ISOVOLTAIC AG – Primární emise akcií 4. IV. 2011
ISOVOLTAIC AG Isovoltaic AG je rakouská společnost vyrábějící ochranné fólie pro solární panely, které poskytují ochranu před povětrnostními vlivy a mechanickým poškozením. Tyto ochranné fólie potřebuje 85 % všech nových solárních panelů. Výrobní kapacity má v Rakousku a obchodní zastoupení v Číně. V roce 2009 dosáhl globálního tržního podílu 35 % (tržby), a je tak dvakrát větší než nejbližší konkurent. Společnosti nahrávají současné trendy čistých energií – poptávka po solárních panelech v Evropě, USA a Číně. Veškerá podpora solárních elektráren (dotace, garance výkupních cen, daňové prázdniny) jsou motorem růstu této poptávky. Mezi hlavními trhy, kde by měla být poptávka po solárních parcích, by měla být Evropa (Německo, Itálie), USA a Asie. Některé země sice připravují škrty v podpoře solárních elektráren, například snížení regulovaných cen jako tomu bylo v ČR, nicméně cena panelů rychle klesá, což tento pokles může téměř vyrovnat. Perspektivním trhem pro solární panely je také USA, kde není tento byznys zvýhodněn a přesto tam v minulém roce vyrostly solární parky o stejné kapacitě jako v ČR (cca 2GW). Hlavními odběrateli jsou nejvýznamnější výrobci fotovoltaických panelů v Asii, hlavně v Číně a Evropě a USA. Podíl tržeb asijských zákazníků vzrostl za 3 roky z 36 % na 70 %. Předpokládá se, že tento podíl ještě vzroste. ISOVOLTAIC AG dodává fólie 6 z 10 největších výrobců solárních panelů. Začátek obchodování Isovoltaic AG plánuje uvést akcie na vídeňskou burzu cenných papírů. Knihy se otevírají 4. dubna 2011 a bookbuilding by měl trvat do 14. dubna 2011 do 12:00 hod. Ocenění emise by mělo být oznámeno 14. dubna a akcie by se měly začít obchodovat od 15. dubna 2011. Free float ISOVOLTAIC AG nabízí až 18 mil. stávajících akcií (15,65 mil. a 2,35 mil. jako nadlimitní úpis - greenshoe). Free float včetně nadlimitního úpisu by byl až 45 %. Cenové rozpětí Cenové rozpětí bylo stanoveno od 16,00 do 21,00 EUR/akcie. Tržní kapitalizace celé společnosti na základě tohoto limitu by se měla pohybovat od 640 mil. EUR do 840 mil. EUR. Ocenění Na základě našeho DCF modelu jsme dospěli k ceně společnosti ISOVOLTAIC AG ve výši 719 mil. EUR. To by znamenalo férovou cenu 17,99 EUR na jednu akcii, což je téměř přesně střed cenového rozpětí. V porovnání s cenovým rozpětím to znamená prémii 12,4 % při srovnání s 16,00 EUR, což je nižší konec indikovaného rozpětí. Ale při srovnání s horní hranicí potenciální ceny by se akcie společnosti obchodovaly se slevou 14,3 %. Relativní srovnání V následující tabulce porovnáváme násobek EV / EBITDA, který se nám jeví pro porovnání jednotlivých společností jako nevýhodnější, protože zohledňuje dluh a provozní výkonnost společnosti. Medián vybraných společností se pohybuje na úrovni 6,9x. Pokud budeme uvažovat zmíněné cenové rozpětí, pohyboval by se násobek EV/EBITDA 2011 od 9,5 do 12,4. ISOVOATAIC by se tedy obchodoval s prémií 37 až 83 % ke srovnatelným společnostem. Tato prémie je podle našeho názoru opodstatněná. Mezi důvody můžeme uvést vedoucí postavení společnosti, co se týká podílu na trhu i její pozice technologického lídra, a dále zaměření společnosti na rychle rostoucí trhy Asie (hlavně Čína), Evropy a USA. Metodu relativního srovnání bereme nicméně pouze jako doplňkovou, protože jsou mezi společnostmi rozdíly, které toto relativní srovnání zkreslují.
