Financiële rekeningen en financiële markten

Financiële rekeningen en financiële markten

Financiële Financiële rekeningen rekeningen en financiële en financiële markten markten

7. 7.1 Structuur van de financieringen

en beleggingen in de Belgische economie

De particulieren, die een netto financieel vermogen bezitten dat eind 2006 op zo’n 670 miljard euro werd geraamd, vormen de enige nettocrediteursector van de Belgische economie. De gezinnen financieren bijgevolg rechtstreeks of onrechtstreeks de overige ingezeten sectoren en de rest van de wereld. De niet-financiële vennootschappen vormden op 31 december 2006 de belangrijkste debiteursector : ofschoon ze meer financiële activa aanhielden dan de gezinnen, was hun financieel passief nog groter. Hun netto financiële verplichtingen beliepen circa 307 miljard. De nettoschuld van de overheid bedroeg eind 2006 nagenoeg 238 miljard euro. Als gevolg van de statistische conventies met betrekking tot het opstellen van de financiële rekeningen, was het financieel saldo van de financiële instellingen zeer gering. Eind 2006 bedroeg de nettoschuld van de rest van de wereld circa 119 miljard euro. Die positieve netto externe positie van België is grotendeels het resultaat van de

TABEL 36

accumulatie van vorige lopende overschotten. Ze is toe te schrijven aan de particulieren en de financiële instellingen waarvan de netto financiële activa ten opzichte van de rest van de wereld eind 2006 respectievelijk 144,3 en 227,1 miljard bedroegen. De niet-financiële vennootschappen en de overheid lieten daarentegen netto financiële verplichtingen tegenover het buitenland optekenen ten belope van respectievelijk 119,8 en 132,8 miljard. De netto externe positie van België, die traditioneel positief is, was begin van de jaren 1980 fors gedaald, wegens de aanzienlijke verslechtering van de externe rekeningen van België. Na het herstel van het lopende saldo van de betalingsbalans, is ze opnieuw toegenomen tot 62 pct. bbp in 1999. Na het uiteenspatten van de financiële zeepbel die geleid heeft tot sterke prijsdalingen van de netto activa, liep ze terug tot 36 pct. bbp in 2002 en stabiliseerde zich daarna. Uit een vergelijking met andere Europese landen, met name de buurlanden, blijkt het ruimschoots positief karakter van de Belgische netto externe positie. In 2006 waren enkel de netto financiële activa van Zwitserland, Noorwegen en Nederland groter. Duitsland en Frankrijk

FINANCIËLE ACTIVA EN VERPLICHTINGEN PER SECTOR (eind 2006 uitstaande bedragen, miljarden euro’s)

Financiële activa Particulieren

Niet-financiële vennootschappen

Overheid

Financiële instellingen (1)

Rest van de wereld

Totaal van de financiële verplichtingen

Financiële verplichtingen Particulieren . . . . . . . . . . . . . . . . .

–

–

6,9

145,4

–

152,3


130,4

507,7

18,9

123,2

483,4

1.263,7

Overheid . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

13,8

7,4

33,7

128,9

135,5

319,2

Financiële instellingen

........

533,4

77,5

19,6

389,5

721,1

1.741,0

Rest van de wereld . . . . . . . . . . .

144,3

363,6

2,7

948,2

–

1.458,8

Totaal van de financiële activa . . . .

822,0

956,3

81,8

1.735,1

1.339,9

4.935,1

Netto financiële activa . . . . . . . . . . .

669,7

–307,4

–237,5

–5,9

–118,9

(1)

Bron : NBB. (1) De financiële instellingen omvatten hoofdzakelijk de NBB, de kredietinstellingen en de institutionele beleggers. De NBB en de kredietinstellingen worden in de financiële rekeningen behandeld als pure financiële intermediairs : het totaal van hun financiële activa is gelijk aan dat van hun financiële passiva.

143

GRAFIEK 59

vertoonden eveneens netto financiële activa tegenover de rest van de wereld, terwijl de andere landen een netto externe debiteurpositie lieten optekenen. Spanje, Portugal en Griekenland gaven de grootste nettoschuld te zien.

NETTO EXTERNE POSITIE VAN BELGIË IN VERGELIJKING MET ANDERE EUROPESE LANDEN (1) (procenten bbp ; gegevens per eind 2006, tenzij anders vermeld)

150

150

100

100

50

50

0

0

–50

Tijdens de eerste negen maanden van het verslagjaar heeft de vorming van vaste activa door de Belgische gezinnen andermaal hun nieuw aangegane verplichtingen overschreden. Het netto financiële vermogen van de particulieren, ongerekend het effect van de veranderingen van de beurskoersen en de wisselkoersen op de waardering van hun financiële activa of verplichtingen, is derhalve over die periode met 9,1 miljard euro aangegroeid. Tegelijkertijd lieten de niet-financiële vennootschappen, die in de rest van de toelichting zowel vennootschappen als ondernemingen worden genoemd, een positief financieel saldo van nagenoeg 0,5 miljard euro optekenen, waardoor ze opnieuw het niveau van hun nettoverplichtingen enigszins konden verminderen. De financiële transacties van de overheid, daarentegen, sloten tijdens de beschouwde periode met een tekort van 4,7 miljard euro, een gewone situatie in die tijd van het jaar.

–50

–100

–100 CH (2) NO NL BE DE FR SE DK IT AT IE FI UK ES PT EL

Bron : EC. (1) Voor Luxemburg zijn geen gegevens beschikbaar. (2) Eind 2005 voor Zwitserland.

TABEL 37

STRUCTUUR VAN DE FINANCIËLE ACTIVA EN VERPLICHTINGEN VAN DE INGEZETEN NIET-FINANCIËLE SECTOREN (miljarden euro’s)

Particulieren

Financiële activa (1) . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .


Overheid

Eind 2006 uitstaande bedragen

Stromen van de eerste negen maanden van 2007





822,0

17,0

956,3

53,6

81,8

9,5

waarvan : Biljetten, munten en deposito’s . . . . . . . . . . .

232,9

4,8

101,5

7,4

4,9

7,7

Vastrentende effecten . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

75,2

–0,9

13,5

0,6

13,9

2,1

Deelbewijzen van ICB’s . . . . . . . . . . . . . . . . . .

137,2

0,3

0,1

0,0

1,4

2,8

Aandelen en andere participaties . . . . . . . . .

197,5

1,0

492,5

24,9

22,3

0,2

Verzekeringstechnische voorzieningen . . . . .

189,9

9,8

6,7

–0,2

–

–

Kredieten . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

–

–

362,8

7,9

22,5

–1,4

Financiële verplichtingen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

152,3

8,0

1.263,7

53,1

319,2

14,2

Biljetten, munten en deposito’s . . . . . . . . . . .

–

–

–

–

1,0

0,1

Vastrentende effecten . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

–

–

32,8

0,9

257,8

17,8

waarvan :

Aandelen en andere participaties . . . . . . . . .

–

–

812,8

28,3

–

–

Kredieten . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

143,8

9,3

407,2

26,3

48,1

–0,3

Financieel saldo . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

669,7

9,1

–307,4

0,5

–237,5

–4,7

Bron : NBB. (1) Deze rubriek omvat behalve de belangrijkste categorieën van financiële instrumenten die in de tabel zijn opgenomen, diverse kleinere activaposten die niet apart zijn vermeld, alsmede de vergissingen en weglatingen van de financiële rekening van België ten opzichte van de rest van de wereld, die doorgaans worden beschouwd als niet-geregistreerd kapitaalverkeer. Wanneer de gecumuleerde stromen van deze vergissingen en weglatingen negatief zijn, kan de som van de uitstaande bedragen van de voornaamste categorieën van instrumenten in de tabel hoger liggen dan het totaal van de financiële activa.

