inhoudsopgave
NieuwsVisie maart 2016
1
inhoudsopgave
voorwoord
Ooit zei de econoom John Maynard Keynes: “Wanneer de feiten veranderen, verander
inhoudsopgave
1 terugblik 2015
4
2 vooruitblik 2016
8
ik van mening.” Dit lijkt een uiting van onstandvastigheid, maar is dat echter niet; zorgvuldige reflectering op gebeurtenissen en ervaringen kunnen doen besluiten tot koerswijziging. Het economische tijdsgewricht waarin wij ons thans bevinden is dermate onrustig en onvoorspelbaar, dat nieuwe feiten en gebeurtenissen ons voortdurend nopen tot
3 goedkopere olie 2.0
12
4 (on)houdbare schuld: veel of te veel?
16
heroverweging van onze inzichten. Graag maken wij u met de artikelen in deze NieuwsVisie deelgenoot van onze reflecties.
Drs. Wilbert Lammers RBA Directielid Forza Asset Management
nader bekeken
MKB obligaties: hype of toekomst?
19
maatschappelijk verantwoord beleggen
20
grondstoffen: how low can we go?
21
Forza ontzorgt
Forza Asset Management ondersteunt een optimale financiële planning
2
Forza Asset Management
26
3
inhoudsopgave
1 terugblik 2015: vooruit en achteruit benchmarkoverzicht
Als we kijken naar de grafiek van de AEX Index in 2015, dan vallen twee zaken op: Grote beweeglijkheid waarbij we grosso modo kunnen spreken van twee gezichten, namelijk een mooie eerste helft +11,33% en een slechte tweede helft -6,50%, waardoor per saldo sprake was van een gematigd rendementsbeeld: +4,09%
aandelen Nederland
510,00
490,00
470,00
AEX €
aandelen Europa
DJ Stoxx Europe 600 Euro €
aandelen Amerika
S&P500 US$
aandelen Japan
Nikkei225 Yen
aandelen Wereld
MSCI World US$
aandelen Opkomende landen
MSCI Emerg. Mrkts US$
ultimo
ultimo
2014
2015
424,47
441,82
performance
performance
2015
H1-2015
4,09%
11,33%
342,54
365,81
6,79%
11,11%
2058,90
2043,94
-0,73%
0,20%
17.450,77
19.033,71
9,07%
15,96%
1709,67
1662,79
-2,74%
1,52%
956,31
794,14
-16,96%
2,95%
obligaties
Markit iBoxx Euro Corp Bond
212,70
211,29
-0,66%
-1,55%
obligaties
Effas Bond index>1 jaar EURO
220,48
224,22
1,69%
-1,49%
liquiditeiten
3-maands Euribor tarief
0,078%
-0,131%
grondstoffen
CMCI Composite USD Total Return USD
990,33
751,04
-24,16%
-2,55%
vastgoed
EPRA Index Euro
1.934,02
2.226,18
15,10%
9,00%
valuta’s
Euro/Dollar
-10,33%
-7,84%
450,00
430,00
1,0887
t. ‘ 1
5
1,2141
ul
15 c‘ De
15 No v‘
5 t ‘1 Oc
15 p‘
‘1 Au g
Se
5
5 l ‘1 Ju
15 n‘ Ju
M
ay ‘
15
5 ‘1 Ap r
5 M
ar
‘1
5 ‘1 Fe b
Ja
n‘
15
410,00
tabel 1 uiteenlopende rendementen in 2015 figuur 1 de AEX Index in 2015: van 425 via 510 en 402 naar 442 punten
periode liet een grote producent/exporteur als Rusland een
ontwikkelingen verdeeld. Dit zien we echter niet als we alleen
rendement zien van – 20% en Saudi-Arabië van – 32% terwijl
In zijn algemeenheid geldt dit ook voor willekeurig welke
zaken op de risicovolle aandelenmarkten alsmede de
naar een index kijken. Een mooi voorbeeld is de S&P500
een grote importeur als India in deze periode met -7% een
andere aandelenindex, maar er is, net als in 2014, opnieuw
relatief goede economische verwachtingen, maakte dat
aandelenindex. Het vlakke rendement verdoezelt het feit dat
vergelijkbaar rendement had als de Japanse Nikkei en de
sprake van grote regionale verschillen. Uit de tabel hiernaast
risicomijdende vastrentende waarden, i.c. obligaties, in
de top 10 van de index een positief rendement vertoonde
Nederlandse AEX. Grootverbruiker/importeur China was
blijkt dit duidelijk. Waar de eerste helft van 2015 minieme
de eerste zes maanden minder aantrekkelijk waren. De
van 13,9% terwijl de overige 490 aandelen uit de index
de uitzondering ( -16%), maar daar speelden weer andere
tot mooie plussen liet zien (zie kolom performance H1-
vluchthavenfunctie zorgde er echter voor dat, ondanks de
gemiddeld 5,8% gedaald zijn. Verantwoordelijk hiervoor
factoren een rol, namelijk de door beleggers gevreesde harde
2015) waren de resultaten over het gehele jaar (zie kolom
zeer lage rentevergoeding, vooral staatsobligaties in de
waren de zogenaamde ‘Nifty Nine’, bestaande uit een groepje
landing van de economie na jaren van forse groei.
performance 2015) duidelijk minder vanwege een slechte
tweede helft van 2015 vanwege de toegenomen turbulentie
van vier bedrijven die bekend zijn komen te staan als de
tweede helft. Bovendien waren de onderlinge verschillen
op de aandelenmarkten weer fors gevraagd werden, hetgeen
‘Fangs’ – Facebook, Amazon, Netflix en Google – aangevuld
Kortom: breed beleggen bleek in 2015 in deze markten geen
groot. Waar Europa en Japan aan de positieve kant van de
prijsopdrijvend werkte waardoor uiteindelijk een positief
met Microsoft, Salesforce, eBay, Starbucks en Priceline.
succes. Zo werd voor een goed rendement op Amerikaanse
streep bleven, haalde de Europese belegger zijn winst in
rendement over het jaar resulteerde. Het feit dat landen
Gecombineerd in een afzonderlijk gewogen index zou deze
aandelen van de belegger verwacht dat hij de irrationele keus
Amerika uitsluitend uit de winst op de gestegen dollar. De
als Griekenland en zelfs Oekraïne op hun staatsobligaties
groep in 2015 een rendement van circa 60% hebben laten
maakte voor een zeer beperkte groep, zeer dure aandelen met
opkomende markten lieten, na een kleine plus in de eerste
rendementen van respectievelijk 28% en 38% lieten zien, is
zien. Kortom: zonder deze kleine groep aandelen zou het er
een gemiddelde koers/winstverhouding van 45, het dubbele
helft, opnieuw forse minnen zien. Het feit dat dit vaak
mooi, maar past niet in de categorie ‘risicomijdend’ ook al
beroerd hebben uitgezien; een smalle basis dus.
van de S&P500. Een belegger in opkomende markten had zijn
economieën zijn die voor hun inkomsten vooral afhankelijk
betreft het staatsobligaties, en wordt dus geschaard onder
zijn van grondstoffen en soms bijna uitsluitend van olie, is
‘risicodragende waarden’.
verlies kunnen beperken door te kiezen voor India. De praktijk Een soortgelijke benadering kunnen we toepassen op de
hier vooral debet aan, gegeven de prijsontwikkeling van olie
4
Ook binnen de verschillende regionale blokken waren de
is echter weerbarstiger.
opkomende landen. Ofschoon het voor deze categorie als
en meer in zijn algemeenheid van grondstoffen (zie kolom
Vastgoed bleef in trek vanwege het aantrekkelijke dividend en
geheel een rampjaar was, maakte het nogal een verschil of
Hoe gemakkelijk leek het dan toch voor de belegger in
grondstoffenindex: -24% in tweede helft 2015).
de aantrekkende economie en liet na een goed 2014 opnieuw
je in landen belegde die grondstoffenexporteur, dan wel
Europese en Japanse aandelen. Daar kwam het er min
mooie rendementen zien.
-importeur zijn; het merendeel is exporteur. Na een relatief
of meer op neer breed in de markt te zitten en een paar
De obligatiemarkten vertoonden een hieraan tegengesteld
stabiele eerste helft van 205 lieten grondstoffen, waaronder
sectoren, namelijk olie(gerelateerd) en grondstoffen, te
patroon. Het optimisme vanwege de goede gang van
olie, in de tweede helft een nieuwe vrije val zien. In dezelfde
vermijden. Een voorbeeld: genoemde sectoren zijn nogal
Forza Asset Management
5
inhoudsopgave
zwaar vertegenwoordigd in de Engelse FTSE 100, waardoor
De economische groei in de Eurozone vertoonde door
autofabrikant Volkswagen, die sjoemelsoftware hanteerde
deze een belabberd resultaat liet zien. Door weg te blijven uit
de maatregelen verdergaand herstel met een groei van
om te kunnen voldoen aan milieueisen en aldus de wereld
deze sectoren kon de belegger het al gauw beter doen dan de
circa 1,6%, maar bleef daarmee wel achter bij de groei in
voor de gek hield. Tevens denken we aan de teloorgang
index, mocht dat de doelstelling zijn.
