Ing. Ing. Libor Šteffek, MBA května Ing. Libor Šteffek, MBA Investiční controlling

Ing. Libor Šteffek, MBA – Investiční controlling

Ing. Ing. Libor Šteffek, MBA 14. – 15. května 2014

www.controlling.cz © Controller Institut, 2014

www.controlling.cz


Investice a investiční rozhodování Agenda: I. Úvod do problematiky investic II. Investiční controlling a fáze investice III. Parametry a faktory ovlivňující investice IV. Tradiční statické techniky vyhodnocování V. Tradiční dynamické techniky vyhodnocování VI. Moderní techniky měření hodnoty VII. WACC VIII. Value based management IX. Příklady (Excel) Strana |

© Controller Institut, 2014

2

www.controlling.cz


Investice a investiční rozhodování Investiční rozhodnutí má dlouhodobé účinky. KLASIFIKACE INVESTIC a) Z hlediska cílů : * reprodukční (náhrada opotřebeného nebo zastaralého) * rozvojové (výroba nového nebo vylepšeného produktu) * expanzní (násobně vyšší kapacita nebo vstup na nový trh) * vynucené (ekologie, pracovní prostředí, legislativa) b) Z hlediska předmětu : * HDM, NDM * Finanční investice

Strana |


3

www.controlling.cz


Investice a investiční rozhodování FINANČNÍ MODEL A ANALÝZA CASH-FLOW CF = čistý zisk + odpisy + ∆NWC INVESTICE ⇒ dodatečné příjmy a výdaje INVESTIČNÍ VÝDAJE

=

+ pořizovací cena + vedlejší náklady pořízení ( clo, přepravné, poplatky ) + speciální náklady pořízení (studie, projektová dokumentace, nutné stavební úpravy, školení, úroky z investičního úvěru, úroky ze zvýšení NWC, náběhové náklady,…)

INVESTIČNÍ ROZPOČET A JEHO FINANCOVÁNÍ * Kolik peněz potřebujeme a kdy = rozpočet a časový plán plateb (vstup do výhledu CF) * Kolik peněz máme a vyděláme a kolik musíme získat od jiných stran (vypůjčených x investorských)

Strana |


4

www.controlling.cz


Charakteristiky investičních akcí - Dlouhodobý časový horizont - Větší možnost rizika odchylek od původních záměrů - Vysoké nároky na koordinaci účastníků - Kapitálová náročnost operací - Častý výskyt novinek a inovací - Potenciální zvýšený dopad na okolí (ekologie, infrastruktura), nutnost následných investic

Strana |


5

www.controlling.cz


Základní strategický finanční cíl

Maximalizace tržní hodnoty firmy Dílčí cíle vedoucí k dosažení 1. Dosahování požadované výnosnosti (rentabilita) 2. Udržování optimální platební schopnosti podniku (likvidita)

Strana |


6

www.controlling.cz


Základní strategický finanční cíl Základní i dílčí cíle musí být respektovány i v oblasti investiční politiky – hlavním cílem proto musí být příprava, výběr, realizace a průběžný controlling takových investic, které

a) Zvyšují přidanou tržní hodnotu firmy b) Zajišťují jeho finanční rovnováhu

Strana |


7

www.controlling.cz


Limitující faktory růstu 1) Nepochopení hlavního cíle jakékoliv investice 2) Nedokonalé zvládnutí jednotlivých etap 3) Špatně odhadnutý poměr výnosnost X riziko 4) Časté změny investiční strategie v čase 5) Nedotažené vyhodnocení proběhlých akcí a projektů 6) Podcenění kritických faktorů a rizik projektů 7) Výběr neadekvátní metody posuzování, náhled na bod zvratu 8) Náhled „decision makers“ na kritéria úspěchu 9) Motivace (klíčových) pracovníků, jejich zapojení do týmů 10) Mnohé další – legislativa, ekologické vlivy, zájmy lobbistických skupin vně i uvnitř podniku... Strana |


8

www.controlling.cz


Co potřebují znát nefinanční manageři? Vlastně poměrně málo… Rozvaha k 31.12.2013 Výkaz CF

AKTIVA

KAPITÁL

za rok 2013

za rok 2013

Fixní

Vlastní

Oběžná

* Základní kap. *…… *…… * HV běž.obd.

Počáteční Cash + Příjmy - Výdaje Konečné Cash

Výsledovka

* Zásoby * Pohledávky * ….. * Cash

Vypůjčený

+ Výnosy - Náklady HV běž.obd.

Strana |


9

www.controlling.cz


Business Idea Pochopení tvořících se potřeb na trhu

Podnikatelská invence

Zdroje Unikátní (distinctive) schopnosti

+ Výsledky

Konkurenční výhoda Strana |


10

10

www.controlling.cz


Investice z pohledu strategie

Strana |


11

www.controlling.cz


Investice z pohledu strategie Strategie nemusí být definována jako „co budeme dělat“, ale také jako „co určitě nebudeme dělat“ Strana |


12

www.controlling.cz


Investiční a finanční strategie vs. podnikové cíle Posloupnost a vzájemné propojení několika etap:

1. Stanovení dlouhodobých cílů a investiční strategie firmy 2. Vyhledávání nových potenciálních projektů 3. Vypracování CAPEX a simulace stávajících i budoucích peněžních toků v souvislosti s projekty 4. Posouzení projektů z různých hledisek, zejména pak z pohledu jejich finanční efektivnosti 5. Výběr optimální varianty financování 6. Kontrola a monitorování výdajů na projekty, vyhodnocení realizace Strana |


