TIIIJAUAII PUSTAKA FUIIGSI HAIIAJEHEII KEUAIiGAII (Brealay at.all, 1991 : 10)

ADLN – PERPUSTAKAAN UNIVERSITAS AIRLANGGA

BAB U

TIIIJAUAII PUSTAKA

2.1. FUIIGSI HAIIAJEHEII KEUAIiGAII (Brealay at.all, 1991 : 10) Keputusan-keputusan

dilakukan

keuangan

sebenarnya

biaB

baik oleh individu, perusahaan, maupun

Perkembangan tear! keuangan memang

negara.

banyak didasarkan at as

pengamatan

terhadap berbagai fenomena yang dihadapi

perusahaan

dan

pasar finansial,

meskipun

ada

oleh

prinsip

prinsip dasar yang berlaku baik bagi individu, perusahaan, maupun

negara.

Penerapan teari

keuangan

dalam

lingkup

perusahaan inilah yang disebut sebagai manajernen (meskipun

istilah

manajemen

keuangan

keuangan

juga

bisB

dipergunakan untuk organisasi non profit). Beberapa kekhususan penerapan teari keuangan

dalam

lingkup perusahaan adalah : 1. Bahwa

perusahaan

orang.

Hal ini membawa konseksuensi

keputusan semua

biBa dimiliki oleh lebih

kriteria

bahwa

keuangan yang diambil haruB

pemilik.

Sebagai

normatif

akibatnya

yang

biaa

dari

keputusan

bisa

perlu

diterima

satu

memuaskan ditentukan

o Leh

semua

pemilik. 2. Bahwa transaksi keuangan peruaahaan dicatat berdaaarkan suatu

konvensi

prinsip-prinsip

tertentu, yang biaea akuntansi. Untuk

disebut

mengambil

eebagai keputusan

7

LAPORAN PENELITIAN

ANALISIS TINGKAT KEUNTUNGAN ...

Hidayat, Widi


8

keuangan,

manajer

keuangan

memerlukan

informasi

keuangan. Informasi ini mungkin tersedia di dan

disajikan

dalam

bentuk

!aporan

perusahaan

keuangan

yang

disusun

menurut prinsip-prinsip akuntansi. Karena

manajer

keuangan

rnenafsirkan

perlu memahami hal ini

supaya

dan memanfaatkan informasi tersebut

itu biaB untuk

pengambilan keputusan.

3. Perundangan/Peraturan

peraturan beban

pemerintah.

tentang pajak yang

Sebagai

miBBlnya,

membolehkan

pengurangan

pajak kalau psrusahaan membayar bunga

pinjaman,

akan mempengaruhi keputusan pendanaan atau pembelanjaan (financing decisions). Kekhususan-kekhuBusan

ini

perlu perhatian

bagi

manajer

keuangan. Manajemen fungsi-fungsi kegiatan

keuangan.

utama

bertanggung

keuangan

yan~

jawab

adalah

manajemen

Sedangkan

harus dilakukan

dalam

bidang

terhadap

fungsi

merupakan

oleh

mereka

yang

tertentu.

Karena

itu,

mereka yang bertanggung jawab dalam bidanglaspek keuangan/ akan

melakukan kegiatan-kegiatan utama dalam

tugasnya.

Kegiatan-kegiatan tersebut

manjalankan

dijelaskan

berikut

ini. Untuk berbagai aktiva

menjalankan usahanya, perusahaan

aktiva terse but

LAPORAN PENELITIAN

riil (real assets). ada

yang berwujud


Di

memerlukan

an tara seperti

aktiva m1salnya

Hidayat, Widi


9

mesin, bangunan, peralatan Kantor dan sebagainya, ada pula yang

tidak

berwujud;

seperti

kecakapan

teknia

dan

manajerial, merk dagang dan paten. Semua aktiva itu, untuk memperolehnya, diperlukan,

haruB dibayar. Untuk memperoleh uang perusahaan

mungkin

menjual

yang

Burat-surat

berharga, yang disebut sebagai aktiva finansial (finansial assets).

Surat-surat

karana

mereka

mempunyai

claims terhadap aktiva riil perusahaan.

Aktiva

finansial

ini

maupun

preferen),

ini mempunyai harga

terdiri

atas

saham

(baik

biasa

obligasi, utang bank, kewajiban sawa dan

lain

sebagainya. Karena ttu manajer keuangan menghadapi dua utama.

Pertama,

investasl, Kedua,

keputusan

perusahaan.

perusahaan

Inilah

Jawaban

atas

investasi

untuk

pertanyaan (financing

dana

(allocation

kedua

of

merupakan

decision)

yang

salah

pertama budgeting

satu

kegiatan

sebagai

funds).

Jawaban

keputusan

harus

membelanjai

capital

atau fungsi manajemen Yang disebut

penggunaan

tersebut.

pertanyaan

atau

yang merupakan

melakukan

investasi

car a mernperoleh kas

tersebut.

merupakan

banyak

dan pada aktiva apa saja

bagaimana

investasi

utama

berapa

masalah

fungai atas

pembelanjaan

diambil

oleh

manajer

keuangan, dan ini tidak lain merupakan kegiatan utama atau fungai manajemen keuangan yang lain, yang disebut fungsi

mendapatkan

LAPORAN PENELITIAN

dana

(raising


of

funds).

sebagai Dengan

Hidayat, Widi


10 demikian

maka

fungsi-£ungsi

manajemen

keuangan

aQa

2

(dua), yaitu, menggunakan dana dan mendapatkan d.na. Dengan sering

penjelasan di at as maka manajemen

disebut

Sebabnya

tidak

waktu

akan

yang

keluar

herbagai

juga

sebagai

manajemen

lain adalah karena kalau

perusahaan.

Dana

aliran

dari

perusahaan

ini

sumber, mereka yang memiliki

dana.

dipandang

ada dana yang masuk ke dalam

dari

keuangan

dan

dari

b~ra5al

perusahaan

(lewat

pemilikan saham misalnya), mereka yang meminjamkan dananya kepada

perusahaan,

dari hasll operasi

psrusahaan

yang

tidak dibagikan dan penyusutan). Kadua

yang

pertama

tadi adalah berasal

dari

(laba

sumber

Iuar

dana

perusahaan

(external financing) dan yang barasal dari opera8i sebagai dana

yang barasal dari dalam (internal

yang

barasal dari berbagai sumber ini dlalokasikan

financing),

berbagai

penggunaan untuk aktiva tetap sebagai

produksi

dan

kelancaran

distribusi, untuk mambali

Dana untuk

fasilitas

persediaan

guna

kegiatan produksl, tertanarn pads piutang,

dan

lain sebagainya, Sekal! lag!, contoh ini menunjukkan bahwa kegiatan

utama

(fungsi) manajemen

keuangan

adalah

(l)

menggunakan dana dan (2) mendapatkan dana,

2.2. TUJUAN HANAJBHBN KBUANGAN (Brealey et, all, 1991:13) Setelah keuangan

kita

mengetahui

fungai-fungai

maka pertanyaan selanjutnya yang

LAPORAN PENELITIAN


manajemen

timbul

adalah

Hidayat, Widi


11

kalau

demikian, bagaimana bisa mengatakan

bahwa

manajer

keuangan melaksanakan fungsi tersebut dengan benar. Dengan kata

lain,

bagaimana

bisa

menentukan

baik

tidaknya

pelaksanaan fungsi tersebut. Dengan mudah kit a bahwa

seharusnya

fungsi

tersebut

ukuran

untuk

menilai

manajer keuangan dengan

biBa

melaksanakan

Beefisien

mungkin.

dixatakan efisien.

keberhasilan pelaksanaan

mengatakan fungsi

Tetapi

Untuk

itu

fungsi-fungsi

apa harus

tersebut

dengan melihat pada nilai perusahaan. Nilai dibayar akan modal

perusahaan

merupakan

harga

oleh calon investor seandainya

dijual. yang

suatu

Suatu perusahaan yang dulu sarna,

setelah

seandainya akan dijual

l

yang

berjalan

bersedia perusahaan

dirikan

dengan

beberapa

waktu

mungkin akan ditawar dengan

barga

yang berbeda. Investor bersedia rnernbayar lebih rnahal kalau diharapkan yang

suatu

lebih

perusahaan akan

besar setiap tahunnya

rnerupakan

penghasilan

risikonya

dinilai

dikatakan

benar

bagi

sarna. Jadi apabila

rnemberikan (keuntungan

investor suatu bisa

keuntungan ini

tersebut)

kalau

I

keputusan

keuangan

rneningkatkan

nilai

perusahaan. Misalnya tuan A rnendirikan suatu usaha modal yang

dengan

sendiri seluruhnya senilai Rp. 500 juta. pada sarna

menananamkan usaha

akan

tuan

LAPORAN PENELITIAN

tuan

b melakukan investasi

dana senilai Rp. 500 juta).

yang

kalau

A ditawar seorang investor dengan


sarna

saat (juga

kernudian harga

Rp.

