Postavení a role centrální banky v ČR

Bankovní institut vysoká škola Praha Katedra financí a ekonomie

Postavení a role centrální banky v ČR Diplomová práce

Autor:

Bc. Pavlína Skoumalová Finance

Vedoucí práce:

Praha

Ing. Petr Musil, Ph.D.

Duben, 2015

Prohlášení: Prohlašuji,

že

jsem

diplomovou

práci

zpracovala

samostatně

a v seznamu uvedla veškerou použitou literaturu. Svým podpisem stvrzuji, že odevzdaná elektronická podoba práce je identická s její tištěnou verzí, a jsem seznámena se skutečností, že se práce bude archivovat v knihovně BIVŠ a dále bude zpřístupněna třetím osobám prostřednictvím interní databáze elektronických vysokoškolských prací.

V Karlových Varech dne

26. dubna 2015

Bc.

Pavlína

Skoumalová

Poděkování Chtěla bych poděkovat Ing. Petru Musilovi, Ph. D., za jeho cenné rady a připomínky, které mi poskytl při psaní této diplomové práce.

Anotace

Tato diplomová práce se zabývá postavením a rolí centrální banky České republiky od doby jejího vzniku. V první kapitole je deskripce historického vývoje centrálních bank obecně, navazují okolnosti vzniku České národní banky a její legislativní rámec. Ve druhé kapitole je definováno postavení centrální banky v České republice a současně se v ní zabývám otázkou nezávislosti České národní banky v ekonomice. Za zásadní považuji pátou a šestou kapitolu diplomové práce, ve kterých se věnuji analýze měnové politiky, zejména v období cílování inflace v kontextu vstupu do evropské měnové unie. Klíčové pojmy: Česká národní banka, devizové intervence, inflace, měnová politika, prognóza, úrokové sazby.

Annotation This thesis inquires into the state and role of the central bank of the Czech Republic since its beginning. Generic description of historical progress of central banks is in the first chapter, origins of the Czech

national

bank

and

its

legislative

frame

follows-up.

State of the international bank in the Czech Republic is defined in the second chapter, I inquire into question the independence of the Czech national bank in the economy at the same time. I consider the fifth and the sixth chapter a fundamental part of this thesis, where I attend to monetary policy analysis especially in interval of inflation targeting in the context of European monetary union entrance.

Key words Czech national bank, foreign exchange interventions, inflation, monetary policy, forecast, interest rates.

OBSAH

ÚVOD ......................................................................................................................... 8 ZVOLENÉ METODY ZPRACOVÁNÍ ..................................................................... 9 1.

HISTORICKÝ VÝVOJ A LEGISLATIVNÍ RÁMEC ČNB ......................... 10

1.1. Vznik centrálních bank .................................................................................... 10 1.2. Centrální bankovnictví na našem území, vznik ČNB ...................................... 11 1.3. Legislativní rámec ČNB ................................................................................... 13 2.

POSTAVENÍ ČNB A JEJÍ NEZÁVISLOST................................................. 15

2.1. Postavení ČNB ................................................................................................. 15 2.2. Teoretický rámec fungování ČNB, funkce ČNB ............................................. 17 2.3. Organizační struktura ČNB .............................................................................. 17 3.

ROLE ČNB .................................................................................................... 20

3.1. Emisní činnost .................................................................................................. 20 3.2. Devizová činnost .............................................................................................. 27 3.2.1.

Operace se zlatem ....................................................................................... 31

3.3. Regulace a dohled nad finančním trhem .......................................................... 32 3.4. Finanční stabilita .............................................................................................. 34 3.4.1.

Makroobezřetnostní politika ....................................................................... 36

3.5. Banka státu ....................................................................................................... 39 3.6. Měnová politika ČNB ...................................................................................... 39 3.6.1. Měnověpolitické nástroje České národní banky ........................................... 40 3.6.1.1.

Operace na volném trhu ........................................................................... 40

3.6.1.2.

Automatické facility ................................................................................ 42

3.6.1.3.

Povinné minimální rezervy...................................................................... 43

3.6.1.4.

Devizové intervence ................................................................................ 44

4.

AKTUÁLNÍ MĚNOVĚPOLITICKÝ REŽIM............................................... 45

4.1. Prognózy inflace ............................................................................................... 47 4.2. Predikční model ČNB - G3 .............................................................................. 48 4.3. Měření inflace .................................................................................................. 49 4.4. Kanály měnové politiky ................................................................................... 51 6

5.

MĚNOVÁ POLITIKA ČNB OD ROKU 1993 DO SOUČASNOSTI .......... 54

5.1. Období cílování peněžní zásoby ...................................................................... 54 5.1.1. Zhodnocení období cílování peněžní zásoby ................................................ 56 5.2. Cílování inflace v České republice od roku 1997 ............................................ 57 5.2.1. Období cílování čisté inflace ......................................................................... 59 5.2.2. Zhodnocení cílování čisté inflace v ČR ........................................................ 64 5.2.3. Období cílování celkové inflace .................................................................... 65 5.2.4. Komentář k aktuální situaci ........................................................................... 82 6.

SROVNÁNÍ S EVROPSKOU CENTRÁLNÍ BANKOU ............................. 85

6.1. Nástroje Evropské centrální banky .................................................................. 85 6.2. Význam centrální banky v ČR v kontextu přijetí jednotné evropské měny .... 86 ZÁVĚR ..................................................................................................................... 90

7

ÚVOD Pro demokratickou ekonomiku s vysokou mírou otevřenosti, jakou Česká republika bezpochyby je, má měnová politika obrovský význam. V České republice je měnová politika vložena do rukou centrální banky, která je známá svou vysokou mírou nezávislosti, již od roku 1993 ji tedy provádí v ČR Česká národní banka. Měnová politika má zásadní význam pro ekonomický vývoj v zemi, s tím, že nastavení a vyžívání měnových nástrojů může významně ovlivnit hospodářský výsledek země. Centrální banku považuji za jednu z vůbec nejvýznamnějších institucí v zemi, a že jde o téma aktuální, svědčí i fakt, že kroky, ke kterým ČNB v průběhu svého působení na poli měnové politiky přistupuje, jsou stále poměrně bouřlivě diskutovány jak odbornou, tak zejména v posledních měsících také laickou veřejností. V souvislosti se zmíněnými bouřlivými diskusemi mám na mysli zejména devizové intervence, ke kterým ČNB přistoupila na podzim roku 2013, tuto práci píši v období přibližně rok od tohoto kroku a tak je pochopitelně její součástí analýza zhodnocení dopadů těchto intervencí. Svou práci ale nevěnuji pouze měnové politice, ČNB má hned několik funkcí, zejména je bankou státu, provádí regulaci a dohled nad finančními institucemi v zemi, spravuje devizové rezervy, emituje bankovky a mince a provádí již zmíněnou měnovou politiku, jež považuji spolu s regulací a dohledem nad finančními institucemi za stěžejní činnosti. V práci se zabývám důvody vzniku centrálních bank, jejich historie není tak dlouhá, jak bychom si mohly v první chvíli myslet, dále pak samotným vznikem ČNB, jejím legislativním zakotvením, postavením – tedy její nezávislostí. Další kapitola je pak věnována jednotlivým rolím ČNB, vzhledem k rozsahu práce není všem jejím rolím věnován stejný prostor, detailně se věnuji zejména měnové politice od doby rozdělení Československa do dnešních dnů. Cílem této diplomové práce je posouzení postavení a významu funkcí České národní banky v legislativě a praxi. Analýze měnové politiky od vzniku ČNB je věnována zejména pátá kapitola této práce, zaměřím se zejména na měnověpolitické režimy, které ČNB za dobu svého působení na poli měnové politiky využívala, jakým způsobem si stanovovala inflační cíle, zda se jí dařilo je plnit a současně jaké měnověpolitické nástroje k cílování inflace využívala.

8

ZVOLENÉ METODY ZPRACOVÁNÍ V diplomové práci jsem využila metody analýzy, komparace a dedukce. Analyzovala jsem výroční zprávy České národní banky z uplynulých let a další vybrané materiály související s vývojem inflace v České republice od roku 1993. Na základě této analýzy jsem dedukovala závěry související s nastavením měnověpolitických nástrojů, jež ČNB v uplynulých letech využívala a následné dopady do reálné ekonomiky, zejména jsem se zaměřila na vývoj inflace, dezinflační proces v devadesátých letech a nynější situaci, kdy se již pohybujeme v prostředí technicky nulových základních úrokových sazeb. V průběhu mé práce jsem komparovala zejména hodnoty inflace v jednotlivých letech, ale také další makroekonomické indikátory v souvislosti s uplatňovanými měnověpolitickými nástroji.

9

1. HISTORICKÝ VÝVOJ A LEGISLATIVNÍ RÁMEC ČNB 1.1.

Vznik centrálních bank

Vznik centrálních bank je významným mezníkem ve vývoji bankovnictví obecně. Centrální banky jsou ve srovnání s obchodními bankami relativně mladými institucemi, většina centrálních bank začíná svou historii až ve 20. století a s jejich vznikem začíná nová éra bankovního systému. Na počátku vzniku centrálních bank stojí především finanční zájmy vlády, resp. panovníka. Primárně to byla snaha panovníka mít kdykoli možnost, z titulu moci panovníka, doplnit chybějící finanční prostředky ve státní pokladně úvěrem a zároveň zájem soustředit veškeré pohyby finančních prostředků, které se týkají státní pokladny, do vlastní instituce a mít je tak pod kontrolou. V období svého vzniku plnily centrální banky především dvě hlavní funkce, první byla úvěrování panovníka, resp. státu a druhou vedení účtů pro státní pokladnu. S doplněním chybějících zdrojů ve státní pokladně úzce souvisí pozdější vážné měnové problémy, jimiž bylo rychlé zvyšování množství peněz v oběhu. Pochopitelně, že ničím neomezené půjčování si prostředků z vlastní banky na úkor všech dalších subjektů v ekonomice, nebylo dlouhodobě udržitelné. S ekonomickým, společenským a politickým vývojem se tyto původní důvody vzniku centrálních bank postupně měnily v ekonomicky racionálnější důvody jejich vzniku. Tím byla snaha centralizovat roztříštěný emisní systém a vložit ho „do rukou“ jedné instituce. Centralizace emise peněz je také prioritním definičním znakem centrální banky. V souvislosti s centralizací emise bankovek a mincí získává centrální banka privilegované postavení v ekonomice. V některých zemích byl žádoucí vznik centrální banky z důvodu poptávky obchodních bank po mezibankovním zúčtování. Později byla existence centrálních bank žádoucí z důvodu provádění měnové politiky a potřeby regulace obchodních bank.1

1

PAVLÁT, Vladislav. Centrální bankovnictví. 1. vyd. Praha: Vysoká škola finanční a správní, 2004, 137 s.

Eupress. ISBN 80-867-5429-4.

10

1.2.

Centrální bankovnictví na našem území, vznik ČNB

Historicky první centrální bankou, která vznikla na území dnešní České republiky, byla v roce 1816 Privilegovaná rakouská národní banka. Získala tehdy sice emisní monopol na 25 let, ale šlo spíše o formální záležitost, neboť státovky v té době emitovalo ve značném rozsahu také ministerstvo financí. Z dnešního pohledu se mi jeví jako nepřijatelný fakt, že v roce 1841 byla tato soukromá centrální banka převedena pod přímou kontrolu vlády. Z dostupných údajů navíc vyplývá, že často úvěrovala vládu, nicméně bilanci centrální banky z tohoto období nemáme k dispozici, v té době byla tajná. Později, v roce 1878, byla po složitých rakouskouherských jednáních založena nová centrální banka, Rakousko-Uherská banka, která se již stala výsadním emitentem oběživa na celém území tehdejšího Rakouska - Uherska. Stále byla ale pod vysokým stupněm vládní kontroly. Drtivé množství peněz v oběhu bylo v tomto období spojeno s hotovostními penězi, které byly kryty stříbrem a později zlatem, takže měnová politika neměla zásadní význam. V letech 1919 až 1926 zabezpečoval funkci centrální banky Bankovní úřad ministerstva financí, zejména zabezpečoval devizovou činnost státu, spravoval státní dluh a domácí peněžní oběh. V dubnu 1926 vzniká a činnost zahajuje Národní banka Československá, současně Bankovní úřad ministerstva financí ukončuje svou činnost. Národní banka Československá již nesměla přímo ani nepřímo úvěrovat stát, přesto měl ale stát banku pod kontrolou, byl třetinovým vlastníkem, prezident jmenoval guvernéra na návrh vlády a do banky byl ministrem financí dosazován vládní komisař, který byl oprávněn kontrolovat činnost banky. Bankovky měly povinné zlaté krytí ve výši 25 %, s tím že tato hranice byla postupně změkčována. Zpočátku využívala pro provádění měnové politiky diskontní nástroje, později operace na volném trhu s prvotřídními obligacemi. Československá koruna patřila na konci třicátých let k nejstabilnějším a nejžádanějším měnám v Evropě, nicméně pozitivní vývoj byl zastaven německou agresí. Během druhé světové války působila na našem území Národní banka pro Čechy a Moravu, která byla podřízena Německu, zákonným oběživem nebyla jen česká koruna, ale stala se jím také říšská marka. Česká měna se vlivem nadměrných emisí za účelem krytí výdajů německých okupantů výrazně znehodnocovala, zlaté zásoby předválečného Československa, které se nepodařilo včas ukrýt, němečtí okupanti zničili. Činnost Národní banky Československé byla obnovena po skončení války roku 1945 s tím, že v souvislosti s peněžní reformou byla opět na území tehdejšího

Československa

zavedena

československá

měna.

Ale

Národní

banka

československá již vlivem politického uspořádání neměla možnost dostát svého postavení a funkcí, jež relativně úspěšně plnila v období před druhou světovou válkou. V únoru 1948 bylo 11

po komunistickém puči a přechodu na centrálně plánovanou a direktivně řízenou ekonomiku rozhodnuto o potřebě vybudovat „centrální banku nového typu“, po vzoru „sovětského socialistického systému“. Roku 1950 byla založena Státní banka československá, která se zásluhou provedené peněžní reformy v roce 1953 nezapsala v očích veřejnosti nikterak pozitivně. Peněžní reforma byla provedena tak, že v jejím důsledku byly vysoce znehodnoceny veškeré úspory a dopadla na všechny vrstvy společnosti. Zbyněk Revenda 23 o ní hovoří dokonce jako o „loupeži století“. Výrazná centralizace v oblasti bankovnictví vedla k postupnému snižování počtu obchodních bank, založení Státní banky československé a zmíněná centralizace vedly k vytvoření jednostupňového bankovního systému, vyvrcholila rokem 1958, kdy bylo do rukou Státní banky československé převedeno i financování a úvěrování investiční výstavby. Investiční banka, která tyto činnosti zajišťovala do té doby, byla v podstatě odsouzena k pozdější likvidaci, přičemž do té doby zajišťovala depotní operace. V letech 1950 až 1989 došlo v podstatě jen ke dvěma změnám, byla založena Československá obchodní banka, jejímž 100 % akcionářem byl stát, a v roce 1969 byla Státní spořitelna, založená roku 1950, rozdělena na Českou státní spořitelnu a Slovenskou státní spořitelnu. Měnová politika v tomto období přísně podléhala centrálnímu plánování ekonomiky, od roku 1951 byly sestavovány pokladní a úvěrový plán, od roku 1960 devizový plán a o deset let později i měnový plán, který byl propojením všech třech dosavadních plánů. Větší význam začal být přikládán měnové politice v 80. letech 20. století, kdy při sestavování Státních plánů rozvoje národního hospodářství, začala být brána v úvahu také měnová kritéria. Na konci 80. let začala být připravována bankovní reforma, jejímž cílem bylo vybudování dvoustupňového bankovního systému. K 1. lednu 1990 byly od sebe odděleny emisní a úvěrově-obchodní činnosti centrální banky a Státní banka československá byla rozdělena na tři právně samostatné subjekty, Státní banku československou, Komerční banku Praha a Všeobecnou úverovou banku Bratislava. Vytvořením dvoustupňového bankovního systému byly položeny základy pro reformu měnové politiky. Postupně se posilovalo postavení centrální banky vůči vládě, jak uvádím výše, přestala úvěrovat podnikatelský sektor. Dosud sestavovaný měnový plán byl v roce 1991 definitivně opuštěn a hlavními cíli se staly vnitřní a vnější měnová stabilita.

33

REVENDA, Zbyněk. Centrální bankovnictví. 3., aktualiz. vyd. Praha: Management Press, 2011, 558 s. ISBN

978-80-7261-230-7.

12

Česká národní banka vzniká po rozdělení Československa na dva samostatné státy. Došlo tehdy k republikovému rozdělení Státní banky československé a na území nově vzniklé České republiky vznikla a k 1. lednu 1993 zahájila činnost Česká národní banka. Téhož roku v únoru byla rozdělena i měna, přičemž po dobu, kdy existovala pořád jedna měnová oblast, ve které obíhala Koruna československá, byla spravována tzv. měnovým výborem obou centrálních bank, tzn. České národní banky a Národní banky Slovenska. Česká národní banka byla maximálně nezávislou na politickém vlivu již od samého počátku její existence, od začátku to bylo deklarováno Ústavou České republiky. Z Ústavy je také zřejmé, že je Česká národní banka ústřední bankou státu, jejímž hlavním cílem je péče o cenovou stabilitu a do jejíž činnosti lze zasahovat pouze na základě zákona.4 Práva i povinnosti ČNB, její organizační struktura, vztah k vládě a dalším orgánům, emisní funkce, měnovou politiku, pravomoci v devizovém hospodářství a další činnosti centrální banky jsou upraveny zákonem. Českou národní banku lze dnes bez výhrad označit jako „standardní“ centrální banku tržní ekonomiky. Plní hned několik funkcí, které jsou pro centrální banku ve dvoustupňovém bankovním systému typické. Je bankou bank, spravuje devizové rezervy, je jako jediná oprávněna k emisi bankovek a mincí, spravuje státní účty, provádí měnovou politiku, plní regulační a dohledovou funkci, je bankéřem bankovního systému – zajišťuje mezibankovní platební styk a zúčtování, nelze opomenout ani její reprezentativní funkci.5

1.3.

Legislativní rámec ČNB

Česká národní banka je ústřední bankou České republiky a současně orgánem vykonávajícím dohled nad finančním trhem, je zřízena Ústavou České republiky. Postavení centrální banky v tržní ekonomice určuje primárně její zákonné zakotvení. Základní ustanovení o ČNB, organizační struktura, vztah k vládě a dalším institucím, emisní funkce, nástroje měnové regulace České národní banky, dohled a regulace ČNB jsou blíže specifikovány v zákoně č.

4

Ústava České republiky. In: Sbírka zákonů. 16. prosince 1992. Dostupné z: file:///C:/Users/900x/Downloads/1_1993_Sb%20(1).pdf 5 Česká republika. Zákon České národní rady o České národní bance. In: Sbírka zákonů. 17. prosince 1992. Dostupné z: file:///C:/Users/900x/Downloads/6_1993_Sb%20(2).pdf

13

6/1993 Sb. - Zákon České národní rady o České národní bance ze dne 17. prosince 1992, ten podrobně definuje postavení a funkce České národní banky. Hlavním cílem České národní banky je péče o cenovou stabilitu v zemi. Česká národní banka pečuje o finanční stabilitu a o bezpečné fungování finančního systému v České republice. Pokud tím není dotčen její hlavní cíl, Česká národní banka podporuje obecnou hospodářskou politiku vlády vedoucí k udržitelnému hospodářskému růstu a obecné hospodářské politiky v Evropské unii se záměrem přispět k dosažení cílů Evropské unie. Česká národní banka jedná v souladu se zásadou otevřeného tržního hospodářství.6 Na legislativní úpravu související s Českou národní bankou se budu v této práci mnohokrát odvolávat, v zákoně jsou samozřejmě specifikovány její činnosti i povinnosti.

6

Česká republika. Zákon České národní rady o České národní bance. In: Sbírka zákonů. 17. prosince 1992. Dostupné z: file:///C:/Users/900x/Downloads/6_1993_Sb%20(2).pdf

14

2. POSTAVENÍ ČNB A JEJÍ NEZÁVISLOST Nezávislé postavení ČNB je zcela zásadní pro plnění zákonem definovaných cílů. Jejím primárním cílem je péče o cenovou stabilitu a potažmo plnění inflačního cíle, přičemž autonomní rozhodování v oblasti měnové politiky je základním předpokladem k plnění inflačního cíle. Dále se budu detailněji věnovat postavení ČNB v ekonomice, zda má v oblasti nezávislosti oporu v zákoně.

2.1.

Postavení ČNB

Nezávislé postavení centrální banky je zcela klíčové pro úspěšnou realizaci měnové politiky a tedy udržování cenové stability v ekonomice. V České republice je význam cenové stability dán jednak normativně, a jednak exogenně, cenová stabilita je jednou z podmínek přijetí do eurozóny. Na jednu stranu se může zdát, že cenová stabilita a potažmo ekonomický růst je v zájmu nejen centrální banky, ale také vlády. Tak z jakého důvodu má být centrální banka nezávislá na vládě? Ona totiž politická moc by v zájmu ekonomického růstu (byť třeba jen krátkodobého) mohla vyžadovat od centrální banky kroky, jež by sice zabezpečily krátkodobý ekonomický růst, ale v delším časovém horizontu za cenu vyšší inflace, což je v rozporu s hlavním cílem ČNB, jímž je cenová stabilita. Domnívám se, že nezávislé postavení centrální banky v zemi je zcela zásadní pro plnění jejího hlavního cíle a potažmo i napomáhání ekonomickému růstu v zemi. Je to právě nezávislé postavení na vládě, které umožňuje ČNB odolávat případným tlakům politické moci. Vysokou míru nezávislost ČNB doprovází také transparentnost její měnové politiky. Hlavní cíl ČNB, výše inflačního cíle, prognózy inflace i měnověpolitická opatření jsou pravidelně zveřejňovány na webových stránkách ČNB a předkládány poslanecké sněmovně. Postavení České národní banky, respektive její nezávislé postavení, má oporu v zákoně České národní rady o České národní bance. Česká národní banka, bankovní rada, ani žádný z členů bankovní rady nesmí při výkonu jim svěřených pravomocí a plnění úkolů přijímat pokyny od prezidenta republiky, Parlamentu, vlády a jiných orgánů České republiky, stejně tak od orgánů, institucí nebo jiných subjektů Evropské unie, od žádné z vlád členských států Evropské unie nebo od jakéhokoliv jiného subjektu. Z hlediska nezávislosti centrální banky považuji výše uvedená pravidla za zcela zásadní. ČNB plní naopak poradní funkci vůči 15

vládě v záležitostech měnově politické povahy, makroobezřetnostní politiky a finančního trhu. Ministr financí nebo jím pověřený člen vlády je oprávněn zúčastnit se s hlasem poradním zasedání bankovní rady a může jí předkládat návrhy k projednání. Guvernér České národní banky nebo jím pověřený viceguvernér je oprávněn zúčastnit se s hlasem poradním schůze vlády.7 Ze zákona tedy jednoznačně vyplývá nezávislé postavení České národní banky, přičemž jsou vítána vzájemná doporučení přicházející buď od guvernéra (zastupujícího viceguvernéra) vůči vládě, nebo naopak od ministra financí vůči bankovní radě ČNB. Definiční znaky samostatnosti ČNB:  Personální nezávislost – spočívá ve způsobu jmenování členů bankovní rady, tito členové by neměli být jmenováni vládou ani parlamentem a jejich funkční období by mělo být delší, než je funkční období vlády. Jak jsem již uvedla v předešlé kapitole, členové bankovní rady ČNB jsou jmenováni prezidentem ČR bez asistence vlády. Člen bankovní rady může být odvolán, nicméně v zákoně je explicitně stanoveno z jakých důvodů tak může být učiněno (je tomu tak v případě neplnění zákonem stanovených podmínek či v případě vážného pochybení).  Institucionální nezávislost – podstatou je samostatnost bankovní rady při plnění zákonem stanovených cílů, bankovní rada nesmí přijímat ani vyžadovat pokyny od prezidenta, parlamentu, vlády ani jiných subjektů.  Funkční nezávislost – spočívá v autonomii ČNB při formulování inflačních cílů a nástrojů k jejich dosažení. Kurzový režim je sice ČNB povinna stanovovat po projednání s vládou, ale nesmí tím být dotčen její hlavní měnový cíl. O zásadách a opatřeních měnové a fiskální politiky se ČNB a vláda vzájemně informují.8  Finanční samostatnost – spočívá v zákazu přímého financování veřejného sektoru. V ČR rozpočet ČNB stanoví bankovní rada, přičemž z něj musí být zřejmé, jaké výdaje jdou na provoz a jaké na pořízení majetku. Na konci kalendářního roku je ČNB

7

Česká republika. Zákon České národní rady o České národní bance. In: Sbírka zákonů. 17. prosince 1992. Dostupné z: file:///C:/Users/900x/Downloads/6_1993_Sb%20(2).pdf 8 Proč je ČNB nezávislá. Česká národní banka [online]. 2003-2015 [cit. 2015-12-28]. Dostupné z: https://www.cnb.cz/cs/faq/proc_je_cnb_nezavisla.html

16

povinna zpracovat účetní závěrku a nechat ji ověřit externím auditorem. Poté předloží parlamentu zprávu o výsledku hospodaření.

2.2.

Teoretický rámec fungování ČNB, funkce ČNB

Funkce České národní banky jsou primárně definovány v zákoně o ČNB, kde je výslovně uvedeno, že kromě péče o cenovou stabilitu, která je jejím hlavním cílem, plní i následující úkoly:  Určuje měnovou politiku.  Vydává bankovky a mince.  Řídí peněžní oběh, platební styk a zúčtování bank, zahraničních bank vykonávajících bankovní činnosti na území České republiky prostřednictvím své pobočky a spořitelních a úvěrních družstev, pečuje o jejich plynulost a hospodárnost a podílí se na zajištění bezpečnosti, spolehlivosti a efektivnosti platebních a vypořádacích systémů a na jejich rozvoji.  Vykonává dohled nad osobami působícími na finančním trhu.  Rozpoznává, sleduje a posuzuje rizika ohrožení stability finančního systému a v zájmu předcházení vzniku nebo snižování těchto rizik přispívá prostřednictvím svých pravomocí k odolnosti finančního systému a udržení finanční stability a vytváří tak makroobezřetnostní politiky s orgány státu, jejichž působnosti se tato politika týká.9

2.3.

Organizační struktura ČNB

Nejvyšším řídícím orgánem České národní banky je bankovní rada České národní banky, která určuje měnovou a makroobezřetnostní politiku a s tím související nástroje pro její uskutečňování. Bankovní rada rozhoduje o všech zásadních opatřeních v oblasti měnové politiky.

