Asset Liability Management voor Levensverzekeraars
Wendy Montulet
Asset Liability Management (ALM) is balansmanagement. Doel is om de bezittingen van een levensverzekeraar zo goed mogelijk af te stemmen op de verplichtingen van de verzekeraar. In bredere zin heeft ALM tot doel om ondersteuning te bieden bij het formuleren en optimaliseren van lange termijn strategisch beleid.
Inleiding ALM kent een breed scala van toepassingsgebieden. Voorbeelden hiervan zijn pensioenfondsen, levens-, schadeen zorgverzekeraars. In dit artikel wordt ALM voor levensverzekeraars besproken. Allereerst wordt het algemene ALM concept nader toegelicht waarbij er dieper ingegaan wordt op de beleidsinstrumenten die een levensverzekeraar ter beschikking staan. Vervolgens wordt de scenario analyse aanpak beschreven. Een korte uitleg van de modellering van de verplichting gaat vooraf aan twee praktijkvoorbeelden van ALM analyses bij een levensverzekeraar. Het artikel wordt afgesloten met een korte vooruitblik naar de toekomst van ALM voor levensverzekeraars.
Doelstellingen, beleidsinstrumenten en onzekerheden Een belangrijke doelstelling van een levensverzekeraars is het maximaliseren van het vrije eigen vermogen. Hierbij dient rekening te worden gehouden met randvoorwaarden, zoals rendements- en solvabiliteitseisen. Deze randvoorwaarden worden enerzijds van buitenaf (de Pensioen en Verzekeringskamer PVK, de aandeelhouder, de polishouder en de fiscus) bepaald en anderzijds zullen klantspecifieke randvoorwaarden gelden. Andere doelstellingen of randvoorwaarden kunnen zijn: Waarborgen van continuïteit Stabiliteit en niveau dividenden Minimalisatie van belastingen Concurrerende tarieven. De ALM problematiek voor een levensverzekeraar wordt schematisch weergegeven in Figuur 1. In deze figuur kunnen drie niveaus worden onderscheiden. Op het bovenste niveau zijn de doelstellingen van de belangrijkste belanghebbenden van een levensverzekeraar weergegeven. In de eerste plaats is er de aandeelhouder die hoge en stabiele rendementen op zijn beleggingen wenst. De polishouder is gebaat bij hoge winstdeling en concurrerende tarieven.
18 medium econometrische toepassingen © 2002
Naast de levensverzekeringsmaatschappij zelf als organisatie, is er de PVK die erop toeziet dat de solvabiliteit gewaarborgd blijft. Solvabiliteit heeft hierbij betrekking op de mate waarin op de lange termijn aan de verzekeringsverplichtingen kan worden voldaan. Hiermee vertegenwoordigt de toezichthouder dus onder andere ook (een deel van) de belangen van de polishouders. Merk op dat de verschillende eisen kunnen conflicteren. Een risicovol beleid dat vanwege hogere verwachte rendementen wellicht aantrekkelijk is voor de aandeelhouders, kan vanwege te grote solvabiliteitsrisico’s onacceptabel zijn voor de PVK. Op het onderste niveau in Figuur 1 zijn de belangrijkste beleidsinstrumenten weergegeven die het management van een levensverzekeraar ter beschikking heeft om de genoemde doelstellingen te realiseren. Deze instrumenten zijn: 1. Beleggingsbeleid: - De verdeling van de beschikbare middelen over de verschillende asset-categorieën. - Duration strategieën voor (een deel van) de vastrentende beleggingen. - Derivaten als beleggingscategorie om risico’s te beperken die voortvloeien uit de verplichtingen portefeuille. - Hedgen van valuta risico. 2.
Dividend / Eigen Vermogen beleid: - De omvang van de dividenduitkeringen en de omstandigheden waaronder dividend wordt uitgekeerd. - Moet er eigen vermogen uitgebreid worden? Of moet er juist geld teruggestort worden naar de holding om zodoende aan de rendementseisen te kunnen blijven voldoen?
3.