Amerika van 2,5%. Het feit dat de beurzen in Europa het
van bedrijven die tot het industriële erfgoed behoren, maar
toch beter deden dan in Amerika kan worden verklaard
waarvoor de duur en de ernst van de crisis uiteindelijk de
Uiteraard is de werkelijkheid niet zo zwartwit en
uit het feit dat de economische cyclus in Amerika verder
nekslag betekenden. Industrieel erfgoed zoals Vroom &
genuanceerder dan hierboven is geschetst vanwege de
gevorderd is, waardoor sommige markten, zoals de
Dreesman, Macintosh en ook Imtech, dat uiteindelijk aan
complexiteit en hoeveelheid van factoren die op elkaar
arbeidsmarkt, krap zijn en samen met de dure dollar
fraude en mismanagement ten onder ging.
inwerken en allemaal hun soms tegenstrijdige invloed op
drukken op de winstmarges. Vanwege de gedaalde
de markten hebben. Omdat het te ver voert alle factoren te
olieprijzen had de energiesector in Amerika het met name
Kortom: 2015 bleek een jaar van contrasten waarin de
bespreken, beperken we ons tot de meest invloedrijke.
te verduren. Ook biedt de rente geen steun meer aan de
beurshausse dankzij de acties van de Europese Centrale Bank
koersen, hetgeen in Europa nog wel het geval is.
aanvankelijk leek door te zetten, maar waarin uiteindelijk
• We zijn het misschien bijna vergeten: de mogelijke Grexit, Griekenland uit de Euro en terug naar de Drachme, aan
bezorgdheid over de Chinese economie, de olieprijzen • Na een relatief stabiele prijsontwikkeling van olie in het
het begin van het jaar, omdat de Grieken de eisen vanuit
eerste halfjaar, gingen de olieprijzen in het tweede deel
Europa i.c. Frankfurt om de schuldencrisis te bedwingen
van het jaar opnieuw hard omlaag, met name als gevolg
te zwaar vonden. In de zomer werd uiteindelijk in ruil
van overaanbod en niet zozeer vanwege afnemende vraag.
voor miljardensteun een overeenkomst bereikt, waarmee
De klimaattop in Parijs in december 2015 heeft hier mede
politici wilden aantonen dat ze er veel voor over hebben
gefungeerd als katalysator. Elders in deze nieuwsbrief
om de Eurozone bijeen te houden en een nieuwe crisis te
wordt dieper ingegaan op de achtergronden. Ook andere
voorkomen. Een en ander bracht voorlopig relatieve rust in
grondstoffen leken in een neerwaartse spiraal te blijven,
Europa.
waardoor de beurzen van veel opkomende landen, die als
alsmede mogelijke renteverhogingen voor veel onzekerheid zorgden. ♦
producent/exporteur voor hun economie vaak hiervan • Uiteenlopend beleid van de Centrale Banken: nadat in
afhankelijk zijn, wederom slecht presteerden.
januari door de ECB was besloten de Europese economie te overspoelen met liquiditeiten door voor € 60 miljard
• Daarnaast hadden we te maken met de impact van de
per maand obligaties op te kopen voor een periode van
groeivertraging van de Chinese economie. Ofschoon al
anderhalf jaar, werd in december besloten dit programma
langer duidelijk was dat het groeitempo van eerdere jaren
met nog eens zes maanden te verlengen. Hierdoor bleef
niet kon worden volgehouden, leken de financiële markten
de rente laag, verzwakte de euro en hoopte men de inflatie
zich hier weinig van aan te trekken. Pas toen in augustus
aan te wakkeren en zo de bestedingen te stimuleren.
de Chinese valuta 4% in waarde daalde, sloeg de paniek toe, omdat dit door de belegger werd geïnterpreteerd als
Tegelijk werd door de Amerikaanse centrale bank een
een teken van zwakte. Daarmee kreeg de angst dat China
tegenovergesteld beleid gevoerd van normalisatie van de
afstevende op een harde landing van haar economie de
rente. Na een lange aanloop, nodig om de markten voor
overhand.
te bereiden, werd in december unaniem besloten tot een verhoging van de geldmarktrente naar de bandbreedte
• Daarnaast zijn er geopolitieke ontwikkelingen, zoals
van 0,25-0,50%. De economie in Amerika is al verder in de
de ontwikkelingen in Irak en Syrië, de dreiging van
cyclus en ontwikkelt zich krachtig genoeg om dit beleid
terrorisme door IS en de Europese vluchtelingencrisis
te rechtvaardigen, zo was de redenering. Het toenemende
die een rol spelen. Ook mogen we niet voorbij gaan aan
renteverschil tussen Amerika en andere delen van de
ontwikkelingen die zich dan weliswaar niet direct op
wereld zorgde ervoor dat de dollar steeg ten opzichte van
macro-economisch niveau afspelen, maar in individuele
de euro, maar ook ten opzichte van andere valuta’s.
effectenportefeuilles op zijn minst evenveel impact hebben. Daarbij denken we aan ’s werelds grootste
6
Forza Asset Management
7
inhoudsopgave
2 vooruitblik 2016: achteruit en vooruit Uit het voorgaande weten we dat 2015 een jaar van
sector) en minder op de industriële (secundaire) sector.
een economie met een huidige omvang van $ 10.300 miljard
de gedachte dat monetair beleid weinig effectief meer is.
contrasten was en werd gekenmerkt door veel volatiliteit op
Samengevat: minder investeringen en meer consumptie.
betekent $ 670 miljard en zet meer zoden aan de dijk dan de
Wij zijn van mening dat dit een reële zorg is, maar dat deze
de aandelenmarkten. In de eerste maanden van het lopende
Dit betekent per definitie dat de zeer hoge groeicijfers van
groei van 10% over $ 2.300 miljard in 2005. China draagt meer
niet moet worden overdreven. In Amerika zal het beleid van
jaar zette deze beweeglijkheid zich wereldwijd in extreme
9 à 10% of meer van jaren geleden, mogelijk gemaakt door
bij aan de wereldeconomie dan ooit te voren en zal meer
zeer geleidelijke verhoging van de rente worden voortgezet.
mate voort, alhoewel de oppervlakkige beschouwer deze
enorme inzet van goedkope productiefactoren, verleden tijd
grondstoffen blijven verbruiken dan ooit, ondanks de lagere
Uiteraard zullen de beleidsmakers daarbij oog houden
constatering in eerste instantie wellicht niet zal hebben
zijn en plaats moeten maken voor een lagere maar stabielere
groeipercentages.
voor de ontwikkelingen in de rest van de wereld, die een
gedaan. Wie namelijk op 1 maart 2016 de stand van de
groei van 6,5 à 7%.
renteverhoging niet rechtvaardigen. Maar evenzo willen zij
Amerikaanse S&P 500 index vergeleek met de start van het
Tot slot enkele relativerende opmerkingen over de soms
niet het risico lopen te laat te zijn met hun acties gegeven de ontwikkelingen in de Amerikaanse economie.
jaar, heeft een daling van circa 3% gezien. Of, om dichter bij
Dit is een proces dat niet zonder slag of stoot gaat. Groei
paniekerige berichtgeving over de grote uitstroom van
huis te blijven: de AEX-index is in dat tijdsbestek gezakt met
in bepaalde sectoren kan in deze overgangsfase soms nog
kapitaal en de daarmee vaak samenhangende verwijzing
1,2%. Daar wordt zelfs de minder doorgewinterde belegger
onvoldoende zijn om de afnemende groei in andere sectoren
naar 1997/1998, toen dergelijke bewegingen leidden tot de
Daarmee wordt enerzijds gedoeld op de economische groei
tegenwoordig niet meer opgewonden van. De kortere termijn
te compenseren, waardoor op het eerste gezicht de economie
Aziëcrisis.
die zich positief blijft ontwikkelen, maar anderzijds ook op
realiteit gaf echter een ander beeld: de S&P500 liet in deze
versneld inzakt. De conclusie dat er daarom sprake zal zijn
• Er moet een onderscheid worden gemaakt tussen
de onderliggende inflatie, welke dood lijkt, maar dat zeker
periode tussentijds in vier periodes van gemiddeld twee
van een harde landing gaat echter te ver. Recente gegevens
kapitaalvlucht en kapitaaluitstroom. Dit laatste betreft het
niet is. In de dienstensector nadert de inflatie inmiddels 3%
weken uitslagen zien die varieerden van – 11,3% tot +9,3%.
ondersteunen dit.
betalen van buitenlandse schulden en kan als normaal
en een werkloosheidspercentage van 4,9% zorgt inmiddels
worden beschouwd.
voor spanning op de arbeidsmarkt en stijgende loonkosten.
Voor de AEX gold hetzelfde, al waren de bewegingen daar met -12,7% en +15,3% nog heftiger. Voor de gemoedsrust is het
Zo groeide de economie in 2015 met 6,9% en voor 2016 wordt
dus wel eens goed om niet te vaak naar de aandelenkoersen
6,5% verwacht. In de media wordt vervolgens de angst bij
enorme buitenlandse reserves opgebouwd die ultimo 2015
maar als grondstoffenprijzen stabiliseren verandert dat beeld.
te kijken.
beleggers aangewakkerd met koppen als ‘laagste groei in
ruim $ 3.330 miljard bedroegen, juist ter voorkoming van
En ondanks toenemende renteverschillen zal de dollar niet
25 jaar’. Kijken we beter naar het totaalplaatje dan bevestigt
hetgeen landen overkwam ten tijde van de Aziëcrisis.
blijven stijgen. Eerder gaan wij uit van een stabilisatie na de
• China heeft sinds eind jaren negentig van de vorige eeuw
Deflatie in de goederensector zorgt nu nog voor tegenwicht,
Ondertussen mogen de signalen die hiervan uitgaan echter
dit alleen maar dat er vooruitgang zit in de structurele
niet worden veronachtzaamd. Grote beweeglijkheid is
hervormingen naar meer consumptie en diensten. Waar jaren
miljard waarvan circa 80% kortlopend. Zij is dus in staat om
namelijk een teken van onzekerheid en een gebrek aan
geleden de secundaire sector nog meer dan 50% van de totale
vier keer haar korte termijn schulden uit eigen middelen te
vertrouwen in de toekomst. Anders zou de belegger immers
productie uitmaakte, is dat inmiddels 41%. De omgekeerde
voldoen, niet echt een recept voor crisis.
niet zo snel kopen en verkopen. Emotie heeft dan de
beweging zien we bij de tertiaire sector, die inmiddels ruim
overhand op de ratio. Waarover is de belegger nu zo onzeker
50% van het totaal voor zijn rekening neemt en zich ruim
China heeft een exportoverschot van $ 600 miljard
nog niet op eigen benen staan, de werkloosheid is nog
en is dat terecht?
boven de in 2011 geformuleerde doelstelling van 47%
waarmee de buitenlandse reserves worden gevoed.
hoog dus van loondruk is geen sprake en inflatoire druk is
• China heeft buitenlandse schulden van circa $ 1.000
• Reserves verdwijnen niet alleen, maar nemen ook toe.
valuta zal wegvallen. Europa en Japan zitten op een ander punt in de economische cyclus. De economische groei komt pas op gang, maar kan
afwezig. Er blijft dus voldoende reden voor stimulerend beleid
bevindt.
de Chinese economie
forse eerdere stijgingen, waardoor de deflatoire impuls van de
Met andere woorden: de Chinese leiders doen wat ze voor
en de rente zal dan ook voorlopig zeer laag blijven. Of het
De implementatie van het nieuwe groeimodel is bovendien
ogen hebben, alleen zou een betere communicatie hierover
stimulerend beleid uitsluitend vanuit de Centrale Banken
lastig, omdat de Chinese leiders daarmee in moeten gaan
wenselijk zijn. Voorlopig blijft het waarschijnlijk een ‘eerst-
moet blijven komen is de vraag, gegeven de afnemende
Stevent deze af op een harde landing met grote gevolgen
tegen een reeks gevestigde belangen van een kleine politieke
zien-dan-geloven’ situatie, maar o.i. kan het zeker de moeite
effectiviteit hiervan. Tijdelijk aanvullend begrotingsbeleid
voor de wereldeconomie? We gaan hier wat uitgebreider
en economische elite die onder het oude groeimodel
lonen voor de belegger met een wat langere horizon gebruik
zou welkom zijn, maar stuit op weerstand vanuit de politiek.
op in, omdat heden ten dage China als de zondebok wordt
van goedkoop krediet en grootschalige investeringen
te maken van de turbulentie om wat belangen op te bouwen,
Groei zal dus voor de kortere termijn vooralsnog vooral vanuit
gezien voor zo ongeveer al het financiële en economische
buitensporig rijk zijn geworden en dit graag zo houden.
al dan niet met garantieproducten.
de export moeten komen, waarbij de goedkope valuta’s een
leed van de laatste tijd.
