4. přednáška – 4. 4.
Poměrové ukazatele - Ukazatele kapitálového trhu Finanční analýza nachází své využití i na trhu cenných papírů. Tzv. fundamentální analýza cenných papírů si klade za cíl stanovení vnitřní hodnoty cenných papírů obchodovaných na finančních trzích, tj. zjištění zda je akcie trhem podhodnocena, nadhodnocena, nebo správně oceněna. Vychází přitom stejně jako finanční analýza z informací z účetních závěrek, výročních zpráv, prospektů cenných papírů, kromě toho jsou ale využívány i údaje z kapitálového trhu, zejména tržní ceny cenných papírů. Pozornost je přitom zaměřena především na údaje týkající se vytvořeného zisku, vyplacených dividend aj.
Vypočtené ukazatele podávají informaci o tom, jak vidí budoucnost podniku investoři na kapitálovém trhu. Nejdůležitější z ukazatelů jsou pravidelnou součástí kursovních lístků a burzovního zpravodajství publikovaných v odborném i denním tisku.
Nejpoužívanější ukazatele tohoto typu jsou: 1) Poměr ceny akcie a čistého zisku na akcii (price-ernings ratio) P/E 2) Zisk po zdanění na akcii (ernings per share) EPS 3) Dividendový výplatní poměr (dividend pazour ratio) 4) Dividendový výnos 5) Poměr tržní a účetní hodnoty (price-booking ratio) P/B 6) Dividenda na akcii DPS (dividend per share) 7) Cash flow na akcii
1) Poměr ceny akcie a čistého zisku na akcii P/E ( Price earnings ratio)
P/E =
Kurs akcie ----------------------------------------------Zisk po zdanění na akcii
- nejužívanější měřítko, kterým investoři hodnotí podniky na trzích cenných papírů a je uváděn v každém burzovním zpravodajství (u nás např. v příloze Hospodářských novin, v běžném denním tisku apod.). Jeho interpretace je ale poměrně komplikovaná. Lze ho vyjádřit jako: - Částku, kterou jsou investoři ochotní zaplatit za jednu korunu vykazovaných (minulých) zisku - Dobu návratnosti kapitálu investovaného do nákupu akcie (za předpokladu zachování úrovně zisku na akcii jako v minulém období). Čím je ukazatel v čase nebo ve srovnání s jinými akciemi nižší, tím je pravděpodobnější podhodnocení akcie trhem a tím je tedy pro investora výhodnější k nákupu. Vysoká hodnota P/E znamená, že - investoři očekávají v budoucnosti růst podniku nebo - že zisky jsou relativně jisté (bezpečnější a proto hodnotnější, jako jedno ze základních pravidel teorie financí). ! Podniky mohou dosahovat vysokých hodnot tohoto ukazatele, také tehdy jsou-li zisky přechodně nízké a trh na tuto změnu ještě nereagoval (tržní cena akcie zůstává stejná). Teoreticky může nastat situace, kdy zisk na akcii je nulový pak bude P/E nekonečně vysoké (pokud budou mít akcie takového podniku ještě nějakou hodnotu). Malý P/E poměr může znamenat větší riziko a malý růstový potenciál podniku. Za bezpečnou hodnotu ukazatele je v USA považován interval 6-20. Investoři se ale v převážné míře zajímají o poměr ceny a budoucích zisků. Proto se často do výpočtu tohoto ukazatele zahrnují budoucí emise akcií, které mohou výši zisku ovlivnit.
2) Zisk po zdanění na akcii (earnings/share ratio – EPS) - tj. kolik peněžních jednotek zisku po zdanění připadá na jednu kmenovou akcii: Zisk (EAT) – dividendy z prioritních akcií Zisk po zdanění na akcii = -----------------------------------------------------------Počet emitovaných kmenových akcií Tento ukazatel je považován za klíčový údaj o finanční situaci společnosti. Investoři jej chápou jako jeden z hlavních faktorů při svém investičním rozhodování. EPS je vlastně jmenovatelem předcházejícího ukazatele. Problém s interpretací výsledné hodnoty vzniká z důvodu, že výše zisku je ovlivněna účetními praktikami, které podnik používá (Výše zisku může být ovlivněna např. způsobem oceňování zásob - metoda A nebo B, zvolenou odpisovou metodou - zrychlené nebo lineární odpisy apod.)