13

www.controlling.cz


Investiční strategie 1. Strategie maximalizace ročních výnosů (uplatňovaná většinou při nízké inflaci) 2. Strategie růstu ceny investice 3. Kombinace maximalizace ročních výnosů a růstu investice (v praxi je ovšem často obtížné nalézt) 4. Agresivní strategie (vysoký stupeň rizika) 5. Konzervativní strategie (averze vůči riziku) 6. Strategie maximální likvidity (používaná buď při problémech podniku s likviditou či při vysoké volatilitě míry inflace)

Strana |


14

www.controlling.cz


VÝNOSNOST VERSUS RIZIKO (stanovení ziskových cílů) Rentabilita (obecně vyjádřená)

R = bezrizikový výnos + riziková přirážka Bezrizikový výnos = výnos z nejbonitnějších cenných papírů v zemi podnikání (finanční investice) výnos z investic obnovovacího charakteru (hmotné investice) Riziková přirážka =

+ přirážka za lokalitu (země, region)

+ přirážka za obor podnikání (odvětví) + přirážka za riziko vlastního projektu (tržní příležitosti, fáze v životní křivce, kvalita managementu, dostupné produkční kapacity, …) Strana |


15

www.controlling.cz


Rizika projektů Odbytové riziko (objem a cena) Rizika vstupů Riziko ceny investice Kursová a úroková rizika Legislativní rizika Mnohá další…. Ošetření pomocí citlivostní analýzy, rizikových přirážek k diskontu a pravděpodobnosti vzniku rizika

Strana |


16

www.controlling.cz


VÝNOSNOST VERSUS RIZIKO Finanční investice

Venture kapitál : investice s vysokým rizikem za vysoký (VK) výnos

ROI

Rescue capital

Start-up capital

Junk bonds

Obligace „blue chips“

Běžné obligace

Akcie „blue chips“

Běžné akcie

Komunální obligace Risk free

Pokladniční poukázky

Státní obligace

Riziko Strana |


17

www.controlling.cz


Controlling

Strategický controlling

Marketing

Controlling financování

Controlling investic

Controlling nákladů

Hledání a vytváření nových potenciálů úspěchu

Analýza trhu

Řízení finančních toků

Investiční rozhodování

Nákladové účetnictví

Dlouhodobé plánování

Benchmarking

Financování a fin .investování

Řízení investic

Kalkulace

Analýza tržeb

Finanční analýzy

Vyhodnocování investic

Analýza nákladů

Plán tržeb

Řízení oběžných aktiv

Plán investic

Očekávaná skutečnost a analýza odchylek

Finanční plán

Plán nákladů a výnosů

Reporting Strana |


18

www.controlling.cz


Investiční controlling a fáze investice

FÁZE INVESTICE

* předinvestiční fáze – (pre)feasibility study * investiční fáze – controlling realizace a rozpočtu akce * provozní fáze – post audit proces (učící se organizace !)

Strana |


19

www.controlling.cz


Proces schvalování investic Definován směrnicí Jasně stanoveny role a odpovědnosti Všechny projekty používají jednotný formulář (CAPEX form) Dodržování postupu kontrolováno auditory (interní i externí) Při schvalování nezáleží na velikosti projektu, ale kvalitě připravené dokumentace

Strana |


20

www.controlling.cz


CAPEXOVÝ FORMULÁŘ – hlavní náležitosti Co byste požadovali po iniciátorovi projektu, aby do formuláře uvedl?

Strana |


21

www.controlling.cz


CAPEXOVÝ FORMULÁŘ – hlavní části Co

Proč

Za kolik

• Popis projektového řešení – popis rozsahu a technického řešení

• Motivace projektu – vysvětlení důvodů investice • Přínosy, úspora nákladů – nastavení klíčových ukazatelů úspěšnosti projektu, včetně analýzy citlivosti návratnosti investice na tyto ukazatele • Alternativy – jiné způsoby řešení projektu • Vliv na jiné projekty • Cash flow – detailní plán investiční výdajů v měsících fiskálního roku, včetně rozdělení dle skupin investičního majetku • Zařazení investice – plán zařazení investičního majetku do registru v měsících • Podpisy dle schvalovací matice + podpis manažera projektu a kapitálových projektů Strana |


22

www.controlling.cz


Investiční controlling v předrealizační fázi Cíl: odhalení investičních potřeb, zpracování investičního plánu

* Úplnost a správnost dat pro vyhodnocení investičních záměrů * Úplnost a kontrola výchozích předpokladů * Míra rizika spojená s investicí

Zahrnuje většinou období od prvotního zformulování záměru do doby uvolnění peněz pro investici

Strana |


23

www.controlling.cz


Investiční controlling v předrealizační fázi Předmětem kontrol zejména kritické faktory jako * Kapitálová potřeba vč. kapitálu pro navazující projekty * Krytí finančními zdroji, jejich časová disponibilita * Odbyt (množství, ceny, propagační výdaje, odbytové kanály…) * Výrobní faktory – materiálové, lidské zdroje * Náklady, výnosy, výdaje, příjmy – výše, způsob zjišťování

Strana |


24

www.controlling.cz


Investiční plánování a rozpočet Jedna ze stěžejních činností investičního controllingu * Sestavuje se zpravidla na období 3-5 let * První následující rok zpravidla členěn mnohem podrobněji * Přímá vazba na dlouhodobý finanční plán * Schvalován obvykle přímo vrcholovým vedením podniku

Strana |


25

www.controlling.cz


TVORBA PLÁNŮ A ROZPOČTŮ A ÚLOHA CONTROLLINGU 3. Cíle

Plánování budoucnosti (plán akcí) Sestavení rozpočtu

Opatření k přizpůsobení cílů 2. Opatření k přizpůsobení plánu

Realizace plánu Opatření k přizpůsobení výsledků

1.

