De Arco coöperatieve Aandelen 14 maart 2013

De Arco coöperatieve Aandelen

14 maart 2013

Verslag van Deminor inzake de Arco coöperatieve Aandelen en de ermee verbonden risico’s, en de wijze waarop deze Aandelen aan het publiek aangeboden en verkocht werden.

Inhoudstafel 1.

Inleiding ..................................................................................................................................................................................... 2

2.

Bondige samenvatting van dit verslag .................................................................................................................................. 2

3.

De juridische aard van de Arco aandelen en de ermee verbonden juridische en economische risico’s ................... 3 3.1. Intrinsieke aard van de Arco Aandelen en de ermee verbonden risico’s ............................................................. 3 3.2. Bijzondere risico’s verbonden met de aard van de onderliggende activa ............................................................. 6 3.3. Conclusie inzake de aard van de Arco Aandelen en de ermee verbonden risico’s ............................................. 8

4.

Informatie over de Arco coöperanten die zich bij Deminor aangemeld hebben en die de vragenlijst ingevuld hebben........................................................................................................................................................................................ 8 4.1. Aantal betrokken coöperanten (individueel en per familie).................................................................................... 8 4.2. De uitgevende Arco Vennootschappen en de periode van intekening ................................................................ 9 4.3. Het risicoprofiel van de ondervraagde Arco coöperanten ...................................................................................... 9

5.

De wijze van aanbieding en verkoop van de Arco Aandelen ........................................................................................ 11 5.1. De gebruikte promotiekanalen .................................................................................................................................. 11 5.2. De inwinning van informatie door de tussenkomende bank ............................................................................... 12 5.3. De aan de coöperanten overgemaakte informatie aangaande de Arco Aandelen ten tijde van de investering ........................................................................................................................................................................................ 13 5.4. De aanbieding van de Arco-Aandelenrekening als een alternatief spaarproduct ............................................. 13

6.

Samenvattende analyse van de door de coöperanten overgemaakte informatie voorafgaand aan de investering 14

7.

Samenvattende analyse van de informatie overgemaakt ten tijde van de investering ................................................ 17

8.

De problematiek van de winstbewijzen ............................................................................................................................. 18 8.1. Historiek ........................................................................................................................................................................ 18 8.2. De uitgifte van de winstbewijzen door BACOB Bank N.V. en DVV Verzekeringen N.V. .......................... 19 8.3. De overneming van de winstbewijzen door Dexia Bank België N.V. en Dexia Insurance Belgium N.V. .. 20 8.4. De uitgekeerde dividenden aan de houders van winstbewijzen van Dexia Bank België en DVV Verzekeringen / Dexia Insurance Belgium ............................................................................................................. 20 8.5. De afkoop van de winstbewijzen .............................................................................................................................. 22 8.6. Analyse van de winstbewijzen vanuit het oogpunt van de Arco coöperanten .................................................. 22

9.

Conclusie ................................................................................................................................................................................. 24

____________________________________________________________ Deminor International SCRL / CVBA • Avenue Van Nieuwenhuyse Laan, 6b8 • 1160 Bruxelles-Brussel TEL +32 (0) 2 674 71 10 • FAX +32 (0) 2 674 71 20 • RPM Bruxelles RPR Brussel • TVA BTW BE 0452.511.928 ING BANK 310-1068957-06 • IBAN BE85 3101 0689 5706 • BIC BBRUBEBB www.deminor.com

Deminor verslag inzake Arco - 14 maart 2013

1. Inleiding Naar aanleiding van de mogelijke nietigverklaring door de Raad van State van de staatswaarborg toegekend per K.B. van 7 november 2011 tot bescherming van het kapitaal van erkende coöperatieve vennootschappen, werd Deminor door tientallen Arco coöperanten verzocht een onderzoek te voeren naar hun juridische positie en actiemogelijkheden. Daarbij werd uitdrukkelijk gevraagd om ook een onderzoek te voeren naar de omstandigheden waarin de coöperatieve aandelen van verschillende Arcovennootschappen aan het publiek aangeboden en verkocht werden. Deminor heeft op 2 december 2012 via haar web site laten weten dat ze een onderzoek startte naar de omstandigheden waarin de coöperatieve Arco aandelen aan het publiek aangeboden werden. Dit heeft aanleiding gegeven tot de registratie van 2.580 coöperanten via de beveiligde on-line database myDeminor.com. Deminor heeft de aangemelde personen gevraagd zo veel mogelijk informatie aangaande de promotie van en de intekening op de coöperatieve Arco aandelen over te maken, alsmede een on-line vragenlijst te beantwoorden. Heel wat coöperanten hebben informatie aan Deminor overgemaakt, en in totaal hebben 947 personen die in totaal 1.588 personen vertegenwoordigen de vragenlijst beantwoord. Deze personen hebben verklaard volgens de laatste rekeninguittreksels € 5.666.083,66 op hun Arco-aandelenrekening te hebben uitstaan. Deminor heeft de ondervraagden verzocht de vragen volledig waarheidsgetrouw in te vullen en heeft zich ertoe verbonden de identiteit van de ondervraagden op strikt confidentiële basis te behandelen. Alvorens de overgemaakte informatie en de bekomen antwoorden op de vragenlijst te anlyseren wordt in in dit verslag eerst ingegaan op de aard van de Arco Aandelen en de ermee verbonden risico’s. Ook al betreft het een zeer kleine minderheid van het totaal aantal betrokken personen, meent Deminor dat de groep van ondervraagde personen als een representatief staal van de totale groep van betrokken coöperanten beschouwd kan worden en dat de enquête interessante conclusies oplevert voor de verdere analyse van het dossier.

2. Bondige samenvatting van dit verslag In dit verslag komt Deminor tot de volgende vaststellingen en besluiten : 

De Arco Aandelen vormen door hun intrinsieke kenmerken een risicovolle belegging; het coöperatieve karakter van de Arco Vennootschappen deed niets af aan het risicovolle karakter van de belegging;



Tengevolge van het financiële beleid van Arco Groep is de risicograad stelselmatig toegenomen; sinds de inbreng van de banken verzekeringsactiviteiten in Dexia groep werd de coöperatieve logica doorbroken en ontstond een “mismatch” tussen de coöperatieve bovenstructuur en de beursgenoteerde, kapitalistische en speculatieve aard van de onderliggende activa en, vooral in de jongste jaren, het door Arco Groep zelf gevoerde risicovolle beleid;



De Arco Aandelen werden door Arco Groep en de financiële instellingen die voor zijn rekening de aandelen plaatsten (BACOB/Dexia en in mindere mate VDK Spaarbank en de consulenten

Blz. 2


van DVV) aangeboden en verkocht als een veilige belegging met een zeer lage risico-graad en als een volwaardig alternatief voor een traditioneel spaarproduct; de coöperanten werden niet adequaat geïnformeerd over de risico’s die met de investering gepaard gingen; 

De misleiding omtrent de aard en risico’s van de investering en het gebruik van het coöperatieve “label” heeft Arco Groep toegelaten kapitaal aan te trekken aan goedkope voorwaarden en het vervolgens te herinvesteren in risicovolle activa; de positieve “spread” die hieruit zou voortvloeien kwam echter niet toe aan de coöperanten, terwijl ze wel bleven instaan voor het volledige verlies;



Door de uitgifte van winstbewijzen einde 2000 is een fundamentele ongelijkheid ontstaan tussen twee categorieën van coöperanten, namelijk enerzijds de particuliere coöperanten die het volledige verlies dragen en anderzijds de ACW beweging die via een aantal organisaties optreedt als coöperant van Arcofin en tegelijkertijd begunstigde is van de winstbewijzen; dankzij de winstbewijzen werd in de periode 2002-2013 een totaal bedrag van 233,5 miljoen EUR aan verschillende organisaties van de het ACW uitgekeerd; indien we hieraan de dividenden van ACW organisaties uit de Arcofin-deelneming toevoegen (die we inschatten op ongeveer 40 miljoen EUR over dezelfde periode), komen we tot een totaal bedrag van ongeveer 280 miljoen EUR; Deminor wijst erop dat de particuliere Arcopar coöperanten geen uitkering op hun investering ontvangen hebben aangezien hun dividenden gekapitaliseerd werden.

Deminor onderzoekt verder de juridische gevolgen van deze analyse en zal ten gepaste tijde mogelijke acties voorstellen, voor zover voldoende coöperanten zich bij Deminor aanmelden. In tussentijd vraagt Deminor: 

Overlegging van de overeenkomsten inzake de toekenning van de winstbewijzen afgesloten tussen BACOB Bank / Dexia / DVV Verzekeringen / Dexia Insurance Belgium en de begunstigden van de winstbewijzen; volgens Deminor dienen deze overeenkomsten op grond van het vennootschappenrecht publiek bekend gemaakt te worden;



Ontslag van de huidige vereffenaars van de Arco Vennootschappen en vervanging door onafhankelijke partijen die de vereffening kunnen afhandelen in het beste belang van Arco en alle coöperanten, met inbegrip van het onderzoeken en nemen van mogelijke juridische acties teneinde het maatschappelijk vermogen zo veel mogelijk te herstellen.

