BAB II TINJAUAN PUSTAKA
2.1.
Pendahuluan Menentukan harga wajar dari suatu saham sangat penting dilakukan bagi
investor untuk mengetahui apakah saham yang akan dibeli mahal atau murah. Jika investor ingin membeli suatu saham, maka sangatlah bijaksana untuk membandingkan harga saham dengan harga wajar saham tersebut untuk melihat apakah harga saham tersebut mahal atau murah. Jika harga saham lebih kecil dari harga wajarnya, maka adalah keputusan yang baik untuk membeli saham tersebut karena saham tersebut murah. Akan tetapi, jika harga saham lebih besar dari harga wajarnya, maka adalah keputusan yang baik untuk tidak membeli saham tersebut karena saham tersebut mahal. Hal ini didasari pada prinsip ”buy low sell high”. Untuk itu, diperlukan analisis yang dapat menentukan nilai harga wajar saham. Terdapat beberapa metode yang digunakan untuk menentukan nilai harga wajar saham, yaitu Price Earning Ratio (PER) dan Dividend Discount Model. 1. Price Earning Ratio (PER) merupakan metode untuk melihat mahal atau murahnya harga saham dengan cara membagi harga saham dengan laba bersih per saham. Akan tetapi, metode ini mempunyai kelemahan, diantaranya metode ini tidak memperhatikan tingkat pertumbuhan dari perusahaan tersebut.
6
7
2. Dividend Discount Model merupakan metode untuk menentukan harga wajar saham dengan cara mendiskontokan nilai dari taksiran dividen. Aswath Damodaran (2002) membagi Dividend Discount Model ke dalam empat
jenis
yang
telah
dikembangkan
berdasarkan
asumsi
pertumbuhannya,yakni: a. Gordon Growth Model b. Two-Stage Dividend Discount Model c. H Model for Valuing Growth d. Three-Stage Dividend Discount Model Pada tahun 1994, Hurley dan Johnson mengembangkan teori Divident Discount Model dengan model yang lebih realistis, yakni Binomial Dividend
Discount
Model
dan
pada
tahun
1997,
Yulin
Yao
mengembangkan teori Binomial Dividend Discount Model menjadi Trinomial Dividend Discount Model.
2.2.
Dividend Discount Models Dividend Discount Model (DDM) digunakan untuk menghitung harga
wajar saham. Pada model ini harga wajar suatu saham merupakan present value dari taksiran dividennya (Damodaran, 2002). Kelebihan model ini dibandingkan dengan PER adalah DDM memperhatikan tingkat pertumbuhan perusahaan. Petumbuhan perusahaan tersebut dilihat dari dividen yang dibagikan setiap tahunnya. Dengan menghitung taksiran dividen dimasa yang akan datang, maka dapat dihitung harga wajar dari suatu saham, karena harga wajar saham saat ini
8
adalah present value dari dividen di masa yang akan datang dalam waktu yang tidak terbatas. Damodaran (2002) membagi Dividend Discount Model ke dalam empat jenis yang telah dikembangkan berdasarkan asumsi pertumbuhannya, yakni Gordon Growth Model, Two-Stage Dividend Discount Model, H Model for Valuing Growth, dan Three-Stage Dividend Discount Model.
