DE JURIDISCHE ASPECTEN VAN HET ONDERHANDELEN BIJ

Faculteit Rechtsgeleerdheid Universiteit Gent Academiejaar 2008-09

DE JURIDISCHE ASPECTEN VAN HET ONDERHANDELEN BIJ EEN AANDELENVERKOOP

Masterproef van de opleiding ‘Master in de rechten’ Ingediend door

Wouter Massez (studentennr. 20031452) (major: Sociaal-economisch recht)

Promotor: Prof. H. De Wulf Commissaris: Mevrouw S. De Geyter

Voorwoord

!""#$""#%& Sinds de Bolognahervormingen, die het Europees hoger onderwijs moeten stroomlijnen, heeft de Faculteit

Rechtsgeleerdheid

een

metaformose

ondergaan.

Een

jaarsysteem

werd

een

semestersysteem. De kandidaturen en licenties dienden plaats te ruimen voor de bachelors en masters. Een laatste grote verandering in het nieuwe concept werd het schrijven van een masterproef. Welnu, hetgeen voorligt is een masterproef. Het vormt het werkstuk waarmee de masteropleiding in de rechten wordt afgerond. Het is een kroon op het werk van de vijfjarige rechtenopleiding. De doelstelling beoogt door deze masterproef, is het bestuderen van de juridische aspecten van het onderhandelen bij een aandelenverkoop. In deze studie wordt dieper ingegaan op verschillende problemen die in de praktijk tot uiting komen. Het onderwerp werd mij aangereikt door professor Hans De Wulf. Ik wens hem hierbij van harte te bedanken voor de steun, ideeën en kritische bemerkingen. Zonder hem zou dit eindwerk namelijk niet tot stand zijn gekomen. Tot slot wil ik nog alle mensen die mij bij dit schrijven op één of andere wijze gesteund hebben, bedanken. Herzele, 15 mei 2009 Wouter Massez

Executive summary

'()*+,-.)&/+001#2& Deze masterproef heeft als doelstelling het nader bestuderen van de M&A praktijk in België. Meer bepaald ligt de nadruk enerzijds op de negotiatiesfase voorafgaand aan de totstandkoming van de acquisitie. Anderzijds wordt eveneens een klemtoon gelegd op het misbruik van voorwetenschap dat een belangrijke rol speelt met betrekking tot de aandelen die op een daartoebestemde markt worden verhandeld. De onderhandelingsfase is in principe het belangrijkste deel van de acquisitie. Het is in deze fase dat de partijen elkaar gaan benaderen. Voorafgaand aan die benadering treffen zij (beide) vergaande voorbereidingen om efficiënt te kunnen werken. Als voorbereiding analyseert elke partij zichzelf om zo een inzicht te krijgen in haar wensen en noden. Dergelijk inzicht is noodzakelijk nopens het kennen van de positie van de partij in de onderhandelingen. Het stelt de partijen namelijk in staat te weten in hoeverre zij toegevingen kunnen doen alsook eisen kunnen stellen. Naarmate de eerste contacten positief evolueren wordt doorgaans een letter of intent (of intentieverklaring) opgesteld over die aspecten waar reeds een akkoord is over bereikt. Afhankelijk van de bewoordingen van de letter of intent heeft deze een bindend of niet-bindend karakter. In de praktijk zullen de partijen, bij het sluiten van de letter of intent, eveneens een confidentialiteitsovereenkomst of –verklaring aangaan. Hierdoor ontstaat een wederzijdse verplichting tot het geheimhouden van de bestaande contacten. Nadat die overeenkomsten zijn gesloten, wordt tussen de partijen meer vertrouwelijke informatie uitgewisseld. De mate waarin een verplichting bestaat tot het verstrekken van informatie alsmede de gevolgen van een verkeerde of onjuiste informatieverstrekking, behoort volkomen tot het gemeen recht. Een miskenning impliceert immers de toepassing van het leerstuk van de culpa in contrahendo. In de regel heeft de (potentiële) koper zelfs de mogelijkheid tot het voeren van een due diligence. Het is een in de praktijk algemeen aanvaard principe. In zulk onderzoek krijgt de koper de gelegenheid documenten in te kijken die hij voorafgaand door middel van een vragenlijst (checklist) heeft opgevraagd. De koper zal door dit onderzoek die documenten analyseren om een geheel beeld van de onderneming te verwerven. Een due diligence-onderzoek houdt echter niet alleen voordelen in. Ondanks het grote voordeel tot inzage levert dit eveneens een nadeel op. De verkoper mag immers vertrouwen op het feit dat elk document dat tot inzage werd verstrekt, bekend is aan de koper waardoor geen verborgen gebreken meer inroepbaar is. Doordat het onderzoek bovendien onderworpen is aan een strak tijdschema, is efficiëntie en planning geen overbodige luxe. Op het moment dat het onderzoek een einde kent, zal de koper de resultaten ervan gaan onderzoeken. Op grond van die resultaten overweegt hij over een verderzetting van de onderhandelingen opportuun is. Kortom, een due diligence-onderzoekt creëert een zwaartepunt in de onderhandelingsfase.

Executive summary

In de hypothese dat de koper geïnteresseerd blijft, nemen de partijen de aanloop tot het sluiten van de definitieve overeenkomst. Hierbij hebben de partijen, vanuit het principe van het consensualisme, de vrijheid het contract te sluiten op de wijze die zij wensen. Betreffende de koopovereenkomst is het vooral belangrijk te weten welke verklaringen en garanties (representations and waranties) opnemen evenals welke bescherming het gemeen recht biedt. Een tweede problematiek bestudeert in deze masterproef, is het misbruik van voorwetenschap in beursgenoteerde vennootschappen. Zulk misbruik is enkel mogelijk bij transacties van aandelen die verhandeld worden op een platform. Specifiek richt de materie zich tot de beursgenoteerde vennootschappen. Het misbruik van voorwetenschap is vooral gevormd door Europese Richtlijnen. Die Richtlijnen verplichtte de Lidstaten tot het omzetten ervan in de nationale wetgeving. Voor België veruiterlijkte zich dit in de Wet van 2 augustus 2002. Deze Wet kende echter een aantal wijzigingen door een aantal Koninklijke Besluiten. Naast het preventieve luik bestaat eveneens een repressief luik dat onder te verdelen is in een strafrechtelijke en administratief gedeelte die elk over een eigen sanctiemechanisme beschikken. Behoudens datgene wat de wet voorschrijft, behandelt deze masterproef eveneens het bekendmaken van koersgevoelige informatie alsook de bekendmaking van die informatie ten opzichte van de gegadigden (in tegenstelling tot de publieke openbaarmaking).

Inleiding

345)-%-46& De onderhandelingen bij de overname van een onderneming krijgen een eerste gedaante in een intentieverklaring, waarbij indien het beursgenoteerde ondernemingen betreft gevoelig kunnen zijn aan het misbruik van voorwetenschap, om nadien tot de definitieve overdracht te kunnen besluiten. In de praktijk wordt ook wel een acquisitie genaamd. Aan de hand van een acquisitie zal de geïnteresseerde koper de controle kunnen verwerven over een onderneming. Een acquisitie is aldus een algemene term waaraan geen technisch-juridische definitie is toegekend. Hierdoor is het niet altijd te associëren met een controleverwerving. Naast de overdracht van een controleparticipatie waar in het merendeel wordt op gewezen, is de inhoud(betekenis) echter gevarieerd. Het omvat eveneens de overdracht van activa (asset deal) of de overdracht van aandelenpakket (share deal). Het is vooral tot de overdracht van een aandelenpakket dat deze masterproef zich richt. Een overdracht van een aandelenpakket omhelst elke overdracht van aandelen en niet alleen de overdracht van de controle. Vooraleer de partijen evenwel tot een acquisitie besluiten, voeren zij doorgaans lange en complexe onderhandelingen. Het Belgische recht regelt in verband met het voeren van onderhandelingen niets specifiek. Daardoor zijn de partijen genoodzaakt op het gemeen recht beroep te doen in het geval zich problemen voordoen. Wanneer het een acquisitie betreft van een beursgenoteerde onderneming is een bijkomend misbruik niet (geheel) uitgesloten. Een misbruik van voorwetenschap kan met name een belangrijke invloed hebben op het acquisitieproces. Het gaat hierbij over elke informatie die nauwkeurig, rechtstreeks of onrechtstreeks in relatie staat tot het voorwerp van de verkoop waarbij een openbaarmaking ervan een aanzienlijke beïnvloeding tot de koop kan inhouden. Die praktijken leiden tot een verstoord marktevenwicht. De Europese Gemeenschap kwam voor het eerst tegemoet aan deze problematiek met de richtlijn 89/259/EEG waarin een verbodsbepaling werd geformuleerd. Door de marktevolutie ontstond de noodzaak aan een nieuwe richtlijn om de wijzigende omstandigheden op te vangen. De Europese Gemeenschap voldeed die behoefte in de Richtlijn 2003/6/EEG waarin ze zich distantieerde van de vroegere richtlijn door een repressief stelsel naar voor te schuiven. Welke invloed heeft dit echter gehad op de Belgische (nationale) wetgeving? Het uitvaardigen van richtlijnen impliceert voor de Lidstaten dat zij gehouden zijn tot de omzetting binnen de termijn die Europese Gemeenschap bepaalt. In België is de omzetting, weliswaar voor de Richtlijn 2003/6/EG, gebeurt door de wet van 2 augustus

Inleiding

2002. De wet bracht de volgende belangrijke verandering met zich mee. Het toezicht op het misbruik van voorwetenschap werd vanaf dat moment exclusief toegewezen aan de Commissie voor het Bank, Financie- en Assurantiewezen. De reden daarvoor is het sneller en strenger optreden voor dergelijke misdrijven. De Wet kende immers wijzingen in een aantal Koninklijke Besluiten. Zo zorgde het KB van 24 augustus 2005 voor de verdere omzetting van de Europese Richtlijnen en het KB van 5 maart 2006 voor de juiste voorstelling van beleggingsaanbevelingen en de bekendmaking van belangenconflicten.

Inhoudstafel

Inhoudstafel !""#$""#% &&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&& ! '(')*+,!'-.*//0#1&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&& ! ,23',%,24&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&& ! 5""6%.+*7-,&-0)8*,.,+,'&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&& 9! 06%'3,24-9&-,23',%,24 &&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&& 9! 06%'3,24-:&-;'4#,<."/.)5#,=!,24 &&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&& :! 06%'3,24->&-%'-<0#+,='2 &&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&& >! 06%'3,24-?&-;0.,..+#*)+*#'2 &&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&& ?! "#$#%$##&!'(!)*+,)-)*% (((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((.! #(!/012013((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((.! 4(!#3305!67189:30!0;!35<8=!67189:30 (((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((>! "#$#%$##&!?(!#@@,A!-,#+!B@!@C#$,!-,#+ (((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((>! #(!#D20E00; ((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((>! '(!#3305!F0:D ((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((>! ?(!@9:10!F0:D((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((>! 4(!G<;8D73H0(((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((I! 06%'3,24-@&-;,=A"2%'#'--0)8*,.,+,' &&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&& B! "#$#%$##&!'(!GJ*A$J++,-!#KGA)J*@ ((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((I! #(!);D0HFH;2 ((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((I! 4(!"1<80F710 (((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((L! '(!);FH8:5H0M0!NH0FH;2O:30 (((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((L! ?(!4HFFH;2!O:30((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((L! P(!&H;:D0!<;F019:;F0DH;23O:30!
Inhoudstafel

"#$#%$##&!P(!C,A!*,%JA)T$,* (((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((( '.! #(!);D0HFH;2 ((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((( '.! 4(!"108<;51:8570D0!H;O<1E:5H0(((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((( '>! '(!G7D6:!H;!8<;51:90;F<(((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((( 'I! G(!);50;5H0M01=D:1H;2 (((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((( ?R! -(!GD:737D03 (((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((( ?.! '(!G<;OHF0;5H:DH50H538D:737D0(((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((( ?.! ?(!/:501H:D!:FM0130!89:;20U8D:737D0!V/#GW((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((( ?X! P(!*H05U8<;87110;5H0N0FH;2 ((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((( ?Q! .(!,Y8D73HMH50H58D:737D0!Z!%(!4! ?(!-:5:1<<E(((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((( .I! -(!AHEH;2((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((( .X! '(!B<<1!F0!<;F019:;F0DH;20;!R! '(!);9<7F!0;!<EM:;2!M:;!905!<;F01\<0= (((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((( >R! &(!$037D5:50;!M:;!905!<;F01\<0= (((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((( >'! '(!,H;F0!M:;!F0!<;F019:;F0DH;20;((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((( >?! ?(!#:;6:33H;2!M:;!F0!M<<1]::1F0;((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((( >?! P(!40M035H2H;2 (((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((( >?! %(!#:;361:=0DH^=90HF (((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((( >P! C(!G<;8D73H0(((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((( >P!

VIII

Inhoudstafel

06%'3,24->&-/,.;#*,7-!02-!""#$'+'2.)50< &&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&@?! "#$#%$##&!'(!)*+,)-)*% (((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((( >.! "#$#%$##&!?(!C)@AJ$)@GC,!,BJ+KA), ((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((( >I! "#$#%$##&!P(!-,&)*)A),!BJJ$_,A,*@GC#" (((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((( >X! #(!$061033H0O!D7H= ((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((( >L! '(!@51:O108950DH^=!D7H=(((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((( >L! ?(!#FEH;H351:5H0O!D7H= ((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((( I>! 4(!"10M0;5H0O!D7H= ((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((( IX! '(!40=0;FE:=H;2!M:;!M<<1]050;389:6 ((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((( IX! ?(!%1<5010!51:;36:1:;5H0!N0510OO0;F0!51:;3:85H03!M:;!H;3HF013 ((((( XR! "#$#%$##&!.(!AJ,`)GCA (((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((( X'! #(!);35:;5H03 ((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((( X'! 06%'3,24-?&-7""<-E'2-!'#7""<"!'#''27"/.+ &&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&F:! "#$#%$##&!'(!)*+,)-)*% (((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((( X?! #(!_0\0;DH^=0!N035:;FF0D0;(((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((( X.! '(!,H20;F<E3<M01F1:895 (((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((( X.! ?(!"1H^3 ((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((( X>! 4(!B01NH;50;H330;!H;!9<(!B,$S+#$)*%,*!,*!%#$#*A),@ ((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((( L>! #(!C05!61H^3E089:;H3E0(((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((( LL! 4(!-0!N:;=2:1:;5H0(((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((( LQ! G(!-0!<6389<150;F0!M<<1]::1F0 (((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((( QR! 5""6%.+*7-,,,&-<".+C0)8*,.,+,'&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&G:! )"2)3*.,' &&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&G>!

IX

Inhoudstafel

;,;3,"4#06,' &&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&GB! #')5+.<#007 &&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&GB! 4)**,*+#*-@,!$,GCA@"$##S((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((( QI! 4K)A,*+#*-@,!$,GCA@"$##S ((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((( QX! #')5+.3''# &&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&GF! ,2%'( &&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&& 9D>!

X

Hoofdstuk I Acquisitie

7""8%/,+9&3:& ;*<+-/-,-)& ;8%)5-46&=:&345)-%-46& 1. De laatste decennia heerste in België een groeiend professionalisme en een efficiënte werking, in vergelijking met de andere Europees continentale rechtstelsels inzake transacties met als voorwerp 1

een overdracht van aandelen of activa . Dit was de facto te wijten aan de familiale sfeer die overheerste in de Belgische ondernemingstructuren. Doordat het merendeel van de ondernemingen uit familiebedrijven bestonden, was het gegeven van gedetailleerde geschriften vaak zoek. Ondernemingen werden overgedragen van de ene generatie op de andere zonder dat werd stilgestaan bij de juridische aangelegenheid van die overdracht. Het concept van de toenmalige bedrijfsleiders bestond hoofdzakelijk uit het verder zetten van traditie of het bewaren van een eeuwenoud familiegeheim. Het commercieel maken pur sang van een onderneming kende een ruim ondergeschikt belang. De verhoogde overnameactiviteit is geenszins alleen toe te schrijven aan de 2

grotere agressiviteit van bepaalde landen waar de expansie sterker is dan in andere . 2. Evenwel in België een toenemende groei merkbaar was in dergelijke materie, diende vastgesteld te worden dat onder de Belgische wetgeving geen specifieke reglementering was met betrekking tot 3

de acquisitie van aandelen of activa . De verwerving van een onderneming wordt beheerst door een samenlezing van diverse bepalingen uit het Burgerlijk Wetboek (bepalingen omtrent de koopverkoopovereenkomst, contractuele en buitencontractuele aansprakelijkheid,…), het Wetboek van Koophandel (Vennootschappenwet) en uit andere rechtstakken (financieel recht, arbeidsrecht, fiscaal 4

recht en boekhoudrecht) . Een acquisitie impliceert zodoende een kluwen van rechten en plichten die 5

voortvloeien uit meerdere takken van het recht . Aan de hand van de hieruit voortvloeiende gegevens zullen de partijen de noodzakelijke efficiënte keuzes kunnen treffen. 3. De informatie die naderhand wordt uiteengezet, wenst een overzicht te bieden tussen de bestaande acquisitiestructuren. Enigszins beredeneerd en weg van impulsiviteit zal de raad van bestuur de voor haar meest toepassende acquisitie aanwenden.

1

W. DEJONGHE en W. VAN DE VOORDE, “Negotiated acquisition”, in W. DEJONGHE en W. VAN DE VOORDE, M&A in Belgium, Den Haag, Kluwer Law International, 2001, 60-63. 2 X, Fusies en overnames: kopen of verkopen van een onderneming hoe en aan welke prijs, Zellik, Roularta Books, 1998, 191 p. 3 W. DEJONGHE en M. CORYNEN, “De rechtspositie van de overnemer bij de verwerving van een onderneming door acquistie van aandelen”, V&F 1997, 87; W. DEJONGHE en W. VAN DE VOORDE, “Negotiated acquisition”, in W. DEJONGHE en W. VAN DE VOORDE, M&A in Belgium, Den Haag, Kluwer Law International, 2001, 60-63. 4 W. DEJONGHE en M. CORYNEN, “De rechtspositie van de overnemer bij de verwerving van een onderneming door acquistie van aandelen”, V&F 1997, 87. 5 B. DEMEULENAERE en M. PAUWELIJN, “Acquisities van vennootschappen: technieken en pitfalls”, in M. TISON en I. MARTENS (eds.), Omgaan met vennootschappen: regulering en rechtspraktijk (Vlaamse Conferentie der Balie van Gent), 127. 1


;8%)5-46&>:&?)6#-@/"0/*A#-B.-46& 4. Over de notie acquisitie is veel gezegd en geschreven. Het wagen om een algemene definitie te stipuleren is aan iedere auteur blijkbaar ontgaan. Een juridisch-technische definitie van acquisitie is niet voorhanden waardoor Bij gebrek daaraan wordt teruggegrepen naar de algemene definitie volgens VAN DALE. 5. Acquisitie betekent letterlijk (ver)werving. Het wordt doorgaans gebruikt als het gaat om het verwerven van opdrachten voornamelijk door zelfstandigen of verwerven van een nieuw bedrijf of een nieuwe bedrijfsactiviteit door een overname, aankoop, enz. Datgene wat men verworven heeft zal volgens VAN DALE beschouwd worden als een aanwinst. 6. De omstandigheid dat de rechtsliteratuur het heeft nagelaten een definitie te bepalen, heeft zij toch deze materie uitvoerig behandeld. Uitgaande hiervan zal ik het begrip acquisitie pogen te situeren binnen haar rechtskader. 7. Wie de beschikking over een vennootschap wenst te verwerven kan op twee wijzen zijn 6

doelstelling verwezenlijken . De koper kan enerzijds de vennootschap aankopen. Anderzijds bestaat de opportuniteit erin een voldoende aantal deelbewijzen of aandelen over te nemen van de leden van de vennootschap. Het verwerven van deelbewijzen of aandelen is geen handeling die door eender wie kan gesteld worden. Zij impliceert het stellen van een daad van beschikking waarbij de houder de rechten geïncorporeerd in de titel hetzij verwerft, hetzij afstaat aan derden. Daden van beschikking zijn deze waarbij de houder de rechten geïncorporeerd in de titel, hetzij verwerft, hetzij afstaat aan een 7

derde . Het verkopen van aandelen en obligaties kan naar het Belgisch recht als dergelijke daad worden aangestipt. De bekwaamheid van de partijen is zodanig noodzakelijk omdat een daad van beschikking verstrekkender is in tegenstelling tot een daad van beheer. De problematiek die de bekwaamheid van de partijen aangaat, zal slechts in beperkte mate worden behandeld. 8. Betreffende de verschillende gedaantes ,van hoe een acquisitie zich kan veruiterlijken, wordt in afdeling 4 een uitgebreidere studie uiteegezet. 9. Ondanks een brede waaier aan mogelijkheden van acquisitie, is het noodzakelijk te benadrukken dat aan dit handelen tevens nadelen/gevaren verbonden zijn. De gevaren zoals het betalen van de verkoopprijs, vrijwaring en nietigheid van de verkoop, niet-volstorte aandelen worden behandeld in de volgende hoofdstukken. De koper kan de risico’s namelijk beperken of exoneren door het voeren van een due diligence-onderzoek of het opnemen van clausules in de letter of intent (met een minutieuze omschrijving in de definitieve acquisitieovereenkomst).

6

S. VAN CROMBRUGGE, “De rechtsverhouding tussen de koper en de verkoper van een controleparticipatie”, TBH 1983, 188. 7 J.-M. VAN HILLE, Aandelen en obligaties in het Belgisch recht, Brussel, Bruylant, 1977, 60. 2


10. Het ultieme doel van elke acquisitie is zonder meer de overname van een onderneming. Dit 8

betekent een ingrijpende gebeurtenis in het verdere verloop van een onderneming .

;8%)5-46&C:&D)&@1#,-B)4& 11. De private overdracht van aandelen zal doorgaans gebeuren door een privé- of rechtspersoon die 9

zulke verrichting occasioneel verricht . Gegeven het occasioneel geschieden van dergelijke handeling wordt deze persoon naar Belgisch recht niet als een handelaar, zoals het Wetboek van Koophandel het voorschrijft, gekenmerkt. Ondanks het occasioneel voorkomen, is het logisch dat in de praktijk vaak beroep wordt gedaan op professionelen. Er bestaan echter privé –of rechtspersonen die deze 10

handeling met enige regelmaat uitoefenen als hun professionele activiteit . Dit impliceert dat deze personen als dusdanig overeenkomstig het Wetboek van Koophandel beschouwd zullen worden als handelaar. 12. Het onderscheid tussen beide brengt ons tot een eerste bedenking. Bestaat er een verschillende wettelijke bescherming voor personen die aandelen occasioneel of professioneel verkopen? 13. Zoals de vraagstelling reeds aangeeft, wordt de bescherming betreffende de verkopers en niet de kopers bedoeld. Vanuit de positie van de professionele kopers kan men immers constateren dat er in België geen juridisch strengere normering voor handen is. Enkel het hanteren van strengere criteria bij de beoordeling in concrete van de professionele kopers is vast te stellen in de bestaande rechtspraak. Maar deze werd nog niet tot op het hoogste niveau (Hof van Cassatie) beslecht. 14. Op het eerste zicht zou deze opvatting zelfs kunnen worden doorgetrokken voor professionele verkopers doch moet een kanttekening worden gemaakt. De professionele verkopers zijn niet onderhevig aan strengere normering welke krachtens een wet mogelijk zou zijn. Het waarom daarvan is simpelweg de afwezigheid van desbetreffende wetgeving die een regelgevend kader zou kunnen voorschrijven. Desondanks is de professionele verkoper niet geheel bevrijd van bepaalde strenge behandelingen. In de rechtspraak wordt bij meerderheid aangenomen dat met betrekking tot de verborgen gebreken van de zaken een vermoeden van kennis aanwezig is, die mogelijks tot schade 11

aanleiding kan geven in hoofde van de professionele verkoper .Concreet zal de rechter bij het beslechten van een geschil de kennis en ervaring in hoofde van de koper van aandelen in acht nemen 12

om te oordelen of de verkoper aansprakelijk kan worden gesteld .

8

B. DEMEULENAERE en M. PAUWELIJN, “Acquisities van vennootschappen: technieken en pitfalls”, in M. TISON en I. MARTENS (eds.), Omgaan met vennootschappen: regulering en rechtspraktijk (Vlaamse Conferentie der Balie van Gent), 129. 9 W. DEJONGHE en M. CORYNEN, “De rechtspositie van de overnemer bij de verwerving van een onderneming door acquistie van aandelen”, V&F 1997, 87. 10 W. DEJONGHE en M. CORYNEN, “De rechtspositie van de overnemer bij de verwerving van een onderneming door acquistie van aandelen”, V&F 1997, 89. 11 Cass., 4 mei 1939, Pas., 1939, I, 223. 12 Rb. Brussel 31 januari 1992, TBBR 1992, 169; Kh. Brussel 7 maart 1988, JLMB 1993, 93; J-P. BLUMBERG, “Aspects juridiques des acquisitions de sociétés en Belgique”, in Les acquisitions d’entreprises, Brussel, Larcier, 1992, 101 p. 3


15. De koper en verkoper zijn globaal genoemd als partijen in het proces van totstandkoming van de acquisitieovereenkomst. Het is niet mogelijk algemener te zijn. Het is dus noodzakelijk nader te specificeren wat eronder verstaan wordt. Welke hoedanigheden zullen zij aannemen? 16. Uit deze beschrijving blijkt dat de verkoper en koper manifest de voornaamste partijen vormen in de totstandkoming van de acquisitieovereenkomst. Nochtans mag de totstandkoming niet vereenvoudigd worden tot deze partijen alleen. Zij krijgen echter in het merendeel van de gevallen bijstand van personen die aan deze spilfiguren hun bijzondere diensten verlenen voor het beter inschatten van de gevaren. Het zou alsnog een utopie zijn dat zowel de verkoper als koper over alle competenties zouden beschikken die noodzakelijk zijn om vanuit hun positie het maximum te halen uit de lopende onderhandelingen. Beroep doen op de diensten van deze experten zorgt evenals een grote kennis in de materie ook een spreiding van de werklast waardoor eenieder zich op zijn opdracht kan fixeren. Elke betrokken partij heeft namelijk een motivatie, een rol die doorheen het proces gemanaged dient te worden.

;8%)5-46&E:&?1/-//,#+*,+#)4& F1#16#118&=:&-45)-%-46& 17. De controleoverdracht van een vennootschap die geen publiek beroep op het spaarwezen doet of heeft gedaan, is niet onderworpen aan een bijzondere regelgeving, maar maakt toepassing van de 13

gemeenrechtelijke regels van het verbintenissenrecht . Zoals vooraf bemerkt, bestaat er in België geen specifieke wetgeving voor het reguleren van deze materie. Naast de definitie is het raadzaam de verschillende verschijningsvormen door te nemen. 18. Edwin Miller situeert binnen de acquisitie drie zelfstandige structuren: mergers, asset purchase en de stock purchase. De gemaakte indeling kan echter verwarring scheppen bij het bekijken van andere literatuur. In het merendeel wordt het onderscheid gemaakt tussen een asset deal en een share deal. Dit onderscheid blijft in het verder verloop gehanteerd.

!"#$%&'%&(## 19. Fusie is één van de betekenissen die aan ‘merger’ kan toegekend worden. Een fusie impliceert het samengaan van twee of meer ondernemingen. Dit samengaan beoogt doorgaans in het eerste opzicht, een doel van meer kwalitatief en kwantitatief produceren. Als jurist brengt het ontstaan van een fusie tal van vragen met zich mee. Hoe ontstaat dergelijke structuur? Hoe zijn de machtsverhoudingen? Deze materie staat evenwel geheel buiten het doel van deze masterproef en

13

K. BYTTEBIER, Fusies en overnames, Brugge, Die Keure, 2006, 92 p. Totaal 355. 4


wordt bij deze dan ook niet behandeld.

)"#!((%*#+,&-./(%#%0#(*1-2#+,&-./(%# 20. Beide structuren worden in de volgende paragraaf besproken evenals met elkaar vergeleken.

F1#16#118&>:&;//),&%)15&./&/A1#)&%)15& !"#!3'%4%%0## 21. In de rechtsliteratuur vertrekt men gewoonlijk vanuit het onderscheid tussen de overname van 14

aandelen of de overname van activa, de share of asset deal . Vermits beide onderling grote verschillen vertonen, leiden zij toch tot eenzelfde resultaat: de overname. Het zelfde resultaat mag niet de verwachting scheppen dat dit op alle gebieden het geval is. Ondanks een eenzelfde economisch resultaat zal vanuit fiscaal-juridisch oogpunt dit resultaat geheel verschillend zijn. Het verschil tussen beide zal grondig besproken worden.

!"#$%%&'#(&)*# 22. Een asset deal naar Belgisch recht impliceert aan- of verkoop van activa. Activa in de zin van een bedrijfstak of een algemeenheid van goederen. Indien de verkoop van activa echter de overdracht van 15

het handelsfonds veronderstelt, zijn er naar Belgisch recht specifieke regelen van toepassing . Bijkomend aan de overdracht van een activa is dat de verplichtingen specifiek aan het bepaalde goed kunnen worden toegewezen. Zo zal bijvoorbeeld een lening op het desbetreffende activa belangrijk zijn bij de overdracht. In bepaalde gevallen is de lening namelijk niet overdraagbaar. Dit is afhankelijk van de gehanteerde clausules in het leningscontract. Een overdracht van activa zal bijgevolg om diverse redenen, bijvoorbeeld het fiscale aspect, de voorkeur genieten op de overdracht van aandelen. 23. Bij een asset deal bekijkt de koper alle activa individueel. Hij redeneert daarbij volgens de nettoactief benadering om zo de materiële bestanddelen tegen hun reële prijs te bepalen. Het verschil tussen de overnameprijs en de reële waarde van het netto-actief veronderstelt de goodwill. Het betreft dus een actief met een beperkte gebruiksduur met als voordeel dat het afschrijfbaar is. De belastbaarheid van een asset deal ligt ten laste van de verkoper. De koper heeft daarentegen het voordeel van de aftrekbaarheid van die belasting.

+"#,-).&#(&)*#

14

B. DEMEULENAERE en M. PAUWELIJN, “Acquisities van vennootschappen: technieken en pitfalls”, in M. TISON en I. MARTENS (eds.), Omgaan met vennootschappen: regulering en rechtspraktijk (Vlaamse Conferentie der Balie van Gent), 130. 15 Titel 4, Boek XI Wetboek van Vennootschappen. Specifiek voor de overdracht van een algemeenheid of bedrijfstak: artikel 770 W. Venn. 5


24. De notie share deal omschrijft een tweede belangrijk aspect van deze masterproef, met name de aandelenverkoop. Algemeen wordt een aandelenverkoop aanschouwt als de verkoop van aandelen van een bedrijf als het resultaat van (langdurige) onderhandelingen. De verkoop als eindfase kan publiek of door middel van een auction gerealiseerd worden. In de verdere uitwerking van dit onderdeel zal tot uiting komen waaruit een aandelenverkoop zoal bestaat. In welke mate is er een vergelijk met andere landen. Wat zijn de gevolgen van een aandelenverkoop? Zo verschilt de share deal grondig van de asset deal op het fiscale gebied. Een share deal brengt voornamelijk voor de verkoper een voordeel mee. Hij zal immers niet belast worden op de verkoop van zijn aandelen. 25. Vooruitdenkend kan door een aandelenverkoop de positie van de meerderheid in een bedrijf wijzigen. Dit kan eventueel invloed hebben op het beleid of de uitstraling naar de buitenwereld. Bepaalde invloeden die we zeker kunnen bedenken zijn deze op fiscaal vlak. De gevolgen krijgen hier dan ook een beperkte aandacht wanneer we naar andere rechtstakken uitweiden. 26. Naast de hierboven vermelde indelingen is een ander onderscheid tevens van belangrijke aard. Een acquisitie heeft de mogelijkheid friendly of hostile te zijn. Of een overname als hostile wordt aangemerkt zal afhankelijk zijn van de positie welke de raad van bestuur inneemt. Verder is een zekere attentie vereist inzake de vijandige overname. Die situeert zich enkel met betrekking tot de overname van aandelen. Een vijandige overname via activa is logischerwijze niet mogelijk omdat een kandidaat-koper de eigenaar van een goed kan dwingen tot het overdragen van zijn eigendomsrecht.

)"#510-3,(6%# 27. De keuze voor een asset deal of share deal wordt bepaald aan de hand van verschillende factoren zoals het fiscaal en financieel aspect, de interesse in de gehele onderneming of slechts een fractie ervan, … In deze masterproef zal uitzonderlijk aandacht worden besteed aan de negotiated acquisitions die verwezenlijkt wordt door een overname van aandelen.

;8%)5-46&G:&?-BH"4%)#)&&1*<+-/-,-)& F1#16#118&=:&I"4,#"55)%&1+*,-"4/& !"#703%6860'# 28. De notie auction an sich wordt omschreven als een publieke verkoop van goederen op het hoogste bod. Net als deze algemene omschrijving veruiterlijkt een auction in de Angelsaksische literatuur nog in andere gedaantes. Specifiek betreft het dan een formele, informele of een bankruptcy auction. 29. In de rechtsliteratuur daarentegen neemt de controlled auction een belangrijke plaats in wanneer het om aandelentransacties gaat. Het biedt voor de verkoper verschillende mogelijkheden.

6


30. A controlled auction is a procedure under which a company’s assets or shares are offered to 16

several potential Purchasers who may bid fort hem, without organizing a public offer . Een controlled auction is een procedure waarbij de activa of aandelen van een vennootschap worden aangeboden 17

aan verschillende potentiële kopers die ze bij wijze van opbod kunnen verkrijgen . Deze zogenaamde veilingprocedure vindt plaats zonder dat een beroep wordt gedaan op het publiek spaarwezen. Dit impliceert dat een controlled auction zich differentieert van een klassiek onderhandelde acquisitie daar zij als het doel het ‘onder controle houden’ van de procedure nastreeft. 31. Door middel van dergelijke veilingprocedure wenst het bedrijf een verkoop te verwezenlijken tegen de beste condities. Deze procedure zorgt ervoor dat het bedrijf de verkoop in control kan houden. In essentie is een controlled auction samen te vatten als zijnde het onder controle houden van de onderhandeling welke ten aanzien van een beperkt aantal geïnteresseerde kopers werd georganiseerd. 32. De keuze voor een controlled auction komt niet uit het niets maar zoals elke vorm van acquistie(voering) zijn bij een controlled auction tevens voor– en nadelen te bespeuren. WIM DEJONGHE en WOUTER VAN DE VOORDE argumenteren het gebruik van dergelijke procedure aan de hand van de volgende voordelen: •

Controle over de procedure

•

Maximalisatie van de verkoopprijs

•

Optimalisatie omtrent de omstandigheden van de acquisitie

33. De eerste argumenten vormen mijn inziens het voornaamste beslissingscriterium om gebruik te maken van een controlled auction. De verkoper wenst echter met deze doeltreffendere handelswijze een definitieve verkoopovereenkomst te bekomen. Het derde argument door beide auteurs naar voor geschoven lijkt vanuit de positie van de verkoper als correct te worden aanvaard. 34. Deze voordelen houden ontegensprekelijk een aantal nadelen in voor de koper. Het vertrekpunt van de nadelen bevindt zich in het gegeven dat alles vanuit het oogpunt van de verkoper wordt opgesteld. Ondanks het voordeel van een beperkt aantal deelnemers lijkt mij een totale confidentialiteit moeilijk te eisen van de koper. Ieder van hen, rekening houdend met de degressieve stijging naarmate de procedure vordert, verkrijgt afhankelijk van de fase waar ze zich bevinden vertrouwelijke informatie ter beschikking gesteld om een bod uit te brengen. Hoe langer de koper de wervingsselectie doorloopt, des te meer informatie hij bekomt. Uiteindelijk zal één koper de totaliteit aan informatie verwerven. Wat met de confidentialiteitsverplichting in hoofde van de andere kopers? Een ander nadeel is de maximalisatie van de verkoopprijs. Het is vanzelfsprekend dat een verkoper 16

W. DEJONGHE en W. VAN DE VOORDE, “Negotiated acquisition”, in W. DEJONGHE en W. VAN DE VOORDE, M&A in Belgium, Den Haag, Kluwer Law International, 2001, 60-63. 17 W. DEJONGHE en W. VAN DE VOORDE, “Negotiated acquisition”, in W. DEJONGHE en W. VAN DE VOORDE, M&A in Belgium, Den Haag, Kluwer Law International, 2001, 53-82. 7


dit voor ogen heeft. De koper daarentegen is bereid een prijs te betalen voor het verwerven van de aandelen voor zover dit tegen de beste prijs-kwaliteitverhouding gebeurt.

)"#9&1-%8,&%## 35. De procedure vloeit voort in verschillende fases die elk zijn eigenheid kent. Voorafgaande aan het opstarten treft de verkoper verschillende voorbereidingen om zijn onderneming verkoopsklaar te maken. Het bedrijf zal daarbij een information memorandum opstellen met het geschetste profiel, de reden van verkoop en gegevens van financiële en juridische aard. Aansluitend maakt men een selectie van de geïnteresseerden die op hun beurt een procedurebrief ontvangen. Indien de potentiële koper

akkoord

gaat

met

de

te

volgen

procedure,

zal

de

verkoper

vragen

een

geheimhoudingsovereenkomst te ondertekenen. De procedurebrief voorziet tevens het uitbrengen van een non-binding offer voor een welbepaalde datum. Wanneer bovenstaande voorbereidingen doorlopen zijn, komen de partijen tot de eigenlijke controlled auction procedure toe. De eigenlijke procedure wordt opgesplitst in drie fasen: een indicatieve biedingfase, een bidding fase en een beslissingsfase. De indicatieve bieding legt een vergelijk aan de dag van het beperkt aantal potentiële kopers. Als tweede fase vindt het definitief bod of bidding offer plaats. Wanneer is een bod definitief of bindend? Als laatste fase maakt de verkoper zijn uiteindelijke keuze.

!"##/0(12)'1&3)&(1056)%&# 36. De eerste fase van drie is vanuit de positie van de verkoper te resumeren in drie werkwoorden die zijn taken weergeven: identificeren, redigeren en organiseren (inrichten van een due diligence) 37. De eerste taak die de verkoper moet vervolledigen is het identificeren van de verschillende kopers. Daaruit kan hij zich een idee vormen van wie mogelijks aan zijn vooropgesteld acquisitieprofiel voldoet om als dusdanig een schifting te houden om de minder aanneembare kopers uit te sluiten en zijn aandacht te richten op die kopers die voldoende interesse vertonen. 38. Het bekomen van de meest geïnteresseerde kopers brengt daaropvolgend een tweede taak met zich mee. De verkoper zal naar de overgebleven verkopers een information memorandum versturen om de nodige informatie te verschaffen aangaande de te volgen procedure, contactpersonen, … 39. Als laatste onderdeel in deze fase staat de verkoper in voor het organiseren van een due diligence. De organisatie richt zich specifiek op een internal due diligence waarmee de verkoper de informatie welke werd gebruikt in de information memorandum verifieert.

+"#71((105#6)%&# 40. Deze fase legt aan de potentiële kopers een deadline op om uiterlijk voor een in de procedurebrief vastgelegde datum hun bod te plaatsen. Het eerst gegeven bod veronderstelt een non-binding offer waardoor de verkoper de mogelijkheid verwerft een evaluatie te maken van de verschillende biedingen. Het resultaat van die evaluatie draagt er toe dat de selectieverwerving welke inherent is

8


aan de controlled auction, een volgende reductie met betrekking tot het aantal kandidaten door te voeren. De resterende kopers zetten de procedure voort waarbij de verkoper hen de toegang verleent tot een data room zodat de kopers een gedetailleerder beeld krijgen van de onderneming. Het ter beschikking stellen van deze data room is echter gelimiteerd. Het zou namelijk nadelig zijn ten aanzien van de verkoper indien hij alle gedetailleerde informatie reeds prijs zou geven. Het doel welke de verkoper hier poogt, is het bereiken van een laatste selectie in het verwervingsproces om de finale onderhandelingen te starten. De ratio acht dit vanzelfsprekend daar de verkoper op korte termijn toch een degelijk resultaat wenst de bekomen en niet eindeloos kan blijven selecteren en reduceren. Hij is er zich echter van bewust dat het aanhouden van deze procedure hem een hoger kostenplaatje oplevert dat hij op één of andere wijze dient terug te verdienen.

8"#910)*&#:0(&.-)0(&*105%6)%&#:6#4&%*1%%105%6)%&# 41. In dit laatste stadium van de controlled auction selecteert de verkoper één koper welke volgens 18

hem het beste aan zijn vooropgesteld profiel beantwoordt . De verkoper zal hierbij een zekere aandrang aan de dag leggen om over te gaan tot een bepaalde periode van (al dan niet totale) exclusiviteit waarbinnen de partijen alle nodige zaken met betrekking tot de totstandkoming van de acquisitieovereenkomst vastleggen. 42. Ik concludeer dat in het laatste stadium een grondig onevenwicht in de machtsverhouding bestaat ten voordele van de koper. Deze laatste naar aanleiding van de resultaten van het gevoerde due diligence-onderzoek eventueel willen overgaan tot het heronderhandeling van verscheidene aspecten waarover reeds een intentieverklaring werd gesloten. In het beste geval werpt het organiseren van een controlled auction zijn vruchten af indien hij met de bij het selecteren van de finale kandidaat snel tot het ondertekenen van de acquisitieovereenkomst kan overgaan. In the worst case scenario zal de koper een heronderhandeling eisen waardoor veel als van nieuw af aan begint of de verdere onderhandelingen ten einde brengen.

5"##510-3,(6%# 43. Controlled auctions is een ideale methode voor het uitwerken van een verkoop van zijn aandelen welke naar de hand van de verkoper kan gezet worden. Desalniettemin dienen verscheidene algemene beginselen gerespecteerd te worden. Dit respecteren resulteert weleens in het minder strikt toepassen van bepaalde algemene beginselen zoals bijvoorbeeld confidentialiteit omdat daardoor de structuur van bepaalde toegepaste methodes op de helling komt te staan. Toegepast op de confidentialiteit leidt dit tot een beperkter naleven van de hieraan verbonden verplichten omdat door het afsluiten van contracten met de verschillende potentiële kopers in de controlled auction, de zogenaamde verplichting wijd verspreid is. Een fout van één van de kopers kan tot gevolg hebben dat de gehele gespecialiseerde procedure een maat voor niets zou zijn geweest met de daaraan bijhorende kosten. 18

W. DEJONGHE en W. VAN DE VOORDE, “Negotiated acquisition”, in W. DEJONGHE en W. VAN DE VOORDE, M&A in Belgium, Den Haag, Kluwer Law International, 2001, 60-63. 9

Hoofdstuk II Pre-acquisitie

7""8%/,+9&33:& F#)J1*<+-/-,-)& ;8%)5-46&=:&;56)0))4&& 44. Vaak komt een overeenkomst zonder onderhandelingen tot stand. Het sluiten van een overeenkomt met kan evenwel ook in verschillende fases verlopen. De precontractuele fase kan namelijk, vooral in handelszaken, door min of meer lange onderhandelingen worden voorafgegaan. Sommige overeenkomsten die belangrijke investeringen veronderstellen en dus vooral voorkomen in het zakenleven maar toch ook tussen particulieren, worden niet ineens gesloten maar nadat partijen 19

daarover voorbesprekingen hebben gehad of onderhandelingen hebben gevoerd . Soms worden 20

zelfs op voorhand voor- dan wel voorbereidende contracten gesloten . 45. In de precontractuele fase wordt het gedrag van de onderhandelaars in het licht van buitencontractuele aansprakelijkheid beoordeeld omdat er op dat ogenblijk nog geen contract tussen hen bestaat. Indien de onderhandelaars tijdens de onderhandelingen schade berokkenen door de algemene zorgvuldigheidsplicht niet na te leven of (behoudens rechtvaardigingsgrond) een welbepaald wettelijk gebod of verbod te miskennen, begaan ze een precontractuele fout (of een culpa in contrahendo) waardoor ze aansprakelijk zijn. In dat geval moeten ze de veroorzaakte schade 21

herstellen .

;8%)5-46&>:&K4%)#A14%)5-46)4& F1#16#118&=:&345)-%-46& 46. Zoals hierboven reeds werd vermeld, komt een overeenkomst die een aanzienlijke investering inhoudt pas tot stand nadat de partijen in een onderhandelingsronde zijn getreden. Toch zou het niet correct zijn te stellen dat partijen vanaf een eerste contact een onderhandeling voeren. De partijen gaan voor zichzelf, aangaande het te sluiten contract, de nodige voorbereidingen treffen om die onderhandelingen tot een goed einde te brengen. Die onderhandelingsronde wordt hier verder bestudeerd.

