PENGARUH PERUBAHAN RATING OBLIGASI TERHADAP MARKET MODEL

PENGARUH PERUBAHAN RATING OBLIGASI TERHADAP MARKET MODEL Amirah, S.E.I., M.Sc 1 Program Studi Manajemen Perpajakan Universitas Pancasakti Tegal E-mail : [email protected]

Abstract The purpose of this research is to examine the effect of obligation rating change both in upgrade and downgrade on the sensitivity of relationship between stock return and return market, an then to examine the effect of obligation rating change to the intercept and coefficient in the model. The choosing of the samples done by purposive sampling with the requirement all the companies publishing their stock and obligation in Indonesian Stock Exchange in 2000-2007. the examination done by time series both daily, weekly, and monthly in 31 companies by 64 observation, they are 51 upgrade, and 13 downgrade. Statistic’s method done to examine the first hypothesis is simple linier regression with dummy variable. While, the second hypothesis was examined by using chow test. The result of this research shows that upgrade obligation rating change decreases the sensitivity of relationship between stock return and market return. On the opposite, the downgrade obligation rating change increases the sensitivity of relationship between stock return and return market. The effect of obligation rating change which is not significant was indicated because the obligation rating change has been anticipated by the investors so that this case causes no change to the intercept and coefficient in the model.

Key word: obligation rating change, Single Index Model

PENDAHULUAN Salah satu cara perusahaan untuk mendapatkan dana jangka panjang adalah dengan menerbitkan obligasi. Obligasi merupakan instrumen utang yang dikeluarkan perusahaan dengan maksud untuk dijual kepada investor baik secara langsung kepada investor potensial (private placement), maupun melalui bursa keuangan (public placement). Investor yang membeli obligasi korporasi harus menyadari bahwa investasinya bisa tidak kembali jika sebelum obligasi jatuh tempo, korporasi tersebut bangkrut yang memungkinkan nilai investasi dan bunganya menjadi gagal dibayar yang kemudian disebut dengan risiko default. Oleh karena itu, untuk membantu 1

Dosen Program Studi Manajemen Perpajakan Fakultas Ekonomi Universitas Pancasakti Tegal

pengambilan keputusan para investor obligasi, Bapepam mensyaratkan setiap perusahaan yang ingin mengeluarkan obligasi atau surat utang yang ditawarkan ke publik memiliki peringkat dari perusahaan pemeringkat yang mendapat ijin Bapepam yaitu Pefindo, Kasnic, dan Fitch Indonesia. Pinches dan Mingo (1973) menyatakan bahwa pemeringkatan obligasi bertujuan memberikan sistem penilaian yang mudah bagi investor dalam memperhitungkan kualitas investasi obligasi. Rating tersebut mencerminkan opini ahli (expert opinion) perusahaan pemeringkat mengenai kemampuan sebuah korporasi untuk membayar utang beserta bunganya tepat waktu. Sebagai kompensasinya, investor tentunya meminta tambahan return di atas obligasi pemerintah dengan karakteristik yang sama atau premium risiko default. Doron dan Sarig (2000) mengemukakan bahwa informasi yang terkandung dalam rating bisa berpengaruh terhadap 3 hal, yaitu harga obligasi akan menyesuaikan terhadap informasi baru yang diterbitkan oleh moody’s, harga saham bereaksi terhadap informasi baru yang diterbitkan oleh moody’s, dengan adanya pengumuman rating dari moody’s yang lebih baik (buruk) dibandingkan rating yang diharapkan, menyebabkan harga opsi saham akan turun (naik). Disamping itu, nilai hutang perusahaan akan meningkat (menurun), dan nilai ekuitas turun (naik) ketika informasi yang diterbitkan oleh moody’s lebih baik (buruk) dibandingkan dengan rating yang diharapkan. Selanjutnya, Jorion dan Zhang (2007) mengemukakan bahwa Informasi yang terkandung dalam rating juga bisa dijadikan sebagai pembanding frekuensi kemungkinan terjadi default terhadap perusahaan lain yang mempunyai rating yang sama. Perubahan rating obligasi merupakan suatu informasi yang bisa mempengaruhi keputusan investor, dimana informasi-informasi yang terkandung bisa dikatakan sebagai signal yang bisa dideteksi secara dini oleh investor akan kemungkinan terjadinya resesi atau recovery dalam perekonomian. Oleh karena itu, dengan adanya informasi tersebut, investor bisa menentukan langkah antisipatif untuk memaksimalkan return sesuai dengan risiko yang harus ditanggung. Langkah antisipatif tersebut selanjutnya akan membentuk harga dari sebuah sekuritas sebagai reaksi dari adanya informasi perubahan rating. Holthausen dan Leftwich (1986), Cornell et al (1989) menemukan bahwa peringkat obligasi yang turun berpengaruh negatif signifikan pada return saham abnormal, sebaliknya terjadinya peningkatan rating obligasi tidak mempunyai pengaruh yang signifikan terhadap return saham abnormal.

Berbeda dengan hasil penelitian sebelumnya, Goh dan Ederington (1993) menunjukkan bahwa penurunan rating yang diakibatkan adanya perubahan pada tingkat leverage mencerminkan adanya pemindahan kekayaan dari bondholder kepada shareholder. Oleh karena itu, hanya rating yang turun yang mempunyai pengaruh negatif terhadap return. Matolscy dan Lianto (1995), Elayan et al (2001) dalam Romero (2007) menemukan bahwa baik rating yang mengalami penurunan maupun peningkatan mempunyai pengaruh signifikan pada abnormal return di sekitar tanggal pengumuman perubahan rating. Baron et al. (1997) menemukan adanya pengaruh signifikan untuk utang jangka panjang terhadap return, sedangkan untuk utang jangka pendek tidak berpengaruh secara signifikan terhadap return saham. Purda (2007) menguji pengaruh perubahan rating obligasi yang diantisipasi oleh investor terhadap variasi return saham. Hasil penelitian menunjukkan bahwa reaksi pasar atas perubahan yang telah diprediksi kurang signifikan dibandingkan reaksi pasar atas perubahan rating yang surprise. Beberapa penelitian yang menghubungkan rating obligasi dengan risiko pasar adalah Schwendiman dan Pinches (1975) menemukan adanya risiko pasar (beta) yang berbeda secara signifikan untuk obligasi dengan rating yang tinggi dan rating obligasi yang rendah, yakni rating obligasi yang mengalami penurunan (downgrade) mempunyai nilai beta yang lebih tinggi dibandingkan dengan rating obligasi yang mengalami kenaikan (upgrade). Sebaliknya, Carpenter dan Chew (1983) menemukan adanya peningkatan beta saham ketika rating obligasi mengalami upgrade, dan terjadi penurunan beta saham ketika rating obligasi mengalami downgrade. Disamping itu, hasil penelitian juga mengindikasikan bahwa perubahan rating obligasi tidak berpengaruh pada perubahan intercept single index market model. Penelitian yang berkaitan dengan rating obligasi di Indonesia pernah dilakukan oleh PEFINDO. Hasil penelitian menunjukkan bahwa rating mempunyai korelasi negatif dengan probabilitas kegagalan (default probabilities). Pada saat yang sama, PEFINDO juga menemukan adanya kecenderungan untuk stabil pada rating obligasi yang tinggi dibandingkan dengan rating yang rendah. Risiko default yang ada pada perusahaan sangat erat kaitannya dengan struktur modal perusahaan terutama berhubungan dengan proporsi hutang dibandingkan dengan ekuitas yang dimiliki oleh perusahaan. Secara teori, risiko default yang dihubungkan dengan tingkat hutang