Zachycení skutečnosti dosažených výsledků Porovnání skutečnosti - s rozpočtem - s očekáváním

Strana |


26

www.controlling.cz


Investiční controlling ve fázi realizace Zahrnuje dobu od uvolnění peněz do úplného dokončení investice Sledujeme zejména * Náklady (objem, struktura) * Termíny (časové posuny, příčiny, využívání programů, uvažujících s celkovým dopadem časových změn) * Dodržování plánovaných předpokladů (většinou stejné kritické faktory úspěchu, které byly identifikovány v předrealizační fázi)

Strana |


27

www.controlling.cz


Investiční controlling ve fázi provozu Cílem je porovnání očekávaných efektů investice se skutečnými Většinou probíhá jednorázově po určitém čase provozu (např. 1 rok), lze použít, pokud jsou tyto výsledky dostatečně reprezentativní * Nejslabší místo controllingu investic * V praxi často obtížné určit odděleně přínosy investice * Pokud nelze dostatečně přesně vyhodnotit, minimem by mělo být alespoň vyhodnocení předpokladů tvořících základ pro původní prognózy

Strana |


28

www.controlling.cz


Principy plánování peněžních toků z investic (1) 1. Peněžní toky by měly vycházet z přírůstkových veličin (rozdíl mezi toky po investování a před investováním) . Přírůstek můžeme vyjádřit zejména přírůstkem tržeb a úsporami provozních nákladů 2. Odpisy a jiné nepeněžní položky jsou náklad, ne však výdaj! 3. Zohlednění faktoru zdanění (výdaje na investice jsou hrazeny ze zdrojů po zdanění, proto i příjmy musí být uvažovány po zdanění) 4. Do kalkulací musí být zahrnuty i nepřímé důsledky investování (zvýšení oběžného majetku, dopady na příjmy jiného provozu)

Strana |


29

www.controlling.cz


Principy plánování peněžních toků z investic (2) 5. „Utopené“ náklady nemají být zahrnovány do kapitálových výdajů (výdaje bez přímé souvislosti s konkrétním projektem) 6. Peněžní toky z investic by měly zahrnovat alternativní náklady (diskontace prostřednictvím požadované míry výnosnosti) 7. Zohlednění míry inflace (ne však jedna obecná, ale týkající se jednotlivých částí majetku a příjmů!) 8. Úroky, vyvolané financováním, by neměly být brány v úvahu (efekt projektu se musí projevit nezávisle na struktuře zdrojů financování, navíc diskontní sazba již v zásadě zohledňuje náklady na získání kapitálu)

Strana |


30

www.controlling.cz


Rizika projektů 1) Určení kritických faktorů rizik investičního projektu – takové faktory, které determinují celý projekt, nejčastěji pak ceny, výkon zařízení, využití časové kapacity... Kritické faktory určujeme pomocí analýzy citlivosti (key drivers) 2) Stanovení bodu zvratu investičního projektu (obdobně jako z hlediska zisku, ale pro situaci diskontace příjmů a výdajů) - taková výše, při níž NPV se rovná nule vztahujeme k objemu produkce nebo cenám 3) Kvantifikace rizik pomocí statistických metod (pravděpodobnostní stromy) 4) Příprava a realizace snižování rizik 5) Korekční plány a opatření pro vybrané situace v budoucnu Strana |


31

www.controlling.cz


ANALÝZA BODU ZVRATU (Break-Even Point) z pohledu zisku T=c*q

BEP :

T = CN

CN = FN + vn*q

FN

0

Úlohy :

BEP

qBEP

1)

FN q = -------c – vn

2)

FN c = vn + ----q

q

CN = Celkové náklady (Kč) FN = Fixní náklady (Kč) VN = Variabilní náklady (Kč) q = Množství, objem (jednotka množství) T = Tržby (Kč) c = Jednotková cena (Kč/jednotku) vn = Jednotkové variabilní náklady (Kč/jednotku) c-vn = Jednotkový hrubý krycí příspěvek, hrubé rozpětí (Kč/jednotku)

Strana |


32

www.controlling.cz


Vliv inflace Inflace ovlivňuje jak příjmy, tak výdaje projektů Ve většině případů se předpokládá, že inflace je stejná jak na straně vstupů, tak na straně výstupů – tzv. neutrální inflace, pokud neplatí, je třeba to zohlednit, rovněž tak výkyvy v letech Inflace ovlivňuje diskontní sazbu, je třeba pracovat ne s inflací spotřebitelskou, ale z růstu cen v jednotlivých odvětvích, např. ceny průmyslových výrobců, stavebních prací apod.)

