PENGARUH PATRON POLITIK DAN FAKTOR KARAKTERISTIK PERUSAHAAN TERHADAP STRUKTUR MODAL PERUSAHAAN TERBUKA DI BURSA EFEK INDONESIA PERIODE

PENGARUH PATRON POLITIK DAN FAKTOR KARAKTERISTIK PERUSAHAAN TERHADAP STRUKTUR MODAL PERUSAHAAN TERBUKA DI BURSA EFEK INDONESIA PERIODE 2007 – 2011 Muhammad Arif Sultoni Adi Waskito Program Studi S1 Reguler Departemen Manajemen Fakultas Ekonomi Universitas Indonesia

Abstrak: Penelitian ini bertujuan untuk mengetahui pengaruh dari patron politik dan faktor karakteristik perusahaan terhadap struktur modal perusahaan di Indonesia. Faktor-faktor tersebut antara lain ukuran perusahaan, profitabilitas, tangibilitas, dan kesempatan pertumbuhan. Dengan menggunakan sampel perusahaan yang terdaftar dalam Bursa Efek Indonesia (BEI) pada periode 2007 sampai 2011, penelitian ini menggunakan metode Ordinary Least Square (OLS). Secara mengejutkan, penelitian ini menemukan bahwa perusahaan yang berpatron politik cenderung memiliki tingkat leverage yang lebih rendah dibandingkan dengan yang tidak. Penelitian ini juga menemukan adanya pengaruh yang negatif dari profitabilitas, serta pengaruh yang positif dari ukuran perusahaan, tangibilitas, dan kesempatan pertumbuhan terhadap tingkat leverage perusahaan di Indonesia. Kata kunci: Kesempatan Pertumbuhan, Leverage, Patron Politik, Profitabilitas, Struktur Modal, Tangibilitas, Ukuran Perusahaan

Abstract: This study aims to examine factors that could affect the corporate capital structure decision making, including of firm’s political patronage. These factors include size, profitability, tangibility, and growth opportunity. With sample obtained from Indonesia Stock Exchange (IDX), this research uses Ordinary Least Square (OLS) method. Surprisingly, the results show that politically connected firms would have less leverage compared to their counterparts. The results also show that obtained from this research was profitability gives a negative influence to firm’s leverage where size, tangibility, and growth opportunity give a positive influence. Keywords: Capital Structure, Firm’s Size, Growth Opportunity, Leverage, Political Patronage, Profitability, Tangibility

Pengaruh patron...Muhammad Arif Sultoni, FE-UI, 2013

1. Latar Belakang Struktur modal merupakan salah satu faktor yang berperan sangat penting dalam perusahaan. Salah satu instrumen yang digunakan oleh manajemen perusahaan untuk menghasilkan kinerja yang terbaik dari perusahaan dalam sisi keuangan adalah dengan menggunakan struktur modal yang tepat. Pembahasan mengenai struktur modal itu sendiri pertama kali dikemukakan oleh Modigliani dan Miller (1958), di mana setelah itu mulai muncul berbagai macam penelitian terkait struktur modal untuk melengkapi hasil temuan tersebut. Beberapa studi yang melengkapi pembahasan mengenai struktur modal, seperti Jensen dan Meckling (1976), Myers (1984), Titman dan Wessels (1988), Rajan dan Zingales (1995), dan masih banyak lagi studi lainnya. Struktur modal memiliki beberapa determinan yang dapat memengaruhi komposisinya. Penelitian ini mencoba untuk mengikutsertakan patron politik perusahaan ke dalam determinan struktur modal perusahaan. Faccio (2006) menjelaskan bahwa patron politik perusahaan adalah hubungan secara langsung maupun tidak langsung yang dimiiki oleh perusahaan terhadap orang-orang yang memiliki posisi strategis baik di tingkat pemerintahan maupun institusi politik. Fraser et al. (2006) dan Bliss dan Gul (2012a) menemukan bahwa patron politik memiliki pengaruh yang positif terhadap leverage. Hal ini disebabkan karena perusahaan yang berpatron politik cenderung akan memiliki akses yang lebih mudah dalam memperoleh pendanaan melalui utang (Fraser et al, 2006). Penelitian serupa juga dilakukan berdasarkan event studies mengenai dampak krisis Asia di Malaysia (Johnson dan Mitton, 2003) dan terkait masa jabatan Presiden Soeharto di Indonesia (Fisman, 2001). Penelitian ini juga mencoba menguji lagi bagaimana pengaruh dari determinan yang lain terhadap struktur modal perusahaan. Fama dan Jensen (1983) dan Rajan dan Zingales (1995) menemukan bahwa leverage dipengaruhi secara positif oleh ukuran perusahaan. Myers (1984) dan Kester (1986) menemukan bahwa profitabilitas berpengaruh negatif terhadap leverage. Selain itu, Jensen dan Meckling (1976) dan Harris dan Raviv (1990) menemukan bahwa tangibilitas memiliki pengaruh yang positif terhadap leverage. Selanjutnya, Titman dan Wessels (1988) menemukan bahwa kesempatan pertumbuhan berpengaruh positif terhadap leverage. Temuan-temuan inilah yang menjadi salah satu dasar bagi penulis dalam melakukan penelitian ini. Pembahasan mengenai struktur modal jika dikaitkan dengan patron politik secara tidak langsung dapat melibatkan aspek lainnya, seperti capital control dan kapitalisme


