Investment Policy Statement

! Stichting Pensioenfonds Tandartsen en Tandarts-specialisten

Investment Policy Statement

1 april 2014 1

Inhoudsopgave Inhoudsopgave ................................................................................................ 2! Samenvatting Investment Policy Statement .................................................... 3! 1.! Inleiding ..................................................................................................... 5! 2.! Reikwijdte .................................................................................................. 8! 3.! Doelstelling ................................................................................................ 9! 4.! Beleggingsovertuigingen ......................................................................... 11! 5.! Risicotolerantie/risicohouding ................................................................. 17! 6.! Beperkingen ............................................................................................ 19! 7.! Strategische Asset Allocatie .................................................................... 21! 8.! Risicobeheersing ..................................................................................... 25! Bijlage 1: Economische veronderstellingen ................................................... 26! Bijlage 2: Risicoanalyse ................................................................................. 27! Bijlage 3: Analyse diversificatie door ING ...................................................... 28!

2

Samenvatting Investment Policy Statement

Hoe uw pensioenfonds belegt SPT is verantwoordelijk voor het opstellen en het uitvoeren van het strategisch beleggingsbeleid en het beheersen van daarmee gepaard gaande risico’s. Door middel van de Investment Policy Statement geeft SPT openheid van zaken, zodat u weet hoe uw pensioen wordt belegd. Beleggingsdoel •

Pensioenen op korte termijn grotendeels zekerstellen; op lange termijn gedeeltelijk meegroeien met inflatie.

Beleggingsovertuigingen •

Beleggen in vastrentende waarden zoals obligaties is noodzakelijk en beleggen in aandelen loont.

•

Spreiden is een belangrijke manier om risico’s te reduceren.

•

Een kleine hoeveelheid renterisico kan voor inflatiecompensatie zorgen.

•

Indexbeleggen reduceert kosten en risico’s.

•

Maatschappelijk verantwoord beleggen is van belang en heeft geen invloed op het rendement.

Risicotolerantie SPT is een gesloten pensioenfonds met een lage dekkingsgraad. Het aantal deelnemers is nu 7400 waarvan circa 45% een pensioenuitkering ontvangt. Het aantal deelnemers zal de komende 10 jaar dalen tot naar schatting 6600 waarvan 77% een pensioenuitkering ontvangt. De beleggingshorizon wordt dus steeds korter. Dat betekent dat de tijd om te herstellen van beleggingstegenvallers steeds korter wordt. Hieruit concludeert het SPT dat de risicotolerantie laag is en dat de nadruk ligt op het zekerstellen van het toegezegde pensioen en in mindere mate op inflatiecorrectie. Beperkingen Het pensioenfonds kent een gestaag oplopende uitstroom van pensioenuitkeringen. De uitstroom bedraagt circa € 53 mln in 2013 maar bereikt over 11 jaar een maximum hoogte van € 80 mln. Dit betekent dat SPT er rekening mee houdt dat in de toekomst de pensioenverplichtingen door een andere uitvoerder zoals een verzekeraar of een ander pensioenfonds worden overgenomen en SPT ophoudt te bestaan. In dat geval is het van belang dat de beleggingen liquide zijn en makkelijk zijn over te dragen. Allocatie Concreet komt het lage beleggingsdoel en de lage risicotolerantie er op neer dat het fonds voor 65% van het vermogen belegt in staatsobligaties met een rating van AAof hoger en 35% in aandelen en andere zakelijke waarden.

3

Risicobeheer Het pensioenfonds heeft het dagelijks beheer van het vermogen uitbesteed. SPT is eindverantwoordelijk en ziet er op toe dat de uitvoering plaatsvindt volgens de afspraken in de Investment Policy Statement.

4

1.

Inleiding

Om aan de pensioenverplichtingen te voldoen, is het noodzakelijk om door middel van beleggen rendement te behalen. Beleggen brengt echter risico’s met zich mee. Het is daarom van belang dat het risicoprofiel van de beleggingsportefeuille aansluit bij het risicoprofiel van het pensioenfonds. Het risicoprofiel is afgeleid van de risicohouding die SPT heeft gedefinieerd. Om op verantwoorde wijze invulling te geven aan het risicoprofiel heeft de Stichting Pensioenfonds Tandartsen en Tandarts-specialisten (SPT) deze Investment Policy Statement (IPS) opgesteld. De IPS is een document dat de beleggingsovertuigingen, het beleggingsdoel, de risicotolerantie, de beperkingen, de strategische asset allocatie en het risicobeheer omschrijft en het vormt daarmee het fundament onder het beleggingsbeleid. Door middel van de IPS geeft SPT op verantwoorde en transparante wijze invulling aan het beleggingsbeleid en de risico’s die daarmee samenhangen. De IPS is echter geen garantie voor een hoog rendement en het kan geen verliezen voorkomen. Door middel van deze Investment Policy Statement geeft het pensioenfonds invulling aan de volgende wet- en regelgeving: •

Europese Pensioenrichtlijn (2003/41/EG) artikel 12: “Iedere lidstaat draagt er zorg voor dat iedere op hun grondgebied gevestigde instelling een schriftelijke verklaring inzake beleggingsbeginselen opstelt en deze ten minste om de drie jaar herziet.”

•

Pensioenwet artikel 145.1: “de actuariële en bedrijfstechnische nota (ABTN) bevat een verklaring inzake beleggingsbeginselen”.

•

Artikel 25 juncto artikel 27 besluit Financieel Toetsingskader Pensioenfondsen: “beschrijving van het beleggingsbeleid”.

•

Code Pensioenfondsen artikel 19: “Het bestuur legt verantwoording af over het beleid dat het voert, de gerealiseerde uitkomsten van dit beleid en de beleidskeuzes die het eventueel voor de toekomst maakt.”

•

Tevens wordt door middel van deze verklaring beleggingsbeginselen gehoor gegeven aan de oproep van de commissie Frijns om een strategisch risicokader vast te stellen.

Stichting Pensioenfonds Tandartsen en Tandarts-specialisten SPT is een beroepspensioenfonds en voert de regeling uit van de Beroepspensioenvereniging Tandartsen en Tandarts-specialisten. Het fonds is een gesloten en slapend fonds, dat wil zeggen dat het fonds geen premie-inkomsten heeft en dat er geen opbouw meer plaatsvindt, behoudens voor enkele arbeidsongeschikte deelnemers. SPT realiseert zich dat het fonds niet voor altijd zal blijven bestaan. SPT monitort de ontwikkeling van een aantal factoren die een indicatie geven van de kwetsbaarheid. De omvang van het vermogen, de kosten per deelnemer, de afname van de duratie van de verplichtingen en de bestuurlijke continuïteit worden betrokken in de afwegingen die SPT maakt over de mogelijkheden om het fonds te laten voortbestaan. In de jaarlijkse beleidscyclus worden deze punten geëvalueerd en vergeleken met alternatieven

5

SPT heeft een fiduciaire verplichting naar de deelnemers aan de pensioenregeling. Dit betekent dat het beheer van de beleggingen in hun belang dient plaats te vinden. SPT draagt de eindverantwoordelijkheid voor de Investment Policy Statement en de uitvoering daarvan. Werkwijze Het eerste concept van de Investment Policy Statement is opgesteld door de Commissie Risico Management (CRM) en het bestuur. Vervolgens zijn de Raad van Toezicht, de Beroepspensioenvereniging en de Pensioenraad,1 Commissie Risicomanagement, AZL actuariaat, ING, Cardano en Ortec geconsulteerd. Ten slotte heeft het bestuur besloten over de finale tekst. De uitvoering van de Investment Policy Statement is door SPT uitbesteed aan één of meer vermogensbeheerders. Met de vermogensbeheerders zijn in de mandaatovereenkomsten nadere afspraken gemaakt met betrekking tot de beleggingsfondsen, kosten en rapportage. De CRM ziet namens SPT toe op de uitvoering. De Investment Policy Statement gaat uit van het besluit Financieel Toetsingskader Pensioenfondsen (FTK) van 20 december 2007. Indien een nieuw FTK wordt geïntroduceerd (naar verwachting op 1 januari 2015), kan dat reden zijn om de Investment Policy Statement te herijken. De Investment Policy Statement wordt ten minste één keer per jaar bezien en indien nodig aangepast. Redenen voor aanpassing zijn onder andere een verandering in het economisch klimaat, de financiële positie van het fonds, gewijzigde wet- en regelgeving of de risicotolerantie. Indien zich in de loop van de tijd kwesties voordoen waarin deze Investment Policy Statement niet voorziet, zal SPT een besluit nemen in de geest van deze Investment Policy Statement en daarvan verslag doen in de notulen. Deze Investment Policy Statement vervangt het Financieel Beleidskader van 9 december 2010, de verklaring beleggingsbeginselen en vermeldingen over het strategisch beleggingsbeleid in de ABTN van eerdere datum. Nadat het besluit valt over de definitieve tekst van de Investment Policy Statement, volgt een implementatiefase. Zodoende zal de werkelijke portefeuille niet volledig overeenkomen met de gewenste situatie volgens deze Investment Policy Statement. De CRM zal toezien op een spoedige implementatie waarbij kosten en risico’s worden afgewogen.

1

In 2014 is de Pensioenraad omgevormd naar het Verantwoordingsorgaan.

6

Ondertekening Ingangsdatum: 1 april 2014 Bestuursleden van SPT: Drs. C.L.J.M. Hoovers Voorzitter

Drs. B. Akkerman Secretaris

Drs. W.S. Zeverijn MBA Vice-voorzitter

Drs. R. Albrecht, CFA Voorzitter Commissie Risicomanagement

7

2.

Reikwijdte

Deze Investment Policy Statement omvat de beleggingen voor de pensioenregeling van SPT.

8

3.

Doelstelling

3.1. Beleggingsdoelstellingen Het beleggingsdoel van SPT is enerzijds het met grote mate van zekerheid het uitkeren van de nominaal toegezegde pensioenen en anderzijds het in enige mate verlenen van toeslagen. Deze twee doelen kunnen niet met 100% zekerheid gelijktijdig behaald worden. Om toeslagen mogelijk te maken moet namelijk beleggingsrisico worden genomen waardoor de kans ontstaat dat de financiële positie van het pensioenfonds verslechtert en de nominale pensioenen gekort moeten worden. Om de nominale pensioenen met 100% zekerheid te kunnen toezeggen mag juist helemaal geen beleggingsrisico worden genomen. SPT kiest er voor om een concessie te doen aan het volledig zekerstellen van de nominale pensioenaanspraken door beleggingsrisico te nemen en daarmee uitzicht te bieden op toeslagverlening. SPT rechtvaardigt deze keuze doordat de beleggingshorizon van tientallen jaren betekent dat de pensioenen op langere termijn anders uitgehold worden door inflatie en de lange beleggingshorizon de mogelijkheid biedt om eventuele tegenvallende beleggingsresultaten weer in te lopen. Het gevolg van het genomen beleggingsrisico is dat het pensioenfonds wettelijke buffers moet aanhouden. Buffervorming gaat echter ten koste van de pensioenaanspraken op korte termijn. Bovendien is het onnodig om buffers aan te leggen die alleen ten gunste zijn van de laatste pensioenuitkeringen in de verre toekomst. SPT kiest er voor dat buffers beperkt blijven tot het wettelijke minimum.