perusahaan mempunyai hubungan dalam menentukan risiko sistematik saham perusahaan yang dilihat dari parameter β dalam model indeks tunggal. Husnayati (2001), menguji reaksi pasar terhadap penurunan rating obligasi pada tahun 1996-2000. Hasil penelitian menunjukkan bahwa terdapat abnormal return pada satu hari sebelum dan sesudah penurunan peringkat obligasi. Tidak jauh berbeda dengan sebelumnya, Pratiwi (2002) menguji pengaruh pengumuman peringkat obligasi terhadap return saham dan volume perdagangan. Dengan menggunakan 10 sampel perusahaan yang mengalami penurunan peringkat obligasi tahun 1997-1999, disimpulkan bahwa terdapat abnormal return pada 1 hari sebelum dan sesudah pengumuman penurunan peringkat obligasi, serta terdapat penurunan ratarata volume perdagangan harian pada hari pengumuman dibandingkan dengan hari di luar pengumuman penurunan peringkat obligasi. Puspitasari (2004) melakukan replikasi dari penelitian yang dilakukan oleh Dichev dan Piotroski (2001). Hasil penelitian diperoleh bahwa pengumuman penurunan rating obligasi mempunyai pengaruh signifikan terhadap return saham. Sebaliknya, pengumuman peningkatan rating tidak mempunyai pengaruh yang signifikan terhadap return saham. Pengujian model yang telah dilakukan dalam penelitian-penelitian

sebelumnya

diindikasikan hanya terbatas pada reaksi pasar dengan menguji ada tidaknya abnormal return di sekitar tanggal perubahan rating obligasi. Disamping itu, penelitian-penelitian sebelumnya terbatas pada pengaruh variabel terhadap intersep tetapi tidak mempengaruhi koefisien kemiringan dari berbagai regresi subkelompok. Oleh karena itu, penelitian ini ingin mengembangkan pengujian dengan melihat ada tidaknya perubahan struktural model, yakni pada intersep dan koefisien dalam model regresi dengan menggunakan asumsi mengenai kekonstanan koefisien kemiringan antar subkelompok baik sebelum dan sesudah terjadi perubahan rating obligasi. Disamping itu, penelitian ini juga ingin melihat pengaruh perubahan rating terhadap kepekaan hubungan antara return saham dengan return pasar. Pokok Masalah 1. Apakah perubahan rating obligasi berpengaruh terhadap kepekaan hubungan antara return saham dengan return pasar? 2. Apakah perubahan rating obligasi berpengaruh terhadap perubahan intercept dan koefisien regresi dalam model? Tujuan Penelitian

Menguji pengaruh perubahan rating obligasi terhadap kepekaan hubungan antara return saham dengan return pasar, serta pengaruhnya terhadap perubahan intercept dan koefisien regresi dalam model. TELAAH PUSTAKA DAN PENGEMBANGAN HIPOTESIS Rating Obligasi Rating atau peringkat obligasi adalah simbol-simbol karakter yang diberikan oleh agen pemeringkat untuk menunjukkan risiko dari obligasi, yakni peringkat yang diberikan mencerminkan kemungkinan untuk mengalami gagal bayar yang mempunyai pengaruh langsung dan terukur pada tingkat bunga obligasi dan biaya hutang perusahaan (Brigham dan Houston, 2004). Pemeringkatan obligasi dimulai sejak tahun 1900-an. Di Indonesia, rating obligasi dilakukan oleh PT Pefindo (Pemeringkat Efek Indonesia) yang didirikan pada tahun 1993. Lembaga ini melakukan analisis terbaru mengenai kinerja surat utang atas dasar asumsi yang relatif independen. Setiap laporan keuangan diterbitkan atau munculnya kejadian penting yang menyangkut perseroan serta bersifat material dan berdampak bagi kemampuan pembayaran kewajiban hutang, akan mengubah posisi hasil peringkat tersebut. Investor yang membeli obligasi korporasi harus menyadari bahwa investasinya bisa tidak kembali jika sebelum obligasi jatuh tempo, korporasi itu bangkrut yang memungkinkan nilai investasi dan bunganya menjadi gagal dibayar inilah yang dimaksud dengan risiko default. Oleh karena itu, untuk membantu pengambilan keputusan para investor obligasi, Bapepam mensyaratkan setiap perusahaan yang ingin mengeluarkan obligasi atau surat utang yang ditawarkan ke publik memiliki peringkat dari perusahaan pemeringkat yang mendapat ijin Bapepam yaitu Pefindo, Kasnic, dan Fitch Indonesia. Rating obligasi yang diperoleh perusahaan tidak akan selamanya bertahan. Perubahan rating obligasi dalam perusahaan akan mempengaruhi pada kemampuan perusahaan untuk mendapatkan modal baik dari pinjaman jangka panjang maupun biaya modalnya. Oleh karena itu, adanya perubahan rating obligasi pada perusahaan bisa mempengaruhi reaksi pasar khususnya reaksi investor dalam menginvestasikan dananya baik dalam sekuritas utang maupun saham yang kemudian tercermin pada harga yang terbentuk dalam sekuritas tersebut. Model Index Tunggal (Single Index Model) Konsep risiko dan return suatu saham adalah dua konsep yang harus dijadikan bahan pertimbangan bagi investor dalam pembuatan keputusan investasi. Hubungan kedua konsep ini