Hidayat, Widi


12

1.000

juta, sedangkan usaha tuan B hanya

juta,

maka

ditawar

kita bisa mengatakan bahwa investasi

Rp.400 tuan

A

lebih menguntungkan dibandingkan dengan investasi tuan B. Bagi

perusahaan

masyarakat

yang

menjual

sahamnya

(go public) indikator nilai perusahaan

adalah

harga saham yang diperjual belikan tersebut .. Kalau saham

meningkat

keputusan

keputusan keuangan yang diambil oleh manajemen

perusahaan

benar.

manajemen

mengatakan

harga

bahwa

adalah

maka kita

ke

Karenanya

rahasia

keberhasilan

keuangan adalah peningkatan nilai.

Penggunaan tujuan ini sebagai pedoman pelaksanaan

fungsi-fungai

keputusan-keputusan

manajemen

dalam

bidang

didasarkan

atas

pemikiran

meningkat,

maka

kemakmuran

meningkat.

Karena

menjadi (yang

lebiu

para

manajemen apabila pemegang

senang.

bagi

terjadi

konflik

pemegang

saham.

meningkatkan

Dengan

harga

manajemen

keuangan,

kepentingan

antara

maka

kemakmuran

keputusan-keputusan

para pemegang saham yang mereka ambil

juga

suka

untuk

meningkat

mereka

juga

tujuan

yang

tidak

akan

manajemen

Sejauh manajemen berpegang

saham

Baham,

saham

dipakainya

atau

keuangan,

para pemegang saham lebih

makmur, maka kalau harga

lebih

seharusnya

pula

bahwa

keberhasilan

keuangan,

berarti kemakmuran mereka meningkat),

menjadi

dalam

pada

dengan tujuan

sejauh akan

itu

sesuai

dengan keinginan para pemegang saham. ..-",

LAPORAN PENELITIAN


Hidayat, Widi


13 Meskipun

perusahaan

sebenarnya dengan ilai

kit a mengatakan bahwa

berarti

juga

peningkatan

peningkatan

nilai

saham,

ha~ga

pengertian nilai perusahaan adalah tidak

harga saham. Nilai perusahaan adalah saham

(yaitu jumlah lembar saham

sarna

sarna

dengan

dikalikan

dengan

nilai pasar per lembar) ditambah dengan nilai pasar utang. Tetapi

apabila kita pegang konstan besarnya nilai

utang,

maka setiap peningkatan nila saham dengan sendirinya meningkatkan

kit a dengan

nilai perusahaan. Inilah sebenarnya

mengapa

rnengatakan peningkatan nilai perusahaan adalah peningkatan

dikatakan

harga

tujuan

rnemaksimumkan

saham.

normatif

nllai

Sehingga

manajemen

perusahaan

sering

keuangan

atau

akan

sarna juga adalah

kemakmuran

para

pemegang saham (yang dikukur dari harga sahamnya). normatif tidak lain adalah tujuan yang seharusnya

Tujuan dicapai

oleh manajemen keuangan. Tetapi mengeluarkan (msyarakat

bagaimana kalau perusahaan

tersebut

saham yang diperjualbelikan di luas)?

Untuk itu

tujuan

tidak

pasar

normatif

modal

manajemen

keuangan tetap rnemaksimumkan nilai perusahaan, hanya

saja

kita

yang

artikan

nilai

perusahaan ini

sebagai

nilai

terealisir apabila perusahaan akan dljual. Pihak jelas

tidak

yang membeli perusahaan untuk bermaksud

semata-mata

dloperasikan, menndapatkan

aktiva/kekayaan perusahaan tersebut, tetapi lebih

LAPORAN PENELITIAN


panting

Hidayat, Widi


14

1agi adalah bagaimana prospeknya. Dengan kat a lain apabila ada

dua perusahaan yang sarna dalam

nilal

kekayaannya,

perbandingan

antara

komposisi

utang dan

sagala-galanya, keuangannya

modal

baik (yaitu

sendirinya),

akan

dijual, maka mungkin saja harqa yang tersedia dibayar oleh pihak

calon

karana

pembeli berbeda.

pertimbangan

bahwa

Perbedaan

prospek

ini

disebabkan

perusahaan

tersebut

berbeda pula. Bagaimana keuntungan perusahaan di masa yang akan

datang,

Kedua

faktor

dan bagaimana risiko

perusahaan

ini, keuntungan

risiko,

dan

tersebut.

mempengaruhi

penilaian at as perusahaan tersebut.

2.2.1. Memaksimumkan

Keuntungan

Atau

Kemaksimumkcn

Kemakmuran (Suad Busnan, 1994:8) Seringkali, sebagai

tujuan

memaksimumkan

yang tepat bagi

bukan

berarti

saham.

Tidak

juga

misalnya

rnernaksimumkan

laba

per lembar

dapat

meningkatkan

saja

akan

keuntungan perusahaan.

memaksimurnkan

dianggap Tetapi

kemakmuran

kalau

kita

saham.

pemegang

pakai

Suatu

keuntungannya

ini

tujuan

perusahaan

dengan

car a

mengeluarkan salam dan menginvestasikan dana tersebut pada deposito atau obligasi pemarintah. Dengan cara semacam ini dijamin

keuntungan

mengatakan

bahwa

akan

meningkat,

perusahaan menjadi

tetapi lebih

tidak baik.

bisa Nilai

pasar saham mencerminkan kedua faktor tersebut menunjukkan

LAPORAN PENELITIAN


Hidayat, Widi


15 tradeoft

antara

risiko dan

keuntungan.

Semakin

tinggi

risiko yang dirasa, semakin tinggi pula tingkat keuntungan yang sesuai akan

disyaratkan. dengan menarik

Apabila

keputusan-keputusan

prinsip ini, maka suatu modal,

apabila

dibuat

perusahaan

kesempatan

hanya

investasinya

membenarkan penggunaan dana terse but dipandang dari

aspek

ekonominya. Dengan

kata

lain

tabungan-tabungan perekonomian

proses

penyeimbangan

dialokasikan

terjadi

dengan

di

dirnana

dalam

mendasarkan

suatu

diri

atas

keuntungan yang diharapkan dan risiko. Pada tingkat risiko yang rumah

tetap satuan-satuan ekonomi

(perusahaan-perusahaan,

tangga-rumah tangga, lembaga-lembaga keuangan

atau

pemerintah) yang bersedia membayarkan keuntungan tertinggi akan

berhak

rasionalitas menawarkan

menggunakan dipegang,

dana

maka satuan-satuan

keuntungan yang tertinggi adalah

mempunyai

kesempatan

hasilnya,

tabungan-tabungan akan

untuk

tersebut.

penggunaan

investasi

yang

paling

yang

Apabila

ekonomi

yang

mereka

yang

terbaaik.

cenderung efisien.

Sebagai

dialokasikan Memaksimumkan

kemakmuran para pemegang saham menunjukkan trade oft antara risiko dan keuntungan dan merupakan pedoman bagaimana dana harus

dialokasikan

perusahaan.

LAPORAN PENELITIAN

dalam

dan

di

antara

Tujuan lain akan mengakibatkan


perusahaan alokasi

dana

Hidayat, Widi


16

angsuran

SUboptimal

pembentukan

dan

akan

karenanya

menyebabkan

modal dan pertumbuhan yang kurang optimal

di

dalam perekonomian.

2.3. LINGKUP HANAJKHBN KBUANGAN (Suad Husnan, 1994:10)

seharusnya

kita

mendapatkan

dana

bahwa

mengetahui

kita

Setelah

capai

dalam

tujuan

penggunaan

adalah mernaksimumkan

yang

dan

dana

nilal

perusahaan

atau kemakmuran para pemegang saham, kita perlu mengetahui lebih

lanjut

manajemen

lingkup

keuangan.

kegiatan

untuk

yang

dipelajari

mengetahui

mengetahui peranan manajer keuangan dalam

itu

kita

dalam perlu

peru~ahaan.

Kanajer keuangan harus bertindak sebagai

perantara

yang berdiri di antara operasi perusahaan dan pasar modal l di

mana surat-surat. be r har ae

Peranan

manajer

per-usehae n

d tpe rdecanakan .

keuangan ditunjukkan dalam

gambar

2.1.

Yang menelu5uri aliran kas dari investor ke perusahaan dan kembali lagi ke para investor.

2 Operasi Perusaha <---an ke Lompok akt.L

variil).

