Měnová politika ČNB a scénáře jejího návratu k normálu

Měnová politika ČNB a scénáře jejího návratu k normálu Vojtěch Benda člen bankovní rady ČNB

Rozpočet a finanční vize měst a obcí – 8. ročník Praha, 13. září 2016 1

Obsah prezentace

• Výzvy pro měnovou politiku ČNB v globálním nízkoinflačním prostředí • Kurzový závazek a jeho vliv na českou ekonomiku

• Co dále očekávat od měnové politiky

2

Česká ekonomika čelí utlumenému vnějším prostředí

Pozn.: Tempo růstu HDP eurozóny a PPI eurozóny jsou zobrazeny v efektivním vyjádření

• Výhled HDP v efektivní eurozóně implikuje pokračující poptávku po českém vývozu, v eurozóně jako celku je však ovlivněn strukturálními problémy, regionálními rozdíly a nejistým sentimentem • Zahraniční produkční ceny v posledních letech klesají • Uvolněná politika ECB – záporné sazby a programy nákupů aktiv

3

Měnové autority ve světě reagují vyjímečnými nástroji • Záporné sazby ve světě – uvolňování měnových podmínek Vybrané úrokové sazby centrálních bank v % 4,00 3,50 3,00 2,50 2,00 1,50 1,00 0,50 0,00 -0,50 -1,00 01/09

01/10 Švédsko

01/11 ECB

01/12

01/13

Dánsko

01/14 Japonsko

01/15

01/16

Švýcarsko

Švédsko – repo sazba, ECB – depozitní facilita, Dánsko – Certificates of deposit rate, Japonsko – sazba na nadlimitní zůstatky (Policy-Rate Balance), Švýcarsko – střed cílového pásma pro 3M LIBOR

4

Makroekonomický vývoj v ČR: HDP Struktura meziročního růstu HDP (mzr. v %, příspěvky v p. b., s. o.)

HDP (mzr. v %)

6

8

4

6

2

4

0

2

-2

0

-4 I/12

I/13

I/14

I/15

Změna stavu zásob Tvorba hrubého fixního kapitálu Spotřeba domácností

I/16

I/17

Spotřeba vlády Čistý vývoz Růst HDP

I/18

-2 III/14 IV I/15 90%

II

III 70%

IV I/16 50%

II

III

IV I/17

II

III

IV I/18

30% interval spolehlivosti

• Rok 2015:vliv jednorázových faktorů, v roce 2016 HDP poroste o 2,4 %. • Letošní zvolnění růstu HDP především vlivem propadu vládních investic financovaných z evropských fondů • Ekonomiku nadále podporují uvolněné měnové podmínky, nízké ceny ropy a solidní zahraniční poptávka

• V letech 2017 a 2018 růst HDP opět zrychlí na 3 % • Robustní růst spotřeby domácností a obnovený růst vládních investic • Ekonomika poroste zhruba v souladu se svým potenciálem

5

Makroekonomický vývoj v ČR: Inflace Struktura inflace (mzr změna v %; příspěvky v procentních bodech) 2

Fundamentální faktory inflace (mzr změna v %; příspěvky v procentních bodech) 3

2

1 1 0

0

-1 -2

-1 1/15

4

7

10

1/16

4

7

Nepřímé daně v neregulovaných cenách Ceny pohonných hmot (PH) Ceny potravin (včetně alkoholických nápojů a tabáku) Regulované ceny Korigovaná inflace bez PH a potravin Meziroční růst spotřebitelských cen (v %)

-3

I/12

I/13

I/14

I/15

I/16

I/17

I/18

Dovozní ceny

Exportně spec. technologie

Ceny mezispotřeby

Celkem

• Celková inflace zůstává výrazně pod dolní hranicí tolerančního pásma 2% cíle ČNB (0,6 % v srpnu). Viníkem jsou především dovážené protiinflační tlaky • nákladové faktory: zejména ceny ropy • utlumený ekonomický vývoj v zahraničí 6

Makroekonomická prognóza ČNB: inflace Celková a korigovaná inflace (mzr. v %) 6 Horizont měnové politiky

5 4 3

Inflační cíl

2 1 0 -1

I/12

I/13

I/14

I/15

Korigovaná inflace bez PH

I/16

I/17

I/18

Celková inflace

• Korigovaná inflace (1,0 % v srpnu) odráží pokračující růst domácí ekonomické aktivity a dynamiku mezd

• Celková inflace na horizontu měnové politiky mírně přesáhne 2% cíl, poté se k němu bude vracet shora. 7

