Krizový vývoj v posledních letech a vyhlídky do budoucna – role hospodářské poli=ky
„Mám jasný názor a to takový, že nikdo neví, co bude dál“ Marc Faber
rozhovor pro CNBC, listopad 2011
•
Trocha obecného opakování
Krize je více či méně dras4ckou korekcí nerovnováh
vzniklých v předchozím období • Obvykle je příčinou krize přehřáA ekonomiky, ke kterému dochází prostřednictvím bublin na různých trzích; neudržitelné výchylky bývají mylně interpretovány jako trendy – vždy se nakonec (naštěsA) dostaví disciplinující role trhů • Přestože krize mívají odlišný charakter (měnové krize, bankovní krize), v základních rysech jsou si podobné: podcenění rizik a zpupnost vůči starým pravdám a prověřeným zásadám obezřetnos4
Zárodky krizí vždy vznikají v „dobrých časech“, kdy je svět nejlíbeznější
Některé specifické příčiny té poslední krize • • • • • •
• •
Zdánlivě neotřesitelná stabilita globální ekonomiky, spojená s nástupem nových hráčů s téměř nekonečným ape4tem po růstu … S Am spojená dlouhodobě nízká inflace, navozující tlak na nízkou úroveň zhodnocení kapitálu ve světě Obrovský a stále narůstající objem volné likvidity na finančních trzích (kde se vzala?
↓
Poptávka po produktech přinášejících vyšší zhodnocení Ochota investorů hledat a podstupovat vyšší rizika (psychologie: „když to vychází jim, musí to vyjít i nám“ Tlak akcionářů bank (když se „daří“ konkurenci, musíme jít do stejných rizik jako oni) a tlak na managementy bank
↓
Obrovská diverzifikace finančního zprostředkování, prudký nástup jeho nebankovních forem Bezprecedentní tvořivost na finančním trhu
HDP ČR a Německo 2005-‐2014 8,0 6,0 4,0 2,0
Czech Republic
0,0
Germany (until 1990 former territory of the FRG)
2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 -2,0 -4,0 -6,0
Podrobněji k otázce krea3vity ve finančnictví (a k problému dohledu nad ním) • Rozvoj „sAnového“ (paralelního) bankovního systému (speciální účelové firmy,
inves4ční banky, inves4ční fondy, hedgeové fondy) částečně potlačil význam tradičního bankovního zprostředkování („de-‐intermedia4on“) a přispěl k výraznému nárůstu finanční páky ve finančním i nefinančním sektoru („deleveraging“ je dnes jedním z hlavních témat regulace …) • Nedostatečný monitoring úvěrového procesu: Poskytovatel hypotéky měl po šes4 měsících od poskytnuA nulový zájem na tom, jestli hypotéka defaultuje či nikoliv (riziko to4ž prodal někomu jinémku, ten jej „zabalíčkoval“ s jiným ak4vem, nechal „ocenit“ ra4ngovou agenturou (ra4ng ale přece není inves4ční doporučení!!), přeprodal a tak se riziko posunovalo stále dále, bylo čím dále Am méně viditelné): ALE POZOR: nepřestalo přece existovat! • K tomu státy otevíraly trh hypoték novým skupinám obyvatelstva, které by bez této demarše jinak neměly nárok (jak? Různými podporami, dotacemi, oslabováním dohledu
Tyhle věci u nás nenastaly (nebo alespoň ne tolik), tak jak je možné, že nás krize pos4hla také?
• Globalizace, otevřenost • Zapojení ČR do obchodní výměny • Teritoriální závislost na EU (naše hlavní odby4ště) • Systémová a ins4tucionální podobnost s EU (přerozdělování a struktura fiskálu, sociální ochrana, penzijní systémy, rigidita trhu práce atp.) • Nedůvěra nezná hranic
Nedávný vývoj (2011-‐2013) • Nebyli jsme a nejsme ve společnos4 těch dynamičtějších, růstově jsme se podobali spíše problémovým ekonomikám … • Paradox: ovšem při zdravém fundamentu • Faktory nízkého růstového výkonu v ČR: – ztráceli jsme na konkurenceschopnos4 (růstový model v DE…) -‐ nejistoty všeho druhu: zkracují horizonty -‐ vyčerpal se dosavadní růstový model (montovna přestává fungovat …) -‐ k debatě je Kalouskova fiskální poli4ka … 2014 – zlepšení, hlavním tématem se postupně stane fiskální expanze v době ek. růstu (procykličnost fiskální poli4ky pokračuje)
Zpět ke globálnímu pohledu: také vládní poli3ky a špatná regulace přispěly k problémům … • Oslabení pozornos4 regulátorů trhu (resp. nepochopení některých trendů) • Omyly centrálních bankéřů, ignorování bublin, mylné vyhodnocení nízkoinflačního prostředí • Nešťastné zásahy vlád, jejich populis4cké kroky V tomto jsme měli v ČR kliku. Měli jsme a máme male také nezávislý bankovní dohled.