relationship-based. Morck et al. (2000) berpendapat bahwa kendali modal dapat dikaitkan dengan peningkatan cronyism (sumber daya yang tersedia untuk perusahaan melalui hubungan politik dengan pihak-pihak tertentu). Rajan dan Zingales (1998) menjelaskan bahwa dalam sistem ekonomi relationship-based, terdapat indikasi adanya hubungan informal antara politisi dan bank sebagai kreditor sehingga dapat memberikan akses yang mudah untuk perusahaan dalam memperoleh pendanaan melalui utang. Indonesia dapat menjadi contoh menarik dari negara-negara yang menganut sistem ekonomi relationship-based tersebut melihat masih cukup banyak pemerintah dan institusi politik dalam perekonomian negara. Indonesia itu sendiri merupakan salah satu dari negara terbesar di dunia dalam hal populasi, wilayah, dan sumber dayanya, sehingga negara ini juga memiliki pengaruh yang cukup signifikan pada perekonomian dunia. Ang et al. (1997) menyebutkan bahwa selain perekonomiannya yang terus berkembang dan pasar modalnya yang terus berevolusi, pertumbuhan yang eksplosif dari perusahaanperusahaan baru yang listed dan volume saham di bursa membuat investor asing tertarik untuk menanamkan modalnya di Indonesia. Dengan mempertimbangkan determinan struktur modal yang telah disebutkan di awal dan dengan fakta inilah, pembelajaran mengenai struktur modal perusahaan di Indonesia menjadi terlihat lebih menarik. Alasan inilah yang juga mendasari penulis dalam melakukan penelitian ini. Literatur sebelumnya telah memberikan beberapa gambaran akan hal tersebut, tetapi bukti-bukti itu kebanyakan berdasarkan pada perusahaan di negara lain (Titman dan Wessels, 1988; Harris dan Raviv, 1991; Myers, 2001; Huang dan Song, 2006; Fraser et al., 2006; Chakraborty, 2010) Penelitian ini dibatasai hanya mencakup perusahaan yang terdaftar dalam Bursa Efek Indonesia selama periode Januari 2007 hingga Desember 2011. Adapun sampel yang digunakan berjumlah 150 perusahaan yang bergerak di sektor non-finansial. Bagian dalam penelitian ini selanjutnya akan disusun sebagai berikut. Bagian 2 berisi penjelasan mengenai tinjauan pustaka. Bagian 3 berisi data dan metodologi penelitian. Selanjutnya, Bagian 4 berisi hasil pengujian dan pembahasan. Terakhir, kesimpulan berada di Bagian 5 dalam penelitian ini.

2. Tinjauan Teoritis Setiap perusahaan memiliki keputusan yang berbeda-beda mengenai sumber dan kegiatan pendanaan mereka, tergantung dari kondisinya masing-masing. Akan tetapi, setiap

keputusan

yang

dihasilkan

memiliki

tujuan

yang

sama,


yaitu

untuk

menyejahterakan pemilik modal dan nilai pasar perusahaan secara keseluruhan dengan kombinasi utang dan saham yang optimal. Oleh karena itu, keputusan mengenai struktur modal perusahaan tentunya tidak hanya berorientasi untuk jangka pendek, melainkan juga untuk memaksimalkan arus kas perusahaan dalam jangka panjang, sehingga diperlukan pemahaman yang matang mengenai struktur modal tersebut.

2.1 Teori Struktur Modal Teori mengenai struktur modal pertama kali dikemukakan oleh Modigliani dan Miller (1958) yang biasa dikenal dengan MM preposition atau pie theory. Akan tetapi, seiring berjalannya waktu, MM preposition kurang bisa menggambarkan kondisi struktur modal perusahaan yang sesungguhnya di dunia nyata dikarenakan cukup banyak asumsi yang pada kenyataannya sulit untuk diwujudkan. Beberapa penelitan selanjutnya kemudian menghasilkan teori-teori baru yang dapat melengkapi pie theory tersebut, sehingga membuatnya menjadi lebih relevan.

2.1.1 Agency Theory Teori ini adalah teori yang menjelaskan hubungan antara pihak manajemen dan pemegang

saham

perusahaan.

Melalui

hubungan

tersebut,

pemegang

saham

mendelegasikan tugas kepada manajemen perusahaan untuk menjalankan kegiatan operasional sesuai dengan tujuan perusahaan. Hubungan ini biasa dikenal dengan hubungan keagenan, di mana jika tidak diawasi dapat menyebabkan agency conflict karena adanya perbedaan kepentingan di antara masing-masing pihak (Jensen dan Meckling, 1976).

2.1.2 Pecking Order Theory Teori ini adalah teori yang menjelaskan bahwa perusahaan memilh sumber pendanaannya berdasarkan urutan tingkat keamanannya. Myers (1984) menyebutkan bahwa terdapat empat asumsi yang mendasarinya. Pertama, kebijakan dividen bersifat kaku di mana manajer akan berusaha untuk menjaga kestabilan pembayaran dividen meskipun nilainya akan naik atau turun sebagai respon dari profit yang berfluktuatif. Kedua, perusahaan lebih memilih pendanaan internal. Ketiga, jika perusahaan perlu untuk menggunakan pendanaan eksternal, maka akan dipilih berdasarkan yang paling aman. Keempat, ketika perusahaan membutuhkan lebih banyak pendanaan eksternal, maka akan berlaku pecking order dari sekuritas tersebut yang dimulai dari pendanaan yang sangat


aman, yaitu utang, converible securities, preferred stock, dan common stock. Urutan tersebut lebih didasarkan pada motivas manajer daripada prinsip valuasi pasar modal.

2.1.3 Trade-off Theory Teori ini adalah teori yang didasarkan pada trade-off antara keuntungan dan kerugian penggunaan utang sebagai sumber pembiayaan perusahaan. Perusahaan dapat memperoleh manfaat pajak jika menggunakan pembiayaan melalui utang dalam jumlah yang besar, sehingga pajak yang nantinya harus dibayar menjadi lebih rendah karena biaya bunga atas utang tersebut mengurangi nilai penghasilan sebelum pajak. Akan tetapi, perusahaan juga dapat memperoleh risiko yang besar akan kebangkrutan (financial distress) ketika melakukan pembiayaan tersebut. Hal inilah yang menyebabkan perusahaan tidak dapat menggunakan 100% utang dalam komposisi struktur modal sebagai sumber pendanaannya.