2.2.1
Gordon Growth Model Gordon Growth Model dapat digunakan untuk menentukan harga wajar
saham suatu perusahaan dengan tingkat pertumbuhan yang stabil. Model ini mengasumsikan bahwa pertumbuhan dividen selalu stabil. Secara grafik, Gordon Growth Model dapat digambarkan sebagai berikut:
Gambar 2.1. Ekspektasi Pertumbuhan pada Gordon Growth Model
9
Formula yang digunakan untuk menentukan harga wajar saham untuk model ini adalah sebagai berikut:
P0
D0 (1 g ) r g
(2.1)
dengan
P0
= Nilai wajar per lembar saham pada masa sekarang
D0
= Dividen yang terakhir dibayarkan
r
= Required rate of return saham
g
= Tingkat pertumbuhan dividen
2.2.2
Two-Stage Dividend Discount Model Two-Stage Dividend Discount Model (Two-Stage DDM) mengasumsikan
pertumbuhan dua tahap, pertumbuhan dividen yang luar biasa tetapi stabil sebesar
g a selama n tahun, setelah itu pertumbuhan dividen stabil sebesar g n , yang secara grafis dapat digambarkan seperti pada Gambar 2.2 berikut:
10
Gambar 2.2. Ekspektasi Pertumbuhan pada Two-Stage DDM Harga wajar saham untuk model ini diformulasikan sebagai berikut:
P0
PV ( Step1) PV ( Step 2)
atau
(2.2) n
P0
D0 t 1
1 ga 1 r
t n
t
Dn t n 1
1 gn (1 r )t
dengan
Dn
= Dividen per lembar saham pada tahun n
ga
= Tingkat pertumbuhan luar biasa pada n tahun pertama
gn
= Tingkat pertumbuhan stabil setelah tahun n Two-Stage DDM tidak cocok digunakan pada penelitian ini karena tingkat
pertumbuhan dividen ITMG dan PTBA tidak sesuai dengan asumsi model ini. Model ini biasa digunakan untuk perusahaan yang mempunyai hak paten untuk suatu produk dan akan mengalami pertumbuhan yang luar biasa untuk beberapa tahun ke depan sampai dengan paten produk tersebut habis kemudian kembali ke pertumbuhan yang stabil (Damodaran, 2002).
11
2.2.3
H Model for Valuing Growth H Model for Valuing Growth merupakan Two-Stage Dividend Discount
Model yang telah dikembangkan oleh Fuller dan Hsia (1984). Pada model ini tingkat pertumbuhan pada fase awal tidak konstan tetapi menurun secara linear hingga mencapai fase pertumbuhan stabil seperti terlihat pada Gambar 2.3. Model ini mengasumsikan bahwa tingkat pertumbuhan laba dimulai pada tingkat awal yang tinggi ( g a ) kemudian menurun secara linear melebihi periode pertumbuhan luar biasa (diasumsikan 2H periode terakhir) hingga mencapai tingkat pertumbuhan stabil ( g n ).
Gambar 2.3. Ekspektasi Pertumbuhan pada H Model for Valuing Growth Rumus yang digunakan untuk menghitung harga wajar saham untuk H Model for Valuing Growth ini adalah:
P0
D0 1 g n r gn
D0 H g a g n r gn
(2.3)
12
dengan
ga
= Tingkat pertumbuhan awal
gn
= Tingkat pertumbuhan pada akhir 2H tahun dan setelahnya Asumsi tingkat pertumbuhan dividen pada model ini tidak sesuai dengan
tingkat pertumbuhan dividen pada ITMG dan PTBA, sehingga H Model for Valuing Growth tidak cocok digunakan untuk penelitian ini.
2.2.4
Three-Stage Dividend Discount Model Three-Stage Dividend Discount Model (Three-Stage DDM) merupakan
model dengan tingkat pertumbuhan dividen seperti Gambar 2.4. Awalnya, tingkat pertumbuhan dividen stabil sebesar g a selama n1 tahun, setelah itu tingkat pertumbuhan dividen menurun selama masa n1 sampai n2 dan pada akhirnya stabil untuk selamanya.