----> 3

Manajer

1 (--

Pasar Modal

---)

(Investor memili ki aktiva finan

xeuanaan ~ 4a

L -_ _--"

4b

sial)

Gambar 2.1 Aliran Kas Antara Pasar Modal dan Operasi PeruBahaan

LAPORAN PENELITIAN


Hidayat, Widi


17

Aliran dikeluarkan

kas

dimulai

pada

saat

surat

gambarl.

untuk memperoleh kas (panah 1 dalam

Rae digunakan untuk membali aktiva riil yang dalam

berharga

operasi

perusahaan

(panah

2),

dipergunakan

Kemudian

apabila

perusahaan bekerja dengan baaik, aktiva riil tersebut akan memberikan kas masuk yang lebih dari cUkup untuk

semula

invBetasi

diinvestasikan kepada

para

saham

rnaupun

perusahaan.

(panah 3). Akhirnya kas

kambalai

(panah

4a)

obligasi)

Tantu

yang

tereebut

atau

investor yang mambali sur at dulu

membayar

biBa

dikembalikan berharga

(baik

dikeluarkan

DIsh

saja pilihan antara panah

4a

dan

4b

bukanlah pilihan yang selalu babas. Sebagai misal, apabila

perusahaan

mengeluarkan

Burat

tanda

utang,

perusahaan

harus membayar kembali utang tersebut tepat pada

waktunya

plus bunganya. Panah 2 yaitu menggunakan kas untuk disebut

juga

decision).

sebagai

Tanda

keputusan

panah

1

diinvestasikan

investasi

disebut

(invesment

sebaqai

keputusan

pembelanjaan (financing decision) yaitu keputusan memperoleh

dana

dalam bentuk apa.

Apakah

dalam

modal sendiri (saham) ataukah utang (obligasi). panah

4a

(divident yang

dan 4b, disebut sebaqai

LAPORAN PENELITIAN

dari

hasil

operasi


bentuk

Sedangkan

kebijaksanaan

policy), yaitu pemilihan mengenai

diperoleh

tentanq

dividen

apakah

perusahaan

dana akan

Hidayat, Widi


18

diberikan kemtali kepada pemegang saham (panah 4b) ataukah ditahan dan diinveBtasikan kembali (panah 4a). Dengan

demikian, maka lingkup

manajemen

pada gar is besarnya adalah pembicaraan tentang

keuangan

keputusan

keputuBsn dalam bidang keuangan, yaitu keputusan investasl keputusan tujuan para

pembelanjaan dan kebijaksanaan

memaksimumkan pemegang

nilsi perusahaan

saham.

Keputusan

dividen atau

dengan

kemakmuran

investasi

menyangkut

masalah tentang penggunaan dana. Apakah dana tersebut akan diinvestasikan

untuk jangka panjang

ataukah

jangka pendek (modal kerja),

ingin

untuk

(capital

invesment) tujuan

dicapai adalah sarna, yaitu apakah nilai

perusahaan

biss meningkat. Keputusan pambalanjaan menyangkut dalam

bentuk apa dana akan ditarik. Apakah

mOdal

sandiri,

pernbelanjaan perusahaan. yaitu

ataukah

rnungkin Sarna

dalarn

bantuk

dianggap tidak

seperti halnya

masalah

dalam

utang.

yang

bentuk

Kaputusan

rnarnpengaruhi

kebijaksanaan

nilai

dividen,

penentuan apakah laba akan ditahan atau dibagi

ada

yang berpendapat tidak rnernpengaruhi nilai perusahaan. Karena

ketiga

keputusan yang harus

diambil

maka rnanajer keuangan harus mencari kombinasi dari

itu, ketiga

keputusan tersebut yang cenderung akan memaksimumkan nilai perusahaan.

Ini

pula

yang

menjadi

lingkup

manajernen

keuangan.

LAPORAN PENELITIAN


Hidayat, Widi


19 2.4. EVOLUSI

TEORI

KEUAKGAK

(Brigham

at,

all, 1992:3)

Salama tahun 1940-an sampai awal 1950-an pendekatan tradisional 1930-an

yany

dikembangkan

pada

tahun

1920-an

berlanjut terus. Pendekatan ini ditunjukkan

penganalisaan (seperti

perusahaan

dari

pihak

luar

demikian

keputusan studi

t

di

ent ane

dalam arus

perusahaan. kas

pada

Meskipun

perencanaan

I

dari

perusahaan

kreditor dan pemodal) dan tidak menekankan

pengambilan

dan

dan

pengawasannya mulai diperkenalkan. Pada pertengahan tahun 1950 capital budgeting mulai diperkenalkan. membawa

Penekanan

perubahan

investasi.

yang

Berbagai t e.rt enc

pemikiran perusahaan. bagaimana

arti pentingnya sangat

metoda

alokasi

Manajer

besar

value

dalarn

analisis

dikembangkannya

kerangka

dana yang

efisien

perusahaan sekarang

mengelola

prexent

keseluruhan dana

di

perlu

yang

dalam

memahami

dipergunakan

oleh perusahaan dan alokasi dana terse but ke masing-masing aktiva sesuai dengan kriteria yang diterima. Perkembangan berbagai

fenornena

munculnya

yang terjadi di rnasyarakat, dan trends, menjadi salah

berbagai

pemikiran

yang

terrnasuk

satu

menyangkut

keuangan. Perkembangan tersebut memusatkan perhatian

sebab teori para

teroriti untuk mengembangkan teori tentang bagairnana nilai perusahaan keuangan

ditentukan, dan bagaimana mempengaruhi

LAPORAN PENELITIAN

nilai tersebut.


keputusan-keputusan Karena

itu

bisa

Hidayat, Widi


20 dikatakan bahwa perkembangan teari keuangan pada

dasarnya

menyangkut tentang masalah valuation (penilai). Karana

keputusan-keputusan

dikelompokkan

(invesments

tiga,

decisions),

decision))

setiap

menjadi

keuangan

yaitu

keputusan

keputusan

pendanaan

bisa investasi

(financing

dan kebijakan dividen (dividend policy),

keputusan tersebut harus dikaitkan

dengan

perusahaan. Peningkatkan nilai perusahaan dipilih kriteria karana

yang

maka

nilai

sebagai

diterima oleh semua

pemilik

perusahaan,

peningkatan nilai perusahaan

berarti

peningkatan

kekayaan (wealth) pemilik perusahaan. D1 sini perkembangan pemikiran bidang

tersebut

diklasifikasikan

pemikirannya yaitu apakah

berdasarkan

menyangkut

atas

invesments,

ataukah financing decisions). Pada tahun 1952 Harry Markowitz mengembangkan Teori Portofolio yang kemudian dikembangkan dalam Capital

Asset

Pricing Model (CAPM) oleh Sharpe, Lintner, Fama dan

lain

lain

pada

merupakan besar

tahun

1960-an.

Teori

dan

model

tersebut

pemikiran penting yang mempunyai dampak

pada

keuangan. menyebutkan

manajemen Majalah

the

keuangan Economics,

dan pada

sangat

praktik-praktik tahun

1991

bahwa penemuan terse but merupakan salah

satu

yang pilar utama dalam perkembangan teori keuangan. Model yang

secara

LAPORAN PENELITIAN

tersebut bukan hanya berhasil merumuskan apa intuitif telah dirasakan oleh


para

pemodal

Hidayat, Widi


21 dalam

mengambil kesempatan investasi yang berisiko

semakin yang

tinggi risiko semakin tinggi

diinginkan

tersebut. risiko

Pada

yang

tetapi juga dasarnya

tingkat

bagaimana

model

relevan dari suatu

ioi

yaitu

keuntungan

mengukur

risiko

mengatakan

bahwa

investasi

adalah

bukan

kemungkinan keuntungan investasi ttersebut menyimpang dari apa

yang

diharapkan,

tetapi

harus

dihubungkan

dengan

kontribusi marginalnya atas seluruh risiko dari portofolio investasi. Penerapan model ioi yang semula didasarkan atas perilaku investasi pada financing assets, dalam keuangan 1970.

yaitu

Model

ditanggung pemodal,

pada real assets,

ioi menyatakan bahwa

pada

sa bag ian

karena risiko tersebut bisa

yang

oleh

para

ini

dihilangkan

yang relevan dalam

perhitungan

disebut sebagai systematic risk

tahun

risiko

perusahaan dipandang tidak relevan

diversifikasilah Risiko

dilakukan

manajemen

dengan risiko.

atau

market

risk. Karena model tersebut dikembangkan berdasarkan atas asumsi

pasar

perhatian

para

modal

yang

akademis

yang

efisien

kemudian

dipertimbangkan

dan

dipus atkan

kalau

mulai

adanya

pasar.

Apakah dengan demikian unsystematic

sempurna, bagaimana

ketidaksempurnaan risk

menjadi

relevan. Kalau ya maka seharusnya perlu dipergunakan total risk

dan bukan hanya systematic risk. Perdebatan

tentang

hal ini masih berlangsung sampai saat ini.

