12. prosince 2012
ERGO pojišťovna ZPRÁVA INVESTIČNÍHO MANAGERA ZA MĚSÍC LISTOPAD 2012 VÝVOJ NA FINANČNÍCH TRZÍCH .................................................................................................. 2 STRUKTURA PORTFOLIÍ ............................................................................................................... 4 PŘEDPOKLÁDANÝ VÝVOJ ............................................................................................................ 6
Dynamické portfolio 118 Kč 113 Kč
Hodnota jednotky portfolia
108 Kč
Výkonnost za poslední měsíc
114,3346 Kč 1,41 %
103 Kč 98 Kč
9.12
6.12
3.12
12.11
9.11
6.11
3.11
9.10
12.10
6.10
3.10
12.09
93 Kč
Vyvážené portfolio
120 Kč 115 Kč 110 Kč
Hodnota jednotky portfolia
105 Kč
Výkonnost za poslední měsíc
117,3357 Kč 1,15 %
100 Kč
9.12
6.12
3.12
12.11
9.11
6.11
3.11
9.10
12.10
6.10
3.10
12.09
95 Kč
Konzervativní portfolio
120 Kč 116 Kč 112 Kč
Hodnota jednotky portfolia
108 Kč 104 Kč
Výkonnost za poslední měsíc
100 Kč
9.12
6.12
3.12
12.11
9.11
6.11
3.11
9.10
12.10
6.10
3.10
12.09
96 Kč
117,3543 Kč 0,80 %
VÝVOJ NA FINANČNÍCH TRZÍCH
DLUHOPISY – USA, EMU Na světových obligačních trzích získali během listopadu opět mírnou převahu kupci. V důsledku rostly ceny jak amerických Treasuries, tak německých vládních dluhopisů. Rozuzlení vyrovnaného boje v amerických prezidentských volbách přesunulo pozornost investorů k vyhlídkám potřebné dohody rozpolceného Kongresu na nutných krátkodobých fiskálních opatřeních, jež by odvrátily hrozící automatické výrazné utažení federálního rozpočtu. Obavy z propadu americké ekonomiky do recese v případě, že by k dohodě včas nedošlo, živily poptávku po relativním bezpečí státních dluhopisů v první polovině měsíce. Nervozitu zprvu vyvolávaly také rozpory mezi MMF a eurozónou stran ochoty dále ulevit předluženému Řecku, na tomto poli však později došlo k dohodě a další ze záchranných plánů byl na světě – tentokrát v podobě snížení úroků z poskytovaných půjček a odkupu řeckých dluhopisů na trhu. Zveřejňované makroekonomické údaje vyznívaly smíšeně, přesto se mezi nimi v o něco větší míře objevovaly informace, indikující stabilizaci ekonomické situace v Evropě, respektive mírné zlepšování vyhlídek ve Spojených Státech a v Číně. Zmíněné výnosové křivky přesto za listopad snížily sklon, když výnosy středně- a dlouhodobých dluhopisů klesly zhruba o 10 bps. Index Bloomberg Effas Euro si připsal silných 1,5%, podporován stoupajícími cenami dluhopisů periferních zemí v čele se Španělskem a Itálií. US index získal v listopadu 0,6%.
