Üzleti terv készítés 4. előadás. Tantárgyfelelős: Jáki Erika Vállalkozások Pénzügyei tanszék

Üzleti terv készítés 4. előadás Tantárgyfelelős: Jáki Erika Vállalkozások Pénzügyei tanszék

Tantárgy felépítése 1.

Üzleti és Pénzügyi terv definíciója, üzleti terv tartalma

2.

Stratégiai elemzés és stratégia kialakítása

3.

Pénzügyi kimutatások, mint adatforrás a helyzetértékeléshez Pénzügyi tervezés

6.

4.

Hosszú távú pénzügyi tervezés

5.

Rövid távú pénzügyi tervezés Üzleti terv bank szempontjából (dr. Walter György)

Pénzügyi tervezés - bevezetés

Pénzügyi tervezés

A pénzügyi tervezés folyamán valósul meg a stratégiai döntések pénzügyi vizsgálata.

Stratégiai tervezés lépése Külső környezet elemzése

1. 

legfontosabb kockázati faktorok azonosítása és előrejelzése

Iparági és versenyelemzés Üzleti modell megértése

2.



legfontosabb kockázati faktorok azonosítása és előrejelzése

Belső folyamatok elemzése, és a kimutatások elemzése

3.



legfontosabb kockázati faktorok azonosítása és előrejelzése

Kimutatások elemzése Mérleg Eszközök Befektetett eszközök Forgóeszközök követelések készeltetk pénzeszközök ÁV

Források Saját tőke MSZE Idegen tőke hosszú lejáratú rövid lejáratú szállítók Összes forrás

Összes eszköz

Cash Flow EBITDA Működési CF Beruházási CF Finanszírizási CF Pénzeszköz ÁV

Eredménykimutatás Üzemi eredmény Pénzügyi eredmény Szokásos vállalkozás eredménye Rendkívüli eredmény Adózás előtti eredmény Adózott eredmény MSZE

Stratégia alkotás Belső környezet elemzése

Külső környezet elemzése

Küldetés megfogalmazása

Pénzügyi kimutatások vizsgálata és elemzése

Stratégiai célok kialakítása

Stratégiai akciók meghatározása

Akciók megvalósítása

Ellenőrzés, visszacsatolás

Antal-Mokos, Balaton K., Drótos E., Tari E.: Stratégia és szervezet, KJK, 1997, 55. o.

Hosszú távú tervezés

Pénzügyi tervezés időtávjai

 



Rövid, avagy éves tervezés Közép távú, avagy stratégiai terv, 3-4 éves időszakra Hosszú távú tervezés, 5 éven túl, csak jól tervezhető, stabil környezeti feltételek esetén (ingatlan-beruházás)

Pénzügyi tervezés részei     

a mérlegtervet, az eredménytervet, a cash-flow tervet, a likviditási tervet, Más számszaki kimutatások (költségterv, fedezetszámítás, stb.)

Tervezés folyamata 

Lentről felfele



Fentről lefele



Iteratív folyamatként

Pénzügyi tervezés - Definíció „A pénzügyi tervezés a vállalat eszköz és forrásoldali döntéseinek kölcsönhatásban történő vizsgálata, a pénzügyi döntések következményeinek elemzése.” [1]

[1] Modern Üzleti Tudományok Főiskolája: Gyakorlati Vállalati Pénzügyek, Pénzügyi Tervezés fejezet (CD)

Közép (stratégiai) és hosszú távú tervezés -Beruházási Mérleg döntések ESZKÖZOLDAL Befektetett eszközök IMMATERIÁLIS JAVAK TÁRGYI ESZKÖZÖK BEFEKTETETT PÉNZÜGYI ESZKÖZÖK Forgóeszközök KÉSZLETEK KÖVETELÉSEK PÉNZESZKÖZÖK Aktív időbeni elhatárolások

Eszközök összesen

Finanszírozási döntések: • Hitelpolitika • Osztalékpolitika

FORRÁSOLDAL Saját tőke JEGYZETT TŐKE JEGYZETT, DE MÉG BE NEM FIZETETT TŐKE (-) TŐKETARTALÉK EREDMÉNYTARTALÉK LEKÖTÖTT TARTALÉK ÉRTÉKELÉSI TARTALÉK MÉRLEG SZERINTI EREDMÉNY Céltartalékok Kötelezettségek HÁTRASOROLT KÖTELEZETTSÉGEK HOSSZÚ LEJÁRATÚ KÖTELEZETTSÉGEK RÖVID LEJÁRATÚ KÖTELEZETTSÉGEK szállítók rövid lejáratú hitelállomány Passzív időbeni elhatárolások

