TİZSDEI SPEKULÁCIÓ (BMEGT35A007)
ZH KÉRDÉSEK (A TÁRGY FÉLÉVKÖZI JEGGYEL ZÁRUL) 2008/09/2 félév
A Zh-kra jelentkezni nem kell! Az elsı Zh idıpontja: március 25., K. épület AUDMAX elıadó. 16.15 (vezetéknév kezdıbető: A-H) és 16.45 (vezetéknév kezdıbető: I-O) és 17.15 (vezetéknév kezdıbető: P-Z) (Azok a hallgatók, akik jelezték csoportváltoztatási kérésüket, ık a nekik megfelelı, ütközésmentes idıpontban jöhetnek.)
A második Zh idıpontja: május 6., K. épület AUDMAX elıadó. 16.15 (vezetéknév kezdıbető: A-H) és 16.45 (vezetéknév kezdıbető: I-O) és 17.15 (vezetéknév kezdıbető: P-Z)
A Pót Zh-k idıpontja: május 13., K. épület AUDMAX elıadó. 16.15 az elsı Zh pótlási idıpontja és 17.00 a második Zh pótlási idıpontja
A Zh kidolgozására 25 perc áll rendelkezésre. Három kérdésre kell választ adni, minden helyes válasz 10 pontot ér. (A felkészülés segítéséhez a tételekhez a javasolt válaszokat is megadtuk.) Értékelés: 41%-55%: elégséges, 56%-70%: közepes, 71%-85%: jó és 86%-tól jeles.
Mi a belsı érték? Milyen feltételezésekre épít a fundamentális elemzés? Mik a fundamentális elemzés potenciális hibaforrásai? A belsı érték megközelítés arra épít, hogy minden befektetésnek létezik egy „belsı” értéke, amely annak jövıben várható jövedelmeibıl (pénzáramlásaiból, illetve osztalékaiból és árfolyamnyereségeibıl) és azok kockázatából származtatható. A fundamentális elemzés egyrészt arra épít, hogy amikor a „piac áraz”, akkor a befektetések belsı értékére adott becslések alapján történı alkudozások eredményérıl van szó. Másrészt pedig abból indul ki, hogy az ilyen logikájú árazása közben a piac olyan hibákat vét (alá vagy fölé áraz), amelyek felfedezhetık, „meglovagolhatók”. (Amikor a piaci ár a belsı érték alá süllyed, akkor venni kell, ha fölé, akkor eladni, majd pedig meg kell várni a piaci korrekciót.) A fundamentális elemzésnek négy potenciális hibaforrása van. Elıször, megeshet, hogy a befektetésrıl (vállalatról) szerzett információ pontatlan. Másodszor, komoly lehet tehát az esélye, hogy még helyes adatok birtokában is „elszámolja magát” az elemzı. Harmadszor, könnyen lehet, hogy fáradságos elemzési eredmény megegyezik a piaci árral. Végül elıfordulhat, hogy a piac tartósan nem korrigálja „hibáját”, és a részvény árfolyama hosszú ideig sem közelít a „valódi” belsı értékéhez.