A ještě o něco obecněji: krize určitého typu růstového modelu? • (VK): Západní civilizace v posledních dese4leAch udělala osudovou chybu: sama sebe přetvořila v ekonomicko-‐sociální model, který neklade na první místo ekonomickou výkonnost, od které by se mělo všechno další odvíjet, ale který na první místo klade autonomně se vyvíjející nároky jednotlivců, různých zájmových a sociálních skupin, ale i celých států. Je to radikální obrácení řazení klíčové sekvence • Mimochodem – už před 80 lety říkal T. Baťa v podstatě totéž J
A dále: krize určitého typu růstového modelu?
(VK): Rozhodující začalo být slovo nároky a jeho odtržení od slova výkon, produkce, nebo s výkonem spojené příjmy. Neadekvátní růst veřejných výdajů, ke kterému v mnoha zemích západního světa v poslední době dochází, není způsoben ničím jiným, než možnosA tyto dvě věci oddělit
Příklad USA (na chyby druhých se vždycky poukazuje lépe, že …)
• Community Reinvestment Act (přijat 1977 za Cartera): snaha o co
nejširší podporu vlastnického bydlení (nebyl příčinou problému, ale spíše jeho součásA) • Fannie Mae a Freddie Mac (government sponsored enterprises): dlouhodobé hromadění hypotéčních úvěrů s nízkou bonitou klientů (forma socialismu v USA) • Docházelo k postupné změně prostředí finančních služeb: v roce 2003 méně než 30% všech půjček na bydlení podléhalo přísnému dohledu v intencích CRA Poli=cký zájem na poskytování úvěrů na bydlení byl dlouhodobým
faktorem bubliny na trhu nemovitosT
Příklad USA – pokr.
• Commodity Futures Modernisa4on Act (2000): vyňal finanční deriváty
z regulatorních a dohledových požadavků a požadavků na minimální rezervy • 2002-‐2007 se Fed rozhodl nedohlížet nové firmy poskytující hypotéky • 2004: Security and Exchange Commission poskytla výjimku z čisté kapitalizace 5 firmám (Goldman Sachs, Merrill Lynch, Lehman Brothers, Bear Stearns, Morgan Stanley): do té doby „povolená“ páka (debt-‐to-‐ net capital ra4o) ve výši 12 byla zvýšena na 40 Opakujeme: vytvořil se nový standard půjček: základem pro poskytnuT hypotéky nebyla schopnost splácet půjčky vypůjčovatelem, ale schopnost poskytovatele hypotéku prodat třeT straně, která ji sekuri=zovala a prodala dál
Další fáze krize • Ztráta důvěry ve finančním sektoru (nevím, jaké kostlivce má pro4strana v bilanci) – dras4cké snížení likvidity finančních trhů • Některé banky začaly kolabovat • Boj o bilanci převládl nad financováním klientů • Výsledek: krize reálné ekonomiky
Aktuální fáze krize: dluhové problémy vlád • Ve chvíli, kdy se ekonomiky stabilizovaly, objevuje se dluhový problém (proč? – deficitní poli4ka + náklady sanace) • Variace podob dluhového problému (Irsko, Řecko …) • Co se odehrává cca od počátku roku 2011, je přeliv dopadu veřejných dluhů zpět na finanční trh a zprostředkovaně opět na reálnou ekonomiku: návrat krizového propadu je reálnější než si dovedeme představit. Důvody: – Stát jako účastník finančního trhu byl až donedávna kredibilní poslední instancí: nyní už tomu tak nemusí být – Stát se krátkodobě nemůže financovat jinak než na finančním trhu (dlouhodobě jej ovšem financují daňoví poplatníci) – Investory do státních dluhů jsou finanční ins4tuce (bankovní i nebankovní). Příklad: až do vstupu ECB na trh byl řecký dluh držen privátními investory
Expozice bankovního sektoru vůči zemím PIIGS ( v mld. USD)
• • • • •
Francie Německo UK Nizozemí Španělsko
• USA
646 533 347 151 127 147
25% HDP 16,1%HDP 15,4%HDP 19,2%HDP 9% HDP 1% HDP
A specificky v EU… • Navíc přestal fungovat ins4tucionální rámec (fiskální disciplína) a nový ještě nevznikl: to kredibilitě států, centrálních bank i nadnárodních ins4tucí nepřidá. – Přímý (ECB) i nepřímý (FED, BoE) odkup státních dluhopisů: jedná-‐li centrální banka v přímém rozporu s právním řádem, není to dobré – Rozpouštění národních veřejných dluhů do nadnárodních instrumentů a fak4cká ins4tucionalizace přeshraničních fiskálních transferů (ESFS, euroval) bez jasné perspek4vy ins4tucionálních a strukturálních reforem fiskálu – Evidentní snaha exportovat problém a importovat „řešení“: FTT – Zjevné zasArání pravých mo4vů, které nemůže trh přesvědčit: FTT – PoArání nositelů nepříjemných pravd (ra4ngové agentury)
• Skutečná řešení se nabízejí, ale poli4cké garnitury se bojí je tlačit dopředu (ve strachu, že voliči by jim to nepřičetli k dobru)
Chronology of events: how is the crisis passing through the economy • Mortgage sector → financial intermediary • Financial intermediary → real economy • Real economy → a) financial intermediary (secondary effects) → b) public finance + debt crisis • Debt crisis → a) financial intermediary → b) real economy → financial intermediary Ques4on: • Is there an escape to this vicious circle at all?
