De leveraged buy-out en haar aansprakelijkheid

Tilburg University Tilburg Law School Department of Business Law

De leveraged buy-out en ‘haar’ aansprakelijkheid De leveraged buy-out: een onderzoek naar de aansprakelijkheidsrisico’s van de betrokken partijen

Naam: P.V.J.M. Brand ANR: 627252 Datum: juni 2014 Begeleiders: mr. G.J.H. van der Sangen

1

“ Dit alles wekt de schijn van het strippen door een private equity die zo dikwijls mijn afschuw oproept. Private equity uitmondend in strippen, waarbij gebruikgemaakt wordt van fiscalisten en bankiers die hun maatschappelijke taak niet verstaan en dollartekens in de ogen hebben, heeft niets te maken met verantwoord ondernemen in het belang van een vennootschap. (…) Sprake is van een soort gelegaliseerde roof, waar wij een halt aan moeten toeroepen.” Herman Schoordijk, over de handelswijze van Apax ten tijde van haar betrokkenheid bij PCM.

“The public perception is one of the things that I am most worried about (…). The industry plays such an important role in national economies. You can’t afford to be painted as valuedestructive, as a ruthless company interested only in creating value for a narrow shareholder base. We must work hard to explain that this picture is not true” Martin Halusa, Chief Executive Apax Partners over het imago van private equity

2

Voorwoord Gedurende de lessen Ondernemingsrecht werd mijn aandacht getrokken door de afschaffing van het verbod op financiële steunverlening. Al voor deze afschaffing wisten partijen, onder andere middels de in-en-doorleenconstructie, dit verbod te omzeilen. In de kern kwam het er op neer dat acquirerende partijen met relatief weinig eigen vermogen ondernemingen konden kopen, waarbij een groot deel van de koopprijs ten laste werd gebracht van overgenomen onderneming. Mijn eerste linkse gedachte was: ‘Een sigaar uit eigen doos dus! De overgenomen onderneming wordt diep in de schulden gestoken en wordt hiermee, zeker in tijden van economisch malheur, vatbaarder voor een faillissement. Wie draait hiervoor op? ’ Mijn tweede gedachte was een stuk liberaler: ‘ De waarde van het eigen vermogen van de acquirerende partij wordt hiermee eigenlijk groter want je kunt veel meer bedrijven acquireren in vergelijking met een gewone overname. Slim’.

Hieruit is het idee ontstaan om in het kader van mijn masterscriptie onderzoek te doen naar de aansprakelijkheid van betrokkenen bij de leveraged buy-out. Enerzijds om mijn linkse gedachten te voeden door te kijken wie aansprakelijk gehouden kan worden als een onderneming failleert wegens de leveraged buy-out. Anderzijds om mijn rechtse gedachten te voeden door te kijken welke juridische grenzen opgezocht kunnen worden in het kader van de leveraged buy-out.

Ondanks het interessante onderwerp was het schrijven van deze scriptie niet eenvoudig. Met name mijn vriendin en studievrienden hebben heel wat geklaag van mij moeten aanhoren, maar uiteindelijk is het resultaat van deze scriptie toch iets waar ik trots op ben. Ik ben mijn stagebegeleider G.J.H. (Ger) van der Sangen erg dankbaar voor zijn zeer waardevolle, constructieve en ook snelle feedback, zonder zijn begeleiding zou het resultaat zeer zeker minder zijn geweest.

Ter afsluiting van dit voorwoord op mijn afstudeeronderzoek rest mij niets anders dan u veel leesplezier toe te wensen.

Utrecht, juni 2014

P.V.J.M. (Philippe) Brand

3

Inhoudsopgave Voorwoord ........................................................................................................................................3 (1) Inleiding .......................................................................................................................................6 (1.1) Aanleiding ..............................................................................................................................6 (1.2) Probleemstelling ....................................................................................................................7 (1.3) Opzet van het onderzoek ........................................................................................................7 (2) Private equity en de leveraged buyout .......................................................................................9 (2.1) Achtergronden private equity .................................................................................................9 (2.2) Kenmerken van private equity .............................................................................................. 11 (2.2.1) Financiering middels vreemd vermogen ................................................................................. 11 (2.2.2) Managementparticipatie ......................................................................................................... 12 (2.2.3) Bestuur en toezicht.................................................................................................................. 13 (2.3) Voor- en nadelen van private equity ..................................................................................... 13 (2.3.1) Voordelen van private equity .................................................................................................. 13 (2.3.2) Nadelen van private equity ..................................................................................................... 14 (2.4) De LBO constructie ............................................................................................................... 14 (2.4.1) De aandelenfusie ..................................................................................................................... 14 (2.5) Tussenconclusie ................................................................................................................... 20 (3) Vennootschappelijke zorgplicht tot een adequate financiering vennootschap .............................. 22 (3.1) Vennootschap belang en aandeelhoudersovereenkomsten ................................................... 22 (3.1.1) Het vennootschappelijk belang ............................................................................................... 22 (3.1.2) De aandeelhoudersovereenkomst .......................................................................................... 24 (3.2) Vennootschappelijke zorgplicht (van betrokkenen) met betrekking tot adequate financiering van een onderneming................................................................................................................... 26 (3.2.1) Het bestuur .............................................................................................................................. 26 (3.2.2) De raad van commissarissen ................................................................................................... 33 (3.2.3) De aandeelhouder ................................................................................................................... 38 (3.3) Tussenconclusie ................................................................................................................... 44 (4) Instructiemacht en bestuursautonomie ....................................................................................... 47 (4.1) Bestuurder in de spagaat ...................................................................................................... 47 (4.2) Enquêteprocedure ................................................................................................................ 49 (4.3) Kort geding .......................................................................................................................... 50 4

(4.4) Tussenconclusie ................................................................................................................... 52 (5) Zorgplichten uit O.D. ................................................................................................................... 54 (5.1) Zorgplichten uit onrechtmatige daad .................................................................................... 54 (5.2) Bancaire zorgplicht ............................................................................................................... 56 (5.3) Zorgplicht uit O.D. (van betrokkenen) met betrekking tot adequate financiering van een onderneming ............................................................................................................................... 59 (5.4) Tussenconclusie ................................................................................................................... 75 (6) Conclusie .................................................................................................................................... 76 (6.1) Inleiding ............................................................................................................................... 77 (6.2) Conclusie.............................................................................................................................. 78 Literatuurlijst ................................................................................................................................... 82

5

(1) Inleiding (1.1) Aanleiding In de periode van hoogconjunctuur1 zijn er door private-equityfondsen in Nederland veel overnames gedaan waarbij gebruikt gemaakt is van een zogenaamde leveraged buy-out (hierna: LBO), een aandelenfusie waarbij de overname grotendeels gefinancierd wordt met vreemd vermogen. In tegenstelling tot de ‘klassieke’ aandelenfusie komt de financiering van deze transactie voor rekening van de doelvennootschap. Het komt er op neer dat het eigen vermogen van de doelvennootschap in de kapitaalstructuur wordt vervangen door gesecureerd vreemd vermogen.2 Door gebruik te maken van een LBO willen investeringsmaatschappijen een zo hoog mogelijke Internal Rate of Return (IRR)3 halen. Bij een succesvolle verkoop van de onderneming zal de IRR hoog zijn en ten goede komen aan zowel de investeringsmaatschappij als, middels een managementparticipatie, de bestuurders van deze doelvennootschap. Men neemt door het gebruik van veel vreemd vermogen ook een groot risico dat met name in een tijd van laagconjunctuur ondernemingen mogelijk failliet kunnen gaan die zonder LBO waarschijnlijk niet zouden failleren. Het insolventierisico van een overgenomen vennootschap neemt door een LBO aanzienlijk toe doordat de vennootschap over het vreemd vermogen een rentevergoeding verschuldigd is. Tevens zal het aangetrokken krediet op een zeker moment afgelost of geherfinancierd moeten worden.4 Uit het artikel ‘Ononderbroken beschikbaarheid van financiering’ van PricewaterhouseCoopers blijkt dat er tussen 2013 en 2016 een grote herfinancieringsgolf wordt verwacht.5 Door de crisis is de beschikbaarheid van bancaire financiering afgenomen en daarbij zijn de voorwaarden en condities waaronder financiers bereid zijn te herfinancieren minder gunstig geworden.6 Dit insolventierisico komt primair voor rekening van de ongesecureerde crediteuren, echter ook andere stakeholders van de vennootschap kunnen worden benadeeld.7 Het risico voor de investeringsmaatschappijen die de overnames hebben gedaan is betrekkelijk laag doordat het door hen geïnvesteerde eigen vermogen ook laag is.

1

Hiermee wordt de periode tussen 2003 en 2007 bedoeld. Barneveld 2011, p. 196. De IRR is een maatstaf die rekening houdt met de cashflow, gecorrigeerd voor de tijd dat het bedrag heeft uitgestaan, de factor tijd hierbij is cruciaal. Beleggers gebruiken deze maatstaf om te meten welke investeringsmaatschappijen het ingelegde kapitaal het meest hebben doen renderen. Daarnaast gebruiken investeringsmaatschappijen deze maatstaf om haar rendement te becijferen dat zij realiseren in een portfolioonderneming. Zie hierover Kaemingk 2005, p. 573-574. 4 Barneveld 2011, p. 197. 5 Mouwen 2011, p. 40-44. 6 Venrooy, Bakker 2009, p.63. 7 De financiers hebben hun risico in de grote mate (kunnen) beperken door aan de ene kant de vestiging van zekerheden en aan de andere kant het rentepercentage van de verstrekte lening af te stemmen met het risicoprofiel. 2 3

6

In deze scriptie zal onderzoek worden gedaan naar de mogelijke aansprakelijkheid van verschillende betrokkenen bij een LBO. Er zijn tot op heden in Nederland nog weinig ondernemingen die zijn overgenomen middels een LBO in de problemen gekomen of failliet gegaan, echter de grootste problemen worden verwacht tussen 2013 en 2016.8 In Europa zal voor circa 180 miljard euro aan leningen aflopen9, wat zal leiden tot een groot maatschappelijk probleem indien banken niet bereid zijn om opnieuw te financieren. Wanneer dan ook niet op andere wijze krediet kan worden aangetrokken, zullen er vele ondernemingen failliet gaan. Zijn er in het Nederlandse recht mogelijkheden om de ongewenste gevolgen van een LBO in rechte ongedaan te maken door betrokken partijen aansprakelijk te stellen? In deze scriptie zal onderzocht worden welke mogelijkheden de (ongesecureerde) crediteuren hebben om vergoeding van geleden schade te vorderen.

(1.2) Probleemstelling Doordat het insolventierisico primair voor rekening komt van de ongesecureerde crediteuren wordt deze partij benadeeld.10 Het hoofddoel van dit onderzoek is dan ook antwoord te vinden op de vraag welke mogelijkheden de Nederlandse ongesecureerde crediteuren hebben om in geval van faillissement van de overgenomen vennootschap hun schade te verhalen op één of meer van de betrokkenen bij de LBO. Voor dit onderzoek is derhalve de volgende hoofdvraag geformuleerd: ‘In geval een LBO de belangrijk(st)e oorzaak van het faillissement van een vennootschap is, wie en op welke grond(en) kan/kunnen er dan aansprakelijk gesteld worden door de (ongesecureerde) crediteuren?’

(1.3) Opzet van het onderzoek Allereerst wordt in hoofdstuk 2 uiteengezet wat private equity is en tevens kort wat de door de private equity maatschappijen gebruikte LBO-constructie inhoudt. Daarna volgt een stukje geschiedenis en een bespreking van de kenmerken van private equity, waarbij kort de vooren nadelen private equity op een rijtje zullen worden gezet. Daarna wordt dieper ingegaan op de LBO en het verschil tussen met een

8

Dit wordt wel 'The Wall of Debt' genoemd. Mouwen 2011, p. 41-43. 10 Het toegenomen insolventierisico hoeft zich niet noodzakelijk daadwerkelijk te verwezenlijken om te leiden tot nadeel voor crediteuren. Het verhoogde risico leidt op zichzelf reeds tot nadeel indien de crediteur zijn vordering wil verkopen, bijvoorbeeld een obligatie op de beurs of een schuldvordering aan een factormaatschappij. 9

7

gewone aandelenfusie. Ten slotte zal het gehele proces van een LBO worden toegelicht aan de hand van een stappenplan. In hoofdstuk 3 wordt onderzoek gedaan naar de vraag of (en welke) vennootschappelijke zorgplicht bestaat om vennootschappen adequaat te financieren. Allereerst worden het vennootschappelijk belang en de aandeelhoudersovereenkomst besproken. Vervolgens wordt gekeken of er op de betrokkenen (het bestuur, de Raad van Commissarissen [RvC] en aandeelhouders) een vennootschappelijke zorgplicht rust en hoe deze kan worden ingevuld. In hoofdstuk 4 wordt gekeken naar de mogelijkheden van het bestuur om zich te onttrekken aan de instructiebevoegdheid van de moeder. Hierin wordt gekeken naar het kort geding en het enquêterecht. In hoofdstuk 5 wordt onderzoek gedaan naar de vraag of (en welke) juridische zorgplicht uit onrechtmatige daad (O.D.) bestaat om vennootschappen adequaat te financieren. Allereerst zal de bancaire zorgplicht uiteengezet worden. Vervolgens zal gekeken worden of er op de betrokkenen (het bestuur, de RvC, de aandeelhouders en de bank) een zorgplicht rust om de vennootschap adequaat te financieren. Als laatste wordt er ook gekeken of op grond van de pauliana of zorgplicht uit onrechtmatige daad banken een zorgplicht rust op de kredietverstrekkende bank. Ten slotte wordt in hoofdstuk 6 aan antwoord geformuleerd op de hoofdvraag waarbij ook zal worden ingegaan op de verschillen tussen de vennootschappelijke zorgplicht en zorgplicht uit onrechtmatige daad.

8

(2) Private equity en de leveraged buyout (2.1) Achtergronden private equity Private equity betekent letterlijk privaat vermogen.11 Het is een investering in het eigen vermogen (equity) van niet-beursgenoteerde (private) ondernemingen met als doel de investering na een aantal jaar met winst te verkopen.12 Het kapitaal dat voor deze investeringen wordt aangewend is met name afkomstig van pensioenfondsen, verzekeraars, banken, ondernemingen en particuliere beleggers. Dit kapitaal wordt bijeengebracht in door investeringsmaatschappijen13, ook wel private equity maatschappijen genoemd, die het kapitaal vervolgens investeren in ondernemingen.14 Anders dan hedgefondsen15 hebben private equity maatschappijen doorgaans een investeringshorizon van vijf tot zeven jaar en nemen zij het gehele bedrijf over. Ze gebruiken veel schulden in hun financiële structuur, beloningsstructuren zijn gebaseerd op prestaties en een grote mate van aandeelhouderschap door managers.16 De private equity-sector is onder te verdelen in twee grote categorieën, venture capital equity 17 en buy-outs18. In deze scriptie zal alleen gekeken worden naar de buy-outs, omdat men name deze overnames gefinancierd zijn met veel vreemd vermogen. In de jaren dertig en veertig van de vorige eeuw werden de eerste private equity maatschappijen opgericht, waaronder de Industrial and Commercial Finance Corporation uit Groot-Brittannië (nu 3i) en de American Research and Development Corporation. Zij stelden zowel kapitaal als managementexpertise beschikbaar aan startende en kleine ondernemingen, zodat deze zich verder konden ontwikkelen.19 Sinds de opkomst van de private equity maatschappijen zijn er drie periodes te onderscheiden waarin erg veel overnames plaats vonden door private equity maatschappijen.

11

Kaemingk 2005, p. 572 DNB, Financiële stabiliteit van Nederlandse banken en pensioenfondsen bij private equity, kwartaalbericht 2007-1, p. 28-31. 13 Een investeringsmaatschappij is een entiteit volgens IFRS 10.27 die: a) middelen verkrijgt van een of meer investeerders ten behoeve van het verschaffen aan die investeerder(s) van diensten op het gebied van investment management; b) zich jegens haar investeerder(s) ertoe verbindt de verkregen funds uitsluitend te investeren ter verkrijging van rendement uit kapitaalgroei, opbrengsten uit beleggingen, of beide, en c) de prestaties meet en evalueert van vrijwel al haar beleggingen op basis van reële waarde. 14 H.L. Kaemingk 2005, p. 574-577. 15 Er is geen algemeen geldende definitie voor hedgefondsen, toch hebben hedgefondsen een aantal overkoepelende kenmerken. De belangrijkste zijn: (i) hedgefondsen voeren een actief beleggingsbeleid, (ii) ze zijn niet transparant, (iii) ze gaan meestal voor het korte termijn gewin, (iv) ze nemen gericht risico’s en streven naar het halen van extra rendement, (v) ze hanteren een beloningsstructuur voor die zo is ingericht dat de beheerder zelf een aanzienlijk risico loopt. Zie hierover Peij 2008, p. 112-114. 16 Eijffinger, Koedijk, 2007, p. 95-101 17 Venture capital equity is de eigen-vermogenfinanciering van jonge bedrijven in vooral groeimarktsectoren waaraan een hoog risico is verbonden omdat nog niet vaststaat of de onderneming succesvol zal zijn. 18 Buy-outs zijn transacties waarbij ontwikkelde en reeds enige tijd bestaande ondernemingen worden overgenomen, waarbij de private equity vaak samenwerkt met het management. 19 Robeco Alternative Investments, Geschiedenis van Private Equity, Private Equity magazine, Themanummer 2006, p. 6. Zie ook NRC, http://vorige.nrc.nl/redactie/nieuwsthema/privateequity.pdf, 13-12-2013. 12

9

Het heeft tot de jaren tachtig geduurd voordat private equity zich ontwikkelde tot een belangrijk onderdeel van de ondernemingsfinanciering.20 Deze financiering speelde een belangrijke rol bij het herstructureren van de inefficiënte conglomeraten21 die in de jaren zestig en zeventig waren ontstaan door fusies en overnames. De conglomeraten stootten, in het kader van hun programma’s ‘back-to-thecore business’ divisies die niet met elkaar in verband stonden, af. Deze bedrijfsonderdelen werden verzelfstandigd en door private equity investeerders deels met geleend geld opgekocht via een LBO en vervolgens gereorganiseerd. Deze eerste private equity golf werd gedragen door een combinatie van lage koers-winst verhoudingen22 en een lage rente. Ondernemingen waren op de beurs ondergewaardeerd en de lage rente zorgde voor een relatief goedkope financiering.23 De tweede private equity golf van de jaren negentig tot 2001 werd onder meer veroorzaakt door economische groei en een veranderde opstelling van investeerders. In de jaren tachtig namen private equity investeerders bedrijven voornamelijk (soms vijandig) over om ze daarna op te splitsen en in onderdelen door te verkopen. In de jaren negentig ontwikkelden de private equity investeerders zich echter tot strategische partners met een goede reputatie en een ondersteunend netwerk die managers hielpen om waarde te scheppen.24 De derde private equity golf had in Nederland in de jaren 2005-2007 haar hoogtepunt.25 Ten opzichte van de eerste twee golven was de derde golf veel sterker en gericht op zogenaamde op groei gerichte ‘buy-and-build’ strategieën en consolidatie binnen sectoren. Gedurende een aantal jaren was sprake van een combinatie van factoren die het investeringsklimaat voor buyout-fondsen zeer gunstig maakten. Tot die factoren behoorden een groot aanbod van te koop komende bedrijven of bedrijfsonderdelen, lage rentes op de markt van acquisitiefinancieringen, soepele kredietvoorwaarden en gretigheid bij institutionele beleggers om te investeren in gestructureerde (veelal gesecuritiseerde) leningenportefeuilles.26 Voorbeelden in Nederland zijn de overname in 2007 van de afvalinzamelaar Van Gansewinkel door de in 2005 door KKR en CVC gekochte afvalverwerker AVR en de acquisitie in 2007

20

Smit, Van den Berg 2007, p. 303. Een conglomeraat is een groot bedrijf dat uit verschillende divisies bestaat die niet met elkaar in verband staan. Onder een conglomeraat in algemene zin wordt een groep verstaan als bedoeld in artikel 2:24b BW, zijnde een economische eenheid waarin rechtspersonen en vennootschappen organisatorisch zijn verbonden. Zie hierover PriceWaterhouseCoopers, Verzekeringsmaatschappijen: Verslaggeving en Toezicht, Kluwer: Deventer 2002, p. 148. 22 De koers-winstverhouding is een maatstaf voor het prijsniveau van aandelen op de beurs. Bij een hoge koers-winstverhouding zijn de aandelen relatief duur, bij een lage koers-winstverhouding goedkoop. De koers-winstverhouding wordt berekend door de actuele koers van het aandeel te delen door de winst per aandeel. Zie hierover Wintermans 2010, p. 150. 23 A. de Jong, P.J.G. Roosenboom e.v., Hedgefondsen en Private Equity in Nederland, RSM Erasmus University Rotterdam 2007, p. 16. 24 Smit, Van den Berg, 2007 p. 304 25 Kuiper 2010, p. 24. 26 Kaemingk 2008, p. 374. 21

10

van Hema door Lion Capital. Andere voorbeelden zijn de overname van uitgever PCM door Apax in 2004 en de overname van diepvriesbedrijf Iglo door Permira in 2006.27 Sinds de veelbesproken kredietcrisis, die in 2007 aanving, zijn de omstandigheden waaronder private equity maatschappijen bedrijven kunnen kopen en verkopen, aanmerkelijk gewijzigd. De kredietcrisis heeft geleid tot een opgelopen spread28 en veel strengere kredietvoorwaarden. Daarnaast hebben de afgelopen jaren bij veel 'gewone' bedrijven verbeteringen plaatsgevonden op het gebied van de winstgevendheid en van dealmaking-vaardigheden, waardoor ook kan worden verklaard waarom investeringsmaatschappijen vaker dan voorheen bij controlled auctions29 van bedrijven achter het net vissen en grotere ondernemingen buiten het bereik van hun koopkracht zijn gekomen.30 In 2011 hadden 1.087 bedrijven met in totaal 350.000 werknemers in Nederland te maken met een private equity maatschappij als investeerder. De gezamenlijke omzet van deze bedrijven was 83 miljard euro, wat gelijk staat aan 16% van het bruto binnenlands product.31 De meeste bedrijven die tijdens de derde golf van private equity zijn overgenomen zoals Van Gansewinkel, Stork, Ziggo en Hema zijn nog altijd in handen private equity maatschappijen.32 Door de aanhoudende crisis is de beschikbaarheid van een bancaire financiering afgenomen en daarnaast zijn de voorwaarden en condities waaronder financiers bereid zullen zijn te financieren minder gunstig geworden. Hierdoor is het voor de private equity maatschappijen moeilijk een exit voor hun portfolio-ondernemingen te realiseren.33

(2.2) Kenmerken van private equity In de eerste paragraaf zijn de algemene kenmerken van private equity beschreven. In deze paragraaf wordt er ingegaan op een aantal specifieke kenmerken van private equity.

(2.2.1) Financiering middels vreemd vermogen De aankoop van portfolio-ondernemingen34 wordt vaak gefinancierd met veel vreemd vermogen. Vooral gedurende de derde golf van private equity35 waren banken bereid om omvangrijke kredietfaciliteiten

27

Boot, Cools 2007, p. 26. Het verschil tussen de rente die de bank vergoedt aan haar crediteuren en de rente die zij berekent aan haar eigen debiteuren. Controlled auction is een proces waarbij meerdere potentiële kopers in opeenvolgende rondes gesloten biedingen uitbrengen. Het is een belangrijk middel om te komen tot de maximering van de waarde. Zie hierover Strik 2004, p. 523-524 30 Kaemingk 2008, p. 374. 31 NVP, http://www.nvp.nl/pagina/wat_is_private_equity/, 12-4-2013 32 Kuiper 2010, p. 24. 33 Mouwen 2011, p. 41-42. 34 Bedrijven waar private equity maatschappijen in deelnemen. 35 De periode tussen 2003-2007. Kaplan, Strömberg 2008, p. 121-146 en A. de Jong, P.J.G. Roosenboom e.v., Hedgefondsen en Private Equity in Nederland, RSM Erasmus University Rotterdam 2007, p. 16. 28 29

11

met een lage rente beschikbaar te stellen.36 De samenstelling van de financiering van een overname hangt af van de financiële situatie van de onderneming van de over te nemen vennootschap, ook wel de doelvennootschap genoemd. Met name de kasstromen van deze doelvennootschap zijn van belang, omdat deze voldoende moeten zijn om de rente over de bankleningen en verdere financieringskosten te kunnen voldoen. Een investeringsmaatschappij streeft naar een zo hoog mogelijke bankfinanciering ten opzichte van het eigen vermogen, binnen de grenzen van wat de kasstromen toelaten en wat fiscaal37 gezien mogelijk is. De reden hiervoor is dat het rendement op het eigen vermogen hoger wordt naarmate het gedeelte vreemd vermogen van de financiering in verhouding tot het eigen vermogen groter is38, in de economie ook wel het financial leverage39 genoemd.

(2.2.2) Managementparticipatie In veel gevallen verlangt de private equity maatschappij dat het management van de doelvennootschap zelf participeert in de onderneming.40 Het doel van deze managementparticipatie is het management te motiveren en ze een belang te geven bij een succesvolle exit.41 Het management participeert meestal uitsluitend door middel van gewone aandelen of certificaten42, terwijl de private equity naast een gedeelte gewone aandelen vaak (cumulatief-)preferente aandelen of achtergestelde (aandeelhouders)leningen houdt. Wanneer de waarde van de onderneming toeneemt, zal het rendement op de gewone aandelen of certificaten van aandelen bij de exit exponentieel toenemen.43 Managers kunnen nog meer profiteren van goede resultaten, wanneer na het behaalde gewenste rendement een groter gedeelte van de overwinst zal toekomen aan het management, de zogenaamde ‘ratchet’. Voor de omvang van de managementparticipatie bestaan geen algemene regels, het percentage is de uitkomst van onderhandelingen tussen partijen en hangt onder meer af van de (absoluut) benodigde financiering, fiscale motieven, het aantal managers en de beschikbare 36

Kaemingk 2005, p. 572-587. Dit in verband met de renteaftrek. Wanneer de acquisitievennootschap en de doelvennootschap een fiscale eenheid voor de vennootschapsbelasting vormen is het mogelijk de financieringslast bestaande uit rente en kosten ten laste van de Nederlandse fiscale grondslag van de doelvennootschap te brengen (Van der Donk 2007, p. 204). Naar aanleiding van het Belastingplan 2012 zijn aan deze renteaftrekmogelijkheden nadere beperkingen gesteld. Indien de acquisitieschuld meer bedraagt dan 60% van de overnameprijs, is de betaalde rente over het meerdere niet meer aftrekbaar indien het bedrag aan renten dat niet in aftrek zou komen meer bedraagt dan € 1 miljoen. Zie hierover artikel 15ad Wet op de vennootschapsbelasting 1969 na het gewijzigde Belastingplan 2012 38 Kodde 2005, p. 584-589. 39 Ofwel het hefboomeffect. Als er wordt geïnvesteerd met geleend geld waarbij de opbrengst van de activiteit hoger is dan de financieringsrente, leidt dit tot een hoger rendement dan alleen met eigen vermogen te werken. Hoe groter het aandeel van vreemd vermogen in de financiering van de onderneming, des te sterker werkt het hefboomeffect. Zie hierover Latten 2010, p. 108-109 40 Kaemingk 2005, p. 572-587; Eijffinger, Koedijk 2007, p. 95-101 41 Ofwel Alignment of interests, het management heeft hetzelfde financiële belang als de aandeelhouders. 42 Kodde 2005, p. 584-589. 43 De opbrengst die resteert na betaling van de vaste vergoeding komt ten goede van de houders van de gewone aandelen. 37

12

bankfinanciering. De absolute investering van het management in financiële zin lijkt bepalend aangezien deze tenminste zo hoog zijn dat het management daadwerkelijk gemotiveerd wordt om het gewenste rendement bij exit te kunnen realiseren. 44

(2.2.3) Bestuur en toezicht Naast de managementparticipatie proberen private equity's maatschappijen doorgaans intensief toezicht te houden op het bestuur van hun portfolio-onderneming. De statuten van deze onderneming worden na verwerving van de aandelen vaak gewijzigd teneinde belangrijke bestuursbesluiten aan de goedkeuring van de algemene vergadering van aandeelhouders, dus de investeerders, te onderwerpen.45 Indien de bestuurder dan handelt in strijd met een statutaire verplichting om een besluit ter goedkeuring voor te leggen aan de algemene vergadering van aandeelhouders (hierna: AVA), wordt relatief snel bestuurdersaansprakelijkheid aangenomen.46 Private equity's bedingen in veel gevallen ook het recht één of meer commissarissen te benoemen, die dan feitelijk fungeert als een verlengstuk van de private equity.47

(2.3) Voor- en nadelen van private equity De toenmalige minister van Economische Zaken Joop Wijn betitelde private equity in 2006 als ‘sprinkhanen die een bedrijf leegvreten’48, terwijl een voorstander van private equity, de voormalige minister Zalm van Financiën deze uitspraak weer omschreef als ‘een karikatuur die met de werkelijkheid niets te maken heeft’.49 Zowel in de politiek maar ook in de juridische literatuur zijn er vooren tegenstanders van private equity. Hieronder wordt een korte, niet limitatieve, opsomming van de vooren nadelen van private equity gegeven.

