The 2 nd Accounting Conference, 1 st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 KUALITAS PELAPORAN KEUANGAN: FAKTOR-FAKTOR PENENTU DAN KONSEKUENSI EKONOMINYA 1

Zaenal Fanani Universitas Airlangga

Abstract The research aimed to discuss the determinant factors of financial reporting quality and the economic consequences in Indonesian capital market. Those factors are innate, performance, company risk and industry risk. The financial reporting quality was measured attributes are relevance, timeliness, and conservatism as market-based, whereas the economic consequence was measured of assymetric information. The research employed three steps of testing, namely (1) testing of the attributes of financial reporting quality were different from each other, (2) analyzing the determining factors of financial reporting quality and (3) testing the effect of financial reporting quality in the stock market in terms of the relationship between information asymmetric and the financial reporting quality. The result of the first testing showed that all of the two attributes of financial reporting quality were different from each other. The analysis of determinant factors showed that sales volatility, firm performance, and classification of the industry had a significant relationship with two attributes of financial reporting quality. The other variables such as operation cycle, firm size, company risk, liquidity, and leverage, resulted in two attributes of financial reporting quality. The economic consequence testing resulted in two attributes of financial reporting quality that had a significant relationship with the assymetric information. Key word: financial reporting quality, innate factors, performance, company risk, industry risk, asymmetric information.

1

This study is a part of my dissertation at Brawijaya University. I would like to express my deepest thanks to my promotor Prof. Dr. Bambang Subroto, SE., MM., Ak., Prof. Dr. Sutrisno, SE., M.Si., Ak. And Dr. Prihatassih, SE., M.Si., Ak

Bridging the Gap between Theory and Practice

1 FACM01 - 1

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 BAB I LATAR BELAKANG Pengertian kualitas pelaporan keuangan hingga saat ini masih beragam, namun pada prinsipnya pengertian kualitas pelaporan keuangan dapat dipandang dalam dua sudut pandang. Pandangan pertama menyatakan bahwa kualitas pelaporan keuangan berhubungan dengan kinerja keseluruhan perusahaan yang tergambarkan dalam laba perusahaan. Pandangan ini menyatakan laba yang berkualitas tinggi terrefleksi pada laba yang dapat berkesinambungan (sustainable) untuk suatu perioda yang lama. Pandangan kedua menyatakan kualitas pelaporan keuangan berkaitan dengan kinerja pasar modal yang diwujudkan dalam bentuk imbalan, sehingga hubungan yang semakin kuat antara laba perusahaan dengan imbalan menunjukkan informasi pelaporan keuangan yang tinggi (Ayres, 1994). Pandangan yang sama dilakukan oleh Schipper (2004) dengan menyebutnya sebagai atribut-atribut berbasis akuntansi untuk pandangan pertama, dan atributatribut berbasis pasar untuk pandangan kedua. Pandangan pertama menyatakan bahwa kualitas pelaporan keuangan berkaitan erat dengan kinerja perusahaan yang diwujudkan dalam laba perusahaan yang diperoleh pada tahun berjalan. Pelaporan keuangan dikatakan tinggi (berkualitas) jika laba tahun berjalan dapat menjadi indikator yang baik untuk laba perusahaan dimasa yang akan datang (Lev dan Thiagarajan, 1993; Richardson et al. 2001; Penman dan Zhang, 2002; Beneish dan Vargus, 2002; Richardson, 2003) atau berasosiasi secara kuat dengan arus kas operasi di masa yang akan datang (Dechow dan Dichev, 2002 dan Cohen, 2003). Implikasi dari pandangan tersebut, menunjukkan bahwa fokus pengukuran kualitas pelaporan keuangan perusahaan tersebut berkaitan dengan sifat-sifat pelaporan keuangan. Pandangan kedua menyatakan bahwa kualitas pelaporan keuangan berkaitan dengan kinerja saham perusahaan di pasar modal. Hubungan yang semakin kuat antara laba dengan imbalan pasar menunjukkan informasi pelaporan keuangan tersebut semakin tinggi (Lev dan Thiagarajan, 1993; Chan et al. 2004). Dengan demikian kualitas pelaporan keuangan merupakan konstruk yang dapat dianalisis dalam dua pandangan yaitu kualitas pelaporan keuangan yang berkaitan dengan kas dan laba itu sendiri, dan Bridging the Gap between Theory and Practice

2 FACM01 - 2

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 atau kualitas pelaporan keuangan yang berkaitan dengan imbalan saham. Penelitian ini hanya menggunakan pendekatan kedua yaitu kualitas pelaporan keuangan yang berbasis pada pasar. Penelitian kualitas pelaporan keuangan dapat dilakukan dengan dua pendekatan (Gu et al., 2002; Francis et al. 2004,2005; Pagalung, 2006; Cohen, 2003,2006, Chaney, et al., 2006). Pendekatan pertama adalah penelitian yang berkaitan dengan mengkaji faktor-faktor apa yang menyebabkan pelaporan keuangan yang dihasilkan berkualitas, dan pendekatan kedua sejauhmana kualitas pelaporan keuangan direspon oleh para pemakai laporan keuangan. Pendekatan pertama berkaitan dengan kajian faktor-faktor penentu yang menghasilkan pelaporan keuangan yang berkualitas. Fokus pendekatan ini berkaitan dengan faktor-faktor internal perusahaan yang terkait dengan faktor inheren atau faktor intrinsik yang melekat di perusahaan itu sendiri, yang di berbagai penelitian memberikan istilah dengan faktor spesifik atau karakteristik perusahaan (firm spesifics or firm characteristics). Faktor-faktor tersebut adalah faktor-faktor innat dinamis (siklus operasi, volatilitas penjualan), statis (ukuran perusahaan, umur perusahaan), kinerja perusahaan (proporsi rugi), risiko institusi (likuiditas, leverage), risiko lingkungan (klasifikasi industri), (Gu et al.,2002, Dechow dan Dichev, 2002; Cohen, 2003,2006; Francis et al., 2004,2005; dan Pagalung, 2006). Pendekatan kedua berkaitan dengan faktor eksternal yang merupakan respons pemakai informasi pelaporan keuangan yaitu sejauhmana informasi pelaporan keuangan direspon oleh para pemakai laporan keuangan. Salah satu pemakai utama laporan keuangan adalah Investor yang baginya ketersediaan informasi yang ditawarkan diharapkan dapat mengurangi asimetrik informasi (information asymmetric) (Barone, 2002; Barth dan Landsman, 2003; Bhattacharya et al., 2003; Cohen, 2003,2006; Aboody et al., 2003; Francis et al., 2004,2005; dan Pagalung, 2006). Motivasi penelitian ini adalah ingin mengkaji isu-isu yang berkaitan dengan pengukuran kualitas pelaporan keuangan perusahaan. Penelitian ini menggunakan pengukuran kualitas pelaporan keuangan dengan menggunakan tiga atribut kualitas pelaporan keuangan berbasis pasar (market-based attributes) yang terdiri atas nilai keberpautan,

ketepatwaktuan,

dan

konservatisma.


Diharapkan

dengan

3 FACM01 - 3

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 menggunakan tiga atribut tersebut penelitian ini akan lebih memberikan daya penjelas yang lebih beragam. Kedua, penelitian ini adalah ingin mengkaji isu-isu yang berkaitan dengan kualitas pelaporan keuangan perusahaan dengan fokus pada kajian faktor-faktor penentu dan konsekuensi ekonominya secara langsung (direct link). Konsekuensi ekonomi dari pilihan perusahaan (manajemen) dalam penelitian ini berkenaan dengan kualitas pelaporan keuangan mereka. Ketiga, model penelitian yang membahas kualitas pelaporan keuangan di Indonesia masih terpisah-pisah, belum menyatu dan komprehensif. Model komprehensif yang dimaksud adalah model yang membahas faktor-faktor penentu kualitas pelaporan keuangan dan konsekuensi yang ditimbulkan di pasar modal Indonesia. Selain itu, pengukuran kualitas pelaporan keuangan yang digunakan selama ini di Indonesia lebih didominasi pengukuran kualitas pelaporan keuangan yang berbasis pasar namun

diuji

secara

terpisah,

seperti

nilai

keberpautan

(value

relevance)

(Rahmawati, 2005; Susanto dan Ekawati, 2006) dan koefisien responsa laba (earnings response coefficient) (Harahap, 2005; Naimah dan Sidharta, 2006). Penelitian lain yang sudah menggunakan atribut gabungan yaitu Pagalung (2006) yang menggunakan pengukuran kualitas pelaporan keuangan berbasis akuntansi. Atribut tersebut adalah kualitas akrual, persistensi, prediktabilita, dan perataan laba. Keempat, penelitian ini mencoba membuat dan mengkaji atribut kualitas pelaporan keuangan alternatif. Atribut kualitas pelaporan keuangan tersebut berupa kajian atribut kualitas pelaporan keuangan dalam bentuk analisis faktor. Atribut kualitas pelaporan keuangan yang berbasis pasar keberpautan, ketepatwaktuan, dan konservatisma akan dibentuk menjadi kualitas pelaporan keuangan faktorial. Masalah penelitian ini adalah apakah atribut-atribut kualitas pelaporan keuangan (nilai keberpautan, ketepatwaktuan, dan konservatisma) merupakan representasi kualitas pelaporan keuangan dan berbeda satu dengan lainnya? faktorfaktor penentu (determinant factors) apa saja yang mempengaruhi kualitas pelaporan

keuangan

perusahaan?

dan

sejauhmana

konsekuensi

ekonomi

(economic consequences) yang ditimbulkan di pasar sekuritas? Kontribusi penelitian ini mencakup kontribusi teori dan kontribusi praktis. Secara rinci kontribusi penelitian ini adalah secara teoritis: pertama, penelitian ini memberi bukti empiris mengenai kualitas pelaporan keuangan. Bukti ini berupa hasil Bridging the Gap between Theory and Practice

4 FACM01 - 4

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 perhitungan kualitas pelaporan keuangan dengan menggunakan tiga atribut yaitu nilai keberpautan, ketepatwaktuan, dan konservatisma berdasarkan laporan tahunan 2001 sampai dengan 2006. Kedua, penelitian ini membuat dan mengkaji atribut kualitas pelaporan keuangan alternatif. Atribut kualitas pelaporan keuangan tersebut berupa kajian atribut kualitas pelaporan keuangan dalam bentuk analisis faktor yaitu, kualitas pelaporan keuangan faktorial. Penelitian ini juga menguji faktor-faktor penentu timbulnya kualitas pelaporan keuangan dan bagaimana konsekuensi ekonominya dalam bentuk respon investor di pasar modal. Ketiga, penelitian ini memberikan bukti empiris kualitas pelaporan keuangan memiliki konsekuensi ekonomi di pasar modal. Bukti ini dapat memperkaya literatur akuntansi berupa bertambahnya pengetahuan mengenai manfaat kualitas pelaporan keuangan bagi perusahaan. Implikasi praktis dari penelitian ini adalah sebagai berikut. Pertama hasil penelitian ini diharapkan dapat memberikan petunjuk kepada manajemen perusahaan agar membuat pelaporan keuangan yang berkualitas karena diduga akan mempunyai konsekuensi ekonomi. Kedua, ukuran kualitas pelaporan keuangan yang dipakai dalam penelitian ini dapat memberikan manfaat kepada investor dan analis pasar modal. Sebagai dasar dalam pengambilan keputusan bagi pelaku pasar modal (investor, pialang, dan para analis sekuritas) serta calon investor dimasa yang akan datang, utamanya dalam menentukan keputusan investasinya terkait dengan penilaian kualitas pelaporan keuangan perusahaanperusahaan yang go publik di Bursa Efek Indonesia (BEI). Ketiga, hasil penelitian ini diharapkan dapat menjadi masukan dan menjadi umpan balik untuk pembuatan dan evaluasi standar-standar akuntansi untuk institusi pembuat standar (standard setters) dalam rangka pengembangan dan penyempurnaan pemilihan kebijakan dan pelaporan keuangan. Hasil penelitian ini dapat digunakan untuk mengevaluasi bagaimana kualitas pelaporan keuangan perusahaan yang go publik di Bursa Efek Indonesia.


5 FACM01 - 5

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 BAB II RERANGKA KONSEPTUAL DAN PERUMUSAN HIPOTESIS

2.1. Rerangka Konseptual Penelitian Rerangka konseptual penelitian ini dapat dilihat secara detail pada gambar 1.

2.2. Perumusan Hipotesis Pengukuran proksi kualitas pelaporan keuangan yang digunakan dalam penelitian ini terdiri dari nilai keberpautan, ketepatwaktuan, konservatisma, dan atribut kualitas pelaporan keuangan baru yang merupakan hasil analisis faktor keempat atribut sebelumnya (kualitas pelaporan keuangan faktorial). Penelitian Francis et al. (2004; 2005) dan Pagalung (2006) menunjukkan atribut-atribut kualitas pelaporan keuangan berbeda satu dengan lainnya atau tidak terjadi tumpang tindih (overlap) antar atribut kualitas pelaporan keuangan. Atas dasar pertimbangan penelitian terdahulu, dapat dirumuskan hipotesis pertama sebagai berikut: H1: Terdapat perbedaan diantara atribut-atribut kualitas pelaporan keuangan perusahaan. Hipotesis 2 s.d 10 berkaitan dengan faktor-faktor penentu kualitas pelaporan keuangan. Faktor innat merupakan salah satu faktor penting dari faktor yang mempengaruhi kualitas pelaporan keuangan. Faktor innat terdiri dari siklus operasi perusahaan, volatilitas penjualan, ukuran perusahaan, dan umur perusahaan. Siklus operasi perusahaan akan menghasilkan kualitas pelaporan keuangan yang lebih rendah, karena siklus operasi yang makin lama dapat menimbulkan ketidakpastian, estimasi dan kesalahan estimasi yang makin besar dapat menimbulkan kualitas pelaporan keuangan yang lebih rendah Dechow dan Dichev (2002). Volatilitas penjualan yang tinggi dapat menunjukkan kemampuan laba dalam memprediksi aliran kas dimasa yang akan datang karena laba yang dihasilkan tidak mengandung banyak gangguan (noise) (Dechow and Dichev, 2002). Dari sisi ukuran perusahaan dikatakan bahwa perusahaan yang besar akan memiliki kestabilan dan operasi yang dapat diprediksi lebih baik yang dapat menyebabkan kesalahan estimasi yang, ditimbulkan kecil (Gu et al. 2002). Umur perusahaan merupakan salah satu faktor Bridging the Gap between Theory and Practice

6 FACM01 - 6

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 innat yang dapat mempengaruhi kualitas pelaporan keuangan perusahaan. Hal ini terjadi karena makin lama perusahaan makin memungkinkan kecilnya diskresi dalam kualitas pelaporan keuangan dan akan mempunyai sedikit variabilitas dalam akrual. Semakin lama umur perusahaan makin mempunyai sedikit variabilitas akrual diskresioner sehingga efeknya pada kualitas pelaporan keuangan juga rendah. Dechow (1994) dan Gu et al. (2002). Dengan pertimbangan di atas, maka dapat dirumuskan hipotesis yang berkaitan dengan faktor-faktor innat terhadap kualitas pelaporan keuangan sebagai berikut: H2: Semakin panjang siklus operasi perusahaan akan menyebabkan semakin rendah kualitas pelaporan keuangannya. H3: Semakin

tinggi

magnitud

volatilitas

penjualan

perusahaan

akan

menyebabkan semakin rendah kualitas pelaporan keuangannya. H4: Semakin besar ukuran

perusahaan

akan menyebabkan semakin rendah

kualitas informasi pelaporan keuangannya. H5: Semakin lama umur perusahaan menyebabkan semakin tinggi kualitas pelaporan keuangannya. Faktor kinerja tahun lalu merupakan salah satu faktor penentu yang dapat menimbulkan laba perusahaan berkualitas. Jika perusahaan memperoleh laba akan menunjukkan bahwa perusahaan bertumbuh dan dapat berkesinambungan, kalau perusahaan mengalami kerugian, maka akan menghadapi kesulitan. Menurut Cohen (2006) kerugian adalah indikasi kejutan negatif serius dalam lingkungan operasi perusahaan. Akrual yang dibuat sebagai respon untuk kejutan tersebut cenderung melibatkan kesalahan estimasi substansial (yaitu ongkos restrukturisasi). Karena itu, kerugian adalah indikasi awal kualitas pelaporan keuangan yang rendah. Atas dasar pertimbangan di atas, dirumuskan hipotesis faktor kinerja perusahaan sebagai berikut: H6: Semakin baik kinerja perusahaan akan menyebabkan semakin tinggi kualitas pelaporan keuangannya. Faktor penentu lainnya yang merupakan faktor internal perusahaan adalah risiko institusi. Risiko institusi ini merupakan risiko internal perusahaan yang melekat Bridging the Gap between Theory and Practice

7 FACM01 - 7

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 pada perusahaan, yaitu likuiditas dan leverage. Perusahaan dengan likuiditas tinggi memiliki biaya agensi yang lebih tinggi dan membutuhkan pengawasan yang lebih besar. Sehingga, diprediksi kualitas pelaporan berubah terhadap struktur kapital perusahaan (Leftwich et al., 1981). Besarnya leverage perusahaan akan menyebabkan perusahaan meningkatkan kualitas pelaporan keuangan dengan tujuan untuk mempertahankan kinerja yang baik di mata investor dan auditor. Dengan kinerja yang baik tersebut maka diharapkan kreditor tetap memiliki kepercayaan terhadap perusahaan, tetap mudah mengucurkan dana, dan perusahaan akan memperoleh kemudahan dalam proses pembayaran. Atas dasar pertimbangan di atas, dirumuskan hipotesis faktor kinerja tahun lalu dan risiko institusi sebagai berikut: H7: Semakin tinggi likuiditas suatu perusahaan akan semakin tinggi kualitas pelaporan keuangannya. H8: Semakin tinggi leverage suatu perusahaan akan semakin tinggi kualitas pelaporan keuangannya. Selain faktor risiko internal perusahaan, kualitas pelaporan keuangan perusahaan bergantung pula pada faktor risiko eksternal perusahaan dalam bentuk risiko lingkungan. Risiko lingkungan yang dimaksudkan adalah risiko portofolio industri atau risiko klasifikasi industri karena prosedur akuntansi yang bisa diterima dan pilihan akuntansi manajer mungkin berbeda pada lintas industri. Misalnya, perusahaan pemanufakturan dan perusahaan retail memiliki jumlah yang besar pada persediaan dan piutang, yang bisa mempersulit pengelolaan keuangan melalui penilaian persediaan dan pengaturan utang. Indikator keuangan mungkin lebih sensitif dalam beberapa industri (misalnya, jasa) dibanding dengan industri lain, yang

mungkin

memberi

kesempatan

pada

manajemen

laba.

Atas

dasar

pertimbangan klasifikasi industri tersebut dirumuskan hipotesis risiko lingkungan sebagai berikut: H9:

Semakin tinggi risiko lingkungan perusahaan akan semakin tinggi kualitas pelaporan keuangannya.


8 FACM01 - 8

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Konsekuensi ekonomi atas kualitas pelaporan keuangan perusahaan adalah berupa asimetri informasi. Copeland dan Galai (1983) dan Glosten dan Milgrom (1985) menunjukkan ketika kualitas dari informasi akuntansi yang diberikan dalam laporan keuangan meningkat, level asimetri informasi turun. Studi sebelumnya dalam literatur akuntansi menggunakan bid ask spread untuk menguji efek dari pengumuman laba dan kebijakan pengungkapan perusahaan pada level asimetri informasi Healy et al. (1999). Ketika laporan keuangannya berkualitas maka ketidakseimbangan perolehan informasi antara pihak manajemen sebagai penyedia informasi dengan pihak pemegang saham dan stakeholder pada umumnya sebagai pengguna informasi (user) akan semakin berkurang. Asimetri informasi menekankan pada risiko estimasi atau likuiditas pasar yang melihat adanya perbedaan informasi yang dimiliki antara satu investor yang memiliki informasi (informed investor) dengan investor yang tidak memiliki informasi (uninformed investor). Atas dasar adanya perbedaan informasi tersebut, investor yang tidak memiliki informasi mengharapkan suatu premi risiko (risk premium) yang lebih atas suatu portofolio sehingga diharapkan akan terjadi keseimbangan akses informasi. Implikasi perbedaan tersebut diharapkan terdapat peningkatan kualitas dan kandungan informasi keuangan sehingga dapat mengurangi asimetri informasi (Leuz dan Verrechia, 2004; Callahan et al. 1997). Atas dasar pertimbangan diatas maka dirumuskan hipotesis sebagai berikut: H10: Semakin tinggi kualitas pelaporan keuangan suatu perusahaan akan semakin rendah asimetri informasinya.


9 FACM01 - 9

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 BAB III METODA PENELITIAN 3.1. Jenis Penelitian Berdasarkan karakteristik masalah yang diteliti, penelitian ini dapat diklasifikasikan ke dalam penelitian kausal komparatif (Indriantoro dan Supomo, 1999:29).

3.2. Definisi dan pengkuran variabel Definisi operasional dan pengukuran variabel dapat dilihat pada tabel 2

3.3. Populasi dan Sampel Populasi penelitian ini adalah seluruh perusahaan manufaktur yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia (BEI). Sampel berjumlah 141 perusahaan dipilih dengan menggunakan penyampelan bersasaran (purposive sampling). Prosedur pemilihan sampel selengkapnya di paparkan pada tabel

3.4. Teknik Analisis Data Analisis data yang digunakan dalam penelitian ini dilakukan dengan tiga tahap. Tahap pertama adalah menguji apakah atribut-atribut kualitas pelaporan keuangan berbeda satu dengan lainnya (tidak terjadi overlap) dengan pengujian regresi auxiliary R2 (Gujarati, 2003) dan dilanjutkan analisis faktor. Tahap kedua adalah menganalisis faktor-faktor penentu kualitas pelaporan keuangan dengan regresi berganda, dan tahap ketiga adalah menguji efek kualitas pelaporan keuangan di pasar modal dengan regresi sederhana.


10 FACM01 - 10

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 BAB IV HASIL PENELITIAN DAN PEMBAHASAN Bab ini menyajikan hasil pengujian penelitian yang terdiri empat bagian. Bagian pertama menyajikan statistik deskriptif dan distribusi frekuensi variabel penelitian. Bagian kedua menyajikan hasil pengujian atribut-atribut kualitas pelaporan keuangan. Bagian ketiga menyajikan hasil pengujian faktor-faktor penentu kualitas pelaporan keuangan beserta asumsinya. Bagian keempat menyajikan hasil pengujian konsekuensi ekonomi kualitas pelaporan keuangan beserta asumsinya.

4.1. Statistik Deskriptif dan Distribusi Frekuensi Bagian ini akan dijelaskan statistik deskriptif yang dihasilkan dari seluruh variabel yang digunakan dalam penelitian ini yang terdiri dari variabel dependen, independen, konsekuensi ekonomi dan variabel kontrol. Tabel 3 dipaparkan hasil statistik deskriptif pengujian faktor-faktor penentu kualitas pelaporan keuangan.

4.2. Hasil Pengujian Atribut-Atribut Kualitas pelaporan keuangan. 4.2.1. Hasil Pengujian Regresi Auxiliary Hasil pengujiannya menunjukkan tidak terjadi tumpang tindih antara ketiga variabel proksi kualitas pelaporan keuangan, karena hasil pengujian korelasi antar atribut dibawah 0.5 (Gujarati, 2003, dan Francis et al. 2004, 2005). Untuk selengkapnya lihat Tabel 4. Berdasarkan hasil pengujian regresi auxiliary di atas, tidak terjadi tumpang tindih (overlap) antar ketiga atribut kualitas pelaporan keuangan (nilai keberpautan, ketepatwaktuan, dan konservatisma), karena tingkat tumpang tindihnya (the degree of overlap) atau porsi cakupannya tidak lebih dari 0.50. Hasil pengujian ini bertentangan dengan hasil penelitian Francis et al. (2004). Hasil ini menunjukkan bahwa hipotesis 1 tidak terbukti artinya tidak terjadi tumpang tindih (overlap) antar atribut kualitas pelaporan keuangan. 4.2.2. Hasil Pengujian Analisis Faktor Konfirmatori Analisis faktor yang digunakan dalam penelitian ini adalah analisis faktor jenis analisis komponen umata (principal component analysis) yaitu analisis faktor yang Bridging the Gap between Theory and Practice

11 FACM01 - 11

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 mempunyai tujuan untuk menseleksi seperangkat variabel untuk diidentifikasi dimensi-dimensi latennya, sehingga dapat membentuk variabel representatif baru yaitu kualitas pelporan keuangan faktorial. Hasil analisis faktor selengkapnya dapat dilihat pada tabel 5. Ketiga atribut kualitas pelaporan keuangan tersebut terbentuk satu faktor dimana variabel komposit tersebut didukung oleh 2 atribut yaitu konservatisma dengan skor loading faktor 0.827 dan nilai keberpautan masing-masing dengan skor loading faktor 0.762 (panel C). Atribut ketepatwaktuan tidak mendukung pembentukan variabel baru, karena nilai loading faktornya negatif (-0.450). Atribut yang memiliki nilai skor loading faktor negatif dihilangkan atau dihapus (drop) dari pembentukan variabel. Secara empiris, pembentukan atribut baru kualitas pelaporan keuangan berbasis pasar didukung oleh dua atribut yaitu konservatisma dan nilai keberpautan.

4.3. Pengujian asumsi klasik Hasil uji asumsi klasik untuk pengujian faktor-faktor penentu kualitas pelaporan keuangan dan konsekuensi ekonomi menunjukkan secara keseluruhan semua faktor-faktor penentu terhadap kualitas pelaporan keuangan lolos dari asumsi klasik dan memenuhi kriteria BLUE. Tampak pada uji Kolmogorof Smirnov Test sudah menunjukkan distribusi yang normal pada model yang digunakan sehingga bisa dilakukan regresi dengan model linear berganda yang ditunjukkan oleh nilai signifikansi yang lebih besar dari 0.05. Berdasarkan uji autokorelasi diperoleh nilai Durbin Watson (DW) sebesar 2.133, 1.915 dan 2.030 dan untuk kualitas pelaporan keuangan. Dengan demikian tidak ada korelasi serial diantara disturbance terms, sehingga variabel tersebut independen (tidak terjadi autokorelasi) yang ditunjukkan dengan du < dw < 4-dl). Hasil uji heteroskedastisitas dengan menggunakan uji Glejser diperoleh hasil semua faktor-faktor penentu yaitu siklus operasi (X1), volatilitas penjualan (X2), ukuran perusahaan (X3), umur perusahaan (X4), kinerja perusahaan (X5), likuiditas (X6), leverage (X7), klasifikasi industri (X8), terhadap absolut residual (absu) dan kualitas pelaporan keuangan (Y1), ukuran perusahaan (X3), leverage (X7) dan beta (X9) terhadap absolut residual (absu) tidak terjadi heterosdastisitas dengan ditunjukkan nilai sign lebih besar dari 0.05. Bridging the Gap between Theory and Practice

12 FACM01 - 12

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Pengujian asumsi klasik yang terakhir yaitu multikolinearitas menunjukkan bahwa semua variabel penentu yaitu siklus operasi (X1), volatilitas penjualan (X2), ukuran perusahaan (X3), umur perusahaan (X4), kinerja perusahaan (X5), likuiditas (X6), leverage (X7), klasifikasi industri (X8), dan model konsekeusni ekonomi dengan variable independent kualitas pelaporan keuangan (Y1), ukuran perusahaan (X3), leverage (X7) dan beta (X9) tidak terjadi multikolineritas dengan ditunjukkan nilai TOL yang mendekati 1 dan VIF lebih kecil dari 10.

4.4. Hasil Pengujian Faktor-Faktor Penentu Kualitas informasi pelaporan keuangan Faktor-faktor penentu kualitas pelaporan keuangan yang digunakan dalam penelitian ini dikelompokkan menjadi delapan kelompok yaitu 1) faktor-faktor innat dinamis terdiri dari siklus operasi, volatilitas penjualan dan statis yang terdiri dari ukuran perusahaan dan umur perusahaan 2) kinerja perusahaan terdiri dari proporsi rugi, risiko institusi terdiri dari likuiditas, leverage 4) risiko lingkungan. Berikut ini dipaparkan hasil pengujian regresi faktor-faktor penentu kualitas pelaporan keuangan dalam bentuk Tabel 7. Tabel 7 menunjukkan variabel siklus operasi tidak berpengaruh signifikan terhadap kualitas pelaporan keuangan (Y1). Koefisien yang dihasilkan pada kualitas pelaporan keuangan (Y1) sebesar -0.00004 dengan probabilitas sebesar 0.96685. Hasil ini menunjukkan hipotesis H2 tidak terbukti karena pengaruhnya tidak signifikan. Hasil penelitian ini tidak sama dengan yang dihasilkan peneliti Dechow dan Dichev (2002), Gu et al. (2002), Francis et al. (2004), dan Pagalung (2006). Dechow dan Dichev (2002) mengklaim bahwa siklus operasi yang lebih lama menyebabkan ketidakpastian yang lebih besar, membuat akrual lebih ber-noise dan kurang membantu dalam memprediksi aliran kas di masa yang akan datang. Dechow (1994) berpendapat bahwa lama siklus operasi perusahaan adalah penentu volatilitas kapital kerja. Bila siklus operasinya lama, maka perusahaan memerlukan perubahan besar pada tingkat kapital kerja dan aliran kas terealisasi demikian juga akan memberi dampak yang relatif buruk terhadap kinerja perusahaan. Semakin banyak akrual yang bisa digunakan untuk mereduksi masalah penetapan waktu dan penyesuaian aliran kas. Dengan demikian dapat dikatakan bahwa semakin lama Bridging the Gap between Theory and Practice

13 FACM01 - 13

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 siklus operasi perusahaan dalam satu tahun kegiatan akan dapat menimbulkan semakin rendah kualitas pelaporan keuangan meskipun pengaruhnya tidak signifikan. Variabel volatilitas penjualan memiliki pengaruh positif dan signifikan terhadap kualitas pelaporan keuangan (Y1)). kualitas pelaporan keuangan (Y1) sebesar 0.61441 dengan probabilitas sebesar 0.01331. Hasil ini menunjukkan bahwa hipotesis H3 terbukti. Penjualan adalah bagian penting dari siklus operasi perusahaan dalam menghasilkan pelaporan keuangan yang berkualitas. Meskipun volatilitas penjualannya tinggi namun masih dapat menunjukkan kemampuan laba dalam memprediksi aliran kas dimasa yang akan datang karena laba yang dihasilkan tidak mengandung banyak gangguan (noise) (Dechow and Dichev, 2002). Ukuran perusahaan menunjukkan pengaruh yang negative dan tidak signifikan terhadap kualitas pelaporan keuangan (Y1) bahwa hipotesis H4 tidak terbukti. Kualitas pelaporan keuangan (Y1) sebesar -0.0124 dengan probabilitas sebesar 0.86760, dan kualitas pelaporan keuangan 0.01912 dengan probabilitas sebesar 0.74977. Hasil penelitian ini tidak mendukung temuan peneliti sebelumnya (Francis et al. 2004; Gu et al. 2002, dan Cohen 2003). Ukuran perusahaan merupakan faktor innat yang statis, dimana ukuran ini dapat mempengaruhi kualitas pelaporan keuangan karena memiliki kemampuan diversifikasi variasi efek portofolio bisnis, dan kos politikal yang tinggi. Implikasi dari ukuran perusahaan diharapkan perusahaan yang besar akan memiliki kualitas pelaporan keuangan yang rendah meskipun pengaruhnya tidak signifikan. Umur perusahaan menunjukkan pengaruh positif dan tidak signifikan terhadap kualitas pelaporan keuangan (Y1). Koefisien yang dihasilkan pada kualitas pelaporan keuangan (Y1) sebesar 0.00581 dengan probabilitas sebesar 0.36251.. Hal ini menunjukkan semakin lama umur perusahaan semakin tinggi kualitas pelaporan keuangan, sehingga hipotesis H4 tidak terbukti. Hasil penelitian ini sesuai dengan temuan Gu et al. (2002) namun tidak sesuai dengan hasil penelitian pagalung (2006). Hasil penelitian ini juga mendukung argumen Pagalung yang mengatakan bahwa pengukuran variabel umur perusahaan tidak sesuai dalam penelitiannya kurang tepat. Hal ini disebabkan oleh perusahaan besar memiliki kemampuan diversifikasi yang lebih baik dan mempunyai efek variasi portofolio Bridging the Gap between Theory and Practice

14 FACM01 - 14

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 antar divisi-divisi dan aktivitas bisnisnya sehingga dapat mengurangi efek relatif kesalahan estimasi, namun demikian perusahaan besar akan banyak menghadapi sensitivitas politik yang tinggi dan menghadapi kos politikal yang lebih tinggi dari pada perusahaan kecil (Gu et al. 2002) sehingga pengaruhnya menjadi tidak signifikan. Kinerja perusahaan berpengaruh positif dan signifikan terhadap kualitas pelaporan keuangan (Y1). Koefisien yang dihasilkan pada kualitas pelaporan keuangan (Y1) sebesar 0.42512 dengan probabilitas sebesar 0.01861. Hal ini berarti semakin baik kinerja perusahaan perusahaan semakin tinggi kualitas pelaporan keuangan. Hasil ini membuktikan bahwa hipotesis H6 tidak ditolak. Hasil penelitian ini sesuai dan mendukung Ronen and Sadan (1981); Gibbsons and Murphy (1990); Hyan (1995); DeFond and Park (1997); Dechow and Dichev (2002); Francis et al. (2004). Jika perusahaan memperoleh laba akan menunjukkan bahwa perusahaan bertumbuh dan dapat berkesinambungan sehingga memiliki kualitas pelaporan keuangan yang semakin baik pula. Likuiditas adalah faktor risiko internal perusahaan yang menunjukkan kemampuan suatu perusahaan secara jangka pendek akan diharapkan menutupi kewajibannya ketika perusahaan mengalami kebangkrutan (Foster, 1986). Hasil penelitian ini menunjukkan bahwa tidak terdapat berpengaruh signifikan terhadap kualitas pelaporan keuangan. Koefisien yang dihasilkan pada kualitas pelaporan keuangan (Y1) sebesar 0.02066 dengan probabilitas sebesar 0.24415. Hasil ini membuktikan bahwa hipotesis H7 ditolak. Hasil penelitian ini tidak sesuai dengan Leftwich et al., (1981). Likuiditas juga sangat erat hubungan dengan kreditur karena jika kondisi perusahaan tidak likuid berarti akan terjadi penundaan pengumpulan bunga

dan

pokok

pinjaman

yang

diberikan

sehingga

kreditur

akan

mempertimbangkan dengan matang perusahaan mana yang akan ia berikan kredit agar tidak mengalami kerugian namun demikian perusahaan dengan likuiditas tinggi memiliki biaya agensi yang lebih tinggi dan membutuhkan pengawasan yang lebih besar sehingga kualitas pelaporan keuangannya tidak begitu baik (Leftwich et al., 1981) Leverage sebagai salah satu faktor penentu kualitas pelaporan keuangan menunjukkan hasil yang tidak signifikan pada kualitas pelaporan keuangan (Y1). Bridging the Gap between Theory and Practice

15 FACM01 - 15

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Koefisien yang dihasilkan pada kualitas pelaporan keuangan (Y1) sebesar -0.00734 dengan probabilitas sebesar 0.96432. Dengan demikian hipotesis H8 ditolak. Hasil penelitian ini tidak mendukung temuan penelitian sebelumnya seperti penelitian Cohen (2003), Gu et al. (2002), Francis et al. (2004), dan Pagalung (2006). Besarnya leverage perusahaan akan menyebabkan perusahaan meningkatkan kualitas pelaporan keuangan dengan tujuan untuk mempertahankan kinerja yang baik di mata investor dan auditor namun tidak semua perusahaan mampu melakukan aktifitas ini karena sangat tergantung pada kredibilitas perusahaan.

4.5. Hasil Pengujian Konsekuensi Ekonomi Kualitas pelaporan keuangan. Arah yang ingin dicapai dalam pengujian ini adalah menguji responsa investor terhadap kualitas pelaporan keuangan perusahaan, berupa konsekuensi ekonomi atas kualitas pelaporan keuangan. Tabel 9 berikut menunjukkan pengujian konsekuensi ekonomi kualitas pelaporan keuangan. Berdasarkan tabel 9 diinterpretasikan hasil pengujian konsekuensi ekonomi kualitas pelaporan keuangan. Konsekuensi ekonomi diproksikan sebagai asimetri informasi sebagai variabel dependen, sedangkan variabel independennya adalah kualitas pelaporan keuangan dengan variabel kontrol berupa variabel ukuran perusahaan, leverage dan beta. Hasil penelitian menunjukkan pengaruh kualitas pelaporan keuangan terhadap asimerti informasi menunjukkan pengaruh yang negatif dan signifikan. Koefisiennya sebesar -4.80115 (tanpa kontrol), -4.64340 (dengan kontrol) dan probabilitas sebesar 0.00441 (tanpa kontrol) dan 0.00429 (dengan kontrol). Besarnya pengaruh tersebut dapat dilihat dari hasil adjusted R2nya sebesar 0.050 (tanpa kontrol) dan 0.123% (dengan kontrol). Ini berarti asimetri informasi yang dapat dijelaskan 5% (tanpa kontrol) dan 12.35 (dengan kontrol) oleh variabelvariabel independen seperti atribut kualitas pelaporan keuangan dan variabel kontrol lainnya, yakni variabel ukuran perusahaan, leverage, dan beta. Hal ini berarti ketika laporan keuangannya berkualitas maka ketidakseimbangan perolehan informasi antara pihak manajemen sebagai penyedia informasi dengan pihak pemegang saham dan stakeholder pada umumnya sebagai pengguna informasi (user) akan semakin berkurang. Atau perbedaan informasi yang dimiliki antara satu investor yang memiliki informasi (informed investor) dengan investor yang tidak memiliki informasi (uninformed investor) semakin tipis.


16 FACM01 - 16

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 BAB V KESIMPULAN, KETERBATASAN, DAN SARAN Berdasarkan hasil penelitian yang didasarkan pada tujuan penelitian di atas dan hasil pengujian hipotesis-hipotesis pada bab sebelumnya maka dapat disimpulkan.

5.1. Kesimpulan Berikut ini beberapa kesimpulan yang didasarkan pada tujuan penelitian di atas dan hasil pengujian hipotesis-hipotesis sebagaimana dijelaskan di bab sebelumnya. a. Hasil pengujian regresi auxiliary R2 antar ketiga atribut kualitas pelaporan keuangan

yakni

nilai

keberpautan,

ketepatwaktuan,

dan

konservatisma

menunjukkan terdapat perbedaan diantara atribut-atribut kualitas pelaporan keuangan dan tidak terjadinya tumpang tindih (overlap) antar ketiga atribut kualitas pelaporan keuangan. Hal ini terjadi karena besaran tumpang tindihnya (the degree of overlap) memiliki nilai yang tidak melebih 0.5. Hasil pengujian analisis faktor ketiga atribut di atas menghasilkan satu atribut kualitas pelaporan keuangan yang baru yang disebut kualitas pelaporan keuangan faktorial. Kualitas pelaporan keuangan faktorial tersebut pembentukannya berasal dari dua komponen atribut, yaitu nilai keberpautan, dan konservatisma. b. Hasil pengujian faktor-faktor penentu kualitas laba menunjukkan bahwa faktorfaktor

volatilitas

penjualan,

kinerja

perusahaan,

dan

klasifikasi

industri

berhubungan positif terhadap kualitas pelaporan keuangan faktorial sedangkan siklus operasi, ukuran perusahaan, umur perusahaan, likuiditas dan leverage tidak menunjukkan pengaruh yang signifikan. c. Hasil pengujian konsekuensi ekonomi kualitas pelaporan keuangan menunjukkan bahwa kualitas pelaporan keuangan faktorial berpengaruh signifikan terhadap asimetri informasi.


17 FACM01 - 17

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 5.2. Keterbatasan Keterbatasan penelitian ini adalah sebagai berikut: a. Banyak pengukuran untuk mengukur sebuah variabel seperti asimetri informasi. Setidaknya peneliti menemukan tujuh pengukuran asimetri informasi mulai dari model yang paling sederhana yaitu Venkatesh dan Chiang (1986) sampai dengan model yang paling kompleks yaitu Easley et al. (2000) sementara penelitian ini hanya menggunakan satu model saja. Jadi tidak dilakukan pengujian terlebih dahulu model mana yang paling tepat dan robust untuk kondisi Indonesia. b. Perioda sampel penelitian mulai tahun 2001 sampai tahun 2006, dimana perioda ini merupakan perioda pemulihan krisis ekonomi di Indonesia. Implikasinya, hasil penelitian ini boleh jadi berbeda jika perioda sampelnya bukan masa krisis atau masa pemulihan krisis, c. Sampel penelitian ini adalah perusahaan manufaktur dimana pada masa pemulihan krisis atau selama perioda penelitian ini terdapat perusahaan yang melakukan restrukturisasi usaha dan beberapa perusahaan bersifat holding company. Kedua kondisi tersebut tidak dipertimbangkan sejak awal penelitian ini, sehingga menjadi kendala penelitian. 5.3. Saran Berikut ini saran-saran yang diajukan dari hasil penenilitian ini adalah sebagai berikut: a. Menggunakan beberapa indikator untuk mengukur asimetri informasi sehingga diperoleh composite variabel seperti Bid Ask Spread, Varian residual harga saham, reaksi pasar sekuritas terhadap pengumuman laba, jumlah pengumuman publik perusahaan per perioda, intensitas perdagangan, volume sekuritas, dan probability of informed trade (PIN) metric atau bisa juga dilakukan pengujian terlebih dahulu model mana yang paling tepat dan robust untuk kondisi Indonesia. b. perluasan tahun penelitian diharapkan dapat dilakukan dalam penelitian berikutnya. Hal ini terjadi karena penelitian ini hanya mencakup enam tahun periode akuntansi, yakni mulai tahun 2001 sampai dengan 2006, terutama yang berkaitan dengan pcngukuran atribut kualitas pelaporan keuangan seperti nilai keberpautan, ketepatwaktuan, dan konservatisma yang seyogianya 10 tahunan sebagaimana dilakukan oleh peneliti sebelumnya seperti Dechow dan Dichev (2002) dan Francis et al. (2003a, 2003b, 2004). c. Pengujian lebih lanjut yang dapat dikembangkan dalam penelitian ini adalah dengan memasukkan variabel kajian perusahaan yang bersifat holding company, dan perusahaan yang melakukan restrukturisasi usaha. Dengan mempertimbangkan kedua hal di atas, diharapkan struktur data keuangan akan lebih teridentifikasi dengan baik.


18 FACM01 - 18

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 DAFTAR PUSTAKA Aboody, D., J. Hughes, and J. Liu. 2003. Earnings Quality, Insider Trading, and Cost of Capital, Working Paper, University of California, Los Angeles: 1-30. Ahmed, A.S., B. Billings, R.M. Morton, and M.S. Harris. 2002. The Role of Accounting Conservatism in Mitigating Bondholder-Shareholder Conflicts over Dividend Policy and in Reducing Debt Costs. The Accounting Review. 77: 867-890. Aliman, 2000, Modul Ekonometrika Terapan. Makalah Tidak Diterbitkan untuk Umum, Yogyakarta: UGM Amihud, Y., and Mendelson. 1986. Asset Pricing and the Bid Ask Spread, Journal of Financial Economics. 17: 223-249. Anggono, A. 2002. Pengaruh Kebijakan Pembagian Deviden, Kualitas Akrual, dan Ukuran Perusahaan pada Relevansi Nilai Deviden, Nilai Buku dan Laba. Thesis. Program Pascasarjana. Universitas Gadjah Mada, Yogyakarta. Ardiati, A.Y. 2003. Pengaruh Manajemen Laba terhadap Return Saham dengan Kualitas Audit sebagai Variabel Pemoderasi, Simposium Nasional Akuntansi VI. Surabaya. Ayres, F.L. 1994. Perception of Earnings Quality: What Managers Need to Know, Management Accounting. March: 27-29. Baginski, S.P., K.S. Lorek, G. L. Willinger, and B. C. Branson. 1999. The Relationship Between Economic Characteristics and Alternative Annual Earnings Persistence Measures. The Accounting Review Vol. 74, No. 1. January: 105–120. Ball, R., and P. Brown.

1968. An Empirical Evaluation on Accounting Income

Numbers. Journal of Accounting Research. autum: 159-178. Ball, R., S.P. Kothari, and A. Robin. 2000. The Effect of International Institutional Factors On Properties of Accounting Earnings. Journal of Accounting and Economics 29: 1-51. Bamber, L.S. 1986. The Information Content of annual Earnings Release: A Trading Volume Approach. Journal of Accounting Research. Vol 24 No 1 Spring: 4055. Bridging the Gap between Theory and Practice

19 FACM01 - 19

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Barth, M.E., D.P. Cram, and K.K. Nelson. 2001. Accrual and the Prediction of Future Cash Flows, The Accounting Review. Vol.76, No.1, January: 27-58. Barth, M. and W. Landsman. 2003. Cost of Capital and Quality of Financial Statement Information. Working Paper, Stanford University. Barone, G. 2002. Perceptions of Earnings Quality and Their Association With The Cost of Equity Capital. Working Paper. Univeristy of Wisconsin. Barry, C. and S. Brown. 1985. Differential Information and Security Market Equilibrium. Journal of Financial and Quantitative Analysis: 407-422. Basu, S., 1997. The Conservatism Principle And The Asymmetric Timeliness Of Earnings. Journal of Accounting and Economics 24: 3-37. Basu, S., L. Hwang, and C. Jan. 1997. Auditor Conservatism And Analysts’ Fourth Quarter Earnings Forecasts. Working paper, Baruch college. Beaver. W.H. 1968. The Information Content of Annual Earnings Announcements. Journal of Accounting Research. Supplement: 67-92. Beiner. S., W. Drobetz, F. Schmid dan H. Zimmermann. 2003. Is Board zise An Independent Corporate Governance Mechanism? http://www.wwz.unibaz. ch/cofi/publications /papers/2003/06.03.pdf. Beneish, M., M. Vargus, 2002. Insider Trading, Earnings Quality, and Accrual Mispricing. The Accounting Review. Vol.77, No.4: 755-791. Beza. B. dan A. Na’im. 1998. The Information Content of Annual Earnings Announcement:

A Trading Volume Approach. Jurnal Riset Akuntansi

Indonesia. Vol.1. No.2. Juli: 163-173. Bhattacharya, U., H. Daouk, and M. Walker. 2003. The World Price of Earnings Opacity. The Accounting Review. Vol.78. No.3: 641-678. Boediono, G.S.B., 2005. Kualitas Laba: Studi Pengaruh Mekanisme Corporate Governance dan Dampak Manajemen Laba Dengan Menggunakan Analisis Jalur. Simposium Nasional Akuntansi VIII. Solo: 172-194. Botosan, C. 1997. Disclosure Level and the Cost of Equity Capital. The Accounting Review. July: 323-349. Botosan, C.A., and M. Plumlee. 2002. A Re-examination of Disclosure Level and the Expected Cost of Equity Capital. Journal of Accounting Research 40: 21-40.


20 FACM01 - 20

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Brennan, M., T. Chordia, and A. Subrahmanyam. 1998. Alternatif Factor Specifications, Security Characteristics, And The Cross-Section Of Expected Stock Returns. Journal of Accounting And Economics. 49: 345-373. Brennan, M. and A. Subrahmanyam. 1996. Market Microstructure And Assets Pricing: On The Compensation For Illiquidity In Stock Returns. Journal Of Financial Economic. 41: 441-464. Brief, R.P. and P. Zarowin. 1999. The Value Relevance of Dividends, Book Value and Earnings. Working paper. Department of Accounting. Leonard N. Stern School of Business. New York University. Brown, L.D. and K. Sivakumar. 2001. Comparing the Quality of Three Earnings Measures. Working Paper. Georgia State University: 1-37. Bhushan, R. 1989. Firm Characteristics And Analyst Following. Journal of Accounting and Economics 11: 255-274. Chambers, D.J. 2003. Earnings Persistence and Accrual Anomaly. Working Paper. University of Illinois at Urbana-Champaign: 1-29. Chan, K., L.Chan, N. Jegadeesh, and J. Lakonishok. 2001. Accruals Quality And Stock Returns: The Evidence From Accruals. Working Paper. National Taiwan University and University of Illinois. Chan, K., L. Chan, N. Jegadeesh, J. Lakonishok. 2004. Earnings quality and stock returns. Working Paper. University of Illinois at Urbana-Champaign Department of Finance, 50. Chaney, P., and C. Lewis. 1995. Earnings management and firm valuation under asymmetric

information.

Journal

of

Corporate

Finance:

Contracting,

Governance and Organization: 319-345. Chaney, P., D. Jeter, and C. Lewis. 1998. The use of accruals in income smoothing: a permanent earnings hypothesis. Advances in Quantitative Analysis of Finance and Accounting 6: 103-135. Chaney , P.K., B. Cooil, and D.C. Jeter. 2006. A Classification of Firms Based On Earnings Attributes. Working Paper. Owen Graduate School of Management. Vanderbilt University. Chau, D. and C.J. Lee, 1999. Earnings Shaving, Big Bath And Dress Up In Chapter 11 Reorganization. Working paper, Tulane University, New Orleans, LA. Bridging the Gap between Theory and Practice

21 FACM01 - 21

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Chen, K.C.W. and C.J. Lee, 1995. Executive Bonus Plans And Accounting TradeOffs: The Case Of Oil And Gas Industry, 1985-86. Accounting Review 70: 91111. Choi, S. and D. Jeter. 1992. The effects of qualified audit opinions on earnings responsecoefficients. Journal of Accounting and Economics 15: 229-247. Chordia, T., A. Subrahmanyam, and V.R. Anshuman. 2001. Trading Activity And Expected Stock Return. Journal of Accounting And Economics. 59: 3-32. Christensen, P.O., G.A. Feltham, and F. Sabac. 2005. A Contracting Perspective on Earnings Quality. Journal of Accounting and Economics.39: 265-294. Claus, J. and J. Thomas. 2001. Equity Premia as Low as Three Percent? Evidence from Analysts’ Earnings Forecasts for Domestic and International Stock Markets. Journal of Finance 56: 1629-1666. Cohen, D.A. 2003. Quality of Financial Reporting Choice: Determinants and Economic Consequences. Working Paper. Northwestern University Collins. Cohen, D.A., 2006. Does Information Risk Really Matter? An Analysis of the Determinants and Economic Consequences of Financial Reporting Quality. Working Paper. Northwestern University Collins. Collins, D.W., E.L. Maydew, and I.S. Weiss. 1997. Changes In The Value Relevance of Earnings and Book Values Over The Past Forty Years. Journal of Accounting and Economics. 24: 39-67. Copeland, T. and D. Galai. 1983. Information Effects on the Bid-Ask Spread. The Journal of Finance 36: 1457-1469. Cornett M.M, J. Marcuss, Saunders and H. Tehranian. 2006. Earnings Management, Corporate Governance., and True Financial Performance. Working paper. http://papers.ssrn.com/ Cornell, B. and W. R. Landsman. 2003. Accounting Valuation: Is Earnings Quality an Issue? Financial Analysts Journal: 20-28. DeAngelo, L, 1981. Auditor Independence, “low balling” and Disclosure Regulation. Journal of accounting and Economics. (August).113-127. DeAngelo, L. 1988. Managerial Competition, Information Costs, and Corporate Governance: The Use of Accounting Performance Measures in Proxy Contests, Journal of Accounting and Economics. January: 3-36. Bridging the Gap between Theory and Practice

22 FACM01 - 22

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 DeAngelo, H., L. DeAngelo, and D. Skinner, 1994. Accounting choice in troubled companies. Journal of Accounting and Economics 17: 113-143. Dechow, P.M. 1994. Accounting Earnings and Cash Flow as Measured of Firm Performance: The Role of Accounting Accruals, Journal of Accounting and Economics. 18. 3-42 . Supplement: 35–59. Dechow, P.M., R.G. Sloan, and A.P. Sweeney. 1995. Detecting Earnings Management. The Accounting Review. Vol.70. No.2. April: 193-225. Dechow, P.M., S.P. Kothari, and R.L. Watts. 1998. The Relation Between Earnings and Cash Flow. Journal of Accounting and Economics. 25: 133-168. Dechow P. and I. Dichev. 2002. The Quality of Accruals and Earnings: The Role of Accrual Estimation Errors. The Accounting Review 77. Supplement: 35-59. DeFond, M. 1992. The Association Between Changes In Client Firm Agency Costs And Auditor Switching. Auditing: A journal of practice and theory 11: 16-31 DeFond, M. L. and Jiambalvo, 1994. Debt covenant violation and manipulation of accruals. Journal of Accounting and Economics 17: 145-176. DeFond, M. L. and C. W. Park, 1997. Smoothing Income In Anticipation Of Future Earnings. Journal of Accounting and Economics 23: 115-139. DeFond, L. Mark, and C. Park. 2001. The Reversal of Abnormal Accruals and the Market Valuation of Earnings Surprises. The Accounting Review. Vol. 76, No.3. July: 375-404. Diamond, D., and R. Verrechia. 1991. Disclosure, Liquidity, and The Cost of Capital. Journal of Finance. 46: 1325-1359. Dierkens, N. 1991. Information Asymmetry and Equity Issues. Journal of Financial and Quantitative Analysis. 26.No.2: 181-199. Downes, J., dan J. E. Goodman. 2001. Kamus Istilah Keuangan dan Investasi, PT Elex Media Kompetindo, Jakarta. Ecker F., J. Francis, I. Kim, P. Olsson, and K. Schipper. 2006. A Returns-Based Representation of Earnings Quality. The Accounting Review 81: 749-780. Easley, D., S. Hvidkjaer, dan M. O’Hara. 2002. Is Information Risk a Penentut of Asset Returns?. The Journal of Finance. Vol.LVII. No.5. October: 2185-2221. Easley, D. and M. O’Hara. 2003. Information and the Cost of Capital. Working Paper. Cornell University: 1-54. Bridging the Gap between Theory and Practice

23 FACM01 - 23

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Easton, P. 2004. PE Ratios, PEG Ratios, and Estimating the Implied Expected Rate of Return on Equity Capital. The Accounting Review 79: 73-95. Fama, E.F. and K. French. 1993. Common Risk Factors in the Returns on Stocks and Bonds. Journal of Financial Economics 33: 3-56. Eckel, N. 1981. The Income Smoothing Hypothesis Revisited. Abacus. Juni 1991: 28-40. Fanani, Z. 2006. Manajemen laba: Bukti Dari Set Kesempatan Investasi, Utang, Kos Politis, dan Konsentrasi Pasar Pada Pasar Yang Sedang Berkembang. Simposium Nasional Akuntansi IX. K-AKPM 11. Padang. Fidyati, N. 2004. Pengaruh Mekanisme Corporate Governance Terhadap Earnings Management Pada Perusahaan Seasoned Equity Offering (SEO). Jurnal Ekonomi, Manajemen dan Akuntansi. Vol. 2 (1): 1-23. Financial Accounting Standards Board. 1978. Statement of Financial Accounting Concepts Number 1, Objectives of Financial Reporting by Business Enterprises. New York, NY. FASB. Foster, G. 1986.

Financial Statement Analysis. Second Edition. New Jersey.

Prentice-Hall Internation. Francis, J. R., E. L. Maydew, and H. C. Sparks, 1998. The Role Of Big-6 Auditors In The Credible Reporting Of Accruals. Forthcoming In Auditing: A Journal of Practice and Theory. Francis, J., R. and K. Schipper. 1999. Have Financial Statement Lost Their Relevance? Journal of Accounting Research. Vol 37. No.2 Autum: 319-351. Francis, J., R. LaFond, P. Olsson, and K. Schipper, 2004, Costs of Equity and Earnings Attributes, The Accounting Review, Vol.79. No.4: 967-1010. Francis, J., R. LaFond, P. Olsson, and K. Schipper. 2005. The Market Pricing of Earnings Quality. Journal of Accounting and Economics. 29: 295-327. Fudenberg, D., and J.Tirole. 1995. A Theory of Income and Dividend Smoothing Based on Incumbency Rents, Journal of Political Economy. 103. no.l. p. 75-93. Gabrielsen, G., D.J. Gramlich and T. Plenborg. 2002. Managerial Ownership, Information Content of Earnings, and Discretionary Accruals in a Non-US Setting. Journal of Business Finance and Accounting, Vol.29. No.7 & 8. September/ October, p.967-988. Bridging the Gap between Theory and Practice

24 FACM01 - 24

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Gebhardt, W., C. Lee. and B. Swaminathan. 2001. Toward an Implied Cost of Capital. Journal of Accounting Research 39: 135-176. Gibbons, R. and K. J. Murphy. 1990. Relative performance evaluation for chief executive officers. Industrial and Labor Relations Review 43: 30-51. Givoly, D., and C. Hayn. 2000. The Changing Timeliness-series Properties of Earning Cash Flow and Accrual: Has Financial Accounting become more Cionservative?. Journal of Accounting and Economics 29: 287-320. Glosten, L. and P. Milgrom. 1985. Bid Ask and Transaction Prices in A Spesialist Market With Heterogeneously Informed Traders. Journal of Financial Economic: 71-100. Gordon, M. 1962. The Investment, Financing and Valuation of the Corporation. Homewood, IL: Irwin. Gu. Z., C.J Lee. and J.G. Rosett. 2002. Information Environment and Accrual Volatility. Working Paper. A. B. Freeman School of Business, Tulane University. Gujarati, Damodar. 1997. Basic Econometrics. 1978. McGraw-Hill, Inc. Sumarno Zain (penterjemah). Ekonometrika Dasar, Penerbit Erlangga. Jakarta. Gujarati, D.N. 2003. Basic Econometrics. Singapore: McGraw-Hill, Inc. Gul, F.A., S. Leung, and B. Srinidhi. 2003. Informative and Opportunistic Earnings Management and the value relevance of earnings: Some Evidence on The Role of IOS, Working Paper. City University of Hong Kong. Departement of Accountancy. Harahap, K.,

2004. Asosiasi Antara Praktik Perataan Laba Dengan Koefisien

Respon Laba. Simposium Nasional Akuntansi VII. Bali: 1-14. Hartono, J. 1998. Teori Portofolio dan Analisis Investasi, Yogyakarta: BPFE. Hartono, J. 2000. Teori Portofolio dan Analisis Investasi, Edisi 2. Yogyakarta: BPFE. Hayn, C. 1995. The Information Content of Losses. Journal of Accounting and Economics, 20: 125-153. Healy, P.M., and K.G. Palepu. 1993. The Effect Of Firms' Financial Disclosure Policies on Stock Prices, Accounting Horizons. 7. p. 1-11.


25 FACM01 - 25

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Healy, P., A. Hutton, and K. Palepu. 1999. Stock Performance and Intermediation Changes Surrounding Sustained Increases in Disclosure. Contemporary Accounting Research 16: 485-520. Healy, P.M., and K.G. Palepu. 2001. Information Asymmetry, Corporate Disclosure, and The Capital Markets: A Review of The Empirical Disclosure Literature. Journal of Accounting and Economics. 31: 405-440. Hodge, F. 2003. Investors’ Perceptions of Earnings Quality, Auditor Independence, and The Usefulness of Audited Financial Information. Supplement. Accounting Horizons: 37-48 . Ibbotson Associates, Inc. 1998. Stocks, Bonds, Bills and Inflation. Yearbook. Chicago, IL. Indriantoro, N. dan B. Supomo, 1999. Metodologi Penelitian Bisnis untuk Akuntansi dan Manajemen. Edisi pertama. BPFE. Yogyakarta. Jensen, M.C. 1993. The Modern Industrial revolution, Exit, and the Failure of Internal Control System. Journal of Finance, Vol. 48. July: 831-880. Jones, J. 1991. Earnings management during import relief investigations. Journal of Accounting Research 29: 193-228. Kallapur, S. and M.A. Trombley. 2001. The Investment Opportunity Set: Determinants, Consequences and Measurement. Managerial Finance. Vol. 27 (3): 3-15. Kim, O., and R. Verrecchia. 1994. Market Liquidity and Volume Around Earnings Announcements. Journal of Accounting and Economics. 17: 41-67. Kirschenheiter, M., and N. Melumad. 2004. Earnings’ quality and smoothing. Working Paper. Columbia Business school. 65. Komalasari, P. dan Z. Baridwan, 2001, Asimetri Informasi dan Cost of Equity Capital, Journal Riset Akuntansi Indonesia, Vol. 4 No. 1: 64-81. Lee, C. J. and Z. Gu. 1998. Low Balling, Legal Liability And Auditor Independence. Accounting Review 73: 533-555. Leftwich, R.W., R. L. Watts, and J.L. Zimmerman. 1981. Voluntary Corporate Disclosure: The Case of Interim Reporting. Journal of Accounting Research 18: 50-77.


26 FACM01 - 26

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Lennox, C.S. 2002. Audit Quality and Auditor Switching. Working Paper, University of Bristol Leuz, C. and R. Verrecchia. 2000. The Economic Consequences of Increased Disclosure. Journal of Accounting Research 38. Supplement: 91-124. Leuz, C. and R.E. Verrechia. 2004. Firms’ Capital Allocation Choices, Information Quality, and the Cost of Capital. Working Paper. The Wharton School. University of Pennsylvania: 1-22. Lev, B. 1983. Some Economic Determinants of The Time-Series Properties of Earnings. Journal of Accounting and Economics 5: pp 31-38. Lev, B. and R., Thiagarajan, 1993.Fundamental Information Analysis. Journal of Accounting Research. Vol 31. Autumn. 2: 190-215. Lev, B. and P. Zarowin. 1999. The Boundaries of Financial Reporting and How To Extend Them. Journal of Accounting Research 37: 353-385. Lipe, R. 1990. The Relation Between Stock Returns and Accounting Earnings Given Alternative Information. The Accounting Review 65: 49-71. Mahfud, N. 2004. Interdependensi Antara Kebijakan Perusahaan. Struktur Pasar Dan Profitabilitas Dengan Potensi Pertumbuhan Perusahaan Go Publik Di Indonesia, Disertasi. Universitas Brawijaya Malang. Mayangsari, S. 2001. Manajemen laba dan motivasi manajemen. Media riset akuntansi, auditing dan informasi. Vol 1 no 2 Agustus 21-48. McNichols, M. 2002. Discussion of “The Quality of Accruals and Earnings: The Role of Accrual Estimation errors. The Accounting Review 77. Supplement: 61-69. Meythi. 2006. Pengaruh Arus Kas Operasi Terhadap Harga Saham Dengan Persistensi Laba Sebagai Variabel Intervening. Simposium Nasional Akuntansi 9. Padang. K-AKPM 01: 1-24. Mikhail, M., B. Walther, R. Willis. 2003. Reactions To Dividend Changes Conditional On Earnings Quality. Journal of Accounting, Auditing and Finance, Vol.18, No.1: 121-151. Morck, R., A. Shleifer and R.W. Vishny. 1988. Management Ownership and Market Valuation: An Empirical Analysis.Journal of Financial Economics, Vol.20. January/ March: 293-315.


27 FACM01 - 27

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Naimah, Z., dan U. Sidharta. 2006. Pengaruh Ukuran Perusahaan, Pertumbuhan, dan Profitabilitas Perusahaan Terhadap Koefisien Respon Laba dan Koefisien Respon Nilai Buku Ekuitas: Studi Pada Perusahaan Manufaktur Di Bursa Efek Jakarta . Simposium Nasional Akuntansi 9 Padang. K-AKPM 12: 1-26. Nuswantara, D.A. 2004. The Effect of Market Share and Leverage Interaction Toward Earnings Management Practices, Simposium Nasional Akuntansi VII . Bali: 170–185. Ohlson, J.A. and B.E. Juettner-Nauroth. 2000. Expected EPS and EPS Growth as Determinants of Value. Working paper. New York University. Ohlson, J.A. and B.E. Juettner-Nauroth. 2005. Expected EPS and EPS Growth as Determinants of Value. Review of Accounting Studies 10: 349-366. Pagalung, G., 2006. Kualitas Laba: Faktor-Faktor Penentu dan Konsekuensi Ekonominya. Disertasi. Universitas Gajah Mada. Yogyakarta. Penman, S.H., and X.J. Zhang. 1999. Accounting Conservatism, the Quality of Earning and Stock Returns. Working Paper. Sosial Science Research Network: 1-44. Piotroski, J. 2003. Segment Reporting Fineness and the Precision of Investors Beliefs.Working Paper, University of Chicago. Pudjiastuti, W., dan A.A. Mardiyah. 2006. The Influence of Earnings Management On Earnings Quality. Simposium Nasional Akuntansi 9. Padang. K-INT 05: 127. Puspitasari, E., 2003, Pengaruh Besaran Perusahaan dan Struktur Modal terhadap Kualitas Laba. Thesis, Program Pascasarjana, Universitas Gadjah Mada, Yogyakarta. Rahmawati. 2005. Relevansi Nilai Informasi Akuntansi dengan Pendekatan Terintegrasi: Hubungan Nonlinier. Simposium Nasional Akuntansi VIII. Solo: 308-324. Revsine, L., D. Collins. B. Johnson. 1999. Financial reporting and analysis. Prentice Hall, Upper Saddle River. New Jersey. Riahi-Belkaoui, A. 2003. Anticipatory income smoothing and the investment opportunity set: An empirical Test of The Fudenderg and Tirole (1995) Model, Review of Accounting & Finance. 2. 2; ABI/INFORM Global Bridging the Gap between Theory and Practice

28 FACM01 - 28

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Richardson, S. 2003. Earnings quality and short sellers. Supplement. Accounting Horizons: 49-61. Richardson, S., R. Sloan, M. Soliman, I. Tuna. 2001. Information in accruals about the quality of earnings. Working Paper. University of Michigan business school. 52. Ronen. J., and S. Sadan. 1981. Smoothing Income Numbers: Objectives, Means and Implicatons. Reading, MA: Addison Wesley. Ryan, H.A. 1996. The Use Of Financial Ratios As Measures Of Risk In The Determination Of The Bid-Ask Spread. Journal Of Financial And Strategic Decision. 9. Summer: 33-41. Saputra, I.D.G.D. 2003. Penggunaan Rasio Keuangan Sebagai Ukuran Risiko Dalam

Menentukan

Bid-Ask

Spread.

Thesis.

Program

Pascasarjana

Universitas Gadjah Mada. Schipper, K., and L. Vincent. 2003. Earnings Quality. Accounting Horizons. Vol.70. Supplement: 97-110. Schipper, K. 2004. Earnings Quality. Working Paper in Asia Pacific Journal of Accounting and Economics Conference. January. Kuala Lumpur. Malaysia. Scott, W.R. 1997. Financial Accounting Theory, Prentice Hall. Inc. Sengupta, P. 1998. Corporate Disclosure Quality and the Cost of Debt. The Accounting Review 73: 459-474. Sharpe. W.F. 1964. Capital Asset Prices: A Theory of Market Equilibrium Under Conditions of Risk. The Journal of Finance. September: 25-442. Siallagan, H., dan M. Machfoedz, 2006. Mekanisme Corporate Governance, Kualitas Laba dan Nilai Perusahaan. Simposium Nasional Akuntansi 9. Padang. KAKPM 13: 1-23. Skinner, D.J. 1993. The investment opportunity set and accounting procedure choice: Preliminary evidence, Journal of Accounting and Economics. 16 (October:. 407-455. Sloan, R.G.. 1996. Do Stock Prices Fully Reflect Information in Accruals and Cash Flow About Future Earnings?. The Accounting Review. Vol.71. No.3, July: 289315.


29 FACM01 - 29

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Stice, E.K. 1991. The market reaction to 10-K and 10-Q Filling and to subsequent The Wall Street Jurnal Earnings Announcements. The Accounting Review. Vol 66 No 1: 42-55. Suaryana, A. 2005. Pengaruh Komite Audit Terhadap Kualitas Laba. Simposium Nasional Akuntansi VIII. Solo: 147-158. Subekti, I. 2001. Bukti Tambahan atas Asosiasi antara The Investment Opportunity Set dengan Kebijakan Pendanaan dan Dividen Perusahaan pada Pasar Sedang Berkembang, TEMA. II. Nomor 1. Maret. Subramanyam, K.R.. 1996. The Pricing of Discretionary Accruals, Journal of Accounting and Economics. 22. August-December: 249-282. Subroto, B., 2002. Faktor-Faktor Yang Mempengaruhi Kepatuhan Kepada Ketentuan Pengungkapan Wajib oleh Perusahaan-Perusahaan Publik dan Implikasinya Terhadap Kepercayaan Investor di Pasar Modal. Disertasi. Universitas Gajah Mada. Yogyakarta. Sugiri, S. 2003. Kemampuan Laba Rincian untuk Memprediksi Arus Kas. Disertasi. Universitas Gadjah Mada. Jogjakarta. Susanto, S., dan E. Ekawati. 2006. Relevansi Nilai Informasi Laba dan Aliran Kas Terhadap Harga Saham dalam Kaitannya dengan Siklus Hidup Perusahaan. Simposium Nasional Akuntansi 9 Padang. K-AKPM 26: 1-21. Syukri, A. 1999. Manajemen Laba dalam Perspektif Teori Akuntansi Positif, Analisis Laporan Keuangan dan Etika. Media Akuntansi, No. 3, Th. I, September 1999, XI-XVII. Teoh, S. H., I. Welch, and T. J. Wong, 1998a. Earnings Management And The Underperformance Of Seasoned Equity Offerings. Journal of Financial Economics 50: 63-99. Teoh, S. H., I. Welch, and T. J. Wong, 1998b. Earnings Management And The LongRun Market Performanceof Initial Public Offerings. Journal of Finance 53: 1935-1974. Thomas, J.K., and X.J. Zhang. 2000. Identifyng Unexpexted Accrual: A Comparison of Current Approaches. Journal of Accounting and Public Policy. 19: 347-376.


30 FACM01 - 30

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Tumirin. 2003. Analisis Variabel Akuntansi Kuartalan, Variabel Pasar, Arus Kas Operasi

Yang

Mempengaruhi

Bid-Ask

Spread.

Thesis.

Program

Pascasarjana Universitas Gadjah Mada. Venkatesh, P.C. and R. Chiang. 1986. Information Asymmetry And The Dealer’s Bid-Ask Spread: Case Study Of Earnings And Dividend Announcements. The Journal of Finance. XLI. No. 5: 1089-1102. Verdi, R.S. 2006. Financial Reporting Quality and Investment Efficiency. Working Paper, The Wharton School University of Pennsylvania. Verrecchia, R.E. 2001. Essays on Disclosure. Journal of Accounting and Economics 32: 97-180. Warfield, T., J Wild, and K. Wild. 1995. Managerial Ownership, Accounting Choices, and Informativeness of Earnings. Journal of Accounting and Economics, Vol.20. No.1. July: 61-91. Watts, R.L. 2002. Conservatism in Accounting. Sosial Science Research Network Electronik Paper Collections. Watts, R. 2003. Conservatism In Accounting, Part 1: Explanations and Implications. Accounting Horizon 17: 207-221. Watts. R.L., and J.L. Zimmerman. 1986. Positive Accounting Theory, Prentice-Hall. Englewood Cliffs. Welker, M. 1995. Disclosure Policy, Information Asymmetry and Liquidity in Equity Markets. Contemporary Accounting Research 11: 801-828. White, G., A. Sondhi, D. Fried, 2003. The Analysis and Use of Financial Statements. John Wiley and Sons. third edition. 767. Wijayanti, H.T. 2006. Analisis Pengaruh Perbedaan Antara Laba Akuntansi dan Laba Fiskal Terhadap Persistensi Laba, Akrual, dan Arus Kas. Simposium Nasional Akuntansi 9. Padang. K-AKPM 28: 1-31. Yeo, G., H.H. Patricia, M.S. Tan., K.W. Ho, and S.Y. Chen. 2002. Corporate Ownership Structure and Informativeness of Earnings. Journal of Business Finance & Accounting, Vol.29. No.7 & 8. September/ October: 1023-1046. Yohn. T.L. 1998. Information Asymmetry Around Earnings Announcement. Review Of Quantitative Finance And Accounting. 11:165-182. Zeff, S.A. 1978. The Rise of Economic Consequences. The Journal of Accountancy. December: 56-63.


31 FACM01 - 31

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Gambar I. Rerangka Penelitian Kualitas pelaporan keuangan: Faktor-Faktor Penentu dan Konsekuensi Ekonominya

Faktor-faktor penentu

Kualitas pelaporan keuangan

Konsekuensi Ekonomi

Dinamis: • Siklus Operasi • Volatilitas penjualan Statis • Ukuran Perusahaan • Umur Perusahaan

Kinerja Perusahaan • Proporsi laba/rugi

Kualitas Pelaporan Keuangan • Nilai keberpautan • Ketepatwaktuan • Konservatisma

Konsekuensi ekonomi • Asimetri informasi

Risiko Institusi • Likuiditas • Leverage

Risiko lingkungan • Klasifikasi industri Kontrol

Ukuran Perusahaan Beta Leverage


32 FACM01 - 32

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Tabel 3.1 Prosedur Pemilihan Sampel Penetapan Sampel 1 2 3

Jumlah

Perusahaan yang listing di bursa efek Indonesia tahun 2001 Bukan perusahaan pemanufakturan

323 (142)

Perusahaan yang tidak listing berturut-turut mulai tahun 2001 s.d 2006 Sampel

(40) 141

Tabel 2. Definisi Operasional dan Pengukuran Variabel No

Variabel

Definisi

Pengukuran

Operasional 1

Siklus operasi

Periode waktu rata-

perusahaan

rata antara

(X1)

pembelian

(Piu tan g dagang

( persediaanjt + persediaanjt )/ 2 jt + piu tan g dagang jt −1 ) / 2 + Penjualanjt / 360 H arg a pokok penjualanjt / 360

persediaan dengan pendapatan kas yang nantinyaakan diterima penjual atau rangkaian seluruh transaksi dimana suatu bisnis menghasilkan penerimaannya dan penerimaan kasnya dari pelanggan 2

Volatilitas

Derajat

penjualan (X2)

penyebaran

σ ( penjualan selama 5 tahun jt ) Total aset jt

penjualan atau


33 FACM01 - 33

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 indeks penyebaran distribusi penjualan perusahaan 3

Ukuran

Skala besarnya

Perusahaan

perusahaan

Logaritma Total aset

(X3) 4

Umur

Lama perusahaan

Perusahaan

beroperasi

Tahun Observasi-Tahun berdiri

(X4) 5

6

Kinerja

Suatu indikasi akan

Perusahaan

kejatuhan

(X5)

perusahaan

Likuiditas (X6)

Kemampuan suatu perusahaan secara

Jumlah tahun perusahaan yang memiliki laba negatif 5

aset lancarjt u tan g lancarjt

jangka pendek mampu menutupi kewajibannya ketika perusahaan mengalami kebangkrutan 7

Leverage (X7)

Adanya bagian sumber pendanaan

total u tan g total aset

untuk operasional maupun investasi yang berasal dari luar perusahaan 8

Klasifikasi

Bidang usaha

skor 1 untuk klasifikasi industri

Industri (X8)

perusahaan

dasar serta bahan kimia (basic industri and chemical) dan industri lainnya skornya 0

9

Nilai

Kemampuan laba


34 FACM01 - 34

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 keberpautan

untuk menjelaskan

Adjusted R2 diperoleh dari

(Y11)

variasi dalam

persamaan

imbalan, dimana kekuatan penjelas

RETjt =

Imbalan

selama

15

yang lebih besar

bulan yang berakhir setelah

dipandang sebagai

tiga bulan akhir tahun fiskal

yang diinginkan

perusahaan j tahun t =

Earningsjt

laba

sebelum

luar

biasa

item-item

perusahaan j tahun t 10

Ketepatwaktuan Kemampuan laba (Y12)

untuk menjelaskan

Adjusted R2 diperoleh dari

variasi dalam

persamaan

imbalan, dimana kekuatan penjelas

RETjt= Imbalan selama 15 bulan

yang lebih besar

yang berakhir setelah tiga

dipandang sebagai

bulan

yang diinginkan

perusahaan j tahun t Earningsjt

akhir =

tahun

laba

item-item

fiskal

sebelum

luar

biasa

perusahaan j tahun t NEGjt= Dummy variabel 1 jika RET < 1 dan 0 untuk yang lain. 11

Konservatisma (Y13)

Kemampuan untuk memverifikasikan

= BMTit= Rasio buku terhadap nilai

perbedaan yang

pasar untuk perusahaan j

diperlukan agar

pada

bisa membuktikan

berakhir pada t

apakah yang didapatkan adalah

=

tahun

fiskal

yang

Intercept terhadap seluruh perusahaan


dan

semua

35 FACM01 - 35

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 laba atau rugi

tahun Komponen bias

=

perusahaan spesifik yang tetap

dari

rasio

buku

terhadap nilai pasar (BTM) selama

periode

sampel

yang digunakan =

Komponen rasio buku terhadap nilai pasar pada tahun tertentu untuk seluruh perusahaan.

Rjt=

Imbalan saham (tidak termasuk

dividen)

untuk

perusahaan j pada tahun t. Lanjutan Tabel 32 No Variabel 13

14

Definisi Operasional

Pengukuran

Kualitas

Skor faktor dari nilai

pelaporan

keberpautan,

keuangan

ketepatwaktuan, dan

faktorial (Y1)

konservatisma

Asimetri

kondisi di mana ada

informasi (Y2) ketidak seimbangan perolehan informasi

; SPREADjt Askjt=

=

harga permintaan

antara pihak

tertinggi saham

manajemen sebagai

perusahaan j yang

penyedia informasi

terjadi pada hari t

dengan pihak

Bidjt=

harga penawaran

pemegang saham

terendah saham

dan stakeholder

perusahaan i yang

pada umumnya

terjadi pada hari t


36 FACM01 - 36

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 sebagai pengguna informasi (user)

PRICEjt

= harga

penutupan saham perusahaan j pada hari t di setiap hari dalam event windows TRANSjt= jumlah transakasi (volume) suatu saham perusahaan j pada hari t dalam tiap-tiap hari event windows VARjt= varian imbalan harian selama periode penelitian pada saham perusahaan j dan hari ke-t. Imbalan harian= merupakan prosentase perubahan harga saham pada hari ke-t dengan harga saham pada hari sebelumnya (t – 1). DEPTHjt= rata-rata jumlah saham perusahaan i dalam semua quates (jumlah saham yang tersedia pada permintaan ditambah jumlah yang tersedia pada saat bid dibagi 2) selama setiap hari ke-t dalam event windows.


37 FACM01 - 37

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 jt =

residual error yang digunakan sebagai ukuran SPREAD yang telah disesuaikan dan digunakan sebagai proksi asimetri informasi untuk perusahaan i pada hari ke-t

Beta (X9)

Risiko sistematik

Beta koreksi Beta Fowler &

dari suatu sekuritas

Rorke (1983)

atau portofolio relatif terhadap risiko pasar Tabel 3. Statistik Deskriptif Variabel Penelitian Variabel Siklus Operasi (X1)

Ratarata

Median

152.983 131.203

Deviasi Standar 79.550

Volatilitas Penjualan (X2)

0.298

0.184

0.349

Ukuran Perusahaan (X3)

13.378

13.247

1.461

Umur Perusahaan (X4)

27.043

27.000

12.759

Kinerja Perusahaan (X5)

0.308

0.200

0.317

Likuiditas (X6)

2.036

1.330

4.529

Leverage (X7)

0.688

0.593

0.508

Beta (X9)

1.057

1.066

0.122

Nilai Keberpautan (Y11)

1.973

1.999

0.307

Ketepatwaktuan (Y12)

-0.231

-0.831

0.895

Konservatisma (Y13)

0.000

1.344

8.235

Asimetri Informasi (Y2)

9.263

8.924

20.136

Kualitas pelaporan keuangan (Y1)

0.000

-0.026

1.000

Keterangan:


38 FACM01 - 38

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 jumlah observasi 141 perusahaan selama lima tahun (tahun 2001 sampai dengan 2005), seluruh variabel faktor-faktor penentu merupakan data rata-rata selama lima tahun kecuali untuk umur perusahaan, dan klasifikasi industri karena dalam bentuk data nominal (dummy), sehingga klasisikasi industri hanya diambil pada tahun 2005 saja. Tabel 4. Matriks Korelasi Antar Atribut Kualitas pelaporan keuangan nilai keberpauta

Ketepatwakt Konservatism Auxiliary R2 uan

a

berbasis pasar 2

n nilai keberpautan

1

-0.068

0.394*

0.155

ketepatwaktuan

-0.068

1

-0.192**

0.037

konservatisma

0.394*

-0.192**

1

0.182

Keterangan: * signifikan 1% ** signifikan 5% Matrik korelasi ini menggunakan korelasi produk moment. Korelasi menunjukkan hubungan yang signifikan jika memiliki nilai r hitung ≥ r tabel (0.159 level 5% dan 0.210 level 1%, Arikunto,2002:328). Tampak dari hasil pengujian terdapat nilai r yang lebih besar dari ≥ 0.210. Namun demikian tidak ada satupun yang lebih besar dari 0.8 sehingga bebas dari persoalan multikolinearitas antar atribut (Gujarati, 2003). Tabel 5. Analisis Faktor Atribut-Atribut Kualitas pelaporan keuangan Atribut kualitas pelaporan keuangan A. Communalities Variabel

nilai keberpautan (121)

Ketepatwakt Konservatism uan (Y12)

a (Y13)

2 Nilai ini diperoleh berdasarkan regresi auxiliary khusus untuk tiga atribut kualitas pelaporan keuangan berbasis pasar yaitu keberpautan, ketepatwaktuan, dan konservatisma


39 FACM01 - 39

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008

Communalit ies

0.581

0.202

0.684

B. Eigenvalues untuk pengurangan matrik korelasi

Eigenvalues

1.467

0.947

0.586

C. Matriks Komponen antar Variabel Faktor loading

0.762

-0.450

0.827

Keterangan: Analisis faktor menggunakan metode analisis komponen utama dengan ekstraksi konfirmatori (common factor). Analisis faktor konfirmatori ini dipilih karena secara teoritis kualitas pelaporan keuangan yang terdiri nilai keberpautan, ketepatwaktuan, dan konservatisma (Francis et al., 2004)


40 FACM01 - 40

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Tabel 6. Asumsi Klasik Faktor-Faktor Penentu Kualitas pelaporan keuangan Kualitas pelaporan keuangan Uji Normalitas Kolmogorov-Smirnov Z Asymp. Sig. (2-tailed) Autokorelasi Heteroskedastisitas (T hitung/Sign) Siklus Operasi (X1) Volatilitas Penjualan (X2) Ukuran Perusahaan (X3) Umur Perusahaan (X4) Kinerja Perusahaan (X5)

1.185 0.120 2.133 1.690 (0.094) 1.727 (0.087) 0.842 (0.401) -1.181 (0.240) -0.361 (0.719)

Likuiditas (X6) Leverage (X7) Klasifikasi Industri (X8)

0.315 (0.753) 1.473 (0.143) -1.261 (0.209)

Multikolinearitas 1.Tolerance (TOL) Siklus Operasi (X1) Volatilitas Penjualan (X2) Ukuran Perusahaan (X3) Umur Perusahaan (X4) Kinerja Perusahaan (X5) Likuiditas (X6)

0.831 0.800 0.494 0.886 0.897 0.912

Leverage (X7) Klasifikasi Industri (X8) 2. Variance Inflation Factor (VIF) Siklus Operasi (X1) Volatilitas Penjualan (X2) Ukuran Perusahaan (X3) Umur Perusahaan (X4) Kinerja Perusahaan (X5) Likuiditas (X6) Leverage (X7) Klasifikasi Industri (X8)

0.842 0.901 1.204 1.250 2.023 1.128 1.115 1.096 1.188 1.110

Keterangan: Jumlah data (observasi) = 141, jumlah variabel bebas 8, nilai ttabel : α = 5% = 1.960. nilai dl=1.622, du=1.847, 4-dl=2.153, 4-du=2.378 Bridging the Gap between Theory and Practice

41 FACM01 - 41

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Tabel 7. Hasil Pengujian Faktor-faktor Penentu Kualitas pelaporan keuangan

+ Variabel Penentu

+ Prediksi

Constanta Siklus Operasi (X1)

-

Volatilitas Penjualan (X2)

+


-

Umur Perusahaan (X4)

+

Kinerja Perusahaan (X5)

+

Likuiditas (X6)

+

Leverage (X7)

+

Klasifikasi Industri (X8)

+

Adjusted R2

Kualitas pelaporan keuangan (Y1) -1.64183 -0.00004 (-0.04164) (0.96685) 0.61441 (2.51061) (0.01331**) -0.01242 (-0.16704) (0.86760) 0.00581 (0.91387) (0.36251) 0.42512 (2.38390) (0.01861**) 0.02066 (1.17011) (0.24415) -0.00734 (-0.04483) (0.96432) 0.36102 (2.09782) (0.03790**) 0.18282*

Keterangan * signifikan 1%, ** signifikan 5%, *** signifikan 10% Tanda tebal menunjukkan bahwa variabel tersebut berpengaruh signifikan terhadap dependen variabelnya.


42 FACM01 - 42

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Tabel 8. Asumsi Klasik Konsekuensi Ekonomi Kualitas pelaporan keuangan Asimetri informasi

Asimetri Informasi

(Y2)

(Y2)

(Tanpa Kontrol)

(Dengan Kontrol)

Kolmogorov-Smirnov Z

1.337

0.920

Asymp. Sig. (2-tailed)

0.056

0.366

1.915

2.030

-0.756(0.451)

-1.794(0.075)

Uji Normalitas

Autokorelasi Heteroskedastisitas

(t

hitung/Sign) Y1

-1.354(0.178)


0.875(0.383)

Leverage (X7)

1.566(0.120)

Beta (X9) Multikolinearitas 1.Tolerance (TOL) Y1

0.717


0.961

Leverage (X7)

0.740

Beta (X9)

0.930

2. Variance Inflation Factor (VIF)

1.394

Y1

1.040


1.351

Leverage (X7)

1.076

Beta (X9) Keterangan: Jumlah data (observasi) = 141,jumlah variabel bebas (k=1) untuk model tanpa kontrol dan (k=4) dengan kontrol, nilai ttabel

:

α = 5% = 1.960, u Y1= kualitas

pelaporan keuangan. untuk model tanpa kontrol (k=1) nilai dl=1.720, du=1.746, 4dl=2.254, 4-du=2.280, untuk model dengan kontrol (k=4) nilai dl=1.679, du=1.788, 4dl=2.212, 4-du=2.321. Bridging the Gap between Theory and Practice

43 FACM01 - 43


Tabel 9. Hasil Pengujian Konsekuensi Ekonomi Kualitas pelaporan keuangan +

(Model Tanpa Kontrol) +

Variabel Penentu

Pre diksi

Contanta Y1

-


(Model Kontrol)

Asimetri informasi

Asimetri Informasi

(Y2)

(Y2)

(Tanpa Kontrol)

(Dengan Kontrol)

9.26326

24.89721

-4.80115

-4.64340

(-2.89459)

(-2.90448)

(0.00441*)

(0.00429*) 0.34906

?

(0.31384) (0.75413) -11.57988

Leverage (X7)

?

(-3.68850) (0.00033*) -11.67223

Beta (X9)

?

(-0.87369) (0.38383)

Adjusted R

2

0.050*

0.123*

Keterangan * signifikan 1%, ** signifikan 5%, *** signifikan 10% Tanda tebal menunjukkan bahwa variabel tersebut berpengaruh signifikan terhadap dependen variabelnya, jumlah data (observasi) = 141,jumlah variabel bebas 1 (tanpa kontrol) dan 4 (dengan kontrol), nilai ttabel : α = 5% = 1.960, Y1= kualitas pelaporan keuangan.


44 FACM01 - 44

FACM02

DETERMINAN KESALAHAN PERAMALAM LABA MANAJEMEN DAN HUBUNGANNYA DENGAN UNDERPRICING Studi Empiris pada IPO Disclosure di Bursa Efek Jakarta

Florensia Yunita S Alumni Program Pascasarjana Ilmu Akuntansi FE UI

Yanthi Hutagaol *) Fakultas Ekonomi Univesitas Kristen Indonesia

Irwan Ekaputra Magister Manajemen FE UI

Topic: Financial Management or Capital Market Research

*) Coresponding author

1

FACM02

1.

Latar Belakang Masalah Prospektus

yang

disampaikan

oleh

emiten

saat

IPO

seharusnya

menggambarkan kondisi perusahaan masa lalu dan ramalan di masa yang akan datang. Dari semua informasi yang ada, informasi yang akan datang dalam bentuk ramalan, umumnya menjadi perhatian calon investor, sehingga dalam pembuatan keputusan investasi, investor lebih menekankan informasi yang menyangkut kejadian yang akan datang dibandingkan informasi historis yang berupa: neraca, laporan arus kas, dan laporan rugi/laba. Hendrikson (1982) menjelaskan bahwa laporan keuangan historis dianggap sebagai review kejadian-kejadian masa lalu. Di lain pihak, investor sangat berkepentingan dengan prospek perusahaan di masa yang akan datang. Beberapa peneliti menunjukkan bahwa ketepatan ramalan dapat memiliki informasi mengenai pasar saham perusahaan (Patell, 1976; Penman 1980; Waymire, 1984; Lev & Penman, 1990) menunjukkan bahwa adanya hubungan antara asimetri informasi dengan signaling

pada peramalan

yang dibuat oleh

emiten. Perusahaan yang baik,cenderung akan memberikan informasi sebanyak mungkin dan membuat

peramalan yang akurat. Sehingga perusahaan tersebut

akan mendapat perhatian yang lebih besar oleh investor. Penelitian-penelitian lain tentang peramalan, menjelaskan adanya fenomena underpricing saat IPO (Ritter, 1991; McGuinnes, 1992; Husnan, 1993; Aggrawal, 1993; Ernyan dan Husnan, 2002). Penelitian yang dilakukan oleh Aggrawal (1993) menyimpulkan

bahwa

IPO

dalam

jangka

pendek

menunjukkan

terjadinya

underpricing, tetapi dalam jangka panjang terjadi return yang negatif. Underpricing ini di satu pihak menguntungkan investor tetapi di pihak lain akan merugikan emiten karena dana yang dikumpulkan tidak maksimal. Penurunan kinerja yang terjadi dalam jangka panjang akan merugikan investor karena akan memperoleh return yang negatif Penelitian ini dimaksudkan untuk menjawab pertanyaan penelitian yaitu: faktorfaktor determinan apa saja yang dapat menentukan ketepatan peramalan laba yang diungkapkan pada prospektus perusahaan yang IPO. Selain itu, juga akan dilihat apakah kesalahan peramalan berhubungan dengan IPO underpricing.