Bankovní krize
Suverénní dluhová krize
Recese
Další pohled: veřejný dluh jako důsledek krizí … • Koncept priva4zace benefitů, socializace nákladů tržní ekonomiky • Vyplývá z konceptů státní ingerence do ekonomiky, tržních selhání a tlumení amplitud hospodářského cyklu • Vulgární keynesiánství • Obavy z kolapsu finančního systému: vyvádění toxických ak4v mimo finanční systém (konsolidace bankovních bilancí) • Další časté argumenty: zabránění dominovému efektu, ochrana vkladatelů, zastavení šíření dluhové krize atd • Morální hazard: intervence stávající vyvolává intervence příšA (deformace rizikového ape4tu: deformace alokací kapitálu, resp. domácích a zahraničních úspor) …
Přenos a internacionalizace dluhů • Není to nový trend jak se někdy traduje … téma je tak staré jako je např. angažovanost IMF (či dalších mezinárodních ins4tucí) při řešení regionálních či státních krizí (viz např. programy na podporu platební bilance) • Novou je však krea4vita v rámci Eurozóny a EU, spočívající v hledání nových instrumentů přenosu vládních dluhů z národní na nadnárodní úroveň (evropské dluhopisy … proč k nim vlastně mají některé země tolik výhrad?) • A nelehká doba je symptoma4cká i návratem k některým, donedávna již nemyslitelným, technikám národní či nadnárodní intervence a rozkládání dluhového břemene Přesunem dluhu jinam dluh nezaniká!
Co vidíme nyní • Evidentně je nejvíce nedostatkovým zbožím trpělivost … • … přitom některá rozhodnuA (nový fiskální kompakt, SSM, SRM …) „zaberou“ až postupem doby (pokud vůbec) • Přitom kolaps si nikdo, ale opravdu nikdo nepřeje • Přesto se rýsují základy budoucí architektury regulatorního a dohledového uspořádání • Eta4zace ekonomik …
Proč je oživení povětšinou pozvolné?
• Po cyklických krizích doprovázených finanční krizí bývá oživení delší a obAžnější: existují značné přebytečné výrobní kapacity (celosvětově) • Další eskalace poAží a bankrotů bank a delší dobu trvající „zadrhnuA úvěrů“ (credit crunch) – pos4huje jak USA tak Evropu -‐ Přehodnocení rizik všeho druhu • Globální přizpůsobovací procesy: korekce „tektonických zlomů“: USA vs Čína • Mikroekonomické přizpůsobení firem (snaha přežít konkurenční boj ve zAžených podmínkách) komplikuje makroekonomické přizpůsobení (pokles mezd kvůli úsporám → stagnace poptávky) • Růst vládních dluhů • Obchodní protekcionismus (ožebračování souseda)
Některá ponaučení: • Vlády vlastně nemají moc možnosA, jak reagovat: diskreční fiskál + regulace, přitom regulace moc nefungovala a fiskál také ne (a navíc už teď nemá kapacitu) • Zásah vlád a regulátorů pomohl krátkodobě stabilizovat bilance bank (a zabránit ještě horšímu vývoji), ale obnova důvěry na finančním trhu (a financování) byla pozvolnější (a evidentně ještě není vyhráno – viz mechanismy dluhové krize) • Pumpování peněz do bank zabrání jejich kolapsu ale není příliš účinné při snaze oživit ekonomický růst Proč • Navíc bude (vlastně již je) zásah států vykoupen nižší atrak4vitou bankovního zprostředkování vůbec, tedy i pro investory (očekávaný tok dividend, resp. daní zpět do rozpočtů, okleštění rizikového chování) • Státy tedy investovaly do bank, Am jim umožnily přežít, ale a) ekonomice to moc nepomohlo a b) návratnost těchto inves4c nebude valná
Další důležité aspekty • Selhání analýz a prognóz (resp. analy4ků a prognos4ků) nebo nepochopení racionality trhu (a tržních subjektů)? • Krize povede zřejmě ke změně podoby kapitálového trhu a inves4čního bankovnictví-‐ omezení složitých konstrukcí kontraktů a derivátů – návrat k „tradičním“ instrumentům, jako např. akcie, dluhopisy,směnky, opce a futures • Nastává bezprecedentní objem státních intervencí do finančních systémů jako vědomě prosazovaná alterna4va k tržnímu řešení problémů finančního trhu: ovšem je zde velikost a distribuce nákladů • Otazníky i nad měnovými poli4kami – selhání systému nebo policy-‐ makerů? • Finanční trhy jsou v moderním světě více vola4lní než odpovídá výkyvům reálné ekonomiky