144


7.2 Particulieren GRAFIEK 61

VORMING VAN FINANCIËLE ACTIVA DOOR DE PARTICULIEREN (miljarden euro’s)

Vorming van financiële activa

GRAFIEK 60

DOOR DE PARTICULIEREN AANGEHOUDEN FINANCIËLE ACTIVA

50

50

40

40

30

30

20

20

10

10

0

0

Biljetten, munten en deposito’s

2007

2006

–30 2006

–20 2004

–20 –30 2002

–10

2000

–10

1998

Tijdens de eerste negen maanden van het afgelopen jaar vormden de particulieren voor 17 miljard euro financiële activa, tegen 10,3 miljard in de overeenkomstige periode van 2006. In combinatie met de waarderingseffecten, tilden deze transacties het totale uitstaande bedrag van de financiële activa van de huishoudens op 30 september van het verslagjaar naar 855 miljard euro. De biljetten, muntstukken en deposito’s, die steeds een voorrangspositie hebben ingenomen in de portefeuille van de huishoudens, maakten 27,7 pct. van dat bedrag uit, dat is 237 miljard. Op diezelfde datum vertegenwoordigden de aandelen en andere participaties 25,3 pct. van het financiële vermogen van de particulieren (216 miljard). Hun aandeel, dat qua omvang ruimschoots wordt bepaald door de koersen van de beursgenoteerde aandelen, zal vervolgens echter heel waarschijnlijk gekrompen zijn ten gevolge van de beursmalaise tijdens het vierde kwartaal van 2007. Het totale uitstaande bedrag van de beleggingen in deelbewijzen van instellingen voor collectieve belegging (ICB’s), waarvan de waarde wordt beïnvloed door zowel de aandelen- als de obligatiekoersen, was goed voor 15,9 pct.

Eerste negen maanden

Vastrentende effecten Deelbewijzen van ICB’s Aandelen en andere participaties Verzekeringstechnische voorzieningen (1) Andere (2) Totaal

Bron : NBB. (1) Deze rubriek omvat voornamelijk de nettorechten van de huishoudens op de technische voorzieningen van levensverzekeringen en op de pensioenfondsen. (2) Deze rubriek omvat, voor zover zij konden worden opgetekend, de afgeleide financiële producten en verschillende activa op de financiële instellingen, waaronder meer bepaald de verlopen en niet-vervallen interesten, alsook het aan de particulieren toegeschreven gedeelte van de vergissingen en weglatingen in de financiële rekening van België tegenover de rest van de wereld.

(eindekwartaalgegevens, miljarden euro’s)

1.000

1.000

800

800

600

600

400

400

200

200

2007

2005

2003

2001

1999

0 1997

0

Aandelen en andere participaties Deelbewijzen van ICB’s

(136 miljard) van de financiële activa van de huishoudens. Het gedeelte van hun vermogen dat rechtstreeks wordt aangehouden in de vorm van vastrentende effecten is in de loop van de voorbije vijf jaar constant geslonken, voornamelijk als gevolg van de omvangrijke desinvesteringen uit obligaties, en bedroeg nog slechts 8,7 pct. (74 miljard). Die daling kwam ten goede aan de reserves die worden aangelegd bij de verzekeringsmaatschappijen en de pensioenfondsen. Deze categorie, die een gestage toename laat optekenen ongeacht de conjuncturele situatie, maakte op 30 september van het voorbije jaar 23,4 pct. uit van de financiële activa van de particulieren, dat is 200 miljard euro.

Verzekeringstechnische voorzieningen (1) Vastrentende effecten Biljetten, munten en deposito’s

Bron : NBB. (1) Deze rubriek omvat voornamelijk de nettorechten van de huishoudens op de technische voorzieningen van levensverzekeringen en op de pensioenfondsen.

Wat de transacties tijdens de de eerste negen maanden van 2007 betreft, belegden de particulieren meer in activa op middellange of lange termijn (10,6 miljard) dan in kortlopende activa (4,3 miljard). Die voorkeur kwam tot uiting in de rangorde van de beleggingsinstrumenten van de gezinnen, waarbij de verzekeringstechnische voorzieningen opnieuw de overhand hebben.

145

Het rentepeil voor de spaarrekeningen die worden aangehouden bij de grote banken die nog in hoge mate dit marktsegment domineren, is tijdens het verslagjaar slechts in geringe mate gestegen. Dat weinig aantrekkelijk rendement lijkt er tal van huishoudens te hebben toe aangezet hun spaargelden in andere instrumenten te beleggen. Daartoe behoren het termijndeposito, een product dat weliswaar minder liquide is maar zeker even veilig als het gereglementeerde spaardeposito. De termijnrekeningen geven vooral, sedert begin 2005, rentetarieven die gemiddeld hoger liggen dan die welke gelden voor het gereglementeerde sparen, zelfs na aftrek van de roerende voorheffing – die erop geheven wordt vanaf de eerste cent interest die wordt uitbetaald. Die termijnrekeningen trokken aldus rechtstreeks profijt van de aanhoudende verhoging van de leidinggevende rentetatieven van het Eurosysteem. Tegen die achtergrond groeiden de termijndeposito’s tijdens de eerste negen maanden van 2007 met 13,9 mijard euro aan, terwijl de spaardeposito’s, waarvan de vergoeding minder gevoelig is voor het renteverloop op de geldmarkt, over diezelfde periode met 9,5 miljard slonken. Uiteindelijk zagen enkel de banken die betere voorwaarden aanboden met de bedoeling marktaandelen te verwerven, hun spaardeposito’s stijgen. Op 30 september van het verslagjaar, vertegenwoordigden de door de gezinnen aangehouden

GRAFIEK 62

GEREGLEMENTEERDE SPAARDEPOSITO’S EN TERMIJNDEPOSITO’S VAN DE PARTICULIEREN (miljarden euro’s, tenzij anders vermeld)

10

5

8 6

4

4 2

3

0 –2

gereglementeerde spaardeposito’s en de termijndeposito’s respectievelijk 140,8 en 42,7 miljard euro. Ook de vastrentende effecten trokken blijkbaar profijt van de teruggang van de spaardeposito’s. De nettoverkopen van dit type instrument, ten belope van 9,5 miljard euro tijdens de eerste negen maanden van 2006, namen tijdens dezelfde periode van het afgelopen jaar aanzienlijk af tot 0,9 miljard. Met andere woorden, de aankopen en inschrijvingen waren ongeveer gelijk aan de verkopen en de terugbetalingen, wat sedert het jaar 2000 niet meer was voorgekomen. De zeer duidelijke rentestijging tijdens het eerste gedeelte van het verslagjaar, speelde in dat opzicht onmiskenbaar een rol aangezien ze een stimulans bood om in te schrijven op nieuwe obligatie-uitgiften. In de tweede helft van het jaar heeft de zoektocht naar kwaliteitsbeleggingen als gevolg van de onzekerheid omtrent de gevolgen van de kredietcrisis het renteverloop op de markt van de staatsleningen – die als vluchtwaarden worden beschouwd – evenwel licht getemperd. A contrario zette de rente op de risicovollere obligaties haar stijgende tendens voort als reactie op het droogvallen van de vraag naar dat type producten. De particulieren kochten meer aandelen en andere participaties aan dan dat ze er verkochten. Tijdens de eerste negen maanden van 2007 bedroeg het verschil 1 miljard euro. Gedurende de overeenstemmende periode van het jaar voordien had de nettoverkoop van niet-genoteerde aandelen de positieve bijdrage van de in beursgenoteerde aandelen belegde bedragen tenietgedaan. In 2007, daarentegen, gingen weliswaar zeer geringe positieve beleggingsstromen naar beide categorieën. De vertraging van de beleggingen in genoteerde aandelen hing samen met een door toenemende onzekerheid gekenmerkte economische omgeving, en dit nadat de beurskoersen verschillende jaren lang een hausse hadden laten optekenen. De toename van de niet-genoteerde aandelen is dan weer toe te schrijven aan verscheidene factoren die in deel 7.3 worden uiteengezet.

