SANALISIS PENGARUH STRUKTUR MODAL TERHADAP HARGA SAHAM PADA PERUSAHAAN NONKEUANGAN YANG TERCATAT PADA BURSA EFEK INDONESIA PERIODE TAHUN

SANALISIS PENGARUH STRUKTUR MODAL TERHADAP HARGA SAHAM PADA PERUSAHAAN NONKEUANGAN YANG TERCATAT PADA BURSA EFEK INDONESIA PERIODE TAHUN 2009-2013 Anita Dwi Utami, Hendro Prabowo Program Studi Manajemen Kehususan Keuangan, Fakultas Ekonomi, Universitas Indonesia. Email: [email protected] Abstrak Penelitian ini bertujuan untuk menganalisis pengaruh struktur modal terhadap harga saham pada perusahaan nonkeuangan yang tercatat pada Bursa Efek Indonesia periode tahun 2009-2013. Penelitian ini menunjukan bahwa debt to equity ratio dan debt to asset ratio berpengaruh negatif dan signifikan terhadap harga saham. Penelitian ini mengambil objek penelitian yaitu perusahaan non keuangan yang tercatat pada Bursa Efek Indonesia pada tahun 2009 - 2013. Kata kunci : Struktur Modal, debt to equity ratio (DER), debt to asset ratio (DAR), interest coverage ratio (ICR), harga saham

Analysis OfThe Impact Of Capital Structure On Stock Price Of Non Financial Companies Listed On The Stock Exchanges In Indonesia Period 2009-2013

Abstract This study aims to analyze the impact of capital structure on stock prices of non-financial companies listed on the stock exchanges in Indonesia period 2009-2013. The empirical findings shows that debt to equity ratio and debt to asset ratio performs a negative and significant impact on stock price. The objects taken in this research are non financial companies listed on the Indonesia Stock Exchange in 2009-2013. Keywords : Capital Structure, Debt To Equity Ratio (DER), Debt To Asset Ratio (DAR), Interest Coverage Ratio (ICR), Stock Price

Pendahuluan Di Indonesia, pada tahun 2015 sudah ada 507 perusahaan yang mencatatkan dirinya di Bursa Efek Indonesia. Perusahaan yang tercatat di Bursa Efek di Indonesia dibagi menjadi Sembilan sektor, yaitu sektor pertanian, sektor pertambangan, sektor industri dasar dan kimia,

Analisis Pengaruh..., Anita Dwi Utami, FE UI, 2014

sektor aneka industri, sektor industri barang konsumsi, sektor property & real estate, sektor infrastruktur, utilitas, transportasi, sektor keuangan, dan sektor perdagangan jasa dan investasi. Masing-masing perusahaan telah memiliki caranya masing-masing untuk memilih bauran pendanaan yang tepat untuk menghasilkan laba. Sehingga, mereka dapat menarik investor untuk menanamkan modalnya kepada perusahaan mereka.

Gambar 1 IHSG 2004 sampai dengan pertengahan 2013 Sumber : www.idx.co.id

Gambar diatas menggambarkan grafik Indeks Harga Saham Gabungan yang ada di Indonesia pada tahun 2004 sampai dengan pertengahan tahun 2014. Terlihat jelas pada gambar grafik, bahwa terdapat penurunan yang cukup tajam pada tahun 2008 hingga 2009 dikarenakan terjadinya krisis ekonomi global. Namun, dari tahun 2009 sampai dengan pertengahan tahun 2014 terjadi trend kenaikan seiring dengan pulihnya krisis ekonomi global. Gambar diatas menunjukkan bahwa harga saham selalu mengalami fluktuasi pada setiap waktunya. Kenaikan dan penurunan harga saham dikarenakan sifatnya yang sangat sensitif terhadap perubahan makro dan mikro yang terdapat di perusahaan ataupun Negara di tempat perusahaan tersebut berada. Sehingga dapat dikatakan bahwa saham merupakan salah satu efek yang memiliki risiko cukup tinggi. Harga saham mencerminkan nilai suatu perusahaan. Harga saham dapat ditentukan dari arus kas sekarang dan arus kas masa depan. Arus kas ditentukan dari keputusan keuangan. Salah satu keputusan keuangan adalah keputusan pendanaan. Keputusan pendanaan bersumber dari 2 yaitu internal dan eksternal. Internal berseumber dari retained earning perusahaan dan eksternal bersumber dari hutang dan ekuitas (Ehrhardt & Brigham, 2011). Sejauh mana perusahaan menggunakan utang disebut juga dengan leverage (Ross, Westerfield, & Jordan, 2003).


Bauran pilihan pendanaan bersumber dari utang dan ekuitas disebut juga dengan struktur modal. Terdapat 4 teori yang menjelaskan mengenai teori struktur modal. Teorinya bersumber dari Modligiani Miller (MM), trade-off, pecking order, dan signaling teori. Pada umumnya, leverage diukur dengan menggunakan rasio leverage. Rasio leverage yang digunakan adalah debt to equity ratio, debt to asset ratio, dan interest coverage ratio. Penelitian sebelumnya mengenai pengaruh struktur modal terhadap harga saham telah dibahas sebelumnya oleh Hussain dan Gull (2011). Penelitiannya menyatakan bahwa terdapat pengaruh struktur modal yang kemudian di proyeksikan kedalam rasio leverage yaitu debt to equity ratio, debt to asset ratio, dan interest coverage ratio terhadap harga saham. Berangkat dari penelitian yang dilakukan oleh Hussain dan Gull (2011), peneliti tertarik untuk mengalisis pengaruh struktur modal terhadap harga saham pada perusahaan non keuangan yang tercatat pada Bursa Efek Indonesia dengan menggunakan variabel-variabel yang dianggap memiliki pengaruh terhadap harga saham. Berdasarkan latar belakang permasalahan di atas, maka perumusan masalah dalam penelitian ini adalah bagaimanakah pengaruh struktur modal yang di proyeksikan ke dalam debt to equity ratio, debt to asset ratio, dan interest coverage ratioterhadap harga saham pada perusahaan non keuangan yang tercatat di Bursa Efek Indonesia pada periode tahun 2009 – 2013? Tinjauan Teoritis Struktur Modal Modigliani-‐Miller (M&M) A. MM tanpa pajak Teori MM berdasarkan pada asumsi sebagai berikut (Ehrhardt & Brigham, 2011):

a. There are no brokerage cost b. There are no taxes c. There are no bankrupt cost d. Investor can borrow at the same rate as corporation e. All investor have the same information as management about the firm’s future investment opportunity f. EBIT is not affected by the use of debt


