EVROPSKÁ KOMISE
V Bruselu dne 20.10.2011 SEK(2011) 1218 v konečném znění
PRACOVNÍ DOKUMENT ÚTVARŮ KOMISE SHRNUTÍ POSOUZENÍ DOPADŮ Průvodní dokument k návrhu nařízení Evropského parlamentu a Rady o obchodování zasvěcených osob a manipulaci s trhem (zneužívání trhu) a návrhu směrnice Evropského parlamentu a Rady o trestněprávním postihu za obchodování zasvěcených osob a manipulaci s trhem {KOM(2011) 651 v konečném znění} {SEK(2011) 1217 v konečném znění}
1.
VYMEZENÍ PROBLÉMU Cílem směrnice o zneužívání trhu je zvýšit důvěru investorů a integritu trhu vyloučením osob, které mají důvěrné informace, z obchodování s příslušnými finančními nástroji (obchodování zasvěcených osob) a zamezením manipulaci trhů prostřednictvím praktik, jakými jsou šíření nepravdivých informací nebo zvěstí a uzavírání obchodů fixujících ceny na neobvykle vysokých úrovních (manipulace s trhem). Směrnice vytváří určité nástroje pro prevenci a odhalování zneužívání trhu, jako jsou seznamy zasvěcených osob, oznamování podezřelých transakcí a zveřejnění transakcí osob s řídicí pravomocí. Zavazuje také emitenty finančních nástrojů obchodovaných na regulovaném trhu, aby co nejdříve zveřejnili důvěrnou informaci, kterou disponují, s omezenými možnostmi odkladu. S cílem podpořit její vymáhání je příslušným vnitrostátním orgánům poskytnuta pravomoc vyšetřovat, přijímat správní opatření a ukládat „účinné, přiměřené a odrazující“ sankce. Směrnice zavedla rámec pro harmonizaci klíčových pojmů a pravidel týkajících se zneužívání trhu a posílení spolupráce mezi regulátory. Nicméně, Komise označila řadu problémů, o nichž se pojednává níže.
1.1.
Mezery v regulaci nových trhů, platforem a OTC nástrojů Pokud je finanční nástroj přijat k obchodování na regulovaném trhu, pak se na veškeré obchodování s tímto nástrojem vztahuje směrnice o zneužívání trhu bez ohledu na to, zda se obchodování s tímto nástrojem odehrává v rámci mnohostranného obchodního systému (MTF), makléřského elektronického systému typu „crossing network“ (odvozujícího ceny z jiného trhu) nebo formou OTC. Dále, pro obchodování zasvěcených osob (i když ne pro manipulaci s trhem) se zákaz vztahuje i na finanční nástroje, které nejsou přijaty k obchodování na regulovaném trhu, jejichž hodnota však závisí na takových finančních nástrojích. Vývoj na trzích však toto zaměření na nástroje obchodované na regulovaných trzích předběhl. Zostření hospodářské soutěže a používání technologií vedlo při obchodování s nástroji k většímu využívání mnohostranných obchodních systémů a dalších organizovaných obchodních systémů (jako je crossing network). Došlo také k růstu na trzích OTC. Není-li nástroj přijat k obchodování na regulovaném trhu, ale pouze se obchoduje v MTF, v jiném typu systému nebo OTC, směrnice o zneužívání trhu se na něj nebude vztahovat. Bylo také vyjádřeno znepokojení nad tím, že rostoucí roztříštěnost obchodování napříč různými trhy může bránit účinnému vymáhání pravidel a že různé standardy pro dohled podle povahy obchodního místa mohou vytvářet nerovné podmínky. Rostoucí sklon k automatizovanému a vysokofrekvenčnímu obchodování (HFT) vyvolal otázky o tom, jak regulační orgány takové obchodování sledují a zda směrnice o zneužívání trhu dostatečně podchycuje konkrétní strategie, které mohou představovat nekalé praktiky.
CS
2
CS
1.2.