Hieruit kunnen we de paradoxale conclusie trekken dat de lagere groeicijfers bewijzen zijn dat de Chinese leiders
dominerende rol vervullen.
succesvol zijn met hun hervormingen.
het beleid van de Centrale Banken
Enkele jaren geleden heeft China gekozen voor een
Betreffende de invloed op de wereldeconomie is het van
Hier speelt met name de onzekerheid over renteverhogingen
nieuw groeimodel teneinde de stap te kunnen maken van
belang niet alleen te concentreren op groeicijfers, maar ook
in Amerika een rol. Maar ook het beleid van negatieve rentes
ontwikkelingseconomie naar volwassen economie met
op absolute bedragen. Met andere woorden: ook al is het
in Japan en Europa zorgt voor onzekerheid, omdat dit nog
hogere inkomens per hoofd van de bevolking. Kenmerkend
groeipercentage lager dan een aantal jaren geleden, is het
grotendeels onontgonnen gebied is en zelfs averechts kan
daarvoor is meer oriëntatie op de dienstensector (tertiaire
wel groei van een veel bredere basis. In cijfers: 6,5% groei van
werken voor de economie. Bovendien geeft het voeding aan
Wij zijn van mening dat geen sprake zal zijn van een harde landing, maar simpelweg van een afkoelende economie.
8
Forza Asset Management
9
inhoudsopgave
angst voor een nieuwe wereldwijde recessie
niet dat obligatiebeleggers in hun zoektocht naar rendement
binnenlandse markt, omdat deze geen last hebben van de
effectief en dus meer beperkt wordt, vereist een andere, meer
zich moeten laten verleiden om over te stappen naar
dure dollar en profiteren van de stijgende consumptieve
geconcentreerde blik op de economische realiteit. Als de
aandelen, omdat de kansen op rendement daar groter zijn.
bestedingen.
feiten veranderen, moeten we onze mening aanpassen. Dit
Deze angst is o.i. overdreven. In Amerika stabiliseert de
Dat zou namelijk betekenen dat ze tegelijkertijd meer risico
economische groei naar verwacht op 2,5% in 2016 terwijl in
nemen en hun effectenportefeuille gevoeliger wordt voor
Kijken we naar de waarderingen, dan zijn de opkomende
de Eurozone de groei geleidelijk aantrekt van 1,6% naar 1,9%.
marktcorrecties en verliezen. En dat is niet waarom ze in eerste
markten goedkoop en vergelijkbaar met eerdere crisisniveaus.
In China neemt het groeitempo geleidelijk af van 6,9% naar
instantie voor obligaties hadden gekozen.
De onzekerheden zijn er echter ook groot, zoals de
6,5%. Tegenvallende groei of zelfs krimp komen we tegen
vereist dat we voorbereid moeten zijn op een actievere en nog
vergrote kans op kapitaalvlucht en waardevermindering
in sommige opkomende landen die afhankelijk zijn van de
Beter is binnen deze beleggingscategorie wat breder
van de valuta’s, met name als de rente in Amerika verder
grondstoffenprijzen, zoals enkele landen in Zuid-Amerika,
te kijken naar risicomijdende waarden, zoals speciale
omhoog gaat. Bestaande onzekerheden inzake de olie- en
Rusland en olieproducenten in het Midden-Oosten, maar dit
garantiestructuren en ook individuele obligaties die een
grondstoffenprijzen zullen bovendien ook niet snel afnemen.
legt te weinig gewicht in de schaal op globaal niveau.
goede rendement-risicoverhouding hebben. Zo is door het
Zeer selectief zijn is daarom van groot belang. De beste
slechte sentiment voor bedrijfsobligaties de beloning voor
kansen binnen de opkomende markten hebben vooralsnog
De groei is niet overal evenwichtig. Zo is het in Amerika vooral
risico in dit segment duidelijk toegenomen. In versterkte
China en India, vanwege de aandacht die overheden er
de dienstensector die de kar trekt, terwijl de goederensector
mate geldt dit voor de markt voor bedrijfsobligaties met een
hebben voor de economische groei en het profijt van de lage
het laat afweten vanwege de sterke dollar. De parallel met
hoge rente maar lage kredietwaardigheid. Deze komen we
grondstoffen- en olieprijzen voor deze landen.
China is duidelijk. In Europa is de groei evenwichtiger verdeeld
vooral tegen in de VS waar voor circa $ 235 miljard aan dit
over de diensten- en goederensector.
soort obligaties van schalieolieproducenten uitstaan die fors in koers zijn gedaald. Zeer zorgvuldige individuele selectie is
Onzeker zijn de effecten van de olieprijsontwikkeling. Zoals
tot slot
daar vanzelfsprekend bij geboden. Het hierboven beschreven scenario is in onze optiek op dit
elders omschreven zou een stabilisatie van de olieprijs op een wat hoger niveau rust brengen voor veel olieproducenten en
Voor de aandelencategorie hebben we een duidelijke
moment het meest waarschijnlijke. Meer nog dan vorig jaar
de energiesector wat meer lucht geven. Tegelijkertijd zullen
voorkeur voor Europa boven Amerika op basis van de
echter zijn de onzekerheden groot en zullen we rekening
olieconsumenten het energiedividend van de gedaalde
volgende overwegingen:
moeten houden met aanhoudend forse koersbewegingen.
olieprijzen incasseren, hetgeen de consumptie stimuleert.
• De getaxeerde winstgroei in Amerika is met 8% niet reëel,
Bovendien bevindt de wereld zich momenteel in een grote
gegeven de stijgende loonkosten en de sterke dollar die
transitiefase, waarin nieuwe evenwichten worden gezocht,
Beide ontwikkelingen zullen de economische groei ten goede
ten koste gaat van de pricing power en de winstmarges,
zoals op de oliemarkt, de grondstoffenmarkten en de
komen. In Amerika zal de consumptie bovendien een extra
met name voor bedrijven die veel van hun omzet en winst
opkomende markten, met name China. Maar ook het feit dat
stimulans krijgen door de groeiende werkgelegenheid en de
buiten Amerika behalen. Voor Europa geldt – gegeven de
het ondersteunend beleid van centrale banken steeds minder
stijgende lonen. Van de andere kant hangen een zogenaamde
zwakke euro en de ruime arbeidsmarkt – het omgekeerde.
Brexit (vertrek van Engeland uit de EU) en het momenteel
Toch is daar sprake van een lagere getaxeerde winstgroei
oplevende risico van een Grexit als donkere wolken boven
van 5%. Voor Amerika zijn er dus wat meer kansen op
Europa, waar het risico van desintegratie toeneemt. Ook
tegenvallers, terwijl voor Europa eerder sprake kan zijn van
de effecten van de migrantencrisis zijn nog lang niet
meevallers.
uitgekristalliseerd.
• De beloning voor risico - weergegeven in de risicopremie - is tegelijkertijd in Amerika lager dan in Europa, getuige
wat betekent dit alles voor de financiële markten?
de lagere risicopremies aldaar. Oftewel: de koerswinstverhoudingen op basis van getaxeerde winsten zijn hoger in de VS dan in Europa. Minder beloning voor meer risico bij Amerikaanse aandelen pleit dus voor Europese
Wij handhaven onze voorkeur voor aandelen boven obligaties.
aandelen.
De zeer lage rente betekent dat obligaties erg duur zijn en
• De beste kansen in Europa liggen daarom bij exporteurs en
uiterst gevoelig voor rentestijgingen, zodat de kansen op
bedrijven die veel zaken doen buiten Europa. In Amerika
een negatief totaalrendement groot zijn. Dat betekent echter
is de beste keus die voor bedrijven met een focus op de
10
meer gedisciplineerde beleggingsaanpak. ♦
Forza Asset Management
Economische groeitaxaties
2015
2016
2017
Wereld
2,4%
2,9%
3,2%
Verenigde Staten
2,5%
2,5%
2,4%
Eurozone
1,6%
1,8%
1,9%
Nederland
1,9%
1,8%
2,0%
Japan
0,6%
1,0%
0,6%
China
6,9%
6,5%
6,3%
India
7,2%
7,3%
7,5%
Brazilië
-2,9%
-3,1%
0,6%
Rusland
-4,0%
-0,5%
1,0%
tabel 2 economische groeitaxaties | bron: IMF, Wereldbank
11
inhoudsopgave
3 goedkopere olie 2.0 De eerste weken van 2016 zijn gekenmerkt door forse
gaan produceren om hun inkomsten op peil te houden,
dalingen op de financiële markten. Opvallend daarbij is,
waardoor de prijzen verder zakken. Bovendien lieten
daling een voorbode van onheil, met andere woorden zien
grondstoffen en infrastructuur. Voor het eerst sinds lange
dat een van de belangrijkste redenen hiervoor de dalende
schalieolieproducenten zich niet zo makkelijk van de markt
de olieprijs als een ‘leading indicator’ voor een nakende
tijd opereren deze fondsen niet meer aan de koopkant
olieprijs lijkt te zijn. Met andere woorden: de olieprijs en de
drukken en hielden het langer vol dan verwacht. Zolang de
recessie. In een wereld die nog zeer fragiel is en amper
maar aan de verkoopkant, hetgeen zijn effecten heeft op
aandelenmarkten lijken te bewegen als een tandem, dit terwijl
prijzen hoog genoeg zijn om de dagelijkse variabele kosten te
hersteld van de vorige recessie kan dit hard aankomen.
de financiële markten, waar de beweeglijkheid toeneemt.
een lage olieprijs toch goed is voor de economie en dus voor
dekken, marginal cost pricing, produceren ze door, teneinde
En ofschoon de historie het tegendeel bewijst (namelijk
Dit drukt op het vertrouwen van de consument en leidt tot
de aandelenmarkten? Maar een te lage olieprijs misschien
de cashflow te genereren die ze bitter hard nodig hebben om
dat een lage olieprijs juist voorloper is van economisch
terughoudendheid bij het doen van uitgaven.
wel niet. Vanwege nieuwe ontwikkelingen en voortschrijdend
aan de rente- en aflossingsverplichtingen op hun schulden te
herstel), is deze gedachtegang dit keer niet helemaal
inzicht daarom een vervolg op onze gedachten hierover uit de
voldoen.
ondenkbaar.
vorige nieuwsbrief.
