De Belgische woningmarkt liet de voorbije

Economisch Financiële Berichten Maandelijks tijdschrift ■ Jaargang 55 ■ nr. 2 ■ 18 februari 2000 ■ ISSN 1374-2132

in dit nummer...

Tendensen

Tendensen op de Belgische woningmarkt ....... 1 Europese beurzen reorganiseren zich ....... 11

op de Belgische

Griekenland en de EMU ....... 17

woningmarkt

D

e Belgische woningmarkt liet de voorbije jaren een paradoxale ontwikkeling zien. Ondanks de groei van de gezinsinkomens en de lage rente bleef de nieuwbouwactiviteit op een laag peil. De aankopen van woningen op de secundaire markt en de vernieuwbouw klommen daarentegen naar recordniveaus. Deze tendens was vooral zeer uitgesproken in Vlaanderen. Het is ook vooral in dit gewest dat de gronden woningprijzen de voorbije jaren fors zijn opgelopen.

Wie huisvesting zoekt, kan een bestaande woning huren of kopen, of een nieuwe bouwen. In vergelijking met huurders, hebben eigenaars het voordeel van een grotere woonzekerheid. Bovendien hebben zij een perspectief op mogelijke meerwaarden bij een latere verkoop. De meeste gezinnen verkiezen daarom het verwerven van een woning boven het huren ervan. In het spoor van de algemene welvaar tsgroei is de Tabel I – Particulier woningbezit (in␣ % van het aantal woningen) en registratierechten (in␣ % op de aankoopprijs)

Ierland Spanje Finland Verenigd Koninkrijk Italië België Frankrijk Nederland Duitsland (West) Zweden

1960

1990

71 (a) 51 61 42 46 50 42 35 (a) 35 36

81 78 70 67 67 65 54 50 42 40

Registratierechten 6,0 6,0 4,0 1,5 8,0 12,5 5,0 6,0 3,5 1,0

(a)␣ Cijfer voor 1970. Bron:␣ J.J.␣ Granelle(1998), ␣ Economie Immobilière,␣ Analyses et Applications, Economica.

voorbije decennia het eigen woningbezit in de meeste industrielanden dan ook trendmatig toegenomen (zie tabel I). In 1947 werd in België 39␣ % van de woningen bewoond door de eigenaar. In 1991 was dat percentage opgelopen tot 65␣ %. België bekleedt daarmee inzake eigen woningbezit een middenpositie in Europa, maar scoor t wel opvallend hoger dan de buurlanden. Naast het algemene welvaar tspeil bepalen nog andere factoren de verhouding tussen eigendom en huren. Eengezinswoningen worden vaker bewoond door hun eigenaars dan appartementen. In stedelijke agglomeraties zijn grote appar tementsgebouwen dominant aanwezig en is eigendomsbezit dus relatief minder verspreid. Omgekeerd, is het hoge eigendomsbezit in o.a. Ierland en de Zuid-Europese landen deels de weerspiegeling van het nog relatief grote belang van de plattelandsomgeving in deze landen. Langs␣ de vraagkant van de mar kt blijkt dat alleenstaanden, kinderloze gezinnen en jongeren relatief vaker huren dan grote gezinnen en oudere bevolkingsgroepen. Ook het sociale huis-

Economisch Financiële Berichten

1


vestingsbeleid van de overheid speelt een rol. In België en in de meeste Zuid-Europese landen is dat beleid van oudsher gericht op de stimulering van het eigen woningbezit bij de minder bemiddelde bevolkingsgroepen (zie kader).␣ Andere landen, zoals Nederland, Duitsland of Zweden, hebben daarentegen vooral de sociale huursector uitgebouwd.␣ Ter vergelijking: in 1998 maakten sociale huurwoningen in Nederland 74␣ % van het totale huurwoningenbestand uit, in België was dat slechts 16␣ % en in de Zuid-Europese landen lag dit percentage zelfs nog lager. Heel wat landen kennen fiscale regelingen die de verwerving van een eigen woning willen aanmoedigen. In België gebeurt dat onder meer door de fiscale begunstiging van leninglasten en levensverzekeringspremies bij de bouw of aankoop van een enige woning. De effectiviteit van dergelijke impulsen kan niet los worden gezien van andere aspecten van het overheidsbeleid, zoals de regelgeving inzake ruimtelijke ordening of de indirecte vastgoedfiscaliteit die de prijzen op de vastgoedmarkt kunnen opvoeren. Het feit dat België van alle EU-lidstaten de hoogste registratierechten op de verkoop van onroerende goederen heft (zie tabel I), remt de eigendomsverwerving in dit land blijkbaar niet echt af, maar het verminder t in samenhang met␣ het relatief hoge eigen woningbezit wel de geografische mobiliteit van personen, met alle daaraan verbonden problemen van hoge pendelvolumes, congestie en arbeidsimmobiliteit. Daarnaast speelt de huurwetgeving een rol. In België zijn de huurprijzen van lopende contracten sinds 1988 wettelijk gekoppeld aan de consumptieprijsindex, en sinds 1994 aan de gezondheidsindex. Toch zijn de huurprijzen sinds 1988 gemiddeld 1,2␣ % per jaar sneller gestegen dan de indexen waaraan zij zijn gekoppeld.␣ Verhuurders die hun opbrengsten wilden verhogen, konden de wettelijke beperking tot 1997 omzeilen door opeenvolgende

kor tlopende huurcontracten af te sluiten, waarvan de aanvangshuur telkens vrij kon worden vastgesteld. Met de nieuwe huurwet van 21 mei 1997 werd dit achterpoor tje gesloten. Huurovereenkomsten van kor te duur mogen sindsdien nog voor hoogstens drie jaar worden toegestaan en slechts één keer worden verlengd. Tevens werd een prijsblokkering bij opeenvolgende contracten van kor te duur ingevoerd en␣ werden de opzegmogelijkheden verder beperkt.

De prijs van een eigen woning De verwerving van een eigen woning is voor de meeste gezinnen een zware financiële inspanning. Wie bouwt, moet naast de eigenlijke constructiekosten meestal ook de kostprijs van de bouwgrond opbrengen.␣ Voor kandidaatkopers hangt de investeringsinspanning in de eerste plaats af van de prijzen op de secundaire woningmarkt. Het ver loop van de constructiekosten wordt meestal gemeten door middel van de ABEX-index. Deze bevat o.a. de materiaal- en loonkosten, de winstmarge van de aannemers en de aangerekende BTW-tarieven. Grafiek I toont dat de constructiekosten, na een forse sprong in de jaren zeventig en een bijna even forse daling in de eerste helft van de jaren tachtig, zich vanaf 1985 opvallend gematigd ontwikkelen. Sinds 1994 stegen zij zelfs in een trager tempo dan het algemene prijspeil. Deze matiging houdt in de eerste plaats verband met de algemene loonkostenbeheersing, wat in de arbeidsintensieve bouwsector uiteraard sterk doorwerkt. Daarnaast weerspiegelt zij de dalende trend van de meeste grondstoffenprijzen en productiviteitsverbeteringen, o.a. door het groeiende belang van projectontwikkelaars die maximaal profiteren van schaalvoordelen. Door de intensievere concurrentie stonden boven-

2

Activiteit in de sociale woningbouw in Vlaanderen

Sociale woningbouw 10

Al de eerste sociale huisvestingswet, die dateer t van 1889, had in België de stimulering van de eigendomsverwer ving bij de minder bemiddelde bevolkingsgroepen als centrale doelstelling. Toen het huisvestingsbeleid in 1980 een bevoegdheid van de gewesten werd, bleef deze doelstelling overeind. In Vlaanderen was sindsdien 58␣ % van de huisvestingsuitgaven gericht op de stimulering van eigendomsverwer ving, 23␣ % ging naar de sociale-huursector, en␣ sanering en renovatie namen 17␣ % voor hun rekening (a). In 1998 besteedde de Vlaamse overheid in totaal 15␣ miljard BEF of 2,5␣ % van haar totale uitgavenbegroting aan het huisvestingsbeleid. Dat is relatief weinig. Ter vergelijking: de begunstiging van leninglasten en levensverzekeringspremies bij de bouw of aankoop van een woning in de (federale) personenbelasting kwam in Vlaanderen alleen in 1995 overeen met een fiscale uitgave van naar raming BEF␣ 61 miljard, d.i. ongeveer 1,5␣ % van het totale beschikbaar gezinsinkomen in Vlaanderen (b). De eigen bouwactiviteiten van de Vlaamse overheid zijn sinds 1988 ondergebracht in de Vlaamse Huisvestingsmaatschappij (VHM). De VHM treedt nagenoeg nooit zelf op als bouwheer, maar laat die rol over aan een 120-tal lokale huisvestingsmaatschappijen en een tiental lokale kredietmaatschappijen, waarvan de lokale besturen de voornaamste aandeelhouders zijn. Sinds 1970 gebeurde circa 13␣ % van de totale woningproductie in Vlaanderen in het kader van de sociale woningbouw, dat is ongeveer hetzelfde percentage als in Wallonië. Vooral in de jaren zeventig vertoonde de bouwactiviteit van deze maatschappijen een forse expansie. Onder druk van de noodzakelijke begrotingssanering kalfde in de jaren tachtig hun aandeel in de totale nieuwbouwactiviteit echter af van 24␣ % in 1981 tot amper 3␣ % in 1989 (zie grafiek). Onder tussen is de sociale woningbouw in␣ Vlaanderen opnieuw aan een herleving toe, mede dankzij het urgentieprogramma voor de sociale huisvesting (1992-1998). Dat programma voorzag in de bouw, aankoop en renovatie van r uim 10␣ 000 sociale woningen. De␣ Vlaamse regering wil de komende vijf jaar dat programma uitbreiden met nog eens 15␣ 000 woningen. Sinds 1970 werden in Vlaanderen ruim 21␣ % van

7,5

40

Sociale woningbouw tegenover totale nieuwbouw (in %, rechtse schaal) Sociale koopwoningen (in ’000, linkse schaal) Sociale huurwoningen (in ’000, linkse schaal)