2

FACM02 2. Tinjauan Pustaka dan Perumusan Hipotesis Periode interval ramalan laba adalah jarak waktu antara tanggal pembuatan ramalan laba sampai dengan dicapainya laba sesungguhnya. Cooper dan Taylor (1983) menemukan bahwa semakin pendek interval waktu maka akan semakin akurat peramalan tersebut. Sedangkan penemuan Firth dan Smith (1996) memberi bukti yang lain. Mereka menyimpulkan bahwa semakin pendek periode interval peramalan

dengan

realisasi

laba,

manajemen

semakin

tidak

mempunyai

kesempatan untuk memperoleh laba sesuai dengan ramalan yang ditargetkan. Penelitian ini merumuskan hipotesis kerja adanya hubungan positif yang signifikan antara interval peramalan dengan kesalahan peramalan laba Menurut Cooke (1992) adalah besaran perusahaan skala ekonomi yang tinggi menyebabkan perusahaan dapat menghasilkan produk dengan biaya yang rendah. Tingkat biaya yang rendah merupakan unsur untuk mencapai tingkat laba yang diinginkan sesuai dengan standar yang dituangkan dalam bentuk ramalan. Sehubungan dengan hal itu, skala ekonomi yang tinggi menyebabkan biaya informasi untuk membuat ramalan menjadi turun. Jadi perusahaan yang memiliki skala ekonomi tinggi bisa membuat ramalan yang tepat karena kemungkinan mempunyai data dan informasi yang lengkap. Reese, Jr (1998) menemukan adanya hubungan yang positif dan signifikan antara ukuran perusahaan dengan terjadinya underpricing dan besarnya volume penjualan saham. Hasil penelitiannya konsisten dengan penelitian Ritter (1987) dan Hanley (1993) yang membuktikan bahwa perusahaan berukuran kecil cenderung mengalami underpricing dibandingkan dengan perusahaan besar. Penemuan tersebut semakin dikuatkan dengan hasil penelitian Kooli dan Suret (2001) yang menegaskan bahwa IPO yang dilakukan oleh perusahaan kecil lebih berisiko dibandingkan dengan perusahaan besar sehingga perusahaan

kecil

lebih

sering

mengalami

underpricing

yang

lebih

besar

dibandingkan dengan perusahaan besar. Penelitian ini merumuskan hipotesis bahwa SIZE akan berhubungan negatif dan signifikan dengan kesalahan peramalan laba dan kinerja saham IPO pada pasar sekunder. Umur perusahaan menunjukkan kemampuan perusahaan dapat bertahan hidup dan banyaknya informasi yang bisa diserap oleh publik. Semakin panjang umur perusahaan semakin banyak informasi yang bisa diserap masyarakat (Daljono, 2000 dalam Hadri Kusuma, 2001). Dalam kondisi normal, perusahaan

3

FACM02 yang telah lama berdiri akan mempunyai publikasi perusahaan lebih banyak dibandingkan dengan perusahaan yang masih baru. Calon investor tidak perlu mengeluarkan biaya yang lebih banyak untuk memperoleh informasi dari perusahaan yang melakukan IPO tersebut. Jadi perusahaan yang telah lama berdiri diprediksi mempunyai AFE yang lebih kecil daripada perusahaan yang masih baru Penelitian Hartnett & Romcke (2000) menemukan adanya hubungan negatif yang signifikan antara AFE dengan Big Firm Auditor. Mereka berpendapat bahwa demi menjaga reputasinya maka KAP dengan reputasi baik (dalam hal ini the Big Four), maka auditor akan mengawasi dengan ketat bagaimana manajemen menentukan peramalan laba mereka berdasarkan laporan keuangan yang telah diaudit. Sama halnya dengan Harnett & Romcke (2000), penelitian ini juga berhipotesis adanya hubungan negatif yang signifikan antara reputasi auditor dengan kesalahan peramalan laba. Internasional exposure merupakan proxy variabel suatu kompleksitas bisnis perusahaan dan risiko saling berhubungan. Pada perusahaan yang berskala internasional cenderung memiliki kompleksitas bisnis dan risiko yang lebih besar jika dibandingkan dengan perusahaan skala domestik. Karena kompleksitas bisnis dan risiko yang lebih besar, maka terdapat kecenderungan ketidaktepatan peramalan yang dibuat pun akan menjadi besar. Sehingga hipotesis kerja yang akan diuji adalah hubungan positif antara perusahaan yang ter-expose secara internasional dengan kesalahan peramalan laba. Financial leverage menunjukkan kemampuan perusahaan dalam membayar hutang dengan equity yang dimilikinya. Financial leverage yang tinggi menunjukkan risiko finansial atau risiko kegagalan perusahaan untuk mengembalikan pinjaman akan semakin tinggi, dan sebaliknya. Oleh karena semakin tinggi financial leverage, maka preusan berusaha untuk menunjukkan profit yang lebih tinggi sehingga diprediksi AFE akan semakin tinggi. Setiap kelompok industri mempunyai karakteristik tertentu yang berbeda dari kelompok industri lain. Barinda (2003) mengatakan bahwa terdapat perbedaan risiko yang cukup menonjol diantara 2 sektor yaitu sektor keuangan dan sektor nonkeuangan. Sektor keuangan cenderung memiliki risiko yang lebih besar jika dibandingkan dengan sektor lain. Oleh karena itu biasanya sector keuangan merupakan industri yang diatur secara ketat oleh pemerintah. Sebagai akibatnya,

4

FACM02 semakin sulit bagi Manajemen perusahaan keuangan untuk melakukan peramalam .yang terlalu optimistis. Berdasarkan hal ini maka diharapkan AFE akan semakin kecil pada sektor keuangan. Suatu

aktivitas perusahaan berpengaruh terhadap ketidaktepatan ramalan

karena nature suatu siklus pasar peghasilan dengan struktur biaya yang semakin beragam. Perusahaan yang bergerak dalam satu sektor cenderung lebih mudah dalam membuat peramalan laba karena faktor-faktor yang dipertimbangkan tidak begitu banyak jika dibandingkan dengan perusahaan-perusahaan yang memiliki banyak segmen usaha. Sehingga penelitian ini menguji hipotesis adanya hubungan positif antara banyaknya segmen usaha perusahaan dengan kesalahan peramalan laba. Selain menganalisis faktor-faktor yang menentukan besarnya kesalahan permalan laba, penelitian ini juga ingin melihat apakah kesalahan peramalan laba akan mempengaruhi keputusan investor dalam penentuan harga IPO pada hari-hari pertama di pasar sekunder. Tinjauan pustaka atas factor-faktor determinasi AFE menunjukkan bahwa setiap factor berisikan informasi bagi investor. Semakin banyak informasi yang diketahui oleh investor, semakin mampu investor membuat keputusan penentuan harga yang lebih tepat. Hal ini juga mendorong manajemen untuk membuat peramalan laba yang tidak optimistis. Sehingga diharapkan ada hubungan positif antara AFE dan Initial returns (IR) Selain AFE, ada faktor-faktor lain yang mempengaruhi IR IPO, antara lain prosentase saham yang ditahan oleh pemegang saham lama (ownership retention). How dan Low (1993), Hedge dan Miller (1996), dan Gumanti (2000) menemukan hubungan positif antara ownership retention dan tingkat underpricing. Kondisi bursa juga sangat mempengaruhi IP saham IPO. Hipotesa Hot cold market (Ibbotson, 1973) mengatakan bahwa pada kondisi bursa yang menaik, makin banyak perusahaan yang melakukan IPO dengan volume yang besar, yang berakibat IR IPO juga biasanya akan besar. Sebaliknya pada kondisi bursa yang tidak baik, sedikit perusahaan yang melakukan IPO dan volume trading juga lebih kecil, yang berakibat pada kecilnya IR. Sehingga penelitian ini memprediksi bahwa ada hubungan positif antara kondisi bursa dengan IR. Faktor lain yang sering ditemukan oleh penelitian-penelitian terdahulu berpengaruh terhadap IR adalah besaran perusahan dan industri. Penelitian ini

5

FACM02 berhipotesis bahwa ada hubungan negatif antara besaran perusahan dengan IR saham IPO, karena perusahaan besar, yang pada umumnya adalah perusahaan yang mapan dengan resiko yang lebih kecil, sehingga lebih tepat dalam menentukan nilai perusahaan yang menyebabkan IR yang rendah . (Ritter, 1986). Dengan ketatnya peraturan pada sektor keuangan, maka proses underwrting perusahaan keuangan juga berbeda dari perusahaan pada

industri yang lain, yang

menyebabkan penentuan nilai saham perdana sektor keuangan lebih tepat secara relatif daripada sektor lain.

3. Metodologi Penelitian 3.1. Sampel Penelitian Sampel dalam penelitian ini adalah perusahaan yang melakukan IPO yang terdaftar di BEJ tahun 1997 – 2005. Data laporan keuangan perusahaan yang go public di BEJ diperoleh dari prospektus dan Indonesian Capital Market Directory (ICMD).

3.2. Pengukuran Variabel Variabel yang dipergunakan dalam penelitian ini adalah : a. Kesalahan (bias) ramalan laba (AFE) Ketidaktepatan ramalan laba diukur dengan AFE (Absolute Forecast Error), dengan rumus sebagai berikut : AFE =

[ AP − FP ] × 100 FP

AP = Actual Profit, adalah laba sesungguhnya (penulis menggunakan laba bersih sebagaimana Sunaryati, 1996; Hartnett dan Romcke (2000); dan Barinda, 2001). FP = Forecast profit yang dikeluarkan dalam prospektus b. SIZE Variabel ini diukur dengan logaritma natural (ln) dari Total Asset perusahaan pada saat IPO. (Sunaryati, 1996; Baginski dan Hassel, 1997; Hartnett dan Romcke, 2000) c. INTERVAL

6

FACM02 Variabel ini diukur dari perusahaan tersebut dinyatakan efektif oleh Bapepam-LK sampai dengan akhir tahun, diukur dalam hari. (Sunaryati, 1996, Hartnett dan Romcke, 2000; dan Barinda, 2001). d. AGE Variabel ini diukur dengan normal log usia perusahaan pada saat IPO. Usia perusahaan diukur dari lamanya perusahaan beroperasi (dalam bulan) yaitu sejak perusahaan itu didirikan (established date) sampai dengan saat perusahaan melakukan IPO (listing date). Umur perusahaan dihitung dalam skala bulanan (Rina Trisnawati, 1998; Hadri Kusuma, 2001; Barinda, 2003) e. AUDITOR Merupakan variabel Dummy, dimana auditor yang termasuk kedalam big 4 diberi angka 1, lainnya 0. (Sunaryati, 1996; Hartnett dan Romcke, 2000 dan Barinda, 2001). f. MNC (Multinational Company) MNC

merupakan

variabel

Dummy.

Jika

perusahaan

merupakan

perusahaan berskala nasional maka diberi nilai 1 dan tidak 0. (Hartnett dan Romcke, 2000) g. LEV Variabel ini diukur dengan normal log dari persentase rasio total debt terhadap equity (Sunaryati, 1996; Barinda, 2001; Hadri Kusuma, 2001) h. IND (Kelompok Industri) Variabel ini merupakan variabel dummy dari jenis industri. Jika emiten yang IPO dalam kelompok industri keuangan, diberi nilai 1, sedangkan lainnya 0. (Kartini dan Payamta, 2002 dan Misnen Ardiansyah, 2004, Suyatmin dan Sujadi, 2006). i. RANGE Range of activity, merupakan variabel dummy. Jika perusahaan tersebut bergerak dalam 1 sektor maka diberi nilai 1, sedangkan lebih dari 1 sektor 0. (Hartnett dan Romcke, 2000) j. Initial Return (IR) Initial return dihitung dengan rumus: ⎛ Pn − HP ⎞ IR = ⎜ ⎟ × 100 ⎝ HP ⎠

7

FACM02 Pn

= Harga saham perdana di pasar sekunder

HP = Harga penawaran di prospektus (Rina Trisnawati, 1998; Hadri Kusuma, 2001; Barinda, 2003) k. RETAIN Variabel ini diukur berdasarkan persentase saham yang masih dimiliki oleh pemilik lama setelah perusahaan tersebut IPO. (Sunaryati, 1996; Hartnett dan Romcke, 2000 dan Barinda, 2001; Helen Sulistiono, 2005; Apriliani Triani dan Nikmah, 2006). l.

IHSG Variabel ini diukur dengan rasio antara return IHSG saat perusahaan pertama kali IPO dengan akhir tahun buku. (Sunaryati, 1996 dan Barinda, 2001).

IHSG = (

IHSGttbk − IHSGIPO IHSGIPO

)x100

IHSGttbk

= IHSG saat tutup buku tahun perusahaan IPO

IHSGIPO

= IHSG saat perusahaan tersebut IPO

m. D (Dummy untuk kondisi pasar) Variabel dummy ini digunakan untuk mengukur kondisi pasar melalui IHSG Nilai 1 digunakan jika return IHSG bernilai negatif, dan 0, jika return IHSG bernilai positif

j. D* IHSG Variabel interact ini diukur dengan perkalian antara Dummy variabel dengan rasio antara return IHSG saat perusahaan pertama kali IPO dengan akhir tahun buku.

IHSG = (

IHSGttbk − IHSGIPO IHSGIPO

)x100

IHSGttbk

= IHSG saat tutup buku tahun perusahaan IPO

IHSGIPO

= IHSG saat perusahaan tersebut IPO

3.3. Model Penelitian dan Pengujian Hipotesis

8

FACM02 Penelitian ini menggunakan 2 model yaitu. Model I digunakan untuk menjawab pertanyaan penelitian yang pertama yaitu apa saja faktor determinan kesalahan (bias) peramalan laba manajemen yang diungkapkan pada prospektus IPO. Model I dituliskan secara matematis sebagai berikut: AFEi

= βo +β1AGEi + β2SIZEi + β3INTERVALi + β4AUDITORi + β5MNCi + β6LEVi + β7INDi + β8RANGEi + εi

Model II digunakan untuk menguji apakah kesalahan peramalan laba mempengaruhi kinerja saham IPO pada hari pertama diperdagangkan pada pasar sekunder. Selain AFE, faktor lain yang juga diprediksi dapat mempengaruhi kinerja saham IPO di pasar sekunder adalah

prosentase saham yang ditahan pemilik

saham lama pada saat IPO, dan kondisi bursa. Secara matematis, model penelitian II ditlusikan sebagai berikut, IRi

= γo + γ1AFEi + γ2SIZEi + γ3RETAINi + γ4D γ5D*IHSGi + γ6IND + εi

Sebelum data dianalisis dengan model penelitian, dilakukan pengujian asumsi klasik untuk persamaan regresi agar model regresi dapat menghasilkan estimator yang

tidak

bias,

yang

meliputi

uji

normalitas,

heteroskedastisitas

dan

multikolinearitas. Walaupun uji heteroskedastisitas telah dilakukan, estimasi nilai koefisien regresi yang digunakan adalah nilai koefisien regresi yang telah diuji dengan uji White

4. Hasil Penelitian Dan Pembahasan 4.1 Statistik Deskriptik Perusahaan-perusahaan yang terkumpul, kemudian penulis kelompokkan menjadi 2 yaitu perusahaan yang bergerak dalam sektor keuangan dan nonkeuangan. Statistik deskriptik variabel penelitian dapat dilihat pada Tabel 4.1 Tabel 4.1 Statistik Deskriptik Variabel Penelitian Variable

N

Mean

StDev

Median Minimum Maximum

9

FACM02 AFE

124

80.70

112.30

84.00

0.20

530.50

SIZE

124

25.76

1.37

26.64

22.54

29.38

INTERVAL

124

180.90 111.60

269.80

2.00

363.00

AGE

124

4.78

0.99

5.43

1.95

7.45

AUDITOR

124

0.57

0.50

1.00

-

-

MNC

124

0.73

0.44

1.00

-

-

LEV

124

4.63

1.57

5.47

-1.01

7.80

IND

124

0.30

0.46

0.00

-

-

RANGE

124

0.94

0.23

1.00

-

-

IR

124

32.52

78.46

17.08

-95.70

480.00

D

124

0.61

0.49

1.00

-

-

D*IHSG

124

-12.47

15.14

-5.76

Dari tabel di atas terlihat bahwa rata-rata AFE adalah 80,70% yang signifikan berbeda dari 0. Dengan tingkat kepercayaan 95%, interval kepercayaan AFE adalah antara 60,8 sampai dengan 100,7. Statistik deskriptif ini menunjukkan sebagian besar perusahaan yang melakukan IPO pada periode 1997 – 2005 dan manajemen melaporkan peramalan laba perusahaan pada prospektus, membuat kesalahan peramalan yang cukup signifikan. Sampel penelitian juga menunjukkan bahwa interval peramalan cukup bervariatif dari 2 hari menjelang tutup buku, hingga 363 hari sebelum tutup buku pada tahun IPO. Hal ini menunjukkan bahwa meskipun IPO dilakukan menjelang akhir periode akuntansi, manajemen tetap melakukan peramalan laba. Analisis lebih lanjut dari hubungan AFE dan INTERVAL menunjukkan ada hubungan positif yang berkorelasi cukup tinggi 1 . Walaupun nilai korelasi menunjukkan hubungan yang tidak kuat, tetapi secara statistik korelasi ini sangat signifikan. Hubungan yang positif menunjukkan bahwa semakin besar rentang interval permalan, semakin tinggi bias peramalan laba yang dilakukan oleh manajemen. Hal ini mudah dimengerti karena semakin dekat dengan akhir periode akuntansi, manajemen semakin tepat melakukan peramalan laba. Perusahaan yang melakukan IPO pada periode penelitian cukup bervariatif dalam hal usia perusahaan. Mulai dari perusahaan yang baru berdiri 5 tahun 1

Nilai korelasi antara AFE dan INTERVAL adalah 0,313 dengan p-value =0,00

10

FACM02 sebelum IPO hingga yang telah berdiri selama 16 tahun. Sampel penelitian menunjukkan bahwa setengah sampel (57 perusahaan) adalah klien dari The Big Four. Penelitian ini memprediksi bahwa perusahaan dari klien The Big Four akan melakukan bias permalan laba yang lebih kecil dibandingkan dengan perusahaan dari klien KAP lainnya. Analisis lebih lanjut ternyata menunjukkan hubungan yang positif tapi secara statistik tidak signifikan. Dengan demikian bisa dikatakan kesalahan peramalan laba oleh manajemen tidak dipengaruhi oleh reputasi KAP. Sampel penelitian menunjukkan variasi posisi keuangan yang beragam. Leverage perusahaan berada pada interval DER antara 0.4% hingga 2429%. Untuk itu pada analisis data ini digunakan nilai normal log dari DER untuk menurunkan nilai standar deviasi yang tinggi. Penelitian ini memprediksi bahwa semakin tinggi Leverage perusahaan, semakin besar insentif manajemen melakukan peramalan laba yang optimis yang mengakibatkan tingginya bias peramalan (AFE). Analisis korelasi antara ke dua variabel tersebut menunjukkan nilai korelasi yang negatif dan tidak signifikan 2 . Hal ini mengindikasikan bahwa leverage perusahaan tidak menambah optimisme manajemen dalam melakukan peramalan laba. Statistik deskriptif juga menunjukkan bahwa ada 73 perusahaan sampel dengan aktivitas yang terkait dengan dunia internasional. 90 perusahaan sampel adalah perusahaan yang bergerak di multi sektor, dan 30 perusahaan sampel terdaftar pada sektor Keuangan. Sampel penelitian menunjukkan konfirmasi adanya fenomena underpricing pada IPO di Indonesia dengan rata-rata 32.52%. IR sampel cukup bervariatif, mulai dari overpricing sebesar 95.70% hingga underpricing sebesar 480%. Sebagian besar sampel mengalami underpricing. Mengingat periode penelitian meliputi masa krisis ekonomi di Asia (1998 – 2000), maka kondisi bursa sangat mempengaruhi tingkat IR sampel penelitian. Lebih dari setengah sampel (61 perusahaan sampel) melakukan IPO pada saat kondisi bursa menurun, yang ditunjukkan oleh return IHSG yang menurun pada saat IPO hingga akhir tahun IPO.

Analisis lebih lanjut tentang hubungan IR dengan

kondisi bursa menunjukkan bahwa IR dipengaruhi oleh keadaan bursa 3 . IR

2 3

Nilai korelasi antara AFE dan LEV adalah -0,062 dengan p-value = 0,492 Korelasi antara IR dengan variabel interaksi D*IHSG adalah 0.302 dengan p-value = 0,00

11

FACM02 berkorelasi positif dengan keadaan bursa. Jika IHSG menurun , maka IR akan meningkat, yang menunjukkan ketidak pastian yang lebih tinggi.

4.2. Faktor determinasi kesalahan absolut ramalan laba manajemen Hasil analisis regresi model I setelah masalah pelanggaran asumsi klasik berhasil ditangani adalah sebagai berikut: Tabel 4.2 Hasil Analisis Regresi Model I Variabel

Expected

Koefisien

White t-stat

294

1,46

sign Konstanta SIZE

-

-14,20

- 1,70 *)

INTERVAL

+

0,33

3,73***)

AGE

-

-10,90

-1,03

AUDITOR

-

18,10

0,88

MNC

-

24,90

1,05

LEV

+

7,910

1,00

IND

-

-43,50

-1,75*)

RANGE

+

98,40

2,22 **)

Adj R-square F-stat

12,1% 4, 12***)

Catatan: *) signifikan pada ά = 10%; **) signifikan pada ά = 5%; ***) signifikan pada ά = 1%; Table 4.2 menunjukkan bahwa secara keseluruhan model I adalah model yang valid secara statistik (F-value = 4,12 dan p-value = 0,003). Ini menyatakan bahwa secara bersama-sama variabel bebas (SIZE, INTERVAL, AGE, AUDITOR, MNC, LEV, IND, dan RANGE) secara statistika terbukti sebagai faktor determinasi bias absolut peramalan laba. Variabel bebas dapat menjelaskan 12,1% variasi AFE sebagai variabel indpendent, variasi lainnya dijelaskan oleh variabel bebas di luar

12

FACM02 model. Nilai determinasi (adjusted R-square) tidak terlalu besar, tetapi beberapa variabel bebas terlihat berhubungan secara signifikan terhadap besarnya absolut bias (kesalahan) dari peramalan laba yang dibuat oleh manajemen. Ada 4 dari 8 variabel bebas yang terlihat signifikan mempengaruhi AFE. Koefisien regresi SIZE dengan nilai -14,20, memberikan pembuktian hipotesis penelitian yang mengatakan bahwa ada hubungan yang negatif antara SIZE dan AFE. Hasil penelitian menunjukkan bahwa perusahaan besar, yang pada umumnya, adalah perusahaan yang sudah mapan, cenderung untuk melakukan peramalan laba yang lebih tepat. Hasil penelitian menunjukkan semakin besar perusahaan, semakin kecil kesalahan (bias) absolut ramalan laba yang dilakukan oleh manajemen. Uji White terhadap koefisien regresi SIZE juga menunjukkan, koefisien regresi terbukti secara signifikan mempengaruhi AFE pada tingkat kepercayaan 90% atau ά = 10%. Hasil penelitian ini memberikan konfirmasi pada penelitian terdahulu (Baginski danHassel, 1997; Hartnett dan Romcke, 2000) Variabel INTERVAL merupakan variabel yang paling signifikan secara statistik mempengaruhi besarnya AFE. Sesuai dengan hipotesis, koefisien INTERVAL bertanda positif yang berimplikasi bahwa semakin besar interval waktu pembuatan ramalan laba dengan realisasinya, semakin tinggi ketidakpastian, yang berakibat pada semakin besarnya bias absolute ramalan laba yang dibuat manajemen. Dengan kata lain, hal ini sesuai dengan pendapat Cooper dan Taylor (1983) yang menunjukkan bahwa semakin pendek interval waktu sejak IPO sampai tutup buku maka akan semakin akurat peramalan tersebut. Variabel AGE diprediksi akan mempunyai hubungan negatif dengan AFE. Koefisien regresi AGE bertanda negatif yang mengindikasikan bahwa semakin tinggi usia perusahaan pada saat IPO, semakin banyak pengalaman perusahaan, semakin mampu manajemen melakukan ramalan laba yang lebih tepat, sehingga AFE semakin kecil. Walaupun demikian, uji koefisien regresi dengan uji White tidak mendapatkan bukti hubungan tersebut signifikan secara statistik. Pada bagian tinjauan pustaka dan pembangunan hipotesis telah dijelaskan bahwa penelitian ini mempunyai hipotesis bahwa reputasi KAP mempengaruhi kemampuan manajemen melakukan ramalan laba. Sehingga hipotesis kerja untuk hal ini adalah klien dari the Big Four KAP akan berpengaruh negatif terhadap AFE. Hasil penelitian menunjukkan koefisien regresi AUDITOR mempunyai nilai positif,

13

FACM02 yang menunjukkan bahwa klien dari the Big Four malah menghasilkan bias ramalan laba yang lebih besar, walaupun secara statistik hubungan ini tidak signifikan. Penjelasan yang sama dihasilkan oleh variabel MNC. Variable LEV dihipotesiskan mempunyai hubungan positif dengan AFE yang mengindikasikan bahwa semakin tinggi hutang perusahaan secara relatif terhadap ekuitas perusahaan pada saat IPO, semakin tinggi insentif manajemen untuk memberikan ramalan laba yang tinggi yang menyebabkan AFE yang lebih tinggi. Hasil penelitian menunjukkan koefisien regresi LEV positif, walaupun secara statistik terbukti tidak signifikan. Variabel IND menunjukkan pembuktian empiris bahwa perusahaan yang bergerak di sektor keuangan, lebih berhati-hati melakukan peramalan laba. Hal ini disebabkan oleh karena sektor keuangan adalah perusahaan yang mempunyai peraturan yang lebih ketat daripada sektor lainnya, terutama dalam hal pengungkapan informasi akuntansi atau keuangan lainnya. Hasil penelitian menunjukkan secara signifikan perusahaan pada sektor keuangan membuat kesalahan ramalan laba yang lebih kecil. Variabel RANGE menunjukkan bahwa perusahaan yang bergerak lebih dari 1 sektor usaha (industri) mempunyai tingkat kepastian yang lebih tinggi, sehingga hal ini menambah kesulitan bagi manajemen untuk meramalkan laba konsolidasi perusahaan. Hal ini dibuktikan oleh uji empiris yang dilakukan penelitian ini yang menunjukkan hubungan RANGE dan AFE signifikan secara statistik. Hal ini memberikan konfirmasi kepada penelitian terdahulu (Hartnett dan Romcke, 2000). Secara singkat, hasil analisis terhadap model I menunjukkan bahwa model penelitian cukup valid untuk dipergunakan memprediksi kesalahan (bias) absolut dari ramalan laba yang diungkapkan oleh manajemen pada prospektus IPO. Secara khusus, variabel-variabel SIZE, INTERVAL, IND, dan RANGE, secara statistik terbukti signifikan digunakan sebagai faktor determinasi kesalahan absolut ramalan laba manajemen.

4.3. Hubungan antara kesalahan absolut ramalan manajemen laba dengan kinerja pasar saham IPO

14

FACM02 Setelah menganalisis faktor determinasi kesalahan (bias) ramalan laba yang dilakukan oleh manajemen dan diungkapkan pada prospektus IPO, bagian ini akan melakukan analisis tehadap pengaruh kesalahan absolut ramalam laba (AFE) dengan kinerja pasar dari saham IPO pada hari pertama trading di pasar sekunder, dan juga faktor lain yang dianggap mempengaruhi IR saham IPO pada hari pertama di pasar sekunder. Berikut adalah hasil analisis regresi model penelitian II Tabel 4.3 Hasil Analisis Regresi Model II Variabel

Expected

Koefisien

White t-stat

sign Konstanta

+

302,20

2,29**)

AFE

+

-0,113

- 1,78 *)

SIZE

-

-12,64

-2,51**)

RETAIN

+

0,193

0,23

D

+

42,75

2,36**)

D*DIHSG

+

24,90

3,52***)

IND

+

-2,72

-0,18

Adj R-square F-stat

15% 4, 60***)

Catatan: *) signifikan pada ά = 10%; **) signifikan pada ά = 5%; ***) signifikan pada ά = 1%; Tabel 4.3 di atas menunjukkan bahwa model II secara keseluruhan membuktikan bahwa model penelitian valid digunakan untuk memprediksi kinerja pasar dari saham IPO pada hari pertama di pasar sekunder yang diukur dengan IR. Koefisien determinasi 15% dapat dikategorikan cukup tinggi untuk sebuah return model. Koefisien regresi konstanta yang positif memberikan indikasi fenomena undrepricing pada sampel penelitian. Uji White terhadap koefisien konstanta menunjukkan koefisien significan secara statistik. Dengan kata lain rata-rata sampel IPO memberikan return positif kepada investor pada hari pertama di pasar

15

FACM02 sekunder. Hal ini memberikan konfirmasi kepada banyak penelitian terdahulu yang telah dilakukan baik di Indonesia atau di negara lain. Pada bagian tinjauan pustaka dan hipotesis telah dijelaskan bahwa semakin tinggi dapat diartikan sebagai semakin tingginya assymmetric information, dengan demikian akan berakibat IR yang semakin tinggi pula. Sehingga hipotesis kerja untuk hubungan ini adalah positif. Hasil penelitian menunjukkan koefisien regresi yang negativf dan signifikan secara statistik, yang berarti jika AFE semakin tinggi, maka IR akan semakin rendah. Hal ini tidak sesuai dengan hipotesis kerja. Hal ini memberikan indikasi bahwa jika manajemen mengungkapkan laba yang tinggi, sehingga kemungkinan akan membuat AFE semakin besar, investor memberikan harga yang tinggi kepada saham IPO tersebut. Dengan kata lain, pada saat penentuan harga pasar pertama, investor lebih mempergunakan tingkat ramalan laba yang diungkapkan dalam prospektus IPO daripada kesalahan absolute ramalan. Hal ini sesuai dengan hasil temuan penelitian terdahulu (e.g., Clarkson et al, 1992; Barinda , 2001). Hasil penelitian ini tidak sesuai dengan hasil yang ditemukan oleh How and Lo (1993), serta Harnet dan Romcke (2000). Variabel SIZE berhubungan secara negatif dan signifikan dengan IR. Hal ini sesuai dengan hipotesis kerja. Perusahaan besar umumnya dalah perusahaan yang sudah mapan, dengan informasi yang tersedia bagi investor relative lebih banyak, sehingga information asymmetry relatif lebih rendah daripada perusahaan kecil. Dengan demikian baik manajemen, underwriter, dan investor lebih mampu memberikan nilai yang lebih tepat pada saat IPO, yang menyebabkan IR yang kecil. Hasil penelitian ini sesuai dengan hasil penelitian terdahulu ( e.g. Daljono, 2000) Hasil penelitian atas variable RETAIN menunjukkan bahwa koefisien mempunyai tanda yang sama dengan yang diharapkan, yaitu koefisien positif. Ini mengindikasikan bahwa semakin banyak saham yang ditahan oleh pemegang saham yang lama menunjukkan keyakinan pemegang saham lama akan masa depan perusahaan. Hal ini secara teoritis akan mendorong investor memberikan harga pasar yang tinggi, dan kemudian menghasilkan IR yang tinggi pula. Walaupun demikian, koefisien RETAIN secara statistik tidak mempunyai hubungan yang signifikan dengan IR. Hasil ini tidak konsisten dengan penelitian terdahulu (e.g. Clarkson et al, 1992; Firth, 1995).

16

FACM02 Seperti yang telah dibahas di muka, kondisi bursa juga mempengaruhi besar kecilnya IR. Apalagi dengan terliputnya periode krisis ekonomi Asia dalam penelitian ini. Untuk mengontrol hal ini, model penelitian II menggunakan dummy variabel dengan nilai 1 jika return IHSG saat IPO hingga akhir tahun IPO negatif, dan nilai 0 jika return IHSG saat IPO hingga akhir tahun positif. Selain itu juga ditambahkan variabel interaksi antara dummy variabel dengan return IHSG itu sendiri, yaitu variabel D*IHSG. Hasil penelitian menunjukkan bahwa kedua variabel ini mempunyai

koefisien

positif,

sesuai

dengan

hipotesis

kerja.

Hasil

ini

mengindikasikan bahwa pada saat kondisi bursa menurun, semakin tinggi information asymmetry, yang berakibat pada tingginya IR. Hubungan ke dua variabel ini sebagai indikator kondisi bursa secara statistik terbukti berhubungan secara nyata dengan besaran IR. Hasil penelitian atas variabel dummy IND sebagai indikator kelompok industri keuangan menunjukkan koefisien positif yang berarti saham IPO industri keuangan pada umumnya mengakibatkan rendahnya nilai IR. Hal ini tidak sesuai dengan apa yang diharapkan, karena pada umumnya investor memberikan penilaian yang berbeda terhadap saham-saham perusahaan keuangan seperti saham bank. Walaupun demikian, uji koefisien menunjukkan bahwa penentuan harga saham IPO industri keuangan di pasar perdana tidak secara nyata berbeda dengan penentuan harga saham IPO industri lainnya. Secara singkat, model penelitian II menunjukkan bahwa kesalahan (bias) absolut ramalan laba mempunyai pengaruh yang signifikan pada IR saham IPO, walaupun arah hubungan pada hasil empiris tidak sesuai dengan apa yang diharapkan. Hasil penelitian juga menunjukkan bahwa kondisi bursa merupakan faktor penting dalam memprediksi IR saham IPO. Berbeda dengan penelitianpenelitian terdahulu, penelitian ini tidak memberikan bukti bahwa prosentase kepemilikan pemegang saham lama dan industri keuangan secara signifikan mempegaruhi investor dalam penentuan harga saham IPO di pasar sekunder.

5. Kesimpulan, Keterbatasan Penelitian dan Penelitian mendatang Berdasarkan hasil penelitian ini dapat disimpulkan bahwa baik model penelitian I dan model penelitian II adalah model yang valid. Model penelitian I menunjukkan bahwa beberapa variable bebas, yaitu SIZE, INTERVAL, IND, dan

17

FACM02 RANGE, dapat digunakan sebagai faktor determinasi untuk memprediksi kesalahan (bias) absolute peramalan laba yang dibuat oleh manajemen dan diungkapkan pada prospektus IPO. Model penelitian II memberikan bukti bahwa kesalahan (bias) absolut peramalan laba secara signifikan mempengaruhi besarnya IR pada pasar sekunder, demikian juga dengan kondisi bursa. Dengan demikian, hasil penelitian ini memberikan kontribusi kepada penjelasan tambahan fenomena underpricing dan Hot/Cold market pada IPO. Walaupun ada hasil penelitian yang memberikan kontribusi yang positif, keterbatasan utama dari penelitian ini adalah laba bersih perusahaan yang digunakan sebagai dasar penghitungan kesalahan (bias) absolute peramalan laba, sangat rentan terhadap praktik manajemen laba yang sering dilakukan oleh manajemen. Dengan demikian, maka penelitian ini dapat dikembangkan dengan menggunakan jenis laba perusahaan lainnya yang terbebas dari praktek manajemen sebagai dasar untuk menghitung kesalahan (bias) absolute peramalan laba. Penelitian lain yang dapat dilakukan adalah melihat hubungan antara kesalahan (bias) peramalan laba dengan kinerja saham IPO dalam jangka panjang.

DAFTAR PUSTAKA

Amin, Aminul. (2007). Pendeteksian Earnings Management, Underpricing dan Pengukuran Kinerja Perusahaan yang melakukan kebijakan Initial Public Offering (IPO) di Indonesia. SNA ke X Makasar tahun 2007.

18

FACM02 S.P, Baginski., & Hassel, J.M. (1997). ”Determinants of Management Forecast Precision”. Accounting Review. Vol. 72. No. 2. April 1997. pp: 303 – 312. Barinda, Sandra. (2003). Analisis Pengaruh Ketepatan Peramalan Laba dengan Initial Return Saham pada Penawaran Umum Perdana di Bursa Efek Jakarta. Thesis. Program Studi Ilmu Manajemen. Pascasarjana Fakultas Ekonomi Indonesia. Cheng, T.Y., & Firth, M. (2000). “An Empirical Analysis of the Bias and Rationality of Profit Forecasts Publised in New Issue Prospectuses”. Journal of Business Finance & Accounting. 27 (3) & (4) April/May 2000. pp : 423 – 446. Clarkson P.P. et al. (1992). “The Voluntary Inclusion of Earnings Forecasts in IPO Prospectuses”. Comtemporery Accounting Research Vol 8 No. 2 Spring 1992. pp: 601 – 626 Daljono (2000), Analisis Faktor-faktor yang Mempengaruhi Initial Return Saham yang Listing di BEJ Tahun 1990-1997”, Simposium Nasional Akuntansi 3:556-572. Setiawan, Doddy & Wati Rochayani (2004), Pengaruh Iinformasi Prospektus IPO terhadap Abnormal Return dan Ketepatan Ramalan Laba, Jurnal Ekonomi Perusahaan, Vol. 11 No. 2: 107-124. Ernyan & Husnan. (2002). Perbandingan Underpricing Penerbitan Saham Perdana Perusahaan Keuangan dan Non-Keuangan di Pasar Modal Indonesia: Pengujian Hipotesis Asimetri Informasi. Kumpulan Maskalah SNK In Memoriam Prof. Dr.Bambang Riyanto. hal.43-56 Grinblatt, M., & C. Hwang. (1989). Signalling and the pricing of new issues, The Journal of Finance, 44(2), 393-420. Kusuma, Hadri. (2001), ”Prospektus Perusahaan dan Keputusan Investasi: Studi Empiris Perusahaan yang Terdaftar di BEJ”, Jurnal Siasat Bisnis, Vol.1 No. 6 : hal.61-75. Hartnett, N., & J. Romcke. (2000). ”The Predictability of Management Forecast Error: A Study of Australian IPO Disclosures”. Multinational Finance Journal, 2000, vol. 4, no. 1&2, pp. 101–132 How, J.C., & J.G. Low. (1993). Fractional ownership and underpricing: Signal of IPO firm value?, Pacific-Basin Financial Journal, 1, 47-65.

19

FACM02 Husnan, S. (1993). The First Issues Market: The Case of the Indonesian Bull Market. Indonesian Economic Journal. Vol 2. No 1. hal.16-32 Kartini & Payamta. (2002), ”Analisis Perilaku Harga Saham dan Faktor-faktor yang Mempengaruhinya pada penawaran Perdana di BEJ”, Perpektif, Vol.7, No.2, Desember: hal. 93-103. Leland, H., & D. Pyle. (1977). “Informational asymmetries, financial structure, and financial intermediation”. Journal of Finance, 32: 371-387. Majid. Hairany. (2001). “Hubungan antara Ketepatan Ramalan Laba dengan Return Saham di Pasar Perdana pada Pasar Modal Indonesia”. SNI IV. Bandung, pp: 53 – 68 Mc Conomy, B.J. (1998). “Bias and Accuracy of Management Earnings Forecast: An Evaluation of the Impact of Auditing”. Contemporarry Accounting Research. Vol 15, No. 2 (Sumber) pp: 167 – 195 McGuinness, P. (1992). An Examination of the Underpricing of Initial Public Offerings in Hongkong: 1980 – 1990. Journal of Business Finance and Accounting. Vol. 19. pp: 165 – 186 Mukhtar, A., & Jogiyanto Hartono. (2001). “ The Accuracy of Voluntary Earning Management Forecasts in IPO Prospectuses on the Jakarta Stock Exchange”> Simposium Nasional Akuntansi IV. Bandung. Pp: 881 – 904 Machfoedz, Sunariyah. (1996). “Ketepatan Ramalan Laba Prospektus pada Awal Penawaran Umum di Pasar Modal Indonesia”. Thesis. Program Pascasarjana, Fakultas Ekonomi, Universitas Gadjah Mada. Surianti, M., & Indriantoro, N. (1999). “Ketepatan Ramalan Laba pada Prospektus pada Awal Penawaran Umum Perdana”. Jurnal Bisnis dan Akuntansi. Vol. I No. 1 April 1999. pp : 1 – 14 Gumanti, Tatang Ary. (2004). Value relevance of accounting information and the pricing of Indonesian Initial Public Offering, SNA VII: 13-30. Gumanti, Tatang Ary. (2007). Ownership Retention, Jumlah Faktor Risiko, Tujuan Penggunaan Dana Dan Underpricing Di Pasar Perdana Saham. The 1st PPM National Conference on Management Research “ Manajemen di Era Globalisasi. Sekolah Tinggi Manajemen PPM, 7 November 2007. Welch, I. (1989). Seasoned offerings, imitation costs, and the underpricing of

20

FACM02 initial public offerings, Journal of Finance, 44(2): 421-449

21


HUBUNGAN ANTARA STRUKTUR MODAL DENGAN KINERJA PERUSAHAAN (Ditinjau dari Agency Cost hypothesis dan Efficiency-Risk Hypothesis Vs Franchise-Value Hypothesis)

Arie Wibowo Pascasarjana Ilmu Akuntansi FE UI

Abstract

Purpose of this study is to examine agency cost theory on the impact of capital structure to firm performance using accounting data, Return on Asset (ROA) and examine efficiency-risk hypothesis and franchise-value hypothesis on the impact og firm performance to capital structure using 2-stage least square (2LS) because of considering causal relation and some control variables such as ownerships structure, firm size, growth and liquidity firm strategy. This paper find that Ordinary Least Square (OLS) model result much better than 2LS model, so OLS regression is used to be analyzed. In other words, capital structure influence firm performance but not at reverse, so this study cannot examine efficiency-risk hypothesis and franchise-value hypothesis but only agency cost hypothesis. The results are capital structure, firm performance and liquidity strategy are positively correlated with firm performance, but ownerships structure and growth strategy are not.

Keywords: capital structure, firm performance, agency cost, efficieny-risk, franchisevalue, 2LS


FACM03 - 1


I.

Pendahuluan Agency costs merepresentasikan isu penting di dalam corporate governance

di dalam industri keuangan dan non-keuangan. Pemisahan kepemilikan dan kendali di suatu perusahaan kelolaan profesional dapat mengakibatkan usaha para manajer yang tidak cukup optimal, terlibat dalam penghasilan tambahan, memilih input atau output

yang

sesuai

dengan

prioritas

mereka

sendiri,

atau

gagal

untuk

memaksimalkan nilai perusahaan . Bukti empiris pada agency cost hypothesis di dalam literatur perbankan dan di dalam literatur keuangan secara keseluruhan ada yang positif dan ada yang negatif (Harris dan Raviv, 1991; Titman, 2000; dan Myers, 2001). Hasil yang berbeda pada riset sebelumnya dapat juga terjadi karena kemungkinan hubungan sebab akibat dua arah antara kinerja dengan struktur modal. Jika kinerja perusahaan mempengaruhi pilihan dari struktur modal, lalu kegagalan untuk mempertimbangkan hubungan sebab akibat dua arah ini dapat mengakibatkan bias persamaan simultan. Yang berarti, regresi kinerja perusahaan terhadap ukuran leverage mencampurkan efek struktur modal terhadap kinerja dengan efek kinerja terhadap struktur modal. Isu ini dijelaskan dengan mempertimbangkan hubungan sebab akibat dua arah dari kinerja ke struktur modal berdasar pada dua hipotesis untuk mengapa kinerja perusahaan dapat mempengaruhi pilihan struktur modal. Di bawah efficiency-risk hypothesis, perusahaan lebih efisien cenderung untuk memilih rasiorasio ekuitas rendah secara relatif, dengan mengharapkan return yang lebih tinggi dari efisiensi profit yang lebih besar menggantikan modal ekuitas sampai taraf tertentu dalam melindungi perusahaan yang menghadapi kesulitan keuangan, kebangkrutan, atau likuidasi. Di bawah franchise-value hypothesis, perusahaan lebih efisien cenderung untuk memilih rasio-rasio ekuitas tinggi secara relatif untuk melindungi hasil masa depan yang diperoleh dari efisiensi profit yang tinggi. Dibangun suatu dua model persamaan struktural dan mengestimasi dengan menggunakan regresi dua tingkat (2SLS). Satu persamaan untuk menjelaskan kinerja perusahaan sebagai fungsi dari rasio modal ekuitas perusahaan (rasio ekuitas/gross total aset) dan variabel lain digunakan untuk menguji agency cost


FACM03 - 2

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 hypothesis, dan satu persamaan lain untuk menjelaskan rasio modal ekuitas sebagai fungsi dari kinerja dan variabel lain untuk pengujian efek netto dari efficiency-risk hypothesis dan nilai franchise. Penelitian ini bertujuan mengetahui efek dari struktur modal terhadap kinerja perusahaan untuk menguji agency cost hypothesis, dengan regresi 2 tingkat untuk mengakomodasi hubungan sebab akibat 2 arah antara struktur modal dan kinerja perusahaan, sehingga diharapkan dapat menambah literatur bagi akademisi, pemerintah sebagai regulator dapat membuat kebijakan tepat mengenai struktur modal, dan perusahaan dapat mengetahui faktor2 yang dapat mempengaruhi kinerja perusahaan. Sistematika

pembahasannya

berikutnya

ialah

Bab

II

membahas

pengembangan teori dan hipotesa, Bab III membahas metode penelitian, Bab IV membahas hasil penelitian dan Bab V berisi kesimpulan dan saran.

II.

Pengembangan Teori dan Hipotesa

2.1. Agency Theory, Efek Struktur Modal terhadap Kinerja Perusahaan Seperti disebutkan oleh Jensen and Meckling (1976), agency cost signifikan akan muncul dari konflik kepentingan antar kategori agent (manajer, pemegang saham, pemberi hutang). Diidentifikasi ada dua tipe konflik yang berbeda implikasi yang mengarah ke teori yang berlawanan antara hutang dan kinerja. Pertama, agency cost muncul dari konflik kepentingan antara pemegang saham dengan manajer. Masalah utamanya ialah perilaku moral hazard manajer yang dapat mengabaikan nilai atau minimal usaha dibandingkan dengan meningkatkan nilai perusahaan. Dalam hal ini, pendanaan hutang meningkatkan tekanan pada manajer untuk berkinerja baik karena akan mengurangi “free cash flow” yang dapat dipakai manajer (Jensen 1986). Dan hutang mengakibatkan kewajiban pembayaran bunga yang harus dipenuhi oleh manajer dengan ancaman kebangkrutan jika tidak dibayar. Grossman dan Hart (1982), juga menyatakan bahwa pendanaan hutang menyediakan insentif yang lebih baik bagi manajer untuk berkinerja baik dengan tujuan untuk menghindari biaya bangkrut. Konsekuensinya hutang mempengaruhi kinerja secara positif.


FACM03 - 3

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Kedua, agency costs juga muncul karena konflik kepentingan antara pemegang saham dengan pemberi hutang. Pemegang saham mempunyai insentif untuk beraksi menguntungkan dirinya dengan biaya dari pemberi hutang, dan konsekuensinya tidak penting untuk memaksimalkan nilai perusahaan. Perbedaan kepentingan mempunyai dua manifestasi yang datang dari isu moral hazard. Di satu sisi, akan memberi insentif ke pemegang saham untuk investasi ke proyek beresiko daripada yang diinginkan pemberi hutang (Jensen dan Meckling 1976). Substitusi aset timbul dari keuntungan asimetri pemegang saham. Jika investasi gagal, kerugian dibagi antara pemberi hutang dengan tidak menerima pembayaran dan pemegang saham yang menanggung kerugian modal yang terbatas. Namun konflik kepentingan antara pemegang saham dan pemberi hutang juga dapat menimbulkan underinvestment, seperti ditunjukkan Myers (1977). Hasilnya agency cost yang dihasilkan konflik kepentingan pemegang saham-pemberi hutang menyatakan bahwa hutang yang lebih tinggi berkorelasi dengan kinerja perusahaan yang lebih rendah. Jadi efek natural dari hutang, yaitu pendanaan dengan hutang akan meningkatkan tekanan kepada manajer untuk berkinerja baik karena akan mengurangi perilaku moral hazard dengan mengurangi “free cash-flow” yang dapat digunakan manajer (Jensen 1986) dan mengurangi konflik antara pemegang saham dan para manajer mengenai pilihan dari investasi (Myers, 1977), resiko untuk melaksanakan (Jensen dan Meckling, 1976; Williams, 1987), kondisi-kondisi dimana perusahaan

dibubarkan (Harris dan Raviv, 1990), dan kebijakan dividen (Stulz,

1990). Konsekuensinya, perusahaan yang hutangnya semakin tinggi akan semakin tinggi kemungkinan untuk meningkatkan kinerjanya. Namun hutang yang semakin tinggi berarti semakin tinggi juga agency cost karena perbedaan keinginan antara pemegang saham dan pemberi hutang, dan masalah moral hazard ini akan menyebabkan hutang berhubungan negatif dengan kinerja (Jensen dan Meckling 1976, Myers 1977) Beberapa studi menggunakan ukuran akuntansi untuk mengukur kinerja perusahaan yang didekati dengan menggunakan ukuran profitabilitas, yang disimpulkan bahwa ada hubungan negatif antara hutang/kinerja perusahaan dengan leverage (Rajan dan Zingales 1995).


FACM03 - 4

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Agency cost hypothesis memprediksi bahwa kenaikan leverage, yang berarti penurunan rasio E/TA, menaikan efisiensi, δEFF/δECAP < 0, dan dengan rasio modal ekuitas yang tinggi/leverage rendah akan mengurangi tekanan kepada manajer untuk memaksimalkan nilai, menimbulkan agency problem antara manajer dengan pemilik dan mengurangi efisiensi profit. Namun ketika leverage menjadi terlalu besar atau rasio E/TA menjadi terlalu kecil, tanda hubungan akan berbalik, agency cost dari hutang luar mengatasi pengurangan agency cost dari ekuitas luar, sehingga kenaikan leverage akan menyebabkan total agency cost yang lebih besar. Sehingga hipotesis yang bisa dikembangkan untuk menguji agency cost hypothesis ialah H1 =

Penurunan ekuitas dalam struktur modal (peningkatan leverage) meningkatkan kinerja perusahaan

2.2. Efek Kinerja Perusahaan terhadap Struktur Modal Ada kemungkinan terjadinya hubungan sebab akibat 2 arah dari kinerja ke struktur modal dapat menghasilkan koefisien bias dalam satu regresi kinerja pada struktur modal. Ada sejumlah pertimbangan mengapa kinerja perusahaan dapat mempengaruhi ekuilibrium struktur modal ketika sebagian dari asumsi pasar sempurna Modigliani–Miller dilanggar. Di bawah efficiency-risk hypothesis, perusahaan lebih efisien memilih rasiorasio ekuitas lebih rendah dibanding perusahaan yang lain, dengan kondisi sama, karena efisiensi yang lebih tinggi mengurangi ekspektasi biaya dari kebangkrutan dan kesulitan keuangan. Di bawah hipotesis ini, efisiensi profit yang lebih tinggi menghasilkan suatu ekspektasi return yang lebih tinggi untuk suatu struktur modal tertenu, dan efisiensi yang lebih tinggi menggantikan modal ekuitas sampai taraf tertentu di dalam melindungi perusahaan melawan krisis masa depan. Ini adalah suatu hipotesis gabungan (i) efisiensi profit adalah secara positif berhubungkan dengan ekspektasi return, dan (ii) ekspektasi return yang lebih tinggi dari efisiensi tinggi menggantikan modal ekuitas untuk mengatur resiko. Bukti riset terdahulu adalah konsisten dengan pertama bagian dari hipotesis bawah efisiensi profit secara positif berhubungan dengan ekspektasi return di perbankan yaitu


FACM03 - 5

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 menyebutkan bahwa efisiensi profit adalah relatif stabil setiap saat (De Young, 1997), sehingga pengukuran efisiensi profit kondisi sekarang yang tinggi akan menghasilakn ekspekasi return yang tinggi di masa depan. Bagian kedua hipotesis mengikuti fakta bahwa ekspektasi return tinggi dan rasio modal ekuitas tinggi dapat masing-masing bertindak sebagai suatu penyangga terhadap risiko portofolio untuk mengurangi kemungkinan adanya biaya kesulitan keuangan/bangkrut, maka perusahaan dengan ekspektasi return tinggi disebabkan oleh efisiensi profit tinggi dapat bertahan pada resio ekuitas yang rendah Secara berlawanan, franchise-value hypothesis fokus pada efek return dari sewa ekonomis dari sewa-sewa yang ekonomi yang dihasilkan oleh efisiensi profit dengan pilihan ekuilibrium struktur modal. Di bawah hipotesis ini, perusahaan lebih efisien memilih rasio-rasio modal ekuitas yang lebih tinggi, dengan kondisi sama, untuk melindungi nilai sewa atau franchise yang dihubungkan dengan efisiensi tinggi dari kemungkinan likuidasi. Efisiensi profit yang lebih tinggi dapat menciptakan sewa ekonomis. jika efisiensi itu diharapkan untuk berlanjut di masa datang, dan pemegang saham dapat memilih untuk memegang modal ekuitas tambahan untuk melindungi sewa ini, yang akan hilang dalam hal likuidasi, sekali pun likuidasi tanpa biaya kebangkrutan atau kesulitan keuangan. Lebih umum lagi, perusahaan dengan produk unik juga ditemukan memiliki rasio modal ekuitas yang lebih tinggi, dengan kondisi sama, saat keunikan produk dapat menciptakan kekuatan pasar dalam sewa dan perusahaan itu dapat memegang modal ekuitas tambahan untuk melindungi sewa ini (eg., Titman, 1984; Titman dan Wessels, 1988). Dua hipotesis yang menghasilkan prediksi yang berkebalikan satu sama lain untuk efek efisiensi profit pada modal ekuitas atau leverage dan dapat dimengerti sebagai efek subtitusi dan pendapatan, masing-masing berpotensi bertahan pada kondisi tertentu. Di bawah efficiency-risk hypothesis, ekspektasi pendapatan dari efisiensi profit tinggi menggantikan modal ekuitas di dalam melindungi perusahaan dari ekspektasi biaya kebangkrutan atau kesulitan keuangan, sedangkan di bawah franchise-value hypothesis, perusahaan mencoba untuk melindungi hasil dari efisiensi profit yang tinggi dengan memegang penambahan modal ekuitas. Kita


FACM03 - 6

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 menginterpretasikan penemuan di bawah sebagai efek netto dua hipotesis ini, atau apakah efek subtitusi lebih dominan dari efek pendapatan. Dengan demikian, hipotesis ini hanya secara parsial bisa diidentifikasi di dalam hal hanya dapat menciri yang lebih penting dibanding yang lain. Efficiency-risk hypothesis memprediksi bahwa perusahaan dengan efisiensi profit tinggi akan mengganti modal ekuitas, δECAP/δEFF < 0, sedangkan franchisevalue hypothesis memprediksi bahwa perusahaan dengan efisiensi profit tinggi akan mencoba melindungi nilai dari pendapatan tingginya dengan memegang lebih banyak modal ekuitas, δECAP/δEFF > 0. Hasil yang diperoleh diinterpretasikan sebagai efek netto atau indikator dominasi efek substitusi vs. efek pendapatan

2.3. Variabel kontrol hubungan sebab akibat 2 arah kinerja perusahaan terhadap struktur modal 2.3.1. Struktur Kepemilikan Secara teori, dampak dari struktur kepemilikan terhadap kinerja perusahaan dapat dijelaskan dalam 2 cara. Jensen dan Meckling (1976) menyatakan bahwa besar kepemilikan oleh orang dalam akan meningkatkan kinerja perusahaan karena memberikan insentif kepada manajer untuk sejalan dengan pemegang saham lain sehingga mengurangi masalah principal-agen. Efek ini disebut incentive alignment effect. Kedua, Shleifer dan Vishny (1997) menyatakan bahwa semakin besar tingkat kepemilikan oleh pemegang saham terbesar, maka akan memberi insentif kepada pemegang saham terbesar untuk menggunakan kendali terhadap perusahaan untuk memberi keuntungan kepada mereka dan mengabaikan minoritas, sehingga akan menurunkan kinerja perusahaan. Efek ini disebut entrenchment effect. Stulz (1988) menyatakan bahwa perusahaan yang mempunyai pemegang saham kendali akan mempunyai hutang yang lebih tinggi yang akan meningkatkan kendali voting mereka untuk kondisi investasi ekuitas tertentu dan mengurangi resiko hostile takeover. Di lain pihak, dalam kasus saham dual-classes, hutang akan mengurangi kendali pemegang saham yang diambil alih oleh pemberi hutang, sehingga King dan


FACM03 - 7

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Santor (2008) menduga akan menemukan hutang yang lebih rendah pada perusahaan dengan saham dual-classes relative terhadap perusahaan lain. Sehingga dapat dibangun hipotesa: H2 =

Peningkatan

konsentrasi

struktur

kepemilikan

institutional

akan

perusahaan

akan

meningkatkan kinerja perusahaan

2.3.2. Karakteristik Perusahaan 2.3.2.1. Ukuran Perusahaan Studi

sebelumnya

menyatakan

bahwa

ukuran

mempengaruhi struktur, kemampuan pengambilan keputusan dan terutama kinerja (Bluedorn, 1993; Frank dan Goyal, 2003). Perusahaan dengan ukuran yang lebih besar dan kompleks tidak mempunyai kendala untuk mendapatkan dana eksternal (hutang). Oleh karena itu, berdasar pada Static Trade Off Theory, size berpengaruh positif terhadap leverage. Hal ini disebabkan perusahaan dengan ukuran besar mempunyai risiko kebangkrutan yang kecil dibandingkan dengan perusahaan level yang lebih kecil. Berdasar Pecking Order Theory, Frank & Goyal (2003) dalam hubungannya dengan ukuran perusahaan, size mempunyai pengaruh negatif terhadap leverage. Sehingga dapat dikembangkan hipotesa: H3 =

Peningkatan ukuran perusahaan akan meningkatkan kinerja perusahaan

2.3.2.2. Asset Tangibility Semakin banyak assets tangibility suatu perusahaan berarti semakin banyak collateral assets untuk bisa mendapatkan sumber dana eksternal berupa hutang. Hal ini dikarenakan pihak kreditur akan meminta collateral assets untuk membackup hutang. Berdasar pada Static Trade Off Theory, assets tangibility berpengaruh positif terhadap leverage. Harris dan Raviv (1991) menyatakan perusahaan dengan level fixed assets yang rendah mempunyai lebih banyak masalah asymetric information dibandingkan perusahaan dengan level fixed assets yang tinggi. Perusahaan dengan level fixed assets yang tinggi umumnya adalah perusahaan yang besar, yang dapat menerbitkan saham dengan harga yang fair sehingga tidak


FACM03 - 8

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 menggunakan hutang untuk mendanai investasi. Dengan demikian berdasar pada Pecking Order Theory tangibility assets berpengaruh negatif terhadap leverage.

2.3.3. Strategi Perusahaan Strategi perusahaan dibahas oleh 2 variabel yang didefinisikan oleh Chathoth dan Olsen (2005) yaitu yang terkait pertumbuhan (Zook dan Rogers, 2001) dan yang terkait likuiditas (Lancaster dkk, 1999). Strategi ini ada di keputusan manajemen level atas untuk mengembangkan bisnis perusahaan ketika memilih bisnis mana yang akan mulai dimasuki (Hill dan Jones, 1995). Tujuan utama dari keputusan itu adalah meningkatkan profitabilitas perusahaan (Thompson dkk, 2004). Strategi telah lama dipikirkan mempunyai hubungan dengan struktur (Chandler, 1962) ketika saat itu dinyatakan bahwa struktur mengikuti strategi. Hubungan antara strategi pertumbuhan dan likuiditas telah diuji oleh Kim dkk (1998) yang mengindikasikan arah hubungannya positif. Hal ini juga ditemukan dalam kasus industri restoran (Chathoth dan Olsen, 2005) yang memberikan dukungan fakta bahwa perusahaan dengan strategi pertumbuhan tinggi secara umum mempunyai tingkat likuiditas yang tinggi juga.

2.3.3.1. Strategi Pertumbuhan Strategi pertumbuhan dapat dicapai melalui strategi diversifikasi (Rumelt, 1974) yang akan meningkatkan kinerja perusahaan. Kim dkk (1998) dan Capon dkk (1990) menyatakan bahwa ada hubungan positif antara pertumbuhan dan kinerja perusahaan. Barton dan Gordon (1987) menyatakan bahwa pertumbuhan penjualan mempunyai hubungan positif dengan tingkat hutang, yang mengindikasikan bahwa kondisi lingkungan menguntungkan pertumbuhan perusahaan. Sebaliknya, Ross dkk (1999) menyatakan bahwa perusahaan yang mempunyai potensi pertumbuhan tinggi dalam industri yang pertumbuhannya tinggi juga mempunyai tingkat hutang yang lebih rendah dibandingkan dengan perusahaan dalam industri yang pertumbuhnannya rendah. Sehingga dapat dikembangkan hipotesa:


FACM03 - 9

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 H4 =

Peningkatan

stretegi

pertumbuhan

akan

meningkatkan

kinerja

perusahaan

2.3.3.2. Strategi Likuiditas Kim dkk (1998) menemukan bahwa likuiditas berhubungan positif dengan kinerja perusahaan. Kim dkk (1998) dan Baskin (1987) menemukan bahwa perusahaan yang mempunyai banyak asset likuid mempunyai tingkat hutang yang rendah. Sehingga dapat dikembangkan hipotesa: H5 =

Peningkatan stretegi likuiditas akan meningkatkan kinerja perusahaan

2.3.4. Tingkat Kebangkrutan Semakin tinggi probabilitas tingkat kebangkrutan (mempunyai Z-score yang rendah) akan mempunyai korelasi yang positif dengan hutang (Bhagat dan Bolton, 2008)

III.

Metode Penelitian

III.1. Operasional Variabel III.1.1. Kinerja Perusahaan Kinerja perusahaan akan diukur dengan menggunakan Return on Assets (ROA) yang diambil dari neraca dan laporan laba-rugi (Demsetz dan Lehn, 1985; Gorton dan Rosen, 1995; Mehran, 1995; Ang dkk., 2000; Majumdar dan Chhibber 1999, Rajan dan Zingales 1995, Johnson 1997, Michaelas et al 1999).

III.1.2. Struktur Modal Struktur Modal akan diukur dengan menggunakan rasio Total Ekuitas/Total Assets (TE/TA) (Barton dan Gordon 1984, Berger dan Patti 2006). Rasio ini diambil sebagai ukuran karena sebagai invers/resiprokal dari rasio hutang, dalam regulasi biasanya yang diatur adalah rasio modal ekuitas bukan hutang.


FACM03 - 10

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 III.1.3. Struktur Kepemilikan Maka, struktur kepemilikan akan diukur dengan menggunakan dummy variabel interaksi konsentrasi kepemilikan dan institutional. DUMOWN = 1 berarti sahamnya > 50%, sedangkan DUMOWN = 0 sebaliknya. sedangkan DUMINST = 1 berarti pemegang saham terbesar adalah institusi dan DUMINST = 0 berarti perorangan.

Variabel

konsentrasi

kepemilikan

institutional

diwakili

oleh

DUMOWN*DUMINST

III.1.4. Karakteristik Perusahaan Karakteristik Perusahaan akan diukur dengan menggunakan dua pendekatan yaitu Ukuran Perusahaan dan Asset Tangibility

III.1.4.1. Ukuran Perusahaan Ukuran Perusahaan akan diukur dengan menggunakan logaritma natural Total Asset (LN TA)

III.1.4.2. Asset Tangibility Asset Tangibility akan diukur dengan menggunakan rasio fixed assets terhadap total assets (NFA/TA) (Bradley et al 1984, Titman dan Wessels 1988, Rajan dan Zingales 1995)

III.1.5. Strategi Perusahaan III.1.5.1. Peluang Pertumbuhan Peluang Pertumbuhan biasanya diukur dengan menggunakan pendekatan market to book ratio/Price to Book Value (PBV) dibandingkan dengan model penilaian lain (Rajan dan Zingales 1995, Danbolt et al 1999)

III.1.5.2. Strategi Perusahaan Strategi Perusahaan akan diukur dengan menggunakan rasio likuiditas, dimana didapat dari rasio kas+setara kas terhadap total assets (John 1993, Kim et al 1998, Chatoth dan Olsen 2007)


FACM03 - 11

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 III.1.6. Tingkat Kebangkrutan Tingkat Kebangkrutan akan diukur dengan menggunakan Altman’s Z-score (1968) yang sudah dimodifikasi seperti dalam MacKie-Mason (1990) ZSCORE = 3.3

WorkingCap ital Re tainedEarn ings EBIT Sales + 1 .0 + 1 .4 + 1 .2 TotalAsset s TotalAsset s TotalAsset s TotalAsset s

III.2. Model Empiris Agency cost hypothesiss diuji dengan kenaikan leverage atau penurunan rasio equity/aset diasosiasikan dengan pengurangan agency cost dari ekuitas luar dan perbaikan kinerja perusahaan dengan regresi efisiensi profit pada rasio modal ekuitas ditambah variabel kontrol, yang persamaannya: KINERJA = α + β 1 STRUKTURMODAL + β 2 STRUKTURKEPEMILIKAN +

β 3UKURANPERUSAHAAN + β 4 PELUANGPERTUMBUHAN + β 5 STRATEGIPERUSAHAAN Dengan Kinerja didekati dengan Return on Assets (ROA): ROA = α + β1TE / TA + β 2 DUMOWN * DUMINST + β 3 LNTA + β 4 PBV + β 5 AcidRatio ..........(1)

Parameter persamaan kedua dalam model, yang menjelaskan rasio modal ekuitas sebagai fungsi dari efisiensi profit: STRUKTURMO DAL = α + β1KINERJA + β 2 STRUKTURKE PEMILIKAN + β 3UKURANPERU SAHAAN + β 4 ASSETTANGI BILITY + β 5 PELUANGPER TUMBUHAN + β 6 STRATEGIPE RUSAHAAN + β 7TINGKATKEB ANGKRUTAN

Dengan Kinerja didekati dengan Return on Assets (ROA): TE / TA = α + β1ROA + β 2 DUMOWN * DUMINST + β 3 LNTA + β 4 NFA / TA + β5 PBV + β 6 AcidRatio + β 7 ZSCORE

...........(2)

III.3. Metode Penelitian Persamaan (1) di atas akan diestimasi dengan persamaan regresi 2 tahap / two-stage least squares (2LS) dengan mempertimbangkan persamaan (2)

III.4. Data Data yang dipakai ialah data cross section dari perusahaan-perusahaan yang telah go-publik tahun 2006 yang diperoleh dari data sekunder Bursa Efek Indonesia yang diperoleh dari OSIRIS.


FACM03 - 12

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Perusahaan yang telah go pubik berjumlah 343 dan penelitian ini menggunakan

data

sejumlah

316

perusahaan

dengan

mengeluarkan

27

perusahaan dari sample karena data tidak lengkap dan mempunyai ekuitas negatif, yang berarti sebenarnya perusahaan tersebut seharusnya sudah bangkrut.

IV.

Hasil Penelitian

4.1. Metode OLS 4.1.1. Statistik Deskriptif dengan ROA sebagai variabel independen Hasil statistik deskriptif dari 316 sampel penelitian adalah sebagai berikut: ROA

TE_TA

DUMOWNX

LNTA

PBV

DUMINST

ACID_RATI ASSET_ Z_SCORE O

TANGIBI LITY

Mean

0.028814 0.458187

0.484177

27.50253 2.256171

184.2690

0.291977 1.029179

Median

0.024138 0.442229

0.000000

27.32000 1.120000

0.166347

0.252288 1.056392

Maximum

0.372156 0.994625

1.000000

33.22000 126.0100

57894.00

0.965746 12.00581

Minimum

-0.785565 0.000962

0.000000

22.73000 0.080000

0.000332

9.28E-05 -39.08389

Std. Dev.

0.087405 0.235110

0.500542

1.815785 7.472144

3256.748

0.249071 2.900286

Skewness

-2.544667 0.204350

0.063323

0.497576 14.69058

17.69164

0.646988 -8.137802

Kurtosis

28.14528 2.291662

1.004010

3.160393 240.3917

313.9972

2.472828 118.2907

Jarque-Bera

8666.121 8.805583

52.66688

13.37802 753371.6

1289954.

25.70506 178498.4

Probability

0.000000 0.012243

0.000000

0.001245 0.000000

0.000000

0.000003 0.000000

Sum

9.105295 144.7871

153.0000

8690.800 712.9500

58229.00

92.26483 325.2204

Sum Sq.

2.406491 17.41212

78.92089

1038.579 17587.38

3.34E+09 19.54141 2649.673

Dev. Observations

316

316

316

316

316

316

316

4.1.2. Hasil Regresi OLS pengaruh struktur modal terhadap kinerja Hasil regresi OLS setelah dilakukan uji asumsi klasik multikolinearitas, heterokedastisitas dan autokorelasi serta treatment untuk mengatasi masalah tersebut diperoleh persamaan:


FACM03 - 13

316

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 ROA

=

-0.5082826977

+

0.121748612*TE/TA

+

0.0118721947*DUMOWN_DUMINST

+

0.001728740103*PBV

+

0.01714684876*LNTA + 4.502269029e-07*ACID_RATIO

4.2 Metode 2 Stage LS (Simultan) Dalam persamaan simultan, istilah yang digunakan adalah variable endogen dan variable eksogen. Variabel endogen merupakan variabel yang nilai-nilainya ditentukan dalam model, jadi hampir mirip dengan variabel terikat pada OLS. Sedangkan Variabel eksogen merupakan variabel yang nilai-nilainya ditentukan dalam model, mirip dengan variabel bebas pada OLS Model Persamaan Struktural yang dipakai ialah sebagai berikut: (1) ROA = α + β1TE / TA + β 2 DUMOWN * DUMINST + β 3 LNTA + β 4 PBV + β 5 AcidRatio Dengan mempertimbangkan persamaan berikut: (2)

TE / TA = α + β1ROA + β 2 DUMOWN * DUMINST + β 3 LNTA + β 4 NFA / TA + β5 PBV + β 6 AcidRatio + β8 ZSCORE

Model struktural ini mempunyai karakteristik yang terdiri atas variabel endogen yang berada pada sebelah kiri persamaan sedang di sebelah kanan persamaan terdiri atas variabel eksogen dan variabel endogen. Penggunaan OLS secara langsung untuk mengestimasi koefisien dari persamaan struktural tidak tepat sebab akan menghasilkan estimator yang tidak baik seperti bias dan tidak konsisten, maka dibutuhkan model reduksi untuk mengatasi permasalahan tersebut. Model reduksi ialah model struktural yang disederhanakan yang mempunyai karakteristik semua variabel endogen ada di sebelah kiri persamaan dansemua variabel eksogen ada di sebelah kanan persamaan. Prosedur yang mengestimasi parameter model struktural melalui model reduksi dengan menggunakan OLS disebut Prosedur Kuadrat Terkecil Tidak Langsung (Indirect Least Square). Pada model struktural di atas, terdapat 6 variabel eksogen dan 2 variabel endogen, dimana 6 > (2-1) maka model struktural di atas adalah jenis over identified. Dari model struktural di atas diperoleh model reduksi :


FACM03 - 14

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 ∧

(3) TE / TA = α + β11DUMOWN * DUMINST + β 2 LNTA + β 3 NFA / TA + β 4 PBV + β 5 AcidRatio + β 6 ZSCORE

Dengan demikian untuk mengestimasi parameter pada model struktural juga akan diperoleh persamaan : ∧

(4) ROA = α + β1 TE / TA+ β 2 DUMOWN * DUMINST + β3 LNTA + β 4 PBV + β5 AcidRatio Hasil estimasi ROA dengan 2LS diperoleh persamaan ROA

=

-0.8360748599

0.006633632849*DUMOWNXDUMINST

+ +

0.2971372653*TE/TA

+

0.002483193107*PBV

+

0.02617712973*LNTA - 3.822055235e-08*ACID_RATIO

4.3. Evaluasi Model Regresi Perbandingan model regresi OLS dan 2LS OLS

2LS

Koefisien Konstanta

-0.508

-0.836

Koefisien TE/TA

0.122

0.297

Koefisien

0.012

0.007

Koefisien PBV

0.002

0.002

Koefisien LN(TA)

0.017

0.026

Koefisien Acid Ratio

0.00000045

0.000000038

R-Squared

0.165

0.089

Adj R-Squared

0.152

0.075

S.E. Regresión

0.080

0.084

Sum of Squared Residu

2.009

2.191

Durbin Watson

1.966

1.957

Akaike

-2.182

-2.095

Schwarz

-2.111

-2.024

F Statistic

12.281

6.086

P (F stat)

0.000000

0.000021

DUMOWN*DUMINST


FACM03 - 15

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Kemudian dilakukan uji F untuk varians residu, dan diperoleh hasil bahwa varians residu dari OLS sama atau mendekati varians residu dari 2LS karena uji F ditolak karena tidak significan dengan F=1.091 (p=0.22). Kemudian dibandingkan dengan melihat nilai R-Squared, Adj R-Squared, S.E. Regression, Sum of Squared Residu, AIC, SIC, F Stat dan p (Fstat) disimpulkan bahwa hasil dari model estimasi hasil OLS sedikit lebih baik daripada hasil 2LS meskipun setelah diuji F tidak berbeda signifikan.

4.4. Analisis Hasil Penelitian 4.4.1.1 Evaluasi R2 dan Adjusted R2 Karena persamaan dalam model penelitian ini adalah regresi berganda dengan banyak variabel regressor, maka yang relevan untuk dievaluasi adalah adjusted R2 =0.152.

Nilai ini menunjukkan bahwa model ini dapat menjelaskan

variasi pengaruh ke kinerja perusahaan untuk variabel terikat ROA sebesar 15.2%. Artinya, variasi dalam variabel ROA dapat dijelaskan oleh variabel independen sebagai determinan dalam kinerja perusahaan sebesar 15.2%.

4.4.1.2 Uji F dan Uji t. Hasil uji statistik F pada model regresi final adalah 12.181, atau kita dapat langsung mengetahui apakah H0 ditolak atau tidak dengan melihat nilai probability FStat, yaitu nilainya 0.0000 siginifikan, karena lebih kecil α = 5%. Artinya variabel bebas dalam model tersebut diatas secara bersama- sama dapat menjelaskan variasi variabel terikat: ROA dari rataratanya, atau secara bersama- sama model signifikan. Hasil pengujian t-stat dapat dilihat pada hasil output Eviews diatas, menunjukkan bahwa hanya parameter TE/TA, LNTA dan ACID_RATIO yang significant (α = 5%) pada α = 5%, sedangkan variabel lainnya tidak signifikan.

4.4.2. Interpretasi Hasil Pengujian Hipotesis Persamaan

regresi

final

(Model

OLS)

yang

digunakan

untuk

mengintepretasikan hasil penelitian ini adalah sebagai berikut: ROA = α + β1TE / TA + β 2 DUMOWN * DUMINST + β 3 LNTA + β 4 PBV + β 5 AcidRatio


FACM03 - 16

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Persamaan regresi dugaan menjadi: ROA

=

-0.5082826977

+

0.121748612*TE/TA

+

0.0118721947*DUMOWN_DUMINST

+

0.001728740103*PBV

+

0.01714684876*LNTA + 4.502269029e-07*ACID_RATIO Berikut adalah rincian dari hasil pengujian terhadap hipotesis secara keseluruhan: Variable

Prediksi

Coefficien

Std. Error

t-Statistic

Prob.

Hasil Uji

0.124387 -4.086312

0.0001

Ho ditolak Ho ditolak

t C

-0.508283

TE/TA

(-)

0.121749

0.029152

4.176277

0.0000

DUMOWN_DUMIN

(+)

0.011872

0.010173

1.167064

0.2441 Ho diterima

PBV

(+)

0.001729

0.001221

1.415671

0.1579 Ho diterima

LNTA

(+)

0.017147

0.004144

4.137618

0.0000

Ho ditolak

ACID_RATIO

(+)

4.50E-07

1.22E-07

3.697065

0.0003

Ho ditolak

ST

N= 316, F=12.281, AdjR=0.152, DW=1.966 Interpretasi dari persamaan regresi diatas

dapat dijelaskan pada bagian

berikut ini: Struktur Modal (TE/TA) Equity ratio atau TE/TA merupakan proksi dari struktur modal. Jika equity ratio naik sebesar 100%, maka kinerja perusahaan (ROA) akan naik sebesar 12%, dengan asumsi ceteris paribus. Hasil penelitian ini menunjukkan bahwa koefisien dari TE/TA bertanda positif dan signifikan, berarti tidak konsisten dengan teori agency cost of equity sebelumnya yang menyatakan bahwa kenaikan equity ratio yang berarti penurunan leverage berpengaruh negatif dan signifikan pada kinerja perusahaan (ROA). Namun hal ini dapat dijelaskan bahwa dengan kenaikan ekuitas yang berarti penurunan leverage dapat meningkatkan kinerja perusahaan berarti konsisten dengan teori agency cost of debt, yaitu leverage yang dinaikkan setelah titik optimal akan menurunkan kinerja perusahaan karena akan terjadi bad investment, milking property dan taking high risk project. Struktur Kepemilikan


FACM03 - 17

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Variabel interaksi DumOwn*DumInst merupakan proksi dari konsentrasi kepemilikan institusi yang > 50% sehingga secara teori akan mengendalikan manager (agen) untuk menjalankan perusahaan dengan baik sehingga diprediksikan berpengaruh positif signifikan. Dari model, dengan adanya konsentrasi kepemilikan institusi > 50% akan meningkatkan kinerja sebesar 1.1%. Namun hasil pengujiannya positif namun tidak signifikan. Strategi Pertumbuhan Strategi pertumbuhan didekati dengan proksi Price to Book Value (PBV). Apabila strategi pertumbuhan (PBV) meningkat sebesar 100%, maka kinerja akan meningkat sebesar 0.17%. Strategi pertumbuhan mempengaruhi secara positif namun tidak signifikan terhadap kinerja. Hal ini berbeda dengan ekspektasi hasil penelitian sebelumnya, dimana Strategi pertumbuhan memiliki hubungan positif signifikan dengan kinerja perusahaan.. Strategi Likuiditas Strategi Likuiditas didekati dengan proksi Acid Ratio. Apabila strategi likuiditas meningkat sebesar 1000 kali, maka kinerja akan naik sebesar 0.00045 kali. Hasil pengujian ini dapat menolak H0, karena signifikan. Hasil penelitian ini menemukan hubungan yang konsisten dengan penelitian sebelumnya menyatakan hubungan yang positif signifikan antara strategi likuiditas dengan kinerja perusahaan. Ukuran Perusahaan Ukuran perusahaan didekati dengan proksi Ln TA (Total Asset). Apabila ukuran perusahaan naik sebesar 10 kali, maka kinerja akan naik sebesar 0.017 kali. Hasil penelitian ini menemukan hubungan yang konsisten dengan penelitian sebelumnya yang menyatakan adanya hubungan positif signifikan antara ukuran perusahaan dengan kinerja perusahaan.

V.

Kesimpulan dan Saran

5.1. Kesimpulan Faktor – faktor atau determinan yang mempengaruhi kinerja perusahaan menurut agency theory yang diajukan dalam penelitian ini adalah struktur modal, struktur kepemilikan, ukuran perusahaan, strategi perusahaan (pertumbuhan dan likuiditas), dimana ada dugaan berdasarkan teori yang ada, terdapat hubungan sebab akibat 2


FACM03 - 18

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 arah antara kinerja perusahaan dan struktur modal. Hasil penelitian atas 316 perusahaan dalam Bursa Efek Indonesia (BEI) menunjukkan bahwa ternyata model estimasi dengan metode OLS lebih baik daripada metode 2LS sehingga untuk kepentingan analisa dipakai model estimasi hasil metode OLS, dimana variabel struktur modal (TE/TA), ukuran perusahaan (LnTA), dan

strategi likuiditas

perusahaan (Acid Ratio) berpengaruh positif signifikan terhadap kinerja perusahaan (ROA).

Sedangkan

struktur

kepemilikan

(DumOwn*DumInst)

dan

strategi

pertumbuhan perusahaan (PBV) berpengaruh positif tidak signifikan.

5.2. Keterbatasan Penelitian dan Penelitian Lebih Lanjut Keterbatasan dalam penelitian ini adalah hanya menggunakan data cross-section tahun 2006 dan terdapat 27 perusahaan dikeluarkan dari sample karena data tidak lengkap. Agar menghasilkan keakuratan kesimpulan dan interpretasi hasil penelitian dimasa

yang

akan

datang

sebaiknya

perlu

dilakukan

penelitian

dengan

menggunakan data panel selama sepuluh tahun dan melengkapi jumlah sampel sesuai populasi. Dengan pertimbangan bahwa kinerja perusahaan bukanlah merupakan keputusan dalam satu tahun tertentu, sehingga perlu dilihat implikasi perubahannya dari tahun- tahun sebelumnya dari masing- masing variabel tersebut. Dan jika menggunakan data panel diharapkan hasil estimasi model dari 2LS lebih baik dari OLS sesuai dengan teori yang ada. Selanjutnya perlu dipertimbangkan untuk melakukan penelitian dengan menambah jumlah variabel bebas untuk menjelaskan 85% sisa variasi kinerja perusahaan yang tidak dapat diterangkan oleh model yang didapat dalam penelitian ini. Kemudian sebaiknya dipertimbangkan untuk menggunakan proksi lain untuk mendekati kinerja perusahaan selain penggunaan data akuntansi, yaitu dengan kinerja di pasar saham, Tobin’s Q, bahkan dengan efisiensi profit yang didapat dari fungsi produksi dengan diturunkan dari deret fourier dan translog (Christensen 1973, Berger Patti 2006).


FACM03 - 19

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Referensi Altman, E.I. (1968). Financial ratios, discriminant analysis and the prediction of corporate bankruptcy. Journal of Finance 23, 589-609 Ang, J.S., Cole, R.A., Lin, J.W. (2000). Agency costs and ownership structure. Journal of Finance 55, 81-106 Barton, S.L., Gordon, P.J. (1987). Corporate strategy: useful perspective for the study of capital structure. Academy of Management Review 12, 67-75 Baskin, J. (1987). Corporate liquidity in games of monopoly power. Review of Economics and Statistics 64, 312-319 Berger, A.N., Mester, L.J. (1997). Inside the black box: What explains differences in the efficiencies of financial institutions? Journal of Banking & Finance 21, 895-947 Berger, A.N., Patti, E.B. (2006). Capital structure and firm performance: A new approach to testing agency theory and an application to the banking industry. Journal of Banking & Finance 30, 1065-1102 Bhagat, S., Bolton, B. (2008). Corporate governance and firm performance. Journal of Corporate Finance Bluedorn, A.C. (1993). Pilgrim’s progress: Trends and convergence in research on organizational size and environments. Journal of Management 19, 163-191 Bradley, M., Jarrel, G.A., Kim, H.E. (1984). On the existence of an optimal capital structure: theory and evidence. Journal of Finance 39, 857-880 Capon, N., Farley, J.U., Hoenig, S. (1990). Determinants of firm performance. Management Science 36 (10), 1143-1159 Chathoth, P.K., Olsen, M.D. (2005). Testing and developing the environment risk construct in hospitality strategy research. Journal of Hospitality and Tourism Research 29 (3), 312-340 Christensen, L.R., Jorgenson, D.W., Lau, L.J. (1973). Transcendental logarithmic production frontiers. Review of Economics and Statistics 55, 28-45 Coelli, T.J., Rao, D.S.P., Battese, G.E. (1998). An introduction to Efficiency and Productivity Analysis. Kluwer Academic Publishers. Danbolt, J., Hirst, I., Jones, E. (1999) Measuring growth oppotunities, paper presented at British Accounting Association Annual Conference, University


FACM03 - 20

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 of Glasgow, March, and at the European Financial Management Association Annual Conference, Paris, June Demsetz, H., Lehn, K. (1985). The structure of corporate ownership: Causes and consequences. Journal of Political Economy 93, 1155-1177 DeYoung, R. (1997). A diagnostic test for the distribution-free efficiency estimator: An example using US commercial bank data. European Journal of Operational Research 98, 243-249 Frank, M. Z., Goyal, V. K. (2003). Capital structure decisions: Which factors are reliably important?, working paper, University of Minnesota Fries, S., Taci, A. (2005). Cost efficiency of banks in transition: Evidence from 289 banks in 15 post-communist countries. Journal of Banking & Finance 29, 55-81 Gorton, G., Rosen, R. (1995). Corporate control, portfolio choice, and the decline of banking. Journal of Finance 50, 1377-1420 Grossman, S.J., Hart, O. (1982). Corporate financial structure and managerial incentives in The Economics of Information and Uncertainty, edited by John McCall, Chicago, IL. University of Chicago Press Harris, M., Raviv, A. (1990). Capital structure and the informational role of debt. Journal of Finance 45, 321-349 Harris, M., Raviv, A. (1991). The theory of capital structure. Journal of Finance 46, 297-355 Hill, J.W., Jones, G. (1995). Strategic Management Theory: An Integrated Approach, third ed. Houghton-Mifflin Boston Himmelberg, C., Hubbard, R., Palia, D. (1999). Understanding the determinants of managerial ownership and the link between ownership and performance. Journal of Financial Economics 53, 353-384 Jensen, M.C. (1986). Agency costs of free cash flow, corporate finance and takeovers. American Economic Review 76, 323-339 Jensen, M.C., Meckling, W. (1976). Theory of the firm: Managerial behavior, agency costs, and capital structure. Journal of Financial Economics 3, 305-360 John, T.A. (1993). Accounting measures of corporate liquidity, leverage and costs of financial distress. Financial Management 22 (3), 91-100


FACM03 - 21

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Kim, C., Mauer, D.C., Sherman, A.E. (1998). The determinants of corporate liquidity: theory and evidence. Journal of Financial and Quantitative Analysis 33 (3), 335-359 King, M.R., Santor, E. (2008). Family values: Ownership structure, performance and capital structure of Canadian firms. Journal of Banking & Finance Kuenzle, M. (2005). Cost Efficiency in Network Industries: Application of Stochastic Frontier Analysis. Universitat Zurich Kumbhakar, S.C., Lovell, C.A.K. (2000). Stochastic Frontier Analysis, Cambridge University Press. Lancaster, C., Stevens, J.L., Jennings, A. (1999). Corporate liquidity and the significance of earnings versus cash flow: an examination of industry effects. Journal of Applied Business Research 15 (3), 37-46 Lensink, R., Meesters, A., Naaborg, I. (2008). Bank Efficiency and foreign ownership: Do good institutions matter?. Journal of Banking & Finance 32, 834-844 Mackie-Mason, J.K. (1990). Do taxes affect corporate financing decision? The Journal of Finance 45, 1471-1492 McConnell, J.J., Servaes, H. (1990). Additional evidence on equity ownership and corporate value. Journal of Financial Economics 27, 595-612 Mehran, H. (1995). Executive compensation structure, ownership and firm performance. Journal of Financial Economics 38, 163-184 Morck, R., Shleifer, A., Vishny, R.W. (1988). Management ownership and market valuatio: An empirical analysis. Journal of Financial Economics 20 (1), 293315 Myers, S.C. (1977).. The determinants of corporate borrowing. Journal of Financial Economics 5, 147-175 Myers, S.C. (2001). Capital Structure. Journal of Economic Perspectives 15 (2), 81102 Nickell, S., Nicolitsas, D., Dryden, N. (1997). What makes firms perform well?. European Economic Review 41, 783-796 Rajan, R., Zingales (1995). What Do We know about capital structure” Some evidence for International Data. Journal of Finance 50 p. 1421-1457


FACM03 - 22

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Ross, S.A., Westerfield, S., Jaffe, J. (1999). Corporate Finance. Irwin/McGraw-Hill, Boston Rumelt, R.P. (1974). Strateg, Structure and Economic Performance. Harvard Business School Press, Cambridge, MA Shleifer, A., Vishny, R.W. (1997). A survey of corporate governance. Journal of Finance 52, 737-783 Siregar, S.V., Utama, S. (2008). Type of earnings management and the effect of ownership structure, firm size and corporate-governance practices: Evidence form Indonesia. The International Journal of Accounting 43, 1-27 Smith, C.W. (1986). Investment Banking and the Capital Acquisition Process, Journal of Financial Economics 15, 3-29 Stigler, G.J. (1976). The existence of x-efficiency. American Economic Review 66, 213-216 Stulz, R. (1988). Managerial control of voting rights: Financing policies and the market for corporate control. Journal of Financial Economics 20, 25-84 Stulz, R. (1990). Managerial discretion and optimal financing policies. Journal of Financial Economics 20, 3-27 Thompson, A.A., Strickland, A.J., Gamble, J. (2004). Crafting and Executing Strategy: The Quest for competitive Advantage: Concept and Cases, McGraw-Hill, New York Titman, S. (1984). The effect of capital structure on a firm’s liquidation decision. Journal of Financial Economics 13, 137-151 Titman, S., Wessels, R. (1988). The determinants of capital structure choice. Journal of Finance 43, 1-19 Williams, J. (1987). Perquisites, risk, and capital structure. Journal of Finance 42, 29-49 Zhou, X. (2001). Understanding the determinants of a managerial ownership and the link between ownership and performance: comment. Journal of Financial Economics 62, 559-571 Zook, C., Rogers, P. (2001). In pursuit of growth. European Business Journal 13 (2), 83-85


FACM03 - 23


ANALISIS PENGARUH VOLATILITAS ARUS KAS, MAGNITUDE ACCRUAL, VOLATILITAS PENJUALAN, LEVERAGE, DAN SIKLUS OPERASI TERHADAP KUALITAS LABA

Zaenal Fanani Universitas Airlangga

Angga Yudiwinata Putra Arum Prastiwi Universitas Brawijaya

Abstract

This research is aimed to examine and find out empirical evidence of the influence of cash flow volatility, magnitude accrual, sales volatility, leverage, and operating cycle with earning quality. Samples used in this research are manufacturing companies listed in Indonesia Stock Exchange (BEI) in five years observation period 2001-2006. Total samples are 141 companies. The data are collected using purposive sampling method. Proxy of earning quality used is earnings persistence is measured using annual coefficient regression (AR1 model). Cash flow operation is measured using degree of variant cash flow or index of variant distribution cash flow. Magnitude accrual is measured using variant from earning minus cash flow operation and quotient by total asset. Sales volatility is measured using degree of variant sales or index of variant distribution sales. For leverage is measured using financing leverage that is, total liability quotient by total asset. And than for operating cycle is measured using receivables and inventory turnover for one period accounting.


FACM04 - 1


The analysis of this research used is double linier regression analysis. The results of path analysis shows that, first, cash flow volatility, magnitude accrual, sales volatility, leverage, and operating cycle according to simultaneous is influence of earning persistence. And the second is influence of cash flow volatility, magnitude accrual, sales volatility, leverage, and operating cycle according to partial or individual with earnings persistence. The variable of magnitude accrual, leverage, and operating cycle have negative and significant influence with earnings persistence. And for cash flow volatility the influence with earnings persistence is negative and not significant. For sales volatility the influence with earnings persistence is positive and not significant.

Keywords: Cash Flow Volatility, Magnitude Accrual, Sales Volatility, Leverage, Operating Cycle, and Eanings persistence


FACM04 - 2


I.LATAR BELAKANG Pelaporan

keuangan

merupakan

sebuah

wujud

pertanggungjawaban

manajemen atas pengelolaan sumber daya perusahaan kepada pihak-pihak yang berkepentingan terhadap perusahaan selama periode tertentu. Sedangkan laporan keuangan itu sendiri merupakan salah satu sumber informasi keuangan perusahaan yang dapat digunakan sebagai dasar untuk membuat beberapa keputusan, seperti: penilaian kinerja manajemen, penentuan kompensasi manajemen, pemberian deviden kepada pemegang saham dan lain sebagainya. Menurut Statement of Financial Accounting Concepts (SFAC) No.1, terdapat dua tujuan pelaporan keuangan, yaitu: pertama, memberikan informasi yang bermanfaat bagi para investor, investor potensial, kreditor, dan pemakai lainnya untuk membuat keputusan investasi, kredit, dan keputusan serupa lainnya. Kedua, memberikan informasi tentang prospek arus kas untuk membantu investor dan kreditur dalam menilai prospek arus kas bersih perusahaan. Sedangkan menurut Standard Akuntansi Keuangan (SAK) di Indonesia, tujuan laporan keuangan adalah menyediakan informasi yang menyangkut posisi keuangan, kinerja serta, perubahan posisi keuangan suatu perusahaan yang bermanfaat bagi sejumlah besar pemakai dalam pengambilan keputusan ekonomi. Darraough (1993), menunjukkan arti pentingnya informasi pelaporan keuangan dengan menyatakan bahwa perusahaan-perusahaan memberikan laporan keuangan kepada berbagai stakeholder, dengan tujuan untuk memberikan informasi yang relevan dan tepat waktu agar berguna dalam pengambilan keputusan investasi, monitoring, penghargaan kinerja, dan pembuatan kontrak. Agar dapat memberikan informasi yang handal maka pelaporan keuangan harus berkualitas. Schipper and Vincent (2003), menjelaskan bahwa kualitas laba digunakan oleh investor dan kreditor sebagai dasar pengambilan keputusan ekonomi, khususnya yang berkaitan dengan pengambilan keputusan pembuatan kontrak (contracting decision), keputusan investasi (investment decision) dan digunakan sebagai salah satu indikator kualitas laba yang dihasilkan para pembuat standar


FACM04 - 3

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 (standard setters). Keputusan melakukan kontrak yang didasarkan pada kualitas laba yang rendah menyebabkan transfer kesejahteraan yang tidak diinginkan. Misalnya, menaksir laba terlalu tinggi sebagai indikator kinerja manajer, maka akan mengakibatkan kompensasi yang berlebihan kepada manajer. Demikian pula dengan laba yang ditaksir terlalu tinggi dapat menutupi kemampuan melunasi hutang yang sesungguhnya dan memberikan informasi yang menyesatkan kepada kreditor untuk melanjutkan pemberian pinjaman atau menangguhkan penyitaan. Kualitas laba menjadi pusat perhatian bagi para pengguna laporan keuangan, khususnya bagi mereka yang mengharap kualitas laba yang tinggi. Penman (2001), mengungkapkan

bahwa

laba

yang

berkualitas

adalah

laba

yang

dapat

mencerminkan keberlanjutan laba (sustainable earnings) dimasa depan, yang ditentukan komponen akrual dan aliran kasnya. Pengertian kualitas laba pada prinsipnya dapat dipandang dalam dua sudut pandang. Pandangan pertama menyatakan bahwa kualitas laba berhubungan dengan

kinerja

keseluruhan

perusahaan

yang

tergambarkan

dalam

laba

perusahaan. Pandangan ini menyatakan laba yang berkualitas tinggi terefleksi pada laba yang dapat berkesinambungan (sustainable) untuk suatu perioda yang lama. Sedangkan pandangan kedua menyatakan kualitas laba berkaitan dengan kinerja pasar modal yang diwujudkan dalam bentuk imbalan, sehingga hubungan yang semakin kuat antara laba perusahaan dengan imbalan menunjukkan kualitas laba yang tinggi (Ayres, 1994). Begitu juga dengan pandangan Schipper (2004) dengan menyebutnya sebagai atribut-atribut berbasis pasar untuk pandangan kedua. Pandangan pertama yang diungkapkan oleh Ayres (1994) dan Schipper (2004) menyatakan bahwa kualitas laba berkaitan erat dengan kinerja perusahaan yang diwujudkan dalam laba perusahaan yang diperoleh pada tahun berjalan. Laba berkualitas jika laba tahun berjalan dapat menjadi indikator yang baik untuk laba perusahaan dimasa yang akan datang (Lev dan Thiagarajan, 1993; Richardson et al. 2001; Penman dan Zhang, 2002; Beneish dan Vargus, 2002; Richardson, 2003) atau berasosiasi secara kuat dengan arus kas operasi di masa yang akan datang (Dechow dan Dichev, 2002 dan Cohen, 2003). Sedangkan pandangan kedua


FACM04 - 4

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 menyatakan bahwa kualitas laba berkaitan dengan kinerja saham perusahaan di pasar modal. Hubungan yang semakin kuat antara laba dengan imbalan pasar menunjukkan kualitas laba tersebut semakin tinggi (Lev dan Thiagarajan, 1993; Chan et al. 2004). Motivasi penelitian ini adalah pertama, untuk mengkaji peran laba (earning) sebagai alat untuk dasar pengambilan keputusan. Laba dalam laporan keuangan sering digunakan oleh manajemen untuk menarik calon investor sehingga laba tersebut sering direkayasa sedemikian rupa oleh manajemen untuk mempengauhi keputusan akhir pihak-pihak terebut. Hal ini sesuai dengan signalling theory yang menunjukkan kecenderungan adanya informasi asimetri antara manajemen dan pihak di luar perusahaan. Pihak internal perusahaan secara umum mempunyai lebih banyak informasi mengenai kondisi nyata perusahaan saat ini dan prospeknya dimasa depan dibanding pihak internal. Oleh karena itu kualitas laba menjadi pusat perhatian bagi para investor, kreditor, pembuat kebijakan akuntansi, dan pemerintah. Laba yang berkualitas adalah laba yang dapat mencerminkan laba berkelanjutan (sustainable earnings) di masa depan. Kedua, konstruk kualitas laba tidak dapat diobservasi secara langsung, namun dapat diobservasi dan diukur melalui proksi atau atribut-atribut yang melekat di dalam laba itu sendiri. Pengukuran kualitas laba dalam penelitian ini menggunakan persistensi laba. Karena di dalam karakter relevansi terdapat komponen nilai prediktif laba, dimana salah satu unsur prediktif laba adalah persistensi laba. Barth dan Hutton (2001) juga menggunakan persistensi laba sebagai

karakteristik

nilai

relevan

dalam

model

penelitiannya.

