Handreiking IW-fouten compensatie
© DUFAS, juli 2012
1
Copyright DUFAS 2012 In geval van distributie of reproductie van informatie afkomstig uit deze publicatie dient de informatie accuraat te zijn en dient DUFAS als bron te worden vermeld. Indien de gebruiker een wijziging in de informatie aanbrengt of de informatie transformeert, dient dit duidelijk te worden vermeld, onder vermelding dat de bron voor de informatie DUFAS is. Indien de informatie wordt gebruikt in documenten ter commercieel gebruik, dient degene die de informatie aldus gebruikt de koper voorafgaand aan de totstandkoming van de overeenkomst te informeren dat de informatie gratis verkrijgbaar is voor leden van DUFAS.
© DUFAS, juli 2012
2
Voorwoord Den Haag, juli 2012 Voor u ligt een handreiking van de Dutch Fund and Asset Management Association (DUFAS) over Compensatie bij fouten in de intrinsieke waarde van deelnemingsrechten in beleggingsinstellingen, getiteld “Handreiking IW-fouten compensatie”. De handreiking biedt een handvat voor de vraag hoe kan worden omgegaan met compensatie en op welke wijze een compensatieregeling voor retailklanten kan worden ingericht. Wij bevelen de leden van DUFAS aan hun IW fouten compensatiebeleid voor retailfondsen op deze wijze in te richten en voor uitvoering daarvan voor zoveel mogelijk afspraken vast te leggen met hun distributiekanalen. De inhoud is met zorg samengesteld door DUFAS in samenwerking met een representatieve selectie van marktpartijen. Zoals altijd vernemen wij gaarne eventuele opmerkingen van de gebruikers van deze handreiking, zodat wij daar bij actualisering gebruik van kunnen maken. Wij vertrouwen erop u hiermee van dienst te zijn. Dutch Fund and Asset Management Association (DUFAS)
Mr. J.H.M. Janssen Daalen Algemeen Directeur
© DUFAS, juli 2012
3
© DUFAS, juli 2012
4
inhoudsopgave 1. 2. 3.
4. 5. 6.
Inleiding Wettelijk kader Contouren van een IW regeling 3.1. Reikwijdte 3.2. Uitgangspunten 3.3. Wat is een IW-fout en wat niet? 3.3.1. Waardevaststelling volgens prospectus 3.3.2. Waardevaststelling niet mogelijk 3.3.3. Inschattingsverschillen 3.3.4. Geen IW-fout indien er nog geen gevolgen voor deelnemers zijn 3.4. Compensatiedrempels, franchises, etc. 3.5. Wanneer en hoe wordt gecompenseerd? 3.5.1. Indien de IW te laag is vastgesteld 3.5.2. Indien de IW te hoog is vastgesteld 3.5.3. Bij zowel een te hoge als een te lage IW Distributie Communicatie Interne procedures
© DUFAS, juli 2012
5
pag. 7 7 8 8 8 9 9 10 10 10 11 11 12 12 13 13 13 14
© DUFAS, juli 2012
6
1. Inleiding Met betrekking tot compensatie van (materiële) fouten in de intrinsieke waarde (IW) bevat de wet- en regelgeving slechts het voorschrift tot het opstellen van een procedure voor compensatie van IW-fouten, maar stelt geen inhoudelijke (minimum) eisen. Onderhavige handreiking vormt dan ook een weerslag van de bestaande praktijk. DUFAS is van mening dat deze handreiking op het gebied van IW-foutencompensatie voor Nederlandse retailfondsen kan bijdragen aan een integere bedrijfsvoering en verbetering van het door de kredietcrisis geschonden vertrouwen van het beleggend publiek. DUFAS vindt het van belang dat er duidelijkheid ontstaat over wat als een materiële fout kan worden beschouwd en hoe hiermee zou kunnen worden omgegaan. In deze handreiking wordt nader ingegaan op wat materiële fouten zijn, bij welke bedragen zou kunnen worden gecompenseerd, alsmede de wijze waarop dit zou kunnen gebeuren. Bij het opstellen van deze handreiking is rekening gehouden met de internationale context waarin fondsbeheerders opereren. Fondsbeheerders kunnen het wenselijk achten aan te sluiten bij de praktijk in andere EU-lidstaten. Er zijn EU-lidstaten die, anders dan Nederland, in dit opzicht algemeen verbindende eisen hebben gepubliceerd, zoals bijvoorbeeld Luxemburg.1 Gezien het belang van Luxemburgse fondsen voor de Nederlandse retailmarkt,2 is mede voor de onderhavige handreiking naar Luxemburg gekeken. Overigens zal DUFAS zich inzetten om op Europees niveau te komen tot een minimum compensatie regeling.