9

Česká republika. Zákon České národní rady o České národní bance. In: Sbírka zákonů. 17. prosince 1992. Dostupné z: file:///C:/Users/900x/Downloads/6_1993_Sb%20(2).pdf

17

Bankovní rada je sedmičlenná, jejími členy jsou guvernér, 2 viceguvernéři a další 4 členové bankovní rady České národní banky. Guvernér, viceguvernéři i další členové bankovní rady jsou jmenováni i odvoláváni prezidentem republiky. Nikdo nesmí zastávat funkci člena bankovní rady více než dvakrát, přičemž jsou její členové jmenováni na dobu 6 let. V souvislosti s nezávislým postavením České národní banky je s členstvím v bankovní radě neslučitelná funkce poslance zákonodárného sboru, člena vlády a dále členství v řídících, dozorčích a kontrolních orgánech jiných bank a podnikatelských subjektů. Ze zákona č. 6/1993 Sb. vyplývá, že s členstvím v bankovní radě se také neslučuje výkon samostatné výdělečné činnosti s výjimkou činnosti vědecké, literární, publicistické, umělecké, pedagogické a s výjimkou správy vlastního majetku. Dále je toto členství neslučitelné s jakoukoliv činností, která by mohla vést ke střetu zájmů mezi prováděním této činnosti a členstvím v bankovní radě. K základním předpokladům pro funkci člena bankovní rady patří plná způsobilost k právním úkonům, ukončené vysokoškolské vzdělání a bezúhonnost. Potenciální člen bankovní rady by měl být uznávanou a zkušenou osobností v oblasti finančního trhu a v měnových záležitostech. Ze zákona vyplývá, že bankovní rada zejména: a) Stanoví zásady činnosti a obchodů České národní banky, b) schvaluje rozpočet České národní banky, c) stanoví organizační uspořádání a působnost organizačních jednotek České národní banky, d) stanoví druhy fondů České národní banky, jejich výši a použití, e) vykonává

práva

a

povinnosti

vyplývající

z pracovněprávních

vztahů

vůči

zaměstnancům České národní banky, těmito úkony může pověřit jiné osoby z řad zaměstnanců, f) uděluje souhlas k podnikatelské činnosti zaměstnanců České národní banky,

18

g) stanoví mzdové a další požitky guvernéra, mzdové a další požitky viceguvernérů a dalších členů bankovní rady stanoví guvernér, h) rozhoduje o rozkladech proti rozhodnutím České národní banky v prvním stupni.10 Výkon funkce člena bankovní rady končí typicky uplynutím funkčního období, pro které byl člen jmenován, v případě písemného odvolání z funkce nebo písemně učiněného vzdání se funkce končí bezprostředně následujícím po dni doručení nebo pozdějším dnem uvedeným v doručeném odvolání nebo vzdání se funkce. Pokud jde o odvolání člena bankovní rady z funkce, může to být učiněno pouze na základě vážného pochybení tohoto člena nebo pokud člen přestal splňovat některou z podmínek nutných k výkonu funkce. Jednání bankovní rady vždy předsedá její guvernér, v případě jeho nepřítomnosti jej zastupuje jím pověřený viceguvernér. Bankovní rada je usnášeníschopná, pokud je přítomen guvernér, nebo jím pověřený předsedající viceguvernér a další alespoň tři členové bankovní rady. V případě rovnosti hlasů vždy rozhoduje hlas předsedajícího. Guvernér jedná také jménem České národní banky navenek, je oprávněn podepisovat předpisy a akty vydávané ČNB a následně vyhlašované ve Sbírce zákonů. V případě nepřítomnosti guvernéra ho pověřený viceguvernér zastupuje v plném rozsahu.11

10

Česká republika. Zákon České národní rady o České národní bance. In: Sbírka zákonů. 17. prosince 1992. Dostupné z: file:///C:/Users/900x/Downloads/6_1993_Sb%20(2).pdf 11 Česká republika. Zákon bankách. In: Sbírka zákonů. 20. prosince 1991. Dostupné z: file:///C:/Users/900x/Downloads/21_1992_Sb%20(2).pdf

19

3. ROLE ČNB Ve vyspělých zemích mají centrální banky v současném světě v zásadě stejnou náplň činnosti. Lze říci, že funkce, které centrální banky plní, jsou hlavními důvody jejich existence. Obecně lze za hlavní cíle činnosti centrálních bank označit podporu stabilního měnového vývoje a bezpečnosti, efektivnosti, spolehlivosti a důvěryhodnosti bankovního systému v zemi. V těchto případech je postavení centrální banky ve vyspělé tržní ekonomice v současnosti nezastupitelné.12 Toto tvrzení je sice obecné, ale bezesporu toto platí i o centrální bance České Republiky. Centrální banka plní několik funkcí, zde je výčet těch hlavních: a) Emisní činnost b) Devizová činnost c) Regulace a dohled nad finančním trhem d) Zajištění finanční stability e) Banka bank f) Banka státu (vlády) g) Měnová politika Dále analyzuji vybrané funkce ČNB, přičemž podrobněji se věnuji měnové politice, protože tuto činnost považuji z hlediska působení centrální banky v České republice za klíčovou.

3.1.

Emisní činnost

Z makroekonomického hlediska mají peníze vliv na vývoj agregátní cenové hladiny, agregátního výstupu, zaměstnanost a další makroekonomické veličiny. Sám Milton Friedman,

12

REVENDA, Zbyněk. Centrální bankovnictví. 3., aktualiz. vyd. Praha: Management Press, 2011, 558 s. ISBN 978-80-7261-230-7.

20

nositel Nobelovy ceny za ekonomii v roce 1976, prohlásil „money matters“, tedy, že peníze jsou důležité. Stejně jako mají dopad na řadu makroekonomických veličin, mají neméně důležitý dopad na každého jednotlivce. Pokud mám blíže specifikovat souvislosti s emisním monopolem České národní banky, považuji za nutné uvést, co to peníze jsou. Za peníze můžeme teoreticky považovat jakékoliv aktivum, které je všeobecně přijímáno při placení za zboží a služby nebo při úhradách dluhů. Podstatný je v souvislosti s penězi aspekt všeobecnosti. To znamená, že pokud by toto aktivum nebylo přijímáno všemi subjekty dané společnosti, nebylo by možné považovat ho za peníze. V takovém případě by se jednalo pouze o dočasnou náhražku. Všeobecnost tak současně předpokládá důvěryhodnost peněz. To znamená, že peníze jsou také aktivem, ve které lidé věří, že bude jinými lidmi přijímáno při vykonávání platby. 13 Dříve měly subjekty emitující peníze povinnost zpětného odkupu za drahé kovy, z tohoto důvodu jsou pro tyto subjekty, tedy i pro ČNB, peníze pasivem. Z definice peněz vyplývá, že by mohly nabývat i jiných podob a jejich funkci by mohly plnit i jiná aktiva, než jak je známe dnes. V minulosti plnil tuto funkci například dobytek, tak jsou také označeny peníze v latině, pecunia v překladu znamená právě dobytek. Naturální směna byla z pochopitelných důvodů leckdy velmi problematická, až později začaly být raženy mince z drahých kovů a právě ty jsou považovány za první „opravdové“ peníze. Současně se vznikem mincí z drahých kovů vzniká peněžní směna, ta začala postupně nahrazovat do té doby uplatňovanou naturální směnu, která přinášela celou řadu komplikací při úhradách za zboží a služby. Peníze plní tři základní funkce, jsou prostředkem směny, zúčtovací jednotkou a uchovatelem hodnoty. Jinými slovy, penězi platíme za zboží a služby, jsou v nich vyjádřeny ceny za zboží, služby, kapitál, práci, zahraniční měny atd., představují zásobu kupní síly v čase a vystupují jako jedna ze složek bohatství každého subjektu. Z hlediska uchovatele hodnoty je důležitá hodnota peněz v čase. Časová hodnota peněz udává, jakou hodnotu budou mít v budoucnu nynější peníze a naopak, jakou hodnotu v současnosti mají peníze získané v budoucnosti. Peníze v podobě úspor jsou pro nás jakousi zásobou kupní síly. Jejich hodnota nicméně v čase obvykle klesá v závislosti na tempu růstu cen. Je možné si tedy položit otázku, proč peníze vůbec držíme, když si za ně v budoucnu pořídíme méně než nyní. Tím důvodem je likvidita.

13

REVENDA, Zbyněk. Centrální bankovnictví. 3., aktualiz. vyd. Praha: Management Press, 2011, 558 s. ISBN 978-80-7261-230-7.

21

V současné době mají peníze typicky dvě možné podoby, hotovostní a bezhotovostní podobu. Vzájemně je lze poměrně snadno přeměňovat z jedné podoby do druhé, stejně jako můžeme přinést hotovost do banky a vložit si ji na náš běžný účet (přeměna z hotovostních na bezhotovostní peníze), tak můžeme také opačně peníze z účtu vybrat (z bezhotovostních na hotovostní). Ve vyspělých tržních ekonomikách hrají dominantní roli jednoznačně bezhotovostní peníze, platí to pro podnikatelský sektor, samozřejmě bankovní sektor a dnes dokonce už i pro platby spotřebitelů v maloobchodní síti. Výše jsem uvedla, že hotovostní peníze se dostávají do oběhu nejčastěji přeměnou bezhotovostních peněz, výběry nebankovních subjektů z účtů u bank a výběry obchodních bank u centrální banky. Nicméně v tomto případě nelze hovořit v přesném slova smyslu o emisi. K emisi hotovostních peněz by došlo pouze při zcela výjimečně poskytnutých hotovostních úvěrech centrální bankou bankám obchodním, to je při zvýšení množství oběživa bez souběžného snížení rezerv bank. Poskytnutí hotovostního úvěru obchodní bankou nebankovnímu subjektu ani jiné hotovostní transakce žádnou emisi nepředstavují. Centrální banky provádějí s hotovostními penězi řadu operací, přesný rozsah těchto činností a jejich způsob jsou upraveny příslušnými právními předpisy. Přehled těchto činností je uveden níže v tab. č. 1.

22

Tabulka č. 1: Operace s hotovostí prováděné centrální bankou Emise a stahování hotovostních peněz • vydávání bankám podle jejich požadavků k tíži účtů jejich bezhotovostních rezerv • přijímání od bank ve prospěch účtů jejich bezhotovostních rezerv • přepočítávání, ověřování pravosti, balíčkování a sáčkování při vydávání a přijímání Správa zásob hotovostních peněz • úschova a správa zásob za účelem doplnění do oběhu podle požadavků poboček centrální banky a za účelem doplnění za vyřazené peníze • zabezpečování a organizace dodávek od výrobců do trezorů centrální banky Výměna opotřebených a poškozených hotovostních peněz • stanovení pravidel pro poskytování náhrad za necelé a poškozené peníze • poskytování náhrad • dozor nad úschovou a ničením necelých a poškozených peněz Další činnosti spojené s hotovostními penězi • stanovení nominální hodnoty a všech dalších náležitostí hotovostních peněz • sjednávání tisku a ražby • stanovení pravidel přijímání hotovostních peněz a nakládání s nimi • dozor nad ochranou a bezpečností obíhajících peněz • prověřování platnosti přijatých peněz, stahování a ničení falešných peněz • dozor nad úschovou a ničením tiskových desek, razidel a neplatných hotovostních peněz • stanovení podmínek reprodukce symbolů hotovostních peněz, včetně reprodukce peněz jiných států • úschova a evidence platných i neplatných hotovostních peněz jiných států •emise pamětních mincí, určování jejich nominální hodnoty, obsahu drahého kovu, vzhledu a množství

Zdroj: REVENDA, Zbyněk. Centrální bankovnictví. 3., aktualiz. vyd. Praha: Management Press, 2011, 558 s. ISBN 978-80-7261-230-7.

Emise bankovek a mincí je upravena zákonem č. 6/1993 Sb. a samostatným zákonem o oběhu bankovek a mincí 136/2011 Sb., Česká národní banka má výhradní právo emitovat bankovky a mince, mimo to také mince pamětní. Emise bankovek a mincí je základním definiční charakteristikou centrální banky, až na úplné výjimky. V souvislosti s emisním monopolem centrální banky musím podotknout, že se vztahuje pouze na hotovostní peníze. Bezhotovostní peníze jsou emitovány všemi obchodními bankami poskytujícími úvěry nebankovním subjektům. ČNB spravuje zásoby bankovek a mincí a celkový objem oběživa, v souladu s požadavky peněžního oběhu. Zajišťuje jak tisk bankovek a ražbu mincí, tak jejich likvidaci, v případě jejich opotřebení či poškození. V souvislosti s tímto také dozírá na ochranu a 23

bezpečnost do oběhu nevydaných bankovek a mincí a na úschovu a ničení tiskových desek a razidel. Centrální banka je oprávněna prohlásit za neplatné a stáhnout z oběhu bankovky a mince, které vydala. V takovém případě potom uhradí jejich nominální hodnotu výměnou za jiné, nově vydané, bankovky a mince. V současné době je výrobcem českých bankovek Státní tiskárna cenin, státní podnik, se sídlem v Praze a výrobcem oběžných mincí je Česká mincovna, a.s., se sídlem v Jablonci nad Nisou. Pokud jde o bankovky, Státní tiskárna cenin, s.p., bankovky pouze tiskne, bankovkový papír tato tiskárna nakupuje v zahraničí (od dvou až tří evropských papíren) a barvy jsou nakupovány částečně také v zahraničí, částečně ale i v tuzemsku. Česká mincovna, a.s., sama mince nejen razí, ale také si sama vyrábí razicí nástroje potřebné pro jejich ražbu. Celý proces výroby ale není v rukou této mincovny, od zahraničních subdodavatelů nakupuje hotové střížky, tj. kovová kolečka – v podstatě polotovary pro ražbu. Bankovky i mince jsou v zájmu ochrany před paděláním vyráběny z materiálů, které nejsou na trhu běžně dostupné, to znamená, že nejsou běžně používány pro jinou průmyslovou ani spotřebitelskou výrobu. Z tohoto důvodu musí ČNB výrobu bankovek i mincí pro zajištění peněžního oběhu objednávat u výrobců peněz a ti zase polotovary potřebné pro jejich výrobu u svých subdodavatelů s poměrně velkým časovým předstihem, tj. několik měsíců předem. Česká národní banka má z výše uvedených důvodů s oběma výrobci peněz uzavřené dlouhodobé smlouvy, které jsou pro každý rok konkretizovány prováděcími smlouvami, ve kterých je dohodnuto, které nominální hodnoty a v jakém množství budou v daném roce vyráběny, za jakou cenu a další detaily. Zásoby nově vyrobených bankovek i mincí smí držet pouze Česká národní banka (popřípadě jiné subjekty na základě jejího pověření), to znamená, že výrobci nemohou vyrábět bankovky a mince dopředu, tzv. na sklad. Celkové množství peněz v oběhu stále roste, ale mění se poměr hotovostních peněz na celkovém peněžním objemu. Ve vyspělých zemích se již několik desetiletí přes určité výkyvy podíl hotovostních peněz na celkovém peněžním obratu snižuje ve prospěch bezhotovostních transakcí. Přesto se ale v posledních letech v České republice zvyšuje i objem hotovostních peněz, z údajů uveřejňovaných ČNB vyplývá, že celkový objem peněz v bankovkách a mincích v posledních letech nominálně roste. Vývoj výše oběživa v letech 2010 – 2014 znázorňuje graf č. 1.14

14

Česká republika. Zákon České národní rady o České národní bance. In: Sbírka zákonů. 17. prosince 1992. Dostupné z: file:///C:/Users/900x/Downloads/6_1993_Sb%20(2).pdf

24

Graf č. 1: Vývoj výše oběživa v letech 2010 - 2014

Zdroj: Vývoj výše oběživa v ČR. Česká národní banka [online]. 2015 [cit. 2015-03-19]. Dostupné z: http://www.cnb.cz/cs/platidla/obeh/obeh.html

Níže v tabulce je také aktuální struktura peněz v oběhu, jde o stav ke konci roku 2014. V oběhu jsou nyní zastoupeny nejvíce, z hlediska počtu kusů, bankovky o nominální hodnotě 1000 Kč, jejich podíl na celkovém počtu kusů bankovek je 33,1 %. Pokud jde o mince, největší podíl mají 1 Kč, opět z hlediska počtu kusů v oběhu. Největší podíl na celkovém objemu v milionech Kč mají 2000 Kč, celkem v nich obíhá 161 622,1 milionů Kč. Na základě níže uvedeného přehledu lze také konstatovat, že každý z nás drží v průměru v hotovosti částku 45 040,3 Kč. Uvedené hodnoty sice nezohledňují zničené a ztracené bankovky a mince v hotovosti, přesto si ale myslím, že i přes neustálý nárůst počtu bezhotovostních transakcí, mají v České republice hotovostní peníze obrovský význam. Přesná čísla pro srovnání uvádí následující tabulka.

25

Tabulka č. 2: Struktura peněz v oběhu – stav ke dni 31.12.2014 Počet kusů Nominální

V oběhu

hodnota

v mil. Kč

V oběhu

Podíl v %

v mil. kusů

připadajících

Podíl v %

na 1 obyvatele ČR

bankovky 5 000 Kč

130 432,10

27,80%

26,1

6,70%

2,5

2 000 Kč

161 622,10

34,40%

80,8

20,70%

7,8

1 000 Kč

129 596,60

27,60%

129,6

33,10%

12,5

500 Kč

16 738,30

3,60%

33,5

8,60%

3,2

200 Kč

10 919,80

2,30%

54,6

14,00%

5,3

100 Kč

5 491,70

1,20%

54,9

14,00%

5,3

50 Kč

585,2

0,10%

11,7

3,00%

1,1

455 385,80

97,00%

391,2

100,00%

37,6

bankovky celkem

mince 50 Kč

4 687,10

1,00%

93,7

5,90%

9

20 Kč

3 362,40

0,70%

168,1

10,60%

16,2

10 Kč

1 941,00

0,40%

194,1

12,30%

18,7

5 Kč

1 131,50

0,20%

226,3

14,30%

21,8

2 Kč

808,6

0,20%

404,3

25,60%

38,9

1 Kč

494,1

0,10%

494,1

31,30%

47,5

mince celkem

12 424,70

2,60%

1 580,60

100,00%

152

pamětní mince

1 665,00

0,40%

2,3

469 475,50

100,00%

1 974,10

Celkem

189,6

Zdroj: vlastní zpracování, data dostupná z: Struktura peněz v oběhu podle stavu ke dni 31.12.2014. Česká národní banka [online]. z:http://www.cnb.cz/cs/platidla/obeh/struktura_/index.html

2015

[cit.

2015-02-10].

Dostupné

Od července 2013 vykonává ČNB také dohled nad zpracováváním tuzemské hotovosti a plnění s tím souvisejících povinností stanových zákonem o oběhu bankovek a mincí. Při výkonu dohledu nad zpracováváním tuzemské hotovosti se ČNB zaměřuje především na to, zda úvěrové instituce provádějí pokladní operace v souladu s právními předpisy a zda zpracovatelé tuzemských bankovek a mincí v ČR před jejich vrácením do oběhu postupují v souladu s právní úpravou. Dohledu ČNB nad peněžním oběhem nepodléhají jen úvěrové instituce, ale také provozovatelé technických zařízení, směnárníci a ostatní právnické osoby. V souvislosti s legislativními požadavky proškolení pracovníků úvěrových institucí, směnáren 26

aj. pořádá ČNB odborné kurzy o rozpoznávání bankovek a mincí podezřelých z padělání nebo pozměňování. Tabulka č. 3: Přehled počtu padělaných a pozměněných platidel a jejich napodobenin v roce 2014 Padělaná a pozměněná platidla a napodobeniny v roce 2014 (čtvrtletně) Padělky bankovek

Padělky mincí

Pozměněné bankovky a

Napod

mince

. Celkem

CZK

EURO

USD

OST

CZK

EURO

OST

CZK

EURO

USD

bank. a

OST

mincí 1. čtvrtletí

555

123

53

3

3

14

0

3

1

0

1

756

2 559

672

408

130

1

1

14

0

4

1

1

0

1232

113

610

208

38

11

1

8

0

4

0

0

0

880

59

čtvrtletí

535

450

1571

14

4

13

1

6

-1

0

0

2593

85

Celkem

2372

1189

1792

29

9

49

1

17

1

1

1

5461

2816

2. čtvrtletí 3. čtvrtletí 4.

Zdroj: vlastní zpracování, data dostupná z: Zadržené padělky v roce 2015. Česká národní banka [online]. 2015 [cit. 2015-03-16]. Dostupné z: http://www.cnb.cz/cs/platidla/padelky/pad2015sum.html

3.2.

Devizová činnost

Centrální banky v devizové oblasti především operují s devizovými rezervami, zahraničními úvěry a provádějí devizovou regulaci. Devizové rezervy centrální banka vytváří především z vkladů státu v zahraničních měnách, prodejem cenných papírů centrální banky nebo cenných papírů státu na zahraničních trzích, přijímáním úvěrů od zahraničních subjektů (nejčastěji od jiných centrálních bank, mezinárodních měnových a finančních institucí) a samozřejmě také nákupem zahraničních měn od bankovních subjektů. V některých případech přijímá centrální banka devizové prostředky od domácích nebankovních subjektů, děje se tak spíše ve výjimečných případech, např. u tzv. speciálního vývozu, který podléhá přísné kontrole státu. Zpravidla je její součástí povinnost vést své bankovní účty u centrální banky, nicméně tyto devizové prostředky nepatří 27

do devizových rezerv státu. Prostřednictvím změn v devizových rezervách dochází k vyrovnání platební bilance. Devizové rezervy jsou tedy rezervním fondem, který je používán k financování záporného salda platební bilance a úhradě zahraničních plateb.15 Typicky jsou devizové rezervy využívány u operací, jejichž cílem je ovlivnit vývoj měnového kursu domácí měny. Devizové rezervy nalezneme na aktivech bilance centrální banky. Skládají se z aktiv ve volně směnitelných měnách, rezervní pozice vůči Mezinárodnímu měnovému fondu, jednotek SDR a zásob měnového zlata. Aktiva ve volně směnitelných měnách jsou, s ohledem na stupeň jejich likvidity, obchodovatelná na devizových trzích, právě tato aktiva jsou nejvýznamnější složkou devizových rezerv, největší podíl je v amerických dolarech. Tvoří je krátkodobé vklady u zahraničních bank a nakoupené zahraniční cenné papíry. Rezervní pozice vůči mezinárodnímu měnovému fondu obsahuje členský podíl, případně ještě další prostředky ve volně směnitelných měnách. SDR (Special Drawing Rights), tj. Zvláštní práva čerpání, jsou v bilanci centrální banky vykazovány podle aktuálního kurzu SDR a domácí měny stanoveného Mezinárodním měnovým fondem. Tato zvláštní práva čerpání jsou Mezinárodním měnovým fondem nepravidelně emitována a lze je použít především ke směně za zahraniční měny po dohodě s příslušnými zeměmi. Pokud jde o zásoby měnového zlata, mají stále menší význam, mohou být použity např. jako záruka proti přijatému zahraničnímu úvěru. K přímé úhradě zahraničního závazku se již téměř nepoužívají. Spíše se lze nyní setkat s tím, že centrální banky prodávají zlato soukromým investorům. V případě nákupů zlata centrální bankou lze předpokládat snahu diverzifikovat devizové rezervy. Dominantní měnou používanou při transakcích se zlatem je opět americký dolar. K doplnění devizových rezerv mohou země využívat samozřejmě zahraniční úvěry, relativně pružně mohou ale doplnit své devizové rezervy prostřednictvím tzv. swapových linek centrálních bank. Jedná se o pohotovostní úvěry určené na doplnění likvidity a poskytované v zahraničních volně směnitelných měnách na základě vzájemných dohod těchto institucí. Devizová činnost ČNB zahrnuje především držbu devizových rezerv státu, operaci s devizovými rezervami na devizovém trhu a tzv. devizovou regulaci, tj. stanovování a prověřování rámcových pravidel dispozice se zahraničními měnami jak pro bankovní, tak pro

15

REVENDA, Zbyněk. Centrální bankovnictví. 3., aktualiz. vyd. Praha: Management Press, 2011, 558 s. ISBN 978-80-7261-230-7.

28

nebankovní subjekty.16 V obecné rovině hovoříme o správě devizových rezerv, centrální banky drží devizové rezervy na účtech vedených u prvotřídních zahraničních bank, případně u mezinárodních měnových a finančních institucí. Zbyněk Revenda17 uvádí čtyři základní motivy operací centrální banky s devizovými rezervami, respektive účelem operací s devizovými rezervami státu jsou: 

Udržování hodnoty devizových rezerv, primárně se jedná o zajištění takové struktury devizových rezerv, při které se nesnižuje celková hodnota devizových rezerv vyjádřená v domácí měně.



Zabezpečování devizové likvidity země, je nezbytné zachovávat dostatečnou výši likvidních devizových rezerv, jež jsou potřebné k úhradám zahraničních závazků.



Zajišťování výnosnosti devizových rezerv, přičemž zisk není hlavním cílem centrální banky, u zajištění výnosnosti devizových rezerv je jednoznačně preferována nízká rizikovost jakékoliv investice. Devizové rezervy by měly být investovány do prvotřídních dluhových instrumentů, příp. do nejméně rizikových aktiv.



Ovlivňování vývoje měnového kursu domácí měny prostřednictvím nákupů, resp. prodejů domácí měny za zahraniční měny, tohoto centrální banky využívají za účelem ochrany jednotlivých ekonomik před devalvačními či revalvačními tendencemi. Tyto operace představují jeden z nástrojů měnové politiky.

ČNB v souladu se zákonem 6/1993 Sb. vyhlašuje kurz české měny vůči cizím měnám ve formě kurzů devizového trhu a ve formě tzv. kurzů ostatních měn. Tyto kurzy slouží pro účely právních předpisů, které na ně odkazují, např. zákon o účetnictví, celní zákon. Ke svým obchodním účelům ČNB tyto vyhlašované kurzy ale nepoužívá. Strukturu devizových rezerv ČNB pravidelně uveřejňuje, viz tab. č. 4. Souhrnným výkazem zachycujícím pohyb peněžních prostředků při transakcích se zahraničím, vč. dopadu na devizové rezervy, je platební bilance. Platební bilance se od bilance centrální banky zásadním způsobem odlišuje, není sestavována jako stavová, k určitému datu, ale jako toková za určité uplynulé období. Přesto ale platí, že musí být vždy formálně vyrovnaná. Aktivní, resp. pasivní platební bilancí se obvykle rozumí výsledek úplné platební bilance bez vyrovnání přes změnu devizových rezerv.

16

REVENDA, Zbyněk. Centrální bankovnictví. 3., aktualiz. vyd. Praha: Management Press, 2011, 558 s. ISBN 978-80-7261-230-7. 17 REVENDA, Zbyněk. Centrální bankovnictví. 3., aktualiz. vyd. Praha: Management Press, 2011, 558 s. ISBN 978-80-7261-230-7.

29

Tabulka č. 4: Struktura devizových rezerv, v mil. USD, předběžná data uveřejněná ČNB 31.3.2015 A. Stav devizových rezerv (1) Devizové rezervy (v konvertibilních měnách) (a) Cenné papíry

52357,43 46274,94 43607,96

Z toho: zahraniční emise emitentů se sídlem v tuzemsku (b) Depozita: (i) v jiných centrálních bankách, u BIS a IMF

2666,97 2636,72

(ii) u bank se sídlem v tuzemsku Z toho: umístěno v zahraničí (iii) u bank se sídlem v zahraničí

30,25

Z toho:umístěno v tuzemsku (2) Rezervní pozice u IMF

521,51

(3) SDR

1036,78

(4) zlato (včetně zlatých depozit, případně zlata ze swapových operací) -- objem v mil. trojských uncí (5) ostatní rezervní aktiva (specifikace)

396,08 0,34 4128,13

-- finanční deriváty -- půjčky nebankovním subjektům nerezidentům -- ostatní (bankovky a kolaterály v reverzních repo-operacích) B. Ostatní devizová aktiva (specifikace)

4128,13 158,15

-- cenné papíry nezahrnuté do oficiálních rezervních aktiv

175,00

-- depozita nezahrnutá do oficiálních rezervních aktiv

118,75

-- půjčky nezahrnuté do oficiálních rezervních aktiv -- finanční deriváty nezahrnuté do oficiálních rezervních aktiv -- zlato nezahrnuté do oficiálních rezervních aktiv

7,81 -147,66 4,25

-- ostatní

Zdroj: vlastní zpracování, data dostupná z: Devizové rezervy - struktura. Česká národní banka [online]. 2015 [cit. 2015-04-08]. z:http://www.cnb.cz/cs/statistika/platebni_bilance_stat/devizove_rezervy/drs_struktura.htm

Dostupné

Vývoj měnového kursu domácí měny je ovlivněn především komoditní, časovou, teritoriální a měnovou strukturou platební bilance. V praxi jsou dále sledovány tzv. výkonová bilance, což je obchodní bilance a bilance služeb, běžný účet platební bilance – zahrnuje výkonovou bilanci, bilanci důchodů a bilanci transferů a celková (tzv. overall) platební bilance – v té jsou 30

zachyceny všechny položky platební bilance s výjimkou změny devizových rezerv, včetně chyb a opomenutí (rozdíly mezi skutečným a účetně vykazovaným stavem devizových rezerv). Tyto rozdíly jsou způsobeny mimo jiné na hranicích nehlášeným dovozem a vývozem. V souvislosti s platební bilancí rozeznáváme vyrovnanou platební bilanci nebo rovnovážnou platební bilanci. Situace, kdy „úplná“ platební bilance vykazuje v podstatě nulové saldo, tzn., že v daném období (1 rok) nedošlo k výraznější změně devizových rezerv, označuje vyrovnanou platební bilanci.