30

5

20

2,5

10

0

0 1970 1974 1978 1982 1986 1990 1994 1998

Bronnen:␣ NIS - Regionaal Statistisch jaarboek, Vlaamse Huisvestingsmaatschappij. © KBC Bank WAX026

de door de huisvestingsmaatschappijen gebouwde woningen beneden de gangbare marktprijs direct verkocht aan particulieren op voorwaarde dat die voldeden aan welbepaalde criteria inzake o.a. inkomen, gezinssamenstelling en vermogensbezit. Daarnaast is er ook een indirecte steun in de vorm van bouwpremies of van rentesteun door de VHM of het Vlaams Woningfonds, die tegen gunstige voorwaarden leningen kunnen toestaan aan financieel zwakke bouwers en kopers en in sommige gevallen ook voor renovatie. Tot voor kor t werden onder welbepaalde voorwaarden tevens rentesubsidies toegekend, maar die zijn sinds 1999 afgeschaft. De klemtoon ligt nu eerder op de bescherming van de inkomenszekerheid van de kredietnemer in de vorm van een gratis verzekering tegen inkomensverlies door onvrijwillige werkloosheid of arbeidsongeschiktheid (vanaf 1 januari 1998). Tenslotte worden er ook bijna 127␣ 000 woningen door de sociale huisvestingsmaatschappijen verhuurd, d.i. 16␣ % van het totale huurwoningbestand en 6␣ % van het totale woningbestand in Vlaanderen. Met dat percentage plaatst Vlaanderen zich helemaal onderaan in de Europese rangschikking. Het ziet er wel naar uit dat het aandeel sociale huurwoningen in de toekomst licht zal stijgen. De beoogde uitbreiding van het␣ urgentieplan met 15␣ 000 woningen zou immers volledig uit sociale huurwoningen bestaan. (a)␣ Vlaamse Huisvestingsmaatschappij (1997), ‘Bouwstenen van sociaal woonbeleid’. (b)␣ G. Dottermans, E. Buyst, A. Soete (1998), ‘Ieder huisje zijn (duur) kruisje’ in Trends Review, oktober 1998, p. 28-35.

Nr. 2 / 2000

3


dien de winstmarges van de aannemersbedrijven de voorbije jaren voor tdurend onder neerwaar tse druk. In 1994-1998 bedroeg de gemiddelde rendabiliteit van het eigen vermogen in de bouwsector slechts 7,4␣ %, tegenover gemiddeld 9,6␣ % in de verwer kende nijverheid. De prijzen van bouwgronden volgden tot het midden van de jaren tachtig grotendeels hetzelfde pad als de constructiekosten. Sinds 1986 is het parallellisme tussen beide evenwel gebroken. Tegenover de matiging van de constructiekosten staat sindsdien een opwaartse trend van de grondprijzen, die zich vanaf 1996 nog blijkt te accentueren. Tussen 1986 en 1998 stegen de bouwgrondprijzen gemiddeld met 2,8␣ % per jaar in reële termen (en zelfs 5,3␣ % per jaar sinds 1996). Inclusief de registratierechten, nam het aandeel ervan in het totale gemiddelde nieuwbouwbudget aldus toe van 24␣ % in 1986 tot 32␣ % in 1998. De prijzen van bestaande woningen op de secundaire markt volgen de trend van de grondprijzen (zie grafiek I). Ook zij waren sinds de tweede helft van de jaren tachtig opnieuw opwaar ts gericht. In reële termen stegen de woningprijzen tussen 1986 en 1998 met gemiddeld 4,1␣ % per jaar.

Grafiek I – Ontwikkeling totale kostprijs van nieuwbouw in België (1979 = 100, in reële termen) 110

Totale kosten nieuwbouw Prijs van bestaande woningen 100

90

80

70

Constructiekosten Bouwgrondprijs 60 1970

1974

1978

1982

1986

1990

1994

1998

Bronnen:␣ ABEX; NIS - Financiële statistieken. © KBC Bank WAX021

Dankzij de matiging van de constructiekosten bleef de reële stijging van de totale nieuwbouwkosten in dezelfde periode beperkt tot slechts 1,0␣ % per jaar.␣ In vergelijking met de aankoop van een bestaande woning is nieuwbouw sinds 1986 dus relatief goedkoper geworden. Dat belet niet dat een nieuwbouwproject nog altijd een significant hoger beslag op het gezinsbudget legt dan de aankoop van een woning. In 1998 bedroeg het gemiddelde nieuwbouwbudget voor een gezinswoning in een halfopen bebouwing ongeveer 6,1␣ miljoen BEF, waarvan 4,2␣ miljoen BEF constructiekosten en 1,9␣ miljoen BEF kostprijs van de bouwgrond, terwijl voor de aankoop van een bestaande woning gemiddeld 3,8␣ miljoen BEF werd neergeteld (inclusief registratierechten) (1). Achter deze gemiddelden voor de totale Belgische markt schuilen wel aanzienlijke verschillen, naar gelang van de aard van de grond of woning (bouwjaar, grootte, kwaliteit van de gebruikte materialen, …) of van de streek waarin zij zijn gelegen (nabijheid van commerciële centra, bevolkingsdichtheid, lokale belastingen, …). De gemiddelde prijsniveaus verschillen significant tussen Vlaanderen en Wallonië, en er bestaan ook grote verschillen binnen elk gewest (2). In 1998 kostte een bestaande woning in Wallonië gemiddeld ongeveer 20␣ % minder dan in Vlaanderen. Dat is grotendeels te verklaren door de hogere leeftijd van het Waalse woningbestand. In 1991 was 57␣ % van de woningen in Wallonië gebouwd vóór 1960, tegenover 46␣ % in Vlaanderen. Nog groter is het verschil in bouwgrondprijzen. De gemiddelde Waalse bouwgrond was in 1998 per vierkante meter liefst 58␣ % goedkoper dan de Vlaamse. Opmerkelijk is dat het prijsverschil tussen beide gewesten de voorbije jaren vooral voor bouwgronden fors blijkt toe te nemen (zie grafiek II). In 1991-1998 steeg de prijs van bouwgrond in Vlaanderen reëel met gemiddeld 5,5␣ % per jaar, tegenover 1,2␣ % in Wallonië. Dat reflecteer t de grotere en sneller toenemende

4

schaarste van bouwgronden in Vlaanderen. In 1997 was 15,6␣ % van de totale Vlaamse oppervlakte bebouwd, d.i. 2 procentpunten meer dan in 1991. In Wallonië bleef dit percentage in dezelfde periode vrijwel stabiel op slechts 6,5␣ %. De stijging van de Vlaamse grondprijzen is nog versneld na 1996, mede door de verwachte verdere beperking van de beschikbare bouwgronden in het kader van het Ruimtelijk Structuurplan Vlaanderen (RSV) (zie ook kader blz. 6).

Grafiek II – Ontwikkeling bouwgrondprijs (1979 = 100, in reële termen) 120 Vlaanderen Wallonië België

110 100 90 80 70 60

Financieringskosten

1970

1974

1978

1982

1986

1990

1994

1998

Bron:␣ NIS - Financiële statistieken.

Tussen 1986 en 1998 steeg het gemiddeld reëel beschikbaar gezinsinkomen met 1,3␣ % per jaar, d.i. trager dan de gronden woningprijzen in dezelfde periode. Dat wil nog niet zeggen dat de verwer ving van een eigen woning voor␣ het gemiddelde Belgische gezin in deze periode␣ minder betaalbaar is geworden. Niet alleen werd de hogere grondprijs voor kandidaat-bouwers immers in belangrijke mate gecompenseerd door de matiging van de constructiekosten, maar er was ook de gunstige invloed van de sterk gedaalde rente. In 1998 bedroeg het gemiddelde kredietbedrag voor een nieuwbouw, exclusief de bouwgrond, circa 2,9␣ miljoen BEF, d.i. gemiddeld 70␣ % van de constructiekosten. Er bestaan geen exacte cijfers over hoeveel daarnaast nog werd geleend voor de financiering van de bouwgrond, maar als we veronderstellen dat dit eveneens 70␣ % was, brengt dat het totale geleende bedrag voor een gemiddeld nieuwbouwproject op 4,3␣ miljoen BEF. Bij een vaste hypothecaire rente van 6␣ % (gemiddeld tarief voor nietcliënten) en een terugbetalingstermijn van 20␣ jaar impliceer t dit dat in 1998 de leninglasten (rente plus aflossingen) van een gemiddelde nieuwbouw 23␣ % van een gemiddeld beschikbaar gezinsinkomen ver tegenwoordigden. Voor de aankoop van een bestaande woning

© KBC Bank WAX022

werd in 1998 gemiddeld 2,7␣ miljoen BEF geleend, wat onder dezelfde kredietvoorwaarden neerkwam op leninglasten van 15␣ % van het beschikbaar gezinsinkomen. Grafiek III toont dat deze lastenpercentages ondanks de sneller stijgende gronden woningprijzen sinds 1994 voor tdurend zijn gedaald en in 1998 zelfs het laagste niveau sinds het begin van de jaren tachtig bereikten. Dat komt door de forse rentedaling in deze periode. In 1998 lag de hypotheekrente gemiddeld bijna 3 volle procentpunten lager dan in 1994. Daar komt nog Grafiek III – Leninglasten van hypothecaire kredieten in België (in % van het beschikbaar gezinsinkomen) 40

15

Koop bestaande woningen (linkse schaal) Nieuwbouw (linkse schaal)

30

10

20

5

Twintigjaars hypotheekrente (rechtse schaal) 10

0

1983 1986 1989 1992 1995 Bron:␣ Statistisch Tijdschrift Nationale Bank van België.

