PENGARUH PENERBITAN OBLIGASI SYARIAH (SUKUK) TERHADAP REAKSI PASAR MODAL INDONESIA (Survey terhadap perusahaan-perusahaan yang menerbitkan obligasi syariah dan terdaftar di Bursa Efek Indonesia selama tahun 2011)
SKRIPSI Diajukan Untuk Memenuhi dan Melengkapi Salah Satu Syarat Dalam Menempuh Ujian Sarjana Ekonomi Program Studi Akuntansi Pada Fakultas Ekonomi Universitas Widyatama
Disusun oleh : NAMA : MOCHAMAD RIZKI PRATAMA NPM
: 0109U010
FAKULTAS EKONOMI UNIVERSITAS WIDYATAMA Terakreditasi (Accredited) SK. Ketua Badan Akreditasi Nasional Perguruan Tinggi (BAN- PT) Nomor : 014/BAN-PT/AK-XII/S1/VI/2009 Tanggal 12 Juni 2009 2013
PENGARUH PENERBITAN OBLIGASI SYARIAH (SUKUK) TERHADAP REAKSI PASAR MODAL INDONESIA (Survey terhadap perusahaan-perusahaan yang menerbitkan obligasi syariah dan terdaftar di Bursa Efek Indonesia selama tahun 2011) SKRIPSI
Disusun oleh: Nama : Mochamad Rizki Pratama NPM : 0109U010
Menyetujui, Dosen Pembimbing
(Erly Sherlita, S.E.,M. Si., Ak.) NIP: 111.11.99.056
Mengetahui,
Dekan
Ketua Program Studi
Fakultas Ekonomi
Akuntansi S1
(Dr. H. Islahuzzaman, S.E., M. Si. Ak.) 195.512.181.986.011.001
(Erly Sherlita, S.E.,M. Si., Ak.) NIP: NIP: 111.11.99.056
“Hai orang-orang beriman apabila dikatakan kepadamu: "Berlapang-lapanglah dalam majlis", mak lapangkanlah niscaya Allah akan memberi kelapangan untukmu. Dan apabila dikatakan: “ Berdirilah kamu”, maka berdirilah, niscaya Allah akan meninggikan orangorang yang beriman di antaramu dan orang-orang yang diberi ilmu pengetahuan beberapa derajat. Dan Allah Maha Mengetahui apa yang kamu kerjakan.” (QS Al Mujadilah (58) Ayat 11)
“Pelajari ilmu syariat untuk menunaikan segala perintah Allah SWT dan juga ilmu akhirat yang dapat menjamin keselamatanmu di akhirat nanti.” (Imam Al Ghazali) ”Orang-orang yang berhenti belajar akan menjadi pemilik masa lalu. Orang-orang yang terus belajar akan menjadi pemilik masa depan.” (Mario Teguh) “Tak ada rahasia untuk menggapai sukses. Sukses dapat terjadi karena persiapan, kerja keras, dan mau belajar dari kegagalan.” (Collin Powell)
SURAT PERNYATAAN
Saya yang Bertanda Tangan di bawah ini:
Nama : Mochamad Rizki Pratama NPM : 0109U010 Tempat dan Tanggal Lahir : Garut, 4 November 1990 Menyatakan bahwa skripsi ini yang berjudul “Pengaruh Penerbitan Obligasi Syariah (sukuk) terhadap Reaksi Pasar Modal Indonesia Survey terhadap PerusahaanPerusahaan yang Menerbitkan Obligasi Syariah dan Terdaftar di Bursa Efek Indonesia selama Tahun 2011” adalah benar dan merupakan hasil karya saya sendiri. Apabila terbukti pernyataan ini tidak benar adanya. Maka saya bersedia menerima seluruh sanksi yang diberikan. Demikian surat pernyataan ini dibuat sebagaimana mestinya dan apa adanya.
Bandung, 04 Februari 2013 Penulis,
(Mochamad Rizki Pratama)
ABSTRAK Pengaruh Penerbitan Obligasi Syariah (sukuk) terhadap Reaksi Pasar Modal Indonesia (Survey terhadap perusahaan-perusahaan yang menerbitkan obligasi syariah dan terdaftar di Bursa Efek Indonesia selama tahun 2011)
Pasar modal merupakan salah satu elemen penting dan tolak ukur kemajuan perekonomian suatu negara. Salah satu ciri negara industri maju maupun negara industri baru adalah adanya pasar modal yang tumbuh dan berkembang dengan baik. Pengumuman penerbitan obligasi menjadi informasi menarik bagi investor (good news), karena dipersepsikan bahwa prospek perusahaan di masa yang akan datang bagus. Adanya penerbitan obligasi menunjukkan bahwa perusahaan akan melakukan ekspansi yang akan meningkatkan kinerja perusahaan. Informasi mengenai pengumuman penerbitan obligasi syariah akan direspon oleh investor. Jika investor benar-benar memanfaatkan informasi tersebut dalam pengambilan keputusan investasinya, maka pengumuman tersebut akan berdampak pada perubahan harga saham dan aktivitas volume perdagangan saham (trading volume activity). Penelitian ini dilakukan untuk meneliti secara empirik mengenai pengaruh penerbitan obligasi syariah (sukuk) terhadap reaksi pasar modal yang dilakukan penelitian terhadap perusahaan yang menerbitkan obligasi syariah serta terdaftar di Bursa Efek Indonesia (BEI), terdapat 31 sampel yang dijadikan tolak ukur penelitian. Jenis penelitian yang digunakan adalah penelitian event study yang merupakan study dalam melihat reaksi pasar terhadap suatu peristiwa (event) yang informasinya dipublikasikan sebagai suatu pengumuman. Teknik pengumpulan data dalam penelitian ini adalah menggunakan data sekunder, dan data yang digunakan penelitian ini adalah laporan keuangan, daftar harga saham harian, nilai penerbitan obligasi syariah, dan rating penerbitan obligasi syariah. Untuk memberikan bukti adanya pengaruh penerbitan obligasi syariah (sukuk) penulis menggunakan pendekatan micro struktur, yaitu: Sukuk Equity Ratio dan konversi rating penerbitan obligasi syariah (sukuk). Dan untuk memberikan bukti reaksi pasar modal, penulis menggunakan perhitungan cumulative abnormal return. Penelitian ini menggunakan regresi linear berganda terhadap 31 sampel yang dijadikan sampel penelitian. Hasil penelitian ini menunjukkan bahwa variabel independen tidak mempunyai pengaruh signifikan terhadap variabel dependen. Hal ini dibuktikan dengan besarnya pengaruh penerbitan obligasi syariah terhadap reaksi pasar modal yaitu sebesar 11,8% sedangkan 88,2% lainnya dipengaruhi oleh faktor lain yang tidak diukur dalam penelitian. Kata Kunci
: Obligasi Syariah, Sukuk Equity Ratio, Cumulative Abnormal Return
KATA PENGANTAR
Bismillahirrahmanirrahim,
Puji syukur penulis panjatkan kehadirat Allah SWT Tuhan semesta alam yang telah memberikan banyak kenikmatan, untuk setiap nafas yang terhembus, kekuatan dan hidayahnya. Atas kehendak-Nya dan izin-Nya lah akhirnya penulis dapat menyelesaikan buah karya ini. Shalawat serta Salam tercurah limpahkan kepada baginda Rasullallah Muhammad SAW untuk sauri tauladan yang paling sempurna bagi seluruh umat manusia. Skripsi ini berjudul “Pengaruh Penerbitan Obligasi Syariah (Sukuk) terhadap Reaksi Pasar Modal Indonesia Survey terhadap Perusahaan-Perusahaan yang Menerbitkan Obligasi Syariah dan Terdaftar di Bursa Efek Indonesia selama Tahun 2011”, disusun untuk memenuhi salah satu syarat dalam menyelesaikan pendidikan Sarjana tingkat Strata-1 jurusan Akuntansi Universitas Widyatama. Penulis menyadari bahwa karya ilmiah ini masih jauh dari sempurna, karena keterbatasan penulis sebagai manusia biasa yang tak luput dari kesalahan. Kekurangan tersebut masih terlihat dari segi penerapan metode penelitian, penyajian data, penulisan dan pengemasan kata-kata. Namun dengan segala kekurangan tersebut penulis berharap bahwa karya ilmiah dapat diterima dalam sidang skripsi dan yang lebih utama bermanfaat bagi semua pihak yang membaca karya ilmiah ini. Selama kegiatan ilmiah ini, analisis data, dan penyusunan skripsi, penulis mendapatkan bantuan dari beberapa pihak, baik itu berupa bimbingan, dorongan moril, informasi dan data-data penelitian. Oleh karena itu, penulis ingin mengucapkan terima kasih kepada: 1. Sembah sujud ananda persembahkan untuk kedua orang tua tercinta Herlansyah dan Sri Rini Rahayu untuk doa restu, kasih sayang, perhatiannya, pengorbanannya baik fisik maupun materi dan semuanya yang tak pernah bisa terbalas “Mah,,Bapa,,sebuah karya kecil ini kupersembahkan, semoga dapat dijadikan satu bukti baktiku pada kalian”. 2. Ibu Erly Sherlita, S.E., M. Si., Ak., selaku Ketua Program Studi S1 Akuntansi Fakultas Ekonomi Universitas Widyatama dan dosen pembimbing yang telah menyediakan waktu, pikiran dan tenaga untuk membimbing penulis dalam menyelesaikan skripsi ini serta dengan sabar dan tanpa lelah memberikan pengarahan dan masukan kepada penulis, sehingga skripsi ini diselesaikan dengan baik. 3. Ibu Prof. Dr. Hj. Koesbandijah, A. K, M.Si., Ak., selaku Ketua Badan Pengurus Yayasan Widyatama. 4. Bapak Dr. H. Mame S Sutoko, Ir., D. E. A., selaku Rektor Universitas Widyatama.
5. Bapak Dr. H. Islahuzzaman, S. E., M. Si., Ak., selaku Dekan Fakultas Ekonomi Universitas Widyatama. 6. Dua adikku Restu Sri Gandari dan Mochamad Ridho Athallah yang selalu memberikan warna di keluarga, terima kasih telah memberikan semangat kepada kakakmu ini, mari kita banggakan kedua orang tua kita. 7. Saudara-saudara dan segenap keluarga besar Garut dan Cikampek, yang telah memberikan dorongan, semangat, motivasi, dan doa kepada penulis. 8. Seluruh Bapak dan Ibu Dosen Pengajar Fakultas Ekonomi Universitas Widyatama yang telah banyak memberikan bekal pendidikan dan ilmu pengetahuan yang sangat berharga dan berguna selama penulis melakukan perkuliahan di Universitas Widyatama. 9. Keluarga besar Senat Mahasiswa Fakultas Ekonomi Masa Bakti 2011-2012 yang telah memberikan pengalaman organisasi serta memberikan berbagai macam pengalaman seru lainnya dalam menyelenggarakan suatu acara,terutama buat BIG FIVE SENAT, Amoy, Manto, Ken, Novi“I miss you all… :‟)…”. 10. Teman-teman Paduan Suara Universitas Widyatama “Widyatama Choir”, penulis bangga menjadi bagian dari kalian, sejak penulis pertama kali menginjakkan kaki di Widyatama sampai akhirnya penulis menyelesaikan studi tetap bersama kalian “Ayooo nyanyi yang bagus ya di Wisudaan aku, sedih harus berpisah sama kalian Choir”. 11. Anak-anak GSG GARIS KERAS a.k.a Anak Tangga Mainhall, Abah, Dena, Ariyo, Bangded, Arma, Ihsan, Rizki Wedi, Ali, Botak, Eki, Rony, Buuk, Erwan, Haris, Wafa, Tresna, Fajar, Mario, Erfan, Manto dan banyak lagi “Semakin kompak ya kalian, tetap cetarr membahanaa ^.^”. 12. Para Asisten Dosen Akuntansi 2009, banyak ilmu pengetahuan Akuntansi yang penulis dapat, dan merasakan juga akhirnya bagaimana mengajar layaknya dosen. 13. Teman-teman Accounting A (Kelas A Akuntansi 09), kalian adalah teman-teman yang memberikan semangat kepada penulis ketika pertama kali kuliah di Universitas Widyatama, terima kasih atas dukungan dan doanya. 14. Tamy dan Ain, sahabat-sahabat penulis yang dari awal memberikan support kepada penulis. 15. Sahabat-sahabat penulis di SMAN 1 Cikampek, PUNK5 yang selalu kompak dari dulu sampai sekarang, terima kasih atas dukungan dan doanya.
16. Guru-guru dan sahabat penulis di SMPN 2 Cikampek, terima kasih atas dukungan dan doanya. 17. Teman-teman Akuntansi 2009, teman-teman universitas widyatama, serta temanteman dari universitas lain, baik angkatan bawah maupun angkatan atas yang tidak dapat penulis sebutkan satu persatu, terima kasih atas dukungannya selama ini. 18. Akhir kata, penulis ucapkan terima kasih kepada seluruh teman, saudara, dan orangorang yang tidak dapat disebutkan satu persatu yang juga turut memberikan dukungan dan bantuan kepada penulis dalam menyelesaikan skripsi ini. Semoga Allah SWT akan selalu melimpahkan rahmat kepada saudara, sahabat, teman dan orang-orang yang selalu memberikan dukungan moril dan materil kepada penulis, juga anugerah yang luar biasa atas budi baik yang telah diberikan kepada penulis. Amin. Penulis menyadari bahwa skripsi ini masih jauh dari sempurna, baik dari segi penulisan, tata bahasa maupun pembahasannya. Akhir kata penulis berharap semoga skripsi ini dapat bermanfaat bagi semua pihak yang membaca. Jazakumullahu khairan katsira. Amin.
Bandung, 04 Februari 2013 Penulis,
(Mochamad Rizki Pratama)
DAFTAR ISI
ABSTRAK………………………………………………………………………… i KATA PENGANTAR…………………………………………………………… ii DAFTAR ISI……………………………………………………………………… vi DAFTAR GAMBAR…………………………………………………………….. x DAFTAR TABEL………………………………………………………………... xi DAFTAR LAMPIRAN…………………………………………………………... xii BAB I PENDAHULUAN 1.1
Latar Belakang Penelitian…………………………………………. 1
1.2
Identifikasi Masalah……………………………………………….. 6
1.3
Tujuan Penelitian…………………………………………………... 7
1.4
Manfaat Penelitian............................................................................. 7
1.5
Metode Penelitian.............................................................................. 8
1.6
Lokasi dan Waktu Penelitian............................................................. 9
BAB II TINJAUAN PUSTAKA 2.1
Pasar Modal 2.1.1 Sejarah dan Pengertian Pasar Modal..................................... 10 2.1.2 Tujuan dan Manfaat Pasar Modal......................................... 12 2.1.3 Jenis-Jenis Pasar Modal........................................................ 13 2.1.4 Instrumen Pasar Modal......................................................... 15
2.2
Pasar Efisien 2.2.1 Efisiensi Pasar Secara Informasi........................................... 16 2.2.1.1 Efisiensi Pasar Bentuk Lemah (weak form).............. 17 2.2.1.2 Efisiensi Pasar Bentuk Setengah Kuat...................... 17 2.2.1.3 Efisiensi Pasar Bentuk Kuat (Strong Form).............. 18
2.3
Investasi 2.3.1 Pengertian Investasi............................................................... 19 2.3.2 Risiko dan Pengembalian (return)......................................... 20
2.4
Obligasi 2.4.1 Pengertian Obligasi................................................................ 21 2.4.2 Jenis-Jenis Obligasi................................................................ 23 2.4.3 Karakteristik Obligasi............................................................ 27 2.4.4 Return Obligasi...................................................................... 28 2.4.5 Kelebihan dan Kekurangan Obligasi..................................... 29
2.4.6 Harga Obligasi....................................................................... 30 2.4.7 Yield Obligasi........................................................................ 30 2.5
Obligasi Syariah 2.5.1 Pengertian Obligasi Syariah.................................................. 33 2.5.2 Karakteristik Obligasi Syariah (sukuk)................................. 34 2.5.3 Perbedaaan Obligasi Syariah dan Obligasi Konvensional.... 36 2.5.4 Pihak-pihak yang Terlibat dalam Penerbitan Obligasi Syariah................................................... 39 2.5.5
Struktur Obligasi Syariah....................................................... 42
2.5.6 Obligasi Syariah sebagai Sumber Pendanaan Bagi Perusahaan............................................................. 2.6
48
Saham 2.6.1 Pengertian Saham...................................................................51 2.6.2 Tingkat Pengembalian (return) Investasi yang Diterima Pemegang Saham........................................... 51 2.6.3 Cumulative Abnormal Return................................................ 54 2.6.4 Risiko Saham......................................................................... 57
2.7
Signalling Theory............................................................................... 58
2.8
Pengaruh Penerbitan Obligasi terhadap Cumulative Abnormal Return Saham........................................... 59
2.9
Pengaruh Penerbitan Obligasi Syariah terhadap Cumulative Abnormal Return Saham................................................ 61
2.10
Perumusan Hipotesis.......................................................................... 63
BAB III OBJEK & METODE PENELITIAN 3.1
Objek Penelitian................................................................................. 65
3.2
Populasi dan Sampel Penelitian......................................................... 66
3.3
Metode Penelitian.............................................................................. 68
3.4
Operasionalisasi Variabel.................................................................. 70
3.5
Metode Analisis Data 3.5.1 Teknik Pengumpulan Data.................................................... 76 3.5.2 Rancangan Analisis Data...................................................... 77 3.5.3 Penggunaan Uji Asumsi Klasik............................................. 78 3.5.4 Penggunaan Metode Uji Statistik Lainnya............................ 83 3.5.5 Penetapan Tingkat Signifikansi............................................. 87 3.5.6 Pengolahan Data Statistik...................................................... 88
3.5.7 Penarikan Kesimpulan........................................................... 88 BAB IV HASIL PENELITIAN DAN PEMBAHASAN 4.1
Hasil Penelitian 4.1.1 Gambaran Umum Perusahaan Sampel.................................. 89 4.1.2 Pengolahan Data Peneltian.................................................... 92 4.1.3 Analisis Deskriptif...........................................................
98
4.1.4 Hasil Pengujian Asumsi Klasik............................................ 101 4.1.5 Analisis Uji Statistik Penelitian 4.1.5.1 Model Persamaan Linear Regresi Berganda............ 106 4.1.5.2 Uji t........................................................................... 108 4.1.5.3 Uji F.......................................................................... 110 4.1.5.4 Analisis Koefisien Determinasi 4.2
....................... 112
Pembahasan...................................................................................... 114
BAB V KESIMPULAN DAN SARAN 5.1
Kesimpulan....................................................................................... 120
5.2
Saran 5.2.1 Saran Bagi Investor........................................................