Mik a buborékok? Magyarázza el, hogy az árfolyamok felfelé majd lefelé mozgása önmagában miért nem jelent buborékot! Hogyan alakulhatnak ki a buborékok, és miért nem tudjuk ezeket megmagyarázni racionális piaci szereplıket feltételezve? Buborékról akkor beszélünk, ha a pillanatnyi ár az általános piaci vélekedés szerint nem tükrözi a szintén általános vélekedés szerinti belsı értéket, azaz nyilvánvaló, hogy az adott befektetés nem annyit ér. Egy árfolyam felfelé majd lefelé mozgása önmagában még nem buborék, hiszen könnyen lehet, hogy a piac egyszerően csak hibázott, vagy éppen most hibázik az értékelésben, korábban még máshogy értékeltek egy jövedelemtermelı lehetıséget, míg késıbb változtattak ezen. Az is lehet, hogy egyszerően csak arról van szó, hogy idıközben olyan új információk láttak napvilágot, amik megváltoztatták a piaci értékelés végeredményét, azaz az árfolyam „dombjai-völgyei” a puszta véletlen mővei. Buborék akkor alakul ki, ha a piac szereplıi arra számítanak, hogy az ár belsı értéktıl való távolodása még tovább tart, azaz az áremelkedés (negatív buborék esetén az árcsökkenés) minden fundamentális hatás nélkül tovább folytatódik. Egy adott befektetıt tekintve közgazdaságilag ugyan teljesen racionális egy buborék felfelé menı szakaszában vásárolni, ha arra számíthat, hogy akad majd valaki, aki még többet hajlandó fizetni az adott befektetésért. A „baj” azzal van, hogy ezt a befektetıi magatartást nem tudjuk általánosítani. Ha feltételezzük ugyanis, hogy egy adott pillanatban a széleskörő vélemény az, hogy a következık pillanatban a belsı értékhez képest még magasabb lesz az ár, akkor ennek nem lehet egyéb racionális indoka, minthogy rákövetkezı pillanatban még további emelkedés várunk, amihez viszont még további emelkedés kellene, amihez még további … és így tovább. Ehhez tehát a piac szereplıinek jelentısebb részétıl az árak végtelen növekedésére való „tippelésre” lenne szükség, ami nyilván irreális feltételezés.
Mi a technikai elemzés, milyen érveket sorakoztathatunk fel mőködıképességük ellen? A technikai elemzés idısorok (diagramok, táblázatok stb.) szerkesztését és (pszichológiai jellegő következtetésekbe torkolló) értelmezését jelenti. Lényegében visszatérı, így elırejelezhetı viselkedési sémák, motívumok keresésérıl van szó. Problémái a következık: Csak akkor mőködik, ha valamilyen árfolyam-mintázat már kialakult, észlelhetı, így a lehetıségek nagy részét egyszerően lekésik az ezt használók. Alkalmazását nehezíti továbbá, hogy a technikai elemzések
elırejelzéseit, a „mintázatokat”, tönkre fogják tenni az arra építeni igyekvık tülekedései, a lehetıségek „kicsit elıbb – kicsit elıbb” meglovaglásai. Végül a gyors árfolyammozgások is a technikai elemzés halálához vezetnek, hiszen az árfolyam-mintázatok kirajzolódásához kell némi idıbeli lefutás.
Mit értünk kockázaton a közgazdaságtanban (pénzügyekben)? Magyarázza meg a kockázatkerülés jelenségét! Kockázat alatt pénzügyekben annak lehetıségét értjük, hogy a késıbb kapott tényleges pénzösszeg(ek) eltérhet(nek) a várhatótól. A kockázat fogalmához tehát nemcsak negatív történéseket kötünk, hanem ugyanúgy pozitívokat is. A kockázatkerülés oka, hogy az emberek általában kevésbé érzik „jónak” a várttól való pozitív eltéréseket, mint amennyire „rossznak” a negatívokat. Ennek oka, hogy a pénz, a vagyon újabb egységeinek birtoklása – más jószágokhoz hasonlóan – egyre csökkenı többletélvezetet nyújt, azaz itt is érvényes a csökkenı határhasznosság elve.
