Univerzita Karlova v Praze Matematicko-fyzikální fakulta

Univerzita Karlova v Praze Matematicko-fyzik´aln´ı fakulta

´ RSK ˇ ´ PRACE ´ BAKALA A

Petr Kebl´uˇsek Finanˇ cn´ı deriv´ aty v nab´ıdce bank na ˇ cesk´ em trhu Katedra pravdˇepodobnosti a matematick´e statistiky

Vedouc´ı bakal´aˇrsk´e pr´ace: Doc. RNDr. Jan Hurt, CSc. Studijn´ı program: Matematika Studijn´ı obor: Finanˇcn´ı matematika

2006

Dˇekuji Doc. RNDr. Janu Hurtovi, CSc. a Vladim´ıru Kebl´ uˇskovi za poskytnut´e rady ˇ a konzultace, Marcele Sikov´e za podporu pˇri studiu a v neposledn´ı ˇradˇe Danˇe Stan´ıkov´e za pomoc pˇri sazbˇe textu.

Prohlaˇsuji, ˇze jsem svou bakal´aˇrskou pr´aci napsal samostatnˇe a v´ yhradnˇe s pouˇzit´ım citovan´ ych pramen˚ u. Souhlas´ım se zap˚ ujˇcov´an´ım pr´ace a jej´ım zveˇrejˇ nov´an´ım. V Praze dne 17. kvˇetna 2006

Petr Kebl´ uˇsek

2

Obsah ˇ 1 Bankovn´ı sektor v Cesk´ e republice 1.1 Definice banky a pˇr´ısluˇsn´a pr´avn´ı u ´prava . . 1.2 Zdroj dat . . . . . . . . . . . . . . . . . . . ´ castn´ıci ˇcesk´eho trhu bankovn´ıch produkt˚ 1.3 Uˇ u 1.4 Bilance bank . . . . . . . . . . . . . . . . . 1.5 Podrozvahov´e poloˇzky . . . . . . . . . . . . 1.6 V´ ykaz zisku a ztr´aty . . . . . . . . . . . . . ˇ do EU . . . 1.7 Bankovn´ı sektor po vstupu CR 1.8 Stabilita bankovn´ıho sektoru . . . . . . . . .

. . . . . . . .

6 6 7 7 9 10 11 12 12

´ cetnictv´ı a harmonizace 2 Uˇ 2.1 Specifika u ´ˇcetnictv´ı bank . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . ´ cetnictv´ı deriv´at˚ 2.2 Uˇ u . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

13 13 14

3 Finanˇ cn´ı deriv´ aty 3.1 Definice deriv´atu . . . . . . . . . . . 3.2 Kategorie deriv´at˚ u . . . . . . . . . . 3.3 Motivy pouˇz´ıv´an´ı finanˇcn´ıch deriv´at˚ u ˇ y deriv´atov´ 3.4 Cesk´ y trh . . . . . . . . . 3.5 Kreditn´ı deriv´aty . . . . . . . . . . .

. . . . .

16 16 17 18 18 20

4 Forwardov´ e sazby 4.1 Term´ınov´a u ´rokov´a sazba . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 4.2 Term´ınov´ y mˇenov´ y kurz . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 4.3 Swapov´a sazba . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

21 21 22 23

5 Forwardy 5.1 Princip a oceˇ nov´an´ı . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . ´ 5.2 Urokov´e forwardy . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 5.3 Mˇenov´e forwardy . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

24 24 25 26

6 Swapy 6.1 Princip a oceˇ nov´an´ı . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . ´ 6.2 Urokov´ e swapy . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 6.3 Mˇenov´e swapy . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

27 27 27 28

3

. . . . .

. . . . .

. . . . .

. . . . .

. . . . . . . .

. . . . .

. . . . . . . .

. . . . .

. . . . . . . .

. . . . .

. . . . . . . .

. . . . .

. . . . . . . .

. . . . .

. . . . . . . .

. . . . .

. . . . . . . .

. . . . .

. . . . . . . .

. . . . .

. . . . . . . .

. . . . .

. . . . . . . .

. . . . .

. . . . . . . .

. . . . .

. . . . . . . .

. . . . .

. . . . . . . .

. . . . .

. . . . . . . .

. . . . .

7 Opce 7.1 Princip a oceˇ nov´an´ı . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 7.2 Opce v nab´ıdce ˇcesk´ ych bank . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 7.3 Kombinace opc´ı . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

30 30 31 32

Literatura

35

4

N´azev pr´ace: Finanˇcn´ı deriv´aty v nab´ıdce bank na ˇcesk´em trhu Autor: Petr Kebl´ uˇsek Katedra: Katedra pravdˇepodobnosti a matematick´e statistiky Vedouc´ı bakal´aˇrsk´e pr´ace: Doc. RNDr. Jan Hurt, CSc. e-mail vedouc´ıho: [email protected]

Abstrakt: Prvn´ı ˇc´ast pˇredloˇzen´e pr´ace se zab´ yv´a aktu´aln´ım stavem bankovn´ıho ˇ sektoru v Cesk´e republice. Jsou prezentov´any poznatky z oblasti legislativy podnik´an´ı bank a shrnuty v´ yznamn´e zmˇeny na finanˇcn´ıch trz´ıch, ke kter´ ym doˇslo v souvislosti s harmonizac´ı pr´avn´ıch pˇredpis˚ u s normami Evropsk´e unie a s akceptac´ı doporuˇcen´ı mezin´arodn´ıch organizac´ı p˚ usob´ıc´ıch zejm´ena v oblasti bankovnictv´ı. Je smˇeˇrov´ana k problematice finanˇcn´ıch deriv´at˚ u, kter´a je podrobnˇeji rozvedena v druh´e ˇc´asti pr´ace. ˇ Cten´aˇr je obezn´amen s motivac´ı pˇri obchodov´an´ı s finanˇcn´ımi deriv´aty a s jejich zastoupen´ım v produktov´e nab´ıdce bank p˚ usob´ıc´ıch na ˇcesk´ ych finanˇcn´ıch trz´ıch. D´ale jsou uvedeny principy a z´akladn´ı metody ocenˇen´ı jednotliv´ ych typ˚ u finanˇcn´ıch deriv´at˚ u a moˇznosti jejich vyuˇzit´ı.

Kl´ıˇcov´a slova: finanˇcn´ı deriv´at, bankovn´ı sektor, forwardov´a sazba

Title: Financial Derivatives offered by Czech banks Author: Petr Kebl´ uˇsek Department: Department of Probability and Mathematical Statistics Supervisor: Doc. RNDr. Jan Hurt, CSc. Supervisor’s e-mail address: [email protected]

Abstract: The first part of the present work is engaged in actual state of the bank sector in the Czech Republic. It presents actual bank business activities legislature and sums up important changes in financial markets set up by the enactments harmonization within European Union and acceptance of recommendations suggested by international banking organizations. It aims at the financial derivatives topic, which is further explained in the second part of the work. The reader is made aware of the financial derivatives usage and the offer of these instruments in Czech banks. Principles and basic valuation methods of individual financial derivatives are also introduced.

Keywords: financial derivatives, bank sector, forward rate

5

Kapitola 1 ˇ Bankovn´ı sektor v Cesk´ e republice 1.1

Definice banky a pˇ r´ısluˇ sn´ a pr´ avn´ı u ´prava

ˇ e republiky z §1 odst. 1 z´akona Definice banky vych´az´ı v pr´avn´ım prostˇred´ı Cesk´ ˇc. 21/1992 Sb., o bank´ach, ve znˇen´ı pozdˇejˇs´ıch pˇredpis˚ u, kde je uvedeno: Bankami se pro u ´ˇcely tohoto z´akona rozumˇej´ı pr´avnick´e osoby se s´ıdlem ” ˇ v Cesk´e republice, zaloˇzen´e jako akciov´a spoleˇcnost, kter´e a) pˇrij´ımaj´ı vklady od veˇrejnosti a b) poskytuj´ı u ´vˇery a kter´e k v´ ykonu ˇcinnost´ı podle p´ısmen a) a b) maj´ı bankovn´ı licenci.“ Smˇernice Evropsk´e unie (EU) hovoˇr´ı obecnˇeji o kreditn´ıch instituc´ıch (credit institutions), mezi nˇeˇz patˇr´ı tak´e stavebn´ı spoˇritelny a jin´e subjekty, kter´e splˇ nuj´ı definici ˇ a n´arodn´ı banka (CNB) ˇ banky. Licenci bank´am p˚ usob´ıc´ım na ˇcesk´em trhu vyd´av´a Cesk´ podle §4 z´akona o bank´ach po splnˇen´ı vˇsech podm´ınek vstupu na trh. Banka, kter´a z´ıskala licenci od domovsk´eho org´anu st´atn´ıho dohledu na u ´zem´ı jin´eho ˇclensk´eho st´atu ˇ e republiky (CR) ˇ EU m˚ uˇze provozovat na u ´zem´ı Cesk´ poboˇcku na z´akladˇe jednotn´e licence (§5c z´akona o bank´ach) nˇekdy naz´ yvan´e jako evropsk´ y bankovn´ı pas, nemus´ı ˇz´adat o n´arodn´ı licenci. Na tuto banku se vˇsak vztahuje oznamovac´ı procedura. Mezi z´akladn´ı funkce finanˇcn´ıho syst´emu patˇr´ı podle Sinkey [9] zajiˇstˇen´ı a vypoˇr´ad´an´ı plateb, agregace a disagregace fond˚ u, transfer fond˚ u, zpracov´an´ı informac´ı, pˇrekon´av´an´ı nejistoty a risk management. Banka je finanˇcn´ım zprostˇredkovatelem, kter´ y obchoduje s doˇcasnˇe voln´ ym kapit´alem. Z´akon o bank´ach v §1 odst. 3 stanov´ı tak´e jin´e ˇcinnosti podnik´an´ı a sluˇzby spojen´e s u ´schovou a pohybem penˇez, kter´e m˚ uˇze licencovan´a banka poskytovat, a t´ım d´av´a bank´am prostor pro plnˇen´ı vˇsech tˇechto funkc´ı.

6

ˇ e republice Kapitola 1: Bankovn´ı sektor v Cesk´

1.2

Zdroj dat

Pro lepˇs´ı informovanost klient˚ u stanov´ı pˇr´ısluˇsn´ y pr´avn´ı pˇredpis informaˇcn´ı povinnost, banky mus´ı zveˇrejˇ novat informace o sv´e ˇcinnosti v podobˇe pˇr´ıstupn´e veˇrejnosti, ˇ ıseln´e hodnoty uveden´e v t´eto kapitole zpravidla tak ˇcin´ı formou v´ yroˇcn´ıch zpr´av. C´ ˇ vych´azej´ı z publikac´ı sekce bankovn´ı regulace a dohledu CNB dostupn´ ych z webov´ ych ˇ str´anek CNB [4] a z v´ yroˇcn´ıch zpr´av komerˇcn´ıch bank dostupn´ ych napˇr´ıklad z webov´ ych str´anek jednotliv´ ych komerˇcn´ıch bank. Jedn´a se o data platn´a ke dni 28.4.2006. U roˇcnˇe zveˇrejˇ novan´ ych informac´ı vych´az´ı ze stavu k 31. prosinci 2005, informace zveˇrejˇ novan´e ˇctvrtletnˇe jsou prezentov´any podle situace k 1. dubnu 2006.

1.3

´ castn´ıci ˇ Uˇ cesk´ eho trhu bankovn´ıch produkt˚ u

Instituce, kter´e jsou souˇc´ast´ı ˇcesk´eho bankovn´ıho syst´emu, je moˇzn´e rozdˇelit do tˇr´ı ˇ a n´arodn´ı banka pˇrestavuje samostatnou a nez´avislou instiz´akladn´ıch skupin. Cesk´ tuci, do jej´ıchˇz kompetenc´ı spad´a vyuˇz´ıv´an´ı mˇenovˇe-politick´ ych n´astroj˚ u, emise obˇeˇziva a ˇr´ızen´ı obˇehu penˇez a st´atn´ı dohled nad ˇcesk´ ym bankovn´ım sektorem. V bankovn´ım ˇ syst´emu p˚ usob´ı jako vˇeˇritel posledn´ı instance. CNB byla zaloˇzena z´akonem ˇc. 6/1993, ˇ o Cesk´e n´arodn´ı bance. Dne 1. dubna 2006 vstoupil v platnost z´akon ˇc. 57/2006, o zmˇenˇe z´akon˚ u v souvislosti se sjednocen´ım dohledu nad finanˇcn´ım trhem, kter´ ym doˇslo k pˇreveden´ı pravomoc´ı ostatn´ıch org´an˚ u st´atn´ıho dohledu nad finanˇcn´ım trhem ˇ pod CNB. Dalˇs´ı segment bankovn´ıho sektoru tvoˇr´ı univerz´ aln´ı obchodn´ı banky, kter´e poskytuj´ı ˇsirokou ˇsk´alu finanˇcn´ıch sluˇzeb, a specializovan´e obchodn´ı banky, kter´e se zamˇeˇruj´ı na specifick´e produkty (napˇr. hypoteˇcn´ı banky, investiˇcn´ı banky) nebo na klienty z vybran´ ych odvˇetv´ı. D˚ uvodem specializace je pˇredevˇs´ım poˇzadavek na hlubˇs´ı znalost dan´eho oboru a s t´ım spojen´a schopnost odhadu budouc´ıho v´ yvoje. Jin´e rozliˇsen´ı bank je na banky provozuj´ıc´ı retailov´e (maloobchodn´ı) bankovnictv´ı zamˇeˇren´e na ˇsirokou veˇrejnost – pˇredevˇs´ım soukrom´e fyzick´e osoby a drobn´e podnikatele, a wholeˇ e sale (velkoobchodn´ı) bankovnictv´ı, kter´e se orientuje zejm´ena na pr´avnick´e osoby. Cast´ z´asadn´ı zmˇeny v legislativn´ı u ´pravˇe podnik´an´ı, kter´e paradoxnˇe poˇskodily pr´avˇe podnikatele a mˇely za n´asledek sn´ıˇzen´ı bonity korpor´atn´ıch klient˚ u, nedostatek kvalitn´ıch projekt˚ u a vyˇsˇs´ı z´ajem veˇrejnosti o bankovn´ı sluˇzby vedly banky ke zpˇr´ısnˇen´ı podm´ınek pro korpor´atn´ı klienty a k upˇrednostˇ nov´an´ı retailov´eho bankovnictv´ı. ˇ ˇ e republice ke konci prvn´ıho ˇctvrtlet´ı 2006 licenPodle u ´daj˚ u CNB [4] bylo v Cesk´ cov´ano 37 bank – 9 s pˇrev´aˇznˇe ˇceskou u ´ˇcast´ı na z´akladn´ım kapit´alu, 15 s rozhoduj´ıc´ı u ´ˇcast´ı zahraniˇcn´ıch osob, 13 ve formˇe poboˇcky zahraniˇcn´ı banky – z toho 6 stavebn´ıch spoˇritelen. Naproti tomu 31 bank nebo ˇzadatel˚ u o status banky k 31. prosinci 2005 licenci nez´ıskalo nebo jim byla z r˚ uzn´ ych d˚ uvod˚ u odejmuta. Velikost bank se posuzuje podle celkov´e hodnoty aktiv, pˇriˇcemˇz u velk´ ych bank je vyˇsˇs´ı neˇz 100 miliard Kˇc. V roce 2005 dos´ahly t´eto hranice ˇctyˇri obchodn´ı banky a jedna stavebn´ı spoˇritelna. Za malou banku je oznaˇcov´ana banka, jej´ıˇz celkov´a hodnota aktiv je niˇzˇs´ı neˇz 20 miliard Kˇc. ˇ je uveden v tabulce 1.1. Seznam bank podnikaj´ıc´ıch na u ´zem´ı CR 7