2. Wettelijk kader Er is in de Nederlandse wet- en regelgeving niet voorgeschreven hoe omgegaan dient te worden met fouten in de berekening van de intrinsieke waarde van participaties van rechten van deelneming in beleggingsinstellingen. De enige verplichting betreft transparantie jegens beleggers over het te voeren beleid. Een aantal instellingen hanteert voor hun retailfondsen een beleid inzake IW-fouten compensatie. In diverse Europese landen is een vorm van compensatie bij IWfouten verplicht bij algemeen verbindend voorschift. Bij de totstandkoming van de Wet toezicht beleggingsinstellingen 2005 (Wtb 2005) is expliciet overwogen door de wetgever of er regelgeving met betrekking tot IW1 2
CSSF Circular 2000/8 van 27 november 2002. Bijna één derde, namelijk ruim € 17 miljard (DNB statistieken, tabel T 6.6.2.) van het door Nederlandse particuliere beleggers belegde vermogen in beleggingsinstellingen (ruim € 66 miljard per ultimo 2009 volgens het EFAMA Fact Book 2010) is belegd in Luxemburg.
© DUFAS, juli 2012
7
foutencompensatie wenselijk was. De wetgever wilde vanuit de regelgeving hier geen concrete normen voor opnemen, maar vond wel dat naar (potentiële) beleggers kenbaar moest worden gemaakt wanneer en hoe tot compensatie overgegaan zou worden. Het werd in dit kader toelaatbaar geacht dat een instelling uitvoering zou geven aan het wettelijk voorschrift door in het fondsprospectus aan te geven niet tot compensatie van toe- of uittredende beleggers over te gaan. Met de invoering van de Wet op het financieel toezicht (Wft), alsmede de latere wijzigingswetten daarvan, is dit voorschrift ongewijzigd gebleven. In art 12.3 van bijlage I van het Besluit gedragstoezicht financiële ondernemingen (Bgfo) is alleen de verplichting opgenomen dat in het prospectus moet worden opgenomen: “Vermelding van de omstandigheden waaronder en wijze waarop deelnemers gecompenseerd worden voor een onjuist berekende intrinsieke waarde, in het bijzonder het eventuele maximale afwijkingspercentage ten opzichte van de juist berekende intrinsieke waarde die wordt gecompenseerd.” Fondsbeheerders kunnen derhalve grotendeels zelf invulling geven aan een beleid inzake compensatie bij foutieve IW-berekeningen. Wel zijn ze bij het beheer van beleggingsinstellingen gebonden aan de algemene verplichting om te handelen in het belang van de beleggers. Tevens moeten de regels omtrent integere bedrijfsvoering worden nageleefd. Tegen die achtergrond is het moeilijk voorstelbaar dat een compensatieregeling eruit zou bestaan dat fouten nooit gecompenseerd worden.
3. Contouren van een IW regeling 3.1. Reikwijdte Deze DUFAS handreiking is bedoeld voor in Nederland gevestigde beleggingsinstellingen, subfondsen of share classes die aan retail beleggers worden aangeboden, met uitzondering van eventuele institutionele share classes. Uiteraard staat het beheerders vrij om een ruimere toepassing te hanteren.