Modigliani dan Miller menyatakan dua hipotesis. Hipotesis pertama, membahas ekuitas dari unlevered firm, maka dari itu portfolio dari unlevered firm dinyatakan oleh VU (nilai dari unlevered firm). Diasumsikan perusahaan tidak mengalami peningkatan atau dengan kata lain tidak memerlukan investasi tambahan untuk memperoleh aset dan karena perusahaan tidak membayar pajak maka perusahaan membayar dividen sebesar EBIT yang dihasilkan oleh perusahaan (Ehrhardt & Brigham, 2011). Hipotesis kedua, memiliki kesamaan pada unlevered firm kecuali sebagian pendanaannya dibiayai oleh hutang. Kandungan portfolio kedua terdiri dari semua levered firmstock (SL) dan hutang (DL), maka nilai portfolio-nya dinyatakan dalam VL (total value of the levered firm). Jika interest rate dinyatakan dalam rd, maka levered firm membayar pajak sejumlah rdD. Karena perusahaan tidak mengalami berkembang (membeli asset baru) dan tidak ada pembayaran pajak, maka mereka membayar dividen sebesar EBIT − rdD. Jika perusahaan memiliki hutang dan ekuitas, maka arus kas akan sama dengan jumlah interest dan dividends yang dinyatakan dalam rdD + (EBIT − rdD) = EBIT. Oleh karena itu, arus kas dari kepemilikan portofolio kedua ini sama dengan EBIT (Ehrhardt & Brigham, 2011) VL = VU = SL + D B.

1

MM dengan unsur pajak

Ringkasan Proposisi MM dengan ada unsur pajak didalamnya adalah dengan asumsi perusahaan dikenakan pajak pada tingkat tc pada pendapatan setelah bunga, tidak ada transaction cost, dan baik individu atau perusahaan dapat meminjam pada tingkat bunga yang sama. Dengan adanya unsur pajak didalamnya, perusahaan dapat mengurangi biaya bunga tetapi tidak untuk pembayaran dividen, leverage yang terdapat pada perusahaan dapat mengurangi biaya pajak (Proposisi I) dan Biaya ekuitas meningkat dengan leverage karena risiko ekuitas meningkat dengan leverage (Proposisi II) Proposisi I : VL = Vu + tcB (untuk perusahaan yang memiliki hutang terus menerus)

2

Proposisi II : Rs = R0 + B/S (1-tc)(R0 - RB)


3

MM juga menyatakan bahwa struktur permodalanyang terbaik adalah 100% hutang dengan cara mempelajari weighted average cost of capital (WACC). Dengan mempertimbangkan pajak, maka WACC sebagai berikut (Ross, Westerfield, & Jordan, 2003) WACC = (E/V) x RE + (D/V) x RDx (1-TC)

4

Biaya modal saham akan meningkat dengan diiringi meningkatnya hutang, tetapi penghematan pajak akan lebih besar dibandingkan dengan penurunan nilai karena kenaikan biaya modal (Ross, Westerfield, & Jaffe, 2010). Trade-‐Off Theory Keuntungan dari penggunaan leverage adalah dari adanya penghematan pajak dengan biaya financial distress untuk menentukan berapa jumlah hutang yang akan dikeluarkan oleh perusahaan untuk memaksimalkan nilai perusahaan mereka, teori ini disebut juga dengan tradeoff theory. Teori ini mempertimbangkan keuntungan dari penggunaan hutang yang melindungi arus kas dari pajak terhadap biaya financial distress yang berhubungan dengan leverage. Teori ini mengatakan “the total value of levered firm equals the value of the firm without leverage plus present value of the tax savings from debt, less the present value of financial distress costs: VL = Vu+ PV(Interest Tax shield) - PV(Financial distress Costs) - PV (Agency costs of Debt ) + PV (Agency Benefits of Debt) 5 Rumus diatas menunjukkan bahwa leverage memiliki biaya yang dipandang sebagai suatu keuntungan. Perusahaan memliki incentive untuk meningkatkan leverage untuk mengeksploitasi tax benefit penggunaan hutang. Tetapi dengan penggunaan hutang yang terlalu besar, akan lebih mendatangkan risiko kebangkrutan dan biaya financial distress yang lebih besar (Berk & DeMarzo, 2011). Trade-off theory terbagi dua yakni static trade-offdan dynamic trade-off. Static trade-off theory mengasumsikan adanya titik optimal struktur modal dari perusahaandalam keadaan yang ideal dengan biaya dan manfaat dari hutang dan ekuitas yang telah dihitung. Dynamictrade-off theorymempertimbangkan adanya elemen waktu yang biasanya diabaikan dalam single period model. Dynamic theory mengarah pada pembuatan keputusan keuangan yang tepat karena