ˇ e republice Kapitola 1: Bankovn´ı sektor v Cesk´

Centr´ aln´ı banka ˇ a n´ Cesk´ arodn´ı banka Banky s pˇ rev´ aˇ znˇ eˇ ceskou u ´ˇ cast´ı na z´ akladn´ım kapit´ alu ˇ a exportn´ı banka, a.s. Cesk´ ˇ Ceskomoravsk´ a stavebn´ı spoˇritelna, a.s. ˇ Ceskomoravsk´ a z´ aruˇcn´ı a rozvojov´a banka, a.s. eBanka, a.s. HYPO stavebn´ı spoˇritelna, a.s. Hypoteˇcn´ı banka, a.s. Modr´ a pyramida stavebn´ı spoˇritelna, a.s. PPF banka, a.s. ˇ e spoˇritelny Stavebn´ı spoˇritelna Cesk´ Banky s pˇ rev´ aˇ znˇ e zahraniˇ cn´ı u ´ˇ cast´ı na z´ akladn´ım kapit´ alu BAWAG Bank CZ, a.s. Citibank, a.s. ˇ Cesk´ a spoˇ ritelna, a.s. ˇ Ceskoslovensk´ a obchodn´ı banka, a.s. GE Money Bank, a.s. HVB Bank Czech Republic, a.s. IC Banka, a.s. J&T BANKA, a.s. Komerˇ cn´ı banka, a.s. Raiffeisenbank, a.s. Reiffeisen stavebn´ı spoˇritelna, a.s. Volksbank CZ, a.s. W¨ ustenrot hypoteˇcn´ı banka, a.s. W¨ ustenrot - stavebn´ı spoˇritelna, a.s. ˇ Zivnostensk´ a banka, a.s. Poboˇ cky zahraniˇ cn´ıch bank (jednotn´ a licence) ABN AMRO Bank N.V. Bank of Tokyo - Mitsubishi UFJ (Holland) N.V. Prague Branch, organizaˇcn´ı sloˇzka Calyon S.A., organizaˇcn´ı sloˇzka Commerzbank Aktiengesellschaft, poboˇcka Praha Deutsche Bank Aktiengesellschaft Filiale Prag, organizaˇcn´ı sloˇzka ˇ a republika Fortis Bank SA/NV, poboˇcka Cesk´ HSBC Bank plc - poboˇcka Praha ING Bank N.V. ˇ a republika Oberbank AG poboˇcka Cesk´ ˇ a republika PRIVAT BANK AG der Raiffeisenlandesbank Ober¨osterreich, poboˇcka Cesk´ Raiffeisenbank im Stiftland eG poboˇcka Cheb, odˇstˇepn´ y z´avod Vˇseobecn´ au ´verov´ a banka a.s., poboˇcka praha Waldviertler Sparkasse von 1842

ˇ e republice na z´akladˇe liTabulka 1.1. Banky a stavebn´ı spoˇritelny podnikaj´ıc´ı v Cesk´ cence nebo jednotn´e licence podle velikosti, tuˇcnˇe jsou zv´ yraznˇeny velk´e banky, kurz´ıvou ˇ mal´e banky, stavebn´ı spoˇritelny jsou podtrˇzeny (zdroj: CNB)

8

ˇ e republice Kapitola 1: Bankovn´ı sektor v Cesk´

1.4

Bilance bank

ˇ dotuje st´at. Klienti si st´ale v´ıce uvˇedomuj´ı v´ yhodnost stavebn´ıho spoˇren´ı, kter´e v CR Ve v´ yˇsi vklad˚ u klient˚ u u stavebn´ıch spoˇritelen, ale i v objemu poskytnut´ ych u ´vˇer˚ u na financov´an´ı bydlen´ı lze jiˇz delˇs´ı dobu pozorovat meziroˇcn´ı n´ar˚ ust. Tento trend neomezila ani novela z´akona ˇc. 96/1993 Sb., o stavebn´ım spoˇren´ı a st´atn´ı podpoˇre stavebn´ıho spoˇren´ı, kterou se zmˇenila v´ yˇse st´atn´ı podpory i krit´eria pro jej´ı z´ısk´an´ı. Rozd´ıly mezi bankami a stavebn´ımi spoˇritelnami jsou patrn´e v rozvahov´ ych poloˇzk´ach. Zat´ımco banky jsou v´ıce zamˇeˇreny na poskytov´an´ı u ´vˇer˚ u – mal´e, stˇredn´ı banky a poboˇcky zahraniˇcn´ıch bank vykazuj´ı t´emˇeˇr stejnou celkovou v´ yˇsi poskytnut´ ych u ´vˇer˚ u a pˇrijat´ ych vklad˚ u, u stavebn´ıch spoˇritelen pˇrevaˇzuje objem pˇrijat´ ych vklad˚ u, kter´ y dosahuje aˇz trojn´asobku v´ yˇse poskytnut´ ych u ´vˇer˚ u a pˇredstavuje asi 94% celkov´ ych aktiv. Stavebn´ı spoˇritelny zhodnocuj´ı vklady klient˚ u vhodn´ ymi investicemi, zmiˇ novan´a novela umoˇzn ˇuje stavebn´ım spoˇriteln´am nakupovat cenn´e pap´ıry vybran´ ych zahraniˇcn´ıch emitent˚ u a vyuˇz´ıvat vkladov´ ych produkt˚ u zahraniˇcn´ıch bank se s´ıdlem na u ´zem´ı ˇclensk´eho st´atu EU. Podobn´ y pomˇer vklad˚ u klient˚ u a poskytnut´ ych u ´vˇer˚ u vykazuj´ı tak´e velk´e banky, kter´e zpravidla poskytuj´ı ˇsirˇs´ı nab´ıdku sluˇzeb v r´amci konsolidovan´eho celku, jako jsou r˚ uzn´e druhy pojiˇstˇen´ı, produkty stavebn´ıho spoˇren´ı, investiˇcn´ı poradenstv´ı nebo leasing v r´amci Allfinanz pˇr´ıstupu a bankopojiˇstˇen´ı.

ˇ Obr´ azek 1.1. Pod´ıl bank na celkov´ ych vkladech (zdroj: CNB) ´ Urokov´ e m´ıry platn´e pro vklady jsou na sv´ ych historick´ ych minimech a klienti se d´ıky pˇr´ızniv´e situaci na finanˇcn´ıch trz´ıch ˇcasto obracej´ı sp´ıˇse k investic´ım do pod´ılov´ ych fond˚ u, pˇr´ımo do akci´ı nebo na trhu nemovitost´ı, kter´e v dlouhodob´em horizontu nab´ızej´ı ˇ tvoˇr´ı vklady na vidˇenou vyˇsˇs´ı v´ ynos. Proto v´ıce neˇz 80% vklad˚ u pˇrijat´ ych v CR a kr´atkodob´e term´ınovan´e vklady. Vklady soukrom´ ych fyzick´ ych osob pˇredstavuj´ı v´ıce neˇz polovinu celkov´e v´ yˇse vklad˚ u. D˚ usledkem je vysok´ y objem nevyuˇziteln´ ych prostˇredk˚ u v podobˇe j´adrov´ ych vklad˚ u. Jedn´a se o velk´e mnoˇzstv´ı mal´ ych z˚ ustatk˚ u na u ´ˇctech. Oproti tomu v´ıce neˇz polovina z´avazk˚ u je dlouhodob´ ych. Tento nesoulad ve 9

ˇ e republice Kapitola 1: Bankovn´ı sektor v Cesk´

splatnosti z´avazk˚ u a pohled´avek spolu se st´ale nar˚ ustaj´ıc´ı zadluˇzenost´ı obyvatel a jejich moˇznou neschopnost´ı dodrˇzet term´ıny spl´atek klade vyˇsˇs´ı n´aroky na ˇr´ızen´ı rizika a likvidity a podtrhuje v´ yznam regulatorn´ıch opatˇren´ı. V´ yznamn´ ymi ot´azkami ekonomick´e teorie, kter´ ym banky pˇri sv´e ˇcinnosti ˇcel´ı, jsou negativn´ı v´ybˇer, kdy se o u ´vˇer nejintenzivnˇeji uch´azej´ı nejrizikovˇejˇs´ı subjekty, a informaˇcn´ı asymetrie zapˇr´ıˇcinˇen´a odliˇsn´ ymi informacemi klienta a banky o vyuˇzit´ı poskytnut´ ych prostˇredk˚ u. S pˇrijet´ım u ´vˇeru podl´ehaj´ı nˇekteˇr´ı klienti mor´ aln´ımu hazardu. Pr´avˇe vysok´e zastoupen´ı skupiny soukrom´ ych fyzick´ ych osob zvyˇsuje zranitelnost bankovn´ıho sektoru v d˚ usledku tˇechto probl´em˚ u. Moˇznost emise dluhopis˚ u a rozs´ahl´ ych investic do finanˇcn´ıch aktiv zat´ım banky pˇr´ıliˇs nevyuˇz´ıvaj´ı a hlavn´ı ˇcinnost´ı z˚ ust´av´a relokace doˇcasnˇe voln´ ych prostˇredk˚ u.

ˇ Obr´ azek 1.2. Pod´ıl bank na celkov´ ych poskytnut´ ych u ´vˇerech (zdroj: CNB)

1.5

Podrozvahov´ e poloˇ zky

D´ıky finanˇcn´ım deriv´at˚ um zaznamen´av´a v posledn´ıch letech znaˇcn´ y n´ar˚ ust angaˇzovanost bank v podrozvahov´ ych poloˇzk´ach. Finanˇcn´ı deriv´aty vyuˇz´ıvaj´ı banky ˇ v CR zejm´ena pro eliminaci u ´rokov´eho rizika, rizika selh´an´ı protistrany a ke sn´ıˇzen´ı oˇcek´avan´ ych ztr´at pˇri mˇenov´eho operac´ıch, pˇriˇcemˇz ˇcist´a pozice z uzavˇren´ ych term´ınov´ ych a opˇcn´ıch obchod˚ u je zpravidla velmi n´ızk´a. Stavebn´ı spoˇritelny vyuˇz´ıvaj´ı pro ˇr´ızen´ı rizika odliˇsn´e metody zaloˇzen´e na vnitˇrn´ım ratingu a sk´orovac´ıch modelech. Ve sv´ ych podm´ınk´ach stanov´ı s pˇrihl´ednut´ım k pˇr´ısluˇsn´emu z´akonu poˇzadavky, kter´e mus´ı klient splnit, aby z´ıskal n´arok na poskytnut´ı u ´vˇeru. D˚ uleˇzit´ ym aspektem stavebn´ıho spoˇren´ı je finanˇcn´ı spolu´ uˇcast klienta, kter´ y mus´ı naspoˇrit urˇcitou ˇc´astku. Klienti tak ku ´vˇeru pˇristupuj´ı zodpovˇednˇeji neˇz napˇr´ıklad ke spotˇrebn´ım u ´vˇer˚ um z´ıskan´ ym od bank. D˚ usledkem pˇrevahy vklad˚ u nad poskytnut´ ymi u ´vˇery a moˇznosti pˇredˇcasn´eho v´ ybˇeru ze strany klienta je konzervativnˇejˇs´ı pˇr´ıstup stavebn´ıch spoˇritelen k investic´ım, jehoˇz c´ılem 10

ˇ e republice Kapitola 1: Bankovn´ı sektor v Cesk´

je zachov´an´ı dostateˇcn´e likvidity. Velkou ˇc´ast portfolia tvoˇr´ı st´atn´ı dluhopisy, stavebn´ı spoˇritelny nejsou t´emˇeˇr v˚ ubec vystaveny mˇenov´emu riziku. Pˇri ˇr´ızen´ı rizika stavebn´ı spoˇritelny nevyuˇz´ıvaj´ı finanˇcn´ıch deriv´at˚ u. Na deriv´atov´em trhu se angaˇzuje vˇetˇsina bank, v nejvˇetˇs´ı m´ıˇre poboˇcky zahraniˇcn´ıch bank. Niˇzˇs´ı pomˇer deriv´atov´ ych operac´ı k ostatn´ım podrozvahov´ ym poloˇzk´am vykazuj´ı mal´e banky. Velk´e banky jsou jiˇz souˇc´ast´ı nadn´arodn´ıch konsolidovan´ ych celk˚ u a v oblasti ˇr´ızen´ı rizika vyuˇz´ıvaj´ı osvˇedˇcen´ ych metod sv´ ych mateˇrsk´ ych spoleˇcnost´ı, mimo jin´e zajiˇstˇen´ı finanˇcn´ımi deriv´aty. Na st´ale se zvyˇsuj´ıc´ı mnoˇzstv´ı deriv´at˚ u reaguj´ı ˇ regulatorn´ı opatˇren´ı CNB t´ ykaj´ıc´ı se obezˇretn´eho podnik´an´ı, kter´a do rizikovˇe v´aˇzen´ ych aktiv pro v´ ypoˇcet kapit´alov´e pˇrimˇeˇrenosti zahrnuj´ı i rizikovˇe v´aˇzen´e podrozvahov´e ekvivalenty, ale tak´e doporuˇcen´ı organizac´ı, jeˇz se zab´ yvaj´ı anal´ yzou podnikatelsk´e ˇcinnosti ˇ bank jak v r´amci CR, tak v celosvˇetov´em mˇeˇr´ıtku. Takov´ ymi institucemi jsou napˇr´ıklad ˇ ˇ Cesk´ a bankovn´ı asociace (CBA) nebo Bank for international settlement (BIS). Pˇr´ısliby, garance, smˇenkov´e a spotov´e operace za cel´ y bankovn´ı sektor tvoˇr´ı dohromady jen asi 12% hodnoty mimobilanˇcn´ıch poloˇzek, nejsilnˇeji jsou v podrozvaze zastoupeny pevn´e term´ınov´e operace. V roce 2001 poprv´e deriv´atov´e aktivity pˇredstihly hodnotu aktiv, v roce 2005 v pr˚ umˇeru pˇrevyˇsovaly bilanˇcn´ı sumu t´emˇeˇr o polovinu, u nˇekter´ ych ˇ zahraniˇcn´ıch bank, kter´e v CR provozuj´ı svou poboˇcku, dos´ahl pod´ıl pohled´avek z deriv´atov´ ych operac´ı na bilanˇcn´ı sumˇe nˇekolika set procent.