3. De juridische aard van de Arco aandelen en de ermee verbonden juridische en economische risico’s 3.1. De intrinsieke aard van de Arco Aandelen en de ermee verbonden risico’s Deminor meent dat het nuttig is een aantal misverstanden omtrent coöperatieve aandelen, en meer bepaald de aandelen (hierna genoemd de “Arco Aandelen”) uitgegeven door de coöperatieve vennootschappen Arcopar, Acrofin en Arcoplus (hierna genoemd de “Arco Vennootschappen” of samen ook “Arco Groep”) uit de wereld te helpen. Coöperatieve aandelen zijn aandelen uitgegeven door coöperatieve vennootschappen. In het geval van de Arco Vennoootschappen gaat het bovendien om aandelen uitgegeven door vennootschappen erkend door de Nationale Raad voor de Coöperatie zoals geregeld door de Wet houdende instelling van een Nationale Raad voor de Coöperatie van 20 juli 1955. Erkende coöperatieve vennootschappen kunnen genieten van

Blz. 3


bepaalde fiscale voordelen, voor zover ze werken in overeenstemming met de coöperatieve principes en waarden en voldoen aan een aantal vereisten: 1. vrijwillige toetreding; 2. gelijkheid of beperking van het stemrecht ter algemene vergadering; 3. aanwijzing, door de algemene vergadering, van de leden van de raad van bestuur en van, al naar het geval en voor zover de wet het voorschrijft, een of meer commissarissen of controlerende vennoten 4. een matige rentevoet (maximum 6% per jaar), beperkt tot de maatschappelijke aandelen; 5. een ristorno aan de vennoten. De Nationale Raad voor de Coöperatie is van oordeel dat coöperatieve vennootschappen, om hun erkenning te krijgen, bovendien moeten voldoen aan volgende vereiste (onze onderlijning) : “Een ander belangrijk kenmerk is het ontbreken van een speculatief doel. Door te investeren in een erkende coöperatieve vennootschap ontvangt elke vennoot jaarlijks een redelijke vergoeding voor zijn inbreng. Eventueel zal de vennoot ook kunnen profiteren van ristorno's die voortvloeien uit zijn verrichtingen met de vennootschap. De vennoot is geen lid van de coöperatie met de bedoeling zich zo snel mogelijk te verrijken; hij wil daarentegen een project steunen dat verder gaat dan louter eigenbelang. Dankzij de coöperatieve vorm kunnen de vennoten een andere relatie met de vennootschap opbouwen dan alleen maar als investeerder: de vennoten van erkende coöperatieven hebben over het algemeen nog een andere functie, die verbonden is aan de sociale doelstelling van de coöperatieve”. Dankzij de erkenning door de Nationale Raad voor de Coöperatie kunnen de Arco Vennootschappen het voordeel bieden dat de opbrengsten van het kapitaal ingelegd door de coöperanten (weliswaar beperkt tot een maximum plafond dat vandaag 180 EUR bedraagt) vrijgesteld zijn van roerende voorheffing. Dit fiscale voordeel is in de praktijk een belangrijk verkoopsargument gebleken. Het heeft er volgens Deminor ook toe geleid dat de coöperatieve aandelen qua rendement doorgaans vergeleken werden met spaartegoeden die onderworpen zijn aan een andere fiscaal regime. Naast de bijzondere kenmerken verbonden aan de erkenning door de Nationale Raad voor de Coöperatie, worden de rechten en plichten verbonden aan aandelen van coöperatieve vennootschappen geregeld door de wetgeving op de handelsvennootschappen (artikelen art. 350 – art. 436 Wetboek Vennootschappen). Hieruit vloeit voort dat aandeelhouders van coöperatieve vennootschappen (doorgaans ook wel coöperanten genoemd) elk jaar tijdens een bepaalde periode (namelijk de eerste zes maanden van het boekjaar) kunnen uittreden. Die uittreding heeft tot gevolg dat de aandelen “terugbetaald” worden en dat het veranderlijk kapitaal voor het overeenkomstige bedrag verminderd wordt. Van dit principe kan niet afgeweken worden, maar de statuten kunnen wel beperkingen opleggen aan de mogelijkheid tot uittreding en kunnen de waarde die toekomt aan de coöperanten bij uittreding voorzien. Deze waarde moet niet noodzakelijk overeenstemmen met de waarde van het ingelegde nominale kapitaal, maar mag een meer- of minwaarde voorzien ingeval van opgestapelde winsten of verliezen. In het geval van de Arco Vennootschappen is in de statuten voorzien dat de coöperant bij uittreding recht heeft op de terugbetaling van het nominaal ingelegde bedrag, te vermeerderen met de gekapitaliseerde dividenden (en de beperkte bonusreserve die Arcopar voor de aandelen categorie A, B en C, en Arcofin kunnen toekennen sinds de fusie met Dexia). De Arco coöperanten hebben geen recht op enige meerwaarde die zou voorvloeien uit de stijging van de waarde van het eigen vermogen (buiten de voormelde beperkte bonusreserve), maar anderzijds dragen ze ook geen verliezen indien op het moment van de uittreding de waarde van het eigen vermogen beneden het bedrag van het kapitaal zou liggen tengevolge van geleden verliezen. De uittreding is echter wel beperkt tot maximum 10% (zie art. 10 - Uittreding als vennoot in de Statuten van Arcopar, Arcofin en

Blz. 4


Arcoplus) van het kapitaal in één boekjaar. Ingeval van vereffening worden de uittredingen opgeschort tot alle activa gerealiseerd zijn en de schulden terugbetaald zijn (zie art. 36 – Vereffening in de Statuten van Arcopar en Arcofin en art. 35 – Vereffening in de Statuten van Arcoplus). Het Wetboek Vennootschappen voorziet tevens dat coöperanten die uittreden nog gedurende een periode van 5 jaar mede-verantwoordelijk blijven voor de verbintenissen van de vennootschap en dit ten belope van hun inleg (art. 371 Wetboek Vennootschappen). Deze aansprakelijkheid blijft bestaan ten aanzien van derden, ook al zouden de statuten of de algemene vergadering van deze regel afwijken. De statuten van zowel Arcopar als Arcofin melden hierover het volgende : “De aansprakelijkheid van de uitgetreden of uitgesloten vennoot verstrijkt pas bij het einde van het boekjaar waarin hij is uitgetreden of uitgesloten, onverminderd de toepassing van artikel 371 van het Wetboek van vennootschappen”. In die zin is de uittreding en het recht op uitbetaling van de nominale waarde bij uittreding beperkt en kan de uittredende coöperant verplicht worden het nominale bedrag terug te storten mocht gedurende een periode van vijf jaar na de uittreding de vennootschap in vereffening gesteld worden en de schulden niet volledig terugbetaald kunnen worden. De dividenden toegekend door Arcofin werden effectief uitbetaald, terwijl deze van Arcopar gekapitaliseerd werden. De kapitalisatie van de dividenden van Arcopar heeft verder bijgedragen tot het risicovolle karakter van de investering. Aandelen waarop nooit dividenden worden uitbetaald zijn risicovoller dan aandelen waarop jaarlijks een dividend wordt uitbetaald. Wij merken terloops op dat de zogenaamde “sociale organisaties” (deel van het ACW) voornamelijk in Arcofin geïnvesteerd hebben (15,9% in Arcofin vs. 3,9% in Arcopar) en daarom wel dividenden op hun investering geïnd hebben, terwijl de gelden van particuliere coöperanten voornamelijk via Arcopar aangetrokken werden en daarom geen recht gaven op een dividend. In de jongste jaren konden de “sociale organisaties” blijkbaar overhaald worden hun dividenden terug te investeren teneinde Arco groep te ondersteunen. Aandelen van coöperatieve vennootschappen, inclusief de Arco Aandelen, zijn wel degelijk risicodragend kapitaal. De aandelen vertegenwoordigen het kapitaal van de vennootschap dat dient ter financiering van de activiteiten van de vennootschap en tot delging van eventuele opgelopen verliezen. Ingeval van failissement of andere vormen van samenloop van schuldeisers worden eerst de schuldeisers (personeel, fiscus, kredietgevers, en andere schuldeisers) terugbetaald en het overblijvend saldo, voor zover er één is, wordt vervolgens aan de coöperanten terugbetaald. In “going concern”, d.i. wanneer de vennootschap haar activiteiten uitoefent in normale omstandigheden en niet te lijden heeft onder liquiditeits- of solvabiliteitsproblemen, worden de Arco coöperanten inderdaad bij uittreding door hun vennootschap zelf beschermd tegen een mogelijke daling van het eigen vermogen beneden de waarde van het ingelegde kapitaal. Deze bescherming wordt echter gecompenseerd door het feit dat de Arco-coöperanten geen recht hebben op de mogelijke waardestijging van de vennootschap. Bovendien is deze bescherming slechts theoretisch, aangezien ingeval van een daling van de intrinsieke waarde beneden de waarde van het ingelegde kapitaal, de kans reëel is dat coöperanten een uitweg zullen zoeken (zoals in een “bank run”) en daardoor de kans op terugbetaling van het ingelegde kapitaal sterk beperkt wordt door de beperking (“gate”) van uittreding in één boekjaar tot 10% van het kapitaal. Bovendien blijven de uittredende coöperanten gedurende een periode van 5 jaar medeaansprakelijk voor de verbintenissen van de vennootschap. Deminor stelt vast dat Arco zijn aandelen aangeboden heeft als risicoloze beleggingen (of minstens als beleggingen met een zeer beperkt risico) op grond van het recht van de Arco coöperant elk jaar te kunnen uittreden aan de nominale ingelegde waarde. Dit recht neemt echter volgens Deminor niet weg dat het gaat om risicodragend kapitaal. Hoogstens zouden de Arco Aandelen vergeleken kunnen worden met hybride vormen van kapitaal zoals die bestaan in bepaalde landen (preferente aandelen met recht op terugbetaling van het kapitaal) of uitgegeven worden door financiële instellingen. Het gaat om risicodragend kapitaal aangezien het door de Arco coöperanten ingelegde kapitaal diende tot delging van

Blz. 5


geleden verliezen en de terugbetalingsverplichting beperkt was en ingeval van onvermogen slechts een theoretische bescherming bood. Zoals hierna zal aangetoond worden verwees Arco ook naar het niet-beursgenoteerd karakter van de Arco aandelen om te besluiten dat het ging om risicoloze beleggingen of beleggingen met een zeer beperkt risico. Het niet-beursgenoteerd karakter beschermde de Arco coöperanten echter enkel tegen de volatiliteit van de beurs, maar daartegenover stond dat bij gebrek aan beursnotering de coöperanten enkel tijdens de eerste zes maanden van het boekjaar hun investering te gelde konden maken.