Penelitian

sebelumnya di Indonesia menggunakan indikator earning respon coefficient yang digunakan untuk mengukur kualitas laba seperti Lipe (1990) dan Sloan (1996) Chandrarin (2001), Meythi (2006) dan nilai absolut akrual diskresioner Dechow dan Dichev (2002); McNichols (2002), Chambers (2003); Aboody et al. (2003); Francis et al. (2004, 2005); Pagalung (2006) serta Fanny dan Siregar (2007). Ketiga faktor-faktor penentu kualitas laba dalam penelitian ini menggunakan volatilitas arus kas, magnitud akrual, volatilitas penjualan, leverage, dan siklus


FACM04 - 5

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 operasi perusahaan. Variabel siklus operasi diadopsi dari Gu et al. (2002); Dechow and Dichev (2002); Cohen (2003); Francis et al. (2004), Pagalung (2006), volatilitas penjualan dari Dechow and Dichev (2002); Cohen (2003); Francis et al. (2004), Pagalung (2006), dan leverage dari Gu et al. (2002), Tumirin (2003) dan Saputra (2003). Sedangkan dua faktor yang lainnya adalah volatilitas arus kas diadopsi dari Sloan (1996), Dechow dan Dichev (2002) dan magnitud akrual yang diadopsi dari Sloan (1996), Dechow dan Dichev (2002). Dua faktor tambahan ini adalah faktor yang memiliki kaitan erat dengan kualitas laba akuntansi. Penelitian sebelumnya untuk arus kas dan akrual telah dilakukan oleh Sloan (1996), di dalam penelitiannya mengungkapkan bahwa persistensi laba merupakan salah satu komponen nilai prediksi laba dalam menentukan kualitas laba, dan persistensi laba tersebut ditentukan oleh komponen akrual dan aliran kas dari laba sekarang, yang mewakili sifat transitori dan permanen laba. Berdasarkan latar belakang di atas maka penulis merumuskan permasalahan dalam penelitian ini adalah: apakah volatilitas arus kas, magnitud akrual, volatilitas penjualan, leverage, dan siklus operasi berpengaruh terhadap kualitas laba? Ada dua manfaat penelitian yang diharapkan di dalam penelitian ini, yang pertama adalah manfaat teoritis dan yang kedua adalah manfaat praktis. Manfaat teoritis yang diharapkan adalah mengkaji faktor-faktor yang menentukan kualitas laba melalui pendekatan dengan menggunakan persistensi laba sebagai ukurannya. Tujuannya untuk membandingkan dengan penelitian sebelumnya. Sedangkan manfaat praktis yang diharapkan adalah dapat memberikan manfaat kepada investor, calon investor, analis pasar modal dan pemakai laporan keuangan yang lainnya untuk dapat mengukur kualitas laba secara tetap. Sehingga nantinya kualitas laba yang diukur dapat dijadikan sebagai alat dalam membantu pengambilan keputusan di masa yang akan datang.


FACM04 - 6


II. TINJAUAN PUSTAKA DAN PERUMUSAN HIPOTESIS 2.1. Pengertian dan Pengukuran Kualitas Laba Selama ini laba akuntansi masih menarik perhatian para investor sebagai dasar dalam pengambilan keputusan, seperti: penilaian kinerja manajemen, penentuan kompensasi manajemen, pemberian deviden kepada pemegang saham dan lain sebagainya. Oleh karena itu laba yang perlu diperhatikan oleh para calon maupun investor bukan hanya laba yang tinggi, namun juga laba yang berkualitas. Menurut Wijayanti (2006), laba yang berkualitas adalah laba yang dapat mencerminkan kelanjutan laba (sustainable earnings) di masa depan yang ditentukan oleh komponen akrual dan aliran kasnya. Sedangkan Chandarin (2003) dalam Wijayanti (2006) mengungkapkan bahwa laba akuntansi yang berkualitas adalah laba akuntansi yang memiliki sedikit atau tidak mengandung gangguan persepsian (perceived noise), dan dapat mencerminkan kinerja keuangan perusahaan yang sesungguhnya. Hal ini juga dikuatkan oleh pendapat Hayn (1995), gangguan persepsian dalam laba akuntansi disebabkan oleh peristiwa transitory (transitory event) atau penerapan konsep akrual dalam akuntansi. Beberapa

literatur

akuntansi

menghubungkan

kualitas

laba

dengan

persistensi laba (komponen urutan waktu dari laba). Penman dan Zhang (2002) mendefinisikan persistensi laba sebagai revisi dalam laba akuntansi yang diharapkan dimasa mendatang (expected future earnings) yang diimplikasi oleh inovasi laba tahun berjalan (current earnings). Persistensi laba tersebut ditentukan oleh komponen akrual dan aliran kas yang terkandung dalam laba saat ini. (Penman, 2001). Bernstein (1993) dalam Sloan (1996) menyatakan bahwa komponen akrual dari current earnings cenderung kurang terulang lagi atau kurang persisten untuk menentukan laba masa depan karena mendasarkan pada akrual, defferred (tangguhan), alokasi dan penilaian yang mempunyai distorsi subyektif Persistensi atau kepermanenan merupakan proksi kualitas informasi pelaporan keuangan lainnya yang memfokuskan pada koefisien dari regresi laba sekarang terhadap laba mendatang. Hubungan tersebut dapat dilihat dari koefisien slope regresi antara laba sekarang dengan laba mendatang. Jika koefisiennya


FACM04 - 7

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 positif dan menghasilkan angka yang mendekati satu, maka dapat dikatakan laba tersebut memiliki persistensi yang tinggi, dan jika mendekati angka nol, maka akan memiliki persistensi yang rendah atau memiliki laba transitori yang tinggi. Jika koefisiennya negatif dan menghasilkan angka yang mendekati satu, maka persistensinya kurang, sebaliknya jika angka lebih kecil atau mendekati nilai nol, maka persistensinya kuat atau besar. Model penelitian ini telah dilakukan oleh Lev dan Thiagarajan (1983); Sloan (1996); Penman dan Zhang (2002); Richardson (2003); Francis et al. (2004); dan Pagalung (2006).

2.2. Perumusan Hipotesis Teori yang melandasi penelitian ini adalah teori penilaian atau valluation model (Cornel dan Landsman, 2003: Christensen et al., 2005). Model penelitian ini menguji informasi laba dan informasi akuntansi lainnya pada tahun berjalan untuk dapat dijadikan prediksi peramalan di masa yang akan datang.

2.2.1. Volatilitas Arus Kas Salah satu kegunaan informasi arus kas menurut PSAK No. 2 paragraf 03 adalah meningkatkan daya banding pelaporan kinerja operasi berbagai perusahaan karena dapat meniadakan pengaruh penggunaan perlakuan akuntansi yang berbeda terhadap transaksi dan peristiwa yang sama (SAK, 1994). Kemampuan arus kas untuk meningkatkan daya banding pelaporan kinerja operasi ini merupakan salah satu alasan digunakannya arus kas sebagai sumber informasi oleh investor, selain informasi laba. Sesungguhnya, nilai yang terkandung di dalam arus kas pada suatu periode mencerminkan nilai laba dalam metode kas (cash basis). Data arus kas merupakan indikator keuangan yang lebih baik dibandingkan dengan akuntansi karena laporan arus kas relatif lebih sulit untuk di manipulasi. Manipulasi ini biasanya dilakukan melalui penggunaan metode akuntansi yang berbeda untuk transaksi yang sama dengan tujuan untuk menampilkan laba yang diinginkan.


FACM04 - 8

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Namun untuk mengukur kualitas laba dibutuhkanlah informasi arus kas yang stabil, dalam artian mempunyai volatilitas yang kecil. Jika arus kas berfluktuasi tajam maka sangatlah sulit untuk memprediksi arus kas di masa yang akan datang. Dan dengan volatilitas yang tinggi kualitas laba juga akan rendah, karena informasi arus kas-nya sulit untuk memprediksi arus kas di masa yang akan datang. Volatilitas aliran kas mengindikasikan suatu ukuran lain dari volatilitas lingkungan operasi dan penyimpangan penggunaan yang lebih besar aproksimasi dan estimasi, dengan berkorespondensi dengan kesalahan estimasi yang lebih besar dan kualitas laba yang rendah (Dechow dan Dichev, 2002). H1: Semakin besar volatilitas aliran kas suatu perusahaan akan memiliki kaulitas laba yang rendah

2.2.2. Magnitude Akrual Laba dalam laporan keuangan akuntansi sering digunakan oleh investor maupun calon investor untuk pengambilan keputusan. Dimana keputusan tersebut akan menentukan di perusahaan mana mereka akan berinvetasi. Sehingga oleh manajemen, ada kemungkinana untuk merekayasa laba menjadi sedemikian rupa agar dapat menarik minat para investor dan calon investor untuk menanamkan investasinya lebih banyak lagi. Jika begitu maka tidaklah mustahil jika terjadi asimetri informasi antara pihak menejemen dan pihak external perusahaan. Maka dari itu kualitas laba menjadi perhitungan lain di dalam pengambilan keputusan. Laba akuntansi yang berkualitas adalah laba akuntansi yang memiliki sedikit atau tidak mengandung gangguan persepsian (perceived noise), dan dapat mencerminkan kinerja keuangan perusahaan yang sesungguhnya (Chandrarin, 2003). Hayn (1995) menjelaskan bahwa gangguan persepsian dalam laba akuntansi disebabkan oleh peristiwa transitori (transitory events) atau penerapan konsep akrual dalam akuntansi. Semakin besar gangguan persepsian yang terkandung dalam laba akuntansi, maka semakin rendah kualitas laba akuntansi. H2: Semakin besar magnitude akrual suatu perusahaan akan memiliki kualitas laba yang rendah


FACM04 - 9


2.2.3. Volatilitas Penjualan Penjualan adalah bagian terpenting dari siklus operasi perusahaan dalam menghasilkan laba. Volatilitas yang rendah dari penjualan akan dapat menunjukkan kemampuan laba dalam memprediksi aliran kas di masa yang akan datang. Namun jika tingkat volatilitas penjualan tinggi, maka kualitas dari laba tersbut akan rendah, karena laba yang dihasilkan akan mengandung banyak gangguan persepsian (perceived noise). Volatilitas Penjualan mengindikasikan suatu volatilitas lingkungan operasi dan penyimpangan yang lebih besar aproksimasi dan estimasi, dan berkorespondensi dengan kesalahan estimasi yang lebih besar dan kualitas akrual yang rendah (Dechow & Dichev, 2002). H3: Semakin besar volatilitas penjualan perusahaan akan menyebabkan kualitas laba perusahaan makin rendah

2.2.4. Leverage Leverage akan menjadi besar apabila lebih banyak utang jangka panjang yang dimiliki oleh perusahaan. Para pemegang saham mendapatkan manfaat dari solvabilitas keuangan sejauh laba yang dihasilkan atas uang yang dipinjam melebihi biaya bunga dan juga jika terjadi kenaikkan nilai pasar saham. Bicara tentang leverage, maka kita juga bicara tentang keharusan membayar bunga dan pokok pinjaman yang akan jatuh tempo dan pada akhirnya akan menimbulkan resiko kegagalan. Maka dari itu seberapa besar leverage yang diinginkan, sangat tergantung pada stabilitas perusahaan. Pada saat tingkat leverage besar, maka laba yang dihasilkan akan dapat menutup pembayaran bunga dan pokok pinjaman. Namun jika tingkat leverage yang dihasilkan oleh suatu perusahaan kecil maka kecil pula kemampuan perusahaan untuk pembayaran bunga dan pokok pinjamannya. Maka dari itu, saat utang meningkat dengan tajam manajemen akan melakukan penyesuaian angka-angka akuntansi untuk menyepakati pembatasan-pembatasan seperti misalnya perjanjian hutang.


FACM04 - 10

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 H4: Semakin besar tingkat leverage suatu perusahaan akan memiliki kualitas laba yang tinggi

2.2.5. Siklus Operasi Siklus operasi dapat diartikan sebagai periode waktu rata-rata antara pembelian persediaan dengan pendapatan kas yang nantinya akan diterima penjual. Atau rangkaian seluruh transaksi dimana suatu bisnis menghasilkan penerimaannya dan penerimaan kasnya dari pelanggan. Siklus operasi suatu perusahaan terdiri dari transaksi-transaksi berikut: (a) pembelian barang, (b) penjualan barang, dan (c) pengumpulan piutang dari pelanggan. Siklus ini menunjukkan sekuensi transaksi yang berulang secara kontinyu. Siklus operasi bersinggungan langsung dengan laba perusahaan, hal ini dikarenakan ada faktor penjualan di dalam siklus operasi. Laba ini nantinya akan digunakan untuk memprediksi aliran kas di masa yang akan datang. Maka dari itu, laba yang digunakan untuk memprediksi aliran kas di masa yang akan datang, harus benar-benar laba yang berkualitas. Dimana laba yang berkualitas sendiri tergantung pada siklus operasi perusahaan itu sendiri Perusahaan yang memiliki siklus operasi yang lama dapat menimbulkan ketidakpastian, estimasi dan kesalahan estimasi yang makin besar dimana hal itu dapat menimbulkan kualitas akrual yang lebih rendah dan memiliki kualitas laba yang rendah pula. Siklus operasi yang lebih lama menyebabkan ketidakpastian yang lebih besar, membuat akrual lebih terganggu (noise) dan kurang membantu dalam memprediksi aliran kas di masa yang akan datang (Dechow & Dichev, 2002). H5: Semakin panjang siklus operasi perusahaan akan menyebabkan kualitas laba perusahaan akan semakin rendah


FACM04 - 11


III. METODA PENELITIAN 3.1. Jenis Penelitian Penelitian ini mengkaji faktor-faktor penentu kualitas laba. Berdasarkan karakteristik masalah yang diteliti, penelitian ini dapat diklasifikasikan ke dalam penelitian kausal komparatif 3.2. Model Penelitian Model yang digunakan untuk menguji hipotesis adalah sebagai berikut: Y = α + β1 X 1 + β 2 X 2 + β 3 X 3 + β 4 X 4 + β 5 X 5 + e dimana: Y

= Kualitas Laba

α

= Nilai intercept

β1−5

= Koefisien arah regresi

x1

= Volatilitas Arus Kas

x2

= Magnitud akrual

x3

= Volatilitas Penjualan

x4

= Leverage

x5

= Siklus Operasi

e

= Error (variabel lain yang tidak dijelaskan dalam model)

3.3. Definisi Operasional Variabel Untuk memberikan pemahaman yang lebih spesifik terhadap variabel-variabel penelitian ini, maka variabel tersebut didefinisikan secara operasional disajikan pada Tabel 1. 3.3. Populasi dan Sampel Populasi penelitian ini adalah seluruh perusahaan manufaktur yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia (BEI). Hal ini dilakukan karena struktur keragamanan operasional perusahaan relatif sama, disamping porsi perusahaan pemanufakturan Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM04 - 12

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 yang terdaftar di Bursa lebih dari separuh perusahaan yang tercatat (listing) di Bursa Efek Indonesia. Sampel yang dipilih di dalam penelitian ini menggunakan Teknik pengambilan sampel bertujuan (purposive sampling). Kriteria yang digunakan berdasarkan pertimbangan (judgement). Adapun kriteria sampel yang dipilih adalah; 1) Perusahaan manufaktur yang telah terdaftar di BEI sejak 1 Januari 2001, 2) terdaftar di BEI sampai akhir tahun 2006, sehingga menghasilkan laporan keuangan perioda akhir tahun 2006, 3) menerbitkan laporan keuangan secara lengkap dengan perioda pelaporan tahunan yang berakhir pada tanggal 31 Desember, dan 4) perusahaan menerbitkan laporan keuangan selama perioda 2001 sampai 2006. Prosedur pemilihan sampel dalam penelitian ini di paparkan dalam tabel 1.

3.4. Krtiteria Pengujian Hipotesis Hipotesis nol (Ho) dan Hipotesis alternatif (Ha) dinyatakan sebagai berikut :

H 0 : β 1 ≤ 0; dan H a : β 1 > 0 Untuk menguji seberapa jauh variabel independen dalam menjelaskan variabel terikat menggunakan uji statistik yang dihitung dengan menggunakan formula t hitung sebagai berikut :

t = ( β − 0) / S = β / S i

i

S = deviasi stándar, yang dihitung dari akar varians. Varians, atau S2, diperoleh dari SSE dibagi dengan jumlah derajat kebebasan. Dengan menggunakan derajat kepercayaan 5% maka Ho akan ditolak jika signifikansi lebih kecil dari derajat kepercayaan 5%. Dengan kata lain, hipotesis alternatif yang menyatakan bahwa variabel independen berpengaruh terhadap dependen tidak ditolak.


FACM04 - 13


IV. HASIL PENELITIAN DAN PEMBAHASAN 4.1 Deskriprif Statistik Data Sampel Pengukuran deskriptif statistik pada penelitian ini bermanfaat untuk mempermudah pengamatan melalui perhitungan nilai rata-rata (mean), nilai minimun, nilai maksimum, dan standar deviasinya, sehingga dapat diperoleh gambaran mengenai data sampel secara garis besar agar dapat mendekati kebenaran populasi. Adapun sampel yang berhasil dihimpun adalah sebanyak 141 perusahaan manufaktur yang terdaftar di BEI. Variabel yang digunakan dalam penelitian ini adalah volatilitas arus kas, magnitude accrual, leverage, volatilitas penjualan, dan siklus operasi. Sedangkan untuk pengukuran statistik sampel dalam penelitian ini dilakukan dengan menggunakan program Statistical Package for Social Science (SPSS) 15 dengan hasil perhitungan pada tabel 3. Tabel 3 menyajikan statistik deskriptif untuk 141 data yang terdiri dari 141 sampel perusahaan selama lima tahun pengamatan. Baris pada tabel 3 menyajikan statistik deskriptif variabel volatilitas arus kas (X1), magnitude accrual (X2), volatilitas penjualan (X3), leverage (X4), siklus operasi (X5), dan persistensi laba (Y). Kolom pada tabel 3 menjelaskan jumlah sampel, nilai-nilai minimum, maksimum, rata-rata (mean), dan standar deviasi. Nilai minimum menjelaskan nilai terendah suatu variabel. Nilai maksimum menjelaskan nilai tertinggi suatu variabel. Nilai rata-rata menggambarkan nilai kisaran data yang diperoleh dari penjumlahan seluruh data dan membaginya dengan jumlah data. Sedangkan deviasi standar merupakan simpangan dari nilai rata-rata yang diakar kuadratkan untuk suatu variabel. Berdasarkan hasil pengukuran statistik deskriptif pada Tabel 3 statistik deskriptif variabel penelitian, dapat dijelaskan bahwa nilai minimum dari volatilitas arus kas adalah 0,003 dan nilai maksimumnya adalah 1,129 dengan nilai rata-rata 0,078. Hal ini menandakan bahwa volatilitas arus kas di perusahaan-perusahaan manufkatur yang sedang diamati tidak banyak terjadi. Pada pengukuran variabel magnitude accrual nilai minimum yang dihasilkan adalah 0,013 dan nilai


FACM04 - 14

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 maksimumnya adalah 1,678 dengan nilai rata-rata 0,129. Nilai ini mengindikasikan bahwa magnitude accrual yang terjadi tidak terlalu besar. Pengukuran pada variabel volatilitas penjualan menghasilkan nilai minimum sebesar 0,023 dan nilai maksimum sebesar 2,37 dengan nilai rata-rata sebesar 0,281. Nilai ini mengindikasikan bahwa volatilitas penjualan yang terjadi di perusahaan manufaktur yang sedang diteliti cukup rendah. Sedangkan untuk pengukuran leverage dihasilkan nilai minimum sebesar 0,130 dan nilai maksimum sebesar 3,627 dengan nilai rata-rata sebesar 0,676. Hasil pengukuran ini mengindikasikan bahwa perusahaan-perusahaan manufaktur yang sedang diamati menghasilkan leverage yang tinggi. Pada pengukuran variabel siklus operasi, nilai minimum yang dihasilkan adalah sebesar 35,342 dan nilai maksimum yang dihasilkan adalah sebesar 551,971 sedangkan nilai rata-rata 152,983. Nilai tersebut mengindikasikan bahwa turn over siklus operasi pada perusahaan-perusahaan manufaktur rata-rata 153 hari. Sedangkan pada variabel persistensi nilai minimum -4,659 dan nilai maksimum 2,237 dengan nilai rata-rata -0,044. Nilai ini mengindikasikan bahwa perusahaanperusahaan manufaktur memiliki persistensi laba yang tinggi, karena nilai rataratanya mendekati nol.

4.2. Pengujian Asumsi Klasik 4.2.1. Uji Normalitas Hasil dari perhitungan Kolmogorof Smirnov Test (lihat Tabel 4) sudah menunjukkan distribusi yang normal pada model yang digunakan dengan nilai probabilitasnya sebesar 0,619 (0,619 > 0,10) sehingga bisa dilakukan regresi dengan Model Linear Berganda.

4.2.2. Uji Non-Autokorelasi Berdasarkan hasil perhitungan DW dengan menggunakan regresi (lihat Tabel 5) menunjukkan bahwa tidak ada korelasi serial diantara residual, sehingga variabel


FACM04 - 15

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 tersebut independen (tidak terjadi autokorelasi) yang ditunjukkan dengan du < dw < 4-du ( 1.693 < 2.004 < 2.307).

4.2.3. Uji Non-Heteroskedastisitas Uji heteroskedastisitas dalam penelitian ini dilakukan dengan menggunakan uji gleijser. Dari Tabel 6 dapat disimpulkan bahwa untuk Volatilitas Arus Kas (X1), Magnitude Accrual (X2), Volatilitas penjualan (X3), Leverage (X4), dan Siklus Operasi (X5) terhadap absolut Residual (absu) tidak terjadi heterosdastisitas dengan ditunjukkan nilai sginfikansi yang lebih besar dari 0.05.

4.2.4. Uji Non-Kolinieritas Ganda (Multicolinearity) Untuk mendeteksi adanya multikolinearitas dapat dilihat dari Variance Inflation Factor (VIF). Dari Tabel 7 dapat disimpulkan bahwa untuk variabel Volatilitas Arus Kas

(X1), Magnitude Accrual (X2), Volatilitas penjualan (X3),

Leverage (X4), dan Siklus Operasi (X5) tidak terjadi multikolineritas

dengan

ditunjukkan nilai VIF lebih kecil dari 10.

4.3. Hasil Penelitian dan Pembahasan Dalam pengolahan data dengan menggunakan regresi linear berganda, dilakukan beberapa tahapan untuk mencari hubungan antara variabel independen dan variabel dependen, melalui pengaruh variabel volatilitas arus kas (X1), magnitude accrual (X2), volatilitas penjualan (X3), leverage (X4), dan siklus operasi (X5) terhadap kualitas laba (Y). Hasil regresi dapat dilihat pada tabel Tampak pada tabel tersebut menunjukkan angka yang signifikan pada variabel magnitude accrual (X2), leverage (X4), dan siklus operasi (X5) sedangkan dua variabel yang lain yaitu variabel volatilitas arus kas (X1), volatilitas penjualan (X3) tidak menunjukkan angka yang signifikan.


FACM04 - 16


4.2.1. Pengaruh Volatilitas Arus Kas Terhadap Persistensi Laba Hasil penelitian ini tidak berhasil memberikan bukti bahwa volatilitas arus kas berpengaruh signifikan terhadap kualitas laba. Hasil penelitian dapat dilihat pada tabel 8 yang menunjukkan bahwa signifikansi t pada volatilitas arus kas menunjukkan nilai yang lebih besar dibandingkan α (0.389 > 0.05). Dari penjelasan diatas maka hasil ini sesuai dengan penelitian Meythi (2006) yang menyatakan bahwa volatilitas arus kas tidak berpengaruh terhadap kualitas laba. Namun penelitian ini berbeda dengan hasil penelitian yang dilakukan oleh Sloan (1996) serta Dechow dan Dichev (2002) yang menyatakan bahwa arus kas berpengaruh terhadap kualitas laba. Hal ini berarti derajat penyebaran arus kas atau indeks penyebaran distribusi arus kas perusahaan tidak bisa memprediksi kualitas laba. Hal ini disebabkan oleh penyimpangan penggunaan yang lebih besar aproksimasi dan estimasi, dengan berkorespondensi dengan kesalahan estimasi yang lebih besar tidak menyebabkan kualitas laba yang rendah namun cenderung fluktuatif antara satu perusahaan dengan perusahaan yang lain. Hasil penelitian ini berbeda dengan penelitian sebelumnya dikarenakan; pertama adalah proksi yang digunakan dalam pengukuran kualitas laba adalah persistensi dengan pengukurannya menggunakan earnings per share. Proksi ini tidak sama dengan yang digunakan Sloan (1996) serta Dechow dan Dichev (2002). Dengan begitu maka besar-kecilnya kualitas laba dengan menggunakan persistensi sangat dipengaruhi oleh saham yang beredar. Hal ini juga didukung oleh pendapat Chan et al (2001) yang menyatakan bahwa pasar dalam hal ini investor tidak membedakan informasi yang terkandung di dalam laba, dengan kata lain investor melakukan fixation terhadap laba yang dilaporkan. Alasan yang kedua adalah karakteristik dalam pasar modal Indonesia yang digunakan dalam penelitian ini mungkin kualitasnya lebih rendah, artinya data arus kasnya sulit diprediksi dibandingkan dengan di Amerika sebagai lokasi penelitian sebelumnya.


FACM04 - 17


4.2.2. Pengaruh Magnitude Accrual Terhadap Persistensi Laba Penelitian

ini

berhasil

memberikan

bukti

bahwa

magnitude

accrual

berpengaruh negatif dan signifikan terhadap kualitas laba. Terbukti dari hasil penelitian (tabel 8) menunjukkan bahwa signifikansi t pada volatilitas arus kas menunjukkan nilai yang lebih kecil di bandingkan α (0.001 < 0.05). Hipotesis ini sesuai dengan penelitian Dechow dan Dichev (2002) yang menyatakan bahwa magnitude accrual mempunyai hubungan yang signifikan terhadap kualits laba. Walaupun proksi pengukuran kualitas laba yang berbeda dengan penulis namun bagaimanapun juga besar kecilnya komponen akrual yang terjadi di perusahaan akan menyebabkan gangguan persepsian (perceived noise) yang dapat mengurangi kualitas laba. Hal ini juga dikuatkan oleh pernyataan dari Bernstein (1993,461) dalam Sloan (1996) yang menyatakan bahwa komponen akrual dari current earnings cenderung kurang terulang lagi atau kurang persisten untuk menentukan laba masa depan karena mendasarkan pada akrual, defferred (tangguhan), alokasi dan penilaian yang mempunyai distorsi subyektif.

4.2.3. Pengaruh Volatilitas Penjualan Terhadap Persistensi Laba Hasil penelitian ini tidak berhasil memberikan bukti bahwa volatilitas penjualan berpengaruh secara signifikan terhadap kualitas laba. Dari hasil penelitian dapat dilihat pada tabel 8 yang menunjukkan bahwa signifikansi t pada volatilitas arus kas menunjukkan nilai yang lebih besar di bandingkan α (0.760 > 0.05). Hasil ini sesuai dengan penelitian yang dilakukan oleh Pagalung (2006) dimana volatililas penjualan tidak berpengaruh terhadap kualitas laba. Volatilitas penjualan tidak memiliki pengaruh yang signifikan terhadap kualitas laba. Volatilitas yang tinggi dari penjualan tidak dapat memprediksi kualitas laba, karena laba yang dihasilkan akan mengandung banyak gangguan persepsian (perceived noise). Disamping itu karena informasi besar kecilnya penjualan tidak begitu diperhatikan oleh para investor. Hampir semua investor hanya melihat laba secara keseluruhan. Dengan begitu maka dapat disimpulkan bahwa persistensi laba tidak mengikuti pola penjualan. Hal ini dimungkinkan karena laba secara


FACM04 - 18

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 keseluruhan di perusahaan di Indonesia biasanya telah mengalami perataan, sehingga gejolak atau volatilitas yang terjadi pada penjualan seakan-akan tidak berpengaruh terhadap besar kecilnya laba yang diperoleh.

4.2.4. Pengaruh Leverage Terhadap Persistensi Laba Penelitian ini berhasil memberikan bukti bahwa leverage berpengaruh negatif dan signifikan terhadap kualitas laba. Terbukti dari hasil penelitian yang dapat dilihat pada tabel 8 yang menunjukkan bahwa signifikansi t pada volatilitas arus kas menunjukkan nilai yang lebih kecil di bandingkan α (0.004 < 0.05). Hasil ini sesuai dengan penelitian yang dilakukan oleh Pagalung (2006) dimana persistensi laba dipengaruhi oleh leverage. Pada penelitian ini hubungan leverage dengan kualitas laba menunjukkan hubungan yang negatif, dimana jika leverage meningkat 1 kali maka akan menurunkan kualitas laba menjadi -0.326 kali. Hal ini berhubungan dengan tingkat solvabilitas keuangan yang dimiliki oleh perusahaan. Dimana semakin tinggi leverage mengindikasikan utang yang berlebihan, yang menandakan kemungkinan

suatu

perusahaan

menjadi

tidak

mampu

menghasilkan

pendapatan/laba yang memadai untuk memenuhi kewajiban-kewajiban utangnya (obligasi). Sehingga dapat disimpulkan bahwa tingkat leverage yang tinggi akan dibarengi dengan solvabilitas keuangan yang rendah, dan begitu juga sebaliknya.

4.2.5. Pengaruh Siklus Operasi Terhadap Persistensi Laba Penelitian ini berhasil memberikan bukti bahwa siklus operasi berpengaruh negatif dan signifikan terhadap kualitas laba. Dari hasil penelitian yang dapat dilihat pada tabel 8 yang menunjukkan bahwa signifikansi t pada volatilitas arus kas menunjukkan nilai yang lebih kecil di bandingkan α (0.001 < 0.05). Hal ini sesuai dengan penelitian Dechow dan Dichev (2002) serta Pagalung (2006) dimana kualitas laba dipengaruhi oleh siklus operasi khususnya pada persistensi laba. Dechow et al. (1998) menunjukkan bahwa kemampuan laba untuk memprediksi aliran kas di masa yang akan datang tergantung pada siklus operasi perusahaan. Dechow dan Dichev (2002) menyatakan bahwa siklus operasi yang lebih lama


FACM04 - 19

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 menyebabkan ketidakpastian yang lebih besar, membuat akrual lebih ber-noise dan kurang membantu dalam memprediksi aliran kas di masa yang akan datang. Dechow (1994) berpendapat bahwa lama siklus operasi perusahaan adalah penentu volatilitas modal kerja. Bila siklus operasinya mengalami perputaran yang lama, maka perusahaan akan memerlukan perubahan besar pada tingkat kapital kerja dan aliran kas terealisasi dan akan memberi dampak yang relatif buruk terhadap kinerja perusahaan. Makin banyak akrual yang bisa digunakan untuk mereduksi masalah penetapan waktu dan penyesuaian aliran kas. Dengan demikian dapat dikatakan bahwa semakin lama siklus operasi perusahaan dalam satu tahun kegiatan akan dapat menimbulkan kualitas laba yang lebih rendah.


FACM04 - 20


V. PENUTUP 5.1. Kesimpulan Penelitian ini bertujuan untuk menguji pengaruh volatilitas arus kas, magnitude accrual, volatilitas penjualan, leverage, dan siklus operasi terhadap kualitas laba yang diukur melalui persistensi laba. Dari keseluruhan penjelasan di atas dapat disimpulkan bahwa 1) volatilitas arus kas tidak berpengaruh terhadap kualitas laba hal ini. Hal ini disebabkan oleh penyimpangan penggunaan yang lebih besar aproksimasi dan estimasi, dengan berkorespondensi dengan kesalahan estimasi yang lebih besar tidak menyebabkan kualitas laba yang rendah namun cenderung fluktuatif antara satu perusahaan dengan perusahaan yang lain, 2) magnitude accrual berpengaruh negatif dan signifikan terhadap kualitas laba. Hal ini memberikan informasi bahwa besar kecilnya komponen akrual yang terjadi di perusahaan akan menyebabkan gangguan persepsian (perceived noise) yang dapat mengurangi kualitas laba, 3) volatilitas penjualan berpengaruh secara signifikan terhadap kualitas laba. Volatilitas yang tinggi dari penjualan tidak dapat memprediksi kualitas laba, karena laba yang dihasilkan akan mengandung banyak gangguan persepsian (perceived noise), 4) leverage berpengaruh negatif dan signifikan terhadap kualitas laba. Semakin tinggi leverage mengindikasikan utang yang berlebihan, yang menandakan kemungkinan suatu perusahaan menjadi tidak mampu menghasilkan pendapatan/laba yang memadai untuk memenuhi kewajibankewajiban utangnya dan 5) siklus operasi berpengaruh negatif dan signifikan terhadap kualitas laba. Bila siklus operasinya mengalami perputaran yang lama, maka perusahaan akan memerlukan perubahan besar pada tingkat kapital kerja dan aliran kas terealisasi dan akan memberi dampak yang relatif buruk terhadap kinerja perusahaan

5.2 Keterbatasan Penelitian Terdapat beberapa keterbatasan dalam penelitian ini, anatara lain adalah; 1) jumlah sampel tidak dilakukan secara random tetapi mensyaratkan kriteria-kriteria tertentu (purposive sampling), yaitu dengan membatasi kriteria sampel hanya untuk


FACM04 - 21

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 perusahaan manufaktur. Oleh karena itu hasil penelitian ini tidak dapat digeneralisasi untuk perusahaan di luar manufaktur; 2) di sini penulis hanya menggunakan lima variabel saja yaitu volatilitas arus kas, magnitude accrual, volatilitas penjualan, leverage dan siklus operasi, dan ternyata hasil koefisien determinasi (R2) relatif kecil. Dari hasil tersebut maka dibutuhkan variabel lain yang lebih dapat menjelaskan kualitas laba dalam hal ini persistensi laba, 3) pendekatan atau proksi dari kualitas laba dalam penelitian ini adalah persistensi laba atau kepermanenan laba dimana laba periode sekarang adalah refleksi dari periode masa depan ataupun periode sekarang.

5.3. Saran Berdasarkan keterbatasan penelitian yang diungkapkan di atas, maka dapat diberikan beberapa saran dengan maksud untuk meningkatkan mutu penelitian selanjutnya. Saran yang dapat diberikan adalah 1) untuk penelitian selanjutnya yang lebih baik lagi bisa menggunakan dua atau lebih jenis perusahaan, sebagai contoh perusahaan manufaktur dengan perusahaan tambang atau lain sebagainya. Sehingga kontribusi penelitian ini bisa lebih karena hasilnya dapat diterapkan tidak hanya untuk perusahaan manufaktur tetapi juga untuk jenis perusahaan yang lainnya; 2) dilihat dari koefisien determinasi (R2) yang realtif kecil maka penelitian selanjutnya perlu untuk menambah variabel lain yang dapat mempengaruhi kualitas laba misalnya seperti ukuran perusahaan dan kinerja perusahaan. Menurut beberapa penelitian variabel tersebut juga berpengaruh terhadap kualitas laba. Seperti ukuran perusahaan, umur perusahaan, kinerja perusahaan, likuiditas, risiko lingkungan dan lain sebagainya; 3) untuk penelitian selanjutnya pendekatan atau proksi kualitas laba selain persistensi laba, dapat juga digunakan kualitas akrual, prediktabilitas, atau bahkan perataan laba. Proksi kualitas akrual memetakan akrual periode sekarang kedalam arus kas masa lalu, masa sekarang, masa mendatang, penjualan, dan aktiva tetap (Dechow dan Dichev (2002)). Lalu untuk prediktabilitas adalah kemampuan laba sekarang memprediksi laba masa mendatang. Pengukuran prediktabilita adalah variabilitas kesalahan model regresi laba sekarang terhadap


FACM04 - 22

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 laba masa medatang (Francis et al. (2004) dan Pagalung (2006)). Selanjutnya untuk perataan laba adalah merupakan ukuran kualitas informasi pelaporan keuangan dari variabilitas seris laba dan pengukurannya adalah rasio variabilitas laba terhadap variabilitas arus kas (Francis et al. (2004)).


FACM04 - 23


DAFTAR REFERENSI Aboody, D. J. Hughes, and J. Liu. 2003. Earnings Quality, Insider Trading, and Cost of Capital, Working Paper, University of California, Los Angeles: 1-30. Ayres, F.L. 1994. Perception of Earnings Quality: What Managers Need to Know, Management Accounting. March: 27-29. Barth M.E. and A.P. Hutton. 2001. Financial Analysts and the Pricing of Accruals. Working paper. Research Paper Series. Graduate School Of Business Stanford University Beneish, M. and M. Vargus, 2002. Insider Trading, Earnings Quality, and Accrual Mispricing. The Accounting Review. Vol.77, No.4: 755-791. Chambers, D.J. 2003. Earnings Persistence and Accrual Anomaly. Working Paper. University of Illinois at Urbana-Champaign: 1-29. Chan, K., L. Chan, N. Jegadeesh, J. Lakonishok. 2004. Earnings quality and stock returns. Working Paper. University of Illinois at Urbana-Champaign Department of Finance, 50. Chandrarin, G. 2001. Laba (Rugi) Selisih Kurs sebagai Salah Satu Faktor yang Mempengaruhi Koefisien Respon Laba Akuntansi: Bukti Empiris dari Pasar Modal Indonesia. Disertasi. Yogyakarta: Universitas Gadjah Mada. Christensen, P.O., G.A. Feltham, and F. Sabac. 2005. A Contracting Perspective on Earnings Quality. Journal of Accounting and Economics.39: 265-294. Cohen, D.A. 2003. Quality of Financial Reporting Choice: Determinants and Economic Consequences. Working Paper. Northwestern University Collins. Cooper,

D.R. and C.W. Emory. 1995. Business Research Methods. 5 th Ed,

Richard D. Irwin, Inc. Cornell, B. and W. R. Landsman. 2003. Accounting Valuation: Is Earnings Quality an Issue? Financial Analysts Journal: 20-28.


FACM04 - 24

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Dajan, A. 1986. Pengantar Metode Statistik, Jilid 1 & 2. LP3ES. Jakarta. Darraough, M.N. 1993. Disclosure Policy and Competition: Cournot vs Bertrand. The Accounting Review. Vol 68 No. 3: 534-561. Dechow P. and I. Dichev. 2002. The Quality of Accruals and Earnings: The Role of Accrual Estimation Errors. The Accounting Review 77. Supplement: 35-59. Fanny, M. dan S.V.N.P Siregar. 2007. Pengaruh Pergantian Dan Jangka Waktu Penugasan Auditor Terhadap Kualitas Laba: Studi Pada Emiten Bursa Efek Jakarta . The

1st

Accounting

Conference

Faculty

of

Economics

Universitas Indonesia Depok, 7-9 November 2007 Francis, J., R. LaFond, P. Olsson, and K. Schipper, 2004, Costs of Equity and Earnings Attributes, The Accounting Review, Vol.79. No.4: 967-1010. Francis, J. R. LaFond, P. Olsson, and K. Schipper. 2005. The Market Pricing of Earnings Quality. Journal of Accounting and Economics. 29: 295-327. Gu. Z., C.J Lee. and J.G. Rosett. 2002. Information Environment and Accrual Volatility. Working Paper. A. B. Freeman School of Business, Tulane University. Gujarati, D. 1997. Ekonometrika Dasar, diterjemahkan oleh Sumarno Zain, Jakarta: Erlangga. Hayn, C. 1995. The Information Content of Losses. Journal of Accounting and Economics, 20: 125-153. Indriantoro, N. dan B. Supomo, 1999. Metodologi Penelitian Bisnis untuk Akuntansi dan Manajemen. Edisi pertama. BPFE. Yogyakarta. Jogiyanto, H.M. 2004. Metodologi Penelitian Bisnis: Salah Kaprah dan Pengalamanpengalaman. BPFE. Yogyakarta Lev, B. and R., Thiagarajan, 1993.Fundamental Information Analysis. Journal of Accounting Research. Vol 31. Autumn. 2: 190-215.


FACM04 - 25

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Lipe, R.C. 1990. The Relation Between Stock Return, Accounting Earnings and Alternative Information. The Accounting Review (January). pp. 49-71 McNichols, M. 2002. Discussion of The Quality of Accruals and Earnings: The Role of Accrual Estimation errors. The Accounting Review 77. Supplement: 61-69. Meythi. 2006. Pengaruh Arus Kas Operasi Terhadap Harga Saham Dengan Persistensi Laba Sebagai Variabel Intervening Simposium Nasional Akuntansi 9 Padang, 23-26 Agustus 2006. Pagalung, G. 2006. Kualitas Informasi Laba: Faktor-Faktor Penentu dan Konsekuensi Ekonominya. Disertasi. Universitas Gajah Mada. Yogyakarta. Penman, S.H. 2001. On Comparing Cash Flow And Accrual Accounting Models For Use In Equity Valuation. Working paper. www.ssrn.com Penman, S.H. and X.J. Zhang. 2002. Accounting Conservatism, the Quality of Earning and Stock Returns. Working Paper. Sosial Science Research Network: 1-44. Richardson, S. 2003. Earnings quality and short sellers. Supplement. Accounting Horizons: 49-61. Richardson, S., R. Sloan, M. Soliman, I. Tuna. 2001. Information in accruals about the quality of earnings. Working Paper. University of Michigan business school. 52. Schipper, K. and L. Vincent. 2003. Earnings Quality. Accounting Horizons. Vol.70. Supplement: 97-110. Schipper, K. 2004. Earnings Quality. Working Paper in Asia Pacific Journal of Accounting and Economics Conference. January. Kuala Lumpur. Malaysia. Santoso, S. 2001. SPSS Versi 10 Mengolah Data Statsitik Secara Profesional, PT Elex Media Komputindo. Jakarta.


FACM04 - 26

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Saputra, I.D.G.D. 2003. Penggunaan Rasio Keuangan Sebagai Ukuran Risiko Dalam

Menentukan

Bid-Ask

Spread.

Thesis.

Program

Pascasarjana

Universitas Gadjah Mada. Sekaran, U. 2003. Research Methods For Business. 4 th Ed, John Wiley & Sons, Inc. Sloan, R.G. 1996. Do Stock Prices Fully Reflect Information in Accruals and Cash Suwardjono. 2005. Teori Akuntansi. Penerbit BPFE Yogyakarta, Yogyakarta. Tumirin. 2003. Analisis Variabel Akuntansi Kuartalan, Variabel Pasar, Arus Kas Operasi Yang Mempengaruhi Bid-Ask Spread. Thesis. Program Pascasarjana Universitas Gadjah Mada. Wijayanti, H.T. 2006. Analisis Pengaruh Perbedaan Antara Laba Akuntansi Dan Laba Fiskal Terhadap Persistensi Laba, Akrual, Dan Arus Kas . Simposium Nasional Akuntansi 9 Padang


FACM04 - 27

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Tabel 2. Definisi Operasional Variabel No 1

Variabel

Definisi dan Pengukuran

Peneliti

Volatilitas

Volatilitas arus kas adalah derajat penyebaran arus Sloan (1996) ;

Arus Kas

kas atau indeks penyebaran distribusi arus kas Dechow dan

(X1)

perusahaan. Diukur dengan menggunakan rumus:

(

Dichev ( 2002)

)

σ CFO t Total Aktiva jt

CFOjt

= Aliran Kas operasi perusahaan j tahun t

Total Aktivajt = Total Aktiva Perusahaan j tahun t 2

Magnitud

Magnitude akrual adalah besaran pendapatan Sloan (1996);

akrual

diakui pada saat hak kesatuan usaha timbul Dechow dan

(X2)

lantaran penyerahan barang ke pihak luar dan biaya Dichev ( 2002) diakui

pada

saat

kewajiban

timbul

lantaran

penggunaan sumber ekonomik yang melekat pada barang yang diserahkan tersebut. Diukur dengan menggunakan rumus:

(

σ Earnings jt − CFO jt

)

Earningsjt = Laba sebelum item-item luar biasa perusahaan j tahun t CFOjt 3

= Aliran kas operasi perusahaan j tahun t

Volatilitas

Volatilitas penjualan adalah derajat penyebaran Dechow and

Penjualan

penjualan

(X3)

penjualan

atau

indeks

perusahaan.

menggunakan rumus:

(

penyebaran

distribusi Dichev (2002);

Diukur

σ Penjualan selama 5 tahun jt

dengan Cohen (2003);

)

Total Aktiva jt

Penjualan jt

= Penjualan perusahaan j mulai tahun

2001 s/d 2005

Francis et al. (2004), Pagalung (2006)

Total Aktivajt= Total Aktiva perusahaan j tahun t


FACM04 - 28


No 4

Variabel


Peneliti

Leverage

Leverage adalah bagian sumber pendanaan untuk Gu et al.

(X4)

operasional maupun investasi yang berasal dari luar (2002), Tumirin perusahaan. Besarnya rasio utang mencerminkan (2003) dan kompleksitas dan risiko keuangan. Diukur dengan Saputra (2003) menggunakan rumus: Total utang jt Total aset jt

Total Utangjt = Total utang perusahaan j tahun t Total Asetjt 5

= Total aset perusahaan j tahun t

Siklus

Siklus perusahaan adalah periode waktu rata-rata Gu et al.

Operasi

antara pembelian persediaan dengan pendapatan (2002); Dechow

(X5)

kas yang nantinyaakan diterima penjual atau and Dichev rangkaian seluruh transaksi dimana suatu bisnis (2002); Cohen menghasilkan kasnya

penerimaannya

dari

pelanggan.

menggunakan: ( piutang dagang + piutang dagang ) jt −1

jt

penjualan jt

dan

Diukur

dengan et al. (2004), Pagalung

2 +

360

Piutang dagangjt

penerimaan (2003); Francis

( persediaan

jt

+ persediaan jt −1 )

harga pokok penjualan jt

(2006)

2

360

=

Piutang

dagang

=

Piutang

dagang

perusahaan j tahun t Piutang dagangjt-1

perusahaan j tahun sebelumnya Persediaanjt = Persediaan perusahaan j tahun t Penjualanjt

= Penjualan perusahaan j

tahun t Harga pokok penjulanjt = Harga pokok penjualan perusahaan j tahun t 6

Kualitas

laba periode sekarang adalah refleksi dari periode Francis et al.

Laba (Y)

masa depan ataupun periode sekarang. Proksi (2004);


FACM04 - 29


No

Variabel


Peneliti

kualitas informasi laba ini adalah nilai koefisien dari Pagalung model regresi laba tahunan (model AR1) dengan (2006) rumus sebagai berikut: Earnings jt Saham yang beredar jt

Earningsjt

= β 0 + β1

Earnings jt −1 Saham yang beredar jt −1

+ ε Jt

= laba sebelum item-item luar biasa perusahaan j tahun t

Earningsjt-1 = laba sebelum item-item luar biasa perusahaan j tahun lalu Saham yang beredarjt= Saham yang beredar perusahaan j tahun t Saham yang beredarjt-1= Saham yang beredar perusahaan j tahun lalu

Tabel 2. Prosedur Pemilihan Sampel Penetapan Sampel • Perusahaan manufaktur yang terdaftar di BEI pada tahun

Jumlah 181 (38)

2001 • Perusahaan manufaktur yang delisting selama tahun 2001

(2)

sampai 2006 • Perusahaan manufaktur yang tidak menerbitkan laporan keuangan mulai tahun 2001 sampai dengan 2006

(0)

• Periode pelaporan tahunan yang diterbitkan tidak berakhir pada tanggal 31 Desember

141

• Perusahaan manufaktur yang memenuhi kriteria sebagai sampel Tabel 3. Statistik Deskriptif Variabel Penelitian Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM04 - 30

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Minimum

Maximum

Mean

Std. Deviation

Volatilitas

Arus

Kas

0,003

1,129

0,078

0,109

(X1)

0,013

1,678

0,129

0,187

Magnitude Accrual (X2)

0,023

2,377

0,281

0,307

Volatilitas

0,130

3,627

0,676

0,524

(X3)

35,342

551,971

152,983

79,550

Leverage (X4)

-4,659

2,237

-0,044

0,728

Penjualan

Siklus Operasi (X5) Persistensi (Y) Valid N (listwise) Sumber data: Data sekunder yang diolah Tabel 4. Uji Normalitas Distribusi Variabel

K-S Z*

2 tailed p.**

0.775

0.619

Pengaruh Volatilitas Arus Kas (X1), Magnitude Accrual (X2), Volatilitas penjualan (X3), Leverage (X4), Siklus Operasi (X5) terhadap Kualitas laba (Y) Sumber data : Data Primer yang diolah Keterangan: *K-S Z

: Kolmogorov-Smirnov test Z

**2 tailed p. : Asymp. Sig. 2-tailed


FACM04 - 31

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Tabel 5. Pengujian Asumsi Autokorelasi Variabel Volatilitas Arus Kas (X1), Magnitude Accrual (X2), Volatilitas penjualan (X3), Leverage (X4), dan Siklus Operasi (X5) terhadap Kualitas laba (Y) No 1

dl Nilai 1.557

du

4-du

4-dl

dw

1.693

2.307

2.443

2.004

Interprestasi Tidak

ada

autokorelasi Sumber data : Data Primer yang diolah Keterangan : - Jumlah data (observasi) = 141 -

Dependent Variabel Y

-

Nilai dl dan du pada level 1 % dengan K = 5, N=141

Tabel 6. Pengujian Asumsi Heteroskedastisitas Variabel Volatilitas Arus Kas (X1), Magnitude Accrual (X2), Volatilitas penjualan (X3), Leverage (X4), dan Siklus Operasi (X5) Terhadap Absolut Residual (ABSU) Dengan Menggunakan Uji Glejser Variabel Bebas

T hitung

Sig

Interprestasi

Volatilitas Arus Kas (X1)

-0.792

0.430

homoskedastisitas


1.867

0.064

homoskedastisitas

Volatilitas penjualan (X3)

-0.627

0.532

homoskedastisitas

Leverage (X4)

0.650

0.517

homoskedastisitas

Siklus Operasi (X5)

1.306

0.194

homoskedastisitas

Sumber data : Data sekunder yang diolah Keterangan : -

Nilai Ttabel : α

= 5% = 1.960

(lihat Gujarati, 1997:392)

Dependent Variabel Absolut Residual (ABSU)

Tabel 7. Uji Multikolinearitas Variance Inflation Factor (VIF) Varibel

NILAI

KETERANGAN

VIF Volatilitas Arus Kas (X1)

Tidak ada indikasi kolinearitas antar 1.028 variabel penjelas


FACM04 - 32

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Varibel

NILAI

KETERANGAN

VIF Magnitude Accrual

Tidak ada indikasi kolinearitas antar

(X2)

1.121 variabel penjelas


Tidak ada indikasi kolinearitas antar 1.077 variabel penjelas Tidak ada indikasi kolinearitas antar

Leverage (X4)

1.145 variabel penjelas Tidak ada indikasi kolinearitas antar

Siklus Operasi (X5)

1.145 variabel penjelas

Sumber Data : Data sekunder yang diolah Tabel 8. Hasil Analisis Regresi Variabel

Unstandardized

T hitung

Sig.

Keterangan

Coefficients (B) (Constant)

0.705

Volatilitas Arus Kas (X1)

-0.436

-0.864

0.389

Tidak Signifikan


-0.998

-3.269

0.001*

Signifikan


0.056

0.306

0.760

Tidak Signifikan

Leverage (X4)

-0.326

-2.954

0.004*

Signifikan

Siklus Operasi (X5)

-0.002

-3.566

0.001*

Signifikan

R

= 0.508

R Square

= 0.259

F hitung

= 9.413

F tabel

= 2.270

Sign. F

= 0.000

α

= 0.05

Sumber data: Data sekunder yang diolah Keterangan : -

Dependent Variabel Y

* signifikan pada level 5 %


FACM04 - 33

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 ANALISIS FAKTOR-FAKTOR YANG MEMPENGARUHI PENETAPAN ASUMSI AKTUARIA DAN PENGARUH ASUMSI AKTUARIA DALAM IMBALAN KERJA KARYAWAN TERHADAP EARNINGS RESPONSE COEFFICIENT Ludovicus Sensi Wondabio Tuti Yustiana Humairo Universitas Indonesia Abstract The objectives of this research are to examine the determinants that drive the choice of actuarial assumptions, primarily the discount rate and the future salary increase; and to examine the effects of actuarial assumptions choices on the earnings response coefficient (ERC) for companies listed at Indonesia Stock Exchange (IDX) in 2006. This research shows a big spread for actuarial assumptions determined by companies in IDX. Discount rate ranging from 6% until 13% while future salary increase ranging from 2% until 15%. However the results showed that no variables that have significant effect to the determinations of discount rate. While profitability has positive effect to the determination of future salary increase assumption. Furthermore, this study also showed that actuarial assumptions have negative effect to ERC. The result of the study indicate that investors ignore the actuarial assumptions disclosed in the financial report and Investors still respond to earnings information for their investment decisions. The results of this research would enhance our understanding of how these choices are made and can shed light on how firms behave in response to accounting regulation. Knowledge gained from a study such as this can offer valuable input to accounting standard setting to develop more restrictive accounting and auditing standards that would offer fewer opportunities for firms to manipulate pension data using these actuarial assumptions. Key Words: Actuarial assumptions, discount rate, future salary increase, cumulative abnormal return (CAR), earnings response coefficient (ERC).


FACM05 - 1

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 1. PENDAHULUAN

Pada bulan Juni tahun 2004, Ikatan Akuntan Indonesia (IAI) mengeluarkan revisi atas Pernyataan Standar Akuntansi Keuangan (PSAK) 24 mengenai imbalan kerja dengan mengadopsi International Accounting Standard (IAS) 19, Employee Benefit, menggantikan PSAK 24 (1994) tentang akuntansi biaya manfaat pensiun. PSAK 24 (revisi 2004) merupakan standar akuntansi bagi pengakuan, pengukuran dan pengungkapan kewajiban perusahaan terhadap karyawan dalam memberikan imbalan kerja dalam laporan keuangan. Terdapat lima kelompok imbalan kerja yaitu imbalan kerja jangka pendek, imbalan pasca kerja, imbalan kerja jangka panjang lainnya, pesangon pemutusan hubungan kerja (PHK) dan imbalan berbasis ekuitas. Hasil penghitungan imbalan pasca kerja program imbalan pasti sangat sensitif terhadap pilihan asumsi aktuaria yang diputuskan. Peningkatan pada laporan laba rugi dapat terjadi bila memilih asumsi pengembalian aktiva program yang lebih tinggi dari tingkat diskonto. Selain itu besar selisih antara tingkat diskonto dan tingkat kenaikan gaji juga dapat mempengaruhi hasil perhitungan imbalan kerja. Pembahasan mengenai imbalan kerja dalam penelitian ini secara spesifik terfokus mengenai imbalan pasca kerja program imbalan pasti dimana dalam laporan keuangan secara nyata mengungkapkan asumsi aktuaria yang digunakan. Adapun asumsi aktuaria yang diuji dalam penelitian ini adalah tingkat diskonto dan tingkat kenaikan gaji. Penelitian ini bertujuan untuk mengetahui apa saja faktor yang mempengaruhi penetapan asumsi aktuaria dalam imbalan kerja karyawan khususnya tingkat diskonto dan tingkat kenaikan gaji dan sejauh mana pengaruh asumsi aktuaria dalam imbalan kerja karyawan terhadap respons pasar atas laba perusahaan atau earnings respons coefficient (ERC) pada perusahaan yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia (BEI) di tahun 2006.


FACM05 - 2

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 2. LANDASAN TEORI DAN PENELITIAN TERDAHULU

2.1 Asumsi Aktuaria Asumsi aktuaria adalah suatu rangkaian estimasi yang digunakan dalam memhitung imbalan pasca kerja yang berkaitan dengan perubahan di masa yang akan datang yang mempengaruhi pembiayaan program imbalan pasti. Asumsi aktuaria semestinya merupakan estimasi terbaik perusahaan. Asumsi aktuaria tidak boleh bias maka harus ditentukan secara hati-hati namun tidak terlalu konservatif dan juga harus mutually compatible yaitu menggambarkan hubungan ekonomi antara berbagai faktor didalamnya. Asumsi aktuaria terdiri dari: (a) Asumsi demografis. Contohnya adalah tingkat mortalitas; tingkat perputaran pekerja, cacat dan pensiun dini; proporsi dari peserta program dengan tanggungannya (yang akan berhak); dan tingkat klaim program kesehatan. (b) Asumsi keuangan seperti tingkat diskonto, tingkat kenaikan gaji, jaminan kesehatan, biaya kesehatan masa datang, serta (jika material) biaya administrasi klaim dan pembayaran imbalan; dan tingkat hasil yang diharapkan atas aktiva program. Aktiva program merupakan investasi atas dana yang dibayar perusahaan kepada pengelola program pensiun. Bentuk investasi contohnya deposito, obligasi maupun saham sehingga diharapkan dapat memperoleh keuntungan yang dapat menambah jumlah pendanaan. Pengembalian aktiva program adalah bunga, dividen dan pendapatan bersih lain dari aktiva program. Contohnya adalah bunga deposito, return saham, dan dividen. Penetapan asumsi aktuaria dilakukan oleh aktuaris, namun tidak menutup kemungkinan adanya intervensi perusahaan dalam proses penetapan asumsi tersebut. Aktuaris menggunakan alat matematis untuk menentukan jumlah kewajiban imbalan kerja karyawan di masa depan dengan mengalokasikan probabilitas untuk masing-masing asumsi tersebut. 2.1.1 Tingkat Diskonto Tingkat diskonto mencerminkan nilai waktu dari uang (time value of money) yaitu estimasi jadwal pembayaran imbalan tetapi tidak mencerminkan resiko


FACM05 - 3

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 aktuaria atau investasi. Penetapan tingkat dinyatakan pada paragraf 80 PSAK 24 (revisi 2004): “Tingkat diskonto yang digunakan untuk mendiskontokan kewajiban imbalan pasca-kerja (baik yang didanai maupun tidak) harus ditentukan dengan mengacu pada bunga obligasi berkualitas tinggi pada pasar yang aktif pada tanggal neraca. Bila tidak ada pasar yang aktif (deep market) bagi obligasi tersebut, maka harus digunakan tingkat bunga obligasi pemerintah pada pasar yang aktif. Mata uang dan periode yang dipersyaratkan dalam obligasi tersebut di atas harus sesuai dengan mata uang dan estimasi periode kewajiban imbalan pasca-kerja.” Dengan demikian tingkat diskonto pada dasarnya bersifat country specific, sebab setiap negara memiliki kinerja pasar saham yang berbeda namun tingkat diskonto antara perusahaan di satu negara seharusnya tidak berbeda jauh satu sama lain.

2.1.2 Asumsi Aktuaria Lainnya Dalam menentukan prakiraan kenaikan gaji di masa datang perlu diperhitungkan faktor inflasi, senioritas, promosi dan faktor relevan lain seperti hukum penawaran dan permintaan pada pasar tenaga kerja. Sedang untuk menentukan asumsi biaya kesehatan harus dipertimbangkan estimasi perubahan biaya jasa kesehatan di masa datang (akibat inflasi dan perubahan kesehatan), tingkat dan frekuensi klaim di masa datang serta biaya untuk memenuhi klaim tersebut, data historis perusahaan (atau data historis perusahaan lain, asuransi, penyedia layanan kesehatan), dampak kemajuan teknologi, perubahan pola penggunaan/pemberian layanan kesehatan dan perubahan status kesehatan peserta program.


FACM05 - 4

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 2.1.3 Sensitivitas Asumsi Aktuaria Present Value Defined Benefit Obligation (PVDBO) sensitif terhadap asumsi aktuaria. Semakin besar jarak antara tingkat diskonto dan tingkat kenaikan gaji (tingkat diskonto lebih besar dibanding tingkat kenaikan gaji), semakin kecil hasil yang didapat. Dan semakin tinggi tingkat pengunduran diri karyawan semakin kecil pula hasilnya. Tabel 2.1 Pengaruh asumsi aktuaria terhadap beban penyisihan imbalan kerja Pengaruh penetapan asumsi aktuaria terhadap beban penyisihan imbalan kerja 1. Tingkat diskonto

lebih tinggi

penurunan biaya jasa + kenaikan biaya bunga = total penurunan biaya

lebih rendah

kenaikan biaya jasa + penurunan biaya bunga = total kenaikan biaya

2. Tingkat pengembalian

lebih tinggi

penurunan biaya

lebih rendah

kenaikan biaya

lebih tinggi

kenaikan biaya (jasa dan bunga)

lebih rendah

penurunan biaya (jasa dan bunga)

aktiva program 3. Tingkat kenaikan gaji

Tabel 2.2 Pengaruh asumsi aktuaria terhadap kewajiban imbalan kerja Pengaruh penetapan asumsi aktuaria terhadap Projected Benefit Obligation (PBO) dalam kewajiban imbalan kerja 1. Tingkat diskonto

2. Tingkat kenaikan gaji

lebih tinggi

Penurunan PBO

lebih rendah

Kenaikan PBO

Lebih tinggi

Kenaikan PBO

lebih rendah

Penurunan PBO

Dapat disimpulkan bahwa dalam penetapan asumsi aktuaria, contoh dari praktek akuntansi yang agresif diantaranya adalah tingkat diskonto yang tinggi, tingkat pengembalian aktiva program yang optimistik (lebih tinggi dari tingkat


FACM05 - 5

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 diskonto) dan rendahnya tingkat kenaikan gaji. Adapun praktek akuntansi yang konservatif antara lain tingkat diskonto yang rendah/cukup, tingkat pengembalian aktiva program yang mendekati tingkat diskonto, dan tingkat kenaikan gaji yang tinggi.

2.2 Penelitian Terdahulu 2.2.1 Penelitian mengenai Imbalan Kerja karyawan Tabel 2.3 Penelitian mengenai Imbalan Kerja Karyawan No 1

Peneliti / tahun Ririn Untari (2005)

Variabel yang diteliti

Hasil Penelitian

•

Implikasi UU No. 13 terhadap laporan keuangan.

•

Ukuran perusahaan berpengaruh terhadap tingkat pengungkapan wajib.

•

Tingkat pengungkapan kewajiban imbalan pasca kerja.

•

Auditor dan restatement mempengaruhi tingkat pengungkapan wajib dan sukarela.

2

S. Nurwahyuningsih Harahap (2007)

Motivasi ekonomi adoption timing penerapan PSAK 24 revisi 2004.

Ukuran perusahaan, biaya implementasi, kenaikan ROE dan ukuran KAP mempengaruhi adoption timing.

3

Trowbrige & Far (1977)

Pengaruh asumsi aktuaria tarhadap laboran keuangan

Tingkat diskonto, kenaikan gaji dan pengembalian program mempengaruhi besaran beban dan kewajiban pensiun.

4

Morris, Nichols & Niehaus (1983)

Pengaruh asumsi aktuaria terhadap laporan keuangan.

Perubahan asumsi aktuaria mempengaruhi komparabilitas analisis laporan keuangan perusahaan.

5

Chen & D’Arcy (1986)

Sensitivitas pasar terhadap asumsi tingkat bunga.

Asumsi tingkat bunga lebih rendah, kinerja saham lebih baik.

6

Gopalakrishnan & Sugrue (1995)

•

•

Leverage dan pendanaan mempengaruhi pemilihan asumsi.

•

Tingkat diskonto mempengaruhi penetapan tingkat kenaikan gaji.

•

Faktor-faktor yang mempengaruhi asumsi aktuaria. Dependensi antar asumsi aktuaria.

7

Coronado & Sharpe (2003)

Pengaruh accounting earnings dan cost accrual terhadap harga saham.

Cost accrual mempengaruhi harga saham.

8

Eaton & Nofsinger (2004)

Perbandingan asumsi aktuaria perusahaan dengan financial constraints dan yang tidak.

Asumsi aktuaria perusahaaan dengan financial constraints lebih optimistik.


FACM05 - 6

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 2.2.2 Penelitian mengenai ERC Tabel 2.4 Penelitian mengenai ERC N o 1

Peneliti

Variabel / Tema

Cho &

Pengelompokan

Jung

pendekatan teoritis ERC.

Hasil Penelitian •

informasi ekonomi. •

(1991)

Model penelitian ERC berdasar

Model penelitian ERC berdasar time series laba.

2

Lang &

Pengungkapan sukarela

Ludholm

dan return saham.

•

Tingkat pengungkapan lebih tinggi berasosiasi dengan

(1993)

kinerja pasar yang lebih baik. •

Hubungan negatif antara ERC dan tingkat pengungkapan.

3

4

Gelb &

Hubungan antara luas

Future ERC perusahaan high

Zabrowin

pengungkapan sukarela

disclosers lebih besar dari

(2000)

dengan future ERC.

perusahaan low disclosers.

Widiastuti Hubungan luas

Luas pengungkapan sukarela tidak

(2002)

pengungkapan sukarela

berpengaruh terhadap current

dalam laporan tahunan

ERC.

terhadap current ERC. 5

•

Sayekti &

Pengaruh tingkat

Wondabi

pengungkapan informasi

informasi CSR berpengaruh

o (2007)

CSR terhadap ERC.

negatif terhadap ERC. •

Tingkat pengungkapan

Investor mengapresiasi informasi CSR dalam laporan tahunan.

Beberapa penelitian lain telah melakukan identifikasi faktor-faktor yang berhubungan dengan karakteristik spesifik perusahaan ke dalam model penelitian, seperti growth opportunities (Collins dan Kothari, 1989), jenis industri (Warfield et al., 1995, Collins et al., 1997), earnings persistence (Kormendi dan Lipe, 1987), kualitas audit (Teoh dan Wong, 1993), dan resiko sistematik (Collins dan Kothari, 1989).


FACM05 - 7


3. METODOLOGI PENELITIAN 3.1 Pengembangan Hipotesis 3.1.1 Leverage Kontrak pinjaman sering memasukan accounting-based covenants yang didesain untuk melindungi kepentingan pemberi pinjaman. Contohnya, pemberi pinjaman melalui bond covenant, meminta perusahaan menjaga maximum debt to equity ratio, maximum debt, minimum net worth, minimum current ratio. Ketika satu atau lebih covenant ini dilanggar akan terjadi technical default atau renegosiasi yang menambah biaya. Maka perusahaan dengan accounting-based debt covenant berupaya meminimalisir technical default dengan memilih beberapa praktek akuntansi. Gopalakrishnan dan Sugrue (1995), mengungkapkan bahwa perusahaan dengan tingkat leverage tinggi memiliki insentif untuk menurunkan kewajiban imbalan kerja karyawan guna meminimalisir kemungkinan terjadinya technical default atau menghindari proses renegosiasi ulang yang memakan biaya. Karenanya perusahaan akan mengasumsikan tingkat diskonto lebih tinggi atau menurunkan tingkat kenaikan gaji atau keduanya, yang sama-sama akan menurunkan kewajiban imbalan kerja karyawan. Berdasar hal tersebut, hipotesis untuk leverage adalah: H1

: Leverage perusahaan mempengaruhi penetapan asumsi aktuaria dalam imbalan kerja karyawan.

3.1.2

Profitability Penelitian Gopalakrishnan dan Sugrue (1995) menjadikan profitability

sebagai variabel kontrol. Ukuran untuk profitability yang biasa dipakai dalam penelitian adalah return on assets (ROA). Selain itu Penelitian Eaton dan Nofsinger (2004) membuktikan bahwa entitas yang menghadapi kesulitan keuangan cenderung memiliki asumsi yang lebih optimistik. Hasil penelitian di atas menjadi dasar hipotesis berikut: H2 : Profitability perusahaan berpengaruh terhadap penetapan asumsi aktuaria dalam imbalan kerja karyawan.


FACM05 - 8

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 3.1.3

Employee Benefits Obligation Morris, Nichols dan Niehaus (1983), membuktikan perusahaan menurunkan

kewajiban imbalan kerja karyawan dengan menaikkan tingkat diskonto, terdapat korelasi negatif signifikan antara tingkat diskonto dan besar kewajiban pensiun. Gopalakrishnan

dan

Sugrue

(1995)

juga

membuktikan

bahwa

funding

mempengaruhi penetapan tingkat diskonto dan tingkat kenaikan gaji. Hipotesis yang dikembangkan adalah: H3

: Jumlah kewajiban imbalan kerja berpengaruh terhadap asumsi aktuaria dalam imbalan kerja karyawan.

3.1.4 Auditor Aryati (2006) menemukan bahwa perusahaan yang diaudit oleh KAP yang bereputasi

cenderung

akan

lebih

mengungkapkan

laporan

keuangannya

dibandingkan dengan perusahaan yang diaudit oleh KAP yang kurang bereputasi. Karena audit yang dilakukan oleh auditor dengan reputasi yang baik akan cenderung untuk lebih komprehensif. Kualitas auditor yang tinggi dianggap mengurangi praktek manajemen laba sekaligus tuntutan terhadap auditor. De Angelo (1981) menyatakan bahwa Kantor Akuntan Publik (KAP) yang lebih besar melakukan audit lebih baik karena mereka mempunyai reputasi yang lebih baik. Singhvi dan Desai (1971), dalam Kasmadi dan Susanto (2006), pada penelitiannya mengenai variabel-variabel yang menentukan kualitas pengungkapan juga memasukkan variabel KAP dalam penelitiannya. Dengan demikian, hipotesis yang dirumuskan dari argumentasi diatas yaitu: H4

: Auditor berpengaruh terhadap penetapan asumsi aktuaria dalam imbalan kerja karyawan.

3.1.5 Komisaris Independen Penelitian oleh Peasnell, Pope, dan Young (1998), tentang efektifitas dewan komisaris dan komisaris independen terhadap manajemen laba yang terjadi di Inggris menunjukkan bahwa keberadaan komisaris independen membatasi pihak manajemen untuk melakukan manajemen laba. Boediono (2005) juga meneliti apakah komposisi dewan komisaris berpengaruh terhadap manajemen laba. Dari


FACM05 - 9

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 penelitian ini diketahui bahwa secara parsial pengaruh corporate governance dalam hal ini komposisi dewan komisaris tidak berpengaruh terhadap manajemen laba. Veronica dan Utama (2005) menyimpulkan bahwa proporsi dewan komisaris independen (proksi dari praktek corporate governance) tidak berpengaruh terhadap manajemen laba yang dilakukan oleh perusahaan. Sebelumnya Veronica dan Bachtiar (2004) menemukan bahwa variabel persentase dewan komisaris independen tidak berkorelasi secara signifikan terhadap akrual kelolaan, walau begitu terdapat koefisien postif signifikan yang membuktikan makin tinggi persentase dewan komisaris independen dan akrual kelolaan maka makin berpengaruh terhadap return. Hipotesis yang dapat dirumuskan: H5: Proporsi dewan komisaris independen perusahaan berpengaruh terhadap penetapan asumsi aktuaria dalam imbalan kerja karyawan.

3.1.6 Earnings Response Coefficient Lang dan Lundholm (1993) menemukan bahwa perusahaan yang lebih banyak melakukan pengungkapan mempunyai korelasi return dan earnings (ERC) rendah, dengan kata lain korelasi ERC berhubungan negatif dengan luas pengungkapan. Sedamg Widiastuti (2002) menyimpulkan semakin tinggi luas pengungkapan sukarela dalam laporan tahunan, semakin rendah ketidakpastian prospek perusahaan di masa mendatang. Penelitian ini menunjukkan bahwa CSR Disclosure berpengaruh positif terhadap ERC. Zuhroh dan Sukmawati (2003) menemukan bahwa pengungkapan sosial dalam laporan tahunan perusahaan berpengaruh terhadap volume perdagangan saham bagi perusahaan yang masuk kategori high profile. Coronado & Sharpe (2003) menguji apakan harga saham mencerminkan nilai pasar atas aktiva pensiun bersih di laporan “10-K” yang dilaporkan ke SEC atau tingkat kapitalisasi akrual biaya pensiun dalam catatan laporan keuangan perusahaan. membuktikan bahwa pasar lebih fokus kepada accrual. Hasil penelitian tambahan menunjukkan bahwa pasar tidak menilai pension earnings terpisah dari laba bersih. Sedang hasil penelitian Chen dan D’Arcy (1986) menunjukkan bahwa perusahaan dengan asumsi aktuaria tingkat bunga lebih rendah memiliki kinerja


FACM05 - 10

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 saham lebih baik dibandingkan perusahaan dengan asumsi tingkat bunga yang tinggi. Berdasarkan hal tersebut, maka hipotesis yang dapat dirumuskan adalah : H6 : Tingkat asumsi aktuaria dalam imbalan kerja karyawan berpengaruh terhadap Earnings Response Coefficeient (ERC).

3.2 Kerangka Pemikiran Untuk mempermudah pemahaman, penelitian ini dituangkan dalam kerangka pemikiran seperti di bawah ini: Gambar 3.1 kerangka penelitian Leverage Profitability

Asumsi aktuaria

Employee benefit obligation Auditor Proporsi komisaris independen Industri

Asumsi Aktuaria

ERC

Value relevance

3.3 Pemilihan Sampel Penelitian Data yang digunakan dalam penelitian ini diperoleh dari laporan keuangan yang berakhir pada tanggal 31 Desember 2006 untuk perusahaan yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia (BEI). Adapun data harga saham untuk menghitung return perusahaan, return pasar, serta data beta diperoleh dari Pusat Referensi Pasar Modal BEI, Indonesian Capital Market Directory 2006, serta Indonesian Security Market Database (ISMD) PPA UGM. Tabel 3.1 Pemilihan Sampel Jumlah saham Perusahaan terdaftar - ekuitas negatif - pengungkapan asumsi aktuaria tidak lengkap - Laporan keuangan tidak ada / tidak lengkap Sampel final


348 -17 -29 -28 274

FACM05 - 11

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 3.4 Variabel Penelitian dan Pengukuran Terdapat dua pertanyaan dasar dalam penelitian ini yaitu pertama, faktor-faktor apa saja yang mempengaruhi penetapan asumsi aktuaria dalam imbalan kerja karyawan? Kedua, apakah tingkat asumsi aktuaria dalam imbalan kerja karyawan tersebut memiliki value relevance terhadap respons pasar? Variabel dependen untuk pertanyaan pertama adalah asumsi aktuaria. Asumsi aktuaria yang diuji dalam penelitian ini terbatas pada tingkat diskonto/discount rate (DR) dan tingkat kenaikan gaji/Future Salary Increase (FSI). Variabel idependen yang digunakan untuk menjawab pertanyaan pertama adalah Leverage, Employee Benefit Obligation, Profitability, Internal Control, Audit Quality dan variabel kontrol industri. Dalam penelitian ini, debt to equity ratio (DTE) merupakan proksi dari leverage yang dihitung dengan total debt dibagi ekuitas pada periode yang ditentukan. Sedang ukuran untuk profitability adalah return on assets (ROA), sesuai dengan penelitian yang dilakukan oleh Gopalakrishnan dan Sugrue. ROA diperoleh dengan membagi net income terhadap total aktiva perusahaan. Untuk memperoleh elastisitas

yang

lebih

baik,

maka

kewajiban

imbalan

kerja

karyawan

ditransformasikan ke dalam bentuk logaritma yaitu: EBO = Log (Employee benefits obligation) Variabel auditor merupakan dummy variable, dimana perusahaan yang diaudit oleh KAP big-four dicatat dengan 1, sedangkan non big four dicatat dengan 0. Adapun

pengukuran

yang

digunakan

untuk

merepresentasikan

komisaris

independen adalah proporsi komisaris independen. Proporsi ini diperoleh dengan membagi jumlah komisaris independen dengan total dewan komisaris perusahaan. Dalam menguji penetapan asumsi aktuaria, penelitian ini memasukkan variabel kontrol industri seperti penelitian yang dilakukan Gopalakrishnan dan Sugrue (1995), diukur dengan variabel dummy, dengan 1 untuk perusahaan yang masuk dalam industi perbankan berdasar penelitian Darmawati (2006), karena perbankan adalah industri yang memiliki regulasi spesifik yang cukup ketat. Sebagai

analisis

tambahan,

penelitian

ini

juga

menguji

tingkat

ketergantungan antar variabel tingkat diskonto dan tingkat kenaikan gaji. Sehingga tingkat kenaikan gaji ditambahkan sebagai variabel independen ketika menguji


FACM05 - 12

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 tingkat diskonto, dan sebaliknya, berdasar kesimpulan Stone dan Ingram (1988) bahwa masing-masing asumsi ditentukan secara independen dan Gopalakrishnan dan Sugrue (2004) bahwa tingkat diskonto memiliki pengaruh dalam penetapan tingkat kenaikan gaji. Untuk menjawab pertanyaan kedua, Cummulative abnormal return (CAR) merupakan proksi dari Earnings Response Coefficient (ERC) sebagai variabel dependen sedangkan variabel independennya adalah Discount Rate (DR), Future Salary Increase (FSI), dan Unexpected earnings (UE). Untuk mendapat CAR, abnormal return dihitung menggunakan marketadjusted

model

yang

menganggap

bahwa

penduga

yang

terbaik

untuk

mengestimasi return suatu sekuritas adalah return indeks pasar pada saat tersebut, sehingga tidak perlu menggunakan periode estimasi untuk membentuk model estimasi, karena return sekuritas yang diestimasi adalah sama dengan return indeks pasar (Jogiyanto, 2007). Dengan demikian, abnormal return dihitung dengan rumus return saham perusahaan dikurangi return indeks pasar pada periode yang sama (Widiastuti, 2002). Collins dkk (1989), menemukan bahwa perhitungan return yang paling optimal adalah dalam jangka waktu 15 bulan. Abnormal return (ARit) diperoleh melalui dua tahap. Tahap pertama merupakan selisih dari return aktual atau return sesungguhnya (Rit) yang kemudian dikurangi dengan return market (Rmt) yang diperoleh dari tahap kedua.

R it =

Pt − Pt −1 Pt −1

;

Keterangan: ARit

R mt =

IHSG t − IHSG t −1 IHSG t −1

;

AR it = R it − R mt

: Abnormal return untuk perusahaan i pada hari ke-t.

Rit

: Return harian perusahaan i pada hari ke-t.

Rm

: Return indeks pasar pada hari ke-t.

Pt

: Harga saham individual perusahaan i pada waktu t.

Pt-1

: Harga saham individual perusahaan i pada waktu t-1.

IHSGt : Indeks Harga Saham Gabungan pada waktu t. IHSGt-1: Indeks Harga Saham Gabungan pada waktu t-1.


FACM05 - 13

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Perhitungan CAR untuk masing-masing perusahaan dalam penelitian ini merupakan akumulasi dari rata-rata abnormal return pada masing-masing t

perusahaan selama periode 15 bulan, dengan menggunakan rumus: CARit = ∑ ARi, a a=t

keterangan : CAR it : Cummulative Abnormal Return ARit : Abnormal return untuk perusahaan i pada hari ke-t. Sedangkan Unexpected Earnings perusahaan dihitung dengan menggunakan asumsi random walk, dengan rumus sebagai berikut:

UEit = Keterangan: UE

EPSit − EPS it −1 Pit −1

= Unexpected earnings perusahaan i pada tahun t

EPSit = Earnings per share perusahaan i pada tahun t EPSit-1 = Earnings per share perusahaan i pada tahun t-1 Pit-1

= Harga saham perusahaan i pada tahun t-1

3.5 Model Empiris Untuk menguji hipotesis digunakan alat uji analisa regresi berganda dengan menggunakan sotfware SPSS 16.0. Model penelitian yang diajukan ialah sebagai berikut: Model pertama: DR = α + β 1 FSI + β 2 DTE + β 3 ROA + β 4 IComm + D1 Audt + Industry + ε Model kedua: FSI = α + β 1 DR + β 2 DTE + β 3 ROA + β 4 IComm + D1 Audt + Industry + ε Model ketiga: CAR = α + β1 DR + β 2 FSI + β 3UE + β 4UExDR + β 5UExFSI + ε keterangan: DR FSI DTE ROA IComm AUDt CAR UE UExDR UExFSI ε

: Discount Rate / Tingkat diskonto : Future Salary Increase / Tingkat kenaikan gaji : Debt to Equity Ratio : Return on Assets : Proporsi Komisaris Independen perusahaan : Auditor perusahaan : Cummulative Abnormal Return : Unexpected Earnings : Interaksi antara variabel UE dan DR : Interaksi antara variabel UE dan FSI : Error term


FACM05 - 14

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 4. HASIL ANALISIS STATISTIK

4.1 Statistik Deskriptif 4.1.1 Statistik Deskriptif Model Satu dan Dua Tabel 4.1 Descriptive Statistics Maximu N

Minimum

m

Std. Mean

Deviation

DR

274

6.00

13.00 10.5808

FSI

274

2.00

15.00

8.2701

1.98254

DTE

274

.02

832.63

5.7372

50.57927

ROA

274

-.79

.37

.0323

.09122

logEBO

274

7.11

12.47

9.9241

.84431

IComm

274

.00

.75

.3196

.17989

Audt

274

.00

1.00

.4599

.49930

Valid N (listwise)

.75416

274

Untuk Discount Rate (DR), statistik deskriptif tabel 4.1 menunjukkan tingkat diskonto tertinggi 13% (Asia Kapitalindo dan Bank Himpunan Saudara 1906) dan terendah 6% (Alakasa Industrindo dan Sinar Mas Multiartha) dengan standar deviasi 0,76. Rata-rata asumsi tingkat diskonto adalah 10.58%. Analisis tambahan menemukan bahwa rata-rata ini tidak berbeda jauh dengan estimasi tingkat bunga Indonesia Government Securities Yield Curve (IGSYC) pada tanggal 29 Desember 2006. IGSYC dapat menjadi acuan dalam penetapan tingkat diskonto karena di Indonesia belum ada obligasi yang dapat dikategorikan sebagai berkualitas tinggi sehingga sesuai PSAK 24 revisi 2004, dapat mengacu pada obligasi pemerintah. Jika kita mengekstrapolasi IGSYC untuk periode lebih dari 10 tahun ada dalam kisaran 10,13% – 10,48 %. Dengan demikian, maka range tingkat diskonto seharusnya tidak sampai sedemikian besar seperti sekarang. Berdasarkan hal tersebut timbul pertanyaan lanjutan mengenai bagaimana peran aktuaris dalam


FACM05 - 15

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 penetapan tingkat diskonto tersebut. Apakah asumsi aktuaria yagn ditetapkan oleh aktuaris telah merupakan best estimate atau tidak. Untuk variabel kedua yakni penetapan future salary increase (FSI), hasil deskriptif statistik menunjukkan tingkat kenaikan gaji tertinggi adalah 15% (Asuransi Multi Artha Guna dan Berlian Laju Tanker) dan terendah 2% (Agis) dengan rata-rata 8,27% dan standar deviasi 1,98.

4.1.2 Statistik Deskriptif Model Tiga Tabel 4.2 Descriptive Statistics Maximu N CAR

Minimum

m

Mean

Deviation -

274

-.0069

DR

274

6.00

13.00 10.5808

FSI

274

2.00

15.00

UE

265 -2.8150

Valid N (listwise)

.0086

Std.

.000809

.0025379 .75416

8.2701

1.98254

3.2160 .005584

.4091443

265

Variabel yang diteliti dari model ketiga CAR yang merupakan proksi dari ERC. Hasil statistik deskriptif di tabel 4.2 menunjukkan nilai CAR selama 15 bulan minimum -0,0069 dan maksimum 0,0086 dengan rata-rata -.000809. Sedangkan untuk UE rata-ratanya untuk 265 perusahaan adalah 0,005584. Sedangkan untuk variabel DR dan FSI sama dengan hasil deskriptif model satu dan dua.


FACM05 - 16

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Tabel 4.3 Correlations CAR CAR

Pearson Correlation

DR

FSI

-.120*

-.208**

.041

.035

.010

.047

.001

.504

.573

.867

274

274

274

265

265

265

-.120*

1

-.089

-.080

-.076

-.087

.143

.192

.219

.159

1

Sig. (2-tailed) N DR

Pearson Correlation

FSI

.047

N

274

274

274

265

265

265

-.208**

-.089

1

-.064

-.066

-.033

Sig. (2-tailed)

.001

.143

.301

.285

.590

N

274

274

274

265

265

265

.041

-.080

-.064

1

.999**

.972**

Sig. (2-tailed)

.504

.192

.301

.000

.000

N

265

265

265

265

265

265

.035

-.076

-.066

.999**

1

.974**

Sig. (2-tailed)

.573

.219

.285

.000

N

265

265

265

265

265

265

.010

-.087

-.033

.972**

.974**

1

Sig. (2-tailed)

.867

.159

.590

.000

.000

N

265

265

265

265

265

Pearson

Pearson Correlation

UExDR Pearson Correlation

UExFS Pearson I

UExDR UExFSI

Sig. (2-tailed)

Correlation

UE

UE

Correlation

.000

265

*. Correlation is significant at the 0.05 level (2-tailed).


FACM05 - 17

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Tabel 4.3 Correlations CAR CAR

Pearson Correlation

DR

FSI

-.120*

-.208**

.041

.035

.010

.047

.001

.504

.573

.867

274

274

274

265

265

265

-.120*

1

-.089

-.080

-.076

-.087

.143

.192

.219

.159

1

Sig. (2-tailed) N DR

Pearson Correlation

FSI

.047

N

274

274

274

265

265

265

-.208**

-.089

1

-.064

-.066

-.033

Sig. (2-tailed)

.001

.143

.301

.285

.590

N

274

274

274

265

265

265

.041

-.080

-.064

1

.999**

.972**

Sig. (2-tailed)

.504

.192

.301

.000

.000

N

265

265

265

265

265

265

.035

-.076

-.066

.999**

1

.974**

Sig. (2-tailed)

.573

.219

.285

.000

N

265

265

265

265

265

265

.010

-.087

-.033

.972**

.974**

1

Sig. (2-tailed)

.867

.159

.590

.000

.000

N

265

265

265

265

265

Pearson

Pearson Correlation

UExDR Pearson Correlation

UExFS Pearson I

UExDR UExFSI

Sig. (2-tailed)

Correlation

UE

UE

Correlation

.000

265

**. Correlation is significant at the 0.01 level (2-tailed).


FACM05 - 18

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Hasil uji Pearson correlation pada tabel 4.3 menunjukkan bahwa korelasi antara variabel CAR dan variabel interaksi UExDR adalah positif dan tidak signifikan begitu juga antara variabel CAR dan variabel interaksi UExFSI. Hasil ini menunjukkan tidak ada korelasi kuat antara penetapan asumsi aktuaria dan ERC.

4.2 Hasil Pengujian Hipotesis 4.2.1

Uji Univariate Uji parsial masing-masing variabel dilakukan dengan menggunakan t test. Tabel 4.4 Hasil Regresi model 1: Tingkat Diskonto Coefficientsa Standardiz ed Unstandardize Coefficient d Coefficients

Collinearity

s

Correlations

Std. Model

B

1 (Constant)

FSI

DTE

ROA

Error

Beta

t

Sig.

17.34

10.995

.634

-.041

.024

-.109

.000

.001

-.055 -.894

.191

.534

-.006

4

1.693

Partia

order

l

Toleran Part

ce

VIF

.000

.092

-.089 -.103

.372

-.052 -.055

.103 .054

.984 1.016

.722

.014

.066

-.007 -.099

.921

.000 -.006

-.190

.259

-.045 -.734

.464

-.053 -.045

Audt

.088

.108

.058

.816

.415

.039

.050 .050

.719 1.391

Industry

.055

.118

.028

.462

.644

.017

.028 .028

.971 1.030

IComm

.022 .022

.898 1.114

.357

logEBO

.023

-

Zero-

Statistics

.006 .045

.884 1.131 .684 1.462

.966 1.035

a. Dependent Variable: DR


FACM05 - 19

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Untuk model satu, dengan melihat hasil signifikansi (sig.) hasil regresi tabel 4.4, tampaknya semua variabel independen > 0,05 maka dapat disimpulkan bahwa seluruh variabel independen tidak mempengaruhi penetapan tingkat diskonto.

Tabel 4.5 Hasil Regresi Model 2: Tingkat kenaikan gaji (FSI) Standardiz ed Unstandardize Coefficient d Coefficients

Collinearity

s

Correlations

Std. Model 1 (Constan t) DR

DTE

ROA

logEBO

IComm

Audt

Industry

B

Error

Beta

t

Sig.

3.490

Zero-

Partia

order

l

Statistics Toleran Part

ce

7.895

2.262

-.258

.152

-.098

-.003

.002

-.084

3.604

1.317

.166 2.736

.007

.223

.165 .158

.909

.254

.163

.108 1.558

.120

.211

.095 .090

.690

.621

.648

.056

.959

.339

.078

.059 .055

.967

.428

.270

.108 1.588

.113

.205

.097 .092

.724

.466

.295

.092 1.583

.115

.094

.097 .091

.979

1.693 1.451

VIF

.001

.092

-.089 -.103

.148

-.094 -.089

.098 .084

.993

.989

1.00 7 1.01 1 1.10 0 1.44 8 1.03 4 1.38 1 1.02

a. Dependent Variable: FSI


FACM05 - 20

1

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Dari tabel 4.5, untuk model dua, nilai signifikansi (sig.) hasil regresi dapat disimpulkan bahwa variabel independen yang < 0,05 atau berpengaruh terhadap penetapan tingkat kenaikan gaji adalah ROA sebagai proksi dari profitability sedangkan variabel independen lainnya tidak berpengaruh signifikan. Tabel 4.6 Hasil Regresi Model 3: Cummulative Abnormal Return Standardiz Unstandardi

ed

zed

Coefficient

Coefficients

s

Collinearity Correlations

Std. Model

B

1 (Constan t) DR

FSI

UE

UExDR

Error

T

Sig.

