ON-THE-GRO R U O N U D N : D

Equity Research Company Initiation Ramayana Lestari Sentosa Kisah sang putri tidur Ciuman ajaib dari sang pangeran atau si kodok? Ramayana, pemain ritel pasar masal menonjol yang melayani segmen kelas bawah, kehilangan tahtanya sebagai pemimpin pasar dan kesayangan investor ketika model bisnis lamanya yang berorientasi harga mulai terhitung usang menghadapi tekanan persaingan modern. Namun, Ramayana kini mulai ulai bangun dari tidur dengan kisah pemulihan yang dipimpin oleh Jane Tumewu, putri sang pendiri perusahaan, serta strategi bisnis baru yang akan menghubungkan kembali Ramayana dengan pelanggannya. Fase II Revolusi Jane: Tranformasi Cinderella Kemampuan perubahan Ramayana untuk bertahan tidak bisa dinilai dari pertumbuhan lalu lintas namun lebih pada kemampuannya meningkatkan pembelanjaan yang dilakukan kelompok pelanggan yang berhasil diraup tersebut. Kami yakin bahwa ada upside lebih jauh melalui dekor ulang gerai dan konsolidasi busana. Lini produk yang trendi, penempatan produk yang lebih baik, peningkatan pengalaman belanja secara keseluruhan serta peningkatan kesadaran merek seharusnya membantu mendorong pertumbuhan pendapatan dan meraih kekuatan menetapkan men harga untuk mempertahankan profitabilitas. Kami perkirakan perusahaan akan mempertahankan tingkat SSSG di 6.5% tahun 2017F dan GPM outright di angka 26.0% tahun 2017F (vs. 25.6%9M16). ground kami menunjukkan bahwa bisnis supermarket superma Ramayana mengalami Penyelidikan on-the-ground kemajuan positif ketika lalu lintas meningkat, pemborosan ditekan, dan GPM naik dari 7% ke 7.5%. Kami perkirakan adanya upside lebih jauh karena ada tambahan 25 gerai yang akan diubah menjadi SPAR, brand ritel makanan Internasional, di 2017F. Kami juga yakin bahwa ancaman e e-commerce mengganggu ritel busana tradisional tidak terlalu signifikan dalam jangka pendek menengah, terutama mempertimbangkan bentang geografis dan biaya logistik yang tinggi. Hingga ditemukannya formula yang bisa mengatasi permasalahan waktu antaran yang panjang, biaya pengiriman tinggi, serta kompetisi ketat yang berujung pada skema diskon rutin, menurut kami gangguan ini terhitung minimal. Permasalahan logistik tidak akan diselesaikan hingga proyek infrastruktur telah selesai, yang diperkirakan akan memakan waktu 3-5 3 tahun.

BUY Current price Price target Upside Upside/Downside

Rp1,330 Rp1,630 +23%

21 November 2016

INDONESIA RETAIL Stock Data Bloomberg Ticker RALS IJ Equity Outs. Share (bn) 7.10 Mkt Cap (USD bn) 0.64 52 Week Range (IDR) 550-1,410 6M Avg Val (IDR bn) 13.8 YTD Returns (%) 86.8 Beta (x) 1.3

Share Price Performance 1400 1200 1000

ON-THE-GROUND: GROUND: pangeran tampan dalam bentuk KJP? Kami yakin pasar terlalu menganggap enteng program Kartu Jakarta Pintar (KJP), satu dari inisiatif pemerintah Jakarta yang pro kaum miskin untukk membantu pengeluaran pendidikan, dan yakin bahwa hal ini sebaiknya dianggap lebih dari sekedar upside tambahan untuk Ramayana. Sejumlah penyelidikan kami di lapangan mengungkapkan bahwa berkat sosialisasi yang efektif, Ramayana mampu meraup setidaknya 50% % dari pembelanjaan ritel KJP. Kompetisi di segmen ini terhitung terbatas, dan kue KJP ini diperkirakan naik di 2017F karena pemegang kartu dan alokasi anggaran yang menyusul naik dari Rp2.4tn (2016) ke Rp2.7tn (2017). Kami perkirakan pencairan dana beriku berikut sebesar Rp500ribu akan dilakukan di minggu terakhir Desember 2016, ketika sumbangan untuk penjualan Ramayana akan direalisasi bulan Januari sebesar Rp335bn. Demikian juga pencairan dana bulan Juni 2017 akan menghasilkan tambahan penjualan Rp374bn dari KJP, KJ yang berarti pertumbuhan FY17F sebesar 111% YoY (vs Rp335bn di FY16F) untuk sumbangan pendapatan KJP, yang mewakili 11% dari penjualan FY17F sebesarRp6,625bn. Masih bisa lebih baik lagi Kami menerbitkan laporan untuk Ramayana dengan rekomendasi BELI dan harga target Rp1.630 (upside +22%) 22%) menggunakan valuasi DCF, yang berarti PER 2017F sebesar 23.1x. Kami yakin valuasi ini tidak berlebihan karena kami memperkirakan CAGR 13% untuk 5 tahun ke depan. Risiko penting untuk rekomendasi kami mencakup musim belanja belan yang bertumpuk, disertakannya subsidi pangan ke dalam program KJP, faktor makro dan perubahan situasi e-commerce. e

Key investment metrics (Rpbn) Sales Revenue EBITDA Net Profit EPS (Rp) EPS Growth (%) P/E (x) P/B (x) P/Sales (x) ROE (%) Net Debt/Equity (%)

800 600 400 200 0

Share Performance (%) Month Absolute Relative 3m 0.8 -3.4 6m 93.2 64.9 12m 77.3 45.5

Sharon Anastasia Tjahjadi 2014 5,861 467 356 50.2 -9% 26.51 0.40 0.23 11% -50%

2015 5,533 485 336 47.4 -6% 28.09 0.40 0.24 10% -55%

2016F 5,933 580 427 60.2 27% 22.10 0.37 0.22 12% -60%

2017F 6,625 651 500 70.5 17% 18.87 0.35 0.20 13% -66%

2018F 7,300 752 597 84.1 19% 15.82 0.32 0.18 14% -70%

[email protected] +62 21 8067 3135

Shirley Saroinsong shirley.saroinsong@sucorinvest. [email protected] +62 21 8067 3139

Ramayana Lestari Sentosa November 2016

Pelajaran sejarah singkat Kisah sang putri tidur Ramayana Lestari Sentosa adalah satu dari bisnis ritel Indonesia yang tertua dan paling menonjol, yang membidik pasar kalangan bawah dan menjual busana berkualitas dengan harga terjangkau. Sejak toko pertamanya dibuka tahun 1978, Ramayana telah melakukan sejumlah ekspansi lini bisnis untuk mencakup produk sepatu, tas, mainan, alat tulis, perabotan rumah tangga dan bisnis pelengkap, supermarket. Perusahaan mencatat 115 gerai di 54 kota besar dan saat ini adalah salah satu operator department store terbesar di Indonesia. Indeed, Memang, selama bertahun-tahun Ramayana menikmati posisinya di puncak rantai makanan bidang ritel, bersamaan dengan posisi pelengkap sebagai kesayangan pelaku pasar modal... hingga titik kejatuhannya. Model bisnis lama yang menyediakan produk murah dengan kualitas di bawah rata-rata perlahan tapi pasti mulai terbukti usang di bawah tekanan persaingan dari pihak ritel modern yang lebih keren. Ketika Ramayana terus terbukti tidak mengikuti perkembangan basis konsumen, pertumbuhan mulai mandek, penghasilan macet dan kepercayaan investor jatuh. Tahun 2005, Ramayana mencatat laba bersih Rp302bn, yang naik tipis ke angka Rp336bn tahun 2015, yaitu pertumbuhan sebesar 11% dalam periode 10 tahun. Sementara GDP negara naik 5-6% setiap tahunnya, yang berarti permasalahannya bukan situasi makro Indonesia. Setelah 10 tahun tidur panjang, Ramayana sang Putri Tidur perlahan mulai bangun dari lelapnya. Perubahan ini dipimpin oleh Jane Tumewu, putri sang pendiri perusahaan yang menjabat sebagai Kepala Pembelian dan Pemasaran. Ia memprakarsai "enam tiang perubahan" yang akan menjadi katalis kisah pemulihan Ramayana, yang akan mencegah perusahaan terjun bebas ke situasi terlupakan sama sekali. Fig 1

