Surprise Faktor Makroekonomi Sebagai Penjelas PerubahanReturn Pasar Saham di Bursa Efek Indonesia

National Conference on Management Research 2008_______________ISBN: 979-442-242-8 Makassar, 27 November 2008

Surprise Faktor Makroekonomi Sebagai Penjelas PerubahanReturn Pasar Saham di Bursa Efek Indonesia Agus Arman Stim Nitro Makassar

Abstrak

Mengamati perkembangan Pasar modal Indonesia akhir-akhir ini sangat menarik. Indeks harga saham gabungan (IHSG) telah menjadi lead indicator ekonomi untuk melihat ke arah mana bisnis berkembang pada masa mendatang. Pertumbuhan indeks harga saham gabungan (IHSG) mengalami pertumbuhan yang sangat pesat yang menimbulkan pertanyaan, faktor-faktor apa yang mendorong hal tersebut terjadi terutama pasca krisis moneter. Pada studi ini landasan teori yang digunakan adalah Model Arbitrage Pricing Theory (APT) yang diperkenalkan oleh Roll and Ross (1980). Model ini akan dikembangkan dengan menggunakan konsep surprise faktor makroekonomi sebagai penjelas perubahan return saham dan akan diujikan pada Indeks Harga Saham Gabungan (IHSG) di Bursa Efek Indonesia, guna mendapatkan informasi bagaimana konsistensi pengaruh surprise faktor makroekonomi yang diidentifikasi dan diaplikasikan dalam model APT. Berdasarkan hasil analisis, disimpulkan bahwa: hasil studi mendukung pengaruh surprise pertumbuhan jumlah uang beredar terhadap return saham, hasil studi mendukung pengaruh surprise inflasi terhadap return saham, hasil studi mendukung pengaruh surprise suku bunga deposito terhadap return saham, hasil studi mendukung pengaruh surprise nilai tukar rupiah/US dollar terhadap return saham, hasil studi mendukung pengaruh surprise pertumbuhan investasi asing terhadap return saham, dan hasil studi mendukung pengaruh surprise pertumbuhan ekonomi terhadap return saham.

Surprise Faktor Makroekonomi Sebagai Penjelas PerubahanReturn………


BAB 1 PENDAHULUAN 1.1 Latar Belakang Pasar modal merupakan salah satu sarana pembentukan modal dan alokasi dana yang diarahkan untuk meningkatkan partisipasi masyarakat guna menunjang pembiayaan pembangunan nasional. Keberadaan pasar modal pada dasarnya bertujuan untuk menjembatani aliran dana dari pihak investor (yang memiliki dana), dengan pihak perusahaan yang memerlukan dana (untuk ekspansi usaha ataupun untuk memperbaiki struktur modal perusahaan) serta pemerintah dalam menghimpun dana untuk pembiayaan nasional. Ketersediaan dana yang relatif besar serta kemudahan dalam memperoleh dana di pasar modal dapat meningkatkan minat perusahaan untuk memasyarakatkan sahamnya (go public). Pada dasarnya, perkembangan pasar modal suatu negara tercermin dari jumlah saham yang diperdagangkan serta jumlah perusahaan yang terdaftar (listed) di Bursa Efek negara yang bersangkutan. Tabel 1.1 menggambarkan perkembangan kinerja pasar modal Indonesia tahun 1998-2007. Tabel 1.1 KINERJA BURSA EFEK INDONESIA TAHUN 1998 - 2007 Jumlah Emiten

Volume Transaksi (ribu lembar)

Nilai Transaksi IHSG Tahun (miliar rupiah) 1998 288 90,620,530 99,685 398.04 1999 277 178,486,583 147,880 676.92 2000 287 134,531,334 122,775 416.32 2001 316 148,381,009 97,523 392.04 2002 331 171,207,352 120,763 424.95 2003 333 234,030,810 125,438 691.90 2004 331 411,768,340 247,007 1,000.23 2005 335 707,949,489 601,494 1,096.64 2006 339 924,488,804 791,733 1,805.52 2007 389 1,033,194,366 1,051,400 2,745.83 Sumber : JSX Monthly Statistics, December 1990-2007 Mengamati perkembangan Pasar modal Indonesia cukup menarik dalam lima tahun terakhir, terutama setelah krisis moneter tahun 1997 menerjang perekonomian Indonesia. Indeks harga saham gabungan (IHSG) telah menjadi



lead indicator ekonomi untuk melihat ke arah mana bisnis berkembang pada masa mendatang (Manurung, 2005:3). Pertumbuhan IHSG mengalami peningkatan yang sangat pesat yang menimbulkan pertanyaan, faktor-faktor apa yang mendorong hal tersebut terjadi terutama pasca krisis moneter. Teori investasi menjelaskan bahwa ketidakpastian return asset dari suatu perusahaan disebabkan oleh adanya pengaruh faktor lingkungan bisnis yang terdiri dari lingkungan bisnis eksternal atau faktor makroekonomi dan lingkungan bisnis internal atau faktor mikroekonomi (Bodie et al., 2008:259). Berkenaan dengan risiko investasi, maka setiap investor dalam melakukan investasi, selalu dihadapkan pada trade-off antara return and risk. Setiap keputusan investor yang rasional akan melakukan pilihan investasi yang memberikan return tertentu dengan menanggung risiko serendah mungkin atau suatu pilihan investasi pada risiko tertentu yang menghasilkan return setinggi mungkin. Tabel