3.2. Uitgangspunten Uitgangspunten die relevant zijn voor een IW compensatieregeling zijn: 1. Een beheerder mag geen voordeel ondervinden van IW-fouten; 2. Klanten mogen met inachtneming van te hanteren drempelwaarden, geen materiële schade ondervinden van IW-fouten; 3. De beheerder hanteert de DUFAS principles of fund governance om te bewerkstelligen dat het compensatiebeleid op een juiste wijze wordt uitgevoerd; 4. Het beleid maakt onderdeel uit van de voorwaarden/prospectus van het fonds;
© DUFAS, juli 2012
8
5. De beheerder heeft de vrijheid (discretionaire bevoegdheid) om lagere drempels en minimum bedragen te hanteren dan in deze handreiking staan, en ook om anderszins een ruimere compensatiemogelijkheid toe te staan dan in deze handreiking is opgenomen. 6. De beheerder kan het recht op compensatie beperken in de tijd: het recht op compensatie laten vervallen indien de fout pas wordt geconstateerd nadat het boekjaar is verstreken en het jaarverslag is gepubliceerd, of wanneer een bepaalde termijn is verstreken. Daarbij dient men zich er wel rekenschap van te geven dat het regime van de civielrechtelijke verjaringstermijnen van toepassing blijft.3 7. De beheerder kan een maximaal te compenseren bedrag of percentage per incident of per tijdseenheid (boekjaar, kalenderjaar) opnemen in de compensatieregeling. Dit bedrag of percentage mag niet dermate laag zijn dat de belangen van de beleggers daardoor niet adequaat worden behartigd. 8. Master-feeder structuren: als er een fout wordt geconstateerd bij het master fonds, dan zal het feeder fonds compensatie ontvangen. Echter, bij het feeder fonds zal dan ook een fout hebben plaatsgevonden. De beheerder zal bij masterfeeder structuren c.q. fund-of-funds moeten bepalen hoe het feeder fonds en de overige fondsen worden gecompenseerd en hoe dit zal uitwerken voor de eindbelegger. Hierbij zal een verschil bestaan al naar gelang deze master-feeder / fund-of-funds structuren intern zijn, i.e. binnen de organisatie van de fondsbeheerder, of extern.
3.3. Wat is een IW-fout en wat niet? Een IW-fout wordt in deze handreiking beschouwd als een fout in de bepaling en/of de publicatie van de IW per aandeel, zoals vastgesteld nadat de IW extern is gecommuniceerd, veroorzaakt door onjuiste, onvolledige of niet tijdige verwerking in het IW-berekeningssysteem, als gevolg van onjuiste berekening (rekenfouten), of het gebruik van onjuiste brongegevens. 3.3.1. Waardevaststelling volgens prospectus De IW van een beleggingsinstelling wordt vastgesteld op basis van de waardering van de beleggingen zoals vastgelegd in de voorwaarden van de beleggingsinstelling en zoals beschreven in het prospectus. De IW calculatie dient een zo nauwkeurig mogelijke reflectie te zijn van de feitelijke marktwaarde van de portefeuille van het fonds, waarbij de mate van nauwkeurigheid afhankelijk is van een reeks externe factoren die in meer of mindere mate samenhangen met de aard en complexiteit van het fonds (volatiliteit, beschikbaarheid van data en prijzen enz.) 3
In algemene voorwaarden mag men van deze verjaringstermijnen afwijken, maar moet men jegens consumenten wél bedacht zijn op de zgn. “zwarte lijst” (6:236, BW) die grenzen stelt aan de mate waarin mag worden afgeweken van de verjaringstermijn van vijf jaar. Hier is van belang dat onderdeel g. van artikel 6:236 BW bepaalt dat de verjaringstermijn niet verder mag worden ingekort dan tot één jaar.