2

Voorts verlaagden de huishoudens in aanzienlijke mate het bedrag van hun beleggingen in deelbewijzen van ICB’s : de netto-aankoop van dit type activa beliep over de eerste negen maanden van het jaar 0,3 miljard euro, tegen 3,9 miljard tijdens de overeenkomstige periode van 2006. Er werden meer bepaald meer obligatiefondsen terugbetaald dan dat er werd op ingeschreven. Het, inmiddels bevestigde, vooruitzicht van een uitbreiding, op 1 januari 2008, van de grondslag van de roerende voorheffing tot alle meerwaarden – dus niet langer beperkt tot enkel de rentecomponent – die worden gerealiseerd op het obligatiegedeelte van de kapitalisatie-ICB’s die over een Europees paspoort beschikken en die voor ten minste

–4 –6

1 2001

2002

2003

2004

2005

Vorming van spaardeposito’s Vorming van termijndeposito’s

2006

(linkerschaal)

Brutorente op de spaardeposito’s (1) Rente op de termijndeposito’s (1) (2)

2007

(rechterschaal)

Bron : NBB. (1) Impliciete rente zoals die blijkt uit de resultatenrekeningen van de kredietinstellingen ; kwartaalgemiddelden. (2) Na aftrek van de roerende voorheffing van 15 pct.

146


6,0

5

5,5

0

5,0

–5

4,5

–10

4,0

–15

3,5

–20

3,0 2001

2002

2003

2004

2005

2006

2007

Door de particulieren aangehouden vastrentende effecten (linkerschaal) Rendement van de tienjaars referentielening van de Belgische Staat (OLO) (kwartaalgemiddelden) (rechterschaal)

Bron : NBB.

Een groot deel van de spaargelden van de huishoudens gaat naar het aanleggen van reserves bij de verzekeringsmaatschappijen en de pensioenfondsen, ten belope van 9,8 miljard euro voor de eerste negen maanden van 2007, tegen 9,1 miljard tijdens de overeenstemmende periode van het voorgaande jaar, waarin een vertraging werd opgetekend als gevolg van de invoering van een belasting van 1,1 pct. op de voor een individuele levensverzekering betaalde premies. Naast de toepasselijke fiscaliteit, zijn twee criteria bovenal bepalend voor de portefeuillekeuzen : het verwachte brutorendement en het risiconiveau dat de spaarder als aanvaardbaar beschouwt. In dit opzicht onthult de verdeling van de beleggingsstromen tussen min of meer risicovolle

GRAFIEK 64

Ondanks enige onzekerheid van fiscale aard, wordt de waaier van de aan de particulieren aangeboden fondsen steeds uitgebreider. Zo maakten, volgens de Belgische Vereniging van asset managers (BEAMA), de ICB’s die duurzaam en maatschappelijk verantwoord investeren (DMVI) op 30 september 2007 4,1 pct. uit van de totale fondsenmarkt in België. De afkorting DMVI staat voor de fondsen waarvan het gedeelte dat in de portefeuille wordt aangehouden in de vorm van aandelen en obligaties, volledig gecontroleerd wordt aan de hand van verschillende niet-financiële criteria van sociale, ecologische, maatschappelijke en ethische aard. Deze beleggingen moeten bovendien ten minste 90 pct. van de activa onder beheer vertegenwoordigen. De duurzame en maatschappelijk verantwoorde fondsen, waarvan het aandeel op de markt van de ICB’s begin 2004 nauwelijks meer dan 1 pct. bedroeg, laten de laatste jaren een bijzonder gestaag groeitempo optekenen.

VORMING VAN FINANCIËLE ACTIVA VOLGENS HET GELOPEN RISICO (procenten van de totale stromen)

100

100

80

80

60

60

40

40

20

20

0

0 1999

40 pct. beleggen in vastrentende waarden, kon de beleggingsstromen van de huishoudens in dit soort van producten afremmen. Uit een in 2007 door de dagbladen L’Écho en De Tijd gefinancierde peiling is immers gebleken dat, voor één op twee Belgen, de fiscaliteit een beslissende rol speelt in de keuze van een beleggingsproduct.

2007

10

2005

(veranderingspercentages t.o.v. het overeenstemmende kwartaal van het voorgaande jaar, behalve voor het rendement)

De genoteerde indexfondsen, ook nog trackers of ExchangeTraded Funds (ETF) genoemd, nemen eveneens een hoge vlucht. Deze fondsen, die even gemakkelijk op de beurs verhandeld kunnen worden als aandelen, beperken er zich toe een getrouwe weergave te bieden van een specifieke beursindex teneinde een identiek verloop weer te geven. Het aantal van deze op Euronext genoteerde fondsen is gestegen van 160 eind 2006 tot 228 een jaar later.

2003

DOOR DE PARTICULIEREN AANGEHOUDEN VASTRENTENDE EFFECTEN EN RENDEMENT OP DE LANGE TERMIJN

2001

GRAFIEK 63

Negen maanden

Minder risicodragende activa (1) Meer risicodragende activa (2)

Bron : NBB. (1) Deze categorie omvat de biljetten, de muntstukken en deposito’s, de vastrentende effecten, de deelbewijzen van ICB’s met kapitaalbescherming en de technische voorzieningen van verzekeringen exclusief tak 23. Het gaat dus om het geheel van de instrumenten die, voor zover ze tot op hun vervaldag worden aangehouden en voor zover hun debiteur zijn verplichtingen nakomt, in hun referentievaluta een positief of nul belopend nominaal rendement waarborgen. Dit onderscheid blijft dus arbitrair in de mate dat het, bij gebrek aan informatie, geen rekening houdt met het risico dat inherent is aan de valuta of de tegenpartij van de belegging. (2) Deze categorie omvat de financiële instrumenten die de hierboven toegelichte waarborg niet bieden, namelijk de aandelen en andere participaties, de deelbewijzen van de ICB’s zonder kapitaalbescherming en de technische provisies van de verzekeringen van tak 23.

147

activa de impact van de beursschokken op de samenstelling van het financiële vermogen van de huishoudens. Het aandeel van de beleggingen in risicovollere activa, bijvoorbeeld, bereikte in 2000 een recordpeil van 63 pct., vooraleer – in het kielzog van het uiteenspatten van de zeepbel van de technologische waarden – te verschrompelen tot nog slechts 18 pct. in 2004. Die verhouding is vervolgens opnieuw pijlsnel gestegen, aangezien de particulieren vermoedelijk werden gestimuleerd door de gestage stijging van de beurskoersen tot aan het begin van het verslagjaar. Deze ontwikkelingen tonen aan in welke mate de opgetekende resultaten richtinggevend zijn voor de beslissingen inzake beleggingen. Het afgelopen jaar ging de voorkeur van de huishoudens opnieuw uit naar als veiliger beschouwde activa : tijdens de eerste negen maanden van 2007, vertegenwoordigden de risicovollere beleggingen nog slechts 31 pct. van hun vorming van financiële activa. De particulieren hadden wellicht de lessen van de vorige beurscrisis onthouden en besloten hun winst gedeeltelijk op te strijken, liever dan te wachten op een oververhitting van de markten. De sinds de zomer ontstane beroering op de financiële markten en de weerslag daarvan op de beurzen hebben die afkeer van de particulieren voor risicodragende beleggingen waarschijnlijk nog in de hand gewerkt. Daarnaast moet de spaarder ook nog correct worden ingelicht over de risico’s bij intekening op een of ander financieel product. Op dit vlak is het van kracht worden, op 1 november 2007, van de wetgeving die de Europese richtlijn betreffende markten voor financiële instrumenten (MiFID) omzet in Belgisch recht, gepaard gegaan met een aantal maatregelen die bedoeld zijn om de particuliere beleggers beter te informeren. De meest markante nieuwigheid is het feit dat iedere financiële instelling verplicht is er zich van te vergewissen dat haar cliënt over de adequate kennis, ervaring en het geschikte profiel beschikt, alvorens hem een risicodragend beleggingsproduct aan te raden.