Gambar 2.4. Ekspektasi Pertumbuhan pada Three-Stage DDM Rumus yang digunakan untuk menghitung harga wajar saham untuk Three-Stage DDM ini adalah:
13
P0
PV ( Phase1) PV ( Phase2) PV ( Phase3)
(2.4)
atau n1
P0
D0 t 1
1 ga 1 r
t
n2 t n1 1
Dn2 (1 g n )
Dt 1 (1 gt ) (1 r )t
(1 r ) n2 (r g n )
dengan
Dt
1
= Dividen per lembar saham pada tahun ke- t 1
Dn2
= Dividen per lembar saham pada tahun n2
ga
= Tingkat pertumbuhan di fase pertumbuhan tinggi (selama n1 periode)
gn
= Tingkat pertumbuhan pada fase pertumbuhan stabil setelah n2 tahun
gt
ga
ga
gn
t n1 n2 n1
Three-Stage DDM
, n1 1
t
n2
tidak cocok digunakan pada penelitian ini karena
tingkat pertumbuhan dividen ITMG dan PTBA tidak sesuai dengan asumsi model ini. 2.2.5
Binomial Dividend Discount Model Tabel 1.1 menunjukkan bahwa nilai dividen yang dibagikan oleh ITMG
dan PTBA tidak menentu dari tahun ke tahun, sehingga diperlukan model yang lebih sesuai untuk menghitung harga wajar saham masing-masing perusahaan. Pada tahun 1994, Hurley dan Johnson mengembangkan teori Dividend Discount Model dengan model yang lebih realistis, yakni Binomial Dividend Discount Model. Model ini mempertimbangkan dua kemungkinan yang dapat terjadi, yakni perusahaan akan menaikkan besaran dividen atau tetap sama. Terdapat dua versi dari model ini, yakni additive growth model dan geometric growth model.
14
Pada Binomial Additive Model terdapat dua kemungkinan dari estimasi dividen pada periode mendatang sebagai berikut: Dt
Dt Dt
1
untuk t= 1, 2, …
(2.5)
dengan Dt Dt
1
= Dividen per lembar saham pada periode t 1 = Dividen per lembar saham pada periode t T
Dt
= p
Dt
1
t 2
(Rata-rata absolut selisih nilai dividen)
T 1
= Peluang nilai dividen akan naik
Sehingga harga wajar saham berdasarkan Binomial Additive Dividend Discount Model dapat dihitung menggunakan rumus:
D0 r
P0
1 r
1 r
2
p
(2.6)
dengan keterangan simbol seperti penjelasan sebelumnya. Pada Binomial Geometric Model terdapat dua kemungkinan dari estimasi dividen pada periode mendatang sebagai berikut: Dt
1
Dt (1 g ) Dt
untuk t= 1, 2, …
(2.7)
dengan keterangan simbol seperti penjelasan sebelumnya. Harga wajar saham berdasarkan Binomial Geometric Dividend Discount Model dapat dihitung menggunakan rumus berikut:
15
P0
D0
1 pg r pg
(2.8)
dengan keterangan simbol seperti penjelasan sebelumnya. Binomial Dividend Discount Model tidak cocok digunakan untuk penelitian ini karena sesuai dengan asumsi pada model ini yaitu hanya mempertimbangkan dua kemungkinan yang dapat terjadi, yakni perusahaan akan menaikkan besaran dividen atau tetap sama. Oleh karena pembayaran dividen yang dilakukan oleh ITMG dan PTBA disamping mengalami kenaikan juga mengalami penurunan, maka untuk menentukan harga wajar saham untuk ketiga perusahaan tersebut akan digunakan model yang telah dikembangkan oleh Yulin Yao pada tahun 1997 yaitu Trinomial Dividend Discount Model. Untuk memahami metode Dividend Discount Model, diperlukan beberapa hal yang harus diketahui yang akan dijelaskan pada bagian berikut ini.
2.3.
Saham
2.3.1
Pengertian Saham Saham adalah bukti penyertaan modal pada sebuah perusahaan. Dengan
membeli saham perusahaan, berarti investor menginvestasikan modal/dana yang nantinya akan digunakan oleh pihak manajemen untuk membiayai kegiatan operasional perusahaan. Saham dijual melalui pasar primer (primary market) atau pasar sekunder (secondary market).