3.2. Bijzondere risico’s verbonden met de aard van de onderliggende activa Overigens was Arco Groep, sinds de inbreng van Artesia Banking Corporation in Dexia, niets anders dan een financiële holdingmaatschappij waarvan het grote merendeel van de activa bestond uit beursgenoteerde activa. Op deze “mismatch” tussen de aard van de onderliggende activa en deze van de boven-structuur komen we later nog terug. Deminor heeft de Arco top en de “institutionele” aandeelhouders van Arco (de organisaties van het ACW) reeds in 2001 gewezen op het feit dat de Arco aandelen wel degelijk overeenstemden met risicodragend kapitaal en dat de Arco coöperanten daarom vergoed dienden te worden overeenkomstig de risico’s die ze in de realiteit liepen. Deminor was van oordeel dat, sinds de inbreng van Artesia Banking Corporation in Dexia in ruil voor beursgenoteerde aandelen van Dexia, de coöperatieve logica doorbroken was, en dat de Arco coöperanten zich over deze fundamentele wijziging van de aard van hun vennootschap (die neerkwam op een impliciete doelswijziging) dienden uit te spreken. Deminor was van oordeel dat Arco op dat moment zijn coöperanten de kans moest geven om rechtstreeks de uit de fusie bekomen Dexia aandelen te ontvangen en, naar ieders keuze, bij te houden of te verkopen tegen de toen geldende waarde. Zoals hoger reeds gesteld, dient een erkende coöperatieve vennootschap te voldoen aan het basis-vereiste van het gebrek aan een speculatief doel. Het investeren van een zo groot deel van de activa (98% van de totale activa van Arcofin, en 80% van de totale activa van Arco Groep einde 2007) in één beursgenoteerde vennootschap voldoet volgens Deminor niet aan deze vereiste. Het behoud van de coöperatieve structuur, met alle kenmerken die eigen zijn aan deze structuur, voor het uitoefenen van een financiële holdingactiviteit was een potentieel explosief vat. Door coöperatieve aandelen uit tegeven en de verbintenis op te nemen deze aandelen steeds aan nominale waarde terug te betalen, was Arco verplicht een bijzonder voorzichtig financieel beleid te voeren om te vermijden dat het niet meer zouden kunnen voldoen aan zijn eigen terugbetalingsverplichting ten opzichte van de coöperanten. Het is juist hier dat de problemen ontstaan zijn. Arco heeft onverantwoorde risico’s genomen door een zo groot gedeelte van haar activa in één beursgenoteerd bedrijf te beleggen, zonder dat Arco de vereiste controle had over de activiteiten en de ermee gepaard gaande risico’s en liquiditeitsbehoeften van dit bedrijf. Deminor wijst erop dat een daling van de koers van Dexia beneden de waarde van 7,59 EUR (voor Arcofin) en 6,46 EUR (voor Arcopar) mathematisch leidde tot een situatie waarin deze Arco Vennootschappen per einde 2007 niet meer aan hun terugbetalingsverplichting ten opzichte van hun vennoten konden voldoen. Deze bedragen evolueren over de tijd in functie van het aantal uitstaande aandelen van de Arco Vennootschappen, het aantal Dexia aandelen in portefeuille en de waarde van het eigen vermogen. Onderstaande grafiek toont wanneer het kapitaal van Arcofin en Arcopar aangetast werd door verliezen (wanneer de koers van Dexia zakt onder de horizontale lijn) in functie van de waarde van het Dexia aandeel. De berekening gebeurde voor de jaren 2004, 2007, 2008, 2009 en 2010 (voor de andere jaren werd de horizontale lijn op onderstaande grafiek doorgetrokken).

Blz. 6


Bovenstaande grafiek toont het koersverloop van Dexia en de lijnen beneden dewelke Arcofin en Arcopar in principe niet meer aan hun verplichting van terugbetaling van het uitstaande kapitaal ten opzichte van hun coöperanten konden voldoen, indien de coöperanten de terugbetaling van het kapitaal zouden vragen. Deze situatie waarin het eigen vermogen beneden de waarde van het kapitaal gezakt is, heeft zich voor de eerste keer voorgedaan in 2003, maar dit heeft Arco niet aangezet tot meer voorzichtigheid, integendeel. Deminor heeft al in 2001 expliciet gewezen op het concentratie-gevaar in combinatie met het gebrek aan controle over de onderliggende activa en het behoud van de coöperatieve structuur. Opvallend is ook dat Arcofin vanaf medio 2008 in prinicipe niet meer aan haar terugbetalingsverplichting ten opzichte van haar vennoten kon voldoen. De Arco Vennootschappen hebben hun coöperanten hierover nooit correct geïnformeerd. Integendeel, zoals later zal blijken, heeft Arco ook nadien geruststellende taal gesproken. Arco Groep heeft gepoogd die situatie recht te trekken door nog meer risico’s te gaan nemen. In 2008 werden in het kader van een kapitaalverhoging van Dexia 35,3 miljoen door Arcofin nieuwe Dexia aandelen aangekocht aan de waarde van 9,9 Eur per aandeel Dexia (voor een totaal bedrag van 350 miljoen EUR). Om deze aankoop te financieren ging Arcofin bij Dexia een lening aan. Bovendien schreef Arcofin put-optie contracten die het recht gaven aan derde partijen om 9,6 miljoen Dexia aandelen aan Arcofin te verkopen en tenslotte werden ‘forward purchase’ contacten gesloten. Per einde 2008 had Arcofin in totaal sinds de fusie met Dexia 66,3 miljoen aandelen Dexia bijgekocht en had ze verplichtingen opgenomen voor de aankoop van bijkomende aandelen. Arco leek dus te volharden in de strategie van concentratie van activa, niettegenstaande de verontrustende marktsignalen en het feit dat het kapitaal al aangetast was door latente verliezen.

Blz. 7


3.3. Conclusie inzake de aard van de Arco Aandelen en de ermee verbonden risico’s Niet alleen de intrinsieke kenmerken van de Arco Aandelen maar ook de omvorming van Arco Groep tot een risicovolle beursbelegger leidt daarom tot de noodzakelijke conclusie dat de Arco aandelen een risicovolle belegging vormden en als dusdanig aan het publiek aangeboden moesten worden. Hierna (zie deel 4) zal in dit verslag aangetoond worden dat dit niet het geval is geweest. Samenvattend kan gesteld worden dat Arco aandelen een risicovolle belegging vormen omwille van de volgende redenen : 

Het ingelegde kapitaal dient ter delging van geleden verliezen en de Arco-coöperanten krijgen ingeval van vrijwillige of gedwongen vereffening slechts hun kapitaal terug na terugbetaling van alle schuldeisers (“risicokapitaal”);



Dit risico wordt niet gecompenseerd door een mogelijke waardestijging zoals het geval is voor aandeelhouders van andere vennootschappen;



De dividenden toegekend door Arcopar werden niet uitgekeerd maar gekapitaliseerd;



De aandelen konden weliswaar tijdens de eerste zes maanden van het boekjaar terugbetaald worden op vraag van de coöperant, maar bij gebrek aan beursnotering was de mogelijkheid tot verzilvering van de investering toch substantieel beperkt;



De uittredende coöperanten blijven gedurende een periode van vijf jaar mede-aansprakelijk voor de verbintenissen van de vennootschap;



Het belang van de “kapitaalgarantie” was theoretisch aangezien een daling van de intrinsieke waarde beneden het ingelegde kapitaal aanleiding kon geven tot een massale uittreding (voor zover aandeelhouders hierover correct geïnformeerd werden) en tot de toepassing van de 10% “gate”; m.a.w. juist wanneer coöperanten er aanspraak op willen maken heeft de kapitaalbescherming een belangrijk deel van zijn waarde verloren;



De activa werden op een risicovolle wijze belegd, in strijd met de coöperatieve principes, zonder enige mogelijke controle op de onderliggende risico’s, waardoor een “mismatch” ontstond met de verplichtingen opgenomen ten opzichte van de coöperanten.

4. Informatie over de Arco coöperanten die zich bij Deminor aangemeld hebben en die de vragenlijst ingevuld hebben 4.1. Aantal betrokken coöperanten (individueel en per familie) Ongeveer 84% van de ondervraagde Arco-coöperanten heeft zelf ingetekend op de Arco-aandelen. Voor 24,50% werd door hun ouders voor hen ingetekend op de Arco-aandelenrekening, en amper 3% heeft de aandelen verworven via een erfenis. Van de coöperanten die zelf ingetekend hebben op de Arco-aandelen, heeft 63% dit gedaan voor zichzelf en/of directe familieleden, de overige hebben ingetekend enkel voor zichzelf. Van degene die ingetekend hebben voor zichzelf en/of verschillende familieleden, heeft 38% van de ondervraagde Arco-coöperanten dit gedaan voor 2 personen, 19% voor 3 personen, 28% voor 4 personen, een kleine 10% voor 5 personen

Blz. 8


en 2% voor meer dan 5 personen. 54% van alle ondervraagden heeft ingetekend voor minderjarige kinderen (d.i. kinderen die op het moment van de inschrijving minderjarig waren). We kunnen uit dit resultaat afleiden dat de Arco-aandelenrekening vooral als een familiaal spaarproduct werd gezien. Dit heeft wellicht te maken met het feit dat het fiscale voordeel begrensd was tot een maximum bedrag per persoon. Wellicht om van een maximaal fiscaal voordeel te genieten werd ervoor geopteerd in te tekenen voor rekening van verschillende familieleden.

4.2. De uitgevende Arco Vennootschappen en de periode van intekening De overgrote meerderheid van de ondervraagde Arco-coöperanten (99,51%) heeft ingetekend op Arcopar-aandelen, tegenover 24,85% op Arcofin aandelen en maar 13,84% op Arcoplus aandelen (de percentages zijn berekend ten opzichte van het totaal aantal personen, en niet in verhouding tot het ingelegde bedrag). Zoals blijkt uit voormelde cijfers, heeft een aantal van de ondervraagde coöperanten ingetekend op aandelen van verschillende Arco Vennootschappen. Op de Arco Aandelen kon ingetekend worden via Belfius (voorheen : Bacob, Artesia en Dexia), VDK Spaarbank en DVV. 90,73% van de ondervraagde Arco-coöperanten heeft ingetekend op de Arcoaandelenrekening via Bacob. Slechts 16,69% heeft ingetekend via Dexia. Een zeer klein percentage van de Arco-coöperanten, nl. 3,21%, heeft ingetekend via Artesia, VDK Spaarbank en DVV. Hieruit vloeit voort dat het grote merendeel (nl. 93,60%) van de ondervraagde coöperanten ingetekend heeft in de periode voorafgaand aan de voltrekking van de fusie tussen Artesia Banking Corporation en Dexia, toen Belfius nog de naam Bacob droeg. Slechts 5,27% van de onvervraagden heeft ingetekend tussen April 2002 en Juli 2008. Amper 1,13% heeft ingetekend vanaf juli 2008 (wanneer Arcopar een aandelenuitgifte met publicatie van een prospectus uitgebracht heeft). De groep Arco-coöperanten die op de vragenlijst geantwoord heeft wordt bijgevolg gevormd door langetermijn spaarders die voor het overgrote deel (93,60%) hun belegging meer dan 10 jaar aangehouden hebben.

