De Illusionist “An illusionist is a kind of magician who entertains audiences by staging tricks or creating illusions of seemingly impossible or supernatural feats using natural means. These feats are called magic tricks, effects or illusions.” - Wikipedia -
Op 4 september verraste de ECB de financiële markten door een drietal maatregelen bekend te maken:
1. Een verlaging van de belangrijkste rentevoet van 0,15% naar 0,05%. 2. Een negatieve rente van -0,2% op overtollige reserves van de banken die worden aangehouden bij de ECB. 3. Het opkopen van gesecuritiseerde leningen (asset backed securities) en gedekte leningen (covered bonds). Tevens kondigde zij een nieuwe Targeted Long Term Refinancing Operation (TLTRO) aan. Draghi,de illusionist, probeert hiermee de inflatie aan te wakkeren, en de euro te verzwakken om zodoende de export en de economische groei van de Eurozone te bevorderen. Laten we elk van de maatregelen eens onderzoeken om te trachten de trucs van de illusionist te doorzien.
De lagere rente Draghi verlaagde de belangrijkste rentevoet naar 0,05%. Dit maakt het in theorie mogelijk voor banken om goedkoper te lenen. We komen hier later op terug. Echter, voor de meeste mensen heeft deze maatregel tot gevolg dat de spaarrente nog verder daalt. Wat is nu exact het doel van sparen? Volgens staatsbank SNS:
“Een weekje naar de zon, een buffer voor als je wasmachine opeens kapot gaat, een nieuwe auto. Er is zo veel om voor te sparen.”
Juist ja, maar dan wil je niet geconfronteerd worden met een koopkrachtdaling. De lage spaarrente wordt door de overheid eerst afgeroomd met een vermogensrendementsheffing van 1,2% en vervolgens gaat de inflatie van circa 1% er nog eens af. Hoe dacht de ECB hiermee het consumentenvertrouwen te verhogen? De werkelijkheid is dat de rente laag gehouden wordt om overheden in staat te stellen goedkoop te kunnen lenen. Hierdoor blijven de rentelasten van overheden laag. Dit gaat vervolgens ten koste van de spaarder. Financiële repressie wordt dit ook wel genoemd. Deze praktijk is al eeuwenoud. Maar niet getreurd, de volgende twee maatregelen worden genomen om u in staat te stellen goedkoop te lenen.
Een negatieve rente op overtollige reserves In dit geval vragen wij ons toch echt af of de illusionist zijn eigen truc überhaupt wel beheerst. De redenering is als volgt: wanneer commerciële banken overtollige reserves aanhouden bij de ECB, worden zij hiervoor gestraft met een negatieve rente van 0,2%. Dat zal de banken leren! De negatieve rente zal de banken dwingen om meer uit te lenen aan de consument en het bedrijfsleven.
Maar zo werkt het helemaal niet…
Banken lenen geen reserves uit! Het is andersom. Banken creëren, wanneer zij krediet verschaffen, geld uit het niets. De bank drukt op de “ctrl c” knoppen van haar computer en maakt op die manier bits en bytes over naar de computer van de ontvanger. De medewerker van de bank kijkt echt niet of er nog wat op deposito staat bij de ECB wat de bank kan uitlenen…
Wanneer een bank geld uit het niets creëert en vervolgens uitleent ontstaat er op dat moment een verplichting om hier reserves voor aan te houden bij de ECB. Dus hoe meer een bank uitleent, hoe meer zij aan reserves heeft uitstaan bij de ECB. De negatieve rente is dus een soort belasting voor de bank, geen stimulans om meer uit te lenen.
De negatieve rente stimuleert banken op deze wijze om te investeren in staatsleningen tegen steeds lagere rentes. Hiervoor hoeven geen reserves te worden aangehouden. Op deze manier groeit de obligatiezeepbel alleen maar. Het is natuurlijk bizar dat het rendement op 10-jaars staatsobligaties van Spanje, Italië en Frankrijk lager is dan het rendement op die van de VS. (2,06%, 2,28%, 1,27% versus 2,41%). Dit is des te vreemder daar de VS de controle heeft over haar eigen geldpers en dus niet failliet kan gaan. Spanje, Italië en Frankrijk lenen de facto in een vreemde valuta. Zij hebben namelijk niet de controle over de geldpers.
Is er 0% kans op een herstructurering a la Griekenland in Spanje, Italië of Frankrijk? Dat is precies wat deze lage renteniveaus suggereren!
De bazooka van €1.000 miljard De ECB is tevens van zins geld te drukken door middel van het opkopen van Asset Backed Loans (ABS) en gedekte leningen (covered bonds). ABS zijn obligaties die hun waarde ontlenen aan een onderpand van veelal consumentenleningen. De kasstromen van het onderpand worden vervolgens betaald aan de bezitters van de obligaties. Covered bonds worden vaak gedekt door hypotheken.
Ook nu is de illusionist onnavolgbaar.