2.2 Teori Hubungan Politik Perusahaan Teori mengenai hubungan politik dalam konteks perusahaan pada awal mulanya dikemukakan oleh North (1990) dan Olson (1993) yang menjelaskan bagaimana hubungan politik tersebut, yang dikaitkan dengan pemerintah muncul. Politisi atau pemerintah membuat suatu hubungan dengan perusahaan dengan tujuan untuk mengawasi dan mengendalikan perusahaan tersebut, sehingga dapat beroperasi untuk mencapai tujuan yang terkait dengan agenda-agenda pemerintah atau institusi politik itu dan membentuk sebuah patron atau pola. Patron politik perusahaan dapat ditinjau dari berbagai karakteristik. Johnson dan Mitton (2003), Fraser et al. (2006), dan Faccio (2010) menunjukkan bahwa patron politik memiliki pengaruh yang sangat penting dalam menentukan tingkat leverage perusahaan. Patron politik juga dapat memengaruhi biaya-biaya yang dibutuhkan perusahaan dalam melakukan pendanaan, seperti cost of debt (Bliss dan Gul, 2012b) dan cost of equity (Boubakri et al., 2012). Selain itu, Adhikari et al. (2006) dan Wu et al. (2011) menyebutkan bahwa patron politik juga memiliki pengaruh terhadap pemanfaatan pajak yang diberlakukan pemerintah. Selanjutnya, patron politik juga dapat dihubungkan dengan kualitas informasi pelaporan akuntansi yang dihasilkan perusahaan kepada publik (Chaney et al., 2011). Literatur tersebut setuju bahwa perusahaan yang memiliki hubungan erat dengan pemerintah atau institusi politik memperoleh manfaat dengan adanya hubungan politik itu.


Akan tetapi, beberapa literatur mengemukakan bahwa patron politik ini sebenarnya justru dapat merugikan perusahaan, berdasarkan pada unsur grabbing hand dari pemerintah atau institusi politik tersebut (Frye dan Shleifer, 1997; Shleifer dan Vishny, 1998).

2.2.1 Manfaat Potensial dari Patron Politik Chaney et al. (2011) menyebutkan bahwa systematic exchanges of favors antara politisi dan perusahaan dapat meningkatkan nilai dari perusahaan tersebut. Perusahaan juga dapat memperoleh manfaat dukungan resmi pemerintah khususnya mengenai kebijakan dalam penerapan tariff kepada pesaing atau adanya pemberian kontrak yang berharga dari pemerintah (Goldman et al., 2009). Mobarak dan Purbasari (2006) menunjukkan bahwa di Indonesia, perusahaan yang terhubung dengan Presiden Soeharto pada saat itu secara sistematis memperoleh manfaat dari lisensi impor, di mana para pesaingnya tidak memperoleh hal tersebut. Khwaja dan Mian (2005) memperlihatkan peran dari mantan politisi dalam menyediakan pinjaman bank pemerintah kepada perusahaan yang berpatron politik di Pakistan. Faccio (2006) menambahkan bahwa pemerintah lebih memiliki kecenderungan untuk memberikan bailout kepada perusahaan yang terhubung dengannya dalam kondisi economic downturn atau financial distress. Selanjutnya, perusahaan yang berpatron politik pada umumnya dapat membayar pajak yang lebih rendah (Faccio, 2010) dan dapat memperoleh biaya operasional yang lebih rendah pula.

2.2.2 Biaya Potensial dari Patron Politik Patron politik juga dinilai dapat merugikan perusahaan. Qian et al. (2011) berpendapat bahwa kegiatan pengambilalihan dari pemilik melalui self-dealing dan tunneling lebih sering terjadi di perusahaan yang berpatron politik. Selanjutnya, Chen et al. (2010) menunjukkan bahwa analisis forecast yang dihasilkan oleh perusahaan yang berpatron politik lebih tidak akurat dibandingkan dengan yang tidak memiliki. Fan et al. (2007) menambahkan bahwa di Cina, tingkat pengembalian saham dari perusahaan yang baru melakukan IPO, dengan memiliki CEO yang punya hubungan politik, lebih rendah dibandingkan dengan yang tidak terhubung. Shleifer dan Vishny (1997) menemukan bahwa adanya control rights yang lebih besar dari pemegang saham dapat berdampak pada meningkatnya biaya dalam pembiayaan melalui utang bagi perusahaan. Leuz dan Oberholzer-Gee (2006) sebelumnya menemukan bahwa perusahaan di Indonesia yang berpatron politik memilih untuk tidak cross listing di pasar AS karena


dapat meningkatkan kontrol eksternal kepada perusahaan, sehingga dapat mengurangi private benefits dari pemilik sebelum melakukan cross listing tersebut. Hu dan Leung (2008) menambahkan bahwa adanya pendanaan utang dari eksternal menyebabkan munculnya proses monitorng yang kuat dari pihak eksternal tersebut, sehingga political executive dalam perusahaan itu akan lebih memilih mengurangi pendanaan eksternalnya. Di Perancis, perusahaan yang berpatron politik menghasilkan profit yang lebih rendah, khususnya dalam masa-masa pemilihan umum dan kegiatan-kegiatan politik lainnya (Bertrand et al., 2007).