1998

© KBC Bank WAX023

Nr. 2 / 2000

5


Het Ruimtelijk Structuurplan Vlaanderen Het Ruimtelijk Structuurplan Vlaanderen (RSV) vindt zijn juridische basis in het Decreet van 24 juli 1996. Dit plan, dat het kader schetst voor de ruimtelijke ontwikkeling van Vlaanderen tot 2007, wil het wonen in stedelijke gebieden aanmoedigen en de woonfunctie zoveel mogelijk geografisch integreren met andere functies, zoals werken, schoolgaan en ontspannen. Daar toe wordt de omvorming van landbouwzones en woonuitbreidingsgebieden in woonzones aan banden gelegd, wordt er gestreefd naar kleinere bouwpercelen en wordt de voor wonen bestemde oppervlakte in Vlaanderen tot 2007 bevroren op het peil dat in 1992 in de gewestplannen was vastgelegd, d.w.z. alles samen 227␣ 500 hectare. Het plan gaat er van uit dat Vlaanderen in 2007 ongeveer 400␣ 000 of 18␣ % meer wooneenheden (zowel woningen als appar tementen) nodig zal hebben dan in 1991. Daarvan zou minstens 60␣ % moeten worden gerealiseerd in stedelijk gebied. In uitvoering van dit RSV stellen de meeste Vlaamse gemeenten momenteel hun eigen structuurplannen op, die aan dit algemene kader moeten worden getoetst. Deze plannen bevatten een onderdeel waarin de toekomstige woonbehoeften worden geraamd. Alleen op basis daarvan kunnen in woonuitbreidingsgebieden nog terreinen worden verkaveld. Tegen 2005 zouden alle Vlaamse steden en gemeenten hun structuurplan moeten hebben.

bij dat door de fel toegenomen concurrentie op de hypothecaire kredietmarkt de meeste kredietinstellingen aan hun cliënten belangrijke kor tingen toestonden, zodat de feitelijk toegestane kredietvoorwaarden doorgaans nog gunstiger waren dan de geafficheerde tarieven. Een vaste hypothecaire rente verdisconteer t de inflatie die ex ante over de looptijd van de lening wordt verwacht. Onverwachte schokken, die de inflatie van dit verwachte pad doen afwijken, kunnen ex post de werkelijke lasten van de lening sterk beïnvloeden. Inflatie holt immers de reële waarde van vastrentende schulden uit, terwijl door de loonindexering de gezinsinkomens wel grotendeels met de inflatie toenemen. Als de woningprijzen zelf het algemene prijsverloop volgen, vergroot inflatie

bovendien de kans om meerwaarden te realiseren bij de verkoop van onroerende goederen. Wie aldus in 1972 een lening met vaste rente op 20 jaar afsloot, diende in reële termen over de volledige looptijd van de lening slechts 87␣ % van het geleende kapitaal terug te betalen␣ en kon, als hij zijn woning in 1992 verkocht, een reële meerwaarde van liefst 36␣ % realiseren. Op die manier vormde de hoge inflatie van de jaren zeventig een bijzonder gunstige voedingsbodem voor de toen zeer hoge activiteit op zowel de nieuwbouw- als secundaire woningmarkt. De omgekeerde situatie deed zich voor in de jaren tachtig. In het begin van dat decennium steeg de rente naar recordniveaus, terwijl de ver traging van de inflatie in de daaropvolgende jaren de reële uitholling van de schuldenlast beperkte. Schuldenaars die in 1982 een twintigjarige lening met vaste rente aangingen, zullen in 2002 alles samen wellicht ongeveer 145␣ % van het reëel geleende bedrag hebben terugbetaald (3). De nieuwe Wet op het hypothecair krediet maakt sinds 1995 meer variabele hypothecaire rentetarieven mogelijk dan voorheen. Toch had midden 1999 slechts ongeveer 15␣ % van de uitstaande hypothecaire kredieten een min of meer veranderlijke rente (d.i. minder dan 10␣ jaar vast).

Nieuwbouw verliest terrein Na de boom van de jaren zeventig stor tten de activiteit en de prijzen op de huisvestingsmarkt in het begin van de jaren tachtig in elkaar. Dat was niet alleen te wijten aan de hoge rente, maar ook aan de inkrimping van de␣ reële gezinsinkomens en aan de groeiende inkomensonzekerheid als gevolg van de oplopende werkloosheid en overheidsschuld. De nieuwbouw viel toen nog sterker terug dan de␣ activiteit op de secundaire markt (zie grafiek IV). In 1980-1986 werden per 100 ver-

6

kochte woningen gemiddeld nog slechts 35␣ nieuwe gebouwd, tegenover 66 in de gouden bouwjaren 1972-1979. Dankzij de betere conjunctuur en de steviger inkomensgroei her leefde de woningmarkt vanaf de tweede helft van de jaren tachtig. Ook de verhouding tussen gebouwde en verkochte woningen nam opnieuw geleidelijk toe, tot een hoogtepunt van 51 nieuwe per 100 verkochte woningen in 1995. De hoge nieuwbouwactiviteit van de jaren zeventig werd evenwel niet meer geëvenaard en liep na 1995 zelfs opnieuw opvallend terug, terwijl daarentegen de aankopen van woningen op de secundaire markt sindsdien recordniveaus bereikten. Toch is door␣ de matiging van de constructiekosten, de dalende rente en de gunstige inkomensontwikkeling de financiële haalbaarheid van een nieuwbouwkeuze voor het gemiddelde Belgische gezin sinds 1995 verder verbeterd en evolueerde de relatieve prijsverhouding tussen bouwen en kopen verder in het voordeel van bouwen (zie boven). Ook de tijdelijke verlaging van het BTW-tarief voor nieuwbouw in 1996-1997 was niet bij machte om de bouwactiviteit veel nieuw leven in te blazen. Dat er nu minder wordt gebouwd dan in de jaren zeventig, is nauwelijks te verklaren door de afnemende demografische behoefte aan bijkomende woningen. De groei van de bevolkingsgroep tussen 25 en 40 jaar, d.i. de leeftijd waarop men meestal gaat bouwen, is weliswaar vrij fors vertraagd, van gemiddeld 1,4␣ % per jaar in 1971-1980 naar nog slechts 0,1␣ % in 19901998. De impact daar van op de vraag naar nieuwe woningen werd echter getemperd door de trendmatige gezinsverdunning. In 1998 telde het gemiddelde Belgische gezin 2,4 leden, tegenover 3 in 1970. Enerzijds blijkt weliswaar dat jongeren op steeds latere leeftijd de gezinswoning verlaten, anderzijds is er een toenemende versnippering van actieve gezinnen als gevolg van het groter aantal echtscheidingen en blijven ouderen langer zelfstandig wonen. Het

Grafiek IV – Activiteit op de particuliere woningmarkt in België 120 100

Begonnen particuliere woningen (in ’000, linkse schaal) Verkoop woningen (in ’000, linkse schaal)

120 110

80 100 Gemiddeld reëel beschikbaar inkomen per gezin (1979 = 100, rechtse schaal)

60

90

40

80

20

70

0

60 1970 1974 1978 1982

1986 1990 1994

1998

Bron:␣ NIS - Statistieken over bouwnijverheid en huisvesting, Regionaal statistisch jaarboek. © KBC Bank WAX024

aantal gezinnen groeit daardoor sterker dan de totale bevolking, wat de vraag naar nieuwe, zij het gemiddeld kleinere wooneenheden ondersteunt. Per saldo daalde de behoefte aan bijkomende woningen slechts van gemiddeld 34␣ 017 per jaar in 1972-1979 naar 30␣ 738 in 1996-1998. De jaarlijks gerealiseerde nieuwbouwproductie kromp daarentegen veel sterker, van gemiddeld 66␣ 810 nieuwe woningen in 1972-1979 naar 36␣ 115 in 1996-1998 (zie tabel II blz. 8). In de jaren zeventig was de gerealiseerde nieuwbouwproductie bijna dubbel zo groot als wat nodig was om in de huisvesting van de bijkomende huishoudens te voorzien. Er was dus␣ een substantiële surplusproductie die het mogelijk maakte om op ruime schaal verouderde woningen door nieuwe te vervangen. Met uitzondering van de crisisjaren 1980-1986, bleef de productie in de volgende jaren toereikend om de vraag naar bijkomende woningen te dekken, maar de surplusproductie bovenop deze vraag werd vooral na 1995 aanzienlijk kleiner. Tegelijker tijd liggen de aankopen van woningen op de secundaire markt nu zelfs heel

Nr. 2 / 2000

7


wat hoger dan in de boomjaren zeventig en trekt ook de vernieuwbouwactiviteit sterk aan. Dat laatste blijkt onder meer uit de expansie van het volume afgesloten hypothecaire kredieten in het kader van vernieuwbouw. In 19951998 steeg dat met gemiddeld 12,3␣ % per jaar, terwijl de totale hypothecaire kredietactiviteit in deze periode slechts aandikte met 5,8␣ % per jaar. Gezinnen verkiezen nu dus vaker om een bestaande woning te kopen en die ver volgens te laten opknappen, in plaats van een nieuwe te bouwen. De toenemende schaarste aan bouwgronden is hieraan allicht niet vreemd. Dat argument geldt vooral in Vlaanderen, waar de grondprijzen de voorbije jaren sterker stegen dan in de rest van België. Zowel de terugval van de nieuwbouw als de toename van de aankopen op de secundaire markt waren in Vlaanderen sinds 1995 dan ook veel sterker dan Tabel II – Activiteit op de woningmarkt en vooruitzichten (jaargemiddelden) Vlaanderen

Wallonië

België

Demografische behoefte aan nieuwbouw 1972-1979 1980-1986 1987-1995 1996-1998 1999-2004 (a) 2005-2009 2010-2014