Strategi bisnis Ramayana

Enam tiang perubahan 1. Busana dan hiburan

2. Perubahan busana

- Dukungan selebriti dari tokoh hiburan terkenal Indonesia yang memiliki pengaruh kuat di media sosial dalam kerjasama bidang busana - Acara "Meet and Greet" yang diadakan secara rutin - Tagline #KerenHakSegalaBangsa

4. Media Sosial 5. Klub Keanggotaan

- Koleksi busana keren dan modis dengan harga terjangkau - Dekor ulang toko demi pengalaman berbelanja yang lebih baik - Facebook, Instagram, Twitter dan Youtube - Meningkatkan layanan terhadap pelanggan

6. SPAR

- Menawarkan promo menarik - Perubahan toko menjadi SPAR

3. Renovasi toko

Sumber: Perusahaan

2


Ciuman sang pangeran atau si kodok? Walau strategi-strategi ini mungkin terdengar bagus dan menarik secara teori, pertanyaan pentingnya saat ini adalah kapan dan bagaimana mereka bisa tercermin di kinerja Ramayana? Dan yang lebih penting, apakah kinerja ini bisa dipertahankan?

1) Para bintang mendukung Ramayana Menurut kami, dukungan selebriti adalah cara terpandai dan paling efisien untuk membuka kisah pulihnya Ramayana karena aksi ini menarik banyak perhatian, menciptakan kesadaran merek, menaikkan lalu lintas secara signifikan dan menghubungkan kembali perusahaan dengan pangsa pasar mereka. Fig 2

Acara "meet and greet" Ramayana

Fig 3

Sumber: Perusahaan


Sumber: Perusahaan

Dengan sukses besar ini, tinggal menunggu waktu saja sebelum pihak pesaing ikut memperhatikan dan mencoba untuk meniru model bisnis ini. Namun, menurut kami para bintang Ramayana tidak akan beralih perusahaan dalam waktu dekat, terutama karena mereka sadar penggemar mereka adalah segmen pendapatan rendah dan produk mereka harus diposisikan sesuai hal tersebut. Karenanya, Ramayana adalah partner ideal karena mereka adalah satu dari pihak ritel pasar masal dengan jaringan distribusi besar (69% di luar Jabodetabek) dan melayani segmen pasar kalangan rendah. Fig 4

Profil media social seleb RALS yang kuat

Barack Obama Adam Levine Calvin Harris John Legend Donald Trump Hillary Clinton

Fig 5

10.8

Rptn 9 8 7 6 5 4 3 2 1 -

8.6 7.4 5 4 3.6

Ayu Ting Ting Raffi Ahmad Prilly Latuconsina Aliando Syarief Zaskia Mecca

16.8 14.1 13.3 8.2 7.7 0

5 10 15 mn instagram followers

Pertumbuhan penjualan 2015 vs 2016

Jan

Mar

May

Jul

Sep

Nov

20 2015

2016

3

Ramayana Lestari Sentosa November 2016 Sumber: Instagram

Fig 6

Zaskia Mecca untuk “Gaya Hijab kini”

Sumber: Perusahaan

Fig 7

Aliando Syarief untuk “AEROSMITH”

Sumber: Perusahaan

Sumber: Perusahaan

Fig 8

Fig 9

Prilly Latuconsina untuk “PINK”

Sumber: Perusahaan

Fig 10


Sumber: Perusahaan

Ayu Ting Ting untuk “R-Star”

Sumber: Perusahaan

Fig 11


Sumber: Perusahaan

4


Fig 12

Produk yang dipasarkan selebriti

Sumber: Sucorinvest

Fig 13

Iklan selebriti di toko

Sumber: Sucorinvest

Sejumlah kerjasama ini terutama difokuskan pada busana wanita dan pria sementara ada juga potensi upside di busana anak-anak yang masih belum tersentuh. Ramayana belum membentuk kerjasama dengan selebriti manapun untuk memasarkan bagian anak-anak, yang menurut kami bisa menjadi kisah sukses satu lagi melihat adanya tambahan lalu lintas anak-anak yang datang dari Kartu Jakarta Pintar (yang akan kami jelaskan lebih jauh di bawah). Memang, Ramayana telah mulai mempromosikan kerjasama terbarunya dengan Disney untuk menciptakan lini busana eksklusif untuk produk busana yang tidak terbatas pada anak-anak saja. Perusahaan telah mempublikasikan video pancingan untuk lini Disney mereka di akun Instagram oerusahaan, di mana kami lihat pihak selebriti mendukung fenomena besar terbaru ini. Sama seperti kerjasama sebelumnya, kami perkirakan lini eksklusif ini akan sama suksesnya. Fig 14

Video pancingan selebriti untuk lini Disney Ramayana

Sumber: Instagram

5


2)

Terhubung kembali ke pangsa pasar

Untuk pertama kali dalam waktu lama, Ramayana ada di depan pesaingnya, setidaknya dalam permainan iklan. Iklan terakhir mereka viral di YouTube karena mengangkat inti dari slogan mereka #KerenHakSegalaBangsa. Tak ada lagi yang bisa mengatakan bahwa Ramayana ketinggalan zaman, terutama melihat keberadaan mereka yang kuat di media sosial, yang jauh melampaui pihak pesaing. Fig 15

Iklan viral Ramayana di YouTube #KerenHakSegalaBangsa

Sumber: https://www.youtube.com/watch?v=7DScZn_09gI

Fig 16

Kehadiran pihak ritel di media sosial

Sumber: Instagram

Fig 17 Video Matahari yang paling banyak dilihat

Sumber: https://www.youtube.com/watch?v=iiJMKau-158

6

Ramayana Lestari Sentosa November 2016 Produk mereka juga tidak mengecewakan, dengan campuran produk yang menggaungkan produk trendsetter global yang terkenal namun dengan harga yang lebih terjangkau (sepatu Ramayana seharga Rp370ribu vs sepatu Kanye West Yeezy seharga AS$700-1.000). Fig 18

Sepatu Ramayana

Sumber: Perusahaan

Fig 19

Produk "Yeezy" dari Kanye West

Sumber: Beragam

3) Dekor ulang gerai dan lini busana: Transformasi Cinderella Salah satu dari "enam tiang perubahan" Jane adalah transformasi Ramayana. Dekor ulang gerai mereka terdiri dari dandan ulang pintu masuk dan jalur utama gerai toko untuk menciptakan lingkungan yang akan memberikan pengalaman belanja lebih baik. Kami mengunjungi sejumlah gerai Ramayana sebelum dan sesudah reformasi untuk mendapatkan perbandingan yang lebih baik tentang perubahan-perubahan yang ada. Memang, pintu utama dan jalur utama gerai kini lebih menarik di mana tampilan dukungan selebriti mengambil alih panggung di dekor jalur utama dan merupakan hal pertama yang kami lihat ketika masuk ke dalam toko. Ini tidak hanya memberi kesan level kelas lebih tinggi, namun juga mengingatkan pelanggan bahwa nilai jual Ramayana yang unik adalah lini produk selebriti yang tidak tersedia di tempat lain. Fig 20

Tampilan depan Ramayana

Sumber: Sucorinvest

Fig 21

Jalur utama Ramayana

Sumber: Sucorinvest

7

Ramayana Lestari Sentosa November 2016 Lebih jauh, penempatan produk kini lebih sistematis, diatur berdasarkan kategori, dan rapi. Area belanja kini lebih luas, yang memungkinkan produk lebih telihat dan menarik, membuat pengalaman belanja lebih menyenangkan dibanding toko sebelumnya, di mana produk berdesak-desakan, sulit dilihat maupun ditemukan dan karenanya, lebih sulit menggoda mata calon pembeli. Walau sejumlah perubahan ini terhitung kecil, menurut kami tampilan produk yang terlihat jelas, yang sebelumnya diabaikan, telah sangat membantu dan memberi sumbangan signifikan dalam memberi pengalaman belanja yang lebih baik dan meningkatkan penjualan. Fig 22

