GAZDASÁGPOLITIKA
GAZDASÁGPOLITIKA Készült a TÁMOP-4.1.2-08/2/A/KMR-2009-0041pályázati projekt keretében Tartalomfejlesztés az ELTE TátK Közgazdaságtudományi Tanszékén az ELTE Közgazdaságtudományi Tanszék, az MTA Közgazdaságtudományi Intézet, és a Balassi Kiadó közreműködésével.
ELTE TáTK Közgazdaságtudományi Tanszék
GAZDASÁGPOLITIKA Készítette: Pete Péter Szakmai felelős: Pete Péter
2011. június
GAZDASÁGPOLITIKA 10. hét Prezentációk: Likviditási csapda Árfolyam alapú stabilizáció Nyitott gazdaság: Árfolyamrezsim Pete Péter
1. Prezentáció • Likviditási csapda • Krugman Japánról: http://web.mit.edu/krugman/www/jpage.ht ml • Svensson (2003): Escaping from a Liquidity Trap and Deflation: The Foolproof Way and Others, The Journal of Economic Perspectives, Vol. 17, No. 4
A likviditási csapda • Ideális eset: • A jegybank előrejelzi a recessziót és túl alacsony inflációt, • csökkenti a rövidtávú i-t, • csökken r, nő a fogyasztás i = πe + r • a megnőtt kereslet és πe miatt nő π.
• Jelenlegi és várt defláció mellett előfordulhat, hogy a jegybank nem tudja elérni a kellően alacsony r-t.
A likviditási csapda • i nem csökkenhet 0 alá. • i=0-ban a szereplők közömbösek a pénz és a kincstárjegy tartása között. • A nyíltpiaci műveletnek nincs hatása az árakra és mennyiségekre.
A likviditási csapda – megelőzés • Megelőzésről nagyjából konszenzus: • explicit szimmetrikus pozitív inflációs cél (pl. 2%), • vagy: jövőbeni árszínvonal pályájának meghatározása.
A likviditási csapda – kezelés • Viták övezik, számos eszköz szóba jöhet: • A fentiek közül valamelyik bejelentése, • monetáris bázis növelése, • hosszú távú kamatlábak csökkentése, • valutaleértékelés, • pénzre kivetett adó, • fiskális expanzió, • adópolitikával hatni a fogyasztásiberuházási döntésre.
Inflációs cél • i=0 esetén – πe = r • racionális várakozások mellett a legjobb egyensúly: • A magánszektor elhiszi a jegybank inflációs ígéretét, r csökken, de i=0 marad… • A jegybank túllő a célon, a defláció és recesszió leküzdése érdekében átmenetileg nagyobb inflációt csinál.
Inflációs cél • Krugman (1998): nem mindig hiteles • Ha a magánszektor szerint a jegybank a defláció elmúltával nem fog túllőni az inflációs célon, akkor πe nem fog eléggé megnőni. • i=0 mellett nehéz elköteleződést mutatni. • Javaslat: több évre a normális feletti infláció kitűzése • „credibly promise to be irresponsible” • Japán: 4% 15 évig
Árszínvonalpálya • Svensson, Bernanke • Sikertelen teljesítés esetén korrigálni kell, a HT inflációs várakozások stabilak. • Kezdődhet árréssel. • Többen ajánlják, egyelőre nem alkalmazzák • Hogyan lehet elköteleződni?
A monetáris bázis növelése • i=0 mellett a pénz ekvivalens a kincstárjeggyel, • DE: ha a növelést permanensnek tekintik, akkor megváltoznak a várakozások. • Nagyon nehéz úgy belőni, hogy hiteles legyen, de ne menjen át hiperinflációba.
A hosszú távú kamatlábak csökkentése • A HT reálkamatlábaknak van nagyobb hatása a fogyasztási-beruházási döntésekre. • Egy adott kamatlábon megvásárol bármilyen mennyiségű államkötvényt, • vagy: elköteleződés a RT-kamatláb jelentős ideig 0%-on tartása mellett. • Kevés lehet…
Pénzre kivetett adó • Némi technológiai innováció kellene hozzá, de részben már megoldható. • Így lehetségessé válik a negatív nominális kamatláb. • Ellenérzéseket válthat ki.