Nieuwe financiële verplichtingen Tijdens de eerste negen maanden van 2007, gingen de Belgische huishoudens nieuwe financiële verplichtingen aan voor een bedrag van 8 miljard euro, tegen 8,3 miljard tijdens de overeenstemmende periode van het voorgaande jaar. De netto-intekening op hypothecaire leningen was door haar omvang gelijk aan die nieuwe verplichtingen : de toegekende kredieten overschreden de terugbetalingen met 8 miljard, een saldo dat ietwat hoger lag dan dat tijdens de overeenstemmende periode van 2006. Die relatieve stabilisatie is toe te schrijven aan de verzwakking van de vraag naar woningkredieten,

148

GRAFIEK 65

RESULTATEN VAN DE ENQUÊTE VAN HET EUROSYSTEEM NAAR DE BANCAIRE KREDIETVERLENING : VRAAG NAAR EN AANBOD VAN WOONKREDIETEN IN BELGIË

100

100

75

75

50

50

25

25

0

0

–25

–25

–50

–50 2003

2004

2005

2006

2007

2008

Criteria voor het verlenen van kredieten aan gezinnen (1) Door de respondenten vastgesteld verloop Door de respondenten verwacht verloop Kredietaanvragen uitgaande van gezinnen (2) Door de respondenten vastgesteld verloop Door de respondenten verwacht verloop

Bron : NBB. (1) Saldo in procenten van de gewogen antwoorden van de kredietinstellingen op de enquête van het Eurosysteem naar de kredietverlening, die de mate aangeven waarin de criteria voor het verlenen van kredieten versoepeld of verstrakt (–) werden. (2) Saldo in procenten van de gewogen antwoorden van de kredietinstellingen op de enquête van het Eurosysteem naar de kredietverlening, die de mate aangeven waarin de kredietaanvraag toe- of afnam (–).

aangezien de kredietverstrekkers hun toekenningsvoorwaarden hebben versoepeld. Net zoals de prijzen op de woningmarkt, ging ook het gemiddelde bedrag van de toegekende kredieten opnieuw in de hoogte. De stijging bleef evenwel gematigd vergeleken met het groeitempo tijdens de afgelopen zes jaar. Voorts is de gemiddelde looptijd van de kredieten tijdens het verslagjaar eens te meer verlengd als gevolg van de expansie van de door een toenemend aantal bankinstellingen voorgestelde leningen op zeer lange termijn. Deze beide elementen, die nauw met elkaar verbonden zijn, wogen voor een deel op tegen de impact van de sedert medio 2005 opgetekende rentestijging voor de toekenning van nieuwe kredieten. In het licht van de nieuwe verhoging, tijdens de tweede helft van 2007, van de gemiddelde rente op hypothecaire leningen, is het echter waarschijnlijk dat de kredieten aan het einde van het jaar forser teruggelopen zijn. De herfinancieringen van bestaande kredieten, die bijzonder gevoelig zijn voor het renteverloop, zijn in 2007 in ieder geval, en dat voor het tweede jaar op rij, sterk gedaald.


GRAFIEK 66

NIEUWE HYPOTHECAIRE KREDIETEN AAN DE PARTICULIEREN, HERFINANCIERINGEN EN RENTETARIEVEN (veranderingspercentages t.o.v. de bedragen die in de overeenstemmende maand van het voorgaande jaar werden verleend, uitgezonderd voor de rente)

250

5,5

200 5,0

150 100

4,5 50 0

4,0

–50 3,5

–100 2004

2005

2006

Nieuwe hypothecaire kredieten (1) Herfinanciering van bestaande kredieten

2007

(linkerschaal)

derde jaar, voor zover de eerste periode van vastheid van rente korter is dan drie jaar. Voorts heeft de wetgever het rendement op de overheidsfondsen gekozen als referentie voor de periodieke aanpassing van de leningen met variabele rente. Aangezien die rendementen duidelijk minder volatiel waren dan de interbankenrente, zijn de rentetarieven van de hypothecaire leningen gevrijwaard gebleven van de beroering waardoor de geldmarkt in 2007 werd getroffen. Dit is des te meer waar daar de minimale duur van vastheid van de variabele rentetarieven in België 1 jaar beloopt. Tot slot zijn de hypotheekondernemingen verplicht de bij de Centrale voor kredieten aan particulieren neergelegde informatie te consulteren teneinde zich te vergewissen van de solvabiliteit van de kandidaat-kredietnemer vooraleer hem een lening toe te kennen. Dit systeem, dat bedoeld is om overmatige schuldenlast te voorkomen, lijkt meer dan ooit gerechtvaardigd in het licht van de gevolgen van de crisis die is ontstaan na de ongebreidelde toekenning van hypothecaire kredieten aan weinig solvabele Amerikaanse huishoudens.

Rente (2) (rechterschaal)

Bronnen : BVK, NBB. (1) Uitgezonderd die welke betrekking hebben op de herfinanciering van bestaande kredieten. (2) Gemiddelde van de rentetarieven toegepast op de voornaamste categorieën van hypothecaire kredieten, gewogen aan de hand van de bedragen van de nieuwe leningen aangegaan in elk van deze categorieën.

De verkleining van het ecart tussen de vaste en de variabele rentetarieven zet de kredietnemers er reeds twee jaar toe aan een voorkeur te tonen voor vastrentende kredieten : deze formule betrof 87 pct. van de tijdens de maand september van het verslagjaar ondertekende contracten. De formules met variabele rentetarieven, waar op gezette tijden het renteverloop op de markt in de te betalen interesten wordt verrekend, werden tussen 2000 en 2005 nochtans massaal toegekend en vertegenwoordigden derhalve nog een niet te verwaarlozen gedeelte van de uitstaande kredieten. De rentestijging lijkt de huishoudens evenwel niet te bedreigen in hun vermogen om hun maandelijkse afbetalingen na te komen. Eind december 2007 telde de Centrale voor kredieten aan particulieren 24.364 nietgeregulariseerde achterstallige kredieten, dat is nauwelijks 1,1 pct. van het totale aantal geregistreerde kredieten. Eind 2003 bedroeg die verhouding nog 1,8 pct.

GRAFIEK 67

RENTEVERSCHIL (1) EN OPSPLITSING VAN DE NIEUWE HYPOTHECAIRE CONTRACTEN NAAR RENTETYPE (2) (maandgegevens, procenten van het totaal, uitgezonderd voor de rente)

200

100

80 100 60

40 0 20

0

–100 2002

2003

2004

2005

2006

2007

Variabel (van één jaar tot minder dan drie jaar) Variabel (van drie jaar tot minder dan vijf jaar) Variabel (van vijf jaar tot minder dan tien jaar)

(linkerschaal)

Variabel (van tien jaar of meer) Vast Uitsluitend neerwaarts variabel

De wetgever heeft weliswaar waarborgen ingebouwd teneinde de terugbetalingen te vergemakkelijken ongeacht de omstandigheden. Zo moet de wijziging van de rente ten opzichte van haar initiële waarde zowel in opwaartse als in neerwaartse zin worden beperkt door contractueel vastgelegde marges. In alle gevallen wordt de stijging van de initiële rente wettelijk vastgesteld op maximaal 1 procentpunt het tweede jaar en 2 procentpunten het

Verschil vaste rente - variabele rente (1) (rechterschaal)

Bronnen : BVK, NBB. (1) Verschil in basispunten tussen, enerzijds, de rente op de aan de huishoudens verstrekte nieuwe kredieten met een oorspronkelijke rentevaste periode langer dan tien jaar en, anderzijds, de rente op de nieuwe kredieten waarvan de rente initieel vastgesteld wordt voor een looptijd van een jaar. (2) De vermeldingen tussen haakjes verwijzen naar de oorspronkelijke rentevaste periode.

149

GRAFIEK 68

AANTAL NIET-GEREGULARISEERDE ACHTERSTALLIGE KREDIETEN T.O.V. HET TOTALE AANTAL LOPENDE KREDIETEN (gegevens op 31 december, procenten)

20

20

16

16

12

12

8

8

4

4

0

7.3 Niet-financiële vennootschappen Tijdens de eerste negen maanden van 2007 gingen de ondernemingen nieuwe financiële verplichtingen aan ten belope van 53,1 miljard euro, dat is veel hoger dan het bedrag in de overeenstemmende periode van 2006, namelijk 31,2 miljard euro. Over een langere periode beschouwd waren de nieuwe financieringsbehoeften van de ondernemingen tijdens de eerste drie kwartalen van 2007 zeer groot. Deze middelen werden aangewend om de forse toename van de materiële investeringen van de niet-financiële vennootschappen te financieren, vermits hun bruto-investeringen in vaste activa in 2007 39,7 miljard euro bedroegen, dat is een toename tegen lopende prijzen van 6,3 pct. ten opzichte van 2006. Anderzijds ging de stijging van de nieuwe financiële verplichtingen

0 2003

2004

2005

2006

die maximale waarden afhankelijk van het verloop van referentie-indexen die de kredietkosten weergeven voor de kredietverstrekkende instellingen (voor nadere details, zie ter zake Kader 16 van het Jaarverslag 2006).