F1#16#118&>:&!""#L)#)-%)4%)&81/)& 47. Vooraleer een potentiële koper of verkoper de fase van onderhandelingen aantreedt, treft elk van

19

S. COVEMAEKER en W. VAN GERVEN, Verbintenissenrecht, Leuven, Acco, 2006, 153. G. SCHRANS, “De progessieve totstandkoming der contracten”, TPR 1984, 1; L. CORNELIS, “La responsabilité précontractuelle, conséquense éventuelle du processus pré-contractuel, TBBR 1990, 391; A. VAN OEVELEN, “Juridische verhoudingen en aansprakelijkheid bij onderhandelingen over (commerciële) contracten”, DAOR 1990, 43. 21 Art. 1382-1383 B.W. 20

10


hen de noodzakelijke voorbereidingen. Zij wensen nagenoeg voldoende informatie te verschaffen omtrent de onderneming of koper om een vlot verloop van de onderhandelingen te garanderen. Een voorbereiding heeft in dat opzicht enkel voordelen. 48. Ze kunnen hierdoor een beeld schetsen van wat hun noden en behoeften zijn. Doordat de partijen zich voorbereiden, is het mogelijk vanaf een eerste bespreking diepgaande vragen of problemen naar voor te schuiven. Ondanks de vele voordelen zijn er twee belangrijke nadelen. Vooreerst omvat de voorbereiding een zekere tijdspanne waarin de koper of verkoper inspanningen doet zonder de zekerheid van een goede afloop. Aan die tijdspanne is tevens een bepaalde prijs verbonden. Hoe langer de voorbereiding aansleept, hoe groter de kost wordt. Het is vooral met betrekking tot die onzekerheid dat de beslissing tot koop of verkoop voor de partijen zeer moeilijk is. 49. De aanloop naar de onderhandelingsfase splitst zich op in een aantal facetten. De voorbereiding, onderhandeling, signing, closing en post-closing zijn de facetten die algemeen kunnen worden onderscheiden. Naargelang het perspectief (van de koper of verkoper) waaruit het engagement ontstaat, is de voorbereiding verschillend. De verkoper doorloopt een volgend transactieproces: verkoopklaar maken, benadering, onderhandelen, closing, post-closing. 50. Voor de koper onderscheidt het transactieproces zich daarentegen op een aantal aspecten. De koper tracht in eerste instantie een bedrijfsanalyse op te stellen om vervolgens zijn strategie en acquisitieprofiel te bepalen. Eens de koper dit volbracht heeft, zou hij voldoende onderlegt moeten zijn om de onderhandelingen aan te vangen. Vanaf het punt van de onderhandelingen kent het transactieproces eenzelfde verder verloop als bij de verkoper. 51. De verscheidenheid in het transactieproces tussen beide partijen situeert zich voornamelijk in de aanloopfase naar de onderhandelingen. Beide partijen moeten in een zo vroeg mogelijk stadium de strategie uitstippelen die zij wensen te hanteren, zelfs als het overnameproces op gang wordt 22

gebracht door externe factoren . De voorafgaandelijke besprekingen zijn de eerste contacten die het 23

aanbod en de sluiting van het contract voorafgaan . Veelal ondertekenen de partijen een confidentialiteitsovereenkomst. De buitenwereld hoeft immers geen weet te hebben van hun contact. Het zou een negatieve of positieve invloed kunnen hebben op de onderneming, wat zij ten allen tijd trachten te vermijden. Wanneer toch onterecht gecommuniceerd wordt naar derden is mogelijks 24

sprake van misbruik van voorwetenschap . Indien de interesse wederzijds is, leiden beide partijen de onderhandelingsfase in met als finaal doel een koop-verkoopovereenkomst. 52. Zoals eerder is aangetoond is de pre-acquisitie de belangrijkste fase in een acquisitieproces. Met

22

X, Fusies en overnames: kopen of verkopen van een onderneming hoe en aan welke prijs, Zellik, Roularta Books, 1998, 38 p. 23 X, Fusies en overnames: kopen of verkopen van een onderneming hoe en aan welke prijs, Zellik, Roularta Books, 1998, 95. 24 Zie afdeling 3 onder hoofdstuk II Pre-acquisitie. 11


betrekking tot de onderhandelingen mag hetzelfde gesteld worden. Een goede voorbereiding om de onderhandelingen aan te vangen is een stap voor op de tegenpartij. Het is daarom logisch vanuit het perspectief van elke partij een betere kijk te hebben.

!"#:%&21+%&# 53. De beslissing om de onderneming te verkopen is voor de verkoper slechts een eerste stap in het 25

hele proces . Het verkopen van een onderneming vergt een grote voorbereiding eveneens als een 26

goed intern of extern team van experten . De verkoper dient over de bekwaamheid te beschikken vooraleer tot de verkoop over te gaan. Het biedt hem daarbij meer zekerheid tot het volbrengen van de onderhandelingen tot een definitieve koop in tegenstelling tot een enkele maximalisatie van de 27

prijs . De verkoper heeft nood aan een team van experten welke verkoopproces in goede banen 28

leidt . Hij moet de onderneming verkoopsklaar maken. 54. De bestuurders die een beslissing nemen met betrekking tot het al dan niet verlenen van goedkeuring met de aandelenoverdracht op grond van een statutair bepaalde goedkeuringsclausule, 29

zullen dienen te verantwoorden in het licht van het vennootschapsbelang . Dit zal eveneens het geval zijn wanneer zij in de loop van de onderhandelingen een beslissing dienen te nemen in verband met 30

het verlenen van inzage aan de kandidaat-investeerder in (confidentiële) vennootschapsinformatie . 55. Aan de hand van die voorbereidingen tracht de verkoper de interesse van een kandidaat31

investeerder los te weken . Het is met name belangrijk zich een streefgedrag of beperkingen op te leggen in verband met de overnameprijs en op elk op ogenblik klaar te staan om met kennis van 32

zaken te reageren . 56. De verkoper dient in die mate te anticiperen op de behoeften en noden van de verschillende mogelijke kopers aangezien iedere potentiële koper een eigen objectief en motivatie heeft. Het is daarbij moeilijk een algemene regel te schetsen die voor iedere acquisitie van toepassing is aangezien elke omstandigheid verschillend is. De verkoper kan het zich bijgevolg niet permitteren om

25

M. E. S. FRANKEL, Mergers and acquisitions basics: the key steps of acquisitions, divestitures, and investments, United States of America, Wiley John & Sons Incorporated, 2005, 105. 26 M. E. S. FRANKEL, Mergers and acquisitions basics: the key steps of acquisitions, divestitures, and investments, United States of America, Wiley John & Sons Incorporated, 2005, 105. 27 M. E. S. FRANKEL, Mergers and acquisitions basics: the key steps of acquisitions, divestitures, and investments, United States of America, Wiley John & Sons Incorporated, 2005, 105. 28 M. E. S. FRANKEL, Mergers and acquisitions basics: the key steps of acquisitions, divestitures, and investments, United States of America, Wiley John & Sons Incorporated, 2005, 105. 29 N. VAN CROMBRUGGE, “Rechten en plichten van bestuurders bij onderhandelingen over de overname van hun vennootschap”, DAOR 2003, 67, 14. 30 N. VAN CROMBRUGGE, “Rechten en plichten van bestuurders bij onderhandelingen over de overname van hun vennootschap”, DAOR 2003, nr 67, 14. 31 N. VAN CROMBRUGGE, “Rechten en plichten van bestuurders bij onderhandelingen over de overname van hun vennootschap”, DAOR 2003, nr 67, 14. 32 X, Fusies en overnames: kopen of verkopen van een onderneming hoe en aan welke prijs, Zellik, Roularta Books, 1998, 40 p. 12


kapitaalinspanningen te doen wanneer daar geen resultaat kan aan gekoppeld worden. 57. De verkoper kan niet altijd zomaar overgaan tot de verkoop van zijn aandelen. In bepaalde gevallen zal de mogelijkheid tot het verkopen afhankelijk zijn van bepaalde clausules zoals de goedkeuringsclausule, de voorkoopclausule of de onvervreemdbaarheidsclausule. Elk van deze clausules heeft tot doel de vrije overdraagbaarheid van de aandelen te perken. Zo wordt de verkoop eventueel afhankelijk gesteld van een goedkeuring van een bepaald orgaan, gewoonlijk is dit de raad van bestuur of de algemene vergadering. Het is eveneens mogelijk dat vooraleer de verkoper zijn aandelen te koop kan aanbieden, hij die eerst dient aan te bieden aan de persoon die een recht heeft van voorkoop. Als laatste is er nog de onvervreemdbaarheidsclausule waarin de verkoper zich verbonden heeft om gedurende een bepaalde periode zijn aandelen niet te verkopen. De verkoper dient aldus rekening te houden met de bestaande clausules. 58. Zoals voor vele producten bestaat er voor de verkoop van ondernemingen ook een markt. De mogelijkheid om een onderneming te verkopen op een moment waar zij veel waarde inhoudt, kan slechts een beperkt tijd worden aangehouden.

)"#;1+%&## 59. Elke potentiële koper doet er goed aan een (intern of extern) team te ontwikkelen. Zo een team bestaat veelal uit interne medewerkers, gespecialiseerde advocaten, accountants, … Allen fungeren zij om één bepaald doel te bereiken, de koop van de aandelen. In het voeren van hun opdracht zullen zij in bepaalde situaties zowel creatief als agressief uit de hoek komen maar toch komt het er voor hen op aan nooit de focus te verliezen. De focus richt zich daarbij afhankelijk van de transactie op de integratie, distributie, productie, … Een coherent denkpatroon en gerichte communicatie tussen de partijen evenals tussen de leden van het team zijn bijgevolg geen overbodige luxe. Zij dragen bij tot een succesvolle acquisitie. (in een KMO zal de CEO meestal die taak ter harte nemen.) 60. Bijkomend moet de koper zich de vraag stellen of het opportuun is de acquisitie op eigen houtje af te ronden. Wanneer hij zichzelf daar niet toe in staat acht, kan de koper een beroep doen op een investment banker voor het vinden en evalueren van verschillende doelwitten. De investment bank zorgt voor de screening van kandidaten alsook de eerste contacten. Langs deze werkwijze bespaart de koper kostbare tijd en geld. De investment banks bezitten een breed netwerk waardoor zij toegang verkrijgen tot informatie welke indien de koper alleen tewerk zou gaan, niet verkrijgbaar is. 61. Eens de koper zijn team heeft samengesteld, is het de taak van het team om in samenspraak met de koper een gefundeerd acquisitieplan uit te werken. Hierbij zit in het plan een lijst van criteria. Aan de hand van dat plan bekomt de koper bepaalde objectieven waardoor hij de potentiële doelwitten kan identificeren in verschillende doelgroepen. 62. Ongeacht het bekomen resultaat van de te volgen strategie kan in het algemeen worden gesteld

13


dat een koper door een acquisitie progressie poogt te boeken. Het is namelijk de wens van ieder bedrijf. Een acquisitie steunt in zijn geheel op een economisch principe. In de hypothese dat een onderneming meer waard is voor de koper dan voor de verkoper, dan vormt dit een motivatie om tot de verkoop over te gaan. Voor beide partijen zou dit een win-win-situatie betekenen. Voor de koper 33

rijst er nog een ander fundamenteel probleem: de financiering .

F1#16#118&C:&7),&4)6",-M#)4&& !"#703%6860'# 63. Eens de eigenlijke onderhandelingen aanvangen, komen alle specifieke kenmerken van een koper 34

of verkoper in detail ter sprake . Er wordt niet langer over principes gesproken en vaak zijn lange discussies nodig om tegemoet te komen aan alle behoeften en noden van elke partij, in alle 35

persoonlijke en professionele aspecten van de verrichting . 64. Daardoor is een acquisitieovereenkomst veelal het resultaat van intensieve onderhandelingen. Aan de totstandkoming ervan gaat dus heel wat vooraf. Elke partij tracht immers het onderste uit de kan te halen tegen de beste prijs. Na de voorbereiding op de onderhandelingen zullen de partijen elkaar benaderen. Eens de benadering een feit is, zijn de onderhandelende partijen gehouden aan 36

een bijzondere zorgvuldigheidsplicht die zich voornamelijk uit in een informatieverplichting . 65. Afhankelijk van de bereidwilligheid en de interesse van de partijen is de stap naar het geruisloos en progressief contracteren niet zo groot. Het geruisloos contracteren verwijst naar het feit dat de onderhandelende partijen, zonder het uitdrukkelijk te zeggen en zonder er zich steeds rekenschap van te geven, het gebied van de vrijblijvende voorstellende verlaten en het gebied van de contractuele 37

binding betreden . Onder het progressief contracteren wordt verstaan dat in de contractuele fase 38

verscheidene etappes kunnen voorkomen om andere contracten voor te bereiden . We bespreken in bijvoorbeeld van raam- of voorcontracten en voorkeurcontract. Het voorkeurcontract

39

kan nog een

zekere rol spelen in de onderhandelingen. Het is een overeenkomst waarbij een partij zich ertoe verbindt om, wanneer zij besluit een bepaalde overeenkomst aan te gaan, bijvoorbeeld de verkoop 33

X, Fusies en overnames: kopen of verkopen van een onderneming hoe en aan welke prijs, Zellik, Roularta Books, 1998, 40. 34 X, Fusies en overnames: kopen of verkopen van een onderneming hoe en aan welke prijs, Zellik, Roularta Books, 1998, 29. 35 X, Fusies en overnames: kopen of verkopen van een onderneming hoe en aan welke prijs, Zellik, Roularta Books, 1998, 29. 36 A. DE BOECK, Informatierechten en -plichten bij de totstandkoming en uitvoering van overeenkomsten, Antwerpen, Intersentia, 2000, 572; D. FRERIKS, “Onderzoeks –en mededelingsverplichting in het contractenrecht”, TPR 1992, 1187. 37 G. SCHRANS, “De progressieve totstandkoming der contracten”, TPR 1984, 16; A. VAN OEVELEN, “Juridische verhoudingen en aansprakelijkheid bij onderhandelingen over (commerciële) contracten”, DAOR 1990, 43, nr 16-20. 38 A. VAN OEVELEN, “Juridische verhoudingen en aansprakelijkheid bij onderhandelingen over (commerciële) contracten”, DAOR 1990, nr. 14, 48. 39 S. COVEMAEKER en W. VAN GERVEN, Verbintenissenrecht, Leuven, Acco, 2006, 161. 14


van aandelen, onder de afgesproken voorwaarden voorrang te geven aan de andere partij die aldus 40

een ‘right of first refusal’ verkrijgt . Het recht om al dan niet te contracteren vindt evenwel zijn 41

begrenzing in het verbod op rechtmisbruik . 66. In de voorbereiding tot het afsluiten van een contract wisselen de partijen informatie uit. Wanneer daaromtrent wilsovereenstemming wordt bereikt, is het mogelijk een letter of intent op te stellen met die zaken waarover de partijen reeds akkoord hebben. Een letter hoeft niet noodzakelijk een weergave te zijn van een akkoord tussen de partijen. Het is best mogelijk dat een letter of intent wordt opgesteld om de te volgen weg naar het contract op te nemen. Hierdoor bekomen de partijen een soort handleiding in het procesverloop. De afspraken die de onderhandelaars in de precontractuele fase maken, zijn van uiteenlopende aard en de intensiteit ervan verschilt van geval tot geval. Bij het bespreken van de letter of intent is het eveneens belangrijk te bepalen in welke mate er sprake van zijn van een bindend karakter. Is dit namelijk altijd aanwezig? De intentieverklaring biedt de mogelijkheid, naast het al dan niet bindend karakter, een de intenties van de partijen vergaande te bepalen evenals het stipuleren van clausules die een zekerheid verschaffen. Het is de bedoeling dat de verkoper, die de intentieklaring heeft ondertekend, er kan van uitgaan dat de transactie juridisch en 42

economisch een feit is . Het hele proces moet kost wat kost uitmonden in een overeenkomst, die bij 43

voorkeur zal worden vastgelegd in een intentieverklaring vanwege de koper . 67. De voorbereiding en het opmaken van de intentieverklaring illustreren dat de fase van het onderhandelen nog steeds aan de gang is. Het is daarbij een utopie te denken dat de onderhandelingen door beide partijen exact volgens de regels van het spel worden gespeeld. Een perfecte wereld bestaat niet, ook niet in het recht. Dit impliceert dat een vorderingsgrond dient voorhanden te zijn indien het fout loopt. Aangezien tussen de partijen nog geen contract tot stand is gekomen, vormt de aquiliaanse (of buitencontractuele) aansprakelijkheid hier de basis. Zij steunt daarbij op de artikelen 1382-1383 B.W. waarin de algemene zorgvuldigheidsplicht wordt voorgeschreven.

)"#9&%-10*&/-*,%3%#60<1&4/*6%# 68. De uitwisseling van de wilsverklaringen geschiedt door het aanvaarden door de ene partij van een aanbod gedaan door de andere partij. Aan aanbod en aanvaarding gaan gewoonlijk onderhandelingen vooraf. Het proces tot de contractsluiting wordt uitvoerig besproken alsmede de aansprakelijkheid die de partijen eventueel (oplopen).

40

M. VANWYCK-ALEXANDRE en S. BAR, “Le pacte de préference ou le droit de conclure par priorité”, in M. VANWYCK-ALEXANDRE en P. WÉRY (eds.), Le processus de formation du contrat, Brussel, Larcier, 2004, 133 e.v. 41 Cass. 24 januari 2003, RW 2005-06, 706 met noot A. VAN OEVELEN, “De juridische kwalificatie van een beding van voorkeur.” 42 X, Fusies en overnames: kopen of verkopen van een onderneming hoe en aan welke prijs, Zellik, Roularta Books, 1998, 29. 43 X, Fusies en overnames: kopen of verkopen van een onderneming hoe en aan welke prijs, Zellik, Roularta Books, 1998, 29. 15


69. Voorbesprekingen en onderhandelingen die nog niet nauwkeurig en volledig genoeg zijn om reeds een aanbod te contracteren te vormen, zijn in tegenstelling tot het aanbod in beginsel niet verbindend 44

voor de partijen . Op het gevaar af alle handelsbetrekkingen onmogelijk te maken, moeten de partijen immers, tot op het ogenblijk van het aanbod, over een volledige onderzoeks- en beslissingsvrijheid 45

beschikken . De vrijheid van de partijen om de onderhandelingen te voeren op de wijze die zij 46

verkiezen, vormt een onderdeel van de contractsvrijheid . De onderhandelingsvrijheid creëert voor de partijen het recht om op ieder moment naar eigen goeddunken aan de onderhandelingen een einde te 47

maken . Van dit recht mag echter door geen van de partijen misbruik worden gemaakt. De partijen hebben namelijk de verplichting om hun onderzoeken beslissingsvrijheid met de nodige zorgvuldigheid en omzichtigheid uit te oefenen aangezien zij door het aangaan van de 48

onderhandelingen zich in elkaars rechtssfeer begeven . Indien de onderhandelingen derhalve op een 49

foutieve wijze afbreekt of onzorgvuldig te werk gaat, leidt dit tot een culpa in contrahendo . Heeft tot gevolg dat er een buitencontractuele aansprakelijkheid is op grodn van artikel 1382-1383 B.W., en 50

verplicht de dader de benadeelde partij te herstellen van de veroorzaakte schade .

!"#;<*=)#10#2:0'.)-&0(:# 70. Belangrijke contracten worden voorafgegaan door beperkte of langdurige besprekingen waarin niet

zelden

dure

onderzoeken

worden

51

gedaan .

Langs

deze

weg

wensen

de

partijen

overeenstemming te bereiken. Door de lange termijn die verloopt tussen de aanvang van de besprekingen en de uiteindelijke contractsluiting, is de kans reëel dat er zich tussentijds fouten voordoen. Tijdens de onderhandelingen blijven de partijen in principe vrij een contract te sluiten of niet. Het is zelfs niet uitgesloten dat nooit een contract tot stand zal komen omdat de onderhandeling 52

zijn afgebroken . Na de contractsluiting kunnen bovendien nog zaken aan het licht komen die

44

A. VAN OEVELEN, “Juridische verhoudingen en aansprakelijkheid bij onderhandelingen over (commerciële) contracten”, DAOR 1990, nr. 14, 47. 45 G. SCHRANS, “Praecontractuele verhoudingen naar Belgisch recht. Preadvies”, in Jaarboek 1965-66, in VERENIGING VOOR DE VERGELIJKENDE STUDIE VAN HET RECHT VAN BELGIE EN NEDERLAND (ed.), Zwolle, Tjeenk Willink, 1967, 226 en 242 46 A. VAN OEVELEN, “Juridische verhoudingen en aansprakelijkheid bij onderhandelingen over (commerciële) contracten”, DAOR 1990, nr. 14, 47. 47 F. ‘T KINT, "Négotiation et conclusion du contract", Les obligations contractuelles, Conférence du Jeune Bareau, Bruxelles, 1984, nr. 12, 15. 48 A. VAN OEVELEN, “Juridische verhoudingen en aansprakelijkheid bij onderhandelingen over (commerciële) contracten”, DAOR 1990, nr. 14, 48; G. SCHRANS, “Praecontractuele verhoudingen naar Belgisch recht. Preadvies”, in Jaarboek 1965-66, in VERENIGING VOOR DE VERGELIJKENDE STUDIE VAN HET RECHT VAN BELGIE EN NEDERLAND (ed.), Zwolle, Tjeenk Willink, 1967, 242; P. MARCHANDISE, “La libre négociation – Droits et obligations des négociateurs”, JT 1987, nr 14, 622 49 A. VAN OEVELEN, “Juridische verhoudingen en aansprakelijkheid bij onderhandelingen over (commerciële) contracten”, DAOR 1990, nr. 14, 48. 50 G. SCHRANS, “Praecontractuele verhoudingen naar Belgisch recht. Preadvies”, in Jaarboek 1965-66, in VERENIGING VOOR DE VERGELIJKENDE STUDIE VAN HET RECHT VAN BELGIE EN NEDERLAND (ed.), Zwolle, Tjeenk Willink, 1967,242; L. CORNELIS, “Le dol dans la formation du contrat” (noot onder Cass. 2 mei 1974), RCJB, 1976, 40. 51 S. COVEMAEKER en W. VAN GERVEN, Verbintenissenrecht, Leuven, Acco, 2006, 153. 52 H. GEENS, “De grondslagen van de culpa in contrahendo”, Jura Falc. 2003-2004, nr. 2, 439. 16


eigenlijk betrekking hebben op de fase die aan de sluiting voorafgaat.

53

Aan de voorgaande fase van

de contractsluiting besteedt het B.W. geen aandacht. Het B.W. regelt enkel de problematiek van de 54

wilsgebreken die kunnen plaatsvinden in de precontractuele fase . De rechtspraak vult deze leemte op met de theorie van de culpa in contrahendo die een uitmaakt van het buitencontractueel aansprakelijkheidsrecht. De benadeelde kan op basis hiervan een schadevergoeding bekomen. De precontractuele aansprakelijkheid kadert bijgevolg in het algemeen verbintenissenrecht. 71. De leer van de culpa in contrahendo kan worden ingeroepen wanneer in de precontractuele fase 55

gebrekkige informatie wordt gegeven, ongeacht of daarna een overeenkomst tot stand komt . 72. In de precontractuele fase staat het beginsel van de wilsautonomie, met de daaruit voortvloeiende 56

contractsvrijheid, centraal. Zij vormt naast het beginsel van het consensualisme , het beginsel van de bindende kracht van de overeenkomst (art. 1134, eerste lid B.W.) en het beginsel van de uitvoering van de goeder trouw van overeenkomsten (art. 1134, derde lid B.W.), één van de basisbeginselen die het algemeen overeenkomstenrecht in België beheersen. Deze beginselen gelden voor alle contracten, zowel benoemde als onbenoemde. 73. De periode die de precontractuele aansprakelijkheid viseert, is deze die aan de sluiting van een contract voorafgaat. Van zodra een persoon een ander benadert om een contract te sluiten, begint de 57

precontractuele fase . Hoewel de precontractuele verhouding in principe geen bindende rechtsband doet ontstaan, ontsnapt ze niet aan de greep van het recht evenmin als elke andere maatschappelijke verhouding. 74. De precontractuele fase neemt een einde naarmate het sluiten van het contract of het afbreken 58

van de onderhandelingen . Wanneer één van de partijen de onderhandelingen op een foutieve wijze afbreekt of bij het voeren van de onderhandelingen onzorgvuldig te werk gaat, begaat zij een culpa in 59

contrahendo . Naargelang het feit of het contract uiteindelijk gesloten wordt of niet, onderscheidt de precontractuele aansprakelijkheid zich in een precontractuele aansprakelijkheid sensu stricto en 60

sensu lato .

53

H. GEENS, “De grondslagen van de culpa in contrahendo”, Jura Falc. 2003-2004, nr. 2, 439. Art. 1110 e.v. B.W. 55 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 21 p. 56 Het beginsel van het consensualisme primeert in België. Het houdt in dat de wilsovereenstemming van de partijen in de regel volstaat voor het tot stand komen van het contract. De geldigheid van het contract is dus niet afhankelijk gesteld van het vervullen van bepaalde vormen of het stellen van zekere handelingen. S. COVEMAEKER en W. VAN GERVEN, Verbintenissenrecht, Leuven, Acco, 2006, 58. 57 D. FRERIKS, “Onderzoeks- en mededelingsplicht in het contractenrecht”, TPR 1992, 1195, nr. 7. 58 L. CORNELIS, “Le dol dans la formation du contrat”, RCJB 1976, 38, nr. 4; D. FRERIKS, “Onderzoeks- en mededelingsplicht in het contractenrecht”, TPR 1992, 1195, nr. 7. 59 A. DE BOECK, Informatierechten en –plichten bij de totstandkoming en uitvoering van overeenkomsten, Intersentia Rechtswetenschappen, 2000, 177-178; A. VAN OEVELEN, “Juridische verhoudingen en aansprakelijkheid bij onderhandelingen over (commerciële) contracten”, DAOR 1990, 48. 60 M. BOLLEN, “Precontractuele aansprakelijkheid voor het afspringen van onderhandelingen, in het bijzonder met betrekking tot een acquisitieovereenkomst, TBBR 2003, afl. 3, 138; L. CORNELIS, “Le dol dans la formation 54

17


75. Over de juridische grondslag van de culpa in contrahendo leer bestaat in de rechtsleer na 61

jarenlange discussie nog steeds geen eensgezindheid . Algemeen werd echter aanvaard dat de aansprakelijkheid tijdens de precontractuele fase steunde op de buitencontractuele aansprakelijkheid 62

aangezien nog geen contract tot stand is gekomen . Het Hof van Cassatie bevestigde die opvatting begin de jaren 80 door aan te nemen dat artikel 1382 en 1383 B.W. de basis vormen voor de 63

extracontractuele aansprakelijkheid . 76. De culpa in contrahendo benadrukt dat een normaal, zorgvuldig handelend persoon tijdens de 64

onderhandelingen de verplichting heeft tot verstrekken van juiste en volledige informatie . De rechtsleer en de rechtspraak leiden ondanks dat het bestaan en de draagwijdte van de precontractuele verplichtingen afhankelijk zijn van het milieu waarin het zich allemaal afspeelt, 65

onderscheid gemaakt wordt tussen twee situaties . Het betreft de situatie waarin verkeerde informatie werd verstrekt en deze waarin de informatie onvolledig is. 77. Over het algemeen worden de foutieve gedragingen in de precontractuele fase onderscheiden in het verstrekken van foutieve of onvolledige informatie.

!"#$%&'()%"*+,-.'%() 78. In beginsel wisselen de partijen informatie uit tijdens de onderhandelingen. Het uitgangspunt 66

hierbij is dat de partij die de informatie verstrekt, instaat voor de juistheid ervan . Het verschaffen van onjuiste gegevens is, zelfs wanneer het onopzettelijk gebeurt, een fout in de zin van art. 1382 B.W. Op grond van dit artikel kan slechts sprake zijn van een fout wanneer een normaal zorgvuldig persoon in 67

dezelfde omstandigheden de verkeerde informatie niet zou verstrekt hebben . De goede trouw brengt 68

aldus een grote mate van zorgvuldigheid met zich mee in hoofde van de informatieverstrekker . Wordt de verkeerde informatie opzettelijk verstrekt met het doel de medecontractant tot het sluiten van het contract te brengen, terwijl hij dit anders niet zou hebben gedaan, dan geeft dit aanleiding tot bedrog. Het enkele feit dat de partij behoorde te weten dat de informatie onjuist was, is voldoende om te spreken van een culpa in contrahendo. 79. De partij die tijdens het onderhandelingsproces verkeerde, misleidende of onnauwkeurige

du contrat”, RCJB 1976, 42; A. VAN OEVELEN, “Juridische verhoudingen en aansprakelijkheid bij onderhandelingen over (commerciële) contracten”, DAOR 1990, nr. 14, 48. 61 A. DE BOECK, Informatierechten en –plichten bij de totstandkoming en uitvoering van overeenkomsten, Intersentia Rechtswetenschappen, 2000, 182-184. 62 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 20 p. 63 Cass. 10 december 1981, Arr. Cass. 1981-82, 502. 64 D. FRERIKS, “Onderzoeks- en mededelingsplicht in het contractenrecht”, TPR, 1992, 1221, nr. 7.; Tenzij een wettelijke bepaling uitdrukkelijke een ruime informatieplicht oplegt. 65 D. FRERIKS, “Onderzoeks- en mededelingsplicht in het contractenrecht”, TPR, 1992, 1221, nr. 7. 66 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 21 p. 67 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 21 p. 68 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 21 p. 18


informatie verschafte, begaat een culpa in contrahendo wanneer hij op de hoogte was van de ware 69

toedracht . De andere partij mag, eigenlijk zonder zelf een onderzoek te voeren, vertrouwen op de juistheid van de gegeven informatie. Dit wil zeggen dat de partij welke informatie verstrekt instaat voor de juistheid van die informatie. Het legt derhalve een verplichting op aan de partij daar zij eerst de verstrekte informatie dient te verifiëren. 80. Toch vormt deze stelregel geen basis voor een vergaande onderzoeksplicht. De wederpartij is eveneens gehouden tot een onderzoeksplicht. Deze visie is zowel in de rechtspraak als in de rechtsleer bevestigd zodoende dat de wederpartij haar belangen evenzeer als een goede huisvader 70

moet behartigen . Sommigen wijken af van de heersende opinie. Zij zijn van mening dat de wederpartij van elke onderzoeksplicht moet ontslaan worden daar hij mag vertrouwen op de juistheid van de verstrekte informatie. 81. Hun visie lijkt mij enigszins vergaand. Indien in de praktijk dit de basisregel is, zou tussen de partijen een ongelijke belasting zijn van de verplichtingen. De partij die informatie verstrekt zou alle verplichtingen en alsook risico op zich dienen te nemen. Een gulden middenweg lijkt een oplossing aan te reiken. In het geval dat een partij informatie verstrekt, mag de wederpartij aannemen dat deze informatie juist is tenzij er twijfel over bestaat. In die hypothese ontstaat een nadere onderzoekplicht in hoofde van de wederpartij om de juistheid ervan te verifiëren.

!"/+00(1%2()%"*+,-.'%() 82. Naast het wantrouwen in de juistheid van de informatie is de aansprakelijkheid op grond van de culpa in contrahendo ook mogelijk indien onvolledige informatie werd medegedeeld. Of tussen de partijen kan besloten worden dat de informatie onvolledig was, moet vooreerst bepaald worden in welke mate op hen een verplichting rust tot het verstrekken van informatie. 71

83. Rechtspraak en rechtsleer stellen eenduidig dat er geen algemene spreekplicht bestaat . De wet 72

kan wel een spreekplicht opleggen . Eveneens ontstaat mogelijks een spreekplicht op grond van de 73

vertrouwensrelatie tussen de partijen . Zo zal bij het sluiten van een verzekeringscontract de verzekeraar de verzekeringsnemer voldoende moeten inlichten omtrent de aard en de gevolgen van het contract. De verzekeraar gaat er vanuit de verzekeringsnemer een leek is in het vakgebied waardoor hij plicht heeft hem te informeren. Algemeen bestaat een spreekplicht in hoofde van de informatieverstrekkende partij indien zij kennis heeft of behoort te hebben van een bepaald feit en de

69

D. FRERIKS, “Onderzoeks- en mededelingsplicht in het contractenrecht”, TPR, 1992, 1222, nr. 7. Kh. Kortrijk 7 mei 1974, RW 1974-75, 1016; D. FRERIKS, “Onderzoeks- en mededelingsplicht in het contractenrecht”, TPR, 1992, 1223, nr. 7 71 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 23 p. 72 D. FRERIKS, “Onderzoeks- en mededelingsplicht in het contractenrecht”, TPR, 1992, 1225, nr. 7. 73 D. FRERIKS, “Onderzoeks- en mededelingsplicht in het contractenrecht”, TPR, 1992, 1234, nr. 7; E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 23 p. 70

19


74

wederpartij daar niet van op de hoogte was of behoorde te zijn . Indien het niet op de hoogte zijn een gevolg is van de eigen nalatigheid of onvoorzichtigheid, wordt de informatieverstrekkende partij daarvoor verantwoordelijk gehouden. Daarenboven moet een onderscheid tussen de essentiële en de substantiële elementen van de overeenkomst worden gemaakt. Hieruit zijn de objectieve en subjectieve elementen van de overeenkomst te bepalen. Het op de hoogte zijn richt zich dan ook vooral tot de objectieve elementen. Er bestaat namelijk geen verplichting om op eigen initiatief na te 75

gaan welke elementen van subjectief belang zijn voor de wederpartij . Zelfs wanneer de wederpartij het feit niet kende of behoorde te kennen is de basis bij de beoordeling deze van een normaal en 76

zorgvuldig persoon in dezelfde concrete omstandigheden . 84. De juridische verplichting om informatie uit te wisselen bij een verkoop van aandelen betreft enkel de essentiële en substantiële elementen van het voorwerp van de koop. Bijgevolg zal, met betrekking tot verkoop van aandelen, de financiële toestand van de onderneming moeten worden vrijgegeven evenals de verplichtingen en aansprakelijkheid in hoofde van de overdrager. De overnemer zal dus moeten aangeven welke aspecten voor hem van belang zijn. Daarnaast wordt bij de beoordeling, in geval van een culpa in contrahendo, de kennis en ervaring van de partijen in aanmerking genomen. De kwalificatie van een partij als professioneel zal dan ook een belangrijk gevolg teweeg brengen. Uitgaande van het professioneel karakter leidt dit in hoofde van die partij tot een uitgebreidere onderzoeksplicht. Het is immers voldoende om specifieke kennis te vergaren uit de ter beschikking gestelde informatie.

5"#70*%0*6%=%&23/&60'## 85. Volgens WESSELS leveren gentlemen’s agreemt natuurlijke verbintenissen op. Hij baseert zich daarbij op de overwegiging dat partijen aan hun afspraak de afdwingbaarheid in rechte beogen te 77

onthouden . 86. Bij het voortschrijden van de onderhandelingen kan het voorlopig resultaat ervan worden vastgelegd

in

één

of meerdere

principeakkoorden ter voorbereiding

van

een

definitieve

78

overeenkomst . Van belang is wel dat duidelijk wordt gepreciseerd dat het om niet-bindende 79

afspraken gaat . Behoudens bewijs van het tegendeel wordt bij overeenkomsten in de economische sfeer immers vermoed dat partijen de bedoeling hadden een in rechte afdwingbare overeenkomst te 80

sluiten .

74

E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 24 p. E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 25 p. 76 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 25 p. 77 C. ASSER en A. S. HARTKAMP, Verbintenisenrecht, de verbintenis in het algemeen, Deventer, Kluwer, 1978, 58. 78 P. VAN OMMESLAGHE en T. TILQUIN, “Fusies en acquisities: juridische aspecten”, in X., Fusies en overnames, Zellik, Roularta Books, 1990, 98, nr 39. 79 N. VAN CROMBRUGGE, “Rechten en plichten van bestuurders bij onderhandelingen over de overname van hun vennootschap”, DAOR 2003, nr 67, 29. 80 N. VAN CROMBRUGGE, “Rechten en plichten van bestuurders bij onderhandelingen over de overname van hun 75

20


81

87. De juridische betekenis van intentieverklaring is bijgevolg niet eenduidig . Deze term dekt verschillende

ladingen.

Het

kan

gaan

om

een

loutere

bevestiging

van

een

onderhandelingsvoornemen, wat meestal niet als een bindend contract is bedoeld, maar wel de precontractuele

zorgvuldigheid

verscherpt.

In

een

andere

context

betreft

het

dan

een

onderhandelingscontract die de voorwaarden en het verloop van de onderhandelen vastlegt, zoals een exclusiviteitsbeding, een confidentialiteitsbeding of een kostenclausule. 88. Een intentieverklaring kan ook een memorandum of understanding inhouden, waarin de 82

verworven punten van de onderhandelingen worden vastgelegd . Oriënterende gesprekken waar de grenzen aan behoeften/noden van de partijen wordt afgetast. Zolang voorbesprekingen plaats hebben en er onderhandeld wordt, dit is zolang geen aanbod is geformuleerd, is er geen juridische binding. 89. Een letter of intent is doorgaans niet de uiteindelijke afspraak van partijen, doch een 83

84

tussenstadium in de onderhandelingen . De letter of intent komt in vele verschijningsvormen voor . Het kan een eenzijdig geschrift, doch ook een door beide onderhandelende partijen opgemaakt en 85

ondertekend geschrift . Soms is het bedoeld als een geheel onverbindende vastlegging van een bedoeling of een voorlopig onderhandelingsresultaat, doch kan het ook bindende afspraken bevatten, die dan echter doorgaans bijkomende verplichtingen betreffen of het onderhandelingsproces beogen 86

te structureren . De rechtsgevolgen die de partijen aan een letter of intent hechten, dienen in concreto worden beoordeeld. 90. In de intentieverklaring leggen de partijen hun verwoorde intentie neer om tot een transactie te 87

komen . De documenten leggen bepaalde beginsel vast en stippelen de weg uit die leidt naar de 88

definitieve overeenkomst . Een letter of intent of intentieverklaring kan worden omschreven als een, veelal in briefvorm, opgesteld geschrift ter voorbereiding van de totstandkoming van de overeenkomst. Het document kan eenzijdig of wederkerig zijn, wanneer de brief door de geadresseerde voor akkoord wordt ondertekend en teruggestuurd. Ook komt het voor dat de intentieverklaring door de partijen 89

gezamenlijk wordt opgesteld . Sommige intentieverklaringen zijn eenvoudig en kort, terwijl andere 90

uitgebreid en complex zijn, waardoor zij haast gelijkaardig zijn aan een formele overeenkomst .

vennootschap”, DAOR 2003, nr 67, 29. E. DIRIX, “Gentlemens agreements en andere afspraken met onzekere rechtsgevolgen”, RW 1985-1986, 2141.

81 83

C. ASSER en A. S. HARTKAMP, Algemene leer der overeenkomsten, Deventer, Kluwer, 2004, 14. C. ASSER en A. S. HARTKAMP, Algemene leer der overeenkomsten, Deventer, Kluwer, 2004, 14. 85 C. ASSER en A. S. HARTKAMP, Algemene leer der overeenkomsten, Deventer, Kluwer, 2004, 14. 86 C. ASSER en A. S. HARTKAMP, Algemene leer der overeenkomsten, Deventer, Kluwer, 2004, 14. 87 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 41 p. 88 W. DEJONGHE en W. VAN DE VOORDE, “Negotiated acquisition”, in W. DEJONGHE en W. VAN DE VOORDE, M&A in Belgium, Den Haag, Kluwer Law International, 2001, 60. 89 E. DIRIX, “Gentlemens agreements en andere afspraken met onzekere rechtsgevolgen”, RW 1985-1986, 2140. 90 W. DEJONGHE en W. VAN DE VOORDE, “Negotiated acquisition”, in W. DEJONGHE en W. VAN DE VOORDE, M&A in Belgium, Den Haag, Kluwer Law International, 2001, 61. 84

21


91. In de meeste gevallen is een intentieverklaring niet bedoeld als een juridisch bindend instrument, met uitzondering van een enkele bepalingen omtrent onder andere vertrouwelijkheid, kosten, 91

exclusiviteit en toepasselijk recht . Toch is enige voorzichtigheid geboden want een koop ontstaat volgens artikel 1583 B.W. op het tijdstip dat er overeenstemming tussen de partijen bestaat met betrekking tot de zaak en de prijs. De rechtbanken vereisen echter meer dan de loutere overeenstemming omtrent de zaak en de prijs. Zij verwachten eveneens een wilsovereenstemming 92

over de andere substantiële elementen van de overeenkomst . Toegepast op de letter of intent kan dit tot onverwachte en soms ongewilde resultaten leiden. Zo oordeelde het Hof te Gent dat, ondanks de overeenstemming die bestond tussen de partijen omtrent de prijs en het voorwerp van de overeenkomst, is er geen bindende overeenkomst tot stand gekomen, omdat de termijnen van de 93

betaling niet werden vastgelegd . 92. Er kan bijgevolg geen algemene regel gesteld worden omtrent de bindende kracht van een intentieverklaring, doch de juridische kracht van een intentieverklaring moet op basis van haar inhoud 94

worden onderzocht . Aan de intentieverklaringen die enkel het voornemen tot het sluiten van een overeenkomsten tot uiting brengen en/of waarin essentiële elementen van de overeenkomst 95

onbepaald blijven, wordt iedere verbindende kracht ontzegd . Dit is een zuivere letter of intent. Ook in andere gevallen kan er evenmin sprake zijn van een overeenkomst, zo bijvoorbeeld wanneer de partijen hun gebondenheid afhankelijk maken van de ondertekening van een nog op te stelle 96

document . In het Angelsaksische recht worden hieraan de bewoordingen “subject to contract” toegevoegd. Dit duidt op de latere finale overeenkomst. Onder het Belgische recht is deze bepaling op 97

zich niet voldoende om te besluiten dat de intentieverklaring geen juridisch bindende kracht bezit . Om de bindende kracht van de intentieverklaring te vermijden, dienen de partijen zich te behoeden de prijs en het voorwerp van de overeenkomst zeer duidelijk te preciseren. Om die reden wordt de prijs in een intentieverklaring vaak bewust vaag beschreven, bijvoorbeeld door een enkele weergave van een 98

prijsschaal . 93. De Belgische rechtspraak is eerder geneigd om een strikte interpretatie te geven aan een 99

intentieverklaring . De Nederlandse rechtspraak baseert zich daarbij op een arrest van het Hof te ’sGravenshage

100

.

91

W. DEJONGHE en W. VAN DE VOORDE, “Negotiated acquisition”, in W. DEJONGHE en W. VAN DE VOORDE, M&A in Belgium, Den Haag, Kluwer Law International, 2001, 65. 92 P. A. FORIERS, “Les contrats commerciaux, Chronique de jurisprudence 1970-1984”, TBH 1987, 5, nr. 30; Gent 13 maart 1998, AJT 1998-99, 273-275. 93 Gent 13 maart 1998, AJT 1998-99, 273-275. 94 G. SCHRANS, “De progressieve totstandkoming der contracten, TPR 1984, p 18. 95 M. LUTTER, Der letter of intent, Keulen, Heymanns, 1983, 19 e.v. 96 E. DIRIX, “Gentlemens agreements en andere afspraken met onzekere rechtsgevolgen”, RW 1985-1986, 2141. 97 W. DEJONGHE en W. VAN DE VOORDE, “Negotiated acquisition”, in W. DEJONGHE en W. VAN DE VOORDE, M&A in Belgium, Den Haag, Kluwer Law International, 2001, 62. 98 W. DEJONGHE en W. VAN DE VOORDE, “Negotiated acquisition”, in W. DEJONGHE en W. VAN DE VOORDE, M&A in Belgium, Den Haag, Kluwer Law International, 2001, 61. 99 Brussel 14 juni 1984, TBH 1985, 472. 100 ’s-Gravenshage, 19 februari 1981, op dat punt bevestigd door H.R. 7 mei 1982, NJ 1983, 525. 22


94. Indien de intentieverklaring werkelijk contractuele verbintenissen bevat is het normale verbintenissenrecht van toepassing

101

. Wat de niet-contractuele clausules betreft, geldt de quasi-

delictuele aansprakelijkheid. 95. In de intentieverklaring worden de uitgangspunten voor de koop/verkoop opgesteld. Nadat beide partijen hierover overeenstemming hebben bereikt zal een due diligence plaatsvinden waarna de definitieve koop-verkoopovereenkomst tot stand komt kopende partij of zijn adviseurs

102

. Zij wordt gebruikelijk opgesteld door de

103

. De juridische waarde van een intentieverklaring in het Nederlandse

recht is enigszins anders dan bij ons

104

. In het Nederlandse recht is het voorvoegsel ‘intentie’

misleidend aangezien de verklaring even bindend is als elke andere overeenkomst, afhankelijk van de gebruikte bewoordingen en zinsconstructies blijkt de verklaring meer of minder bindend te zijn

105

.