3.2.1. Operace se zlatem Zlato je dnes již méně významnou součástí devizových rezerv, přestože v některých zemích je jeho podíl na devizových rezervách vysoký, prakticky se již nepoužívá jako aktivní složka devizových rezerv k úhradám závazků. Podíl zlata na devizových rezervách je poměrně problematické propočítat, protože cena zlata je značně nestabilní. V bilanci ČNB je zlato oceněno fixními cenami v době pořízení, tzn., že různé části zlatých zásob jsou oceněny různými cenami. Základním motivem držby zlata jsou skryté rezervy při oceňování fixní cenou, ta je totiž výrazně nižší než je tržní cena zlata a skryté rezervy tak představují rozdíl mezi tržním a fixním oceněním zlatých zásob. Tyto skryté rezervy je později teoreticky možné použít k úhradě ztrát centrálních bank z jiných operací, dojde pak k přecenění zásob zlata na novou – vyšší fixní cenu. Proces demonetizace zlata v posledních třiceti letech se projevil v letech 1997 a 1998 i v České republice, kdy ČNB přistoupila k odprodeji části zlata z devizových rezerv. Po uvážení tří základních atributů v souvislosti s devizovými rezervami – likvidity, bezpečnosti a výnosu přestalo zlato v tehdejší době vyhovovat potřebám ČNB. Prodejem zlata ČNB tehdy získala vyšší likviditu a vyšší stabilitu výnosů. Během těchto dvou let prodala ČNB 56 tun zlata, ponechala si jen výrazně menší část – 14 tun. Dnes je ČNB využívá pro výrobu zlatých mincí, které jsou vydávány pro širokou veřejnost. Výnos z prodaného zlata byl investován do přírůstku držby cenných papírů, jejichž celkové portfolio dnes představuje rozhodující část devizových rezerv.18 Zákon České národní rady o České národní bance jasně vymezuje její pravomoci v oblasti devizového hospodářství, dle tohoto zákona ČNB stanoví, po projednání s vládou, režim

18

Otázky a odpovědi k tématu zlata jako součásti devizových rezerv ČNB. Česká národní banka [online]. 20032015 [cit. 2015-01-05]. Dostupné z:http://www.cnb.cz/cs/faq/otazky_a_odpovedi_k_tematu_zlata.html

31

kurzu české měny k cizím měnám, přičemž však nesmí být ohrožen hlavní cíl ČNB, Česká národní banka vyhlašuje kurz české měny k cizím měnám a nakládá s devizovými rezervami ve zlatě a devizových hodnotách. Dále je ČNB oprávněna obchodovat se zlatem a devizovými hodnotami a provádět všechny druhy bankovních obchodů na finančním trhu a provádět platební styk se zahraničím.19

3.3.

Regulace a dohled nad finančním trhem

Měnová politika a právě regulace a dohled bývají označovány za nejdůležitější činnosti centrálních bank v tržních ekonomikách. Názory na nutnost a míru potřebné regulace v oblasti bankovnictví se různí, nicméně právě toto odvětví patří mezi nejvíce regulovaná a jsou to právě centrální banky, které činnosti v oblasti regulace a dohledu zajišťují. Důvody regulace a dohledu nad bankami lze shrnout do čtyř oblastí, jimiž jsou:  Specifičnost bankovních institucí,  asymetrie informací,  proces poklesu zprostředkování,  měnová politika. Specifičnost bankovních institucí vychází z několika faktorů, banky emitují bezhotovostní peníze, množství peněz v oběhu je jednoznačně významnou makroekonomickou veličinou. Významným důvodem k dohledu nad bankami je dle mého názoru určitě fakt, že banky používají k financování i tvorbě aktiv především svěřené peníze, tedy cizí zdroje. Bankovní aktiva a pasiva mají specifickou časovou strukturu, banky mají oproti nebankovním subjektům výrazně vyšší podíl střednědobých a dlouhodobých aktiv, navíc často jen obtížně obchodovatelných, zatímco mezi pasivy je naopak vyšší podíl krátkodobých pasiv. Při uvážení převládající části pasiv v podobě cizích zdrojů jde zcela určitě o další pádný důvod ke zvýšenému dohledu nad bankami ve srovnání s jinými nebankovními subjekty. Samozřejmě případný úpadek některé z bank na trhu má nesrovnatelně závažnější dopady pro ekonomiku než úpadek jiného podnikatelského subjektu. Zbyněk Revenda20 v publikaci Centrální bankovnictví dokonce označuje bankovnictví za oligopolní odvětví s potenciálně vysokou 19

Česká republika. Zákon České národní rady o České národní bance. In: Sbírka zákonů. 17. prosince 1992. Dostupné z: file:///C:/Users/900x/Downloads/6_1993_Sb%20(2).pdf 20 REVENDA, Zbyněk. Centrální bankovnictví. 3., aktualiz. vyd. Praha: Management Press, 2011, 558 s. ISBN 978-80-7261-230-7.

32

ziskovostí, do kterého by v případě mírného dohledu a regulace mohly vstupovat i subjekty, jejichž jediným cílem by bylo dosažení vysokého zisku a následné opuštění bankovní sféry. V důsledku čehož by mohla hrozit až destabilizace bankovního systému. Dalším faktorem pro regulaci v oblasti bankovnictví je tedy teoreticky vysoká potenciální ziskovost v tomto odvětví, dále pak tvrdá konkurence, která může banky vést k ochotě podstupovat vyšší a vyšší riziko, za cenu dosažení vyššího potenciálního zisku. Stejně jako existuje celá argumentů pro bankovní regulaci, lze ale argumentovat i opačně. Regulace je vždy zásahem do tržního prostředí a tak je tomu i v případě bankovního sektoru, regulace do jisté míry omezuje vstup nových „hráčů“ na trh a tím pádem i vzrůst konkurence v tomto odvětví. Nicméně v ČR je dohled České národní banky nad finančním trhem zakotven v zákoně č. 6/1993 Sb, o České národní bance, ve znění pozdějších předpisů. Dohled nad finančním trhem lze rozdělit na několik sektorů:  Dohled nad úvěrovými institucemi  Dohled nad kapitálovým trhem  Dohled v pojišťovnictví  Dohled nad penzijními fondy  Dohled nad platebními institucemi a institucemi elektronických peněz  Dohled nad směnárnami21 Výkon dohledu a regulace se v České republice opírá o několik právních předpisů, konkrétně jsou to zákon č. 21/1992 Sb., o bankách, zákon č. 87/1995 Sb., o spořitelních a úvěrních družstvech, zákon č. 96/1993 Sb., o stavebním spoření, nařízení o obezřetnostních požadavcích a jeho prováděcích nařízeních a nařízeních komise k provedení směrnice č. 2013/36/EU a v neposlední řadě vyhlášky a opatření ČNB. ČNB v rámci dohledu vykonává činnosti vyplývající ze zákona č. 6/1993 Sb., konkrétně rozhoduje o udělení licencí, povolení, kontroluje dodržování podmínek stanovených udělenými licencemi a povoleními, kontroluje dodržování zákonů a předpisů Evropské unie, ke kterým je zmocněna, kontroluje dodržování vyhlášek vydaných Českou národní bankou, získává informace potřebné pro výkon dohledu a jejich vymáhání, ověřuje jejich pravdivost, úplnost a aktuálnost, ukládá opatření k nápravě a sankce dle zákona, vede řízení o správních

21

Postavení dohledu. Česká národní banka [online]. 2003-2015 [cit. z:http://www.cnb.cz/cs/dohled_financni_trh/vykon_dohledu/postaveni_dohledu/

33

2015-01-17].

Dostupné

deliktech a přestupcích, v krajním případě rozhoduje u obchodních bank o zavedení nucené správy a případném odnětí bankovní licence.22 Činnost úvěrových institucí je regulována velkým množstvím omezujících a přikazujících pravidel, zejména právních předpisů a dohled nad těmito institucemi je nedílnou součástí péče o stabilitu finančního systému v České republice. Rozumí se tím zejména podpora zdravého rozvoje, tržní disciplíny a konkurenceschopnosti úvěrových institucí, předcházení systémovým krizím a posilování důvěry veřejnosti zejména v bankovní systém.23 ČNB využívá při výkonu dohledu standardně dvě základní metody:  Dohled na dálku – prostřednictvím dohledu na dálku ČNB monitoruje činnost bank na základě všech dostupných informací, především pracuje s výkazy a hlášení pravidelně předkládaných podle jednotné metodiky stanovené ČNB, auditorskými zprávami, veřejně dostupnými databázemi aj.  Dohlídky na místě – vycházejí z potřeby posouzení systémů řízení jednotlivých rizik v bance. Banky jsou povinny při své činnosti dodržovat pravidla obezřetného podnikání, jsou nastavena tak, aby nedošlo k ohrožení návratnosti vkladatelů a destabilizaci bankovního sektoru jako celku. Základní pravidla obezřetného podnikání vycházejí z doporučení Basilejského výboru pro bankovní dohled při Bance pro mezinárodní platby (Bank for International Settlement) a ze směrnic Evropského společenství. Téma regulace a dohledu je velmi obsáhlé a vzhledem k rozsahu práce se mu již dále nebudu věnovat. Hlavní pozornost je věnována oblasti měnové politiky České národní banky.24

3.4.

Finanční stabilita

Finanční stabilita se v posledních letech stala jedním z klíčových úkolů, její zajištění je úkolem nejen ČNB, ale také řady národních a mezinárodních institucí. Primárně jde o

22

Právní předpisy. Česká národní banka [online]. 2003-2015 [cit. 2015-03-17]. Dostupné z:http://www.cnb.cz/cs/dohled_financni_trh/legislativni_zakladna/banky_a_zalozny/pravni_predpisy.html 23 Dohled nad úvěrovými institucemi. Česká národní banka [online]. 2003-2015 [cit. 2015-03-18]. Dostupné z:http://www.cnb.cz/cs/dohled_financni_trh/vykon_dohledu/postaveni_dohledu/uverove_instituce/index.html 24 Metody bankovního dohledu. Česká národní banka [online]. 2003-2015 [cit. 2015-03-18]. Dostupné z:http://www.cnb.cz/cs/dohled_financni_trh/vykon_dohledu/postaveni_dohledu/uverove_instituce/metody_bank _dohledu.html

34

odhalení zranitelných míst finančního sektoru a implementaci takových opatření a kritérií, aby se rizika s nimi související maximálně eliminovala a v konečném důsledku vedla k větší odolnosti finančního systému vůči šokům. Zájem o analýzu finanční stability ze strany centrálních bank vychází z jejích standardních cílů a funkcí. Mezi ně patří kromě péče o cenovou stabilitu i podpora udržitelného vývoje ekonomiky, funkce věřitele poslední instance a dohled nad platebními systémy. Péče o finanční stabilitu je současně také definována zákonem č. 6/1993 Sb., O České národní bance jako jeden z klíčových cílů ČNB. Zákon výslovně uvádí, že ČNB rozpoznává, sleduje a posuzuje rizika ohrožení stability finančního systému a v zájmu předcházení vzniku nebo snižování těchto rizik přispívá prostřednictvím svých pravomocí k odolnosti finančního systému a udržení finanční stability a vytváří tak makroobezřetnostní politiku.25 V souvislosti s tímto úkolem předkládá ČNB poslanecké sněmovně jednou ročně zprávu o finanční stabilitě včetně strategie makroobezřetnostní politiky. ČNB se zejména snaží přispívat k dosažení takové míry odolnosti systému, při které jsou významně snížena rizika vzniku finanční nestability. Za klíčové jsou v této souvislosti považovány cenová stabilita a zdravý vývoj finančních institucí, kterých je dosahováno prostřednictvím nástrojů měnové politiky a dohledu nad finančním sektorem. Působení ČNB je za účelem dosahování finanční stability spíše preventivního charakteru, přičemž pravidelně informuje veřejnost o potenciálních rizicích a faktorech vedoucích k ohrožení finanční stability. K posílení významu cíle finanční stability došlo zejména v souvislosti s dopady globální finanční krize a současně byla zavedena i tzv. makroprudenční politika, jež by měla k udržování finanční stability přispívat. Hlavním cílem makroprudenční politiky je omezení systémového rizika, tedy rizika nestability finančního systému jako celku. ČNB definuje finanční stabilitu jako situaci, kdy finanční systém plní své funkce bez závažných poruch a nežádoucích důsledků pro současný i budoucí vývoj ekonomiky jako celku a zároveň vykazuje vysokou míru odolnosti vůči šokům.26 Šoky mohou přicházet z vnějšího prostředí a stejně tak může být jejich zdrojem domácí makroekonomický vývoj, vývoj u hlavních dlužníků a věřitelů finančních institucí, hospodářské politiky nebo změny v institucionálním prostředí. Kolapsem systémově významných finančních institucí či

25

Finanční stabilita. Česká národní z: http://www.cnb.cz/cs/financni_stabilita/ 26 Finanční stabilita. Česká národní z: http://www.cnb.cz/cs/financni_stabilita/

banka [online].

2003-2015

[cit.

2015-03-18].

Dostupné

banka [online].

2003-2015

[cit.

2015-03-18].

Dostupné

35

narušením funkcí finančního systému při zajištění finančního zprostředkování a platebního styku může skončit eventuální interakce zranitelných míst a šoků. V krajním případě pak může nastat finanční krize, která má pochopitelně nepříznivé dopady na ekonomiku. ČNB proto pravidelně sleduje, analyzuje a poté vyhodnocuje vývoj ve všech oblastech, které jsou relevantní pro finanční stabilitu. Za tímto účelem se pravidelně (čtvrtletně) scházejí členové bankovní rady, přičemž tato setkání předcházejí měnověpolitickému jednání bankovní rady. Na rozdíl od jiných analýz, které ČNB provádí, se tato odlišuje zejména tím, že předmětem zájmu není stabilita jednotlivých finančních institucí, nýbrž stabilita celého finančního sektoru. Cílem této analýzy není modelovat nejpravděpodobnější vývoj ekonomiky, analýza je zaměřena na testování dopadu málo pravděpodobných, přesto ale možných nepříznivých scénářů, jež by mohly ohrozit stabilitu finančního systému jako celku. Na mezinárodní úrovni funguje Evropský systém finančního dohledu, který tvoří Evropská rada pro systémová rizika a tři celoevropské sektorové dohledové orgány (EBA, ESMA, EIOPA). Přičemž Evropská rada pro systémová rizika je zaměřena na identifikaci systémových rizik a makroprudenční politiku, právě ta má zajistit stabilitu evropského finančního systému jako celku.

3.4.1. Makroobezřetnostní politika Zákon o ČNB vedle stanovení cíle cenové stability uvádí, že ČNB rozpoznává, sleduje a posuzuje rizika ohrožení stability finančního systému a v zájmu předcházení vzniku nebo snižování těchto rizik přispívá prostřednictvím svých pravomocí k odolnosti finančního systému a udržení finanční stability a vytváří tak makroobezřetnostní politiku. V praktické rovině lze makroobezřetnostní politiku definovat jako aplikaci sady nástrojů, jejichž cílem je snížit zranitelnost (resp. zvýšit odolnost) finančního systému prostřednictvím omezování vzniku rizik, která mohou pro systém jako celek vytvářet jednotlivé finanční instituce nebo jejich vzájemné vazby.27 Aktuálně jsou v České republice v rámci makroobezřetnostní politiky uplatňovány tyto nástroje: 

Proticyklická kapitálová rezerva – byla zavedena do regulatorní praxe v EU na základě směrnice CRD IV v reakci na regulatorní koncept Basel III. Úkolem tohoto nástroje je

27

Makroobezřetnostní politika. Česká národní banka [online]. 2003-2015 [cit. 2015-03-18]. Dostupné z:http://www.cnb.cz/cs/financni_stabilita/makroobezretnostni_politika/

36

zvýšit odolnost finančního systému vůči rizikům spojeným s chováním bankovního sektoru v průběhu finančního cyklu, zejména s výraznými výkyvy v úvěrové dynamice, které zesilují cyklické kolísání ekonomické aktivity.28 Tuto rezervu by měly banky vytvářet v období, kdy se v důsledku vysoké úvěrové expanze obvykle zvyšují finanční nerovnováhy a současně dochází k akumulaci systémového rizika. V období poklesu ekonomické aktivity, která bývá doprovázena zvýšeným finančním napětím, a obvykle narůstají úvěrové ztráty, by měla být tato rezerva naopak „rozpouštěna“ a banky by ji měly využívat jako kapitálový polštář pro krytí ztrát. Cílem je zabránit propadu úvěrové nabídky bank a následnému přenosu dodatečného šoku z finančního sektoru do reálné ekonomiky. Aktuální situace na úvěrovém trhu v ČR je však taková, že nepřispívá k tvorbě nezdravě optimistických očekávání a přijímání nadměrných úvěrových rizik. ČNB se vyslovila, že současná úroveň cyklického zdroje systémového rizika je nízká a nevyžaduje tak tvorbu proticyklické kapitálové rezervy pro expozice umístěné v České republice. ČNB na základě aktuálního vývoje a vyhodnocení stávající situace přistoupila ke stanovení sazby proticyklické kapitálové rezervy pro expozice umístěné v České republice na úrovni 0 %.29 

Kapitálová rezerva ke krytí systémového rizika – smyslem kapitálové rezervy je potlačení systémového rizika plynoucího z potenciální destabilizace příslušných bank. Destabilizace některé z významných finančních institucí by mohla vést až k narušení důvěry ve stabilitu bankovního sektoru a v konečném důsledku by toto mohlo mít závažné nepříznivé dopady na celý finanční systém a potažmo celou českou ekonomiku. ČNB rozhoduje o tom, u které banky bude požadavek na udržování této rezervy vyhlášen, posléze také v jaké výši. Ta vychází z odhadu systémové významnosti jednotlivých bank, který je stanoven pomocí řady indikátorů, jež popisují čtyři klíčové parametry banky (velikost, složitost, nenahraditelnost pro ekonomiku a propojenost s dalšími finančními institucemi). Úrovně odhadované systémové významnosti, jež vykazují jednotlivé banky působící na trhu v ČR, jsou odlišné. Té potom odpovídá i různá výše sazby kapitálové rezervy ke krytí systémového rizika, kterou od bank ČNB vyžaduje. V skutečnosti je tato

28

Proticyklická kapitálová rezerva. Česká národní banka [online]. 2003-2015 [cit. 2015-03-18]. Dostupné z:http://www.cnb.cz/cs/financni_stabilita/makroobezretnostni_politika/proticyklicka_kapitalova_rezerva/index.h tml 29 Proticyklická kapitálová rezerva. Česká národní banka [online]. 2003-2015 [cit. 2015-03-18]. Dostupné z:http://www.cnb.cz/cs/financni_stabilita/makroobezretnostni_politika/proticyklicka_kapitalova_rezerva/index.h tml

37

rezerva stanovena pouze pro banky, které se v pomyslném pořadí systémové významnosti umístí na prvních místech. Nyní je stanovena pro čtyři systémově nejvýznamnější banky (viz tab. č. 5, uvedeny jsou také sazby stanovené kapitálové rezervy), přičemž ČNB bude okruh bank se stanovenou rezervou ke krytí systémového rizika a sazbu této rezervy revidovat minimálně jednou za dva roky.30 Tabulka č. 5: Současné sazby kapitálové rezervy ke krytí systémového rizika Název finanční instituce

Sazba

Česká spořitelna, a.s.

3,0%

Československá obchodní banka, a.s.

3,0%

Komerční banka, a.s.

2,5%

UniCredit Bank Czech Republic and Slovakia, a.s.

1,0%

Zdroj: Kapitálová rezerva ke krytí systémového rizika. Česká národní banka [online]. 2003-2015 [cit. 2015-03-18]. Dostupné z:http://www.cnb.cz/cs/financni_stabilita/makroobezretnostni_politika/kapitalova_rezerva_ke_kryti_system oveho_rizika/index.html



Bezpečnostní kapitálová rezerva – jde o relativně nový bezpečnostní nástroj sloužící k uchování kapitálu banky. Jedná se o kapitálovou rezervu ve výši 2,5 % z celkového objemu rizikové expozice tvořenou kapitálem nejvyšší kvality (kmenovým kapitálem Tier 1).31 Dodržování této bezpečnostní kapitálové rezervy je stanoveno zákonem o bankách, je povinné pro všechny banky a její sazba se v čase nebude měnit. Tato rezerva je často uváděna mezi makroobezřetnostními nástroji, ačkoliv je spíše nově definovanou součástí tradičních

makroobezřetnostních

kapitálových

požadavků.

Byla

zavedena

při

implementaci evropské regulace do českého práva, a v ČR byla namísto postupného zavádění využita možnost jejího okamžitého zavedení a po bankách je tak požadováno její plnění ve výši 2,5 % již od roku 2014.32

30

Kapitálová rezerva ke krytí systémového rizika. Česká národní banka [online]. 2003-2015 [cit. 2015-03-18]. Dostupné z:http://www.cnb.cz/cs/financni_stabilita/makroobezretnostni_politika/kapitalova_rezerva_ke_kryti_systemoveh o_rizika/index.html 31 Bezpečnostní kapitálová rezerva. Česká národní banka [online]. 2003-2015 [cit. 2015-03-18]. Dostupné z:http://www.cnb.cz/cs/financni_stabilita/makroobezretnostni_politika/bezpecnostni_kapitalova_rezerva/index.ht ml 32 Bezpečnostní kapitálová rezerva. Česká národní banka [online]. 2003-2015 [cit. 2015-03-18]. Dostupné z:http://www.cnb.cz/cs/financni_stabilita/makroobezretnostni_politika/bezpecnostni_kapitalova_rezerva/index.ht ml

38

3.5.

Banka státu

V zásadě tato úloha spočívá v tom, že ČNB poskytuje bankovní služby pro stát a veřejný sektor, vede bankovní účty organizacím, které jsou napojené na rozpočet Evropských společenství a na základě pověřen ministerstva financí provádí ČNB operace spojené se státními cennými papíry.

3.6.

Měnová politika ČNB

Provádění měnové politiky považuji za zcela zásadní činnost centrální banky, z tohoto důvodu se ve své práci věnuji analýze měnové politiky České národní banky a mapuji její průběh od doby vzniku České republiky. Úloha měnové politiky ČNB je právně kodifikována v Ústavě České republiky a v zákoně č. 6/1993 Sb. o České národní bance. Jak jsem již uváděla v předešlých kapitolách, zákonná ustanovení ukládají centrální bance ČR zabezpečovat cenovou stabilitu a pokud tím není dotčen tento hlavní cíl ČNB – podporovat obecnou hospodářskou politiku vlády vedoucí k udržitelnému hospodářskému růstu. V tomto se ČNB shoduje s řadou centrálních bank demokratických zemí s tržní ekonomikou. Stabilita cen přispívá k tvorbě stabilního prostředí pro rozvoj podnikatelských aktivit. Zcela nezbytným předpokladem realizace měnové politiky směřující k cenové stabilitě je nezávislost centrální banky. ČNB usiluje o plnění definované úlohy prostřednictvím měnověpolitického režimu – cílování inflace, k plnění svého cíle využívá několik měnověpolitických nástrojů.33 Nástroje měnové politiky lze rozdělit na přímé a nepřímé.



Nepřímé nástroje

Pro nepřímé nástroje měnové politiky centrální banky je charakteristické plošné působení na obchodní a další banky a především fakt, že banky na působení těchto nástrojů reagovat mohou, ale nemusí. Působení nepřímých nástrojů měnové politiky neomezuje samostatnost rozhodování bank, ale působí na jejich podnikání. Jinak jsou také označovány jako tržní nástroje, bývají používány častěji, než nástroje přímé, jinak také netržní.

33

Měnová politika. Česká národní z: http://www.cnb.cz/cs/menova_politika/

banka [online].

39

2003-2015

[cit.

2014-11-05].

Dostupné



Přímé nástroje

Přímé nástroje měnové politiky označuje Zbyněk Revenda34 za nástroje, které jsou tržním ekonomikám svým způsobem cizí, neboť přímo dopadají do rozhodovacího mechanismu bank a omezují tak jejich podnikatelskou samostatnost. Banky se jejich používání v zásadě brání. Přímé nástroje centrální banka využívá spíše výjimečně, paradoxně i přesto, že jsou potenciálně účinnějšími nástroji měnové politiky než nástroje nepřímé. Tabulka č. 6: Přehled nástrojů měnové politiky Nástroje měnové politiky Nepřímé

Přímé a nepřímé

Přímé

Operace na volném trhu

Povinné minimální rezervy

Limity úvěrů bank

Diskontní nástroje

Doporučení, výzvy a dohody

Limity úrokových sazeb bank

Kursové intervence

Povinné vklady Pravidla likvidity

Zdroj: REVENDA, Zbyněk. Centrální bankovnictví. 3., aktualiz. vyd. Praha: Management Press, 2011, 558 s. ISBN 978-80-7261-230-7.

3.6.1. Měnověpolitické nástroje České národní banky

3.6.1.1. Operace na volném trhu Jedná se o nákup nebo prodej cenných papírů centrální bankou obchodním a dalším bankám v domácí měně, s cílem regulovat rezervy bank či krátkodobé úrokové míry. Operace na volném trhu provádí ČNB nejčastěji ve formě repo operací (jsou prováděny na základě rámcové smlouvy o obchodování na finančním trhu). Konkrétně lze operace na volném trhu rozdělit takto: 

Hlavní měnový nástroj

Jsou to repo operace prováděné formou tendrů. Při repo operacích ČNB přijímá od bank přebytečnou likviditu a bankám předává jako kolaterál dohodnuté cenné papíry. Obě strany se zároveň zavazují, že po uplynutí doby splatnosti proběhne reverzní transakce, v níž ČNB 34

REVENDA, Zbyněk. Centrální bankovnictví. 3., aktualiz. vyd. Praha: Management Press, 2011, 558 s. ISBN 978-80-7261-230-7.

40

jako dlužník vrátí věřitelské bance zapůjčenou jistinu zvýšenou o dohodnutý úrok a věřitelská banka vrátí ČNB poskytnutý kolaterál. Základní doba trvání těchto operací je stanovena na 14 dní, proto je z hlediska měnové politiky chápána jako klíčová dvoutýdenní repo sazba.35 Ve výjimečných případech mohou být prováděny i repo operace s dobou splatnosti kratší než 14 dní, toto je závislé na aktuální predikci vývoje likvidity v bankovním sektoru. V České republice, vzhledem k systémovému přebytku likvidity v bankovním sektoru, slouží tyto operace primárně k odčerpávání přebytečné likvidity. V praxi provádí ČNB repo tendry s tzv. variabilní sazbou, tzn., že vyhlášená 2T repo sazba slouží jako jakási horní hranice, při které může být operace provedena. Přesněji slouží jako maximální limitní sazba, při které mohou být obchodní banky v tendru uspokojeny. Repo tendr je obvykle prováděn třikrát týdně s vyhlášením cca v 9:30 hodin a banky mají možnost ve stanovené lhůtě předávat ČNB své objednávky, tzn. požadovaný objem a úrokovou sazbu. ČNB poté objednávky vypořádává podle americké aukční procedury, tzn., že primárně uspokojí požadavky bank s nejnižší úrokovou sazbou, nabídky s nejvyšší úrokovou sazbou buď zcela odmítne, nebo proporcionálně zkrátí. Minimální akceptovatelný objem je 300 milionů Kč a dále celé násobky 100 mil. Kč. 

Doplňkový měnový nástroj

Tento nástroj aktuálně ČNB nevyužívá. Má podobu tříměsíčního repo tendru, ČNB přijímá likviditu od obchodních bank na období tří měsíců. Opět probíhá podle americké aukční procedury. Není cílem ČNB vysílat tímto tendrem na trh signály, proto tříměsíční repo sazba používaná pro tento tendr není sazbou ČNB, ale jde o sazbu peněžního trhu, která je aktuální v době vypsání tendru. Poslední tříměsíční tendr byl vypsán v lednu 2001. 

Nástroje jemného ladění

Jedná se o devizové operace, operace s cennými papíry, ČNB je využívá v případě nečekaných krátkodobých výkyvů v likviditě na trhu, kdy je tímto ohrožena stabilita úrokových sazeb. Použití těchto nástrojů je spíše výjimečné.36

35

Měnověpolitické nástroje. Česká národní banka [online]. 2003-2015 [cit. 2014-12-21]. Dostupné z: http://www.cnb.cz/cs/menova_politika/mp_nastroje/ 36 Měnověpolitické nástroje. Česká národní banka [online]. 2003-2015 [cit. 2014-12-21]. Dostupné z: http://www.cnb.cz/cs/menova_politika/mp_nastroje/

41

Tab. č. 6: Aktuální přehled o vyhlašovaných repo tendrech Repo tendry Den obchodu

20.4.2015 20.4.2015 17.4.2015 15.4.2015

Směr repo operace

dodávací

Počáteční den

22.4.2015 20.4.2015 17.4.2015 15.4.2015

Koncový den Minimální objem objednávky (mil. Kč)

stahovací

6.5.2015

stahovací

stahovací

4.5.2015 30.4.2015 29.4.2015

10

300

300

300

1

2

2

2

0,15

0,05

0,05

0,05

13:00

10:00

10:00

10:00

Minimální repo sazba (% p. a.)