122
5.2.2 Saran Bagi Peneliti Selanjutnya............................................ 123 DAFTAR PUSTAKA LAMPIRAN-LAMPIRAN
DAFTAR TABEL
Tabel 2.1
Kelebihan dan Kekurangan Obligasi
Tabel 2.2
Perbedaan antara Obligasi Syariah dan Obligasi Konvensional
Tabel 3.1
Sampel Penelitian
Tabel 3.2
Nilai Konversi Rating Penerbitan Obligasi Syariah (sukuk)
Tabel 3.3
Level dan Penilaian Rating oleh PT PEFINDO
Tabel 3.4
Operasionalisasi Variabel
Tabel 4.1
Tanggal Penerbitan Obligasi Syariah (sukuk) Perusahaan
Tabel 4.2
Nilai Penerbitan Obligasi Syariah (sukuk) Perusahaan
Tabel 4.3
Nilai Konversi Rating Penerbitan Obligasi Syariah (sukuk)
Tabel 4.4
Hasil Statistik Deskriptif
Tabel 4.5
Hasil Uji Normalitas One-Sample Kolmogorov-Smirnov Test
Tabel 4.6
Hasil Uji Autokorelasi
Tabel 4.7
Hasil Uji Multikolinearitas
Tabel 4.8
Hasil Koefisien Regresi
Tabel 4.9
Hasil Uji t
Tabel 4.10
Hasil Uji F
Tabel 4.11
Koefisien Determinasi
DAFTAR GAMBAR
Gambar 2.1
Struktur Obligasi Syariah Mudharabah
Gambar 2.2
Struktur Obligasi Syariah Ijarah
Gambar 4.1
Scatterplot Uji Heteroskedastisitas
DAFTAR LAMPIRAN
Lampiran 1
Data Nilai Nominal Sukuk (Sukuk Equity Ratio)
Lampiran 2
Rating Penerbitan Obligasi Syariah (sukuk) Perusahaan Tahun 2011
Lampiran 3
Data Harga Saham Harian, Actual Return, Expected Return, Abnormal Return dan Cumulative Abnormal Return Perusahaan Tahun 2011
Lampiran 4
Data Riwayat Hidup
Lampiran 5
Photocopy Kartu Bimbingan
Lampiran 6
Formulir Revisi Skripsi
BAB I PENDAHULUAN
1.1
Latar Belakang Penelitian Pasar modal merupakan salah satu elemen penting dan tolak ukur kemajuan perekonomian suatu negara. Salah satu ciri negara industri maju maupun negara industri baru adalah adanya pasar modal yang tumbuh dan berkembang dengan baik. Dari angka Indeks Harga Saham Gabungan (IHSG), bisa diketahui perusahaanperusahaan yang listing di Bursa Efek. IHSG juga dapat mencerminkan kondisi perekonomian suatu negara. Pasar modal memiliki peran strategis bagi perekonomian nasional. Peran tersebut antara lain adalah sebagai sumber pembiayaan bagi perusahaan dan wahana investasi bagi masyarakat. Perusahaan yang membutuhkan dana mempunyai beberapa cara, antara lain dengan meminjam ke bank, menerbitkan saham atau obligasi. Perkembangan pasar modal tidak bisa lepas dari kondisi lingkungan, baik lingkungan makro maupun lingkungan mikro. Pengaruh lingkungan mikro meliputi: kinerja perusahaan, pengumuman penerbitan obligasi syariah, pengumuman dividen, dan sebagainya. Sementara lingkungan makro meliputi: inflasi, kenaikan suku bunga, dan kurs valuta asing. Faktor-faktor ini sangat berpengaruh pada keputusan investasi di pasar modal. Pengaruh ini ditunjukkan oleh perubahan harga saham maupun aktivitas volume perdagangan saham. Informasi yang dimiliki oleh investor lebih sedikit dibanding informasi yang dimiliki oleh pihak manajemen, hal ini disebut sebagai informasi yang tidak simetris (asymetric information). Oleh karena itu, dalam pengambilan keputusan investasinya, investor sering mendasarkan pada sinyal yang diberikan oleh perusahaan, salah satunya adalah pengumuman penerbitan obligasi syariah. Pengumuman penerbitan obligasi menjadi informasi menarik bagi investor (good news), karena dipersepsikan bahwa
prospek perusahaan di masa yang akan datang bagus. Adanya penerbitan obligasi menunjukkan bahwa perusahaan akan melakukan ekspansi yang akan meningkatkan kinerja perusahaan. Informasi ini akan direaksi oleh investor yang secara metodologis disebut sebagai event study. Beberapa penelitian yang menggunakan event study untuk menguji efisiensi pasar modal pada PT. Bursa Efek Jakarta, antara lain dilakukan oleh Suryawijaya dan Setiawan (1998) mengenai Reaksi Pasar Modal Indonesia terhadap Peristiwa Politik Dalam Negeri pada tanggal 27 Juli 1996. Hasil yang diperoleh adalah adanya negative abnormal return yang signifikan (reaksi negatif) pada event date. Dalam waktu tiga hari terjadi perubahan abnormal return menjadi positif, sebagai reaksi atas pernyataan pemerintah bahwa kerusuhan telah terkendali dan dijamin akan kestabilan politik yang berkaitan erat dengan kelangsungan dan kepastian melakukan kegiatan bisnis. Perusahaan cenderung memilih penerbitan saham karena karakteristiknya yang lebih fleksibel (tidak ada kewajiban mengikat untuk membayar bunga dan pokok pinjaman) dibandingkan obligasi yang terkesan lebih kaku. Namun, jika dilihat dari keleluasaan dalam pengambilan keputusan, perusahaan lebih menyukai pendanaan obligasi daripada saham. Di pasar modal Indonesia terdapat beberapa perusahaan yang sebelumnya telah menerbitkan saham, juga menerbitkan obligasi. Penerbitan obligasi ini bisa memberikan dampak pada harga saham karena hal ini merupakan sinyal bagi investor untuk mengetahui kondisi perusahaan saat ini dan diperkirakan perkembangannya di masa datang (Sumardi, 2007). Keuntungan dalam berinvestasi dengan obligasi dipengaruhi oleh banyak hal. Salah satunya adalah pengetahuan tentang peluang para individu dalam melihat peluang dan mempelajari seluk beluk sarana investasi itu sendiri. Dalam mencapai
berbagai tujuan keuangan beragam produk investasi tersedia, tinggal para investor untuk memilih produk alternatif mana yang akan dijadikan andalan investasi, entah dalam bentuk reksadana, saham, emas, dan investasi di sektor properti di pasar modal. Selain produk ini, pasar modal juga menawarkan investasi melalui surat utang jangka panjang atau obligasi. Kieso, et al. (2011) menyatakan bahwa : “A Company may sell an entire bond issue to an investment bank, which act as a selling agent in the process of marketing the bonds. In such arrangements, investment banks may either underwrite the entire issue by guaranteeing a certain sum to the company, thus taking the risk of selling the bonds for whatever price they can get (firm underwriting). Or, they may sell the bond issue for a commission on the proceeds of the sale (best-efforts underwriting). Alternatively, the issuing company may sell the bonds directly to a large instution, financial or otherwise, without the aid of an underwriter (private placement)” Instrumen investasi di pasar modal Indonesia tidak hanya instrumen investasi konvensional, namun juga instrumen investasi yang mempunyai prinsip syariah, misalnya obligasi syariah, reksadana syariah, saham syariah. Fenomena ini merupakan berita baik bagi investor akan kinerja perusahaan. Mengacu pada kondisi pasar dalam negeri Indonesia, industri perbankan dan keuangan syariah tumbuh dengan pesat. Data Direktorat Perbankan Syariah Bank Indonesia 2009, menyaatakan bahwa sepanjang tahun 2008 dan 2009 pemerintah telah menerbitkan Surat Berharga Syariah Negara (SBSN) sebanyak 4 kali dengan total akumulatif mencapai Rp 19,8 triliun. Awal tahun 2009 pemerintah menerbitkan Obligasi syariah (sukuk) ritel seri SR -001 dan Obligasi syariah (sukuk) global SNI 14. Untuk penerbitan obligasi syariah (sukuk) global sebesar 650 juta US dolar mengalami over subscribed hingga 7 kali lipatnya atau 4,7 miliar US dolar. Kelebihan permintaan atas obligasi syariah (sukuk) global yang cukup besar ini menjadi sinyal prospek obligasi syariah (sukuk) sebagai alternatif sumber pembiayaan
untuk membiayai pembangunan dalam negeri, khususnya pembangunan infrastruktur. Sedangkan penerbitan obligasi syariah (sukuk) korporasi tahun 2009 sebesar Rp 2,070 triliun. Naik 34,94 persen dibandingkan tahun 2008 sebesar Rp 1,534 triliun (Rama, 2009). Obligasi syariah atau sering disebut juga sukuk sudah dikenal dalam Islam sejak abad pertengahan, dimana umat islam menggunakannya dalam konteks perdagangan internasional. Sukuk merupakan bentuk jamak dari kata sakk yang berarti sertifikat atau note. Pada saat itu sukuk digunakan oleh para pedagang sebagai dokumen yang menunjukan kewajiban financial yang timbul dari usaha perdagangan dan aktiva komersial lainnya. Prinsip obligasi syariah pada dasarnya berbeda dengan obligasi konvensional. Semenjak ada konvergensi pendapat fiqh bahwa bunga diharamkan dalam Islam karena merupakan salah satu bentuk dari riba, maka muncul pertanyaan-pertanyaan tentang diskonto dalam evaluasi investasi. Maka instrumen-instrumen yang mempunyai komponen bunga (interest-bearing instrument) ini keluar dari daftar investasi halal. Seperti halnya perusahaan yang menjamin dana melalui alat utang jangka panjang seperti obligasi konvensional pasti memberikan pendapatan kepada investor berupa bunga atau kupon (Huda & Nasution, 2007). Obligasi konvensional pun merupakan salah satu produk pendanaan utang yang tidak halal. Kemudian muncul alternatif yang dinamakan Obligasi syariah (sukuk). Perkembangan di pasar merupakan indikator yang penting untuk mengetahui tingkah laku pasar. Para investor dalam melakukan transaksi di pasar modal akan mendasarkan keputusannya pada berbagai informasi yang dimilikinya. Informasi yang relevan dengan pasar modal merupakan sesuatu yang dicari oleh investor dalam upaya pengambilan keputusan investasi. Penerbitan obligasi syariah (sukuk) merupakan salah
satu bentuk kebijakan perusahaan yang yang akan berdampak pada terjadinya perubahan struktur modal perusahaan. Karena obligasi sendiri merupakan Fixed Claim yang berarti berapa pun laba yang dihasilkan perusahaan, mereka hanya akan menerima penghasilan berupa pembayaran bunga dan pokok pinjaman pada saat jatuh tempo. Informasi mengenai pengumuman penerbitan obligasi syariah akan direspon oleh investor. Jika investor benar-benar memanfaatkan informasi tersebut
dalam
pengambilan keputusan investasinya, maka pengumuman tersebut akan berdampak pada perubahan harga saham dan aktivitas volume perdagangan saham (trading volume activity). Penelitian sebelumnya yang dilakukan oleh Mujahid (2010) yang meneliti analisis pengaruh penerbitan obligasi syariah yang diwakilkan oleh nilai dan rating penerbitan obligasi syariah (sukuk) terhadap cumulative abnormal return saham di Bursa Efek Indonesia Periode 2002-2009. Hasilnya bahwa nilai dan rating penerbitan obligasi syariah (sukuk), baik secara simultan maupun parsial tidak berpengaruh signifikan terhadap cumulative abnormal return saham. Karena itu, penelitian ini dilakukan untuk menguji apakah terdapat pengaruh antara penerbitan obligasi syariah (sukuk) yang diwakili oleh total nilai emisi sukuk dan total jumlah emisi sukuk terhadap cumulative abnormal return saham perusahaan yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia.
1.2
Identifikasi Masalah Maka dari itu, penelitian ini merumuskan permasalahan sebagai berikut: 1. Apakah terdapat pengaruh nilai penerbitan obligasi syariah (sukuk) terhadap reaksi pasar modal Indonesia. 2. Apakah terdapat pengaruh rating penerbitan obligasi syariah (sukuk) terhadap reaksi pasar modal Indonesia.
1.3 Tujuan Penelitian Dari identifikasi masalah peneliti melakukan penelitian dengan tujuan sebagai berikut: 1. Mengetahui pengaruh penerbitan obligasi syariah (sukuk) oleh perusahaan. 2. Mengetahui ada atau tidak adanya pengaruh dari penerbitan obligasi syariah (sukuk) perusahaan yang diwakili oleh nilai penerbitan obligasi syariah (sukuk) dan rating penerbitan obligasi syariah sukuk) terhadap reaksi pasar modal yang ditunjukkan melalui tingkat cumulative abnormal return saham.
1.4
Manfaat Penelitian Manfaat dari penelitian ini adalah : 1. Bagi Praktisi dan Investor Pasar Modal Menjadi sumber informasi mengenai dampak penerbitan obligasi syariah terhadap perubahan harga saham dan aktivitas volume perdagangan saham yang dapat mempengaruhi tingkat keuntungan yang diperoleh investor, dan juga dapat dijadikan sebagai bahan pertimbangan dalam memilih instrumen investasi di pasar modal. 2. Bagi Peneliti Sebagai sumber referensi dan tambahan pengetahuan dalam rangka pengembangan penelitian selanjutnya yang sejenis. 3. Bagi Akademisi Sebagai tambahan refrensi dan pengetahuan mengenai dampak penerbitan obligasi syariah terhadap reaksi pasar modal di Indonesia sehingga dapat diterapkan dalam kegiatan akademisinya.
1.5
Metodologi Penelitian Jenis penelitian yang digunakan adalah penelitian event study. Menurut Hartono (2003:318), studi peristiwa (event study) merupakan study yang mempelajari reaksi pasar terhadap suatu peristiwa (event) yang informasinya dipublikasikan sebagai suatu pengumuman. Pengertian yang lain mengenai event study menurut Peterson (1989) dalam Asri (1998) adalah pengamatan mengenai harga saham di pasar modal untuk mengetahui apakah ada cumulative abnormal return yang diperoleh pemegang saham akibat adanya suatu peristiwa tertentu. Dalam penelitian ini penulis menggunakan metode deskriptif dengan jenis penelitian survey data sekunder. Metode deskriptif digunakan dengan tujuan untuk membuat deskripsi atau gambaran secara sistematis, faktual, dan akurat mengenai fakta-fakta serta sifat dan hubungan antara fenomena yang diselidiki. (Sekaran, 2006) menjelaskan bahwa studi deskriptif (descriptive study) dilakukan untuk mengetahui dan menjadi mampu untuk menjelaskan karakteristik variable yang diteliti dalam suatu situasi. Metode yang dalam meneliti status sekelompok manusia, suatu objek, suatu set kondisi, suatu sistem pemikiran ataupun suatu kelas peristiwa pada masa sekarang, dengan tujuan untuk membuat deskripsi atau gambaran secara sistematis, factual, dan akurat mengenai fakta-fakta serta sifat-sifat dan hubungan antara fenomena yang diselidiki. Selain itu, dalam penelitian ini, peneliti tidak memiliki control terhadap variable dan tidak dilakukan pengaturan atau manipulasi terhadap variable (Mariana, 2007). Penelitian deskriptif ini dilakukan dengan menggunakan survey atas data sekunder, yaitu data yang didapat dari perkembangan penerbitan obligasi syariah (sukuk) selama tahun 2011. Teknik pengumpulan data yang digunakan penulis dalam penelitian ini adalah melalui studi dokumen, mendapatkan, serta mengumpulkan data-
data yang berkaitan dengan masalah yang akan dibahas. Selain itu, penulis juga melakukan studi kepustakaan melalui jurnal-jurnal ilmiah serta refrensi lain yang dapat digunakan sebagai landasan teoritis penelitian ini.
1.6
Lokasi dan Waktu Penelitian Untuk keperluan penyusunan penelitian ini, penulis melakukan penelitian pada beberapa perusahaan yang menerbitkan obligasi dan terdaftar di Bursa Efek Indonesia melalui media internet dengan situs www.idx.co.id dan www.bapepam.go.id. Adapun waktu penelitian dilaksanakan pada periode Agustus 2012 sampai dengan selesai.
BAB II TINJAUAN PUSTAKA
2.1
Pasar Modal 2.1.1
Sejarah dan Pengertian Pasar Modal Pasar Modal telah hadir sejak zaman kolonial Belanda dan tepatnya pada tahun 1912 di Batavia. Meskipun pasar modal telah ada sejak 14 Desember 1912, perkembangan dan pertumbuhan pasar modal tidak berjalan seperti yang diharapkan. Perkembangan pasar modal Indonesia ternyata mengalami pasang dan surut, seiring dengan perjalanan negara dan bangsa Indonesia. Pada zaman penjajahan Belanda, misalnya, pasar modal Indonesia pernah mengalami pasang. Kemudian, seiring dengan berakhirnya kekuasaan Belanda di Indonesia, pasar modal juga mengalami kemunduran. Selanjutnya, saat negara Indonesia mengalami kemelut (termasuk kesulitan ekonomi), pada tahun 1960-an, pasar modal juga tidak bisa menunjukan aktivitas yang baik. Catatan terakhir menunjukkan, pasar modal Indonesia mengalami masa pasang ketika pembangunan ekonomi yang dilakukan sejak Orde Baru mulai menunjukan hasil pada akhir tahun 1980-an hingga pertengahan 1990-an. Pada tahun 1997, ekonomi Indonesia dilanda krisis moneter yang menyebabkan pasar modal juga terkena imbasnya (Widoatmodjo, 2009). Dengan demikian, tidaklah terlalu salah jika perkembangan pasar modal Indonesia dapat didekati melalui sejarah perjalanan negara dan bangsa Indonesia (Winarto, 1997) dalam (Widoatmodjo, 2009). Menurut Undang-Undang Pasar Modal No. 8 tahun 1995 tentang Pasar Modal mendefinisikan pasar modal sebagai berikut : ”Kegiatan yang
bersangkutan dengan penawaran umum dan perdagangan Efek, Perusahaan publik yang berkaitan dengan Efek yang diterbitkannya, serta lembaga dan profesi yang berkaitan dengan Efek”. Sedangkan menurut Husnan (2001), pasar modal didefinisikan sebagai Instrumen keuangan (sekuritas) jangka panjang yang bisa diperjual belikan, baik dalam bentuk hutang maupun modal sendiri, baik yang diterbitkan pemerintah maupun perusahaan swasta. Dari definisi tersebut maka dapat kita simpulkan bahwa pasar modal adalah pasar untuk melakukan penawaran umum dan perdagangan efek yang diterbitkan oleh perusahaan publik maupun pemerintah serta lembaga dan profesi yang berkaitan dengan efek.
2.1.2 Tujuan dan Manfaat Pasar Modal Tujuan dan manfaat pasar modal dapat dilihat dari 3 sudut pandang (Samsul, 2006), yaitu : Sudut Pandang Negara Pasar modal dibangun dengan tujuan menggerakkan perekonomian suatu negara melalui kekuatan swasta dan mengurangi beban negara. Negara memiliki kekuatan dan kekuasaan untuk mengatur bidang perekonomian tetapi tidak harus memiliki perusahaan sendiri. Tetapi negara mempunyai kewajiban membuat perundang-undangan agar pihak swasta dapat bersaing dengan jujur
dan tidak terjadi monopoli. Negara tidak perlu membiayai pembangunan ekonominya dengan cara meminjam dana dari pihak asing, sepanjang pasar modal dapat difungsikan dengan baik. Pinjaman dari pihak asing akan membebani APBN yang pada akhirnya akan dibebankan kepada rakyat melalui pungutan pajak. Sudut Pandang Emiten Pasar modal merupakan suatu sarana untuk mencari tambahan modal. Perusahaan berkepentingan untuk mendapatkan dana dengan biaya yang lebih murah dan hal itu bisa diperoleh di pasar modal. Karena modal pinjaman dalam bentuk obligasi lebih murah daripada kredit jangka panjang perbankan. Meningkatkan modal sendiri lebih baik dari pada meningkatkan modal pinjaman. Jadi, pasar modal dapat menjadi saran untuk memperbaiki struktur permodalan perusahaan. Perusahaan yang masuk ke pasar modal akan lebih dikenal karena setiap hari bursa, namanya selalu muncul dalam berita televisi, radio, atau surat kabar. Perusahaan yang sudah dikenal namanya akan lebih mudah mencari hubungan bisnis dengan perusahaan domestik atau luar negeri. Sudut Pandang Masyarakat Dengan adanya pasar modal, maka masyarakat memiliki sarana baru untuk menginvestasikan uangnya. Investasi yang semula dilakukan dalam bentuk deposito, emas, tanah, atau rumah sekarang dapat dilakukan dalam bentuk saham dan obligasi. Jika pasar modal itu berjalan dengan baik, jujur, dan pertumbuhannya stabil maka dapat mendatangkan kemakmuran bagi masyarakat.
2.1.3 Jenis-Jenis Pasar Modal
Pasar modal dapat dikategorikan menjadi 4 pasar, yaitu : 1. Pasar Perdana (Primary Market) Pasar perdana adalah tempat atau sarana bagi perusahaan yang untuk pertama kali menawarkan saham atau obligasi ke masyarakat umum. Penawaran umum awal ini, yang disebut juga Initial Public Offering (IPO), telah mengubah status dari perseroan tertutup menjadi perseroan terbuka (Tbk). Masyarakat umum yang ingin membeli efek dapat melakukan pesanan beli langsung kepada penjamin emisi atau kepada agen penjual terdekat. 2. Pasar Kedua (Secondary Market) Pasar kedua (sekunder) adalah pasar dimana efek-efek yang telah dicatatkan di Bursa Efek diperjual-belikan. Pasar sekunder memberikan kesempatan kepada para investor untuk membeli atau menjual efek-efek yang tercatat di Bursa, setelah
terlaksananya
penawaran
perdana.
Di
pasar
ini,
efek-efek
diperdagangkan dari satu investor ke investor lainnya. Terbentuknya harga pasar oleh tawaran jual dan tawaran beli dari para investor ini disebut juga dengan istilah Order Driven Market. 3. Pasar Ketiga (Third Market) Pasar ketiga adalah tempat perdagangan saham atau sekuritas lain di luar bursa (over the counter market). Bursa paralel merupakan suatu sistem perdagangan efek yang terorganisasi di luar bursa efek resmi. Jadi, dalam pasar ketiga ini tidak memiliki pusat lokasi perdagangan yang dinamakan floor trading (lantai bursa). 4. Pasar Keempat (Fourth Market) Pasar keempat adalah sarana transaksi jual beli efek antar investor jual dan investor beli tanpa melalui perantara efek. Transaksi dilakukan secara tatap
muka antar investor beli dan investor jual untuk saham atas pembawa. Dengan kemajuan teknologi, mekanisme ini dapat terjadi melalui Electronic Communication Network (ECN) asalkan para pelaku memenuhi syarat yaitu memiliki efek dan dana di central custodian dan central clearing house. Pasar keempat ini hanya dilaksanakan oleh investor besar karena dapat menghemat biaya transaksi daripada jika dilakukan di pasar sekunder.
2.1.4 Instrumen Pasar Modal Bentuk instrumen di pasar modal disebut efek, yaitu surat berharga yang berupa : 1.
Saham adalah tanda bukti memiliki perusahaan dimana pemiliknya disebut juga sebagai pemegang saham.
2.
Obligasi (bonds) adalah tanda bukti perusahaan memiliki utang jangka panjang kepada masyarakat yaitu di atas 3 tahun.
3.
Bukti right adalah hak untuk membeli saham pada harga tertentu dalam jangka waktu tertentu.
4.
Waran adalah hak untuk membeli saham pada harga tertentu dalam jangka waktu tertentu.
5.
Indeks saham dan indeks obligasi adalah angka indeks yang diperdagangkan untuk tujuan spekulasi dan lindung nilai (hedging).
2.2 Pasar Efisien (Efficient Market) Di dalam suatu pasar modal akan banyak sekali informasi yang masuk, baik dari dalam (intern) emiten, maupun dari kondisi eksternal emiten. Informasi dari dalam emiten misalnya adalah corporate action (pengumuman pembagian dividen,
stock-split, penerbitan laporan keuangan, dll), sedangkan informasi dari luar emiten, misalnya adalah penetapan regulasi baru dari pemerintah, tingkat inflasi, nilai tukar Rupiah terhadap mata uang asing (khususnya Dollar Amerika), harga komoditas global seperti minyak mentah, dll. Informasi – informasi tersebut dapat mempengaruhi harga saham emiten tersebut di bursa efek. Apabila pasar bereaksi dengan cepat dan akurat untuk mencapai harga keseimbangan baru yang sepenuhnya mencerminkan informasi yang tersedia, maka kondisi pasar seperti ini disebut dengan pasar efisien. Definisi efisiensi pasar menurut Beaver (1989) dalam Hartono (2007) adalah hubungan antara harga – harga sekuritas dengan informasi. Pasar efisien yang ditinjau dari sudut informasi saja disebut pasar informasi (informationally efficient market). Sedangkan, pasar efisien yang ditinjau dari sudut kecanggihan para pelaku pasar dalam mengambil keputusan berdasarkan informasi yang tersedia disebut dengan efisiensi pasar secara keputusan (decisionally efficient market).
2.2.1 Efisiensi Pasar Secara Informasi Kunci utama untuk mengukur pasar yang efisien adalah hubungan antara harga sekuritas dengan informasi. Tiga macam bentuk utama efisiensi pasar secara informasi menurut Fama (1970) dalam Hartono (2008) adalah :
2.2.1.1 Efisiensi Pasar Bentuk Lemah (weak form) Jika harga-harga dari sekuritas tercermin secara penuh (fully reflect) terhadap informasi masa lalu. Investor tidak dapat menggunakan informasi masa lalu tersebut untuk mendapatkan keuntungan yang tidak normal.
2.2.1.2 Efisiensi Pasar Bentuk Setengah Kuat (semistrong form) Jika harga-harga dari sekuritas secara penuh mencerminkan (fully reflect) semua informasi yang dipublikasikan (all publicly available information) termasuk informasi-informasi yang berada di laporan keuangan perusahaan. Menurut Hirsehey (2001) : “ According to the semi-strong hypothesis, anything you read in the newspaper, hear on television, or see on the internet is already reflected in stock and bond prices”. Dalam pasar ini tidak ada investor atau grup dari investor yang dapat menggunakan
informasi
yang
dipublikasikan
untuk
mendapat
keuntungan tidak normal dalam jangka waktu yang lama. Reaksi pasar ditunjukan dengan adanya perubahan harga dari sekuritas yang bersangkutan. Reaksi ini dapat diukur dengan menggunakan return sebagai nilai perubahan harga saham atau dengan menggunakan abnormal return.
2.2.1.3 Efisiensi Pasar Bentuk Kuat (strong form) Jika harga-harga dari sekuritas secara penuh mencerminkan (fully reflect) semua informasi yang dipublikasikan (all publicly available information) dan informasi-informasi privat (nonpublic information). Dalam pasar ini tidak ada investor atau grup dari investor yang dapat memperoleh keuntungan tidak normal karena mempunyai informasi privat.
Sendi pokok dalam gagasan dasar pasar efisien adalah bahwa semua partisipan pasar mengetahui informasi publik karena informasi yang terkandung dalam laporan arus kas bertujuan untuk dipublikasikan. Jika seperangkat informasi secara luas diketahui oleh partisipan pasar (publik) pada saat yang sama, dan jika mereka sepakat dengan implikasi tersebut terhadap harga saham, persaingan akan menggerakan harga pada pasar tersebut. Ini berarti bahwa para investor hanya bisa berharap untuk mendapatkan keuntungan atas saham yang seimbang dengan risikonya. Sehubungan dengan informasi akuntansi, seseorang tidak bisa mengharapkan pasar bereaksi kecuali jika informasi tersebut berguna. Informasi yang berguna adalah informasi yang relevan dan dapat dipercaya bagi pihak yang berkepentingan Sunariyah (2008).
2.3 Investasi 2.3.1
Pengertian Investasi Dewasa ini investasi sudah merupakan gaya hidup yang mencirikan manusia modern. Terlebih lagi, media investasi yang tersedia sudah semakin beragam saja. Berikut ini adalah beberapa pengertian tentang investasi menurut Fisher and Jordan (1996) : “ An Investment is a commitment of funds made in the expectation some positive rate of return”.