Voorafgaand aan het opstellen van de intentieverklaring hebben partijen mondelinge afspraak gemaakt over de overdracht van aandelen. Hoewel mondelinge afspraken wettelijk gezien bindend zijn, kunnen zij gemakkelijk te misverstanden leiden. Bovendien zijn mondelinge afspraken, wanneer het tot een geschil zou komen, moeilijk te bewijzen. Een intentieverklaring wordt gebruikt om de hoofdlijnen van een overnametransactie vast te leggen. Het dient als een eerste mijlpaal in het onderhandelingsproces. Uiteindelijk worden de afspraken tot in detail uitgewerkt in de definitieve overeenkomsten. Het is belangrijk voor beide partijen om een intentieverklaring op te stellen, omdat het hierdoor voor alle partijen duidelijk is waarover overeenstemming is bereikt en misverstanden uit de weg worden geruimd

106

.

96. Vrijblijvendheid is bijvoorbeeld het handelsmerk van een gentlemen’s agreements, zoals die in het zakenleven worden gemaakt. Het zijn afspraken die het voor de betrokken mogelijk maakt hun onderling gedrag op elkaar af te stemmen, zonder zich daar evenwel op vast te leggen. Het gentlemen’s agreement bewaart afstand tot de obligatoire overeenkomst omdat de naleving louter op basis van vrijwilligheid wordt nageleefd. Het gentlemen’s agreement wordt daarom wel eens gekarakteriseerd als een tweezijdige rechtshandeling die niet verder wil gaan dan het laten ontstaan van natuurlijke verbintenissen. 97. Het voorwaardelijk contract biedt aan de partijen, in die hypothese, een techniek (naast het gentlemen’s agreement, de letter of intent en de aankoopoptie) waarmee zij aan het progressief totstandkomen van de overeenkomst gestalte kunnen geven. 98. Vervolgens kunnen, indien zich de situatie voordoet dat toch vertrouwelijke informatie verstrekt

101

P. VAN HOOGHTEN, “Acquisitieovereenkomsten”, DAOR 1990, nr. 16, 65. J. G. S. WARMERDAM, 145 vragen en antwoorden over bedrijfsopvolging, Deventer, Kluwer, 2004, 45 p. 103 J. G. S. WARMERDAM, 145 vragen en antwoorden over bedrijfsopvolging, Deventer, Kluwer, 2004, 45 p. 104 J. G. S. WARMERDAM, 145 vragen en antwoorden over bedrijfsopvolging, Deventer, Kluwer, 2004, 46 p. 105 J. G. S. WARMERDAM, 145 vragen en antwoorden over bedrijfsopvolging, Deventer, Kluwer, 2004, 46 p. 106 J. G. S. WARMERDAM, 145 vragen en antwoorden over bedrijfsopvolging, Deventer, Kluwer, 2004, 45 p. 102

23


moet worden, de volgende maatregelen worden overwogen: afsluiten van een ‘non-disclosure’ overeenkomst (geheimhouding) richting derden, afsluiten van een ‘memorandum of understanding’ of een letter of intent (bij vergevorderde besprekingen met partners teneinde exclusiviteit en onderhandelingstijd te creëren) of instellen en aanscherpen van een concurrentiebeding (het verbod om over te stappen naar een concurrent of eigen onderneming te starten) richting bestuurders. 99. Eveneens is het tenslotte verstandig om een gedetailleerd overzicht (logboek) te laten bijhouden van wie, wanneer, welke informatie heeft ontvangen, zodat bij ongewenst uitlekken altijd een spoor terug te vinden is. 100.

De ondertekening van een letter of intent van een grote overname is ontegenzeggelijk een

koersgevoelig feit, waarvan de publicatie mag worden uitgesteld. Naarmate echter een letter of intent meer bindend is, en er minder ontsnappingsmogelijkheden zijn, is de uitwerking naar de formele overeenkomst slechts techniek en verdwijnt het gevaar dat de publicatie de verdere onderhandelingen beïnvloedt. 101. Wanneer een intentieverklaring niet-bindend is dan dient dit duidelijk gestipuleerd te zijn in de verklaring. Elk van de partijen is dan vrij om de onderhandelingen stop te zetten. Kan dit zomaar? Nee, er zijn beperkingen aan die vrijheid. De partij kan een schadevergoeding vorderen wegens een abrupt afbreken of stopzetten van de onderhandelingen. Wat zorgt voor die beperking? Het is de doctrine van de culpa in contrahendo. Deze doctrine veronderstelt dat de partijen tijdens de onderhandeling te goeder trouw samenwerken. Eveneens worden de partijen geacht een zekere verantwoordelijkheid aan de dag te leggen om zomaar de onderhandelingen onterecht stop te zetten. De partij die hier het slachtoffer van is, kan een schadevergoeding vorderen van de tegenpartij wegens de opgelopen schade (tijdsverlies, transactiekosten, …). In geval de intentieverklaring bindend is, moeten alle voorwaarden opgenomen in de intentieverklaring voldoen aan datgene wat artikel 1108 B.W. voorschrijft. 102. De koper en verkoper stellen, in onderling akkoord, een letter of intent op waar in zij hun bevindingen neerschrijven. Hierbij biedt zich een eerste probleem aan. Ook al is een letter of intent een product van de wilsvrijheid van de partijen. Toch is het essentieel te bepalen of die letter of intent binding dan wel niet-verbindend is. Alles hangt af van de aard van de transactie.

>"#53/,(,3%(# !"#;:061(&0'1)*1'&1'%2*)<%<*&# 103. Voor een confidentialiteitsovereenkomst kunnen in de praktijk verschillende benamingen dienen. De geheimhoudingsovereenkomst en de ‘non-disclosure’ overeenkomst dekken allen eenzelfde lading. Zelfs in geval van een afwezigheid van een overeenkomst of clausule met betrekking tot de confidentialiteit, is de rechtsleer van mening dat het misbruik van vertrouwelijke informatie kan

24


gesanctioneerd worden

107

. De partijen dienen bij gebrek van enige clausule, terug te vallen op het

gemeen recht. Het foutief handelen leidt tot een onrechtmatige daad waarvan de aansprakelijkheid zijn basis kent in de artikelen 1382 en 1383 B.W. Bovendien is de bekendmaking of het misbruik ervan een handeling die in strijd is met de eerlijke handelsgebruiken in de zien van artikel 94/3 van de Wet op de Handelspraktijken

108

. In ernstige en spoedeisende situaties is de stopzetting te vorderen bij

de voorzitter van de rechtbank van eerste aanleg, zetelend in kort geding. 104. Dergelijke geheimhoudingsovereenkomsten worden opgenomen in een letter of intent of in een overnameovereenkomst onder opschortende voorwaarden

109

. Omdat tijdens de onderhandelingen

vertrouwelijke informatie over de onderneming wordt vrijgegeven, is het noodzakelijk een geheimhoudingsovereenkomst

aan

te

gaan

110

.

In

een

geheimhoudingsovereenkomst

vastgelegd dat vertrouwelijkheid dient te worden betracht over de verschafte gegevens

111

wordt

.

105. Wanneer de geïnteresseerde koper een concurrent is, moet zoveel mogelijk voorkomen worden dat deze informatie, mocht de transactie niet plaatsvinden, gebruikt wordt door de ontvanger van de informatie

112

.

106. Voor de bestuurders van een vennootschap geldt dat zij, in het belang van de vennootschap, waarborgen moeten vragen in verband met het gebruik van de vrijgegeven informatie de

bestuurder

van

essentieel

belang

dat 114

geheimhoudingsverplichtingen op zich neemt

de

ontvanger

van

de

113

. Het is voor

informatie

de

. De geheimhoudingsverplichtingen kunnen zijn

neergelegd in een afzonderlijke overeenkomst, de geheimhoudingsovereenkomst of kunnen zijn opgenomen in een breder geformuleerde overeenkomst, zoals een exclusiviteitsovereenkomst of intentieverklaring

115

.

107. Vaak is de geheimhoudingsovereenkomst een wederkerige overeenkomst waarin partijen zich over en weer verplichten geen vertrouwelijke informatie over het feit dat onderhandelingen worden gevoerd, de inhoud van de onderhandelingen, de andere partij en de doelwitvennootschap openbaar te maken en te gebruiken

116

. Een geheimhoudingsovereenkomst kan eenzijdige als wederkerig zijn.

107

A. VAN OEVELEN, “Juridische verhoudingen en aansprakelijkheid bij onderhandelingen over (commerciële) contracten”, DAOR 1990, afl. 14, 55; M. FONTAINE, Droit des contracts internationaux, Analyse et rédaction de clauses, Bruxelles, Bruylant, 2003, 54. 108 G. SCHRANS, “De progressieve totstandkoming der contracten”, TPR 1984, 16; Wet betreffende handelspraktijken en de bescherming in de voorlichting van de consument van 14 juli 1991, B.S. 29 augustus 1991. 109 J. BILLIET, Overeenkomsten, Mechelen, Kluwer, 1999, 58. 110 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 41 p. 111 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 41 p. 112 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 41 p. 113 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 41 p. 114 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 41 p. 115 M. FONTAINE, Droit des contrats internationaux, Analyse et rédaction de clauses, Bruylant, 2003, 259-329. 116 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 42 p. 25


108. De partijen bij een geheimhoudingsovereenkomst zijn de verkoper en de potentiële koper

117

.

Indien aandelen in een vennootschap worden verkocht, verdient het aanbeveling dat, naast de verkopende aandeelhouder(s), ook de vennootschap zelf partij is

118

.

109. Ook als de doelwitvennootschap geen partij is bij de geheimhoudingsovereenkomst mogen de bestuurders, uit hoofde van hun discretieplicht, het bestaan van de onderhandelingen niet bekendmaken

119

. De partijen doen er goed aan het voorwerp van de geheimhoudingsovereenkomst

en de redenen waarom een geheim aan de tegenpartij wordt prijsgegeven, nauwgezet te omschrijven zodat de tegenpartij niet kan opwerpen dat zij vooraf reeds kennis had en de gegevens daarom niet voor bescherming vatbaar zijn. Eventueel is het daarbij mogelijk te verwijzen naar de begeleidende teksten die pas na de ondertekening aan de tegenpartij ter beschikking zullen worden gesteld. 110. Onder confidentiële informatie wordt verstaan: alle know how, fabricage- en handelsgeheimen van technische, commerciële of financiële aard, onder welkdanige vorm ook, die vatbaar zijn voor gebrik in het ondernemingsleven en die alleen de eingenaar bekend zijn en door de eigenaar overgedragen worden aan de partijen of aan derden onder de voorwaarde van geheimhouding. Elke partij gaat de verbintenis aan deze confidentiële informatie onder de geheimhouding te ontvangen, de discretie en vertrouwelijkheid hieromtrent in stand te houden. 111. Een confidentiality agreement is een geheimhoudingsovereenkomst. Partijen behandelen de aan elkaar verschafte informatie als strikt vertrouwelijk en brengen geen gegevens over de mogelijke transactie

of

gevoelige

gegevens

over

de

andere

partij

naar

buiten.

In

de

geheimhoudingsovereenkomst handelen de partijen rond het begrip “vertrouwelijke informatie”. Wat wordt hieronder verstaan? In het algemeen is het uitgangspunt dat alle informatie, zowel schriftelijk als mondeling, die in het kader van de onderhandelingen wordt verstrekt vertrouwelijk is

120

. Op dit

algemene uitgangspunt worden enkele uitzonderingen geformuleerd. Wanneer het aantal documenten dat wordt overhandigd, beperkt is, kunnen de partijen een opsomming van deze documenten laten aanhechten aan de overeenkomst en “vertrouwelijke informatie” definiëren door te verwijzen naar deze lijst

121

. In geval van een beursgenoteerde onderneming gelden specifieke beperkingen tot de

informatie die overhandigd mag worden. 112. Ook het bestaan van de onderhandelingen valt onder de geheimhoudingsplicht

122

. Als bekend

wordt dat onderhandelingen worden gevoerd, kan dit de relatie met andere marktpartijen aantasten. Ook kan dit een invloed hebben op de onderhandelingspositie van de verkoper

123

.

117

E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 42 p. E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 42 p. 119 N. VAN CROMBRUGGE, “Rechten en plichten van bestuurders bij onderhandelingen over de overname van hun vennootschap”, DAOR 2003, nr 67, 26. 120 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 42 p. 121 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 42 p. 122 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 43 p. 123 N. VAN CROMBRUGGE, “Rechten en plichten van bestuurders bij onderhandelingen over de overname van hun 118

26


+"#>)'&.1)*#)(3&.%-)05&?2*)<%<*&#@>$;A# 113. Eens de partijen een akkoord hebben bereikt, is het niet onmogelijk dat er (substantiële) wijzigingen plaatsvinden die de verhoudingen kunnen beïnvloeden. De acquisitie zou doorgaan onder omstandigheden die voor de koper nadelig zijn. Daardoor is het aangewezen dat de koper zich indekt tegen dergelijke risico’s. De verkoper daarentegen heeft op het moment van de signing reeds de zekerheid dat het contract gesloten is terwijl de eigenlijke overdracht nog niet heeft plaatsgevonden. Hij heeft er bijgevolg alle belang bij dat in de overeenkomst geen clausules worden opgenomen die een verplaatsing/allocatie van het risico impliceren aangezien onzekerheid ontstaat over de definitieve transactie

124

. De verkoper dient daarbij eveneens rekening te houden met het vennootschapsbelang

dat een standvastigheid/zekerheid vereist in tegenstelling tot het afhankelijk maken van bepaalde/gegeven omstandigheden. 114. Nochtans eist de koper doorgaans de opname van een ‘material adverse change’ clausule in de 125

overeenkomst.

. De clausule biedt hem immers de nodige bescherming voor de periode tussen de

signing en de closing van de transactieovereenkomst, tegen substantiële wijzigingen

126

. Afhankelijk

hoe de MAC-clausule is verwoord, kan die substantiële wijziging een industrie gerelateerde verandering zijn of een bedrijfsspecifiek probleem

127

. Hij creëert daarmee een ontsnappingsroute om,

wanneer zich substantiële wijzigingen voordoen, zich eventueel te ontdoen van de transactie. Indien de koper niets bedingt, dient hij bewust te zijn van de eraan verbonden gevaren. Hij staat namelijk in de voor de risico’s indien daaromtrent geen clausule is gesloten. De eventuele wijzigingen kunnen de koper in een benarde positie brengen. Hij was immers bereid tot een tranasactie over te gaan onder andere omstandigheden. Vanuit het perspectief van de koper is vandaag onontbeerlijk een ‘material adverse change’ clausule op te nemen. Aan de hand van de volgende voorbeeldclausule wordt concreter geschetst hoe zo een clausule eruit ziet. “The Company has not suffered any Material Adverse Change since Decembere 31, ____” of “The Company shall not have suffered any Material Adverse Change since the date of this Agreement.”

128

115. Een MAC-clausule is gericht op substantiële wijzigingen die zonder meer een invloed hebben op de transactie. Wanneer de partijen de intentie hebben een material adverse change clausule op te nemen in de overeenkomst, is het niet alleen de vraag wat als material kan beschouwd worden. Het is tevens belangrijk de gevolgen/effecten van dergelijke clausule te kennen.

vennootschap”, DAOR 2003, nr 67, 26. A. R. LAJOUX en H. P. NESVOLD, The art of M&A structuring: techniques for mitigating financial, tax, and legal risk, United States of America, McGraw-Hill Professional, 2004, 60 p. 125 M. E. S. FRANKEL, “Mergers and acquisitions basics: the key steps of acquisitions, divestitures, and investments”, United States of America, Wiley, 2005, 144 p. 126 M. E. S. FRANKEL, “Mergers and acquisitions basics: the key steps of acquisitions, divestitures, and investments”, United States of America, Wiley, 2005, 144 p. 127 A. R. LAJOUX en H. P. NESVOLD, The art of M&A structuring: techniques for mitigating financial, tax, and legal risk, United States of America, McGraw-Hill Professional, 2004, 60 p. 128 A. R. LAJOUX en H. P. NESVOLD, The art of M&A structuring: techniques for mitigating financial, tax, and legal risk, United States of America, McGraw-Hill Professional, 2004, 60 p. 124

27


116. Zoals bovenstaande clausule aangeeft, wordt veelal dat vanaf een vastgelegde datum geen material adverse change heeft plaatsgevonden met betrekking tot de onderneming of in de financiële status

129

. Het is duidelijk dat de partijen vrij zijn om te bepalen wat zij als een material adverse change

beschouwen. Een substantiële wijziging die de koper voldoende bescherming biedt, is een wijziging met een zo ruim mogelijk omschrijving. Op die manier zal de verkoper op zijn beurt prefereren de omschrijving zo beperkt mogelijk te houden. Zodoende zijn de situaties waarin de transactie mogelijk spaak loopt door een substantiële wijziging gering en biedt dit de verkoper een grotere zekerheid tot een goede afloop. Een startpunt is in deze clausule is het bepalen wat een material adverse change inhoudt. Afhankelijk van de transactieovereenkomst is dit van velerlei aard. Het gaat bijvoorbeeld om het verkrijgen van milieuvergunningen of intellectueel eigendomsrecht, de financiële status, de vennootschapsgoederen,

de

resultaten

overeenkomsten met belangrijke partners, …

met

betrekking

tot

lopende

transacties,

lopende

130

117. De MAC-clausule heeft niet zozeer de bedoeling om op grond van een geringe wijziging de transactie te beëindigen. Dit zou absurd zijn en tevens de onzekerheid tegemoetkomen. 118. Het is in de praktijk ongewoon dat een onderhandeling beëindigd wordt als gevolg van de opname van een ‘material adverse change’ clausule

131

. De verkoper staat garant voor betere

acquisitievoorwaarden. Hieruit blijkt nogmaals dat onderhandelen een spel van geven en nemen is waarbij de partijen hun noden en behoeften zodanig kunnen uitspelen. 119. In de hypothese dat een substantiële wijziging plaatsvindt, heeft de verkoper enkele mogelijkheden met betrekking tot de transactie. Hij kan de koper laten gaan, heronderhandelen over de transactie of de substantiële wijziging gaan betwisten. Vanuit het opzicht van de verkoper is het adviseerbaar/aantebevelen om, indien de koper dit toestaat, te heronderhandelen. Het is het beste voor beide partijen. Gezien de situatie is het niet uitgesloten dat de koper een prijsaanpassing zal verlangen maar de verkoper is vrij dit eventueel te aanvaarden. Desalniettemin krijgt de verkoper zijn aandelen alsnog verkocht indien beide partijen met het heronderhandelen tot een akkoord komen. In deze fase van de onderhandelingen is het immers niet evident om de tegenpartij de laan uit te sturen gezien de (gemaakte) transactiekosten. 120. Een MAC-clausule lijkt in essentie niets dan goed voor de koper. In de praktijk is dit echter anders. Niettegenstaande de bescherming die de koper hierdoor verkrijgt, zijn er toch enkele bedenkingen bij de MAC-clausule. Vooreerst/ten eerste is een ruime omschrijving van mogelijke substantiële wijzigingen niet altijd die bescherming die de koper op het oog had. Een MAC-clausule is

129

E. L. MILLER, Mergers and acquisitions:a step-by-step legal and practical guide, Wiley, John & Sons, Incorporated, United States of America, 2008, 221 p. 130 M. E. S. FRANKEL, “Mergers and acquisitions basics: the key steps of acquisitions, divestitures, and investments”, United States of America, Wiley, 2005, 144 p. 131 A. R. LAJOUX en H. P. NESVOLD, The art of M&A structuring: techniques for mitigating financial, tax, and legal risk, United States of America, McGraw-Hill Professional, 2004, 60 p. 28


daarbij

zeer

gebonden

aan

feitelijke

omstandigheden/of/feiten

waardoor

het

veelal

een

interpretatieprobleem creëert. Een gebrek hieraan leidt ertoe dat de beslissing van de rechter in een voor hem voorgebracht geschil, moeilijk te voorspellen is. Als slot is het evident dat een wettelijke perceptie op het contract niet noodzakelijk een weerspiegeling krijgt in de realiteit.

8"#B1&'?2:02<..&0'1&4&(105# 121. De

partijen

bij

een

aandelenoverdracht

kunnen

in

hun

overeenkomst

een

niet-

concurrentiebeding opnemen. Het niet-concurrentiebeding mag niet strijdig zijn met het beginsel van vrijheid van handel en nijverheid en met het Belgisch of Europees mededingingsrecht. De vrijheid van handel en nijverheid kan door een niet-concurrentiebeding beperkt worden, voor zover dit beding de mogelijkheid van diegene die zich verbindt om in zijn levensonderhoud te voorzien, niet in gevaar brengt én het beding ingegeven is door een wettig belang in hoofde van de begunstigde. De concurrentie van diegene die zich verbindt, moet voor de begunstigde een reële dreiging inhouden. Het niet-concurrentiebeding dient dan ook aan drie criteria te voldoen : 1) het moet beperkt zijn tot de activiteiten die rechtstreeks verband houden met de voorheen uitgeoefende activiteiten; 2) het moet beperkt zijn in de tijd; 3) het moet beperkt zijn in de ruimte. Het niet-concurrentiebeding is geldig indien het ertoe strekt de overnemer in de gelegenheid te stellen om de cliënteel van de vennootschap, waarvan hij de aandelen overneemt, te verwerven en te behouden. Bij de beoordeling van de duur van het niet-concurrentiebeding dient rekening te worden gehouden met de concrete gegevens van de zaak, zoals de aard van de activiteit, de relevante markt, het belang van de persoon van de overdrager voor de uitoefening van de activiteit. Rekening gehouden met de aard van de activiteit (dakwerken), het familiaal karakter van het bedrijf, het feit dat de overnemer reeds vijftien jaar werkte in de vennootschap en vijf jaar zaakvoerder was op het ogenblik van de aandelenoverdracht, was hij helemaal geen onbekende voor de cliënteel. Een termijn van tien jaar overtreft ruimschoots de tijd die nodig was om de cliënteel van de vennootschap te behouden. Het niet-concurrentiebeding van 10 jaar strijdt dus met de vrijheid van handel en nijverheid en is nietig. Het beding bevatte bovendien geen geografische beperking, terwijl na een eerste periode van 10 jaar het aan de overlater verboden was een activiteit of handel uit te oefenen in een straal van dertig kilometer rond de zetel van de overgelaten vennootschap. De rechter kan niet tot een gedeeltelijke nietigverklaring of tot een matiging van het niet-concurrentiebeding overgaan en aldus de overeenkomst tussen partijen wijzigen, nu daarvoor geen wettelijke basis bestaat. De wettelijke verplichting van de overdrager van een handelszaak om geen concurrerende activiteiten uit te oefenen, is niet terzake dienend, aangezien de overeenkomst tussen partijen strekt tot overdracht van aandelen in een b.v.b.a. De verkoper van aandelen heeft een vrijwaringsplicht ten aanzien van de koper die slaat op het ongestoord genot van de aandelen en de rechten die daaraan verbonden zijn, maar mag niet uitgebreid worden tot het patrimonium van de vennootschap. Bij ontbreken van een contractueel nietconcurrentiebeding dient te verkoper van aandelen zich niet te onthouden van een activiteit die concurrerend is met deze van de vennootschap

132

132

.

Gent (12e k.) 25 mei 2005, DAOR 2005, 76, 334-335. 29


C"#DE2*<%131'&1'2*)<%<*&#F#G:?%-:=HB:?%-:=?2*)<%<*&# 122. In de meeste overeenkomsten of intentieverklaringen nemen de partijen een clausule op waarbij zij gedurende een bepaalde periode enkel met elkaar mogen onderhandelen tussen de één en de twee maanden

134

133

. De periode varieert

. Het hoeft geen betoog dat dit slechts een indicatie is. De

partijen zijn derhalve vrij om de periode zelf te bepalen. Toch moet deze termijn redelijk zijn gezien de gegeven omstandigheden. Het zou voor beide partijen nadelig zijn om een lange exclusiviteitperiode te bedingen wanneer bijvoorbeeld na een derde van die periode de partijen geen interesse meer hebben. 123. Het is de bedoeling dat de partijen over voldoende tijd beschikken om de onderhandelingen te vervolledigen of te doorlopen zonder de potentiële koper enigszins te benadelen door de willekeur van de verkoper die de markt afspeurt. Voor zulke gedragingen wenst de verkoper zich in te dekken zodat hij geen kostbare tijd en geld verspilt. Daardoor verplichten de partijen zichzelf krachten een exclusiviteitsovereenkomst of –clausule om gedurende een afgesproken periode exclusief met elkaar te onderhandelen

135

. De verkoper wordt verplicht enkel en alleen met de respectievelijke koper te

onderhandelen gedurende een bepaalde tijd en niet op zoek te gaan of te onderhandelen met andere potentiële kopers of verkopers. De internationale literatuur gebruikt vooral de term ‘no-shop agreement’. Deze overeenkomst stipuleert dat de partijen niet meer mogen “winkelen” gedurende een bepaalde periode. 124. Vaak onderhandelen de partijen bij het opstellen van een exclusiviteitcontract dat de beëindiging een bepaalde vergoeding met zich meebrengt. In de Engelstalige literatuur is het bedingen van dergelijke vergoeding een termination fee (of beëindigingsvergoeding). Wat de omvang van de termination fee betreft, wordt een twee tot vijf procent van de verkoopprijs algemeen aanvaard

136

.

Door deze vergoeding genieten beide partijen van een bijkomende garantie. Het biedt niet zozeer de zekerheid dat de onderhandelingen tot een definitieve overeenkomst gaan leiden doch is het een middel om de onderhandeling enigszins te beschermen tegen de willekeur van de tegenpartij. Zo de tegenpartij overweegt toch de exclusiviteit te schenden, krijgt de benadeelde partij een bedongen vergoeding. De termination fee is de facto eerder een remmiddel om de goede gang van zaken te garanderen. 125. Als de partijen samen tot een akkoord zijn gekomen, een due diligence hebben verricht en de noodzakelijke documenten hebben gestipuleerd, dan is het moment om de definitieve overeenkomst aan te gaan, aangebroken

137

.

133

E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 41 p. E. L. MILLER, Mergers and acquisitions:a step-by-step legal and practical guide, Wiley, John & Sons, Incorporated, United States of America, 2008, 144 p. 135 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 41 p. 136 A. R. LAJOUX en H. P. NESVOLD, The art of M&A structuring: techniques for mitigating financial, tax, and legal risk, United States of America, McGraw-Hill Professional, 2004, 58 p. 137 E. L. MILLER, Mergers and acquisitions:a step-by-step legal and practical guide, Wiley, John & Sons, 134

30


I"#7:1*&.=*)'&?2*)<%<*&# 126. Bij het opstellen van de overeenkomst wordt in de praktijk veelvuldig gebruik gemaakt van de zogenaamde “boiler plate”-verklaringen en –garanties

138

. Het opnemen van dergelijke clausules houdt

immers een bijzonder gevaar in. Zij zijn gericht op algemeenheden en houden dus geen rekening met de bijzonderheden en kenmerken van het voorwerp van de transactie. Het is daarom aan te raden clausules op maat te redigeren en te onderhandelen. Zo weet elke partij tot wat ze gehouden is.

?"#@%*#/
139

. Nochtans kende België in de jaren 80 de zogenaamde Dupuis-zaak

140

. De rechtbank van

Koophandel in Brussel oordeelde hieromtrent dat door in te gaan op de hogere prijs, geboden door deze derde kort na de bewuste laatste vergadering, de familie-Dupuis de verplichting om te goeder trouw verder te onderhandelen had miskend

141

. Een later arrest weerlegt de voorgaande opvatting

enigszins. De rechtspraak oordeelde echter dat het bijvoorbeeld geen fout uitmaakt om de onderhandelingen af te breken ten voordele van een economische meer efficiënt geachte partner of om

andere

redenen

van

economische

aard

142

.

De

bestudering

van

de

precontractuele

aansprakelijkheid daarentegen is door de rechtsleer wel stevig onder de loep genomen. 128. Gegeven het beginsel van de contractsvrijheid, kunnen de partijen in principe vrij contracteren

143

.

Die vrijheid kan nagenoeg impliceren dat de partijen eveneens de vrijheid genieten om de onderhandelingen tot een einde te brengen. Zulke gevolgtrekking is niet onlogisch vertrekkend vanuit de visie dat voorbesprekingen niet bindend zijn. Het bindend karakter komt pas tot stand wanneer de partijen hun intenties optekenen in een intentieverklaring. Zoals reeds voorgaand werd besproken, is een intentieverklaring niet altijd bindend. Het kan eveneens bestaan uit een niet-bindend geheel. In het algemeen zijn de onderhandelingen niet bindend tenzij de partijen het anders bedingen.

Incorporated, United States of America, 2008, 144 p. E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 136 p. 139 M. BOLLEN, “Precontractuele aansprakelijkheid voor het afspringen van onderhandelingen, in het bijzonder met betrekking tot een acquisitieovereenkomst, TBBR 2003, afl. 3, 137. 140 Brussel 3 januari 1985, Rev. prat. Soc. 1985, 109; Kh. Brussel 24 juni 1985, JT 1986, 236; Kort Ged., Kh. Brussel 27 november 1984, JT 1984, 721. 141 Kh. Brussel 24 juni 1985, JT 1986, 236. 142 Luik 20 oktober 1989, TBH 1990, 521, noot X. DIEUX; Kh. Brussel 19 januari 1990, TBH 1990, 555. 143 Die vrijheid is met betrekking tot het sluiten van bepaalde overeenkomsten aan banden gelegd door de wetgever. Hij vereist in die gevallen dat de partijen bepaalde vormvereisten, … naleven opdat de overeenkomst geldig tot stand zou komen. 138

31


129. Met het voeren van de onderhandelingen tracht de verkoper ten aanzien van de koper een aanbod uit te brengen om tot een verdere koop over te gaan. Het gemeen recht bepaalt hiervoor dat de partijen tot op het ogenblik van het bindend aanbod, over een volledige onderzoeks- en beslissingsvrijheid moeten beschikken. De wetgever benadrukt aldus de vrijheid waarover de partijen beschikken maar tegelijkertijd legt hij, aangaande het uitgebrachte aanbod, een verplichting bij de verkoper om zijn aanbod niet zo maar terug in te trekken. Een intrekking van het aanbod geeft mogelijk de indruk van een beëindiging waardoor aansprakelijkheid kan ontstaan. Toch hoeft niet noodzakelijk sprake te zijn van een intrekking van het aanbod om tot een aansprakelijkheid te komen. 130. Gedurende het onderhandelingsproces is het niet uitgesloten dat één van de partijen tot de conclusie is gekomen dat verdere onderhandelingen geen nut meer hebben. In het licht daarvan zal die partij opteren om de onderhandelingen af te breken. Het bestuursorgaan of de verkoper dient dus steeds rekening te houden met de mogelijkheid dat de onderhandelingen afspringen

144

. Een

blindelings vertrouwen dat het aangaan van de onderhandelingen tevens leidt tot een definitief contract, zou heel naïef zijn. De partijen beschikken immers over het recht om op ieder moment naar goeddunken een einde aan te maken

145

. De reden tot het afbreken van de onderhandelingen variëren

naargelang de situatie waarin de partijen verkeren. Dit gaat van desinteresse tot een interessant bod van een derde partij. 131. Niettemin wordt de aansprakelijkheid wegens het afbreken van onderhandelingen, behoudens wanneer dit abrupt en zonder rechtmatig motief gebeurt, slechts zelden aanvaard

146

. De kwestie is

echter in welke mate het afbreken van onderhandelingen gerechtvaardigd is.

+"#G.:0(%*)5# 132. De tijdspanne tussen het ogenblik dat toekomstige contractanten met elkaar in contact treden, al dan niet door het uitbrengen van een aanbod en het ogenblik dat de onderhandelingen worden stopgezet, wordt in principe aangeduid als de precontractuele periode

147

. Wanneer partijen uiteindelijk

geen overeenkomst afsluiten, kan er in principe geen sprake zijn van een precontractuele periode

148

.

Toch wordt aanvaard dat deze periodes als precontractueel worden aangemerkt afgaand op de intentie van één van de partijen. 133. Desalniettemin dat de partijen tot aan het bindend aanbod de vrijheid behouden, mogen zij geen misbruik van het recht om de onderhandelingen te beëindigen op een willekeurig moment. Ze dienen in de uitoefening van hun beslissingsbevoegdheid de goeder trouw steeds respecteren. Door het aangaan van de onderhandeling treden de partijen in elkaar rechtssfeer waardoor de tegenpartij de 144

N. VAN CROMBRUGGE, “Rechten en plichten van bestuurders bij onderhandelingen over de overname van hun vennootschap”, DAOR 2003, nr 67, 29. 145 G. SCHRANS, “De progressieve totstandkoming der contracten”, TPR 1984, 16. 146 S. COVEMAEKER en W. VAN GERVEN, Verbintenissenrecht, Leuven, Acco, 2006, 154. 147 M. COIPEL, Eléments de théorie générale des contrats, Diegem, E. Story-Scientia, 1999, 31. 148 M. BOLLEN, “Precontractuele aansprakelijkheid voor het afspringen van onderhandelingen, in het bijzonder met betrekking tot een acquisitieovereenkomst, TBBR 2003, afl. 3,138. 32


indruk heeft dat de onderhandelingen ernstig zijn. De graad van ernstigheid zal eveneens afhankelijk zijn van de fase waarin de partijen zich bevinden. 134. Het niet respecteren van de goede trouw bij het beëindigen van de onderhandelingen geeft mogelijks aanleiding tot buitencontractuele aansprakelijkheid op basis van artikel 1382-1382 van het Burgerlijk Wetboek. Ondanks het kwalificeren van de periode als precontracueel wanneer dit niet het geval zou zijn, blijft het aansprakelijkheidsregime hetzelfde. De partijen bevinden zich namelijk nog steeds voorafgaand aan de contractsluiting wat impliceert dat de Aquiliaanse of buitencontractuele aansprakelijkheid toepassing kent. Deze buitencontractuele aansprakelijkheid vereist de cumulatieve aanwezigheid van fout, schade en causaal verband

149

. Buiten de theorie van de extracontractuele

aansprakelijkheid vinden een minderheid van de auteurs hun grondslag in andere theorieën. Zo pleiten sommigen voor het toetsen van de precontractuele aansprakelijkheid aan de leer van het rechtsmisbruik terwijl anderen opteren voor een toetsing aan de vertrouwensleer

150

. Ondanks het

bestaan van de verschillende theorieën schaart de meerderheid zich achter de theorie van de extracontractuele aansprakelijkheid om de reden dat haar toepassingsgebied dermate ruim is dat ze de andere theorieën ook omvat. Bij een aquiliaanse aansprakelijkheid volstaat het immers dat het slachtoffer een lichte fout (culpa levissima) kan aantonen in hoofde van de schadeverwekker, terwijl bij het rechtsmisbruik een zware of opzettelijke fout bewezen moet worden

151

.

135. Het is bijgevolg niet het afbreken van de onderhandelingen op zich dat de onrechtmatigheid vormt, maar wel het opzettelijk of door nalatigheid beschamen van het bij de wederpartij gewekte vertrouwen op foutieve wijze

152

. Bij de beoordeling of de wederpartij als dusdanig een fout heeft

begaan, zal de rechtbank nagaan of deze wederpartij handelde als een normaal voorzichtige en redelijke partij die zich in dezelfde situatie bevindt

153

. Naast de toetsing aan een dergelijke algemene

zorgvuldigheidsnorm, beoordeelt de rechter eveneens het gedrag van het slachtoffer

154

. Het is daarbij

niet noodzakelijk dat de juridische inhoud van het contract wordt genegotieerd, ook de onderhandelingen over louter feitelijke aangelegenheden worden geviseerd

155

. Bij de beoordeling van

de tegenpartij zal tevens het opgewekte vertrouwen in concreto in acht worden genomen.

149

M. BOLLEN, “Precontractuele aansprakelijkheid voor het afspringen van onderhandelingen, in het bijzonder met betrekking tot een acquisitieovereenkomst, TBBR 2003, afl. 3,138; Art 1382-1383 B.W. 150 M. BOLLEN, “Precontractuele aansprakelijkheid voor het afspringen van onderhandelingen, in het bijzonder met betrekking tot een acquisitieovereenkomst, TBBR 2003, afl. 3,138. 151 M. BOLLEN, “Precontractuele aansprakelijkheid voor het afspringen van onderhandelingen, in het bijzonder met betrekking tot een acquisitieovereenkomst, TBBR 2003, afl. 3,140. 152 G. SCHRANS, “De progressieve totstandkoming der contracten”, TPR 1984, 6; M. BOLLEN, “Precontractuele aansprakelijkheid voor het afspringen van onderhandelingen, in het bijzonder met betrekking tot een acquisitieovereenkomst, TBBR 2003, afl. 3,155. 153 M. BOLLEN, “Precontractuele aansprakelijkheid voor het afspringen van onderhandelingen, in het bijzonder met betrekking tot een acquisitieovereenkomst, TBBR 2003, afl. 3,139. 154 G. SCHRANS, “De progressieve totstandkoming der contracten”, TPR 1984, 7. 155 M. COIPEL, Eléments de théorie générale des contrats, Diegem, E. Story-Scientia, 1999, 15; M. BOLLEN, “Precontractuele aansprakelijkheid voor het afspringen van onderhandelingen, in het bijzonder met betrekking tot een acquisitieovereenkomst, TBBR 2003, afl. 3,138. 33


156

136. DE KLUIVER

nam hierin volgend standpunt in. Indien de partijen reeds enige tijd ‘met succes

onderhandelen’, die onderhandelingen slechts beëindigd mogen worden door de feiten of omstandigheden een ‘goede reden’ naar voor geschoven wordt. Een afwezigheid van een goede reden impliceert aldus een onrechtmatige beëindiging. De omschrijving ‘met succes onderhandelen’ is enigszins in te vullen aan de hand van de afspraken die de partijen reeds maakten

157

. Naar analogie

is bij de beoordeling van de notie ‘goede reden’ eveneens een in concreto beoordeling van toepassing. De casuïstiek is bijgevolg van cruciaal belang. Aangezien tevens geen omschrijving van de termen zoals De Kluiver hen ziet, wordt geboden, is de beoordeling een feitenkwestie daar ieder feit een basis tot beëindiging kan vormen. Ondanks de weinige rechtspraak hierover in België, was er in de jaren ’80 omtrent die materie een belangrijke zaak

158

. De familie Dupuis had een voorlopige overeenkomst bereikt met de partijen Groep

Brussel Lambert (GBL) en Hachette omtrent de overdracht van de aandelen die deze familie aanhield in de uitgeverij Dupuis. De partijen hadden hiervoor zelfs een intentieverklaring opgesteld. De familie maakte vervolgens dit bereikte akkoord openbaar aan de verschillende media en aan de werknemers van de desbetreffende tegenpartijen. Zo wekte zij de indruk dat verdere onderhandeling met betrekking tot de definitieve overeenkomst slechts een loutere formaliteit inhielden. Niettegenstaande de gehoopte verwachtingen, werden nieuwe voorstellen gelanceerd in tegenstelling tot het opmaken van de definitieve overeenkomst. Naar aanleiding van die nieuwe voorstellen werden de onderhandelingen echter abrupt afgebroken waarbij de aandelen aan een derde werden verkocht. De Rechtbank van Koophandel te Brussel is van mening dat het ingaan op een hogere prijs, geboden door een derde partij, kort na de laatste vergadering van de partijen, de verplichting van de goeder trouw miskent

159

.

8"#G&3:*5&0## 137. In de omstandigheid van een onrechtmatige beëindiging van de onderhandelingen ontstaat de verplichting tot het vergoeden van de schade die niet zou geleden zijn indien het onrechtmatig gedrag niet zou hebben plaatsgevonden

160

. De schade wegens de onrechtmatige beëindiging is op grond van

artikel 1382-1383 B.W. als volgt te schetsen

161

. Enerzijds dient de damnum emergens, de

daadwerkelijk geleden schade, te worden vergoed. Anderzijds maakt het lucrum cessans, de gederfde winst, eveneens deel uit van de te vergoeden schade. Naast de mogelijke beoordelingswijzen om tot de schade te komen, is tevens het speculatief karakter van de onderhandelingen noodzakelijk in de 156

H. J. DE KLUIVER, Onderhandelen en privaatrecht, Deventer, Kluwer, 1992, XIV, 301. Voor die beoordeling is het gebruikelijk de voorbespreking na te gaan. Zo is het mogelijk dat een letter of intent, gentlemen’s agreement, … bepaalde bindende afspraken vastgelegd. 158 In de Verenigde Staten bestaat er een gelijkaardige zaak die in diezelfde periode ophefmakend was. Het betreft het geschil tussen de oliegiganten Pennzoil Company en Texaco Inc. M. BOLLEN, “Precontractuele aansprakelijkheid voor het afspringen van onderhandelingen, in het bijzonder met betrekking tot een acquisitieovereenkomst, TBBR 2003, afl. 3,133; K. GEENS en H. LAGA, “ Vennootschapsrecht – Overzicht van de rechtspraak”, TPR 2004, 293; M. BOLLEN, “Precontractuele aansprakelijkheid voor het afspringen van onderhandelingen, in het bijzonder met betrekking tot een acquisitieovereenkomst, TBBR 2003, afl. 3, 136. 159 Kh. Brussel 24 juni 1985, JT 1986, 236. 160 H. J. DE KLUIVER, Onderhandelen en privaatrecht, Deventer, Kluwer, 1992, XIV, 306. 161 G. SCHRANS, “De progressieve totstandkoming der contracten”, TPR 1984, 7. 157

34


beoordeling op te nemen. Onderhandelingen blijven immers een onzeker gebeuren die, afgezien van de eventuele aansprakelijkheid, op elk ogenblik een einde kunnen nemen. Of aansprakelijk al dan niet aan de orde is bij de beëindiging, zal afhangen van het rechtmatig dan wel onrechtmatig karakter van de beëindiging.

3.-"$-)(-(,2("&) 138. In het geval van het afspringen van de onderhandelingen over een acquisitieovereenkomst is de geleden schade veelal de kosten en uitgaven welke rechtstreeks verbonden zijn aan de onderhandelingen en het opstellen van de voorafgaande of ontwerpovereenkomsten

162

. In eerste

instantie is de aard van de geleden schade vooral van materiële aard. Het is nochtans niet uitgesloten dat door het afbreken van de onderhandelingen de goede naam of geloofwaardigheid van de onderneming is besmeurd. Ongeacht het morele karakter van de geleden schade komt dit eveneens in aanmerking voor een vergoeding

163

.

139. Het uitgangspunt blijft dat iedere onderhandelingspartij haar eigen kosten draagt

164

. Gegeven de

onrechtmatige beëindiging van de onderhandelingen is iedere partij, behoudens andersluidende overeenkomst, gehouden tot het betalen van de gemaakte kosten

165

. Vanuit die problematiek is het

enigszins aan te bevelen dat de partijen voorafgaand een overeenkomst sluiten met betrekking tot de verdeling van de kosten welke noodzakelijk zijn voor het voeren van de onderhandelingen. Indien echter geen afwijkende regeling werd getroffen, wordt enkel de werkelijk geleden schade in acht genomen voor de vergoeding

166

. De hoogte van de schadevergoeding zal daarbij afhankelijk zijn van

verschillende factoren als onder andere gemaakte studies, fout van het slachtoffer, … De kosten waarvan niet bewezen is dat zij exclusief betrekking hebben op de betrokken transactie worden zelden in aanmerking genomen, omwille van hun algemeen economisch risico waaraan iedere onderneming onderworpen is. 140. Belangrijk is ook de vergoeding van de schade die ontstaat doordat een of meerdere onderhandelingspartijen bepaalde vertrouwelijke informatie openbaar moesten maken of minstens medegedeeld hebben aan de tegenpartij in het kader van de gevoerde onderhandelingen. Indien een wederpartij tijdens of na de afgebroken onderhandelingen misbruik zou maken van deze vertrouwelijke

informatie,

al

dan

niet

met

schending

van

een

eventueel

afgesloten

geheimhoudingsovereenkomst, dan kan de benadeelde partij overwegen een vordering tot staking in 162

M. BOLLEN, “Precontractuele aansprakelijkheid voor het afspringen van onderhandelingen, in het bijzonder met betrekking tot een acquisitieovereenkomst, TBBR 2003, afl. 3,155. 163 M. BOLLEN, “Precontractuele aansprakelijkheid voor het afspringen van onderhandelingen, in het bijzonder met betrekking tot een acquisitieovereenkomst, TBBR 2003, afl. 3,155. 164 J. HERBOTS, “De goede trouw in de precontractuele rechtsverhoudingen – De problematiek van de afgebroken onderhandelingen”, in Het contract in wording, Brussel, Belgische Vereniging van Bedrijfsjuristen en Vlaams Pleitgenootschap bij de Balie te Brussel, 1987, 58. 165 M. BOLLEN, “Precontractuele aansprakelijkheid voor het afspringen van onderhandelingen, in het bijzonder met betrekking tot een acquisitieovereenkomst, TBBR 2003, afl. 3,155. 166 M. BOLLEN, “Precontractuele aansprakelijkheid voor het afspringen van onderhandelingen, in het bijzonder met betrekking tot een acquisitieovereenkomst, TBBR 2003, afl. 3,155. 35


te stellen voor de voorzitter van de rechtbank van koophandel, op grond van het (oud) artikel 54 van de Handelspraktijkenwet van 14 juli 1991, indien zij erbij kan aantonen dat de betroffen handelingen in strijd zijn met de eerlijke handelspraktijken

167

.