Kosten beleid: - Invloed van (gewijzigde) kostenopslagen en werkelijke kosten.
4.
5.
Premiebeleid: - Tariefswijzigingen van nieuwe of bestaande producten. - Winstdelingsmethoden van (nieuwe) producten. Productiebeleid: - De omvang van de nieuwe productie. - Samenstelling van het type producten die de verzekeraar in zijn portefeuille wil houden - Solvabiliteitsratio afhankelijke insturing van nieuwe productie.
Op het middelste niveau zijn de externe onzekerheden weergegeven waaronder beslissingen moeten worden genomen over de invulling van de genoemde beleidsinstrumenten. Deze onzekerheden hebben enerzijds betrekking op de toekomstige ontwikkeling van economische factoren als inflaties, rentes en rendementen op verschillende asset categorieën. Anderzijds beïnvloeden deze onzekerheden de toekomstige ontwikkeling van het verzekerdenbestand. De doelstelling van ALM is om tot een dusdanige invulling van de beleids-instrumenten te komen zodanig dat onder de externe onzekerheden zo effectief en efficiënt mogelijk aan de geformuleerde doelstellingen wordt voldaan gegeven een bepaald, door de verzekeraar vastgesteld, maximum risico.
ALM: Scenario analyse aanpak In eerste instantie gaan we dieper in op de modellering van de externe onzekerheden waarmee het management van een levensverzekeraar geconfronteerd wordt bij het uitvoeren van een ALM studie. De basis van de ALM-aanpak om levensverzekeraars in hun strategische beleidsvorming te ondersteunen, is scenario analyse. De essentie van scenario analyse is dat voor onzekerheidsfactoren zoals rentes, rendementen en inflaties een verzameling van mogelijke toekomstige ontwikkelingen wordt vastgesteld, genoemd scenario’s. Op basis van deze scenario’s worden, met behulp van een bedrijfsmodel van de levensverzekeraar, beleidsvarianten geëvalueerd en geoptimaliseerd totdat een ALM-beleid is verkregen dat optimaal aan de eisen en wensen van alle belanghebbenden voldoet. Naar het systeem waarin het bedrijfsmodel en de scenario’s zijn geïmplementeerd wordt ook wel gerefereerd als Management Flight Simulator: Economische ontwikkelingen in de managerscockpit zijn als weersomstandig-heden in de pilotencockpit, terwijl managers van een levensverzekeraar (analoog aan de cockpitinstrumenten van piloten) een veelheid aan beleidsopties ter beschikking hebben om de managementvlucht met inachtneming van veiligheidseisen zo efficiënt en effectief mogelijk uit te voeren. Hoe werkt scenario analyse in de praktijk, en waarom is zij nuttig in de ondersteuning van de ALM besluitvorming?
Figuur 1: Belanghebbenden, beleidsinstrumenten en externe onzekerheden van een levensverzekeraar
Jaargang 10 Editie 3 (Zomer 2002) 19
De econometrisch technische basis van ALM scenario analyse bestaat uit zogenaamde (log-) Normale Vector AutoRegressieve (VAR) modellen Hiervoor geldt dat de waarde van de economische grootheid in enig jaar van enig scenario een lineaire combinatie is van de realisaties van alle in beschouwing genomen economische grootheden in voorafgaande jaren, aangevuld met (log-) Normaal verdeelde (gecorreleerde) storingstermen1. Indien dit model met behulp van de zogenaamde Yule-Walker schattingsmethode op basis van een (voldoende lange) historische periode wordt geschat, dan geldt de belangrijke stelling dat de scenario gemiddelden, scenario varianties, scenario correlaties en scenario autocorrelaties van de economische grootheden vrijwel exact overeenkomen met de waarde van deze statistieken in de gehanteerde schattingsperiode. Deze aanpak staat ook toe dat elk van deze statistieken kan worden aangepast aan inzichten die afwijken van de gebruikte historische periode, en dat er op eenvoudige wijze stresscenario’s kunnen worden toegevoegd. Naast het belang voor de kwaliteit van de gegenereerde scenario’s is een belangrijk voordeel van het gebruik van een VAR model in de praktijk, dat de scenario consequenties van beleidsvoornemens hiermee een duidelijke betekenis hebben. Managers kunnen hun beleid evalueren door dit bijvoorbeeld te bezien door de bril van een gewenste historische periode.