What else have we learned? The power of conflict of interest … The power of moral hazard … The impact of black passengers … That the distribu4on of risks and risk assessment will never be the same as before • That safe may no longer be safe • There might no longer be a rescue of last resort … • • • •
Rizika dalšího vývoje ve světě
• Návrat inflace ve středním období (uvolněnost měnových poli4k, expanzivnost fiskálu, obnovení růstu cen primárních vstupů) • Nerovnoměrnost oživení v regionálním pohledu: obnovení tlaku na globální nerovnováhy • Eta4smus: pod tlakem krize budou zaváděna nesystémová opatření, která nadlouho zdeformují tržní prostředí a sama se stanou příčinou budoucích obAží, případně krizi ještě zhorší • Regulátoří mají zelenou, budou regulovat i na úkor ekonomického oživení: CRD IV, SIFI, FTT aj. ShrnuO: stojíme na úsvitu nové bitvy o roli státu (ale kdoví, zda už není dobojováno dříve než bitva začala …)
(Český bankovní sektor drží téměř polovinu celkové hodnoty domácích vládních dluhopisů: stabilita úvěrového rizika vlády je významným předpokladem pro udržení schopnosF vlády refinancovat dluh na trhu)
Zvláštní téma: problém velikos3
Poměr ak4v bankovního sektoru k HDP činí v USA pouze 150%
Ak4va komerčních bank v EU a v USA
(v 4sících miliard USD)
Struktura porRolia na vybraném vzorku evropských bank (všechny banky kotované na burzách) Celkem 32 kotovaných bank
10 největších
36 %
36 %
10 nejmenších
9 %
75 %
Z údajů ze všech cca 8000 evropských bank by vyplynula ještě větší disproporce, protože i oněch 10 „nejmenších“ kotovaných bank patří mezi 0,5% největších evropských bank
Diskuse – jak argumentují odpůrci • Evropský finanční sektor je velmi diverzifikovaný jak z hlediska struktury tak používaných obchodních modelů • Převládá na něm model univerzálních bank • Žádná z jeho čásA nebyla krizí pos4žena více než jiné, proto nelze usuzovat, že by tu byl strukturální problém • Ba co víc, jeho diverzita je sama o sobě významným faktorem stability, resp. řízení rizika: proto pozor na nedomyšlené administra4vní inicia4vy, které by diverzitu poškodily … • A kromě toho je evropský trh více závislý na bankovním zprostředkování než trh americký: případné nega4vní dopady administra4vních strukturálních zásahů na ekonomiku by tedy byly větší: nelze tedy jen tak jednoduše inspirovat US příkladem • Argument jednotnos3 evropského trhu: konsolidace (a stabilita) jednotného trhu potřebuje volný přeshraniční pohyb kapitálu: na místě je obava, že administra4vní zásahy omezí volný pohyb s nega4vním vlivem na finanční stabilitu
A dále … • V univerzálním obchodním modelu se retailové ak3vity bez inves3čních neobejdou, příklady: – poskytování úrokových a kurzových zajišťovacích nástrojů korporátním klientům … – i klientům veřejnoprávním (státní a municipální dluhopisy apod) … – i obyvatelstvu (hypotéční zástavní listy …) – Strukturované finanční nástroje pro financování infrastrukturálních projektů • Umělé oddělení inves4čního a retailového bankovnictví by tedy bylo technicky velmi delikátní záležitosA -‐ není vždy triviální rozpoznat co je pravou mo4vací inves4ční transakce … • Pokud je to podpora retailové služby, banky potřebují ošetřit svá rizika, která vznikají jim samotným sejmuAm rizik z retailových klientů … tedy musí s těmito riziky na trh a tam se zajis4t …
Ovšem je tu i zásadní koncepční argument … • •
Dosavadní převládající přístup k finanční stabilitě (Basilejská pravidla ve všech vývojových mutacích) se zaměřoval na iden4fikování rizik, jejich měření a přijímání regulatorních opatření, která s3mulují banky k lepšímu řízení rizik Uvažovaný strukturální zásah do bankovnictví je ideovým pro4pólem:
– místo, aby se regulace odvíjela od rizik, chce změnit systém tak, aby se rizika eliminovala; – místo s4mulace nastupuje administra4vní (tj. velmi netržní) ingerence, resp. zákaz
• •
Snaha „zrušit“ , resp. vytěsnit rizika z bank (či segmentu bankovnictví) je ovšem koncepčně mylná: riziko je nedílnou součásO (a do jisté míry hnacím prvkem) každého podnikání, tedy i bankovního A je to spojeno se samou podstatou bankovnictví, kterou je transformování maturit – tedy krátkodobých zdrojů do dlouhodobého úvěrování: tato sama transformační úloha je zdrojem rizik, pro4 nimž se nemohou banky chránit jinak než transferem rizika směrem k investorům na finančním trhu Celkově jde tedy o to, aby se s příslovečnou vaničkou nevylilo i dítě …
A kromě toho … • Ostatně, již probíhající regulatorní reformy také povedou (z důvodů lepší iden4fikace a řízení rizik, kapitálu a likvidity a omezení pákového efektu) ke strukturálním změnám v obchodních modelech … • Otázka časování: inicia4vy „Vickers a Volker“ byly ar4kulovány vlastně dříve než se ukotvil rámec stávajících regulatorních změn a proto nemohly vzít v potaz účinky, které tyto reformy přinesou … • Ostatně primární účel všech inicia4v je stejný: posílit stabilitu finančního sektoru – pokud tedy chceme přemýšlet o nových opatřeních dokonce dříve, než stávající budou uvedena v život, a ar4kulujeme pro ně stejné ambice jako pro ta stávající, pak těm stávajícím nevystavujeme moc dobré vysvědčení ….
Role mezinárodních finančních ins4tucí • Další stupeň v socializaci dluhů: přesun z národní na nadnárodní úroveň • Důležitý postřeh: přesun dluhů do stále větších en4t zůstává stále jen přesunem dluhů • Mo4v: snaha si koupit čas pro reformy fiskálu: mohlo by normálně fungovat, ovšem: – Opatření k reformě by musela být skutečná – Stávající dluh po restrukturalizaci udržitelný – Splacen musí být každý dluh, tedy i dluh nadnárodních ins4tucí
• Co je nové v této stávající krizi: již nelze kalkulovat s rolováním dluhu do nekonečna – svět již nebude nikdy takový jako byl dosud
„IMF – Outdated, Ineffec4ve and Unnecessary“ • Tariceanu (19.5.2008) : „od roku 2005 IMF vytrvale chybuje při hodnocení ekonomické situace Rumunska“ • Březen 2009, Reuters: Rumunsko zahájilo konzultace s IMF o poskytnuA facility na podporu platební bilance) • Jaro 2008, Financial Times: EBRD se přežila, je nutno ji zpriva4zovat nebo spojit s EIB • Jaro 2009, G20: role EBRD v kompenzování credit crunche je nenahraditelná • Dnes: zásadní hráč záchrany eurozóny
Faktory ovlivňující pohled na budoucí výkonnost bankovního sektoru: výběr • Velká váha: – Důvěra – Regulatorní riziko (efek4vní regulace)
• Střední váha: – Měnová poli4ka – Stabilizace odvětví reálné ekonomiky – Nové produkty, služby, trhy
• Malá váha: – Vládní výdaje na s4mulaci ekonomiky – Snadnější dostupnost spotřebitelských úvěrů Poznámka: tento přehled se neopírá o staFsFcké měření, je jen expertním souhrnem zaznamenaných názorů vybraných vrcholových manažerů
Hypotéky těsně před krizí – iluze dostupnos3 a snadného splácení v budoucnos3: • Laxní nebo žádné ověřování úvěruschopnos4 žadatele • Úvěr na 100% či vyšší úrovni kupní ceny nemovitos4 • Splátky zpočátku nižší než úroky • Nízké zaváděcí úrokové sazby • Fixní sazby po několik počátečních let a poté přechod na plovoucí sazby • Hypotéční brokeři: maximalizace počtu a objemu uzavřených smluv (např. i půjčky nezaměstnaným) • Odhadci: přeceňování hodnoty nemovitosA • Poskytovatelé hypotéčních úvěrů: maximalizace objemu úvěrů a odvozených cenných papírů • Ra4ngové agentury: maximalizace počtu hodnocení Poskytování hypoték (zejména těsně před krizí) zcela rezignovalo na všechna obezřetnostní pravidla
ShrnuO
„Ekonomie je prostoupena více bludy a omyly než jakákoliv jiná člověku známá věda.„ Henry Hazli†, Ekonomie v jedné lekci
„Není to náhoda.