ˇ Obr´ azek 1.3. V´ yvoj podrozvahov´ ych poloˇzek v mil. Kˇc (zdroj: CNB)

1.6

V´ ykaz zisku a ztr´ aty

Nejv´ yznamnˇejˇs´ı pˇr´ıjmy plynou bank´am v podobˇe marˇze u ´rokov´ ych sazeb vklad˚ u a poskytnut´ ych u ´vˇer˚ u. Dalˇs´ı v´ yznamnou sloˇzkou zisku jsou v´ ynosy z poplatk˚ u a proviz´ı. ´ rad pro ochranu hospod´aˇrsk´e soutˇeˇze zab´ V roce 2005 se Uˇ yval moˇzn´ ymi kartelov´ ymi dohodami mezi bankami, kter´e mˇely umˇele zvyˇsovat poplatky klient˚ u bank´am. Tato skuteˇcnost nebyla prok´az´ana, nˇekter´e u ´stavy se vˇsak dobrovolnˇe zav´azaly k plnˇen´ı ˇ ˇ metodick´ ych doporuˇcen´ı vydan´ ych Ceskou bankovn´ı asociac´ı v podobˇe Standardu CBA ˇc. 19/2005 - Kodex chov´an´ı mezi bankami a klienty. Kodex urˇcuje nˇekolik z´akladn´ıch 11

ˇ e republice Kapitola 1: Bankovn´ı sektor v Cesk´

pravidel, kter´e maj´ı upevnit vztah klienta a banky a zajistit jednotn´ y pˇr´ıstup ˇclensk´ ych bank k p´eˇci o klienta. Hodnoty v´ ykazu zisku a ztr´aty jsou determinov´any mnoha r˚ uzn´ ymi faktory, napˇr´ıklad velikost´ı banky, kter´a se prom´ıt´a do spr´avn´ıch n´aklad˚ u a zisku nebo ztr´aty z finanˇcn´ı ˇcinnosti, strategi´ı ˇr´ızen´ı rizika, jeˇz m´a vliv na odpisy a opravn´e poloˇzky k pohled´avk´am, m´ırou konsolidace, kter´a pˇrin´aˇs´ı odliˇsn´e zisky nebo ztr´aty z majetkov´ ych u ´ˇcast´ı, a dalˇs´ı. Poznatky tak nelze shrnout do obecn´ ych pravidel.

1.7

ˇ do EU Bankovn´ı sektor po vstupu CR

ˇ e republiky do Evropsk´e unie byla vˇetˇsina bank na ˇcesk´em Jiˇz pˇred zaˇclenˇen´ım Cesk´ trhu souˇc´ast´ı nadn´arodn´ıch finanˇcn´ıch skupin. Tak´e pravidla podnik´an´ı bank, kter´a ˇ stanovuje CNB jako org´an st´atn´ıho dohledu, byla upravena v souladu s evropsk´ ymi ˇ aln´ı banky (ECB), jej´ımˇz se stala ˇclenem, v´ıce pˇredpisy. CNB se v r´amci Evropsk´e centr´ zaˇclenila do pˇr´ıpravy nov´eho konceptu kapit´alov´e pˇrimˇeˇrenosti Basel II. Nˇekter´e jej´ı ˇ vˇsak k v´ pravomoci pˇreˇsly na ECB, v oblasti bankovn´ıho dohledu v r´amci CR yrazn´ ym zmˇen´am nedoˇslo. Dnem 1. kvˇetna 2004 nabyla u ´ˇcinnost ustanoven´ı z´akona o bank´ach ˇ ˇ do Evropsk´e unie pr´ava t´ ykaj´ıc´ı se jednotn´e bankovn´ı licence. CNB z´ıskala vstupem CR a povinnosti souvisej´ıc´ı s ˇclenstv´ım ve V´ yboru evropsk´ ych bankovn´ıch supervizor˚ u (CEBS), V´ yboru regul´ator˚ u cenn´ ych pap´ır˚ u (CESR) a dalˇs´ıch evropsk´ ych instituc´ıch, kde byla dosud pouze pozorovatelem. V´ yraznˇe se nezmˇenila ani angaˇzovanost ˇcesk´ ych bank v˚ uˇci evropsk´ ym subjekt˚ um. V roce 2005 rostla ˇcesk´a ekonomika neˇcekanˇe rychle. D˚ uvodem byl z´ajem zahraniˇcn´ıch investor˚ u o region stˇredn´ı Evropy. Zkuˇsenosti ukazuj´ı, ˇze v obdob´ı expanze ekonomiky doch´az´ı k n´ar˚ ustu z´ajmu o u ´vˇery a p˚ ujˇcky. V pˇr´ıˇst´ıch letech tak lze oˇcek´avat zv´ yˇsenou konkurenci nejen bank z ostatn´ıch ˇclensk´ ych st´at˚ u EU, ale tak´e nebankovn´ıch finanˇcn´ıch instituc´ı. Mimoto bude nejsp´ıˇse doch´azet k prohlubov´an´ı konsolidace ˇcesk´ ych bank v r´amci zahraniˇcn´ıch holding˚ u, f´ uz´ım a akvizic´ım a s t´ım souvisej´ıc´ım v´ ynos˚ um z rozsahu. Nov´ı investoˇri pˇrich´azej´ıc´ı ze zahraniˇc´ı pak pro banky pˇredstavuj´ı potenci´aln´ı v´ yznamn´e klienty. V neposledn´ı ˇradˇe by technologicky vyspˇelejˇs´ı spoleˇcnosti p˚ usob´ıc´ı v EU ve spolupr´aci s m´ıstn´ımi st´atn´ımi organizacemi mohly zv´ yˇsit z´ajem o elektronick´e bankovnictv´ı.

1.8

Stabilita bankovn´ıho sektoru

K v´ yznamn´ ym meziroˇcn´ım zmˇen´am doch´azelo v posledn´ıch letech jen v podrozvahov´ ych poloˇzk´ach v souvislosti s ˇr´ızen´ım rizika pouˇzit´ım finanˇcn´ıch deriv´at˚ u. Privatizace bank byla dokonˇcena, banky splˇ nuj´ı (a v mnoha pˇr´ıpadech i pˇrevyˇsuj´ı) regulatorn´ı limity, likvidita trhu je dostateˇcn´a a licencovan´e banky maj´ı dostatek prostˇredk˚ u pro investice. Zlepˇsuje se tak´e vztah mezi bankami a klienty a roste d˚ uvˇeryhodnost bank. Celkovˇe lze ˇ oznaˇcit situaci bankovn´ıho sektoru v CR za stabilizovanou jak z hlediska finanˇcn´ıch ukazatel˚ u, tak z hlediska legislativy. 12

Kapitola 2 ´ cetnictv´ı bank a deriv´ Uˇ at˚ u, harmonizace pr´ avn´ıch pˇ redpis˚ u 2.1

Specifika u ´ˇ cetnictv´ı bank

Stˇeˇzejn´ım pr´avn´ım pˇredpisem pro postupy u ´ˇctov´an´ı je z´akon ˇc. 563/1991 Sb., ou ´ˇcetnictv´ı, ve znˇen´ı pozdˇejˇs´ıch pˇredpis˚ u. Na banky se vztahuje vyhl´aˇska ˇc. 501/2002 Sb., kterou se prov´adˇej´ı nˇekter´a ustanoven´ı z´akona o u ´ˇcetnictv´ı pro u ´ˇcetn´ı jednotky, kter´e jsou bankami a jin´ ymi finanˇcn´ımi institucemi. Smˇern´a u ´ˇctov´a osnova bank tvoˇr´ı pˇr´ılohu t´eto vyhl´aˇsky. ´ cetn´ı postupy pouˇz´ıvan´e bankami jsou podobn´e metod´am pouˇz´ıvan´ Uˇ ym podnikateli. Vzhledem k tomu, ˇze banky operuj´ı pˇredevˇs´ım s finanˇcn´ımi n´astroji, je jejich ˇcinnosti ´ cetn´ı v´ uzp˚ usobena tak´e pr´avn´ı u ´prava u ´ˇcetnictv´ı. Uˇ ykazy bank se od v´ ykaz˚ u podnik˚ u liˇs´ı v nˇekolika aspektech. Na stranˇe aktiv i pasiv je bilance ˇrazena sestupnˇe podle likvidity. Zdrojem financov´an´ı bank jsou pˇredevˇs´ım vklady klient˚ u a mezibankovn´ı v´ yp˚ ujˇcky, z´akladn´ı kapit´al prim´arnˇe urˇcen´ y ke kryt´ı neoˇcek´avan´ ych ztr´at tvoˇr´ı jen velmi malou ˇc´ast pasiv, v nˇekter´ ych pˇr´ıpadech pˇredstavuje 2% bilanˇcn´ı sumy. Znaˇcn´ y rozd´ıl ve splatnosti aktivn´ıch a pasivn´ıch n´astroj˚ u vyˇzaduje ostraˇzit´ y postup pˇri pˇrij´ım´an´ı jak´ ychkoliv rozhodnut´ı. Specifikem bank je velk´a hodnota podrozvahov´ ych poloˇzek, kter´a je ˇcasto vyˇsˇs´ı neˇz bilanˇcn´ı suma. Bilance pˇredkl´adan´a samostatnˇe tak nem´a pˇr´ıliˇs velkou vypov´ıdac´ı hodnotu a je nutn´e ji doplnit o dokumentaci podrozvahov´ ych poloˇzek a o pozn´amky. ˇ a republika se u Cesk´ ´ˇcastn´ı procesu harmonizace u ´ˇcetnictv´ı, kter´ y je v oblasti bankovnictv´ı jiˇz t´emˇeˇr dokonˇcen. Dne 1.1.2005 vstoupila v platnost novela z´akona o u ´ˇcetnictv´ı, jeˇz zavazuje u ´ˇcetn´ı jednotky k pouˇz´ıv´an´ı mezin´arodn´ıch u ´ˇcetn´ıch standard˚ u (IAS, IFRS) upraven´ ych pr´avem Evropsk´ ych spoleˇcenstv´ı (ES). Konkr´etn´ı postupy u ´ˇctov´an´ı bank shrnuj´ı standardy IAS 30 – Zveˇrejˇ nov´ an´ı u ´ˇcetn´ıch z´ avˇerek bank a obdobn´ych finanˇcn´ıch instituc´ı, kter´ y se vztahuje pˇredevˇs´ım na informaˇcn´ı povinnost bank v˚ uˇci org´anu st´atn´ıho dohledu, IAS 32 – Finanˇcn´ı n´ astroje: zveˇrejˇ nov´ an´ı a prezentace, 13

´ cetnictv´ı a harmonizace Kapitola 2: Uˇ

kter´ y obsahuje poˇzadavky na zveˇrejˇ nov´an´ı informac´ı o finanˇcn´ıch n´astroj´ıch, o podstupovan´ ych rizic´ıch a metod´ach jejich ˇr´ızen´ı, a IAS 39 – Finanˇcn´ı n´ astroje: zachycen´ı a oceˇ nov´an´ı, kter´ y kromˇe klasifikace finanˇcn´ıch n´astroj˚ u a metod jejich oceˇ nov´an´ı zahrnuje poˇzadavky na pouˇzit´ı zajiˇst’ovac´ıho u ´ˇcetnictv´ı. Jak uv´ad´ı J´ılek [8, 76], poˇc´ınaje 1. lednem 2007 maj´ı b´ yt standardy IAS 32 a IAS 30 nahrazeny komplexnˇejˇs´ım nov´ ym standardem ED 7 – V´ykaznictv´ı finanˇcn´ıch n´ astroj˚ u. V souladu s pˇr´ısluˇsn´ ymi smˇernicemi Evropsk´e unie a mezin´arodn´ımi u ´ˇcetn´ımi standardy ukl´ad´a v §22 z´akona o u ´ˇcetnictv´ı finanˇcn´ım instituc´ım povinnost sestavovat konsolidovanou u ´ˇcetn´ı z´avˇerku ovˇeˇrenou extern´ım auditorem. Jej´ım c´ılem je zamezit operac´ım s aktivy a pasivy mezi mateˇrsk´ ymi a dceˇrin´ ymi spoleˇcnostmi, kter´e zkresluj´ı informace ˇ e n´arodn´ı banky z 30. o hospod´aˇrsk´e situaci a v´ ykonu u ´ˇcetn´ı jednotky. Opatˇren´ı Cesk´ prosince 2003 stanov´ı obchodn´ım bank´am povinnost pˇredkl´adat ˇctvrtletnˇe org´an˚ um st´atn´ıho dohledu u ´ˇcetn´ı v´ ykazy, pˇrehled pomˇerov´ ych ukazatel˚ u, informace o technik´ach vyuˇz´ıvan´ ych pˇri ˇr´ızen´ı rizika, statistiku ˇclenˇen´ı klientely a jin´e z´asadn´ı informace. Pro ˇ a n´arodn´ı banka v roce 1992 clearingov´e operace na mezibankovn´ım trhu zˇr´ıdila Cesk´ centrum, kter´e vede u ´ˇcty obchodn´ıch bank, zajiˇst’uje mezibankovn´ı platebn´ı styk a jeho z´ uˇctov´an´ı a v re´aln´em ˇcase verifikuje likviditu pˇr´ıkazce pro proveden´ı transakce.

2.2

Pr´ avn´ı u ´ prava u ´ˇ ctov´ an´ı o finanˇ cn´ıch deriv´ atech

Pro za´ uˇctov´an´ı deriv´at˚ u se pouˇzije ustanoven´ı §70 vyhl´aˇsky ˇc. 501/2002 Sb., z´asadn´ım ˇ pˇredpisem je Cesk´ yu ´ˇcetn´ı standard pro finanˇcn´ı instituce ˇc. 110 Deriv´aty. Zpravidla nen´ı moˇzn´e za´ uˇctovat pˇresnou cenu deriv´atu vzhledem k tomu, ˇze je odvozena od n´ahodnˇe se mˇen´ıc´ı trˇzn´ı ceny podkladov´eho aktiva. Z tohoto d˚ uvodu jsou deriv´atov´e kontrakty evidov´any v podrozvahov´ ych u ´ˇctech v nomin´aln´ı hodnotˇe, kter´a je nemˇenn´a bˇehem splatnosti. U zajiˇst’ovac´ıch deriv´at˚ u jsou rozd´ıly re´aln´e a nomin´aln´ı hodnoty u ´ˇctov´any na z´akladˇe k´otovan´ ych trˇzn´ıch cen a model˚ u ocenˇen´ı (marking-to-market) na u ´ˇctech finanˇcn´ıch n´aklad˚ u nebo finanˇcn´ıch v´ynos˚ u. Zmˇeny re´aln´ ych hodnot deriv´at˚ u urˇcen´ ych k obchodov´an´ı jsou zachyceny na u ´ˇctu Zisk nebo ztr´ ata z finanˇcn´ıch operac´ı. Re´alnou hodnotou deriv´at˚ u se rozum´ı rozd´ıl re´aln´ ych hodnot podrozvahov´ ych pohled´avek a z´avazk˚ u. V okamˇziku vzniku deriv´atu je jeho hodnota nulov´a (trˇzn´ı cena deriv´atu je rozd´ıl mezi aktu´aln´ı cenou plnˇen´ı podle podm´ınek kontraktu a p˚ uvodn´ı cenou v dobˇe jeho uzavˇren´ı), deriv´aty s kladnou re´alnou hodnotou jsou u ´ˇctov´any jako aktiva, deriv´aty se z´apornou re´alnou hodnotou pˇredstavuj´ı pasivn´ı poloˇzky na pˇr´ısluˇsn´ ych u ´ˇctech. Z´akon o u ´ˇcetnictv´ı ukl´ad´a u ´ˇcetn´ım jednotk´am povinnost u ´ˇctovat o deriv´atech, kter´e jsou vyj´adˇren´e v ciz´ı mˇenˇe, v penˇeˇzn´ıch jednotk´ach nejen ˇcesk´e, ale souˇcasnˇe i ciz´ı mˇeny. K datu sjedn´an´ı mus´ı u ´ˇcetn´ı jednotka urˇcit, zda poˇrizuje deriv´at za u ´ˇcelem zajiˇstˇen´ı nebo pro obchodov´an´ı. Oblast deriv´at˚ u nen´ı v ˇcesk´ ych z´akonech jeˇstˇe natolik propracov´ana jako ve vyspˇelejˇs´ıch st´atech, kter´e je pouˇz´ıvaj´ı nˇekolik des´ıtek let, banky st´ale mohou r˚ uzn´ ymi postupy ovlivˇ novat u ´ˇcetn´ı v´ ykazy. V´ yznamn´ ym mezin´arodn´ım u ´ˇcetn´ım standardem z hlediska 14