1.2

menunjukkan

beberapa

faktor

makroekonomi

yang

diidentifikasi berpengaruh terhadap perubahan Indeks Harga Saham Gabungan (IHSG) pada tahun 2002 sampai dengan 2007 di Bursa Efek Indonesia. Tabel 1.2 FAKTOR MAKROEKONOMI YANG BERPENGARUH TERHADAP IHSG TAHUN 2002 S.D. 2007 Faktor Tahun Makroekonomi 2002 2003 2004 2005 2006 2007 Jumlah Uang 883.908 955.692 1,033.53 1,203.22 1,382.07 1,643.20 Beredar 8.12▲ 8.14▲ 16.44▲ 1.87▲ 18.89▲ Perubahan (%) 10.03 5.06 6.40 17.11 6.60 6.59 Tingkat Inflasi - (49.55)▼ 26.48▲ 167.34▲ (61.43)▼ (0.15)▼ Perubahan (%) Bunga Deposito 1 14.38 9.71 6.00 8.22 8.71 7.31 bln - (32.48)▼ (38.21)▼ 37.00▲ 5.96▲ (16.07)▼ Perubahan (%) 9.261 8.571 8.985 9.751 9.141 9.102 Rupia/US Dollar (7.72▼ 4.89▲ 8.24▲ (6.20)▼ (0.42)▼ Perubahan (%) 812.01 1,085.56 428.23 565.66 1,301.99 2.318.51 Investasi Asing - (33.69)▲ (60,55)▼ 32.09▲ 130,17▲ 78.07▲ Perubahan (%) Pertumbuhan 4.38 4.72 5.05 5.59 5.52 5.58 Ekonomi 5.76▲ 6.99▲ 10.69▲ (1.25) ▼ 5.96▲ Perubahan (%) 424.95 691.9 1,000.23 1,096.64 1,805.52 2,745.83 IHSG 62.82▲ 44.56▲ 9.64▲ 64.64▲ 52.08▲ Perubahan (%)



Sumber : Diolah dari berbagai sumber Berbagai studi empiris dalam upaya mengindentifikasi pengaruh faktor makroekonomi terhadap return saham telah banyak dilakukan dalam empat dasawarsa terakhir sampai sekarang (Haugen, 1997:208; Chandra, 2005:432; Bodie et al., 2008:331) dengan memperkenalkan model penentuan harga aktiva, yaitu Capital Assets Pricing Model (CAPM), dan Arbitrage Pricing Theory (APT). Penggunaan indeks pasar sebagai proksi portfolio, memungkinkan CAPM cenderung tidak dapat diuji karena saham yang ada di pasar modal yang membentuk indeks pasar hanyalah merupakan bagian kecil dari aset dalam perekonomian. Masalah lain dalam pengujian CAPM adalah bagaimana memformulasikan sesuatu yang belum terjadi (ex ante) berdasarkan data masa lalu (ex post). Oleh karenanya, tidak mengherankan jika pengujian CAPM akan menghasilkan sesuatu yang berbeda dengan apa yang diestimasikan dalam teori CAPM (Elton and Gruber, 1995:104). Arbitrage Pricing Theory (APT) pertama kali dikenalkan oleh Ross (1976) sebagai alternatif di samping CAPM. Berbeda dengan CAPM, model APT tidak menggunakan faktor indeks pasar. Ross mengasumsikan bahwa return saham dipengaruhi k factor secara linear dalam suatu model multifaktor. Sejak diperkenalkan tahun 1976, model penentuan harga aktiva APT telah banyak mewarnai studi oleh kalangan akademik maupun praktisi. Surprise adalah nilai aktual (sebenarnya) dikurangi dengan nilai estimasi atau yang diharapkan (Ehrmann and Fratzscher, 2004; and Bodie et al., 2008:457). Dengan demikian, jika surprise faktor makroekonomi didefinisikan sebagai faktor makroekonomi aktual dikurangi faktor makroekonomi estimasi, maka terdapat tiga kemungkinan yang dapat terjadi, yaitu surprise faktor makroekonomi bernilai nol, bernilai negatif, dan bernilai positif. Penelitian dengan mengidentifikasi faktor makroekonomi maupun mikroekonomi (firm-specific) sebagai penjelas perubahan return saham terus berkembang terutama pada pasar modal negara sedang berkembang. Mengacu pada firm-specific variables yang diajukan oleh BARRA corporation ataupun dengan mengidentifikasi faktor makroekonomi sebagaimana yang dilakukan oleh Chen et al. (1986), penelitian sejenis terus berlanjut. Karakteristik pasar modal,