2.3 Teori Lain yang Mendukung Pembahasan mengenai struktur modal jika dihubungkan dengan patron politik perusahaan ternyata mencakup beberapa teori lain yang terkait. Teori-teori tersebut meliputi teori capital control dan teori relationship-based economy. Capital control

pada dasarnya masih tergolong dalam ruang lingkup

makroekonomi. Yashiv (1998) berpendapat bahwa ada dua bentuk kendali modal, yaitu (1) dilarangnya kepemilikan privat terhadap aset atau utang asing dan (2) pemerintah mengizinkan arus modal dan kepemilikan domestik terhadap aset atau utang asing, tetapi adanya penerapan pajak terhadap penerimaan atau pembayaran bunga kepadanya. Dalam kondisi itu, pemerintah pada negara berkembang memiliki kekuatan untuk melakukan intervensi terhadap kegiatan perekonomian di pasar (Wright, 2006), termasuk dalam pemberian akses yang mudah ke beberapa institusi untuk melakukan pendanaan. Isu mengenai relationship-based economy muncul ketika Rajan dan Zingales (1998) mencoba untuk menelaah capital control lebih lanjut. Dalam sistem ini, hubungan informal antara politisi dan bank dapat memberikan akses pada beberapa perusahaan untuk memperoleh pinjaman dana. Menurut Rajan dan Zingales (2001), hal itulah yang menjadi pemicu bagi beberapa politisi untuk mendukung perusahaan tertentu yang dapat memberikan manfaat lebih kepada mereka.

3. Data dan Metodologi Penelitian Sampel yang digunakan dalam penelitian ini adalah 130 perusahaan dari sektor non-finansial dalam Bursa Efek Indonesia. Perusahaan yang menjadi sampel tersebut juga merupakan perusahaan yang tidak melakukan IPO, merjer atau akuisisi selama periode 2007 hingga 2011, tidak memiliki rasio market-to-book yang negatif, dan memiliki data keuangan yang lengkap. Data keuangan yang digunakan dalam penelitian ini diperoleh


dari Reuters Datastream, Indonesian Capital Market Directory (ICMD), laporan tahunan perusahaan, dan sumber-sumber lain yang dapat membantu penulis untuk mendapatkan data yang diperlukan. Sampel perusahaan yang diperoleh kemudian diperiksa satu per satu apakah masing-masing perusahaan tersebut memiliki patron politik. Hal ini dilakukan dengan mencari identitas politik dari pemegang saham, komisaris, dan direksi perusahaan dengan bantuan mesin pencari Google. Penelitian ini menggunakan metode pooled least square untuk melakukan regresi terhadap model penelitian.

3.1 Model Penelitian Model yang digunakan dalam penelitian ini adalah sebagai berikut. LEVi = β0 + β1POLi + β2SIZEi + β3ROAi + β4Tangibilityi + β5MTBVi + ei (1) Keterangan: LEVi

= Leverage perusahaan pada titik observasi i

POLi

= Patron politik perusahaan pada titik observasi i

SIZEi

= Ukuran perusahaan pada titik observasi i

ROAi

= Profitabilitas perusahaan pada titik observasi i

Tangibilityi

= Tangibilitas perusahaan pada titik observasi i

MTBVi

= Kesempatan pertumbuhan perusahaan pada titik observasi i

ei

= error term dalam model

Model tersebut digunakan untuk menguji bagaimana pengaruh patron politik dan faktor karakteristik perusahaan terhadap struktur modal perusahaan di Indonesia yang digambarkan dengan tingkat leverage.

3.2 Hipotesis Hipotesis dalam penelitian ini dikembangkan dari literatur pendukung yang menjelaskan masing-masing determinan struktur modal yang digunakan.


3.2.1 Political Patronage (Patron Politik) Patron politik merupakan indikator yang digunakan untuk menunjukkan apakah suatu perusahaan memiliki hubungan politik tertentu atau tidak. Sesuai dengan Bliss dan Gul (2012a) sebagai jurnal acuan yang digunakan penelitian ini, penulis menggunakan variabel indikator berupa:

1, jika perusahaan memiliki patron politik, atau 0, jika perusahaan tidak memiliki patron politik

Proksi yang digunakan untuk mengetahui hal tersebut adalah hubungan secara langsung antara manajemen perusahaan dengan pemerintah atau institusi politik (Faccio, 2006) di Indonesia. Dalam penelitian ini, penulis mencoba untuk mengetahui komposisimasing-masing kategori dalam patron politik tersebut, sesuai dengan Faccio (2006), tetapi tidak mengikutsertakannya ke dalam model regresi. Hingga saat ini, masih sedikit penelitian yang dilakukan untuk melihat hubungan antara patron politik dan struktur modal perusahaan. Meskipun demikian, hasil yang ditemukan pada umumnya mengatakan bahwa patron politik memiliki hubungan yang positif terhadap leverage. Dengan demikian, hipotesis pertama dalam penelitian ini adalah: H1: Perusahaan yang berpatron politik memiliki tingkat leverage yang lebih tinggi dibandingkan dengan perusahaan yang tidak berpatron politik di Bursa Efek Indonesia.

3.2.2 Size (Ukuran Perusahaan) Ukuran perusahaan dapat mempengaruhi keputusan perusahaan dalam melakukan pembiayaan. Perusahaan besar biasanya memiliki sumber daya dan sistem yang baik, sehingga dapat menghasilkan kinerja yang baik pula. Berdasarkan agency theory, perusahaan yang besar cenderung memiliki agency cost yang lebih kecil sehingga dapat melakukan pembiayaan melalui utang dengan lebih mudah. Penelitian ini menggunakan logaritma natural dari aset total selama periode penelitian sebagai proksi untuk menghitung nilai ukuran perusahaan dengan mengacu pada Bliss dan Gul (2012a). Berdasarkan penjelasan di atas, maka hipotesis kedua dalam penelitian ini adalah:


H2: Ukuran perusahaan berpengaruh positif terhadap tingkat leverage perusahaan di Bursa Efek Indonesia.