Sedangkan Reilly (2003) mengatakan definisi investasi sebagai berikut :
“The current commitment of dollars for a period of time derive future payment that will compensate the investors for (1) the time of funds are committed (2) Expected rate of inflation and (3) The Uncertainity of future payment”. Ada 3 atribut yang melekat dalam suatu investasi, yaitu risiko, hasil dan waktu. Pengorbanan sumber daya ekonomi dalam investasi dilakukan saat ini dengan tujuan mendapatkan hasil, ataupun peningkatan kesejahteraan di masa yang akan datang dan tidak pasti (berisiko). Investasi dapat dibagi menjadi 2 jenis, yaitu investasi pada real assets dan financial assets. Investasi pada real assets berarti menanamkan investasi pada barang-barang seperti mesin, gedung maupun tanah. Sedangkan investasi pada
financial
assets
berarti
investasi
pada
sekuritas,
baik
yang
diperdagangkan dalam pasar uang maupun sekuritas pasar modal. Jenis sekuritas yang diperdagangkan dalam pasar uang berdurasi waktu kurang dari satu tahun, sedangkan di pasar modal sekuritas yang diperdagangkannya berdurasi waktu lebih dari satu tahun. Investasi di pasar modal dapat berupa sekuritas ekuitas dan hutang, sekuritas ekuitas berupa saham sedangkan hutang jangka panjang berupa obligasi. Setiap investor memiliki motif dan tujuan tertentu yang ingin dicapainya melalui keputusan investasi yang diambil. Secara umum, tentunya motif berinvestasi adalah memperoleh keuntungan dalam arti seluas-luasnya. Biasanya, motif-motif investasi khususnya di pasar modal diantaranya adalah motif keamanan, pendapatan, spekulasi dan pertumbuhan. Seorang investor tentu tidak memiliki motif tersebut di atas secara tunggal, namun setiap investor memiliki preferensi masing-masing berkaitan dengan motif-motif tersebut di atas.
2.3.2
Risiko dan Pengembalian (return) Dalam investasi tentunya investor menginginkan suatu tingkat hasil tertentu, dan tentunya juga hasil tersebut bersifat tidak pasti. Ada 2 kemungkinan dalam investasi tersebut, yaitu hasil lebih kecil dari yang diharapkan atau sebaliknya. Ketidakpastian itulah yang disebut dengan risiko.Semua investasi tentunya berisiko. Pengertian risiko menurut Watson dan Brigham (1993) : “Investment risk that is related to the probability of actually earning less than the expected return the greater the chance of low or negative returns”.
Menurut Hartono (2008) risiko dapat dibagi menjadi 2, yaitu : 1. Systematic Risk Bagian dari risiko sekuritas yang tidak dapat dihilangkan dengan membentuk portofolio. Istilah lain dari risiko ini adalah risiko pasar atau risiko umum atau risiko sistematik. 2. Unsystematic Risk Bagian dari risiko sekuritas yang dapat dihilangkan dengan membentuk portofolio. Istilah lain dari risiko ini adalah risiko perusahaan, risiko spesifik atau risiko tidak sistematik. Ada beberapa tipe investor dalam berinvestasi. Tipe pertama disebut risk averse, yaitu tipe investor yang tidak menyukai risiko. Tipe kedua adalah risk neutral, yaitu tipe investor yang netral terhadap risiko. Tipe ketiga adalah risk seeker, yaitu tipe investor yang menyukai risiko. 2.4
Obligasi 2.4.1
Pengertian Obligasi
Menurut Bursa Efek Indonesia : “Obligasi merupakan surat utang jangka menengah-panjang yang dapat dipindahtangankan yang berisi janji dari pihak yang menerbitkan untuk membayar imbalan berupa bunga pada periode tertentu dan melunasi pokok utang pada waktu yang telah ditentukan kepada pihak pembeli obligasi tersebut”.
Sedangkan Hartono (2008) mendefinisikan obligasi sebagai hutang jangka panjang yang akan dibayar kembali pada saat jatuh tempo dengan bunga yang tetap jika ada. Dari definisi ini dapat dimengerti bahwa obligasi adalah suatu hutang atau kewajiban jangka panjang (bond), sedangkan hutang jangka pendek disebut bill. Nilai hutang dari obligasi akan dibayarkan pada saat jatuh temponya. Nilai hutang dari obligasi ini dinyatakan di dalam surat hutangnya. Obligasi mempunyai jatuh tempo, berarti mempunyai lama waktu pelunasannya yang sudah ditentukan. Bunga dari obligasi adalah tetap (misalnya 14% setahun) jika ada dan sudah ditentukan. Karena obligasi membayar bunga yang besarnya tetap, maka obligasi dikenal juga sebagai sekuritas pendapatan tetap (fixed claim). Walaupun kebanyakan obligasi memberikan bunga tetap, ada juga obligasi yang tidak membayar bunga (zero coupon bonds). Setiap perusahaan memerlukan modal untuk melakukan kegiatan operasionalnya. Modal ini didapat dari ekuitas atau dari hutang. Ekuitas adalah modal sendiri yang terdiri atas saham, retained earnings, dan agio saham. Namun, dari tiga jenis ekuitas itu, yang bisa diperoleh dari masyarakat adalah saham dan agio saham. Jika pemilik perusahaan bersedia berbagi kepemilikan dan menginginkan penggalian dana yang tidak terbatas, maka perusahaan bisa
menjual saham kepada masyarakat melalui pasar modal. Sedangkan dana yang berasal dari hutang adalah berupa obligasi. Obligasi yang diterbitkan di pasar modal tidak memerlukan jaminan aset karena sudah dijamin oleh penjamin emisi. Selanjutnya, hutang demikian memiliki jatuh tempo yang panjang karena memang obligasi didesain sebagai hutang jangka panjang. Jumlahnya tidaknya terbatas karena dana digali dari masyarakat luas. Sepanjang masyarakat masih memiliki dana dan percaya kepada pasar modal, maka dana ini akan terus tersedia (Widoatmodjo, 2009). Upaya perusahaan untuk mendapatkan dan menambah modal ini menjadi bagian yang tidak terpisahkan dari kegiatan berinvestasi terutama di pasar modal.
2.4.2
Jenis Obligasi Sebagai salah satu instrumen pendanaan bagi perusahaan, obligasi memiliki beberapa jenis, yaitu : 1. Dilihat dari sisi penerbit : a) Corporate Bonds : Obligasi yang diterbitkan oleh perusahaan, baik yang berbentuk Badan Usaha Milik Negara (BUMN) atau badan usaha swasta. b) Government Bonds : Obligasi yang diterbitkan oleh pemerintah pusat. c) Municipal Bonds : Obligasi yang diterbitkan oleh pemerintah daerah untuk membiayai proyek-proyek yang berkaitan dengan kepentingan public (public utility).
2. Dilihat dari system pembayaran bunga :
a) Zero Coupon Bonds : Obligasi yang tidak melakukan pembayaran bunga secara periodik. Namun, bunga dan pokok dibayarkan sekaligus pada saat jatuh tempo. b) Coupon Bonds : Obligasi dengan kupon yang dapat diuangkan secara periodic sesuai dengan ketentuan penerbitnya. c) Fixed Coupon Bonds : Obligasi dengan tingkat kupon bunga yang telah ditetapkan sebelum masa penawaran di pasar perdana dan akan dibayarkan secara periodic. d) Floating Coupon Bonds : Obligasi dengan tingkat kupon bunga yang ditentukan sebelum jangka waktu tersebut, berdasarkan suatu acuan (benchmark) tertentu seperti average time deposit (ATD) yaitu ratarata tertimbang tingkat suku bunga deposito dari bank pemerintah atau swasta. 3. Dilihat dari penukaran/opsi : a) Convertible Bonds : Obligasi yang memberikan hak kepada pemegang obligasi untuk mengkonversikan obligasi tersebut ke dalam sejumlah saham milik penerbitnya. b) Exchangeable Bonds : Obligasi yang memberikan hak kepada pemegang obligasi untuk menukar saham perusahaan ke dalam sejumlah saham perusahaan afiliasi milik penerbitnya. c) Callable Bonds : Obligasi yang memberikan hak kepada emiten untuk membeli kembali obligasi pada harga tertentu sepanjang umur obligasi tersebut.
d) Putable Bonds : Obligasi yang memberikan hak kepada investor yang mengharuskan emiten untuk membeli kembali obligasi pada harga tertentu sepanjang umur obligasi tersebut. 4.
Dilihat dari segi jaminan atau kolateralnya a) Secured Bonds : Obligasi yang dijamin dengan kekayaan tertentu dari penerbitnya atau dengan jaminan lain dari pihak ketiga. Dalam kelompok ini, termasuk di dalamnya adalah : -
Guaranteed Bonds : Obligasi yang pelunasan bunga dan pokoknya dijamin dengan penanggungan pihak ke tiga.
-
Mortgage Bonds : Obligasi yang pelunasan bunga dan pokoknya dijamin dengan agunan hipotik atas properti atau asset tetap.
-
Collateral Trust Bonds : Obligasi yang dijamin dengan efek yang dimiliki penerbit dalam portofolionya, misalnya saham-saham anak perusahaan yang dimilikinya.
b) Unsecured Bonds : Obligasi yang tidak dijaminkan dengan kekayaan tertentu tetapi dijamin dengan kekayaan penerbitnya secara umum.
5. Dilihat dari segi nominalnya a) Conventional Bonds : Obligasi yang lazim diperjualbelikan dalam satu nominal, Rp. 1 Miliar per satu lot. b) Retail Bonds : Obligasi yang diperjualbelikan dalam satuan nilai nominal yang kecil, baik corporate bonds maupun government bonds. 6. Dilihat dari segi perhitungan imbal hasil
a) Conventional
Bonds
:
Obligasi
yang
diperhitungkan
dengan
menggunakan system kupon bunga. b) Syariah Bonds : Obligasi yang perhitungan imbal hasil dengan menggunakan perhitungan bagi hasil. Dalam perhitungan ini dikenal dua macam obligasi syariah, yaitu : -
Obligasi Syariah Mudharabah merupakan obligasi syariah yang menggunakan akad bagi hasil sedemikian sehingga pendapatan yang diperoleh investor atas obligasi tersebut diperoleh setelah mengetahui pendapatan emiten.
-
Obligasi Syariah Ijarah merupakan obligasi syariah yang menggunakan akad sewa sedemikian sehingga kupon (fee ijarah) bersifat tetap, dan bisa diketahui/diperhitungkan sejak awal obligasi diterbitkan.
2.4.3
Karakteristik Obligasi Obligasi memiliki beberapa karakteristik seperti : 1. Nilai nominal (face value) adalah nilai pokok dari suatu obligasi yang akan diterima oleh pemegang obligasi pada saat obligasi tersebut jatuh tempo. 2. Kupon (The Interest Rate) adalah nilai bunga yang diterima pemegang obligasi secara berkala (kelaziman pembayaran kupon obligasi adalah setiap 3 atau 6 bulanan). Kupon obligasi dinyatakan dalam annual percentage.
3. Jatuh tempo (maturity) adalah tanggal dimana pemegang obligasi akan mendapatkan pembayaran kembali pokok atau nilai nominal obligasi yang dimilikinya. Periode jatuh tempo obligasi bervariasi mulai dari 365 hari sampai dengan di atas 5 tahun. Obligasi yang akan jatuh tempo dalam waktu 1 tahun akan lebih mudah diprediksi, sehingga memiliki risiko yang lebih kecil dibandingkan dengan obligasi yang memiliki periode jatuh tempo dalam waktu 5 tahun. Secara umum, semakin panjang jatuh tempo suatu obligasi, semakin tinggi kupon/bunga nya. 4. Penerbit/Emiten (issuer) mengetahui dan mengenal penerbit obligasi merupakan factor penting dalam melakukan investasi obligasi ritel. Mengukur risiko/kemungkinan dari penerbit tidak dapat melakukan pembayaran kupon dan atau pokok obligasi tepat waktu (disebut default risk) dapat dilihat dari peringkat (rating) obligasi yang dikeluarkan oleh lembaga pemeringkat seperti Pefindo atau Kasnic Indonesia.
2.4.4
Return Obligasi Return adalah tingkat pengembalian yang diperoleh investor atas investasi yang dilakukannya. Menurut Prasetya (2007) return terdiri dari : -
Required return adalah return yang diinginkan atau disyaratkan oleh investor pada awal investasi
-
Expected return adalah return yang diestimasikan dari asset yang diharapkan oleh investor dimasa depan
-
Realized return adalah return yang benar-benar dapat direalisasikan dari investasi
Total return adalah ukuran presentase yang berhubungan dengan seluruh arus kas suatu sekuritas dalam periode tertentu terhadap harga belinya.
2.4.5 Kelebihan dan Kekurangan Obligasi Kelebihan dan kekurangan obligasi menurut Prasetya (2007) antara lain : Tabel 1.1 Kelebihan dan Kekurangan Obligasi
Kelebihan Bagi Emiten
-
Relatif murah, karena
Kekurangan -
Memberatkan emiten
tingkat bunga telah
jika kondisi
ditentukan sejak awal,
perusahaan sedang
jadi jumlah bunga yang
tidak baik, karena
harus dibayarkan pasti
bunga wajib dibayar
Jangka waktu jatuh
oleh emiten kepada
temponya (maturity)
pemegang obligasi,
biasanya panjang,
tidak peduli apakah
membuat perusahaan
kondisi perusahaan
emiten lebih fleksibel
untung maupun rugi.
dalam menggunakan dana obligasi
Bagi Investor
Investasi yang relatif
Investasi yang jangka
aman, pendapatan yang
waktunya relatif
akan diperoleh pasti
panjang sehingga
(fixed income
merupakan asset yang
securities) yaitu berasal
tidak likuid bagi
dari bunga kupon dan
investor
pokok pinjaman -
-
-
Pemegang obligasi
Kemungkinan untuk
tidak memiliki hak
mendapatkan capital
suara dalam
gain apabila investor
perusahaan
menjual obligasi tersebut pada pihak ketiga
2.4.6
Harga Obligasi Berbeda dengan harga saham yang dinyatakan dalam bentuk mata uang, harga obligasi dinyatakan dalam persentase (%), yaitu presentase dari nilai nominal. Ada 3 (tiga) kemungkinan harga pasar dari obligasi yang ditawarkan, yaitu : 1. At par : Harga obligasi sama dengan nilai nominal. 2. At premium (dengan Premi) : Harga obligasi lebih besar dari nilai nominal. 3. At discount (dengan diskon) : Harga obligasi lebih kecil daripada nilai nominal.
2.4.7
Yield Obligasi
Pendapatan atau imbal hasil atau return yang akan diperoleh dari investasi obligasi dinyatakan sebagai yield, yaitu hasil yang akan diperoleh investor apabila menempatkan dananya untuk dibelikan obligasi. Sebelum memutuskan untuk berinvestasi obligasi, investor harus mempertimbangkan besarnya yield obligasi, sebagai faktor pengukur tingkat pengembalian tahunan yang akan diterima. Ada 2 (dua) istilah dalam penentuan yield yaitu current yield dan yield to maturity.
Current Yield adalah yield yang dihitung berdasarkan jumlah kupon yang diterima selama satu tahun terhadap harga obligasi tersebut. Current Yield = Bunga tahunan Harga obligasi
Sementara itu yield to maturity (YTM) adalah tingkat pengembalian atau pendapatan yang akan diperoleh investor apabila memiliki obligasi sampai jatuh tempo. Formula YTM yang seringkali digunakan oleh para pelaku adalah YTM approximation atau pendekatan nilai YTM, sebagai berikut : YTM approximation =
C+R–P n x 100% R+P 2
Keterangan : C = kupon n = periode waktu yang tersisa (tahun)
R = redemption value P = harga pembelian (purchase value)
2.5
Obligasi Syariah Menurut The Council of the Islamic Fiqh Academy dalam Sunarsih (2008), membahas mengenai obligasi menurut Islam. Adapun bahasan tersebut adalah : -
Obligasi yang memberikan kewajiban untuk membayar jumlah obligasi dan bunganya terkait dengan face value atau keuntungan yang telah ditetapkan sebelumnya, dilarang dalam syariah. Penerbitan, pembelian dan negosisasi obligasi tersebut semuanya dilarang karena terkait dengan bunga pinjaman (interest-bearing loans)
-
Zero coupon bonds juga dilarang karena dijual pada harga yang lebih rendah dari face value-nya. Pemilik obligasi tersebut akan memperoleh keuntungan dari perbedaan harga yang merupakan diskon dari obligasi
-
Prize Bonds (obligasi berhadiah) juga dilarang karena dipinjamkan dengan kewajiban untuk membayar keuntungan yang telah ditentukan atau jumlah tambahan yang diambil sesuai keinginan pihak-pihak tertentu. Obligasi ini juga diibaratkan sebagai judi (Qimar). Dengan kata lain, obligasi dilarang dalam Islam karena mengandung unsur
riba (bunga) didalamnya juga mengharuskan peminjam untuk membayar sejumlah nilai obligasi ditambah jumlah tertentu sesuai bunga.
Dilarangnya kegiatan yang berkaitan dengan obligasi, membuat AAOIFI Shari‟a Board membuat suatu alternatif pembiayaan sebagai pengganti obligasi yang disebut Sukuk. Di Indonesia, sukuk dikenal dengan nama obligasi syariah yang dibedakan dengan obligasi konvensional. 2.5.1 Pengertian Obligasi Syariah Menurut The Accounting and Auditing Organization For Islamic Financial Institutions (AAOIFI): “Certficates of equal value representing undivided shares in ownership of tangible assets, and services or (in the ownership of) the assets of particular projects or special investment activity”. Menurut Undang-Undang Surat Berharga Syariah Negara (SBSN): “Surat berharga yang diterbitkan berdasarkan prinsip syariah, sebagai bukti atas bagian penyertaan terhadap asset SBSN, baik dalam mata uang rupiah maupun valuta asing”. Akad-akad yang dapat digunakan dalam penerbitan SBSN : Ijarah, Mudarabah,
Musyarakah,
Istishna‟,
akad
lainnya
sepanjang
tidak
bertentangan dengan prinsip syariah dan kombinasi dari 2 akad atau lebih. Menurut Keputusan Ketua Badan Pengawas Pasar Modal dan Lembaga Keuangan No. KEP130/BL/2006 Peraturan No. IX.A.13: “sukuk adalah efek syariah berupa sertifikat atau bukti kepemilikan yang bernilai sama dan mewakili bagian penyertaan yang tidak terpisah atau tidak terbagi atas kepemilikan asset berwujud tertentu, nilai manfaat, dan jasa atas asset proyek tertentu atau aktivitas investasi tertentu.” Menurut Dewan Syariah Nasional Majelis Ulama Indonesia (DSNMUI) Fatwa No. 32/DSN-MUI/IX/2002:
“surat berharga syariah adalah surat berharga jangka panjang berdasarkan prinsip syariah yang dikeluarkan oleh emiten kepada pemegang obligasi syariah yang mewajibkan Emiten untuk membayar pendapatan kepada pemegang obligasi syariah berupa bagi hasil/margin/fee serta membayar kembali dana obligasi pada saat jatuh tempo.” Sedangkan menurut Academy for International Moslem Studies (AIMS) UK Islamic Banking and Finance: ”Islamic bond or sukuk is well described as „Trust Certificates‟ or „Participation Securities‟ that grants the investor a share of an asset along with the cashflows and risk commensurate with such ownership. The central merit of the sukuk structure is that it is based on real underlying assets. This approach discourages over-exposure of the financing facility beyond the value of the underlying asset, given that the issuer cannot leverage in excess of the assets value.” Obligasi syariah dalam kegiatan investasi merupakan terobosan baru dalam dunia keuangan Islam. Menurut beberapa pendapat dari para ahli, dapat disimpulkan bahwa obligasi syariah (sukuk) adalah surat berharga yang diterbitkan berdasarkan prinsip syariah, yang mewajibkan pemilik obligasi syariah membayar pendapatan kepada pemegang obligasi syariah dengan cara bagi hasil. 2.5.2
Karakteristik Obligasi Syariah (sukuk) Obligasi yang diterbitkan oleh setiap perusahaan yang terdaftar dalam Jakarta Islamic Index maupun Bursa Efek Indonesia belum tentu merupakan obligasi syariah (sukuk). Karena sebuah obligasi dapat disebut sebagai obligasi syariah (sukuk), seandainya obligasi tersebut bisa memenuhi persyaratan sebagai berikut (Sunarsih, 2008): 1. Akad yang digunakan dalam penerbitan obligasi syariah tersebut, dapat berupa : a) Mudharabah/Qiradh b) Musyarakah
c) Murabahah d) Salam e) Istishna‟ f) Ijarah 2. Jenis usaha yang dilakukan oleh emiten (mudharib) tidak boleh bertentangan dengan syariah. 3. Pendapatan (hasil) investasi yang dibagikan emiten kepada pemegang obligasi syariah harus bersih dari unsure non halal. 4. Pendapatan (hasil) yang diperoleh pemegang obligasi syariah sesuai akad yang digunakan. 5.
Pemindahan kepemilikan obligasi syariah mengikuti akad-akad yang digunakan.
6. Pengawasan aspek syariah dilakukan oleh Dewan Pengawas Syariah atau Tim Ahli Syariah yang ditunjuk oleh Dewan Syariah Nasional MUI, sejak proses emisi obligasi syariah. Sementara itu, Hanafi (2006) menyatakan bahwa obligasi syariah (sukuk) memiliki karakteristik sebagai berikut: 1. Sukuk (obligasi syariah) berbeda dari interest/bunga. 2. Sukuk (obligasi syariah) tidak dapat diubah dalam bentuk saham.
2.5.3
Perbedaan Obligasi Syariah dengan Obligasi Konvensional Berdasarkan pengertian dan karakteristik obligasi syariah yang telah diapaparkan, maka dapat diketahui bahwa obligasi syariah berbeda dengan konsep obligasi konvensional yang sudah dikenal di kalangan praktisi dan
masyarakat pada umumnya. Menurut Magginson (1997), obligasi adalah instrumen hutang jangka panjang yang digunakan oleh perusahaan atas pemerintah untuk meningkatkan uang (modal), khusus dari sekelompok pemberi pinjaman yang berbeda. Kebanyakan obligasi membayar bunga secara semesteran (tiap enam bulan) pada tingkat bunga kupon yang telah ditentukan, memiliki jatuh tempo awal 10 sampai 30 tahun. Dan par value (nilai nominal) yang harus dibayar kembali pada saat jatuh tempo. Menurut definisi dari Bursa Efek Indonesia, obligasi merupakan surat utang jangka menengah-panjang yang dapat dipindahtangankan yang berisi janji dari pihak yang menerbitkan untuk membayar imbalan berupa bunga pada periode tertentu dan melunasi pokok hutang pada waktu yang telah ditentukan kepada pihak pembeli obligasi tersebut . Obligasi ini merupakan fixed income security yang memberikan bunga kepada pemegangnya sebagai pendapatan bondholder. Hal ini sangat berbeda dengan karakteristik obligasi syariah yang tidak mendasar pada bunga tetapi pada bagi hasil/margin/fee. Selain itu, ada beberapa hal lain yang membedakan
antara
obligasi
syariah
dengan
obligasi
konvensional,
diantaranya tentang syarat adanya underlying asset dalam penerbitan. Sementara itu, menurut Academy for International Moslem Studies (AIMS) UK Islamic Banking and Finance, perbandingan antara obligasi syariah dan obligasi konvensional adalah : “A bond is a contractual obligation whereby the issuer contractually obliged to pay bondholders, on certain specified dated, interest and principal, whereas the sukuk holders claims and undivided beneficial ownership in underlying assets. Consequently, sukuk holders are entitled to shares in the revenues generated by the sukuk assets as well as being entitled to share in the proceeds of the realization of the sukuk assets. A distinguishing feature of a sukuk is that in instance where the certificate represents a debt to the holder, the
certificate will not be tradable on the secondary market and instead is held until maturity or sold at par.” Perbedaan antara obligasi syariah, obligasi konvensional, dan saham menurut Adam & Thomas (2004) adalah sebagai berikut:
Tabel 2.1 Perbedaan antara Obligasi Syariah dan Obligasi Konvensional
Instrumen Sifat
Obligasi Syariah (sukuk) Bukan merupakan hutang
Obligasi Hutang bagi penerbitnya
bagi penerbitnya tetapi merupakan lembar saham kepemilikan atas asset/ proyek/jasa spesifik yang tidak dibagikan Nilai buku asset
Minimum 51% asset
Secara umum tidak
berwujud (tangible asset)
mensyaratkan
pada kontrak mereka disyaratkan untuk menyokong penerbitan sukuk al-ijarah Tuntutan (claim)
Pemilik menuntut atas
Kreditor menuntut atas
asset/proyek/jasa yang
peminjaman hutang, dan
dijaminkan dan lain-lain
pada beberapa kasus menerapkan hokum gadai
atas asset Keamanan
Prinsip dan pengembalian (return) Tujuan
Keamanan dijamin oleh
Secara umum obligasi
hak kepemilikan atas asset
tidak aman kecuali pada
atau proyek yang
kasus seperti firs mortgage
dijaminkan dalam
bond (obligasi yang
penjaminan asset atau
dijamin dengan properti),
proyek selain bentuk-
equipment trust
bentuk peningkatan
certificates (obligasi yang
jaminan yang telah
dijamin dengan asset
ditentukan
tertentu) dan lain-lain.