3.2. Rendementsdoelstellingen Om de toegezegde toekomstige pensioenen met een grote mate van zekerheid uit te keren, is het noodzakelijk te beleggen in de veiligste Euro staatsobligaties en eventueel renteswaps. Het vereiste rendement is het rendement op AA- Europese staatsobligaties of de proxy daarvoor: rente swap curve. Het pensioenfonds heeft als secundair doel de pensioenen te indexeren voor de inflatie. Zie het toeslagbeleid in het kader op de volgende pagina. Uit dit beleid blijkt dat het benodigde overrendement op de totale portefeuille 0,85% bedraagt.

9

Toeslagbeleid Het bestuur beslist jaarlijks per 1 januari of op de premievrije aanspraken en op de ingegane pensioenen een toeslag kan worden verleend. Voor deze voorwaardelijke toeslagverlening is geen bestemmingsreserve gevormd en wordt geen premie betaald. De voorwaardelijke toeslagverlening wordt gefinancierd uit de middelen van het fonds. De (gewezen) deelnemer kan geen rechten ontlenen aan een verhoging in enig jaar, noch aan de verwachting voor de komende jaren. Bij de invulling van het toeslagbeleid zijn de volgende uitgangspunten gehanteerd: •

Bij de vaststelling van de toeslag wordt rekening gehouden met het feit dat het fonds beleggingsrisico neemt om toekomstige overrendementen te genereren. Uitgaande van een verwacht overrendement op de returnportefeuille van 2,5% en de lage risicotolerantie acht SPT een gemiddelde indexatie van 0,85% op lange termijn realistisch. Het benodigde overrendement van de totale portefeuille is daarom 0,85% (boven het vereiste rendement). 1

2

3

•

Daarnaast kan vanuit bufferoverschotten een extra toeslag verleend worden, deze zal echter nooit meer bedragen dan naar verwachting ook structureel extra toegekend kan worden.

•

Bij een dekkingsgraad lager dan 110% of lager dan het Vereist Eigen Vermogen keert het fonds geen toeslag uit.

•

Door de toekenning van toeslagen kan de dekkingsgraad nooit onder de 110% dalen.

•

Voor de vaststelling van de hoogte van de toeslag zal SPT uitgaan van de dekkingsgraad conform de definitie van DNB.

•

Het beleid past binnen het in februari 2014 vigerende wettelijk kader. Zodra de wetgeving met betrekking tot het nieuw FTK bekend is, zal dit beleid opnieuw getoetst worden aan de nieuwe wetgeving.

Deze uitgangspunten zijn vertaald in het volgende toeslagbeleid: DG < 104%

Fonds verkeert in situatie van dekkingstekort. Het fonds stelt een kortetermijnherstelplan op waarin wordt vastgesteld welke maatregelen nodig zijn om binnen 3 jaar weer uit dekkingstekort te zijn. Er wordt geen toeslag verleend.

104% < DG < 110%

Er wordt geen toeslag verleend.

DG > 110%

Toeslag van 0,85% plus een extra toeslag voor het deel van de buffers boven de dekkingsgraad van 110% (of de vereiste dekkingsgraad indien deze hoger is dan 110%) dat beschikbaar is voor extra structurele toeslagverlening. Hierbij geldt de regel dat er nooit meer extra toeslag zal worden verleend dat structureel waargemaakt kan worden.

De actuaris van het fonds zal jaarlijks vaststellen welke extra structurele toeslag per 1 januari kan worden gefinancierd uit het bufferoverschot. Hierbij zal de dekkingsgraad en rente van het derde kwartaal van het voorafgaande jaar leidend zijn. Het toeslagkader zoals weergegeven in de bovenstaande tabel fungeert als richtlijn voor het bestuur bij de toekenning van toekomstige toeslagen. Vaststelling van de toeslagverlening vindt ieder jaar door middel van een bestuursbesluit plaats op basis van de dekkingsgraad in september van het betreffende jaar en de volgende voorwaarden: •

Naar inschatting zal de toeslagverlening niet leiden tot een dekkingsgraad lager dan 110%.

•

Procentuele wijzigingen in de hoogte van de technische voorziening uit hoofde van wijzigingen van de levensverwachting van de populatie van het fonds worden, voor zover niet volledig verrekend in eerdere toeslagen/of kortingsbesluiten, verrekend in de te verlenen toeslag.

Het toeslagbeleid van SPT valt onder categorie D1 van de toeslagmatrix van de AFM.

1

Het overrendement is het rendement boven het risicovrije rendement: de euro swap curve. Zie Bijlage 1 Economische Uitgangspunten ALM studie 2013. 3 Zie Bijlage 2 voor berekeningen. 2

10

4.

Beleggingsovertuigingen

4.1. Rendement en risico SPT heeft de volgende overtuigingen: •

Het beleggingsbeleid wordt afgestemd op de aard en duur van de toekomstige uitkeringen en in het belang van de aanspraak- en pensioengerechtigden.

•

Op lange termijn wordt beleggingsrisico beloond met positief rendement.

•

Beleggen brengt op korte termijn het risico op verlies met zich mee.

•

Op de lange termijn behalen zakelijke waarden een beter rendement dan vastrentende waarden.

•

Een hoger verwacht rendement gaat gepaard met een hoger risico.

•

Diversificatie over beleggingscategorieën, regio’s en thema’s loont. Door diversificatie verbetert de rendement/risico verhouding. Beleggingen worden niet in isolatie beoordeeld, maar in de context van de totale portefeuille.

•

Lage correlaties tussen beleggingscategoriën zijn de voornaamste reden om te diversifiëren. Echter, correlaties zijn niet stabiel, maar bewegen in de loop van de tijd. Vooral in periodes van marktstress gaan correlaties omhoog waardoor diversificatie minder krachtig werkt en het risicoprofiel toeneemt.

•

Het gerealiseerde rendement is volstrekt willekeurig en daar kan niet op gestuurd worden. Wel is het verwachte rendement afhankelijk van de mate van risico. De primaire verantwoordelijkheid van SPT is om de mate van beleggingsrisico af te stemmen op de doelstelling en de risicotolerantie van het pensioenfonds.

•

De kosten van het vermogensbeheer zijn een zekere uitgave en een noodzakelijk kwaad om het beleggingsbeleid te implementeren. Lagere kosten leiden tot een hoger rendement en niet andersom.

•

Hoewel cijfermatige analyses inzicht kunnen geven, zijn beleggingsrisico’s in beperkte mate te berekenen. Het is daarom van belang om risico’s op meerdere (kwantitatieve) manieren in kaart te brengen en het is noodzakelijk om risico’s kwalitatief te beoordelen.

•

De kwaliteit van een beleggingsbeslissing kan alleen vooraf beoordeeld worden en niet achteraf. Als een belegging verlies oplevert, wil dat niet zeggen dat het een onverstandige belegging was.

•

Neem niet meer risico dan nodig is om de doelstellingen te behalen.

SPT is bereid om op verantwoorde wijze beleggingsrisico te nemen. Het risicoprofiel moet echter aansluiten bij de doelstellingen, risicotolerantie/risicohouding en beperkingen van het pensioenfonds. Daarbij wordt rekening gehouden met risico op korte termijn en de kansen op lange termijn. Om risico’s te mitigeren worden de beleggingen gespreid.

11

4.2. Renterisico SPT heeft de volgende overtuigingen: •

De contante waarde van de pensioenverplichtingen op de balans en voor de dekkingsgraad wordt bepaald met een rekenrente. Voor de officiële rapportage naar de toezichthouder moet daarvoor de DNBrentetermijnstructuur1 worden gebruikt. Deze rentetermijnstructuur is anders dan de marktrente en geeft daarom een vertroebeld beeld op de financiële positie van het pensioenfonds.2 SPT kiest er voor om prudent te zijn en gaat in het beleggingsbeleid uit van de contante waarde van de pensioenverplichtingen op basis van de marktrente. Bovendien is de rentetermijnstructuur zoals die door DNB wordt vastgesteld niet marktconform en daarom zijn er geen beleggingsproducten die daar goed bij aansluiten.

•

Fluctuaties in de rekenrente zorgen voor volatiliteit in de waarde van de verplichtingen en daarmee de hoogte van de dekkingsgraad. Tegenover dit renterisico staat op lange termijn geen positief verwacht rendement, hoewel er periodes van jaren kunnen zijn dat de dekkingsgraad positief beïnvloed wordt door ontwikkelingen in de rente (en vice versa). Hoewel de rente historisch laag staat, hanteert SPT geen visie op het verdere verloop van de rente. Dat wil zeggen: de kans dat de rente stijgt of daalt is 50/50.

•

In de berekening van de afdekking van het renterisico worden staatsobligaties met een rating van AA- en hoger en renteswaps meegenomen, maar niet bedrijfsobligaties.

4.3. Inflatierisico SPT heeft de volgende overtuigingen: •

Als de inflatie stijgt, dan wordt de koopkracht van nominale pensioenenuitkeringen minder. Echter, bij stijgende inflatie zal de nominale rente ook stijgen waardoor de dekkingsgraad stijgt, voor zover het renterisico niet volledig is afgedekt. Om die reden neemt SPT een beperkte hoeveelheid renterisico.

•

Er is geen correlatie tussen veranderingen in de inflatie en het rendement op aandelen op korte termijn. Op lange termijn is er wel een positief verband zodat aandelen enige mate van inflatie bescherming bieden.

•

In de Europese markt die overzien wordt door de Europese Centrale Bank, die een stringente inflatiedoelstelling heeft van 2%, zijn grote schommelingen in de inflatie niet aannemelijk, hoewel kleine variaties wel mogelijk zijn.

1

In 2013 bevat deze rentetermijn structuur de Ultimate Forward Rate van 4,2% en een driemaandsmiddeling van de rente. In de toekomst gaat dit mogelijk veranderen. 2 In september 2013 is de rentetermijnstructuur hoger dan de marktrente waardoor de pensioenverplichtingen lager uitkomen (en de dekkingsgraad hoger) dan wanneer de marktrente zou worden toegepast. In de toekomst zou de rentetermijnstructuur als gevolg van de vaste UFR van 4,2% lager kunnen zijn dan de marktrente.

12

•

Effecten zoals Inflation Linked Bonds die een directe koppeling hebben met inflatie zijn gekoppeld aan de Europese inflatie index, die niet per se hetzelfde is als de inflatie die de deelnemers ervaren. Deze effecten vergoeden bovendien niet de hoogte van de inflatie, maar alleen veranderingen in de hoogte; bij dalende inflatie leveren deze effecten dus nadeel op.

4.4. Kredietrisico SPT heeft de volgende overtuigingen: •

Bedrijfsobligaties en andere vormen van obligaties met kredietrisico zijn een goede toevoeging aan de portefeuille, omdat zij extra rendement opleveren en diversificatievoordelen bieden. Het risico dat hiermee samenhangt moet gemitigeerd worden door adequate spreiding, zodat problemen met individuele obligaties geen materieel effect kunnen hebben op de financiële positie.

•

Europese staatsobligaties zijn een categorie met minder namen zodat diversificatie lastig is. De rating van deze categorie wordt beperkt tot AA- (of gelijkwaardig).

•

Obligaties met ratings lager dan BBB- (of gelijkwaardig) passen niet bij de risicotolerantie van het pensioenfonds.

4.5. Valutarisico SPT heeft de volgende overtuigingen: •

Sommige beleggingen zoals aandelen zijn genoteerd in buitenlandse valuta.

