Waarom zijn beleggers zo onrustig?

Special ’Waarom zijn beleggers zo onrustig?’ – augustus 2011

Waarom zijn beleggers zo onrustig? De financiële markten raakten in augustus in een duikvlucht als gevolg van een golf van sterk toenemende risico aversie. Wat is er toch aan de hand dat beleggers zo onrustig zijn geworden? Gaat het om de Europese schuldencrisis? Gaat het om de schulden budget situatie in de VS? Waarom vluchten beleggers? Gaat het om iets in de opkomende markten? Zijn beleggers meer dan eens bevreesd voor een scherp inzakkende groei in de wereld, en dan vooral in het Westen? Of is sprake van een toenemend besef dat de sleutels van het oplossen van de problemen in handen liggen van de politici aan beide kanten van de oceaan, die met elkaar over straat rollen, niet met een woord spreken en te laat met halfbakken oplossingen komen om de groeiende problemen het hoofd te bieden. Onzekerheid dus. In deze Special wordt achtergrondinformatie gegeven en commentaar geleverd.

1. De Europese schuldencrisis Het Griekse noodpakket Op de EU-summit van 21 en 22 juli j.l. slaagden de premiers en de ministers van financiën er uiteindelijk in overeenstemming te bereiken over een nieuwe redding van Griekenland ter grootte van € 109 mrd. Het IMF deed ook weer mee. Verder werd tijdens deze summit afgesproken dat de bail-out leningen een lagere rente krijgen van 3,5%; Griekenland had een rente van 4,5%, Ierland van 5,8% en Portugal van 5,0%; bovendien werd besloten dat de bailout leningen een langere looptijd krijgen; de looptijd wordt verder verlengd van 7,5 jaar naar 15 jaar. Bovenop het tweede reddingspakket voor Griekenland komt een zgn. vrijwillige bijdrage van de financiële sector (lees banken) onder leiding van het International Institute of Finance (IFF) ter grootte van minimaal € 50 mrd bruto tot 2014 oplopend tot € 135 mrd bruto tot 2020 onder de veronderstelling dat 90% van de financiële instellingen zullen meedoen. De financiële instellingen krijgen additionele “credit enhancements” (d.w.z. extra zekerheden). Het IIF verwacht dat 50% van de vrijwillige bijdrage van de sector dezelfde nominale waarde zal hebben met een lagere rente en een langere looptijd dan de bestaande leningen en ook dat 50% een lagere nominale waarde zal hebben waarbij een haircut wordt verondersteld van 21% bij een disconteringsvoet van 9%; dit laatste zou de Griekse schuld met € 13,5 mrd reduceren. EFSF Tevens is tijdens de EU-summit besloten dat het Europese noodfonds EFSF (European Financial Stability Facility) meer bevoegdheden zal krijgen; deze bevoegdheden houden in: 1. het fonds mag leningen verstrekken aan alle landen die banken moeten herkapitaliseren, omdat ze interen op het eigen vermogen wegens afschrijving op de Griekse staatsobligaties; 2. het fonds mag tijdelijke hulp geven aan landen die in problemen komen; 3. het fonds kan interveniëren in de financiële markten uit voorzorg ter voorkoming dat landen in problemen komen (onder supervisie van de ECB); 4. kan op termijn zelf lenen op de kapitaalmarkt. Tenslotte is tijdens de summit de intentie door Merkel en Sarkozy uitgesproken met een plan te komen ter versterking van het economische bestuur in de Eurozone ter goedkeuring door de Europese Raad (ER); ook EUpresident Van Rompuy gaat zich hierover buigen. Redelijk voortvarende maatregelen, maar wat was er mis? De bedoeling was om een eind te maken aan de schuldencrisis van Griekenland en tegelijkertijd Portugal en Ierland ruimte te geven en door de extra bevoegdheden voor het EFSF de besmetting naar andere landen te stoppen. Aanvankelijk werden de maatregelen positief ontvangen door de financiële markten, maar al spoedig bleek dat de besmetting naar landen als Italië en Spanje in alle hevigheid toenam. Griekenland, Ierland en Portugal hebben een gecombineerde schuld van € 638 mrd, waarvoor de andere Eurolanden plus het IMF nu voor € 256 mrd garant staan. Onduidelijk is nog altijd of de maatregelen t.b.v. Griekenland leidden tot een “default” en dus dat de CDS (credit default swaps) op Griekenland tot uitkering zullen moeten komen. Bovendien is het nog maar de vraag of het de Grieken lukt om de ambitieuze plannen om te bezuinigen en te privatiseren gaan waarmaken. Daarnaast moet Portugal wellicht ook met een extra bail-out pakket geholpen worden.