dijelaskan melalui Capital Asset Pricing Model (CAPM). CAPM menyatakan bahwa semakin besar risiko suatu investasi, maka akan semakin besar return yang disyaratkan oleh investor. Dengan demikian, hubungan antara risiko dan return yang disyaratkan investor bersifat positif dan linier (Turnbull: 1977). Model indeks tunggal (Single Index Model) pertama kali dikembangkan oleh William Sharpe pada tahun 1963. model ini didasarkan pada pengamatan bahwa harga dari sekuritas berfluktuasi searah dengan indeks harga pasar. Hal ini mengindikasikan bahwa return-return dari sekuritas mungkin berkorelasi karena adanya reaksi terhadap perubahan nilai pasar. Model ini dapat dirumuskan sebagai berikut: Ri = αi + βi Rm + ε Dengan pengujian regresi time series, maka diperoleh beta yang merupakan sensitivitas return suatu saham terhadap return dari pasar. Beta menunjukkan risiko sistematik yang tidak dapat dihilangkan karena diversifikasi. Risiko ini berhubungan dengan pengaruh faktor ekonomi makro yang secara langsung mempengaruhi pasar (Robichek dan Cohn: 1974; Francis dan Fabozzi: 1979). Hamada (1969 dan 1972) secara spesifik menunjukkan bahwa risiko sistematik dari saham berhubungan positif dengan leverage perusahaan. Kemudian Lev (1974) menunjukkan bahwa operating leverage perusahaan merupakan variabel yang mempengaruhi risiko sistematik. Selanjutnya, Bowman (1979) secara empiris memaparkan hubungan teoritis antara risiko sistematik dengan leverage dan beta akuntansi Penelitian yang berkaitan dengan risiko sistematik di Indonesia pernah dilakukan oleh Tandelilin (2000). Penelitian ini berusaha mengungkapkan faktor-faktor yang mempengaruhi risiko sistematik pada beberapa saham di bursa efek Indonesia. Hasil penelitian menunjukkan bahwa faktor ekonomi makro seperti perubahan tingkat pendapatan daerah bruto (PDB), tingkat inflasi, dan tingkat suku bunga tidak berpengaruh signifkan terhadap risiko sistematik. Sebaliknya, variabel rasio keuangan secara signifikan berpengaruh terhadap risiko sistematik. Penelitian yang berkaitan dengan risiko dan return terus dikembangkan dengan harapan mendapatkan proxi yang bisa menjelaskan harga sebuah sekuritas. Ross (1976) merumuskan teori yang disebut sebagai Arbitrage Pricing Theory (APT) yang mendasarkan pada konsep hukum satu harga. Salah satu alasan dirumuskannya teori ini adalah bahwa diperoleh hasil bahwa

return market hanya bisa menjelaskan return saham individu kurang dari 50 %. Hal ini mengindikasikan ada faktor-faktor lain selain return pasar. Stewart (1991) meneliti kemampuan beta pada single index model dalam mempengaruhi harga saham. Stewart mengemukakan bahwa harga saham tidak bisa hanya dipengaruhi oleh satu beta saja. Oleh karena itu, model tersebut perlu dikembangkan dengan memasukkan faktor ekonomi makro yang diindikasi sebagai faktor yang mempengaruhi beta saham. Hasil tersebut memotivasi Fama dan French (1992) untuk menambah faktor book to market dan size sebagai variabel penjelas yang menjadi proksi risiko suatu saham terhadap tingkat keuntungan investor (return). Secara teori, pengujian risiko sistematik yang dihubungkan dengan risiko default pernah dilakukan dengan mengadopsi model Hamada (1972) oleh Bowman (1979), yakni dengan melihat struktur modal perusahaan. Schwendiman dan Pinches (1975) menemukan adanya pengaruh yang negatif antara perubahan rating obligasi terhadap risiko pasar saham (beta).Pinches dan Singleton (1978) menguji pengaruh perubahan rating obligasi terhadap penyesuaian harga saham. Pengujian dilakukan secara bulanan baik sebelum dan sesudah perubahan rating. Hasil penelitian ditemukan bahwa tidak adanya abnormal return setelah adanya pengumuman perubahan rating obligasi. Disamping itu, penelitian ini juga menemukan adanya hubungan negatif antara beta saham yang tinggi dengan rating obligasi yang rendah. Sebaliknya, Glascock, Davidson, dan Henderson (1987) menemukan adanya pengaruh secara signifikan pada perubahan return sebesar 4-5% setelah adanya pengumuman perubahan rating obligasi. Holthausen dan Leftwich (1986) dalam Cornell et al. (1989) memperluas penelitian dengan memisahkan rating obligasi ke dalam 2 kelompok, yaitu upgrade dan downgrade. Hasil penelitian menunjukkan bahwa tidak terdapatnya abnormal return yang terjadi untuk rating dengan kategori upgrade setelah pengumuman perubahan rating obligasi. Sedangkan untuk rating obligasi yang masuk dalam kategori downgrade mempunyai abnormal return yang rendah. Cornell et al. (1989) menguji respon harga saham perusahaan terhadap informasi baru dari adanya perubahan rating obligasi, yakni perubahan rating upgrade dan downgrade. Hasil penelitian mengindikasikan adanya pengaruh rating downgrade secara signifikan terhadap harga saham. Tidak jauh berbeda dengan Cornell et al., Goh dan Ederington (1993) menguji reaksi

pasar terhadap adanya perubahan rating obligasi. Dalam penelitiannya diperoleh hasil adanya reaksi pasar yang negatif terhadap pengumuman penurunan rating obligasi. Akan tetapi, mereka berpendapat bahwa reaksi pasar yang terjadi atas adanya pengumuman perubahan rating obligasi tidak sepenuhnya berlaku untuk seluruh penurunan rating, hal ini disebabkan perubahan yang terjadi telah diantisipasi oleh pemain pasar. Dichev dan Piotroski (2001) menguji pengaruh perubahan rating obligasi terhadap return saham jangka panjang (long-run stock return) periode 1970-1997. pengujian dilakukan dengan melihat return pada 3 hari setelah pengumuman, 3 bulan, 6 bulan, 1 tahun, 2 tahun, dan 3 tahun setelah pengumuman perubahan rating obligasi. Dengan memasukkan variabel kontrol size dan book to market