24 209 24 253 21 946 20 094 15 262 10 187 6 011

9 346 10 056 9 868 9 620 6 896 5 074 4 496

34 017 34 873 32 642 30 738 20 681 14 751 10 110

Begonnen woningen 1972-1979 1980-1986 1987-1995 1996-1998

43 612 20 441 33 488 24 638

18 127 6 697 9 249 10 038

66 810 28 062 44 705 36 115

Verkochte woningen 1972-1979 1980-1986 1987-1995 1996-1998

44 533 41 022 59 865 67 227

28 876 25 455 33 943 34 176

84 538 75 628 106 996 114 419

(a) De vooruitzichten zijn cursief gedrukt. Ze zijn het resultaat van eigen prognoses over het toekomstig verloop van het aantal gezinnen en volgen dezelfde methodologie als de prognoses van de Administratie Planning en Statistiek van de Vlaamse Gemeenschap. Zij houden rekening met het verwacht bevolkingsverloop, alsook met de verwachte sociologische verschuivingen. Bron : NIS - Regionaal statistisch jaarboek, Statistieken over bouwnijverheid en huisvesting.

in Wallonië (zie tabel II). Hoewel ook in Vlaanderen de relatieve kostprijsverhouding tussen bouwen en kopen globaal genomen nog steeds in het voordeel van bouwen evolueer t, vormt de hoge grondprijs voor veel Vlaamse gezinnen blijkbaar toch een obstakel om nog te bouwen. Daarbij komt nog dat nieuwbouw de voorbije jaren vanuit beleggingsoogpunt minder aantrekkelijk werd. In de jaren zeventig waren investeringen in woningen inflatieresistente beleggingen, terwijl aandelen en obligaties toen gedurende jaren negatieve reële rendementen opleverden (4). Sindsdien zijn de rendementsverhoudingen tussen deze beleggingsalternatieven grondig veranderd (zie grafiek V). In de tweede helft van de jaren negentig is vooral het rendement van aandelenbeleggingen sterk toegenomen en werden beleggingen in onroerende goederen ondanks de stijgende vastgoedprijzen dus relatief nog minder aantrekkelijk. Deze overweging geldt vooral voor verhuurders of kandidaat-verhuurders, die het bovendien meemaakten dat het rendement van huurwoningen bijkomend werd beperkt door de strengere huurwet in 1997.␣ Allicht is dit één van de redenen waarom de appartementsbouw sinds 1995 nog meer achteruitging dan de totale nieuwbouwactiviteit. In 1996-1998 werden nog slechts 38␣ 450 appar tementen gebouwd, tegenover ruim 55␣ 000 in 1993-1995. Op de secundaire markt deed zich het omgekeerde voor. In 1993-1995 werden daar 73␣ 000 appar tementen verkocht, in 1996-1998 waren er dat bijna 83␣ 400, waardoor het aandeel van appar tementen in de totale verkopen klom van 22␣ % in 1993 naar 25␣ % in 1998. Dat doet vermoeden dat verhuurders hun woningen vaker te gelde maken om de opbrengst daar van te herbeleggen in financiële activa met␣ hogere verwachte rendementen. Mede door dat grotere aanbod stegen de prijzen van appar tementen de voorbije jaren overigens minder sterk dan de overige woningprijzen, en␣ dit ondanks het feit dat door de gezinsver-

8

dunning ook de vraag naar appar tementen trendmatig sterker toenam dan de algemene woningvraag.

Grafiek V – Relatief rendement van een belegging in nieuwbouw tegenover een aandelenbelegging (1970 = 100) 300 250

Te hoge gronden woningprijzen?

200 150

De gronden woningprijzen zijn ondertussen geklommen naar niveaus die in reële termen de vorige historische piek van 1979 al overschrijden. Dat is uitsluitend te wijten aan de prijsontwikkeling in Vlaanderen, waar de gronden woningprijzen in reële termen in 1998 respectievelijk zelfs 12,5␣ % en 7,8␣ % hoger lagen dan in 1979. In vergelijking met 1979 zijn de huidige hogere woningprijzen minstens gedeeltelijk te␣ ver klaren door kwaliteitsverbeteringen. Woningen zijn vandaag gemiddeld beter uitgerust en groter dan twintig jaar geleden. In 1981 bedroeg in België de gemiddelde oppervlakte per woning 4,5 are, in 1995 was dat opgelopen tot 5,4 are. Daarenboven deed de prijshausse van de jaren zeventig zich voor tegen de achtergrond van een nieuwbouwproductie die de behoefte aan nieuwe woningen ruim over trof en zo uiteindelijk een aanbodoverschot creëerde. De recente versnelling van de woningprijsstijgingen daarentegen ging gepaard met een verzwakking van de nieuwbouw en is eerder een indicatie van een toenemende fundamentele woningschaarste. Ook was de macro-economische context van hoge reële rentes, ontsporende overheidsfinanciën en oplopende werkloosheid, die de prijsinzinking na 1979 voedde, totaal anders dan de huidige. Nu ziet het er integendeel naar uit dat de lage reële rente en dalende werkloosheid de opwaar tse prijstrend op de woningmarkt nog een tijdlang zullen ondersteunen. Tenslotte gingen de recente prijsstijgingen nog niet gepaard met een overmatige schuldtoename bij de gezinnen. De kwetsbaarheid van de Belgische woningmarkt

100 50 0 1970

1974

1978

1982

1986

1990

1994

1998

Bron:␣ Eigen berekeningen. © KBC Bank WAX025

als de rente toch onverwacht fors zou stijgen, is dan ook relatief gering. De uitstaande hypothecaire schulden van de Belgische gezinnen stegen tussen 1994 en 1998 van 19,5␣ % naar amper 20,8␣ % van het BBP, dat is nog altijd een van de laagste percentages in de EU. In Nederland daarentegen, waar de woningprijzen een min of meer vergelijkbare stijging lieten optekenen, steeg deze verhouding in dezelfde periode van 47,5␣ % tot 66␣ % van het BBP. De oplopende bouwgrondprijzen, vooral in Vlaanderen, zijn eveneens een uiting van toenemende schaarste, al is de recente versnelling van hun stijgingstempo voor een deel het gevolg van speculatie na de goedkeuring van het RSV. De verwachting dat dit RSV het grondaanbod verder zal beperken is nochtans grotendeels onterecht. Het RSV bevriest weliswaar de beschikbare woonoppervlakte op het niveau van de gewestplannen van 1992, maar van die oppervlakte was in 1991 slechts 56␣ % effectief bebouwd. Verder gaat het uit van een behoefte aan 400␣ 000 bijkomende woningen in Vlaanderen tussen 1991 en 2007 en van een dichtheid van 25 woningen per hectare in stedelijk gebied en 15 woningen per hectare daarbuiten. Gegeven het uitgangspunt dat minstens 60␣ % van die bijkomende woningen in stedelijke ge-

Nr. 2 / 2000

9


bieden moet worden gebouwd, impliceert dit een uitbreiding van de bebouwde woonoppervlakte met ruim 20␣ 250 hectare, wat de effectief bebouwde ruimte op 65␣ % van de totale beschikbare woonoppervlakte zou brengen. De door het RSV geraamde behoefte aan nieuwe woningen is bovendien aan de hoge kant. De recentste bevolkingsprognoses stellen in de eerstkomende jaren een scherpere daling van de behoefte aan nieuwe woningen in uitzicht (zie tabel II). Dat zal in de komende jaren overigens steeds nadrukkelijker wegen op de totale nieuwbouwactiviteit.␣ Zo zou de jaarlijkse behoefte aan bijkomende woningen in Vlaanderen dalen van gemiddeld 20␣ 094 in 19961998 tot nog amper 6␣ 011 in 2010-2014. Het RSV veronderstelt wel dat in de toekomst de gemiddeld bezette opper vlakte per woning zou dalen en dat opnieuw meer in stedelijke gebieden zou worden gewoond. Dat zijn trendbreuken met het verleden. Impliciet rekent het RSV erop dat de gezinsverdunning en de vergrijzing in de toekomst de vraag naar gemiddeld kleinere woningen zullen stimuleren. Daarnaast kan de toenemende verkeerscongestie gaandeweg grotere groepen van de bevolking er toe aanzetten om in de stad dichter bij het werk te gaan wonen, op voorwaarde althans dat de kosten van die congestie sterker worden afgewenteld op degenen die ze veroorzaken. Daar staat tegenover dat de stijgende welvaar t juist de vraag naar grotere woonoppervlakten buiten de steden verder in de hand zal werken (grotere tuin, tweede verblijf e.d.). Dat leidt tot dualisering van de woningmarkt, waarbij de hogere inkomensgroepen de gronden woningprijzen buiten de steden verder opdrijven, terwijl de steden voornamelijk gezinnen met een geringere financiële draagkracht aantrekken. Een woonbeleid dat consistent is met het RSV, veronderstelt prikkels die het wonen in stedelijke gebieden aanmoedigen. Dat vergt

maatregelen die het wonen in die gebieden zowel betaalbaar maken voor de lagere inkomens (bv. door een uitbreiding van de sociale woningbouw) als aantrekkelijk voor de hogere inkomens. Dat wordt niet bevorderd door een strengere huurwetgeving, die vooral in stedelijke gebieden het par ticulier huuraanbod beperkt en er een kwalitatieve achteruitgang van het woningbestand dreigt te bestendigen. Het is duidelijk dat een dergelijk beleid ook moeilijk valt te rijmen met ongedifferentieerde impulsen, zoals een algemene verlaging van de BTW voor nieuwbouw, die de vraag naar nieuwbouw␣ ook buiten de stedelijke gebieden beoogt aan te zwengelen en daardoor de grondprijzen er mogelijk zelfs nog sterker kan opdrijven. Daarentegen is dit beleid wel gebaat met selectieve maatregelen, zoals een verlaging van de registratierechten in stedelijke gebieden, de toekenning van vernieuwbouwpremies of heffingen op leegstaande woningen en braakliggende terreinen, eveneens in de eerste plaats in die gebieden, om daar een groter aanbod van woningen en bouwgronden los te weken. (1)␣ Cijfer op basis van steekproef in opdracht van de Nationale Bank van België (1996). (2)␣ Op het niveau van de arrondissementen varieerde in 1998 de gemiddelde prijs voor woonhuizen van 2,3␣ miljoen BEF in Bergen tot 6,9␣ miljoen BEF in Brussel-hoofdstad en voor appar tementen van 0,8␣ miljoen BEF in Philippeville tot 6,0␣ miljoen BEF in Brugge. (3)␣ Daarbij past wel de kanttekening dat vele kredietinstellingen de voorbije jaren onder druk van de concurrentie hun kredietnemers toestonden om hun schuld tegen voordelige voorwaarden vervroegd af te lossen en te herfinancieren met een nieuwe lening, zodat ze toch van de rentedaling profiteerden. (4)␣ Het rendement van een belegging in een woning in België is gedefinieerd als de som van de procentuele stijging van de gemiddelde prijs van bestaande woningen en van de verhouding tussen enerzijds de betaalde huren (effectief betaalde huur en geschatte huur van de eigenaars) en het vermogen aan woongebouwen van de Belgische gezinnen. Het rendement van een belegging in aandelen is gedefinieerd als een returnindexcijfer (inclusief herbelegde dividenden) van de Belgische beurs (MSCIindex).

