Ondernemingspensioenfondsen op zoek naar een houdbaar, betaalbaar en waardevast pensioen

Ondernemingspensioenfondsen op zoek naar een houdbaar, betaalbaar en waardevast pensioen

Auteur: Laura Dekkers Studentnummer: 5974739 Supervisor Universiteit van Amsterdam: Prof. Dr. J.B. Kuné 2de Supervisor Universiteit van Amsterdam: Prof. Dr. R. Kaas Datum: 30 Maart 2013

1   

Abstract Door de ontwikkelingen van de laatste jaren willen ondernemingen van hun “defined-benefit” pensioenregelingen af. In deze scriptie zal ik de problemen schetsen en voor ondernemingen een alternatief bieden om te komen tot een houdbaar, betaalbaar en waardevast pensioen. Met de invoering van het marktwaardedenken zijn de dekkingsgraden van pensioenfondsen erg volatiel geworden, voornamelijk als gevolg van de ontwikkeling van de rente. Volgens Solow hoort de reële rente zich te bewegen om de “rental cost of capital” ofwel de potentiele economische groei in reële termen (Golden Rule financiële markten). Volgens het Fisher effect is de nominale rente(i) gelijk aan de reële rente(r) plus de inflatie (π). Mijn interpretatie van de berichten van de ECB over de economische groei van de noordelijke Euro landen is dat deze in potentie 1,5 tot 2,5% bedraagt. Daarbij past dan een reële rente van 1,5 tot 2,5%. Dit laatste cijfer in combinatie met de geprognotiseerde lange termijn inflatie van 2 tot 2,5 % brengt de lange termijn nominale rente op 3,5 tot 5%. Theorie is natuurlijk geen praktijk, maar de praktijk van vandaag houdt evenmin de marktwerking in waarop het Financieel Toetsings Kader (FTK) is gebaseerd. Het huidige monetaire beleid wordt algemeen bestempeld als financiële repressie. De rente is, als gevolg van de door de ECB toegepaste ruime monetaire financiering, kunstmatig gedrukt en daarvan zijn de spaarders, pensioenfondsen en verzekeringsmaatschappijen het slachtoffer. De voorgaande theoretische beschouwing is gedaan om een punt te maken: De huidige lage rente is niet houdbaar en niet rechtvaardig; de crisis wordt door de spaarders betaald, hun vergoeding is te laag. De prudente rekenregels van het FTK zijn in velerlei opzichten “vals” te noemen! Ondernemingspensioenfondsen (opf-en) en hun sponsors maken onvoldoende gebruik van elkaars mogelijkheden om de huidige problemen te overwinnen: Lage rente standen zijn voor ondernemingen voordelig en in het huidige nominale kader (FTK) juist niet voor pensioenfondsen. Het renterisico tussen onderneming en fonds gedraagt zich als een communicerend vat: Het voordeel voor de een, is het nadeel voor de ander. Bij lage rente standen profiteert de onderneming enorm, vooral omdat ondernemingen hun schulden over het algemeen kort financieren en dat dan eventueel combineren met payer swaps om het rente risico van de balans in evenwicht te houden. In de combinatie met het pensioenfonds heeft de onderneming de mogelijkheid een deel van de rente gevoeligheid van de balans bij het pensioenfonds af te dekken. Het omgekeerde is eveneens waar. De onderneming levert bij lage rentes een deel van zijn voordeel in om later bij hoge rentes daarvoor een compensatie van het pensioenfonds te ontvangen. In tegenstelling tot beroeps- en bedrijfstakpensioenfondsen kunnen de ondernemingspensioenfondsen gebruik maken van de synergie tussen onderneming en pensioenfonds en het op zorgvuldige wijze benutten van deze mogelijkheid zou gestimuleerd moeten worden. In het algemeen zijn ondernemingen veel beter in staat om de rentehedge efficiënt te implementeren. De toezichthouder verbiedt het gebruik van de renteswap tussen onderneming en opf. Het financiële instrument, dat hier voorgesteld wordt, is de contingent reversible convertible bond (croco). De onderneming verstrekt een financieringsgarantie die in de plaats komt van de bijstortingsgarantie. Toekomstige financiering (herstelbijdragen), noodzakelijk vanwege lage rentes en/of beurs crashes, zullen worden gedaan in de vorm van een croco, hierbij 2   

moet wel gelet worden op de formulering van de onderliggende overeenkomst zodat een “constructive obligation wordt voorkomen”. De croco is eigen vermogen van het fonds zolang en voor zover het vereiste eigen vermogen (VEV) niet is bereikt. Bij een dekkingsgraad boven het VEV verandert de croco van kleur en wordt het een schuld die, inclusief de opgebouwde rente, aan de onderneming moet worden terugbetaald. Met de implementatie van dit mechanisme wordt de opf in de gelegenheid gesteld zich weer als een lange termijn belegger te gaan gedragen. Het afdekken van risico’s is dan niet, of in veel mindere mate, noodzakelijk waardoor een veel groter deel van het vermogen van de opf voor het behalen van rendement kan worden ingezet. Het realiseren van een waardevast pensioen komt dan binnen handbereik en de betaalbaarheid wordt eveneens verbeterd. Op deze manier blijft het pensioenresultaat behouden en gaat de solidariteit binnen het systeem niet verloren. Grote ondernemingen zouden optimaal kunnen profiteren door alle pensioenregelingen in een “paraplu-fonds” onder te brengen. Dit centraliseren van pensioenregelingen stelt de onderneming in staat om haar pensioenen tegen lagere kosten te realiseren. De rechtspersoon die daarvoor wordt gebruikt zou de API* kunnen zijn, alhoewel de eerlijkheid mij gebied om hier te vermelden dat de PanEuropean Pension Funds, zoals het Organisme voor de Financiering van Pensioenregelingen (OFP) in België, toch meer te bieden hebben. De API biedt nog te weinig om Nederland echt op de kaart te zetten. Het is eerder verbazingwekkend te noemen dat de opf de stap naar bijvoorbeeld de OFP nog niet heeft gemaakt. *

De API is momenteel nog niet mogelijk, de verwachting is dat pas volgend jaar de wetgeving gereed is.

3   

Erkentelijkheid Zonder de hulp van de mensen uit mijn eigen kring, zou het niet zijn gelukt mijn studie en deze scriptie in het bijzonder af te ronden. Het studeren naast een full time “semiprofessionele” bridge carrière heeft een zware wissel getrokken op mijn studieresultaten, de excellente studieresultaten uit het verleden bleken helaas niet langer haalbaar. Topsport, al is het maar bridge, blijkt moeilijk met een zware studie als deze te combineren. Het einde is in zicht en ik zou graag deze mogelijkheid aangrijpen om eenieder hartelijk te bedanken. In het bijzonder wil ik graag mijn begeleider dhr. Prof. Dr. J.B. Kuné bedanken. Tijdens de verschillende gesprekken en uit de e-mail correspondentie, heb ik nieuwe ideeën en inzichten verkregen om mijn thesis te verbeteren. Bovendien heb ik goed gebruik kunnen maken van zijn expertise. Tevens zou ik graag dhr. Prof. Dr. R. Kaas willen noemen. Aan hem heb ik te danken dat ik een uitstekende scriptiebegeleider heb gekregen. Bovenal ben ik hem veel dank verschuldigd voor zijn steun gedurende mijn gehele studie: “Zonder u was het misschien niet gelukt, bedankt!” Vanzelfsprekend wil ik ook mijn ouders bedanken die mij tijdens een moeilijke periode hebben gesteund en me weer een warm thuis hebben gegeven. Verder hebben ze me alle tijd en ruimte gegeven voor het schrijven van mijn scriptie, dikke kus hiervoor. Tegen mijn vader in het bijzonder wil ik graag zeggen dat de interessante discussies aan de keukentafel zeker in positieve zin aan deze scriptie hebben bijgedragen. Tot slot wil ik ook graag Frans Borm en Marjo Luif bedanken: “Tijdens mijn hele studie heb ik bij jullie een logeerplaats gehad, jullie zijn voor mij een tweede thuis geworden. Heel veel dank voor al jullie goede zorgen.” Hartelijk dank, Laura Dekkers

4   

Inhoud Inleiding

6

Deel 1 1.

Pensioen in Nederland

1.1.

Het Nederlandse pensioenstelsel

1.2.

Het Aanvullend pensioen

1.2.1.

Defined-Benefit (DB)

1.2.2.

Defined-Contribution (DC)

1.2.3.

De opkomst van collectieve DC-regelingen

8

9

1.3.

Pensioenuitvoerders

10

2

De Regelgeving

12

2.1.1

Het Financieel Toetsingskader (FTK)

13

2.1.2

De waardering op marktwaarde en de Ultimate Forward Rate

14

2.2

International Financial Reporting Standards (IFRS)

3

Balansmanagement

3.1

De risico’s in de DB-contract

3.1.1

Rente

3.1.2

Inflatie

17

3.1.3

Langleven

18

3.1.4

Beleggingen

3.1.5

Buffers

3.2

Stop Verzekeren

16

19

Deel 2 1.

Overview

20

2.

Te Streng, Verhuizen als Alternatief

21

3.

Het Nederlandse Antwoord op de Belgische OFP

23

4.

Pensioenfonds of Beleggingsmaatschappij

25

5.

Samen Sterk

26

5.1.

Renterisico

5.2.

Alternatieve Herstelbijdrage

28

6.

Optimale Inrichting Opf

31

Conclusie

33

Summary

34

Literatuurlijst

36

5   

Inleiding Door de problematiek van de laatste jaren lijken we in Nederland vergeten te zijn waarom we destijds het sociale stelsel hebben ingericht zoals we dat nu kennen. Ons collectieve en solidaire stelsel heeft jarenlang de wereldranglijst aangevoerd, qua vermogen en qua resultaten, momenteel heeft het echter moeite het hoofd boven water te houden. In deel 1 van deze scriptie zal ik kort de karakteristieken schetsen van het Nederlandse pensioenstelsel. Tevens zal ik in dit deel de ontwikkelingen beschrijven die hebben bijgedragen aan de problematiek van de laatste jaren. De betaalbaarheid van ‘ons’ defined-benifit contract (DB) is steeds vaker onderwerp van gesprek. Door het rekenen met marktwaarde is een kortetermijndoelstelling opgelegd dat niet in het belang is van de deelnemers: “Het langetermijndoel om te zorgen voor een goed en betaalbaar pensioen is in conflict met de korte termijn eisen uit het Financieel Toetsingskader (FTK).” De pensioenlast is voor de sponsor van ondernemingspensioenfondsen (opf-en), mede door de wijziging van de boekhoudregels (IFRS/IAS 19), onhoudbaar geworden. Steeds vaker lijken sponsoren aan te geven alternatieven voor het DB-stelsel te prefereren. Het buitenland zou een alternatief kunnen bieden. Met de komst van Pan-Europese pensioenfondsen is de stap over de grens desgewenst zo gemaakt. Een Belgisch Organisme voor de Financiering van Pensioenen (OFP) oprichten is eenvoudig en hiervoor is voor de onderneming geen Belgische activiteit vereist. Als OFP valt het pensioenfonds geheel onder het prudentiële Belgische Toezicht dat op het oog veel gunstiger is dan het Nederlandse Toezicht, bijvoorbeeld door de vrijheid de rekenrente prudent te bepalen. Vluchten naar andere lidstaten binnen de EU is niet de enige mogelijkheid om de pensioenlasten te verminderen. Binnen de landsgrenzen zou een overstap naar een collectieve defined-contribution regeling (CDC) voor de werkgever voor verlichting zorgen. Binnen dit stelsel zijn de premiebetalingen vooraf bekend en dus veel overzichtelijker dan de volatiele DB-premies. Bovendien is er geen verplichting tot het doen van herstelbetalingen. Met de komst van de premiepensioeninstelling (PPI) is de overstap naar een CDC-regeling technische gezien zo gemaakt. Echter het bereiken van een akkoord met de sociale partners kan problemen opleveren, veelal omdat binnen een CDC regeling het behoud van een waardevast pensioen niet is gewaarborgd. De overstap naar een CDC-regeling past niet binnen de cultuur van ons collectieve en solidaire stelsel. In deze scriptie zal ik een alternatief aandragen om de knellende herstelbijdragen van de sponsor op een andere manier vorm te geven binnen een hybride CDC-regeling, hierbij wordt het pensioenresultaat van de deelnemers niet uit het oog verloren. Financiële schokken en het optreden van staartrisico’s die daar het gevolg van zijn, kenmerken de 21e eeuw tot nu toe. Vanuit de gedachte van een “maakbare maatschappij” zijn er steeds meer toezichthouders gekomen om ongewenste gebeurtenissen te voorkomen. Er vindt in de cultuur een omslag plaats van “principle based” naar “rule based”. Een stroom van wetten en regels is tot stand gekomen. Met de komst van de Pensioenwet (PW) in 2007 zijn pensioenfondsen onderworpen aan steeds strengere regels en als gevolg zijn pensioenfondsen zich steeds meer gaan gedragen als verzekeringsmaatschappijen zonder winstoogmerk. Garanties en zekerheid voeren nu de boventoon, terwijl het beoogde pensioenresultaat daarmee niet behaald gaat worden. 6   