ALM: Modellering verplichtingen De verplichtingenmodule (liabilities) binnen ALM voor levensverzekeraars moet de verzekeringsportefeuillle van de verzekeraar goed weergeven. Het belangrijkste is dat de risico’s en rendementen (winsten of verliezen) die voortkomen uit de verzekeringsproducten adequaat gemodelleerd worden. Voor een belangrijk deel worden deze risico’s en rendementen bepaald uit de onzekerheden van de economische omgeving, óók voor de verzekeringsportefeuille. Een voorbeeld van een risico dat voortvloeit uit een verzekeringsportefeuille is de zogenaamde winstgarantie. Een verzekeringsmaatschappij kan aan polishouders winstgaranties geven op de ontwikkeling van hun kapitaal. Hierbij kan men denken aan winstgaranties in termen van een gegarandeerd rendement over een vooraf vastgesteld kapitaal (het verzekerde kapitaal). Stel een polishouder heeft een winstgarantie van jaarlijks 3.5% over zijn verzekerde kapitaal. Afgesproken is dat wanneer de economische ontwikkelingen goed gaan deze polishouder het rendement dat gemaakt wordt op staatsleningen met een looptijd van 5 jaar krijgt. De winstgarantie waar de polishouder recht op heeft, garandeert hem dat wanneer de rendementen op de 5jaars staatsleningen onder de 3.5% komen, hij toch een winst bijgeschreven krijgt gelijk aan 3.5% van het verzekerd kapitaal. Op momenten dat de rendementen op de 5-jaars staatsleningen groter zijn dan 3.5% dan worden deze hogere rendementen als winst bijgeschreven op de polis van de verzekerde. Dit type verzekeringen veroorzaakt risico voor de
verzekeringsmaatschappij op het moment dat rendementen op 5-jaars staatsleningen (langdurig) onder de 3.5% komen. Binnen ALM is het dan ook noodzakelijk om middels scenario analyse de risico- en rendementsconsequenties van dit type product in de gehele context van de verzekeraar te analyseren. Rendementen (oftewel winsten of verliezen) die voortvloeien uit de verzekerings-portefeuille kunnen bijvoorbeeld ontstaan doordat de verzekeringsmaatschappij een afslag ontvangt op de rendementen van de zogenaamde unit-linked verzekeringen (beleggingsverzekeringen). Unitlinked verzekeringen zijn verzekeringen waarbij de polishouder zelf het risico loopt over de rendementen die behaald worden over de premie(‘s) die ingelegd is (zijn). Veelal kan de polishouder zelf kiezen welke beleggingsmix gevoerd moet worden voor zijn polis. Jaarlijks rekent de verzekeringsmaatschappij een aantal basispunten afslag voor administratieve doeleinden en het in beheer houden van de beleggingsportefeuille van deze polishouder. Deze afslag is een vorm van rendement voor de verzekeraar en is onzeker. De onzekerheid ontstaat doordat de omvang van de afslag afhangt van de economische ontwikkeling van de gekozen beleggingsmix van de polishouder. Een belangrijke ontwikkeling met betrekking tot het vaststellen van de waarde van de verplichtingen van een verzekeraar is het nieuwe Financiële ToetsingsKader (FTK). Het FTK is men op dit moment aan het definiëren vanuit de Pensioen- en verzekeringskamer (PVK). In dit FTK zal de nadruk liggen op het op marktwaarde waarderen (Fair Value) van de verzekeringsverplichtingen. In de huidige regelgeving worden de verzekerings-verplichtingen op boekwaarde gewaardeerd. In de nabije toekomst zal dan ook een andere manier voor het vaststellen van de waarde van de verplichtingen vereist worden dan op dit moment noodzakelijk is.