3.2.3 Return on Assets (Profitabilitas) Profitabilitas perusahaan dapat digambarkan dengan return on assets (ROA) yang dimiliki. ROA menunjukkan kinerja keuangan suatu perusahaan dengan mengukur tingkat pengembalian untuk setiap satuan aset. Perusahaan dengan profit yang tinggi diasumsikan memiliki kas yang tinggi, di mana persediaan kas tersebut akan digunakan untuk membiayai kegiatan perusahaan selanjutnya (Myers, 1984). Dengan anggapan demikian, utang perusahaan akan menjadi lebih kecil. Penelitian ini menggunakan rasio return on assets (ROA) sebagai proksi untuk mengukur tingkat profitabilitas perusahaan, seperti yang digunakan oleh Bliss dan Gul (2012a). Berdasarkan penjelasan di atas, maka hipotesis ketiga dalam penelitian ini adalah: H3: Profitabilitas berpengaruh negatif terhadap tingkat leverage perusahaan di Bursa Efek Indonesia.

3.2.4 Tangibility (Tangibilitas) Tangibilitas adalah ukuran mengenai aset tetap perusahaan terhadap aset total yang dimilikinya. Rajan dan Zingales (1995) mengatakan bahwa tangibilitas dapat berguna untuk mengukur seberapa besar jaminan aset tetap yang dimiliki perusahaan dari sisi investor ketika perusahaan tersebut mengalami kebangkrutan suatu saat. Agency theory menambahkan bahwa semakin besar aset tetap yang dimiliki perusahaan, maka semakin kecil pula agency cost yang dimiliki perusahaan tersebut, sehingga membuat pembiayaan melalui utang menjadi lebih mudah. Sesuai dengan Bliss dan Gul (2012a), penelitian ini juga menggunakan rasio net property, plant, and equipment terhadap aset total sebagai proksi untuk mengukur tangibilitas perusahaan. Berdasarkan penjelasan di atas, maka hipotesis keempat dalam penelitian ini adalah: H4: Tangibilitas berpengaruh positif terhadap tingkat leverage perusahaan di Bursa Efek Indonesia.


3.2.5 Growth Opportunities (Kesempatan Pertumbuhan) Myers (1977) berpendapat bahwa kesempatan pertumbuhan dapat diartikan sebagai sebuah investasi atau proyek yang memiliki potensi untuk tumbuh secara signifikan. Dalam konteks ini, investasi yang dimaksud adalah investasi di suatu perusahaan yang dinilai memiliki potensi pertumbuhan yang cukup baik. Perusahaan yang memiliki rasio market-to-book yang besar akan memiliki prospek perusahaan yang besar pula. Hal ini membuat perusahaan beranggapan bahwa mereka membutuhkan dana yang lebih banyak di masa yang akan datang, sehingga utang perusahaan pun menjadi lebih tinggi (Kester, 1986). Selanjutnya dalam penelitiannya, Titman dan Wessels (1988) berpendapat bahwa kapasitas utang perusahaan dan rasio dari debt-to-book value akan terus meningkat seiring meningkatnya tingkat pertumbuhan perusahaan. Dengan demikian, dapat disimpulkan bahwa kesempatan pertumbuhan memiliki pengaruh yang positif terhadap leverage. Penelitian ini menggunakan rasio market-to-book sebagai proksi untuk mengukur kesempatan pertumbuhan yang dimiliki perusahaan seperti yang digunakan oleh Bliss dan Gul (2012a). Berdasarkan penjelasan di atas, maka hipotesis kelima dalam penelitian ini adalah: H5: Kesempatan pertumbuhan berpengaruh positif terhadap tingkat leverage perusahaan di Bursa Efek Indonesia.

4. Hasil Penelitian dan Analisis Dari seluruh sampel yang diikutsertakan dalam penelitian, studi ini menghasilkan komposisi patron politik perusahaan yang berupa:

Tabel 1 Komposisi Sampel Penelitian Jenis Perusahaan Memiliki Patron Politik Tidak Memiliki Patron Politik

Proporsi 51.54% 48.46%

Jumlah 67 perusahaan 63 perusahaan

Tabel 1 menunjukkan bahwa perusahaan di Indonesia sebagian besar memiliki patron politik, sehingga dapat disimpulkan bahwa hubungan politik masih memegang peranan cukup penting bagi perusahaan di Indonesia. Penelitian ini membagi patron politik tersebut ke dalam beberapa kategori. Adapun komposisi sampel perusahaan yang berpatron politik itu adalah sebagai berikut:


Tabel 2 Komposisi Patron Politik Perusahaan di Indonesia Jenis Patron Politik PEM KAM POL PEM-KAM PEM-POL KAM-POL PEM-KAM-POL

Proporsi 59.7% 10.45% 5.97% 10.45% 8.96% 0% 4.48%

Jumlah 40 perusahaan 7 perusahaan 4 perusahaan 7 perusahaan 6 perusahaan Tidak ada 3 perusahaam

Keterangan: PEM = Pemerintah. KAM = Institusi Keamanan (berasal dari TNI atau POLRI. POL = Institusi Politik.

Berdasarkan hasil temuan ini, dapat disimpulkan bahwa pemerintah masih memegang kendali cukup penting bagi perusahaan yang ada di Indonesia dengan adanya patron politik tersebut, yang selanjutnya diikuti oleh institusi keamanan negara, seperti TNI dan POLRI. Hubungan antara variabel dalam model penelitian yang digunakan dalam penelitian ini dapat dilihat dalam tabel pearson correlation sebagai berikut.