Pensioenfondsen zijn noodgedwongen steeds meer risico’s gaan afdekken: ”Het afdekken van de risico’s is suboptimaal en biedt slechts schijnzekerheid (Tamerus: Defined Ambition).” Vreemd eigenlijk want pensioen uit de tweede pijler was altijd zo simpel. De pensioenfondsen belegden verstandig, met een visie op de lange termijn. De risico’s die aan beleggen verbonden zijn, moeten worden gedeeld door de werkgever, de deelnemers en de toekomstige generaties en zouden in principe niet moeten worden afgedekt met onnodige en dure hedge constructies welke alleen de kortetermijndoelstelling dienen maar op de lange termijn contraproductief zijn. Als het hedgen van de risico’s dan toch noodzakelijk blijft, wettelijk of maatschappelijk, zijn er dan geen mogelijkheden om tot een betere samenwerking tussen Opf en sponsor te komen om daarmee de pijn van de regelgeving te verzachten?

7   

Deel 1 1.

Pensioen in Nederland

1.1.

Het Nederlandse Pensioenstelsel De komst van de industriële revolutie heeft de discussie over de ‘sociale kwestie’ doen

oplaaien en het idee van het Nederlandse drie-pijler-systeem kent hier haar oorsprong. De eerste pijler wordt gevormd door de voorziening die er vanuit overheidswege is, de bodemvoorziening in het Nederlandse pensioenstelsel (AOW). De tweede pijler omvat de pensioenen die toegezegd worden in de werkgever/werknemer verhouding en vormen nadrukkelijk een aanvulling op de pensioenuitkeringen uit de eerste pijler. De derde pijler wordt gevormd door al hetgeen eenieder, buiten de arbeidsverhouding om, zelf doet voor de opbouw van zijn/haar pensioen.

1.2.

Het Aanvullend Pensioen

1.2.1.

Defined-Benefit In Nederland kennen we grofweg twee verschillende soorten pensioensystemen. De eerste

categorie betreft die systemen waarin de werkgever een bepaalde periodieke pensioenuitkering in het vooruitzicht stelt, de zogenoemde ‘defined-benefit’-regelingen (DB). De salaris/diensttijdregelingen vormen het belangrijkste onderdeel van deze categorie. Daarnaast kennen we de vastenbedragenregeling. In een dergelijke regeling zegt de werkgever een vast bedrag aan pensioenuitkering toe. De hoogte van dat bedrag is onafhankelijk van het salaris. Het DB-contract is ontstaan uit zorgplicht, een wederzijdse verbinding tussen werkgevers en werknemers, tussen werknemers onderling en tussen werknemers en gepensioneerden. Het doel was duidelijk samen sparen voor een inkomensgerelateerd en koopkrachtbestendig pensioen. Die verbinding steunt op solidariteit en verplichte deelneming met als motto ‘iedereen doet op gelijke voorwaarden mee om er met zijn allen een zo goed mogelijk resultaat mee te bereiken’. Dat is effectiever en goedkoper dan ieder voor zich op de financiële markt. Zodoende hebben DBregelingen, zoals wij die in Nederland kennen, een systeem van doorsneeopbouw-doorsneepremie. De pensioenopbouw is voor iedereen gelijk evenals de premie. Bij het bepalen van de hoogte van de premie wordt geen rekening gehouden met individuele verschillen zoals leeftijd, geslacht en gezondheid. Tevens is de pensioenleeftijd voor alle deelnemers gelijk, terwijl er verschillen in levensverwachting bestaan. DB regelingen hebben naast een systeem van doorsneeopbouwdoorsneepremie ook een doorsneebeleid bij het managen van risico’s. Er wordt geen rekening gehouden met het verschil in risicodraagkracht. In de laatste decennia van de 20ste eeuw is het op eindloon gebaseerde traditionele DBsysteem omgevormd tot een op middelloon gebaseerde regeling, waarbij het gemiddeld in het 8   

arbeidsleven verdiende salaris vertrekpunt is voor het te bereiken pensioenniveau. Door middel van indexering wordt een reëel pensioenresultaat nagestreefd en door het nemen van beleggingsrisico wordt geprobeerd het pensioen betaalbaar te houden. Sinds de overgang op middelloon delen gepensioneerden en werknemers het (voorwaardelijke) indexatierisico met elkaar. De werkgever deelt in het DB samen met de werknemers en de toekomstige deelnemers de demografische en economische risico’s door middel van een mix van premies en herstelbetalingen. Het doel staat voorop, samen zorgen voor een goed pensioen.

1.2.2.

Defined Contribution Naast DB kennen we in Nederland het systeem waarbinnen de werkgever uitsluitend de

premie voor een pensioenverzekering toezegt. Deze beschikbarepremieregelingen zijn de zogenoemde ‘defined-contribution’- regelingen (DC). De premie wordt in het overleg met de sociale partners vastgesteld. De periodieke pensioenuitkering die te zijner tijd aangekocht kan worden, is van te voren niet bepaald, en de hoogte ervan is uitsluitend afhankelijk van de geïnvesteerde premie en het rendement dat daarop wordt behaald. De werkgever weet exact wat de kosten zijn, die zij aan de pensioenregeling besteedt. De hoogte van de uitkering is echter onzeker.

1.2.3.

De Opkomst van Collectieve DC-regelingen Een nieuw pensioenconcept heeft de voordelen van zowel DB als DC-regelingen geprobeerd

te combineren in een collectieve DC-regelingen (CDC). Dit concept houdt in dat de onderneming evenals bij een DC-regeling een financieringsafspraak maakt met het pensioenfonds om jaarlijks een vaste pensioenpremie te betalen. Met deze premie zal het pensioenfonds de voorwaardelijk geïndexeerd middelloon pensioenregeling uitvoeren. Een groot verschil met de voorwaardelijk geindexeerde middelloon regelingen die onder het DB-regime werden uitgevoerd is dat de onderneming niet langer de verantwoordelijkheid voor de pensioenen van haar (ex-)werknemers op zich neemt. Er gaat dus een solidariteit verloren en er wordt door de werkgever geen garantie gegeven voor een bepaald pensioenresultaat. Het pensioenvermogen zal nog wel collectief worden belegd waardoor deelnemers geen individuele beleggingsbeslissingen behoeven te nemen. Door het collectieve karakter kunnen schaalvoordelen worden benut en worden kortings- en toeslagverleningen op basis van het gehele deelnemersbestand vastgesteld waardoor solidariteitsvormen tussen de deelnemers in het fonds wel mogelijk blijven.

9   

1.3

Pensioenuitvoerders In de tijd van Van Marken was de noodzaak voor pensioenfondsen al duidelijk. De particuliere

markt werd te duur bevonden, maar pensioengelden moesten wel buiten de onderneming en buiten de beschikkingsmacht van de werknemer worden gebracht. Zodoende werden de eerste pensioenfondsen opgericht. Pensioenfondsen en verzekeraars mogen beide pensioenregeling uitvoeren, maar ze zijn wezenlijk verschillend. Het grootste verschil is dat pensioenfondsen, in tegenstelling tot verzekeraars, geen winstoogmerk hebben. Verder zijn de kosten die pensioenfondsen maken relatief laag. Veelal wordt gewerkt met standaardcontracten met weinig individuele keuzevrijheid, waardoor slechts 4,4% van de premie niet voor de opbouw van het pensioen kan worden gebruikt1. Bij levensverzekeraars is dit percentage hoger en kan ca. 23,9% niet aan de opbouw van het pensioen worden besteed1. Deze kosten zijn hoger omdat verzekeraars naast uitvoeringskosten ook acquisitiekosten maken. Verder kent een pensioenfonds intergenerationele solidariteit. Pensioenfondsen zijn namelijk in staat om overschotten/tekorten te spreiden over verscheidene generaties. Bij tegenvallende beleggingsrendementen dragen niet alleen de huidige deelnemers de lasten, maar ook de toekomstige deelnemers. Deze solidariteit tussen generaties heeft grote economische voordelen voor de deelnemers. Het betekent dat de deelnemers - bij een gegeven beleggingsbeleid en pensioenpremie - minder risico lopen dan bij individuele pensioenproducten. Pensioenfondsen zijn niet alleen in staat om demografische en financiële schokken te spreiden over de tijd, maar ze hebben ook een veel langere beleggingshorizon dan verzekeraars. Pensioenproducten van levensverzekeraars zijn doorgaans beschikbarepremieregelingen die op de pensioenleeftijd omgezet worden in een lijfrente. Pensioenfondsen doen werknemers al vanaf jonge leeftijd een pensioentoezegging als percentage van het loon. Hierdoor is de looptijd van de verplichtingen bij pensioenfondsen (duration circa 16,9 jaar, bij een rente van 4%)2 ongeveer twee keer zo lang als bij verzekeraars (circa 8 jaar)3. Algemeen wordt aanvaard dat het risico van bijvoorbeeld aandelen afneemt met de beleggingshorizon. De financiële markten tonen aan dat heftige koersfluctuaties zich periodiek voordoen, welke op de lange termijn weer teniet worden gedaan. Dit fenomeen staat ook wel bekend als 'mean reversion'. Het betekent dat langetermijnbeleggers - bij gelijke risicoaversie - een groter deel van hun vermogen in aandelen kunnen beleggen.

1.

Bikker, J.A., & de Dreu, J. (2006). Uitvoeringskosten van pensioenverstrekkers, in Kosten en baten van collectieve pensioensystemen.

2.

CPB Notitie, (2012). Achtergrondnotitie generatie-effecten septemberpakket .

3.

Verbond van Verzekeraars.

Steenbeek : Kluwer, hoofdstuk 4.