.006

.002

.000

.000

-.124

.000

.000

-.212

.021

.009

3.302 2.385 .018

.002

UExFSI

Beta

.000

Zero-

Partia

order

l

Statistics Toleran Part

ce

VIF

2.516 .012

.001

-2.971

.000

-.325

2.056 3.512

2.085 1.228

.041

-.119 -.127

.001

-.206 -.213

.041

.122 .208

.147 .142

.038

.035 -.128

.221

.010 -.076

.124 .073

.972 1.029

.969 1.032

.002

.002

.050

544.1 69 576.8 79 19.89

a. Dependent Variable: CAR Dari nilai signifikansi (sig.) 0,038 hasil uji parsial variabel interaksi UExDR adalah negatif dan signifikan (< 0,05) yang berarti penetapan tingkat diskonto berpengaruh terhadap Earnings Response Coefficient (ERC), Hal ini mendukung penelitian Chen dan D’Arcy (1986) bahwa asumsi aktuaria dalam imbalan kerja karyawan berpengaruh terhadap kinerja saham di pasar. Akan tetapi, nilai t negatif menunjukkan bahwa pengaruh ini tidak cukup kuat mendorong investor untuk


FACM05 - 21

3

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 memperlakukan perbedaan terhadap perusahaan yang memiliki tingkat diskonto rendah maupun yang tinggi. Sedangkan hasil uji parsial variabel UExFSI yang negatif dan tidak signifikan dapat diartikan bahwa penetapan tingkat kenaikan gaji dalam imbalan kerja karyawan tidak mempengaruhi ERC.

4.2.2

Uji Multivariate Pengujian pengaruh bersama variabel independen terhadap variabel

dependen dilakukan dengan uji F sebagai berikut: Tabel 4.7 Hasil Regresi model 1 ANOVAb Sum of Model 1

Mean

Squares Regressio

df

Square

2.787

7

.398

Residual

152.482

266

.573

Total

155.269

273

n

F .694

Sig. .677a

a. Predictors: (Constant), Bank, DTE, Audt, IComm, ROA, FSI, logEBO b. Dependent Variable: DR Dari uji F model satu menunjukkan hasil yang tidak signifikan, dan dapat disimpulkan bahwa model satu secara keseluruhan tidak terbukti. Tabel 4.8 Hasil regresi model 2 ANOVAb Sum of Model 1

Squares

Mean df

Square

Regression

119.918

7

17.131

Residual

953.096

266

3.583

1073.015

273

Total


F 4.781

Sig. .000a

FACM05 - 22

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 ANOVAb Sum of Model 1

Mean

Squares

df

Square

F

Regression

119.918

7

17.131

Residual

953.096

266

3.583

1073.015

273

Total

Sig.

4.781

.000a

a. Predictors: (Constant), Bank, DTE, Audt, DR, IComm, ROA, logEBO b. Dependent Variable: FSI Uji F model dua menunjukkan hasil signifikan karena memiliki nilai uji F sebesar 4,781 (sig 0,000). Hal ini berarti model secara keseluruhan benar atau satu atau dua variabel independen dapat menjelaskan variasi variabel dependen. Uji F model tiga menunjukkan hasil yang signifikan. Model tiga memiliki nilai uji F 4,991 (sig 0,000) sehingga dapat disimpulkan bahwa model secara keseluruhan benar atau satu atau dua variabel independen dapat menjelaskan variasi variabel dependen. Namun demikian, dalam menginterpretasi hasil penelitian ini tetap harus dipertimbangkan masalah multikolinearitas, karena ada kemungkinan estimasi koefisien bias meskipun hasil sesuai dengan hipotesa yang diajukan. Tabel 4.9 Hasil regresi model 3: Cummulative Abnormal Return ANOVAb Sum of Model

Squares

1 Regress

df

Square 5

.000

Residual

.002 259

.000

Total

.002 264

ion

.000

Mean F

Sig.

4.99 .000 1

a

a. Predictors: (Constant), UExFSI, FSI, DR, UE, UExDR


FACM05 - 23

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 ANOVAb Sum of Model

Mean

Squares

1 Regress

df

.000

Square 5

.000

Residual

.002 259

.000

Total

.002 264

ion

F

Sig.

4.99 .000 1

a

b. Dependent Variable: CAR

4.2.3

Nilai Adjusted R2 Tabel 4.10 Hasil Regresi Model 1: Tingkat Diskonto Model Summaryb Change Statistics

Std. R Squar Model R 1

e

.134 a

.018

Adjuste Error of dR

the

Square Estimate -.008

.75713

F R Square

Chang

Change

e

.018

.694

df1 df2 7 266

Sig. F

Durbin-

Change

Watson

.677

a. Predictors: (Constant), Bank, DTE, Audt, IComm, ROA, FSI, logEBO b. Dependent Variable: DR Dari hasil regresi terhadap model 1 diketahui bahwa adjusted R2 adalah 0,008. Nilai R negatif menunjukkan adanya hubungan yang berlawanan arah antar variabel independen dan variabel dependen. Adjusted R2 sebesar 0.008 berarti seluruh variabel secara bersama-sama menjelaskan 0,8% dari variabilitas tingkat diskonto sedangkan sisanya dijelaskan oleh variabel lain yang tidak dimasukkan dalam persamaan regresi.


FACM05 - 24

1.992

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Tabel 4.11 Hasil Regresi Model 2: Tingkat Kenaikan gaji Model Summaryb Change Statistics

Std. R

Adjuste Error of

Squar Model R 1

e

.334 a

dR

the

Square Estimate

.112

F R Square Change

.088 1.89290

Sig. F

Durbin-

Change

Watson

Chang df e

.112

1 df2

4.781 7 266

.000

2.037

a. Predictors: (Constant), Bank, DTE, Audt, DR, IComm, ROA, logEBO b. Dependent Variable: FSI Dari hasil regresi mdel 2 diketahui bahwa adjusted R2 sebesar 0.088. Adjusted R2 sebesar 0.088 berarti keenam variabel secara bersama-sama menjelaskan 8,8% variabilitas dari tingkat kenaikan gaji. Tabel 4.12 Hasil Regresi Model 3: CAR Model Summaryb Change Statistics Durbi

R

Model 1

R .296a

R

Adjuste

Squar

dR

e .088

Square

F

Sig. F

n-

Std. Error of the Chang Chan df Chan Wats Square Estimate on e ge 1 df2 ge .070

.0024634

.088 4.991 5 259

.000 1.931

a. Predictors: (Constant), UExFSI, FSI, DR, UE, UExDR b. Dependent Variable: CAR Dari hasil regresi model 3 diketahui bahwa adjusted R2 sebesar 0.070 berarti variabel independen secara bersama-sama menjelaskan 7% variabilitas dari cumulative abnormal return (CAR) sisanya sebesar 93% dipengaruhi oleh variabel lain diluar variabel yang digunakan.


FACM05 - 25

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 5. KESIMPULAN, KETERBATASAN DAN SARAN

5.1 Kesimpulan Hasil penelitian menunjukkan bahwa penetapan asumsi aktuaria di perusahaan yang terdaftar di BEI masih memiliki range yang cukup besar yaitu antara 6%-13% untuk tingkat diskonto dan 2% - 15 % untuk tingkat kenaikan gaji pada tahun yang sama. Hal ini menunjukkan variasi yang cukup tinggi atas asumsi aktuaria yang dipakai perusahaan dalam menghitung imbalan kerja karyawan. Dalam model 1 yang menguji pengaruh dari variabel internal perusahaan, dalam hal ini Debt to Equity Ratio (DTE) sebagai proksi dari leverage, Return of Asset (ROA) sebagai proksi dari profitability, proporsi komisaris independen sebagai proksi dari kontrol internal dan auditor sebagai proksi dari kualitas audit, terhadap penetapan tingkat diskonto, ternyata membuktikan bahwa tidak ada satupun variabel, baik secara individu maupun secara bersama-sama yang berpengaruh signifikan terhadap penetapan tingkat diskonto dalam imbalan kerja karyawan. Artinya faktor internal tidak mempengaruhi penetapan asumsi aktuaria. Maka dapat disimpulkan bahwa dalam penetapan tingkat diskonto tidak ada interfensi dari kondisi perusahaan yang mempengaruhi penetapan tingkat diskonto. Di sisi lainnya, hasil penelitian ini tidak menunjukkan bahwa penetapan tingkat diskonto dalam imbalan kerja karyawan telah sesuai dengan yang dipersyaratkan PSAK 24 (revisi), yaitu mengacu pada obligasi yang berkualitas tinggi atau obligasi pemerintah pada pasar yang aktif, mengingat range yang cukup besar (6 – 13%). Sedangkan untuk model 2 yang menguji variabel internal perusahaan yang sama terhadap penetapan tingkat kenaikan gaji membuktikan bahwa tingkat Return of Asset (ROA) sebagai proksi dari profitability mempunyai pengaruh yang singnifikan dalam penetapan tingkat kenaikan gaji. Penelitian tambahan mengenai apakah hubungan antara tingkat diskonto dan tingkat kenaikan menunjukkan bahwa kedua asumsi aktuaria tidak saling mempengaruhi. Analisis diatas sejalan dengan kesimpulan yang dicapai oleh penelitian Stone dan Ingram (1988). Demikian pula variabel kontrol, tidak tampak adanya pengaruh antara jenis industri dengan penetapan asumsi aktuaria.


FACM05 - 26

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Dalam kaitan dengan earnings response coefficient hasil model 3 menunjukkan ternyata baik tingkat diskonto maupun tingkat kenaikan gaji tidak terbukti berpengaruh secara signifikan terhadap informativeness of earnings (ERC). Asumsi aktuaria tidak mengakibatkan investor melihat asumsi aktuaria tersebut dibandingkan informasi laba. Investor lebih senang melihat informasi laba dalam menentukan keputusan investasi. 5.2 Keterbatasan Penelitian Keterbatasan penelitian ini hanya menguji dua asumsi aktuaria yaitu tingkat diskonto dan tingkat kenaikan gaji yang diungkapkan secara jelas dalam laporan keuangan perusahaan. Sehingga ilustrasi yang diberikan mungkin tidak sedalam penelitian yang juga menguji asumsi lainnya. Penelitian ini tidak menguji hubungan suku bunga obligasi dengan asumsi tingkat diskonto. Hal ini dikarenakan penelitian ini hanya bersifat cross sectional dan bukan time study, dengan memperpanjang tahun buku yang diteliti juga dapat dilihat hubungan antara rata-rata tingkat diskonto dengan bunga obligasi/IGSYC. 5.3 Saran a. Penelitian selanjutnya perlu menambah variabel aktuaris untuk melihat apakah variabel ini berpengaruh terhadap besarnya asumsi aktuaria yang ditetapkan. b. Kepada profesi aktuaris seyogyanya dalam menetapkan asumsi aktuaria dapat sesuai dengan apa yang dipersyaratkan PSAK 24 (revisi 2004). Khususnya penetapan tingkat diskonto harus mengacu pada tingkat bunga obligasi yang berkualitas baik pada tanggal neraca atau obligasi pemerintah di pasar aktif. c. Hasil penelitian dapat memberi gambaran pada profesi akuntan akan perlunya audit program yang baik dalam melakukan atestasi akun imbalan kerja karyawan. Sebagai akuntan kita seharusnya tidak begitu saja menerima hasil laporan aktuaris tanpa mereview data, asumsi aktuaria, maupun perhitungan imbalan kerja itu sendiri. d. Menghimbau kepada IAI akan pentingnya suatu standar audit untuk imbalan kerja karyawan serta perlunya suatu standar pekerjaan lapangan mengenai audit imbalan kerja karyawan yang spesifik dalam Standar Profesional Akuntan Publik sehingga dapat meningkatkan kualitas audit.


FACM05 - 27

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 DAFTAR PUSTAKA

Aryati, Titik. “Pengaruh Leverage, Saham Publik, dan Reputasi Auditor terhadap Disclosures”, Jurnal Akuntansi/Th.X/02/Mei/2006.

Bean, David F. and Richard A. Bernardi, Underfunding Pension Obligations While Paying Dividends: Evidence of Risk Transfers, Critical Perspective on Accounting (2000) 11, 515 – 530, www.idealibrary.com

Bursa Efek Indonesia, Indonesian Capital Market Directory, PRPM, 2007.

Chen, K. C. and Stephen P. D’Arcy, Market Sensitivity to Interest Rate Assumptions in Corporate Pension Plans, JSTOR: Journal of Risk and Insurance, Vol, 53, No.2, p. 209 - 225

Coronado, Julia Lynn; Steven A. Sharpe, Did Pension Plan Accounting Contribute to a Stock Market Bubble?, Brookings Papers of Economic Activity (1), July 2003.

Costello, Ann; Farney, Harriet F; Locke, Aurelle S., Accounting for Postretirement Benefits: Early Adopters of SFAS 106, Benefits Quarterly, Fourth Quarter 1994

Eaton, Tim V. and John R. Nofsinger, The effect of financial constraints and political pressure on the management of public pension plans, Elsevier: Journal of Accounting and Public Policy, Volume 23, Issue 3, May-June 2004, Page 161-189

Epstein, Barry J and Mirza, Abbas Ali, IAS 2004, Interpretation and Application of IAFS, John Wiley & Sons, Canada, 2004

Gopalakrishnan, V. and Timothy F. Sugrue, The Determinants of Actuarial Assumptions Under Pension Accounting Disclosures, Journal of Financial and Strategic Decisions, Volume 8 Number 1, Spring 1995


FACM05 - 28


Harahap, S. Nurwahyuningsih, Economic Motives of Adoption Timing Decision: The Case of PSAK 24 Revision, , Simposium Nasional Akuntansi X, Unhas Makassar 26 – 28 Juli 2007

Hope, Ole-Kristian, Disclosure Practices, Enforcement of Accounting Standards and Analysts’ Forecast Accuracy: An International Study, Joseph L. Rotman School of Management, University of Toronto, November 20, 2002

Ikatan Akuntan Indonesia, Pernyataan Standar Akuntansi No. 24 (revisi 2004), tentang “Imbalan Kerja”, IAI, 2004

Kasmadi, dan Susanto, Djoko, ”Analisis Faktor-Faktor yang Mempengaruhi Luas Pengungkapan Sukarela dalam Laporan Tahunan Perusahaan-Perusahaan di Indonesia”, Jurnal Akuntansi dan Manajemen, 2006

Kountur, Ronny, DMS, Ph.D. Metode Penelitian untuk penulisan skripsi dan Tesis, Sekolah Tinggi Manajemen PPM, 2007

Lind, Marchal , Wathen, terjemahan – Tehnik-tehnik Statistika dalam Bisnis dan Ekonomi, Penerbit Salemba Empat, Mc Graw Hill.

Louis, Henock, Acquirers’ Abnormal Returns and the Non-Big 4 Auditor Clientele Effect, Elsevier: Journal of Accounting and Economics 40, 2005, page 75 - 99

Mangkuatmodjo, Soegyarto, Prof. Drs., Statistik Lanjutan, Penerbit Rineka Cipta, 2004

Sayekti, Yosefa dan Ludovicus Sensi Wondabio, Pengaruh CSR Disclosure terhadap Earning Response Coefficient, Simposium Nasional Akuntansi X, Unhas Makassar 26 – 28 Juli 2007


FACM05 - 29

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Schaeffer, Schaeffer's Investment Research, www.schaeffersresearch.com

Tanner, Steven, IAI – PSAK 24 (revised 2004) workshop, April 2006

Trihendradi, C. Langkah Mudah Menguasai Statistik Menggunakan SPSS 15, Penerbit Andi, 2007

Untari, Ririn, Analisis Implikasi UU No. 13 tahun 2003 terhadap Laporan Keuangan dan Analisis Tingkat Pengungkapan Kewajiban Imbalan Pasca Kerja Berdasarkan PSAK No. 24, Jakarta, Universitas Indonesia, November 2005

Veronica, Sylvia, dan Siddharta Utama. 2005. Pengaruh Struktur Kepemilikan, Ukuran Perusahaan, dan Praktek Corporate Governance terhadap Pengelolaan Laba (Earnings Management). Artikel yang Dipresentasikan pada Simposium Nasional Akuntansi 8 Solo tanggal 15 - 16 September 2005

Veronica, Sylvia, dan Yanivi S Bachtiar. 2004. Good Corporate Governance Information Asymetry and Earnings Management. Artikel yang Dipresentasikan pada Simposium Nasional Akuntansi 7 Denpasar tanggal 2 -3 Desember 2004


FACM05 - 30

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 REVISITED: THE ROLE OF ACCOUNTING INFORMATION OF LQ45 FIRMS ON EQUITY VALUATION AFTER THE ASIAN ECONOMIC CRISIS

Yanthi Hutagaol Universitas Kristen Indonesia BINUS Business School

Edwin Pranatio BINUS Business School

Abstract

This study aims to revisit the role of accounting information on equity valuation after the Asian economic crisis. The accounting information examined including earnings, cash flows, and book value of equity. The sample is the end of 2002 LQ45 listed in IDX during 2003-2007 period. The result shows that the accounting information plays a significant increasing role after the Asian economic crisis, in which earnings is to have a strong explanatory power, while book value of equity has a weaker value relevance. The analysis of change in cash flows shows mixed result.


FACM06 - 1

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Introduction Francis & Schipper (1999) investigate the role of accounting information on predicting the firm’s value. Using the US data, they found that there is a decreasing role of the level and change in the earnings as well as in the book value to predict the returns. However, returns based on cash flow and the sign of earnings have not changed significantly over the period 1952 -1994. Landsman and Maydew (2001) revisited Beaver’s 1968 paper on the information content of earnings announcement. Beaver found that earnings is significantly related to the trading volume and returns volatility. Opposite to Francis & Schipper (1999), Landsman & Maydew find no evidence of a decline in the informativeness of accounting information over the past thirty years. Therefore, there are some mixed results of the information content of the accounting information. This paper is revisiting the role of accounting information (earnings, book value of equity, and cash flows) in explaining the value of LQ 45 firms listed in Bursa Efek Jakarta (JSX), then is Bursa Efek Indonesia (IDX), during period 2003 – 2007. This study gives some contributions to the research area. Firstly, this research gives an important insight whether the accounting information in Indonesia has a similar impact on the stock exchange activities as its impact on other stock exchanges. Secondly, as Indonesia was among those countries that affected badly during the Asian economic crisis (1998-2000), this study gives evidence how is the informativeness of accounting information after math. This study aims to revisit the informativeness of the accounting information after the Asian economic crisis in Indonesia, especially for surviving companies, which are listed in LQ 45 stocks in 2003.


FACM06 - 2

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Previous studies Pradhono and Christiawan (2004) investigate the impact of some economic and accounting variables as explanatory variables to stock returns. They find that economic variables are insignificantly related to the stock returns, while the accounting variables (earnings and operational cash flow) do give significant impact, in which the impact of operating cash flow is more robust than the earnings. Similar to Pradhono & Christiawan, O’Hara et al. (2000), using stocks included in S&P 500 Index, also show that companies with consistent increase in earnings and cash flows have strong positive correlations with stock prices However, in the opposite, they find that earnings-stock price shows robust relationship than cash flow-stock price. They also include dividends in their model; however it does not appear to be a predictive stock performance. Chan et al. (2006) has tried to discover earnings and cash flows as the stock price’s driver in another way. They examine earnings quality to predict stock returns by focusing on accounting accruals (the difference between firm’s earnings and underlying cash flows). In this research, they test several hypotheses of earnings manipulation by checking the timing of changes in accruals and examining the components of accruals such as account receivable, inventories, and account payable). Subsequently, when earnings increase much higher than cash flows, the earnings seem to be in poor quality and thus stock price tends to weaken. This circumstance may happen when managers manipulate earnings to achieve their bonus targets and meet investor expectations. In summary, they find that both earnings and cash flows exceptionally affect the stock price. Highly increasing earnings that are not accompanied by increasing cash flows will deteriorate stock price and the other way round. Hester (2004) shows that the relationship between earnings and stock price in the S&P 500 index has been weakening. He suggested that the weakening correlation between stock price and earnings was caused by decreasing quality of earnings. The quality of earnings reflects current operating performance, signals the future operating performance, and indicates the intrinsic value of a firm. From this research Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM06 - 3

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 he finds two important points. First, earnings backed up by cash flows are more persistent than earnings that contain a larger percentage of accruals. Second, a widening gap between a company’s earnings and free cash flows raises doubts in earnings’ quality and hence lowers the stock price. Greg (1997) discovered that cash flows make stock market valuation to appear more reasonable. Cash flows, as compared to earnings, provide a stronger support to keep up the stock price. Positive free cash flows tell the public that a company is more careful in managing its retained earnings and more thorough in calculating an investment; if potential investment falls short, the company is likely to return the money to shareholders via share repurchases. In view of that, the company also proves itself has the financial strength and potential support for stock price that earnings alone may not actually capture. In contrast, William (1993), argues that the relationship between earnings and stock price is generally weak. To analyze the stock price, the managers should considered the primary value drivers, which are expected future sales growth rate, before-tax operating profits as a percentage of sales, and effective tax rate on the income. Liu et al. (2007) tries to clarify the common perception that cash flows are better than accounting earnings in explaining stock price valuation by using multiple based valuation model. Multiple based valuation model is built from a complex function of discount rates and the future cash flows into a simple proportional relationship. They conclude that although moving from reported numbers to forecasted numbers improves the performance of cash flows, it improves the performance of earnings to an even greater extent in most countries and industries. This result is also obtained when they compare the forecasted earnings with forecasted dividends; the forecasts improve better for earnings than those for dividend. Overall, their result suggests that earnings are a better value driver than cash flows and dividends. Previous studies mentioned above show mixed result of the informativeness of accounting information, earnings and cash flows. Therefore, this study revisits the value relevance of earnings and cash flow.


FACM06 - 4

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 The other accounting information is also found to be significantly related to the stock price is the book value of equity. Francis and Schipper (1999) find that the value relevance of the book value is decreasing in period 1953 – 2004; however, relatively it is stronger than the earnings. Collins et al. (1997) investigates the role of book value of equity and the negative earnings on equity valuation. They find that book value of equity is positively related to the equity value. They also find that negative earnings significantly affect the valuation. Using European financial companies, Danbolt and Rees (2002) also find that the book value of equity and earnings are significantly and positively related to the stock price. They also support the evidence that negative earnings do affect the stock prices significantly. Using UK IPO data, Hutagaol et al (2003) show that the future numbers of book value of equity and earnings are valued positively by the investors on the secondary market. The model also includes the forecasted dividends and other non-accounting information. The forecasted dividends appears to be insignificantly related to the IPO prices. The non-accounting information, such as the company risks, underwriter reputation, only accounts 3% of the adjusted R-square of the model. The accounting information is more dominant than non-accounting information in explaning the variation of the IPO prices. Based on the critical review of some previous studies mentioned above, this research includes three major accounting variables; earnings, cash flows and book value of equity, to revisit the role of accounting information in equity valuation, especially for companies that survived during the economic crisis in Indonesia.


FACM06 - 5

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Research method Data used in this research is based on the LQ 45 at the end of December 2002. We keep these most liquid 45 shares on the end of 2002 until five (5) years later. During the period, some of the companies were out of the LQ45, while a company was delisted in 2005, another one was delisted in 2006. Therefore we have 220 firm years as our final sample. We choose 2002 as our year base, as we presume that Bursa Efek Jakarta (JSX) started to recover from the Asian economic crisis in 2002. We use variables earnings per share (ERi), Operational cash flow per share (CFi) and Book value of equity per share (BVi) for accounting information variables examined. The end of march of each year stock price (Pi) is used as a proxy for the equity market value. We use a multiple regression model as our simple research model as stated below:

Pi,t = α + β ER ,i

1

i,t

+ β2CFi,t + β3BVi,t + ε................(1)

Where, P i,t= stocks price of firm i in year t ER i,t= earnings per share of firm i in year t CF i,t = change in cash flow per share of firm i in year t BVi,t = book value of equity per share of firm i in year t ε = error terms Rees (1999) and Sommer and Easton (2003) argues that using a pool sample in a regression model is vulnerable to the statistical heteroscedasticity problem. One way out to reduce such problem is the variables are deflated by size proxy. The research variables used here are deflated by number of outstanding share (per share variables). Therefore, we are confident that the model has reduced the heteroscedasticity problem. Additionally, we also use the White test for estimation of the regression coefficients that enhances the credibility of our statistical analysis result.


FACM06 - 6

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Based on the literature review, this research hypothesizes that the accounting information has a significant role in equity valuation. The working hypotheses that are tested in this research are: H1 = Earnings per share is positively related to the stock price H2 = Change in cash flow per share is positively related to the stock price H3 = Book value of equity is positively related to the stock price As discussed above, Collins et al (1997) finds a significant role of earnings on valuation of loss producing firms. Our data includes several firm years that records negative earnings and more cases on negative change in cash flows. Therefore we extend our model by including dummy variables and related interactive terms for negative earnings and negative change in cash flows. The extended model is formulated as presented below,

Pi,t = α + β EPS 1

,i

i,t

+ β2DE + β3DE * EPSi,t +

β4CFSi,t + β5DCF + β6DCF *CFSi,t + β3BPSi,t + ε................(2) Data analysis The statistics descriptive of each research variables is presented in table 1 below. Table 1 - Statistics descriptive Variable

N

Mean

Median

StDev

Minimum Maximum

Pi,t

220

2727

925

4514

11

39800

EPSi,t

220

225.40

89.30

347.10

-443.50

2184.10

BPSi,t

220

1367

706

1666

54

10240

CFSi,t

220

15.90

6

DE

220

0.08

0

0.27

-

-

DCF

220

0.40

0

0.49

-

-

E*DE

220

-7.52

0

47.32

-443.49

0

CF*DCF

220

-49.60

0

218

-2491.90

0

266.20 -2491.90


742.90

FACM06 - 7

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 As explained in the previous section, we have a pool sample of 220 firm years. The statistics shows large standard deviation for some research variables, however purposely we want to test the real situation into our model 1 . We leave out the minimum and maximum values of the dummy variables as it is not sensible to put them on the table. The mean of dummy variables tell that there are 8 samples of negative earnings, and about 40 samples of negative change in cash flows. The interactive term of cash flow (CF*DCF) shows that the change in cash flows went down as far as Rp2,491 per share. The first result of our model is presented in table 2 below. The regression analysis of the simple model shows a robust result. All variables result in expected signs. Only the constant appears to be insignificant. The constant is supposed to show the average of the sample stock prices (Pt). Compared to the mean of stock prices in table 1, the constant is far below, therefore it appears insignificant. This could be as a result of a large standard deviation of the stock prices. Table 2 – Regression analysis of the simple model Variables

Expected

Coefficients

sign Constant

+

White T-stat (p-value)

314.20

1.51 (0.13)

EPS

+

7.09

11.00 (0.00)

BPS

+

1.04

7.74 (0.00)

CFS

+

1.49

2.34 (0.02)

Adj R-square

72.9%

F-stat

197.4

(p-value)

(0.00)

1

We made several attempts to reduce the standard deviation, by deleting the outliers, transform the variables to natural log. However, we find similar results to the original sample. Therefore, we report the results of the original sample.


FACM06 - 8

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 However, the simple model shows strong results in independent variables. All variables are positive and significantly related to the stock price. This implies that earnings, book value of equity, and the change in cash flows are significantly used by the investors to price the LQ45 stocks. In other words the accounting information do has a valuable role in equity valuation in IDX. This result is in line with other studies conducted around the world (e.g., Gregg, 1997; Rees, 1999, Chan et al, 2004). The simple model could explain about 72.9% of the stock prices variation. This looks very good, as about a quarter is explained by non-accounting information, which are available abundantly in the market. It suggests that the investors in IDX still rely heavily upon the accounting information in equity valuation decision. Moreover, the analysis of variance comes out with a robust result of F-stat of 197.4 (p-value = 0.00) that implies the model is a valid valuation model. The result of earnings confirms the result of previous studies (e.g O’Hara, 2000; Pradhono and Christiawan, 2004) that earnings is significantly related to the stock price. The result of book value of equity also confirms the results of Francis and Schipper (1999) and Danbolt and Rees (2002) who find that book value of equity is positively related to the stock price. This result is also in line with previous studies (e.g Pradhono and Christiawan, 2004; Liu et al, 2007) showing the relevancy of change in cash flows to the equity valuation. As discussed above, there are some of the 2002 LQ45 firms that produced losses and decreasing cash flows. We would like to analysis the impact of negative earnings and change in cash flows on the equation valuation further, as presented in the extended model (equation 2). The result of the extended model analysis is presented in table 3 below. The result shows similar conclusion regarding the accounting information role on equity valuation. The three major accounting information; earnings, book value of equity, and cash flow retain their signs and significance suggesting this information is important in equity valuation. The inclusion of dummy variables for negative earnings and changes in cash flows show interesting findings. It appears that the coefficients of negative earnings Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM06 - 9

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 dummy and its interactive term hold their expected sign, but are insignificant. It suggests that negative earnings of the LQ45 stocks do not influence the investors’ decision on pricing the equity. This finding is not in line with previous studies (Collins et al, 1997; Danbolt & Rees, 2002). The small number of negative earnings case of this research sample might explain the unexpected results. As shown in descriptive statistics (table 1), there are only 8 out of 220 samples that show negative earnings. Table 3 – Regression analysis of the extended model Variables

Expected

Coefficients

sign Constant

+

White T-stat (p-value)

732.90

2.64 (0.01)

EPS

+

6.97

9.62 (0.00)

DE

+

728.6

1.06 (0.29)

DE*EPS

-

-1.05

-0.25 (0.80)

BPS

+

0.95

6.41 (0.00)

CFS

+

4.93

3.21 (0.00)

DC

+

586.80

1.60 (0.11)

DC*CFS

-

-4.208

-2.33 (0.02)

Adj R-square

73.4%

F-stat

87.49

(p-value)

(0.00)

The analysis of the negative cash flow change gives different results. Although the dummy of negative cash flow change holds its expected sign, it is statistically


FACM06 - 10

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 insignificant. This result suggests that negative cash flows change does not put a significant impact on equity valuation. More interesting result is found in the interactive term, it holds its expected sign and is significant. It indicates that the negative cash flow change does influence the investors to price the stocks, depending on the magnitude of the changes. The negative sign means that considering the magnitude of cash flow change, the investors will value the negative cash flow change less than its counterparts. The inclusion of negative earnings and cash flow change dummies and their interactive term do increase the explanatory power of the model by only 0.5%, it is trivial. However, we got an interesting insight of how the ‘bad news’ information takes roles in equity valuation. As mentioned above, we also want to analyze the value relevance of accounting information after the Asian economic crisis. We compare the magnitude and significance of accounting information variables, and the adjusted R-square of the simple model. The year-per-year results are presented in the appendix 2, while the comparison analysis are presented in table 4 below Table 4 – Comparison of the value relevance of accounting information during period 2003 – 2006 Years 2003 2004 2005 2006 2007

EPS (p-value)

BPS (p-value)

CFS (p-value)

Adj R-square (%)

4.28 (0.00) 3.56 (0.00) 6.17 (0.00) 12.33 (0.00) 15.02 (0.00)

0.68 (0.01) 1.11 (0.00) 1.00 (0.01) 0.15 (0.71) 0.61 (0.01)

-0.27 (0.77) 1.04 (0.46) 2.18 (0.33) 3.52 (0.00) 2.28 (0.02)

54.1


56.1 62.3 72.3 84.1

FACM06 - 11

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 The table shows a significant role of earnings on equity valuation. Despite a slight decrease in magnitude in 2003, the earnings coefficients are significant for all years. Moreover, the earnings coefficients show a positive trend implying an stronger explanatory power of earnings in equity valuation in IDX after the Asian economic crisis. It also suggests that investors rely heavily upon earnings compared to other variables on making their valuation decision. This results is contrary to previous work (e.g., Hester, 2004) who finds that the relationship between earnings and the stock price has been weakening as the quality of earnings decreased The role of book value of equity appears to be unstable during the observed period, particularly in 2006 when the coefficient appears to be very low and insignificant. In other years, the coefficients are significant at 99%. In 2003 and 2007, the coefficients are below 1, which is moderate, while in 2004 and 2005, they are greater or equal to 1. The unstable trend of the book value of equity coefficients suggests the less importance of book value of equity compared to earnings in regard to equity valuation, although it is significantly value relevant. Mixed results of the value relevance of change in cash flow on equity valuation are found. In period just ‘after math’, change in cash flow do not appear significantly related to the equity prices. However, started in 2006, the role of change in cash flows begun to be significant. This result implies that investors begin to look at more accounting information, in particular, change in cash flows as a determinant of the equity valuation, besides earnings and book value of equity. This is also reflected in per year adjusted R-square of the simple model. The table shows an increasing trend of adjusted R-square suggesting that the accounting information is more value relevant after the Asian economic crisis. This motivates the public firms to more open and disclose honestly about their accounting figures. Another implication to the auditors is to be more conscientiously to audit the public firms as accounting information appears to be more importantly used by the investors.


FACM06 - 12

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Conclusion This study is aimed to revisit the role of accounting information on equity valuation. Previous studies show accounting information, such as net earnings, cash flows, book value of equity are value relevant. During the economic crisis, most Asian capital markets, including Indonesia market, experience a down side of the crisis. It is expected that many price determinant factors, including accounting information, did not work properly. Therefore, this study contributes to the knowledge by revisiting the value relevance of accounting information after math, particularly for the surviving firms, such as LQ45. The analysis shows robust result for earnings and book value of equity in which both are positively and significantly related to the stock prices. This suggests that earnings and book value of equity are still important drivers in investors’ pricing decision. Mixed result found in change in cash flow information. Itself appears insignificantly related to the stock prices, however, the negative change in cash flow do relates significantly to the stock prices, indicating that investors use the information when it is in unfavorable condition. Meanwhile negative earnings appears not bothering investors. Year-per-year analysis of our model indicates that earnings has an increasing importance in equity valuation, while the role of book value of equity appears unstable. Interesting insight is found on the results of change in cash flows. After math, the change in cash flows is unrelated to the stock prices. However, it is more value relevant during the last two years suggesting investors use more information accounting as price determinant. The results are wrapped up by the explanatory power analysis of our simple model. The explanatory power steadily shows a strong increasing trend implying the more significant role of accounting information during the observed period.


FACM06 - 13

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Bibliography Chan, Konan, Chan, Louis KC, Jegadeesh, Narasimhan, & Lakonishok, Josef, 2006, Earnings Quality and Stock Returns, The Journal of Business, Vol.79, Iss.3, pp.1041. Collins, D.W., E.L. Maydew, and I.S. Weiss, (1997), “Changes in the valuerelevance of earnings and book values over the past forty years”, Journal of Accounting and Economics, 24, pp.39-67. Danbolt, J. and W. Rees, 2002, “The valuation of European financial firms”, Review of Accounting and Finance, 1, pp.5-24. Francis, J, and K. Schipper, 1999, “Have financial statements lost their relevance?”, Journal of Accounting Research, 37, pp.319-343. Hester, William 2004, The Declining Quality of Earnings. http://www.hussmanfunds.com/rsi/earnquality.htm Hutagaol, Y., Danbolt, J., Rees, W., Watson, R., 2003 “IPO Valuation: The Role of Accounting Fundamentals” Department of Accounting & Finance, University of Glasgow, Scotland Landsman & Maydew , 2001, “Beaver (1968) Revisited: Has the Information Content of Annual Earnings Announcement Declined in the past three decades?”. University of North Carolina Working paper. (http://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=204068) Liu, Jing, Nissim, Doron, & Thomas, Jacob, 2007, ‘Is Cash Flow King in Valuations?’, Financial Analysts Journal, Vol. 63, Iss. 2, pp. 56-68 O’hara, H Thomas, Lazdowski, Cathy, Moldovean, Calin, and Samuelson, Shawn T, 2000, ‘Financial Indicators of Stock Price Performance’, American Business Review, Vol. 18, Iss. 1, pp.90-101 Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM06 - 14


Pradhono and Christiawan, 2004, “Pengaruh Economic Value Added, Residual Income, Earnings, dan ARus Kas Operasi Terhadap Return yang diterima oleh Pemegang saham (Studi pada perusahaan manufaktur yang terdaftar di Bursa Efek Jakarta). Jurnak Akuntansi & Keuangan vol.6 no.2pp.140-166


FACM06 - 15

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Appendix 1 Pt EPSt

EPSt

BPSt

CFSt

DE

DCF

EPS*DE

0.812 0

BPSt

CFSt

DE

DCF

EPS*DE

CF*DCF

0.732

0.662

0

0

0.112

0.144

-0.142

0.099

0.033

0.035

-0.145

-0.273

-0.096

-0.017

0.031

0

0.154

0.804

-0.053

-0.071

-0.032

-0.43

0.024

0.436

0.296

0.634

0

0.72

0.076

0.243

-0.082

0.01

-0.533

0

0.26

0

0.226

0.881

0

0.998

-0.147

-0.105

-0.362

0.875

0.058

-0.277

-0.031

0.03

0.122

0

0

0.39

0

0.651


FACM06 - 16

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 PENGARUH ARUS KAS OPERASI, INFLASI, SUKU BUNGA DAN PEERUBAHAN NILAI KURS VALUTA ASING TERHADAP RETURN SAHAM DENGAN PERSISTENSI LABA SEBAGAI VARIABEL MODERATING Adi Juardi Universitas Indonesia Abstract Penelitian

ini

mencoba

untuk

menggabungkan

analisis

fundamental

perusahaan dengan ekonomi makro untuk menduga return saham perusahaan. Variabel fundamental perusahaan yang dipergunakan adalah Arus Kas Operasi dan Persistensi Laba sebagai variabel moderating. Sedangkan variabel ekonomi makro meliputi Inflasi, Suku bunga dan Perubahan Kurs USD terhadap Rupiah. Model yang dipergunakan adalah Pooled Data. Sedangkan data yang dikumpulkan adalah perusahaan-perusahaan terbuka dalam kelompok industri manufaktur mulai tahun 1999 sampai dengan 2004. Penulis menggunakan 3 model, yaitu Model I dengan variabel bebas Arus Kas Operasi dan Persistensi Laba sebagai variabel moderating, Model II dengan variabel bebas ekonomi makro, dan model III penggabungan dari model I dan Model III. Hasil analisis data menunjukkan bahwa terdapat masalah multikolienaritas terhadap variabel Suku Bunga, karena itu, varaibel tersebut dikeluarkan dari model II maupun model III. Penggunaan Pooled Data, menunjukkan bahwa baik model I, mdel II maupun model III penggunaan Fixed Effect lebih sesuai. Hasil penelitian menunjukkan bahwa pengaruh arus kas operasi terhadap harga saham dengan persistensi laba sebagai variabel moderating, sehingga hipotesis penelitian tidak mendapat dukungan empiris. Penggunaan variabel inflasi dalam menduga return saham perlu dicermati, karena pengaruhnya tidak konsisten. Dilihat dari Adjusted R-square, ternyata model III yang menggabungkan variabel fundamental perusahaan dengan variabel ekonomi makro lebih baik jika dibandingkan dengan model I atau model II. Kata Kunci : Fundamendal perusahaan, ekonomi makro, Arus Kas Oparasi, Persistensi Laba, Suku Bunga, Inflasi, perubahan Kurs USD terhadap Rupiah dan Pooled Data.


FACM07 - 1

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 I. PENDAHULUAN 1.1. Latar Belakang Masalah Salah satu fungsi utama pasar modal adalah sebagai sarana untuk memobilisasi dana yang bersumber dari masyarakat ke berbagai sektor yang melaksanakan investasi. Syarat utama yang diinginkan oleh investor untuk bersedia menyalurkan dananya melalui pasar modal adalah perasaan aman akan investasinya. Perasaan aman ini diantaranya diperoleh karena para investor mendapatkan informasi yang jelas, wajar, dan tepat waktu sebagai dasar dalam pengambilan keputusan investasinya. Suatu informasi dianggap informatif jika informasi tersebut mampu mengubah kepercayaan (believes) para pengambil keputusan. Adanya suatu informasi yang baru akan membentuk suatu kepercayaan baru dikalangan para investor. Kepercayaan baru ini akan mengubah harga melalui perubahan demand dan supply surat-surat berharga. Secara garis besar informasi yang diperlukan investor terdiri dari informasi yang bersifat teknikal dan fundamental. Informasi yang bersifat teknikal, menurut Husnan (1998) dianalisis dengan melihat perubahan harga saham tersebut (kondisi pasar) di waktu yang lalu. Pemikiran yang mendasari analisis teknikal adalah : (1) bahwa harga saham mencerminkan informasi yang relevan, (2), bahwa informasi tersebut ditunjukkan dengan perubahan harga di waktu yang lalu, dan (3) karenanya perubahan harga akan mempunyai pola tertentu dan pola tersebut akan berulang. Sedangkan analisis fundamental dapat dilakukan dengan beberapa tahapan analisis yaitu : (1) kondisi ekonomi atau kondisi pasar, (2) kemudian diikuti analisis industri pasar, dan (3) akhirnya kondisi spesifik perusahaan. Menurut Sudjono (2002) analisis fundamental dapat dikelompokkan kedalam 2 (dua) kelompok besar yaitu : faktor intern perusahaan dan faktor ekstern perusahaan. Faktor intern perusahaan meliputi

:

kinerja

perusahaan,

perubahan

kebijakan/strategi

perusahaan,

pengumuman laporan keuangan, rasio keuangan dan faktor inter lainnya. Lingkungan ekonomi dapat bersumber dari dalam perusahaan maupun dari luar perusahaan. Lingkungan ekonomi dari dalam perusahaan, misalnya: kinerja perusahaan, pengumuman laporan keuangan, pembagian deviden. Basu (1977) adalah orang yang pertama kali menemukan adanya pengaruh ratio pendapatan per harga (E/P) terhadap harga saham. Banz (1981), Fama dan French Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM07 - 2

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 (1996), menunjukkan ada pengaruh bahwa size (ukuran); Hamada (1972) dan Bhandari (1988) dalam Widodo (2003) leverage, Fama dan French (1992) adanya pengaruh size, leverage, E/P dan Price Book Value (PBV). Sloan (1996) menemukan bahwa komponen accruals dan komponen arus kas, berpengaruh terhadap harga saham. Kormedi dan Lipe (1987) menemukan hubungan antara inovasi earnings dan persistensi laba dengan return saham. Sloan (1996) menguji sifat kandungan informasi komponen accruals dan komponen arus kas, informasi tersebut terefleksi dalam harga saham. Hasilnya menunjukkan bahwa kinerja earnings yang teratribut pada komponen accruals menggambarkan persistensi yang lebih rendah daripada kinerja earnings yang teratribut pada komponen arus kas. Sloan (1996) juga menunjukkan bahwa harga saham bereaksi jika investor “fixate” (percaya) pada earnings, gagal membedakan antara properties komponen accruals dan komponen arus kas. Akibatnya, perusahaan-perusahaan yang level akrualnya relatif tinggi (rendah) mengalami abnormal return masa datang yang negatif (positif) di sekitar pengumuman earnings masa datang. Sloan (1996) berpendapat bahwa hasil penelitian ini konsisten dengan fiksasi earnings oleh sebagian kecil partisipan pasar terhadap jumlah total earnings yang dilaporkan tanpa memperhatikan besarnya komponen accruals dan komponen arus kas. Kormedi dan Lipe (1987) menguji hubungan antara inovasi earnings dan persistensi laba dengan return saham. Hasil penelitiannya menunjukkan bahwa koefisien respon laba berkorelasi positif dengan persistensi laba dan tidak menunjukkan sensitivitas yang berlebihan, sehingga besarnya reaksi return saham perusahaan pada earnings harus dihubungkan dengan pengaruh inovasi earnings pada ekspektasi manfaat masa yang akan datang yang didapat pemegang saham. Jadi dapat disimpulkan bahwa besarnya hubungan antara return saham dan earnings tergantung pada persistensi laba. Sementara itu, beberapa peneliti menunjukkan keterkaitan antara harga saham dan return saham dengan variabel ekonomi makro. Penelitian yang dilakukan oleh Hogan et all (1982), Flannery dan James (1984) dalam Widodo (2003) menunjukkan bahwa tingkat bunga mempunyai hubungan yang negatif dengan return saham. Chen, Roll dan Ross (1986) dalam penelitian yang dilakukan menunjukkan bahwa faktor-faktor yang signifikan mempengaruhi return saham yaitu : tingkat Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM07 - 3

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 pertumbuhan produksi industri, tingkat inflasi (baik yang diharapkan maupun yang tidak diharapkan, selisih antara tingkat bunga jangka panjang dan jangka pendek dan selisih antara obligasi berperingkat tinggi dengan rendah. Poons dan Taylor (1991) dengan menggunakan variabel-variabel yang dipergunakan oleh penelitian Chen, Roll dan Ross (1986) di pasar modal Inggris, menemukan bukti bahwa variabel-variabel tersebut tidak begitu berpengaruh terhadap return saham di Inggris. Kwon, Shin dan Bacon (1997) menemukan bahwa term structure hanya signifikan terhadap 8 indeks dari 22 indeks yang dipergunakan. Tidak ada kelompok yang signifikan atas kelompok industri konstruksi dan size effect tidak berpengaruh di Korea. Berdasarkan hal tersebut diatas, penulis termotivasi untuk mengadakan penelitian mengenai pengaruh variabel-variabel fundamental perusahaan dan variabel ekonomi makro terhadap harga saham. Penelitian yang dilakukan oleh Widodo (2003) menggunakan variabel-variabel fundamental dan variabel makro untuk menduga return saham bulanan,

namun dengan menggunakan model yang terpisah,

sedangkan model yang penulis pergunakan merupakan model yang mengkaitkan keduanya dalam satu model, dan persistensi laba sebagai variable moderating.

1.2. Pertanyaan Penelitian Penelitian ini diharapkan dapat menjawab pertanyaan sebagai berikut: 1. Bagaimana pengaruh arus kas operasi terhadap pergerakan harga saham 2. Bagaimana pengaruh persistensi laba terhadap pergerakan harga saham 3. Bagaimana pengaruh inflasi terhadap pergerakan harga saham. 4. Bagaimana pengaruh suku bunga terhadap pergerakan harga saham. 5. Bagaimana pengaruh perubahan kurs USD terhadap Rupiah dan terhadap harga saham.

1.3. Tujuan dan Manfaat Penelitian Penelitian ini diharapkan akan memperkaya khasanah pengetahuan khususnya sehubungan pengembangan model pendugaan harga saham. Dengan menggunakan model pendugaan harga yang tepat, dengan melihat pengaruh arus kas operasi


FACM07 - 4

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 perusahaan, suku bunga dan kurs valuta asing, sehingga investor akan memperoleh banyak manfaat dalam menentukan kapan harus membeli atau menjual suatu saham.

2. Tinjauan Literatur dan Pengembangan Hipotesis 2.1. Analisis Fundamental Menurut Husnan (1998) analisis fundamental mencoba memperkirakan harga saham yang akan datang dengan (1) mengestimasi nilai faktor-faktor fundamental yang mempengaruhi harga saham di masa yang akan datang, dan (2) menerapkan hubungan variabel-variabel tersebut sehingga diperoleh taksiran harga saham. Model ini sering disebut sebagai share price forecasting model, dan sering dipergunakan dalam berbagai pelatihan analisis sekuritas. Sedangkan menurut Sunariyah (2004) yang dimaksud dengan analisis fundamental adalah suatu pendekatan berdasarkan pada suatu anggapan bahwa saham memiliki nilai intrinsik yang diestimasikan oleh para analis atau investor. Nilai intrinsik merupakan suatu fungsi yang dikombinasikan untuk menghasilkan suatu return yang diharapkan dan risiko yang melekat pada saham tersebut. Hasil estimasi nilai intrinsik kemudian dibandingkan harga pasar sekarang (current market price) sehingga dapat diketahui saham tersebut overvalue atau undervalue. Sedangkan menurut Anonymous (2003): “Analisis Fundamental adalah suatu metode yang digunakan untuk menentukan nilai dari suatu saham dengan menganalisa data-data keuangan yang sangat penting bagi perusahaan. Ini berarti perusahaan hanya mempertimbangkan variable-variabel yang secara langsung berhubungan dengan perusahaan itu sendiri, seperti laba perusahaan, deviden perusahaan, dan penjualan perusahaan. Analisis fundamental tidak melihat pada keseluruhan bagian dari pasar termasuk di dalamnya perilaku variabel-variabel di dalam metode ini. Analisis ini hanya memfokuskan pada bisnis perusahaan untuk menentukan saham mana yang harus dibeli dan saham mana yang harus dijual. Analisis teknikal adalah suatu metode untuk mengevaluasi saham dengan didasarkan pada asumsi data pasar, seperti diagam harga, volume, dan bunga pasar, yang dapat membantu memprediksi dimasa yang akan datang (biasanya jangka pendek) kecenderungan pasar. Tidak seperti analisis fundamental, nilai intrinsik dari sekuritas tidak dipertimbangkan. Analisis teknikal percaya dapat memprediksi harga saham


FACM07 - 5

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 secara akurat dengan melihat pada harga historisnya dan variable-variabel perdagangan lainnya”. Untuk menghitung nilai instrinsik saham, menurut Sudjono (2002) dapat dipergunakan 2 (dua) pendekatan yaitu pendekatan nilai sekarang (present value approach) dan pendekatan PER (Price Earning Ratio). Pendekatan nilai sekarang juga disebut metode penilaian kapitalisasi laba (capitalisation of income method valuation), karena memasukkan proses kapitalisasi nilai-nilai masa depan yang didiskontokan menjadi nilai sekarang. Sedangkan pendekatan PER, menurut Sharpe, Alexander dan Bailey (1999) dalam Sudjono (2002) menunjukkan rasio dari harga saham terhadap earnings. Rasio ini menunjukkan berapa besar investor menilai harga saham terhadap kelipatan dari earnings. Inti dari pendekatan present value adalah menilai harga saham dengan mendisakontokan arus kas saham yang akan diterima (future cash flow) dengan tingkat discount rate yang disyarakatkan oleh investor. Pendapatan yang digunakan untuk menganalisis menurut Modigliani dan Miller dalam Sakhowi (1999) adalah pendapatan bersih persaham (Earning pershare) karena deviden tidak relevan untuk melakukan penilaian. Nilai saham dapat dirumuskan sebagai berikut:

V =∑

Ct (1 + r ) t

Dimana : V

= Nilai intrinsik saham

C

= pendapatan per lembar saham

r

= tingkat discount yang disyaratkan oleh investor

t

= jangka waktu investasi

Pendekatan P/E yaitu menilai saham dengan mengalikan P/E ratio (Price Earning Ratio) dengan Cash flow yang akan diterima dimasa yang akan datang. Secara matematis, pendekatan ini dapat ditulis sebagai berikut: V =∑

pE (1 + r ) t

Dimana : V

= Nilai intrinsik saham

p

= pay out ratio

E

= Cash flow dimasa depan


FACM07 - 6

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 r

= tingkat discount yang disyaratkan oleh investor

t

= jangka waktu investasi

(Sakhowi, 1999) Dari formula tersebut terlihat ada dua variabel utama yang memberi pengaruh terhadap tingkat harga saham, yaitu cashflow yang akan diterima dimasa yang akan datang dan tingkat bunga yang menjadi discount factor dari cashflow tersebut. Dua faktor tersebut tidak hanya dipengaruhi oleh aspek internal perusahaan, tetapi juga oleh aspek makro yang diluar kontrol manajemen. Amling (1989) mengemukakan bahwa ada beberapa faktor internal yang dapat mempengaruhi harga saham, yaitu: 1. Pendapatan dimasa yang akan datang Pendapatan dimasa mendatang ini dipengaruhi oleh pertumbuhan perusahaan, yang dapat diukur dari pertumbuhan total aktiva dan penjualan. Perusahaan yang mempunyai posisi kuat dalam persaingan mempunyai pendapatan yang relatif stabil dibandingkan dengan perusahaan yang lemah dalam persaingan. 2. Manajemen Kualitas manajemen sangat menentukan masa depan perusahaan. Tanpa manajemen yang baik, suatu perusahaan tidak dapat mengendalikan pengeluaran biaya operasi atau mempertahankan posisi keuangannya. Kebijaksanaan manajemen dalam memimpin perusahaan dapat dilihat dari kemampuan menghasilkan laba di masa mendatang. 3. Efisiensi Perusahaan Faktor ini mencerminkan hubungan antara pengeluaran perusahaan dengan pendapatan perusahaan yang nyata. Efisiensi operasi ini dapat diukur dengan beberapa rasio operasi. Semakin rendah rasio operasi semakin tinggi pendapatan perusahaan. 4. Posisi keuangan jangka pendek Masalah yang mendasar dari segi keuangan adalah menyeimbangkan antara kemampuan likuiditas dan profitabilitas. Perimbangan antara likuiditas dan profitabilitas selalu merupakan trade off antara tersedianya dana untuk membayar kewajiban jangka pendek perusahaan dengan kemampuan perusahaan untuk menghasilkan laba.


FACM07 - 7

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 5. Struktur modal perusahaan Struktur

modal

mencerminkan

bagaimana

cara-cara

perusahaan

memperoleh atau meningkatkan sumber dana untuk membelanjai operasinya. Struktur modal perusahaan ini mempunyai efek terhadap pendapatan di masa yang akan datang karena mempengaruhi jumlah dan stabilitas pendapatan. Pembelanjaan dengan pinjaman menimbulkan risiko bagi para pemegang saham. Penggunaan pinjaman yang besar akan menyebabkan pendapatan perusahaan tidak stabil dan dapat mengakibatkan kegagalan perusahaan karena beban-beban tetap yang ditanggung juga besar. 6. Profitabilitas Kemampuan dalam menghasilkan laba digunakan untuk mengestimasi pendapatan di masa yang akan datang dan pendapatan yang diharapkan di masa yang akan datang. Sebab makin stabil tingkat pertumbuhan pendapatan akan menimbulkan nilai perusahaan di masa yang akan datang. Namun demikian penelitian-penelitian mengenai analisis fundamental ini masih menemui permasalahan, misalnya dalam penelitian yang dilakukan oleh Lev dan Thiagarajan (1993) efek dari analisis fundamental belum memberikan kemampuan prediksi yang kuat dimana nilai R2 yang dihasilkan oleh penelitian ini hanya berkisar antaran 0,13 sampai dengan 0,21. Salah satu kemungkinan yang menyebabkan hal ini terjadi adalah bahwa faktor-faktor fundamental masih dianggap sebagai informasi yang bersifat tambahan semata-mata dan bukan merupakan sesuatu yang utama. Dan dari penelitian yang dilakukan oleh Quirin dan Allen (2000) ditemukan bahwa analisis fundamental menjadi sesuatu yang sangat penting bila earning perusahaan bersifat transistory dan menjadi sesuatu yang kurang penting bila besaran earning perusahaan bersifat permanen. Untuk itu, analisis fundamental menjadi sesuatu yang sangat relevan bila kondisi perusahaan menunjukkan earning yang tidak stabil (tidak terdapat persistensi earning).

2.2. Hubungan Variabel Makro terhadap Harga Saham Para ahli umumnya sepakat bahwa variabel ekonomi makro mempengaruhi return saham dan harga saham. Misalnya, Chen, Roll dan Ross (1986), Poons dan Taylor (1991), Kwon, Shin dan Bacon (1997) menyimpulkan bahwa variabel ekonomi


FACM07 - 8

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 makro berkorelasi kuat dengan return saham. Namun variabel ekonomi makro apa saja yang mempengaruhi return saham, sampai saat ini belum ada kata sepakat. Chen, Roll dan Ross (1986) menunjukkan beberapa faktor yang mempengaruhi return saham, yaitu : (1)

Perubahan inflasi yang tidak diantisipasi.

(2)

Perubahan produksi yang tidak diantisipasi.

(3)

Perubahan dalam premi risiko (perbedaan antara obligasi dengan grade yang tinggi dengan yang rendah) yang tidak diantisipasi.

(4)

Perubahan slope kurva hasil (yield curve).

Kwon, Shin dan Bacon (1997) menyimpulkan bahwa variabel ekonomi makro yang berpengaruh kuat terhadap saham-saham yang listing di bursa saham Korea yaitu : (1)

Devidend yield

(2)

Foreign exchange rate

(3)

Oil price

(4)

Money supply

Beberapa variabel makro yang sering dipakai untuk menduga return saham bulanan adalah : 1.

Inflasi Inflasi adalah ukuran ekonomi yang memberikan gambaran tentang peningkatan harga rata-rata barang dan jasa yang diproduksi oleh sistem perekonomian. Inflasi yang tinggi akan mengakibatkan daya beli masyarakat menurun dan dapat mendorong timbulnya resesi. Meningkatnya inflasi secara relatif adalah signal negatif bagi investor di pasar modal. Hal tersebut karena inflasi akan meningkatkan pendapatan dan biaya perusahaan. Jika peningkatan biaya faktor-faktor produksi lebih tinggi dari peningkatan harga yang dapat dinikmati oleh perusahaan, maka profitabilitas akan menurun. (Harianto dan Sudomo, 1998).

2.

Tingkat Bunga Menurut Sudomo dan Harianto (1998) tingkat bunga adalah ukuran investasi yang dapat diperoleh investor dan juga ukuran biaya modal yang harus dikeluarkan oleh eprusahaan untuk menggunakan dana dari investor. Manurung (1996) menyatakan bahwa pada umumnya tingkat bunga umumnya mempunyai hubungan yang negatif dengan return saham. Hal tersebut menurut


FACM07 - 9

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Sakhowi (1999) disebabkan karena kenaikan suku bunga akan menyebabkan biaya investasi akan meningkat dan jumlah pengeluaran investasi akan menurun, akibat selanjutnya adalah ekspektasi penghasilan dari investasi akan menurun. Kenaikan biaya investasi dan penurunan jumlah investasi akan menyebabkan penurunan penghasilan yang menjadi bagian bagi pemegang saham (equity) yang berarti nilai equity akan menurun. Penurunan nilai equitas tersebut akan menyebabkan harga saham menurun. 3.

Nilai Tukar Rupiah Nilai tukar (exchange rate) adalah harga relatif mata uang Rupaih terhadap mata uang asing (US Dollar, USD) di pasar asing (Feridhanusetyawan, 1997). Masalah nilai tukar muncul manakala suatu negara melakukan pertukaran dengan negara lain, dimana masing-masing negara menggunakan mata uang yang berbeda. Jadi nilai tukar adalah merupakan harga yang harus dibayar oleh mata uang suatu negara untuk memperoleh mata uang negara lain, harga yang harus dibayar tersebut dinamakan dengan kurs. (Sakhowi, 1999). Menurut Harianto dan Sudomo (1998) menurunnya kurs rupiah terhadap mata uang asing, khususnya US Dollar, akan memiliki pengaruh negatif terhadap ekonomi dan pasar modal. Karena menurunnya kurs akan meningkatkan biaya impor bahan baku dan peralatan yang dibutuhkan oleh perusahaan sehingga dapat meningkatkan biaya produksi. Menurunnya kurs juga akan mendorong meningkatnya suku bunga dalam negeri sehingga dalam negeri tetap menjadi lingkungan investasi yang menarik.

3.

Kerangka Pemikiran dan Pengembangan Hipotesis

3.1. Hubungan antara Arus Kas Operasi, Persistensi Laba dengan Return Saham Meythi (2006) meneliti

mengenai hubungan antara earnings dengan return

saham, hasil dari penelitian itu menunjukan bahwa arus kas operasi mempunyai pengaruh yang signifikan terhadap harga saham. Board dan Day (1989) meneliti

arus kas apakah mempunyai kandungan

informasi dalam hubungannya dengan harga saham. Data harga saham bulanan diambil dari London Share Price Database. Data akuntansi diperoleh dari Cambridge/DTI data. Sampel terdiri dari 39 perusahaan manufaktur untuk periode Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM07 - 10

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 1961-1977. Hasil penelitian mereka menunjukkan bahwa arus kas tidak mempunyai kandungan informasi dalam hubungannya dengan harga saham. Penelitian yang dilakukan oleh Kormendi dan Lipe (1987) menguji hubungan antara inovasi earnings dan persistensi laba dengan return saham. Data terdiri dari return saham tahunan dan earnings untuk setiap 145 perusahaan selama periode 1947-1980 menggunakan 32 tahun dari annual data. Hasil penelitiannya menunjukkan bahwa koefisien respon laba berkorelasi positif dengan persistensi laba dan tidak menunjukkan sensitivitas yang berlebihan, sehingga besarnya reaksi return saham perusahaan pada earnings harus dihubungkan dengan pengaruh inovasi earnings pada ekspektasi manfaat masa yang akan datang yang didapat pemegang saham. Jadi, dapat disimpulkan bahwa besarnya hubungan antara return saham dan earnings tergantung pada persistensi laba. Sloan (1996) menguji sifat kandungan informasi komponen accruals dan komponen arus kas, informasi tersebut terefleksi dalam harga saham. Hasil penelitiannya menunjukkan bahwa kinerja earnings yang teratribut pada komponen accruals menggambarkan persistensi yang lebih rendah daripada kinerja earnings yang teratribut pada komponen arus kas. Triyono dan Hartono (2000) menguji kandungan laba dan informasi arus kas yang dikelompokkan dalam arus kas dari aktivitas operasi, pendanaan, dan investasi. Populasi yang digunakan adalah seluruh perusahaan manufaktur yang terdaftar di Bursa Efek Jakarta (BEJ), yang mempublikasikan laporan keuangannya untuk tahun 1995 dan 1996. Hasil penelitiannya menunjukkan bahwa dengan model level, total arus kas tidak mempunyai hubungan yang signifikan dengan harga saham, tetapi pemisahan arus ke dalam komponen arus kas operasi, arus kas pendanaan, dan arus kas investasi menunjukkan adanya hubungan yang signifikan dengan harga saham. Temuan lainnya adalah dengan menggunakan model return perubahan arus kas total, perubahan komponen arus kas, dan perubahan laba akuntansi tidak mempunyai hubungan yang signifikan dengan return saham. Meythi (2006) menguji

presistensi laba dan arus kas operasi dengan

mengunakan data perusahaan manufaktur yang terdaftar di Bursa Efek Jakarta dengan hipotesanya adalah Arus kas operasi berpengaruh positif terhadap harga saham dengan persistensi laba sebagai variabel intervening. Hasil dari penelitian tersebut tidak terbukti bahwa presistensi laba sebagai variable intervening Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM07 - 11

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Berdasarkan pada beberapa penelitian di atas, maka penelitian ini akan membuktikan apakah arus kas operasi akan berpengaruh positif terhadap harga saham dengan persistensi laba sebagai variabel moderating, maka hipotesa pertama yang penulis ajukan dalam penelitian ini adalah : Hipotesis 1 :

Arus kas operasi dengan

Presistensi laba sebagai

variabel moderating, berpengaruh positif terhadap harga saham 3.2. Hubungan antara Inflasi, Suku Bunga dan Perubahan Nilai Tukar dengan Return Saham Inflasi adalah kenaikan persentase tahunan dalam tingkat harga umum yang diukur berdasarkan Indeks Harga Konsumen (IHK) atau indeks lainnya, sedangkan deflasi terjadi apabila harga-harga dan biaya-biaya secara umum turun (Samuelson dan Nordhaus dalam Sudjono, 2002). Walaupun demikian, ada bermacam-macam definisi mengenai inflasi, diantaranya : (1) Setiap pertambahan dalam jumlah uang beredar, (2) setiap kenaikan harga karena preferensi konsumen lebih besar akan barang-barang atau karena jumlah barang-barang berkurang, (3) setiap pertambahan utang pemerintah yang dapat mempengaruhi harga-harga, (4) setiap pertambahan jumlah uang efektif yang melebihi kebutuhan akan uang, (5) keadaan dimana publik kehilangan kepercayaan terhadap barang atau aktiva yang dianggap mempunyai nilai mantap (Winardi, 1995 dalam Sudjono 2002). Penelitian mengenai hubungan antara tingkat return saham dengan inflasi selalu beranjak dari teori Fisher. Teori Fisher (1930) mengatakan bahwa nominal tingkat bunga merupakan hasil dari penjumlahan dari tingkat return saham yang diharapkan dengan tingkat inflasi yang diharapkan. Tingkat bunga merupakan hasil dari investasi, maka untuk aset yang seperti saham hasilnya adalah capital gain dan deviden, tetapi deviden tersebut kecil, oleh karenanya analisis keuangan mencoba melakukan penelitian mengenai tingkat return saham dengan inflasi (Manurung, 1996). Menurut Sakhowi (1999) inflasi dapat disebabkan oleh 2 hal. Pertama, inflasi bsebagai akibat adanya kenaikan dari sisi permintaan (demand), Ssituasi seperti ini disebut dengan demand pull inflation atau inflasi karena tarikan permintaan. Kedua, kenaikan harga-harga secara umum (inflasi) yang disebabkan karena adanya kenaiakan input (ongkos produksi), hal ini disebut sebagai cost push inflation. Situasi inflasi baik karena demand pull inflation maupun cost push inflation terjadi silih Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM07 - 12

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 berganti dalam perekonomian suatu negara, namun dampak terhadap sektor real berbeda. Pada demand pull inflation karena pemicunya adalah terjadinya peningkatan sisi permintaan maka secara otomatis sesuai dengan mekanisme pasar yang berlaku, sisi penawaran akan mengikuti untuk mendapatkan keseimbangan yang baru dalam volume produksi yang lebih besar untuk menutupi excess demand yang berarti dalam sektor riil terjadi peningkatan kapasitas produksi yang akan mendorong pada epeningkatan penjualan dan laba perusahaan dan pada gilirannya dapat diharapkan akan terjadi peningkatan return bagi para pemegang saham. Sedangkan inflasi yang disebabkan oleh adanya kenaikan secara umum dalam biaya produksi akan menyebabkan muncul excess supply. Sesuai dengan hukum permintaan, apabila harga naik maka jumlah barang yang diminta akan turun, akibatnya penurunan kuantitas permintaan ini, maka secara umum sektor riil akan mengurangi kapasitasnya dan akan berakibat turunnya volume penjualan dan juga laba perusahaan, akhirnya akan menurunkan nilai equity (harga saham) perusahaan. Nelson (1976) melakukan penelitian mengenai hubungan antara return saham dengan inflasi. Dengan menggunakan Scholes Index periode januari 1953 sampai dengan Desember 1972 dan Standard and Poor’s bulan Januari 1973 sampai dengan Juni 1974, dengan menggunakan lag dab lead 1 sampai dengan 4. Hasil penelitiannya menyimpulkan bahwa return saham berhubungan negatif dengan inflasi. Sedangkan penelitian di Indonesia mengenai hubungan antara return saham dengan inflasi, diantaranya yaitu : Panjinegara (2000) mengadakan penelitian mengenai hubungan antara return saham dengan inflasi. Data yang digunakan adalah perusahaan-perusahaan yang sshamnya listing di Bursa Efek Jakarta (BEJ) periode Januari 1995 sampai dengan Desember 1999. Hasil penelitian menunjukkan bahwa pada Periode I (sebelum krisis), inflasi yang di proxykan dengan perubahan M2, berhubungan positif dan signifikan, demikain pula dengan Periode II (setelah krisis ekonomi). Menurut Sudomo dan Harianto (1998) tingkat bunga adalah ukuran investasi yang dapat diperoleh investor dan juga ukuran biaya modal yang harus dikeluarkan oleh perusahaan untuk menggunakan dana dari investor. Sedangkan menurut Manurung (1996) tingkat bunga merupakan sebuah pengembalian aset yang mempunyai risiko mendekati nol. Biasanya investor Indonesia menggunakan tingkat bunga ini sebagai patokan (bench mark) untuk Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM07 - 13

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 perbandingan

bila

diinvestasikan

dalam

bidang

lainnya.

Bila

pemerintah

mengumumkan tingkat bunga akan naik, maka investor akan menjual sahamnya dan menggantinya

dengan

instrumen

berpendapatan

tetap

(fixed

income)

yang

memberikan tingkat bunga lebnih tingg, karena itu tingkat bunga umumnya mempunyai hubungan yang negatif dengan return

saham. Hal tersebut menurut

Sakhowi (1999) disebabkan karena kenaikan suku bunga akan menyebabkan biaya investasi akan meningkat dan jumlah pengeluaran investasi akan menurun, akibat selanjutnya adalah ekspektasi penghasilan dari investasi akan menurun. Kenaikan biaya investasi dan penurunan jumlah investasi akan menyebabkan penurunan penghasilan yang menjadi bagian bagi pemegang saham (equity) yang berarti nilai equity akan menurun. Penurunan nilai equitas tersebut akan menyebabkan harga saham menurun.. Sweeney dan Warga (1986) dalam Sudjono (2002) mengadakan penelitian mengenai tingkat bunga terhadap saham yang listing di NYSE dengan menggunakan model APT. Untuk mengetahui perubahan return saham, Sweeney dan Warga menggunakan perubahan tingkat bunga yang tidak diharapkan (unexpected interest rates). Kesimpulan yang diperoleh adalah bahwa harga saham publik (listrik) sangat peka terhadap pergerakan tingkat bunga. Dengan memasukkan kerangka APT dalam persamaan, faktor tingkat bunga tidak diharapkan dapat lebih menjelaskan terhadap return saham di NYSE. Penelitian di Indonesia mengenai hubungan antara tingkat bunga dengan return saham adalah sebagai berikut : Panjinegara (2000) mengadakan penelitian mengenai hubungan antara return saham dengan tingkat bunga. Data yang digunakan adalah perusahaan-perusahaan yang sshamnya listing di Bursa Efek Jakarta (BEJ) periode Januari 1995 sampai dengan Desember 1999. Karena terjadi krisis ekonomi di Indonesia yang dimulai pada bulan Juli 1997, maka periode pengamatan kemudian dibagi 2, yaitu : Periode I antara Januari 1995 sampai dengan Juni 1997, dan periode II antar Juli 1997 sampai dengan Desember 1999. Hasil penelitian menunjukkan bahwa pada Periode I, tingkat bunga yang di proxykan dengan selisih antara tingkat bunga Surat Berharga Indonesia (SBI) dengan waktu sebelumnya, terdapat berhubungan positif dan tidak signifikan signifikan, sedangkan pada Periode II berhubugan positif dan tidak signifikan.


FACM07 - 14

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Penentuan atau perkiraan nilai mata uang suatu negara terhadap mata uang negara lainnya merupakan salah satu tujuan utama bagi para pelaku pasar. Hal ini disebabkan karena besarnya pengaruh pergerakan mata uang terhadap kegiatan bisnis dan investasi maupun pembuatan kebijaksanaan.

Beberapa teori yang

mencoba menjelaskan bagaimana nilai uang ditentukan. Pertama, pendekatan fundamental mencoba menjelaskan pergerakan stau trend mata uang dalam jangka pendek dan jangka menengah. Bahkan, studi empiris memperlihatkan bahwa pergerakan mata uang jangka pendek dan jangka menengah merupakan pergerakan yang acak (random walk) yang sulit diramalkan. Kedua, pendekatan teknikal atau model berdasarkan trend melalui grafik dapat memberikan perkiraan yang lebih menguntungkan untuk jangka pendek. Metode ini sangat populer dalam perdagangan mata uang jangka pendek. Ketiga, pendekatan Purchasing Power Parity (PPP) yang menyatakan bahwa nilai keseimbangan dari suatu mata uang (E) ditentukan oleh ratio antara harga-harga dalam negeri (P) dan harga-harga luar negeri (P*). Penelitian yang dilakukan oleh Ajay dan Mougoué (1996) dalam Widodo (2003) dinegara-negara Kanada, Perancis, Jerman, Italia, Jepang, Belanda, Inggris dan Amerika Serikat, hasil penelitian menyimpulkan bahwa kenaikan harga saham domestik agregat mempunyai dampak jangka pendek terhadap nilai domestik. Namun demikian, pada jangka panjang kenaikan harga ssham ndomestik mempunyai dampak yang positif terhadap nilai uang domestik. Dilain fihak, depresiasi nilai mata uang mempunyai pengaruh negatif terhadap terhadap pasar modal baik jangka panjang maupun jangka pendek. Penelitian yang dilakukan oleh Panjinegara (2000), pada Periode I, perubahan nilai kurs ternyata bertanda negatif dan tidak signifikan, pada periode II, bertanda negatif dan signifikan. Berdasarkan penjelasan tersebut diatas, maka Hipotesis 2 yang penulis ajukan adalah : Hipotesis 2 :

Terdapat hubungan yang negatif dan signifikan antara inflasi, suku bungan dan perubahan kurs nilai USD terhadap Rupiah dengan return saham.

Kemudian kemudian, penulis menggabungkan hipotesis 1 dan hipotesis 2, menjadi : Hipotesis 3 :

Arus kas operasi dengan Presistensi laba sebagai variabel moderating, berpengaruh positif terhadap harga saham, inflasi, suku bunga dan perubahan kurs nilai USD terhadap Rupiah berpengaruh negatif dan signifikan dengan return saham.


FACM07 - 15

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 3.3. Kerangka Teoritis Kerangka teoritis merupakan bagan skematik yang menyarikan hubungan antara variabel penelitian. Berdasarkan uraian terdahulu, maka dapat dibuat kerangka teoritis sebagai berikut :

Persistensi Laba Arus Kas Operasi Inflasi

Return Saham

Suku Bunga

Perubahan Kurs

4. METODE PENELITIAN 4.1. Data dan Sampel Penelitian Yang menjadi sample dalam penelitian ini adalah semua perusahaan yang telah terdaftar di Bursa Efek Jakarta pada tahun 1999 sampai 2004 serta menerbitkan laporan keuangan per 31 Desember untuk tahun buku 1999 sampai 2004. Pemilihan sampel penelitian dilakukan dengan menggunakan metode purposive sampling dengan tujuan untuk mendapatkan sampel yang representative sesuai dengan kriteria yang ditentukan. Adapun kriteria yang digunakan untuk memilih sampel adalah sebagai berikut: 1.

Perusahaan manufaktur

yang terdaftar di BEJ pada tahun 1999 sampai

2004. 2.

Perusahaan menerbitkan laporan keuangan selama periode pengamatan. Laporan

keuangan yang digunakan sebagai sampel adalah laporan

keuangan per 31 Desember, dengan alasan laporan tersebut telah diaudit sehingga informasi yang dilaporkan lebih dapat dipercaya.


FACM07 - 16

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 4.2. Variabel Penelitian Adapun variable yang akan diuji adalah meliputi : a. Return Saham (RETURN) Return saham yang dhitung adalah adalah selisih antara harga saham periode sekarang (closed price) dengan harga saham (closed price) periode sebelumnya dibagi harga saham pada periode sebelumnya atau dapat juga dinyatakan sebagai berikut:

⎛ P − Pt −1 ⎞ ⎟⎟ × 100 Rt = ⎜⎜ t ⎝ Pt −1 ⎠ Notasi: Rt = Return saham pada periode ke-t Pt = Harga saham periode pengamatan Pt-1 = Harga saham periode sebelum pengamatan (Widodo, 2003) b. Komponen Arus Kas (AKO) Komponen arus kas yang digunakan adalah arus kas operasi dengan metode langsung dari laporan arus kas. Arus kas operasi adalah arus kas yang berasal dari aktivitas penghasil utama perusahaan dan aktivitas lain yang bukan merupakan aktivitas investasi dan aktivitas pendanaan pada akhir tahun. c. Persistensi Laba (PL) Persistensi laba adalah properti laba yang menjelaskan kemampuan perusahaan untuk mempertahankan jumlah laba yang diperoleh saat ini sampai masa mendatang. Lipe (1990) dan Sloan (1996) menggunakan koefisien regresi dari hasil regresi antara laba periode sekarang dengan periode yang akan datang sebagai proksi persistensi laba karena sesuai dengan kondisi Indonesia (Chandrarin (2001)) Earnings t+1 = α + β Earnings t + εt+1 Catatan: β = koefisien regresi sebagai proksi dari persistensi laba. Laba yang digunakan adalah laba operasi. Laba operasi memiliki tingkat persistensi yang tinggi karena merupakan pendapatan yang berasal dari kegiatan utama perusahaan (Sugiri (2003)).


FACM07 - 17

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 d. Inflasi (INFLASI) Untuk mengukur inflasi, penulis menggunakan perubahan Indeks Harga Konsumen (IHK), sebagaimana Sudjono (2002). Sedangkan data IHK didapat dari Bank Indonesia.

⎛ IHK t − IHK t −1 ⎞ ⎟⎟ × 100 Inflasi = ⎜⎜ IHK t −1 ⎝ ⎠ e. Suku Bunga (SBUNGA) Suku bunga yang penulis pergunakan adalah suku bunga bank komersial, dinyatakan dalam persen. (Widodo,2003) f. Perubahan Nilai Tukar USD terhadap Rupiah (PKURS) Untuk menghitung perubahan nilai perubahan nilai tukar, penulis mengacu pada Widodo (2003), yaitu:

⎛ USD / Rpt − USD / Rpt −1 ⎞ ⎟⎟ × 100 PKURS = ⎜⎜ USD / Rpt −1 ⎝ ⎠ 4.3.

Model Penelitian Untuk menguji Hipotesis 1, penulis menggunakan model I sebagai berikut: RETURNi = βo + β1AKO + β2PL + β3AKO*PL dimana PL = Persistensi Laba yang diperoleh dari koefisien regresi persamaan regresi

berikut ini :

Earningt+1 = α0 + α1Earningt

Keterangan : RETURNi = Return saham ke-i AKO = Arus Kas Operasi PL

= Persistensi Laba

Pengujian efek utama dan efek moderasi dilakukan dengan menggunakan analisis regresi linier dengan variabel moderating. Adanya efek moderasi dapat dilihat dari signifikansi koefisien β3 dari interaksi (AKO*PL) pada persamaan di atas. Untuk menguji Hipotesis 2, penulis menggunakan model II sebagai berikut: RETURNi = γo + γ1INFLASI + γ2SBUNGA + γ3PKURS Sedangkan untuk menguji Hipotesis 3, penulis menggunakan model III sebagai berikut: RETURNi = ζ o + ζ 1AKO + ζ 2PL + ζ3AKO*PL + ζ4INFLASI + ζ 4SBUNGA + ζ 4PKURS Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM07 - 18

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 4.4.

Metode Analisis Metode analisis yang penulis pergunakan untuk menjalankan Model I, Model II

dan Model III adalah regresi Pooled Data atau Data Panel. Menurut Nachrowi dan Herdius (2006) data panel merupakan penggabungan antara data cross section dengan data time series. Untuk mengestimasi parameter model dengan data panel, menurut Nachrowi dan Herdius (2006) dapat dilakukan dengan beberapa cara yaitu : 1. Ordinary Least Square (OLS) Teknik ini tak ubahnya dengan membuat regresi cross section atau time series, dimana penggabungan data time series dan data panel tersebut kita estimasi dengan OLS. 2. Fixed Effect Model Pada fixed effect model, diasumsikan bahwa intercept akan berubah untuk setiap individu dan waktu. 3. Random Effect Model Bila pada fixed effect model, perbedaan antar individu dan atau antar waktu dicerminkan lewat intercept, maka pada Random Effect Model perbedaan tersebut diakomodir lewat error. Teknik ini, juga telah mempertimbangkan bahwa error mungkin akan berkorelasi sepanjang time series dan cross section.

Pemilihan Teknik Estimasi Regresi Panel Untuk menduga model regresi panel, dapat dilakukan dengan 3 (tiga) teknik yaitu OLS (common), model fixed effect dan model random effect, untuk mengetahui model mana yang paling tepat maka dilakukan pengujian, yaitu: 1. Uji Signifikasi Fixed Effect Uji ini dpergunakan untuk mengetahui diantara model OLS (common) yang mengasumsikan bahwa intersep dan slope (koefisien regresi) sama atau slope sama, sedangkan intercept berbeda. Ide dasar dari pengujian ini adalah merupakan pengembangan dari Uji Chow, yaitu apakah penambahan variabel dummy yang merupakan representasi perubahan intersept akan menyebabkan residual sum of squares menjadi menurun atau tidak? Jika penambahan variabel dummy tersebut signikan secara statistik, maka dipergunakan Regresi Panel dengan Model Fixed


FACM07 - 19

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Effect, sebaliknya jika penambahan variabel dummy tersebut tidak signifikan, maka OLS (common) lebih baik. Adapun uji tersebut adalah :

F( N +T − 2, NT − N −T ) =

( ESS OLS − ESS FE ) /( N + T − 2) ESS FE /( NT − N − T )

Dimana : N

: banyaknya individu

T

: waktu pengamatan

ESSOLS : Error Sum Square dari OLS ESSFE : Error Sum Square dari Fixed Effect Hipotesis nolnya adalah intersep tersebut sama (Ho : α1 = α2 = ....... = αk) yang berarti OLS (common) lebih baik jika dibandingkan dengan model Fixed Effect. Melawan hipotesis alternatif, (H1 : α1 # α2 # ....... # αk). 2. Uji Signifikansi Random Effect Untuk mengetahui apakah model Random Effect lebih baik jika dibandingkan dengan OLS (common) digunakan uji Lagrange Multiplier (LM). Uji signifikansi Random Effect ini dikembangkan oleh Bruesch-Pagan. Metode Bruesch Pagan ini berdasarkan nilai residual dari metode OLS. Adapun nilai statistik LM dihitung berdasarkan formula sebagai berikut : 2

⎡ N ⎡T ⎤ ⎤ ⎢ ∑ ⎢∑ eit ⎥ ⎥ NT ⎢ i =1 ⎣ t =1 ⎦ ⎥ LM = − 1 atau ⎥ 2(T − 1) ⎢ N T 2 ⎢ ∑∑ eit ⎥ ⎣ i =1 t =1 ⎦ _ ⎤ ⎡ N 2 ( T e ∑ i) ⎥ ⎢ NT ⎢ i =1 1 LM = − ⎥ 2(T − 1) ⎢ N T 2 ⎥ ⎥ ⎢ ∑∑ eit ⎦ ⎣ i =1 t =1

2

Uji LM ini didasarkan pada distribusi Chi-Square dengan degree of freedom sebesar k, dimana k adalah banyaknya variabel bebasnya. Jika nilai LM statistik lebih besar dari nilai kritis statistik Chi-Square, maka kita menolak hipotesis nulnya, artinya model Random Effect lebih baik jika dibandingkan dengan model OLS. Sebaliknya jika nilai LM statistik lebih kecil dari nilai kritis statistik Chi-Square, maka kita terima hipotesis nulnya, artinya model OLS lebih baik jika dibandingkan dengan Random Effect.


FACM07 - 20

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 3. Uji Signifikansi Fixed Effect atau Random Effect Apabila ternyata model yang dimiliki lebih baik menggunakan fixed effect atau Random Effect, maka pertanyaan selanjutnya, manakah yang lebih baik, fixed effect atau random effect? Untuk itu, dipergunakan Uji Hausman. Uji Hausman ini didasarkan pada ide bahwa fixed effect adalah dan GLS keduanya adalah efisien, sedangkan OLS tidak. Karena itu, hipotesis nulnya adalah hasil estimasi keduanya tidak berbeda, sehingga Uji Hausman bisa dilakukan berdasarkan perbedaan estimasi tersebut. Unsur penting untuk uji ini adalah kovarian matrk dari perbedaan vektor [βFEβGLS]: ^

^

^

^

^

^

^

^

Var ( β FE − β GLS ) = Var ( β FE ) + Var ( β GLS ) − Cov ( β FE , β GLS ) − Cov ( β FE , β GLS ) '

Metode Hausman berdasarkan asumsi bahwa perbedaan kovarian dari estimator yang efisien dengan estimator yang tidak efisien adalah nol, sehingga : ∧

∧

∧

∧

∧

∧

Cov[( β FE − β GLS ), β GLS ] = Cov ( β FE , β GLS ) − Var ( β GLS ) = 0

Kemudian persamaan diatas dapat diubah menjadi : ^

^

^

^

∧

Var ( β FE − β GLS ) = Var ( β FE ) − Var ( β GLS ) = Var ( q )

Selanjutnya mengikuti kriteria yang dikembangkan oleh Wald, uji Hausman ini akan mengikuti Distribusi Chi-square sebagai berikut : ∧1

∧

∧

m = q var(q) −1 q Dimana : ^

q = [ β FE − β GLS ]

Dan ^

^

^

Var (q = Var ( β FE ) − Var ( β GLS ) Statistik Uji Hausman ini mengikuti distribusi Chi-Square dengan degree of freedom sebanyak k, dimana k adalah banyaknya variabel bebas. Jika nilai statistik dari Uji Hausmann tersebut lebih besar dari nilai kritis, maka model yang tepat adalah model random effect, demikian pula sebaliknya, jika uji Hausmann tersebut lebih kecil dari nilai kritis, maka model yang tepat adalah fixed effect.


FACM07 - 21

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 5. ANALISIS HASIL PENELITIAN 5.1. Statistik Deskriptik Variabel Penelitian Sampel penelitian ini adalah perusahaan publik yang terdaftar di Bursa Efek Jakarta (BEJ) periode 1999 – 2004, terkumpul 100 perusahaan, dengan pengamatan terhadap variabel RETURN, AKO (Arus Kas Operasi) dan PL (Persistensi Laba) yang dihitung pada setiap perusahaan per tahun selama periode 1999 – 2004, sedangkan variabel ekonomi makro terdiri atas variabel INFLASI, SBUNGA (Suku Bunga) dan PKURS (Perubahan Kurs USD terhadap Rupiah) yang dihitung pertahun. Hasilnya yaitu :

Tabel 5.1. Statistik Deskriptif Variabel Penelitian per Tahun Standard No

Variabel 1 RETURN

2 AKO

Tahun

Rata-rata

Deviasi

1999

35.7747

121.8724

2000

23.6285

120.1447

2001

37.3771

154.0484

2002

71.5117

227.7138

2003

51.9781

222.3572

2004

42.1801

180.8242

1999

77,057.53 224,922.24

2000 187,544.78 463,460.79 2001 83,494.94

222,001.81

2002 181,160.39 653,790.87 2003 2004 3 PL

1999

83,256.38 220,358.14 243,902.33 634,038.00 0.5049


14.6925

FACM07 - 22


4 INFLASI

5 SBUNGA

6 PKURS

2000

-0.4269

10.1946

2001

-0.8490

5.3791

2002

-1.3778

12.5195

2003

2.4606

23.3614

2004

-0.5210

4.3082

1999

36.2832

0

2000

5.5195

0

2001

16.3077

0

2002

9.5238

0

2003

3.8647

0

2004

-3.0233

0

1999

34.6100

0

2000

20.0800

0

2001

17.8500

0

2002

19.2700

0

2003

18.2600

0

2004

14.9900

0

1999

-13.7349

0

2000

-17.0391

0

2001

27.2727

0

2002

9.2063

0

2003

-13.9922

0

2004

-9.0356

0

Tabel 5.1 menunjukkan bahwa rata-rata RETURN dari perusahaan-perusahaan publik yang dijadikan contoh, tahun 1999 sebesar 35.7747 persen, 2000 23.6285 persen, 2001 37.3771 persen, 2002 71.5117 persen, 2003 51.9781 persen dan tahun 2004 42.1801 persen. Selama periode 1999 – 2004, terlihat rata-rata return tertinggi tahun 2002 yaitu 71.5117 persen. Variabel AKO (Arus Kas Operasi) rata-rata tahun 1999 sebesar 77,057.53, 2000 187,544.78, 2001

83,494.94, 2002 181,160.39, 2003 83,256.38 dan 2004


FACM07 - 23

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 243,902.33. Selama periode 1999 – 2004, terlihat rata-rata AKO tertinggi tahun 2002 yaitu 181,160.39. Variabel PL (Persaistensi Laba) rata-rata tahun 1999 sebesar 0.5049, 2000 0.4269, 2001 -0.8490, 2002 -1.3778, 2003 2.4606 dan 2004 -0.5210. Selama periode 1999 – 2004, terlihat rata-rata PL tertinggi tahun 2003 yaitu 2.4606. Variabel ekonomi makro, dihitung tahunan, dan untuk setiap perusahaan adalah sama, sehingga standard deviasinya sama dengan 0. Inflasi tahun 1999 sebesar 36.2832 persen, 2000

5.5195 persen, 2001 16.3077 persen, 2002 9.5238, 2003

3.8647 dan 2004 -3.0233. Dari tahun 1999 – 2004, tertinggi 36.2832 persen dan terendah 2004 -3.0233 persen. Variabel suku bunga (SBUNGA) tahun 1999 34.6100 persen, 2000 20.0800 persen, 2001 17.8500, 2002 19.2700, 2003 18.2600 dan 2004 14.9900. Dari tahun 1999 – 2004, tertinggi tahun 1999 34.6100 persen dan terendah 2004 14.9900 persen. Variabel Perubahan Kurs USD terhadap Rupiah (PKURS) tahun 1999 -13.7349 persen, 2000 -17.0391 persen, 2001 27.2727 persen, 2002 9.2063 persen, 2003 -13.9922 persen dan tahun 2004 -9.0356. Dari tahun 1999 – 2004, tertinggi tahun 2001 27.2727 persen dan terendah 2000 -17.0391 persen.

5.2. Pengujian Multikolinearitas Sebelum penulis menguji hipotesis yang penulis ajukan, terlebih dahulu menguji mengenai Uji Multikolearitas. Setelah uji multikolinearitas dilakukan, maka dapat dengan mudah diketahui variabel-variabel bebas yang dipergunakan untuk menguji hipotesis perlu dipertahankan atau tidak. Untuk menguji multikolinearitas penulis menggunakan metode VIF an Tolerance. Jika VIF lebih besar dari 10, berarti terjadi masalah multikolinearitas, sedangkan Tolerance mendekati 1 berarti ada masalah multikolenearitas. Hasil pengujiannya adalah : Tabel 5.2.1 Hasil Pengujian Multikolinearitas Variabel Penelitian No 1 2 3 4 5 6

Variabel Tolerance VIF AKO 0.9991 1.0010 PL 0.8316 1.2020 INFLASI 0.0107 93.0420 SBUNGA 0.0099 101.4840 PKURS 0.0614 16.2850 AKO*PL 0.8306 1.2040


FACM07 - 24

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Hasil pengujian multikolinearitas, terlihat bahwa variabel INFLASI, SBUNGA dan PKURS mengandung masalah multikolinearitas, untuk mengatasi hal tersebut, salah satu variabel dikeluarkan dari persamaan. Hasilnya yaitu: Tabel 5.2.2. Hasil Pengujian Multikolinearitas Variabel Penelitian Setelah Variabel SBUNGA dikeluarkan No

Variabel

Tolerance VIF

1 AKO

0.9991

1.0010

2 PL

0.8350

1.1980

3 INFLASI

0.9900

1.0100

4 PKURS

0.9860

1.0140

5 AKO*PL

0.8830

1.2000

Setelah variabel SBUNGA dikeluarkan, terlihat bahwa model sudah tidak mengandung masalah multikolinearitas lagi.

5.3. Hubungan Antara AKO dan PL dengan PL sebagai Variabel Moderating terhadap Return Saham . Sebagaimana telah dijelaskan sebelumnya, untuk membuktikan Hipotesis I dipergunakan analisis Data Panel (Pooled Data). Untuk menentukan apakah akan dipergunakan OLS biasa atau Fixed Effect, maka perlu dilakukan pengujian terlebih dahulu. Hasil pengujian Model I dengan OLS adalah :


FACM07 - 25

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Tabel 5.3.1 Hasil Analisis Pooled Data dengan OLS Model I Dependent Variable: RETURN? Method: GLS (Cross Section Weights) Date: 06/01/08 Time: 02:59 Sample: 1999 2004 Included observations: 6 Number of cross-sections used: 100 Total panel (balanced) observations: 600 White Heteroskedasticity-Consistent Standard Errors & Covariance Variable

Coefficient

Std. Error

t-Statistic

Prob.

C

13.51920

0.889402

15.20033

0.0000

AKO?

1.75E-05

2.02E-06

8.639794

0.0000

PL?

0.191324

0.064419

2.969988

0.0031

AKO?*PL?

-2.24E-06

7.60E-07 -2.953052

0.0033

Weighted Statistics R-squared

0.028100

Mean dependent var

39.8824 8

Adjusted R-squared

0.023208

S.D. dependent var

160.732 4

S.E. of regression

158.8563

Sum squared resid

1504026 1

F-statistic

5.743945

Durbin-Watson stat

1.59821 4

Prob(F-statistic)

0.000706 Unweighted Statistics

R-squared

-0.021588

Mean dependent var

43.7417 0

Adjusted R-squared

-0.026731

S.D. dependent var

176.448 0

S.E. of regression

178.7908

Sum squared resid

1905181 8

Durbin-Watson stat

1.266128

Tabel 5.3.1 menunjukkan bahwa dengan metode Pooled Data OLS hasilnya signifikan, terlihat dari Probabilitas F-statistic untuk Weighted Statistics sama dengan Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM07 - 26

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 0.000706, lebih kecil dari 5 persen (0.05). Sedangkan nilai dari Durbin-Watson stat sebesar nilai DW 1.598214. Berdasarkan table D.5a halaman 818 (Gujarati,1995) dengan n = 600 k = 3 dengan level of significance sebesar 5 persen didapat nilai dL 1.738 dan du 1.799. Karena nilai DW

lebih kecil dari dL maka dapat disimpulkan

bahwa terjadi korelasi positif. (Nachrowi dan Hardius, 2006). Untuk mengatasi, dilakukan dengan Autoregresif, hasilnya adalah: Tabel 5.3.2. Hasil Analisis Pooled Data dengan OLS Model I Setelah Autokorelasi ditangani Dependent Variable: RETURN? Method: Pooled Least Squares Date: 06/01/08 Time: 03:13 Sample: 1999 2004 Included observations: 6 Excluded observations: 3 Number of cross-sections used: 100 Total panel (balanced) observations: 300 Convergence achieved after 5 iteration(s) White Heteroskedasticity-Consistent Standard Errors & Covariance

Variable C AKO? PL? AKO?*PL? AR(3)

R-squared Adjusted Rsquared S.E. of regression F-statistic Prob(F-statistic)

Std. Coefficient Error 123.454 0.000 0.136 0.000 0.760

0.2311 0.2206 186.2606 22.1625 0.0000

88.221 0.000 0.259 0.000 0.142

t-Statistic 1.399 0.840 0.528 -1.181 5.341

Mean dependent var S.D. dependent var Sum squared resid Durbin-Watson stat


Prob. 0.1628 0.4014 0.598 0.2384 0

55.223 210.986 10234440 1.855

FACM07 - 27

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Dengan masukkan AR(3) terlihat bahwa statistik DW sama dengan 1.855, nilai ini antara du dan 4 – du, dengan demikian model diatas sudah tidak mengandung masalah autokorelasi. Selain itu, masalah heteroskeditas telah ditangani dengan White Heteroskedasticity-Consistent Standard Errors & Covariance.