´ cetnictv´ı a harmonizace Kapitola 2: Uˇ

u ´ˇctov´an´ı deriv´at˚ u je IAS 39. Aˇz do uveden´ı tohoto standardu bylo moˇzn´e vyk´azat t´emˇeˇr kaˇzd´ y deriv´at jako zajiˇst’ovac´ı. Znaˇcn´a ˇc´ast IAS 39 je vˇenov´ana povolen´ ym metod´am zajiˇstˇen´ı a podm´ınk´am pro uzn´an´ı finanˇcn´ıho n´astroje jako zajiˇst’ovac´ıho. Krit´eria zajiˇst’ovac´ıch deriv´at˚ u zmiˇ nuje tak´e vyhl´aˇska ˇc. 501/2002 Sb. Dalˇs´ım v´ yznamn´ ym t´ematem zpracovan´ ym v IAS 39 je ocenˇen´ı v re´aln´e hodnotˇe, ve kter´e by v budoucnu mˇely b´ yt u ´ˇctov´any vˇsechny finanˇcn´ı n´astroje. Zmiˇ novan´e standardy jsou neust´ale pˇripom´ınkov´any bankami a n´arodn´ımi asociacemi a term´ın u ´pln´eho zaveden´ı je odhadov´an v horizontu pˇeti aˇz deseti let. Pr´avˇe zaveden´ı standardn´ıch u ´ˇcetn´ıch postup˚ u je jednou z podm´ınek u ´spˇeˇsn´eho zaveden´ı deriv´atov´eho trhu. Z pohledu klient˚ u se k deriv´at˚ um pˇristupuje dvˇema zp˚ usoby. Je-li alespoˇ n jednou stranou subjekt, kter´ y je licenc´ı opr´avnˇen k prov´adˇen´ı deriv´atov´ ych obchod˚ u, zaruˇcuje z´akon ˇc. 256/2004 Sb., o podnik´an´ı na kapit´alov´em trhu, a z´akon ˇc. 219/1995, devizov´ y z´akon, vymahatelnost vznikl´ ych pohled´avek. V pˇr´ıpadˇe, ˇze ani jeden partner ˇ e republice specifick´a pr´avn´ı norma nen´ı licencovan´ ym subjektem, neexistuje v Cesk´ vymezuj´ıc´ı pr´ava a povinnosti, kter´e vznikaj´ı u ´ˇcastn´ık˚ um kontrakt˚ u maj´ıc´ıch charakter deriv´at˚ u. Takov´e n´astroje se posuzuj´ı podle obˇcansk´eho z´akon´ıku, konkr´etnˇe ustanoven´ımi t´ ykaj´ıc´ımi se s´azek a her. Z´akon k takov´ ymto n´astroj˚ um pˇristupuje jako ke smlouv´am s dobrovoln´ ym plnˇen´ım a proto se o nich ne´ uˇctuje ani v rozvaze ani v podrozvaze. Vymahatelnost pohled´avek nen´ı zaruˇcena, nejedn´a se tedy o deriv´aty, kter´e pˇredstavuj´ı pr´avnˇe z´avazn´e kontrakty.

15

Kapitola 3 Finanˇ cn´ı deriv´ aty 3.1

Definice deriv´ atu

Pojem deriv´at˚ u (tj. odvozen´ych cenn´ych pap´ır˚ u) je v ˇcesk´em pr´avu definov´an r˚ uzn´ ymi pˇredpisy, pokaˇzd´e vˇsak s m´ırn´ ymi odliˇsnostmi. Z tohoto d˚ uvodu byla vyd´ana novela z´akona o podnik´an´ı na kapit´alov´em trhu [15], kter´a jednoznaˇcnˇe definuje deriv´aty jako investiˇcn´ı n´astroje a ud´av´a jejich v´ yˇcet. V devizov´em z´akonˇe [14] najdeme velmi obecnou definici, kter´a je platn´a pouze pro tento z´akon. Podle n´ı je finanˇcn´ı deriv´at penˇezi oceniteln´e pr´avo nebo z´avazek odvozen´ y od penˇeˇzn´ıch prostˇredk˚ u v ciz´ı mˇenˇe nebo ˇ yu zahraniˇcn´ıch cenn´ ych pap´ır˚ u. Komplexn´ı definici deriv´atu obsahuje Cesk´ ´ˇcetn´ı stanˇ US ´ 110), kter´ dard pro finanˇcn´ı instituce ˇc. 110 Deriv´aty (C y byl zveˇrejnˇen ozn´amen´ım Ministerstva financ´ı ˇc. FZ02/2003. Podle nˇej se deriv´atem rozum´ı finanˇcn´ı n´astroj (finanˇcn´ım n´astrojem se rozum´ı jak´akoliv pr´avn´ı ” skuteˇcnost, na jej´ımˇz z´akladˇe vznik´a finanˇcn´ı aktivum jednoho subjektu a finanˇcn´ı z´avazek nebo kapit´alov´ y n´astroj jin´eho subjektu) souˇcasnˇe splˇ nuj´ıc´ı tyto podm´ınky: a) jeho re´aln´a hodnota se mˇen´ı v z´avislosti na zmˇenˇe u ´rokov´e m´ıry, ceny cenn´eho pap´ıru, ceny komodity, mˇenov´eho kurzu, cenov´eho indexu, na u ´vˇerov´em hodnocen´ı (ratingu) nebo u ´vˇerov´em indexu, resp. v z´avislosti na podobn´e promˇenn´e, b) nevyˇzaduje poˇc´ateˇcn´ı ˇcistou investici nebo vyˇzaduje malou poˇc´ateˇcn´ı ˇcistou investici, kter´a je niˇzˇs´ı neˇz by se vyˇzadovalo u jin´ ych druh˚ u n´astroj˚ u, kter´e podobnˇe reaguj´ı na zmˇeny v u ´vˇerov´ ych a trˇzn´ıch faktorech, c) je smluven a vyrovn´an k budouc´ımu datu, pˇriˇcemˇz doba sjedn´an´ı obchodu do jeho vypoˇr´ad´an´ı je u nˇeho delˇs´ı neˇz u spotov´e operace.“ Standard v dalˇs´ıch ustanoven´ıch vyluˇcuje nˇekter´e n´astroje, kter´e tuto definici splˇ nuj´ı, avˇsak za deriv´aty je nelze povaˇzovat. Repo operace, smlouvy o n´ajmu, pojistky a nˇekter´e dalˇs´ı instrumenty tedy nejsou deriv´aty. 16

Kapitola 3: Finanˇcn´ı deriv´aty

3.2

Kategorie deriv´ at˚ u

ˇ US ´ 110 dˇel´ı deriv´aty na pevn´e term´ınov´e operace (forwardy, futures a swapy) a opˇcn´ı C term´ınov´e operace (opce). Pevn´e term´ınov´e operace pˇredstavuj´ı pro obˇe strany pevn´ y z´avazek plnˇen´ı kontraktu, u opˇcn´ıch term´ınov´ ych operac´ı z´ısk´av´a kupuj´ıc´ı pr´avo (moˇznost – option), nikoliv povinnost, k proveden´ı obchodu k budouc´ımu datu. Jin´e je ˇclenˇen´ı deriv´at˚ u z hlediska kategorie rizika nebo podkladov´eho aktiva, se kter´ ym jsou spjat´e, a to na u ´rokov´e, mˇenov´e, akciov´e, komoditn´ı, u ´vˇerov´e a ostatn´ı. Mezi finanˇcn´ı deriv´aty se ˇrad´ı tak´e komoditn´ı deriv´aty, pokud je podkladov´ ym aktivem cenn´ y kov – zlato, stˇr´ıbro, platina nebo pal´adium. Obchodov´an´ı s deriv´aty prob´ıh´a dvˇema cestami. Prvn´ı moˇznost´ı je u ´ˇcast na organizovan´e burze, kde jsou obˇe protistrany kontraktu klienty clearingov´eho centra, zprostˇredkovatel jim d´av´a urˇcit´e garance a vzhledem ke standardizaci vznikaj´ıc´ıch smluv maj´ı n´astroje vysokou likviditu. Clearingov´e centrum dennˇe za´ uˇctov´av´a rozd´ıly a vyrovn´av´a je pˇrevodem mezi u ´ˇcty klient˚ u. Sluˇzby clearingov´eho centra zvyˇsuj´ı n´aklady obou partner˚ u. Na neorganizovan´ ych trz´ıch pˇres pˇrep´aˇzku (over-the-counter, OTC) je dohoda uzavˇrena pˇr´ımo mezi kupuj´ıc´ım a prod´avaj´ıc´ım, coˇz d´av´a protistran´am volnost pˇri sestavov´an´ı smlouvy, chyb´ı vˇsak garance zprostˇredkovatele a ˇcasto je tˇeˇzk´e vyhledat protistranu, kter´a by splˇ novala vˇsechny poˇzadovan´e podm´ınky. Obchoduj´ı zde proto zpravidla subjekty s dobr´ ym ratingem, kter´e spolu maj´ı dobr´e zkuˇsenosti a dlouhodob´ y vztah. D˚ usledkem znaˇcn´e flexibility n´astroj˚ u obchodovan´ ych pˇres pˇrep´aˇzku je, ˇze neexistuje jejich sekund´arn´ı trh. Banka (vlastn´ık) ˇ Cesk´ a spoˇ ritelna, a.s. (Erste Bank der oesterreichischen Sparkassen AG) Komerˇ cn´ı banka, a.s. (Soci´et´e G´en´erale) Tatra Banka (Raiffeisen Zentrallbank Oesterreich) Bank Polska Kasa Opieki S.A. (UniCredito Italiano SpA) Magyar Takarekszovetkezeti Bank Rt. Bank Austria Creditanstalt AG (Bayerische Hypo- und Vereinsbank AG) Landeskreditbank BadenWuerttemberg-Foerderbank Deutsche Bank AG

Rating sestupnˇ e

St´ at ˇ Cesk´a republika ˇ a Cesk´ republika Slovensko

V´ yhled Pozitivn´ı

CLT A−

CST A−2

Stabiln´ı

A−

A−1

Stabiln´ı

A−

A−2

Polsko

Stabiln´ı

A−

A−2

Mad’arsko

Stabiln´ı

BB+

B

Rakousko

Negativn´ı

A

A−1

Nˇemecko

Stabiln´ı

AA +

A − 1+

Nˇemecko

Stabiln´ı

AA −

A−1+

Dlouhodob´ y AAA, AA(+/−), A(+/−), Api, BBB(+/−), BB(+/−), B(+/−) . . .

Kr´ atkodob´ y A − 1+, A − 1, A − 2, A − 3, B, B − 1 . . .

ˇ e republice a okoln´ıch st´atech jako Tabulka 3.1. Rating nejkvalitnˇejˇs´ıch bank v Cesk´ partner˚ u pro dlouhodob´e (CLT) a kr´atkodob´e (CST) finanˇcn´ı n´astroje podle agentury Standard&Poor‘s, duben 2006 (zdroj: S&P)

17

Kapitola 3: Finanˇcn´ı deriv´aty

3.3

Motivy pouˇ z´ıv´ an´ı finanˇ cn´ıch deriv´ at˚ u

Jak jiˇz bylo pops´ano, pˇredstavuj´ı deriv´aty jakousi s´azku na nejist´ y v´ yvoj. D˚ usledkem jejich poˇr´ızen´ı vˇsak nemus´ı b´ yt jen nejistota, ale i jej´ı sn´ıˇzen´ı v podobˇe eliminace rizika. Jako nejˇcastˇejˇs´ı motiv k obchodov´an´ı s deriv´aty je ud´av´ano zajiˇstˇen´ı (hedging), spekulace (trading), jiˇz m´enˇe ˇcast´a je arbitr´ aˇz a poskytnut´ı opce jako zamˇestnaneck´e v´ yhody. Pevn´a cena, pevn´ y kurz nebo pevn´a u ´rokov´a m´ıra, na kterou je deriv´at uzavˇren, zajiˇst’uje banku proti v´ ykyv˚ um tˇechto veliˇcin. T´ım, ˇze banka pˇristoup´ı na opaˇcn´e riziko neˇz to, kter´emu je vystavena, zaujme zrcadlovou pozici. Ztr´ata na promptn´ım trhu generuje zisk na trhu term´ınov´em a naopak a celkov´ y v´ ysledek je pro ni pˇr´ıznivˇejˇs´ı. Zajiˇst’ov´an´ı, tedy pˇrekon´av´an´ı nejistoty, bylo prvotn´ım impulzem pro vznik deriv´at˚ u. Jeden z nepsan´ ych z´akon˚ u finanˇcn´ıho trhu ˇr´ık´a, ˇze vyˇsˇs´ı riziko pˇrin´aˇs´ı vyˇsˇs´ı zisk. Pro spekulanty pˇredstavuj´ı deriv´aty v´ ykonn´ y prostˇredek, kter´ y m˚ uˇze v´est k profitu, ale pˇri nekvalifikovan´em pˇr´ıstupu tak´e k vysok´e ztr´atˇe. C´ılem je oproti hedgingu nav´ yˇsen´ı zisku, nikoliv z´ısk´an´ı podkladov´eho aktiva, prostˇredkem je zv´ yˇsen´ı expozice v˚ uˇci urˇcit´emu typu rizika. Spekulanti vyplˇ nuj´ı mezery trhu t´ım, ˇze jsou ˇcasto ochotni pˇristoupit i na obchody, pro kter´e je nelehk´e z´ıskat partnera. T´ım sice sniˇzuj´ı stabilitu trhu, pro jeho rychl´ y rozvoj jsou ale nezbytn´ı. Velkou roli hraje p´akov´ y efekt, za n´ızkou ˇci nulovou cenu z´ısk´av´a spekulant moˇznosti dos´ahnout mnohon´asobnˇe vyˇsˇs´ıch ˇc´astkek. Jedn´a se vˇsak o hru s nulov´ ym souˇctem a spekulant mus´ı kalkulovat i s pˇr´ıpadnou ztr´atou. Arbitr´aˇz spoˇc´ıv´a v moˇznosti profitovat z teritori´aln´ıch nebo ˇcasov´ ych rozd´ıl˚ u cen stejn´eho finanˇcn´ıho n´astroje. V souˇcasn´e dobˇe jsou burzy na cel´em svˇetˇe propojeny elektronick´ ymi s´ıtˇemi a umoˇzn ˇuj´ı rychlou komunikaci. Pokud se tedy objev´ı arbitr´aˇzn´ı pˇr´ıleˇzitost, je zpravidla ihned vyuˇzita. Vyhled´av´an´ı takov´ ych cenov´ ych diferenc´ı je st´ale sloˇzitˇejˇs´ı.

