TEZE K DP
ČESKÁ ZEMĚDĚLSKÁ UNIVERZITA Provozně – ekonomická fakulta Katedra obchodu a financí
TEZE K DP
ZAJIŠTĚNÍ KURZOVÉHO RIZIKA U VYBRANÉ OBCHODNÍ TRANSAKCE
Vedoucí diplomové práce:
Ing. Jana Žehrová
Vypracoval:
Bc. Jakub Skotnica
© 2004
1
TEZE K DP
Finanční trhy tvoří oblasti, na kterých jsou obchodovány finanční nároky a služby a plní svou úlohu se širokým polem působnosti. Tyto trhy mohou být posuzovány jako „kanály“, kterými protéká velké množství peněžních prostředků neustále odčerpávané žadateli a doplňované dodavateli těchto prostředků. Na finančním trhu se soustřeďuje nabídka a poptávka peněz a kapitálu - setkávají se zde úspory a potřeba peněžních prostředků různých subjektů. Primárním cílem peněžních trhů po celém světě je realizace úspor a investic, uskutečňování plateb, zajišťování úvěrů, akumulace majetku, poskytování hotovosti, ochrana proti riziku, ale také podpora státní politiky. Pro peněžní trhy obecně jsou typické velké objemy, velký počet účastníků, velké rychlosti reakcí a nízké transakční náklady. Jednotlivé operace jsou založeny na dohodách mezi dealery jednotlivých subjektů trhu, a to buď prostřednictvím verbálních dohod po telefonu, nebo prostřednictvím elektronických informačních a komunikačních systémů. (REUTERS, TELERATE, BLOOMBERG). Tyto trhy umožňují koordinovat Cash-flow mezi různými finančními institucemi, zejména bankami a jsou méně formalizovány než dlouhodobé kapitálové trhy. Český mezibankovní peněžní trh lze v podstatě rozdělit na jednotlivé segmenty, z nichž nejdůležitější jsou: •
trh mezibankovních depozit
•
repo trh
•
trh krátkodobých dluhopisů
•
trh spotově-devizových operací Na trhu mezibankovních depozit a spotově-devizových operací se kromě obchodování základních nástrojů stále ve větší míře prosazuje obchodování s deriváty.
Diplomová práce je zaměřena na řešení problému v oblasti zahraničního obchodu, kdy řeší konkrétní zajištění kurzových rizik exportující společnosti Export, a.s.. Veškeré ekonomické informace a charakteristika vycházejí ze skutečných dat společnosti pohybující se v textilním průmyslu. Význam zahraničního obchodu vytvářeného exportními společnostmi spočívá nejen v tom, jak ovlivňuje výkonnost národního hospodářství, ale také v tom jak působí na platební vztahy země k zahraničí, což se promítá do vývoje platební bilance. V České republice působí negativně na její běžný účet trvale deficitní obchodní bilance, jejíž vliv je však částečně eliminován trvale aktivním saldem bilance služeb. Saldo finančního účtu je 2
TEZE K DP
v posledních letech také aktivní především v důsledku trvajícího přílivu přímých zahraničních investic a převyšuje deficit běžného účtu, takže platební bilance v konečném důsledku je kladná a přispívá ke zvyšování devizových rezerv. Současná doba klade vysoké nároky na účastníky obchodních transakcí. Jsou známi případy, kdy mnoho exportních firem v roce 2002 a 2003 přišlo o svůj kladný a mnohdy vysoký hospodářský výsledek ztrátami z finančních operací resp. na kurzových rozdílech. Obchodní vztahy a schopnost managementu přinesly společnosti Export, a.s. uzavření kontraktu s budoucím tokem v cizí měně (EUR) a současně získaní provozních prostředků formou úvěru od mateřské společnosti denominované také v cizí měně (USD). Veškeré suroviny potřebné na výrobu a vývoz zboží jsou spojené s úhradou nákladů v domácí měně (CZK). Cílem diplomové práce je, na základě jasně definované charakteristiky obchodní transakce, navrhnout optimální zajištění proti vzniklým kurzovým rizikům a zajistit maximální efektivitu a rentabilitu finančních nákladových položek. Primárním cílem je tedy varianta, při které bude zajištěno riziko proti předpokládanému poklesu devizového kurzu EURCZK (posílení CZK) a současně posílení USD proti CZK. Sekundárním cílem je zajištění efektivity a rentability nákladů spočívající v možnosti participace na opačném vývoji devizového trhu EURCZK, než se předpokládá. Specifická charakteristika obchodního kontraktu společnosti určuje jasné použití derivátů, jako instrumentů peněžního trhu s formou termínovaného obchodu. Základním rysem termínovaných obchodů je časový nesoulad mezi uzavřením obchodu a jeho plněním, kdy tento rozdíl činí 269 dní. Ve vlastním zajištění rizik používáme peněžní instrumenty resp. jejich deriváty, které můžeme rozdělit do třech skupin: 1. termínové operace (kontrakty) - používají se jako označení jen pro kontrakty typu forward a futures. Jedná se o pevně sjednané kontrakt na budoucí prodej určitého finančního instrumentu resp. měny. Základní rozdíl mezi forwardem a futures je, že forwardové obchody se provádějí na OTC trzích, zatímco futures kontrakty jsou typem standardizovaných burzovních obchodů. Futures nelze pro naše zajištění kurzových rizik použít, jelikož pro jednotlivé měny účastnící se transakce společnosti Export, a.s. nejsou standardizovány. Matematický výpočet ceny zajištění forwardem vychází z algoritmu pro kotaci forwardového kurzu:
3
TEZE K DP
FRBID = SRBID *
(1 + IRCZK , D * t / 360) (1 + IREUR , L * t / 360)
FR
- forwardový kurs EUR/CZK
SR
- spotový kurs EURCZK
IRD
- depozitní úroková sazba na roční bázi pro CZK
IRL
- zápůjční úroková sazba na roční bázi pro EUR
t
- doba splatnosti forwardového kontraktu
Po dosazení vstupních hodnot definované charakteristikou transakce získáváme kotaci tj. realizační cenu pro forwardový prodej 10 mil EUR k 27.05.2005.