Tabel 3 Pearson Correlation dari Model Penelitian LEVERAGE POL SIZE ROA TAN~Y MTBV LEVERAGE 1 POL -0.1618 1 SIZE 0.0478 0.3850 1 ROA -0.2803 0.1337 0.2044 1 TANGIBILITY 0.2520 -0.0595 0.1403 -0.0604 1 MTBV 0.0709 0.0552 0.0886 -0.0477 0.0033 1 Tabel 4.5 merupakan tabel pearson correlation yang menunjukkan hasil dari uji mulikolinearitas struktur modal perusahaan di Indonesia dalam model penelitian. Pada tabel di atas, dapat diketahui bahwa model yang digunakan dalam penelitian ini tidak mengandung multikolinearitas, artinya variabel bebas yang satu tidak memengaruhi variabel bebas yang lain. Hal ini ditunjukkan dengan tidak adanya nilai pearson correlation yang lebih dari 0,8 (rule of thumb). Berdasarkan tabel tersebut, juga dapat ditarik dugaan sementara bahwa adanya hubungan positif antara leverage dengan ukuran perusahaan, tangibilitas, dan kesempatan pertumbuhan, serta adanya hubungan negatif antara leverage dengan patron politik dan profitabilitas.


Dengan menggunakan metode pooled least square, dihasilkan regresi mengenai struktur modal perusahaan di Indonesia yang digambarkan dalam output berikut.

Tabel 4 Hasil Regresi Model Penelitian LEVi = β0 + β1POLi + β2SIZEi + β3ROAi + β4Tangibilityi + β5MTBVi + ei Dependent Variable: Leverage R2 = 0.1653 Adjusted R2 = 0.1637 F Significance = 0.0000 Number of significant coefficient = 5 Total sample = 130 Explanatory Variable (Constant) POL SIZE ROA TANGIBILITY MTBV

Coefficient -.0921252* -.063101*** .0156583*** -1.431492*** .1831208*** .000062***

Standard Error .048278 .0073722 .0023581 .0978851 .0162304 .0000205

Beta t-values

Significance

-1.91 -8.56 6.64 -14.62 11.28 3.03

0.056 0.000 0.000 0.000 0.000 0.002

Keterangan: *, **, *** menunjukkan signifikan pada α = 10%, 5%, dan 1%, secara berurutan

Tabel 4 merupakan hasil regresi struktur modal perusahaan di Indonesia dengan variabel patron politik melalui model penelitian. Nilai R-squared pada hasil regresi ini adalah 16,37%. Artinya, variasi dalam leverage perusahaan di Indonesia sebanyak 16,37% dipengaruhi oleh variabel bebas pada model, yaitu patron politik, ukuran perusahaan, profitabilitas, tangibilitas, dan kesempatan pertumbuhan, dan sisanya dipengaruhi oleh variabel lain di luar penelitian. Tabel tersebut juga memperlihatkan bahwa probabilitas F-statistik signifikan pada α = 5%, sehingga keputusan yang diambil adalah menolak H0. Artinya, leverage perusahaan di Indonesia dipengaruhi secara signifikan oleh seluruh variabel bebas secara bersama-sama. Selanjutnya, jika dilihat secara parsial pun, semua variabel bebas dapat memengaruhi leverage perusahaan. Hal ini disebabkan karena variabel-variabel tersebut yang sudah signifikan pada α = 5%. Selanjutnya, interpretasi dari koefisien masing-masing variabel tersebut dapat dijelaskan sebagai berikut.


4.1 Patron Politik Berdasarkan tabel tersebut, dapat diketahui bahwa di Indonesia perusahaan yang berpatron politik akan memiliki leverage yang lebih rendah dibandingkan perusahaan yang tidak berpatron politik, dengan asumsi ceteris paribus. Hal ini berbeda dengan hipotesis penelitian di awal yang mengatakan bahwa perusahaan yang berpatron politik diduga memiliki leverage yang lebih besar dibandingkan dengan perusahaan yang tidak berpatron politik di Indonesia. Terdapat dua kemungkinan terkait hal tersebut. Pertama, dengan asumsi cash-flow rights konstan, control rights yang lebih besar dapat memberikan insentif risk-taking lebih kepada pemegang saham perusahaan yang berpatron politik itu karena mereka dapat menggunakan haknya tersebut untuk mengalihkan keuntungan perusahaan sebagai manfaat pribadi di mana akan menyebabkan kerugian kebangkrutan kepada kreditor. Dampak potensial ini meningkatkan agency problem yang dihadapi kreditor tersebut, sehingga akan berakibat meningkatnya biaya dalam pembiayaan melalui utang (Shleifer dan Vishny, 1997). Kedua, adanya pendanaan utang dari eksternal menyebabkan adanya proses monitoring yang kuat yang dapat mengganggu kepentingan pemilik saham untuk melakukan tunneling di perusahaan bersangkutan. Pemilik saham atau komisaris selaku political executive dalam perusahaan itu sebagai gantinya yang akan melakukan proses monitoring tersebut sehingga jumlah pendanaan utang dari eksternal pun akan menjadi lebih sedikit (Hu dan Leung, 2008). Dengan demikian, kedua kemungkinan tersebut mengindikasikan bahwa perusahaan yang memiliki patron politik akan cenderung memiliki leverage yang lebih rendah dibandingkan dengan perusahaan yang tidak berpatron politik.

4.2 Ukuran Perusahaan Selanjutnya, tabel tersebut memperlihatkan bahwa ukuran perusahaan memiliki pengaruh yang positif dan signifikan terhadap leverage perusahaan di Indonesia. Hal ini sesuai dengan hipotesis yang telah disimpulkan sebelumnya bahwa ukuran perusahaan memiliki pengaruh yang positif dengan leverage perusahaan di Indonesia. Menurut Fama dan Jensen (1983), perusahaan yang lebih besar cenderung akan memberikan informasi yang lebih baik kepada kreditor dibandingkan dengan perusahaan yang lebih kecil sehingga kreditor akan merasa lebih aman untuk memberikan pinjaman kepada perusahaan yang lebih besar tersebut. Selanjutnya, Rajan dan Zingales (1995) mengatakan bahwa perusahaan besar cenderung lebih terdiversifikasi dan kecil kemungkinannya untuk mengalami kebangkrutan, sehingga ukuran perusahaan dapat menjadi proksi kebalikan


untuk probabilitas bankrutnya perusahaan. Kedua argumen tersebut menunjukkan bahwa ukuran perusahaan memiliki pengaruh yang positif terhadap leverage. Persamaan di atas juga memperlihatkan bahwa setiap kenaikan ukuran perusahaan akan meningkatkan leverage perusahaan sebesar 1,57% dengan asumsi ceteris paribus.