Het opkopen van de ABS en de gedekte leningen is bedoeld ruimte te scheppen op de balansen van de banken om ze zodoende de gelegenheid te bieden meer uit te lenen. Echter, de ECB helpt deze maatregel zelf om zeep door alleen ABS en gedekte leningen te kopen waarvan het onderpand van goede kwaliteit is. De banken zijn uiteraard alleen gebaat bij een ECB die de slechte leningen van de balans haalt… In ieder geval kunnen de duizenden werknemers van de ECB zelf niet uitvogelen wat ze nu precies moeten kopen. Hiervoor is vermogensbeheerder BlackRock ingehuurd. Potsierlijk!
Daar bovenop werd door de ECB een nieuw stimuleringsprogramma genaamd Targeted Long Term Refinancing Operation (TLTRO) aangekondigd.
Onder TLTRO kunnen Europese banken tot 7% van hun uitstaande kredietportefeuille binnen de Eurozone tegen een aantrekkelijke rente lenen bij de ECB. Deze kredieten mogen uitsluitend verstrekt worden aan de private sector. Hypotheekleningen zijn niet toegestaan, omdat dergelijke niet-productieve leningen alleen een onwenselijk prijsopdrijvend effect hebben op de huizenmarkt. Ook mogen banken de middelen van TLTRO niet gebruiken om staatsobligaties te kopen. Dat zou een vorm van overheidsfinanciering zijn en dat mag de ECB niet doen.
Deze maatregelen zouden een stimulans van 450 miljard tot 1.000 miljard aan de economieën van de Eurozone moeten bieden. 450 miljard tot 1.000 miljard? Niemand weet het. Ook Draghi bleef uiteindelijk vaag over het totale bedrag.
De illusionist ontmaskerd De ECB haalt met deze schijnbaar draconische maatregelen alles uit de toverhoed om haar daadkracht te tonen. Echter, de nuchtere conclusie dient te zijn dat: “je een paard wel naar de bron kunt leiden maar niet kan dwingen om te drinken.” De illusionist gaat voorbij aan een aantal belangrijke economische overwegingen: 1. Zijn er productieve projecten (nieuwe uitvindingen, producten of industrieën) beschikbaar of in ontwikkeling die kapitaal nodig hebben? Zullen we dat eens vragen aan Pierre Gattaz, de baas van de grootste werkgeversorganisatie in Frankrijk: “No more investments are being made and there is no job growth. What I see amongst CEOs is fear and a wait-and-see attitude. The economic situation of France is catastrophic.” 2. Hebben bestaande debiteuren het vermogen om nieuwe schulden aan te gaan? Zullen we deze vraag eens stellen aan de inwoners van Spanje waar 25% van de beroepsbevolking werkloos is? Of aan al die huizenbezitters in Nederland die onder water staan? 3. Zijn de banken bereid om geld uit te lenen aan kredietwaardige productieve projecten? De regelgever eist van de banken dat zij hun kapitaalbuffers verhogen. Dit zorgt ervoor dat de banken juist minder uitlenen en kredieten intrekken.
Al deze “smoke and mirrors” moeten het werkelijke doel van de ECB verhullen: het verzwakken van de Euro. En dat is gelukt! De Euro is inmiddels gedaald tot $1,2950. Een zwakkere Euro moet de export uit de Eurozone bevorderen, de import duurder maken zodat er een beetje inflatie komt en de economieën van de Eurozone stimuleren.
Maar hoe gaat een zwakkere Euro en een beetje inflatie landen als Frankrijk en Italië nu precies helpen? Het probleem van die landen is niet dat de Euro te duur is maar dat ze niet concurrerend zijn met Duitsland. Deze landen hebben structurele hervormingen nodig. •
Zal een zwakkere Euro het gemakkelijker maken een werknemer te ontslaan in Frankrijk, zodat bedrijven weer mensen willen aannemen?
•
Zal een zwakkere Euro de regelgeving van de overheid en de macht van de vakbonden versoepelen? Frankrijk probeert momenteel lokale boekenwinkels te redden door belasting te heffen op “online retailers” en “gratis verzenden” onmogelijk te maken?
•
Zal een zwakkere Euro een einde maken aan landbouwsubsidies die inefficiënte Franse boerenbedrijven overeind houden (op kosten van de rest van Europa)?
•
Zal een zwakkere Euro de pensioengerechtigde leeftijd doen stijgen?
•
Zal een zwakkere Euro bijdragen aan het productiever maken van de “French way of life?”
Non, non en nog eens non!
Volgens Steen Jakobsen, hoofdeconoom van Saxo bank, heeft Frankrijk een “Thatcher Moment” nodig:
“France needs a Thatcher moment, with a new leader brave enough to get elected on a mandate for change. It needs a leader brave enough to tear down a political system that generates macro- rather than micro-scaled policies, an elitist society with too many incentives for bad behaviour and disincentives for private initiative, innovation and hard work. With or without Hollande, France just doesn’t seem ready to change yet. That is why we need a deep recession and even a depression before we see real change. Real changes can only emerge from a true crisis.” Hans Betlem IBS Capital Management Chief Investment Officer
[email protected] +31 (0) 20 - 51 41 780