10

Europese beurzen reorganiseren zich

De effectenhandel via de beurs werd in de meeste landen lange tijd beschouwd als een activiteit van algemeen belang. De organisatie van die handel was dan ook onderworpen aan strikte regels, in de vorm van formele wetgeving␣ door de overheid of van corporatistische zelfregulering door de tussenpersonen die de beurshandel organiseerden. Juridisch hadden de␣ beurzen meestal de vorm van coöperatieve vennootschappen waarvan de leden als enige rechtstreeks toegang tot de beursvloer hadden. Beurzen waren dus eigenlijk opgevat als een soort dienstverleningscentra voor hun leden, en niet als commerciële ondernemingen in een marktomgeving met concurrentie. Door de regulering bleef hun territoriale actieterrein ook␣ grotendeels beperkt tot de grenzen van het land waar zij officieel als effectenbeurs waren erkend.

Europese fragmentatie Ook vandaag nog wordt het actieterrein van de beurzen in Europa, met inbegrip van de markten voor afgeleide producten of ‘derivaten’,␣ vrij sterk door nationale grenzen afgebakend, en verschillen de beurzen onderling nog sterk qua omvang, organisatie en systemen. Gemeten naar marktkapitalisatie is de Londense aandelenbeurs veruit de grootste in Europa, gevolgd door Frankfur t en Parijs, die zelf een ruime voorsprong hebben op een mid-

H

et beurslandschap is wereldwijd, en vooral in Europa, volop in beweging. De␣ euro en de elektronische netwerken zijn de stuwende krachten van een herstructurering waarvan het eindpunt nog lang niet bereikt is.

denveld met Amsterdam, Madrid, Milaan en Zürich. De␣ beurzen van Brussel en Stockholm behoren tot de kleinere in Europa, maar hebben wel al initiatieven genomen om zich als␣ supraregionale␣ beurzen in de Benelux en Scandinavië te positioneren (zie verder). De uiteenlopende omvang van de beurskapitalisaties in verhouding tot het BBP illustreer t voor ts nog belangrijke verschillen in het publieke beroep op aandelenfinanciering tussen de Europese landen (zie tabel blz. 12). De Europese verscheidenheid contrasteert met de toestand in de Verenigde Staten, waar twee beurzen ruim dominant zijn: de beurs van New York (NYSE), met een marktkapitalisatie die zelfs groter is dan die van alle beurzen van de EU-lidstaten samen, en de schermenbeurs NASDAQ, die in de VS sinds 1970 als een specifieke aandelenmarkt voor groeibedrijven fungeer t. NYSE en NASDAQ richten zich tot gescheiden marktsegmenten. Doordat een aantal op NASDAQ genoteerde bedrijven stilaan de maturiteitsfase benaderen, groeiden beide beurzen de jongste jaren wel al wat naar elkaar toe. Typerend hiervoor is de recente herziening van de samenstelling van de␣ Dow Jones-index, waarin sinds eind 1999 voor het eerst ook twee NASDAQ-aandelen (Microsoft en Intel) zijn opgenomen. Naast NYSE en NASDAQ functioneren in de VS nog een vijftal regionale beurzen als enige overblijvers van wat ooit een uitgebreid regionaal

Nr. 2 / 2000

11


De omvang van de verschillende kapitaalmarkten Derivatenmarkten 1998

Volume (#contracten)

Aandelenmarkten 1998

Noteringen

Marktkapitalisatie USD (x 1␣ 000 000)

Marktkapitalisatie in % BBP

CBOE (VS) AMEX (VS) PSE (VS) Tokio (Japan) EUREX (Duitsland) AEX (Nederland) MONEP (Frankrijk) EUREX (Zwitserland) LIFFE (VK) MEFF (Spanje) BXS (België) HEX (Finland)

205 716 203 95 094 881 58 930 521 316 099 60 802 280 60 692 420 36 934 712 33 499 088 7 849 369 4 376 411 1 343 226 961 269

NASDAQ NYSE Tokio Londen Parijs Frankfurt Madrid Stockholm Milaan Zürich Amsterdam Brussel

5␣ 068 2␣ 669 1␣ 890 2␣ 423 1␣ 097 3␣ 525 ␣ 484 ␣ 276 ␣ 243 ␣ 425 ␣ 356 ␣ 268

2 527 970 10 271 899 2 259 070 2 204 300 ␣ 871 521 1 003 192 ␣ 321 540 ␣ 256 415 ␣ 468 204 ␣ 689 295 ␣ 626 207 ␣ 192 182

29 118 64 170 68 51 69 118 48 262 154 98

Bronnen: FIBV en eigen berekeningen.

beurzennetwerk was. Zij weten zich te handhaven dankzij lagere provisies en specialisatie in welbepaalde producten (1). In sommige Europese landen is het beurslandschap ook intern nog ver snipperd. In Duitsland bv. functioneren er naast de Deutsche Börse in Frankfur t nog zeven regionale beurzen. Daarnaast bestaat er soms nog een functionele versnippering, in die zin dat de handel in effecten, derivaten en de daarbij horende afwikkelings- en bewaringsdiensten in apar te, van elkaar onafhankelijke entiteiten zijn ondergebracht. De meeste Europese landen hebben onder tussen wel al een functionele integratie gerealiseerd door de bundeling van deze activiteiten onder één overkoepelende structuur. In␣ België gebeurde dat in 1999 door de fusie van de Brusselse effectenbeurs, de optiebeurs Belfox en de centrale depositaris CIK tot de Brussels Exchanges (BXS).Vergelijkbare buitenlandse initiatieven waren de creatie van de Deutsche Börse in Duitsland (1994), van de Amsterdam Exchanges (AEX) in Nederland (1997) en van de Société des Bourses Françaises (SBF) in Frankrijk (1999). Deze hervormingen gingen telkens gepaard met de omzet-

ting van de coöperatieve vennootschapsvorm in die van een naamloze vennootschap. Deze juridische structuur verandering typeer t de veranderende economische visie op het beurswezen: beurzen evolueren van dienstverleningscentra voor een gesloten ledenkring naar commerciële vennootschappen met een open kapitaalstructuur en eigen rendabiliteitsdoelstellingen. Sommige beurzen, onder meer de beurs van Stockholm, noteren overigens zelf al op een beurs, terwijl andere op middellange termijn een beursnotering nastreven.

Naar grensoverschrijdende integratie Doordat hun organisatie nog steeds op een overwegend nationale leest is geschoeid, hebben de Europese beurzen zich nog niet ten volle aangepast aan het proces van kapitaalmarktintegratie dat de voorbije twee decennia in de EU in verschillende fasen gestalte kreeg. Een belangrijke stap in dit proces was de inwerkingtreding van de Europese beleggingsdienstenrichtlijn in 1996. Krachtens deze richtlijn beschikken tussenper sonen die in één

12

lidstaat zijn erkend, automatisch over een vergunning om ook rechtstreeks op andere officiële beurzen in de EU te handelen. Een andere mijlpaal was de introductie van de euro, die sinds 1999 de wisselkoersbarrières tussen de nationale kapitaalmarkten in de eurozone definitief heeft uitgeschakeld. Dit integratieproces gaat gepaard met ingrijpende veranderingen in de vraag- en aanbodstructuur van de Europese kapitaalmarkt. Onder invloed van de vergrijzing en de toenemende behoefte aan pensioenopbouw neemt het belang van het institutionele langetermijnsparen (beleggings- en pensioenfondsen, levensverzekeraars…) in het totale spaaraanbod trendmatig toe. Vooral sinds het midden van de jaren negentig voedt dat, samen met de dalende overheidsschuldratio’s en de lagere reële rente, een groeiende interesse voor aandelenbeleggingen, of m.a.w. de opkomst van een ‘aandelencultuur’. Deze cultuur maakt het mogelijk dat niet alleen de grote, maar ook kleinere ondernemingen en jonge groeibedrijven zich tegen relatief gunstige voorwaarden via de beurs financieren. Het is juist in dit segment van de groeibedrijven dat de voorbije jaren de eerste grensoverschrijdende beursinitiatieven in Europa tot stand kwamen. Naar het voorbeeld van het Amerikaanse NASDAQ ontstond in 1996, op initiatief van een aantal beursmakelaar s, risicokapitaalver schaffer s en banken, EASDAQ als een pan-Europese schermenbeurs voor groeibedrijven. Mede als reactie hierop creëerde de beurs van Parijs in maar t 1996 Euro.NM als een nieuw marktsegment van groeibedrijven, waarbij zich al snel de Brusselse beurs en later ook de beurzen van Frankfur t, Amsterdam en Milaan aansloten. EASDAQ en Euro.NM zijn illustratief voor de twee modellen waarlangs beurzen een grotere geografische dimensie kunnen nastreven. EASDAQ is opgevat als een volledig geïntegreerde pan-Europese beurs, met één uniek