16
2.3.2
Jenis Saham Menurut Sunariyah, pada dasarnya jenis saham dibedakan menjadi dua,
yaitu: 1. Saham Biasa Saham biasa adalah suatu sertifikat atau piagam yang memiliki fungsi sebagai bukti kepemilikan suatu perusahaan dengan berbagai aspek penting bagi perusahaan. Pemilik saham akan mendapatkan hak untuk menerima sebagian pendapatan tetap atau dividen dari perusahaan serta berkewajiban menanggung risiko kerugian yang diderita perusahaan. Orang yang memiliki saham mempunyai hak untuk ambil bagian dalam mengelola perusahaan sesuai dengan hak suara yang dimilikinya berdasarkan besar kecil saham yang dipunyai. Semakin banyak presentase saham yang dimiliki maka semakin besar hak suara yang dimilki untuk mengontrol operasional perusahaan. Ada dua jenis saham biasa yaitu: saham atas nama dan saham atas unjuk. Saham atas nama yaitu saham yang nama pemilik saham tertera di atas saham tersebut. Sedangkan saham atas unjuk yaitu nama pemilik saham tidak tertera di atas saham, tetapi pemilik saham adalah yang memegang saham tersebut. Jadi, pemilik saham adalah yang menyimpan saham tersebut dan mendapat seluruh hak pemegang saham. Pada saat ini saham-saham yang diperdagangkan di Indonesia adalah saham atas nama. Untuk itu, pembeli saham harus segera mendaftarkan saham tersebut atas nama pembeli, sebab apabila belum terdaftar sebagai pemegang saham,
17
maka pembeli tersebut tidak berhak mendapat seluruh hak pemegang saham. 2. Saham Preferen Saham preferen adalah jenis saham lain sebagai alternatif saham biasa. Disebut preferen karena pemegang saham preferen mempunyai hak keistimewaan di atas pemegang saham biasa, untuk hal-hal tertentu yang diperjanjikan saat emisi saham. Keistimewaan ini bervariasi antara satu perusahaan dengan perusahaan yang lain. Keistimewaan tersebut adalah kesepakatan antara pemodal dengan perusahaan. Perusahaan yang menerbitkan saham preferen, mempunyai tanggung jawab untuk memenuhi keistimewaan pemegang saham preferen tersebut. Disamping mempunyai beberapa keistimewaan dalam kesepakatan, pemegang saham preferen mempunyai kesempatan untuk melakukan kontrak supaya manajemen dapat memenuhi keistimewaan sesuai dalam perjanjian kontrak. Keistimewaan tersebut tidak dapat digeneralisasi, dan tidak akan sama pada tiap saham preferen. Tetapi ada beberapa kesamaan yang berlaku pada tiap saham preferen yaitu bahwa tiap pemegang saham preferen menerima dividen terlebih dahulu, yang berbeda dengan pemegang saham biasa.
18
2.4.
Dividen Para calon investor sebelum menentukan keputusan investasi, terlebih
dahulu melakukan analisis saham mana yang pantas mereka beli. Untuk melakukan analisis tersebut, calon investor memerlukan berbagai informasi. Salah satu informasi yang merupakan sinyal penting untuk menilai prospek perusahaan yaitu dividen. Informasi mengenai dividen , kebijakan pembagiannya tergantung pada keputusan Rapat Umum Pemegang Saham (RUPS) yang merupakan tingkat pembuatan keputusan tertinggi pada jenis perusahaan terbatas, baik mengenai jumlah,
formulasi
pembagian,
tanggal
pengumuman
berikut
tanggal
pembayarannya. Dengan adanya pengumuman pembagian dividen, maka ada peningkatan ekspektasi return investor yang menyebabkan volume perdagangan dan variabilitas saham perusahaan yang bersangkutan akan meningkat. Pengumuman dividen perusahaan akan diperkuat oleh bursa efek, artinya setelah pengumuman dividen diputuskan melalui RUPS, dipublikasikan melalui bursa efek, dengan adanya transparasi dalam pengungkapan berbagai informasi yang berhubungan dengan kinerja dari perusahaan, diharapkan harga saham dapat dengan
2.5.
cepat
bereaksi
terhadap
informasi
yang
dipublikasikan.