141. De verplichting tot vergoeding wordt bij voorkeur in natura uitgevoerd. De basisgedachte die het Burgerlijk Wetboek naar voorschuift zal in de praktijk geen toepassing kennen. Het is namelijk weinig zinvol. Zelfs met tussenkomst van de rechter, eventueel onder de verplichting tot het betalen van een dwangsom, is het niet mogelijk een contractspartij te verplichten om tot een uitvoering in natura over te gaan

168

. Het herstel geschiedt normaliter bij equivalent. De rechter dient in concreto te oordelen,

met betrekking tot het aanhangig geschil, bij het vaststellen van de hoogte van de schadevergoeding te hanteren evenals de gebeurtenissen die zich sedert de beëindiging van de onderhandelingen hebben voorgedaan

169

.

4$5,$-)5(&&."&) 142. In de rechtsleer bestaat verdeeldheid omtrent de lucrum cessans en de vergoedbaarheid bij het afspringen van onderhandelingen. De verdeeldheid is vooral een probleem inzake de inhoud van de notie lucrum cessans. Het lucrum cessans heeft een verschillende inhoud naargelang het vanuit een negatief of positief contractbelang wordt bekeken. 143. Indien hiervoor het winstaspect voor ogen wordt gehouden dan is het aanvaardbaar dit te vergoeden onder de voorwaarden dat de schadelijdende partij kan aantonen wat het bedrag van deze winst zou zijn geweest en dat hij effectief winst zou hebben gegenereerd zo de onderhandelingen niet voortijdig waren beëindigd

170

. Daar het moeilijk is de gederfde winst exact te bepalen, wordt de

gederfde winst ex aequo et bono geraamd. De vergoeding is dus een schatting wegens gebrek aan voldoende concrete aanknopingspunten. 144. Het idee van het negatieve contractbelang schuilt in de bedoeling om het slachtoffer te plaatsen in een toestand van net voor de onderhandelingen. Het negatieve contractsbelang omvat dus het lucrum cessans en het damnum emergens. 145. Bij het positieve contractbelang houdt het lucrum cessans de verhoopte winst in. Dit stuurt op de winst die het slachtoffer had kunnen genereren indien de transactie daadwerkelijk had plaatsgevonden. Het begrip veronderstelt een positieve gedachte betreffende de geleden schade. Ze gaat uit van het beste scenario zonder enige tegenslag

171

. Het slachtoffer dient naast de winst

167

M. BOLLEN, “Precontractuele aansprakelijkheid voor het afspringen van onderhandelingen, in het bijzonder met betrekking tot een acquisitieovereenkomst, TBBR 2003, afl. 3, 155 168 M. BOLLEN, “Precontractuele aansprakelijkheid voor het afspringen van onderhandelingen, in het bijzonder met betrekking tot een acquisitieovereenkomst, TBBR 2003, afl. 3, 155. 169 Cass. 15 december 1981, Pas. 1982, I, 515: Cass. 7 september 1982, Pas. 1983, I, 19. 170 H. J. DE KLUIVER, Onderhandelen en privaatrecht, Deventer, Kluwer, 1992, XIV, 310. 171 H. J. DE KLUIVER, Onderhandelen en privaatrecht, Deventer, Kluwer, 1992, XIV, 310-315. 36


eveneens de verhoopte winst aan te tonen in geval de acquisitieovereenkomst daadwerkelijk werd gesloten zonder de fout van de partij die verantwoordelijk werd gesteld voor het mislukken van de transactie

172

. De vergoeding van het positieve contractbelang wordt in het Belgisch recht vanuit

theoretisch oogpunt niet aanvaard

173

, gezien de principiële vrijheid van iedere onderhandelingspartij

om naar eigen goeddunken al dan niet te contracteren

174

.

146. In Nederland daarentegen is het mogelijk sinds het arrest-Plas/Valburg een schadevergoeding en aansprakelijkheid te bekomen wegens het afbreken van de onderhandelingen

175

. Zij maken hier

een onderscheid naargelang het stadia van de onderhandelingen. In een eerste fase is het afbreken sowieso geoorloofd. Bij de tweede fase staat het de partij vrij om de onderhandelingen te beëindigen maar dient zij de gemaakte kosten van de wederpartij op zich te nemen. Wanneer de partijen uiteindelijk in de derde fase zijn beland, is het afbreken van de onderhandelingen in strijd met de redelijkheid en billijkheid wat aanleiding kan geven tot de verplichting om de gederfde winst te vergoeden. 147. De partijen kunnen aan de hand van een break up fee in de intentieverklaring duidelijkheid en zekerheid scheppen

176

. Een schadebeding biedt in die mate een bijkomende zekerheid dat de

gemaakte kosten zullen vergoed worden en dat de tegenpartij izch niet snel zal terugtrekken uit de onderhandelingen.

F1#16#118&E:&D+)&%-5-6)4*)& !"#703%6860'# 148. Due diligence is eerder een misplaatste/ongepaste term waarvan de eigenlijke oorsprong niet gekend is

177

. Door het ontbreken van een definitie, is het misschien mogelijk via het basisconcept de

concrete inhoud van deze notie te achterhalen die zich situeert in het Romeinse tijdperk. Zij hanteerden in hun praktijk het begrip diligentia om de zorgvuldigheid van een persoon te omschrijven. Diligentia werd, volgens hen, opgesplitst in diligentia quam suis rebus

178

en diligentia boni

e

patrisfamilia. In de 18 eeuw evolueerde het zich onder het Engelse recht tot een systeem met de volgende driedeling:

172

M. BOLLEN, “Precontractuele aansprakelijkheid voor het afspringen van onderhandelingen, in het bijzonder met betrekking tot een acquisitieovereenkomst, TBBR 2003, afl. 3,156. 173 Brussel 8 november 1988, JLMB 1988, 1568; Brussel 5 februari 1992, JT 1993, 130. 174 M. BOLLEN, “Precontractuele aansprakelijkheid voor het afspringen van onderhandelingen, in het bijzonder met betrekking tot een acquisitieovereenkomst, TBBR 2003, afl. 3,156. 175 A. DE BOS en W. J. SLAGHTER, Financieel recht, Deventer, Kluwer, 2007, 136. 176 A. DE BOS en W. J. SLAGHTER, Financieel recht, Deventer, Kluwer, 2007, 136. 177 A. R. LAJOUX en C. M. ELSON, “The art of M&A due diligence: navigating critical steps and uncovering crucial data”, United States of America, McGraw-Hill, 2000, 4; E. L. MILLER, Mergers and acquisitions:a stepby-step legal and practical guide, Wiley, John & Sons, Incorporated, United States of America, 2008, 49 p. 178 De zorgvuldigheid die een persoon aan de dag ligt bij het uitoefenen van zijn dagdagelijkse bezigheden. A. R. LAJOUX en C. M. ELSON, “The art of M&A due diligence: navigating critical steps and uncovering crucial data”, United States of America, McGraw-Hill, 2000, 4 p. 37


a) gewone zorgvuldigheid b) buitengewone zorgvuldigheid c) geringe zorgvuldigheid

179

149. Welke vorm leunt zich het dichtste bij de notie due diligence, aan bij de hedendaagse praktijk? In de Verenigde Staten

180

wordt de term omschreven als a general duty to exercise care in any

transaction. Bovenstaande omschrijving is bijzonder vaag wat kan resulteren in mogelijke conflicten ontstaan bij gebrek aan consensus omtrent de invulling van a general duty. 150. Daarentegen leggen de Romeinen aan de partijen wanneer hun belangen niet identiek zijn een buitengewone zorgvuldigheidsplicht op

181

. In wat volgt, wordt het due diligence onderzoek volgens de

hedendaagse opvatting toegelicht.

!"#7&5.1=!J+## 151. Ondanks de Romeinse achtergrond is het begrip “due diligence onderzoek” niet wettelijk gedefinieerd in het Belgisch recht of de federale effectenwetgeving in de Verenigde Staten. Het is zelfs zelden in de juridische literatuur uitgebreid besproken

183

. Het niet wettelijk geregelde begrip is

overgewaaid uit de Angelsaksische overnamepraktijk en kan het beste worden vergeleken met de onderzoeksplicht van een koper. Daardoor is het niet los te koppelen van de onderhandelingen

184

.

152. Het begrip, ontstaan in onder invloed van de “common law”-rechtsstelsel, wordt voornamelijk gebruikt bij public underwritings. De underwriters en uitgevende instellingen hanteren methoden zoals due diligence bij het schrijven van een prospectus

185

. Het uitvoeren van een due diligence onderzoek

is dus voor een ‘underwriter’ het middel bij uitstek om kennis te vergaren over de uitgevende instelling en te controleren of de inhoud van het prospectus in aanvulling op de technische inhoudelijke vereisten al die informatie bevat die voor een belegger van belang is om een weloverwogen

179

De zorgvuldigheid in concreto beoordeelt. Een persoon die voor zijn eigen zaken eveneens nonchalant is, zal in het algemeen een geringe zorgvuldigheid wordt toegekend. A. R. LAJOUX en C. M. ELSON, “The art of M&A due diligence: navigating critical steps and uncovering crucial data”, United States of America, McGraw-Hill, 2000, 4 p. 180 A. R. LAJOUX en C. M. ELSON, “The art of M&A due diligence: navigating critical steps and uncovering crucial data”, United States of America, McGraw-Hill, 2000, 4 p. 181 A. R. LAJOUX en C. M. ELSON, “The art of M&A due diligence: navigating critical steps and uncovering crucial data”, United States of America, McGraw-Hill, 2000, 4 p. 182 De notie due diligence wordt veel verkeerdelijk gebruikt. 183 De term is zelfs niet gedefinieerd door de federale effectenwetgeving in de Verenigde Staten. W. DEJONGHE en W. VAN DE VOORDE, “Negotiated acquisition”, in W. DEJONGHE en W. VAN DE VOORDE, M&A in Belgium, Den Haag, Kluwer Law International, 2001, 66; B. DE VUYST, “Dommages pour manque d’information ou pour information erronée, ‘due diligence’ et ‘data rooms’: la mâitrise des risques”, DAOR, 2000, 80-82 p.; P. VAN HOOGHTEN, “Acquisitieovereenkomsten”, DAOR 1990, afl. 16, 59-70.; X. DIEUX, “La divulgation d’informations concernantt la société anonyme principes et sanctions”, Rev. dr. U.L.B. 1992, 6, 63-117.; O. CLEVENBERGH, “La communication d’informations confidentielles dans le cadre de ‘due diligence’, en particulier dans le cas des sociétés cotées”, TBH, 2005, afl. 2, 115-138. 184 F. P. LOMANS, De juridische due diligence, F&O, 1996, nr 7-8, 26 p. 185 A. NEDERVEEN, Inleiding tot het federale effectenrecht van de Verenigde Staten, Deventer, Kluwer, 2006, 235. 38


investeringsbeslissing te nemen

186

.

153. Steeds vaker vindt in het kader van een overname in België en Nederland een zorgvuldig en uitgebreid onderzoek plaats. Due diligence wordt, in de continentale rechtsstelsels, vaak in een andere context geplaatst. 154. Black’s legal dictionary omschrijft, bij gebrek aan een algemene definitie, het begrip “due diligence” als volgt: “the diligence reasonably excepted from, and ordinarily exercised by, a person who seeks to 187 satisfy a legal requirement or to discharge an obligation”. 155. In deze algemene betekenis verwijst het begrip naar de algemene en redelijke zorgvuldigheid die elke persoon betrokken bij een juridische handeling in acht moet nemen. Is art. 1382 Burgerlijk Wetboek dan mogelijkerwijs geen basis voor het onderzoek

188

?

156. De juridische basis van het due diligence onderzoek ligt in de informatieverplichtingen waaraan partijen bij een koop moeten voldoen

189

. In het Belgisch recht betreft dit de verplichting voor de koper

en verkoper om voorafgaand aan een koop informatie uit te wisselen over het voorwerp van de koop

190

.

Er bestaat geen positiefrechtelijke regel met algemene draagwijdte die partijen verplicht

informatie uit te wisselen bij de totstandkoming van een overeenkomst

191

. De leer van de

informatieverplichtingen is dan ook gebaseerd op de principes en een aantal leerstukken van het Belgisch verbintenissenrecht met name ontwikkeld in de rechtspraak

192

. Daarnaast heeft de wetgever

in een aantal specifieke wetten een verplichting opgelegd tot het verstrekken van informatie

193

.

157. De informatieverplichtingen bij koop vallen af te leiden uit de leerstukken van de vrijwaring voor uitwinning, vrijwaring voor verborgen gebreken, culpa in contrahendo, dwaling en bedrog

194

. Dergelijk

zorgvuldig en uitgebreid onderzoek wordt aangestipt als een due diligence onderzoek. Het betreft een incidenteel en eenmalig onderzoek naar aanleiding van een voorgenomen transactie/overname

195

.

158. Het due diligenge onderzoek is in de loop der tijd geëvolueerd van een voornamelijk financieel getint boekenonderzoek naar een steeds meer op de succesfactoren van een bedrijf gerichte

186

A. NEDERVEEN, Inleiding tot het federale effectenrecht van de Verenigde Staten, Deventer, Kluwer, 2006, 235. 187 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 1 p. 188 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 1 p. 189 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 13 p. 190 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 13 p. 191 A. DE BOECK, Informatierechten en –plichten bij de totstandkoming en uitvoering van overeenkomsten, Intersentia Rechtswetenschappen, 2000, 99; E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 13 p. 192 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 13 p. 193 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 13 p. 194 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 14 p. 195 een due diligence onderzoek kan niet aanzien worden als een periodiek onderzoek. (voetnoot boek garanties p 186). Staat ook ergens anders vermeldt. 39


bedrijfsdoorlichting

196

.

159. Toch hoeft het gehele proces niet te determineren

197

. Het moet eerder in combinatie met andere

onderhandelingstechnieken worden gebruikt om zo efficiënt te kunnen werken. 160. De praktijk van een due diligence is overgenomen in het Belgische ondernemingsleven

198

. Het

due diligence onderzoek tracht alle met de overname samenhangende risico’s in kaart te brengen

199

.

161. Hoewel het begrip due diligence vaak juridisch gezien pas gehanteerd wordt bij het opstellen van de intentieverklaring, start economisch en strategisch gezien, het due diligence-proces reeds van de eerste minuut dat een koper interesse heeft in de acquisitie van een mogelijke overnamekandidaat

200

.

162. Vandaag is due diligence ruimer te definiëren. Het onderzoek kan betrekking hebben op de financiële, fiscale, commerciële en juridische aspecten, alsmede op de administratieve en de interne organisatie. Toch moet de belangrijkheid van de financiële due diligence onderstreept worden. 163. Het due diligence onderzoek maakt in een acquisitieproces de keuze tussen succes en falen

201

.

+"#K:.L&0# 164. Een due diligence wordt quasi altijd geassocieerd met een acquisitie

202

. Desalniettemin mag het

niet leiden tot een veralgemening. Afhankelijk van de aard van de voorgenomen transactie kan daarnaast een specifiek onderzoek worden gedaan naar bijvoorbeeld milieuaspecten, de aanwezigheid verzekeringen

van

bepaalde

grondstoffen

en

het

bestaan

van

voldoende

dekking

door

203

.

165. In de praktijk is in volgende situaties eveneens een due diligence nuttig/aangewezen: joint venture, het aangaan van een krediet/lening, opstellen van een businessplan, investering in of financiering van een vennootschap , introductie op de beurs, prijsreductie, …

204

Bijgevolg is, vanuit het

oogpunt van de potentiële koper, het raadzaam een due diligence te voeren vooraleer in het acquisitieproces te stappen. 196

J. DE KREIJ, “De diligence-onderzoeken bij fusies en overnames”, Controlling 2003, nr 5, 22 p. A. R. LAJOUX en C. M. ELSON, “The art of M&A due diligence: navigating critical steps and uncovering crucial data”, United States of America, McGraw-Hill, 2000, 3 p. 198 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 1 p. 199 J. DE KREIJ, “De diligence-onderzoeken bij fusies en overnames”, Controlling 2003, nr 5, 22 p. 200 J. DE KREIJ, “De diligence-onderzoeken bij fusies en overnames”, Controlling 2003, nr 5, 22-23 p. 201 A. R. LAJOUX en C. M. ELSON, “The art of M&A due diligence: navigating critical steps and uncovering crucial data”, United States of America, McGraw-Hill, 2000, 3 p. 202 D. RANKINE, M. BOMER en G. STEDMAN, Due diligence: definitive steps to succesfull business combinations, United States of America, Pearson Education, 2003, xv p. 203 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 163 p. 204 D. RANKINE, M. BOMER en G. STEDMAN, Due diligence: definitive steps to succesfull business combinations, United States of America, Pearson Education, 2003, xv; E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 8-10 p.; J. DE KREIJ, “De diligence-onderzoeken bij fusies en overnames”, Controlling 2003, nr 5, 23; W. DEJONGHE en W. VAN DE VOORDE, “Negotiated acquisition”, in W. DEJONGHE en W. VAN DE VOORDE, M&A in Belgium, Den Haag, Kluwer Law International, 2001, 63. 197

40


166. In alle gevallen geldt dat de omvang en de aandachtspunten van de due diligence in grote mate bepaald worden door de onderliggende transactie

205

.

167. In het algemeen blijkt dat er drie vormen van due diligence zijn die steeds worden aangewend gevoerd. De potentiële koper onderzoekt de (voor hem) informatie, welke hij noodzakelijk acht bij het invullen van de due diligence vragenlijst, aan de hand van de drie vormen

206

. Het betreft het

financieel, het operationeel en het juridisch due diligence onderzoek. Elk van deze vormen worden nader besproken.

6%"."5%((0)

)

168. In de financiële due diligence wordt de financiële toestand van de onderneming doorgelicht. Dit gebeurt aan de hand van de meest recente jaarrekeningen, bestaande uit de balans, de resultatenrekening en de toelichting en de documenten op basis waarvan de jaarrekening werd opgesteld

207

.

169. De balans toont de activa en de passiva van een onderneming op een gegeven datum en is derhalve slechts een momentopname

208

. Dit impliceert dat de koper niet alleen op basis van dergelijke

informatie een beslissing mag nemen. Naast het feit dat de balans slechts een momentopname is, is de overname van een onderneming op het einde van het boekjaar in de praktijk zelden voorkomend

209

. Een overname betekent voor de boekhouding tevens een complex gegeven inzake de

overdracht van de boeken. 170. De resultatenrekening laat de uitgaven en inkomsten van het bedrijf in een bepaalde periode, bijvoorbeeld een kwartaal, semester of boekjaar, zien en is derhalve een dynamische weergave van de activiteiten van de vennootschap

210

.

171. Het uitgangspunt is daarbij veelal het inschatten van de risico’s en het verifiëren van de gebruikte waarderingsmethodes en de betrouwbaarheid van de financiële rapportering

211

. De methode

volgens welke de activa worden gewaardeerd (marktwaarde, historische waarde, boekwaarde) zijn belangrijk

212

. Een foutieve inschatting geeft een vertekend beeld over de vennootschap (wat op zich

een beïnvloeding van de beslissing kan inhouden.) Een grondig onderzoek is dus een noodzaak.

205

E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 7 p. A. R. LAJOUX en C. M. ELSON, “The art of M&A due diligence: navigating critical steps and uncovering crucial data”, United States of America, McGraw-Hill, 2000, 5 p. 207 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 3 p. 208 P. LOMANS, De juridische due diligence, F&O 1996, nr 7-8, 28; E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 4 p. 209 P. LOMANS, De juridische due diligence, F&O 1996, nr 7-8, 23 p. 210 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 4 p. 211 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 3 p. 212 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 4 p. 206

41


172. Op grond van deze informatie kan de koper zijn eigen businessplan op stellen. Door dit businessplan is hij in staat om achteraf na te gaan of de overname/koop de vooropgestelde return on investment heeft opgeleverd

213

.

173. De potentiële koper doet voor dergelijk onderzoek vaak een beroep op accountants en andere financiële experts

214

. Zij zijn gespecialiseerd in het financiële bestaan van een vennootschap

waardoor de koper zich kan concentreren op andere zaken. De facto zal de koper de taken delegeren, al dan niet aan de hand van outsourcing. Het afwenden van aansprakelijk, de mogelijkheid tot het instellen van een regresvordering tegen de experts en de tijdsbesparing leveren hem een groot voordeel op. 174. Of hij al dan niet beroep doet op experts, de informatieverschaffing is enigszins makkelijker wanneer het grote

215

ondernemingen betreft zoals het Wetboek van Vennootschappen omschrijft.

Vaak ligt het zwaartepunt van een due diligence onderzoek bij de financiële due diligence

216

. De

financiële due diligence is gebaseerd op cijfers die in een later stadium de waarde van de onderneming en de verkoopprijs bepalen cash flow

217

. De potentiële koper kan zich baseren op de discounted

218

.

7+--(,5%((08+9(,.'%+"((0) 175. De geïnteresseerde koper moet een gedegen indruk krijgen van de risico’s verbonden aan de operationele aspecten en het management van de onderneming

219

. De koper tracht de risico’s

betreffende die onderneming in te schatten. Het is immers onmogelijk een onderneming in zijn geheel door te lichten. 176. In de operationele due diligence worden de operationele aspecten van de onderneming en het management geëvalueerd. Dit betreft eigenlijk het “wat” en “wie” van de onderneming: de activiteiten

213

E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 3 p. E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 3 p. 215 Dit zijn alle ondernemingen die niet als “kleine” vennootschappen gedefinieerd zijn in de zin van art. 15 W. Venn.; Art. 92 en 98 W. Venn. 216 W. J. SLAGTER, “Het due diligence-onderzoek”, TVVS 1994, 225; Hierin wordt verwezen naar een opinieonderzoek onder 435 bedrijven, waaruit bleek dat ondernemingen het meeste belang hechten aan de financiële en dat in 87,1% van de gevallen een dergelijk onderzoek was uitgevoerd. Op de tweede plaats staat het fiscale due diligence onderzoek; op de derde plaats het commerciële due diligence onderzoek.; E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 3 p. 217 P. VAN HOOGHTEN, “Acquisitieovereenkomsten”, DAOR 1990, afl. 16, 59-70. 218 Naast de rendabiliteit is het natuurlijk ook van belang de liquiditeit van de onderneming te onderzoeken. Een analyse van de discounted cash flow is hierbij uitstekend aangezien de actuele kasstromen worden teruggegeven in tegenstelling tot de resultatenrekening. Discounted cash flow is namelijk het contant maken van de toekomstige cashflows (winsten en afschrijvingen). Deze methode bepaalt de waarde van de onderneming vanuit de verwachte resultaten in toekomst. M. DE CLERCQ, Economie toegelicht, Antwerpen, Garant, 2006, 276 p. 219 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 5 p. 214

42


en de personen die het beleid bepalen

220

. De beste manier om dit te doen is via gesprekken met

management en werknemers in sleutelposities

221

. Het voeren van de gesprekken is ook nuttig voor

het verkrijgen van achtergrondinformatie over de documenten die zijn overhandigd in het kader van het due diligence onderzoek en kan aanleiding geven tot het opvragen van aanvullende informatie

222

.

177. Uiteraard dient het aanbeveling een schriftelijke weergave van de bevindingen en informatie uitgewisseld tijdens elk gesprek op te stellen

223

. Dergelijke aantekeningen zijn bruikbaar in de loop

van het acquisitieproces en kunnen tevens bij eventuele latere betwistingen nuttig zijn

224

.

:$,%1%&5;) 178. Het algemeen juridische due diligence onderzoek gaat vooraf aan de fusie, overname, beursgang, financiering of joint venture van één of meer ondernemingen

225

. In de juridische due

diligence worden de juridische aspecten van de onderneming onderzocht: respecteert de onderneming alle toepasselijke wetgeving? Wat zijn de potentiële aansprakelijkheden? Blijven de door de vennootschap afgesloten overeenkomsten na de overname van kracht? Blijven de statuten gehandhaafd na de overname

226

?

179. Due diligence heeft een impact bij de onderhandelingen van juridische documenten of de postacquisitie 228

sector

227

. Het behoeft geen twijfel dat een juridische due diligence uiteraard verschilt van sector tot

.

180. Een voorzichtige koper zal eveneens een juridische due diligence uitvoeren aspect kan ruim geïnterpreteerd worden

230

229

. Het juridische

. Dit impliceert onder andere dat fiscaal recht, arbeidsrecht,

economisch recht, vennootschapsrecht ook onder de notie “juridisch” terecht komen. De nadruk zal echter vooral op het vennootschapsrechtelijke aspect (of vennootschapsrecht) rusten.

)"#>1%3(*%3360'# 181. De koper of investeerder zal, voor de aanvang van het due diligence onderzoek, zoveel mogelijk

220

E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 5 p. E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 5 p. 222 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 5 p. 223 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 6 p. 224 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 6 p. 225 W. J. TIELEMANS, Het juridische ICT due diligence onderzoek voorafgaand aan een overname, V&O 2006, nr. 11, 210 p. 226 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 163 p.; P. LOMANS, De juridische due diligence, F&O 1996, nr 7-8, 48 p. 227 M. E. S. FRANKEL, “Mergers and acquisitions basics: the key steps of acquisitions, divestitures, and investments”, United States of America, Wiley, 2005, 49 p. 228 P. VAN HOOGHTEN, “Acquisitieovereenkomsten”, DAOR 1990, afl. 16, 59-70. 229 P. VAN HOOGHTEN, “Acquisitieovereenkomsten”, DAOR, 1990, afl. 16, 59-70. 230 P. LOMANS, De juridische due diligence, F&O 1996, nr 7-8 221

43


publiek beschikbare informatie inwinnen over de doelwitvennootschap voorhanden

232

231

. Toch is niet alle informatie

. De afwezige informatie is vaak voor de koper een doelstelling op zich. Vanuit die

afwezigheid (van informatie) gaat de koper verder door het uitvoeren van een due diligence. Langs deze weg krijgt hij meer kennis omtrent de vennootschap. 182. De doelstelling is echter veelzijdig. Welke informatie de koper wenst te bekomen is afhankelijk van de situatie waarin hij zich bevindt. De koper zoekt namelijk die gegeerde informatie waarvan zijn beslissing afhangt en slechts in beperkte handen is. Vanuit die optiek is het onmogelijk alle doelstellingen, die een due diligence omvat, te bespreken. Desalniettemin zijn de volgende doelstellingen van het due diligence onderzoek in hun algemeenheid aanvaard. 183. De doelstellingen worden als volgt omschreven:

233

-

Evaluatie van de onderneming

-

Full disclosure

-

Beperken van de professionele aansprakelijkheid

234

184. Het tijdstip, waarbinnen een due diligence volledig afgerond hoort te zijn, zal een bepalende factor vormen doorheen het onderhandelingsproces

235

. Daarnaast is de aard en omvang van de over

te nemen onderneming tevens van belang. Het is vanzelfsprekend dat het zich richten op de belangrijke zaken essentieel is voor de koper om de juiste beslissing te nemen

236

. Door het fixeren op

die zaken zorgt de koper voor het beperken van, één van zijn voornaamste doelstellingen, van de professionele aansprakelijkheid

237

.

5"#B&'/06(/*6%# 185. De verkoper moet bij het aannemen van een due diligence onderzoek de belangrijkste kaders van het onderzoek vastleggen zoals het onderwerp, de duur, de kosten, de reikwijdte en de beperkingen inzake aansprakelijkheid. Om het due diligence onderzoek zo efficiënt mogelijk te organiseren, is het van belang dat de ontvanger en de verstrekker van de informatie voorafgaand met

231

E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 55; Het bekomen van informatie welke niet te verkrijgen is via de gebruikelijke wijze van informatieverkrijging (rechtbank van koophandel, kruispuntbank van ondernemingen, …). De kandidaat-koper krijgt, gebruikmakend van een zogenaamde checklist, mits toestemming van de verkoper, toegang tot meer discrete informatie betreffende de doelwitvennootschap of onderneming. 232 Afhankelijk van de soort vennootschap is er meer of minder informatie beschikbaar onderscheid tussen grote en kleine vennootschappen volgens het wetboek van vennootschappen. 233 D. RANKINE, M. BOMER en G. STEDMAN, Due diligence: definitive steps to succesfull business combinations, United States of America, Pearson Education, 2003, 147 p. 234 De verplichting om als partij in een onderhandeling voldoende informatie te verstrekken. De term wordt overgenomen om de inhoud geen beperking op te leggen. 235 De timing wordt behandeld in een latere paragraaf. 236 P. HOWSON, Due diligence: the critical stage in mergers and acquisitions, United Kingdom, Gower Publishing Ltd, 2003, 1. 237 W. DEJONGHE en W. VAN DE VOORDE, “Negotiated acquisition”, in W. DEJONGHE en W. VAN DE VOORDE, M&A in Belgium, Den Haag, Kluwer Law International, 2001, 66. 44


elkaar overleggen over de inhoud van het onderzoek

238

. Dit om enerzijds nodeloos werk voor het

bijeenzoeken van de informatie te voorkomen en anderzijds te vermijden dat de ontvanger wordt bedolven onder niet of slecht gerangschikte papieren

239

. Naast de efficiëntie zo hoog mogelijk te

bekomen, is het eveneens van belang om de praktische kant van de organisatie te bepalen/bespreken. Beide partijen komen hierdoor aan elkaars noden toe en beperken tevens de mogelijkheid tot ontevredenheid van de andere partij. Een goed contact vanwege de verkoper heeft gevolgen met betrekken tot de goede afloop van de onderhandelingen. 186. De koper of investeerder zal, voor de aanvang van het due diligence onderzoek, zoveel mogelijk publiek beschikbare informatie inwinnen over de doelwitvennootschap

240

. Op deze wijze verschaft hij

informatie die hem op gang zetten een due diligence voor te bereiden. In de praktijk kennen de onderhandelingen en het verrichten van een due diligence veelal een simultane aanvang of verloop. Een due diligence stemt daarbij overeen met het uitwisselen van vertrouwelijke informatie waardoor het aangewezen is, zoniet noodzakelijk, voorafgaande een geheimhoudingsovereenkomst aan te gaan

241

.

187. De kernvraag voor iedere koper of investeerder is of er rekeninghoudend met de geïdentificeerde risico’s, de te betalen prijs voor de onderneming en de nagestreefde doelstellingen in de toekomst op dit moment voldoende informatie beschikbaar is voor een verantwoord investeringsbesluit

242

.

188. Een goed georganiseerde due diligence vormt bijgevolg een bouwsteen voor de eventuele totstandkoming van de koop. Afspraken omtrent de inhoud en omvang van het due diligence onderzoek zijn dus onontbeerlijk voor de latere onderhandelingen

243

.

!"#M<&#(1*15&02-&2N*1%'# 189. De koper vraagt in de praktijk meestal aan de verstrekker om de informatie en documenten te verschaffen volgens de structuur van de due diligence vragenlijst en nauwgezet achter iedere vraag de gegevens te vermelden van de ter beschikking gestelde informatie

244

. Zodoende kan de potentiële

koper zeer gericht te werk gaan. Elke minuut in dergelijke procedure is namelijk kostbaar. 190. Een due diligence vragenlijst is een opsomming van gevraagde documenten en informatie met betrekking tot de onderneming

245

. Het verzoek om die informatie is zeer gevarieerd afhankelijk van de

238

E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 54 p. E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 54 p. 240 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 55; W. DEJONGHE en W. VAN DE VOORDE, “Negotiated acquisition”, in W. DEJONGHE en W. VAN DE VOORDE, M&A in Belgium, Den Haag, Kluwer Law International, 2001, 66. 241 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 41 p. 242 J. DE KREIJ, “De diligence-onderzoeken bij fusies en overnames”, Controlling 2003, nr 5, 22-23 p. 243 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 54 p. 244 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 58 p. 245 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 58 p. 239

45


aard van de over te nemen onderneming. 191. Het is begrijpelijk dat een koper zoveel mogelijk documenten zal opvragen. Hij wenst immers een zo volledig beeld van de onderneming te vormen. Het aanvragen van zoveel informatie heeft ook een nadeel. Het risico bestaat dat deze informatie toch niet volledig bestudeerd kan worden, terwijl de koper zal veronderstellen dat de gegeven informatie bekend is

246

. De koper dient daar rekening te

houden mee. Een vooronderzoek biedt mogelijk een oplossing. De koper stelt zichzelf hierbij instaat om een onderscheid te maken naar welke documenten echt essentieel zijn. Bepaalde informatie is mogelijks door de onderhandelingen al reeds bekomen. 192. De minder essentiële risico’s, waarover in dat geval minder informatie beschikbaar is gesteld, kunnen dan worden afgedekt door de garanties en waarborgen zoals op te nemen in de koopovereenkomst

247

.

+"#M)').::L# 193. Nadat de koper een due diligence vragenlijst heeft ingediend bij de verkoper zal deze starten met het verzamelen van de nodige documenten. De verkoper zal zo spoedig mogelijk alle documenten verzamelen en ordenen om deze te overhandigen of ter inzage aan te bieden aan de koper. In de praktijk is het gebruikelijk dat de verkoper hiervoor een dataroom inricht. Op die manier beschermt de verkoper zich ertegen dat de koper de documenten verder verspreid of kopieert. De dataroom zal in de meeste gevallen niet ingericht zijn in de lokalen van de over te nemen 248

vennootschap

. Het wordt daarom ingericht bij de bankiers, revisoren of advocaten van de betrokken

vennootschap of aandeelhouder

249

.

194. De verkoper zal in de onderhandelingen vaak het standpunt verdedigen dat alle in de dataroom beschikbaar gemaakte informatie aan de koper bekend wordt geacht te zijn

250

. Het standpunt van de

verkoper staat in contrast ten opzichte van het feit dat een koper zich vaak beperkt tot de voor hem meest relevante onderwerpen

251

. Het bestaat geen twijfel dat de belangen tussen beide partijen soms

moeilijk verzoenbaar zijn. Daarom is het aangewezen deze elementen al bij aanvang van het due diligence onderzoek te behandelen om tot een vergelijk te komen

252

.

195. Het is van essentieel belang om een gedetailleerde lijst op te stellen met een beschrijving van alle in de dataroom aanwezige documenten

253

. In sommige gevallen wordt deze lijst aangehecht als

246

E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 59 p. E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 59 p. 248 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 59 p. 249 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 59 p. 250 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 54 p. 251 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 54 p. 252 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 55 p. 253 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 59 p. 247

46


bijlage bij de verkoopovereenkomst

254

.

>"#C6460'# 196. Behoudens de organisatie die een due diligence met zich meebrengt, is het tijdstip waarop het onderzoek gevoerd wordt van groot belang. De timing (van het onderzoek) heeft namelijk zijn invloed op de onderhandeling omdat deze de posities tussen de partijen mogelijks wijzigt. Het heeft derhalve een zekere impact op het hele acquisitieproces. De partijen stipuleren dit (of de timing) veelal in de letter of intent

255

naast een confidentialiteitsovereenkomst, de procedure en reikwijdte van het due

diligence onderzoek. 197. De koper krijgt meer informatie naar mate de onderhandelingen evalueren. Dit is mede door een groeiend vertrouwen doorheen het proces. De verkoper neemt aan dat het verder onderhandelen hem dichter tot de verkoop van zijn aandelen brengt. Bijgevolg staat de timing tegenover (of in relatie) de hoeveelheid informatie die wordt vrijgegeven. Niettegenstaande de belangrijkheid van de timing moet erop gewezen worden dat het bepalen ervan tevens afhangt van de machtsverhouding tussen de partijen. De koper heeft geen absoluut beslissingsrecht van de aanvang van het due diligence onderzoek. 198. Een due diligence heeft, afhankelijk van de tijdsbeperking en de machtsverhouding, mogelijks aanvang op één van de volgende tijdstippen gedurende de onderhandelingen

256

:

-

voor de onderhandelingen of het tekenen van de letter of intent,

-

na de ondertekening van een letter of intent maar voor de closing

257

(van de

acquisitieovereenkomst), -

na de closing

!"#K::.#(&#:0(&.-)0(&*105&0#:6#(&#%150105# 199. De partijen kunnen overeenkomen dat het due diligence onderzoek plaats vindt voor de aanvang van de onderhandelingen over de voorwaarden van de verkoop van de wilsautonomie en contractsvrijheid

259

258

. Dit is mogelijk vanuit het principe

die aan elk van de partijen toekomt. Zij kunnen op basis

254

E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 59 p. De partijen stipuleren in een letter of intent het kader van het onderhandelingsproces. W. DEJONGHE en W. VAN DE VOORDE, “Negotiated acquisition”, in W. DEJONGHE en W. VAN DE VOORDE, M&A in Belgium, Den Haag, Kluwer Law International, 2001, 64. 256 L. WULLAERTS, Succesful mergers and acquisitions with Benelux companies, Antwerpen, Garant, 2000, 287; E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 97; W. DEJONGHE en W. VAN DE VOORDE, “Negotiated acquisition”, in W. DEJONGHE en W. VAN DE VOORDE, M&A in Belgium, Den Haag, Kluwer Law International, 2001, 64. 257 Het moment van de closing bestaat uit de overdracht van de aandelen tegen het betalen van de overeengekomen prijs. 258 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 64 p. 259 Een rechtbank kan geen veroordeling uitspreken teneinde partijen te dwingen met elkaar te contracteren, zonder de contractsvrijheid geweld aan te doen. Een expliciete bepaling van de contractsvrijheid is in het Burgerlijk Wetboek niet te vinden. Het principe wordt impliciet afgeleid uit een aantal wetsbepalingen: art. 1134, 1e lid B.W., art. 1123 B.W., art. 1131 B.W. en art. 1133 B.W. 255

47


hiervan volledig vrij en te goeder trouw hun rechtspositie en rechtsverhouding vastleggen. De enige uitzondering die zij in acht dienen te nemen zijn de rechtsregelen van dwingend recht en openbare orde. 200. Niettemin de mogelijkheid ertoe bestaat, is het in de praktijk ongebruikelijk (en due diligence te doen voor de onderhandelingen

260

om de reden dat in deze procesfase vertrouwelijke informatie wordt

uitgewisseld, maar er geen zekerheid bestaat of de interesse van de koper wel oprecht is. De partijen tasten elkaars interesse om in het verdere procesverloop geen tijd te verliezen. Door een gebrek aan doorzicht in de interesse van de andere partij is het niet uitgesloten dat de verkoper tegen een onthouding loopt/stoot waardoor hij kosten maakte die hij door een initieel gesprek kon vermijden. 201. In dat opzicht onderscheidt de gewone onderhandelingsvorm van de (controlled) auctions, waar voor de onderhandelingen reeds een information memorandum wordt verstrekt. De koper krijgt door dit document in beperkte mate informatie over de vennootschap zonder dat beide partijen een verplichting hebben met elkaar verder onderhandelingen te voeren

261

. Op grond van deze informatie

kan de gegadigde zijn bod uitbrengen waarop de potentiële verkoper de vrijheid heeft om op het beste bod in te gaan

262

.

202. Om de discretie omtrent de gegeven informatie te bewaren zal ook hier aan de ontvangende partij gevraagd worden een geheimhoudingsverklaring te ondertekenen

263

.

+"#B)#(&#:0(&.'&N&0105#3)0#&&0#*&''&.#:6#10'&0'#L)).#3::.#(*:%105# 203. In de meeste gevallen wordt een due diligence onderzoek uitgevoerd nadat de partijen een akkoord gesloten hebben omtrent het kader van de onderhandelingen neergelegd in de vorm van een intentieverklaring

264

. Dit akkoord wordt vaak

265

. Toch is het niet uitzonderlijk dat het verrichten

van een due diligence onderzoek gelijktijdig aanvang kent als de onderhandelingen. Een simultane aanvang veronderstelt niet dat er voorafgaand geen letter of intent zou gesloten zijn. De verkoper heeft wellicht op voorhand een letter of intent opgesteld waarin hij een aantal zekerheden vraagt omtrent het te verrichten onderzoek. Het is veelvoorkomend dat vooraleer een onderzoek te voeren een geheimhoudingsovereenkomst wordt gesloten die vervat zit in de letter of intent.

8"#B)#(*:%105# 204. De laatste mogelijkheid wanneer een due diligence kan plaatsvinden, is nadat de partijen de koop-verkoopovereenkomst reeds hebben ondertekend

266

. Net als een due diligence voor de

260

E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 163 p. E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 47 p. 262 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 47 p. 263 In de praktijk is merkbaar dat bij elk eerste contact tussen de partijen een confidentialiteitsovereenkomst wordt gesloten. 264 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 47 p. 265 De term ‘intentieverklaring’ is niet gedefinieerd in het Belgisch recht. Er wordt daardoor vaak verwezen naar de Engelstalige term ‘letter of intent’. G. SCHRANS, “De progressieve totstandkoming van kontracten”, TPR 1984, 18 p. 266 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 52 p. 261

48


onderhandeling is dit eerder ongewoon in de praktijk. Hoe werkt de informatieverschaffing? Heerst er geen onzekerheid tot na de closing? In deze situatie In deze situatie verschaffen de partijen elkaar de essentiële informatie welke noodzakelijk is om de onderhandelingen tot een goed einde te brengen. De koper zal derhalve na de closing aan de hand van een due diligence de gewenste informatie opvragen om de beweringen van de verkoper te controleren. Het naderhand uitvoeren van een due diligence is slechts een bevestiging van wat de partijen reeds voordien overeengekomen zijn. 205. Zoals

bij

elke

onderhandelingen

is

het

hier

eveneens

aangewezen

267

een

confidentialiteitsovereenkomst te sluiten. Deze overeenkomst is belangrijk als bescherming met betrekking tot de vrijgegeven vertrouwelijke informatie

268

en staat volledig los van het due diligence

onderzoek. 206. Het bekomen van een bevestigende due diligence bedingen de partijen onder opschortende voorwaarde om een zekerheid te bieden aan de koper ingeval het resultaat niet het gewenste is. De overeenkomst treedt dus in werking als de opschortende voorwaarde is vervuld

269

. Hieromtrent

kunnen enkele problemen rijzen. Ten eerste is het wezenlijk te weten wat als bevestigend wordt beschouwd. Ten tweede is het fundamenteel wie beslist of het onderzoek bevestigend is. 207. De rechtbank van eerste aanleg te Hasselt besliste dat een opschortende voorwaarde die inhoudt dat een koper en alleen hij bepaalt of een door hem te houden due diligence onderzoek voor hem al dan niet aanvaardbaar is, een zuiver potestatieve voorwaarde in de zin van artikel 1174 Burgerlijk Wetboek is, aangezien daarmee de koper uiteindelijk beslist of hij al dan niet zal overgaan tot de aankoop van de aandelen, zelfs indien het due diligence onderzoek wordt gevoerd door een derde

270

. Dit wordt gesanctioneerd met een nietigheid van de overeenkomst.