4.3. Het risicoprofiel van de ondervraagde Arco coöperanten Uit de enquête is gebleken dat de ondervraagde Arco coöperanten voor de overgrote meerderheid (bijna 80%) een bijzonder defensief risicoprofiel heeft en over geen enkele ervaring met beleggen in aandelen beschikt. Aangezien, zoals hoger aangetoond, een belegging in Arco aandelen wel degelijk een belegging in risicovolle aandelen is, is hiermee aangetoond dat de Arco aandelen aangeboden en verkocht werden aan personen die voor dit soort belegging in principe niet in aanmerking kwamen. Vraag Deminor: Heeft u ervaring met beleggen in aandelen ? a) Ja 20,97% b) Neen 79,03% Vraag Deminor : In welke categorie van belegger kan u zich het best terugvinden ? A) Spaarder die enkel geïnteresseerd is in traditionele spaarformules zoals spaarrekening, kasbon, etc. B) Belegger die naast spaarformules ook geïnteresseerd is in beleggingen waarvan het risico doorgaans als beperkt beschouwd wordt (staatsobligaties, beleggingen met kapitaalbescherming). C) Belegger die naast bovenvermelde formules ook geïnteresseerd is in risicovolle

50,31% 38,24% 11,45%

Blz. 9


beleggingen zoals aandelen.

A B C

Deze grafiek toont dat ongeveer 88,5% van alle ondervraagde Arco coöperanten zeer defensieve beleggers zijn en dat ze enkel in klassieke spaarformules of beleggingen met een zeer beperkt risico willen stappen. De kleine groep Arco coöperanten (net meer dan 20%) die wel ervaring met beleggen in aandelen heeft, belegt echter slechts een klein deel van hun vermogen in aandelen. Het gaat derhalve nog steeds om defensieve beleggers. Slechts een klein klein deel van alle ondervraagde coöperanten (bijna 13% van 20% oftewel 2,6%) belegt meer dan 20% van zijn vermogen in aandelen, zoals blijkt uit de antwoorden op de volgende vraag van Deminor : Vraag Deminor : Indien u belegt in aandelen, wat is doorgaans het gedeelte van uw vermogen dat u in aandelen belegt ? Minder dan 20% 87,20% 20% - 40% 9,82% Meer dan 40% 2,98%

Minder dan 20% 20% - 40% Meer dan 40%

Niettegenstaande het feit dat het om risicokapitaal ging, vormde de Arco-aandelenrekening echter wel een belangrijk deel van het belegde vermogen van de ondervraagde coöperanten. Voor ongeveer 40% van de ondervraagde coöperanten ging het om 20% of meer van het belegde vermogen, zoals blijkt uit de antwoorden op volgende vraag van Deminor :

Blz. 10


Vraag Deminor: Welk percentage bedroeg uw Arco-aandelenrekening (gerekend aan ingelegd bedrag, inclusief het bedrag ingetekend voor uw directe familieleden) ongeveer in vergelijking tot uw persoonlijk totaal belegd vermogen? Tussen 0% en 20% 59,21% Tussen 20% en 40% 18,83% Tussen 40% en 60% Meer dan 60%

10,98% 10,98%

Tussen 0% en 20% Tussen 20% en 40% Tussen 40% en 60% Meer dan 60%

5. De wijze van aanbieding en verkoop van de Arco Aandelen De Arco Aandelen vormden een risicovolle belegging, maar zo werden ze niet aan het publiek aangeboden. Integendeel, de Arco Aandelen werden aangeboden als een risicoloze belegging of een belegging met een zeer beperkt risico. De Arco Aandelen werden doorgaans aangeprezen als een spaarproduct of als een volwaardig alternatief voor een belegging in een spaarrekening. Bij de aanbieding werd geen adequate informatie overgemaakt over de aard van de investering of de ermee verbonden risico’s, en werd geen informatie ingewonnen over het risico-profiel of de rendementsdoelstellingen van de kandidaat-belegger.

5.1. De gebruikte promotiekanalen De overgrote meerderheid van de ondervraagde coöperanten (bijna 80%) werd over het bestaan van de Arco-aandelenrekening voor het eerst op de hoogte gebracht via een contact met hun bankkantoor, namelijk een kantoorbezoek (71,81%) of brief vanwege het kantoor (8,09%). Andere gebruikte promotiekanalen hebben in veel mindere mate bijgedragen tot de promotie van de Arco Aandelen, zoals blijkt uit onderstaande grafiek die de antwoorden op een door Deminor gestelde vraag weergeeft : Vraag Deminor : Hoe bent u op de hoogte gebracht van het bestaan van de Arco Aandelenrekening? A) B) C) D) E)

Brief vanwege Arco Brief vanwege de bank waar u op de Arco-aandelenrekening ingetekend heeft Brief vanwege een organisatie van het ACW/ACV Folder Kantoorbezoek

2,28% 8,09% 3,67% 4,55% 71,81%

Blz. 11


F) Telefoongesprek G) Andere

2,40% 24,53%

100,00% 90,00% 80,00% 70,00% 60,00% 50,00% 40,00% 30,00% 20,00% 10,00% 0,00% A

B

C

D

E

F

G

Noot : Het procentuele totaal bedraagt meer dan 100%, aangezien sommige van de ondervraagde Arco-coöperanten meerdere opties hebben aangevinkt.

De promotie van de Arco Aandelen verliep derhalve voornamelijk via de betrokken bankkantoren die voor rekening van Arco optraden als “distributeur” of tussenpersoon. Deze conclusie is belangrijk met het oog op het bepalen van eventuele verantwoordelijkheden voor het door de Arco coöperanten geleden verlies. Opvallend is ook het beperkte percentage van de ondervraagden dat voor het eerst in aanraking kwam met de Arco Aandelen via het ACW.

5.2. De inwinning van informatie door de tussenkomende bank De tussenkomende bank heeft in het overgrote deel van de gevallen positief aanbevolen in te tekenen op de Arco Aandelen, zoals blijkt uit volgende vraag en de bekomen antwoorden : Vraag Deminor : Heeft de bank of financiële tussenpersoon die is opgetreden bij de aanbieding van de Arcoaandelenrekening positief aanbevolen om in te tekenen op de Arco-aandelenrekening ? Ja 98,34% Neen 1,66% Deze aanbeveling gebeurde echter zonder adequate informatie in te winnen over het risico-profiel en de rendementsdoelstellingen van de kandidaat-belegger. Vraag Deminor : Heeft de bank gepeild naar uw rendementsdoelstellingen ? (Hiermee bedoelen we of de bank gevraagd heeft welk rendement u beoogde voor de gelden geïnvesteerd in de Arco-aandelenrekening?) a) Ja 9,40% b) Neen 90,60%

Blz. 12


5.3. De aan de coöperanten overgemaakte informatie aangaande de Arco Aandelen ten tijde van de investering Uit de enquête is gebleken dat maar liefst 48,03% van de ondervraagden geen enkele schriftelijke informatie voorafgaand aan de intekening op de Arco Aandelen ontvangen heeft. De overige coöperanten hebben brochures, informatieve nota’s of folders ontvangen, zoals blijkt uit de antwoorden op onderstaande vraag Deminor: Vraag Deminor: Welke informatie heeft u ontvangen over de Arco-aandelenrekening voorafgaand aan de intekening? Brochure / Informatieve nota 26,90% Folder 23,38% Prospectus 1,69% Niets (of mondeling gesprek) 48,03%

Brochure / Informatieve nota Folder Prospectus Niets (of mondeling gesprek)

Voor zover brochures, informatieve nota’s of folders overgemaakt werden, bevatte deze informatie echter geen adequate informatie aangaande de risico’s van een investering in Arco Aandelen, zoals hierna zal blijken.

5.4. De aanbieding van de Arco-Aandelenrekening als een alternatief spaarproduct De overgrote meerderheid van de ondervraagde coöperanten bevestigt dat de Arco Aandelen aangeboden werden als een alternatief voor een spaarrekening. Dit antwoord is in overeenstemming met de analyse door Deminor van de door de coöperanten overgemaakte informatie (zie hierna). Vraag Deminor: Werd de Arco-aandelenrekening voorgesteld als een alternatief voor een spaarrekening ? Ja 88,53% Neen 11,47%

Blz. 13


Wanneer we de antwoorden op deze vraag vergelijken met de antwoorden op de vraag omtrent het risicoprofiel van de coöperanten, kunnen we afleiden dat het aanbieden van de Arco-aandelenrekening als een volwaardig alternatief voor een spaarproduct wellicht een beslissende rol heeft gespeeld in het verkoopsproces. 88% van de ondervraagden heeft immers aangegeven enkel niet-risicovolle beleggingen te overwegen. Een gelijkaardig percentage van ondervraagden heeft aangegeven dat de Arcoaandelenrekening aangeboden werd als een alternatief voor een spaarrekening. Getuigenis van een coöperant die voor meer dan 6.000 Eur op zijn aandelenrekening heeft uitstaan en via VDK Spaarbank heeft ingetekend : “Het werd me aangeraden als alternatief voor een spaarrekening, maar dan met iets hoger rendement en fiscaal voordeel. Weliswaar kon je maar de helft van het jaar uittreden. Ik stuur jullie de folder die ik toen meekreeg. Alleszins werd daar nergens op enig risico gewezen.”