3.4

ˇ Cesk´ y deriv´ atov´ y trh

Pomysln´ y z´akladn´ı k´amen ˇcesk´e deriv´atov´e burzy byl poloˇzen v roce 2000, kdy Komise ˇ e pro cenn´e pap´ıry (KCP) rozhodla o vytvoˇren´ı organizovan´eho trhu s deriv´aty v Cesk´ republice. Dne 2. srpna bylo Burze cenn´ ych pap´ır˚ u Praha, a.s. (BCPP), udˇeleno povolen´ı organizovat veˇrejn´ y trh s nˇekter´ ymi opcemi a futures a v bˇreznu 2002 zah´ajila KCP makl´eˇrsk´e zkouˇsky zamˇeˇren´e na deriv´aty. N´asledovalo udˇelen´ı licenc´ı tˇrem zahraniˇcn´ım ˇ provozovaly sv´e poboˇcky. Dne 17. bˇrezna 2006 byl ukonˇcen v´ bank´am, kter´e v CR ypoˇcet st´avaj´ıc´ıch hlavn´ıch index˚ u praˇzsk´e burzy PX 50 a PX-D. Byly nahrazeny indexem PX, jenˇz hodnotovˇe nav´azal na historicky nejstarˇs´ı index PX 50 a kter´ y podle pˇredstavitel˚ u BCPP l´epe vyhovuje pro pˇripravovan´ y organizovan´ y ˇcesk´ y deriv´atov´ y trh. Ten by mˇel b´ yt provozuschopn´ y jeˇstˇe v prvn´ım pololet´ı roku 2006. V souˇcasn´e dobˇe obchoduj´ı ˇ avˇsak pouze na neorganizovan´em trhu. s deriv´aty t´emˇeˇr vˇsechny banky na u ´zem´ı CR, ˇ Licenci pro obchodov´an´ı s deriv´aty udˇeluje CNB (do 1. dubna 2006 KCP) na z´akladˇe prok´az´an´ı odborn´e zp˚ usobilosti a po splnˇen´ı dalˇs´ıch podm´ınek, jako je vybudov´an´ı or18

Kapitola 3: Finanˇcn´ı deriv´aty

ganizaˇcn´ıho a technologick´eho z´azem´ı a prok´az´an´ı dostateˇcn´e kapit´alov´e pˇrimˇeˇrenosti. V portfoli´ıch bank nalezneme vˇetˇsinou jen deriv´aty prvn´ı generace, tedy forwardy, swapy a opce, tyto jsou obchodov´any pouze na OTC trz´ıch. Futures jsou uzav´ır´any jen ˇ pouze na zahraniˇcn´ıch burz´ach v´ yjimeˇcnˇe a z d˚ uvodu neexistence deriv´atov´e burzy v CR (v dohledn´e dobˇe by praˇzsk´a burza mohla nab´ıdnout obchody futures na jej´ı hlavn´ı in´ dex). Obchodov´any jsou zejm´ena u ´rokov´e a mˇenov´e n´astroje (viz. obr´azek 3.1). Urokov´ y deriv´at je finanˇcn´ı n´astroj, kter´ y se skl´ad´a ze dvou ˇci v´ıce podkladov´ ych u ´rokov´ ych n´astroj˚ u pouze v jedn´e mˇenˇe. Mˇenov´ y deriv´at je finanˇcn´ı n´astroj, kter´ y se skl´ad´a ze dvou ˇci v´ıce podkladov´ ych u ´rokov´ ych n´astroj˚ u alespoˇ n ve dvou mˇen´ach.

ˇ Obr´ azek 3.1. Zastoupen´ı jednotliv´ ych typ˚ u finanˇcn´ıch deriv´at˚ u v portfoliu bank v CR ˇ k 31.3.2006 za cel´ y bankovn´ı sektor (zdroj: CNB) Nejv´ıce se v deriv´atov´ ych obchodech angaˇzuj´ı poboˇcky zahraniˇcn´ıch bank, kde pomˇer term´ınov´ ych operac´ı k bilanˇcn´ı sumˇe dosahuje nˇekolika set procent. D˚ uvodem je pˇredevˇs´ım niˇzˇs´ı bilanˇcn´ı suma. Nadpr˚ umˇern´e hodnoty dosahuj´ı tak´e stˇredn´ı banky, skupina mal´ ych bank deriv´aty nevyuˇz´ıv´a t´emˇeˇr v˚ ubec. Majoritn´ı zastoupen´ı na trhu deriv´at˚ u maj´ı velk´e banky, kter´e nav´ıc kotuj´ı ceny popt´avky a nab´ıdky n´astroj˚ u, ˇc´ımˇz ´ ˇ trhu dod´avaj´ı likviditu a st´avaj´ı se jeho tv˚ urci (market-makers). Udaje CNB jsou shrnuty v tabulce 3.2. Nejvˇetˇs´ı ˇc´ast deriv´at˚ u pouˇz´ıvaj´ı banky k obchodov´an´ı, menˇs´ı ˇc´ast k zajiˇstˇen´ı. Nˇekter´e banky funguj´ı jednak jako koneˇcn´ı uˇzivatel´e (vyuˇz´ıvaj´ı deriv´aty pro ˇr´ızen´ı finanˇcn´ıch rizik), ale tak´e jako zprostˇredkovatel´e deriv´atov´ ych kontrakt˚ u a jejich dealeˇri – deriv´aty nab´ızej´ı nejen na mezibankovn´ım trhu, ale i sv´ ym klient˚ um. N´aroˇcnost a nepostradateln´a znalost technik pro odhad v´ yvoje situace na trhu podkladov´ ych aktiv vˇsak pro takov´e obchody pˇredurˇcuje pouze velmi siln´e spoleˇcnosti, kter´e disponuj´ı kvalitn´ım ˇr´ızen´ım finanˇcn´ıch rizik a kter´e mohou obchodovat ve velk´ ych objemech (napˇr. 19

Kapitola 3: Finanˇcn´ı deriv´aty

minim´alnˇe 300 tis´ıc Kˇc pro swap u BAWAG Bank nebo minim´alnˇe 50 milion˚ u Kˇc pro ˇ ˇ forward rate agreement u Cesk´e spoˇritelny). Takov´ ych subjekt˚ u nen´ı v CR mnoho, mal´e rozmˇery ˇcesk´eho trhu jsou jedn´ım z d˚ uvod˚ u velmi zdlouhav´ ych pˇr´ıprav pro spuˇstˇen´ı deriv´atov´eho trhu. Banky podle skupin (pr˚ umˇer v % koncentrace na trhu) Aktiva celkem Pevn´ e term´ınov´ e operace Opˇ cn´ı operace Deriv´ aty celkem / Aktiva celkem

Velk´ e

Stˇ redn´ı

Mal´ e

61.23 58.25 45.94 170.17

15.11 25.63 26.27 343.43

1.98 0.31 0.18 24.73

Poboˇ cky zahr. bank 9.51 15.81 27.61 456.33

Stavebn´ı spoˇ ritelny 12.17 0.00 0.00 0.00

Tabulka 3.2. Koncentrace aktiv a angaˇzovanost v deriv´atov´ ych operac´ıch k 31.3.2006 ˇ za cel´ y bankovn´ı sektor (zdroj: CNB, vlastn´ı v´ ypoˇcty)

3.5

Kreditn´ı deriv´ aty

Pˇrestoˇze velmi siln´ ym n´astrojem ˇr´ızen´ı u ´vˇerov´eho rizika (kter´e pˇredstavuje napˇr. nedodrˇzen´ı periodicity plateb, bankrot klienta, restrukturalizace plateb nebo zmˇena ratingu) jsou kreditn´ı deriv´aty pˇredstaven´e na zaˇc´atku 90. let 20. stolet´ı, ˇcesk´e banky tuto nejmladˇs´ı skupinu deriv´at˚ u zat´ım vyuˇz´ıvaj´ı jen ve velmi mal´e m´ıˇre, vˇetˇsinou pouze s v´ yraznou podporou sv´ ych mateˇrsk´ ych spoleˇcnost´ı. Bank´am d´avaj´ı kreditn´ı deriv´aty moˇznost oddˇelit u ´vˇerov´e riziko od podkladov´eho n´astroje a ˇr´ıdit ho zcela samostatnˇe pˇrenosem na jin´ y subjekt. Hlavn´ı motivac´ı pro jejich zaˇclenˇen´ı do portfolia je hedging. Sv´ ym principem navazuj´ı na ostatn´ı typy finanˇcn´ıch deriv´at˚ u, vhledem ke sloˇzitosti hodnocen´ı u ´vˇerov´eho rizika, komplikovan´e konstrukci tˇechto n´astroj˚ u a velk´ ym ztr´at´am, kter´e bank´am vznikaly nevhodn´ ymi spekulacemi (bl´ıˇze viz. J´ılek [7, 526]) vˇsak jejich ˇ ´ erov´e deriv´aty jsou zapracov´any pouze do zaveden´ı v CR st´ale nebylo dokonˇceno. Uvˇ ˇ vyhl´aˇsky ˇc. 333 Cesk´e n´arodn´ı banky ze dne 3. ˇcervence 2002, kter´a urˇc´ı, zda maj´ı b´ yt zahrnuty do bankovn´ıho, nebo obchodn´ıho portfolia banky, podle ˇcesk´ ych u ´ˇcetn´ıch standard˚ u jsou povaˇzov´any za z´aruky. Nepracuje s nimi ani aktu´aln´ı basilejsk´a dohoda, jejich pouˇz´ıv´an´ı je ale souˇc´ast´ı nov´eho konceptu kapit´alov´e pˇrimˇeˇrenosti, kter´ y pravdˇepodobnˇe bude podkladem pro pˇr´ısluˇsn´e smˇernice ES. Pojistn´ y charakter kreditn´ıch deriv´at˚ u je pro banky velmi atraktivn´ı, proto by v budoucnosti mohly tyto n´astroje zcela nahradit souˇcasnˇe pouˇz´ıvan´e klasick´e zajiˇst’ovac´ı finanˇcn´ı deriv´aty.

20

Kapitola 4 Forwardov´ e sazby 4.1

Term´ınov´ au ´ rokov´ a sazba

Pˇri uzav´ır´an´ı term´ınov´ ych kontrakt˚ u zejm´ena na u ´rokov´e m´ıry vych´azej´ı u ´ˇcastn´ıci z dohodnut´e u ´rokov´e sazby pro budouc´ı u ´vˇer nebo depozitum. Smlouva stanov´ı, ˇze tato term´ınov´a (nebo tak´e forwardov´a) sazba je platn´a po urˇcitou dobu v budoucnosti. Implicitn´ı forwardov´a sazba pro obdob´ı od ˇcasu t > t0 , kde t0 znaˇc´ı souˇcasnost, do ˇcasu T > t je za pˇredpokladu neexistence bezrizikov´e arbitr´aˇze odvozena od pozorovan´ ych spotov´ ych u ´rokov´ ych mˇer dvou finanˇcn´ıch n´astroj˚ u se stejn´ ym v´ ynosem poˇr´ızen´ ych v souˇcasnosti a liˇs´ıc´ıch se pouze dobou splatnosti. Oznaˇcme sT (resp. st ) spotovou u ´rokovou m´ıru n´astroje s dobou splatnosti T (resp. t) let. Pˇredpokl´adejme eficientn´ı trh (vˇsechny informace jsou zahrnuty v cenˇe n´astroje). Pak oˇcek´avan´a budouc´ı (forwardov´a) u ´rokov´a m´ıra t fT = Et [sT −t ] podm´ınˇen´a hodnotami spotov´ ych u ´rokov´ ych sazeb bezrizikov´eho n´astroje poˇc´ıtan´a v ˇcase t0 pro obdob´ı od ˇcasu t do ˇcasu T mus´ı splˇ novat (1 + sT )T = (1 + st )t · (1 + t fT )T −t = (1 + 0 ft )t · (1 + t fT )T −t , nebot’ v prostˇred´ı bez arbitr´aˇze generuje investice na dobu T stejn´ y kapit´al jako investice do stejn´eho typu instrumentu na dobu t d´ale zhodnocovan´a aˇz do doby T sazbou t fT . Situaci ilustruje obr´azek 4.1. Po u ´pravˇe je term´ınov´a u ´rokov´a sazba vyj´adˇrena s T T −t (1 + sT ) − 1. (4.1) f = t T (1 + st )t Pˇ r´ıklad 4.1. Ke dni 5.4.2006 stanovila Komerˇcn´ı banka u ´rokovou sazbu pro term´ınov´e u ´ˇcty veden´e v eurech s minim´aln´ım vkladem 50 000 euro sazby 1,93% p.a. pˇri vkladu na 3 mˇes´ıce a 2,36% p.a. pˇri vkladu na 12 mˇes´ıc˚ u. 9-mˇes´ıˇcn´ı forwardov´a u ´rokov´a sazba pro vklad na tento term´ınov´ yu ´ˇcet uskuteˇcnˇen´ y za 3 mˇes´ıce (v ozn´amen´ıch bank oznaˇcovan´a jako 3*9) je podle vzorce 4.1 rovna 2,50%. Stanoven´a hodnota nasvˇedˇcuje tomu, ˇze by mohla u ´rokov´a sazba za tˇri mˇes´ıce vzr˚ ust. 2 21

Kapitola 4: Forwardov´e sazby

sT

J J t0

st

IJ

I t fT

t

I T

Obr´ azek 4.1. Sch´ema odvozen´ı term´ınov´e u ´rokov´e sazby V´ ysledn´a u ´rokov´a m´ıra m´a nˇekolik sloˇzek a existuje mnoho faktor˚ u, jeˇz maj´ı vliv na jej´ı v´ yˇsi. Patˇr´ı mezi nˇe napˇr. likviditn´ı pr´emie nebo riziko protistrany v pˇr´ıpadˇe u ´vˇerov´ ych produkt˚ u. V´ yˇse rizika vˇsak nen´ı konstantn´ı v ˇcase, proto se skuteˇcn´a spotov´a u ´rokov´a m´ıra platn´a od ˇcasu t od takto vypoˇcten´e forwardov´e sazby zpravidla liˇs´ı.