Předmět jejího studia by byl dost obAžný sám o sobě … všechny komplikace způsobuje faktor, který není ani ve fyzice, matema4ce či lékařství … jsou jím požadavky zájmových skupin…“ (tamtéž) V našem tématu, tj. Národohospodářském rozhodování, to není jiné …
Výroky ke studentské meditaci … • „Ono je to těžké. Kde hrozí bída, tam hrozí socialismus. A kde hrozí socialismus, tam hrozí bída.“ – Alois Rašín • „Nepomůžeme chudým likvidací bohatých. Nepomůžeme slabým oslabením silných. Nezvýšíme příjmy snížením zisků. Bratrství neposílíme skrze třídní nenávist. Morálku, charakter a odvahu neposílíme, když lidem vezmeme inicia4vu a nezávislost.“ – Abraham Lincoln • „Lidé se musí opět naučit pracovat a odnaučit žít z veřejné podpory“ – Cicero, rok 55 př.n.l.
Výroky ke studentské meditaci … • „Se státními inves4cemi je to podobné jako s povodněmi. Zvyšují sice zaměstnanost a HDP, ale kdo má potom uklízet tu zkázu.“ – Vít Jedlička • „Když budete mít deset 4síc nařízení, zničíte jakýkoliv respekt k právu.“ – Winston Churchill • There ain't no such thing as a free lunch“
Výroky ke studentské meditaci … • Hayek: „Specifickou úlohou ekonomie je ukázat lidem, jak málo ve skutečnos4 vědí o věcech, o kterých se domnívají, že je mohou řídit“ • „Tvrdíme, že národ, který se snaží ,prodanit´ k prosperitě, je jako člověk, který stojí v kbelíku a snaží se sám sebe zvednout za rukojeť“ (Winston Churchill) • „The first requisite of a sound monetary system is that it put the least possible power over the quan4ty or quality of money in the hands of the poli4cians“ – Henry Hazli†
Výroky ke studentské meditaci … Frédéric Bas4at: • “Everyone wants to live at the expense of the state. They forget that the state lives at the expense of everyone.” • "In the department of economy, an act, a habit, an ins4tu4on, a law, gives birth not only to an effect, but to a series of effects. Of these effects, the first only is immediate; it manifests itself simultaneously with its cause -‐ it is seen. The others unfold in succession -‐ they are not seen: it is well for us, if they are foreseen. Between a good and a bad economist this cons4tutes the whole difference: the one takes account only of the visible effect; the other takes account of both the effects which are seen and those which it is necessary to foresee. Now this difference is enormous, for it almost always happens that when the immediate consequence is favourable, the ul4mate consequences are fatal, and the converse. Hence it follows that the bad economist pursues a small present good, which will be followed by a great evil to come, while the true economist pursues a great good to come, at the risk of a small present evil"
PřipomenuO -‐ východiska pro kurz 5HP502 • • • • • • •
Hospodářská poli4ka není apoli4cká V ekonomii není žádná jednotlivá osoba vlastníkem celé pravdy Pravda je v ekonomii velmi subjek4vní (a velmi poli4cká) Není nic zadarmo Žádné zdroje nemají anonymní původ Neexistují kouzelné skříňky (kouzelná řešení)
Svět se skoro vždy chová jinak než poli4ci chtějí (a analy4ci predikují) ... • Nejdůležitější informace zpravidla dorazí do rozhodovacích center nejpomaleji, nebo jsou přehlédnuty nebo nesprávně vyhodnoceny • Obchodníci si zpravidla informace všimnou dříve než analy4ci, analy4ci dříve než manažeři a manažeři dříve než poli4ci
Příklad omylu -‐ Euro Yves-‐Thibault de Silguy: „Euro poskytne stabilní a zdravý makroekonomický rámec“
Během 10 prvních let existence eura: • spekulaFvní bublina na trhu IT a CT (1999-‐2000) • hospodářská recese, resp. stagnace v důsledku splasknuZ této bubliny (2001-‐2004) • v reakci na to vlna extrémně uvolněné měnové poliFky ... • vedoucí mj. k bublině na trhu nemovitosZ (2004 -‐ 2008) a k extrémní úvěrové emisi ... • ženoucí rovněž rychlý (ale nezdravý protože nevyvážený) růst průmyslu a ekonomiky • a nezabránivší (a naopak zřejmě přiživující) ekonomickému otřesu let 2008 -‐2009 … • nyní dluhová krize, Euro momentálně bojuje o samu existenci
Východiska 2 • • • • • • • • •