6. Samenvattende analyse van de door de coöperanten overgemaakte informatie voorafgaand aan de investering Uit de enquête weten we dat ongeveer 52% van de ondervraagden schriftelijke informatie gekregen heeft omtrent de Arco Aandelen voorafgaand aan de investering. Van deze groep kreeg slechts ongeveer de helft een brochure of informatieve nota (26,9% van alle ondervraagden), terwijl de andere helft enkel een folder ontving. De overgemaakte informatie was misleidend omtrent de risico’s die met de investering gepaard gingen. Ten eerste tonen de antwoorden op de door Deminor gestelde vragen aan dat er geen adequate informatie omtrent de risico’s van de Arco investering gegeven werd. Vraag Deminor : Welke risico’s werden gemeld over de Arco-aandelenrekening voorafgaand aan de intekening? a) Algemene risico's verbonden aan aandelen 0,26% b) Risico verbonden aan daling waarde aandelen Dexia? 0,26% c) Beperkte uittreding 28,79% d) Geen zekerheid van terugbetaling kapitaal of betaling rendement? 2,20% e) Geen van bovenstaande 70,04% In maar liefst 70% van de gevallen werd op geen enkel risico omtrent de investering gewezen. In de gevallen waarin wel op een risico werd gewezen, ging het voornamelijk om de beperkte uittreding. Vraag Deminor: Werd op enige wijze gewezen op het feit dat de Arco-aandelenrekening in belangrijke mate een risico op de eventuele daling van de waarde van de Dexia aandelen inhield ? Ja 0,26% Neen 99,74% Deze antwoorden spreken voor zichzelf, en worden bevestigd door de analyse van de ingezonden informatie. De door Arco Groep en de banken Bacob, Artesia, Dexia en VDK verspreide informatie benadrukt het risicoloze gehalte of lage risico gehalte van de investering. De informatieve nota of zogenaamde “informatie-notitie” die door een aantal coöperanten aan Deminor overgemaakt werd, omvat (i) 2 bladzijden uitleg over de Arco Groep structuur (summier organogram), de samenstelling van het maatschappelijk kapitaal (aantal aandeelhouders, bedrag van het maatschappelijk

Blz. 14


kapitaal), en de lijst van de voornaamste commerciële maatschappijen (Bacob, DVV, Epécé, Ultra Montes, Leeward en Windward, Het Volk, Aquafin, VEH, Duinse Polders, enz); (ii) 4 bladzijden uitleg over de rechten en plichten van de vennoten; (iii) de fiscale aspecten; (iv) de coöperatieve ristorno ; (v) de aandelenrekening en de rekeninguittreksels; en (vi) de tekst van de statuten van Arcopar C.V. Voor wat betreft de rechten en plichten van de vennoten, beperkte de “Informatie-Notitie” zich tot informatie over : de nominale waarde van de aandelen, de voorwaarden tot toetreding, het stemrecht, de wijze van berekening en toekenning van de “rente”, de wijze van kapitalisatie van de “verworven rente” en inschrijving op een “wachtrekening”, de mogelijkheid tot uittreding. De Informatie-Notitie omvatte geen enkele informatie over de kwalificatie van de Arco Aandelen als risicodragend kapitaal. De informatie-notitie omvatte geen enkele financiële informatie (resultaten, balans, ...), zelfs niet samenvattend, noch enige informatie over de risico’s die met een belegging in Arco Groep en diens onderliggende activa gepaard gingen. Pas in juli 2008, in het kader van de beperkte aandelen-uitgifte van Arcopar D-Aandelen (voor een totaal bedrag van maximum 38,5 miljoen Eur) werd een meer uitgebreide informatieve nota opgesteld, waarin melding werd gemaakt van een aantal risico’s, waaronder ook risico’s die verband houden met Dexia groep. Gezien het beperkte bedrag heeft slechts een kleine minderheid van de totale groep van Arco coöperanten ingetekend op aandelen die uitgegeven werden in het kader van deze uitgifte. Aangezien de financiële crisis toen al volop woedde en, zoals hoger aangetoond, het maatschappelijk kapitaal van Arcofin en Acropar toen al uitgehold begon te worden door geleden verliezen, is echter ook de informatie opgenomen in deze informatieve nota ontoereikend. De Arco Vennootschappen, Bacob, Dexia en VDK Spaarbank hebben naast de Informatie-Notitie van Arco ook schriftelijke informatie overgemaakt in de vorm van brochures, die vaak ook in folder-vorm werden uitgegeven. Zo is er de brochure van Arco Groep “Uw Aandeel in een betere samenleving”. Deze bevat voornamelijk informatie over de voordelen waarover de Arco coöperanten kunnen genieten. Een gelijkaardige brochure draagt de titel “Gids voor de Arcopar-aandeelhouder” of “Voordelengids voor Arcoparvennoten” of nog “Het Arcopar-aandeel : Meer pit dan ooit”. Opnieuwe bevatten deze brochures geen enkele informatie over de risico’s die met een investering in Arco Aandelen gepaard gaat. Enkel de voordelen worden toegelicht, hetgeen (minstens) de indruk wekt dat er geen negatieve aspecten aan de investering verbonden zijn. De zeer summiere tekst in deze brochures omtrent Arco Groep en de Arco Aandelen (samengevat in enkele paragrafen), meldt het volgende (we nemen de versie na de bekendmaking van de fusie met Dexia): “Het Arcopar-aandeel : een rendabele en veilige belegging.” P. 4 : “Uw Arcopar-aandelenrekening. Een exclusieve en veilige belegging. Uw Arcopar-aandelenrekening is een stabiele en veilige belegging. Ze bestaat uit coöperatieve aandelen van Arcopar CVBA, één van de twee financieringsmaatschappijen van Groep Arco. Aangezien deze coöperatieve aandelen niet op de beurs worden genoteerd, krijgt u bij uittreding gegarandeerd de nominale waarde van uw aandelen uitbetaald. Bovendien stijgt – door het systeem van de dividendkapitalisatie – uw aandelenrekening van jaar tot jaar in waarde.” P.2 : “Arcofin CVBA investeert het grootste gedeelte van zijn middelen in de financiëledienstensector.” “Met een belang van 15,34% is [Arcofin CVBA] referentieaandeelhouder van Dexia N.V., een belangrijke internationale speler in de banken verzekeringswereld.” In deze brochure wordt weliswaar gemeld dat Arcofin CVBA het grootste gedeelte van zijn middelen in de financiële sector investeert. Er wordt echter niet gemeld welk gedeelte van de activa van Arcofin in Dexia N.V. wordt geïnvesteerd, noch wordt er op enige wijze gewezen op de gevolgen van een dergelijke geconcentreerde belegging. De overige informatie “exclusieve en veilige belegging”, “stabiele en veilige belegging”,

Blz. 15


“gegarandeerde uitbetaling van de nominale waarde” geven (minstens) de indruk dat het gaat om een investering met een zeer lage risicograad. Zoals hoger aangetoond, was dit niet het geval, zeker niet na de fusie met Dexia. Voorts werd nog andere schriftelijke informatie overgemaakt in de vorm van marketing-brieven, flyers of andere (zoals een publicatie in Visie die opmerkelijk is). Deze informatie benadrukte sterk de lage risicograad en in sommige gevallen zelfs het risicoloze karakter van de investering. Hieronder geven we enkele voorbeelden : Brief van Bacob Bank en Groep Arco (postdatum) : “De Arco aandelenrekening is een absoluut veilige belegging met een mooie opbrengst. (...) Kom vlug langs in uw Bacob-kantoor of stuur gewoon de antwoordkaart ingevuld terug.” Brochure Bacob en Groep Arco : Titel : “Kan men tegenwoordig een netto-rendement van 4,25% halen zonder risico?”. Marketingbrieven van agentschappen : “Geen Risico”. Flyer promotie Arco Aandelenrekening overgemaakt door VDK Spaarbank (1997) : “Opbrengst : hoger dividend dan de vergoeding op het gewone sparen.” Publicatie “Visie” 16 mei 1997 (een weekblad van de christelijke arbeidersbeweging in Vlaanderen) : “Er is momenteel een betere oplossing voor je spaarcenten. Die meer opbrengt dan het voorbeeld en ongetwijfeld véél meer opbrengt dan de gewone spaarrekening vandaag de dag. Die formule is de aandelenrekening (we noemen ze voor het gemak aandelen) van Arco. Voor wie graag aan juridische haarkloverij doet : het zijn aandelen van Arcopar, de financieringsmaatschappij van Groep Arco. Maar een naam, dat voel je niet in je portemonee.” “Risicoloos : Een aandeel van Arco behoudt steeds zijn waarde. Beursdrama’s rond het Arco-aandeel zijn uit den boze, want het is nu eenmaal geen beursgenoteerd aandeel. Wie wil speculeren, moet in een brede waaier beleggen. Kan je dat niet, doe dan als de schoenmaker en blijf bij uw leest.” “Nog een interessant trekje : de Arco-aandelen zijn een vrij liquide belegging. Wanneer een bankier het woord “liquide” in de mond neemt, heeft hij het niet over iets vloeibaar, maar over geld dat “beschikbaar” is. Beschikbaar, als je het eventueel nodig hebt. Gedurende zes maanden per jaar kan je Arco-aandelen terug inruilen.“ “Wie momenteel spaargeld heeft, moet dus niet twijfelen. Hij kan best met gesloten ogen voor 70.000 frank intekenen op Arco-aandelen. Wie tot hiertoe slechts voor het minimum van 10.000 frank intekende kan best in één ruk overstappen op 70.000 frank”. Dexia kantoor in de regio Gent (niet gedateerd) : “Dexia Bank plaatst voor rekening van Arco, aandeelhouder van Dexia Bank België, de coöperatieve deelbewijzen van Arcopar. Bij de huidige lage rentestand biedt dit aanbod onmiskenbare troeven qua rendement, naast een hele resem indirecte voordelen. Uw voordeel : (...) Kapitaalsgarantie !!!” (onderlijnd en in het vet). “Keerzijde van de medaille : het gaat hier om een zeer beperkte uitifte van maximum 25 deelbewijzen of 918,75 euro per persoon. Dus : wie eerst komt, eerst maalt !”.