4.2

Term´ınov´ y mˇ enov´ y kurz

Jednou ze z´asadn´ıch n´aleˇzitost´ı smlouvy o term´ınov´e mˇenov´e operaci je stanoven´ı term´ınov´eho mˇenov´eho kurzu. Jeho odvozen´ı vych´az´ı ze stejn´e u ´vahy jako v´ ypoˇcet budouc´ı u ´rokov´e sazby, tedy z porovn´an´ı dvou investiˇcn´ıch variant na stejn´e obdob´ı, kter´e v prostˇred´ı bez arbitr´aˇze vytvoˇr´ı stejn´ y kapit´al (tzv. u ´rokov´a parita). Pˇredpokl´adejme, ˇze v ˇcase t0 m´ame k dispozici jistinu v mˇenˇe B. Prvn´ı moˇznost´ı je zhodnocen´ı zvaˇzovanou sazbou pˇr´ısluˇsnou k mˇenˇe B a n´asledn´a konverze na mˇenu A za term´ınov´ y kurz v ˇcase t1 > t0 . Alternativou k t´eto investici je smˇena kapit´alu do mˇeny A za promptn´ı kurz a n´asledn´e zhodnocen´ı sazbou pro mˇenu A do ˇcasu t1 . Obˇe transakce zachycuje obr´azek 4.2. Oznaˇcme iA (resp. iB ) zvaˇzovanou u ´rokovou m´ıru pˇr´ısluˇsnou k mˇenˇe A (resp. B), P KA/B promptn´ı kurs mˇeny A za mˇenu B a t = t1 − t0 dobu u ´roˇcen´ı v letech. Term´ınov´ y kurz T KA/B mˇeny A za mˇenu B splˇ nuje P KA/B · (1 + iA · t) = (1 + iB · t) · T KA/B a je vyj´adˇren jako T KA/B = P KA/B ·

1 + iA · t . 1 + iB · t

(4.2)

ˇ e n´arodn´ı Pˇ r´ıklad 4.2. Disponujeme kapit´alem v eurech. Kurz USD/EUR stˇred Cesk´ ˇ a spoˇritelna nab´ızela 6-mˇes´ıˇcn´ı term´ınov´ banky platn´ y dne 14.4.2006 byl 1,2107. Cesk´ y u ´ˇcet zhodnocen´ y sazbou 1,85% p.a. veden´ y v eurech a 6-mˇes´ıˇcn´ı term´ınov´ yu ´ˇcet zhodnocen´ y sazbou 3,50% p.a. veden´ y v americk´ ych dolarech. Term´ınov´ y mˇenov´ y kurz USD/EUR je podle vzorce 4.2 roven 1,2314. Bude-li investor pˇrihl´ıˇzet k vypoˇcten´e teoretick´e hodnotˇe budouc´ıho smˇenn´eho kurzu, pravdˇepodobnˇe se rozhodne pro spekulaci na r˚ ust kurzu USD/EUR. 2 ˇ a n´arodn´ı banka. Jsou Ofici´aln´ı mˇenov´e kurzy vyhlaˇsuje kaˇzd´ y den ve 14.15 hodin Cesk´ zpravidla pˇrevzaty od mezin´arodn´ıch informaˇcn´ıch agentur a jsou okamˇzitˇe platn´e. Obchody uzavˇren´e pˇred zveˇrejnˇen´ım kurzu jsou pˇrepoˇcteny podle kurzu pˇredchoz´ıho ˇ a n´arodn´ı dne. Pro sv´e operace uplatˇ nuj´ı obchodn´ı banky sv´e vlastn´ı kurzy. Cesk´ 22

Kapitola 4: Forwardov´e sazby

P KA/B

@•

H

T KA/B

mˇena B, zvaˇzovan´a sazba iB mˇena A, zvaˇzovan´a sazba iA

t0

I IH t1

Obr´ azek 4.2. Sch´ema odvozen´ı term´ınov´eho mˇenov´eho kurzu banka tak´e kaˇzd´ y den zveˇrejˇ nuje forwardov´e kurzy k hlavn´ım mˇen´am ve formˇe forwardov´ ych bod˚ u, z nichˇz lze odvodit term´ınov´ y mˇenov´ y kurz vydˇelen´ım 1 000 a pˇriˇcten´ım k aktu´aln´ımu kurzu. Zveˇrejnˇen´a hodnota odpov´ıd´a aritmetick´emu pr˚ umˇeru kurz˚ u bid a offer k´otovan´ ych na devizov´em trhu k 11. hodinˇe dan´eho dne.

4.3

Swapov´ a sazba

Pro nˇekter´e obchody nen´ı d˚ uleˇzit´a konkr´etn´ı v´ yˇse aktu´aln´ıho a term´ınov´eho mˇenov´eho kurzu, v´ ysledek operace z´aleˇz´ı pouze na rozd´ılu tˇechto dvou kurz˚ u T KA/B − P KA/B , kter´ y je oznaˇcov´an jako swapov´a sazba. Podle vzorce 4.2 m˚ uˇzeme swapovou sazbu vyj´adˇrit jako (iA − iB ) · t . SwA/B = P KA/B · 1 + iB · t Pro porovn´an´ı investice v mˇenˇe A a B je vhodn´e pˇrepoˇc´ıtat swapovou sazbu na roˇcn´ı b´azi, tj. v procentech p.a. Uvaˇzujeme-li jednoduch´e u ´roˇcen´ı, je v´ ynosnost investice, kter´a poˇc´ateˇcn´ı kapit´al K(t0 ) zhodnot´ı za dobu t na kapit´al K(t0 + t), vypoˇctena   1 1 i= · · K(t0 + t) − 1 . (4.3) t K(t0 ) Investice do mˇeny B vygeneruje za dobu t kapit´al K(t0 + t) =

K(t0 ) · (1 + iB · t) · T KA/B . P KA/B

Dosazen´ım tohoto kapit´alu do 4.3 pro i = iA a porovn´an´ım s alternativn´ı u ´rokovou sazbou iB z´ısk´ame vyj´adˇren´ı swapov´e sazby   1 1 K(t0 ) pSw = · · · (1 + iB · t) · T KA/B − 1 − iB . t K(t0 ) P KA/B Dalˇs´ımi u ´pravami dospˇejeme ke vzorci pSw =

Sw · (1 + iB · t) . P KA/B · t

(4.4)

Pˇriˇcten´ım u ´rokov´e sazby iB z´ısk´ame celkovou v´ ynosnost investice v mˇenˇe B, kterou m˚ uˇzeme porovnat s u ´rokovou sazbou pro mˇenu A. Pˇ r´ıklad 4.3. V´ yˇse swapov´e sazby vypoˇcten´a z dat z pˇr´ıkadu 4.2 je rovna 0,0207. Procentn´ı vyj´adˇren´ı swapov´e sazby urˇcen´e podle vzorce 4.4 je 3,48%. 2 23

Kapitola 5 Forwardy 5.1

Princip a oceˇ nov´ an´ı forwardu

Finanˇcn´ı forward je smlouva, kter´a zavazuje jeho u ´ˇcastn´ıky k n´akupu a prodeji finanˇcn´ıho instrumentu k urˇcit´emu datu v budoucnosti za cenu dohodnutou pˇri jej´ım sjedn´an´ı. P˚ uvodnˇe vznikl jako n´astroj pro zajiˇstˇen´ı proti moˇzn´ ym zmˇen´am cen komodit (komoditn´ı forward). Nejˇcetnˇejˇs´ı jsou forwardy mˇenov´e, jejichˇz podkladov´ ym n´astrojem je mˇenov´ y kurz, a u ´rokov´e, jejichˇz cena se odv´ıj´ı od u ´rokov´e sazby. Vzhledem k pevnˇe stanoven´emu okamˇziku vypoˇr´ad´an´ı pˇrin´aˇs´ı forwardy u ´vˇerov´e riziko, pravdˇepodobnost selh´an´ı je t´ım vyˇsˇs´ı, ˇc´ım v´ıce je vzd´alena trˇzn´ı hodnota podkladov´eho aktiva od dohodnut´e forwardov´e ceny, tedy ˇc´ım vyˇsˇs´ı je ztr´ata jedn´e ze stran. Banky proto mohou pˇri vzniku kontraktu poˇzadovat z´aruku napˇr. ve formˇe depozita nebo z´astavy. Do forwardov´e ceny, za kterou prod´ame nebo koup´ıme podkladov´e aktivum k budouc´ımu dni, jsou prom´ıtnuty relativn´ı n´aklady (napˇr´ıklad n´aklady na p˚ ujˇcku na n´akup podl´ehaj´ıc´ıho aktiva) a zmˇena uˇzitku obou stran za cel´e forwardov´e obdob´ı. Sjednan´a cena bazick´eho aktiva K je v pr˚ ubˇehu kontraktu nemˇenn´a. Oznaˇc´ıme-li T okamˇzik vyprˇsen´ı forwardu, St cenu dod´avky v okamˇziku t ≤ T a r bezrizikovou u ´rokovou m´ıru, pak potenci´aln´ı zisk (nebo ztr´ata) u ´ˇcastn´ıka v dlouh´e pozici, kter´ y kupuje za cenu St , ˇcin´ı ft = St − K · e−r·(T −t) . Tento rozd´ıl pˇredstavuje hodnotu dlouh´e pozice forwardu. Protoˇze uzavˇren´ım forwardu pˇristupuj´ı akt´eˇri na hru s nulov´ ym −r·(T −t) souˇctem, je potenci´aln´ı ztr´ata (nebo zisk) v kr´atk´e pozici rovna −ft = K ·e −St . Jedn´a se o hodnotu kr´atk´e pozice forwardu. Snadno odvod´ıme, ˇze v okamˇziku T je v´ ysledn´ y zisk (nebo ztr´ata) kupuj´ıc´ıho roven ST − K. Cena forwardu Ft v ˇcase t pˇredstavuje takovou cenu dod´avky, pˇri kter´e by hodnota forwardu v ˇcase t byla nulov´a, tedy FT = St ·er·(T −t) . Proto plat´ı Ft0 = K, kde t0 je okamˇzik podpisu kontraktu. Vzorec pro v´ ypoˇcet ceny forwardu je moˇzn´e d´ale upˇresnit: Ft = St0 · ec·(T −t) , ft = St0 · e−q·(T −t) − K · e−r·(T −t) , 24

Kapitola 5: Forwardy

kde c = r, q = 0 a St0 = St , pokud bazick´e aktivum nepˇrin´aˇs´ı ˇz´adn´ y penˇeˇzn´ı tok; c = r, 0 q = 0 a St = St − Vt pro podkladov´e aktivum generuj´ıc´ı platby se souˇcasnou hodnotou Vt k okamˇziku t; c = i−d, q = d a St0 = St pro forward na akcii s dividendov´ ym v´ ynosem 0 d, kter´ y je d´ale reinvestov´an; c = r − rc , q = rc a St = St pro forward na mˇenu, kde rc je bezrizikov´a u ´rokov´a m´ıra platn´a pro ciz´ı mˇenu; c = r + s, q = s a St0 = St pro podkladov´e aktivum, kter´e je skladov´ano s n´aklady s (napˇr. drah´e kovy). ˇ nab´ızej´ı dva z´akladn´ı typy forwardu – dohodu o forwardov´e u Banky v CR ´rokov´e m´ıˇre (forward rate agreement, FRA) a mˇenov´ y forward (FX forward) – a k uspokojen´ı potˇreb sv´ ych klient˚ u jejich r˚ uzn´e modifikace a rozˇs´ıˇren´ı.

5.2

´ Urokov´ e forwardy

Forward rate agreement je forwardov´ y kontrakt na u ´rokovou m´ıru, z jehoˇz titulu jeden z partner˚ u obdrˇz´ı u ´rokovou platbu ve v´ yˇsi, kter´a odpov´ıd´a dohodnut´e pevn´e u ´rokov´e m´ıˇre (pro jej´ı v´ ypoˇcet lze pouˇz´ıt napˇr. pˇr´ıstup popsan´ y v kapitole 4.1), a protistranˇe (kupuj´ıc´ımu FRA) zaplat´ı ˇc´astku odpov´ıdaj´ıc´ı spotov´e u ´rokov´e m´ıˇre k budouc´ımu datu, strany si vymˇen´ı pevnou a pohyblivou u ´rokovou sazbu a obˇe se tak st´avaj´ı z´aroveˇ n ´ kupuj´ıc´ımi i prod´avaj´ıc´ımi. Urokov´e obdob´ı m˚ uˇze pˇr´ısluˇset napˇr´ıklad z´ıskan´emu u ´vˇeru, u kter´eho chceme eliminovat v´ ykyvy pohybliv´e u ´rokov´e sazby, nebo uloˇzen´emu depozitu potˇrebn´emu pro pozdˇejˇs´ı investice, kde poˇzadujeme pevn´ y v´ ynos. V praxi nejsou placeny ani u ´roky ani nomin´aln´ı ˇc´astka, uskuteˇcn ˇuje se pouze vyrovn´avac´ı platba jako rozd´ıl mezi platbami obou stran. Aby bylo u ´vˇerov´e riziko jeˇstˇe v´ıce eliminov´ano, doch´az´ı k platbˇe zpravidla na poˇc´atku u ´rokov´eho obdob´ı, u ´rokov´e platby jsou diskontov´any k tomuto datu. Pˇredpokl´adejme FRA s vyrovn´avac´ı platbou na zaˇc´atku u ´rokov´eho obdob´ı. Oznaˇcme if ra sjednanou pevnou u ´rokovou sazbu, iref budouc´ı spotovou u ´rokovou m´ıru (nejˇcastˇeji referenˇcn´ı sazba LIBOR, PRIBOR atp.), S hodnotu podkladov´eho aktiva (nomin´aln´ı ˇc´astku), t0 datum podeps´an´ı smlouvy o forwardu, t1 poˇc´atek u ´rokov´eho obdob´ı, t2 jeho konec (viz obr´azek 5.1), t = t2 − t1 d´elku u ´rokov´eho obdob´ı vyj´adˇrenou v letech. Pohled´avka Pt1 k ˇcasu t1 je rovna S · if ra · t, z´avazek Zt1 vypoˇcteme jako S · iref · t. V´ yˇse vyrovn´avac´ı platby KF RA pro kupuj´ıc´ıho FRA diskontovan´a do ˇcasu t1 ˇcin´ı KF RA =

S · t · (if ra − iref ) Pt1 − Zt1 = . 1 + iref · t 1 + iref · t

(5.1)

Pˇ r´ıklad 5.1. FRA v ˇsesti na devˇet“ (6*9, u ´rokov´e obdob´ı zaˇc´ın´a za ˇsest mˇes´ıc˚ u a trv´a ” devˇet mˇes´ıc˚ u) uzavˇren´ y dne 14.10.2005 je dohodnut s budouc´ı spotovou u ´rokovou m´ırou PRIBOR+1,50%, podl´ehaj´ıc´ı hodnota je 1 milion Kˇc. Banka pouˇz´ıv´a konvenci Act/360. Dohodnut´a u ´rokov´a m´ıra ˇcin´ı 3,98%, po ˇsesti mˇes´ıc´ıch je hodnota 9M-PRIBOR rovna 2,31% (Komerˇcn´ı banka, 14.4.2006). Ke dni 14.1.2007 banka podle vzorce 5.1 obdrˇz´ı ˇc´astku 1 260,295 Kˇc. 2 25

Kapitola 5: Forwardy

I t0

if ra

u ´rokov´e obdob´ı

iref

t1

I t2

Obr´ azek 5.1. Sch´ema forward rate agreement Dohoda forward-forward je analogick´a term´ınov´emu vkladu nebo u ´vˇeru, kter´ y m´a b´ yt poskytnut v budoucnosti, u ´rokov´a sazba je vˇsak dohodnuta v souˇcasnosti. Oproti FRA doch´az´ı i k v´ ymˇenˇe jistiny.

5.3

Mˇ enov´ e forwardy

Pˇredmˇetem mˇenov´eho forwardu je fixace smˇenn´ ych kurz˚ u dvou nebo v´ıce mˇen pro platbu v jin´e mˇenˇe, kter´a m´a b´ yt uskuteˇcnˇena v budoucnosti. Cenou dod´avky je term´ınov´ y mˇenov´ y kurz (jeho odvozen´ı je uvedeno v kapitole 4.2), jenˇz je sjedn´an pˇri podpisu smlouvy a je platn´ y k datu splatnosti. Nedodateln´y forward (non-deliverable forward) je mˇenov´ y forward, kter´ y je vypoˇr´ad´an ve tˇret´ı mˇenˇe, pokud nen´ı moˇzn´e dodat ˇc´astku v mˇenˇe, v n´ıˇz byl forward uzavˇren. D˚ uvodem mohou b´ yt regulatorn´ı omezen´ı pro pˇrevod prostˇredk˚ u do zahraniˇc´ı nebo nedostateˇcn´a konvertibilita mˇeny.