mempertimbangkan marjin keuangan dan antisipasi untuk periode yang akan dating (Iqbal, Muneer, Jahanzeb, & Rehman, 2012) Nilai perusahaan dibawah asumsi static trade-off theory tidak sebesar nilai perusahaan dibawah asumsi MM tanpa pajak, hal ini dikarenakan nilai perusahaan dibawah asumsi iniberasal dari nilai perusahaan dibawah asumsi MM tanpa pajak dikurangi dengan nilai sekarang dari potensi bankcruptcy costyang akan muncul di masa depan. Bankcruptcy costsemakin terus tumbuh seiring dengan bertambahnya hutang perusahaan dari tahun ke tahun dan pada akhirnya akan melebihi manfaat pajak dari pendanaan hutang (Iqbal, Muneer, Jahanzeb, & Rehman, 2012). Pecking Order Theory Myers dan Majluf (1984) merumuskan teori struktur modal yaitu pecking order theory. Disebut sebagai pecking order theory karena teori ini menjelaskan mengapa perusahaan akan menentukan hirarki sumber dana yang paling disukai. Teori ini mengatakan bahwa manajer akan lebih cenderung menggunakan laba ditahan (retained earning) terlebih dahulu dan hanya akan mengeluarkan saham baru jika itu adalah pilihan terakhir (Berk & DeMarzo, 2011). Satu elemen kunci dari pecking order theory adalah bahwa kebanyakan perusahaan lebih menyukai pendanaan yang berasal dari internal jika memungkinkan. Alasan yang sederhana adalah karena penjualan sekuritas untuk mendapatkan pemodalan sangatlah mahal, maka masuk akal untuk menghindarinya jika meungkinkan. Jika suatu perusahaan memiliki laba yang sangat tinggi, maka memungkin perusahaan memiliki tingkat hutang yang rendah atau bahkan tidak memilikinya sama sekali(Ross, Westerfield, & Jordan, 2003) Signaling Theory MM mengasumsikan bahwa setiap orang (baik investor maupun manajer) memiliki informasi yang sama mengenai prospek perusahaan. Hal ini disebut juga dengan symmetric information. Namun, dalam kenyataannya, biasanya manajer memiliki informasi yang lebih baik dibandingkan oleh investor. Hal ini disebut juga dengan assymetric informationdan hal ini memiliki efek yang penting dalam penentuan struktur modal yang optimal (Ehrhardt & Brigham, 2011). Signaling theory mengatakan bahwa perusahaan yang memiliki prospek yang cerah cenderung tidak akan memilih pemodalan dengan menggunakan penerbitan ekuitas baru, sedangkan perusahaan yang memiliki prospek yang kurang bagus akan cenderung memilih


pemodalan yang bersumber dari ekuitas luar. Sehingga, implikasi adanya penerbitan saham adalah adanya sinyal negatif terhadap investor luar dan dapat mengakibatkan harga saham yang ada menurun. Jika perusahaan tersebut berprospek cerah, perusahaan pada waktu yang normal mempertahankan kapasitas pinjaman cadangan yang dapat digunakan dalam hal beberapa peluang investasi sangat baik (Ehrhardt & Brigham, 2011) Pengukuran Struktur Modal Debt To Equity Ratio(DER) Debt equity ratio yang selanjutnya disebut dengan DER memberikan informasi kepada investor untuk menjaga investor dari kemungkinan terjadinya kebangkrutan dan kemampuan perusahaan untuk memperoleh pembiayaan tambahan untuk peluang investasi menarik (Ross, Westerfield, & Jaffe, 2010). Semakin tinggi tingkat hutang dalam struktur modal dapat membuat sulit bagi perusahaan untuk memenuhi beban bunga dan pembayaran pokok pada saat jatuh tempo (Shim & Siegel, 1986). Untuk mengukur besarnya DER bisa dihitung dengan rumus sebagai berikut :

DER =

Total Liabilities Total Equity

6

Debt To Asset Ratio(DAR) Debt to total assets ratio digunakan untuk mengukur seberapa besar proporsi aset perusahaan yang dibiayai melalui hutang(Horne & Marchowicz, 2006). DAR menunjukkan persentase dari total dana yang diperoleh dari kreditur. Kreditur lebih suka melihat DAR yang rendah karena untuk melindungi kerugian kredit jika perusahaan bangkrut (Shim & Siegel, 1986). Rumus yang digunakan untuk menghitung rasio ini adalah sebagai berikut :

DAR =

Total Debt Total Assets

7

Interest Coverage Ratio(ICR) Rasio ini merefleksikan seberapa besar kemampuan EBIT perusahaan untuk membayar beban bunga yang timbul karena penggunaan hutang (Shim & Siegel, 1986). Semakin tinggi interest coverage ratio perusahaan semakin besar kecendrungan perusahaan dapat membayar


bunga hutangnya, begitupun sebaliknya. Begitupun pengaruhnya terhadap harga saham, semakin tinggi ICR maka semakin tinggi harga saham. Sebaliknya, semakin rendah rasio ini maka semakin rendah harga saham (Hussain & Gull, 2011). Rumus yang digunakan untuk menghitung ICR adalah sebagai berikut :

ICR =

EBIT Interest Expenses

8

Saham Jenis-‐Jenis Harga Saham Penelitian ini menggunakan harga saham yang bersumber dari yahoo finance Indonesia. Harga yang terdapat dalam website yahoo finance Indonesia terbagi atas 5 harga, yaitu (Atmaja & Thomdean, 2011): a. Open – merupakan harga pembukaan b. High – merupakan harga tertinggi pada hari tersebut c. Low – merupakan harga terendah pada hari tersebut d. Close – merupakan harga penutupan pada hari tersebut e. Adj. Close – merupakan harga penutupan yang sudah disesuaikan dengan aksi korporasi seperti stock split atau stock dividend Harga yang digunakan dalam penelitian ini adalah harga adj close. Metode Penelitian Metode penelitian yang digunakan dalam penelitian ini adalah metode kuantitatif dengan menggunakan metode OLS (Ordinary Least Square). Data yang digunakan dalam penelitian ini adalah data sekunder dari tahun 2009-2013. Data sekunder tersebut berupa data laporan keuangan, laporan kinerja perusahaan, neraca perusahaan yang tercatat di Bursa Efek Indonesia, dan harga saham yang tertera pada yahoo finance Indonesia pada periode 2009-2013. Jenis data yang digunakan dalam penelitian ini adalah data panel. Pemilihan sampel dilakukan dengan cara purposive sampling. Purposive sampling adalah pemilihan sampel dengan kriteria-kriteria tertentu yang telah ditetapkan sebelumnya oleh peneliti agar diperoleh sampel yang sesuai dengan tujuan penelitian.


Kriteria yang dipilih oleh peneliti adalah: a.

Perusahaan no keuangan yang tercatat pada Bursa Efek Indonesia pada tahun 2009-2013

b.

Perusahaan yang sahamnya aktif atau tidak “tidur”.

c.

Perusahaan yang memiliki laporan keuangan lengkap dari tahun 2009-2013

d.