kondisi makroekonomi suatu negara, preferensi investor, dan rentang waktu penelitian seringkali memberikan hasil penelitian yang berbeda tentang faktorfaktor yang mempengaruhi perubahan return saham suatu pasar modal. Studi ini dilakukan menggunakan model keseimbangan Arbitrage Pricing Theory (APT) yang didasari pandangan bahwa return yang diharapkan untuk suatu sekuritas dipengaruhi oleh beberapa faktor risiko yang menunjukkan kondisi ekonomi secara umum dan bukan merupakan karakteristik khusus perusahaan. 1.2 Rumusan Masalah Berdasarkan judul dan latar belakang, maka rumusan masalah adalah : Apakah surprise jumlah uang beredar, surprise inflasi, surprise suku bunga, surprise nilai tukar rupiah terhadap US dollar, surprise pertumbuhan investasi asing, dan surprise pertumbuhan ekonomi secara parsial dan simultan berpengaruh signifikan terhadap return saham?. 1.3 Kegunaan Penelitian 1. Memberikan kontribusi dalam pengujian model Arbitrage Pricing Theory (APT) sebagai alat pemrediksi return saham yang diharapkan (expected return) dengan memasukkan variabel surprise faktor makroekonomi terhadap perubahan return saham di Bursa Efek Indonesia. 2. Memberikan kontribusi kepada para investor dalam melakukan investasi sekuritas, terutama pada tahapan melakukan estimasi besarnya return saham yang akan diperoleh pada akhir periode dengan mempertimbangkan faktor-faktor makroekonomi yang berpengaruh, sehingga dapat dilakukan seleksi saham untuk membentuk portfolio yang diharapkan memberikan return saham yang ditetapkan sesuai dengan kebijaksanaan investasi. BAB 2 TINJAUAN PUSTAKA 2.1 Landasan Teori Hubungan antara expected return dan tingkat risiko merupakan hubungan yang bersifat searah dan linear. Artinya, semakin besar risiko suatu aset, semakin besar pula expected return atas aset tersebut, demikian pula sebaliknya. Gambar



2.1 menunjukkan hubungan antara risiko dan expected return pada berbagai jenis aset yang dapat dijadikan alternatif investasi.

Return yang diharapkan

CAL= Capital Allocation Line

Suku bunga bebas risiko Kontrak futures Saham RF Obligasi pemerintah

Option put and call

Obligasi perusahaan

Risiko Sumber : Farrel, 1997:242; Bodie et al., 2008:179 Gambar 2.1 Hubungan Antara Risiko dan Return Yang Diharapkan 2.2 Teori Portfolio Modern : Model Penentuan Harga Aset 2.2.1 Portfolio Optimal Markowitz (1952) memperkenalkan suatu konsep tentang keputusan diversifikasi investasi yang efisien atas berbagai jenis saham (investasi portfolio). Pendekatan Markowitz, pemilihan portfolio oleh investor didasarkan pada preferensi mereka terhadap return yang diharapkan dan risiko masing-masing portfolio. Dalam teori portfolio dikenal adanya konsep portfolio efisien dan portfolio optimal. Portfolio efisien adalah portfolio yang menyediakan return maksimal bagi investor dengan tingkat risiko tertentu, atau portfolio yang menawarkan risiko terendah dengan tingkat return tertentu. Sedangkan portfolio optimal adalah portfolio yang dipilih investor dari sekian banyak pilihan pada portfolio

efisien.

Dalam

praktek,

konsep

penentuan

harga

aset

yang



dikembangkan oleh Markowitz masih belum mampu memecahkan problema empiris (Sharpe et al., 1995:142) 2.2.2 Capital Asset Pricing Theory (CAPM) CAPM diperkenalkan oleh Sharpe (1964), Lintner (1965), and Mossin (1966). CAPM didasari oleh teori portfolio Markowitz. Persamaan CAPM murni dinyatakan dalam bentuk garis pasar modal (Capital Market Line = CML), yaitu suatu garis yang menggambarkan hubungan antara expected return dengan standar deviasi portfolio (proksi resiko). CML merupakan tempat kedudukan himpunan portfolio efisien (efficient set) yang terbentuk oleh sekuritas bebas resiko dan sekuritas beresiko serta berasosiasi dengan portfolio pasar. CAPM selanjutnya dikembangkan untuk menjelaskan return saham individual diluar portfolio pasar dalam suatu garis pasar sekuritas (Securities Market Line = SML). Jadi SML merupakan garis yang menggambarkan hubungan tingkat expected return dari suatu sekuritas dengan risiko sistematis (beta). SML digunakan untuk menilai sekuritas secara individual pada kondisi pasar yang efisien, sedangkan CML digunakan untuk menilai tingkat expected return dari suatu portfolio yang efisien, pada suatu tingkat risiko tertentu (M). Kritikan terbesar penggunaan model CAPM dalam menjelaskan perubahan return saham adalah karena model CAPM hanya menggunakan indeks pasar (market index) sebagai proksi portfolio pasar. Dalam praktek, indeks pasar hanyalah suatu portfolio yang terbentuk oleh seluruh dan atau sebagian saham biasa yang ada di pasar modal, misalnya S&P 500. 2.2.3