FRBID = 31,910 *
(1 + 0.0284 * 270 / 360) (1 + 0.0222 * 270 / 360)
FRBID=32,056 CZK za 1 EUR 2. swapové devizové kontrakty - jsou tvořeny dvěma neoddělitelnými operacemi, které se uzavírají v jednom okamžiku se stejným partnerem, přičemž alespoň jedna operace je budoucí – forwardová. Řeší zajištění rizik pro realizaci provozního úvěru 1 mil. USD a jeho splacení. Metodika výpočtu je analogická jako u forwardu, ale pro FROFFER a zároveň je provedena kalkulace pro kotaci swapové sazby pipsyOFFER. Výchozí vztahy pro výpočet: FROFFER = SROFFER *
(1 + IRCZK , L * t / 360) (1 + IRUSD , D * t / 360)
( IRCZK , L − IRUSD , D ) * t / 360 * SROFFER ⇒ (1 + IRUSD , D * t / 360 ⇒ FROFFER = SROFFER + pipsyOFFER
pipsyOFFER =
Po numerickém výpočtu získáváme kotace prodejního swapového kurzu resp. Forward Leg bankou resp. kotace pipsyOFFER .
FROFFER = 26,245 *
(1 + 0.0294 * 270 / 360) (1 + 0.0205 * 270 / 360)
FROFFER = 26,418
resp.
pipsyOFFER =
(0,0294 − 0,0205) * 269 / 360 * 26,245 (1 + 0,0205 * 269 / 360) 4
TEZE K DP
pipsyOFFER = 0,173
FROFFER = SROFFER + pipsyOFFER FROFFER = 26,245 + 0,173 = 26,418
Společnost Export a.s. má tedy jasně kurzově zajištěný provozní úvěr ve výši 1 mil. USD, kdy v první fázi prodává bance 1 mil. USD za kurz SROFFER =26,245 CZK za 1 USD a při jakémkoliv vývoji tohoto kurzu na devizovém trhu dne 27.05.2005 nakoupí tento objem finančních prostředků zpět kurzem FROFFER =26,418. V tento okamžik se stává finanční transakce ze získání úvěru v USD likviditě v CZK a zpětného vrácení těchto
zdrojů zajištěnou. Nákladem transakce je rozdíl mezi FROFFER a SROFFER
resp.