•

Fluctuaties in de valutakoersen zorgen voor volatiliteit in de waarde van de beleggingen en daarmee de hoogte van de dekkingsgraad. Tegenover dit valutarisico staat op lange termijn geen positief verwacht rendement, hoewel er periodes van jaren kunnen zijn dat de dekkingsgraad positief beïnvloed wordt door ontwikkelingen in de valuta (en vice versa). SPT hanteert geen visie op ontwikkelingen in valutakoersen. Het valutarisico wordt daarom in principe voor 100% afgedekt en voorzover kosten en effectiviteit dit toelaten.

4.6. Effectenbelening SPT heeft de volgende overtuigingen: •

Bij effectenbelening worden effecten zoals aandelen in eigendom van het pensioenfonds tijdelijk uitgeleend aan andere marktpartijen1. Hiervoor ontvang het pensioenfonds een vergoeding en een onderpand. Het risico bestaat dat het onderpand onvoldoende is. De kostenstructuur van effectenbelening is zodanig dat er een motivatie is bij de uitvoerder om extra risico te nemen. Deze risico’s doen zich sporadisch voor, maar kunnen een

1

Hedgefunds zijn bijvoorbeeld geïnteresseerd in het ‘lenen’ van effecten omdat zij daarmee tijdelijk het stemrecht verkrijgen en omdat het hun kan helpen bij beleggingsstratgieën zoals ‘short selling’ waarbij zij speculeren op waardedaling van de effecten. In de praktijk gaat het ‘lenen’ van effecten door een verkoop en terugkoop transactie.

13

grote omvang hebben. Dit maakt risicomanagement zeer lastig. De opbrengsten van effectenbelening zijn onvoldoende om de risico’s te compenseren en daarom past het pensioenfonds geen effectenbelening toe.

4.7. Derivaten SPT heeft de volgende overtuigingen: •

Derivaten zijn een nuttig en liquide instrument om ongewenste risico’s te mitigeren of gewenste risico’s te nemen.

•

Derivaten kunnen ongewenste risico’s met zich meebrengen zoals gevoeligheid voor korte rente (rente swaps) en volatiliteit en tijdswaarde (opties). Bij derivaten die verlies opleveren, zullen reguliere effecten moeten worden verkocht in een marktomgeving die onzeker is.

•

Het kredietrisico dat samenhangt met het gebruik van derivaten moet adequaat worden afgedekt door onderpand.1

•

Derivaten hebben basisrisico (het derivaat dekt het onderliggende risico niet goed af) en dat is een reden om terughoudend te zijn met derivaten.

•

Derivaten brengen operationele risico’s met zich mee als gevolg van de noodzaak voor contracten met de tegenpartijen, het onderpand en de EMIR2-wetgeving.

4.8. Beheerstijl SPT heeft de volgende overtuigingen: •

Veruit de belangrijkste verklarende factor voor de schommelingen in het beleggingsrendement is de strategische asset allocatie.

•

Het actief beheren van beleggingen levert na kosten geen overtuigend en consistent overrendement op ten opzichte van de benchmark. Actief beheer is wel duur en het geeft extra risico’s die pro actief en ex ante beheerst moeten worden.

•

Prestatiegerelateerde beloning kan een perverse prikkel zijn, en is daarom uitgesloten.

•

In de marktwaarde van effecten is alle relevante informatie opgenomen. Het pensioenfonds en haar dienstverleners zoals de vermogensbeheerder beschikken niet en kunnen niet beschikken over betere informatie. Dit betekent niet dat sommige effecten (achteraf gezien) over- of ondergewaardeerd kunnen zijn, maar wel dat SPT niet in staat is om de markt te timen. De marktwaarde van effecten wordt daarom voor kennisgeving aangenomen. De keuze voor het opnemen van effecten in de portefeuille wordt gedaan op basis van lange termijn karakteristieken van effecten.

1

Hiervoor maakt het fonds gebruik van ISDA en CSA contracten. European Market Infrastructure Regulation. Deze wetgeving verplicht marktpartijen zoals SPT om derivaten transacties te rapporteren aan de overheid en betalingen via een centraal punt af te handelen. 2

14

De beleggingen worden op passieve wijze beheerd wat betekent dat er geen effectenselectie plaatsvindt met als doel het behalen van overrendement. Bovendien wordt er geen tactische asset allocatie toegepast waarbij hele beleggingscategorieën worden onder- of overwogen ten opzichte van de strategische asset allocatie.

4.9. Beleggingscategorieën SPT heeft de volgende overtuigingen: •

Beleggingscategorieën met relatief hoge kosten of rendementen die a-priori niet-symmetrisch verdeeld zijn, zijn uitgesloten. (Dit kunnen zijn: hedgefunds, private equity.)

•

Beleggingscategorieën waarvan de bron van rendement en risico voor SPT niet duidelijk zijn, zijn uitgesloten. (Dit kunnen zijn: hedgefunds, private equity.)

•

Beleggingscategorieën met lock-ups (geen mogelijk tot verkoop) en commitments (bijstortverplichtingen), zijn uitgesloten. (Dit kunnen zijn: vastgoed, hypotheken, private equity.)

•

Beleggingscategorieën waarvoor geen betrouwbare marktwaardering bestaat, zijn uitgesloten. (Dit kunnen zijn: vastgoed, infrastructuur.)

•

Beleggingscategorieën die met name gericht zijn op rendement op actieve valutaposities, zijn uitgesloten.

4.10. Maatschappelijk verantwoord beleggen SPT heeft de volgende overtuigingen: •

Een pensioenfonds is een institutionele, lange termijn belegger met als primair doel om pensioenuitkeringen te doen aan de deelnemers. Het heeft daarmee een fiduciaire verantwoordelijkheid om het vermogen op een maatschappelijk verantwoorde manier te beleggen.

•

Maatschappelijk verantwoord beleggen hoeft geen rendement te kosten, maar het is ook niet een bron van extra rendement.

•

In het beleggingsbeleid moet aansluiting gevonden worden bij de 10 principes van de United Nations Global Compact1 en bovendien moeten beleggingen in controversiële wapens worden uitgesloten.

Het maatschappelijk verantwoorde beleggingsbeleid komt tot uitdrukking in het beleggingsbeleid door bepaalde beleggingen die niet aan de criteria voldoen, uit te sluiten.

1

Kernwaardes voor mensenrechten, arbeidersrechten, milieu en anti-corruptie.

15

4.11. Governance & organisatie SPT heeft de volgende overtuigingen: •

SPT neemt het initiatief voor het beleggingsbeleid en stuurt de vermogensbeheerder aan.

•

Functiescheiding tussen vermogensbeheer en rapportage is van belang voor een goede risicobeheersing.

•

Het mandaat voor de externe vermogensbeheerder(s) is ondergeschikt aan en afgeleid van deze Investment Policy Statement.

16

5.

Risicotolerantie/risicohouding

De risicotolerantie/risicohouding van SPT wordt in kaart gebracht door de mogelijkheid en de bereidheid om risico te nemen te inventariseren. Mogelijkheid om risico te nemen Omschrijving

SPT is een gesloten pensioenfonds, zonder nieuwe premie instroom. Het deelnemersbestand telt relatief veel ouderen en gepensioneerden. Doordat het fonds gesloten is, zal de vergrijzing verder toenemen. De financiële positie (dekkingsgraad) is laag (circa 104,1% per eind 2013) waardoor (sterke) daling van dekkingsgraad door financiële schokken onacceptabel is. Het pensioenfonds zit nu in een korte-termijn-herstelplan dat afloopt op 31 december 2013 wanneer de dekkingsgraad van 104,0% bereikt moet zijn. Er is een netto kasuitstroom van circa € 53 mln per jaar en dat stijgt jaarlijks. De beleggingshorizon wordt gekenschetst door de duration van de verplichtingen die met circa 14 relatief laag is. Uit een raadpleging1 onder de deelnemers blijkt in hoe verre de deelnemers afhankelijk zijn van het SPT-pensioen: • Deelnemers 65 jaar en ouder: 70% van deze groep is voor ten minste 25% van hun inkomen afhankelijk van het SPTpensioen. • Deelnemers 60 tot 65 jaar: 61% van deze groep is voor ten minste 25% van hun inkomen afhankelijk van het SPTpensioen. • Deelnemers jonger dan 60 jaar: 26% van deze groep is voor ten minste 25% van hun inkomen afhankelijk van het SPT-pensioen. Hieruit ontstaat het beeld dat pensioenuitkeringen op korte termijn (voor de ouderen) belangrijker zijn dan de uitkeringen op wat langere termijn. Er is geen sponsor die financiële schokken kan opvangen. De deelnemers zijn relatief hoogopgeleid en hebben een hoge levensverwachting. De inrichting van het fonds is dusdanig dat er voldoende kennis is.

1

Effect op mogelijkheid om risico te nemen Verlaging Verlaging

Verlaging

Verlaging

Verlaging Verlaging Verlaging

Verlaging Verlaging Verhoging

Datum Q4 2012. De response was 30% onder 7000 deelnemers.

17

Bereidheid om risico te nemen Omschrijving

Uit de raadpleging onder de deelnemers blijkt dat 69% van de respondenten kiest voor 'fluctuerend pensioen, naar verwachting hoger'. De deelnemers zijn relatief hoog opgeleid en zijn meer dan gemiddeld in staat om financiële risico’s te onderkennen. Uit de raadpleging onder de deelnemers blijkt dat veel deelnemers andere bronnen van vermogen hebben en in staat zijn los van het SPT-pensioen het risicoprofiel van hun gecombineerde vermogen te sturen. Hierdoor is het niet nodig om risico te nemen in het SPT-pensioen. De deelnemers kunnen in individuele gevallen zelfstandig het risico verhogen in andere vermogensbestanddelen. Op 1 januari 2015 zal een nieuw Financieel Toetsingskader in werking treden. Tot die tijd zal het (belegging)beleid van SPT een transitie doormaken. In die periode wil SPT grote schommelingen in de dekkingsgraad vermijden. Deelnemers zien pensioen als een uitkering waar men recht op heeft en waar men op kan sturen en plannen. Daarbij is een stabiel en voorspelbaar nominaal bedrag belangrijker dan een bedrag dat steeds verandert door kortingen of indexatie.

Effect op bereidheid om risico te nemen Verhoging

Verhoging Verlaging

Verlaging

Verlaging

Uit de inventarisatie van de mogelijkheid en bereidheid om risico te nemen blijkt dat met name de mogelijkheid om risico te nemen laag is. De bereidheid om risico te nemen ligt daar boven. SPT heeft als beleggingsovertuiging dat het niet meer risico neemt dan nodig is om de doelstelling te behalen. Die doelstelling is met een overrendement van circa 0,85% ook laag. Tevens is het voor SPT doorslaggevend dat de deelnemer naar eigen inzicht het risicoprofiel kan verhogen in andere vermogensbestanddelen van de deelnemer en dat het niet prudent is een relatief hoog risicoprofiel aan alle deelnemers op te leggen. SPT komt daarom tot de conclusie dat de risicotolerantie van SPT laag is. Concreet komt dit neer op een tracking error van de totale beleggingen ten opzichte van de verplichtingen van ca. 4,5%1.

1

Zie Bijlage 2.

18

6.