Staalbankiers Beleggingsresearch, Lange Houtstraat 8, Postbus 327, 2501 CH Den Haag, telefoon (070) 3101510, fax (070) 3101477 De in deze publicatie vermelde gegevens zijn ontleend aan betrouwbaar geachte bronnen. Voor eventuele onjuistheden aanvaarden wij evenwel geen aansprakelijkheid. Reproductie, geheel of gedeeltelijk, is slechts geoorloofd met bronvermelding.


Italië en Spanje zijn van veel grotere omvang. Deze Eurolanden hebben een veel te lage economische groei. Italië heeft weliswaar een relatief beperkt budgettekort van 4,6% over 2010, maar kampt met een enorme schuld van € 1.834 mrd (119% van het GDP). Spanje heeft een geringere schuld van € 639 mrd (60% van het GDP), maar een hoog begrotingstekort van 9,2%, een hoge werkloosheid van meer dan 20% en problemen in de regio’s. Tegen deze achtergrond is het een gemiste kans dat de omvang van het EFSF niet werd vergroot van de huidige € 440 mrd naar bijv. € 1.500 mrd of meer. Zonder een vergroting zijn de extra bevoegdheden van EFSF richting Italië en Spanje volstrekt ongeloofwaardig. Gevolg was een enorm snel oplopende rente voor Italië en Spanje: 10-jaars rente kwam boven de 6,0%. De Eurolanden, die al aan het infuus liggen, moesten een beroep doen op noodhulp voordat de 7,0% rente werd bereikt. Complicatie rond het EFSF is bovendien dat de extra bevoegdheden geratificeerd moeten worden door alle individuele landen. In de meeste Eurolanden is de regering op reces en de bekrachtiging van de extra bevoegdheden van het EFSF zal dus zeker op zich laten wachten tot de 2de helft van september. De tijd dringt. ECB grijpt in Omdat de tijd dringt is tijdens de ECB meeting op 4 augustus j.l. besloten (weliswaar niet unaniem) om het al 18 weken stil liggende SMP (Securities Market Programme) - tot dat moment € 74 mrd aan Griekse, Ierse en Portugese staatsleningen omvattend - weer nieuw leven in te blazen als alternatief voor het nog niet effectief en operationeel zijn van het EFSF. In eerste instantie werden additioneel obligaties van de infuuslanden Griekenland, Ierland en Portugal bijgekocht. In het weekend van 6 en 7 augustus werd echter na overleg met de G7 landen besloten om ook op grote schaal obligaties van Italië en Spanje te gaan inkopen. Ook de G20 landen werden in het overleg betrokken. Het resultaat van de inkoopacties door de ECB afgelopen maandag was dat de 2-jaars rente van Italiaanse en Spaans staatspapier met 97 resp. 109 basispunten en de 10-jaars rente van deze landen met 80 resp. 89 basispunten daalden. Naar schatting heeft de ECB afgelopen maandag voor € 4 à 5 mrd aan obligaties gekocht. Ook later deze week was de ECB in de markt om obligaties op te kopen. Kennelijk is er in het 2-jarig segment niet zo veel meer gedaan, want daar zakte de rente nog maar 3 à 10 basispunten, maar in het 10-jarig segment is de rente in Italië en Spanje nog 25 resp. 20 basispunten verder gedaald. De actie van de ECB is dus wel succesvol geweest, maar er zijn best nog wel veel vragen rond deze actie. Kan de ECB de marktkrachten weerstaan? Hoever zal de ECB kunnen gaan met opkopen van obligaties - € 100 mrd of 250 mrd? Zullen de obligatie aankopen overgeheveld worden naar het EFSF? Hoe staat Duitsland als één van de tegenstemmers van het heropenen van het SMP tegenover de situatie? Etc. Er zijn economen die menen dat de ECB uiteindelijk het pleit zal missen tegenover de markt. Bovendien vinden die economen het niet tot de taak van de ECB behoren om dit te doen. In de commentaren wordt hierover heel verschillend gedacht. Natuurlijk is het wel de taak van de ECB om de financiële stabiliteit te bewaken. Overigens handhaaft de ECB het beleid om het effect van de obligatie aankopen (brengt liquiditeit in het systeem) te neutraliseren (ook wel steriliseren genoemd) door liquiditeiten uit het systeem weg te vangen door speciale deposito’s in te stellen voor banken om overtollige liquiditeiten op te stallen. Frankrijk In ieder geval is het directe gevaar voor Italië en Spanje geweken. De focus van de financiële markten verplaatste zich afgelopen woensdag naar Frankrijk – tot nu toe één van de core-landen. Het gerucht deed in de markt de ronde dat Frankrijk (net de de VS) haar AAA-rating zou kunnen gaan verliezen. Bovendien namen de zorgen rond de Franse banken en in het bijzonder Société Generale sterk toe. Frankrijk had in 2010 een staatsschuld van € 1.579 mrd (het op twee na grootste niveau binnen de Eurozone) ofwel 82% van het GDP en een begrotingstekort van 7,0% van het GDP. De grote rating agencies ontkenden het gerucht van een eventuele “downgrading” van Frankrijk. President Sarkozy kwam van vakantie terug voor spoedoverleg met zijn ministers. Frankrijk zei dat de gemaakte afspraken over het terugbrengen van het overheidstekort onaantastbaar zijn en kondigde aan op 24 augustus a.s. met aanvullende bezuinigingen te zullen komen. De Italiaanse president Berlusconi beloofde eerder al om op 18 augustus a.s. het extra bezuinigingen te zullen komen voor Italië om de toezegging om het overheidstekort al in 2013 tot ca. 3,0% terug te dringen (een jaar eerder dan gepland) te concretiseren. Zijn minister van financiën Tremonti kondigde op 11 augustus j.l. al in grote lijnen aan dat het gaat om een extra bezuinigingspakket van € 20 à 25 mrd. Bijna overal in de Eurozone zijn regeringen bezig om hun bezuinigingsprogramma’s op te voeren en geloofwaardiger te maken.