Források összesen

Közép (stratégiai) és hosszú távú tervezés - Eredmény-kimutatás EREDMÉNYKIMUTATÁS Árbevétel

Értékesítési politika: •Marketingstratégia

Költségek Üzemi eredmény Pénzügyi eredmény

Beszerzési, termelési stratégia

Szokásos vállalkozás eredménye Rendkívüli eredmény Adózás előtti eredmény Adózott eredmény Osztalék MSZE

Hitelpolitika, forrásbevonási stratégia

Közép és hosszú távú tervezés 

Célja a vállalat értékének növelése hosszútávon, hogyan tudjuk megállapítani, hogy mennyit ér a vállalat? 

Eszközök beárazása  



Befektetett eszköz

Mennyiért lehetne eladni? Forgóeszköz Mennyiért lehetne pótolni, beszerezni?

Saját tőke Idegen tőke

DCF alapú értékelés,  



Mérleg

…

az eszközök pénztermelő képessége CF, a megfelelő tőkeköltséggel (WACC) visszadiszkontálva

Pénzügyi tervezés Értékesítés

Növekedés Hitelpolitika és osztalékpolitika

Finanszírozás

Beruházásértékelés

Beruházás

Közép és hosszú távú tervezés



Értékesítési és beszerzési politika (Porter)



Befektetési / beruházási politika



Hitelpolitika



Osztalékpolitika

Étékesítési, beszerzési politika 





Az elemzések alapján milyen piaci részesedésre, értékesítési volumenre számíthat a vállalat…. Milyen legyen az értékesítési politikája, ki a célcsoport, stb…. Kiktől vásárol?

Marketing: Bauer A. – Berács J.: Marketing, Aula kiadó, 1998

Hosszú, avagy stratégiai tervezés



Értékesítési és beszerzési politika (Porter)



Befektetési / beruházási politika



Hitelpolitika



Osztalékpolitika

Finanszírozási politika 

Finanszírozás: 

Külső  





bankhitel, vagy értékpapír (pl.: kötvény) egyéb …

Saját tőke  

eredménytartalék részvény kibocsátás,

Hitelfelvételi politika jelentősége BM 14. fejezet 

Forrásszerzés során arról döntünk, hogy jövőbeli jövedelmet hogyan osztjuk meg: „A pénzáramlást ketté kell osztani egy biztonságos részre, ami a hitelezőké, és egy kockázatosabbra, amely a részvényeseket illeti meg.” (353.old.)

Hitelfelvételi politika jelentősége Mérleg 



rA = E/V *rE + D/V * rD

rE= rA + D/E *(rA-rD),

Befektetett eszköz

Saját tőke

Forgóeszköz

Idegen tőke

rA= rA1*A1/A+ …+rAn*An/A

Üzleti kockázat

Hozam rE rA rD D/E

Brealey – Myers: Modern Vállalati Pénzügyek, 14. - 15. fejezet

rE rD

Pénzügyi kockázat

Hitelfelvételi politika jelentősége 

MM I. tétel: 

TÖKÉLETES PIACON „a vállalat értékét a mérleg bal oldala határozza meg, tehát a reáleszközei – nem pedig a vállalat saját tőke és idegen tőke aránya” (357.old.)



MM II. tétel: rE= rA + D/E *(rA-rD), azaz 

„tőke áttételes vállalat részvényeinek várható hozama arányosan nő a piaci értéken számított idegen tőke / saját tőke hányadossal” 

rA = E/V *rE + D/V * rD

Brealey – Myers: Modern Vállalati Pénzügyek, 14. fejezet

Mennyi hitelt vegyen fel a vállalat? BM: MVP: 15. fejezet

MM. tovább …: vállalat értékére gyakorolt hatás vizsgálatával WACC

Mennyi hitelt vegyen fel a vállalat? Tőkeszerkezet választásos elmélete:

Hitelezői szempont, fedezet vizsgálat alapján

Hierarchia elmélet: Aszimmetrikus információk magyarázatával

Mennyi hitelt vegyen fel a vállalat? A PIAC tökéletlenségei: 

Adó (vállalati, és személyi)



Csőd



Pénzügyi nehézségek



Érdekkonfliktusok



Információs asszimetria



Tőkeáttétel a vezetést motiválja

•

•

Finanszírozási politikának van hatása Finanszírozási és a beruházási döntések kölcsönhatásban vannak