Perusahaan yang memiliki interest expense dari tahun 2009 sampai dengan 2013 Model yang digunakan dalam menganalisis hubungan antara variabel dependen dengan

variabel independen adalah sebagai berikut :

lnSTPR = β0 + β1DERit + β 2 DARit + β3 ICRit + ε it

9

Operasionalisasi Variabel penelitian Variabel Dependen 1. Debt to equity ratio (DER)memberikan informasi kepada investor untuk menjaga investor dari kemungkinan terjadinya kebangkrutan dan kemampuan perusahaan untuk memperoleh pembiayaan tambahan untuk peluang investasi menarik (Ross, Westerfield, & Jaffe, 2010). Semakin tinggi tingkat hutang dalam struktur modal dapat membuat sulit bagi perusahaan untuk memenuhi beban bunga dan pembayaran pokok pada saat jatuh tempo (Shim & Siegel, 1986). Untuk mengukur besarnya DER bisa dihitung dengan rumus sebagai berikut :

DER =

Total Liabilities Total Equity

10

2. Debt to total assets ratio digunakan untuk mengukur seberapa besar proporsi asset perusahaan yang dibiayai melalui hutang(Horne & Marchowicz, 2006). DAR menunjukkan persentase dari total dana yang diperoleh dari kreditur. Kreditur lebih suka melihat DAR yang rendah karena untuk melindungi kerugian kredit jika perusahaan bangkrut (Shim & Siegel, 1986). Hasil DAR diperoleh dari perhitungan dengan menggunakan rumus seperti dibawah ini

DAR =

Total Debt Total Assets

11

3. Interest Coverage Ratio, Rasio ini merefleksikan seberapa besar kemampuan EBIT perusahaan untuk membayar beban bunga yang timbul karena penggunaan hutang(Shim


& Siegel, 1986). Semakin tinggi interest coverage ratio perusahaan semakin besar kecendrungan perusahaan dapat membayar bunga hutangnya, begitupun sebaliknya. Begitupun pengaruhnya terhadap harga saham, semakin tinggi ICR maka semakin tinggi harga saham. Sebaliknya, semakin rendah rasio ini maka semakin rendah harga saham (Hussain & Gull, 2011). Hasil ICR diperoleh dari perhitungan dengan menggunakan rumus seperti dibawah ini

ICR =

EBIT Interest Expenses

12

Variabel Dependen Sesuai dengan penjelasan model diatas, maka dari model tersebut dapat diketahui bahwa variabel independen dalam model penelitian ini adalah harga saham (STPR). Harga saham merupakan data yang bersumber dari yahoo finance Indonesia dengan menggunakan harga adjusted close. Teknik Analisis Data Analisis Deskriptif Analisis deskriptif yang digunakan berupa tabel untuk menggambarkan debt to equity ratio, debt to asset ratio, interest coverage ratio, dan harga saham di Indonesia pada periode tahun 2009 – 2013. Analisis Inferensi Model analisis yang digunakan adalah model ekonometrika. Metode analisis yang dipakai dalam model adalah analisis regresi linier berganda dengan menggunakn metode estimasi OLS (Ordinary Least Square) atau Metode Kuadrat Terkecil untuk panel data. Metode ini dikemukakan oleh Carl Friedrich Gauss. Metode OLS merupakan metode analisis regresi yang paling kuat dan populer (Gujarati, 2004). Tenik Uji Asumsi Klasik Uji Multikolinearitas Istilah multikolinieritas mengacu pada Ragnar Fisch. Awalnya, hal tersebut berarti keberadaan linier yang sempurna atau tepat diantara sebagian atau seluruh vaiabel penjelas dalam sebuah model regresi (Gujarati, 2004). Sebagai aturan baku, jika nilai vif suatu variabel melebihi 10,


yang akan terjadi dimana jika nilai R2j (TOL) melebihi 0.90, variabel tersebut dikatakan sangat kolinear (Gujarati, 2004). Uji Heteroskedastisitas Nachrowi dan Usman (2006) menyatakan bahwa heteroskedastisitas dapat terjadai pada regresi sederhana dan terjadi ketika taksiran dalam model regresi yang bersifat BLUE memiliki varian tidak konstan. Teknik yang digunakan untuk mendeteksi Heteroskedastisitas adalah (Nachrowi & Usman, 2006) dengan menggunakan metode grafik dan uji formal yang menggunakan uji Breusch-Pagan-Godfrey. Uji Autokorelasi Autokorelasi adalah korelasi yang terjadi antara observasi dalam satu variabel. Dalam menduga parameter regresi berganda, OLS mengasumsikan bahwa error merupakan variabel acak yang independen agar penduga bersifat BLUE. Salah satu uji autokorelasi yang dapat dilakukan dengan menggunakan Wooldridge Test. Wooldridge test mengimplementasikan tes untuk serial correlation dalam idiosyncratic errors dari model panel-data yang linear dibahas oleh Wooldridge (2002) (Drukker, 2003). Pengujian Data Panel Dalam menghitung persamaan regresi dapat dihitung menggunakan metode Ordinary Least Square (OLS). sebelum melakukan teknik analisis data dengan menggunakan regresi linear berganda, perlu dilakukan pengujian-pengujian terlebih dahulu terhadap model OLS tersebut, karena tujuan dari model ini harus memenuhi asumsi dasar klasik, yaitu tidak terdapat gejala multikolinearitas, autokorelasi dan heteroskedastisitas. Pooled Least Squares(PLS) Merupakan jenis data panel yang menggunakan metode Pooled Least Square (OLS) dalam melakukan estimasi koefisien regresi. Model OLS memperlihatkan bahwa baik intercept maupun slope tidak berubah, baik antara individu maupun antar waktu (Nachrowi & Usman, 2006). Fixed Effect Model (FEM) Nachrowi dan Usman (2006) menyatakan bahwa model PLS menghasilkan α konstan untuk setiap individu dan waktu sehingga dinilai kurang realistis. Dalam metode fixed effect kita dapat