2. De schulden budget situatie in de VS In de VS liggen de overheidschulden op het niveau van het vorige plafond van $ 14.300 mrd (€ 10.070 mrd); het plafond is opgerekt tot minimaal $ 16.400 mrd ( € 11.550 mrd). De netto schuld van de VS bedraagt $ 9.621 mrd (€ 6.775 mrd), waarvan 47% in buitenlandse handen is en 17% in handen van de Fed. Het begrotingstekort bedraagt 9,2% van het GDP ($ 14.755 mrd) in 2010. Tot het laatste moment verkeerde de VS in een impasse over de verhoging van het schuldplafond (“debt ceiling”) van thans $ 14,3 biljoen en de reductie budgettekort (“deficit cuts”) van thans 9,2%; zonder akkoord zouden de overheidsbetalingen in de knel komen (er was een contingency plan). Aflossing en rentebetaling op de overheidschuld zou niet in gevaar komen. Wel moest rekening gehouden worden met een mogelijke “downgrading” van S&P en Moody’s (verlies van AAA-rating status). De onenigheid tussen de Republikeinen en de Democraten in het Huis van Afgevaardigden en de Senaat de afgelopen maanden leidden lang niet tot een oplossing. De Republikeinen met als woordvoerder afgevaardigde Boehner wilden het plafond alleen verhogen met gelijktijdige afspraken over bezuinigingen. De Democraten wilden niet alleen bezuinigingen, maar ook belastingverhogingen. President Obama zocht een compromis en kreeg dat in principe pas van de voorzitters van beide huizen ‘s avond laat op zondag op 31 juli 2011. Dat compromis verkreeg goedkeuring van afgevaardigden op 1 aug. ’11 en van senaatsleden op 2 aug. ‘11. Compromis….. Het compromis houdt in: aanvaarding van Boehner’s voorstel van $ 917 mrd bezuinigingen in ruil voor plafondverhoging met $ 900 mrd; de instelling van een senaatscommissie om voor een extra $ 1.500 mrd aan bezuinigingen te zoeken voor eind november ’11 (goed te keuren voor Kerstmis) in ruil voor nog eens een $ 1.500 mrd verhoging van het schuldplafond. Lukt dat niet, maar blijven de bezuinigingen beneden $ 1.200 miljard, dan wordt het schuldplafond toch verhoogd met een extra $ 1.200 mrd tot minimaal november ‘12 (dus tot na verkiezingen). Het schuldplafond gaat dus minimaal omhoog naar $ 16,4 biljoen. Het totaal van de bezuinigingen bedraagt mogelijk $ 2.400 mrd uitgesmeerd over de komende 10 jaren. De kans is echter aanwezig dat de bezuinigingen niet veel meer dan $ 1.000 miljard bedragen. In dat geval komen er vanaf 2013 automatische bezuinigingen (“spending cuts”) in werking, ook op defensie en op Medicare. ….. maar wat is er mis? Voor de korte termijn is het probleem van verhoging van het schuldplafond getackeld. Maar de reductieplannen voor het overheidstekort is structureel volstrekt onvoldoende. S&P vindt dat die minimaal $ 4 biljoen moet bedragen om een “downgrading” van AAA te voorkomen. Moody’s (en ook Fitch) is milder in haar oordeel en stelt als eis slechts een verhoging van het schuldplafond. Op dinsdag 2 augustus j.l. (laat op de dag) deelden Moody’s en Fitch mee niet tot een ‘downgrading’ van hun AAA rating over te gaan, hoewel zij de outlook van de VS op “negative” zetten. Op 5 augustus j.l. (vlak voor het weekend) ging S&P wel over tot een “downgrading” van hun rating van AAA naar AA+. Dit leidde ertoe dat gedurende het weekend van 6 en 7 augustus ’11 koortsachtig overleg plaats vond op het niveau van de G7 landen, om een vertrouwenscrisis in de financiële markten te bezweren en de bedreigingen van de wereldwijde economie het hoofd te bieden. De ministers van de financiën van de G7 landen kwamen samen met de presidenten van de centrale banken met een verklaring “om alle noodzakelijke maatregelen te nemen om de financiële stabiliteit te bewaren en de economische groei te bevorderen”. Concreet houdt dit in, dat de G7 landen zoveel als nodig is liquiditeiten in de markt zullen brengen en ongeordende valutabewegingen zullen tegengaan. De reactie van de ECB richting Italië en Spanje is hierboven al aangegeven. Downgrading geen ramp De financiële markten namen maandag 8 augustus j.l. geen genoegen met de verklaringen van de G7 en de acties van de ECB; zij zien vooralsnog geen licht aan het einde van de tunnel; de US dollar en de Euro staan nog altijd onder flinke druk; men denkt dat de G7 landen weinig gecoördineerde actie kunnen ontketenen, omdat er nog altijd inflatiedruk is, de overheidsbestedingen omlaag moeten en de rente al zo laag is dat het rentewapen niet ingezet kan worden; de financiële markten hebben er vooralsnog geen vertrouwen in.