208. De overeenkomst kan tevens onder ontbindende voorwaarde van een negatief resultaat van de due diligence zijn aangegaan

271

. De partijen beschrijven in dergelijke hypothese best wat onder een

negatief resultaat wordt begrepen. Waarom is dit in de praktijk niet aan te bevelen? Een essentieel gegeven bij een ontbindende voorwaarde bestaat erin dat eens de voorwaarde zich realiseert, de overeenkomst in zijn geheel teniet gaat. Het is begrijpelijk dat dit in de werkelijkheid tal van problemen met zich meebrengt. 209. Wanneer de overeenkomst noch een opschortende, noch een ontbindende voorwaarde bevat, zal bij ontevredenheid over de resultaten die het due diligence onderzoek aan het licht bracht, enkel

267

Er bestaat voor de partijen geen verplichting om een confidentialiteitsovereenkomst aan te gaan. In de praktijk blijkt dat veelal informele druk van de andere partij toch tot het ondertekenen ervan leidt. 268 Wat vertrouwelijke informatie is, wordt in een later hoofdstuk uiteengezet. 269 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 163 p.; S. COVEMAEKER en W. VAN GERVEN, Verbintenissenrecht, Leuven, Acco, 2006, 161. 270 Rb. Hasselt 7 september 1998, V & F 1998, 286; E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 52 p. 271 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 53 p. 49


een beroep op het gemeen recht nog mogelijk zijn. Het gemeen recht is namelijk door de partijen niet uit te sluiten

272

.

210. Het tijdstip waarop het onderzoek aanvang kent, is dus determinerend voor de informatie die wordt vrijgegeven. De keuze is tevens onderhevig aan andere criteria dan het loutere akkoord van de partijen. Stel dat beide partijen elkaars concurrenten zijn

273

. In dergelijke omstandigheid wordt

geopteerd voor een due diligence in twee fasen. De fasen lopen gelijk aan de periode voor de definitieve koop

274

en de periode na de definitieve koop. De periode voor de koop wisselen de partijen

niet-vertrouwelijk informatie uit om eens de koop definitief is gesloten, de vertrouwelijke informatie met betrekking tot de onderneming wordt overgedragen.

?"#@%*#8,%#8636'%0-%D108%&E1%2# !"#/0-:<(#&0#:L3)05#3)0#-&'#:0(&.O:&N# 211. De bespreking van de inhoud en omvang is een samenhangend geheel. Beide beïnvloeden elkaar evenredig. Naarmate de inhoud van het onderzoek toeneemt, breidt de omvang zich in proportie uit. 212. Zij zijn in essentie afhankelijk van verschillende factoren zoals budget, beschikbare tijd, omvang en aard van de transactie. Het eindresultaat impliceert dat in het algemeen een onderscheid te maken is tussen enerzijds het beschrijvend-analyserend rapport en anderzijds het louter analyserend rapport. Beide signaleren de onregelmatigheden in de onderneming maar het beschrijvend gedeelte is uitgebreider daar het eveneens een schets biedt naar de juridische structuur en organisatie van de onderneming.

Een

due

diligence

onderzoek

is

onderverdeeld

vennootschapsrechtelijk, financieel, producten en diensten,…

275

in

categorieën

zoals

Vooral het vennootschapsrechtelijke

zal hier van belang zijn. 213. Het due diligence onderzoek verschilt sterk afhankelijk van factoren zoals de aard van de over te nemen onderneming, het belang van de transactie voor de potentiële koper, de omvang van de transactie, de beschikbare tijd en het budget

276

.

214. Algemeen gesteld is het een onderscheid tussen due diligence rapporten die beschrijvend en analyserend zijn en deze welke louter analyserend zijn

277

. De inhoud en omvang dienen in concreto

bekeken te worden.

272

Art. 1184 B.W. en art. 1626 B.W. E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 54 p. 274 De ondertekende overeenkomst is bereikt tussen de partijen met betrekking tot de prijs en goed. Art 1185 B.W. 275 P. LOMANS, De juridische due diligence, F&O 1996, nr 7-8. 276 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 62 p. 277 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 62 p. 273

50


215. De inhoud van een due diligence onderzoek veronderstelt in de praktijk veelal een bepaald minimum. Hierbij is het teruggrijpen naar de voornaamste vormen van een due diligence. Meer bepaald houdt het minimum een financieel, operationeel en juridisch due diligence onderzoek in. ALEXANDRA REED LAJOUX meent dat tevens a document and transaction review dient volbracht te worden

278

. Zij verstaat hieronder het in orde maken van de documenten en de juiste transactiekeuze

maken. Mijn inziens is dergelijk minimumonderzoek beter geplaatst bij de voorbereidingen die de partijen nemen bij de onderhandelingen. Zij bepalen dan een overnamestrategie en maken zich klaar voor de aanvang van de onderhandelingen. In één bepaalde situatie volg ik LAJOUX , met name wanneer een due diligence onderzoek verricht wordt voor de onderhandelingen. In dat opzicht is a document and transaction review raadzaam met betrekking tot het bepalen van de te volgen overnamestrategie. De keuze van de transactiestructuur zal dus afhangen van het tijdstip waarop het due diligence onderzoek aanvang neemt. 216. De volgorde waarin de onderzoeken worden verricht is afhankelijk van de over te nemen onderneming. In bepaalde omstandigheden is het verrichten van een juridische due diligence belangrijker in tegenstelling tot de andere vormen. Ongeacht welke vorm eerst wordt aangewend, vaak ligt het zwaartepunt van een due diligence onderzoek bij de financiële due diligence

279

.

F"#G%(,3*/*%0#=/0#.%*#108%&E1%2## 217. Na afloop van het due diligence onderzoek of tijdens het onderzoek zelf, dat vaak een continu proces uitmaakt dat gelijktijdig loopt met de onderhandelingen tussen partijen, moeten alle betrokken partijen (kandidaat-verkoper, kandidaat-koper, bankier, garantiegever, etc.) bepalen wat hun positie is naar aanleiding van de risico’s die geïdentificeerd worden tijdens het onderzoek of waarover men onvoldoende informatie heeft

280

. Het resultaat van het onderzoek heeft dus een bepalende factor voor

een eventuele totstandkoming van een koop-verkoopovereenkomst. De toegevoegde waarde van een due diligence wordt primair bepaald door de mate waarin de koper erin slaagt het due diligence onderzoek een geïntegreerd deel te laten uitmaken van het gehele evaluatieproces

281

.

218. Het due diligence rapport bevat de bevindingen van het onderzoek en vormt de basis voor verdere besluitvorming omtrent de beoogde verkoop.

Doorgaans beïnvloeden de resultaten de

kandidaat-koper of –investeerder op één van de volgende drie wijzen: -

het einde van de onderhandelingen (deal breaker)

278

A. R. LAJOUX en C. M. ELSON, “The art of M&A due diligence: navigating critical steps and uncovering crucial data”, United States of America, McGraw-Hill, 2000, 7 p. 279 W. J. SLAGTER, “Het due diligence-onderzoek”, TVVS 1994, 225, waarin wordt verwezen naar een opinieonderzoek onder 435 bedrijven, waaruit bleek dat ondernemingen het meeste belang hechten aan de financiële en dat in 87,1% van de gevallen een dergelijk onderzoek was uitgevoerd. Op de tweede plaats staat het fiscale due diligence onderzoek; op de derde plaats het commerciële due diligence onderzoek.; E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 3 p. 280 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 125 p. 281 J. DE KREIJ, “De diligence-onderzoeken bij fusies en overnames”, Controlling 2003, nr 5, 22-23 p. 51


-

aanpassen van de modaliteiten

-

ontstaan koop-verkoopovereenskomst

!"#D10()0#(&#:0(&.-)0(&*105&0# 219. Indien het due diligence onderzoek zaken aan het licht brengt, die voor de potentiële overnemer of investeerder onoverkomelijk zijn en waarvoor volgens hem noch een prijsvermindering noch een garantie of vergoeding bestaat, neemt deze partij doorgaans het initiatief om de verdere onderhandelingen stop te zetten

282

.

220. Een partij die betrokken is bij vergaande onderhandelingen kan niet zonder meer deze ontijdig afbreken, bijvoorbeeld op basis van een punt dat redelijkerwijze geen aanleiding kan geven tot stopzetting van onderhandelingen

283

. De partijen zijn gedurende de onderhandelingen steeds

gehouden te goeder trouw te handelen.

+"#$)0=)%%105#3)0#(::.P)).(&0# 221. Het bekomen resultaat is hier een alternatief tussen uitersten. De finaliteit van de transactie is afhankelijk gesteld van een “misschien”. De koper kan (namelijk) over een aanpassing van de prijs of bijkomende voorwaarden heronderhandelen wanneer hij besluit dat de transactie moet plaatsvinden maar onder andere voorwaarden

284

. Het enkele feit dat de koper wenst te heronderhandelen is

geenszins een zekerheid dat hieruit een overeenkomst voortvloeit. 222. Het is de potentiële koper of –investeerder aan te raden op basis van de informatie ,welke hij bekomen heeft uit de resultaten van het onderzoek, te heronderhandelen over de prijs of de voorwaarden van de koop in tegenstelling tot het instellen van een schadevordering wegens een tekortkoming na de closing

285

.

8"#7&3&%'15105# 223. Het due diligence rapport bevat de bevindingen van het due diligence onderzoek en vormt de basis voor verdere besluitvorming omtrent de beoogde verkoop. Indien tijdens het onderzoek geen wezenlijke gebreken zijn gevonden, zal de koper de transactie doorzetten onder de al neergelegde voorwaarden

286

. Zulke situatie is mijn inziens minder gangbaar aangezien de potentiële koper

doorgaans bemerkingen zal hebben na een onderzoek. Hij tracht immers het onderste uit de kan te halen. 224. De verkoper daarentegen tracht van de potentiële koper een kopie/afschrift te verkrijgen van het

282

E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 125 p. E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 125 p. 284 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 64 p. 285 W. DEJONGHE en W. VAN DE VOORDE, “Negotiated acquisition”, in W. DEJONGHE en W. VAN DE VOORDE, M&A in Belgium, Den Haag, Kluwer Law International, 2001, 66. 286 Deze voorwaarden worden neergelegd in de letter of intent gesloten tussen de partijen. E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 64 p. 283

52


rapport van het due diligence onderzoek om zich tegen latere vorderingen in te dijken

287

. Op basis

hiervan kan de verkoper zijn argumentatie opbouwen bij de verdere onderhandelingen of wanneer een geschil zich zou voordoen.

H"#!/0(+&/2%36I2.%68# 225. Aangezien er voor de partijen nagenoeg geen wettelijke verplichting bestaat om een due diligence onderzoek uit te voeren, wordt “de aansprakelijkheid van de partijen tijdens de onderhandeling” behoudens bij het afbreken van de onderhandelingen niet nader besproken. 226. Algemeen genomen wijst de aansprakelijkheid niet alleen in de richting van de koper of verkoper. De experten waarop zij een beroep doen, kunnen evengoed aansprakelijkheid gesteld worden

288

.

@"#510-3,(6%# 227. Het concept due diligence, overgewaaid uit de common law-rechtstelsels, is door haar toenemende belang doorheen de jaren overgenomen in het Belgische ondernemingsleven

289

. Het

tracht alle met de overname samenhangende risico’s in kaart te brengen zodoende de potentiële koper een algemeen beeld te geven

290

. Toch dient het onderzoek de onderhandelingen niet de

domineren maar finaal is het niet uitgesloten dat een acquisitie valt of staat met een due diligence. 228. Het onderzoek wordt doorgaans verricht nadat de partijen een akkoord hebben bereikt over de (meeste) uitgangspunten van de onderhandelingen

291

. Die overeenstemming omtrent de te volgen

procedure wordt vaak neergelegd in een intentieverklaring

292

. De koper heeft als doel de risico’s

verbonden aan een overname te verkleinen door het uitvoeren van een due diligence en het bedingen van garanties

293

. Het volledige wegbedingen van risico’s is echter niet mogelijk

294

.

229. In het onderhandelingsproces zijn het eveneens niet enkel de koper en verkoper die ten opzichte van elkaar staan maar eveneens het team welke elk van hen heeft opgebouwd om de acquisitie tot een goed einde te brengen. 230. Het gebruik van de resultaten kan op verschillende wijzen. Ruw geschetst zullen de resultaten 287

W. DEJONGHE en W. VAN DE VOORDE, “Negotiated acquisition”, in W. DEJONGHE en W. VAN DE VOORDE, M&A in Belgium, Den Haag, Kluwer Law International, 2001, 66. 288 De verkoper moet gezien worden uit verschillende perspectieven. Het juridische uitgangspunt zal verschillende zijn naargelang de verkoper als aandeelhouder of als bestuurder optreedt. De bestuurder heeft namelijk een discretieplicht welke hij dient na te leven. Die plicht moet in afweging genomen worden met het vennootschapsbelang waarin de bestuurder zijn taken uitoefent. 289 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 1 p. 290 J. DE KREIJ, “De diligence-onderzoeken bij fusies en overnames”, Controlling 2003, nr 5, 22 p. 291 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 163 p. 292 Letter of Intent, … 293 P. LOMANS, De juridische due diligence, F&O 1996, nr 7-8. 294 P. LOMANS, De juridische due diligence, F&O 1996, nr 7-8. 53


tot drie situaties aanleiding kunnen geven. In het eerste geval zal het onderzoek welke een negatief resultaat impliceert, een einde van de samenwerking kunnen betekenen. Een tweede mogelijkheid bestaat erin dat er andere voorwaarden worden gesteld voor een verdere samenwerking te garanderen. Als laatste kan het resultaat bevredigend zijn wanneer het de vooropgestelde verwachting inlost. Het resultaat rechtvaardigt de beslissing om de acquisitie te beëindigen of deze verder te zetten, al dan niet onder bepaalde voorwaarden

295

. Een motivering nopens de beëindiging of

aanpassing komt de latere contacten tussen beide partijen wellicht ten goede. 231. De gekozen structuur is vaak afhankelijk van de risico’s die een kandidaat-koper of – investeerder heeft kunnen identificeren tijdens zijn onderzoek

296

. Vanuit een juridisch en contractueel

perspectief is een aandelentransactie doorgaans minder complex dan een activatransactie

297

. Indien

de kandidaat-koper vermoedt dat de zaken die hij heeft kunnen vaststellen slechts het topje van de ijsberg zijn, zal hij zich vaak comfortabeler voelen met een activatransactie

298

. Het resultaat beïnvloedt

niet alleen het al dan niet doorgaan met de onderhandelingen maar tevens de keuze met betrekking tot de te volgen transactiestructuur. 232. Het weze duidelijk hoe belangrijk een due diligence kan zijn in een acquisitie en dit zonder enige definiëring.

;8%)5-46&C:&N-/L#+-9&.14&.""#$),)4/*A1@& F1#16#118&=:&345)-%-46& 233. Financiële voordelen kunnen worden gerealiseerd door te kopen tegen een lage prijs of te verkopen tegen een hogere prijs. Daartoe moeten beleggers verwachtingen opstellen over de koersontwikkelingen van een of meer financiële instrumenten binnen een zekere tijdspanne. De belegger gaat daarbij zijn verwachtingen schetsen aan de hand van de beschikbare informatie op dat tijdstip. Sommige personen beschikken daarbij over informatie die hen in staat stelt om betere verwachtingen op te stellen dan anderen. Daardoor zijn zij in de mogelijkheid de ontwikkelingen die de koers (van financieel instrument) hoogstwaarschijnlijk zal varen, beter in te schatten. Deze informatie berust op voorwetenschap. Een belegger anticipeert derhalve op de verwachte koersontwikkeling op grond van deze voorwetenschap. Het gebruik van voorwetenschap leidt tot oneerlijke situatie waardoor het gebruik als een misdrijf wordt aangemerkt. 234. De Europese gemeenschap heeft haar lidstaten bij wege van een richtlijn verplicht tot het vaststellen van een geharmoniseerd verbod van misbruik van voorwetenschap. Daartoe bevatte

295

W. DEJONGHE en W. VAN DE VOORDE, “Negotiated acquisition”, in W. DEJONGHE en W. VAN DE VOORDE, M&A in Belgium, Den Haag, Kluwer Law International, 2001, 60-63. 296 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 126 p. 297 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 126 p. 298 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 126 p. 54


richtlijn 89/592/EEG

299

een concreet geformuleerde verbodsbepaling. Dit Europees verbod moest

worden omgezet in een nationale verbodsbepaling. De richtlijn 89/592/EEG werd vervangen door de richtlijn 2003/6/EG

300

. Het vormde destijds (of het was) de eerste toepassing van de ‘Lamfalussy-

procedure’, waarbij een gelaagde reguleringsstructuur de totstandkoming van Europese regulering inzake kapitaalmarktintegratie zou vereenvoudigen zonder de delicate Europese institutionele evenwichten te ontwrichten

301

.

Daarin distantieerde de Richtlijn 2003/6/EG zich van de vroegere

Richtlijn 89/592/EEG waarin de Europese Gemeenschap resoluut de weg koos van het repressief stelsel

302

. Deze Europese Richtlijn Marktmisbruik zorgde voor een regelgevend kader omtrent deze

problematiek. De Richtlijn Marktmisbruik beperkt zich in deze benadering tot het formuleren van een aantal basisbeginselen, met toekenning van mandaten aan de Europese Commissie om, op advies van regelgevende comités, de nadere technische uitvoeringsmaatregelen van de kaderrichtlijn vast te leggen

303

.

Die

regelgevende

comités

zijn

onder

meer

het

Europese

Comité

inzake

Effectentoezichthouders en het Europese Effectencomité. 235. De Wet van 2 augustus 2002 wijzigt niet alleen de omschrijving van het misdrijf. Minstens even belangrijk is dat het toezicht op “insider trading” in handen komt van de Commissie voor het Bank-, Financie- en Assurantiewezen (CBFA) terwijl het toezicht voorheen gedeeld werd tussen de marktautoriteit van Euronext en de CBFA

304

. Dergelijke bevoegdheidsverandering laat vermoeden dat

in de toekomst sneller en strenger zal worden opgetreden ingeval van aandelentransacties met misbruik van voorkennis. Het koninklijk besluit van 24 augustus 2005

305

tot wijziging van de wet van 2

augustus 2002 wat de bepalingen inzake marktmisbruik betreft, gaat verder met de omzetting in het Belgisch recht van de Europese richtlijnen met betrekking tot het marktmisbruik zonder deze omzetting evenwel te voltooien

306

. Vervolgens sluiten het Koninklijk Besluit van 5 maart 2006

betreffende marktmisbruik en het Koninklijk Besluit van 5 maart 2006 betreffende de juiste voorstelling van beleggingsaanbevelingen en bekendmaking van belangenconflicten het omzettingsproces af met

299

Richtlijn van de Raad van 13 november 1989 tot coördinatie van de voorschriften inzake transacties van ingewijden (89/592/EEG), Pb EG 1989, L 334/40. 300 Richtlijn 2003/6/EG van het Europees Parlement en de Raad van 28 januari 2003 betreffende handel met voorwetenschap en marktmanipulatie (marktmisbruik), Pb EU 2003, L 96/16. 301 F. RAVELINGIEN en M. TISON, “Preventie en repressie van misbruik van voorwetenschap in Belgisch recht na de omzetting van de richtlijn 2003/6/EG inzake marktmisbruik”. In M. TISON (ed.), Belgisch kapitaalmarktrecht op Europese leest IFR-dagen 2006, Antwerpen – Oxford, Intersentie, 2007, 349; F. G. H. KRISTEN, Misbruik van voorwetenschap naar Europees recht: een onderzoek naar de grondslag en de werking van het Europese verbod van misbruik van voorwetenschap met aandacht voor de doorwerking van EG-richtlijnen in het strafrecht, Nijmegen, Wolf Legal Publishers, 2004, 904. Totaal 957 302 F. G. H. KRISTEN, Misbruik van voorwetenschap naar Europees recht: een onderzoek naar de grondslag en de werking van het Europese verbod van misbruik van voorwetenschap met aandacht voor de doorwerking van EG-richtlijnen in het strafrecht, Nijmegen, Wolf Legal Publishers, 2004, 904. 303 F. RAVELINGIEN en M. TISON, “Preventie en repressie van misbruik van voorwetenschap in Belgisch recht na de omzetting van de richtlijn 2003/6/EG inzake marktmisbruik”. In M. TISON (ed.), Belgisch kapitaalmarktrecht op Europese leest IFR-dagen 2006, Antwerpen – Oxford, Intersentie, 2007, 349 304 ALLEN & OVERY, “Misbruik van voorkennis. De wet van 2 augustus 2002”, M & D Seminars, http://www.mdseminars.be/files/articles/VEN-A-18.pdf, 2 p. 305 B.S. 9 september 2005 306 O. CLEVENBERGH, “Financieel recht”, TBH 2005, 1096 p. 55


ruim 17 maanden vertraging ten opzichte van de omzettingstermijn bepaald in de richtlijnen

307

.

236. Kortom het geheel van kaderrichtlijnen en uitvoeringsmaatregelen bereikt, in vergelijking met de voorheen vigerende Europese richtlijn 89/592/EEG inzake misbruik van voorwetenschap, een hoge graad van volledigheid en techniciteit die noodzakelijkerwijze een grotere uniformiteit van het recht van de lidstaten tot gevolg zal hebben

308

.

F1#16#118&>:&7-/,"#-/*A)&)."5+,-)& 237. Hoewel handel met voorkennis in België reeds strafbaar is sinds 1989 is, zijn slechts een beperkt aantal zaken strafrechtelijk vervolgd

309

. Na de Bemat-zaak

310

en de Bekaert-zaak

311

is de zaak Ter

Beke slechts de derde zaak inzake handel met voorkennis die door een Belgische strafrechter beslecht werd

312

.

238. In de zaak Ter Beke besprak Ter Beke NV een mogelijke overname van Chilled Food Business, een dochtermaatschappij van Unilever Belgium NV. Zij deed dienaangaande een indicatief bod, waarvoor zij de goedkeuring had verkregen door de raad van bestuur, waarna een intentieverklaring werd opgesteld. Simultaan met het ontstaan van de intentieverklaring was er de bekendmaking van de intenties van de partijen met als gevolg dat het koersaandeel van Ter Beke NV een aanzienlijke stijging kende. Ondanks de bekendmaking van de intenties en de koersschommeling kwam toch de definitieve overeenkomst tot stand. Niettemin het vlekkeloos verloop van de acquisitie, werd een strafvervolging ingesteld door het Openbaar Ministerie. Volgens het O.M. werden enkele bestuurders ervan verdacht, voor de bekendmaking van de intentieverklaring, aandelen te hebben gekocht van Ter Beke NV. Op die manier maakten zij aldus een misbruik van bevoorrechte informatie waardoor ze de artikelen 181, 182, 183 en 189 van de Wet van 4 december 1990 hadden overtreden. 239. De rechtbank van eerste aanleg in Gent oordeelde dat artikel 181 van de Wet van 4 december 1990 het gelijkheidsbeginsel schendt en besloot daardoor tot vrijspraak van de drie bestuurders. De verweerder stelde vervolgens een hoger beroep in maar tevergeefs. Het Hof van Beroep van Gent bevestigde de vrijspraak doch enkel op basis van een kwalificatie (de historisch lage prijs van het aandeel). Desalniettemin de tweede vrijspraak ging de verweerder tot in cassatie om zijn gelijk te bekomen. Het Hof van Cassatie bevestigde eveneens het oordeel van het Hof van Beroep maar op grond van een andere grondslag. Zij oordeelt dat het niet bewezen is dat de openbaarmaking een 307

F. RAVELINGIEN, ‘Belgische regelgeving inzake marktmisbruik: de Koninklijke Besluiten van 5 maart 2006”, BFR 2006, afl. 3, 157. 308 F. RAVELINGIEN en M. TISON, “Preventie en repressie van misbruik van voorwetenschap in Belgisch recht na de omzetting van de richtlijn 2003/6/EG inzake marktmisbruik”. In M. TISON (ed.), Belgisch kapitaalmarktrecht op Europese leest IFR-dagen 2006, Antwerpen – Oxford, Intersentia, 2007, 350. 309 P-J ENGELEN, “Handel met voorkennis: Belgische regelgeving onverenigbaar met Europese richtlijn”, BFR 2003, 58. 310 Corr. Chaleroi, 27 september 1995, Bank Fin. 1995, nr. 9, 535-539. 311 Gent 30 april 1997, Bank Fin. 1997, nr. 6, 413-416. 312 Corr. Gent 27 januari 1999, TRV 1999, 47-49. 56


aanzienlijke invloed op het koersaandeel heeft, zelfs indien de informatie voldoende nauwkeurig is om binnen het toepassingsgebied te vallen.

240. De aanvullingen die artikel 181 van de wet van 4 december 1990 in de definitie van ‘bevoorrechte informatie’ opneemt ten opzichte van de definitie van ‘voorwetenschap’ in artikel 1 van richtlijn 89/592/EEG hebben enkel betrekking op informatie die in het bezit is van een bepaalde soort partijen op de financiële markten, te weten de holdingmaatschappijen

313

.

241. Een dergelijke bepaling kan derhalve een met artikel 6 van richtlijn 89/592 strijdige bijzondere regeling voor een bepaalde categorie partijen op de financiële markten inhouden, tenzij de genoemde aanvullingen

moeten

worden

opgevat als verduidelijking

van de algemene definitie van

‘voorwetenschap’ voor die categorie zonder de werkingssfeer van die definitie te wijzigen

314

Het staat

aan de nationale rechter om dit uit te maken. Indien nationale voorschriften onverenigbaar zijn met artikel 6 richtlijn 89/592/EEG omdat bepaalde natuurlijke of rechtspersonen specifiek worden vrijgesteld van een strenger verbod dan het in de richtlijn neergelegde verbod op het gebruik van voorwetenschap, de nationale rechter die strengere voorschriften buiten toepassing moet laten ten aanzien van alle personen waarop zij zouden kunnen worden toegepast

315

.

242. Om de vervolging van handel met voorkennis efficiënter te doen verlopen, legt de nieuwe Europese Richtlijn inzake Marktmisbruik het gebruik van administratieve sancties, naast het gebruik van strafrechtelijk sancties, verplicht op voor alle lidstaten

316

.

F1#16#118&C:&D)8-4-,-)&.""#$),)4/*A1@& 243. De Belgische omzettingsregelen betreffende voormelde Europese richtlijnen zijn eveneens verspreid over verscheidene wettelijke en reglementaire bepalingen. De basisregelen van het (administratieve en strafrechtelijke) verbodsregime inzake marktmisbruik waren reeds, anticiperend op de toenmalige ontwerptekst van de Richtlijn Marktmisbruik, in de Wet van 2 augustus 2002 betreffende het toezicht op de financiële sector en de financiële diensten opgenomen

317

.

313

Misbruik van voorwetenschap – holdingsexceptie, BFR 2001/III p 178 met noot: J. Cerfontaine, HvJ EG (6e k.) 3 mei 2001, zaak C-28/99 (strafzaak tegen Verdonck e.a.); De holdingmaatschappijen worden omschreven in artikel 1 van koninklijk besluit nr. 64 van 10 november 1967 tot regeling van het staat van de portefeuillemaatschappijen (B.S. 14 november 1967, 11815). 314 Misbruik van voorwetenschap – holdingsexceptie, BFR 2001/III p 178 met noot: J. Cerfontaine, HvJ EG (6e k.) 3 mei 2001, zaak C-28/99 (strafzaak tegen Verdonck e.a.) 315 Misbruik van voorwetenschap – holdingsexceptie, BFR 2001/III p 178 met noot: J. Cerfontaine, HvJ EG (6e k.) 3 mei 2001, zaak C-28/99 (strafzaak tegen Verdonck e.a.) 316 Ontwerp Richtlijn van het Europees Parlement en de Raad betreffende handel met voorkennis en marktmanipulatie (marktmisbruik), 30 mei 2001, COM(2001) 281 def., Memorie van Toelichting, 11; ALLEN & OVERY, “Misbruik van voorkennis. De wet van 2 augustus 2002”, M & D Seminars, http://www.mdseminars.be/files/articles/VEN-A-18.pdf, 3 p. 317 De strafbaarstelling is derhalve mogelijk op grond van de Wet Secundaire Markten en de Wet Financiële Toezicht. Wet 6 april 1995 inzake secundaire markten, het statuut van en het toezicht op de 57


244. Artikel 2, 14° WFT definieert voorwetenschap als volgt: “elke niet openbaar gemaakte informatie die nauwkeurig is en rechtstreeks of onrechtstreeks betrekking heeft op één of meer emmittenten van financiële instrumenten of op één of meer financiële instrumenten, en die, indien zij openbaar zou worden gemaakt, de koers van deze financiële instrumenten of deze van daarvan afgeleide financiële instrumenten aanzienlijk zouden kunnen beïnvloeden”. De Wet Financieel Toezicht voorziet daartoe in een preventief en een repressief luik

318

.

245. De volgende analyse bespreekt ‘het misbruik van voorwetenschap’ naar Belgisch recht. Zij gaat daarbij uit van een tweedeling zoals deze prominent aanwezig is in de Europese regeling. Het betreft enerzijds een repressief luik en anderzijds een preventief luik ter bestrijding van misbruik van voorwetenschap.

!"#G%+&%((6%<#3,62# 246. De Wet van 2 augustus 2002 maakt, net zoals voor marktmanipulatie, voor misbruik van voorwetenschap een onderscheid tussen een administratieve en strafrechtelijke vervolging

319

. Een

onderscheid dat zich voordoet in het repressieve luik.

!"#,'.)6.&2-'&*1QN#*<1N# <(/++,,(5;'()%"*+,-.'%() 247. Artikel 181, eerste lid Wet Financiële Transacties bepaalt: “Voor de toepassing van dit boek wordt verstaan onder bevoorrechte informatie: de bij het publiek niet bekende informatie die voldoende duidelijk is en betrekking heeft op één of meer emittenten van effecten of andere financiële instrumenten of één of meer effecten van andere financiële instrumenten en die, indien zij openbaar zou worden gemaakt, een aanzienlijke invloed zou kunnen hebben op de koers van dit (deze) effecten of van andere financiële instrumenten.” 248. Om van bevoorrechte informatie kunnen te spreken, zijn een aantal voorwaarden vereisten. Het moet over voldoende duidelijke informatie gaan die betrekking heeft op effecten en andere financiële instrumenten welke bij het publiek niet bekend zijn waardoor eens zij publiek worden een beïnvloeding van de beurskoers kunnen inhouden. Bijkomend is uit het samenlezen van artikel 182 en 184 Wet

beleggingsondernemingen, de bemiddelaars en de beleggingsadviseurs, B.S. 3 juni 1995; Wet 4 december 1990 op de financiële transacties en financiële markten, B.S. 22 december 1990; F. RAVELINGIEN en M. TISON, “Preventie en repressie van misbruik van voorwetenschap in Belgisch recht na de omzetting van de richtlijn 2003/6/EG inzake marktmisbruik”. In M. TISON (ed.), Belgisch kapitaalmarktrecht op Europese leest IFR-dagen 2006, Antwerpen – Oxford, Intersentia, 2007, 351-352. 318 F. RAVELINGIEN en M. TISON, “Preventie en repressie van misbruik van voorwetenschap in Belgisch recht na de omzetting van de richtlijn 2003/6/EG inzake marktmisbruik”. In M. TISON (ed.), Belgisch kapitaalmarktrecht op Europese leest IFR-dagen 2006, Antwerpen – Oxford, Intersentia, 2007, 376. 319 J. VAN LANCKER en K.VERDOODT, “Nieuwe regels inzake marktmanipulatie en misbruik van voorwetenschap”, TRV 2003, 65. 58


Financiële Transacties af te leiden dat de bron van de informatie eveneens een rol speelt

320

. Deze

voorwaarde is echter niet uitdrukkelijk opgenomen in het artikel 181 Wet Financiële Transacties. 249. Vooreerst dient het te gaan om informatie die voldoende duidelijk is. in het opgegeven artikel 509 quater Sw. was nog sprake van voldoende duidelijke en vaststaande informatie. Daardoor zou alleen informatie die vaststaand was bevoorrecht zijn. Nu wordt dus ook bijvoorbeeld prospectieve informatie als bevoorrecht aangestipt als het voldoet aan de criteria van de Wet Financiële Transacties

321

.

250. Informatie is maar bevoorrecht indien zij betrekking heeft op de effecten waarop de verboden handeling slaat op de emittent van zulke effecten. Niet volledig duidelijk is nochtans wat de houding van de wetgever is ten aanzien van de voorkennis in verband met de handel in effecten. Gegeven de omstandigheid dat de koper beslist tot het kopen van effecten maar deze nog niet gekocht heeft? Hij beschikt weliswaar over kostbare informatie met betrekking tot aanstaande handel in betrokken effect. Toch kan dit hem redelijker wijze niet beletten te kopen alvorens hij zijn beslissing om te kopen zou openbaar hebben gemaakt. Het verbod van misbruik van voorkennis zou in het tegengestelde geval omgevormd worden tot een soort anticipatieve transactie verplichting wat niet de bedoeling van de richtlijn 89/592 is. Deze redenering kan tevens doorgetrokken worden naar de vennootschap die als beschermingsconstructie haar eigen aandelen wenst in te kopen

322

.

Indien de informatie reeds bekend is bij het publiek nog voor ze officieel is bekend gemaakt dan is ze niet meer bevoorrecht. Uiteraard is niet elke informatie uiteindelijk bestemd om publiek gemaakt te worden. Of informatie al dan niet bij het publiek bekend is, in een feitenkwestie. Met het publiek wordt niet het brede publiek bedoeld, het gaat om een kennerspubliek. Zeer vaak gebeurt het dat informatie uitlekt bij de vakpers voor ze officieel bekend wordt gemaakt. Het gaat dan om geruchten, prognoses, … de wijze waarop de bevoorrechte informatie uitlekt, zal nooit overeenstemmen met de boodschap die de informatieplichtige de wereld wenste in te sturen. Insiders moeten dus een zekere kennis van voorsprong blijven behouden

323

. Het bewust en voortijdig laten uitlekken van informatie is in dat

opzicht even ernstig en kan eventueel gesanctioneerd worden op grond van artikel 182, 1° Wet Financiële Transacties of artikel 148 § 2 Wet Secundaire Markten. Overigens blijft een insider die koopt of verkoopt na het publiek worden van de bevoorrechte informatie, maar voor het behoorlijk openbaar maken ervan, wellicht onder vuur van de strafbepalingen in zoverre de inhoud van de informatie voor een onderling verschillende interpretatie vatbaar is. Omgekeerd kan informatie nog niet bij het publiek bekend zijn ook al is ze dan reeds op geëigende wijze openbaar gemaakt. Zo blijft

320

K. GEENS en B. SERVAES, “Misbruik van voorkennis na de wet van 6 april 1995: weinig nieuws onder de zon” in X., Strafrecht in het bedrijfsleven, Brussel, Bruylant, 1995, 106. 321 K. GEENS, “Hoe duidelijk moet informatie zijn om bevoorrecht te zijn?”, TRV 1991, 223. 322 E., WYMEERSCH, “Enkele rechtsvergelijkende en transnationale aspecten inzake het misbruik van voorwetenschap”, in X., Misbruik van voorwetenschap, Deventer, Kluwer, 1989, 63.; G.J. CORSTENS, “De strafbaarstelling van misbruik van voorwetenschap”, in X., Misbruik van voorwetenschap, Deventer, Kluwer, 1989, 29; J. H. MASSHAUPT, “Misbruik van voorwetenschap”, TVVS 1969, 292. 323 Gent 30 april 1997, V & F 1997, 337. 59


een insider een onmiskenbaar voorsprong genieten

324

.

251. De Belgische wetgever heeft het artikel 1,1 van de richtlijn 89/592 woordelijk overgenomen. De enige wijziging met betrekking tot dit artikel betrof het vervangen van aanwijsbaar door aanzienlijk. Het is voor de rechter uiteraard zeer moeilijk om te beoordelen of de informatie zoals ze op het ogenblik van het misdrijf aan de verdachte bekend was, bij openbaarmaking op datzelfde moment de beurskoers aanzienlijk zou kunnen beïnvloed hebben

325

. Die mogelijks aanzienlijke beïnvloeding

wordt geëist, maar het volstaat op zich ook. Er hoeft dus niet bewezen te worden dat de koers bij de effectieve latere bekendmaking ook effectief beïnvloed werd

326

. Noch moet er getoetst worden of de

verdachte wist of moest weten dat de informatie koersgevoelig was. 252. Als laatste voorwaarden is de bron waaruit de voorkennis is verkregen van belang in het bepalen of een misbruik van voorkennis aan de orde is. Indien de informatie niet verkregen is op grond van zijn deelneming in de emittent, of op grond van één van voormelde hoedanigheden, is het niet strafbaar indien één van in de andere omstandigheden verboden handelingen gesteld wordt

327

. De insiders zijn

dus strafbaar indien ze op hun beurt een verboden handeling stellen. Het blijft overigens niet absoluut noodzakelijk dat zij rechtstreeks of onrechtstreeks geuit worden om zelf een strafbare handeling te kunnen stellen. Hiertoe zijn twee voorwaarden noodzakelijk: zij moeten die informatie van een primaire insider bekomen hebben, informatie die alleen maar van die primaire insider kan komen. Zij moeten immers weten dat het niet om bij het publiek bekende informatie gaat

328

.

="&%1(,) 253. Er bestaan twee categorieën van insiders: primaire en secundaire insiders. Primaire insiders zijn zij die rechtstreeks in het kader van hun taak als orgaan, in het raam van hun positie als aandeelhouder of in het kader van hun beroep in het algemeen bevoorrechte informatie verkrijgen. Secundaire insiders zijn zij die onrechtstreeks of middellijk van een primaire insider bevoorrechte informatie vernemen. Tot welke categorie van insider een persoon ook behoort, elke categorie is strafbaar. In principe is de regel als volgt, elke persoon die over bevoorrechte informatie beschikt geen verboden handeling mag stellen

329

.

254. Op deze twee categorieën van insiders zijn tevens twee uitzonderingen van toepassing. Vooreerst mag de holdingmaatschappij verboden handelingen stellen indien de informatie niet moet openbaar gemaakt worden en verkregen werd naar aanleiding van de beheersrol die ze spelen in de

324

P. KREKELS, “Misbruik van voorkennis naar Belgisch recht: de repressieve keerzijde van de informatiemedaille?”, TBH 1992, 22. 325 Corr. Charleroi 27 september 1995, Bank Fin. 1995, 539. 326 Corr. Gent 27 september 1995, TGR 1995, 250. 327 Art. 184 Wet Financiële Toezicht. 328 D. C., LANGEVOORT, “Investment analysts and the law of insider trading”, Virginia Law Review, 1990, 1023. 329 Voor verdere bespreking van de verboden handeling zie randnummer; art. 182, §4 – 184 Wet Financiële Toezicht. 60


maatschappijen waarin ze een deelneming bezitten

330

. Dienaangaande heeft de Correctionele

rechtbank van Gent een prejudiciële vraag gesteld aan het Europees Hof van Justitie met betrekking tot het art 181, tweede lid Wet Financiële Transacties. Door de prejudiciële vraag wou Correctionele rechtbank van Gent een antwoord krijgen omtrent de verenigbaarheid met het artikel 6 van Richtlijn 89/592/EEG

331

.

255. Een tweede uitzondering geldt voor de Staat, de Nationale Bank, het Rentefonds, de Amortisatiekas van de openbare schuld, de Gemeenschappen, de Gewesten, de Provincies, de Gemeenten en de agglomeraties en federaties van gemeenten

332

. De voorwaarde voor immuniteit van

al deze publiekrechtelijke rechtspersonen bestaat erin dat de anderszins verboden transacties door hen of voor hun rekening werden uitgevoerd om redenen van wissel- of monetair beleid dan wel om redenen van het beheer van hun openbare schuld. De verkregen immuniteit geldt enkel voor transacties van de publiekrechtelijke rechtspersonen zelf. Het slaat dus niet op het kopen of verkopen door hun organen of agenten indien deze voor eigen rekening handelen.

>',.*?.,()9(,&+"(") 256. Zoals onder de vroegere wetgeving wordt een onderscheidt gemaakt tussen de zogenaamde primaire insiders en secundaire insiders. Zij vormen samen de categorie van personen aan wie het misdrijf kan worden toegerekend. Zo is de secundaire insider die een tip geeft, in België even strafbaar als de primaire insider die hem een tip gegeven heeft. Secundaire insiders zijn enkel strafbaar indien zij de informatie rechtstreeks of onrechtstreeks verkrijgen van een primaire insider

333

.

257. Primaire insiders zijn vooreerst personen die lid zijn van een bestuur-, directie- of toezichtsorgaan van de emittent

334

. Dus ook de commissaris en het dagelijks bestuur vallen hieronder.

Vervolgens wordt ook al wie een deelneming in het kapitaal van emittent bezit tot de primaire insiders gerekend

335

. Geens ziet het begrip deelneming eerder boekhoudrechtelijk

336

. Hij meent dat het begrip

deelneming moet gezien worden als maatschappelijke rechten in andere ondernemingen die ertoe strekken door het scheppen van een duurzame en specifieke band met die andere onderneming, de onderneming in staat te stellen een invloed uit te oefenen op de oriëntatie van het beleid van deze onderneming

337

. Krekels daarentegen stelt dat de betrokken aandeelhouders die op grond van hun

deelneming in het kapitaal van de emittent bevoorrechte informatie bezitten, deze zijn die

330

Art. 181, tweede lid Wet Financiële Toezicht; Corr. Gent 27 januari 1999, TRV 1999, 47. Corr. Gent 27 januari 1999, TRV 1999, 47. 332 Art 191 Wet Financiële Toezicht. 333 art. 184 Wet Financiële Toezicht 334 art. 182 §1, 1° Wet Financiële Toezicht 335 M. CRUYT, “Preventieve acties inzake misbruik van voorwetenschap vanwege beursgenoteerde vennootschappen”, in E. WYMEERSCH EN G. SCHRANS, (ed.), Financiële herregulering in België, Kluwer, 1991, 458. 336 K. GEENS en B. SERVAES, “Misbruik van voorkennis na de wet van 6 april 1995: weinig nieuws onder de zon” in X., Strafrecht in het bedrijfsleven, Brussel, Bruylant, 1995, 109. 337 Punt IV.B.1 van hoofdstuk III van de bijlage bij het Koninklijk besluit van 8 oktober 1976 met betrekking tot de jaarrekening van de onderneming, B.S. 331

61


gebruikmakend van zulke deelneming dergelijke informatie kunnen bekomen van de emittent

338

. Ten

derde zijn al wie in de uitoefening van zijn werk beroep of functie toegang heeft tot de bevoorrechte informatie primaire insiders

339

. Hiermee wordt niet alleen het personeel van de emittent bedoeld, maar

al wie beroepsmatig met de emittent te maken heeft

340

. Van geen belang schijnt dat de betrokkene

door zijn funcite zelf geregeld toegang heeft tot bevoorrechte informatie, maar wel dat hij in de uitoefening van zijn functie toegang tot gekregen heeft. 258. De bevoorrechte informatie hoeft dus niet verkregen te zijn in de normale uitoefening van zijn werk

341

. Dergelijk criterium zal wel gebruikt worden wanneer het erom gaat de mededeling van

bevoorrechte informatie door een insider aan een derde op zijn strafbaarheid te beoordelen

342

.

3(0%"2$(,("1(),(5;'&9(,&+"(")(");$")+,2."(")(")9(,&+"((0) 259. Indien een rechtspersoon beantwoordt aan het profiel van de primaire insider, worden de natuurlijke personen die de verboden koop of verkoop mede beslissen voor rekening van de rechtspersoon rechtstreeks door het verbod getroffen

343

. Handelingen gesteld door een rechtspersoon

zijn natuurlijk ook strafbaar, maar naar Belgisch recht zijn rechtspersonen nog steeds schuldonbekwaam. In essentie zal de natuurlijke persoon achter de rechtspersoon aan wie de handeling van de rechtspersoon kan worden toegekend, aangesproken worden

344

. Soms bepaalt de

wetgever zelf aan wie het door de rechtspersoon begane misdrijf moet worden toegerekend

345

.

260. Artikel 182, lid 4 Wet Financiële Toezicht bepaalt dat de rechtspersoon die aan insider trading doet enkel kan gestraft worden in de persoon van iemand die mede namens de rechtspersoon de beslissing genomen heeft tot het stellen van de verboden handeling. De strafbaarheid blijft nochtans, ook al werd de verboden handeling door iemand anders gesteld. Degene die mee besliste kan moeilijk beweren dat hem geen fout treft

346

. Bij samenlezing van de artikelen 182 – 184 Wet Financiële

Toezicht moet geconcludeerd worden dat artikel 182 § 2 ook van toepassing is op de in artikel 182 verboden handelingen

347

.

