Publieke Aandelen Monitor 2015 De overheid als één van de grootste aandelenbeleggers in Nederland
1
De Publieke Aandelen Monitor heeft als doel inzicht te verschaffen in de omvang van het aandelenbezit van overheden in Nederland Achtergrond Het houden van aandelen in een N.V. of B.V. betekent het participeren in het risicodragend vermogen van een vennootschap. Het participeren van een gemeente, provincie of de staat gebeurt daarom alleen als het publieke belang het beste gediend wordt door middel van een deelneming én het publieke belang niet op een andere manier behartigd kan worden. Derhalve is het aangaan en beheren van publieke deelnemingen primair een politieke overweging. Met de publicatie van Jaarverslag Beheer Staatsdeelnemingen 2013 in december van 2014 presenteerde minister Dijsselbloem een goed jaar voor de staatsdeelnemingen en de daarmee gemoeide dividendenstroom voor de schatkist. Echter wordt hierbij de vraag niet geadresseerd of de participatie van de overheid in deze deelnemingen nog wel gerechtigd is. En wat deze deelnemingen, na soms decennia lang aandeelhouderschap, waard zijn bij afstoting. Het gebrek aan specialistische kennis bij overheden zorgt voor misvattingen over de werkelijke waarde die de overheid via haar deelnemingen in handen heeft. In lijn hiermee heeft het Amsterdamse college van burgemeester en wethouders begin 2015 bekendgemaakt de afstoting van een deel van haar deelnemingen te onderzoeken. Echter is er, wat betreft de deelnemingenportefeuille van overige provincies en gemeenten en het beleid hierop, vaak weinig tot gebrekkige informatie beschikbaar.
Uitgangspunt deelnemingenbeleid De beleidskoers van “privatiseren, tenzij” die door de staat gevoerd werd vóór 2007 wendde zich af naar “publiek, tenzij” met de Nota Deelnemingenbeleid Rijksoverheid 2007 en pleitte voor actief aandeelhouderschap vanuit de overheid. In 2013, nadat de staat zich vijf jaar de rol aan kon meten van actief aandeelhouder, leek minister Dijsselbloem met de nota ‘Deelnemingenbeleid Rijksoverheid 2013 een middenweg te hebben gevonden tussen haar voorgangers. De motto’s van “privatiseren, tenzij” of “publiek, tenzij”, waarmee de voorgangers van deze nota kunnen worden samengevat, werden losgelaten. Het besluit om wel of niet te privatiseren moet per casus worden beoordeeld, zonder dat daar een streven aan ten grondslag ligt om de portefeuille zo klein of zo groot mogelijk te maken1. Maar waaruit bestaat deze portefeuille? Wat is het effect geweest van de koerswisseling in het deelnemingenbeleid van het rijk en wat was de uitwerking hiervan op andere overheden? Hoe groot is het aandeel van de overheid in private vennootschappen? En wat is eigenlijk de waarde die de Nederlandse overheid in haar handen heeft via haar deelnemingen? Om dit in kaart te brengen heeft adviesbureau Boer & Croon Corporate Finance in 2015 besloten de Publieke Aandelen Monitor in het leven te roepen.