Beperkingen

6.1. Externe beperkingen Solvabiliteit Het besluit Financieel Toetsingskader Pensioenfondsen stelt de volgende eisen aan de financiële positie van pensioenfondsen: •

De minimaal vereiste dekkingsgraad is 104,0%.

•

Het vereiste eigen vermogen is zodanig dat met 97,5% zekerheid het pensioenfonds binnen een jaar niet onder een dekkingsgraad van 100% komt. Voor SPT komt dit neer op een vereist eigen vermogen van 107,5%

Wetgeving en regelgeving Artikel 135 van de Pensioenwet schrijft het volgende voor: •

Het beleggingsbeleid moet in overeenstemming zijn met de prudent-person regel.

•

De beleggingen moeten plaatsvinden in het belang van de aanspraak- en pensioengerechtigden.

•

Beleggingen in de bijdragende ondernemingen zijn beperkt tot 5%.

•

Beleggingen worden tegen marktwaarde gewaardeerd.

Artikel 13 en 16.2 van het besluit financieel toetsingskader (FTK) pensioenfondsen schrijft het volgende voor: •

De veiligheid, kwaliteit, liquiditeit en het rendement van de portefeuille als geheel moet zijn gewaarborgd.

•

Beleggingen ter dekking van de verplichtingen moeten afgestemd zijn op de duur daarvan.

•

Beleggingen moeten hoofdzakelijk op gereglementeerde markten plaatsvinden.

•

Derivaten worden gebruikt voor het mitigeren van risico of om het portefeuillebeheer te vergemakkelijken. Bovenmatig tegenpartijrisico moet worden tegengegaan.

•

Beleggingen moeten worden gediversifieerd.

•

Een fonds in dekkingstekort dan wel reservetekort mag het risicoprofiel niet verhogen.

Verbod op clustermunitie Er geldt een wettelijk verbod1 op het (laten) uitvoeren van transacties, het verstrekken van leningen of verwerven van niet vrij verhandelbare deelnemingen in

1

Besluit van 21 december 2012 tot wijziging van het Besluit Gedragstoezicht financiële ondernemingen Wft, het Besluit marktmisbruik Wft, het Besluit prudentiële regels Wft, alsmede enige andere besluiten op het terrein van de financiële markten (Wijzigingsbesluit financiële markten 2013).

19

bedrijven die betrokken zijn bij de productie, distributie of verkoop van clustermunitie of cruciale onderdelen daarvan. Eenmaal per jaar wordt, na overleg tussen de AFM, brancheorganisaties en marktpartijen, een indicatieve lijst van betrokken ondernemingen gepubliceerd en aangepast.  In overleg met de vermogensbeheerder wordt deze lijst geïmplementeerd. Het wettelijk verbod zal overigens niet gelden voor transacties in door derden beheerde beleggingsinstellingen en indices waarbij de producenten van clustermunitie en of daarbij betrokken ondernemingen, minder dan 5% van de waarde van die beleggingsinstelling of index vertegenwoordigen.

6.2. Interne beperkingen Liquiditeit SPT is een gesloten pensioenfonds. Dat betekent dat er geen nieuwe premie instroom meer is, maar dat er wel maandelijks pensioenuitkeringen plaatsvinden. Het pensioenfonds kent een gestaag oplopende uitstroom van pensioenen. De uitstroom bedraagt circa € 53 mln in 2013 bereikt in 2024 een maximum hoogte van € 80 mln. Dit betekent dat SPT er rekening mee houdt dat in de toekomst de pensioenuitkering door een andere uitvoerder zoals een verzekeraar of een ander pensioenfonds wordt overgenomen en SPT ophoudt te bestaan. In dat geval is het van belang dat de beleggingen liquide zijn en makkelijk zijn over te dragen.

20

7.

Strategische Asset Allocatie

In de voorgaande hoofdstukken zijn het rendementsdoel, de risicotolerantie en de beleggingsovertuigingen uiteengezet. Hieruit blijkt dat SPT bereid is een beperkte hoeveelheid beleggingsrisico te nemen om bescheiden indexatie mogelijk te maken. Uit de berekeningen in onderstaande tabel blijkt dat met een returnportefeuille van 35% het rendementsdoel van 0,85% indexatie haalbaar is. Gewicht

Verwacht rendement

Aandelen ontwikkelde markten

17,5%

6,5%

Overige return assets

17,5%

3,4%

35%

5,0%

Returnportefeuille Risicovrije rente

2,5%

Overrendement return portefeuille

2,5%

Overrendement totale portefeuille

0,9%

Verwachte indexatie

0,85%

7.1. Returnportefeuille Het doel van de returnportefeuille is het genereren van overrendement waaruit indexatie betaald kan worden. Het gaat hier vooral om het huidige niveau van de inflatie en niet om een eventuele stijging in de inflatie (daarover meer in de paragraaf Renterisico). Het uitgangspunt dat de returnportefeuille is dat deze voor de helft uit aandelen ontwikkelde landen bestaat. Voor de samenstelling van de andere helft van de returnportefeuille heeft ING een analyse gemaakt1. Hieruit komt naar voren dat diversificatie naar small caps, high hield en emerging markets debt toegevoegde waarde biedt. Echter, SPT will transactiekosten vermijden en stelt vast dat de oude portefeuille ook diversificatie biedt waaronder de categorie Securitized2.

7.2. Matchingportefeuille Het doel van de matchingportefeuille is het afdekken van het marktrenterisico dat ontstaat door veranderingen in de waardering van de voorziening pensioenverplichtingen. Staatsobligaties van Euro landen met een AA- rating of hoger zijn daarvoor het meest geschikt, omdat zowel de hoogte als de bewegelijkheid van de rente op deze obligaties het meest lijken op de swap rente curve die gebruikt wordt voor de contante waarde van de voorziening pensioenverplichtingen. De benchmark voor de matching portefeuille wordt gevormd door het nominale kasstroompatroon van SPT.

1 2

Zie bijlage 3: Analyse diversificatie door ING. Dit zijn bijvoorbeeld Asset Backed Securities en covered bonds.

21

De strategische allocatie over de landen in de nieuwe portefeuille is hetzelfde als de oude verdeling, zodat het buy-and-hold beleid voortgezet kan worden tegen minimale kosten. Samenvattend komt de strategische asset allocatie er als volgt uit te zien: Norm Matching Portefeuille Duitsland

19,50%

Nederland

19,50%

Frankrijk

16,25%

Oostenrijk

3,25%

Finland

3,25%

België

3,25%

Totaal Matching portefeuille

65,00%

Return Portefeuille Aandelen ontwikkelde markten

17,50%

Investment Grade Credits

10,00%

Securitized

4,50%

Small cap aandelen

3,00% 35,00%

Totaal

100,00%

De strategische asset allocatie en het renteafdekkingspercentage kent geen bandbreedtes. De redenen hiervoor zijn: •

Bandbreedtes zouden nodig zijn om het risico als gevolg van actief beheer te begrenzen. SPT gelooft niet in de toegevoegde waarde van actief beheer. Er wordt geen actief beheer toegepast door SPT of de vermogensbeheerder.

•

Bij overschrijding van eventuele bandbreedtes is herbalancering nodig. Dit leidt tot transactiekosten. SPT geeft er de voorkeur aan transactiekosten te beperken.

•

Op lange termijn maakt het voor het totale risicoprofiel niet veel uit of de asset alloctie min of meer vaste gewichten kent of deze meer zwevend (buyand-hold) zijn.

22

7.3. Renterisico Het renterisico van de pensioenverplichtingen, gemeten met de swapcurve, wordt voor 85% afgedekt met staatsobligaties en indien nodig aangevuld met renteswaps. Het afdekkingspercentage wordt als volgt berekend: !"#$%%&'()*$+,$'-!($ =

!"01!"##"!$%&'(#"')! + !"01!"#$"%&'(% !"01!"#$%!"!!"#$%#

Het afdekkingspercentage wordt op jaarbasis teruggebracht naar de norm.

23

7.4. Herbalanceren Het pensioenfonds hanteert een dynamisch beleggingsbeleid waarbij de hoeveelheid risico afhangt van de financiële situatie van het fonds. Dekkingsgraad <104%

>104%

Rebalancingbeleid Buy-and-hold. Er wordt niet meer geherbalanceerd. Een daling van de zakelijke waarden heeft een steeds kleiner effect op de dekkingsgraad. Contstant mix. Eens per jaar wordt er geherbalanceerd naar het normgewicht.

Voor het genoemde dekkingsgraadniveau geldt dat deze ten minste drie maanden aaneengesloten op het niveau moet zijn om van rebalancingbeleid te wisselen.

7.5. Risico’s Beleggen brengt risico’s met zich mee. Deze risico’s zijn onder andere: •

Een daling van de rente zorgt voor een daling in de nominale dekkingsgraad.

•

Het rendement op returnportefeuille kan langdurig anders zijn dan verwacht, waardoor de nominale dekkingsgraad daalt.

•

Vermeende voordelen van diversificatie in de returnportefeuille kunnen uitblijven; vooral in periodes van marktstress blijkt diversificatie minder goed te werken.

•

Correlatie tussen nominale rente en inflatie kan anders zijn dan 100%, waardoor een stijgende inflatie niet gecompenseerd wordt door een stijgende rente.

•

Renteafdekking is mogelijk niet effectief, omdat de rente op matchingportefeuille anders beweegt dan swapcurve en DNBrentetermijnstructuur.

•

De liquiditeit van bepaalde effecten kan opdrogen waardoor de waardering onzeker wordt en effecten alleen tegen verlies geliquideerd kunnen worden.

Bovenstaande en andere risico’s kunnen zich voordoen waardoor de dekkingsgraad daalt. Dit kan tot gevolg hebben dat indexatie uitblijft en dat opgebouwde pensioenaanspraken gekort moeten worden.

24

8.

Risicobeheersing

De ontwikkeling van het beleggingsbeleid wordt door middel van de onderstaande key performance indicators gevolgd. Dashboard

1 2

•

Bij een dekkingsgraad groter dan 104%: De portefeuille wordt jaarlijks geherbalanceerd.

•

Het renteafdekkingspercentage wordt jaarlijks geherbalanceerd.

•

De ex ante1 tracking error van de beleggingen ten opzichte van de verplichtingen mag maximaal 5,5% bedragen2. Als dit hoger is, dan besluit SPT of de ex ante tracking error wordt verlaagd door de strategische asset allocatie aan te passen of het renterisico te verminderen.

•

Zolang het pensioenfonds een herstelplan heeft: Het vereist eigen vermogen mag maximaal 107,5% bedragen. Als het vereist eigen vermogen hoger is, dan besluit SPT of het vereist eigen vermogen wordt verlaagd door de strategische asset allocatie aan te passen of het renterisico te verminderen.