Nedostatky v regulaci komoditních trhů a trhů komoditních derivátů Zneužívání trhu může probíhat na všech trzích a přes hranice, což vyvolává zvláštní obavy, pokud jde o komodity a související trhy s deriváty, jestliže se pravidla tržní integrity a transparentnosti vztahují na trhy s deriváty, avšak nikoli na trh s podkladovými aktivy. V současné době neexistuje ve směrnici o zneužívání trhu povinnost pro orgány dohledu nad finančními trhy, aby při sledování finančních trhů z hlediska možného zneužívání trhu zohlednily vývoj na komoditních trzích nebo aby spolupracovaly a vyměňovaly si informace s regulátory komoditních trhů v EU nebo ve třetích zemích. Tato absence spolupráce mezi regulátory komoditního a finančního trhu by mohla narušit integritu jak komoditních, tak finančních trhů. Na komoditní trhy se nevztahují stejná pravidla pro integritu a transparentnost obchodování jako na finanční trhy. Obchodování s deriváty, které deformuje cenu finančních nástrojů, je zakázáno. Obchodování s deriváty, které deformuje ceny trhů s podkladovými aktivy, a obchodování na komoditních trzích, které deformuje ceny finančních nástrojů, však není ve stávající definici manipulace s trhem zahrnuto. Regulační orgány vyjádřily znepokojení nad využíváním trhů s deriváty k manipulaci s trhy s podkladovými aktivy. Kromě toho neexistují žádná obecná pravidla, která by určovala, jaké informace musí být zveřejněny na komoditních trzích, a existují obavy z nedostatku transparentnosti základních informací na komoditních trzích. To je problém pro investory na trzích s komoditními deriváty, protože hodnota derivátu se do značné míry odvíjí od jejich podkladového nástroje nebo komodity. To je také problém pro orgány dohledu, které na těchto trzích nemohou zjišťovat transakce představující možné zneužití.
1.3.
Regulační orgány nemohou účinně vymáhat Za prvé, regulačním orgánům chybí některé potřebné pravomoci k odhalování zneužívání trhu, například možnost obdržet oznámení o podezřelých transakcích s OTC deriváty, ačkoli tyto deriváty mohou být využity ke zneužívání trhu. Regulační orgány v některých členských státech nemohou získávat existující telefonní záznamy od telekomunikačních operátorů, jež jsou nutné pro předložení důkazů pro vyšetřování a trestání zneužívání trhu, zejména pokud jde o obchodování zasvěcených osob. V důsledku toho může zůstat určité zneužívání trhu podléhající správním sankcím neodhaleno a nepotrestáno. Přístup k těmto údajům se považuje za základní nástroj pro úkony vyšetřování a vymáhání ze strany finančních regulátorů. Někteří regulátoři nemají právo na vstup do soukromých prostor a nemohou zabavovat dokumenty. Kromě toho může být regulačním orgánům odepřen přístup k důležitým základním informacím o podezřelých transakcích od informátorů, protože tyto zdroje informací nemají dostatek pobídek a nemusí být dostatečně chráněny. Regulátorům navíc chybí nástroje k řešení „pokusů o manipulaci s trhem“, kdy se osoba pokusí manipulovat s trhem, avšak neuspěje. Za druhé, ne všechny příslušné orgány mají k dispozici plnou škálu sankčních pravomocí, aby mohly reagovat na všechny případy zneužití příslušnou sankcí. Například v osmi členských státech nemají příslušné orgány v případě porušení pravidel pravomoc odejmout licenci. V některých členských státech lze výše
CS
3
CS
správních pokut považovat za nízké a málo odrazující. Když je prospěch z trestného činu zneužívání trhu vyšší než očekávané sankce, je odstrašující účinek sankcí oslaben. Navíc ne všechny příslušné orgány zajistí, aby byly uložené sankce zveřejněny, což je důležitým faktorem pro efektivní vymáhání. V neposlední řadě v některých členských státech neexistují u některých případů obchodování zasvěcených osob a manipulace s trhem trestní sankce s významným odstrašujícím účinkem. Tato odlišnost narušuje jednotný trh, ponechává prostor pro regulatorní arbitráž a komplikuje přeshraniční spolupráci orgánů činných v trestním řízení. 1.4.
Nejasnosti a nedostatek právní jistoty Směrnice obsahuje některé možnosti volby a vlastního uvážení, jakož i ustanovení ponechávající prostor pro výklad v praxi. Tato nejednotnost a nejasnosti vedly k rozdílům v pravidlech platných v jednotlivých členských státech. Larosièrova zpráva označila možnost volby a vlastního uvážení za jeden z důvodů pro narušení hospodářské soutěže a regulační arbitráž, a tedy za překážku pro efektivní fungování jednotného trhu. Tento problém se zejména týká pojetí uznávaných tržních postupů, zveřejňování důvěrných informací emitenty a povinnost osob, které mají v subjektech emitentů řídicí pravomoc, hlásit své obchody s finančními nástroji.