Penempatan produk di toko lama

Sumber: Sucorinvest

Fig 23

Penempatan produk yang telah diperbarui

Sumber: Sucorinvest

Ramayana juga berencana mengkonsolidasi 80 merek internal mereka menjadi 7-10 merek dengan harapan menciptakan pengenalan merek yang setara dengan merek Matahari Department Store, Nevada. Salah satu merek "holding" yang dimaksud ini adalah AX yang akan terdiri dari sejumlah merek kaos lain. Ini tidak hanya akan mempromosikan kesadaran merek serta kesetiaan pelanggan, karena nama-nama ini lebih dikenal dan tersedia dalam volum besar, namun juga lebih efisien secara biaya karena banyak dari merek Ramayana yang tersedia memang diproduksi oleh pemasok yang sama. Sebagai contoh, semua merek yang dipasok AX Supplier akan dikonsolidasi menjadi satu merek. Perusahaan juga berencana mengkonsolidasi ukuran pakaian mereka, melihat sebelumnya ukuran S/M/L berbeda untuk berbagai merek. Perubahan-perubahan akan membantu pelanggan mendapatkan pengalaman belanja yang lebih mudah, dan juga berpotensi digunakan sebagai referensi untuk pembeli online yang bisa menggunakan ukuran dari gerai agar dapat membeli ukuran tepat untuk produk online, baik melalui Go-Mart atau Tokopedia (akan kami jelaskan lebih detil nanti). Walaupun perubahan-perubahan yang dihasilkan Fase II dari "revolusi Jane" ini tidak akan mudah atau sesegera dukungan selebriti, kami yakin untuk jangka menengahpanjang perubahan-perubahan pada model bisnis ini akan lebih efektif mempertahankan kemampuan perusahaan bertahan dan memperbaiki strategi bisnis jangka panjang secara keseluruhan, di mana perusahaan akan mampu menghasilkan proyeksi pertumbuhan topline dan bottom-line yang stabil.

8


4) SPAR: menambal kebocoran Konversi dari merek supermarket Ramayana, Robinson, menjadi merek supermarket basis Eropa, SPAR, memberi marjin lebih tinggi dan sumbangan dari supermarket yang juga lebih tinggi. Perubahan marjin kotor langsung terlihat karena SPAR memberlakukan kendali lebih ketat terhadap penjualan grosir dan mekanisme diskon yang terkait. Fig 24

Supermarket SPAR

Fig 25

Marjin kotor supermarket

12% 10%

11.0%

11.3%

8% 7.8%

6%

7.0%

7.5%

4% 2% 0% 2012

Sumber: Sucorinvest

2013

2014

2015

9M16

Sumber: Perusahaan Sejak inisiatif SPAR, kami telah melihat adanya 17 konversi gerai supermarket dari total 101. Kami perkirakan Ramayana akan mengkonversi tambahan 10 gerai di 2H16. Kami yakin bahwa Ramayana akan terus mempertahankan tingkat konversi ini hingga tahun depan, dan karenanya mentargetkan konversi 25 gerai baru di FY17F. Biaya konversi ini menghabiskan capex sebesar Rp2-4juta per sqm. Masing-masing gerai diperkirakan berukuran 1.200-1500 sqm, yang berarti biaya sekitar Rp2.4-6bn oer gerai. Menurut kami, biaya ini cukup masuk akal melihat potensi peningkatan yang bisa dibawa SPAR untuk bisnis supermarket Ramayana.

On-the-ground: Tur sekeliling supermarket Kami menyelidiki sejumlah supermarket SPAR dan Robinson untuk mendapatkan gambaran yang lebih jelas tentang perubahan yang berhasil dilakukan kerjasama ini. Berikut adalah temuan kami: Pertama, perbedaan yang paling mencolok adalah bahwa SPAR menyediakan campuran produk yang lebih besar dan lengkap dibanding Robinson, membuatnya makin kompetitif terhadap pemain supermarket pasar masal lainnya seperti Alfamart, Hypermart, Foodmart, Carrefour dan lain-lain. Kenyataannya, SPAR telah mencuri lalu lintas dari beberapa pesaingnya di wilayah sama sebesar ~10-20%. Disain gerai, tampilan dan penempatan produk juga telah membaik secara signifikan. Sebelum ini, produk ditempatkan di rak-rak tinggi yang memang efisien dalam hal ruang namun tidak bersahabat untuk penjualan karena sulit bagi pelanggan untuk melihat dan meraih produk. Rak-rak tinggi ini kini telah dihilangkan dan penempatan produk lebih teratur dan profesional.

9

Ramayana Lestari Sentosa November 2016 Perbincangan kami dengan sejumlah manajer toko juga mengungkapkan bahwa jumlah limbah makanan telah ditekan cukup signifikan, terutama di segmen segar yang mencakup buah-buahan, sayuran, dan daging. Ada juga pertumbuhan yang terlihat pada penjualan di toko yang sama di bidang produk segar: Rp200-300juta per bulan sebelum SPAR dan Rp400-500juta per bulan setelah SPAR, yang berarti pertumbuhan 1.5x-2x. Toko roti juga tambahan baru di supermarket yang telah membantu menarik lalu lintas. Fig 26

Bagian produk segar SPAR

Sumber: Sucorinvest

Fig 27

Toko roti SPAR

Sumber: Sucorinvest

10


KJP: sang pemberi keuntungan yang sama sekali baru Sebelum ini, kami telah mendiskusikan detil tentang Kartu Jakarta PIntar (KJP) dan kebijakan pro-kalangan miskin yang diprakarsai oleh Presiden Jokowi di laporan Extreme On the Ground kami, Kartu Ajaib. Dalam laporan ini, kami telah menyimpulkan bahwa Ramayana adalah penerima keuntungan terbesar dari program ini di segmen ritel berkat sosialisasinya yang superior karena para guru adalah kontak terpenting untuk pendaftaran dan sosialisasi KJP. Fig 28

Survei KJP tim Extreme Sucorinvest

Sumber: Sucorinvest

Temuan penting dari laporan ini adalah pergeseran sistem pembayaran dari tunai menjadi non-tunai. Dengan sistem baru, pembelian hanya dapat dilakukan melalui mesin EDC yang berfungsi sebagai mekanisme kendali untuk melacak apakah barang-barang yang dibeli memenuhi persyaratan program. Di bawah skema ini, pemegang kartu diberi tunjangan bulanan sebesar Rp100-200ribu dan penyaluran jumlah besar senilai Rp500ribu di akhir tiap semester.

11

Ramayana Lestari Sentosa November 2016 Fig 29

Tunjangan KJP di tahun 2016

Level

Monthly allocation (Rp '000)

Monthly disbursement (Rp '000)

Semesterly disbursement (I & II)

Primary (SD/MI/SDLB) Junior HS (SMP/MTs/SMPLB) Senior HS (SMA/MA/SMALB) Vocational (SMK) Non-Formal (PKBM)

210 260 375 390 210

100 150 200 200 100

500 500 500 500 500

Jan 100

Feb 100

Additional for private school / month 130 170 290 240 -

KJP disbursement for 1 child / year (Primary School) - Rp '000 Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec 100 100 100 600 100 100 100 100 100 600

Total 2200

Sumber: Pemda Jakarta, Sucorinvest

Program ini dinilai sebagai salah satu prioritas tertinggi pemerintah, terutama karena didukung oleh Presiden Jokowi dan Gubernur Jakarta Basuki Tjahaja Purnama, juga dikenal sebagai Ahok. Peserta program ini juga menyatakan bahwa program ini adalah salah satu alasan utama dukungan mereka terhadap kampanye pemerintah saat ini dan karenanya, menurut kami risiko anggaran program ini dipangkas terhitung minimal. Sebagai gantinya, menurut kami ada kemungkinan alokasi anggaran untuk KJP akan mengalami pertumbuhan bersamaan dengan jumlah peserta program. Perbincangan kami dengan pihak pejabat yang bertanggung jawab pada program ini menghasilkan kesimpulan bahwa alokasi anggaran untuk 2017F akan mencapai Rp2.7tn (+12.%% YoY vs Rp2.4tn di 2016F) di mana asumsi kami 95% dari anggaran akan direalisasi. Fig 30