Vooruitkijkend. De verwachte waarde is 4,5%

25

Bijlage 1: Economische veronderstellingen Economische uitgangspunten

Prijsinflatie Swapcurve (3-maands) Swapcurve (10-jaars) Implied volatility

Vastrentende waarden Staatsobligaties Kredietobligaties Zakelijke waarden Totale portefeuille

Jaar 1-15 Volatiliteit 1.5% 1.2% 1.0%

Lange termijn Niveau Volatiliteit 2.0% 1.7% 2.5% 1.8% 2.6% 1.5% 14.4%

Jaar 1-15 Rekenkundig Volatiliteit rendement 2.8% 6.3% 2.4% 6.3% 3.4% 6.9% 6.5% 16.7% 3.8% 8.5%

Lange termijn Rekenkundig Volatiliteit rendement 2.6% 5.7% 2.2% 5.7% 3.1% 6.2% 6.5% 17.0% 3.6% 6.6%

Niveau 2.0% 2.1% 2.6% 14.4%

 Ontwikkeling rentecurve volgens forwards  Rendement op zakelijke waarden: vaste risicopremie op gemiddelde forward ontwikkeling van 10-jaars rente  Gemiddelde implied volatilities constant over de horizon en (ATM, 1-jaars) gelijk aan gerealiseerde volatiliteit in de scenario’s  geen structurele winsten of verliezen 4

Bron: ALM studie 2013 door Ortec.

26

Bijlage 2: Risicoanalyse

27

Extra analyses SPT 24 februari 2014

Vraagstelling ! Update van ALM resultaten van voorgesteld beleid: !

! Wat is de verwachte indexatie? En wat is de spreiding ! Wat is de kans op korten van de nominale aanspraken? Wat is de tracking error van het rendement op het vermogen ten opzichte van het rendement op de verplichtingen? ! Hoe is die tracking error verdeeld over het risico van de return portefeuille en het renterisico?

! Gevoeligheidsanalyses ! ! ! !

Prudenter toeslagbeleid Het verwachte rendement op de returnportefeuille? De veronderstelling dat de nominale rente en de inflatie 100% gecorreleerd zijn? De veronderstelling dat de renteswapcurve en de yield op de matchingportefeuille 100% gecorreleerd zijn?

! Stress scenario’s: ! Als de inflatie (en dus de nominale rente) stijgt, in hoeverre draagt het renterisico (afdekking 85%) dan bij om de indexatie te laten meegroeien met de inflatie? ! Wat is de verwachte indexatie in specifieke goed en slecht weer scenario's?

2

Inhoudsopgave ! ! ! ! ! !

Uitgangspunten Resultaten nieuwe beleid, incl. tracking error Effect van prudenter toeslagbeleid Pensioenresultaat bij toeslag 0% (“verzekeraars variant”) Gevoeligheidsanalyses Stress scenario’s

3

Uitgangspunten - Indexatiebeleid ! Voorwaardelijk indexatiebeleid volgens de volgende staffel: − DG < 104%: − DG < 110%: − 110% < DG < 116%: − DG > 116%:

Nominaal korten van de aanspraken in 3 jaar Geen toeslag Lineaire staffel tussen 0% en prijsinflatie 8% van het overschot als extra indexatie

! Gevoeligheidsanalyse op hogere grens van 129% (ipv 116%)

4

Uitgangspunten - Verplichtingen ! Deelnemersbestand: December 2012 ! Geen actieve deelnemers " Slapend fonds ! Pensioenleeftijd: 65 ! Waarde verplichtingen o.b.v. Dec 12 swapcurve: 1,593 miljoen ! Duration verplichtingen: 14 ! Aanvangsdekkingsgraad* o.b.v. Dec 12 swapcurve: 104%

* Marktwaarde dekkingsgraad wordt gebruikt voor renteafdekking, toeslagenbeleid en solvabiliteitmeting. Er wordt geen UFR waardering gebruikt 5

Uitgangspunten - Beleggingen !

!

! ! ! ! !

Matching portefeuille: ! Staatsobligaties Duitsland: ! Staatsobligaties Nederland: ! Staatsobligaties Frankrijk: ! Staatsobligaties Oostenrijk: ! Staatsobligaties Finland: ! Staatsobligaties België:

65% 19.50% 19.50% 16.25% 3.25% 3.25% 3.25%

Return portefeuille: 35% ! Aandelen Europa: 2.44% ! Aandelen US: 11.89% ! Aandelen Zwitserland: 1.19% ! Aandelen UK: 1.99% ! Aandelen Japan: 1.87% ! Aandelen Azië (ex. Japan): 1.13% ! Kredietobligaties IG: 14.50% Renteafdekking: 85% van de verplichtingen op basis van de swapcurve Duration van de vastrentende portefeuille: 7, de rest van het renterisico wordt afgedekt met swaps De portefeuilles worden jaarlijks geherbalanceerd, buy en hold beleid onder DG 104% wordt niet meegenomen De allocatie naar Small Cap aandelen is verdeeld over de aandelen van ontwikkelde markten De categorie Securitized is gemodelleerd als een Investment Grade kredietobligatie 6

Uitgangspunten - Economie ! De analyse wordt uitgevoerd op basis van December 12 scenario’s waarin de rentetermijnstructuren constant zijn door de tijd heen Prijsinflatie Swapcurve (3-maands) Swapcurve (10-jaars) Staatscurve Duitsland (3-maands) Staatscurve Duitsland (10-jaars)

Jaren 1-15 Niveau Volatiliteit* 2.0% 1.5% 0.2% 0.5% 1.6% 0.6% 0.1% 0.2% 1.4% 0.5%

* volatiliteit van renteveanderingen

Rendementen obv strategische beleggingsmix 2014

Matchingportefeuille (incl. swaps) Bonds

rekenkundig meetkundig Jaren 1-5 Jaren 5 - 15 Jaren 1 - 15 2.3% 3.3% 2.3% 1.7%

1.7%

1.7%

4.3%

4.4%

3.8%

5.5% 2.7%

5.6% 2.6%

4.3% 2.5%

Totale portefeuille

3.7%

3.0%

3.0%

Verplichtingenrendement

2.9%

2.3%

2.3%

Returnportefeuille Aandelen Credits

! Gem. swapspread 0.2%-punt ! Rekenkundig excess return van 3.9% boven 10 jaars rente ! Gem. Excess return van portefeuille boven verplichtingen: 0.7% 7

Ontwikkeling toeslagen basisvariant

! Toeslag stijgt gemiddeld naar 1.4% (Mediaan: 0%,..,1.2%) ! Kans op nominale korting neemt af van 35% in 1e jaar tot 15% in jaar 5 (zie volgende slide) 8

Resultaten Basisvariant Basisvariant: Strategische Mix 2014, vaste RTS Dekkingsgraad Gemiddelde dekkingsgraad 5e percentiel Solvabiliteit Kans op dekkingstekort Kortingen Kans op korten Gemiddelde mate van korting Gegeven Indexaties 95e percentiel Gemiddeld 5e percentiel Indexatieresultaat 95e percentiel Gemiddeld 5e percentiel Koopkracht 95e percentiel Gemiddeld 5e percentiel

Jaar 1

105% 100%

Jaar 2

107% 101%

Jaar 3

108% 102%

Jaar 4

109% 102%

Jaar 5

110% 102%

Jaar 15

115% 104% Jaren 6-15

35%

31%

14%

14%

13%

6% Jaren 6-15

35% 1.0%

31% 1.5%

24% 1.9%

17% 1.5%

15% 1.3%

7% 1.2% Jaren 6-15

0.3% -0.3% -1.9%

1.7% -0.2% -2.7%

2.4% 0.0% -3.1%

2.9% 0.3% -1.6%

3.0% 0.5% -1.3%

3.7% 1.1% -0.4% Jaar 15

6% -7% -43%

25% -9% -65%

36% -8% -73%

42% -4% -69%

50% 1% -61%

80% 31% -16% Jaar 15

98% 95% 92%

97% 93% 88%

97% 91% 84%

97% 90% 82%

96% 89% 79%

97% 81% 67%

! Kans op afstempelen neemt af van 35% tot 5%. Over de laatste 10 jaar is de kans op afstempelen 7% 9

Ontwikkeling tracking error standaard deviatie van dekkingsgraadrendement

Tracking errors Totale portefeuille Matchingportefeuille Returnportefeuille

Jaar 1

3.8% 2.1% 3.9%

Jaar 2

4.5% 2.9% 4.0%

Rtotaal= totaal fondsrendement; Rreturn= rendement return portefeuille;

Jaar 3

4.3% 2.6% 3.9%

Jaar 4

4.3% 2.3% 3.9%

Jaar 5

4.3% 2.2% 3.8%

Jaren 6-15

4.1% 1.9% 3.8%

Rverpl= groeivoet verplichtingen Rmatching= rendement bonds + swaps

Rentemismatch risico is onderdeel van matchingportefeuille

10

Resultaten prudente staffel Prudente indexatiestaffel: 110% - 129% Dekkingsgraad Gemiddelde dekkingsgraad 5e percentiel Solvabiliteit Kans op dekkingstekort Kortingen Kans op korten Gemiddelde mate van korting Gegeven Indexaties 95e percentiel Gemiddeld 5e percentiel Indexatiesresultaat 95e percentiel Gemiddeld 5e percentiel Koopkracht 95e percentiel Gemiddeld 5e percentiel

Jaar 1

105% 100%

Jaar 2

107% 101%

Jaar 3

109% 102%

Jaar 4

110% 102%

Jaar 5

111% 102%

Jaar 15

121% 107% Jaren 6-15

35%

31%

14%

14%

12%

4% Jaren 6-15

35% 1.0%

31% 1.5%

23% 2.0%

16% 1.5%

14% 1.3%

5% 1.2% Jaren 6-15

0.1% -0.3% -1.9%

0.6% -0.4% -2.7%

1.0% -0.3% -3.1%

1.3% 0.0% -1.6%

1.6% 0.2% -1.2%

3.0% 0.8% 0.0% Jaar 15

2% -7% -43%

8% -12% -65%

14% -13% -73%

20% -10% -69%

25% -7% -62%

58% 19% -20% Jaar 15

98% 95% 92%

97% 93% 88%

96% 91% 84%

96% 89% 81%

95% 88% 79%

92% 78% 65%

! Op korte termijn:vanaf jaar 3 is kans op nominale korting 1% lager ! Op lange termijn: lagere kans op nominale korting: 7% => 5%. Gemiddelde !

koopkracht na 15 jaar 3%punt lager Doordat later volledig wordt geindexeerd is ook gemiddelde toeslag en de koopkracht in de beste scenario’s flink lager.