© DUFAS, juli 2012
9
3.3.2. Waardevaststelling niet mogelijk Indien de waarde van een belegging op een bepaald moment niet objectief kan worden vastgesteld doordat bijvoorbeeld de beurshandel in die belegging is stilgelegd en de beheerder geheel volgens de voorwaarden een fair value vaststelt die achteraf gezien geen juiste waardering blijkt te zijn geweest, dan is er derhalve geen sprake van een IW-fout. Het prospectus bevat immers doorgaans regels voor beleggingen waarvoor geen objectieve waardering mogelijk is. In dergelijke gevallen had de prijs per participatie achteraf slechts anders moeten luiden door later in de tijd gekregen inzichten, waardoor het geen berekeningsfout is op basis van de inzichten van het moment van berekening. 3.3.3. Inschattingsverschillen DUFAS adviseert om in dit kader inschattingsverschillen niet als IW fouten te beschouwen. Er is dus géén sprake van een fout wanneer rechten en verplichtingen juist, tijdig en volledig zijn onderkend conform de bestaande procedures, maar achteraf blijkt dat dit voor een afwijkend bedrag had moeten worden opgenomen. Indien het inschattingsverschil materieel is (bijv. groter dan 0,5% van de correcte IW) dan zou dit intern moeten worden gerapporteerd, bijvoorbeeld aan de directie van de fondsbeheerder of de compliance-functie c.q. de risicobeheerfunctie. Het kan dan de volgende dag in de IW-berekening wordt verwerkt. Voorbeelden van inschattingsverschillen zijn bankrente, beheerkosten, buitenlandse terugvorderbare bronbelasting en verschillen in de bruto voorgeboekte dividenden ten opzichte van de netto uitbetaalde dividenden. 3.3.4. Geen IW fout indien er nog geen gevolgen voor deelnemers zijn Uiteraard hoeft niet te worden gecompenseerd indien de fout wordt geconstateerd en hersteld voordat er toe- en uittredingen hebben plaatsgevonden, aangezien noch de beleggers noch de beleggingsinstelling in die situatie schade hebben geleden. Ook is er geen compensatieplicht indien de mutatie in het participantenregister weliswaar is gemaakt maar de betalingsopdracht nog niet is verwerkt. In dat geval hoeft er slechts een correctieboeking in het participantenregister gemaakt te worden. Een dergelijke situatie kan uiteraard wel aanleiding zijn tot verbeteringen van interne procedures e.d. Indien de fout ontdekt is ná publicatie van de IW is het opnieuw in behandeling nemen van de transactie gewoonlijk geen optie vanuit het oogpunt van de relatie met de investeerder en vanuit kostenoverwegingen. Maar wanneer de publicatie van de prijzen en gerelateerde transacties voorzien zijn van de bepaling dat er een bepaalde fouttolerantie is (“subject to permitted errors and omissions”) en de koper van de aandelen de fout duidelijk kan aanwijzen, dan kan het opnieuw in behandeling nemen van de transactie wel een redelijke optie zijn.
© DUFAS, juli 2012
10
3.4. Compensatieminima, drempels, franchises, etc. Het prospectus moet volgens wettelijk voorschrift duidelijk kenbaar maken welke fouten tot compensatie kunnen leiden. Alleen indien sprake is van materiële fouten in de IW-berekening, is er aanleiding tot compensatie van beleggers. Daarmee wordt voorkomen dat de transactiekosten gemoeid met de compensatie niet in verhouding staan tot de opbrengst van de IW-foutencompensatie voor de beleggers. Drempels waarboven fouten ten opzichte van de IW gecompenseerd worden, kunnen voor alle asset classes gelijk zijn (bijvoorbeeld vergoeding indien de vastgestelde IW meer dan 0,50% tot 1% afwijkt van de correcte IW), maar zij kunnen ook verschillen per asset class. In dat laatste geval zou bijvoorbeeld, analoog aan de Luxemburgse regels,4 gedacht kunnen worden aan: geldmarktfonds: obligatiefonds: aandelenfondsen: mixfondsen:
0,25% van IW 0,50% van IW 1,00% van IW een mix van de andere drempels5
Genoemde drempels kunnen naar Luxemburgs voorbeeld worden beschouwd als franchise: zodra de drempels zijn overschreden wordt het totale schadebedrag vergoed.6 Voor speciale beleggingscategorieën binnen bovengenoemde asset classes, waarbij sprake is van afwijkende volatiliteit of marktomstandigheden kunnen andere drempelpercentages van toepassing zijn. Tevens kan een drempelbedrag worden opgenomen. In Luxemburg wordt in zo’n geval pas overgaan tot vergoeding van schade indien het te vergoeden bedrag minimaal € 30,00 per belegger bedraagt. Daarnaast kan de beheerorganisatie een minimum drempelbedrag hanteren voor het totale schadebedrag waaronder niet gecompenseerd wordt.