Fiskális expanzió • Kézenfekvő választás, de hatásossága a magánszektor reakcióján múlik. • Várt adóemelés • Jegybanki függetlenség • Adópolitika
Eddig • Egy sikeres kilábalás három eleme: • elköteleződés a jövőbeni magasabb árszint mellett, • ezt megjelenítő konkrét intézkedés, • a végső szint és elérésének időpontja.
Svensson „üzembiztos” javaslata • A jelenleginél magasabbról induló és emelkedő árszínvonalpálya. • fix árfolyamrezsim; valutaleértékelés, majd csúszó felértékelés, • az árszintcél teljesítésekor a rögzített árfolyam elhagyása, inflációs vagy árszínvonal-követés. • Japán: csak M-et emelték.
A japán válság kezelése • USA, EU és Japán közül csak Japánban van likviditási csapda → le tud értékelni. • átmeneti reálleértékelődéshez vezet • legfeljebb kis „beggar-thy-neighbor” hatások a jövedelmi hatás miatt • a többi térségnek is jó lenne
2. Prezentáció • Árfolyam alapú stabilizáció • Esettanulmány: a Bokros-program • Antal László: A kiigazítás – ahogy én látom, Közgazdasági Szemle, XLV. évf., 1998. február • Sebastian Edwards: Exchange rates as nominal anchors, NBER Working Paper, 1992 December • Kornai János: Kiigazítás recesszió nélkül, Közgazdasági Szemle, XLIII. évf., 1996
Előzmények • Mexikói válság 1994-ben • Hatalmas külföldi adósság (ebben eltérünk a többi országtól) • Megrendülő külföldi bizalom – drágább hitelek – még nagyobb adósság • Adjustable peg 95-ig: • Problémát jelenthet a valutapiaci spekuláció. • Leértékelések ellenére felértékelődés.
Előzmények (más országokkal analóg) • Reálárfolyam-emelkedés, hazai valuta túlértékelődése. • Kis, nyitott országok: külker fontossága • Import elszaladt az exporthoz képest. • Költségvetési hiány is súlyosbította a helyzetet.
Kitekintés • Dél-Amerika: számos országban stabilizációs programok. • Fix árfolyamrendszer valamelyik formájának (pl.: crawling peg) bevezetése • Cél: pénzügyi stabilitás, alacsony infláció • Több-kevesebb siker • Általában többször kerül sor kiigazításra, míg az áhított célt eléri az ország (dilemma az infláció és az eladósodottság között).
Kitekintés • Siker kulcsa: • Hiteles horgony legyen az árfolyam • Előfordult, hogy csak részben sikerült csökkenteni az inflációs bizonytalanságot – reálárfolyam felértékelődése (nálunk is). • Elköteleződés a kiigazítás mellett – hosszú távú célok eléréséhez – benefit 1-2 éven belül nem észlelhető. • Stabil pénzügyi múlttal rendelkező országoknál nagyobb esély a sikerre.
Bokros-stabilizáció (1995) • Cél: nem az infláció csökkentése, hanem folyó fizetési mérleg és költségvetés súlyos egyensúlyzavarának kiküszöbölése, és külső-belső adósságválság elhárítása. • Negatív fogadtatás: • Az elkerült nagyobb áldozatokat nem érzékeljük. • Túl későn, túl szigorú?
Hatása • Elkerültünk egy katasztrófát (termelés visszaesése, munkanélküliség növekedése). • Hosszú távú célokat nem sikerült elérni. • A programot követő években a kormányzat nem köteleződött el a hosszú távú célok eléréséhez. • Válsághatást ki kell szűrni.
Eszközei • Csúszóárfolyam-rendszer bevezetése • Többszöri nominális leértékelés (inflációt meghaladó mértékű) • A magyar termelés versenyképességének növelése érdekében az exportpiacokon • Probléma: trade-off a javuló külkereskedelmi helyzet és a csökkenő infláció között • 8 %-os importvámpótlék bevezetése • Importkereslet elszaladásának lefékezésére
Eszközei • A kormány egyoldalúan korlátozta a nominálbérek emelkedését pl. a közigazgatásban • Fogyasztás visszafogására • Fiskális megszorítások: • Megszűnt felsőoktatás teljes ingyenessége (tandíj). • Rászorultsági alapú támogatások szűkítése. • Nyugdíjkorhatár emelése. • Jól jött a privatizáció – bár nem volt tervezett.