(2.3.1) Voordelen van private equity Één van de grootste voordelen van private equity is dat het disciplinerend werkt op een onderneming, een effect dat voortkomt uit het feit dat de hoge schuld dient te worden afgelost door de kasstromen uit de onderneming.50 Daarnaast is de eigendomsstructuur van de overgenomen onderneming een voordeel van private equity, er is namelijk één helder doel zonder conflicterende aandeelhouders. Tevens bieden private equity maatschappijen en beleggers meer diversificatiemogelijkheden doordat

44

Uittien, Alleman 2010, p. 306-310. Mol, 2010, p. 146-153. 46 HR 29 november 2002, NJ 2003 (Berghuizer Papierfabriek) en HR 20 juni 2008, JOR 2008/260 (NOM/Willemsen). 47 Mol, 2010, p. 146-153. 48 ‘Kamer pleit voor meer regels private equity’, Het financiële dagblad, 22 augustus 2006 49 O.a. in het NRC Handelsblad, ‘Zalm en Wijn in de clinch over opkopers’, 25 augustus 2006. 50 H.Smit, The economics of Private Equity, ERIM Report Series, Reference No. EIA-2002-13-F&A. 45

13

het kapitaal gemobiliseerd wordt en ondernemingen financieringsalternatieven hebben buiten de traditionele kapitaalmarkt en banken.51 Een ander voordeel is dat het agencyprobleem verminderd wordt doordat de managementparticipatie ervoor zorgt dat de belangen van het bestuur en de aandeelhouders min of meer gelijk zijn.52 Uit onderzoek is tevens gebleken dat ondernemingen die door een private equity maatschappij worden geleid een grotere omzet- en winstgroei kennen in de jaren na een overname dan in de jaren daarvoor.53

(2.3.2) Nadelen van private equity Één van de grootste nadelen van private equity is de grote hoeveelheid vreemd vermogen in een portfolio-onderneming wat ertoe leidt dat deze gevoeliger wordt voor renteschommelingen. Een crisis op de financiële markten kan tot gevolg hebben dat de geldmarktrente stijgt zodat de portfolioondernemingen moeilijker aan de verplichtingen van de lopende leningen kunnen voldoen.54 Een ander nadeel is dat de transparantie op de financiële markten erop achteruit gaat, aangezien private equity fondsen weinig informatie loslaten. Zij zijn, in tegenstelling tot beursgenoteerde bedrijven, niet verplicht hun financiële gegevens openbaar te maken.55 Ook het feit dat private equity partijen doorgaans wegens herstructureringen veel mensen ontslaan en afdelingen sluiten, wordt gezien als een nadeel.56

(2.4) De LBO constructie Ten einde meer inzicht te krijgen in de LBO-constructie wordt in deze paragraaf eerst de bij deze constructie gebruikte fusievorm, de aandelenfusie, nader belicht. Daarna wordt het gehele proces van een LBO besproken waarbij door middel van schema’s wordt getracht het proces inzichtelijk te maken. (2.4.1) De aandelenfusie Een fusie is te omschrijven als ‘het samengaan van twee of meer ondernemingen die daarna als economische eenheid onder centrale leiding functioneren’. Gaat het om twee min of meer gelijkwaardige bedrijven dan wordt in de praktijk gesproken van een fusie. Is er echter sprake van de situatie dat de ene onderneming aanzienlijk groter is dan de andere, dan wordt wel de term overname gebruikt.57 In het algemeen kan een fusie op drie manieren worden gerealiseerd, namelijk door middel van: een aandelenfusie, een bedrijfsfusie of een juridische fusie. Omdat een LBO alleen middels een 51

Eijffinger, Koedijk 2007, p. 95-100 K.M. Nielsen, Institutional Investors and Private Equity, Oxford Review of Finance 2008-12, p. 185-219. 53 NVP en Ernst & Young, Studie naar de economische en sociale effecten van buyouts in Nederland, november 2004. 54 Eijffinger, Koedijk 2007, p. 96. 55 Boot, 2006, p. 72. 56 Andere studies beweren echter dat private equity juist leidt tot meer werkgelegenheid, de exacte invloed op het verloop van de werkgelegenheid is nog onbekend. Zie hierover Eijffinger, Koedijk 2007 p. 96-97 57 Notenboom 2011, p.186. 52

14

aandelenfusie plaatsvindt, zal in deze paragraaf niet verder worden ingegaan op de bedrijfsfusie en de juridische fusie en wordt, wanneer hierna over fusie wordt gesproken, gedoeld op de aandelenfusie.

Een aandelenfusie vindt plaats door de overdracht van aandelen van de ene partij aan een andere partij. Hierbij kan onderscheid worden gemaakt tussen een onderhandse aandelenfusie58 en een openbare aandelenfusie59. Bij een onderhandse aandelen fusie kent de koper doorgaans de aandeelhouders van de vennootschap, er is rechtstreeks contact tussen de koper en verkoper van de aandelen. Dit in tegenstelling tot een openbare aandelenfusie waarbij de koper de aandeelhouders niet kent. De koper benadert en informeert de aandeelhouders via openbare mededelingen (bijv. persberichten) en zal een biedingsbericht algemeen verkrijgbaar moeten stellen dat is goedgekeurd door de Autoriteit Financiële Markten of door een toezichthoudende instantie van een andere lidstaat.60 Als grootste voordeel van de aandelenfusie wordt gezien dat het met één enkele overdracht van de aandelen het mogelijk is de onderneming over te dragen.61

In een schema ziet een aandelenfusie, waarbij BV A de aandelen koopt in BV B, er als volgt uit:

Aandeelhouders BV A

Aandeelhouders BV B

BV A

BV B

Voor de fusie

Aandeelhouders BV A

Na de fusie

BV A

BV B

58

Ook wel 'onderhands bod' genoemd. Zie hierover Raaijmakers 2006, p.455. Ook wel 'openbaar bod' genoemd. Zie hierover Maeijer 2009, p. 742-743. 60 Art. 5:74 lid 1 Wft. 61 Bos, Slagter 2007, p.124. 59

15

Private equity partijen maken bij hun overnames veelal gebruik van deze aandelenfusie, echter de LBO onderscheidt zich van de normale aandelenfusie.62 Bij een normale aandelenfusie wordt de koopsom op de aandelen gefinancierd met het eigen vermogen van de overnemende vennootschap.

Aandeelhouders BV A

De koopsom op de aandelen wordt betaald uit het vermogen van BV A

Aandeelhouders BV B

BV A

BV B

Bij een LBO wordt de koopsom op de aandelen daarentegen gefinancierd met relatief veel vreemd vermogen dat ten laste van de doelvennootschap wordt gebracht.63 Een gevolg hiervan is dat de doelvennootschap na de overname een (veel) hogere schuldenlast heeft dan voor de LBO.64 De consequentie voor de balans van deze vennootschap is dat het vreemd vermogen toeneemt ten koste van het vrij uitkeerbare eigen vermogen.65 In een LBO constructie vinden de volgende vier stappen plaats:

1. Het bestuur van de doelvennootschap trekt een bancaire financiering aan en verschaft in het kader daarvan zekerheden op haar activa.

Investeerders zoals Institutionele beleggers

Aandeelhouders doelvennootschap

Lening

Private equity

Doelvennootschap

Bank Zekerheden

62

O.a. afhankelijk van het aantal aandeelhouders en de relatie van de koper met de aandeelhouders. Zie Maeijer 2009, p. 742. Barneveld 2011, p. 196-199. 64 Ook wanneer de doelvennootschap zou zijn overgenomen middels de klassieke overname zou de schuldenlast een stuk lager zijn. 65 S. Mol, p. 109-111. 63

16

2. De koopholding richt een acquisitievennootschap op die aandelen in de doelvennootschap verwerft.

Investeerders zoals institutionele beleggers

Aandeelhouders doelvennootschap

Lening

Private equity

Doelvennootschap

Bank Zekerheden

100%

De acquisitievennootschap verwerft aandelen in de doelvennootschap

Acquisitie vennootschap

17

3. De doelvennootschap hevelt het door haar aangetrokken vermogen over naar de acquisitievennootschap middels een dividenduitkering, inkoop van eigen aandelen of een aandeelhouderslening. In het verleden werden private equity partijen in de dividenduitkering beperkt door het steunverbod van art. 2:207c BW66, echter na de inwerkingtreding van de Wet Flex-BV kan de doelvennootschap ‘onbeperkt’67 dividend uitkeren en tevens zekerheid verstrekken voor de acquisitiefinanciering.


Private equity

100%


Oude aandeelhouders De doelvennootschap hevelt de aangetrokken over naar de acquisitievennootschap middels een dividenduitkering, inkoop van eigen aandelen of een aandeelhouderslening.

Lening Doelvennootschap Bank Zekerheden

66

Art. 2:207c BW is per 1 oktober 2012 komen te vervallen. Op grond van dit artikel mocht de doorlening naar de acquisitievennootschap niet groter zijn dan het bedrag van de vrije reserves van de doelvennootschap. Om het steunverbod te omzeilen werd er door private equity partijen onder meer gebruik gemaakt van de in-en-doorleenconstructie, welke constructie in het Muller q.q./Rabobank Katwijk-arrest (HR 2 mei 2004, NJ 2004, 360 (Muller q.q./Rabobank Katwijk) door de Hoge Raad is goedgekeurd. 67 Met inachtneming van de overige beperkingen die de wet stelt. Het bestuur moet bijvoorbeeld in het kader van art. 2:216 BW beoordelen of de vennootschap na de uitkering nog in staat is om zijn lopende verplichtingen jegens bestaande crediteuren te kunnen voldoen.

18

4. De acquisitievennootschap wendt het verworven geld aan voor de betaling van de koopprijs van de aandelen.


Private equity

De acquisitievennootschap betaalt de koopprijs op de aandelen van de doelvennootschap met het verworven geld

100%


Oude aandeelhouders

Lening

Doelvennootschap

Bank Zekerheden

19

Na de LBO ziet de structuur van de overnemende partij (inclusief de doelvennootschap) er als volgt uit: Investeerders zoals institutionele beleggers

Private equity

100%


Lening

Bank

Doelvennootschap Zekerheden

Een LBO is primair een transactie tussen aandeelhouders waarin het bestuur van de doelvennootschap geen overheersende rol speelt. De onderhandelingen met het bestuur worden meestal pas gevoerd als in grote mate blijkt dat het gaat komen tot een transactie tussen de private equity maatschappij en de verkopende aandeelhouders, of pas wanneer daarover overeenstemming is bereikt.68

(2.5) Tussenconclusie Private equity maatschappijen zijn kort gezegd investeringsmaatschappijen die investeren in ondernemingen met kapitaal van pensioenfondsen, verzekeraars, banken, ondernemingen en particuliere beleggers. Ze hebben meestal een investeringshorizon van vijf tot zeven jaar en nemen het hele bedrijf over. Bij deze overname wordt gebruik gemaakt van een LBO waarbij de koopsom op de aandelen gefinancierd wordt met relatief veel vreemd vermogen dat ten laste van de doelvennootschap wordt gebracht. Een gevolg hiervan is dat de doelvennootschap na de overname een (veel) hogere schuldenlast heeft dan voor de LBO. Het insolventierisico van een overgenomen vennootschap neemt

68

Uittien, Alleman 2010, p. 308-309.

20

aanzienlijk toe, mede doordat de vennootschap over het vreemd vermogen een rentevergoeding verschuldigd is.

21

(3) Vennootschappelijke zorgplicht tot een adequate financiering vennootschap In dit hoofdstuk zal onder andere gekeken worden welke vennootschapsrechtelijke zorgplichten bestaan bij de financiering van een vennootschap. Gekeken zal worden hoe deze vennootschapsrechtelijke zorgplichten doorwerken in de vennootschapsrechtelijke verhoudingen. Boek 2 BW (art. 2:9, 2:216 en 2:138/248 BW), vennootschappelijk belang, concernbelang en aandeelhoudersovereenkomsten spelen hierbij een belangrijke rol. Aan de hand van deze normen zal worden onderzocht of er voor de betrokkenen bij een LBO (het bestuur, de RvC en de aandeelhouders van de (doel)vennootschap) een zorgplicht bestaat de (doel)vennootschap adequaat te financieren. Adequate financiering van ondernemingen is van cruciaal belang voor de economie. Als gevolg van de huidige economische crisis is de bereidheid van banken om nieuw of extra krediet te verschaffen flink afgenomen.69 Ondernemingen die in hoge mate met vreemd vermogen gefinancierd zijn, en thans geen nieuw of extra bankkrediet krijgen en ook niet op andere wijze krediet kunnen aantrekken, rest nu vaak niets anders dan een surseance- of faillissementsaanvraag.70 Dit scenario doemt met name op bij vennootschappen die in het kader van een LBO in zeer hoge mate met vreemd vermogen gefinancierd zijn. Daarbij rijst de vraag of er destijds bij de overname van een adequate financiering sprake is geweest. In dit hoofdstuk zal worden onderzocht of er een vennootschappelijke zorgplicht bestaat om een vennootschap adequaat te financieren en zo ja, voor wie deze zorgplicht dan geldt.

(3.1) Vennootschap belang en aandeelhoudersovereenkomsten Om een antwoord te kunnen geven op de vraag of en op wie een zorgplicht rust om een vennootschap adequaat te financieren, wordt gekeken naar de rol van het vennootschappelijk belang (2.1.1) en aandeelhoudersovereenkomsten (2.1.2) in de vennootschappelijke verhoudingen. Het vennootschappelijk belang is een leidraad voor het handelen van bestuurders en commissarissen van een vennootschap71 terwijl een aandeelhoudersovereenkomst met name als doel heeft dat de daarin gemaakte afspraken tussen aandeelhouders doorwerken in de rechtssfeer van de vennootschap.72 (3.1.1) Het vennootschappelijk belang Het bestuur is bij het vervullen van zijn taak en bij het uitoefenen van zijn bevoegdheden gebonden aan bepaalde grenzen. Het moet zich bij de vervulling van zijn taak richten naar het belang van de vennootschap en de met haar verbonden onderneming. Thans wordt, sinds de invoering van de Flex-BV, 69

Mouwen 2011, p. 41 Hekman, De Koning Gans, p.12. 71 Asser/Maeijer, Van Solinge & Nieuwe Weme 2009, p. 480. 72 Meijer 2012, p. 128. 70

22

in de wet verwezen naar dit vennootschappelijk belang [in de artikelen 2:140/250 lid 2 BW (raad van commissarissen) en art 2:129/239 lid 5 BW (bestuur) 73]. Vraag is wat het ‘vennootschappelijk belang’ precies inhoudt. In de wet wordt geen nadere omschrijving van het vennootschappelijk belang gegeven en in de literatuur wordt al jaren gediscussieerd over de invulling en inhoud van deze open norm.74 Zo wordt door onder andere Maeijer, Van den Ingh en Timmerman het standpunt verdedigd dat het vennootschappelijk belang met name betrekking heeft op de waarborging van de continuïteit van de vennootschap en de met haar gedreven onderneming.75 Ook Mendel denkt in vergelijkbare zin over het vennootschappelijk belang en noemt deze opvatting de holistische opvatting. Mendel omschrijft het vennootschappelijk belang als: “ het belang van de vennootschap inclusief de met haar verbonden ondernemingen - dat in meerdere of mindere mate, maar nooit volledig is geabstraheerd van de belangen van aandeelhouders, werknemers en andere onmiddellijk betrokkenen - is het belang bij zo voorspoedig mogelijke continuïteit”.76 Een tweede belangrijke visie, aangehangen door Van der Grinten en Van Schilfgaarde, kan de resultante-benadering genoemd worden. De aanhangers van deze visie zien het vennootschappelijk belang als een resultante van de afweging van de belangen van hen die bij de vennootschappelijke werkzaamheid betrokken zijn. De uitkomst van deze afweging geldt als het vennootschappelijk belang.77 Welke belangen in beginsel het bestuur aanmerking moet nemen bij de afweging hangt onder andere af van de deelbelangen van de werknemers, gezamenlijke aandeelhouders, de continuïteit van de onderneming, het concern en de crediteuren. De omstandigheden van het geval dienen in aanmerking te worden genomen bij het bepalen welk deelbelang in de gegeven situatie prevaleert, hierbij spelen tevens de aard van de onderneming en het aandeelhouderschap een rol.78 Het belang van de gezamenlijke aandeelhouders is een belang dat een zeer belangrijke rol speelt omdat zij als kapitaalverschaffers een speciale positie innemen binnen de vennootschap in besloten verhoudingen.79 Ten slotte is er nog een derde visie. Deze door Löwensteyn beschreven visie kan worden omschreven als de aandeelhoudersbelang benadering. In deze benadering is het vennootschappelijk belang het belang van de gezamenlijke aandeelhouders.

73

Reeds in 2002 (voor de invoering van de Wet bestuur en toezicht) bepaalde de Hoge Raad al dat niet alleen de raad van commissarissen, maar ook het bestuur van de vennootschap het vennootschappelijk belang in acht moet nemen, zie HR 13 september 2002, JOR 2002, 186, m.nt. Josephus Jitta (De Vries Robbé) 74 Verdam 2013, p. 96-99 75 Maeijer 1964, p.6. Zie voorts HR 20 september 1996, NJ 1997/149 (Playland), r.o. 3.4. en Van den Ingh 2002, p. 13-27; Slagter 2005, p. 12-14. 76 Mendel 1989, p. 10-11. 77 Van der Heijden, Van der Grinten 1992, p. 406; Van Schilfgaarde, Winter 2009, p. 28. 78 Asser/Maeijer, Van Solinge & Nieuwe Weme 2009/394 79 Van der Heijden, Van der Grinten 1992, p. 406

23

Deze benadering is een uitvloeisel van de instrumentele opvatting van het ondernemingsrecht, de vennootschap die louter als instrument dient om de belangen van de aandeelhouders te behartigen.80 Het vennootschappelijk belang wordt wel de ‘heilige graal van het vennootschapsrecht’ genoemd: ‘de zoektocht naar het vennootschappelijk belang heeft zin en mag nooit worden gestaakt, maar er zal ook nooit een (sluitend) antwoord worden gevonden.’81 (3.1.2) De aandeelhoudersovereenkomst Aandeelhouders geven hun samenwerking binnen de BV vaak nader vorm door middel van een aandeelhoudersovereenkomst, een overeenkomst tussen aandeelhouders die wordt gesloten naast de regelingen die in de statuten van de vennootschap zijn opgenomen. De statuten worden beheerst door het vennootschapsrecht, de aandeelhoudersovereenkomst door het verbintenissenrecht. Doel van een aandeelhoudersovereenkomst is (onder meer) dat de in de aandeelhoudersovereenkomst gemaakte afspraken doorwerken in de rechtssfeer van de vennootschap.82 In het enquêterecht kan misschien van een vaste jurisprudentiële lijn gesproken worden volgens welke de schending van een overeenkomst tussen aandeelhouders wanbeleid van de vennootschap kan opleveren.83 Wanbeleid staat weliswaar niet gelijk met ongeldigheid van besluiten, maar het laat wel de invloed zien die contractuele afspraken op vennootschappelijke verhoudingen kunnen hebben.84

Normatief ligt vennootschapsrechtelijke werking besloten in bepalingen zoals de stemovereenkomst art. 2:24a lid 1 BW, de onderlinge regeling tot samenwerking in de artt. 2:153 lid 3 sub d en 2:155 lid 1 sub b BW, de contractuele geschillenregeling in art. 2:337 BW en de regeling tot samenwerking in art. 2:407 lid 3 en 409 BW. Grondslag voor de vennootschappelijke doorwerking is dat een besluit in strijd met een aandeelhoudersovereenkomst in strijd kan zijn met de redelijkheid en billijkheid (art. 2:8 BW). In de literatuur wordt een zekere vennootschapsrechtelijke werking, in het bijzonder van stemovereenkomsten, steeds vaker aanvaard.85 Met de uitspraak van de rechtbank inzake F.A.M.Holding/Vanka Kawat86 heeft een rechterlijke instantie voor eerste keer met zoveel woorden erkend dat een besluit ongeldig kan worden verklaard wegens strijdigheid met een aandeelhoudersovereenkomst. Het ging in casu om de afspraak tussen twee aandeelhouders om zolang 80

Lowensteyn is een aanhanger van deze visie, zie Mendel 1989, p.6. Bartman 2002, p. 533. 82 Blanco Fernández 1999, p. 148-151. 83 OK 20 mei 1999, JOR 2000/72 (Versatel); OK 8 mei 2002, JOR 2002/112 (Broadnet) en OK 30 december 2008, JOR 2009/128 (S Energy). 84 Zie Blanco Fernández in de noot bij Rb. ‘s-Gravenhage 1 augustus 2012, JOR 2012/286 (F.A.M.Holding/Vanka Kawat). 85 Asser/Maeijer/Van Solinge & Nieuwe Weme 2009/387, met nadere verwijzingen; Van Schilfgaarde 2002, p. 640. 86 Rb. ‘s-Gravenhage 1 augustus 2012, JOR 2012/286 m.nt. Blanco Fernández (F.A.M.Holding/Vanka Kawat), r.o. 4.10. 81

24

een van hen bestuurder zou zijn geen wijziging aan te brengen in de statutaire winstverdeling ten nadele van de aandeelhouder-bestuurder. De afspraak werd geschonden doordat de statuten werden gewijzigd en er nieuwe aandelen aan een derde werden uitgegeven. De rechtbank acht de wijziging en de uitgifte onrechtmatig wegens schending van de door de overeenkomst bepaalde eisen van redelijkheid en billijkheid als bedoeld in art. 2:8 BW.87 De wetgever heeft met de invoering van de Flex-BV meer ruimte willen maken voor vennootschapsrechtelijke werking, onder andere door duidelijk te maken dat aan de niet-naleving van contractuele afspraken vennootschapsrechtelijke sancties verbonden kunnen worden.88 Op deze manier wordt bewerkstelligd dat de uit de aandeelhoudersovereenkomst voortvloeiende rechten niet zomaar aan de (deelnemende) aandeelhouder ontnomen mogen worden, ook al is de besluitvorming ter zake in overeenstemming met het vennootschapsrecht.89

In de praktijk wordt vaak ook de vennootschap als partij bij de aandeelhoudersovereenkomst opgenomen. Door de vennootschap partij te maken bij de aandeelhoudersovereenkomst wordt de vennootschappelijke werking van deze overeenkomst bereikt, algemeen aangenomen wordt namelijk dat wanneer ook de vennootschap partij is bij de overeenkomst, de vennootschapsrechtelijke doorwerking de regel is.90 Echter wanneer de vennootschap geen partij is bij de aandeelhoudersovereenkomst zal per geval moeten beoordeeld in welke mate de vennootschap gehouden is aan de aandeelhoudersovereenkomst.91 In de jurisprudentie bestaat geen duidelijke lijn omtrent de vraag of de vennootschap, zonder dat deze partij is bij de aandeelhoudersovereenkomst, toch gebonden is aan de aandeelhoudersovereenkomst. Dat de vennootschap op de hoogte is van de aandeelhoudersovereenkomst (en de inhoud hiervan) speelt volgens de rechtbank Rotterdam geen rol.92 Meijer en Blanco Fernández menen evenwel dat de vennootschap niet zomaar aan de aandeelhoudersovereenkomst voorbij kan gaan omdat zij zelf geen partij is. Zij zijn van mening dat wanneer alle aandeelhouders partij zijn bij de aandeelhoudersovereenkomst en de vennootschap een gerechtvaardigd vertrouwen van aanvaarding heeft gewekt, een zekere vennootschapsrechtelijke doorwerking gerechtvaardigd is.93

87

Rb. ‘s-Gravenhage 1 augustus 2012, JOR 2012/286 m.nt. Blanco Fernández (F.A.M.Holding/Vanka Kawat), r.o. 4.11 en r.o. 4.19. Kamerstukken II 2008-2009, 31 058, nr. 6 (MvA), p. 1. 89 OK 20 mei 1999, JOR 2000/72 m.nt. Blanco Fernández (Versatel). Zie ook onder meer OK 28 december 2005, JOR 2006, 66 (Gekas) en OK 30 december 2008, JOR 2009/128 (Sunergy Investco). 90 Asser/Maeijer, Van Solinge & Nieuwe Weme 2009/387. 91 Van Veen 2011, p. 36. en zie ook Meijer 2012 p. 133. 92 Rb. Rotterdam 27 oktober 2010, RO 2011/14 (GS General Services/X GmbH) 93 Blijkt uit HR 29 november 1996, NJ 1997/345 (Chipshol/Van Andel). Zie hierover ook Meijer 2012, p. 130 en Blanco Fernández 1999, p. 148151 88

25

Handelen in strijd met de aandeelhoudersovereenkomst door de vennootschap of haar aandeelhouders is strijdig met de vennootschappelijke redelijkheid en billijkheid van art. 2:8 BW.94 Een geldig gesloten aandeelhoudersovereenkomst dient, net als elke andere overeenkomst, door de partijen te worden nagekomen. Onder omstandigheden kan de aandeelhoudersovereenkomst echter opzij worden gezet. Dit is onder andere mogelijk indien de continuïteit van de vennootschap gevaar loopt en het vennootschappelijk belang dit dringend vordert.95 Voordat de aandeelhoudersovereenkomst sneuvelt, zal bijvoorbeeld ingevolge de Inter Access-beschikking aan de volgende criteria voldaan moeten worden: (i) het voortbestaan van de vennootschap loopt gevaar, (ii) er is sprake van een impasse in de besluitvorming binnen de vennootschap en (iii) er bestaat geen reëel uitzicht op financiering via een andere bron dan de uitgifte van nieuwe aandelen.96

(3.2) Vennootschappelijke zorgplicht (van betrokkenen) met betrekking tot adequate financiering van een onderneming In de vorige paragraaf zijn het vennootschappelijk belang, de aandeelhoudersovereenkomst besproken. In deze paragraaf zal gekeken worden welke invloed het vennootschappelijk belang en een aandeelhoudersovereenkomst hebben op de verschillende betrokkenen (het bestuur, de Rvc en de aandeelhouders van de vennootschap in een besloten verhouding). Aan de hand hiervan wordt, samen met de andere (specifieke) invloeden, gekeken of er een vennootschappelijke zorgplicht op deze betrokkenen rust. (3.2.1) Het bestuur Naast het vennootschappelijk belang dat het bestuur in acht dient te nemen bij de besluitvorming, spelen haar wettelijke taken en de aandeelhoudersovereenkomst ook een (belangrijke) rol bij besluitvorming omtrent de financiering. In deze subparagraaf wordt aan de hand van deze invloeden gekeken of er op het bestuur een vennootschappelijke zorgplicht rust met betrekking tot een adequate financiering van de vennootschap. (3.2.1.1) Taak bestuur In gevolge art. 2:129/239 lid 1 BW is, behoudens beperkingen volgens de statuten, het bestuur van de vennootschap belast met het besturen van de vennootschap. Tot het besturen van een vennootschap behoort onder andere het (doen) voorbereiden en uitvoeren van het (financieel) beleid, het nemen van 94

Rb. ‘s-Gravenhage 1 augustus 2012, JOR 2012/286 m.nt. Blanco Fernández. Zie hierover ook Van Veen 2011, p. 36. OK 25 april 2002, JOR 2002/128 (Gorillapark), r.o. 4.8. 96 OK 31 december 2009, JOR 2010/60 m.nt. Doorman (Inter Access) 95

26

strategische beslissingen, verschillende intern-organisatorische taken en de vertegenwoordiging van de vennootschap in en buiten rechte. Een uitputtende omschrijving van het begrip besturen is er niet. Enerzijds omdat binnen elk van de in Boek 2 BW genoemde rechtspersonen organisaties van zeer uiteenlopende aard schuil kunnen gaan, anderzijds omdat de omstandigheden waaronder elke organisatie moet functioneren zich steeds wijzigen waarmee bij de taakomschrijving nooit volledig rekening mee kan worden gehouden.97 Uitgangspunt is dat het algemene beleid, waartoe ook het financiële beleid behoort,98 een taak is van het bestuur. Het aantrekken van vreemd vermogen valt daarmee ook onder het takenpakket van het bestuur.99 (3.2.1.2) Behoorlijk bestuur Art. 2:9 BW Elke bestuurder is tegenover de rechtspersoon gehouden tot een behoorlijke vervulling van zijn taak, aldus art. 2:9 lid 1 BW. Waar de concrete grens ligt tussen een behoorlijke of onbehoorlijke taakvervulling wordt verder ingevuld door wetsartikelen die het bestuur specifieke taken opleggen, statutaire bepalingen die de taak van het bestuur afbakenen en de jurisprudentie. Art. 2:10 BW bepaalt bijvoorbeeld dat het bestuur van een rechtspersoon gehouden is een boekhouding bij te houden en jaarlijks een balans op te maken, niet-nakoming impliceert in beginsel onbehoorlijk bestuur. Handelingen in strijd met de statutaire bepalingen (die de rechtspersoon beogen te beschermen) kan als een zwaarwegende omstandigheid worden aangemerkt, die in beginsel de aansprakelijkheid van de bestuurder vestigt.100 Ingevolge de jurisprudentie moet er sprake zijn van een ernstig verwijt aan de betrokken bestuurder. Bij de beoordeling of de bestuurder een ernstig verwijt treft, moeten alle omstandigheden van het geval worden betrokken.101 In het arrest Staleman/Van de Ven geeft de Hoge Raad enkele voorbeelden van omstandigheden die meegewogen kunnen worden bij de vaststelling van een onbehoorlijk taakvervulling. Dit zijn o.a. ‘de aard van de door de rechtspersoon uitgeoefende activiteiten, de in het algemeen daaruit voortvloeiende risico’s, de taakverdeling binnen het bestuur, de eventueel voor het bestuur geldende richtlijnen, de gegevens waarover de bestuurder beschikte of behoorde te beschikken ten tijde van de aan hem verweten beslissingen of gedragingen, alsmede het inzicht en de zorgvuldigheid die mogen worden verwacht van een bestuurder die voor zijn taak

97

Hijma 2011, p. 313. Hoge Raad 10 januari 1997, NJ 1997/360 (Staleman/Van de Ven) en ook Rb. Amsterdam 28 augustus 1996, JOR 1996/99 (Stichting Educatief Effecten- en beleggingsspel). 99 Van den Ingh 1998, p.19. 100 Zie HR 29 november 2002, NJ 2003/455 (Schwandt/Berghuizer Papierfabriek). 101 HR 10 januari 1997, NJ 1997/360 (Staleman/Van de Ven) en HR 20 juni 2008 NJ 2009/21 (NOM/Willemsen). 98

27

berekend is en deze nauwgezet vervult.’102 Wanbeleid vastgesteld door de Ondernemerskamer leidt overigens in een civiele procedure niet zonder meer tot vaststelling dat de betrokken bestuurder ook ex art. 2:9 BW aansprakelijk is.103 Ernstig verwijt is geen vastomlijnd juridisch begrip104, maar onder andere De Groot105, Van Schilfgaarde/Winter106 en Assink/Olden107 nemen aan dat niet alleen opzet en bewuste roekeloosheid maar ook grove onachtzaamheid/schuld tot ernstig verwijt wordt gerekend. Men zal bij bestuurdersaansprakelijkheid in de zin van art. 2:9 BW is in ieder geval moeten nagaan of de bestuurder anders heeft gehandeld dan van een redelijk handelend bestuurder onder dezelfde omstandigheden mocht worden verwacht.108 De rechter kiest ervoor dat de bestuurder niet zomaar aansprakelijk gesteld kan worden voor zijn normale taakuitoefening en eventuele ‘alledaagse fouten’ die daarbij horen. Bestuurders worden geconfronteerd met vele onzekerheden en risico’s, een zekere bestuurs- en beleidsvrijheid is dan ook vereist.109

Art. 2:138/248 BW In geval van faillissement van de vennootschap is iedere bestuurder jegens de boedel hoofdelijk aansprakelijk voor het bedrag van de schulden voor zover deze niet door vereffening van de overige baten kunnen worden voldaan, indien het bestuur zijn taak kennelijk onbehoorlijk heeft vervuld en aannemelijk is dat dit een belangrijke oorzaak is van het faillissement.110 Dit artikel biedt (alleen) de curator de mogelijkheid om het bestuur aansprakelijk te stellen voor het tekort in het faillissement. De curator stelt deze vordering in het belang van de gezamenlijke crediteuren in.111 De Hoge Raad heeft in het Simoca-arrest duidelijk gemaakt dat de bestuurdersaansprakelijkheid op grond van artikel 2:138/248 BW geen aansprakelijkheid jegens de gefailleerde vennootschap is, maar een aansprakelijkheid jegens de boedel.112 Ingevolge artikel 2:138/248 lid 6 BW dient het kennelijk onbehoorlijke bestuur te hebben plaatsgevonden binnen een periode van drie jaar voor het faillissement. Valt het kennelijk onbehoorlijke bestuur buiten deze driejaarstermijn, dan kan de curator eventueel een vordering op grond van artikel

102

HR 10 januari 1997, NJ 1997/360 (Staleman/Van de Ven), r.o. 3.3.1. HR 4 april 2003, NJ 2003, 538 m.nt. J.M.M. Maeijer (Skipper Club Charter). Kroeze 2006, p. 18. 105 De Groot 2011, p. 28. 106 Van Schilfgaarde, Winter 2009, p.47. 107 Assink, Olden 2005, p. 9 e.v. 108 HR 8 april 2005, NJ 2006, 443 (Laurus). 109 De Groot 2011, p. 26-27 en Blanco Fernández 2000, p. 474 e.v. 110 Art. 2:138/248 lid 1 BW. 111 Van Schilfgaarde, Winter 2009, p.172. 112 HR 18 september 2009, JOR 2010/29 (Simoca), r.o. 3.4. 103 104

28

2:9 BW instellen.113 Uit de wetsgeschiedenis van art. 2:138/248 BW blijkt dat deze gehoudenheid van het bestuur tot een behoorlijke vervulling van de bestuurstaak evenzeer ten grondslag ligt aan de aansprakelijkheid van het bestuur jegens de boedel. Er wordt in de toelichting overwogen dat met art. 2:138/248 BW aansluiting wordt gezocht bij art 2:9 BW.114 De vraag is welke maatstaf gehanteerd dient te worden om te beoordelen of sprake is van kennelijk onbehoorlijke taakvervulling van het bestuur op grond van art. 2:138/248 BW. De Minister heeft bij invoering van de misbruikwetgeving aanknopingspunten gegeven voor de invulling van het kennelijk onbehoorlijk bestuur.115 Voorbeelden zijn: het nemen van beslissingen met vergaande financiële consequenties zonder behoorlijke voorbereiding, het niet verschaffen van inlichtingen aan commissarissen, het verwaarlozen van de kredietbewaking, het zich niet indekken tegen duidelijk voorzienbare risico’s, het verwaarlozen van het personeelsbeleid, het bij belangrijke transacties niet voorzien van voldoende deskundig toezicht en ongerechtvaardigde verrijking of handelen in strijd met het vennootschappelijk belang. In het Panmoarrest116 oordeelde de Hoge Raad dat van kennelijk onbehoorlijk bestuur in de zin van art. 2:138/248 BW slechts sprake kan zijn wanneer:‘(…) geen redelijk denkend bestuurder – onder dezelfde omstandigheden – aldus gehandeld zou hebben’. De Hoge Raad gaf nog aan dat het voor de kwalificatie kennelijk onbehoorlijk bestuur niet noodzakelijk is dat blijkt van opzet om crediteuren te benadelen of de bedoeling om de vennootschap ten koste van de crediteuren te bevoordelen. Dit zijn enkel omstandigheden die ertoe kunnen bijdragen dat in een specifiek geval sprake is van kennelijk onbehoorlijk bestuur.117 De rechter zal daarom aan de hand van de concrete omstandigheden dienen na te gaan wat van een redelijk denkend bestuurder die in een vergelijkbare branche actief is, mag worden verwacht. Hij dient zich bij zijn oordeel te richten naar datgene wat bekend was ten tijde van het gewraakte beleid.118 Art. 2:216 BW Het bestuur dient in het nieuwe art. 2:216 BW te beoordelen of de vennootschap na de uitkering nog in staat is om zijn lopende verplichtingen jegens bestaande crediteuren te kunnen voldoen. Alleen als het bestuur weet of behoort te weten dat de vennootschap na uitkering haar opeisbare schulden niet meer kan voldoen, kan deze een uitkering weigeren.119 De test die het bestuur van de vennootschap moet

113

Art. 2:248 lid 8 BW zegt: ‘Dit artikel laat onverlet de bevoegdheid van de curator tot het instellen van een vordering op grond van de overeenkomst met de bestuurder of op grond van artikel 9.’ 114 Kamerstukken II, 1980/81, 16 631, nr. 3 (MvT), p. 3-4. 115 Kamerstukken II 1983/84, 16 631, nr. 6 (MvA), p. 13 116 HR 8 juni 2001, NJ 2001/454 (Panmo) 117 R.o 3.8 van de Hoge Raad in het Panmo-arrest. 118 Olaerts 2007, p. 163. 119 Holtman 2013, p. 67 e.v.