Strana |


33

www.controlling.cz


Kritéria hodnocení investice

*

finanční a marketingový přínos (zisk s únosným rizikem, dlouhodobě udržitelná pozice na trhu, …)

*

kompatibilita se strategickými cíli firmy

* společenské prostředí (ekologie, pracovní prostředí, legislativa, skupiny veřejnosti)

Strana |


34

www.controlling.cz


Hodnocení efektivnosti investic • Statické metody (s úspěchem použitelné pro krátké projekty s krátkou životností, faktor času nemá podstatný vliv, diskontní sazba musí být velmi nízká – v praxi se však vyskytují spíše sporadicky )

• Dynamické metody (většina investic, respektování faktoru času)

Strana |


35

www.controlling.cz


Hodnocení efektivnosti investic Kritéria vyhodnocování investic a) Očekávaná úspora nákladů – jak investičních, tak provozních tzv. průměrné roční náklady Využití: především v situacích, kdy nemůžeme spolehlivě odhadnout ceny výrobků a tedy zisk, u neziskových organizací a u náhrady staré investice novou se stejným rozsahem produkce b ) Očekávaný účetní zisk Využití: v podnicích, kde z různých důvodů preferují zisk před peněžním tokem, často historicky dáno c) Očekávaný peněžní tok Využití: v cca 70-80% případů v praxi Strana |


36

www.controlling.cz


Metody vyhodnocování investic • Průměrné roční náklady (equivalent annual charge) • Diskontované náklady (discounted cost) • Čistá současná hodnota (net present value) • Vnitřní výnosové procento (internal rate of return) • Průměrná rentabilita (average rate of return) • Doba návratnosti (payback period)

Strana |


37

www.controlling.cz


Tradiční statické techniky vyhodnocování investic Tradiční metody Data z výsledovky (P&L) – Margin, EBIT, EPS, z rozvahy – ROA, ROE, Případně kombinace - ROCE Výběr podniků s podobným zaměřením (obor, produkt) = Peer Group, porovnávání = Comparables. Výhody: • Odráží dnešní realitu, současné aktivity kupujících a prodávajících • Respektuje tržní chování investorů

Strana |


38

www.controlling.cz


Tradiční statické techniky vyhodnocování investic Nevýhody: • Creative Accounting – např. kapitalizace úroků, R&D, start up atd., • Rozdílné účetní praxe v různých zemích, • Krátkodobě orientované, • Budoucí investiční požadavky nezohledněny (např. na zvýšení pracovního kapitálu – Working Capital), • Založeno na historii - riziko neošetřeno (riziko budoucího vývoje), • Časová hodnota peněz často ignorována, • Opravdu srovnatelná data se obtížně získávají, nutno provádět řadu úprav Závěr: při splnění těchto ukazatelů (EBITDA, ROA atd.) se často INVESTOR svého zhodnocení kapitálu NEDOČKAL !!

Strana |


39

www.controlling.cz


RENTABILITA Rentabilita celkových Aktiv, resp. celkového Kapitálu : (Základní produkční síla)

EBIT ROA = ----------Ø TA

(%)

Pozn.: Čistá výnosnost celkových aktiv = čistý HV / Ø TA

Rentabilita Vlastního, tj. Investorského kapitálu : EBT ROE = ----------Ø EQ

(%)

Pozn.: Čistá výnosnost equity = čistý HV / Ø EQ

Strana |


40

www.controlling.cz


RENTABILITA Rentabilita Vázaného Kapitálu : (R. investovaného kapitálu, ROI)

EBIT ROCE = ----------Ø CE

(%) Čistá výnosnost CE = EBIT po zdanění / Ø CE

Vázaný kapitál, tj. Capital Employed : CE = Fixní aktiva + NWC Čistý pracovní kapitál, tj. Net Working Capital : NWC = Zásoby + Pohledávky – Krátkod. Závazky

Strana |


41

www.controlling.cz


Struktura organizace a finance Finanční struktura organizace: Poskytovatelé kapitálu Možnosti pro získání vlastního kapitálu

Poskytovatel / Investor

Upsáním nových akcií z vlastních zdrojů

Stávající vlastník

Emisí akcií a jejich umístěním na kap. trhu

Finanční (portfoliový) investor

Navýšení kapitálu strategickým partnerem

Strategický investor

Navýšení kapitálu venture fondem

Venture kapitálový investor

Možnosti pro získání věřitelského kapitálu

Poskytovatel / Věřitel

Emise obligací a směnek

Finanční (portfoliový) investor

Půjčky a úvěry

Banky a finanční podnikatelé

Factoring a prodej pohledávek

Faktoringové společnosti

Finanční/Operativní leasing fixních aktiv

Leasingové společnosti

42 Strana |


42

www.controlling.cz


RENTABILITA Cena vlastního kapitálu : rEQ = bezrizikový výnos + riziková přirážka 2 - 4 násobek risk-free u strategických investic

Základní podmínka pro zvyšování hodnoty podniku : Cena používaného kapitálu musí být nižší než je výnosnost tohoto kapitálu dosahovaná daným podnikáním. resp. Cena kapitálu vázaného v aktivech musí být nižší než je dosahovaná výnosnost těchto aktiv.

Strana |


43

www.controlling.cz


Měření výkonu FINANČNÍ PÁKA (z pohledu managementu)

ROA

< = >

rLC

Cost of Loan Capital (Cena vypůjčeného kapitálu) : rLC

úrokové náklady = ---------------------(%) Ø Loan Capital LC: úročený a neúročený

Když ROA > rLC , pak LC / EQ maximalizovat (hranicí je dostupnost vypůjčeného kapitálu a platební schopnost)

Strana |


44

www.controlling.cz


Měření výkonu FINANČNÍ PÁKA (z pohledu vlastníka)

ROA

< = WACC >

Weighted Average Cost of Capital (Vážený průměr nákladů na kapitál) = EQ + ----- * rEQ TC LC + ----- * rLC TC

(podíl vlastního kapitálu * náklady na vlastní kapitál)

*

(1 - rT)

(podíl vypůjčeného kapitálu * čisté náklady na vypůjčený kapitál)

Za normálních okolností je vypůjčený kapitál významně levnější než vlastní kapitál !