Doel van het onderzoek De Publieke Aandelen Monitor heeft enerzijds als doel om transparantie en inzicht te verschaffen over de mate waarin de overheid vertegenwoordigd is in de Nederlandse private sector. Waar heeft de overheid precies haar belangen ondergebracht? Is de huidige indeling wel effectief? Anderzijds poogt de monitor een benadering te geven van de (markt)waarde die de overheid in handen heeft via haar deelnemingen. Noot: (1) Bron: minister Dijsselbloem van Financiën in de nota ‘Deelnemingenbeleid Rijksoverheid 2013’
2
Het Ministerie van Financiën, de 12 provincies en de 40 grootste gemeenten zijn opgenomen in de Publieke Aandelen Monitor Kader van het onderzoek Om een benadering te geven van het publieke aandelenbezit van de Nederlandse overheid zijn het Ministerie van Financiën, de 12 provincies en de 40 grootste gemeenten van Nederland (G40) opgenomen in het onderzoek. De aandelenbelangen van de overheden en financiële gegevens van de deelnemingen zijn afkomstig uit de meest recent gepubliceerde jaarverslagen, wetende kalenderjaar 2013. Bij een gering aantal ondernemingen is het jaarverslag van 2013 niet beschikbaar ten tijde van dit onderzoek. In dit geval zijn de financiële gegevens van kalenderjaar 2012 gebruikt. Indien het belang van een overheids instantie niet met zekerheid vastgesteld kan worden, en/of er geen financiële gegevens beschikbaar zijn, is de deelneming niet in de Publieke Aandelen Monitor meegenomen. Met deelnemingen worden in dit onderzoek alleen publieke deelnemingen in private vennootschappen en stichtingen met commerciële activiteiten1 bedoeld. Inhoud onderzoek
Omvang overheid private sector
•
Gewogen omvang2 van het overheidsbelang in de Nederlandse private sector op basis van omzet
Waardering deelnemingenportefeuille
•
Benadering van marktwaarde (ondernemingswaarde) van de publieke Deelnemingenportefeuille 2
Analyse versnippering publieke deelnemingen
•
Verhouding van unieke versus gedeelde deelnemingen Nederlandse overheid
Noten: (1) Stichting tot Exploitatie van Casinospelen in Nederland (Holland Casino) en Stichting Exploitatie Nederlandse Staatsloterij (de Staatsloterij); (2) Gewogen omvang = omzet deelneming * belang (%) overheidsinstantie; (3) Voor de benadering van de marktwaarde is gebruikt gemaakt van de gemiddelde ondernemingswaarde op basis van een multiple analyse op EBITDA en EBIT niveau
3
De Nederlandse overheid is één van de grootste aandelenbezitters met een vertegenwoordiging van €54 miljard aan omzet via deelnemingen Gewogen omzet via publieke deelnemingen (in € miljoenen) Meer dan €54 miljard aan omzet
110
Ministerie van Financiën
7
43.553
Omvang
1.109
28
902
Amsterdam Rotterdam
3
Den Haag
4
Utrecht
5
Eindhoven
6
Tilburg
7
Groningen
8
Almere
9
Breda
10
8
1
Gemeenten (omzet in €mln)
2
80
3
215
360 1.154
4
Lokale overheidsbelangen
24
16 2
10
9
1.054
5
602 6 5
43
Nijmegen 2.228
De eerste bevinding bij uitvoering van dit onderzoek is de grootte van het publieke aandeel in de Nederlandse private sector. Ter vergelijking: de bovenstaande totale omzet via deelnemingen komt neer op een overheidsaandeel in de private sector van ca. 9% van het landelijke bruto nationaal inkomen1. De provincies met het grootste belang zijn Gelderland en Zeeland, met een belang van respectievelijk €1,2 en €1,1 miljard, voornamelijk gevoed vanuit het belang in nutsbedrijven zoals Alliander en Delta.
64 479
1
110
369
Naast de rijksoverheid en de provincies moeten de belangen bij lokale gemeentes niet onderschat worden. Dit is veelal ontstaan uit bediening van het regionaal belang. Goede voorbeelden hiervan zijn luchthaven Schiphol of Havenbedrijf Rotterdam, waarbij het publieke belang evident is. Echter kan geconstateerd worden dat bij een groot aantal gemeentes de verhouding tussen het lokale belang en de activiteiten van de vennootschappen waarin deelnemingen gehouden worden niet langer in lijn zijn.
Risicovol beleggen
311
150
Uit de monitor is gebleken dat de overheid binnen de gehanteerde scope een gewogen omzet beheert van ten minste €54 miljard. Hierbij in acht genomen dat van een groot aantal deelnemingen het precieze aandelenbelang en/of omzetgegevens niet bekend zijn. Dit is met name het geval bij de gemeenten buiten de G10.