Eredményei • Folyó fizetési mérleg hiánya csökkent 4 %ponttal. • Az export volumene nőtt, versenyképessége javult – hiszen ez egy export vezérelte kiigazítás volt. • Hazai felhasználás csökkent, de a termelés nem esett vissza (csökkent a fogyasztás részaránya). • Növekvő munkatermelékenység.
Eredményei • Csökkent a költségvetési hiány 3,4 %ponttal. • Nőtt a vállalati szektor jövedelmezősége • Nyereségesek nyeresége nőtt, a veszteségesek veszteségei csökkentek. • Nőtt a külföldi országok bizalma irányunkban. • Javuló hitelminősítések • Hitelmegállapodás IMF-fel
„Ára” • Leértékeléseknek (illetve más intézkedések, mint pl. az energiaárak emelése) köszönhetően meglóduló infláció (30% körüli a csúcs) – elvileg ez még a kezelhető tartományon belül van. • Nominálbérek emelkedése elmaradt az árszínvonalétól – a reálbérek drasztikus csökkenése (több, mint 12 %-kal). • Növekvő egyenlőtlenségek a társadalomban.
Összefoglalás • Eladósodottság veszélyének elhárítása sikeres volt a csomagnak köszönhetően. • Fix árfolyamrendszerhez való visszatérés jó módszer lehet, ha hiteles és elkötelezett a kormányzat politikája. • Tapasztalatok alapján az mondható, hogy a stabilizációs programokat meg kell ismételni (átváltás problémája az infláció és az eladósodottság csökkentése között).
3. Prezentáció • Árfolyam-rezsim választás • Irodalom: • Obsfeld–Rogoff: The Mirage of Fixed Exchange Rates, 1995, Journal of Economic Perspectives • Calvo–Mishkin: The Mirage of Exchange Rate Regimes for Emerging Market Countries,2003, NBER Working Paper • Krugman–Obsfeld: Nemzetközi gazdaságtan
Kapcsolódás I. Árfolyam és gazdaságpolitika Mi közünk mindehhez? • Eddig: a gazdaságpolitika célja az árstabilitás. • Valutaárfolyam is egy ár, de: • Integrált piac • Alacsony tranzakciós költségek • Homogén termék • Tökéletes, vagy ahhoz közeli áralkalmazkodás.
Kapcsolódás II. Bokros-stabilizáció • Inflációt meg kellett fogni: rontotta a folyó fizetési mérleget, fizetésképtelen ország. • IMF program: Előre bejelentett csúszó leértékeléssel megfogni az inflációt – árfolyam mint gazdaságpolitikai eszköz. • Antiinflációs hitelesség importja. • Értékelés: Fix rezsim sikeres volt, ami nem sikerült, nem az árfolyamrezsim miatt bukott el.
Kérdések • Milyen gazdaságpolitika a hatékonyabb: fix árfolyam vagy inflációs célkövetés? • Melyik árfolyamrendszer javítja a pénzügyi intézmények működését, hitelességét?
• Melyek a fix rezsim előnyei és a hátrányai?
Árfolyamrezsim-választás Választási lehetőségek: • Lebegő árfolyam
• Fix árfolyam, elköteleződés: • Valutatanács (currency board) • Idegen valuta elismerése (dollarizáció/euróizáció) • Piszkos lebegtetés – árfolyamcél.
Árfolyamrezsim-választás – standard elmélet Szoros kapcsolat az ideális valutaövezet elméletével: Miért jó országon belül a fix árfolyamrezsim? • Kontra: eltérő reálsokkokra eltérő válasz • Pro: pénz kell (tranzakciós költség, likviditás) A két hatás eredője jelöli ki az ideális valutaövezet határát – meddig érdemes fix árfolyamrendszert használni.
Elmélet és a fejlődő országok Elmélet feltevései: • Hiteles elköteleződésre képes intézmények • Változatlan árfolyam • Áru és munkapiac a meghatározó, pénzügyi piac nem. Fejlődő országok: • Gyenge intézmények • Sűrűn csúsztatott árfolyamsáv • Tőkemozgásokra érzékeny gazdaság.