• Beleggers c.q. consumenten zien in de snelle extreme
$ 3.700 miljard is belegd in aandelen, obligaties, vastgoed,
• De rest van de wereld voelt de pijn van de olielanden, omdat investeringen worden uitgesteld en de vraag
• Terwijl consumenten c.q. olieverbruikers profiteren, lijden
afneemt. Zo wijt Apple de recente terugval in de iPhone-
Het gevolg is een gigantisch overschot dat zijn weg naar
producenten enorm veel pijn. Omdat de prijsdaling zo
eindgebruikers moet vinden en dat de prijs van olie inmiddels
snel is gegaan en zo extreem is, hebben producenten
naar ongeveer $ 30 heeft gedrukt. In lokale valuta’s wordt de
weinig tot geen kans gehad zich aan te passen. Zo
Ongeveer tien jaar geleden zorgde de sterke vraag
pijn voor de exporteurs overigens wat verzacht, omdat de olie
hebben de dalende inkomsten enorme gaten in de
hun uitgaven verlagen en investeringsprojecten uitstellen.
vanuit China en vele opkomende landen voor een bijna
in gestegen US-dollars wordt afgerekend.
overheidsbudgetten geslagen en hebben veel olielanden
Zo is inmiddels voor een bedrag van $ 380 miljard aan
verdrievoudiging van de olieprijs naar bijna $ 150 (2007-
inmiddels forse begrotingstekorten. Enkele voorbeelden
projecten in de koelkast gezet. Naast directe effecten op
2008) voor een vat olie. Tegelijkertijd leidde de schalieolie
van de tekorten in 2015 in % van Bruto Binnenlands
de economische groei zijn er de tweede ronde effecten,
Product:
namelijk de daaruit resulterende negatieve gevolgen voor
een korte historie
en - gasrevolutie ertoe dat de VS zich met circa 10% van de
hoe lager hoe beter…
wereldolieproductie ontpopte tot een topproducent.
Een dalende olieprijs is normaal gesproken goed voor
Saudi-Arabië
-21,0%
verkopen onder meer aan terugvallende vraag in de olielanden. • Goedkope olie zorgt er ook voor dat oliemaatschappijen
de toeleveranciers die de vraag naar hun diensten deels
de consument en het bedrijfsleven, met uitzondering
Rusland
-4,5%
Met de afname van de economische groei in zijn
van olieproducenten, en dus per saldo voor de meeste
Kazachstan
-3,3%
algemeenheid en in China en de rest van Azië in het bijzonder
economieën. Als vuistregel geldt dat een daling van de
is sindsdien de import van olie onder druk gekomen en zijn de
olieprijs van 10% leidt tot een impuls voor de economische
Venezuela
prijzen gaan dalen. In een dergelijk scenario greep de OPEC
groei van 0,1% -0,5%. Of, om het eens anders te zeggen: in
rond een prijs van $ 70 meestal in door productiebeperkingen.
2015 bedroeg de wereldwijde vraag naar olie 93,3 miljoen
Op deze manier werd een kunstmatig evenwicht op de
vaten per dag, oftewel ruim 34 miljard vaten voor het gehele
Verwacht wordt dat Qatar daar in 2016 nog bijkomt met
oliemarkt gecreëerd. In de praktijk kwam het er op neer
jaar. Een daling van de olieprijs van $ 10 per vat betekent dus
-6,10%. Per jaar praten we dan in totaal over bedragen van
hoger rendabel. Bij de huidige prijs van $ 30 zijn ze
dat alleen Saudi-Arabië zich aan de afspraken hield en de
een herverdeling van inkomsten van olieproducenten naar
circa $ 215 miljard, waarvoor financiering moet worden
dus verlieslatend en is de tactiek van marginal cost
productie beperkte en de rest van de OPEC-landen vrolijk
olieconsumenten van $ 340 miljard.
gezocht in de vorm van bezuinigingen, lastenverzwaring of
pricing slechts uitstel van executie voor de meeste
verkoop van activa dan wel een combinatie hiervan.
partijen alvorens zij niet meer kunnen voldoen aan hun
doorging met produceren, waardoor Saudi-Arabië steeds het minst profiteerde van de afspraken.
Verenigde Arabische Emiraten
-3,7%
activiteiten veelal met vreemd vermogen hebben
-25,0%
gefinancierd via bankleningen en obligaties (high yield
Azerbeidzjan
-7,9%
bonds: obligaties met een verhoogd risico). Gemiddeld
Nigeria
-3,9%
genomen zijn de schalieolieproducenten vanwege
In 2015 daalde de olieprijs met 35% van $ 57 naar $ 37 per vat; een extraatje in de portemonnee van de consument van bijna
zien wegvallen. • Dan is er het feit dat schalieolieproducenten hun
hun hogere kostprijs pas bij een olieprijs van $ 50 of
verplichtingen. Voor de banken met uitstaande leningen Bezuinigingen, met name het afschaffen van subsidies
aan de sector is dit slecht nieuws, aangezien zij gemiddeld
In juli 2014 werd echter besloten niet meer in te grijpen en
$ 700 miljard. Dit zou voor 2016 een groei-impuls van 0,93%
op water, elektriciteit en oliegerelateerde producten en
80 tot 90% zullen moeten afschrijven op hun uitstaande
de productie dus niet te beperken. Saudi-Arabië heeft als
van het wereldinkomen betekenen. Voor de beeldvorming: dit
lastenverzwaringen liggen echter erg gevoelig, omdat
posities.
primaire doelstelling hiermee de concurrentie, met name de
bedrag benadert wat we in Nederland in een heel jaar met zijn
deze subsidies er traditioneel voor zorgen dat het leven
schalieolieconcurrenten die gemiddeld tegen hogere kosten
allen verdienen.
ook voor de gewone burger in de olielanden betaalbaar
Ook de obligatiemarkten lijken meer faillissementen
is. Ingrijpen hierin kan dan tot grote sociale spanningen
te verwachten, getuige het feit dat de koersen van
en instabiliteit leiden. Venezuela, Nigeria en Azerbeidzjan
risicovollere obligaties zijn ingestort en geëiste
hebben echter geen andere keus. Zo heeft Venezuela de
rendementen met 50% zijn gestegen van 6,50% medio
produceren, uit de markt te prijzen. Maar het wil ook aan zijn mede-OPEC-leden duidelijk maken wat het betekent als men zich niet aan de afspraken houdt. Bovendien wil het zijn
...of niet?
aartsvijand Iran, dat sinds kort terug is op de oliemarkt als
Maar dan moet de consument die extra euro’s en dollars wel
brandstofsubsidies inmiddels afgeschaft waardoor de
2015 naar circa 10% op het moment van schrijven.
exporterende natie, dwarszitten.
uitgeven en dat is lang niet zeker, omdat er verschillende
benzineprijs is gestegen van 2 cent per liter naar 84 cent
Terughoudendheid bij het bankwezen en de belegger
per liter.
vanwege verzwakte balansen en toenemende risico-
tegenkrachten aan het werk zijn, die hem onzeker maken De oliemarkt kwam hierdoor in een deflatoire spiraal van
waardoor de hand op de knip blijft. Zonder uitputtend te zijn
steeds sneller dalende prijzen. Landen die zwaar afhankelijk
noemen we hiervoor de volgende redenen:
zijn van olie-inkomsten, zullen bij een dalende prijs meer
12
Forza Asset Management
• De andere landen kunnen een beroep doen op de
aversie maken financiering voor bedrijven uit andere
spaarpotten (Sovereign Wealth Funds) die ze in de goede
sectoren vervolgens weer lastiger, met alle gevolgen voor
tijden hebben opgebouwd en waarin voor in totaal circa
de groei van deze bedrijven en de groei van de economie.
13
inhoudsopgave
• En dan is er nog de enorme waardevermindering van de oliereserves, die haar invloed doet gelden. Hier is sprake
binnen de OPEC hersteld, hetgeen opwaartse druk op de prijs
Kortom: op de lange termijn zal de bandbreedte waartussen
zal uitoefenen.
de olieprijs zich zal bewegen naar veel lagere niveaus verschuiven.
van het zogenaamde vermogenseffect: als je vermogen (bezittingen in de vorm van onroerend goed, beleggingen of andere activa) door prijs- en koersstijgingen in
…of toch niet?
waarde toeneemt, creëert dit een gevoel van rijkdom
De wereld heeft nog steeds olie nodig en dat zal nog
conclusie
en vertrouwen in de toekomst, ook al heb je daar geen
veel jaren het geval blijven. Volgens het IEA zal in 2030 in
In de oliebranche hebben de koersen van grote
direct profijt van tenzij je feitelijk tot verkoop overgaat
de energiebehoefte nog steeds voor 75% door fossiele
oliemaatschappijen zoals Royal Dutch Shell, Exxon Mobil,
en dus liquideert. Het omgekeerde is ook het geval. Hoe
brandstoffen worden voorzien. Toch moet op de langere
Total en British Petroleum in de afgelopen jaren onder invloed
groot dit effect is valt niet te berekenen, maar bij bewezen
termijn met de gevolgen van de veranderde marktstructuur
van de dalende olieprijzen fors moeten inleveren. Niet te
oliereserves van 1.700 miljard vaten draagt een prijsdaling
rekening worden gehouden. We moeten rekening houden
vergeten zijn ook de vele kleine bedrijven die schalieolie in de
in ieder geval niet bij aan een juichstemming.
met drie grote ontwikkelingen:
VS exploiteren. Voor hen zijn de druiven extra zuur aangezien
• Omdat bij de lage olieprijzen de productiekosten van
hun kostprijs beduidend hoger ligt dan die van de grote
Kortom: misschien wegen de voordelen van de extreem
nieuwe steeds moeilijker winbare olie niet worden gedekt,
oliemaatschappijen. Gemiddeld daalden de koersen van de
lage olieprijs nog steeds op tegen de nadelen, maar dat is
hebben grote oliemaatschappijen hun investeringen
grote oliemaatschappijen vanaf hun top circa 35%, terwijl de
allerminst zeker. Waarschijnlijk zou een wat hogere olieprijs de
uitgesteld. Dit was geen moeilijke beslissing, aangezien
bedrijven die vooral in de schalieolie hun activiteiten hebben
balans meer in het voordeel doen uitslaan.
zij weten dat er vanwege de lage prijzen veel (schalie)
hun bedrijfswaarde met 80 tot 90% zagen verminderen.
olieproducenten failliet gaan. Deze gaan bij de bank in de uitverkoop en zullen door de grote oliemaatschappijen
Het is wel interessant om naar beleggingen in olieaandelen
worden opgekocht tegen 10 à 20% van de
in het verleden te kijken toen we min of meer vergelijkbare
Het voorspellen van de ontwikkeling van de olieprijs is een
ondernemingswaarde. Daarmee wordt dure olie plots
kortere termijn marktomstandigheden hadden. 1986 - 1988
hachelijke zaak en met zeer veel onzekerheden omgeven.
goedkope olie, aangezien de productiekosten 80 tot 90%
en 2002 - 2003 waren toen perfecte perioden om in Royal
In de zwaar veranderde marktomstandigheden zoekt de
lager liggen. Tussentijdse conclusie: meer aanbod bij lagere
Dutch Shell, ExxonMobil of andere aandelen te beleggen.
markt naar een nieuw evenwicht tussen vraag en aanbod. De
prijzen.