3.5. Wanneer en hoe wordt gecompenseerd? De volgende situaties geven aanleiding tot compensatie, op voorwaarde dat de hiervoor genoemde minimumbedragen en drempels daar aanleiding toe geven:
4 5 6
CSSF Circular 2000/8 van 27 november 2002. In Luxemburg geldt 0,50%, maar het lijkt logischer het percentage af te laten hangen van de mix tussen aandelen, obligaties en cash in het fonds. Bij een franchise wordt bij overschrijding de gehele schade vergoed. Bij een eigen risico wordt bij overschrijding alleen het meerdere vergoed.
© DUFAS, juli 2012
11
3.5.1. Indien de IW te laag is vastgesteld: Aandeelhouders/participatiehouders die aandelen/participaties kochten gedurende de periode waarin de IW foutief was berekend, hebben – indien zij een gefixeerd bedrag in geld investeerden – te veel aandelen ontvangen voor het geïnvesteerde geld, of zij hebben – indien zij een gefixeerd aantal aandelen/units kochten – voor de ontvangen aandelen te weinig betaald. Aandeelhouders/participatiehouders die hun aandeel/participatie verkochten in de periode waarin de fout optrad, hebben te weinig geld ontvangen voor hun aandelen/participaties. Zij hebben er echter ook te weinig voor betaald toen zij de aandelen/particpaties kochten. Een berekening van de netto invloed van de fout is nodig om te bepalen of compensatie nodig is. Aandeelhouders/participatiehouders die hun aankoop deden voor de periode waarin de fout optrad, maar hun aandelen/participaties verkochten in de periode waarin de fout bestond, zijn gerechtigd tot het ontvangen van een additioneel bedrag ter grootte van de te compenseren fout, omdat hun aandelen / participaties te laag gewaardeerd waren. Zij hebben immers te weinig geld ontvangen voor hun aandelen/participaties. Beleggers die zijn uitgetreden tegen een te lage IW worden gecompenseerd. De beleggingsinstelling wordt eveneens gecompenseerd in geval van schade door het verschil tussen de juiste IW en de foutieve IW (per saldo toetredingen tegen te lage IW). De beheerder kan er voor kiezen om te compenseren door het eventueel resterende aandelen- / participatiebezit van de belegger te verhogen tot het niveau van de verschuldigde compensatie voor de gemaakte fout. Om bijvoorbeeld belastingtechnische redenen kan de compensatie ook op een andere manier, in geld worden uitbetaald. 3.5.2. Indien de IW te hoog is vastgesteld: Wanneer de IW te hoog is opgegeven (dus na correctie van de fout in werkelijkheid lager blijkt te zijn geweest) en de cliënt die zijn aandelen/units verkoopt dus te veel inkomsten daarvoor heeft ontvangen, is dit gewoonlijk niet repareerbaar. Wel kan het fonds worden gecompenseerd voor het te veel betaalde bedrag. Aandeelhouders/participatiehouders die aandelen/units kochten gedurende de periode waarin de IW foutief was berekend, hebben – indien zij een gefixeerd bedrag in geld investeerden – te weinig aandelen ontvangen voor het geïnvesteerde geld, of zij hebben – indien zij een gefixeerd aantal aandelen/units kochten – voor de ontvangen aandelen te veel betaald. Het is mogelijk om de bestaande aandeelhouder/participatiehouder in dit geval te compenseren door zijn aandelen/participatiebezit te verhogen tot het niveau van de
© DUFAS, juli 2012
12