handelssysteem waarop transacties in heel Europa kunnen worden uitgevoerd, met identieke toetredingscriteria, boekhoudkundige normen en publicatieverplichtingen voor alle genoteerde ondernemingen. Bij dit model speelt de nationaliteit van de betrokken ondernemingen of tussenpersonen dus geen enkele differentiërende rol meer. Euro.NM daarentegen is een decentraal netwerk van beurzen die elk een overwegend nationale oriëntatie behouden met eigen regels inzake o.m. toetredingsvoorwaarden en publicatieverplichtingen. Zij voeren wel al een gezamenlijk marketing- en promotiebeleid en streven op termijn ook naar een zekere harmonisering van hun regels en handelssystemen. Bij dit ‘netwerkmodel’ blijven nog een aantal barrières tussen de betrokken nationale markten bestaan, zodat de mogelijke schaalvoordelen verbonden aan een grotere dimensie niet ten volle worden benut. Daar tegenover staat dat gemakkelijker kan worden ingespeeld op regionale marktverschillen en op de voorkeur voor de eigen nationale thuismarkt die bij belangrijke groepen bedrijven en beleggers ook␣ na de introductie van de euro nog steeds bestaat, en dat elke aan het netwerk deelnemende beurs zich ook nog gemakkelijker met␣ eigen producten van de andere kan bijven onderscheiden. De aanwezigheid op een eigen thuismarkt is dan weer minder een argument voor de bediening van grote institutionele beleggers die integendeel hun por tefeuilles overal in de eurozone willen diversifiëren, en dat bij voorkeur wensen te doen tegen zo laag mogelijke kosten in de meest liquide beleggingen. Dat speelt in de kaar t van beleggingsinstrumenten met het grootste liquiditeitspotentieel en zet ook aan tot concentratie van de handel in die instrumenten op slechts één enkele markt. Een goed voorbeeld hiervan is de recente spectaculaire groei van de derivatenbeurs EUREX. Deze beurs, die ontstond in 1998 uit de fusie van de Duitse en Zwitserse termijnbeurzen,

Nr. 2 / 2000

13


trok na de invoering van de euro vrijwel de volledige futureshandel in Duitse overheidsobligaties naar zich toe, terwijl diezelfde activiteit op andere futuresbeurzen in Europa sterk terugliep. Op de aandelenmarkten speelt de voorkeur voor liquiditeit in het voordeel van de topaandelen van grote bedrijven of ‘blue chips’. Deze aandelen noteren vooral op de grotere beurzen. Kleinere beurzen verliezen daardoor de interesse van institutionele beleggers. Bovendien lopen zij het gevaar dat de handel in de weinige topaandelen die op hun lijsten noteren, naar de grotere centra wegvloeit. Het is deze bedreiging die hen naar elkaar toe drijft in grensoverschrijdende allianties. Zo sloten de Beneluxbeurzen een akkoord van wederzijds lidmaatschap. Door dat akkoord is sinds 1999 elk lid van één van de drie betrokken␣ beurzen automatisch ook lid van de andere. De bedoeling is om aldus aan hun leden onbelemmerde toegang tot elkaars markten te geven en de liquiditeit van de op hun markten genoteerde aandelen te verbeteren, met dien verstande dat zij elk tegelijk hun eigen nationaal karakter behouden. Een stap verder gaat de NOREX-beursalliantie tussen de beurzen van Stockholm en Kopenhagen. Deze alliantie wil tegen eind 2000 uitgroeien tot een panScandinavische beurs, met een uniek handelsplatform, zowel voor aandelen als voor obligaties en derivaten. Ook de beurs van Oslo heeft zich ondertussen al voor deelname aan NOREX uitgesproken. Vooral op initiatief van de grotere financiële centra bestaan er daarnaast plannen om te komen tot één grote pan-Europese beurs voor topaandelen. In juli 1998 lanceerden de Deutsche Börse en de beurs van Londen het voorstel om een uniek handelsplatform voor minstens 300 Europese ‘blue chips’ te creëren, met een volledig eigen organisatie en eigen regels. In mei 1999 werd dat voorstel omgezet

in een formele intentieverklaring, waarbij zich zeven andere beurzen aansloten (Amsterdam, Brussel, Helsinki, Madrid, Milaan, Parijs, Zürich). Het oorspronkelijke einddoel van één uniek platform bleef daarbij principieel overeind, maar het bleek algauw dat dit technisch een zeer dure aangelegenheid was en in de praktijk nog op heel wat reglementaire en fiscale drempels stuitte. Vandaar dat voor de kor te termijn een minder verregaande samenwerking werd uitgewerkt die normaal tegen november 2000 zou␣ moeten uitmonden in een eerste koppeling van de bestaande systemen van de acht betrokken beurzen. Voorlopig reiken de zichtbare resultaten van de samenwerking tussen de acht niet verder dan een beperkte harmonisering van hun openingstijden. Hoe snel dit pan-Europese project verder vooruitgang zal boeken, is zeer onzeker, niet alleen omdat er nog heel wat praktische drempels te overwinnen zijn, maar ook omdat de balans van kosten en baten op strategisch vlak niet voor alle par tners gelijk is. Zo is het bijvoorbeeld niet duidelijk hoe de par ticipatie van de beurzen van Brussel en Amsterdam aan deze Europese alliantie zich verhoudt tot hun eigen samenwerking in Beneluxverband. De achtkoppige alliantie verhinder t daarenboven de grootste par tners niet om daarnaast nog op eigen houtje te werken aan een versteviging van hun Europese marktpositie. Vooral Deutsche Börse, nochtans één van de oorspronkelijke initiatiefnemers van de alliantie, koester t eigen expansieplannen. Zij kondigde eind 1999 een her vorming aan, die haar naam verander t in Euroboard en tot een verbreding van haar kapitaalbasis via o.m. een eigen beursnotering moet leiden.

Technologie Naast de kapitaalmarktintegratie en de groeiende concurrentie tussen beurzen die

14

daaruit voor tvloeit, zijn vooral de technologische veranderingen een belangrijke drijfveer van de recente herstructureringstendens in het Europese beurswezen. Nieuwe technologie maakt aanzienlijke efficiëntiewinsten op het vlak van de orderverwerking mogelijk. De realisatie daarvan vergt echter omvangrijke investeringen in IT-systemen, die enkel rendabel zijn als zij op een voldoende grote schaal worden toegepast. Kleinere beurzen kunnen deze investeringen onmogelijk alleen rendabiliseren. Dat zet zowel aan tot schaalvergroting als tot samenwerking met grotere beurzen op IT-vlak. Kleinere beurzen kunnen aldus over een performant handelssysteem beschikken, terwijl de grotere beurzen baat hebben bij een ruime verspreiding van hun handelsplatform, dat op die manier mogelijk tot␣ een Europese standaard kan uitgroeien. De␣ beurzen van Wenen, Helsinki en Dublin hebben aldus het Duitse Xetra-platform aangekocht. De NOREX–alliantie anderzijds kwam niet toevallig tot stand nadat de beurs van Stockholm eerst een zeer performant nieuw elektronisch handelssysteem (SAX-2000) had ingevoerd, dat dan via NOREX op grotere schaal kon worden ingezet. NOREX wil zich met dit systeem ontwikkelen tot een zeer kostenefficiënte regionale beurs in Noord-Europa en distantieer t zich zodoende uitdrukkelijk van het concept van één grote pan-Europese markt voor topaandelen. Een andere technologische ontwikkeling is de opkomst van virtuele netwerken of ECN’s (Electronic Communication Networks). De meeste van deze netwerken doen niets anders dan kopers en verkopers langs elektronische weg met elkaar in contact brengen, veelal via Internet en dus zonder precieze fysieke vestiging. Zij hebben doorgaans zelf niet het statuut van erkende beurs, maar organiseren een eigen handel, meestal parallel aan een bestaande beurs, met uitschakeling van de klassieke tussenper sonen, waardoor zij met aanzienlijk lagere kosten werken dan de traditionele beur-

zen. Bovendien zorgen zij voor een automatische orderuitvoering tussen de kopers en verkopers die van het netwerk gebruikmaken, wat resulteer t in omzetverlies voor de klassieke beurzen.␣ Vooralsnog zijn ECN’s vooral in de VS actief. Al meer dan 80␣ % van de fondsbeheerders maakt er gebruik van deze systemen en ongeveer een derde van de handel in NASDAQ-aandelen verloopt via ECN’s, terwijl ze in Europa nog maar 5␣ % van de handel voor␣ hun rekening nemen (2). Hun succes op NASDAQ houdt verband met het prijsgestuurde handelssysteem van deze markt, waar koop- en verkooporders met elkaar worden gekoppeld door marktmakers die daar voor hoge provisies aanrekenen, zodat de potentiële kostenreductie door de inschakeling van ECN’s er relatief groot is. In Europa anticipeert EASDAQ, dat eveneens een prijsgestuurd handelssysteem kent, op een grotere toekomstige rol van virtuele netwerken door een strategische samenwerking met partners die met het gebruik van ECN’s ver trouwd zijn. De meeste traditionele Europese beurzen anderzijds werken met ordergestuurde handelssystemen, zonder de tussenkomst van marktmakers, zodat het besparingspotentieel van ECN’s hier kleiner is. Het kostenvoordeel van ECN’s reikt wel verder dan de uitschakeling van tussenpersonen. Ook de ontwikkelings- en onderhoudskosten liggen merkelijk lager dan bij de klassieke␣ beurssystemen. De ontwikkeling van Tradepoint, een Britse ECN gericht op Europese topaandelen, kostte 100 miljoen USD, d.i. evenveel als een gewone onderhoudsbeurt van het handelssysteem van de beurs van New York. Door deze relatief lage investeringsdrempel zien steeds meer ECN’s of aanverwante systemen het licht. De keerzijde van deze snelle groei is evenwel dat hun omzetvolumes beperkt blijven, zodat zij weinig liquiditeit creëren en hun rendabiliteit veelal ondermaats is. Zeer waarschijnlijk zal de huidige versnippering van vir-

Nr. 2 / 2000

15


tuele netwerken dan ook door een fase van consolidatie worden gevolgd.