Fix árfolyam Előnyök • Alacsony tranzakciós költség, kicsi kockázat • Infláció megfékezése, nyomás csökkentése • Monetáris horgony – alacsony inflációs elköteleződés Nehézségek • Fenntartani nehéz • Elereszteni katasztrofális • Spekulációs nyomás
Árfolyamrezsim-választás – gyakorlat • • • • • • • •
Önálló monetáris politika Inflációellenes harc Cserearányok Kereskedelmi hasznok Rugalmas árak és bérek Devizahitelek Valutatartalékok Lender of Last Resort
Önálló monetáris politika • Hazai igényeknek megfelelő intézkedések • Lehetetlen hármasság: lebegő árfolyam • Sterilizált intervenció – „smoke and mirrors” De: • Lebegő árfolyam nem garancia az önállóságra (empíria). • Rossz intézmények: monetáris politika alacsony hatékonysága. Nem a rezsim a fő kérdés!
Inflációellenes harc •
Lebegő árfolyam: hiányzik a monetáris horgony,
De: • Enélkül is vannak sikerek (inflációs célkövetés) • Fix árfolyam sem tökéletes monetáris horgonynak.
Cserearányok • A fix árfolyam érzéketlen a cserearányok változására. • Lebegő árfolyam: nominális leértékelődési lehetőség. • Fiskális leértékelés – adókkal és támogatásokkal • Nominális leértékelés korlátlan – inflációveszélyes. • Fiskálisnak korlát: adóelkerülés.
Kereskedelmi hasznok • Fix árfolyam gazdasági nyitást tesz lehetővé – stabil viszonyok, integráció De: • Nagyobb nyitottság – nagyobb veszély a tőkemenekülés • Bevételek és hitelek is idegen valutában – leértékelésnek kisebb a hatása • Fordítva: tőkemenekülés kisebb leértékelődést okoz.
Rugalmas árak és bérek Cél: gyors áralkalmazkodás • Lebegő árfolyam • Fix árfolyam + rugalmas árak és bérek Fejlődő gazdaságban: • Informális gazdaság – rugalmas árak és bérek • Hatósági árszabályozás Nagyobb flexibilitás, kisebb nyereség a lebegő árfolyamból
Devizahitelek • Nehezítik a lebegő árfolyamrendszer fenntartását – leértékelődés fizetésképtelenséget okoz. De: • Az eladósodottság mértéke a szabályozási környezeten múlik. • Árfolyamkockázatot el lehet kerülni.
Valutatartalékok • Fix árfolyam hatalmas tartalékot igényel (~100%) De: • Nagy tartalékok lebegő árfolyam mellett is (empíria) • Hitelek záloga • Szélsőséges piaci mozgások ellen
Lender of Last Resort • Fix árfolyam – nincs bankóprés. • Lebegő árfolyam esetén ki lehet segíteni a bankokat likviditás pumpálásával. • Fejlett országokban baj elmúltával kivonják a pénzt. De: • Fejlődő gazdaságban hiszik el, hogy ideiglenes – inflációt, leértékelődést gerjeszt
Összegezve Jó intézmények mellett a valutarezsim megválasztásának nincs jelentősége. Rossz intézmények mellett sincs.
Fordított szemlélet: Rezsim hatása az intézményekre • Fix árfolyam • Megregulázza a politikusokat (…vagy nem). • Mélyíti a pénzügyi rendszert (…vagy nem). • Ronthat is: • egyszerűbb hitelhez jutás. • Lebegő rendszer • Nem világos a monetáris és a fiskális politika kapcsolata (lehet, hogy javít). • Nem csökkenti a devizában való eladósodás esélyét. Hitelesség kell a jó intézményekhez, bármely rezsimet lehet hiteltelenül működtetni.
Mexikó, 1994 • 1987 – szigorú program, hiánycsökkentés, fix árfolyam, csúszó leértékelés • Folyamatosan az erős szélen a peso,reálfelértékelődés • Kimerülő devizatartalékok (banki likviditás, árfolyamfixálás) • Növekedés reményében hirtelen leértékelés • Megtámadták, összeomlott, visszatérés a lebegő rendszerhez.
Argentína, 2001 • Fix árfolyamrezsim, független jegybank • Jegybankelnök lemondatása • Jegybank növelte a pénzállományt, amelyből a bankok a kormányzatot finanszírozták • Növekvő csődkockázat, bankpánik • Leértékelés • Devizahitelesek, az egész pénzpiac megszenvedte.