ditemukan hasil adanya pengaruh negatif abnormal return setelah adanya

pengumuman perubahan rating obligasi downgrade. Sebaliknya, tidak adanya abnormal return pada rating obligasi yang masuk dalam kategori upgrade sebagai akibat pengumuman perubahan rating obligasi. Purda (2007) menguji reaksi pasar atas perubahan rating yang telah diantisipasi versus perubahan rating obligasi surprisePenelitian ini menemukan adanya reaksi pasar yang kurang signifikan atas perubahan rating obligasi yang sudah diprediksikan dibanding dengan perubahan rating yang surprise. Perubahan rating downgrade ditemukan lebih mudah untuk diprediksi daripada perubahan rating upgrade. Selain itu, tidak ditemukan perbedaan yang signifikan atas reaksi pasar terhadap perubahan rating baik yang telah diantisipasi maupun perubahan rating yang surprise. Jorion dan Zhang (2007) menguji pengaruh rating obligasi pada periode sebelum diumumkan adanya perubahan terhadap harga saham. Dengan menggunakan model merton yang menghubungkan perubahan probabilitas default terhadap perubahan harga saham, maka diperoleh hasil adanya reaksi pasar yang lebih signifikan pada perubahan rating downgrade dibandingkan dengan reaksi pasar ketika terjadi perubahan rating upgrade. Romero (2007) melakukan penelitian pengaruh perubahan rating obligasi terhadap return saham di pasar modal Spanish. Indikasi dari hasil penelitian event study adalah adanya pengaruh negatif signifikan rating downgrade terhadap abnormal return saham, sebaliknya tidak ada reaksi pada perubahan rating upgrade. Poon dan Chan (2008) menggunakan persamaan simultan secara pool data untuk menguji pengaruh credit rating terhadap performance return saham dan sebaiknya pada 160 perusahaan

selama periode 2002-2004. Hasil penelitian menunjukkan bahwa credit rating dan performance saham secara simultan saling mempengaruhi satu sama lain. Penelitian di Indonesia telah dilakukan oleh Pefindo. Penelitian ini dilakukan dengan menggunakan data dari tahun 1996-2006. Hasil statistik penelitian mempunyai implikasi terhadap perubahan harga saham yang terjadi, dimana obligasi dengan rating rendah mempunyai risiko yang tinggi, sebagai kompensasinya investor mengharapkan tingkat keuntungan yang tinggi juga sebanding dengan risiko yang harus di tanggung. Pada saat yang sama, ketika rating obligasi menurun sampai pada rating tidak layak investasi, maka investor dimungkinkan akan menjual saham yang dimiliki karena investor tentunya tidak menginginkan menanggung risiko yang lebih tinggi lagi. Pada kondisi ini, terjadi peningkatan supply dan penurunan demand saham obligasi dengan rating rendah, oleh karena itu akan berimbas pada turunnya harga saham perusahaan. H1a: perubahan rating obligasi upgrade menurunkan kepekaan hubungan antara return saham dengan return pasar setelah pengumuman perubahan. H1b: perubahan rating obligasi downgrade meningkatkan kepekaan hubungan antara return saham dengan return pasar setelah pengumuman perubahan. Sejak Markowitz dan Sharpe mengembangkan Single Index Market Model, model tersebut menjadi perhatian berbagai kalangan para peneliti. Oleh karena itu banyak peneliti yang meneliti adanya hubungan antara SIMM dan perubahan lingkungan ekonomi makro atau perubahan pasar. King (1966) dalam Francis (1979) menemukan bahwa perubahan dalam pasar modal atau dalam industri dimana perusahaan beroperasi memungkinkan akan mengubah single index model perusahaan tersebut. Francis dan Fabozzi (1979) menguji apakah SIMM merupakan model yang robust atau apakah alpha dan atau beta berubah mengikuti kondisi bisnis secara keseluruhan.pengujian dilakukan dengan menggunakan chow test untuk pengujian kestabilan alpha dan beta dalam model. Hasil penelitian ini adalah alpha dan beta secara keseluruhan SIMM cenderung berbeda secara signifikan, selain itu dihasilkan juga bahwa SIMM dipengaruhi oleh kondisi ekonomi makro. Vassalou dan Xing (2004) mengukur risiko default dengan mengadopsi model penilaian harga opsi oleh Merton (1974), penelitian ini menguhubungkan efek karakteristik perusahan yaitu size dan book to market yang kemudian diuji pengaruhnya terhadap harga saham periode 1971-1996. Dengan membentuk portfolio berdasarkan size, B/M, dan Distance to Default (DD),

diperoleh hasil bahwa perusahaan yang mempunyai ukuran atau size kecil cenderung mempunyai return yang tinggi dibandingkan dengan perusahaan dengan ukuran besar. Hal ini terjadi ketika perusahaan tersebut mempunyai risiko default yang tinggi. Tingginya risiko default menghasilkan return yang tinggi dibandingkan risiko default yang rendah, jika perusahaan tersebut mempunyai ukuran yang kecil dan atau B/M yang tinggi. Dichev (1998) yang memasukkan efek size dan book to market sebagai faktor risiko distress periode 1981-1995. Hasil penelitian mengindikasikan bahwa faktor distress tidak bisa dihubungkan dengan size dan book to market, dan return saham tidak bisa sepenuhnya dijelaskan oleh size dan book to market. Carpenter dan Chew (1979) mengadopsi model Hamada (1972) untuk menguji pengaruh risiko default terhadap market model. Pengujian ini dilakukan dengan menggunakan chow test atau regresi dengan variabel dummy dengan menginteraksikan variabel return market dengan variabel dummy (sebelum dan sesudah perubahan rating obligasi). Hasil penelitian ini menunjukkan bahwa single index market model (SIMM) lebih dipengaruhi secara signifikan oleh rating yang mengalami upgrade, dan tidak pada downgrade, serta Perubahan rating obligasi tidak berpengaruh terhadap perubahan intercept dalam model. Pengujian menggunakan regresi dengan melakukan interaksi variabel independen dengan variabel dummy digunakan untuk menguji apakah suatu regresi berbeda tidak hanya pada intersepnya saja, akan tetapi sekaligus pada slope atau kemiringan. Pengujian ini dilakukan ketika observasi yang dilakukan dikelompokkan menjadi dua atau lebih kelompok, dimana subjek proses ekonomi antar kelompok tidak akan sama, dalam hal ini kelompok sebelum terjadi perubahan rating obligasi, dan sesudah terjadi perubahan rating obligasi. Selain untuk membandingkan dua karakteristik yang berbeda, variabel dummy juga dapat digunakan untuk membandingkan dua regresi. Akibat adanya perbedaan kelompok, maka akan didapat dua model regresi yang berbeda, sebagaimana model di bawah ini: Periode sebelum perubahan rating obligasi: Y = α1 + α2 X1 + ε.........(1)