Ábrázolja egy kockázatkerülı ember várható hozam - szórás preferencia-térkép (ügyeljen a tengelyjelölésekre, illetve a görbesereg jellegzetességeire)! E(r)
U5 U4 U3 U2 U1
σ(r)
Mi a portfólió? Ábrázolja a három kockázatos elembıl összeállítható portfoliók halmazát! A portfólió elemi befektetésbıl álló „befektetés-csomag”, kockázatos (normális eloszlással jellemezhetı) befektetések összessége. E(r)
i k j
σ(r)
Miként adható meg a portfólió várható hozama (képlet is kell)? Miért „nehéz” meghatározni egy portfólió szórását? A portfólió várható hozama a részek várható hozamainak súlyozott átlaga: E (rP ) = a1 E (r1 ) + a2 E (r2 ) + ... + an E (rn ) a1 + a2 + ... + an = 1
Azért, mert a portfólió szórása nemcsak az egyes részek szórásainak összegébıl fakad, hanem a részek közötti korrelációs kapcsolatrendszertıl is függ. Mekkora egy sok-elelmő portfólió szórása 1, illetve 0 korrelációs együtthatók esetén? Mekkora egy sok-elelmő portfólió szórása 1 és 0 közötti korrelációs együtthatók esetén? Amennyiben teljes függıségrıl van szó, azaz a páronkénti korrelációk 1-ek, a portfólió szórása a tagok átlagos szórásával egyenlı. Ha a páronkénti korrelációk 0-ák, végleten sok elemő portfólió esetén a szórás nullához tart. Amikor a tagok közötti korrelációk 0 és 1 közöttiek, akkor az elemszán növekedésével a tagok valamekkora szórást „kioltanak”, azaz valamennyire csökkentik a portfólió szórását, de mivel valamilyen mértékő együttmozgási tendencia van (hiszen a korrelációk pozitívok), a portfólió szórása nem csökken a nulláig.
Miért tartanak a befektetık portfóliókat? Mi a hatékony portfólió, és hogy állíthatunk ilyet elı? A befektetık portfólió-tartásának a „szóráscsökkenés” adja az értelmét, az, hogy a befektetés megosztásával, diverzifikálásával a – kockázatkerülı – befektetı „ingyenesen” csökkentheti vállalt kockázatát. Hatékony portfóliónál adott várható hozamot a legkisebb kockázat mellett, illetıleg adott kockázatot a legnagyobb várható hozam mellett kapjuk meg. Hatékony portfóliót a diverzifikáció maximális kiaknázásával, azaz végtelen sok elemő portfólióval állíthatunk elı.
Mi a tıkepiaci egyenes (ábrával, tengelyek, illetve a nevezetes pontok jelölésével) A tıkepiaci egyenes a kockázatmentes lehetıséget és a piaci portfóliót köti össze a szórás – várható hozam rendszerben. A tıkepiaci egyenesen a befektetık helyezkednek el portfólióikkal, hiszen itt találhatók a tıkepiac kínálta legjobb várható - érték szórás változatok.
E(r)
Tıkepiaci egyenes Piaci portfólió
E(rM)
M
rf
σ(rM)
σ(r)
A Sharp-féle modellben (a CAPM-ben) az egyes befektetık azonos portfóliókat tartanak? A befektetık a Sharpe-féle modellben sem tartanak azonos portfóliókat, a modell „csupán” annyit állít, hogy a befektetık portfólióinak kockázatos része azonos (az M), de a kockázatmentes különbözı.
Ábrázolja a CAPM-t (tengelyek jelölésével, egyenes elnevezéssel)! Mi az értékpapír-piac egyenes? E(r) értékpapír-piaci egyenes piaci portfolió E(rM)
rf
1
β Az értékpapír-piaci egyenes a kockázatmentes lehetıség és a piaci portfólió „pontjait” köti összes béta (azaz releváns kockázat) – várható hozam koordináta rendszerben.
Mit jelent a tıkepiaci hatékonyság fogalma, mi a tökéletes formájának általános definíciója? A közgazdasági értelmezés szerint a hatékonyság valaminek a mőködési „jóságát” jellemzı fogalom. A tıkepiacok esetén az árazást téve a középpontba a hatékonyság az árazás megfelelıségére, tökéletességére reflektál. Tökéletes tıkepiaci árazásról beszélünk, ha a tıkepiaci árfolyamok minden pillanatban az akkor rendelkezésre álló összes információt teljességgel tükrözik, egyensúlyban vannak, amely egyensúlyból csak új információ hatására mozdulnak ki. Ehhez az szükséges, hogy a piac az újonnan megjelenı információkra mindig azonnal és helyesen reagáljon.