Odpověď měnové politiky • Úrokové sazby na technické nule již od listopadu 2012 • Jednostranný kurzový závazek na úrovni 27 Kč/EUR od listopadu 2013, devizové intervence jsou automatické a neomezené • Účelem kurzového závazku je udržet cenovou stabilitu v české ekonomice (plnění inflačního cíle ČNB ve výši 2 %) • situace 2013: vyhnout se pasti deflace a dlouhodobému podstřelování inflačního cíle, které by s sebou neslo rizika pro další vývoj české ekonomiky • aktuálně: zajistit plnění 2% cíle udržitelným způsobem a umožnit návrat do situace, kdy bude ČNB moci opět začít používat svůj standardní nástroj (úrokové sazby).

• Proto byl kurzový závazek opakovaně prodloužen • Česká ekonomika čelila dalším protiinflačním šokům ze zahraničí: pomalý ekonomický růst v eurozóně, propad cen komodit (v poslední době ropa a ceny v zemědělství),

• Deflační rizika byla zažehnána 8

Vývoj devizového kurzu Kurz CZK/EUR a kurzový závazek ČNB 29,0

8

28,5

7

28,0

6

27,5

5

27,0

4

26,5

3

26,0

2

25,5

1

25,0

0

24,5

-1 1/13

4

7

10

1/14

4

7

10

Devizové intervence (pravá osa, mld. EUR) CZK/EUR (levá osa)

1/15

4

7

10

1/16

4

7

Klientské operace(pravá osa, mld. EUR) Kurzový závazek (levá osa)

• Od července 2015 se měnový kurz stabilizoval v blízkosti výše závazku • Příliv peněz souvisí s pozitivním vývojem české ekonomiky a s velmi uvolněnými měnovými podmínkami v eurozóně. • ČNB je připravena intervenovat neomezeně 9

Současná pozice české ekonomiky Odhad mezery výstupu (v % z potenciálního produktu)

Ukazatele nezaměstnanosti (v %, sezonně očištěné údaje)

8

8

6 7

4 2

6

0 -2

5

-4 -6

4 I/08

I/09

I/10

I/11

I/12

I/13

I/14

Produkční funkce Kalmanův filtr HP filtr

I/15

I/16

I/17

I/18

I/12

I/13

I/14

I/15

I/16

Obecná míra nezaměstnanosti Podíl nezaměstnaných osob

• Česká ekonomika se v současnosti nachází blízko svého potenciálu • Tomu odpovídá i vývoj na trhu práce. Poptávka po práci nadále roste: • výrazný růst počtu zaměstnanců i celkové zaměstnanosti • pokračuje pokles nezaměstnanosti i růst počtu volných pracovních míst • mzdy meziročně významně rostou. 10

Příspěvky jednotlivých faktorů k růstu ekonomiky 2013

2014

2015

HDP

-0,5 %

2,7 %

4,6 %

Hrubá přidaná hodnota

-0,5 %

3,4 %

3,9 %

Příspěvky jednotlivých faktorů k dynamice HDP fiskální impulz

-1,0 p.b.

0,3 p.b.

0,8 p.b.

růst v efektivní eurozóně

0,6 p.b.

1,1 p.b.

1,9 p.b.

cena ropy

0,0 p.b.

0,1 p.b.

0,7 p.b.

daně na cigarety

0,0 p.b.

-0,7 p.b.

0,7 p.b.

měnová pol. + sentiment

-0,1 p.b.

1,9 p.b.

0,5 p.b. Zdroj: ČSÚ, výpočty ČNB

• Kurzový závazek a nízké úrokové sazby vedly k uvolnění domácích měnových podmínek. Podpora poptávky po domácí produkci a ekonomického sentimentu značně přispěla k ekonomickému růstu.

11

Aktuální výzvy pro měnovou politiku • Potřeba nadále uvolněných měnových podmínek přetrvává.

• Inflace zůstává ovlivněna protiinflačními nákladovými vlivy ze zahraničí. Měnová politika se soustředí na jejich případné sekundární dopady. • V tomto kontextu je nadále ve hře i posunutí úrovně kurzového závazku.

• Možnost zavedení záporných sazeb byla v minulosti opakovaně diskutována, nikoliv však na posledních zasedáních.