Periode

setelah perubahan rating obligasi: Y = β1 + β2 X2 + ε...........(2) Dari dua model regresi diatas, maka didapat kemungkinan-kemungkinan yang akan diperoleh dari perbandingan kedua model regresi tersebut. Adapun kemungkinan-kemungkinan yang akan diperoleh adalah: α1 = β1 dan α2 = β2, maka model 1 = model 2

α1 ≠ β1 dan α2 = β2, maka slope sama, intersep beda α1 = β1 dan α2 ≠ β2, maka intersep sama, slope beda α1 ≠ β1 dan α2 ≠ β2, maka intersep dan slope beda Untuk mengantisipasi adanya pergeseran model regresi antara periode sebelum dan sesudah terjadi perubahan rating obligasi, maka dilakukan interaksi antara variabel independen dengan variabel dummy. H2a: perubahan rating obligasi upgrade berpengaruh terhadap perubahan intercept dan koefisien beta dalam model H2b: perubahan rating obligasi downgrade berpengaruh terhadap perubahan intercept dan koefisien beta dalam model

METODE PENELITIAN Sampel Penelitian Prosedur pemilihan sampel dalam penelitian ini menggunakan metode purposive sampling, dengan kriteria seluruh perusahaan penerbit saham dan obligasi yang listing di BEI periode tahun 2000-2007 yang mengalami perubahan rating obligasi. Selanjutnya diperoleh 31 perusahaan yang kemudian didapat sebanyak 64 observasi yakni 51 observasi dengan kategori upgrade, dan 13 observasi dengan kategori downgrade. Sumber Data Data yang akan digunakan yaitu data harga saham dan IHSG yang diperoleh dari PDBE UGM, serta data rating obligasi yang diperoleh dari PT. Pefindo sebagai agen pemeringkat obligasi di Indonesia.

Variabel Penelitian 1. Return saham Variabel dependen dalam penelitian ini adalah return saham yang merupakan hasil yang diperoleh dari investasi. Secara matematis Return saham dapat dinyatakan dengan rumus: Return saham =

Pt  Pt 1 Pt 1

Keterangan: Pt

= Harga Investasi Sekarang

Pt-1

= Harga Investasi Periode Lalu Return saham yang digunakan dalam penelitian ini dibedakan menjadi tiga macam,

yaitu return saham harian, return saham mingguan, serta return saham bulanan. 2. Indeks Harga Saham Gabungan (IHSG) Indeks harga saham gabungan merupakan proksi dari harga pasar. Selanjutnya return IHSG ini digunakan untuk menghitung beta pasar denga meregresikan return IHSG sebagai variabel independen, dan return saham sebagai variabel dependen baik secara harian, mingguan maupun bulanan dengan menggunakan rumus sebagai berikut: RIHSG

=

IHSGt  IHSGt 1 IHSGt 1

3. Variabel Dummy Variabel dummy dalam penelitian ini adalah periode sebelum dan sesudah perubahan rating obligasi. Sebelum diberi nilai 0 dan sesudah perubahan rating obligasi bernilai 1. Model dan Pengujian Model pengujian dalam penelitian ini adalah: H1:

H2:

Rit

= α + β1 Rmt + εit......................................(1)

Rit

= α + β1 Rmt + β2 D + εit...........................(2)

Rit

= α1 + α2 D + β1 Rmt + β2 D*Rmt + εit......(3)

Keterangan: Rit

= return saham individu

Rmt

= return pasar atau return IHSG

Variabel dummy

= 0 pada saat sebelum perubahan rating obligasi 1 pada saat sesudah perubahan rating obligasi

Model pengujian hipotesis 1 dilakukan pengujian secara terpisah baik sebelum dan sesudah terjadinya perubahan rating obligasi untuk menguji perubahan tingkat kepekaan hubungan antara return saham dengan return pasar setelah terjadinya perubahan rating obligasi. Selanjutnya untuk menguji tingkat signifikansi pengaruh perubahan rating obligasi tersebut dilakukan pengujian dengan persamaan 2, yaitu dengan memasukkan variabel dummy. Jika koefisien variabel dummy dihasilkan signifikan secara statistik, maka dapat disimpulkan

bahwa perubahan rating obligasi mempunyai pengaruh terhadap tingkat kepekaan return saham dengan return pasar. Pengujian hipotesis 2 dilakukan dengan menggunakan uji Chow pada model 3. Penggunaan chow test di sini karena mempunyai beberapa keunggulan, yakni: 1. Jika ada 2 regresi yang berbeda, maka dengan menggunakan chow test bisa dilihat apakah perbedaan tersebut terjadi pada alpha atau beta, atau bahkan terjadi pada keduanya. 2. Penggunaan variabel dummy bisa digunakan sebagai alternatif pengujian dengan teknik anova dan ancova. 3. Hanya dengan menggunakan 1 regresi, kita bisa diperoleh estimasi parameter dari 2 observasi yang berbeda. Jika parameter estimasi α2 dan β2 pada model 3 signifikan secara statistik melalui uji t, maka akan menolak hipotesis nol. Hal ini berarti adanya perbedaan perilaku return saham sebelum dan sesudah terjadi perubahan rating. Dengan kata lain garis regresi akan berbeda pada saat sebelum dan sesudah perubahan rating obligasi baik dalam hal intersep maupun slopenya. Dalam persamaan 3, α2 merupakan intersep pembeda kedua regresi yang menunjukkan seberapa besar perbedaan intersep sebelum perubahan rating obligasi dan sesudah terjadi perubahan rating obligasi. Sedangkan β2 merupakan slope pembeda yang menunjukkan seberapa besar slope berbeda di dalam kedua periode penelitian.