Ook nu zijn de waarderingen aantrekkelijk en zijn de
hogere prijzen…?
algemene verwachting is dat de voorlopige ondergrens ligt bij
• Technologische vooruitgang zorgt ervoor dat alternatieve
dividendrendementen als gevolg van gedaalde koersen zeer
$ 20 per vat, aangezien dan de lage-kosten producenten het
energie - zon, wind, en dergelijke- als concurrent van olie
hoog. Bij de verwachte stijging van de olieprijzen kunnen de
gemiddeld moeilijker krijgen, terwijl de bovengrens rond
in de energiebehoefte steeds goedkoper ter beschikking
dividenden bovendien vooralsnog ook worden gehandhaafd.
$ 50 per vat ligt, omdat daar de hoge-kosten producenten van
komt. Met andere woorden: olie moet op steeds lagere
schalieolie weer in beeld komen.
prijzen concurreren met alternatieve energie. Tussentijdse
Voor de langere termijn kan het voor de belegger evenwel
conclusie: minder vraag bij lagere prijzen.
geen kwaad de blik te verruimen en de bakens deels te
De huidige situatie is in eerste instantie het gevolg van te
• Omgevingsfactoren: de omslag van vervuilende naar
verzetten naar beleggingen in alternatieve vormen van
hoog aanbod en pas in tweede instantie van een zwakke
schone energie. Het klimaatakkoord in Parijs betekent o.a.
energie, zoals zon en wind. Veel beursgenoteerde bedrijven
vraag. Vooralsnog blijft de vraag naar olie gewoon groeien,
dat de opwarming van de aarde in 2050 beperkt moet
zijn hierin inmiddels zeer succesvol winstgevend werkzaam.
volgens het Internationaal Energie Agentschap (IEA) met
worden tot 2 graden Celsius. Hierdoor zou een derde van
Daarbij moet overigens niet worden vergeten dat traditionele
circa 1,1 tot 1,3 miljoen vaten per dag. Tegelijkertijd wordt
de huidige oliereserves uiteindelijk ongebruikt worden en
oliebedrijven zoals Shell en Total uiteraard ook niet blind zijn
een afname van de groei van het aanbod verwacht, met
dus in de grond blijven zitten, zoals momenteel ook met
voor deze ontwikkelingen en hun activiteiten spreiden, door
name vanwege de verwachte golf aan faillissementen in het
kolen het geval is. We noemen dit fenomeen ‘stranded
forse investeringen in gas en in zonne-energie. ♦
schalieoliesegment, waar bedrijven niet verlieslatend kunnen
assets’. Met andere woorden en vrij naar Sheik Yamani,
blijven produceren.
de Saudische olieminister tijdens de oliecrises in de jaren zeventig van de vorige eeuw: “Zoals het stenen tijdperk
Vraag en aanbod groeien dus naar elkaar, hetgeen betekent
niet eindigde vanwege een gebrek aan stenen, zal het
dat voor 2016 een gemiddelde olieprijs van $ 38 per vat
olietijdperk niet eindigen vanwege een tekort aan olie.”
wordt verwacht en voor 2017 van $ 50. Zoals gezegd zijn
Als je weet dat in de toekomst je huidige bezittingen
deze voorspellingen met veel onzekerheden omgeven. Een
waardeloos zullen worden, is het verstandiger ze nu alsnog
lager dan verwachte economische groei, met name in de
te verkopen. Rusland, Venezuela en veel producenten uit
opkomende landen en China, kan de prijs onder druk houden,
de Golfstaten zullen er zo in ieder geval over denken en
evenals het onvoorspelbare productiegedrag van Iran, dat
hun reserves te gelde maken nu het nog kan. Tussentijdse
pas sinds kort weer volop actief is na jarenlange sancties. Van
conclusie: meer aanbod bij elke prijs.
de andere kant kan het wegvallen van productie vanwege faillissementen groter zijn dan gedacht, of wordt de discipline
14
Forza Asset Management
15
inhoudsopgave
4 (on)houdbare schuld: veel of te veel? Wanneer er onrust heerst op de beurzen wordt als één van de verklaringen vaak verwezen naar de hoge schulden van landen en/of sectoren.
kwaliteit van schulden en schuldenaren
Overheidsschulden, hypotheekschulden en dergelijke zijn
stijgende inkomstenstroom bij gelijkblijvende of zelfs dalende
de periode vóór de crisis ruim boven de inkomensgroei en
dan ook vaak aanleiding tot of de reden van een crisissituatie.
belastingtarieven. En waar honderd jaar geleden hypothecaire
verdubbelde in de meeste ontwikkelde landen tot meer dan
De opkomende landen die het hardst worden geraakt zijn
schuld een onbekend begrip was, vertegenwoordigt dit in
200% van het inkomen. Sindsdien is er in de hardst getroffen
De realiteit is dus genuanceerder en afhankelijk van de
meestal degenen die grote buitenlandse schulden hebben.
de ontwikkelde, volwassen economieën momenteel 74%
landen weliswaar sprake van een lichte ‘ontschulding’, maar is
context. Enkele voorbeelden kunnen dit verduidelijken. We
En in de meest recente turbulentie op de Chinese beurs is vaak
van de schulden van huishoudens (43% in de opkomende
in de meeste landen de schuldratio toch blijven groeien.
herinneren ons wellicht dat de economische crisis die zich
als een van de boosdoeners gewezen op de verviervoudiging
economieën). Een en ander werd gemakkelijk gemaakt door
van de schuld van China de afgelopen jaren. Een gedegen
de opkomst van nieuwe financieringsvormen en met graagte
Waar het relatieve aandeel van de overheid in de totale
depressie van de jaren dertig van de vorige eeuw, in 2007
oordeel over beleggingsproposities vereist met andere
gefaciliteerd door groeiende financiële instellingen i.c.
schuldpositie de eerste periode min of meer gelijk bleef, steeg
begon in een klein hoekje van de hypothekenmarkt in de USA.
woorden in ieder geval een goed inzicht in deze materie,
banken.
de overheidsschuld fors na de ingrepen die volgden op de
De schuldratio van huishoudens in de USA bedroeg in 2007
in 2008/2009 manifesteerde als de ernstigste sinds de grote
economische crisis in de jaren 2008-2009. Ondanks verwoede
125%, relatief laag vergeleken met bijvoorbeeld een land als
De cijfers in bijgaande graphic laten zien dat dit proces tot
pogingen tot schuldenafbouw in de periode daarna,
Denemarken, waar deze ratio destijds met 269% meer dan
Leven op geleend geld ofwel het maken van schulden werd
op heden is doorgegaan. Wereldwijd stegen de totale private
hebben bezuinigingen en lastenverzwaringen een dusdanig
eens zo hoog was.
in een nog niet zo heel ver verleden beschouwd als immoreel.
en publieke schulden dit millennium in de periode voor de
remmende werking op de groei van het inkomen gehad dat
Ruim 200 jaar geleden veranderde dit beeld. De industriële
economische crisis met $ 55 biljoen (1 biljoen = 1000 miljard),
de schuldratio niet af- maar toenam en het relatieve aandeel
Toch was het aantal wanbetalers in Denemarken te
revolutie creëerde een verwachting van ononderbroken
+63%, en in de periode vanaf de economische crisis tot medio
van de overheid in de totale schuldpositie fors is gestegen.
verwaarlozen, terwijl in Amerika op het dieptepunt 25%
economische groei, waarvoor door de gelijktijdige opkomst
2014 met $ 57 biljoen, +40%. Omdat de groei van het Bruto
van economie als wetenschap een theoretische fundering
Wereld Inkomen in die periodes daarbij met respectievelijk
Te veel schuld is niet goed. Rente en aflossing zullen
failliet gingen. De verklaring zit hem enerzijds in de
werd verschaft.
+49% en +32% achterbleef, nam de schuld t.o.v. inkomen,
moeten worden voldaan, hetgeen een belastingclaim op de
leenvoorwaarden van de hypotheekverstrekkers en anderzijds
de zogenaamde schuldratio, toe van 246% via 269% naar
toekomst legt. Als de belastingen al een fors deel van het
in de samenstelling van de hypotheeknemers. In Denemarken
286%.
BNP opslokken, kan dit de groeicapaciteit van de economie
kon geleend worden tot maximaal 80% van de waarde
belemmeren. Bovendien zullen binnenlandse ingezetenen
van het onderliggende onroerend goed en stonden de
niet staan te juichen als de door hen opgebrachte belasting
meeste hypotheken uit bij huishoudens die tot de hoogste
naar buitenlandse schuldeisers moet worden gebracht.
inkomensgroep behoorden. In de USA daarentegen waren de
die vaak genuanceerder is dan men denkt.
schuldopbouw
groeiende schuldratio
Met het nieuwe perspectief dat morgen zeker beter zou zijn dan vandaag, leek het nemen van een voorschot op
van de hypotheken onder water stond en huiseigenaren
Twijfels over de houdbaarheid van de schuld en dus de
voorwaarden veel soepeler en vlogen de hypotheken bij de
deze toekomst een verantwoorde beslissing. Overheden
Opvallend zijn o.a. de ontwikkelingen bij de huishoudens
kredietwaardigheid van de debiteur, kunnen bovendien zeer
banken als zoete broodjes over de toonbank. Onder het motto
gingen schulden aan in de verwachting van een continu
en bij de overheid. De groei van de huishoudschulden lag in
snel leiden tot forse rentestijgingen, hetgeen de economische
dat iedereen in staat moest zijn een huis te kopen werden zelfs
groei en daarmee de inverdiencapaciteit, groei levert
leningen verstrekt aan huishoudens zonder inkomen, werk
belastinginkomsten op, aantast.
en vermogen, de zogenaamde ninja’s: ‘no income, no job, no assets’, en hadden de huishoudens met de laagste inkomens
Ontwikkeling van wereldwijde uitstaande schulden (2015) compound annual growth rate (%)
$57 trillion increase
38
bezuinigingen en een oplopende schuldratio. Deze situatie zal
verkeerd beeld. De kwaliteit van de schulden en schuldenaren
7.3
5.3
uiteindelijk onhoudbaar zijn, waardoor er niets anders resteert
speelde een veel belangrijkere rol.