2007

Leningen op afbetaling Verkopen op afbetaling Kredietopeningen Hypothecaire kredieten

Bron : NBB.

GRAFIEK 69

Het renteverloop heeft, op 1 december van het verslagjaar, aanleiding gegeven tot een nieuwe stijging van de voor elk type consumentenkrediet toegestane maximale waarden van het JKP (jaarlijks kostenpercentage). Het gaat reeds om de tweede toepassing van een op 1 februari 2007 van kracht geworden koninklijk besluit tot instelling van een automatisch aanpassingsmechanisme van

150

(miljarden euro’s)

90

90

80

80

70

70

60

60

50

50

40

40

30

30

20

20

10

10

0

0 –10 2007

2006

2006

2004

2002

2000

–10 1998

De Kredietcentrale verzamelt eveneens de gegevens betreffende de contracten van het consumentenkrediet. Ook in dit segment wordt een daling van het aantal nietgeregulariseerde achterstallige contracten vastgesteld. Op 31 december 2007 telde men er 387.051, tegen 388.719 een jaar eerder. Deze daling is des te significanter daar het totale aantal lopende contracten onophoudelijk is toegenomen, ondanks de rentestijging. In verhouding tot het totaal van de lopende kredieten, bedroeg het aantal achterstallige kredieten op 31 december 2007 derhalve 10,7 pct. voor de leningen op afbetaling, 10,2 pct. voor de verkopen op afbetaling en 5,4 pct. voor de kredietopeningen. Hoewel deze ratio’s aanmerkelijk hoger blijven dan het percentage wanbetalingen op de hypothecaire kredieten, hebben zij in de loop van de laatste jaren toch een neerwaartse tendens laten optekenen. De registratie, vanaf 2003, door de Centrale voor kredieten aan particulieren, van het geheel van de aangegane kredieten en niet langer van alleen maar de achterstallige kredieten, heeft in die daling wellicht een rol gespeeld.

NIEUWE FINANCIËLE VERPLICHTINGEN VAN DE NIET-FINANCIËLE VENNOOTSCHAPPEN : OPSPLITSING NAAR INSTRUMENT

Eerste negen maanden

Genoteerde aandelen Niet-genoteerde aandelen en andere participaties Vastrentende effecten Bankkredieten Niet-bancaire kredieten (1) Andere (2) Totaal

Bron : NBB. (1) Voornamelijk de door de Belgische en buitenlandse niet-financiële vennootschappen verstrekte kredieten, ook aangeduid als kredieten tussen ondernemingen. (2) Omvat technische voorzieningen van niet-zelfstandige pensioenfondsen en transitorische posten.


zoals gewoonlijk in ons land gepaard met een aanzienlijke vorming van financiële activa door de ondernemingen, ten belope van 53,6 miljard. Een niet onbelangrijk gedeelte ervan heeft betrekking op internationale operaties die de transitfunctie van de in België gevestigde coördinatiecentra weerspiegelen. Bovendien lag in het derde kwartaal een bedrijfsovername binnen de Suez-groep ten grondslag aan een vorming van activa ten belope van 18,2 miljard in de vorm van niet-genoteerde aandelen. Net als het voorgaande jaar vormden de uitgiften van niet-genoteerde aandelen en andere participaties de belangrijkste financieringsbron van de ondernemingen, met in totaal 26,1 miljard euro tijdens de eerste negen maanden van 2007. Het beroep op de beurs, via de uitgifte van genoteerde aandelen, nam toe en gaf aanleiding tot een gecumuleerde financieringsstroom van 2,2 miljard euro. Na een lange periode van trage groei in dit segment, hebben de ondernemingen voor hun financieringsbehoefte thans in ruime mate een beroep gedaan op bankkrediet. Tijdens de eerste negen maanden van 2007 namen ze voor meer dan 20 miljard euro nieuwe bankkredieten op, waarvan bijna drie vierde door Belgische banken werd verstrekt. De netto-uitgiften van vastrentende effecten beliepen iets minder dan 1 miljard euro, terwijl in de overeenstemmende periode van 2006 netto terugbetalingen voor eenzelfde bedrag waren opgetekend. De financiering met niet-bancaire kredieten, voornamelijk tussen de ondernemingen onderling, die sedert enkele jaren fors was teruggelopen, ten slotte, kwam tijdens het afgelopen jaar uit op 5,9 miljard euro.

Financiële voorwaarden De Belgische ondernemingen moesten in 2007 het hoofd bieden aan een algemene kostenstijging van de externe financieringsbronnen. De rentestijging die eind 2005 was ingezet voor de verschillende categorieën van bedrijfsleningen zette het hele jaar door, als gevolg van de opeenvolgende verhogingen van de leidende tarieven van het Eurosysteem en, sinds de zomer, ook van de spanningen op de financiële markten die verband hielden met de crisis op de Amerikaanse hypotheekmarkten met hoog risico, de zogenaamde subprime-crisis. De gemiddelde rente gewogen aan de hand van de respectieve stromen van de verschillende door Belgische banken verstrekte categorieën van bedrijfsleningen – ongerekend rekeningcourantkredieten – steeg van december 2006 tot november 2007 met 52 basispunten. Deze toename is echter heel wat minder groot dan in 2006, toen een stijging met 137 basispunten werd opgetekend, weliswaar tegen de achtergrond van een veel sterkere verkrapping van het monetaire beleid.

De transmissie van de opeenvolgende verhogingen van de leidende tarieven in de debetrentetarieven van de Belgische banken was vrijwel volledig voor de kortlopende kredieten, die hier worden gedefinieerd als kredieten met een oorspronkelijke rentevaste periode van ten hoogste een jaar. Van september 2005 tot juli 2007 zijn de kortetermijntarieven voor kredieten aan ondernemingen met respectievelijk 186 en 197 basispunten gestegen, naargelang het kredietbedrag respectievelijk minder of meer dan 1 miljoen euro bedraagt, terwijl de driemaands rente op de interbankenmarkt, die als referentierente geldt, met 208 basispunten is opgelopen. De rentetarieven voor de kredieten op langere termijn zijn in verhouding minder fors gestegen tijdens diezelfde periode : zo zijn de tarieven voor kredieten van minder dan 1 miljoen euro met een vaste rente gedurende een periode van meer dan vijf jaar slechts met 86 basispunten toegenomen. Een en ander weerspiegelt de geringere stijging van de risicovrije lange rente en de langere transmissietermijnen voor de langlopende bankkredieten. De toegenomen concurrentie tussen banken, die hun marges onder druk zet, leverde eveneens een bijdrage. Daardoor is het ecart tussen de door de Belgische banken geboden lange en korte rente, dat sinds oktober 2006 negatief was, vrijwel het hele verslagjaar toegenomen.

GRAFIEK 70

EXTERNE FINANCIERINGSKOSTEN VAN DE NIET-FINANCIËLE VENNOOTSCHAPPEN IN BELGIË (procenten)

8

8

7

7

6

6

5

5

4

4

3

3

2

2 2000

2001

2002

2003

2004

2005

2006

2007

Genoteerde aandelen (1) Bedrijfsobligaties (2) Bankkredieten (voorschotten met vaste looptijd) (3) Bankkredieten (kredieten van meer dan 1 miljoen euro, initiële rentevastheid van minder dan een jaar) (4)

Bronnen : Thomson Financial Datastream, NBB. (1) Raming op basis van een model van actualisering van dividenden, maandgemiddelden. (2) Rendement van een in euro luidende obligatie met een BBB-rating en een looptijd van vijf tot zeven jaar, maandgemiddelden. (3) Gegevens uit de maandelijkse RIR-enquête. (4) Gegevens uit de maandelijkse MIR-enquête, voor de nieuw aangegane kredieten.