1.5.
Nepřiměřená administrativní zátěž emitentů, zejména malých a středních podniků Byly vyjádřeny obavy, že jen málo malých a středních podniků se snaží získat kapitál na trzích cenných papírů, zčásti proto, že počáteční a průběžné náklady na kótování na burze převažují nad přínosy a že právní předpisy EU představují překážku přístupu k finančním trhům, která je pro malé a střední podniky příliš vysoká. Pokud by se směrnice měla rozšířit na systémy MTF bez jakékoli úpravy, malé a střední podniky, které jsou na těchto trzích kótovány, budou čelit vyšším nákladům než nyní, protože trhy malých a středních podniků v některých členských státech mají zvláštní režim, díky němuž jsou náklady pro tyto podniky udržovány na nižší úrovni. Zainteresované strany v tomto ohledu označily za obzvláště problematickou povinnost sdělit cenově citlivé informace, vypracování seznamů zasvěcených osob a oznamování obchodů osob s řídicí pravomocí. Má se za to, že tyto aspekty představují významné náklady a administrativní zátěž pro menší kotované společnosti.
2.
ZÁKLADNÍ SCÉNÁŘ A SUBSIDIARITA Nebude-li přijato žádné opatření na úrovni EU, problémy definované výše pravděpodobně zůstanou bez koordinované reakce a v budoucnu k nim dojde znovu. Výsledkem by bylo, že některé trhy a transakce by nepodléhaly pravidlům zneužívání trhu, některé případy zneužívání by zůstaly nepotrestány nebo nedostatečně potrestány a administrativní zátěž vyplývající z rozdílů ve vnitrostátních právních předpisech by zůstala nevyřešena. I když všechny výše nastíněné problémy mají významné důsledky pro každý jednotlivý členský stát, jejich celkový dopad může být plně vnímán jen v přeshraničním kontextu. Je to tím, že ke zneužívání trhu může docházet všude tam, kde je nástroj kótován, nebo i na OTC trzích, takže vzhledem k neexistenci opatření na úrovni EU existuje reálná možnost, že opatření států proti zneužívání trhu budou obcházena nebo budou
CS
4
CS
neúčinná. Konzistentní přístup je dále nezbytný proto, aby se předešlo regulační arbitráži. V této souvislosti se opatření na úrovni EU jeví jako vhodné z hlediska principu subsidiarity. Zásada proporcionality vyžaduje, aby byl každý zásah cílený, a nepřekračoval rámec toho, co je nezbytné pro dosažení cílů. Touto zásadou se řídil proces identifikace alternativních možností, i průběh celé analýzy a srovnání možností. 3.
CÍLE Na základě analýzy výše uvedeného problému mají obecné cíle přezkumu směrnice o zneužívání trhu zvýšit integritu trhu a ochranu investorů a zároveň zajistit jednotné předpisy a rovné podmínky a zvýšit atraktivitu trhů s cennými papíry pro získávání kapitálu malými a středními podniky. Dosažení těchto obecných cílů vyžaduje realizaci těchto konkrétnějších cílů politiky:
4.
1)
Zajistit, aby nařízení drželo krok s vývojem trhu
2)
Zajistit účinné prosazování pravidel o zneužívání trhu
3)
Zvýšit účinnost režimu proti zneužívání trhu zajištěním větší srozumitelnosti a právní jistoty
4)
Snížit administrativní zátěž, pokud je to možné, zejména pro malé a střední podniky
MOŽNOSTI POLITIKY Možnosti politiky jsou seskupeny podle operačních cílů, které vyplývají z výše uvedených specifických cílů.
4.1.
CS
Ochrana proti zneužívání trhu u transakcí na organizovaných trzích, platformách a formou OTC 1)
Varianta 1 – žádné opatření na úrovni EU
2)
Varianta 2 – rozšířit působnost pravidel proti zneužívání trhu na swapy úvěrového selhání (CDS)
3)
Varianta 3 – rozšířit působnost pravidel proti manipulaci s trhem na OTC nástroje
4)
Varianta 4 – rozšířit působnost pravidel proti zneužívání trhu na nástroje přijaté k obchodování jen v rámci systémů MTF
5)
Varianta 5 – rozšířit působnost pravidel proti zneužívání trhu na nástroje přijaté k obchodování v rámci jiných systémů obchodování (jiných než MTF)
6)
Varianta 6 – rozšířit působnost pravidel proti zneužívání trhu na nástroje obchodované formou OTC (dvoustranně)
5
CS
4.2.