Rate of Return Saham Rate of return didefinisikan sebagai tingkat pengembalian atau keuntungan
dari saham yang dimiliki selama periode waktu tertentu. Jika rate of return ke-i (i=1,2,…,n) pada periode ke-j (j=1,2,..,m) disimbolkan dengan Rij, harga saham ke-i pada periode ke-j dilambangkan dengan Sij, sedangkan harga saham ke-i pada
19
periode ke-(j-1) dilambangkan dengan Si(j-1), maka didapat rumus perhitungan rate of return sebagai berikut:
Rij
2.6.
Sij
Si ( j Si ( j
1)
(2.9)
1)
Capital Assets Pricing Model (CAPM) Rajni Sofat dalam bukunya Strategic Financial Management menuliskan
bahwa Capital Assets Pricing Model (CAPM) dikembangkan pertama kali pada tahun 1960 oleh William F. Sharpe, Lintner, dan Mossin. CAPM merupakan suatu model yang menghubungkan tingkat return yang diharapkan dari suatu aset berisiko dengan risiko dari aset tersebut pada kondisi pasar yang seimbang. Untuk menghitung required rate of return dengan menggunakan CAPM adalah sebagai berikut: E r
rRF
E rm
rRF
(2.10)
dengan
r
= Required rate of return saham
rRF
= Risk-free rate
E rm = Ekspektasi rate of return pasar
= Koefisien beta (risiko sistematis) Beta (
) merupakan bentuk perhitungan yang menyatakan risiko khusus
atau sistematik dari saham perusahaan terhadap pasar saham secara keseluruhan (volatilitas). Volatilitas dapat didefenisikan sebagai fluktuasi dari return-return suatu sekuritas dan return-return pasar pada periode waktu tertentu.
20
Beta suatu saham lebih besar dari satu, berarti saham tersebut memiliki risiko tinggi dari risiko rata-rata pasar atau return sekuritas lebih besar dari return pasar (IHSG) dan saham tersebut termasuk saham agresif. Sebaliknya, suatu beta suatu saham lebih kecil dari satu, berarti saham tersebut memiliki risiko lebih rendah dari risiko rata-rata pasar atau return sekuritas lebih rendah dari return pasar (IHSG), dan saham tersebut termasuk saham defensif. Koefisien
suatu
saham sama dengan 1, berarti saham tersebut memiliki risiko yang sama dengan risiko rata-rata pasar atau dengan kata lain jika return bergerak naik atau turun sama besarnya mengikuti return pasar. Beta dapat dihitung dengan menggunakan teknik regresi. Teknik regresi untuk mengestimasi beta suatu sekuritas dapat dilakukan dengan menggunakan volatilitas return sekuritas sebagai variabel dependen dan volatilitas return pasar sebagai variabel independen. Volatilitas ini diukur dengan kovarians. Kovarians return antara sekuritas ke-i dengan return pasar adalah sebesar
im
. Jika kovarians ini dihubungkan
relatif terhadap risiko pasar (yaitu dibagi dengan varian return pasar atau
2 m
),
maka hasil ini akan mengukur risiko sekuritas ke-i relatif terhadap risiko pasar atau disebut dengan beta. Dengan demikian beta dapat juga dihitung dengan rumus sebagai berikut:
Cov i, m i
2 m im 2 m
(2.11)
21
dengan im
= Kovarians antara aset i dengan portofolio pasar
2 m
= Varians dari portofolio pasar Beta saham berguna untuk mengukur seberapa besar tingkat keberanian
investor dalam menanggung risiko dan dapat mengidentifikasikan tingkat kepekaan suatu saham terhadap kondisi pasar secara umum. Semakin berani seorang investor menanggung risiko, dia akan memilih saham-saham agresif (saham yang memiliki beta lebih dari satu).
2.7.
Harga Wajar Saham Harga wajar saham merupakan nilai sekarang dari serangkaian kas masuk
yang akan dihasilkan pada masa mendatang. Penentuan harga wajar saham berhubungan dengan harapan keuntungan yang akan didapat. Jika seorang investor membeli saham pada hari ini, ia tidak akan langsung mendapatkan keuntungan
karena
keuntungan
akan
diperoleh
dimasa
mendatang.