151

Onmiddellijk na het uitbreken van de subprime-crisis tijdens de zomer, ontstond de vrees voor een potentiële verkrapping van de kredietvoorwaarden. Toch zijn de kortetermijntarieven van de Belgische banken van juli tot november 2007 slechts matig toegenomen, ondanks de grote spanningen op de geldmarkten. De tarieven op langere termijn, van hun kant, zijn vrijwel onveranderd gebleven en hebben dus niet geprofiteerd van de lichte daling van de risicovrije lange rente. De nominale kosten van de schuldenlast via de uitgifte van effecten door de niet-financiële vennootschappen zijn in 2007 blijven stijgen, zij het niet tot de pieken die de voorgaande jaren, inzonderheid in het jaar 2002, werden bereikt. De ecarts t.o.v. de overeenstemmende rentetarieven voor risicoloze beleggingen zijn vanaf het derde kwartaal sterk toegenomen, onder invloed van de algemene herwaardering van de risico’s tengevolge van de turbulenties op de financiële markten naar aanleiding van de subprime-crisis. De categorieën van kredietnemers met de zwakste profielen werden het zwaarst getroffen. Zo is het verschil tussen de rente op een bedrijfsobligatie in euro met een BBB-rating en een looptijd van vijf tot zeven jaar ten opzichte van de rente op de effecten van de overheidsschuld met een vergelijkbare looptijd van juni tot december 2007 met 90 basispunten toegenomen. Voor een obligatie van hogere kwaliteit, met een AAA-rating, is dat verschil tijdens dezelfde periode slechts met 22 basispunten gestegen. De kosten voor de financiering via genoteerde aandelen bleven dalen tot juli, dankzij de gunstige ontwikkeling van de beurskoersen, die op hun beurt vooral profiteerden van de goede gerealiseerde en verwachte resultaten van de Belgische beursgenoteerde ondernemingen. Zoals uitvoerig werd toegelicht in Kader 19 van het Verslag 2005 zijn de hier besproken kosten voor de uitgifte van aandelen geraamd op basis van een model van actualisering van dividenden : deze kosten nemen toe ten gevolge van een stijging van de (werkelijk uitgekeerde en / of verwachte) dividenden en verminderen als gevolg van een stijging van de beurskoersen. Zo heeft de plotse correctie op de beurzen in augustus, ten gevolge van de turbulente ontwikkelingen naar aanleiding van het uitbreken van de subprime-crisis, geleid tot een forse stijging van de kosten voor de financiering via aandelen, die evenwel is vertraagd tijdens de laatste maanden van het jaar. Over het jaar 2007 als geheel waren de kosten voor deze financieringswijze echter gemiddeld genomen lager dan in 2006 en tijdens het grootste deel van de jaren 2000. Al bij al is de schuldfinanciering – zowel in de vorm van bankkredieten als via de uitgifte van obligaties – tijdens het afgelopen jaar verhoudingsgewijs duurder geworden

152

dan de financiering via aandelen. Het is niet de bedoeling in grafiek 70 een vergelijking te maken tussen de respectieve niveaus van de verschillende financieringsbronnen, maar een analyse van hun verloop in de tijd. Het niveau van de kosten voor de financiering via aandelen hangt in grote mate samen met de aangenomen hypothese betreffende de reële groei van de dividenden op lange termijn. Anderzijds wordt geen rekening gehouden met de door de fiscaliteit teweeggebrachte distorsies. In dat verband heeft de invoering, op 1 januari 2006, van de wet op de belastingaftrek voor risicokapitaal, beter bekend onder de benaming notionele interestaftrek, bijgedragen tot een verlaging van de reële kosten voor de financiering door aandelen, via een harmonisering van de fiscale behandeling van het eigen vermogen en die van de schuldfinanciering.

Bankkrediet In de eerste negen maanden van 2007 zijn de bankkredieten aan de ondernemingen fors toegenomen, met 20,4 miljard euro, tegen 3,4 miljard in de overeenkomstige periode van 2006. Dit is een spectaculaire stijging, aangezien de volumes die tijdens de eerste drie kwartalen van het afgelopen jaar werden verstrekt, ruimschoots

GRAFIEK 71

DOOR DE MONETAIRE FINANCIËLE INSTELLINGEN VAN HET EUROGEBIED VERSTREKTE KREDIETEN EN CONJUNCTUURVERLOOP IN BELGIË (veranderingspercentages t.o.v. het overeenstemmende kwartaal van het voorgaande jaar)

10

25

8

20

6

15

4

10

2

5

0

0

–2

–5

–4

–10 2000

2001

2002

2003

2004

2005

2006

Bbp in volume in België (1) (linkerschaal) Kredieten aan Belgische ondernemingen Kredieten aan ondernemingen van het eurogebied

Bronnen : ECB, NBB. (1) Bruto kwartaalgegevens.

(rechterschaal)

2007


hoger liggen dan tijdens de meest dynamische jaren, zoals eind van de jaren 90. Een en ander heeft te maken met de handhaving van een hoge economische groei, met inbegrip van de verdere snelle expansie van de brutovorming van vast kapitaal door de ondernemingen. Mogelijk heeft zich in 2006 en 2007 ook een inhaalbeweging voorgedaan, nadat het bankkrediet aan de ondernemingen een lange periode van trage groei of zelfs – van 2002 tot 2004 – een daling had gekend. Deze periode werd gekenmerkt door het streven van de ondernemingen in het eurogebied – inzonderheid de grootste onder hen – om hun balans te saneren, met name door hun schuldenlast aanzienlijk terug te dringen. In België was de brutovorming van vast kapitaal door de ondernemingen van 2001 tot 2003 bijzonder gering geweest vanwege de conjuncturele onzekerheid en de nog steeds overtollige productiecapaciteit. De sterke achterstand van de kredietverlening in vergelijking met het eurogebied als geheel vloeit aldus voornamelijk voort uit de zwakke kredietvraag vanwege de Belgische ondernemingen tijdens die periode ; de Belgische banken hebben immers geen restrictiever kredietbeleid gevoerd dan de andere banken uit het eurogebied. Op basis van de gegevens van de door de Bank beheerde Kredietcentrale is een opsplitsing van de kredietverlening volgens de grootte van de onderneming mogelijk. De gegevens van de Centrale zijn evenwel niet helemaal vergelijkbaar met de gegevens afkomstig van de financiële rekeningen die elders worden toegelicht, onder meer omdat ze alleen betrekking hebben op door Belgische banken toegekende kredieten met een individuele waarde van meer dan 25.000 euro. Blijkens de gegevens van de Centrale hebben alle ondernemingen samen, ongeacht hun grootte, een positieve bijdrage geleverd tot de algemene groei van het bankkrediet in 2007. Deze ontwikkeling staat in contrast met die van het voorgaande jaar, toen de grote ondernemingen een negatieve bijdrage leverden tot de verstrekking van bankkredieten. In het derde kwartaal van 2007 steeg het uitstaande bedrag aan bankkredieten op jaarbasis met 7,9 pct. voor de kleine, 4,9 pct. voor de middelgrote en 9,3 pct. voor de grote ondernemingen. De opeenvolgende enquêtes betreffende de bancaire kredietverlening in 2007 bevestigen een forse groei van de vraag naar bankkredieten, die hoger uitvalt voor de grote ondernemingen (zie Kader 15 voor nadere toelichting). Hoewel de dynamiek van de fusies en overnames hier aan het begin van het jaar in grote mate heeft toe bijgedragen, bevestigen de Belgische banken dat zij tijdens het afgelopen jaar een opleving van de kredietvraag voor alle

GRAFIEK 72

KREDIETEN VAN DE BELGISCHE KREDIETINSTELLINGEN AAN DE NIET-FINANCIËLE VENNOOTSCHAPPEN, UITGESPLITST NAAR HUN GROOTTE (1) VOLGENS DE KREDIETCENTRALE (bijdrage tot de verandering van het bankkrediet aan de niet-financiële ondernemingen, procentpunten, tenzij anders vermeld)