4.3 Profitabilitas Tabel itu juga menunjukkan bahwa profitabilitas memiliki pengaruh yang negatif dan signifikan terhadap leverage perusahaan di Indonesia. Hal ini sesuai dengan hipotesis yang telah dipaparkan sebelumnya bahwa profitabilitas diduga memiliki pengaruh yang negatif dengan leverage. Selain itu, temuan tersebut juga sejalan dengan pecking order theory dari Myers (1984) yang menjelaskan bahwa perusahaan dengan profitabilitas tinggi akan menggunakan terlebih dahulu laba perusahaan sebagai sumber pendanaan, sehingga mengurangi proporsi pembiayaan melalui utang. Pendapat tersebut menjelaskan bahwa profitabilitas memiliki pengaruh yang negatif terhadap leverage perusahaan. Persamaan itu menunjukkan bahwa setiap kenaikan profitabilitas akan mengurangi nilai leverage perusahaan di Indonesia sebesar 1,43 dengan asumsi ceteris paribus.

4.4 Tangibilitas Dari tabel di atas, dapat dilihat bahwa tangibilitas memiliki pengaruh yang positif dan signifikan dengan leverage perusahaan di Indonesia. Hal ini juga sesuai dengan hipotesis yang telah disebutkan sebelumnya bahwa terdapat pengaruh yang positif dari tangibilitas terhadap leverage perusahaan. Jensen dan Meckling (1976) dalam agency theory juga memperlihatkan hal yang sama. Mereka menjelaskan bahwa biaya keagenan dari utang muncul seketika perusahaan memutuskan untuk pindah ke investasi yang lebih berisiko setelah menerbitkan utang. Jika aset tetap sebuah perusahaan nilainya tinggi, bersamaan dengan fungsinya sebagai jaminan perusahaan, hal ini dapat mengurangi risiko yang ditanggung kreditor mengenai biaya keagenan dari penyediaan utang tersebut. Oleh karena itu, dapat diprediksi bahwa nilai aset tetap yang tinggi memiliki asosiasi dengan nilai leverage yang tinggi pula. Persamaan tersebut menunjukkan bahwa setiap kenaikan tangibilitas akan meningkatkan leverage perusahaan di Indonesia sebesar 18,31% dengan asumsi ceteris paribus.


4.5 Kesempatan Pertumbuhan Tabel itu memperlihatkan bahwa kesempatan pertumbuhan memiliki pengaruh yang positif dan signifikan terhadap leverage perusahaan di Indonesia. Hal ini juga sesuai dengan hipotesis yang telah dipaparkan sebelumnya bahwa terdapat pengaruh yang positif dari kesempatan pertumbuhan terhadap leverage perusahaan. Titman dan Wessels (1988) berpendapat bahwa kapasitas utang perusahaan dan rasio dari debt-to-book value akan terus meningkat seiring meningkatnya tingkat pertumbuhan perusahaan. Oleh karena itu, dapat disimpulkan bahwa kesempatan pertumbuhan memiliki pengaruh yang positif terhadap leverage perusahaan. Persamaan di atas juga menunjukkan bahwa setiap kenaikan pada kesempatan pertumbuhan akan meningkatkan leverage perusahaan senilai 0,006% dengan asumsi ceteris paribus.

5. Kesimpulan Penelitian ini membahas pengaruh patron politik yang dinilai sebagai salah satu determinan struktur modal perusahaan di Indonesia terhadap kebijakan perusahaan dalam menggunakan struktur modal tersebut. Selain itu, penelitian ini juga memaparkan pengaruh determinan struktur modal lainnya pada perusahaan-perusahaan yang bersangkutan. Secara keseluruhan, determinan struktur modal perusahaan di Indonesia, termasuk patron politik, disimpulkan dapat memberikan pengaruh terhadap kebijakan perusahaan dalam melakukan pendanaan melalui utang jangka panjang (leverage). Dengan demikian, penulis beranggapan bahwa analisis yang dilakukan sudah sesuai sebagaimana mestinya dengan mempertimbangkan teori-teori dan penelitian-penelitian sebelumnya mengenai struktur modal meskipun ada beberapa hasil yang berbeda karena mungkin disebabkan oleh karakteristik data yang digunakan dalam penelitian ini atau kondisi ekonomi Indonesia yang berbeda dengan negara lain di penelitian tersebut.

6. Saran Penelitian ini masih memiliki banyak kekurangan, sehingga diperlukan beberapa penyempurnaan untuk penelitian selanjutnya. Adapun saran yang penelitian ini coba sampaikan untuk penelitian selanjutnya adalah 1) periode sampel dapat diperlebar menjadi lebih dari lima tahun; 2) proksi patron politik dapat diperbanyak menjadi tiga hal seperti yang terdapat dalam Fraser et al. (2006) untuk lebih mengetahui gambaran patron politik secara berbeda; 3) perkembangan patron politik tiap periode untuk setiap perusahaan


ditinjau kembali apakah mengalami perubahan atau tidak, sehingga dapat memberikan pola yang lebih bervariasi; 4) pertimbangan mengenai pengaruh determinan struktur modal dari masing-masing industri dapat diikutsertakan; 5) perbandingan patron politik perusahaan antarnegara juga dapat diikutsertakan; 6) variabel independen yang berperan sebagai determinan struktur modal dapat ditambah, seperti risiko bisnis, pajak, dan sebagainya.