LAPORAN PENELITIAN


Hidayat, Widi


22

dalarn

CAPH,

meskipun diakui merupakan

teori

keuangan tidak lepas

penemuan

dari

berbagai

terutama pada studi empirik. Kritik teoritis

mendasar

barangkali

menyatakan BuIlt

bahwa

dilakukan

memperoleh sebagai

berasal

dari

Roll

pengujian empirik CAPM karana

kita

tidak

yang

yang

efisien.

kritik paling

(1977) sungguh

akan

yang sangat

pernah

proksi market index yang memenuhi portofolio

panting

Kalau

bisa

persyaratan proksi

yang

dipergunakan sebagai market index ternyata bukan merupakan portofolio yang efisien, maka pengujian CAPH tidak

Kritik-kritik pelonggaran

yang asumsi

lain

menyangkut

perfect

markets.

terutama

valid.

tentang

Sehubungan

kritlk-kritik ini kemudian dikembangkan sebagai

dengan

perluasan

CAPH (seperti antara lain zero beta CAPH, pemasukan faktor pajak, non-homogeneous expectation, dan lain sebagainya). Formulasi keuntungan tergantung

yang pada

CAPH

yang

menyatakan

diisyaratkan

dari

resiko invertasi

bahwa

tingkat

suatu

tersebut,

investasi dan

resiko

tersebut diukur dari kepekaan perubahan tingkat keuntungan investasi tersebut terhadap tingkat keuntungan pasar Pricing Teori bahwa

(yang efisien), mendapat tantangan Theory (APT) yang dikemukakan oleh

portofolio

dari

Arbitrage

Boss

(1976).

ini tidak menyaratkan adanya portofolio pasar, tingkat

diisyaratkan

bisa

dipenqaruhi oleh beberapa faktor (bukan hanya satu

faktor

LAPORAN PENELITIAN

keuntungan

yang

dan


Hidayat, Widi


23

yaitu

risiko.

Pengujian yang sering

menyangkut

akurasi

menentukan

tingkat keuntungan yang

dilakukan

APT dibandingkan

dengan

CAPM

dalam

diisyaratkan.

hasil

penelitian

tersebut masih sulit

model

mana

bisa

yang

terutama

menjelaskan

untuk

dengan

Hasil

mengatakan lebih

baik.

Kelemahan utama dari APT barangkali adalah pada tidak biBa dikenalinya

harga faktor

faktor-faktor

suatu aktiva. APT yang

menggunakan

yang

mempengaruhi

penentuan

biea mengidentifikasikan

mempengaruhi

harga

suatu

berapa

aktiva

teknik yang disebut sebagai factor

analysis,

tetapi

faktor-faktor tersebut bUkanlah merup&kan

faktor

yang biea diamati. Kelemahan in1

yang

dengan

faktor

barangkali

menyebabkan teari in1 kurang populer di lingkungan ekonom. Pemikiran

oleh

Modigliani

dan

Miller

tentang

capital structure dan dividend policy pada tahun 1958 1961,

merupakan

pemikiran-pemikiran

mendobrak pernik iran ten tang dividen

penting

struktur modal dan

yang saat itu telah mapan. Belum

sebelurnnya

bahwa

para

akademis

dan

yang

kebijakan

pernah

praktisi

dan

terjadi demikian

terpana oleh pemikiran kedua kali tersebut yang mengatakan bahwa

dalam

keadaan pasar model

sempurna

dan

efisien,

penggunaan utang ataukah modal sendiri tidak televan

bagi

nilai

laba

perusahaan

dan demikian juga ten tang

apakah

akan dibagi atau tidak juga tidak relevan. Modigliani Miller

bahkan

LAPORAN PENELITIAN

berargumentasi bahwa dalam


keadaan

dan pasar

Hidayat, Widi


24 modal

sempurna

menggunakan demikian

dan ada corporate tax,

utang

akan

kalau

perusahaan

lebih

kita

seharusnya

perusahaan

diuntungkan.

mengikuti

Karena

argumentasi

menggunakan utang

yang

yang

itu

mereka sebanyak

banyaknya (ectreme leverage).

Debat tentang masih

yang

masalah

panjang

capital strukture

berlangsung.

perkembangan dipusatkan Faktor

teori pada

adanya

dibicarakan

(bahkan

Penjelasan dalam

sampai dan

saat

ini

dividend

penelitian

bidang-bidang

empirik ioi

masalah ketidaksempurnaan personal income tax dalarn

policy dan

nampaknya

pasar

modal.

struktur

modal

antara lain oish De Angelo and Hasulis (1980)

dan Miller (1977) menjelaskan masalah Debt and Taxes

intinya

mencoba

perusahaan

menjelaskan

tidak

menggunakan

mengapa

dalam

leverage

yang

praktiknya

yang

eksterm.

Brealey and Myers mengakui bahwa masalah capital strukture dan

dividend policy masih merupakan masalah-masalah

yang

kita belum bisa sepenuhnya memahami. Perkembangan menunjukkan

pada

dasa

warsa

delapan

puluhan

pemikiran tentang penilaian perusahaan

diperhatikan ketidaksempurnaan

unsur pasar

ketidakpastian. (termasuk

masalah

kalau

Bagaimana pajak),

informasi yang berbeda antara yang dimiliki manajemen pemodal

mempengaruhi penilaian tersebut

LAPORAN PENELITIAN


dan

dan

sebagainya.

Hidayat, Widi


25 Trend

kearah ini nampaknya masih akan

berlangsung

untuk

dasa warsa sembi Ian puluhan. Secara

umum

bisa

dikatakan

bahwa

perkembangan

•

(evolusi) teari keuangan telah mempunyai dampak yang besar pada

peran

keuangan

dan

telah

menjadi

arti

pentingnya

berkembang

dari

keuangan.

manajemen studi

yang

deskriptif

studi yang bersifat analitik, dan normatif.

Dari

bidang yang semula hanya mengutamakan bagaimana memperoleh dana

menjadi

bidang

yang

juga

aktiva,

memperhatikan

alokasi modal dan penilaian perusahaan dari sudut pasar

secara keseluruhan. Dari bidang

yang

pandang

mengutamakan

analisis dari sudut pandang pihak !uar, menjadi

penekanan

pada pengambilan keputusan di dalam perusahaan. barangkali istilah

yang

paling tepat

untuk

menggambarkan

kondisi

teari keuangan saat ini adalah ecer changging field,

yang

penuh dengan ide dan teknik-teknik baru.

2.5. PASAR FIKAKSIAL (Bringham at all, 1992:5) Pasar

finansial

pertemuan

menunjukkan

antara

permintaan dan penawaran akan aktiva finansial

(finansial

assets)

sekuritas.

Aktiva

atau yang sering juga disebut sebagai

finansial menunjukkan secarik kertas (surat)

mempunyai klaim

nilai pasar karena surat

atas aktiva riil perusahaan

LAPORAN PENELITIAN

yang

tersebut

menunjukkan

(misalnya

masin-mesin


Hidayat, Widi


26 pabrik bahan baku, barang dagangan, bahkan termasuk dagang). contoh

uang

bank,

kewajiban

peru~ahaan

demiltian adalah

aktiva finansial adalah Baham,

guna, dan

BaWd

merek

obligasi,

Dengan

sebagajnya.

yang menerbitkan d

aktiva

finansial

perusahaan yang memerlukan dana, sedangkan

yang

membeli

memperoleh

aktiva

harga

finansial

adalah

mereka

mereka

yang mereka anggap pantas.

yang

Harga

dana

ter5ebut tidak lain merupakan imbalan yang diharapkan akan dit&rima

oleh pemberi dana (biad berbentuk bunga

ataupun

tingkat keuntungan yang diharapkan).

Kalaupun ekonomi akan nyata

tabungan

selalu

dan

investasi

setiap

sarna besarnya setiap periode

maka

tercipta aktiva finansial. tetapi dalam kita

tidak pernah menjumpai keadaan

pelaku tidak

dunia

yang

semacam

itu.