DLUHOPISY – ČR
21.10.201 2
22.08.201 2
23.06.201 2
24.04.201 2
24.02.201 2
26.12.201 1
27.10.201 1
28.08.201 1
29.06.201 1
30.04.201 1
01.03.201 1
31.12.201 0
Ceny českých státních dluhopisů navázaly na Bloomberg Effas Czech Index svůj vývoj z předcházejícího měsíce 227 ,0 a pokračovaly v neúnavném růstu. K tomu jim 221 ,0 z kraje listopadu dodala impuls ČNB, která 215 ,0 snížila základní repo sazbu fakticky na nulu 209 ,0 (0,05%). Z celosvětového hlediska drží 203 ,0 197 ,0 srovnatelně nízké sazby pouze několik málo 191 ,0 centrálních bank v čele s Bank of Japan 185 ,0 a americkým Fedem. Bankovní rada takto rozhodla pod dojmem slabých makroekonomických údajů z poslední doby a velmi opatrných odhadů co se týče dalšího vývoje. Ukazatel HDP klesl již po čtvrté z posledních pěti kvartálů, slabost domácí poptávky dokládají snižující se maloobchodní tržby a podprůměrná investiční aktivita firem. Cenám korunových státních obligací pomáhala i setrvale solidní poptávka domácích a zahraničních investorů na sekundárním trhu a nízký objem nově vydávaných obligací Ministerstvem financí, které v závěru listopadu přistoupilo k poslední emisi dluhopisů v tomto roce. Vývoj odpovídající „holubičímu“ postoji ČNB předvedla i česká koruna, která během listopadu oslabila až k hranici 25,60 CZK/EUR pod tlakem (prozatím) slovních intervencí ČNB, než své ztráty částečně zkorigovala. Listopad končila proti euru o 0,6% slabší. Výnosová křivka klesla zhruba paralelně v rozsahu 10 - 20 bps. Index Bloomberg Effas CZ za uplynulý měsíc získal 1,1%. Od počátku roku se jeho zisk rozšířil již na 13%, což je nejvíce za posledních 11 let.
DLUHOPISY – STŘEDNÍ A VÝCHODNÍ EVROPA
Polské dluhopisy
Premiantem středoevropského regionu však byly bez diskuse polské dluhopisy. Centrální banka dle očekávání započala čtvrtbodovým snížením úrokových sazeb dlouho očekávaný cyklus uvolnění měnové politiky v odpovědi na slábnoucí hospodářský růst. Přes zjevnou neochotu indikovat významnější pokles úrokových sazeb investoři vzali tento scénář jako hotovou věc a skupovali polské dluhopisy, zejména dlouhodobých splatností, jako o závod. Jejich všeobecný nedostatek díky snížené aktivitě MF na primárním trhu v důsledku Strana 2
předfinancování rozpočtových potřeb jen zvýraznil výsledné cenové zisky. Kurz zlotého na jedné straně trpěl očekávaným významným poklesem úrokového diferenciálu, na straně druhé extrémní zájem zahraničních investorů o lokální dluhopisy nedovolil polské měně oslabit. Zlotý si nakonec proti euru připsal zisk 0,8%. Výnosová křivka poklesla a snížila sklon, propad výnosů činil 30 – 60 bps. Index Bloomberg Effas Poland si připsal k dobru výrazných 2,9%, v CZK vyjádření dokonce 4,4%. Firemní dluhopisy
AKCIE MSCI World Index 1 370 1 330 1 290 1 250 1 210 1 170 1 130 1 090
31.10.201 2
31.08.201 2
30.06.201 2
30.04.201 2
29.02.201 2
31.12.201 1
31.10.201 1
31.08.201 1
Začátkem měsíce byla celosvětová pozornost upřena na 57. prezidentské volby v USA. V nich se podařilo svůj post obhájit současnému prezidentovi Baracku Obamovi, jenž porazil republikánského kandidáta Mitta Romneyho.
30.06.201 1
1 050
30.04.201 1
Světové akciové trhy v měsíci listopadu dosáhly mírných zisků, když globální akciový index MSCI World, měřící výkonnost akcií obchodovaných na vyspělých trzích, vzrostl o 1,1 %. K tomu nejvíce přispěly akcie evropských společností, jež si připsaly 2 % (měřeno indexem DJ Stoxx Europe 600), akcie amerických společností (index S&P 500) pak nepatrných 0,3 %.
28.02.201 1
Svět
31.12.201 0
Pozitivní nálada na globálních trzích v kombinaci s vysokým objemem likvidity a snahou o nalezení atraktivnějšího výnosu, než v případě státních dluhopisů jádrových zemí EMU, živily poptávku po rizikovějších obligacích. Lépe se dařilo firemním dluhopisům nižších ratingových stupňů či emitentů z periferních zemí EMU. Zejména u těch jsme jak vlivem pokračujících jednání o dalším finančním balíčku pro Řecko, tak vlivem uklidnění spekulací ohledně žádosti Španělska o prostředky ze záchranných fondů EU, mohly pozorovat silnější pokles kreditních výnosových marží (růst cen dluhopisů). Ze sektorového pohledu se nejlépe vedlo emisím finančních institucí. Index iTraxx Europe, mapující průměrné kreditní marže množiny největších evropských společností investičního stupně, ve výsledku klesl o 6,5 bodu na úroveň 123,2 bodu.