De “downgrading” van S&P naar AA+ heeft naar verwachting niet veel impact. Voor de internationale beleggers is AA+ net zo kwalitatief als AAA. De Aziatische beleggers zullen in US Treasuries blijven beleggen, evenals de nationale beleggers in de VS en de internationale beleggers In Europa en Japan. Wel zal de trend van diversificatie van de internationale reserves in Azië naar verwachting zeker aanhouden, maar US Treasuries zijn en blijven de grootste en meest liquide categorie binnen de asset class overheidsobligaties. De rating verlaging kan wel impact hebben op de jaarlijkse rentelasten van de VS (hoger) en op de US dollar (lager). Fed houdt rente langdurig laag Dinsdag 9 augustus j.l. kwam de Federal Reserve na afloop van de FOMC-bijeenkomst met de verklaring dat de Fed zeker tot medio 2013 de officiële rente laag zal houden op het huidige niveau van 0,0%-0,25%. Dat biedt de financiële markten in ieder geval enig houvast, maar teleurstellend was dat er geen duidelijkheid kwam over de kans op een QE3 (“quantitative easing”). QE2 bedroeg $ 600 mrd (verdeeld over 8 maanden) en liep in juni ’11 af. Een dergelijk opkoop programma van obligaties (Treasuries en municipal bonds van lagere overheden) is een alternatief om meer liquiditeit in de markt te brengen nu het rentewapen geen rol meer kan spelen. Deze maatregel heeft voor de ontwikkeling van de reële economie (consumptie, investeringen en werkgelegenheid) minder effectieve gevolgen; voor de ontwikkeling van de “assets” is het in principe wel goed; via vermogenseffecten kan de reële economie in zeker opzicht ook wel positief beïnvloed worden. Op de keper beschouwd heeft de Fed eigenlijk alleen maar “talk” gedaan; het handhaven van een lage rente heeft niet of nauwelijks effect op de reële economische groei. De financiële markten reageerden weliswaar initieel positief, maar de aandelenkoersen gingen deze week wereldwijd per saldo toch fors verder onderuit.