4.3.
4.4.
CS
7)
Varianta 7 – zlepšit dohled nad vysokofrekvenčním obchodováním
8)
Varianta 8 – zlepšit dohled nad investičními podniky, které provozují obchodní systémy, jakými jsou například systémy MTF
Ochrana proti zneužívání trhu s komoditami a souvisejících trhů s deriváty 1)
Varianta 1 – žádné opatření na úrovni EU
2)
Varianta 2 – rozšířit definici důvěrných informací a manipulace s trhem i na spotové komoditní kontrakty
3)
Varianta 3 – definovat důvěrné informace pro komoditní deriváty
4)
Varianta 4 – povinnost pro obchodníky na spotových trzích reagovat na žádosti o informace od příslušných orgánů
5)
Varianta 5 – podporovat mezinárodní spolupráci mezi regulátory finančních a fyzických trhů
6)
Varianta 6 – požadovat, aby emitenti komoditních derivátů zveřejňovali cenově citlivé informace
7)
Varianta 7 – vyjasnit pojetí manipulace s trhem pro komoditní deriváty
Zajistit, aby regulační orgány měly potřebné informace a pravomoci k účinnému vymáhání 1)
Varianta 1 – žádné opatření na úrovni EU
2)
Varianta 2 – zavést oznamování podezřelých příkazů a OTC transakcí
3)
Varianta 3 – zakázat pokusy o manipulaci s trhem
4)
Varianta 4 – zajistit přístup k datům a telefonním záznamům telekomunikačních operátorů za účelem vyšetřování a postihování zneužívání trhu, a to na základě soudního povolení
5)
Varianta 5 – zajistit přístup do soukromých prostor k zajištění dokumentů pro vyšetřování a postihování zneužívání trhu, a to na základě soudního povolení
6)
Varianta 6 – poskytnout ochranu a pobídky informátorům
Zajistit důsledné, účinné a odrazující sankce 1)
Varianta 1 – žádné opatření na úrovni EU
2)
Varianta 2 – společná minimální pravidla pro správní opatření a sankce
3)
Varianta 3 – jednotná správní opatření a sankce
4)
Varianta 4 – požadavek na trestní sankce
6
CS
4.5.
4.6.
4.7.
5.
CS
5)
Varianta 5 – společná minimální pravidla pro trestní sankce
6)
Varianta 6 – lepší vymáhání sankcí
Snížení nebo odstranění možností volby a vlastního uvážení 1)
Varianta 1 – žádné opatření na úrovni EU
2)
Varianta 2 – harmonizovat uznávané tržní postupy
3)
Varianta 3 – zrušit uznávané tržní postupy a ukončit používání stávajících postupů
Objasnění některých klíčových pojmů 1)
Varianta 1 – žádné opatření na úrovni EU
2)
Varianta 2 – vyjasnit podmínky pro odklad zveřejnění důvěrných informací
3)
Varianta 3 – oznamování odloženého zveřejnění důvěrných informací
4)
Varianta 4 – stanovení podmínek pro odklad zveřejnění v případě systémového významu
5)
Varianta 5 – objasnit zveřejňování transakcí osob s řídicí pravomocí
Snižování administrativní zátěže, zejména u malých a středních podniků 1)
Varianta 1 – žádné opatření na úrovni EU
2)
Varianta 2 – režim pro malé a střední podniky pro zveřejňováním důvěrných informací
3)
Varianta 3 – výjimka pro malé a střední podniky ze zveřejňování důvěrných informací
4)
Varianta 4 – harmonizovat seznamy zasvěcených osob
5)
Varianta 5 – výjimka pro malé a střední podniky z povinnosti vypracovat seznam zasvěcených osob
6)
Varianta 6 – zrušit oznamování transakcí osob s řídicí pravomocí
7)
Varianta 7 – harmonizovat požadavek na oznamování transakcí osob s řídicí pravomocí se zvýšenou hranicí pro všechny emitenty, včetně malých a středních podniků
8)
Možnost 8 – režim pro malé a střední podniky pro oznamování transakcí osob s řídicí pravomocí
HODNOCENÍ DOPADŮ DOPORUČENÝCH VARIANT
7
CS