10   

Bovendien zijn de verplichtingen van pensioenfondsen niet direct opvraagbaar, waardoor fondsen op dit vlak geen beheersmaatregelen op de korte termijn hoeven te nemen. Voor pensioenfondsen is er geen noodzaak om op korte termijn hun beleggingen liquide te kunnen maken, dus kunnen zij meer dan andere organisaties beleggen in illiquide beleggingscategorieën, en daardoor extra rendement opstrijken: de illiquiditeitspremie. De wetgever heeft gemeend om ook voor pensioenfondsen, net als voor verzekeringsmaatschappijen, het marktwaardedenken te introduceren. Als gevolg moeten pensioenfondsen op grond van de nieuwe pensioenwet (PW) ook voldoen aan strenge korte termijn eisen. De vraag is al aan de orde gesteld of het wel productief is om pensioenfondsen een dergelijke korte termijn vermogenseis op te leggen. Met de komst van de premiepensioeninstelling (PPI) wordt uitbreiding gegeven aan het aantal uitvoeringsmogelijkheden voor pensioenregelingen. De PPI onderscheidt zich van fondsen en verzekeraars. Een PPI mag geen risico’s verzekeren en geen uitvoeringsovereenkomst uitvoeren, dus onderscheidt zich daarmee van een verzekeraar. Het verschil met pensioenfondsen is dat de PPI geen instelling is waarin sociale partners uitsluitend voor de eigen solidariteitskring een pensioenregeling uitvoeren. De eisen waaraan pensioenfondsen moeten voldoen met betrekking tot product- en domeinafbakening, verbod op ringfincing, bestuurssamenstelling en medezeggenschap gelden dan ook niet. De PPI vertoont de meeste overeenkomsten met een beleggingsinstelling. De Multi-opf is in 2010 in het leven geroepen om vooral kleine pensioenfondsen de gelegenheid te geven om samen 1 fonds te vormen zonder daarbij de interne solidariteit op te geven (ringfencing). De introductie van de Multi-opf is geen succes geworden en de verwachting is dat de Multi-opf met de komst van de API zal verdwijnen. De API wordt in 2013/2014 verwacht. Deze instelling is gecreëerd om de emigratie van pensioenfondsen naar het buitenland tegen te gaan en moet de concurrentie met de Pan-European Pension Funds aangaan. De API mag alle pensioenregelingen uitvoeren, kent geen product- of domeinafbakening, mag over de grens werken, kan haar eigen rechtspersoon en bestuursvorm kiezen en mag de regelingen ringfencen.

11   

2.

De Regelgeving

2.1.

Het Financieel Toetsingskader (FTK) voor Pensioenfondsen Door de financieel economische situatie van de afgelopen jaren is het vertrouwen van de

burger in financiële markten en financiële instellingen enorm gedaald. Regelmatig is men geïnformeerd over de tekorten van pensioenfondsen. Een strenger toezicht met dito regels zou in de toekomst moeten voorkomen dat de dekkingsgraden weer zo ver onderuitgaan dat afstempelen noodzakelijk is. Deze strenge regels zijn ondergebracht in het FTK en maken onderdeel uit van de PW, waarin de wettelijke eisen die aan pensioenfondsen worden gesteld, zijn vastgelegd. Het FTK is gebaseerd op de principes van marktwaardering en risicogebaseerde financiële eisen. De waardering van beleggingen én verplichtingen vindt plaats op basis van marktwaardering. Voor beleggingen zijn marktprijzen veelal direct voorhanden. Daar waar voor de bepaling van de technische voorzieningen eerst gerekend kon worden met een vaste rekenrente van 4%, voor de komst van de PW in 2007, moet nu worden gerekend met een fluctuerende marktrente (de zero coupon swap rate). Op elk moment moeten de verplichtingen volledig gedekt zijn door de financiële activa. Een pensioenfonds moet over voldoende eigen vermogen beschikken dat met een zekerheid van 97,5% wordt voorkomen dat het fonds binnen een periode van één jaar over minder financiële activa beschikt dan de hoogte van de technische voorzieningen. Dit vereist eigen vermogen (VEV) neemt toe met de mate waarin het fonds blootstaat aan risico’s. Het minimaal vereist eigen vermogen is de ondergrens van het vereist eigen vermogen. Een fonds dat minder eigen vermogen heeft dan het vereist eigen vermogen maar meer dan het minimaal vereist eigen vermogen, bevindt zich in een situatie van reservetekort. In geval het fonds minder eigen vermogen heeft dan het minimaal vereist eigen vermogen, bevindt het zich in een situatie van een dekkingstekort. Herstelplannen moeten er vervolgens voor zorgen dat de dekkingsgraden binnen de door de toezichthouder gestelde termijnen weer voldoende zijn. In het geval dat een pensioenfonds in de financiële problemen komt, zullen alle betrokken partijen een bijdrage moeten leveren aan het herstel middels de volgende stuurmiddelen; 

Verhoging van de pensioenpremie.



De werkgever kan worden gevraagd een herstelbijdragen te leveren.



Beperking van de indexatie.



Afstempelen, ofwel het korten van pensioenafspraken. Om de kans op tekorten te verkleinen is in het huidige FTK het aanhouden van buffers

verplicht. Buffers hebben een belangrijke functie in het dempen van de schommelingen op financiële markten om daarmee niet onnodig en ongewenst schokken door te laten werken in de pensioenaanspraken. Verder willen ondernemingen stabiele bedrijfslasten en daarbij fluctuerende “compensation and benefit” kosten vermijden. Aangezien de pensioenpremie daarvan een belangrijke

12   

component is, kennen de meeste premiesystemen een dempingsmechanisme. Buffers zijn er om deze demping of egalisering te faciliteren. Bovendien is bij wet geregeld dat pensioenfondsen een kostendekkende premie moet rekenen welke bestaat uit: 

een actuarieel benodigde premie in verband met de verplichtingen



een opslag (voor o.a. uitvoeringskosten, in stand houden VEV en toeslagverlening)

2.2.

De Invoering van Marktrente en de Ultimate Forward Rate (UFR) Door de overstap op een marktconforme waardering van de verplichtingen wordt de

renteontwikkeling door de pensioenfondsen nauwlettend in de gaten gehouden. Als marktconforme rente is gekozen voor een discontovoet die de markt hanteert voor een risicovrije lening. Voor zeer lange looptijden geeft de markt echter, vanwege het gebrek aan liquiditeit, geen goede indicatie van de risicovrije rente. De toezichthouder heeft deze discrepantie gerepareerd met de introductie van de ultimate forward rate (UFR). De swaprente wordt op het laatste liquide punt (20 jaar) geëxtrapoleerd naar een zogenoemde ultimate forward rate. Door het gebruik van de UFR wordt de volatiliteit van de lange rente gedempt en neemt het renterisico af. De UFR bedraagt na 60 jaar 4,2%, dit percentage is tot stand gekomen op basis van de historische reële rente en de inflatie. Dit percentage is door velen bekritiseerd. In het abstract is al uitgelegd dat op basis van de ECB cijfers de lange termijn verwachting voor de lange rente 3,5 tot 5% bedraagt. Een UFR van 4,2% na 60 jaar lijkt dus prudent te zijn gekozen.

2.3.

International Financial Reporting Standards (IFRS) Beursgenoteerde ondernemingen zijn in grote delen van de wereld verplicht te rapporteren op

basis van International Financial Reporting Standards (IFRS). De regels voor personeelsbeloningen, waar pensioenen onder vallen, zijn vastgelegd in de International Accounting Standard No.19 (IAS19). Volgens IAS19 wordt een pensioenregeling als toegezegde bijdrage (DC-regeling) of toegezegd pensioen (DB-regeling) gekwalificeerd. De verantwoordelijkheid van de onderneming is bij een DCregeling beperkt tot het afdragen van een vaste pensioenpremie. Er zullen in een dergelijke regeling dan ook geen bijstortingen plaatsvinden wanneer het pensioenfonds daar op basis van de uitvoeringsovereenkomst om vraagt. Alle andere regelingen, waarbij de onderneming een deel van het risico draagt, zijn DB-regelingen. Ondernemingen met een DB regeling zijn verplicht om de pensioentoezeggingen te waarderen op de balans van de onderneming. Een tekort tussen de verplichtingen en het vermogen van het pensioenfonds moet als een voorziening op de balans van de onderneming worden opgenomen. Verplichtingen en vermogenstitels moeten op marktwaarde worden gewaardeerd. De discontovoet die voor de verplichtingen wordt gebruikt is de AA IG Credit rate (de rente op hoge kwaliteit bedrijfsobligaties). De vermogenstitels worden tegen de geldende dag/beurskoersen gewaardeerd. Fluctuaties in de marktwaarden kunnen tot grote schommelingen 13   

leiden in de winst en verliesrekening van de onderneming. In box 1 zijn de gevolgen van deze regel in een voorbeeld weergegeven. Voor ondernemingen met een DC-regeling geldt dit niet. Zij kunnen de pensioenlasten waarderen op de feitelijk door de werkgever verschuldigde pensioenpremies. Voor de werkgever mag er dan geen enkele verplichting meer bestaan om eventuele tekorten in de toekomst door middel van extra premiestortingen aan te vullen. Om deze IFRS-regels te omzeilen, is de CDC regeling versneld tot stand gekomen. Niet-beursgenoteerde ondernemingen moeten de Nederlandse richtlijnen volgen die gepubliceerd worden door de Raad voor de Jaarverslaggeving (RJ). De pensioenrichtlijn is RJ 271 en is veelal gelijk aan IAS19. Als uitzondering kan worden aangemerkt dat RJ271 bedrijfstakpensioenfondsen toestaat DB-regelingen te behandelen als DC-regeling. Dit is gerechtvaardigd omdat individuele ondernemingen nooit aansprakelijk zijn voor de tekorten in het fonds. De meeste Nederlandse bedrijven hebben een pensioenregeling met DB-karakteristieken. In dergelijke een dergelijke regeling belooft de onderneming om extra bijdragen, bijvoorbeeld premieverhogingen, te leveren aan het pensioenfonds als het solvabiliteitsproblemen heeft. Door de ouder wordende bevolking en een groeiend aantal gepensioneerden is sturing via de premie steeds minder effectief. Hierdoor zijn pensioenfondsen genoodzaakt een extra herstelbijdrage aan de onderneming te vragen. Veel ondernemingen beraden zich nu of ze deze bijstortingsverplichting in de toekomst wel kunnen blijven dragen. Als de onderneming niet langer bereid is deze DB-risico’s te lopen, kan het ervoor kiezen om een vaste premieregeling met sociale partners overeen te komen. De deelnemers lopen dan het risico dat de pensioenrechten gekort worden als de solvabiliteit van het pensioenfonds enige tijd onvoldoende is. Bij eerdere wijzigingen in de verslaggevingsregels is gebleken dat bedrijven veel waarde hechten aan een stabiele resultatenrekening, waardoor de overstap naar (C)DC-regelingen momenteel door bijna elke onderneming wordt nagestreefd.

14   

Box 1. Netto-interest op nettopensioenverplichting In het onderstaande kader zal aan de hand van een rekenvoorbeeld het effect van IAS19 (in rood) op de verlies-en –winst rekening en de balans van de onderneming worden weergegeven. Met de wijziging van IAS19 moet het saldo tussen de verplichtingen en de activa van het pensioenfonds, via Other Comprehensive Income (OCI), onder equity op de balans worden opgenomen. De wijziging van IAS 19 houdt in dat met ingang van 2013 de garanties voor de dekkingsgraad evenals de onvoorwaardelijke indexering moeten worden verdisconteerd. Volgens het Financieel Dagblad heeft dit een verslechtering van de balansen van de Nederlandse Ondernemingen van 33 miljard veroorzaakt. Contante waarde pensioenaanspraken (DB-verplichting) Marktwaarde fondsbeleggingen Nettopensioenverplichting

3.000 (gewaardeerd tegen 4%) (2.000) 1.000

Discontovoet (AA IG Credit) Verwacht rendement op fondsbeleggingen Werkelijk rendement op fondsbeleggingen Discontovoet pensioenfonds

4% 5% 5,5% RTS/UFR

IAS 19 (2004) IAS 19A (2011) Winst-en-verliesrekening: Interestlast op DB-verplichting (4% x 3.000) Verwacht rendement op fondsbeleggingen (5% x 2.000)

(100)

Netto-interestlast

20

Actuarieel resultaat Verwacht rendement op fondsbeleggingen (5% x 2.000) Werkelijk rendement op fondsbeleggingen (5,5% x 2.000) Actuariële winst op fondsbeleggingen

120

(100) 110 10

Winst-en-verliesrekening(vanaf 2013): Interestlast op DB-verplichting (4% x 3.000) 120 Interestbate op fondsbeleggingen (4% x 2.000) (80) Netto-interestlast op netto Pensioenverplichting 40 Herwaardering in eigen vermogen (OCI): Interestbate op fondsbeleggingen (4% x 2.000) (80) Werkelijk rendement op fondsbeleggingen (5,5% x 2.000) 110 Actuariële winsten/verliezen 30 Garanties verstrekt PM Indexering onvoorwaardelijk PM Wijziging in afspraken PM

Voorheen konden de actuariële winsten of verliezen via de V&W rekening lopen (corridor methode), vanaf 2013 kan dat niet meer. Verschillen tussen de netto interestlast en het actuariële resultaat loopt via de OCI/de balans. Onder het huidige regime komen slechts 2 posten op de V&W rekening; de in het betreffende boekjaar opgebouwde pensioenaanspraken plus de netto interest. Alle andere posten worden via OCI direct zichtbaar op de balans. Als gezegd, de grootste verandering is wel dat de onderneming alle verplichtingen die ze naar haar pensioenfonds(en) heeft inzichtelijk moet maken. In de jaarrekening is dat op de balans terug te vinden evenals in de bij de jaarrekening verstrekte toelichting.