3. Vluchthavens Goud Eén van de asset classes waarin beleggers vluchten is goud. Vanouds is goud in tijden van onrust een veilige klip in de branding gebleken, ondanks het feit dat goud helemaal niets opbrengt (geen rente, geen dividend, niets). Intussen is de vraag naar goud aanzienlijk groter dan het aanbod. Goud is in principe moeilijk te exploiteren. De jaarlijkse productie is redelijk stabiel. Jarenlang was er ook aanbod vanuit de reserves van centrale banken, waarvan goud dikwijls 30 à 40% van uitmaakte. De opkomende landen hebben naar verhouding weinig goud in hun reserves (rond de 10%), zodat die de laatste jaren zijn gaan optreden als netto vrager van goud om de opbouw van hun reserves meer te spreiden. Daarnaast is sprake van additionele vraag vanuit de wereld van beleggers. Goud blijkt namelijk een heel lage correlatie te hebben met andere asset classes. Ook vanuit de markt van trackers (ETF’s – Exchange Traded Funds) neemt de dekkingsvraag naar goud gestaag toe. Kortom, deze factoren bevorderen een ongekende stijging van de goudprijs. In augustus ’09 bewoog de goudprijs zich rond de $ 900 per troy ounce (ruim 31 gram). Eind ’09 was de goudprijs rond de $ 1.100 per troy ounce; half ’10 was dat $ 1.200, eind ’10 $ 1.400 en thans zelfs boven de $ 1.750 per troy ounce. Duitse obligaties en obligaties van andere core-landen Zeker in de afgelopen 6 maanden was opnieuw sprake van een enorme vlucht naar de staatsobligaties van Duitsland en andere core-landen (Nederland, Finland en Oostenrijk) in Europa. Dat vluchtgedrag komt het sterkst naar voren in de daling van de 10-jaars Duitse staatsrente. Op 10 augustus j.l. bereikte deze rente een niveau van 2,19%; op 8 februari ‘11 was dat niveau nog 3,74%, een verschil van 155 basispunten, ongekend in zo’n relatief korte tijd. Momenteel staat deze rente op een niveau van 2,33%. Mocht de onzekerheid afnemen, dan is een opwaartse beweging bepaald niet uitgesloten. Obligaties van opkomende landen In de sfeer van de obligaties zag men de laatste twee jaar een enorme belangstelling voor de staats en bedrijfsobligaties van de opkomende markten, zowel in harde valuta als in lokale valuta. Op zich niet zo verwonderlijk, als bedacht wordt dat de opkomende landen, wijs geworden van de Azië-crisis eind jaren ’90, relatief lage schuld/GDP ratio’s hebben (30 à 55%) en relatief geringere overheidstekorten (als die er al zijn). De omvang van deze asset class is de laatste twee jaar sterk toegenomen; momenteel is de omvang ca. $ 4.500 mrd en twee jaar geleden was dat ca. $ 2.100 mrd. Overigens is deze omvang nog altijd maar ca. 10,5% van het totaal van $ 42.200 mrd aan overheids- en bedrijfsobligaties in de ontwikkelde landen.



Zwitserse frank Valuta’s zijn ook altijd een gewilde vluchthaven in tijden van onrust. Zo zijn de Japanse yen en de Zwitserse frank sinds eind maart ’10, toen de Europese schuldencrisis zich manifesteerde, sterk in waarde gestegen. De Zwitserse frank steeg sindsdien met 23% tegen de Euro en met 27% tegen de US dollar. De Zwitserse frank werd sterker dan de Japanse yen, want die steeg sinds eind maart ’10 tegen de Euro met 14% en tegen de US dollar met 18%. Eerder zou moeten worden gesproken van zwakte van de Euro en de US dollar, dan van sterkte van de Zwitserse frank en de Japanse yen, want deze laatste valuta’s worden gekocht als een vlucht uit de Euro en de US dollar. De US dollar stond nog meer onder druk dan de Euro, waartoe de twee rondes van “quantitative easing” in de VS voor in totaal $ 2.300 mrd hebben bijgedragen. Andere valuta’s die sterk in waarde zijn gestegen zijn de Australische dollar en de Braziliaanse real. De Zwitserse, maar ook de Japanse, economie ondervindt duidelijk de negatieve invloed van de sterker wordende munt. De export industrieën in deze landen hebben het erg moeilijk bij hun sterke munt om concurrerend te blijven. De detailhandelssector (inclusief de tankstations) in Zwitserland ziet dat klanten binnen 40 à 50 km van de grenzen gaan shoppen in de omliggende Eurolanden. De economische groei wordt negatief beïnvloed. Intussen importeren deze landen bij de lage importprijzen meer, waardoor hun handelsbalans (minder export, meer import) ook negatief beïnvloed wordt. De inflatie zakt overigens door de lage importprijzen. In het monetaire beleid kunnen dan ook een heel lage rente worden vastgesteld en kunnen vormen van “quantitative easing” worden uitgevoerd. De Zwitserse centrale bank (SNB) heeft in de eerste helft van 2010 getracht door middel van valuta interventies de opmars van de frank tegen te gaan. De SNB is daar half 2010 mee gestopt, omdat die strategie niet werkte. Omdat de SNB de frank erg overgewaardeerd vindt, heeft de bank op 3 augustus j.l. besloten de toch al lage rente van ca. 0,25% vrijwel naar 0,0% te brengen en tevens een vorm van “quantitative easing” tot uitvoer te brengen, n.l. terugkopen van uitstaande 3-maands SNB bills om de liquiditeit in de geldmarkt te vergroten. De bedoeling is de omvang te vergroten van CHF 30 mrd naar CHF 80 mrd. Tevens gaf de bank aan meer maatregelen te treffen om de opmars van de frank tegen te gaan als dat nodig mocht blijken. Dat was inderdaad het geval. Op 10 augustus j.l. besloot de SNB het terugkoop programma van 3-maands SNB bills verder op te voeren van CHF 80 mrd naar CHF 120 mrd en tevens buitenlandse valuta swaps te arrangeren om de liquiditeit in het systeem nog meer te vergroten. In het tumult op de financiële markten was ook dit nog niet genoeg, waarom op 11 augustus j.l. de SNB aangaf sterk te overwegen om de frank tijdelijk aan de Euro te koppelen. Deze onverwachte aankondiging had wel een initieel effect op de frank; op 10 augustus j.l. bewoog de frank net onder de 1,01 per Euro; maar plotsklaps verzwakte de frank naar ongeveer 1,09 om de dag te sluiten op 1,077 per Euro. De vraag is op welk niveau de SNB de frank aan de Euro tijdelijk zou willen koppelen. De gedachten gaan uit naar een niveau tussen 1,15 tot 1,20 per euro. Bij een koppeling (waarschijnlijk binnen een nauwe range) is de SNB verplicht te interveniëren, d.w.z. kopen en verkopen van de frank om de munt op z’n plaats te houden. Niet iedereen is ervan overtuigd, dat de SNB ook daadwerkelijk tot een koppeling van de frank met de Euro zal overgaan. Sommige economen zien de uitspraken van de SNB meer als een gesofisticeerde vorm van verbale valuta interventie.

