GAZDASÁGPOLITIKA Készült a TÁMOP-4.1.2-08/2/A/KMR-2009-0041pályázati projekt keretében Tartalomfejlesztés az ELTE TáTK Közgazdaságtudományi Tanszékén az ELTE Közgazdaságtudományi Tanszék az MTA Közgazdaságtudományi Intézet és a Balassi Kiadó közreműködésével
Készítette: Pete Péter Szakmai felelős: Pete Péter 2011. június
10. hét Prezentációk: Likviditási csapda Árfolyam alapú stabilizáció Nyitott gazdaság: Árfolyamrezsim Pete Péter
1. Prezentáció •
Likviditási csapda
•
Krugman Japánról: http://web.mit.edu/krugman/www/jpage.html
•
Svensson (2003): Escaping from a Liquidity Trap and Deflation: The Foolproof Way and Others, The Journal of Economic Perspectives, Vol. 17, No. 4
A likviditási csapda 2
•
•
Ideális eset: •
A jegybank előrejelzi a recessziót és túl alacsony inflációt,
•
csökkenti a rövidtávú i-t,
•
csökken r, nő a fogyasztás
•
a megnőtt kereslet és πe miatt nő π.
Jelenlegi és várt defláció mellett előfordulhat, hogy a jegybank nem tudja elérni a kellően alacsony r-t.
•
i nem csökkenhet 0 alá.
•
i=0-ban a szereplők közömbösek a pénz és a kincstárjegy tartása között.
•
A nyíltpiaci műveletnek nincs hatása az árakra és mennyiségekre.
A likviditási csapda – megelőzés •
Megelőzésről nagyjából konszenzus:
•
explicit szimmetrikus pozitív inflációs cél (pl. 2%),
•
vagy: jövőbeni árszínvonal pályájának meghatározása.
A likviditási csapda – kezelés •
Viták övezik, számos eszköz szóba jöhet: •
A fentiek közül valamelyik bejelentése,
•
monetáris bázis növelése,
•
hosszú távú kamatlábak csökkentése,
•
valutaleértékelés, 3
•
pénzre kivetett adó,
•
fiskális expanzió,
•
adópolitikával hatni a fogyasztási-beruházási döntésre.
Inflációs cél •
i=0 esetén – πe = r
•
racionális várakozások mellett a legjobb egyensúly: •
A magánszektor elhiszi a jegybank inflációs ígéretét, r csökken, de i=0 marad…
•
A jegybank túllő a célon, a defláció és recesszió leküzdése érdekében átmenetileg nagyobb inflációt csinál.
•
Krugman (1998): nem mindig hiteles •
Ha a magánszektor szerint a jegybank a defláció elmúltával nem fog túllőni az inflációs célon, akkor πe nem fog eléggé megnőni.
• •
i=0 mellett nehéz elköteleződést mutatni.
Javaslat: több évre a normális feletti infláció kitűzése •
„credibly promise to be irresponsible”
•
Japán: 4% 15 évig
4
Árszínvonalpálya •
Svensson, Bernanke
•
Sikertelen teljesítés esetén korrigálni kell, a HT inflációs várakozások stabilak.
•
Kezdődhet árréssel.
•
Többen ajánlják, egyelőre nem alkalmazzák
•
Hogyan lehet elköteleződni?
A monetáris bázis növelése •
i=0 mellett a pénz ekvivalens a kincstárjeggyel,
•
DE: ha a növelést permanensnek tekintik, akkor megváltoznak a várakozások.
•
Nagyon nehéz úgy belőni, hogy hiteles legyen, de ne menjen át hiperinflációba.
A hosszú távú kamatlábak csökkentése •
A HT reálkamatlábaknak van nagyobb hatása a fogyasztási-beruházási döntésekre.
•
Egy adott kamatlábon megvásárol bármilyen mennyiségű államkötvényt,
•
vagy: elköteleződés a RT-kamatláb jelentős ideig 0%-on tartása mellett.
•
Kevés lehet…
5
Pénzre kivetett adó •
Némi technológiai innováció kellene hozzá, de részben már megoldható.
•
Így lehetségessé válik a negatív nominális kamatláb.
•
Ellenérzéseket válthat ki.
Fiskális expanzió •
Kézenfekvő választás, de hatásossága a magánszektor reakcióján múlik. •
Várt adóemelés
•
Jegybanki függetlenség
•
Adópolitika
Eddig •
Egy sikeres kilábalás három eleme: •
elköteleződés a jövőbeni magasabb árszint mellett,
•
ezt megjelenítő konkrét intézkedés,
•
a végső szint és elérésének időpontja.