Jméno FIRST SOLAR INC STR HOLDINGS INC MEYER BURGER TECHNOLOGY SMA SOLAR TECHNOLOGY AG Medián Zdroj: Bloomberg
P/E 2011 16,3 11,3 13,2 12,3 12,8
2012 14,0 10,0 14,7 9,2 12,0
2013 12,9 13,3 9,2 12,9
EV / EBITDA 2011 2012 11,3 9,3 6,9 6,5 6,2 6,5 6,8 6,5 6,9 6,5
2013 8,5 5,4 6,5 6,5
NÁZVY KAPITOL
Pozitiva
Vedoucí postavení na stávajících trzích, ve kterých je společnost aktivní Nejmodernější technologie – lídr trhu Vysoké vstupní bariéry do oboru (testování a certifikace) Růstová akcie
Negativa
Ztráta tržního podílu Růst cen vstupů a základních materiálů Nová konkurence, nové výrobní kapacity Politické prostředí (rušení dotací, pobídek)
Závěr V poslední době ve světě rostou investice do obnovitelných zdrojů. Tomuto nyní pomáhá situace okolo jaderných elektráren po přírodní katastrofě v Japonsku. Následně po těchto událostech vyhlásilo Německo 3měsíční moratorium na prodloužení životnosti jadrných elektráren, kdy by mělo dojít k přezkoumání elektráren z hlediska bezpečnosti. Údajně také německá vláda rozhodla o uzavření 8 z celkem 17 jaderných elektráren, a to znamená, že výpadek těchto zdrojů se bude muset něčím nahradit. To všechno napomáhá rozvoji alternativních zdrojů elektřiny – fotovoltaických elektráren a tím pádem i výrobců solárních panelů a komponentů, ze kterých se skládají. V případě společnosti ISOVOLTAIC AG se jedná o klasickou růstovou story. Férovou cenu akcií ISOVOLTAIC AG jsme na základě DCF vypočetli na 17,99 EUR na akcii. Klientům bychom doporučili účastnit se IPO společnosti ISOVOLTAIC AG. Jako maximální akceptovanou cenu doporučujeme naši vypočtenou férovou cenu 17,99 EUR na akcii. Pro své klienty zprostředkováváme účast na tomto IPO. Případné bližší informace o možnosti účasti získáte na telefonním čísle: 221 710 628 a 221 710 130. Výkaz zisků a ztrát společnosti ISOVOLTAIC AG mil. EUR 2010 2011 Tržby 201,4 261,8 EBITDA 60,5 66,4 EBIT 57,3 62,4 Čistý zisk 42,5 46,8 Zdroj: Isovoltaic AG, J&T Banka
2012 314,2 72,7 67,6 50,7
2013 345,6 82,0 75,9 56,9
2014 380,2 92,1 84,7 63,5
2015 304,1 84,9 77,2 57,9
SLOVNÍČEK POJMŮ
bazický bod
100 bazických bodů = 1,00 %; nejčastěji se používá u změn úrokových sazeb; zkratka bps (anglicky basis points)
Forex
účetní hodnota; hodnota společnosti připadající akcionářům; Book value = Aktiva - Závazky společnosti
goodwill účetní termín; vyjadřuje u akvizic rozdíl mezi zaplacenou
book value CAGR
průměrná roční míra růstu za určité období (např. CAGR 2001-2009) (anglicky: Compound Annual Growth Rate)
CAPEX investiční výdaje obvykle na pořízení dlouhodobého majetku
markets)
cenou a účetní hodnotou kupované firmy. Zahrnuje např. dobré jméno podniku, klientskou základnu, značku apod. Goodwill se řadí mezi nehmotná aktiva.
NI
čistý zisk; zisk společnosti připadající akcionářům společnosti, kteý vznikne po odečtení všech nákladů včetně daní (anglicky: Net Income)
m/m
meziměsíční změna (anglicky: month on month; m-o-m)
P/BV
poměr ceny akcie k účetní hodnotě na jednu akcii. Jde o poměrový ukazatel, který slouží k porovnání ohodnocení jednotlivých společností, především v bankovnictví a finančním sektoru. (anglicky: Price / Book Value per share Ratio)
P/E
vyjadřuje poměr tržní ceny akcie k dosaženému čistému zisku na akcii. Jde o poměrový ukazatel, který slouží k porovnání ohodnocení jednotlivých akciových titulů. Čím je ukazatel P/E vyšší, tím je daná akcie vzhledem k zisku (současnému nebo očekávanému) dražší a naopak. (anglicky: Price / Earnings Ratio)
(stoje, nemovitosti) (anglicky: CAPital EXpenditures)
CEE
střední a východní Evropa (anglicky: Central and Eastern Europe)
CIS
Společenství nezávislých států, 9 z 15 států bývalého Sovětského svazu (anglicky: Commonwealth of Independent States)
dividendový výnos výnos akcie, který akcionář obdrží ve formě dividend; vyjadřuje se v procentech jako roční dividenda k současné ceně akcie
EBITDA hrubý provozní zisk; zisk před odečtením úroků, daní a odpisů (anglicky Earnings Before Interests, Taxes, Depreciation and Amortization);
Indikátor provozní výkonnost společnosti a přibližný odhad cash flow. Některé společnosti použijí termín OIBITDA (Operating Income Before Interest Tax, Depreciation and
rafinérská marže
rozdíl mezi cenou hrubé ropy a cenou rafinérské produkce (benzín, nafta, oleje); obvykle se vyjadřuje v USD/t
Amortization).