40
household
8.5
2.8
dan schulden geheel of gedeeltelijk af te schrijven, zoals in het
56
corporate
5.7
5.9
58
government
5.8
9.3
33 37
45
Q4 2000
Q4 20071
Q4 20142
246%
269%
286%
figures do not sum to toal, because of rounding
2
financial
9.4
2.9
total dept as a share of GDP
Q2 2014 data for advanced economies and China; Q4 2013 data for other developing countries
bron Bank for International Settlements; Haver Analytics; International Monetary Fund World Economic Outlook, national sources; McKinsey Global Institute analysis
16
afgaan op de hoogte van de schuldratio gaf dus een volstrekt
total
2007 - 142
recente verleden bij de situatie in Griekenland.
33
1
een hogere schuldratio dan de hogere inkomens. Uitsluitend
van stijgende rentes, afnemende groei, toenemende
199
2000 - 07
142 87 19 26 22 20
Zo kan een perverse negatieve schulddynamiek ontstaan
Forza Asset Management
crediteuren
Als indicator wordt vaak naar de schuldratio gekeken waarbij als uitgangspunt wordt gehanteerd ‘hoe hoger, hoe
Het is voorts niet alleen van belang te weten wie de
bedreigender en gevaarlijker’. Toch is het niet zo zwart-wit.
debiteuren zijn, maar tevens wie de crediteuren zijn. Illustratief
Dit blijkt wel als we kijken naar de ranglijst van hoogste
is bijvoorbeeld de schuldratio van de Japanse overheid,
schuldratio’s van individuele landen, waarop in de top twintig
welke met 234% één van de hoogste van de wereld is. Deze
maar twee opkomende landen (op plaats 18 en 20) en
schuld is echter bijna volledig in binnenlandse handen, dit
achttien volwassen, ontwikkelde economieën staan. China
in tegenstelling tot bijvoorbeeld Griekenland dat een veel
staat op nummer 22. Bovendien hebben alle landen van de
lagere schuldratio heeft (183%), maar waarbij het grootste
top tien een schuldratio die soms ver boven het gemiddelde
deel van de schulden in handen van buitenlandse banken
van 286% uitstijgt.
is. In Japan blijft de rente en de aflossing van schuld dus in
17
inhoudsopgave
nader bekeken
het binnenland. Er vindt alleen een binnenlandse herverdeling van inkomen plaats, terwijl die bedragen vanuit Griekenland naar het buitenland verdwijnen en dus niet beschikbaar zijn voor andere aanwendingen zoals consumptie of investeren. Bovendien maakt het Griekenland gevoeliger voor plotselinge kapitaalvlucht. Houderschap van de schuld zegt dus meer dan alleen de hoogte van de schuldratio.
MKB-obligaties: hype of toekomst?
oproep om overheidsbestedingen op te voeren
looptijd van de leningen, waardoor de koers van de obligatie minder sterk zal reageren op rentestijgingen. Daarnaast zijn deze leningen allemaal genoteerd in euro’s, zodat geen valutarisico wordt gelopen.
Tot slot is het van belang te weten waarvoor de schulden zijn gemaakt. De angst voor hoge overheids-schuldratio’s is
De wereldwijde obligatiemarkten hebben de afgelopen
Tegenover al deze voordelen staan echter ook nadelen. Zo
vaak gestoeld op de bijna automatische gedachtegang dat
jaren forse koersstijgingen laten zien. Door de monetaire
zijn niet alle leningen voorzien van een zogenaamde rating
overheidsuitgaven niet-productief zijn en dus uitsluitend een
verruimingen van met name de Amerikaanse, Engelse,
(kredietwaardigheidsoordeel). Waar leningen wel van een
last betekenen voor toekomstige generaties. Indien lopende
Japanse en Europese centrale banken daalden de wereldwijde
rating zijn voorzien, zijn deze verleend door kleinere, relatief
uitgaven worden gefinancierd met schuld in plaats van uit de
rendementen op staatsleningen naar ongekend lage
onbekende Europese partijen welke in het verleden wel
lopende inkomsten i.c. belastingen, is dit zonder meer waar en is
niveaus. In de zoektocht naar rendement, verplaatste de
eens te gemakkelijk een te hoge rating afgaven waardoor
een schuldencrisis waarschijnlijker. Worden overheidsschulden
aandacht en de koopdruk zich vervolgens naar de meer
beleggingsbeslissingen op verkeerde feiten werden
aangewend om te investeren in bijvoorbeeld infrastructuur,
risicovolle obligatietypen, zoals hoog rendement-obligaties
gebaseerd. Ofschoon de ratingmethodieken daarom in
onderwijs, gezondheidszorg en dergelijke, dan profiteren
en achtergestelde leningen, waardoor ook deze aanmerkelijk
2013 zijn ingericht naar hogere standaarden, blijft een
toekomstige generaties daar waarschijnlijk meer van dan de
lagere rendementen laten zien dan tot nu toe gebruikelijk is.
zorgvuldig onderzoek naar de onderneming in kwestie steeds
huidige en is het ook niet meer dan logisch dat zij daarvoor het
noodzakelijk. Tegelijkertijd heeft zich een krimp voltrokken op het vlak van
meeste betalen.
de bedrijfsfinancieringen door de (groot)banken. De normen
Ook dan kan niet alles worden voorzien. Bedrijfswinsten
Het zou toe te juichen zijn als de politiek in haar economische
die na de kredietcrisis in het Zwitserse Basel afgesproken zijn
of -vooruitzichten zijn veelal wispelturig. Op ‘normale’
en financiële beleid deze nuances een grotere rol zou geven
voor de balansposities van banken hebben namelijk onder
bedrijfsobligaties hebben deze niet altijd invloed of pas
in plaats van bijna blind te streven naar begrotings- en
meer tot gevolg gehad dat het Midden- en Kleinbedrijf (MKB)
op het moment dat een faillissement een echt serieuze
schuldconsolidatie. In dit licht kan de oproep van Christine
momenteel veel minder gemakkelijk aan vreemd vermogen
bedreiging begint te vormen, maar bij MKB-obligaties ligt
Lagarde van het Internationaal Monetair Fonds (IMF) worden
kan komen. De weg naar bancaire financiering is voor veel
dit gevoeliger. De omvang van de obligatieleningen is
gezien, die landen met een overschot op de lopende
MKB-bedrijven simpelweg afgesloten.
over het algemeen namelijk een stuk geringer dan bij de
rekening van hun betalingsbalans, die dus per definitie een
leningen in het grootbedrijf, hetgeen gevolgen heeft voor de
spaaroverschot hebben en derhalve verkeren in een situatie
In Nederland is hierop ingesprongen door de oprichting
verhandelbaarheid. De spread, zijnde het verschil tussen de
van onderbesteding, oproept hun overheidsbestedingen op te
van een aantal crowdfunding-maatschappijen. Deze
biedkoers (de koers die men kan krijgen bij verkoop) en de
voeren. Bij de huidige zeer lage rentes lijkt het voor overheden
maatschappijen acteren als tussenpersonen tussen de veelal
laatkoers (de koers die men moet betalen bij aankoop), kan
het ideale moment wat extra te lenen om te investeren. Over de
particuliere verstrekker van kleine bedragen en de naar
daardoor fors zijn en oplopen tot enkele procenten. Op het
daardoor oplopende schuld hoeven schuldeisers zich echt geen
financiering zoekende MKB-ondernemingen. In Duitsland
moment dat er onrust rondom een bepaalde onderneming
zorgen te maken. ♦
daarentegen wordt sinds een aantal jaren een andere weg
ontstaat, kan het zelfs zo zijn dat er geen vraag meer naar deze
bewandeld, namelijk die van de MKB-obligaties met een
leningen is en dat men er simpelweg niet uit kan. Het gevolg
beursnotering. Voor de bedrijven die een dergelijke lening
hiervan is dat beleggers sneller (soms al bij het minste of
in de markt willen zetten, gelden lichtere eisen dan voor het
geringste signaal) uit een bepaalde MKB-obligatie stappen en
grootbedrijf. Hierdoor is een nieuwe mogelijkheid geschapen
er meteen al een forse koersreactie volgt, terwijl dit achteraf
voor MKB-ondernemingen om aan vreemd vermogen te
bezien niet altijd terecht of noodzakelijk was.
komen en voor beleggers om in bedrijfsobligaties te beleggen met aantrekkelijke rendementen. Forza Asset Management
Kortom: er kunnen en moeten nog veel zaken verbeterd
faciliteert beleggers die op deze ontwikkelingen willen
worden in de wereld van de MKB-obligaties, waarbij het
inspringen sedert medio 2015 met het Forza Euro MKB
verbeteren van de liquiditeit eerste prioriteit moet hebben.
Obligatiefonds.