29

uitvoeren wordt ‘de uitkeringstest’ genoemd.120 Volgens de parlementaire geschiedenis zal het bestuur in het kader van deze test ongeveer één jaar vooruit moeten kijken.121 Wanneer het bestuur toch instemt met de uitkering en de vennootschap krijgt vervolgens te maken met financiële problemen, terwijl het bestuur dit wist of had moeten weten, dan bepaalt lid 3 van art. 2:216 BW dat zij hoofdelijk aansprakelijk is voor het tekort. De wetgever heeft niet gekozen voor een regeling van externe aansprakelijkheid, maar voor aansluiting bij de interne aansprakelijkheidsbepaling van bestuurders in art. 2:9 BW.122 Daarmee is ook de op dat artikel gebaseerde jurisprudentie relevant waardoor voor aansprakelijkheid vereist is dat de bestuurder een ernstig verwijt kan worden gemaakt.123 Verder is de aansprakelijkheid van bestuurders ex art. 2:216 lid 3 beperkt tot vergoeding van het tekort dat door de uitkering is ontstaan. Mocht de vennootschap in financiële problemen door de uitkering failliet gaan, dan laat dit onverlet dat de curator, indien het tekort groter is dan het bedrag van de uitkering, kan proberen het volledige tekort vergoed te krijgen door een beroep te doen op art. 2:248 BW.124 Ook op grond van art. 2:9 BW kan de volledige schade veroorzaakt door de onbehoorlijke taakvervulling worden verhaald op de bestuurders. De meerwaarde van art. 2:216 BW naast art.2:9 BW en art. 2:248 BW is het feit dat uit art. 2:216 BW kan worden opgemaakt dat op het bestuur een bijzondere verantwoordelijkheid rust in het kader van uitkeringen aan aandeelhouders.125 (3.2.1.3) Vennootschappelijk belang Het vennootschappelijk belang wordt in een private equity verhouding in belangrijke mate ingekleurd door de aandeelhoudersovereenkomst en de daarmee beoogde samenwerking.126 Deelname in een vennootschap door private equity maatschappijen heeft (louter) als doel een zo hoog mogelijk financieel rendement te behalen,127 het is echter afhankelijk van de concrete situatie in hoeverre dit financiële doel van de aandeelhouders een rol speelt in het vennootschappelijk belang.

Uit de eindbeschikking van de Ondernemingskamer van 27 mei 2010 inzake PCM volgt dat, met het oog op het vennootschappelijk belang, het bestuur en de Rvc de vooren nadelen verbonden aan een LBO

120

Kamerstukken I 2011/12, 31 058, nr. C, p. 17 Kamerstukken II 2006/07, 31 058, nr. 3, p. 30. 122 Kamerstukken I 2011/12, 31 058, nr. E, p. 9 123 HR 10 januari 1997, NJ 1997/360 (Staleman/Van de Ven). 124 De Valk 2009, p. 262. 125 Boschma, Lennarts 2010, p.57. 126 Van der Sangen 2003, p. 32-42. 127 Kaemingk 2005, p. 573-575 121

30

dienen te onderzoeken.128 De vraag of een LBO in het belang van de vennootschap is dient getoetst te worden aan de hand van twee stappen: (i)

Met het oog op het vennootschappelijk belang dient een afweging gemaakt te worden of de beoogde en redelijkerwijs te behalen voordelen die verbonden zijn aan een LBO opwegen tegen de nadelen, waaronder die van financiële aard;

(ii)

Hierbij dient het bestuur zich er van te vergewissen dat de doelstellingen in het kader waarvan men de LBO aangaat, voldoende gewaarborgd zijn.129

Volgens de Ondernemingskamer heeft het bestuur (en de RvC) zich laten leiden door een oneigenlijk doel (het kwijtraken van SDM als meerderheidsaandeelhouder) bij het aangaan van de transactie met Apax.130 Het bestuur zal een belangenafweging moeten maken in hoeverre zij in een concrete situatie rekening houdt met de belangen van andere stakeholders, deze zijn mede afhankelijk van factoren zoals de grootte van de vennootschap, het soort activiteiten dat de vennootschap verricht, het aantal crediteuren en het aantal werknemers.131 (3.2.1.4) Aandeelhoudersovereenkomsten Aandeelhoudersovereenkomsten worden intensief gebruikt in de private equity-context.132 Al voor de uitspraak van F.A.M.Holding/Vanka Kawat133 - waaruit blijkt dat er sprake kan zijn van rechtstreekse vennootschappelijke werking van een aandeelhoudersovereenkomst - betoogde onder andere Van der Sangen, Meijer, Blanco Fernández dat tegen de achtergrond van de persoonsgebonden samenwerking van doorwerking van de aandeelhoudersovereenkomst op de vennootschappelijke verhoudingen gesproken kan worden.134 De brede doorwerking van de vennootschappelijke redelijkheid en billijkheid (art. 2:8 BW) staat aan de basis van deze doorwerking.135 De wijze waarop de bij de vennootschap betrokkenen met elkaar omgaan, dient (sinds de Versatel-beschikking) mede te worden beoordeeld tegen de achtergrond van de oorspronkelijke verhoudingen binnen de vennootschap en de wijze waarop de samenwerking tussen de betrokkenen tot stand is gebracht en vormgegeven is.136 In de tweede

128

OK 27 mei 2010, JOR 2010/189, r.o 3.2 & 3.13. (PCM) OK 27 mei 2010, JOR 2010/189, r.o. 3.2. (PCM) 130 OK 27 mei 2010, JOR 2010/189, r.o. 3.15. (PCM) 131 Zie Meijer 2012, p. 131. 132 Kaemingk 2005, p. 578. 133 Rb. ‘s-Gravenhage 1 augustus 2012, JOR 2012/286 m.nt. Blanco Fernández (F.A.M.Holding/Vanka Kawat). 134 Van der Sangen 2003, p. 38. 135 HR 31 december 1993, NJ 1994/436 (Van den Berge/Verenigde Bootlieden). 136 OK 20 mei 1999, JOR 2000/74 (Versatel); zie ook Van der Sangen2003, p. 40. 129

31

Broadnet-beschikking137 bevestigde de OK deze uitspraak, waarbij zij ook de vennootschappelijke redelijkheid en billijkheid van art. 2:8 BW aan haar oordeel ten grondslag legde. Uit HR Chipshol/Van Andel138 blijkt tevens dat het nalaten van het nemen van bepaalde maatregelen door het bestuur waardoor geen uitvoering aan een aandeelhoudersovereenkomst wordt gegeven onder omstandigheden als onrechtmatige handelwijze van het bestuur kan worden aangemerkt.

Het vennootschappelijk belang wordt in een besloten verhouding in belangrijke mate ingevuld door hetgeen is neergelegd in de aandeelhoudersovereenkomst; hieruit volgt dat het bestuur zich bij haar besluitvorming mede dient te richten naar de aandeelhoudersovereenkomst.139 (3.2.1.5) Vennootschappelijke zorgplicht adequate financiering bestuur in een private equityverhouding Het is de taak van het bestuur om het financieel beleid te voeren. Uit OK PCM volgt dat het bestuur bij het uitvoeren van haar taak een afweging, met het oog op het vennootschappelijk belang, dient te maken over de voor de vennootschap beoogde en redelijkerwijs te behalen voordelen tegen de nadelen.140 Het bestuur zal dus de afweging moeten maken of de LBO en de daarmee verbonden financiering in overeenstemming is met het vennootschappelijk belang. Zoals in hoofdstuk 3.1.1. behandeld is, is het vennootschappelijk belang een resultante van de afweging van de belangen van hen die bij de vennootschappelijke werkzaamheid betrokken zijn.141 In een private equity-verhouding spelen de belangen van de (toekomstige) aandeelhouders een grote rol waardoor het vennootschappelijk belang met name ingekleurd zal worden door het aandeelhoudersbelang (concernbelang). In hoeverre het bestuur rekening dient te houden met de belangen van andere stakeholders is afhankelijk van de omstandigheden van het geval; onder andere de grootte van de vennootschap, het soort activiteiten dat de vennootschap verricht, het aantal crediteuren en het aantal werknemers spelen hierbij een rol.142 De continuïteit van de dochtervennootschap mag hierbij in ieder geval niet in gevaar komen.143 Uit het bovenstaande volgt dat het bestuur in zoverre een zorgplicht heeft om de vennootschap adequaat te financieren dat zij bij het afsluiten van een financiering in het kader van een LBO een

137

OK 8 mei 2002, JOR 2002/112, m.nt. Fernández (Broadnet) HR 29 november 1996, NJ 1997/345 (Chipshol/Van Andel) 139 Zie hierover Van Duuren 2002, p. 49 en 68 140 OK 27 mei 2010, JOR 2010/189, r.o. 3.2. (PCM) 141 Asser, Maeijer, Van Solinge, Nieuwe Weme 2009/394 142 Afhankelijk van verschillende factoren, zoals o.a. de grootte van de vennootschap, het soort activiteiten dat de vennootschap verricht, het aantal crediteuren, het aantal werknemers enz. Zie Meijer 2012, p. 131. 143 Kamerstukken II 2010/11, 32887, nr. 3, p. 15 (MvT). 138

32

zorgvuldige belangenafweging dient te maken. Hierbij wordt de vennootschap niet adequaat gefinancierd als het bestuur door een formele dividenduitkering aan de aandeelhouders wist of behoorde te weten dat binnen een periode van (in beginsel) een jaar de vennootschap niet meer aan haar opeisbare schulden jegens bestaande crediteuren kan voldoen.144 Het bestuur dient bij financieren van de vennootschap te handelen zoals redelijk denkend bestuurder onder dezelfde omstandigheden aldus gehandeld zou hebben.145 (3.2.2) De raad van commissarissen In Nederland zijn het bestuur en het toezicht op het bestuur gescheiden in twee afzonderlijke organen: het bestuur en de raad van commissarissen (hierna: RvC). De RvC kan omschreven worden als de vennootschappelijke toezichthouder op en raadgever van het bestuur. Structuurvennootschappen moeten verplicht een RvC instellen146 terwijl op grond van art. 2:140/250 lid 1 BW ook in de statuten van de NV/BV kan worden bepaald dat er een RvC zal zijn. In deze subparagraaf wordt aan de hand van deze invloeden gekeken of er op de RvC een (vennootschappelijke) zorgplicht rust met betrekking tot een adequate financiering van de vennootschap. (3.2.2.1) Taak RvC De RvC heeft tot taak toezicht te houden op het beleid van het bestuur en op de algemene gang van zaken in de NV/BV en de daarmee verbonden onderneming en hij staat het bestuur met raad terzijde. Bij de vervulling van hun taak richten de commissarissen zich naar het belang van de vennootschap en de met haar verbonden onderneming.147 Naast een toetsing achteraf van het gevoerde beleid van het bestuur moet de RvC tevens toezicht houden op het beleid over de lange termijn. Dit houdt in dat commissarissen zich veelal bezig houden met beleidsplannen, budgetten, investeringsplannen en

prognoses.148 Het bestuur is verplicht om aan de RvC de voor de uitoefening van diens taak noodzakelijke gegevens te verschaffen.149 Op grond van art. 2:140 en 250 lid 3 BW is het overigens mogelijk dat de statuten aanvullende bepalingen kunnen bevatten omtrent de taak en de bevoegdheden van RvC en zijn leden.150

144

Kamerstukken I 2011/12, 31 058, p. 14-15 (MvT). HR 8 juni 2001, NJ 2001/454 (Panmo). 146 Zie hierover in de artt. 2:158-164 (NV) en 2:268-274 (BV) BW waar de inhoud is geregeld. 147 Art. 2:140/250 lid 2 BW. 148 Asser, Maeijer, Van Solinge, Nieuwe Weme 2009/487. 149 Zie art. 2:141/251 lid 1 BW. 150 Asser, Maeijer, Van Solinge, Nieuwe Weme 2009/491. 145

33

(3.2.2.2) Behoorlijke taakvervulling RvC Art. 2:9 BW Door de schakelbepaling ex. art. 2:149/259 BW is de regeling van de aansprakelijkheid van bestuurders tegenover de vennootschap (art. 2:9 BW) ook van toepassing ten aanzien van de taakvervulling door de RvC. Ook hier geldt dat er eerst hoofdelijke aansprakelijkheid is in geval van een onmiskenbare tekortkoming waarbij sprake is van ernstige verwijtbaarheid.151 Een commissaris die zijn taak slecht152 vervuld is (hoofdelijk) aansprakelijk jegens de vennootschap. Commissarissen kunnen alleen aansprakelijk worden gehouden, indien zij in de hun opgedragen taak, die wezenlijk verschillend is van die van bestuurders, zijn tekortgeschoten. De wettelijke beschrijving van de taakinvulling van de RvC geeft geen duidelijkheid over wat er wel of geen behoorlijke taakvervulling is; het geeft geen objectieve maatstaven.153 Omdat het niet eenvoudig is te bepalen wanneer er sprake is van een onbehoorlijke taakvervulling, zoekt de Hoge Raad regelmatig steun in het enquêterecht. Het enquêterecht is bedoeld om het beleid en de gang van zaken binnen de rechtspersoon te onderzoeken, met als doel om na te gaan of er sprake is van wanbeleid.154 Vaststelling van wanbeleid door de OK is voor partijen ook in andere procedures bindend, maar daarmee is niet vastgesteld of en in hoeverre dit wanbeleid aan iedere individuele functionaris kan worden toegerekend en of deze daarvoor aansprakelijk kan worden gesteld.155 In OK Vie D’or156 vond een situatie plaats die kan leiden tot onbehoorlijke taakvervulling. Het wanbeleid, resulterend in een schade van bijna f. 180 mln. is volgens het Gerechtshof te Amsterdam zo omvangrijk en zo ernstig van aard dat de RvC daarvoor over de gehele periode (mede) verantwoordelijkheid draagt. Uit onder andere HR Laurus157 blijkt vervolgens bijvoorbeeld dat het onvoldoende toezicht houden op een te risicovol beleid kan leiden tot aansprakelijkheid. In de door de Ondernemingskamer gewezen enquêteprocedure bij Fortis draaide het ook om de vraag of er sprake is van een te risicovol beleid en mogelijk onvoldoende toezicht daarop door de RvC.158 In de Ceteco-zaak werden commissarissen (en bestuurders) door de rechtbank aansprakelijk bevonden omdat zij bij de snelle groei onvoldoende aandacht hadden geschonken aan het risico dat Ceteco haar personele en financiële mogelijkheden zou overspannen door de voorgenomen groei.159 Ook in het arrest ASMI overwoog de Hoge Raad dat de commissarissen hun taak niet behoorlijk hadden vervuld omdat zij niet 151

Hof Den Haag 6 april 1999, JOR 1999/142 (Verto/Drenth). Zie hierover ook Asser,Maeijer, Van Solinge, Nieuwe Weme 2009/513 Slagter 2005, p. 140. 153 Strik 2009, p. 281-320 en Assink 2009, p. 95. 154 HR 4 juni 1997, NJ 1997/671, r.o. 4.1.1 (Text Lite). 155 HR 10 januari 1990, NJ 1990/466, r.o. 5 (Ogem). 156 OK Amsterdam 9 juli 1998, JOR 1998/122, r.o. 6.3.12 (Vie d’or). 157 HR 8 april 2005, NJ 2006/443, r.o. 3.39 (Laurus) (m.nt. Van Solinge). 158 OK Amsterdam 24 november 2008, JOR 2009/9, o.a. r.o. 3.15 (Fortis). 159 Rb. Utrecht 12 december 2007, JOR 2008, 10, r.o. 5.105 (Ceteco) (m.nt. Bartman). 152

34

voldoende transparantie hadden gecreëerd en tevens onvoldoende informatie hadden verstrekt aan de aandeelhouders.160 Indien het bestuur handelt in strijd met een statutaire of wettelijke bepaling die de vennootschap beoogt te beschermen, kan er tevens sprake zijn van onbehoorlijke taakvervulling door de commissarissen, indien zij met betrekking tot deze aangelegenheid niet voldoende toezicht hebben gehouden op het bestuur. De commissarissen kunnen uiteraard ook aansprakelijk zijn indien zij zelf handelen in strijd met statutaire of wettelijke bepalingen die de vennootschap beogen te beschermen.161 Art. 2:138/248 BW Op grond van art. 2:149/259 BW is het bepaalde in art. 2:138/248 BW ook van overeenkomstige toepassing op de RvC. Dit betekent dat in geval van faillissement van de vennootschap iedere commissaris jegens de boedel hoofdelijk aansprakelijk is voor het tekort in de boedel, indien de RvC zijn taak kennelijk onbehoorlijk heeft vervuld en aannemelijk is dat dit een belangrijke oorzaak is van het faillissement (art. 2:138/248 lid 1 BW). Commissarissen zijn afhankelijk van de informatie die hen wordt verschaft door het bestuur en zij dienen enige afstand te bewaren tot het bestuur. Dit zal vaak in de weg staan aan het vaststellen van de aansprakelijkheid van commissarissen, zonder dat ook de aansprakelijkheid van de bestuurders vast staat. Dit is slechts in zeer uitzonderlijke gevallen denkbaar, waardoor men ook wel spreekt van een afgeleide aansprakelijkheid.162 De vraag is welke maatstaf gehanteerd dient te worden om te beoordelen of sprake is van kennelijk onbehoorlijke taakvervulling van de RvC op grond van art. 2:138/248 BW. Uit het vonnis van de rechtbank Utrecht met betrekking tot de Ceteco-zaak kan worden afgeleid dat de Panmo-maatstaf ook geldt bij de vraag of sprake is van kennelijk onbehoorlijke taakvervulling door de RvC; geen redelijk denkend commissaris zou onder dezelfde omstandigheden zo gehandeld hebben.163 Ingevolge het Laurus arrest zijn de commissarissen aansprakelijk wanneer zij onvoldoende toezicht houden op een risicovol beleid van het bestuur. De commissarissen dienden in deze situatie meer dan de normale alertheid te betrachten om te kunnen voldoen aan hun toezichthoudende taak.164 Derhalve kan het onvoldoende toezicht houden door de RvC of het niet ingrijpen indien dit wel noodzakelijk is, leiden tot aansprakelijkheid van de commissarissen op grond van art. 2:138/248 BW, indien aannemelijk is dat deze kennelijk onbehoorlijke taakvervulling een belangrijke oorzaak is van het faillissement. Het ‘niks doen’ door de RvC of het niet inspelen op belangrijke gebeurtenissen binnen de vennootschap kan leiden tot aansprakelijkheid van de RvC. 160

HR 9 juli 2010, NJ 2010/544, m. nt. P. van Schilfgaarde (ASMI). HR 29 november 2002, NJ 2003/455 (Berghuizer Papierfabriek). 162 Asser/Maeijer, van Solinge Nieuwe Weme 2009/514. 163 Rb. Utrecht 12 december 2007, JOR 2008/10 (Ceteco), m. nt. S.M. Bartman. 164 HR 8 april 2005, NJ 2006/443 (Laurus), m. nt. G. Van Solinge. 161

35

(3.2.2.3) Vennootschappelijk belang Uit art. 2:140/250 lid 2 BW volgt dat de RvC zich bij het uitoefenen van zijn taak dient te richten naar het belang van de vennootschap en de met haar verbonden onderneming. De Hoge Raad oordeelde al in het arrest Doetinchemse IJzergieterij uit 1949 dat commissarissen zich dienen te richten naar het belang van de vennootschap en dat dit belang zwaarder weegt dan bijvoorbeeld de belangen van één of meerdere aandeelhouders.165 Ingevolge OK Corus dient de RvC van een dochtermaatschappij zich bij de invulling van haar toezicht dient te richten naar het beleid en de strategie van de moeder, waarbij zij aandacht dient te schenken aan de vraag of de belangen van de vennootschap door de concernleiding voldoende in de beschouwing zijn betrokken en op hun waarde zijn geschat.166 Uit OK PCM167 volgt dat ook RvC (naast het bestuur) er goed aan doet om voorafgaand aan het aangaan van een transactie kritisch te toetsen of de voorgestelde financieringsstructuren in het belang van de vennootschap zijn. Indien hier lichtvaardig over gedacht wordt, ligt wanbeleid in het verschiet. Op het moment dat duidelijk werd dat PCM zou worden overgenomen door een Apax had de RvC volgens de onderzoekers een drietal vragen kunnen en moeten stellen. Allereerst had de RvC moeten informeren hoe de strategie van basisverbreding gerealiseerd zou worden door de voorgenomen transactiestructuur. Ten tweede kon men zich afvragen of er geen voor de vennootschap minder belastende financieringsvormen mogelijk waren om kapitaal te vergaren. Ook de vraag of de vennootschap wel in staat zou zijn om de financiële (aflossing en rente) lasten op te brengen, is door de RvC ten onrechte niet gesteld.168

In PCM wordt verder geconcludeerd dat de rol van het bestuur en de RvC bij een LBO wezenlijk afwijkt ten opzichte van hun rol bij ‘normale’ overnames, bij een LBO is de vennootschap immers een, zelfstandig opererende partij bij de transactie die moet beslissen over de vraag of het in haar eigen belang is om deel te nemen in de LBO.169 Bij ‘normale’ overnames is de vennootschap geen partij, heeft ook geen eigen positie in het overnameproces en neemt de vennootschap tevens geen financiële lasten op zich.

165

HR 1 april 1949, NJ 1949/465 (Doetinchemse IJzergieterij). OK 13 maart 2003, NJ 2003/248 r.o. 3.4. (Corus) 167 OK, 27 mei 2010, JOR 2010/189, r.o 3.2 en 3.13. (PCM) 168 Onderzoeksrapport PCM, 12 december 2008, p. 186. Zie hierover ook Baas 2010, p. 7. 169 Onderzoeksrapport PCM, 12 december 2008, p. 13-14. 166

36

(3.2.2.4) Aandeelhoudersovereenkomsten De in acht te nemen zorgvuldigheid uit hoofde van art. 2:8 BW kan met zich brengen dat de RvC zich bij de uitoefening van zijn taken en bevoegdheden rekening moet houden met hetgeen de aandeelhouders zijn overeengekomen in een aandeelhoudersovereenkomst of joint-ventureovereenkomst. Vaste lijn in het enquêterecht is dat schending van een aandeelhoudersovereenkomst wanbeleid van de vennootschap kan opleveren hetgeen de vennootschappelijke werking van een aandeelhoudersovereenkomst laat zien.170 Deze vennootschappelijke werking openbaart zich, zo blijkt uit jurisprudentie, in besloten verhoudingen waarin alle – ten tijde van het aangaan van de overeenkomst bestaande – aandeelhouders partij zijn. In de (tweede) Broadnet-beschikking verwoordt de Ondernemingskamer de grondslag van die vennootschappelijke werking als volgt:171

‘[…] De wijze waarop bij de vennootschap betrokkenen met elkaar om behoren te gaan – te beoordelen naar onder meer de vennootschappelijke normen van art. 2:8 BW – wordt immers mede bepaald door de bijzondere wijze waarop de samenwerking tussen de betrokken partijen tot stand is gekomen en vorm heeft gekregen’. In F.A.M.Holding/Vanka Kawat172 werd expliciet geoordeeld dat de commissaris die geen partij was bij de overeenkomst wel aan de aandeelhoudersovereenkomst gebonden was. De rechtbank overwoog:173

‘In de regel zal de gebondenheid van een commissaris aan een stem-/aandeelhoudersovereenkomst niet aanvaardbaar zijn, gelet op de positie die de aandeelhouder in een vennootschap bekleedt en het vennootschappelijk belang dat de (Raad van) commissaris(sen) heeft te dienen in zijn toezichthoudende en raadgevende taak. Dat neemt echter niet weg dat in een geval als het onderhavige van A, ook bij de uitoefening van zijn taak als commissaris, verlangd mag worden dat hij zich zou gedragen naar de inhoud van de aandeelhoudersovereenkomst en daarvan slechts onder bijzondere omstandigheden zou afwijken. Er is in dit geval immers sprake van een besloten vennootschap waarin vader en schoonzoon (indirect) gezamenlijk het volledige aandelenkapitaal in handen hebben en een dividendverdelingsafspraak hebben gemaakt, waarna er vervolgens zonder daartoe wettelijk gedwongen te zijn (naar de rechtbank begrijpt:

170

Zie bijvoorbeeld ook Koelemeijer 2013, p. 54. OK 8 mei 2002, JOR 2002, 112, m.nt. J.M. Blanco Fernández (Broadnet). Zie ook Van Veen 2011, p. 146-147. 172 Rb. ‘s-Gravenhage 1 augustus 2012, JOR 2012/286 m.nt. Blanco Fernandez (F.A.M.Holding/Vanka Kawat). 173 Rb. ‘s-Gravenhage 1 augustus 2012, JOR 2012/286 m.nt. Blanco Fernandez (F.A.M.Holding/Vanka Kawat), r.o. 4.18. 171

37

tegen de uitdrukkelijke wens van FAM/C) een RvC is ingesteld en A (ten tijde van de bestreden besluiten) de enige commissaris was. Onder dergelijke omstandigheden mocht van A verlangd worden dat hij zich ook in zijn rol als commissaris in overeenstemming met de aandeelhoudersovereenkomst zou gedragen, zolang niet evident sprake zou zijn van strijd met het vennootschappelijk belang.’ (3.2.2.5) Vennootschappelijke zorgplicht adequate financiering RvC in een private equity-verhouding De RvC heeft tot taak toezicht te houden op het beleid van het bestuur en op de algemene gang van zaken in de BV en de daarmee verbonden onderneming en staan het bestuur met raad terzijde. Hierbij zal de RvC zich moeten richten naar het belang van de vennootschap en de met haar verbonden onderneming.174 Hierbij dient de RvC hetgeen is neergelegd in de aandeelhoudersovereenkomst in acht te nemen.175 Zoals reeds beschreven in deze scriptie is, is het vennootschappelijk belang een resultante van de afweging van de belangen van hen die bij de vennootschappelijke werkzaamheid betrokken zijn.176 In een private equity-verhouding spelen de belangen van de (toekomstige) aandeelhouders moeder een grote rol waardoor het vennootschappelijk belang met name ingekleurd zal worden door het aandeelhoudersbelang (concernbelang).

In een private equity-verhouding, waar de vennootschap wordt overgenomen middels een LBO zal de RvC de vooren nadelen moeten afwegen en dient zij kritisch te oordelen of de voorgestelde financieringsstructuren in het belang van de vennootschap zijn.177 Bij de uitoefening van haar taak dient de RvC te handelen zoals ieder redelijk denkend commissaris onder dezelfde omstandigheden zou hebben gehandeld.178 (3.2.3) De aandeelhouder Primair is de aandeelhouder de kapitaalverschaffer van de vennootschap met een beperkte aansprakelijkheid. In deze subparagraaf wordt gekeken of er een vennootschappelijke zorgplicht rust op de aandeelhouders om de vennootschap adequaat te financieren.