3) Dividendový výplatní poměr - závisí na dividendové politice podniku. Dividenda na akcii Dividendový výplatní poměr = ---------------------------------Zisk na akcii Vypovídá, jak velká část zisku je vyplácena ve formě dividend. Výše dividendy je ovlivněna především výší loňských dividend a letošních zisků. Výše zisků však značně kolísá, a proto by i výše dividend měla - teoreticky - kolísat. Manažeři podniku se však snaží vyhlazovat změny ve výši dividend, tj. že vedení podniku velmi neochotně přistupuje ke krácení dividend. Pokud podnik vykazuje v daném roce zhoršené hospodářské výsledky, preferují zachování stávající výše dividend. Investoři totiž často vidí ve snižování výše dividend pesimistická očekávání vedení v budoucí vývoj podniku a naopak. Podnik musí zvážit, jakou výši zisku ponechá v podniku a reinvestuje a jakou část vyplatí akcionářům ve formě dividend (stejného výsledku může podnik dosáhnout např. zpětným nákupem akcií).
4) Dividendový výnos Jde o poměr dividendy na akcii a tržní ceny akcie. Dividenda na akcii Dividendový výnos = ------------------------------Tržní cena akcie Tento ukazatel nejvíce zajímá investory, kteří jsou zaměřeni na dividendu. (Investoři obvykle nevkládají své finanční prostředky do podniku jen z důvodu očekávaného dividendovému výnosu, ale investují z důvodu předpokládaného růstu tržní ceny akcií, tedy kapitálového výnosu. Proto se také zajímají o výši ukazatele P/E.)
5) Poměr tržní a účetní hodnoty Tržní cena akcie (kurs akcie) Poměr tržní a účetní hodnoty = ----------------------------------------Účetní hodnota akcie Udává kolikrát vyšší tržní hodnotu má podnik, než kolik do něho vložili minulí a současní akcionáři. Ukazatel by měl u podniku dosahovat dlouhodobě hodnoty větší než jedna. Pokud je hodnota výrazně nižší než jedna, znamená to, že potencionální reprodukční schopnost podnikových aktiv (budoucí zisky) není investory hodnocena jako dostatečná vzhledem k objemu akciového kapitálu a výši rizika spojeného s daným druhem činnosti.
6) Dividenda na akcii Dividendy z kmenových akcií Dividenda na akcii = ------------------------------------------------Počet emitovaných kmenových akcií Ukazatel je dalším z indikátorů dividendové politiky podniku. Rozhodování o výši vyplacených dividend je často spojováno s investičními rozhodnutími. Některé podniky vyplácejí nízké dividendy, protože chtějí záměrně uchovat co největší rezervy pro financování budoucí expanze, zde je
dividenda jakýmsi vedlejším produktem kapitálově rozpočtových rozhodnutí. Skutečná dividendová politika podniku bývá většinou hledáním optimálního kompromisu mezi zadržením zisků na jedné straně a výplatou podílů na zisku spolu s emisí nových akcií na straně druhé, vše při dané investiční politice společnosti. Obecně se však projevuje trend zachování stálých nebo mírně rostoucích dividend, takže časové řady vyplácených dividend mívají menší rozptyl než časové řady zisků na jednu akcii. 7) Cash flow na akcii (cash flow per share)
Provozní cash flow Cash flow na akcii = ----------------------------------------------Počet emitovaných kmenových akcií Tento ukazatel je v současné době považován za vhodnější pro srovnávání výkonnosti podniků než ukazatel EPS. Umožňuje porovnání podniků, které používají odlišné účetní metody (např. odpisy). Je často používán při mezinárodních srovnáních, protože účetní standardy se v jednotlivých zemích mohou lišit.