Dengan demikian akan tercipta apa yang kit a kenaI aktiva finansial (yang tercipta karena investasi

sebagai melebihi

tabungan pada suatu periode tertentu). Karena

itu

pasar

finansial

ada

tBrsebut bertujuan untuk mengalokasikan secara

efisien

memerlukan) tabungan Pihak

kepada

pemakai

tersebut

dalam

karena

pasar

tabungan-tabungan (pihak

yang

suatu perekonomian.

yang memerlukan tabungan tersebt adalah pihak

yang

melakukan investasi pada aktiva riil yang lebih besar dari tabungan

yang mereka bisa lakukan.

biasanya

LAPORAN PENELITIAN

adalah

Pihak-pihak

perusahaan-perusahaan


bukan

tersehut keuangan

Hidayat, Widi


27 (non financial mempunyai

biasanya

tabungan

yang lebih

beaar

dari

yang:

investasinya

adalah rumah tangga. Kalau pasar finansial pihak yang IDempunyai tabungan dengan

mempertemukan

yang

pihak

Sedangkan

corporations).

memerlukan

investasi

tabungan

mereka

tersebut

pihak

membiayai

untuk

dengan biaya yang semurah

bisB

mun~kin

dan

atau kemudahan yang setinggi mungkin, maka pasar finansial tersebut dikatakan efisien. Pasar finansial yang efisien merupakan Buatu faktor mutlak

untuk menjamin pembentukan modal yang memadai

pertumbuhan ekonomi dalam suatu perekonomian. Kalau ada

aktiv8 finansial, selain uang, setiap satuan

dan tidak

ekonomi

hanya akan mampu melakukan investasi sebanyak jumlah

yang

mereka

yang

bisa tabung, Oi samping itu pasar

efisien

akan

optimal,

dalam

palig

menjamin

terjadinya

artian bahwa

finansial

alokasi

kesempatan

dana

yang

investasi

menguntungkan (dengan memperhatikan faktor

yang

risiko)

yang akan bisa memperoleh dana yang diperlukan. Dalam

proses pengalokasian tabungan ke pihak

melakukan

investasi

(meskipun

mungkin

sering diperlukan

adanya

juga

lang sung

dilakukan

perantara) . S@bagai misal kalau anda menabung bank,

dan

perusahaan

LAPORAN PENELITIAN

kemudian bank ters@but yang

memerlukan

memberikan dana


yang

perantara

pada

tanpa suatu

kredit

tersebut

ke

untuk

Hidayat, Widi


28

maka

investasinya, perantara.

Bank

bank

tersebut

dalam

fungsi

melakukan

tersebut

peristiwa

itu

disebut

sebagai perantara keuangan (financial intermediary). process)

( intermediation

intermediasi

Proses

tersebut memberikan dua fungsi yang penting dan Pertama,

memberikan kesempatan bagi para

menabung

penghasilan

kelebihan

memperoleh

dana

intermediasi,

mungkin

tersebut

penabung

ak~n

yang

seandainya

akan

memindahkan

mereka

ini

membantu

tanpa

proses

menganggur. risiko

untuk

dan

mereka

imbalan. Dengan demikian proses

memobilisasi

mendasar.

proses

Kedua

penabung

dari

ke

perantara keuangan dan/atau ke pemakai dana. Para penabung mungkin

enggan

untuk

rnelakukan

investasi

buat

mereka

sendiri meminjamkannya langsung ke pihak yang

memerlukan,

atau mengambil saham perusahaan yang melakukan

investasi.

Mereka tidak

~au

melakukannya karena mereka mungkin

tidak

mau menanggung risiko atau tidak tahu bagaimana melindungi diri

mereka

secara

hukum dan

kesalahan inv6stasi. Dengan bank

dan

kemud i an

bank

dar.

rnunqk Ln

menyer~hkan

meminjamkan

perusahaa:l yang memerlukan keuangan

finansial

~is~ko

juga

kalau

terjadi

Ldbungan mereka ke dana

tarsebut

ke

ioi digsser ke perantara

akhirnya

ke

pemaka i.

.',~~.3.

lr:rsebut. Di muoqltin

s arnpi nc

itu

lembaga-lembaga

berfungsi sebagai perantalc

LAPORAN PENELITIAN


-.:.:uangar,

.c~arJgan)

n ,.'

Jt;g~:

_~al.

Hidayat, Widi


29 menjalankan

fungs! yang amat panting, yaitu

transformasi

jangka waktu (maturity transformation). Proses ini berarti bahwa

lembaga keuangan merubah suatu

instrumen

keuangan

jangka pendek menjad! jangka panjang. Sebagal misal, mungkin

banyak

jangka

waktu

memberikan

bisa

satu

kredit

tahun

atau

jangka

pendek

kurang)

jangka panjang (5-10

bahwa

mengambil

para

tahun).

biea

Mengapa

dua

bahwa

faktor.

mereka

biea

mereka sewaktu

mereka

memerlukannya

karena itu mereka justru tidak

segera

mengambilnya.

Kedua

tabungan

pemodal percaya

(yaitu

tetapi

demikian? Hal tersebut disebabkan olah

Pertama

dan

rnenerima deposito

bank

adanya hukum yang dikenal sebagai the law of

large

numbers. Apabila suatu lembaga keuangan rnempunyai sejurnlah besar

penabung

penarikan

(depositors)

rnaka

kernungkinan

besar-besaran pada waktu yang sarna

terjadi

akan

kecil. Tentu saja ada para penabung yang rnenarik rnereka yang

pada

rnelakukan

penarikan

tabungan

tabungan

sejauh

tersebut.

mereka

jumlahnya

relatif kecil dibandingkan dengan seluruh

masih yang

waktu-waktu tertentu. tetapi

tabungan

ada di bank tersebut, rnaka bank tersebut tidak

rnengalarni jangka

kesulitan keuangan rneskipun

rnemberikan

ada

keuangan,

desas-desus suatu bank

rnaka

rnungkin saja kemudian

akan kredit

panjang. Dengan demikian kita bisa rnernahami

apabila

makin

bahwa

mengalami

kesulitan

terjadi

penarikan

besar-besar dana para penabung (artinya faktor pertama dan

LAPORAN PENELITIAN


Hidayat, Widi


30 kedua

tidak

benar-benar disabut

terpenuhi). kesulitan

sabagai

Akibatnya

bank

keuangan (dalam

kesulitan likuidasi).

tersebut

iatilah

bisa

keuangan

meskipun

mungkin

desas-desus tadi sebenarnya tidak banar. Secara lenders

keseluruhan

(pihak

proses

pengaliran

yang kelebihan dana) ke

dana

borrwers

dari (pihak

yana memerlukan dana) bisa digambarkan sabagai berikut:

LENDERS

(Pihak yang kelebihan dana)

Tanpa Intermediasi Keuangan

Intermediasi Keuangan

BORROWERS

yang ml3merlukan dana)

IPihak

Gambar 2.1.

Arus Dana Dari Lenders Ke Borrowers

LAPORAN PENELITIAN


Hidayat, Widi


31 Pengaliran

dana

dari lenders

ke

borrowers

bisa

dilakukan secara langsung, tanpa lewat proses intermediasi keuangan (anak panah sebelah kanan). In1 terjadi

kisalnya

di

dana

sektor

informal.

perusahaan yang

ini

keeil

pelepas uang

yang memerlukan (mungkin

dilakukan

sekuritas oleh

di

pasar

dengan

intermediaai

sangat tinggi). PrOses tanpa

juga

meminjamkan

modal.

bunga

keuangan

Pemodal

(bisa obligasi ataupun saham) yang

ke

mambal!

diterbitkan

perusahaan. Berarti terjadi arus dana langsung

dari

lenders ke borrowers. Pengaliran dana lewat proses intermediasi

banyak yang

kita

lihat dalam kehidupan

melakukan

keuangan

sehari-hari.

ini diantaranya adalah

bank.

Lembaqa

Masyarakat

menyerahkan dananya ke bank, kemudian bank menyalurkan perusahaan bisa

yang memerlukan. Dalam intermiadiasi

terjadi

Misalnya

proses intermediasi lebih dari

perusahaan

asuransi

memperoleh

ke

keuangan

satu

kali.

dana

dari

masyarakat dalam bent uk penerimaan premi (intermediasi 1), Dana

yang terkumpul tersebut kemudian di

depositokan

di

bank dan bank kemudian menyalurkan dalam bent uk kredit

ke

perusahaan (intermediasi 2). Dana

bisa

diterima

dalam

bentuk utang atau modal sendiri, meskipun

sebagian

besar

dana tersebut diterima dalam bent uk utang

(seperti

misalnya

yang diperoleh oleh borrowers

kredit yang diperoleh dari bank).

LAPORAN PENELITIAN


tetapi

kalau

Hidayat, Widi


32

lernbaga keuangan (seperti bank, perusahaan asuransi, pensiun, pada

perusahaan

modal ventura)

menempatkan

dana

dananya

perusahaan delam bentuk penyertaan modal, maka

dana

tersebut diterima dalam bentuk modal sendiri.

2.6. PERJLAJAN

SURAT

BBBHARGA TIDAl

DBRGAR

PBRGRASJLAR

TBTAP (SIlliAM)

Apabila rnengorbankan bahwa masa

seseorang membeli suatu saham, berarti konsumsinya

pada masa kini

dengan

ia

harapan

ia akan mampu mengkonsumsikan yang lebih banyak yang akan datang. Pengharapannya akan konsuwsi

lebih

tinggi

dividen

yang

di masa yang akan

datang

ia harapkan diperoleh

yang

didasarkan

dan,

di

at as

.udah-mudahan,

kenaikan harga sahamnya di waktu yang akan datang. Di sini investor

dipandang

sabagai

cara

untuk

mengimbangkan

konsumsi mas a kini dengan konsumsi masa yang akan datang.