174

Art. 2:250 lid 2 BW. OK 8 mei 2002, JOR 2002, 112, m.nt. Blanco Fernández (Broadnet) en Rb. ‘s-Gravenhage 1 augustus 2012, JOR 2012/286 m.nt. Blanco Fernández (F.A.M.Holding/Vanka Kawat). 176 Asser, Maeijer, Van Solinge, Nieuwe Weme 2009/394 177 OK 27 mei 2010, JOR 2010/189, r.o 3.2 & 3.13. (PCM) 178 Rb. Utrecht 12 december 2007, JOR 2008/10 m. nt. S.M. Bartman (Ceteco),; HR 08-06-2001, NJ 2001/454 (Panmo). 175

38

(3.2.3.1) Handelings(on)vrijheid aandeelhouder In open verhoudingen mag de aandeelhouder zijn stemrecht in beginsel volledig uitoefenen in het eigen belang; dit heeft de Hoge Raad in de arresten Wennex, Mechlers en Aurora bevestigd.179 De handelingsvrijheid van de aandeelhouder in een besloten verhouding wordt echter begrensd door art. 2:8 BW, op grond waarvan de rechtspersoon en degenen die bij de rechtspersoon zijn betrokken, zich jegens elkaar moeten gedragen naar hetgeen door redelijkheid en billijkheid wordt gevorderd.180 Het Hof Amsterdam (OK) overwoog in de Gucci-beschikking dat, mede gelet op artikel 2:8 BW, dat een toetredende aandeelhouder: ’in zijn handelen niet alleen zijn eigen belangen maar ook de belangen van de vennootschap in al haar facetten en belangen van de bij de vennootschap betrokken personen betrekt’.181 In de PCM-beschikking bevestigt het Hof Amsterdam (OK) de Gucci-beschikking maar rekt de reikwijdte van artikel 2:8 BW op door te stellen dat een toekomstig aandeelhouder in een vennootschap haar handelen dat verband houdt met het verkrijgen van een belang in de doelvennootschap, niet alleen de eigen belangen maar ook de vennootschappelijke belangen dient te betrekken in de beleidsafweging.182 In r.o. 3.18 stelt de OK dan ook dat Apax, SDM, SCP en SDV bij het uitoefenen van hun aandeelhoudersrechten rekening houden moeten houden met de vennootschappelijke belangen.183 (3.2.3.2) Behoorlijke taakvervulling aandeelhouder Art. 2:138/248 BW In enkele gevallen is in de wet de directe doorbraak van aansprakelijkheid bewerkstelligd. Zonder een dergelijke wettelijke basis wordt een rechtstreekse doorbraak van aansprakelijkheid door de Hoge Raad niet aanvaard. Directe doorbraak is in principe dus alleen mogelijk op grond van een wettelijke regel.184 Art. 2:138/248 lid 2 BW geeft twee gevallen aan wanneer vermoed wordt dat de onbehoorlijke taakvervulling een belangrijke oorzaak van het faillissement is; wanneer het bestuur geen behoorlijke boekhouding heeft gevoerd185 of als het bestuur het nalaat om de jaarrekening tijdig te publiceren186. Als het bestuur hieraan niet voldaan heeft, dan wordt onweerlegbaar vermoed dat het bestuur zijn taak onbehoorlijk heeft vervuld. Schending van de concernleidingsplicht door het holdingbestuur leidt in faillissement tot schending van art. 2:10 BW. Dit geldt als onbehoorlijke taakvervulling en activeert het bewijsvermoeden van art. 2:138/248 lid 2 BW. Ingevolge art. 2:138/248 BW kan een bestuurder van een 179

HR 30 juni 1944, NJ 1944/465 (Wennex), HR 13 november 1959, NJ 1960/472 (Melchers) en HR 19 februari 1960, NJ 1960/473 (Aurora) Zie hierover ook Bakker 2011, p. 39-40. 181 OK 3 maart 1999, NJ 1999/350, r.o. 3.3. (Gucci). 182 OK 27 mei 2010, LJN BM5928, r.o. 3.13. (PCM). 183 Bakker 2011, p. 39-42. 184 Asser, Maeijer, Van Solinge, Nieuwe Weme2009/836 185 Art. 2:10 BW. 186 Art. 2:394 BW. 180

39

vennootschap door de curator aansprakelijk worden gesteld voor het boedeltekort dat ontstaan is door onbehoorlijk bestuur187 in de drie jaren voorafgaand aan het faillissement. Middels lid 7 van hetzelfde artikel kan tevens een medebeleidsbepaler aansprakelijk worden gehouden voor het faillissement, er is dan sprake van een situatie waarin de moeder wordt vereenzelvigd met de dochter.188 Algemeen wordt aangenomen dat ook de moeder als feitelijk beleidsbepaler in de zin van art. 2:248 lid 7 BW kan worden aangemerkt en als zodanig aansprakelijk kan zijn voor het tekort in de boedel van haar failliete dochter.189 Voorwaarden voor een doorbraak naar de moeder zijn:190 het faillissement van de dochter, het feitelijk optreden van de moeder als (mede)beleidsbepaler, kennelijke onbehoorlijke taakvervulling door het dochterbestuur en de aannemelijkheid van een belangrijk causaal verband tussen het faillissement van de dochter en de kennelijke onbehoorlijke taakvervulling door het dochterbestuur. De eerste voorwaarde, het faillissement van de dochter, zal voor de curator geen problemen opleveren. Of voldaan is aan de derde voorwaarde, de kennelijke onbehoorlijke taakvervulling door het dochterbestuur, verwijs ik naar hetgeen geschreven is in hoofdstuk 3.1.3 (kennelijke onbehoorlijke taakvervulling bestuurders) van deze scriptie. Het vierde vereiste komt uit de wet;191 het moet aannemelijk zijn dat de kennelijk onbehoorlijke taakvervulling van het dochterbestuur geldt als een belangrijke oorzaak van faillissement. Op de vraag of de moeder feitelijk optreed als (mede)beleidsbepaler in de zin van art. 2:248 lid 7 BW is geen pasklaar antwoord te geven. De Minister verklaarde in de Memorie van Antwoord bij het betreffende wetsvoorstel:

‘Een moedermaatschappij kan, zonder formeel bestuurder te zijn van haar dochter, toch als beleidsbepaler optreden wanneer zij in feite uit hoofde van haar machtspositie de leiding van de dochter in handen neemt en rechtstreeks haar wil oplegt aan de formele bestuurders. Er moet enerzijds een directe bemoeienis met het bestuur zijn, anderzijds een feitelijke terzijdestelling van het formele bestuur, wil er sprake zijn van beleidsbepaler als ware hij bestuurder’.192

187

De wet spreekt van kennelijke onbehoorlijke taakvervulling door het bestuur, maar dit moet worden gelezen als kennelijk onbehoorlijke taakvervulling door het bestuur of een bestuurder. Zie Van Schilfgaarde, Winter 2009, p. 173. De curator is als enige bevoegd een vordering in te stellen op grond van art. 2:138/248 BW, zie hierover HR 7 september 1990, NJ 1991, 52, m.nt. Ma (Den Toom). 188 Kamerstukken I 1983/84, 16 631, nr. 6, p. 24 (MvA). De concernleidingsplicht van de moeder is niet voldoende om vereenzelviging aan te nemen, het aannemen van vereenzelviging heeft een hoge drempel. Zie hierover Olaerts 2007, p. 195 en ook HR 11 september 2009, NJ 2009/565 m.nt. Maeijer (Comsys); HR 25 juni 1999, NJ 2000, 33 m.nt. Timmerman (CSM) en HR 7 november 1997, NJ 1998, 269 (Kandel/Koolhaas). 189 Zie Van Schilfgaarde 1986, p. 24-25. 190 Zie hierover Bartman, Dorresteijn 2009, p. 294. 191 Art. 2:138/248 lid 1 BW. 192 Kamerstukken I 1983/84, 16 631, nr. 6, p. 24 (MvA). Zie Van Schilfgaarde 1986, p. 24-25.

40

Volgens Bartman en Dorresteijn mag men ervan uitgaan dat de moeder in elk geval feitelijk optreed als (mede)beleidsbepaler, indien het kennelijk onbehoorlijk bestuur bij de dochter door de moeder is afgedwongen onder dreiging met schorsing of ontslag van bestuurders.193 Voor het overige zal niet snel sprake zijn van feitelijke beleidsbepaling in bedoelde zin.194 Ook vereist de wetgever voor (mede)beleidsbepaling steeds actief optreden, het daadwerkelijk uitoefenen van de bestuurstaak.195 In de conclusie van A-G Langemeijer bij het het Montedison-arrest196 oppert de A-G dat de terzijdestelling van het bestuur niet altijd nodig is om feitelijke beleidsbepaling te kunnen concluderen. Naar de mening van Langemeijer zijn ook ‘zij die, als waren zij bestuurders, aan de statutaire bestuurder(s) opdrachten geven welke door die bestuurder(s) worden opgevolgd’ feitelijk (mede)beleidsbepalers. De moeder kan middels een actie uit hoofde van art. 2:138/248 BW overigens niet aansprakelijk worden gesteld voor verwijtbaar stilzitten.197 Met name het verwijtbaar stilzitten speelt een belangrijke rol bij een mogelijke aansprakelijkheid voor een falend risicobeheersings- en controlesysteem waardoor art. 2:138/248 BW vanwege haar (beperkte) reikwijdte geen alternatief is voor de onrechtmatige daad.198 (3.2.3.3) Vennootschappelijk belang Op basis van OK Gucci199, OK Breevast200 en daarna ook de PCM-beschikkingen moeten (toekomstige) aandeelhouders het vennootschappelijk belang in acht nemen. In r.o. 3.18 van de beschikking van 27 mei 2010 stelt de OK dat de aandeelhouders van PCM bij het uitoefenen van hun aandeelhoudersrechten acht hadden moeten slaan op de vennootschappelijke belangen van PCM. Aandeelhouder SDM had zich gecommitteerd aan de strategie van basisverbreding van PCM maar handelde niet in lijn met deze strategie. De OK oordeelde dat het niet handelen in lijn met de gecommitteerde strategie een schending was van de plicht van SDM om het vennootschappelijk belang in acht te nemen.201

Het is onduidelijk of deze verplichting in alle gevallen bestaat. Bakker en Assink stellen dat de mate waarin de aandeelhouder zich moet laten leiden door het vennootschappelijk belang mede afhangt van de omvang van het belang dat de aandeelhouder houdt in de vennootschap.202 Of aandeelhouders hun 193

In de hoedanigheid van AVA van de dochter (art. 2:134/244 BW). Zie Bartman, Dorresteijn 2009, p. 295. Vlg. Hof Amsterdam 26 november 1998, JOR 1999-10, m.nt. Van den Ingh (Montedison). 195 Kamerstukken I 1983/84, 16 631, p. 6 (MvT). 196 HR 28 april 2000, JOR 2000/128 r.o. 2.40-2.43. (Montedison) 197 Kamerstukken II 1983/84, 16 631, nr. 6, p. 23 e.v. (MvT) 198 Bartman, Dorresteijn 2009, p. 296. 199 OK 3 maart 1999, JOR 1999, 87 (Gucci I) 200 OK 11 maart 1999, JOR 1999, 89 (Breevast) 201 Zie hierover Bakker 2011, p. 41-42. 202 Assink 2009, p. 107; Bakker 2011, p. 41-42. 194

41

eigen belang mogen uitoefenen als vennootschap belang is afhankelijk van de omstandigheden van het geval. Onder andere (i) de omvang van het belang dat de aandeelhouder houdt in de vennootschap, (ii) de soort onderneming dat de vennootschap drijft en (iii) de eventuele commitment203 van de aandeelhouder aan de strategie van de vennootschap spelen hierbij een belangrijke rol.204 In de besloten verhouding staat het belang van de samenwerkende aandeelhouders of moeder centraal en zullen de belangen van anderen slechts een bescheiden rol spelen.205 (3.2.3.4) Aandeelhoudersovereenkomsten In de private equity-context, waar intensief gebruik gemaakt wordt van aandeelhoudersovereenkomsten, dient ook hetgeen wat volgt uit een aandeelhoudersovereenkomst in acht te worden genomen. Volgens Kaemingk kan hieruit worden opgemaakt dat de bescherming die op grond van de wet toekomt aan aandeelhouders die minder dan 100% in de vennootschap houden, kennelijk onvoldoende is om aan een private equity voldoende greep op een portfolio-onderneming te bieden. In aandeelhoudersovereenkomsten willen de private equity maatschappijen vaak zaken regelen die (nog) niet statutair te regelen zijn of buiten de bevoegdheid van de aandeelhoudersvergadering vallen. Een voorbeeld hiervan is de wens van de private equity maatschappij om een gezamenlijke verkoop door alle aandeelhouders van de portfolio-onderneming te kunnen organiseren.206 Uit de arresten Versatel207 en Broadnet208 volgt dat met name in de meer besloten verhoudingen mag worden verwacht dat de rechter naleving van een aandeelhoudersovereenkomst niet slechts op grond van contractuele normen beoordeeld, maar ook op grond van de vennootschapsrechtelijke redelijkheid en billijkheid van art. 2:8 BW.209

De toekomstige aandeelhouder, die het voornemen heeft een vennootschap over te nemen, zal voorafgaand aan de overname bepaalde invloed willen uitoefenen om ervoor te zorgen dat ná de overname haar overnameplannen worden gerealiseerd.210 Er wordt in de Nederlandse literatuur echter gespeculeerd over de toepasselijkheid van art. 2:8 BW. Een meerderheid van de auteurs is van mening dat het handelen van de toekomstige aandeelhouder niet binnen de reikwijdte van art 2:8 BW valt 203

SDM had zich als aandeelhouder gecommitteerd aan de strategie van basisverbreding van PCM. SDM besloot echter niet in lijn met deze strategie te handelen, wat volgens de OK niet in overeenstemming was met de plicht van SDM om het vennootschappelijk belang van PCM in acht te nemen. Zie Bakker 2011, p. 41-42. 204 Barneveld 2009, p. 238; Meijer 2012, p. 128-133 205 Meijer 2012, p. 131-132. 206 Kaemingk 2005, p. 578. 207 OK 20 mei 1999, JOR 2000/72 m.nt. Blanco Fernández (Versatel) 208 OK 8 mei 2002, JOR 2002, 112, m.nt. Blanco Fernández (Broadnet) 209 Kaemingk 2005, p. 578. 210 Hamersma, Mellenbergh 2013, p.58.

42

omdat deze bepaling is gericht tot de rechtspersoon en degenen die krachtens de wet en statuten bij haar organisatie betrokken zijn.211 Andere auteurs, onder andere Josephus Jitta, zijn minder stellig en merken op dat het wellicht anders ligt indien de organen van de (doel)vennootschap op voor de toetredende aandeelhouder kenbare wijze in gebreke is gebleven bij het behartigen van het vennootschappelijk belang.212 Een grondslag voor de toekomstige aandeelhouder om het vennootschappelijk belang in acht te nemen is er echter niet.213 (3.2.3.5) Concernbelang versus vennootschappelijk belang Het is gebruikelijk dat het begrip concern wordt benaderd vanuit het gezichtspunt van de dochter, dit wringt echter met de concernleidingsplicht van de moeder en het eigen vennootschappelijk belang van de dochter.214 Ingevolge art. 2:239 lid 4 BW heeft de moeder de bevoegdheid om concrete aanwijzingen te geven aan het bestuur. Als hoofdregel geldt dat het bestuur gehouden is deze instructies op te volgen, tenzij dat in strijd is met het vennootschappelijk belang. Het bestuur dient hiertoe zelfstandig een belangenafweging te maken.215 In de literatuur wordt het concernbelang niet als een ‘extern’ of ‘buitenvennootschappelijk’ belang voor de dochter gezien maar als een ingebed belang dat onderdeel vormt van haar eigen vennootschappelijk belang. In concernverband is het vennootschappelijke belang een afgeleide van het door de concernleiding uitgedragen concernbelang. Het bestuur van de moeder dient bij het nastreven van het vennootschappelijk (concern)belang niet alleen te letten op de belangen van de moeder zelf maar ook op de belangen van het gehele concern, het vennootschappelijk belang krijgt dan mede de kleur van het concernbelang.216 In HR Juno217 werd overwogen dat bij de beoordeling van de vraag of er sprake is van kennelijk onbehoorlijk bestuur het belang van het concern een rol kan spelen, maar dit niet doorslaggevend kan zijn in die zin dat het prevaleert boven de andere bij de onderscheiden vennootschappen betrokken belangen.

211

Mol 2012, p. 114 en Kaemingk 2010, p. 267. Josephus Jitta 2011, p. 50. Zie ook Philips 2012, p. 297-298. 213 Artikel 2:8 BW kan geen grondslag bieden om als vennootschap een schadevergoedingsactie te beginnen tegen de aandeelhouder op grond van artikel 6:162 wegens strijd met een wettelijke norm. Zie hierover Bakker 2011, p. 42. 214 Van der Sangen 2009, p. 149-150. 215 Kamerstukken II 2006/07, 31 058, nr. 3, p. 90 (MvT); Kamerstukken II 2010/11, 32887, nr. 3, p. 16 (MvT). 216 Raaijmakers 1990, p.68 en Raaijmakers 1993, p. 33-60. Zie hierover ook Bartman,Dorresteijn 2009, p. 25-26. 217 HR 26 oktober 2001, NJ 2002, 94 (Juno) 212

43

(3.2.3.6) Vennootschappelijke zorgplicht aandeelhouder adequate financiering in een private equityverhouding De aandeelhouder heeft in beginsel niet als taak de vennootschap te financieren, deze taak is volgens de wet toebedeeld aan het bestuur. Echter, als er sprake is van een organisatorische verbondenheid en centrale leiding218 heeft een private equity maatschappij (als moeder)219 de plicht om het concern leiding te geven.220 De invulling van de concernleidingsplicht is mede afhankelijk van de omstandigheden van het geval maar de moeder heeft in ieder geval de verplichting in te grijpen wanneer dit vanuit het oogpunt van concernbelang nodig is.221 Het vennootschappelijk belang in deze besloten verhouding wordt dan voor een groot deel ingekleurd door de het concernbelang. Ook de aandeelhouders zullen, mede afhankelijk van de omstandigheden van het geval, rekening moeten houden met de belangen van de overige stakeholders.222 Het vennootschappelijk belang is in deze situatie vaak het resultaat van de afspraken die gemaakt zijn tussen het bestuur van de (doel)vennootschap en de private equity maatschappij als meerderheidsaandeelhouder.223

Op grond van art. 2:216 BW kunnen aandeelhouders die een uitkering ontvingen terwijl zij wisten of redelijkerwijs behoorden te voorzien dat de uitkering tot gevolg zou hebben dat de vennootschap niet meer aan haar opeisbare vorderingen meer kan voldoen, aansprakelijk gesteld worden voor het tekort dat door de uitkering is ontstaan.224 Zij dienen dan het ontstane tekort door de uitkering voor ten hoogste het bedrag of waarde van de ontvangen uitkeringen terug te betalen. Een grondslag voor de toekomstige aandeelhouder om het vennootschappelijk belang in acht te nemen is er (nog) niet225 waardoor het nog maar de vraag is of de toekomstige meerderheidsaandeelhouder een zorgplicht heeft de vennootschap adequaat te financieren.

(3.3) Tussenconclusie Met het oog op het vennootschappelijk belang dient het bestuur een belangenafweging te maken bij het afsluiten van een financiering in het kader van een LBO. Zij dient hierbij de beoogde en redelijkerwijs te behalen voordelen af te wegen tegen de nadelen volgt uit OK PCM. In de besloten (private equity) 218

HR 10-01-1990, NJ 1990/466 (OGEM). In de meeste gevallen, dit is afhankelijk van de omstandigheden van het geval maar het is gebruikelijk dat de private equity maatschappij als moeder concernleidingsplicht heeft. Zie Mol 2010, p.150; Spetter 2013 p.54; Kaemingk 2005, p. 578. 220 Anders lonkt aansprakelijkheid ex. art. 2:248 j. 2:10 BW 221 Asser, Maeijer, Van Solinge, Nieuwe Weme 2009/828; HR 10 januari 1990, NJ 1990, 465 (OGEM). 222 Het concernbelang mag niet voorzienbare benadeling van de bestaande crediteuren, minderheidsaandeelhouders en/of werknemers leiden. 223 Kaemingk 2007, p. 1-11 en Winter 2007, p. 121-138. 224 Kamerstukken II 2006/07, 31 058, nr. 3 (MvT). 225 Artikel 2:8 BW kan geen grondslag bieden om als vennootschap een schadevergoedingsactie te beginnen tegen de aandeelhouder op grond van artikel 6:162 wegens strijd met een wettelijke norm. Zie hierover Bakker 2011, p. 42. 219

44

verhouding speelt het belang van de moeder een grote rol waardoor het vennootschappelijk belang grotendeels ingekleurd zal worden door het concernbelang. In hoeverre het bestuur rekening dient te houden met de belangen van andere stakeholders is afhankelijk van de omstandigheden van het geval; onder andere de grootte van de vennootschap, het soort activiteiten dat de vennootschap verricht, het aantal crediteuren en het aantal werknemers spelen hierbij een rol. De continuïteit van de dochtervennootschap mag hierbij in ieder geval niet in gevaar komen. Mijn inziens heeft het bestuur, doordat zij als taak heeft het financiële beleid te voeren en zij hierbij belangenafweging dient te maken, een zorgplicht heeft om de onderneming adequaat te financieren. Hierbij wordt de vennootschap niet adequaat gefinancierd als het bestuur door een formele dividenduitkering aan de aandeelhouders wist of behoorde te weten dat binnen een periode van (in beginsel) een jaar de vennootschap niet meer aan haar opeisbare schulden jegens bestaande crediteuren kan voldoen. Het bestuur dient bij financieren van de vennootschap te handelen zoals redelijk denkend bestuurder onder dezelfde omstandigheden aldus gehandeld zou hebben. De RvC heeft tot taak toezicht te houden op het beleid van het bestuur en op de algemene gang van zaken in de BV en de daarmee verbonden onderneming en staan het bestuur met raad terzijde. Hierbij zal de RvC zich moeten richten naar het belang van de vennootschap en de met haar verbonden onderneming. In een private equity-verhouding, waar de vennootschap wordt overgenomen middels een LBO zal de RvC de vooren nadelen moeten afwegen en dient zij kritisch te oordelen of de voorgestelde financieringsstructuren in het belang van de vennootschap zijn. Bij de uitoefening van haar taak dient de RvC te handelen zoals ieder redelijk denkend commissaris onder dezelfde omstandigheden zou hebben gehandeld.

De aandeelhouder heeft in beginsel niet als taak de vennootschap te financieren, deze taak is volgens de wet toebedeeld aan het bestuur. Echter, als er sprake is van een organisatorische verbondenheid en centrale leiding heeft een private equity maatschappij de plicht om het concern leiding te geven. De invulling van de concernleidingsplicht is mede afhankelijk van de omstandigheden van het geval maar de moeder heeft in ieder geval de verplichting in te grijpen wanneer dit vanuit het oogpunt van concernbelang nodig is. Het vennootschappelijk belang in deze besloten verhouding wordt dan voor een groot deel ingekleurd door de het concernbelang. Ook de aandeelhouders zullen, mede afhankelijk van de omstandigheden van het geval, rekening moeten houden met de belangen van de overige stakeholders waarbij de continuïteit van de vennootschap in geen geval in gevaar mag worden gebracht. Daarnaast kunnen aandeelhouders die een uitkering ontvingen terwijl zij wisten of redelijkerwijs 45

behoorden te voorzien dat de uitkering tot gevolg zou hebben dat de vennootschap niet meer aan haar opeisbare vorderingen meer kan voldoen, aansprakelijk gesteld worden voor het tekort dat door de uitkering is ontstaan. Zij dienen dan het ontstane tekort door de uitkering voor ten hoogste het bedrag of waarde van de ontvangen uitkeringen terug te betalen.

46

(4) Instructiemacht en bestuursautonomie De bestuurders van een vennootschap die deel uitmaakt van een concern, zoals het geval in een private equity-verhouding, zijn gehouden om instructies van de moeder op te volgen, terwijl zij ook het vennootschappelijke belang van de vennootschap en de aan haar verbonden onderneming moeten dienen. De instructies van de moeder en het vennootschappelijk belang kunnen met elkaar botsen. In paragraaf 4.1 zal deze problematiek worden besproken, waarna in de paragrafen 4.2 en 4.3 gekeken zal worden naar mogelijkheden die het bestuur van de dochter heeft om zich te onttrekken aan de instructies van de moeder. In paragraaf 4.4 zal een korte tussenconclusie volgen.

(4.1) Bestuurder in de spagaat In een enkelvoudige vennootschap is bestuursautonomie het uitgangspunt. De Hoge Raad oordeelde in het Forumbank-arrest dat de AVA het bestuur geen opdracht kan geven tot het verrichten van bepaalde handelingen die krachtens wettelijke of statutaire bepalingen tot de bevoegdheid van het bestuur behoren.226 Dit uitgangspunt wordt in concernverband echter in belangrijke mate gerelativeerd door de ontslagbevoegdheid ex art. 2:244 lid 1 BW die de AVA heeft. In de praktijk loopt een bestuurder die niet bereid is aanwijzingen van de AVA op te volgen het risico te worden ontslagen en te worden vervangen voor een bestuurder die een dergelijke bereidheid wel heeft. Ongeacht of de statuten op grond van art. 2:239 lid 4 BW een instructiebevoegdheid bevatten, is er in concernverband dus sprake van een feitelijke instructiemacht die het gevolg is van de afhankelijkheidsverhouding van de dochter ten opzichte van de moeder.227 Met andere woorden, in concernverhoudingen heeft de moeder vaak een dusdanig grote invloed op het bestuur van haar dochter dat het bestuur van die dochter wordt gereduceerd tot een slechts uitvoerende instantie. Deze feitelijk beperking van de bestuurstaak roept de vraag op in hoeverre die beperking kan doorwerken in het leerstuk van de bestuurdersaansprakelijkheid.228 Ingevolge art. 2:129/239 lid 1 BW is bepaald dat de bestuurstaak statutair kan worden beperkt. Deze statutaire beperking mag echter niet zo ver gaan dat het bestuur de bestuurstaak niet meer autonoom kan uitvoeren.229 Lid 4 van dit artikel bepaalt vervolgens dat de bestuurstaak verder kan worden beperkt door het opnemen van een statutaire bepaling op grond waarvan bestuurders gehouden zijn zowel algemene als concrete instructies van een ander orgaan op te volgen. In de jurisprudentie werd in

226

Zie in dit verband HR 21 januari 1955, NJ 1959/43, m.nt. H.B. (Forumbank) HR 10 februari 1990, NJ 1990, 446 (Ogem). 228 Zie hierover Olaerts 2012, p. 45-51. 229 Van Schilfgaarde/Winter 2009, nr. 42. 227

47

concernverhoudingen reeds voorbijgegaan aan de vraag naar de instructiebevoegdheid van de moeder.230 De Wet Flex-bv volgt hiermee de in de jurisprudentie omtrent de instructiebevoegdheid van aandeelhouders aangehouden lijn dat het accent behoort te liggen op een inhoudelijke beoordeling van de vraag of het bestuur de aanwijzingen mocht opvolgen en minder op het onderscheid tussen algemene en concrete instructies. In de memorie van toelichting bij art. 2:239 lid 4 BW wordt benadrukt dat het uitgangspunt dient te zijn dat het bestuur van een vennootschap zijn taken autonoom uitvoert en dat zij zich daarbij dient te richten naar het belang van de vennootschap. Het bestuur van de dochter behoudt dus zijn eigen verantwoordelijkheid aangaande zijn besluiten. Het mag niet enkel afgaan op de instructies van de moeder, maar dient een zelfstandige belangenafweging te maken.231 Het bestuur van de dochter komt daarmee in een lastige positie te verkeren.232 Het is gehouden de instructies van de moeder op te volgen, onder druk van een dreigend ontslag bij weigering. Volgen zij daarentegen een instructie op die verkeerd uitpakt, dan riskeren zij aansprakelijkheid jegens de eigen vennootschap, en dus indirect jegens de instructiegever, wegens het onbehoorlijk vervullen van de bestuurstaak. Ook kan het bestuur van de dochter aansprakelijk worden gesteld door derden, zoals de crediteuren van de vennootschap, op grond van een jegens hen gepleegde onrechtmatige daad.233

Olaerts is van mening dat het wettelijk kader van Boek 2 BW in principe geen ruimte biedt voor het aanleggen van een afwijkende maatstaf voor bestuurdersaansprakelijkheid. Wie de bestuurstaak aanvaardt, zal zich bewust moeten zijn van de verplichtingen. Van de bestuurder van de dochter, ook als hij feitelijk dan wel statutair beperkt is, kan naar haar mening worden verwacht dat hij zelf gaandeweg een afweging maakt van het door de moeder voorgestelde beleid en strategie. De bestuurder zal voor iedere instructie moeten nagaan of opvolging daarvan de continuïteit van de vennootschap en de daarmee verbonden onderneming in gevaar breng. Nu de bestuurder gezien wordt als de behartiger van het vennootschappelijk belang, dient iedere bestuurder aan een gelijke maatstaf te worden onderworpen. De beperkte bestuurder zal derhalve in aansprakelijkheidsprocedures niet snel een beroep kunnen doen op de beperking van zijn bestuurstaak. Uit de rechtspraak blijkt wel dat de beperking van invloed kan zijn op het aan de bestuurder te maken ernstig verwijt.234 Ter Stegge is 230

Zie in dit verband bijvoorbeeld HR 21 december 2001, JOR 2002/38 m.nt. Bartman(Sobi/Hurks),. Als algemene regel was voor de invoering van de Flex-BV reeds enige tijd aanvaard dat de moeder in de praktijk, gezien haar participatie in het aandelenkapitaal van de dochter ondanks wellicht het ontbreken van een wettelijk erkende instructiebevoegdheid, een instructiemacht heeft die haar in staat stelt het bestuur van de dochtervennootschap te beïnvloeden, zie ook Olaerts 20122, p. 45-51. 231 Kamerstukken II 2006/07, 31 058, p. 90 (MvT). 232 Zie in dit verband C.A. Schwarz, ‘Bestuur in spagaat: aansprakelijkheid of ontslag’, FD 25 augustus 2011. 233 Olaerts 2012, p. 45-51. 234 Zie in verband met de inkleuring van het ernstig verwijt in de interne aansprakelijkheid Bulten in haar noot bij de uitspraak van de Rb. Amsterdam 12 januari 2011, JOR 2011/250 (Aukema q.q./ING Commercial Finance)