Tidak dijamin oleh
Dijamin oleh penerbit
penerbit
Harus diterbitkan hanya
Dapat diterbitkan untuk
untuk tujuan halal secara
beberapa tujuan
Islami Perdagangan Sekuritas
Penjualan atas minat
Penjualan atas intrumen
kepemilikan pada
hutang
asset/proyek/jasa yang spesifik dan lain-lain Tanggung jawab pemegang/pemilik
Tanggung jawab untuk
Bondhoder/ pemegang
kewajiban yang telah
obligasi tidak
ditentukan berkaitan
bertanggungjawab atas
dengan
kondisi keuangan penerbit
asset/proyek/transaksi yang dijaminkan terbatas pada partisipasi dalam penerbitan
2.5.4
Pihak-pihak yang Terlibat dalam Penerbitan Obligasi Syariah
Dalam penerbitan obligasi syariah, akan melibatkan beberapa pihak yang saling terkait satu dengan yang lainnya. Pihak-pihak tersebut menurut Sunarsih (2008) adalah:
1. Obligor Obligor adalah pihak yang bertanggungjawab atas pembayaran imbalan dan nilai nominal sukuk yang diterbitkan sampai dengan sukuk/obligasi syariah jatuh tempo. Dalam hal sovereign sukuk, obligor nya adalah pemerintah. 2. Investor Investor adalah pemegang sukuk yang memiliki hak atas imbalan, marjin, dan nilai nominal sukuk sesuai partisipasi masing-masing. Investor yang dimaksud disini bisa islamik investor ataupun investor konvensional. 3. Special Purpose Vehicle (SPV) Special Purpose Vehicle (SPV) adalah badan hukum yang didirikan khusus untuk penerbitan sukuk. Special Purpose Vehicle (SPV) berfungsi : (i) sebagai penerbit sukuk, (ii) menjadi counterpart pemerintah atau corporate, dalam transaksi pengalihan asset, (iii) bertindak sebagai wali amanat (trustee) untuk mewakili kepentingan investor. 4. Trustee, bisa Principal Trustee atau Co Trustee Trustee mewakili kepentingan pembeli obligasi, trustee melakukan semacam penilaian terhadap perusahaan yang akan menerbitkan obligasi untuk meminimalkan resiko yang akan ditanggung obligor.
5. Appraiser Appraiser adalah perusahaan yang melakukan penilaian terhadap aktiva tetap perusahaan yang akan melakukan emisi, untuk memperoleh nilai yang dipandang wajar. 6. Custody Custody menyelenggarakan kegiatan penitipan, bertanggungjawab untuk menyimpan efek milik pemegang rekening dan memenuhi kewajiban lain sesuai kontrak antara kustodian dan pemegang rekening. Kustodian bisa berupa Lembaga Penyimpanan dan Penyelesaian, Perusahaan Efek, dan Bank Umum yang telah memperoleh persetujuan Bapepam. 7. Shariah Advisor Penerbitan sukuk (obligasi syariah) harus terlebih dahulu mendapatkan pernyataan kesesuaian prinsip syariah (syariah compliance endorsement) untuk meyakinkan investor bahwa sukuk (obligasi syariah) telah distruktur sesuai syariah. Pernyataan syariah compliance tersebut bisa diperoleh dari individu yang diakui secara luas pengetahuannya di bidang syariah atau institusi yang khusus membidangi masalah syariah. Untuk penerbitan sukuk (obligasi syariah) di dalam negeri, syariah compliance endorsement dapat dimintakan kepada Dewan Syariah Nasional-MUI. Untuk penerbitan sukuk (obligasi syariah) internasional, diperlukan endorsement dari ahli/lembaga syariah yang diakui komunitas syariah internasional misalnya IIFM. 8. Arranger atau Manajer Investasi Manajer investasi merupakan pihak yang mengelola dana yang dititpkan investor untuk diinvestasikan di pasar modal.
9. Paying Agent Agen, biasanya sebuah bank komersial yang diberi wewenang oleh penerbit surat berharga untuk membayar kewajiban pokok dan bunga kepada pemegang surat berharga, agen tersebut bertindak sebagai pembayar dan menarik biaya untuk jasa pelayanan.
2.5.5
Struktur Obligasi Syariah Menurut Sunarsih (2008), obligasi syariah sebagai sumber pendanaan dan sekaligus investasi, memungkinkan berbagai bentuk struktur yang dapat ditawarkan untuk tetap menghindarkan dari riba. Berdasarkan pengertian obligasi syariah, maka obligasi syariah dapat memberi : 1. Bagi hasil berdasarkan akad Mudharabah, Muqaradhah, Qiradh atau Musyarakah. Karena akad Mudharabah atau Musyarakah adalah kerjasama dengan skema bagi hasil pendapatan atau keuntungan, obligasi ini akan memberikan return dengan menggunakan term indicative/expected return karena sifatnya yang floating dan tergantung pada kinerja pendapatan yang dibagihasilkan. 2. Margin/Fee berdasarkan akad Murabahah atau Salam atau Istishna’ atau Ijarah. Dengan akad Murabahah/Salam/Istishna atau Ijarah sebagai bentuk jual beli dengan skema cost plus basis, obligasi jenis ini akan memberikan fixed return. Walaupun bentuk akad yang diterapkan dalam obligasi syariah itu banyak, namun dilihat dari akad yang digunakan sampai saat ini baru dua jenis obligasi syariah yang sedang berkembang di Indonesia, yaitu : obligasi
Mudharabah dan Ijarah. Keduanya sesuai kaidah syariah namun
berbeda
dalam perhitungan, penilaian, dan pemberian hasil (return). 1. Obligasi Mudharabah Obligasi Mudharabah adalah skema kerja sama dengan skema bagi hasil pendapatan atau keuntungan, obligasi jenis ini akan memberikan return dengan menggunakan term indicative/expected return karena sifatnya yang floating dan tergantung pada kinerja pendapatan yang dibagihasilkan. Alasan memilih penerbitan obligasi syariah dengan struktur mudharabah, dikarenakan obligasi syariah mudharabah ini telah memiliki pedoman khusus, yaitu dengan disahkannya Fatwa No. 33/DSN-MUI /IX/2002. Dalam fatwa tersebut dinyatakan bahwa obligasi syariah mudharabah
adalah
obligasi
syariah
yang menggunakan
akad
mudharabah. Selain itu pemilihan obligasi mudharabah juga disebabkan karena : a. Bentuk pendanaan yang paling sesuai untuk investasi dalam jumlah besar dan jangka yang relatif panjang. b. Dapat digunakan untuk pendanaan umum (general financing). c. Mudharabah merupakan pencampuran kerja sama antara modal dan jasa (kegiatan usaha) sehingga menjadikan strukturnya memungkinkan untuk tidak memerlukan jaminan (collateral) atas asset yang spesifik. Hal ini berbeda dengan struktur yang menggunakan dasar akad jual beli yang mensyaratkan jaminan atas asset yang didanai. d. Kecenderungan regional dan global, dari penggunaan struktur mudharabah dan bai bi-tharman ajil menjadi mudharabah dan ijarah.
Beberapa hal pokok mengenai obligasi syariah mudharabah meliputi : a. Kontrak atau akad mudharabah harus dituangkan dalam perjanjian perwaliamanatan (trusty). b. Rasio bagi hasil (nisbah) didasarkan pada pembagian pendapatan (revenue sharing). c. Nisbah (profit loss sharing) dapat ditetapkan konstan, meningkat atau menurun tetapi harus ditetapkan dengan jelas di dalam kontrak. d. Penerbit obligasi (emiten) membayar semua keuntungan yang ditetapkan dalam kontrak bagi hasil (profit loss sharing), dan total keuntungan di dalam aporan keuangan. e. Pembayaran keuntungan atau tingkat pengembalian ini dapat dilakukan secara periodik. f. Obligasi mudharabah ini memberikan indikasi tingkat pengembalian (return), sebab besarnya pendapatan bagi hasil (revenue) didasarkan pada kinerja yang aktual dari emiten (penerbit). Berikut ini adalah model struktur obligasi mudharabah menurut Nafik (2009): Gambar 2.1 Struktur Obligasi Syariah Mudharabah Perusahaan Penerimaan
Kontribusi Skill/ Profesionalisme
Bagi Hasil
Mudharabah Investasi / Penerimaan
Kontibusi
Bagi Hasil
Dana 100%
Membeli Sukuk
Investor/Sukuk holders
SPV/KIK Pendapatan Bagi Hasil
Pihak-pihak yang terlibat dalam obligasi mudharabah adalah investor, (sukuk holders atau shahibul maal), Special Purpose Vehicle (SPV) atau Kontrak Investasi Kolektif (KIK), dan perusahaan (emiten atau
mudharib).
Investor
membeli
sukuk
mudharabah
setelah
mempertimbangkan prospectus yang diterbitkan oleh perusahaan dan informasi-informasi lain yang relevan. Investor yang membeli sertifikat sukuk mudharabah berarti telah menjadi shahibul maal bagi emiten yang komposisinya adalah sebesar rasio total nilai sertifikat sukuk dibagi total modal yang dibutuhkan. Komposisi ini juga merupakan porsi bagian pembagian hasil dari pengelolaan dana. Total modal yang terkumpul pada SPV dan para investor diberikan kepada Mudharib (emiten) oleh SPV. Pembagian hasil antara SPV dan emiten didasarkan atas nisbah yang disepakati antara SPV dan emiten. Pendapatan bagi hasil akan diterima secara periodik oleh SPV sesuai nisbahnya, kemudian SPV akan membagikannya secara periodik kepada para pemegang sukuk mudharabah sesuai dengan komposisi kepemilikan masing-masing sukuk. Pokok sukuk akan dibayar kembali pada saat jatuh tempo sebesar nilai penyertaan masing-masing investor.
2. Obligasi Ijarah
Ijarah adalah pemilikan hak atas manfaat penggunaan suatu asset sebagai ganti pembayaran. Obligasi ijarah adalah surat berharga yang berisi akad pembiyaan berdasarkan prinsip syariah yang diterbitkan oleh perusahaan (emiten), pemerintah atau institusi lainnya yang mewajibkan penerbit obligasi untuk membayar pendapatan kepada pemegang obligasi berupa fee hasil penyewaan asset serta membayar dana pokok obligasi pada saat jatuh tempo. Penerbitan obligasi ijarah ini harus didasarkan pada ketentuanketentuan yang telah ditetapkan oleh Dewan Syariah Nasional-MUI melalui Fatwa No. 41/DSN-MUI/III/2004 tentang obligasi syariah ijarah. Dalam fatwa tersebut disebutkan bahwa obligasi syariah ijarah adalah obligasi yang berdasarkan akad ijarah dengan memperhatikan substansi Fatwa Dewan Nasional Syariah-MUI No. 09/DSN-MUI/IV/2000 tentang pembiayaan ijarah. Dalam praktik, obligasi ijarah dapat dilakukan dengan dua cara : a. Investor sebagai penyewa (musta‟jir) dan emiten sebagai perwakilan (agent) investor dan pemilik properti sebagai orang yang menyewakan properti (mu‟jir). Dengan cara ini ada dua jenis kontrak yaitu: kontrak antara investor dengan emiten disebut kontrak wakala (agent contract) dan kontrak antara emiten dengan pemilik properti disebut kontrak ijarah. b. Investor menyewakan properti kepada emiten dengan kontrak ijarah dan menerbitkan obligasi syariah ijarah. Emiten wajib membayar margin/fee kepada investor dan membayar dana obligasi syariah
setelah waktu yang telah ditetapkan (pada waktu obligasi jatuh tempo). Berikut ini adalah model struktur obligasi syariah ijarah menurut Nafik (2009): Gambar 2.2 Struktur Obligasi Syariah Ijarah Proses sukuk untuk membeli
Proses pembelian / penjualan aset
aset
Obligator (penjual/dealer)
SPV/KIK
sewa
Obligator (penyewa)
Sewa asset Hak atas aset
Sertifikat Ijarah
Pendapatan sewa / Sukuk Ijarah Margin penjualan
Membeli sukuk
Investor (sukuk holder)
2.5.6
Obligasi Syariah Sebagai Sumber Pendanaan bagi Perusahaan Setiap perusahaan memerlukan modal untuk melakukan kegiatan operasionalnya. Modal ini didapat dari ekuitas atau dari hutang. Ekuitas disini adalah modal sendiri yang terdiri atas saham, retained earnings, dan agio saham. Namun, dari tiga jenis ekuitas itu, yang bisa diperoleh dari masyarakat adalah saham dan agio saham. Jika pemilik perusahaan bersedia berbagi kepemilikan dan menginginkan penggalian dana yang tidak terbatas, maka perusahaan bisa menjual saham kepada masyarakat melalui pasar modal. Sedangkan dana yang berasal dari hutang adalah berupa obligasi. Obligasi yang diterbitkan di pasar modal tidak memerlukan jaminan aset karena sudah dijamin oleh penjamin emisi. Selanjutnya, hutang demikian memiliki jatuh
tempo yang panjang karena memang obligasi didesain sebagai hutang jangka panjang. Jumlahnya tidaknya terbatas karena dana digali dari masyarakat luas. Sepanjang masyarakat masih memiliki dana dan percaya kepada pasar modal, maka dana ini akan terus tersedia (Widoatmodjo, 2009). Upaya perusahaan untuk mendapatkan dan menambah modal ini menjadi bagian yang tidak terpisahkan dari kegiatan berinvestasi terutama di pasar modal. Sejak tahun 2002, di Bursa Efek Indonesia diperdagangkan instrumen keuangan baru, yaitu obligasi syariah. Obligasi syariah ini diterbitkan selain untuk menutupi kebutuhan modal kerja juga bisa digunakan untuk pembangunan infrastruktur baik oleh perusahaan ataupun pemerintah. Dengan demikian obligasi syariah bisa dimanfaatkan sebagai alternatif seumber pendanaan bagi perusahaan. Obligasi syariah sebagai sumber pendanaan bagi perusahaan lebih kompetitif dibandingkan dengan obligasi konvensional, hal ini disebabkan : 1. Kemungkinan memperoleh dari bagi hasil pendapatan lebih tinggi daripada obligasi konvensional. 2. Obligasi syariah aman karena digunakan untuk mendanai proyek-proyek yang prospektif. 3. Bila terjadi kerugian (di luar kontrol) investor tetap memperoleh aktiva. 4. Terobosan paradigma, bukan lagi surat hutang tetapi surat investasi. Lebih lanjut Hanafi (2006) menyatakan bahwa obligasi syariah yang merupakan salah satu instrumen dalam pasar modal memiliki kelebihan dan kekurangan dibandingkan dengan instrumen yang lain, yaitu: 1. Obligasi syariah meningkatkan likuiditas pemula dan investor dan hal ini akan mengurangi risiko tambahan (risk premium) pada produk pasar
modal yang lain dan memberikan kontribusi pada biaya yang lebih rendah untuk wirausahawan. 2. Obligasi syariah meningkatkan aliran dana terhadap total asset di pasar modal. 3. Obligasi syariah meningkatkan diversifikasi instrumen di pasar modal. 4. Beberapa model dapat di derivasi dari obligasi syariah selama dibutuhkan. 5. Emiten terbatas dibanding dengan instrumen keuangan yang lain. 6. Biaya obligasi syariah cukup tinggi dan memiliki skala yang luas.
2.6
Saham 2.6.1
Pengertian Saham Investasi dapat dilakukan dalam berbagai bentuk. Salah satunya adalah dalam bentuk saham. Wujud saham adalah berupa kertas yang menerangkan bahwa pemilik kertas adalah pemilik perusahaan yang menerbitkan kertas tersebut. Menurut Bapepam-LK dan PT. Bursa Efek Indonesia, saham didefinisikan sebagai berikut: “Saham adalah surat berharga yang dikeluarkan oleh sebuah perusahaan yang berbentuk Perseroan Terbatas (PT) atau yang biasa disebut emiten. Saham menyatakan bahwa pemilik saham adalah juga pemilik sebagian dari perusahaan. Dengan demikian, jika seorang Investor membeli saham, maka ia pun menjadi pemilik atau pemegang saham perusahaan.”
2.6.2
Tingkat Pengembalian (return) Investasi yang Diterima Pemegang Saham Konsep risiko tidak terlepas kaitannya dengan return, karena investor selalu mengharapkan tingkat return yang sesuai atas setiap risiko investasi yang dihadapinya. Pengertian umum dari tingkat pengembalian (return) adalah suatu hasil pengembalian yang diperoleh dari suatu dana atau modal yang
ditanamkan pada suatu investasi, baik berupa asset riil (real asset) maupun asset keuangan (financial asset). Menurut Brigham et al. (1999) yang diambil dari penelitian Michell Suharli (2004), pengertian dari return adalah: “measure the financial performance of an investment”. Pada penelitian tersebut return digunakan pada suatu investasi untuk mengukur hasil keuangan perusahaan. Menurut Gitman (2006) : “The return is the total gain or loss experienced on investment over a given period of time, calculated by dividing the assets cash distributions during the period, plus change in value, by its beginning of period investment value.”
Menurut Jones (2000), terdapat 2 komponen dari return, yaitu:
1. Yield: The basic component that usually comes to mind when discussing investing returns is periodic cash flow (or income) on the investment either interest or dividends. The distinguishting feature of these payments is that the issuer makes the payments in case to the holder of the asset. Yield measure relate these cash flows to a price for the security, such as the purchase price or the current market price. 2. Captal gain (loss): The second component is also important, particulary for common stocks but also for long-term bonds and other fixed-income securities. This component is the appreciation (or depreciation) in the price of asset, commonly called the capital gain (loss). We will refer to it simply as the price change.In the case of a long position, it is the difference between the purchase price and the price at which the asset can be, or is, for a short position it is the difference between the sale price and the subsequent price at which the short position is closed out. In either case, a gain or loss can occur.
Dapat disimpulkan bahwa tingkat pengembalian (return) saham dapat diperoleh dari capital gain dan dividen. Tingkat pengembalian yang diperoleh dari capital gain merupakan selisih dari harga investasi sekarang dengan harga periode yang lalu jika investasi sekarang (Pt) lebih tinggi dari harga investasi periode masa lalu (Pt-1). Ini berarti terjadi keuntungan modal (capital gain),
sebaliknya jika harga investasi sekarang (Pt) lebih rendah dari harga investasi periode masa lalu (Pt-1) terjadi kerugian modal (capital loss). (Hartono, 2008). Jenis-jenis return menurut Hartono (2008) dibedakan menjadi dua: (1) return realisasi, merupakan return yang telah terjadi, (2) return ekspektasi, merupakan return yang diharapkan akan diperoleh investor di masa yang akan datang. Berdasarkan pengertian return, bahwa return suatu saham adalah hasil yang diperoleh dari investasi dengan cara menghitung selisih harga saham periode berjalan dengan periode sebelumnya dengan mengabaikan dividen, maka dapat ditulis rumus seperti dibawah ini berdasarkan referensi Francis (1988) dan Hartono (2008) apabila kita abaikan dividen: Rt = Pt – Pt-1 Pt-1 Dimana :
2.6.3
Rt
= tingkat pengembalian saham pada hari ke-t
Pt
= harga penutupan saham pada hari ke-t
Pt-1
= harga penutupan saham pada hari ke- t-1
Cumulative Abnormal Return Menurut Hartono (2008), return tidak normal atau abnormal return merupakan kelebihan dari return yang sesungguhnya terjadi terhadap return yang tidak normal. Dengan demikian return tidak normal dapat dicari dari selisih antara return sesungguhnya yang terjadi dengan return ekspektasi, sebagai berikut:
RTNi,t = Ri,t – E[Ri,t] Keterangan : RTNi,t
= return tidak normal (abnormal return) sekuritas ke-I pada periode peristiwa ke-t
Ri,t
= return sesungguhnya yang terjadi untuk Sekuritas ke-I pada periode peristiwa ke-t
E[Ri,t]
= return ekspektasi sekuritas ke-I untuk periode peristiwa ke-t
Return sesungguhnya merupakan return yang terjadi pada waktu ke-t yang merupakan selisih harga sekarang relatif terhadap harga sebelumnya atau dapat dihitung dengan rumus (Pi,t – Pi,t-1)/Pi,t-1. Sedangkan return ekspektasi merupakan return yang harus diestimasi. Model yang digunakan untuk menghitung return ekspektasi saham dalam penelitian ini adalah market adjusted model, mean adjusted model dan market model. Penjelasan lebih lanjut mengenai metode-metode tersebut adalah sebagai berikut: 1. Market Adjusted Model Model ini beranggapan bahwa penduga yang terbaik untuk mengestimasi return suatu sekuritas adalah return indeks pasar pada saat tersebut. Dengan menggunakan model ini, maka tidak perlu menggunakan periode estimasi untuk membentuk model estimasi, karena return sekuritas yang diestimasi adalah sama dengan return indeks pasar. 2. Mean Adjusted Model
Model ini beranggapan bahwa return ekspektasi bernilai konstan yang sama dengan rata-rata return realisasi sebelumnya selama periode estimasi sebagai berikut:
t2 ∑Ri,j E[Ri,j] =
J = t1 T
Keterangan : E[Ri,j]
= return ekspektasi sekuritas ke-I pada periode peristiwa ke-t
Ri,j
= return realisasi sekuritas ke-I pada periode Peristiwa ke-t
T
= lamanya periode estimasi, yaitu dari t1sampai dengan t2
3. Market Model Perhitungan return ekspektasi dengan model ini dilakukan melalui dua tahapan yaitu: (1) membentuk model ekspektasi dengan menggunakan data realisasi selama periode estimasi, dan (2) menggunakan model ekspektasi ini untuk mengestimasi return ekspektasi di periode jendela. Model ekspektasi dapat dibentuk menggunakan teknik regresi OLS (Ordinary Least Square) dengan persamaan: Ri,j = αi + βi – Rmj + εi,j Keterangan : Ri,j
= return realisasi
αi
= intercept untuk sekuritas ke-I
βi
= koefisien slope yang merupakan beta dari sekuritas ke-I
Rmj
= return indeks pasar pada periode estimasi ke-j
εi,j
= kesalahan residu sekuritas ke-I pada periode estimasi ke-j
Abnormal Return = Actual return – Normal return “In contrast, excess returns are returns above the risk-free rate, what as used in the CAPM is the expected excess return instead of excess return itself. Expected excess return is so called risk premium by definition (www.wikipedia.com)”
Cumulated Abnormal Return (CAR) adalah selisih antara return realisasi masing-masing saham dengan return ekspektasi masing-masing saham. CAR merupakan akumulasi abnormal return selama periode peristiwa untuk masing-masing saham.
2.6.4
Risiko Saham Menurut Reilly (2003), jenis-jenis risiko saham meliputi: 1. Risiko Bisnis Business risk is the uncertainty of income flows caused by the nature of firm‟s business 2. Risiko Finansial Financial risk is the uncertainty introduced by the method by which the firm finances its investment. 3. Risiko Likuiditas Liquidity risk is the uncertainty introduced by the secondary market for an investment.
4. Risiko Nilai Tukar Currency risk is the uncertainty of returns so an investors who acquires securities denominated in a currency different from his or her own. 5. Risiko Negara Currency risk is also called political risk. It is the uncertainty of returns caused by the possibility of a major change, in the political or economic environment of a country.