338

P. KREKELS, “Misbruik van voorkennis naar Belgisch recht: de repressieve keerzijde van de informatiemedaille?”, TBH 1992, nr 42. 339 Art. 182 § 1,3° Wet Financiële Toezicht. 340 K. GEENS en B. SERVAES, “Misbruik van voorkennis na de wet van 6 april 1995: weinig nieuws onder de zon” in X., Strafrecht in het bedrijfsleven, Brussel, Bruylant, 1995, 112 341 contra P. KREKELS, “Misbruik van voorkennis naar Belgisch recht: de repressieve keerzijde van de informatiemedaille?”, TBH 1992, nr 39. 342 Art. 183, 1° Wet Financiële Toezicht. 343 Art. 182 § 2 Wet Financiële Toezicht. 344 Cass. 1 oktober 1973, Arr. Cass. 1974, 105; S. RAES, “ De strafrechtelijk aansprakelijkheid voor misdrijven van rechtspersonen”, noot onder Cass. 23 mei 1990, TRV 1995, 51. 345 L., DUPONT en R. VERSTRAETEN, Handboek vanBbelgisch strafrecht, Leuven, Acco, 1990, 245. 346 K. GEENS en B. SERVAES, “Misbruik van voorkennis na de wet van 6 april 1995: weinig nieuws onder de zon” in X., Strafrecht in het bedrijfsleven, Brussel, Bruylant, 1995, 113. 347 K. GEENS en B. SERVAES, “Misbruik van voorkennis na de wet van 6 april 1995: weinig nieuws onder de zon” in X., Strafrecht in het bedrijfsleven, Brussel, Bruylant, 1995, 114. 62


261. Indien een secundaire insider een rechtspersoon is, zal hij gestraft worden voor verboden handelingen in de persoon van degene die de beslissing tot het stellen van die handeling heeft genomen.

@(,?+1(");."1(0%"2(") 262. Volgens de wet worden drie typen van verboden handelingen aangemerkt die zowel voor de primaire als de secundaire insiders strafbaar zijn. 263. Als eerste viseert de Belgische wetgever het rechtstreeks of onrechtstreekse verkrijging of vervreemding van de bedoelde effecten. Hij ziet het hierbij bijzonder ruim en heeft geopteerd om alle transacties in de geviseerde effecten te sanctioneren

348

. Een bijzonder opzet is echter niet vereist,

waar dit nochtans wel het geval was in artikel 509 quater Sw. Eveneens dient geen causaal verband meer worden bewezen tussen de verboden transactie en het feit dat de verdachte vooraf over bevoorrechte informatie beschikte

349

.

264. Wie in België beschikt over voorwetenschap en daarna een verboden handeling doorvoert is toch strafbaar, hoe toevallig het ook is dat hij de verboden handeling stelt nadat hij de bevoorrechte informatie heeft vernomen

350

. Het is dan ook moeilijk om te spreken over een opzettelijk misdrijf daar

et wilselement ontbreekt en de chronologie eigenlijk determinerend is. verder werd in België de kennisvereiste volledig geobjectiveerd voor de primaire insider. Dit impliceert dat aangetoond dient te worden dat hij wist of redelijkerwijze moest weten dat de informatie waarover hij beschikte, bevoorrecht was

351

.

265. De secundaire insider moet bewust over informatie beschikken waarvan hij weet of redelijkerwijze dient te weten dat ze bevoorrecht is andermans rekening strafbaar

352

. in België is ook de verkoper of koper voor

353

. Zelfs indien de tussenpersoon deze voorwetenschap voor zich

gehouden heeft en de opdrachtgever niet gelijk heeft, dan nog is het naar de letter van de wet in overtreding omdat het kenniselement aanwezig is en het wilselement niet vereist is

354

. indien de

opdrachtgever over voorwetenschap beschikt, dan wordt hij niet minder strafbaar doordat hij beroep doet op een tussen persoon om het misdrijf te plegen. De professionele tussenpersonen of effectenmakelaars hebben dan ook tot plicht de anonimiteit op te heffen wanneer de CBFA daarom vraagt

355

. De CBFA doet dit indien ze van mening is dat inbreuken op de wetgeving omtrent misbruik

348

D. DEVOS, “Les opérations d’initiés en droit positif belge”, Bank. Fin. 1991, 484. Art. 182 Wet Financiële Toezicht. 350 K. GEENS en B. SERVAES, “Misbruik van voorkennis na de wet van 6 april 1995: weinig nieuws onder de zon” in X., Strafrecht in het bedrijfsleven, Brussel, Bruylant, 1995, 116. 351 Art. 182 Wet Financiële Toezicht. 352 Art. 184 Wet Financiële Toezicht. 353 Art. 182 Wet Financiële Toezicht. 354 J. J. NAGELKERKE, “Misbruik van voorwetenschap. Over het hoe en waarom”, NV 1987, 189. 355 K. GEENS en B. SERVAES, “Misbruik van voorkennis na de wet van 6 april 1995: weinig nieuws onder de zon” in X., Strafrecht in het bedrijfsleven, Brussel, Bruylant, 1995, 119. 349

63


van voorkennis zijn gepleegd

356

.

266. Vervolgens bestaat de Uitzondering voor bevoorrechte informatie die in het kader van de normale uitoefening van hun werk, beroep of functie wordt gekregen of doorgegeven. De primaire of secundaire insider die over bevoorrechte informatie beschikt en dit weet of redelijkerwijze dient te weten, is gehouden tot een zwijgplicht. Slechts indien hij deze doorbreekt is de normale uitoefening van zijn werk, beroep of functie, is hij niet strafbaar

357

. De derde moet niet begrijpen dat het om

bevoorrechte informatie gaat opdat de primaire of secundaire insider strafbaar zouden zijn. Dit zou enkel van belang zijn als het gaat over de eventuele strafbaarheid van deze derde te beoordelen indien hij op zijn beurt een verboden handeling stelt. Wie in de normale uitoefening van zijn werk, beroep of functie de geheimhoudingsplicht schendt, valt niet onder de strafbepaling

358

. Het is niet de

bedoeling om de uitzondering te beperken tot de gelijknamige grond van hun werk, beroep of functie toegang kregen tot de bevoorrechte informatie. 267. Andere primaire insiders of veeleer secundaire insider hebben geen belang bij het aantonen dat het op grond van hun werk, beroep of functie is dat zij toegang kregen tot de bevoorrechte informatie. Het volstaat aan te tonen dat zij in het normale kader van hun werk, beroep of functie die informatie hebben doorgegeven

359

. Wat juist dient begrepen te worden onder de normale uitoefening van werk,

beroep of functie is niet echt duidelijk. Indien een wettelijke of deontologische verplichting bestaat waarbij uit hoofde daarvan de insider de bevoorrechte informatie moet meedelen, is hij uiteraard niet strafbaar en stelt zich geen probleem. Indien het doorgeven van de informatie normaal is voor het betrokken beroep, werk of functie, maar het is wezen facultatief is, is de situatie wat onduidelijker. 268. Het derde type is het tippen van bepaalde personen. Meer specifiek richt het zich tot de secundaire insiders. Zij bestaan alleen maar door tips van primaire insiders. Toch mogen ook secundaire insiders niet tippen. Het geven van een tip kan op twee manieren gebeuren. Ofwel deelt de tipgever de bevoorrechte informatie mee en doet hij meteen een aanbeveling om te kopen of verkopen. Die tip is dan strafbaar omwille van de mededeling van de bevoorrechte informatie alleen. De tweede mogelijkheid bestaat erin dat de tipgever de bevoorrechte informatie op zich niet meedeelt maar wel het gevolg dat eraan moet gehecht worden. In dat geval levert artikel 183, 2° Wet Financiële Toezicht een afzonderlijke grond voor strafbaarheid op. 269. Indien de tipgever zelf reeds een secundaire insider is, is het mogelijk dat hij geen kennis heeft van de bevoorrechte informatie op zich maar dat hij zelf niets meer dan een tip heeft gekregen. om deze secundaire insider te kunnen straffen voor het doorgeven van de tip, zal bewezen moeten worden dat de loutere tip bevoorrechte informatie uitmaakte. Strikt genomen valt enkel het ontraden

356

Art. 28 Wet Financiële Toezicht. Corr. Charleroi 27 september 1995, BFR 1995, 539. 358 Art. 183, 1° Wet Financiële Toezicht. 359 K. GEENS en B. SERVAES, “Misbruik van voorkennis na de wet van 6 april 1995: weinig nieuws onder de zon” in X., Strafrecht in het bedrijfsleven, Brussel, Bruylant, 1995, 120. 357

64


van een transactie dat niet gepaard gaat met een mededeling van de bevoorrechte informatie niet onder de strafbepaling

360

.

270. De CFBA en de rechtspraak hebben reeds uitgegeven hoe belangrijk het ontraden van een transactie nochtans kan zijn aangelegenheid zijn

362

361

. Hoe dan ook zal het bewijs van een tip steeds een moeilijke

. Meestal moet immer uit het handelen van een bepaalde persoon iemands

spreken of tippen kunnen worden afgeleid. Dit handelen moet dan zo sprekend zijn dat het niet anders kan dan een gevolg te zijn van spreken of tippen. De aard van de gekochte aandelen de hoeveelheid van de gekochte aandelen, de wijze en het tijdstip waarop ze gekocht werden zullen daarbij zeer belangrijk zijn

363

.

>.-("0++9)) 271. De omschrijving van de administratieve inbreuk is ruimer dan die van de strafrechtelijke inbreuk. Bepaalde handelingen zullen aldus kunnen leiden tot administratieve boetes zonder dat zij in aanmerking komen voor strafrechtelijke beteugeling

364

. Een strafrechtelijke inbreuk brengt bijgevolg

mee dat de kans groot is dat eveneens van een administratieve inbreuk sprake is. Omgekeerd is die gevolgtrekking niet mogelijk.

+"#$(L101%'.)'1&6#*<1N# 272. De omschrijving van het ‘misbruik van voorwetenschap’ als administratieve inbreuk is in grote mate gelijklopend met de strafrechtelijke delictsomschrijving

365

.

Artikel 25 § 1, 1° van de Wet Financieel Toezicht voorziet het volgende: “Het is aan eenieder verboden: 1° die over voorkennis beschikt, om: (a) gebruik te maken van deze voorkennis door, voor eigen rekening of voor andermans rekening, rechtstreeks of onrechtstreeks, de financiële instrumenten waarop deze voorkennis betrekking heeft, of aanverwante financiële instrumenten, te verkrijgen of te vervreemden of te pogen deze te verkrijgen of te vervreemden; (b) deze voorkennis aan iemand anders mede te delen, tenzij dit gebeurt binnen het kader van de normale uitoefening van zijn werk, beroep of functie; of

360

P. KREKELS, “Misbruik van voorkennis naar Belgisch recht: de repressieve keerzijde van de informatiemedaille?”, TBH 1992, 28 361 Brussel 26 oktober 1988, noot K., GEENS, “Mag de raad van bestuur oneigenlijk gebruik maken van een aanvaardingsclausule om de verkoper het voordeel te gunnen van voorwetenschap?”, TRV 1989, 58; Brussel 15 maart 1991, noot T., TILQUIN, “Bevoegdheidsafwending door de raad van bestuur en sanctionering van een intentie”, TRV 1992, 258. 362 Gent 30 april 1997, V& F 1997, 337. 363 K. GEENS en B. SERVAES, “Misbruik van voorkennis na de wet van 6 april 1995: weinig nieuws onder de zon” in X., Strafrecht in het bedrijfsleven, Brussel, Bruylant, 1995, 126. 364 ALLEN & OVERY, “Misbruik van voorkennis. De wet van 2 augustus 2002”, M & D Seminars, http://www.mdseminars.be/files/articles/VEN-A-18.pdf, 3 p. 365 ALLEN & OVERY, “Misbruik van voorkennis. De wet van 2 augustus 2002”, M & D Seminars, http://www.mdseminars.be/files/articles/VEN-A-18.pdf, 4 p. 65


(c) op grond van deze voorkennis betrekking heeft of aanverwante financiële instrumenten te verkrijgen of te vervreemden of door anderen te doen verkrijgen of te vervreemden.”

A+(9.&&%"2&2(?%(1),.'%+"()9(,&+".() 273. De omschrijving van het misbruik van voorkennis als administratieve inbreuk loopt in grote mate gelijk met de strafrechtelijke delictomschrijving

366

. Desondanks blijken uit de tekst van de wet een

aantal belangrijke verschilpunten. Iedereen valt in principe binnen het personeel toepassingsgebied van het administratieve verbod

367

. De hoedanigheid van de overtreder is irrelevant, evenals de wijze

waarop hij de bevoorrechte informatie heeft verkregen

368

. De Belgische wetgever hanteert hiermee

een beduidend ruimer personeel toepassingsgebied dan de Richtlijn Marktmisbruik, dat enkel de primaire en secundaire insiders onder de verbodsbepalingen brengt

369

. Om het even wie over

voorkennis beschikt, dient zich te onthouden om misbruik te maken van die informatie. De primaire en secundaire insiders worden dus niet alleen geviseerd. In dit opzicht verschilt het administratieve verbodsregime van het strafrechtelijke. 274. De Wet van 2 augustus 2002 stemt in deze context overigens overeen met het Gemeenschappelijk Standpunt van de Raad, waar de bepalingen inzake misbruik van voorkennis toepasselijk worden gemaakt op primaire insiders en op “iedere andere persoon die over voorwetenschap beschikt en weet of zou moeten weten dat het om voorwetenschap gaat”

370

. Het

administratieve misbruik kenmerkt zich bijgevolg door de afwezigheid van elk intentioneel element. 275. De omschrijving van bevoorrechte informatie en verboden handeling zijn dan weer identiek aan deze in de strafrechtelijke regeling.

B1-%"%&',.'%(/()&."5'%(&) 276. Voor het opleggen van een administratieve sanctie is een causaal verband tussen het beschikken over voorkennis en het verhandelen van effecten vereist

371

. In het verleden ijverde senator

Van Quickenborne voor de afschaffing van de causaliteitsvereiste in het administratieve luik. Indien de overtreder een vermogensvoordeel heeft bekomen, kan dit maximum verhoogd worden tot het

366

ALLEN & OVERY, “Misbruik van voorkennis. De wet van 2 augustus 2002”, M & D Seminars, http://www.mdseminars.be/files/articles/VEN-A-18.pdf, 4-5 p. 367 J. VAN LANCKER en K. VERDOODT, “Nieuwe regels inzake marktmanipulatie en misbruik van voorwetenschap”, TRV 2003, 65; ALLEN & OVERY, “Misbruik van voorkennis. De wet van 2 augustus 2002”, M & D Seminars, http://www.mdseminars.be/files/articles/VEN-A-18.pdf, 5 p. 368 Art. 25, § 1, 1° Wet Financieel Toezicht; J. VAN LANCKER en K. VERDOODT, “Nieuwe regels inzake marktmanipulatie en misbruik van voorwetenschap”, TRV 2003, 65. 369 F. RAVELINGIEN en M. TISON, “Preventie en repressie van misbruik van voorwetenschap in Belgisch recht na de omzetting van de richtlijn 2003/6/EG inzake marktmisbruik”. In M. TISON (ed.), Belgisch kapitaalmarktrecht op Europese leest IFR-dagen 2006, Antwerpen – Oxford, Intersentia, 2007, 363. 370 Art. 2, 1 lid 2 Gemeenschappelijk Standpunt van de Raad; Art. 4 Gemeenschappelijk Standpunt van de Raad. 371 ALLEN & OVERY, “Misbruik van voorkennis. De wet van 2 augustus 2002”, M & D Seminars, http://www.mdseminars.be/files/articles/VEN-A-18.pdf, 6 p. 66


tweevoud van het bedrag van dit voordeel, en zelfs tot het drievoud in geval van herhaling

372

.

)"#9&%=%0*6%<#3,62# 277. De Richtlijn Marktmisbruik heeft de vroegere toepassingsmoeilijkheden willen elimineren door eenzelfde notie te gebruiken zowel voor de omschrijving van de verbodsbepalingen die marktmisbruik kunnen uitmaken als voor de verplichtingen inzake informatie-ontsluiting door de genoteerde vennootschappen

373

. Het onmiddellijk gevolg is een verstrenging van de informatieverplichtingen voor

de genoteerde vennootschappen in het verloop van processen of gebeurtenissen die aanleiding geven tot ontstaan van koersgevoelige informatie al relatief vroeg tot bekendmaking dient te worden overgegaan

374

. Desalniettemin de verstrenging heeft deze wijziging eveneens een dubbele

verzachting tot gevolg. De bekendmaking zal enerzijds slechts gelden voor die voorkennis die rechtstreeks betrekking heeft op de genoteerde vennootschap

375

. Anderzijds bestaat een ruimere

mogelijkheid tot het uitstellen van de bekendmakingsplicht, zij het op eigen verantwoordelijkheid en mits mededeling aan de toezichthouder

376

.

278. De basis voor het preventieve luik ligt in artikel 25bis van de Wet Financieel Toezicht van 2 augustus 2002 en in het uitvoeringsbesluit van 5 maart 2006 betreffende marktmisbruik

377

.

!"#7&N&0(L)N105#3)0#3::.P&'&0%2-)=# 279. De bekendmaking kan immers leiden tot een gevoelige stijging van de koers van financiële instrumenten van de betrokken vennootschap moet worden openbaar gemaakt

379

378

. Het basisprincipe luidt dat voorkennis onmiddellijk

. Voorkennis die namelijk is openbaar gemaakt, verliest bijgevolg

haar karakter van bevoorrecht te zijn. De informatievoorsprong is in die zin ongedaan gemaakt

380

. Het

is daarbij vanzelfsprekend dat een emittent slechts de voorkennis openbaar kan maken wanneer 372

ALLEN & OVERY, “Misbruik van voorkennis. De wet van 2 augustus 2002”, M & D Seminars, http://www.mdseminars.be/files/articles/VEN-A-18.pdf, 6-7 p. 373 In het verleden stond bevoorrechte informatie namelijk niet gelijk aan koersgevoelige informatie. Het bestuur moest aan de hand van dit vaag criterium (‘vaststaand’) oordelen of “bevoorrechte informatie” reeds van die aard was om onder de bekendmakingsplicht te vallen. Daarenboven boodt het regime inzake koersgevoelige informatie weinig mogelijkheden aan de toezichthouder om disfuncties vast te stellen. F. Ravelingien, M. Tison, “Preventie en repressie van misbruik van voorwetenschap in Belgisch recht na de omzetting van de richtlijn 2003/6/EG inzake marktmisbruik”. In M. TISON (ed.), Belgisch kapitaalmarktrecht op Europese leest IFR-dagen 2006, Antwerpen – Oxford, Intersentia, 2007, 378. 374 F. RAVELINGIEN en M. TISON, “Preventie en repressie van misbruik van voorwetenschap in Belgisch recht na de omzetting van de richtlijn 2003/6/EG inzake marktmisbruik”. In M. TISON (ed.), Belgisch kapitaalmarktrecht op Europese leest IFR-dagen 2006, Antwerpen – Oxford, Intersentia, 2007, 378. 375 Art. 2, 14° Wet Financieel Toezicht. 376 Art. 10, § 1bis Wet Financieel Toezicht. 377 KB van 5 maart 2006 betreffende marktmisbruik, B.S. 10 maart 2006. 378 K. GEENS en B. SERVAES, “Misbruik van voorkennis na de wet van 6 april 1995: weinig nieuws onder de zon” in X., Strafrecht in het bedrijfsleven, Brussel, Bruylant, 1995, 93-95. 379 P. ERNST, “Misbruik van voorkennis en marktmisbruik: preventieve maatregelen”, in R. HOUBEN en S. RUTTEN (eds.), in Actuele problemen in financieel, vennootschaps- en fiscaal recht, Antwerpen, Intersentia, 2007, 212 p. 380 De bestuurders wordt verondersteld kennis te hebben van alle relevante beslissingen die in de schoot van hun eigen onderneming worden genomen. Het probleem situeert zich in de interpretatievrijheid die gelaten is bij ‘alle relevante beslissingen’. Dit is een feitenkwestie. 67


hijzelf over die voorkennis beschikt. De Wet bepaalt dat de emittenten van financiële instrumenten die zijn toegelaten op een Belgisch gereglementeerde markt, voorkennis die rechtstreeks op hen betrekking heeft onmiddellijk openbaar moeten maken

381

. Hetzelfde geldt voor wijzigingen van

betekenis in reeds openbaar gemaakte informatie. 280. Naast het basisprincipe van de onmiddellijke bekendmaking heeft de wetgever een aantal milderingen aanvaard wanneer de omstandigheden zich daartoe rechtvaardigen. De emmitent kan derhalve op eigen verantwoordelijkheid de openbaarmaking uitstellen gerechtvaardigd indien aan drie voorwaarden cumulatief is voldaan:

382

. Een afwijking is slechts

383

-

de openbaarmaking kan de rechtmatige belangen van de emittent schade toebrengen;

-

het uitstel van openbaarmaking de markt niet dreigt te misleiden;

-

de emittent de vertrouwelijkheid van de informatie kan waarborgen.

281. Indien de emittent de beslissing neemt tot het uitstellen van de bekendmaking, is dit op eigen verantwoordelijkheid. Desondanks zal de emittent steeds gehouden zijn om de CBFA onverwijld in 384

kennis te stellen van het uitstel Hij

zal

in

die

situatie

een

. afweging

maken

tussen

het

vennootschapsbelang

en

de

vennootschapsrechtelijke discretieplicht. Op de bestuurder rust in de eerste plaats een verplichting tot geheimhouding van informatie die hij bekomen heeft in de uitoefening van zijn functie algemeen aanvaard principe in het licht van de werking van de goede trouw

386

385

. Het is een

. De discretieplicht kan

gegeven de algemene omschrijving ‘in de uitoefening van zijn functie’ vele zaken omvatten. Zij beperkt zich dus niet tot de geheime aangelegenheden

387

. De bestuurder dient bij het respecteren van

de discretieplicht bijgevolg het volgende in acht te nemen. Bij de uitoefening van zijn functie vertegenwoordigt hij immers de vennootschap zodat hij ertoe gehouden is de professionele standing en de reputatie van de vennootschap hoog te houden

388

. Daartegenover moet hij zijn discretieplicht

invullen in het kader van het vennootschapsbelang. Het vennootschapsbelang begrenst aldus de

381

P. ERNST, “Misbruik van voorkennis en marktmisbruik: preventieve maatregelen”, in R. HOUBEN en S. RUTTEN (eds.), in Actuele problemen in financieel, vennootschaps- en fiscaal recht, Antwerpen, Intersentia, 2007, 211 p. (440) 382 P. ERNST, “Misbruik van voorkennis en marktmisbruik: preventieve maatregelen”, in R. HOUBEN en S. RUTTEN (eds.), in Actuele problemen in financieel, vennootschaps- en fiscaal recht, Antwerpen, Intersentia, 2007, 211; F. RAVELINGIEN en M. TISON, “Preventie en repressie van misbruik van voorwetenschap in Belgisch recht na de omzetting van de richtlijn 2003/6/EG inzake marktmisbruik”. In M. TISON (ed.), Belgisch kapitaalmarktrecht op Europese leest IFR-dagen 2006, Antwerpen – Oxford, Intersentia, 2007, 376. 383 F. RAVELINGIEN en M. TISON, “Preventie en repressie van misbruik van voorwetenschap in Belgisch recht na de omzetting van de richtlijn 2003/6/EG inzake marktmisbruik”. In M. TISON (ed.), Belgisch kapitaalmarktrecht op Europese leest IFR-dagen 2006, Antwerpen – Oxford, Intersentia, 2007, 383. 384 Art. 10, § 1, zesde lid Wet 2 augustus 2002. 385 B. TILLEMAN, “De plicht tot geheimhouding en discretie van bestuurders”, TRV 1992, 285. 386 Het steunen op het principe van de goede trouw is een gevolg van de afwezigheid van een specifieke bepaling die dergelijke verplichting oplegt. B. TILLEMAN, “De plicht tot geheimhouding en discretie van bestuurders”, TRV 1992, 285; L. CORNELIS, “De aansprakelijkheid van de bestuurders van vennootschappen in groepsverband”, in H. BIRON en C. DAUW (eds.), Aspecten van ondernemingsgroepen, Antwerpen, Kluwer, 1989, 173. 387 B. TILLEMAN, “De plicht tot geheimhouding en discretie van bestuurders”, TRV 1992, 288-9. 388 B. TILLEMAN, “De plicht tot geheimhouding en discretie van bestuurders”, TRV 1992, 288. 68


informatieplicht. De rechtspraak en rechtsleer aanvaarden hierbij algemeen dat de raad van bestuur vertrouwelijke informatie moet kunnen verspreiden indien dit noodzakelijk is gezien het belang van de 389

vennootschap

. De afweging tussen de discretieplicht en het vennootschapsbelang gebeurt dus een

feitenkwestie. 282. Volgens sommigen was het systeem niet bevredigend omwille van de tijd die verstreek tussen het ontstaan of verkrijgen van de voorkennis enerzijds en het verlenen van toelating door de CBFA om deze niet openbaar te maken anderzijds

390

.

283. Een miskenning van de openbaarmakingsplicht heeft tot gevolg dat de CBFA de emittent aanmaant om onmiddellijk tot de openbaarmaking over te gaan. In afwachting van de bekendmaking kan de CBFA namelijk opteren om de financiële instrumenten op te schorten om zo speculaties op de financiële markt tegen te gaan. Bij een nalaten van wege de emittent kan de CBFA zelf overgaan tot de openbaarmaking van de informatie op kosten van de emittent

391

.

<(C("1-.C%"2)C+(,&2(/+(0%2()%"*+,-.'%() 284. Een lopende negotiatie betreffende een aandelenacquisitie maakt koersbeïnvloedende informatie uit. De vraag is dan ook op welk ogenblik de markt dient ingelicht te worden omtrent het feit dat onderhandelingen plaatsvinden tussen de desbetreffende partijen. Principieel wordt hiervoor in de rechtsleer aangenomen dat het louter bestaan van de onderhandelingen slechts openbaar moet gemaakt worden vanaf het moment dat een akkoord tot stand is gekomen met betrekking tot de essentiële modaliteiten van de transactie

392

. Dit is enigszins logisch daar de onderhandelingen steeds

kunnen afspringen omwille van verschillende factoren. Een te vroege bekendmaking kan immers nadelig zijn voor de betrokken vennootschap indien een verkoop zich zou situeren in het belang van de vennootschap. Een bekendmaking dringt zich dus op wanneer overeenstemming is bereikt omtrent het voorwerp en de prijs van de overeenkomst. De CBFA raadt in deze context aan om, wanneer de situatie zich daartoe noodzaakt, een vage aankondiging tot het publiek te richten om zo de eventueel

389

N. VAN CROMBRUGGE, “Rechten en plichten van bestuurders bij onderhandelingen over de overname van hun vennootschap”, DAOR 2003, 67, 14; O. CLEVENBERGH, “La communication d’informations confidentielles dans le cadre de ‘due diligence’, en particulier dans de cas des sociétés cotés”, TBH 2005, 119. 390 X. DIEUX en D. WILLERMAIN, “La transposition en droit belge de la directive abus de marché et ses mesures d’exécution”, BFR 2007, nr. 23, 22. 391 Op welke wijze de bekendmaking dient te gebeuren is niet opgegeven door de regelgeving. Art. 16, § 2 K.B. 31 maart 2003 preciseert namelijk niet de vorm waarin dit moet gebeuren. Er bestaat dus een zekere beleidsruimte waarbij een adequate bekendmaking gewenst is. F. RAVELINGIEN en M. TISON, “Preventie en repressie van misbruik van voorwetenschap in Belgisch recht na de omzetting van de richtlijn 2003/6/EG inzake marktmisbruik”. In M. TISON (ed.), Belgisch kapitaalmarktrecht op Europese leest IFR-dagen 2006, Antwerpen – Oxford, Intersentia, 2007, 390. 392 J.-M. NELISSEN GRADE, “Het openbaar bod: zes jaar ervaring”, De regulering van het beursapparaat, Brugge, Die Keure, 1997, 103. 69


bestaande geruchten de mond te snoeren

393

. OLIVIER CLEVENBERGH gaat hierin verder door te stellen

dat de verplichting bestaat tot het melden van een due diligence onderzoek in het geval hieromtrent een intentieverklaring is gesloten of een bindend bod is uitgebracht dat kans op slagen heeft

394

.

285. Wanneer de koersgevoelige informatie wordt bekend gemaakt in het kader van een due diligence onderzoek neemt de rechtsleer de volgende houding aan. Een mededeling van vertrouwelijke, koersgevoelige informatie aan derden is geen administratieve en strafrechtelijke inbreuk indien dit geschiedt in het kader van een normale uitoefing van hun functies. CLEVENBERGH volgt deze visie. Hij redeneert dat degene die de informatie ontvangt in principe de desbetreffende effecten niet meer kan verwerven

395

. Zo de gegadigde zich hier wel aan waagt, begaat hij een

administratieve of strafrechtelijke inbreuk. 286. Een administratieve inbreuk kenmerkt zich door de afwezigheid van causaliteitsvereiste. Dit impliceert dat een transactie alsnog mogelijk is wanneer voorafgaand reeds de verplichting bestond tot de aankoop of verkoop van de aandelen

396

. De strafrechtelijke inbreuk daarentegen vereist een

causaal verband tussen de bevoorrechte informatie en de transactie. Ook hier stelt CLEVENBERGH dat een transactie geoorloofd is op voorwaarde dat vooraf een (ernstige) intentie aanwezig is. De totstandkoming van de overeenkomst mag dus niet louter afhankelijk zijn van het verkrijgen van de informatie.

+"##G.:'&.&#'.)0%=).)0'1&'.&66&0(&#'.)0%)2'1&%#3)0#10%1(&.%# 287. Een belangrijke innovatie, door de Richtlijn Marktmisbruik in het leven geroepen, is de zogeheten identificatie van personen die toegang hebben tot voorwetenschap en de bekendmaking van alle transacties in financiële instrumenten van de emittent door personen met leidingsgevende functies bij de emittent

397

. Deze verplichting is vloeit vooruit het artikel 25bis, §1 van de Wet van Financieel

Toezicht, zoals ingevoerd bij artikel 5 KB van 24 augustus 2005. De regel heeft een preventieve werking ten aanzien van het marktmisbruik en poogt hierdoor een ontradend effect te creëren doordat de geviseerde personen op een lijst worden geplaatst

398

.

288. De lijsten bevatten de identiteit van de betrokken personen evenals de reden waarom ze op de 393

J.-M. NELISSEN GRADE, “Het openbaar bod: zes jaar ervaring”, De regulering van het beursapparaat, Brugge, Die Keure, 1997, 104. 394 Een controlled auctions zal in die zin aan de verplichting ontsnappen aangezien meestal nog geen principeakkoord bestaande is op het ogenblik dat een due diligence wordt verricht. O. CLEVENBERGH, “La communication d’informations confidentielles dans le cadre de ‘due diligence’, en particulier dans de cas des sociétés cotés”, TBH 2005, 117. 395 O. CLEVENBERGH, “La communication d’informations confidentielles dans le cadre de ‘due diligence’, en particulier dans de cas des sociétés cotés”, TBH 2005, 133-135. 396 Bijvoorbeeld de gedwongen overdracht van aandelen aan de andere vennoot. 397 F. RAVELINGIEN en M. TISON, “Preventie en repressie van misbruik van voorwetenschap in Belgisch recht na de omzetting van de richtlijn 2003/6/EG inzake marktmisbruik”. In M. TISON (ed.), Belgisch kapitaalmarktrecht op Europese leest IFR-dagen 2006, Antwerpen – Oxford, Intersentia, 2007, 391. 398 P. ERNST, “Misbruik van voorkennis en marktmisbruik: preventieve maatregelen”, in R. HOUBEN en S. RUTTEN (eds.), in Actuele problemen in financieel, vennootschaps- en fiscaal recht, Antwerpen, Intersentia, 2007, 218 p. 70


lijst staan. Als laatste moet ook de datum worden vermeld van het ogenblik waarop de toegang werd verleend tot de voorkennis. Voor sommige personen wordt echter aangenomen dat zij in principe permanent over alle voorkennis beschikken

399

. Als reden voor de opname in de lijst mag dan de

functie worden vermeld en als startdatum geldt dan de datum van hun benoeming in die functie

400

.

289. De verplichting richt zich dus op de opname van insiders op een lijst. Door het ruime karakter van de verplichting geldt dat zowel personen die gewoonlijk toegang hebben tot voorkennis als personen die slechts incidentieel voorkennis verkrijgen binnen het toepassingsgebied vallen

401

. Een

onderscheid tussen beide bestaat bijgevolg niet. Omdat dit kan leiden tot een onoverzichtelijk geheel, heeft de CBFA beslist dat de vennootschap mogelijkheid heeft om één integrale lijst of afzonderlijke lijsten op te stellen

402

. Bij het opstellen van de lijst blijft het echter niet. Om de accuraatheid te

verzekeren moet de lijst op continue wijze onmiddellijk bijgewerkt worden wanneer zich wijzigingen voordoen

403

. Met de wijzigingen bedoelt de CFBA elke toevoeging van persoon of reden. Het

schrappen van een persoon wordt hieronder niet verstaan. Toch moet in het geval een persoon geen toegang meer heeft tot de voorkennis, die datum vermeldt worden. 290. Na het opstellen moet de vennootschap de insiders list ter beschikking houden van de CBFA en desgevraagd op het eerste verzoek toezenden

404

. De lijst moet ten minste vijf jaar worden

bijgehouden tot na de opstelling of de laatste bijwerking ervan

405

.

F1#16#118&E:&O")H-*A,& !"#70(*/0*6%(# 291. Onverminderd de bevoegdheid van de gerechtelijke autoriteiten werden zowel de CBFA als het directiecomité van de effectenbeurs vennootschap, door de wetgever belast met het toezicht op de

399

vb. Uitvoerende bestuurders. P. ERNST, “Misbruik van voorkennis en marktmisbruik: preventieve maatregelen”, in R. HOUBEN en S. RUTTEN (eds.), in Actuele problemen in financieel, vennootschaps- en fiscaal recht, Antwerpen, Intersentia, 2007, 220 p. 400 F. RAVELINGIEN en M. TISON, “Preventie en repressie van misbruik van voorwetenschap in Belgisch recht na de omzetting van de richtlijn 2003/6/EG inzake marktmisbruik”. In M. TISON (ed.), Belgisch kapitaalmarktrecht op Europese leest IFR-dagen 2006, Antwerpen – Oxford, Intersentia, 2007, 392. 401 P. ERNST, “Misbruik van voorkennis en marktmisbruik: preventieve maatregelen”, in R. HOUBEN en S. RUTTEN (eds.), in Actuele problemen in financieel, vennootschaps- en fiscaal recht, Antwerpen, Intersentia, 2007, 221 p. 402 P. ERNST, “Misbruik van voorkennis en marktmisbruik: preventieve maatregelen”, in R. HOUBEN en S. RUTTEN (eds.), in Actuele problemen in financieel, vennootschaps- en fiscaal recht, Antwerpen, Intersentia, 2007, 221; F. RAVELINGIEN en M. TISON, “Preventie en repressie van misbruik van voorwetenschap in Belgisch recht na de omzetting van de richtlijn 2003/6/EG inzake marktmisbruik”. In M. TISON (ed.), Belgisch kapitaalmarktrecht op Europese leest IFR-dagen 2006, Antwerpen – Oxford, Intersentia, 2007, 392. 403 P. ERNST, “Misbruik van voorkennis en marktmisbruik: preventieve maatregelen”, in R. HOUBEN en S. RUTTEN (eds.), in Actuele problemen in financieel, vennootschaps- en fiscaal recht, Antwerpen, Intersentia, 2007, 222 p. 404 Art. 25bis, § 1, eerste lid in fine Wet Financieel Toezicht. 405 Art. 11 KB Marktmisbruik. 71


toepassing van de bepalingen inzake misbruik van voorkennis

406

. Het toezicht van het comité op de

effectenbeurs wordt aanzien als een eerstelijns toezicht, waarbij het CBFA het tweedelijns toezicht uitoefent en zodoende bij het stilzitten van het directiecomité niet zelf een onderzoek kan instellen om de bevoegdheden van het comité uit te oefenen

407

. Primaire insiders zijn strafbaar zodra zij een

verboden handeling stellen en over bevoorrechte informatie beschikken op grond van datgene wat hen tot een primaire insider maakt

408

.

292. Een evolutie zorgde ervoor dat de CBFA alleen bevoegd werd voor het toezicht op de naleving van

deze

regels

409

.

Zij

beschikt

voor

onderzoeksbevoegdheden en –middelen

410

de

uitoefening

daarvan

over

een

uitgebreide

. Bijvoorbeeld kan de CBFA elk document en alle

informatie opvragen, een inspectie of expertise verrichten, …

411

293. In het geval zich een schending zou voordien, heeft de CBFA derhalve de bevoegdheid om elke in België gevestigde natuurlijke persoon of rechtspersoon te bevelen de regels na te leven. In de hypothese dat hier geen gehoor wordt aangegeven, heeft de Commissie de mogelijkheid om haar standpunt met betrekking tot de inbreuk of tekortkoming openbaar te maken en een dwangsom op te leggen

412

. Een strafrechtelijke of administratieve sanctie is bij een inbreuk dan ook niet uitgesloten

413

.

;8%)5-46&E:&P""@&Q)4&.)#9""@".)#))49"0/,& F1#16#118&=:&345)-%-46& 294. Na een periode van intensieve onderhandelingen komen de partijen, behoudens tegenslag, tot het opstellen van de koop-verkoopovereenkomst

414

. In deze overeenkomst die doorgaans complex en

uitgebreid is, worden alle essentiële bestanddelen opgenomen om de voorgenomen transactie definitief tot een einde te brengen. 295. In de rechtsleer en rechtspraak wordt de aandelenoverdracht nu eens als een verkoop van een 406

Art. 181 laatste lid Wet Financiële Toezicht. Art. 185 Wet Financiële Toezicht. 408 Art. 182 Wet Financiële Toezicht. 409 Art. 33 Wet Financieel Toezicht. 410 Art. 34 Wet Financieel Toezicht. 411 P. ERNST, “Misbruik van voorkennis en marktmisbruik: preventieve maatregelen”, in R. HOUBEN en S. RUTTEN (eds.), in Actuele problemen in financieel, vennootschaps- en fiscaal recht, Antwerpen, Intersentia, 2007, 243 p. 412 Art. 36, § 1 Wet Financieel Toezicht. 413 Soms moet voor het opleggen een wettelijk voorgeschreven procedure worden gevolgd vooraleer de sanctie toepassing kan nemen. P. ERNST, “Misbruik van voorkennis en marktmisbruik: preventieve maatregelen”, in R. HOUBEN en S. RUTTEN (eds.), in Actuele problemen in financieel, vennootschaps- en fiscaal recht, Antwerpen, Intersentia, 2007, 243; Art. 36, § 2, 41, 3° en 70 Wet Financieel Toezicht. 414 E. L. MILLER, Mergers and acquisitions:a step-by-step legal and practical guide, Wiley, John & Sons, Incorporated, United States of America, 2008, 197; M. WAUTERS, "Garanties bij overdracht van aandelen", DAOR 1997, afl. 44, 23. 407

72


zaak en dan weer als een cessie van schuldvordering aangemerkt

415

. De huidige wetgeving voorziet

immers niet in bijzondere bepalingen voor een verkoop van aandelen. Het gebrek daaraan zorgde voor de nodige discussies in de rechtsleer en rechtspraak

416

. De discussie draait om het toepasselijke

waarborgregime. Zo de aandelenoverdracht als verkoop van een zaak (lichamelijk roerend goed) wordt gekwalificeerd, is de verkoper tot de ruime waarborg voor verborgen gebreken krachtens artikel 1641 B.W. gehouden. Is de verkoop als een overdracht van een onlichamelijk goed te kwalificeren dan bepalen de artikelen 1693-1694 B.W. dat de verkoper instaat voor het bestaan van de 417

schuldvordering, maar niet voor de solvabiliteit van de debiteur

. Hierdoor wordt een ruime waarborg

geboden aan de koper aangezien art. 1641 B.W. dergelijke beperking niet bevat. WAUTERS stelt terecht dat de kwalificatie uitermate belangrijk is om een beroep te kunnen doen op de wettelijke garanties. De kwalificatie zal dusdanig afhankelijk zijn van het feit of de waarborg gekoppeld wordt aan het waardepapier dan wel aan het, weliswaar geïncorporeerde, onlichamelijke recht

418

.

Ongeacht de gemeenrechtelijke bepalingen heeft de wetgever met het art. 45 W. Venn. willen afwijken van het art. 1690 B.W. Door die bepaling is op alle aandelen hetzelfde vrijwaringsprincipe (art. 1693 e.v.) van toepassing

419

.

296. Niettegenstaande de heersende discussie blijkt het kwalificatieverschil in de praktijk van ondergeschikt belang nu zelfs de rechtspraak die het regime inzake schuldvorderingen toepasselijk acht, aanvullend teruggrijpt naar artikel 1641 B.W.

420

De facto neemt het resultaat van de (langdurige)

besprekingen het gedaante aan van de koop. 297. Koop is een overeenkomst waarbij de ene partij zich verbindt om een zaak te leveren en de andere daarvoor een prijs te betalen gesloten.

422

421

. Zij kan bij authentieke of bij onderhandse akte worden

Verder maakt het artikel een onderscheid tussen een negotium, de rechtshandeling en

een instrumentum, het geschrift

423

.

298. In het licht van deze masterproef wordt in hoofdzaak aandacht besteed worden aan de overdracht van aandelen. De werkelijke bedoeling van dergelijke overdracht is vaak het verwerven van de controle over de onderneming die in de betrokken vennootschap wordt gevoerd

424

.

415

R. TAS, “De overdracht van aandelen : een contract over aandelen met garanties inzake de vennootschap”, in K. GEENS, Vennootschaps- en financieel recht, Die Keure, Brugge, 2002, 29 p. 416 M. WAUTERS, "Garanties bij overdracht van aandelen", DAOR 1997, afl. 44, 23. 417 M. WAUTERS, "Garanties bij overdracht van aandelen", DAOR 1997, afl. 44, 24; R. TAS, “De overdracht van aandelen : een contract over aandelen met garanties inzake de vennootschap”, in K. GEENS (eds.), Vennootschaps- en financieel recht, Die Keure, Brugge, 2002, 29 p. 418 M. WAUTERS, "Garanties bij overdracht van aandelen", DAOR 1997, afl. 44, 25 419 Luik 1 april 1992, RPS 1993, 103, met noot I. CORBISIER, 126 en 135. 420 Een eensgezinde juridische kwalificatie blijft dus achterwege. Luik 1 april 1992, RPS 1993, 103-104; K. GEENS, M. DENEF, F. HELLEMANS, R. TAS en J. VANANROYE, “overzicht van rechtspraak. Vennootschappen (1992-1998)”, TPR 2000, 394 p. 421 C. ENGELS, Bijzondere overeenkomsten, Die Keure, Brugge, 2006, 3 p. 422 Art. 1582 B.W. 423 C. ENGELS, Bijzondere overeenkomsten, Die Keure, Brugge, 2006, 3 p. 424 R. TAS en M. WAUTERS, “De overdracht van aandelen : een contract over aandelen met garanties inzake de 73


!"#J%E%036I2%#A%(*/088%3%0# 299. Een wezenlijk bestanddeel is datgene wat een instelling zo kenmerkt

425

. Indien het zou

wegvallen is de instelling namelijk niet meer dezelfde. Voor de koop zijn die wezenlijke bestanddelen, zoals artikel 1582 B.W. voorschrijft, de prijs en de eigendomsoverdracht. Zo wordt ook in de rechtspraak aanvaard dat wanneer tussen de partijen overeenstemming bestaat omtrent de zaak en de prijs, de koop voltrokken is. Gegeven deze rechtspraak is het niet verwonderlijk dat de partijen in het opstellen van een intentieverklaring bijzonder vaag blijven. Zij wensen namelijk niet het risico te lopen een overeenkomst tot stand te brengen door concrete afspraken omtrent de zaak of de prijs in de intentieverklaring te bedingen. Veelal zullen de partijen de zaak precies gaan omschrijven maar laten zij na om de prijs te concretiseren. Bij wijze van voorbeeld zal de prijs aan de hand van een richtprijs of een mogelijke berekening worden bepaald. Alleszins dienen zij waakzaam te zijn dat het gebruik maken van een richtprijs of een berekeningsmogelijkheid de prijs niet vaststaand wordt. Niettegenstaande de partijen de essentiële bestanddelen kennen, behoort de inhoud ervan toch diepgaander behandeld te worden.