Arbitrage Pricing Theory (APT) Terdapat model alternatif untuk penentuan harga aset yang dikembangkan

oleh Ross (1976) yang dinamakan Arbitrage Pricing Theory (APT). APT didasari oleh pandangan bahwa expected return untuk suatu sekuritas akan dipengaruhi oleh beberapa faktor risiko. Faktor-faktor risiko tersebut akan menunjukkan kondisi ekonomi secara umum, dan bukan merupakan karakteristik khusus perusahaan (Dhrymes, 1985; Keran, 1971; Gultekin and Gultekin, 1987). Faktorfaktor risiko tersebut harus mempunyai karakteristik:



1. Masing-masing faktor risiko harus mempunyai pengaruh yang luas terhadap return saham di pasar. Kejadian khusus yang berkaitan dengan kondisi perusahaan, bukan merupakan faktor risiko APT 2. Faktor-faktor risiko harus mempengaruhi expected return. Untuk itu perlu dilakukan pengujian secara empiris dengan cara menganalisis return saham secara statistik untuk melihat bagaimana faktor-faktor risiko tersebut berpengaruh secara luas terhadap return saham. Ada dua langkah dalam teknik uji empiris APT yang diterapkan oleh Roll and Ross (1980); Chen et al. (1986); dan Lee et al. (1989) yaitu : 1. Melakukan analisis regresi linear berganda terhadap data time series setiap return saham terhadap faktor yang dipertimbangkan untuk mengestimasi loading factor dari setiap return saham. Bentuk persamaan analisis regresi linear berganda tersebut adalah : Ri = E(Ri) + βi1 F1 + βi2 F2 + ..... + βij Fj + εi Keterangan : Ri adalah return saham i (i = 1, 2, ..... N) F adalah loading factor βij adalah loading factor atau beta dari Fj (j adalah 1, 2, .... k) εi adalah error 2. Analisis regresi cross-sectional pada expected return saham terhadap loading factor. Sebagai proksi expected return saham adalah rata-rata return yang diperoleh dari time series dari return saham. Analisis regresi cross-section tersebut menghasilkan estimasi return saham model APT sebagai berikut : −

r = λ 0 + λ 1 b i1 + λ 2 b i 2 + ... + λ k b ij + ε i Keterangan : −

ri adalah rata-rata return saham i (i = 1, 2, .... N)

λ0 adalah return bebas resiko λ1 adalah rata-rata nol faktor umum (unobserved faktor umum) bij adalah loading factor saham i terhadap faktor ke-j (j=1, 2, ..... k)



2.3 Pengertian Surprise Ehrmann and Fratzscher (2004) merumuskan surprise sebagai komponen “kejutan” dari pengumuman berita makroekonomi yang merupakan perbedaan antara data aktual yang diumumkan dengan estimasi pasar. Surprise adalah data aktual (sebenarnya) dikurangi dengan data atau nilai estimasi (yang diharapkan). Surprise dapat bersifat positif, tetapi dapat pula bersifat negatif. Secara umum, pengukuran surprise adalah : S k1 = Ak1 − E k1 Keterangan : Sk1 adalah komponen surprise Ak1 adalah data aktual yang diumumkan Ek1 adalah estimasi pasar BAB 3 METODE PENELITIAN 3.1 Rancangan Penelitian Studi ini menggunakan rancangan eksplanatif (konfirmatif). Desain ini digunakan karena studi ini melakukan pengujian atau mengkonfirmasi hubungan atau pengaruh antar variabel atau konstruk. Desain eksplanatif atau konfirmatif dipilih karena studi ini melakukan uji hipotesis dalam persamaan multifaktor Arbitrage Pricing Theory (APT). Subyek dalam studi ini adalah perusahaan yang telah go public dan listed di Bursa Efek Indonesia (BEI) dari tahun 2002 sampai dengan 2007, sedangkan obyek yang diteliti adalah tingkat keuntungan (return) saham. Penelitian akan menggunakan model Arbitrage Pricing Theory (APT), untuk menganalisis berbagai faktor makroekonomi khususnya perubahan tidak terantisipasi (surprise) meliputi : surprise jumlah uang beredar, surprise inflasi, surprise suku bunga, surprise rupiah/US dollar, surprise pertumbuhan investasi asing, dan surprise pertumbuhan ekonomi yang mempengaruhi variasi return saham. 3.2 Data dan Metode Pengumpulan Data