0,05

0,05

0,05

Průměrná repo sazba

0,05

0,05

0,05

Koeficient uspokojení

100

100

100

45,60

27,70

35,00

Maximální počet objednávek Limitní repo sazba Uzávěrka pro příjem objednávek

Výsledný objem (mld Kč)

0,00

Zdroj: vlastní zpracování, data dostupná z: Repo tendry. Česká národní banka [online]. 2015 [cit. 201502-21]. Dostupné z: http://www.cnb.cz/cs/financni_trhy/penezni_trh/tendry.jsp

3.6.1.2. Automatické facility Slouží k poskytování nebo naopak ukládání likvidity přes noc, na straně bank se jedná o permanentní možnost uložení (depozitní facilita), příp. zapůjčení (marginální zápůjční facilita) peněz. Úrokové sazby uplatňované u těchto dvou facilit vytvářejí koridor, v němž se pohybují krátkodobé sazby na peněžním trhu, vč. 2T repo sazby. 

Depozitní facilita

Představuje pro banky možnost uložit si u ČNB bez zajištění přes noc přebytečnou likviditu. Obchodní banka může uložit svou přebytečnou likviditu u ČNB v případě, že požádá odbor korunových a devizových intervencí ČNB nejpozději 15 minut před uzávěrkou účetního dne systému CERTIS. Minimální objem pro uložení je stanoven na 10 mil. Kč, vyšší částky jsou přijímány bez omezení, přičemž jsou tato depozita úročena diskontní sazbou, která je zároveň dolní hranicí pro pohyb krátkodobých úrokových sazeb na peněžním trhu. 

Marginální zápůjční facilita

V podstatě funguje opačně, banky, které mají s ČNB uzavřenou rámcovou repo smlouvu, mají možnost si od ČNB formou repo operace likviditu vypůjčit. Podmínkou realizace je, aby banka požádala Odbor korunových a devizových intervencí ČNB nejpozději 25 minut před 42

uzávěrkou účetního dne systému CERTIS. Minimální objem je opět stanoven na 10 mil Kč, vyšší pak bez omezení. Takto vypůjčené finanční prostředky jsou úročeny lombardní sazbou, která zároveň slouží jako horní mez pro pohyb krátkodobých úrokových sazeb na peněžním trhu. Obchodními bankami je tato zápůjční facilita vzhledem k jejich trvalému přebytku likvidity využívána minimálně.37 3.6.1.3. Povinné minimální rezervy Povinné minimální rezervy (dále PMR) jsou základním nástrojem měnové politiky, kterým může centrální banka ovlivňovat objem volných prostředků, likvidity, v bankovním systému. Ovšem v našich podmínkách, kde je likvidity výrazný přebytek tato role ustupuje do pozadí a PMR slouží spíše jako rezerva prostředků pro hladký průběh mezibankovního platebního styku. Na základě zákona o České národní bance je každá banka (včetně stavebních spořitelen), pobočka zahraniční banky, která má v ČR bankovní licenci nebo se rozhodne v ČR podnikat na základě tzv. jednotné licence a od 1.1.2012 i družstevní záložna (dále jen banka), povinna držet na svém účtu u ČNB PMR, tzn. určitý předem stanovený objem likvidních prostředků.38 Banky drží PMR buď na svém účtu v zúčtovacím centru ČNB, tj. tzv. účet platebního styku, nebo na účtu pro výběry a skládání hotovostí (pokud ho má banka zřízený) nebo na zvláštním účtu pro PMR. Aktuálně je sazba povinných minimálních rezerv stanovena na 2 % ze základu pro výpočet PMR, tj. objem primárních závazků dané banky vůči nebankovním subjektům, jejichž splatnost nepřevyšuje 2 roky. Celý systém PMR funguje na tzv. systému průměrování, v praxi to znamená, že konkrétní banka je povinna držet na účtu pro plnění PMR takový denní zůstatek, který je v průměru za udržovací období (cca 1 měsíc – toto období začíná vždy první čtvrtek v měsíci a končí ve středu předcházející prvnímu čtvrtku v měsíci dalším) roven minimálně stanovenému objemu PMR pro toto období. Od července 2001 jsou bankám tyto PMR úročeny 2T repo sazbou, ale pouze do předepsaného objemu, dobrovolné rezervy se již obchodním bankám neúročí. V rámci zachování plynulosti platebního styku i po snížení sazby PMR na současnou 2 % úroveň byla zavedena tzv. kolateralizovaná vnitrodenní úvěrová facilita (poskytovaná bankám výměnou za cenné papíry). V praxi to funguje tak, že ČNB jako operátor platebního styku

37

Měnověpolitické nástroje. Česká národní banka [online]. 2003-2015 [cit. 2014-12-21]. Dostupné z: http://www.cnb.cz/cs/menova_politika/mp_nastroje/ 38 Měnověpolitické nástroje. Česká národní banka [online]. 2003-2015 [cit. 2014-12-27]. Dostupné z: http://www.cnb.cz/cs/menova_politika/mp_nastroje/

43

poskytuje bankám úvěry tak, aby byly schopné provádět plynule platby i v případě, že nemají v daném okamžiku na svém účtu platebního styku dostatek finančních prostředků. Tento vnitrodenní úvěr je poskytován za 0% sazbu, ale v případě, že není v ten samý den splacen, automaticky přechází v marginální zápůjční facilitu.39 3.6.1.4. Devizové intervence Devizové intervence jsou nákupy či prodeje cizích měn za domácí měnu (českou korunu) Českou národní bankou na devizovém trhu, jejímž cílem může být buď tlumení volatility na devizovém trhu a/nebo uvolnění či zpřísnění měnové politiky. V režimu cílování inflace nejsou devizové nástroje běžně používaným nástrojem měnové politiky, využívají se převážně úrokové sazby. Nicméně za jistých okolností lze využít i devizové intervence. ČNB k nim přistoupila na podzim roku 2013, kdy byly úrokové sazby na tzv. technické nule a případné další potřebné uvolnění měnové politiky lze docílit oslabením kurzu koruny. ČNB tehdy přijala kurzový závazek intervenovat na devizovém trhu na oslabení kurzu koruny s cílem udržovat kurz koruny vůči euru poblíž hladiny 27 CZK/EUR.40 Tabulka č. 7: Aktuální nastavení základních měnověpolitických nástrojů Aktuální nastavení základních měnověpolitických nástrojů úroková sazba

platí od

dvoutýdenní repo operace - 2T repo sazba

úrokové sazby

0,05%

2.11.2012

depozitní facilita - diskotní sazba

0,05%

2.11.2012

marginální zápůjční facilita - lombardní sazba

0,25%

2.11.2012

sazba z primárních vkladů

platí od

banky

2,00%

7.10.1999

stavební spořitelny a ČMZRB

2,00%

7.10.1999

povinné minimální rezervy

Zdroj: Měnověpolitické nástroje. Česká národní banka [online]. ©2003-2015 [cit. 2015-3-20]. Dostupné z: http://www.cnb.cz/cs/menova_politika/mp_nastroje/

39

Měnověpolitické nástroje. Česká národní banka [online]. ©2003-2015 [cit. 2014-12-29]. Dostupné z: http://www.cnb.cz/cs/menova_politika/mp_nastroje/ 40 Měnověpolitické nástroje. Česká národní banka [online]. ©2003-2015 [cit. 2014-12-21]. Dostupné z: http://www.cnb.cz/cs/menova_politika/mp_nastroje/

44

4. AKTUÁLNÍ MĚNOVĚPOLITICKÝ REŽIM Podrobněji se věnuji režimu cílování inflace, na který přešla ČNB počínaje rokem 1998. Do té doby byla měnová politika v ČR prováděna v režimu cílování peněžní zásoby, dále se tímto obdobím také podrobněji zabývám. O změně měnověpolitického režimu bylo rozhodnuto bankovní radou České národní banky v prosinci roku 1997, nejednalo se ale o změnu její úlohy v ekonomice, nýbrž o změnu způsobu plnění této úlohy. Jedná o střednědobou strategii, při které je využívána kvalitní prognóza inflace a veřejné explicitní vyhlášení inflačního cíle. Cíluje-li centrální banka inflaci, zjednodušeně usiluje o stabilní růst spotřebitelských cen. Ráda bych ale také zdůvodnila, z jakého důvodu je cenová stabilita v ekonomice tak důležitá. Jednak její význam vyplývá z empirických zkušeností, které vycházejí z vývoje světové ekonomiky, na jejichž základě lze konstatovat, že vysoká či nestabilní inflace má pro ekonomiku negativní důsledky. V důsledku vyšší a zpravidla také volatilnější hodnoty inflace investoři vyhledávají spíše krátkodobé finanční investice za účelem ochrany před potenciálně vysokou inflací, to je na úkor dlouhodobějších a produktivnějších investic. Pokud jde o úrokové sazby, opět lze předpokládat jejich vyšší nominální hodnoty při vyšší inflaci, což láká zahraniční investory a v ekonomice se zpravidla tedy projeví přílivem zahraničního spekulativního kapitálu. V České republice byl problém obrovského přílivu zahraničního kapitálu aktuální zejména v období od vzniku ČR, kdy ČNB cílovala peněžní zásobu a současně zde byl pevný měnový kurs, detailnější analýze tehdejší situace se ale věnuji dále. Dlouhodobější vyšší inflace má za následek zafixování inflačních a depreciačních očekávání při rozhodování ekonomických subjektů41, což se samozřejmě významně odráží v následném ekonomickém vývoji. Bankovní rada vždy posuzuje nejnovější prognózu ČNB, vyhodnocuje případná rizika plynoucí z nenaplnění této prognózy a poté hlasuje o změně nastavení měnověpolitických nástrojů. Smyslem změny v nastavení těchto nástrojů je snaha o kompenzaci inflačních či dezinflačních tlaků, které vychylují budoucí inflaci mimo inflační cíl. Očekávaný inflační vývoj může být ovlivněn mimořádnými šoky, jejichž vlivy zpravidla po krátké době odezní, nicméně očekávaný vývoj inflace se pak v důsledku těchto šoků může po jistou dobu pohybovat mimo toleranční pásmo inflačního cíle. Taková situace je z hlediska centrální banky v režimu cílování inflace považována obvykle za výjimku z úkolu centrální banky 41

Proč je ČNB nezávislá. Česká národní banka [online]. ©2003-2015 [cit. 2014-12-28]. Dostupné z: https://www.cnb.cz/cs/faq/proc_je_cnb_nezavisla.html

45

zajistit vývoj inflace poblíž inflačního cíle. ČNB není v tomto směru výjimkou, uplatňuje tuto praxi stejně jako jiné centrální banky cílující inflaci a v odůvodněných případech pracuje s tzv. výjimkami ze závazku plnit inflační cíl. K takovým výjimkám přistupuje ČNB při velkých nárazových změnách exogenních faktorů, zejména na straně nabídky, které jsou převážně případně úplně mimo dosah opatření měnové politiky centrální banky. V případech těchto šoků by snaha udržet inflaci ve stanoveném cíli mohla vyústit v nežádoucí výkyvy hrubého domácího produktu a zaměstnanosti. Pokud takový šok odchýlí očekávanou inflaci od cíle, ČNB na jeho primární dopady nereaguje, využije výjimky ze svého závazku plnit inflační cíl a akceptuje takto způsobené přechodné odchýlení prognózy a následně i budoucí inflace od cíle. Šoků takového charakteru může být celá řada, ale jako příklad lze uvést např. změnu nepřímých daní nebo významnější změnu cen komodit na světových trzích. Tzv. institut výjimek z plnění inflačního cíle se vztahuje konkrétně na tyto situace:  Výrazné změny světových cen surovin, energetických zdrojů a komodit,  výrazné změny devizového kurzu, které ale nesouvisejí s domácí měnovou politikou a vývojem domácích fundamentálních veličin,  významné změny v oblasti zemědělské výroby, které ovlivní ceny zemědělských výrobců,  živelní pohromy a jiné mimořádné situace s nákladovými a poptávkovými dopady do cenové oblasti, přičemž v souvislosti s přechodem na cílování celkové inflace byly tyto výjimky Českou národní bankou rozšířeny o dvě další možné situace:  Skokové úpravy nepřímých daní,  úpravy regulovaných cen, jejichž dopad do celkové inflace by přesáhl 1 až 1,5 procentního bodu.42 Zveřejnění inflačního cíle ovlivňuje očekávání hospodářských subjektů v ekonomice ohledně budoucího vývoje inflace, pokud je vyhlášený cíl důvěryhodný a tady bych možná řekla spíše než cíl samotný, pokud je centrální banka vnímána jako důvěryhodná, pak je velmi pravděpodobné, že bude skutečná inflace velmi blízko vyhlášenému cíli. Pouze důvěryhodná a srozumitelná měnová politika může dlouhodobě přesvědčit subjekty v ekonomice o tom, že 42

Měnová politika ČNB - rozhodování s výhledem do budoucnosti. Česká národní banka [online]. 2002 [cit. 2015-02-20]. Dostupné z:http://www.cnb.cz/cs/verejnost/pro_media/clanky_rozhovory/media_2002/cl_02_020516.html

46

se při svém rozhodování mohou spoléhat na naplnění inflačního cíle. Z toho tedy jasně vyplývá, že důvěryhodnost cíle je velice důležitým měřítkem úspěšnosti měnové politiky. ČNB je vysoce otevřená vůči široké veřejnosti a kromě samotného inflačního cíle zveřejňuje také pravidelné prognózy budoucího vývoje, analýzy rizik a analýzy další faktorů, které uvažuje při svém rozhodování.

4.1.



Prognózy inflace

Podmíněná prognóza inflace

Je založena na splnění jistých předpokladů, primárně předpokládá neměnnost úrokových sazeb, zjednodušeně se jedná o předpověď inflace, která nepředpokládá reakci centrální banky. V situaci, kdy podmíněná prognóza signalizuje nesplnění stanoveného cíle, by měla centrální banka reagovat směrem k žádoucí změně tržní úrokové míry. Domnívám se, že vytváření podmíněných prognóz nám naznačuje jakýsi čistě teoretický vývoj, jenž nepředpokládá žádné změny tržních úrokových sazeb, který se mi nezdá v tržní otevřené ekonomice příliš reálný. ČNB pracovala s podmíněnými prognózami v prvních letech aplikace měnověpolitického režimu cílování inflace, přičemž ani jednou nebylo dosaženo prognózované míry inflace. Je ale pravdou, že v tomto období mělo významný vliv na míru inflace i několik exogenních faktorů, které jsou mimo dosah měnové politiky centrální banky. Podrobněji se věnuji analýze vývoje inflace dále. 

Nepodmíněná prognóza inflace

Je založena na budoucích reakcích centrální banky, v nepodmíněné prognóze jsou již promítnuty změny úrokových sazeb, je v ní již zahrnuta předpokládaná reakce centrální banky na vzniklou ekonomickou situaci. Výsledkem takové prognózy tedy není „jen“ predikovaná míra inflace, ale také změny úrokových sazeb. Vývoj úrokových sazeb v prognóze rozhodně ale není pro centrální banku nijak závazný, spíše odráží očekávání subjektů na trhu.

47

4.2.

Predikční model ČNB - G3

ČNB využívá od roku 2007 predikční model G3, který nahradil do té doby využívaný tzv. QPM model. Model G3 je vícesektorový model malé otevřené ekonomiky, který je odvozený z předpokladů racionálního chování subjektů v ekonomice a snaží se co nejlépe zachytit stylizovaná fakta ČR, tj. údaje o HDP, vývoji kurzu, míru obchodní otevřenosti ekonomiky a její vývoj. Jsou v něm zahrnuty základní předpoklady ohledně výrobního sektoru, domácností, centrální fiskální autoritě a také měnové autoritě, např. model předpokládá kredibilitu a transparentnost měnové politiky. Stejně tak má v modelu přesně definovanou strukturu inflace, ta je znázorněna na obr. č. 1. G3 model je využíván k sestavení prognózy budoucího vývoje ekonomiky, přičemž vstupními informacemi modelu jsou vyhodnocení aktuálního stavu ekonomiky (tzv. počáteční podmínky), předpokládaný vývoj v zahraničí, výhled v oblasti vývoje cen a spotřeby vlády. Výstupem z modelu je poté prognóza budoucího vývoje včetně analýzy rizik prognózy. Jedná se nejlepší modelový aparát z těch, které měla ČNB dosud k dispozici. ČNB cíluje tzv. měnověpolitickou inflaci, tj. celkovou inflaci očištěnou o primární dopady nepřímých daní. 43

43

Makroekonomický a měnový vývoj v ČR, prognóza ČNB a model "G3". SINGER, Miroslav. Česká národní banka [online]. 2010 [cit. 2015-01-15]. Dostupné z:http://www.cnb.cz/miranda2/export/sites/www.cnb.cz/cs/verejnost/pro_media/konference_projevy/vystoupeni _projevy/download/Singer_20101111_ekonometricka_spol.pdf

48

Obrázek č. 1: Struktura inflace - jak je zakomponována v predikčním modelu G3

Zdroj: vlastní zpracování, data dostupná z: Makroekonomický a měnový vývoj v ČR, prognóza ČNB a model "G3". SINGER, Miroslav. Česká národní banka [online]. 2010 [cit. 2015-01-15]. Dostupné z:http://www.cnb.cz/miranda2/export/sites/www.cnb.cz/cs/verejnost/pro_media/konference_projevy/vystoupeni _projevy/download/Singer_20101111_ekonometricka_spol.pdf

4.3.

Měření inflace

Inflace je měřena indexem spotřebitelských cen CPI, který vyjadřuje změnu cen vybraného spotřebního zboží a služeb. Obsahem tohoto koše jsou zboží a služby, které se významně podílí na struktuře spotřeby obyvatelstva. V roce 1998 obsahoval spotřební koš celkem 754 položek, přičemž 91 položek z celkového množství podléhalo regulovaným cenám a 663 položek tvořilo tzv. čistou inflaci. Čistá inflace představuje pohyb neregulovaných cen, tj. CPI očištěný o položky, u nichž jsou ceny regulovány, přesně je definována jako přírůstek indexu spotřebitelských cen po vyloučení položek regulovaných cen a po očištění o primární dopady

49

změn nepřímých daní. Čistá inflace se skládá z inflace cen potravin, cen pohonných hmot a tzv. korigované inflace bez pohonných hmot.44 U cen potravin se významně projevuje sezónnost a korigovaná inflace je právě o ceny potravin očištěna. Konkrétně korigovaná inflace je nejvíce ovlivnitelná měnovou politikou centrální banky. Standardně je CPI očišťován o vliv změn sazeb nepřímých daní.45, 46 Inflační cíle stanovovala ČNB v čisté inflaci do konce roku 2001, od roku 2002 jsou inflační cíle stanovovány v celkové inflaci. Od té doby má čistá inflace pouze analytické využití. Obrázek č. 2: Procentuální zastoupení jednotlivých oblastí ve spotřebním koši

Zdroj: Inflace, jak a proč se v Česku počítá. Statistika a My [online]. 2015 [cit. 2015-03-20]. Dostupné z: http://www.statistikaamy.cz/2015/02/inflace-jak-a-proc-se-v-cesku-pocita/

44

Slovník pojmů. Česká národní banka [online]. 2003-2015 [cit. 2014-12-27]. Dostupné z: http://www.cnb.cz/cs/obecne/slovnik/c.html 45 Inflace, spotřebitelské ceny. Český statistický úřad [online]. 2015 [cit. 2015-03-20]. Dostupné z: https://www.czso.cz/csu/czso/inflace_spotrebitelske_ceny 46 Inflace - druhy, definice, tabulky. Český statistický úřad [online]. 2015 [cit. 2015-03-20]. Dostupné z: https://www.czso.cz/csu/czso/mira_inflace

50

4.4.

Kanály měnové politiky

Změny prováděné centrální bankou v rámci provádění měnové politiky ovlivňují ekonomiku různými cestami, tzv. kanály měnové politiky, jinak také transmisními kanály. Transmisní kanály přenáší impuls vyslaný změnou sazeb, přes reálnou ekonomiku až k inflaci.47 Tyto kanály se opírají o přirozené ekonomické chování firem i spotřebitelů v ekonomice. Transmisních kanálů existuje ve skutečnosti několik, základními jsou ale tyto čtyři:  Kurzový kanál,  úrokový kanál,  úvěrový kanál,  kanál cen aktiv. 

Kurzový kanál je velmi silný pro malé otevřené ekonomiky s volně plovoucím kurzem, tzn. i pro Českou republiku. Změna krátkodobých úrokových měr v podstatě ihned působí na měnový kurz, prostřednictvím toků kapitálu jako reakce na změnu rozdílu domácích a zahraničních úrokových měr. Snížení tržních krátkodobých úrokových měr vede k odlivu spekulativního kapitálu do zahraničí, tím klesá poptávka po domácí měně a vzniká tlak na depreciaci domácí měny. Oslabená domácí měna v důsledku snížení tržních krátkodobých úrokových měr působí na inflaci, HDP i zaměstnanost dvěma cestami. Okamžitě vzrostou ceny importu, což takřka ihned zvyšuje inflaci (pokud nepředpokládáme významné zásoby domácích obchodníků). V zahraničí domácí produkce zlevní, vzroste po ní poptávka, naopak v dané zemi zdraží zahraniční zboží a klesne po něm poptávka, vývoz se zvyšuje, dovoz se snižuje. Dochází ke zvýšení inflace, HDP a zaměstnanosti.



Úrokový kanál – v zásadě je založen na předpokladu, že zvýšení úrokových sazeb centrální bankou se promítne do vývoje sazeb na mezibankovním trhu. Tento nárůst se posléze projeví ve zvýšení úrokových sazeb z vkladů a úvěrů a právě vyšší úrokové sazby potažmo přimějí domácnosti více spořit (ve srovnání s obdobím nízkých úrokových sazeb), méně si půjčovat a současně méně spotřebovávat. Pokles poptávky po zboží a službách se také projeví v omezení investiční aktivity firem (ty si budou také méně půjčovat). Výsledkem je snížení ekonomického růstu a potažmo pokles inflace.

47

Cílování inflace jako cesta k cenové stabilitě. KOPRNICKÁ, Kamila. Česká národní banka [online]. 2010 [cit. 2014-12-29]. Dostupné z:http://www.cnbprovsechny.cnb.cz/miranda2/export/sites/www.cnbprovsechny.cnb.cz/cs/menova_politika/mp_ prezentace/download/04_cenova_stabilita.pdf

51



Úvěrový kanál je kanálem nabídky úvěrů ze strany bank na straně jedné a poptávky po úvěrech ze strany klientů na straně druhé, tj. domácností a podniků. S růstem úrokových sazeb rostou náklady na obsluhu dluhu, což současně zvyšuje riziko nesplácení úvěrů. Na to reagují banky přísnějším hodnocením rizikovosti klientů a v konečném důsledku banky poskytnou méně úvěrů. Méně poskytnutých úvěrů působí na vývoj spotřeby a investic, jejich pokles vede k poklesu ekonomické aktivity a konečně ke snížení inflace. Tímto kanálem dochází k růstu, stagnaci či poklesu peněžní zásoby, která má v dlouhodobém horizontu vliv na inflaci. Naopak při snížení krátkodobé úrokové míry roste zájem o úvěry ze strany domácností a podniků, věřitelé jsou méně přísní v poskytování úvěrů, neboť nižší úrokové míry spojují s nižším rizikem selhání dlužníků. S vyšším objemem poskytnutých úvěrů roste peněžní zásoba, poté domácí poptávka po domácím zboží a potažmo inflace, HDP a také zaměstnanost.



Kanál cen aktiv – zvýšení úrokových sazeb se obvykle projeví i v cenách aktiv, respektive v jejich poklesu (např. nemovitostí, akcií), protože vyšší úrokové sazby snižují jejich výnosnost. Současně s nižší cenou aktiv souvisí i relativně nižší bohatství domácností a firem, což opět přispívá ke snížení spotřeby, investic a výroby. Výsledkem je opět pokles inflace.48

Ve skutečnosti působí všechny transmisní kanály současně, přičemž maximální dopad změny sazeb do inflace se projeví za 1 až 2 roky, neboť existuje zpoždění reálné ekonomiky, která vyslaný impuls od sazeb k cenám přenáší. Obecně lze říci, že zvýšení sazeb by mělo vést k poklesu inflace, naopak snížení sazeb by mělo vést k růstu inflace.

48

Cílování inflace jako cesta k cenové stabilitě. KOPRNICKÁ, Kamila. Česká národní banka [online]. 2010 [cit. 2014-12-29]. Dostupné z:http://www.cnbprovsechny.cnb.cz/miranda2/export/sites/www.cnbprovsechny.cnb.cz/cs/menova_politika/mp_ prezentace/download/04_cenova_stabilita.pdf

52

Obrázek č. 3: Kanály měnové politiky

Zdroj: Cílování inflace jako cesta k cenové stabilitě. KOPRNICKÁ, Kamila. Česká národní banka [online]. 2010 [cit. 2014-12-29]. Dostupné z:http://www.cnbprovsechny.cnb.cz/miranda2/export/sites/www.cnbprovsechny.cnb.cz/cs/menova_politika/mp_ prezentace/download/04_cenova_stabilita.pdf

53

5. MĚNOVÁ POLITIKA ČNB OD ROKU 1993 DO SOUČASNOSTI Centrální banka má možnost při plnění stanoveného cíle, tj. zabezpečení cenové stability, zvolit jeden z několika možných měnověpolitických režimů. Čtyři základní jsou:  Režim s implicitní nominální kotvou,  cílování peněžní zásoby (tento režim využívala ČNB v letech 1993 – 1997),  cílování měnového kurzu,  cílování inflace (je využíván ČNB od roku 1998 do současnosti).

5.1.

Období cílování peněžní zásoby

Po zahájení činnosti ČNB byly jejími hlavními cíli v měnové oblasti vnitřní a vnější stabilita měny. V období od roku 1993 ČNB cílovala peněžní zásobu a současně zde byl režim pevného měnového kurzu, ten byl do roku 1997 limitován rozmezím ±0,5% od centrální parity. Faktor pevného měnového kursu spolu s vysokým úrokovým diferenciálem vedly k významnému přílivu zahraničního zápůjčního kapitálu. Ten samozřejmě vytvářel tlak na apreciaci koruny, proti níž ČNB masivně intervenovala na devizovém trhu, přičemž devizové intervence se zase projevily v tlaku na růst peněžní zásoby. Výraznému nárůstu peněžní zásoby se ČNB snažila zabránit sterilizací devizových intervencí. ČNB ale nesterilizovala intervence úplně, v letech 1993 až 1995 se každý rok zvyšovala peněžní zásoba přibližně o 20%. To bylo více, než bylo původně plánováno (13%), ale i přesto se podařilo ČNB v tomto období zabránit šokovému nárůstu peněžní zásoby a tím pádem i negativním dopadům v oblasti cen, tzn. vysoké inflaci. Tlak na zhodnocení koruny však stále vzrůstal a z toho důvodu bylo s účinností od 28. února 1996 rozšířeno fluktuační pásmo měnového kurzu na ±7,5%. Cílem bylo prostřednictvím zvýšení kurzového rizika snížit příliv zahraničního, zejména tzv. spekulativního kapitálu. Tohoto záměru bylo skutečně dosaženo a podíl krátkodobého kapitálu na financování ekonomiky značně poklesl. Domnívám se, že k rozšíření fluktuačního pásma mělo být přistoupeno dříve, byl by tím v době nerovnovážného makroekonomického vývoje alespoň částečně utlumen masivní příliv spekulativního kapitálu. Tento vývoj je zachycen na obr. č. 4. V tomto období působila řada faktorů ve směru zvyšování cen, v důsledku toho reagovala ČNB restriktivní měnovou politikou, významným krokem v tomto směru bylo již popsané rozšíření fluktuačního 54

pásma, přesto ale neustával růst peněžní zásoby, což naznačovalo, že pokles zahraničních zdrojů byl nahrazen domácí úvěrovou expanzí. Navíc v tomto období rostly výrazně rychleji mzdy ve srovnání s tempem růstu ekonomiky. V důsledku toho narůstaly poptávkové inflační tlaky a domácí podniky nestačily tuto rostoucí poptávku uspokojovat. ČNB reagovala zvyšováním intervenční repo sazby ve dvou krocích až na 12,4 %, poté zvýšila i základní úrokové sazby, diskontní sazba se tak dostala na 10,5 % a lombardní sazba byla 14 %. Současně byla zvýšena také sazba povinných minimálních rezerv až na 11,5 % (u stavebních spořitelen a Českomoravské záruční a rozvojové banky, a.s. zůstaly sazby PMR na 4 %). Vlivem oslabeného kursu koruny dosahovala inflace ve druhé polovině roku 1997 hodnoty přes 10%. Vlivem vzrůstajících inflačních tlaků v ekonomice byla již situace v prostředí pevného měnového kurzu dále neudržitelná a definitivně došlo ke zrušení fluktuačního pásma a centrální parity a k zavedení floatingu (konkrétně režimu volně plovoucího kurzu s řízenou pohyblivostí) dne 27. května 1997.