2.7
Signalling Theory Informasi merupakan unsur penting bagi investor dan pelaku bisnis karena informasi pada hakikatnya menyajikan keterangan, catatan atau gambaran baik untuk keadaan masa lalu, saat ini maupun keadaan masa yang akan datang bagi kelangsungan hidup suatu perusahaan. Informasi yang lengkap, relevan, akurat, dan tepat waktu sangat diperlukan oleh investor di pasar modal sebagai analisis untuk mengambil keputusan investasi. Menurut Hartono (2008), informasi yang dipublikasikan sebagai suatu pengumuman akan memberikan sinyal bagi investor dalam pengambilan keputusan investasi. Jika pengumuman tersebut nilai positif, maka diharapkan pasar akan bereaksi pada waktu pengumuman tersebut diterima oleh pasar. Reaksi pasar ditunjukan dengan adanya perubahan volume perdagangan saham. Pada waktu diumumkan dan semua pelaku pasar sudah menerima informasi tersebut, pelaku pasar terlebih dahulu mengintrepretasikan dan menganalisis informasi tersebut sebagai sinyal baik (good news) atau sinyal buruk (bad news). Jika pengumuman informasi tersebut sebagai sinyal baik bagi investor, maka terjadi perubahan dalam volume perdagangan saham.
Signalling Theory menurut Gitman (2006): “A financing action by management that is believed to reflect its view of the firm‟s stock value”. Menurut Fama dalam Procianoy (2006): “Stock prices in efficient capital markets are adjusted at the precise moment that relevant information („relevant‟ meaning the information which affects the company‟s cash flow now and in the future) becomes publicly available. Thus, when managers announce their signals to the market, stock prices should immediately adjust, capitalizing the associated value with the new information content”.
Akan tetapi pada hakikatnya, signaling theory ini tidak hanya selalu berasal dari corporate action, bahkan tidak hanya ada dalam ilmu ekonomi saja. Hagen dan Hammerstein dalam Bird dan Smith (2006) menyatakan: “The essence of signaling theory, as Bliege Bird and Smith explain, is what is variously termed private, incomplete, or asymmetrical information--some participants in a social interaction have difficult-to observe qualities that are critical to the decision making of other participants. Bliege Bird and Smith insightfully apply signaling theory to phenomena frequently observed in nonmarket economies. This theory has also been widely applied to phenomena in market economies. We agree with Bliege Bird and Smith that signaling theory is likely to be broadly useful in the social sciences”. Oleh karena itu, signaling theory yang digunakan dalam penelitian ini lebih mengarah kepada suatu pertanda yang dapat ditangkap oleh para investor mengenai berbagai informasi yang relevan yang masuk ke pasar modal. Pertanda tersebut dapat berarti positif maupun negatif. Apabila positif, maka investor akan makin tertarik untuk berinvestasi di dalam pasar modal tersebut, dan sebaliknya pertanda yang negatif dapat membuat investor beralih kepada investee lainnya yang lebih menguntungkan.
2.8
Pengaruh Penerbitan Obligasi Terhadap Cumulative Abnormal Return Saham Menurut penelitian Afaf (2007) yang menganalisis pengaruh penerbitan obligasi terhadap return saham, di dalam penelitian tersebut menjelaskan bahwa
pasar modal merupakan sarana investasi bagi investor sekaligus juga sarana bagi perusahaan untuk mendapatkan dana. Keputusan para investor dalam berinvestasi di pasar modal ditentukan oleh pengharapan investor atas keberhasilan suatu usaha dimasa yang akan datang, para investor akan bersedia menginvestasikan dana jika menganggap prospek suatu investasi menguntungkan. Investor yang rasional akan mempertimbangkan tingkat keuntungan yang diharapkan (expected return) dan tingkat risiko dari investasinya. Penerbitan obligasi salah satu bentuk kebijakan perusahaan yang akan berdampak pada terjadinya struktur modal perusahaan. Apabila informasi diterbitkannya obligasi oleh perusahaan merupakan informasi yang memiliki makna bagi pasar maka akan tercermin dari adanya fluktuasi harga saham. Hal ini terjadi karena para investor bersifat mengantisipasi informasi yang memberikan indikasi baik positif maupun negatif. Fluktuasi harga saham yang terjadi disekitar hari pengumuman penerbitan obligasi memberikan peluang bagi investor untuk dapat memperoleh return baik dibawah atau diatas return normal yang disebut abnormal return. Penelitian tersebut menggunakan analisis event study untuk melihat pengaruh peristiwa pengumuman penerbitan obligasi terhadap return saham perusahaan emiten yang menerbitkan obligasi serta utuk menganalisis perbedaan tingkat volatilitas return saham sesudah dan sebelum pengumuman obligasi. Selain itu, penelitian Cheng et al. (2005) pada penelitiannya mengenai a stock market reaction following convertible bond issuance, yang melihat reaksi pasar modal terhadap penerbitan convertible bond, hasil dari penelitian tersebut menunjukan bahwa reaksi harga saham tidak berpengaruh signifikan terhadap
penerbitan convertible bonds. Penelitian tersebut pernah diteliti di pasar Amerika dan mempunyai pengaruh yang tidak signifikan.
2.9
Pengaruh Penerbitan Obligasi Syariah (sukuk) Terhadap Cumulative Abnormal Return Saham Pada penelitian yang meneliti tentang pengaruh penerbitan obligasi syariah (sukuk) terhadap abnormal return saham oleh Ghoniyah dkk. (2008) dapat disimpulkan bahwa pasar bereaksi tetapi tidak signifikan terhadap pengumuman penerbitan obligasi syariah. Dengan kata lain bahwa penerbitan obligasi syariah tidak memuat kandungan informasi (information content) yang bermakna (good news) bagi investor. Penelitian selanjutnya dilakukan oleh Mujahid (2010) menyimpulkan bahwa nilai dan rating penerbitan obligasi syariah, baik secara simultan maupun parsial tidak berpengaruh signifikan terhadap cumulative abnormal return. Hasil penelitian ini dapat digunakan sebagai informasi bagi investor dalam mengambil keputusan untuk melakukan investasi dengan melihat kegunaan atas suatu informasi keuangan yaitu nilai dan rating penerbitan obligasi syariah (sukuk) dari suatu perusahaan. Bagi investor yang akan berinvestasi di pasar modal dan memiliki orientasi jangka pendek, faktor yang mempengaruhi harga saham tidak hanya dipengaruhi oleh laporan keuangan perusahaan tersebut tetapi juga dipengaruhi oleh kondisi keuangan global. Oleh karena itu, dalam mengambil keputusan investasi seorang investor harus juga peka terhadap informasi-informasi yang berkaitan dengan kondisi keuangan yang berhubungan dengan perusahaan atau industri keuangan tersebut. Beberapa penelitian lain mengenai obligasi syariah dilakukan oleh Agus dan Wafa (2010), penelitian tersebut bertujuan untuk mengetahui apakah variabel
dependen (permintaan atas sukuk negara ritel yang diwakili volume permintaan) dipengaruhi oleh empat variabel independen (harga sukuk negara ritel yang diwakili dengan data indeks sukuk Negara ritel-IS-, harga obligasi ritel lain dengan padanan indeks obligasi ritel-IO-, tingkat suku bunga deposito satu bulan bank umum-TU-, dan tingkat bagi hasil deposito satu bulan pada bank syariah). Pada penelitian tersebut peneliti menyajikan hasil dari analisis data berdasarkan pengamatan terhadap beberapa variabel yang dipakai dalam model regresi berganda. Populasi dalam penelitian tersebut adalah seluruh data terkait dengan variabel tersebut selama periode Maret 2009 sampai dengan Juli 2010. Dari hasil penelitian tersebut, bahwa faktor-faktor yang non-syariah seperti halnya nilai pada obligasi ritel dan tingkat suku bunga bank umum pada dasarnya tidak berpengaruh secara signifikan terhadap pertimbangan perubahan permintaan obligasi syariah (sukuk).
2.10
Perumusan Hipotesis Reaksi pasar ditunjukan dengan adanya perubahan harga dari sekuritas bersangkutan yang dapat diukur dengan cumulative abnormal return (Hartono, 2008). Dalam penelitian ini peneliti menggunakan ukuran cumulative abnormal return saham karena penerbitan obligasi syariah (sukuk) memiliki kandungan informasi yang memengaruhi perilaku pasar dan harga sekuritas. Penerbitan obligasi syariah (sukuk) akan berdampak pada semakin tersedianya jumlah dana yang dapat digunakan perusahaan untuk menjalankan kegiatan investasi dan operasionalnya. Meningkatnya aktivitas investasi dan operasi perusahaan akan menciptakan produksi dan distribusi barang dan jasa akan meningkat pula. Tingginya produktivitas dan
distribusi barang dan jasa akan meningkatkan roda ekonomi. Tercukupinya supply barang dan jasa akan mendorong pergerakan demand dari konsumen. Keseimbangan harga yang tercapai dari aktivitas ekonomi ini akan turut menciptakan tingkat keuntungan yang optimal, sehingga net income perusahaan akan semakin meningkat. Semakin besar net income menunjukan semakin efektif perusahaan dalam menjalankan aktivitas operasionalnya, sehingga kinerja keuangan perusahaan pun semakin meningkat. Dengan meningkatnya kinerja keuangan perusahaan maka hal ini berdampak positif terhadap cumulative abnormal return saham. Dalam penelitian ini, peneliti memfokuskan return atas investasi penerbitan obligasi syariah (sukuk) ini melalui cumulative abnormal return yang diperoleh dengan cara mengakumulasi abnormal return saham yang terjadi. Karena itu, hipotesis yang akan diuji dalam penelitian ini adalah penerbitan obligasi syariah (sukuk) perusahaan berpengaruh terhadap cumulative abnormal return saham. Penelitian ini dilakukan untuk meneliti pengaruh variabel independen X (total nilai dan rating penerbitan obligasi syariah) terhadap variabel Y (reaksi pasar terhadap cumulative abnormal return saham). Maka hipotesis yang ditetapkan peneliti dalam penelitian ini adalah sebagai berikut: Ho1 : β = 0, Total nilai penerbitan obligasi syariah (sukuk) tidak mempunyai pengaruh signifikan terhadap reaksi pasar (cumulative abnormal return saham) Ha1 : β ≠ 0, Total nilai penerbitan obligasi syariah (sukuk) mempunyai pengaruh yang signifikan terhadap reaksi pasar (cumulative abnormal return saham) Ho2 : β = 0, Rating penerbitan obligasi syariah (sukuk) tidak mempunyai pengaruh signifikan terhadap reaksi pasar (cumulative abnormal return saham) Ha2 : β ≠ 0, Rating penerbitan obligasi syariah (sukuk) mempunyai pengaruh signifikan terhadap reaksi pasar (cumulative abnormal return saham)
BAB III OBJEK & METODE PENELITIAN
3.1
Objek Penelitian Objek yang akan diteliti dalam penelitian ini adalah data total nilai dan rating penerbitan obligasi syariah (sukuk) perusahaan sebagai variable independen, dan cumulative abnormal return saham perusahaan yang menerbitkan obligasi syariah
(sukuk) serta terdaftar di Bursa Efek Indonesia pada tahun 2011 sebagai variabel dependen. Peneliti menggunakan data perusahaan-perusahaan yang sudah go public karena informasinya mudah diperoleh dan perusahaan-perusahaan tersebut telah berkewajiban untuk melaporkan laporan keuangan tahunannya kepada stakeholders perusahaan sebagai salah satu bentuk pertanggungjawaban mereka, khususnya terhadap investor. Selain itu , informasinya pun dapat diandalkan untuk pengambilan keputusan investasi oleh investor. Data yang digunakan dalam penelitian ini meliputi data total nilai dan rating penerbitan obligasi syariah (sukuk) perusahaan. Data total nilai dan rating penerbitan obligasi syariah (sukuk) diambil sesuai waktu penerbitan obligasi syariah (sukuk) oleh perusahaan sampel, sedangkan data harga saham diambil secara harian.
3.2
Populasi dan Sampel Penelitian Populasi adalah wilayah generalisasi yang terdiri atas objek/subjek yang mempunyai kualitas dan karakteristik tertentu yang ditetapkan oleh peneliti untuk dipelajari dan kemudian ditarik kesimpulannya (Sugiyono, 2012). Besarnya populasi yang digunakan dalam suatu penelitian tergantung pada jangkauan kesimpulan yang akan dibuat atau dihasilkan. Populasi dapat berupa manusia, file-file atau dokumendokumen yang dapat dipandang sebagai objek penelitian. Populasi pada penelitian ini adalah seluruh perusahaan yang menerbitkan obligasi syariah (sukuk) perusahaan. Unit analisis dari penelitian ini adalah cumulative abnormal return saham harian perusahaan yang dihitung dari perubahan harga saham harian. Data harga saham harian tersedia di www.idx.co.id.
Sampel adalah bagian dari jumlah dan karakteristik yang dimiliki oleh populasi tersebut (Sugiyono, 2012). Sampel adalah bagian dari populasi. Survey sampel adalah suatu prosedur dimana hanya sebagian dari populasi saja yang diambil dan dipergunakan untuk menentukan sifat serta ciri yang dikehendaki dari populasi (Nazir, 2005). Pemilihan sampel dalam penelitian ini diambil dengan menggunakan purposive sampling method yaitu pemilihan sampel yaitu pemilihan sample atas dasar kesesuaian antara karakteristik sampel dengan kriteria perumusahan masalah. Metode purposive sampling digunakan dalam penarikan sampel, dengan alasan metode ini dianggap paling tepat untuk penelitian ini karena dari populasi yang dipilih pada akhirnya harus tersaring untuk dijadikan sampel didasarkan pada penerbitan obligasi syariah (sukuk) dan saham. Purposive sampling adalah teknik penentuan sampel dengan pertimbangan tertentu (Sugiyono, 2012). Misalnya akan melakukan penelitian tentang musik, maka sampel sumber datanya adalah orang yang ahli di bidang musik. Menurut (Sekaran, 2006), penarikan atau pengambilan sampel berdasarkan pertimbangan tertentu melibatkan pemilihan subjek yang berada ditempat paling menguntungkan atau dalam posisi terbaik untuk memberikan informasi yang diperlukan. Pemilihan sampel berdasarkan kriteria-kriteria sebagai berikut: 1. Perusahaan-perusahaan yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia pada Tahun 2011. 2. Perusahaan yang menerbitkan obligasi syariah (sukuk). Berdasarkan kriteria-kriteria di atas, maka diperoleh sampel sebanyak 31 perusahaan untuk tahun 2011. Adapun penentuan sampel dapat dilihat dalam tabel 3.4:
Tabel 3.4 Sampel Penelitian Kriteria Total perusahaan yang telah menerbitkan saham (lisitng di BEI) per 31 Desember 2011
Jumlah 442
Total perusahaan yang telah menerbitkan obligasi per 31 105 Desember 2011 Total perusahaan yang tidak menerbitkan obligasi syariah (sukuk) per 31 Desember 2011
74
Total perusahaan yang telah menerbitkan obligasi syariah (sukuk) per 31 Desember 2011
31
31 Jumlah sampel Sumber: www.idx.co.id Sebagaimana terlihat pada tabel di atas, dari perusahaan yang telah terdaftar di Bursa Efek Indonesia terdapat 31 perusahaan yang telah menerbitkan obligasi syariah (sukuk) sekaligus menerbitkan saham dengan total 31 obligasi syariah (sukuk) yang memenuhi syarat untuk menjadi sampel pada penelitian ini. 3.3
Metodologi Penelitian Penelitian ini merupakan studi peristiwa (event study) yang bertujuan untuk melihat reaksi pasar modal terhadap peristiwa penerbitan obligasi syariah (sukuk) yang diwakili oleh total nilai dan rating penerbitan obligasi syariah (sukuk), yang dilakukan masing-masing perusahaan dimana perusahaan tersebut juga terdaftar di Bursa Efek Indonesia. Karena itu, ruang lingkup penelitian dibatasi pada pemilihan metodologi yang meneliti pergerakan cumulative abnormal return saham. Penelitian ini menggunakan metode deskriptif dengan jenis penelitian survei data sekunder. Metode deskriptif digunakan untuk tujuan membuat deskripsi atau
gambaran secara sistematis, faktual, dan akurat mengenai fakta-fakta serta sifat dan hubungan antara fenomena yang diselidiki (Nazir,2006). Metode ini meneliti status sekelompok manusia, suatu objek, suatu set kondisi, suatu sistem pemikiran ataupun suatu kelas peristiwa pada masa sekarang, dengan tujuan untuk membuat deskripsi atau gambaran secara sistematis, faktual, dan akurat mengenai fakta-fakta serta sifatsifat dan hubungan antara fenomena yang diselidiki. Selain itu, dalam penelitian ini, peneliti tidak memiliki kontrol terhadap variabel dan tidak dilakukan pengaturan atau manipulasi terhadap variabel (Mariana,2007). Penelitian deskriptif ini dilakukan dengan menggunakan survey atas data sekunder, yaitu data yang didapat dari data total nilai dan total jumlah emisi obligasi syariah (sukuk) dan harga saham harian perusahaan yang menerbitkan obligasi syariah (sukuk) tersebut pada tahun 2011. Peneliti telah menetapkan dugaan dasar yang kebenarannya masih perlu diuji, yang disebut dengan hipotesis. Tujuan dari hipotesis salah satunya untuk menjelaskan masalah penelitian dan pemecahannya secara rasional (Indriantoro,2002). Dalam hal ini, peneliti melakukan penelitian berdasarkan hipotesis, diawali dengan pengumpulan data yang relevan dengan hipotesis hingga pengujian hipotesis tersebut. 3.4
Operasionalisasi Variabel Operasionalisasi variabel ini diperlukan untuk menentukan jenis dan indikator dari variabel-variabel yang terkait dalam penelitian ini. Selain itu proses ini juga dimaksudkan untuk menentukan skala pengukuran dari masing-masing variabel sehingga pengujian hipotesis dengan alat bantu statistik dapat digunakan secara benar. Dalam penelitian ini peneliti menggunakan 3 variabel penelitian yaitu 2 variabel independen dan 1 variable dependen, yaitu “Pengaruh Penerbitan Obligasi Syariah (sukuk) terhadap Reaksi Pasar Modal Indonesia (Survey terhadap perusahaanperusahaan yang menerbitkan obligasi syariah dan terdaftar di Bursa Efek
Indonesia pada tahun 2011”. Variabel-variabel yang digunakan adalah sebagai berikut: 1. Variabel Bebas 1 (independent variable) atau variabel X1 Variabel independen/bebas 1 (X1) yaitu variabel nilai penerbitan obligasi syariah (sukuk) yang diwakili oleh tingkat leverage (sukuk) ratio yang dinilai sebesar perbandingan nilai nominal penerbitan obligasi dengan total ekuitas perusahaan, (sukuk equity ratio). Data ini diperoleh dengan menggunakan rumus: Sukuk Equity Ratio
=
2. Variabel Bebas 2 (independent variable) atau variabel X2 Variabel independen/bebas 2 (X2) yaitu variabel rating penerbitan obligasi syariah (sukuk) yang dikonversikan ke dalam bentuk interval dari bentuk huruf yang dikeluarkan oleh PT. PEFINDO. Berikut ini adalah hasil konversi sebagai rating acuan untuk sampel yang digunakan dalam penelitian ini dari rating yang dikeluarkan PT. PEFINDO:
Tabel 3.1 Nilai Konversi Rating Penerbitan Obligasi Syariah (Sukuk) Rating Acuan
Huruf AAA+
Angka 20
AAA AAAAA+ AA AAA+ A ABBB+ BBB BBBBB+ BB BBB+ B BCCC D
19 18 17 16 15 14 13 12 11 10 9 8 7 6 5 4 3 2 1
Dimana peneliti memberikan penilaian atas rating obligasi syariah (sukuk) perusahaan sebagai berikut: 20
= Rating obligasi tertinggi/sangat baik
2-19
= Rating obligasi relatif rendah/buruk sampai relatif sangat baik
1
= Rating obligasi terendah/sangat buruk Model konversi rating dari bentuk huruf ke bentuk interval yang dilakukan
peneliti untuk penelitian ini juga pernah dilakukan oleh Silitonga dan Tobing (2007). Dan PT. PEFINDO sebagai lembaga rating lokal yang banyak memberikan penilaian rating terhadap surat hutang berbagai perusahaan di Indonesia memiliki rating sebagai berikut: Tabel 3.2 Level dan Penilaian Rating oleh PT. PEFINDO AAA
Efek hutang dengan peringkat AAA merupakan efek hutang dengan
AA
A
BBB
BB
B
CCC
D
peringkat tertinggi dari Pefindo yang didukung oleh kemampuan obligor yang superior relatif dibanding entitas Indonesia lainnya untuk memenuhi kewajiban finansial jangka panjang sesuai dengan yang diperjanjikan Efek hutang dengan peringkat AA memiliki kualitas kredit sedikit di bawah peringkat tertinggi, didukung oleh kemampuan obligor yang sangat kuat untuk memenuhi kewajiban finansial jangka panjangnya sesuai dengan yang diperjanjikan relatif dibandingkan dengan entitas lainnya Efek hutang dengan peringkat A memiliki dukungan kemampuan obligor yang kuat dibandingkan dengan entitas lainnya untuk memenuhi kewajiban finansial jangka panjangnya sesuai dengan yang diperjanjikan, namun cukup peka terhadap perubahan yang merugikan Efek hutang dengan peringkat BBB didukung oleh kemampuan obligor yang relatif memadai dibandingkan dengan entitas lainnya untuk memenuhi kebutuhan finansial, namun kebutuhan tersebut dapat diperlemah oleh perubahan keadaan bisnis dan perekonomian yang merugikan Efek hutang dengan peringkat BB menunjukan dukungan kemampuan obligor yang relatif agak lemah dibandingkan dengan entitas lainnya untuk memenuhi kewajiban finansial jangka panjangnya sesuai dengan yang diperjanjikan, serta peka terhadap keadaan bisnis dan perekonomian yang tidak menentu Efek hutang dengan peringkat B menunjukan parameter perlindungan yang sangat lemah. Walaupun obligor masih memiliki kemampuan untuk memenuhi kewajiban finansial jangka panjangnya, namun adanya perubahan keadaan bisnis dan perekonomian yang merugikan akan memperburuk kemampuan obligor untuk memenuhi kewajiban finansialnya Efek hutang dengan peringkat CCC menunjukan efek hutang yang tidak mampu lagi memenuhi kewajiban finansialnya, serta hanya bergantung pada perbaikan keadaan eksternal Efek hutang dengan peringkat D menandakan efek hutang yang macet. Perusahaan penerbit sudah berhenti berusaha
3. Variabel Terikat (dependent variable) atau Variabel Y Variabel terikat yang akan dibahas dalam penelitian ini adalah cumulative abnormal return saham. Cumulative abnormal return merupakan penjumlahan return tidak normal dari harga saham masing-masing perusahaan di sekitar penerbitan obligasi syariah (sukuk). Menurut Hartono (2007), return tidak normal atau abnormal return merupakan kelebihan dari return yang sesungguhnya terjadi terhadap return tidak normal.