4. De opkomende markten Zijn er ontwikkelingen in de opkomende markten die het tumult op de beurzen deels kunnen verklaren? Aan het begin van dit jaar was er vrees dat de opkomende markten hun hoge groei niet zouden kunnen volhouden. Oververhitting leidde tot ingrijpen op monetair vlak. De officiële rente werd in veel opkomende landen verhoogd om de inflatie in toom te houden. Sommige landen, waaronder China, stelden ook kredietbeperkingen voor bepaalde sectoren, zoals onroerend goed, in. De vrees was dat dit beleid de groei in de opkomende landen teveel zou drukken, waardoor de locomotieffunctie voor de wereldeconomie minder zou worden. Bovendien was er angst dat de exportmogelijkheden naar de opkomende landen vanuit het Westen een stuk slechter zouden worden. Hooguit een tempering in de groei De groei in de opkomende landen is door het verkrappende monetaire beleid wel enigszins getemperd, maar nog altijd vrij robuust, vooral in Azië. De meeste valuta’s van de opkomende landen tenderen opwaarts. Zo is de Chinese yuan voor het eerst in 17 jaar gestegen tot boven de 6,40 per US dollar.



Het IMF zei vorige maand dat een sterkere Chinese yuan zou bijdragen aan het terugdringen van de onevenwichtigheden in de wereld en bovendien de Chinese overheid zou helpen om de inflatie te bestrijden en meer evenwicht in de groei tussen binnenlandse vraag en exportvraag te bewerkstelligen. Wanneer de economische groei in het Westen een tandje lager komt te liggen wordt het voor de opkomende markten in met name Azië en Latijns Amerika moeilijker om hun relatief hoge groei vol te houden. Vervolgens zou de export vanuit het Westen naar de opkomende markten (denk aan bijvoorbeeld auto’s vanuit Duitsland) een stuk minder robuust worden. Overigens worden er ook al Westerse auto in China zelf geproduceerd. Een “hard landing” van de opkomende markten is minder waarschijnlijk dan een “soft landing”.