ALM: Praktische toepassing Hoe vindt een verzekeraar de optimaal aan te houden hoeveelheid eigen vermogen met betrekking tot risico enerzijds en rendement anderzijds? Om bovenstaande vraag te beantwoorden zullen twee verschillende beleidsvarianten bekeken worden voor een gestileerde levensverzekeraar. Deze varianten veroorzaken verschillende risico- en rendementsposities voor de verzeke-
Figuur 2: Gestileerde balans
Jaargang 10 Editie 3 (Zomer 2002) 21
Figuur 3: Scenario’s voor rendement en risico i.g.v. wel of niet meenemen nieuwe productie in de ALM studie.
raar. Aan de hand van deze analyses zal geprobeerd worden duidelijk te maken, hoe risico en rendement beïnvloedt worden door bepaalde beleidsvarianten. De balans van een levensverzekeraar ziet er (sterk gestileerd) uit zoals in Figuur 2. De VVP is de Voorziening Verzekerings Verplichting. Deze voorziening is een prudente reserve die door de verzekeraar aangehouden moet worden. Deze reserve is een weespiegeling van de verzekerings-verplichtingen van een verzekeraar. Tegenover een deel van deze voorziening moet de verzekeraar eigen vermogen hebben staan. Dit vormt de zogenaamde wettelijke solvabiliteitsmarge (WSM). Vanuit de PVK wordt de eis gesteld dat het eigen vermogen nooit onder 100% van de WSM mag komen. Over het eigen vermogen moet een bepaald rendement behaald worden. Een winstgevende verzekeraar zal een groei van het eigen vermogen hebben. De relatieve groei van het eigen vermogen wordt ook wel het rendement op het eigen vermogen genoemd. Het verzekeringsresultaat is het resultaat dat behaald wordt op de “echte” verzekeringsactiviteiten. Hierbij moet men denken aan resultaat op sterfte of aan inhouding van marges op de polishouder. Het rendement op het eigen vermogen wordt, zoals in de formule van figuur 2 te zien is, beïnvloedt door een aantal factoren: 1. Het rendement op de beleggingen. 2. De leverage (de verhouding tussen de VVP en het eigen vermogen) en hierdoor dus door de omvang van de VVP en het eigen vermogen. 3. De marge, oftewel het verschil tussen het rendement op het belegd vermogen en het rendement op (groei van) de verplichtingen. In de eerste beleidsvariant worden de effecten geanalyseerd van het wel of niet meenemen van (verwachte) nieuwe
22 medium econometrische toepassingen © 2002
productie binnen een ALM studie. Hierdoor wordt de leverage beïnvloed en mogelijk ook de marge. Deze beleidsaspecten, zoals weergegeven in Figuur 1, vallen binnen het productiebeleid. Figuur 3 geeft de scenario-ontwikkeling van het rendement op het eigen vermogen en de aanwezige solvabiliteit2 voor beide beleidssituaties. De scenario wolk representeert 500 mogelijke ontwikkelingen van dit rendement en de solvabiliteit. In het licht van risico en rendement kunnen de volgende analyses worden gemaakt. Het gemiddelde of verwachte rendement op het eigen vermogen toont een verschillend patroon. Dit wordt enerzijds veroorzaakt door een veranderde leverage. De VVP wordt beïnvloed door de omvang en samenstelling van de nieuwe productie. Naast de invloed door de leverage wordt het rendement op het eigen vermogen ook beïnvloed door de marge. In dit voorbeeld neemt de marge door de tijd heen af door de nieuwe productie. Een stijgende leverage en een dalende marge zorgen in dit geval ervoor dat het rendement op het eigen vermogen daalt door de nieuwe productie. Er is sprake van solvabiliteitsrisico als de solvabiliteitsmarge onder de 100% komt. Op dat moment is de aanwezige solvabiliteit namelijk kleiner dan de wettelijk vereiste solvabiliteit. Wanneer er geen nieuwe productie meegenomen wordt, zien we (in Figuur 3) de aanwezige solvabiliteit in de loop van de tijd sterk groeien. Dit komt doordat het eigen vermogen blijft groeien als gevolg van de winst die wordt gemaakt, terwijl de VVP die aangehouden moet worden daalt. De daling van de VVP wordt veroorzaakt doordat er geen nieuwe productie bijkomt en de bestaande productie op termijn steeds minder wordt door aflopende
Figuur 4: Beleidsvarianten waarin het aandelen belang in relatie tot het belang in staatsobligaties toeneemt.