HASIL DAN ANALISIS Statistik Deskriptif Tabel 1. Rata-Rata Statistik Deskriptif Return Upgrade Mean Max Min Std. deviasi Harian

Mingguan

Bulanan

Pool Sebelum Sesudah Pool Sebelum Sesudah Pool Sebelum Sesudah

0,0014 0,0020 0,0009 0,0066 0,0095 0,0038 0,0255 0,0365 0,0166

0,1656 0,1439 0,1292 0,2215 0,2019 0,1636 0,3153 0,2764 0,2203

-0,1799 -0,1397 -0,1311 -0,1864 -0,1495 -0,1521 -0,2310 -0,1811 -0,1752

Sumber: data yang diolah

Tabel 2. Rata-Rata Statistik Deskriptif Return Downgrade

0,0299 0,0308 0,0285 0,0615 0,0643 0,0571 0,1236 0,1314 0,1116

Mean Harian

Mingguan

Bulanan


0,00075 0,00034 0,00141 0,00272 0,00096 0,00511 0,01529 0,00592 0,02256

Max 0,242 0,192 0,207 0,341 0,233 0,254 0,415 0,326 0,286

Min -0,165 -0,134 -0,144 -0,163 -0,137 -0,156 -0,212 -0,169 -0,189

Std. deviasi 0,036 0,035 0,038 0,068 0,065 0,072 0,139 0,142 0,138


Tabel 3. Rata-Rata Statistik Deskriptif IHGS Upgrade Mean Max Min Std. deviasi Harian

Mingguan

Bulanan


0,0013 0,0014 0,0012 0,0063 0,0066 0,0058 0,0272 0,0281 0,0262

0,0590 0,0470 0,0570 0,1374 0,0985 0,1058 0,1650 0,1360 0,1338

-0,0759 -0,0614 -0,0647 -0,1154 -0,0944 -0,0899 -0,1332 -0,1050 -0,0837

0,0137 0,0130 0,0145 0,0351 0,0332 0,0339 0,0693 0,0693 0,0637


Tabel 4. Rata-Rata Statistik Deskriptif IHSG Downgrade Mean Max Min Std. deviasi Harian

Mingguan

Bulanan


0,00154 0,00154 0,00161 0,00724 0,00723 0,00746 0,03131 0,03142 0,02906

0,05044 0,04503 0,04717 0,09716 0,08464 0,07741 0,13541 0,13172 0,12273

-0,08095 -0,06754 -0,06317 -0,07751 -0,06185 -0,06827 -0,09212 -0,07526 -0,07849

0,01333 0,01330 0,01365 0,02921 0,02927 0,02993 0,05875 0,06138 0,06112


Hasil Dan Pembahasan Pengujian Hipotesis 1. Hasil Pengujian Hipotesis Satu Hipotesis satu diuji dengan membandingkan beta pada saat sebelum terjadi perubahan rating obligasi dengan beta setelah terjadi perubahan rating obligasi. Nilai beta diperoleh dengan meregresikan return IHSG sebagai proksi dari return pasar terhadap return saham individu harian, mingguan, dan bulanan. Selanjutnya nilai beta pada masing-masing saham perusahaan dihitung nilai rata-rata secara keseluruhan untuk melihat perubahan beta yang

terjadi pada saat sebelum dan sesudah perubahan rating. Adapun nilai rata-rata beta yang dihasilkan dari pengujian model 1 adalah sebagai berikut: Tabel 5. rata-rata beta sebelum dan sesudah perubahan rating upgrade Harian Mingguan Bulanan Sebelum Sesudah Sebelum Sesudah Sebelum Sesudah 1,01684 0,84945 0,96979 0,92419 1,01114 0,98669 Sumber: data yang diolah

Tabel 6. rata-rata beta sebelum dan sesudah perubahan rating downgrade Harian Mingguan Bulanan Sebelum Sesudah Sebelum Sesudah Sebelum Sesudah 0,84845 1,06947 0,93273 1,09492 0,89794 0,98541 Sumber: data yang diolah

Dilihat dari hasil pada tabel 4.10 diatas terlihat bahwa adanya penurunan rata-rata beta setelah terjadi perubahan rating obligasi upgrade. Penurunan rata-rata beta pada data upgrade terjadi sebesar 0,16739 untuk data harian, 0,0456 untuk data mingguan, dan 0,02445 untuk data bulanan. Sebaliknya, terjadi peningkatan rata-rata beta setelah terjadi perubahan rating downgrade. Peningkatan rata-rata beta harian terjadi sebesar 0,22102 untuk data harian, 0,16219 untuk data mingguan, dan 0,08747 untuk data bulanan. Hasil yang telah diperoleh sesuai dengan yang diharapkan, perubahan rating obligasi downgrade meningkatkan kepekaan hubungan antara return saham dengan return pasar. Sebaliknya perubahan rating obligasi upgrade menurunkan kepekaan hubungan antara return saham dengan return pasar. Guna melihat tingkat signifikansi pengaruh perubahan rating, selanjutnya dilakukan pengujian tambahan untuk menguji tingkat signifikansi perubahan beta saham. Pengujian dilakukan dengan menggunakan uji beda t test paired sampel pada beta sebelum dan sesudah terjadi perubahan rating obligasi dengan hasil sebagai berikut: Tabel 7. Hasil Uji Beda T Tes Rata-Rata Beta Upgrade Harian Mingguan Bulanan t test 2,531 0,599 0,203 sig 0,015 0,552 0,840 Sumber: data yang diolah

Tabel 8. Hasil Uji Beda T Tes Rata-Rata Beta Downgrade Harian Mingguan Bulanan t test -1,208 -0,899 -0,340

sig

0,250

0,386

0,740


Hasil uji beda t tes menunjukkan bahwa hanya pengujian harian upgrade saja yang mempunyai tingkat signifikansi < 0,05. Sedangkan untuk data mingguan, dan bulanan mempunyai tingkat signifikansi > 0,05. Hal ini berarti adanya perubahan beta harian yang signifikan setelah terjadi perubahan rating obligasi, serta adanya perubahan beta mingguan dan bulanan yang tidak signifikan setelah terjadi perubahan rating obligasi. Hasil yang diperoleh dengan menggunakan uji beda t test sama halnya dengan hasil pengujian regresi model 2. Berikut ini ringkasan hasil pengujian dengan menggunakan model 2: Tabel 9. Hasil Uji Model 2 Upgrade Downgrade 2 observasi sig < 0,05 Tidak ada yang signifikan 3 observasi sig < 0,1 2 observasi sig < 0,05 1 observasi sig < 0,1 3 observasi sig < 0,1 3 observasi sig < 0,05 Tidak ada yang signifikan 2 observasi sig < 0,1