15   

3.

Balansmanagement Balansmanagement is een vorm van risicomanagement die bezittingen en verplichtingen van

pensioenfondsen met elkaar in evenwicht brengt. Een analytisch hulpmiddel, dat de laatste jaren aan belangstelling en betekenis heeft gewonnen voor de formulering van het fondsbeleid is Asset Liability Management (ALM). Het gebruik van ALM stelt een pensioenfonds in staat om in een uiteenlopende economische omgeving aan te geven welke relaties bestaan tussen belangrijke grootheden, zoals externe economische omgeving, de beleggingsmix en het reële rendement daarvan, kenmerken van het deelnemersbestand, de premiestelling, de dekkingsgraad en de omvang van de gewenste buffers. Pensioenfondsen zitten met hun beleid in de eeuwige spagaat tussen zekerheid en risico. Namelijk het nemen van risico is noodzakelijk om te kunnen compenseren voor inflatie, maar teveel risico nemen kan dramatische gevolgen hebben. Met behulp van ALM kan een risico-rendementsprofiel voor het pensioenfonds worden bepaald.

3.1.

Risico’s in het DB-contract

3.1.1

Rente Door de overstap op marktrente per 1 januari 2007 heeft een verandering van de rente invloed

op de hoogte van de verplichtingen en daarmee dus ook op de dekkingsgraad. De problemen waarmee pensioenfondsen momenteel kampen, worden voor een groot deel bepaald door de huidige historisch lage rente. Deze lage rente is een gevolg van de kredietcrisis, de ruime monetaire politiek van de centrale banken om de economie zoveel mogelijk te stimuleren (financial repression). Door de lage rente zijn de verplichtingen enorm opgelopen, zelfs zodanig dat voor sommige pensioenfondsen afstempelen noodzakelijk was. De financiële en economische toekomst is onzeker. Zowel een verdere rentedaling, dan wel langdurig aanhouden van het lage renteniveau, als een snelle stijging van de rente zijn mogelijk. Deze onzekerheid over de rente zorgt voor veel onzekerheid bij pensioenfondsen. Veel pensioenfondsen hebben door de volatiliteit van de rente en de invloed ervan op de dekkingsgraden gezocht naar afdekkings(verzekerings)constructies. Om het risico van renteschommelingen af te dekken, zijn veel pensioenfondsen gaan werken met derivaten. Het simpelste derivaat is een 'swap'. Hierbij ruilen twee partijen hun renterisico, omdat de een nadeel heeft van een hoge en de andere van een lage rente. Een bank faciliteert de constructie en rekent daarvoor een opslag. Wooncorporaties zijn vaak de tegenpartij van de pensioenfondsen bij het afsluiten van rente swaps, evengoed kunnen dit bedrijven of instellingen zijn. Het is gebruikelijk dat de bank een liquide onderpand verlangt als borg voor een toekomstig verlies op het derivaat. Het betreft hier veelal een “Over The Counter (OTC)” product welke niet, zoals voor derivaten welke via de Stock Exchange lopen, wordt gegarandeerd. Partijen die OTC producten afsluiten lopen een tegenpartij- en liquiditeitsrisico. Het tegenpartij risico houdt in dat de tegenpartij niet meer aan zijn verplichtingen kan voldoen met als gevolg dat er op de waarde van de swap moet worden afgeboekt. Het liquiditeitsrisico houdt in dat men over onvoldoende middelen beschikt om aan de directe verplichtingen te kunnen 16   

voldoen. Het geven van een onderpand (collateral) in een depot bij de bank is nodig om het tegenpartij- en liquiditeitsrisico te verminderen. Veelal is dit geregeld via raamcontracten (ISDA/CSA). Het in onderpand geven van vermogenstitels is geen daadwerkelijk verlies voor de betreffende instelling, over de waarde van het onderpand wordt een vergoeding betaald. De val van Bear Stearns en Lehmen Brothers heeft pijnlijk duidelijk gemaakt dat de toezichthouders de risico’s van OTC derivaten behoorlijk hebben onderschat. Als reactie op het gebrek aan transparantie en de hoge mate van complexiteit van deze markt, besloot de G-20 over te gaan tot drastische maatregelen, die vanaf 1 januari 2013 gelden. Na het afsluiten van een transactie moeten de derivaten worden gemeld bij een Central Counter Party (CCP) die het tegenpartijrisico tussen de handelende partijen overneemt. Hierdoor ontstaat meer transparantie in de risico’s van de derivatenmarkt. Bij het aangaan van een transactie moet een ‘initial margin’ worden gestort in cash of zeer liquide en kredietwaardige obligaties. Daarnaast moet er dagelijks cash worden gestort als gevolg van veranderingen in de marktwaarde (‘variation margin’). Partijen die ‘fully invested’ zijn, zoals pensioenfondsen, hebben een probleem: Waar halen zij de cash vandaan voor deze dagelijkse variation margin? Als ze door deze maatregel gedwongen worden cash beschikbaar te stellen dan zal dat ten koste gaan van het behalen van rendement. Door goed lobbywerk hebben pensioenfondsen bereikt dat zij voorlopig de eerste drie jaar zijn vrijgesteld van deze Central clearing verplichting. Een ander nadeel van de swap is dat het pensioenfonds weliswaar profiteert van een rentedaling, maar geen voordeel heeft bij een rentestijging. De dalende verplichtingen worden dan tenietgedaan door de dalende waarde van de swap. De oplossing die dit ondervangt is de swaption (dekt de rente in een richting af zodat van de tegengestelde beweging nog steeds geprofiteerd kan worden). Het doel van swaptions is nog steeds risicoreductie, maar nu wordt bijvoorbeeld het neerwaartse renterisico afgedekt en tegelijkertijd blijft de mogelijkheid bestaan om volledig te profiteren van rentestijgingen die de voorziening pensioenverplichtingen (VPV) doet dalen. Een swaption is een optie op een renteswap. Deze optie heeft bij aanvang een tijdswaarde net als een put optie op aandelen. De swaption variant die veelal gebruikt wordt, is de receiver swaption. Het fonds heeft dan bijvoorbeeld het recht, maar niet de plicht, om na x jaar een vooraf vastgestelde swaprente (uitoefenrente) over een hoofdsom te mogen ontvangen voor een periode van y jaar tegen betaling van de 6 maands Euribor. Het nadeel van het gebruik van swaptions zit in de bij aanvang te betalen optiepremie, welke behoorlijk kan oplopen naarmate de volatiliteit van de markt hoger is. De waarde van de swaption evalueert in de tijd naar de intrinsieke waarde van de onderliggende swap. Als de marktverwachtingen niet uitkomen is het fonds de betaalde optiepremie kwijt en zou bij een ongewijzigde rente de dekkingsgraad zelfs kunnen dalen. Bij voldoende stijging van de rente behaalt het fonds een netto resultaat op de verplichtingen. Het spreekt voor zich dat de bank voor een swaption een provisie rekent, afhankelijk van het bedrag en de looptijd.

17   

3.1.2

Inflatie Niet alleen de lage rente zorgt voor problemen bij de pensioenfondsen, maar ook de

inflatiedreiging als gevolg van het langdurig volgehouden ruime monetaire beleid. De inflatie is momenteel nog laag door de hoge werkloosheid, de output gap en de relatief hoge koers van de euro. Inflatie is een sluipmoordenaar, het vertrouwen van de financiële markten komt te voet, maar gaat te paard. Het grootste gevaar komt van de daling van de munt waardoor er inflatie wordt geïmporteerd. Met een eventuele daling van de euro en een oplopende schuldenlast is het niet ondenkbaar dat beleggers een hogere vergoeding op staatsleningen eisen. Als dan de werkloosheid, gefaciliteerd door de daling van de euro eveneens afneemt omdat de concurrentie positie van Europa verbetert, kan de inflatie snel toeslaan. Het inflatierisico dat fondsen lopen, zal bij het nastreven van waardevaste pensioenuitkeringen moeten worden opgevangen uit overrendementen of uit de premie. Beschermingsconstructies, als inflation linked bonds en inflation linked swaps, tegen de risico’s van inflatie zijn op de financiële markt onvoldoende beschikbaar, zijn te duur of werken onvoldoende.

3.1.3

Langleven De levensverwachting stijgt en de verwachting is dat die stijging nog verder door zal zetten.

Het gevolg van de stijgende levensverwachting is dat vanwege de vaste pensioenleeftijd een toename in de uitkeringsduur zal plaatsvinden. De bestaande generaties blijken telkens achteraf te weinig te hebben betaald voor het pensioen. De tekorten die hierdoor ontstaan worden vooralsnog doorgeschoven naar de toekomst. We zadelen toekomstige generaties op met onze tekorten, terwijl dat risico eigenlijk door de deelnemers zelf zou moeten worden genomen. Het doel was immers om zelf te sparen voor een inkomensgerelateerd pensioen. Als dan achteraf blijkt dat er structureel te weinig is gespaard, moet er dus langer worden doorgewerkt of minder worden uitgekeerd.

3.1.4.

Beleggingen Door enerzijds de aandacht voor de kosten en anderzijds de maatschappelijke wens tot een

waardevast pensioen zijn pensioenfondsen meer gaan beleggen in aandelen en andere zakelijke waarden. Doel daarvan is om meer rendement te boeken die de fondsen in staat stelt om de inflatie te kunnen bijhouden, ofwel om een betaalbare indexering te realiseren. Immers, een pensioen zonder inflatiebescherming is geen goed pensioen. In het sociale contract worden de beleggingsrisico’s over een zo groot mogelijk collectief gespreid en gedeeld om ondanks tegenslagen toch een zo goed mogelijk resultaat te boeken. Als men individueel zou zorgen voor het eigen pensioen dan staat het individu volledig bloot aan de beleggingsrisico’s. Daar staat tegenover dat het individu ook zelf ten volle kan profiteren van de meevallers. Evenals renterisico’s kunnen beleggingsrisico’s ook worden afgedekt door het gebruik van derivaten, zoals bijvoorbeeld een put optie. Het voordeel van het gebruik van put opties is dat, net als

18   

bij een swaption, het risico op een daling van aandelen, of de index, wordt afgedekt, terwijl het opwaarts potentieel wordt opengelaten. Het gebruik van put opties is bijvoorbeeld interessant wanneer aandelen fundamenteel goedkoop zijn en men de visie heeft dat deze op termijn gaan stijgen, terwijl het fonds zich geen verdere daling van aandelen kan permitteren. De nadelen van het gebruik van put opties zijn gelijk aan die van swaptions.

3.1.5

Buffers “Buffers vertroebelen het zicht op risico’s met als gevolg dat risico’s te laat worden onderkend

en dat ze worden doorgeschoven naar toekomstige generaties. Daarnaast hebben buffers het kenmerk dat ze van iedereen zijn maar van niemand in het bijzonder. Er kan uit worden gegraaid bij overschotten en het betekent veelal dat toekomstige generaties moeten meedelen in de pijn van herstel bij tekorten”, aldus J. Tamerus in zijn boek Defined Ambition.. Anderzijds moet wel toegegeven worden dat de ALM studies een voorspellende waarde pretenderen die ze in het verleden niet hebben kunnen waarmaken. Uitspraken als de kans is X%, dat in de komende jaren de dekkingsgraad onder Y% daalt, zijn hachelijke uitspraken. Resultaten op de korte termijn voorspellen is moeilijk. Prof. Dr. J.B. Kuné kenmerkt de ALM in een zin: “ALM is like a bikini, what it reveals is suggestive, what is conceals is vital”. Hij bekritiseert de ALM maar draagt ook een oplossing aan, zijnde een buffer om schokken in de markt op te vangen.