Současně nelimitovaný

měnový kurs vedl Českou národní banku k zaměření se na jediný cíl měnové politiky, udržování vnitřní měnové stability, tzn. boj proti inflaci. K režimu cílování inflace přistoupila ČNB roku 1998. Toto se brzy osvědčilo (dále podrobněji), inflace v průběhu roku 1998 poklesla na jednocifernou úroveň a na počátku roku 1999 činila necelá 3%. V Ústavě České republiky a zákoně o ČNB byla však cenová stabilita jako hlavní cíl měnové politiky kodifikována až v roce 2001. V následujících letech ČNB upravovala parametry tohoto režimu.49

49

Historie ČNB: Cílování inflace. Česká národní banka [online]. ©2003-2015 [cit. 2015-02-20]. Dostupné z:http://www.historie.cnb.cz/cs/menova_politika/7_cilovani_inflace/index.html

55

Obrázek č. 4: Schéma vývoje v České republice zejména v roce 1995

Zdroj: REVENDA, Zbyněk. Centrální bankovnictví. 3., aktualiz. vyd. Praha: Management Press, 2011, 558 s. ISBN 978-80-7261-230-7.

5.1.1.

Zhodnocení období cílování peněžní zásoby

Období po rozdělení Československa lze v oblasti měnové politiky označit jako velmi nestabilní. ČNB čekal nelehký úkol, usilovala o snížení inflace, která dosahovala na počátku devadesátých let dvouciferných hodnot, využívala přitom režimu cílování peněžní zásoby, přičemž byl v ČR tehdy pevný měnový kurs s povolenými odchylkami půl procentního bodu na obě strany od centrální parity. Současně jsou pro toto období typické vysoké úrokové sazby, přesněji, co ovlivnilo významně vývoj, byl vysoký kladný úrokový diferenciál. Z dnešního pohledu se může zdát, jako bychom tehdy volali po přílivu zahraničního spekulativního kapitálu. Vždyť jsme zahraničním investorům/spekulantům nabízeli přímo „luxusní“ podmínky – pro ně lákavé úrokové sazby při téměř nulovém měnovém riziku. Tento vývoj jsem v podstatě popsala výše, domnívám se však, že z hlediska měnové politiky mělo být k dosažení záměru snížit inflaci na jednocifernou úroveň rozšířeno fluktuační pásmo dříve. V důsledku rychlejšího růstu mezd, než by odpovídalo tempu růstu ekonomik, tedy rostla také domácí poptávka, načež tyto inflační tlaky se ČNB snažila tlumit zvyšováním klíčových úrokových sazeb. Na jedné straně tedy bojovala s masivním přílivem spekulativního zahraničního kapitálu, který byl významně ovlivněn vysokým kladným úrokovým diferenciálem (žádoucí by v tomto ohledu tedy bylo tento diferenciál spíše snižovat než prohlubovat, obrovský význam měl ale v této souvislosti fixní měnový kurz) a na straně 56

druhé zde byla potřeba tlumit vzrůstající domácí inflační tlaky. V zásadě se ČNB s masivním přílivem spekulativního kapitálu vyrovnala relativně slušně díky devizovým intervencím, které následně sterilizovala, přesto rostla peněžní zásoba ročně cca o 7 % více, než bylo plánováno a situace byla již za těchto podmínek dále neudržitelná. Graf č. 2: Vývoj měnového kurzu v letech 1991 - 2015

Zdroj: Česká ekonomika a měnová politika ČNB: Rizika deflace a měnový kurz jako další nástroj měnové politiky. KOMÁREK, Luboš. Česká národní banka [online]. 2014 [cit. 2015-04-08]. Dostupné z:http://www.cnb.cz/miranda2/export/sites/www.cnb.cz/cs/verejnost/pro_media/konference_projevy/vystoupeni _projevy/download/komarek_20141002_zlin.pdf

5.2.

Cílování inflace v České republice od roku 1997

V květnu 1997 opustila Česká národní banka po více než šesti letech režim pevného měnového kurzu a současné cílování peněžní zásoby. V období liberalizace kapitálových toků a finančního trhu ztrácela měnová politika postupně svou účinnost, nebyla již schopna dostatečně tlumit narůstající domácí poptávku a plnit svůj hlavní cíl, tedy dostát měnové stability. Převis domácí poptávky nad domácí nabídkou se projevil v podmínkách malé otevřené ekonomiky růstem dovozu spíše než růstem inflace. V důsledku toho vznikl schodek obchodní bilance, který dosáhl nakonec rekordních 8 % HDP. Takto vzniklá vnější nerovnováha byla společně s finanční krizí na rozvíjejících se trzích nakonec podnětem ke spekulativnímu útoku na českou korunu, kterému nebyla ČNB ani přes výrazné zvýšení krátkodobých úrokových sazeb a provádění masivních intervencí na devizovém trhu schopna 57

čelit. Při úvahách o zavedení nového měnověpolitického režimu zvažovala ČNB především dvě skutečnosti. První možností byl návrat k režimu fixního kurzu, který by ale vzhledem ke skutečnosti, že jej ČNB v minulosti dobrovolně opustila, nebyl kredibilní. Druhou možností byl režim cílování inflace, přistoupení k tomuto režimu přispívaly také úspěchy centrálních bank, jež tento relativně nový měnověpolitický režim uplatňovaly. Od roku 1989 to byla jako první centrální banka Nového Zélandu, od roku 1990 Chile, od 1991 Kanada, později například Švédsko, Velká Británie. Definitivně rozhodla ČNB o přistoupení k režimu cílování inflace v prosinci 1997, Česká republika se tak stala vůbec první postkomunistickou zemí, v níž centrální banka přistoupila k tomuto měnověpolitickému režimu. Dále je přechod k cílování inflace projevem rostoucího důrazu centrální banky na proces dezinflace v ekonomice. V období před změnou měnově politického režimu se úroveň inflace podařilo stabilizovat na hodnotách kolem 10 %, ale větší snížení v daných podmínkách nebylo možné očekávat a z hlediska možného budoucího vstupu do eurozóny bylo další snížení hodnoty inflace žádoucí. Samozřejmě s ohledem na nízká tempa inflace v zemích Evropské unie, ke kterým bychom měli v dlouhodobém časovém horizontu konvergovat.50 Dále se postupně věnuji měnové politice ČNB od roku 1998 do současnosti. Analýza je zaměřena primárně na vývoj inflace v jednotlivých letech a s ní související měnovou politiku ČNB. Na inflaci se zaměřuji z toho důvodu, že hlavním cílem ČNB je právě udržování cenové stability. Na grafu č. 3 jsou zobrazeny inflační cíle, tak, jak si je ČNB v průběhu let stanovovala.

50

10 let cílování inflace 1998 - 2007. Česká národní banka [online]. 2008 [cit. 2015-01-20]. Dostupné z: http://www.cnb.cz/miranda2/export/sites/www.cnb.cz/cs/o_cnb/publikace/download/10_let_inflacni_cileni_cz.p df

58

Graf č. 3: Přehled inflačních cílů stanovených v letech 1998 - 2011

Zdroj: Cílování inflace v ČR. Česká národní banka [online]. 2003-2015 [cit. 2015-01-25]. Dostupné z: http://www.cnb.cz/cs/menova_politika/cilovani.html

5.2.1.

Období cílování čisté inflace

Rok 1998 Počínaje rokem 1998 přešla ČNB k režimu cílování inflace, vyhlásila cíle v hodnotách tzv. čisté inflace. Jako stěžejní označila ČNB udržení čisté inflace ve střednědobém horizontu v rozpětí 3,5 – 5,5 % koncem roku 2000. Krátkodobým a do jisté míry kontrolním cílem byl pak interval 5,5 – 6,5 % stanovený pro konec roku 1998. V prvním čtvrtletí roku 1998, resp. na konci března dosáhl meziroční růst cen hodnoty 13,4 % a meziroční čistá inflace ke konci března 7,9 %, dynamika cenového vývoje vzrostla především z důvodu výrazného zvýšení některých regulovaných cen a vzrůstu sazeb nepřímých daní, jejich podíl na meziročním růstu cen byl dokonce 53 %. V průběhu druhého čtvrtletí došlo k dalšímu snížení hodnoty čisté inflace ze 7,9 % na 6,4 % ke konci června, další snížení bylo pak zjevné na konci září, kdy byla 4,3 %. Na postupném poklesu hodnoty čisté inflace se podílel příznivý vývoj cen potravin i nepotravinářského zboží. V důsledku restriktivní měnové i fiskální politiky došlo k poklesu všech složek domácí poptávky.

59

V první polovině roku ponechala ČNB úrokové sazby na nezměněné úrovni. Dosud příznivý dezinflační vývoj se zatím projevil jen krátce, navíc cenový růst měřený 12 měsíčními klouzavými cenovými indexy dosahoval nejvyšší hladiny za posledních 5 let. Ke snížení úrokových sazeb přistoupila ČNB teprve ve chvíli, kdy se dezinflační proces ukázal jako reálně udržitelný i v budoucím období a splnění stanoveného inflačního cíle pro konec roku 1998 se zdálo být velmi pravděpodobné. 2T repo sazbu ČNB postupně snižovala z 15 % na 9,5 % na konci roku 1998, diskontní sazba byla snížena z původních 11,5 % na 7,5 %. Lombardní sazba, jejíž hodnota byla na počátku roku 19 %, byla ve čtyřech krocích snížena a na konci roku byla 12,5 %. Sazba povinných minimálních rezerv byla oproti roku 1997 snížena s účinností od července 1998 o 2 procentní body na 7,5 %. Ačkoli byla tedy měnová politika ČNB v první polovině roku restriktivní, s postupným přetrvávajícím příznivým inflačním vývojem přistoupila ke snížení krátkodobých úrokových sazeb. Nastartovaný proces dezinflace byl v průběhu třetího čtvrtletí roku 1998 strmější, než jaký ČNB prognózovala. V prvních pěti měsících se inflace pohybovala nad horní hranicí cílového intervalu, jež byl stanoven pro konec roku, v červenci se pohybovala ve středu tohoto intervalu a na konci roku poklesla dokonce na úroveň 1,7 %. Výsledná hodnota čisté inflace byla tedy v prosinci 1998 o 3,8 procentního bodu nižší, než dolní mez krátkodobého inflačního cíle stanoveného pro konec tohoto roku. Nejvýznamnějšími faktory působícími na snížení inflace byly prudký pokles dovozních cen, zapříčiněný především poklesem cen surovin na světových trzích, apreciací koruny a výrazné snížení domácí poptávky v důsledku restriktivní měnové i fiskální politiky. Cíl stanovený pro prosinec 1998 byl podstřelen. 51 Rok 1999 Krátkodobý inflační cíl pro konec roku 1999 byl vyhlášen bankovní radou v listopadu 1998, cíl byl stanoven ve výši 4,5 % ± 0,5 procentního bodu a byl odvozen od podmíněné prognózy inflace v kontextu dlouhodobého dezinflačního procesu, jehož hlavním cílem bylo dosažení cenové stability obvyklé v zemích Hospodářské a měnové unie. Současně s vyhlášením tohoto inflačního cíle byla přijata koncepce tzv. výjimek, o kterých se již zmiňuji dříve. Výjimkami z plnění inflačních cílů jsou definovány mimořádné a

51

ČNB Výroční zpráva 1998. Česká národní banka [online]. 1999 [cit. 2014-12-17]. Dostupné z:http://www.cnb.cz/miranda2/export/sites/www.cnb.cz/cs/o_cnb/hospodareni/vyrocni_zpravy/download/vyrocn i_zprava_1998.pdf

60

nepředvídatelné faktory, které způsobují odchýlení vývoje inflace od inflačního cíle a za které nemůže centrální banka nést odpovědnost.52 Těmito faktory mohou být např. výrazné odchylky světových cen surovin, energetických zdrojů a komodit, výrazné odchylky devizového kurzu od jeho predikce, které nesouvisejí s vývojem domácích ekonomických veličin a s domácí měnovou politikou, dále také živelní pohromy a výrazné změny v zemědělské výrobě s dopadem na ceny jejich produkce. Výše uvedené faktory se již z povahy věci nacházejí mimo dosah působení nástrojů měnové politiky. V prvním čtvrtletí roku 1999 nadále pokračoval dezinflační proces započatý ve druhé polovině roku 1998, hodnota celkové inflace se v prvním čtvrtletí snížila z 6,8 % na konci roku 1998 na 2,5 % v březnu 1999, ČNB nadále pokračovala ve snižování úrokových sazeb, ke konci března tohoto roku dosahovala 2T repo sazba hodnoty 7,5 %, tj. o dva procentní body méně, než na konci 1998. Souběžně se snížením 2T repo sazby měnila ČNB také nastavení diskontní a lombardní sazby. Diskontní sazbu stanovila ČNB ve stejném období na 6 % a lombardní sazbu na 10 %. Ve druhém čtvrtletí tohoto roku nicméně došlo k výraznému zpomalení poklesu tempa růstu cen, hodnota celkové inflace poklesla ve druhém čtvrtletí o 0,3 %, což je výrazně menší rozdíl než ve čtvrtletí předchozím, kdy došlo ke snížení o 4,3 procentního bodu. K tomuto zpomalení přispěl zejména růst cen ropy. Čistá inflace v tomto období nabývala záporných hodnot. Nadále atypický vývoj cen potravin daný cenovou politikou nově se etablujících subjektů na maloobchodním trhu zaměřených na získávání tržních podílů, pokračujícími dovozy dotovaných potravin z Evropské unie a stlačením cen domácích prvovýrobců byl nejdůležitějším faktorem, který přispěl k dalšímu, byť i mírnějšímu poklesu inflace. Na pokračující mírnou dezinflaci měl vliv, kromě cen potravin, i pomalejší růst regulovaných cen (ve srovnání se stejným obdobím roku 1998).53 V průběhu druhého čtvrtletí přistoupila ČNB rovněž k dalšímu snížení 2T repo sazby, nicméně už nebylo tak výrazné jako ve čtvrtletí prvním, byla snížena o 1 procentní bod na hodnotu 6,5 %, přičemž hodnoty diskontní a lombardní sazby, které vymezují koridor pro pohyb 2T repo sazby, zůstaly na nezměněné úrovni. Úprava 2T repo sazby byla v tomto případě ovlivněna krokem Evropské centrální banky, která přistoupila ke snížení klíčové úrokové sazby. ČNB se tak

52

Zpráva o inflaci LEDEN 1999. Česká národní banka [online]. 1999 [cit. 2015-1-20]. Dostupné z:http://www.cnb.cz/miranda2/export/sites/www.cnb.cz/cs/menova_politika/zpravy_o_inflaci/1999/1999_leden/ download/zoi_1999_leden.pdf 53 Zpráva o inflaci ČERVENEC 1999. Česká národní banka [online]. 1999 [cit. 2015-01-17]. Dostupné z:http://www.cnb.cz/miranda2/export/sites/www.cnb.cz/cs/menova_politika/zpravy_o_inflaci/1999/1999_cerven ec/download/zoi_1999_cervenec.pdf

61

snažila předejít případným apreciačním tlakům na kurz koruny. V důsledku přetrvávajícího vzestupu cen energetických surovin na světových trzích se ve třetím čtvrtletí se zastavil proces dezinflace a ČNB přistoupila k dalšímu snížení úrokových sazeb. Na základě informací o aktuálním ekonomickém a měnovém vývoji ČNB upravila dosavadní podmíněnou prognózu inflace směrem dolů, nová prognóza naznačovala, že se hodnota meziroční inflace bude v roce 2000 pohybovat při dolní mezi inflačního cíle nebo mírně pod ní. V říjnu 1999 ČNB intervenovala na devizovém trhu, v reakci na vyšší apreciační tendence, než jaké očekávala. Výsledkem bylo oslabení devizového kurzu zhruba o korunu vůči euru. Apreciační tendence koruny souvisely s očekáváním dalšího přílivu zahraničního kapitálu v souvislosti s privatizačními záměry vlády. Ke konci roku 1999 přistoupila k dalšímu snížení úrokových sazeb, 2T repo sazba byla snížena až na hodnotu 5,25 %, diskontní sazba na 5 %, lombardní sazba na hodnotu 7,5 %. V souvislosti se snahou harmonizovat nástroje ČNB s instrumentáriem měnové politiky Evropské centrální banky a snahou podpořit konkurenceschopnost domácího bankovního sektoru přistoupila ČNB také k výraznému snížení sazby povinných minimálních rezerv, učinila tak ve dvou krocích, v lednu 1999 byla snížena ze 7,5 % na 5 %, v říjnu pak na 2 %, tato sazba PMR je zachována dodnes a nebyla dosud měněna. Zároveň je to současná úroveň sazby povinných minimálních rezerv v evropské měnové unii. Meziroční čistá inflace byla na konci tohoto roku 1,5 %, byla tedy nakonec o 2,5 procentního bodu nižší oproti cílenému intervalu 4 – 5 %. Stanovený cíl byl tedy opět podstřelen. 54 Rok 2000 V tomto roce došlo k obratu ve vývoji české ekonomiky, došlo k oživení hospodářského růstu. Politika ČNB se opírala o výsledky předchozího dezinflačního procesu, kurz koruny vůči euru byl po celý rok relativně stabilní, i když v tomto směru ČNB v prvním čtvrtletí tohoto roku zasáhla a prováděla intervence na devizovém trhu z důvodu obavy silných výkyvů kurzu koruny v důsledku silného přílivu zahraničního kapitálu v rámci realizace přímých zahraničních investic. Čistá inflace se pohybovala kolem 3 %, tzn., že se přiblížila svému cíli. Oživení ekonomiky se projevilo v růstu hrubého domácího produktu, příčinou byl růst domácí poptávky s výjimkou poptávky vlády. V lednu predikce inflace ukázala, že by se

54

ČNB Výroční zpráva 1999. Česká národní banka [online]. 2000 [cit. 2014-12-18]. Dostupné z:http://www.cnb.cz/miranda2/export/sites/www.cnb.cz/cs/o_cnb/hospodareni/vyrocni_zpravy/download/vyrocn i_zprava_1999.pdf

62

meziroční čistá inflace v prosinci 2000 měla pohybovat v rozmezí 2,5 – 4,1 %, tedy přibližně v okolí dolní hranice střednědobého inflačního cíle nebo mírně pod ní, cíl byl stanoven v rozpětí 3,5 – 5,5 %. ČNB v souvislosti s touto predikcí zvažovala další snížení úrokových sazeb pro dosažení střednědobého cíle, ale po uvážení predikce hospodářského růstu spolu s růstem cen ropy na světových trzích k tomuto snížení v průběhu celého roku 2000 nepřistoupila. ČNB usilovala o stabilizaci makroekonomického a měnového vývoje ve střednědobém horizontu a vzhledem k výše popsaným faktorům, které představovaly spíše inflační očekávání, k expanzivní měnové politice nepřistoupila. Budoucí vývoj byl nejistý a existovala zde rizika, zda by nebylo v budoucnu opět zapotřebí úrokové sazby zvýšit. Zpětně můžeme konstatovat, že střednědobý inflační cíl byl podstřelen. 55 Rok 2001 V tomto roce došlo ke změnám v oblasti legislativy, parlament schválil změnu v oblasti hlavního cíle ČNB, nově byl hlavní cíl ČNB definován jako péče o cenovou (dosud měnovou) stabilitu, přičemž pokud tím není dotčen její hlavní cíl, ČNB by měla podporovat obecnou hospodářskou politiku vlády vedoucí k udržitelnému hospodářskému růstu. I tato změna souvisí se snahou o harmonizaci s legislativou platnou v Evropském systému centrálních bank. V dubnu 2000 stanovila ČNB ve spolupráci s vládou inflační cíl pro konec roku 2001 pro meziroční čistou inflaci v intervalu 2 – 4 %. Podmíněná prognóza pro konec roku 2001 ukazuje, že čistá inflace by se měla pohybovat mírně pod úrovní středu definovaného inflačního cíle. V roce 2001 se i nadále česká ekonomika vyvíjela příznivě, paradoxně vzhledem k oslabování konjunktury v zahraničí. Přetrvávalo nízkoinflační prostředí, proti růstu cen působil pokles cen surovin na světových trzích, zejména pokles ceny ropy a také apreciační tendence koruny vůči euru. I přes pokračující ekonomický růst nezaměstnanost neklesala, naopak se zvýšila o 0,1 procentního bodu a v prosinci tohoto roku činila 8,9 %. Ekonomika tedy nepociťovala inflační tlaky v oblasti růstu mezd, nabídka pracovních sil na trhu byla dostatečná. Pokles zahraniční poptávky byl kompenzován růstem domácí ekonomiky, přičemž tento růst byl vyšší, než bylo původně očekáváno, významně se na něm podílel vyšší než původně zamýšlený schodek veřejných financí. ČNB se na základě únorové

55

ČNB Výroční zpráva 2000. Česká národní banka [online]. 2001 [cit. 2014-12-20]. Dostupné z:http://www.cnb.cz/miranda2/export/sites/www.cnb.cz/cs/o_cnb/hospodareni/vyrocni_zpravy/download/vyrocn i_zprava_2000.pdf

63

prognózy čisté inflace, která směřovala do dolní poloviny inflačního cíle, rozhodla změnit nastavení měnověpolitických sazeb. 2T repo sazba byla snížena na 5 % a zároveň bylo přijato pravidlo ohledně nastavení klíčových úrokových sazeb. Z něj vyplývalo, že diskontní sazba bude vždy o jeden procentní bod nižší než 2T repo sazba a lombardní sazba bude vždy o jeden procentní bod vyšší, než 2T repo sazba. Ve druhé polovině roku začala ČNB pohled na budoucí vývoj české ekonomiky měnit, zveřejnění aktuálních údajů o růstu HDP ukazovaly, že spotřeba domácností měla na růstu české ekonomiky větší podíl, než naznačovaly předchozí údaje. Inflace ale měla v tomto období výrazně nákladový charakter, její nárůst oproti začátku roku způsobil hlavně růst cen potravin, který byl způsoben rychlým růstem cen zemědělských výrobců. Vzrostlo tedy inflační očekávání a ČNB reagovala zpětným zvýšení 2T repo sazby na 5,25 %. Měnovou politiku v roce 2001 ovlivňovala řada nepředvídatelných událostí, zejména exogenního charakteru, které do prognóz o vývoji inflace vnášely vysokou míru nejistoty. Nejistota byla v průběhu roku prohloubena rozporuplnými signály o vývoji domácí ekonomiky, z exogenních faktorů vyvolávaly nejistoty především pokles zahraniční poptávky a pokles cen ropy na světových trzích. Proti růstu cen působilo v tomto roce také posilování kurzu koruny vůči euru, tyto apreciační tendence zesílily hlavně ke konci roku v souvislosti s tím, že se stupňovalo očekávání trhu ohledně výrazného přílivu privatizačních příjmů do České republiky a že tedy tyto příjmy budou muset být dříve či později v poměrně velkém rozsahu konvertovány na devizovém trhu. Vývoj domácí ekonomiky i externích faktorů ve 4. čtvrtletí tohoto roku vedl k zeslabení inflačních rizik, došlo k poklesu celkové inflace a inflačních očekávání, ke zpomalení růstu cen průmyslových i zemědělských výrobců, k poklesu dovozních cen. Celkový vývoj vedl ČNB v listopadu ke snížení limitní úrokové sazby pro 2T repo operace o 0,5 procentního bodu na 4,75 % a k odpovídajícímu snížení diskontní i lombardní sazby. Celková inflace v prosinci roku 2001 dosáhla hodnoty 4,1 %, čistá inflace 2,4 %, v tomto roce byl tedy poprvé v režimu cílování inflace splněn inflační cíl, který byl pro prosinec 2001 stanoven v čisté inflaci v rozmezí 2 – 4 %. 56 5.2.2.

Zhodnocení cílování čisté inflace v ČR

Období přechodu na nový, měnověpolitický režim, se kterým neměla dosud ČNB žádné zkušenosti, lze i přes podstřelování inflačních cílů v prvních letech jeho používání hodnotit

56

ČNB Výroční zpráva 2001. Česká národní banka [online]. 2002 [cit. 2014-12-20]. Dostupné z:http://www.cnb.cz/miranda2/export/sites/www.cnb.cz/cs/o_cnb/hospodareni/vyrocni_zpravy/download/vyrocn i_zprava_2001.pdf

64

jako pozitivní. Již během prvního roku cílování inflace výrazně poklesla hodnota inflace v ekonomice a na podstřelování stanovených inflačních cílů v letech 1998 – 2000 se významně podílely exogenní faktory, byly to zejména pokles cen surovin na světových trzích, apreciační tendence koruny, které se projevily především v souvislosti s privatizačními záměry vlády a s tím souvisejícím přílivem zahraničního kapitálu v roce 1999. Měnová politika v tomto období bývá označována jako příliš restriktivní, za problematické považuji využívání podmíněných prognóz, které předpokládají strnulost úrokových sazeb, což považuji v otevřené tržní ekonomice za zcela nepředstavitelné. V prognózách nebyly zakomponovány případné reakce centrální banky na prognózovaný vývoj a v tom vidím hlavní příčinu neplnění inflačních cílů. Na druhou stranu byl úspěšně nastartován proces dezinflace, podstřelení cílů bylo způsobeno spíše faktory, které nejsou v dosahu měnové politiky (zejména vývoj cen surovin na světových trzích).

5.2.3.