5. Groeivooruitzichten in de wereld Tegenvallende economische data In de afgelopen maanden vielen de macro economische data veelal tegen in plaats van mee. Het gaat dan om inflatiecijfers, om werkloosheidscijfers, om productiecijfers, om vertrouwenscijfers, etc. In eerste instantie toonden de cijfers uit de VS dat patroon. Vanaf de maand april werden die cijfers ook nog eens negatief beïnvloed door de internationale gevolgen van de aardbeving en tsunami in Japan in maart ’11. In de VS moest het GDP cijfer voor het eerste kwartaal worden bijgesteld van 1,9% naar 0,4% op jaarbasis en kwam de eerste schatting van het GDP in het tweede kwartaal uit op 1,3% in de plaats van de verwachte 1,8%. Ook in Europa gaven de macro economische data een toenemende economische vertraging weer in de afgelopen maanden. De core-landen presteren nog steeds goed, maar het tempo valt terug. In de perifere landen verslechtert de economische situatie hand over hand als gevolg van de sterke bezuinigingen en het afnemende vertrouwen. Geen “double dip” Het IMF heeft in haar laatste update van de World Economic Outlook van juni 2011 de groei in de ontwikkelde wereld voor dit jaar verlaagd van 2,4% naar 2,2%, waarvoor vooral de VS (van 2,8% naar 2,5%) en Japan (van 2,8% naar -0,7%) verantwoordelijk waren. Voor de hele wereld ging de groeiverwachting slechts marginaal omlaag van 4,4% naar 4,3%. De opkomende markten vervullen nog steeds een locomotieffunctie in de wereld met een groeiverwachting van 6,6% gemiddeld (China 9,6% en India 8,2%). Wel gaf het IMF aan dat de risico’s in de wereld eerder aan het toenemen zijn dan aan het afnemen. Er is dan ook kans dat de groei in de wereld (en in de samenstellende landen en regio’s) in 2011 uiteindelijk lager zal uitkomen dan nu geprognosticeerd. De financiële markten, echter, vrezen het ergste en spreken al weer over de lang verwachte “double dip” en over een nieuwe recessie. Dat was gedurende de zomer van 2010 ook het geval. Toegegeven, de situatie nu lijkt ernstiger. Vergeleken met 2010 is nu meer sprake van noodzakelijke overheidsbezuinigingen om tekorten terug te dringen, die negatief van invloed zijn op de groei.. Echter, in de tweede helft van 2011 zal Japan een behoorlijk herstel laten zien als gevolg van herstelwerkzaamheden (wederopbouw) na de aardbeving en tsunami. De “supply chain” problemen zijn inmiddels weer op orde. De VS zal hier in de tweede helft van 2011 ook niet meer de negatieve gevolgen van ondervinden in de automobiel- en technologie-industrie. Duitsland, en o.a. Nederland en Scandinavië, blijven behoorlijk sterk presteren, al is het tempo minder sterk dan in het eerste kwartaal. De opkomende markten, met China aan kop, blijven sterk, zij het iets getemperd groeien. De bedrijfsresultaten in de VS zijn overwegend gunstig geweest (meer dan 75% versloeg de verwachtingen); in Europa was dat minder het geval (deels door bijzondere lasten), maar nog altijd zo’n 40% van de bedrijven deed het beter dan verwacht. Kortom, de sterk negatieve verwachtingen van de financiële markten over het economisch wel en wee in de komende kwartalen lijken overdreven. Zodra de macro economische data weer een gunstiger verloop gaan tonen, zal die vrees in de markten ook wel weer wegebben. De werkgelegenheidsontwikkeling in de VS stelde op 5 augustus j.l. niet teleur, het aantal werkloosheidsclaims op 11 augustus j.l. evenmin. Er is sprake van dat de tweede schatting van de economische groei over het tweede kwartaal ’11 in de VS beter zal zijn dan de eerste schatting (1,3%). De groeiprognose voor de tweede helft ’11 voor de VS is nog 3,2% (voor heel ’11 dus 2,5%). In Europa laten de macro economische data op dit moment nog een verslechtering zien. De industriële productie in juni ’11 zakte 0,7% in ten opzichte van mei ’10. De Franse economie kwam in het tweede kwartaal ’11 tot stilstand (0,0% groei) tegen de verwachting van een lichte groei (0,3%) versus het eerste kwartaal ’11. Daarentegen realiseerde Italië in het tweede kwartaal ’11 juist een licht sterkere groei (0,3%) vergeleken met het eerste kwartaal ’11 (0,1%).



Commodities omlaag De olieprijs is thans lang niet meer zo hoog als enkele maanden geleden en die heeft niet alleen de inflatiecijfers opgestuwd, maar ook een aanslag gepleegd op de bestedingen van consumenten. Dit geldt ook voor veel agrarische grondstoffen, die van groter belang zijn in het consumptiepatroon in de opkomende markten. De ontwikkeling van grondstofprijzen is voor de consumptie in de wereld van groter importantie dan de bezuinigingen van overheden. Dit is een positieve factor voor de groei in de tweede helft ’11. In de huidige periode van “deleveraging” (de laatste recessie was a-typisch, in die zin dat geen sprake was van oververhitting en sterke renteverhoging, maar juist van sterk oplopende schulden resulterend in een kredietcrisis, een bankencrisis en financiële crisis) zal de economische groei niet zo snel terugkeren als na een normale recessie. Op z’n best mag de komende jaren economische groei op of onder de trendgroei verwacht worden, zeker niet erboven.