EBITDA marže poměr hrubého provozního zisku vůči tržbám
devizový trh; trh směnných kurzu (anglicky: Foreign Exchange
q/q
mezikvartální změna (anglicky: quarter on quarter; q-o-q)
(=EBITDA/tržby); určuje míru ziskovosti na jednotku tržeb; vyjadřuje se v procentech. Podobně i EBIT marže.
SWAP
finanční derivát založený na principu výměny dvou aktiv včetně jejích výnosů a nákladů po stanovenou dobu
EBIT
provozní zisk; zisk před odečtením úrokových nákladů a daní (anglicky Earnings Before Interests and Taxes)
tržní kapitalizace
EPS
zisk na akcii; podíl zisku (ztráty) na jednu akci (anglicky: Earnings Per Share)
EV
hodnota podniku; tržní kapitalizace společnosti zvýšena o čistý dluh společnosti (dluh bez likvidních finančních prostředků). (anglicky: Enterprise Value).
ukazatel velikosti společnosti. sposoučin tržní ceny a celkového počtu akcií. (anglicky: market capitalsation
y/y
meziroční změna (anglicky: year on year; y-o-y)
KONTAKTY
J&T
ATLANTIK
Obchodování
Obchodování s cennými papíry
Jmémo
Jmémo
Kontakt +420 221 710 130
[email protected] +420 221 710 131
[email protected] +421 259 418 173
[email protected] +420 221 710 238
[email protected] +420 221 710 155
[email protected]
Michal Semotán
Obchodování a prodej
Michal Znojil
Obchodování a prodej
Michal Štubňa
Obchodování – Slovensko
Tomáš Brychta
Peněžní a devizový trh
Petr Vodička
Dluhopisový a peněžní trh
David Nový
Obchodování – ČR a zahraničí
Barbora Stieberová
Obchodování – ČR a zahraničí Tereza Jalůvková Obchodování – ČR a zahraničí Marek Kijevský Obchodování – zahraničí Miroslav Nejezchleba Obchodování – zahraničí (USA)
Správa klientských portfolií mémo
Prodej a klientské služby Jmémo
Kontakt +420 221 710 224
[email protected] +420 221 710 429
[email protected]
Roman Hajda
Vedoucí pro investice
Petr Holinský
Portfolio manažer
Martin Kujal
Vedoucí pro investice; dluhopisy
Marek Janečka
Portfolio manažer; akcie
Miroslav Paděra
Portfolio manažer; DPM
Kontakt +420 545 423 448
[email protected] +420 800 484 484
[email protected]
Dalibor Hampejs podílové fondy
Milerská Zuzana Klientské služby
Portfolio Management Jmémo
Konta t +420 221 710 628
[email protected] +420 221 710 648
[email protected] +420 221 710 606
[email protected] +420 221 710 669
[email protected] +420 221 710 633
[email protected]
Kontakt +420 221 710 698
[email protected] +420 221 710 699
[email protected] +420 221 710 623 miroslav.padera @atlantik.cz
Oddělení analýz Jm mo
Kontakt +420 221 710 607
[email protected] +420 221 710 614
[email protected] +420 221 710 657
[email protected] +420 221 710 658
[email protected] +420 221 710 619
[email protected]
Milan Vaníček
Strategie, farma, telekom
Milan Lávička
Banky, finanční sektor
Bohumil Trampota Energetika, chemie
Pavel Ryska
Nemovitosti, media
Petr Sklenář
Makroekonomika, komodity
ATLANTIK finanční trhy, a.s. Praha: Pobřežní 14 186 00 Praha 8 Tel.: +420 221 710 666 Fax: +420 221 710 626
Brno: Veselá 24 602 00 Brno Tel.: +420 545 423 411
Tel: 800 484 484
[email protected] www.atlantik.cz Bloomberg: ATLK
Reuters: ATLK
J&T BANKA Česká republika J&T Banka, a. s. Pobřežní 14 186 00 Praha 8 Tel.: +420.221.710.111 www.jtbank.cz
Slovenská republika J&T Banka, a. s., pobočka zahraničnej banky Lamačská cesta 3 841 04 Bratislava Tel.: +421.259.418.111 www.jt-banka.sk
PRÁVNÍ PROHLÁŠENÍ