verzekeringen. De dalende VVP, samen met een stijgend eigen vermogen zorgen voor een stijging van de aanwezige solvabiliteit. Men heeft namelijk meer eigen vermogen ten opzichte van een kleinere VVP. Zodra er wel nieuwe productie meegenomen wordt, zal de VVP toenemen3. Het wel of niet meenemen van nieuwe productie beïnvloedt de resultaten van de ALM analyse dus sterk. Zoals gezegd heeft nieuwe productie invloed op de solvabiliteit en het rendement van de verzekeringsmaatschappij. Uiteraard is het lastig om een goede inschatting voor nieuwe productie te maken. Echter, middels ‘What-if ’ scenario’s kunnen gevoeligheidsanalyses ten aanzien van de nieuwe productie prognoses uitgevoerd worden. Hierbij kan men denken aan het variëren met de omvang of samenstelling van de nieuwe productie. De tweede beleidsvariatie die in dit artikel besproken wordt is een variatie in het beleggingsbeleid. Over het algemeen leveren risicovollere beleggingen (aandelen) op termijn hogere rendement dan minder risicovolle beleggingen (staatsobligaties). Hoe vertaalt zich dat in de risico- en rendementspositie van de verzekeraar? Figuur 4 geeft hiervan een voorbeeld. Uiteraard verschillen de effecten van bepaalde beleidsvarianten op de verschillende verzekeringsmaatschappijen. De meest linker plaat in figuur 4 toont de scenario wolk van de aanwezige solvabiliteit wanneer de vrije buffers (het eigen vermogen) volledig in aandelen belegd worden.
Deze vorm van beleggen wordt een dynamisch beleggingsbeleid genoemd. Dynamisch omdat er veel in aandelen wordt belegd wanneer er veel vrije buffers aanwezig zijn. Op het moment dat er weinig eigen vermogen is, wordt er ook minder in aandelen belegd. De situatie in de linkerplaat is dus een combinatie van een basisbeleid (voor productie-, kosten-, dividendbeleid etc.) gecombineerd met een speciale invulling van het beleggingenbeleid. Het beleggingsbeleid is zo vorm gegeven dat de vrije buffers volledig in aandelen belegd zijn. Alle overige beleggingen bestaan uit staatsobligaties. Deze beleidscombinatie laat zien dat de aanwezige solvabiliteit ten alle tijden groter is dan de wettelijke solvabiliteit (zie figuur 4 linker plaat). Het solvabiliteitsrisico is dus nul. Op het moment dat er, naast het eigen vermogen, ook tegenover een deel van de verzekeringsportefeuille in aandelen belegd worden (i.p.v. staatsleningen) nemen de solvabiliteitsrisico’s toe. Zie hiervoor de middelste en rechter plaat in figuur 4. In de middelste plaat is naast het eigen vermogen ook 5% van het belegd vermogen dat tegenover de verzekeringsverplichting staat in aandelen belegd. In de rechter plaat is dit percentage van 5% verhoogd naar 10%. Analyse van de scenariowolken geeft ons de onderstaande conclusies: Naarmate er meer in aandelen belegd wordt, wordt de scenariowolk breder. Een bredere scenariowolk komt overeen met grotere uitslagen in de solvabiliteit. Naarmate er meer in aandelen belegd wordt ontstaan er grotere uitslagen naar boven, dus een grote kans op meer aanwezige solvabiliteit.