3.2

Einde Verzekeren Pensioenfondsen hebben zich op verschillende manieren tegen risico’s ingedekt. De korte

termijn eisen van de toezichthouder hebben vaak voorrang boven het lange termijn rendement dat nodig is om een goed (waardevast) en betaalbaar pensioen te kunnen realiseren. Met de komst van het FTK, en de strenge accountancy regels, is de originele pensioengedachte deels verloren gegaan. Met elkaar sparen voor een goed pensioen en daarbij met elkaar de risico’s delen, lijkt verder weg dan ooit. Het zou goed zijn dat dit onderwerp terug op de agenda komt van de mensen die er over gaan.

19   

Deel 2 1.

Overview Pensioenfondsen met een DB-regime hebben al enkele jaren ernstig te lijden onder de lage

marktrente en de strengere regels. De sponsoren van de DB fondsen daarentegen hebben tot voor kort zelf weinig last gehad van, voor hen geldende, strengere (boekhoud)regels op het gebied van pensioenen. Hierin is sinds 1 januari 2013 verandering gekomen. Europese beursgenoteerde ondernemingen moeten hun jaarrekening opstellen volgens IFRS/IAS19. Was FTK 1 al een zware opgave voor de pensioenfondsen, waarbij sponsoren nog voor enige verlichting zorg konden dragen, de strenger wordende regels zullen nu ook de ondernemingen rechtstreeks en hard raken. Het financiële beslag dat het pensioenfonds legt op de onderneming, zeker met de invoering van IAS 19, is in de huidige vorm niet vol te houden. Ondernemingen schreeuwen om een oplossing. Welke alternatieven zijn er?

20   

2.

Te Streng: Verhuizen als Alternatief De Europese Commissie heeft in 2003 de mogelijkheid geschapen om in de Euro area in elke

willekeurige EU-lidstaat pensioenregelingen uit te voeren. Het doel hiervan is met name om een Europese pensioenmarkt te stimuleren en te bevorderen. Uit onderzoek is gebleken dat er grote behoefte is aan pan-Europees beheer van pensioen, vooral om te komen tot bundeling van vermogen en administratie. Tevens worden als redenen genoemd de te behalen schaalvoordelen in de sfeer van rendement, kosten en governance. Een aantal internationaal werkende bedrijven in Nederland maakt al gebruik van deze buitenlandse vehikels. Uit de bijschrijvingen in de registers van de toezichthouder in België valt op te maken dat ondernemingen zoals BP, Nestlé en Panasonic, het beheer van hun pensioenregelingen naar België hebben overgebracht. Dit heeft tot gevolg dat het pensioengeld van deze Nederlandse multinationals in het buitenland onder het daar geldende prudentiële toezicht staat. En dit terwijl Nederland toch de reputatie heeft van een eeuwenoude, stabiele en solide pensioensector. De vergrijzing en stijgende levensverwachting, de lage kapitaalmarktrente en de financiële crisis hebben gezorgd voor tekorten in de pensioenbuffers van menig opf. Door de solidariteit binnen het DB-contract ligt er een grote last op de sponsoren van elke opf, omdat zij door middel van premieverhogingen en extra bijdragen moeten opdraaien voor de tekorten. Door de nieuwe IFRS regels en het pensioenakkoord uit 2010 zijn werkgevers steeds minder vaak bereid om deze risico’s te dragen. Liggen er mogelijkheden voor ondernemingen om het pensioenfonds elders in Europa onder te brengen om zo de knellende herstelpremies te ontlopen? Deze mogelijkheid is inderdaad voorhanden. Het probleem van de Nederlandse opf-en wordt voor een groot deel veroorzaakt door de huidige lage stand van de rente. Het waarderen van de verplichtingen tegen marktwaarde (RTS/UFR) heeft een grote invloed op de verplichtingen en daarmee dus ook op de dekkingsgraad. Elders in Europa is het veelal toegestaan te rekenen met een hogere rekenrente en dit zou voor de meeste van onze opf-en betekenen dat ze uit onderdekking zijn. België zou bijvoorbeeld een ideale vestigingsplaats kunnen zijn. Een pensioenfonds dat gevestigd is in België kan grensoverschrijdende activiteiten uitoefenen en verschillende pensioenregelingen uitvoeren die van toepassing zijn op werknemers die in verschillende landen werken. Het pensioenfonds is uitsluitend onderworpen aan het Belgische juridische en regelgevende prudentiële kader. Het Belgische prudentiële kader biedt enerzijds een garantie voor een degelijk beheer, wat de belangen en pensioenrechten van de aangeslotenen aan de pensioenregeling veilig stelt, en zorgt anderzijds voor een hoge mate van flexibiliteit voor wat betreft de financiering door bijdragende ondernemingen. Het grote verschil met Nederland is; principal based versus rule based. De regel geldt: Comply or explain. De Belgische wet vereist niet dat een of meer bijdragende ondernemingen gevestigd zijn in België. Derhalve kan ook een multinationalgroep zonder onderneming gevestigd in België, beslissen om zijn pan-Europees of internationaal pensioenfonds op te zetten in België. Met betrekking tot de pensioenregelingen die “Het Organisme voor de Financiering van Pensioenen (OFP)” uitvoert, moet het OFP op prudente wijze de financiële verplichtingen die voortvloeien uit de pensioenregelingen vaststellen. De OFP moet voldoen aan de IORP I eisen. De technische 21   

voorzieningen moeten worden gedekt door passende activa. De rentevoet voor de berekening van de technische voorziening kan worden bepaald met inachtneming van het rendement van de onderliggende beleggingen. Wat meteen opvalt is dat de rentevoet zelfs in de meest passieve beleggingsstrategie al veel hoger uitvalt dan in Nederland. De rentevoet is in de meest passieve variant 4,5% en bij een risicovolle variant al 6,2%. De oprichting van een OFP zou dus onmiddellijk een positieve invloed op de dekkingsgraad van het fonds hebben, omdat de verplichting veel lager zullen zijn. De verhuizing zou ook voor de onderneming voor verlichting zorgen, omdat de stijging van de dekkingsgraad een verhoging van de premie en verdere herstelbetalingen overbodig maakt. Het is niet onmogelijk dat het eigen vermogen van het fonds daarna zo hoog is, dat zelfs de balanswaarde van de verleende garanties,-- tot het aanvullen reserve-/dekkingstekorten--, naar nul gaat tenderen. Dit is toch enigszins vreemd, want als dit kennelijk mag en kan binnen een verenigd Europa, waarom kan dat dan niet in eigen land? Het kan toch niet de bedoeling zijn dat we in Nederland dusdanig strenge regels hanteren dat verhuizen voor de opf een serieuze optie wordt?

22   

3.

Het Nederlandse Antwoord op de Belgische OFP Het is de Nederlandse overheid niet ontgaan dat Nederland pensioenland ook moet

anticiperen op de nieuwe regels met betrekking tot de grensoverschrijdende pensioenactiviteiten. Met de oprichting van de Algemene Pensioeninstelling (API) en de premiepensioeninstelling (PPI) hoopt Nederland een antwoord te vinden op de Belgische OFP. Zou de oprichting van een API/PPI voor opfen aantrekkelijk kunnen zijn? En kan het een concurrerend vehikel zijn voor Europese pensioenfondsen? Aangezien de API/PPI valt onder het Nederlandse toezichtkader, lijkt er voor de ondernemingen geen verlichting mogelijk. De verplichtingen kunnen niet zoals bij een OFP worden gewaardeerd met een zelf gekozen prudente rentevoet (bijvoorbeeld 3,5% - 4%) maar moeten nog steeds tegen de huidige (te) lage marktrente worden gewaardeerd. Dat ook de toezichthouder en de wetgever inzien dat de discontovoet te laag is, mag worden afgeleid uit de invoering van een middeling van de RTS, gevolgd door de combinatie RTS/UFR. Een reparatie die niet echt afdoende is gebleken. Toch zou het onderbrengen van de pensioenregeling in een PPI voor verlichting kunnen zorgen. De PPI is beperkt omdat het alleen CDC/DC-regelingen mag uitvoeren. De gang naar een PPI betekent dus dat er automatisch op DC regelingen moet worden overgestapt. De nevenknie van de PPI, --de API--, is bevoegd om CDC/DC/DB-regelingen uit te voeren, maar moet nog zijn definitieve gestalte krijgen. De overstap op de populaire DC-regeling kan niet de oplossing zijn van alle problemen. Natuurlijk lijkt het voor de werkgever ideaal, omdat de pensioenkosten in de toekomst overzichtelijk zullen zijn. Echter, werkgevers hebben ook belang bij goede en aantrekkelijke arbeidsvoorwaarden waarvan het pensioen onderdeel uitmaakt. “Zij hebben ook belang bij een goed pensioen om te voorkomen dat werknemers te lang moeten doorwerken of alsnog net voor de pensionering vragen om een extra pensioenstorting. DC-regelingen schieten hier tekort, omdat de werkgever zich, gezien vanuit het grote belang van de secondaire arbeidsvoorwaarden, op te grote afstand van het pensioenfonds zet. Op deze manier wordt er solidariteit uit het systeem weggenomen. Het gevolg is dat als de werkgever de handen afneemt van een goed pensioenresultaat en het voor de werknemer moeilijker zal worden om het pensioendoel te halen.”; J.Tamerus, Defined Ambition. Het Nederlandse probleem tot op heden is dat de Nederlandse pensioenwetgeving de pensioenfondsen in de uitvoering aanzienlijk beperkt door een “rule-based” benadering, waardoor geen gebruik gemaakt kan worden van de “principle based” aanpak die de IORP I richtlijn biedt. Om toch optimaal te kunnen profiteren van de mogelijkheden op de Europese markt die de IORPrichtlijn biedt, is het idee ontstaan te komen tot een API die succesvol in het buitenland zou moeten kunnen opereren. Zo moet de API optimaal kunnen inspelen op de wensen van de verschillende partijen (ondernemingen, verzekeringen). Daar waar de PPI alleen DC regelingen uitvoert is de API bedoelt om alle regelingen uit te voeren en dan vooral expliciete contracten (geringfenced) waarbij per contract op voorhand vastligt aan ‘welke knoppen’ wordt gedraaid bij een wijziging van de financiële positie in een van de contracten. 23   

Met de mogelijkheid tot het uitvoeren van DB-regelingen door de API heeft de Nederlandse overheid een typisch Nederlands product op de Europese markt geplaatst, maar dan in een nieuw jasje. Bij een API is de mogelijkheid van ringfencing toegestaan tussen verschillende ondernemingspensioenfondsen, maar ook tussen de verschillende regelingen van eenzelfde onderneming. Wat opmerkelijk genoemd mag worden, is dat de PPI vooral als beleggingsmaatschappijen wordt gebruikt. De hoofdtaak is het innen van premie en het verstandig beleggen van vermogen. De PPI mag zelfs geen risico’s verzekeren. Het is zeer de vraag of de PPI en de API voor het uitvoeren van pensioenregelingen over de grenzen succesvol kunnen zijn. De belastingdruk en de toezichtkosten zijn in het buitenland aanzienlijk lager. Tevens moeten de PPI/API het afleggen tegen een explain or comply cultuur die de buitenlandse vehikels kennen.

24   

4.