Období cílování celkové inflace

V dubnu roku 2001 byl stanoven inflační cíl pro období leden 2002 až prosinec 2005. Nebyl tedy již stanoven pro poslední měsíc daného roku, zároveň se mění to, že inflační cíl již není stanoven v čisté inflaci, ale v inflaci celkové, a to ve formě klesajícího pásma, které rovnoměrně klesá z pásma 3 – 5 % v lednu 2002 na úroveň 2 – 4 % v prosinci 2005. ČNB přistoupila k přechodu od cílování čisté k cílování celkové inflace na základě vyhodnocení dosavadních zkušeností s tímto měnověpolitickým režimem a dalším důvodem je stabilizace makroekonomického vývoje české ekonomiky, která byla doprovázena nízkoinflačním vývojem. Cílování celkové inflace, tj. přírůstku indexu spotřebitelských cen, znamená ve srovnání

s předchozím

režimem

cílování

čisté

inflace

cílování

širšího,

a

tedy

reprezentativnějšího cenového indexu, který je navíc dobře srozumitelný veřejnosti. To ve svém důsledku zvyšuje potenciál inflačního cíle ovlivnit inflační očekávání, a tím i efektivnost měnové politiky ČNB.57 Cílování celkové inflace je ale ve srovnání s cílováním čisté inflace jednoznačně

náročnější,

protože

v celkové

inflaci

jsou

zahrnuty

také

vlivy

administrativních změn a nepřímých daní, o které je čistá inflace očištěna. Prognóza celkové inflace je náročnější také díky neexistenci závazného harmonogramu úprav regulovaných cen. ČNB při stanovování cíle v celkové inflaci pro období v letech 2002 až 57

ČNB Výroční zpráva 2001. Česká národní banka [online]. 2002 [cit. 2014-12-20]. Dostupné z:http://www.cnb.cz/miranda2/export/sites/www.cnb.cz/cs/o_cnb/hospodareni/vyrocni_zpravy/download/vyrocn i_zprava_2001.pdf

65

2005 vycházela z předpokladu, že deregulace cen a nepřímé daně přispějí k celkové inflaci 1 až 1,5 procentním bodem. Vyjádřila se, že pokud by měl být tento vliv ve skutečnosti vyšší, aplikovala by institut výjimek. Rok 2002 Inflační cíl vyhlášený ČNB měl již podobu klesajícího pásma pro celkovou meziroční inflaci, přičemž rozmezí na začátku roku 2002 bylo 3 – 5 %, s postupným klesáním na úroveň 2 – 4 % v prosinci 2005. ČNB od samého počátku přechodu k cílování inflace usilovala o zdokonalování tohoto měnově politického režimu, v tomto úsilí pokračovala i v tomto roce, kdy byla pozornost věnována především predikčnímu aparátu ČNB, pomocí kterého jsou vytvářeny odhady vývoje ekonomiky a na jehož základě je rozhodováno o aktuálním nastavení úrokových sazeb. Hlavním krokem v této oblasti byl přechod od podmíněných prognóz k prognózám nepodmíněným. Nepodmíněná prognóza v sobě již zahrnuje trajektorii úrokových sazeb konzistentní s prognózovaným budoucím vývojem ekonomiky. ČNB také v souvislosti s blížícím se vstupem České republiky do EU zintenzivnila své analýzy důsledků přijetí jednotné měny euro pro českou ekonomiku a ke konci roku byl zveřejněn dokument „Česká republika a euro – návrh strategie přistoupení“. ČNB v tomto dokumentu vyjádřila svůj záměr pokračovat v režimu cílování inflace až do okamžiku přijetí eura. Požadované minimálně dvouleté členství v mechanismu směnných kurzů ERM II je jedním z kritérií vstupu do eurozóny, přičemž je ale chápáno jako předstupeň přijetí eura, nikoliv jako alternativa ke stávajícímu režimu měnové politiky. V ČR i nadále pokračoval hospodářský růst, ale již pomalejším tempem (2%), ve srovnání s předchozími dvěma roky, byl bržděn přetrvávající poměrně silnou apreciací kurzu koruny, zpomalením růstu investic a částečně měly dopad také srpnové povodně. Přetrvávalo zde nízkoinflační prostředí, spotřebitelská inflace byla nejnižší od počátku transformace, na začátku roku se pohybovala kolem 4 %, postupně klesala a v listopadu byla její hodnota nejnižší od roku 1990, meziroční hodnota inflace byla 0,5 %. Průměrná inflace dosáhla hodnoty 1,8 % a dostala se tak dokonce poprvé v historii i pod úroveň inflace zemí EU. Dezinflační proces byl ovlivněn jak proinflačním, tak protiinflačním působením, které vzhledem k výsledným hodnotám inflace převýšilo. Domácí spotřebitelská poptávka si udržovala růstovou dynamiku, kolem 4 %, tento proinflační faktor byl ale na druhé straně tlumen postavením HDP pod úrovní svého potenciálu, na maloobchodním trhu se projevovala 66

silná konkurence a meziročně výrazně klesaly dovozní ceny, což se oproti předchozímu roku projevilo také ve snížení cen zemního plynu pro domácnosti. Protiinflačně působil také výrazný pokles cen potravin ve druhé polovině roku. Za zásadní faktor, který působil směrem ke snížení inflace, lze označit prudké posilování kurzu koruny, od konce roku 2001 do poloviny roku 2002. Také nezaměstnanost nebyla inflačního charakteru, v průběhu roku se zvýšila na 9,8 %, tzn. nebyl zde významný tlak na zvyšování mezd, nabídka pracovních sil na trhu práce byla dostatečná. ČNB s ohledem na aktuální prognózy a vývoj reagovala v tomto roce několikerým snížením 2T repo sazby, ze 4,5 % na začátku roku byla 2T repo sazba ve čtyřech krocích snížena až na 2,75 % na konci tohoto roku. Adekvátně k této změně byly vždy upraveny také hodnoty diskontní a lombardní sazby, tj. v souvislosti s dříve přijatým opatřením, vždy se odchylují o 1 procentní bod od 2T repo sazby. Měnová politika byla adekvátně přizpůsobena prognózám vývoje ekonomiky, reagovala na očekávaný nízký růst cen a také prognózovanou zpomalující se dynamiku ekonomického oživení. Kromě úpravy úrokových sazeb také ČNB přistoupila v průběhu roku, vzhledem k přetrvávající apreciaci koruny, k provádění devizových intervencí, díky nimž se podařilo kurz koruny stabilizovat na hodnotách 30 – 31 CZK/EUR. Příčiny opětovného podstřelení inflačního cíle byly opět převážně exogenního charakteru. Skutečný vývoj byl nakonec odlišný od předpokládaného, zejména pokud jde o ceny potravin a regulované ceny, jejichž nárůst byl nižší než očekávaný. Pokud by prognózy o vývoji exogenních faktorů odhadovaly vývoj správně, měnová politika realizovaná ČNB by byla pravděpodobně uvolněnější a konečná hodnota inflace blíže cíli. Nicméně to je jakási spekulace, dopředu lze vývoj exogenních faktorů odhadnout poměrně obtížně, bývají značně kolísavé, proto není snadné odhadnout jejich vývoj. 58 Rok 2003 V oblasti měnové politiky bylo ve střednědobém horizontu v tomto období významné podrobnější rozpracování a zveřejnění pozice ČNB v souvislosti s budoucí účastí v kurzovém mechanismu ERM II a s tím související dopracování a zveřejnění společného dokumentu vlády České republiky a ČNB o strategii přistoupení České republiky eurozóně. Pokud jde o hodnoty inflace, udržovala se na velmi nízké úrovni po celý rok, v prvním čtvrtletí roku 2003

58

ČNB Výroční zpráva 2002. Česká národní banka [online]. 2003 [cit. 2014-12-21]. Dostupné z:http://www.cnb.cz/miranda2/export/sites/www.cnb.cz/cs/o_cnb/hospodareni/vyrocni_zpravy/download/vyrocn i_zprava_2002.pdf

67

dokonce poprvé v historii meziročně poklesly spotřebitelské ceny. K jejich mírnému růstu došlo až ke konci roku. Domácí ekonomika rostla rychleji než v předchozím roce, především díky spotřebitelské poptávce, pokud jde ale o vnější faktory, ty působily spíše protiinflačně. Opět nebyla naplněna očekávání ohledně jejich vývoje. Zahraniční poptávka byla slabší, než se původně očekávalo, klesaly ceny zemědělských výrobců, cenový růst v zahraničí byl také nižší než předpokládaný. Regulované ceny rostly také pomaleji, než se očekávalo a výkon ekonomiky zůstával stále pod svým potenciálem. Také na maloobchodním trhu přetrvávalo silně konkurenční prostředí. Souhrn všech těchto faktorů přispěl k tomu, že se spotřebitelská inflace po celý rok 2003 pohybovala pod úrovní inflace v zemích EU. ČNB reagovala dalším snižováním 2T repo sazby ve třech krocích až na 2 %. V tomto roce ale nevyužívala devizové intervence k ovlivňování kurzu koruny. Nominální kurz koruny vůči euru jen mírně oslaboval. Inflační cíl byl i v tomto roce podstřelen, uvolněnější měnová politika by pravděpodobně měla pozitivní vliv na zrychlení růstu hrubého domácího produktu, na druhé straně by ale mohla způsobit nerovnováhu v různých částech ekonomiky.59 Rok 2004 Rok 2004 je významným v souvislosti se vstupem České republiky do Evropské unie. Česká republika se tak stala členskou zemí EU, ale jako zásadní se tento krok jeví také pro ČNB, protože se tak Česká národní banka stala členem Evropského systému centrálních bank, tímto byla završena etapa dosavadního úsilí o integraci do evropských struktur. V roce 2004 byl stanoven inflační cíl kolem 3 % pro období od ledna 2006 do doby, kdy ČR přijme euro. Oproti předchozímu roku inflace v průběhu roku 2004 mírně vzrostla a díky tomu se dostala do cílového pásma, už na začátku roku rostly spotřebitelské ceny dvouprocentním tempem. Spotřebitelská inflace byla po celý rok vyšší, než inflace v zemích EU. Hlavním faktorem vzrůstu inflace oproti předchozímu roku bylo zvýšení spotřební daně na cigarety, alkohol a benzín, některé položky byly také přesunuty ze snížené do základní sazby DPH. Opačně ale působilo snížení základní sazby DPH z 22 % na 19 %. Vlivem úprav nepřímých daní vzrostlo inflační očekávání, panovala také obava z cenových dopadů v souvislosti se vstupem do EU a to vše se promítlo ve vyšší inflaci ve srovnání s roky předcházejícími,

59

ČNB Výroční zpráva 2003. Česká národní banka [online]. 2004 [cit. 2014-12-22]. Dostupné z:http://www.cnb.cz/miranda2/export/sites/www.cnb.cz/cs/o_cnb/hospodareni/vyrocni_zpravy/download/vyrocn i_zprava_2003.pdf

68

kdy byly inflační cíle spíše podstřeleny. Vývoj inflace se v zásadě shodoval s prognózami pro toto období, malá úprava souvisela s nižšími úpravami daní, než jaké byly předpokládány. ČNB na základě prognóz pro období 2005 a první polovinu roku 2006 reagovala zvyšováním 2T repo sazby ve dvou krocích, vždy o 0,25 procentního bodu, byla zvýšena ze 2 % na 2,5 %, adekvátně tomu byly opět upraveny diskontní i lombardní sazba. 60 Rok 2005 Inflace v tomto roce po dvanácti měsících opět klesla pod dvouprocentní hranici, k nižší míře inflace v tomto roce přispěla menší úprava nepřímých daní, byla pouze zvýšena spotřební daň na cigarety, ceny potravin meziročně klesaly, eventuálně velice mírně vzrostly, v návaznosti na vývoj cen zemědělských výrobců. Proinflačně naopak působil vývoj cen energetických surovin na světových trzích, což se promítlo do rostoucích cen pohonných hmot, současně zdražily telekomunikační služby, zvýšily se regulované ceny. Prognózy vývoje inflace pro toto období nebyly naplněny, vývoj inflace byl nižší než prognózovaný, přispěly k tomu nižší než původně předpokládané ceny potravin, také byly odloženy změny nepřímých daní. Pokud jde o ekonomický růst, české ekonomice se dařilo, růst byl okolo 5 %. Česká ekonomika rostla rychlejším tempem než země, které byly již delší dobu členy EU, příkladem může být Německo. K nízkým hodnotám inflace také napomohl pevnější kurz koruny k euru, což mělo samozřejmě dopad na snížení cen většiny dovážených komodit. Prognózy inflace vytvářené v roce 2005 naznačovaly potřebu snížení úrokových sazeb za účelem dosažení inflace poblíž cíli. Na tomto základě ČNB přistoupila celkem třikrát ke snížení klíčové 2T repo sazby na 1,75 %, přičemž na základě říjnové prognózy došlo v nastavení úrokových sazeb k obratu a 2T repo sazba byla opět zvýšena na 2 %. 61 Rok 2006 Od počátku roku 2006 je již inflační cíl stanovený hodnotou 3 %, s tím, že bude ČNB usilovat o to, aby se skutečná hodnota inflace neodchýlila od této hodnoty o více než jeden procentní bod na obě strany.

60

ČNB Výroční zpráva 2004. Česká národní banka [online]. 2005 [cit. 2014-12-22]. Dostupné z:http://www.cnb.cz/miranda2/export/sites/www.cnb.cz/cs/o_cnb/hospodareni/vyrocni_zpravy/download/vyrocn i_zprava_2004.pdf 61 ČNB Výroční zpráva 2005. Česká národní banka [online]. 2006 [cit. 2014-12-23]. Dostupné z:http://www.cnb.cz/miranda2/export/sites/www.cnb.cz/cs/o_cnb/hospodareni/vyrocni_zpravy/download/vyrocn i_zprava_2005.pdf

69

Inflace byla po většinu roku vyšší než v roce předcházejícím, prudká změna nastala v posledním čtvrtletí tohoto roku, kdy se inflace prudce snížila až na hodnoty pod dolní hranici tolerančního pásma inflačního cíle, tzn. pod 2 %. V prvních třech čtvrtletích roku 2006 rostly ceny poměrně stabilním tempem, kolem 3 %, až v říjnu tento růst významně zpomalil na 1,3 %. Toto zpomalení bylo způsobeno především zpomalením růstu regulovaných cen. V prvních třech čtvrtletích roku se inflace pohybovala mírně nad průměrnou inflací zemí EU, ke konci roku byla vzhledem k prudkému poklesu výrazně nižší. Na zvýšení inflace se nejvíce podílely regulované ceny, projevil se v ní také růst cen elektřiny, tepla a zemního plynu pro domácnosti. Pokud jde o vývoj úrokových sazeb na peněžním mezibankovním trhu, domácí byly nižší než odpovídající úrokové sazby EURIBOR, přičemž tento rozdíl se postupně zvyšoval. Česká ekonomika i nadále rostla solidním tempem, kolem 6 %, i nadále byl tento růst vyšší než průměrný růst v EU. Kurz koruny k euru v průběhu posiloval, paradoxně vzhledem k vývoji domácích úrokových sazeb ve srovnání se sazbami v eurozóně. Záporný úrokový diferenciál byl více než jeden procentní bod a jeho depreciační působení převýšily jiné faktory. Zásluhou pevnějšího kurzu koruny vůči euru a jeho posílení vedlo ke zlevnění většiny dovážených komodit. Do prognóz inflace pro roky 2007 a 2008 se promítlo očekávání relativně rychlého růstu regulovaných cen a harmonizačního zvyšování spotřební daně na tabákové výrobky. Prognózy ukazovaly nárůst inflačních očekávání, zrychlování růstu cen potravin. V souladu se záměrem udržet inflaci poblíž inflačního cíle přistoupila ČNB během roku 2006 dvakrát ke zvýšení úrokových sazeb. Na konci roku byla 2T repo sazba 2,5 %. 62 Rok 2007 Hodnoty inflace v průběhu roku 2007 nebyly stabilní, z úrovně pod dolní hranicí tolerančního pásma na počátku roku se vyšplhala až na hodnoty nad horní hranici tolerančního pásma na konci roku. Domácí ekonomika byla tažena především domácí spotřebitelskou poptávkou, rostla zaměstnanost, byly vytvářeny nová pracovní místa, což vedlo k výraznému poklesu nezaměstnanosti (o více než 1,5 %), zvýšilo se tempo růstu reálných i nominálních mezd ve srovnání s rokem předcházejícím. Domácí krátkodobé úrokové sazby byly i nadále nižší, než odpovídající úrokové sazby v eurozóně.

62

ČNB Výroční zpráva 2006. Česká národní banka [online]. 2007 [cit. 2014-12-27]. Dostupné z:http://www.cnb.cz/miranda2/export/sites/www.cnb.cz/cs/o_cnb/hospodareni/vyrocni_zpravy/download/vyrocn i_zprava_2006.pdf

70

V souvislosti s vyhodnocením aktuálních prognóz o vývoji inflace přistoupila bankovní rada ke zvýšení měnověpolitických úrokových sazeb celkem ve čtyřech krocích celkem o jeden procentní bod. V březnu tohoto roku ČNB zveřejnila dokument „Nový inflační cíl ČNB a změny v komunikaci měnové politiky“, jehož obsahem bylo snížení inflačního cíle ze 3 % na 2 % od ledna 2010, přičemž toleranční pásmo ± 1 procentní bod bylo zachováno. Cílem bylo především sladit inflační cíl s praxí běžnou ve vyspělých zemích a zvýšit transparentnost a předvídatelnost měnové politiky. Dále byla zveřejněna „Aktualizovaná strategie přistoupení České republiky k eurozóně“, byla reakcí na odklad přijetí eura, jež bylo původně plánováno roku 2010. Hlavní překážkou plnění maastrichtských kritérií byl označen stav veřejných financí, nízká pružnost ekonomiky, zejména na trhu práce, představovala riziko pro fungování české ekonomiky v eurozóně. Současně zatím nebylo stanoveno cílové datum přijetí eura. Od tohoto roku je také každoročně zveřejňován dokument „Vyhodnocení plnění maastrichtských konvergenčních kritérií a stupně ekonomické sladěnosti s eurozónou“. 63 Rok 2008 V tomto roce se v domácím ekonomickém vývoji projevila probíhající světová finanční a hospodářská krize, ačkoli ještě v první polovině roku nebylo zřejmé, do jaké míry se tato probíhající světová finanční krize promítne do vývoje reálné ekonomiky. Nejvíce zřetelné byly potom její dopady v posledním čtvrtletí tohoto roku, kdy přispěly k výraznému poklesu inflace, propadl se hospodářský růst, zřejmý byl i obrat ve vývoji nezaměstnanosti. Také došlo k oslabení kurzu koruny, ačkoli v první polovině roku koruna výrazně posilovala jak vůči dolaru, téměř o 30 %, tak také vůči euru, o 17 %. Rozhodování ČNB bylo v tomto období ovlivňováno několika protichůdnými faktory. Celkově byla situace ve světě poměrně dramatická, ve Spojených státech amerických a některých státech Evropské unie byly vlády nuceny přistoupit k aktivní záchraně finančního systému, zejména bankovního sektoru, v případě české ekonomiky nebylo nic takového nutné. Český bankovní sektor vykázal zisk srovnatelný s rokem předcházejícím. ČNB reagovala na celkový vývoj trojím snížením úrokových sazeb, celkově o 1,5 procentního bodu, doposud byly tržní úrokové sazby se základní úrokovou sazbou ČNB

63

ČNB Výroční zpráva 2007. Česká národní banka [online]. 2008 [cit. 2014-12-27]. Dostupné z:http://www.cnb.cz/miranda2/export/sites/www.cnb.cz/cs/o_cnb/hospodareni/vyrocni_zpravy/download/vyrocn i_zprava_2007.pdf

71

poměrně úzce svázány, v době světové finanční krize se ale rozdíl mezi nimi začal prohlubovat a tržní úrokové sazby rostly i přesto, že ČNB základní úrokové sazby významně snížila a byl žádoucí jejich pokles. K uklidnění situace na peněžním trhu pomohl krok ČNB ve směru k obchodním bankám, kterým umožnila vypůjčit si likviditu. Přestože se ukázalo, že český bankovní systém dodání likvidity fakticky nepotřeboval, situaci to pomohlo uklidnit. Zpočátku roku inflace ještě rostla, poté již ale pozvolna klesala a na konci roku se po třinácti měsících vrátila zpět do tolerančního pásma, především vlivem odeznívání proinflačních vlivů spojených s vývojem v zahraničí a působením poklesu cen komodit na světových trzích. Inflace byla v tomto období v ČR výrazně vyšší než inflace v zemích EU, významný podíl na jejím zvýšení měly administrativní vlivy - vzrostly regulované ceny (zvýšení nájemného, růst cen plynu, tepla a elektrické energie), byly zavedeny zdravotnické poplatky, působilo také zvýšení spotřebních daní na tabákové výrobky a nepřímých daní, snížená sazba DPH vzrostla z 5 % na 9 %. Proinflačně působil také nárůst světových cen zemědělských a energetických surovin, které ale ke konci roku výrazně poklesly. Hospodářský růst zpomalil o více než dva procentní body a nejvíce se propadl v závěru roku, příčinnou tohoto zpomalení byl zejména propad zahraniční poptávky způsobený světovou finanční a hospodářskou krizí. Přesto ale rostla česká ekonomika stále rychleji, než ekonomika Evropské unie jako celku. Český bankovní sektor nebyl světovou finanční krizí zasažen přímo díky malému objemu investic domácích finančních institucí do strukturovaných finančních produktů navázaných na rizikové hypotéky a také díky vysoké likviditě domácího bankovního sektoru snižující závislost bank na zdrojích získaných na mezibankovním trhu. I nadále zůstaly hlavním zdrojem financování úvěrů vklady domácností a firem. Pokud jde o „Vyhodnocení plnění maastrichtských konvergenčních kritérií a stupně ekonomické sladěnosti ČR s eurozónou“, ČNB ve spolupráci s Ministerstvem financí v dokumentu vyjádřila doporučení prozatím nestanovovat cílové datum přijetí eura a neusilovat tedy v průběhu roku 2009 o vstup do mechanismu ERM II. Důvodem bylo zjištění, že jak výhled plnění maastrichtských konvergenčních kritérií, tak zejména udržení a další zvyšování dosaženého stupně sladěnosti české ekonomiky s eurozónou jsou v podmínkách současné světové finanční krize značně nejisté. 64

64

ČNB Výroční zpráva 2008. Česká národní banka [online]. 2009 [cit. 2014-12-28]. Dostupné z:http://www.cnb.cz/miranda2/export/sites/www.cnb.cz/cs/o_cnb/hospodareni/vyrocni_zpravy/download/vyrocn i_zprava_2008.pdf

72

Rok 2009 V tomto roce se i přes výrazné uvolnění měnové i fiskální politiky projevil v ČR hospodářský útlum a pokles inflace. Inflace se v říjnu tohoto roku pohybovala kolem nuly a ČNB reagovala výrazným snižováním klíčových úrokových sazeb, v únoru rozhodla bankovní rada o snížení 2T repo sazby o 0,5 procentního bodu na 1,75 %, další snížení následovalo v květnu na 1,5 %, v srpnu na 1,25 %. Prognóza počítala s nižšími úrokovými sazbami i nižším ekonomickým růstem. Vzhledem k vysoké otevřenosti české ekonomiky a s tím související relativně vysoké závislosti na zahraniční poptávce prudce klesaly vývozy a v návaznosti na to také investice, ruku v ruce s tím také rostla nezaměstnanost. Nicméně spotřeba domácností si udržela poměrně rychlý růst a částečně tak tlumila prvotní dopady krize na českou ekonomiku, významnou roli ve spotřebě domácností měl nárůst sociálních dávek v rámci souboru protikrizových rozpočtových opatření. Ve třetím čtvrtletí se ale dále prohlubovaly nepříznivé tendence ve vývoji na trhu práce. Kolísavý a nestabilní kurz koruny na počátku roku se postupně upevňoval vlivem postupného odeznívání finanční krize. Přesto byl ale propad české ekonomiky vůbec největší v její krátké historii, HDP za celý rok pokleslo přibližně o 4 %. Na konci roku se inflace z mírně záporných hodnot zvýšila vlivem nárůstu cen pohonných hmot. V prosinci přistoupila ČNB ke snížení klíčové 2T repo sazby na její historické minimum na 1 %. Ve „Vyhodnocení plnění maastrichtských konvergenčních kritérií a stupně ekonomické sladěnosti ČR s eurozónou“ bylo opět vysloveno doporučení o nestanovování cílového data přijetí eura, bylo doporučeno neusilovat v průběhu roku 2010 o vstup do mechanismu ERM II, toto doporučení vycházelo z aktuální situace v české ekonomice, neočekávaně silná recese se projevila také v plnění maastrichtských konvergenčních kritérií Českou republikou. Za současných podmínek bylo velmi nepravděpodobné, že je bude schopna všechny ve střednědobém horizontu plnit. Nejisté bylo také udržení dosaženého stupně ekonomické sladěnosti české ekonomiky s eurozónou a potřeby dalšího zvyšování dosažené úrovně. 65 Rok 2010 V tomto roce se česká ekonomika již postupně zotavovala z důsledků světové finanční a hospodářské krize, v tomto roce byl již obnoven ekonomický růst, ačkoliv ekonomika rostla

65

ČNB Výroční zpráva 2009. Česká národní banka [online]. 2010 [cit. 2014-12-29]. Dostupné z:http://www.cnb.cz/miranda2/export/sites/www.cnb.cz/cs/o_cnb/hospodareni/vyrocni_zpravy/download/vyrocn i_zprava_2009.pdf

73

pouze třetinovým tempem ve srovnání s léty 2005 až 2007. Mírně se zlepšovala také situace na trhu práce, v průběhu roku se postupně začala snižovat míra nezaměstnanosti. Na počátku roku se inflace nacházela pod dolní hranicí tolerančního pásma, ale v červenci se již pohybovala kolem stanoveného cíle, který byl od tohoto roku 2 % ± 1 procentní bod. Přitom prognózy pro toto období spíše naznačovaly postupný růst úrokových sazeb ve druhé polovině roku, konečný vývoj svědčí o nejistém vývoji, který přetrvával. Během celého roku zůstaly inflační tlaky utlumené a v důsledku tohoto vývoje bylo zvyšování sazeb oddalováno na neurčito. Na tento vývoj zareagovala ČNB dalším snížením klíčové 2T repo sazby na nové historické minimum, 0,75 %. Na nezměněné úrovni 0,25 % zůstala diskontní sazba. Do konce roku se již jejich nastavení neměnilo. Zmiňované hospodářské oživení bylo taženo zejména obnovováním zásob a růstem zahraniční poptávky, to se projevilo zejména ve zrychlování tempa růstu průmyslové produkce a exportu. Prostřednictvím zahraničního obchodu dopadla na českou ekonomiku světová finanční a hospodářská krize a v průběhu tohoto roku bylo zřejmé, že to bude opět zahraniční obchod, přesněji export, který pomůže ekonomice vymanit se z důsledků krize. Pokud jde o „Vyhodnocení plnění maastrichtských konvergenčních kritérií a stupně ekonomické sladěnosti ČR s eurozónou“ bylo i letošní vysloveno doporučení neusilovat o vstup do mechanismu ERM II. Hlavní důvody byly v podstatě stejné jako rok předcházející, zásadní bariérou vstupu byl vyšší než 3 % deficit vládního sektoru, novým nepříznivým faktorem z hlediska budoucího přijetí eura byly identifikovány fiskální a ekonomické problémy v eurozóně, které přispívaly k nejistotě na finančních trzích a jejich zvýšené volatilitě. Guvernér ČNB Miroslav Singer66 označil existenci samostatné české koruny za výhodnou, její znehodnocení v prvních měsících roku 2009 ztlumilo nepříznivé dopady krize na podnikovou sféru, aniž by tím v prostředí potlačených domácích inflačních poptávkových tlaků byla jakkoliv ohrožena cenová stabilita. Příznivě působil na inflaci plovoucí měnový kurz koncem roku, kdy externí nákladový šok v podobě rychlého růstu cen komodit a potravin tlumila posilující koruna. Samostatná česká měna působila v období světové hospodářské a finanční krize a v období po ní jako jakýsi „nárazník“ proti vnějším šokům a současně významně zmírnila dopady krize na domácí ekonomiku. Miroslav

66

ČNB Výroční zpráva 2010. Česká národní banka [online]. 2011 [cit. 2014-12-29]. Dostupné z:http://www.cnb.cz/miranda2/export/sites/www.cnb.cz/cs/o_cnb/hospodareni/vyrocni_zpravy/download/vyrocn i_zprava_2010.pdf

74

Singer také vyjádřil obavu z budoucího přenesení dohledových pravomocí z národních orgánů na nadnárodní evropské orgány. 67 Rok 2011 Z hlediska cílování inflace byl rok 2011 zatím neúspěšnějším v historii tohoto měnověpolitického režimu. Po většinu roku se inflace pohybovala těsně kolem inflačního cíle, zvýšila se až koncem roku zhruba o 0,5 procentního bodu, především z důvodu daňových úprav. Od počátku roku 2012 byla zvýšena snížená sazba DPH z 10 na 14 % a obchodníci promítli toto navýšení do cen již v předstihu. Za celý rok byla inflace 1,9 %. Koruna v důsledku dluhové krize, která koncem roku dolehla na země jižního křídla eurozóny, výrazně oslabila. Prognózy pro konec roku 2011 předpokládaly růst úrokových sazeb, nicméně na základě aktuálního vývoje ke změně v jejich nastavení bankovní rada nepřistoupila, po celý rok zůstaly úrokové sazby na nezměněné úrovni. Česká ekonomika rostla, ale ekonomický růst v průběhu roku zpomaloval v důsledku zahraničního vývoje, za celý rok dosáhl růst 1,7 %. V pravidelně uveřejňovaném materiálu, který připravuje ČNB ve spolupráci s Ministerstvem financí pro vládu ČR „Vyhodnocení plnění maastrichtských konvergenčních kritérií a stupně ekonomické sladěnosti s eurozónou“, bylo opět vysloveno doporučení o nestanovování cílového data přijetí eura. I v tomto roce se v souvislosti s probíhající dluhovou krizí v eurozóně ukázalo, že koruna působí jako jakýsi nárazník proti vnějším negativním vlivům a napomohla tak ke stabilnímu vývoji inflace v tomto roce. Za zmíněným doporučením nestanovovat cílové datum přijetí eura stojí několik důvodů, v tomto roce zejména prohlubující se fiskální problémy v eurozóně a také dosavadní nedostatečná připravenost České republiky na přijetí eura. V tomto směru probíhal v letošním roce proces tzv. konsolidace veřejných rozpočtů. 68 Rok 2012 Celková inflace se v tomto roce pohybovala nad horní hranicí tolerančního pásma, přičemž hlavní příčinou byly úpravy DPH, které vstoupily počátkem roku v platnost. Měnověpolitická

67

ČNB Výroční zpráva 2010. Česká národní banka [online]. 2011 [cit. 2014-12-29]. Dostupné z:http://www.cnb.cz/miranda2/export/sites/www.cnb.cz/cs/o_cnb/hospodareni/vyrocni_zpravy/download/vyrocn i_zprava_2010.pdf 68 ČNB Výroční zpráva 2011. Česká národní banka [online]. 2012 [cit. 2014-12-30]. Dostupné z:http://www.cnb.cz/miranda2/export/sites/www.cnb.cz/cs/o_cnb/hospodareni/vyrocni_zpravy/download/vyrocn i_zprava_2011.pdf