ATLANTIK finanční trhy, a.s. (dále jen „ATLANTIK FT“) je licencovaný obchodník s cennými papíry a člen Burzy cenných papírů Praha, a.s. oprávněný poskytovat investiční služby ve smyslu zákona č. 256/2004 Sb., o podnikání na kapitálovém trhu. J & T BANKA, a.s. (dále jen „Banka“) je licencovaná banka a člen Burzy cenných papírů Praha, a.s. oprávněná poskytovat investiční služby ve smyslu zákona č. 256/2004 Sb., o podnikání na kapitálovém trhu. ATLANTIK FT a Banka v souladu s právními předpisy, svými vnitřními předpisy a vyhláškou č. 114/2006 Sb., o poctivé prezentaci investičních doporučení připravují a rozšiřují investiční doporučení. Činnost ATLANTIKu FT a Banky podléhá dozoru České národní banky, Na Příkopě 28, 115 03 Praha 1 – http://www.cnb.cz/. ATLANTIK FT a Banka v souladu s vyhláškou č. 114/2006 Sb., o poctivé prezentaci investičních doporučení rozšiřuje investiční doporučení, přičemž v tomto dokumentu jsou zmíněny některé důležité informace a upozornění s tvorbou a šířením investičních doporučení spojené. ATLANTIK FT a Banka uveřejňují investiční doporučení vytvořená zaměstnanci ATLANTIK FT a/nebo Banky (dále je „Analytici“). Analytici vytvářející investiční doporučení nesou plnou odpovědnost za jejich objektivitu. Stupně investičního doporučení ATLANTIK FT a Banka používají následující stupně investičních doporučení: Koupit/BUY – předpokládá se, že % rozdíl mezi roční cílovou cenou akcie (určenou jednou z níže uvedených oceňovacích metod) a aktuální tržní cenou je větší, než minimální teoretický požadovaný výnos pro danou akcii. Tento požadovaný výnos je určen jako součet výnosu bezrizikového aktiva (nejdelší státní dluhopis ČR) a součinu koeficientu beta a rizikové prémie (určené individuálně pro každou společnost a odvozené od rizikové prémie pro český trh). Držet/HOLD – předpokládá se, že % rozdíl mezi roční cílovou cenou akcie (určenou jednou z níže uvedených oceňovacích metod) a aktuální tržní cenou je menší, než minimální teoretický požadovaný výnos pro danou akcii, ale zároveň větší než výnos bezrizikového aktiva. Prodat/SELL – předpokládá se, že % rozdíl mezi roční cílovou cenou akcie (určenou jednou z níže uvedených oceňovacích metod) a aktuální tržní cenou je menší než výnos bezrizikového aktiva. Metody oceňování ATLANTIK FT a Banka při oceňování společností a investičních projektů používají v prvé řadě metodu diskontovaných cash flow (FCFE nebo DDM). Metoda relativního srovnání je nedílnou součástí každého ocenění, ale slouží spíše jako test vypovídací schopnosti diskontní metody, a to z těchto důvodů: (i) rozdílné účetní standardy; (ii) rozdílná velikost firem; (iii) dostupnost informací; (iv) dopad akvizic a dceřiných společností na strukturu účetních rozvah; (v) rozdílné dividendové politiky; a (vi) rozdílná očekávání budoucích ziskových marží. Pokud se fundamentální ocenění a interval hodnot na základě relativního srovnání v zásadě shodují, je to známka správnosti projekcí cash flow a dalších klíčových předpokladů diskontovacího modelu (zvláště diskontní faktor, růst v tzv. „nekonečné fázi“, kapitálová struktura, apod.). V opačném případě je nutno najít faktory vedoucí k zásadní rozdílnosti obou oceňovacích metod. Opatření bránící vzniku střetu zájmů ve vztahu k investičním nástrojům: Odměna osob, které se podílejí na tvorbě investičních doporučení, je závislá zejména na kvalitě odvedené práce, dosažených výsledcích a celkového zisku společnosti. Osoby, které se podílejí na tvorbě investičních doporučení, nejsou finančně ani jinak motivovány k vydání investičních doporučení konkrétního stupně a směru. ATLANTIK FT a Banka v rámci dodržování pravidel obezřetného poskytování