Toekomst Beurzen sluiten dus vaker samenwerkingsakkoorden en allianties in welbepaalde domeinen, maar staan daarnaast tegelijk in scherpere concurrentie met elkaar. Een soor tgelijke verhouding, die soms wordt omschreven als toenemende ‘samendinging’, ontwikkelt zich sinds al wat langer in de luchtvaar t.␣ Via allianties verbinden luchtvaartmaatschappijen hun netwerken en bundelen zij logistieke of marketinginspanningen, met als doel hun beschikbare capaciteit beter te benutten en hun passagiers meer bestemmingen en een betere service aan te bieden. Toegepast op de beurzen, heet dat: streven naar lagere transactiekosten, een breder gamma van genoteerde aandelen en een zo groot mogelijke liquiditeit. In een dynamische context met toenemende ‘samendinging’ zijn allianties echter zelden stabiel. Door de uitvlakking van integratiebelemmerende verschillen in regelgeving of beurshandelspraktijken, de ontwikkeling van nieuwe initiatieven door concurrerende beurzen en verdere technologische vooruitgang, veranderen bovendien vrijwel voor tdurend de uitgangspunten waarop de bestaande allianties zijn gebaseerd. Het blijft dan ook zeer onzeker hoe de juiste marktpositie van de verschillende nationale beurzen in Europa er over tien jaar zal uitzien. Meer zekerheid bestaat wel over de richting waarin de kapitaalmarktintegratie en de technologie het Europese beurslandschap finaal zullen stuwen. In dat landschap zal de handel in topaandelen van grote bedrijven en waarschijnlijk ook in aandelen van groeibedrijven niet langer meer door nationale grenzen worden gefragmenteerd, maar geconcentreerd zijn op één geïntegreerde markt, met een Europese of␣ misschien zelfs nog ruimere internationale

dimensie. Dat betekent niet noodzakelijk dat de kleinere beurzen in deze handel geen rol meer zullen spelen. De vergelijking met de luchtvaartsector is hier opnieuw nuttig. De internationalisering van de dienstverlening in het luchtverkeer verloopt meestal volgens het stramien van wat hierboven het ‘netwerkmodel’ werd genoemd, waarbij kleinere maatschappijen toch nog een significante rol in het mondiale luchtverkeer kunnen spelen door zich in routes binnen welbepaalde regio’s te specialiseren. En net zoals ook het luchtverkeer op kor tere afstanden de voorbije jaren veel intenser werd, zo zal ook de activiteit op regionale aandelenmarkten toenemen. Kleinere lokale bedrijven zullen immers vaker dan in het verleden een beursnotering nastreven, en voor hen blijven de eigen regionale markt en het beroep op een lokale beleggersbasis belangrijk. Rond deze bedrijven zal plaats blijven bestaan voor een lokale beursindustrie, al kan het werkgebied daar van wel ruimer zijn (bv. de Benelux of Scandinavië) dan de huidige nationale markt. Er is ten slotte één aspect waar de vergelijking met de luchtvaar t wellicht mank zal lopen. De deregulering van de luchtvaar t heeft, althans in de VS, de jongste jaren opnieuw geleid tot toenemende prijzen als gevolg van een opnieuw toenemende concentratie in de sector. Op de kapitaalmarkten daarentegen blijft een dergelijke nieuwe opwaar tse druk ook op lange termijn onwaarschijnlijk, aangezien door de technologische veranderingen vir tuele netwerken prijsinefficiënte beurzen succesvol zullen blijven beconcurreren. (1)␣ In Japan is de situatie nog eenvoudiger. De kapitaalmarkten worden er gedomineerd door slechts twee beurzen, namelijk de beurs van Tokio en die van Osaka. (2)␣ Raming voor Europa door de Europese Commissie, ‘Risk capital: a key to job creation. Implementation of the Action Plan’, European Economy, december 1999.

16

B

Griekenland en de EMU

Sinds zijn toetreding tot de EU is Griekenland altijd al een vreemde eend in de Europese bijt geweest, zowel politiek als economisch. De toetreding in 1981 was dan ook een politieke beslissing, vooral bedoeld om het toen nog prille democratische regime in het land te ondersteunen. Economisch ging het land er na 1981 nog lange tijd op achteruit in vergelijking met de rest van de EU. Uitgedrukt in koopkrachtpariteiten, viel het BBP per capita terug van 70 % van het EU-gemiddelde in 1981 tot minder dan 60 % op het einde van de jaren tachtig, om daarna slechts moeizaam te stijgen tot 68 % in 1998. Nog in de jaren vijftig en zestig had Griekenland een lange periode van hoge economische groei en matige inflatie gekend. Het reële BBP groeide met gemiddeld 7 % per jaar tussen 1953 en 1973, d.i. ongeveer 2 procentpunten meer dan het OESO-gemiddelde, bij een gemiddelde consumptieprijsinflatie van 4 % per jaar. Deze sterke groeiprestatie werd neergezet tegen de achtergrond van een zeer autoritair politiek regime, dat in de jaren 1967-1974 zelfs uitmondde in een militaire dictatuur. Het autoritair regime fnuikte weliswaar de democratie, maar bracht anderzijds een lange periode van institutionele stabiliteit, met sterke nadruk op de bescherming van privé-eigendom, duidelijk voorspelbare belastingregels en met een sterke overheidsgreep op de vakbonden. Dit beperkte de opwaar tse druk op de lonen en bevorderde de investeringen, die in de jaren 1961-1973 reëel zelfs met gemiddeld 10 % per jaar toenamen.

ij de eerste selectie van kandidaten voor de Europese Economische en Monetaire Unie (EMU) in maart 1998 was Griekenland het enige land dat op basis van de economische criteria van het␣ Verdrag van Maastricht te licht werd bevonden. Ditmaal liggen de kaarten heel wat beter.

Het herstel van de democratie in 1974 bracht een institutionele ommekeer, die economisch op een heel moeilijk moment kwam. Het land werd immers net zoals de rest van Europa in dat jaar volop met de negatieve gevolgen van␣ de eerste petroleumschok geconfronteerd. In het nieuwe politieke klimaat kregen begrotingsor thodoxie en inflatiebestrijding lange tijd weinig prioriteit, en werd de␣ macht van de vakbonden groter. De loonkosten per eenheid product, die van 1961 tot 1973 nagenoeg onveranderd waren gebleven, stegen tussen 1974 en 1992 met gemiddeld 7,5␣ % per jaar (tegen 6,5␣ % in de EU). Bovendien werden een hele reeks nieuwe belastingen op vermogen en vennootschapswinsten ingevoerd. Samen met de oplopende loonkosten woog dat zwaar op de bedrijfsrendabiliteit, waardoor de totale investeringen in reële termen in de twintig jaar tot 1994 in totaal slechts met 10 % groeiden. In de jaren tachtig volgde een golf van nationalisaties, en een defensief industriebeleid met subsidiëring van de grote, verlieslatende ondernemingen. De overheidstransfers aan de gezinnen verdubbelden van 8 % van het BBP in␣ 1974 tot bijna 16 % in 1994. Dat leidde tot oplopende begrotingstekor ten, temeer daar de belastbare basis sterk werd afgekalfd door de forse groei van de informele economie, die in Griekenland veruit de grootste is van alle EU-lidstaten. De werkloosheidsgraad, die tot het einde van de jaren zeventig zeer laag bleef, nam in het begin van de jaren tachtig toe tot 7,2 % in 1984, als gevolg van het concurrentie-

Nr. 2 / 2000

17


krachtverlies van de Griekse industrie en van de toenemende vrouwelijke arbeidsparticipatie. In vergelijking met andere EU-landen bleef de formele werkloosheidsgraad toch nog lange tijd relatief beperkt, maar dat kwam vooral door de grote verborgen werkloosheid in de landbouwsector en de snel groeiende overheidssector. Het Griekse monetaire beleid voedde lange tijd een hoog inflatieverschil met de andere EU-landen. Na de verdwijning van het Bretton-Woods-wisselkoersregime trachtte dit beleid de inflatieverschillen met de handelspar tners te neutraliseren om de concurrentiekracht van de Griekse economie te vrijwaren. Bij de toetreding tot de EU in 1981 bleef de Griekse drachme (GRD) buiten het EMSwisselkoersmechanisme en werd het beleid van␣ geleidelijke depreciatie gehandhaafd. Alles samen deprecieerde de GRD aldus tegenover de DEM met gemiddeld 14 % per jaar tussen 1981 en 1994, maar gegeven de zeer hoge Griekse inflatie leidde dat toch tot een appreciatie van de reële effectieve wisselkoers. Samen met een economisch beleid dat in de jaren tachtig langer dan in de meeste andere EU-lidstaten gericht bleef op de ondersteuning van de binnenlandse vraag, deed dat de Griekse externe positie ontsporen. De lopende rekening van de betalingsbalans, die in 1981 nog een overschot had, was na een eerste betalingsbalanscrisis in 1985 op het einde van de jaren tachtig omgeslagen in een tekort van bijna 5 % van het BBP.