Return sesungguhnya merupakan return yang terjadi pada waktu ke-t yang merupakan selisih harga sekarang relatif terhadap harga sebelumnya atau dapat dihitung dengan rumus: Ri,t = (Pi,t – Pi,t-1)/Pi,t-1 Keterangan: Ri,t
= return sesungguhnya
Pi,t
= harga sekarang pada waktu ke-t
Pi,t-1 = harga sebelum pada waktu ke-t Sedangkan return ekspektasi merupakan return yang harus diestimasi. Model yang digunakan untuk menghitung return ekspektasi saham dalam penelitian ini adalah market adjusted model. Model ini dipilih karena setelah dilakukan perhitungan dengan menggunakan ketiga model yang ada, model inilah yang memberikan hasil yang paling mendekati hipotesis yang ditetapkan. Market Adjusted Model. Model ini beranggapan bahwa penduga yang terbaik untuk mengestimasi return suatu sekuritas adalah return indeks pasar pada saat tersebut. Dengan menggunakan model ini, maka tidak perlu menggunakan periode estimasi untuk membentuk model estimasi, karena return sekuritas yang diestimasi adalah sama dengan return indeks pasar. Return indeks pasar dapat dihitung dengan menggunakan rumus: Rmj = (IHSGj – IHSGj-1) / IHSGj-1 IHSG adalah Indeks Harga Saham Gabungan. Dengan demikian return tidak normal dapat dicari dari selisih antara return sesungguhnya yang terjadi dengan return ekspektasi, sebagai berikut: RTNi,t = Ri,t – E[Ri,t] Keterangan :
RTNi,t
= return tidak normal (abnormal return) sekuritas ke-i pada periode peristiwa ke-t
Ri,t
= return sesungguhnya yang terjadi untuk Sekuritas ke-i pada periode peristiwa ke-t
E[Ri,t]
= return ekspektasi sekuritas ke-i untuk periode peristiwa ke-t
Rekapitulasi dari operasionalisasi variabel yang telah dijelaskan, dapat dilihat pada tabel 3.3 berikut ini: Tabel 3.3 Operasionalisasi Variabel Variabel Independen 1: Nilai penerbitan obligasi syariah (sukuk) yang diwakili oleh tingkat sukuk equity ratio (X1) Independen 2: Rating penerbitan obligasi syariah (sukuk) (X2)
Dependen: Cumulative Abnormal Return
Dimensi Operasional Informasi nilai penerbitan obligasi syariah (sukuk) yang diwakili oleh tingkat leverage (sukuk) ratio yang ditunjukan dengan sukuk to equity ratio
Jenis Indikator Data Sekunder SER =Total Sukuk Total Ekuitas (Modal)
Informasi Sekunder Nilai konversi rating dari variabel rating bentuk huruf ke bentuk angka penerbitan obligasi syariah (sukuk) yang dikonversikan ke dalam bentuk ordinal dari bentuk huruf yang dikeluarkan PT. PEFINDO Menggambarkan Sekunder Market Adjusted Model Akumulasi RTNi,t = Ri,t – E[Ri,t] abnormal return sesudah dan sebelum
Skala Rasio
Interval
Rasio *H-1 *H
(Y)
3.5
publikasi penerbitan obligasi syariah (sukuk) Metode Analisis Data 3.5.1
Teknik Pengumpulan Data Teknik pengumpulan data adalah dengan studi dokumentasi, mendapatkan data, mengumpulkan data, mempelajari dokumen serta pernyataan-pernyataan yang dikeluarkan oleh BEI, BAPEPAM-LK,IBPA dan perusahaan yang berhubungan dengan masalah yang akan diteliti. Kajian (studi) kepustakaan juga digunakan dengan mempelajari jurnaljurnal ilmiah serta referensi lainnya sebagai landasan teoritis penelitian yang dilakukan oleh peneliti.
3.5.2
Rancangan Analisis Data Tahap-tahap yang dilakukan dalam penelitian ini yang disesuaikan dengan standar metodologi yang digunakan dalam event study adalah: 1. Mendapatkan data-data yang berkaitan dengan pengujian hipotesis, yaitu data periode, nilai dan rating penerbitan obligasi syariah (sukuk) serta harga saham harian perusahaan yang menerbitkan obligasi syariah (sukuk) dan saham sekaligus. 2. Mengkuantifikasi variabel independen yaitu nilai penerbitan obligasi syariah (sukuk) ratio yang diwakili oleh Sukuk Equity Ratio dan rating penerbitan obligasi syariah (sukuk) dengan mengkonversi bentuk huruf ke dalam bentuk angka interval.
3. Menentukan hari penerbitan setiap perusahaan atau event period dan memberi tanda 0. 4. Menentukan periode pengamatan yaitu 1 hari sebelum penerbitan dan diberi tanda -1 dan saat hari penerbitandiberi tanda 0. Periode pengamatan ini dianggap cukup untuk memadai untuk menggambarkan harga saham dan dalam waktu tersebut informasi yang dipublikasikan, yaitu pengumuman sudah diterima investor dan dianggap cukup bagi investor untuk melakukan reaksi terhadap publikasi penerbitan tersebut. Periode waktu pengamatan ini juga lebih bisa menggambarkan ada atau tidaknya abnormal return saham yang terjadi atas pengumuman suatu peristiwa. 5. Menghitung actual return. Actual return adalah tingkat keuntungan yang diterima dari investasi dalam saham, dengan harga saham yang dipakai adalah harga saham pada saat penutupan (closing price). 6. Menghitung expected return dengan menggunakan metode Market Adjusted Model. 7. Menghitung abnormal return semua sampel selama periode pengamatan yang dihitung dengan mengurangi actual return dengan return yang diharapkan. 8. Menghitung cumulative abnormal return saham perusahaan yang dijadikan sampel. 9. Melakukan uji asumsi klasik untuk menguji kelayakan data agar dapat dilanjutkan pada uji statistika parametrik, dalam hal ini uji regresi linear berganda. 10. Melakukan
pengujian
statistik
untuk
menguji
hipotesis
menginterpretasikan dan menganalisa hasil pengujian hipotesis.
serta
11. Melakukan penarikan kesimpulan berdasarkan hasil pengujian statistik. 3.5.3
Penggunaan Uji Asumsi Klasik Data didalam suatu penelitian memiliki kedudukan yang sangat penting karena data tersebut merupakan suatu gambaran atau variabel-variabel yang akan diteliti dan berfungsi sebagai alat pembuktian suatu hipotesis. Pengolahan data pada penelitian ini akan menggunakan Software SPSS 19.0 for Windows. Karena itu, sebelum data yang diperoleh digunakan dalam pengujian suatu hipotesis, maka data tersebut harus diuji terlebih dahulu dengan menggunakan Uji Asumsi Klasik. Bila data dari setiap variabel tidak normal, maka pengujian hipotesis tidak bisa dilakukan dengan menggunakan statistik parametrik Hartono (2007). Uji asumsi klasik terdiri dari: 1. Uji Normalitas Data Normalitas merupakan syarat yang sangat penting pada pengujian statistik parametrik. Apabila data pengamatan tidak berdistribusi normal maka analisis parametrik tidak dapat digunakan, karena analisis parametrik diturunkan dari distribusi normal. Uji normalitas digunakan dengan tujuan untuk menganalisis apakah dalam sebuah model regresi data yang dipakai berdistribusi normal atau tidak. Selain itu uji normalitas juga bertujuan untuk menguji apakah dalam model regresi, variabel pengganggu atau residual memiliki distribusi normal atau tidak. Ada 2 cara untuk mendeteksi apakah residual berdistribusi normal atau tidak yaitu dengan analisis grafik atau dengan uji statistik, yaitu: a.
Analisa Grafik
Salah satu cara termudah untuk melihat normalitas residual adalah dengan melihat grafik histogram yang membandingkan antara data observasi dengan distribusi yang mendekati distribusi normal. Namun agar lebih tepat, metode lain yang lebih handal adalah dengan melihat Normal Probability Plot yang membandingkan distribusi kumulatif dari distribusi normal. Distribusi normal akan membentuk satu garis lurus diagonal, dan plotting data residual akan dibandingkan dengan
garis
diagonal.
Ada
dua
dasar
dalam
pengambilan
keputusannya, yaitu: Jika data menyebar di sekitar garis diagonal dan mengikuti arah garis diagonal atau grafik histogramnya menujukkan pola distribusi normal, maka model regresi memenuhi asumsi normalitas. Jika data menyebar jauh dari diagonal dan atau tidak mengikuti arah garis diagonal atau grafik histogram tidak menunjukkan pola distribusi normal, maka model regresi tidak memenuhi asumsi normalitas. b. Analisis Statistik Pengujian normalitas data yang akan peneliti lakukan adalah dengan menggunakan analisis statistik. Penulis menggunakan Software SPSS 19.0 for Windows dengan One-Sample Kolmogorov-Smirnov Test. Analisis Kolmogorov-Smirnov membandingkan fungsi distribusi kumulatif pengamatan suatu variabel dengan distribusi tertentu secara teoritis. Uji K-S dilakukan dengan membuat hipotesis sebagai berikut: Ho
: Data residual tidak berdistribusi normal
Ha
: Data residual berdistribusi normal
Kriteria yang digunakan: Jika P ≥ 5% maka distribusi dari populasi adalah normal, maka Ha tidak dapat ditolak. Jika P ≤ 5% maka distribusi dari populasi adalah tidak normal, maka Ho tidak dapat ditolak. 2. Uji Autokorelasi Autokorelasi (autocorrelation) merupakan pelanggaran asumsi klasik yang menyatakan bahwa dalam pengamatan-pengamatan yang berbeda tidak terdapat korelasi antar error term. Autokorelasi dapat terjadi pada setiap penelitian dimana urutan pada pengamatan-pengamatan memiliki arti. Oleh karena itu, Autokorelasi atau yang sering disebut dengan korelasi serial (serial correlation) terjadi pada kebanyakan serangkaian data runtun waktu. Uji Autokorelasi bertujuan untuk menguji apakah dalam model regresi linear ada korelasi antara kesalahan pengganggu pada periode t dengan kesalahan pengganggu pada periode t-1 (sebelumnya). Jika terjadi korelasi, maka dinamakan masalah Autokorelasi. Autokorelasi muncul karena observasi yang beruntutan sepanjang waktu berkaitan satu dengan yang yang lainnnya. Masalah ini timbul residual (kesalahan pengganggu) tidak bebas dari satu observasi ke observasi lainnya. Hal ini sering ditemukan pada data runtut waktu (time series) karena gangguan pada individu/kelompok yang sama pada periode berikutnya. Pada data crosssection (silang waktu), masalah Autokorelasi relative jarang terjadi karena “gangguan” pada observasi yang berbeda berasal dari individu kelompok
yang berbeda. Model regresi yang baik adalah regresi yang bebas dari autokorelasi. Ada beberapa cara yang dapat digunakan untuk mendeteksi ada atau tidaknya autokorelasi. Dan dalam penelitian ini yang akan digunakan sebagai alat untuk melakukan analisis adalah Uji Dublin-Watson dengan alat bantu Software SPSS 19.0 for Windows. Uji Dublin-Watson hanya digunakan untuk autokorelasi tingkat satu (first order autocorrelation) dan tidak ada variabel lagidi antara variabel independen. Nilai DW menggunakan rumus:
DW
=
–
–
Menurut Nachrowi (2007), pengambilan keputusan ada tidaknya autokorelasi berdasarkan pada kriteria dibawah ini yaitu: d < 1.25, artinya ada korelasi positif 1.25 ≤ d ≤ 1.72, artinya tidak dapat diambil kesimpulan 1.72 ≤ d ≤ 2.28, artinya tidak ada korelasi positif maupun negatif 2.28 ≤ d ≤ 2.75, artinya tidak dapat diambil kesimpulan d > 2.75, artinya ada korelasi negatif
3.5.4
Penggunaan Metode Uji Statistik Lainnya Setelah ketiga uji asumsi klasik tersebut dipenuhi, jika data yang dianalisis terbukti normal, maka data dianalisis dengan bantuan analisis parametrik. Langkah-langkah dalam melakukan analisis parametrik yaitu: 1. Analisis Regresi Linear Berganda
Analisis
regresi
pada
dasarnya
adalah
studi
mengenai
ketergantungan variabel dependen (terikat) dengan satu atau lebih variabel independen (bebas), dengan tujuan untuk mengestimasi dan/ atau memprediksi rata-rata populasi atau nilai rata-rata variabel berdasarkan nilai variabel independen yang diketahui Sekaran (2006). Hasil analisis regresi adalah berupa koefisien untuk masing-masing variabel independen. Koefisien ini diperoleh dengan cara memprediksi nilai variabel dependen dengan suatu persamaan. Koefisien regresi dihitung
dengan
dua
tujuan
sekaligus,
yaitu
meminimumkan
penyimpangan antara nilai aktual dan nilai estimasi variabel dependen berdasarkan data yang ada. Rumus manual untuk regresi linear berganda dengan Metode Least Square ini adalah dalam bentuk persamaan sebagai berikut: Y
= a + bx1 + bx2 + bxn + e
Keterangan: Y = variabel terikat (cumulative abnormal return saham) x1 = variabel bebas 1 (nilai penerbitan obligasi syariah (sukuk) perusahaan) x2 = variabel bebas 2 (rating penerbitan obligasi syariah (sukuk) perusahaan) a = konstanta; harga Y apabila x1 dan x2 = 0 b = koefisien arah regresi E = faktor lain yang mempengaruhi variabel Y Arti koefisien b adalah jika variabel b positif (+), maka hal tersebut menyatakan hubungan yang searah antara variabel independen dengan
variabel dependen. Dengan kata lain, peningkatan/penurunan variabel dependen. Sebaliknya, jika nilai b adalah negatif (-), maka hal tersebut menunjukkan hubungan yang berlawanan arah antara variabel independen dengan variabel dependen, artinya jika variabel independen mengalami peningkatan, maka akan mengakibatkan penurunan pada variabel dependen, dan sebaliknya. 2. Analisis Koefisien Determinasi dan Non-Determinasi Koefisien determinasi
pada intinya mengukur seberapa jauh
kemampuan model dalam menerangkan variasi variabel dependen. Nilai koefisien determinasi adalah antara nol dan satu. Semakin angkanya mendekati satu maka semakin baik garis regresi karena mampu menjelaskan data aktualnya. Semakin mendekati angka 0 maka kita akan mempunyai garis regresi yang kurang baik. Nilai
yang kecil berarti
kemampuan variabel-variabel independen dalam menjelaskan variasi variabel dependen sangat terbatas. Nilai yang mendekati satu berarti variabel-variabel independen memberikan hampir semua informasi yang dibutuhkan untuk memprediksi variasi variabel dependen. Jika untuk mengukur besarnya pengaruh variabel independen (X) terhadap variabel dependen (Y) digunakan koefisien determinasi, maka untuk mengetahui besarnya pengaruh faktorfaktor lain selain variabel independen (X) terhadap variabel (Y), digunakan koefisien nn-determinasi, yaitu suatu bilangan yang dinyatakan dalam presentase, dengan nilai 100% dikurangi koefisien determinasi dan dapat dinyatakan sebagai berikut: +
= 100%
Dimana: = koefisien determinasi = koefisien non-determinasi Kelemahan mendasar penggunaan koefisien determinasi adalah bias terhadap jumlah variabel independen yang dimasukkan ke dalam model. Oleh karena itu, banyak peneliti yang menganjurkan adjusted pada saat mengevaluasi dan memilih mana model regresi yang terbaik. 3. Uji t Sebelum koefisien korelasi digunakan untuk menarik kesimpulan hipotesis penelitian, terlebih dahulu harus diuji keberartian koefisien (t) dengan menggunakan uji t dengan menggunakan rumus: t = r
Dimana: t
= nilai t hitung = koefisien determinasi
(n-2)
= derajat kebebasan Hasil perhitungan uji t kemudian dibandingkan dengan distribusi t-
tabel yang diperoleh dengan menggunakan tingkat signifikansi (α) dan derajat kebebasan (n-2). Kriteria pengujian hipotesis adalah sebagai berikut: Ho ditolak bila
: t hitung > t tabel atau –t hitung < -t tabel
Ho diterima bila
: -t tabel ≤ t hitung ≤ t tabel
Nilai t tabel ditentukan oleh: 1. Degree of freedom (df)
: n-k-l = 31-2-1 = 28
n
= jumlah observasi
k
= jumlah variabel tidak termasuk konstanta
2. α = 0,05 α = 0,10 3. Uji dua pihak Bila terjadi penerimaan Ho maka dapat disimpulkan bahwa pengaruhnya tidak signifikan, sedangkan bila Ho ditolak artinya mempunyai pengaruh yang signifikan atau berarti.
3.5.5 Penetapan Tingkat Signifikansi Tingkat signifikansi (level of significance) adalah besarnya risiko kekeliruan, yaitu kekeliruan menerima hipotesis alternatif (Ha) padahal yang seharusnya hipotesis nol (Ho) yang seharusnya diterima. Pengujian hipotesis akan dilakukan dengan menggunakan tingkat signifikansi sebesar 0,05 (α = 0) atau tingkat keyakinan sebesar 0,95 dan sebesar 0,10 (α = 0) atau tingkat keyakinan sebesar 0,90 karena tingkat signifikansi itu yang umum digunakan pada penelitian ilmu-ilmu sosial dan dianggap cukup tepat untuk mewakili hubungan antar-variabel yang diteliti Nazir (2006).
3.5.6
Pengolahan Data Statistik Perhitungan statistik yang digunakan dalam penelitian ini akan dihitung dengan menggunakan software SPSS for Windows 19.0 sebagai alat bantu dalam melakukan perhitungan dan analisis statistik yang kemudian akan dijadikan dasar dalam penarikan kesimpulan.
3.5.7
Penarikan Kesimpulan Berdasarkan hasil perhitungan statistik dan pengujian hipotesis yang dilakukan, maka penulis dapat menarik kesimpulan atas penelitian yang dilakukan yaitu apakah variabel-variabel bebas, yaitu penerbitan obligasi syariah (sukuk) perusahaan memiliki pengaruh yang signifikan atau tidak terhadap variabel terikat, yaitu reaksi pasar (cumulative abnormal return saham).
BAB IV HASIL PENELITIAN DAN PEMBAHASAN
4.1
Hasil Penelitian 4.1.1
Gambaran Umum Perusahaan Sampel Penelitian ini dilakukan terhadap emiten yang telah menerbitkan obligasi syariah (sukuk) serta terdaftar di Bursa Efek Indonesia. Pengambilan sampel menggunakan metode purposive sampling, yaitu mengambil perusahaan-perusahaan yang telah listing di Bursa Efek Indonesia dan
menerbitkan obligasi syariah (sukuk). Mengacu pada Indonesian Capital Market Directory, Siaran Pers BAPEPAM-LK, dan Bursa Efek Indonesia (www.idx.co.id), maka diperoleh 31 perusahaan yang memenuhi kriteria sampling, dimana tanggal penerbitan obligasi syariah (sukuk) masing-masing perusahaan yang dijadikan sampel adalah sebagai berikut: Tabel 4.1 Tanggal Penerbitan Obligasi Syariah (sukuk) Perusahaan No
1
Nama Sukuk
OS Ijarah PLN
Struktur/
Nama Penerbit
Tanggal
Akad
Efek
Penerbitan
Ijarah
I Tahun 2006
PT Perusahaan
22-Jun-06
Listrik Negara (Persero)
2
Sukuk Ijarah
Ijarah
PT Indosat Tbk
30-Mei-07
Ijarah
PT Berlian Laju
06-Jul-07
Indosat II Tahun 2007 3
Sukuk Ijarah Berlian Laju
Tanker Tbk
Tanker Tahun 2007 4
Sukuk
Mudharabah
Mudharabah I
PT Adhi Karya
09-Jul-07
(Persero) Tbk
Adhi Tahun 2007 5
Sukuk Ijarah
Ijarah
PT Perusahaan
11-Jul-07
6
PLN II Tahun
Listrik Negara
2007
(Persero)
Sukuk Ijarah
Ijarah
PT Indosat Tbk
10-Apr-08
Mudharabah
PT Mayora
06-Jun-08
Indosat III Tahun 2008 7
Sukuk Mudharabah I
Indah Tbk
Mayora Indah Tahun 2008 8
Sukuk Ijarah I
Ijarah
Summarecon
PT Summarecon 26-Jun-08 Agung Tbk
Agung Tahun 2008 9
Sukuk Ijarah
Ijarah
Aneka Gas
PT Aneka Gas
09-Jul-08
Industri
Industri I Tahun 2008 10
Sukuk Ijarah
Ijarah
Metrodata
PT Metrodata
07-Jul-08
Electronics Tbk
Elektronics I Tahun 2008 11
Sukuk Subordinasi
Mudharabah
PT Bank Syariah
11-Jul-08
Mudharabah
Muamalat
Bank
Indonesia Tbk
Muamalat Tahun 2008 12
13
14
Sukuk Ijarah
Ijarah
PT Perusahaan
PLN III Tahun
Listrik Negara
2009 Seri A
(Persero)
Sukuk Ijarah
Ijarah
PT Perusahaan
PLN III Tahun
Listrik Negara
2009 Seri B
(Persero)
Sukuk Ijarah
Ijarah
Matahari Putra
PT Matahari
12-Jan-09
12-jan-09
15-Apr-09
Putra Prima Tbk
Prima II Tahun 2009 Seri A 15
Sukuk Ijarah
Ijarah
Matahari Putra
PT Matahari
15-Apr-09
Putra Prima Tbk
Prima II Tahun 2009 Seri B 16
Sukuk Ijarah Berlian Laju Tanker II Tahun 2009 Seri A
Ijarah
PT Berlian Laju Tanker Tbk
29-Mei-09
17
Sukuk Ijarah
Ijarah
Berlian Laju
PT Berlian Laju
29-Mei-09
Tanker Tbk
Tanker II Tahun 2009 Seri B 18
Sukuk Ijarah
Ijarah
PT Bakrieland
Bakrieland
Development
Development
Tbk
09-Jul-09
Tahun 2009 Seri B 19
Sukuk Ijarah
Ijarah
Salim Ivomas
PT Salim
02-Des-09
Ivomas Pratama
Pratama I Tahun 2009 20
21
Sukuk Ijarah
Ijarah
PT Pupuk
Pupuk Kaltim I
Kalimantan
Tahun 2009
Timur (Persero)
Sukuk Ijarah
07-Des-09
Ijarah
PT Indosat Tbk
09-Des-09
Ijarah
PT Indosat Tbk
09-Des-09
Indosat IV Tahun 2009 Seri A 22
Sukuk Ijarah Indosat IV Tahun 2009
Seri B 23
Sukuk Ijarah
Ijarah
Mitra
PT Mitra
17-Des-09
Adiperkasa Tbk
Adiperkasa I Tahun 2009 Seri A 24
Sukuk Ijarah
Ijarah
Mitra
PT Mitra
17-Des-09
Adiperkasa Tbk
Adiperkasa I Tahun 2009 Seri B 25
26
27
Sukuk Ijarah
Ijarah
PT Perusahaan
PLN IV Tahun
Listrik Negara
2010 Seri A
(Persero)
Sukuk Ijarah
Ijarah
PT Perusahaan
PLN IV Tahun
Listrik Negara
2010 Seri B
(Persero)
Sukuk Ijarah
Ijarah
PT Titan
Titan
Petrokimia
Nusantara
Nusantara
13-Jan-10
13-Jan-10
03-Jun-10
Tahun 2010 28
Sukuk Ijarah PLN V Tahun
Ijarah
PT Perusahaan Listrik Negara
09-Jul-10
2010 Seri A 29
30
Sukuk Ijarah
(Persero) Ijarah
PT Perusahaan
PLN V Tahun
Listrik Negara
2010 Seri B
(Persero)
Sukuk
Mudharabah
PT Bank
Mudharabah
Pembangunan
Bank Nagari
Daerah
Tahun 2010
Sumatera Barat
09-Jul-10
14-Jan-11
(Bank Nagari) 31
Sukuk
Mudharabah
PT Bank
Mudharabah
Pembangunan
Bank Sulselbar
Daerah Sulawesi
I Tahun 2011
Selatan
13-Mei-11
Sumber: www.idx.co.id 4.1.2 Pengolahan Data Penelitian Data penelitian ini menggunakan data kuantitatif berupa nilai penerbitan obligasi syariah (sukuk), yang bersumber dari situs resmi Indonesian Bond Pricing Agency (www.ibpa.co.id), rating penerbitan obligasi syariah yang didapat dari situs resmi Pefindo (new.pefindo.com) dan harga saham harian perusahaan-perusahaan sampel yang diperoleh dari situs resmi Bursa Efek Indonesia (www.idx.co.id). Data tersebut oleh peneliti diolah lebih lanjut dengan menggunakan Software SPSS versi 19.0 for Windows. Hasil pengolahan data tersebut beserta data mentah akan peneliti sajikan di halaman lampiran.