Následně se do popředí zájmu investorů stále více dostávaly obavy z blížícího se tzv. „fiscal cliff“. V právě končících daňových úlevách zavedených Georgem Bushem mladším a snížení vládních výdajů hrozí možné riziko pro ekonomický růst v příštím roce. O budoucím nastavení daní tak po celý měsíc probíhaly ostrá jednání mezi republikány a demokraty, která měla největší vliv na slabou výkonnost amerických akcií. Příchozí ekonomická data ukázala zhoršení trhu práce, který reflektoval říjnové řádění hurikánu Sandy. Průmyslová produkce a maloobchodní tržby také mnoho optimismu neposkytly. Naopak pozvolné velice mírné oživení probíhá v případě trhu s nemovitostmi. Proběhlá sezóna hospodářských výsledků společností za třetí čtvrtletí letošního roku vyzněla smíšeně. K nenaplnění očekávání analytiků docházelo hlavně na úrovni tržeb, jež byly mírněny nízkými provozními náklady. Již po několik čtvrtletí dobré ziskové ukazatelé tak na jednu stranu značí efektivní hospodaření společností, avšak k jejich udržení bude, při již velice utažených nákladech, muset přispět více utrácející spotřebitel. K tomu by však dle výhledů společností nemělo dojít dříve než ve druhém čtvrtletí příštího roku. V Evropě jsme se z jednotlivých ekonomik nedočkaly výrazných pozitivních překvapení. Problémy okrajových zemí eurozóny se stále více projevují v současné slabosti německé ekonomiky. A můžeme tak říci, že přetrvávajícím trnem v oku jsou nadále strukturální problémy některých ekonomik, projevující se v neefektivnosti a nekonkurenceschopnosti, jež nemohou občanům poskytnout výraznou naději v brzké vyřešení krize.
Strana 3
Meziměsíční propady tak proběhly v případě maloobchodních tržeb v eurozóně, průmyslové produkce nebo velmi sledovaných indexů nákupních manažerů. Negativní zprávou bylo snížení výhledu růstu ekonomiky eurozóny pro příští rok na 0,1 % Evropskou komisí. Rozvíjející se trhy
Téměř totožných meziměsíčních zisků dosáhly rozvíjející se akciové trhy, když akciový index MSCI Emerging markets meziměsíčně vzrostl o 1 %. V kladném teritoriu skončila většina akciových indexů střední Evropy a Asie. Největší zisky si připsaly akcie společností obchodovaných na indické a taiwanské akciové burze (index SENSEX 4,5 %, resp. index TAIEX 5,8 %). Naopak i přes dobré makroekonomické údaje převážila nejistota při volení nového vedení komunistické strany v Číně a index akcií čínských společností CSI 300 meziměsíčně klesl o 5,1 %. Mírné zisky si připsaly akcie obchodované na brazilské burze (index Bovespa 0,7 %).
Středoevropské trhy
Výkonost středoevropských akciových trhů byla velice pestrá. Nejvyšší zhodnocení si připsaly polské akcie, jejichž ceny byly hnány vzhůru především poptávkou zahraničních investorů. Dařilo se zejména plynárenské společnost PGNiG, rafinérské firmě Lotos, těžaři mědi KGHM nebo mediální společnosti TVN. Druhou nejvýkonnější akciovou burzou ve střední Evropě byl pražský parket. Na něm se dařilo akciím Erste bank, pojišťovně Vienna insurance group nebo výrobci netkaných textilií Pegas Nonwovens. Na druhé straně výrazně propadl akciový index maďarských akcií BUX. Ten byl tažen dolů 13 % propadem akcií farmaceutické společnosti Richter Gedeon. Důvodem silného propadu byla technická záležitost a to vyřazení této společnosti z akciového indexu MSCI Hungary, což iniciovalo výrazné prodejní tlaky mnoha fondů.