Tabel 5.3.3. Hasil Analisis Pooled Data dengan Fixed Effect Model I Hasil menunjukkan bahwa dengan metode Pooled Data Fixed Effect hasilnya signifikan, terlihat dari Probabilitas F-statistic untuk Weighted Statistics sama dengan 0.000000, lebih kecil dari 5 persen (0.05). Sedangkan nilai dari Durbin-Watson stat sebesar nilai DW 2.403193. Berdasarkan table D.5a halaman 818 (Gujarati,1995) dengan n = 600 k = 3 dengan level of significance sebesar 5 persen didapat nilai dL 1.738 dan du 1.799. Karena nilai DW lebih besar dari 4- dL maka dapat disimpulkan bahwa terjadi korelasi negatif. (Nachrowi dan Hardius, 2006). Dengan menggunakan AR(1) terlihat nilai DW 2.215847, antara nilai du sampai dengan

4 - du menunjukkan bahwa model sudah tidak mengandung masalah

autokorelasi lagi. Setelah model I dijalankan dengan Fixed Effect, sekarang model I dijalankan dengan Random Effect, hasilnya adalah menunjukkan bahwa nilai dari Durbin-Watson stat sebesar nilai DW 2.129181. Berdasarkan table D.5a halaman 818 (Gujarati,1995) dengan n = 600 k = 3 dengan level of significance sebesar 5 persen didapat nilai dL 1.738 dan du 1.799. Karena nilai DW

kecil dari 4- du

maka dapat disimpulkan bahwa tidak terdapat masalah

autokorelasi. (Nachrowi dan Hardius, 2006). Setelah masalah autokorelasi tertangani, maka langkah selanjutnya adalah menentukan apakah model Pooled Data dengan OLS, Fixed Effect atau Random Effect. Langkah pertama adalah memilih apakah akan memakai model OLS atau Fixef Effcet. Dari perhitungan didapat nilai F sama dengan 1.443043589, nilai ini jauh dibawah dari F0.05(df

= 104,496)

sebesar 1.24 (Tabel D.3 p:815), sehingga dapat

disimpulkan bahwa untuk Model I, penggunaan model Fixed Effect lebih baik jika dibandingkan dengan model OLS. Langkah kedua adalah memilih apakah model Fixed Effect lebih baik jika dibandingkan dengan model Random Effect. Hasil pengujian Uji Hausman Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM07 - 28

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 menghasilkan nilai 7.41954. Tabel Chi Square dengan degree of freedom 3 dan alfa 5 persen adalah 5.99147 (Gujarati, 1995:817). Karena hasil uji Hausman lebih besar dari table Chi Square dengan degree of freedom 3, maka disimpulkan bahwa Fixed Effect lebih baik jika dibandingkan dengan Random Effect.

5.4. Hubungan Antara INFLASI dan PKURS terhadap Return. Sebagaimana telah dijelaskan sebelumnya, untuk membuktikan Hipotesis 2 dipergunakan analisis Data Panel (Pooled Data). Untuk menentukan apakah akan dipergunakan OLS biasa atau Fixed Effect, maka perlu dilakukan pengujian terlebih dahulu. Hasil pengujian Model II dengan OLS adalah : menunjukkan bahwa dengan metode OLS hasilnya signifikan, terlihat dari Probabilitas F-statistic sama dengan 0.000000, lebih kecil dari 5 persen (0.05). Sedangkan nilai dari Durbin-Watson stat sebesar nilai DW 1.573559. Berdasarkan table D.5a halaman 818 (Gujarati,1995) dengan n = 600 k = 2 dengan level of significance sebesar 5 persen didapat nilai dL 1.748 dan du 1.789. Karena nilai DW lebih kecil dari dL maka dapat disimpulkan bahwa terjadi korelasi positif. (Nachrowi dan Hardius, 2006). Untuk mengatasi adanya masalah autokorelasi, dilakukan dengan autoregresif, hasilnya yaitu: Tabel 5.4.2 Hasil Analisis Pooled Data dengan OLS Model II Setelah Autokorelasi Tertangani Dependent Variable: RETURN? Method: Pooled Least Squares Date: 06/01/08 Time: 08:44 Sample: 1999 2004 Included observations: 6 Number of cross-sections used: 100 Total panel (balanced) observations: 400 Convergence achieved after 4 iteration(s) White Heteroskedasticity-Consistent Standard Errors & Covariance


FACM07 - 29

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Std. Variable

Coefficient Error

C

-20.2428 14.87337

INFLASI? PKURS?

-1.36101

0.1743

6.1509 2.026572 3.035124

0.0026

-2.40144 0.730463

AR(2) R-squared

t-Statistic Prob.

-3.28756

0.0011

0.36678 0.172477 2.126549

0.0341

0.236256 Mean dependent var

50.76175

Adjusted R0.23047

squared S.E. of regression

173.9177

S.D. dependent var

198.2582

Sum squared resid 11977964 Durbin-Watson

F-statistic

40.83284 stat

Prob(F-statistic)

1.877621

0

Tabel 5.4.2 menunjukkan bahwa nilai DW sama dengan 1.877621 lebih besar dari du, dengan demikian masalah autokorelasi tertangani. Selanjutnya dijalankan model II dengan Fixed Effect, hasilnya yaitu: Tabel 5.4.3

menunjukkan bahwa dengan metode Fixed Effect hasilnya

signifikan, terlihat dari Probabilitas F-statistic sama dengan 0.000000, lebih kecil dari 5 persen (0.05). Sedangkan nilai dari Durbin-Watson stat sebesar nilai DW 2.248912. Berdasarkan table D.5a halaman 818 (Gujarati,1995) dengan n = 600 k = 2 dengan level of significance sebesar 5 persen didapat nilai dL 1.748 dan du 1.789. Karena nilai DW

lebih kecil dari 4-

dL

maka dapat disimpulkan bahwa terjadi tidak dapat

diputuskan apakah data mengandung masalah autokorelasi atau tidak. (Nachrowi dan Hardius, 2006). Kemudian model II dijalankan dengan Random Effect, hasilnya: menunjukkan bahwa

nilai dari Durbin-Watson stat sebesar nilai DW 2.144536.

Berdasarkan table D.5a halaman 818 (Gujarati,1995) dengan n = 600 k = 2 dengan level of significance sebesar 5 persen didapat nilai dL 1.748 dan du 1.789. Karena nilai DW

lebih besar dari du

maka dapat disimpulkan bahwa tidak terjadi masalah

autokorelasi. (Nachrowi dan Hardius, 2006). Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM07 - 30

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Selanjutnya adalah menguji apakah model OLS, random Effect atau Fixed Effcet yang sesuai. Langkah pertama adalah memilih apakah akan memakai model OLS atau Fixef Effcet. Dari perhitungan didapat nilai F sama dengan 2.118761641, nilai ini diatas dari F0.05(df

= 104,496)

sebesar 1.24 (Tabel D.3 p:815), sehingga dapat disimpulkan bahwa

untuk Model II, penggunaan model Fixed Effect lebih baik jika dibandingkan dengan model OLS. Langkah kedua adalah memilih apakah model Fixed Effect lebih baik jika dibandingkan dengan model Random Effect. Hasil pengujian Uji Hausman menghasilkan nilai 11.9564066. Tabel Chi Square dengan degree of freedom 3 dan alfa 5 persen adalah 5.99147 (Gujarati, 1995:817). Karena hasil uji Hausman lebih besar dari table Chi Square dengan degree of freedom 3, maka disimpulkan bahwa Fixed Effect lebih baik jika dibandingkan dengan Random Effect. Hubungan Antara AKO, PL, AKO*PL, INFLASI dan PKURS terhadap Return. Sebagaimana telah dijelaskan sebelumnya, untuk membuktikan Hipotesis 3 dipergunakan analisis Data Panel (Pooled Data). Untuk menentukan apakah akan dipergunakan OLS biasa atau Fixed Effect, maka perlu dilakukan pengujian terlebih dahulu. Hasil pengujian Model III dengan OLS adalah : Tabel 5.1.1 Hasil Analisis Model III dengan OLS Dependent Variable: RETURN? Method: GLS (Cross Section Weights) Date: 06/01/08 Time: 09:11 Sample: 1999 2004 Included observations: 6 Number of cross-sections used: 100 Total panel (balanced) observations: 600 White Heteroskedasticity-Consistent Standard Errors & Covariance Variable

Coefficie Std. Error t-Statistic

Prob.

nt C

- 2.283804 -3.285099

0.0011

7.502520


FACM07 - 31

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 AKO?

9.77E-06 2.56E-06 3.822397

0.0001

PL?

0.264641 0.053526 4.944151

0.0000

AKO?*PL?

3.44E-07 7.47E-07 0.460845

0.6451

INFLASI?

2.119267 0.383742 5.522630

0.0000

PKURS?

- 0.152009 -8.690117

0.0000

1.320975 Weighted Statistics R-squared

0.083607

Mean dependent var

Adjusted R-

0.075893

squared

S.D. dependent var

S.E. of regression 150.0155

23.9504 0 156.054 0

Sum squared resid 133677 63

F-statistic

10.83864

Durbin-Watson stat 1.59208 0

Prob(F-statistic)

0.000000

Unweighted Statistics R-squared

0.108517

Mean dependent var

Adjusted R-

0.101013

squared

S.D. dependent var


43.7417 0 176.448 0

Sum squared resid 166254 47

Durbin-Watson

1.441251

stat Tabel 5.1.1 menunjukkan bahwa model tersebut signifikan, terlihat dari probabilitas F-statistic sama dengan 0.0000, lebih kecil dari 5 persen. sedangkan nilai dari Durbin-Watson stat sebesar nilai DW 1.441251. Berdasarkan table D.5a halaman 818 (Gujarati,1995) dengan n = 600 k = 5 dengan level of significance sebesar 5 persen didapat nilai dL 1.718 dan du 1.820. Karena nilai DW lebih besar dari dL maka Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM07 - 32

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 dapat disimpulkan bahwa terjadi masalah autokorelasi positif. (Nachrowi dan Hardius, 2006). Tabel 5.1.2 Model III dengan OLS setelah Autokolreasi Tertangani Dependent Variable: RETURN? Method: Pooled Least Squares Date: 06/01/08 Time: 09:17 Sample: 1999 2004 Included observations: 6 Number of cross-sections used: 100 Total panel (balanced) observations: 500 Convergence achieved after 7 iteration(s) White Heteroskedasticity-Consistent Standard Errors & Covariance Variable

Coefficien

Std. Error

t-Statistic

Prob.

10.90119 -2.317680

0.0209

1.43E-05

0.237687

0.8122

0.224190 -0.084069

0.9330

t C

-25.26548

AKO?

3.39E-06

PL?

-0.018847

AKO?*PL?

3.07E-06

3.26E-06

0.941857

0.3467

INFLASI?

5.541601

1.400230

3.957637

0.0001

PKURS?

-2.502448

0.552928 -4.525809

0.0000

AR(1)

0.265367

0.114572

2.316164

0.0210

0.225722

Mean dependent var

45.3351

R-squared

0 Adjusted R-squared 0.216298

S.D. dependent var

185.502 4

S.E. of regression

164.2196

Sum squared resid

1329525 9

F-statistic

23.95364

Durbin-Watson stat

2.26125 3

Prob(F-statistic)

0.000000

Nilai dari Durbin-Watson stat sebesar nilai DW 2.262253. Berdasarkan table D.5a halaman 818 (Gujarati,1995) dengan n = 600 k = 5 dengan level of significance sebesar 5 persen didapat nilai dL 1.718 dan du 1.820. Karena nilai DW lebih kecil dari Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM07 - 33

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 4- dL maka tidak dapat disimpulkan apakah terjadi masalah autokorelasi. (Nachrowi dan Hardius, 2006). Hasil Model III dengan Fixed Effect Nilai dari Durbin-Watson stat sebesar nilai DW 2.411855 . Berdasarkan table D.5a halaman 818 (Gujarati,1995) dengan n = 600 k = 5 dengan level of significance sebesar 5 persen didapat nilai dL 1.718 dan du 1.820. Karena nilai DW lebih kecil dari 4- dL maka tidak dapat disimpulkan apakah terjadi masalah autokorelasi. (Nachrowi dan Hardius, 2006). Model III dengan Random Effect Nilai dari Durbin-Watson stat sebesar nilai DW 2.123379. Berdasarkan table D.5a halaman 818 (Gujarati,1995) dengan n = 600 k = 5 dengan level of significance sebesar 5 persen didapat nilai dL 1.718 dan du 1.820. Karena nilai DW lebih kecil dari 4- du

maka disimpulkan tidak ada masalah autokorelasi. (Nachrowi dan Hardius,

2006). Selanjutnya adalah menguji apakah model OLS, random Effect atau Fixed Effcet yang sesuai. Langkah pertama adalah memilih apakah akan memakai model OLS atau Fixef Effcet. Dari perhitungan didapat nilai F sama dengan 3.496705659, nilai ini lebih besar dari F0.05(df = 104,496) sebesar 1.24 (Tabel D.3 p:815), sehingga dapat disimpulkan bahwa untuk Model III, penggunaan model Fixed Effect lebih baik jika dibandingkan dengan model OLS. Langkah kedua adalah melihat model yang lebih sesuai diantara Fixed Effect dan Random Effect. Dengan Uji Hausmann hasilnya yaitu 14.4384861133, Tabel Chi Square dengan degree of freedom 3 dan alfa 5 persen adalah 5.99147 (Gujarati, 1995:817). Karena hasil uji Hausman lebih besar dari table Chi Square dengan degree of freedom 3, maka disimpulkan bahwa Fixed Effect lebih baik jika dibandingkan dengan Random Effect.

5.6. Pembahasan Hasil Penelitian Sebagaimana telah dibahas pada sub bab sebelumnya, untuk model I, Model II maupun Model III yang sesuai adalah Model Fixed Effect. Penelitian ini tidak mampu membuktikan hipotesis I yang penulis ajukan yaitu adanya hubungan antara AKO dan PL sebagai variable moderating dengan Return Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM07 - 34

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 saham. Koefisien Determinasi model adalah 0.542855, dengan Adjusted R-Squared 0.423951 artinya model ini mampu menjelaskan sekitar 54.28 persen dari variasi Return saham, sedangkan sisanya sebesar 45, persen dipengaruhi oleh variabel lain yang tidak dimasukkan kedalam model. Arah dari variable AKO tidak sesuai yang diharapkan, diharapkan akan bertanda positif dan signifikan, sedangkan hasil penelitian ini adalah negatidf tidak signifikan. Sedangkan pengaruh dari variable PL sesuai yang diharapkan, yaitu positif signifikan, namun pengaruh moderating dari variable PL tidak signifikan, dengan demikian, dapat disimpulkan bahwa pengaruh variable PL adalah langsung terhadap return saham. Penelitian ini juga mampu membuktikan hipotesis 2 yang penulis ajukan yaitu adanya pengaruh variable INFLASI dan PKURS terhadap return saham. Koefisien Determinasi dari Model II adalah 0.60702 dan Adjusted R-squared 0.52732, artinya model ini mampu menjelaskan 60,7 persen variasi dari variabel Return saham, sedangkan sisanya sebesar 39,3 persen disebabkan oleh variabel lain yang tidak dimasukkan kedalam model. Pengaruh dari variable INFLASI ternyata tidak sesuai dengan yang diharapkan yaitu negative dan signifikan, sedangkan dari hasil penelitian ini hasilnya positif dan signifikan. Variabel PKURS sesuai dengan yang diharapkan yaitu negative dan signifikan. Penelitian ini juga mampu membuktikan hipotesis 3 yang penulis ajukan yaitu adanya pengaruh variabel AKO, PL, AKO*PL, INFLASI dan PKURS terhadap return saham. Koefisien Determinasi dari Model III adalah 0.636737 dan Adjusted-Rsquarednya adalah 0.560416. Artinya, model ini mampu menjelaskan sekitar 63,67 persen dari variasi return saham, sedangkan sisanya sebesar 37,23 seebabkan oleh variabel lain yang tidak dimasukkan kedalam model. Variabel AKO pada model III hasilnya konsisten dengahn hasil model I yaitu bertanda negatif tidak signifikan. Variabel PL pada model III, tandanya tetap positif, tetapi tidak signifikan. Pengaruh intervening dari variabel PL ternyata konsisten antara model I dan Model III yaitu tidak signifikan. Variabel INFLASI ternyata pengaruhnya tidak konsisten, yaitu berubah menjadi negatif dan signifikan, sedangkan variabel PKURS konsisten yaitu tetap negatif dan signifikan. Hasil penelitian ini sesuai dengan penelitian yang dilakukan oleh Board dan Day (1989) yaitu data arus kas tidak mempunyai kandungan informasi dalam Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM07 - 35

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 hubungannya dengan harga saham. Hasil penelitian yang dilakukan oleh Meythi (2006) menunjukkan bahwa tidak adanya pengaruh arus kas operasi terhadap harga saham dengan persistensi laba sebagai variabel intervening, sehingga hipotesis penelitian tidak mendapat dukungan empiris. Pengaruh variabel INFLASI terhadap return saham tidak selalu konsisten negatif. Sakhowi (1999) menunjukkan bahwa inflasi bertanda positif dan signifikan dengan retusn saham, persentase perubahan nilai tukar negatif signifikan, sedangkan suku bunga bertanda negatif tetapi tidak signifikan. Panjinegara (2000) menemukan inflasi berpengaruh positif terhadap return saham baik pada periode I maupun periode II. Variabel INFLASI yang tidak konsisten, yaitu bertanda positif dan signifikan pada Model II dan negatif signifikan pada Model III. Pengaruh variabel PKURS dalam penelitian ini konsisten yaitu negatif dan signifikan, baik pada model II maupun model III. menurunnya kurs rupiah terhadap mata uang asing, khususnya US Dollar, akan memiliki pengaruh negatif terhadap ekonomi dan pasar modal. Karena menurunnya kurs akan meningkatkan biaya impor bahan baku dan peralatan yang dibutuhkan oleh perusahaan sehingga dapat meningkatkan biaya produksi. Menurunnya kurs juga akan mendorong meningkatnya suku bunga dalam negeri sehingga dalam negeri tetap menjadi lingkungan investasi yang menarik. Penelitian variabel PKURS ini konsisten dengan hasil yang dilakukan oleh Sakhowi (1999) menunjukkan bahwa perubahan nilai tukar rupiah atas USD pada level lag 1 dan lag 3 memberi pengaruh netaif secara signifikan terhadap imbal hasil IHSG. Panjinegara (2000) menunjukkan bahwa nilai tukar bertanda negatif dan signifikan.

6. Kesimpulan dan Saran 6.1. Kesimpulan Berdasarkan pembahasan yang telah dilakukan sebelumnya, maka dapat disimpulkan sebagai berikut: 1.

Berdasarkan Adjusted R-Squared, ternyata model III (0.560416) lebih baik jika dibandingkan dengan Model I (0.423951) dan Model II (0.52732). Dengan demikian, untuk menduga return saham perlu penggabungkan baik faktor intern maupun faktor ekstern perusahaan.


FACM07 - 36

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 2.

Penelitian ini menunjukkan bahwa tidak ada pengaruh arus kas operasi terhadap

harga

saham

dengan

persistensi

laba

sebagai

variabel

moderating, dari hasil penelitian tidak signifikan sehingga tidak mendapat dukungan empiris. 3.

Hasil penelitian ini mampu membuktikan hipotesis 2 dan 3 yang penulis ajukan. Yaitu terdapat hubungan yang negatif dan signifikan antara inflasi, suku bunga dan perubahan kurs nilai USD terhadap rupiah dengan return saham dan pada hipotesis 3 Arus kas operasi dengan Presistensi laba sebagai variable moderating, berpengaruh positip terhadap harga saham, inflasi, suku bunga dan perubahan kurs nilai USD trehadap rupiah berpengaruh negatif dan signifikan terhadap return saham

4.

Penggunaan variabel INFLASI dalam menduga return saham perlu dicermati, karena pengaruhnya tidak konsisten.

6.2. Saran dan Keterbatasan Penelitian Penelitian ini memiliki sejumlah keterbatasan, yaitu : 1. Penelitian ini hanya meliputi sektor manufatur saja, sehingga hasilnya belum tentu sama untuk sektor yang lain. Karena itu, disarankan

untuk

menggunakan seluruh perusahaan yang ada sebagai sample penelitian. Namun mengingat karakteristis industri yang berbeda, perlu dipikirkan penggunaan variabel dummy. 2. Perlu dimasukkan variabel internal lain, seperti Debt Equity Ratio, Price Book Value, Price Earning Ratio dan lainnya, karena terbukti variabel-variabel ini berhubungan signifikan terhadap return saham.


FACM07 - 37

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 DAFTAR PUSTAKA Amling, Frederick, 1989. Investment: An Introduction to Analysis and Management, Sixth Edition, Prentice-Hall Inc, USA. Anonymous,

2003,

Fundamental

Analysis

and

Technical

Analysis,

www.stocksabout.com. Banz, R.W. “The Relationship between Return and market Value of Common Stock”, Journal of Financial Economis, 1981, pp 3 – 18 Basu, S. “Investment Performance of Common Stock in Relation to Their Price Earning Ratio : A Test of The Efficient Market Hypothesis,” Juni 1977, pp 663 – 683 Board, J.L.G., dan J.F.S. Day. 1989. The Information Content of Cash Flow Figures. Accounting and Business Research. pp. 3-11 Chen, N.F. R. Roll dan S.A. Ross. 1986. “Economic Forces and Stock Market”, Journal of Busieness 59, pp : 383-403. Fama, E,F dan K.R. French, 1992.“The Cross-section of Expected Stock return,” Journal of Finance Economic, Vol 47. No. 2. 1992, pp : 427-465. Fama, E,F dan K.R. French, 1996.“ Multifactor Explanations of Asset Pricing Anomalies”, Journal of Finance. Vol LI. March, 1996. Feridhanusetyawan, T. 1997. “ Nilai Tukar Rupiah”. Usahawan. No.10. th. XXVI. Oktober 1997. Gujarati, D.N. 1995. 3rd ed. “Basic Econometric”. Mc. Graw Hill Hamada, Robert S. “The Effect of the Firm’s Capital Structure pn the Systematic Risk Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM07 - 38

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 of Common Stocks”. Journal of Finance. Vol XXVII, May 1972. Pp : 435-452 Harianto, F dan Sudomo, S (editor) “ Perangkat dan Teknik Analisis Investasi di Pasar Modal Indonesia.” PT. BEJ, 1998. Husnan, Suad. 1998. Dasar-dasar Teori Portofolio dan Analisis Sekuritas. PPPAMP YKPN. Yogyakarta. 1998 Kormedi, R., dan R. Lipe. 1987. Earnings Innovations, Earnings Persistence, and Stock Returns. Journal of Business 60 (3). pp. 323-345. Kwons, C.S. dan F.K. Bacon. 1997. “The Effect of Macroeconomic variables on Stock Market Returns in Developing Markets”. Multinational Business Reviews. pp : 63-70. Lev, B., dan Thiagarajan, R., ”Fundamental Information Analysis”, Journal of Accounting Research, 31, 190 – 215, 1993.

Manurung, Adler Haymans. 1996. Pengaruh Variabel Makro, Investor Asing, Bursa yang Telah Maju terhadap Indeks Bursa Efek Jakarta”. Thesis. Fakultas Ekonomi. Program Studi Pascasarjana Universitas Indonesia. Meythi, 2006. Pengaruh Arus Kas Operasi Terhadap Harga Saham Dengan Persistensi Laba Sebagai Variabel Intervening. Simposium Nasional Akuntansi 9. Padang Nelson, C.R. 1976. “Inflation and Rates of Return on Common Stocks”, Journal of Finance, Vol XXXI. No. 2. May 1976. Panjinegara, Prakarsa. 2000. “Analisis Pengaruh Perkembangan variabel Makro Ekonomi terhadap Tingkat Pengembalian Saham di BEJ pada Periode Sebelum Krisis Moneter dan Periode Krisis Moneter di Indonesia,”. Tesis pada Program Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM07 - 39

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Pascasarjana, Fakultas Ekonomi, Universitas Indonesia. Pindyck, R.S. dan D.L. Rubinfeld. 1998. 4th ed. “Econometric Models and Economic Forecast”. Mc. Graw Hill Poons, S. dan S.J. Taylor. 1991. “Macroeconomic factors and the Uk Stock Market”, Journal of Business & Accounting 18, pp: 619-636. Quirin, Jeffrey J. dan Arthur Allen, “The Effect of Earnings Permanence on Fundamental Information Analysis”, The Mid-Atlantic Journal of Business; Dec. 2000, Vol. 36, Number 4. Sakhowi. A. 1999. ”Analisis Pengaruh Nilai Tukar Rupiah, Inflasi dan Tingkat Bunga terhadap Return Saham di Bursa Efek Jakarta”. Tesis. Pascasarjana FEUI. Sloan, R.G. 1996. Do Stock Prices Fully Reflect Information in Accruals and Cash Flows about Future Earnings? The Accounting Review 71 (July). pp. 289-315. Sudjono. 2002. Analisis Keseimbangan dan Hubungan Simultan Antara Variabel Ekonomi Makro Terhadap Indeks Harga Saham di Bursa Efek Jakarta dengan Metode Var dan ECM. Disertasi. Pascasarjana FEUI. Sunariyah, 2004 ”Pengantar Pengetahuan Pasar Modal”, Edisi Keempat, UPP AMP YKPN, Yogyakarta. Triyono., dan J. Hartono. 2000. Hubungan Kandungan Informasi Arus Kas, Komponen Arus Kas, dan Laba Akuntansi dengan Harga atau Return Saham. Jurnal Riset Akuntansi Indonesia, vol. 3, no. 1 (Januari). pp. 54-68. Widodo. P. 2003. ”Beberapa Model untuk menduga Return Saham Individual Bulanan yang Listing di BEJ Periode Januari 1998 sampai dengan Desember 2002 dan Pengujian akurasinya dengan RMSE”. Tesis. Pascasarjana FEUI.


FACM07 - 40

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 DAMPAK STOCK SPLIT TERHADAP LIKUIDITAS SAHAM DI BEJ: Observasi Periode Juli 1998-Juni 2004

Ignatius Roni Setyawan Mahasiswa Program S3 FE-UI Jurusan Manajemen

Abstract This study has aim to re-exam the effectiveness of liquidity hypothesis in stock split. Liquidity hypothesis is defined as the returning stock price to the optimal trading range and the beginning many odd-lot investors become to round-lot investors. Based on model of Ekaputra & Putri (2006); which stressed on the association price, trading volume & volatility of stock toward relative spread, I begin to conduct this research. I guess model of Ekaputra & Putri (2006) was the most effective. Because not only it can prove the evidence of liquidity hypothesis in stock split of Indonesian Capital Market but also can make reconciliation about pros & cons at the previous research. My test of liquidity hypothesis consist two levels such as: 1) Paired t-test among stock price, trading volume, volatility and liquidity before and after stock split. 2) OLS-test focuses on the consistency at model of Ekaputra & Putri (2006). By supporting the study from Kim, et.al (2007) and Dyl & Elliot (2006), I include Amihud’s Illiquidity as an alternative proxy of liquidity and start to add the ratio of stock split in analysis. However I do not forget to bring the dummy variable of stock split as in model of Ekaputra & Putri (2006). Because I have motivation to expand the model of Ekaputra & Putri (2006) i.e. begin to consider and analyze the interaction between dummy variable of stock split and independent variables. According to paired t-test, I find generally alternative hypothesis of liquidity are accepted. Stock price and volatility has decreased after stock split, while trading volume was on the contrary. The liquidity of stock is almost decreasing, unless proxy of relative spread. My finding is consistent with Fatmawati & Asri (1999) and perhaps Conroy, et.al. (1990). Then in OLS-test; I indicate the effect of stock price Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM08 - 1

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 and trading volume toward liquidity has the appropriate sign with the alternative hypothesis especially in data panel of decreasing of tick-size & the ratio of non 2:1. Volatility of stock has only significant effect toward Amihud’s illiquidity during stock split. I have an argument about this findings i.e. my proxy of volatility is different with Ekaputra & Putri (2006) and the uniqueness of relative spread that tend to increase after stock split. In analyzing from dummy variable of stock split and the interaction with independent variables based on Ekaputra & Basharat (2006); I find only significant impact in price variable at the decreasing tick-size group and ratio non 2:1. My result is consistent with Ekaputra & Putri (2006) that state event of stock split has more significant role toward liquidity in this group. The phenomenon of my study is liquidity of stock during stock split has been most-controlled by trading volume. Finally the implication is stock split can improve the level of relative spread as the better liquidity proxy than Amihud’s Illiquidity. Keywords:

Stock Split; Liquidity Hypothesis; Relative Spread; Amihud’s Illiquidity


FACM08 - 2

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 BAB I PENDAHULUAN I.1. Latar Belakang Banyak riset stock split di Amerika Serikat lebih menitikberatkan pada aspek reaksi pasar. Seperti diketahui ada tiga hipotesis utama dibalik tindakan stock split perusahaan yang diperhatikan oleh investor. Masing-masing hipotesis memiliki ciri khas tersendiri. Ada hipotesis signaling dari Brennan & Copeland (1988) yang menyatakan stock split dipandang sebagai sinyal positif oleh emiten untuk memberikan keyakinan pada investor bahwa prospek perusahaan akan lebih baik. Sinyalemen ini dapat berhasil dengan baik apabila memang tujuan stock split adalah untuk meningkatkan kinerja fundamental perusahaan. Studi Brennan & Copeland (1988) juga didukung oleh studi Greenbalt, et.al. (1984) dan Lakonishok & Lev (1987). Selain hipotesis signaling; juga terdapat hipotesis liquidity dari Lamoreux & Poon (1987). Mereka menyatakan bahwa motif pelaksanaan stock split adalah mengembalikan level harga saham perusahaan ke optimal trading range. Argumentasi utama pendukung hipotesis ini adalah karena harga saham perusahaan sudah amat over-valued; sehingga dikuatirkan dalam jangka panjang investor akan meninggalkan perusahaan tersebut. Berhubungan dengan motif ke level harga yang optimum, maka di dalam hipotesis liquidity; sebenarnya juga terkandung hipotesis optimal trading range. Beberapa hasil studi tersebut kemudian diacu juga oleh kelompok periset di Indonesia. Sepanjang observasi penulis; hampir semua peneliti bertitik-tolak dari hipotesis likuiditas. Bisa saja citra stock split di BEJ memang sudah identik dengan motif perbaikan level perdagangan saham. Ada banyak contoh riset seperti Fatmawati & Asri (1999); Ewijaya & Nur Indriantoro (1999); Miliasih (2000); Marwata (2001); Khomsiyah & Sulistiyo (2001), Najmuddin (2002); Rohana (2003); Ekaputra & Putri (2006) dan masih banyak lagi. Hampir semua kelompok peneliti memakai metodologi event study yakni beberapa hari sebelum dan sesudah stock split bagaimanakah profil likuiditas saham perusahaan. Ternyata sebagian besar hasilnya memiliki hasil beragam (lihat Ekaputra & Putri, 2006). Karena setelah stock split; likuiditas ada yang menurun dan meningkat meskipun terdeteksi bahwa Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM08 - 3

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 volume perdagangan dan frekuensi perdagangan saham meningkat. Beberapa kelompok studi yang berhasil adalah Baker & Gallagher (1980); dan Lamoreux & Poon (1987); sedangkan studi Copeland (1979) dan Conroy, et.al. (1990) tidak berhasil membuktikan hipotesis likuiditas atau optimal trade range. Hasil studi di Indonesia juga beragam; Najmuddin (2002) malah menemukan fenomena ganda; di satu sisi mendukung kenaikan likuiditas tetapi di sisi lain tidak. Fatmawati & Asri (1999) malah menemukan penurunan likuiditas pasca stock split yang berarti mendukung Copeland (1979) dan Conroy, et.al. (1990). Penulis melihat penyebab utama beragamnya hasil studi tersebut adalah pemakaian variabel bid-ask spread dan metode analisis yang dipakai. Sebagaimana diketahui karakter dasar BEJ berbeda dengan NYSE. BEJ cenderung order-driven market sementara NYSE lebih bersifat dealer-driven market. Dealer jelas sangat concern dengan variabel bid-ask spread; karena spread merupakan pendapatan utama dalam perdagangan. Lain halnya dengan BEJ; bid-ask spread cenderung hanya dipentingkan di pasar negosiasi. Agar dukungan terhadap hipotesis ini berhasil, nampaknya penulis memerlukan definisi variabel bid-ask spread yang relevan. Ekaputra & Putri (2006) mengusulkan dua proxy likuiditas yakni relative spread dan depth to relative spread. Ternyata proxy relative spread lebih relevan. Uniknya lagi Ekaputra & Putri (2006) berhasil menemukan determinan-determinan likuiditas dalam rangka stock split seperti harga, volume perdagangan dan volatilitas saham. Guna mengefektifkan studi ini, penulis akan memakai kembali model analisis dalam studi Ekaputra & Putri (2006) yakni dengan OLS. Penulis tidak mereplikasi murni, melainkan memodifikasi dengan desain studi Kim, et.al. (2007) dan Dyl & Ellliot (2006). Beberapa variabel bebas seperti volume perdagangan; volatilitas dan harga saham masih tetap dipertahankan, hanya variabel terikat saja yang ada perubahan. Studi penulis juga berbeda dengan Kim, et.al. (2007) yakni penulis tidak memakai variabel investor base dan kepemilikan publik. Alasan penulis adalah kesulitan untuk mendapatkan akses datanya terutama untuk investor base (jumlah pemegang saham) dan kepemilikan publik. Selain itu alasan yang lain adalah tidak signifikannya kepemilikan publik terhadap likuiditas saham pada waktu pengujian pendahuluan untuk kasus saat stock split. Namun demikian, penulis masih akan Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM08 - 4

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 memakai variabel Amihud’s Illiquidity sebagai proxy alternatif likuiditas dan faktor harga saham sebagai salah salah satu determinan kunci likuiditas untuk kasus stock split. Pertimbangan penulis, variabel Amihud’s Illiquidity masih baru untuk kasus BEJ di samping variabel depth to relative spread dalam studi Ekaputra & Putri (2006) terbukti kurang efektif. Kemudian variabel harga saham secara statistik signifikan baik dalam model Ekaputra & Putri (2006) serta Kim, et.al. (2007). Sementara itu secara year to year jumlah kasus stock split di BEJ sejak tahun 1993 memang mengalami peningkatan. Tetapi sejak tahun 1997 yang merupakan puncak kasus stock split sebanyak 44 kasus; pola grafis kejadian stock split menjadi berfluktuatif.

Dugaan penulis, ada ketidak-seragaman di antara emiten dalam

keputusan melakukan stock split baik yang percaya stock split meningkatkan likuiditas saham atau tidak. Grafik jumlah kejadian stock split tahun 1997-2006 nampak sebagai berikut:

Gambar 1.1. Perkembangan Jumlah Kasus Stock Split di BEJ 1997-2006 Kalau mencermati gambar 1 di atas penulis berpikir fluktuasi jumlah kasus stock split bisa mempengaruhi hasil pengujian hipotesis. Seperti pada Fatmawati & Asri (1999) yang hasil studinya menentang liquidity hypothesis atau Najmuddin (2002) yang malah menemukan fenomena ganda yakni terjadi kenaikan dan penurunan likuiditas saham setelah stock split. Penulis menduga tahun 1997 sebagai penyebabnya adalah data-data pedagangan saham menjadi tidak wajar Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM08 - 5

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 lagi. Umpamanya volatilitas return saham sangat tinggi. Banyak perusahaan gopublic melakukan stock split untuk menarik perhatian investor publik sehingga frekuensi perdagangan sahamnya menjadi naik kembali. Atas dasar fenomena di gambar 1.1. dan uraian sebelumnya tentang pro-kontra hasil riset-riset tentang keterkaitan stock split dan likuiditas saham; maka penulis tertarik untuk mengambil judul penelitian “Dampak Stock Split Terhadap Likuiditas Saham di BEJ: Observasi Periode Juli 1998 – Juni 2004” . I.2. Perumusan Masalah Berdasarkan latar belakang masalah; penulis dapat menyajikan empat permasalahan pokok sebagai berikut: a) Apakah volume perdagangan saham mengalami kenaikan setelah stock split? b) Apakah fenomena yang sama akan diikuti pula oleh harga saham? c) Apakah benar volatilitas saham juga akan turun setelah stock split? d) Seandainya perilaku volume perdagangan, harga

dan volatilitas

saham

sesuai dengan harapan, maka apakah ketiganya akan memberikan pengaruh secara signifikan terhadap likuiditas saham untuk kejadian selama stock split? I.3. Tujuan Penelitian I.3.1 Tujuan Umum a) Mengidentifikasi perilaku volume perdagangan, volatilitas dan harga saham suatu perusahaan selama kejadian stock split. b) Mempelajari dampak perilaku ketiga variabel tersebut selama kejadian stock split terhadap likuiditas saham yang bersangkutan. I.3.2.Tujuan Khusus Sebenarnya merupakan penyataan positif perumusan masalah (I.2.) dan tujuan khusus berfungsi memperjelas tujuan umum. Maka tujuan khusus sebagai berikut: a) Membuktikan kenaikan atau penurunan volume perdagangan pasca stock split. Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM08 - 6

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 b) Membuktikan kenaikan atau penurunan harga saham setelah stock split. c) Membuktikan kenaikan atau penurunan volatilitas saham setelah stock split. d) Menganalisis pengaruh volume perdagangan, harga dan volatilitas saham terhadap likuiditas saham selama stock split secara simultan dan parsial. I.4. Kontribusi Penelitian I.4.1. Aspek Akademis Penulis beragumentasi fenomena stock split masih menarik untuk dikaji. Walaupun aspek kajian masih lebih dititikberatkan pada pembuktian hipotesis likuiditas dan optimal trade range. Pentingnya kajian penulis ini adalah untuk mengimplementasikan hipotesis liquidity dan optimal trade range dengan data-data di BEJ. Dalam variabel volume perdagangan dan volatilitas saham akan tercermin benar hipotesis liquidity. Karena kalau saham itu sangat likuid dengan atau tanpa kejadian stock split maka seharusnya nilai volume perdagangan tinggi dan nilai volatilitas return rendah. Sedangkan variabel harga saham akan mencerminkan aplikasi hipotesis optimal trade range. Karena setelah stock split, umumnya harga saham akan mengalami penurunan akibat faktor koreksi sesuai rasio stock split. I.4.2. Aspek Manajerial Selama ini terkesan kaum praktisi yakni emiten dan investor lebih mementingkan outcome dari stock split. Emiten lebih menginginkan harga saham menjadi undervalued sehingga makin banyak investor yang akan berminat menjadi pemegang saham. Sementara para investor (lihat investor odd-lot) menginginkan capital gain yang lebih besar yakni mereka akan mencapai selisih harga beli dan harga jual yang sangat besar bila berhasil memanfaatkan momentum stock split dengan akurat. Kalau yang dipentingkan hanya outcome; bisa terjadi harapan emiten dan investor terkait benefit dari stock split tidak terealisir. Karena faktor asimetrik informasi demikian dominan di bursa. Para investor lebih menginginkan abnormal return positif sementara sisi emiten lebih menginginkan level harga pasar yang lebih optimum.

Maka penulis berharap hasil riset ini bisa dipakai sebagai

masukan strategik bagi para praktisi.


FACM08 - 7

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 I.5. Keterbatasan a) Penulis tidak memasukkan fenomena data stock split sebelum 1997, oleh karena aktualitas fenomena data periode 1993-1997 tidak sekuat aktualitas fenomena data periode 1998-2004. Di samping itu periode 1993-1997 sudah banyak diteliti oleh periset Indonesia seperti Fatmawati & Asri (1999) Ewijaya & Nur Indriantoro (1999); Miliasih (2000);

Marwata (2001); Khomsiyah & Sulistiyo (2001) dan

Najmuddin (2002). b) Penulis tidak membahas dual-class stock split seperti dalam studi Kim, et.al (2007) karena fenomena dual-class stock split masih kalah dominan dengan fenomena regular stock split di BEJ dan relatif jarang ditemukan di BEJ. Dugaan bahwa saham dwiwarna seri A dan B terkait dengan dual-class stock split juga masih belum relevan.Selain itu pembahasan dual-class stock split juga sangat kompleks karena harus membedah persoalan corporate governance [penentuan class flow right dan voting right antara pemegang saham lama dan baru]. c) Penulis hanya menggunakan model analisis OLS (Ordinary Least Square) untuk menguji efek stock split terhadap likuiditas. Sebenarnya memang menarik untuk mengestimasi probabilitas keputusan stock split perusahaan dengan model logit/probit karena ada dukungan dua riset yakni Dyl & Elliot (2006) serta Hwang, et.al. (2005). Tetapi menurut penulis analisis reaksi pasar yang ditentukan dengan likuiditas setelah stock split untuk kasus BEJ lebih penting dibandingkan sekedar estimasi probabilitas perusahaan yang akan melakukan stock split. d) Penulis akhirnya tidak memasukkan variabel kepemilikan baik itu investor base dan kepemilikan publik dalam studi stock split. Pertimbangan penulis, adalah varibel tersebut tidak signifikan dalam pengujian pendahuluan. Karenanya penulis berpikir diperlukan periode waktu yang sangat panjang sekitar 20-30 tahun seperti studi Amihud, et.al. (1999) dan Dyl & Elliot (2006) agar variabel kepemilikan memiliki kontribusi signifikan. e) Pengujian dengan data intrahari sementara belum sempat dilakukan karena penulis memiliki motivasi untuk memperkokoh hasil penelitian stock split di Indonesia terutama untuk yang daily. Hal ini atas dasar pertimbangan hasil penelitian tentang stock split di Indonesia masih beragam perihal likuiditas yang semakin meningkat atau menurun pasca stock split. Tentunya harus diklarifikasi


FACM08 - 8

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 terlebih dulu apa yang menjadi penyebab apakah dari variabel ataukah model risetnya. I.6. Asumsi Penelitian Berdasarkan keterbatasan yang dimiliki maka penulis menggunakan beberapa asumsi sebagai berikut: a) Hipotesis yang menjadi acuan riset ini adalah liquidity hypothesis. Pertimbangan penulis karena dua riset yang menjadi pedoman yakni Ekaputra & Putri (2006) serta Kim, et.al. (2007) memang membangun model riset berbasis pada dimensi likuiditas saham yang diukur dengan bid-ask spread. b) Pelaksanaan riset dilakukan pada semua unit analisis yakni perusahaan gopublic di BEJ yang melakukan stock split pada periode Juli 1998 – Juni 2004. Fokus pembahasan yakni kejadian sebelum dan sesudah stock split. Sistem analisis pada tipe rasio stock split 2:1 dan non 2:1 dan kelompok tick size baik yang tetap atau yang turun. Langkah ini berguna memiliki kesimpulan yang memperkuat hasil studi Ekaputra & Putri (2006) dan Kim, et.al. (2007). c) Perlunya melakukan desain analisis secara deskriptif, komparasi dan asosiasi untuk mengarahkan implementasi hipotesis liquidity dalam stock split sesuai dengan landasan teori. Analisis deskriprif dilakukan dengan grafis, kemudian analisis komparasi dilakukan dengan uji-t dan bagian analisis asosiasi dilakukan dengan model regresi berganda. Masalah outlier data yakni data bid & ask price yang tidak lengkap harus diperhatikan dalam studi ini. Sebab ada beberapa sampel yang kosong datanya beberapa hari sebelum stock split. I.7. Sistematika Penulisan Pendahuluan berisi tentang latar belakang permasalahan, perumusan masalah, tujuan penelitian, dan kontribusi penelitian. Landasan Teori membicarakan tentang tinjauan umum stock split; motif & dampak stock split; prokontra & pandangan akademisi tentang stock split dan pengembangan hipotesis & model. Metode Penelitian menjabarkan jenis dan sumber data, populasi & sampel, definisi operasional variabel dan metode analisis data. Hasil Penelitian & Pembahasan menguraikan analisis dan hasil penelitian dan merupakan jawaban permasalahan yang ada. Kesimpulan & Saran membahas kesimpulan berdasarkan hasil analisis serta memberikan saran – saran sehubungan dengan kesimpulan yang telah diambil.


FACM08 - 9

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 BAB II LANDASAN TEORI II.1 Tinjauan Umum Tentang Stock Split Ada beberapa definisi umum tentang stock split dari berbagai peneliti terdahulu. Seperti misalnya Downes & Goodman seperti dikutip oleh Ewijaya & Nur Indriantoro (1999), menyatakan stock split adalah penambahan jumlah lembar saham beredar suatu perusahaan tanpa perubahan apapun dalam ekuitas pemegang saham. Selain itu juga ada Marwata (2001) yang menyatakan bahwa stock split adalah memecahkan saham menjadi n lembar saham. Pemecahan saham mengakibatkan bertambahnya jumlah lembar saham yang beredar tanpa transaksi jual beli yang mengubah besarnya modal. Harga per lembar saham adalah sebesar 1/n dari harga sebelum pemecaham saham atau stock split. Ewijaya & Nur Indriantoro (1999) menyatakan bahwa stock split merupakan perubahan nilai nominal per lembar saham dan perubahan jumlah lembar saham beredar sesuai dengan faktor split. Pemecahan saham tersebut tidak akan mengakibatkan perubahan pada perubahan jumlah modal dan tidak mempengaruhi aliran kas perusahaan. Sedangkan Sartono (2001) seperti dikutip dalam Susanti, et.al. (2005) menyatakan stock split adalah pemecahan nilai nominal saham ke dalam nilai nominal yang lebih kecil. Selanjutnya jumlah

lembar saham akan meningkat

proporsional dengan penurunan nilai nominal. Berdasar uraian di atas, maka definisi stock split berhubungan dengan penurunan nilai nominal dan peningkatan jumlah lembar saham beredar. Lantas stock split akan berpengaruh langsung terhadap variabel-variabel perdagangan saham seperti harga saham, volume perdagangan perdagangan, frekuensi perdagangan dan selisih harga penawaran beli dan jual (bid-ask spread). Sementara variabel-variabel keuangan seperti struktur modal dan aliran kas tidak terpengaruh. Namun demikian variabel jumlah pemegang saham bisa berubah, sehingga bisa jadi ada perubahan kemakmuran pemegang saham. Terkait dengan kemakmuran pemegang saham, ada riset terkait seperti dari Setiawasih (2001). Ada indikasi terjadi peningkatan kemakmuran bagi investor kecil melalui abnormal return yang makin meningkat setelah pengumuman stock split. Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM08 - 10

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 II.2. Tujuan & Dampak Stock Split Tujuan stock split lebih banyak diasosiasikan dari perspektif perusahaan. Karena memang perusahaan sebagai inisiator pelaksana. Uniknya tidak seperti corporate action yang lain seperti right issue dan merger/akuisisi, maka stock split tidak memerlukan prospektus (hanya berupa pengumuman iklan saja sesuai format BEJ).

Dugaan penulis, hal ini karena stock split tidak merubah struktur modal

perusahaan. Pada umumnya perusahaan melakukan stock split untuk menambah jumlah saham beredar. Kemudian dengan jumlah lembar saham yang beredar yang makin besar; biasanya harga saham akan menjadi lebih murah dan kondisi tersebut meningkatkan ketertarikan dan minat investor untuk membelinya. Ada beberapa versi tujuan stock split, seperti dari McGough (1993), Astuti (2004) dan Kamaruddin (2004). 1 McGough (1993) menyatakan tujuan stock split adalah penurunan harga saham yang selanjutnya menambah daya tarik investor untuk memiliki saham tersebut. Dengan demikian akan terjadi perubahan dari tipe investor odd lot menjadi tipe investor round lot. Odd lot adalah situasi dimana investor membeli saham di bawah 1 lot (500 lembar untuk kasus BEJ dan 100 lembar untuk kasus NYSE), sedangkan round lot adalah investor yang membeli saham minimum 1 lot. Sedangkan Astuti (2004) memandang bahwa tujuan stock split adalah menurunkan harga pasar saham yang sudah sangat tinggi (overvalued). Mekanisme yang ditempuh adalah menambah jumlah saham yang dimiliki pemegang saham lama. Lain lagi dengan Kamaruddin (2004) yang punya pandangan unik tentang tujuan stock split karena berkaitan pula dengan pembayaran dividen (kuartalan). Tujuan stock split memang diakui adalah penurunan harga saham sehingga akan menarik minat investor baru. Namun bagi pemegang saham lama perlu ada kompensasi yakni pembagian dividen. Secara teknis diatur; sebelum stock split emiten membayar dividen misalkan Rp. 2000,- per lembar saham. Setelah stock 1

Astuti (2004) dan Komaruddin (2004) seperti dikutip dalam Susanti, et.al. (2005). Untuk Komaruddin (2005) dapat menimbulkan polemik karena keputusan stock split tidak boleh digabung dengan keputusan pembagian dividen. Kecuali kalau jenis dividen yang dibagi adalah dividen saham.


FACM08 - 11

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 split emiten hanya cukup membayar dividen misal Rp. 1250,- per lembar. Bila rasio stock split 2:1; maka pemegang saham lama akan memiliki nilai dividen per lembar Rp. 2500,-. Berbasis uraian di atas, penulis menyimpulkan tujuan stock split berkisar pada perbaikan likuiditas melalui peningkatan jumlah lembar saham beredar. Kondisi itu akan membuat investor base mengalami penguatan. Kalau dihubungkan dengan perbaikan harga yang lebih rendah, penulis berketetapan motif ini sebagai tujuan alternatif saja. Karena belum tentu perbaikan harga yang lebih rendah akan memunculkan impresi yang positif yang di “benak” investor. Lain halnya dengan investor base yakni sokongan kuat terhadap pemegang saham publik justru akan membuat impresi lebih positif. Karena mestinya perusahaan go-public lebih memiliki keberpihakan kuat pada investor publik yang cenderung ritel (mini round lot). Kalau berbicara tentang dampak stock split perlu lebih dikupas dari sisi investor. Seperti yang penulis uraikan pada bab I maka lebih banyak penelitian membahas reaksi investor berkenaan dengan stock split. Mulai dari dugaan karena perusahaan ingin memperbaiki level harga saham yang kembali menjadi optimum ataupun karena perusahaan ingin menunjukkan sinyal yang positif kepada pasar bahwa stock split akan bertujuan memperbaiki kinerja fundamental perusahaan melalui perubahan komposisi pemegang saham. Padahal logisnya reaksi investor itu akan terjadi karena aksi yang dilakukan oleh perusahaan. Kalau diamati secara seksama bisa jadi hubungan antara aksi-reaksi ini searah dan berlawanan arah. Lantas bagaimana hubungan aksi-reaksi antara investor dan perusahaan yang gopublic dapat dijelaskan dengan stock split? Jawabannya adalah kita harus kembali ke definisi stock split. Secara umum akademisi sepakat bahwa definisi stock split adalah penurunan nilai nominal per lembar saham dan penambahan jumlah lembar saham beredar. Kalau yang terjadi adalah peningkatan nilai nominal per lembar saham dan penurunan jumlah lembar saham beredar, maka akademisi di Indonesia menyebutnya dengan reverse stock split atau split down. Di pasar modal USA berlaku kebijakan stock split atas dasar distribusi saham beredar. Pertama yang disebut sebagai partial stock split apabila Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM08 - 12

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 tambahan distribusi saham beredar antara 25 – 100 % dan yang berikutnya full stock split bila tambahan distribusi saham beredar 100%. Penulis memiliki dugaan bahwa aturan di NYSE tentang stock split bisa berlaku juga di BEJ dengan asumsi profil hubungan aksi-reaksi investor dan emiten yang melakukan stock split memiliki kemiripan karakter atau sifat dasar. Kemiripan karakter antara pelaku di BEJ dan NYSE dalam rangka keputusan stock split terletak pada perbandingan tipe rasio stock split dan lamanya window period yang terjadi dalam kejadian stock split. Baik pelaku BEJ dan NYSE kalau diperhatikan secara seksama akan menetapkan rasio 2:1 lebih banyak dibandingkan non 2:1. Mengapa demikian? Dengan rasio 2:1 itu akan membuat nilai nominal turun 2x lipat dan jumlah lembar saham beredar akan naik 2x lipat dan asumsinya nilai pasar saham “bisa dimungkinkan meningkat 1.5-2x lipat juga. Kalau dipilih rasio yang non 2:1 misal 3:1, 4:1 bahkan 10:1 ada kekuatiran sensitivitas harga pasar akan terlalu tinggi artinya bukan high demand yang terjadi tetapi justru malah negative reaction karena level harga pasar perusahaan akan berada jauh di bawah nilai buku (bandingkan dengan kontra pelaksanaan stock split versi Baker & Gallagher, 1980). Pada saat itu terjadi oversupply saham akibat dari jumlah lembar saham yang meningkat tajam. Memang nilai ekuitas tidak berubah sehingga kekayaan pemegang saham lama tetap. Tetapi penulis percaya bahwa kategorisasi level harga pasar saham dan faktor fundamental non kuangan perusahaan akan memberikan efek yang berbeda terhadap investor. Misal antara TLKM (level harga 8000-an) dan KLBF (level harga 1000-an) yang sama-sama melakukan stock split tahun 2004 dengan rasio 2:1. Kalau calon pemegang saham baru itu rasional, maka dia akan bisa melihat bahwa sensitivitas perubahan harga saham TLKM karena stock split akan lebih kecil daripada KLBF. Maka dalam hal ini dia akan lebih prefer ke TLKM. Kecuali kalau dia memang sudah terlalu “full-informed” dengan saham-saham sektor farmasi. Selanjutnya terkait dengan pembahasan dampak stock split dalam window period 2 mingguan seperti kasus-kasus di NYSE, maka penulis bisa mengidentifikasi tiga hal yakni harga saham; volatilitas dan volume perdagangan perdagangan. Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM08 - 13

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Berkaitan dengan kasus stock split TLKM tanggal 28 september 2004; seperti kita ketahui 7 hari sebelum stock split harga saham TLKM pada kisaran 8000-9000 an; namun 7 hari setelah stock split 2:1 terjadi koreksi sempurna pada harga baru menjadi 4000-4500 an. Bila dikaji dari sisi volume perdagangan terjadi kenaikan yang tajam dari level 50 juta lembar hari sebelum stock split menjadi 80 juta lembar hari setelah stock split. Penulis juga takjub dengan gerakan volatilitas harga saham TLKM yang relatif stabil setelah stock split. Kasus TLKM menunjukkan dampak positif stock split bagi investor. Fenomena yang menarik bukan sekedar terbuktinya hipotesis optimal trade range; tetapi juga investor di BEJ melihat manajemen TLKM telah berhasil sinyal positif (signaling hypotheses). Karenanya tidak salah bila kemudian stock split TLKM menjadi referensi bagi keputusan stock split perusahaan lain. II.3. Pro dan Kontra Seputar Kejadian Stock Split Bila kita kaji lebih jauh tentang stock split itu sendiri sebenarnya merupakan puzzle. Ada opini seperti Baker & Powell (1993) bahwa di balik stock split ada potensi price management; tetapi mengapa otoritas bursa (seperti SEC & BAPEPAM) memberi ruang dan mengapa jarang sekali masyarakat investor yang bereaksi negatif. Karena stock split diduga terkait dengan price management; maka Dyl & Elliot (2006) menyebutnya dengan fenomena share-price puzzle. Fenomena tersebut tentu saja melahirkan pro dan kontra tentang stock split. McGough (1993) menyatakan sejumlah indikasi pro dan kontra dari stock split. Karena jumlah pro dan kontra hampir berimbang, maka menarik juga untuk dipelajari guna mengidentifikasi apakah memang secara kualitatif lebih dominan pelaku pasar modal yang pro terhadap stock split ataukah sebaliknya. Beberapa item yang terkait dengan alasan pendukung pelaksanaan stock split adalah: a) Harga saham lebih rendah membuat marketabilitas lebih luas dan efisiensi pasar yakni preferensi rentang harga dalam prosentase tinggi volume perdagangan round-lot mulai nampak. b) Akan menarik investor lebih kecil (jumlah pemegang saham meluas) dan merubah pemegang odd-lot (kurang dari 100 lembar) menjadi pemegang round-lot (lebih dari 100 lembar). Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM08 - 14

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 c) Peningkatan jumlah pemegang saham yang berarti ada perbaikan likuiditas pasar dimana saham mungkin diperdagangkan dengan perubahan harga minimum dari transaksi sebelumnya. d) Pemegang saham bisa mengambil keuntungan kecil secara net dalam total harga saham yang dipecah (contohnya harga $78 dengan rasio 2:1 akan menjadi harga setelah split $39-1/2 dengan syarat pasar mengijinkan). Tentu saja harga dapat berubah secara signifikan naik atau turun segera setelah stock split, bergantung pada volatilitas return saham. e) Adanya sinyal kuat yang dikirim ke pasar bahwa

manajemen memiliki

perasaan optimistik tentang pertumbuhan perusahaan dalam proyek-proyek yang prospektif. f) Studi 20 tahun NYSE mengkonfirmasikan pertumbuhan jumlah kasus stock split; di mana arah perubahan sangat dipengaruhi oleh karakteristik khusus industri atau kategorisasi saham. Kemudian

item-item

yang

merupakan

penentang

(kontra)

terhadap

pelaksanaan stock split antara lain: 1) Rentang harga ke depan seharusnya dipertimbangkan secara cermat (risiko downside perusahaan misal dalam kasus akuisisi potensial), 2) Level harga sekarang mungkin tidak cukup untuk menjamin pelaksanaan stock split yang efektif (dalam hal ini rivalitas antara volatilitas harga sekarang dan track record jangka panjang), 3) Level harga sekarang setelah stock split bisa menempatkan perusahaan pada kelompok yang lebih rendah dalam sektor industrinya, 4) Meningkatnya jumlah pemegang saham sama dengan meningkatnya biaya servis pemegang saham, 5) Upaya administrasi internal yang signifikan dan biaya-biaya terselubung yang akan muncul. Meskipun jumlah item pro dan kontra hampir berimbang; tetapi penulis melihat pelaksanaan stock split tetap berjalan. Hal ini dapat dilihat dengan makin bertambahnya kasus stock split di BEJ dan NYSE. Fenomena yang penulis tangkap adalah para emiten percaya bahwa setelah stock split, saham mereka akan lebih likuid. Faktor likuiditas inilah yang menjadi motivator positif bagi investor kecil (oddlot). Apalagi secara akademis, likuiditas menjadi inti dasar tiga hipotesis berkenaan dengan stock split (lihat McNichols & Dravid, 1990). Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM08 - 15

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 II.4. Hipotesis Akademisi Tentang Stock Split Berdasarkan survai literatur ada tiga macam hipotesis stock split yakni: optimal Perdagangan range; signaling dan liquidity. Setiap hipotesis akan dibahas dari sisi inti hipotesis; asumsi (motif); analisis (modus operandi); variabel dan kontribusi pentingnya. II.4.1. Hipotesis Optimal Trading Range Intinya adalah stock split diharapkan membuat harga saham kembali wajar. Ada 2 asumsi (motif) yang mendasari yakni: kinerja saham ditentukan oleh level harga saham dan saham-saham harus terkategori sangat likuid. Modus operandi pengikut hipotesis ini adalah penetapan harga wajar (pakai PER/DCF); penetapan support & resistence sebagai trade range; mengawasi pergerakan harga dalam trade range, begitu sering non optimal trade range maka langsung stock split. Variabel yang dianggap penting adalah apresiasi harga dan rentang perdagangan. Kedua variabel ini sangat efektif dalam studi Dyl & Elliot (2006). Kontribusi penting hipotesis ini adalah mempertegas alasan likuiditas Perdagangan sebagai motif stock split. II.4.2. Hipotesis Signaling Memiliki intisari yakni stock split membuat impresi investor positif. Asumsi atau motif terkait: (1) Faktor fundamental seperti EPS; Book Value per Share dan jumlah pemegang saham (2) Saham-saham tidak selikuid hipotesis optimal trade range tetapi memiliki growth yang bagus. Analisis dilakukan dengan jalan: menetapkan cash flow seobyektif mungkin; penetapan fondasi keuangan sebagai basis perhitungan cash flow seakurat mungkin; mengawasi proyeksi cash flow untuk valuasi dan hasil realisasinya dan bila sering mis-valuation langsung melakukan stock split. Beberapa variabel penting adalah EPS, Book Value per Share, Jumlah Pemegang Saham, Cash Flow dan faktor fundamental non keuangan seperti kualitas produk dan harga jual. Adapun kontribusi terpenting hipotesis ini adalah mempertegas alasan faktor prospek masa depan sebagai motif stock split.


FACM08 - 16

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 II.4.3. Hipotesis Liquidity Intinya adalah stock split akan membuat likuiditas meningkat. Peningkatan likuiditas dapat ditunjukkan dengan tick size yang turun dan bid-ask spread yang makin kecil juga. Ada dua asumsi juga yakni dengan tick size turun maka rentang harga menjadi lebih sempit sehingga lebih likuid dan biasanya berlaku untuk sahamsaham yang kurang likuid. Proses analisisnya mulai dari analisis level tick size saham dan mengkaitkan dengan volume perdagangan; selanjutnya analisis level bid-ask spread dan begitu bid-ask spread terlalu tinggi langsung stock

split.

Variabel penting adalah dummy variable untuk tick size (ada 4 layers untuk kasus BEJ versi tahun 2004) dan level bid-ask spread. Menurut penulis, riset Angel (1997), Schultz (2000) dan Ekaputra & Putri (2006) adalah contoh yang baik untuk hipotesis ini. Adapun yang menjadi kontribusi adalah memperkuat alasan model optimal trade range sebagai faktor penggerak keputusan stock split. Karena penulis melihat para investor kita sering mengasosiasikan level perdagangan optimal dengan likuiditas. II.5. Penelitian Terdahulu II.5.1. Di Luar Indonesia Ada beberapa kelompok peneliti ternama seperti Copeland (1979); Lakonishok & Lev (1987), Lamoureux & Poon (1987) Conroy, et.al. (1990). Penulis beranggapan bahwa keempat peneliti tersebut mewakili kelompok lama. Sebab banyak peneliti lain di luar Indonesia dan di Indonesia yang mengacu penelitian mereka tersebut. Di luar Indonesia kita bisa lihat seperti Brennan & Hughes (1991); Rozeff (1998); Muscarella &

Vetsuypens (1996); Schultz (2000); Amihud, et.al.

(1999); Angel (1997); Easley, et.al. (2001); Ikenberry,et.al. (1996); Mukherji, et.al. (1997). Hampir semua riset mereka bertitik tolak pada hipotesis optimal Perdagangan range dan signaling; kecuali Angel (1997) & Schultz (2000) yang berorientasi pada hipotesis optimal tick size. Namun sayang mereka tidak membuat tick-size sebagai variabel bebas yang mempengaruhi likuiditas saham. Tick-size hanya dipakai sebagai kategori kelompok data saja. Fenomena ini diacu pula oleh Ekaputra & Putri (2006). Pada kondisi paling mutakhir ada studi dari Anshuman & Kalay (2002); Amihud (2002), Dyl & Elliot (2006), Chen (2001) dan Kim, et.al. (2007). Mereka Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM08 - 17

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 semua memiliki metodologi yang lebih mutakhir dalam menjelaskan fenomena stock split. Seperti misal Anshuman & Kalay (2002) sudah memasukkan unsur model stokastik, Amihud (2002) membuat proxy baru untuk likuiditas yakni illiquidity. Dyl & Elliot (2006) membuat fenomena rasio stock split sebagai panel analisis model logistik untuk mengungkap alasan perusahaan melakukan stock split. Terakhir Kim, et.al (2007) memunculkan fenomena dual class stock split dengan alat ukur likuiditas yang beraneka macam seperti Roll’s effective spread; Amihud’s illiquidity; Hasbrouck (Gib) & Liu‘s spread baik LM6 (setelah 126 hari Trading) dan LM12 (setelah 252 hari Trading). II.5.2. Di Indonesia Ewijaya & Indriantoro (1999) melakukan penelitian mengenai pengaruh pemecahan saham terhadap perubahan harga saham dengan mengambil sampel 40 perusahaan yang melakukan stock split dan 35 perusahaan tidak. Periode penelitian Januari – Desember 1996. Hasil penelitian menunjukkan bahwa pemecahan saham mempunyai pengaruh yang signifikan terhadap perubahan harga relatif saham. Kemudian juga ada Fatmawati & Asri (1999) melakukan penelitian mengenai pengaruh pengumuman stock split terhadap bid-ask spread. Dengan mengambil sampel 30 perusahaan yang melakukan stock split pada periode 1995-1997; mereka berhasil membuktikan bahwa aktivitas stock split berpengaruh secara signifikan terhadap level harga saham; volume perdagangan saham dan prosentase bid-ask spread. Kemudian temuan lain berkaitan dengan perbedaan yang signifikan antara bid-ask spread sebelum dan sesudah stock split karena efek dari harga saham dan volume perdagangan perdagangan. Tetapi perbedaan bid-ask spread tidak sesuai dengan hipotesis optimal trade range. Karena justru setelah stock split ternyata bidask spread makin besar. Kedua studi terdahulu diacu oleh riset Susanti, et.al. (2005) yang berhasil menemukan adanya peningkatan likuiditas. Dan yang menjadi driver ternyata adalah volume perdagangan saham. Hasil studi Susanti, et.al (2005) mengindikasikan masih eksisnya hipotesis optimal trade range untuk kasus BEJ. Ada dugaan tidak Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM08 - 18

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 dipakainya sampel tahun 1997 seperti pada studi Fatmawati & Asri (1999) membuat hasil studi Susanti, et.al. (2005) lebih baik. Kebetulan penulis juga pernah terlibat dalam riset tersebut, dan ikut menentukan periode waktu riset yakni 1998-2004. Hanya memang acuan model risetnya masih dalam data yang digabung sebanyak 58 emiten stock split. Studi Ekaputra & Putri (2006) tentang fenomena stock split mengacu pada studi Ekaputra (2006), Ekaputra & Basharat (2006) serta Purwoto & Tandelilin (2004). Walaupun jumlah sampel kecil, namun studi ini memiliki kekuatan hasil yakni bahwa dengan kelompok sub sampel yang mengalami penurunan tick size terjadi peningkatan likuiditas (lewat proxy relative spread). Kalau pada proxy depth to relative spread tidak berhasil mendukung hipotesis, dugaan penulis adalah pada kecilnya sampel yang hanya sebesar 33 emiten. Namun demikian model OLS (determinan dari bid ask spread) yang dipakai cukup robust (Adjusted-R2 tinggi) dengan tiga variabel bebas yang tidak tergantikan seperti price, volume perdagangan dan volatility. II.6. Pengembangan Hipotesis Penulis hanya memfokuskan pada hipotesis liquidity. Hal ini berlandaskan keyakinan bahwa mayoritas riset dan pandangan praktisi di Indonesia masih berorientasi pada persoalan likuiditas saham pasca stock split terutama berkaitan dengan kembalinya level harga saham menjadi lebih optimum. Hipotesis optimal tick size dan yang lain seperti tax-option masih belum begitu popular untuk riset stock split. Penulis memiliki dugaan ini berkaitan dengan penentuan proxy variabel dari beberapa kategori hipotesis terkait cukup sulit untuk kasus Indonesia. Sedangkan hipotesis signaling

tidak dibahas karena alasan ketersediaan data meskipun

sebenarnya sudah dicoba Najmuddin (2002). Selanjutnya penulis membuat 2 skenario hubungan antar variabel dalam riset ini. Kedua skenario ini adalah pengaruh positif volume perdagangan terhadap likuiditas saham pasca stock split dan pengaruh negatif volatilitas & harga saham terhadap likuiditas saham pasca stock split. Argumentasi pengaruh positif dari volume perdagangan adalah makin tinggi volume perdagangan saham berarti makin banyak pihak investor pada posisi beli dan jual sehingga untuk saham tersebut akan Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM08 - 19

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 memiliki arus order yang sangat besar. Sebab biasanya saham-saham dengan arus order besar memiliki harga yang under-valued. Untuk volatilitas saham yang tinggi akan membuat selisih harga bid dan ask makin tinggi. Situasi tersebut membuat arus order saham menjadi makin kecil. Sedangkan dari segi harga saham, kita mengetahui pasca stock split variabel tersebut akan mengalami penurunan. Arah gerakan harga saham akan berlawanan dengan arah gerakan volume perdagangan. Level analisis adalah perbedaan kelompok tick size dan rasio stock split. Untuk perbedaan kelompok tick size sudah terbukti efektif dalam studi Ekaputra & Putri (2006); dan untuk perbedaan rasio stock split penulis terinspirasi oleh desain studi Dyl & Elliot (2006) yang juga cukup berhasil. Untuk mempertegas arah hubungan antar variabel maka penulis juga mempelajari terlebih dahulu perilaku ketiga variabel terkait secara terpisah. Nantinya akan ada uji t dengan satu arah. Teknis hipotesisnya adalah volume perdagangan setelah stock split akan meningkat; sedangkan volatilitas dan harga saham justru akan mengalami penurunan. Semua arah hubungan antar variabel dapat diikuti sebagai berikut:


FACM08 - 20


Riset tentang Stock Split (Hipotesis Liquidity)

Hipotesis Liquidity Æ variabel volume perdagangan dan volatilitas saham

Feed back & Kontribusi

Hipotesis Optimal Trade Range Æ variabel harga + saham

Likuiditas Saham dengan proxy relative spread dan Amihud’s illiquidity

Kesimpulan & Saran Feed back

Emiten di BEJ yang melakukan stock split tahun 1998-2004

Rasio Stock Split 2:1 dan Non 2:1

Tick Size Turun & Tetap

Model Riset Modifikasi Kim, et.al. (2007) dan Ekaputra & Putri (2006)

Hasil dan Pembahasan

Gambar 2.1 Kerangka Pikir Penelitian Berdasarkan uraian di atas; penulis mengajukan hipotesis alternatif-nya yakni: H1 :

Volume perdagangan saham setelah stock split akan lebih besar dibandingkan dengan volume perdagangan saham sebelum stock split.

H2:

Volatilitas saham setelah stock split akan lebih kecil dibandingkan dengan volatilitas saham sebelum stock split.

H3:

Harga saham setelah stock split akan lebih kecil dibandingkan dengan harga saham sebelum stock split.

H4:

Dalam kasus stock split, volume perdagangan memiliki pengaruh negatif terhadap proxy likuiditas saham yakni spread & Amihud’s illiquidity.

H5:

Harga saham memiliki pengaruh positif terhadap spread & Amihud’s illiquidity untuk perusahaan-perusahaan yang melakukan stock split.


FACM08 - 21

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 H6:

Volatilitas saham memiliki pengaruh positif terhadap spread & Amihud’s illiquidity selama kejadian stock split.

II.7. Pengembangan Model Model penelitian untuk menguji H4-H6, disarikan dari studi Ekaputra (2003). Sebenarnya model tersebut merupakan pengembangan dari model Cobb-Douglas. Secara rinci dapat dinyatakan sebagai berikut: Spread = k Hargaa Std.Devb Volc Selanjutnya dengan proses transformasi logaritma, maka model di atas dapat diubah menjadi ln Spread = ln k + a ln Harga + b ln Std.Dev + c ln Vol +

.

Logika dari model ini adalah apabila komponen input naik maka komponen output juga naik. Pernyataan tersebut merupakan logika secara ekonomi mikro. Bila dilihat dari market-microstructure, maka komponen input yang terdiri dari harga, standar deviasi return dan volume perdagangan belum tentu semuanya akan memiliki pengaruh searah terhadap spread. Dalam situasi normal mestinya hanya standar deviasi return yang berpengaruh positif, sedangkan harga dan volume perdagangan saham berpengaruh negatif. Namun untuk stock split, tentunya akan berbeda terutama antara harga dan volume perdagangan. Secara operasional model Cobb-Douglas dengan input trivariat akan dijabarkan dalam bab III (bagian metode analisis data). Syarat model ini di-log natural-kan adalah adanya interaksi antara ketiga variabel determinan tersebut.


FACM08 - 22

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 BAB III METODE PENELITIAN III.1.

Tempat dan Waktu Penelitian Penelitian ini dilakukan di PRPM (Pusat Referensi Pasar Modal) dan KSEI

(Kustodian Sentral Efek Indonesia) yang merupakan bagian penting dari BEJ (Bursa Efek Jakarta). PRPM berlokasi di lantai 2 Tower 2 gedung BEJ sedangkan KSEI berada di lantai 4-5 Tower 1 gedung BEJ. Sedangkan gedung BEJ sendiri berada di Jl. Jendral Sudirman Kav. 52-53 Jakarta 12190. Guna melakukan verifikasi terhadap data-data di PRPM dan KSEI; penulis juga melakukan cross-check ke Bapepam. Penelitian dilakukan selama bulan Juli - Oktober 2007. Rincian kegiatan penelitian terbagi menjadi 3 tahap yakni: a. Selama bulan Juli - Agustus 2007; penulis melakukan eksplorasi data terhadap semua emiten di BEJ yang melakukan stock split. b. Selama bulan Agustus - September 2007; penulis mulai melakukan tabulasi data variabel penelitian seperti volume perdagangan, volatilitas saham, harga saham dan likuiditas saham dengan mengacu pada tahap a. Setiap data kasus stock split langsung disortir menurut kategori rasio stock split dan kelompok fraksi harga. c. Selama bulan September - Oktober 2007, penulis mulai mempelajari perilaku data variabel penelitian dan selanjutnya mengawali tahap pengujian hipotesis. III.2.Jenis dan Sumber Data Jenis data riset penulis adalah data sekunder, yaitu data-data primer yang telah diolah lebih lanjut. Jenis data yang dikumpulkan meliputi: data harga saham harian penutupan (close price) beserta harga bid & ask dan volume perdagangan saham. Sumber data berasal dari publikasi BEJ dan KSEI baik secara hard-copy ataupun soft-copy (CD ROM ataupun situs-situs BEJ/KSEI di internet). Kebetulan berdasarkan temuan terakhir, penulis berhasil mendapatkan data-data yang dibutuhkan di Perpustakaan PPIM UI, Depok dalam bentuk soft-copy. Ada satu portal khusus dari JSx Detailed History dengan password jsxmgt.


FACM08 - 23

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 III.3.

Populasi dan Sampel Penelitian Populasi yang digunakan dalam penelitian ini adalah semua perusahaan go-

public yang terdaftar di BEJ. Penentuan sampel penelitian ini tidak dilakukan secara random, melainkan secara purposive. Sampel penelitian yang terpilih sebagai sampel harus memenuhi kriteria sebagai berikut: a. Melakukan stock split antara periode Juli 1998 – Juni 2004 2 . b. Memiliki data transaksi yang lengkap selama periode pengamatan yakni 7 hari sebelum & setelah stock split. c. Memiliki data perdagangan yang lengkap seperti harga saham penutupan harian dan volume perdagangan. d. Memiliki data arus order yang lengkap untuk mengambil data bid & ask price. e. Tidak melakukan kegiatan aksi korporasi yang lain f. Masih aktif diperdagangkan dalam rentang waktu observasi. III.4. Karakteristik Data Awalnya penulis mendapatkan 58 emiten terdiri dari 21 emiten rasio 2:1 dan 37 emiten dengan rasio non 2:1 serta 18 emiten dengan kategori tick size tetap dan 40 emiten kategori tick size menurun. Namun kemudian ada 12 sampel data yang dibuang yakni UNVR (2000); CPIN (2001); ACAP (2002); MRAT (2002); PBRX (2003); SMSM (2003); SHDA (2004); JAKA (2002); ASDM (2002); HEXA (2002); PANS (2002) dan APIC (2004). Umumnya data bermasalah dalam hal bid dan ask price, kecuali UNVR (2000) yang terlalu tinggi harganya 150.000,- per lembar. Maka penulis memperoleh 46 sampel terdiri dari 28 emiten rasio 2:1; 18 emiten rasio non 2:1 dan 30 emiten tick size menurun plus 15 emiten tick size tetap. Detail lihat lampiran 1. III.5.

Definisi Operasional Variabel Penelitian

III.5.1. Stock split Stock split merupakan aktivitas yang dilakukan perusahaan go-public untuk menaikkan jumlah saham beredar. Bila harga saham dinilai terlalu tinggi maka perusahaan akan melakukan stock split untuk menurunkan harga saham. Dengan 2

Ada dua alasan: pertama, melanjutkan periode data studi Fatmawati & Asri (1999) dan kedua uji konsistensi hasil studi Susanti, et.al. (2005) yang agak kontras dengan hipotesis liquidity.


FACM08 - 24

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 melakukan stock split diharapkan volume perdagangan perdagangan meningkat dan spread diharapkan lebih rendah sehingga dapat menarik minat investor untuk membeli saham tersebut yang selanjutnya likuiditas saham akan meningkat. Terkait fenomena stock split; penulis menggunakan beberapa variabel sebagai berikut: a. Volume Perdagangan merupakan volume perdagangan harian 7 hari sebelum, saat dan 7 hari setelah stock split. Data volume perdagangan berasal dari www.jsx.co.id. Biasanya akan di-log natural-kan karena begitu besar nilai variabel Volume Perdagangan secara aritmatik. b. Volatilitas Saham terendah

(low)

merupakan standar deviasi harga saham tertinggi (high),

dan

penutupan

(close)

selama

kurun

“waktu

jendela”

berlangsungnya stock split. Untuk mengakses data harga saham harian, penulis memakai

sumber

data

www.jsx.co.id.

Seperti

halnya

variabel

Volume

Perdagangan, variabel ini juga di-log natural-kan. Penulis tidak memakai proxy standar deviasi return saham harian karena ternyata hasilnya tidak memuaskan dalam studi awal. c. Harga Saham merupakan harga penutupan harian selama periode stock split. Sumber data juga berasal dari www.jsx.co.id. Seperti halnya variabel Volume Perdagangan, variabel ini juga sering di-log natural-kan. III.5.2.Likuiditas Likuiditas dalam penelitian ini akan diukur dengan dua indikator. Yang pertama adalah relative bid-ask spread. Relative bid-ask spread merupakan hasil bagi antara selisih harga penawaran jual terbaik (best ask price) dan harga penawaran beli terbaik (best bid price) dan nilai tengah harga penawaran jual dan beli tersebut. Semakin tinggi nilai relative bid-ask spread maka semakin rendah tingkat likuiditas saham. Sumber data yakni www.jsx.co.id dan cross check ke JSx Detailed History. Sesuai

hipotesis liquidity; seharusnya setelah stock split nilai

relative bid-ask spread harus turun. Indikator ini sangat popular di Indonesia karena sudah terbukti cukup efektif (lihat studi Ekaputra & Putri, 2006 serta Purwoto & Tandelilin, 2004). Sedangkan dalam studi Fatmawati & Asri (1999) serta Susanti, et.al. (2005), variabel relative spread tidak efektif karena jumlah emiten dengan relative spread turun pasca stock split lebih sedikit. Karenanya bisa disarankan variabel nominal spread seperti arahan Conroy, et.al. (1990). Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM08 - 25


Indikator yang lain adalah Amihud’s illiquidity.

Secara teknis indikator ini

dinyatakan sebagai hasil bagi antara return saham pada hari tertentu dengan volume perdagangan perdagangan saham pada hari tertentu juga [Sesuai arahan Amihud (2002), nilai return harus absolut dan hasil bagi harus dikalikan 106]. Dalam riset Kim, et.al. (2007) dipakai periode waktu 110 hari sampai dengan 10 hari sebelum stock split dan 10 hari sampai dengan 110 hari setelah stock split. Logika dari indikator ini sejalan dengan relative bid-ask spread artinya makin tinggi nilai Amihud’s illiquidity akan semakin tidak likuid suatu saham. Dalam konteks stock split untuk mendukung hipotesis liquidity, seharusnya nilai Amihud’s illiquidity akan makin rendah setelah perusahaan mengumumkan pelaksanaan

stock

split.

Penulis

tertarik

memakai

indikator

ini

karena

sepengetahuan penulis belum dilakukan di Indonesia. Untuk penelitian ini, penulis memakai kisaran 7 hari sebelum dan sesudah stock split. Argumentasi penulis adalah bahwa stock split adalah short term event. Pemilihan interval rentang waktu yang panjang tidak begitu akan meningkatkan kualitas kekuatan hasil pengujian empirik. III.6. Metode Analisis Data Untuk menguji hipotesis alternatif kelompok pertama (H1-H3); penulis menggunakan uji t-satu arah. Pengujian H1-H3 dipakai untuk menjawab perumusan masalah atau tujuan penelitian (khusus) a, b dan c. Teknisnya nampak sebagai berikut : 1. Penulisan hipotesis nol dan alternatif Ho:

Rata-rata volume perdagangan setelah stock split tidak akan berbeda dengan rata-rata volume perdagangan sebelum stock split.

Ha:

Rata-rata volume perdagangan setelah stock split akan lebih besar dibandingkan dengan rata-rata volume perdagangan sebelum stock split.


FACM08 - 26

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 2. Level of significance: 1-α = 95% 3. Dilakukan Uji-T (uji dua arah) & proses inferensi Bila – t tabel < hitung < t tabel maka Ho diterima dan Ha ditolak. Bila t hitung > t tabel atau t hitung < - t tabel maka Ho ditolak dan Ha diterima. Ketiga prosedur di atas kemudian penulis lakukan juga untuk variabel volatilitas dan harga saham. Proses pengujian hipotesis (H1-H3) akan dilakukan untuk berbagai kelompok data level dari tick size (tetap & turun) dan tipikal rasio stock split (2:1 & non 2:1). Motivasi penulis terkait pembedaan tick size adalah inspirasi hasil studi Ekaputra & Putri (2006) yang berhasil membuktikan ada efek positif stock split terhadap likuiditas sub sampel

emiten yang tick size nya

berkurang. Sedangkan untuk tipikal rasio stock split; penulis temukan dalam Dyl & Elliot (2006) yakni hasil rasio non 2:1 lebih baik. Dalam pengujian hipotesis alternatif kelompok kedua (H4-H6); penulis

menggunakan model persamaan regresi

3

berganda (OLS) sebagai berikut: Ln RS = β0 + β1lnVOL + β2 ln VOT + β3 ln CP + β4 DS + ε

(1)

Ln IlQ = β0 + β1lnVOL + β2 ln VOT + β3 ln CP+ β4DS + ε

(2)

Keterangan: Ln RS

: logaritma natural relative spread

Ln IlQ

: logaritma natural Amihud’s illiquidity

Ln VOL

: logaritma natural volume perdagangan saham

Ln VOT

: logaritma natural volatilitas saham

Ln CP

: logaritma natural harga saham penutupan

DS

: dummy stock split (1 = sesudah, 0 = sebelum)

3

Penulis mendapatkan model OLS ini dari studi Ekaputra & Putri (2006). Secara khusus penulis anggap lebih baik dari model Fatmawati & Asri (1999), Susanti, et.al. (2005) dan Kim, et.al. (2007) karena berhasil menunjukkan bagaimana seharusnya variabel-variabel seperti volume perdagangan, harga saham dan volatilitas tersebut bepengaruh terhadap likuiditas saham untuk kejadian stock split.


FACM08 - 27

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 H4 diterima bila β1 > 0, H5 diterima bila β2 < 0 dan H6 diterima bila β3 < 0. Tentunya model (1) – (2) juga harus lolos uji asumsi klasik dari Gauss Markov. Seperti halnya H1-H3; pengujian H4-H6 juga dilakukan untuk kelompok data tick size turun dan tetap serta tipe rasio stock split 2:1 dan non 2:1.Pengujian H4-H6 berguna menjawab tujuan penelitian (khusus) poin d. Perlu diketahui bahwa peran dummy variable stock split (DS) cukup efektif dalam model OLS untuk berkontribusi dalam pengujian H4-H6. Efek DS yang diharapkan adalah negatif terhadap relative spread & Amihud’s Illiquidity. Khusus model (1) - (2) perlu juga dianalisis interaksi antara dummy stock split dengan variabel bebas, meskipun sifatnya “suplemen” dalam studi ini. Proses intepretasi hasil interaksi mengacu studi Ekaputra & Basharat (2006) untuk kasus tick size reduction.


FACM08 - 28

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 BAB IV ANALISA DATA & PEMBAHASAN Agar proses analisa data efektif, maka penulis membagi dalam beberapa tahap antara lain: analisis deskriptif terhadap semua variabel yang diperlukan dalam analisis ini, kemudian dilanjutkan dengan analisa komparasi untuk setiap variabel dalam konteks sebelum, saat dan sesudah stock split.

Bagian terakhir akan

berkaitan dengan analisa asosiatif antara variabel-variabel yang diduga mampu menjelaskan hipotesis liquidity dalam stock split ini. Dimana sebelumnya akan diperlihatkan lebih dulu hasil analisis deskriptif untuk empat kelompok panel data. IV.1. Analisa Deskriptif (Grafis) Variabel Riset IV.1.1. Perkembangan Volume Perdagangan Selama Stock Split Bila diamati pada gambar 4.1. di bawah ini, nampak gerakan volume Perdagangan mengalami peningkatan yang sangat signifikan setelah stock split. Yang menarik adalah nilai standar deviasi berada jauh di atas nilai mean. Walaupun secara prinsip menganggu dalam statistik, namun setidaknya memberi indikasi ada sifat ekstra-volatilitas yang diharapkan memiliki pengaruh saat analisis komparasi dan asosiasi.

Gambar 4.1 Pergerakan Volume Perdagangan Selama Stock Split


FACM08 - 29

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Lebih jauh terungkap di gambar, bahwa sifat dasar voltalitas nampak begitu kuat pada 1-2 hari setelah stock split dan lebih kuat lagi pada 5-6 hari setelah stock split. Fenomena ini bisa jadi merupakan strategi momentum dari para investor untuk melakukan buy atau sell, sebab pada titik-titik tersebut mereka akan berharap dapat menemukan capital gain yang maksimum. Kalau kita telaah wajar jika 1-2 hari setelah stock split, volume perdagangan akan naik & kemudian turun lagi. Tetapi adalah luar biasa jika 5-6 hari setelah stock split fenomena naik-turun dengan magnitudo yang lebih besar terjadi. Penulis menduga faktor penyebab adalah sentimen investor terhadap stock split suatu emiten. IV.1.2. Perkembangan Close Price Selama Stock Split Lain halnya dengan close price, fenomena umum yang terjadi sudah selaras dengan hipotesis liquidity yakni pola Z. Harga pada kisaran lebih tinggi sebelum stock split kemudian akan terkoreksi pada kisaran yang lebih optimal dalam level yang lebih rendah. Koreksi harga saham ini bisa juga dipengaruhi oleh faktor rasio stock split. Makin tinggi rasio stock split, maka akan makin besar pula faktor koreksi harganya.

Gambar 4.2 Pergerakan Harga Saham Penutupan Selama Stock Split Yang bisa dipelajari dari gambar 4.2. selain pola Z yang sudah lazim untuk kasus stock split adalah perbedaan gerakan mean dan standar deviasi close price terutama saat 1-2 hari sebelum stock split. Terlihat gerakan nilai standar deviasi lebih tajam turunnya dari nilai mean. Penulis menduga faktor magnitudo close price Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM08 - 30

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 antar saham yang melakukan stock split sebagai salah satu penyebab. Perlu diketahui dalam 46 sampel ini, terdapat perusahaan seperti HMSP dan ISAT yang memiliki harga > 10.000 per lembar. IV.1.3. Perkembangan Likuiditas Saham Selama Stock Split Sesuai dengan hipotesis liquidity, setelah stock split rentang harga bid dan ask akan menjadi sempit. Tetapi bila penulis amati pada gambar 4.3a, nampak bidask spread cenderung meningkat setelah stock split terutama saat t+7. Walaupun ada tendensi naik dan turun pada t+2 sampai t+4. Fenomena ini tentu tidak sesuai dengan hipotesis liquidity. Ada kemungkinan investor yang melakukan tindakan oportunistik dengan cara menetapkan rentang harga bid dan ask yang lebih lebar untuk memaksimumkan capital gain.

Gambar 4.3a Pergerakan Bid-Ask Spread Selama Stock Split

Gambar 4.3b Pergerakan Amihud’s Illiquidity Selama Stock Split


FACM08 - 31

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Bila dikaitkan dengan gambar 4.3b, maka pergerakan proxy kedua likuiditas yakni Amihud’s Illiquidity sudah sesuai dengan hipotesis liquidity. Menjelang stock split, berfluktuasi tajam menurun. Kemudian beberapa saat sesudah stock split cenderung flat hingga agak naik pada t+4 s/d t+6 dan turun lagi pada t+7. IV.2. Analisa Komparasi Variabel Riset Terkait Event Stock Split IV.2.1. Volume Perdagangan Berdasarkan pengujian komparasi dengan paired t-test, maka nampak volume perdagangan saham

setelah stock split mengalami peningkatan yang

signifikan. Hal ini bukan hanya mengindikasikan dukungan terhadap gambar 4.1; tetapi memberi fakta bahwa H1 diterima. Temuan penulis sejalan dengan studi Conroy, et.al. (1990) dan Fatmawati & Asri (1999). Tabel 4.1. Paired t test untuk Volume Perdagangan Sebelum & Sesudah Stock Split N = 46, (terima H1), t-test = 6.0825*** Variable

Mean

Std.Dev

Ln Vol Ssdh

14.17894

2.076019

Ln Vol Sblm

11.44682

2.2296

Difference

2.732119

0.4491774

Bila diamati dari 46 observasi stock split 1998-2004, rata-rata volume perdagangan sesudah stock split meningkat sebesar 19.25%. Jumlah ini tentu susah diterima secara rasional. Namun bila kita kembalikan pada gambar 4.1, hal ini bisa “wajar-wajar” saja. Begitulah perilaku investor di BEJ yang begitu antusias dengan saham-saham perusahaan yang melakukan stock split. Mungkin saja perilaku mereka dipengaruhi oleh persepsi positif akan citra saham tersebut yang termasuk kategori saham likuid LQ45.


FACM08 - 32

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 IV.2.2. Volatilitas Saham Lain halnya dengan pengujian volatilitas saham, setelah stock split kita semua berharap nilainya akan turun. Hal ini sesuai dengan liquidity hypothesis bahwa harga saham akan kembali ke rentang optimum; dan tentunya akan mempermudah kembali bagi investor untuk “bermain” saham yang bersangkutan. Berdasarkan pengujian tabel 4.2. maka diketahui volatilitas saham mengalami penurunan drastis yakni 31.57 %. Tabel 4.2. Paired t test untuk Volatilitas Saham Sebelum & Sesudah Stock Split N = 46, (terima H2), t-test = -3.6584*** Variable

Mean

Std.Dev

Ln VOT Ssdh

2.689215

0.9541074

Ln VOT Sblm

3.538355

1.252153

-0.8491403

0.2321079

Difference

Dengan demikian H2 diterima, yakni volatilitas saham akan mengalami penurunan setelah stock split. Temuan ini sekaligus memperkuat hasil studi Conroy, et.al. (1990) dan Fatmawati & Asri (1999). Penulis memiliki dugaan, bahwa sikap investor untuk menentukan bid dan ask price dalam rentang yang lebih sempit menjadi faktor pemicu. Jelaslah dengan rentang bid dan ask price yang makin sempit, akan mengindikasikan bahwa saham tersebut akan makin likuid. Temuan tersebut memang kontradiktif dengan temuan tabel 4.2; namun penulis bisa menyatakan bahwa gerakan close price yang datar seperti pada gambar 4.2 bisa memberi penjelasan. Seperti kita duga setelah stock split ada kecenderungan investor untuk bermain dalam rentang harga bid dan ask yang sempit. Kalau benar harga bid dan ask akan juga menentukan close price, maka jelaslah bahwa return akan kecil sebab return adalah capital gain atau capital loss yang ditentukan dari perubahan close price.