Jaargang 10 Editie 3 (Zomer 2002) 23
-
Maar grotere uitslagen betekent ook grotere negatieve uitslagen en dus een grotere kans op minder aanwezige solvabiliteit. In de scenario wolk met het hoogste percentage aandelen (rechter plaat uit Figuur 4) komen er ook aanzienlijk meer scenario’s onder de 100% wettelijk vereiste solvabiliteit. Tegenover het extra risico dat gelopen wordt met aandelen, staat een hoger rendement dat op de beleggingen. In de scenario wolken van Figuur 4 is ook duidelijk te zien dat de verwachte solvabiliteitsontwikkeling steeds hoger komt te liggen. Deze verwachte solvabiliteitsontwikkeling heeft ook de ontwikkeling van het eigen vermogen in zich. Dit (rendement op het) eigen vermogen profiteert dus van de hogere rendementen uit de beleggingen.
Risicovoller beleggen resulteert in hogere risico’s op insolvabiliteit, maar ook in hogere rendementen en hiermee samenhangend in een hoger verwachte aanwezige solvabiliteit. Uiteraard zijn bovenstaande twee voorbeelden slechts een kleine greep uit de instrumenten die een verzekeraar (in een ALM context) ter beschikking staan bij het nemen van beleidsbeslissingen. Echter, waar het bij alle beleidsvarianten altijd om gaat is de afweging tussen risico en rendement. Een verzekeraar dient zelf een risiconorm vast te stellen. ALM analyses kunnen ondersteuning bieden bij het vaststellen van deze risiconorm. Middels de scenario wolken krijgt men meer gevoel bij begrippen zoals de kans op insolvabiliteit. Risiconormen zijn noodzakelijk om onderscheid te kunnen maken tussen beleidsvarianten die acceptabel zijn of niet. Daarnaast maken risiconormen het mogelijk om keuzes te kunnen maken. Zodra de risiconormen van de verzekeraar bekend zijn, kan de meest “optimale” definitie van alle beleidsvarianten opgesteld worden.
24 medium econometrische toepassingen © 2002
ALM: Toekomst De marges van verzekeraars komen meer en meer onder druk te staan. Oorzaken hiervoor zijn niet alleen de toegenomen concurrentie maar zeker ook de recente ontwikkelingen op de financiële markten. Daarnaast wordt van verzekeraars vanuit verschillende hoeken meer transparantie gevraagd ten aanzien van het gevoerde beleid en de gerealiseerde resultaten. Denk hierbij aan de Code en Rendementseisen vanuit het Verbond van Verzekeraars, de ontwikkelingen op het gebied van de International Accounting Standards en het in ontwikkeling zijnde nieuwe Financiële ToetsingsKader (FTK) van de Pensioen en VerzekeringsKamer. Door deze twee ontwikkelingen (i.e. afnemende marges en toenemende roep om transparantie) is het duidelijk dat verzekeraars steeds meer genoodzaakt worden inzicht te hebben in hun totale risico- en rendementspositie en tevens de mogelijkheid hebben om deze middels ALM analyses te optimaliseren. ALM analyses, naar analogie van het in dit artikel besprokene, helpen managers van verzekeringsmaatschappijen om goed onderbouwde strategische beslissingen te nemen ten aanzien van het te voeren beleid.
Personalia Drs. W.E.J.B. Montulet is werkzaam bij de afdeling ALM voor Pensioenfondsen en Verzekeraars van ORTEC Consultants bv.
Notes [1] [2]
[3]
Naast economische onzekerheid is in ALM ook de onzekerheid van de ontwikkeling van de verzekeringsproducten van belang. De aanwezige solvabiliteit is dat deel van de balans welke volgens de regelgeving van de Pensioen en Verzekeringskamer meegenomen mag worden ter dekking van de Wettelijke SolvabiliteitsMarge. In belangrijke mate wordt de aanwezige solvabiliteit bepaald door de omvang van het eigen vermogen. De VVP zal over het algemeen toenemen ten opzichte van een VVP waarin geen nieuwe productie meegenomen is. Echter, dit wordt mede bepaald door de uitloop van de bestaande portefeuille.