Svensson „üzembiztos” javaslata •
A jelenleginél magasabbról induló és emelkedő árszínvonalpálya.
•
fix árfolyamrezsim; valutaleértékelés, majd csúszó felértékelés, 6
•
az árszintcél teljesítésekor a rögzített árfolyam elhagyása, inflációs vagy árszínvonal-követés.
•
Japán: csak M-et emelték.
A japán válság kezelése •
USA, EU és Japán közül csak Japánban van likviditási csapda → le tud értékelni.
•
átmeneti reálleértékelődéshez vezet
•
legfeljebb kis „beggar-thy-neighbor” hatások a jövedelmi hatás miatt
•
a többi térségnek is jó lenne
2. Prezentáció •
Árfolyam alapú stabilizáció
•
Esettanulmány: a Bokros-program
•
Antal László: A kiigazítás – ahogy én látom, Közgazdasági Szemle, XLV. évf., 1998. február
•
Sebastian Edwards: Exchange rates as nominal anchors, NBER Working Paper, 1992 December
•
Kornai János: Kiigazítás recesszió nélkül, Közgazdasági Szemle, XLIII. évf., 1996
Előzmények •
Mexikói válság 1994-ben
•
Hatalmas külföldi adósság (ebben eltérünk a többi országtól) 7
• •
Megrendülő külföldi bizalom – drágább hitelek – még nagyobb adósság
Adjustable peg 95-ig: •
Problémát jelenthet a valutapiaci spekuláció.
•
Leértékelések ellenére felértékelődés.
Előzmények (más országokkal analóg) •
Reálárfolyam-emelkedés, hazai valuta túlértékelődése.
•
Kis, nyitott országok: külker fontossága •
•
Import elszaladt az exporthoz képest.
Költségvetési hiány is súlyosbította a helyzetet.
Kitekintés •
•
Dél-Amerika: számos országban stabilizációs programok. •
Fix árfolyamrendszer valamelyik formájának (pl.: crawling peg) bevezetése
•
Cél: pénzügyi stabilitás, alacsony infláció
Több-kevesebb siker •
Általában többször kerül sor kiigazításra, míg az áhított célt eléri az ország (dilemma az infláció és az eladósodottság között).
•
Siker kulcsa: •
Hiteles horgony legyen az árfolyam •
Előfordult, hogy csak részben sikerült csökkenteni az inflációs bizonytalanságot – reálárfolyam felértékelődése (nálunk is). 8
•
Elköteleződés a kiigazítás mellett – hosszú távú célok eléréséhez – benefit 1-2 éven belül nem észlelhető.
•
Stabil pénzügyi múlttal rendelkező országoknál nagyobb esély a sikerre.
Bokros-stabilizáció (1995) •
Cél: nem az infláció csökkentése, hanem folyó fizetési mérleg és költségvetés súlyos egyensúlyzavarának kiküszöbölése, és külső-belső adósságválság elhárítása.
•
Negatív fogadtatás: •
Az elkerült nagyobb áldozatokat nem érzékeljük.
•
Túl későn, túl szigorú?
Hatása •
Elkerültünk egy katasztrófát (termelés visszaesése, munkanélküliség növekedése).
•
Hosszú távú célokat nem sikerült elérni. •
A programot követő években a kormányzat nem köteleződött el a hosszú távú célok eléréséhez.
•
Válsághatást ki kell szűrni.
9
Eszközei •
Csúszóárfolyam-rendszer bevezetése •
Többszöri nominális leértékelés (inflációt meghaladó mértékű)
•
A magyar termelés versenyképességének növelése érdekében az exportpiacokon •
Probléma: trade-off a javuló külkereskedelmi helyzet és a csökkenő infláció között
•
8 %-os importvámpótlék bevezetése •
•
Importkereslet elszaladásának lefékezésére
A kormány egyoldalúan korlátozta a nominálbérek emelkedését pl. a közigazgatásban •
•
•
Fogyasztás visszafogására
Fiskális megszorítások: •
Megszűnt felsőoktatás teljes ingyenessége (tandíj).
•
Rászorultsági alapú támogatások szűkítése.
•
Nyugdíjkorhatár emelése.
Jól jött a privatizáció – bár nem volt tervezett.
Eredményei •
Folyó fizetési mérleg hiánya csökkent 4 %ponttal.