75

inflace (celková inflace očištěná o primární dopady změn nepřímých daní) postupně klesala a na konci roku se přiblížila dolní hranici tolerančního pásma. V tomto roce byl zřejmý hospodářský pokles, za celý rok 1,2 %. Spotřebitelská nejistota, a stejně tak investiční nejistota firem, se projevily v poklesu domácí poptávky. Inflačně tak nepůsobila ani domácí, ani zahraniční poptávka. Prognózy sestavené v prvním pololetí naznačovaly pouze mírný pokles tržních úrokových sazeb do konce roku 2012, prognózy druhé poloviny roku jasně ukázaly potřebu výraznějšího snížení úrokových sazeb v roce 2013. V souvislosti s tímto vývojem ČNB analyzovala možnosti použití doplňkových měnověpolitických nástrojů k úrokovým sazbám, které se již blížily technické nule. ČNB reagovala trojím snížením úrokových sazeb a 2T repo sazba tak poklesla na historicky nejnižší hodnotu 0,05 %. V listopadu se bankovní rada ČNB vyjádřila, že úrokové sazby budou drženy na technicky nulové úrovni. V podmínkách pokračující fiskální konsolidace současně mírně narostla nezaměstnanost a poklesly reálné mzdy. Míra celkové inflace za celý rok dosáhla 3,3 %, vedle růstu DPH byla ovlivněna také růstem cen světových komodit a dovozních cen, ačkoliv kurz koruny byl po celý rok relativně stabilní. Vývoj domácí ekonomiky působil naopak protiinflačně a jádrová inflace (korigovaná inflace bez pohonných hmot) byla záporná. Pro druhou polovinu roku 2013 působily prognózy pozitivněji, předpokládaly oživení domácí ekonomiky a potřebu zvyšování úrokových sazeb na základě jejich předpokládaného zvyšování v zahraničí. Postupně ale prohlubující se dluhová krize v eurozóně a přijatá domácí fiskální konsolidační opatření vedly ke zhoršení předpokladů ohledně oživení domácí ekonomiky. Na konci roku bankovní rada oznámila, že je v případě potřeby dalšího uvolnění měnové politiky připravena využít jiné měnověpolitické nástroje, než úrokové sazby, konkrétně byly zmíněny devizové intervence k oslabení kurzu koruny.69 Rok 2013 Rok 2013 je rokem, kdy ČNB po několika letech využila v rámci měnové politiky jiný nástroj než úrokové sazby. Na základě vyhodnocení aktuálních prognóz, probíhající vleklé recesi a potřebě dát ekonomice impuls k oživení růstu, přistoupila ČNB k využití devizových intervencí coby legitimního nástroje měnové politiky. Situaci v ČR lze v tomto období již označit jako velmi neutěšenou. Narůstala nezaměstnanost, snižovaly se příjmy, spotřeba

69

ČNB Výroční zpráva 2012. Česká národní banka [online]. 2013 [cit. 2014-12-30]. Dostupné z:http://www.cnb.cz/miranda2/export/sites/www.cnb.cz/cs/o_cnb/hospodareni/vyrocni_zpravy/download/vyrocn i_zprava_2012.pdf

76

domácností i zisky a investice firem. V průběhu roku se ukázalo, že hospodářská recese a útlum na trhu práce odeznívají jen velmi pomalu, navíc poklesly ceny surovin a energií. Na začátku roku se pohybovala inflace mírně pod 2 %, tady mám ale na mysli celkovou inflaci, jádrová inflace byla v tomto období nadále záporná. Původně prognózy předpokládaly, že bude stačit ponechání klíčových úrokových sazeb na tzv. technické nule, brzy ale nové prognózy jasně ukázaly, že tomu tak není. Prognóza z jara tohoto roku ukazovala na potřebu hypoteticky záporných měnověpolitických úrokových sazeb. Současně oslabil kurz koruny, jednak vlivem komunikace ČNB od konce roku 2012, kdy oznámila, že uvažuje o využití devizových intervencí za účelem oslabení kurzu domácí měny a jednak také nepříznivým vývojem české ekonomiky. Graf č. 4: Vývoj měnového kurzu v období leden 2012 – únor 2014

Zdroj: Česká ekonomika a měnová politika ČNB: Rizika deflace a měnový kurz jako další nástroj měnové politiky. KOMÁREK, Luboš. Česká národní banka [online]. 2014 [cit. 2015-04-08]. Dostupné z:http://www.cnb.cz/miranda2/export/sites/www.cnb.cz/cs/verejnost/pro_media/konference_projevy/vystoupeni _projevy/download/komarek_20141002_zlin.pdf

V letní prognóze byla potřeba hypoteticky záporných úrokových sazeb ještě prohloubena. V polovině roku tak výrazně vzrostlo riziko pádu české ekonomiky do deflace. Prognóza na podzim již ukazovala na potřebu poklesu úrokových sazeb do záporných hodnot na úrovni téměř jednoho procentního bodu. Při uvažování o provedení devizových intervencí byl 77

zpracován scénář, který předpokládal oslabení kurzu koruny poblíž hodnoty 27 korun za euro. Podle vypracovaného scénáře by oslabení kurzu koruny na uvedenou úroveň přineslo potřebné uvolnění měnové politiky, snížilo by se riziko deflace, urychlil by se návrat k inflačnímu cíli a také by toto oslabení přispělo k oživení ekonomické aktivity v roce 2014. Naopak nečinnost měnové politiky by dle provedených analýz vyústila v posílení kurzu koruny a podniky i domácnosti by dále odkládaly svou spotřebu a investice, takže počínající oživení by se zbrzdilo či úplně zastavilo. Hrozil by pád do deflace, tj. do setrvalého poklesu cenové hladiny, a česká ekonomika by se mohla ocitnout v začarovaném kruhu, nazývaném deflačně – recesní spirála.70 Bankovní rada po vyhodnocení aktuálních rizik rozhodla v listopadu 2013 pro používání kurzu koruny jako dalšího nástroje pro uvolňování měnové politiky v ČR. ČNB veřejně deklarovala, že bude intervenovat na devizovém trhu na oslabení kurzu koruny tak, aby udržovala kurz koruny vůči euru poblíž hladiny 27 korun za euro. Tímto dala všem subjektům v ekonomice jasně najevo svou odhodlanost ohledně udržování stanoveného kurzu. Kurzový závazek byl vyhlášen jako jednostranný na úrovni 27 CZK/EUR, s tím, že v případě posilování koruny pod tuto úroveň bude ČNB reagovat intervencemi na devizovém trhu s cílem oslabit korunu vůči euru na tuto úroveň a na druhé straně, že v případě, že v důsledku vývoje na trhu koruna vůči euru ještě více oslabí, ponechá kurz volně pohybovat. Kurz reagoval bezprostředně po oznámení rozhodnutí zahájit intervence, došlo ke skokovému oslabení kurzu koruny téměř ke stanovené hranici 27 korun za euro. ČNB ve skutečnosti intervenovala pouze v prvních dnech po rozhodnutí bankovní rady, kurz koruny vůči euru hranici 27 korun za euro rychle překonal a dále se na úrovni 27,5 CZK/EUR stabilizoval. ČNB ale i nadále vyjádřila, že je připravena v případě posilování koruny pod úroveň 27 korun za euro opět intervenovat na devizovém trhu. Tento krok centrální banky byl ze strany ČNB intenzivně komunikován laické i odborné veřejnosti, byly vysvětlovány důvody, jež mu předcházely. 71 ČNB vychází na základě provedených analýz a prognóz z níže uvedených, pozitivně vyhlížejících předpokladů. Jedná se o příznivé dopady provedených devizových intervencí,

70

ČNB Výroční zpráva 2013. Česká národní banka [online]. 2014 [cit. 2015-01-05]. Dostupné z:http://www.cnb.cz/miranda2/export/sites/www.cnb.cz/cs/o_cnb/hospodareni/vyrocni_zpravy/download/vyrocn i_zprava_2013.pdf 71 ČNB Výroční zpráva 2013. Česká národní banka [online]. 2014 [cit. 2015-01-05]. Dostupné z:http://www.cnb.cz/miranda2/export/sites/www.cnb.cz/cs/o_cnb/hospodareni/vyrocni_zpravy/download/vyrocn i_zprava_2013.pdf

78

jež ČNB předpokládá, že se projeví během roku 2014, kdy by díky uvolnění měnové politiky měla růst česká ekonomika o více než jeden procentní bod rychleji, než by rostla bez tohoto zásahu. Jedná se o tyto předpokládané dopady:  Vlivem oslabení měnového kurzu vzroste cenová konkurenceschopnost českých vývozců, → současně slabší kurz podpoří poptávku po zboží domácího původu i na českém trhu, → domácnosti a firmy pak uvidí, že se jim nevyplatí čekat na další pokles cen, a část domácností, zejména středněpříjmových a vysokopříjmových, a firem začne více spotřebovávat a investovat. → V důsledku popsaného vývoje vzroste českým firmám odbyt, prodlouží svým pracovníkům pracovní dobu a posléze zvýší i jejich počet a platové ohodnocení.  Vyšší příjmy a spotřeba domácností, stejně jako zisky a investice podniků, předznamenávají vyšší daňový výnos pro veřejné rozpočty.  Za hlavní přínos popsaného scénáře uvádí ČNB pro občany větší jistotu udržení stávajícího zaměstnání či vyšší šance nalézt nové. Česká ekonomika by měla během roku 2014 reálně vyprodukovat díky oslabení kurzu koruny zhruba o 40 miliard Kč více zboží a služeb (v součtu s rokem 2015 dokonce o 65 miliard Kč) a na trhu by mělo být k dispozici přibližně o 35000 pracovních míst více, než kdyby ČNB nezasáhla. Pokud jde o míru inflace, u té je předpoklad, že bude zřejmě druhou nejnižší za posledních deset let. ČNB tedy komunikovala výhradně pozitivní dopady devizových intervencí, dále se budu věnovat jednotlivým bodům předpokládaného vývoje. Zda měly provedené devizové intervence skutečně tak pozitivní dopad, jaký ČNB předpokládala a komunikovala.

79

Tabulka č. 8: Meziroční změny ve vývoji hlavních makroindikátorů

Období

Meziroční růst (pokles) v %

4. čtvrtletí 2014

1,5

Index spotřebitelských cen

leden 2015

0,1

Míra inflace

leden 2015

0,3

Ukazatel Hrubý domácí produkt

Průměrná mzda: nominální 3. čtvrtletí 2014

1,8

reálná

1,2

Zahraniční obchod dovoz

prosinec 2014

5,1

vývoz

10,3

Indexy cen vývozu a dovozu: dovoz

prosinec 2014

-1,9

vývoz Podíl nezaměstnaných osob

-1,1 k 31.1. 2015

7,7

Zdroj: vlastní zpracování, data dostupná z: Český statistický úřad [online]. 2015 [cit. 2015-03-21]. Dostupné z: https://www.czso.cz/

80

Tabulka č. 9: Tabulka klíčových makroekonomických indikátorů čtvrtletí roku 2013 1. %, HDP

meziročně,

reálně,

meziročně,

reálně,

3.

4.

1.

2.

3.

4.

sez. -2,2

-1,3

-0,5

1,1

2,6

2,3

2,4

-4,6

-0,2

0,6

5,6

11,3

8,6

6,1

-4,3

-1,6

1,7

5,5

10,2

10,7

6,9

1,5

sez.

očištěno %,

Dovoz zboží a služeb

reálně,

očištěno %,

Vývoz zboží a služeb

meziročně,

2.

čtvrtletí roku 2014

sez.

očištěno mld. Kč, stálé ceny r. 2010, sez.

Čistý vývoz

očištěno

56

68,1

61,2

66,6

69,6

60,3

59,5

Míra inflace

%, konec období

2,8

2,3

1,8

1,4

1

0,7

0,5

0,4

Regulované ceny (18,70 %)

%, meziročně, průměr

3,5

2,6

1,5

1,3

-4,1

-3,5

-2,2

-2,1

Čistá inflace (81,30 %)

%, meziročně, průměr

0,6

0,6

0,5

0,3

1

0,7

1

0,8

%, meziročně, průměr

3,0

3,8

3,3

2,4

3,5

1,5

1,5

0,7

Korigovaná inflace bez pohonných hmot (53,32 %)*

%, meziročně, průměr

-0,4

-0,6

-0,7

-0,4

-0,2

0,4

0,8

0,9

Ceny pohonných hmot (3,39 %)*

%, meziročně, průměr

-1,5

-3,8

-1,4

-1,7

0,3

1,0

0,5

-1,2

Měnověpolitická inflace (bez vlivu změn daní)

%, meziročně, průměr

0,9

0,8

0,4

0,3

0,1

0,0

0,5

0,3

Obecná míra nezaměstnanosti (ILO)

%, průměr, věk 15-64

7,5

6,8

7,0

6,7

6,8

6,1

6,0

5,8

Podíl nezaměstnaných osob (MPSV)

%, průměr

8,0

7,5

7,5

7,8

8,5

7,6

7,4

7,2

Ceny potravin (včetně alkoholických nápojů a tabáku) (24,58 %)*

*V závorkách jsou uvedeny stálé váhy na současném spotřebním koši

Zdroj: www.cnb.cz 81

5.2.4.

Komentář k aktuální situaci

Provedení devizových intervencí, ke kterým ČNB přistoupila na podzim roku 2013 má celou řadu odpůrců a kritiků, nicméně to, že ČNB přistoupila v období vleklé recese k dalšímu uvolnění měnové politiky, považuji za zcela legitimní krok. Využití devizových intervencí k ovlivnění měnového kursu koruny bylo v situaci téměř nulových klíčových úrokových sazeb (klíčové úrokové sazby jsou na technické nule již více než dva roky) zcela logické. Dnes je to již více než rok od chvíle, kdy ČNB intervenovala s cílem oslabit korunu vůči euru na úroveň 27 CZK/EUR a tak je nasnadě zhodnotit, zda byl tento krok pro českou ekonomiku přínosný nebo nikoliv. Dopady intervencí se zdají být velmi problematické. Za primární důvod přistoupení k oslabení domácí měny považuji snahu centrální banky o dosažení stanoveného inflačního cíle, který je aktuálně 2 % s přípustnými odchylkami jednoho procentního bodu na obě strany. Z hlediska hodnot inflace je zřejmé, že byla odvrácena bezprostřední hrozba deflace, nicméně hodnoty měnověpolitické inflace se pohybovaly velmi blízko nule, ve druhém čtvrtletí byla dokonce právě tato hodnota nulová. Ve třetím čtvrtletí mírně vzrostla na 0,5 % a ke konci roku opět poklesla na 0,3%. Srovnáme – li meziročně klíčové makroekonomické ukazatele, je zřejmé, že se vyvíjejí lépe, než v období do listopadu 2013, tedy než ČNB přistoupila k uvolnění měnové politiky prostřednictvím měnového kurzu. Z hlediska přiblížení se inflačnímu cíli ale významný dopad zřejmý není. Je ale pravdou, že na inflaci měly významný vliv klesající ceny pohonných hmot a můžeme spekulovat, jakých hodnot by nakonec dosáhla, pokud by ČNB k oslabení koruny nepřistoupila, možná by dnes čelila ekonomika deflaci se všemi jejími negativními důsledky, s hrozbou rozvíjející se deflační spirály. V této souvislosti bych ráda uvedla, proč je pro ekonomiku deflace tak negativním jevem. Velký problém vidím v tom, že obecně pojem deflace je vnímán laickou veřejností relativně pozitivně, znamená to přece, že poklesnou ceny výrobků a služeb. Deflace je ale pro ekonomiku a potažmo právě konečné spotřebitele, a v této souvislosti mám na mysli především firmy a zaměstnance, obrovskou hrozbou. Jakmile začnou klesat ceny výrobků a služeb, v nevýhodné pozici se nachází výrobci a prodejci těchto produktů, za poskytované výrobky a služby inkasují méně a tak je na ně vytvářen tlak ve směru snižování nákladů, buď začnou snižovat mzdy, nebo rovnou propouštět, v důsledku toho klesá koupěschopná poptávka, dále vzrůstá tlak na pokles cen a tak se „roztáčí“ deflační spirála ve stále rychlejším tempu. Je pravdou, že ČNB se usilovně

82

snažila důvody přistoupení k devizovým intervencím veřejnosti důkladně vysvětlovat a zdůvodňovat, přesto je ale zřejmé, že není tento krok veřejností vnímán pozitivně. Fiskální politika působila před rokem silně restriktivně, přičemž v letošním roce poskytla ekonomice mírný, leč kladný impuls. Hrubý domácí produkt v prvním čtvrtletí 2013 v meziročním srovnání s rokem předcházejícím poklesl o více než dva procentní body, přičemž v posledním čtvrtletí roku 2013 již meziročně vzrostl o 1,1 %. V prvním čtvrtletí roku 2014 již rostla ekonomika tempem 2,6 % a tento pozitivní trend pokračoval i nadále v průběhu celého roku. Přesné hodnoty HDP i jejích meziroční srovnání je uvedeno v tabulce č. 9. Pokud jde o vývoj v oblasti exportu/importu, v meziročním srovnání je i zde zřejmý poměrně vysoký nárůst. Za problematické z hlediska přínosu pro české exportéry považuji jejich poměrně vysokou míru závislosti na dovozu polotovarů a materiálů potřebných pro výrobu produktů, jež posléze vyváží. V důsledku provedených intervencí logicky zlevnila domácí produkce pro zahraniční spotřebitele, vzrostla tak poptávka zahraničí po domácím zboží, nicméně exportérům také vzrostly ceny dovážených polotovarů a meziproduktů potřebných pro konečnou produkci. Žádoucí pozitivní dopad pro exportéry je tedy v podstatě kompenzován zdražením dovážených polotovarů a meziproduktů. V praxi rostl export ruku v ruce s importem a hodnota čistého vývozu v absolutních číslech v období po provedení intervencí dočasně vzrostla, ve třetím čtvrtletí roku 2014 je ale hodnota čistého vývozu v meziročním srovnání téměř srovnatelná. Pozitivní trend lze pozorovat v oblasti nezaměstnanosti, z dat uveřejněných Českým statistickým úřadem vyplývá, že celková zaměstnanost v posledním čtvrtletí roku 2014 ve srovnání se stejným obdobím roku 2013 vzrostla v absolutním vyjádření o 59,3 tis. osob. Obecná míra nezaměstnanosti 15 – 64letých meziročně klesla o jeden procentní bod a činila tak 5,8 %. Tady vidím jistou korelaci mezi mírou exportu a zaměstnaností. Zajímavé bude sledovat vývoj těchto ukazatelů i v nadcházejícím období, zejména jakmile opustí ČNB závazek ohledně měnového kurzu.72 Já sama vnímám provedené devizové intervence v podmínkách, za jakých k nim ČNB přistoupila za zcela legitimní a logický krok, nicméně pokud jde o jejich dopady, dovoluji si vyjádřit jistou míru obav ohledně jejich pozitivního vlivu na makroekonomický vývoj. Z dat uveřejněných ČSÚ je zřejmé, že ekonomika přešla z recese do mírného růstu,

72

Český statistický úřad [online]. 2015 [cit. 2015-04-02]. Dostupné z: https://www.czso.cz/

83

vzrostla zaměstnanost, míra exportu i importu. Pokud jde o nárůst v oblasti vývozu/dovozu, domnívám se, že zde je dopad devizových intervencí spíše krátkodobý, z dlouhodobého hlediska předpokládám, že se tyto hodnoty buď ustálí na vyšší hladině, a nebo (k tomu bych se přikláněla), se míra vývozu/dovozu bude mít tendenci zpět navrátit na úroveň odpovídající ekonomickému vývoji bez ohledu na devizové intervence centrální banky. Graf č. 5: Vývoj inflace v letech 1998 - 2014

Zdroj: Česká ekonomika a měnová politika ČNB: Rizika deflace a měnový kurz jako další nástroj měnové politiky. KOMÁREK, Luboš. Česká národní banka [online]. 2014 [cit. 2015-04-08]. Dostupné z:http://www.cnb.cz/miranda2/export/sites/www.cnb.cz/cs/verejnost/pro_media/konference_projevy/vystoupeni _projevy/download/komarek_20141002_zlin.pdf

84

6. SROVNÁNÍ S EVROPSKOU CENTRÁLNÍ BANKOU Prvořadým cílem Evropské centrální banky je udržování cenové stability, přičemž pokud tím není dotčen tento prvořadý cíl, musí ECB podporovat obecné hospodářské politiky v Unii. Cenová stabilita je v tomto případě definována jako meziroční růst harmonizovaného indexu spotřebitelských cen (HICP) pro eurozónu o méně než 2 %, přičemž o dosažení tohoto cíle usiluje rada guvernérů ve střednědobém horizontu.73 Evropská centrální banka je nezávislou institucí, není podřízena žádnému jinému orgánu EU a je odpovědná za provádění měnové politiky v eurozóně, tedy v zemích, které přijaly euro. Strategie Evropské centrální banky je postavena na dvou pilířích, tj. na ekonomické a měnové analýze, přičemž v ekonomické analýze je pozornost zaměřena na hospodářský a finanční vývoj a s ním související rizika, která by mohla ohrozit cenovou stabilitu. Měnová analýza je založena na vztahu mezi růstem peněžní zásoby (sledován je měnový agregát M3) a inflací ve střednědobém až dlouhodobém horizontu.

6.1. 

Nástroje Evropské centrální banky

Operace na volném trhu - hlavními operacemi na volném trhu, které ECB využívá, jsou refinanční (repo) operace prováděné v podobě standardních tendrů, které ECB každý týden vyhlašuje. Prostřednictvím jich dodává trhu potřebnou likviditu, jejich splatnost je dva týdny. Nabízí také dlouhodobější repo operace se splatností tří měsíců, „vylaďovací“ operace a strukturální operace.



Stále facility – ECB umožňuje využití dvou stálých facilit, marginální výpůjční facility a depozitní facility. Komerční banky mohou využít marginální výpůjční facility k získání jednodenního úvěru, přičemž úroková míra pro tuto facilitu obvykle představuje strop pro úrokové sazby na overnight peněžním trhu. Naopak depozitní facilitu mohou komerční banky využít k jednodennímu uložení depozit, přičemž úroková míra u této facility představuje dno pro úrokové sazby na overnight peněžním trhu. Marginální výpůjční sazba a depozitní sazba tak vytvářejí jakýsi koridor pro pohyb úrokové sazby pro týdenní tendr a overnight úrokové sazby na peněžním trhu.

73

Přehled údajů. Evropská centrální banka [online]. 2013 https://www.ecb.europa.eu/ecb/educational/facts/html/index.cs.html

85

[cit.

2015-02-15].

Dostupné

z:



Povinné minimální rezervy – výše povinných minimálních rezerv je stanovena na 1 % ze specifických závazků komerčních bank. Zvolený systém přispívá ke stabilizaci úrokových sazeb na peněžním trhu, komerčním bankám je umožněno tzv. „průměrování“ rezerv, nemusí dodržovat požadované rezervy na denní bázi, jejich výše musí být dodržena jako průměrná denní držba rezerv za jeden měsíc.74,75

V současné době bojuje ČNB i ECB v zásadě se stejným problémem, jak Česká republika, tak celá eurozóna s těžkostmi odolává deflaci a centrální banky (myšleno ECB i ČNB) usilují o odvrácení této bezprostřední hrozby. Měnové politiky obou se příliš neliší, logicky obě volí cestu expanzivní měnové politiky, ČNB využila výše popsané devizové intervence a není vyloučeno, že dojde k posunu kurzového závazku, příp. dalším intervencím. ECB v současné době přistoupila k tzv. kvantitativnímu uvolňování – v lednu ECB oznámila, že hodlá postupně nakoupit vládní dluhopisy a dluhopisy některých institucí eurozóny (např. Evropské investiční banky) v celkové výši 1,1 bilionu EUR. Cílem onoho kvantitativního uvolňování je odvrácení deflace a obnova hospodářského růstu. Stejně jako ČNB nechává i ECB základní úrokovou sazbu na rekordním minimu 0,05 procenta. V prosinci 2014 se dostaly spotřebitelské ceny v eurozóně podruhé v historii měnové unie do pásma deflace.76

6.2.

Význam centrální banky v ČR v kontextu přijetí jednotné evropské měny

Vstup České republiky do hospodářské a měnové unie bude spojen s řadou významných makroekonomických

důsledků.

Některé

z nich

jsou

jednoznačným

přínosem

pro

makroekonomickou stabilitu české ekonomiky, jiné se mohou jevit jako nevýhodné kvůli tomu, že ochuzují paletu nástrojů makroekonomické stabilizační politiky.77 V kontextu vstupu ČR do eurozóny již nebude měnová politika v rukou ČNB, bude v rukou Evropské centrální banky. Guvernér ČNB se tak stane členem Rady guvernérů ECB, v jejíž kompetenci je rozhodování o nastavení měnově-politických úrokových sazeb a o dalších náležitostech 74

Evropská měnová politika. Evropský parlament [online]. 2014 [cit. 2015-02-16]. Dostupné z: http://www.europarl.europa.eu/aboutparliament/cs/displayFtu.html?ftuId=FTU_4.1.3.html Petr zahradník – vstup do evropské unie 75 ZAHRADNÍK, Petr. Vstup do Evropské unie: přínosy a náklady konvergence. Vyd. 1. Praha: C. H. Beck, 2003, xx, 364 s. ISBN 80-717-9472-4. 76 Zavedení eura v České republice [online]. 2013 [cit. 2015-04-20]. Dostupné z: http://www.zavedenieura.cz/ 77 Makroekonomické přínosy. Zavedení eura v České republice [online]. 2013 [cit. 2015-02-24]. Dostupné z: http://www.zavedenieura.cz/cs/euro-a-ceska-republika/vyhody-a-rizika-eura/makroekonomicke-prinosy

86

souvisejících s plněním základních úkolů Eurosystému. Měnová politika ČNB se sice v porovnání s měnovou politikou ECB nijak zásadně neliší, v současné době je situace v ČR i v eurozóně z hlediska nastavení základních úrokových sazeb velmi obdobná, obě se usilovně snaží v posledních měsících odvrátit hrozbu deflace a dosáhnout, nebo se alespoň přiblížit nastaveným inflačním cílům (inflační cíl ČNB = 2% ±1 %, inflační cíl ECB = 2% MAX). ECB jde cestou kvantitativního uvolňování, ČNB přistoupila k oslabení měnového kurzu. Ačkoliv se ne vždy dařilo ČNB plnit stanovený inflační cíl, považuji centrální banku v ČR za nepostradatelnou. Zejména mám na mysli její funkce v oblasti měnové politiky, kterou jsem se v práci zabývala. ČNB je pro ČR významnou institucí, jejíž činnost má z makroekonomického hlediska zásadní význam pro ekonomiku jako celek a toto své tvrzení si dovoluji ještě podepřít Mundell – Flemingovým modelem. Jde o verzi modelu IS – LM pro otevřenou ekonomiku, který počítá s mezinárodním obchodem a mezinárodními pohyby kapitálu. Mundell – Flemingův model je vybudován na předpokladu fixní cenové hladiny, proto jej lze využít jen pro krátké období. Jeho dalším předpokladem je dokonalá kapitálová mobilita, což znamená, že i nepatrná odchylka domácí úrokové míry vyvolá tak velké mezinárodní pohyby kapitálu, které navracejí domácí úrokovou míru na úroveň světové úrokové míry. Z toho je zřejmé, že Mundell – Flemingův model je vhodný zejména pro malou otevřenou ekonomiku.78 Tento model je založen na několika předpokladech, kterými jsou:  Fixní cenová hladina doma i v zahraničí.  Produkt je pod potenciálním produktem (v ekonomice jsou nevyužité výrobní kapacity).  Platí pro malé otevřené ekonomiky, tato ekonomika sama o sobě neovlivní výši světové produkce a současně není schopna ovlivnit světovou úrokovou míru.  Domácí úroková míra se rovná světové úrokové míře.  V neposlední řadě předpokládá dokonalou kapitálovou mobilitu. Křivka IS pro otevřenou ekonomiku představuje všechny kombinace měnového kurzu a domácího produktu, při nichž je trh zboží a služeb v rovnováze.79 Tvar křivky IS je klesající, dojde – li k depreciaci domácí měny, zvýší se čistý vývoz, v důsledku toho pak vzrostou

78

HOLMAN, Robert. Makroekonomie: středně pokročilý kurz. 2. vyd. Praha: C.H. Beck, 2010, xiv, 424 s. Beckovy ekonomické učebnice. ISBN 978-80-7179-861-3. 79 HOLMAN, Robert. Makroekonomie: středně pokročilý kurz. 2. vyd. Praha: C.H. Beck, 2010, xiv, 424 s. Beckovy ekonomické učebnice. ISBN 978-80-7179-861-3

87

agregátní výdaje a domácí produkt. Pokud jde o trh peněz, vycházíme zde ze zásadního předpokladu, který již zmiňuji výše – vycházíme z faktu, že domácí úroková míra je zafixována na světovou úrokovou míru. V otevřené ekonomice je tedy úroková míra zafixována na jisté konkrétní úrovni a v důsledku toho existuje jen jeden domácí produkt, při kterém je trh peněz v rovnováze. Křivku LM konstruujeme jako vertikálu na úrovni daného produktu, přičemž křivka LM je v modelu odvozena pro danou peněžní zásobu. Není mým cílem zde detailně popsat celý model, nicméně chci pomocí Mundell – Flemingova modelu vysvětlit podstatu a význam měnového kurzu a potažmo centrální banky v ČR. ČR je malou otevřenou ekonomikou s řízeným floatingem. Mundell – Flemingův model vysvětluje, co se v ekonomice děje při rozpočtové a měnové stimulaci poptávky. Pro vysvětlení potřeby vlastní měny a tedy i ČNB v ekonomice zde popíši měnovou stimulaci poptávky – jednak v režimu volně pohyblivého kurzu (samozřejmě jde o model, předpokládejme ale, že to je současná situace ČR) a poté měnovou stimulaci poptávky v režimu fixního kurzu. 