FACM08 - 33

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 IV.2.3. Harga Saham Sesuai dengan pengujian H3 maka penulis juga melakukan uji-t bagi variabel harga saham penutupan ini. Setelah mendasarkan pada grafik 4.2. tentang perilaku harga saham penutupan sebelum dan sesudah stock split yang sesuai dengan harapan, maka penulis memiliki keyakinan bahwa H3 akan diterima. Tabel 4.3. Paired t test untuk Harga Saham Sebelum & Sesudah Stock Split N = 46, (terima H3), t-test = -6.3123*** Variable

Mean

Std.Dev

Ln CP Ssdh

6.16477

0.9589732

Ln CP Sblm

7.456296

1.003036

Difference

-1.291526

0.2046052

Berdasarkan hasil uji-t pada tabel 4.3. maka nampak jelas signifikansi penurunan harga penutupan saham setelah stock split sebesar 20.94%. Konsekuensinya H3 diterima dan ini berarti hipotesis optimal trade range sekali lagi terbukti di BEJ, memperkuat temuan studi Fatmawati & Asri (1999); Susanti, et.al. (2005), Conroy, et.al. (1990) dan Ekaputra & Putri (2006). IV.2.4. Bid- Ask Spread, Amihud’s Illiquidity & Nominal Spread Setelah membahas komparasi volume perdagangan

dan volatilitas saham

selama stock split, maka berikutnya penulis akan menguji perbandingan variabel penting dalam studi ini yakni bid-ask spread. Sebagaimana diketahui bersama bahwa bid-ask spread adalah proxy likuiditas saham, maka penulis memiliki ekspektasi bahwa setelah stock split, seharusnya bid-ask spread turun. Berikut ini dapat kita lihat perbandingan likuiditas saham pada tabel 4.4. - 4.6. masing-masing dengan menggunakan proxy Relative Spread; Amihud’s Illiquidity & Nominal Spread.


FACM08 - 34

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Tabel 4.4. Paired t test untuk Likuiditas Saham Sebelum & Sesudah Stock Split (Proxy Relative Spread) N = 46, t-test = 2.7394*** Variable

Mean

Std.Dev

BAS Ssdh

0.0451985

0.0325678

BAS Sblm

0.0322109

0.0290881

Difference

0.0129875

0.0321551

Pada tabel 4.4. nampak ternyata relative spread mengalami peningkatan secara signifikan yakni 28,53%. Situasi ini mengindikasikan penolakan terhadap hipotesis liquidity tetapi mendukung hasil temuan studi Conroy, et.al. (1990) dan studi Fatmawati & Asri (1999). Memang cukup aneh, likuiditas saham justru turun setelah stock split. Penulis menduga fenomena yang bertolak belakang ini terjadi karena lebih banyak sampel perusahaan yang memiliki kenaikan relative spread dibandingkan dengan yang tidak mengalami kenaikan. Hal yang berbeda kita temui pada tabel 4.5. dimana hasil uji beda rata-rata menunjukkan signifikansi antara Amihud’s illiquidity sebelum dan sesudah stock split. Temuan penulis konsisten dengan hasil studi Kim, et.al. (2007) yang sudah mengkaitkan dengan kasus dualclass stock split. Tabel 4.5. Paired t test untuk Likuiditas Saham Sebelum & Sesudah Stock Split (Proxy Amihud’s Illiquidity) N = 46, t-test = -1.8712** Variable

Mean

Std.Dev

ILQ Ssdh

2.23249

10.82633

ILQ Sblm

9.151143

35.43349

Difference

-6.918653

25.07675


FACM08 - 35

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Seperti terlihat nilai Amihud’s illiquidity mengalami penurunan setelah stock split. Fenomena yang penulis tangkap adalah peningkatan volume perdagangan setelah stock split yang menjadi penyebab. Sebab kita tahu dalam rumus illiquidity maka volume perdagangan ini menjadi denominator (faktor penyebut) dalam menghitung Amihud’s illiquidity. Kalau diperbandingkan dengan seksama maka Amihud’s illiquidity memilki potensi kuat seperti halnya relative spread untuk menjadi variabel likuiditas saham. Tabel 4.6. Paired t test untuk Likuiditas Saham Sebelum & Sesudah Stock Split (Proxy Nominal Spread) N = 46, t-test = -2.8176** Variable

Mean

Std.Dev

NS Ssdh

27.99689

40.5659

NS Sblm

57.81056

59.20015

Difference

-29.81366

10.58121

Kalau dilihat dengan nominal spread (lihat tabel 4.6.), maka sebenarnya bertolak belakang hasilnya. Hal ini karena nilai ask price masih lebih dominan dari bid price. Sementara untuk kasus relative spread, banyak sampel mengalami penurunan rentang harga bid dan ask secara signifikan setelah stock split. Akibatnya nilai tengah keduanya sebagai denominator tidak terlalu berbeda dengan nilai selisih bid dan ask price sebagai numerator. Berdasarkan hasil tabel 4.6., memang nominal spread bisa berfungsi sebagai proxy alternatif likuiditas saham saat analisis asosiasi. Tetapi karena lemah dalam proses inferensi arti ekonomis, maka untuk analisis asosiasi dengan proxy nominal spread tidak dilakukan. IV.3. Analisa Stasitik Deskriptif Untuk Semua Variabel Riset Berdasarkan hasil analisis komparasi pada bagian IV.2, penulis bermaksud mengidentifikasi perilaku data 6 variabel yang akan diuji dalam model analisis Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM08 - 36

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 asosiasi pada bagian IV.4. Variabel dummy tidak bisa dianalisis secara deskriptif seperti halnya variabel bebas yang lain, maka penulis memutuskan tidak memasukkannya

dalam

tabel

4.7.

Tentunya

untuk

mempersiapkan

hasil

pengamatan yang efektif, maka penulis membagi analisis deskriptif menjadi empat kelompok data Panel A s/d Panel D. Tabel 4.7. Statistik Deskriptif Variabel Riset Panel A: Kelompok Data Tick Size Tetap (30 observasi) Variabel

Mean

Median

Std.Dev.

Min.

Max.

Range

Ln CP

6.371803

6.40505

1.002774

4.451

8.5474

4.0964

Ln VOL

12.65908

12.6959

2.309981

8.3082

16.7598

8.4516

Ln VOT

2.679463

2.94595

1.054768

0.2128

5.1817

4.9689

Ln RS

-3.12951

-3.0198

0.678861

-4.7668

-2.0838

2.683

Ln NS

3.170383

3.2043

1.113983

1.6094

5.5356

3.9262

Ln ILQ

-1.80076

-2.4181

2.63594

-5.2318

3.4947

8.7265

Panel B: Kelompok Data Tick Size Turun (62 observasi) Variabel

Mean

Median

Std.Dev.

Min.

Max.

Range

Ln CP

7.02275

6.9217

41.43104

4.598

9.7621

5.1641

Ln VOL

12.88723

12.917

2.665901

7.4299

18.6418

11.2119

Ln VOT

3.323874

3.1584

1.19729

0.7236

6.0248

5.3012

Ln RS

0.840604

0.8758

0.883784

-1.039

2.8076

3.8466

Ln NS

3.283419

3.2188

0.950071

1.4552

5.5214

4.0662

Ln ILQ

-1.88407

-2.03595

3.114166

-7.078

5.4758

12.5539

Dari panel A dan B, untuk kelompok data tick size tetap dan turun, maka hampir semua nilai mean dan standar deviasi untuk variabel harga, volume dan volatilitas adalah normal. Sebab nilai mean masih di atas nilai standar deviasi. Kecuali variabel harga pada panel B yang tidak normal, ada indikasi ini karena ada data harga saham yang menurun tajam setelah stock split. Untuk variabel spread masing-masing terdeteksi cukup normal. Pada panel B, nilai variabel spread baik mean dan standar deviasi lebih dominan. Hal ini karena memang pada kelompok data tick size menurun efek sensitivitas pada harga, volume perdagangan dan


FACM08 - 37

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 volatilitas saham pasca stock split akan lebih terlihat (bisa juga dengan terdeteksi dengan range yang merupakan selisih antara maximum – minimum). Berikutnya pada panel C dan D yang berbeda menurut tipe rasio stock split, nampak data-data variabel harga, volume dan volatilitas saham lebih dominan di kelompok rasio non 2:1. Hal ini bisa jadi sensitivitas rasio non 2:1 yang lebih besar dari rasio 2:1 akan membuat nilai variabel harga, volatilitas saham dan volume perdagangan menjadi lebih sensitif pada kelompok ini. Harga dan volatilitas menjadi lebih tinggi sedangkan volume perdagangan menjadi jauh lebih rendah. Panel C: Kelompok Data Rasio 2 : 1 (36 observasi) Variabel

Mean

Median

Std.Dev.

Min.

Max.

Range

Ln CP

6.59895

6.59655

0.981905

4.451

8.602

4.151

Ln VOL

13.04803

13.0804

2.288771

8.3082

16.7598

8.4516

Ln VOT

2.962186

3.0666

1.008312

0.2128

5.1817

4.9689

Ln RS

1.227176

1.1616

0.672884

-0.2425

2.5213

2.7638

Ln NS

3.215997

3.2188

0.945176

1.6094

5.5356

3.9262

Ln ILQ

-2.3824

-2.85375

2.614275

-6.1589

3.4947

9.6536

Panel D: Kelompok Data Rasio Non 2 : 1 (56 observasi) Variabel

Mean

Median

Std.Dev.

Min.

Max.

Range

Ln CP

6.946473

6.8987

1.269433

4.598

9.7621

5.1641

Ln VOL

12.65993

12.6068

2.707584

7.4299

18.6418

11.2119

Ln VOT

3.211132

2.95455

1.28745

0.7236

6.0248

5.3012

Ln RS

0.898511

0.8935

0.947817

-1.039

2.8076

3.8466

Ln NS

3.266211

3.2188

1.044335

1.4552

5.5214

4.0662

Ln ILQ

-1.51906

-1.4928

3.126645

-7.0781

5.4758

12.5539

Selanjutnya jika mengamati variabel likuiditas, maka pola pada panel A dan B tidak berulang. Masing-masing panel memiliki nilai relative spread, nominal spread dan Amihud’s illiquidity yang lebih dominan. Pada panel C, relative spread dan Amihud’s illiquidity lebih dominan dari panel D. Hasil perbandingan range setiap variabel mengindikasikan tipe rasio non 2:1 lebih luas dibandingkan rasio 2:1.


FACM08 - 38

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Implikasi yang timbul adalah saat analisis asosiasi tipe rasio non 2: 1 mestinya lebih baik. IV.4. Analisa Asosiatif untuk Menjelaskan Hipotesis Liquidity Kasus Stock Split IV.4.1. Dengan Variabel Dependen: Relative Spread Dengan memakai panel A s/d D (lihat tabel 4.8.) penulis akan memaparkan hasil analisa asosiasi untuk menguji H4-H6. Pada variabel terikat akan dipakai proxy relative spread yang sudah terbukti efektif dalam studi Conroy, et.al. (1990), Fatmawati & Asri (1999) dan Ekaputra & Putri (2006). Seperti terlihat pada panel A (tabel 4.8.), maka model persamaan 1 cukup baik. Nilai F-hitung signifikan pada level 1%. Tetapi sayang hanya variabel volume perdagangan yang memiliki pengaruh signifikan dengan arah tanda sesuai hipotesis alternatif. Dengan demikian H4 diterima, sedang H5 & H6 ditolak. Pengujian efek interaksi dummy stock split dan masing-masing variabel bebas hanya efektif pada model persamaan 3. Tabel 4.8. OLS Test Dependent Variable Relative Spread (Dalam Log Natural). Panel A: Kelompok Data Tick Size Tetap (30 observasi); Coefficient (t-hitung) Variabel Bebas

Persamaan 1

Persamaan 2

Persamaan 3

Persamaan 4

Ln CP

- 0.28532 (-1.09338)

- 0.311 (-1.08885)

- 0.22549 (- 0.89345)

- 0.28831 (-1.08005)

Ln VOL

- 0.21053 (-3.87375)***

- 0.21154 (-3.80814)***

- 0.27933 (-4.3143)***

- 0.21184 (-3.77466)***

Ln VOT

0.088569 (0.402008)

0.081506 (0.360023)

0.037298 (0.174996)

0.072064 (0.288345)

DS

0.50981 (1.939886)*

0.140644 (0.092553)

-1.72636 (0.188167)

0.425424 (0.686403)

DS*Ln CP

-

0.058411 (0.246802)

-

-

DS*Ln VOL

-

0.176459 (1.789921)*

-

-

0.031469 (0.686403)

DS*Ln VOT

-

Intercept

5.403478 (3.388146)***

5.609198 (3.070363)***

5.946169 (3.815)***

5.485472 (3.198255)***

F-Hitung

4.324191***

3.341589**

4.405067***

3.328695**

0.314368

0.287608

0.369912

0.286478

2

Adj-R

Berdasarkan panel B maka variabel harga saham dan volume perdagangan saham signifikan pada level 1% untuk model persamaan 1-4 (kecuali untuk Ln VOL


FACM08 - 39

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 pada persamaan 3). Namun hanya variabel volume perdagangan yang memiliki arah tanda signifikansi yang selaras dengan hipotesis alternatif. Dengan demikian H4 diterima dan H5 ditolak. Sedangkan untuk volatilitas saham, walaupun arah tanda sesuai dengan hipotesis alternatif, tetapi karena tidak signifikan maka H6 juga ditolak. Panel B: Kelompok Data Tick Size Turun (62 observasi); Coefficient (t-hitung) Variabel

Persamaan

Persamaan

Persamaan

Persamaan

Bebas

1

2

3

4

Ln CP

-0.58896

-0.81102

-0.5793

-0.63695

(-4.38576)***

(-4.74261)***

(-4.29981)***

(-4.49676)***

-0.11198

-0.11809

-0.07423

-0.1176

(-2.69205)***

(-2.90619)***

(-1.30275)

(-2.80706)***

0.136273

0.167582

0.130046

0.104697

(1.130678)

(1.415141)

(1.077019)

(0.843982)

0.201082

-2.41708

1.214781

-0.42614

(0.761494)

(-1.82589)*

(1.127179)

(-0.65557)

-

0.372851

-

-

-0.07779

-

Ln VOL Ln VOT DS DS*Ln CP

(2.016217)** DS*Ln VOL

-

DS*Ln VOT

-

(-0.9702) -

Intercept F-Hitung 2

Adj-R

0.194389 (1.055754)

5.866367

7.542477

5.38765

6.426554

(6.356968)***

(6.159985)***

(5.146416)***

(6.041753)***

12.13413***

11.04233***

9.885563***

9.949875***

0.422001

0.451496

0.421405

0.423161

Secara umum penurunan tick size memiliki efek yang lebih positif bagi likuiditas saham. Pada panel A, variabel harga saham yang tadinya tidak memiliki kontribusi pengaruh akhirnya memiliki kontribusi efek juga pada panel B. Memang ada indikasi penurunan tick size akan berdampak langsung pada koreksi harga


FACM08 - 40

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 saham. Hasil pada model 2 untuk interaksi dummy split dengan Ln CP konsisten dengan model Ekaputra & Basharat (2006). Tetapi dalam model 3 & 4 interaksi dummy split dengan Ln VOT & Ln VOL tidak sesuai harapan. Penulis menduga hal ini karena Ln VOT dan Ln VOL sudah tidak efektif sebagai variabel bebas . Pada pembagian sub sampel rasio 2:1 dan non 2:1, penulis ingin mengetahui kelompok data yang paling efektif dampak likuiditasnya pasca stock split. Selengkapnya terlihat pada panel C & D. Mendasari hasil pengujian panel C dan D, maka penulis melihat variabel volume perdagangan saham memiliki pengaruh yang selaras dengan hipotesis alternatif. Dengan demikian H4 sekali lagi diterima. Untuk variabel harga saham meskipun memiliki efek signifikan pada model 1-4 panel C & D tetapi karena berbeda arah tanda dengan hipotesis alternatif, maka sekali lagi H5 ditolak. Seperti halnya panel A & B, maka volatilitas saham tidak memiliki pengaruh berarti pada persamaan 1-4. Konsekuensinya H6 ditolak. Panel C: Kelompok Data Rasio 2 : 1 (36 observasi); Coefficient (t-hitung) Variabel Bebas

Persamaan 1

Persamaan 2

Persamaan 3

Persamaan 4

Ln CP

-0.5569 (-3.11159)***

-0.55771 (-2.70382)**

-0.54165 (-3.0314)***

-0.55863 (-3.0493)

Ln VOL

-0.20018 (-4.53573)***

-0.20017 (-4.46104)***

-0.23811 (-4.30890***

-0.20025 (-4.46315)***

Ln VOT

0.269409 (1.672454)

0.2694 (1.641581)

0.260359 (1.621566)

0.263988 (1.489335)

DS

0.243323 (1.218253)

0.232687 (0.180016)

-1.00873 (-0.89744)

0.200173 (0.346692)

DS*Ln CP

-

0.001609 (0.008332)

-

-

DS*Ln VOL

-

0.095324 (1.131761)

-

DS*Ln VOT

-

-

0.014326 (0.079832)

Intercept

6.594419 (5.635225)***

6.599963 (4.842112)***

6.978917 (5.751179)***

6.623754 (5.320708)***

F-Hitung

6.895062***

5.338139***

5.822206***

5.340522***

Adj-R2

0.402529

0.382615

0.407894

0.382744


FACM08 - 41

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Panel D: Kelompok Data Rasio Non 2 : 1 (56 observasi); Coefficient (t-hitung) Variabel

Persamaan

Persamaan

Persamaan

Persamaan

Bebas

1

2

3

4

Ln CP

-0.54342

-0.7963

-0.53977

-0.60459

(-3.41749)***

(-3.97362)***

(-3.36293)***

(-3.6034)***

-0.14414

-0.14948

-0.1225

-0.14984

(-3.00364)***

(-3.19799)***

(-1.76886)*

(-3.11255)***

0.128613

0.166711

0.126452

0.094158

(0.949596)

(1.252562)

(0.925592)

(0.679479)

0.412366

-2.45406

0.933954

-0.28217

(1.267298)

(-1.65904)

(0.753931)

(-0.40273)

-

0.410646

-

-

-0.0412

-


(1.983735)* DS*Ln VOL

-

DS*Ln VOT

-

(-0.43663) -


Adj-R

0.220219 (1.118572)

5.879326

7.763294

5.621801

6.551791

(5.67546)***

(5.607452)***

(4.688062)***

(5.480119)***

10.68461***

9.826671***

8.450166***

8.840028***

0.413261

0.445192

0.403799

0.416137

Hal yang lebih penting dari panel C & D tentu saja tidak ada perbedaan yang berarti dalam hal efektivitas dampak likuiditas saham pasca stock split. Nilai F-hitung dan Adjusted R2 model 1-4 untuk sub sampel rasio 2:1 dan non 2:1 tidak ada perbedaan yang cukup berarti. Hanya untuk efek interaksi dummy split terhadap harga saham, sub sampel rasio non 2:1 lebih baik yakni pada model 2. Penetapan rasio stock split yang lebih besar dari 2:1, akan membuat faktor koreksi harga setelah stock split menjadi lebih sensitif. Khusus untuk dummy split, panel A & B lebih baik daripada panel C & D. Hal ini bisa diduga efek likuiditas sebelum dan sesudah stock split akan lebih terasa pada kasus perubahan tick size


FACM08 - 42

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 dibandingkan pembedaan rasio stock split. Tentunya temuan ini mendukung hasil studi Angel (1997) dan Schultz (2000). IV.4.2. Dengan Variabel Dependen: Amihud’s Illiquidity Selain dengan relative spread, penulis juga melakukan analisis dengan proxy Amihud’s Illiquidity. Proxy ini sejalan dengan relative spread, karena sama-sama berpijak pada ketidak-likuidan saham. Lebih jelasnya lihat tabel 4.9 di bawah ini. Tabel 4.9. OLS Test Dependent Variable Amihud’s Illiquidity (Dalam Log Natural) Panel A: Kelompok Data Tick Size Tetap (30 observasi); Coefficient (t-hitung) Variabel

Persamaan

Persamaan

Persamaan

Persamaan

Bebas

1

2

3

4

Ln CP

-0.74547

-0.53495

-0.7193

-0.72438

(-1.51069)

(-1.0136)

(-1.42012)

(-1.4439)

-1.11153

-1.10321

-1.14162

-1.10225

(-10.8159)***

(-10.748)***

(-8.78593)***

(-10.4505)***

0.512264

0.570166

0.489483

0.628606

(1.229592)

(1.362985)

(1.14518)

(1.338341)

-0.24651

2.779806

-1.22441

0.348289

(0.49604)

(0.990001)

(-0.47872)

(0.299012)

-

-0.47884

-

-

0.077167

-


(-1.09494) DS*Ln VOL

-

-

(0.390032) DS*Ln VOT

-

-

-

-0.22181 (-0.56637)

Intercept

15.77081

14.08438

16.00814

15.19287

(5.299463)***

(4.172303)***

(5.17704)***

(4.713354)***

F-Hitung

38.33497***

31.15174***

29.6583***

29.89892***

Adj-R2

0.837389

0.838673

0.831681

0.832848


FACM08 - 43

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Dalam panel A, nampak variabel harga saham tidak signifikan karena tidak ada perubahan tick size. Hasil ini membuat H5 ditolak. Sedangkan untuk variabel volume perdagangan tetap menunjukkan konsistensinya dalam mempengaruhi likuiditas saham pasca stock split. Situasi ini mengindikasikan H4 diterima. Untuk variabel volatilitas saham kembali arah hubungan selaras dengan hipotesis alternatif, tetapi karena tidak signifikan maka H6 ditolak. Lain halnya dengan panel B, variabel harga saham, volume perdagangan saham dan volatilitas-nya memiliki pengaruh untuk semua model 1-4. Dengan demikian H4 & H6 diterima, H5 ditolak karena berbeda tanda dengan hipotesis alternatif. Kondisi ini memperteguh hasil pada proxy relative spread bahwa dampak likuiditas pasca stock split memang akan paling efektif pada sub sampel tick size menurun. Meskipun demikian peran dummy split tidak begitu baik. Panel B: Kelompok Data Tick Size Turun (62 observasi); Coefficient (t-hitung) Variabel Bebas Ln CP Ln VOL Ln VOT DS DS*Ln CP

Persamaan

Persamaan

Persamaan

Persamaan

1

2

3

4

-0.82971

-0.7008

-0.82907

-0.81815

(-3.16066)***

(-2.03028)**

(-3.12188)***

(-2.92619)***

-1.15686

-1.15332

-1.15438

-1.15551

(-14.2273)***

(-14.0615)***

(-10.2786)***

(-13.9733)***

1.071654

1.053478

1.071244

1.07926

(4.548947)***

(4.407293)***

(4.500815)***

(4.407579)***

0.550599

2.070506

0.617269

0.701699

(1.066649)

(0.774878)

(0.290567)

(0.546882)

-

-0.21645

-

-

-0.00512

-

(-0.57987) DS*Ln VOL

-

-

(0.03237) DS*Ln VOT

-

-

-

-0.04683 (-0.12885)


Adj-R

15.01422

14.0412

14.98274

14.87927

(8.322916)***

(5.681258)***

(7.260607)***

(7.086684)***

71.47376***

56.58043***

56.17713***

56.19585***

0.822103

0.820007

0.81893

0.81898


FACM08 - 44

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Berikutnya pada panel C & D di halaman 39, penulis mendapatkan hasil yang tidak jauh berbeda untuk arah hubungan variabel harga saham, volume perdagangan dan volatilitas saham. Dengan demikian H4 & H6 diterima; H5 lagilagi ditolak. Implikasi temuan penting adalah proxy Amihud’s Illiquidity berhasil mengefektifkan semua variabel bebas, terutama volatilitas saham. Bisa saja dikatakan untuk kasus pengujian H6, proxy Amihud’s Illiquidity lebih baik daripada relative spread. Panel C: Kelompok Data Rasio 2 : 1 (36 observasi); Coefficient (t-hitung) Variabel

Persamaan

Persamaan

Persamaan

Persamaan

Bebas

1

2

3

4

Ln CP

-1.13104

-0.85542

0.118674

-1.1292

(-2.67217)**

(-1.79719)*

(0.639593)

(-2.6061)**

-1.09363

-1.09602

0.009945

-1.09356

(-10.4782)***

(-10.5852)***

(0.1733)

(-10.3052)***

0.839149

0.841912

0.379543

0.844918

(2.202734)**

(2.228061)**

(2.276403)**

(2.015425)*

-0.38499

3.235057

3.174161

-0.33906

(-0.81505)

(1.08459)

(2.719473)**

(-0.24829)

-

-0.54772

-

-

-0.01235

-


(-1.22892) DS*Ln VOL

-

DS*Ln VOT

-

(-0.14119) -

Intercept

-0.01525 (-0.03593)

17.05876

15.17078

-2.0975

17.02663

(6.163676)***

(4.823326)***

(-1.66455)

(5.782795)***

F-Hitung

31.77656***

26.14171***

57.20237***

24.60253***

Adj-R2

0.7763

0.782214

0.889245

0.771261


FACM08 - 45

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Panel D: Kelompok Data Rasio Non 2 : 1 (56 observasi); Coefficient (t-hitung) Variabel

Persamaan

Persamaan

Persamaan

Persamaan

Bebas

1

2

3

4

Ln CP

-0.7062

-0.74762

-0.69499

-0.69732

(-2.67476)***

(-2.16413)**

(-2.61993)**

(-2.47255)**

-1.15012

-1.15099

-1.08365

-1.14929

(14.4348)***

(-14.2848)***

(-9.46812)***

(-14.2033)***

0.977171

0.983411

0.970532

0.98217

(4.345243)***

(4.286118)***

(4.298429)***

(4.216651)***

0.659551

0.190008

2.261808

0.760326

(1.220772)

(0.074514)

(1.104759)

(0.645613)

-

0.067267

-

-

-0.12656

-


(0.1885) DS*Ln VOL

-

DS*Ln VOT

-

(-0.81157) -


Adj-R

-0.03195 (-0.09656)

14.48127

14.7899

13.69046

14.38369

(8.419321)***

(6.196949)***

(6.907829)***

(7.157539)***

79.74684***

62.5981***

63.5022***

62.56007***

0.851346

0.848481

0.850345

0.848401

Mengapa Amihud’s illiquidity lebih baik dari relative spread pada pengujian H6? Pertama, penulis melihat sifat dasar volatilitas saham dan Amihud’s Illiquidity yang memiliki gerakan searah. Seperti kita lihat dari model dasar Cobb-Douglas maka semakin besar volatilitas akan semakin tinggi spread. Di dalam rumus Amihud’s Illiquidity terkandung unsur volatilitas juga meskipun adalah

standar

deviasi return saham tetapi tentu memiliki kemiripan dengan volatilitas harga saham. Kedua, setelah stock split, relative spread malah meningkat. Peningkatan dikarenakan secara jumlah sampel; kasus peningkatan relative spread lebih besar dan faktor lain adalah penurunan drastis fraksi perdagangan pasca stock split. Dengan efektifnya proxy Amihud’s Illiquidity setidaknya memberi keyakinan positif atas hasil buruk riset Kim, et.al. (2007).


FACM08 - 46

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 IV.5. Diskusi Hasil Interaksi Variabel Dummy Split dan Variabel Bebas IV.5.1. Dengan Variabel Dependen: Relative Spread Sesuai dengan arahan studi Ekaputra & Basharat (2006), maka proses analisis interaksi suatu dummy variable event dengan variabel bebas yang menjadi prediktor sangat penting.

Pada studi ini (walaupun pada level pengujian non

serempak), penulis akan mencoba menganalisisnya sebagai berikut: a) Pada panel A (tick size tetap) untuk persamaan 2 memang tidak terindikasi pengaruh stock split terhadap dampak harga pada relative spread. Fenomena ini konsisten dengan hipotesis liquidity dalam stock split. Selanjutnya pada persamaan 3 justru nampak indikasi pengaruh stock split terhadap dampak volume pada relative spread. Fenomena tersebut konsisten dengan hipotesis liquidity dalam stock split. Fenomena persamaan 2 berulang lagi pada persamaan 4 untuk variabel volatilitas.

Sedangkan untuk persamaan 1

memang tidak ada indikasi stock split dalam mengurangi relative spread. b) Pada panel B (tick size turun) dalam persamaan 1 stock split tidak mengurangi relative spread. Tentu saja, hal ini kontras dengan hipotesis liquidity. Dugaan pemakaian even tahun-tahun pasca krisis mungkin bisa dikedepankan. Untuk persamaan 2 ada indikasi kuat pengaruh stock split terhadap dampak harga pada relative spread. Fenomena ini mendukung hipotesis liquidity.

Untuk persamaan 3 & 4, ternyata tidak ada indikasi

pengaruh stock split terhadap dampak volume dan volatilitas saham pada relative spread. c) Pada panel C (tipe rasio stock split 2:1) dalam persamaan 1, stock split tidak mengurangi relative spread. Demikian pula untuk persamaan 2, 3 dan 4 hasil proses interaksi juga tidak mendukung hipotesis liquidity. Penulis memiliki argumentasi bahwa perubahan harga nominal baru sebesar 2 kali lipat dari harga nominal lama tidak mampu menggerakkan minat investor untuk merespon agenda stock split emiten dengan rasio 2:1. Fenomena ini belum banyak dibahas dalam liquidity hypothesis, maka sebenarnya belum bisa dikatakan bertentangan. d) Pada panel D (tipe rasio stock split non 2:1), hasil proses interaksi lebih baik. Untuk persamaan 1, 3 dan 4 tidak jauh berbeda dengan panel C. Artinya stock split juga tidak mengurangi relative spread, kemudian stock split juga Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM08 - 47

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 tidak memiliki pengaruh masing-masing terhadap dampak volume dan volatilitas pada relative spread. Hasilnya tentu tidak mendukung hipotesis liquidity. Tetapi bila kita lihat persamaan 2, maka nampak pengaruh stock split terhadap dampak harga pada relative spread. Implikasi Penting: Dengan demikian temuan persamaan 2 pada panel B dan D mendukung hipotesis liquidity dalam stock split; dan penulis klaim sebagai temuan penting dalam studi ini. IV.5.2. Dengan Variabel Dependen: Amihud’s Illiquidity Seperti halnya proxy relative spread, maka penulis juga akan menganalisis proses interaksi berbasis studi Ekaputra & Basharat (2006). Hasil diskusinya sebagai berikut. a) Pada panel A (tick size tetap) untuk persamaan 2 memang tidak terindikasi pengaruh stock split terhadap dampak harga pada Amihud’s Illiquidity. Fenomena ini konsisten dengan hipotesis liquidity dalam stock split. Selanjutnya pada persamaan 3 & 4 juga tidak nampak indikasi pengaruh stock split terhadap dampak volume & volatilitas saham pada Amihud’s Illiquidity. Sedangkan untuk persamaan 1 tidak ada indikasi stock split mengurangi Amihud’s Illiquidity. b) Pada panel B (tick size turun) dalam persamaan 1 stock split tidak mengurangi Amihud’s Illiquidity. Tentu saja, hal ini kontras dengan hipotesis liquidity. Dugaan pemakaian even tahun-tahun pasca krisis karakter unik Amihud’s Illiquidity (lihat definisi operasional Bab III.5.2.) mungkin bisa dikedepankan. Untuk persamaan 2, 3 dan 4 tidak ada indikasi kuat pengaruh stock split

terhadap dampak harga, volume dan volatilitas saham

pada

Amihud’s Illiquidity. c) Pada panel C (tipe rasio stock split 2:1) & D (tipe rasio stock split non 2:1) dalam persamaan 1 stock split

tidak mengurangi Amihud’s Illiquidity.

Demikian pula untuk persamaan 2, 3 dan 4 hasil proses interaksi dummy stock split masing-masing dengan Ln CP, Ln VOL & ln VOT tidak mendukung hipotesis liquidity. Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM08 - 48


Implikasi Penting: Proxy Amihud’s Illiquidity ternyata masih kalah efektif dalam menjelaskan intraksi dummy stock split dengan variabel Ln CP, Ln VOL dan Ln VOT. Meskipun harus diakui proxy ini mampu mengefektifkan Ln VOT yang tidak signifikan dalam proxy relative spread. IV.6. Catatan Akhir Pertama adalah bahwa model Ekaputra & Putri (2006) kembali terbukti efektif untuk kasus stock split di Indonesia. Hal ini karena peran vital dari dummy variable of stock split (detailnya lihat lampiran 3). Hal kedua adalah berkenaan dengan interaksi

antara

variabel

bebas

dan

dummy

split

sebagai

manifestasi

pengembangan studi Ekaputra & Putri (2006). Nampak pada pengujian setiap panel hasilnya beragam. Penulis berpendapat ada dua sebab yakni pertama, proxy dari volatilitas saham yang berbeda dan kedua, profil data relative spread berbeda. Tetapi secara keseluruhan penulis menemukan hanya pada proxy likuiditas relative spread, interaksi antara dummy split dan harga berhasil dengan baik. Hal ketiga yakni kecocokan setiap determinan likuiditas saham pada beberapa panel (detailnya lihat lampiran 2). Pada saat penggunaan proxy relative spread, hanya volume trading yang relevan. Begitu penulis memakai proxy Amihud’s Illiquidity giliran volatilitas saham relevan. Sedangkan variabel harga belum nampak relevansinya. Saat penggunaan proxy nominal spread (tidak dilaporkan karena alasan belum mapan dalam literatur) maka harga saham baru menunjukkan signifikansi. Fenomena yang terjadi adalah tidak ada proxy likuiditas saham yang dominan dan hanya volume trading sebagai determinan yang paling kuat untuk kasus studi penulis.


FACM08 - 49

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 BAB V KESIMPULAN & IMPLIKASI V.1. Kesimpulan Berdasarkan analisis secara deskriptif secara grafis, nampak pola gerakan volume perdagangan, harga saham dan likuiditas sudah sewajarnya seperti kasus kasus stock split pada umumnya.

Pada analisis komparasi, penulis berhasil

membuktikan bahwa volume perdagangan, volatilitas saham dan harga saham sudah sesuai dengan hipotesis liquidity dalam stock split. Tetapi dalam hasil analisis asosiasi, hal ini menjadi “mentah” kembali, hanya volume perdagangan saham yang sesuai dengan hipotesis alternatif pada semua kelompok panel data tick size tetap + turun dan rasio stock split 2:1 + non 2:1. Sedangkan harga saham juga cukup sesuai dengan hipotesis liquidity dalam stock split; terutama untuk kelompok data tick size turun. Dan terakhir volatilitas saham tercatat paling tidak konsisten dengan hipotesis liquidity. Saat melakukan analisis dengan dummy split maka tercatat kurang efektif pada hampir semua kelompok data. Tetapi pada waktu dilakukan interaksi dengan variabel bebas, maka penulis menemukan bentuk interaksi antara dummy split dan harga yang signifikan pada beberapa kelompok data; terutama panel B & D untuk proxy relative spread. Temuan ini mengindikasikan bahwa stock split lebih cenderung memperbaiki level harga dibandingkan dengan meningkatkan jumlah volume perdagangan saham. V.2. Implikasi V.2.1. Keterbatasan Sedikitnya jumlah kasus stock split terutama tahun 2005-2007 bisa menjadi pertanda bahwa hipotesis liquidity dalam stock split perlu dikaji lagi. Aspek penambahan jumlah pemegang saham dan prosentase kepemilikan publik pasca stock split perlu ditelaah lagi secara mendalam. Kiranya studi Najmuddin (2002) bisa menjadi benchmark. Sebab seperti penulis duga di awal, fenomena signaling dalam stock split juga terkait dengan liquidity. Investor odd-lot tentunya akan berupaya menjadi investor round-lot bila menangkap sinyal positif akan efektivitas likuiditas saham pasca pelaksanaan stock split. Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM08 - 50


Selain itu kelemahan mendasar pada jumlah observasi bisa menjadi penyebab tidak efektifnya variabel Amihud’s Illiquidity. Penulis berpendapat level data intrahari sebenarnya bisa menjadi solusi mengingat jumlah observasi akan meningkat; ataupun mengaktifkan kembali variabel depth to relative spread bila handicap pencarian data intrahari terjadi. V.2.2. Kemungkinan Pengembangan Penulis menyarankan penelitian survai seperti Baker & Gallagher (1980). Memang tidak mudah membuat desain risetnya sebab sangat behavioral, tetapi kalau nanti dikaitkan dengan benefit yang diambil; model tersebut bisa menjadi pilihan. Bila pendekatan survai dirasa terlalu subyektif maka penulis menyarankan dipakainya model teoritis Anshuman & Kalay (2002) sebagai pencetus model matematis hipotesis liquidity dalam stock split.

Secara keseluruhan

model

penelitian survai Baker & Gallagher (1980) dan model stokastik Anshuman & Kalay (2002) idealnya dinyatakan dalam pembuatan disertasi. Bila kembali diamati peran dummy split cukup efektif dalam studi ini. Meskipun fenomena yang terjadi adalah variabel dummy split lebih relevan dengan proxy relative spread dan tidak cocok dengan proxy Amihud’s Illiquidity. Dan memang agar efektif hasilnya penulis memakai model pengujian interaksi dummy split dengan variabel bebas dengan sistem satu per satu tidak serentak seperti studi Aitken & Frino (1996). Penulis berpendapat hal ini karena basis model hanyalah OLS. Maka bila hendak dilakukan pengujian interaksi dummy split dengan variabel bebas secara serempak, model regresi GMM (General Method of Moment) bisa menjadi alternatif terbaik. Pada bagian akhir juga penulis menyampaikan kepada pelaku pasar modal khususnya emiten dan investor hendaknya tetap dalam “koridor”. Artinya investor tidak perlu bereaksi berlebihan dalam kasus stock split; sementara emiten tetap memberikan alasan rasional dan mekanisme yang transparan seputar pelaksanaan stock split. Sikap yang kooperatif antara emiten dan investor paling tidak bisa mengurangi asimetrik informasi yang bisa jadi merupakan salah satu simbol ketidaklikuidan suatu saham.


FACM08 - 51

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 DAFTAR PUSTAKA Aitken, M. & A. Frino (1996),”The Determinant of Market Bid Ask Spreads on the Australian Stock Exchange: Cross Sectional Analysis” Accounting & Finance 36, pp. 51-64. Amihud, Y., H. Mendelson & J. Uno (1999),”Number of Shareholders and Stock Prices: Evidence from Japan,” Journal of Finance 54, pp.1169-1184. Amihud, Y. (2002),”Illiquidity and Stock Returns: Cross Section and Time Series Effects,” Journal of Financial Markets 5, pp. 31-56. Angel, J.J. (1997),”Tick Size, Share Price and Stock Splits,” Journal of Finance 52, pp. 655-681. Anshuman, V.R. & A. Kalay (2002),”Can Splits Create Market Liquidity? Theory and Evidence,” Journal of Financial Market 5,pp. 83-125. Baker, H. K. &

P. L. Gallagher (1980),”Management’s View of Stock Splits,”

Financial Management 9 (Summer),pp. 73-77. Chen, C.N. (2001),”Small Traders and Increased Price Volatility After Stock Splits,” Dissertation from Syracuse University,pp.6-11. Conroy,R.M., R.S. Harris & B.A. Bennet (1990),”The Effect of Stock Split on Bid-Ask Spread,” Journal of Finance 45 (September), pp. 1285-1295. Copeland, T.E. (1979),” Liquidity Changes Following Stock Splits,” Journal of Finance 34 (March), pp. 115-141. Dyl, E.A. & W.B. Elliot (2006),”The Share Price Puzzle,” Working Paper from University of Arizona, pp. 1-28.


FACM08 - 52

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Easley, D., M. O’Harra & G. Saar (2001),”How Stock Splits Affect Trading: A Microstructure Approach,” Journal of Financial & Quantitative Analysis 36, pp. 25-51. Ekaputra, I.A. (2003),”Studi Dinamika Intrahari Saham di BEJ,” Disertasi Program S3 FE-UI Depok, hal. 55-57. Ekaputra. I.A. & O.Z.E. Putri (2006),”Stock Split, Fraksi Perdagangan dan Likuiditas Saham di Bursa Efek Jakarta,” Manajemen Usahawan No. 12 Tahun Ke-35 (Edisi Desember), hal. 20-24. Ekaputra, I.A. & B. Ahmad (2006),”The Impact of Tick Size Reduction on Liquidity and Order Strategy: Evidence from the Jakarta Stock Exchange (JSx),” Working Paper presented in The 1st International Conference on Business and Management Research (ICBMR), Bali August. pp. 1-13. Harris, L. (2003), Trading & Exhanges: Market Microstructure for Practioners, Oxford University Press, New York. Hwang, S., A.Kesnawi & M.B. Shackleton (2005),”Stock Splits: What Does the Markets

Tell

Ex-Ante?”

Working

Paper

from

University

of

Lancaster,U.K.,pp.1-34. Ikenberry, D.L., G. Rankine & E.K. Stice (1996),”What Do Stock Splits Really Signal?” Journal of Financial & Quantitative Analysis 31, pp. 357-375. Kim,J., J.C. Lin, A. Singh & W. Yu (2007),”Dual Class Splits and Stock Liquidity,” Working Paper from International Conference of Finance in NUS, pp. 1-42. Lakonishok, J. & B. Lev (1987),”Stock split and Stock Dividend: Why, Who and When,” Journal of Finance 42,pp.913-932. Lamoureux, C.G. & P. Poon (1987),”The Market Reaction to Stock Splits,” Journal of Finance 42, 1347-1370. Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM08 - 53


Maloney, M.T. & H. Mulherin (1992),”The Effect of Splitting on the Ex: A Market Microstructure Reconciliation,” Financial Management 21, pp. 44-59. McGough,E.F. (1993),”Anatomy of a Stock Split,” Management Accounting Vol. 75 No. 3 (September), pp. 58-61. McNichols, M. & A. Dravid (1990),”Stock Dividends, Stock Splits and Signaling,” Journal of Finance 45, pp.857-879. Mukherji, S., Y.H. Kim & M.C. Walker (1997),”The Effect of Stock Splits on the Kepemilikan Structure of Firms,” Journal of Corporate Finance 3, pp.167188. Muscarella, C.J. & M.R. Vetsuypens (1996),”Stock Splits: Signaling or Liquidity? The Case of ADR ‘Solo-Splits,” Journal of Financial Economics 42, pp. 3-26. Najmudin (2002),”Komposisi Kepemilikan Pemegang Saham, Likuiditas dan Abnormal Retun Di Sekitar Pengumuman Stock split Pada Perusahaan Publik Di Bursa Efek Jakarta,” Tesis Program Pasca Sarjana FE-UI, Depok. Rozeff, M. (1998),”Stock splits: Evidence from Mutual Funds,” Journal of Finance 53, pp. 335-349. Schultz, P. (2000),”Stock splits, Tick Size & Sponsorship,” Journal of Finance 55, pp. 429-450. Susanti, M.F.Arrozy & I.R. Setyawan (2005),”Pengaruh Harga Saham, Volume Perdagangan dan Volatilitas Harga Saham Terhadap Bid-Ask Spread Pada Perusahaan yang Melakukan Stock Split Di Bursa Efek Jakarta,” Manajemen Usahawan Vol. 33 No. 10, hal. 36-47.


FACM08 - 54

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 LAMPIRAN 1 Tabel 1. TABULASI DATA FINAL Kode

TAHUN

Tick Size

Tick Size

Status

Rasio

Emiten

STOCK

Sebelum

Sesudah

Tick Size

Stock

SPLIT

Stock Split Stock Split

Split

INCI

1998

5

5

tetap

(2:1)

MYRX

1998

50

25

turun

Non (2:1)

IGAR

1999

25

5

turun

Non (2:1)

DNKS

1999

25

10

turun

Non (2:1)

BUDI

1999

25

10

turun

Non (2:1)

KKGI

1999

10

10

tetap

(2:1)

SSTM

1999

10

10

tetap

(2:1)

DSUC

1999

10

10

tetap

(2:1)

SUDI

1999

25

10

turun

Non (2:1)

LTLS

1999

10

10

tetap

(2:1)

SONA

2000

10

5

turun

(2:1)

APLI

2000

25

5

turun

Non (2:1)

INDF

2000

25

5

turun

Non (2:1)

TRST

2000

5

5

tetap

Non (2:1)

ESTI

2000

10

10

tetap

Non (2:1)

ULTJ

2001

10

5

turun

Non (2:1)

SUBA

2001

5

5

tetap

(2:1)

DSFI

2001

25

5

turun

Non (2:1)

SMPL

2001

10

5

turun

Non (2:1)

SRSN

2001

10

5

turun

Non (2:1)

HMSP

2001

50

5

turun

Non (2:1)

SDPC

2001

10

5

turun

Non (2:1)

TBLA

2001

10

5

turun

Non (2:1)

STTP

2001

10

5

turun

Non (2:1)

SIMM

2001

25

5

turun

Non (2:1)

VOKS

2002

5

5

tetap

(2:1)


FACM08 - 55

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 FMII

2002

10

5

turun

Non (2:1)

KLBF

2004

10

10

tetap

(2:1)

PTRO

1998

25

25

tetap

(2:1)

NISP

1999

10

10

tetap

(2:1)

BHIT

2000

25

10

turun

(2:1)

ASGR

2000

50

10

turun

Non (2:1)

TRIM

2000

50

10

turun

Non (2:1)

MEDC

2000

25

5

turun

Non (2:1)

MIRA

2000

10

5

turun

(2:1)

INTA

2000

10

10

tetap

(2:1)

BASS

2000

25

10

turun

Non (2:1)

RALS

2001

50

10

turun

(2:1)

BBCA

2001

10

5

turun

(2:1)

TURI

2001

10

10

tetap

Non (2:1)

BLTA

2002

25

5

turun

Non (2:1)

SMRA

2002

10

5

turun

Non (2:1)

CFIN

2003

5

5

tetap

(2:1)

2003

25

5

turun

Non (2:1)

JIHD

2004

10

5

turun

(2:1)

ISAT

2004

50

25

turun

Non (2:1)

AHAP


FACM08 - 56

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 LAMPIRAN 2 Keterangan: s adalah signifikan, ts adalah tidak siginifikan dan (

) merupakan arah tanda yang

diharapkan. Temuan penting: Ln VOL paling konsisten; Ln CP cenderung cocok dengan Ln NS (hanya dilampirkan secara tabulasi saja) sedangkan Ln VOT cenderung cocok dengan Ln ILQ. Berarti secara keseluruhan H4 paling bisa diterima sedang H5 dan H6 sebagian diterima. Khusus Ln NS belum bisa diterima karena proses inferensi arti ekonomisnya masih lemah secara literatur. Tabel 2a. Rekapitulasi Penerimaan H4-H6 (persamaan 1 & 2) Keterangan

Persamaan 1

Persamaan 2

Ln RS

Ln NS

Ln ILQ

Ln RS

Ln NS

Ln ILQ

Ln CP

- ts (+)

+ s (+)

- ts (+)

- ts (+)

+ s (+)

- ts (+)

Ln VOL

- s (-)

- s (-)

- s (-)

- s (-)

- s (-)

- s (-)

LnVOT

+ ts (+)

+ ts (+)

+ ts (+)

+ ts (+)

+ ts (+)

+ ts (+)

Ln CP

- s (+)

+ s (+)

- s (+)

- s (+)

+ ts (+)

- s (+)

Ln VOL

- s (-)

- s (-)

- s (-)

- s (-)

- s (-)

- s (-)

LnVOT

+ ts (+)

+ ts (+)

+ s (+)

+ ts (+)

+ ts (+)

+ s (+)

Ln CP

- s (+)

+ s (+)

- s (+)

- s (+)

+ s (+)

- s (+)

Ln VOL

- s (-)

- s (-)

- s (-)

- s (-)

- s (-)

- s (-)

LnVOT

+ ts (+)

+ ts (+)

+ s (+)

+ ts (+)

+ ts (+)

+ s (+)

Ln CP

- s (+)

+ s (+)

- s (+)

- s (+)

+ s (+)

- s (+)

Ln VOL

- s (-)

- s (-)

- s (-)

- s (-)

- s (-)

- s (-)

LnVOT

+ ts (+)

+ ts (+)

+ s (+)

+ ts (+)

+ ts (+)

+ s (+)

Panel A:

Panel B:

Panel C:

Panel D:

Tabel 2b. Rekapitulasi Penerimaan H4-H6 (persamaan 3 & 4)


FACM08 - 57

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Keterangan

Persamaan 3

Persamaan 4

Ln RS

Ln NS

Ln ILQ

Ln RS

Ln NS

Ln ILQ

Ln CP

- ts (+)

+ s (+)

- ts (+)

- ts (+)

+ s (+)

- ts (+)

Ln VOL

- s (-)

- s (-)

- s (-)

- s (-)

- s (-)

- s (-)

LnVOT

+ ts (+)

+ ts (+)

+ ts (+)

+ ts (+)

+ ts (+)

+ ts (+)

Ln CP

- s (+)

+ s (+)

- s (+)

- s (+)

+ ts (+)

- s (+)

Ln VOL

- s (-)

- ts (-)

- s (-)

- s (-)

- ts (-)

- s (-)

LnVOT

+ ts (+)

+ ts (+)

+ s (+)

+ ts (+)

+ ts (+)

+ s (+)

Ln CP

- s (+)

+ s (+)

+ ts (+)

- ts (+)

+ s (+)

- s (+)

Ln VOL

- s (-)

- s (-)

+ ts (-)

- s (-)

- s (-)

- s (-)

LnVOT

+ ts (+)

+ ts (+)

+ s (+)

+ ts (+)

+ ts (+)

+ s (+)

Ln CP

- s (+)

+ s (+)

- s (+)

- s (+)

+ s (+)

- s (+)

Ln VOL

- s (-)

- s (-)

- s (-)

- s (-)

- s (-)

- s (-)

LnVOT

+ ts (+)

+ ts (+)

+ s (+)

+ ts (+)

+ ts (+)

+ s (+)

Panel A:

Panel B:

Panel C:

Panel D:


FACM08 - 58

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 LAMPIRAN 3 Tabel 3. Studi Banding Hasil Riset Fatmawati & Asri (1999), Ekaputra & Putri (2006) serta Penulis (2007); Proxy Likuiditas Saham: Ln Relative Spread Variabel

Fatmawati & Asri

Ekaputra & Putri

Penulis

Bebas

(1999)

(2006)

(2007)

Ln CP

- 0.48

- 0.383

- 0.81102

(0.0014)***

(-9.225)***

(-4.74261)***

- 0.094

0.237

- 0.11809

(0.097)*

(3.088)***

(-2.90619)***

0.18

- 0.191

0.167582

(0.0006)***

(- 8.418)***

(1.415141)

0.068

- 0.221

- 2.41708

(0.42)

(-1.711)*

(- 1.82589)*

-

-

0.372851

Ln VOL Ln VOT DS

DS*Ln CP

(2.016217)** DS*Ln VOL

-

-

-

DS*Ln VOT

-

-

-

Intercept

1.164

2.384

7.542477

(0.025)**

(5.235)***

(6.1599850)***

13.62***

47.559***

11.04233***

Adj-R

0.69

0.763

0.451496

Sampel

30 saham

33 saham

31 saham

(Periode)

(1995-1997)

(2002-2005)

(1998-2004)

F-Hitung 2

Keterangan: Fatmawati & Asri (1999) tidak membedakan data tick size naik dan turun. Sementara Ekaputra & Putri (2006) dan penulis (2007) menggunakan data tick size menurun saja. Untuk angka dalam kurung Fatmawati & Asri (1999) menggunakan pvalue, sedang Ekaputra & Putri (2006) serta Penulis (2007) memakai t-hitung. Temuan penting penulis (2007): Stock Split berhasil memperbaiki likuiditas saham dua dimensi (yakni relative spread) versi Ekaputra & Putri (2006) tetapi dengan syarat ada penurunan tick size (lihat panel B) dan peningkatan rasio lebih dari 2:1 (lihat panel D). Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM08 - 59


PENGARUH JENIS INDUSTRI, NEGARA, AKTIVA TETAP, TINGKAT PERTUMBUHAN, GDP DAN INFLASI TERHADAP PENGGUNAAN HUTANG PERUSAHAAN

Cynthia Afriani Utama Universitas Indonesia

Ahja Haziqo Program Pascasarjana Ilmu Manajemen Fakultas Ekonomi Universitas Indonesia

Abstract

The study investigates whether the level of financial leverage is affected by industry type, country characteristics, tangibility, growth opprotunities, the interaction between tangibility and growth opportunities, and macroeconomic factors (measured by the level of inflation and GDP per capita). The sample includes listed firms in the lodging and software industries and from Indonesia, Malaysia, and Singapore. The study finds that growth opportunities negatively affect the level of financial leverage, but this negative effect weakens as the use of fixed assets (i.e., tangibility) increases. Beside that, the lodging firms have more leverage than the software firms. Further, the study finds that higher GDP per capita and lower inflation rate translate to lower use of debt.

Keywords : capital structure, lodging firms, software firms, tangibility, growth1.


FACM09 - 1

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Pendahuluan Struktur modal merupakan salah satu penentu bagi perkembangan kegiatan investasi perusahaan. Myers (1977) dan Jensen (1986) menyatakan bahwa struktur modal perusahaan yang optimal tergantung pada besarnya biaya dan keuntungan dalam penggunaan sumber pendanaan hutang dan ekuitas. Dengan campuran hutang dan ekuitas yang optimal, perusahaan dapat menikmati biaya pendanaan yang rendah dan tentunya juga dapat meningkatkan kekayaan pemegang saham (Sheel, 1994). Berdasarkan pecking order theory, sumber pembiayaan termurah adalah hutang dengan adanya manfaat interest tax shields. Besarnya hutang yang digunakan suatu perusahaan untuk mendanai kegiatannya sangat ditentukan oleh berbagai faktor seperti karakteristik industri (Tang dan Jang, 2007) dan makroekonomi (Cheng dan Shiu, 2007). Tang dan Jang (2007) mengungkapkan bahwa perbedaan karakteristik industri menentukan besarnya penggunaan hutang dalam perusahaan. Contoh kontras adalah industri penginapan yang sarat dengan fixed asset dan industri pembuatan perangkat lunak yang sarat dengan intangible asset. Pada industri penginapan perusahaan cenderung memilih hutang sebagai sumber pembiayaan karena aset tetap yang dimiliki merupakan jaminan (collateral) bagi tekanan keuangan dan resiko kebangkrutan dari proyek investasi yang mereka lakukan. Selain itu, static tradeoff theory menyatakan bahwa perusahaan dengan tingkat growth opportunities yang tinggi cenderung memiliki bankruptcy risk yang tinggi sehingga tingkat penggunaan hutang seharusnya rendah. Walaupun demikian, perusahaan penginapan dengan growth opportunity yang tinggi tidak menghalangi peningkatan penggunaan hutang karena besarnya aktiva tetap yang dapat digunakan sebagai jaminan (collateral). Selain karakteristik industri yang diuraikan sebelumnya, Cheng dan Shiu (2007) menyatakan ada pengaruh faktor makro ekonomi (i.e, perkembangan ekonomi dan inflasi) pada penggunaan hutang. Perkembangan ekonomi yang terukur dari tingginya GDP suatu negara memungkinkan sumber pembiayaan dari


FACM09 - 2

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 internal perusahaan (retained earnings) Dengan kata lain, perusahaan di suatu negara yang kaya mempunyai hutang yang lebih sedikit dari pada perusahaan di suatu negara yang miskin. Sementara, inflasi memiliki pengaruh dalam penentuan tingkat bunga yang dikenakan atas hutang. Oleh karena itu, perusahaan di suatu negara yang memiliki inflasi yang tinggi tidak menyukai hutang dari pada perusahaan yang berada di suatu negara yang memiliki inflasi yang rendah. Berdasarkan uraian di atas maka perumusan masalah penelitian adalah apakah penggunaan hutang dipengaruhi

oleh : 1) Tangibility, 2) Growth

opportunities, 3) Dampak tangibility terhadap hubungan antara growth opportunities dan hutang, 4) Jenis Industri, 5) Economic development, dan 6) Inflation, dan 7) Negara, Kontribusi empirikal dari penelitian ini adalah memberikan perluasan wawasan terhadap faktor penentu struktur modal perusahaan berdasarkan karakteristik industri dan makroekonomi. Sementara kontribusi bagi pihak manajerial dan investor adalah secara tidak langsung memberikan pemahaman bagaimana penentuan biaya hutang dipengaruhi oleh faktor karakteristik industri dan makroekonomi. Sehubungan dengan permasalahan tersebut di atas, maka penelitian ini bertujuan untuk melihat apakah hutang dipengaruhi secara bersama-sama oleh : 1) Tangibility, Growth opportunities, 3) Dampak besarnya tangibility terhadap hubungan antara growth opportunities dan leverage, 4) Economic development yang terukur pada GDP, 5) Inflation, 6) Negara (Indonesia, Singapura, dan Malaysia), dan 7) Jenis industri, yaitu apakah industri penginapan atau

industri pembuatan

perangkat lunak.

2. Kerangka Teoretis dan Pengembangan Hipotesis Berdasarkan uraian sebelumnya maka literature review dan pengembangan hipotesa diuraikan sebagai berikut. 2.1. Tangibility Penelitian yang dilakukan oleh Wald (1999) menemukan adanya hubungan positif antara tangibility yang terukur melalui Property, Plant, and Equipment dengan


FACM09 - 3

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 long term debt sebagai sumber pembiayaan baik untuk industri di dalam maupun di luar negeri. PP&E biasanya berguna sebagai aktiva yang resistan terhadap inflasi untuk pinjaman (loans). Oleh karena itu, perusahaan dengan aktiva tetap yang besar diduga memiliki tingkat hutang yang lebih tinggi. H1 : tangibility berhubungan positif dengan hutang.

2.2.

Growth Opportunity Dalam teori Static Tradeoff (De Medeiros dan Daher, 2003) menjelaskan

bahwa dengan growth opportunities yang tinggi mengakibatkan semakin besar bankruptcy risk, implikasi nya dengan bankruptcy risk yang tinggi perusahaan akan menurunkan penggunaan hutang. H2 : growth opportunity berhubungan negatif dengan hutang.

2.3. Dampak Besarnya Tangibility terhadap Hubungan Growth Opportunity dan Hutang Dalbor dan Upneja (2004) melakukan penelitian pada industri penginapan yang menyatakan bahwa hubungan growth opportunities dengan penggunaan hutang dipengaruhi oleh aktiva tetap yang dimiliki perusahaan. Penemuan ini menyatakan bahwa semakin besar aktiva tetap akan meningkatkan jaminan pada bankruptcy risk yang timbul akibat meningkatnya growth opportunity perusahaan. H3 : Hubungan negatif antara growth opportunities dan leverage lebih lemah untuk perusahaan dengan tangibility yang tinggi

2.4. Jenis Industri Penelitian Dalbor dan Upneja (2004) serta Tang dan Jang (2007) menegaskan bahwa karakteristik industri penginapan sarat dengan aktiva tetap yang dapat dijadikan sebagai jaminan hutang. Walaupun variabel tangibility digunakan untuk menjelaskan lebih besarnya tingkat hutang industri penginapan dibandingkan industri pembuat perangkat lunak tetapi dikhawatirkan tangibility tidak menangkap perbedaan karakteristik industri secara menyeluruh sehingga diperlukan variabel jenis industri.


FACM09 - 4

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 H4 : Industri penginapan memiliki hutang lebih tinggi dibandingkan industri pembuat perangkat lunak.

2.5. Economic Development Economic development yang terukur dari GDP per kapita menunjukkan hasil bahwa perusahaan di suatu negara dengan tingkat GDP per kapita yang tinggi atau kaya diperkirakan telah memiliki tingkat konsumsi, investasi, dan ekspor neto yang tinggi sehingga cenderung mempunyai hutang yang lebih sedikit dari pada perusahaan di suatu negara yang tingkat GDP per kapitanya rendah atau miskin (Cheng dan Shiu, 2007). Dengan kata lain, negara yang makmur mengakibatkan kinerja perusahaan dalam negara tersebut lebih baik dan pada akhirnya mengandalkan laba ditahan sebagai sumber pembiayaan. H5 : GDP berhubungan negatif dengan hutang.

2.6. Inflation Secara umum, semakin tinggi tingkat inflasi mengakibatkan tingkat bunga yang dikenakan pada hutang semakin tinggi. Oleh karena itu, dalam penelitian ini diindikasikan bahwa perusahaan di suatu negara yang memiliki inflasi yang tinggi tidak menyukai hutang dari pada perusahaan yang berada di suatu negara yang memiliki inflasi yang rendah (Cheng dan Shiu, 2007). H6 : Inflation berhubungan negatif dengan hutang.

2.6. Negara Secara umum diketahui bahwa kondisi makro ekonomi berbeda antara negara. Penelitian Delcoure (2005) menunjukkan bahwa beberapa faktor makro ekonomi menyebabkan perbedaan penggunaan jumlah hutang perusahaan di negara Ceko dengan jumlah hutang perusahaan di Polandia, Rusia, dan Slovakia. Berdasarkan bervariasinya kondisi negara maka dikhawatirkan rendahnya hutang pada negara maju tidak terakomodasi pada faktor makroekonomi GDP dan inflasi. H7 : Hutang perusahaan di negara Malaysia lebih rendah dibandingkan perusahaan di negara lainnya.


FACM09 - 5

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 H8 : Hutang perusahaan di negara Singapura lebih rendah dibandingkan hutang perusahaan di negara lainnya.

3. Metode Riset

3.1 Metode Seleksi dan Pengumpulan Data Dalam studi ini pembahasan dan analisis, difokuskan kepada faktor-faktor penentu yang dapat mempengaruhi hutang industri penginapan dan industri perangkat lunak di Indonesia, Singapore, dan Malaysia pada kurun waktu tiga tahun, yaitu periode pengamatan 2004 sampai dengan 2006. Data-data yang digunakan dalam penelitian ini berasal dari data sekunder. Untuk dimasukkan pada sampel akhir maka kriteria yang harus dipenuhi adalah meliputi: a. Perusahaan penginapan dan perangkat lunak di Indonesia, Singapore, dan Malaysia yang tersedia di OSIRIS (biro Van Djiek). b. Memiliki laporan keuangan yang telah diaudit untuk Industri-industri penginapan dan perangkat lunak yang tersedia di OSIRIS (biro Van Djiek) dari tahun 2004 sampai dengan tahun 2006.

3.2 Definisi Operasional Penelitian Sesuai dengan literatur review yang diuraikan sebelumnya maka definisi operasional penelitian adalah sebagai berikut. Tingkat hutang perusahaan diukur berdasarkan rasio Hutang Jangka Panjang terhadap Total Aktiva (Long-term debt to Total Assets Ratio). Tangibility diukur dengan rasio PP&E (Property, Plant and Equipment) terhadap Total Asset. Sementara, proxy growth opportunities adalah market to book ratio. Economic development yang melihat tingkat kekayaan yang diukur dari GDP suatu negara dibagi dengan populasi penduduk suatu negara Inflasi diukur dengan GDP deflator tahun sekarang dikurangi GDP deflator tahun sebelumnya, dibagi dengan GDP deflator tahun sebelumnya.


FACM09 - 6

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Inflation =

GDPdeflatort − GDPdeflatort −1 GDPdeflatort −1

3.3 Metode Analisis Data Penelitian ini menggunakan regresi sebagai alat pengujian hipotesis tetapi untuk melihat perbedaan antar perusahaan maka dilakukan pula analisa berdasarkan model efek tetap (fixed effect model) dan efek random (random effect model). 1 Model regresi yang diajukan adalah sebagai berikut : LDRit = β0i + β1 FIXED ASSETS it + β2 MARKET TO BOOKit + β3 (TG x GW) it + β4 GDP it + β5 INFLATIONit + β6 D COUNTRY1 it + β7 DCOUNTRY2 it + β8 DINDUSTRI it + εit ............................................(1) Keterangan : LDR it

= Hutang Jangka Panjang / Total Aktiva

TANGIBILITY it

= PP&E / Total Aktiva

GROWTH it

= Market To Book Ratio

TAGOit

= Interaksi antara tangibility dan growth

GDPit

= GDP per capita

INFLATIONit

= Country inflation

DCOUNTRY1 it

= Malaysia = 1, Lainnya = 0

DCOUNTRY2 it

= Singapura = 1, Lainnya = 0

DINDUSTRI it

= Perusahaan penginapan = 1, Lainnya = 0

β0

= Nilai konstanta sebagai intercept persamaan linier berganda

4. ANALISIS DAN PEMBAHASAN Penelitian dilakukan dengan mengumpulkan data laporan keuangan tahunan perusahaan yang masih beroperasi sampai dengan tahun 2006. Data yang diambil adalah laporan keuangan perusahaan yang terdapat pada data base OSIRIS untuk tahun 2004 sampai dengan tahun 2006. Perusahaan yang beroperasi hingga akhir 1

Pembentukan Model Efek Tetap dilandasi asumsi bahwa perbedaan individu dan waktu dicerminkan oleh intercept. Sementara untuk Model Efek Random, perbedaan tersebut diakomodasi lewat error (Nachrowi dan Usman, 2006).


FACM09 - 7

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 tahun 2006 yang memenuhi kriteria adalah berjumlah 32 perusahaan penginapan dan 14 perusahaan perangkat lunak. Dengan demikian, yang digunakan dalam penelitian adalah Laporan Keuangan 46 perusahaan selama 3 tahun atau berjumlah 138 observasi.

4.1 Analisis Deskripsi Statistik Tabel 1 menunjukkan ringkasan statistik deskriptif dari seluruh sampel yang digunakan dalam penelitian. 2 Rata-rata rasio LDR relatif rendah yaitu 16,31 % padahal rata-rata PBV relatif tinggi yaitu 1,4 (artinya, prospek perusahaan di masa datang relatif baik) dan prosentase sampel industri penginapan lebih besar dibandingkan industri perangkat lunak yaitu 69,57 %. Oleh karena itu diperlukan analisis uji t untuk melihat perbedaan hutang antara industri penginapan dan perangkat lunak. (Tabel 1)

4.2. Analisis Uji t untuk Variabel Dependen LDR Hasil uji t menunjukkan bahwa rata-rata LDR untuk industri penginapan lebih tinggi dibandingkan industri perangkat lunak. Rata-rata LDR untuk industri penginapan yaitu 21,98 % sementara industri perangkat lunak 3,33 %. Hasil uji t ini tidak berbeda baik dengan asumsi equal variances maupun unequal variances. Nilai keduanya sig. pada tingkat 1 %. (Tabel 2)

4.3. Analisis Korelasi Antar Variabel Uji Pearson Correlation memberikan hasil 3 sebagai berikut : 1. Tangibility, dampak tangibility terhadap hubungan antara growth opportunities dan leverage, dan jenis industri berpengaruh positif dan signifikan pada tingkat 1 % terhadap LDR sesuai dengan hipotesis H1, H3, dan H8.

2

Statistik Deskriptif dan uji t diolah dengan menggunakan program Excell sementara korelasi, model regresi majemuk, model efek tetap maupun model efek random diolah dengan menggunakan Eviews 5. 3 Hasil tidak diberikan tetapi dapat diminta kepada penulis jika dibutuhkan.


FACM09 - 8

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 2. Growth Opportunities, dan negara (Malaysia) berpengaruh negatif dan signifikan pada tingkat 1 % terhadap LDR sesuai dengan hipotesis H2, dan H6. Sedangkan inflasi berpengaruh negatif terhadap LDR sesuai hipotesa H4, namun tingkat signifikansinya dibawah 10 %. 3. GDP dan negara (Singapura) tidak mendukung hipotesa yang diberikan. Karena koefisien korelasi Pearson dapat dipengaruhi nilai ekstrim, maka juga dilakukan uji korelasi Spearman. Uji Spearman’s rho Correlation membuktikan bahwa

tangibility, growth opportunities, dampak tangibility terhadap hubungan

antara growth opportunities dan leverage, inflation, dummy country 1, dan dummy industry memiliki korelasi sesuai hipotesis H1, HI.2, HI.3, HI.5, HI.6, dan HI.8

4.4 Analisis Hasil Regresi Hasil pengujian regresi dengan pendekatan Ordinary Least Squares (OLS) dapat dilihat dalam Tabel 3 pada lampiran. Hasil regresi menunjukkan growth, GDP, dan inflation berpengaruh negatif terhadap leverage dengan tingkat signifikansi berturut-turut 1 %, 1 %, dan 5 %. Sementara, dummy industri dan interaksi antara tangibility dan growth berpengaruh positif terhadap leverage dengan tingkat signifikansi untuk keduanya sebesar 1 %. Dengan demikian diperoleh kesimpulan bahwa H2, H3, H4, H5, dan H6 didukung data. Sementara H7 dan H8 tidak didukung data. (Tabel 3) Untuk mengakomodasi adanya variasi intercept dari masing-masing individu maka penelitian ini menggunakan metode fixed effect dan metode random effect. Akan tetapi, setelah dipilih metode

fixed effect ternyata didapat pesan, bahwa

metode tersebut tidak bisa menggunakan jenis negara dan industri secara bersamaan. Selain itu, Nachrowi dan Usman (2006) dalam kutipannya terhadap Gujarati ( ) menyatakan jika data panel yang dimiliki mempunyai jumlah waktu (T) lebih kecil dibanding jumlah individu (N) maka disarankan oleh para ahli ekonometri untuk menggunakan random effect model. Dalam penelitian ini, total sampel perusahaan yang digunakan adalah 46 (empat puluh enam) sementara jumlah tahun yang digunakan adalah 3 (tiga) tahun. Oleh karenanya lebih baik menggunakan model efek random.


FACM09 - 9

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Hasil pengujian regresi dengan pendekatan model efek random dapat dilihat dalam Tabel 4. Hasil metode random effect tidak berbeda dengan metode regresi yaitu hipotesa H2, H3, H4, H5, dan H6 didukung data dengan tingkat sig. berturutturut 5 %,5 %,1 %, 5 % dan 10 %. (Tabel 4) Selanjutnya dilakukan test Breusch-Pagan untuk menunjukkan apakah model random effect lebih baik dibandingkan OLS. Berdasarkan Greene (1993) dan Lloyd, Morrissey, dan Osei (2008), test Breusch-Pagan melihat apakah terdapat variasi dalam kelompok di random-effect model. Hipotesis yang diberikan adalah H 0 : σ α2 = 0 dan H1 : sebaliknya. Uji statistik diberikan sebagai berikut : 2 ⎤ ⎡ ⎛ ⎞ ⎥ ⎢ ∑ ⎜ ∑ uˆ it ⎟ NT ⎢ i ⎝ t ⎠ B= − 1⎥ 2 ⎥ ⎢ ˆ 2(T − 1) ∑∑ u it ⎥ ⎢ i t ⎥⎦ ⎣⎢

2

di mana uˆ it adalah residual dari meregregresikan yit terhadap konstanta dan xit. Statistik ini didistribusikan sebagai chi-squared dengan nilai degree of freedom 1 (satu). Jika H0 diterima maka kita tidak dapat menolak hipotesis bahwa nilai koefisien slope dari random effect model sama dengan OLS ( βˆGLS = βˆOLS ). Berdasarkan hasil residual OLS diperoleh hasil uji statistik Breusch-Pagan sebagai berikut :

46(3) ⎡ 4,21075 ⎤ − 1 = 30,00515 2(3 − 1) ⎢⎣ 1,95867 ⎥⎦ Nilai kritis 5 % dan 1 % dari distribusi chi-squared dengan degree of freedom 1 (satu) adalah 3,842 dan 6,635, sehingga nilai statistik signifikan pada tingkat 5 % dan 1 %. Oleh karena itu diperoleh kesimpulan bahwa random effect model lebih baik dibandingkan model OLS. Selanjutnya, pada Tabel 5 dapat disimpulkan perbandingan expected coefficient sesuai hipotesis yang diberikan dengan hasil random effect model. Pertama, hubungan negatif dan sig. pada tingkat 1 % antara growth opportunities dengan LDR sesuai dengan teori static tradeoff. Teori static tradeoff menyatakan bahwa perusahaan dengan tingkat growth opportunities yang tinggi, sebaiknya


FACM09 - 10

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 menggunakan sedikit hutang karena besarnya growth opportunities dapat menyebabkan besarnya bankruptcy risk (De Medeiros dan Daher (2003); dan Tang dan Jang (2007)). (Tabel 5) Kedua, dampak tangibility terhadap hubungan antara growth opportunities dan leverage menunjukkan tanda positif dan sig. pada tingkat 1 %. Hasil ini sesuai dengan penelitian Dalbor dan Upneja (2004) dan Tang dan Jang (2007) yang menyatakan bahwa hubungan growth opportunities dengan penggunaan hutang dipengaruhi oleh aktiva tetap yang dimiliki perusahaan. Artinya, walaupun growth opportunities yang tinggi menyebabkan semakin tingginya bankruptcy risk tetapi saratnya aktiva tetap dalam industri penginapan dapat menjamin para kreditur untuk meningkatkan dana pinjamannya ke perusahaan penginapan. Ketiga, faktor makro ekonomi berupa economic development dalam penelitian ini menunjukkan hubungan negatif terhadap penggunaan hutang dan sig. pada tingkat 1 %. Hasil penelitian ini sesuai dengan Cheng dan Shiu (2007), dan Delcoure (2005) yang secara jelas mengemukakan bahwa faktor makro ekonomi berupa

economic

cevelopment

berpengaruh

terhadap

penggunaan

hutang

perusahaan di suatu negara. Economic development yang dilihat dari GDP per kapita menunjukkan hasil bahwa perusahaan di suatu negara dengan tingkat GDP per kapita yang tinggi (kaya) diperkirakan telah memiliki tingkat konsumsi, investasi, pemerintah, dan ekspor neto yang tinggi sehingga cenderung mempunyai hutang yang lebih sedikit dari pada perusahaan di suatu negara yang tingkat GDP per kapitanya rendah (miskin). Keempat, faktor makro ekonomi berupa inflation dalam penelitian ini menunjukkan hubungan negatif terhadap penggunaan hutang dan sig. pada tingkat 10 %. Hasil penelitian ini sesuai dengan studi empiris Cheng dan Shiu (2007) yang menunjukkan bahwa perusahaan di suatu negara yang memiliki inflasi yang tinggi tidak menyukai hutang dari pada perusahaan yang berada di suatu negara yang memiliki inflasi yang rendah. Oleh karena inflasi tinggi berdampak pada tingginya cost of debt dari penggunaan hutang. Kelima, koefisien untuk tangibility tidak sesuai dengan hipotesis yang diajukan karena bernilai negatif walaupun sig. pada tingkat 5 %. Kemungkinan


FACM09 - 11

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 penjelasan hasil penelitian ini adalah teori pecking order. Teori ini menyatakan bahwa tangibility berhubungan negatif terhadap hutang. Perusahaan yang memiliki aset tetap yang tinggi cenderung tidak mengalami assymetric information ketika mencari pendanaan di pasar modal sehingga harga saham tidak mengalami underpricing. Dengan kata lain, tingginya aset tetap mengakibatkan perusahaan cenderung menerbitkan saham. Sebaliknya, ketika aset tetap rendah maka assymetric information meningkat sehingga jika perusahaan menerbitkan saham cenderung mengalami underpricing. Oleh karena itu, perusahaan lebih memilih penerbitan hutang ketika aset tetap relatif rendah (De Medeiros and Daher, 1993). Keenam, hasil penelitian ini menunjukkan dummy country 1 dan dummy country 2 tidak didukung data. Penjelasan mengenai hasil ini adalah faktor makroekonomi yang mempengaruhi pembiayaan hutang suatu negara telah direpresentasikan oleh variabel GDP dan inflasi. Ketujuh, dummy industry menunjukkan hasil sig. pada tingkat 1 % atau industri penginapan memiliki tingkat hutang lebih tinggi dibandingkan industri perangkat lunak.

5.1 Kesimpulan Tujuan utama penelitian ini adalah menginvestigasi apakah tingkat penggunaan hutang dipengaruhi oleh Tangibility, Growth opportunities, Dampak tangibility terhadap hubungan antara growth opportunities dan tingkat penggunaan hutang, Economic development, Inflation, karakteristik negara, dan Jenis industri. Berdasarkan hasil random effect model diperoleh kesimpulan

sebagai

berikut. Pertama, growh berhubungan negatif dengan penggunaan hutang tetapi hubungan ini semakin lemah untuk perusahaan dengan aset tetap (tangibility) yang tinggi. Dengan kata lain, semakin tinggi tingkat pertumbuhan perusahaan maka diasumsikan bankruptcy risk semakin tinggi sehingga penggunaan hutang semakin rendah. Tetapi, hubungan ini semakin lemah dengan makin besarnya aktiva tetap yang dapat dijadikan sebagai jaminan (collateral) hutang. Kedua, semakin baik kondisi ekonomi suatu negara yang ditunjukkan oleh tingginya GDP dan rendahnya inflasi maka penggunaan hutang semakin rendah. Ketiga, industri pengainapan memiliki tingkat hutang yang lebih tinggi dibandingkan


FACM09 - 12

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 industri perangkat lunak. Tetapi hasil penelitian untuk kedua dummy country tidak didukung data. Diduga bahwa faktor makroekonomi yang menjelaskan perbedaan hutang

dari

ketiga

negara

(Malaysia,

Singapura,

dan

Indonesia)

sudah

terepresentasikan oleh faktor makroekonomi GDP dan inflasi.


FACM09 - 13


DAFTAR PUSTAKA

Cheng, S.R., Shiu, C.Y. (2007). Investor protection and capital structure: International evidence. Journal of Multinational Financial Management, 17, 30–44. Dalbor, M., Upneja, A. (2004). The investment opportunity set and the long-term debt decision of US lodging firms. Journal of Hospitality & Tourism Research 28 (3), 346–355. Greene, William H. (1993). Econometric Analysis, Second Edition, Macmillan Publishing Company, New York. Delcoure, N. (2005). The determinants of capital structure in transitional economies. International Review of Economics and Finance, xx, xxx–xxx.

De Medeiros, Otavio, R., and Cecilio, E. Daher (2003). Testing Static Tradeoff against Pecking Order Models of Capital Structure in Brazilian Firms, www.papers.ssrn.com.

Jensen, Michael (1986). "Agency Costs of Free Cash Flow, Corporate Finance and Takeovers", American Economic Review, 76, 323-329. Lloyd, Tim, Oliver Morrissey, and Robert Osei (2008). Problem with Pooling in Panel Data Analysis for Developing Countries : The Case of Aid and Trade Relationship, Credit Research Paper, www.nottingham.ac.uk/economics/research/credit.


FACM09 - 14

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Myers, S. (1977). Determinants of Corporate Borrowing. Journal of Financial Economics 5, 147-175. Nachrowi, D.N. dan Usaman, Hardius. (2006). Pendekatan Populer dan Praktis Ekonometrika Untuk Analisis Ekonomi dan Keuangan. Jakarta:Lembaga Penerbit Fakultas Ekonomi Universitas Indonesia.

Sheel, A. (1994). Determinants of Capital Structure Choice and Empirics on Leverage Behavior : A Comparative Analysis of Hotel and Manufacturing Firms. Hospitality Research Journal 17, 3-16. Tang, C., and S. Jang, (2007). Revisit to the determinants of capital structure: a comparison between lodging firms and software firms. International Journal of Hospitality Management 26, 175–187.

Upneja, A., & Dalbor, M. (2001a). An examination of capital structure in the restaurant industry. International Journal of Contemporary Hospitality Management, 13, 54-59. Wald, J. (1999). How Firms Characteristics Affect Capital Structure : An International Comparison. The Journal of Financial Research, 22, 161-188.


FACM09 - 15

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Tabel 1 Statistik Deskriptif Variabel Penelitian

Descriptive Statistic GDP LDR

PPE/TA

PBV

Mean

0.1631

0.3908

Standard Error

0.0132

Median Mode

Dummy

Dummy

Dummy

Per Capita

Inflation

Country 1

Country 2

Industry

1.4004

3.9816

6.2667

0.5217

0.2826

0.6957

0.0233

0.1353

0.1028

0.4074

0.0427

0.0385

0.0393

0.15

0.35

0.83

3.78

4.36

1

0

1

0.01

0.17

0.62

3.75

11.91

1

0

1

Standard Deviation

0.1549

0.2741

1.5890

1.2073

4.7857

0.5013

0.4519

0.4618

Sample Variance

0.0240

0.0751

2.5248

1.4575

22.9033

0.2513

0.2042

0.2133

Kurtosis

0.9998

-1.0553

6.0961

-0.9106

-1.1337

-2.0218

-1.0625

-1.2795

Skewness

0.8739

0.3813

2.4705

-0.0111

0.4893

-0.0880

0.9763

-0.8598

Range

0.8198

0.96

8.1

3.63

14.57

1

1

1

Minimum

0.0002

0.01

0.08

2.08

0.21

0

0

0

Maximum

0.82

0.97

8.18

5.71

14.78

1

1

1

22.5035

53.925

193.26

549.46

864.81

72

39

96

138

138

138

138

138

138

138

138

Sum Count

Sumber : Data Olahan Tabel 2 Uji t untuk Variabel Dependen LDR t-Test: Two-Sample Assuming Equal Variances

Ind

Ind Perangkat

Penginapan

Lunak

Mean

0.21984

0.0333

Variance

0.02254

0.00318

96

42

Observations Pooled Variance

0.0167

Hypothesized Mean Difference

0


FACM09 - 16

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Df t Stat

136 7.8023

P(T<=t) one-tail

7.2E-13

t Critical one-tail

1.65613

P(T<=t) two-tail

1.4E-12

t Critical two-tail

1.97756

t-Test: Two-Sample Assuming Unequal Variances

Ind

Ind Perangkat

Penginapan

Lunak

Mean

0.21984

0.0333

Variance

0.02254

0.00318

96

42

Observations Hypothesized Mean Difference Df t Stat

0 134 10.5873

P(T<=t) one-tail

1E-19

t Critical one-tail

1.6563

P(T<=t) two-tail

2.1E-19

t Critical two-tail

1.97783


FACM09 - 17

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Tabel 3 Ringkasan Hasil Regresi OLS

Variabel C

LDR 0,5736 (0,0014)

TANG GROW TAGO GDP INF DCON1 DCON2 DIND

-0,1232 (0,0000) -0,0041 (0,0002)*** 0,0592 (0,0041)*** -0,2389 (0,0022)*** -0,0017 (0,0150)** 0,3612 (0,0072) 0,8670 (0,0016) 0,2199 (0,0000)***

R-squared

0,7411

Adjusted R-squared

0,7251

F

46,168

Sig. F

0,0000***

*** signifikan pada tingkat keyakinan 1 % ** signifikan pada tingkat keyakinan 5 % * signifikan pada tingkat keyakinan 10 % Sumber : Data Olahan


FACM09 - 18


Tabel 4 Ringkasan Hasil Regresi Random Effect

Variabel

LDR

C

0,9158 (0,0000) -0,1648

TANG

(0,0132) -0,0116

GROW

(0,0000)*** 0,1270

TAGO

(0,0057)*** -0,3887

GDP

(0,0000)*** -0,0025

INF

(0,0706)* 0,6144 (0,0000)

DCON1

1,3714 DCON2

(0,0000) 0,1897

DIND

(0,0000)***

Random Effects _JSIT--C

0,0263

_JIHD--C

0,0381

_PASS--C

0,1489

_HSJI--C

0,1304

_MMIN--C

-0,1254

_PUPR--C

-0,1684

_OUEL--C

-0,2090


FACM09 - 19

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 _HPRO--C

0,0252

_HPLA--C

0,0177

_BHOL--C

-0,0980

_HGCT--C

-0,0480

_OPHD--C

0,0612

_AMHD--C

0,1161

_HRYL--C

0,0257

_CTDV--C

-0,0696

_SLCO--C

0,0147

_SCGD--C

0,1051

_SIHL--C

0,0482

_GTGB--C

-0,0514

_RWLD--C

-0,1505

_TCBD--C

0,0922

_FGBD--C

0,0066

_BJLD--C

0,1353

_SLHB--C

0,0190

_ASBD--C

-0,1504

_KCBD--C

0,0591

_LNDM--C

-0,1050

_SCBD--C

0,0951

_PCEB--C

-0,0857

_GPBD--C

0,0339

_RLHB--C

-0,0425

_THBD--C

0,1053

_CEON--C

-0,0249

_DCIB--C

-0,0167

_MDEL--C

-0,0082

_OTLD--C

0,0107

_IFMS--C

-0,0076

_GNPC--C

0,0220


FACM09 - 20

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 _MTTH--C

-0,0039

_CPBD--C

0,1198

_NCBD--C

-0,0539

_MTBD--C

-0,0351

_ANBD--C

0,0480

_EFMB--C

-0,0204

_YCBD--C

-0,0118

_MSBD--C

-0,0180

R-squared

0,3112

Adjusted R-squared

0,2686

F

7,2863

Sig. F

0,0000***

*** signifikan pada tingkat keyakinan 1 % ** signifikan pada tingkat keyakinan 5 % * signifikan pada tingkat keyakinan 10 % Tabel 5 Kesimpulan Hubungan Variabel Independen dengan LDR pada Ketiga Metode Regresi Expected

OLS

Random Effect

LDR

LDR

LDR

TANG

+

-

-

GROW

-

-***

-***

TAGO

+

+***

+***

GDP

-

-***

-***

INF

-

-***

-*

DCON1

-

+

+

DCON2

-

+

+

DIND

+

+***

+***

***

***

Coefficient Variabel

Sig. F


FACM09 - 21


22

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 ACCOUNTING FOR RESTRUCTURING UNDER COMMON CONTROL ENTITIES: AN ANALYSIS OF THE IMPLEMENTATION OF ACCOUNTING STANDARD

Edi Eko Cahyono Desi Adhariani Universitas Indonesia

Abstract

This paper addresses the issue of restructuring transaction under common control entities. Based on the Indonesian accounting standard, this transaction does not make any substantial changes in the economic ownership, even though ownership of shares, assets or liabilities or other instruments of ownership changes. Revision made in 2004 which is a revision to accounting standard number 38 year 1997 concerning restructuring accounting under common control entities is actually a move to improve the quality of financial statement in order to face transparency required in corporate management. This paper analyses a series of cross ownership transactions done in PT X and Y. These transactions, using similar accounting standard, result in different implementation in the financial statements of the two companies. The analysis done includes the qualitative characteristics of the quality of the two companies’ financial reports. To compare the circumstances, similar analysis is also made to companies listed in the Jakarta Stock Exchange (JSE) making the same restructuring transactions. The status of government as common control entity is also taken into account, related to the control that the government has in the companies’ business activities. The result of the research as well as the analysis shows that there is a weakness of The Indonesian Accounting standard number 38 (Revision of 2004), particularly related to the absence of transition regulations which results in different financial reports, both in the transaction of cross-ownership made by PT X as well as PT Y and by other listed companies in the Jakarta Stock Exchange. Different financial statements have reflected different performances, manifested in significant amount.


FACM01 - 1

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 INTRODUCTION Statement of Accounting standard number 38 (Revision of 2004) is an accounting standardwhich regulates accounting matters related to restructuring transactions including assets transfer, liabilities, stocks or other ownership instruments between common control entities. This standar is a revision to the old one which was approved by the Committee of Accounting standardand authorized by Indonesia Institute of Accountant on September 5, 1997. As stated in the welcoming remark of the institute general executive board, the standard number 38 was made to complement standard number 22 concerning business combination, in order to balance accounting practices at international level. This issuance aims to result in similar perceptions as well as uniformity in the accounting practices related to restructuring transactions under common control entities. It is expected that with the issuance of a separated standard, the accounting implementation of the transactions will be of optimum equivalent. In line with standard number 38 year 1997, as restructuring transactions under common control entities do not result in changes of economic ownership of assets, stocks, liabilities as well as other exchanged ownership instruments, then the assets and liabilities whose ownership is exchanged (in their legal form) must be recorded based on their book value like business consolidation based on pooling of interest. The difference between the transfer price and the book value of each restructuring transaction under common control entities is recorded in the account of difference of restructuring transaction under common control entities. This balance will then be presented as part of equity. The difference of transfer price and the book value due to transactions under common control entities is not goodwill. The account balance of this difference will not alter caused by further transfer of assets, liabilities, stocks or other ownership instruments to entities which are not under common control. There are many companies in Indonesia which have major ownership characteristics in one particular company. These companies are structured in holding/parent entities, subsidiaries, and sub-subsidiaries, and they are built by merger and acquisition. According to Palepu, Healy and Bernard (2004) these mergers and acquisitions aim to enhance the new economic value of the


FACM01 - 2

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 shareholders through the increase of economic of scale, company’s performance, profit gained from exchanged resources and tax profit. At present, restructuring is a crucial step to take for companies providing telecommunication services. Restructuring is a way to reconstruct corporate elements in order to keep the rate of profit as well as to maintain sustainable growth. It is required to apply this policy due to the tight competition. Advancement of telecommunication technology occurring as a result of digital technology, internet and infrastructure network pushes telecommunication providing companies to keep improving. The capability to do this may be gained from two sources, either from the company itself or from external sources, through mergers, acquisitions, partnership or alliance (Kartajaya, 2004) Stakeholders need to scrutinize the impacts of restructuring on companies, in order to make sure that restructuring transaction does not burden company’s financial performance and it may benefit the company in the long term. In this regard, financial statements must be able to reflect the true effects of financial restructuring transactions on the companies. PT X and PT Y are two telecommunication service companies which had cross-ownership as one of the ways to restructure their companies in 2001 and 2002. At that time, these two companies were business entities owned by the government, the percentage of the government’s stocks at PT X was 51, 19% while at PT Y was 65%. The cross-ownership occurred as the stocks of PT T (35%) and PT D (13%), previously owned by PT Y, was sold to PT X, whiles the stocks of PT B (22, 5%), PT C (37, 66%) and PT D (13%), formerly owned by PT X, were sold to PT Y. In line with accounting standard number 38 year 1997, due to the restructuring transaction between these two companies as well as the difference between the transfer price and the book value of the traded shares, then per December 31, 2002, there was an account of the difference of restructuring transactions under common control entities in the equity of these two state-owned companies. This balance was Rp. 4.467.740 million in PT Y and a negative (-) of Rp. 7.288.271 million in PT X. Based on this balance, it can be concluded that based on these series of restructuring transactions, PT Y should have recognized a profit whereas PT X should have suffered a loss. Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM01 - 3

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 On December 15, 2002, the government of Republic of Indonesia sold 41.94% of its shares to a company in Mauritius. This activity has changed the status of PT Y; it is now a a foreign investment company, which means that the control of Indonesia government on this firm is no longer exercised. In accordance with the implementation of accounting standard number 38 year 1997, then the account of difference of restructuring transactions under common control entities of PT X and Y does not change as recorded in the equity of these two companies. Based on accounting standard number 38 year 1997, these account and balance will keep appearing in the equity of both PT X and Y, even though the common control status of these two companies has come to an end since the end of 2002. Changes of accounting treatment related to restructuring transactions of PT X and Y have occurred since the issuance of revision to accounting standard number 38 in 2004. Based on the 2004 revision, common control entities will lose their common control nature when the assets, liabilities, shares or other ownership instruments authorized under common control entities are transferred to entities which are not under common control. One significant change caused by this revision is that the account of difference of restructuring transaction under common control entities may alter, and this change must be recognized as either a profit or a loss which is actualized. This change is caused by the following things: 1. The loss of the essence of control between entities which once made transactions. 2. The release of assets, liabilities, shares or other ownership instruments which causes the difference of restructuring transactions under common control entities to other parties which are not under common control.

In this regard, then PT Y recognized this difference which amounted to Rp. 4.467.740 million through the restatement of income statement of the book year of 2003. When it presented its 2004 income statement, PT Y recognized it as an extraordinary profit. This resulted in the increase of PT Y net profit in the book year of 2003, amounting to Rp. 6.081.971 million. The increase in net profit was followed by the notation of financial statement of 2003 book year by the General Meeting of Shareholders.


FACM01 - 4

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 A different treatment was made by PT X. Unlike PT Y, this company did not recognize an extraordinary loss in its income statement, amounting to Rp. 7.288.271 million due to its restructuring transaction with PT Y; it only reclassified the account of difference of restructuring transactions under common control entities in its equity to be deducted from the retained earning balance, in the book year of 2005. In its annual report, PT X stated that this was done as directed by Bapepam-LK. Based on the things mentioned above, these different accounting treatments on the two companies are worth noticing, considering that the difference not only affects the company’s net profit, the amount of which is quite significant, but also causes the delay of the filing of PT X financial statement in the Jakarta Stock Exchange, which eventually will influence the rights of shareholders and other stakeholders as well. On the other side, these two companies have listed their shares in New York Stock Exchange, meaning that the number of interested stakeholders increases.