Mikor nevezünk egy árreakciót az információkat teljességgel tükrözınek (ábrával)? Az információkat teljességgel tükrözı ár megragadásához egyensúlyi árazási modellre is szükség van, ami lehet a CAPM is. Mindezek után akkor nevezünk egy árfolyamot az információkat teljeséggel tükrözınek, ha az adott értékpapír pillanatnyi várható hozama éppen megegyezik CAPM szerintivel.
E(r) E(ri ) E(rM ) rf 1
βi
β
P
P0eE(ri ) P0
1
t
Mit nevezünk normál és abnormál hozamnak, illetve árfolyamváltozásnak, tökéletes hatékonyságnál melyikre, illetve várhatóan melyikre számíthatunk? Az egyensúlyi változás, azaz a CAPM szerinti hozam, adja a normál hozamot, illetve árfolyamváltozást. Ami a normál felett vagy alatt adódik, az az abnormális hozam, illetve árfolyamváltozás. Tökéletes hatékonyság mellett – mivel a pontos alakulást ilyenkor sem tudjuk, csak a várhatót – abnormális változásokra számíthatunk, bár ezek várható értéke nulla, azaz várhatóan a normális hozamra, árfolyamváltozásra lehet számítani.
Tökéletes hatékonyságnál az árfolyamok az új információkra reagálnak vagy véletlenszerőek? A hozamok bolyonganak? Tökéletes hatékonyság esetén az árfolyamok az új információkra reagálva változnak meg, de az „új” információk éppen attól „újak”, mert korábban ismeretlenek voltak, tehát az ilyen információk hatása teljességgel véletlenszerő kell, hogy legyen. Így tehát az árfolyamok is véletlenszerő alakulást mutatnak (eltekintve az ismertnek tekinthetı normális árfolyamváltozástól). (Beugratós kérdés volt.) A bolyongás teljességgel véletlenszerő mozgást jelent. Tökéletes hatékonyságnál nem „tiszta bolyongásról” van szó, mert csak a normális hozamtól való eltérés tisztán véletlenszerő, tehát ilyenkor a hozamok a várható, azaz a normál hozam körül bolyonganak. Rövid távra azonban jó közelítés.
Röviden indokolja, hogy miért számíthatunk magas szintő tıkepiaci hatékonyságra! Az eladói és vevıi oldalról is versenyzı tıkepiacon az értékre vadászó szereplık nyilván figyelembe vesznek, mérlegelnek minden lehetséges jövıbeni eseményt, azok valószínőségeit. Ennek köszönhetıen az árak végül olyan szinten kerülnek egyensúlyba, ami az összes várható eseményt valószínőségükkel tükrözi, és csak az új, véletlenszerő események maradnak. Ha az árak elmozdulnak errıl a szintrıl, kiigazításuk értéket teremt valamely szereplınek, ezért mindig van elég „hajtóerı” a tıkepiacok magas szintő hatékonyságának megtartására.
Definiálja a tıkepiaci hatékonyságnak három szintjét! A tıkepiaci hatékonyság gyenge szintjérıl beszélünk, ha a különbözı pénzügyi változók (például árak, volumenek, osztalékok, kamatok, számviteli eredmények stb.) sorozatának információit teljességgel (azaz azonnal és helyesen) tükrözik az árfolyamok. A tıkepiaci hatékonyság félerıs szintjérıl akkor beszélünk, ha az árfolyamok teljességgel (azaz azonnal és helyesen) tükrözik a vállalat (befektetés, részvény) jövıjére vonatkozó nyilvánosan (public) bejelentett információkat. Végül a tıkepiaci hatékonyság erıs szintjérıl van szó, az árfolyamok a magán (private) információkat is teljességgel tükrözik.