Aan de andere kant kunnen met een zorgvuldige selectie en een goede spreiding de risico’s worden gedempt en een
18
Forza Asset Management
De voordelen van het beleggen in dergelijke obligaties zijn,
mooi rendement worden behaald. Daarnaast zal ons inziens
naast het goede rendement, over het algemeen de korte
dit type obligaties in de toekomst een oplossing zijn voor
19
inhoudsopgave
nader bekeken grondstoffen: how low can we go?
steeds meer ondernemingen met een behoefte aan vreemd
Het aantal vermogensbeheerders dat structureel
vermogen, hetgeen de keuzemogelijkheden voor de belegger
overwegingen van duurzaamheid meeneemt in het
basis van goede ESG-prestaties of specifieke activiteiten
zal vergroten. Interessant gegeven hierbij is dat ook Euronext
beleggingsbeleid is dusdanig toegenomen dat oplossingen
(positive screening, best-in-class, thematic investing).
deze trend kennelijk ziet en hierop gereageerd heeft met
ten aanzien van MVB steeds meer beschikbaar komen voor
Meer concreet houdt de strategie op basis van ESG-
de oprichting van Enternext, een dochteronderneming
middelgrote pensioenfondsen en particuliere beleggers. Zo
prestaties in, dat factoren als energieverbruik, klimaat,
van Euronext die services en ondersteuning biedt bij de
kunnen gespecialiseerde bedrijven beleggingsportefeuilles
beschikbaarheid van grondstoffen, gezondheid, veiligheid
Tot de grote verliezers van 2015 behoorden de
financiering en promotie van het MKB. Veeleer dan een hype
screenen op duurzaamheid en geven steeds meer
en goed ondernemingsbestuur worden meegenomen bij
grondstoffenmarkten en de opkomende markten met
te zijn lijken MKB-obligaties wel degelijk een mooie toekomst
researchhuizen bij hun selectie van vermogenstitels een
de selectie en het beheer van de beleggingen.
dalingen van de representatieve indices van respectievelijk
te hebben. ♦
duurzaamheids- of ESG (Environment, Social en Corporate Governance)-predicaat af.
• Insluiting: het specifiek selecteren van vermogenstitels op
24% en 17% (zie benchmarkoverzicht op pagina 5).
tot slot
Het is niet geheel toevallig dat deze markten min of meer in tandem bewegen, aangezien veel opkomende
maatschappelijk verantwoord beleggen
Voorheen was MVB vooral gericht op het niet beleggen
beleggingsproces gezien. Met kenmerken als oog voor mens,
In het eerder aangehaalde krantenartikel van 14 oktober 2015
Zomaar een greep uit een aantal krantenkoppen in het
milieu en goed bestuur wordt het investeren in bedrijven
zegt ABP hierover:
een korte terugblik
Financieele Dagblad van de afgelopen tijd:
en projecten die duurzame groei nastreven een belangrijke ‘Het ABP heeft samen met zijn uitvoerder APG een jaar gewerkt
Grondstoffen zoals olie, koper, ijzererts, zink erodeerden qua
Een veelgehoorde opmerking in dit verband is dat financieel
Voor de aantrekkelijkheid van opkomende landen als
gokken, pornografie, tabak en wapens, de zogenaamde
rendement en maatschappelijk verantwoord rendement niet
beleggingscategorie is het daarom in ieder geval van belang
‘Booze, Bets, Bombs and Butts’. Inmiddels echter wordt
samengaan. Met andere woorden: verantwoord beleggen kost
om een inschatting te maken van de ontwikkeling van de
MVB steeds meer ervaren als een bewustwording voor
geld.
grondstoffenprijzen.
een betere wereld en daardoor als een verrijking van een
insteek in het beleggingsbeleid. 4 februari 2016
‘Noors staatsfonds stapt uit niet-duurzame bedrijven’
17 november 2015 ’Pensioenfonds PFZW wil duurzamer beleggen en stapt uit steenkool’ 23 oktober 2015
‘PGGM eist halvering CO2-uitstoot vastgoedfondsen’
14 oktober 2015
28 mei 2015
landen grondstoffenproducenten c.q. –exporteurs zijn.
in bedrijven die actief zijn in de ‘sin-sectors’ zoals alcohol,
aan het nieuwe beleggingsbeleid. Er is een proef gedaan met een
prijs het afgelopen jaar met opzienbarende percentages: olie
Bij MVB worden in zijn algemeenheid de volgende drie
dummyportefeuille. Daaruit bleek dat de rendementen over de
(Brent) met 57% en koper, ijzererts en zink met 30% tot 35%.
belangrijke motieven genoemd:
onderzochte afgelopen zeven jaar niet slechter geweest zouden
Al veel eerder echter, namelijk rond de start van de financiële
1 Het creëren van een positieve maatschappelijke impact
zijn onder het nieuwe beleid…’
crisis in de periode 2007-2008, kwam het echte omslagpunt met een zeer forse daling van de prijzen gevolgd door een
dan wel het matigen van negatieve impact. 2 Het beheersen en bewaken van reputatierisico.
Nu is dat uiteraard geen garantie en zal de toekomst dit
herstel, waarna de prijzen in 2011 aan een langjarige daling
3 Het verbeteren van het risico-gewogen rendement van de
moeten uitwijzen, maar een en ander wordt wel ondersteund
begonnen. In cijfers uitgedrukt: vanaf de top daalde de prijs
door de uitkomsten van verschillende wetenschappelijke
van olie met 82%, koper met 52%, zink met 67% en ijzererts
onderzoeken, die aangeven dat er geen positieve of negatieve
met zo’n 75%.
beleggingsportefeuille.
‘ABP stoot 30% bedrijven af om
Deze drie motieven en de daaraan gekoppelde doelstellingen
duurzaamheid’
kunnen afzonderlijk worden gehanteerd, maar sluiten elkaar
invloed is op het rendement.
niet uit en worden zelfs vaak in combinatie gebruikt. Een en
We herinneren ons vast nog wel de (koers)ontwikkelingen bij
‘ABP kijkt bij beleggingen scherper naar
ander heeft uiteraard gevolgen voor de wijze waarop het
Volkswagen, een bedrijf dat haar ESG-predicaat is kwijtgeraakt
70.00
beloningen en duurzaamheid’
beleggingsbeleid wordt gevoerd. Afhankelijk van o.a. wensen
in verband met de sjoemelsoftware in de dieselmotoren
60.00
en beleggingsprofiel kunnen passende MVB-strategieën
(bewuste veronachtzaming van het milieu en daarmee
50.00
worden geselecteerd. In dit verband kan worden gedacht aan:
maatschappelijk onverantwoorde bedrijfsvoering).
De laatste jaren wordt onder druk van milieuorganisaties en de politiek het bedrijfsleven steeds meer gedwongen tot een
• Proxy voting: het toepassen van het stemrecht.
dit soort risico’s (al is het misschien maar een beetje) kan
bovenstaande krantenkoppen blijkt dat dit besef ook meer en
• Engagement: het aangaan van de dialoog met bedrijven
verminderen, kan de adoptie van MVB-strategieën in het
meer is doorgedrongen bij de grote institutionele beleggers in bedrijven. Mede hierdoor heeft Maatschappelijk Verantwoord Beleggen (MVB) zich langzamerhand ook onder een brede
40.00
Indien het meenemen van duurzaamheidsoverwegingen
maatschappelijk verantwoorde manier van bedrijfsvoering. Uit
om hun gedrag aan te passen. • Uitsluiting: het niet beleggen in vermogenstitels van specifieke uitgevende partijen.
laag beleggers verspreid.
20
Dow Jones UBS Commodity Index
Forza Asset Management
30.00
conventionele beleggingsbeleid tot een verbetering van de rendement/risicoverhouding leiden. ♦
20.00 2011
2016
21
inhoudsopgave
nader bekeken koper
Deze prijsontwikkelingen hebben de koersen van alle
Het probleem is niet zo maar opgelost. De mondiale
bedrijven die hun activiteiten in deze sector hebben bepaald
economische realiteit vraagt om een nieuwe balans tussen
niet onberoerd gelaten. Gemiddeld daalden de koersen
vraag en aanbod. De veranderende economische structuur
van de belangrijkste bedrijven, zoals Glencore, BPH Billiton,
van China kenmerkt zich door meer consumptie en diensten
Freeport-McMoRan en Rio Tinto vanaf de top met 75%,
en minder grondstofintensieve investeringen en productie.
5600.00 5400
5400.00 5200.00 5000.00
terwijl Vale S.A. en Anglo American maar liefst 90% van hun
Dit betekent echter niet alleen een lagere economische
marktwaarde zagen verdampen.
groei en dus lagere vraag naar grondstoffen dan voorheen,
4600.00 4400.00
maar tevens dat de economische groei in de toekomst ook Voor grondstoffenlanden als bijvoorbeeld Brazilië, Rusland,
veel minder grondstofintensief is. Met andere woorden: de
Venezuela, Chili, Peru, Zuid-Afrika en Australië hebben
behoefte van China aan grondstoffen zal sneller gestild zijn en
de ontwikkelingen zware repercussies gehad voor hun
een vervanger dient zich niet direct aan.
4310.50
2015-8
9
10
11
12
van een opwaartse trend op de lange termijn is nog geen sprake. We zien dit ook terug in de zogenaamde Baltic Dry Index die nog geen tekenen van verbetering vertoont. Deze index geeft de prijs weer die betaald moet worden voor verscheping van allerlei droge grondstoffen, zoals ijzererts, naar de productielocatie en is als zodanig dus een echte ‘leading indicator’ van de economische activiteiten.
3
vervoerders zoals Maersk geen droog brood meer. De Baltic Dry Index is inmiddels al zo’n 80% gedaald en de koers van
Dan moet het dus van de aanbodkant komen. Daar zullen
$65
de belangrijkste mijnbouwbedrijven net zo lang doorgaan
$60
met produceren, indien nodig ten koste van de marge, tot
$55
Blijvend goed monitoren van deze index alsmede die van
$50
de grondstoffenprijzen is aan te bevelen om omslagpunten
$45
vast te stellen. Dan kunnen de koersen van mijnbouwers en
$40
getroffen opkomende landen weer stijgende trends gaan
$35
vertonen en voor de belegger interessant worden. ♦ 6
16
‘1 Fe b
15
15
n‘ Ja
c‘ De
5 t ‘1
No v‘
Oc
5
15
‘1
p‘ Se
5 l ‘1
Au g
‘1
15
het pleit gaan winnen.
Ju
Om een idee te krijgen: het land verbruikt 60% van de
15
sterkste bedrijven met de laagste kostprijs zullen uiteindelijk
n‘
gevallen zelfs het merendeel van hun mijnen te sluiten. De
gang van zaken in China als zeer grote grondstoffenimporteur.
Ju
wereldhandel en meer specifiek van de mindere economische
5
uit- en afstellen van investeringsplannen en door in sommige
ay ‘
het terugbrengen van hun zeer forse schuldenlast door het
hebben gehad van de scherpe vertraging in de groei van de
M
Fe b
ijzererts, koper, zink en andere grondstoffen zeker te lijden
5
Glencore en Anglo American besloten voorrang te geven aan
‘1
Zo zagen we in de tweede helft van vorig jaar dat bedrijven als
de vraagkant kunnen we stellen dat de prijzen van o.a.
5
aan de aanbodkant van de sector te vinden. Wat betreft
$30 Ap r
grotere overstag gaan en hun productie moeten temperen. Zoals zo vaak zijn verklaringen zowel aan de vraagkant als
‘1
mijnen zullen moeten sluiten. Uiteindelijk echter zullen ook de
ar
de vele kleinere bedrijven het loodje zullen leggen en hun
Maersk met maar liefst 88%.