Strana |


45

www.controlling.cz


Tradiční statické techniky vyhodnocování finančních investic 1. Metoda kapitálových trhů - vychází z cen zaplacených za akcie podobných společností na světových trzích cenných papírů, 2. Transakční metoda – vychází z cen zaplacených za získání rozhodujících podílů v podobných společnostech, 3. Metoda odvětvových multiplikátorů – vychází ze speciálních vzorců nebo zásad využívaných v určitých odvětvích a ze sledování prodejních cen společností v těchto odvětvích. Ad 1) Kapitálové trhy - výběr srovnatelných společností (odvětví, produkty, apod.). Potřebné údaje – detailní finanční informace. Zdroj – Bloomberg, Reuters. Zaměření na: kapitálovou strukturu, likviditu, ukazatele (ROA, ROE atd.) Strana |


46

www.controlling.cz


Tradiční statické techniky vyhodnocování finančních investic Ad 2) Transakční metoda - Hlavní rozdíl od metody 1 – investice ne za 1 akcii, ale za kontrolní podíl (kontrola a snížená míra obchodovatelnosti). Metody a zdroje – podobné s metodou 1, Ad 3) Odvětvové multiplikátory - Tržní násobky – hodnota je posuzována jako cena, kterou platí investoři za srovnatelná aktiva – jako násobek obratu, násobek EBITDA apod., Příklady: Stavebnictví/Strojírenství – průměr za 2010-2013 – 5-6 x EBITDA (zdroj: Merger Markets, Patria) Reklamní agentury – 75% ročních příjmů, Autopůjčovny – počet aut násobený $ 1.000, Pekárny – 15% ročních tržeb plus zásoby a vybavení, Kavárny a pizzerie – 4 násobek měsíčních tržeb plus zásoby, (zdroj: Handbook of Business Valuation) Strana |


47

www.controlling.cz


Průměrná výnosnost (rentabilita) zisk po zdanění v jednotlivých letech životnosti R = ---------------------------------------------------------------------------průměrná hodnota invest. majetku v zůstatkové ceně

• Vyjadřuje v % výši průměrného ročního zisku po zdanění, připadající na průměrnou hodnotu investice a) nepracuje s faktorem času, zisky z různých let hodnotí stejně b) nebere v úvahu odpisy a další vlivy, ale pouze účetní zisk, který mohou firmy různě ovlivňovat c) pracuje s účetní zůstatkovou hodnotou majetku, ne s tržní cenou Strana |


48

www.controlling.cz


Doba návratnosti Tradiční metoda, nevýhody a) nebere v úvahu faktor času (i když samozřejmě lze diskontovat, v praxi se tak ovšem většinou neděje) b) nebere v úvahu příjmy, které vznikají po době návratnosti do konce životnosti projektu

Použitelná (ale diskontovaná) hlavně u projektů s velmi nejistými příjmy, především ve vzdálenějších časových úsecích

Strana |


49

www.controlling.cz


Tradiční dynamické techniky – veškeré investice Vnitřní hodnota – NPV a IRR – založeno na Discounted Cash Flow: 1) Cash Flow (přímá, nepřímá metoda) 2) Diskontní sazba = míra výnosnosti, použitá pro přepočet budoucí peněžní sumy na současnou hodnotu. Diskontní míra je tak požívaná ke stanovení množství peněz, které by investor zaplatil nyní (současná hodnota) za právo obdržet očekávaný tok splátek (peněžních toků) v budoucnu. Možno použit jak u Finančních tak i investic do Hmotného majetku.

Strana |


50

www.controlling.cz


Tradiční dynamické techniky – veškeré investice DISKONTNÍ PRINCIP A0 = Ax / (1+r)x

Současná hodnota : Budoucí hodnota

:

Ax = A0 * (1+r)x

r = diskontní sazba (WACC nebo minimální ROI, kterou chce společnost u svých projektů dosahovat) A0 = hodnota částky A v roce ”nula”, tj. v roce posuzování investice Ax = hodnota částky A v roce x x = pořadové číslo ukončeného roku Strana |


51

www.controlling.cz


Tradiční dynamické techniky – veškeré investice VYHODNOCOVÁNÍ INVESTIC (nástroje pro investiční rozhodování a controlling ) 1. PAY-BACK PERIOD Doba, za kterou suma DCF = 0

(roky)

2. NET PRESENT VALUE NPV = Suma DCF

(Kč)

3. INTERNAL RATE OF RETURN IRR = úroková míra, při které se suma DCF = 0

(% p.a.)

Provést analýzu citlivosti na profit-drivery !!!

Strana |


52

www.controlling.cz


Cash flow Proč vůbec neustále hovoříme „jen“ o penězích? Tři nejdůležitější věci, které potřebujete v podnikání měřit jsou: Spokojenost zákazníka, Spokojenost zaměstnanců a Cash Flow. Pokud Vám narůstá spokojenost zákazníků, Váš podíl na trhu určitě poroste. Spokojenost Zaměstnanců Vám zajistí dostatečnou produktivitu, kvalitu a tvořivost.