investičních služeb a organizace vnitřního provozu společnosti uplatňují postupy a pravidla stanovené právními předpisy a vnitřními předpisy společnosti, které brání vzniku střetu zájmů ve vztahu k investičním nástrojům obsaženým v investičních doporučeních šířených ATLANTIKem FT a Bankou. Další upozornění ATLANTIK FT, Banka a s nimi propojené osoby a osoby, které k nim mají právní nebo faktický vztah, včetně členů statutárních orgánů, vedoucích zaměstnanců anebo jiných zaměstnanců, mohou obchodovat s investičními nástroji či uskutečňovat jiné investice a obchody s nimi související a mohou je v rozhodné době nakupovat nebo prodávat, nebo k nákupu anebo prodeji nabízet, ať již jako komisionář, zprostředkovatel či v jiném právním postavení, na veřejném trhu či jinde. Makléři a ostatní zaměstnanci ATLANTIK FT a Banky a/nebo s nimi propojenými osoby mohou poskytovat ústní nebo písemný komentář k trhu nebo obchodní strategie svým klientům a vlastnímu oddělení obchodování, které odráží názory, jež jsou v rozporu s názory vyjádřenými v investičních doporučeních. Investoři by měli investiční doporučení považovat pouze za jeden z několika faktorů při svém investičním rozhodování. Investiční analýzy a doporučení vydávané ATLANTIK FT a Bankou a/nebo s nimi propojenými osobami byly připraveny v souladu s pravidly chování a interními předpisy pro zvládání konfliktů zájmů ve spojení s investičními doporučeními. Přehled změn stupně investičního nástroje, na který ATLANTIK FT a Banka vydaly investiční doporučení, a jeho cenového cíle během posledních 12 měsíců je uveřejněn způsobem umožňující dálkový přístup na internetové adrese: http://www.atlantik.cz/ a/nebo http://www.jtbank.cz. Emitent nebyl před vydáním tohoto doporučení s ním seznámen a doporučení tedy nebylo nijak změněno nebo upraveno na základě jeho žádosti. Samotná investiční rozhodnutí jsou vždy na Zákazníkovi a Zákazník za ně nese plnou zodpovědnost. Přestože investiční doporučení ATLANTIK FT a Banky jsou Analytiky připravována v dobré víře kvalifikovaně, čestně a s odbornou péčí, nemůže ATLANTIK FT a/nebo Banka přijmout odpovědnost a zaručit úplnost nebo přesnost informací v nich uvedených s výjimkou údajů vztahujících se k ATLANTIK FT a Bance. Investiční doporučení sdělují názor Analytiků ke dni zveřejnění a mohou být změněny bez předchozího upozornění. Úspěšné investice v minulosti nejsou zárukou stejných výsledků v budoucnosti. Investiční doporučení nepředstavují v žádném případě nabídku k nákupu či prodeji investičních nástrojů. Jednotlivé investiční nástroje nebo strategie v investičních doporučeních zmíněné nemusí být vhodné pro každého investora. Názory a doporučení tam uvedené neberou v úvahu situaci jednotlivých klientů, jejich finanční situaci, cíle nebo potřeby. Investiční doporučení mají sloužit investorům, u nichž se očekává, že budou činit vlastní investiční rozhodnutí bez nepřiměřeného spoléhání na informace uvedené v investičních doporučeních. Tito investoři jsou povinni se o výhodnosti investic do jakýchkoli investičních nástrojů rozhodovat samostatně, a to na základě náležitého zvážení ceny, případného nebezpečí a rizik, jejich vlastní investiční strategie a vlastní finanční situace. Hodnota či cena jakýchkoliv investic se může měnit. V souladu s tím mohou investoři získat prostředky menší, než byla jejich původní investice. Úspěšné investice v minulosti nezaručují příznivé výsledky do budoucna. 2011 © ATLANTIK finanční trhy, a.s., J & T BANKA, a.s.