11

“verzekeringsvariant” ! Koopkracht resultaat bij toeslag = 0% vergeleken met koopkracht ontwikkeling basis variant

! Na 5 jaar is verschil in koopkracht nog klein ! Na 10 jaar is het koopkracht verschil gemiddeld 4% punt. Na 15 is dit opgelopen tot 9% 12

Gevoeligheidsanalyse: risicopremie Aandelenrendementen 1% lager Dekkingsgraad Gemiddelde dekkingsgraad 5e percentiel Solvabiliteit Kans op dekkingstekort Kortingen Kans op korten Gemiddelde mate van korting Gegeven Indexaties 95e percentiel Gemiddeld 5e percentiel Indexatieresultaat 95e percentiel Gemiddeld 5e percentiel Koopkracht 95e percentiel Gemiddeld 5e percentiel

Jaar 1

105% 100%

Jaar 2

106% 100%

Jaar 3

108% 102%

Jaar 4

Jaar 5

109% 102%

109% 102%

Jaar 15

114% 104% Jaren 6-15

37%

33%

16%

17%

15%

8% Jaren 6-15

37% 1.0%

33% 1.5%

27% 2.0%

20% 1.5%

17% 1.4%

9% 1.3% Jaren 6-15

0.2% -0.3% -2.0%

1.5% -0.3% -2.9%

2.2% -0.2% -3.4%

2.7% 0.2% -1.9%

2.8% 0.3% -1.4%

3.6% 0.9% -0.8% Jaar 15

4% -7% -44%

22% -11% -68%

32% -11% -80%

39% -7% -75%

46% -4% -67%

71% 24% -25% Jaar 15

98% 95% 92%

97% 93% 88%

97% 91% 84%

96% 90% 81%

96% 88% 79%

95% 79% 65%

! 1%punt lager rendement op aandelen leidt op termijn: ! tot 0.2%punt lagere gemiddelde toeslag. ! Gemiddelde koopkracht daalt van 81% naar 79% 13

Gevoeligheidsanalyse: bondcurve=swapcurve (nog geen perfecte match) Bondcurve = swapcurve Dekkingsgraad Gemiddelde dekkingsgraad 5e percentiel Solvabiliteit Kans op dekkingstekort Kortingen Kans op korten Gemiddelde mate van korting Gegeven Indexaties 95e percentiel Gemiddeld 5e percentiel Indexatiesresultaat 95e percentiel Gemiddeld 5e percentiel Koopkracht 95e percentiel Gemiddeld 5e percentiel

Jaar 1

106% 100%

Jaar 2

107% 101%

Jaar 3

108% 102%

Jaar 4

109% 102%

Jaar 5

110% 102%

Jaar 15

116% 105% Jaren 6-15

35%

28%

13%

13%

11%

5% Jaren 6-15

35% 1.0%

28% 1.5%

22% 1.9%

15% 1.4%

12% 1.2%

5% 1.1% Jaren 6-15

0.3% -0.3% -1.8%

1.8% -0.2% -2.7%

2.5% 0.0% -2.8%

2.9% 0.4% -1.5%

3.0% 0.6% -1.1%

3.8% 1.2% -0.1% Jaar 15

5% -6% -40%

27% -8% -64%

36% -7% -69%

44% -2% -64%

52% 3% -56%

85% 35% -11% Jaar 15

98% 95% 92%

97% 93% 88%

97% 92% 84%

97% 90% 82%

96% 89% 80%

97% 83% 68%

! Volatiliteit van dekkingsgraad neemt af van 4.1% naar 3.9% op lange termijn. (merk op volatiliteit return portefeuille is 3.8%) ! Lichte verbetering van kans op nominale kortingen en omvang koopkracht 14

Renteafdekking – stress scenario’s !

“Inflatie” ! Voortdurende geldverruiming ter bestrijding van de crisis ! Aanhoudende groei in m.n. emerging markets ! Inflatie is dus ook groei gedreven: - Hogere inflatie - Hogere reële rente - Vergelijkbare aandelen risicopremie

Economische groei

Inflatie

! “Stagflatie” inflatie

! Inflatie zet wel door, de groei niet:

Deflatie - Hogere prijsinflatie - Lagere reële rente - Lagere/negatieve aandelenrisicopremie

Stagflatie

! “Deflatie” ! Economieën vallen stil, zodat zelfs inflatiedreiging wegvalt: - Lage/negatieve inflatie - Nog lagere reële rente en aandelenrisicopremie 15

Uitgangspunten stressscenario’s Basis Prijsinflatie Korte rente Lange rente Basis Vastrentende waarden Staatsobligaties Kredietobligaties Zakelijke waarden Totale portefeuille

Inflatie Prijsinflatie Korte rente Lange rente Inflatie Vastrentende waarden Staatsobligaties Kredietobligaties Zakelijke waarden Totale portefeuille

Jaar 1

Jaar 2

Jaar 3

Jaar 4

Jaar 5

2.1% 0.7% 2.3%

2.1% 1.0% 2.5%

2.0% 1.2% 2.7%

2.0% 1.5% 2.8%

2.0% 1.5% 2.8%

Jaar 1

Jaar 2

Jaar 3

Jaar 4

Jaar 5

1.3% 0.8% 2.0% 7.5% 2.5%

1.7% 1.2% 2.3% 7.5% 2.9%

2.0% 1.6% 2.6% 7.5% 3.2%

3.5% 3.2% 4.0% 7.5% 4.3%

3.5% 3.1% 4.0% 7.5% 4.2%

Jaar 1

Jaar 2

Jaar 3

Jaar 4

Jaar 5

4.4% 4.1% 5.3%

5.0% 5.5% 6.5%

5.0% 5.5% 6.5%

5.0% 5.5% 6.5%

5.0% 5.5% 6.5%

Jaar 1

Jaar 2

Jaar 3

Jaar 4

Jaar 5

7.0% 6.4% 7.7% 9.4% 7.7%

6.9% 6.4% 7.7% 9.4% 7.8%

7.0% 6.6% 7.8% 9.4% 7.8%

7.0% 6.5% 7.8% 9.4% 7.7%

-0.1% -0.3% 0.3% 9.4% -2.0%

Deflatie

Jaar 1

Prijsinflatie Korte rente Lange rente Deflatie

-0.5% -0.5% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.3% 0.5% 0.5% 1.6% 1.5% 1.5% 1.5% 1.5% Jaar 1 Jaar 2 Jaar 3 Jaar 4 Jaar 5

Vastrentende waarden Staatsobligaties Kredietobligaties Zakelijke waarden Totale portefeuille

Stagflatie Prijsinflatie Korte rente Lange rente Stagflatie Vastrentende waarden Staatsobligaties Kredietobligaties Zakelijke waarden Totale portefeuille

1.7% 2.0% 1.2% -5.5% -0.2%

Jaar 2

1.6% 1.7% 1.4% -0.5% 0.8%

Jaar 3

1.5% 1.6% 1.2% -0.5% 0.7%

Jaar 4

1.6% 1.8% 1.4% -0.5% 0.8%

Jaar 5

1.6% 1.7% 1.3% -0.5% 0.6%

Jaar 1

Jaar 2

Jaar 3

Jaar 4

Jaar 5

5.2% 3.8% 4.9%

6.0% 5.0% 6.0%

6.0% 5.0% 6.0%

6.0% 5.0% 6.0%

6.0% 5.0% 6.0%

Jaar 1

Jaar 2

Jaar 3

Jaar 4

Jaar 5

-0.7% -0.1% -1.7% -5.5% -5.1%

5.8% 5.9% 5.7% -0.5% 4.4%

5.8% 5.8% 5.6% -0.5% 4.4%

5.9% 6.0% 5.7% -0.5% 4.5%

5.9% 6.0% 5.7% -0.5% 4.3%

16

Stress analyse-I ! Basisbeleid vs beleid met 100% rentehedge (obv dekkingsgraad) Stresseconomie: Basis Jaar 1

Jaar 2

Dekkingsgraad 106.1% 108.1% Indexatie 0.0% 0.0% Koopkracht 97.9% 95.9%

Stresseconomie: Basis 100% matching assets Jaar 3

Jaar 4

Jaar 5

Jaar 1

Jaar 2

110.1% 0.0% 94.1%

111.3% 0.7% 92.9%

111.9% Dekkingsgraad 105.7% 107.3% 1.0% Indexatie 0.0% 0.0% 92.0% Koopkracht 97.9% 95.9%

Jaar 3

Jaar 4

Jaar 5

109.1% 0.0% 94.0%

110.6% 0.3% 92.5%

111.7% 0.9% 91.5%

In een basis scenario zijn de verschillen tussen beide varianten klein (omdat de rente niet erg beweegt) Stresseconomie: Inflatie Jaar 1

Dekkingsgraad Indexatie Koopkracht

Jaar 2

110.8% 110.4% 3.0% 4.3% 98.7% 98.0%

Stresseconomie: Inflatie 100% matching assets Jaar 3

Jaar 4

Jaar 5

110.2% 1.7% 94.9%

110.1% 1.5% 91.8%

110.1% Dekkingsgraad 1.5% Indexatie 88.7% Koopkracht

Jaar 1

Jaar 2

104.3% 104.9% 0.0% 0.0% 95.8% 91.2%

Jaar 3

Jaar 4

Jaar 5

106.4% 0.0% 86.9%

108.0% 0.0% 82.7%

109.8% 0.0% 78.8%

Als de rente stijgt, profiteert het huidige beleid doordat er minder verlies op de swaps gemaakt wordt. => Hogere dekkingsgraad en hogere toeslagen/ koopkracht. Koopkracht verschil loopt op tot bijna 10% 17

Stress analyse-II Stresseconomie: Stagflatie Jaar 1


Jaar 2

106.2% 105.6% 0.0% 0.0% 95.1% 89.7%

Stresseconomie: Stagflatie 100% matching assets Jaar 3

Jaar 4

Jaar 5

Jaar 1

104.6% 0.0% 84.6%

103.7% -0.1% 79.7%

103.3% Dekkingsgraad -0.7% Indexatie 74.7% Koopkracht

Jaar 2

99.6% 100.0% -2.1% -3.7% 93.1% 84.6%

Jaar 3

Jaar 4

Jaar 5

104.0% -4.8% 76.0%

103.6% -0.4% 71.4%

103.1% -0.4% 67.1%

Ook in stagflatie wordt geprofiteerd van de lagere rente afdekking. Hierdoor hoeven minder hoge kortingen worden verleend. Ook hier een fors koopkrachtverschil van 7.6% Stresseconomie: Deflatie Jaar 1


Jaar 2

Stresseconomie: Deflatie 100% matching assets Jaar 3

100.9% 101.5% 104.0% -1.5% -2.3% -3.0% 99.0% 97.2% 94.3%

Jaar 4

Jaar 5

103.7% -0.3% 94.0%

103.5% Dekkingsgraad -0.2% Indexatie 93.8% Koopkracht

Jaar 1

Jaar 2

Jaar 3

102.0% 102.4% 104.0% -0.9% -1.5% -1.9% 99.6% 98.5% 96.7%

Jaar 4

Jaar 5

103.8% -0.1% 96.5%

103.8% -0.1% 96.4%

Echter bij deflatie is de dekkingsgraad daling groter bij de lagere renteafdekking. Het koopkracht verschil is 2.6%.

18

Samenvatting voorgestelde beleid ! De gemiddelde toeslag start op -0.3% en stijgt naar 1.4% ! Op korte termijn ligt 95% van de realisaties ligt tussen -3% en +3% ! Op lange termijn ligt 95% van de toeslag tussen 0% en 4%

! De volatiliteit van het dekkingsgraad rendement is 4.1. ! De bijdrage van de return portefeuille is 3.8% ! De bijdrage van de matching portefeuille 1.9%

! De stress analyses hebben laten zien dat bij stijgende rente en !

inflatie het open laten van een stukje van het renterisico een positieve bijdrage heeft. De gevoeligheidsanalyses:

! 1%punt lager rendement op de return portefeuille leidt tot iets hogere dekkingsgraad en toeslag risico’s, en over een periode van 15 jaar tot 2% lagere koopkracht ! Verdere cashflow matching leidt tot kleine verbetering van de risico’s.