Pensioenfonds of Beleggingsmaatschappij Pensioenfondsen en Verzekeringsmaatschappijen hebben altijd als aparte entiteit op de markt

gefungeerd. Verzekeringsmaatschappijen streven winst na en moeten verantwoording afleggen aan aandeelhouders. Een verzekeringsmaatschappij kan zich niet veroorloven een jaartje iets minder te draaien, omdat ze dan na het presenteren van de jaarrekening afgerekend zullen worden door de aandeelhouders. Bij pensioenfondsen werkt het anders, die hoeven alleen verantwoording af te leggen aan de deelnemers. Pensioenfondsen moeten er voor zorgen dat te zijner tijd het beoogde pensioenresultaat wordt bereikt voor het deelnemers. Of ieder jaar positief wordt afgesloten doet niet ter zake. Daarom is het ook jammer dat pensioenfondsen zich tegen zoveel onzekerheden in de markt moeten indekken. Veel van deze ‘verzekeringen’ kosten geld, en zijn op de lange duur vooral gunstig voor de financieel intermediair die deze producten op de markt brengt. Het nut van “verzekeren” zou op zich al een onderzoek/scriptie waard zijn, maar de discussie over de marktrente tussen voor- en tegenstanders is nog steeds gaande, dus wat moet er straks nog worden afgedekt? Vanuit pensioenland is er al lange tijd kritiek op het gebruik van deze marktrente voor de berekening van de verplichtingen. Feit is dat we met deze marktrente zijn opgezadeld. Vreemd is dat ondernemingspensioenfondsen, die de garantstelling van een sponsor hebben, zich ook tegen dit risico hebben ingedekt en dat terwijl ze via de sponsor al zijn ingedekt. Dit is zonde omdat er rendement blijft liggen als wordt geïnvesteerd in afdektransacties die niet nodig zijn. Het grootste probleem voor opf-en is dat de sponsor niet langer het rente/balansrisico op zich wenst te nemen. De aangepaste IFRS regelgeving met betrekking tot de pensioenverplichtingen heeft onder de sponsoren van opf-en voor veel onrust gezorgd. De last van de DB garanties mag niet terugkomen op de balans van de onderneming. Door deze harde eisen voelen opf-en zich gedwongen de volatiliteit van de rente af te dekken om het van de balans van de onderneming te houden. Om toch het voordeel te kunnen behouden van een mogelijke stijging van de huidige lage rente zijn opf-en gedwongen tot het afsluiten van swaptions. Met het risico dat de optiepremie verloren zou kunnen gaan als de rente niet beweegt. Een andere mogelijkheid is het renterisico te delen onder de deelnemers. Door het aanpasbaar maken van de aanspraken moet worden voorkomen dat de premie en de risico’s voor de werkgever te hoog worden, en dat de solidariteit overbelast raakt. Maar evenzo moet een inkomensgerelateerd pensioendoel, dat wordt gemonitord en bewaakt aan de CAO-tafel,-- vanuit het gedeelde belang van werkgever en werknemer bij een adequaat pensioenresultaat--, voorkomen dat het pensioen te laag wordt en de werkgever moet bijbetalen. Wat rest is verstandig beleggen met een visie op de lange termijn. Critici geven aan dat omwille van een tegen een betaalbare prijs te realiseren reëel pensioenresultaat het beleggingsbeleid noodzakelijker wijze moet worden ingestoken op een langetermijnhorizon om zo gemiddeld over de tijd een optimaal rendement te genereren en de inflatie over een lange termijn bezien te kunnen bijhouden. Met de oprichting van de PPI is al beoogt, dat de taak van elk pensioenfonds het verstandig beleggen van vermogen moet zijn, dit vanuit de gedachte daarmee een goed, houdbaar en betaalbaar pensioen te realiseren.

25   

5.

Samen sterk Was FTK 1 al een zware opgave voor pensioenfondsen, waarbij de sponsor nog voor enige

verlichting zorg kon dragen, de strenger wordende accountancy regels, IFRS/IAS 19, zullen nu ook ondernemingen rechtstreeks raken. Kunnen sponsor en pensioenfonds door een intensievere samenwerking hun wederzijdse positie verbeteren? Zijn er alternatieven voor de herstelpremie? Kan het renterisico effectiever en efficiënter worden gehedged? In Nederland heerst de gedachten dat we moeten handelen of moeten bijsturen als de rente zich onverwachts negatief ontwikkelt. In 2009 is al gebleken dat sturing op marktwaarde nadelig kan werken. Begin 2009 zakte de rente ver weg, maar als men had gewacht met een oordeel tot het najaar van 2009, dan had het merendeel van de pensioenfondsen in Nederland geen herstelplan dekkingstekort hoeven te maken. Als de rente oploopt, leidt waardering en sturing op marktwaarde tot een even snel oplopende dekkingsgraad, terwijl er eigenlijk niets fundamenteels is veranderd. Helaas kunnen we er in Nederland niet meer onderuit dat de verplichtingen op marktwaarde moeten worden gewaardeerd. We kunnen er voor kiezen om niet naar de waan van de dag te handelen, dat kan alleen met voldoende rugdekking van de sponsor. Als het voor de sponsor onaantrekkelijk is om dit risico op zich te nemen, dan kan ervoor gekozen worden dat de deelnemers dit risico samen delen: bijvoorbeeld, het reële kader (FTK2) dat in 2015 van kracht wordt. Het bezwaar van de sponsor is begrijpelijk, omdat de herstelbijdragen zo’n onvoorwaardelijk karakter hebben. Als de rente zich gemiddeld over de tijd om een langjarig gemiddelde beweegt dan worden periodes van lage rente afgewisseld door periodes van hoge rente. In slechte jaren moeten wezenlijke herstelbijdrages worden gedaan, die dan in gunstige perioden niet worden terugbetaald. Er mag geen sprake zijn van eenzijdige hulp, er moet ook geld van het fonds naar de onderneming kunnen vloeien zodra het fonds er financieel weer goed voor staat. Zonder een dergelijke overeenkomst is het voor de onderneming alleen maar nadelig om in het contract te blijven. De werkgever ziet dan liever dat het risico door de deelnemers zelf wordt gedragen of dat het risico door het fonds wordt afgedekt.

5.1.

Renterisico Het niet afdekken van het renterisico en de schommelingen doorgeven in de aanspraken, legt

het renterisico op het bordje van de deelnemers. In het sociale contract dat wij hebben, zou het misschien beter op conto van de onderneming kunnen komen. Echter de wetgever verbiedt het direct afsluiten van een renteswap tussen opf en onderneming, vooral om de financiële positie van het opf onafhankelijk te houden van de onderneming. Noodgedwongen sluiten opf en onderneming deze swap dus afzonderlijk van elkaar af. Zonde, want dit is vooral gunstig voor de financiële intermediair. Zou er geen mogelijkheid zijn om de rentehedge samen te regelen zonder dat dit op bezwaren van de toezichthouder stuit? Het gezamenlijke renterisico voor onderneming plus pensioenfonds kan door de onderneming het meest efficiënt worden gehedged. Als beiden afzonderlijk hedgen is dat zelfs contraproductief, zoals eerder al is uitgelegd. IFRS heeft een balans probleem geïntroduceerd en bij 26   

afzonderlijk hedgen van risico’s door onderneming en pensioenfonds is het gevaar aanwezig dat de hedge niet optimaal/efficiënt blijkt te zijn. Wat is eigenlijk een passende rente voor deze swap tussen opf en onderneming? Volgens het neoklassieke model van Robert Solow wordt de reële rente bepaald door de potentiele groei van de economie(GDP), welke op zich wordt gedreven door productiviteitsgroei. Berekeningen van het centraal planbureau (CPB) hebben de lange termijn/evenwichtswaarde voor de nominale rente bepaald op 3,5%.

Voorbeeld Als een blik wordt geworpen op de cijfers van ondernemingen in Nederland dan ziet dat er als volgt uit: 

Een gemiddelde onderneming heeft zo’n 45-55% aan vreemd vermogen (VV).



De rente op dit VV kan worden onderverdeeld in 60-90% kort en 10-40% lang. a) Rente stijgt : kosten stijgen door stijging korte rente b) Rente daalt : kosten dalen aanmerkelijk door korte rente



De schuld van de onderneming is vele malen groter dan de verplichtingen van het pensioenfonds.

Fictief voorbeeld, zoals zich dat bij een multinational zou kunnen voordoen: De schuld bedraagt:

10 miljard euro 90% in euribor 6mnd rente 0,3% (delta vs Euribor in 2008: 2%)

Voordeel uit lage rentestand

9 miljard * 0,02 = 180 miljoen per jaar

Extra bijdrage voor herstel opf

25-35 miljoen per jaar (verplichtingen gemiddeld 750 miljoen)

 

De wetgever verbiedt het direct afsluiten van een renteswap tussen opf en onderneming. Dit vooral ter bescherming van de opf, die niet het risico mag lopen dat de onderneming insolvabel wordt. Als het dragen van renterisico door de onderneming wordt gefaciliteerd in de vorm van een financieringsinstrument,-- de “contingent reversible convertible bond (croco)”--, dan geldt dit bezwaar van de Nederlandse Bank (DNB) niet, omdat het fonds het krediet risico op de onderneming niet heeft. Als ondernemingen zich tot het verstrekken van krediet verplichten, via de verplichting tot het volstorten van de door het fonds uitgegeven croco’s, dan zou het omgekeerde ook moeten gelden: De verplichting van het fonds tot terugbetaling van de verstrekte kredieten, het aflossen van de croco. Als de rente gaat stijgen en de onderneming daar duidelijk nadeel van heeft, moet een inmiddels gezond opf bijspringen. Bij een hoge rente nemen de verplichtingen voor het pensioenfonds snel af, en zou de gestorte nominale waarde van de croco ( inclusief samengestelde rente) geleidelijk moeten worden terugbetaald. In het volgende hoofdstuk zal ik een suggestie doen op de manier waarop dit zou kunnen plaatsvinden en zal ook het financieringsinstrument (croco) nader worden besproken.

27   

De voordelen van “Samen sterk” op een rijtje: -

Het pensioenfonds dekt zich in tegen daling van de rente en de onderneming tegen stijging van de rente. Dat is dus onderling uitstekend te regelen door alleen de optelsom van de twee desgewenst bij de onderneming af te dekken. Rente bewegingen werken voor de combinatie sponsor/opf als een communicerend vat; er gaat geen rendement verloren.

-

Er gaan geen provisie kosten verloren aan een financieel intermediaire

-

Er zijn geen depot stortingen nodig, zodat het geld effectief kan worden benut.

-

Het maakt het gebruik van swaptions overbodig, swaptions hebben het gevaar dat de tijdswaarde van de optie verloren kan gaan.

Bovendien zou op eenzelfde wijze ook het inflatierisico kunnen worden geregeld. Aangezien valutaschommelingen voor de combinatie sponsor/opf eveneens als een communicerend vat werken.

5.2.

Alternatieven Herstelpremies Naar aanleiding van de kredietcrisis zijn een aantal (ondernemings)pensioenfondsen die een

toegezegde DB pensioenregeling uitvoeren en de daaraan verbonden ondernemingen met herstelpremies geconfronteerd. Deze herstelpremies zijn bedoeld als bijdrage aan het oplossen van het reservetekort of het dekkingstekort van het pensioenfonds. Door gewijzigde IFRS regels moet het risico van de DB toezegging worden opgenomen op de balans van de onderneming. Er komt dus een claim op de balans die met de bedrijfsvoering van de onderneming niets van doen heeft. Door de herstelregels in het FTK en de overgang op marktgewaardeerde verplichtingen is die balanspost sterk volatiel in de tijd. Wat moet het bedrijf met zo’n bedrijfsvreemde balanspost? De werkgever wil, al dan niet gedwongen door zijn aandeelhouders, om die reden van het risico van de DB toezegging af. Zou een contingent reversible convertible bond (croco) voor de gewenste verlichting kunnen zorgen : met behoud van de solidariteit tussen werknemer en werkgever? Dit financieringsproduct gedraagt zich als een kameleon die afhankelijk van de situatie dan weer deel van het vermogen van het fonds uitmaakt, dan weer een rente dragende schuld aan de onderneming is: 

Op het moment van storten behoort de croco tot het eigen vermogen van het fonds. Voor de onderneming is het een vermogenstitel die tegen de historische waarde op de balans wordt opgenomen.