verschuldigde compensatie voor de gemaakte fout. De beheerder kan om bijvoorbeeld belastingtechnische redenen ervoor kiezen om de compensatie op een andere manier in geld uit te betalen. Aandeelhouders/participatiehouders die hun aandeel/participatie verkochten in de periode waarin de fout optrad, hebben teveel geld ontvangen voor hun aandelen/participaties. Zij hebben er echter ook teveel voor betaald toen zij de aandelen/particpaties kochten. Een berekening van de netto invloed van de fout is nodig om te bepalen of compensatie nodig is. Beleggers die zijn toegetreden tegen een te hoge IW worden gecompenseerd. De beleggingsinstelling wordt eveneens gecompenseerd voor de schade door het verschil tussen de juiste IW en de foutieve IW (per saldo uittredingen tegen te hoge IW). 3.5.3. Bij zowel een te hoge als een te lage IW Indien blijkt dat beleggers zijn bevoordeeld door een foutieve IW-berekening, dan staat het beheerders in beginsel vrij om het verschil terug te vorderen naar analogie van de compensatie van benadeelde toe- of uittredende beleggers. In de praktijk kan dit lastig of onmogelijk zijn of niet gebeuren om reputatieschade te voorkomen. De schade mag alleen worden vergoed ten laste van de activa van de beleggingsinstelling indien en voor zover de beleggingsinstelling is bevoordeeld als gevolg van de IW-fout en de zittende beleggers derhalve niet worden benadeeld door de betaling van de schadevergoeding. In de overige gevallen moet de schade worden betaald door de beheerorganisatie, met inachtneming van een eventuele minimumdrempel voor het totale schadebedrag.
4. Distributie In veel gevallen kent de beheerder van beleggingsinstellingen de eindbelegger niet. Distributeurs, in Nederland veelal kredietinstellingen, onderhouden het contact met de eindbelegger. Om de individuele eindbelegger te kunnen compenseren in geval van IW-fouten, heeft de beheerder dan ook de medewerking van de distributeur nodig. Als die medewerking niet verkregen wordt, kan de beheerder volstaan met het vergoeden van de door de distributeurs bij het fonds ingelegde (gesaldeerde) orders. DUFAS beveelt aan om hierover een tekst in het prospectus van het fonds op te nemen. In de distributieovereenkomst kunnen terzake afspraken worden gemaakt.
5. Communicatie Het compensatiebeleid van de beleggingsinstelling wordt beschreven in het pros-
© DUFAS, juli 2012
13
pectus. DUFAS adviseert deze aanpassing mee te nemen in de normale cyclus van aanpassing van prospectussen. De compensatieregeling is van toepassing op alle beleggers in de beleggingsinstelling, tenzij in het prospectus duidelijk kenbaar wordt gemaakt dat voor bepaalde categorieën beleggers een andere regeling van toepassing is, bijvoorbeeld in geval van institutionele share classes. De beheerder moet dan aannemelijk kunnen maken dat er aanleiding is voor een verschil in behandeling tussen de diverse categorieën beleggers.
6. Interne procedures De beheerder moet in zijn bedrijfsvoering vastleggen hoe wordt omgegaan met IWfouten. Te denken valt daarbij aan een stappenplan, inclusief tijdlijnen, met daarbij de verantwoordelijke personen binnen de directie, de betrokken medewerkers, administrateur, distributeurs, Euronext, etc. De bewaarder heeft hierin een toezichthoudende rol, zodat die achteraf kritische vragen kan stellen. Het verdient dan ook aanbeveling hiermee in de interne procedure rekening te houden. In geval van een IW-fout – zou in het kader van het risicomanagement – een gedegen onderzoek moeten worden gedaan naar de oorzaak van de fout, alsmede naar het adequaat functioneren van (interne) procedures.
© DUFAS, juli 2012
14
© DUFAS, juli 2012
15
© DUFAS, juli 2012
16