THE ILLUSTRATION OF RESTRUCTURING TRANSACTION UNDER COMMON CONTROL ENTITIES OF PT X AND PT Y

1. Transactions in 2001 On April 3, 2001, PT X signed a Conditional Sales & Purchase Agreement with PT Y for several transactions of cross ownership of some companies. The agreement included the following transactions: 1. Acquisition of PT X of 35% of common shares of PT A with a price of US$ 945 million. 2. Acquisition of PT Y of 22.5% of common shares of PT B with a price of US$ 186 million. 3. Acquisition of PT Y of 37.66% of common shares of PT C with a price of US$ 38 million, and conversion bond C, which was worth Rp. 4.501 million. 4. Acquisition of PT Y of all rights and novation of the entire liabilities of PT X (persero) based on an agreement of Joint Operation (KSO) IV dated October 20, 1995 between PT X and PT MGTI, and all contracts in which PT X (Persero) became a party related to all busines activities resulting from the cooperation Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM01 - 5

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 made based on the agreement of joint operation, along with the assets of PT X operated as assets of Joint Cooperation Unit with a price of U$ 375 million. These transactions were then abrogated on February 1, 2002. Transactions of PT A, PT B and PT C were treated as restructuring transactions under common control entities. The difference between the transaction price paid or received and the book value of investment net asset gained or the recorded value of sold investment was presented in the equity as “The difference of restructuring transactions under common control entities”. 1. The presentation in PT X PT X in the notation of its financial report for the book year of 2003 (audited) presents this account with the following details: Table 1 2001 Transaction of PT X (in Million Rp)

Differences

Differences

Transaction

Book Value of

value

Net

paid/(received)

Asset/Investment

A

10.782.450

1.466.658

337.324

-

8.978.468

-

8.978.468

B

(2.122.260)

-

-

(290.442)

(2.412.702)

(627.678)

(1.785.024)

C

(437.631)

116.834

-

-

(320.797)

(119.586)

(201.211)

Total

8.222.559

1.583.492

337.324

(290.442)

6.244.969

(747.264)

6.992.233

Transaction

Deferred

in Equity

Taxes

Changes-

Amount

Tax

After Tax

Net

Source: Annual Report of PT X year 2003

Based on table 1 the net difference of each restructuring transaction of PT X can be concluded. Even though the balance of the difference of restructuring transactions is not recognized in the income statement, if it is seen as an independent legal entity doing divestment and a purchase of ownership of a subsidiary, then PT X in fact is suffering a loss of Rp 6, 9 trillion. Of a purchase transaction of PT A, PT X is suffering a loss of Rp. 8, 98 trillion, whereas from selling PT B and PT C, PT X gains a profit of Rp. 1, 78 trillion and Rp. 201, 21 billion respectively. The difference of the value of restructuring transactions under common control entities, which is worth Rp. 6.9 trillion, is presented in the equity of PT X financial statement of the book year of 2001. Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM01 - 6

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 2. The presentation in PT Y In addition to the cross-ownership, PT Y on May 31, 2001 also acquired 100% of the capital of BMG from its shareholders with the price of US$ 248, 27 million and Rp. 1, 41 trillion. This transaction was recorded using a purchase method. Goodwill derived from this transaction was Rp. 2.73 trillion. The surplus difference of the acceptable value of the net assets of BMG on its recorded value was Rp. 1, 72 trillion. BMG owns 45% of capital of B. After a direct acquisition from PT X (22.5%) and indirect acquisition from BMG (45%), the amount of capital of PT Y in B increased from 7.5% to 75%. The purchasing transactions of the shares of PT B and C have caused PT Y to suffer a loss of Rp. 2,09 trillion and Rp. 417 billion respectively. While from selling PT A, PT Y earned a profit of Rp. 6, 86 trillion.

2. Transactions in 2002 On April 19, 2002, PT X and all the shareholders of PT D, they were France Cables et Radio SA, PT Astratel Nusantara, PT Y, Marubeni Corporation, International Finance Corporation (IFC) and NMP Singapore PTe, Ltd (collectively known as sellers), signed a conditional sales & purchase agreement (CSPA), from which PT X gained all the shares of D through the mechanism of escrow account. PT X paid the purchase with promisory notes, in stages, the amount of which was US$ 390.308.972. Shares were not transferred at once, but in stages instead, with the following scheme: − 30 % of shares on the initial closing date, done on August 1, 2002, and amended to August 15, 2002. − 15% of shares on the interim closing date, at the latest was on SePTember 30, 2003. − 55 % of shares on the follow up closing date, at the latest was on December 31, 2004. Based on Stockholders Voting Agreement (SVA) dated August 15, 2002, each shareholder of D gave an authority which permitted PT X to issue an authorization or a proxy letter which enabled PT X to gain voting rights from the escrow shares. SVA also regulates certain requirements which are in fact shareholder protective rights of sellers. Therefore, PT X has the rights to nominate Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM01 - 7

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 all members of the directors as well as the commissioners of PT D. Based on the changes in the closing of initial transactions concerning the amandment of CSPA on August 1, 2002, then PT X has gained control of as well as has consolidated PT D since August 15, 2002. 1. Presentation in PT X In connection with the ownership of 13% of PT D by PT Y, then there are restructuring transactions under common control entities. The difference of restructuring transaction under common control entities is counted from 13% of ownership of PT D by PT Y multiplied by the total difference between the purchasing price (net) and the historical value of the net assets (13% x 2.277.216 million). 2. Presentation in PT Y The record made by PT Y is different from that of PT X. PT Y recognizes the difference due to the restructuring transactions under common control entities in 3 periods, which is parallel with the submission realization of the shares of PT Y to PT X, it was in 2002, 2003 and 2004. In the notation of the financial report, PT Y does not present the calculation of the difference of restructuring transaction under common control entities resulting from the selling transaction. Yet, in the report of changes in consolidated equity, the PT presents profit on investment selling on PT D to PT X with the use of pooling of ownership as much as Rp. 109.185 million in 2002 (for 5,9% shares) and Rp. 32.307 million (for 1,95% shares) in 2003. The rest of ownership, that is 7.15%, was done in 2004, recognized with a different method due to an important event which will be explained further.

3. Important Events affecting Cross-Ownership transaction 3. 1. The sales of the state-owned- shares in PT Y Based on the Shareholder Agreement (SHA) made by the government, Indonesian Comumunication Limited (ICL) and STT (shareholders of ICL), the government sold the shares owned by the state in PT Y as many as 434.250.000, serial number B (representing 41.94% ownership), with the transaction closing date December 20, 2002. The selling of shares owned by the Government has changed the status of PT Y, from Persero to Foreign Capital Investment, which was approved by The Ministry Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM01 - 8

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 of Justice and Human Rights on March 23, 2003. This condition has reduced the rights owned by the government related to its shares of ownership, they are: − The government of the Republic of Indonesia has agreed to vote jointly with ICL for a period of one year concerning dividend payment, changes in PT budgeting, business mergers, consolidation and acquisition made by the PT. − The government no longer has the votes adhering to shares of serial number A Dwiwarna, concerning the determination of management of PT Y which allows the government to appoint one director and one commissioner only to sit in the management. As these transactions occurred before the issuance of Revision of 2004 to ACCOUNTING Standard number 38, then the loss of common control status due to the loss of government control of PT Y by the end of 2003 does not change the balance of the difference of restructuring transaction under common control.

2. The sales of shares of PT A by PT X to STM. Cross Ownership transaction between PT X and PT Y in 2001 has increased the ownership of PT X in PT A to 77.72%. On April 3, 2002, PT X made a CSPA with SPM, in which PT X sold 23,223 common shares (or representing 12.72% of ownership) of PT A with a price of US$ 429.000.000 (or equals to Rp. 3.948.945 million). This transaction has decreased the ownership of shares of PT X in PT A from 77.72% to 65%. STM is a PT under an indirect ownership of Temasek (Holding) Singapore. As this transaction happened before the issuance of Revision of 2004 to Accounting Standard number 38, then the selling of shares of PT A to parties which are not under common control, which were obtained previously by restructuring transaction under common control entities, does not affect the balance of the difference due to the restructuring transaction under common control entities.


FACM01 - 9

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 4. The Presentation of Cross-Ownership transaction since Accounting Standard number 38 (Revision of 2004) took into effect 1. Presentation of PT X Based on the Capital Market Supervisory Agency and Indonesian Financial Institutions (BAPEPAM) concerning the initial implementation of accounting standard 38 (Revision of 2004) by public companies, companies are required to reclassify the account of the difference of restructuring transaction under common control entities as direct adjustment to retained earnings balance on the date of initial implementation if common control relationship has no longer been in effect per January 1, 2005. Therefore, the balance of the difference of restructuring transaction under common control entities on January 1, 2005, which was worth Rp. 7.288.271 million obtained from cross-ownership transaction between PT X and PT Y, was reclassified by debiting the balance of retained earnings on January 1, 2005. Reclassification resulted appears in the equity part so the value of net equity does not change. The balance of the difference of restructuring transactions under common control entities which was worth Rp. 90.000 million in 2005 was a new transaction between the government of the Republic Indonesia and PT X. PT X signed a agreement on the Implementation of Compensation of Early Termination of Exclusivity Rights with the Ministry of Communication and Informatics, in which the government agreed to pay as much as Rp 478.000 million to the PT in stages. In 2005, the government made its first payment amounting to Rp. 90.000 million. PT X recorded this value as common control transaction between the government as a shareholder and PT X, which was worth Rp. 90.000 million.

2. Presentation of PT Y In 2004, PT Y implemented the Accounting Standard number 38 (Revision of 2004) earlier. PT Y recognized the actualization of profit on the cross-ownership transaction with PT X, which had been credited to the “difference of restructuring transaction under common control entities” before. PT Y represented a consolidated financial statement for the year 2003 for the restrospective acknowledge of the actualization of the profit to Extraordinary account – Profit actualized on the difference of restructuring transaction under common control entities” in 2003 as Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM01 - 10

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 much as Rp. 4.499.947 million, based on the balance of the difference of restructuring transaction under common control entities which existed before. This realization was made due to the divestment of the government shares which resulted in the loss of common control between PT X (persero) and PT Y.

ANALYSIS AND DISCUSSION 1. Analysis of the Qualititative Characteristics of the Financial Statements of PT X and PT Y on the implementation of Accounting Standard number 38 (Revision of 2004). The analysis of qualitative characteristics of the financial statement of PT X and PT Y will be explained based on the types of qualitative characteristics which must be present in a company’s financial report. The effect caused by changes of accounting standard has affected the quality of the presentation of the financial report of PT X and PT Y. The absence of regulation concerning the transition implementation of Accounting Standard number 38 (Revision of 2004) has made a significant difference between the financial report of PT X and that of PT Y, which is indeed caused substantially by a similar transaction. The basic revision of Accounting Standard number 38 for the year 1997 which was made in 2004 concerning cross –ownership transaction made between PT X and PT Y dealt with paragraph 17 Accounting Standard number 38 (Revision of 2004), stating that the balance of account of restructuring transaction under common control entities may change, in this case are particularly caused by: The loss of common control status between PT X and PT Y since the divestment of the government shares in PT Y eliminated the common control in PT Y.

The selling of shares owned by the subsidiary has caused an account of

difference of restructuring transaction under common control entities, which was the selling of PT A to STM. However, Accounting Standard number 38 (Revision of 2004) paragraph 20 explains that if a change of difference of restructuring transaction under common control entities occurs due to the loss of common control status between common control entities to parties or the release of assets, liabilities, shares or other ownership instruments which underlies the creation of difference of restructuring Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM01 - 11

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 transaction under common control entities to other parties not under common control, then the balance of difference of restructuring transaction under common control entities is recognized as a profit or loss which is actualized. In terms of realization period, Accounting Standard number 38 Revision of 2004 does not explicitly explain when the realization must take place. Paragraphs 18-20 which address the realization of accounting treatment that must be made do not provide any guidance related to the time of implementation. The only guideline about the time of the realization is the time when Accounting Standard number 38 Revision of 2004 started to be in effect, that was the effective date. Paragraph 22 explains that it is to be in effect for the construction and presentation of financial reports made on or after January 1, 2005, even though the events causing the changes (realization) on the account balance of difference of restructuring transaction under common control entities happened in the years before 2005. However, paragraph 22 also recommends early implementations. The interpretation is that the actualization of this balance account can be made before 2005. As there is suggestion to realize the account balances happening before 2005, then there are choices for the PT’s management when to actualize the account balances as long as they are not against the accounting principles or other accounting standards. PT Y implemented the Accounting Standard number 38 (Revision of 2004) by recognizing the profit realization on cross-ownership transaction which was before credited to “the difference of restructuring transaction under common control entities” to “extraordinary account – actualized retained earning on the difference of restructuring transaction under common control entities” in 2003 as much as Rp. 4.4999.947 million. PT Y implemented it when the PT presented the financial report of 2004 book year. As previously explained, based on the regulation of BAPEPAM-LK related to the early implementation of Accounting Standard 38 (Revision of 2004) by public companies, PT X reclassified the balance of difference of restructuring transactions under common control entities on January 1, 2005 as much as Rp. 7.288.271 million derived from cross-ownership transaction between PT X and PT Y by debitting the


FACM01 - 12

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 balance of retained earning on January 1, 2005. This reclassification does not affect the amount of total equity per December 31, 2005. The BAPEPAM regulation and the reclassification of the balance of the difference of restructuring transaction under common control entities into the balance of retained earnings show a mismatch with Accounting Standard number 38 (year 2004) especially with paragraph 20. For PT X, the impact raised is that the cross-ownership transactions are not releaved in the income statement, either during the time when the transaction happened or during the time when the common control status with PT Y came to an end, that was when the selling of a subsidiary (PT A) which was obtained from common control entities to a third party took place, and when the Accounting Standard number 38 (Revision of 2004) started to take effect. In accordance with the notation of financial statement of PT X in 2005, the reclassification of balance done by PT X is to implement the changes in accounting policies caused by the new accounting standards. Reclassification by deducting the retained earnings has similiar characteristics with retrospective implementation, as explained in paragraph 45 Accounting Standard number 25 concerning net profit or loss for the ongoing period, basic mistakes and changes in accounting policies (reformat 2007), that is: ”45. A change in accounting policies must be implemented in a retrospective way by reporting the amount of each adjustment made which is related with previous period as an adjustment in the balance of retained earning at the initial period, unless the amount cannot be determined appropriately. Comparative information must be restated, unless it is considered impractical to apply it.”

As regulated in paragraph 42 of ACCOUNTING Standard number 25 year 1995, a change made in accounting policy due to an implementation of an imposed financial accounting standardshould be accounted for, based on the transition regulation set in related ACCOUNTING STANDARD. If there are no transition regulations and for all changes of other accounting policies, policies of changes in accounting policies must be implemented based on paragraph 45 (and paragraph 48 and 49) ACCOUNTING Standard number 25 year 1995 stated above.


FACM01 - 13

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Since there are no transition regulations in ACCOUNTING Standard number 38 (Revision of 2004), then companies must implement accounting treatment in a retrospective way, unless the amount adjusted in the retained earning cannot be determined in an accePTable manner. That’s why, it is in line with the a retrospective accounting treatment as stated in paragraph 45 ACCOUNTING Standard number 25 year 1995 to reclassify the balance of difference of restructuring transaction under common control entities into the balance of retained earnings, both by PT X and other listed companies. These other listed companies have gone through 4 (four) conditions based on paragraph 17 of ACCOUNTING Standard number 38 (Revision of 2004). One of the benefits gained by companies applying retrospective implementation is the restatement of comparative information due to retrospective implementation does not make any changes in the financial statement having been agreed by shareholders (the General Meeting of Shareholders) or the one having been noted or kePT by an authorized party (for example regulators of capital market), and there is neither a change nor an adjustment in the income statement. The re-presentation of financial statement of 2003 by PT Y which resulted in the increase of net profit from Rp. 1.569.967 million to Rp. 6.081.974 million in fact could be the potential to increase dividends paid to shareholders in a significant amount. However, the shareholders did not take advantage of this situation and there was only a ratification of net profit for the book value of 2003 in the Annual General Meeting of Shareholders for the year book of 2004 instead. 1. Understandable During the Cross-Ownership transactions, both PT X and PT Y acknowledged a difference between book value and transfer price into the equity as an account of difference of restructuring transactions of common control entities. As entities which are under the government control, then profit or loss yielded by each party will automatically increase or decrease owner’s capital. Therefore, users of financial reports will find no difficulties in recognizing the effect of these transactions in the financial reports of both PT X and PT X Tbk. Realization of either a profit or loss in the income statement is intended for users of financial statements, especially of income statement. These users will immediately know the changes in the PT’s financial position. They evaluate the Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM01 - 14

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 income statement every year in order to find out the growth as well as the performance of the PT. User of financial reports, particularly of income statement, will get information that the profit contribution of PT A to the PT is very big. However, the income statement is not capable of providing information that there there has been a sacrifice borne by PT X (Persero), that is the negative difference amounting to Rp. 8.978.468 million due to the acquisition of

PT A from PT Y. This was indeed

reflected in the decrease of equity occurring in 2001, and was also stated in the notation of financial report, yet, it was not revealed in the income statement. With the loss of common control between PT X and PT Y, then this balance is no longer a negative difference of equity subtractor, but is now a loss in acquisition, made by a PT, which is supposed to be revealed in the income statement. However, this acknowledgment is in line with ACCOUNTING Standard number 25 which regulates changes in accounting policies due to changes in accounting standards which do not provide transition regulation. Sound knowledge is required from users of financial statement in order to understand these circumstances. From the point of PT Y, it is quite easy for users of income statement to understand the actualization of either a profit or a loss in the cross-ownership transaction. This is because the realization is presented as an extraordinary account separated from the PT’s retained earning of the ongoing operation. Therefore, the financial statement calculates the cost and benefit rising from the cross-ownership transaction.

2. Relevance Relevance concePT is related to substantive, information, predictive value and confirmatory value, which emphasizes that relevant economic information will result in different economic decision. If it is considered based on the limitation of materiality set by BAPEPAM regulation number IX E.2. year 2001 concerning Material transaction and changes in business main activities, then this cross-ownership transaction has met the material criteria (10% of revenue or 20% of equity). The income statement of PT X will change significantly due to the different accounting treatment on the balance of account showing the difference of Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM01 - 15

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 restructuring transaction of common control entities. This significant decrease in profit very much influences the PT, it especially affects the dividend rights of stockholders.

This difference is some kind of information relevant to decision

makers, particularly the RUPS of PT X (or the General Meeting of Shareholders). The decision to pay dividends of the net profit of the book year 2005 as decided in the Annual General Meeting year 2006 might have been different if accounting treatment conducted had been in line with Paragraph 20 ACCOUNTING Standard number 38 (Revised 2004) which only yielded a net profit of Rp. 705.295 million.

The decrease of equity value in the year 2001 and 2002 due to Crossownership transaction shows Confirmatory Value, meaning that in substance the PT has sacrificed a lot in order to survive and increase its performance. The difference of restructuring transactions has significantly reduced the equity value of PT X, which amounts to (-) Rp. 7.288.271 million or equals to 49.8% of the amount of equity in 2002, which was worth Rp. 14.613.617 million. However, as the realization of this activity is not presented in the income statement, then the Confirmatory Value lessens, though it can still be found in the retrospective acknowledgment in the balance sheet, which is in accordance with ACCOUNTING Standard number 25 Year 1995. Next, it will be very difficult to accurately determine the predictive value as the financial performance stated in the income statement of PT X only implicitly reflects the result gained from Cross-Ownership transaction. In this transaction the profit contribution of PT A to PT X is increasing, yet the sacrifice experienced during the acquisition of PT X is not shown.

3. Reliability Financial report should avoid misleading conception, material mistakes, and certainly it should provide reliable presentation. Values that should exist in reliable financial report among others are the principle of substance over form, neutrality, sound consideration and also completeness. With the absence of common control status between PT X and PT, then Cross-Ownership should be treated as common acquisition transaction. Based on either legal or economic substances, parties involved in the transaction should Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM01 - 16

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 acknowledge that both sides sustain either loss or gain over the transaction of trading PT’s subsidiaries. In common control entities, realization of loss and profit resulting from the difference between book value and conversion price is the consequences of either losing common control status or

selling assets, liabilities, stocks, and other

ownership instruments to parties that are not part of common control entities. Thus, when PT Y is sold to a third party, then both profit and loss over the transaction between state-owned enterprises should be actualized on the same period..

Figure 1. The absence of common control status between PT X and PT Y

State-Owned Enterprises

PT (

PT )XTbk

PT IndosatTbk PT Y

Subsidiaries

Subsidiaries

Indosat PT PT Y

Subsidiaries Gain / Loss is Realized

Realization of the difference between book value and acquisition price by PT Y was realized in 2003, while the absence of common control status between PT X and PT Y became effective in 2002. This shows that there is periodicity problem of mismatching between the period of the event that required profit realization and the period of profit realization itself. Same thing happened to PT X. Reclassification in 2005 or the imposition of ACCOUNTING STANDARDNo. 38 (Revision of 2004) has made the period of the event resulting in profit or loss realization refrain from the period of recognition in the company’s financial statement. As for PT X, realization period is shown with the selling of government’s stocks in PT Y and the selling of part of PT A’s stocks to the party that is not in the common control.


FACM01 - 17

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 4. Comparability Principle of comparability is implemented in the form of re-presentation of financial reports of the previous years by both companies. With the implementation of ownership consolidated method, when the Cross-Ownership transaction occurs, both PT X and PT Y re-presented the financial statements of the previous years. In the 2001 financial statement, PT X re-presented its Balance Sheet in the year of 2000 as well as its Income Statement in 2000 and 1999. For the purpose of reporting, PT X merged with PT A as if both companies had been merged since the beginning of the presented period. Same thing goes for PT Y. On its financial statement in 2001, PT Y represented its Balance Sheet in 2000 as well as its Profit and Loss Statement in 2000 and 1999, to show as if the acquisition had occurred since the beginning of presented period in the consolidated financial statement in 1999. Adjustments have been made to those presentations to include part of PT B’s business and consolidation of PT C’s net assets. Transition in accounting standardwhich resulted in material transition caused difficulties for financial statement end-users in doing the analysis to obtain comparable

financial

statement.

Same

thing

goes

for

ACCOUNTING

STANDARDNo. 38 in 1997 and ACCOUNTING STANDARDNo. 38 Revision in 2004. Fundamental changes lying on the accounting treatment to the difference of book value and conversion price impose difficulties in comparing financial statements containing restructuring transactions under common control entities that occurred in years prior to the imposition of ACCOUNTING STANDARDNo. 38 (Revision in 2004). In the period of implementation of Revision of 2004 to ACCOUNTING STANDARDNo. 38, both companies applied different treatment over realization of balance from the differences of restructuring transaction under common control entities. In the year of 2004, PT Y re-presented its Balance Sheet of 2003 as well as the Income Statements of 2003 and of 2002, and implemented ACCOUNTING STANDARDNo. 38/2004 by realizing the balance from the difference of restructuring transaction under common control entities in an extraordinary post in 2003. As a result, the net profit of PT Y in 2003 increased from Rp. 1. 569.967 million to Rp. 6.081.974.

Meanwhile PT X did the reclassification of the balance from the


FACM01 - 18

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 differences of restructuring transaction to the retained earning in 2005, so that both the equity value of 2005 and the Income Statement remained the same. When all parts of financial statement (including Balance Sheet, Income Statement, statement of equity conversion and statement of cash flow) of PT Y, starting from Cross-Ownership transaction up to the realization of the balance differences of restructuring transaction under common control entities, are represented, , then the financial statement is comparable as each part of it describes Cross-Ownership transaction. For the purpose of comparing PT X’s financial statement from CrossOwnership transaction to the balance realization of the differences of restructuring transaction under common control, then analysts have to make

necessary

adjustment by submitting the impact of Cross-Ownership transaction into the Income Statement.

2. Comparison Between A Case and the Implementation of ACCOUNTING STANDARDNo. 38 (Revision of 2004) to listed companies in the Jakarta Stock Exchange

Comparison between Cross-Ownership transactions of PT X and PT Y to restructuring transaction under common control entities by listed companies in the Jakarta Stock Exchange is for the purpose of finding out if there are differences in accounting treatment in implementing ACCOUNTING STANDARDNo. 38 (Revision of 2004), and to what extent that accounting treatment illustrates the quality of information of a company’s financial statement. Research

to

find

out

about

the

implementation

of

ACCOUNTING

STANDARDNo. 38 (Revision of 2004) to all listed companies in the Jakarta Stock Exchange began with the identification of listed companies involved in restructuring transaction under common control entities, according to the list of listed companies in the period of ACCOUNTING STANDARDNo. 38 (Revision of 2004) in 2005. The author made a review on the existence of assets conversion, liabilities, stocks or other ownership instruments conducted by those listed companies

in order to

reorganize all entities in one group of business.


FACM01 - 19

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 The availability or unavailability of an activity of restructuring transaction under common control entities in a company based on their financial statement can be viewed in terms of: 1. Account balance of the difference of restructuring transaction under common control entities, concerning either the existence or transition. 2. Re-statement of financial statement from the beginning of comparison period caused by the usage pooling of interest method in consolidating business and acquisition. Special accounts that might appear in the re-presented financial account are: -

Liabilities document over restructuring transaction of common control entity (Balance Sheet).

-

Capital document over restructuring transaction of common control entity (Balance Sheet).

-

Minority rights over PT’s subsidiary’s net assets.

-

Profit performance from restructuring transaction of common control entity (Income Statement).

Surveys on 326 listed companies in the Jakarta Stock Exchange showed the following result: 1.

86 companies dealt with restructuring transactions under common control entities

even before 1997 (ACCOUNTING STANDARDNo. 38 was

applicable before revision) until 2005. 2.

240 companies did not deal with

restructuring transactions under

common control entities.

Further research on listed companies dealing with restructuring transaction under common control entities showed various kind of transactions, which are as follows: 1. Stocks acquisition on common control subsidiaries by 49 (forty nine) companies. 2. The selling of stock ownership of common control subsidiaries or sold to common control party by 11 (eleven) companies. 3. Selling or buying fixed assets by 6 (six) companies. Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM01 - 20

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 4. Merger between companies with other common control companies, by 7 (seven) companies. 5. Dilusi over stocks ownership on companies’ subsidiaries for not using the rights to get initial offering in issuing common control subsidiaries new stocks, was conducted by 3 (three) companies. 6. Conversion of liabilities, receivables and bonds into stocks ownership or fixed assets, was conducted by 3 (three) companies.

Restructuring transaction under common control entities which was conducted before the year of 1997 occured to 4 (four) companies, and the rest was conducted in the period of 1997 until 2005. To get the exact comparison on the implementation of ACCOUNTING STANDARDNo. 38 (Revision in 2004) between PT X - PT Y and emiten of Jakarta Stock Exchange, then the restructuring transaction under common control entities of listed companies in the Jakarta Stock Exchange must have same pattern with those of PT X – PT Y, which include the following two activities: 1.

Activity of new transaction which resulted in the balance of the difference of transactional restructuring value of common control entity in PT’s equity. ACCOUNTING Standard number 38 (Revision in 2005) did not change the accounting treatment in ACCOUNTING Standard number 39 in 1997, which was applied to this activity.

2.

Activity of restructuring transaction under common control which caused the adjustment (realization) of balance account of the difference of transactional restructuring value of common control entities in PT’s equity and was not considered as new transaction. ACCOUNTING Standard number 38 (Revision in 2004) adjusted the accounting treatment in ACCOUNTING Standard number 38 in 1997, which was applied to this activity.

Of 86 listed companies conducting restructuring transaction under common control entities during the period of survey, apart from PT Y and PT X, it turned out that only 7 (seven) listed companies conducted both the two activities mentioned above. Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM01 - 21

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Transactions that can result in the adjustment (realization) account of the difference of transactional restructuring value between common control entities, is preceded by initial transaction that can result in this account.

Initial transaction

occurred from the beginning of the PT’s establishing. However, this balance account has existed since ACCOUNTING Standard number 38 / 1997 became effective. According to the old standard of ACCOUNTING STANDARD, this account remains the same if substances of common control no longer exist. With the Revision of 2004, this account can be adjusted and is realized in accordance with the conditions exist on paragraph 17, as follows: 1. The absence of status of common control conducted by companies. 2. Selling stocks to PT’s subsidiaries that can cause the difference of common control restructuring transaction to the uncommon control party.

Analysis of the implementation of ACCOUNTING Standard number 38 Revision in 2004 on the activities of transaction that can result in the adjustment (realization) of account of common control entity restructuring transaction, will be explained in accordance with those kind of activities.

1. The absence of common control status experienced by companies The absence of substance of common control status is caused by the inexistence characteristic of control or being controlled or being under the same control, between parties conducting restructuring transaction under common control entities, both directly and indirectly. Of 7 (seven) listed companies, there are 2 (two) companies which lose the substance of common control. They are: 1. PT Bank Buana Indonesia Tbk (BBIA) 2. PT Indocement Tunggal Prakasa Tbk (INTP)

With the absence of common control substance status, there are no restructuring transactions between common control entities.

Therefore, the

difference between conversion price and book value of assets, liabilities, stocks and other ownership instruments that was diverted must be recognized as realization of loss or profit. The loss of common control status caused the changes in the legal Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM01 - 22

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 form of ownership over assets, liabilities, stocks and other ownership instruments being exchanged, and was followed by the adjustment of ownership economic substance. The followings are the result of analysis on both companies. To simplify the presentation, account of the difference of restructuring transaction under common control entities will be called STRES.

1. PT Bank Buana Indonesia Tbk (BBIA) The above Table showed that the balance of the difference of restructuring transaction under common control entities has negative balance. It means that as a separate legal entity, the company’s position actually suffers a loss on selling land and building. Since the transaction in 1997, the company recognized this substance of loss in the account of the difference of restructuring transaction under common control entities as a decreasing equity of the amount of Rp. 6.220 million. Then, in 2005, they deleted this account balance by adding Rp. 6.220 million to that account. ACCOUNTING Standard number 38 Revision of 2004 stated that the balance of the difference of restructuring transaction under common control entities should be recognized as realization of either a profit or a loss. Based on the Income Statement and Statement of company’s Equity Adjustment in 2005, there was no realization of either a profit or a loss. As a result, equity in 2005 increased to as much as Rp. 6.220 million as the consequences of the realization.

This is not in accordance with the real

condition where the PT should actually suffer a loss over the transaction. If we see the overall equity from 1997 to 2005, then the elimination or the realization of account balance of the difference of restructuring transaction under common control entities in 2005 in fact eliminated the substance of surplus/deficit of book value from the conversion price of the exchanged assets. Thus, the Financial Statement did not reflect the condition of the real economic events.

2. PT Indocement Putra Prakarsa Tbk (INTP) The above table shows how companies applied ACCOUNTING Standard number 38 Revised in 2004 earlier. For that purpose, the company re-presented its statement equity’s adjustment in the book year of 2003 and 2004. It eliminated the Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM01 - 23

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 balance of the difference of restructuring transaction under common control entities resulting from the above five transactions and realized it in the form of deduction to retained earning. Substantially, the flow of transaction is presented accurately in the balance sheet. Yet, though the flow of transaction is already substantially depicted in the balance sheet, the absence of recognition reflected in the Income Statement will reduce the reliability of Financial Statement itself. In the absence of common control substance, then the profit or loss resulting from the merger and acquisition transactions should be reflected in the Income Statement. Financial Statement endusers could then comprehend the position of the company’s profit in the current year, after all revenues are deducted by all current liabilities. In the case of PT Indocement Tunggal Prakarsa Tbk, the sum of account balance of the difference of restructuring transaction under common entities realized in the year of 2003 amounted to negative (-) Rp. 1.496.515 million. This

has

exceeded the net profit of 2003 which amounted to Rp. 670.290 million.

The

company wouldl suffer a loss if they realized this balance in the Income Statement. As for financial statement end-users, the difference resulted was considered as relevant information in the decision making process.

IV.2.2 Stock Redemption on company’s subsidiary’s Causing the Difference of Restructuring Transaction under common control entities to Uncommon Control Party. The stock redemption on company’s subsidiary which underlaid the difference of restructuring transaction under common control to parties which were not under common control occurred in 5 (five) companies, including PT X. Analysis of those five companies are as follows:

1. PT Barito Pacific Timber Tbk (BRPT) On conversion transaction of 14.45% PT Musi Hutan Persada shares owned by Marubeni Corporation for company’s liabilities settlement, the treatment applied was the same as of PT X. Only it was applied earlier which was on stock selling period to third party in the year of 2003. The company omitted the balance difference of restructuring transaction under common entities resulting from this Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM01 - 24

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 transaction, and reclassified it to retained earning. Thus, the Income Statement did not completely show the impact of this transaction. On the second transaction, there was the release the entire stocks of PT Musi Hutan Persada as much as of

39.55% to Japan Indonesia Petrochemical

Investment Corporation, realization was done in accordance with the provision of paragraph 20 ACCOUNTING Standard number 38 Revision of 2004 which recognized transaction balance of common control entity restructuring as a realized loss even though this action could affect on the decreasing of the company’s net earning in the year of 2005 which amounted to Rp. 1.554 billion.

2. PT Indocement Tunggal Prakarsa Tbk (INTP) Restructuring transaction with common control entity has been done by PT Indocement Tunggal Prakarsa Tbk since before ACCOUNTING Standard number 38/ 1997 became effective. Selling investment to uncommon control party made the company do the reclassification which had been done earlier by PT X, e.g. to financial statement for the year of 2003. Thus, the Income Statement did not fully present the impact of this transaction.

3. PT Kageo Igar Jaya Tbk (IGAR) PT Kageo Igar Jaya Tbk acquired shares of PT Avesta Continental Park from Chronicle Trading Ltd (PT’s subsidiary) to increase direct ownership from 52,7% to 76,47%. The selling of subsidiary to uncommon control party in the year of 2001, caused the company to reclassify as what had been done earlier by PT X, e.g. on the Income Statement of 2004. Thus the Income Statement did not fully present the impact of the transaction.

4. PT Prasidha Aneka Niaga Tbk (PSDN) PT Prasidha Aneka Niaga Tbk reduced the balance difference of restructuring transaction resulting from selling subsidiary to uncommon control party as illustrated in the table above.

Record on Income Statement showed the

realization recognition over the difference of restructuring transaction under common control entities as profit in investment in shares of stock in the consolidated Income


FACM01 - 25

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Statement in the year of 2005.

Yet, there’s no profit recognition in the Income

Statement especially in other revenues (expenses) or extraordinary post. Profit in the investment in shares of stock in the Income Statement however only presented profit in selling subsidiary to third party, not the realization of difference balance of common control entity restructuring transaction which actually became profit or loss which was not realized because of PT’s common control status when acquisition of subsidiary occurred.

5. PT Tirta Mahakam Resources Tbk (TIRT) PT Tirta Mahakam Resources Tbk acquired shares of PT Windu Nabatindo Lestari in 2003 from common control party and sold it to PT Bumitama Gunawijaya Agro (uncommon control entity) in 2005. By selling subsidiary to uncommon control party in 2005 caused the PT to reclassify as has been done by PT X, e.g. on the Income Statement of 2005. The Income Statement did not fully present the impact of transaction. However, transaction disclosure is already in accordance with the retrospectively recognition on the conversion of accounting policy over the conversion of accounting standardbecause of the absence of provision on transition.

IV. 3. Comparison of ACCOUNTING Standard number 38 (Revision of 2004) with the International Accounting standardand United States Accounting Standard.

PT X and PT Y are companies listed in the Jakarta Stock Exchange and New York Stock Exchange so that they have to obey the Indonesian, the United States as well as the International accounting standards. IV.3.1. The International Accounting Standards International accounting standardconcerning merger-related accounting is International Financial Reporting Standard (IFRS) No. 3, issued by the International Accounting standardBoard (IASB) and has become effective since March 31st 2004. This IFRS no. 3 substitutes International Accounting Standards (IAS) No. 22 with significant changes.

Although IFRS No. 3 has substituted IAS, there is no

amendment or revision to ACCOUNTING Standard number 22 year 1995.


FACM01 - 26

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 ACCOUNTING Standard number 22 of 1995 and IFRS Number 3 of 2004 explicitly stated in the part of standard scope that the standard will not be applied on common control entity restructuring transaction. With this exception, DSAK then issued special standard that is ACCOUNTING Standard number 38 of 1997 and ACCOUNTING Standard number 38 (Revision in 2004) about accounting of restructuring transaction under common control entities. On the contrary, IASB does not issue special standard for this transaction. Merger activity by common control entity is not prohibited to apply either IFRS No. 3, or other methods (Epstein & Jermakowicz, 2007). Selecting certain accounting policy must be consistently in line with the selection of accounting policy which is regulated in International Accounting standard(IAS) Number 8 about Accounting Practices, Changes in Accounting Estimates and Errors. Entities must be concerned with all of these. Exposure Draft from the Amendment of IFRS Number 3 published by IASB on June 2005 also does not regulate restructuring transaction under common control entities. IASB also does not establish special standard to regulate it. In appendix B of paragraph BC9 of the Exposure Draft, it is stated that IASB will consider regulation about common control entity restructuring accounting for the future time. Based on those things, if the implementation of Cross-Ownership transaction by PT Y and PT X is in accordance with the international standard, then both companies could choose the most appropriate accounting method as long as it is in accordance with IFRS Number 3.

The focus of International Accounting

standardis that the method selected does not conflict with the IAS Number 8, which regulates

the

provision

of

retrospective

implementation

as

regulated

in

ACCOUNTING Standard number 25 in 1995.

IV.3.2. United States Standard Due to the status of PT X and PT Y whose shares are listed at NYSE, then both companies must obey the United Stated Generally Accepted Accounting Principles (US. GAAP). Both companies hand over their financial statements to BAPEPAM-LK

(Capital Market Supervisory Agency) in line with ACCOUNTING


FACM01 - 27

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 STANDARD, and to US Securities and Exchange Commission (SEC) according to US GAAP. IFRS Number 3, paragraph 2 concerning the scope of FSAB Statement Number 141 year 2001 and FASB Statement Number 141 Revision 2007 concerning Business Combination also do not provide regulation on common control entity restructuring transaction. FASB Statement Number 141 paragraph B4 and FSAB Statement Number 141 (Revised 2007) paragraph B59 stated that the agency considers common control entity business consolidation accounting will be determined in other project. FSAB nevertheless provides guidelines in common control entity business consolidating accounting, that is on FSAB Statement Number 141 Appendix D paragraph D11-D18. It is stated in the net assets transferred must be recorded at their carrying amounts of the acquired company. The Balance Sheet and Income Statement should be presented as if the transaction were done from the initial period of financial statement presentation. Thus the previous financial statement has to be re-presented.

In this case, ACCOUNTING Standard number 38 /1997 and

ACCOUNTING Standard number 38 Revised in 2004 provide the same statement. FSAB Statement Number 141 Paragraph 14 and Appendix D Paragraph D13 stated that particularly for part of ownership acquisition of non controlling equity interest in subsidiary, then the method applied is the purchasing method, even though the acquisition on non controlling equity interest is conducted by holding PT, its subsidiary or even other affiliated companies. Besides, FSAB does not provide guidelines concerning the different recognitions between book value and acquisition price in the statement. This is the difference between FSAB and ACCOUNTING Standard number 38/1997 as well as ACCOUNTING Standard number 38 (Revised in 2004). The FSAB Statement Number 141 (Revised in 2007) in Appendix D provides instruction on the implementation of common control entity restructuring transaction, that is: “D9. When accounting for a transfer of assets or exchange of shares between entities under a common control, the entity that receives the net assets or the equity interests should initially recognize the assets and liabilities transferred at their carrying amounts in the accounts of the transferring entity at the date of transfer. Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM01 - 28

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 (FAS 141, D12) If the carrying amounts of the assets and liabilities transferred differ from the historical cost of the parent of the entities under common control, for example, because push-down accounting had not been applied, then the financial statements of the receiving entity should reflect the transferred assets and liabilities at the historical cost of the parent of the entities under common control. (EITF Issue 90-5)”

The provision above shows that the value of net assets of the acquired company should be recognized at their carrying amounts. If the carrying amounts of the net assets transferred differ from historical cost of the acquired parent company, then the value transferred to the company acquired another company is the historical cost recorded in a main book of the acquired company. FSAB Statement Number 141 year 2001 and the revision conducted in 2001 did not provide guidelines for the absence of common control substance between the two companies doing the transaction. Records Number 43 letter k on the financial statement of PT Y with 20F format arranged to meet the United States Accounting standard, declared that in accordance to United States accounting standard, profit

or loss documentation

resulting from business merger transaction can only be done in the absence of common control characteristic. Thus, the difference realization of common control entity restructuring transaction of PT Y’s extra ordinary profit in 2003 should be eliminated and reversed to its initial position. Based on that, it is concluded that profit can not be realized in the absence of common control status, because that profit resulted from common control restructuring transaction.

Acquisition profit is recognized in transaction between

uncommon control entities as regulated in FASB Statement Number 141 through purchase method practice.

IV.4. Review on Government Status as Common Control Entity The government has various functions related to its position as the executive function of a Country.


FACM01 - 29

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 IV.4.1. Government as Business Regulator The government functions as business regulator can be seen in the provision of Article 33 paragraph (2) and (3) of Last Amendment (fourth) of 1945 Constitution, that is: Article 33 paragraph (2): (2). Branches of production which are important for the state and which affect the lives of most people shall be controlled by the state.

Article 33 paragraph (3): (3). Land and water, and the natural resources found therein, shall be controlled by the state and shall be exploited for the maximum benefit of the people. Based on both articles for the purpose of people prosperity, the President through his technical Ministers makes regulations on business sectors in Indonesia. The following tables are the examples of Government regulator’s role: Table 16 Besides that, the government also put into effect regulations on certain aspects which require considerable attention for business world, among others, Regulations Number 40/2007 on corporation, Regulation Number 13/2003 on Manpower, Regulation Number 19/2003 on BUMN, Regulation Number 19/2002 on Copyrights, and Regulation Number 23/1997 which regulating Environmental Management. PT X and PT Y which are engaged in telecommunications services, have to obey all of the provisions specified in the Regulation Number 36/1999 on Telecommunications.

Government applies specific regulations for companies

engaging in telecommunications business, through various kinds of administration regulations of the regulation Number 36/1999 in the form of Government Regulation, the decree of the Minister of Information and Communication, the decree of Official in charge under the Minister of Information and Telecommunication, Bureau of Indonesian Telecommunication Regulation etc. In the notation on Financial Statement of PT Y for the book year of 2004 stated

that

following

the

regulation’s

reformation


on

regulation

for

FACM01 - 30

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Telecommunication

sector

through

Regulation

Number

36/1999

on

Telecommunications and the decree of Minister of Communications of Republic of Indonesia Number

KM 72/1999 on the Blue print of the Government Policy on

Indonesian Telecommunications, PT Y made a Cross-Ownership transaction. The decision of the Minister of communications of Republic of Indonesia Number KM 72/1999 on the Blue Print of Government Policy

on Indonesian

Telecommunications on Article 2 affirmed that it is essential to use the blue print as a guidance

in

establishing

regulations

and

organization

of

national

telecommunications. Based on further analysis, the departure point of Cross-Ownership transaction began with the Blue Print of Government Policy on Indonesian Telecommunications. According to appendix 1 on State-Owned Enterprise (BUMN) administrator telecommunications restructuring on Section 2, in accordance with the policy to repositioning and restructuring of PT X and PT Y as the administrators of full fixed telecommunication provider and competitive, then internal restructuring in PT X and PT Y needs to be done in order to: 1. eliminate

joint

ownership

by

PT

X

and

PT

Y

in

an

affiliated

telecommunications PT. 2. eliminate subsidiaries ownership engaged in core business or in the same services area with their holding PT. 3. release joint obligation with other PT as required by Regulation Number 36/1999 about Telecommunications.

In the year of 2000 before Cross-Ownership transaction existed, PT X and PT Y are in the position of having joint ownership on subsidiaries as follows:

1. PT A -

PT X ownership of 42,72%

-

PT Y ownership of 35%

2. PT B -


-

PT Y ownership of 35%


FACM01 - 31

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 3. PT C -


-

PT Y ownership of 32,64%

With the existence of the Blue Print of Government Policy on Indonesian Telecommunications, then the Cross-Ownership between PT X and PT Y has to be eliminated, and both companies made the Cross-Ownership transactions in 2001. Thus, it is concluded that the Cross-Ownership transactions are the consequences of Government Policy as telecommunications business regulator. Apart from its role as sectoral regulator, the Government is also in charge for collecting taxes which is in line with the power given by Constitutional 1945 Article 23A affirmed that the annual state budget shall be laid down by law, that is Taxes Regulations, among others Regulation Number 16 / 2000 on the General Provisions and Taxes Procedures, etc. As tax collector, Government through director general of Taxes also collecting taxes resulted from common control entity restructuring transactions by PT X and PT Y.

IV.4.2. Government as Capital Market Regulator. Besides regulating subsidiaries business sector, Government becomes regulator in the Indonesian capital market, .through an agency under the Minister of financial of the Republic of Indonesia, that is Capital Market Supervisory Agency – Financial Institution (BAPEPAM - LK).

Regulation Number 8/1995 on Capital

Market, Regulation Number 40/2007 on Corporations, and other regulations regulated on Corporations are used as law basis. As a regulator of Capital Market, Government work through Capital Market Supervisory Agency – Financial Institution (BAPEPAM – LK). The Capital Market Supervisory Agency – Financial Institution (BAPEPAM – LK) has issued various regulations for Stock Exchange, Clearing and Underwriting Institutions, Institution of Saving and Settlement, Mutual Fund, Securities PT, Securities Agent, Investment


FACM01 - 32

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Consultant, Mutual Fund Agent, Capital Market Supporting Agency, Capital Market Supporting Profession, Emiten dan Public Companies, etc.

IV.4.3. Government as State-Owned Enterprise (BUMN) Shares Holder Government through the Minister of BUMN is the share holder in corporations as well as public corporations, in accordance with Government Regulation Number 41/2003.

The management of corporations and public

corporations is regulated in Government Regulation (PP) Number 12/1998 about corporation and Government Regulation Number 13/1998 about Public Corporation. Government is the owner of public corporation’s capital. In corporation, government could share the ownership with another party. In Corporation of Public companies, Government has all Dwiwarna shares of A series which have particular rights. As for common shares, government position is equal to other share holders, according to the amount of shares owned.

IV.4.4 Government as Business Entity Controlling is the power to determine financial and operational policy of a PT in order to be able to get the benefit of subsidiary’s activities. Controlling is considered to be present if the holding company has more than 50% shares on company’s subsidiary, directly or indirectly (through other subsidiary). According to ACCOUNTING Standard number 38 (Revised in 2004), holding company is a company that owns one or more subsidiaries. Thus, holding company is a company. In this case, the Government of the Republic of Indonesia functions as the capital owner on public company and the share holder on corporation, so that the Government of the Republic of Indonesia can not be considered as company. According to ACCOUNTING Standard number 38 (Revised in 2004), the common control entity are individual, PT, or other entity, directly or indirectly (through one or more intermediary), control or being controlled by or under the same common control. Thus, the definition of controller party could be extended. With no limitation on other entity, then the Government of Republic of Indonesia can be considered as an entity.


FACM01 - 33

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 In this case, Cross-Ownership transaction exist when the Government of the Republic of Indonesia own 51,19% shares of PT X and 65% shares of PT Y. Both ACCOUNTING Standard number 22 and IFRS Number 3 affirmed that even though a PT has 50% or less voting rights, control is considered to be present if one of the following conditions can be proved: 1. has more than 50% voting rights 2. has the rights to manage financial policy and operation of other PT based on the budget or agreement. 3. the authority to select and discharged most of member of other PT’s committee. 4. has the capability of controlling majority votes in the committee meeting

With PT Y’s redemption stock in the end of 2002, shares belong to the Government of the Republic of Indonesia on PT Y become 15%. The Government of Republic of Indonesia does not have all of the four conditions affirmed in ACCOUNTING Standard number 22 and IFRS Number 3 above. That is the reason why the Government lost the control characteristic on PT Y. From business entity point of view, then the Government should recognize the impact resulting from subsidiary’s stock trading transaction conducted by StateOwned Enterprise. In this case, the Government has to recognize the net position of subsidiary’s stock trading transaction (Cross-Ownership) by PT X and PT Y: 1. From PT X, loss realization resulting from Cross-Ownership transaction amounted Rp. 7.288.271 million. 2. From PT Y, profit realization resulting from Cross-Ownership transaction amounted rp. 4.499.947 million.

Profit or loss realization resulted from the Cross-Ownership transaction in 2001 to control party (Government) is minus (-) rp. 7.288.271 million added by Rp. 4.499.947 million so that the net loss for the Government as business entity amounted to Rp. 2.788.324 million. It is important to emphasize that the Government’s loss position is the logical consequences of the Cross-Ownership transaction in 2001 which is triggered by the Blue Print of Government Policy on Indonesia Telecommunications from its Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM01 - 34

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 multi function role as regulator. The loss will be compensated with the increase in Government’s revenue section on the prospect of PT X and PT Y’s performances after PT A became PT X’s subsidiary and the acquisition of C and B by PT Y in the period of post Cross-Ownership transaction.

V.I. Conclusion Based on the article, the conclusions are as follows: 1. Different implementation of ACCOUNTING Standard number 38 (Revised in 2004) on the Cross-Ownership transaction between PT X and PT Y result in different quality of financial statement based on qualitative characteristic of financial statement. The quality of PT Y’s financial statement which realized profit from the difference of common control entity restructuring transaction illustrates a better quality of financial statement, especially on the Income Statement. 2. Different implementation, especially on the

balance realization of the

difference of common control entity restructuring transaction caused by the absence of transition provision of ACCOUNTING Standard number 38 (Revised in 2004).

Most of listed companies which lost common control

substance made retrospective reclassification and implementation in accordance with ACCOUNTING Standard number 25/1995 and the provision of

Capital

Market

Supervisory

Agency

(BAPEPAM)

on

the

initial

implementation of ACCOUNTING Standard number 38 (Revised in 2004) by public PT. 3. Until now, there are no International accounting standards and United States accounting standardwhich clearly regulate consolidated business transaction by common control entities into a particular standard.

United States

accounting standardprovides the same guidelines as ACCOUNTING Standard number 38/1997 in the initial transaction, yet they prohibit realization of the difference of common control entity restructuring transaction, as has been regulated in ACCOUNTING Standard number 38 (Revised in 2004). The International accounting on the other hand does not provide specific instruction.


FACM01 - 35

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 4. Government has various task as general/sectoral regulator, capital market and business entity regulator,. Each role has its part in Cross-Ownership transaction, as policy maker triggered Cross-Ownership transaction, tax collector of the Cross-Ownership transaction, and as the owner of the company doing the Cross-Ownership transaction. In the Cross-Ownership transaction, Government as a controlling business entity is in the position of suffering loss.

V.2.Remarks 1. Revision on the Financial Accounting standardshould provide provisions on transitions.

If not, standard must be supplied with guidance on certain initial

implementation or guidance with reference to ACCOUNTING Standard number 25/1995. Capital Market Supervisory Agency (BAPEPAM) provision on the initial implementation of ACCOUNTING Standard number 38 (Revised in 2004) is only effective to public PT so that the non-public PT has the potential of facing the same problem as PT X and PT Y. 2. Government status as controlling entity needs to be further examined, considering the principle of Government’s fairness and interdependency , that can regulate the overall aspects of all listed companies’ business activity. This can create potential conflicts of interest


FACM01 - 36

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 REFERENCES

Baker, Richard E., Lembke, Valdean C., King, Thomas E & Jeffrey, Cynthia G. Advanced Financial Accounting, 7th Ed. New York : Mc Graw-Hill Companies, Inc. Beams, Floyd A, Anthony, Joseph H., Clement, Robin P & Lowensohn, Suzanne. Advanced Accounting 9th Ed. New Jersey : Pearson Education International, Inc. Eddey, Peter H (1995). Accounting for Corporate Combination & Association. 4th Ed. Sydney : Prentice Hall Australia PTy. Ltd. Epstein, Barry J. & Jermakowicz, Eva K. Willey IFRS 2007 : Interpretation and Application of International Financial Reporting Standards. New Jersey : John WIlley & Sons, Inc. Hendriksen, Eldon S & Breda, Michael F Van (2002). Teori Akunting. Edisi Kelima. Jakarta : Penerbit Interaksara Ikatan Akuntan Indonesia (2007). Standar Akuntansi Keuangan Per 1 SePTember 2007. Jakarta : Penerbit Salemba Empat. Kartajaya, Hermawan, Yuswohadi & Madyani, Dewi (2004). On Becoming Costumer Centric PT – Transformasi Telkom menjadi perusahaan berbasis pelanggan. Jakarta : Gramedia Pustaka Utama. Laporan Tahunan PT Bursa Efek Jakarta Tahun 2005. Laporan Tahunan PT Telkom (Persero) Tbk tahun buku 2001 s.d. 2006. Laporan Tahunan PT Indosat Tbk tahun buku 2001 s.d. 2006. Post, Alexandra M (1994). Anatomy of A Merger. New Jersey : Prentice-Hall, Inc. Purba, Marisi P. (2005). Akuntansi Penggabungan Usaha . Jakarta : PT Ray Indonesia. Schroeder, Richard G, Clark, Myrtle W & Cathey, Jack M (2005). Financial Accounting Theory And Analysis : Text Readings and Cases. 8th Ed. New Jersey : John Wiley & Sons, Inc. Tjager, I Nyoman, Alijoyo, F.A, Djemat, Humprey R. & Soembodo, Bambang (2003). Corporate Governance : Tantangan dan Kesempatan bagi Komunitas Bisnis Indonesia. Jakarta : PT Prenhalindo. www.iasb.org www.fsb.org www.jsx.co.id


FACM01 - 37


PENGARUH PENGUMUMAN MERGER BURSA EFEK JAKARTA DAN BURSA EFEK SURABAYA TERHADAP HARGA DAN VOLUME PERDAGANGAN

Ulfi Maryati Politeknik Universitas Andalas

Sylvia Veronica Siregar Universitas Indonesia

Abstract

The aim of this paper is to investigate the effect of Jakarta Stock Exchange (JSX) and Surabaya Stock Exchange (SSX) merger announcement on abnormal return (AR) and trading volume activity (TVA). The announcement consists of three event dates: (1) SSX Extraordinary General Meeting of Shareholders agreed to merge with JSX on Desember 6

th,

2006, (2) signing the agreement of merger of

SSX and JSX at Annual General Meeting of Shareholders on October 30, 2007, and (3) the first day operational of Indonesia Stock Exchange on Desember 3rd 2007. Our samples consist of 45 LQ-45 firms. The event window of the research is 11 days (t-5, t-0, and t+5) and 5 days (t-2, t-0, and t+2). The results using either 5 trading days or 11 trading days event window show that the market give a positive reaction (there is significant increase in AR and TVA after event date compared to before event date) regarding the merger announcement between SSX and JSX.

Keywords: merger announcement, abnormal return, trading volume activity Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM11 - 1 -


I. PENDAHULUAN

I.1. Latar Belakang Perkembangan informasi yang tersedia di pasar modal memiliki peranan yang penting untuk mempengaruhi segala macam bentuk transaksi perdagangan di pasar modal. Hal ini disebabkan karena para pelaku di pasar modal akan melakukan analisis lebih lanjut terhadap setiap pengumuman atau informasi yang masuk ke pasar modal tersebut. Informasi yang bersifat ekonomi umumnya memiliki kaitan langsung dengan dinamika pasar modal. Sejumlah penelitian telah banyak dilakukan untuk mengamati pengaruh ekonomi dan non ekonomi. Penelitian sebelumnya yang meneliti peristiwa ekonomi diantaranya oleh Beaver (1968), Ball dan Brown (1968), dan Morse (1981) menemukan bahwa informasi yang dipublikasikan mengakibatkan reaksi baik harga maupun reaksi volume perdagangan. Bamber dan Cheon (1995) juga menyebutkan bahwa perhatian pada kesamaan antara reaksi harga dan volume atas informasi yang dipublikasikan cenderung menyebabkan peneliti memandang bahwa harga dan volume sebagai ukuran substitusi terhadap reaksi pasar. Di Indonesia, penelitian terkait

dengan publikasi laporan keuangan

menggunakan pendekatan volume perdagangan atau harga saham pernah dilakukan oleh Beza dan Na’im (1998) yang menyimpulkan bahwa tidak terdapat peningkatan perdagangan yang signifikan setelah publikasi laporan keuangan. Menurut Hastuti dan Sudibyo (1998) rata-rata volume perdagangan saham relatif setelah event publikasi laporan keuangan menunjukkan adanya perbedaan yang signifikan dibandingkan dengan sebelum event. Penelitian lain yang dilakukan oleh Junaedi (2005) menemukan bahwa pengungkapan informasi yang dilakukan perusahaan melalui laporan tahunan belum dijadikan sebagai salah satu sumber informasi yang penting dan menentukan dalam proses pengambilan keputusan investasi yang tercermin dari volume perdagangan serta return saham yang diperdagangkan. Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM11 - 2 -


Selain publikasi laporan keuangan, beberapa penelitian juga menguji dampak dari peristiwa lain, seperti merger perusahaan terhadap harga dan volume perdagangan. Misalnya penelitian yang dilakukan oleh Keown (1992) menemukan bahwa volume perdagangan meningkat secara drastis sebagai reaksi adanya pengumuman merger. Tetapi penelitian yang meneliti peristiwa ekonomi seperti merger bursa saham belum banyak dilakukan bila dibandingkan dengan penelitian peristiwa lainnya. Hal ini disebabkan karena merger bursa saham merupakan peristiwa yang jarang terjadi di suatu negara. Setelah melalui proses penggabungan yang cukup panjang, akhirnya Bursa Efek Surabaya (BES) memberikan tanda persetujuan untuk dimerger dengan Bursa Efek Jakarta (BEJ) yang diputuskan dalam Rapat Umum Pemegang Saham Luar Biasa (RUPSLB) pada tanggal 30 Oktober 2007. BEJ dengan BES menjadi Bursa Efek Indonesia (BEI) paling lambat 30 November 2007. Selanjutnya BEI mulai aktif 3 Desember 2007 dan akan ada masa transisi untuk kedua bursa sampai tahun 2008. Selama masa transisi masing-masing bursa akan menjalankan operasinya sendiri-sendiri (Pasaribu, 2007). Pengumuman merger BEJ dan BES merupakan salah satu informasi yang secara teoritis dapat menyebabkan perubahan harga dan volume perdagangan saham. Merger BEJ dan BES bertujuan meningkatkan efisiensi dan likuiditas transaksi saham di pasar modal, sehingga bursa Indonesia memiliki daya saing. Hasil kajian dari Lembaga Manajemen UI yang telah diserahkan kepada manajemen BES pada 9 November 2007 memperlihatkan kinerja BES akan jauh meningkat jika perseroan bergabung dengan BEJ karena akan terjadi efisiensi dan itu terlihat dari berkurangnya beban usaha. Melalui pembentukan BEI berbagai target telah dibuat. Salah satunya penambahan jumlah emiten, dari 346 emiten menjadi 500 emiten. Dengan bertambahnya jumlah emiten, maka akan dapat mempengaruhi aktivitas volume perdagangan saham (trading volume activity) di Indonesia. Peningkatan jumlah perusahaan yang masuk bursa menjadi perusahaan terbuka (go public), melalui Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM11 - 3 -


penawaran saham perdana (IPO) ke pasar akan membantu perusahaan menghimpun dana untuk berekspansi. Ekspansi tersebut selanjutnya bisa berdampak terhadap perkembangan perekonomian riil masyarakat. Menurut Yulyanto, penulis berita kategori bursa efek dan pasar modal, setelah aktif pada hari Senin (03/12/07) Indeks Harga Saham Gabungan (IHSG) dibuka meningkat dan berada pada level 2.703,53 atau mengalami rebound sebesar 15,20 poin (0.57%). Meningkatnya IHSG pada BEI merupakan respon positif dari para pelaku pasar (investor) dan hal ini menjadi permulaan yang cukup baik bagi aktifnya BEI (www.mybusinessblogging.com/stock-market, diakses tanggal 10 Januari 2008). Pada saat pembukaan perdagangan hari pertama BEI tahun 2008 oleh Presiden Susilo Bambang Yudoyono, Menkeu Sri Mulyani melaporkan kinerja BEI pasca merger sangat menggembirakan dengan peningkatan secara signifikan seluruh indikator perdagangan seperti aktivitas transaksi, pergerakan indeks, maupun minat investor asing untuk berinvestasi di Pasar Modal Indonesia. IHSG mengalami peningkatan yang signifikan, bahkan pada tanggal 11 Desember 2007 IHSG mencapai rekor tertinggi sepanjang sejarah yang mencapai level 2.810,962. Pada penutupan perdagangan tahun 2007, IHSG ditutup pada level 2.745,826 atau meningkat 52.08% dari level penutupan di tahun 2006 yaitu sebesar 1.805,523 (www.presidensby.info, diakses tanggal 4 Januari 2008).

I.2. Permasalahan Penelitian Perumusan masalah dari penelitian ini adalah apakah peristiwa pengumuman merger BEJ dan BES mengandung muatan informasi, yang tercermin pada meningkatnya nilai rata-rata Abnormal Return (AR) dan nilai rata-rata Trading Volume Activity (TVA) sesudah tanggal peristiwa dibandingkan dengan sebelum tanggal peristiwa?


FACM11 - 4 -


II. TELAAH STUDI TERDAHULU Beaver (1968) menguji aktivitas volume perdagangan saham pada saat pengumuman laporan keuangan dengan periode diluar pengumuman. Hasil pengujian menunjukkan bahwa aktivitas volume perdagangan saham pada minggu pengumuman lebih tinggi 33% dibanding aktivitas volume perdagangan saham diluar periode pengumuman. Kim dan Verrecchia (1991) menyimpulkan bahwa volume perdagangan merupakan suatu fungsi peningkatan dari perubahan harga absolut, dimana harga merefleksikan tingkat informasi. Perdagangan saham dapat terjadi jika para investor memiliki ketepatan yang berbeda untuk menginterpretasikan private disclosure information yang mereka peroleh. Perbedaan ini menyebabkan adanya perbedaan kepercayaan, sehingga pada akhirnya mendorong terjadinya perdagangan. Bamber dan Cheon (1995) melakukan penelitian tentang reaksi harga dan volume perdagangan terkait dengan adanya pengumuman laba. Mereka menyimpulkan bahwa frekuensi pengumuman laba menghasilkan reaksi volume dan harga yang berbeda, dimana besarnya reaksi harga dan kecilnya reaksi volume atau besarnya reaksi volume dan kecilnya reaksi harga mencapai 20%-24% dari sampel yang digunakan. Beza dan Na’im (1998) menguji pergerakan volume perdagangan di Bursa Efek Jakarta sebagai reaksi atas publikasi laporan keuangan. Kesimpulan dari penelitian mereka adalah tidak terbukti adanya kenaikan perdagangan yang signifikan setelah publikasi laporan keuangan. Sedangkan beberapa penelitian yang telah dilakukan yang berkaitan dengan merger antara lain oleh Keown (1992) dan Prager (1998). Keown (1992) meneliti dampak pengumuman merger terhadap volume perdagangan, menemukan bahwa volume perdagangan meningkat secara drastis sebagai reaksi adanya pengumuman merger. Kemudian Prager (1998) meneliti dampak harga (price effects) pada bank yang melakukan merger horizontal menemukan bahwa merger tersebut secara substansial dapat meningkatkan konsentrasi pasar. Atas hasil tersebut mereka menginterpretasikan bahwa merger dapat meningkatkan kekuatan pasar bagi bank yang melakukan merger. Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM11 - 5 -


III. METODOLOGI PENELITIAN

III.1. Pengembangan Hipotesis Suatu peristiwa dikatakan memiliki kandungan informasi (information content) jika peristiwa tersebut mampu merubah persepsi investor, sehingga ia mau melakukan tindakan sesuai dengan persepsinya tersebut (Beaver, 1968). Apabila ada informasi tentang pengumuman suatu peristiwa (misalnya: peristiwa merger) maka diharapkan pasar akan bereaksi pada saat pengumuman tersebut diterima. Reaksi pasar ditunjukkan dengan adanya perubahan harga saham perusahaan yang bersangkutan. Reaksi ini dapat diukur dengan menggunakan perhitungan abnormal return (AR) dengan menggunakan analisis event study. Selain itu, untuk mengetahui adanya aktivitas perdagangan saham pada saat, sebelum, dan setelah pengumuman merger juga digunakan analisis trading volume activity (TVA) yang melihat dari sisi jumlah saham yang diperdagangkan selama periode event. Menurut Morse (1981) volume perdagangan saham dapat merefleksikan semua aktivitas investor di pasar, yaitu secara keseluruhan perdagangan saham di pasar. Berdasarkan program dalam Master Plan Pasar Modal Indonesia tahun 20052009, berita tentang merger BEJ dan BES yang telah dipublikasikan oleh media masa dan elektronik, dan kronologis merger dari Bapepam-LK, maka penulis menduga reaksi pasar yang signifikan terjadi pada beberapa event yaitu: 1. Event RUPSLB Pemegang Saham BES menyetujui merger dengan BEJ tanggal 6 Desember 2006 Pemilihan event date tanggal 6 Desember 2006 adalah karena pada tanggal ini Pemegang

Saham

penggabungan

usaha

PT

BES

BES

dan

memberikan BEJ

dengan

persetujuan

pendahuluan

catatan-catatan

tertentu

berdasarkan hasil kajian merger yang dilakukan oleh Lembaga Manajemen FEUI. Hal ini berarti kedua pihak telah menyetujui untuk pembahasan proses merger selanjutnya, dimana BEJ telah terlebih dahulu menyetujui dilakukannnya Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM11 - 6 -


merger tersebut. Turunnya izin pendahuluan dari pemegang saham BES untuk aksi merger itu adalah langkah maju karena pemegang saham BES pernah mengindikasikan keberatan merger dan memutuskan untuk menolak merger (www.detikfinance.com, diakses tanggal 17 November 2007). Investor pun dapat menjadikan event persetujuan pendahuluan merger ini sebagai pertanda angin segar bagi perkembangan pasar modal ke depan yang lebih kompetitif dan lebih luasnya peluang untuk berinvestasi. 2. Event penandatanganan merger BEJ dan BES di RUPSLB tanggal 30 Oktober 2007 Event ini dipilih karena pada tanggal 30 Oktober 2007 BES memberikan tanda persetujuan untuk dimerger dengan BEJ yang diputuskan dalam RUPSLB. Peristiwa merger kedua bursa saham ini telah lama dinanti-nanti oleh pelaku pasar. Menteri Keuangan Sri Mulyani menyatakan di Semarang dan Surabaya sudah tergambarkan betapa banyaknya variasi minat, keinginan, bahkan dengan pengetahuan yang masih terbatas dari pelaku ekonomi untuk bisa berpartisipasi di dalam bursa saham pasar modal yang baru kita (www.antara.co.id, diakses tanggal 12 November 2007). Dengan adanya persetujuan merger BEJ dan BES, investor dan calon emiten lebih yakin untuk berinvestasi di bursa yang baru karena tidak ada lagi kendala yang akan menghambat proses merger yang telah berlangsung cukup lama dan tinggal menunggu proses persetujuan pergantian nama dari Depkum HAM. 3. Event hari pertama operasional Bursa Efek Indonesia tanggal 3 Desember 2007 Pada tanggal 1 Desember 2007 BEI telah efektif beroperasi dan telah mendapat persetujuan nama menjadi Bursa Efek Indonesia oleh Depkum HAM 3 hari sebelumnya.

Tanggal 3 Desember 2007 dipilih sebagai event date karena

tanggal 1 Desember 2007 tersebut jatuh pada hari Sabtu, dimana bursa libur dari aktivitas seperti biasanya, maka perdagangan BEI baru aktif tanggal 3 Desemberr 2007. Pada hari pertama perdagangan BEI ini yaitu hari

Senin,

Indeks Harga Saham Gabungan (IHSG) dibuka meningkat dan berada pada Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM11 - 7 -


level

2.703,53

atau

mengalami

rebound

sebesar

15,20

poin

(0.57%)

(www.mybusinessblogging.com/stock-market, diakses tanggal 4 Desember 2007). Meningkatnya IHSG pada BEI merupakan respon positif dari para pelaku pasar (investor) dan hal ini menjadi permulaan yang cukup baik bagi aktifnya BEI. Untuk menguji pengaruh pengumuman merger BEJ dan BES yang terdiri dari 3 event date terhadap harga dan volume perdagangan, maka disusunlah hipotesis untuk masing-masing event date dan untuk pengaruh kumulatif dari ketiga event date tersebut. Hipotesis secara kumulatif dirumuskan dengan alasan bahwa terdapat kemungkinan hasil pengujian masing-masing event date tidak signifikan akan tetapi secara kumulatif terdapat reaksi pasar yang signifikan. Hipotesis penelitian dirumuskan sebagai berikut: H1 : Rata-rata AR saham sesudah RUPSLB Pemegang Saham BES menyetujui merger lebih besar dibandingkan dengan sebelum event H2 : Rata-rata AR saham sesudah event penandatanganan merger BEJ dan BES di RUPSLB lebih besar dibandingkan dengan sebelum event H3 : Rata-rata AR saham sesudah event hari pertama operasional Bursa Efek Indonesia lebih besar dibandingkan dengan sebelum event H4 : Kumulatif rata-rata AR sesudah event pengumuman merger BEJ dan BES lebih besar dibandingkan dengan sebelum event H5 : Rata-rata TVA saham sesudah event RUPSLB Pemegang Saham BES menyetujui

merger lebih besar dibandingkan dengan sebelum event

H6 : Rata-rata TVA saham sesudah event penandatanganan merger BEJ dan BES di RUPSLB lebih besar dibandingkan dengan sebelum event H7 : Rata-rata TVA saham sesudah event hari pertama operasional Bursa Efek Indonesia lebih besar dibandingkan dengan sebelum event H8 : Kumulatif rata-rata TVA sesudah event pengumuman merger BEJ dan BES lebih besar dibandingkan dengan sebelum event


FACM11 - 8 -


III.2. Penghitungan Abnormal Return (AR) dan Trading Volume Activity (TVA) Penelitian ini menggunakan market-adjusted model dalam mengestimasi return sekuritas. Sehingga jika menggunakan model ini, peneliti tidak perlu menggunakan periode estimasi untuk membentuk model estimasi karena return sekuritas yang diestimasi adalah sama dengan return indeks pasar. Model ini beranggapan bahwa penduga yang terbaik untuk mengestimasi return suatu sekuritas adalah return indeks pasarnya (Rmt) pada saat tersebut, yang dapat dicari dengan menggunakan data IHSG (Hartono, 2003:445). Alasan lain penggunaan model ini adalah dikarenakan pasar modal di Indonesia seperti diketahui memiliki nilai dan volume transaksi perdagangan yang relatif sedikit. Harga saham di bursa cenderung bergerak hanya pada hari-hari atau peristiwa tertentu saja. Sehingga dalam

menggunakan

market-adjusted

model

tidak

akan

ditemui

kesulitan

dikarenakan perdagangan di sekitar hari pengumuman cenderung lebih banyak (Junaedi, 2005). Market-adjusted model digunakan selain alasan diatas juga memiliki efektifitas yang tidak kalah dari model-model lainnya (Brown, 1980). Rumus untuk menghitung abnormal return (AR) adalah: ARi,t = Ri,t – Rmt Dimana: ARi,t = Abnormal return saham i pada hari t Ri,t

= Return aktual untuk saham i pada hari t, yang dihitung dengan menggunakan

rumus [(Pi,t – Pi,t-1) / Pi,t-1] Rmt = Return indeks pasar (return ekspetasi) pada hari t, yang dihitung dengan menggunakan rumus [(IHSGi,t – IHSGi,t-1) / IHSGi,t-1] Sedangkan untuk menghitung aktivitas volume perdagangan (TVA) (Beaver, 1968): TVAi,t =

pada waktu t pada waktu t

Periode jendela (event window) yang digunakan dalam penelitian ini adalah 11 hari kerja bursa yaitu 5 hari sebelum peristiwa, 1 hari event date, dan 5 hari Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM11 - 9 -


sesudah peristiwa (t-5, t-0, dan t+5). Hal ini untuk menghindari bias dengan peristiwa lain sehingga jendela tidak terlalu panjang. Jika periode jendela terlalu panjang akan menghilangkan dampak peristiwa tersebut, yang mengakibatkan nilai rata-rata antara sebelum dan setelah peristiwa menjadi tidak berbeda (sudah terkoreksi). Periode jendela 11 hari juga pernah digunakan oleh Baldric dan Twenty (2005). Penelitian ini juga akan menggunakan periode jendela 5 hari (t-2, t-0, dan t+2). Alasan menggunakan perbandingan dengan periode jendela 5 hari adalah walaupun periode jendela 11 hari sudah merupakan periode jendela yang pendek, event window diperpendek lagi menjadi 5 hari untuk mengeliminasi bias informasi. Event window 5 hari ini juga pernah digunakan oleh Sanders (1992) dalam penelitiannya. III.3. Sumber Data Data yang dipergunakan adalah data sekunder yang bersumber dari database Bursa Efek Indonesia (www.idx.co.id) yang diakses melalui internet, JSX Monthly, Indonesian Capital Market Directory, dan data yang tersedia di Pusat Referensi Pasar Modal (PRPM) BEI. Disamping itu peneliti juga menggunakan internet untuk mengetahui informasi kejadian penting di sekitar tanggal peristiwa pengumuman merger BEJ dan BES.

III.4. Populasi dan Sampel Populasi dari penelitian ini adalah seluruh perusahaan yang terdaftar (listed) di BEJ (sebelum merger) dan BEI (setelah merger) pada periode 6 Desember 2006, 30 Oktober 2007, dan 3 Desember 2007. Adapun sampel dari penelitian ini adalah saham-saham LQ-45 sesuai dengan periode masing-masing peristiwa.


FACM11 - 10 -


IV. ANALISIS DAN HASIL PENELITIAN

IV.1. Analisis Hasil Abnormal Return Pengujian ini dilakukan untuk melihat apakah rata-rata abnormal return saham sesudah event date meningkat dari sebelum event date.

Hal ini untuk

melihat apakah pasar bereaksi terhadap pengumuman merger. H1 : Rata-rata AR saham sesudah RUPSLB Pemegang Saham BES menyetujui merger lebih besar dibandingkan dengan sebelum event Rata-rata abnormal return harian saham LQ-45 pada event date pertama tanggal

6 Desember 2006 yang disajikan pada Tabel 4.1 menunjukkan ada 6

hari bursa yang menghasilkan abnormal return positif yang menunjukkan pasar bereaksi secara positif atas event tersebut. Rata-rata abnormal return pada event pertama ini bergerak naik setelah adanya pengumuman

RUPSLB Pemegang

Saham BES menyetujui merger dan mencapai puncaknya pada hari ke-1 (t+1). Dari Tabel 4.2 juga terlihat bahwa rata-rata abnormal return selama 5 hari setelah event terlihat lebih besar dibandingkan dengan sebelum event. Peningkatan rata-rata AR setelah event date dibandingkan sebelumnya terbukti signifikan lebih besar dibandingkan sebelum event date. Dengan demikian dapat dikatakan bahwa selama event date pertama, pengumuman ini memiliki kandungan informasi yang mampu mendorong investor untuk melakukan aktivitas investasi (H1 tidak ditolak). H2 : Rata-rata AR saham sesudah event penandatanganan merger BEJ dan BES di RUPSLB lebih besar dibandingkan dengan sebelum event Pergerakan rata-rata abnormal return harian saham LQ-45 pada event date 30 Oktober 2007 pada Tabel 4.3 menunjukkan bahwa secara umum rata-rata AR positif dinikmati oleh investor kecuali pada t-2 dan t+4 dimana investor memperoleh rata-rata abnormal return negatif. Setelah event date terdapat kecenderungan AR terus menurun.


FACM11 - 11 -


Berdasarkan hasil pengujian dalam Tabel 4.4 terlihat bahwa nilai rata-rata AR sesudah pengumuman secara signifikan lebih kecil dibandingkan dengan sebelum pengumuman. Hasil pengujian tersebut mengindikasikan bahwa selama event penandatanganan merger BEJ dan BES di RUPSLB tidak memiliki kandungan informasi yang mendorong investor untuk melakukan aktivitas investasi (H2 ditolak). Hasil pengujian H2 jika dikaitkan dengan H1 menunjukkan perbedaan reaksi dari investor. Kemungkinan pada event date pertama investor melakukan reaksi berlebihan (overreaction) terhadap informasi, akan tetapi menyadari reaksi mereka yang berlebihan tersebut sehingga pada event date kedua terjadi koreksi. H3 : Rata-rata AR saham sesudah event hari pertama operasional Bursa Efek Indonesia lebih besar dibandingkan dengan sebelum event Pada event date ketiga, rata-rata abnormal return menunjukan nilai yang juga berfluktuasi. Rata-rata AR bernilai negatif menjelang event hari pertama operasional Bursa Efek Indonesia, pada saat event, dan 3 hari setelah event. Kemungkinan semakin menurunnya rata-rata AR menjelang event ketiga adalah karena adanya reaksi negatif yang dilakukan oleh pasar berupa aksi profit taking (ambil untung). Pada tanggal 30 November 2007 Bursa Efek Jakarta akhiri sesinya dengan pelemahan

dan

aksi

ambil

untung

pun

mulai

merundung

lantai

bursa

(www.Vibiznews.com, diakses tanggal 4 Desember 2007). Hasil pengujian rata-rata AR pada Tabel 4.6 juga memperlihatkan rata-rata AR yang bernilai negatif dan mengalami penurunan setelah event date. Hasil pengujian pada event date ketiga ini hampir sama halnya dengan event date kedua dimana rata-rata AR setelah peristiwa tidak meningkat dibandingkan dengan sebelum peristiwa. Pasar tidak menganggap event hari pertama operasional Bursa Efek Indonesia merupakan suatu sinyal yang positif (good news), bahkan pasar cenderung menilai sebagai suatu sinyal yang negatif (bad news). Hal ini dapat dilihat dari nilai rata-rata AR bertanda negatif pada saat sebelum dan setelah pengumuman pada Tabel 4.6. Kemungkinan hal ini terjadi karena informasi mengenai event merger sudah begitu lama dan sempat tertunda beberapa kali dari Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM11 - 12 -


jadwalnya sehingga pasar lebih cenderung wait and see terhadap perkembangan pasar modal ini. Terjadi penurunan rata-rata AR yang sangat tajam terjadi pada saat event (t0) dan setelah event date kembali bergerak naik. Negatif abnormal return pada t-0 kemungkinan dikarenakan minimnya informasi yang masuk ke pasar pada saat tersebut (Beaver, 1968). Pasar terlihat cukup optimis dengan hasil merger pasar modal yang baru dimana adanya kenaikan rata-rata abnormal return setelah event walaupun secara statistik tidak signifikan peningkatannya. Berdasarkan hasil pengujian H3 dapat disimpulkan bahwa rata-rata AR saham setelah event tidak signifikan meningkat dibandingkan dengan sebelum peristiwa. Ini berarti pelaku pasar tidak merespon event tersebut (H3 ditolak). Hasil pengujian H3 menunjukkan reaksi investor yang sama dengan H2 dimana tidak ada reaksi lagi dari investor pada event date ketiga karena kemungkinan pada event date pertama investor telah melakukan overreaction. H4 : Kumulatif rata-rata AR sesudah event pengumuman merger BEJ dan BES lebih besar dibandingkan dengan sebelum event Pada Tabel 4.7 kumulatif rata-rata AR setelah event ternyata masih lebih besar dibandingkan dengan sebelum event sehingga uji signifikansi terhadap kumulatif rata-rata AR memperlihatkan t-hitung (1.550) lebih besar dari t-tabel (1.301) pada α=10%. Jadi dapat disimpulkan secara keseluruhan pengumuman merger BEJ dan BES berpengaruh positif signifikan terhadap harga saham (H4 tidak ditolak).

IV.2. Analisis Hasil Trading Volume Activity Pengujian ini digunakan untuk melihat apakah terdapat peningkatan rata-rata aktivitas volume perdagangan di hari-hari setelah pengumuman merger. Hal ini dilakukan untuk memperkuat hipotesis tentang abnormal return diatas. Selain itu, hipotesis ini merupakan salah satu cara (selain mengamati harga saham pada hipotesis sebelumnya) untuk melihat reaksi pasar terhadap pengumuman merger, Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM11 - 13 -


yakni dengan mengamati aktivitas volume perdagangannya. Perubahan volume mencerminkan kepercayaan atau pengharapan investor individual (Beaver 1968; Karpoff, 1986). H5: Rata-rata TVA saham sesudah event RUPSLB Pemegang Saham BES menyetujui

merger lebih besar dibandingkan dengan sebelum event

Dari Tabel 4.8 dapat terlihat bahwa pada event date pertama secara keseluruhan rata-rata TVA menjelang diumumkannya sampai setelah event terus meningkat dan bernilai positif. Rata-rata TVA tertinggi terjadi pada t+2 setelah event date. Kemungkinan penyebabnya adalah karena keterlambatan investor dalam mengantisipasi informasi mengenai event RUPSLB Pemegang Saham BES menyetujui merger. Berdasarkan kronologis merger, rentang waktu antara pemegang saham PT BEJ telah memberikan ijin prinsip kepada Direksi untuk melakukan penggabungan dengan PT BES pada tanggal 18 Mei 2006 ke event date pertama terlalu lama. Selama event date pertama, rata-rata TVA mengalami pergerakan atau ada kenaikan aktivitas volume perdagangan dari sebelum event date ke setelah event date. Nilai rata-rata TVA pada Tabel 4.8 menunjukkan rata-rata TVA pada periode setelah event lebih besar dibandingkan dengan rata-rata TVA sebelum event. Peningkatan tersebut signifikan sehingga H5 tidak ditolak. Hasil ini mengindikasikan investor optimis pengumuman merger mampu mendongkrak kinerja perusahaan, sehingga investor melakukan peningkatan transaksi pedagangan sebagai reaksi atas pengumuman tersebut. H6: Rata-rata TVA saham sesudah event penandatanganan merger BEJ dan BES di RUPSLB lebih besar dibandingkan dengan sebelum event Untuk event tanggal 30 Oktober 2007 pada Tabel 4.10 juga menunjukkan pola yang sama dengan event tanggal 6 Desember 2006 yang memperlihatkan bahwa rata-rata TVA meningkat dan bernilai positif. Peningkatan ini sifatnya bertahap dari t+1 sampai t+5, sehingga nilai rata-rata TVA sesudah event menjadi lebih besar dibandingkan dengan rata-rata sebelum event. Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM11 - 14 -


Pada Tabel 4.11 menunjukkan adanya peningkatan aktivitas perdagangan setelah event sebesar 0.54%. Hal ini mengindikasikan bahwa informasi merger telah diterima investor dan mereka melakukan perubahan volume dalam portofolio mereka.

Bentuk

reaksi

positif

dan

kepercayaan

investor

terhadap

telah

ditandatanganinya merger BEJ dan BES di RUPSLB juga diikuti oleh IHSG yang ikut mengalami peningkatan yang pesat (lihat lampiran 16). Peningkatan rata-rata TVA yang sifatnya bertahap dari t+1 sampai t+5 menyebabkan nilai rata-rata TVA sesudah event menjadi sedikit lebih besar dibandingkan dengan sebelum event. Peningkatan ini ternyata tidak didukung oleh uji t yang menunjukkan nilai yang tidak signifikan, sehingga H6 ditolak. Jadi dapat disimpulkan event date kedua ini relatif tidak memiliki kandungan informasi yang mampu meningkatkan ekspektasi investor untuk melakukan transaksi investasi. H7 : Rata-rata TVA saham sesudah event hari pertama operasional Bursa Efek Indonesia lebih besar dibandingkan dengan sebelum event Pada event date ketiga menunjukkan hal yang sama dengan event date kedua dimana rata-rata TVA sebelum tanggal 3 Desember 2007 tidak meningkat secara signifikan dari rata-rata TVA sesudah tanggal 3 Desember 2007. Peningkatan yang tidak signifikan ini dapat dilihat pada Tabel 4.13 (H7 ditolak). Pada event date ketiga ini, tidak ada tanggapan oleh investor individual berupa peningkatan langsung volume transaksi yang signifikan, melainkan hanya sedikit saja peningkatan volume transaksi yang terjadi. Pergerakan aktivitas perdagangan yang cenderung stabil pada event date kedua juga terjadi pada event date ketiga. Perubahan yang sedikit ini juga tidak diikuti oleh reaksi harga pada event date yang sama karena perubahan dalam aktivitas volume perdagangan yang biasanya bersifat individual, didasarkan pada persepsi, dan ekspektasi individual investor terhadap kehadiran informasi tersebut. H8 : Kumulatif rata-rata TVA sesudah event pengumuman merger BEJ dan BES lebih besar dibandingkan dengan sebelum event


FACM11 - 15 -


Hasil pengujian kumulatif rata-rata TVA dengan event window 11 hari pada Tabel 4.14 memperlihatkan ada kenaikan kumulatif rata-rata TVA sesudah event dibandingkan dengan sebelum event dan nilainya signifikan pada α=1%. Hasil pengujian telah membuktikan bahwa memang terdapat pengaruh pengumuman merger BEJ dan BES terhadap kumulatif rata-rata TVA saham seluruh perusahaan sampel walaupun dari pengujian rata-rata TVA per event date pada tabel sebelumnya hanya event date pertama saja yang signifikan pada α=10%. Jadi dapat disimpulkan bahwa hasil pengujian terhadap nilai kumulatif rata-rata TVA dengan event window 11 hari menunjukkan pengumuman merger mempengaruhi aktivitas perdagangan di BEI.

IV.3. Perbandingan Hasil Pengujian Abnormal Return dan Trading Volume Activity Seperti yang telah dibahas sebelumnya pada bab 3, sebagai perbandingan penelitian ini juga akan menguji rata-rata AR dan rata-rata TVA dengan event window 5 hari yang akan disajikan pada Tabel 4.15 dan Tabel 4.16. Hasil pengujian pada Tabel 4.15 yaitu rata-rata abnormal return dengan event window 5 hari memperlihatkan hasil yang sama dengan event window 11 hari. Kumulatif rata-rata AR setelah event juga lebih besar dibandingkan dengan sebelum event dan hasil pengujian signifikansi juga sama yaitu tidak menolak hipotesis alternatif. Hasil kumulatif rata-rara AR yang signifikan ini tercermin dari kumulatif rata-rata AR yang meningkat setelah event baik pada event date pertama, kedua maupun ketiga. Pada Tabel 4.16, hasil uji signifikansi kumulatif rata-rata TVA dengan event window 5 hari sama dengan event window 11 hari yaitu tidak menolak hipotesis. Namun terdapat perbedaan hasil pengujian signifikansi per event date yaitu pada event pertama dan kedua. Pada event date pertama dengan event window 11 hari menunjukkan hasil pengujian tidak menolak hipotesis H5 sedangkan pada event window 5 hari menunjukkan hasil menolak hipotesis H5. Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM11 - 16 -


Sebaliknya pada event date kedua, hasil pengujian dengan event window 11 hari menunjukkan menolak hipotesis H6 sedangkan pada event window 5 hari menunjukkan hasil tidak menolak hipotesis H6. Kemungkinan perbedaan hasil pengujian pada event window yang berbeda ini terjadi karena sudah adanya tambahan informasi lain pada event window

11 hari yang menyebabkan bias

sehingga event yang diteliti tidak kelihatan atau tidak terlihat jelas reaksi dari event. Tetapi, secara keseluruhan, hasil pengujian menunjukkan pasar bereaksi terhadap event merger BEJ dan BES.


FACM11 - 17 -


V. PENUTUP V.1. Kesimpulan 1. Hasil pengujian hipotesis terhadap event date pertama dengan event window 11 hari menunjukkan bahwa investor bereaksi positif atas pengumuman merger BEJ dan BES. 2. Hasil pengujian hipotesis terhadap event date kedua dengan event window 11 hari menunjukkan bahwa rata-rata AR dan rata-rata TVA sesudah event tidak berbeda secara signifikan dengan sebelum event penandatanganan merger BEJ dan BES di RUPSLB. Yang mungkin disebabkan adanya overreaction dari investor atas event pertama. 3. Hasil pengujian hipotesis terhadap event date ketiga dengan event window 11 hari hampir sama dengan event date kedua yaitu rata-rata AR dan rata-rata TVA menunjukkan secara statistik tidak terdapat peningkatan signifikan antara ratarata AR dan rata-rata TVA sebelum dan setelah event. 4. Hasil pengujian nilai kumulatif rata-rata AR dan kumulatif rata-rata TVA dengan event window 11 hari menunjukkan bahwa kumulatif rata-rata AR dan kumulatif rata-rata TVA setelah event lebih besar dibandingkan dengan sebelum event dan pengumuman merger BEJ dan BES berpengaruh signifikan terhadap harga dan volume perdagangan saham. 5. Hasil pengujian rata-rata AR dan rata-rata TVA dengan event window 5 hari menunjukkan hasil yang sedikit berbeda dibandingkan dengan event window 11 hari. Kemungkinan perbedaannya adalah karena sudah adanya tambahan informasi lain pada event window 11 hari yang menyebabkan bias sehingga event yang diteliti tidak kelihatan atau tidak terlihat jelas reaksi dari event. 6. Secara umum temuan empiris penelitian ini menunjukkan bahwa investor bereaksi positif terhadap event ekonomi yang terjadi yaitu pengumuman merger BEJ dan BES.


FACM11 - 18 -


V.2. Keterbatasan Penelitian 1. Penelitian ini merupakan studi peristiwa (event study) yang mengamati pengaruh suatu peristiwa (dalam hal ini merger BEJ dan BES) pada periode tertentu tetapi faktor-faktor lain yang dapat mempengaruhi harga dan volume perdagangan saham pada periode penelitian tidak diamati dan diasumsikan tidak berpengaruh. 2. Sampel yang diteliti hanya terbatas pada saham LQ-45. 3. Penentuan event window yang paling tepat untuk mengetahui reaksi investor atas suatu peristiwa merupakan hal yang penting dalam event study. Event window 5 hari dan 11 hari yang digunakan dalam penelitian ini belum tentu merupakan event window yang paling tepat.

V.3. Saran untuk Penelitian Selanjutnya 1. Meneliti kemungkinan faktor-faktor lain selain event yang mempengaruhi harga dan volume perdagangan saham pada periode penelitian, seperti tingkat bunga, inflasi, serta pengaruh makro lainnya. 2. Menggunakan sampel yang lebih banyak untuk lebih mewakili pasar secara keseluruhan. 3. Mengevaluasi dan menggunakan event window yang lebih tepat untuk melihat reaksi investor di pasar modal Indonesia.


FACM11 - 19 -


DAFTAR PUSTAKA Abdul Moin. (2003). Merger, Akuisisi dan Divestasi. Edisi 1 Yogyakarta, Ekonsia. Arief Budiarto & Murtanto. (2002). ”Event Study : Telaah Metodelogi dan Penerapannya di Bidang Ekonomi dan Keuangan”, Jurnal Bisnis dan Akuntansi, Vol. 4. 3 Desember 2002, 295-320. Beaver,

William

H.

(1968).