Alokasi anggaran untuk KJP

Fig 31

Total jumlah pemegang KJP

Rptn 3.0 2.3 2.2

2.5

2.5 2.4

2.7

2.6

573.089

561.408

531.007

41.5%

41.6%

58.5%

58.4%

2015

2016

26.3%

2.0 1.5 1.0

0.7 0.7

73.7%

0.5 0.0 2014

2015

Budget Allocation

2016

2017F

Budget Realization

Sumber: Anggaran pemerintah propinsi DKI, Sucorinvest

2014

Private

Public

Sumber: Lembaga Pendidikan DKI, Sucorinvest

Survei kami terhadap 40 rumah tangga berbeda di seluruh Jakarta mengungkapkan bahwa ada pola belanja yang umum di mana 60% dari pembelanjaan dialokasikan untuk sepatu, tas dan seragam, 50% dari pangsa pasar ritel ini diraup oleh Ramayana. Hal ini wajar melihat kurangnya persaingan agresif di antara nama-nama ritel besar (Matahari

12

Ramayana Lestari Sentosa November 2016 Department Store, Sports Station, dll) dalam upaya merebut pemegang KJP sementara pihak pasar tradisional kesulitan mendapatkan mesin EDC. Fig 32

Daftar toko yang menerima KJP

Type of stores Health Store Apotheque / Drugstore Optical Stationaries & tools Clothes & shoes store Department store Supermarket & foodstore Bookstore Sport store

Name of stores Trade center / retail stores which have EDC machines, mostly in Pasar Jatinegara, Asemka, Senen and Tanah Abang BATA shoes store Ramayana & Matahari Department Store Carrefour, Hypermart, Foodmart, Ramayana, SPAR, Robinson Gramedia, Toko Buku Gunung Agung Sport Station

Sumber: Pemerintah propinsi DKI, Sucorinvest

Fig 33

Alokasi belanja berdasarkan survei Sucorinvest

Others 10% F&B 10%

Shoes 25%

Books 15%

Uniforms 15%

Bags 25%

Spending of Semester Allowances Value Percentage Purchase (Rp (%) '000) 1 Shoes

150

30%

1 Bag

150

30%

2 Uniform

150

30%

Others

50

10%

Total

500

100%

Sumber: Sucorinvest

Selain ritel, KJP juga membolehkan belanja produk makanan bergizi, 10% dari pembelanjaan 2016. Namun, persaingan di segmen ini lebih ketat karena Carrefour, Hypermart dan Foodmart ikut mempromosikan KJP. Karenanya, walaupun SPAR dan Robinson berpartisipasi dalam segmen ini, estimasi kami mereka hanya mampu meraup 10% pangsa pasar karena Foodmart lebih fleksibel dalam definisi "bergizi". Fig 34 Survey to Ramayana stores promoting usage of KJP

Sumber: Sucorinvest

13


Fig 35

Survei ke toko-toko Ramayana yang mempromosikan penggunaan KJP

Sumber: Sucorinvest

Karenanya, kami mengestimasi upside tambahan untuk Ramayana yang difasilitasi KJP dengan asumsi yang terdaftar di bawah. Estimasi kami, anggaran 2H16 akan digunakan bulan Januari karena adanya penundaan penyaluran (ditunda dari Oktober ke Desember 2016) dan kami juga berasumsi hanya setengah dari anggaran FY17F akan digunakan di FY17 itu sendiri. Ini berarti KJP akan berpotensi menyumbangkan penjualan sebesar Rp335bn bulan Januari 2017, dan Rp276bn-487bn bulan Juni 2017. Fig 36

Asumsi dan perhitungan sumbangan penjualan untuk Ramayana (Rptn)

2H16

FY17F

Assumption

Calculation

Assumption

Budget

2.4 / 2

1.2

2.7

2.7

Realization

90%

95%

Retail spending allocation RALS market share

60%

90% x 1.2 = 1.08 60% x 1.08 =0.648 50% x 0.648 =0.324 Rp324bn

95% x 2.7 =2.565 46% x 2.565 =1.180 60% x 1.180 =0.708 Rp708bn

50%

KJP sales for fashion F&B spending allocation RALS market share

10% 10%

KJP sales for supermarket Total sales from KJP

10% x 1.08 =0.108 10% x 0.108 =0.011 Rp11bn

Rp335bn

46% 60%

10% 15%

Calculation

10% x 2.565 =0.257 15% x 0.257 =0.039 Rp39bn

Rp747bn

Sumber: Estimasi Sucorinvest

14


Analisa Sensitivitas untuk sumbangan KJP 2017F

(Rptn)

Bear scenario Assumption

Bull scenario

Calculation

Assumption

Calculation

Budget

2.7

2.7

2.7

2.7

Realization

95%

95%

Retail spending allocation RALS market share

40%

95% x 2.7 = 2.565 40% x 2.565 =1.026 50% x 1.026 =0.513 Rp513bn

95% x 2.7 =0.2565 60% x 2.565 =1.539 60% x 1.539 =0.923 Rp923bn

50%

KJP sales for fashion F&B spending allocation RALS market share

15% 10%

KJP sales for supermarket Total sales from KJP

60% 60%

15% x 2.565 =0.385 10% x 0.385 =0.039 Rp39bn

10%

10% x 2.565 =0.257 20% x 0.257 =0.051 Rp51bn

20%

Rp552bn

Rp974bn

Sumber: Estimasi Sucorinvest

Upside tambahan dalam KIP Menyusul sukses program KJP, pemerintah berencana menjadikan program tersebut nasional yaitu KIP dengan mengkonversi sistem pembayaran dari tunai menjadi non tunai. Tantangan mencakup ketersediaan mesin EDC di luar wilayah Jabodetabek. Namun, kami pantau ada kemajuan pada penerapan sistem baru dengan Yogyakarta sebagai pionir proyek: KIP Plus. Tahun 2017 kartu baru ini akan didistribusikan ke 46juta murid di 213 sekolah di 44 kota. Pemerintah mendedikasikan Rp10tn ke anggaran program. Fig 38

Tunjangan KIP lebih rendah dibanding KJP Level

Cash distribution per 6 months (Rp '000)

Primary (SD/MI/SDLB)

450

Junior HS (SMP/MTs/SMPLB)

750

Senior HS (SMA/SMK/MA/SMALB)

1,000

Sumber: Kementerian Pendidikan

Walaupun tunjangan KIP lebih rendah dibanding tunjangan KJP, kami yakin potensinya yang besar tidak bisa dipandang sebelah mata terutama karena volum calon pemegang kartu yang sangat substansial. Ramayana akan menjadi penerima keuntungan terbesar dari program ini terutama karena jaringan distribusi pasar masal mencakup juga wilayah di luar Jabodetabek yang menyumbangkan 67% dari total penjualan. Kurangnya mesin EDC di wilayah luar Jabodetabek adalah keuntungan untuk Ramayana karena mereka

15

Ramayana Lestari Sentosa November 2016 tidak akan melihat persaingan terlalu banyak dari UMKM di pasar tradisional. Pihak ritel pasar masal lainnya dengan jaringan distribusi yang mampu bersaing, misalnya Matahari Department Store, tidak terlalu menunjukkan keinginan untuk berpartisipasi dalam program ini karena mereka mentargetkan segmen yang berbeda.