Ismertesse a tıkepiaci hatékonyság gyenge szintjének mérési elveit, fıbb teszt-típusait (sorozat-tesztek, korreláció vizsgálatok, keresztkorrelációs vizsgálatok, naptári mintázatok) és azok általános eredményeit! Ha a gyenge szint fennállását vizsgáljuk – jobb híján – múltbeli adatokat elemzünk. Azt kutatjuk, hogy akadt-e olyan módszer, ami a pénzügyi változók sorozata alapján képes volt, illetve lett volna a következı idıszak árfolyamainak elırejelzésére. Ha találunk ilyet, az arra utal, hogy a korábbi árfolyamokba nem épültek be teljességgel az ilyen jellegő információk, azaz a hatékonyság nem érte el még a gyenge szintet sem. A legegyszerőbb vizsgálatok az ún. sorozat-tesztek. Itt az árfolyamok „fel-le mozgásának” véletlenszerőségét vizsgáljuk, pontosabban azt, hogy a hozamok elıjelváltásai (az árfolyamok mozgásának irányváltásai) véletlenszerően gyakoriak e. (Ha pl. ritkábbak, akkor hajalmos az értékpapír trendszerően viselkedni.) A sorozat-tesztek eredményei a legalább gyenge szintő hatékonyság általános létezését jelzik, mivel a mért elıjelváltás-gyakoriság igen közel áll a teljesen véletlen folyamatok hasonló értékeihez. A korreláció vizsgálatok az egyes értékpapírok árfolyamainak saját múltjukból történı elırejelezhetıségét elemzik. Ilyenkor az vizsgáljuk, hogy rt „mai” hozam (árfolyam) milyen sztochasztikus kapcsolatban van rt-T „tegnapi” (ha T=1) vagy még korábbi hozammal (árfolyammal). Általánosságban megállapítható, hogy az ilyen vizsgálatoknál mért korrelációk a világon mindenhol nagyon kicsik (általában 0,1-nél kisebbek), azaz az árfolyamok saját múltjukból lényegében elırejelzhetetlenek. A keresztkorreláció vizsgálatok annyiból jelentenek más vizsgálattípust, hogy itt a más értékpapírok (indexek stb.) korábbi adatai alapján való elırejelezhetıséget vizsgáljuk, valójában azt, hogy némi késleltetéssel követi-e egymást egyik vagy másik folyamat. Az eredmények itt is közel függetlenséget, azaz elırejelezhetetlenséget mutatnak. Végül külön kategóriát jelentenek a naptári vizsgálatok, ahol azt keressük, hogy (a piaci hatékonysággal természetesen ellentmondó módon) akad-e olyan nap, hónap stb., amikor más átlagos hozamértéket kapunk, mint a többi naptári idıszakban. Bár korábban kimutatható volt a „december-január” (adózási okokra vezették vissza) és a „hétvége” effektus, mára már ezek a tökéletlenségek (tıkepiaci anomáliák) is eltőntek.
Összegezze a gyenge szint vizsgálatainak konklúzióit, különös tekintettel a technikai elemzés követhetıségére! Látható, hogy a részvényárfolyamok eddigi változásaiból nem lehet a továbbiakra következtetni, az árfolyamoknak nincs memóriája. A különbözı pénzügyi változók sorozatának információi teljességgel beépülnek tehát az árfolyamokba, azaz a gyenge hatékonysági szint fennáll. Ebbıl a technikai elemzések hasznavehetetlensége is következik, hiszen ez pénzügyi változók sorozatának vizsgálata alapján (diagramokból, táblázatokból) próbál árfolyam-elırejelzést készíteni. Nyilvánvaló, hogy amennyiben az árfolyamok alakulását a fentebb vázolt véletlenszerőség jellemzi, akkor a jövıbeli abnormális árfolyamok múltbeli adatok statisztikai, „technikai” jellegő vizsgálata alapján történı elırejelzésének kísérletei értelmetlen, hasztalan próbálkozások. Megjegyzendı azonban, hogy a gyenge szint fennállása éppen a technikai elemzések széleskörő alkalmazásának
köszönhetı, hiszen csak önmagát értelmetlenné tevı (alkalmazását tekintve telítıdı) elemzési technikáról van szó.