19

Bijlage

20

Ontwikkeling Koopkracht ! Basisbeleid Koopkracht 95e percentiel Gemiddeld 5e percentiel

Jaar 15

98% 95% 92%

97% 93% 88%

97% 91% 84%

97% 90% 82%

96% 89% 79%

97% 81% 67%

! Toeslag 0% Koopkracht 95e percentiel Gemiddeld 5e percentiel

Jaar 15

98% 96% 93%

98% 94% 89%

97% 92% 86%

96% 90% 84%

95% 88% 81%

85% 73% 61%

21

Gevoeligheidsanalyse: hogere correlatie tussen rente en inflatie ! In de gehanteerde set is de correlatie tussen lange rente en inflatie 0.45. In de gevoeligheidsanalyse is deze 0.9. Hogere corr. Inflatie rente

Basis Dekkingsgraad Gemiddelde dekkingsgraad 5e percentiel Solvabiliteit Kans op dekkingstekort Kortingen Kans op korten Gemiddelde mate van korting Gegeven Indexaties 95e percentiel Gemiddeld 5e percentiel Indexatieresultaat 95e percentiel Gemiddeld 5e percentiel Koopkracht 95e percentiel Gemiddeld 5e percentiel

! Verschillen zijn klein

Jaar 5

110% 102%

Jaar 15

115% 104%

Jaar 5

110% 102%

Jaar 15

115% 104%

Jaren 1-5 Jaren 6-15 Jaren 1-5 Jaren 6-15

21%

6%

21%

6%


24% 1.4%

7% 1.2%

24% 1%

7% 1%


2.1% 0.1% -2.1% Jaar 5

50% 1% -61% Jaar 5

96% 89% 79%

3.7% 1.1% -0.4% Jaar 15

80% 31% -16% Jaar 15

97% 81% 67%

1.8% 0.1% -2.1% Jaar 5

53% 2% -61% Jaar 5

95% 89% 82%

3.2% 1.1% -0.4% Jaar 15

78% 31% -20% Jaar 15

95% 82% 67% 22

Bijlage: Definities indexatieresultaat en koopkracht

! Indexatieresultaat: cumulatief gegeven indexatie gedeeld door cumulatieve indexatieambitie (=prijsinflatie) 5

∏ (1 + gegeven indexatie ) − 1 t

indexatieresultaat in jaar 5 =

t =1 5

∏ (1 + indexatieambitie ) − 1 t

t =1

! Koopkracht: nominaal pensioen plus cumulatief gegeven indexatie gedeeld door nominaal pensioen plus volledige indexatie  1 + gegeven indexatiet pensioenresultaat in jaar 5 = ∏  t =1  1 + indexatieambitiet 5

  

23

Bijlage: Getallenvoorbeeld indexatieresultaat en koopkracht

!

24

Disclaimer The information contained in this communication is confidential and may be legally privileged. It is intended solely for the use of the individual recipient. If you are not the intended recipient you are hereby notified that any disclosure, copying, distribution or taking any action in reliance on the contents of this information is strictly prohibited and may be unlawful. Ortec Finance is neither liable for the proper and complete transmission of the information contained in this communication nor for any delay in its receipt. The information in this communication is not intended as a recommendation or as an offer unless it is explicitly mentioned as such. No rights can be derived from this message. This communication is from Ortec Finance, a company registered in Rotterdam, The Netherlands under company number 24421148 with registered office at Boompjes 40, 3011 XB Rotterdam, The Netherlands. All our services and activities are governed by our general terms and conditions which may be consulted on www.ortec-finance.com and shall be forwarded free of charge upon request.

25

Bijlage 3: Analyse diversificatie door ING

28

Spreiding return portefeuille SPT Keuze additionele beleggingen

27 januari 2014

Do not put content on the brand signature area

Guideline www.ing-presentations.intranet


Proces naar een verbeterde spreiding

ING colour balance Orange RGB= 255,102,000

! 

De huidige strategische benchmark van de return portefeuille van SPT kent een beperkte spreiding.

! 

Alleen aandelen ontwikkelde markten en bedrijfsobligaties (investment grade credits) zijn opgenomen in de benchmark.

! 

Rekening houdend met het IPS (Investment Policy Statement) van SPT kan de spreiding worden verbeterd door opname van additionele beleggingen.

! 

Om te komen tot een nieuwe return portefeuille maakt ICS gebruik van verschillende kwantitatieve modellen.

! 

Het belangrijkste model hierbij is het SAA model (SAA staat voor Strategische Asset Allocatie).

! 

Bij de uiteindelijke keuze voor het gewicht van nieuwe beleggingen spelen ook kwalitatieve overwegingen een rol.

Light blue RGB= 180,195,225 Dark blue RGB= 000,000,102 Grey RGB= 150,150,150


www.ingim.com

2


1


Uitgangspunten SAA model


! 

Het SAA model is een kwantitatief optimalisatiemodel met een lange horizon (o.b.v. historische data vanaf 1970).

! 

Dit model kent enkele belangrijke principes.

! 

Het behalen van maximaal rendement moet niet leiden tot onverantwoorde en onbegrijpelijke risico’s.

! 

Het SAA model gebruikt kwantitatieve technieken, maar is geen “black box”.

! 

Het SAA model kan klantspecifieke kwantitatieve en kwalitatieve voorkeuren meenemen.




www.ingim.com

3


Aannames SAA model


! 

Risico’s en correlaties van en tussen beleggingen worden opgenomen met een zo lang mogelijke horizon (o.b.v. historische data vanaf 1970).

! 

Bij de verwachte rendementen wordt de aanname van de renteontwikkeling als basis genomen.


"  In de eerste 2-3 jaren blijft de rente redelijk constant "  In de jaren daarna is naar verwachting sprake van een gelijkmatige rentestijging naar een nievau van 4,5% over 15 jaar


! 

Rendementsschattingen op de beleggingen gaan uit van een schatting van de risicopremie bovenop de rente.

! 

Hierbij wordt uitgegaan van historische risicopremies waarbij rekening wordt gehouden met de huidige periode met zeer lage rentes.

www.ingim.com

4


2


Verwachte rendementen en risico’s SAA model


! 

Light blue RGB= 180,195,225

Onderstaande tabel geeft de aannames voor rendement en risico voor enkele beleggingen.

Dark blue RGB= 000,000,102

Beleggingscategorie

Grey RGB= 150,150,150



Vastrentende waarden Euro staatsleningen AAA / AA Euro inflation linked obligaties Euro investment grade credits Global high yield obligaties Aandelen Wereldwijd Opkomende landen Small cap Overig Commodities

www.ingim.com

Verwacht rendement

Absoluut risico

1.2% 1.2% 1.9% 3.7%

4.2% 6.0% 4.8% 10.1%

5.8% 7.5% 6.3%

14.1% 23.1% 15.9%

5.1%

13.6%

5


Toegestane beleggingen


! 


"  Beleggingscategorieën met relatief hoge kosten of rendementen die a-priori niet-symmetrisch verdeeld zijn en beleggingscategorieën waarvan de bron van rendement en risico voor het bestuur niet duidelijk zijn. Hieronder vallen onder meer hedge funds en private equity. "  Beleggingscategorieën met lock-ups (geen mogelijk tot verkoop) en commitments zoals vastgoed, hypotheken, private equity. "  Beleggingscategorieën waarvoor geen betrouwbare marktwaardering bestaat. Dit kunnen zijn: vastgoed, infrastructuur. "  Beleggingscategorieën met ingebouwde leverage. Dit kunnen zijn: hedge funds, private equity, vastgoed. "  Beleggingscategorieën die onder andere gericht zijn op rendement gerelateerd aan valuta.

Dark blue RGB= 000,000,102 Grey RGB= 150,150,150

!  Do not put content on the brand signature area

Het IPS van SPT geeft de volgende restricties voor wat betreft de toegestane beleggingen:

Wel toegestaan zijn: high yield, EMD HC, commodities, small cap aandelen en aandelen opkomende landen.

www.ingim.com

6


3


Optimalisatie SAA model


! 


Onderstaande grafiek illustreert de selectie van de optimale portefeuilles.




www.ingim.com

7


Resultaat relatief vrije optimalisaties


! 

Een optimalisatie zonder restricties (keuze A) geeft inzicht in de mogelijke toegevoegde waarde van de toegestane beleggingen.

! 

Enige restrictie is minimum gewicht per belegging is 6% (3% voor de totale portefeuille).

! 

Keuze B heeft vergelijkbaar korte termijn risico als huidige benchmark.



www.ingim.com

8


4


Resultaat optimalisatie met restricties


! 

Uit de relatief vrije optimalisatie ontstaan hoge gewichten voor small caps en commodities.

! 

Wanneer maxima als restrictie worden toegevoegd tendeert het model naar deze gewichten voor deze twee beleggingen.

! 

Opvallend is dat beleggingen in opkomende landen in beide gevallen niet in de benchmark terecht komen.

! 

Door SPT is gevraagd om ook een variant door te rekenen met een portefeuille die aansluit bij de gewichten van de beleggingen in de totale marktkapitalisatie.

! 

Deze portefeuille wordt vermeld in een nog te publiceren editie van de Financial Analysts Journal (FAJ).

! 

Qua efficiency toont deze portefeuille minder goede resultaten dan de overige varianten.




www.ingim.com


9

Resultaat optimalisatie met restricties

ING colour balance Orange RGB= 255,102,000 Light blue RGB= 180,195,225 Dark blue RGB= 000,000,102 Grey RGB= 150,150,150

! 

Onderstaande tabel toont de resultaten van de varianten.

! 

Variant A* licht dicht bij het ICS advies. Het gewicht van small caps zou t.o.v. variant A bij voorkeur op 6% gezet kunnen worden. Beleggingscategorie

Huidige Return Portefeuille Vastrentende waarden 49.4% Euro investment grade credits 49.4% Global high yield obligaties 0.0% Schulden opkomende landen (HC) 0.0% Aandelen 50.6% Wereldwijd 50.6% Opkomende landen 0.0% Small cap 0.0% Overig 0.0% Commodities 0.0% Efficiëntie Absoluut risico Verwacht rendement Efficiëntie


www.ingim.com

Huidige SAA 5.1% 2.5% 49.7%

A

B 55.0% 46.0% 9.0% 0.0% 39.0% 39.0% 0.0% 0.0% 6.0% 6.0%

FAJ Portefeuille 38.0% 30.0% 3.0% 5.0% 62.0% 54.0% 0.0% 8.0% 0.0% 0.0%

42.0% 36.0% 6.0% 0.0% 52.0% 36.0% 0.0% 16.0% 6.0% 6.0%

42.0% 36.0% 6.0% 0.0% 52.0% 40.0% 0.0% 12.0% 6.0% 6.0%

A

B

FAJ

A*

5.1% 2.7% 53.4%

4.7% 2.5% 52.4%

5.7% 2.8% 49.1%

5.1% 2.7% 53.1%

10

A*


5


Keuze toegestane gewichten


! 

Uit de analyse komen high yield, smal caps en commodities naar voren als interessante toevoegingen.

! 

Een kwantitatieve optimalisatie geldt hierbij slechts als een startpunt.

! 

Voor de uiteindelijke keuze van de gewichten van nieuwe beleggingen geven vaak kwalitatieve overwegingen de doorslag.




www.ingim.com


11

Kwalitatieve overwegingen beleggingen

ING colour balance Orange RGB= 255,102,000 Light blue RGB= 180,195,225

! 

Onderstaande tabel toont enkele overwegingen die bij de keuze van de verschillende beleggingen een rol spelen.