Permainan e-commerce Kesempatan… Ramayana tidak hanya bekerja sama dengan Go-Jek, perusahaan teknologi yang mengantarkan produk menggunakan taksi-sepeda motor, untuk menempatkan produk Ramayana di platform belanja Go-Jek, Go-Mart, mereka juga berpartner dengan Tokopedia, salah satu sebagai platform e-commerce terbesar Indonesia. Kami terjun langsung ke dunia maya untuk mengukur seberapa banyak nilai tambah yang diperoleh Ramayana dari kerjasama ini. Karena kerjasama ini baru diresmikan September tahun ini, masih terlalu awal untuk mengukur secara kuantitatif dan menganalisa sumbangan untuk Ramayana dari platform penjualan baru ini. Walau demikian, menurut kami penjualan dari Tokopedia tidak akan memberi sumbangan signifikan ke angka pendapatan di 5 tahun ke depan karena kami masih yakin bahwa pasar e-commerce Indonesia, terutama di segmen busana ritel, belum mampu menggantikan pengalaman berbelanja di toko-toko fisik setidaknya di 5 tahun ke depan. Fig 39

Kerjasama dengan Go-Jek

Sumber: Perusahaan

Fig 40

Kerjasama dengan Go-Jek

Sumber: Perusahaan

Lebih jauh, kami temukan bahwa Ramayana menghadapi persaingan ketat dengan tokotoko di Tanah Abang yang menyediakan alternatif produk lebih murah dibanding produk di Tokopedia. Kompetisi ini tidak hanya terbatas pada Tokopedia, namun mencakup juga keseluruhan pasar ritel online karena produk online Matahari Mall juga diberi diskon besar-besaran. Karenanya, kami melihat bahwa dalam jangka pendek-menengah,

16

Ramayana Lestari Sentosa November 2016 kehadiran online Ramayana sangat membantu melengkapi revolusi mereka mereka, dan bukan pendorong utama perubahan karena tantangan yang ada terlalu lambat dijawab sementara pasar online semakin lama semakin sesak. Fig 41

Ramayana di Tokopedia

Sumber: https://www.tokopedia.com/ramayana

17


Mesin diskon Matharimall.com

Sumber: https://www.mataharimall.com

…atau ancaman? Tantangan-tantangan ini tidak hanya relevan untuk Ramayana, namun dihadapi juga oleh keseluruhan bentang e-commerce. Selain persaingan ketat dan skema diskon besarbesaran yang menyusul, tantangan lain adalah bentang kepulauan Indonesia yang unik. Struktur geografis Indonesia berarti waktu pengiriman yang lebih panjang, dan biaya logistik yang lebih tinggi. Karena kompetisi yang sengit, platform e-commerce ini mulai menawarkan subsidi pengiriman dan menurunkan ambang batas yang ditawarkan untuk pengiriman gratis. Fig 43

Biaya pengiriman e-commerce

Free-shipping threshold MatahariMall

Java free shipping.

MapEmall

No consistent free-shipping threshold ex-Java.

JD.id Berrybenka

Rp200k

Orami

Rp200k

Zalora

Rp200k-Rp300k according to brands

Lazada

Rp30k (mostly within Java)

Tokopedia

Free-shipping if freight costs is below Rp50k (mostly within Java)

Sumber: Beragam, Sucorinvest

Menurut penyelidikan kami di lapangan, hal ini adalah salah satu penyebab terbesar habisnya uang. Lebih jauh, pasar e-commerce yang telah maju seperti AS telah memiliki kebijakan pengembalian yang mapan (dengan biaya pengiriman rendah) yang membantu mencerminkan pengalaman belanja di gerai ritel tradisional. Menurut kami, selama bisnis ini masih berjuang menyediakan subsidi pengiriman, e-commerce di Indonesia masih

18

Ramayana Lestari Sentosa November 2016 memerlukan waktu panjang untuk dapat meniru apalagi menggantikan pengalaman belanja yang diberikan gerai ritel tradisional setidaknya dalam 3-5 tahun ke depan. Mungkin setelah proyek infrastruktur pemerintah mulai berjalan dan biaya logistik turun cukup signifikan, akan ada alasan cukup untuk evaluasi ulang kemampuan skema subsidi e-commerce untuk bertahan dan efeknya pada pihak ritel tradisional. Hingga saat itu, kami akan tetap bearish bahwa e-commerce akan mampu melahap porsi besar kue ritel.

19


Terjemahan dari angka-angka Ramayana Pertumbuhan top-line yang kuat Kami perkirakan gebrakan-gebrakan Jane yang revolusioner akan terus menyumbangkan pertumbuhan top-line hingga 2017F dan estimasi kami, SSSG dan pendapatan akan tumbuh masing-masing 6.5% dan 12.2%, yang berujung pada pendapatan sebesar Rp6.655bn. Kami bahkan telah menyaksikan sendiri realisasi perubahan-perubahan ini karena perusahaan terlihat siap mencatat 7.0% pertumbuhan SSSG dan 7.2% pertumbuhan pendapatan hingga akhir tahun 2016F; rebound yang kuat setelah melalui sejumlah periode dengan pertumbuhan negatif berkelanjutan. Fig 44

Rebound dalam pertumbuhan

15.0% 10.0% 5.0% 0.0% 2012

2013

2014

2015

2016F

2017F

2018F

-5.0% -10.0% SSSG

Rev growth

Gross sales growth

Sumber: Perusahaan, estimasi Sucorinvest

Ada sejumlah permasalahan yang menimbulkan pertanyaan tentang keberlanjutan tingkat pertumbuhan setinggi saat ini, seperti menyusutnya jeda waktu antara musim Kembali ke Sekolah dan musim belanja Lebaran, makin ketatnya persaingan e-commerce dan basis poin pendapatan yang lebih tinggi dari 2015 ke 2016. Namun kami tetap bullish bahwa tingkat pertumbuhan akan bisa dipertahankan karena beberapa alasan. Pertama, kami yakin bahwa estimasi pasar terlalu rendah terhadap upside tambahan yang mungkin datang dari dukungan selebriti tahun 2017F karena melonjaknya lalu lintas dianggap disumbangkan oleh angka-angka tahun 2016. Namun menurut kami, bagian anak-anak masih bisa dikembangkan lebih jauh dan karenanya, skema pemasaran yang tepat sasaran bisa menghasilkan ekspansi lebih jauh. Lebih jauh, walaupun perusahaan telah sukses mendapatkan tambahan lalu lintas signifikan, kami yakin potensi sepenuhnya belum tercapai dalam hal menjual produk ke pasar yang terbentuk. Fase II dari Efek Jane yang terdiri dari konsolidasi busana dan peremajaan gerai yang akan dapat membantu tercapainya hal ini melalui penempatan produk terorganisir, pengalaman belanja yang lebih baik, kesadaran merek dll. Karenanya, kami perkirakan pertumbuhan pendapatan di 2017F datang dari bidikan yang lebih terarah pada pembelanjaan arus konsumen yang telah naik ini. Kedua, kami yakin bahwa sumbangan pendapatan dari program KJP akan naik terutama karena naiknya jumlah pemegang dan alokasi anggaran yang menyusul. Estimasi kami,

20

Ramayana Lestari Sentosa November 2016 KJP akan menyumbangkan Rp340bn ke pendapatan 2016F dari anggaran yang telah didistribusikan bulan Juni. Pencairan dana jumlah besar berikutnya yaitu Rp500ribu akan dilaksanakan akhir Desember, penundaan sebesar 2-3 minggu, dan baru akan direalisasi pada pendapatan Ramayana bulan Januari 2017. Kami telah memperhitungkan hal ini pada asumsi kami dan juga mengantisipasi pengucuran dana tunjangan Juni 2017, ketika alokasi anggaran telah dinaikkan. Menurut asumsi kami sebelumnya di Fig. 36, kami yakin bahwa sumbangan pendapatan Ramayana dari KJP akan naik ke Rp611bn-Rp822bn untuk 2017F, yaitu kenaikan sebesar 72-131% YoY. Asumsi ini dibuat berdasarkan observasi saat ini, ketika Ramayana masih belum bekerja sama aktif dengan pemerintah daerah DKI Jakarta untuk sosialisasi KJP yang lebih baik dan karenanya, masih ada potensi untuk pertumbuhan lebih jauh sumbangan KJP.