Harian Mingguan Bulanan


Perubahan rating yang terjadi ternyata tidak secara signifikan mempengaruhi kepekaan hubungan antara return saham dengan return pasar. Terbukti dari 51 observasi upgrade hanya terdapat 5 observasi mempunyai tingkat signifikansi < 0,05 dan < 0,1. Sedangkan pada observasi downgrade terlihat hanya 1 observasi mingguan perubahan rating obligasi yang berpengaruh signifikan pada 0,1 terhadap kepekaan hubungan return saham dengan return pasar. Tidak signifikannya variabel dummy pada model 2 mengindikasikan bahwa pasar kurang bereaksi atas adanya perubahan rating obligasi. Purda (2007) menyatakan bahwa ketika pasar kurang bereaksi atas sebuah informasi dalam hal ini perubahan rating obligasi dapat juga disebabkan karena perubahan rating tersebut telah diantisipasi oleh investor. Meskipun demikian, arah yang dihasilkan secara rata-rata mendukung hipotesis yang diajukan yaitu perubahan rating obligasi upgrade menurunkan kepekaan hubungan antara return saham dengan return pasar, dan sebaliknya perubahan rating downgrade meningkatkan kepekaan hubungan antara return saham dengan return pasar. Hal ini berarti bahwa ketika rating obligasi perusahaan mengalami peningkatan atau upgrade, maka akan menimbulkan

penurunan risiko. Sebaliknya, rating yang mengalami downgrade menunjukkan adanya peningkatan risiko. Dilihat dari nilai perubahan yang terjadi, angka perubahan akan terlihat lebih besar pada rating yang mengalami downgrade dibandingkan dengan rating yang mengalami upgrade. Hal ini berarti bahwa pasar lebih bereaksi pada saat rating mengalami penurunan atau downgrade dibandingkan dengan rating yang mengalami peningkatan atau upgrade. Beberapa hasil penelitian terdahulu berkenaan dengan hasil diatas adalah: Tabel 10. Rangkuman Hasil Penelitian Terdahulu Peneliti Schwendiman dan Pinches (1975)

Hasil Beta pada rating downgrade lebih tinggi dibandingkan dengan beta pada rating upgrade Carpenter dan Chew (1983) Pada rating upgrade, terjadi peningkatan beta sebesar 66,7% dari sampel, dan 33,3% dari sampel terjadi penurunan beta, sedangkan pada rating downgrade terjadi penurunan beta sebesar 75% dari sampel, dan 25% dari sampel terjadi peningkatan beta Goh & Ederington (1993 & 1999) Adanya reaksi pasar (-) terhadap perubahan rating downgrade Dichev & Piotroski (2001), dan Romero Adanya (-) abnormal return untuk (2007) downgrade; tidak adanya abnormal return untuk perubahan rating upgrade

Hasil Pengujian Hipotesis Dua Tabel 11 Hasil Pengujian Hipotesis 2 Harian Mingguan Bulanan Upgrade Downgrade Upgrade Downgrade Upgrade Downgrade 4 0 5 1 3 0 13 8 10 4 8 1 3 0 1 0 0 0

α2 β2 α2 & β2 Sumber: data yang diolah

Hipotesis dua diuji dengan menggukan chow test untuk menguji ada tidaknya perubahan struktural dalam model regresi. Dari hasil pengujian chow test yang dirangkum

pada tabel di atas terlihat hanya 3 observasi upgrade data harian dan 1 observasi upgrade data mingguan yang mengalami perubahan struktural baik intersep maupun slope-nya. Sedangkan untuk rating yang mengalami penurunan atau downgrade tidak ada yang mengalami perubahan struktur model regresi baik pada intercept maupun koefisien regresi. Hasil tersebut tidak sesuai dengan yang diharapkan. Hal ini berarti rata-rata kepekaan return saham dengan return pasar pada saat sesudah terjadi perubahan rating obligasi tidak berbeda dengan ratarata kepekaan return saham dengan return pasar sebelum terjadi perubahan rating obligasi Jika intercept mengalami perubahan tanpa adanya perubahan pada koefisien, berarti rata-rata kepekaan return saham dengan return pasar pada saat sesudah terjadi perubahan rating obligasi berbeda dengan rata-rata kepekaan return saham dengan return pasar sebelum terjadi perubahan rating obligasi. Akan tetapi, baik sebelum maupun sesudah terjadi perubahan rating mempunyai tingkat perubahan pergerakan kepekaan yang sama pada return saham terhadap return pasar sebesar β2. Sebaliknya, ketika dalam model hanya koefisien yang berubah, berarti bahwa rata-rata kepekaan return saham dengan return pasar tidak berbeda baik sebelum maupun sesudah terjadi perubahan rating obligasi. Namun demikian, tingkat perubahan pergerakan kepekaan return saham dengan return pasar berbeda pada saat sebelum dan sesudah terjadi perubahan rating obligasi. Kondisi ini tidak mendukung beberapa penelitian sebelumnya yang dilakukan oleh Francis dan Fabozzi (1979) yang menemukan bahwa alpha dan beta secara keseluruan pada SIMM cenderung berbeda secara signifikan, selain itu dihasilkan juga bahwa SIMM dipengaruhi oleh kondisi ekonomi makro. Sedangkan Carpenter dan Chew (1979) menemukan Perubahan rating obligasi tidak berpengaruh terhadap perubahan intercept dalam model.

KESIMPULAN Berdasarkan hasil uji analisis regresi dan chow test dapat ditarik kesimpulan bahwa: 1. Perubahan rating upgrade menurunkan kepekaan hubungan antara return saham dengan return pasar, sebaliknya perubahan rating downgrade meningkatkan kepekaan hubungan return saham dengan return pasar. Hal ini sesuai dengan teori dimana rating yang mengalami downgrade menunjukkan adanya peningkatan risiko akibat meningkatnya risiko gagal bayar yang dialami oleh perusahaan, walaupun dalam penelitian ini

dihasilkan pengaruh yang tidak signifikan, atau hanya pengujian harian upgrade saja yang mempunyai pengaruh signifikan < 0,05 terhadap kepekaan hubungan return saham dengan return pasar. 2. Perubahan rating obligasi tidak berpengaruh terhadap perubahan struktur model regresi. Hal ini mengindikasikan bahwa perubahan rating yang terjadi telah diantisipasi oleh investor sebagaimana yang ditemukan Purda (2007)

KETERBATASAN Penelitian tentang pengaruh perubahan rating obligasi terhadap market model ini mempunyai beberapa keterbatasan, yaitu: 1. Terbatasnya sampel yang digunakan dalam penelitian. Kondisi ini terjadi karena sedikitnya perusahaan yang menerbitkan obligasi sekaligus saham yang listed di Bursa Efek Indonesia periode 2000-2007. 2. Penelitian ini hanya terbatas menggunakan Single Index Model tanpa memasukkan variabel lain sebagai kontrol. Oleh karena itu, penelitian selanjutnya diharapkan memasukkan faktor-faktor tersebut. 3. Palmer, R. J., T. Schimidt, and J. Jordan-Wagner. 1996. Corporate Procurement Cards; The Reenginereed Future for Non-Inventory Purchasing and Payab les. Journal of Cost Management, 10 (3), 19-32.