Piaci tökéletlenségek: ADÓ 

Adó hatása: a hitel után fizetett kamat, mint pénzügyi eredmény, csökkenti az adóalapot, ezáltal növeli a vállalat értékét a kamatfizetés miatti adómegtakarítással Folyamatos hitelfelvétel esetén: PV (adómegtakarítás) = Tc (rD*D) / rD = Tc* D

Piaci tökéletlenségek: CSŐD



Csődköltségek: a csőd jogi eljárásának a költsége 

Közvetlen: jogi és adminisztrációs költségek (Bírósági és

ügyvédi díjak), a hitelezők átveszik a cég tulajdonjogát 

Közvetett: működési nehézségek, elmaradt bevételek

(késlekedések, bonyodalmak)

Piaci tökéletlenségek: Pü-i nehézségek Érdekkonfliktus 

Vezetőség célja a vállalat értékének növelése





Hitelező alacsony kockázatú eszközökben és pénztartásban érdekelt.

nem akarja a vállalat értékét növelni,

Piaci tökéletlenségek: Pü-i nehézségek Beruházási döntések 

Negatív NPV projektek megvalósítása, „hátha sikerül”



Értéknövelő projektek elvetése, mert a csődtől már nem menti meg a vállalatot



Eszközök értékesítés, pénz kimenekítése

finanszírozási döntések 



Konzervatív hitelpolitika után új hitelfelvétellel nagy tőkeáttét létrehozása „Fogd a pénzt és fuss” Osztalék fizetés

működéssel döntések 

Kreatív számvitel, a csődeljárás késleltetésére

Piaci tökéletlenségek: Pü-i nehézségek 

Pénzügyi nehézségek



Adómegtakarítás miatti értéknövekedés

Piaci érték

PV (adómegtakarítás) PV (pénzügyi nehézségek) Tisztán ST-ből való finanszírozás mellett Hitelarány D/V Optimális hitelarány

Mennyi hitelt vegyen fel a vállalat? A PIAC tökéletlenségei: 

Adó (vállalati, és személyi)



Csőd

• 

Pénzügyi nehézségek

• 

Érdekkonfliktusok



Információs asszimetria



Tőkeáttétel a vezetést motiválja

Finanszírozási politikának van hatása Finanszírozási és a beruházási döntések kölcsönhatásban vannak

Mennyi hitel vegyen fel a vállalat? Tőkeszerkezet választásos elmélete  D/E magas 



Stabil, materiális eszközökkel rendelkező nyereséges vállalatoknál

D/E alacsony 

Kockázatos, nagy %-ban immateriális eszközökkel rendelkező vállalatok

Hierarchia elmélet (aszimmetrikus inf.) 1. Visszatartott nyereség 2. Hitelfelvétel 3. Részvénykibocsátás

Jövedelem

Szavazati jog

Kielégítési sorrend

Bizonytalan

Igen

Maradványelv

Szavazatelsőbbségi

Bizonytalan

Igen

Maradványelv

Osztalékelsőbbségi

Fix, de halasztható

Nem

Maradványelv

Átváltható kötvények

Fix

Átváltható

Alárendelt

Mezzanine

Fix

Opciós utalvány

Alárendelt

High yield

Fix

Nem

Alárendelt

Fix

Nem

Senior

Részvények (voting shares)

Elsőbbségi részvények

Hibrid

Hitel (debt)

Tőke (equity)

Finanszírozási formák

Alárendelt hitel

Senior hitel

Hosszú, avagy stratégiai tervezés



Értékesítési és beszerzési politika (Porter)



Befektetési / beruházási politika



Hitelpolitika



Osztalékpolitika

Beruházás definíció „ A beruházás pénzeszköz befektetést jelent. A beruházás a vállalaton belüli tőkefelhasználás formája.” * „..[a beruházás folyamán]..a jelenbeli befektető elcseréli a pénzét jövőbeni pénzre,…a reáleszközök piacain reáleszköz megvásárlása és azok működtetése történik.” ** * Csikós Istvánné, Juhász Tibor, Papp Ottó: Optimális Controlling II.; Alcím: Beruházás és projekt controlling, Novorg REFA Hungária, 1995, 64.old. ** Farkas Á.: Doktori disszertáció, 1995

Beruházás



Befektetett eszköz

Saját tőke

Forgóeszköz

Idegen tőke

Bővítő beruházás:   



Mérleg

Piacra belépés Kapacitás növelés K+F : Új termék vagy szolgáltatás

Pótló  



Korszerűsítés Felújítás ….

Beruházás lépései

1. 2.

3. 4. 5.