!"#D15&0(:L%:3&.(.)2-'# 300. Opdat sprake zou zijn van een koop is het noodzakelijk dat de overeenkomst an sich tot de eigendomsoverdracht leidt. Bijgevolg impliceert de afwezigheid ervan dat geen koop tot stand gekomen is. De eigendomsoverdracht is derhalve inherent aan de koop. Op het eerste zicht brengt de afwezigheid van een eigendomsoverdracht beperkte gevolgen met zich mee. Toch is het in werkelijkheid geheel anders. 301. Gegeven de belangrijk van de eigendomsoverdracht is het praktisch te weten wanneer en hoe deze

zich

realiseert.

De

eigendomsoverdracht

verwezenlijkt

zich

doorgaans

door

de

wilsovereenstemming over de prijs en de zaak. In de rechtsleer het translatief karakter van de koopovereenkomst

426

. Het feit dat er wilsovereenstemming bestaat laat de partijen nog steeds de

vrijheid te bedingen wanneer de zaak geleverd wordt en de prijs betaald wordt

427

.

302. Zoals bij acquisitieovereenkomsten vaak voorkomt, bestaat de mogelijkheid dat de partijen de verkoop aangaan onder een opschortende voorwaarde. De koop wordt in die bijzonderheid voltrokken wanneer de voorwaarde, welke bedongen is in het contract, plaatsvindt. Het vervullen van de voorwaarde staat op zich garant voor de eigendomsoverdracht zodat van een koopovereenkomst sprake is. De verkoop onder opschortende voorwaarde zal slechts gekwalificeerd worden als een koop indien de voorwaarde is vervuld. 303. Naast het feit dat de eigendomsoverdracht een bestanddeel van de instelling ‘koop’ uitmaakt, is

vennootschap”, in K. GEENS (eds.), Vennootschaps- en financieel recht, Brugge, Die Keure, 2002, 37. C. ENGELS, Bijzondere overeenkomsten, Die Keure, Brugge, 2006, 5 p. 426 C. ENGELS, Bijzondere overeenkomsten, Die Keure, Brugge, 2006, 6 p. 427 Art. 1583 B.W. 425

74


eveneens het tijdstip van de overdracht van belang. De eigendomsoverdracht impliceert immers de overdracht van het risico

428

. De kans bestaat echter nadat de koop gesloten is dat een bepaalde

gebeurtenis zich voordoet waardoor de zaak teniet gaat. De vraag is dan bij wie het risico ligt daar in principe reeds een contract tot stand was gekomen. Met betrekking tot de overdracht van aandelen betreft het voornamelijk de situatie waarin één van beide in een faillissement verstrengeld raakt. Vanuit het oogpunt van de koper is hij eigenaar geworden indien de eigendomsoverdracht geschiedde 429

voor het faillissement

. In het geval deze nog niet geschiedde, is de koper de schuldeiser van het

faillissement. Hierdoor ontstaat een procedure om te verkrijgen waar hij eigenlijk recht op heeft. Stel dat niet de verkoper maar de koper in een faillissement verzeild geraakt, dan is er niets concreet bepaald. Het enige wat vermeldenswaardig is, is het beding van eigendomsvoorbehoud welke de mogelijkheid biedt de koop op te schorten tot de volledige prijs is betaald. Om het beding toepasselijk te maken, moeten enkele voorwaarden vervuld worden

430

.

304. De eigendomsoverdracht is gegeven bovenstaande bespreking meer dan een loutere overdracht. Het heeft belangrijke gevolgen voor de uitoefening van het contract. De verkoper zal in die mate de eigendom slechts kunnen overdragen indien hijzelf eigenaar is van de aandelen. Art. 2279 B.W. bepaalt daarbij dat het bezit als titel geldt.

+"#R.1Q%# 305. De prijs is een prestatie in geld

431

. Artikel 1591 B.W. bepaalt daarbij dat de prijs door de partijen

moet worden vastgesteld. De partijen genieten de vrijheid om te prijs af te stemmen ten opzichte van het voorwerp van de koop. Om een goede prijs te bekomen is het belangrijk de kenmerken van de prijs even aan te halen. Aangezien de prijs echter een essentieel bestanddeel is, is het van belang te weten aan wat de prijs dient te voldoen. Indien de prijs immers niet volgens zijn kenmerken zou zijn vastgesteld, heeft dit tot gevolg dat geen koop tot stand komt wegens de afwezigheid van een bestanddeel van de instelling, met name de prijs. 306. Het bepaald of bepaalbaar karakter dat voldoende ernstig is om tot een vaststaande prijs te kunnen besluiten, geeft alle kenmerken terug waaraan de prijs dient te voldoen

432

. Het feit of een prijs

bepaald of bepaalbaar is, moet vastgesteld worden aan de hand van gegevens die niet van de wil van partijen afhangen. De prijs behoort tot stand te komen op basis van objectieve gegevens. 307. Vervolgens hoort de prijs ernstig en vaststaand te zijn. De prijs staat niet vast wanneer de prijs niet bepaald of bepaalbaar is, want in dat geval is het mogelijk dat de partijen niet akkoord gaan wat impliceert dat geen koop tot stand komt

433

.

428

Art. 1138 lid 2 B.W. C. ENGELS, Bijzondere overeenkomsten, Die Keure, Brugge, 2006, 8 p. 430 Zie voor diepgaande B. Tilleman, R. Dillemans en W. Van Gerven, Totstandkoming en kwalificatie van de koop, Antwerpen, Kluwer, 2001, 472 p. 680 p. 431 C. ENGELS, Bijzondere overeenkomsten, Die Keure, Brugge, 2006, 11 p. 432 C. ENGELS, Bijzondere overeenkomsten, Die Keure, Brugge, 2006, 12 p. 433 C. ENGELS, Bijzondere overeenkomsten, Die Keure, Brugge, 2006, 12-14 p. 429

75


)"#:%&A60*%06((%0#60#.11<8%#=/0#=%&21+%&# 308. De verkoper heeft twee hoofdverbintenissen. Hij dient de door hem verkochte zaak te leveren en die te vrijwaren voor uitwinning en voor gebreken van de verkochte zaak

434

. Op de vrijwaring voor

uitwinning en verborgen gebreken wordt hier verder op ingegaan.

@,%#D.,%"2)/++,)$%'D%""%"2) 309. De verkoper is van rechtswege verplicht, gegeven het art. 1626 B.W., de koper te vrijwaren voor de uitwinning die hij ondergaat op het geheel of een gedeelte van de verkochte zaak of voor lasten die iemand beweert te hebben op die zaak, voor zover deze bij de koop niet zijn opgegeven

435

. Het

volstaat dus niet dat de verkoper de aandelen levert. Hij moet daarenboven aan de koper het vreedzaam bezit verschaffen en waarborgen

436

. De koper mag derhalve aannemen dat de

overgedragen aandelen voor hun normale gebruik bestemd zijn. Voor de verkoper betekent dit dat hij de koper niet mag storen in zijn gebruik. Hieruit is af te leiden dat de verkoper de koper geen concurrentie mag aandoen. In principe zou een niet-concurrentiebeding niet noodzakelijk moeten worden opgenomen in het contract. Toch is het in het belang van beide partijen aan te raden dit op voorhand te bepalen om latere betwistingen daaromtrent te vermijden. 310. In casu komt het er op neer dat de overnemer de rechten die eraan verbonden zijn kan uitoefenen. Is dit niet het geval dan wordt de koper uitgewonnen. In die situatie is de koper gerechtigd om de teruggave van de prijs en schadevergoeding te vorderen. Bij het bepalen van de schadevergoeding wordt eveneens de goede trouw van de verkoper in aanmerking genomen. De kennis van de verkoper is daarbij irrelevant. 311. Rechtspraak en rechtsleer zijn van mening dat de aansprakelijkheid van de verkoper tevens blijft bestaan in geval dat de koper op de hoogte is van de niet-vermelde lasten

437

. Het is pas wanneer een

beding van niet-vrijwaring is opgenomen dat de aansprakelijkheid van de verkoper een einde kent

438

.

Met betrekking tot de verkoop van aandelen zal een beroep op art. 1626 B.W. slechts een succes zijn indien de verkoper geen eigenaar was van de aandelen of indien een last op de aandelen was gevestigd

439

. Doch biedt deze wettelijke waarborg geen bescherming in geval van uitwinning of

wanneer een last gevestigd is op de activa van de vennootschap

440

. De activa zijn namelijk niet het

voorwerp van de overeenkomst. 312. De vrijwaringsplicht ontstaat ten gevolge van het niet nakomen van een precontractuele

434

Art. 1603 en 1625 B.W. E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 14 p. 436 C. ENGELS, Bijzondere overeenkomsten, Die Keure, Brugge, 2006, 50 p., 1625 437 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 14 p. 438 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 14 p. 439 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 14 p. 440 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 15 p. 435

76


informatieplicht

441

. Desalniettemin is de aansprakelijkheid van de verkoper uitgesloten wanneer hij in

het koper van het due diligence onderzoek informatie over de lasten op de onderneming of aandelen aan de koper heeft gegeven

442

. Zelfs wanneer bedongen is dat de verkoper tot geen vrijwaring zal zijn

gehouden, blijft hij toch gehouden tot die welke volgt uit zijn eigen daad overeenkomst is nietig

444

443

. Elk hiermee strijdige

. In situaties van onduidelijkheid omtrent het feit of de last al dan niet is

medegedeeld, is dit altijd in het nadeel van de verkoper. Het is daarmee in zijn eigen belang steeds een vrijwaring in de koopovereenkomst op te nemen.

@,%#D.,%"2)/++,)/(,?+,2(")2(?,(C(") 313. Naast het verschaffen van het vreedzaam bezit, moet de koper eveneens van een nuttig bezit verzekerd worden

445

. Een verborgen gebrek veronderstelt vooreerst een tekortkoming in de zaak zelf,

waardoor deze zaak ongeschikt is voor het door de koper voorziene gebruik, of waardoor dit gebruik zodanig vermindert dat de koper niet of slechts voor een mindere prijs zou hebben gekocht

446

.

Meestal beoogt de koper via de aankoop van aandelen de economische eigendom van de onderneming te verkrijgen

447

. De gebruikelijke bestemming van een aandeel ligt in de uitoefening van

de rechter die eraan verbonden is

448

. De rechten van een aandeelhouder bestaan uit het recht om

deel te nemen aan de algemene vergadering van aandeelhouders en daar stemrecht uit te oefenen, recht op een deelname in de winst van de vennootschap en recht om te delen in het maatschappelijk vermogen

449

. In de rechtsleer en rechtspraak is nooit echt aanvaard dat de overdracht van aandelen

wordt gelijkgesteld met de overdracht van de handelszaak

450

.

314. Behoudens de vereiste van een tekortkoming is het vereist dat het gebrek onzichtbaar is, voldoende belangrijk is en reeds bestaat op het ogenblik van de verkoop zaak aangetast is door een intrinsiek gebrek

452

451

. Het is niet vereist dat de

.

315. Bij de bepaling van de omvang van de schadevergoeding wordt de gespecialiseerde verkoper vermoed de verborgen gebreken van de zaak te kennen

453

. Hij heeft namelijk de verplichting om de

441

A. DE BOECK, Informatierechten en –plichten bij de totstandkoming en uitvoering van overeenkomsten, Intersentia Rechtswetenschappen, 2000, 331. 442 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 15 p. 443 Art. 1628 B.W. 444 C. ENGELS, Bijzondere overeenkomsten, Die Keure, Brugge, 2006, 52 p. 445 Art. 1625 B.W. en art. 1641 B.W. 446 M. WAUTERS, "Garanties bij overdracht van aandelen", DAOR 1997, afl. 44, 26 p. 447 Zelfs niet wanneer de overdracht een controleparticipatie betreft. E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 16 p. 448 M. WAUTERS, "Garanties bij overdracht van aandelen", DAOR 1997, afl. 44, 27 p. 449 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 16 p. 450 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 16 p. 451 Het gebrek is zichtbaar als het door aandachtig onderzoek ingesteld door een normaal zorgvuldig en nauwlettend koper kan kunnen worden opgemerkt. Cass. 29 maart 1976, Pas. 1976, I, 832. 452 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 15 p. 453 Cass. 4 mei 1939, Pas. 1939, I, 224; M. WAUTERS, "Garanties bij overdracht van aandelen", DAOR 1997, afl. 44, 26 p. 77


verborgen gebreken op te sporen en mede te delen

454

. Dit vermoeden is evenwel weerlegbaar. De

gespecialiseerde verkoper kan aan zijn aansprakelijkheid ontkomen indien hij aantoont dat het absoluut onmogelijk was het gebrek te ontdekken

455

. In de praktijk zullen de meeste verkopers

daarom beschouwd worden als gespecialiseerde verkopers. 316. Een beroep op artikel 1641 B.W. is enkel mogelijk als de koper niet op de hoogte was van het verborgen gebrek

456

. Het vermoeden van kennis aangenomen bij een gespecialiseerde verkoper

wordt niet doorgetrokken voor een gespecialiseerde koper

457

.

317. Wanneer het verborgen gebrek wordt aanvaard dan heeft de koper de keuze om ofwel de aandelen terug te geven en zich de prijs en de door de koop veroorzaakte kosten te doen terugbetalen, ofwel de aandelen te behouden en zich een gedeelte van de prijs te doen terug te betalen

458

. Hierbij is het nuttig te verwijzen naar een cassatiearrest van 18 november 1971 waarin het

Hof van Cassatie stelt dat een functioneel gebrek mogelijk is bij de verkoop van aandelen

459

.

Desondanks is dit in de praktijk zelden van toepassing. Hoe dan ook kan de mindere waarde van het vermogen niet aangemerkt worden als een verborgen gebrek van de aandelen

460

.

318. De koper kan daarom met succes de vrijwaring van verborgen gebreken inroepen indien het een verborgen gebrek is dat het goed ongeschikt maakt voor het gebruik waartoe het bestemd is en voor zover dit gebrek aanwezig was op het ogenblik van de koop

461

. Als de bestemming niet de

gebruikelijke is, moet de koper deze aan de verkoper hebben medegedeeld

462

. Vereist is wel dat de

koper zijn vordering inleidt binnen een korte termijn rekening houdend met de aard van de gebreken en de plaats waar de koop is gesloten

463

.

5"#:%&A60*%06((%0#60#.11<8%#=/0#8%#21+%&# 319. De koper heeft als voornaamste verbintenissen om het goed in ontvangst te nemen en de prijs ervan te betalen

464

. Volgens art. 1593 B.W. zou hij ook dienen in te staan voor de kosten van het

koopcontract. Maar gegeven het principe van het consensualisme kunnen de partijen anders gaan bepalen. Daar dit minder van belang is voor deze masterproef zal dit dan ook niet verder behandeld worden.

454

A. DE BOECK, Informatierechten en –plichten bij de totstandkoming en uitvoering van overeenkomsten, Intersentia Rechtswetenschappen, 2000, 310. 455 Cass. 7 december 1990, Pas. 1991, I, 346. 456 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 18 p. 457 A. DE BOECK, Informatierechten en –plichten bij de totstandkoming en uitvoering van overeenkomsten, Intersentia Rechtswetenschappen, 2000, 313. 458 M. WAUTERS, "Garanties bij overdracht van aandelen", DAOR 1997, afl. 44, 27 p. 459 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 17 p. 460 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 17 p. 461 C. ENGELS, Bijzondere overeenkomsten, Die Keure, Brugge, 2006, 59 p. 462 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 15 p. 463 Art. 1644-1646 en 1648 B.W. 464 Art. 1657 en 1650 B.W. 78


F1#16#118&>:&R)5%-6A)-%/.)#)-/,)4&& !"#703%6860'# 320. Met betrekking tot de geldige totstandkoming van de overeenkomst is voor de verkoop van aandelen niets specifiek bepaald. De partijen zullen dusdanig terug grijpen naar het algemeen verbintenissenrecht. Het gemeen recht bepaalt immers voor de geldige totstandkoming van de overeenkomst dat aan het art. 1108 B.W. moet voldaan zijn.

)"#H%386'.%68(=%&%6(*%0# !"#S:&%'&LL105# 321. De toestemming sensu stricto is de toestemming van de partij die zich verbindt welke aangetast kan zijn door wilsgebreken. Het onderscheidt zich dan ook van de wilsovereenstemming die een vereiste is voor de totstandkoming van de overeenkomst. Het is namelijk het samentreffen van de wilsuitingen van de contracterende partijen. 322. De wettelijke waarborgen inzake de koopovereenkomst schenken de koper zelden voldoening. Om die reden is hij genoodzaakt terug te grijpen naar het algemeen verbintenissenrecht. Meer bepaald naar de theorie van de wilsgebreken die hem in bepaalde situaties soelaas kan brengen. Een beroep op de wilsgebreken kan in sommige gevallen wel nog een uitweg bieden de kans de algemene actiemogelijkheden aan te reiken uit het gemeen recht

465

. Het biedt de koper

466

. Een wilsgebrek tast

aldus de geldigheid van de overeenkomst aan. 323. Het bestaan van een wilsgebrek betekent dat de wilsuiting gevormd werd onder invloed van een verkeerde voorstelling van zaken of van een van buiten komende oorzaak

467

. Het zorgt in die mate

voor een aantasting van de geldigheid van de overeenkomst. Artikel 1109 B.W. somt drie wilsgebreken op: dwaling, bedrog en geweld

468

. Aansluitend voegt art. 1118 B.W. hieraan een vierde

wilsgebrek toe namelijk de benadeling. 324. Een overeenkomst die ingevolge dwaling, bedrog, geweld of benadeling is aangegaan, is niet van rechtswege nietig maar is vernietigbaar op verzoek van de contractpartij die het slachtoffer is van

465

R. TAS en M. WAUTERS, “De overdracht van aandelen : een contract over aandelen met garanties inzake de vennootschap”, in K. GEENS (ed.), Vennootschaps- en financieel recht, Brugge, Die Keure, 2002, 33-36. 466 R. TAS en M. WAUTERS, “De overdracht van aandelen : een contract over aandelen met garanties inzake de vennootschap”, in K. GEENS (ed.), Vennootschaps- en financieel recht, Brugge, Die Keure, 2002, 33. 467 W. VAN GERVEN, algemeen deel, in Beginselen van Belgisch privaatrecht, Antwerpen, Story-Scientia, 1987, 311, nr. 105. 468 H. DERYCKE en P. LALEMAN, “Acquisitie via aandelenovername”, M & D Seminars 1999, http://www.mdseminars.be/files/articles/FIS-A-2.pdf, 36; S. COVEMAEKER en W. VAN GERVEN, Verbintenissenrecht, Leuven, Acco, 2006, 116. 79


het wilsgebrek

469

.

3D.0%"2) 325. Dwaling is de onvrijwillige verkeerde voorstelling van de werkelijkheid die één van de partijen of beide partijen ertoe brengt het contract te sluiten

470

. Artikel 1110 B.W. schrijft daarbij voor dat dwaling

alleen een nietigheid tot oorzaak kan hebben wanneer zij de zelfstandigheid van de zaak die het voorwerp van de overeenkomst uitmaakt

471

. Onder de zelfstandigheid van de zaak wordt verstaan:

‘ieder element dat doorslaggevend is geweest voor de partij om het contract aan te gaan, zodat het contract zonder dat het element niet zou zijn gesloten’

472

. De zelfstandigheid dient essentieel te zijn.

Een dwaling omtrent de beweegredenen, de bijkomende eigenschappen van de zaak of de waarde leiden bijgevolg niet tot een nietigheid. 326. Voorts hebben de rechtsleer en de rechtspraak aan het artikel 1110 B.W. een belangrijke 473

voorwaarde toegevoegd

. De dwaling moet namelijk verschoonbaar zijn in hoofde van de dwalende

partij. Concreet betekent dit dat een gemiddeld redelijk persoon in dezelfde omstandigheden ook zou hebben gedwaald. 327. Bij de verkoop van aandelen hoeft het niet te verwonderen dat de partij veelal tracht te steunen op de waarde van de aandelen of van de onderliggende onderneming. Maar zoals reeds hierboven is vermeld, zal een dwaling omtrent de waarde van de aandelen in de praktijk vrijwel zelden leiden tot 474

een nietigverklaring

. De waarde van de aandelen omvatten namelijk niet de zelfstandigheid van de

zaak. Niettegenstaande de algemene regel is het niet uitgesloten dat de rechter oordeelt dat de waarde van de aandelen wel als een zelfstandigheid in aanmerking komen. In bepaalde situaties is het immers zo dat uit de omstandigheden blijkt dat de waarde van de aandelen essentieel waren voor het afsluiten van de overeenkomst

475

. Vanuit die bedoeling van de partij kan de waarde toch als

zelfstandig worden gekwalificeerd. 328. Wat echter wel mogelijk is, is de hypothese waarbij de koper uitdrukkelijk een pakket aandelen wenst te verwerven van een bepaalde soort. Het enkele feit dat hij aandelen van die soort of dat type veronderstelt te verkrijgen, is op zich voldoende om eventueel de dwaling in te roepen

476

.

329. Een dwaling zal dus verschoonbaar zijn indien zij het gevolg is van een fout van de tegenpartij

469

Art. 1117 B.W.; S. COVEMAEKER en W. VAN GERVEN, Verbintenissenrecht, Leuven, Acco, 2006, 116. S. COVEMAEKER en W. VAN GERVEN, Verbintenissenrecht, Leuven, Acco, 2006, 120. 471 S. COVEMAEKER en W. VAN GERVEN, Verbintenissenrecht, Leuven, Acco, 2006, 118. 472 S. COVEMAEKER en W. VAN GERVEN, Verbintenissenrecht, Leuven, Acco, 2006, 120. 473 S. COVEMAEKER en W. VAN GERVEN, Verbintenissenrecht, Leuven, Acco, 2006, 120. 474 Gent 23 februari 1906, RPS 1906, nr. 1705, 184; Kh. Brussel 26 juli 1902, JT 1903, 578 ; E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 37 p. 475 Luik 1 april 1992, RPS 1993, 97. 476 Kh. Gent 9 mei 1911, RPS 1911, nr 2169. 470

80


en de zelfstandigheid van de zaak aangaat

477

.

<(1,+2) 330. Artikel 1116 B.W. spreekt van bedrog als wilsgebrek wanneer één van de partijen haar wil op een verkeerde voorstelling van zaken heeft gebaseerd. Het bedrog bestaat namelijk in het bewust aanwenden van kunstgrepen om de tegenpartij tot de contractsluiting aan te zetten

478

. Onder

kunstgreep wordt begrepen het verkeerd of onvolledig verstrekken van informatie. Het enkele feit dat aan de koper verkeerde informatie werd meegedeeld, is dan ook onvoldoende om van bedrog te spreken. 331. Het bedrog onderscheidt zich dan ook van de dwaling aangezien hier een opzet wordt vereist. Bovendien kan het bedrog evenwel slaan op de beweegreden en niet alleen op de zelfstandigheid 479

zoals bij een dwaling noodzakelijk is

. Bij het bedrog is het opmerkbaar dat de bewijslast enigszins

moeilijker is. Daar het bedrog namelijk een opzet vereist, is het noodzakelijk dat dit opzet dient bewezen te worden. Daarentegen is het toepassingsgebied ruimer aangezien het bedrog niet alleen betrekking moet hebben op de zelfstandigheid van de zaak

480

. Zo is het verkrijgen van de

toestemming door het verstrekken van foutieve balansen en documenten een voorbeeld uit wat het bedrog allemaal kan bestaan

481

.

332. De beoordeling van het bedrog en meer specifiek van de vereiste van het opzet zal in essentie een feitenkwestie zijn. De toestand van de onderneming is daarbij in wezen niet belangrijk. Het zal slechts een rol spelen in de beoordeling indien dit uitdrukkelijk in de overeenkomst was vermeld. 333. Indien zonder deze kunstgrepen de koper de aandelen niet zou hebben gekocht, kan hij de nietigverklaring van de overeenkomst bekomen. Zoniet zal hij een schadevergoeding kunnen 482

vorderen

.

<(".1(0%"2) 334. Slechts met betrekking tot bepaalde contracten of bepaalde personen aanvaardt de wet een kennelijk onevenwicht als indicatie van een wilsaantasting en levert zij een nietigheidsgrond op Desondanks behoort de aandelenoverdracht niet tot deze contracten

483

.

484

. De gekwalificeerde

benadeling daarentegen is enkel inroepbaar bij een ernstig onevenwicht tussen de wederzijdse prestaties ten gevolge van een misbruik door de medecontractant van de concrete omstandigheden 477

S. COVEMAEKER en W. VAN GERVEN, Verbintenissenrecht, Leuven, Acco, 2006, 129. S. COVEMAEKER en W. VAN GERVEN, Verbintenissenrecht, Leuven, Acco, 2006, 129. 479 Cass. 24 mei 1974, Pas. 1975, I, 991. 480 M. WAUTERS, "Garanties bij overdracht van aandelen", DAOR 1997, afl. 44, 58. 481 Rb. Brussel 9 februari 1972, RPS 1973, 161. 482 M. BOLLEN, “Bedrog bij de verkoop van aandelen”, noot onder Antwerpen 11 februari 2005, TRV 2005, 118. 483 Art. 1118 B.W. 484 R. TAS en M. WAUTERS, “De overdracht van aandelen : een contract over aandelen met garanties inzake de vennootschap”, in K. GEENS (ed.), Vennootschaps- en financieel recht, Brugge, Die Keure, 2002, 33. 478

81


waarin de benadeelde zich bevond. De waardebepaling van aandelen houdt trouwens steeds een zeker riscio in dat door de partijen wordt aanvaard

485

. Een recent arrest stelde nogmaals duidelijk dat

het enkel feit dat de kopers ingestemd hebben met een volgens hen veel te hoge prijs op zich geen grond tot gekwalificeerde benadeling uitmaakt

486

.

E(D(01) 335. Een vierde wilsgebrek is het geweld welke de verkoper aanwendt om de koper aan te zetten tot de verkoop. Het is evident dat met betrekking tot de verkoop van aandelen dit echter weinig gebruikelijk is, gezien het feit dat de partijen al reeds onderhandelingen hebben gevoerd. Op die basis is het moeilijk te argumenteren dat gedurende de onderhandelingen voortdurend geweld wordt gebruikt om het contract te kunnen sluiten. 336. Kortom, dwaling en bedrog geven aanleiding tot een gebrek in de toestemming en bieden een laatste mogelijkheid om als koper zich van de koop te ontdoen.

+"#7&NP))L-&1(# 337. Het is vanzelfsprekend dat de aandeelhouders enkel verbintenissen kunnen aangaan met betrekking tot de overgedragen aandelen, maar dat zij daarentegen de vennootschap niet kunnen verbinden althans niet in hun hoedanigheid van aandeelhouder

487

.

8"#K::.P&.=# 338. Wanneer de verkoop de meerderheid of zelfs de totaliteit van de aandelen betreft, hebben de partijen uiteraard meer op het oog dan een loutere overdracht van maatschappelijke rechten

488

. De

aandelentransactie is vanuit economisch oogpunt slechts een middel om de controle respectievelijk het eigendomsrecht van de onderneming over te dragen

489

.

339. WAUTERS stelt daarbij terecht de vraag of dergelijke overdracht ook juridisch kan gelijkgesteld worden met een overdracht van een handelszaak of vennootschapsactiva

490

. Een gelijkstelling zou

namelijk belangrijke impact hebben op de fiscale implicaties, de niet-concurrentie-verplichting en de vrijwaring van verborgen gebreken

491

. In Frankrijk en Duitsland tekende zich een evolutie die een

herkwalificatie toeliet op voorwaarde dat de overeenkomst slaat op de (quasi-)totaliteit van de aandelen en de wil van de partijen duidelijk gericht was op het overdragen van de economische

485

R. TAS en M. WAUTERS, “De overdracht van aandelen : een contract over aandelen met garanties inzake de vennootschap”, in K. GEENS (ed.), Vennootschaps- en financieel recht, Brugge, Die Keure, 2002, 34. 486 R. TAS en M. WAUTERS, “De overdracht van aandelen : een contract over aandelen met garanties inzake de vennootschap”, in K. GEENS (ed.), Vennootschaps- en financieel recht, Brugge, Die Keure, 2002, 44. 487 R. TAS en M. WAUTERS, “De overdracht van aandelen : een contract over aandelen met garanties inzake de vennootschap”, in K. GEENS (ed.), Vennootschaps- en financieel recht, Brugge, Die Keure, 2002, 37. 488 M. WAUTERS, "Garanties bij overdracht van aandelen", DAOR 1997, afl. 44, 22. 489 M. WAUTERS, "Garanties bij overdracht van aandelen", DAOR 1997, afl. 44, 22. 490 M. WAUTERS, "Garanties bij overdracht van aandelen", DAOR 1997, afl. 44, 22. 491 M. WAUTERS, "Garanties bij overdracht van aandelen", DAOR 1997, afl. 44, 22. 82


beschikkingsmacht over het vennootschapsvermogen

492

. De franse rechtspraak lijkt haar standpunt

echter verstrengd te hebben en sluit nu opnieuw aan bij de opvatting die een herkwalificatie afwijst

493

.

C"#T:.O))N# 340. Het motief, de beweegreden. Wat zet de tegenpartij aan om een koop te sluiten? Elke partij wenst een contract af te sluiten om een welbepaalde doel te realiseren. Naast het feit dat de oorzaak één van de geldigheidsvereisten is, wordt zij veelal niet uitgebreid besproken. Het enige wat in de literatuur wel eenduidig naar voor komt, is dat een ongeoorloofde oorzaak ongetwijfeld leidt tot de nietigheid van de overeenkomst.

F1#16#118&C:&!"#0.)#)-/,)4&& 341. De overdracht van aandelen komt volgens de gewone regels inzake de verkoopovereenkomst tot stand “solo consensu”, d.w.z. door de loutere wilsovereenstemming tussen partijen

494

. Voor deze

overdracht gelden geen bijzondere vormvereisten laat staan dat een notariële akte zou vereist zijn

495

.

De koopovereenkomst is bijgevolg geen plechtig of vormelijk contract. De partijen zijn in die zin vrij wat en hoe de zaken in het contract worden opgenomen. Het enige verschil in tegenstelling tot andere overeenkomsten bestaat erin dat de koop als een benoemd contract wordt beschouwd. Een benoemde overeenkomst zijn obligatoire overeenkomsten die in de wet nader geregeld zijn. De wetgever heeft dit ingevoerd wegens het veelvuldig gebruik dat van de koopovereenkomst werd gemaakt.

F1#16#118&E:&S"#015-,)-,)4&& 342. Een overdracht van aandelen wordt in principe ingeschreven in het aandelenregister

496

. Meer

bepaald is dit zo voor de aandelen op naam. De gevolgen die evenwel aan de inschrijving moeten worden gehecht, zijn nochtans niet geheel duidelijk. Toch dient opgemerkt te worden dat de desbetreffende wettelijke bepalingen verschillend zijn voor de NV en de BVBA. 343. Voor beide vennootschapsvormen geldt een verschillend wetsartikel. Voor de NV is het artikel 504, eerste lid W. Venn. welke het volgende voorschrijft: “De overdracht van effecten op naam geschiedt door een verklaring van overdracht, ingeschreven in het register van de betrokken effecten en gedagtekend en ondertekend door de overdrager en de 492

S. VAN CROMBRUGGE, “De rechtsverhouding tussen de koper en de verkoper van een controleparticipatie”, TBH, 1983, 207-210. 493 M. WAUTERS, "Garanties bij overdracht van aandelen", DAOR 1997, afl. 44, 23 494 Cass. 12 juli 1923, Pas. 1923, I, 424; Brussel 19 april 1994, TBH 1994, 1025; Kh. Gent 26 mei 2000, TGR 2000, 255. 495 Kh. Gent 2 maart 1999, TBH 2001, 46, noot A. COIBON. 496 Het aandelenregister is een gedetailleerde lijst met gegevens over de aandelen op naam van de vennootschap. Een inschrijving in het aandelenregister bewijst de eigendom van een aandeel op naam. Het bevindt zich daarbij altijd op de zetel van de vennootschap: G. De Backer en M. De Bie (eds.), De gids voor vennootschappen editie 2009, Deventer, Kluwer, 2009, 59-60.(900) 83


overnemer of door hun gevolmachtigden; zij kan ook geschieden volgens de bepalingen van artikel 1690 van het Burgerlijk Wetboek betreffende de overdracht van schuldvorderingen. Het staat de vennootschap vrij een overdracht te erkennen en in in het register in te schrijven, waarvan zij het bewijs vindt in de brieven of andere bescheiden waaruit de toestemming van de overdrager en van de overnemer blijkt”. 344. Anderzijds geldt voor de BVBA het artikel 250 W. Venn.: “De overdrachten en de overgangen gebeuren ten aanzien van de vennootschap en van derden eerst vanaf de datum van inschrijving in het register van aandelen overeenkomstig artikel 235”. 345. De bovenstaande artikelen stipuleren hoe de overdracht van aandelen geschiedt en wanneer dit plaatsvindt. Niettemin is het noodzakelijk dat de aandelen in eigendom zij bij verkoper opdat een overdracht mogelijk is. Het bewijs van die eigendom is voor beide vennootschapsvormen definitief 497

door de inschrijving in het aandelenregister

. Om zulk bewijs te leveren is een inzage nodig in het

aandelenregister. De wet stelt hierbij dat de houders van effecten inzage moeten kunnen nemen van het register dat op hun effecten betrekking heeft

498

. Met betrekking tot de BVBA heeft de wetgever

een toevoeging gemaakt. Artikel 233, eerste lid W. Venn. stelt immers iedere belanghebbende in de mogelijkheid inzage te krijgen in het aandelenregister. 346. Behoudens het recht tot inzage vervult het aandelenregister nog een aantal functies. Het omvat eveneens het bewijs van de overdracht en de tegenwerpelijkheid ervan. 347.

Het wetboek van vennootschappen bepaalt zowel voor de NV als voor de BVBA dat de

eigendom van aandelen op naam wordt bewezen door de inschrijving in het aandelenregister

499

.

Ondanks deze bepalingen is het bewijs van de verkoopovereenkomst van aandelen voornamelijk geregeld door het gemeenrechtelijke verbintenissenrecht en niet door het Wetboek van Vennootschappen

500

. De inschrijving in het aandelenregister is een begin van schriftelijk bewijs en dus

geen exclusief bewijsmiddel

501

. Aldus is de inschrijving in het aandelenregister niet voldoende om de

verkoop van de aandelen te bewijzen daar in deze rechtspraak geen akkoord werd bekomen over de verkoopprijs

502

.

348. Inzake de tegenwerpelijkheid van de verkoop bestaat er een verschil tussen de regelen die gelden voor de NV en deze voor de BVBA

503

. In de BVBA geldt een duidelijke regel: overdrachten en

497

Art. 465, 1e lid en 235, 1e lid W. Venn. Art. 463, 1e lid en 233, 1e lid W. Venn. 499 R. TAS en M. WAUTERS, “De overdracht van aandelen : een contract over aandelen met garanties inzake de vennootschap”, in K. GEENS (ed.), Vennootschaps- en financieel recht, Brugge, Die Keure, 2002, 42. 500 K. GEENS en H. LAGA, “Overzicht van rechtspraak. Vennootschappen 1986-1991, TPR 1993, (933), nr. 263; Rb. Veurne 18 december 1997, V&F 1998, 149. 501 Cass. 21 april 1983, Arr. Cass. 1982-1983, 1015. 502 Rb. Veurne 18 december 1997, V&F 1998, 149. 503 M. WAUTERS, "Garanties bij overdracht van aandelen", DAOR 1997, afl. 44, 44 p. 498

84


overgangen van aandelen gelden ten aanzien van de vennootschap en van derden pas vanaf de inschrijving in het aandelenregister

504

. Dit is geheel anders in de NV. De wet voorziet namelijk naast

de inschrijving van de overdracht in het aandelenregister door de partijen nog in twee andere manieren om de overdracht tegenwerpelijk te maken

505

. Vooreerst kan de vennootschap een

overdracht erkennen en inschrijven in het register wanneer zij het bewijs van de toestemming van overdrager en overnemer vindt in brieven of andere bescheiden

506

. Een ander alternatief bestaat in de

mogelijkheid om art. 1690 B.W. inzake de overdracht van schuldvorderingen toe te passen. Dit artikel bepaalt dat de overdracht in beginsel tegenwerpelijk wordt aan derden door het loutere feit van de overdracht of vanaf het ogenblijk dat deze door hem wordt erkend

507

. De inschrijving in het

aandelenregister geeft de partijen slechts een bijkomende mogelijkheid om de tegenwerpelijkheid ten aanzien van de vennootschap tot stand te brengen. Met betrekking tot derden heeft dit geen enkel nut meer gegeven art. 1960, eerste lid B.W. 349. Desalniettemin de verschillende mogelijkheden bestaat het gevaar voor een verdere uitholling betreffende de betrouwbaarheid van het aandelenregister in de NV. Het aandelenregister speelt nog enkel een relatief belangrijke rol in de BVBA (inzonderheid van nog niet volstorte aandelen). 350. Wanneer de verkoop aandelen aan toonder zou omvatten, dan geschiedt de overdracht door de enkele overhandiging van de aandelen

508

. Een overdracht van aandelen op toonder komt solo

consensu tot stand waardoor hij slechts tegenwerpelijk wordt door de daadwerkelijke afgifte van effecten

509

. Het hoeft dan ook niet in het aandelenregister worden ingeschreven. Een inschrijving in

het aandelenregister is dus niet noodzakelijk

510

. De vennootschap kan volgens de wet niet de

overdracht erkennen of inschrijven in het aandelenregister of de overdracht tegenwerpelijk maken door de toepassing van art. 1690 B.W.

511

F1#16#118&G:&!)#951#-46)4&)4&61#14,-)/& 351. De garanties uit de koop-verkoopovereenkomst kunnen de overnemer echter niet afdoende beschermen indien het vennootschapsvermogen naderhand niet aan de verwachtingen blijkt te

504

Art. 250 W. Venn.; K. GEENS, M. DENEF, F. HELLEMANS, R. TAS EN J. VANAROYE, “Overzicht van rechtspraak. Vennootschappen (1992-1998)”, TPR 2000, (99), nr 456-457. 505 R. TAS en M. WAUTERS, “De overdracht van aandelen : een contract over aandelen met garanties inzake de vennootschap”, in K. GEENS (ed.), Vennootschaps- en financieel recht, Brugge, Die Keure, 2002, 44. 506 R. TAS en M. WAUTERS, “De overdracht van aandelen : een contract over aandelen met garanties inzake de vennootschap”, in K. GEENS (ed.), Vennootschaps- en financieel recht, Brugge, Die Keure, 2002, 44. 507 Art. 1960, eerste en tweede lid B.W. 508 Art. 504, laatste lid W. Venn. 509 H. LAGA en V. LIETAER, “ Eigendomsbestwistingen bij aandelen”, in B. TILLEMAN en B. DU LAING (eds.), Onderneming en effecten, Brugge, die keure, 2001, 463, nr 17. 510 Brussel 7 oktober 1992, TBH 1994, 164; R. TAS en M. WAUTERS, “De overdracht van aandelen : een contract over aandelen met garanties inzake de vennootschap”, in K. GEENS (ed.), Vennootschaps- en financieel recht, Brugge, Die Keure, 2002, 46. 511 R. TAS en M. WAUTERS, “De overdracht van aandelen : een contract over aandelen met garanties inzake de vennootschap”, in K. GEENS (ed.), Vennootschaps- en financieel recht, Brugge, Die Keure, 2002, 43. 85


beantwoorden

512

. Om die reden wordt tegenwoordig bij de redactie van een acquisitieovereenkomst

een beroep gedaan op de Anglo-Amerikaanse praktijk van verklaringen en garanties (“representations and warranties”) inzake de activa en passiva van de vennootschap die door de verkoper worden overgedragen

513

. Daarentegen streeft de verkoper in de negotiatiefase ernaar om na de verkoop voor

een beperkt mogelijk aantal zaken aansprakelijk te worden gehouden in geval van de realisatie van een welbepaald risico

514

.

352. De “warranty” heeft in het hedendaags Amerikaans recht een duidelijke plaats en wordt algemeen toegepast als de rechtsfiguur om de verplichting van de verkoper ten aanzien van de 515

kwaliteit van het voorwerp van de koop vorm te geven

. De rechtsgevolgen van een “warranty” zijn

voorbepaald en spelen daardoor een rol bij de risicoverdeling

516

. De verkoper wordt aansprakelijkheid

gehouden ongeacht of hij op de hoogte was of moest zijn van het gebrek tenzij de partijen in de overeenkomt tot uitdrukking hebben gebracht dat zulke wetenschap wel belangrijk is

517

. Een inbreuk

op een “warranty” geeft voor de schadelijdende partij een recht op schadevergoeding

518

. De

benadeelde partij heeft derhalve niet de keuze tussen het verkrijgen van een vergoeding of het beëindigen van de contractuele relatie. De verklaringen en garanties hebben bijgevolg een curatief effect, in die zin dat bij inbreuk ervan, de koper recht zal hebben op een vergoeding

519

.

In Europa is, ondanks het veelvuldig gebruik van de representations and warranties, geen rechtsfiguur voor handen zoals in de Verenigde Staten. Het verschil tussen een verklaring en een waarborg of garantie is daarom niet altijd duidelijk

520

.

353. Door de verklaringen en garanties dekt de koper zich in tegen ongewenste zaken die niet aan het licht zijn gekomen ten tijde van de informatieverstrekking. Hij zorgt ervoor dat langs deze weg niet de gevolgen aanvaardt van eventuele problemen die zich later kunnen realiseren. De wettelijke waarborgverplichtingen geven hem die bescherming namelijk niet. Hij vermijdt daarmee eveneens dat feiten die op het moment van de closing perfect waren niet na enige tijd in hun waarde dramatisch dalen. 354. De opgenomen verklaringen en garanties van de overdrager van de aandelen van een vennootschap hebben betrekking op enerzijds een aantal vennootschapsrechtelijke gegevens en

512

R. TAS en M. WAUTERS, “De overdracht van aandelen : een contract over aandelen met garanties inzake de vennootschap”, in K. GEENS (ed.), Vennootschaps- en financieel recht, Brugge, Die Keure, 2002, 36. 513 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 135 p. 514 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 139 p. 515 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 135 p. 516 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 135 p. 517 G. RAAIJMAKERS, Garanties bij onvernames, Boom, Juridische uitgevers, 2002, 161. 518 A. COIBON, “Quelques reflections sur les garanties conventionnelles en matière de cession d’actions et sur l’influence de la pratique anglaise”, RDC 2003, (867), 874-875. 519 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 135 p. 520 A. COIBON, “Quelques reflections sur les garanties conventionnelles en matière de cession d’actions et sur l’influence de la pratique anglaise”, RDC 2003, (867) 874-875; E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 136 p. 86


anderzijds de kenmerken van het patrimonium van de vennootschap

521

. Zij hebben klassiek

betrekking op de volgende elementen: (i) de geldige oprichting van de doelvennootschap, (ii) de aandelen

en

afwezigheid

van

overdrachtsbeperkingen,

(iii)

de

afwezigheid

van

faillissementsvoorwaarden, (iv) een garantie van een referentiebalans waarop de prijs werd gebaseerd en eventueel voorafgaande jaarrekeningen, (v) de normale verderzetting van de onderneming sinds de laatst gegarandeerde balansdatum, (vi) de vrije en onbezwaarde titel en goede staat van de activa, (vii) verklaringen in verband met de belangrijkste contracten van de onderneming, (viii) milieurechtelijke aangelegenheden en vergunningen, (ix) fiscale en socialezekerheidsrechtelijke conformiteit en afwezigheid van niet-geprovisioneerde verplichtingen en (x) afwezigheid van geschillen en (xi) verzekeringen

522

.

355. Dergelijke garantieclausules worden niet door bijzondere wetgeving beheerst. Art. 1643 B.W. vermeldt enkel dat de verkoper zijn wettelijke vrijwaringsplicht kan beperken, maar de uitbreiding wordt niet geviseerd

523

. Daarenboven vormen deze clausules niet een loutere uitbreiding van de

wettelijke waarborg zodat zij gewoon onder de contractuele vrijheid ressorteren en onderworpen zijn aan de algemene interpretatieregels van de wet

524

.