2.6.1. Return On Invesment (Keuntungan Xnvestasi)

(Lukas,

1994:111)

Karena rnasa untuk pasti.

tidak mengetahui apa yang akan

terjadi

yang akan datang, seorang investor t1dak akan merencanakan pola konsumsi selama Karena

keuntungan

LAPORAN PENELITIAN

keuntungan

investor

hidupnya dan

tersebut tidak pasti 1a mencoba


waktu

di

mampu dengan dari

mengkoMpensir

Hidayat, Widi


33

ketidakpastian

in!

dengan mengharapkan

keuntungan

yang

cUkup tinggi dari investasi tersebut. Keuntungan investasi dalam

saham

ditambah

akan

terdiri

dari

dividen

yang

(dikurangi) dengan capital gains

dlterima

(loss),

yaitu

selisih antara harga saham pada saat ini dengan harga pada waktu pembelian. Jadi untuk investasi se1ama

satu

tahun,

keuntungannya akan bisa dinyatakan,

Dividen + (harga saat ini - harga waktu pembelian r =

Harga waktu pembelian

di

mana

yang ada dalam tanda

kurung

merupakan

capital

gains (loss) dari pemilikan saham salama periode tertentu. Mi5alkan harga naik

Rp.

seseorang mambeli selembar

20.000,00 dan diharapkan saham

harganya menjadi Rp. 21.000,00 dan

sebesar

saham

dengan

tersabut membagi

Rp. 2.000,00 setelah satu tahun. Dengan

akan

dividen demikian

keuntungan yang diharapkan akan menjadi :

r

di

=

2.0000 + (21.000 - 20.000)

= 0,15

harga waktu pembelian

mana r adalah keuntungan yang diharapkan.

keuntungan

yang diharapkan bisa juga

Perhitungan

dinyatakan

sebagai

berikut:

LAPORAN PENELITIAN


Hidayat, Widi


34

2.000

21.000

+

~

20. 000

(l+r)

cara

Deng-an

perhitungan

(l+r)

menghitung

tingkat

present value kita

seperti

bunga

b~8a

mencari r

pada

yang

akan

sarna dangan 0,15 (15%).

SekaranQ sahamnya

misalkan investor tersebut akan

salama

2 tahun, di mana diharapkan

memegang

pada

tahun ke-2 harga sahamnya akan naik menjadi Rp. dan

menerirna

dividen Rp. 2.000,00 di akhir

akhir

21.850,00

pertama

2.300,00 d1 akhir tahun kadua, maka tingkat

Rp.

keuntungannya

adalah :

20.000 =

2.000

+

(l+r)

dan sebesar

2.300

(l+r)'

21.850

+ ---- (l+r)'

kalau kita menghitung r-nya maka

0,15 at au 15%. Secara umum

akan

perhitungan

ketemu tersebut

bisa dinyatakan, n

Po =

t-1

Di

01

P2

I

(l+r)l

+ ---11+r)'

•

•

•

•

•

•

mana Po adalah harga pasar saham pad a

•

•

•

•

•

•

•

waktu

•

•

0

•

•

•

•

sekarang

(0), Dr adalah dividen yang diharapkan pada akhir tahun t, simbol

4 menunjukkan penjumlahan dividen yang

LAPORAN PENELITIAN


telah

di

Hidayat, Widi


35 discountedkan nilai

pada

terminal

Sekarang

akhir periode 1 dan 2 dan

yang diharapkan pada akhir

apabila

investor

terse but

P2

adalah

tahun

me me gang

ke

2.

sahamnya

selamanya maka tingkat keuntungan akan sarna dengan: Dt

~

Po;:

t=l di

mana

Apabila

+ .•••••.........•.•.•••••••••••

£:

(l+r)t

Bimbol

~

berarti

tidak

terhingga

perusahaan diharapkan membayarkan

(infinitif).

dividen

dalarn

jumlah yang konstan setiap tahunnya sampai dengan tahun n,

maka persamaan tersebut bisa dituliskan

Po

=

D

D

D

+

(l+r)

+ •••••• +

(l+r)n

(l+r)'

Apabila kita kalikan kedua sisi persamaan tersebut

dengan

(l+r) maka kita bisa menuliskan,

Po (l+r) = D +

D

D

+ •••••• + - - (1+r)n-1

(l+r)'

Selisihnya persamaan akan memperoleh

D

Po (l+r) - Po = D (l+r)n

LAPORAN PENELITIAN


Hidayat, Widi


36

D

Apabila

n

mendekati

tidak

terhingga, maka

akan (l+r)o

mendekatai 0, jadi,

= D

Po + por - Po

por = D

D

. . . . . . • . . . . . . . . . . . . . . . . . 1

atau r Po

yang berarti bahwa tingkat keuntungannya akan sarna dividen saham

dibagi dengan harga be Ii saham. dengan

dividen

harga beli Rp.

sebesar

tersebut

akan

Rp.

20.000,00

20.000,00

dipegang

dengan

Jadi

seandainya

akan

memberikan

selamanya

selamanya),

(dan

saham

maka

tingkat

keuntungannya akan sarna dengan : Rp. 2.000,00

r

= 0,10 at au 10%

-

Rp. 20.000,00

Jelaslah period)

akan

investor hari, yang

bahwa sangat

periods pemilikan bervariasi dari

saham

satu

(holding

investor

lain. Ada yang hanya memegang saham salama

di hari berikutnya saham tersebut dijual 1agi, satu tahun, ada pula yang memegang selamanya,

be rrnakaud pemegang

men j ua Lnya . saham

yang

Meskipun bermaksud

demikian untuk

bagi

menjual

ke satu ada

tidak para kembali

sahamnya mengharapkan kenaikan harga sahamnya dibandingkan

LAPORAN PENELITIAN


Hidayat, Widi


37

pada waktu pembelian. Ini berartl, tentu saja ada investor

lain

yang

harga

barsedia mambal!

saham-saham

yang bersedia mereka bayar adalah

tersebut. tergantung

Dan pada

penghargaan mereka akan dividen yang dibayarkan dan

nila1

terminal saham tersebut. proses in! akan berlangsung terua bagi para investor lain, salama saham-saham tersebut masih diperjualbelikan. Dengan saham

demlkian bisakah kita pahami mengapa

yang tidak membagikan divideD, tetap

(calon)

menarik

para

saham

yang

investor yang ditunjukkan dari harga

cenderung bersedia

meningkat. untuk

D1

sini

mengorbankan

para

(calon)

konsumsinya

di

investor masa

(ditunjukkan kesediaannya untuk tidak memperoleh dengan

pengharapan

suatu

ketika

suatu

kini

dividen)

perusahaan

akan

membayarkan dividennya dalam jumlah yang lebih besar, atau pada

waktu saham tersebut dibeli kembali oleh

perusahaan

atau oleh investor lain, nilainya akan cUkup tinQgi. di

sini investor-investor mengharapkan

capital

gains

untuk

yang tinggi 6ebagai ganti

Jadi

memperoleh

dividen

setiap

tahun.

2.6.2. Hodel Dengen Pertumbuhan (Weston Dari

persamaan

kita bisa

et all, 1986:698)

melihat

bahwa

keuntungan investasi adalah tingkat bunga yang present

menyamakan

value dari aliran dividen yang diharapkan

LAPORAN PENELITIAN


tingkat

dengan

Hidayat, Widi


38

aaham

hargd

pada

waktu

diharap~an

tumbuh

dengan

pertumbuhan

keuntungan

pembelian. g,

dividen

Apabl1a

rnisalnya

dengan

sesuai

"

perusahaan, maka

persamaan

akan

menjadi.

Oo( l+g) =

Po

(l+r)

Oo(l+g) .. Oo(l+g)' + •••••• + +---(l+r)" (l+r)'

di mana Do adalah dividen per lembar Baham pada periode O. Jad!

dividen

dengan

yang diharapkan pada periode

dividen pada saat ln1 digandakan

n

akan

dengan

sarna

discount

rate, (1_g)n.

Dengan

anggapan

bahwa r lebih besar

daripada

9,

maka persamaan

Po

=

01

r-g

atau 01

Po =

r-g

+ 9

Anggapan yang panting di sini adalah bahwa per

terus

lembar aaham akan meningkat/tumbuh dengan

menerllS. Untuk memberikan gambaran dar!

dividen

tingkat

rumus

9

ini

baiklah kita rnisalkan ada suatu perusahaan di mana dividen

LAPORAN PENELITIAN


Hidayat, Widi


39

per

saham yang dlharapkan pads t

Dividen

=1

adalah

tersebut diharapkan akan terU8

Rp.