7. Kepustakaan Adhikari, A., Derashid, C., & Zhang, H. (2006). “Public policy, political connections, and effective tax rates: Longitudinal evidence from Malaysia.” Journal of Accounting and Public Policy, 25: 574-595. Ang, J. S., Fatemi, Ali., & Tourani-Rad, Alireza. (1997). “Capital structure and dividend policies of Indonesian firms.” Pacific-Basin Finance Journal, 5: 87-103. Bliss, M.A., & Gul, F. A. (2012a). “Political connection and leverage: Some Malaysian evidence.” Journal of Banking and Finance, 36: 2344-2350. Bliss, M.A., & Gul, F. A. (2012b). “Political connection and cost of debt: Some Malaysian evidence.” Journal of Banking and Finance, 36: 1520-1527. Boubakri, N., Guedhami, O., Mishra, D., & Saffar, W. (2012). “Political connections and the cost of equity capital.” Journal of Corporate Finance, 18: 541-559. Chakraborty, Indrani. (2010). “Capital structure in an emerging stock market: The case of India.” Research in International Business and Finance, 24: 295-314 Chen, K. C. W., Chen, Z., & Wei, K. C. J. (2009). “Legal protection of investors, corporate governance, and the cost of equity capital.” Journal of Corporate Finance, 15: 273-289. Chaney, P. K., Faccio, M., & Parsley, D. (2011). “The quality of accounting information in politically connected firms.” Journal of Accounting and Economics, 51: 58-76. Faccio, M. (2006). “Polically-connected firms.” American Economic Review, 96: 369386. Faccio, M. (2010). “Differences between politically-connected firms and non-connected firms: A cross country analysis.” Financial Management, 39: 905-927. Fan, J., Wong, T., & Zhang, T. (2007). “Politically connected CEOs, corporate governance, and post-IPO performance of China’s newly partially privatized firms.” Journal of Financial Economics, 84: 330-357.


Fisman, R. (2001). “Estimating the value of political connections.” American Economic Review, 91(4): 1095-1102. Fraser, D. R., Zhang, H., & Derashid, C. (2006). “Capital structure and political patronage: The case of Malaysia.” Journal of Banking and Finance, 30: 12911308. Frye, T., & Shleifer, A. (1997). “The invisible hand and the grabbing hand.” American Economic Review, 87: 354-358. Goldman, E., Rocholl, J., So, J. (2009). “Do politically connected boards affect firm value?” Review of Financial Study, 22: 2331-2360. Harris, M., & Raviv, A. (1990). “Capital structure and the information role of debt.” Journal of Finance, 45: 321-349. Hu, F., & Leung, S. (2008). “Appointment of political top execuives and subsequent performance and corporate governance: Evidence from China’s listed SOEs.” SSRN Working Paper No. 1361617. Huang, G., & Song, F. M. (2006). “The determinants of capital structure: Evidence from China.” China Economic Review, 17: 14-36. Jensen, M., & Meckling, W. (1976). “Theory of the firm: Managerial behavior, agency costs, and ownership Structure.” Journal of Financial Economics, 3: 305–60. Johnson, S., & Mitton, T. (2003). “Cronyism and capital controls: Evidence from Malaysia,” Journal of Financial Economics, 67: 351-382. Kester, C. W. (1986). “Capital and ownership structure: A comparison of United States and Japanese manufacturing corporations.” Financial Management, 15: 5–16. Khwaja, A., & Mian, A. (2005). “Do lenders favor politically connected firms? Rent provision in an emerging financial market.” Journal of Economics, 120: 13711411. Leuz, C., & Oberholzer-Gee, F. (2006). “Political connections, global financing, and corporate transparency: Evidence from Indonesia.” Journal of Financial Economics, 81: 411-439. Modigliani, F., & Miller, M. (1958). “The cost of capital, corporation finance, and the theory of investment.” American Economic Review, 48: 261–297. Morck, R., Strangeland, D., & Yeung, B. (2000). Inherited wealth, corporate control, and economic growth: The Canadian disease? Cambridge: NBER and the University of Chicago Press.


Myers, S. C. (1977). “Determinants of corporate borrowing.” Journal of Financial Economics, 5: 147-175. Myers, S. C. (1984). “The capital structure puzzle.” Journal of Finance, 39: 581–582. Myers, S. C. (2001). “Capital structure.” Journal of Economics Perspectives, 15(2): 81102. North, D. (1990). Institutions, institutional change, and economic performance. Cambridge: Cambridge University Press. Olson, M. (1993). “Dictatorship, democracy, and development.” American Economic Review, 78: 567-576. Rajan R,. & Zingales, L. (1995). “What do we know about capital structure? Some evidence from international data.” Journal of Finance, 50(5): 1421–1460. Rajan, R., & Zingales, L. (1998). “Which capitalism? Lessons from the East Asian crisis.” Journal of Applied Corporate Finance, 11: 40-48. Shleifer, A., & Vishny, R. (1997). “A survey of corporate governance.” Journal of Finance, 52: 737-783. Shleifer, A., & Vishny, R. (1998). The grabbing hand: Government pathologies and their cures. Cambridge: Harvard University Press. Titman, S., & Wessels, R. (1988). “The determinants of capital structure choice.” Journal of Finance, 43: 1–19. Wright, M. L. J. (2006). “Private capital flows, capital controls, and default risk.” Journal of International Economics, 69: 120-149. Wu, Wenfeng., Wu, Chongfeng., Zhou, Chunyang., & Wu, Jun. (2012). “Political connections, tax benefits, and firm performance: Evidence from China.” Journal of Accounting and Public Policy, 31: 277-300. Yashiv, E. (1998). “Capital controls policy and intertemporal perspective.” Journal of Economic Dynamics and Control, 22(2): 219-245.


PENGARUH PATRON POLITIK DAN FAKTOR KARAKTERISTIK PERUSAHAAN TERHADAP STRUKTUR MODAL PERUSAHAAN TERBUKA DI BURSA EFEK INDONESIA PERIODE

Recommend Documents