48

dezelfde mening als Olaerts toegedaan, volgens hem kan een individuele bestuurder die zich niet met een gegeven instructie kan verenigen weigeren de jaarrekening te tekenen (art. 2:210 lid 2 BW), of als uiterste consequentie zijn ontslag kunnen nemen.235 Hiermee zegt hij mijns inziens dat de bestuurder zelf een afweging moet maken, hij kan de instructies aanvaarden maar kan dan aansprakelijk gehouden worden of hij aanvaardt de instructies niet en neemt ontslag. Ook Van Schilfgaarde236 en Van der Korst237 zijn eenzelfde mening toegedaan; de (on)redelijkheid van de instructies en van het ontslag zullen dan weerspiegeld worden in de beëindigingsvergoeding voor de koppige ontslagen bestuurder. Hiermee impliceren ook zij dat dit risico bij de bestuurstaak hoort

(4.2) Enquêteprocedure Een mogelijkheid voor de bestuurder om zich te onttrekken van de instructies van de moeder is het starten van een enquêteprocedure. De enquêteprocedure van boek 2 BW is een veel gebruikte manier om geschillen binnen een vennootschap te beslechten. Als er conflicten zijn binnen een vennootschap of als zaken niet zo gaan als zij behoren te gaan, biedt de enquêteprocedure uitkomst. Als er gegronde redenen zijn om aan juist beleid te twijfelen kan de OK een onderzoek instellen naar het beleid en de gang van zaken van de rechtspersoon, hetzij in de gehele omvang daarvan, hetzij met betrekking tot een bepaald gedeelte of bepaald tijdvak.238 Naar aanleiding van het onderzoek kan de OK oordelen of er sprake is van wanbeleid. Nadat wanbeleid is geconstateerd kan de OK voorzieningen treffen om de gezonde verhoudingen binnen de rechtspersoon te herstellen. Ook kan de enquête tot doel hebben opening van zaken te geven en vast te stellen bij wie de verantwoordelijkheid berust voor het eventueel te blijken wanbeleid. Op deze wijze kan de vinger op de zere plek worden gelegd en conflicten worden opgelost. De rechtspersoon kon in het verleden geen enquête aanvragen ten aanzien van het beleid en de gang van zaken bij zichzelf.239 Op 1 januari 2013 is echter de Wet aanpassing enquêterecht in werking getreden die het enquêterecht op bepaalde punten heeft gewijzigd.240 Deze wet geeft het bestuur - en indien aanwezig de RvC- de bevoegdheid bij de rechtspersoon zelf een enquêteprocedure te starten. Daartoe is art. 2:346 BW in die zin aangepast dat ingevolge lid 1 onder d de rechtspersoon zelve bevoegd is tot het indienen van een enquêteverzoek. Ingevolge lid 2 kan het verzoek ook namens de rechtspersoon worden ingediend door de RvC of de niet uitvoerende bestuurders indien toepassing is gegeven aan een one-tier board. 235

J.A. Ter Stegge 2014, 259-269. In P. van Schilfgaarde 1984, p. 47 237 P.J. Van der Korst, 2010, p. 272. 238 Art. 2:345 BW jo. 2:350 lid 1 BW. 239 De Hoge Raad oordeelde dat het oude recht daartoe geen grondslag inhield. Zie HR 1 februari 2002, NJ 2002/225 (De Vries Robbé). 240 Wet van 18 juni 2012, Stb. 2012, 274. 236

49

De enquête kan onder andere betrekking hebben op de gedragingen van het bestuur en de RvC, maar ook op gedragingen van andere organen zoals het gedrag van de algemene vergadering.241 De gedragingen van alle organen van de rechtspersoon kunnen relevant zijn voor de vraag of sprake is van gegronde redenen om aan een juist beleid te twijfelen c.q. wanbeleid. Een voorbeeld is een impasse tussen het bestuur en de algemene vergadering die beide een wezenlijk verschillend beleid voorstaan, terwijl het bestuur meent dat het voortbestaan van vennootschap afhankelijk is van besluitvorming op korte termijn. Wanneer de algemene vergadering in een dergelijk geval haar instemming weigert voor het beleid dat het bestuur voorstaat of aanwijzingen geeft die het bestuur niet wil opvolgen, zou het belang van de vennootschap in het geding kunnen komen, bijvoorbeeld omdat het ontslag van vele werknemers dreigt. Het desbetreffende gedrag moet voldoende zwaarwegend c.q. ingrijpend zijn om te concluderen dat sprake is van gegronde redenen om aan een juist beleid te twijfelen.242 De rechtspersoon in beginsel vertegenwoordigd te worden door het bestuur. Het bestuur dient daarbij te handelen in het belang van de vennootschap. Voor NV’s en BV’s wordt dat na inwerkingtreding van de Wet Bestuur en Toezicht uitdrukkelijk bepaald in art. 2:129/239 lid 5 BW. Wanneer het bestuur verzoekt om een enquête dient dit derhalve in overeenstemming te zijn met het vennootschappelijk belang. Volgens Van der Sangen lijkt de wetgever hiermee uit het oog te verliezen dat een institutionele opvatting niet goed past bij besloten verhoudingen zoals concernverhoudingen, waarbij het instrumentele karakter van de BV vooropstaat.243 De wetgever noemt het voorbeeld dat het bestuur een verzoek van de algemene vergadering niet wil opvolgen omdat dit tot een aanzienlijk verlies van werkgelegenheid zou leiden. Dit zou aanleiding kunnen zijn voor het bestuur van de dochter om een enquête te verzoeken naar het gedrag van de moeder. De wetgever is van mening dat het vennootschappelijk belang voorop dient te staan, óók indien een vennootschap onderdeel uitmaakt van een concern. Het bestuur van de dochter is gehouden om het eigen vennootschappelijk belang als toetssteen te hanteren en mag het belang van het concern niet op voorhand de doorslag laten geven.244

(4.3) Kort geding Een andere mogelijkheid voor de bestuurder om zich te onttrekken aan instructies van de moeder is het starten van een kort geding. Vennootschappelijke jurisprudentie van kortgedingrechters is echter zeldzaam. Conflicten tussen het bestuur van de moeder en het bestuur van een dochter worden maar

241

HR 9 juli 1990, NJ 1991/51 (Sluis) Zie hierover Kamerstukken II 2010/11, 32887, nr. 3, p. 15 (MvT). 243 Zie hierover Raaijmakers, Van der Sangen 2012, p. 513-543; Van der Sangen 2012, p. 60-68. 244 Kamerstukken II 2010/11, 32887, nr. 3, p. 16 (MvT). 242

50

zelden ten principale beslecht door de rechter. Bekend zijn de uitspraken inzake Forumbank245 en Amstelland246 Deze korte rij kan nu worden aangevuld met het vonnis in kort geding Wittke-NEM.247 In deze zaak stond vast dat bij de aandeelhouders en de RvC van NEM248 de intentie bestond om Wittke als statutair directeur van NEM te ontslaan en dat dit punt op korte termijn op de agenda voor een AVA zou komen. Vanwege de volgorde van de gebeurtenissen was het op voorhand aannemelijk dat de concrete aanleiding voor het voorgenomen ontslag van Wittke was gelegen in diens (herhaalde) weigering om er zorg voor te dragen dat NEM zich garant stelde voor de nakoming van de verplichtingen voortvloeiende uit een op handen zijnde contract tussen een zuster van NEM en een in de Verenigde Staten gevestigde energiemaatschappij. Dat er wellicht ook andere redenen aan het voornemen tot ontslag ten grondslag lagen, deed hier niets aan af. Hetzelfde gold voor de omstandigheid dat de zuster en voornoemde energiemaatschappij uiteindelijk geen contract hebben gesloten. De voorzieningenrechter oordeelde dat de bezwaren van Wittke tegen de bedoelde garantstelling gerechtvaardigd voorkwamen. In de gegeven omstandigheden stond tegenover de last van de garantstelling onvoldoende voordelen, was de kans op uitoefening van de garantstelling niet ondenkbeeldig en kwam daarmee de continuïteit van NEM in het geding. Niet ten onrechte was gewezen op de omstandigheid dat naar Nederlands recht uit een beslissing tot garantstelling als hiervoor bedoeld een persoonlijke aansprakelijkheid voor de bestuurders en commissarissen van de vennootschap die zich garant stelt kan voortvloeien. Een en ander rechtvaardigde de gevolgtrekking dat het ontslag van Wittke niet in de rede lag, temeer nu te verwachten viel dat de verhoudingen binnen het concern op korte termijn zouden wijzigen. Mitsdien werd door de rechter een voorziening geboden in de vorm van een afkoelingsperiode, welke voorziening eisers de mogelijkheid bood om de continuïteit van NEM tijdelijk veilig te stellen en een platform voor overleg te creëren. Een termijn van drie maanden leek daartoe passend. Gedurende die periode was het NEM onder meer verboden een besluit te nemen tot schorsing dan wel ontslag van Wittke als directeur van NEM of tot benoeming van een opvolger, ongeacht of NEM daarbij handelde door middel van haar AVA of haar RvC. Het ontslagbesluit zelf kan in strijd zijn met de jegens die bestuurder krachtens art. 2:8 BW in acht te nemen redelijkheid en billijkheid en dan op grond van art. 2:15 BW worden vernietigd. In strijd met de redelijkheid en billijkheid is een ontslagbesluit indien het wordt genomen vanwege het niet nakomen 245

HR 21 januari 1955, NJ 1959, 43 (Forumbank) Pres. Rb. Arnhem 28 december 1987, KG 1988, 37 (Amstelland). 247 Vrzngr. Rb. Den Haag 7 augustus 2002, JOR 2002/173 (Wittke-NEM). 248 NEM ontwerpt, produceert en levert en installeert – onder meer – (componenten van) installaties op het gebied van milieu- en energietechniek. Bij NEM waren op het moment van het vonnis ongeveer 500 personen werkzaam. 246

51

door de bestuurder van een aanwijzing die kennelijk in strijd is met de bestuursautonomie en eigen verantwoordelijkheid van de bestuurder van de dochter en die hem zou nopen tot onbehoorlijk bestuur.249

(4.4) Tussenconclusie In de jurisprudentie en literatuur is in het algemeen aanvaard dat een bestuurder van een vennootschap, die in zijn bestuurstaak feitelijk is beperkt door verstrekkende invloed van de moeder, dezelfde normen van bestuurdersaansprakelijkheid gelden als voor de bestuurder die niet beperkt wordt. De bestuurder dient, ondanks de mogelijk verregaande instructiebevoegdheid van de moeder, het vennootschappelijk belang in acht te nemen. Hij zal ervoor moeten waken dat wanneer hij de instructies van de moeder opvolgt, deze in het belang van de vennootschap zijn. In de systematiek van art. 2:239 lid 4 BW betekent dit dat het bestuur in ieder geval moet waken voor de discontinuïteit van de onderneming.250 Een mogelijkheid die de bestuurder heeft is om zich te verzetten tegen een instructie van de moeder waarvan de bestuurder denkt dat deze instructie niet in het belang van de vennootschap is, is het verzoeken om een enquêteprocedure. De OK toetst in deze enquêteprocedure, als er gegronde redenen zijn om aan een juist beleid te twijfelen, of de instructies van de moeder in overeenstemming zijn met het vennootschappelijk belang. Volgens de wetgever dient het vennootschappelijk belang voorop te staan (ook indien een vennootschap onderdeel uitmaakt van een concern), waarbij het waarborgen van de continuïteit van de vennootschap de ondergrens vormt.251 Een tweede mogelijkheid die een bestuurder heeft om zich te verzetten tegen een instructie van de moeder is het starten van een kort geding. Een illustratief voorbeeld is de zaak Wittke-Nem. In deze zaak besliste de voorzieningenrechter dat de moeder de bestuurder van de dochter, die haar instructies niet opvolgde omdat deze in strijd met het vennootschappelijk belang waren, voor een periode van 3 maanden niet mocht ontslaan.252 Hieruit volgt dat een bestuurder de in strijd met het vennootschappelijk belang zijnde instructies van de moeder niet hoeft op te volgen. De vraag is echter wat er na de periode 3 maanden gebeurt. Mijn verwachting is dat de moeder deze bestuurder alsnog zal ontslaan. Ondanks de twee bovengenoemde mogelijkheden voor de bestuurder van de dochter in een private equity-verhouding om zich te onttrekken aan de instructies van de moeder, blijft de bestuurder mijn

249

Asser,Maeijer, Van Solinge & Nieuwe Weme 2009/833; Zie ook Bartman,Dorrestein 2009, p. 92. Olaerts 2012, p. 45-51. 251 Zie hierover Kamerstukken II 2010/11, 32887, nr. 3, p. 15-16 (MvT); Olaerts 2012, p. 45-51. 252 Vrzngr. Rb. Den Haag 7 augustus 2002, JOR 2002/173 (Wittke-NEM). 250

52

inziens in de spagaat; hij kan of aansprakelijk gehouden worden of (op een later moment) worden ontslagen.

53

(5) Zorgplichten uit O.D. In het algemeen is eenieder tot op zekere hoogte verplicht tot zodanige zorg jegens eenieder: dit is een algemene juridische zorgplicht.253 Onder bepaalde omstandigheden rust er op bepaalde partij zelfs een bijzondere zorgplicht, zoals de bancaire zorgplicht. Een dergelijke zorgplicht kan volgens Tjong Tjin Tai geformuleerd worden als: ‘een plicht tot handelen of nalaten ten behoeve van één of meer concrete belangen van een persoon of object’.

Er wordt onderscheid gemaakt tussen zorg binnen en buiten overeenkomst. Binnen een overeenkomst wordt, doordat deze zorg immers is toegezegd, een grotere mate van zorg verwacht. Deze zorg is echter beperkt tot bepaalde belangen en is bovendien niet altijd gericht op die belangen zelf. Uitgangspunt is dat een schuldenaar zich moet richten op het overeengekomen doel (beoogde resultaat) van de overeenkomst. De schuldenaar hoeft zich in de meeste gevallen niet te verdiepen in de achterliggende belangen.254 Hoewel in mindere mate, bestaat er ook buiten overeenkomst een zorgplicht. Buiten overeenkomst zijn de belangen van de ander niet vastgelegd, het gaat dan om zorg jegens iemand anders die de belangen de concrete omstandigheden kenbaar gemaakt zouden kunnen hebben.255 De plicht tot zorg is dan echter in zoverre beperkt dat er slechts een zeer geringe mate van zorg voor die belangen getoond hoeft te worden.256 Met betrekking tot de zorgplicht buiten overeenkomst wordt in de juridische literatuur gesproken over het kader van de onrechtmatige daad.257

De zorgplicht binnen overeenkomst zal in deze scriptie niet worden behandeld omdat de crediteuren niet in een contractuele relatie staan tot het bestuur, de RvC, de aandeelhouders of de bank. Allereerst zal de zorgplicht uit onrechtmatige daad uiteengezet worden. Vervolgens zal de bancaire zorgplicht jegens derden worden besproken. Aan de hand hiervan zal gekeken worden of er een zorgplicht uit O.D. bestaat voor het bestuur, RvC, aandeelhouders en de bank om de vennootschap adequaat te financieren.

(5.1) Zorgplichten uit onrechtmatige daad In het kader van de onrechtmatige daad (art. 6:162 BW) lijkt de onrechtmatigheid gelijk te worden

253

Tjong Tjin Tai 2006, p. 97-99. Tjong Tjin Tai 2006,, p. 100. 255 Vlg. Langemeijer, conclusie voor HR 6 januari 1950, NJ 1950/308 (Van Rhijn/Oskam) 256 Tjong Tjin Tai 2006, p. 100. 257 Hartlief 2002, p. 173-177,191 en Van Dam 2000, p. 170,172,338. 254

54

gesteld aan een gebrek aan zorg. Dit past bij de formulering van de oude zorgvuldigheidsnorm258, namelijk ‘de zorgvuldigheid die ten aanzien van eens anders persoon of goed betaamt’. Primair houdt de zorg of zorgvuldigheidsnorm in dat men zekere handelingen nalaat of juist moet verrichten. Handelen op andere wijze leidt of kan dan leiden tot schade aan een persoon of goed. De zorgvuldigheid die men in het maatschappelijk verkeer moet betrachten houdt in dat van iedereen wordt vereist dat hij zich bij zijn handelen rekenschap geeft van de daarbij mogelijk betrokken belangen van anderen. Als algemeen uitgangspunt zou kunnen gelden dat iedereen die zorg moet betrachten die van een zorgvuldig mens verwacht mag worden jegens een ander persoon of goed, of met betrekking tot de vermogensbelangen van derden.259 Van de belanghebbende mag worden verwacht dat hij enige aandacht heeft voor de belangen van derden, hij dient met deze belangen rekening te houden. Dit kan uiteindelijk leiden tot een verplichting tot (anders) handelen, maar dat hangt af van het betreffende belang, de afhankelijkheid van de derde, de nabijheid, en een eventuele oudere verantwoordelijkheid.260 Deze vereiste zorg is echter begrensd; het vereist niet dat de uiterste zorgvuldigheid moet worden betracht.261 Evenmin moet men onder alle omstandigheden de belangen van anderen laten voorgaan.262 Er zijn gevallen, bijvoorbeeld het aangaan van concurrentie, waarbij men willens en wetens de belangen van derden mag schaden.263

De zorgplicht is een vage norm omdat er niet voor iedere situatie afzonderlijk strikt omschreven wordt wat verwacht mag worden. Welk handelen of nalaten de zorgplicht inhoudt, is afhankelijk van de omstandigheden van het geval. Voor de beslissing van een concreet geval kan niet volstaan worden met een toetsing aan een algemeen geformuleerde zorgvuldigheidsnorm, maar dient te worden vastgesteld of ook jegens de benadeelde onzorgvuldig is gehandeld.264 De algemene ongeschreven zorgvuldigheidsnorm, voortvloeiend uit artikel 6:162 lid 2 BW, is door de rechtspraak nader ingevuld. De Hoge Raad oordeelde onder andere in het bekende Kelderluik-arrest265 dat: “… de mate van waarschijnlijkheid waarmee de niet-inachtneming van de vereiste oplettendheid en voorzichtigheid kan worden verwacht, maar ook op de hoegrootheid van de kans dat daaruit ongevallen

258

Deze norm wordt evenwel algemeen beschouwd als een formele verwijzing naar het laatste onderdeel van de jurisprudentiële invulling van art. 1401 oud BW, namelijk de zogenaamde ‘zorgvuldigheid, welke in het maatschappelijk verkeer betaamt ten aanzien van eens anders persoon of goed’. 259 PG Boek 6, p. 616. 260 Tjong Tjin Tai 2006, p. 170. 261 Vranken, p. 164 262 Asser-Rutten 4-III, 5e dr., p. 58 263 Zie bijv. Drucker 1919, p.354. en De Haan 1938 p. 291. 264 Spier 2009, p. 45. 265 HR 5 november 1965, NJ 1966/136 (Kelderluik).

55

ontstaan, op de ernst van de gevolgen daarvan kunnen hebben en op de mate van bezwaarlijkheid van te nemen veiligheidsmaatregelen”. In de literatuur wordt betoogd dat de inhoud van de zorgvuldigheidsnorm kan worden vastgesteld met behulp van deze vier (Kelderluik-) factoren: (i) de waarschijnlijkheid van de schade, (ii) de aard van de gedraging, (iii) de aard en omvang van de schade en (iv) de bezwaarlijkheid in termen van kosten, tijd en moeite voor het nemen van voorzorgsmaatregelen.266 Deze gezichtspunten zijn niet limitatief, de omstandigheden van het geval blijven beslissend. Belangrijk in dat verband is de aard van de gedraging. Rechters en zelfs de Hoge Raad toetsen zelden aan deze elementen.267

(5.2) Bancaire zorgplicht De afgelopen jaren is een tendens waarneembaar dat derden schade proberen te verhalen op een bank met wie zij geen contractuele verhouding hebben. Aan de schade ligt dan meestal een onrechtmatige handelwijze van een cliënt van de bank ten grondslag waarbij de bank wordt verweten onvoldoende acht te hebben geslagen op deze onrechtmatige handelwijze.268 In deze paragraaf wordt onderzocht of er een buitencontractuele zorgplicht rust op de kredietverstrekkende bank.

Reikwijdte bijzondere zorgplicht bank jegens derden In Mees Pierson/Ten Bos269 overwoog het hof dat de maatschappelijke functie van de bank een bijzondere zorgplicht meebrengt, zowel tegenover haar cliënten uit hoofde van de met hen bestaande contractuele verhouding, als jegens derden met wier belangen zij rekening behoort te houden op grond van hetgeen volgens ongeschreven recht in het maatschappelijk verkeer betaamt. Met welke belangen van derden en op welke wijze een bank rekening dient te houden is afhankelijk van de omstandigheden van het geval. Volgens de Hoge Raad heeft het hof met dit oordeel geen blijk gegeven van een onjuiste rechtsopvatting door — voorshands uitgaande van de veronderstelling dat de bank zich ervan bewust was, althans behoorde te zijn, dat de beleggingen betrekking hadden op de vermogensbelangen van minderjarigen — te oordelen dat de bank zich de belangen van de minderjarigen behoorde aan te trekken door tenminste hun wettelijk vertegenwoordigster te waarschuwen toen de bank constateerde dat de door de gevolmachtigde gegeven opdrachten strijdig waren met het uitgangspunt dat het

266

Ook wel de Kelderluik-factoren genoemd. Zie o.a. Van Dam 1989, p. 183 en Verheij 2005, p. 43-44. Verheij 2005, p. 43-44. 268 Van der Leeuw en Verspyck Mijnssen 2013, p. 595. 269 HR 9 januari 1998, NJ 1999/285 (Mees Pierson) 267

56

vermogen van minderjarigen op niet speculatieve wijze behoort te worden belegd.270 De bijzondere zorgplicht van banken tegenover derden werd bevestigd in het Safe Haven arrest.271 In casu waren de partijen die de bank aansprakelijk hielden echter geen cliënt, betrokken derde of potentiele cliënt (van de bank) maar cliënt van de partij die bij de bank een betaalrekening hield. Het hof nam, ondanks dat de risico’s waaraan deze derden werden blootgesteld niet door de bank in het leven geroepen waren, een bijzondere zorgplicht aan. De bank had, toen die zich realiseerde dat de beleggingsactiviteiten van Safe Haven mogelijk strijdig waren met de Wet toezicht effectenverkeer 1995 (Wte 1995) het ten onrechte nagelaten zelfstandig onderzoek te doen naar de vraag of in strijd met de Wte 1995 werd gehandeld, hetgeen onrechtmatig was jegens de door Safe Haven gedupeerde beleggers. De Hoge Raad overwoog in cassatie dat het hof terecht had geoordeeld dat de maatschappelijke functie van de bank een bijzondere zorgplicht meebrengt ten opzichte van derden met wier belangen zij rekening behoort te houden op grond van hetgeen volgens ongeschreven recht in het maatschappelijk verkeer betaamt. De reikwijdte van deze zorgplicht hangt wederom af van de omstandigheden van het geval.272 In het World Online-arrest273 nam de Hoge Raad opnieuw de maatschappelijke functie van banken als uitgangspunt voor de bijzondere zorgplicht ten opzichte van derden met wier belangen de bank rekening dient te houden en waarbij de reikwijdte afhankelijk is van de omstandigheden van het geval. De Hoge Raad overwoog dat op de bank als syndicaatsleider een zorgplicht rust die erop neerkomt dat de bank gehouden is te voorkomen dat bij potentiële beleggers een onjuist beeld ontstaat van de uitgevende instelling (voor zover dat binnen de invloedssfeer van de bank ligt). In beginsel volstaat de bank met op het opstellen van de prospectus op basis waarvan potentiële beleggers een verantwoorde beslissing kunnen nemen. In casu was er op een persconferentie een onjuist beeld ontstaan met betrekking tot het aandelenbezit van mevrouw Brink. Volgens de Hoge Raad mocht van de banken worden verlangd dat zij dit corrigeerden en dat zij de uitgevende instelling instrueerden terughoudend te zijn met het doen van publieke mededelingen. De bank heeft dus in haar hoedanigheid als syndicaatsleider tegenover derden een zorgplicht gebaseerd op het uitgangspunt van het Safe Havenarrest dat banken een zorgplicht tegenover derden kunnen hebben. In de Safe Haven-zaak ging het

270

HR 9 januari 1998, NJ 1999, 285 r.o. 3.6.2. (Mees Pierson) HR 23 december 2005, NJ 2006/289; JOR 2006/20 (Safe Haven) 272 HR 23 december 2005, NJ 2006/289; JOR 2006/20 r.o. 4.30. (Safe Haven) 273 HR 27 november 2009, JOR 2010/43 (World Online). 271

57

echter om de verplichting tot het doen van een onderzoek in verband met het vermoeden van onrechtmatig handelen van de cliënt van de bank, in World Online eiste de Hoge Raad een actievere opstelling indien de bank de rol vervult van begeleidende bank bij een emissie. In geval van het Erba-arrest274 uit 1957 ging het om een situatie waarin de bank vergaande zekerheid had bedongen terzake van door haar verstrekte en nog te verstrekken kredieten. De bank had, op het moment dat de kredietnemer in de problemen kwam, de kredietfaciliteit opgezegd. Niet veel later verstrekte de bank echter weer een soortgelijk krediet, echter tegen aanvullende zekerheden. Ondanks het nieuwe krediet is aan de kredietnemer surseance verleend. In de periode tussen het afgeven van de nieuwe kredietfaciliteit en de surseance zijn door derden zaken geleverd aan de kredietnemer, maar die zaken zijn nooit betaald. De Hoge Raad oordeelde dat de bank onrechtmatig handelde door enerzijds de schijn van kredietwaardigheid op te houden en anderzijds door de aanvullende zekerheden ervoor gezorgd had dat de kredietnemer aan andere schuldeisers praktisch geen verhaal meer zou kunnen bieden. De bank had geweten of moeten weten dat bij beëindiging van de nieuwe kredietfaciliteit nieuwe crediteuren onbetaald zouden blijven terwijl de crediteuren hadden vertrouwd op de ‘uiterlijke kredietwaardigheid’.275 Ook in het recente arrest Butterman q.q./Rabobank276 was de vraag of de bank aansprakelijk was jegens de crediteuren van de kredietnemer wegens het wekken van een schijn van kredietwaardigheid.

Waar de contractuele zorgplicht de bank opdraagt ervoor te zorgen dat de cliënt niet in een nadelige situatie terecht komt, hoeft een bank wegens de buitencontractuele zorgplicht pas in te grijpen als uit alle omstandigheden van het geval blijkt dat de bank redelijkerwijs geacht moet worden te weten dat een derde in een nadelige situatie kan komen door die omstandigheden en dan nog wordt van de bank niet acuut ingrijpen verwacht. De bank hoeft de omstandigheden niet onmiddellijk ongedaan maken, maar moet er wel onderzoek naar doen.277 De Hoge Raad heeft zich dus meermaals uitgelaten over de bancaire zorgplicht. Samengevat zegt de Hoge Raad: “de maatschappelijke functie van een bank brengt een bijzondere zorgplicht mee, zowel jegens haar cliënten uit hoofde van de met hen bestaande contractuele verhouding, als ten opzichte van derden met wier belangen zij rekening behoort te houden op grond van hetgeen volgens ongeschreven recht in het maatschappelijk verkeer betaamt is. De

274

HR 28 juni 1957, NJ 1957, 514 (Erba/Amsterdamse Bank) Zie hierover ook Busch 2013, p. 442. 276 Hof ’s-Hertogenbosch 16 september 2008, JOR 2008/322 277 Van der Leeuw en Verspyck Mijnssen 2013, p. 643. 275

58

reikwijdte van die zorgplicht hangt af van de omstandigheden van het geval.”278 Banken zijn niet zonder meer tot een bijzondere zorgplicht gehouden ten opzichte van iedere derde die een economisch belang heeft bij de verhouding tussen de bank en de cliënt. Ingevolge de rechtspraak kan een bijzondere zorgplicht eerder worden aangenomen als er sprake is van een derde die vanuit zijn aard een bijzondere zorgplicht behoeft, zoals de omstandigheid dat de derden minderjarig waren en niet zelf voor hun belangen konden opkomen.279 De mate waarin de bank een zorgplicht heeft jegens een derde hangt onder andere af van de professionaliteit en deskundigheid van die derde en van de vraag of de bank te maken heeft met een bedrijfsmatig handelende partij.280 Een huisbank zal zich dus bij de financiering van een groep (haar cliënt) de belangen van de crediteuren van de groep moeten aantrekken op het moment dat redelijker wijze geacht kan worden dat de crediteuren door de financiering in een zodanige nadelige positie terecht komen dat hun vorderingen naar alle waarschijnlijkheid niet meer voldaan kunnen worden.

(5.3) Zorgplicht uit O.D. (van betrokkenen) met betrekking tot adequate financiering van een onderneming In de vorige paragrafen zijn de algemene zorgplicht uit O.D. en de bancaire zorgplicht besproken. In deze paragraaf zal gekeken worden welke invloed dit heeft op de verschillende betrokkenen (het bestuur, de Rvc, de aandeelhouders van de vennootschap en de financierende bank). Aan de hand hiervan wordt, samen met de andere (specifieke) invloeden, gekeken of er een zorgplicht jegens de crediteuren van de doelvennootschap op deze betrokkenen rust. (5.3.1) Het bestuur Onder bijzondere omstandigheden kunnen bestuurders op grond van onrechtmatige daad in de zin van artikel 6:162 BW door derden aansprakelijk gesteld worden. Deze aansprakelijkheid kan tot stand komen als de bestuurder namens de vennootschap jegens een derde in strijd handelt met de wet of in het maatschappelijk verkeer geldende opvattingen. Art. 6:162 BW stelt diegene die een onrechtmatige daad pleegt aansprakelijk voor zover deze hem kan worden toegerekend. Er is sprake van toerekening in geval van schuld van de dader of indien de onrechtmatige daad te wijten is aan een oorzaak die krachtens de wet of de in het verkeer geldende opvattingen voor diens rekening komt. Voor aansprakelijkheid van de bestuurder uit hoofde van een onrechtmatige daadsactie is essentieel dat hem 278

HR 9 januari 1998, NJ 1999/285; JOR 1998/116, m.nt. S.C.J.J. Kortmann (MeesPierson/Ten Bos); HR 23 december 2005, NJ 2006/289; JOR 2006/20 (Safe Haven); HR 27 november 2009, JOR 2010/43, m.nt. Frielink (World Online). 279 Zie Mees Pierson. 280 In HR Safe Haven werd bijvoorbeeld aangenomen dat de bank een zorgplicht had jegens derden-beleggers maar niet jegens beleggingsvennootschappen. Zie hierover Van der Leeuw, Verspyck Mijnssen 2013, p. 610-611.

59

een persoonlijk verwijt kan worden gemaakt.281 Daarnaast dient aan de door artt. 6:162 en 163 BW gestelde voorwaarden te zijn voldaan. Het leerstuk inzake de aansprakelijkheid van de bestuurder op basis van een door hem gepleegde onrechtmatige daad heeft zich in de jurisprudentie ontwikkeld. Daarbij kwam de aansprakelijkheid wegens benadeling van crediteuren uitgebreid aan de orde.