12

Záporné úrokové sazby v českém prostředí? • Záporné sazby jsou jednou z možností, které může měnová politika použít • Jejich použití by bylo velmi specifické; nejsou vhodným nástrojem k dodatečnému uvolňování měnových podmínek • Existuje jejich dolní hranice, i když panuje nejistota o její úrovni • V důsledku vyššího používání hotovosti je ale v ČR pravděpodobně výše, než v jiných zemích Úroveň oběživa (% HDP; zdroj: MMF, SNB)

21%

10%

11%

11%

Švýcarsko

eurozóna

ČR

8% 2% Švédsko

4%

Dánsko

USA

Japonsko

• Možné kontraproduktivní dopady z pohledu finanční stability • Záporné sazby mohou případně podpořit kurzový závazek 13

Co očekávat od měnové politiky dále • Bankovní rada opakovaně prohlásila, že Česká národní banka neukončí používání kurzu jako nástroje měnové politiky dříve než v roce 2017. • Podle současného vyhodnocení situace je pravděpodobné ukončení závazku v polovině roku 2017, pokud to umožní ekonomické podmínky. • Časování ukončení závazku je ekonomickým vývojem podmíněno (nelze proto vyloučit ani jeho další prodloužení) • Zejména je exit z kurzového závazku podmíněn udržitelným plněním 2% inflačního cíle i po opuštění kurzového závazku tak, aby nehrozil návrat k nekonvenčním měnověpolitickým nástrojům. pravděpodobné 90 ukončení závazku 80 Nákupy aktiv ECB

Minimální délka kurzového závazku

06/13

12/13

06/14

12/14

06/15

12/15

06/16

12/16

70 prognóza 60 předpokládá50 volný pohyb40 30 kurzu 20 10 0 06/17 12/17

14

Podoba exitu • Podoba ukončení kurzového závazku bude záležet na v tu dobu aktuální situaci. • Exit bude znamenat návrat k režimu řízeného plovoucího kurzu, centrální banka bude připravena zasáhnout proti nadměrné volatilitě kurzu. • Preference jsou pro jednorázové ukončení a transparentnost. • Vývoj úrokových sazeb bude odpovídat aktuálním potřebám nastavení měnové politiky.

15

Kurz po exitu • Následný návrat do standardního režimu měnové politiky nebude na horizontu prognózy znamenat posílení kurzu na mírně nadhodnocenou úroveň před vstupem do intervenčního režimu: • Kurz byl před zahájením intervencí ČNB mírně nadhodnocen. • V mezidobí dochází k průsaku slabšího kurzu koruny do cenové hladiny i dalších nominálních veličin. • Absence protistrany (kurzové zajištění ekonomických subjektů předem = bude chybět protistrana k uzavření spekulativních pozic). • Rovnovážné posilování reálného kurzu je pomalejší, než bylo v předkrizovém období.

Nominální efektivní kurz (2010=100)

posílení kurzu

• ČNB bude připravena intervenovat v případě nadměrných výkyvů kurzu 16

Shrnutí • ČNB používá kurzový závazek jako další nástroj měnové politiky při technicky nulových sazbách.

• Oslabení kurzu odvrátilo hrozbu deflace plynoucí z nedostatečné poptávky a uvolněná MP významně přispěla k ekonomickému obratu. • Ukončení kurzového závazku je podmíněno udržitelným plněním inflačního cíle. Bankovní rada neukončí závazek před rokem 2017. Jeho ukončení je pravděpodobné v polovině roku 2017. • Návrat do standardního režimu měnové politiky nebude na horizontu prognózy znamenat posílení kurzu na mírně nadhodnocenou úroveň před vstupem do intervenčního režimu.

17

Děkuji za pozornost

www.cnb.cz Vojtěch Benda člen bankovní rady ČNB [email protected]

18

Vývoj reálného kurzu a odhad rovnováhy 105 100

95 90 85 80 75 70 65 I/00 I/01 I/02 I/03 I/04 I/05 I/06 I/07 I/08 I/09 I/10 I/11 I/12 I/13 I/14 I/15 I/16 pásmo rovnovážného kurzu

CZK/EUR 19

Český vs. švýcarský kurzový závazek

MP režim

Důvody pro zahájení Omezení plynoucí z rozvahy CB Bezpečný investiční přístav Komunikace exitu Charakteristika exitu

Režim po exitu

Švýcarsko

ČR

neoficiálně inflační cílování

inflační cílování

konkurenceschopnost exportu

riziko deflace, podstřelení inflačního cíle

velmi důležité

žádné

ano, ve světovém měřítku

ne (nebo pouze regionálně)

žádná

od začátku závazku

diskreční

explicitně vázán na udržitelné plnění inflačního cíle

oficiálně volně plovoucí kurz

řízený plovoucí kurz

• Kurzový závazek ČNB se i přes zdánlivou podobnost značně odlišuje od švýcarského. 20