STRUKTURA PORTFOLIÍ Dynamické portfolio
V listopadu se do struktury portfolia promítl nákup fondu Conseq Realitní, který jsme provedli v říjnu. Z regionálního členění byly nejvýkonnější fondy zaměřující se na evropské akciové trhy, jejichž váha se v Dynamickém portfoliu zvýšila. Nejvýkonnějším fondem Dynamického portfolia byl fond Parvest Equity Japan, který si připsal 5,8 procent. Japonské akcie pozitivně reagovaly na oslabující kurz jenu a také na zlepšující se průmyslová data z Číny, kde mnoho japonských firem vyrábí. Dařilo se rovněž i fondům se zaměřením na evropské a asijské akcie. Velká většina fondů v listopadu skončila v černých číslech. Nejméně se dařilo fondu HSBC GIF Latin American Equity A Cap, který odepsal 1,6 procent. Výkonnost ostatních fondů byla následující: ING European Equity 1,7%; Franklin Mutual Beacon 0,0%; Parvest USA 1,2%; BNPP L1 USA Equity Small Companies 1,1%; Templeton Frontier Markets 0,3%; Aberdeen Japan Small Companies 4,9%; Conseq Invest Akciový 2,6%; BNPP L1 Best Selection Euro CZK 3,4%; Aberdeen Russian Equity -0,4%; Franklin Mutual European 1,8%; Templeton Asian Growth -0,3%; HSBC Asian Small Cap 3,3%; BNPP L1 Turkey 1,5%; Aberdeen Indian Equity 2,3%; Templeton China Fund 1,6%. Dluhopisovým fondům Dynamického portfolia se dařilo velmi dobře: Conseq Invest Dluhopisy Nové Evropy získal meziměsíčně 3,1%, Conseq Dluhopisový získal 1,0%, fond Conseq Konzervativní dluhopisový 0,4% a BNPP L1 Convertible Bond World si připsal 0,2%.
Vyvážené portfolio
V listopadu se do struktury Vyváženého portfolia promítl nákup fondu Conseq Realitní, který jsme provedli v říjnu. Díky lepší výkonnosti se zvýšilo zastoupení akciové složky portfolia na úkor dluhopisové. Vlivem oslabení koruny k zahraničním měnám se snížila složka portfolia tvořená pohledávkami z operací měnového zajištění Nejvýkonnějším fondem Vyváženého portfolia byl fond Parvest Equity Japan, který si připsal 5,8 procent. Japonské akcie pozitivně reagovaly na oslabující kurz jenu a také na zlepšující se průmyslová data z Číny, kde mnoho japonských firem vyrábí. Dařilo se rovněž i fondům se zaměřením na evropské a asijské akcie. Velká většina fondů v listopadu skončila v černých číslech.
Strana 4
Meziměsíční výkonnosti jednotlivých podílových fondů byly následující: ING European Equity 1,7%; Franklin Mutual Beacon 0,0%; Parvest USA 1,2%; BNPP L1 USA Equity Small Companies 1,1%; Templeton Frontier Markets 0,3%; Aberdeen Japan Small Companies 4,9%; Conseq Invest Akciový 2,6%; BNPP L1 Best Selection Euro CZK 3,4%; Aberdeen Russian Equity -0,4%; Franklin Mutual European 1,8%; Templeton Asian Growth -0,3%; HSBC Asian Small Cap 3,3%; BNPP L1 Turkey 1,5%; Aberdeen Indian Equity 2,3%, Templeton China Fund 1,6%; Conseq Invest Dluhopisový Nové Evropy 3,1%; Conseq Dluhopisový 1,0%; Conseq Konzervativní dluhopisový 0,4%; BNPP L1 Convertible Bond World 0,2%; HSBC GIF Latin American Equity A Cap -1,6%. Konzervativní portfolio
V listopadu se do struktury portfolia promítl nákup fondu Conseq Realitní, který jsme provedli v říjnu. Díky lepší výkonnosti se zvýšila zastoupení dluhopisových fondů na úkor fondů investujících do akcií. Díky oslabení koruny k zahraničním měnám došlo ke snížení pohledávek z operací měnového zajištění. V průběhu měsíce se sloučil fond ING Emerging Markets s fondem ING Emerging Markets High Dividend. Meziměsíční výkonnosti podílových fondů v Konzervativním portfoliu byly následující: Conseq Invest Konzervativní fond 0,4%; Conseq Invest Dluhopisový fond 1,0%; Conseq Invest Dluhopisový Nové Evropy 3,1%; Conseq Invest Akciový 2,6%; Franklin Mutual Beacon 0,0%; BNP L1 Equity US Small Companies 1,1%; BNP L1 Best Selection Europe 2,2%; Franklin European Small Companies 2,3%; ING Japan CZK 4,0%; BNPP L1 Convertible Bond World 0,2%.