Het zal van de concrete omstandigheden van het geval afhangen of het te maken verwijt voldoende ernstig is om de bestuurders persoonlijk aansprakelijk te houden.282 De Hoge Raad overwoog in het Ontvanger/Roelofsen-arrest283 dat de bestuurder zodanig onzorgvuldig moet handelen of nalaten dat hem daarvan persoonlijk een voldoende ernstig verwijt kan worden gemaakt. De Hoge Raad heeft in de arresten Ontvanger/Roelofsen en NOM/Willemsen284 geoordeeld dat de op de onrechtmatige daad gebaseerde aansprakelijkheid van het bestuur jegens derden tevens is terug te voeren op het grondbeginsel van art. 2:9 BW. In Ontvanger/Roelofsen gaf de Hoge Raad een overzicht van de daarvoor gewezen uitspraken met betrekking tot de aansprakelijkheid van bestuurders tegenover derden, waarbij twee categorieën van gevallen werden onderscheiden:

(i)

De Beklamel-norm285. Als maatstaf van de persoonlijke aansprakelijkheid van de bestuurder is aanvaard dat kan worden aangenomen wanneer de bestuurder namens de vennootschap verbintenissen is aangegaan waarvan deze wist of behoorde te weten dat de vennootschap niet aan haar verplichtingen zou kunnen voldoen en geen verhaal zou bieden.286 De Beklamel-norm kan tevens worden toegepast op lopende verplichtingen.287 De Hoge Raad was in dit arrest van oordeel dat het hof geen onjuiste maatstaf had aangelegd door de bestuurder van de moedervennootschap jegens de crediteuren van de dochtervennootschap aansprakelijk te stellen op grond van onrechtmatige daad. De bestuurder was volgens het hof roekeloos te werk gegaan nu deze had nagelaten de bestaande crediteuren van de dochtervennootschap te waarschuwen terwijl hij wist of behoorde te weten dat deze vennootschap haar verplichtingen jegens die crediteuren niet

281

Zie o.a. Van Schilfgaarde, Winter 2006, nr. 48; Asser, Maeijer, Van Solinge, Nieuwe Weme 2009/469 en ook Olaerts 2007, p. 171. HR 18 februari 2000, NJ 2000/295 m.nt. J.J.M. Maeijer (New Holland Belgium/Oosterhof) 283 HR 8 december 2006, NJ 2006/659 (Ontvanger/Roelofsen) 284 HR 20 juni 2008, JOR 2008/260 (NOM/Willemsen) 285 HR 6 oktober 1989, NJ 1990/286 (Beklamel). Zie bijvoorbeeld ook HR 10 juni 1994, NJ 1994/766 (Romme/Bakker). 286 Tenzij de bestuurder omstandigheden aanvoert op grond waarvan de conclusie gerechtvaardigd is dat hem ter zake van de benadeling geen persoonlijk verwijt gemaakt kan worden. 287 HR 21 december 2001, JOR 2002/38 (Sobi/Hurks) 282

60

zou kunnen nakomen. Daarbij achtte het hof eveneens relevant dat de bestuurder zich intensief bezighield met de in financiële moeilijkheden verkerende vennootschap. (ii)

De bestuurder heeft bewerkstelligd of toegelaten dat de vennootschap haar wettelijke of contractuele verplichtingen niet nakomt. Hierbij geldt als maatstaf dat de bestuurder voor de schade van de schuldeiser aansprakelijk kan worden gehouden indien zijn handelen of nalaten als bestuurder ten opzichte van de schuldeiser in de gegeven omstandigheden zodanig onzorgvuldig is dat hem daarvan persoonlijk een ernstig verwijt kan worden gemaakt.288 Echter, een en ander zal afhangen van de vraag of, gezien de concrete omstandigheden van het geval, de bestuurder een voldoende ernstig verwijt kan worden gemaakt om deze persoonlijk aansprakelijk te stellen.289 De Hoge Raad geeft vervolgens niet in algemene bewoordingen aan wanneer sprake is van een voldoende ernstig verwijt in de door hem bedoelde zin. Het enkele feit dat de bestuurder er niet op heeft toegezien dat de rechtspersoon haar verplichtingen nakomt, is overigens onvoldoende voor een toerekenbare onrechtmatige daad.290 De voorzienbaarheid voor de bestuurder van de nietnakoming van de verplichting door de vennootschap is van belang voor de beantwoording van de vraag of de bestuurder terzake een voldoende persoonlijk verwijt kan worden gemaakt.291

(5.3.2) Zorgplicht uit O.D. adequate financiering bestuur in een private equity-verhouding Uit de jurisprudentie bij art. 6:162 BW292 volgt dat het bestuur een zorgplicht heeft jegens de crediteuren van de vennootschap om de vennootschap adequaat te financieren. Het bestuur mag geen handelingen verrichten waardoor bestaande verplichtingen jegens crediteuren niet meer kunnen worden nakomen,293 geen activa onttrekken waardoor crediteuren voorzienbaar in hun verhaalsmogelijkheden worden benadeeld294 en geen nieuwe verplichtingen aangaan waarvan de bestuurder weet of behoort te weten dat de BV deze niet zal kunnen nakomen en overigens geen

288

Zoals onder andere HR 3 april 1992, NJ 1992, 411 (Van Warning/Van der Vliet); HR 8 december 2006, NJ 2006, 659 (Ontvanger/Roelofsen) en HR 18 januari 2002, NJ 2002, 96 (Steins/Textile Company). 289 R.o. 3.4.1 van de Hoge Raad in het Oosterhof-arrest; zie noot Maeijer bij dit arrest. 290 Onder meer HR 13 juni 1986, NJ 1986/825 (BLG/Keulen) en Rechtbank Zwolle 21 maart 2001, JOR 2001/173. 291 Zie hierover ook Assink 2007; HR 8 december 2006, NJ 2006/659. Zie in deze zin A-G Timmerman in zijn conclusie bij het arrest onder nr. 5.6 e.v. 292 Zie hoofdstuk 2.1.4. van deze scriptie. 293 HR 18 februari 2000, NJ 2000/295 (Oosterhof). 294 HR 9 mei 1986, NJ 1986/792 (BLG/Keulen).

61

verhaal biedt.295 Jegens toekomstige crediteuren geldt tevens een waarschuwingsplicht ter zake van dreigende insolventie op grond van de Beklamel-norm.296 (5.3.3) De RvC Van belang is dat volgens jurisprudentie van de Hoge Raad een onrechtmatige daadsvordering wordt ingekleurd door het vereiste van ernstige verwijtbaarheid voor aansprakelijkheid uit hoofde van art. 2:9 BW.297 Commissarissen kunnen in eerder genoemde situaties (zie aansprakelijkheid bestuurders op grond van art. 6:162 BW)298 aansprakelijk zijn jegens derden die schade lijden, indien zij zich onvoldoende hebben gekweten van hun adviserende en toezichthoudende taak op dit gebied. Hen moet een ernstig verwijt kunnen worden gemaakt, wat wordt gerechtvaardigd doordat commissarissen zich niet (vaak) op dagelijkse basis bemoeien met de lopende gang van zaken binnen de vennootschap en dus onder andere afhankelijk zijn van een juiste informatieverschaffing van de bestuurders.299 Echter op het moment dat de RvC signalen ontvangt van een onbehoorlijke taakvervulling van het bestuur zal een commissaris actief op zoek moeten gaan naar informatie om vervolgens het bestuur bij te sturen.300 Het is immers vaste rechtspraak dat de RvC onder omstandigheden informatie dient te vergaren bij het bestuur teneinde zijn taken op behoorlijke wijze te vervullen.301 Een voorbeeld van een andere situatie waarin commissarissen (en allereerst bestuurders) aansprakelijk werden gehouden op grond van art. 6:162 BW is een zaak waarin zij niet ingrepen terwijl een dochter werd leeggehaald ten gunste van een andere vennootschap en de crediteuren van de dochter daardoor schade leden.302 (5.3.4) Zorgplicht uit O.D. RvC adequate financiering van de vennootschap De RvC heeft als taak toezicht te houden op het bestuur, waarbij een zorgplicht uit O.D. voor de RvC ontstaat indien sprake is van een Beklamelachtige situatie of een situatie waarbij sprake is een schending van de verplichtingen van de vennootschap bewerkstelligd door een bestuurder.

295

HR 6 oktober 1989, NJ 1990/286 (Beklamel); 3 april 1992, NJ 1992/411 (Waning/Van der Vliet) en HR 10 juni 1994, NJ 1994/766 (Romme/Bakker). 296 HR 21 december 2001, JOR 2002/38 (SOBI/Hurks). 297 HR 20 juni 2008, JOR 2008/260, r.o. 5.3. (NOM/Willemsen) 298 Denk hierbij aan de arresten Beklamel, Romme/Bakker, Henkel/JMG (HR 14 november 1997, NJ 1998?270) en Ontvanger/Roelofsen. 299 De Groot 2011, p. 143. 300 OK 10 november 2003, JOR 2003/260 (Laurus), r.o. 3.10. 301 HR 28 juni 1996, JOR 1996/85 (Bodam Jachtservice); OK 9 juli 1998, NJ1998, 882 (Vie d’Or), r.o. 6.7; Rb. Breda 2 mei 1990, NJ 1990, 740 (TilburgscheHypotheekbank); HR 10 januari 1990, NJ 1990, 466 (Ogem), r.o. 10.2. 302 Rb. Amsterdam 27 mei 1981, NJ 1985, 124 (EG/Theal)

62

(5.3.5) De aandeelhouder Bij de indirecte doorbraak van aansprakelijkheid beroept een individuele crediteur of de curator zich op art. 6:162 BW.303 De curator kan echter maar in een beperkt aantal gevallen een beroep doen op dit artikel; alleen in de gevallen dat er sprake is van een generieke benadeling van schuldeisers.304 Bij een beroep op art. 6:162 BW wordt, anders dan bij art. 2:138/248 BW, de moeder rechtstreeks aansprakelijk gesteld.305 Een moeder kan om meerdere redenen aansprakelijk zijn jegens de crediteuren van een in financiële moeilijkheden verkerende dochter. In de juridische literatuur wordt over het algemeen onderscheid gemaakt tussen twee categorieën van indirecte doorbraak: de gevallen waarin een aandeelhouder toestaat dat een vennootschap die afkoerst op een faillissement nieuwe verplichtingen blijft aangaan en de schijn van kredietwaardigheid ophoudt, en die waarin een aandeelhouder ten oprechte vermogen aan de vennootschap onttrekt.306 Daarnaast is er een derde categorie; de categorie van de selectieve betaling. Dit zijn de gevallen waarbij sprake is van selectieve betaling van de dochter aan de moeder terwijl deze weet of behoort te weten dat een andere crediteur door deze betaling niet meer voldaan kan worden.307 Schijn van kredietwaardigheid In het Osby-arrest308 werd voor het eerst de doorbraak van aansprakelijkheid richting de moeder aangenomen. De moeder (100% aandeelhouder) had ten behoeve van een geldlening aan de dochter nagenoeg alle (toekomstige) activa in zekerheidseigendom overgedragen gekregen. Gevolg was dat de dochter de vorderingen van de nieuwe schuldeisers die haar na de zekerheidsoverdracht krediet niet meer kon voldaan. Ondanks dat de moeder tegenover nieuwe schuldeisers van de dochter de schijn van kredietwaardigheid had gewekt, vonden deze schuldeisers door de overdracht van de activa geen verhaal. De Hoge Raad oordeelde dat er sprake was van een onrechtmatige daad van de moeder door het opwekken van de schijn van kredietwaardigheid bij nieuwe schuldeisers van de dochter. Vervolgens overwoog de Hoge Raad dat een moeder op grond van onrechtmatig handelen aansprakelijk kan zijn

303

In verreweg de meeste gevallen vindt doorbraak van aansprakelijkheid plaats op grond van een vordering van een schuldeiser van de dochter ingesteld tegen de moeder. Zie Asser, Maeijer, Van Solinge, Nieuwe Weme 2009/839. 304 HR 14 januari 1983, NJ 1983/597 (Peeters q.q./Gatzen). HR 16 september 2005, NJ 2006, 311 (De Bont/Bannenberg). De curator kan opkomen tegen een benadeling in de verhaalsmogelijkheden van de gezamenlijke schuldeisers, de curator kan niet opkomen ten behoeve van de belangen van individuele schuldeisers. 305 Er ontstaat een eigen aansprakelijkheid naast die van de rechtspersoon. Zie hierover Asser, Maeijer, Van Solinge, Nieuwe Weme 2009/837. 306 Zie hierover bijvoorbeeld Asser, Maeijer, Van Solinge, Nieuwe Weme 2009/837 e.v., Barneveld 2014, p. 473; M. Olearts deelt de indirecte aansprakelijkheid in twee andere categorieën. De eerste categorie betreft de aansprakelijkheid van de moedervennootschap op grond van handelingen die de financiële moeilijkheden en de daarmee gepaard gaande benadeling van crediteuren bij de dochtervennootschap in de hand hebben gewerkt. Hierbij kan gedacht worden aan het jegens de crediteuren wekken van de schijn van kredietwaardigheid van de dochter of het doen van ongeoorloofde onttrekkingen aan het vermogen van die vennootschap. De tweede categorie betreft de aansprakelijkheid van de moeder wegens het voortzetten van de activiteiten van een verliesgevende dochter. Zie Olaerts 2007, p. 204. 307 Zie o.a. Van Schilfgaarde/Winter 2009, p. 179-180. 308 HR 25 september 1981, NJ 1982, 442 m.nt. Ma (Osby)

63

jegens een schuldeiser van haar dochter en onder omstandigheden onrechtmatig handelt indien ze nalaat zich de belangen van de nieuwe schuldeisers aan te trekken. In het kader van de overname van de dochter stuurde de moeder in HR Albada Jelgersma II309 een brief aan alle bestaande leveranciers van de (op dat moment financieel weinig rooskleurige) dochter, waarin zij garandeerde dat de uitstaande vorderingen van de dochter door de moeder zou worden voldaan bij voortzetting van de leveranties. De dochter ging uiteindelijk failliet. Één van de leveranciers was pas na de verzending van de (garantie)brief begonnen met leveren, zonder enige waarschuwing van Albada Jelgersma en eiste schadevergoeding op grond van art. 6:162 BW. De Hoge Raad oordeelde dat de moeder intensieve en indringende bemoeienis had op het beleid van haar dochter, met name op het gebied van de inkoop. De aard van deze feitelijke zeggenschap creëerde een zorgplicht van de moeder ten opzichte van de schuldeisers van de dochter. Deze zorgplicht werd geactiveerd toen de moeder voorzag of behoorde te voorzien dat de leverancier bij voortzetting van zijn leveranties benadeeld zou worden door gebrek aan verhaal. Anders dan in het Osby-arrest spreekt de Hoge Raad hier niet alleen van nieuwe schuldeisers, maar in het algemeen over leveranciers, waardoor tevens bestaande schuldeisers zich kunnen beroepen op de zorgplicht van de moeder.310 De Hoge Raad oordeelde in het Securicor-arrest311 dat de moeder zich de belangen van de derde als schuldeiser van de dochter had moeten aantrekken, nu zij bij deze schuldeiser het vertrouwen had gewekt dat de dochter zou kunnen nakomen. In de casus die aan dit arrest ten grondslag lag, had een vertegenwoordiger van de moeder tijdens onderhandelingen met een derde het vertrouwen gewekt dat de dochter haar financiële verplichtingen jegens deze derde zou nakomen. De dochter ging echter korte tijd later failliet. In de casus die aan het arrest Sobi/Hurks II312 ten grondslag lag, was sprake van een sterke verbondenheid tussen moeder en dochter, blijkens dezelfde rekening-courant, één kredietovereenkomst voor het gehele concern en het feit dat er sprake is van een fiscale eenheid. Ook had de dochter zich hoofdelijk aansprakelijk gesteld voor alle schulden binnen het concern en verlangden haar statuten dat bij belangrijke bestuursbesluiten goedkeuring van de AVA vereist was. De

309

HR 19 februari 1988, NJ 1988, 487 (Albada Jelgersma II). Zie onder meer ook Asser, Maeijer, Van Solinge, Nieuwe Weme 2009/842 311 HR 18 november 1995, NJ 1995, 170 m.nt. Maeijer (NBM/Securicor). 312 HR 21 december 2001, JOR 2002, 38, m.nt. Bartman (Sobi/Hurks II). 310

64

dochter ging failliet en de schuldeisers stelden Hurks persoonlijk alsook de moeder aansprakelijkheid op grond van onrechtmatige daad op eenzelfde grondslag (verwijtbaar verzuim om in te grijpen) als in het Albada Jelgersma II-arrest. Het werd de moeder aangerekend dat zij had nagelaten in te grijpen bij de dochter, terwijl de moeder wist of behoorde te weten dat de dochter haar verplichtingen jegens haar schuldeisers niet zou kunnen voldoen. In de noot van Bartman bij arrest spreekt Bartman over vier stappen die gedestilleerd kunnen worden uit het Sobi/Hurks II-arrest. Het stappenplan luidt als volgt:

(i)

het vaststellen van de hechte aard van de concernstructuur en de daarbij horende ingrijpmacht van de moeder;

(ii)

het concluderen tot een zorgplicht van de moeder tegenover de schuldeisers van de dochter vanwege die hechte concernstructuur in combinatie met de voorafgaande intensieve bemoeienis van de moeder;

(iii)

het bepalen van het tijdstip waarop de moeder van de deplorabele toestand van haar dochter geacht mag worden op de hoogte te zijn en haar zorgplicht deswege werd geactiveerd;

(iv)

het beslissen of moeder haar zorgplicht in voldoende mate is nagekomen.313

Ongeoorloofde vermogensonttrekkingen De tweede categorie gevallen van indirecte doorbraak, door Timmerman ook wel de categorie van de ongeoorloofde vermogensonttrekkingen genoemd,314 betreft die waarin de aandeelhouder zich een onrechtvaardigde voorsprong verschaft ten aanzien van de andere crediteuren. In deze gevallen onttrekt de aandeelhouder – in zijn hoedanigheid van aandeelhouder of crediteur - vermogen aan de vennootschap terwijl hij op dat moment ernstig rekening moet houden met de mogelijkheid van een tekort. Het Hoge Raad hanteert hierbij een lichter wetenschapsvereiste dan bij de schijn van kredietwaardigheid.315

In dit verband kan in de eerste plaats gewezen worden op het arrest van de Hoge Raad in de zaak Keulen/BLG.316 Het Bouwfonds dat de Stichting Werkgroep Eigen Woningen beheerste, trok zich toen Gedeputeerde Staten van Limburg een besluit tot kredietverlening aan de Stichting weigerde goed te keuren, financieel terug uit de Stichting en zegde een reeds bestaand krediet op, terwijl het zich een 313

Zie ook Bartman, Dorresteijn 2009, p. 276. Timmerman 1990, p. 17 315 Blijkt uit HR 9 mei 1986, NJ 1986/792 (Keulen/BLG). Zie hierover J. Barneveld, Financiering en vermogensonttrekking door aandeelhouders, Kluwer: Deventer 2014, p. 485-486. 316 HR 9 mei 1986, NJ 1986/792 (Keulen/BLG) 314

65

vordering op die Stichting volledig liet voldoen. De Stichting die als gevolg van de weigering van Gedeputeerde Staten doende was zich te liquideren, vertoonde uiteindelijk een tekort; de (overige) crediteuren ontvingen slechts 65% van hun vordering. Een van deze crediteuren, Keulen, vorderde van Bouwfonds de overige 35% van zijn vordering op grond van een jegens hem gepleegde onrechtmatige daad. In navolging van het hof oordeelde de Hoge Raad dat beslissend is of Bouwfonds toen het zich aldus financieel uit de Stichting terugtrok, reeds ernstig rekening had moeten houden met de mogelijkheid van een tekort in die zin dat er toen voor die mogelijkheid concrete aanwijzingen waren. Zo ja, dan had dit Bouwfonds er met het oog op de voldoening van de andere schuldeisers geheel of ten dele van behoren te weerhouden tot deze terugtrekking over te gaan.317 Uit het arrest blijkt dat het voor een verweven rechtspersoon op enig moment risicovol kan zijn om zich als financier uit een in financiële moeilijkheden verkerende dochter terug te trekken onder volledige voldoening van haar uit de kredietverlening voortvloeiende vordering. De aansprakelijkheid komt om de hoek kijken indien de financiële terugtrekking plaatsvindt op een moment waarop de desbetreffende rechtspersoon ernstig rekening diende te houden met de mogelijkheid van een tekort en daarvoor concrete aanwijzingen bestonden.318 In het arrest Nimox/Van den End319 kwamen moeder (100%) en dochter een dividenduitkering van de dochter aan de moeder overeen. De dochter bevond zich al in een zorgwekkende financiële situatie maar door de dividenduitkering verdwenen praktisch alle reserves. Ingevolge de Hoge Raad handelde de moeder onrechtmatig; zij had zich de belangen van de schuldeisers onvoldoende aangetrokken en bevoordeelde zichzelf terwijl het faillissement van de dochter redelijkerwijs te verwachten was.

Selectieve betaling In HR Coral/Stalt320 had de dochter van Stalt twee jaar voor de beëindiging deze vennootschap al haar aandelen overgedragen aan de moeder. Uit deze opbrengst heeft de dochter alle gewone schuldeisers volledig voldaan als ook een groot aantal intragroepvorderingen, echter met uitzondering van één schuldeiser. De Hoge Raad overwoog in dit arrest dat wetenschap van benadeling van schuldeisers van de dochter door selectieve betaling kan worden toegerekend aan de moeder wanneer duidelijk is dat 317

Zie hierover Asser, Maeijer, Van Solinge, Nieuwe Weme 2009/843 Van nauwe verwevenheid was naar het oordeel van de Hoge Raad wel sprake. Die verwevenheid van BLG met de Stichting volgde, aldus de Hoge Raad in rechtsoverweging 3.1, uit: ‘(…) de hoedanigheid van de oprichter van de Stichting, de wijze van benoeming van haar Dagelijks Bestuur en van de Raad van Toezicht en de persoon van de directeur, alsmede van het feit dat beide instellingen in hetzelfde gebouw waren gehuisvest, (…)’. 319 HR 8 november 1991, NJ 1992/174 m.nt. Maeijer (Nimox/Van den End) 320 HR 12 juni 1998, NJ 1998/727 (Coral/Stalt). 318

66

moeder zich intensief met de bedrijfsvoering en/of wijze van bedrijfsbeëindiging van de dochter heeft bemoeid. Hieruit volgt dat indien een vennootschap zijn schuldeisers selectief voldoet en de vennootschap daarna de andere crediteuren niet blijkt te kunnen betalen, kan een ander dan de vennootschap aansprakelijkheid worden geacht voor de overgebleven schulden. Deze aansprakelijkheid neemt men voornamelijk aan wanneer die ander zich intensief met de vennootschap heeft bemoeid en heeft toegestaan dat de selectieve betalingen plaatsvonden.321 (5.3.6) De verkopende aandeelhouder De Amerikaanse curator probeert de verkopende aandeelhouder aansprakelijk te stellen; zij zijn in de meeste gevallen de ontvangers van het aan de doelvennootschap onttrokken vermogen. In beginsel is de verkopende aandeelhouder niet aansprakelijkheid voor de handelingen van de aankopende aandeelhouder na de overdracht. Uit HR Montedison322 blijkt echter dat onder omstandigheden de verkopende aandeelhouder ook aansprakelijk gehouden kan worden. Deze uitspraak laat zien dat ook de verkopende aandeelhouder, die in het kader van een LBO zijn aandelen verkoopt, onder bepaalde omstandigheden onrechtmatig handelt jegens de crediteuren van de doelvennootschap. De verkopende aandeelhouder had hierbij ernstig rekening moeten houden met een mogelijk tekort.323

(5.3.7) Zorgplicht uit O.D. aandeelhouders adequate financiering van de vennootschap In beginsel zijn de aandeelhouders vrij om de vennootschap naar eigen inzicht in te richten en te structureren. Deze vrijheid wordt begrenst door de gerechtvaardigde belangen van de overige bij de vennootschap betrokken partijen. Tijdens de kredietcrisis is gebleken dat aandeelhouders in een aantal gevallen de doelvennootschap door middel van een risicovolle financieringsconstructie hebben belast met te hoge schulden.

De overwegingen van de Hoge Raad zijn vaak toegespitst op de concrete omstandigheden van het geval, zonder dat daarbij algemene regels worden geformuleerd. Van de eerste categorie is sprake als een aandeelhouder een bepaalde mate van inzicht en feitelijke zeggenschap over het beleid van de vennootschap heeft en wist of behoorde te weten dat (nieuwe) schuldeisers zouden worden benadeeld door een gebrek aan verhaal en het desondanks nalaat zorg te dragen dat die schuldeisers worden

321

Van Dijck 2005, p. 6-8. HR 28 april 2000, NJ 2000/128 (Montison) 323 J. Barneveld, Financiering en vermogensonttrekking door aandeelhouders, Deventer: Kluwer 2014, p. 517-519. 322

67

voldaan.324 De tweede categorie gevallen van indirecte doorbraak, door Timmerman ook wel de categorie van de ongeoorloofde vermogensonttrekkingen genoemd,325 betreft die waarin de aandeelhouder zich een onrechtvaardigde voorsprong verschaft ten aanzien van de andere crediteuren. In deze gevallen onttrekt de aandeelhouder – in zijn hoedanigheid van aandeelhouder of crediteur vermogen aan de vennootschap terwijl hij op dat moment ernstig rekening moet houden met de mogelijkheid van een tekort. De derde categorie betreft de categorie van de selectieve betaling, waarbij (alleen) de vorderingen van de moeder worden voldaan waardoor de andere crediteuren benadeeld zijn. De moeder had (wanneer sprake is van een intensieve bemoeienis in de dochter) moeten weten of ernstig rekening moeten houden dat door deze betaling de andere crediteuren niet meer volledig voldaan kunnen worden.

Het voorrecht van beperkte aansprakelijk wordt dus opgeven wanneer de moeder actief de crediteuren van de dochter benadeeld en er hierbij sprake is van geobjectiveerde wetenschap van benadeling. Ook is er sprake van aansprakelijkheid van de moeder wanneer de moeder wist dan wel behoorde te weten dat de dochter feitelijk insolvent was en het bestuur van de dochter zich vanaf dat tijdstip schuldig zou maken aan schending van de Beklamel-norm,326 terwijl de moeder zich de belangen van de crediteuren van de dochter niet aantrekt. De voor bestuurders van de dochter geldende Beklamel-norm wordt als het ware doorgeschoven naar de moeder.327 Hieruit volgt dat er een zorgplicht rust op de moeder in een private equity-verhouding, wanneer er sprake is doorslaggevende zeggenschap, organisatorische verbondenheid en centrale leiding328 om de vennootschap adequaat te financieren.

Het niet adequaat financieren van de vennootschap komt in beginsel geen zelfstandige betekenis toe bij de aansprakelijkheid uit onrechtmatige daad. De vaststelling dat de vennootschap op een bepaald moment niet adequaat gefinancierd is, kan echter wel normatieve consequenties hebben. Op het moment de aandeelhouder ernstig rekening moet houden met een tekort, mag hij geen eigen vermogen meer aan de vennootschap onttrekken. Volgens Barneveld biedt het leerstuk van de onrechtmatige daad de ruimte om samengestelde vermogensonttrekkingen zoals de LBO te normeren met

324

Zie hierover Lennarts 1999, p. 185-186, Wassenaar 2007, p. 175. Timmerman 1990, p. 17 326 Een bestuurder van een rechtspersoon is jegens nieuwe crediteuren aansprakelijk, indien de bestuurder ten tijde van het aangaan van een overeenkomst met een derde wist of behoorde te weten dat de rechtspersoon de verplichtingen die uit die overeenkomst voortvloeien, niet kan nakomen en ook overigens geen verhaal biedt. 327 Vlg. M.J.G.C. Raaijmakers in zijn noot onder het SOBI/Hurks II-arrest, AA 2003, p. 105. 328 HR 10-01-1990, NJ 1990/466 (OGEM). 325

68

inachtneming van alle relevante factoren en omstandigheden. Art. 2:216 BW en de faillissementspauliana biedt hiervoor minder ruimte.329 (5.3.8) De bank Door de afschaffing van het steunverbod zal de bank die een acquisitiefinanciering verstrekt in grotere mate zekerheden willen bedingen en als gevolg daarvan een (nog) stevigere grip op de onderneming van de kredietnemer hebben.330 Dat derden, zoals de crediteuren van de vennootschap met wie de bank een kredietrelatie heeft, de bank aansprakelijk kunnen stellen voor de schade is al lang gemeengoed.331 Uitgangspunt is echter dat een schuldenaar en andere schuldeisers nauwelijks in een rechtsverhouding tot elkaar staan.332 Een schuldeiser mag zijn eigen belangen dienen en is niet verplicht de belangen van diens medeschuldeisers te ontzien.333 In de regel mag de bank haar belang als schuldeiser dienen, ook als daardoor de mede-schuldeisers worden benadeeld. Uitzonderingen op het bovenstaande beginsel zijn echter ook mogelijk, er moet per geval worden nagegaan of de bank een norm heeft geschonden die de strekking heeft de schuldeisers te beschermen in hun geschonden belang. Allereerst kan de schuldeiser wiens verhaalsmogelijkheden door een rechtshandeling van de kredietnemer is benadeeld, deze rechtshandeling onder omstandigheden vernietigen met een beroep op de actio Pauliana (art. 3:45 BW). Tijdens het faillissement van de kredietnemer komt de bevoegdheid om de faillissementspauliana in te roepen toe aan de curator (art. 42 t/m 47 Fw j. art. 49 lid 1 Fw). In verband met de beantwoording van de hoofdvraag wordt in deze paragraaf alleen de faillissementspauliana behandeld. Daarnaast kan de curator of schuldeiser de bank aansprakelijkheid houden op grond van art. 6:162 BW. De plichten van de bank jegens de mede-schuldeisers vloeien meestal voort uit de maatschappelijke zorgvuldigheid en zullen telkens tegen de achtergrond van de omstandigheden van moeten worden beoordeeld.334 Uit de jurisprudentie335 komt naar voren dat de Hoge Raad de actio pauliana en de onrechtmatige daad voor een groot deel parallel schakelt. In HR Erba-arrest336 oordeelde Hoge Raad: 337 “(…) daar geen grond bestaat om aan te nemen, dat wanneer iemand bij het verrichten van een tweezijdige, een derde schadende, rechtshandeling zodanig heeft gehandeld dat art. 1401 B.W. voor

329

J. Barneveld, Financiering en vermogensonttrekking door aandeelhouders, Kluwer: Deventer 2014, p. 521.

330

Vietor, Scheenjes 2012, p. 196-199. 331 Zie HR 28 juni 1957, NJ 1957/514 (Erba), waarop onder meer werd voortgebouwd in HR 25 september 1981, NJ 1982/442 (Osby). 332 Zie Verstijlen 1998, p. 67. 333 Zie Van Andel, Verstijlen 2006, p. 130. Zie ook Bakkerus 2000, p. 161. 334 Bakkerus 2000, p. 161-164. 335 Zie onder andere HR 16 juni 2000, NJ 2001/249 (Van Dooren q.q./ABN AMRO I) en HR 24 februari 1995, NJ 1996/472 (Sigmacon II). 336 Vlg. HR 28 juni 1957, NJ 1957, 514 (Erba) 337 Art. 1377 OBW is thans art. 3:45 BW en art. 1401 OBW is art. 6:162 BW.