“Information

Content

of

Annual

Earnings

Announcements”. Journal of Accounting Research Vol. 6. Pp. 67-92 Bowman, Robert G. (1983). “Understanding and Conducting Event Studies”. Journal of Business Finance and Accounting Vol. 1 Iss.4.pp.561-58. Daniel, Wahyu. Merger BEJ-BES Tunggu Persetujuan Depkum dan HAM. 17 Oktober 2007. <www.detikfinance.com> (4 Desember 2007). Fama. E,L, et al. (1969). “The Adjustment of Stock Prices to New Information”. International Economic Review. February Vol. 10 Pb 1-2. Frider Sinaga, Pengaruh Pemilihan Umum 2004 Terhadap Harga Saham di BEJ, Karya Akhir, Magister Akuntansi FE UI Jakarta. Gaughan, Patrick A. (2002). Merger and Acquitition and Corporate Structuring. 3rd ed. NewYork: John Wiley & Sons. Gujarati, D.N. (2003). Basic Econometrics. 4th ed. McGraw-Hill, New York


FACM11 - 20 -


Gustia, Irna. Hari Pertama BEI IHSG Pecahkan Rekor. 3 Desember 2007 <www.detikfinance.com> (4 Desember 2007). Husnan Suad. (2005). Dasar-Dasar Teori Portofolio dan Analisis Sekuritas, Edisi ke4,UPP AMP YKPN, Agustus 2005 Ikatan Akuntan Indonesia. (2002). Standar Akuntansi Keuangan. Per 1 April 2002. Jakarta. Salemba Emban Patria. Jogianto H.M., Dr.MBA.,Akt. (2003). Teori Portofolio dan Analisis Investasi, Edisi Ketiga, BPFE, Yogyakarta Junaedi, Dedi. (2005). Dampak Tingkat Pengungkapan Informasi Perusahaan Terhadap Volume Perdagangan dan Return Saham. Jurnal Akuntansi dan Keuangan Indonesia Vol.2 No. 2 Karpoff, Jonathan M. (1987). “The Relation Between Price Changes and Trading Volume: A Survey”, The Journal of Financial and Qualitative Analysis, Vol. 22, No. 1. (Mar., 1987) pp. 109-126 Kuncoro, Mudrajat, Ph.d. (2003). Metode Riset Untuk Bisnis & Ekonomi; Bagaimana Meneliti & Menulis Tesis?. Penerbit Erlangga. MacKinlay, A. Craig. (1997).“Event Studies in Economics and Finance”, Journal of Economic Literature Vol. XXXV March. Pp. 13-39 Morse, Dale. (1981). “Price and Trading Volume Reaction Surrounding Earning Announcements : A closer Examination”, Journal of Accounting Research, Vol. 19 No. 2, Autumn, pp. 374-383 Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM11 - 21 -


Prager Robin A. & Hannan Timothy H. (1998). ”Do Substantial Horizontal Mergers Generate Significant Price Effect ? Evidence From The Banking Industry”, The Journal of Industrial Economics, Vol.XLVI, Desember 1998. Rahayuningsih. Secercah Asa Setelah BEJ-BES Digabungkan. 12 November 2007. www.unisosdem.org (15 November 2007) Sanders, Ralph W,Jr.; John S. Zdanowicz. (1992). “Target Firm Abnormal Return and Trading Volume Around the Intiation of Change in Control Transactions”. The Journal of Financial and Quantitative Analysis, Vol. 27, No.1. Maret 1992, pp. 109-129 Sartono R. Agus. (1998). Manajemen Keuangan, Edisi ke-3, BPFE – Yogyakarta. Siregar, Syafaruddin. (2004). Statistik Terapan untuk Penelitian. Penerbit PT. Gramedia Widiasarana Indonesia, Jakarta Siregar, Baldric dan Selvia, Twenty .(2005). “Reaksi Pasar Modal terhadap Hasil Pemilihan Umum dan Pergantian Pemerintahan Tahun 2004”. Jurnal Akuntansi dan Manajemen, Volume XVI Tahun 1 April 2005; hal. 35-49 Sunariyah. (2000). Pengantar Pengetahuan Pasar Modal, Edisi ke-2, UPP AMP YKPN, Maret 2000. Wells, William H .(2004).”A Beginner’s Guide To Event Studies”. Journal of Insurance Regulation.Vol 22 no 4


FACM11 - 22 -


Weston J. Fred & Brigham Eugene F. (1997). Dasar-Dasar Manajemen Keuangan, Edisi ke-9, Jilid 2, Erlangga, Jakarta. Wibisono, Ardian. Pemegang Saham BES Belum Setujui Merger dengan BEJ. 11 Mei 2006. <www.detikfinance.com> (17 November 2007). Wibowo, Sigit. Proses Merger BEJ dan BES Harus Efisien. 7 Desember 2006. <www.sinarharapan> Yulyanto.

Bursa

Efek

(11 September 2007).

Indonesia

(BEI)

Mulai

Aktif.

4

Desember

2007.

<www.mybusinessblogging.com/stock-market> ( 10 Januari 2008). Yulyanto. Optimisme IHSG Dipenghujung Tahun 2007. 28 Desember 2007. <www.mybusinessblogging.com/stock-market> ( 10 Januari 2008). ____ Penggabungan Usaha PT BEJ dan PT BES. (2007). Bapepam-LK ____ Merger BEJ-BES: Cost Pasar Modal Jadi Murah, Pengembangan Pasar Makin Fokus. 17 September 2007. <www.republikaonline.com> (4 Desember 2007). ____ Presiden SBY Buka Perdagangan Hari Pertama Bursa Efek Indonesia. 2 Januari 2008. <www.hukmas.depkeu.go.id/HukmasNews/Berita> ( 21 Januari 2008). ____ Presiden Buka Perdagangan Hari Pertama 2008 Bursa Efek. 2 Januari 2008. (4 Januari 2008). ____

Pemegang

Saham

<www.antara.co.id>

Setujui

Merger

30

Oktober

2007.

(4 Desember 2007).


BEJ-BES.

FACM11 - 23 -


____ IHSG Ditutup Menguat 12,173 Poin. 30 Oktober 2007. <www.bisnisindonesia .com> ( 4 Desember 2007) ____ IHSG Cetak Rekor Baru, BBNI Pimpin Rebound Saham Perbankan. 3 Desember 2007. <www.Vibiznews.com> ( 4 Desember 2007). ____ IHSG BEJ Terjun Bebas. 16 Mei 2006. < www.kompas.com> ( 4 Desember 2007).

____

BEJ

dan

BES

Tunjuk

<www.riauposonline.com>

Konsultan

Merger.

16

Maret

2007.

( 11 September 2007).

____IHSG Ditutup Merah Tipis Oleh Profit Taking. 30 November 2007. <www.Vibiznews.com> (4 Desember 2007). ____ Menkeu: BEJ dan BES Merger Jadi Bursa Efek Indonesia. 8 September 2007. <www.antara.co.id> (12 November 2007). ____ Merger BEJ-BES Untungkan Investor. 31 Oktober 2007. <www.seputar-indonesia.com/edisicetak/ekonomi-bisnis/index.php> (12 November 2007). ____ Oktober, Merger BEJ-BES Terealisasi. 28 September 2007. <www.fasarindo.wordpress.com> (12 November 2007) ____ www.bapepam.go.id. ____ www.jsx.co.id ____ www.wikipedia.org Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM11 - 24 -


Tabel 4.1 Rata-Rata Abnormal Return Event Date Pertama (6 Desember 2006) Hari ke-

AAR

-5

-0.0054

-4

-0.0026

-3

-0.0028

-2

0.0011

-1

0.0007

0

-0.0004

1

0.0167

2

0.0066

3

0.0047

4

0.0058

5

-0.0002

Tabel 4.2 Hasil Pengujian Rata-Rata Abnormal Return Event Date Pertama Event Window 11 hari Periode Sebelum Event Setelah Event

AAR -0.0018 0.0067

Standar Deviasi

t-hitung

p-value

-3.196*

0.0015

0.0113 0.0124

Kesimpulan Analisis Tidak Menolak H1

* Signifikansi pada α = 1%


FACM11 - 25 -


Tabel 4.3 Rata-Rata Abnormal Return Event Date Kedua (30 Oktober 2007) Hari ke-

AAR

-5

0.0038

-4

0.0005

-3

0.0022

-2

-0.0054

-1

0.0016

0

0.0033

1

0.0038

2

0.0005

3

0.0022

4

-0.0054

5

0.0016

Tabel 4.4 Hasil Pengujian Rata-Rata Abnormal Return Event Date Kedua Event Window 11 hari Periode Sebelum Event Setelah Event

AAR 0.005 6 0.001 7

Standar

t-

Deviasi

hitung

Kesimpulan Analisis

0.0139 -0.389

0.3495

Menolak H2

0.0181


p-value

FACM11 - 26 -


Tabel 4.5 Rata-Rata Abnormal Return Event Date Ketiga (3 Desember 2007) Hari ke-

AAR

-5

0.0015

-4

0.0049

-3

-0.0058

-2

-0.0034

-1

0.0008

0

-0.0133

1

0.0083

2

0.0008

3

0.0088

4

-0.0035

5

-0.0044

Tabel 4.6 Hasil Pengujian Rata-Rata Abnormal Return Event Date Ketiga Event Window 11 hari Periode Sebelum Event Setelah Event

AAR 0.0004 0.0020

Standar

t-

Deviasi

hitung

Kesimpulan Analisis

0.0115 -0.839

0.203

Menolak H3

0.0132


p-value

FACM11 - 27 -


Tabel 4.7 Hasil Pengujian Kumulatif Abnormal Return Event Window 11 hari AAR

AAR

Sebelum

Setelah

Event

Event

Pertama

-0.0018

Kedua

Event

Kesimpulan

t-hitung

p-value

0.0067

-3.196*

0.002

Tidak Menolak

0.0056

0.0017

-0.389

0.350

Menolak

Ketiga

-0.0004

-0.0020

-0.839

0.203

Menolak

Kumulatif

0.0002

0.0064

1.510**

0.069

Tidak Menolak

Analisis

AAR *Signifikan pada α=1% **Signifikan pada α=10% Tabel 4.8 Rata-Rata Trading Volume Activity Event Date Pertama (6 Desember 2006) Hari ke-

ATVA

-5

0.0117

-4

0.0166

-3

0.0126

-2

0.0128

-1

0.0190

0

0.0241

1

0.0151

2

0.0509

3

0.0213

4

0.0169

5

0.0143


FACM11 - 28 -


Tabel 4.9 Hasil Pengujian Rata-Rata Trading Volume Activity Event Date Pertama Event Window 11 hari Periode Sebelum Event Setelah Event

ATVA 0.014 5 0.023 7

Standar Deviasi

t-hitung

p-value 0.089

0.0222 -1.370*

Kesimpula n Analisis Tidak Menolak H5

0.0474

*Signifikansi pada α=10% Tabel 4.10 Rata-Rata Trading Volume Activity Event Date Kedua (30 Oktober 2007) Hari ke-

ATVA

-5

0.0058

-4

0.0049

-3

0.0047

-2

0.0041

-1

0.0045

0

0.0043

1

0.0042

2

0.0065

3

0.0063

4

0.0053

5

0.0045


FACM11 - 29 -


Tabel 4.11 Hasil Pengujian Rata-Rata Trading Volume Activity Event Date Kedua Event Window 11 hari Periode Sebelum Event Setelah Event

ATVA 0.004 8 0.005 4

Standar Deviasi

t-hitung

p-value

Kesimpulan Analisis

0.114

0.0066 -1.222

Menolak H4

0.0086

Tabel 4.12 Rata-Rata Trading Volume Activity Event Date Ketiga (3 Desember 2007) Hari ke-

ATVA

-5

0.0041

-4

0.0040

-3

0.0049

-2

0.0064

-1

0.0052

0

0.0045

1

0.0068

2

0.0054

3

0.0061

4

0.0065

5

0.0022


FACM11 - 30 -


Tabel 4.13 Hasil Pengujian Rata-Rata Trading Volume Activity Event Date Ketiga Event Window 11 hari Periode

ATVA

Standar Deviasi

Sebelum Event

0.0049

0.0074

Setelah Event

0.0054

0.0088

t-hitung

p-value

-0.675

0.252

Kesimpulan Analisis Menolak H6

Tabel 4.14 Hasil Pengujian Kumulatif Rata-Rata TVA Event Window 11 hari ATVA

ATVA

Sebelum

Setelah

Event

Event

Pertama

0.0145

Kedua

Event

Kesimpulan

t-hitung

p-value

0.0237

-1.370**

0.089

Tidak Menolak

0.0048

0.0054

-1.222

0.114

Menolak

Ketiga

0.0049

0.0054

-0.675

0.252

Menolak

Kumulatif

0.0242

0.0345

5.940*

0.000

Tidak Menolak

Analisis

ATVA *Signifikan pada α=1% **Signifikan pada α=10%


FACM11 - 31 -


Tabel 4.15 Hasil Pengujian Rata-Rata AR Event Window 5 hari dan Perbandingan dengan Event Window 11 Hari

Panel A:

Hasil Pengujian Rata-Rata AR Event Window 5 hari AAR

Event

AAR

Sebelum

Setelah Event

Event

t-hitung

p-value

Kesimpulan Analisis

Pertama

0.0092

0.0117

-2.608*

0.006

Tidak Menolak

Kedua

-0.0019

0.0024

-0.963

0.171

Menolak

Ketiga

-0.0128

0.0045

-1.113

0.136

Menolak

Kumulatif

-0.0055

0.0186

1.876**

0.034

Tidak Menolak

AAR *Signifikan pada α=1% ** Signifikan pada α=5%

Panel B: Perbandingan Hasil Pengujian Rata-Rata AR Event Window 11 Hari & 5 Hari Kesimpulan Analisis

Kesimpulan Analisis

Event Window 11 Hari

Event Window 5 Hari

Tidak Menolak (α=1%)


Kedua

Menolak

Menolak

Ketiga

Menolak

Menolak



Event Pertama

Kumulatif AAR


FACM11 - 32 -


Tabel 4.16 Hasil Pengujian Rata-Rata TVA Event Window 5 hari dan Perbandingan dengan Event Window 11 Hari

Panel A: Hasil Pengujian Rata-Rata TVA Event Window 5 hari ATVA

ATVA

Sebelum

Setelah

Event

Event

Pertama

0.0159

Kedua

Event

Kesimpulan t-hitung

p-value

Analisis

0.0330

-1.177

0.123

Menolak

0.0043

0.0054

-1.944**

0.029

Tidak Menolak

Ketiga

0.0058

0.0061

-0.317

0.376

Menolak

Kumulatif

0.0260

0.0445

4.346*

0.000

Tidak Menolak

ATVA *Signifikan pada α=1% ** Signifikan pada α=5%

Panel B: Perbandingan Hasil Pengujian Rata-Rata TVA Event Window 11 Hari & 5 Hari Kesimpulan Analisis

Kesimpulan Analisis

Event Window 11 hari

Event Window 5 Hari


Menolak

Kedua

Menolak


Ketiga

Menolak

Menolak



Event Pertama

Kumulatif ATVA


FACM11 - 33 -


PENGARUH LEVERAGE TERHADAP VALUE OF THE FIRM PADA DIVERSIFIED FIRMS DAN SPECIALIZED FIRMS ( Studi Empiris di BEI ) M.F Christiningrum Universitas Indonesia

Abstract Penelitian ini ingin melihat pengaruh leverage terhadap value of the firm pada perusahaan yang tergolong Diversified Firms dan Specialized Firms. Sampel penelitian terdiri atas 33 diversified firms dan 27 specialized firms (perusahaan yang tidak memiliki perusahaan induk dan anak yang multi segment). Periode pengamatan sampel dimulai dari tahun 2003 – 2005. Hasil penelitian atas 60 perusahaan yang tergolong dalam 12 industri di Bursa Efek Indonesia menunjukkan bahwa variabel profitabilitas ( yang diproksi dengan EBIT) memiliki hubungan negatif signifikan dengan excess value, hal ini menunjukkan bahwa semakin

besar

keuntungan

perusahaan

semakin

memiliki

kecederungan

untuk

menurunkan nilai perusahaannya. Hal ini sangat bertentangan dengan teori yang menyatakan bahwa Nilai Perusahaan sangat dipengaruhi oleh tingkat profitabilitas perusahaan tersebut. Adapun DUMMY yaitu proksi yang menunjukkan bahwa kelompok perusahaan yang terdiversifikasi memiliki kemampuan untuk meningkatkan value of the firm perusahaannya lebih tinggi dari kemampuan rata-rata perusahaan dalam kelompok specialized, meskipun hasil menunjukkan memiliki hubungan positif namun tidak signifikan. Tanda positif pada Size, PPE, CAPEX dan CFO juga konsisten dengan teori value of the firm, dimana perusahan akan memiliki kemampuan untuk meningkatkan nilainya sejalan dengan pertumbuhan Total Asset nya, belanja Investasi dan Kapital sebagai usaha untuk melakukan ekspansi usahanya. Dan ini terbukti berpengaruh dari arah positif yang dihasilkan penelitian ini.


FACM12- 1


1.

PENDAHULUAN

Persaingan yang ketat dalam dunia bisnis, membuat perusahaan berlomba untuk menghasilkan Value of The Firm yang paling maksimal sehingga dapat menjawab tantangan dunia usaha dan mampu bertahan dalam kondisi tersebut (Jensen & Meckling,1976). Penciptaan Value of The Firm dapat dilakukan melalui strategi dan policy manajemen keuangan perusahaan yang efisien, jitu dan berkesinambungan. Untuk itu perusahaan banyak dihadapkan pada berbagai strategi yang

memungkinkan untuk

dilakukan dan dijalankan sebagai bagian dari peningkatan nilai, namun pemilihan strategi mana yang tepat sasaran dan sesuai sangat bergantung pada kondisi dan kekuatan potensial yang dimilikinya, yang tentunya memiliki spesifikasi dan kekhususan bagi masing-masing perusahaan dan berbeda antara satu perusahaan dengan perusahaan lainnya. Selama ini banyak penelitian yang dilakukan oleh peneliti-peneliti sebelumnya (Holthousen 1981; Leftwich 1981; Collins, Rozeff dan Dhaliwal, 1981 dan Lys 1984) berkaitan dengan melihat hubungan antara leverage dan valuation, atau antara diversification dan valuation. Adapun penelitian yang berkaitan dengan melihat ketiga aspek diatas, yaitu leverage, diversification dan valuation sekaligus masih sangat sedikit. Beberapa penelitian sebelumnya yang telah dilakukan mengelompokkan perusahaan kedalam 2 kelompok besar, yaitu perusahaan yang terspesialisasi (specialized firms) dan kelompok yang terdiversifikasi (multi business segment) sebagai obyek penelitiannya. Beberapa penelitian menunjukkan bahwa perusahaan yang terdiversifikasi lebih memiliki kemampuan untuk memperoleh Free Cash Flow (Whited 2001). Namun kesempatan berinvestasi lebih rendah pada kelompok perusahaan ini, dibandingkan perusahaan yang terspesialisasi (Lang dan Stulz 1994; Berger dan Ofek, 1995). Pada umumnya perusahaan yang terdiversifikasi cenderung ingin melakukan over investment karena memiliki Free Cash Flow yang baik. Peranan leverage sangat besar dalam mengurangi masalah keagenan (agency problems) karena keberadaan leverage ini lah yang pada akhirnya membantu meredam keinginan over investment tersebut (Jensen, 1986). Pada model agency–based structure, dikatakan bahwa leverage dapat membantu Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM12- 2


meningkatkan nilai perusahaan karena keberadaannya dapat mengurangi biaya keagenan, dengan kata lain dapat disimpulkan nilai dari perusahaan yang terdiversifikasi meningkat seiring dengan terjadinya peningkatan leverage. Penelitian yang dilakukan menunjukkan dukungan terhadap hipotesis tersebut, bahwa nilai dari perusahaan yang terdiversifikasi meningkat dengan adanya leverage. Namun kecenderungan ini diperkirakan tidak terjadi pada specialized firms (Ruland dan Zhou 2005). (Shin dan Stulz, 1998; Scahrfstein dan Stein, 2000) meneliti bahwa leverage dapat digunakan sebagai alat untuk membantu mengontrol pola perilaku seperti cross-subsidi antara anak perusahaan yang lemah (poorly performing subsidiaries) yang kerap dijumpai pada jenis perusahaan yang terdiversifikasi. Leverage juga dapat memberi dampak negatif pada valuation. Sebagai contoh ancaman kebangkrutan meningkat dengan adanya leverage. Biaya bankruptcy seharusnya relatif lebih rendah pada perusahaan yang terdiversifikasi, dibanding pada perusahaan yang terspesialisasi (Lewellen, 1971). Leverage juga meningkat karena kondisi underinvestment (Stulz 1990) dan (Peyer dan Shivdasani 2001). Biaya underinvestment, seharusnya juga akan menurun pada perusahaan yang terdiversifikasi karena kondisi low of growth opportunities yang mereka hadapi dibanding pada perusahaan yang terspesialisasi. Sehingga dapat disimpulkan bahwa kemampuan potential leverage untuk mengurangi biaya keagenan akan lebih besar pada perusahaan yang terdiversifikasi dibanding pada perusahaan yang terspesialisasi, sebagai akibat tingginya free cash flows dan rendahnya kesempatan untuk berinvestasi. Disisi lain terdapat efek negatif berkaitan dengan biaya kebangkrutan dan underinvestment, sehingga diduga bahwa leverage memberi kontribusi pada peningkatan nilai perusahaan yang terdiversifikasi, tetapi tidak pada perusahaan yang terspesialisasi. Penelitian yang penulis lakukan ini adalah replikasi atas penelitian William Ruland dan Ping Zhou, yang berjudul Debt, Diversification, and Valuation; Review of Quantitative Finance and Accounting, 25:277 – 291, (2005) Berdasarkan latar belakang diatas, maka rumusan masalah penelitian ini adalah sebagai berikut : 1. Bagaimana pengaruh leverage terhadap value of the firms pada perusahaan yang terdiversifikasi (diversified firms) ? Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM12- 3


2. Bagaimana pengaruh leverage terhadap value of the firms pada perusahaan yang terspesialisasi (specialized firms) ? 3. Apakah penggunaan leverage untuk meningkatkan value of the firms memberikan dampak lebih besar pada perusahaan yang terdiversifikasi (diversified firms), dibanding pada perusahaan yang terspesialisasi (specialized firms) ? Penelitian ini diharapkan dapat memberi masukan kepada manajer, kreditur dan pemegang saham serta masyarakat, bahwa terdapat pengaruh yang berbeda pada peningkatan nilai perusahaan di perusahaan yang terspesialisasi dan pada perusahaan yang terdiversifikasi dengan adanya leverage, melalui kemampuan mengurangi biaya keagenan (agency cost). Sehingga diharapkan para pihak memiliki pertimbangan dalam menetapkan kebijakan leveragenya, dan melihat kondisi yang berbeda dari kedua jenis perusahaan tersebut, dimana pada perusahaan yang terdiversifikasi dengan kondisi free cash flow yang tinggi, dan kesempatan berinvestasi yang lebih rendah memungkinkan untuk menggunakan leverage dengan lebih baik, karena dapat memangkas biaya keagenan tersebut. 2.

LANDASAN TEORI

2.1. Valuation Models Terdapat beberapa pendekatan dalam menilai atau menentukan nilai perusahaan, yang dibedakan atas penilaian equity dalam bisnis dan penilaian untuk seluruh (entire) bisnis. Model yang paling konservatif dan klasik yang pertama hanya melihat penilaian didasarkan pada equity cash flows yangbersumber dari deviden, yang menjadi pusat perhitungan adalah DDM Model (Devident Discount Models). (Damodaran, 2006). Model yang kedua pendekatan yang lebih modern adalah dengan memperhitungkan equity cash flow yang bukan hanya berasal dari deviden, namun juga berasal dari free cash flow lainnya, disebut FCFE Model (Free Cash Flow to Equity Model), disini perhitungan lebih didasarkan

pada

potential

deviden,

dan

bukan

actual

deviden

sebagai

dasar

perhitungannya.(Damodaran, 2006) .Konsep Free Cash Flow adalah aliran kas yang dihasilkan dari operasi utama perusahaan setelah dikurangi investasi dalam new capital.


FACM12- 4


Adapun jumlah Investasi bersih (net investment) diperoleh dari peningkatan nilai invested capital dari tahun sebelumnya. (Koller, Goedhart, Wessels, 2005). Berger & Ofek (1995) menggunakan Excess Value sebagai ukuran penilaian perusahaan. Value diukur dari nilai pasar yang dimiliki perusahaan relatif terhadap rata-rata industrinya. Excess value adalah perbedaan antara log natural atas nilai pasar (market value) perusahaan dengan log natural dari imputed value. Market Value merupakan penjumlahan dari book value of debt dengan market value of equity perusahaan. Imputed value adalah nilai penjualan perusahaan (company’s sales) dikalikan industry median market value to sales ratio. 2.2. Leverage Didalam proses menilai perusahaan, juga ditelaah bagaimana financial leverage dapat berpengaruh pada nilai perusahaan. Terdapat beberapa faktor yang dapat berpengaruh yaitu default risk, taxes, dan agency cost. Peningkatan proporsi hutang dapat berdampak meningkatkan maupun menurunkan nilai perusahaan. Sehingga strategi optimal financing mix dapat digunakan untuk memaksimumkan nilai perusahaan. (Damodaran, 2006). Struktur pembiayaan yang optimal dapat digunakan untuk menyeimbangkan antara penggunaan hutang yang sehat dengan tetap menjaga komposisi debt ratio yang dapat memberikan biaya modal yang paling minimal, ini dapat menggunakan Cost of capital approach, maupun APV (Adjusted Present Value) approach. Untuk dapat menghubungkan antara cost of capital dan optimal capital structure, maka harus menghubungkan nilai perusahaan dan cost of capital itu sendiri. Hubungan ini dicari dengan menghitung aliran arus kas perusahaan setelah memperhitungkan biaya operasi, pajak dan capital investment untuk future growth, berupa belanja aktiva tetap dan modal kerja ( biaya bunga belum diperhitungkan), dapat diformulasikan sebagai berikut : (Damodaran, 2006) Free cash flow to firm :

EBIT (1-t) – (Capital Expenditures – Depreciation) –

Change in Working capital Sehingga jika tujuan adalah memaksimalkan value of the firm, berarti harus dapat meminimalkan cost of capital, dengan menemukan optimal financing mix (debt-equity mix).


FACM12- 5


2.3. Biaya keagenan (Agency Cost) Biaya keagenan (Agency cost) adalah biaya yang muncul dalam perusahaan yang berkaitan dengan masalah-masalah

yang ada karena perbedaan tujuan antara

manajemen dan shareholder (divergent management-shareholder objectives) dan karena adanya information asymmetry. Terdapatnya asimetri informasi yang muncul diantara pemegang saham dan Board of Director merupakan salah satu contoh klasik dari principal– agent problem. Agen ( dalam hal ini manager) bekerja untuk kepentingan pemegang saham, namun principal tidak selalu dapat memberi banyak perhatian khusus secara terus menerus pada manager selaku agen. Oleh karenanya, terjadinya informasi asimetri merupakan hal yang umum dari masalah keagenan yang dipicu dari adanya moral hazard dan adverse selection (seleksi atas informasi yang dilakukan oleh manager). (Scott, 2000) 2.4.Value of the firm hubungannya dengan leverage dan biaya keagenan Menurut (Ross and Westerfield, 2005) ketika perusahaan memiliki hutang, akan timbul konflik antara pemegang saham dan kreditur. Oleh karena, pemegang saham cenderung menerapkan strategi yang menguntungkan dirinya, yang pada akhirnya memunculkan atau memberikan penalty pada biaya keagenan (agency cost). Strategi ini mahal, karena akan menurunkan nilai pasar (market value) dari perusahaan. Menurut teori keagenan terdapat berbagai pihak yang memiliki kepentingan yang berbeda, yang potential menimbulkan masalah keagenan (Jensen Meckling, 1976; Watts, 1977;Watts dan Zimmerman, 1990). Pihak-pihak yang terkait tersebut adalah Manajemen, kreditur, Board of Directors, pegawai dan para stakeholders lainnya. Manajemen, terutama CEO, memiliki tujuan utama mereka. Yang paling klasik adalah membangun kerajaan bisnisnya sendiri, menghindari resiko dalam berinvestasi dan memanipulasi angka-angka keuangan untuk dapat memperoleh bonus dan option kepemilikan saham (Opportunistic approach theory) (Scott, 2000). Kreditur (Bondholders) memiliki karakteristik yang berbeda lagi, cenderung memilih untuk menghindari resiko sepanjang hal tersebut dapat memungkinkan kembalinya investasi mereka dan terjaminnya pembayaran bunga yang menjadi haknya. Sementara dari sisi pemegang saham, cenderung untuk melakukan investasi yang beresiko. Jika Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM12- 6


resiko tersebut ternyata memberi tingkat pengembalian yang tinggi, maka return terbesar akan mereka nikmati, sementara jika terjadi kegagalan dalam berinvestasi resiko tersebut berbagi dengan pihak kreditur (bondholders). Tentu saja hal ini diketahui dan dipahami oleh para kreditur, oleh karenanya mereka akan menetapkan tingkat bunga yang tinggi, untuk menutupi resiko dan kemungkinan terjadinya kegagalan investasi, dan ini akan berakibat pada meningkatnya cost of capital perusahaan. (Scott, 2000). Board of Directors dalam berbagai literatur digambarkan sebagai aliansi antara manajemen dan pemegang saham, namun dalam teori-teori terbaru mereka masing-masing memiliki tujuan yang berbeda-beda. 2.5 Hasil Pengujian Terdahulu Hasil Pengujian Rholand dan Zhou (2005), yang sebagian akan di replikasi untuk membuktikan apakah penelitian yang sama juga dapat dilakukan pada perusahaanperusahaan yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia (BEI), adalah sebagai berikut : 1. Hasil penelitian menunjukkan bahwa pada perusahaan yang terdiversifikasi secara substansial menunjukkan lebih banyak hutang, lebih besar dan lebih menguntungkan, dan ini juga konsisten dengan hasil penelitian Berger dan Ofek (1995). 2. Perbandingan pada cash flows juga menunjukkan bahwa diversified firms menghasilkan cash flow lebih tinggi daripada specialized firms. Hasil ini menunjang hipotesis bahwa pada perusahaan yang terdiversifikasi memiliki kemampuan yang meningkat untuk melakukan overinvestment relatif terhadap perusahaan yang terspesialisasi, sesuai dengan Jensen (1986). 3. Hasil pengujian pada model menggunakan Fama dan Macbeth (1973) untuk melihat adanya hubungan antara leverage, diversification dan valuation. Digunakan regresi cross-sectional tahunan untuk mengurangi estimation error antar perusahaan. Prosedur Fama dan Macbeth (1973) juga meningkatkan ketepatan pengukuran slope dan mengurangi volatility. Jadi model ini mengontrol cross – sectional regression dan temporal heterogeneity. 4. Data juga menunjukkan variable independent EBIT dan CAPEX, memiliki hubungan positif terhadap excess value, ini juga konsisten dengan Berger dan Ofek (1995). Fama Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM12- 7


dan Macbeth (1973) juga menunjukkan bahwa SIZE memiliki hubungan positif dengan excess value. Fama dan Macbeth (1973) dan fixed affects model, menunjukkan adanya hubungan yang positif dan kuat antara DEBT dan excess value perusahaan. Penelitian yang dilakukan Ruland dan Zhou (2005) menguji Hipotesis yang menyatakan bahwa

leverage

meningkatkan

nilai

perusahaan

yang

terdiversifikasi

melalui

kemampuannya mengurangi agency cost. Disini leverage dan excess value ditentukan secara endogen. Ini menghasilkan kesimpulan bahwa perusahaan dengan excess value yang tinggi memiliki kesempatan tumbuh yang lebih besar pula dan berarti semakin besar kebutuhan akan investasi pada barang modal (capital). 3.

METODOLOGI PENELITIAN

3.1. Kerangka Pemikiran Kerangka pemikiran yang melandasi penelitian ini adalah berdasarkan replikasi dan pengembangan atas penelitian Ruland dan Zhou (2005), dan berbagai pendapat dari jurnal-jurnal terdahulu. Kerangka pemikiran yang mendasari penelitian ini adalah: 1. Diversified firms memiliki perbedaan yang signifikan dengan specialized firms, dalam aspek cash flow dan investment opportunities. -

Diversified

firms

lebih

memiliki kemampuan untuk menghasilkan Free Cash

Flow yang tinggi (Whited, 2001) -

Diversified firms memiliki keterbatasan dalam memanfaatkan kesempatan berinvestasi dibandingkan dengan specialized firms (Lang & Stulz, 1994; Berger & Ofek, 1995)

2.

Perusahaan dengan kondisi Free Cash Flow yang tinggi, namun rendah dalam kesempatan berinvestasi, akan kesulitan dalam usahanya untuk bertumbuh. Peranan leverage disini sangat besar untuk mengurangi agency problems dalam over investment, karena keberadaan hutang akan berpengaruh di free cash flow nya. Sehingga Manajer akan mengurangi kemungkinan terjadinya over investment. Ini diungkapkan juga dalam The Agency Based Capital Structure Model yang memprediksi tentang hal tersebut (Jensen, 1986).


FACM12- 8


3.

Point di atas mengakibatkan diversified firms cenderung memiliki arus kas yang besar namun NPV kesempatan berinvestasi yang lebih rendah dari specialized firm. Leverage membantu mengendalikan kondisi ini dengan adanya Cross-Subsidi antar anak-anak perusahaan yang kuat terhadap yang lemah (Shin & Stulz, 1998; Scharfstein & Stein, 2000)

4. Dapat disimpulkan kemampuan leverage untuk mengurangi agency cost sangat tinggi, dalam diversified firms dibandingkan pada specialized firms. Hal ini disebabkan tingginya cash flow dan rendahnya kesempatan berinvestasi, disisi lain berakibat pada rendahnya investasi & bancruptcy cost, sehingga dapat disimpulkan bahwa leverage memberi kontribusi pada nilai perusahaan khususnya diversified firms, tapi tidak terjadi pada kelompok specialized firms (Ruland & Zhou, 2005) Berdasarkan proposisi yang telah dijelaskan diatas, maka penulis mencoba merumuskan hipotesis-hipotesis penelitian yang akan diuji. Adapun perumusan hipotesis atas pengujian adalah sebagai berikut: H1 : Terdapat peningkatan Excess Value yang lebih tinggi pada perusahaan yang terdiversifikasi daripada perusahaan yang terspesialisasi karena penggunaan leverage H2 :

Terdapat pengaruh negatif terhadap peningkatan Excess Value karena penggunaan leverage pada perusahaan yang terspesialisasi.

H3 :

Size berpengaruh positif terhadap peningkatan Excess Value

H4 :

EBIT dan CAPEX berpengaruh positif terhadap peningkatan Excess Value

H5 :

Dividend Yield berpengaruh positif terhadap peningkatan Excess Value

H6 :

PPE & PPE^2 berpengaruh positif terhadap peningkatan Excess Value

H7 :

CFO berpengaruh positif terhadap peningkatan Excess Value


FACM12- 9


Tabel. Determinan dalam Value of The Firm Hipotesis

Determinan Value of The Firm

Prediksi Hubungan

H1

Dummy

(+/-) Excess Value

H2

D DEBT

(+) Excess Value

H3

Size

(+) Excess Value

H4

EBIT & CAPEX

(+) Excess Value

H5

Divident Yield

(+) Excess Value

H6

PPE & PPE2

(+) Excess Value

H7

CFO

(+) Excess Value

Gambar 3.1. menggambarkan kerangka penelitian yang akan menjelaskan metode pengujian dan model penelitian ( akan dijelaskan selanjutnya), yang akan digunakan untuk menguji hipótesis. 3.1 Gambar Kerangka penelitian Variabel Independen : -

Debt D = 1 u/ diversified firms, 0 u/ yang lain SIZE EBIT CAPEX Devidend Yield PPE PPE^2 CFO

Variabel Dependen : Excess Value=Market Value- ImputedValue

3.2. Model Penelitian . Didasarkan pada model dari Berger & Ofek (1995), merupakan multiple regresi, yang terdiri atas dependent dan independent variable, yaitu :


FACM12- 10


1. Variabel Dependen Pengukuran ini menggunakan Excess Value sebagai dependent variabel. Excess Value diukur dari nilai pasar yang

dimiliki

perusahaan relatif

terhadap

rata-rata

industrinya. Excess value adalah perbedaan antara log natural atas nilai pasar (market value) perusahaan dengan logaritma natural dari imputed value. Market value disini merupakan penjumlahan dari book value of debt dengan market value of equity perusahaan. Untuk perusahaan yang terspesialisasi, imputed value adalah nilai dari penjualan perusahaan (company’s sales) dikalikan dengan ratio dari nilai tengah dari rata-rata market value industry terhadap penjualan (the industry median market value to sales ratio). Untuk perusahaan yang terdiversifikasi, pertama dihitung imputed value dari tiap segmen bisnis. Imputed value perusahaan diperoleh dengan cara mencari jumlah rata-rata dari imputed value tiap segmen usaha. Pada Berger & Ofek (1995), selanjutnya Ruland dan Zhou (2006) merata-ratakan imputed values segment didasarkan pada nilai penjualannya. Untuk meyakinkan bahwa nilai tengah (median) dari tiap sampel cukup meyakinkan, setiap industry harus memasukkan paling sedikit 5 perusahaan sebagai sampel. Disini peneliti menggunakan 5 sample perusahaan untuk setiap industry yang terpilih untuk menjadi obyek penelitian. 2. Variabel Independen: Pengujian atas seluruh hipotesis adalah untuk melihat arah dari koefisien regresi dari masing-masing variable independen dan untuk melihat seberapa besar pengaruh dari masing-masing variable tersebut dalam menjelaskan pengaruhnya terhadap variable dependen. Variabel independen penelitian adalah :


FACM12- 11


1. D (yaitu Nilai 1 untuk diversified firm, Nilai 0 untuk yang lainnya) 2. DEBT dan D*DEBT, Berger dan Ofek meneliti tingkat signifikansi dari negative coefficient pada diversifikasi, yang diinterpretasikan sebagai pengukuran Valuation Discount untuk perusahaan yang terdiversifikasi. 3.

SIZE

merupakan variable yang merepresentasikan ukuran perusahaan yang

dinyatakan dengan log natural dari Total Asset perusahaan. Diharapkan size perusahaan akan memberi pengaruh, bahwa semakin tinggi total assets perusahaan semakin besar excess value yang dihasilkan. 4. EBIT merupakan variable yang menunjukkan besaran earning yang dihasilkan perusahaan sebelum memperhitungkan bunga dan pajak. Merupakan rasio dari Earning Before Interest and Taxes

terhadap Sales perusahaan. Earning akan

memberi pengaruh positif pada peningkatan Excess Value. 5.

CAPEX

merupakan variable yang merepresentasikan rasio antara Capital

Expenditure terhadap Sales.Diharapkan dalam penelitian ini hubungan yang positif antara regressor dan dependent variable. 6.

Dividend Yield merupakan rasio antara Dividen saham biasa terhadap Market value of the equity.Deviden yield diharapkan akan memberi pengaruh positif dengan semakin tinggi deviden yield, akan semakin meningkat Market Value perusahaan.

7.

PPE merupakan rasio antara Aktiva Tetap bersih ( Net Property plant and equipment) terhadap sales. Pengkuadratan atas PPE dilakukan untuk mengkoreksi agar tingkat error nya menjadi normal.

8.

CFO merupakan ratio antara Arus Kas yang berasal dari operasi (Cash from operating activities) terhadap PPE

Aggarwal dan Samwick (2003) mengidentifikasi variable tambahan diatas yang berpengaruh terhadap valuation. Variabel tersebut adalah dividend yield, persentase nilai bersih property plant dan equipment terhadap sales (PPE), nilai bersih property plant dan Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM12- 12


equipment kuadrat, dan aliran kas untuk plant dan equipment. Dalam model hubungan antara Excess Value (EV) dan leverage untuk specialized firms ditunjukkan dengan β2. Pada perusahaan yang terdiversifikasi, hubungan ini dinyatakan dengan menjumlahkan β2 +

β3. Seperti telah disebutkan sebelumnya β2. memiliki arah negative. Sesuai dengan

hipotesis bahwa leverage memberi lebih besar manfaat bagi diversified firms, jadi prediksi arah dari β3 adalah positif. Jadi dapat dijabarkan rancangan model awal dalam formula sebagai berikut : EV = α1 + β1D + β2 DEBT +β3D*DEBT + β4 SIZE + β5 EBIT + β6 CAPEX + β7 DIVYIELD + β8 PPE + β9 (PPE)2 + β10 CFO + ε Keterangan : Excess Value (EV) = log natural market value – log natural imputed value Market Value (MV) = Σ (book value of debt + market value of equity) Imputed Value (IM) = company’s sales x industry median market value to sales ratio D

= Nilai 1 untuk diversified firm, Nilai 0 untuk yang lainnya

DEBT

= Book Value dari Long Term Debt / Book Value Total Asset

D*DEBT

= Product of D dan DEBT ( bentuk interaksi untuk diversifikasi dan

leverage) β2

= memiliki arah – (negative sign)

β3

= memiliki arah + (positive sign)

SIZE

= Ukuran perusahaan, yang dinyatakan dengan log natural

dari Total Asset EBIT CAPEX

= Earning Before Interest and Taxes / Sales = Capital Expenditure / Sales


FACM12- 13


DIVYIELD

= common dividends divided by the market value of equity

PPE

= net property plant and equipment to sales

CFO

= cash from operating activities to net property plant and

equipment

3.3. Data dan seleksi sampel : Cara pengambilan sampel dilakukan dengan non random, yaitu suatu cara pemilihan elemen-elemen dari populasi untuk menjadi anggota sampel dimana setiap elemen tidak mendapat kesempatan yang sama untuk dipilih, dengan menggunakan metode purposive sampling yang menetapkan beberapa criteria. Melihat data yang ada sangat sedikit perusahaan yang dapat dikelompokkan kedalam Specialized firms, sehingga terjadi kekurangan data untuk mendapatkan keluaran statistik yang memadai. Untuk mengatasi hal tersebut maka dilakukan penambahan data dari beberapa industri yang kemudian diolah secara cross sectional. Adapun sebagai sampel penelitian, diperoleh data sebagai berikut : 1. Penelitian ini dibatasi hanya menggunakan data-data keuangan perusahaan, baik yang masuk kategori diversified firms maupun specialized firms yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia . 2. Data sampel penelitian terdiri atas 33 (tiga puluh tiga) perusahaan yang masuk dalam kategori diversified firms dan 27 (dua puluh tujuh) specialized firms (perusahaan yang tidak memiliki perusahaan induk dan anak yang multi segment). 3. Data yang akan digunakan dalam penelitian ini data sekunder yaitu data perusahaan diambil dari 12 industri yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia, masing-masing diambil 5 perusahaan untuk setiap industri, dan mengeluarkan industri yang memiliki kurang dari 5 perusahaan yang go public di industri tersebut seperti industry rokok, telekomunikasi dan transport. Serta tidak memasukkan industri yang anggotanya banyak terkait dengan Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM12- 14


lembaga keuangan sebagai anak perusahaannya; seperti banking, securities, Insurance dan berbagai holding yang bergerak dalam Investment Company. 4. Periode pengamatan sampel dimulai dari tahun 2003 – 2005 dan telah mempublikasikan laporan keuangan berturut-turut selama periode pengamatan sample. Data penelitian diperoleh dari laporan keuangan tahunan yang telah dipublikasikan yang diperoleh dari Indonesian Capital Market Directory dan Annual Report JSX. 5. Untuk penelitian ini karena keterbatasan data, tidak memasukkan variabel control OWN seperti yang dilakukan Rholand dan Zhou (2006). 6. Outlyers (5% yang berada pada range tertinggi dan terendah) akan dieliminasi, untuk menghilangkan efek bias. 7. Mengikuti penelitian yang dilakukan oleh Berger dan Ofek (1995), Rholand dan Zhou (2006) mengeluarkan lembaga keuangan, dan perusahaan yang memiliki segmen dalam bidang keuangan, karena tidak terdapat EBIT pada jenis perusahaan tersebut. Juga mengeluarkan perusahaan-perusahaan yang nilai penjumlahan absolute atas penjualan per segmen dan asset nya tidak berada dalam range 99% sampai 101% dari total penjualan dan total asset yang dilaporkan pada annual report. 8. Penelitian ini menggunakan Excess value metric hanya untuk memeriksa adanya hubungan antara leverage, diversification dan excess value. Meskipun dasar dari excess value adalah subject dari measurement error, tidak ada alasan untuk memperkirakan adanya bias yang besar yang berkaitan dengan variable yang diuji.

3.4. Analisis Data dan Uji Pelanggaran Asumsi Prosedur yang digunakan dalam menganalisis data adalah dengan menggunakan prosedur Ordinary least square (OLS) dengan menggunakan bantuan program software SPSS versi 16.0 dan Eviews versi 4.1. Asumsi- asumsi atau persyaratan yang mendasari estimasi koefisien regresi dengan metode OLS tersebut agar mendapatkan estimasi parameter yang bersifat BLUE ( Best Linear Unbiased Estimator). Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM12- 15


4.

HASIL PENELITIAN DAN PEMBAHASAN

4.1. Statistik Deskriptif EV

DUM

DEBT DDEBT

SIZE

EBIT

CAPEX DIVYIE LD

PPE

PPE2

CFO

Mean 0.0793 0.55000 0.21976 0.13694 13.7301 0.0185 0.05887 1.01169 0.82229 1.65140 0.14682 23 0 5 0 5 47 3 4 5 4 2 Median 0.0015 1.00000 0.14910 0.05078 13.7226 0.0360 0.03605 0.00000 0.46641 0.22186 0.06525 23 0 7 3 2 45 3 0 0 1 1 Maximu 2.3087 1.00000 1.18003 1.59228 m 31 0 6 0 3.00EMinimu 1.6519 0.00000 0.00237 06 m 64 0 2 Std. Dev. 0.7346 0.50169 0.21881 0.24021 38 2 4 2 Skewne 0.5833 0.20100 1.80400 4.04090 ss 82 8 4 2

17.7129 0.4235 0.66133 6.88333 5.87700 35.4155 1.51805 9 76 0 3 8 1 0 11.0582 1.7802 0.00133 0.00000 0.03300 0.00113 0.32032 6 63 7 0 7 2 4 1.24264 0.2698 0.09445 1.67205 0.96185 4.78043 0.30761 9 32 8 1 3 9 4 0.47847 4.9913 4.72589 1.93505 2.79730 6.08862 2.03001 9 74 4 9 9 9 8

Kurtosis 4.3478 1.04040 7.45688 23.7323 3.81432 34.312 29.1928 6.41480 13.9726 43.0003 8.72426 10 4 0 2 4 07 5 5 3 8 3 Jarque- 7.9448 10.0040 82.2037 1237.86 3.94723 2700.2 1938.50 66.5967 379.245 4370.78 123.127 Bera 29 8 4 2 3 53 4 9 9 9 7 Probabi 0.0188 0.00672 0.00000 0.00000 0.13895 0.0000 0.00000 0.00000 0.00000 0.00000 0.00000 lity 28 4 0 0 3 00 0 0 0 0 0 Sum 4.7593 33.0000 13.1859 8.21640 823.809 1.1128 3.53235 60.7016 49.3377 99.0842 8.80934 53 0 0 8 0 04 8 6 3 2 5 Sum Sq. Dev.

31.841 14.8500 2.82490 3.40439 91.1063 4.2957 0.52641 164.949 54.5845 1348.30 5.58295 86 0 6 5 8 63 1 5 1 3 2 60

60

60

60

60

60

60

60

60

60

60

Observ ations

Keterangan :

Nilai Mean, Median, Maximum, dan Minimum sesuai dengan rasio masing-

masing yang ada di tabel sumber data. Histogram dan Statistik Deskriptif dapat dilihat di Lampiran 2.


FACM12- 16


•

Mean nilai rata-rata dari data cross-section untuk masing-masing variabel terikat dan regressor. Rata-rata ratio Excess Value (EV) adalah 0,079 atau 7,9%. Rata-rata Dummy variabel (DUM) adalah 0,55. Adapun rata-rata rasio Hutang (DEBT) sebesar 0,2197 atau 21,97% dan rata-rata dummy dikali rasio hutang (DDEBT) adalah 0,1369 atau13,69%. Rata-rata ratio EBIT sebesar 0,0185 atau 1,85%, sedangkan rata-rata ratio CAPEX adalah0,0588 atau 5,88%. Rata-rata ratio Dividen yield (DIVYIELD) adalah 1,011 atau 101,1%, sedangkan rata-rata ratio PPE adalah 0,822 atau 82,2. Adapun rata-rata ratio CFO sebesar 0,1468 atau 14,68%.

•

Median adalah nilai tengah dari data ketika data diurutkan dari kecil ke besar. Median merupakan ukuran yang robust untuk pemusatan distribusi. Nilai Median yang jauh berbeda dengan nilai mean ada pada variabel yaitu Excess Value, yaitu 0,0015 dibandingkan dengan mean 0,0793, kemudian variabel DDEBT 0,0508 dibandingkan dengan mean 0,0508, variabel DIVYIELD 0,0000 dibandingkan dengan mean 1,01169, variabel PPE^2 sebesar 0,22 dibanding mean 1,651 dan CFO sebesar 0,06 dibanding mean sebesar 0,1468. Hal ini disebabkan median lebih kurang sensitif terhadap outlier disbanding mean.

•

Standar deviasi merupakan ukuran penyebaran dari data. Nilai standar deviasi masing masing untuk EV adalah 0,7346, DUM adalah 0,5021, DEBT adalah 0,2188, DDEBT adalah 0,2402, SIZE adalah 1,2426, EBIT adalah 0,2698, CAPEX adalah 0,0944, DIVYIELD adalah 1,6720, PPE adalah 0,9618, PPE^2 adalah 4,7804 dan terakhir CFO adalah 0,3076.

•

Skewness (kecondongan) menunjukkan penyimpangan dari bentuk distribusi simetris. Jika kecondongan mendekati nilai nol berarti data bersifat makin simetris. Dari ke sebelas variabel tersebut diatas yang memiliki bentuk simetris adalah variabel EV, DUM dan SIZE. Untuk seluruh variabel tersebut diatas memiliki nilai positif, berarti data cenderung condong ke kanan, kecuali EBIT yang memiliki nilai negatif dan berarti memiliki kecondongan ke kiri.


FACM12- 17


•

Kurtosis merupakan ukuran kepuncakan dari distribusi data. Nilai kurtosis normal adalah 3, sehingga variabel EV, DEBT, SIZE dan DIVYIELD memiliki kurtosis yang normal. Sedangkan yang memiliki kurtosis sangat besar adalah variabel EBIT yaitu 34,31, CAPEX yaitu 29,19, PPE 43,00 .

•

Test statistik Jarque- Bera merupakan ukuran pengujian dari distribusi normal data. Dengan tingkat α = 5%. maka seluruh data tidak terdistribusi normal, Sebagai catatan test statistic JB digunakan untuk sampel yang berjumlah besar.

4.2. Hasil Regresi Sebelum Uji Pelanggaran Asumsi Berikut adalah hasil output regresi I sebelum dilakukan pengujian atas pelanggaran asumsi: a. Output Eviews: Dependent Variable: EV Method: Least Squares Date: 05/27/08 Time: 14:11 Sample: 1 60 Included observations: 60 Variable


Prob.

nt DUM

0.208260 0.168830 1.233544

0.2233

DEBT

0.497309 1.545741 0.321728

0.7490

- 1.511887 -0.779518

0.4394

DDEBT

1.178544 SIZE

0.080853 0.080829 1.000299

0.3221

EBIT

- 0.564899 -2.901770

0.0055

1.639206 CAPEX

0.473063 0.979802 0.482815

0.6314

DIVYIELD

0.024651 0.060280 0.408937

0.6844


FACM12- 18


PPE

0.426678 0.242581 1.758910

0.0848

PPE2

- 0.044801 -0.698332

0.4883

0.031286 CFO C

0.391471 0.321217 1.218710

0.2288

- 0.999532 -1.472985

0.1472

1.472296 R-squared

0.430383

Mean dependent var

Adjusted R-

0.314135

squared

S.D. dependent var


Akaike info criterion

Sum squared

18.13766

Schwarz criterion

resid Log likelihood

3 0.73463 8 2.00819 0 2.39215 3

-

F-statistic

49.24569 Durbin-Watson

0.07932

2.058872

3.70227 3

Prob(F-statistic)

stat

0.00096 6

Hasil Prob Fstat menunjukkan nilai yang < 5%, menunjukkan bahwa persamaan regresi (model) signifikan. Dengan kata lain seluruh variabel tidak sama dengan nol (0)


FACM12- 19


b. Output SPSS: ANOVA(b) ANOVAb Model 1

Regression Residual Total

Sum of Squares 13.704 18.138 31.842

df 10 49 59

Mean Square 1.370 .370

F 3.702

Sig. .001a

a. Predictors: (Constant), CFO, SIZE, DUM, CAPEX, PPE2, DDEBT, DIVYIELD, EBIT, PPE, DEBT b. Dependent Variable: EV

Dengan menggunakan SPSS hasil ANOVA menunjukkan sama dengan output eviews, dimana F stat memiliki nilai sama dengan 3,702 dan significance 0,001.

4.3. Uji Pelanggaran Asumsi 4.3.1.Uji Multikolinearitas 1. Dengan melihat indikasi dari nilai R2, nilai F dan nilai t statistic masing- masing variabel. Dari hasil output SPSS dan Eviews diatas diperoleh nilai R2 yang tidak terlalu tinggi, yaitu 0.43 serta nilai F significant sebesar 3,70. Pengamatan terhadap hasil pengujian t dari koefisien masing- masing predictor hampir seluruhnya tidak signifikan, kecuali untuk variabel EBIT dan PPE. Hal ini perlu diteliti lebih lanjut, apakah disebabkan oleh karena adanya multikolineritas atau bukan. 2. Menggunakan pair wise correlation Dengan menggunakan hasil output pair wise correlation dari Eviews sebagai berikut ini, nampak bahwa hanya pasangan DEBT dan DDEBT yang memiliki hubungan antar variabel bebas dengan nilai diatas 0.80, yaitu sebesar 0.926. Dengan demikian dapat disimpulkan sementara tidak terdapat masalah multikolinearitas yang serius dalam model ini. Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM12- 20

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 Correlations Pearson Correlation

Sig. (1-tailed)

N

EV DUM DEBT DDEBT SIZE EBIT CAPEX DIVYIELD PPE PPE2 CFO EV DUM DEBT DDEBT SIZE EBIT CAPEX DIVYIELD PPE PPE2 CFO EV DUM DEBT DDEBT SIZE EBIT CAPEX DIVYIELD PPE PPE2 CFO

EV 1.000 .176 .221 .282 .246 -.449 .062 -.075 .489 .416 -.068 . .089 .045 .015 .029 .000 .319 .284 .000 .000 .303 60 60 60 60 60 60 60 60 60 60 60

DUM .176 1.000 .120 .176 .137 -.121 -.012 -.007 -.070 -.094 .083 .089 . .181 .089 .147 .178 .463 .479 .297 .237 .265 60 60 60 60 60 60 60 60 60 60 60

DEBT .221 .120 1.000 .926 .370 -.444 .071 -.297 .334 .121 -.332 .045 .181 . .000 .002 .000 .294 .011 .005 .178 .005 60 60 60 60 60 60 60 60 60 60 60

DDEBT .282 .176 .926 1.000 .220 -.651 -.005 -.207 .312 .151 -.297 .015 .089 .000 . .046 .000 .484 .056 .008 .124 .011 60 60 60 60 60 60 60 60 60 60 60

SIZE .246 .137 .370 .220 1.000 .043 .123 -.028 .347 .228 -.046 .029 .147 .002 .046 . .372 .174 .415 .003 .040 .364 60 60 60 60 60 60 60 60 60 60 60

EBIT -.449 -.121 -.444 -.651 .043 1.000 .245 .250 -.308 -.283 .396 .000 .178 .000 .000 .372 . .030 .027 .008 .014 .001 60 60 60 60 60 60 60 60 60 60 60

CAPEX .062 -.012 .071 -.005 .123 .245 1.000 .190 .176 .032 .110 .319 .463 .294 .484 .174 .030 . .073 .089 .405 .200 60 60 60 60 60 60 60 60 60 60 60

DIVYIELD -.075 -.007 -.297 -.207 -.028 .250 .190 1.000 -.230 -.145 .461 .284 .479 .011 .056 .415 .027 .073 . .038 .135 .000 60 60 60 60 60 60 60 60 60 60 60

PPE .489 -.070 .334 .312 .347 -.308 .176 -.230 1.000 .897 -.224 .000 .297 .005 .008 .003 .008 .089 .038 . .000 .043 60 60 60 60 60 60 60 60 60 60 60

PPE2 .416 -.094 .121 .151 .228 -.283 .032 -.145 .897 1.000 -.141 .000 .237 .178 .124 .040 .014 .405 .135 .000 . .142 60 60 60 60 60 60 60 60 60 60 60

CFO -.068 .083 -.332 -.297 -.046 .396 .110 .461 -.224 -.141 1.000 .303 .265 .005 .011 .364 .001 .200 .000 .043 .142 . 60 60 60 60 60 60 60 60 60 60 60

3. Menggunakan regresi bantuan (auxiliary regression) Berikut adalah ringkasan hasil regresi bantuan dari masing- masing variabel independent. Variabel Tak Bebas

R2

Adjusted R2

F statistic

Prob(Fstatistic)

DUM

0.125504

-0.031905

0.797310

0.620314

DEBT

0.945159

0.935287

95.74685

0.000000

DDEBT

0.952433

0.943871

111.2385

0.000000

SIZE

0.378119

0.266181

3.377918

0.002638

EBIT

0.729975

0.681371

15.01868

0.000000

CAPEX

0.267541

0.135698

2.029241

0.055183

DIVYIELD

0.382418

0.271253

3.440102

0.002298

PPE

0.884760

0.864017

42.65321

0.000000

PPE^2

0.856431

0.830588

33.14048

0.000000

CFO

0.357047

0.241316

0.357047

0.241316


FACM12- 21


Dari tabel terlihat bahwa hanya variabel DUM dan CFO yang memiliki nilai probabilitas Fstatistic lebih besar dari 5 persen, sedangkan variabel DEBT, DDEBT, SIZE, EBIT, CAPEX, DIVYIELD, PPE dan PPE^2 probabilitas F-statistic nya lebih kecil dari 5 persen yang mengindikasikan bahwa pada variabel-variabel tersebut patut dicurigai adanya masalah multikolinearitas. Deteksi Klein menunjukkan bahwa ada beberapa yang memiliki Koefisien Determinasi diatas Koefisien Determinasi (R-squared) model asli 0.430383, yaitu variabel DEBT, DDEBT, EBIT, PPE dan PPE^2 dengan demikian, dapat disimpulkan bahwa ada masalah multikolinearitas dengan deteksi Klein pada variabel-variabel tersebut. 4. Menggunakan VIF, TOL, CI dan Eigenvalue VIF, Tolerance >10 ada masalah multikol Condition Variabel

Tolerance

VIF

Eigenvalue

Index

DUM

0.874

1.144

2.254

1.52

DEBT

0.055

18.234

1.146

2.132

DDEBT

0.048

21.023

0.721

2.688

SIZE

0.622

1.608

0.582

2.993

EBIT

0.27

3.703

0.418

3.532

CAPEX

0.732

1.365

0.374

3.731

DIVYIELD

0.618

1.619

0.233

4.732

PPE

0.115

8.678

0.045

10.791

PPE2

0.137

7.311

0.017

17.699

CFO

0.643

1.556

0.003

43.739

Dari table diatas, Nilai Tolerance yang mendekati 0, terlihat pada variable DEBT dan DDEBT, yaitu 0.055 dan 0.048, yang menunjukkan adanya multikolinearitas. Bila dilihat dari nilai VIF rata-rata kurang dari 10 yang berarti multikolinearitas tidak menjadi masalah Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM12- 22


yang serius, kecuali untuk DEBT dan DDEBT yang memiliki nilai lebih dari 10, yaitu yaitu 18.234 dan 21.023. Ini mengindikasikan adanya multikolinearitas. Adapun nilai eigenvalue apabila mendekati nol berarti terdapat multikolinearitas. Dari data diatas, yang mendekati 0 adalah variable PPE, PPE^2 dan CFO. Bila dilihat dari nilai CI, maka menurut Gujarati ( 2003) terdapat multikolinearitas moderat apabila CI berada diantara nilai 10- 30, dan severe multicolinearity bila CI diatas 30. Sedangkan dari table diatas nilai Condition Index yang berada diatas nilai 10 adalah PPE^2 dan CFO. Dari seluruh hasil evaluasi dapat diambil kesimpulan bahwa terdapat multikolieritas moderat antar variabel bebas, yang tidak menimbulkan masalah serius dalam model penelitian ini, dan diduga berasal dari variabel DEBT, DDEBT dan PPE serta PPE^2. Treatment atas multikolinearitas tersebut akan dilakukan setelah treatment yang lain, dengan alasan sifat dari multikol tersebut tidak menimbulkan masalah yang serius dalam model penelitian. 4.3.2.Uji Heteroskedastisitas 1. Metode Grafik Jika nilai- nilai ε

i

2

diplot dengan nilai variabel bebas akan ditemui suatu pola atau bentuk

yang tidak random. Gambar dibawah ini menunjukkan pola hipotesis yang bersifat random, sehingga mengindikasikan adanya heteroskedastis. Gambar pengujian atas variabel lainnya secara lengkap dapat dilihat pada lampiran dengan kesimpulan yang sama, yaitu terdapat indikasi heteroskedastis.


FACM12- 23

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 3 2

EV

1 0 -1 -2 0.0

0.4

0.8

1.2

1.6

2.0

2.4

2.8

ERR

Dari hasil plot grafik menunjukkan pola yang acak, sehingga dapat disimpulkan bahwa data mengandung masalah hetero namun dalam tingkat yang tidak serius.

2. Uji Formal dengan White Heteroscedasticity White Heteroskedasticity Test: F-statistic

0.837444

Probability

0.65332 5

Obs*R-squared

17.07497

Probability

0.58478 9

Test Equation: Dependent Variable: RESID^2 Method: Least Squares Date: 05/27/08 Time: 14:15


FACM12- 24


Sample: 1 60 Included observations: 60 Variable


Prob.

nt C DUM

11.63466 7.163031 1.624265

0.1122

- 0.158819 -1.679071

0.1009

0.266669 DEBT DEBT^2

0.844079 2.203524 0.383059

0.7037

- 4.504284 -1.393625

0.1711

6.277284 DDEBT DDEBT^2

4.009193 3.157162 1.269872

0.2115

- 4.474471 -0.317386

0.7526

1.420134 SIZE

- 1.047637 -1.521433

0.1360

1.593909 SIZE^2 EBIT

0.055780 0.037830 1.474462

0.1482

- 0.973202 -1.798346

0.0797

1.750154 EBIT^2

0.953976 2.079422 0.458770

0.6489

CAPEX

- 2.586798 -1.738943

0.0897

4.498293 CAPEX^2

6.450083 4.127211 1.562819

0.1260

DIVYIELD

- 0.143219 -0.242195

0.8099

0.034687 DIVYIELD^2

0.025669 0.027842 0.921949

0.3621

PPE

0.170226 0.555287 0.306555

0.7608

PPE^2

1.077019 1.055129 1.020746

0.3135

PPE2

- 0.967139 -1.088772

0.2828

1.052994 Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM12- 25


PPE2^2

- 0.005249 -0.261351

0.7952

0.001372 CFO CFO^2

1.664050 0.596628 2.789093

0.0081

- 0.582017 -2.408889

0.0207

1.402015 R-squared

0.284583

Mean dependent

0.30229

var Adjusted Rsquared

-

S.D. dependent

4 0.49231

0.055240 var


Akaike info

2 1.73556

criterion Sum squared

10.23040

Schwarz criterion

3 2.43367


8 -

F-statistic

0.83744


2.321265

4 Prob(F-statistic)

0.65332

stat

5

Uji formal White Heteroscedasticity diatas terlihat bahwa Prob obs*R squared > 5%, hal ini menunjukkan bahwa tidak terdapat heterokedastisitas dalam model, dengan demikian membuktikan bahwa varians data penelitian bersifat homoskedastis, karena dengan α = 5% hasilnya tidak signifikan dimana H1 ditolak dan

Ho

diterima. Dengan perkataan lain

memang tidak ada masalah heteroskedastisitas.


FACM12- 26


3. Uji Spearman Correlation Correlations Spearman's rho

EV

DUM

DEBT

DDEBT

SIZE

EBIT

CAPEX

DIVYIELD

PPE

PPE2

CFO

Correlation Coefficient Sig. (2-tailed) N Correlation Coefficient Sig. (2-tailed) N Correlation Coefficient Sig. (2-tailed) N Correlation Coefficient Sig. (2-tailed) N Correlation Coefficient Sig. (2-tailed) N Correlation Coefficient Sig. (2-tailed) N Correlation Coefficient Sig. (2-tailed) N Correlation Coefficient Sig. (2-tailed) N Correlation Coefficient Sig. (2-tailed) N Correlation Coefficient Sig. (2-tailed) N Correlation Coefficient Sig. (2-tailed) N

EV 1.000 . 60 .175 .181 60 .131 .320 60 .114 .384 60 .310* .016 60 -.161 .219 60 -.003 .980 60 -.036 .787 60 .363** .004 60 .366** .004 60 -.059 .652 60

DUM .175 .181 60 1.000 . 60 .065 .623 60 .254* .050 60 .088 .504 60 .038 .775 60 -.047 .719 60 .033 .803 60 -.055 .676 60 -.067 .612 60 .171 .191 60

DEBT .131 .320 60 .065 .623 60 1.000 . 60 .920** .000 60 .454** .000 60 -.041 .757 60 .027 .836 60 -.359** .005 60 .466** .000 60 .457** .000 60 -.224 .085 60

DDEBT .114 .384 60 .254* .050 60 .920** .000 60 1.000 . 60 .433** .001 60 -.017 .900 60 .058 .660 60 -.326* .011 60 .460** .000 60 .451** .000 60 -.187 .153 60

SIZE .310* .016 60 .088 .504 60 .454** .000 60 .433** .001 60 1.000 . 60 .083 .529 60 .190 .146 60 .086 .512 60 .327* .011 60 .320* .013 60 .090 .496 60

EBIT -.161 .219 60 .038 .775 60 -.041 .757 60 -.017 .900 60 .083 .529 60 1.000 . 60 .496** .000 60 .496** .000 60 -.091 .491 60 -.097 .462 60 .586** .000 60

CAPEX -.003 .980 60 -.047 .719 60 .027 .836 60 .058 .660 60 .190 .146 60 .496** .000 60 1.000 . 60 .226 .083 60 .201 .124 60 .201 .123 60 .315* .014 60

DIVYIELD -.036 .787 60 .033 .803 60 -.359** .005 60 -.326* .011 60 .086 .512 60 .496** .000 60 .226 .083 60 1.000 . 60 -.375** .003 60 -.366** .004 60 .339** .008 60

PPE .363** .004 60 -.055 .676 60 .466** .000 60 .460** .000 60 .327* .011 60 -.091 .491 60 .201 .124 60 -.375** .003 60 1.000 . 60 .999** .000 60 -.180 .168 60

PPE2 .366** .004 60 -.067 .612 60 .457** .000 60 .451** .000 60 .320* .013 60 -.097 .462 60 .201 .123 60 -.366** .004 60 .999** .000 60 1.000 . 60 -.192 .142 60

CFO -.059 .652 60 .171 .191 60 -.224 .085 60 -.187 .153 60 .090 .496 60 .586** .000 60 .315* .014 60 .339** .008 60 -.180 .168 60 -.192 .142 60 1.000 . 60

*. Correlation is significant at the 0.05 level (2-tailed). **. Correlation is significant at the 0.01 level (2-tailed).

Dari data hasil uji menggunakan spearman correlation (Gujarati hal 407) terlihat bahwa yang memiliki hubungan antara dua variabel terdapat tanda bintang, hal ini menunjukkan adanya masalah hetero.

4. Uji Park Dependent Variable: LOG(ERR) Method: Least Squares Date: 05/27/08 Time: 17:34 Sample: 1 60 Included observations: 60 Variable


Prob.

nt DUM

- 0.728328 -0.902655


0.3711

FACM12- 27


0.657429 DEBT

- 6.668272 -0.659679

0.5125

4.398916 DDEBT SIZE

4.153057 6.522225 0.636755

0.5272

- 0.348691 -0.014121

0.9888

0.004924 EBIT CAPEX

1.693577 2.436952 0.694957

0.4904

- 4.226830 -0.506827

0.6145

2.142273 DIVYIELD

- 0.260044 -0.372524

0.7111

0.096872 PPE

1.583173 1.046487 1.512845

0.1367

PPE2

- 0.193268 -2.044326

0.0463

0.395103 CFO

- 1.385720 -0.481943

0.6320

0.667838 C

- 4.311946 -0.563867

0.5754

2.431364 R-squared

0.124598

Mean dependent var

2.89997 0

Adjusted Rsquared

-

S.D. dependent

0.054056 var



Sum squared

337.5471

Schwarz criterion


2.55645 0 4.93190 4 5.31586 7

-

F-statistic

136.9571


0.69742 5

FACM12- 28


Durbin-Watson

2.498351

Prob(F-statistic)

stat

0.72196 4

Uji Park memanfaatkan bentuk regresi untuk melihat adanya heteroskedastisitas. Terlihat dengan uji Park hampir semua koefisien dalam variabel independen tidak signifikan, kecuali variabel SIZE. Sehingga dapat disimpulkan adanya heterokedastisitas. 5. Uji Glejser Setelah memperoleh nilai prediksi error dari regresi OLS, maka uji Glejser dilakukan dengan meregresikan nilai dugaan error terhadap variabel X yang digunakan sebagai pendekatan terhadap standar error kuadrat. Berikut hasil regresi Uji Glejser Dependent Variable: MUTLAK_ERR Method: Least Squares Date: 06/08/08 Time: 10:34 Sample: 1 60 Included observations: 60 Variable


Prob.

nt CAPEX

- 0.221280 -0.751714

0.4558

0.166339 CFO DDEBT

0.154709 0.072544 2.132615

0.0380

- 0.341447 -0.123811

0.9020

0.042275 DEBT

0.162342 0.349092 0.465040

0.6440

DIVYIELD

0.050529 0.013614 3.711659

0.0005

DUM

0.014388 0.038129 0.377342

0.7075

EBIT

- 0.127578 -0.292308

0.7713

0.037292 PPE

- 0.054785 -1.448716


0.1538 FACM12- 29


0.079368 PPE2

0.010854 0.010118 1.072763

0.2886

SIZE

- 0.018254 -0.900780

0.3721

0.016443 C R-squared

0.344822 0.225736 1.527548 0.485085

Mean dependent

0.1331 0.17286

var Adjusted R-

0.380000

squared

S.D. dependent

6 0.17450

var


2


0.96765 5

Sum squared

0.925100

Schwarz criterion

resid

0.58369 1

Log likelihood

40.02964

F-statistic

4.61613 3

Durbin-Watson

1.997119

Prob(F-statistic)

0.00012

stat

6

Dari hasil pengujian diatas, terlihat hampir semua koefisien dalam variabel independen tidak signifikan kecuali variabel DDEBT, sehingga dapat disimpulkan adanya heteroskedastisitas. Kesimpulan yang dapat ditarik dari beberapa pengujian diatas membuktikan bahwa terdapat heteroskedastisitas dalam model regresi awal ini.


FACM12- 30


4.4. Treatment Untuk Mengatasi Multikolinearitas 4.4.1 Uji Spefisikasi Model Berdasarkan

pembahasan

tentang

multikolinearitas,

terlihat

bahwa

terdapat

multikolinearitas pada variabel DEBT, DDEBT, EBIT, PPE dan PPE^2. Untuk itu perlu dilakukan uji model dengan mengeluarkan variabel-variabel tersebut. Alasan mengeluarkan variabel tersebut dari model karena saling memiliki hubungan, walaupun secara teori variabel-variabel tersebut digunakan sebagai proksi dalam leverage dan valuation. Namun karena memiliki sifat yang sama, maka dalam pengujian variabel-veriabel tersebut secara bergantian dihilangkan dari uji model. Berikut adalah hasil ringkasan dari masing-masing pengujian : R2

Model

Adjusted

AIC

SIC

2

R Mula-mula (full)

0.430383 0.314135

2.008190

2.392153

DEBT dikeluarkan

0.429180 0.326432

1.976967

2.326024

DDEBT dikeluarkan

0.423319 0.319517

1.987181

2.336239

PPE

0.394419 0.285414

2.036081

2.385139

PPE^2

0.424714 0.321163

1.984760

2.333817

PPE^2 0.422052 0.331393

1.956043

2.270195

DEBT, PPE dan PPE^2 0.336685 0.247393

2.060475

2.339721

DEBT

dan

dikeluarkan

dikeluarkan


FACM12- 31


Dengan membandingkan nilai Adjusted R2, dan AIC serta SIC pada table diatas, maka model yang terbaik adalah dengan mengeluarkan variabel DEBT dan PPE2, karena nilai Adjusted R2, dan AIC serta SIC terendah, sehingga merupakan model yang terbaik. Hasil output Eviews setelah dikeluarkannya variabel DEBT dan PPE2 dari model adalah sebagai berikut: Dependent Variable: EV Method: Least Squares Date: 06/08/08 Time: 11:02 Sample: 1 60 Included observations: 60 Variable


Prob.

nt DUM DDEBT

0.199733 0.164291 1.215728

0.2297

- 0.465037 -1.278512

0.2069

0.594555 SIZE

0.098063 0.072512 1.352360

0.1822

EBIT

- 0.448846 -3.286097

0.0018

1.474952 CAPEX

0.710974 0.922590 0.770629

0.4445

DIVYIELD

0.010356 0.054608 0.189640

0.8503

PPE

0.272416 0.099254 2.744633

0.0083

CFO

0.344473 0.307679 1.119585

0.2681

- 0.944987 -1.687944

0.0975

C

1.595086 R-squared

0.422052

Mean dependent var

Adjusted Rsquared

0.331393

S.D. dependent var


0.07932 3 0.73463 8

FACM12- 32



Akaike info

1.95604

criterion Sum squared

18.40295

3

Schwarz criterion

2.27019

resid

5

Log likelihood

-

F-statistic

4.65540


0

2.103295

Prob(F-statistic)

0.00025

stat

8

Hasil dengan menggunakan model yang telah direvisi tanpa variabel DEBT dan PPE2 yang digunakan dalam penelitian ini menunjukkan indikasi telah bebas gangguan (tidak ada masalah

heterokedastisitas),

hal

ini

dibuktikan

dengan

hasil

pengujian

White

Heteroskedasticity pada tingkat α = 5%, sebagai berikut: White Heteroskedasticity Test: F-statistic

0.915502

0.55393 Probability

Obs*R-squared

14.27188

3 0.50501

Probability

7

4.4.2 Plot Untuk Melihat Kenormalan Data Residual Error Hasil plot tersebut dapat dilihat pada ketiga gambar dibawah ini yang membuktikan bahwa residual error telah memenuhi persyaratan normalitas, sebagaimana yang telah disebutkan pada paragraf diatas, sehingga dapat dikatakan model yang dibentuk cukup baik.


FACM12- 33


Error terdistribusi normal


FACM12- 34

The 2nd Accounting Conference, 1st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008 14 Series: R id l1 Sample 60 Observation 60 Mean -1.68E16 Media 4.07E05 Maximu Minimu -1 1898 1 63468 Std. D Skewnes -0 55849 0 31090 Kurtosi 3 63243 JarqueB 1 96656 Probabil it 0 37408

12 10 8 6 4 2 0 -

-

-

0.0

0.5

1.0

4.5. Analisis Hasil Penelitian 4.5.1. Evaluasi Model Regresi Final Asumsi yang digunakan dalam melakukan pengujian model penelitian menggunakan taraf nyata α = 5%, kecuali disebutkan nilai lainnya. Hal ini menyatakan bahwa tingkat keyakinan yang digunakan penulis adalah 95%. a. Evaluasi R2 dan Adjusted R2 Hal yang relevan untuk dievaluasi adalah adjusted R2 hal ini disebabkan karena persamaan dalam model penelitian ini adalah regresi berganda dengan banyak variabel regressor.. Adapun sebelum dilakukan treatment

nilai adjusted R2 adalah 0.3141.

Sedangkan setelah dilakukan berbagai treatment nilai adjusted R2 naik menjadi 0.3314. Nilai ini menunjukkan bahwa model ini dapat menjelaskan variasi dalam Nilai Perusahaan (Value of the Firm) untuk variabel terikat EV sebesar 33,14%. Artinya, variasi dalam variabel EV dapat dijelaskan oleh variabel independen sebagai determinan dalam Value of the firm sebesar 33,14%. Untuk teori keuangan dengan data yang bersifat cross-sectional maka nilai ini masih kurang baik, diperlukan lagi independen variabel lain untuk memperkuat variasi ini. b. Uji F dan Uji t. Hasil uji statistik F pada model regresi final adalah 14.27,

kita juga dapat langsung

mengetahui apakah H0 ditolak atau tidak dengan melihat nilai probability F-Stat, yaitu nilainya 0.000258 siginifikan, karena lebih kecil α = 5%. Artinya variabel bebas dalam Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM12- 35


model tersebut diatas secara bersama- sama dapat menjelaskan variasi variabel terikat: EV dari rataratanya, atau secara bersama- sama model signifikan. Hasil pengujian t-stat dapat dilihat pada hasil output Eviews diatas, menunjukkan bahwa hanya parameter EBIT dan PPE yang significant (α = 5%) dan C pada tingkat nyata α = 10%, sedangkan variabel lainnya tidak signifikan. c. Nilai AIC dan SIC Selain adjusted R2, model juga dapat dipilih dengan menggunakan Akaike Information Criterion (AIC) dan Schwarz Information Criterion (SIC). Hal ini dapat dilakukan dengan membandingkan dua buah model regresi atau lebih, maka model yang memiliki AIC dan SIC terkecil merupakan model yang lebih baik. Sebelum dilakukan treatment awal, nilai AIC dan SIC adalah masing masing 2,008 dan 2,392, setelah dilakukan treatment nilai AIC dan SIC pada Model masing- masing menjadi 1,9560 dan 2,270. Hal ini menunjukkan bahwa model terakhir lebih baik dari model awal sebelum dilakukan treatment, karena kedua nilai AIC dan SIC tersebut lebih kecil dari model sebelumnya. d. Evaluasi dari Standard Error of Regression. Goodness of fit suatu model dapat dilihat juga dari nilai standar error regresi yang dapat mencerminkan daya prediktif dari persamaan regresi tersebut. Sebelum dilakukan treatment, S.E. of regression adalah 0.608405, setelah dilakukan treatment menjadi 0.600701. Dengan perkataan lain model regresi final setelah dilakukan treatment lebih baik dari model awal sebelum dilakukan treatment. 4.5.2. Interpretasi Hasil Pengujian Hipotesis Persamaan regresi dugaan menjadi: EV i = - 1,5950 + 0,1997 D i – 0.5945 DDEBT i + 0.0980 SIZE i – 1,4749 EBIT i + 0,7109CAPEX i + 0.0103 DIVYIELD i + 0.2724 PPE i

+ 0.3444 CFO i

Berikut adalah rincian dari hasil pengujian terhadap hipotesis secara keseluruhan: Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM12- 36


Variables C

Prediks Coefficie i

nt

(+/-)

-

Std. Error

t-Statistic

Sig. t

Pengujian Ho

0.944987 -1.687944 0.0975** H0 diterima

1.595086 DUMMY

(+)

0.199733

0.164291 1.215728 0.2297

H0 ditolak

DDEBT

(+)

-

0.465037 -1.278512 0.2069

H0 diterima

0.072512 1.352360 0.1822

H0 ditolak

0.448846 -3.286097 0.0018*

H0 diterima

0.594555 SIZE

(+)

0.098063

Profitability -

(+)

-

EBIT

1.474952

CAPEX

(+)

0.710974

0.922590 0.770629 0.4445

H0 ditolak

DIVYIELD

(+)

0.010356

0.054608 0.189640 0.8503

H0 ditolak

PPE

(+)

0.272416

0.099254 2.744633 0.0083*

H0 ditolak

CFO

(+)

0,344473

0,307679 1.119585 0.2681

H0 ditolak

F=

Sig. F =

19.60049

0.00000 0.5734

N = 84

Adj R2=

DW= 1.79

* Sig. pada tingkat α = 5%; ** Sig. pada tingkat α = 10% Interpretasi dari persamaan regresi diatas dapat dijelaskan sebagai berikut: Dummy Dummy merupakan proksi dari jenis perusahaan yang bernilai 0 jika specialized dan 1 jika diversified. Jika Dummy bernilai 1 pada perusahaan yang dikategorikan sebagai diversified Bridging the Gap between Theory and Practice

FACM12- 37


maka excess value akan meningkat sebesar 0.199 kali, dengan asumsi ceteris paribus. Hasil penelitian ini menunjukkan bahwa koefisien dari dummy bertanda positif dan signifikan, berarti konsisten dengan teori sebelumnya yang menyatakan bahwa pada perusahaan yang terdiversifikasi adanya leverage akan berhubungan positif dan signifikan mempengaruhi peningkatan value of the firm yang diproksikan dengan EV. DDEBT DDEBT merupakan ukuran efektifitas dari penggunaan hutang pada jenis perusahaan yang dikelompokkan berdasarkan dummy. Jika terjadi kenaikan sebesar 1.00 kali dalam DDEBT, maka akan terjadi penurunan sebesar 0.5945 kali dalam Excess Value. Hasil pengujian terhadap hipotesis ini menghasilkan tanda negatif berlawanan dengan prediksi hasil penelitian sebelumnya. Teori menyatakan bahwa hutang (leverage) memiliki efek yang lebih besar pada perusahaan yang terdiversifikasi, karena memiliki kecenderungan untuk menggunakan sources dari hutang untuk berbagai ekspansi,

sehingga excess value

berhubungan positif dengan DDEBT, namun Ho diterima. Size Apabila Size meningkat, maka Value of the firm (EV) juga meningkat sebesar 1%. Terbukti bahwa tingkat pertumbuhan Asset mempengaruhi secara positif terhadap nilai perusahaan. Hal ini sesuai dengan ekspektasi hasil penelitian sebelumnya, dimana tingkat pertumbuhan asset memiliki hubungan positif dengan value of the firm. Profitabilitas (EBIT) Apabila tingkat profitabilitas yang diproksikan dengan variabel: EBIT naik sebesar 1.00 kali, maka excess value akan turun sebesar 1,47 kali. Hasil pengujian ini tidak dapat menolak H0, secara signifikan. Hasil penelitian ini menemukan hubungan yang tidak konsisten dengan penelitian sebelumnya menyatakan hubungan yang positif antara profitabilitas dengan excess value.


FACM12- 38


CAPEX Hasil pengujian menunjukkan bahwa apabila investasi dalam capital yang diproksi dengan CAPEX meningkat sebesar 1 kali maka excess value akan naik sebesar 0.71 kali. Terdapat hubungan positif tidak signifikan antara value of the firm dengan pertumbuhan investasi di kapital, dimana hubungan ini konsisten dengan hasil penelitian sebelumnya. DIVYIELD Dividend Yield digunakan untuk mengukur pembagian dividen kepada shareholder perusahaan. Penggunaan DivYield sebesar 1% akan meningkatkankan excess value sebesar 0,0103 %. Koefisien yang relatif kecil pengaruhnya terhadap peningkatan Value of the firm perusahaan. Penelitian ini menemukan perilaku hubungan positif namun tidak signifikan, dan konsisten dengan hasil penelitian sebelumnya, karena DivYield dapat berpengaruh pada market value dari saham perusahaan dan pada akhirnya akan meningkatkan Value of the firm yang diproksikan dengan EV. PPE Peningkatan PPE sebesar 1% akan berpengaruh pada kenaikan EV sebesar 0,27% secara signifikan dengan tingkat kepercayaan 5%. Hal ini sesuai dengan hasil penelitian yang menyatakan bahwa belanja Plant akan berpengaruh pada peningkatan nilai perusahaan. CFO Meningkatnya arus kas perusahaan dari operasi sebesar 1 kali akan menyebabkan peningkatan EV sebesar 0,344 kali. Hal ini sesuai dengan prediksi bahwa arus kas operasi berhubungan positif dengan peningkatan EV, terutama berasal dari operasi perusahaan.


FACM12- 39


V.

KESIMPULAN DAN SARAN

5.1. Kesimpulan Faktor – faktor atau determinan yang mempengaruhi Nilai Perusahaan yang diproksikan dengan EV menurut Berger Ofek (1995) dan Rhouland Zhou (2006) meliputi: variabel Dummy specialized atau diversified, perkalian dummy dengan ratio hutang (DDEBT), Size perusahaan yang diproksikan dengan Ln Total Asset, profitabilitas (EBIT), CAPEX, DivYield, PPE dan arus kas dari operasi perusahaan. Hasil penelitian atas 60 perusahaan yang tergolong dalam 12 industri di Bursa Efek Indonesia (BEI) menunjukkan bahwa variabel profitabilitas ( yang diproksi dengan EBIT) dan besaran PPE berpengaruh secara signifikan dalam penentuan Nilai Perusahaan yang dinyatakan dalam excess value ( yaitu selisih antara Market Value dan Imputed Value). Variabel lainnya, yaitu DUM, DDEBT, Size, CAPEX, DivYield dan CFO tidak memiliki pengaruh yang signifikan dalam determinan Nilai Perusahaan di Indonesia , khususnya dalam 12 industri yang diteliti dengan data tahun 2003 s/d 2005. EBIT memiliki hubungan negatif signifikan dengan excess value, hal ini menunjukkan

bahwa

semakin

besar

keuntungan

perusahaan

semakin

memiliki

kecederungan untuk menurunkan nilai perusahaannya. Hal ini sangat bertentangan dengan teori yang menyatakan bahwa Nilai Perusahaan sangat dipengaruhi oleh tingkat profitabilitas perusahaan tersebut. Adapun DUMMY yaitu proksi yang menunjukkan bahwa kelompok perusahaan yang terdiversifikasi memiliki kemampuan untuk meningkatkan value of the firm perusahaannya lebih tinggi dari kemampuan rata-rata perusahaan dalam kelompok specialized, meskipun hasil menunjukkan memiliki hubungan positif namun tidak signifikan. Tanda positif pada Size, PPE, CAPEX dan CFO juga konsisten dengan teori value of the firm, dimana perusahan akan memiliki kemampuan untuk meningkatkan nilainya sejalan dengan pertumbuhan Total Asset nya, belanja Investasi dan Kapital sebagai usaha untuk melakukan ekspansi usahanya. Dan ini terbukti berpengaruh dari arah positif yang dihasilkan penelitian ini.


FACM12- 40


5.2 Keterbatasan Penelitian 1. Dari pengolahan data dan hasil penelitian, penulis menyadari masih terdapat banyak keterbatasan dalam penelitian ini. Keterbatasan terutama berasal dari keterbatasan data. Disini peneliti hanya mengambil data 5 perusahaan untuk tiap industrinya ( mengacu pada Berger dan Ofek, 1985), dan terdapat beberapa industri yang tidak penulis masukkan sebagai bagian dari sampel, karena dalam industri tersebut terdapat jumlah perusahaan yang kurang dari 5, atau perusahaan-perusahaan dalam industri tertentu banyak terkait dengan anak perusahaan yang bergerak dalam bidang perbankan, asuransi, leasing dan lembaga pembiayaan lainnya. Perusahaan dalam kategori ini sangat sulit dimasukkan kedalam sample penelitian karena tidak memiliki EBIT, sebagai salah satu variable kontrol yang diperlukan dalam pengujian. 2.

Selain keterbatasan pengumpulan data, penulis juga membatasi window penelitian, hanya meliputi tahun 2003 s/d 2005. Rentang window penelitian yang lebih panjang memungkinkan untuk dapat menambah ketelitian dan keakuratan hasil.

3.

Terdapat beberapa data, terutama mengenai Market value perusahaan, yang merupakan hasil perkalian antara jumlah lembar saham beredar dengan closing price saham pada transaksi akhir tahun, dimana fluktuasi closing price pada transaksi tutup tahun pada umumnya memperlihatkan pergerakan yang tidak biasa.

5.3. Saran Penelitian Dari hasil penelitian dan analisis yang telah dilakukan, maka penulis menyarankan halhal sebagai berikut : 1. Pada kelompok perusahaan yang terdiversifikasi terdapat banyak kesempatan untuk melakukan berbagai peluang investasi, dan ini menyebabkan kecenderungan untuk melakukan Overinvestment. Peranan leverage sangatlah besar untuk meredam keinginan overinvestment tersebut, karena pada kondisi perekonomian yang bergejolak dan unpredictable, perhitungan untuk melakukan investasi harus dibuat dengan matang. Untuk itu sangatlah perlu dilakukan analisis mendalam bagi setiap proposal

investasi

pada

kelompok

terdiversifikasi


terutama

oleh

principal,

FACM12- 41


bondholder, serta manajer sendiri, agar tidak muncul agency problem dibelakang hari. 2. Bagi kelompok perusahaan yang tergolong pada specialized firms, kemampuan untuk mengurangi biaya keagenan lebih kecil daripada perusahaan yang tergolong difersified, akibat dari rendahnya kesempatan untuk berinvestasi. Untuk dapat terus berkemampuan menciptakan serta meningkatkan value of the firm nya, maka kelompok perusahaan ini pun harus sangat ketat melihat peluang investasi dan kelayakan dari berbagai peluang yang ditawarkan. Tugas monitoring ini pun harus dapat dijalankan oleh seluruh pihak yang terkait dalam masalah keagenan (agency problems), yaitu owner, manager, dan bondholder. 3. Bagi peneliti selanjutnya, penelitian ini dapat dikembangkan dengan memasukkan variable Managerial Ownership, yang karena keterbatasan data, penulis tidak memasukkannya dalam penelitian ini. 4. Agar menghasilkan keakuratan kesimpulan dan interpretasi hasil penelitian dimasa yang akan datang sebaiknya perlu dilakukan penelitian dengan menggunakan data panel selama beberapa tahun dan jumlah sampel penelitian yang lebih banyak. Dengan pertimbangan bahwa penentuan Nilai perusahaan bukanlah hasil yang dapat diperoleh

dalam kurun waktu satu tahun saja, sehingga perlu dilihat

perkembangan dari tahun- tahun sebelumnya dari masing- masing variabel tersebut. Selanjutnya perlu dipertimbangkan untuk melakukan penelitian mengenai dampak Leverage pada Value of the Firm yang menggunakan data panel dan pooled yang diolah secara simultan antara kelompok Specialized dan Diversified yang pernah dicoba dilakukan oleh Rhouland dan Zhou (2006).


FACM12- 42


Daftar Pustaka Abdul Aziz and Financial Distress Models: Testing of Hypotheses. Journal of Financial Management, 18 (1), 55-63 Aggarwal, R.K. and A.A. Samwick, “Why do Managers Diversify Their Firms? Agency Reconsidered”. The Journal of Finance 58, 71-118. (2003) Allan Hodgson and Pete Stevenson Clarke (2000). Accounting Variables and Stock Returns: The Impact of Leverage. Pacific Accounting Review, 12 (2), 37-64. Amir D. Aczel and Jayavel Sounderpandian, Complete Business Statistics, 6th Edition, 2006 McGraw Hill Ball R. and P. Brown (1968). An Empirical Evaluation of Accounting Income Numbers. Journal of Accounting Research, 6 (2), 159-178. Berger, Phillip G. and Eli Ofek, “Diversification’s Effect on Firm Value”. The Jouenal of Financial Economics 37, 39-65,(1995) Damodaran Aswath, 2006, Damodaran on Valuation, Security Analysis for Investment and Corporate Finance, 2nd Edition, John Willey Fama, Eugene F. and James D. Macbeth, “Risk, Return, and Equilibrium Empirical Tests. Journal of Political Economy 81, 607-636, (1973) Fuad, 2006, Simultanitas dan “Trade-off” Pengambilan Keputusan Finansial dalam Mengurangi Konflik Agensi: Peran dari Corporate Ownership, Jurnal Riset Akuntansi Indonesia, Vol.9, No.3, September 2006, Hal.327-345 Gujarati, D.N. (2003). Basic Econometrics. McGraw Hill, fourth edition. Gujarati, D.N. (2006). Essensial of Econometrics. McGraw Hill, third edition. Hair, Black,Babin,Anderson,Tatham, 2006, Multivariate Data Analysis, 6th Edition, Pearson International Edition Jensen,M.C. and W.H. Meckling, 1976, Theory of the Firm : Managerial Behavior, Agency Costs and Ownership Structure, Journal of Finance 3, 305-360


FACM12- 43


Jensen, Michael C, “Agency Costs of Free Cash Flow, Corporate Finance and Takeovers. American Economics Review 76, 323-329, (1986) John D. Finnerety and Douglas R. Emery (2004) The Value of Corporate Control and the Comparable Company Method of Valuation. Journal of Financial Management, 33 (1), 91-98 Lang, Larry H.P. and Rene M. Stulz, “Tobin’s Q, Corporate Diversification, and Firm Performance.” Journal of Political Economy 102, 1248-1280, (1994) Nachrowi, N.D. & Usman, H. ( 2006). Pendekatan Popular dan Praktis EkonometrikaUntuk Analisis Ekonomi dan Keuangan. Lembaga Penerbit Fakultas Ekonomi Universitas Indonesia. Nachrowi, N.D. & Usman, H. ( 2005). Penggunaan Tehnik Ekonometrika. Edisi Revisi. Rajawali Press. Jakarta. Richard R. Simonds, Ph.D (1999). Yield Capitalization Is Not a Declining Asset Valuation Model. Assesment Journal, 6 (3), 36-40. Scott, R.W.2000.Financial Accounting Theory 4th edition., Prentice Hall, New Jersey Studz, Rene M., Managerial Discretion and Optimal Financing Policies.” Jurnal of Financial Economics 26, 3-27, (1990) Scharfstein, David S and Jeremy C.Stein, “The Dark Side of Internal Capital Markets: Divitional Rent seeking and inefficient Investment.” The Journal of Finance 55, 2537 – 2564, (2000) Tim Koller, Marc Goedhart and David Wessels (2005). Valuation University Edition, McKinsey&Company 4th edition.,John Willey


FACM12- 44


Watts, R.L and J.L. Zimmerman.1986.Positive Accounting Theory, Prentice-Hall, New Jersey William Ruland and Ping Zhou (2005). Debt, Diversification, and Valuation. Review of Quantitive Finance and Accounting, 25,277-291. Whited, Toni M., “Is it Inefficient Investment that Causes the Diversification Discount?” The journal of Finance 56, 1667 – 1691, (2001) Zvi Bodie, Alex Kane and Alan J. Marcus, Investments 5th Edition, 2004, Irwin McGraw Hill


FACM12- 45

The 2 nd Accounting Conference, 1 st Doctoral Colloquium, and Accounting Workshop Depok, 4-5 November 2008

Recommend Documents