20.000.

meningkat

dengan

tingkat 6 parsen selamanya dan harga saham saat inl adalah

Rp.

20.000

per lembar. Keuntungan yang

diharapkan

akan

same: dengan

Rp. 2.000,00

=

r

Apabila

+ 0,06

Rp. 20.000,00

= 16%

growth rate (tingkat pertumbuhan)

selalu

konstan

dividen

sepanjang tahun, maka rumus

diatas

tidak bisa

dimodifikasikan. Hisal bahwa deviden akan meningkat dengan 6%

salama

5

meningkat

tahun pertama

dengan

dan

4 %. Haka rumus

setelahnya

tersebut

hanya

bisB

akan

diubah

seperti di bawah ini :

5

Po

=

Do(1,06)1

t=l

«(l+r)l

Do(1,04)t-5

~

+

t

~

(l+r)l

t=6

Tantu saj a llgrowth rate" perusahaan juga bisa lebih

dari 2 Urate", maka didalam hal tersebut kit a hanya

perlu

memodifikasikan lebih lanjut.

2.6.3. Cara

Sederhana

Untuk

Menaksir Tingkat Ieuntungan

Yang Disyaratkan Dari pembicaraan di atas terlihat jelas bahwa ada 2 faktor

yang

LAPORAN PENELITIAN

mempengaruhi harga

Baham.


Pertama,

adalah

Hidayat, Widi


40

taksiran tentang penghasilan yang akan diterima olsh investor

(yaitu

dividen dan capital

beaarnya

tingkat

keuntungan

yang

gains)

dan

disyaratkan

para kedua,

oish

para

investor. pada

konsepsinya,

disyaratkan

ini

tingkat

keuntungan

akan dipengaruhi oleh dua

yang

unsur.

Unsur

pertama adalah tingkat keuntungan yang bebar riaiko, unBur kedua

adalah riaiko yang ditanggung oish

Hubungan

antara dua unsur ini

para

dengan tingkat

investor.

keuntungan

yang disyaratkan ditunjukkan pada Gambar 01 depan. Sebelum kita

menbicarakan

hubungan suatu

secara

m9ndalam

pembuktian

fatter-faktor tersebut, d1 sini

akan

formal

disajikan

car a yang sederhana untuk menaksir herapa

tingkat

keuntungan

dipergunakan

adalah

yang

disyaratkan.

dengan

menggunakan

besarnya

Cara model

yang dengan

pertumbuhan diatas. Persarnaan di bawah ini menunjukkan bahwa D1

r =

+ 9

Po

Tingkat sebagai

market

dividend

yield

keuntungan yang disyaratkan (disebut capitalization rate) adalah (d1/po)

plus

tingkat

sarna

pertumbuhan

juga dengan yang

diharapkan dari dividen (g),

LAPORAN PENELITIAN


Hidayat, Widi


41

Misalkan kita s.edan!il menganalisa PT "TS" .. Saat

harga

sahamnya

diharapkan

adalah

dividen

Rp12.000

tahun de pan

lembar,

dan

Rpi.eOO,Oo

per

per

jOO

sebesar

in!

lembar saham. Dengan demikian dividend yield-nya adalah, 1.600 Dividend Yield; = 0,15 (atau 15%) 12.000 Bagian yang sulit adalah menaksir g. Untuk itu kita bisa

mula!

tersebut. dividen EPS).

Dengan

dengan melihat pada payout

Payout

ratio menunjukkan

ratio

perbandingan

dengan laba perlembar saham (Earning misalnya payout ratio perusahaan in!

kata

lain,

setiap

tahun

perusahaan

antara

Per

Share,

umumnya

rata-rata

60%.

laba

yang

ditanamkan kembali (plow back) sebesar 40' dari EPS-nva.

D1 Ratio plow back ; 1- payout ratio

= 1

BPS1

=1

- 0,6

= 0,40.

Misalkan lebih lanjut bahwa ratio IPS dengan buku

nilai

per lembar saham adalah sekitar 30%. Ini tidak

lain

merupakan tingkat keuntungan modal sendiri at au return

on

equity (ROB) :

BPS1

ROE = - - - - - _ :: 0,30 nilai buku per lembar saham

Apabila

diperkirakan

bahwa setiap tahun

PT

tersebut akan menghasilkan 30% ROB atas dasar nilai

LAPORAN PENELITIAN


"TS " , bUkU,

Hidayat, Widi


42 dan

rnenginvestasikan

modal

kemhali 40%-nya

maka

l

sendiri akan meningkat dengan 0,40

Karena

kit a

konstan,

anggap bahwa payout

maka

ratio

*

ni1ai

0,30

buku

=

0,12.

perusahaan

diperkirakan laba dan dividen

per

juga lembar

saham juga akan meningkat dengan 12%. Dividend growth

=9

= plow back ratio

*

ROE

= 0,40 • 0,30 =0,12. Dengan

demikian besarnya r yang kita taksir

untuk

PT "TS" adalah 01

= 0,15

+ 9

r =

Po

+ 0,12 = 0,27

Meskipun hasil penaksiran tersebut nampaknya

cukup

wajar, kita hendaknV8 tetap berhati-hati menggunakan

cara

tersebut. Sebaiknya kita tidak hanya menggunakan data satu

perusahaan industri

saja,

tetapi

lebih

baik

menggunakan

untuk penaksiran r tersebut. Penyesuaian

data memang

diperlukan kalau kita menggunakan data beberapa perusahaan sejenis. faktor

Penyesuaian struktur

terutama perlu

modal

yang

dilakukan

mungkin

berbeda

terhadap antara

perusahaan tersebut. Faktor

kedua

yang perlu

kita

perhatikan

adalah

asumsi yang mendasari model dengan pertumbuhan ini. Secara ekplisit model ini mensyaratkan payout ratio yang konstan. Kemungkinan perusahaan tidak menggunakan payout ratio yang konstan tetapi dividen per lembar saham yang konstan.

LAPORAN PENELITIAN


Hidayat, Widi


43

2.7. ARBITRAGE PRICING THEORY (Gitman. 1985:238) . Ross ~rbitrage

(1976)

Pricing Theori (APT). APT

portofolio dengan

merumuskan suatu teori

mana

pada

tidak

disebut

mempersoalkan

yang effisien , tetapi memulai

mengansumsikan

tergantung

yang

bahwa

setiap

faktor-faktor

analisis

keuntungan

makro

ekonomi

saham (disebut

sebaga llfactors") dan kejadian-kejadian yang bersifat unik bagi

perusahaan

tingkat

(disebut sebagai

keuntungan

"no i.ae"},

terse but diasumsikan

Lebih

jauh

mengikuti

pola

hubungan yang sederhana sebagai berikut.

=a

Return

+ bi (rfaktor1) + b2 {rfaktor2) .... +noise

Teori terse but tidak menyebutkan faktor-faktor

yang mempengaruhi return tersebut. Faktor-faktor mungkin dan

saja berupa harga saham, tingkat

sebagainya.

mungkin tidak.

Tingkat

keuntungan

terse but

bunga,

efisien

portofolio

mungkin

mempengaruhi

tingkat

faktor

keuntungan,

analysis. Input yang dipergunakan

tersebut

adalah

menggunakan

teknis

likelihoot) bisa koefisien

LAPORAN PENELITIAN

untuk

matriks koefisien korlasi, tertentu

(misalnya

diidentifikasikan

analisis dengan maksimum

faktor

(disebut juga loading) faktor -faktor


yang

disebut

yang

dengan

jumlah

pula

dilakukan

anal isis dengan menggunakan tehnik statistik yang factor

pasar

merupakan salah satu faktor, tetapi mungkin Untuk mengidentifikasikan ada berupa

apa

dan

tersebut

Hidayat, Widi


44

(paket

program

ini).

Factor

menaksir

statistik SPSS, bisa loadings ini

(dengan

kemudian

melakukan

analisis

dipergunakan

persamaan regresi) b1

sampai

untuk

bn

pada

persamaan dasar APT di ataB. Beberapa tertentu

saham mungkin leblh peka terhadap

dibandingkan

dengan

saham-saham

faktor

yang

Apabila bl mewakili faktor kenaikan harga saham

lain.

sedangkan

saham Exxon lebih peka terhadap perubahan harga saham yang tidak coca

diperkirakan

dibandingkan dengan

nisalnnya

saham

Cola, maka Baham Exxon akan mempunyai h1 yang

lebih

besar (dibandingkan dengan Coca Cola). Untuk

setiap

saham terdapat

dua

sumber

risiko.