69

toepassing in aanmerking komt, de benadeelde niet op grond van dat artikel schadevergoeding van hem zou mogen vorderen omdat hij ook de nietigheid van de handeling zou kunnen inroepen ingevolge art. 1377 B.W.; dat dit alleen zou mogen worden aangenomen, indien art. 1377 dit zou voorschrijven of onvermijdelijk zou meebrengen: dat dit echter niet het geval is;” In de arresten Van Vliet/Amsterdamse Bank338 en Sigmacon I339 bevestigde de Hoge Raad het Erba-arrest. Wanneer voldaan is aan zowel de vereisten van art. 3:45 BW als art. 6:162 BW, kan de benadeelde schuldeiser kiezen welke vordering hij instelt. Bakkerus ziet geen reden om anders te oordelen over de mogelijkheid van samenloop van art. 42 FW en art. 6:162 BW.340 Daarnaast is de individuele schuldeiser steeds bevoegd om zelf – op individuele basis – een onrechtmatige daads-vordering in te stellen, ongeacht of de curator op grond van zijn Peeters/Gatzenvordering (ten behoeve van de gezamenlijke schuldeisers) actie onderneemt of niet. De Hoge Raad beroept zich onder andere op artikel 1 van het Eerste Protocol bij het EVRM, dat strekt tot het ongestoorde genot van eigendom.341 In het SOBI/Hurksarrest motiveert de Hoge Raad zijn beslissing met de stelling dat een onafhankelijk vorderingsrecht voor de individuele schuldeiser de ‘paritas creditorum’ niet doorbreekt.342 Als gevolg van SOBI/Hurks en Lunderstädt/De Kok zal de benadeelde individuele schuldeiser dus steeds een keuze hebben, zelfstandig initiatief nemen of een (mogelijke) procedure door de curator afwachten.. Art. 42 en 47 Fw Een paulianeuze rechtshandeling is een rechtshandeling, begaan door een schuldenaar (de latere failliet) en zijn wederpartij, die benadelend is voor de overige schuldeisers van de schuldenaar. De actio pauliana werkt altijd tussen deze drie partijen. De kern van de actio pauliana is de benadeling van de overige schuldeisers door de rechtshandeling van de schuldenaar en zijn wederpartij. De curator heeft de bevoegdheid om deze benadeling op te heffen door middel van een buitengerechtelijke verklaring. Met deze verklaring vernietigt hij de paulianeuze rechtshandeling en wordt de situatie in de toestand gebracht zoals die was, voordat de rechtshandeling heeft plaats gevonden.343 De twee grondvormen van de faillissementspauliana staan beschreven in art. 42 en art. 47 Fw, waarbij alleen de curator is bevoegd tot het instellen van een vordering.344 Art. 42 Fw gaat over onverplichte rechtshandelingen, art. 47 Fw over verplichte rechtshandelingen ter voldoening van een opeisbare 338

HR 13 maart 1959, NJ 1959, 579 (Van Vliet/Amsterdamse Bank) HR 12 mei 1989, NJ 1990/130 (Sigmacon I) 340 Bakkerus 2000, p. 167-168. 341 HR 21 december 2001, JOR 2002, 37 m.nt. NEDF (Lunderstädt/De Kok). 342 HR 21 december 2001, JOR 2002, 38 m.nt. NEDF (SOBI/Hurks) 343 Zie voor de wijze(n) waarop de vernietiging kan plaatsvinden art. 3:49-51 BW 344 Mellema-Kranenburg 1996, p. 2. 339

70

schuld.345 Ingevolge art. 42 Fw is een rechtshandeling van de kredietnemer vernietigbaar, indien is voldaan aan de volgende voorwaarden:346 -

De kredietnemer verricht een onverplichte rechtshandeling

-

Door de rechtshandeling van de kredietnemer worden een of meer schuldeisers in hun verhaalsmogelijkheden benadeeld. De verhaalsbenadeling doet zich voor in de vorm van een vermindering van het eigen vermogen van de kredietnemer in bedrijfseconomische zin347, of in de vorm van een doorbreking van de paritas creditorum348.

-

Op het moment van het verrichten van de rechtshandeling weet de kredietnemer of behoort hij te weten dat de handeling leidt tot een benadeling van zijn schuldeisers die pas later verhaal zoeken.

-

Als de rechtshandeling van de kredietnemer anders dan om niet geschiedt, moet de verhaalsbenadeling ook aan de bank kenbaar zijn.

Ingevolge art. 47 FW is een rechtshandeling van de kredietnemer met de bank of ten gunstige van de bank vernietigbaar indien:349 -

De kredietnemer verricht de rechtshandeling verplicht; op hem rust een rechtsplicht tot het verrichten van de handeling.350

-

De rechtshandeling veroorzaakt een verhaalsbenadeling van de schuldeisers die hun vordering in faillissement geldende maken.

-

De bank wist op het moment dat zij de verplichte handeling aanvaardde dat het faillissement van de kredietnemer reeds was aangevraagd of het verrichten van de verplichte handeling was het gevolg van overleg tussen de kredietnemer en de bank, dat ten doel had de bank door het verrichten van de verplichte handeling te begunstigen boven andere schuldeisers. Vereist is dat de bank en de kredietnemer het oogmerk hadden om de bank te bevoordelen ten koste van de mede-schuldeisers.351

345

Groene Serie Faillissementswet, artikel 42 Fw, aant. 8. Bakkerus 2000, p. 168-173. 347 Het voor verhaal vatbare actief van de kredietnemer kan zijn verminderd bij een onveranderde schuldenlast, of de schuldenlast van de kredietnemer is toegenomen bij een onveranderd actief. 348 Hierbij kan worden gedacht aan de voldoening van de vordering van een schuldeiser, dan wel aan een zekerheidstelling. 349 Bakkerus 2000, p. 184-188. 350 Vlg. HR 10 december 1976, NJ 1977, 617 (Curatoren Eneca/BACM); HR 12 mei 1989, NJ 1990, 130 Sigmacon I. 351 Vlg. HR 24 maart 1995, NJ 1995, 628 (Gispen q.q./IFN). 346

71

Wanneer voldaan is aan de vereisten van actio pauliana kan de benadeelde schuldeiser of curator de handeling van de kredietnemer vernietigen. De vernietiging werkt met terugwerkende kracht (art. 3:49 j. art. 3:53 lid 1 BW) en heeft goederenrechtelijke werking. Art. 6:162 BW Naast een beroep op de pauliana kan de curator onder omstandigheden ook op andere gronden optreden tegen de benadeling van de schuldeisers. Een paulianeuze rechtshandeling kan soms ook aanleiding zijn voor een vordering van de curator op grond van onrechtmatige daad (art. 6:162 BW) jegens een derde die bij de benadeling is betrokken. Op basis van de Peeters/Gatzen-vordering, die zich richt tegen ‘de derde die bij de benadeling betrokken is’352, is de curator bevoegd om ten behoeve van de gezamenlijke schuldeisers een derde die betrokken is bij de benadeling van schuldeisers, aan te spreken op grond van onrechtmatige daad.353 De individuele schuldeisers zijn naast de curator ook zelf bevoegd om de vordering uit hoofde van onrechtmatige daad tegen de derde in te stellen.354

Van Koppen betoogt dat de pauliana geldt als een Lex specialis van de onrechtmatige daad; de onrechtmatigheid en de toerekenbaarheid van het handelen zitten in het bewust benadelen van de gezamenlijke crediteuren. De schade bestaat uit hetgeen vanwege de rechtshandeling buiten het verhaalsvermogen valt. De causaliteit, het verband tussen de rechtshandeling en de schade, is daarmee duidelijk aanwezig. Wat betreft het relativiteitsvereiste: de geschonden norm is dat men zich dient te onthouden van rechtshandelingen die vallen onder de wettelijke bepalingen van de faillissementspauliana. Ook aan het relativiteitsvereiste is dus voldaan. Voor de pauliana betreffende de groep van verplichte rechtshandelingen in verband met een opeisbare schuld (ex art 47 Fw) is er ook sprake van onrechtmatig handelen van zowel de schuldenaar als zijn wederpartij volgens Van Koppen.355 Volgens Van Koppen heeft de Hoge Raad in Van Dooren q.q./ABN Amro I356 duidelijk gemaakt dat onrechtmatigedaadvorderingen ter zake van benadelend handelen vóór faillissement buiten de gevallen omschreven in de artt. 42 en 47 Fw niet veel kans van slagen hebben.357 De Hoge Raad heeft namelijk geoordeeld dat indien er geen sprake is van paulianeus handelen, er in beginsel ook geen sprake kan zijn van aansprakelijkheid op grond van onrechtmatige daad. De Hoge Raad overwoog daartoe dat in art. 42 352

Polak 2011, p. 134. HR 14 januari 1983, NJ 1983/597 (Peeters q.q./Gatzen). De bevoegdheid tot het instellen van de Peeters/Gatzen-vordering ontleent de curator aan de hem in art. 61 lid 1 Fw gegeven opdracht tot beheer en vereffening van de failliete boedel; HR 16 september 2005, JOR 2006/52 (De Bont/Bannenberg q.q.). In dit arrest benaderukte de Hoge Raad dat de curator slechts bevoegd is een Peeters-Gatzen-vordering in te stellen, wanneer hij dat doet ten behoeve van de gezamenlijke schuldeisers. 354 Zie hierover HR 21 december 2001, NJ 2005/95, JOR 2002/37 (Lunderstadt/De Kok c.s.); HR 21 december 2001, NJ 2005/96 (Sobi/Hurks). 355 Van Koppen 1998, p. 169-170. 356 Zie HR 10 juni 2000, NJ 2000, 578 (Van Dooren q.q. /ABN Amro I) r.o. 3.6 357 Van Koppen 2000, p. 190-196. 353

72

Fw en 47 Fw immers mede regels besloten liggen ten aanzien van hetgeen in de periode vóór het faillissement tussen de aanstaande gefailleerde en zijn schuldeisers geoorloofd is.

Voor de vraag wanneer de bank wel aansprakelijk is, dient allereerst te worden teruggegrepen naar de THB-arresten358. In deze arresten bepaalde de Hoge Raad dat voor betrokkenheid bij benadeling van schuldeisers niet is vereist dat de derde de benadeling heeft bevorderd of daarvan heeft geprofiteerd.359 De Hoge Raad sanctioneerde het oordeel van het hof dat de derde (in casu een notaris) onrechtmatig zou hebben gehandeld jegens de crediteuren van failliet, indien hij had geweten of had moeten weten dat zijn medewerking aan het verlijden van de litigieuze akten ernstig gevaar voor insolventie van de THB zou meebrengen.360 De kern van het hier geformuleerde criterium is derhalve gelegen in de wetenschap van de notaris dat de voorgenomen transactie zou leiden tot insolventie (of de insolventie zou verergeren).361 De THB-arresten worden gezien als een voorbeeld van de toepassing van de algemene regel dat er eerder een verplichting bestaat rekening te houden met de belangen van de gezamenlijke schuldeisers naarmate het belang dat voorzienbaar wordt geschaad groter is.362

De overweging uit het THB-arrest heeft een belangrijke rol gespeeld in een zaak bij de rechtbank Utrecht. In Aukema q.q./ING Commercial Finance363 werd de bank jegens diens gezamenlijke medeschuldeisers aansprakelijk gehouden op grond van een onrechtmatige daad. Ingevolge de verstrekte acquisitiefinanciering was de onderneming in de financiële problemen gekomen. De rechtbank overwoog dat de bank wist of behoorde te weten dat de financieringsconstructie ertoe zou leiden dat de vennootschap niet langer aan hun verplichtingen jegens haar medeschuldeisers zou kunnen voldoen. Ook wist, of behoorde de bank te weten dat deze medeschuldeisers door het bedingen van zekerheden benadeeld zouden worden.364 Vanuit de literatuur is er kritiek op de uitspraak van de rechtbank Utrecht. Bartman vraagt zich in zijn JOR-noot365 bij deze uitspraak de vraag af of de bank niet in feite wordt afgerekend op een verantwoordelijkheid die bij het bestuur van de vennootschap ligt. Hij ziet het als een ernstig gebrek dat de rechtbank geen aandacht besteedt aan het subsidiaire karakter van de aansprakelijkheid van de bank ten opzichte van de aansprakelijkheid van de bestuurders. Van Barneveld 358

HR 23 december 1994, NJ 1996/628 (Notaris M./Curatoren THB); HR 15 september 1995, NJ 1996/629 (Notaris E./Curatoren THB); zie hierover ook Barneveld 2012, p. 180-181. 359 HR 23 december 1994, NJ 1996/628 (Notaris M./Curatoren THB), r.o. 4.2.3. 360 HR 23 december 1994, NJ 1996/628 (Notaris M./Curatoren THB), r.o. 4.5.4. 361 Barneveld 2012, p. 179-181. 362 Du Perron 1999, p. 290. 363 Rb. Utrecht 20 mei 2009 en 12 oktober 2011, JOR 2011, 382 (Aukema q.q./ING Commercial Finance). 364 Rb. Utrecht 20 mei 2009 en 12 oktober 2011, JOR 2011, 382 (Aukema q.q./ING Commercial Finance) r.o. 2.8 en 2.11. 365 JOR 2011, 382, m.nt. Bartman (Aukema q.q./ING Commercial Finance).

73

merkt tevens op dat de rechtbank er vrij gemakkelijk vanuit lijkt te gaan dat de bank op de hoogte was, althans had moeten zijn, dat de financieringsconstructie zou leiden tot benadeling van de crediteuren.366 Viëtor en Scheenjes vinden vervolgens dat een onderzoeksplicht voor banken niet kan worden gebaseerd op een (vermeende) zorgplicht van de bank jegens haar medeschuldeisers; net zo min als in zijn algemeenheid kan worden aangenomen dat op een bank een bijzondere zorgplicht rust jegens haar cliënten geldt, kan worden aangenomen dat een bank een dergelijke zorgplicht zou hebben jegens haar medeschuldeisers. Het rechtsverkeer zou volgens Verstijlen te ernstig geschaad worden indien de schuldeiser in zijn verhouding tot de schuldenaar ook steeds zijn positie tot de andere schuldeisers zou moeten bepalen.367 A-G Timmerman wilde in de conclusie voor het arrest van de Hoge Raad van 11 februari 2011368 ook niet weten van een bijzondere zorgplicht van de bank jegens haar medeschuldeisers. Timmerman overweegt dat grote terughoudendheid moet worden betracht bij het aannemen van aansprakelijkheid van een bank jegens medeschuldeisers.

In Aukema q.q./ING Commercial Finance lijkt de curator de bank niet enkel te aansprakelijk te houden omdat de bank door de verkrijging van de zekerheden voorrang heeft genomen op de overige crediteuren terwijl het faillissement aanstaande was,369 maar met name vanwege het feit dat de bank medewerking heeft verleend aan een samenstel van rechtshandelingen dat het faillissement van de vennootschappen heeft veroorzaakt.370 De onrechtmatige daad kan dus toegevoegde waarde hebben naast de op de specifieke rechtshandelingen gerichte pauliana, nu daarmee (de medewerking van betrokkenen aan) het gehele samenstel van rechtshandelingen, de financieringsstructuur, kan worden beoordeeld.371 (5.3.9) Zorgplicht bank adequate financiering jegens medeschuldeisers Uit de jurisprudentie blijkt dat de maatschappelijke functie van de bank een bijzondere zorgplicht jegens derden met zich mee kan brengen.372 In welke mate de bank een zorgplicht heeft blijft afhankelijk van

366

Barneveld 2012, p. 179-181. Verstijlen 1998, p. 68. Zie ook Vietor, Scheenjes 2012, p. 196-199. HR 11 februari 2011, NJ 305, (Ontvanger/ING). 369 Dat de gezamenlijke crediteuren benadeeld worden indien de vennootschap voor faillissement zekerheden verstrekt voor nieuw krediet, ook indien de vennootschap de verworven middelen aanwendt om zijn schuldeisers te voldoen, is uitgemaakt in het tweede arrest van de Hoge Raad inzake Van Dooren q.q.I/ABN-AMRO (HR 8 juli 2005, NJ 2005, 457). 370 Rb. Utrecht 20 mei 2009 en 12 oktober 2011, JOR 2011, 382 (Aukema q.q./ING Commercial Finance), r.o. 2.11. 371 Barneveld betoogde in 2011 al dat samengestelde financieringsconstructies, en in bet bijzonder de leveraged buyout, beter genormeerd kunnen worden door de onrechtmatige daad dan door de transactiegerichte pauliana, zie: Barneveld 2011, p. 195-213 372 HR 9 januari 1998, NJ 1999/285; JOR 1998/116, m.nt. S.C.J.J. Kortmann (MeesPierson/Ten Bos); HR 23 december 2005, NJ 2006/289; JOR 2006/20 (Safe Haven); HR 27 november 2009, JOR 2010/43, m.nt. Frielink (World Online). 367 368

74

de omstandigheden van het geval. Onder andere de complexiteit en risico’s, de kennis en ervaring van de klant alsook diens financiële positie en doelstellingen bepalen deze omstandigheden.373 Het is mogelijk voor de curator om rechtshandelingen tussen de bank en de latere failliet te vernietigen op grond van de faillissementspauliana, hiermee wordt de situatie in de toestand gebracht zoals die was. Op grond van art. 47 Fw is het onder omstandigheden mogelijkheid verplichte rechtshandelingen te vernietigen, de mogelijkheden hiertoe zijn echter beperkt.374 Artikel 42 Fw voorziet in de mogelijkheid onverplichte rechtshandelingen te vernietigen. Als de rechtshandeling van de kredietnemer anders dan om niet geschiedt, moet de verhaalsbenadeling ook aan de bank kenbaar zijn. De bank schendt haar zorgplicht jegens de medeschuldeisers op het moment dat zij bij het afsluiten van de financiering weet of behoort te weten van de benadeling van de medeschuldeisers. Door de rechtbank Utrecht is aangenomen dat indien de bank wist of behoorde te weten dat de financieringsconstructie ten gevolg heeft dat de vennootschap niet langer aan zijn verplichtingen jegens de (mede)schuldeisers kan voldoen en de bank wist of behoorde te weten dat deze (mede)schuldeisers benadeeld zouden worden door het bedingen van zekerheden aansprakelijk is.375 Uit deze uitspraak volgt dat de bank, afhankelijk van de omstandigheden van het geval, een zorgplicht kan hebben jegens medeschuldeisers om de vennootschap adequaat te financieren.

(5.4) Tussenconclusie Uit de jurisprudentie bij art. 6:162 BW volgt dat het bestuur een zorgplicht heeft jegens de crediteuren van de vennootschap om de vennootschap adequaat te financieren. Het bestuur mag geen handelingen verrichten waardoor bestaande verplichtingen jegens crediteuren niet meer kunnen worden nakomen, geen activa onttrekken waardoor crediteuren voorzienbaar in hun verhaalsmogelijkheden worden benadeeld en geen nieuwe verplichtingen aangaan waarvan de bestuurder weet of behoort te weten dat de BV deze niet zal kunnen nakomen en overigens geen verhaal biedt. Jegens toekomstige crediteuren geldt tevens een waarschuwingsplicht ter zake van dreigende insolventie. Voor de RvC geldt een zorgplicht die ontstaat indien sprake is van een Beklamelachtige situatie of een situatie waarbij sprake is een schending van de verplichtingen van de vennootschap bewerkstelligd door een bestuurder.

373

HR 5 juni 2009, NJ 2012/182, m.nt. J.B.M. Vranken; JOR 2009/199 m.nt. C.W.M. Lieverse (De Treek/Dexia), r.o. 4.8.4. Vereist is dat de bank wist op het moment dat zij de verplichte handeling aanvaardde dat het faillissement van de kredietnemer reeds was aangevraagd of het verrichten van de verplichte handeling was het gevolg van overleg tussen de kredietnemer en de bank, dat ten doel had de bank door het verrichten van de verplichte handeling te begunstigen boven andere schuldeisers. Ook vereist is dat de bank en de kredietnemer het oogmerk hadden om de bank te bevoordelen ten koste van de mede-schuldeisers. Zie: HR 24 maart 1995, NJ 1995, 628 (Gispen q.q./IFN). Dit zal bij het afsluiten van een financiering in het kader van een LBO hoogst onwaarschijnlijk zijn. 375 Rb. Utrecht 20 mei 2009 en 12 oktober 2011, JOR 2011, 382 (Aukema q.q./ING Commercial Finance). 374

75

Er kan een zorgplicht op de moeder in een private equity-verhouding rusten. Wanneer er sprake is doorslaggevende zeggenschap, organisatorische verbondenheid en centrale leiding kan voorrecht van beperkte aansprakelijk wordt opgeven. Dit is bijvoorbeeld geval op het moment dat de moeder actief de crediteuren van de dochter benadeeld en er hierbij sprake is van geobjectiveerde wetenschap van benadeling. Ook op het moment dat de moeder wist dan wel behoorde te weten dat de dochter feitelijk insolvent was en het bestuur van de dochter zich vanaf dat tijdstip schuldig zou maken aan schending van de Beklamel-norm, terwijl de moeder zich de belangen van de crediteuren van de dochter niet aantrekt. Ten slotte kan ook op de bank een zorgplicht rusten om de vennootschap adequaat te financieren. De bank schendt haar zorgplicht jegens de medeschuldeisers op het moment dat zij bij het afsluiten van de financiering weet of behoort te weten van de benadeling van de medeschuldeisers. Door de rechtbank Utrecht is in het kader van art. 6:162 BW aangenomen dat indien de bank wist of behoorde te weten dat de financieringsconstructie ten gevolg heeft dat de vennootschap niet langer aan zijn verplichtingen jegens de (mede)schuldeisers kan voldoen en de bank wist of behoorde te weten dat deze (mede)schuldeisers benadeeld zouden worden door het bedingen van zekerheden aansprakelijk is. Uit deze uitspraak volgt dat de bank ook uit O.D., afhankelijk van de omstandigheden van het geval, een zorgplicht kan hebben jegens medeschuldeisers om de vennootschap adequaat te financieren.

76

(6) Conclusie (6.1) Inleiding In het begin van de scriptie verwachtte ik dat er meerdere vennootschappen die waren overgenomen middels een LBO in de loop van 2013 failliet zouden gaan omdat banken niet bereid waren om de aflopende (acquisitie-)leningen te herfinancieren. Tot op heden heeft de in hoofdstuk 1 besproken herfinancieringsgolf die vorig jaar is begonnen (nog) niet tot grote problemen geleidt. Ondanks het feit dat de voorwaarden waaronder financiers bereid zijn te herfinancieren minder gunstig geworden zijn, dalen door de historisch lage rente376 de financieringslasten zelfs. Hierdoor gaan de overgenomen vennootschappen minder snel failliet en is het logische gevolg dat de vorderingen van de ongesecureerde crediteuren voldaan worden. Toch blijft de hoofdvraag ‘In geval een LBO de belangrijk(st)e oorzaak van het faillissement van een vennootschap is, wie en op welke grond(en) kan/kunnen er dan aansprakelijk gesteld worden door de (ongesecureerde) crediteuren?’ actueel. Vanwege de extreem lage rentes gebruiken private equity-maatschappijen zelfs nog meer vreemd vermogen om de doelvennootschappen over te nemen dan voor de crisis, waardoor het risico voor de ongesecureerde crediteuren alleen maar toeneemt.377 In dit hoofdstuk worden verbanden gelegd met de bevindingen uit voorgaande hoofdstukken, en aangevuld met een conclusie die dient ter beantwoording van de hierboven genoemde centrale hoofdvraag. Allereerst is kort uiteengezet op welke manier private equity-maatschappijen te werk gaan en hoe een LBO wordt vormgegeven. Vervolgens is ter beantwoording van de hoofdvraag onderzocht of er een zorgplicht rust op de betrokkenen (bestuurder, commissaris of aandeelhouder van de overgenomen vennootschap en de financierde bank) bij een LBO om de vennootschap adequaat te financieren. Hierbij is onderscheid gemaakt tussen een vennootschappelijke zorgplicht en zorgplicht uit O.D.. Omdat bestuurders gehouden zijn om instructies van de moeder op te volgen maar ook het vennootschappelijke belang moeten dienen om niet aansprakelijk gehouden te kunnen worden, is tevens gekeken naar de mogelijkheden die bestuurder heeft om zich te onttrekken aan instructies van de moeder.

376 377

NRC, http://www.nrc.nl/nieuws/2014/01/09/ecb-handhaaft-rente-op-historisch-lage-niveau-van-025-procent/, 18-02-2014 Profnews, http://www.profnews.nl/1003639/private-equity-profiteert-van-extreem-lage-rente, 18-02-2014

77

(6.2) Conclusie Private equity-maatschappijen zijn investeringsmaatschappijen die investeren in ondernemingen met kapitaal van onder andere pensioenfondsen, verzekeraars, banken, ondernemingen en particuliere beleggers. Deze investeringsmaatschappijen maken voor de overname van ondernemingen vaak gebruik van een LBO, waarbij de koopsom op de aandelen gefinancierd wordt met relatief veel vreemd vermogen dat ten laste van de overgenomen vennootschap wordt gebracht. Een gevolg hiervan is dat de doelvennootschap na de overname een (veel) hogere schuldenlast heeft dan voor de LBO. Het insolventierisico van een overgenomen vennootschap neemt aanzienlijk toe, onder andere doordat de vennootschap over het vreemd vermogen een rentevergoeding verschuldigd is en de vennootschap bij een tegenslag minder vet op de botten heeft. De ongesecureerde crediteuren kunnen, in geval van een faillissement, de verschillende betrokkenen bij een LBO op verschillende gronden proberen aan te spreken voor de schade die ze hebben geleden. Allereerst is het mogelijk voor de schuldeisers om het bestuur aan te spreken. Het bestuur heeft, doordat zij als taak heeft het financiële beleid te voeren en zij hierbij belangenafweging dient te maken, een vennootschappelijke zorgplicht heeft om de onderneming adequaat te financieren. Wordt er door het bestuur überhaupt geen risico-inschatting en belangenafweging gemaakt of financieel advies ingewonnen, dan zal wel snel(ler) aansprakelijkheid worden aangenomen. Hierbij wordt de vennootschap niet adequaat gefinancierd als het bestuur door een formele dividenduitkering aan de aandeelhouders wist of behoorde te weten dat binnen een periode van (in beginsel) een jaar de vennootschap niet meer aan haar opeisbare schulden jegens bestaande crediteuren kan voldoen. Het bestuur dient bij financieren van de vennootschap te handelen zoals redelijk denkend bestuurder onder dezelfde omstandigheden gehandeld zou hebben. Daarnaast heeft het bestuur ook een zorgplicht uit O.D. om de vennootschap adequaat te financieren. Het bestuur mag geen handelingen verrichten waardoor bestaande verplichtingen jegens crediteuren niet meer kunnen worden nakomen, geen activa onttrekken waardoor crediteuren voorzienbaar in hun verhaalsmogelijkheden worden benadeeld en geen nieuwe verplichtingen aangaan waarvan de bestuurder weet of behoort te weten dat de BV deze niet zal kunnen nakomen en overigens geen verhaal biedt. Uit de scriptie blijkt dat de zorgplicht uit O.D. voor een bestuurder veel ruimer is dan de vennootschappelijke zorgplicht uit boek 2 BW. Uitgangspunt in Nederland is de bestuurlijke vrijheid bij het voeren van het ondernemingsbeleid, uit de parlementaire geschiedenis blijkt overduidelijk dat een fout of misrekening met gevolgen niet zonder meer onbehoorlijk bestuur oplevert waardoor het moeilijk is het bestuur aansprakelijk te houden op grond 78

van artt. 2:9 of 2:248 BW. Daarnaast is de verwachting dat over het algemeen genomen de overgenomen vennootschap niet reeds in het eerste jaar na een LBO failliet zal gaan, waardoor het niet mogelijk is het bestuur aan te spreken op art. 2:216 lid 3 BW. Het zal voor de curator of crediteuren makkelijker zijn om aan te tonen dat de bestuurder haar zorgplicht heeft geschonden omdat deze wist of behoorde te weten dat de vennootschap haar crediteuren niet meer kan voldoen door het besluit tot LBO omdat deze norm niet gebonden is aan een termijn. De zorgvuldigheidsnorm van de onrechtmatige daad is dus aanzienlijk ruimer dan de vennootschappelijke zorgvuldigheidsnorm voorvloeiende uit artt. 2:9, 2:216 en 2:248 BW. Daarnaast is het mogelijk om de commissarissen proberen aansprakelijk te houden. Uit de vennootschappelijke zorgplicht van de RvC vloeit immers voort dat de RvC, in een private equityverhouding waar de vennootschap wordt overgenomen middels een LBO, de vooren nadelen moeten afwegen en kritisch te oordelen of de voorgestelde financieringsstructuren in het belang van de vennootschap zijn. De RvC moet hierbij de continuïteit van de onderneming in de gaten houden en hij dient daartoe steeds een afweging te maken van alle bij de vennootschap betrokken (deel)belangen. Bij de uitoefening van haar taak dient de RvC te handelen zoals ieder redelijk denkend commissaris onder dezelfde omstandigheden zou hebben gehandeld. De RvC heeft als taak toezicht te houden op het bestuur, waarbij een zorgplicht uit O.D. voor de RvC ontstaat indien sprake is van een Beklamelachtige situatie of een situatie waarbij sprake is een schending van de verplichtingen van de vennootschap bewerkstelligd door een bestuurder. De mogelijkheid bestaat ook om de aandeelhouders, die zicht nadrukkelijk met de LBO bemoeid hebben, aan te spreken. Uit de vennootschappelijke zorgplicht van aandeelhouders vloeit voort dat aandeelhouders die een uitkering ontvingen terwijl zij wisten of redelijkerwijs behoorden te voorzien dat de uitkering tot gevolg zou hebben dat de vennootschap niet meer aan haar opeisbare vorderingen meer kan voldoen, aansprakelijk gesteld worden voor het tekort dat door de uitkering is ontstaan. Zij dienen dan alleen het ontstane tekort door de uitkering voor ten hoogste het bedrag of waarde van de ontvangen uitkeringen terug te betalen. Dringende en indringende bemoeienis die de moeder in sommige gevallen heeft ten aanzien van haar dochter kan daarnaast ook een zorgplicht uit O.D. met zich mee jegens de schuldeisers van de dochter. Deze zorgplicht gaat verder dan enkel maatschappelijke zorgvuldigheid zoals dit bij verwijtbaar actief handelen het geval is. De moeder is namelijk verplicht rekening te houden met de belangen van de schuldeisers in beslissingen omtrent de financiering van de vennootschap. De zorgplicht wordt geactiveerd vanaf het moment van wetenschap van benadeling van 79

schuldeisers of waarop wetenschap aanwezig had moeten zijn. Vanaf dat moment dient de moeder maatregelen te treffen om te voorkomen dat de schuldeisers van de dochter een vordering krijgen op een feitelijk insolvente onderneming. Deze maatregelen kunnen onder andere bestaan uit het waarschuwen van schuldeisers. Treft de moeder geen maatregelen en lijden de schuldeisers van de dochtermaatschappij derhalve schade, dan kan de moeder aansprakelijk gehouden worden op grond van onrechtmatige daad. Ook hier is duidelijk te zien dat de zorgplicht uit O.D. voor aandeelhouders verder gaat dan de vennootschappelijke zorgplicht. Allereerst zal er in de praktijk niet snel sprake zijn van een aandeelhouder als feitelijk medebeleidsbepaler in de zin van art. 2:248 BW en daarnaast houdt de aansprakelijkheid van art. 2:216 BW alleen in dat de aandeelhouder een bedrag van ten hoogste de ontvangen dividenduitkering dient terug te betalen. Uit de onrechtmatige daad zorgplicht kan daarentegen voortvloeien dat de aandeelhouder aansprakelijkheid is voor de gehele schade van de crediteuren op het moment de aandeelhouders actief de crediteuren benadelen en er sprake is van wetenschap van deze benadeling of wanneer zij zich de belangen van de crediteuren onvoldoende aantrekken bij een feitelijke insolventie. Ten slotte kan de financierende bank worden aangesproken. Uit de faillissementspauliana blijkt dat de bank haar zorgplicht jegens de medeschuldeisers schendt op het moment dat zij bij het afsluiten van de financiering weet of behoort te weten van de benadeling van de medeschuldeisers. Het desbetreffende besluit wordt vernietigd en de situatie in de toestand gebracht zoals die was voor het besluit. Daarnaast kan de bank op grond van O.D. aansprakelijk gehouden worden als deze wist of behoorde te weten dat de financieringsconstructie ten gevolg heeft dat de vennootschap niet langer aan zijn verplichtingen jegens de (mede)schuldeisers kan voldoen en de bank wist of behoorde te weten dat deze (mede)schuldeisers benadeeld zouden worden door het bedingen van zekerheden aansprakelijk is. Afhankelijk van de omstandigheden van het geval kan de bank dus een zorgplicht hebben jegens medeschuldeisers om de vennootschap adequaat te financieren. Op het eerste gezicht lijken de benadeelde, ongesecureerde crediteuren in geval van een faillissement genoeg mogelijkheden te hebben om de betrokkenen bij een LBO aansprakelijkheid te houden en schade op hen te verhalen. Boek 2 BW geeft de curator, namens de crediteuren de mogelijkheid de verschillende betrokkenen aansprakelijk te houden voor de schade op verschillende gronden en ook de onrechtmatige daad geeft de mogelijkheid aan de crediteuren of de curator om hun schade te verhalen op deze betrokkenen. Ik verwacht echter in de praktijk dat de schuldeisers met het huidige Nederlandse