Ekspansi marjin kotor Kami mengidentifikasi sejumlah katalis jangka pendek dan jangka menengah untuk mendorong ekspansi marjin kotor. Pertama, kami mencatat bahwa karena basis target konsumen Ramayana dan tingginya kompetisi dengan pasar tradisional lokal, kekuatan perusahaan untuk menetapkan harga cukup terbatas, yang berujung pada turunnya level marjin kotor produk di lima tahun terakhir. Ini terutama karena segmen bawah mereka dan kurangnya perubahan di tahun-tahun sebelum ini memaksa mereka untuk menaikkan harga di bawal level inflasi. Fig 45

Marjin kotor per produk

Women's apparel Men's apparel Children's apparel Shoes, bag & accessories Special discount garments Toys & stationary Household Supermarket Total GM (blended)

2012 37.9% 32.0% 38.0% 30.4% 32.3% 25.4% 23.8% 11.0% 26.5%

2013 36.8% 31.8% 37.2% 30.4% 32.7% 26.6% 24.4% 11.3% 26.9%

2014 36.7% 31.4% 37.3% 30.4% 31.1% 24.0% 24.6% 7.8% 25.8%

2015 32.5% 29.9% 35.2% 27.8% 28.5% 25.4% 22.9% 7.0% 24.3%

9M16 33.1% 30.4% 37.6% 28.7% 33.1% 23.7% 20.7% 7.5% 25.6%

Fashion (All apparels, shoes, bag, acc and special garments) Toy, Sta, Hw Supermarket

21.5% 1.9% 3.0%

22.2% 1.8% 2.9%

22.3% 1.5% 2.0%

21.6% 1.0% 1.7%

22.8% 1.0% 1.7%

Sumber: Perusahaan

Namun, Indonesia saat ini tengah mengalami situasi inflasi rendah sebesar 3.5%, yang membantu melonggarkan tekanan pada marjin kotor. Walaupun kami perkirakan dihapusnya subsidi listrik dan bahan bakar akan mendorong inflasi naik di 2017F, menurut kami permintaan global yang lemah akan membantu menekan potensi kenaikan. Ramayana menggunakan kesempatan ini untuk mencoba melakukan ekspansi marjin dalam jangka menengah-panjang. Kami memang melihat adanya pemulihan yang berkelanjutan karena sumbangan dari outright, yang memiliki marjin kotor lebih tinggi dibanding consignment, naik. Membaiknya kesadaran merek, dukungan ekslusif selebriti dan lini produk yang lebih trendi juga memungkinkan perusahaan untuk memposisikan diri lebih baik dan mendapatkan posisi tawar lebih baik. Kami yakin faktor-faktor kualitatif ini, terutama produk unik selebriti Ramayana tidak tersedia di tempat lain, akan sangat

21

Ramayana Lestari Sentosa November 2016 menentukan dalam mempertahankan marjin kotor yang terekspansi, terutama di segmen busana, yang memiliki marjin tertinggi sebesar 22.8% hingga 9M16, dan diperkirakan akan terus mengalami ekspansi. Sumbangan dari segmen ini juga terus naik, dan diperkirakan akan tetap berada di level yang sama. Karenanya, kami perkirakan marjin kotor campuran 2016F dan 2017F akan ada di angka 25.5% dan 26.0% berturut-turut.

Fig 46

Sumbangan penjualan per produk

Fig 47

Detil penjualan 9M16

100% 80%

26%

28%

26%

24%

22% 5%

8%

7%

6%

4%

64%

67%

68%

72%

Women 10%

40%

Supermarket 22%

Household 3%

60% 74%

20%

Toys & sta 3%

Men 30%

Special dsc garments 1%

0% 2012

2013

2014

2015

Shoes, bag & acc 24%

9M16

Fashion(All apparels, shoes, bags and acc) Toy, Sta, Hw Supermarket

Sumber: Perusahaan

Sumber: Perusahaan

Fig 48

Fig 49

Tingkat inflasi Indonesia 8.4%

9%

8.4%

90%

82.1% 67.1%

65.7%

64.7%

61.5%

62.0%

64.0%

34.3%

35.3%

38.5%

39.0%

32.8%

36.0%

2012

2013

2014

2015

2016F

2017F

70%

7%

60%

6%

50%

5%

40% 30%

4% 3%

Sumbangan outright/consignment

80%

8%

Children 9%

4.0%

4.3%

20%

3.4%

2%

3.2%

3.7%

1%

10%

17.9%

0% 2011

0% 2011

2012

2013

2014

Sumber: BI, BPS, estimasi Sucorinvest

2015 2016F 2017F

Outright

Consignment


Kami juga melihat adanya banyak ruang untuk penghematan biaya karena Ramayana berencana mengkonsolidasi merek busana yang datang dari sejumlah pemasok yang sama, karena hal ini akan berujung pada efek konsolidasi di level lain seperti produksi, penempatan produk, branding, pemasaran dll. Namun, kami perkirakan perlu waktu 2-5 tahun sebelum penghematan biaya ini tercermin pada marjin.

22


Neraca keuangan – ketersediaan dana tunai bersih walaupun ada belanja capex Walaupun tengah mengalami perubahan revolusioner, pembelanjaan capex Ramayana tidak melonjak sebesar tingkat pertumbuhannya. Bahkan, kesehatan neraca keuangan perusahaan menyediakan batu loncatan yang kuat untuk ekspansi di masa depan dan akan terus menguat melihat profil FCF yang tetap solid. Kami perkirakan pertumbuhan cadangan dana tunai kuat ini akan sejalan dengan tingginya kualitas pendapatan, begitu juga penciptaan pendapatan dari aset yang akan mengalami tren positif. Karenanya, kami yakin matriks-matriks ini bisa menjadi perwakilan tepat untuk menunjukkan kuatnya strategi investasi dan kualitas aset Ramayana.

Fig 50

OCF yang solid walaupun capex naik

Fig 51 Rpbn

Rpbn 900 800 700 600 500 400 300 200 100 -

Dana tunai & aset setara kas kuat

813

792

850

718 579

593

2,845

3,000

2,495

2,500

621

2,122

2,000 1,500

1,651

1,828

1,321 1,272

1,000 500 (500) 2012

2013

2014

2015

OCF

2012

2013

2014

2015 2016F 2017F 2018F

2016F 2017F 2018F

Capex

Cash & Time Deposits

FCF



Fig 52

Fig 53

Neraca keuangan kuat

Keputusan investasi yang lebih baik Pre-Jane

2012

2013

2014

2015

2016F 2017F 2018F

1.5 1.40

0%

1.4

1.37

-10%

1.4

-20%

1.27 1.25

1.3

-40%

-60%

1.28

1.3

-30%

-50%

Post-Jane

-43%

-40%

1.21

1.21

1.2 -50%

1.2

-55% -60%

-70%

-66%

-80% Net Debt/Equity


1.1 -70%

2012

2013

2014

2015 2016F 2017F 2018F

Asset turnover (x) Sumber: Perusahaan, estimasi Sucorinvest

23


Valuasi Kami menggunakan valuasi DCF yang memperhitungkan asumsi untuk tingkatan bebas risiko (Rf) sebesar 7%, risiko premium (Rm) pasar sebesar 5% dan Beta sebesar 1.35. Kami memberi Ramayana valuasi dengan asumsi perusahaan akan terus menikmasi posisi bebas utang karena ia mempertahankan posisi tunai bersih yang kuat walaupun adanya belanja capex. Kami juga memberlakukan tingkat pertumbuhan terminal sebesar hanya 5% walaupun asumsi pertumbuhan GDP riil 3% dan kenaikan harga 2% (di bawah perkiraan inflasi 3%). Capex diproyeksikan berkisar di angka Rp160-180bn hingga FY19F. Ini berujung pada harga target Rp1.630/saham. Fig 54

Asumsi dan Valuasi DCF

Assumptions: Risk-free rate (10yr gov bond) Beta Cost of Equity Total Debt/Total Capitalization Terminal Growth Rate WACC

7% 1.35 12% 0% 5% 12%

DCF Operating Income Less: Taxes After-tax operating income Add: Deprec & Amort Add: Chng in Working Capital Operating Cashflow Less: CAPEX FCFF PV of FCFF Terminal value Total Enterprise Value Net Cash (Debt) Equity Value

2015 234 29 205 251 34 490 145 345

2016F 331 37 294 249 44 587 140 447

2017F 408 43 364 243 51 658 154 504 504

1 2018F 509 51 458 243 14 714 162 552 491

2 2019F 595 59 536 243 14 793 170 624 494

3 2020F 688 66 622 245 15 881 178 703 495 7,022

9,006 2,552 11,558

Shares Outstanding (bn) Equity Value per share (Rp)