Studi ini menggunakan data time series berupa harga penutupan saham bulanan (monthly closing price), dan indeks harga saham gabungan (IHSG) bulanan sebagai proksi untuk menghitung return saham, yang dikumpulkan dari Jakarta Stock Exchange (JSX) Monthly Statistic. 3.3 Metode Analisis Metode analisis data di dalam studi ini menggunakan teknik analisis model persamaan multifaktor APT (Multivariate Regression Model). Ada dua langkah dalam teknik uji empiris APT yaitu: Pertama, melakukan analisis regresi linear multifaktor (Multivariate Regression Model) terhadap data time series setiap return saham terhadap faktor yang dipertimbangkan untuk mengestimasi loading factor dari setiap return saham untuk memperoleh persamaan umum APT. Kedua, analisis regresi cross-sectional pada expected return saham terhadap loading factor untuk memperoleh persamaan model APT estimasi perubahan return saham. Model Arbitrage Pricing Theory (APT) yang akan diestimasi adalah model multifaktor APT yang menggunakan surprise faktor makroekonomi sebagai variabel penjelas return saham. Oleh karena itu, untuk mendapatkan model APT estimasi, analisis dalam studi ini meliputi : 1. Model estimasi jumlah uang beredar 2. Model estimasi inflasi 3. Model estimasi suku bunga 4. Model estimasi investasi asing 5. Model estimasi nilai rupiah/dollar US 6. Model estimasi pertumbuhan ekonomi Model estimasi Artbitrage Pricing Theory. 3.3.1

Estimasi Model Arbitrage Pricing Theory (APT) Mengacu pada model yang digunakan oleh Roll and Ross (1980), model

persamaan umum APT adalah : Ri = E(Ri) + bi1 δ1 + ....... + bik δk + εi



Selanjutnya untuk mengestimasi loading factor dari return saham setiap perusahaan terhadap faktor makroekonomi yang dipertimbangkan, digunakan model persamaan sebagai berikut :

R i = E ( Ri ) + β i , SGMS SGMS + β i , SINF SINF + β i , SDIR SDIR +

β i , SRUD SRUD + β i , SGFI SGFI + β i , SGDP SGDP + ε i Keterangan : Ri adalah return saham perusahaan i (1, 2, 3, ...... n) E(Ri) adalah expected return asset i βi,SGMS adalah loading factor return saham i terhadap surprise GMS βi,SINF adalah loading factor return saham i terhadap surprise INF βi,SDIR adalah loading factor return saham i terhadap surprise DIR βi,SRUD adalah loading factor return saham i terhadap surprise RUD βi,SGFI adalah loading factor return saham i terhadap surprise GFI βi,SGDP adalah loading factor return saham i terhadap surprise GDP 3.3.2

Model Estimasi Perubahan Return Saham Menurut Ross (1976) dalam model APT diperkenalkannya, return saham

dipengaruhi oleh k factor secara linear. Oleh karena itu, untuk mendapatkan persamaan model APT dalam mengestimasi return saham yang merupakan persamaan regresi linear berganda, dianalisis dengan metode kuadrat terkecil biasa atau Ordinary Least Square/OLS (Reisman, 1988). Model APT estimasi return saham, dinyatakan dalam bentuk persamaan umum sebagai berikut :

ri = λ 0 + λ1 β i , SGMS + λ 2 β i , SINF + λ 3 β i , SDIR + λ 4 β i , SRUD +

λ 6 β i , SGFI + λ 6 β i , SGDP + μ i Keterangan : ri adalah rata-rata return saham i λ0 adalah intercept yang ada pada dasarnya merupakan return bebas resiko λ1 adalah unobserver surprise pertumbuhan jumlah uang beredar λ2 adalah unobserved surprise inflasi λ3 adalah unobserved surprise suku bunga deposito λ4 adalah unobserved surprise nilai tukar rupiah/US dollar λ5 adalah unobserver surprise pertumbuhan investasi asing



λ6 adalah unobserver surprise pertumbuhan ekonomi βi,SGMS adalah loading factor dari return saham i terhadap surprise GMS βi,SINF adalah loading factor dari return saham i terhadap surprise INF βi,SDIR adalah loading factor dari return saham i terhadap surprise DIR βi,SRUD adalah loading factor dari return saham i terhadap surprise RUD βi,SGFI adalah loading factor dari return saham i terhadap surprise GFI βi,SGDP adalah loading factor dari return saham i terhadap surprise GDP

BAB 4 ANALISIS HASIL DAN PEMBAHASAN 4.1 Analisis Hasil 4.1.1 Model Estimasi Pertumbuhan Jumlah Uang Beredar Faktor-faktor mempengaruhi pertumbuhan jumlah uang beredar (GMS) adalah pertumbuhan aktiva luar negeri bersih (GNFA), pertumbuhan tagihan bersih pada pemerintah pusat (GNCG), pertumbuhan tagihan pada lembaga dan perusahaan pemerintah (GCOS), tagihan pada perusahaan swasta dan perorangan (GCPI), dan jaminan impor (GIGD). Persamaan regresi sebagai berikut: GMS = 15179 + 0 , 998GNFA + 0 , 913GNCG + 1,16GCOS + 0 , 975GCPI + 0 , 887GIGD