Měnová stimulace poptávky v režimu volně pohyblivého kurzu

Předpokládejme, že centrální banka v malé otevřené ekonomice s volně pohyblivým kurzem zvýší peněžní zásobu. V prvním okamžiku vzniká nerovnováha na trhu peněz (lidé najednou drží více peněz, než původně držet chtěli). Lidé se těchto přebytečných peněžních zůstatků budou chtít zbavit a tak začnou nakupovat dluhopisy a jiná aktiva. Rostoucí poptávka po dluhopisech zvyšuje jejich tržní cenu a snižuje úrokovou míru. Pokles domácí úrokové míry pod světovou úrokovou míru vyvolá v otevřené ekonomice čistý vývoz kapitálu, což vytváří tlak na depreciaci domácí měny. V důsledku depreciace následně vzroste čistý vývoz zboží a služeb a vzroste tak také domácí produkt. Teprve při vyšších důchodech budou lidé ochotni držet více peněz a posléze se vytvoří na trhu peněz rovnováha. V malé otevřené ekonomice s volně pohyblivým měnovým kurzem vede zvýšení peněžní zásoby ke zvýšení domácího produktu. Měnová stimulace poptávky je plně účinná.80 

Měnová stimulace poptávky v režimu stabilního měnového kurzu

Opět zde předpokládáme, že centrální banka přistoupí k měnové expanzi, bude chtít povzbudit poptávku zvýšením peněžní zásoby. Zvýšení peněžní zásoby vyvolá tlak na pokles úrokové míry, přičemž snížení úrokové míry pod úroveň světové úrokové míry takřka okamžitě vyvolá v malé otevřené ekonomice čistý vývoz kapitálu, a ten vede následně 80

HOLMAN, Robert. Makroekonomie: středně pokročilý kurz. 2. vyd. Praha: C.H. Beck, 2010, xiv, 424 s. Beckovy ekonomické učebnice. ISBN 978-80-7179-861-3.

88

k depreciaci domácí měny. Zde se ovšem pohybujeme v režimu stabilního měnového kurzu. Tzn., že tlak na depreciaci se bude snažit centrální banka odvrátit, bude tedy intervenovat. Začne nakupovat domácí měnu za zahraniční, tím zvýší poptávku po domácí měně, čímž ovšem opět sníží peněží zásobu. Pokus o měnovou stimulaci poptávky v režimu stabilního měnového kurzu tedy selhává. Měnová stimulace poptávky je v režimu stabilního kurzu nemožná. Závazek udržovat stabilní kurz brání centrální bance, aby prováděla měnovou expanzi.81

81

HOLMAN, Robert. Makroekonomie: středně pokročilý kurz. 2. vyd. Praha: C.H. Beck, 2010, xiv, 424 s. Beckovy ekonomické učebnice. ISBN 978-80-7179-861-3.

89

ZÁVĚR V diplomové práci jsem se věnovala postavení a významu funkcí České národní banky v České republice. V kompetenci centrální banky v ČR je dohled a regulace nad finančním trhem v ČR, podílí se na zajištění finanční stability v zemi, v souvislosti s tím je jí svěřena makroobezřetnostní politika, emituje bankovky a mince, je bankou státu, zajišťuje platební styk a za jednu z nejvýznamnějších funkcí považuji to, že je odpovědná za provádění měnové politiky, přičemž právě ta je jedním ze segmentů hospodářské politiky státu. Považuji tuto úlohu centrální banky za zcela klíčovou a velká část mé práce je věnována právě problematice měnové politiky v České republice. Jednoznačně se jedná o aktuální téma, zvláště v kontextu předpokládaného vstupu České republiky do eurozóny, kdy tato úloha posléze připadne do rukou Evropské centrální banky. V prvních letech se musela ČNB vypořádat v oblasti měnové politiky s nemalými překážkami. Jejími hlavními cíli byly v tomto období vnitřní a vnější stabilita měny, využívala přitom režimu cílování peněžní zásoby. V období pevného měnového kurzu v kombinaci s vysokým kladným úrokovým diferenciálem bojovala ČNB s obrovským přílivem zahraničního spekulativního kapitálu. ČNB usilovala o udržení měnového kurzu ve stanoveném oscilačním pásmu devizovými intervencemi, současně si situace vyžádala jejich sterilizaci, protože přírůstky peněžní zásoby byly příliš vysoké. V roce 1997 již byla situace neudržitelná, ve stávajícím měnověpolitickém režimu nebylo dostatečně dobře možné ukotvit inflační očekávání a tak posléze došlo k trhem vynucenému opuštění režimu fixního kurzu. ČNB od roku 1998 pracuje v režimu cílování inflace. I přesto, že se ne vždy dařilo plnit stanovené inflační cíle, považuji měnovou politiku v tomto režimu v zásadě za úspěšnou. Po přechodu do nového měnověpolitického režimu se podařilo ČNB velmi rychle nastartovat a úspěšně zvládnout žádoucí proces dezinflace v ekonomice. Jednoznačně nejvíce vyžívaným měnověpolitickým nástrojem byly v uplynulých letech krátkodobé úrokové sazby, před dvěma lety ale ČNB v podstatě manévrovací prostor u tohoto nástroje vyčerpala, úrokové sazby jsou od té doby na technické nule a tak za účelem žádoucí expanzivní měnové politiky přistoupila k využití měnového kurzu a oslabila prostřednictvím devizových intervencí domácí měnu. Tento krok má mnoho odpůrců mezi odborníky a laickou veřejností, avšak o to více se ČNB snažila vysvětlovat důvody, proč k oslabení domácí měny přistoupila. V oblasti měnové politiky jsem přesvědčena o velkém přínosu samostatné nezávislé centrální banky, kterou ČNB bezesporu je. Má poměrně široké spektrum nástrojů, kterými může nejen 90

dosahovat stabilního vývoje inflace, ale také přispívat k ekonomickému růstu, včetně měnového kursu, o nějž se v budoucnu se vstupem do eurozóny připravíme. Jistě bude zajímavé i nadále sledovat vývoj v měnové oblasti, jak na úrovni ČNB, tak také na úrovni ECB, v zásadě teď řeší velmi obdobné problémy, obě volí žádoucí expanzivní měnovou politiku, ačkoli každá z nich využívá jí dostupné prostředky.

91

SEZNAM KNIŽNÍCH ZDROJŮ 1.

BABOUČEK, Ivan. Regulace činnosti bank. 1. vyd. Praha: Bankovní institut, 2005, 318 s. ISBN 80-726-5071-8.

2.

HOLMAN, Robert. Makroekonomie: středně pokročilý kurz. 2. vyd. Praha: C.H. Beck, 2010, xiv, 424 s. Beckovy ekonomické učebnice. ISBN 978-80-7179-861-3.

3.

JÍLEK, Josef. Finance v globální ekonomice I: Peníze a platební styk. 1. vyd. Praha: Grada, 2013, 660 s. Finanční trhy a instituce. ISBN 978-80-247-3893-2.

4.

JÍLEK, Josef. Peníze a měnová politika. 1. vyd. Praha: Grada, 2004, 742 s. ISBN 80-2470769-1.

5.

JUROŠKOVÁ, Lenka. Bankovní regulace a dohled. 174 pages. ISBN 80-872-8426-7.

6.

MANDEL, Martin. Monetární ekonomie v malé otevřené ekonomice. Vyd. 1. Praha: Management Press, 2003, 287 s. ISBN 80-726-1094-5.

7.

PAVLÁT, Vladislav. Centrální bankovnictví. 1. vyd. Praha: Vysoká škola finanční a správní, 2004, 137 s. Eupress. ISBN 80-867-5429-4.

8.

REVENDA, Zbyněk. Centrální bankovnictví. 3., aktualiz. vyd. Praha: Management Press, 2011, 558 s. ISBN 978-80-7261-230-7.

9.

REVENDA, Zbyněk. Peníze a zlato. 2., aktualiz. vyd. Praha: Management Press, 2013, 269 s. ISBN 978-80-7261-260-4.

10. TOMŠÍK, Vladimír. Ekonomie a zdravý rozum: revue littéraire mensuelle. 1. vyd. Praha: Fragment, 2011, 160 s. ISBN 978-802-5313-930. 11. ZAHRADNÍK, Petr. Vstup do Evropské unie: přínosy a náklady konvergence. Vyd. 1. Praha: C. H. Beck, 2003, xx, 364 s. ISBN 80-717-9472-4.

SEZNAM INTERNETOVÝCH ZDROJŮ 12. 10 let cílování inflace 1998 - 2007. Česká národní banka [online]. 2008 [cit. 2015-01-20]. Dostupné

z:

http://www.cnb.cz/miranda2/export/sites/www.cnb.cz/cs/o_cnb/publikace/download/10_let_infla cni_cileni_cz.pdf

13. Bankovky a mince. Česká národní banka [online]. 2003-2015 [cit. 2015-01-04]. Dostupné z: http://www.cnb.cz/cs/platidla/ 92

14. Bezpečnostní kapitálová rezerva. Česká národní banka [online]. 2003-2015 [cit. 201504-10].

Dostupné

z:

http://www.cnb.cz/cs/financni_stabilita/makroobezretnostni_politika/bezpecnostni_kapita lova_rezerva/index.html 15. Cílování inflace v ČR. Česká národní banka [online]. 2003-2015 [cit. 2015-01-25]. Dostupné z: http://www.cnb.cz/cs/menova_politika/cilovani.html 16. Cílování inflace v ČR. Česká národní banka [online]. [cit. 2015-01-18]. Dostupné z: http://www.cnb.cz/cs/menova_politika/cilovani.html#inflacni_cile 17. Cílování inflace jako cesta k cenové stabilitě. KOPRNICKÁ, Kamila. Česká národní banka

[online].

2010

[cit.

2015-02-05].

Dostupné

z:

http://www.cnbprovsechny.cnb.cz/miranda2/export/sites/www.cnbprovsechny.cnb.cz/cs/ menova_politika/mp_prezentace/download/04_cenova_stabilita.pdf 18. Česká ekonomika a měnová politika ČNB: Rizika deflace a měnový kurz jako další nástroj měnové politiky. KOMÁREK, Luboš. Česká národní banka [online]. 2014 [cit. 2015-04-08].

Dostupné

z:

http://www.cnb.cz/miranda2/export/sites/www.cnb.cz/cs/verejnost/pro_media/konference _projevy/vystoupeni_projevy/download/komarek_20141002_zlin.pdf 19. Česká

národní

banka

[online].

2003-2015

[cit.

2015-04-20].

Dostupné

z:

http://www.cnb.cz/cs/index.html 20. Český statistický úřad [online]. 2015 [cit. 2015-02-21]. Dostupné z: https://www.czso.cz/ 21. ČNB Výroční zpráva 1995. Česká národní banka [online]. 1996 [cit. 2014-12-16]. Dostupné

z:

http://www.cnb.cz/miranda2/export/sites/www.cnb.cz/cs/o_cnb/hospodareni/vyrocni_zpr avy/download/vyrocni_zprava_1995.pdf 22. ČNB Výroční zpráva 1996. Česká národní banka [online]. 1997 [cit. 2014-12-16]. Dostupné

z:

http://www.cnb.cz/miranda2/export/sites/www.cnb.cz/cs/o_cnb/hospodareni/vyrocni_zpr avy/download/vyrocni_zprava_1996.pdf 23. ČNB Výroční zpráva 1997. Česká národní banka [online]. 1998 [cit. 2015-02-12]. Dostupné

z:

http://www.cnb.cz/miranda2/export/sites/www.cnb.cz/cs/o_cnb/hospodareni/vyrocni_zpr avy/download/vyrocni_zprava_1997.pdf

93

24. ČNB Výroční zpráva 1998. Česká národní banka [online]. 1999 [cit. 2014-12-17]. Dostupné

z:

http://www.cnb.cz/miranda2/export/sites/www.cnb.cz/cs/o_cnb/hospodareni/vyrocni_zpr avy/download/vyrocni_zprava_1998.pdf 25. ČNB Výroční zpráva 1999. Česká národní banka [online]. 2000 [cit. 2014-12-18]. Dostupné

z:

http://www.cnb.cz/miranda2/export/sites/www.cnb.cz/cs/o_cnb/hospodareni/vyrocni_zpr avy/download/vyrocni_zprava_1999.pdf 26. ČNB Výroční zpráva 2000. Česká národní banka [online]. 2001 [cit. 2014-12-20]. Dostupné

z:

http://www.cnb.cz/miranda2/export/sites/www.cnb.cz/cs/o_cnb/hospodareni/vyrocni_zpr avy/download/vyrocni_zprava_2000.pdf 27. ČNB Výroční zpráva 2001. Česká národní banka [online]. 2002 [cit. 2014-12-20]. Dostupné

z:

http://www.cnb.cz/miranda2/export/sites/www.cnb.cz/cs/o_cnb/hospodareni/vyrocni_zpr avy/download/vyrocni_zprava_2001.pdf 28. ČNB Výroční zpráva 2002. Česká národní banka [online]. 2003 [cit. 2014-12-21]. Dostupné

z:

http://www.cnb.cz/miranda2/export/sites/www.cnb.cz/cs/o_cnb/hospodareni/vyrocni_zpr avy/download/vyrocni_zprava_2002.pdf 29. ČNB Výroční zpráva 2003. Česká národní banka [online]. 2004 [cit. 2014-12-22]. Dostupné

z:

http://www.cnb.cz/miranda2/export/sites/www.cnb.cz/cs/o_cnb/hospodareni/vyrocni_zpr avy/download/vyrocni_zprava_2003.pdf 30. ČNB Výroční zpráva 2004. Česká národní banka [online]. 2005 [cit. 2014-12-22]. Dostupné

z:

http://www.cnb.cz/miranda2/export/sites/www.cnb.cz/cs/o_cnb/hospodareni/vyrocni_zpr avy/download/vyrocni_zprava_2004.pdf 31. ČNB Výroční zpráva 2005. Česká národní banka [online]. 2006 [cit. 2014-12-23]. Dostupné

z:

http://www.cnb.cz/miranda2/export/sites/www.cnb.cz/cs/o_cnb/hospodareni/vyrocni_zpr avy/download/vyrocni_zprava_2005.pdf

94

32. ČNB Výroční zpráva 2006. Česká národní banka [online]. 2007 [cit. 2014-12-27]. Dostupné

z:

http://www.cnb.cz/miranda2/export/sites/www.cnb.cz/cs/o_cnb/hospodareni/vyrocni_zpr avy/download/vyrocni_zprava_2006.pdf 33. ČNB Výroční zpráva 2007. Česká národní banka [online]. 2008 [cit. 2014-12-27]. Dostupné

z:

http://www.cnb.cz/miranda2/export/sites/www.cnb.cz/cs/o_cnb/hospodareni/vyrocni_zpr avy/download/vyrocni_zprava_2007.pdf 34. ČNB Výroční zpráva 2008. Česká národní banka [online]. 2009 [cit. 2014-12-28]. Dostupné

z:

http://www.cnb.cz/miranda2/export/sites/www.cnb.cz/cs/o_cnb/hospodareni/vyrocni_zpr avy/download/vyrocni_zprava_2008.pdf 35. ČNB Výroční zpráva 2009. Česká národní banka [online]. 2010 [cit. 2014-12-29]. Dostupné

z:

http://www.cnb.cz/miranda2/export/sites/www.cnb.cz/cs/o_cnb/hospodareni/vyrocni_zpr avy/download/vyrocni_zprava_2009.pdf 36. ČNB Výroční zpráva 2010. Česká národní banka [online]. 2011 [cit. 2014-12-29]. Dostupné

z:

http://www.cnb.cz/miranda2/export/sites/www.cnb.cz/cs/o_cnb/hospodareni/vyrocni_zpr avy/download/vyrocni_zprava_2010.pdf 37. ČNB Výroční zpráva 2011. Česká národní banka [online]. 2012 [cit. 2014-12-30]. Dostupné

z:

http://www.cnb.cz/miranda2/export/sites/www.cnb.cz/cs/o_cnb/hospodareni/vyrocni_zpr avy/download/vyrocni_zprava_2011.pdf 38. ČNB Výroční zpráva 2012. Česká národní banka [online]. 2013 [cit. 2014-12-30]. Dostupné

z:

http://www.cnb.cz/miranda2/export/sites/www.cnb.cz/cs/o_cnb/hospodareni/vyrocni_zpr avy/download/vyrocni_zprava_2012.pdf 39. ČNB Výroční zpráva 2013. Česká národní banka [online]. 2014 [cit. 2015-01-05]. Dostupné

z:

http://www.cnb.cz/miranda2/export/sites/www.cnb.cz/cs/o_cnb/hospodareni/vyrocni_zpr avy/download/vyrocni_zprava_2013.pdf

95

40. Devizové rezervy - struktura. Česká národní banka [online]. 2015 [cit. 2015-01-02]. Dostupné

z:

http://www.cnb.cz/cs/statistika/platebni_bilance_stat/devizove_rezervy/drs_struktura.htm 41. Dohled a regulace nad finančním trhem. Česká národní banka [online]. ©2003-2015 [cit. 2015-01-08]. Dostupné z: http://www.cnb.cz/cs/dohled_financni_trh/ 42. Dohled nad úvěrovými institucemi. Česká národní banka [online]. ©2003-2015 [cit. 2015-01-18].

Dostupné

z:

http://www.cnb.cz/cs/dohled_financni_trh/vykon_dohledu/postaveni_dohledu/uverove_in stituce/index.html 43. Evropská

centrální

banka [online].

2015

[cit.

2015-04-12].

Dostupné

z:

https://www.ecb.europa.eu/ecb/html/index.cs.html 44. Evropská měnová politika. Evropský parlament [online]. 2014 [cit. 2015-02-20]. Dostupné

z:

http://www.europarl.europa.eu/aboutparliament/cs/displayFtu.html?ftuId=FTU_4.1.3.htm l 45. Euroskop [online]. ©2005-2015 [cit. 2015-04-20]. Dostupné z: https://www.euroskop.cz/ 46. Finanční stabilita. Česká národní banka [online]. ©2003-2015 [cit. 2015-03-18]. Dostupné z: http://www.cnb.cz/cs/financni_stabilita/ 47. Historie

ČNB

[online].

©2003-2015

[cit.

2015-01-08].

Dostupné

z:

http://www.historie.cnb.cz/cs/ 48. Historie ČNB: Cílování inflace. Česká národní banka [online]. ©2003-2015 [cit. 201502-20].

Dostupné

z:

http://www.historie.cnb.cz/cs/menova_politika/7_cilovani_inflace/index.html 49. Inflace - druhy, definice, tabulky. Český statistický úřad [online]. 2015 [cit. 2015-03-20]. Dostupné z: https://www.czso.cz/csu/czso/mira_inflace 50. Inflace, jak a proč se v Česku počítá. Statistika a My [online]. 2015 [cit. 2015-03-20]. Dostupné z: http://www.statistikaamy.cz/2015/02/inflace-jak-a-proc-se-v-cesku-pocita/ 51. Inflace, spotřebitelské ceny. Český statistický úřad [online]. 2015 [cit. 2015-03-20]. Dostupné z: https://www.czso.cz/csu/czso/inflace_spotrebitelske_ceny 52. Jaké jsou režimy měnové politiky. Česká národní banka [online]. ©2003-2015 [cit. 201503-20]. Dostupné z: http://www.cnb.cz/cs/faq/jake_jsou_rezimy_menove_politiky.html 53. Kapitálová rezerva ke krytí systémového rizika. Česká národní banka [online]. ©20032015

[cit.

2015-03-18]. 96

Dostupné

z:

http://www.cnb.cz/cs/financni_stabilita/makroobezretnostni_politika/kapitalova_rezerva_ ke_kryti_systemoveho_rizika/index.html 54. Makroekonomické přínosy. Zavedení eura v České republice [online]. 2013 [cit. 201504-20]. Dostupné z: http://www.zavedenieura.cz/cs/euro-a-ceska-republika/vyhody-arizika-eura/makroekonomicke-prinosy 55. Makroekonomický a měnový vývoj v ČR, prognóza ČNB a model "G3". SINGER, Miroslav. Česká národní banka [online]. 2010 [cit. 2015-01-15]. Dostupné z: http://www.cnb.cz/miranda2/export/sites/www.cnb.cz/cs/verejnost/pro_media/konference _projevy/vystoupeni_projevy/download/Singer_20101111_ekonometricka_spol.pdf 56. Makroobezřetnostní politika. Česká národní banka [online]. ©2003-2015 [cit. 2015-0320]. Dostupné z: http://www.cnb.cz/cs/financni_stabilita/makroobezretnostni_politika/ 57. Měnová politika. Česká národní banka [online]. ©2003-2015 [cit. 2014-12-05]. Dostupné z: http://www.cnb.cz/cs/menova_politika/ 58. Měnová a finanční statistika. Česká národní banka [online]. ©2003-2015 [cit. 2015-0220]. Dostupné z: http://www.cnb.cz/cs/statistika/menova_bankovni_stat/ 59. Měnová politika ČNB - rozhodování s výhledem do budoucnosti. Česká národní banka [online].

2002

[cit.

2015-02-20].

Dostupné

z:

http://www.cnb.cz/cs/verejnost/pro_media/clanky_rozhovory/media_2002/cl_02_020516. html 60. Měnověpolitické nástroje. Česká národní banka [online]. ©2003-2015 [cit. 2014-12-21]. Dostupné z: http://www.cnb.cz/cs/menova_politika/mp_nastroje/ 61. Metody bankovního dohledu. Česká národní banka [online]. ©2003-2015 [cit. 2015-0118].

Dostupné

z:

http://www.cnb.cz/cs/dohled_financni_trh/vykon_dohledu/postaveni_dohledu/uverove_in stituce/metody_bank_dohledu.html 62. Nový inflační cíl ČNB a změny v komunikaci měnové politiky. Česká národní banka [online].

2007

[cit.

2015-02-24].

Dostupné

z:

http://www.cnb.cz/miranda2/export/sites/www.cnb.cz/cs/menova_politika/strategicke_do kumenty/download/inflacni_cil_cnb_2010.pdf 63. Otázky a odpovědi k tématu zlata jako součásti devizových rezerv ČNB. Česká národní banka

[online].

©2003-2015

[cit.

2015-01-05].

http://www.cnb.cz/cs/faq/otazky_a_odpovedi_k_tematu_zlata.html

97

Dostupné

z:

64. Postavení dohledu. Česká národní banka [online]. ©2003-2015 [cit. 2015-01-17]. Dostupné

z:

http://www.cnb.cz/cs/dohled_financni_trh/vykon_dohledu/postaveni_dohledu/ 65. Právní předpisy. Česká národní banka [online]. ©2003-2015 [cit. 2015-01-17]. Dostupné z: http://www.cnb.cz/cs/dohled_financni_trh/legislativni_zakladna/banky_a_zalozny/pravni _predpisy.html 66. Proč je ČNB nezávislá. Česká národní banka [online]. ©2003-2015 [cit. 2014-12-28]. Dostupné z: https://www.cnb.cz/cs/faq/proc_je_cnb_nezavisla.html 67. Proticyklická kapitálová rezerva. Česká národní banka [online]. ©2003-2015 [cit. 201504-10].

Dostupné

z:

http://www.cnb.cz/cs/financni_stabilita/makroobezretnostni_politika/proticyklicka_kapita lova_rezerva/index.html 68. Přehled údajů. Evropská centrální banka [online]. 2013 [cit. 2015-04-20]. Dostupné z: https://www.ecb.europa.eu/ecb/educational/facts/html/index.cs.html 69. Repo tendry. Česká národní banka [online]. 2015 [cit. 2015-01-21]. Dostupné z: http://www.cnb.cz/cs/financni_trhy/penezni_trh/tendry.jsp 70. Slovník pojmů. Česká národní banka [online]. ©2003-2015 [cit. 2014-12-27]. Dostupné z: http://www.cnb.cz/cs/obecne/slovnik/c.html 71. Strategie České národní banky v oblasti dohledu. Česká národní banka [online]. ©20032015

[cit.

2015-01-10].

Dostupné

z:

http://www.cnb.cz/cs/dohled_financni_trh/strategie_dohledu.html 72. Struktura peněz v oběhu podle stavu ke dni 31.12.2014. Česká národní banka [online]. 2015

[cit.

2015-02-10].

Dostupné

z:

http://www.cnb.cz/cs/platidla/obeh/struktura_/index.html 73. Vývoj výše oběživa v ČR. Česká národní banka [online]. 2015 [cit. 2015-03-19]. Dostupné z: http://www.cnb.cz/cs/platidla/obeh/obeh.html 74. Zadržené padělky v roce 2015. Česká národní banka [online]. 2015 [cit. 2015-03-16]. Dostupné z: http://www.cnb.cz/cs/platidla/padelky/pad2015sum.html 75. Zavedení eura v České republice [online]. 2013 [cit. 2015-04-20]. Dostupné z: http://www.zavedenieura.cz/ 76. Zpráva o inflaci LEDEN 1999. Česká národní banka [online]. 1999 [cit. 2015-1-20]. Dostupné

z: 98

http://www.cnb.cz/miranda2/export/sites/www.cnb.cz/cs/menova_politika/zpravy_o_infl aci/1999/1999_leden/download/zoi_1999_leden.pdf 77. Zpráva o inflaci ČERVENEC 1999. Česká národní banka [online]. 1999 [cit. 2015-0117].

Dostupné

z:

http://www.cnb.cz/miranda2/export/sites/www.cnb.cz/cs/menova_politika/zpravy_o_infl aci/1999/1999_cervenec/download/zoi_1999_cervenec.pdf

LEGISLATIVA 75. Česká republika. O oběhu bankovek a mincí a změně zákona č. 6/1993 Sb., o České

národní bance, ve znění pozdějších předpisů. In: Sbírka zákonů. 2011. 76. Česká republika. Zákon bankách. In: Sbírka zákonů. 20. prosince 1991. Dostupné z:

file:///C:/Users/900x/Downloads/21_1992_Sb%20(2).pdf 77. Ústava České republiky. In: Sbírka zákonů. 16. prosince 1992. Dostupné z:

file:///C:/Users/900x/Downloads/1_1993_Sb%20(1).pdf 78.

Česká republika. Zákon České národní rady o České národní bance. In: Sbírka zákonů.

17. prosince 1992. Dostupné z: file:///C:/Users/900x/Downloads/6_1993_Sb%20(2).pdf

99

SEZNAM OBRÁZKŮ, TABULEK A GRAFŮ Seznam obrázků Obrázek č. 1: Struktura inflace - jak je zakomponována v predikčním modelu G3 Obrázek č. 2: Procentuální zastoupení jednotlivých oblastí ve spotřebním koši Obrázek č. 3: Kanály měnové politiky Obrázek č. 4: Schéma vývoje v České republice zejména v roce 1995

Seznam tabulek Tabulka č. 1: Operace s hotovostí prováděné centrální bankou Tabulka č. 2: Struktura peněz v oběhu – stav ke dni 31.12.2014 Tabulka č. 3: Přehled počtu padělaných a pozměněných platidel a jejich napodobenin v roce 2014 Tabulka č. 4: Struktura devizových rezerv, v mil. USD, předběžná data uveřejněná ČNB 31.3.2015 Tabulka č. 5: Současné sazby kapitálové rezervy ke krytí systémového rizika Tabulka č. 6: Přehled nástrojů měnové politiky Tabulka č. 7: Aktuální nastavení základních měnověpolitických nástrojů Tabulka č. 8: Meziroční změny ve vývoji hlavních makroekonomických indikátorů Tabulka č. 9: Tabulka klíčových makroekonomických indikátorů

Seznam grafů Graf č. 1: Vývoj výše oběživa v letech 2010 – 2014 Graf č. 2: Vývoj měnového kurzu v letech 1991 – 2015 Graf č. 3: Přehled inflačních cílů stanovených v letech 1998 – 2011 Graf č. 4: Vývoj měnového kurzu v období leden 2012 – únor 2014 Graf č. 5: Vývoj inflace v letech 1998 - 2014

100