80
Waar deze verhouding zoek is hebben deze aandelen tevens een onevenredig effect op de overheidsbegrotingen. Dit door middel van de dividenden die uit deze deelnemingen in de begroting worden meegenomen. Gevolg hiervan is een verhoogd risico voor lokale overheden, omdat het risicoprofiel van de private vennootschappen afwijkt van die van reguliere overheidsinkomsten zoals belasting.
Noot: (1) Berekend aan de hand van een BNP van €602 miljard in 2013, bron: Centraal Bureau voor de Statistiek
4
In 2013 is de marktwaarde van de Nederlandse publieke deelnemingen portefeuille met ca. €24,7 miljard toegenomen Top 10 grootste aandeelhouders publieke overheden (in € miljoenen) Opgepotte waarde Activa van de overheid worden gewaardeerd op basis van de verkrijgings- of vervaardigingsprijs1 en blijven tot afstoting doorgaans tegen dezelfde waarde in de boeken staan. Echter kan de marktwaarde van een onderneming sterk afwijken van de boekwaarde. Een tekenend voorbeeld hiervan voor Boer & Croon Corporate Finance was de gemeentelijke participatie in Endinet van Gemeente Veldhoven, dat ten tijde van de verkoop tegen 0,4% van de marktwaarde op de balans stond2. Dit wijst uit dat overheden “opgepotte” waarde in handen kunnen hebben middels hun deelnemingen. Waarde die in de vorm van financiële activa, afgezien van eventuele dividenden, onbenut blijft.
1 Ministerie van Financiën
97.925
% verandering waarde deelnemingen portefeuille 2012 - 2013
9
60%
8 Top 10 meest vermogende overheden (ondernemingswaarde in €m)
7
5
53%
40%
31%
32%
20% 20%
4
3
13%
12%
14%
18%
14%
0%
1
Min. van Financiën
2
Rotterdam
3
Den Haag
4
Gelderland
5
Amsterdam
# Publieke instantie
6
Noord-Brabant
7
Overijssel
8
Flevoland
9
Noord-Holland
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10
10
24%
2
6
10
Limburg
Noten: (1) Bron: Besluit begroting en verantwoording provincies en gemeenten, artikel 63; (2) Jaarrekening 2010 Gemeente Veldhoven
Ministerie van Financiën Rotterdam Den Haag Gelderland Amsterdam Provincie Noord-Brabant Provincie Overijssel Provincie Flevoland Provincie Noord-Holland Provincie Limburg
Waarde 2012 (€mln)
Waarde 2013 (€mln)
% verandering
81.424 5.135 2.492 1.684 1.600 1.683 1.012 927 876 873
97.925 6.736 3.289 2.571 1.988 1.893 1.129 1.062 1.030 993
20% 31% 32% 53% 24% 13% 12% 14% 18% 14%
5
Bezittingen van overheden zijn versnipperd met meer dan 665 aandelenbelangen in 471 unieke bedrijven Versnippering publieke deelnemingen 13 | 9
7
Ministerie van Financiën
Opvallend is de hoge mate van versnippering van aandelenbelangen in publieke deelnemingen. Het aantal unieke vennootschappen1 binnen de Publieke Aandelen Monitor is 471, welke in meer dan 665 verschillende deelnemingen over het land verspreid zitten. Met als gevolg dat veelal aandelenbelangen onder de 1% uitkomen en er derhalve weinig tot geen controle kan worden uitgevoerd over de vennootschappen middels stemgerechtigheid.