Soustavy poměrových ukazatelů Jednotlivé pom. ukazatele – jeden rys, jedna oblast - hodnocení mohou vycházet různá snahy sloučit všechna hodnocení do soustav ukazatelů - mnoha druhů a popisujících mnoho vlastností :
Soustavy ukazatelů lze členit z různých hledisek: - z hlediska uspořádání: a/ bez formálních vazeb b/ formálně provázané, postihující alespoň základní věcné vazby - pyramidové – založené na funkčních vazbách - paralelní – ukazatele tvoří skupiny, popisující vždy určitou oblast /viz ukaz. rentability, obratovosti, likvidity, zadluženosti aj./ - z hlediska obsahu mohou být zaměřeny na jednu či více oblastí - z hlediska konstrukce ukazatelů mohou být smíšené či pouze poměrové - z hlediska rozsahu může jít o soustavy: malé /do 10 ukaz./, střední /10-25 ukaz./, velké /více než 25 ukaz./.
I . Pyramidové soustavy ukazatelů - založeny na postupném rozkladu tzv. vrcholového ukazatele /- dílčí ukazatele tvoří vždy nižší úroveň celé soustavy - „pyramida“/ Vrcholový ukazatel – vyjadřovat základní cíl podniku - obvykle: rentabilita aktiv /ROA/, /popř. rentabilita vlastního kapitálu – ROE/
Nejznámější je tzv. Du Pontův rozklad rentability:
1. Du Pontův rozklad ukazatele rentability Východiskem je ukazatel rentability ROE, který může být chápán jako součin tří poměrových poměrových ukazatelů : a) Ukazatel ziskového rozpětí tržeb pro zdanění b) Ukazatel obratu celkových aktiv c) Ukazatel finanční páky
ROE =
Z Z T CA = * * VK T CA VK
Vidíme, že první dva ukazatele jsou vlastně ukazatelem ROA, tedy celkového vloženého kapitálu.
Z Z T = = * ROA CA T CA Kde:
Z - čistý zisk ( tedy zisk po zdanění) VK - vlastní kapitál T - tržby CA - celková aktiva
Z DuPontova rozkladu ukazatele ROE je možné posoudit, jakým způsobem můžeme zvýšit rentabilitu vlastního kapitálu, tj. - jednak zvýšením míry zisku, ale také - urychlením obratu kapitálu a - větším využitím cizího kapitálu.
Příklad využití údajů z Du Pontova rozkladu ukazatale ROE
zisk ROE = --------------------Vlastní kapitál
Zisk ----------Aktiva
Aktiva --------------------Vlastní kapitál
x
Rentabilita „Finanční celk. aktiv páka“ ---------------------------------------------------------------------------------------------------------------Zisk ----------Tržby Rentabilita tržeb
x
Tržby ----------Aktiva Obrat celkových aktiv
x
Aktiva --------------------Vlastní kapitál „Finanční páka“
160 000 ROE= ---------------- = 0,029
5 400 600 160 000
9 476 700
---------------- =0,017
---------------- = 1,75
x
9 476 700
5 400 600
Rentabilita „Finanční celk. aktiv páka“ ----------------------------------------------------------------------------------------------------------------
160 000 -------------- =0,14
1 118 400 Rentabilita tržeb
1 118 400 x
--------------- = 0,12
9 476 700 Obrat celkových aktiv
9 746 700 x
------------------ = 1,75
5 400 600 „Finanční páka“
__________________________________________________________________________
Jak interpretovat údaje , jak využít údajů z rozkladu ukazatele rentability: - hodnoty jednotlivých ukazatelů v této soustavě nevypovídají více – sám rozklad v jediném období nevypovídá více než poměrové ukazatele individuální - největší přínos je při analýze vývoje základních ukazatelů (ROA, ROE) v čase : - umožňuje identifikovat míru vlivu jednotlivých dílčích ukazatelů na vývoj souhrnného ukazatele - umožňuje kvantifikovat (měřit) vliv jednotlivých dílčích ukazatelů na vývoj souhrnného ukazatele