Národohospodářská rozhodnuA nemají měřitelné alterna4vy: nelze změřit nenastalou alterna4vu Lze změřit, že někdo zvýšil svůj užitek na úkor někoho jiného, avšak nelze změřit zda se užitek zvýšil všem Bohužel dokonce ani není shoda na tom, co je či má být oním měřitelným užitkem (HDP??...) Nelze vyhovět všem = neexistuje win-‐win řešení ... … tady když někdo získá, jiný ztrácí (sektorově, intertemporálně) Každé řešení má své náklady Op4mální řešení je tudíž ryze subjek4vní kategorií Vzhledem k tomu, že nelze vyhovět všem, je objek4vně op4mální řešení nedosažitelné a proto pracujeme ve světě řešení nejméně špatných Výsledné řešení (rozhodnuA) je proto ovliněno (určeno) poli4kou, par4kulárními zájmy a tlakem lobby: opakujeme tvrzení, že hospodářská poli4ka není apoli4cká
Východiska 3 • Experimenty většinou nevycházejí, nebo jsou špatně interpretovány jejich výsledky • Modely a modelování jsou užitečným pomocníkem pro disciplinování myšlení, jejich přeceňování však vede až k tragickým rozhodovacím chybám • Konstantou je nebezpečí arogance poli4ky a populismu poli4ků, ignorování ověřených zkušenosA (viz fiskální impuls k oživení ekonomiky) -‐ empirii a teorii však nelze ignorovat (bude přednáška o fiskálních reformách) • V historii tržní ekonomiky se ještě nenašla vláda která by uměla nedostatky trhu (pokud se shodneme na jejich vymezení) vyřešit – Poznámka: řešením nebylo ani popření trhu jako takového, jak jsme se o tom sami bolestně přesvědčili …
• Řešením však není poli4kům hospodářskou poli4ku odebrat • Své chyby má trh i vláda: které to jsou, je věcí debaty a poli4ckého názoru
Východiska 4 Co přinesla poslední doba (nejde o nové věci, spíše akcent na některé, které víme): – Morální hazard – Role a vnímání rizika – Budování role státu, od de-‐eta4zace k re-‐eta4zaci – Informační a reputační kaskády – Tzv. efekt západky
Nejlepším důkazem … • … výše uvedených východisek je četba poli4ckých programů poli4ckých stran (teď je dobrá doba!) Každý si definuje cíl jinak Případně jej raději nedefinuje vůbec Skutečnou vizi nemá ani jedna strana Protože nejsou vize a není shoda na tom co je cíl, nenabízí v podstatě nikdo ani konsistentní představu jak se k cíli dostat – Většina programů je ve své podstatě zpět hledící (postavena na negaci toho co bylo nebo co je) – A bohužel se stále objevují recepty na hospodářskou poli4ku, které už jinde pohřbila doba, protože i ty stojí u kořenů dnešních problémů – – – –
• Není tudíž divu, že programové prohlášení současné vlády vypadá tak jak vypadá …
Příklady poli4ckých přístupů • Problém anonymizace veřejných výdajů ... • … a veřejného dluhu ... (→ každoroční souboj o státní rozpočet) • Pokusy schovávat, resp přesouvat problém (co jiného je např. debata o vytvoření ins4tutu evropského dluhopisu …) • Hrátky se sektorovým a intertemporálním rozložením nákladů (vyšší daně či vyšší dluh) • Lpění na starých postupech (problém „řešíme“ Am, že vydáme více peněz): obliba rychle zapomínat, ignorovat poučení z minula … (viz debata o prorůstových opatřeních, zpomalení fiskální konsolidace) Další příklady z poslední doby: • „zdaníme banky“ • „Výplata klientů zkrachovalých kampeliček z Fondu pojištění vkladů nezaAží daňového poplatníka“ • Stát vstoupí jako podnikatelský subjekt na finanční trh
Co se to vlastně děje? • Eta4zace, centralizace, nárůst státní ingerence do ekonomiky • Stěhování problémů o patro výše (viz EU!) • Efekt záklopky • Není důležité, zda pravidla fungují – důležité je tvořit stále nová a nová … př. lichva • Informační, názorové a reputační kaskády (tohle umí EU skoro dokonale …) • Zkracování horizontů hospodářské poli4ky • Bojem pro4 morálnímu hazardu k jeho posílení • Riziko jako veřejný nepřítel č. 1 • Nesvéprávnost spotřebitelů? Jsou to4ž voliči …
Co se také může stát • Výsledkem vládních intervencí mohou být často (také) nepředvídatelné (a nezamýšlené) změny trhu. • Cíle a koncepty vládních zásahů jsou často nedomyšlené, protože poli4kové nemají přesné znalos4 o té čás4 trhu, kterou chtějí nějakým způsobem regulovat. • Řešením včerejších problémů zakládáme problémy zítřejší – toto si momentálně prožíváme v EU • Vládní intervence nejsou zadarmo! Jsou realizovány z peněz daňových poplatníků, tedy nás všech. • Samotný proces přesunovaní bohatství od jedné skupiny k druhé svádí k tzv. dobývání renty a potenciální korupci.