pipsyOFFER 0,173 CZK (17,3 haléře) na objemu 1 mil USD neboli 173 000 CZK. 3. opční kontrakty - jsou kontrakty, při nichž subjekt zakoupením opce získává právo,
nikoliv však povinnost, na provedení určitého obchodu v budoucnosti za předem pevně sjednaných podmínek. Vlastní výpočet ceny Premium evropské Put opce je proveden na základě Bigerova-Hullovo modelu pomocí expertního softwaru dodávaného společností ICYFX Software, přičemž Strike price je stanovena na 31,100 EURCZK a kotované Premium je 0,6666 CZK za EUR. Výnosová (nákladová) křivka Put opce
Vypočtená cena realizace Put opce pro společnost Export, a.s. resp. Premium je tedy 6 666 000,-CZK. Vyjadřuje náklad na právo (ne povinnost) v den splatnosti (expirace) 5
TEZE K DP
kontraktu 27.05.2005 realizovat prodej 10 mil. EUR za CZK kurzem 32,10 za jakýchkoliv podmínek, které nastanou v den splatnosti obchodního kontraktu společnosti Export, a.s.. Ze všech kalkulací budoucích cen a definic instrumentů peněžního trhu resp. jejich derivátů jako zajišťovacích instrumentů je patrné, že výše nákladů a způsob zajištění obchodního kontraktu společnosti Export, a.s. ve výši 10 mil. EUR splatných dne 27.05.2005 a získaného provozního úvěru denominovaného v USD, splatného také v USD ve stejný den je velice rozdílná a liší jak výší nákladů, tak konkrétní možností, jenž nám daný produkt umožní. Jako jednoznačný způsob zajištění proti kurzovému riziku v případě poskytnutého provozního úvěru je využití devizového swapu Společnost Export a.s. má jasně kurzově zajištěný provozní úvěr ve výši 1 mil. USD, kdy v první fázi prodává bance 1 mil. USD za kurz SROFFER = 26,245 CZK za 1 USD a při jakémkoliv vývoji tohoto kurzu na devizovém trhu dne 27.05.2005 nakoupí tento objem finančních prostředků zpět kurzem FROFFER = 26,418. Finanční transakce ze získání úvěru v USD likviditě v CZK a zpětného vrácení těchto zdrojů dceřiné společnosti v USD je jednoznačně zajištěnou proti kurzovému pohybu USDCZK do dne splatnosti 27.05.2005. Nákladem transakce je 0,173 CZK (17,3 haléře) na objemu 1 mil USD neboli 173 000 CZK. Společnost Export, a.s. tedy zrealizuje tento devizový swap. Hedging vlastního obchodního kontraktu při daném charakteru je možné dvěma
způsoby. První způsob je forwardovou devizovou operací. Při této zajišťovací operaci se faktickým transakčním nákladem stává pouze rozdíl aktuálního nerealizovaného spotového nákupního kurzu a forwardového nákupního kurzu: SRBID-FRBID = 31,910-32,056. SRBID-FRBID = -0,146
Výsledkem za provedení zajištění celé operace je náklad v podobě „zisku“ ve výši defirence kurzových cen ve výši 0,146 CZK což je 14,6 haléře na jedno obchodované EUR. Pokud společnost Export, a.s. zrealizuje forward na valutu 27.05.2005, bude realizační cena bez ohledu na situaci na devizovém trhu 32,056. Objem získaných CZK by tedy byl 320 560 000. Tento způsob hedgingu však neumožňuje realizovat prodej za vyšší cenu než je forwardová, pokud by tento případ nastal. Tím by mohla vzniknout fiktivní ztráta z přecenění forwardové pozice společnosti Export, a.s. při budoucím kurzu vyšším než 32,056 EURCZK.
6
TEZE K DP
Druhý způsob hedgingu představuje využití devizové evropské Put opce. Nákladem realizace evropské Put opce je hodnota Premium 0,6666 CZK za 1 EUR tj. 6 666 000 CZK. Jak již bylo uvedeno, jedná se o náklad na právo nikoliv však povinnost prodat dne 27.05.2005 10 mil. EUR kurzem 32,100. Tento kurz reprezentuje ekvivalent v CZK 321 000 000. Pokud porovnáme náklady (ztrátu) společnosti z roku 2003 ve výši 39,9 mil CZK na kurzových rozdílech s možnostmi zajišťovacích instrumentů v podobě derivátů (devizový forward a evropská Put opce), které jediné odpovídají specifickému charakteru obchodu s termínem splatností 269 dnů od dne vzniku obchodu, zjišťujeme jasně kladný posun ke snížení těchto nákladů a eliminaci rizika v podobě kurzových pohybů. Tím je splněn primární cíl diplomové práce. Sekundárním cílem, ne méně podstatným, však bylo doplnění primárního cíle o rentabilitu vynaložených nákladů na hedging obchodní transakce společnosti Export, a.s.. Provedením devizového forwardu eliminujeme riziko pohybu kurzů, ale stanovíme jednoznačně budoucí Cash flow transakce v CZK na 320 560 000 bez ohledu na možné posílení kurzu EURCZK (oslabení CZK). Sekundární cíl a tím i primární naplňuje využití evropské Put opce se Strike price 32,10 a Premium 6 666 000 CZK. To
stanovuje budoucí Cash flow transakce na 321 000 000 CZK s nákladem 6 666 000 CZK splatným v den uskutečnění hedgingu 31.08.2004. Nákladové položky z finančních operací jsme tedy snížili z 39,9 mil z roku 2003 na 16,72% (6 666 000 CZK) bez rizika oslabení pohybu devizového kurzu EURCZK a současně při posílení EUR nad hranici 32,100 EURCZK můžeme participovat na tomto posunu v podobě zisku a tím naplnit i sekundární cíl v podobě efektivnosti a rentability finančních nákladů.
7