7.096 1,630


TP kami ditentukan oleh valuasi DCF, asumsi PER 2017 forward 23.1x, yang wajar jika mempertimbangkan pertumbuhan EPS perusahaan yang stabil, posisi neraca keuangan yang sehat, dan posisi pasar serta harga yang membaik. Saham perusahaan saat ini diperdagangkan pada PER 2017F sebesar 18.8x. Karenanya, menurut kami valuasi untuk saham ini tidak terlalu tinggi jika dibandingkan dengan nama-nama ritel lainnya. Fig 55 Ticker

Perbandingan valuasi dengan perusahaan ritel lain Mkt Cap

Last Price

USD mn

Rp

PER (x)

P/S (x)

PBV (x)

Div Yield (%)

2016F

2017F

2016F

2017F

2016F

2017F

2016F

2017F

EPS Growth 2016F

2017F

GPM (%) 2016F

2017F

LPPF IJ

3,546

15,925

21

19

4.5

4.0

24

16

3.0

3.6

23%

15%

63.5%

63.6%

MAPI IJ

690

5,450

49

28

0.6

0.6

3

3

0.1

0.3

-3208%

76%

45.8%

46.3%

RALS IJ

690

1,330

22

19

1.6

1.4

3

2

1.9

2.4

17%

19%

35.6%

35.7%

Source: Konsensus Bloomberg (Data diambil 21 November 2016)

24


Risiko terhadap tesis kami Risiko kunci terhadap rekomendasi beli kami mencakup: 1) Musim belanja yang saling menumpuk, 2) Pengikutsertaan subsidi makanan pada program KJP, 3) Faktor makro Indonesia dan 4) Perubahan situasi e-commerce. Pemain ritel di Indonesia menikmati 3 musim belanja utama, tak peduli segmen kelas yang menjadi target pasar mereka - Lebaran, Kembali ke Sekolah dan Akhir Tahun/Natal. Tahun 2016, Ramayana berhasil menikmati penjualan 2.5x-3.5x penjualan normal di bulan Juni dan Juli berkat Kembali ke Sekolah dan Lebaran. Namun jeda waktu antara kedua musim belanja ini akan berkurang di tahun 2017 karena Lebaran bergeser dari 6-7 Juli menjadi 25-26 Juni. Ini berarti jeda waktu untuk memulihkan kekuatan belanja dari satu musim belanja ke musim berikutnya ikut menyusut. Ada juga risiko dana KJP akan digunakan untuk Lebaran dan karenanya, kami asumsikan posisi yang lebih konservatif untuk penjualan Juni-Juli. Pemerintah tengah merencanakan untuk memberi subsidi juga pada makanan (terutama daging sapi, daging ayam, telur dan beras), yang ditargetkan akan mulai Des 2016. Pemegang KJP akan menerima diskon ketika membeli barang-barang ini yang bisa diperoleh melalui PD Darma Jaya dan PT Food Station Tjipinang Food - karenanya para pemain supermarket tidak akan diuntungkan oleh peraturan ini. Sistem pembayaran untuk skema ini masih dalam diskusi, apakah akan dalam bentuk voucher makanan, dana tunai atau kartu debit. Fig 56 No. 1. 2. 3. 4.

Skema subsidi pangan Type of food Beef Chicken Egg Rice

Amount of Subsidy Rp50k / kg Rp25k / whole chicken Rp15k / 3kg Rp30k / 5kg

Supplier PD. Darma Jaya PT. Food Station Tjipinang Food

Sumber: UPT P60

Fig 57

Pembayaran ketika ikut skema subsidi pangan

No. 1. 2. 3.

Type of food Beef Chicken Egg

Total amount Rp120k Rp34k Rp60k

Amount Subsidized Rp50k Rp25k Rp15k

Amount Spent Rp70k Rp9k Rp45k

4.

Rice

Rp57k

Rp30k

Rp27k

Sumber: Informasi Pangan Jakarta, UPT P60

Skema subsidi pangan bisa menjadi bagian dari anggaran KJP, atau pemerintah dapat memutuskan untuk menyediakan anggaran tambahan yang dikhususkan untuk program ini. Menurut kami, ini bisa menjadi risiko untuk Ramayana hanya jika anggaran ini diikutsertakan sebagai bagian dari anggaran KJP, karena ini berarti porsi belanja ritel akan menurun. Dengan asumsi pemegang kartu menggunakan skema subsidi pangan sepenuhnya, hal ini akan menghabiskan sekitar 14% dari belanja anggaran. Karena basis pelanggan Ramayana terdiri dari populasi pendapatan rendah, selera belanja lemah yang disebabkan oleh ekonomi yang terus lemah akan berujung pada permintaan yang tertekan untuk produk ritel seperti jualan Ramayana. Sebagai tambahan, kebijakan pemerintah yang membatasi kekuatan beli populasi secara umum dapat berpotensi mempengaruhi penjualan Ramayana. Sebagai contoh, dihapusnya subsidi

25

Ramayana Lestari Sentosa November 2016 listrik dari rumah-rumah dengan voltase 900VA akan menaikkan tarif dari Rp605 ke Rp1.413 dan berpotensi menurunkan kekuatan beli sebesar Rp150ribu per bulan. Pilkada di Februari mendatang untuk memilih Gubernur Jakarta juga merupakan risiko terhadap uang belanja basis pelanggan Ramayana (wilayah Jabodetabek menyumbangkan 33% dari penjualan) karena sistem pembayaran KJP berpotensi berubah tergantung pemenang Pilkada. Namun, menurut kami risiko ini minimal karena klaim Ahok, akan ada potensi kenaikan tunjangan di 2H17 atau 2018 jika ia menang dan demikian juga, ke-2 kandidat lain telah menjanjikan akan meneruskan program KJP di bawah pemerintahan mereka sebagai gubernur. Terakhir, fin-tech di Indonesia terus tumbuh dan mengganggu bisnis tradisional. Ini mencakup pertumbuhan e-commerce, yang bisa berpotensi mengganggu operasi pemain ritel pasar masal dengan platform belanja online mereka. E-commerce terus melaju berkat pengiriman gratis dan pemberian diskon tinggi dalam upaya menghadapi persaingan ketat. Namun kami tidak berpendapat risiko ini akan benar-benar muncul tahun depan karena kebijakan pengembalian masih belum ada, dan menurut kami ini adalah elemen yang penting untuk kesuksesan ritel busana e-commerce di luar negeri. Lebih jauh, bentang geografis kita terdiri dari banyak pulau dan program infrastruktur yang masih belum terwujud memberi tekanan yang menaikkan biaya logistik dan transportasi. Karenanya, kami mempertanyakan keberlanjutan sistem e-commerce yang ada, melihat pemberian diskon terus menerus serta subsidi terhadap biaya pengiriman, setidaknya selama infrastruktur baru belum terwujud dan sejumlah biaya masih tetap tinggi. Walau demikian, Ramayana telah memposisikan diri dalam mengantisipasi risiko ini dengan cara bekerja sama dengan Tokopedia dan Gojek, perusahaan teknologi yang bergerak dalam bidang e-commerce, untuk menyediakan produk mereka di platform kedua perusahaan tersebut. Karenanya, kami yakin bahwa gangguan dari e-commerce tidak hanya minimal dalam jangka pendek, namun juga telah diperlunak Ramayana melalui kerjasama ini.