Bacha na sta3s3ku! • Případ Hopkinsovy univerzity: poté, co začala přijímat do studia i studentky, přišlo oznámení že 33,3% (!) studentek se vdalo za své pedagogy … • … v daném školním roce zde studovaly 3 studentky a 1 se skutečně vdala za někoho z fakulty • Literatura: „Jak lhát se sta4s4kou“, Darell Huff
Svět před Keynesem • výkyvy hospodářského cyklu jsou zásahem “vyšší moci” • státní výdaje zabezpečují pouze základní funkce státu (veřejné rozpočty však nejsou zdaleka vždy vyrovnané) • neexistuje fiskální poli4ka s cílem vyrovnávat výkyvy hospodářského cyklu • a také mnohem nižsí daně, ale i mnohem vyšší cla • měna navázána na drahý kov – přes krátkodobé výkyvy jsou ceny dlouhodobě pozoruhodně stabilní • měnové kurzy pevně determinovány obsahem drahého kovu • neexistují plovoucí kurzy, změny (např. v reakci na nerovnováhu OB a PB) devalvacemi či revalvacemi • úrokové sazby vyplývají z nabídky a poptávky (po úvěrech) na finančních trzích • a dlouho vlastně ani neexistovaly centrální banky v dnešním slova smyslu (jsou víceméně až výdobytkem 20. stoleA)
Svět (resp. hospodářská poli3ka) podle Keynese … • prioritním hospodářským cílem vlády je zabezpečení stabilního hospodářského růstu. Vláda má možnost i povinnost k tomu používat fiskální a měnovou poli4ku • v době krize může vláda utrácet na dluh aby povzbudila ekonomiku, ale v době hospodářské konjunktury musí stat mít rozpočet v přebytku a dluhy vzniklé během krize splácet • stabilita domácí cenové hladiny by měla mít přednost před stabilitou měnového kurzu
Neoklasická syntéza, vulgární prak3cká aplikace Keynesiánské poli3ky a její důsledky • na rozpočtovém deficitu nezáleží, zadlužovat se lze téměř neomezeně • reálnou hodnotu veřejného dluhu lze inflačně erodovat emisí peněz (závislost centrálního bankovnictví na vládě) • prak4cká ukázka: “jsme přece zadluženi méně než je M. hranice 60%” Důsledky: • ztráta důvěry veřejnos4 ve stabilitu měny (bude přednáška o měnové poli4ce) • ztráta důvěry veřejnos4 ve fiskální poli4ku, bobtnání státních dluhů do neúnosných výšek (bude přednáška o fiskální poli4ce)
V čem je problém dnes? • Neoklasická syntéza makroekonomické (ovlivňování agregátní poptávky) a strukturální poli4ky (působení na potenciální produkt): selhal koncept nebo jeho prak4cká aplikace? – (viz vývoj fiskálu i měnové poli4ky!) – A jak se strukturálními poli4kami, flexibilitou trhů apod.?
• Faktory akcelerující a zveličující krizi:
– Morální hazard („too big to fail“) – Globalizace – „Income inequality“ a netrpělivost těch méně úspěšných
“Issues„ hospodářské poli4ky • Problém různých časových horizontů (vláda, centrální banka, finanční ins4tuce, spotřebitelé ...) • Problém přenášení nákladů • Problém přenášení rizika • Problém asymetrie informací (jejich zpoždění a nesymetrické rozložení) • Problém emoce vs. Racionalita • Problém dobývání renty
“Issues„ hospodářské poli4ky • Problém očekávání (očekávání jako hybný motor ekonomiky) • Fenomén “vested interests“ • Fenomén zakrývaných mo4vů • Fenomén „kapka v moři“
• „V naší zemi je mnoho lidí, kteří se domnívají, že hospodářský úpadek lze sanovat penězi. Hrozím se důsledku tohoto omylu. V postavení, v němž se nacházíme, nepotřebujeme žádných geniálních obratů a kombinací. Potřebujeme … nepodporovat bankrotáře, nedělat dluhy, nevyhazovat hodnoty za nic, nevydírat pracující, … pracovat a šetřit a učinit práci a šetření výnosnější, žádoucnější a čestnější než lenošení a mrhání… je třeba překonat krizi důvěry. Technickými zásahy, finančními a úvěrovými ji však překonat nelze, důvěra je věc osobní a důvěru lze obnovit jen mravním hlediskem a osobním příkladem." Tomáš Baťa 1932