M
verklaring
2
ijzererts
spot price
profiteren juist van deze ontwikkeling.
2016-1
correcties op de forse dalingen van de periode daarvoor en
Sinds enige jaren verdienen scheepvaartondernemingen/
economie, met soms een stevige recessie tot gevolg. Grondstoffenimporteurs zoals China en India daarentegen
4800.00
4715
Deze korte termijn bewegingen zijn vooralsnog meer
Baltric Dry Index 2500
wereldwijde ijzerertsproductie. Het feit dat voor veel grondstoffen de prijs onder de kostprijs Dit verband werd zeer zichtbaar, toen na een relatief
is gezakt waardoor producenten hun productie inkrimpen kan
stabiele eerste helft van 2015 in de zomer angst omtrent het
er op duiden dat het einde van de prijsdalingen in zicht komt,
afnemende tempo van de groei van de Chinese economie
misschien zelfs al bereikt is en dat de sector consolideert
tot zware druk op de grondstoffenmarkten en forse
en prijzen stabiliseren. Voor prijsstijgingen is het echter –
waardevermindering van de valuta’s van de grondstoffen
gegeven het hierboven besprokene – ons inziens nog te
exporterende landen leidde (zie het benchmarkoverzicht op
vroeg, ook al zien we sinds december 2015 rally’s in de prijzen
pagina 5).
van koper, zink en ijzererts (zie de volgende grafieken).
2000
1500
1000
500
Bovendien is er aan de aanbodkant sprake van overaanbod.
296
zink
Het optimisme over de bouwsector dat heerste in de pré-
2000.00
crisisperiode 2005-2007 deed de bedrijven in de sector besluiten om te investeren in nieuwe mijnen. Omdat het
1835
1800.00
jaren duurt voordat een mijn exploitabel is gemaakt, kwam
2013
2014
2015
2016
● last price 296 | high on 12/12/13 2337 | average 1080 | low on 02/04/16 298
1600.00
productie van bestaande, juist toen China economisch
1500.00
stappen terug begon te doen. Deze twee zaken zijn met name
22
2012
1700.00
de productie van de nieuwe mijnen op gang bovenop de
de oorzaak geweest van de dramatische prijserosie.
1900.00
2011
1453.50
2015-8
9
10
11
12
2016-1
2
Forza Asset Management
23
verleg je grenzen inhoudsopgave
24
25
inhoudsopgave
Forza ontzorgt Forza Asset Management ondersteunt een optimale financiële planning
Het nemen van beslissingen met betrekking tot uw vermogen, waarbij niet alleen de huidige maar ook de volgende generaties baat hebben, is belangrijk. Ter illustratie hiervan wordt onderstaand een tweetal aspecten besproken om duidelijk te maken hoe belangrijk een goede financiële planning kan zijn.
nog een tijdje duren en kan tot onaangename verrassingen
eigen woning, de onderneming, de effectenportefeuille of
leiden. Zo wordt bijvoorbeeld in Frankrijk en België een
bijvoorbeeld de kunstverzameling. Ook over schenkingen die
samenlevingscontract zoals wij dat in Nederland kennen niet
jaarlijks plaatsvinden, kan worden vastgelegd of deze worden
geaccepteerd en wordt je in Frankrijk en België belast alsof je
voortgezet of juist worden beëindigd.
een vreemde bent, zonder de Nederlandse vrijstelling voor de erfbelasting van ruim € 600.000.
Een ander onderdeel van het levenstestament kan zijn hoe de medische zorg moet worden geregeld. Denk hierbij
Europese Erfrechtverordening
Regelingen als deze brengen wellicht meer flexibiliteit en
aan het donorcodicil en een eventueel behandelverbod of
dat nalatenschappen na 17 augustus 2015 civielrechtelijk
rechtszekerheid. Dit is heel fijn, maar het zorgt er tevens voor
euthanasieverklaring. Tevens kunnen in het levenstestament
worden toegewezen aan de verblijfplaats bij overlijden
dat een zorgvuldige inschatting en planning van situaties
zaken worden opgenomen, die in eerste instantie misschien
Ieder land kent zijn eigen erfrecht. Zodra een
van de erflater, ongeacht of het nu roerende, zoals
gewenst zijn. Graag adviseren wij u over deze materie.
minder relevant lijken, zoals de verzorging van de huisdieren.
nalatenschap een internationaal tintje heeft, bijvoorbeeld
een effectenportefeuille, of onroerende goederen,
vanwege onroerend goed en/of andere bezittingen
bijvoorbeeld het vakantiehuisje in Oostenrijk, betreft.
het levenstestament
consequenties hebben bij overlijden. Elk land hanteerde
Een voorbeeld uit de praktijk: de heer Jansen woont in
Eén van de zaken rond het vermogen die je beter bij leven
afhankelijk van de situatie en voorkeuren, kunnen wensen
zijn eigen regels voor het recht dat van toepassing is op de
België (residentie), heeft de Nederlandse nationaliteit,
al kunt regelen, is het levenstestament. Het levenstestament
worden vastgelegd en geregeld bij de notaris.
nalatenschap, waardoor bijvoorbeeld het Franse erfrecht
maar gaat meerdere keren per jaar naar zijn Oostenrijkse
werkt gedurende het leven en is een uitgebreide volmacht
het Nederlandse testament terzijde kon schuiven.
huisje in de Alpen. Tijdens zijn verblijf in Oostenrijk
waarin wordt vastgelegd wie voor u uw zaken kan behartigen
wordt hij onwel en overlijdt. Op grond van de nieuwe
en wie namens u mag handelen, als u daartoe zelf bij leven
Om tot een harmonisatie van nationale regelgeving
Erfrechtverordening is nu de plaats van overlijden
(tijdelijk) niet meer in staat bent. Het is van belang om te
te komen is nieuwe Europese regelgeving in het leven
(Oostenrijk) het land waar de erfenis wordt afgewikkeld.
weten dat de gemachtigde rekening en verantwoording moet
Voor meer informatie over deze onderwerpen kunt u zich
afleggen aan u of aan anderen.
wenden tot één van onze kantoren. Op de laatste achterzijde pagina vanvan
in het buitenland, kon dit tot voor kort onbedoelde
Ook kan er voor worden gekozen om de gemachtigde die tijdens leven de belangen mag behartigen, ook na het overlijden de zaken te laten afwikkelen als executeur. Kortom:
geroepen. Op het gebied van erfrecht betreft het hier
behoefte aan informatie en/of advies?
deze NieuwsVisie vindt u de contactgegevens. ♦
de zogenaamde Europese Erfrechtverordening, welke
Dit is een geheel nieuwe benadering. Niet het land waar
van toepassing is op nalatenschappen van mensen die
je normaliter je residentie hebt (België) of het land waar
We herinneren ons de noodlottige ongevallen van Prins
overlijden op of na 17 augustus 2015. Deze verordening
je wellicht nog geen 10 jaar weg bent (Nederland), maar
Friso en Michael Schumacher. Beiden waren in leven, maar
geldt, met enkele uitzonderingen, voor alle lidstaten en
simpel het land waar je overleden bent is bepalend voor
in coma en niet in staat om (zakelijke) keuzes te maken. In
bepaalt welk erfrecht van toepassing is. Dat is het erfrecht
het erfrecht dat van toepassing is.
het jargon: rechtshandelingen te verrichten. Meer in zijn algemeenheid geldt, dat in een situatie waar vanwege een
van het land waar de erflater zijn gewone verblijfplaats had of, als men een rechtskeuze gemaakt heeft, het
De Europese Erfrechtverordening maakt de vererving
lichamelijke en/of geestelijke toestand tijdelijk of blijvend
nationale recht van het land waarvan de erflater de
en de afwikkeling van internationale nalatenschappen
zelfstandig geen beslissingen kunnen worden genomen,
nationaliteit had. Met andere woorden: je kunt nu reeds
gemakkelijker, want overzichtelijker en voorspelbaarder.
een levenstestament nodig is. Omdat onvoorspelbaar is of
testamentair de rechtskeuze vastleggen voor bijvoorbeeld
Tevens geeft het meer mogelijkheden om vooraf te
en wanneer een dergelijke situatie zich zal voordoen is een
Nederland en andere Europese lidstaten dienen die keuze
plannen.
levenstestament belangrijk. Wat er in het levenstestament wordt vastgelegd bepaalt u zelf. Wat de gemachtigde namens
te respecteren. Andersom geldt dit ook: vanuit Frans perspectief is het Nederlandse erfrecht van toepassing.
Helaas is deze regelgeving nog niet geharmoniseerd
u met het vermogen mag doen en welke beslissingen deze
Maak je geen keuze, dan is de kern van deze regelgeving
met de nationale fiscale regelgeving. Dit zal wellicht
mag nemen over het vermogen speelt in het levenstestament een prominente rol. Denk hierbij aan volmachten voor de
26
Forza Asset Management
27
inhoudsopgave
colofon teksten Wilbert Lammers m.m.v. Robert Betsch
Knoet Buitenkamp Rudi Koops Ron Nijmeijer John Verheijden eindredactie
Taalkracht Communicatie
vormgeving BONNÉ+JAN uitgever Forza Asset Management
kantoren
Apeldoorn Kerklaan 25 | 7311 AB 055 - 521 23 63
Eindhoven Parklaan 42a | 5613 BG 040 - 842 35 02
Maastricht Vrijthof 17b | 6211 LD 043 - 350 29 80
Rotterdam Parklaan 34 | 3016 BC 010 - 261 52 01
Utrecht Maliebaan 89 | 3581 CG
Forza Asset Management
disclaimer
© copyright 2016 | Alle rechten voorbehouden. Niets uit
Ondanks de zorgvuldige samenstelling van de inhoud
deze uitgave mag worden verveelvoudigd, opgeslagen
van deze nieuwsbrief kan Forza Asset Management,
in een geautomatiseerd gegevensbestand en/of
geen enkele aansprakelijkheid aanvaarden voor schade,
openbaar gemaakt in enige vorm of op enige wijze, hetzij
direct dan wel indirect, tengevolge van eventuele fouten
elektronisch, mechanisch, door fotokopieën, opnamen of
of vergissingen. Dit geldt zowel ten aanzien van de
op enige andere manier zonder voorafgaande schriftelijke
eigen inhoud als ten aanzien van de door Forza Asset
toestemming van de uitgever.
Management aangeboden inhoud die afkomstig is van
concept & design BONNÉ+JAN | 0501
030 - 221 99 66
derden.
28
Forza Asset Management