26


Rangkuman Keuangan Profit and Loss Statement (Rpbn) Revenue COGS Gross Profit Operating expenses Oper. Profit EBITDA Int. Expense FX Gain (Loss) Pre-tax profit Inc. Tax expense Minority Interest Net Profit EPS Revenue Growth EBITDA Growth Net Profit Growth

Balance Sheet (Rpbn) Cash & Equiv. Time Deposits Accounts receivable Inventory - Net Others Current Assets LT lease payables Fixed Assets - Net Other LT Assets LT Assets Total Assets Check ST borrowing Accounts payable Current Maturities Other current Liabilities Current Liabilities LT Debt Other LT Liabilities LT Liabilities Total Liabilities Check Minority Interest Retained Earnings Shareholder's equity Total Liabilities and Equity

2014 5,861 3,814 2,047 1,753 294 467 389 33 356

2015 5,533 3,537 1,996 1,762 234 485 365 29 336

2016F 5,933 3,822 2,111 1,780 331 580 464 37 427

2017F 6,625 4,263 2,362 1,954 408 651 543 43 500

2018F 7,300 4,674 2,626 2,117 509 752 648 51 597

50.2

47.4

60.2

70.5

84.1

-2% -23% -9%

-6% 4% -6%

7% 20% 27%

12% 12% 17%

10% 16% 19%

2014 625 1,026 24 809 211 2,695 429 1,375 67 1,871 4,566 889 79 968 272 272 1,240 2,901 3,326 4,566

2015 844 984 33 824 146 2,831 342 1,333 69 1,744 4,575 900 61 961 280 280 1,241 3,045 3,334 4,575

2016F 1,153 1,000 31 849 148 3,181 357 1,293 69 1,719 4,900 967 63 1,030 290 290 1,320 3,291 3,580 4,900

2017F 1,527 1,025 34 907 151 3,644 300 1,272 69 1,641 5,285 1,078 67 1,145 290 290 1,435 3,561 3,850 5,285

2018F 1,878 1,051 38 994 154 4,115 273 1,261 69 1,604 5,719 1,182 70 1,252 290 290 1,542 3,887 4,176 5,719

27

Ramayana Lestari Sentosa November 2016 Cash Flow Statement (Rpbn) Net Income D&A Others Change in working capital Operating Cashflow

2014 356 173 64 593

2015 336 251 34 621

2016F 427 249 44 720

2017F 500 243 51 794

2018F 597 243 14 853

Capital expenditures Others Investing cash flow

(127) (536) (663)

(145) 63 (82)

(140) (100) (240)

(154) (36) (190)

(162) (70) (231)

(70)

539

480

604

622

Change in debt Dividends paid Others Financing cash flow

(213) 34 (179)

(192) (128) (320)

(181) 10 (171)

(230) (230)

(270) (270)

Net Change in Cash Beginning Cash Ending Cash

(244) 869 625

219 625 844

309 374 352 844 1153.0767 1526.7296 1,153 1,527 1,878

2014

2015

2016F

2017F

2018F

35% 5% 8% 6%

36% 4% 9% 6%

36% 6% 10% 7%

36% 6% 10% 8%

36% 7% 10% 8%

Valuations (x) P/E (x) P/B (x) P/S (x) EV/EBITDA (x)

26.51 0.40 0.23 16.67

28.09 0.40 0.24 15.69

22.10 0.37 0.22 12.55

18.87 0.35 0.20 10.58

15.82 0.32 0.18 8.66

Gearing/Liquidity (x) Net Debt/Equtiy Net Debt/Total Capital Current Ratio Quick Ratio

-0.50 -0.50 2.78 1.95

-0.55 -0.55 2.95 2.09

-0.60 -0.60 3.09 2.26

-0.66 -0.66 3.18 2.39

-0.70 -0.70 3.29 2.49

Profitability (%) ROA ROE ROIC Earnings Yield Dividend Yield

8% 11% 4% 4% 2%

7% 10% 4% 4% 2%

9% 12% 7% 5% 2%

9% 13% 7% 5% 2%

10% 14% 8% 6% 3%

Free cashflow

Key Ratios Margins (%) Gross Margin Operating Margin EBITDA Margin Net Margin

28


Sucorinvest rating definition, analysts’ certification, and important disclosure

Ratings for Sectors Overweight Neutral Underweight

: We expect the industry to perform better than the primary market index (JCI) over the next 12 months. : We expect the industry to perform in line with the primary market index (JCI) over the next 12 months. : We expect the industry to underperform the primary market index (JCI) over the next 12 months

Ratings for Stocks Buy Hold Sell

: We expect this stock to give return (excluding dividend) of above 10% over the next 12 months. : We expect this stock to give return of between -10% and 10% over the next 12 months. : We expect this stock to give return of -10% or lower over the next 12 months

Analyst Certification The research analyst(s) primarily responsible for the preparation of this research report hereby certify that all of the views expressed in this research report accurately reflect their personal views about any and all of the subject securities or issuers. The research analyst(s) also certify that no part of their compensation was, is, or will be, directly or indirectly, related to the specific recommendations or views expressed in this research report.

Disclaimers This document has been prepared for general circulation based on information obtained from sources believed to be reliable but we do not make any representations as to its accuracy or completeness. PT Sucorinvest Central Gani accepts no liability whatsoever for any direct or consequential loss arising from any use of this document or any solicitations of an offer to buy or sell any securities. PT Sucorinvest Central Gani and its directors, officials and/or employees may have positions in, and may affect transactions in securities mentioned herein from time to time in the open market or otherwise, and may receive brokerage fees or act as principal or agent in dealings with respect to these companies. PT Sucorinvest Central Gani may also seek investment banking business with companies covered in its research reports. As a result investors should be aware that the firm may have a conflict of interest that could affect the objectivity of this report. Investors should consider this report as only a single factor in making their investment decision.

29


Sales Office & Research PT. Sucorinvest Central Gani HEAD OFFICE PT. Sucorinvest Central Gani Sahid Sudirman Center 12th Floor Jl. Jend Sudirman Kav. 86 Jakarta 10220 – Indonesia Ph : (+62-21) 8067 3000 Fax : (+62-21) 2788 9288 JAKARTA Ruko Inkopal Block A No. 23 A Jl. Boulevard Barat Raya Jakarta Utara 14240 Ph: (+62-21) 4585 9114 Fax: (+62-21) 4585 9227 GALERI INVESTASI Universitas Tarumanegara Fakultas Ekonomi Lab. Pasar Modal Ged. A Lt. 7 Jl. Tanung Duren Raya No. 1, Jakarta Barat 11470

TANGERANG GALERI INVESTASI Swiss German University Edu Town BSD City Fakultas Business Administration & Humanity Tangerang 15339 BANDUNG Ruko Paskal Hyper Square Blok B No.47 Jl. Pasir Kaliki No. 25 - 27 Bandung 40181 Ph: (+62-22) 8778 6206 Fax: (+62-22) 8606 0653 JL.Hegarmanah No.57 Bandung 40141 Ph: (+62-22)-203 3065 Fax: (+62-22) 203 2809

Kiosk Mall Ambassador Lantai Dasar Blok H No.3A Jl. Professor Doktor Satrio Jakarta Selatan 12940

MALANG Jl. Jaksa Agung Suprapto No.40 Kav. B4, Malang 68416 Ph: (+62-341) 346 900 Fax: (+62-341) 346 928 SURABAYA Jl. Trunojoyo no.67 Surabaya 60264 Ph: (+62-31) 563 3720 Fax: (+62-31) 563 3710 Jl. Slamet no. 37 Surabaya 60272 Ph : (+62-31) 547 9252 Fax : (+62-31) 547 0598

GALERI INVESTASI Universitas 17 Agustus 1945 Jl. Semolowaru 45 Surabaya 60118

Ruko Pakuwon Town Square AA2-50 Jl. Kejawen Putih Mutiara, Surabaya 60112 Ph: (+62-31) 5825 3448 Fax: (+62-31) 5825 3449 Fax: (+62-31) 5825 3449

Research 1. Stanley Liong 2. Alexander Budiman 3. Erni Marsella Siahaan 4. Sharon Anastasia Tjahjadi 5. Adina Layarda 6. Felicia Putri Tjiasaka 7. Sandy Ham 8. Putri Kinanty Siregar 9. Shirley Saroinsong

GALERI INVESTASI Universitas Negeri Surabaya PIC : Wahyudi Maksum Kampus ketintang Gedung bisnis centre fakultas ekonomi Jl. Ketintang, Surabaya 60231 Ph: (+62-31) 8297123

Email Senior equity analyst Equity analyst Equity analyst Equity analyst On-the-ground analyst On-the-ground analyst On-the-ground analyst Economist Editor & translator

[email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected]

30

ON-THE-GRO R U O N U D N : D

Recommend Documents