4.1.2 Model Estimasi Inflasi Faktor-faktor yang mempengaruhi inflasi (INF) adalah inflasi pada satu, dua, dan tiga periode sebelumnya (Wuryandani dan Anglingkusomo, 1998). Persamaan regresi sebagai berikut:

INFt = 0, 638 + 0, 098INFt −1 − 0, 081INFt −2 + 0, 075INFt −3 4.1.3 Model Estimasi Suku Bunga Deposito Faktor-faktor yang berpengaruh terhadap suku bunga deposito atau deposit interest rate (DIR) adalah suku bunga bank Indonesia (SBI), rasio likuiditas reserve (RLR), tingkat inflasi (INF), loan-to-deposits ratio (LDR), kurs tengah rupiah/US dollar (GRU), dan growth money supply (GMS). Persamaan regresi sebagai berikut:



DIR = 1, 65 + 1, 09SBI − 0 , 268RLR − 0 ,173INF + 0 , 0243LDR − 0 , 00031GRU − 0 , 000001GMS

4.1.4 Model Estimasi Pertumbuhan Investasi Asing Faktor-faktor yang berpengaruh terhadap pertumbuhan investasi asing atau growth foreign investment (GFI) adalah pertumbuhan investasi asing pada satu, dua, dan tiga periode sebelumnya. Persamaan regresi sebagai berikut:

FIt = 867 + 0,149FIt −1 − 0, 092FIt −2 + 0, 099FIt −3 4.1.5 Model Estimasi Nilai Tukar Faktor-faktor yang berpengaruh terhadap nilai tukar

rupiah/US dollar

(GRU) adalah nilai tukar pada satu, dua, dan tiga bulan sebelumnya (Wuryandani dan Anglingkusomo, 1998). Persamaan regresi:

GRUt = 1181 + 1, 08GRUt −1 − 0,185GRUt −2 − 0, 023GRUt −3 4.1.6 Model Estimasi Pertumbuhan Ekonomi Faktor-faktor yang berpengaruh terhadap pertumbuhan ekonomi atau gross domestic product (GDP) adalah pertumbuhan ekonomi pada satu, dua, dan tiga periode sebelumnya (Wuryandani dan Anglingkusumo, 1998). Persamaan regresi sebagai berikut:

GDPt = 111 + 0, 977GDPt −1 + 0, 021GDPt −2 + 0, 016GDPt −3 4.2 Model Estimasi Artbitrage Pricing Theory (APT) 4.2.1 Model Multifaktor APT Model estimasi return saham (Ri) dinyatakan : Ri = 941, 672 + 0 , 35SGMS + −235, 289SINF − 47 , 949SDIR + 0 ,152SRUD + 0 , 096SGFI + 0 , 051SGDP

Model persamaan tersebut di atas secara statistik adalah signifikan, hal ini ditunjukkan statistik uji F sebesar 429,016 atau p sebesar 0,000 yang lebih kecil dari tingkat signifikansi α = 0,05. Demikian pula sumbangan atau proporsi yang diterangkan oleh SGMS, SINF, SDIR, SRUD, SGFI, dan SGDP di sekitar ratarata R sebesar 98,0 persen.



Secara parsial faktor yang berpengaruh signifikan terhadap return saham (R) dapat dilihat pada Tabel 4.1 sebagai berikut: Tabel 4.1 PENGUJIAN KOEFISIEN SECARA INDIVIDU PADA R Variabel Prediktor

Koefisien

SGMS SINF SDIR SRUD SGFI SGDP

0,214 -0,345 -0,064 0.227 0,129 0,325

Standar Error Koefisien

T

0,009 29,690 15,179 0,027 0,016 0,005

P 3,838 -7,925 -3,159 5,525 6,092 10,628

0,000 0,000 0,003 0,000 0,000 0,000

4.2.2 Estimasi Model APT Model estimasi return saham (R) dinyatakan sebagai berikut: ri = 845 + 204β _ SGMS − 15.6 β _ SINF − 43.2 β _ SDIR + 51.3β _ SGRU + 34.9β _ SFI + 54.2β _ SGDP + μ i Model persamaan tersebut adalah signifikan. Hal ini dapat dilihat dari statistik uji F sebesar 455,46 atau p sebesar 0,000 yang lebih kecil dari tingkat signifikansi α = 0,05. Demikian proporsi yang diterangkan oleh loading factors (BetaSGMS, BetaSINF, BetaSDIR, BetaSRUD, BetaSGFI, dan BetaSGDP) di sekitar rata-rata R sebesar 98,1 persen.