Blz. 16


7. Samenvattende analyse van de informatie overgemaakt ten tijde van de investering Ook tijdens de looptijd van de investering werd bitter weinig informatie overgemaakt aan de Arco coöperanten omtrent hun investering. De overgemaakte informatie betrof meestal bepaalde statutenwijzigingen, zoals deze van november 2001 omtrent de mogelijkheid van toekenning van een bonusreserve, de deelname aan de algemene vergadering, of de toetreding van nieuwe aandeelhouders (via D-Aandelen). In juli 2004 en juli 2005 informeerde Arcopar zijn vennoten over de toekenning van een hoger bonus-dividend van 0,75% dat zoals alle andere dividenden gekapitaliseerd werd, evenals een algemene bonus-reserve van 0,4% van het maatschappelijk kapitaal. De Arco-Vennootschappen informeerden hun coöperanten over de gevolgen van de inbreng in Dexia groep. Zo schreeft Arcoplus op 21 maart 2001 aan haar coöperanten : “Wat betekent dit concreet voor u als aandeelhouder ? U bent aandeelhouder van Arcoplus CVBA dat op zijn beurt voor circa 10% rechtstreeks en onrechtstreeks participeert in Arcofin CVBA. De huidige transactie tast geenszins uw rechten als coöperatief aandeelhouder aan. (...) De huidige winstvooruizichten van de nieuwe groep geven aan dat de vergoeding aan de aandeelhouders van Groep ARCO minstens op het huidige niveau zal kunnen worden gehandhaafd. Het grotere financieel draagvlak en de eerder lage risicograad van Dexia bieden eveneens garanties voor de stabiliteit van de toekomstige dividendenstroom naar de aandeelhouders.” De coöperanten werden niet geïnformeerd over de winstbewijzen die aan bepaalde organisaties van het ACW uitgegeven werden in december 2000, noch over het behoud van deze winstbewijzen in het kader van de fusieverrichting met Dexia N.V. In juni 2010 berichtte Arcopar aan zijn coöperanten : “Na het moeilijke jaar 2008, merkten we de eerste tekenen van herstel in het jaar 2009. Arcopar CVBA sluit het boekjaar 2009-2010 af met een goed resultaat. De Algemene Vergadering van Arcopar CVBA keurde een dividend van 3% goed. U kan ook in de toekomst op onze inzet rekenen opdat u als vennoot een marktconform dividend zou krijgen.” (Francine Swiggers, Voorzitter Directiecomité). We merken terloops op dat in juni 2010 het maatschappelijk kapitaal nog steeds ernstig uitgehold was door opgelopen verliezen ten gevolge van de daling van de waarde van het Dexia aandeel die zich reeds in 2008 inzette. Deze verliezen werden echter niet adequaat tot uitdrukking gebracht in de jaarrekeningen van de Arco Vennootschappen, die de Dexia participatie aan aanschafwaarde bleven waarderen tot in 2008, toen de waarde aangepast werd aan de netto-actiefwaarde van Dexia (9,92 EUR per aandeel). In de jaarrekeningen werd dus nooit de waarde van de Dexia aandelen aangepast aan de marktwaarde, niettegenstaande het feit dat het ging om beursgenoteerde aandelen. Het was bijgevolg onmogelijk voor de Arco coöperanten om zich een correct beeld te vormen over de reële situatie van het vermogen van de Arco Vennootschappen. In juni 2011 schreef Arcopar aan zijn coöperanten : “U merkt het. De voorzichtige politiek die Arcopar CVBA voert, maakt het mogelijk om u ook over het boekjaar 2010-2011 een aantrekkelijk dividend uit te keren. De Algemene Vergadering van 30 juni 2011 heeft immers beslist om u een dividend van 3,00% uit te keren. “ Deze berichtgeving stond in schril contrast met de put-opties en termijncontracten die Arco groep geschreven had om haar participatie in Dexia in de toekomst nog te kunnen opvoeren en met het aangaan van een lening bij Dexia om de intekening op de kapitaalverhoging te kunnen financieren.

Blz. 17


In een interview met de krant De Tijd (gepubliceerd op woensdag 3 augustus 2011) zei Mevr. Francine Swiggers : “De aandelenkoers [van Dexia] is fictief. Wie werkt op dat aandeel ? Shorters. Ze weten bij wijze van spreken van toeten noch blazen over Dexia, maar plaatsen toch massale verkooporders zodat het aandeel zakt. (...) De markt heeft in dit geval geen gelijk.” Dit verklaart wellicht waarom Arco nooit de Dexia aandelen gewaardeerd heeft aan marktwaarde. De waardering aan aanschafwaarde en vervolgens aan de eigen vermogenswaarde van de Dexia aandelen is op zijn minst merkwaardig en kan op grond van het voorzichtigheidsbeginsel bekritiseerd worden.

8. De problematiek van de winstbewijzen 8.1. Historiek Om de problematiek van de winstbewijzen goed te begrijpen, dienen we terug te gaan in de tijd tot de creatie van Artesia Banking Corporation. Op 31 mei 1999 werden alle retail-bankactiviteiten van BACOB Bank C.V. ingebracht in een nieuwe opgerichte vennootschap die tevens de naam BACOB Bank C.V. droeg (de niet-retail activiteiten werden ingebracht in Artesia Banking Corporation, die tevens fungeerde als holdingvennootschap voor alle banken verzekeringsactiviteiten). De oude BACOB Bank C.V. wijzigde haar naam in BACOB Holding C.V. Deze laatste fuseerde in een tweede stadium met Arcofin C.V. (namelijk op 30 november 1999). Tengevolge van deze verrichtingen werden alle coöperanten van Bacob Bank C.V. voortaan coöperanten van Arcofin C.V., en werd deze laatste de controle-holding over Artesia Banking Corporation, die zelf BACOB Bank C.V. en DVV Verzekeringen controleerde. Zo ontstond een cascadestructuur waarbij de particuliere coöperanten steeds verder van de onderliggende banken verzekeringsondernemingen verwijderd werden. De fusieverrichtingen hadden tot gevolg dat er geen particuliere coöperanten meer participeerden in BACOB Bank C.V. Dit punt is belangrijk, aangezien de BACOB coöperanten op die wijze de mogelijkheid ontzegd werd zich uit te spreken over de toekenning van winstbewijzen door hun vennootschap. Op 21 december 2000 werd in de statuten van BACOB Bank C.V. ingeschreven dat 300.000 winstbewijzen werden uitgegeven (zie hierna, 7.2.). Op diezelfde datum werd BACOB Bank C.V. omgezet in een naamloze vennootschap, wellicht omdat winstbewijzen niet uitgegeven kunnen worden door een coöperatieve vennootschap. Op de datum van inschrijving van deze winstbewijzen in de statuten van BACOB Bank C.V. was de Arco Groep reeds in onderhandeling met de Dexia groep over een mogelijke fusie. Ook DVV Verzekeringen N.V. (een filiaal van Artesia Banking Corporation) gaf op een gelijkaardige wijze winstbewijzen uit voorafgaand aan de fusie met Dexia (zie hierna, 7.2.). De fusie met Dexia N.V. werd aangekondigd op 13 maart 2001. Ze werd echter pas juridisch voltrokken einde maart 2002. De fusie gebeurde in verschillende stappen. Eerst nam Artesia Banking Corporation Dexia Bank N.V. over door opslorping Vervolgens nam Artesia Banking Corporation BACOB Bank N.V. en Artesia Services N.V. over door opslorping. Tenslotte wijzigde Artesia Banking Corporation haar naam in Dexia Bank België N.V. en droeg Arcofin haar aandelen in Dexia Bank België N.V. over aan de beursgenoteerde vennootschap Dexia N.V. tegen uitgifte van aandelen Dexia. Arcofin werd op die wijze een belangrijke aandeelhouder van het beursgenoteerde Dexia N.V.

Blz. 18


Als gevolg van de fusie werden de winstbewijzen overgedragen op Dexia Bank België N.V. (voorheen : “Artesia Banking Corporation”) (zie hierna, 7.3.). DVV Verzekeringen (een filiaal van Dexia Bank België) fuseerde pas met Dexia Insurance N.V. in 2005. Ook bij deze fusie werden de winstbewijzen van DVV Verzekeringen overgedragen aan Dexia Insurance N.V. (zie hierna, 7.3.)

8.2. De uitgifte van de winstbewijzen door BACOB Bank N.V. en DVV Verzekeringen N.V. De winstbewijzen werden voor het eerst uitgegeven door BACOB Bank op 21 december 2000. In de staututen van BACOB Bank werd het volgende opgenomen in artikel 5bis : “Onder de voorwaarden zoals hierna bepaald en met ingang vanaf 31 december 2000, datum waarop BACOB Bank een N.V. wordt, worden 300.000 winstbewijzen gecreëerd ten voordele van het ACW de koepel van christelijke werknemersorganisaties / MOC (Mouvement Ouvrier Chrétien) of hun rechtsopvolgers of een door hen met goedkeuring van de vennootschap-emittent aan te duiden entiteit recht gevend op een preferent dividend. De winstbewijzen zijn zonder nominale waarde, op naam, en vertegenwoordigen het kapitaal niet. De uitgifte gebeurt ter vergoeding voor de positieve winstbijdrage van de houders van winstbewijzen zoals uiteengezet in de tussen de emittent en de begunstigde te sluiten overeenkomst. (...) De winstbewijzen zijn uitgegeven voor onbepaalde duur. Ze kunnen enkel opgeheven worden via de procedure voorzien in artikel 71 van de vennootschappenwet. (...) De winstbewijzen geven recht op een preferent dividend dat wordt vastgesteld bij afzonderlijke overeenkomst waarvan hoger sprake te bekrachtigen door de algemene vergadering. Het totale dividend per boekjaar dat aan alle winstbewijzen gezamenlijk kan toegekend worden, kan nooit hoger zijn dan 40% van de beschikbare netto-winst zoals bepaald in artikel 43 van de statuten, inclusief specifieke wettelijke beperkingen. (...) De effectieve toekenning van de winstbewijzen, het tijdstip vanaf hetwelk de winstbewijzen winstgerechtigd zijn en de formule tot berekening van het dividend worden bepaald bij afzonderlijke overeenkomst waarvan hoger sprake af te sluiten tussen de vennootschap, optredend door middel van zijn raad van bestuur, of, indien door de raad van bestuur gemachtigd, het directiecomité, en de houder van de winstbewijzen, en te bekrachtigen door de algemene vergadering.” De overeenkomst waarvan sprake in artikel 5bis van de statuten van BACOB Bank N.V. is niet publiek bekend. Het is ook niet duidelijk of deze overeenkomst ter stemming werd voorgelegd aan de algemene vergadering van BACOB Bank N.V., en, voor zover ze door de Algemene Vergadering werd goedgekeurd, ter publicatie neergelegd werd op de griffie van de Rechtbank van Koophandel. Ook DVV Verzekeringen gaf winstbewijzen uit door opneming van een quasi-identieke clausule in de statuten van de vennootschap, waarbij nochtans de volgende verschillen opvallen : (1) Er werden twee categorieën gecreëerd, namelijk categorie A van 130.000 winstbewijzen ten voordele van het ACW of een door het ACW met goedkeuring van de emittent aan te duiden entiteit, en categorie B van 100.000 winstbewijzen ten voordele van kredietsinstellingen of handelspartners “die bijdragen tot de realisatie van het maatschappelijk doel”; (2) Het maximum percentage van de winst dat aan de houders van winstbewijzen kon toekomen was 33%. Blijkbaar werden onder categorie B winstbewijzen uitgegeven aan Dexia Bank België N.V. Deze winstbewijzen werden in 2005 vernietigd. Op 19 december 2000 werden twee coöperatieve vennootschappen opgericht met het oog op het in ontvangst nemen van de winstbewijzen, namelijk Sociaal Engagement CVBA en Mouvement Social SCRL. Sociaal Engagement werd opgericht door 2 personen en een feitelijke vereniging: (1) de heer Marc Vandenberghe, (2) de heer Jan Renders, en (3) de feitelijke vereniging ACW. Mouvement Social SCRL werd opgericht door 2 fysieke personen, één rechtspersoon en één feitelijke vereniging : nl. de heer Jean Daems, de heer François Martou, de VZW ‘Le Carrefour Européen du Tourisme’, en de feitelijke vereniging MOC vertegenwoordigd door de heren Daems en Martou.