6|1
6|1
32 | 27
Nutsbedrijven
4|1 21| 15 46 | 40 8|3
1
Amsterdam
2
Rotterdam
3
Den Haag
4
Utrecht
5
Eindhoven
6
Tilburg
7
Groningen
8
Almere
9
Breda
10
34 | 28
18 | 6
8
1
19 | 16
Gemeenten
4
3
4|1 2
7|5
14 | 7 6
16 | 12
5
Nijmegen
8|6
10
9
2|1
5|2
6|1
8|6
23 | 15
6|3 13 | 8
Versnippering
De hoogste versnippering vindt plaats onder de grote Nederlandse nutsbedrijven. Voorbeelden hiervan zijn Enexis en Vitens, die verspreid zijn onder respectievelijk 23 en 14 deelnemingen in het land. Vanuit historisch perspectief is dit te verklaren vanuit een lokale inrichting van de utiliteits infrastructuur door gemeenten en provincies. De verschillende overheden beheerden een belang in de energie maatschappijen om de desbetreffende regio effectief te voorzien van gas, water en elektriciteit. Met de verloop van de tijd is de energiemarkt echter vrijgegeven en is deze noodzaak vanuit de overheid vervallen.
Governance issues De vraag is nu of door de historische versnippering het publieke aandeelhouderschap effectief is ingericht en de governance structuren bij de verschillende vennootschappen zijn ingericht op dermate hoge aantallen aandeelhouders. Een andere vraag die gesteld kan worden is of er vanuit de vennootschappen bewust gestuurd op een ‘verdeel en heers’ principe, wat daarmee het gebrek aan een eenduidige aandeelhouders strategie bevestigd? En kan er vanuit de overheidsinstanties voldoende invloed worden uitgeoefend op de vennootschappen om te waarborgen dat het publieke belang blijvend gediend word?
# Aantal deelnemingen # Aantal unieke deelnemingen Noot: (1) Een unieke deelneming is een deelneming waarin slechts door één overheidsinstantie geparticipeerd wordt
6
Conclusie Boer & Croon Corporate Finance: “Overheden doen er goed aan continu de doelmatigheid van hun aandelenbelang te evalueren”
Vier hoofdthema’s
De Publieke Aandelen Monitor heeft volgens Boer & Croon Corporate Finance vier hoofdthema’s blootgelegd:
Omvang
Risico
Nederlandse overheden beheren via aandelenbelangen meer dan 54 miljard aan omzet
Bij veel lokale overheden is er scheefgroei ontstaan tussen het publieke belang en de activiteiten van de onderneming waardoor de potentiële financiële risico’s aanzienlijk toenemen
●
Het aandeel van de overheid in de Nederlandse private sector is anno 2015 nog steeds substantieel
●
In overheidsbegrotingen schuilt door scheefgroei in het publieke aandelenbelang meer risico dan in eerste instantie gedacht zou worden
●
De overheid beschikt over aanzienlijke “opgepotte” waarde in haar deelnemingen
●
Door uit historisch verloop ontstane versnippering is het publieke aandeelhouderschap in private vennootschappen complex en verspreid onder vele overheidsinstanties, waardoor effectief aandeelhouderschap gehinderd wordt
Conclusie
Onbenutte waarde Middels het aanhouden van een deelneming hebben de overheden aanzienlijke onbenutte waarde op de balans staan
Versnippering Aandelenpakketten van overheden zijn vaak ontstaan vanuit behartiging van het lokale publieke belang en zijn over de jaren versnipperd geraakt
Gebaseerd op de vindingen uit de Publieke Aandelen Monitor is financieel adviesbureau Boer & Croon Corporate Finance van mening dat er risico schuilt in potentieel inefficiënt publiek aandeelhouderschap of risicovolle beleggingen vanuit het behouden van een historisch belang in bepaalde deelnemingen. Om deze reden zouden overheden er goed aan doen om de doelmatigheid van hun aandelenbezit te evalueren.
Voor vragen betreffende de Publieke Aandelen Monitor kan contact opgenomen worden met Neil Lomax op onderstaande gegevens.
Contact Neil Lomax Email:
[email protected]
Telefoon:
+31 (0)20 301 47 51
Mobiel:
+31 (0)6 11 36 39 17
7