Secara parsial loading factor yang

berpengaruh signifikan terhadap R dapat dilihat pada Tabel 4. 2 berikut: Tabel 4.2 PENGUJIAN KOEFISIEN LOADING FACTOR PADA R Variabel Prediktor BetaSGMS BetaSINF BetaSDIR BetaSRUD BetaSGFI BetaSGDP

Koefisien 204 -15,6 -43,2 51,3 34,9 54,2

Standar Error Koefisien 4,037 7,015 7,273 10,48 17,04 24,67

T

P 50,47 -2,22 -5,94 4,89 2,05 2,20

0,000 0,031 0,003 0,000 0,046 0,032



BAB 5 KESIMPULAN DAN SARAN 5.1 Kesimpulan Berdasarkan hasil analisis dan pembahasan, maka kesimpulan dirumuskan sebagai berikut : 1. Hasil studi membuktikan bahwa surprise pertumbuhan jumlah uang beredar berpengaruh positif signifikan terhadap perubahan return saham. Hasil studi menjelaskan bahwa pemegang uang motif spekulatif akan selalu mencari jenis investasi yang menguntungkan. Bilamana investasi pada saham lebih menguntungkan daripada tingkat bunga, investor akan beralih ke pasar modal dan permintaan uang spekulasi akan meningkat. 2. Hasil studi membuktikan bahwa surprise inflasi berpengaruh negatif signifikan terhadap perubahan return saham. Hasil studi menjelaskan bahwa kenaikan inflasi akan menggerogoti laba perusahaan sebagai akibat kenaikan biaya produksi maupun kenaikan tingkat upah. Kenaikan inflasi juga akan menurunkan pendapatan riil masyarakat berpenghasilan tetap sehingga menurunkan daya beli. Hal ini akan menyebabkan penurunan kinerja perusahaan dalam yang tercermin dari dividen maupun harga sahamnya. 3. Hasil studi membuktikan bahwa surprise tingkat suku bunga deposito berpengaruh negatif signifikan terhadap perubahan return saham. Hasil studi menunjukkan bahwa investor dalam memutuskan membeli saham, selain return yang diharapkan akan diperoleh, juga mempertimbangkan tingkat bunga yang diperoleh bilamana dananya di depositokan di bank. 4. Hasil studi membuktikan bahwa surprise pertumbuhan investasi asing berpengaruh positif signifikan terhadap perubahan return saham. Hasil studi menjelaskan bahwa transaksi saham oleh investor asing merupakan bagian dari permintaan dan penawaran aggregate. Investasi asing dilihat sebagai membaiknya faktor fundamental perusahaan. Selain itu, dengan masuknya investor asing menunjukkan membaiknya faktor-faktor makroekonomi suatu negara.



5. Hasil studi membuktikan bahwa surprise nilai tukar rupiah/US dollar berpengaruh positif signifikan terhadap perubahan return saham. Kurs valas dan suku bunga ditentukan secara simultan melalui kondisi keseimbangan portfolio bagi para pemegang aset di masing-masing negara. Setiap perubahan kekayaan akan berdampak pada meningkatnya permintaan aset finansial lain dan adanya subtitusi suatu aset finansial dengan aset finansial lain yang lebih menguntungkan. 6. Hasil studi membuktikan bahwa surprise pertumbuhan ekonomi berpengaruh positif signifikan terhadap perubahan return saham. Hasil studi menjelaskan pertumbuhan ekonomi akan diikuti dengan kenaikan harga saham-saham, demikian pula sebaliknya. Pertumbuhan ekonomi memberi harapan kepada investor

untuk

mendapatkan

tingkat

pengembalian

investasi

yang

menguntungkan. 7. Surprise pertumbuhan jumlah uang beredar, surprise inflasi, surprise tingkat suku bunga deposito, surprise pertumbuhan investasi asing, surprise nilai tukar rupiah/US dollar, dan surprise pertumbuhan ekonomi, secara simultan berpengaruh signifikan terhadap return saham. 5.2 Saran 1. Model Aribitrage Pricing Theory (APT) tidak menyebutkan secara spesifik faktor-faktor makroekonomi yang dapat mempengaruhi return saham. Oleh karenanya, sangat terbuka untuk memasukkan risiko faktor makroekonomi baru selain yang dilakukan pada studi ini. Risiko tersebut memiliki karakteristik antara lain: Pertama, harus mempunyai pengaruh yang luas terhadap return saham-saham di pasar modal, dan Kedua, Faktor risiko tersebut paling banyak dibicarakan oleh pelaku pasar modal. 2. Periode pengamatan terhadap IHSG yakni Tahun 2002 sampai dengan 2007, menunjukkan kondisi pasar Bullish. Oleh karenanya penting melakukan pengujian pada kondisi pasar Bearish (terutama pada saat terjadi krisis ekonomi).