Různé varianty politiky byly testovány podle kritérií jejich efektivnosti a účinnosti při dosahování souvisejících cílů. Porovnání variant politiky vede k následujícím závěrům: – Organizované trhy, platformy a transakce formou OTC: Upřednostňovanou variantou je kombinace variant 2, 3, 4, 5, 7 a 8. Kombinace variant 4, 5 a 8 zajistí rovné podmínky a vysokou úroveň ochrany investorů a integrity trhu pro finanční nástroje bez ohledu na obchodní systém, ve kterém jsou přijaty k obchodování. Kombinace variant 2 a 3 zajistí jednoznačný zákaz manipulace s trhem podkladových nástrojů prostřednictvím OTC derivátů, jako jsou swapy úvěrového selhání. Varianta 7 usnadní regulačním orgánům odhalit a trestat manipulativní praktiky prostřednictvím vysokofrekvenčního obchodování. – Komoditní deriváty: Upřednostňovanou variantou je kombinace variant 3, 4, 5 a 7. V kombinaci tyto varianty ujasní stávající definice a zákazy, zajistí, aby byly v plném rozsahu podchyceny všechny manipulativní strategie napříč nástroji, a nabídnou rovné podmínky pro investory. Co se týče nákladů, může dojít ke zdražení hedgingu pro producenty a orgány dohledu budou muset investovat do dalších nástrojů na zpracování dat a kontrolu. Pokud jde o výhody, investorům bude jasné, které informace mohou očekávat, a jak se mají chovat na trzích s deriváty. – Pravomoci regulačních orgánů: Upřednostňovanou variantou je kombinace variant 2, 3, 4, 5 a 6. Kombinace těchto variant zajistí, aby regulační orgány měly odpovídající pravomoci k odhalení zneužívání trhu, a to zejména tím, že jim bude usnadněno odhalování podezřelých OTC transakcí a příkazů a trestání pokusů o manipulaci s trhem. Balíček zajistí, aby pokud existuje důvodné podezření na zneužívání trhu, příslušné orgány měly pravomoc přístupu k telefonním záznamům od telekomunikačních operátorů a možnost vstoupit do soukromých prostor na základě právních záruk v souladu se směrnicí o soukromí a elektronické komunikaci a Listinou základních práv. Kromě toho balíček zdokonalí odhalování tím, že poskytne informátorům pobídky, jakož i ochranu proti odvetě. – Sankce: Upřednostňovanou variantou je kombinace variant 2, 4 a 6. Tyto varianty, které se navzájem posilují, zajistí účinné, přiměřené a odrazující sankce proti zneužívání trhu. V souladu s čl. 83 odst. 2 Smlouvy o fungování Evropské unie (SFEU) se považuje zavedení povinnosti trestněprávní sankce za obchodování zasvěcených osob a manipulaci s trhem, jak jsou definovány na úrovni Unie, za nezbytné a přiměřené pro fungování vnitřního trhu. – Možnost volby a vlastní uvážení: Upřednostňovanou variantou je varianta 3. Provádění této varianty by omezilo zdroj právní nejistoty, vyjasnilo příslušný právní rámec a bylo by krokem k vytvoření jednotných pravidel v EU. – Klíčové pojmy: Upřednostňovanou variantou je kombinace variant 3, 4 a 5. Kombinace těchto variant by zajistila větší právní jistotu, pokud jde o opožděné zveřejnění a transakce osob s řídicí pravomocí, a eliminovala možnost volby stanovenou v této směrnici.
CS
8
CS
– Malé a střední podniky / administrativní zátěž: Upřednostňovanou variantou je kombinace variant 2, 4, 5 a 7. Tyto čtyři varianty by komplexně snížily administrativní zátěž spojenou s povinností emitenta splňovat požadavky dané v rámci pravidel proti zneužívání trhu a zavedly by zvláštní režim v oblasti zneužívání trhu pro malé a střední podniky, který by pro ně znamenal snížení administrativní zátěže. 6.
MONITOROVÁNÍ A HODNOCENÍ
Komise bude sledovat, jak členské státy uplatňují změny navržené v legislativní iniciativě zaměřené na zneužívání trhu. Hodnocení důsledků uplatňování legislativního opatření by se mohlo uskutečnit do tří let po vstupu legislativního opatření v platnost v rámci zprávy Radě a Parlamentu. Mohlo by být založeno na údajích od příslušných vnitrostátních orgánů o sankcích za zneužívání trhu a zprávě agentury ESMA o zkušenostech získaných regulačními orgány.
CS
9
CS