•
Az export volumene nőtt, versenyképessége javult – hiszen ez egy export vezérelte kiigazítás volt.
•
Hazai felhasználás csökkent, de a termelés nem esett vissza (csökkent a 10
fogyasztás részaránya). •
Növekvő munkatermelékenység.
•
Csökkent a költségvetési hiány 3,4 %ponttal.
•
Nőtt a vállalati szektor jövedelmezősége •
•
Nyereségesek nyeresége nőtt, a veszteségesek veszteségei csökkentek.
Nőtt a külföldi országok bizalma irányunkban. •
Javuló hitelminősítések
•
Hitelmegállapodás IMF-fel
„Ára” •
Leértékeléseknek (illetve más intézkedések, mint pl. az energiaárak emelése) köszönhetően meglóduló infláció (30% körüli a csúcs) – elvileg ez még a kezelhető tartományon belül van.
•
Nominálbérek emelkedése elmaradt az árszínvonalétól – a reálbérek drasztikus csökkenése (több, mint 12 %-kal).
•
Növekvő egyenlőtlenségek a társadalomban.
Összefoglalás •
Eladósodottság veszélyének elhárítása sikeres volt a csomagnak köszönhetően.
•
Fix árfolyamrendszerhez való visszatérés jó módszer lehet, ha hiteles és elkötelezett a kormányzat politikája.
•
Tapasztalatok alapján az mondható, hogy a stabilizációs programokat meg kell ismételni (átváltás problémája az infláció és az eladósodottság csökkentése között). 11
3. Prezentáció •
Árfolyam-rezsim választás
•
Irodalom:
•
Obsfeld–Rogoff: The Mirage of Fixed Exchange Rates, 1995, Journal of Economic Perspectives
•
Calvo–Mishkin: The Mirage of Exchange Rate Regimes for Emerging Market Countries,2003, NBER Working Paper
•
Krugman–Obsfeld: Nemzetközi gazdaságtan
Kapcsolódás I. Árfolyam és gazdaságpolitika Mi közünk mindehhez? •
Eddig: a gazdaságpolitika célja az árstabilitás.
•
Valutaárfolyam is egy ár, de:
•
•
Integrált piac
•
Alacsony tranzakciós költségek
•
Homogén termék
Tökéletes, vagy ahhoz közeli áralkalmazkodás.
12
Kapcsolódás II. Bokros-stabilizáció •
Inflációt meg kellett fogni: rontotta a folyó fizetési mérleget, fizetésképtelen ország.
•
IMF program: Előre bejelentett csúszó leértékeléssel megfogni az inflációt – árfolyam mint gazdaságpolitikai eszköz.
•
Antiinflációs hitelesség importja.
•
Értékelés: Fix rezsim sikeres volt, ami nem sikerült, nem az árfolyamrezsim miatt bukott el.
Kérdések •
Milyen gazdaságpolitika a hatékonyabb: fix árfolyam vagy inflációs célkövetés?
•
Melyik árfolyamrendszer javítja a pénzügyi intézmények működését, hitelességét?
•
Melyek a fix rezsim előnyei és a hátrányai?
Árfolyamrezsim-választás Választási lehetőségek: •
Lebegő árfolyam
•
Fix árfolyam, elköteleződés:
•
•
Valutatanács (currency board)
•
Idegen valuta elismerése (dollarizáció/euróizáció)
Piszkos lebegtetés – árfolyamcél. 13
Árfolyamrezsim-választás – standard elmélet Szoros kapcsolat az ideális valutaövezet elméletével: Miért jó országon belül a fix árfolyamrezsim? •
Kontra: eltérő reálsokkokra eltérő válasz
•
Pro: pénz kell (tranzakciós költség, likviditás)
A két hatás eredője jelöli ki az ideális valutaövezet határát – meddig érdemes fix árfolyamrendszert használni.
Elmélet és a fejlődő országok Elmélet feltevései: •
Hiteles elköteleződésre képes intézmények
•
Változatlan árfolyam
•
Áru és munkapiac a meghatározó, pénzügyi piac nem.
Fejlődő országok: •
Gyenge intézmények
•
Sűrűn csúsztatott árfolyamsáv
•
Tőkemozgásokra érzékeny gazdaság.