DYNAMICKÉ PORTFOLIO Struktura portfolia ke dni 30.11.12 Dluhop isy
Dluhop isy
5,27%
Akcie CEE
15,09% 20,63%
Akcie E vro pa
21,90%
Akcie USA
22,68%
Akcie e me rging markets
4,69%
Realitní fondy
0%
20%
15,22% 20,84%
Akcie E vro pa
22,61%
Akcie USA
5,12% 23,50%
Akcie e me rging markets
2,98%
Realitní fondy
2,88%
Hotovo st, poh l., závazky
3,24%
Hotovo st, poh l., závazky
1,47%
Akcie CEE
Akcie Japo nsko
5,06%
Akcie Japo nsko
5,38%
Kon ver tibi lní dluh opisy
1,43%
Kon ver tibi lní dluh opisy
Struktura portfolia ke dni 31.10.12
40%
0%
20%
40%
Strana 5
VYVÁŽENÉ PORTFOLIO Struktura portfolia ke dni 30.11.12 Dluhop isy
46,66%
Akcie CEE
0%
20%
3,27%
Realitní fondy
2,85%
Hotovo st, poh l., závazky
2,65% 11,77%
Akcie E me rging Markets
4,78%
Realitní fondy
10,90%
Akcie Japo nsko
2,68% 11,60%
Akcie E me rging Markets
11,08%
Akcie USA
10,77%
Akcie Japo nsko
7,23%
Akcie E vro pa
11,05%
Akcie USA
47,52% 2,45%
Akcie CEE
7,19%
Akcie E vro pa
Dluhop isy Kon ver tibi lní dluh opisy
2,40%
Kon ver tibi lní dluh opisy
Struktura portfolia ke dni 31.10.12
3,13%
Hotovo st, poh l., závazky 40%
0%
60%
20%
40%
60%
KONZERVATIVNÍ PORTFOLIO Struktura portfolia ke dni 30.11.12
Struktura portfolia ke dni 31.10.12 Dluhopisy
Dluhopisy 85,28%
85,17%
Konvertibilní dluhopisy
2,42%
Konvertibilní dluhopisy
2,42%
Akcie USA, EU a Jap.
3,19%
Akcie USA, EU a Jap.
3,15%
Akcie CEE
0,96%
Akcie CEE
0,94%
Akcie Emerging Markets
1,93%
Akcie Emerging Markets
1,98%
Realitní fondy
4,89%
Realitní fondy
3,44%
Hotovost, pohl., závazky
1,34%
Hotovost, pohl., závazky
2,90%
0% 20% 40% 60% 80% 100%
0% 20% 40% 60% 80% 100%
PŘEDPOKLÁDANÝ VÝVOJ České dluhopisy
Požadované výnosy do splatnosti českých státních dluhopisů se v reakci na ochlazení domácí (a evropské) ekonomiky a uvolnění měnové politiky ČNB, jež snížila krátkodobé úrokové sazby až na faktickou nulu, dostaly na historicky bezprecedentně nízké úrovně. Výnos desetiletého státního dluhopisu činil na konci listopadu méně než 2%. Jen pro srovnání, vloni touto dobou dosahoval desetiletý výnos úrovně 4,5%. Takto nízké výnosy odpovídají scénáři dlouhodobé stagnace ekonomiky při extrémně uvolněné měnové politice, absenci inflačních tlaků a stabilních veřejných financích. To však podle našeho názoru není příliš reálná varianta budoucího vývoje. Ekonomická aktivita by se příští rok měla přehoupnout opět do plusu a dále akcelerovat v roce 2014. Spotřebitelská inflace by neměla klesnout pod 2% (střednědobý cíl centrální banky), živena zprvu převážně administrativními opatřeními (daně, regulované ceny), později sílící poptávkou (nízké úrokové sazby, obnovený mzdový růst). Proinflačně by v neposlední řadě působily také případné devizové intervence, které ČNB nyní Strana 6
Středoevropské trhy
zmiňuje jako další měnověpolitický nástroj. Co se týče fiskálního výhledu, sílící politická nejistota s ohledem na křehkou parlamentní většinu Nečasovy vlády a rostoucí preference levicové opozice před parlamentními volbami v 1. pololetí 2014 vytváří riziko vyšších rozpočtových schodků oproti nynějšímu plánu střednědobé fiskální konsolidace, na jejímž základě ratingové agentury drží České republice stabilní výhled. V nadcházejícím roce proto očekáváme postupný růst výnosů českých státních dluhopisů, a to zejména v segmentu delších splatností. K tomu by mělo významně přispět také zvyšování sklonu „bezrizikových“ výnosových křivek ve světě. Klesat by z cenových maxim měly jak ceny německých vládních obligací, tak amerických Treasuries. Důvodem by měl být postup v řešení evropské fiskální krize, vyšší hospodářský růst v USA a na rozvíjejících se trzích a v důsledku toho i vzestup inflačních tlaků na globální úrovni.