Cash Flow je pulsem – zásadním znakem firmy (Jack Welch, former CEO General Electric) . Strana |


53

www.controlling.cz


Net present value (NPV) • Interpretace : porovnávání NPV proti 0, výsledek je v Kč NPV > 0 projekt realizovat, NPV < 0 projekt nerealizovat

NPV nejvýznamněji závisí na požadované míře výnosnosti Jiné využití : výběr optimální varianty investování, výběr projektů s nejvyšší mírou efektivity Pozor! Varianty je třeba hodnotit při stejné době životnosti! (v praxi se buď převádí na společný násobek životnosti nebo se delší varianta zkracuje na úroveň kratší a uvažuje se zůstatková cena – předpokládáme obnovování kratší varianty za stejných podmínek)

Strana |


54

www.controlling.cz


Net Present Value – NPV NPV – Čistá současná hodnota – stanoví se současná hodnota všech toků „cash“ iniciovaných danou investicí, bez ohledu na to, zda jde o příjmy nebo výdaje. Minulé investiční výdaje se aktualizují (úročí) k současnosti a budoucí čisté příjmy se diskontují (odúročují). Zadání: NPV Investice Roční Cash Inflow minus outflow Rok 1 Rok 2 Rok 3 Rok 4 Rok 5 Rok 6 (17 CF+16 residual)

Kč 54 6 8 10 12 15 33*

Diskont sazba 10% Pocatecni investice Rok 1 net flow Rok 2 net flow Rok 3 net flow Rok 4 net flow Rok 5 net flow Rok 6 net flow Present Value Net Flows Net Present Value

-54 Kč 6 8 10 12 15 33 55,72 Kč 1,72 Kč

Terminal Value (residual) – zůstatková cena z prodeje/likvidace aktiv je zahrnuta do Cash Inflow v posledním roce. Strana |


55

www.controlling.cz


Upravená Net present value Na rozdíl od čisté NPV zahrnuje důsledky financování na efektivnost NPV upravená = NPV čistá +/- finanční dopady Příklady: a) Projekt bude realizován prostřednictvím nové emise akcií, dluhopisů – je potřeba kvantifikovat tyto výdaje b) Projekt si vynutí zvýšení úvěrů – následně vzrostou úroky, ale získáme zvýhodnění prostřednictvím daňového štítu c) Podnik má možnost na projekt získat dotace či jiná zvýhodnění. O tuto částku je nutné upravit výdaje. V praxi často opomíjeno, mnoho projektů by se započtení tohoto vlivu nerealizovalo, podnik často snižuje svou tržní hodnotu!

Strana |


56

www.controlling.cz


Vnitřní výnosové procento (IRR) • V praxi nejčastěji používaná, ve většině případů vede ke stejným výsledkům jako výpočet dle NPV • V některých případech ovšem nelze použít, resp. vede k nesprávným závěrům: a) v případě, kdy existují nestandardní peněžní toky (pak existuje tolik IRR, kolik je změn z kladných do záporných hodnot či naopak) b) pokud máme vybírat mezi vzájemně se vylučujícími projekty (jelikož IRR je vyjádřeno relativně v %, na rozdíl od NPV, které je vyjádřeno v Kč, nepovede k výběru varianty k maximalizaci tržní hodnoty, ale vybere projekt s nejvyšším relativním úrokem)

Strana |


57

www.controlling.cz


Internal Rate of Return – IRR IRR – je diskontní sazba, při níž současná hodnota přírůstků (příjmy) se rovná současné hodnotě úbytku prostředků (výdaje). To znamená, že jejich rozdíl se rovná nule. Zadání: IRR Investice Roční Cash Inflow minus outflow Rok 1 Rok 2 Rok 3 Rok 4 Rok 5 Rok 6 (17 CF+16 residual)

% 54 6 8 10 12 15 33*

IRR 10,8% Pocatecni investice Rok 1 net flow Rok 2 net flow Rok 3 net flow Rok 4 net flow Rok 5 net flow Rok 6 net flow

-54 Kč 6 8 10 12 15 33

Terminal Value (residual) – zůstatková cena z prodeje/likvidace aktiv je zahrnuta do Cash Inflow v posledním roce. Strana |


58

www.controlling.cz


Moderní techniky vyhodnocování investic Vytvářená hodnota spojuje investory se zákazníky

Zákazník 1.Vytváření hodnoty 2.Udržování hodnoty 3.Realizace hodnoty

Investor

1. Vytváření hodnoty – návratnost kapitálu vyšší než náklady kapitálu 2. Udržování hodnoty – co je vytvořeno, není zničeno (slabý management, řízení Working Capital apod.) 3. Realizace hodnoty – cena akcie, dividendy Strana |


59

www.controlling.cz


Srovnání nových a starších přístupů k tvorbě hodnoty Nejčastěji používané nové přístupy: 1. Discounted Free Cash Flow metoda 2. Analýzy ekonomického prospěchu pro firmu (EVA) 3.“Rozdílové“ metody – např. CROGI (Cash Return on Gross Investment) Nevýhody starších přístupů, založených většinou pouze na P&L, BS: 1. Risk je zcela opomíjen (obchodní, finanční stránka) 2. Požadavky na budoucí investice nejsou zahrnuty 3. Časová hodnota peněz je ignorována

Strana |


60

www.controlling.cz


Srovnání nových a starších přístupů k tvorbě hodnoty Free Cash Flow - klíčové sledované parametry – Value Drivers: 1. Procento růstu prodejů (Sales Growth Rate – SGR) 2. EBITDA (Provozní HV před odpisy a úroky) – případně Hrubá marže (Operating Profit Margin – OPM) Free 3. Procento zdanění cash peněz (Cash Tax Rate - CTR) Cash 4. Nahrazení fixního kapitálu = Výše stávajících odpisů Flow (Replacement Fixed Capital Investment – RFCI) a Dodatečné investice do fixního kapitálu (Incremental Fixed Capital Investment – IFCI) 5. Pracovní kapitál (Working Capital Investment – WCI)