Fix árfolyam Előnyök •
Alacsony tranzakciós költség, kicsi kockázat
•
Infláció megfékezése, nyomás csökkentése
•
Monetáris horgony – alacsony inflációs elköteleződés 14
Nehézségek •
Fenntartani nehéz
•
Elereszteni katasztrofális
•
Spekulációs nyomás
Árfolyamrezsim-választás – gyakorlat •
Önálló monetáris politika
•
Inflációellenes harc
•
Cserearányok
•
Kereskedelmi hasznok
•
Rugalmas árak és bérek
•
Devizahitelek
•
Valutatartalékok
•
Lender of Last Resort
Önálló monetáris politika •
Hazai igényeknek megfelelő intézkedések
•
Lehetetlen hármasság: lebegő árfolyam
•
Sterilizált intervenció – „smoke and mirrors”
De: •
Lebegő árfolyam nem garancia az önállóságra (empíria).
•
Rossz intézmények: monetáris politika alacsony hatékonysága.
Nem a rezsim a fő kérdés! 15
Inflációellenes harc •
Lebegő árfolyam: hiányzik a monetáris horgony,
De: •
Enélkül is vannak sikerek (inflációs célkövetés)
•
Fix árfolyam sem tökéletes monetáris horgonynak.
Cserearányok •
A fix árfolyam érzéketlen a cserearányok változására.
•
Lebegő árfolyam: nominális leértékelődési lehetőség.
•
Fiskális leértékelés – adókkal és támogatásokkal
•
Nominális leértékelés korlátlan – inflációveszélyes.
•
Fiskálisnak korlát: adóelkerülés.
Kereskedelmi hasznok •
Fix árfolyam gazdasági nyitást tesz lehetővé – stabil viszonyok, integráció
De: •
Nagyobb nyitottság – nagyobb veszély a tőkemenekülés
•
Bevételek és hitelek is idegen valutában – leértékelésnek kisebb a hatása
•
Fordítva: tőkemenekülés kisebb leértékelődést okoz.
16
Rugalmas árak és bérek Cél: gyors áralkalmazkodás •
Lebegő árfolyam
•
Fix árfolyam + rugalmas árak és bérek
Fejlődő gazdaságban: •
Informális gazdaság – rugalmas árak és bérek
•
Hatósági árszabályozás
Nagyobb flexibilitás, kisebb nyereség a lebegő árfolyamból
Devizahitelek •
Nehezítik a lebegő árfolyamrendszer fenntartását – leértékelődés fizetésképtelenséget okoz.
De: •
Az eladósodottság mértéke a szabályozási környezeten múlik.
•
Árfolyamkockázatot el lehet kerülni.
Valutatartalékok •
Fix árfolyam hatalmas tartalékot igényel (~100%)
De: •
Nagy tartalékok lebegő árfolyam mellett is (empíria) •
Hitelek záloga
•
Szélsőséges piaci mozgások ellen 17
Lender of Last Resort •
Fix árfolyam – nincs bankóprés.
•
Lebegő árfolyam esetén ki lehet segíteni a bankokat likviditás pumpálásával.
•
Fejlett országokban baj elmúltával kivonják a pénzt.
De: •
Fejlődő gazdaságban hiszik el, hogy ideiglenes – inflációt, leértékelődést gerjeszt
Összegezve Jó intézmények mellett a valutarezsim megválasztásának nincs jelentősége. Rossz intézmények mellett sincs.
Fordított szemlélet: Rezsim hatása az intézményekre •
Fix árfolyam •
Megregulázza a politikusokat (…vagy nem).
•
Mélyíti a pénzügyi rendszert (…vagy nem).
•
Ronthat is: •
•
egyszerűbb hitelhez jutás.
Lebegő rendszer •
Nem világos a monetáris és a fiskális politika kapcsolata (lehet, hogy javít).
•
Nem csökkenti a devizában való eladósodás esélyét.
Hitelesség kell a jó intézményekhez, bármely rezsimet lehet hiteltelenül működtetni. 18
Mexikó, 1994 •
1987 – szigorú program, hiánycsökkentés, fix árfolyam, csúszó leértékelés
•
Folyamatosan az erős szélen a peso,reálfelértékelődés
•
Kimerülő devizatartalékok (banki likviditás, árfolyamfixálás)
•
Növekedés reményében hirtelen leértékelés
•
Megtámadták, összeomlott, visszatérés a lebegő rendszerhez.
Argentína, 2001 •
Fix árfolyamrezsim, független jegybank
•
Jegybankelnök lemondatása
•
Jegybank növelte a pénzállományt, amelyből a bankok a kormányzatot finanszírozták
•
Növekvő csődkockázat, bankpánik
•
Leértékelés
•
Devizahitelesek, az egész pénzpiac megszenvedte.
19