Zodra (en zolang) het fonds over voldoende vereist eigen vermogen beschikt, wordt de croco voor het deel boven het vereiste eigen vermogen een schuld aan de sponsor die rente dragend is.



Op deze schuld wordt afgelost op een dusdanige wijze dat voorkomen wordt dat het eigen vermogen van het fonds weer snel onder het vereist eigen vermogen van het fonds terugzakt.

28   

Een prudente financiering van het fonds zou het doen van “herstelbijdragen” in de vorm van een “croco” moeten toestaan. Hiermee wordt de vermogenspositie van het fonds verbeterd en tegelijkertijd blijft de onderneming een vordering op het fonds houden. Een voorbeeld van hoe een croco in de tijd kan bijdragen aan de gezondheid van het fonds is weergegeven in box 2. Het toont dat het realistisch is om te verwachten dat binnen een redelijke termijn de croco kan worden afgelost . In het gegeven fictieve voorbeeld wordt eerst conform het langetermijnherstelplan het reservetekort aangevuld, daarna gaat het fonds terugbetalen. Hiermee is het probleem van de “herstelbijdrage” nog niet opgelost maar enige verlichting wordt wel geboden. Het komt tegemoet aan het bezwaar van de sponsor dat de “herstelbijdrage” daarmee niet meer definitief is. Indien het gebruik van de croco wordt overwogen, moeten de juridische aspecten van de overeenkomst, welke het gebruik van de croco regelen, goed worden beschreven om te voorkomen dat een mogelijke “constructive obligation” ontstaat en daarmee alsnog de balans van de onderneming gaat belasten. Gebruikelijk is dat de croco tegen de historische kostprijs aan de activa zijde van de ondernemingsbalans wordt opgenomen. Indien er geen of een verminderd uitzicht op terugbetaling ontstaat, kan de sponsor een impairment last nemen. Bijkomend voordeel is dat de croco een financieringsproduct is dat uit de financial cashflow wordt betaald, de operationele casflow wordt hiermee ontzien. Voor ondernemingen is de operationele cashflow belangrijk omdat aandeelhouders, kredietverschaffers en beoordelaars scherp naar deze cashflow kijken. In een constructie als besproken, neemt het fonds het rente risico, naast de andere risico’s. Indien het eigen vermogen onder het vereiste eigen vermogen terugzakt, vangt de sponsor met “herstelbetalingen” in de vorm van een croco aan. Later als de rente herstelt, stijgt ook weer het vermogen van het fonds en kan de croco worden terugbetaald. Het risico van deze constructie ligt eenzijdig bij de onderneming, de onderneming draagt het risico van het “beleggen” in de croco. Goede afspraken over het risicobudget zijn dus gewenst. Door de risico’s tussen sponsor en fonds te verdelen en neer te leggen bij de partij die daarmee het best kan omgaan, worden de middelen effectiever benut. Dit vraagt om de bereidheid echt samen te werken: het verlaten van het idee van “ieder voor zich en god voor ons allen”.

29   

Box 2. Rentehedge tussen onderneming en opf, door het gebruik van croco’s In het onderstaande overzicht wordt de ontwikkeling van de dekkingsgraad van een fictieve opf weergegeven, welke gebruik maakt van een 10 jarig langetermijnherstelplan gefinancierd met een croco. De waarde van de croco (kolom croco) mag door de onderneming tegen de historische waarde op de balans worden opgenomen. In de eerste kolom is de ontwikkeling van de VPV weergegeven voor het fonds waarbij is aangenomen dat de rente zich over een periode van 20 jaar zal herstellen naar een langjarig gemiddelde van 4,2%. Er wordt een premie van 22% van de pensioengrondslag betaald. Van deze premie moeten de kosten van het fonds en de onvoorwaardelijke indexering voor de actieve deelnemers worden betaald. De voorwaardelijke indexering voor slapers en gepensioneerden wordt door het fonds betaald conform de FTK1 regels. Indexering wordt gemaximeerd op 2,5% met de mogelijkheid op meer als de dekkingsgraad dat toelaat. Het langlevenrisico is in dit voorbeeld volledig voor het risico van de deelnemers. Met het oog op het pensioenresultaat (en de verwachte FTK1 eisen) wordt het vereist eigen vermogen op 130% gesteld. Op deze manier kan het fonds een nagenoeg waardevast pensioen bieden. De waarde van de croco in het gegeven voorbeeld, is de historische waarde van de croco betalingen plus de samengestelde rente. Terugbetaling van de croco zal geschieden als het VEV boven de 130% komt. De helft van het surplus boven de 130% van het VEV zal worden gebruikt om de croco af te lossen. Concluderend kan worden gesteld dat op deze manier de onderneming en het fonds de rentehedge samen regelen.

Jaar RTS/ VPV

VEV

Activa

Kosten + Opbrengst Premie

UFR 100% 130% excl croco Pensioen %

5,3%/jr

incl LT

22%

LT

Croco

Herstel

+ aflossing

Activa

DG

incl

%

croco

max.

105%

2013 2,60

850

1105

888

2014 2,68

871

1132

949

-27

47

20

20,40

20,40

109%

2015 2,76

894

1162

1010

-28

50

20

18,95

39,40

113%

2016 2,84

917

1193

1073

-29

54

21

17,17

56,68

117%

2017 2,92

942

1225

1135

-31

57

21

14,97

71,81

120%

2018 3,00

968

1258

1197

-32

60

22

12,23

84,26

124%

2019 3,08

995

1293

1258

-33

63

22

8,75

93,27

126%

2020 3,16

1023

1330

1317

-35

67

23

4,21

97,77

129%

2021 3,24

1053

1368

1374

-36

70

24

0,00

95,05

1372

130%

2022 3,32

1084

1409

1434

-38

73

24

0,00

85,86

1425

131%

2023 3,40

1116

1451

1496

-39

76

25

0,00

76,52

1486

133%

2024 3,48

1151

1496

1560

-40

79

25

0,00

67,06

1551

135%

2025 3,56

1187

1543

1627

-42

83

26

0,00

57,52

1618

136%

2026 3,64

1226

1593

1697

-43

86

27

0,00

47,91

1687

138%

2027 3,72

1266

1646

1770

-44

90

27

0,00

38,29

1760

139%

2028 3,80

1309

1702

1846

-46

94

28

0,00

28,69

1836

140%

2029 3,88

1355

1761

1925

-47

98

29

0,00

19,16

1915

141%

2030 3,96

1403

1824

2007

-49

102

29

0,00

9,76

1998

142%

2031 4,04

1455

1891

2094

-50

106

30

0,00

0,55

2084

143%

2032 4,12

1510

1962

2184

-52

111

31

0,00

0,00

2183

145%

2033 4,20

1568

2038

2277

-53

116

32

0,00

0,00

2277

145%

*eigen bron

30   

6.

Optimale Inrichting Opf Hoe kunnen we nu, met het voorgaande in gedachte, komen tot een optimale inrichting van

ondernemingspensioenfondsen? Vanuit de optiek van de werkgever, de huidige deelnemers en de toekomstige deelnemers zal ik bespreken hoe dit fonds het best kan worden ingericht. Voor dit doel zal ik de volgende onderwerpen bespreken: 1) De hedging van risico’s door pensioenfonds en onderneming, 2) De invulling van herstelbijdragen en 3) De risicoverdeling, wie draagt een zich voordoend verlies. Jan Tamerus heeft in zijn boek Defined Ambition laten zien dat het afdekken van risico’s geld kost. We moeten proberen kosten, die niet gemaakt hoeven te worden, te vermijden. De risico’s die we lopen moeten we samen delen of wegleggen bij die partij die daar het best mee om kan gaan. Vanuit het oogpunt van de werkgever zou een CDC-regeling de voorkeur krijgen boven de huidige DB-regelingen, omdat die overzichtelijker is voor wat betreft de kosten van de regeling en de ondernemingsbalans niet belasten (IFRS). Deze regeling kan als nadeel hebben dat niet het oog op een waardevast pensioen voor de werknemers wordt gehouden. Als we deze regeling combineren met de verplichting om de door het fonds uitgegeven croco’s vol te storten, (nodig om het vermogen op peil te houden), verandert er voor de deelnemer optisch gezien niets. De regeling is “met de pensioenbril op” een DB-regeling. Door de herstelbijdrage te doen in de vorm van een croco is het volgens IFRS een DC-regeling, de besproken impact op de ondernemingsbalans vervalt. De croco is een schuldpapier en een evt. noodzakelijke afschrijving op de croco is voor ondernemingen mogelijk door op de gewenste tijdstippen een impairment last te nemen. In het vorige hoofdstuk heb ik betoogd dat de rentehedge veel effectiever door de onderneming kan worden uitgevoerd. Het grootste bezwaar van de sponsor tot nu toe is dat het risico eenzijdig bij haar is neergelegd, zonder uitzicht op een vorm van compensatie: de herstelbijdragen als gevolg van het dragen van (rente) risico worden niet terugbetaald. Door de herstelbijdrage te laten plaatsvinden in de vorm van een croco kan aan deze bezwaren tegemoet worden gekomen. In perioden met hoge rente kan het pensioenfonds als buffer dienen voor de onderneming. De nominale waarde van de croco wordt met rente terugbetaald op het moment dat de onderneming deze bijdrage het hardst nodig heeft, namelijk wanneer de rentelasten over de schulden enorm zijn opgelopen. Het beschreven contract kan voor de opf-en het alternatief voor de toekomst zijn. De werkgever zorgt weer daadwerkelijk voor haar deelnemers zoals het van oudsher ook was bedacht. Het aanpasbaar zijn van aanspraken zorgt dat het risico van langleven kan worden genomen door die partij die ze daadwerkelijk hoort te nemen, namelijk de deelnemers zelf. Als blijkt dat er jarenlang te weinig is betaald voor de opbouw van pensioen, dan is het niet meer dan logisch dat de deelnemers daar zelf voor opdraaien (langer doorwerken of minder ontvangen). Korting vanwege het langlevenrisico vindt idealiter plaats door te differentiëren naar de leeftijdcohorten. De groepen die het

31   

langst leven worden het meest op hun pensioenaanspraken gekort. De wet gelijke behandeling staat dit nog niet toe en momenteel moet de hele populatie gelijkelijk worden gekort. Het inflatierisico moet worden genomen door het pensioenfonds en de deelnemers tegen een opslag op de door de onderneming te betalen premie. Door het inflatierisico bij de sponsor weg te nemen, mag de sponsor deze post eveneens van de balans halen (onvoorwaardelijke indexatie). De regeling krijgt op deze manier dus werkelijk een CDC-karakter. Een prudent beleggingsbeleid zou de kosten van inflatie moeten kunnen dekken. Toch zou ik een maximering van de inflatie willen instellen van bijvoorbeeld 2.5% per jaar. Dit om te voorkomen dat een sluipmoordenaar als inflatie het fonds onverhoeds toch in gevaar brengt (tegen hyperinflatie is geen enkel fonds bestand). Het beleggingsrisico komt voor rekening van de sponsor. Beurscrashes in het verleden, hebben zich altijd mede door het ingrijpen van de ECB en de Fed snel kunnen herstellen. Door nu in een dergelijke situatie meteen maatregelen te nemen en herstelbijdragen in de vorm van croco’s te doen, voorkomen we dat er een te hoge last komt op de schouders van de toekomstige generaties, zodat het contract kan worden behouden. Het voorgaande is toepasbaar voor elke pensioenuitvoerder dus ook voor de API die volgend jaar wordt verwacht. Voor een overzicht van de voorgestelde regeling verwijs ik u graag naar box 3. Op deze manier zou Nederland toch weer trots kunnen zijn op haar pensioen.