Alternatívák keresése, Értékelési módszer kijelölése Cash Flow előrejelzés Kockázat felmérés és tőkeköltség becslése Beruházás értékelése

Beruházás – alternatívák keresése 

 

A felső vezetők stratégiai elképzeléseit tükrözik Sokszor az üzemvezetők javaslatai alapján Stratégiai jelentőségű:  

Termékekre / szolgáltatásra Üzletágakra koncentrál

Beruházás - értékelési módszerek Statikus  Megtérülési idő  Összehasonlító számítások: 

Költség összehasonlítás  





Kiadás Megtakarítás

Nyereség összehasonlítás

ROI = NOPLAT/ Befektetett tőke

Dinamikus (idő és kockázat figyelembevétele: WACC) 

  

NPV IRR MIRR PI

1. Jáki Erika: Beruházás Controlling, Vezetéstudomány, XXXV. évf., 48. – 57. old.

Beruházás NPV értékelés problematikája  

NPV számítás Feltétel: 

n

CFt t ( 1  r ) t 0 t

NPV  

Nincs kölcsönhatás a projektek között „ez vagy az”,    

Optimális időzítés Egymást kizáró beruházás (eltérő élettartam) Meglévő eszközök cseréje Kihasználatlan kapacitások

Beruházás NPV értékelés problematikája  

NPV számítás Feltétel: 

n

CFt t ( 1  r ) t 0 t

NPV  

Korlátlan erőforrás (nyersanyag, tőke, munkaerő) 



Jó kiegészítése az NPV-nak a PI, egységnyi befektetésre jutó NPV Ha már az egyes projektekre fordítható tőke nagysága is változtatható, vagy más korlátok is vannak, optimális projekt portfóliót kell kialakítani.

Beruházás NPV értékelés problematikája n

CFt t ( 1  r ) t 0 t

NPV  

NPV értékelés 1. VÁRHATÓ CF meghatározása 



Közvetlen CF Közvetett CF (kölcsönhatás elemzés)

Pótlólagos (opcionális) lehetőségek

2.    

Növekedése Leállítási (maradványérték) Rugalmassági Időzítési

NPV – Döntéselméleti szempontból Formálisan racionális választás 1.

2.

3.

4.

Mik a cselekvési alternatívák ?

Mik a cselekvési alternatívák következményei és azok milyen valószínűséggel következnek be? A következmények, vagy a cselekvés eredményei mennyire felelnek meg a döntéshozó preferenciáinak? És a legfontosabb, milyen döntéshozatali szabály szerint választunk az egyes alternatívák között?

NPV – Döntéselméleti szempontból Döntéshozó preferenciái   

  

Bónusz Prémium Szakmai előmenetel Egyéb elismerések Preferált alkalmazottak javaslatai Haveri kapcsolatok

Beruházás értékelés - IRR NPV

IRR

n

CFt t t  0 (1  IRR )

0

IRR

„Fogadjuk el azokat a döntéseket, amelyek magasabb hozamot ígérnek, mint a tőke alternatívköltsége!„ NPV

NPV

IRR

NPV

NPV

IRR

IRR

IRR

Beruházás értékelés 

MIRR

 n

n

COFt   t t  0 (1  rt )

MIRR

 CIF (1  r ) t 0

t

PI – jövedelmezőségi index

n t

t

(1  MIRR ) n

n

CIFt  t t  0 (1  rt ) PI  n COFt  t t  0 (1  rt )

Beruházási és finanszírozási döntések kölcsönhatása - 16. fejezet 



A beruházásokat úgy értékeljük, mintha saját tőkéből finanszíroztuk volna szabad CF Hogyan tudjuk számszerűsíteni a finanszírozási hatást? 

APV = NPV + PV (finanszírozási döntés)



WACC módosítása

Beruházási és finanszírozási döntések kölcsönhatása - APV APV = NPV +/- PV (finanszírozás) Példák: 



Hitel finanszírozás 



PV (kamatfizetés adómegtakarítása)

Részvény kibocsátás 

PV (részvénykibocsátás költsége)

Beruházási és finanszírozási döntések kölcsönhatása - WACC WACC = rA = E/V *rE + D/V * rD WACC = rA = E/V *rE + D/V * rD * (1-Tc) Jó, ha a beruházás a vállalat pontos mása és azonos a tőkeáttétele Rossz, ha 1.