6. Vážené náklady na kapitál (WACC) 7. Doba, na kterou se hodnota počítá (Terminal Value)

Převod CF na hodnotu Hodnota při ukončení období Strana |


61

www.controlling.cz


Historical trend of investors’ eye Investors Management (Japan) USA&Europe

50’s 60’s 70’s 80’s 90’s 00’s

Japan

Stock price indicator

Managerial indicator

Dividend yield

EPS growth

ROE, ROA C/F

P/L P/L ROE, ROA

EVA

Dividend yield

ROE New EVA Millenniu C/F m Recent tendency: focus on efficiency and cash-flow C/F, EVA

Strana |


62

www.controlling.cz


WACC WACC vycházejí z: nákladů vlastního kapitálu a z nákladů dluhu, poměru vlastního kapitálu a dluhu. WACC = R (%vlastní kapitál) + D (%dluh) R = požadovaná míra výnosnosti vlastního kapitálu % vlastní kapitál – vlastní kapitál jako % z celkové kapitalizace D = požadovaná míra výnosnosti dluhu % dluh – dluh % z celkové kapitalizace Př.:

40 % vlastního kapitálu za 12% 60% dluhu za 8% WACC = 40x12/100+´60x8/100 = 4.8+4.8 = 9,6%

Strana |


63

www.controlling.cz


WACC

Bezrizikový výnos (Rf)

Vlastní Kapitál

Nárok akcionáře na zisk /R/

Plus Riziková přirážka β(Rm - Rf) + S1 + S2 + S3) = Náklady na vlastní kapitál po zdanění

MAJETEK Úroková sazba za cizí kapitál Cizí Kapitál Nárok poskytovatele úvěru na úroky

Mínus Daňová výhoda (Daň z příjmů) = Náklady na cizí kapitál po zdanění Strana |


64

www.controlling.cz


WACC Existují dvě základní metody pro určení Diskontní Míry vlastního kapitálu R:

Model oceňování kapitálových aktiv (CAPM – Capital Asset Pricing Model)

Vzestupný přístup (Build-up)

Strana |


65

www.controlling.cz


WACC - CAPM Rentabilita vloženého kapitálu, tj. rentabilita investice : R=bezrizikový výnos (Rf) + riziková přirážka [β (Rm - Rf)] + S1 + S2 + S3) Bezrizikový výnos :

výnos z nejbonitnějších cenných papírů v zemi podnikání (např. státní nebo bankovní dluhopisy)

Riziková přirážka =

+ přirážka za lokalitu (země, region) + přirážka za obor podnikání (odvětví) + přirážka za riziko vlastního projektu (tržní příležitosti, fáze v životní křivce, kvalita managementu....)

Strana |


66

www.controlling.cz


WACC - CAPM CAPM (Capital Asset Pricing Model):

R = Rf + β (Rm - Rf) + S1 + S2 + S3 R = míra výnosnosti vlastního kapitálu požadovaného investorem Rf = bezriziková výnosová míra – je výnos z nejméně rizikových investic – dlouhodobé státní dluhopisy – je téměř bezriziková a má likviditu = USA Bonds 20 let, SR, ČR = státní dluhopisy 10 let,

Strana |


67

www.controlling.cz


WACC - CAPM R = Rf +

β (Rm - Rf) + S1 + S2 + S3

Kde β = koeficient beta – je míra rizika, která je založena na volatilitě ceny akcie společnosti oproti volatilitě trhu jako celku, Společnost, jejíž cena akcie je volatilní, je pro investora více riziková, protože může rychle klesnout, Tudíž, čím je beta vyšší, tím je větší riziko. Cena akcie společnosti, jejíž beta je 1,5 průměrně vzroste o 50% rychleji než trh nebo poklesne o 50% více než trh. Např. když trh poklesne o 10%, cena této akcie poklesne o 15%. Koeficient Beta – obvykle se vyhodnocují pro průmyslová odvětví,

Strana |


68

www.controlling.cz


WACC - CAPM R = Rf + β

(Rm - Rf) + S1 + S2 + S3

RM = míra výnosnosti akciového trhu – založeno na historických výnosech akcií měřených v dlouhodobém horizontu, (Rm – Rf) = tržní riziková prémie (Equity Risk Premium = ERP) – je tudíž rozdíl, o které historické výnosy akcií převyšovaly výnos z nejméně rizikových investic na jednotlivých trzích -Damodaran – od 1929 – zadarmo -IBOCON – od 1926 – placeno

Strana |


69

www.controlling.cz


WACC - CAPM R = Rf + β (Rm - Rf) + S1

+ S2 + S3

Kde S1 = riziko země – rating země – inflace, riziko měny, od 0 do 10% - EIU – Economic Inteligence Unit – SR, ČR nyní 1-2%, S2 = riziko vyplývající z rozdílné velikosti oceňované společnosti – zvýšené riziko investování do malých společností, S3 = specifické riziko společnosti

Strana |


70

www.controlling.cz


WACC - Vzestupný přístup Podobně jako u CAPM vzestupný přístup začíná určením bezrizikové sazby Následně jsou připočteny k bezrizikové sazbě prémie. Tyto prémie reprezentují částku, kterou by investor požadoval při investici do podniku namísto investice do bezrizikových nástrojů. Příklad: Bezriziková míra Doporučené prémie: Kvalita managementu Velikost společnosti Finanční struktura Diverzifikace zákaz. Diverzifikace výrobků Předpověditelnost CELKEM