Příklad : Změny dílčích ukazatelů v čase a jejich vliv na změnu souhrnného ukazatele rentability vl.kapitálu (ROE) Rok
Index
2000 2001
Dílčí ukazatele Rent.tržeb Obrat CA 0,041 0,812 0,043 0,730
Fin.páka 3,824 4,254
Vrcholový ukazatel ROE 0,127 0,133
01 / 00
0,043/0,041 0,730/0,812 4,254/3,824 0,133/0,127 = = = 1,112 = 1,047 = 1,05 = 0,899
rozdíl
+ 0,002
- 0,082
+ 0,43
+ 0,006 (+0,6%)
0,044 0,043
0,790 0,730
4,652 4,254
0,162 0,133
+ 0,001
+ 0,060
+ 0,598
+ 0,029 (+2,9%)
2002 2001 02/01 rozdíl
2. Další pyramidové soustavy ukazatelů Základním cílem tohoto rozkladu je rozklad ukazatele, který byl nejlépe vystihoval podnikatelský cíl podniku nebo případně hlavní úkol prováděné analýzy. Zvolený cílový ukazatel je vždy ve vrcholu pyramidy, v dalších – nižších vrstvách se ukazatel rozkládá na dva nebo více ukazatelů a vytváří tak tvar blížící se pyramidě. V soustavách ukazatelů se za vrcholový ukazatel považuje obvykle rentabilita aktiv nebo rentabilita vlastního jmění. Pro rozklad ukazatele se používají dvě základní metody: • Aditivní – výchozí ukazatel se rozkládá do součtu nebo rozdílu dvou nebo více ukazatelů • Multiplikativní – výchozí ukazatel se rozkládá na součin nebo podíl dvou a více ukazatelů
Pyramidový rozklad ukazatele rentability ROE: Z/VK
Z/CA
1.
CA/VK x
2. Z/T
x
T/CA
1
+
CK/VK
3. 1
-
N/T
T/SA
+
T/OA
CKdl/VK
+
CKkr/VK
Z/VK - rentabilita vlastního kapitálu ROE Z/CA – rentabilita celkového kapitálu (čistý zisk/aktiva celkem) ROA Z/T - rentabilita tržeb neboli ukazatel ziskového rozpětí ROS CA/VK – ukazatel finanční páky CK/VK – zadluženost vlastního kapitálu CK dl/ VK – podíl dlouhodobého cizího kapitálu na VK CK kr/ VK - podíl krátkodobého cizího kapitálu na jednotku vlast. kap. T/CA - rychlost obratu celkových aktiv T/SA - rychlost obratu stálých aktiv T/OA - rychlost obratu oběžných aktiv
Rozklad rentability vlastního kapitálu zohledňující míru zdanění a vliv ceny cizího kapitálu EAT VK
EBIT
VYN
AKT
EBT
EAT
VYN
AKT
VK
EBIT
EBT
úroková redukce zisku EAT EBT EBIT VK AKT VYN
daňová redukce zisku
– zisk po zdanění - zisk před zdaněním - zisk před zdaněním a úroky - vlastní jmění - aktiva - výnosy
Rentabilita vlastního kapitálu (EAT/VK) je ovlivňována : - rentabilitou výnosů, - obratem aktiv, - finanční pákou, - úrokovou redukcí zisku a - daňovou redukcí zisku.
Zvýšení rentability výnosů a obratu celkových aktiv má pozitivní vliv na rentabilitu vlastního kapitálu. Společný vliv těchto faktorů se nazývá úhrnná výnosnost aktiv (EBIT / AKT). Zvýšení zadluženosti do určité míry může mít pozitivní vliv na rentabilitu vlastního kapitálu a projeví se v růstu ukazatele finanční páky AKT / VK. Zvýšení zadluženosti je zpravidla provázeno zvýšením úroků a způsobuje snížení ukazatele úroková redukce zisku EBT / EBIT, tzn. Po zaplacení úroků zůstává podniku k dispozici menší podíl zisku před zdaněním. Společný vliv finanční páky a úrokové redukce zisku se nazývá ziskový účinek finanční páky nebo multiplikátor jmění akcionářů. Pokud je větší než jedna, pak má zvyšování podílu cizích zdrojů ve finanční struktuře podniku pozitivní vliv na rentabilitu vlastního kapitálu. Pozitivní vliv na rentabilitu VK má také zvyšování ukazatele daňová redukce zisku EAT /EBT. Ukazatel podává informaci o tom, jaký podíl z EBT tj. ze zisku před zdaněním zůstane podniku k dispozici po zaplacení daní.