DAFTAR PUSTAKA Bank Indonesia, 2002. Statistik Ekonomi dan Keuangan Indonesia, Vol. IV sampai dengan VIII. Berry, A. Michael, Edwin Burmeister, and Majorie B. McElroy, 1988. Sorting Out Risks Using Known APT Factors. Financial Analysis Journal, Vol. 44, pp: 29-42 Bilson Chris, Brailsford Tim, and Hooper Vince. 2001. Selecting Macroeconomic Variables as Explanatory Factors of Emerging Stock Market Return. Pacific Basin Finance Journal, Vol. IX, No. 4, pp: 401-426. Bodie Zwi, Alex Kane, and Alan Marcus. 2008. Investment. Boston USA. Richard Irwin, Inc. Bursa Efek Jakarta, 2002-2006. JSX Monthly Statistik, Vol. 6 sampai dengan 10., No. 1, 2,. ..12. Chen Nai-fu, Roll Richard, and Ross A. Stephen. 1986. Economic Forces and the Stock Market. Journal of Finance, Vol. 59, pp: 383-403. Dhrymes, J. Phoebus. 1985. New Test of the APT and Their Implications. The Journal of Finance, Vol. XL, No. 3, pp: 659-674. Dybvig, H. Philip, and Ross A. Stephen. 1986. Yes, The APT Testable. The Journal of Finance, Vol. XL, No. 4, pp: 1173-1188. Fabozzi, J. Frank. 1995. Investment Management, 1st edition. New York, Prentice Hall. Fama, F. Eugene and French R. Kenneth. 1996. Multifactor Explanation of Assets Pricing Anomalies. Journal of Finance, Vol. 51, pp: 58-84. Farrel, L. James. 1997. Portfolio Management: Theory and Application. Second Edition, USA. McGraw Hill International Editions. Gujarati Damodar. 1995. Econometrics, 2nd. USA. McGraw Hill International, Inc Gultekin, N. Mustafa, and Gultekin, N. Bulent. 1987. Stock Return Anomalies and the Test of the APT. The Journal of Finance, Vol. XLII, No. 5, pp: 1213-1224. Hair, F. Joseph, Black C. William, Babin J. Barry, Anderson E. Rolpd, and Tatham L. Ronald, 2006. Multivariate Data Analysis, Sixth Edition, New Jersey. Pearson International Edition., Prentice Hall. Haugen, A. Robert. 1997. Modern Investment Theory. Fourth Ed. USA Prentice Hall, International, Inc. Husnan, Suad, 1998. Pengujian CAPM di BEJ Periode 1994-1997 : Standard CAPM ataukah Zero Beta ?. Jurnal Ekonomi dan Bisnis Indonesia, Vol. 13, No. 4, hal: 89-97. Jones, P. Charles. 2000. Investment, Analysis and Management. 7th New York, USA. John Wiley & Sonc, Inc. Karamustafa, Osman, and Kucukkale, Yakup. 2003. Long Run Relationship Between Stock Market Returns and Macroeconomic Performance. Evidence from Turkey. Working Paper, Faculty of Economic Ondokuz Mayis University, Ordu, Turkey. Keran, W. Michael. 1971. Expectations, Money, and the Stock Market. Federal Reserve Bank of St. Louis, Vol. 63, No. 1, pp: 16-31. Lee F. Cheng, Wei K.C. John, and Bubnys Edward, 1989. The APT Versus The MultiFactor CAPM: Empirical Evidence. Quarterly Review of Economics Business, Vol. 29, No. 4, pp: 6-25 Mankiw N. Gregory. 2003. Macroeconomics, 5th Edition. Worth Publishers, New York and Basingstoke Publishers. Manurung, H. Adler. 1996. Asset Pricing Model on The Jakarta Stock Exchange : A Non Parametric Analysis. Kelola Gajah Mada University Business Review, Yoyakarta, No. 12, hal:70-82



Markowitz, Harry, 1952. Portfolio Selection. Journal of Finance, Vol. 7, pp: 77-91. Rao, Sekhara Chandra, and Radjeswari A. Ms. 2000. Macroeconomic Factors and Stock Prices in India : A Study, Paper Working, Paper submitted to the Review Committee, Institute of Capital Market, Mumbai, India. Roll, Richard, and Ross A. Stephen. 1984. The Arbitrage Pricing Theory Approach to Strategic Portfolio Planning. Financial Analysis Journal, Vol. 40, pp: 14-26. ---------------------------------------------------, 1980. An Empirical Investigation Arbitrage Pricing Theory. Journal of Finance, Vol. 35, pp: 1071-1101. Ross, A. Stephen. 1976. The Arbitrage Theory of Capital Asset Pricing. Journal of Finance Theory, Vol. 13, pp: 341-360. Samuelson, Paul and Nordhaus D. William. 2005. Macroeconomics. 8th Edition. USA. McGraw-Hill, Inc., Shukla, R. Trzcinka, and Winston Kenneth. 1990. Predicting Portfolio Variance : FirmSpecific and Macroeconomic Factors. The Journal of Finance, Vol. 41, No. 2, pp: 347-368. Syakir, Imam. 1995. Analisis Faktor-Faktor Penetapan Tingkat Suku Bunga Deposito pada Bank-Bank Umum Pemerintah dan Bank-Bank Umum Swasta Nasional di Indonesia. Disertasi Program Doktor pada Program Pascasarjana Universitas Ailangga, Surabaya. Tandelilin, Eduardus, 2001. Analisis Investasi dan Manajemen Portfolio. Edisi Pertama, Yogyakarta, BPFE.


Surprise Faktor Makroekonomi Sebagai Penjelas PerubahanReturn Pasar Saham di Bursa Efek Indonesia

Recommend Documents