26

Kapitola 6 Swapy 6.1

Princip a oceˇ nov´ an´ı swapu

Swap pˇredstavuje dohodu o v´ ymˇenˇe penˇeˇzn´ıch tok˚ u v jedn´e nebo v´ıce mˇen´ach. Je moˇzn´e pohl´ıˇzet na nˇej jako na s´erii forward˚ u s postupnou v´ ymˇenou podkladov´ ych n´astroj˚ u. V´ yˇse jistiny nemus´ı b´ yt konstantn´ı. U amortizovan´eho swapu doch´az´ı ke sniˇzov´an´ı jistiny, u step-up swapu naopak k jej´ımu navyˇsov´an´ı podle pˇredem stanoven´eho pl´anu. Nˇekter´e banky nab´ızej´ı sjedn´an´ı tzv. Roller-coaster, kdy se jistina bˇehem ˇzivota IRS mˇen´ı obˇema smˇery. Hodnota swapu v ˇcase t, k nˇemuˇz jsou v´az´any penˇeˇzn´ı toky CF1 a CF2 s pˇr´ısluˇsnou (ˇcistou) souˇcasnou hodnotou P Vt (CF1 ) a P Vt (CF2 ), je ft = P Vt (CF1 ) − P Vt (CF2 ), v pˇr´ıpadˇe mˇenov´ ych swap˚ u je nutn´e zahrnout smˇenn´ y kurz mˇeny B za mˇenu A: ft,A = SA/B,t · P VtB (CF1 ) − P VtA (CF2 )

(6.1)

(vzorec 6.1 plat´ı obecnˇe, pokud dosad´ıme SA/B,t = 1 pro swap uskuteˇcnˇen´ y v jedn´e mˇenˇe). Hodnota swapu je nulov´a pˇri uzavˇren´ı a vypoˇr´ad´an´ı kontraktu. Pro hodnocen´ı swapu se vyuˇz´ıvaj´ı modely uveden´e v kapitole 4, do kter´ ych vstupuje ˇcist´a souˇcasn´a hodnota penˇeˇzn´ıch tok˚ u. ˇ obsahuje u Nab´ıdka bank v CR ´rokov´e swapy (interest rate swap, IRS), mˇenov´e swapy (FX-swap, currency swap), u ´rokov´e a mˇenov´e swapy (cross-currency swap, CCS, CIRS) a nˇekter´e dalˇs´ı typy swap˚ u. Banky uzav´ıraj´ı mnoho typ˚ u swap˚ u pod r˚ uzn´ ymi n´azvy, vˇetˇsinou jsou rozd´ıly mezi definicemi tˇechto n´astroj˚ u jen velmi mal´e, ale pro klienty mohou pˇrin´aˇset naprosto odliˇsn´e v´ ysledky.

6.2

´ Urokov´ e swapy

Protistrany interest rate swapu si vymˇen ˇuj´ı u ´rokov´e platby ze stejn´e nomin´aln´ı hodnoty a ve stejn´e mˇenˇe, ˇc´ımˇz se mohou zajistit proti u ´rokov´emu riziku nebo spekulovat na 27

Kapitola 6: Swapy

zmˇenu u ´rokov´ ych sazeb. Jin´ ym argumentem pro sjedn´an´ı u ´rokov´eho swapu je zmˇena struktury pohled´avek a z´avazk˚ u, tedy moˇznost z´ısk´an´ı fixn´ı (resp. pohybliv´e) u ´rokov´e m´ıry, pokud m˚ uˇze klient z´ıskat jen u ´vˇer s pohyblivou (resp. fixn´ı) sazbou, nebo dosaˇzen´ı niˇzˇs´ı u ´rokov´e m´ıry pˇri n´ızk´em ratingu. Banky vyuˇz´ıvaj´ı u ´rokov´e swapy pro zv´ yˇsen´ı expozice v˚ uˇci u ´rokov´emu riziku, ˇc´ımˇz roste jejich zisk. Stejnˇe jako FRA je tak´e IRS vypoˇr´ad´an pouze s ˇcist´ ymi penˇeˇzn´ımi toky, nedoch´az´ı tedy k v´ ymˇenˇe jistiny. V pˇr´ıpadˇe fix-to-float swapu (kup´onov´ y swap, plain-vanilla swap) uhrad´ı jedna strana u ´rok odpov´ıdaj´ıc´ı fixn´ı u ´rokov´e sazbˇe a obdrˇz´ı u ´rok odvozen´ y od trˇzn´ı sazby (napˇr. v´ ymˇena roˇcn´ıho pevn´eho kup´onu z obligace a mˇes´ıˇcn´ıch plateb odvozen´ ych od sazby PRIBOR). Float-to-float swap (basis swap) pˇrin´aˇs´ı obˇema stran´am u ´rok s pohyblivou u ´rokovou sazbou, avˇsak s r˚ uznou ˇcetnost´ı plateb (napˇr´ıklad v´ ymˇena pololetn´ıch plateb odvozen´ ych od sazby 6M-EURIBOR za roˇcn´ı platby vypoˇcten´e ze sazby 1Y-PRIBOR). Tˇret´ı moˇznost´ı je fix-to-fix swap, kdy jsou u ´rokov´e sazby na obou stran´ach pevn´e. Tato varianta se pouˇz´ıv´a pouze u mˇenov´ ych swap˚ u. Pˇ r´ıklad 6.1. Firma A m˚ uˇze z´ıskat u ´vˇer za pevnou u ´rokovou sazbu 5% nebo za promˇenlivou sazbu LIBOR + 2%. Firmˇe B (s niˇzˇs´ım u ´vˇerov´ ym ratingem) nab´ıdla banka u ´vˇer se sazbou 7,5% nebo promˇenlivou sazbu LIBOR + 3%. Firma B m´a vˇsak z´ajem o z´ısk´an´ı kapit´alu s pevnou sazbou, firma A chce naopak doc´ılit pohyblivou sazbu. Zdroje financov´an´ı dosaˇziteln´e firmou A pˇri fixn´ıch sazb´ach jsou o 7, 5% − 5% = 2, 5% levnˇejˇs´ı neˇz pro firmu B. Rozd´ıl pohybliv´ ych sazeb (LIBOR+3%)−(LIBOR+2%) = 1% je tedy o 1,5% m´enˇe. Firmy mezi sebou sjednaj´ı swap, pˇri kter´em firma A plat´ı LIBOR + 1, 5% a firma B plat´ı 5,5%. V´ ysledn´e spl´atky firmy A budou ve v´ yˇsi [(LIBOR + 1, 5) + 5 − 5, 5]% = LIBOR + 1%, tj. o 1% v´ yhodnˇejˇs´ı neˇz bez swapu, spl´atky firmy B ve v´ yˇsi [5, 5 + (LIBOR + 3) − (LIBOR + 1, 5)]% = 7%, tj. o 0,5% levnˇeji neˇz bez swapu. Celkov´e zv´ yhodnˇen´ı obou firem je 1,5%, pˇriˇcemˇz levnˇejˇs´ıch zdroj˚ u dos´ahly bez dalˇs´ıch n´aklad˚ u. Situaci ilustruje obr´azek 6.1. 2 LIBOR+1,5% (bez swapu LIBOR+2%) Firma A

J

H spl´ acen´ı u ´ vˇ eru 5%

5,5% (bez swapu 7,5%)

I Firma B H spl´ acen´ı u ´ vˇ eru LIBOR+3%

Obr´ azek 6.1. Vyuˇzit´ı swapu pro dosaˇzen´ı levnˇejˇs´ıch zdroj˚ u financov´an´ı

6.3

Mˇ enov´ e swapy

Podstatou mˇenov´eho swapu je v´ ymˇena cash-flow v r˚ uzn´ ych mˇen´ach. Jedn´a se o n´astroj vhodn´ y pro zajiˇstˇen´ı mˇenov´eho rizika nebo pro dosaˇzen´ı prostˇredk˚ u nebo poˇzadovan´e ˇ e jsou tak´e spekulace na zmˇeny mˇenov´ u ´rokov´e m´ıry v ciz´ı mˇenˇe. Cast´ ych kurz˚ u. Mˇenov´ y swap fix-to-fix je naz´ yv´an currency swap. Nadstavbou mˇenov´eho forwardu je FX-swap (devizov´ y swap nebo forward swap), kter´ y 28

Kapitola 6: Swapy

se skl´ad´a z devizov´e konverze nomin´aln´ı ˇc´astky pˇri spotov´em smˇenn´em kurzu k datu vzniku kontraktu a zpˇetn´eho odkupu stejn´e ˇc´astky pˇri term´ınov´em smˇenn´em kurzu v okamˇziku vypoˇr´ad´an´ı smlouvy. Jedn´a se o kombinaci spotov´e mˇenov´e konverze a mˇenov´eho forwardu, obˇe platby jsou nav´ yˇseny o u ´rok. Je rozd´ıln´ y od mˇenov´eho swapu, protoˇze doch´az´ı pouze k v´ ymˇenˇe nomin´aln´ı ˇc´astky, nikoliv u ´rokov´ ych plateb. Vyuˇz´ıv´a se pˇri nedostateˇcn´e likviditˇe jedn´e mˇeny a pˇrebytku likvidity druh´e mˇeny. Rozhoduj´ıc´ı pro hodnocen´ı FX-swapu nen´ı samotn´a v´ yˇse jednotliv´ ych kurz˚ u, ale pouze jejich diference – swapov´a sazba (viz. kapitola 4.3). Kombinac´ı float-to-float swapu a mˇenov´eho swapu je quanto-swap, pˇri nˇemˇz jedna strana plat´ı u ´roky ve v´ yˇsi pohybliv´e sazby v jedn´e mˇenˇe a druh´a strana plat´ı u ´roky s pohyblivou sazbou ve druh´e mˇenˇe. V takov´em pˇr´ıpadˇe je nutn´e do ceny swapu prom´ıtnout volatilitu forwardov´ ych sazeb σf s , volatilitu smˇenn´eho kurzu σf x a korelaci mezi forwardov´ ymi sazbami v ciz´ı mˇenˇe a smˇenn´ ym kurzem ρ. Pˇri v´ ypoˇctu ceny qanto-swap˚ u je forwardov´a sazba pro obdob´ı (t1 , t2 ) nav´ yˇsena o quanto-efekt Qt2 (t): fx Qt2 (t) = ft1,t2 (t) · σf s · σf x · (t2 − t1 ) · ρ.

Banky umoˇzn ˇuj´ı vytvoˇren´ı forward-swapu, tedy swapu, jehoˇz prvn´ı transakce nen´ı provedena pˇri sjedn´an´ı, ale aˇz v budoucnosti.

29

Kapitola 7 Opce 7.1

Princip a oceˇ nov´ an´ı opc´ı

Opce je cenn´ y pap´ır, kter´ y na rozd´ıl od pˇredchoz´ıch typ˚ u deriv´at˚ u pˇredstavuje podm´ınˇen´ y kontrakt. Jej´ı koupˇe opravˇ nuje drˇzitele (holder) k uskuteˇcnˇen´ı obchodu ve sjednan´em term´ınu. Prod´avaj´ıc´ı opce (upisovatel, writer) m´a povinnost podˇr´ıdit se v˚ uli ´ drˇzitele opce. Uˇcastn´ık v dlouh´e pozici za toto pr´avo plat´ı opˇcn´ı pr´emii (cenu opce), kter´a pˇredstavuje jen malou ˇc´ast hodnoty podkladov´eho aktiva. P´ akov´y efekt je proto znaˇcn´ y – mal´a zmˇena ceny bazick´eho aktiva vyvol´a velkou zmˇenu ceny opce. Drˇzitel call opce (long call pozice) m´a pr´avo koupit finanˇcn´ı n´astroj podle podm´ınek stanoven´ ych ve smlouvˇe, drˇzitel put opce (long put pozice) m´a pr´avo prodat podkladov´e aktivum za realizaˇcn´ı cenu. Jednoduch´e opce jsou naz´ yv´any plain-vanilla. Pokud drˇziteli pr´avo vznikne v´ yhradnˇe k okamˇziku vyprˇsen´ı opce T , mluv´ıme o evropsk´e opci, m˚ uˇze-li drˇzitel opci realizovat kdykoliv bˇehem jej´ıho trv´an´ı (v ˇcase t ≤ T ), jedn´a se o americkou opci. Po uplatnˇen´ı opce zanik´a. V pˇr´ıpadˇe nekryt´ych opc´ı, tj. pokud prod´avaj´ıc´ı call opce (short call pozice) nem´a k dispozici podkladov´e aktivum, m˚ uˇze protistrana poˇzadovat depozitum pro zajiˇstˇen´ı. Drˇzitel opce ˇcin´ı sv´a rozhodnut´ı na z´akladˇe porovn´an´ı realizaˇcn´ı ceny K dohodnut´e ve smlouvˇe a trˇzn´ı ceny podkladov´eho aktiva St v ˇcase t. M˚ uˇze nastat nˇekolik situac´ı: pokud K = St , je opce at-the-money (na penˇez´ıch), drˇzitel ji m˚ uˇze uplatnit se ztr´atou ve v´ yˇsi opˇcn´ı pr´emie nebo prodat; pokud je realizaˇcn´ı cena pro drˇzitele pˇr´ıznivˇejˇs´ı neˇz trˇzn´ı cena (tedy K < St u call, K > St u put), je opce in-the-money, prodejem (koup´ı) aktiva m˚ uˇze drˇzitel dos´ahnout zisku; je-li trˇzn´ı cena v´ yhodnˇejˇs´ı neˇz realizaˇcn´ı cena (tedy K > St u call, K < St u put), je opce out-of-the-money, nejlepˇs´ı strategi´ı je nechat opci propadnout (ztr´atu pak pˇredstavuje jen opˇcn´ı pr´emie). Z´avislost zisku (ztr´aty) na cenˇe podkladov´eho aktiva S zn´azorˇ nuje obr´azek 7.1, C (resp. P ) pˇredstavuje opˇcn´ı pr´emii call (resp. put) opce. Vnitˇrn´ı hodnota, kter´a pˇredstavuje kladnou hodnotu moˇzn´eho zisku drˇzitele z uplatnˇen´ı plain-vanilla call (resp. put) opce v ˇcase t ≤ T , je ˇ zˇrejmˇe Ct = max {St − K; 0} − C (resp. Pt = max {K − St ; 0} − P ). Casov´ a hodnota opce je teoretick´a cena, kterou je drˇzitel opce ochoten zaplatit za ˇsanci na r˚ ust vnitˇrn´ı 30

Kapitola 7: Opce

ˇ hodnoty opce, tj. na zmˇenu podkladov´eho aktiva v jeho prospˇech. Casov´ a hodnota opce se s rostouc´ım ˇcasem t sniˇzuje, v okamˇziku t = T je nulov´a. V´ yˇse opˇcn´ı pr´emie je souˇctem vnitˇrn´ı a ˇcasov´e hodnoty opce. Pro aproximaci ˇcasov´e hodnoty opce je moˇzn´e pouˇz´ıt Black-Scholesovu formuli. Jej´ı odvozen´ı je uvedeno v Cipra [2, 213]. long call K

short call C

ST

@ @ @ @

ST

K

−C

long put

short put

K

−P

@ @ K @

P

ST

ST K

−K

Obr´ azek 7.1. Zisk (ztr´ata) z opce v z´avislosti na hodnotˇe podkladov´eho aktiva

7.2

Opce v nab´ıdce ˇ cesk´ ych bank

ˇ obchoduj´ı na vlastn´ı u Banky v CR ´ˇcet jen plain-vanilla mˇenov´e opce, a to evropsk´eho i americk´eho typu, pro sv´e klienty jsou vˇsak ochotn´e zprostˇredkovat i jin´e kontrakty, pˇri nichˇz okamˇzitˇe uzav´ıraj´ı opaˇcn´ y kontrakt. V jejich nab´ıdce tak nalezneme r˚ uzn´e typy u ´rokov´ ych opc´ı, digit´aln´ı opce, bari´erov´e opce a warranty. Mˇenov´a opce pˇredstavuje pr´avo na v´ ymˇenu pevn´e ˇc´astky v jedn´e mˇenˇe za pevnou ˇc´astku v jin´e mˇenˇe k budouc´ımu datu. Drˇzitel digit´ aln´ı opce m˚ uˇze obdrˇzet pˇredem sjednanou pevnou ˇc´astku, pokud spotov´ y kurz pˇrekroˇc´ı do okamˇziku vyprˇsen´ı opce realizaˇcn´ı cenu. V´ yˇse plnˇen´ı je nez´avisl´a na hodnotˇe spotov´eho kurzu. Odliˇsn´e je tak´e ocenˇen´ı tohoto typu opce:  K, ST ≥ K CT = 0, ST < K Bari´erov´a opce obsahuje hranici (bari´eru), pˇri jej´ımˇz pˇrekroˇcen´ı z´ısk´a drˇzitel platbu a opce zanikne. Jej´ı princip je tedy stejn´ y jako u mˇenov´e opce, kter´a je aktivov´ana (knock-in), nebo kter´a nen´ı deaktivov´ana (knock-out). Riziko kr´atk´e pozice vypl´ yvaj´ıc´ı z mˇenov´ ych operac´ı je omezeno opˇcn´ı pr´emi´ı a dlouhou pozici m˚ uˇze zaujmout i subjekt s niˇzˇs´ım ratingem. ´ Urokov´ a opce d´av´a jej´ımu drˇziteli pr´avo na v´ ymˇenu pevn´e ˇc´astky za dosud nezn´amou ˇc´astku ve stejn´e mˇenˇe z´avislou na pohybliv´e u ´rokov´e m´ıˇre, za dluhov´ y cenn´ y pap´ır, u ´vˇer, vklad nebo p˚ ujˇcku. Pˇredstavuje tedy s´azku na budouc´ı spotovou u ´rokovou m´ıru.