Blz. 19


8.3. De overneming van de winstbewijzen door Dexia Bank België N.V. en Dexia Insurance Belgium N.V. Tengevolge van de fusie tussen Artesia Banking Corporation N.V. en BACOB Bank N.V. werden nieuwe aandelen uitgegeven door Artesia Banking Corporation. Tevens werden de bestaande winstbewijzen overgenomen, zoals blijkt uit het fusievoorstel van 6 februari 2002 : “Ter vergoeding van de huidige houders van winstbewijzen wordt voorgesteld winstbewijzen uit te geven waaraan statutair en conventioneel zodanige rechten zullen worden toegekend dat de huidige statutaire en conventionele rechten van de houders van winstbewijzen ook na de fusieverrichting onverminderd gevrijwaard blijven”. In de statuten van Dexia Bank België N.V. werd volgende clausule ingeschreven : “Artikel 5 – Winstbewijzen. Er bestaan 300.000 winstbewijzen. De winstbewijzen hebben geen nominale waarde en vertegenwoordigen het maatschappelijk kapitaal niet. De winstbewijzen zijn niet verhandelbaar en niet overdraagbaar ten bezwarende titel noch om niet, tenzij met de voorafgaande goedkeuring van de raad van bestuur. Zij kunnen evenmin verpand worden, noch het voorwerp uitmaken van enig vruchtgebruik of ander recht waarbij de economische en de juridische eigendom zou worden gesplitst, tenzij met de voorafgaande goedkeuring van de raad van bestuur. Behoudens andersluidende wettelijke bepalingen, geven de winstbewijzen geen recht tot het bijwonen van en geven geen stemrecht op de algemene vergaderingen van de vennootschap. Zij kunnen slechts opgeheven worden mits naleving van de procedure voorzien in artikel 560 van het Wetboek van Vennootschappen. De houders van de winstbewijzen genieten geen voorkeurrecht in geval van kapitaalverhoging, noch in geval van een latere uitgifte van winstbewijzen. De winstbewijzen geven recht op een preferent dividend dat wordt vastgesteld bij afzonderlijke overeenkomst. Het totale dividend per boekjaar dat aan alle winstbewijzen gezamenlijk kan worden toegekend, kan nooit hoger zijn dan één komma zevenennegentig procent (1,97%) van de beschikbare nettowinst zoals bepaald in artikel 27 van de statuten inclusief specifieke wettelijke beperkingen. De winstbewijzen geven geen recht op het gewoon dividend dat wordt uitgekeerd aan de houders van de effecten die het maatschappelijk kapitaal wel vertegenwoordigen. Een winstbewijs geeft geen verder recht op dividend wanneer de begungstigde ervan ophoudt te bestaan na uitbetaling van het dividend over het boekjaar voorafgaand aan het jaar waarin het hiervoor vermelde feit zich voordoet (...)”. In het Belgische Staatsblad werden enkel de eerste twee zinnen van dit artikel gepubliceerd : “Artikel 5 – Winstbewijzen. Er bestaan 300.000 winstbewijzen op naam. De winstbewijzen hebben geen nominale waarde en vertegenwoordigen het kapitaal niet. (...)” In een later stadium werd via een statutenwijziging het maximum gedeelte van de winst dat toekomt aan de houders van winstbewijzen verhoogd tot 2,28%. Ook bij de fusie tussen DVV Verzekeringen en Dexia Insurance (2005) werden de winstbewijzen overgenomen, en vinden we in het fusieverslag en de fusieakte dezelfde formulering. De statutaire clausule i.v.m. de winstbewijzen werd overgenomen in de statuten van Dexia Insurance. Het aantal winstbewijzen van categorie B werd echter herleid tot 10.000.

8.4. De uitgekeerde dividenden aan de houders van winstbewijzen van Dexia Bank België en DVV Verzekeringen / Dexia Insurance Belgium In onderstaande grafiek vergelijken we de dividenden op de winstbewijzen uitbetaald door Dexia Bank België (na de fusie met BACOB en Artesia) met de dividenden uitbetaald op de gewone aandelen van Dexia Bank België alsmede met de netto-winst na belasting van de bank. Dit geeft volgend resultaat :

Blz. 20


Uit deze grafiek blijkt dat de uitkering op de winstbewijzen niet gecorreleerd is met de netto-winst na belasting. De uitkering op de winstbewijzing toont veeleer een constante (lichte) stijging, tot in het jaar 2008 wanneer de netto-winst na belasting plots sterk terugviel. Dit heeft wellicht te maken met het in de statuten ingeschreven plafond van 2,28% (de uitkering op winstbewijzen in 2008 bedraagt 2,225%). In de jaren 2009 en 2010 lijkt de daling van 2008 gecompenseerd te zijn geweest door een hogere uitkering. Dit doet vermoeden dat de uitkering op de winstbewijzen afhangt van nog andere parameters dan enkel de netto-winst na belasting van het boekjaar waarop de dividenden betrekking hebben. In het jaar 2011, toen Dexia Bank België een groot verlies leed, werd geen uitkering op de winstbewijzen gedaan. Het gemiddelde bedrag uitgekeerd op de winstbewijzen in de periode 2002-2010 is 8,9 miljoen EUR per jaar, en in totaal werd in deze periode 80,4 miljoen EUR aan de houders van de winstbewijzen van Dexia Bank België uitbetaald. Tot op heden is niet duidelijk welke formule weerhouden werd om de dividenden van de winstbewijzen te berekenen. De uitkering op de winstbewijzen steunt op een formule die niet in de statuten opgenomen is en ook niet publiek bekend is. Deminor is van oordeel dat op dit punt dringend duidelijkheid moet geschept worden. Ook DVV Verzekeringen (en vervolgens Dexia Insurance Belgium) keerden winstbewijzen uit. Zoals voor de winstbewijzen van Dexia Bank België is ook hier de uitkering niet gecorreleerd met de gerealiseerde winst. De gemiddelde uitkering (over de periode 2002-2010) bedroeg 4,4 miljoen EUR per jaar en in totaal werd een bedrag van 39,8 miljoen EUR over deze periode aan de houders van de winstbewijzen uitbetaald. Zie grafiek hieronder. De formule die aan de basis ligt van de uitkering op de winstbewijzen van DVV Verzekeringen/Dexia Insurance Belgium is evenmin gekend. Ook hier geldt de opmerking van de ontoereikende omschrijving van de rechten van de houders van winstbewijzen in de statuten van DVV/Dexia Insurance Belgium. In totaal ontvingen de houders van winstbewijzen van Dexia, DVV en Dexia Insurance Belgium over de periode 2002-2010 dividenden ten belope van 120 miljoen EUR.

Blz. 21


8.5. De afkoop van de winstbewijzen Volgens mediabronnen werden de winstbewijzen begin 2013 door Belfius Bank N.V. teruggekocht voor een bedrag van 60 miljoen EUR en door Belfius Insurance N.V. voor een bedrag van 53,5 miljoen EUR (in totaal 113,5 miljoen EUR). Indien deze bedragen toegevoegd worden aan de uitkeringen op de winstbewijzen in de periode 2002-2010, betekent dit dat in totaal een bedrag van 233,5 miljoen EUR uitgekeerd werd aan de houders van de winstbewijzen.

8.6. Analyse van de winstbewijzen vanuit het oogpunt van de Arco coöperanten Toen BACOB Bank N.V. op 21 december 2000 besliste winstbewijzen uit te geven, waren de aandeelhouders van deze vennootschap Arcofin en Artesia Banking Corporation. De Arco coöperanten hebben bijgevolg nooit de kans gehad deze uitgifte goed te keuren en ze werden er ook nooit over geïnformeerd. Hetzelfde geldt voor de winstbewijzen van DVV. Nochtans ging het om een indirecte uitholling van hun vermogensrechten, aangezien een deel van de winst uit BACOB en DVV voortaan niet meer aan de Arco Groep zou toekomen maar rechtstreeks (vanuit het vermogen van BACOB Bank en DVV) naar bepaalde organisaties van het ACW zou vloeien. We merken op dat het ACW via verschillende organisaties reeds participeerde in het kapitaal van Arcofin en als coöperatieve aandeelhouder dividenden ontving uit Arcofin. Blijkbaar wilde het ACW zich echter een vergoeding toekennen boven de vergoeding waarop zijn organisaties gerechtigd waren als coöperanten van Arcofin. Het tijdstip van de toekenning, net voor de bekendmaking van de fusieplannen met Dexia, doet vermoeden dat de winstbewijzen uitgegeven werden met als oogmerk om de rechten van het ACW in de toekomstige fusiegroep veilig te stellen. Door de inschrijving van de winstbewijzen in de statuten werden deze rechten immers voor eeuwig verankerd en konden de winstbewijzen enkel maar opgeheven worden mits het akkoord van de begunstigden. De prijs die voor de ophefffing betaald zou moeten worden is inmiddels gekend.