Pertama yang berasal dar! faktar-faktor makra ekonomi, dan yang kedua yang barasal dari peristiwa-peristiwa yang unix terhadap (atau

suatu perusahaan. Oiversifikasi bisa

mengurangi

menghilangkan) risiko yang unik, tetapi tidak

menghilangkan

riaiko

yang bersumber

dari

bisa

faktor-faktor

makro. Karena riaiko unik bisa dibilangkan, maka

pemadal,

seaktu menjual atau membeli saham, bisa mengabaikan risiko ini,

apabila

Premi

mereka melakukan diversifikasi

Yang

baik.

riaiko yang diharapkan dari Buatu saham dipengaruhi

oleh faktor atau risiko makro ekonomi.

APT suatu premium

mengatakan

saham

seharusnya

bahwa expected risk tergantung

pada

premium

dari

expected

risk

yang berhubungan dengan masino-masing faktor

LAPORAN PENELITIAN


dan

Hidayat, Widi


45

kepekaan saham terhadap rossing-maBing fattor (yaitu bl l b2 dan seterusnya). Karena itu rumusnya adalah,

EXPECTED RISK

Premium Buatu investasi = r - Rf

= bi

(rfaktor l - Rf) + (rfaktor 1 - Rfl + ....•

Rumus tersebut menunjukkan bahwa

1. Apabila kit a memasukkan angka nol untuk setiap nilai hi expected

risk

yang

portofolio

kepekaan

premium

akan sarna

disusun

dengan

sehingga

tersebut

merupakan

Suatu

mempunyai

tidak

terhadap masing-masing faktar

portofolio

nolo

makra

berarti

kesempatan

Buatu

investasi yang bebas riaiko (karenanya diharapkan memberikan

risk

portofolio

tersebut

keuntungan return,

yang

pemodal

(arbitrage)

free

rate

of

diharapkan

return) .

Apabl1a

rnemberikan

tingkat

lebih besar dar! risk biBa

dengan

akan

risk

memperoleh

melakukan pinjaman

free

rate

of

free

profit

untuk

memb"li

portofolio tersebut.

2. Suatu portofolio yang disusun dengan maksud untuk hanya mempunyai

kepekaan terhadap, misalnya faktor

1,

akan

menawarkan risk premium yang bervariasi dengan proporsi yang

langsung

LAPORAN PENELITIAN

dengan

kepekaan

porto folio


tersebut

Hidayat, Widi


46

terhadap fatter tersebut misalkan membentuk

portofolio

A dan B yang mempunyai kepekaan hanya terhadap 1.

Apabila

portofolio A mempunyai kepekaan

faktar

dua

kali

lipat dibandingkan dengan portofolio B, mata portofolio A akan menawarkan

risk premium dua kali

lebih

besar

dibandingkan dengan portofolio B. Karena itu kalau kit a membentuk (yang

portofol10

risk

investasi

free)

yang terdiri dari

dan

50'

deposito

50'

A,

portofolio

kombinasi

tersebut akan mempunyai kepekaan

yang

sarna

persis terhadap faktor 1 sepert1 portofolio B.

Apabila

kombinasi

tersebut

tingkat

keuntungan

yang

memperoleh

ternyata

lebih tin;;i mata pemodal

arbitrage

portofolio

B

menawarkan

dan

profit

dengan

menginvestasikan

atan

jalan hasil

bisa

menjual penjualan

tersebut pada kombinasi investasi tersebut.

2.7.1. Perbandingan CAPM dan APT Seperti keuntungan

yang

faktor-faktor kita

biea

arbitrage yang

CAPM,

APT

diharapkan

menekankan tergantung

bahwa

tingkat

pada

pengaruh

makro ekonomi dan tidak oleh menganggap

pricing

risiko

unik.

ada

dalam

portofolio-portofolio

khusuE

faktor-faktor

sebagai

yang

cenderung dipengaruhi oleh pengaruh bersama

influence).

Apabila expected risk

portofolio

tersebut

LAPORAN PENELITIAN

proporsional

premium dengan


(common

masing-masing market

beta

Hidayat, Widi


47 portofolio,

maka APT dan CAPM atan memberikan hasil

yang

sarna. kalau tidak maka hasilnya punberbeda pula. Bagaimana kalau kedua tecri ini dibandingkan? tarik

APT

adalah

mengidentifikasikan untuk

market

kita

tidak

portofo110

(yang

perlu diperlukan

menghitung beta dalam CAPH). Karana itu kita

perlu khawatir

ingat

bahwa

bahwa

tidak

dengan perhitunqan market portofolio

market portofolio ini

harus

memiliki sejumlah saham Meskipun

faktar

(dan

efisien),

secara teoritis kit a bisa menguji APT meskipun kita

kita

Daya

dan

hanya

yang barieika.

demikian,

sayangnya

faktar-faktor

identifikasikan dalam APT tidak menjelaskan apa yang mempengaruhi pricing CAPH

yang

faktor

sebaliknya,

I

menyatukan semua faktor makro ke dalam satu faktoc,

yaitu

return market portofolio. APT akan sangat bermanfaat kalau kita faktor

bisa rnengidentif1kasikan tidak perlu banyak makro

masing-masing

ekonomi, faktor

mengukur tersebut,

expected dan

faktor

return

menqukur

dari

kepekaan

masing-masing saham terhadap faktor-faktor tersebut. Penelitian faktor-faktor berpendapat

nampaknya

tersebut. bahwa

masih

Chen,

dipusatkan

Roll

dan

terhadap empat faktor

rOBS yang

terhadap (1986) mendasari

perubahan harga saham. Faktor-faktor tersebut adalah : a. Tingkat kegiatan industri b. Tingkat inflasi

LAPORAN PENELITIAN


Hidayat, Widi


48

c. Perbedaan antara tingkat bunga jangka pendek dan jangka panjang.

d. Perbedaan

antara

tingkat

keuntungan

obligasi

yang

berisiko ti0991 dan berisiko rendah. Peneliti-peneliti lain meraS8 bahwa faktor-faktor tersebut

belumlah lengkap. Mereka umumnya menunjukkan bahwa sarnatin banyak

saham yang kit a amati, semakin banyak faktor

mungkin

perlu

dipertimbangkan

(artinya

yang

muncul

dalam

aoa11815). Secara umum kalau kita 1ngio menggunakan APT,

maka

langkah-langkah yang perlu diambil adalah

1. Identifikasi faktor-fattor makro 2. Menaksir

risk premium Yang disyaratkan

pemodal

untuk

menanggung riaiko faktor-faktor tersebut. 3. Menaksir kepekaan faktor-faktor tersebut. 4. Menghitung expected return Penelitian menuniukkan

bahwa

yang membandingkan antara CAPM dan dalam beberapa

kaBUS

CAPM

lebih mampu menjelaskan expected return, pada

nampaknya kasus-kasuB

yang lain APT nampak lebih baik. Hasil yang tidak banyak

berbeda

nampaknya

terutama

ditunjukkan

saham-saham tersebut bukan saham-saham yang akstrem ekstrem

low

risk maupun high risk) (Brealey

APT

and

terlalu kalau (balk Myers,

1991, hal 172-173)

LAPORAN PENELITIAN


Hidayat, Widi


49 2.8. PEaUSAHAAH GO PUBLIC Jumlah perusahaan Go Public yang terdaftar di Bursa Effek

Jakarta

berdasarkan

kelompok

industrinya,

dapat

dilihat pada tabel 2.1. d1 bawah in1.

NO 1. 2. 3. 4. 4.1. 4. 2. 4. 3 . 4. 4. 4.5. 4. 6. 4. 7 . 4 .8. 4.9. 4.10 4.11 4.12 4.13 4.14 4.15 4.16 4.17 4.18 4.19 5. 6. 7. 8. 9. 10. 11. 12. 13.

KELOHPOK INDUSTRI

JUHLAH PERUSAHAAN 3 7 5

Agricultural Production Animal HusbandrY Mining Services Manufacturing Food and Beverages

Tobacco Products Textile Apparee and Other Textile Lumber and wood Products paper and Allied Products Chemical and Allied Products Adhesive Plastics and Glass products Tire Cement

Metal products Cable Electronics, Machinery Automotive and Allied Photographic, Equipment Pharmacenticble Consumer Goods other Manufacturing Transportation Service Communication Whole Sale and Retail Trade Banking Credit Agencies Securities Insurance Real Estate & Property Hotel & Travel Service Jumlah perusahaan

LAPORAN PENELITIAN


14 3 10 14 3 6 5 4 9 2 3 10 8 7 8 2 8 3 9

128 6 1 8 22 10 1 10 20 7 229

Hidayat, Widi

TIIIJAUAII PUSTAKA FUIIGSI HAIIAJEHEII KEUAIiGAII (Brealay at.all, 1991 : 10)

Recommend Documents