3% 2% 0% 3% 3% 2% 2% 15%

Kvalita vedení není dobrá Společnost je velmi velká, téměř monopol Velmi zadlužená, 2x více než průměr 80% pouze 5 zákazníků Pouze 1 nosný produkt Nedostatek historických dat (2 roky) Odhadovaná diskontní míra vl. kapitálu

Strana |


71

www.controlling.cz


Value-based modely A) Výnosově-nákladové : EVA = (net ROCE – WACC) * ØCE EVA net ROCE NOPAT EBIT rT ØCE

= Economic Value Added (CZK) = NOPAT / ØCE , tj. čistá rentabilita vázaného kapitálu (%) = EBIT*(1- rT) , tj. čistý provozní zisk (CZK) = výsledek před úroky a zdaněním (CZK) = sazba daně z příjmů = průměrný vázaný kapitál za příslušné období (CZK) (= fixní aktiva + NWC) B) Cashové : SVA resp. IRR SVA NPV FCFE IRR

= Shareholder´s Value Added, v podstatě NPV všech budoucích FCFE (CZK) = Net present value (CZK) = Free Cash-flow to Equity (CZK) = Internal Rate of Return (% p.a.) Strana |


72

www.controlling.cz


Řetězec zvyšování hodnoty Klíčové provozní ukazatele pro zvyšování hodnoty

vytváří

Použití na všech úrovních řízení v dané společnosti a určit cíle a způsoby hodnocení výsledků

Ekonomický zisk

Hodnocení účinnosti s krátkodobým výhledem

vzniká

Cash flow

Dlouhodobá hodnota

Strana |


73

www.controlling.cz


UKAZATELE (příklady)

Pyramida hodnoty

Provozní hosp.výsledek

Provozní Výnosy

kWh/m3

Provozní náklady Rentabilita vázaného kapitálu

g/m3

Pracovní kapitál vázaný kapitál Fixní aktiva

Kč/km Počet odečtů/počet odečítačů Počet přesčas. hod./poč. předepsaných hodin Plat.lhůty dodavatelů

Strana |


74

www.controlling.cz


Vyhodnocování investic – EBIT k výpočtu EVA Tržby za vlastní výkony (Přímé Náklady tržeb) Hrubá marže Ostatní provozní výnosy (Odbytová režie) (Správní režie / náklady) (Ostatní provozní náklady) Provozní HV (Finanční náklady) HV před zdaněním (Daň ze zisku) Čistý HV z běžných činností Mimořádné položky Čistý HV za období

Sales / Revenues (Cost of sales) . Gross Margin Other operating revenues (Distribution costs) (Administrative expenses) (Other operating expenses) . Profit from operations (EBIT) (Finance cost) . Profit before tax (Income tax expense) . Net profit from ordinary activities Extraordinary items . Net profit for the period

Strana |


75

www.controlling.cz


Techniky vyhodnocování – EVA Kombinace Finance plus Marketing plus Strategie

Economic Profit Analyses (EVA - Economic Value Added – je registrovaná obchodní značka Stern Stewart company), EVA = NOPAT– WACC x kapitál NOPAT = EBIT x (1– Tax) NOPAT v Kč > náklady kapitálu v Kč, pak hodnota společnosti roste

Strana |


76

www.controlling.cz


Použitelnost EVA - Stanovení podnikových cílů - Měření výkonu jednotek - prostředek komunikace s akcionáři a investory - Motivační prvek managerů - Kapitálové rozpočty - Ohodnocení podniku - Analýza kapitálu Strana |


77

www.controlling.cz


Specifika EVA - Na rozdíl od metod založených na tržních hodnotách (např. MVA – Market Value Added) se dá počítat na úrovních strategických obchodních jednotek, divizí, středisek... - na rozdíl od metod využívajících k výpočtu dosažené ceny akcií, EVA je toková veličina a lze ji využít ve srovnání v čase - v porovnání s účetními ukazateli (např. EBIT, čistý zisk atd) představuje EVA ekonomickou hodnotu a vychází z předpokladu, že podnik musí pokrýt nejen provozní náklady, ale i kapitálové náklady Strana |


78

www.controlling.cz


Specifika EVA - Lze chápat i ve smyslu o kolik zisk navýší či ztráta sníží požadovanou výnosnost investic - prostřednictvím ceny kapitálu zohledňuje rizikovost investice, a to jak požadovanou, tak v relativním porovnání i skutečnou - z určitého úhlu pohledu je jistější použít raději náklady obětované příležitosti než náklady investovaného kapitálu

Strana |


79

www.controlling.cz


Vztah tvorby hodnoty, zaměření controllingu a stanovení sledovaných ukazatelů

Investor TOP Management

Střední Management

Operativní jednotky

Realizační hodnota/ Zhodnocení kapitálu EVA, MVA, Stock Options, … Free Cash Flow, NOPAT, EBIT, EBITDA… Výnosy, Tržby/Náklady, Hrubá marže, Zásoby, Pohledávky, Náklady, Kombinace,…

Pozor - vždy za oblast/jednotku, za kterou osoba kompetenčně zodpovídá!!! Strana |


80

www.controlling.cz

Ing. Ing. Libor Šteffek, MBA května Ing. Libor Šteffek, MBA Investiční controlling

Recommend Documents