Overwegingen

Verwacht rendement en risico Correlatie met overige beleggingen Correlatie met onverwachte inflatie Volwassenheid markt Spreidingsmogelijkheid binnen belegging Liquiditeit Waardering Beschikbaarheid managers Transparantie ESG beleid, uitsluitingsmogelijkheden


www.ingim.com

12

Small Caps

High Yield

Commodities

√ √ " √ √ √ √ √ √ √

√ √ " √ √ √ " √ √ √

√ √ √ √ √ √ √ √ " "


6


Overige overwegingen


Global high yield bonds

Global small cap

Grey RGB= 150,150,150

EME

Dark blue RGB= 000,000,102

Global developed

60,0% 50,0% 40,0% 30,0% 20,0% 10,0% 0,0%

Commodities DJ-UBS

Drawdown per asset class


Rolling correlaties (36 maanden) 1,00 0,80 0,60 0,40 0,20 0,00 -0,20 -0,40



www.ingim.com

feb.-12

feb.-10

feb.-08

feb.-06

feb.-04

feb.-02

feb.-00

feb.-98

feb.-96

feb.-94

feb.-92

feb.-90

feb.-88

feb.-86

feb.-84

feb.-82

feb.-80

feb.-78

feb.-76

feb.-72

-1,00

feb.-70

-0,80

feb.-74

Global developed vs Global small cap Global developed vs EME Global developed vs Commodities DJ-UBS Global developed vs Global high yield bonds

-0,60

13


Overwegingen small caps


! 

De correlatie met large caps aandelen is niet perfect. Toevoeging van small caps verbetert de spreiding.

! 

Tegenover het extra risico staat gemiddeld een hoger rendement.

Light blue RGB= 180,195,225 Dark blue RGB= 000,000,102

"  Small caps profiteren meer van innovaties. "  Small caps hebben een beter groeipotentieel. "  Small caps zijn makkelijke overnamekandidaten.

Grey RGB= 150,150,150


! 

Vuistregel bij de uiteindelijke keuze van het gewicht is het aandeel van small caps in de marktkapitalisatie van aandelen (circa 11%).

! 

Dit vertaalt zich in een gewicht van 6% in de return portefeuille.

! 

Uit de historie komen lange periodes van onder- en overwaardering ten opzichte van large caps naar voren.

! 

De huidige waardering is relatief hoog. Ten opzichte van large caps is dit in mindere mate het geval.

www.ingim.com

14


7


Relatieve waardering small caps


! 


Onderstaande grafiek geeft de ontwikkeling van het totale rendement (TR) op small caps aandelen in relatie tot large caps aandelen.




www.ingim.com

15


Overwegingen high yield


! 


Het rendement van deze obligaties wordt bepaald, wanneer zich geen faillissementen voordoen, door twee onderdelen: "  De risicovrije rente. "  De spread, een risico-opslag op deze rente. Voor high yield is dit een substantieel deel van het rendement. Huidige spread is historisch laag.


! 

Op de lange termijn is het risico op deze obligaties voornamelijk gelegen in de drie componenten: "  Onverwachte faillissementen: Omdat andere schuldeisers (belastingdienst, banken) voorrang hebben op de obligatiehouders wordt maar een beperkt deel terug ontvangen van de opbrengst van de resterende boedel. Huidige kans op faillissement relatief laag. "  Spread risico. Risico van een structureel lagere kredietwaardigheid wordt laag ingeschat. Bedrijven hebben gezonde balansen en van een sterke toename van de leverage is naar verwachting voorlopig geen sprake. "  Hogere staatsrente. Een trend naar licht hogere rentes in de komende jaren is aannemelijk. Correlatie met spreads doorgaans echter negatief.


www.ingim.com

16


8


Huidige spreads historisch gezien laag


! 

In normale omstandigheden is een gewicht van 10% voor high yield in de return portefeuille verdedigbaar.

! 

Vanwege huidige spreads adviseren wij lager gewicht van 6% of implementatie uit te stellen of de exposure te beleggen in senior loans.




www.ingim.com

17


Overwegingen commodities


! 

De toegevoegde waarde van commodities ontstaat vooral vanwege de lage correlatie met andere beleggingen.

! 

Commodities is daarnaast één van de weinige beleggingen die het goed kan doen in Stagflatie (onverwachte stijging inflatie bijvoorbeeld door sterke stijging grondstoffenprijzen).

! 

In vergelijking tot de overige traditionele beleggingscategorieën is commodities relatief complex (roll down, backwardation, contango).

! 

Commodities kennen ook geen duidelijke risicopremie.

! 

Commodities is volgens velen een wat minder maatschappelijk verantwoorde categorie (rol bij de totstandkoming van voedselprijzen).

! 

Per saldo zouden wij daarom niet verder willen gaan dan het minimum gewicht van 6% voor commodities.

! 

In een breed gespreide portefeuille kunnen uiteindelijk ook beleggingen in opkomende landen een plaats hebben.



www.ingim.com

18


9


Afsluitende opmerkingen


! 

Uit de kwantitatieve optimalisatie komen hoge gewichten voor small caps en commodities.

! 

Opvallend is dat beleggingen in opkomende markten niet in de optimale portefeuille terecht komen.

! 

Bij de uiteindelijke keuze voor de gewichten spelen kwalitatieve argumenten veelal een doorslaggevende rol.

! 

Deze argumenten pleiten voor veel lagere gewichten voor de beleggingen small caps aandelen, high yield en commodities van 6% in de return portefeuille.

! 

De exposure van high yield zou daarbij belegd kunnen worden in senior loans.

! 

Per saldo wordt de efficiëntie van de return portefeuille door deze toevoegingen licht verbeterd.



www.ingim.com

19


Bijlage Senior loans

Januari 2014



10


Introductie Senior Secured Loans


Wat zijn Senior Secured Loans?

Figuur 1: Kapitaalstructuur

! 

Leningen welke van originele door banken zijn verstrekt aan ondernemingen met een non-investment grade kredietbeoordeling

! 

Geen gestandaardiseerde leningen: elke lening is uniek

! 

Leningen worden verhandeld in een secundaire markt

! 

Senioriteit in de kapitaalsstructuur:

"  In het geval van overtreding van de lening convenanten kan een hogere risico opslag worden bedongen "  In het geval van faillissement: bezittingen en cash flows van de onderneming dienen als onderpand "  Historie: hoge uitwinningspercentages ! 

Variabele rentevergoeding: LIBOR + credit spread

"  Renteniveaus worden gemiddeld elke 45 – 60 dagen opnieuw vastgesteld "  Bij stijgende rente kunnen Senior Secured Loans relatief aantrekkelijk zijn ! 

Senior Secured Loans worden veelal vergeleken met High Yield




Groeiende beleggingscategorie

ING colour balance Orange RGB= 255,102,000 Light blue RGB= 180,195,225

Bekend fenomeen in de VS, in opkomst in Europa (figuur 2) ! 

VS: 20% van de financiering van het bedrijfsleven wordt verstrekt door bankwezen, 80% kapitaalmarkten

! 

In Europa: 80% wordt gefinancierd door het bankwezen en 20% door de kapitaalmarkten

Dark blue RGB= 000,000,102 Figuur 2: Bronnen van kredietverstrekking: De ‘80/20 regel’

Grey RGB= 150,150,150

Figuur 3: Uitstaande kredieten aan Europees bedrijfsleven

Financiering aan Europees bedrijfsleven na Lehman Brothers


! 

Rem op kredietverlening door o.a. toegenomen kapitaaleisen

! 

Veranderende rol van banken: van leningverstrekker naar intermediair (leningen blijven niet meer op boek) Do not put content on the brand signature area

11


Rendement en risico’s

ING colour balance Orange RGB= 255,102,000 Light blue RGB= 180,195,225 Dark blue RGB= 000,000,102

Rendement en risico karakteristieken ! 

Gemiddeld rendement Senior Secured Loans (hedged, sinds 1970): 3,98%, volatiliteit 6,06%

! 

Senior Secured Loans passen in returnportefeuille, niet in matchingportefeuille

! 

Hogere herstelpercentages in vergelijking met High Yield: Figuur 4: Herstelpercentages

Grey RGB= 150,150,150

Bron: Moody’s & Invesco. Herstel percentages zijn gewogen naar uitgeven en gebaseerd op de prijs van de lening 30 dagen na de ‘default’ datum.

! 

In de periode 1990 – 2012 werd gemiddeld 98,44% van het kapitaal behouden Figuur 5: Mate van kapitaalsbehoud



Bron: Neuberger Berman, Moody’s.


Rendement en risico’s


Figuur 5: Risico/Rendement Senior Secured Loans

Light blue RGB= 180,195,225 Dark blue RGB= 000,000,102

Downside risk even groot als High Yield ! 

In 2008 konden Senior Secured Bonds geen neerwaartse bescherming bieden aan beleggers

! 

Gedwongen verkopen door beleggers die met leverage (hefboom) werkten, in combinatie met illiquiditeit in de markt, resulteerde in koersverliezen voor Senior Secured Bonds welke even groot waren als de verliezen voor High Yield

! 

Echter, in 2009 herstelde de markt voor zowel US als EU high yield bonds krachtig

Grey RGB= 150,150,150

Bron: Bloomberg, Bank of America Merrill Lynch. Rendementen zijn in lokale valuta. Data zijn tot en met juli 2013



12


Disclaimer


De informatie in dit document is uitsluitend opgesteld ter informatie en is geen aanbod noch een uitnodiging om effecten of een beleggingsinstrument te kopen of verkopen of om deel te nemen in een handelsstrategie. Deze publicatie is uitsluitend bedoeld voor professionele beleggers. Hoewel de inhoud van dit document met de meeste zorg is samengesteld en gebaseerd is op betrouwbare informatiebronnen, wordt ten aanzien van de volledigheid of juistheid ervan, uitdrukkelijk of stilzwijgend, geen enkele aansprakelijkheid aanvaard, garantie of verklaring gegeven. De informatie in deze brochure kan zonder voorafgaande kennisgeving worden gewijzigd. ING Investment Management, noch enig andere vennootschap of onderdeel dat behoort tot ING Groep, noch een van haar functionarissen, haar directeuren of werknemers aanvaarden enige aansprakelijkheid of verantwoordelijkheid met betrekking tot de hierin opgenomen informatie of mogelijke aanbevelingen. Geen aansprakelijkheid zal worden aanvaard voor schade die door de lezers wordt geleden als het gevolg van het gebruik van of het zich baseren op deze publicatie. De waarde van uw belegging kan fluctueren. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst. Op deze disclaimer is Nederlands recht van toepassing. De genoemde basisfondsen zijn niet vergunningplichtig ingevolge de Wet op het financieel toezicht. Op dit fonds wordt geen toezicht uitgeoefend door de Autoriteit Financiële Markten. Het ING Multimanager Fund – Global Equity is een subfonds van het ING Multimanager Fund (SICAV), gevestigd te Luxemburg. ING Multimanager Fund (SICAV) beschikt over een vergunning van de Commission de Surveillance du Secteur Financier (CSSF) te Luxemburg en is geregistreerd bij de Autoriteit Financiële Markten (AFM) te Amsterdam. Voor gedetailleerde informatie over dit product verwijzen wij u naar het prospectus en de bijbehorende addenda. Voor dit product is een financiële bijsluiter (vereenvoudigd prospectus) opgesteld met informatie over het product, de kosten en de risico's. Loop geen onnodig risico. Lees de financiële bijsluiter. De prospectussen, supplementen en de financiële bijsluiters zijn verkrijgbaar via www.ingim.nl.


www.ingim.com

25


13

Investment Policy Statement

Recommend Documents