80

aansprakelijkheidsregime in een faillissement niet vaak hun schade kunnen verhalen op de betrokkenen bij een LBO. Ik zie alleen kansen op het moment dat er sprake is van een schending van de vennootschappelijke zorgplicht; op het moment het bestuur of de RvC, zoals in de zaak PCM, geen gefundeerde afweging gemaakt heeft met betrekking tot de LBO. De curator kan in zo’n geval de individuele bestuurders aanspreken op grond van onbehoorlijk bestuur. De vermogenspositie van de bestuurders of commissarissen is echter in de meeste gevallen niet dusdanig sterk dat de volledige schade vergoed zal kunnen worden, ik verwacht dat zeker in de grote LBO’s een substantieel deel van de schade niet verhaald kan worden op de individuele aandeelhouders of commissarissen. Schending van de zorgplicht uit O.D. zal daarnaast moeilijk zijn om aan te tonen. Ik denk dan ook dat het uitermate moeilijk zal zijn voor de curator of de crediteuren, om de afwegingen die worden gemaakt met betrekking tot LBO, aan te duiden als wist of behoorde te weten dat de vennootschap niet meer zou kunnen nakomen. De private equity-maatschappij zal aan de hand van een rendementsmodel aantonen dat de vennootschap ook na een LBO levensvatbaar is; de private equity-maatschappij is normaal gesproken niet gebaat bij een (vooraf voorzienbaar) faillissement. Het rendementsmodel wordt opgesteld en ingevuld door meer dan uitstekende professionals in de econometrie, finance, business economie etc., waarbij tevens de hulp wordt ingeschakeld van de ‘Zuidas-advocatenkantoren’ die op voorhand proberen de aansprakelijkheidsrisico’s te verkleinen. Aan de hand van dit rendementsmodel zullen bestuurders, commissarissen en (bestaande) aandeelhouders hun afwegingen maken. Ook met betrekking tot de bank zal het moeilijk worden aan te tonen dat deze door de LBO wist of behoorde te weten dat de vennootschap geen verhaal meer zou bieden aan de (mede-)schuldeisers. De bank zal voorafgaand aan de acquisitie in de regel uitgebreid analyseren of de onderneming in kwestie in staat zal zijn going concern te blijven.

81

Literatuurlijst Boeken Andel Verstijlen 2006 W.J.M. van Andel, F.M.J. Verstijlen, Materieel faillissementsrecht, Preadviezen 2006 uitgebracht voor de Vereniging van Burgerlijk Rechter, Deventer: Kluwer 2006.

Asser, Maeijer, Van Solinge en Nieuwe Weme 2009 C. Asser, J.M.M. Maeijer, G. Van Solinge, M.P. Nieuwe Weme, De naamloze en besloten vennootschap 2-II*, Deventer: Kluwer 2009

Assink 2009 B.F. Assink, „Deel I - Facetten van verantwoordelijkheid in hedendaags ondernemingsbestuur‟, Ondernemingsbestuur en risicobeheersing op de drempel van een nieuw decennium: een ondernemingsrechtelijke analyse, Preadvies van de Vereeniging ‘Handelsrecht’, Deventer: Kluwer 2009, p. 95.

Barneveld 2011 J. Barneveld, Leveraged buy-out & faillissement. Over risicoafwenteling door aandeelhouders in M. Holtzer, A.F.J.A. Leijten & D.J. Oranje (red.), Geschriften vanwege de Vereniging Corporate Litigation 2010-2011, Deventer: Kluwer 2011, p. 195-213

Bartman, Dorresteijn 2009 S.M. Bartman & A.F.M. Dorresteijn, Van het concern, Deventer: Kluwer 2009

Boot, Cools 2007 Boot, A.W.A en K. Cools, Private equity en activistische aandeelhouders: Bestuur onder vuur, In: Eijffinger, S.C.W. en C.G. Koedijk (red.) (2007) Private Equity en Aandeelhoudersactivisme, preadviezen

82

Koninklijke Vereniging voor de Staatshuishoudkunde (KVS) 2007, Amsterdam: Koninklijke Vereniging voor de Staatshuishoudkunde.

Bos, Slagter 2007 A. de Bos, W.J. Slagter, Financieel recht, vanuit economisch en juridisch perspectief , Deventer: Kluwer 2007.

Van Dam 2000 C.C. van Dam, Aansprakelijkheidsrecht. Een grensoverschrijdend handboek, Den Haag Boom Juridische Uitgevers 2000.

Van Dijck 2005 G. van Dijck, ‘De actio Pauliana in Nederland en de wet van de remmende voorsprong’, Jan Smits & Sophie Stijns (Eds.), Inhoud en werking van de overeenkomst naar Belgisch en Nederlands recht, Antwerpen: Intersentia, p. 393-410.

Van Duuren 2002 T.P. van Duuren, de Joint venture-vennootschap. Een persoonsgebonden kapitaalvennootschap, uitgave vanwege het Center for Company Law, Schoordijk Instituut, Den Haag: Boom Juridische uitgevers 2002.

De Groot 2011 H. de Groot, Bestuurdersaansprakelijkheid, Kluwer: Deventer 2011.

Hartlief 2002 T. Hartlief, ‘Zorgplichten in het onrechtmatige-daadsrecht. Uitdijing en begrenzing’, in: S.C.J.J. Kortmann e.a. (eds.), Onderneming en 10 jaar Nieuw Burgerlijk Recht, 481-515, Kluwer, Deventer 2002.

Van der Heijden, Van der Grinten 1992 Van der Heijden/ Van der Grinten, Handboek voor de naamloze en de besloten vennootschap, Deventer: Kluwer 1992.

Hijma 2011 83

J. Hijma, Compendium van het Nederlands vermogensrecht, Deventer: Kluwer, 2011.

Van den Ingh 1998 F.J.P. van den Ingh, ‘Men gaat deur Hovaardy ver boven ‘t kappetael. Enige bespiegelingen omtrent de financiële draagkracht van kapitaalvennootschappen (oratie Nijmegen)’, in: Van den F.J.P. Ingh, van G. Solinge & J.M.M. Maeijer, Drie Nijmeegse redes. Beschouwingen over financiering, enquêterecht en privatisering, Deventer: Kluwer 1998, p. 1-36.

Van den Ingh 2002 F.J.P. van den Ingh, ‘De bevelsstructuur in de vennootschap’, in: L. Timmerman e.a., Concernverhoudingen, Deventer: Kluwer 2002, p. 13-27

Josephus Jitta 2011 M.W.Josephus Jitta, Kroniek enquêterecht 2010, in: Geschriften vanwege de Vereniging Corporate Litigation 2010-2011, Deventer: Kluwer 2011

Kaemingk 2007 H.L. Kaemingk, Bouwers of Brekers? Over de rol van private equity in Nederlandse vennootschappen, in: H. Beckman e.a. (red.), De nieuwe macht van de kapitaalverschaffer, Deventer, Kluwer 2007.

Latten 2010 R.K.J.M. Latten, OR en Financiële begrippen, Kluwer: Alphen aan den Rijn 2010

Van der Leeuw, Verspyck Mijnssen 2013 F.R.H van der Leeuw en A.E.E. Verspyck Mijnssen, Zorgplicht van banken tegenover derden, in Aansprakelijkheid in de financiële sector, Kluwer: Deventer 2013.

Maeijer 1964 J.M.M. Maeijer, Het belangenconflict in de naamloze vennootschap, Deventer: Kluwer 1964.

Maeijer 2009

84

J.M.M. Maeijer, e.a., Handleiding tot de beoefening van het Nederlands Burgerlijk Recht; Rechtspersonenrecht, de naamloze en besloten vennootschap, Deventer: Kluwer 2009

Mellema-Kranenburg 1996 T.J. Mellema-Kranenburg, De actio Pauliana, Zwolle: Tjeenk Willink 1996

Notenboom 2011 Th. Notenboom, Fusies en overnames, het overname proces in kaart gebracht, Deventer: Kluwer 2011.

Peij 2008 S.C. Peij e.a., Handboek corporate governance code, Deventer: Kluwer 2008.

Philips 2012 R.J. Philips, Inter Access: voorlopige voorziening in het algemeen belang?, in: M. Holtzer, A.F.J.A. Leijten & D.J. Orange, Geschriften vanwege Vereniging Corporate Litigation 2011-2012, Deventer: Kluwer 2012.

Polak 2011 N.J. Polak, Insolventierecht, Deventer: Kluwer 2011.

Raaijmakers 1993 M.J.G.C. Raaijmakers, “Over de verhouding tussen plicht en bevoegdheid van de moedermaatschappij tot centrale leiding van de groep”, in J.W. Winter e.a., Beschouwingen over concernfinanciering, Deventer: Kluwer 1993, deel 18.

Raaijmakers 2006 Pitlo/Raaijmakers, Het Nederlands burgerlijk recht deel 2. Ondernemingsrecht, Deventer: Kluwer 2006.

Raaijmakers, Van der Sangen 2012 M.J.G.C. Raaijmakers en G.J.H. van der Sangen, De directeur-grootaandeelhouder in het nieuwe BVrecht, in: P.J. van der Korst e.a. (red.), Handboek Onderneming en aandeelhouder (Serie Onderneming en Recht, deel 69), Deventer: Kluwer 2012.

85

Van Schilfgaarde 1986 Van Schilfgaarde, Misbruik van rechtspersonen, IVO-serie, deel 3, Deventer: Kluwer 1986.

Van Schilgaarde, Winter 2009 Van Schilfgaarde/Winter, Van de BV en de NV, Deventer: Kluwer 2009.

Slagter 2005 W.J. Slagter, Compendium van het ondernemingsrecht, Deventer: Kluwer 2005, p. 12-14.

Spier 2009 J. Spier, T. Hartlief, G.E. van Maanen, R.D. Vriesendorp, Verbintenissen uit de wet en Schadevergoeding, Kluwer: Deventer 2009.

Strik 2009 D.A.M.H.W. Strik, „Deel II - Aansprakelijkheid voor falend risicomanagement‟, Ondernemingsbestuur en risicobeheersing op de drempel van een nieuw decennium: een ondernemingsrechtelijke analyse, Preadvies van de Vereeniging ‘Handelsrecht’, Deventer: Kluwer 2009.

De Valk 2009 S.N. De Valk, Aansprakelijkheid van leidinggevenden: naar privaatrechtelijke, strafrechtelijke en bestuursrechtelijke maatstaven, Kluwer: Deventer 2009, p. 262

Van Veen 2011 W.J.M. van Veen, ‘Vormgeving van samenwerking’, in: SamenWerken in het ondernemingsrecht, Deventer: Kluwer 2011.

Verheij 2005 A.J. Verheij, Onrechtmatige daad, Deventer: Kluwer 2005.

Vranken 1989 J.B.M. Vranken, Mededelings-, informatie- en onderzoeksplichten in het verbintenissenrecht Zwolle: W.E.J. Tjeenk Willink 1989. 86

Winter 2007 J. Winter, Level Playing Fields Forever, in: H. Beckman e.a. (red.), De nieuwe macht van de kapitaalverschaffer, Deventer, Kluwer 2007.

Wintermans 2010 J.Wintermans, De schitterende eenvoud van indexbeleggen: wat de banken u niet vertellen, Amsterdam: Pearson Education Benelux 2010.

Tijdschriften Assink, Olden 2005 B.F. Assink, P.D. Olden, ‘Over bestuurdersaansprakelijkheid- De reikwijdte van de maatstaf ‘ernstig verwijt’, vrijtekening en vrijwaring nader bezien’, Ondernemingsrecht 2005-1, p. 9-16.

Baas 2010 D. Baas, ‘De veranderende rol van de commissaris’, V&O 2010-1, p. 5-8.

Bakker 2011 S.T.E. Bakker, ‘Aandeelhouders: rekening houden met de vennootschap?’, V&O 2011-2, p. 39-42.

Bartman 2002 S.M. Bartman, ‘Mr. Th. Groenewald, Doeloverschrijding bij de NV en BV (Serie vanwege het Instituut voor Ondernemingsrecht, Rijksuniversiteit Groningen deel 38), Deventer: Kluwer 2001’, Ondernemingsrecht 2002, p. 533, afl. 16-17 (boekbespreking).

Blanco Fernández 1999 J.M. Blanco Fernández, ‘Vennootschappelijke werking van stemovereenkomsten’, Ondernemingsrecht 1999-6, p. 148-151.

Blanco Fernández 2000

87

J.M. Blanco Fernández, ‘Rechtspositie en aansprakelijkheid van bestuurders en commissarissen’, Ondernemingsrecht 2000-17, p. 474-480.

Boot 2006 A.W.A. Boot, ‘Private Equity: actie nodig?’, ESB Dossier Markt in Werking, december 2006, p. 69-74.

Van der Donk 2007 O. van der Donk, ‘Private equity en fiscaliteit’, Ondernemingsrecht 2007-5, p. 204-211.

Drucker 1919 W.H. Drucker, ‘Onrechtmatige daad, naar aanleiding van het arrest van den Hoogen Raad van 31 januari 1919’, RM 1919-38, p. 335-384.

Eijffinger, Koedijk, 2007 S.C.W. Eijffinger, C.G. Koedijk, ‘Private equity en aandeelhoudersactivisme: Inleiding’, De Economist 2007 156, p. 95-101.

De Haan 1938 C.J. de Haan, ‘Eenige beschouwingen over het leerstuk der onrechtmatige daad’, RM 1938-57, p.275311.

Hamersma, Mellenbergh 2013 C.Hamersma & R.Mellenbergh, ‘Derdenwerking van het vennootschappelijk belang’, Ondernemingsrecht 2013-58, p. 293-299.

Hekman, de Koning Gans 2012 T. Hekman, J. de Koning Gans, ‘Ongewenste paulianadreiging voor redders in nood’, O&F 2012-4, p. 5-16.

Holtman 2013 E. Holtman, ‘Geoorloofde uitkeringen in de zin van artikel 2:216 van het Burgerlijk Wetboek’, V&O 20134, p. 66-69.

88

Kaemingk 2005 H.L. Kaemingk, ‘Private Equity en haar plaats in het ondernemingsrecht’, Ondernemingsrecht 2005-17, p. 572-587.

Kaemingk 2008 H.L. Kaemingk, ‘Private Equity in/na de kredietcrisis’, Ondernemingsrecht 2008-10/11, p. 374-378

Kaemingk 2010 H.L. Kaemingk, ‘Wanbeleid bij PCM: observaties bij de beschikking van de Ondernemingskamer’, TOP 2010-7, p. 263-269.

Kaplan, Strömberg 2008 S.N. Kaplan, P. Strömberg, ‘Leveraged buyouts and private equity’, Journal of economic perspectives, 2008-23, p. 121-146.

Kodde 2005 K. Kodde, ‘De private Equity Buy Out Transactie: structurering van de equity, aandeelhouders- en verkoopafspraken’, Ondernemingsrecht 2005-17, p. 584-589.

Koelemeijer 2013 M. Koelemeijer, ‘De commissaris anno 2013’, TvOB 2013-2, p. 42-45.

Van Koppen 2000 F.P. van Koppen, ‘Geen twijfel meer mogelijk, de Hoge Raad legt de Pauliana-bepalingen restrictief uit’, TvI 200006, p. 190-196.

Kroeze 2006 M.J. Kroeze, ‘Bange bestuurders, Intreerede 2005’, in: Ondernemingsrecht 2006-1, p. 4-13.

Kuiper 2010 I. Kuiper, ‘Herfinancieringen als wapen tegen 'Wall of Debt’, Fusie & Overname 2010-9, p. 24-27.

89

Boschma, Lennarts 2010 H.E. Boschma, M.L. Lennarts, ‘Een nieuwe stap voorwaarts in de richting van de Flex-BV’, WPNR 20106857, p. 704-715.

Meijer 2012 W.B. Meijer, ‘De aandeelhoudersovereenkomst in relatie tot de vennootschap’, V&O 2012-7, p. 128-133

Mol 2010 S. Mol, ‘Top 10 juridische issues bij private equity transacties’, TOP 2010-4, p. 146-153.

Mol 2012 S. Mol, ‘Grenzen aan een LBO’, Ondernemingsrecht 2012-3, p. 109-116.

Mouwen 2011 M. Mouwen, ‘Ononderbroken beschikbaarheid van financiering’, Spotlight 2011-18, p. 40-44.

Nielsen 2008 K.M. Nielsen, ‘Institutional Investors and Private Equity’, Oxford Review of Finance 2008-12, p. 185-219.

Olaerts 2012 M. Olaerts, ‘De beperkte bestuurder’, TvR 2012-2, p. 45-51.

Raaijmakers 1990 M.J.G.C. Raaijmakers, ‘Over de samenhang tussen normen en definities in het Nederlandse groepsrecht’, De Naamloze Vennootschap 1990-68.

Van der Sangen 2003 G.J.H. van der Sangen, ‘Aandeelhoudersovereenkomsten in besloten verhoudingen’, Tijdschrift SV&V 2003-1, p. 32-42.

Van der Sangen 2009

90

G.J.H. van der Sangen, ‘Concernleiding en aansprakelijkheid: het delicate evenwicht tussen unitaire leiding en juridische zelfstandigheid’, TvOB 2009-6, p. 146-153.

Van der Sangen 2012 G.J.H. van der Sangen, ‘De curator in het vennootschapsrecht: onderstromen en schuivende panelen’, TvVR 2012-2, p. 60-68.

Schwarz 2011 C.A. Schwarz, ‘Bestuur in spagaat: aansprakelijkheid of ontslag’, FD 25 augustus 2011.

Smit, Van den Berg 2007 J. T. J. Smit, W.A. van den Berg, ‘De Private Equity Golf’, Maandblad voor Accountancy en Bedrijfseconomie, 2007-7/8, p. 303-311.

Spetter 2013 C.D. Spetter, ‘Private equity – Wat is het en hoe is het gereguleerd in Nederland?’, Q&F 2013-2, p. 52-67.

Strik 2004 D.A.M.H.W. Strik,’ Bid-Rigging: to play or not to play, Over spelregels ter bewaking van de effectiviteit van controlled auctions’, Ondernemingsrecht 2004-14, p. 522-529.

Timmerman 1990 L. Timmerman, ‘De aansprakelijkheid van de moeder voor schulden van de dochter’, De Naamlooze Vennootschap 68/1 1990, p. 13-20.

Uittien, Alleman 2010 H. Uittien, S.A. Alleman, ‘Managementparticipatie bij private equity investeringen (I)’, TOP 2010-8, p. 306-310.

Venrooy, Bakker 2009 A.T.G.M. Venrooy, P.S. Bakker, ‘Effecten van de kredietcrisis op (rechtsgevolgen van) financieringsovereenkomsten’, O&F 2009-3, p.63-75. 91

Verdam 2013 F. Verdam, ‘Het vennootschappelijk belang: méér dan ‘enlightened shareholder value’’, Ondernemingsrecht 2013/18, p. 93-102.

Viëtor, Scheenjes 2012 D.A. Viëtor, D.A. Scheenjes, ’Bestuurdersaansprakelijkheid en bancaire aansprakelijkheid in het kader van een acquisitiefinanciering’, TFR 2012-6, p. 196-199.

Wassenaar 2007 I. Wassenaar, Noodlijdende dochters en aansprakelijkheid van moeders, TOP 2007-3, p. 174-178

Oratie/dissertatie Assink 2007 B.F. Assink, Rechterlijke toetsing van bestuurlijk gedrag (diss.), Deventer: Kluwer 2007.

Bakkerus 2000 S.O.H. Bakkerus, Bancaire aansprakelijkheid (diss.), Deventer: Tjeenk Willink 2000

Barneveld 2014 J. Barneveld, Financiering en vermogensonttrekking door aandeelhouders (diss.), Deventer: Kluwer 2014.

Van Dam 1989 C.C. van Dam, Zorgvuldigheidsnorm en aansprakelijkheid (diss.), Deventer: Kluwer 1989.

Lennarts 1999 M.L. Lennarts, Concernaansprakelijkheid (diss.), Deventer: Kluwer 1999.

Mendel 1989 M.M. Mendel, Het vennootschappelijk belang mede in concernverband beschouwd (oratie Rotterdam), Deventer: Kluwer 1989. 92

Olaerts 2007 M. Olaerts, Vennootschappelijke beleidsbepaling in geval van financiële moeilijkheden (diss.), Antwerpen: Intersentia 2007.

Du Perron 1999 C E . du Perron, Overeenkomst en derden (diss.),Deventer: Kluwer 1999

Sieburgh 2000 C.H. Sieburgh, Toerekening van een onrechtmatige daad (diss.) Groningen, Deventer: Kluwer 2000.

Tjong Tjin Tai 2006 T.F.E. Tjong Tjin Tai, Zorgplichten en zorgethiek (diss.), Deventer: Kluwer

Van Veen 2011 W.J.M. van Veen, Boek 2 BW, statuten en aandeelhoudersovereenkomsten (diss.), Deventer: Kluwer 2011.

Verstijlen 1998 F.M.J. Verstijlen, De faillissementscurator: een rechtsvergelijkend onderzoek naar de taak, bevoegdheden en persoonlijke aansprakelijkheid van de faillissementscurator (diss.), Deventer: Tjeenk Willink 1998.

Jurisprudentie HR 30 juni 1944, NJ 1944/465 (Wennex) HR 1 april 1949, NJ 1949/465 (Doetinchemse IJzergieterij) HR 13 maart 1959, NJ 1959/579 (Van Vliet/Amsterdamse Bank) HR 21 januari 1955, NJ 1959/43 (Forumbank) HR 28 juni 1957, NJ 1957/514 (Erba) HR 13 november 1959, NJ 1960/472 (Melchers) HR 19 februari 1960, NJ 1960/473 (Aurora) HR 5 november 1965, NJ 1966, 136 (Kelderluik) 93

HR 10 december 1976, NJ 1977/617 (Curatoren Eneca/BACM) HR 25 september 1981, NJ 1982/442 (Osby) HR 14 januari 1983, NJ 1983/597 (Peeters q.q./Gatzen) HR 9 mei 1986, NJ 1986/792 (BLG/Keulen) HR 19 februari 1988, NJ 1988/487 (Albada Jelgersma II) HR 12 mei 1989, NJ 1990/130 (Sigmacon I) HR 6 oktober 1989, NJ 1990/286 (Beklamel) HR 10 januari 1990, NJ 1990/466, (Ogem) HR 9 juli 1990, NJ 1991/51 (Sluis) HR 7 september 1990, NJ 1991/52 (Den Toom) HR 8 november 1991, NJ 1992/174 (Nimox/Van den End) HR 3 april 1992, NJ 1992/411 (Van Warning/Van der Vliet) HR 31 december 1993, NJ 1994/436 (Van den Berge/Verenigde Bootlieden) HR 10 juni 1994, NJ 1994/766 (Romme/Bakker) HR 23 december 1994, NJ 1996/628 (Notaris M./Curatoren THB) HR 24 februari 1995, NJ 1996/472 (Sigmacon II) HR 24 maart 1995, NJ 1995/628 (Gispen q.q./IFN) HR 15 september 1995, NJ 1996/629 (Notaris E./Curatoren THB) HR 18 november 1995, NJ 1995/170 (NBM/Securicor) HR 20 september 1996, NJ 1997/149 (Playland) HR 29 november 1996, NJ 1997/345 (Chipshol/Van Andel) HR 10 januari 1997, NJ 1997/360 (Staleman/Van de Ven) HR 4 juni 1997, NJ 1997/671 (Text Lite) HR 7 november 1997, NJ 1998, 269 (Kandel/Koolhaas) HR 14 november 1997, NJ 1998/270 (Henkel/JMG) HR 9 januari 1998, NJ 1999/285 (Mees Pierson) HR 12 juni 1998, NJ 1998/727 (Coral/Stalt) HR 18 februari 2000, NJ 2000/295 (New Holland Belgium/Oosterhof) HR 28 april 2000, JOR 2000/128 (Montedison) HR 25 juni 1999, NJ 2000/33 (CSM) HR 16 juni 2000, NJ 2001/249 (Van Dooren q.q./ABN AMRO I) HR 8 juni 2001, NJ 2001/454 (Panmo) 94

HR 26 oktober 2001, NJ 2002, 94 (Juno) HR 21 december 2001, NJ 2005/95 (Lunderstadt/De Kok c.s.) HR 21 december 2001, JOR 2002/38 (Sobi/Hurks) HR 18 januari 2002, NJ 2002/96 (Steins/Textile Company) HR 13 september 2002, JOR 2002/186 (De Vries Robbé) HR 29 november 2002, NJ 2003/455 (Schwandt/Berghuizer Papierfabriek). HR 4 april 2003, NJ 2003/538 (Skipper Club Charter) HR 8 april 2005, NJ 2006/443 (Laurus) HR 2 mei 2004, NJ 2004/360 (Muller q.q./Rabobank Katwijk) HR 16 september 2005, JOR 2006/52 (De Bont/Bannenberg q.q.) HR 23 december 2005, NJ 2006/289 (Safe Haven) HR 8 december 2006, NJ 2006/659 (Ontvanger/Roelofsen) HR 20 juni 2008, JOR 2008/260 (NOM/Willemsen). HR 5 juni 2009, LJN: BH2815 (De Treek/Dexia) HR 5 juni 2009, LJN: BH2811 (Levob/Bolle) HR 5 juni 2009, LJN: BH2822 (Stichting Gedupeerden Spaarconstructie/AEGON) HR 11 september 2009, NJ 2009/565 (Comsys) HR 18 september 2009, JOR 2010/29 (Simoca) HR 27 november 2009, JOR 2010/43 (World Online) HR 9 juli 2010, NJ 2010/544 (ASMI) HR 11 februari 2011, NJ 2011/305 (Ontvanger/ING)

OK 9 juli 1998, JOR 1998/122 (Vie d’or) OK 3 maart 1999, NJ 1999/350 (Gucci I) OK 11 maart 1999, JOR 1999/89 (Breevast) OK 20 mei 1999, JOR 2000/72 (Versatel) OK 25 april 2002, JOR 2002/128 (Gorillapark) OK 8 mei 2002, JOR 2002/112 (Broadnet) OK 13 maart 2003, NJ 2003/248 (Corus) OK 28 december 2005, JOR 2006/66 (Gekas) OK 24 november 2008, JOR 2009/9 (Fortis) OK 30 december 2008, JOR 2009/128 (S Energy) 95

OK 31 december 2009, JOR 2010/60 (Inter Access) OK 27 mei 2010, JOR 2010/189 (PCM)

Hof Amsterdam 26 november 1998, JOR 1999/10 (Montedison). Hof Den Haag 6 april 1999, JOR 1999/142 (Verto/Drenth).

Rb. Amsterdam 27 mei 1981, NJ 1985/124 (EG/Theal) Rb. Arnhem 28 december 1987, KG 1988, 37 (Amstelland). Rb. Amsterdam 28 augustus 1996, JOR 1996/99 (Stichting Educatief Effecten- en beleggingsspel) Rb. ‘s-Gravenhage 7 augustus 2002, JOR 2002/173 (Wittke-NEM). Rb. Utrecht 12 december 2007, JOR 2008/10 (Ceteco) Rb. Rotterdam 27 oktober 2010, RO 2011/14 (GS General Services/X GmbH) Rb. Utrecht 12 oktober 2011, JOR 2011/382 (Aukema q.q./ING Commercial Finance). Rb. Rotterdam 1 augustus 2012, JOR 2012/286 (F.A.M.Holding/Vanka Kawat) Kamerstukken Kamerstukken II, 1980/81, 16 631, nr. 3 (MvT) Kamerstukken I 1983/84, 16 631, nr. 6 (MvA) Kamerstukken II 2006/07, 31 058, nr. 3 (MvT) Kamerstukken II 2008/09, 31 058, nr. 6 (MvA) Kamerstukken II 2010/11, 32887, nr. 3 (MvT). Kamerstukken II 2010/11, 32887, nr. 3 (MvT). Kamerstukken I 2011/12, 31 058, nr. C (MvA) Kamerstukken I 2011/12, 31 058, nr. E (NMvA) Kamerstukken I 2011/12, 31 058, nr.3 (MvT)

96

De leveraged buy-out en haar aansprakelijkheid

Recommend Documents