Box. 3. Vergelijk Regelingen DB

DC

CDC

Voorgestelde CDC-regeling met croco’s

Balanslast voor de onderneming

A

N

N

N

Oog op waardevast pensioen

A

N

N

A

S (A)

D (N)

D (N)

S (N)

Langleven risico

S

D

D

D

Rente risico

S

D

D

S

Inflatie risico

S

D

D

D

Beleggingsrisico (in combinatie met tijdelijk doorschuiven)

A = Aanwezig N = Niet Aanwezig S = Sponsor D = Deelnemers (gepensioneerde, huidige en toekomstige deelnemers)

32   

Conclusie In deze scriptie heb ik gezocht naar de optimale inrichting van ondernemingspensioenfondsen. Voor zowel de onderneming als de deelnemers is het gunstig om op een CDC-regeling met herstelverplichtingen in de vorm dan croco’s over te stappen: de houdbare, betaalbare en waardevaste pensioenregeling (HBW-regeling). Het benutten van de mogelijkheid tot synergie tussen onderneming en pensioenfonds pakt voor alle betrokkenen voordelig uit. Voor de deelnemer blijft het oog op het pensioenresultaat gericht, waardoor de kans groter is dat dit ook daadwerkelijk zal worden bereikt. Voor de onderneming is het voordeel ook wezenlijk, het belasten van de balans met de verplichtingen jegens het pensioenfonds wordt weggenomen. Bovendien kan de onderneming zich met deze regeling presenteren als een goede sociale werkgever, waardoor de onderneming aantrekkelijker wordt voor werknemers. Verder krijgt de onderneming in voor haar ongunstige perioden van hoge rente de nominale waarde van de croco (herstelbijdragen) terugbetaald. In mijn optiek biedt de, in deze scriptie, gepresenteerde HBW-regeling een alternatief om pensioen voor de toekomst houdbaar, betaalbaar en waardevast te houden.

33   

Summary

The Pension Act, which was implemented on January 1st 2007, brought a significant change in the discounting of pension obligations. Prior to this date a fixed discount rate of 4% was used. From 2007 onwards a fair value approach must be used by Dutch pension funds. The discount rate to determine the fair value is the zero coupon swap rate. At present the swap rate is extremely low and that has negatively influenced the coverage ratios of Dutch pension funds. Most Defined Benefit (DB) schemes became underfunded and short- and long term recovery plans had to be prepared and sent to the regulator (the Dutch National Bank: DNB). Sponsors of these pension plans had to provide additional contributions to reduce the deficits, causing anxiety among plan participants, retirees, trustees and regulators. Contrarily to the funds, most sponsors benefited from low interest rates because the majority of their debt is financed at the 6 month Euribor rate or similar. The benefit of a dropping Euribor rate exceeds the required additional funding of the plans by far. This changed when the adjustment of the accounting rules (IFRS/IAS19) became apparent and consequently the sponsors of corporate pension funds also felt distress. From 2013 onwards sponsors of DB plans are required to include all (constructive) obligations, like indexation and deficit coverage, on the company’s balance sheet. The pressure on management to abandon the DB schemes in favor of Defined Contribution (DC) schemes, not handicapped with these disadvantages, has increased dramatically. Alternatively there is an “escape” possible to a country in the Euro Area with a much milder regulatory regime (flight or fight). Although this option has been available for several years now, not many sponsors have made the transfer to a Pan-European Pension Fund like the one available in Belgium. A move to Belgium for example, would improve the funding ratio of a pension fund. In Belgium a prudently chosen discount rate depends on the asset allocation. Even with the most passive and defensive investment strategy this rate is still much higher than the one used in the Netherlands. As a result, the funding ratios would increase and deficits, as well as balance sheet issues, disappear or are minimalized. Apparently sponsors are now massively transferring their DB plans to DC schemes; it looks like any other solution is no longer considered. In a DC scheme the obligation of the sponsor is restricted to the annual pension contribution (the premium) to be paid and the impact on the balance sheet is basically non-existing. The main disadvantage of this scheme is that the pension outcome is questionable. By losing the solidarity of the company with the plan participants we may not be able to realize the inflation-index based projected income that members need to maintain their standard of living in retirement. This thesis is an attempt to provide an attractive alternative to all stakeholders. Whilst developing the alternative, the focus has been on achieving a sustainable, affordable and inflationindex based pension (SAI). The present DB scheme puts the entire burden on the sponsor; deficit coverage, indexation, longevity risk (indirectly) and changes in regulation. The alternative developed encompasses transforming the DB-scheme into a Collective DC-scheme (CDC) in conjunction with adequate “financial engineering”. With this adjusted CDC scheme the strain on the company’s balance sheet is eliminated. The underlying assumption is that markets can be under-/overvalued for 34   

prolonged periods of time but sooner or later markets will adjust and return to their (steady state) equilibrium. The present low interest rates may stay low for several months to come but yields will recover at some point in time. Most market participants expect a recovery in slow motion on the medium term (4-6 years). In order to enable pension funds to act like long term investors the backup of the sponsor is needed but without introducing the balance sheet constraints known from the DB scheme. This is realized through the use of the contingent reversible convertible bond (croco), a financial engineering agreement between sponsor and fund. The sponsor is committed to subscribe the emission of the croco (a subordinated debt). The irreversible recovery payments in the DB scheme are replaced by the croco deposits in the adjusted CDC scheme; the subject of this thesis. When underfunded the croco is considered as equity to the fund, but as soon as the fund is fully funded the croco is considered as debt which has to be repaid by the fund to the sponsor. For the sponsor the croco is an asset which is valued at its historical value. When prudent actuarial evaluations at some point show that the croco cannot be fully repaid by the fund, the sponsor has to impair the historical value of the croco accordingly. The sponsor is still exposed to the long term market risk of the funds; eventually this risk could be shared with the plan participants as well (but is not considered in this proposal). For the plan participants not much will change versus the DB scheme, the probability of an inflation-index based pension in the new scheme is not much different from the present DB scheme (assuming the CDC premium is adequate). Again, for the sponsor the constraints with regard to the balance sheet are taken away with this alternative. The entire burden is no longer on the sponsor; the plan participants have the longevity risk and share the inflation risk. The solidarity among the stakeholders releases the fund from the short term counterproductive measures of the financial assessment framework (FTK) and enables the fund to act as a long term investor focused on generating sufficient income for a sustainable, affordable and inflation-index based income. Finally, from the legal side much attention is paid to the financial engineering part, mainly to prevent that the construction is perceived as a constructive obligation (avoiding that the croco is judged as a recovery payment obligation).

35   

Literatuurlijst 1. Beetsma, R.M.W.J, & Romp, W.E. (2009). Herstelplannen, bestedingseffecten en continuiteit. Economisch Statistische Berichten, 94 (4558), 230-233 2. Bikker, J.A., & de Dreu, J. (2006). Uitvoeringskosten van pensioenverstrekkers, in Kosten en baten van collectieve pensioensystemen. Steenbeek : Kluwer, hoofdstuk 4. 3. Boeijen, T.A.H., Kortleve, C.E. & Tamerus, J.H. (2006). Leeftijdsolidariteit in de doorsneepremie, in Kosten en baten van collectieve pensioensystemen. Steenbeek : Kluwer, hoofdstuk 7. 4. Bollen-van den Boorn, A, e.a. (2013). Pensioen en de belangrijkste toekomstvoorziening. Amersfoort : Sdu Fiscale & Financiële Uitgevers. 5. Bovenberg, A.L., Mackenbach, J. & Mehlkopf, R.J. (2006), Een eerlijk en vergrijzingsbestendig ouderdomspensioen. Economisch Statistische Berichten, 91 (4500), 648-651 6. Bovenberg, A.L., & Nijman, T.E. (2009). Kredietkrisis en pensioen: structurele lessen en kortetermijnbeleid. NEA-paper 18, Netspar. 7. Breneusse, E.A. (1995). Visie op pensioenen in de 21st eeuw. Academisch proefschrift, woerden. 8. Breuker, Hans & Schols, Emilie. (2012). Pensioen actualiteiten. Amsterdam : Thomas & Brinkman Uitgevers. 9. CFA Institute, (2013). Ethics and Professional Standards, Quantitative Methods, and Economics. s.l. : Wiley 10. CPB Notitie, (2012). Achtergrondnotitie generatie-effecten septemberpakket. 11. Deden, M.R.M. (2011). Employee Benefits en de werkkostenregeling. Amersfoort : Sdu Fiscale & Financiële Uitgevers. 12. Dietvorst, G & Dilling, J. (2004). Grensoverschrijdende pensioenen. Amersfoort : Sdu Fiscale & Financiële Uitgevers. 13. Duffhues, P., & van Nunen, A. (2009). De dekkingsgraad van een pensioenfonds is altijd ten minste 100%; de regelgeving behoeft correctie, Tijdschrift voor Pensioenvraagstukken, oktober 2009, nummer 5. 14. Frijns, J.M.G. (2006). Collectief DC in huidige vorm niet duurzaam. Tijdschrift voor pensioenvraagstukken, april 2006, afl.2, blz 38-44. 15. Handboek Jaarrekening, (2010). Toepassing van de Nederlandse wet en regelgeving. Kluwer. 16. Hoevenaars, R.P.M.M., & Ponds, E.H.M. (2008). Valuation of intergenerational transfers in funded collectieve pension schemes, Insurance Mathematics & Economics, 42(2), 578-593. 17. Hull, J.C. (2012). Options, Futures, and other Derivatives. s.l. : Pearson Education Limited 18. Kuné, J.B. (2006). Solidariteit in collectieve pensioenregelingen, in Kosten en baten van collectieve pensioensystemen. Steenbeek : Kluwer, hoofdstuk 2. 19. Mun, J. (2006). Real Options Analyses. s.l. : Wiley Finance 20. Ots, H.J. (2005). Aandelen, obligaties en derivaten. s.l. : Pearson Benelux.

36   

21. Schols-van Oppen, E.M.F. & Winter, N.M. (2007). Pensioenregelingen. Amersfoort : Sdu Fiscale & Financiële Uitgevers. 22. Sharpe, W.F. (1976). Corporate Pension Funding Policy, Journal of Financial Economics, 183193. 23. Shiller, R.J. (2003). The New Financial Order. Risk in the 21st Century. Princeton : Princeton University Press. 24. Sluimers, D. (2010). Lage rente vertroebelt blik op pensioenfondsen, Volkskrant 19-08-2010. 25. Sluimers, D. (2013). Tijd om afscheid te nemen van de procyclische aanpak. Ga uit van een pragmatische marktwaardering bij toezicht op pensioenfondsen, Het Financieel Dagblad 2602-2013. 26. Swinkels, L. (2006). IFRS dwingt ondernemingen tot innovatieve pensioenregelingen, European Pensioen Academy, juni 2006. 27. Tamerus, J.H. (2005). Geef herstel de ruimte. Pensioen, Bestuur & Management, nummer 4, 2005, 23-26. 28. Tamerus, J.H. (2009). Van Marken wijst nog steeds de weg. Gooi niet het systeem weg, verander wel de invulling. Pensioen, Bestuur & Management, nummer 4, 2009, 27-30. 29. Tamerus, Jan. (2011). Defined ambition. Een noodzakelijke stap in de evolutie van het pensioencontract naar een duurzaam evenwicht tussen willen en kunnen. Delft : Eburon. 30. Van Vorselen, L. (2008). Rechtvaardig en solidair pensioen. Kluwer. 31. Vroon, J.S. & Tamerus, J.H. (2005). Afspraken over pensioenzekerheid nu duidelijk, De Actuaris, jaargang 12, nummer 6, juli 2005, 36-39. 32. Wetenschappelijke Raad voor het Regeringsbeleid. (1999). Generatiebewust beleid, Rapporten aan de regering, nr. 55, Den Haag : Sdu uitgevers, hoofdstuk 6. 33. Wetenschappelijke Raad voor het Regeringsbeleid. (2001). Intergenerationele solidariteit en individualiteit in de tweede pensioenpijler: conferentieverslag, werkdocument w 116, Den Haag, hoofdstuk 2 34. http://www.deloitte.com/assets/Branches/FSI/nl_nl_fsi_pensioenmagazine_juni_2012.pdf 35. http://ec.europa.eu/internal_market/financial-markets/derivatives/index_en.htm

37