mengatasi hal tersebut, karena metode ini memungkinkan adanya perubahan α pada setiap i dan t. Kelebihan dari model fixed effect adalah dapat membedakan efek individual dan efek waktu dan tidak perlu mengasumsikan bahwa komponen eror tidak berkorelasi dengan variabel dependen (autokorelasi) yang mungkin sulit dipenuhi (Nachrowi & Usman, 2006) Random Effect Model (REM) Jikalau metode sebelumnya (fixed effect model) diakomodasikan dengan pada intercept sehingga intercept-nya berbeda antar individu dan waktu. REM merupakan perbedaan karakteristik individu dan waktu diakomodasikan pada error dari model (Nachrowi & Usman, 2006). REM membuat perhitungan bahwa error dapat saja berkorelasi sepanjang time-series dan crosssection. Model random effect dalam estimasinya sudah menggunakan GLS didalamnya. Maka dari itu, random effect sudah tidak perlu lagi untuk melihat apakah terdapat heteroskedastis dan autokorelasi didalam model random effect (Suwardi, 2011). Pemilihan Model 1. Uji Chow - Uji Chow bertujuan untuk memilih antara model PLS dan FEM. Uji ini dilakukan dengan membandingkan nilai nilai pengujian dengan nilai F-stat. Jika nilai Chow> F-stat maka model yang dipilih adalah FEM. 2. Uji Breusch Pagan Langrange Multiplier (LM), uji ini bertujuan untuk memilih model PLS atau REM. Uji ini menolak H0 jika nilai Prob F < alfa. Dengan hipotesis H0 : PLS dan H1 : REM 3. Uji Hausman, Uji ini bertujuan untuk memilih antara model FEM dan REM. Uji Hausman memiliki hipotesis untuk pemilihan model di atas, berikut hipotesisnya H0 : REM dan H1 : FEM R2 Dan Adjusted R2 (koefisien determinasi) Semakin tinggi koefisien determinasi akan semakin kuat hubungan antara variabel dependen dengan salah satu atau beberapa variabel independen. Nilai koefisien berkisar antara 0 sampai dengan 1 ( 0

Signifikansi Linear Berganda (Uji F) Uji-F diperuntukkan guna melakukan uji hipotesis koefisien (slope) regresi secara bersamaan (Nachrowi & Usman, 2006). Pengambilan keputusan didasarkan pada: a. Perbandingan F-stat dan F-tabel 1.

Apabila F-stat> Fα;(k,n-k-1) maka H0 ditolak

2.

Apabila F-stat< Fα;(k,n-k-1) maka H0 tidak ditolak

b. Probabilitas 1. Prob. (p-value) >significance level, maka H0 tidak ditolak 2. Prob. (p-value) <significance level, maka H0 ditolak. Signifikansi Parsial (Uji T) Uji tdigunakan untuk melihat tingkat signifikansi masing-masing variabel independen terhadap variabel dependen dengan mengasumsikan variabel independen lainnya konstan. Pengambilan keputusan didasarkan pada: a. Perbandingan t-stat dan t-tabel 1. Apabila t-stat >t-tabelmaka H0ditolak 2. Apabila t-stat significance level, maka H0 tidak ditolak 2. Prob. (p-value) <significance level, maka H0 ditolak. Hasil Penelitian Analisis Statistik Deskriptif Tabel 1 Statistik Deskriptif Variabel

Obs

Mean

Std. Deviasi

Min

Max

Code

620

62.5

35.82345

1

124

Year

620

2011

1.415355

2009

2013

STPR

620

3329.752

13094.01

22.64 183979.7

DER

620

1.454031

4.91278

-‐38.53

75.61

DAR

620

0.5344604

0.3093591

0.04

2.99

ICR

620

70.69869

3642.141 -‐54137.27 72467.82

Sumber : Output STATA, hasil olahan peneliti (2014)


1. Variabel dependen pada penelitian ini adalah Harga Saham (STPR). Harga saham yang paling tinggi pada penelitian ini adalah perusahaan MERK (PT. Merck Tbk) pada tahun 2013 yaitu sebesar Rp 183.979,69 dan harga saham yang terendah adalah perusahaan PBRX (Pan Brothers Tbk) pada tahun 2009 sebesar Rp 22,64. 2. Variabel independen yang pertama adalah debt to equity ratioyang selanjutnya disebut dengan DER. DER pada penelitian ini memiliki sampel sebanyak 620. Variabel ini memiliki nilai minimum sebesar -38.53yang dimiliki oleh perusahaan FREN (Smart Fren Telecom Tbk) dan nilai maksimum sebesar 75.61 yang dimiliki oleh MYTX (PT Apac Citra Centertex Tbk). Dalam penelitian ini, DER terkecil menunjukkan angka minus yang mengindikasikan bahwa profit dari perusahaan bernilai negatif atau dapat juga disebut bahwa perusahaan tersebut mengalami rugi yang cukup besar sehingga nilai total ekuitas pada perusahaan menjadi minus. 3. Variabel independen yang kedua adalah debt to asset ratio (DAR). Variabel ini memiliki nilai minimum sebesar 0.04 yang dimiliki oleh INCI (Intanwijaya Internasional Tbk), KLBF (PT Kalbe Farma Tbk), KBRI (Kertas Basuki Rachmat Indonesia Tbk) dan JPRS (Jaya Pari Steel Tbk) dan nilai maksimum sebesar 2.99 dimiliki oleh POLY (Asia Pacific Fibers Tbk). 4. Variabel independen yang terakhir adalah interest coverage ratio (ICRVariabel ini memiliki nilai minimum sebesar -54137.27 dimiliki oleh TRIL (Triwira Insanlestari Tbk) pada tahun 2013 dan nilai maksimum sebesar 72467.82 dimiliki oleh BKSL (Sentul City Tbk) pada tahun 2010. Rasio ICR yang terendah disebabkan karena perusahaan tersebut memiliki (loss) profit sehingga menyebabkan nilai dari rasio ICR bernilai negatif. Pemilihan Model Terbaik Uji Chow Uji Chow memiliki 2 hipotesis yaitu H0 : model estimasi mengikuti model Pooled Least Squares dan H1 : model estimasi mengikuti model Fixed Effect Model. Hasil uji Chow ditunjukkan oleh tabel dibawah ini.