Berikut ini adalah tabel nilai obligasi syariah (sukuk) perusahaan yang dijadikan sampel dalam penelitian ini: Tabel 4.2 Nilai Penerbitan Obligasi Syariah (Sukuk) Perusahaan
No
Nama Sukuk
Struktur/ Akad
1
OS Ijarah PLN I Tahun 2006
Ijarah
2
Sukuk Ijarah Indosat II Tahun 2007 Sukuk Ijarah Berlian Laju Tanker Tahun 2007 Sukuk Mudharabah I Adhi Tahun 2007 Sukuk Ijarah PLN II Tahun 2007
Ijarah
3
4
5
6
7
8
9
10
Sukuk Ijarah Indosat III Tahun 2008 Sukuk Mudharabah I Mayora Indah Tahun 2008 Sukuk Ijarah I Summarecon Agung Tahun 2008 Sukuk Ijarah Aneka Gas Industri I Tahun 2008 Sukuk Ijarah
Nama Penerbit Efek
PT Perusahaan Listrik Negara (Persero) PT Indosat Tbk
Nilai Penerbitan Obligasi Syariah (Sukuk Equity Ratio)
0,001287422
0,021258534 Ijarah
PT Berlian Laju Tanker Tbk 0,02307439
Mudharabah PT Adhi Karya (Persero) Tbk Ijarah PT Perusahaan Listrik Negara (Persero) Ijarah PT Indosat Tbk
0,12621571
0,001931134
0,030293411 Mudharabah PT Mayora Indah Tbk 0,082485486 Ijarah
PT Summarecon Agung Tbk 0,081729394
Ijarah
Ijarah
PT Aneka Gas Industri
PT Metrodata
0,3440696 0,154500337
11
12
13
14
15
16
17
18
19
20
21
Metrodata Elektronics I Tahun 2008 Sukuk Subordinasi Mudharabah Bank Muamalat Tahun 2008 Sukuk Ijarah PLN III Tahun 2009 Seri A
Sukuk Ijarah PLN III Tahun 2009 Seri B
Sukuk Ijarah Matahari Putra Prima II Tahun 2009 Seri A Sukuk Ijarah Matahari Putra Prima II Tahun 2009 Seri B Sukuk Ijarah Berlian Laju Tanker II Tahun 2009 Seri A Sukuk Ijarah Berlian Laju Tanker II Tahun 2009 Seri B Sukuk Ijarah Bakrieland Development Tahun 2009 Seri B Sukuk Ijarah Salim Ivomas Pratama I Tahun 2009 Sukuk Ijarah Pupuk Kaltim I Tahun 2009 Sukuk Ijarah Indosat IV Tahun 2009 Seri A
Electronics Tbk Mudharabah PT Bank Syariah Muamalat Indonesia Tbk Ijarah PT Perusahaan Listrik Negara (Persero) Ijarah PT Perusahaan Listrik Negara (Persero) Ijarah PT Matahari Putra Prima Tbk
0,151881517
0,001886074
0,003006131
0,015835458 Ijarah
PT Matahari Putra Prima Tbk 0,023929136
Ijarah
PT Berlian Laju Tanker Tbk 0,005191738
Ijarah
PT Berlian Laju Tanker Tbk 0,006345457
Ijarah
PT Bakrieland Development Tbk 0,008255312
Ijarah
PT Salim Ivomas Pratama 0,183242053
Ijarah
Ijarah
PT Pupuk Kalimantan Timur (Persero) PT Indosat Tbk
0,031432001
0,001488097
22
23
24
25
Sukuk Ijarah Indosat IV Tahun 2009 Seri B Sukuk Ijarah Mitra Adiperkasa I Tahun 2009 Seri A Sukuk Ijarah Mitra Adiperkasa I Tahun 2009 Seri B Sukuk Ijarah PLN IV Tahun 2010 Seri A
26
Sukuk Ijarah PLN IV Tahun 2010 Seri B
27
Sukuk Ijarah Titan Nusantara Tahun 2010 Sukuk Ijarah PLN V Tahun 2010 Seri A
28
29
Sukuk Ijarah PLN V Tahun 2010 Seri B
30
Sukuk Mudharabah Bank Nagari Tahun 2010
31
Sukuk Mudharabah Bank Sulselbar I Tahun 2011
Ijarah
PT Indosat Tbk 0,00914117
Ijarah
PT Mitra Adiperkasa Tbk 0,053507709
Ijarah
PT Mitra Adiperkasa Tbk 0,021737507
Ijarah
PT Perusahaan Listrik Negara (Persero) Ijarah PT Perusahaan Listrik Negara (Persero) Ijarah PT Titan Petrokimia Nusantara Ijarah PT Perusahaan Listrik Negara (Persero) Ijarah PT Perusahaan Listrik Negara (Persero) Mudharabah PT Bank Pembangunan Daerah Sumatera Barat (Bank Nagari) Mudharabah PT Bank Pembangunan Daerah Sulawesi Selatan
0,000836825
0,001074998
0,00006527
0,001029938
0,002188618
0,128729785
0,029535405
Berikut ini adalah hasil konversi rating untuk sampel yang digunakan dalam penelitian ini. Rating acuan yang digunakan adalah rating yang dikeluarkan PT Pefindo. Tabel 4.3 Nilai Konversi Rating Penerbitan Obligasi Syariah (sukuk)
No
1
2 3 4 5
6 7 8 9 10 11
12
13
14
15
16
EMITEN
PT Perusahaan Listrik Negara (Persero) I PT Indosat Tbk II PT Berlian Laju Tanker PT Adhi Karya (Persero) PT Perusahaan Listrik Negara (Persero) II PT Indosat III PT Mayora Indah Tbk I PT Summarecon Agung Tbk I PT Aneka Gas Industri PT Metrodata Electronics Tbk PT Bank Syariah Muamalat Indonesia Tbk PT Perusahaan Listrik Negara (Persero) III PT Perusahaan Listrik Negara (Persero) III PT Matahari Putra Prima Tbk II
Rating Obligasi Syariah (Sukuk) Huruf Data Succesive Ordinal Interval
Waktu Penilaian Rating
AA+ AA+
17 17
9,488 9,488
04-Mei-11 07-Okt-11
BBB-
9
6,082
16-Jan-12
A-
12
7,220
08-Jul-11
AA+ AA+
17 17
9,488 9,488
04-Mei-11 07-Okt-11
AA-
15
8,845
04-Mei-11
A
13
7,664
29-Apr-11
A
13
7,664
27-Jun-11
A+
14
8,320
16-Jan-12
AA+
17
9,488
13-Mei-11
AA+
17
9,488
04-Mei-11
9,488
04-Mei-11
AA+
17
A+
14
8,320
11-Jan-12
A+ BBB-
14 9
8,320
09-Mar-11
PT Matahari Putra Prima Tbk II PT Berlian Laju
17 18 19 20
21 22 23 24 25
26
27
28
29
30
31
4.1.3
Tanker Tbk II PT Berlian Laju Tanker Tbk II PT Bakrieland Development Tbk PT Salim Ivomas Pratama PT Pupuk Kalimantan Timur (Persero) PT Indosat Tbk IV PT Indosat Tbk IV PT Mitra Adiperkasa I PT Mitra Adiperkasa I PT Perusahaan Listrik Negara (Persero) IV PT Perusahaan Listrik Negara (Persero) IV PT Titan Petrokimia Nusantara PT Perusahaan Listrik Negara (Persero) V PT Perusahaan Listrik Negara (Persero) V PT Bank Pembangunan Daerah Sumatera Barat (Bank Nagari) PT Bank Pembangunan Daerah Sulawesi Selatan
6,082
16-Jan-12
BBB-
9
6,082
16-Jan-12
BBB+
11
6,726
09-Jun-11
AA
16
9,166
07-Sep-11
AA
16
9,166
07-Sep-11
AA+ AA+
17 17
9,488 9,488
07-Okt-11 07-Okt-11
A+
14
8,320
30-Sep-11
A+
14
8,320
30-Sep-11
AA+
17
9,488
04-Mei-11
AA+
17
9,488
04-Mei-11
A+
14
8,320
29-Jul-11
AA+
17
9,488
04-Mei-11
AA+
17
9,488
04-Mei-11
A
13
7,664
30-Sep-11
A
13
7,664
24-Mar-11
Analisis Deskriptif Statistik deskriptif adalah statistik yang berfungsi untuk mendeskripsikan atau member gambaran terhadap objek yang diteliti melalui
data sampel atau populasi sebagaimana adanya, tanpa melakukan analisis dan membuat kesimpulan yang berlaku umum (Sugiyono, 2012). Variabel independen (X) dalam penelitian ini adalah nilai penerbitan obligasi syariah (sukuk) perusahaan (X1), yang dinilai sebesar perbandingan nilai nominal penerbitan dengan total ekuitas perusahaan dan rating penerbitan obligasi syariah (X2) yang dikonversikan ke dalam bentuk interval dari bentuk huruf yang dikeluarkan oleh PT Pefindo. Sedangkan variabel dependen (Y) adalah cumulative abnormal return saham harian perusahaan yang menerbitkan obligasi syariah (sukuk) tersebut, yang merupakan hasil akumulasi abnormal return saham selama 2 hari (satu hari sebelum dan pada saat hari penerbitan obligasi syariah (sukuk)) dari 31 perusahaan yang termasuk kedalam sampel penelitian. Variabel Y yang digunakan dalam penelitian ini menggunakan data harian. Pertimbangan utama digunakannya data harian adalah karena harga saham senantiasa berfluktuasi setiap harinya, dan perubahan harga tersebut menimbulkan efek-efek tertentu, salah satunya adalah reaksi dari investor yang berinvestasi di pasar modal Indonesia. Untuk mengetahui gambaran dari data yang digunakan pada penelitian kali ini, maka dilakukan analisis deskriptif statistik pada variable -variabel penelitian. Berikut ini adalah hasil deskriptif statistik pengujian variabelvariabel penelitian.
Tabel 4.4 Hasil Statistik Deskriptif Descriptive Statistics
NILAI
N
Minimum
Maximum
Statistic
Statistic
Statistic
31
,0001
,3441
Mean Statistic ,049909
Std. Deviation
Std. Error ,0137503
Statistic ,0765582
RATING
31
6,0820
9,4880
8,520484
,2058546
1,1461499
CAR
31
-,1471
,1771
-,000951
,0089006
,0495564
Valid N (listwise)
31
Hasil statistik deskriptif menunjukkan bahwa nilai terendah obligasi syariah (sukuk) perusahaan adalah sebesar 0,01% dan nilai tertinggi sebesar 34,41% dari total ekuitas perusahaan. Nilai rata-rata obligasi syariah (sukuk) perusahaan adalah 4,9909% dari total ekuitas perusahaan, dengan simpangan baku sebesar 7,65582%. Sedangkan nilai terendah rating penerbitan obligasi syariah (sukuk) perusahaan adalah 6,082 dan nilai tertingginya adalah 9,488. Nilai rata-rata rating penerbitan obligasi syariah (sukuk) perusahaan adalah 852,048% dengan simpangan baku sebesar 114,614%. Untuk Cumulative Abnormal Return saham perusahaan, nilai terendahnya adalah -14,71% dan nilai tertingginya adalah 17,71%. Serta nilai rata-rata cumulative abnormal return saham perusahaan senilai -0,0951% dengan simpangan baku 4,95564%.
4.1.4
Hasil Pengujian Asumsi Klasik Analisis regresi merupakan teknik membangun persamaan garis lurus untuk membuat penaksiran. Agar penaksiran tersebut tepat, maka persamaan yang digunakan untuk menaksir juga harus tepat (fitted). Karena itu, sebelum dilakukan analisis regresi linear berganda untuk pengujian hipotesis, terlebih dahulu perlu dilakukan pengujian asumsi klasik untuk meyakinkan validitas data yang di uji. Untuk regresi linear berganda, secara teoritis model yang digunakan sahih apabila memenuhi asumsi data berdistribusi normal, tidak
terjadi heteroskedastisitas, tidak terjadi multikolinearitas dan tidak terjadi autokorelasi (Suharyadi, 2009). 1. Uji Normalitas Pengujian normalitas dalam penelitian ini menggunakan Uji Kolmogorov-Smirnov. Hasil yang diperoleh adalah sebagai berikut: Tabel 4.5 Hasil Uji Normalitas One-Sample Kolmogorov-Smirnov Test
One-Sample Kolmogorov-Smirnov Test NILAI N Normal Parameters
a,b
CAR
31
31
31
,049909
8,520484
-,000951
,0765582
1,1461499
,0495564
Absolute
,305
,229
,258
Positive
,305
,199
,258
Negative
-,258
-,229
-,245
1,698
1,278
1,435
,006
,076
,033
Mean Std. Deviation
Most Extreme Differences
RATING
Kolmogorov-Smirnov Z Asymp. Sig. (2-tailed) a. Test distribution is Normal. b. Calculated from data.
Hasil analisis ini kemudian dibandingkan dengan nilai kriterianya. Dasar pengambilan keputusan dapat dilakukan berdasarkan probabilitas, yaitu: Jika P ≥ 5% maka distribusi dari populasi adalah normal, Jika P ≤ 5% maka distribusi dari populasi adalah tidak normal Dari hipotesisnya adalah: Ho : Data residual tidak berdistribusi normal Ha : Data residual berdistribusi normal
Dari tabel 4.5 di atas menunjukkan nilai Assymp. Sig. (2-tailed) 0,076 > 0,05 yang berarti menolak Ho dan menerima Ha, sehingga dapat disimpulkan bahwa data yang digunakan dalam penelitian ini berdistribusi normal. Dapat disimpulkan kembali bahwa dalam model regresi ini variabel pengganggu atau residual memiliki distribusi normal. Data yang berdistribusi normal dinyatakan dapat mewakili populasi. 2. Uji Autokorelasi Uji autokorelasi pada model penelitian ini dilakukan dengan menggunakan uji Durbin-Watson. Kriteria Uji Durbin-Watson yang digunakan untuk pengambilan keputusan ada atau tidaknya autokorelasi (Nachrowi, 2002) adalah: d < 1,25, artinya ada korelasi positif 1,25 ≤ d ≤ 1,72, artinya tidak dapat diambil kesimpulan 1,72 ≤ d ≤ 2,28, artinya tidak ada korelasi positif maupun negatif 2,28 ≤ d ≤ 2,75, artinya tidak dapat diambil kesimpulan d > 2,75, artinya ada korelasi negatif Tabel 4.6 Hasil Uji Autokorelasi b
Model Summary
Model 1
R ,344
Adjusted R
Std. Error of the
Square
Estimate
R Square a
,118
,055
,0481627
Durbin-Watson 2,346
a. Predictors: (Constant), RATING, NILAI b. Dependent Variable: CAR
Pada tabel hasil uji autokorelasi di atas, tertera nilai DurbinWatson sebesar 2,346, dimana nilai tersebut berada diantara 2,28 ≤ d ≤
2,75, artinya tidak dapat diambil kesimpulan apakah ada korelasi positif maupun negatif atau tidak. 3. Uji Multikolinearitas Dengan uji VIF, pengujian ini melihat nilai tolerance dan inflation factor (VIF) pada model regresi, variabel yang menyebabkan multikolenearitas apabila tolerance < 0,1 atau nilai VIF > 10. Tabel 4.7 Hasil Uji Multikolinearitas
Coefficients
a
Collinearity Statistics Model 1
Tolerance
VIF
NILAI
,973
1,028
RATING
,973
1,028
a. Dependent Variable: CAR
Dari output dapat dilihat bahwa nilai tolerance lebih dari 0,10, dan VIF kurang dari 10, maka dapat disimpulkan tidak terjadi multikolinearitas antarvariabel. 4. Uji Heteroskedastisitas Dasar pengambilan keputusan dengan menggunakan grafik plot adalah sebagai berikut: 1. Jika ada pola tertentu, seperti titik-titik yang membentuk pola tertentu yang teratur (bergelombang, melebar kemudian menyempit), maka mengindikasikan telah terjadi heterokedastisitas. 2. Jika tidak ada pola yang jelas, serta titik-titik menyebar di atas dan di bawah angka 0 pada sumbu Y, maka tidak terjadi heteroskedastisitas.
Gambar 4.1 Scatterplot Uji Heteroskedastisitas
Dari gambar 4.2 dapat dilihat bahwa titik-titik pada scatterplot tidak menunjukan adanya pola yang jelas serta menyebar di atas dan di bawah angka 0 pada sumbu Y, maka dapat disimpulkan tidak terjadi heteroskedastisitas pada model ini. 4.1.5
Analisis Uji Statistik Penelitian Di bawah ini akan disajikan hasil statistik deskriptif dari pengolahan variabel-variabel penelitian yang digunakan. 4.1.5.1 Model Persamaan Regresi Linear Berganda Persamaan regresi linear berganda secara ceteris paribus adalah: Y = a + bx1 + bx2 + bxn + e Dalam penelitian ini diperoleh persamaan regresi sebagai berikut: CAR = α + bSER + bRAT + e CAR = Cumulative Abnormal Return saham perusahaan sampel SER = Sukuk Equity Ratio, Nilai penerbitan obligasi syariah (sukuk) perusahaan sampel
RAT = Rating penerbitan obligasi syariah (sukuk) perusahaan Sampel
Hasil pengujian regresi menunjukkan sebagai berikut: Tabel 4.8 Hasil Koefisien Regresi Coefficients
a
Standardized Unstandardized Coefficients Model 1
B
Std. Error
(Constant)
,115
,068
NILAI
,052
,116
-,014
,008
RATING
Coefficients Beta
t
Sig.
1,690
,102
,080
,447
,658
-,322
-1,788
,085
a. Dependent Variable: CAR
Dari tabel 4.8 di atas menunjukkan koefisien regresi dan konstanta regresi yang kemudian akan membentuk persamaan regresi linear dengan nilai penerbitan obligasi syariah (sukuk) perusahaan dan rating penerbitan obligasi syariah (sukuk) perusahaan sebagai variabel bebas dan cumulative abnormal return saham sebagai variabel terikat. Koefisien regresi X1 bertanda positif menunjukan setiap kenaikan satu satuan SER maka cumulative abnormal return saham akan naik sebesar 0,52. Koefisien regresi X2 bertanda negatif sebesar 0,014 menunjukan setiap kenaikan satu satuan RAT maka cumulative abnormal return saham akan turun sebesar 0,014. Konstanta yang bernilai 0,115 mengindikasikan bahwa apabila peningkatan atau penurunan nilai dan rating penerbitan obligasi syariah (sukuk) sama
dengan 0, maka cumulative abnormal return saham akan bernilai 0,115. 4.1.5.2 Uji t Uji statistik t pada dasarnya menunjukan seberapa jauh pengaruh satu variabel independen secara individual dalam menerangkan variasi variabel dependen (Ghazali, 2006). Berikut ini adalah hasil perhitungan koefisien regresi dan konstanta yang diperoleh. Tabel 4.9 Hasil Uji t Coefficients
a
Standardized Unstandardized Coefficients Model 1
B
Std. Error
(Constant)
,115
,068
NILAI
,052
,116
-,014
,008
RATING
Coefficients Beta
t
Sig.
1,690
,102
,080
,447
,658
-,322
-1,788
,085
a. Dependent Variable: CAR
Dari tabel di atas dapat diperoleh: 1. t hitung untuk variabel nilai penerbitan obligasi syariah sebesar 0,447 2. t hitung untuk variabel rating penerbitan obligasi syariah sebesar – 1,788 Lalu
langkah
selanjutnya
adalah
menentukan
daerah
penerimaan dan penolakan Ho dengan membandingkan antara t hitung dengan t tabel. Adapun kriteria yang digunakan untuk menentukan daerah penerimaan dan penolakan Ho adalah: Ho ditolak bila
: t hitung > t tabel atau –t hitung < -t tabel
Ho tidak berhasil ditolak bila
: -t tabel ≤ t hitung ≤ t tabel
Nilai t tabel ditentukan oleh: 4. Degree of freedom (df)
: n-k-l = 31-2-1 = 28
n
= jumlah observasi
k
= jumlah variabel tidak termasuk konstanta
5. α = 0,05 6. α = 0,10 7. Uji dua pihak Berdasarkan daftar nilai t tabel, df = 28, dengan tingkat signifikansi 0,05 dan 0,10, akan diperoleh t tabel sebesar ± 2,048 untuk tingkat signifikansi 0,05 dan ± 1,701 untuk tingkat signifikansi 0,10. Nilai t hitung pada tabel 4.8, hasil Koefisien Regresi menunjukkan bahwa: 1. Variabel nilai penerbitan obligasi syariah : -t hitung < -t tabel pada tingkat signifikansi 0,05 adalah (-0,447 < -2,048) sehingga Ho tidak berhasil ditolak. Sedangkan pada tingkat signifikansi 0,10 adalah (0,447 < -1,701), sehingga Ho tidak berhasil ditolak. 2. Variabel rating penerbitan obligasi syariah : -t hitung < -t tabel pada tingkat signifikansi 0,05 adalah (-1,788 < -2,048) sehingga Ho tidak berhasil ditolak. Sedangkan pada tingkat signifikansi 0,10 adalah (1,788 > 1,701), sehingga Ho ditolak. Hal ini diperkuat dengan dengan nilai Sig. untuk masingmasing variabel yang dapat dilihat pada Tabel 4.9 dimana: 1. Variabel X1 – Y : Sig > α ( 0,658 > 0,05) 2. Variabel X2 – Y : Sig < α ( 0,085 < 0,10) Dari uji hipotesis yang dilakukan , maka dapat ditarik kesimpulan:
1. Dengan tingkat signifikansi 0,05 dan 0,10, nilai penerbitan obligasi syariah (sukuk) perusahaan tidak mempunyai pengaruh yang signifikan terhadap reaksi pasar modal (cumulative abnormal return) saham. 2. Rating penerbitan obligasi syariah (sukuk) perusahaan
tidak
mempunyai pengaruh yang signifikan pada tingkat signifikansi 0,05, namun mempunyai pengaruh yang signifikan terhadap reaksi pasar modal (cumulative abnormal return) saham pada tingkat α = 10% atau 0,10. 4.1.5.3 Uji F Pengujian hipotesis yang dilakukan pada tahap ini adalah uji parameter ρ (uji regresi) dengan menggunakan uji statistik F. Hal ini dilakukan untuk membuktikan ada atau tidaknya pengaruh variabel X (independen) terhadap variabel Y (dependen). Dan hasilnya adalah sebagai berikut: Tabel 4.10 Hasil Uji F b
ANOVA Model 1
Sum of Squares
df
Mean Square
Regression
,009
2
,004
Residual
,065
28
,002
Total
,074
30
F
Sig.
1,881
,171
a. Predictors: (Constant), RATING, NILAI b. Dependent Variable: CAR
Berdasarkan hasil perhitungan di atas, diperoleh nilai F hitung sebesar 1,881. Setelah itu langkah selanjutnya adalah menentukan daerah penerimaan dan penolakan Ho dengan membandingkan antara
a
nilai F hitung dengan F tabel. Adapun criteria yang digunakan untuk menentukan daerah penerimaan dan daerah penolakan sebagai berikut: Ho ditolak
: F hitung > F tabel
Ho diterima
: F hitung < F tabel
Nilai F tabel ditentukan oleh: 1. Degree of freedom (V1) pembilang
:k=2
Degree of freedom (V2) penyebut: n-k-l = 31-2-1 = 28 2. α = 0,05 α = 0,10 3. Uji dua pihak Berdasarkan data F tabel yang diperoleh dari tabel distribusi, maka diperoleh nilai F tabel adalah 2,16 untuk tingkat signifikansi 0,05 dan 1,82 untuk tingkat signifikansi 0,10. Dengan demikian, F hitung < F tabel untuk tingkat signifikansi 0,05 adalah (1,881 < 2,16). Dimana nilai Sig. 0,171 > 0,05. Maka Ho tidak berhasil ditolak. Sedangkan F hitung > F tabel untuk tingkat signifikansi 0,10 adalah (1,881 > 1,82). Dimana nilai Sig. 0,171 > 0,10. Maka Ho ditolak. Dari hasil pengujian di atas, dapat disimpulkan bahwa penerbitan obligasi syariah (sukuk) yang diwakili dengan nilai penerbitan obligasi syariah pada tingkat signifikasi 0,05 dan 0,10 serta untuk rating penerbitan obligasi syariah (sukuk) pada tingkat signifikansi 0,05 tidak mempunyai pengaruh yang signifikan terhadap reaksi pasar (cumulative abnormal return) saham. Namun untuk rating penerbitan obligasi pada tingkat signifikansi 0,10
mempunyai pengaruh yang signifikan terhadap reaksi pasar (cumulative abnormal return) saham. 4.1.5.4 Analisis Koefisien Determinasi Dalam suatu penelitian, untuk mengetahui seberapa luas variabel
independen tersebut
menerangkan
perubahan variabel
dependen, dapat dilihat melalui koefisien determinasi
pada tabel
dibawah ini. Tabel 4.11 Koefisien Determinasi b
Model Summary
Change Statistics R Square Model
Change
1
,118
F Change a
1,881
df1
df2 2
Sig. F Change 28
,171
a. Predictors: (Constant), RATING, NILAI b. Dependent Variable: CAR
Koefisien determinasi digunakan untuk melihat berapa presentase dari variabel terikat yang diterangkan oleh variabel bebas. Berdasarkan hasil pengamatan terhadap tabel 4.11 di atas, diketahui bahwa koefisien determinasi
adalah 11,8%. Hal ini menunjukan
besarnya kemampuan variabel bebas nilai penerbitan obligasi syariah (sukuk) perusahaan dan rating penerbitan obligasi syariah (sukuk) perusahaan untuk menerangkan variabel terikat cumulative abnormal return saham perusahaan sebesar 11,8%. Sedangkan 88,2% nya dijelaskan oleh faktor-faktor lainnya di luar penelitian yang dilakukan peneliti.