10

10

5

5

0

0

–5

–5

–10

–10 2001

2002

2003

2004

2005

2006

2007

Kleine ondernemingen Middelgrote ondernemingen Grote ondernemingen Totaal van de bankkredieten aan de niet-financiële ondernemingen (2)

Bron : NBB. (1) De vennootschappen die jaarrekeningen volgens het verkorte schema hebben neergelegd, worden als kleine ondernemingen beschouwd. Zij die een volledig schema hebben ingediend, worden als grote of middelgrote ondernemingen aangemerkt, naargelang hun omzet van twee opeenvolgende jaren al dan niet hoger was dan 37,2 miljoen euro. (2) Eindekwartaalgegevens gecorrigeerd voor de invloed van wisselkoersschommelingen en sectorale herklasseringen; veranderingspercentages t.o.v. het overeenstemmende kwartaal van het voorgaande jaar.

soorten investeringen, inzonderheid de investeringen in vaste activa, hebben opgetekend. De kredietvraag van de ondernemingen werd beantwoord met een ruim aanbod van kredieten. Niettegenstaande de rente voor bankkredieten bleef stijgen, blijkt uit de kwalitatieve enquêtes immers dat de Belgische banken hun toekenningsvoorwaarden voor kredieten in een eerste fase niet hebben verstrakt en grosso modo onveranderd hebben gelaten tot het tweede kwartaal van 2007. De belangrijkste redenen hiervoor zijn de gunstige conjunctuurontwikkeling, alsook de uitstekende financiële gezondheid van de ondernemingen. Mogelijk heeft ook de prijsstijging van de activa een gunstige invloed gehad op de nettowaarde van de ondernemingen of op de waarde van de waarborgen die ze kunnen inbrengen, waardoor ze gemakkelijker toegang kregen tot bancaire financiering. De enquête van het Kenniscentrum voor Financiering van KMO (KeFiK) die in het tweede kwartaal van 2007 werd gehouden bij een representatief staal van Belgische kmo’s, wees eveneens op een gemakkelijker toegang tot krediet

153

in vergelijking met het voorgaande jaar. Zo beweerden slechts 10,1 pct. van de respondenten te kampen te hebben met grote tot zelfs heel grote moeilijkheden bij de financiering van hun projecten, tegen 13 pct. het jaar ervoor. Het aantal respondenten dat op dat vlak weinig tot zeer weinig problemen ondervond daalde van 40,4 pct. in 2006 tot 29,5 pct. in 2007. De enquête van de Bank naar de investeringen van de ondernemingen uit de verwerkende nijverheid, die later in het jaar werd gehouden, namelijk in november, gaf evenwel een forse achteruitgang te zien in de beoordeling door de bevraagde ondernemingen van de toegangsvoorwaarden tot het bankkrediet : terwijl in 2006 nog

35 pct. van de bevraagde ondernemingen de gangbare toegangsvoorwaarden tot nieuwe kredieten of tot nieuwe kredietlijnen als gunstig bestempelde, was dit percentage in 2007 gezakt tot 22 pct. De verstrakking zou betrekking hebben op alle toekenningscriteria (rente, toegekende volumes, vereiste garanties en andere kosten). Vanaf het derde kwartaal hebben de Belgische banken hun kredietvoorwaarden immers verstrakt, in het zog van de turbulente ontwikkelingen op de financiële markten naar aanleiding van de subprime-crisis in de Verenigde Staten en de veel voorzichtiger risicowaardering die er het gevolg van was, inzonderheid het liquiditeitsrisico en het kredietrisico (zie Kader 15 voor nadere toelichting).

Kader 15 – Vraag naar en aanbod van bankkredieten ten behoeve van de Belgische ondernemingen Volgens de financiële rekeningen zijn de stromen van bankkredieten aan de Belgische ondernemingen fors versneld in 2006 en 2007, na een vrij lange periode van zeer zwakke groei van 2001 tot 2005. Dit kader besteedt aandacht aan de respectieve ontwikkelingen van de vraag naar en het aanbod van kredieten tijdens de afgelopen twee jaar, op basis van de gedetailleerde antwoorden van een aantal Belgische kredietinstellingen op de enquête naar de bancaire kredietverlening. Het onderzoekt vervolgens de mogelijke weerslag van de financiële turbulenties veroorzaakt door de subprime-crisis in de Verenigde Staten op de toekenningsvoorwaarden voor kredieten, en dit aan de hand van de specifieke vragen van de laatste twee van deze enquêtes. De driemaandelijkse enquête van het Eurosysteem naar de bancaire kredietverlening, genaamd Bank Lending Survey, is een enquête van kwalitatieve aard die het sentiment van de belangrijkste kredietinstellingen van het eurogebied peilt ten aanzien van de recente en toekomstige ontwikkelingen van de toekenningsvoorwaarden in het eurogebied, evenals van de vraag naar kredieten. Het Belgische staal omvat vier banken, waarvan de kredieten aan de private sector goed zijn voor circa 70 pct. van deze kredieten toegekend door alle Belgische kredietinstellingen samen. Teneinde met meer nauwkeurigheid de effecten van de door de subprime-crisis veroorzaakte financiële turbulenties te meten, werden een aantal specifieke vragen, die te maken hebben met de spanningen op de financiële markten en hun mogelijke weerslag inzake de kredietvoorwaarden, aan de enquêtes van oktober 2007 en januari 2008 toegevoegd. De waarden in de eerste twee van de onderstaande grafieken stemmen overeen met gecumuleerde « nettopercentages ». Het concept nettopercentage is gedefinieerd als het procentuele verschil in de antwoorden van de ondervraagde banken die wijzen op een ontwikkeling in een bepaalde zin (meer bepaald een groei van de kredietvraag of een versoepeling van de kredietvoorwaarden) en de antwoorden die een tegengestelde ontwikkeling aangeven (verzwakking van de vraag of strengere kredietvoorwaarden). De antwoorden worden gewogen op grond van hun afstand tot het « neutrale » antwoord : zo krijgt de melding van een « aanzienlijke » groei (verzwakking) een tweemaal groter gewicht dan die van een « lichte » groei (verzwakking). De antwoorden worden gecumuleerd, vanaf het eerste kwartaal van 2006, waardoor de over de hele periode meegedeelde ontwikkelingen gemakkelijk visueel voor te stellen zijn. Gelet op de cumulatie van de antwoorden is een voorzichtige interpretatie echter geboden : de eventueel bij elke enquête waargenomen vergissingen kunnen zich met name opstapelen over de hele beschouwde periode, zodat het gevaar voor een vertekening van de resultaten toeneemt.

4

154


VRAAG NAAR BANKKREDIETEN VANWEGE DE ONDERNEMINGEN (saldo van de antwoorden (1) in gecumuleerde nettopercentages vanaf het 1e kwartaal van 2006)

TOTALE VRAAG EN BELANGRIJKSTE VERKLARENDE FACTOREN (2)

OPSPLITSING NAAR ONDERNEMINGSGROOTTE 120 110 100 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 –10

240 220 200 180 160 140 120 100 80 60 40 20 0 –20 2006

90

90

80

80

70

70

60

60

50

50

40

40

30

30

20

20

10

10 2006

2007

Investeringen in vaste activa Voorraadbeheer en bedrijfskapitaal Fusies /overnames en bedrijfsherstructureringen Schuldherschikkingen

0

0 2007

Grote ondernemingen Kmo’s (3)

(linkerschaal)

Kredietverlening door niet-bancaire instellingen Uitgifte van schuldbewijzen Interne financiering Totale vraag (rechterschaal)

Bron : NBB. (1) Het saldo van de antwoorden stemt overeen met het procentuele verschil in de antwoorden van de ondervraagde banken die een groei van de vraag aangeven en die welke wijzen op een verzwakking (–). (2) Hier worden enkel de verklarende factoren voor de vraag opgenomen die uitdrukkelijk door de banken werden vermeld tijdens de periode 2006-2007. Andere factoren, zoals het beroep op de uitgifte van aandelen, worden eveneens opgenomen in de vraagstelling, maar hun weerslag op de kredietaanvraag werd door de banken als nihil bestempeld tijdens de beschouwde periode. (3) Het onderscheid tussen kmo’s en grote ondernemingen is gebaseerd op de jaarlijkse verkoopcijfers : een grote onderneming heeft een netto jaaromzet van meer dan 50 miljoen euro.