DAFTAR PUSTAKA Barron, M.J., A.D. Clare and S.H. Thomas. 1997. The Effect Of Bond Rating Changes And New Ratings On UK Stock Return. The Journal Business Finance & Accounting, Vol. 24, No. 3 Bowman, Robert G. 1979. The Theoritical Relationship Between Systematic Risk And Financial (Accounting) Variables. The Journal Of Finance, Vol. XXXIV, No. 3, Juni Brigham, Eugene F., dan JF. Houston. 2004. Fundamentals Of Financial Management, Ed. 10, South-Western

Carpenter, Michael D., dan I. Keong Chew. 1983. The Effect Of Default Risk On The Market Model. The Journal Of Financial Research, Vol. VI, No 3 Chang, S.J. 1991. A Study of Empirical Return Generating Models: A Market Model, A Multifactor Model, and A Unified Model. Journal of Business Finance & Accounting Cornell, Bradford., Wayne Landsman, dan Alan C. Shapiro. 1989. Cross-Sectional Regularities in the Response of Stock Prices to Bond Rating Changes. Journal of Accounting, Auditing, & Finance Dichev, Ilia D. 1998. Is The Risk Of Bankruptcy A Systematic Risk?. The Journal Of Finance, Vol. LIII, No. 3, Juni Dichev, Ilia D., dan Joseph D. Piotroski. 2001. The Long-Run Returns Following Bond Ratings Changes. The Journal Of Finance, Vol. LVI, No. 1 Francis, Jack Clark, Dan Frank J. Fabozzi. 1979. The Effect Of Changing Macroeconomic Conditions On The Parameters Of The Single Index Market Model. Journal Of Financial And Quantitative Analysis. Vol. XIV, No. 2 Ghargori, Philip., Howard Chan., dan Robert Faff. 2007. Are The Fama-French Factors Proxying Default Risk?. Australian Journal Of Management, Vol. 32, No. 2 Goh, Jeremy C., Dan Louis H. Ederington. 1993. Is A Bond Rating Downgrade Bad News, Goog News, Or No News For Stoockholders?. The Journal Of Finance, Vol. XLVIII, No. 5, Desember ____________. 1999. Cross Sectional Variation In The Stock Market Reaction To Bond Rating Changes. The Quarterly Review Of Economics And Finance, Vol. 39, No. 1 Griffin, Paul A., dan Antonio Z. Sanvicente. 1982. Common Stock Returns and Rating Changes: a Methodological Comparison. the Journal of Finance, Vol. XXXVI, No. 1 Gujarati, Damodar N. 2003. Basic Econometrics, Singapore: McGraw-Hill Husnayati, S.I. 2001. Pengaruh Penurunan Rating Obligasi Pada Return Saham. Skripsi. Tidak Dipublikasikan. Yogyakarta: Universitas Gadjah Mada Jorion, Philippe., dan Gaiyan Zhang. 2007. Information Effect of Bond Rating Changes: the Role of the Rating Prior to the Announcement. the Journal of Fixed Income, Spring Kliger, Doron., dan Oded Sarig. 2000. the Information Value of Bond Ratings. the Journal of Finance, Vol. LV, No. 6

Mankiw, N. Gregory., dan Matthew D. Shapiro. 1986. Risk And Return: Consumption Beta Versus Maket Beta. The Review Of Economics And Statistics McKenzei, Michael D., dan Robert W. Faff. 2003. The Determinant Of Conditional Autcorrelation In Stock Returns. The Journal Of Financial Research, Vol. XXVI, No. 2 Miswanto, dan Suad Husnan. 2000. The Effect Of Operating Leverage, Cyclicality, And Firm Size On Business Risk. Bunga Rampai Kajian Teori Keuangan, Yogyakarta: BPFE Pinches dan mingo. 1973. A Multivariate Analysis Of Industrial Bond Ratings. Journal Of Finance Pinches, George E., dan J. Clay Singleton. 1978. the Adjustment of Stock Prices to Bond Rating Changes”, the Journal of Finance, Vol. XXXIII, No. 1 Poon, Winnie P.H., Dan Kam C. Chan. 2008. The Effect Of Credit Ratings On Stock Returns In China. The Chinese Economy, Vol.41, No. 2 Pratiwi, I. 2002. Pengaruh Pengumuman Rating Obligasi Terhadap Return Saham Dan Volume Perdagangan. Skripsi. Tidak Dipublikasikan. Yogyakarta: Universitas Gadjah Mada Purda, Lynnette D. 2007. Stock Market Reaction to Anticipated Versus Surprise Rating Changes. the Journal of Financial Research, Vol. XXX No. 2 Puspitasari, Marentina. 2004. Pengaruh Pengumuman Perubahan Rating Obligasi Terhadap Return Saham Di Bursa Efek Jakarta Periode Tahun 1999-2003. Skripsi. Tidak Dipublikasikan. Yogyakarta: Universitas Gadjah Mada Rahardjo, Sapto.2003. Panduan Investasi Obligasi. Jakarta: PT. Gramedia Pustaka Utama Robichek, Alexander A., Dan Richard A. Cohn. 1974. The Economic Determinants Of Systematic Risk. The Journal Of Finance, Vol. 29, No. 2 Romero, Pilar Abad., dan M.D. Robles Fernandez. 2007. Bond Rating Changes and Stock Return: Evidence from the Spanish Stock Market. Spanish Economic Review Stewart, Alison. 1991. Is One Beta Good Enough?. Management Accounting Tandelilin, Eduardus. 2000. Determinant of Systematic Risk: the Experience of Some Indonesian Common Stock. Bunga Rampai Kajian Teori Keuangan. Yogyakarta: BPFE Turnbull, Stuart M. 1977. Market Value And Systematic Risk. The Journal Of Finance. Vol. XXXII, No. 4

Vassalaou, M, & Xing, Y. 2004. Default Risk In Equity Returns. Journal Of Finance, Vol. 59

PENGARUH PERUBAHAN RATING OBLIGASI TERHADAP MARKET MODEL

Recommend Documents