Gambar 2 Uji Chow Sumber : Output STATA, hasil olahan peneliti (2014)


Dari hasil diatas dapat terlihat bahwa Prob > F = 0.00000 (p-value = 0.0000 lebih kecil dari α = 0.05) sehingga H0 ditolak, artinya model estimasi yang terbaik adalah dengan menggunakan model Fixed Effect. Uji LM Uji ini dilakukan untuk mengetahui manakah model terbaik antara model PLS dengan model REM. Syarat pengujian ini adalah Tolak H0 jika nilai Prob F
Breusch and Pagan Lagrangian multiplier test for random effects chibar2(01) = Prob > chibar2 =

913.9 0.0000


Dari hasil diatas, menunjukkan nilai prob>Chibar2 lebih besar dibanding nilai alpha yaitu sebesar 0.05. sehingga, H0 ditolak dan H1 diterima. Maka dapat ditarik kesimpulan model yang terbaik adalah model Random Effect Model (REM). Uji Hausman Uji ini dilakukan untuk mengetahui manakah model terbaik antara model FEM dengan model REM. Syarat pengujian ini adalah Tolak H0 jika nilai Prob F
Test:

H0:

difference in coefficients not systematic

chi2(3)

=

(b-‐B)'[(V_b-‐V_B)^(-‐1)](b-‐B)

=

0.76

Prob>chi2

=

0.6827


Dari hasil di atas menunjukkan nilai Prob>chi2 lebih besar dari α = 0.05 (5%) sehingga H0 diterima. Sehingga diperoleh kesimpulan bahwa model estimasi terbaik untuk model pertama adalah menggunakan Random Effect Model (REM).


Uji Multikolinieritas Multikolinearitas adalah keberadaan dari hubungan linear yang “sempurna”, atau tepat, diantara sebagian atau seluruh variabel penjelas dalam model regresi (Gujarati, 2004). Dalam model multiple regression, variabel independen yang baik adalah variabel yang mempunyai hubungan dengan variabel dependen, tetapi tidak mempunyai hubungan dengan variabel independen lainnya (Nachrowi & Usman, 2006). Dalam uji multikolinearitas dapat merujuk kepada 2 pengukuran yaitu nilai VIF dan Tol (1/VIF). Metode VIF dan Tolerance, sebagai aturan main jika nilai VIF bernilai tidak melebihi angka 10 dan TOL tidak bernilai 1 maka diduga tidak ada multikolinearitas (Widarjono, 2010). Tabel 4 Uji multikolinieritas Variabel

VIF

1/VIF

DAR

1.09

0.914002

ICR

1.09

0.914121

DER

1.00

0.999863

Mean VIF

1.06


Tabel diatas menunjukkan bahwa masing-masing variabel independen dari multikolinearitas dengan melihat nilai TOL tidak ada yang lebih dari 1 dan nilai VIF tidak ada yang lebih dari 10. Dengan demikian dapat disimpulkan bahwa tidak terjadi gejala multikolineritas dalam variabel independennya. Hasil Uji Heteroskedastisitas Dan Uji Autokorelasi Setelah dilakukannya pemilihan model yang terbaik, ternyata didapatlah hasil random effect model. Dalam model random effect, hasil estimasinya sudah menggunakan GLS. Sehingga, sudah terbebas dari heteroskedastis dan autokorelasi. Uji Data Panel Pengujian Random Effect Model Hasil uji random effect model yang menggunakan softwareSTATA ditunjukkan oleh tabel dibawah ini:


Tabel 5 Uji REM

Random Effect Model Coef. Sig

Variabel

DER DAR ICR _constant F-‐Stat Prob > F R-‐sq

-‐0.0154211* signifikan -‐1.17219* signifikan -‐0.00000534 Tidak signifikan 7.029654 signifikan 33.85 0 0.0379

*signifikan 1%; **signifikan 5%; ***signifikan 10% Sumber : Output STATA, hasil olahan peneliti (2014)

Hasil regresi diatas menunjukkan bahwa variabel independen DER dan DAR memiliki hubungan signifikan negativ dengan harga saham. Hubungan yang negatif dapat dilihat dari nilai koefisien dari DER dan DAR sebesar -0.0154211dan -1.17219. Sedangkan ICR memiliki hubungan negatif namun tidak signifikan terhadap harga saham. R2 Dan Adjusted R2(Koefisien Determinasi) Tabel 6 R-Square Model REM

R-‐Squared 0.0379


Hasil regresi pada tabel di atas memperlihatkan bahwa nilai koefisien determinasi (R2) adalah sebesar 0.0379 atau 3.79%. Maka dapat disimpulkan bahwa variabel-variabel independen yaitu debt to equity ratio (DER), debt to total asset ratio (DAR) dan interest coverage ratio (ICR) mampu menjelaskan variabel stock price (harga saham) sebesar 3.79%, dan sisanya sebesar 96.21% dijelaskan oleh variabel lain yang tidak dijelaskan dalam penelitian ini. Signifikansi Linear Berganda (Uji F) Uji-F digunakan untuk melakukan uji hipotesis koefisien (slope) regresi secara bersamaan (Nachrowi & Usman, 2006). Uji F berguna untuk mengetahui bahwa semua variabel independen secara simultan memiliki pengaruh signifikan terhadap variabel dependen atau tidak. Pada hasil


regresi diatas dengan menggunakan REM, hasil R-square sebesar 0.0379atau sebesar 3.79%. Artinya bahwa secara simultan, struktur modal yang diproyeksikan kedalam rasio DER, DAR, dan ICR memiiki pengaruh sebesar 3.79%terhadap harga saham Signifikansi Parsial (Uji T) Tabel 7 Uji T Variabel