31

Kapitola 7: Opce

Cap (ceiling) je skupina evropsk´ ych opc´ı na koupi dohody o forwardov´e u ´rokov´e m´ıˇre. Kupuj´ıc´ı z´ısk´a n´arok na vypoˇr´ad´an´ı v nˇekolika etap´ach vˇzdy ve v´ yˇsi ˇc´asti nomin´aln´ı hodnoty odpov´ıdaj´ıc´ı rozd´ılu mezi pohyblivou budouc´ı spotovou u ´rokovou m´ırou a realizaˇcn´ı u ´rokovou m´ırou, je-li tento rozd´ıl kladn´ y. T´ım lze do jist´e m´ıry redukovat maxim´aln´ı n´aklady napˇr. na pˇrijat´ y u ´vˇer, protoˇze r˚ ust promˇenliv´e u ´rokov´e m´ıry je omezen realizaˇcn´ı u ´rokovou m´ırou. Nomin´aln´ı hodnota ani realizaˇcn´ı u ´rokov´a m´ıra nemus´ı b´ yt bˇehem ˇzivotnosti cap konstantn´ı. Zpravidla jsou placeny pouze vyrovn´avac´ı platby na konci u ´rokov´ ych obdob´ı. Floor je skupina opc´ı na prodej dohody o forwardov´e u ´rokov´e m´ıˇre. Funguje na stejn´em principu jako cap. Floor ud´av´a doln´ı hranici poklesu pohybliv´e u ´rokov´e m´ıry. Koupˇe (resp. prodej) collar (l´ımeˇcek) pˇredstavuje souˇcasnou koupi cap a prodej floor (resp. souˇcasn´ y prodej cap a koupˇe floor). Za collar plat´ı kupuj´ıc´ı pr´emii ve v´ yˇsi rozd´ılu pr´emie floor a cap. Jsou-li tyto pr´emie stejn´e, jedn´a se ´ o collar s nulov´ ymi n´aklady (zero-cost collar). Urokov´ e m´ıry dosaˇzen´e dohodou collar se pohybuj´ı v urˇcit´em p´asu mezi minim´aln´ı a maxim´aln´ı realizaˇcn´ı u ´rokovou m´ırou. ˇ Casto jsou vyuˇz´ıvan´e i tzv. syntetick´e deriv´ aty (deriv´aty na deriv´aty), kdy je podkladov´ ym aktivem jin´ y deriv´at. M˚ uˇzeme se tak setkat napˇr. s forwardov´ ymi swapy, tedy swapy, jejichˇz prvn´ı platba je odloˇzena do budoucnosti, opcemi na swapy (tzv. swaptions), jejichˇz drˇzitel m´a pr´avo na uzavˇren´ı swapov´eho kontraktu nebo opce na opce (captions, floortions atd.). Opc´ım jsou podobn´e warranty (opˇcn´ı listy). Jsou to dlouhodob´e opˇcn´ı instrumenty, kter´e opravˇ nuj´ı drˇzitele k n´akupu akcie urˇcit´e spoleˇcnosti nebo akciov´eho indexu za pˇredem stanovenou cenu.

7.3

Kombinace opc´ı

Kombinac´ı nˇekolika opc´ı a cenn´ ych pap´ır˚ u m˚ uˇze investor dos´ahnout poˇzadovan´ ych vlastnost´ı portfolia. Napˇr´ıklad kombinac´ı akcie a opce je moˇzn´e zajistit pohyb ceny akcie. Seskupen´ı pouze kupn´ıch nebo pouze prodejn´ıch opc´ı se naz´ yv´a spread. N´akup spreadu pˇredstavuje zakoupen´ı draˇzˇs´ı a prodej levnˇejˇs´ı opce, prodej spreadu znamen´a prodej draˇzˇs´ı a n´akup levnˇejˇs´ı opce. Vertik´ aln´ı spread tvoˇr´ı opce se stejnou splatnost´ı, ale s r˚ uzn´ ymi realizaˇcn´ımi cenami. Horizont´ aln´ı spread tvoˇr´ı opce se stejnou realizaˇcn´ı cenou, ale s r˚ uzn´ ymi splatnostmi. Zakoupen´ım opce se jej´ı drˇzitel dost´av´a do dlouh´e pozice (long), prodejce opce je v kr´ atk´e pozici (short). V n´asleduj´ıc´ı ˇc´asti se vˇenuji pouze situaci v dlouh´e pozici. Straddle (obkroˇcmo, vidliˇcka, V-kombinace): stejn´ y poˇcet long call a long put se stejn´ ymi parametry, tedy se stejnou realizaˇcn´ı cenou a stejnou splatnost´ı (Short straddle zrcadlovˇe k long straddle: stejn´ y poˇcet short call a short put) Strip (prouˇzek): urˇcit´ y poˇcet long call a dvojn´asobn´ y poˇcet long put se stejn´ ymi parametry

32

Kapitola 7: Opce

Strap (ˇrem´ınek): urˇcit´ y poˇcet long put a dvojn´asobn´ y poˇcet long call se stejn´ ymi parametry Strangle (ˇskrtiˇc, U-kombinace): stejn´ y poˇcet long call a long put, r˚ uzn´e realizaˇcn´ı ceny call a put opc´ı Uˇzit´ı straddle, strip, strap a strangle: spekulace kupuj´ıc´ıho na v´ yraznou zmˇenu ceny podkladov´eho aktiva v jak´emkoliv smˇeru, navyˇsov´an´ı zisku s rostouc´ı volatilitou bazick´eho n´astroje, spekulace prod´avaj´ıc´ıho na stabilitu ceny

Obr´ azek 7.2. Kombinace opc´ı z pohledu dlouh´e pozice: long straddle (1× long call, 1× long put), long strip (1× long call, 2× long put), long strap (2× long call, 1× long put), long strangle (1× long call, 1× long put) B´yˇc´ı vertik´aln´ı spread: long call s niˇzˇs´ı realizaˇcn´ı cenou a short call s vyˇsˇs´ı realizaˇcn´ı cenou nebo long put s niˇzˇs´ı realizaˇcn´ı cenou a short put s vyˇsˇs´ı realizaˇcn´ı cenou Uˇzit´ı b´yˇc´ıho vertik´aln´ıho spreadu: spekulace kupuj´ıc´ıho na r˚ ust ceny podkladov´eho aktiva, sn´ıˇzen´ı poˇc´ateˇcn´ı investice do portfolia opc´ı (kombinace long a short), omezen´ı ztr´aty z kr´atk´e pozice

Obr´ azek 7.3. Kombinace opc´ı z pohledu dlouh´e pozice: long b´ yˇc´ı vertik´aln´ı spread (1× short call, 1× long call), long b´ yˇc´ı vertik´aln´ı spread (1× short put, 1× long put) Medvˇed´ı vertik´aln´ı spread: long call s vyˇsˇs´ı realizaˇcn´ı cenou a short call s niˇzˇs´ı realizaˇcn´ı cenou nebo long call s vyˇsˇs´ı realizaˇcn´ı cenou a short put s niˇzˇs´ı realizaˇcn´ı cenou Uˇzit´ı medvˇed´ıho vertik´aln´ıho spreadu: zrcadlov´a pozice k b´ yˇc´ımu vertik´aln´ımu spreadu 33

Obr´ azek 7.4. Kombinace opc´ı z pohledu dlouh´e pozice: long medvˇed´ı vertik´aln´ı spread (1× short call, 1× long call), long b´ yˇc´ı vertik´aln´ı spread (1× short put, 1× long put) Mot´yl´ı spread (butterfly spread): long call s realizaˇcn´ı cenou K1 , dvojn´asobn´ y poˇcet short call s realizaˇcn´ı cenou K2 , long call s realizaˇcn´ı cenou K3 nebo long put s realizaˇcn´ı cenou K1 , dvojn´asobn´ y poˇcet short put s realizaˇcn´ı cenou K2 , long put s realizaˇcn´ı cenou K3 (tedy alternativnˇe dlouh´ y vertik´aln´ı b´ yˇci spread s realizaˇcn´ımi cenami K1 , K2 a short vertik´aln´ı b´ yˇc´ı spread s realizaˇcn´ımi cenami K2 , K3 ) Uˇzit´ı mot´yl´ıho spreadu: spekulace na cenovou stabilitu podkladov´eho aktiva okolo realizaˇcn´ı ceny, omezen´ı ztr´at z dlouh´e i kr´atk´e pozice

Obr´ azek 7.5. Kombinace opc´ı z pohledu dlouh´e pozice: long butterfly spread (1× long call K1 , 2× short call K2 , 1× long call K3 ) Kondor: zobecnˇen´ı mot´ yl´ıho spreadu – long call s realizaˇcn´ı cenou K1 , short call s realizaˇcn´ı cenou K2 , short call s realizaˇcn´ı cenou K3 , long call s realizaˇcn´ı cenou K4 (tedy alternativnˇe long vertik´aln´ı b´ yˇc´ı spread s realizaˇcn´ımi cenami K1 , K2 a short vertik´aln´ı b´ yˇc´ı spread s realizaˇcn´ımi cenami K3 , K4 ) Uˇzit´ı kondora: spekulace na m´ırn´e v´ ykyvy ceny podkladov´eho aktiva mezi K2 a K3, omezen´ı ztr´at z dlouh´e i kr´atk´e pozice

Obr´ azek 7.6. Kombinace opc´ı z pohledu dlouh´e pozice: long kondor (1× long call K1 , 1× short call K2 , 1× short call K3 , 1× long call K4 ) Dalˇs´ı kombinace opc´ı jsou pops´any napˇr. v Cipra [2] nebo Blaha, Jindˇrichovsk´a [1].

34

Literatura ˇ ´ Irena. Opce, swapy a futures : deriv´aty [1] BLAHA, Zdenek S.; JINDRICHOVSK A, finanˇcn´ıho trhu. 1. vyd. Praha : Management Press, 1994. 195 s. ISBN 80-85603-78-0. s. 65-124. [2] CIPRA, Tom´aˇs. Matematika cenn´ych pap´ır˚ u. 1. vyd. Praha : HZ Praha, 2000. 241 s. ISBN 80-86009-35-1. s. 197-224. ˇ a bankovn´ı asociace. Standard Cesk´ ˇ e bankovn´ı asociace ˇc. 19/2005 - Kodex [3] Cesk´ chov´an´ı mezi bankami a klienty. ˇ a n´arodn´ı banka : sekce bankovn´ı regulace a dohledu [online]. c2003-2006 [4] Cesk´ [cit. 2006-04-28]. Dostupn´ y z WWW: <www.cnb.cz/cz/dohled fin trh/bankovni dohled>. ˇ yu [5] Cesk´ ´ˇcetn´ı standard pro finanˇcn´ı instituce ˇc. 110 Deriv´ aty. [6] IASCF. International Financial Reporting Standards 2004. 2004. Lond´ yn. [7] J´ILEK, Josef. Finanˇcn´ı a komoditn´ı deriv´ aty v praxi. Praha : Grada Publishing, 2005. ISBN 80-247-1099-4. s. 87-228, 321-421, 437-476. ´ Jitka. Uˇ ´ cetnictv´ı bank a finanˇcn´ıch instituc´ı 2005. [8] J´ILEK, Josef; SVOBODOVA, 3. vyd. Praha : Grada Publishing, 2005. ISBN 80-247-1237-7. [9] SINKEY, J. F. Commercial Bank Management in the Financial Services Industry. 6th ed. Upper Saddle River : Prentice Hall, 2002. [10] STANDARD&POOR‘S. BankRatings Guide April 2006. 2006. ˇ e n´arodn´ı banky ze dne 3. ˇcervence 2002, kterou se stanov´ı [11] Vyhl´aˇska ˇc. 333 Cesk´ pravidla obezˇretn´eho podnik´ an´ı ovl´ adaj´ıc´ıch osob na konsolidovan´em z´ akladˇe. [12] vyhl´aˇska ˇc. 501/2002 Sb., kterou se prov´ adˇej´ı nˇekter´ a ustanoven´ı z´ akona ˇc. 563/1991 Sb., o u ´ˇcetnictv´ı, ve znˇen´ı pozdˇejˇs´ıch pˇredpis˚ u, pro u ´ˇcetn´ı jednotky, kter´e jsou bankami a jin´ymi finanˇcn´ımi institucemi. [13] z´akon ˇc. 21/1992 Sb., o bank´ ach. [14] z´akon ˇc. 219/1995 Sb., devizov´y z´ akon. 35

[15] z´akon ˇc. 256/2004 Sb., o podnik´ an´ı na kapit´ alov´em trhu. [16] z´akon ˇc. 563/1991 Sb., o u ´ˇcetnictv´ı, ve znˇen´ı pozdˇejˇs´ıch pˇredpis˚ u. [17] z´akon ˇc. 57/2006 Sb., o zmˇenˇe z´ akon˚ u v souvislosti se sjednocen´ım dohledu nad finanˇcn´ım trhem. ˇ e n´ [18] z´akon ˇc. 6/1993 Sb., o Cesk´ arodn´ı bance. [19] z´akon ˇc. 96/1993 Sb., o stavebn´ım spoˇren´ı a st´ atn´ı podpoˇre stavebn´ıho spoˇren´ı.

36