Herstelbeleid vanaf de jaren negentig De goedkeuring van het Verdrag van Maastricht begin 1993 was voor Griekenland de aanleiding om een einde te maken aan het grillige en onvoorspelbare beleid van voorgaande jaren. Het land sloot zich aan bij de

ambitie van de meeste andere EU-lidstaten om␣ op termijn te voldoen aan de economische criteria vastgelegd door het Verdrag. In 1993 werd daar toe een eerste convergentieprogramma afgekondigd, dat evenwel al snel ontspoorde als gevolg van de algemene recessie en monetaire crisis in Europa in dat jaar. Eind 1994 volgde een tweede programma dat de deelname aan de EMU tegen 1999 moest bewerkstelligen. Op budgettair vlak voorzag dit programma tegen 1999 een reductie van het vorderingentekort van de overheid en van de schuldratio tot respectievelijk 2,1% en 100 % van het BBP (respectievelijk 10 % en 110 % in 1994). Dit werd in de eerste plaats nagestreefd␣ door een verbreding van de belastbare basis via een strengere aanpak van belastingontduiking en zwar twerk. Deze aanpak maakte het mogelijk dat de totale inkomsten van de overheid in 1995 in amper één jaar tijd met een␣ derde toenamen tot 47,2 % van het BBP. Daarnaast maakte de overheid werk van de privatisering van het grote aantal staatsondernemingen en van efficiëntieverbeteringen in niet-geprivatiseerde staatsbedrijven, o.a. door de introductie van nieuwe aanwervingsprocedures, transparantere boekhoudregels en verplichte ondernemingsplannen. Het vorderingentekor t van de overheid zakte al in 1998 onder de 3 % van het BBP en daalde in 1999 verder naar 1,9␣ %, terwijl de schuldratio sinds 1996 onafgebroken daalde tot 104 % van het BBP in␣ 1999. Griekenland realiseerde daarmee na Finland in vier jaar tijd de grootste budgettaire beleidscorrectie van alle EU-landen en werd als beloning daarvoor in november 1999 door de Europese Raad geschrapt van de lijst van landen met een excessief begrotingstekor t. Op monetair vlak voorzag het programma een vermindering van de inflatie van nog ruim 11 % in 1994 naar 2,5 % in 1999, enerzijds door

18

de stijging van de loonkosten per eenheid product te reduceren tot 3 % in 1999 (11,6 % in␣ 1995) en anderzijds door een strenger muntbeleid van de Griekse centrale bank. Al in␣ 1989 had de centrale bank dit beleid wat verstrakt door de effectieve depreciatie van de GRD beperkter te houden dan het inflatieverschil met de handelspartners. In het kader van het tweede stabiliteitsprogramma werd deze depreciatie nog verder verminderd en vanaf 1997 werd de GRD stabiel gehouden ten opzichte van de ECU. Toch kwam de afkoeling van de inflatie tot 1996 vrij moeizaam op gang, vooral doordat de looneisen zich maar traag aan de nieuwe monetaire beleidsdoelstellingen aanpasten. Om de geloofwaardigheid van de inflatiebestrijding te bevorderen en ook op dit vlak te voldoen aan de voorwaarden van het Verdrag van Maastricht, kreeg de centrale bank in 1997 een onafhankelijk statuut, met de vrijwaring van de prijsstabiliteit als hoofdopdracht. Mede gesteund door de daling van de grondstoffenprijzen en de tragere economische groei, versnelde dit het desinflatieproces in 19971998. In maart 1998 trad de GRD formeel toe tot het EMS-wisselkoersmechanisme. Dat gebeurde tegen een spilkoers van 357 GRD per ECU (1) , wat in feite neerkwam op een devaluatie van 12,3 % ten opzichte van de tot dan toe geldende marktkoers. Dat bracht de externe waarde van de GRD op een niveau dat␣ ongeveer overeenstemde met zijn koopkrachtpariteit (zie grafiek). De sindsdien bereikte begrotings- en inflatiesuccessen hebben het ver trouwen in de Griekse economie evenwel zodanig versterkt, dat de Griekse munt eind 1999 ongeveer 7 % boven deze spilkoers noteerde. Dat ver trouwen uitte zich ook in een␣ inkrimping van het verschil van de tienjaarsrente tegenover Duitsland tot minder dan 1,5␣ procentpunten op het einde van 1999, en in een spectaculaire hausse van de aandelenkoersen op de beurs van Athene.

Inflatieverschil en de GRD/EUR-wisselkoers (DEM voor 1999) 30

400

Inflatieverschil Griekenland - Duitsland (linkse schaal) (in %)

25

350 300

20

250

GRD/EUR GRD/EUR in KKP (rechtse schaal)

15 10

200 150 100

5

50 0

0 1980

82

84

86

88

90

92

94

96

98

2000

Bron:␣ DRI en eigen berekeningen. © KBC Bank SLV021

Risico’s van EMU-deelname De forse vooruitgang die Griekenland de voorbije vijf jaar inzake economische convergentie met de EMU-landen heeft geboekt, maakt het vrijwel zeker dat het land met ingang van 2001 tot de EMU zal worden toegelaten. Toch houdt die deelname ook risico’s in. De Griekse economie verschilt op de eerste plaats structureel nog sterk van die van de huidige EMU-landen. De verwerkende nijverheid maakt er slechts 19 % van het BBP uit, tegenover bv. 25 % in Spanje en 24 % in Portugal, en de landbouw is er nog goed voor 10 % van het BBP tegenover gemiddeld 2,7 % in de EMU. Het land heeft ook een relatief gesloten economie. Het gemiddelde van de invoer en uitvoer bedraagt er 22 % van het BBP, tegenover 27 % in Spanje en 36 % in Por tugal. Bovendien is de buitenlandse handel relatief weinig verweven met de EMU. Het aandeel van de EMU-expor tmarkt in␣ de totale Griekse uitvoer steeg slechts van 41,5 % in 1981 naar 47,4 % in 1998.␣ Ter vergelijking: in de Spaanse en Por tugese uitvoer steeg dat aandeel over dezelfde periode van respectievelijk 40 % en 43 % naar 61 % en 66 %.␣ Alles bij elkaar heeft Griekenland op kor te termijn dus relatief minder te winnen bij de wisselkoersstabiliteit in het EMU-kader, terwijl door de verschillende structuur externe schokken er

Nr. 2 / 2000

19


Op de tweede plaats kampt Griekenland reeds lange tijd met een tekort op de lopende rekening van de betalingsbalans. Midden januari werd binnen de Europese Unie beslist de spilkoers van de drachme te revalueren tot 340,750 GRD per EUR, daar dit het desinflatieproces nog zou bespoedigen en meer ruimte zou geven voor een snelle convergentie van de Griekse geldmarkttarieven naar het niveau van de eurozone. Tegen deze koers lijkt de munt te duur om een duurzaam evenwicht op de lopende rekening van de betalingsbalans te garanderen. Het tekor t op de lopende rekening van de betalingsbalans is de voorbije jaren dankzij de feitelijke devaluatie van de munt bij de intrede in het EMS en de depreciatie van de EUR ten opzichte van de USD verminderd, maar het bedroeg in 1999 nog altijd meer dan 2 % van het BBP. Vooral zorgwekkend is het hoge tekor t op de goederenbalans (meer dan 10 % van het BBP), dat weliswaar in ruime mate wordt gecompenseerd door inkomsten uit toerisme en nettotransfers van de par ticuliere sector uit het buitenland, maar vooral ook door een aanzienlijke bijdrage uit de EU-structuurfondsen. Deze bijdragen zullen in het licht van de toetreding van nieuwe, nog armere lidstaten tot de EU sterk verminderen. Hoewel het concept van de betalingsbalans binnen een muntunie zijn macro-economische betekenis verliest, zouden oplopende externe tekorten, die niet worden gefinancierd door directe investeringen, de buitenlandse schuld van Griekenland verder doen toenemen. In 1997 bereikte die schuld al

33 % van het BBP. De laatste jaren namen de buitenlandse directe investeringen in Griekenland af (2 % van het BBP in 1998 t.o.v. 4,2 % in 1996) en werden ze grotendeels ver vangen door por tefeuille-investeringen in aandelen en Griekse obligaties (6,5 % van het BBP in 1998). Een plotse ommekeer van die kapitaalstromen zou een forse beursinzinking en oplopende langetermijnrenteverschillen ten opzichte van de rest van de EMU veroorzaken en het land in een ernstige recessie doen belanden. Op kor te termijn daarentegen is het risico van een mogelijke oververhitting van de economie acuter. Het officiële geldmarkttarief van de centrale bank bedroeg begin februari nog steeds 9,75 %, zodat de convergentie van dit tarief met de geldmarktrente in de eurozone in de eerstkomende maanden aan de economie een forse monetaire impuls zal geven. Een dergelijke impuls kan worden geneutraliseerd door een restrictief begrotingsbeleid gericht op de beperking van het externe onevenwicht en van nieuwe inflatoire spanningen. De begroting die het Griekse parlement eind 1999 goedkeurde voor het verkiezingsjaar 2000, gaat aan deze streefdoelen echter voorbij. Het primaire overschot wordt geraamd op 6,7 % van het BBP in 2000, dat is minder dan de 7 % van 1999 en dus eerder de uiting van een expansief begrotingsbeleid in een jaar waarin de Griekse conjunctuur daarenboven nog zal profiteren van␣ de steviger activiteitsontwikkeling in de rest van de wereld. (1)␣ Op 31 december 1998 trad de drachme toe tot het EMS-bis, de opvolger van het EMS, tegen een koers van 353,109 GRD per EUR.

Correspondentieadres: KBC Bank NV, ECO - Economisch Financiële Berichten, Havenlaan 2, B-1080␣ Brussel. Tel.: 02/429 59 53 - Fax: 02/218 36 36 Jaarabonnementen kunnen op elk ogenblik ingaan. Aanvraagformulieren zijn verkrijgbaar in elk KBC-bankkantoor of op het bovenvermelde adres. Betaling na␣ ontvangst van het overschrijvingsformulier. Abonnements- of adreswijzigingen kunt u vermelden op de enveloppe, die u afgeeft in een KBC-bankkantoor of␣ opstuurt naar het bovenvermelde adres. Prijs jaarabonnement: Nederlands, Frans of Engels - maandelijks - 10 euro (5 euro voor jongeren tot 25 jaar die een KBC-rekening bezitten); Nadruk van artikelen of berichten is toegestaan onder opgave van de␣ bron. De in dit blad voorkomende gegevens zijn ontleend aan door ons betrouwbaar geachte bronnen en␣ worden alleen verstrekt bij wijze van inlichting. Voor de juistheid en volledigheid ervan kunnen wij echter niet instaan. Verantwoordelijke hoofdredacteur: Edwin De Boeck, Kardinaal Sterckxlaan 137, B-1860 Meise.

Drukk. Schaubroeck, Nazareth

20

Ce bulletin paraît également en français. English edition also available.

een ander effect op de economie kunnen hebben dan in de meeste andere EMU-landen.

De Belgische woningmarkt liet de voorbije

Recommend Documents