Globální akciové trhy
Společnosti i ve zveřejněných výsledcích hospodaření za třetí čtvrtletí letošního roku dokázaly, že jsou, ve srovnání s vládami nebo spotřebitelem, nadále nejzdravější částí většiny ekonomik. I přes nepříliš silné tržby dokázaly ve většině případů pomocí kontroly nákladů dosáhnout velice dobrých zisků. Také při pohledu na valuační ukazatele se akciové trhy z dlouhodobého hlediska nachází na příznivých úrovních, a to jak v porovnání s historickými průměry, tak v porovnání s jinými třídami aktiv. Mimo hlavní ukazatele, P/E nebo P/B, bych zdůraznil rozdíl mezi ziskovými výnosy společností a relativně bezrizikovými výnosy amerických, německých nebo švýcarských státních dluhopisů, který se v současnosti nachází blízko historických maxim. Také dividendové výnosy celotržních akciových indexů v USA, Německu, Japonsku a některých rozvíjejících se ekonomik překonávají výnosy státních dluhopisů daných zemí. Samozřejmě zvýšená nejistota spojená s dluhovými problémy některých zemí eurozóny nebo neuspokojivé příchozí ekonomické údaje z některých zemí pravděpodobně povede k zvýšené volatilitě na akciových trzích. V dlouhodobém horizontu by však za tyto podstoupená rizika měl být trpělivý investor, oproti investicím do státních dluhopisů, odměněn vyššími výnosy. Pokud se podíváme na akciové trhy z krátkodobého hlediska, tak pro růst cen akcií hovoří zajímavé ocenění akciových titulů a silné monetární podpory světových centrálních bank. Po prezidentských volbách v USA, které obhájil současný demokratický prezident Barack Obama, se do popředí pozornosti investorů dostal problém nutného navýšení dluhového stropu a prodloužení „bushových“ daňových úlev. Vyřešení tohoto problému by mohlo poskytnout růstový impuls akciovým trhům. Rizikem i nadále zůstává dluhem zatížená periferie eurozóny.
Středoevropské trhy
Směr pohybu cen středoevropských akciových trhů bude i v dalším období výrazně ovlivňován děním na trzích vyspělých. Podle našeho názoru nabízí řada akciových titulů z našeho regionu velice výrazný potenciál pro střednědobé až dlouhodobé zhodnocení. Patří mezi ně například český výrobce netkaných textilií Pegas Nonwovens, uhelná společnost NWR a rakouská Erste Bank. Z polských titulů se nám libí televizní společnost Cyfrowy Polsat, mediální společnost Agora či producent hliníkových výrobků Kety. V Rumunsku považujeme za atraktivně oceněné akcie Rumunského restitučního fondu (Fondul Proprietatea), v Rakousku akcie ropné společnosti OMV, realitní společnosti Atrium a producenta gumárenských výrobků Semperit, ve Slovinskou jsou to akcie farmaceutické firmy Krka a v maďarsku akcie také farmaceutické společnosti EGIS. Vojtěch Železný Portfolio manager
Strana 7