Coefficient

C

Prob

Keterangan

7.029654

0.000

DER

-‐0.0154211

0.003

Signifikan

DAR

-‐1.17219

0.000

Signifikan

-‐0.00000534

0.467

Tidak Signifikan

ICR


1. Dari hasil tabel diatas, dapat terlihat bahwa variabel debt to equity ratio memiliki pengaruh yang negatifdan signifikan. Maka hubungannya dapat dikatakan bahwa DER memiliki hubungan negatif yang signifikan terhadap harga saham. 2. Variabel debt to asset ratio (DAR) menunjukkan nilai probabilitas 0.000. Hal ini menunjukkan bahwa variabel debt to asset ratio(DAR) signifikan. Nilai koefisien debt to asset ratio (DAR) adalah -1.17219atau memiliki arah negatif. Hal ini berarti debt to asset ratio (DAR) berpengaruh negatif secara signifikan terhadap harga saham (stock price). 3. Variabel interest coverage ratio (ICR) menunjukkan nilai probabilitas 0.467. Hal ini menunjukkan bahwa variabel interest coverage ratio (ICR) signifikan. Nilai koefisien interest coverage ratio (ICR) adalah -0.00000534atau memiliki arah positif. Hal ini berarti interest coverage ratio (ICR) berpengaruh positif secara signifikan terhadap harga saham (stock price). Maka didapat persamaan sebagai berikut : STOKP = 7.029654-0.0154211DER - 1.17219DAR-0.00000534ICR + ε Analisis Hasil Penelitian Pengaruh Struktur Modal Terhadap Harga Saham Peda penelitian kali ini, terdapat pengaruh struktur modal terhadap harga saham. Sehingga H0 ditolak dan H1 diterima. Secara simultan, struktur modal hanya mempengaruhi sebesar 0.0379 yang tercermin dari nilai R-square nya atau sebesar 3.79% terhadap harga saham dengan


probabilitas chi2 sebesar 0.0000. Nilai chi2 tersebut lebih kecil dari = 5% (0,05) sehingga dapat dikatakan bahwa signifikan secara statistik. Maka pada penelitian ini, menolak H0. H1

: Terdapat hubungan antara struktur modal dengan harga saham

Penggambaran tersebut menunjukkan bahwa variabel struktur modal yang kemudian diproyeksikan ke dalam debt to equity ratio, debt to asset ratio dan interest coverage ratio bersama-sama memiliki pengaruh yang signifikan terhadap harga saham. Pengaruh Debt To Equity Ratio (DER), Debt To Asset Ratio (DAR), Dan Interest Coverage Ratio (ICR) Terhadap Harga Saham Dari uji t yang telah dipaparkan sebelumnya, dapat dilihat bahwa variabel DER dan DAR secara parsial berpengaruh secara signifikan terhadap harga saham dan memiliki arah yang negatif. Signifikansi dari variabel DER dan DAR dapat dilihat dari probabilitas DER sebesar 0.003 dan DAR sebesar 0.000. Nilai probabilitas ini lebih kecil dari alpha 5 % (p-value> 0,05). Hubungan yang negatif terlihat dari koefisien yang bernilai -0.0154211 dan DAR memiliki nilai koefisien sebesar -1.17219. Hal ini menunjukkan bahwa variabel debt to equity ratio (DER) dan debt to asset ratio (DAR) signifikan dan memiliki arah yang negatif. Berbeda dengan ICR yang memiliki hubungan yang tidak signifikan terhadap harga saham. Nilai probabilitas sebesar 0.467 lebih besar dari alpha 5 % (p-value> 0,05) yang menunjukkan bahwa variabel interest coverage ratio (ICR) tidak signifikan.maka dapat ditarik kesimpulan bahwa interest coverage ratio memiliki hubungan yang tidak signifikan terhadap harga saham. DER dan DAR memiliki hubungan yang signifikan negatif sejalan dengan penelitian yang dilakukan oleh Hussain & Gull. Hussain & Gull yang melakukan penelitian di Pakistan. Hasil temuannya mengatakan bahwa DER memiliki pengaruh signifikan negatif terhadap harga saham. Hal ini berbeda dengan penelitian yang dilkukan di Indonesia oleh Rudi Sitepu (2010), Fakhriyatul Ailaty (2011), dan Mohd. Fahmi Rizka (2012) yang melakukan penelitian struktur modal terhadap harga saham di Indonesia pada Sektor Manufaktur. Hasil penelitian mereka menunjukkan bahwa DER memiliki pengaruh yang tidak signifikan terhdap harga saham. Sedangkan DAR memiliki hubungan yang signifikan positif terhadap harga saham (Ailaty, 2012) dan tidak signifikan terhadap harga saham (Sitepu, 2010) (Rizka, 2012). ICR dalam penelitian ini memiliki hubungan yang tidak signifikan terhadap harga saham. Hal ini berbanding terbalik dengan penelitian sebelumnya yang dilakukan oleh Hussain dan Gull


(2011), Fakhriyatul Ailaty (2011), dan Mohd. Fahmi Rizka (2012). Mereka mengatakan bahwa interest coverage ratio memiliki hubungan positif dan signifikan terhadap harga saham. Penelitian ini sejalan dengan penelitian yang dilakukan oleh Rahgozar (2006) yang mengatakan bahwa interest coverage ratio memiliki hubungan yang tidak signifikan terhadap harga saham. DER dan DAR dalam penelitian ini memiliki hubungan yang signifikan negatif karena penggunaan utang pada perusahaan akan mendatangkan risiko berupa financial risk. Sehingga, semakin tingginya utang yang dimiliki oleh perusahaan memungkinkan perusahaan tersebut akan menghadapi financial distress dan bankruptcy cost yang lebih tinggi. Kemungkinan perusahaan menghadapi financial distress dan bankruptcy cost tersebut akan menurunkan harga saham perusahaan. Hal ini sejalan denganpecking order theory, pendanaan perusahaan ditekankan kepada pendanaan internal dan memilih pendanaan eksternal berupa hutang dan penerbitan ekuitas baru sebagai pilihan yang terakhir. Penggunaan proporsi hutang yang besar akan mengakibatkan turunnya minat investor untuk membeli saham perusahaan tersebut, sehingga berdampak kepada penurunan harga saham (Myers & Majluf, 1984). Penelitian yang dilakukan oleh Rahgozar (2006) mengatakan bahwa interest coverage ratio memiliki hubungan yang tidak signifikan terhadap harga saham karena sesuai dengan teori tradeoff harga saham suatu perusahaan akan mencapai titik maksimal jika perusahaan menggunakan utang secara virtual sebesar 100%. Dengan demikian, pengurangan biaya bunga karena adanya penurunan pembiayaan utang dapat menurunkan harga saham. Namun, dalam penelitian ini interest coverage ratio memiliki hubugan yang tidak signifikan terhadap harga saham. Kesimpulan Secara simultan, struktur modal memiliki pengaruh yang signifikan terhadap harga saham.Pengaruh struktur modal yang diproyeksikan ke dalam debt to equity ratio, debt to asset ratio, dan interest coverage ratio. Debt to equity ratio dan debt to asset ratio memiliki hubungan yang negatif dansignifikan.Interest coverage ratio memiliki hubungan yang tidak signifikan dan negatif. Hasil penelitian ini berbeda dengan penelitian sebelumnya yang dilakukan oleh Hussain dan Gull (2011). Penelitian ini berbeda dikarenakan terdapatnya perbedaaan negara, periode waktu yang dipilih oleh peneliti, dan juga sektor perusahaan yang dipilih untuk melakukan penelitian ini.