356. De verklaringen en garanties van de overdrager hebben doorgaans betrekking op de situatie van de onderneming op het tijdstip van de overdracht

525

. Hij tracht hierdoor zichzelf van een goed gebruik

van de zaak te verzekeren alsook de waarde niet te laten aantasten door externe factoren. De verklaringen en garanties zijn derhalve een nuttig instrument om als partijen onderling elkaar zekerheden te verschaffen. Dit wekt een wederzijds vertrouwen waardoor het latere contacten enkel ten goede kan komen. 357. Met de bespreking van de verklaringen en garanties is het onvermijdelijk om eveneens de uitzonderingen daarop te behandelen. Een afdoend middel om de draagwijdte van de verklaringen en garanties te beperken zijn de zogenaamde bekendmakingen door de verkoper, ook gekend als de zogenaamde “disclosures”

526

. De meest aangewezen methode om uitzonderingen op de verklaringen

en garanties te voorzien gebeurt door het opstellen van een specifieke uitzonderingslijst of bijlage die

521

DEMEULENAERE, B. en PAUWELIJN, M., “Acquisities van vennootschappen: technieken en pitfalls”, in M. TISON en I. MARTENS (eds.), Omgaan met vennootschappen: regulering en rechtspraktijk (Vlaamse Conferentie der Balie van Gent), 140; S. VAN CROMBRUGGE, “De rechtsverhouding tussen de koper en de verkoper van een controleparticipatie”, TBH 1983, 192-193, nr. 5. 522 B. BELLENS en F. WIJCKMANS, “M&A survey”, TRV 2008, 120; P. VAN OMMESLAGHE en T. TILQUIN, “Fusies en acquisities: juridische aspecten”, in X., Fusies en overnames, Zellik, Roularta Books, 1990, 110, nr 39. 523 H. DERYCKE en P. LALEMAN, “Acquisitie via aandelenovername”, M & D Seminars 1999, http://www.mdseminars.be/files/articles/FIS-A-2.pdf, 36. 524 H. DERYCKE en P. LALEMAN, “Acquisitie via aandelenovername”, M & D Seminars 1999, http://www.mdseminars.be/files/articles/FIS-A-2.pdf, 36. 525 De periode tussen de signing en de closing wordt ook wel de limbo-periode genoemd. M. L. ROCK, R. H. ROCK en M. J. SIKORA, The mergers and acquisition handbook, United States of America, McGraw-Hill Companies, 1994, 386. 526 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 139 p. 87


wordt gehecht aan de overnameovereenkomst

527

. De overdrager gaat hierdoor een verbintenis aan

dat een aantal zaken correct zijn, met uitzondering van de informatie die hij bekendmaakt. Hij dient dit op een zeer nauwkeurige wijze te redigeren. 358. De bekendmaking door de verkoper zal, afhankelijk van de hoegrootheid van de transactie, ofwel bestaan uit de loutere verwijzing naar de uitzonderingen ofwel bestaan uit het opstellen van een bekendmakingsbrief (disclosure letter) in overleg met zijn adviseurs. Doordat de bekendmakingsbrief een zeer belangrijke rol speelt bij de bepaling van een mogelijke aansprakelijkheid is het raadzaam aan de redactie en de inhoud van dit document evenveel aandacht te besteden als aan de overeenkomst zelf

528

.

359. De inhoud van de bekendmakingsbrief is opgedeeld in verscheidene onderdelen. Het omvat de algemene en de specifieke bekendmakingen. De algemene bekendmakingen beperken in principe het geheel van de verklaringen en garanties

529

. Deze disclosures omvatten voornamelijk publieke

informatie en betreffen doorgaans (i) alle zaken die behoren tot het openbaar domein, (ii) alle zaken die bekendgemaakt of waarnaar verwezen wordt in de jaarrekeningen van de doelvennootschap en (iii) zaken vermeld in het jaarverslag of het verslag van de commissaris van de vennootschap

530

. De

koper dient zich dan ook niet tevreden te stellen met loutere verwijzingen naar bepaalde documenten. Voor hem is het van belang het probleem specifiek te omschrijven in de bekendmakingsbrief. Specifieke bekendmakingen zijn daarentegen enkel van toepassing op welbepaalde verklaringen en garanties. Omwille van hun specifiek karakter verdient het aanbeveling deze bekendmakingen voldoende accuraat en precies te beschrijven om zo de valkuilen van een algemene bekendmaking te vermijden

531

.

360. Om een beter beeld te schetsen worden vervolgens enkele in de praktijk voorkomende verklaringen en garanties uitgediept.

!"#@%*#+&6I(4%-./06(4%# 361. Belangrijke risico’s verbonden aan de bedrijfsvoering van de doelvennootschap of gebrekkige informatie door de verkoper kunnen een neerwaartse invloed hebben op de prijs zelf of de 527

Het gebruik van deze techniek is goed ingeburgerd zoals blijkt een bevraging van Bart Belllens en Frank Wijckmans. De bevraging stelt dat het gaat om zogeheten specifieke disclosures. Hiermee wordt gedoeld op duidelijk gepreciseerde en punctuele uitzonderingen op de verklaringen en garanties. B. BELLENS en F. WIJCKMANS, “M&A survey”, TRV 2008, 121; G. M. LAWRENCE, Due diligence in business transactions, United States of America, Law Journal Press, 1994, 8-9 p. 528 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 140 p. 529 A. COIBON, “Quelques reflections sur les garanties conventionnelles en matière de cession d’actions et sur l’influence de la pratique anglaise”, RDC 2003, (867), 874-875. 530 Uit een onderzoek gevoerd door Bart Bellens en Frank Wijckmans volgt dat in meer dan de helft van de transacties sprake kon zijn van een inbreuk op de verklaringen en garanties hoewel deze inbreuk perfect achterhaalbaar was voor de koper via publiek beschikbare bronnen. B. BELLENS en F. WIJCKMANS, “M&A survey”, TRV 2008, 122; E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 140 p. 531 B. BELLENS en F. WIJCKMANS, “M&A survey”, TRV 2008, 121. 88


onderhandelingen hierover bemoeilijken

532

. Een goed verloop van de onderhandelingen zullen

daarentegen de prijsonderhandelingen vergemakkelijken. De prijs(aanpassingen) nemen dus een centrale plaats in de onderhandelingen. De koper wenst namelijk de aandelen te kopen tegen de beste prijs. 362. De

basis

waarop

de

prijs

bepaald

wordt,

is

gevarieerd.

Doorgaans

is

dit

de

nettovermogenswaarde van de doelwitvennootschap waarbij de prijsaanpassingen onderworpen worden aan de opstelling van de afsluitingsbalans

533

. De partijen kunnen ook opteren voor een

clausule waarbij een gedeelte van de koopprijs betaald wordt op basis van (toekomstige) resultaten van de doelwitvennootschap

534

. Resultaten die zich zowel op de winst als de omzet van de

ondernemingen richten. Dergelijk systeem wordt ook een earn-outconstructie genoemd

535

.

363. In elk geval is het aan te raden dergelijke clausules op te stellen op basis van de bevindingen van de adviseurs die de financiële due diligence hebben verricht

536

. Het mechanisme zal bijgevolg

afhankelijk zijn van de bekomen resultaten uit de financiële due diligence. Verder is het echter belangrijk te weten dat de koper wordt vergoed in het compensatiemechanisme en niet de onderliggende vennootschap. Tot slot impliceert een prijsaanpassing het tot stand komen an een nieuw akkoord tussen de partijen

537

.

)"#>%#A/02'/&/0*6%# 364. De koper en zijn adviseurs maken een realistisch kwantitatieve raming van de risico’s verbonden aan de transactie om op basis hiervan een bankgarantie te vragen

538

. De bankgarantie of escrow

account is een rekening waarbij de partijen gelden toevertrouwen aan een derde, veelal een bank, die deze gelden vervolgens, nadat aan bepaalde in de overeenkomst opgenomen voorwaarden is voldaan, volgens een in de overeenkomst opgenomen verdeelsleutel terugbetaalt aan de begunstigde

539

. Zo wordt bij overnamecontracten regelmatig met bankgaranties gewerkt waarbij wordt

ingestaan voor de opgenomen garanties zoals de juistheid van de laatst opgemaakte balans

540

. De

bankgarantie verstrekt dus een zekerheid.

532

E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 129 p. E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 130 p. 534 W. DEJONGHE en W. VAN DE VOORDE, “Negotiated acquisition”, in W. DEJONGHE en W. VAN DE VOORDE, M&A in Belgium, Den Haag, Kluwer Law International, 2001, 70; E. L. MILLER, Mergers and acquisitions:a step-by-step legal and practical guide, Wiley, John & Sons, Incorporated, United States of America, 2008, 13. 535 A. R. LAJOUX en H. P. NESVOLD, The art of M&A structuring: techniques for mitigating financial, tax, and legal risk, United States of America, McGraw-Hill Professional, 2004, 63; J. WARMERDAM, 145 vragen en antwoorden over bedrijfsopvolging, Deventer, Kluwer, 2004, 55. 536 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 130 p. 537 H. DERYCKE en P. LALEMAN, “Acquisitie via aandelenovername”, M & D Seminars 1999, http://www.mdseminars.be/files/articles/FIS-A-2.pdf, 36. 538 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 132 p. 539 E. ALOFS, Insolventierecht, Mechelen, Kluwer, 2006, 215 p; W. DEJONGHE en W. VAN DE VOORDE, “Negotiated acquisition”, in W. DEJONGHE en W. VAN DE VOORDE, M&A in Belgium, Den Haag, Kluwer Law International, 2001, 74-75. 540 M. M. ROSSUM, Garanties in de rechtspraktijk, Deventer, Kluwer, 2002, 145 p. 533

89


365. In de meeste louter Belgische transacties zullen partijen een rekening op naam van de koper en de verkoper openen en instructie geven aan de bank om enkel tot betaling over te gaan ingeval akkoord tussen partijen of in geval van een definitieve beslissing van een arbiter of een rechtbank

541

.

De partijen verkiezen aldus de geblokkeerde rekening boven de klassieke bankgarantie wegens de kosten die eraan verbonden zijn. 366. Het gestorte bedrag bedraagt vaak een percentage van de verkoopprijs dat degressief is naar mate het risico afneemt. De hoogte van de bankgarantie staat bijgevolg in functie van het risico. Tot slot is het vermeldenswaardig dat de koper in de overeenkomst bedingt dat het bedrag van de bankgarantie niet gelijkstaat met het maximumbedrag van aansprakelijkheid

542

.

5"#>%#1+(-.1&*%08%#=11&K//&8%# 367. Een verbintenis wordt onder opschortende voorwaarde aangegaan indien de inwerkingtreding van de overeenkomst afhangt van een toekomstige en onzekere gebeurtenis ofwel van een gebeurtenis die reeds heeft plaatsgehad, maar nog aan de partijen onbekend is

543

. Op het moment

dat de opschortende voorwaarde zich realiseert, komt de overeenkomst definitief tot stand. Dit tijdstip wordt de closing of completion genoemd

544

. In principe gebeurt de eigendomsoverdracht van de

aandelen en de betaling van de prijs pas op het ogenblik van de closing

545

.

368. De betaling van de prijs kan niet als een opschortende voorwaarde worden opgenomen daar het en essentieel element van de overeenkomst betreft, waardoor de koper gebonden is

546

.

Wanneer de koopovereenkomst onder opschortende voorwaarden wordt ondertekend en de partijen derhalve de bedoeling hebben om de overdracht pas tot stand te doen komen na de vervulling van deze voorwaarden, kan het voorzichtig zijn om de werking van artikel 1179 van het Burgerlijk Wetboek contractueel uitdrukkelijk uit te sluiten. In het andere geval wordt de overeenkomst immers principieel geacht retroactief tot stand te zijn gekomen op de datum van ondertekening. Wanneer de voorwaarde zich niet realiseert, impliceert dit dat de overeenkomst nooit zal worden uitgevoerd

547

.

369. Toch is bij het opstellen van een overeenkomst met opschortende voorwaarde enige voorzichtigheid geboden. Zo is een opschortende voorwaarde die zuiver potestatief is, verboden omdat zij volledig afhankelijk is van de wil van één van de partijen

548

. Voorwaarden die daarentegen

541

E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 131 p. E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 132 p. 543 Art. 1181 B.W. 544 De benaming is afhankelijk van het rechtstelsels waarin we ons bevinden. De Amerikanen gebruiken de term ‘closing’ waar de Engelsen eerder geneigd zijn om de term ‘completion’ te gebruiken. B. BELLENS en F. WIJCKMANS, “M&A survey”, TRV 2008, 117. 545 B. BELLENS en F. WIJCKMANS, “M&A survey”, TRV 2008, 117. 546 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 132 p. 547 B. BELLENS en F. WIJCKMANS, “M&A survey”, TRV 2008, 117. 548 Art. 1174 B.W.; L. CORNELIS, Algemene theorie van de verbintenis, Antwerpen, Intersentia, 2000, nr. 103, 542

90


volledig afhangen van het toeval of die gemengd zijn, zijn niet nietig

549

. In de praktijk worden de

volgende opschortende voorwaarden veel gebruikt: geen belangrijke negatieve evolutie binnen de onderneming, aflevering van een bankgarantie, goedkeuring door een contractpartij van de overdracht, confirmatory due diligence, …

550

126 p. Art. 1169 en 1171 B.W. 550 E. JANSSENS, Y. VERLEISDONK en M. WILKENHUYSEN, Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 133; B. BELLENS en F. WIJCKMANS, “M&A survey”, TRV 2008, 117. 549

91

Hoofdstuk III Post-acquisitie

7""8%/,+9&333:& F"/,J1*<+-/-,-)& 370. Velen denken dat eens de overeenkomst gesloten is dat het hier ophoudt. De post-acquisitie is aan te stippelen als een nabeschouwing van het lange werken. Heeft de koper of verkoper zijn resultaat bereikt? Is het een succes geworden? Volgens bepaalde bronnen kennen de eerste honderd dagen na een acquisitie een cruciale betekenis. Het harde werken kent bijgevolg geen einde. Nadat de koper ervoor zorgde dat de acquisitie een feit werd, moet hij nu werken om de synergie te bekomen tussen datgene wat hij had en wat hij verworven heeft. 371. In principe gaan de koper en verkoper na het tot stand komen van de overeenkomst elk hun eigen wijze. Eens de koper het beoogde voorwerp heeft verworven, zal hij overgaan tot de integratie daarvan. In de hypothese dat alles vlekkeloos verloopt, kan gesproken worden van een succesvolle acquisitie. Toch zal dit in de praktijk niet altijd het geval zijn. 372. Wanneer zaken aan licht komen die de integratie bemoeilijken, kan de koper zich beroepen op het gemeen recht of de verklaringen en garanties voor zover die in het contract zijn bedongen

551

.

Bijgevolg is voor een succesvolle acquisitie het noodzakelijk diepgaand onderzoek te voeren omdat het op één manier altijd een beetje tasten in het donker blijft.

551

Welke soorten in de praktijk vaak gebruikt als wat de inhoud ervan is, werd reeds in het hoofdstuk

II besproken.

92

Conclusie

I"4*5+/-)& 373. De definitieve acquisitieovereenkomst vormt het eindpunt van positieve onderhandelingen. Die momentopname is vaak slechts het enige wat de media haalt. Toch is datgene wat vooraf gaat aan de uiteindelijke overeenkomst dermate belangrijk. 374. De partijen treffen zeer belangrijke voorbereidingen vooraleer ze een eerste contact maken met de tegenpartij. In die beginfase is het duidelijk dat hieromtrent niet echt een regelgeving noodzakelijk is aangezien dit een interne praktijk, mogelijks bijgestaan door externen, is. De partij analyseert zich en zal merken dat indien voorafgaand aan het interne onderzoek het bedrijf of hijzelf dermate georganiseerd en gestructureerd was, dit alleen in zijn voordeel is bij het maken van die voorbereidingen. 375. Eens de partijen rond de onderhandelingstafel komen te zitten is vast te stellen dat de wetgever de partijen veel vrijheid toekent op basis van het principe van het consensualisme. In vele gevallen is dit alleen toe te juichen maar het is niet uitgesloten dat bepaalde situaties een betere omkadering vergen omwille van bijvoorbeeld het machtsonevenwicht. Het principe van het consensualisme blijft aangehouden tot het moment dat partijen een intentieverklaring opstellen en voor zover dit een bindend karakter vertoont. 376. Waar het bij onderhandelingen vooral problematisch wordt, is de informatieuitwisseling. Naar Belgisch recht bestaat namelijk geen enkele verplichting voor de partijen in welke mate informatie dient verstrekt te worden. Zoals naderhand zal blijken bij het misbruik van voorwetenschap is enkel voorzien in sanctiemechanismen. De partijen zijn daarbij genoodzaakt terug te grijpen naar het gemeen recht. Naar mijn mening schiet het gemeen recht met haar algemeen sanctiemechanismen daarin tekort. Een toepassing van de culpa in contrahendo en meer bepaald de artikelen 1382-3 B.W. zijn in die context zéér algemeen. 377. Volgens mij zou het enigszins eenvoudiger zijn indien een regeling zou uitgewerkt zijn voor het verstrekken van informatie. Toch is zulke gedachte een utopie daar elke situatie dermate verschillend is om een algemene regel uit te werken. Om daaraan tegemoet te komen wordt terecht een beroep gedaan op regelen inzake de koop. De koop is hier echter de achterliggende reden van de onderhandelingen. Die regelen bieden een beperkte bescherming zoals de vrijwaring van uitwinning en verborgen gebreken. Doch zijn die regelen (deze) te beperkt om voor elk probleem een oplossing te geven. De rechtspraak en rechstleer verwijzen voor de verkoop van aandelen naar de regelen inzake koop. Ondanks de verwijzing moet ik concluderen dat het voorwerp van de toepasselijke regelen uitermate beperkt wordt doordat de rechtspraak van mening is dat het enkel de aandelen zijn die als voorwerp kunnen worden aangemerkt.

93

Conclusie

378. Om de informatieuitwisseling goed te laten verlopen laten de partijen de wijze waarop optekenen in een intentieverklaring. Een exclusiviteitovereenkomst is hierbij ten zeerste aan te raden. De gebrekkige bescherming wordt aldus op die manier opgevangen. Daarnaast is een due diligence het middel bij uitstek om als verkoper, indien hij dit degelijk organiseert, alle opgevraagde informatie in een daartoe ingerichte dataroom ter beschikking te stellen van de koper. Voor de verkoper impliceert dit een zekere tegemoetkoming in zijn verplichting om voldoende informatie te verstrekken. Hij heeft zelfs de mogelijkheid, waar ik zeker en vast voorstander van ben, een vendor due diligence te verrichten om te situeren waar het in zijn organisatie spaak loopt. Hierdoor vermijdt hij dat de koper na het verrichten van de due diligence lijken uit de kast zou halen die de onderhandelingen tot een einde brengen. 379. De pre-acquisitie kan aldus als belangrijkste onderdeel van de acquisitie worden beschouwd. Behoudens de eerste contacten die mede een rol spelen, zorgt de due diligence voor het vallen of het bestaan van de acquisitie. 380. Met betrekking tot het misbruik van voorwetenschap is het enigszins makkelijker. Het juridische kader ter bestrijding van het misbruik van voorwetenschap is verfijnd door de Richtlijn Marktmisbruik. Het bestaande repressieve luik heeft doorgaans niet veel fundamentele veranderingen gekend. Het enige wat in de rechtsleer vaak besproken is, is de verdwijning van de causaliteitsvereiste. Niettemin dit op het eerste zicht een verlies zou betekenen, bracht dit een voordeel mee. Het zorgde voor een beoordeling in het licht van het algemeen belang waardoor het toepassingsgebied ruimer werd. Alle middelen zijn daarbij toegestaan tot het bewijs ervan. Deze benadering geniet het voordeel van de duidelijkheid, elimineert de quasi-onmogelijk te bewijzen gebruik van voorwetenschap en draagt bij tot een betere beteugeling van voorwetenschap. 381. De belangrijkste vernieuwing in het juridisch kader bevindt zich in het preventieve luik. Het zet de emmittenten ertoe aan om interne gedragsregels, systemen voor interne controle en procedures voor de beheersing van informatiestromen op te stellen. De facto is bieden van zulke omkadering een verplichting. Vele ondernemingen ervaren dit als een bijkomende last omdat ze genoodzaakt zijn zich intern beter te organiseren alsook de communicatie naar het publiek dienen te beheersen. Toch is de afweging tussen de last die het teweeg brengt en het eruit voortkomend voordeel positief. De regelgeving draagt bij tot een betere bewustwording, bij diverse geledingen binnen de onderneming, van de implicaties van het “publieke” karakter van de genoteerde vennootschap. De Europese wetgever is naar mijn inzicht tegemoet gekomen aan de noden van de markt. Hij creëerde een omkadering waaraan elke emittent zich dient te houden. Desgevallend zorgde de Europese wetgever voor milderingen die de partijen naar eigen noodzaak en dus op eigen verantwoordelijkheid kunnen invullen. Van een dergelijk systeem ben ik voorstander. Het is een streng systeem waar de emittent beleidsruimte krijgt voor zover hij deze niet misbruikt. Bij misbruik kan de CBFA echter in de plaats treden van de emittent om tot de openbaarmaking over te gaan. Behoudens het in de plaats optreden

94

Conclusie

heeft de CBFA ook de mogelijkheid tot het opleggen van andere sanctiemechanismen. Het preventieve luik is aldus een efficiënt systeem die gegeven het strenge kader door haar milderingen toepasbaar is in specifieke situaties. 382. Het misbruik van voorwetenschap zal in de toekomst aangewezen zijn tot voortdurende wijzigingen omdat een verdere informatisering de bestaande regelgeving uitholt. De mildering die ruimte laat om aan de maatschappelijke noden tegemoet te komen is immers niet oneindig. 383. Niettemin het bestaande voordeel dreigt de doorgedreven externalisering van de preventieve verplichtingen niet te leiden tot een klimaat waarin elke leidinggevende persoon in de markt als een potentiële misbruiker wordt beschouwd. 384. Als slot sluit ik mij aan bij de bemerking van TISON en RAVELINGIEN dat zich op het Belgisch en Europees niveau een zekere lacune bestaat met betrekking tot de civielrechtelijke effecten van een misbruik van voorwetenschap. Het klassieke aansprakelijkheidsrecht lijkt niet steeds adequaat te zijn voor

het

bekomen

van

een

effectief

rechtsherstel.

Het

teruggrijpen

naar

het

gemeen

aansprakelijkheidsrecht is bijgevolg een rem op de mogelijkheid voor particuliere marktdeelnemers om een nuttige rol te vervullen bij de enforcement van de regelen ter bevordering van marktintegriteit. Zoals aangehaald bij de bespreking van de onderhandelingen is het teruggrijpen naar het gemeen recht dermate problematisch aangezien zij een abstract aantal gevallen omvat. Het klassieke verbintenissenrecht zal daardoor enerzijds een vangnet bieden voor een Anderzijds is er door het gebrek aan specifieke regelgeving geen echte houvast. Met betrekking dit aspect heeft de wetgever nog wat werk voor de boeg.

95

Bibliografie

?-L5-"6#18-)& T)*A,/@#119& &

?-44)4514%/)&#)*A,/@#119&

Cass. 4 mei 1939, Pas. 1939, I, 224. Cass. 1 oktober 1973, Arr. Cass. 1974, 105. Cass. 24 mei 1974, Pas. 1975, I, 991. Cass. 29 maart 1976, Pas. 1976, I, 832. Cass. 12 juli 1923, Pas. 1923, I, 424. Cass. 10 december 1981, Arr. Cass. 1981-82, 502. Cass. 15 december 1981, Pas. 1982, I, 515. Cass. 7 september 1982, Pas. 1983, I, 19. Cass. 21 april 1983, Arr. Cass. 1982-1983, 1015. Cass. 7 december 1990, Pas. 1991, I, 346. Cass. 24 januari 2003, RW 2005-06, 706 met noot A. VAN OEVELEN, “De juridische kwalificatie van een beding van voorkeur.” Brussel 19 april 1994, TBH 1994, 1025. Brussel 14 juni 1984, TBH 1985, 472. Brussel 3 januari 1985, Rev. prat. Soc. 1985, 109. Brussel 26 oktober 1988, noot K., GEENS, “Mag de raad van bestuur oneigenlijk gebruik maken van een aanvaardingsclausule om de verkoper het voordeel te gunnen van voorwetenschap?”, TRV 1989, 58. Brussel 8 november 1988, JLMB 1988, 1568. Brussel 15 maart 1991, noot T., TILQUIN, “Bevoegdheidsafwending door de raad van bestuur en sanctionering van een intentie”, TRV 1992, 258. Brussel 5 februari 1992, JT 1993, 130. Brussel 7 oktober 1992, TBH 1994, 164. Luik 20 oktober 1989, TBH 1990, 521, noot X. DIEUX.

96

Bibliografie

Luik 1 april 1992, RPS 1993, 103, met noot I. CORBISIER, 126. Gent 23 februari 1906, RPS 1906, nr. 1705, 184. Gent 30 april 1997, V& F 1997, 337. Gent, 13 maart 1998, AJT 1998-99, 273-275. Corr. Chaleroi 27 september 1995, Bank Fin. 1995, nr. 9, 535-539. Corr. Gent 27 september 1995, TGR 1995, 250. Corr. Gent 27 januari 1999, TRV 1999, 47. Gent (12e k.) 25 mei 2005, DAOR 2005, 76, 334-335. Kh. Brussel 26 juli 1902, JT 1903, 578 Kh. Brussel 27 november 1984, JT 1984, 721. Kh. Brussel 24 juni 1985, JT 1986, 236. Kh. Brussel 7 maart 1988, JLMB 1993, 93. Kh. Brussel 19 januari 1990, TBH 1990, 555. Kh. Gent 9 mei 1911, RPS 1911, nr 2169. Kh. Gent 2 maart 1999, TBH 2001, 46, noot A. COIBON. Kh. Gent 26 mei 2000, TGR 2000, 255. Kh. Kortrijk 7 mei 1974, RW 1974-75, 1016. Rb. Brussel 9 februari 1972, RPS 1973, 161. Rb. Brussel 31 januari 1992, TBBR 1992, 169. Rb. Veurne 18 december 1997, V&F 1998, 149. Rb. Hasselt 7 september 1998, V&F 1998, 286. &

?+-,)4514%/)&#)*A,/@#119&

’s-Gravenshage, 19 februari 1981, bevestigd door H.R. 7 mei 1982, NJ 1983, 525. Misbruik van voorwetenschap – holdingsexceptie, BFR 2001/III p 178 met noot: J. Cerfontaine, HvJ EG (6e k.) 3 mei 2001, zaak C-28/99 (strafzaak tegen Verdonck e.a.)

T)*A,/5))#& ‘T KINT, F., "Négotiation et conclusion du contract", Les obligations contractuelles, Conférence du Jeune Bareau, Bruxelles, 1984, nr. 12, 15.

97

Bibliografie

ALLEN & OVERY, “Misbruik van voorkennis. De wet van 2 augustus 2002”, M & D Seminars, http://www.mdseminars.be/files/articles/VEN-A-18.pdf, 40 p. ALOFS, E., Insolventierecht, Mechelen, Kluwer, 2006, 215 p.. ASSER, C. en HARTKAMP, A. S., Algemene leer der overeenkomsten, Deventer, Kluwer, 2004, 648. ASSER, C. en HARTKAMP, A. S., Verbintenisenrecht, de verbintenis in het algemeen, Deventer, Kluwer, 1978, 525. BELLENS, B. en WIJCKMANS, F., “M&A survey”, TRV 2008, 117. BILLIET, J., Overeenkomsten, Mechelen, Kluwer, 1999, 557. BOLLEN, M., “Bedrog bij de verkoop van aandelen”, noot onder Antwerpen 11 februari 2005, TRV 2005, 118. BOLLEN, M., “Precontractuele aansprakelijkheid voor het afspringen van onderhandelingen, in het bijzonder met betrekking tot een acquisitieovereenkomst, TBBR 2003, afl. 3,138. BOMER, M., RANKINE, D. en STEDMAN, G., Due diligence: definitive steps to succesfull business combinations, United States of America, Pearson Education, 2003, 229. BLUMBERG, J.-P., “Aspects juridiques des acquisitions de sociétés en Belgique”, in Les acquisitions d’entreprises, Brussel, Larcier, 1992, 101 p. BYTTEBIER, K., Fusies en overnames, Brugge, Die Keure, 2006, 355. CLEVENBERGH, O., “Financieel recht”, TBH 2005, 1096 p. CLEVENBERGH, O., “La communication d’informations confidentielles dans le cadre de ‘due diligence’, en particulier dans de cas des sociétés cotés”, TBH 2005, 119. COIBON, A., “Quelques reflections sur les garanties conventionnelles en matière de cession d’actions et sur l’influence de la pratique anglaise”, RDC 2003, (867), 874-875. COIPEL, M., Eléments de théorie générale des contrats, Diegem, E. Story-Scientia, 1999, 15. CORNELIS, L., “La responsabilité précontractuelle, conséquense éventuelle du processus précontractuel, TBBR 1990, 391. CORNELIS, L., “Le dol dans la formation du contrat”, RCJB 1976, 38, nr. 4. CORNELIS, L., Algemene theorie van de verbintenis, Antwerpen, Intersentia, 2000, 997 p. CORSTENS, G. J., “De strafbaarstelling van misbruik van voorwetenschap”, in X., Misbruik van voorwetenschap, Deventer, Kluwer, 1989, 168. COVEMAEKER, S. en Van GERVEN, W., Verbintenissenrecht, Leuven, Acco, 2006, 752. CRUYT, M., “Preventieve acties inzake misbruik van voorwetenschap vanwege beursgenoteerde vennootschappen”, in E. WYMEERSCH en G. SCHRANS, (ed.), Financiële herregulering in België, Kluwer, 1991, 458.

98

Bibliografie

DE BACKER, G. en DE BIE, M., De gids voor vennootschappen editie 2009, Deventer, Kluwer, 2009, 900. DE BOECK, A. Informatierechten en –plichten bij de totstandkoming en uitvoering van overeenkomsten, Intersentia Rechtswetenschappen, 2000, 572 p. DE CLERCQ, M., Economie toegelicht, Antwerpen, Garant, 2006, 721 p. DE BOS, A. en SLAGHTER, W. J., Financieel recht, Deventer, Kluwer, 2007, 136. DE KLUIVER, H. J., Onderhandelen en privaatrecht, Deventer, Kluwer, 1992, XIV, 301. DE KREIJ, J., “De diligence-onderzoeken bij fusies en overnames”, Controlling 2003, nr 5, 22 p. DE VUYST, B., “Dommages pour manque d’information ou pour information erronée, ‘due diligence’ et ‘data rooms’: la mâitrise des risques”, DAOR, 2000, 80-82 p. DEJONGHE, W. en CORYNEN, M., “De rechtspositie van de overnemer bij de verwerving van een onderneming door acquistie van aandelen”, V&F 1997, 87. DEJONGHE, W. en VAN DE VOORDE, W., “Negotiated acquisition”, in W. DEJONGHE en W. VAN DE VOORDE, M&A in Belgium, Den Haag, Kluwer Law International, 2001, 256. DEMEULENAERE, B. en PAUWELIJN, M., “Acquisities van vennootschappen: technieken en pitfalls”, in M. TISON en I. MARTENS (eds.), Omgaan met vennootschappen: regulering en rechtspraktijk (Vlaamse Conferentie der Balie van Gent), 257. DENEF, M., GEENS, K.,HELLEMANS, F., TAS, R. en VANAROYE, J., “Overzicht van rechtspraak. Vennootschappen (1992-1998)”, TPR 2000, (99), nr 456-457. DERYCKE, H. en LALEMAN, P., “Acquisitie via aandelenovername”, M & D Seminars 1999, http://www.mdseminars.be/files/articles/FIS-A-2.pdf, 36. DEVOS, D., “Les opérations d’initiés en droit positif belge”, Bank. Fin. 1991, 484. DIEUX, X. en WILLERMAIN, D., “La transposition en droit belge de la directive abus de marché et ses mesures d’exécution”, BFR 2007, nr. 23, 22. DIEUX, X., “La divulgation d’informations concernantt la société anonyme principes et sanctions”, Rev. dr. U.L.B. 1992, 6, 63-117. DILLEMANS, R., TILLEMAN, B. en VAN GERVEN, W., Totstandkoming en kwalificatie van de koop, Antwerpen, Kluwer, 2001, 680 p. DIRIX, E., “Gentlemens agreements en andere afspraken met onzekere rechtsgevolgen”, RW 19851986, 2140. DUPONT, L. en VERSTRAETEN, R., Handboek vanBbelgisch strafrecht, Leuven, Acco, 1990, 245. ELSON, C. M. en LAJOUX, A. R., “The art of M&A due diligence: navigating critical steps and uncovering crucial data”, United States of America, McGraw-Hill, 2000, 477 p. ENGELEN, P.-J., “Handel met voorkennis: Belgische regelgeving onverenigbaar met Europese richtlijn”, 99

Bibliografie

BFR 2003, 58. ENGELS, C., Bijzondere overeenkomsten, Die Keure, Brugge, 2006, 421 p. ERNST, P., “Misbruik van voorkennis en marktmisbruik: preventieve maatregelen”, in R. HOUBEN en S. RUTTEN (eds.), in Actuele problemen in financieel, vennootschaps- en fiscaal recht, Antwerpen, Intersentia, 2007, 440. Fisher, R., Patton, B. en Ury, W. U., Getting to yes: negotiating agreement without giving in, United States of America, Penguin, 1991, 200 p. FONTAINE, M., Droit des contrats internationaux, Analyse et rédaction de clauses, Bruylant, 2003, 259329. FORIERS, P. A., “Les contrats commerciaux, Chronique de jurisprudence 1970-1984”, TBH 1987, 5, nr. 30. FRANKEL, M. E. S., “Mergers and acquisitions basics: the key steps of acquisitions, divestitures, and investments”, United States of America, Wiley, 2005, 320 p. FRERIKS, D., “Onderzoeks- en mededelingsplicht in het contractenrecht”, TPR 1992, 1195, nr. 7. GEENS, H., “De grondslagen van de culpa in contrahendo”, Jura Falc. 2003-2004, nr. 2, 433-460. GEENS, K. en LAGA, H., “Overzicht van rechtspraak. Vennootschappen 1986-1991, TPR 1993, (933), nr. 263. GEENS, K. en SERVAES, S., “Misbruik van voorkennis na de wet van 6 april 1995: weinig nieuws onder de zon” in X., Strafrecht in het bedrijfsleven, Brussel, Bruylant, 1995, 93-95. GEENS, K., “Hoe duidelijk moet informatie zijn om bevoorrecht te zijn?”, TRV 1991, 223. HERBOTS, J., “De goede trouw in de precontractuele rechtsverhoudingen – De problematiek van de afgebroken onderhandelingen”, in Het contract in wording, Brussel, Belgische Vereniging van Bedrijfsjuristen en Vlaams Pleitgenootschap bij de Balie te Brussel, 1987, 58. HOWSON, P., Due diligence: the critical stage in mergers and acquisitions, United Kingdom, Gower Publishing Ltd, 2003, 286. JANSSENS, E, VERLEISDONK, Y. En WILKENHUYSEN, M., Due diligence, Gent, Larcier, 2007, 178. KREKELS, P., “Misbruik van voorkennis naar Belgisch recht: de repressieve keerzijde van de informatiemedaille?”, TBH 1992, 22. KRISTEN, F. G. H., Misbruik van voorwetenschap naar Europees recht: een onderzoek naar de grondslag en de werking van het Europese verbod van misbruik van voorwetenschap met aandacht voor de doorwerking van EG-richtlijnen in het strafrecht, Nijmegen, Wolf Legal Publishers, 2004, 904. LAGA, H. en LIETAER, L., “ Eigendomsbestwistingen bij aandelen”, in B. TILLEMAN en B. DU LAING (eds.), Onderneming en effecten, Brugge, die keure, 2001, 463, nr 17. LAJOUX, A. R. en NESVOLD, H. P., The art of M&A structuring: techniques for mitigating financial, tax,

100

Bibliografie

and legal risk, United States of America, McGraw-Hill Professional, 2004, 393 p. LANGEVOORT, D. C., “Investment analysts and the law of insider trading”, Virginia Law Review, 1990, 1023. LAWRENCE, G. M., Due diligence in business transactions, United States of America, Law Journal Press, 1994, 400 p. LOMANS, P., De juridische due diligence, F&O 1996, nr 7-8 LUTTER, M., Der letter of intent, Keulen, Heymanns, 1983, 169. MASSHAUPT, J. H., “Misbruik van voorwetenschap”, TVVS 1969, 292. MILLER, E. L., Mergers and acquisitions:a step-by-step legal and practical guide, Wiley, John & Sons, Incorporated, United States of America, 2008, 144 p. NAGELKERKE, J. J., “Misbruik van voorwetenschap. Over het hoe en waarom”, NV 1987, 189. NEDERVEEN, A., Inleiding tot het federale effectenrecht van de Verenigde Staten, Deventer, Kluwer, 2006, 240 p. NELISSEN GRADE, J.-M., “Het openbaar bod: zes jaar ervaring”, De regulering van het beursapparaat, Brugge, Die Keure, 1997, 487. RAAIJMAKERS, G., Garanties bij overnames, Boom, Juridische uitgevers, 2002, 161. RAES, S., “ De strafrechtelijk aansprakelijkheid voor misdrijven van rechtspersonen”, noot onder Cass. 23 mei 1990, TRV 1995, 51. RAVELINGIEN, F. en TISON, M., “Preventie en repressie van misbruik van voorwetenschap in Belgisch recht na de omzetting van de richtlijn 2003/6/EG inzake marktmisbruik”. In M. TISON (ed.), Belgisch kapitaalmarktrecht op Europese leest IFR-dagen 2006, Antwerpen – Oxford, Intersentia, 2007, 350. RAVELINGIEN, F., ‘Belgische regelgeving inzake marktmisbruik: de Koninklijke Besluiten van 5 maart 2006”, BFR 2006, afl. 3, 157. ROCK, M. L., ROCK, R. H. en SIKORA, M. J., The mergers and acquisition handbook, United States of America, McGraw-Hill Companies, 1994, 551. ROSSUM, M. M., Garanties in de rechtspraktijk, Deventer, Kluwer, 2002, 402 p. SCHRANS, G., “De progressieve totstandkoming der contracten”, TPR 1984. SCHRANS, G., “Praecontractuele verhoudingen naar Belgisch recht. Preadvies”, in Jaarboek 1965-66, in VERENIGING VOOR DE VERGELIJKENDE STUDIE VAN HET RECHT VAN BELGIE EN NEDERLAND (ed.), Zwolle, Tjeenk Willink, 1967,242. SLAGTER, W. J., “Het due diligence-onderzoek”, TVVS 1994, 225. TAS, R. en WAUTERS, M., “De overdracht van aandelen : een contract over aandelen met garanties inzake de vennootschap”, in K. GEENS (ed.), Vennootschaps- en financieel recht, Brugge, Die Keure, 2002, 46. 101

Bibliografie

TIELEMANS, W. J., Het juridische ICT due diligence onderzoek voorafgaand aan een overname, V&O 2006, nr. 11, 210-213. TILLEMAN, B., “De plicht tot geheimhouding en discretie van bestuurders”, TRV 1992, 285. VAN CROMBRUGGE, N., “Rechten en plichten van bestuurders bij onderhandelingen over de overname van hun vennootschap”, DAOR 2003, 67, 14. VAN CROMBRUGGE, S., “De rechtsverhouding tussen de koper en de verkoper van een controleparticipatie”, TBH 1983, 188. VAN HILLE, J.-M., Aandelen en obligaties in het Belgisch recht, Brussel, Bruylant, 1977, 949. VAN HOOGHTEN, P., “Acquisitieovereenkomsten”, DAOR 1990, afl. 16, 59-70. VAN LANCKER, J. en VERDOODT, K., “Nieuwe regels inzake marktmanipulatie en misbruik van voorwetenschap”, TRV 2003, 65. VAN OEVELEN, A., “Juridische verhoudingen en aansprakelijkheid bij onderhandelingen over (commerciële) contracten”, DAOR 1990, afl. 14, 55. VAN OMMESLAGHE, P. en TILQUIN, T., “Fusies en acquisities: juridische aspecten”, in X., Fusies en overnames, Zellik, Roularta Books, 1990, 191. VANWYCK-ALEXANDRE, M. en BAR, S., “Le pacte de préference ou le droit de conclure par priorité”, in M. Vanwyck-Alexandre en P. Wéry (eds.), Le processus de formation du contrat, Brussel, Larcier, 2004, 133. WARMERDAM, J. G. S., 145 vragen en antwoorden over bedrijfsopvolging, Deventer, Kluwer, 2004, 76. WAUTERS, M. , "Garanties bij overdracht van aandelen", DAOR 1997, afl. 44, 24. WULLAERTS, L., Succesful mergers and acquisitions with Benelux companies, Antwerpen, Garant, 2000, 287. WYMEERSCH, E., “Enkele rechtsvergelijkende en transnationale aspecten inzake het misbruik van voorwetenschap”, in X., Misbruik van voorwetenschap, Deventer, Kluwer, 1989, 63. X, Fusies en overnames: kopen of verkopen van een onderneming hoe en aan welke prijs, Zellik, Roularta Books, 1998, 191 p.

102

Index

34%)(&& P'a!P.a!PXa!.Ra!.La!>Pa!>Ia!XRa!X.a!QPa!Q.!

!! ::;F0D0;M01=<<6(((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((( 'a!I!

6!

::;361:=0DH^=90HF! :ON10=0;!M:;!F0!<;F019:;F0DH;20; (((( 'Xa!P?a!

=<<6UM01=<<6<M0100;=<E35(((((((((((((((((((((((( X?a!L>! 7!

PPa!P>a!PXa!>P! E:501H:D!:FM0130!89:;20(((((((((((((((((((((((((((((((( ?Xa!?L!

87D6:!H;!8<;51:90;F<((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((( ..!

/012013 (((( .a!'?a!?Xa!?La!PRa!PXa!.Pa!X?a!LQa!'RRa!

:8b7H3H5H0((( 'a!?a!Pa!.a!Ia!Xa!'Ra!'?a!'Pa!'.a!?Xa!.Ra!

'R'!

.Pa!>Pa!>.a!Q?!

EH3N17H=!M:;!M<<1]050;389:6(((( ''a!>.a!>>a!>Ia!

6<35U:8b7H3H5H0 (((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((( Q?!

>La!>Qa!I'a!I>a!IIa!IXa!ILa!IQa!XRa!X'a!QPa!Q.a!Q>a!

610U:8b7H3H5H0 ((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((( ''a!Q.!

QLa!'RRa!'R'a!'R?!

:ON10=0;!M:;!F0!<;F019:;F0DH;20; ((((((((((((((((("#$! #:;361:=0DH^=90HF!

8!

%&&$'()$%*((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((.a!>a!I!

;H05U8<;87110;5H0N0FH;2 (((((((((((((((((((((((((((((((( ?Qa!XI!

:785H<; (((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((( Ia!X! 9!

+!

<;F019:;F0DH;20;(((((( !.a!Ia!Qa!'Ra!''a!'?a!'.a!'>a!

N
'Ia!'Xa!'La!?Ra!?'a!?.a!?>a!?Ia!?La!PRa!P'a!P?a!PPa!

,!

P.a!P>a!PIa!PXa!PLa!.Pa!.>a!.Ia!.Xa!.La!.Qa!>'a!>?a! >Pa!>.a!IQa!X?a!L?a!LQa!QPa!Q.a!Q>a!QLa!'RRa!'R?!

8D:737D03((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((( ?.!

<6389<150;F0!M<<1]::1F0((((( !!"#$!M01=D:1H;20;!

!!!!!!!!!!,Y8D73HMH50H58D:737D0ccccccccccc((PR!

0;!2:1:;5H03!

8<;OHF0;5H:DH50H53<M0100;=<E35(( ''a!?.a!.Xa!.La! .Q!

:!

8<;51
0$20$&$/'%'#./&(%/)(;%00%/'#$&(((((((((((((((((((((((((( "#$!

8<;51
M01=D:1H;20;!0;!2:1:;5H03!

-./'0.**$)(%1-'#./((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((Ia!Xa!La!Q! -1*2%(#/(-./'0%3$/).(((((((("#$!#:;361:=0DH^=90HF!

a!I!

4! F:5:1<<E((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((( .Ia!Q.!

=!

F70!FHDH20;80 (( ?a!La!Qa!?Pa!PRa!PXa!PLa!PQa!.Ra!.'a! .?a!.Pa!..a!.>a!.Ia!.Xa!.La!.Qa!>Ra!>'a!>?a!>Pa!>.a! IQa!XRa!XXa!LQa!Q'a!Q.a!QLa!QQa!'R'a!'R?!

5HEH;2 ((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((((( ..a!.X! >! M01=D:1H;20;!0;!2:1:;5H03 (((((((((((((((((((((((((((((((((((((LI!

5! H;O<1E:5H<;!E0E<1:;F7E ((((((((((((((((((((((((((((((La!.L! H;50;5H0M01=D:1H;2 (((((( !!!Qa!'>a!?'a!??a!?Pa!?.a!?>a!

103

DE JURIDISCHE ASPECTEN VAN HET ONDERHANDELEN BIJ

Recommend Documents