2.



a projekt nem pontos mása a vállalatnak (üzleti és pénzügyi kockázat a projekt megváltoztatja a vállalati hitelfelvevő képességét, tőkeszerkezetét,

tőkeszerkezet változása D/V-vel változik az rE értékét is

Hosszú, avagy stratégiai tervezés



Értékesítési és beszerzési politika (Porter)



Befektetési / beruházási politika



Hitelpolitika



Osztalékpolitika

Osztalék fizetés formái



Készpénz kifizetés



Részvény visszavásárlás

Osztalékpolitikai elméletek 13. fejezet 

Mennyi osztalékot fizessen a vállalat? 



Azonos %-ot a nyereségből…? Azonos nagyságú kifizetést, függetlenül a nyereség nagyságától…?

*Brealey – Myers: Modern Vállalati Pénzügyek, 13. fejezet

Osztalék nagysága - Lintner modell* DIV1 – DIV0 = Módosító tényező* (megcélzott oszt. hányad* EPV1 – DIV0)

Tehát az osztalék nagysága a jelenlegi és a múltbeli nyereségek súlyozott átlagával fejezhetők ki.

*Brealey – Myers: Modern Vállalati Pénzügyek, 13. fejezet, 329. old.

Osztalék nagysága - Lintner modell* 4 megállapítás: 



Az osztalék fizetésnél a vállalat vezetői hosszú távú célokat követnek Osztalék nagyságának változása információt közvetít a befektetőknek, ezért a stabil osztalék fizetésre törekednek a vállalat vezetők  

Kisimítják az osztalékot Az osztalékszint változástól vonakodnak a vezetők, főleg az osztalék kifizetés csökkentésétől

*Brealey – Myers: Modern Vállalati Pénzügyek, 13. fejezet, 329. old.

Osztalék nagysága - Osztalék információ tartalma* A befektetők az osztalék változásából próbálnak következtetni a vezetők vállalat jövőjével kapcsolatos elképzeléseire:

„Az osztalékfizetés indirekt módon jövőbeli nyereséget helyez kilátásba, … … az osztalék csökkenésnek bejelentését a piac általában rossz hírnek tartja” *Brealey – Myers: Modern Vállalati Pénzügyek, 13. fejezet, 330. - 331. old.

Pénzügyi tervezés folyamata 



A beruházási és finanszírozási döntések kölcsönhatásban vannak, s ezt a kölcsönhatást elemzik a pénzügyi tervezés keretei között. A tervezési folyamat során több szcenárió készül, amelynek révén pontosabban fel lehet készülni a kedvezőtlen helyzetekre  





Versenytársak megerősödése, új termék, vagy új piaci szereplő megjelenése. A folyamatos gazdálkodás során a vállalkozás pénzügyi egyensúlyának megőrzése, és folyamatos fenntartása. (likviditás)

Az elvárások meghatározásával, és az irányok kijelölésével világossá válnak a vezetők számára az elvárások, melyek motiválják a vezetőséget a célok elérésében. A megvalósulás során a tervértékektől való eltérés monitoringja, és elemzése.

STRATÉGIAI TERVEZÉS Finanszírozási politika

ÜZLETI TERV Értékesítési terv

Beruházási politika

Beszerzési terv

Termelési terv

Osztalék-politika

MÉRLEG TERV Befektetett eszközök Saját Tőke Forgóeszközök Szállítók Készletek Hosszú lejáratú hitelek Vevők Rövid lejáratú hitelek Pénzeszközök

Likviditási terv Cash Flow terv

RÖVID ÉS KÖZÉPTÁVÚ PÉNZÜGYI TERV

EREDMÉNY TERV Üzleti Eredmény Pénzügyi Eredmény Rendkívüli Eredmény Társasági Adó Osztalékfizetés MSZE

Irodalom 





Beruházás értékelés: 



Brealey – Myers: Modern Vállalati Pénzügyek, 16. fejezet A beruházási és finanszírozási döntések kölcsönhatásai Brealey – Myers: Modern Vállalati Pénzügyek, 18. fejezet Pénzügyi tervezés módszerei Jáki Erika (2004): Beruházás Controlling, Vezetéstudomány, XXXV. évf., 48. – 57. old.

Finanszírozási politika: 





Brealey – Myers: Modern Vállalati Pénzügyek, 15. fejezet Mennyi hitelt vegyen fel a vállalat? Brealey – Myers: Modern Vállalati Pénzügyek, 14. fejezet A vállalat hitelfelvételi politika jelentősége 373. old. Összefoglalás Brealey – Myers: Modern Vállalati Pénzügyek, 13. fejezet Vita az osztalékról 347.old. összefoglalás

Ismételni:  Értékesítési politika: 

Bauer A. – Berács J.: Marketing, Aula kiadó, 1998