6. Gebrek aan politiek leiderschap Wellicht is één van belangrijkste redenen van de onrust onder beleggers het gebrek aan leiderschap in de politiek in Europa en in de VS. De financiële markten zien schuldcrises in zowel Europa als de VS, absoluut geen éénparig optrekken van de politiek om er het hoofd tegen te bieden, en als gevolg daarvan een groeiende kans van verlies van grip op de situatie met inzakkende groei als resultaat. Het lijkt dikwijls wel of de politici geen of onvoldoende besef hebben van de ernst van de zaak en de omvang van de crisis. Er is geen urgentie gevoel. Bovendien gevende politici de indruk hun eigen belang en dat van de kiezersgunst meer in het oog te hebben, dan het economische belang van groei en ondernemingsklimaat. De senior economisch adviseur van de Zwitserse UBS bank verwoorde het deze week kernachtig: “we hebben niet zozeer te doen met angst voor lage groei, maar veelmeer met angst dat niemand op de winkel past” en de financiële markten staan met de handen omhoog en lijken te zeggen “ wel, wie gaat er wat doen, wie neemt de verantwoordelijkheid?” Staalbankiers is van mening dat de belangrijkste reden van de onrust onder beleggers het gebrek aan leiderschap in de politiek is. Er is veel te veel overheidsschuld en te weinig politieke wil om het schuldenprobleem structureel op te lossen. Centrale banken kunnen alleen wat tijd kopen. Zodra echte leiders opstaan, die met verstand van zaken de problemen daadwerkelijk aanpakken en oplossen (en niet vooruit schuiven) zal de huidige onzekerheid afnemen en het vertrouwen weerkeren, ook al kost dat tijd als het pad dat begaan moet worden maar helder en duidelijk is. Daar zal zeker bij moeten horen de één of andere vorm van verbeterde besluitvorming op hoog niveau in Europa en het verstrekken van mandaat aan een overkoepelend financieel-economisch instituut, dat in staat zal zijn te adviseren en de Eurolanden te controleren op hun plannen en zonodig te corrigeren. Daarbij zal ook economisch structuurbeleid moeten horen om de concurrentiepositie van de landen te vergroten. Mocht u na het lezen van deze Special hierover met ons van gedachten willen wisselen, schroomt u dan niet contact op te nemen met uw beleggingsadviseur of vermogensbeheerder.

DISCLAIMER Deze publicatie (afgesloten 12 augustus 2011) is uitsluitend bedoeld ter informatie en is geen aanbod noch een uitnodiging om een financieel instrument te kopen of te verkopen of om deel te nemen in een bepaalde beleggingstrategie. Elk voorbeeld gegeven in deze publicatie, geldt enkel ter nadere uitleg van het betreffende product. Aan deze voorbeelden kunnen geen rechten worden ontleend. Potentiële beleggers moeten zich bewust zijn van de risico’s verbonden aan financiële instrumenten en moeten alleen overgaan tot een investeringsbeslissing met betrekking tot deze producten na voldoende beraad, in overleg met hun eigen adviseurs, waarbij in overweging moet worden genomen of deze producten passen binnen hun eigen risicoprofiel. Hoewel de in deze publicatie gestelde feiten en verstrekte opinies als juist worden verondersteld en zijn gebaseerd op betrouwbare bronnen, aanvaardt Staalbankiers geen enkele aansprakelijkheid voor enige schade in welke vorm dan ook, voortvloeiend uit het gebruik van deze publicatie of de inhoud daarvan. Staalbankiers wijst op de mogelijkheid dat bepaalde informatie in deze publicatie na verloop van tijd verouderd is. De waarde van uw beleggingen kan fluctueren. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst. Staalbankiers N.V., statutair gevestigd te Den Haag aan de Lange Houtstraat 8, 2511 CW Den Haag, is ingeschreven bij de KvK Haaglanden onder nummer 27030700. Staalbankiers is geregistreerd bij de Autoriteit Financiële markten (www.afm.nl) te Amsterdam. Voor meer informatie over het toezicht op Staalbankiers N.V. kunt u bellen naar de toezichtlijn van de AFM 0900-5400540.


Waarom zijn beleggers zo onrustig?

Recommend Documents