Saran 1.

Teoritis Penelitian ini dapat menjadi bahan rujukan untuk penelitian selanjutnya dan dapat dipergunakan untuk memperdalam ilmu mengenai struktur modal terhadap harga saham.Penelitian ini menunjukkan bahwa struktur modal hanya mempengaruhi sebagian kecil terhadap haga saham. Maka dari itu, untuk lebih menjelaskan apa yang mempengaruhi harga saham dapat menambahkan faktor lainnya yang dapat memperdalam analisis. Seperti faktor makro seperti permintaan dan penawaran, stabilitas ekonomi, inflasi, dan lain-lain. Ataupun faktor mikro lainnya seperti longterm debt to asset, equity to assets ratio, longterm debt to equity ratio, dan lain-lain.

2.

Investor Berdasarkan penelitian ini dapat memberi masukan bagi para investor untuk menjadikan bauran pendanaan yang digunakan oleh suatu perusahaan apakah penggunaan utang menjadi sumber pandaan mereka atau tidak. Karena semakin tinggi utang suatu perusahaan akan menaikkan financial risk suatu perusaahaan.

3.

Perusahaan Bagi perusahaan, hendaknya memperhatikan penggunaan utang pada perusahaan. karena semakin tinggi penggunaaan utang akan mengakibatkan financial risk berupa financial distress dan bankruptcy cost yang lebih besar.

Kepustakaan Books Berk, J., & DeMarzo, P. (2011). Corporate Finance The Core Second Edition. Boston: Pearson. Ehrhardt, M. C., & Brigham, E. F. (2011). Financial Management: Theory and Practice. Canada: South-Western Cengage Learning. Ross, Stephen, A., Westerfield, Randolph, W., Jordan, & Bradford, D. (2010). Fundamentals of Corporate Finance 9th Ed. New York: Mc Graw Hill. Ross, S. A., Westerfield, R. W., & Jaffe, J. (2010). Corporate Finance 9th ed. Americas, New York: The McGraw-Hill. Shim, J. K., & Siegel, J. G. (1986). Theory and Problems of Managerial Finance. Singapore: McGraw Hill. Weston, J. F., & Brigham, E. F. (2001). Manajemen Keuangan. Jakarta: Erlangga. Atmaja, L. S., & Thomdean. (2011). Who Wants to be A Smiling Investor: Cara Termudah Belajar Investasi Saham. Jakarta: Kepustakaan Populer Gramedia. Gujarati, D. N. (2004). Basic Eonometrics 4th Edition. New York: McGraw-Hill.


Nachrowi, N. D., & Usman, H. (2006). Pendekatan Populer dan Praktis Ekonometrika Untuk Analisis Ekonomi dan Keuangan. Jakarta: Lembaga Penerbit Fakultas Ekonomi Universitas Indonesia. Suwardi, A. (2011). Modul Stata: Tahapan dan Perintah (SYNTAX) Data Panel (Edisi 2011). Depok: Lab. Komputasi Departemen Ilmu Ekonomi. Widarjono, A. (2010). Analisis statistika Multivariat Terapan. Yogyakarta: Sekolah TInggi Ilmu Manajemen YKPN. Horne, J. C., & Marchowicz, J. J. (2006). Prinsip-prinsip Manajemen (12Th Edition). Jakarta: Lembaga Penerbit Fakultas Ekonomi Universitas Indonesia. Jurnal Drukker, D. M. (2003). Testing for serial correlation in linear panel-data. The Stata Journal, 168– 177. Iqbal, S. M., Muneer, *., Jahanzeb, A., & Rehman, S. U. (2012). A Critical Review of Capital Structure Theories. Information Management and Business Review, 553-557. Hussain, M. N., & Gull, S. (2011). Impact of Capital Structure on Stock Price of Cement Sector in Pakistan. Interdisciplinary Journal of Contemporary Research In Business, 778-798. Rahgozar, R. (2006). An Empirical Study on Value-Based Performance Measures, Stakeholder Satisfaction, and Stock Price. Irainan Accounting & Auditing Review, 8-27. Myers, S. C., & Majluf, N. S. (1984). Corporate Financing and Investment Decision When Firms Have Information That Investors Do Not Have. Journal f Finance Economics, 187-221. Skripsi Ailaty, F. (2012). Analisis Pengaruh Struktur Modal Terhadap Harga Saham Perusahaan Manufaktur yang Terdaftar di Bursa Efek Indonesia Tahun 2006-2010. Skripsi Program Studi Ilmu Sosial dan Ilmu Politik UI. Rizka, M. F. (2012). Pengaruh Struktur Modal Terhadap Harga Saham Pada Perusahaan Manufaktur Yang Terdaftar Di Bursa Efek Indonesia. Skripsi Fakultas Ekonomi USU. Sitepu, R. (2010). Pengaruh Perubahan Struktur Modal Terhadap Perubahan Harga Saham Pada Perusahaan Manufaktur yang Terdaftar di Bursa Efek Indonesia. Skripsi Program Studi Ilmu Ekonomi FE USU.


SANALISIS PENGARUH STRUKTUR MODAL TERHADAP HARGA SAHAM PADA PERUSAHAAN NONKEUANGAN YANG TERCATAT PADA BURSA EFEK INDONESIA PERIODE TAHUN

Recommend Documents