4.2
Pembahasan Pengujian penelitian ini menggunakan model regresi linear berganda. Dimana uji parameter β dilakukan untuk membuktikan apakah terdapat pengaruh yang signifikan antara variabel nilai penerbitan obligasi syariah (sukuk) perusahaan dan variabel rating penerbitan obligasi syariah (sukuk) perusahaan terhadap cumulative abnormal return saham. Uji parameter β ini dilakukan dengan menggunakan uji t. Sedangkan uji parameter ρ dilakukan untuk menguji apakah terdapat pengaruh variabel nilai penerbitan syariah (sukuk) perusahaan dan variabel rating penerbitan obligasi syariah (sukuk) perusahaan terhadap cumulative abnormal return saham. Uji parameter ρ ini dilakukan dengan menggunakan uji F. 1. Pengaruh Nilai Penerbitan Obligasi Syariah (sukuk) -
Pengujian terhadap variabel nilai penerbitan obligasi syariah (sukuk) menunjukan nilai penerbitan tidak berpengaruh positif terhadap cumulative abnormal return saham, hal ini dibuktikan oleh nilai -t hitung < -t tabel (0,447 < -2,048) dan nilai signifikansi uji statistik untuk variabel ini sebesar Sig > α ( 0,658 > 0,05). Berdasarkan hal ini, maka hipotesis nol pertama (Ho1) tidak berhasil ditolak atau dapat dinyatakan bahwa variabel penerbitan obligasi syariah (sukuk) perusahaan tidak mempunyai pengaruh yang signifikan terhadap variabel cumulative abnormal return saham perusahaan.
-
Pengujian terhadap variabel nilai penerbitan obligasi syariah (sukuk) menunjukan nilai penerbitan tidak berpengaruh positif terhadap cumulative abnormal return saham, hal ini dibuktikan oleh nilai -t hitung < -t tabel (0,447 < -1,701) dan nilai signifikansi uji statistik untuk variabel ini sebesar Sig > α ( 0,658 > 0,10). Berdasarkan hal ini, maka hipotesis nol pertama (Ho1)
tidak berhasil ditolak atau dapat dinyatakan bahwa variabel penerbitan obligasi syariah (sukuk) perusahaan tidak mempunyai pengaruh yang signifikan terhadap variabel cumulative abnormal return saham perusahaan. 2. Pengaruh Rating Penerbitan Obligasi Syariah (sukuk) -
Pengujian terhadap variabel rating penerbitan obligasi syariah (sukuk) menunjukan rating penerbitan obligasi syariah tidak berpengaruh positif terhadap cumulative abnormal return saham, hal ini dibuktikan oleh nilai -t hitung < -t tabel (-1,788 < -2,048) dan nilai signifikansi uji statistik untuk variabel ini adalah sebesar Sig > α ( 0,085 > 0,05). Berdasarkan hal ini, maka hipotesis nol kedua (Ho2) juga tidak berhasil ditolak atau dapat dinyatakan bahwa variabel rating penerbitan obligasi syariah (sukuk) perusahaan tidak mempunyai pengaruh yang signifikan terhadap variabel cumulative abnormal return saham perusahaan.
-
Pengujian terhadap variabel rating penerbitan obligasi syariah (sukuk) menunjukan rating penerbitan obligasi syariah berpengaruh positif terhadap cumulative abnormal return saham, hal ini dibuktikan oleh nilai t hitung > t tabel ( 1,788 > 1,710 ) dan nilai signifikansi uji statistik untuk variabel ini adalah sebesar Sig > α ( 0,085 < 0,10). Berdasarkan hal ini, maka hipotesis nol kedua (Ho2) dapat ditolak atau dapat dinyatakan bahwa variabel rating penerbitan obligasi syariah (sukuk) perusahaan pada tingkat signifikansi ini mempunyai pengaruh yang signifikan terhadap variabel cumulative abnormal return saham perusahaan. Hasil penelitian ini mendukung penelitian sebelumnya yang dilakukan oleh
Spiess dan John (2002), yang meneliti kinerja saham dalam jangka panjang setelah penawaran obligasi. Hasilnya menunjukan bahwa kinerja cumulative abnormal return
saham dalam jangka panjang adalah underperformance, baik obligasi biasa maupun convertible bond. Hasil penelitian ini juga sesuai dengan penelitian Cheng et al. (2005) yang menyatakan bahwa cumulative abnormal return tidak berpengaruh positif pada pengumuman convertible bond di pasar modal Jepang. Penelitian tersebut juga menyatakan bahwa tidak ada bukti yang cukup untuk menjelaskan adanya hubungan asosiasi antara leverage dan abnormal return. Di sisi lain, koefisien variabel X2, rating penerbitan obligasi syariah bernilai negatif atau tidak berpengaruh signifikan, yaitu sebesar -0,014. Hal ini menunjukkan hubungan yang negatif atau berlawanan arah antara cumulative abnormal return saham perusahaan dengan nilai penerbitan obligasi syariah (sukuk). Di mana apabila terjadi peningkatan satu satuan pada rating penerbitan obligasi syariah, maka cumulative abnormal return saham perusahaan sampel akan turun sebesar 0,014. Hasil ini sejalan dengan penelitian yang pernah dilakukan Murdiati (2007) yang menyatakan bahwa pengumuman bond rating tidak berpengaruh secara signifikan terhadap return saham baik sebelum maupun sesudah pengumuman bond rating tersebut. Sumardi (2007) juga menyatakan hal serupa dalam penelitiannya, bahwa rating obligasi tidak berpengaruh signifikan terhadap abnormal return saham. Untuk kasus perubahan bond rating terhadap return saham juga hasilnya tidak berbeda. Perkembangan di pasar merupakan indikator yang penting untuk mengetahui tingkah laku pasar. Para investor dalam melakukan transaksi di pasar modal akan mendasarkan keputusannya pada berbagai informasi yang dimilikinya. Informasi yang relevan dengan pasar modal merupakan sesuatu yang dicari oleh investor dalam upaya pengambilan keputusan investasi. Penerbitan obligasi adalah salah satu bentuk kebijakan perusahaan yang akan berdampak pada terjadinya perubahan struktur modal perusahaan. Apabila informasi diterbitkannya obligasi oleh perusahaan merupakan
informasi yang memiliki makna bagi pasar maka akan tercermin dalam perubahan harga saham yang akan menghasilkan selisih antara return yang diharapkan dengan return sesungguhnya. Oleh karena itu, dampak dari nilai dan rating penerbitan obligasi syariah (sukuk) perusahaan (mengacu dari fenomena penerbitan obligasi konvensional) yang saat ini sedang berkembang di pasar modal tak luput dari perhatian investor, walaupun sampai saat ini pengaruhnya masih belum signifikan dan relatif kecil. Untuk kasus penelitian yang dilakukan peneliti saat ini, arah hubungan negatif antara nilai dan rating penerbitan obligasi syariah (sukuk) terhadap cumulative abnormal return saham perusahaan sebagai hasil penelitian ini dapat terjadi karena harga saham perusahaan yang mengalami penurunan cumulative abnormal return tersebut mendominasi perusahaan lainnya. Oleh karena itu, secara agregat pengaruhnya akan negatif. Selain itu, rendahnya kemampuan variabel independen, yaitu nilai dan rating penerbitan obligasi syariah (sukuk) perusahaan dalam menjelaskan cumulative abnormal return saham sebagai variabel dependen ini dapat juga dikarenakan masih begitu banyak faktor eksternal dan internal perusahaan lainnya yang turut berpengaruh terhadap nilai cumulative abnormal return saham harian perusahaan. Seperti halnya yang diungkapkan oleh Suharli (2004) yang melakukan penelitian dalam 2 tahap. Tahap pertama dengan menggunakan regresi time series yang hasilnya menyatakan bahwa terdapat empat faktor yang mendasari perubahan harga saham, yaitu: 1. Tingkat inflasi 2. Perbedaan antara tingkat suku bunga jangka pendek dan jangka panjang 3. Perbedaan antara tingkat keuntungan obligasi yang berisiko tinggi dan rendah 4. Tingkat kegiatan dalam industri
Suharli (2004) melanjutkan penelitian Chen et al. (1986) yang hasilnya menyatakan terdapat hubungan yang kuat antara variabel makroekonomi terhadap return suatu saham. Nilai dan rating penerbitan obligasi syariah (sukuk) hanya merupakan bagian kecil dari keseluruhan variabel makro yang turut mempengaruhi aktivitas perekonomian negara umumnya, dan perusahaan khususnya. Walaupun begitu, nilai dan rating penerbitan obligasi syariah (sukuk) tetap patut diperhitungkan dalam pengambilan suatu keputusan investasi karena nilainya akan senantiasa berubah dari waktu ke waktu dan diprediksi akan semakin berkembang di masa yang akan datang. Nilai dan rating penerbitan obligasi syariah (sukuk) ini bisa saja akan berdampak pada harga saham perusahaan dalam beberapa waktu kedepan. Pengujian hipotesis juga menghasilkan perhitungan koefisien determinasi yang menunjukkan angka sebesar 0,118 atau 11,8%. Hal ini berarti 11,8% variasi cumulative abnormal return saham perusahaan dapat dijelaskan oleh variasi variabel independen dan nilai rating penerbitan obligasi syariah (sukuk) perusahaan, sedangkan sisanya 88,2% dipengaruhi oleh faktor-faktor lainnya.
BAB V KESIMPULAN DAN SARAN
5.1
Kesimpulan Penelitian ini menguji pengaruh penerbitan obligasi syariah (sukuk) perusahaan yang diwakili oleh nilai dan rating penerbitan obligasi syariah (sukuk) terhadap cumulative abnormal return saham pada perusahaan yang telah menerbitkan obligasi syariah (sukuk) serta terdaftar di Bursa Efek Indonesia (BEI) selama tahun 2011, dimana jumlah sampel yang diteliti terdapat 31 sampel yang menjadi target
penelitian. Dari penelitian yang telah dilakukan dapat diambil kesimpulan sebagai berikut: 1. Total Nilai Penerbitan Obligasi Syariah (sukuk) terhadap Cumulative Abnormal Return Saham Hasil yang diperoleh dari uji t untuk variabel nilai penerbitan obligasi syariah (sukuk) menunjukkan bahwa tidak terdapat pengaruh yang signifikan dari variabel nilai penerbitan obligasi syariah (sukuk) terhadap variabel cumulative abnormal return saham. Penelitian ini menunjukkan bahwa nilai penerbitan obligasi syariah (sukuk) tidak memiliki kandungan informasi yang cukup terhadap keputusan yang diambil oleh investor. Informasi nilai penerbitan obligasi syariah (sukuk) secara tersendiri tidak dijadikan pertimbangan utama oleh investor dalam pengambilan keputusan investasi. 2. Rating Penerbitan Obligasi Syariah (sukuk) terhadap Cumulative Abnormal Return Saham Hasil yang diperoleh dari uji t untuk variabel rating penerbitan obligasi syariah (sukuk) adalah dapat dinyatakan bahwa tidak terdapat pengaruh yang signifikan dari variabel rating penerbitan obligasi syariah (sukuk) terhadap variabel cumulative abnormal return saham. Penelitian ini menunjukkan bahwa rating penerbitan obligasi syariah (sukuk) tidak memiliki kandungan informasi yang cukup terhadap keputusan yang diambil oleh investor. Berdasarkan hasil tersebut, dapat dikatakan bahwa rating penerbitan obligasi syariah (sukuk) tidak mampu mempengaruhi investor dalam pengambilan keputusan investasi seperti yang terjadi juga pada variabel nilai penerbitan obligasi syariah (sukuk). Namun pada tingkat signifikansi 10% atau 0,10 rating penerbitan obligasi syariah mempunyai pengaruh yang signifikan.
3. Hasil yang diperoleh dari uji F menunjukkan bahwa tidak terdapat pengaruh yang signifikan antara variabel nilai dan rating penerbitan obligasi syariah (sukuk) terhadap variabel cumulative abnormal return saham. Namun demikian, bukan berarti informasi nilai dan rating obligasi syariah (sukuk) perusahaan tidak memberikan informasi apapun terhadap keputusan yang akan diambil oleh investor, karena nilai dan rating penerbitan obligasi syariah (sukuk) bisa menunjukkan tingkat likuiditas dan solvabilitas perusahaan dalam perusahaan dalam jangka pendek maupun jangka panjang yang bisa berguna bagi investor. Walaupun dalam hal ini pengaruhnya sangat kecil atau bahkan bisa diabaikan. Penerbitan obligasi syariah (sukuk) perusahaan tidak mempengaruhi cumulative abnormal return saham perusahaan bisa juga dikarenakan pasar modal Indonesia masih sangat besar dipengaruhi oleh aktivitas pasar global dimana faktorfaktor makroekonomi masih cukup dominan mempengaruhi pasar dibandingkan dengan penerbitan obligasi syariah (sukuk) oleh perusahaan.
5.2 Saran Dari hasil penelitian, peneliti mencoba untuk memberikan saran-saran yang diharapkan dapat menjadi masukan yang berguna bagi pihak-pihak yang berkepentingan. 5.2.1
Saran Bagi Investor Hasil penelitian ini dapat digunakan sebagai informasi bagi investor dalam mengambil keputusan untuk melakukan investasi dengan melihat kegunaan atas suatu informasi keuangan yaitu nilai dan rating penerbitan obligasi syariah (sukuk) dari suatu perusahaan. Bagi investor yang akan berinvestasi di pasar modal dan memiliki orientasi jangka pendek, faktor yang
mempengaruhi harga sahamtidak hanya dipengaruhi oleh kondisi keuangan global. Oleh karena itu, dalam mengambil keputusan investasi seorang investor harus juga peka terhadap informasi-informasi yang berkaitan dengan kondisi keuangan yang berhubungan dengan perusahaan atau industri tersebut.
5.2.2
Saran Bagi Penelitian Selanjutnya Saran untuk peneliti-peneliti selanjutnya antara lain: Memperluas populasi yang digunakan dan memperpanjang periode waktu penelitian Variabel yang digunakan dalam penelitian akan datang diharapkan lebih lengkap dan bervariasi dengan menambah variabel independen lain di luar variabel yang digunakan peneliti saat ini. Melakukan penelitian dengan topik yang sama, namun menggunakan variabel independen dan dependen yang berbeda dari penelitian yang telah peneliti lakukan saat ini.
DAFTAR PUSTAKA
Afaf, Nafiah. 2008. Analisis Pengaruh Pengumuman Penerbitan Obligasi terhadap Return Saham di Bursa Efek Jakarta. Tesis S2 yang tidak dipublikasikan. Barron, M. J., A. D. Clare and S. H. Thomas. 2003. “The Effect of Bond Rating Changes and New Ratings on UK Stock Return”. Journal of Business and Accounting, Vol. 24, No 3, pp.497-509. Bird, Rebecca Bliege and Smith, Eric Alden. 2005. Signalling Theory, Strategic 2. Interaction, and Simbolic Capital. Current Anthropology Volume 46, number The Wenner-Gren Foundation for Anthropological Research. United States of America.
Cheng, Wei., Visaltanachoti, N., and Kesayan, P. 2005. “A Stock Reaction Following Convertible Bond Issuance : Evidence from Japan”. International Journal of Business, 10 (4) 2005. Fischer, Donald E. and Ronald J. Jordan. 1996. Security Analysis and Portfolio Management. Sixth Edition. Prentice Hall of India. Francis, Jack Clark. 1988. Management of Investment. McGraw-Hill International Edition: United States of America. Ghazali, Imam. 2007. Aplikasi Analisis Multivariate dengan Program SPSS. Badan Penerbit Universitas Dipenogoro: Semarang. Ghoniyah, N., Mutaminah., dan Widayati, J. 2008. “Reaksi Pasar Modal Indonesia terhadap Pengumuman Penerbitan Obligasi Syariah”. Simposium Nasional Akuntansi XI. Gitman, Lawrence. 2006. Principles of Managerial Finance. Pearson Addison-
Weasley.
Hartono, J. M. 2008. Teori Portofolio dan Analisis Investasi. Edisi 2008. BPFE. Yogyakarta. Hirschey, Mark. 2001. Investment Theory and Applications. Harcourt College United States of America.
Publisher:
Huda, Nurul dan Nasution, Mustafa Edwin. 2007. Investasi pada Pasar Modal Kencana Prenada Media Group: Jakarta.
Syariah.
Husnan, Suad. 2001. Dasar-dasar Teori Portofolio dan Analisis Sekuritas. UMP AMP YKPN: Yogyakarta. Indriantoro, Nur. 2002. Metode Penelitian Bisnis untuk Akuntansi & Manajemen. BPFE: Yogyakarta. Jones, Charles Parker. 2000. Investement Analysis and Management. John Willey & Sons, Inc: New York. Kieso, Donald E., Weygandt, Jerry J., Warfield, Terry D. 2008. Intermediate Volume 1 IFRS Edition. John Wiley & Sons: New Jersey United
Accounting States.
Mamduh. M, Hanafi. 2006. Valuation of Syariah Bond. Jurnal Asy-Syir’ah Fakultas UIN Sunan Kalijaga. Vol. 40.No II. Mujahid., Fitrijanti, T. 2010. “Pengaruh Penerbitan Obligasi Syariah (Sukuk) Perusahaan terhadap Reaksi Pasar : Survey terhadap perusahaanperusahaan yang menerbitkan obligasi syariah dan terdaftar di Bursa Efek Indonesia tahun 2002-2009”. Simposium Nasional Akuntansi XIII Purwekerto.
Murdiati, Prita. 2007. Dampak Pengumuman Bond Rating terhadap Return Perusahaan di Bursa Efek Jakarta. Skripsi yang tidak dipublikasikan. Universitas Negeri Semarang. Nachrowi D. Nachrowi dan Hardius Usman. 2002. Penggunaan Teknik Ekonometri. Raja Grafindo Persada: Jakarta.
PT
Nafik, Muhamad. 2009. Bursa Efek dan Investasi Syariah. Sinar Grafika: Jakarta. Nazir, Mochammad. 2005. Metode Penelitian. Ghalia Indonesia: Jakarta. Prasetya, Devi. 2008. Analisis Perbedaan Kinerja Obligasi Syariah dan Obligasi Konvensional. Universitas Indonesia. Procianoy, Jairo Laser. 2006. A New Signalling More Complete Explanation Investor Behavior to Corporate Announcements. Brazil. Rama, Ali. 2009. Islamic Banking/Islamic Economics. Syarif Hidayatullah State Islamic University. Jakarta. Reilly, et al. 2003. Investment Analysis & Portfolio Management. Thomson: South Western. Samsul, Muhammad. 2006. Pasar Modal & Manajemen Portofolio. Erlangga:
Jakarta.
Sekaran, Uma. 2009. Business Research Method. Salemba Empat: Jakarta. Sugiyono. 2012. Statistika untuk Metode Penelitian. CV Alfabeta: Bandung. Suharli, Michelle. 2004. Studi Empiris terhadap Dua Faktor yang mempengaruhi Return Saham pada Industri Food&Beverages di Bursa Efek Jakarta. Universitas Katolik Indonesia Atmajaya. Suharyadi. 2009. Statistika: untuk Akuntansi dan Keuangan Modern. Salemba Empat: Jakarta. Sumardi, Lucy. 2007. Analisis Pengaruh Penerbitan Obligasi terhadap Abnormal Return Saham di Bursa Efek Jakarta : Periode 2000-2006”. Tesis yang tidak dipublikasikan. Universitas Indonesia. Sunarsih. 2008. Potensi Obligasi Syariah Sebagai Sumber Pendanaan Jangka Menengah dan Panjang bagi Perusahaan di Indonesia. Jurnal Asy-Syir’ah Fakultas Syariah UIN Sunan Kalijaga. Vol. 42 No. I. Spiess, D. Katherine and Affleck-Graves, John. 1999. “The Long-Run Performance Common Stock Following Debt Offering”. Journal of Financial Economics, (1999),p.45-73.
of 54
Wafa, M. A Khoirul. 2010. Analisis Faktor-Faktor yang Mempengaruhi Tingkat Permintaan Sukuk Ritel-I: Periode Maret 2009-Juni 2010. Jurnal Ekonomi Islam La-Riba Vol IV No 2.
Watson, J. Fred and Bringham, Eugene F.. 1993. Essentials of Managerial Finance. Dryen Press Harcourt Brace College Publishing.
The
Widoatmodjo, Sawidji. 2009. Pasar Modal Indonesia Pengantar dan Studi Kasus. Ghalia Indonesia: Bogor.
Indonesian Capital Market Directory. 2010. http://www.bapepam-lk.go.id/ Siaran Pers BAPEPAM-LK Departemen Keuangan Republik Indonesia 31 Desember 2010 dan 31 Desember 2011 diakses pada 14 Agustus 2012 http://www.idx.co.id/MainMenu/Education/WhatisBond/tabid/89/lang/id-ID/language/idID/Default.aspx diakses pada 14 Agustus 2012 http://www.idx.co.id/MainMenu/Announcement/Bonds/Announcement/tabid/301/lang/idID/language/id-ID/Default.aspx diakses pada 14 Agustus 2012 http://new.pefindo.com/ diakses pada 27 Oktober 2012 http://new.pefindo.com/r_release.php diakses pada 27 Oktober 2012
http://www.ibpa.co.id/BondMarketData/BondMaster/IDRCorpBondSukuks/tabid/80/languag e/en-US/Default.aspx diakses pada 27 Oktober 2012 http://www.isefid.org/index.php?option=com_content&view=article&id=495:refleksiekonomi-syariah-2009-dan-outlook-2010&catid=27:opini&Itemid=18 diakses pada Oktober 2012
27
http://www.isefid.org/index.php?option=com_content&view=article&id=496:sukuk-successstories-in-indonesia-and-beyond&catid=27:opini&itemid=18 diakses pada 27 Oktober 2012 http://www.isefid.org/index.php?option=com_content&view=article&id=500:krisis-dubaidan-sukuk-default&catid=27:opini&itemid=18 diakses pada 27 Oktober 2012 http://finance.yahoo.com/education/bond/article/101190/Corporate_Bonds_Explained diakses pada 4 November 2012 http://finance.yahoo.com/q/hp?s=^JKSE+Historical+Prices diakses pada 4 November 2012
LAMPIRAN 1 Data Nilai Nominal Sukuk (Sukuk Equity Ratio)
LAMPIRAN 2 Rating Penerbitan Obligasi Syariah (Sukuk) Perusahaan Pada Tahun 2011
LAMPIRAN 3 Data Harga Saham Harian, Actual Return, Expected Return, Abnormal Return, dan Cumulative Abnormal Return Perusahaan Tahun 2011
LAMPIRAN 4 Data Riwayat Hidup