Blz. 22


Winstbewijzen vertegenwoordigen niet het maatschappelijk kapitaal. Dit neemt echter niet weg dat in ruil voor de uitgifte een inbreng gedaan moet worden. Deze inbreng moet niet noodzakelijk geldelijk zijn maar kan bijvoorbeeld ook bestaan uit bepaalde geleverde of te leveren prestaties. Deze prestaties moeten dan wel daadwerkelijk geleverd worden, anders zou het vennootschapsbelang geschonden worden. Aangezien de winstbewijzen uitgegeven door BACOB Bank N.V. en DVV Verzekeringen klaarblijkelijk toekwamen aan twee nieuw opgerichte CVBAs, moeten de prestaties in ruil voor de inbreng wel bestaan uit nog te leveren prestaties (na de uitgifte) en niet uit in het verleden geleverde prestaties. Bij gebrek aan inzage in de overeenkomst die tussen BACOB Bank en de begunstigden van de winstbewijzen gesloten werd, kan moeilijk een oordeel gevormd worden over de vraag of deze winstbewijzen in het belang van de vennootschap uitgegeven werden. Deminor stelt zich echter de vraag of twee nieuw opgerichte CVBAs prestaties hebben kunnen leveren die een dergelijk belangrijke vergoeding zouden verantwoord hebben. De antwoorden op de door Deminor opgestelde vragenlijst heeft overigens aangetoond dat de Arco coöperanten in contact gekomen zijn met de Arco Aandelen door middel van hun bank (Bacob/Dexia en in mindere mate VDK Spaarbank en DVV). De bank maakte wellicht actieve promotie voor de Arco Aandelen aangezien het een interessant middel was om klanten aan de bank te binden. Slechts een kleine minderheid van de ondervraagden beweert in contact getreden te zijn met de Arco Aandelen via het ACW. Het ACW kan daarom moeilijk een vergoeding claimen voor de aanbreng van de Arco aandeelhouders als cliënten van de banken verzekeringsdochters van de groep. Indien de door de begunstigden van de winstbewijzen geleverde prestaties bestaan uit de aanbreng van de organisaties van het ACW als cliënten van BACOB/Dexia/DVV/Dexia Insurance, kan de vraag gesteld worden waarom dergelijke aanbreng vergoed diende te worden door middel van een procentueel deel van de volledige winst van de banken verzekeringsdochters eerder dan middels een aanbrengvergoeding in functie van het belegde bedrag en de marge die de bank op dit bedrag kon realiseren. Ook op dit punt is een verder onderzoek van de overeenkomsten gesloten tussen BACOB/Dexia/DVV/Dexia Insurance met de begunstigden van de winstbewijzen noodzakelijk. Deminor is van mening dat deze overeenkomsten publiek bekend gemaakt dienen te worden aangezien ze gaan over de regels inzake winstverdeling van de betrokken vennootschappen die volgens de beginselen van het Belgische vennootschapsrecht gepubliceerd moet worden. De mogelijkheid tot uitgifte van winstbewijzen alsmede de rechten die aan de houders van de winstbewijzen toekomen moeten in de statuten geregeld worden. Aangezien de uitgifte van winstbewijzen een wijziging van de vermogensrechten van de aandeelhouders inhoudt, moet de uitgifte door de algemene vergadering beslist worden. De materiële uitgifte zelf kan eventueel door de raad van bestuur op delegatie van de algemene vergadering uitgevoerd worden. Het is in dit stadium van de analyse niet duidelijk of aan deze vereisten voldaan werd, meer bepaald of de overeenkomst waarbij de rechten van de houders van winstbewijzen nader bepaald worden ook effectief door de algemene vergadering werd goedgekeurd. Deminor stelt vast dat de formulering in de statuten van de betrokken vennootschappen niet verzoenbaar is met het effectief uitgekeerde bedrag (zoals hoger berekend, zie 7.4.). Anderzijds is het jaarlijks uitgekeerde bedrag steeds beneden de in de statuten bepaalde bovengrens gebleven (2,28% en voordien 1,97%). Deminor meent dat vooral Arco en zijn coöperanten de negatieve gevolgen van de de uitgifte van de winstbewijzen ondergaan hebben. Het gaat immers om een onttrekking van winsten van een categorie van vennoten (de particuliere coöperanten) aan een andere categorie (de “sociale organisaties” van het ACW). Toen Dexia de banken verzekeringsactiviteiten van de Arco Groep overnam, bestonden de winstbewijzen reeds op het vlak van BACOB en DVV Verzekeringen. Dexia heeft bijgevolg bij de onderhandeling van de ruilverhouding rekening kunnen houden met de verwatering van de winst die

Blz. 23


resulteerde uit de overname van de winstbewijzen en heeft in principe op die wijze geen schade geleden tengevolge van de toekenning van de winstbewijzen. De prijs die Belfius Bank bedong voor de overname van de winstbewijzen lijkt op eerste zicht niet onredelijk. Indien de prijs van 60 miljoen EUR voor de winstbewijzen van Belfius Bank (voorheen “Dexia Bank België”) vergeleken wordt met de gemiddelde jaarlijkse uitkering van bijna 9 miljoen EUR (2002-2010), komt de afkoopwaarde neer op een ‘multiplier’ van 6,7 of een verwacht toekomstig rendement van 15% jaarlijks. Voor de winstbewijzen van Belfius Insurance ligt de ‘multiplier’ blijkbaar gevoelig hoger (multiplier van 12 indien de prijs van 53,5 miljoen EUR afgezet wordt tegen een gemiddelde jaarlijkse uitkering van 4,4 miljoen EUR). Een inzage in de oorspronkelijke contracten inzake de toekenning van de winstbewijzen en/of de contracten inzake de afkoop van de winstbewijzen is vereist om de afkoopwaarde meer in detail te kunnen beoordelen.

9. Conclusie De Arco Aandelen werden aan het brede publiek aangeboden en verkocht als traditionele spaarproducten waarbij steeds de lage risicograad en soms zelfs het risicoloze karakter van de investering in de verf gezet werden. De Arco Aandelen werden aangeprezen als een volwaardig alternatief voor een spaarrekening, met een gelijkaardig risico doch met een betere opbrengst. Tengevolge van de erkenning van de Arco Vennootschappen door de Nationale Raad voor de Coöperatie konden deze vennootschappen bovendien een fiscaal voordeel bieden, hetgeen de investering nog aantrekkelijker maakte. In de realiteit was een investering in Arco een risicovolle investering in aandelen. Het coöperatieve karakter van de Arco aandelen nam volgens Deminor niets weg aan het risicovolle karakter van de investering. In menig opzicht zijn de Arco coöperatieve aandelen even risicovol als aandelen in andere vennootschappen en sommige aspecten van de investering leiden zelfs tot een hogere risicograad. Vanaf de inbreng van de banken verzekeringsactiviteiten van Arco Groep in Dexia was een investering in de Arco Vennootschappen in essentie een investering in een afgeleid product met als onderliggende waarde de beursgenoteerde Dexia aandelen. Toen de waarde van het Dexia aandeel begon af te brokkelen, nam Arco nog meer risico’s door middel van speculatieve transacties op Dexia aandelen. Door de aanbieding van de Arco aandelen als een spaarproduct werden de investeerders misleid op een nooit eerder in België geziene schaal. Het gaat om een klassiek voorbeeld van “misselling” (foutief verkopen) van financiële instrumenten aan het publiek. Arco en de financiële instellingen die de aandelen plaatsten bij het grote publiek boden de Arco aandelen aan zonder enige inachtname van het risicoprofiel van de betrokken belegger. Zo kwamen de Arco aandelen terecht bij spaarders die er niet voor in aanmerking kwamen. Arco kon op die wijze goedkoop spaargelden aantrekken bij het grote publiek om deze vervolgens te investeren in risicovolle aandelen en zo een positieve “spread” te realiseren. Deze “spread” was echter enkel mogelijk omdat de coöperanten niet correct over de ware risico’s van hun investering geïnformeerd werden. De erkenning van de Arco Vennootschappen door de Nationale Raad voor de Coöperatie hielp Arco om de investering als een veilige belegging voor te stellen. Deminor is van oordeel dat het statuut van de erkende coöperatieve vennootschap niet rijmt met het opbouwen van een belang in een beursgenoteerde onderneming die zelf niet aan de coöperatieve principes voldoet, zeker indien het gaat om een belang dat geen adequate controle over de beursgenoteerde onderneming toelaat. De Arco coöperanten werden ook tijdens de looptijd van de investering niet correct geïnformeerd over de ware aard en risico’s van hun investering.

Blz. 24


Deminor onderzoekt in dit stadium de juridische aansprakelijkheden die uit deze analyse voortvloeien. De aandacht gaat daarbij vooral uit naar de personen en entiteiten die instonden voor de aanbieding van de Arco aandelen aan het publiek, voor het beleid van de Arco Vennootschappen, en voor de informatieverlening aan de coöperanten tijdens de looptijd van de investering. De aansprakelijkheid van de Arco Vennootschappen zelf, van hun voormalige en huidige mandatarissen en van de tussenkomende financiële instellingen komt daarbij in het gedrang. Deminor meent dat de Arco Vennootschappen dringend duidelijkheid moeten verschaffen over de wijze waarop de winstbewijzen in het jaar 2000 ten voordele van bepaalde organisaties van het ACW toegekend werden en welke concrete afspraken met het ACW gemaakt werden over de vergoeding van deze winstbewijzen en over de te leveren prestaties. Tenslotte meent Deminor dat de huidige vereffenaars van de Arco Vennootschappen ontslag moeten nemen en dat onpartijdige vereffenaars aangesteld moeten worden die de nodige maatregelen kunnen nemen in het belang van de vennootschap en alle coöperanten. Deminor zal in een later stadium communiceren over mogelijke concrete acties die zij aan de coöperanten zou kunnen voorstellen voor zover een voldoende aantal coöperanten zich bij Deminor aanmeldt.

*

*

*

Blz. 25

De Arco coöperatieve Aandelen 14 maart 2013

Recommend Documents