Terwijl de groei van de bedrijfskredieten in 2006 in ruime mate was beïnvloed door de leningen toegekend aan de kmo’s, zijn het in 2007 de grote ondernemingen die de grootste bijdrage tot die groei hebben geleverd. De financiering van fusie- en overnametransacties en de schuldherschikkingen zijn belangrijke beïnvloedende factoren gebleven voor de groei van de vraag tijdens het verslagjaar. In vergelijking met de golf van fusies die plaatsvond aan het einde van de jaren negentig, en waarvan een groot deel was gefinancierd door middel van aandelenruilen, werden de bedrijfsovernames van de afgelopen jaren grotendeels vereffend in contanten of door schuldvorming (onder meer via LBO’s). De positieve bijdrage van de investeringen in vaste activa tot de totale vraag heeft zich in heel 2007 nog versterkt. Ten slotte leidde de financiering van de voorraden en van het bedrijfskapitaal in de tweede helft van 2007 tot een extra kredietvraag. Naast de positieve factoren die de vraag naar kredieten stimuleren, is het ook mogelijk dat de ondernemingen vaker een beroep doen op de banken omdat ze moeilijkheden ondervinden om middelen te vinden via andere kanalen. Zo hebben de problemen om middelen op te halen op de markt van schuldemissies van bedrijven in de tweede helft van het jaar – waarschijnlijk als gevolg van de spanningen op de internationale kredietmarkten – evenals de daling van de door de niet-bancaire instellingen toegekende leningen, bijgedragen tot de stijging van de vraag naar kredieten bij de banken. In het vierde kwartaal werd de nog steeds positieve groei van de kredietvraag licht neerwaarts beïnvloed door een toegenomen beroep van de ondernemingen op hun interne middelen.

4

155

AANBOD VAN BANKKREDIETEN AAN DE ONDERNEMINGEN (saldo van de antwoorden (1) in gecumuleerde nettopercentages vanaf het 1e kwartaal van 2006)

ALGEMENE TOEKENNINGSVOORWAARDEN EN BELANGRIJKSTE VERKLARENDE FACTOREN (2)

BELANGRIJKSTE TOEKENNINGSCRITERIA

120

30

100

25

80

20

60

15

40

10

20

5

0

0

–20

–5

–40

–10

–60

–15

–80

2006

–20

2007

200

200

150

150

100

100

50

50

0

0

–50

–50

–100

–100

–150

2006

2007

Concurrentie van andere banken

Marge op het gemiddelde bedrag van de leningen

Concurrentie van niet-bancaire instellingen

Marge op de meer risicodragende leningen

Concurrentie van marktfinanciering

–150

Gevraagde waarborgen (linkerschaal)

Clausules in de kredietovereenkomsten Omvang van de lening of de kredietlijn

Vooruitzichten betreffende de algemene economische activiteit

Looptijd

Specifieke vooruitzichten betreffende de sectoren of de ondernemingen Algemene toekenningsvoorwaarden (rechterschaal)

Bron : NBB. (1) Het saldo van de antwoorden stemt overeen met het procentuele verschil in de antwoorden van de ondervraagde banken die een versoepeling van het kredietaanbod aangeven en de antwoorden die wijzen op een verstrakking (–). (2) Hier worden enkel de verklarende factoren voor de krediettoekenningsvoorwaarden opgenomen die uitdrukkelijk door de banken werden vermeld tijdens de periode 2006-2007. Andere factoren, zoals de kostprijs van de middelen of de vereisten inzake balansevenwicht, worden eveneens opgenomen in de vraagstelling, maar hun weerslag op de krediettoekenningsvoorwaarden werd door de banken als nihil bestempeld tijdens de beschouwde periode.

In het licht van de forse toename van de vraag zijn de Belgische banken relatief gunstige financiële voorwaarden blijven hanteren. Hoewel de stijging van de rente op de monetaire en kapitaalmarkten redelijkerwijs tot uiting is gekomen in de gemiddelde tarieven, lijken de Belgische banken een deel van hun marges te hebben opgegeven teneinde nagenoeg ongewijzigde algemene voorwaarden te handhaven, en dit tot en met het tweede kwartaal van 2007. Ze hebben tevens verklaard dat ze hun vereisten inzake waarborgen hebben versoepeld. De verscherping van de concurrentie tussen de banken, evenals ten opzichte van niet-bancaire instellingen, verklaart waarom de banken een over het algemeen weinig restrictieve houding hebben aangenomen ten aanzien van de kredietnemers. Toch blijkt dat de kredietnemers met een hoog risicoprofiel meer te lijden hadden van de rentestijging, en dit nog voor de subprime-crisis uitbrak. De tenuitvoerlegging, op 1 januari 2007, van de richtlijn inzake de kapitaaltoereikendheid van de kredietinstellingen om deze in overeenstemming te brengen met het nieuwe kapitaalakkoord van het Bazelcomité, Bazel II genoemd, dat de eigenvermogenvereisten differentieert naargelang van het risicoprofiel van de schuldplichtige onderneming, is ongetwijfeld niet vreemd aan deze ontwikkeling. De kredietstandaarden zijn veranderd in de tweede helft van het jaar, in de nasleep van de financiële crisis die een aanvang nam in het segment van de rommelhypotheken in de Verenigde Staten, en van haar uitbreiding naar een groot deel van de wereldwijde kredietmarkten. In het derde kwartaal maakten de Belgische banken gewag van een, zij het relatief geringe, verstrakking van de kredietnormen, gevolgd door een status-quo in het vierde

4

156


VASTGESTELDE OF VERWACHTE WEERSLAG VAN DE DOOR DE SUBPRIME-CRISIS VEROORZAAKTE FINANCIËLE TURBULENTIES OP DE TOEKENNINGSVOORWAARDEN VOOR BEDRIJFSKREDIETEN (percentages van banken die een beperkte of significante verstrakking van de kredietvoorwaarden meldden, uitsplitsing naar grootte van de kredietnemer en doel van de lening)

IN BELGIË

IN HET EUROGEBIED

30

20

20

10

10

0

0

Kredieten aan grote ondernemingen

Fusies/overnames en bedrijfsherstructureringen

30

Voorraadbeheer en bedrijfskapitaal

40

Investeringen in vaste activa

40

Kredieten aan kmo’s

50

Fusies/overnames en bedrijfsherstructureringen

50

Voorraadbeheer en bedrijfskapitaal

60

Investeringen in vaste activa

60

Kredieten aan kmo’s

70

Kredieten aan grote ondernemingen

70

Gerealiseerd in het 3e kwartaal van 2007 Gerealiseerd in het 4e kwartaal van 2007 Verwacht voor het 1e kwartaal van 2008

Bronnen : ECB, NBB.

kwartaal. Ze verwachtten een verdere matige verstrenging voor het eerste kwartaal van 2008. De Belgische banken verklaarden dat ze de marges op de meest risicovolle kredieten vrij sterk hadden uitgebreid en daarnaast de andere kredietvoorwaarden dan de rente hadden herbekeken, waarbij ze aangaven dat ze enigszins het volume of de looptijd van de leningen hadden teruggeschroefd of de clausules van de kredietcontracten hadden gewijzigd. De in het derde en vierde kwartaal van 2007 gemeten effecten op korte termijn van de financiële turbulenties ten gevolge van de subprime-crisis op de toekenningsvoorwaarden voor bedrijfskredieten leken minder uitgesproken in België dan in het eurogebied. In vergelijking met de geaggregeerde resultaten voor het eurogebied hebben de Belgische banken een geringere stijging van hun financieringskosten gemeld, en is het dus vooral de verslechtering van hun perceptie ten aanzien van de risico’s verbonden zowel aan de algemene economische toestand als aan de vooruitzichten in de verschillende sectoren of ondernemingen, die heeft geleid tot een beperkte verstrakking van hun kredietvoorwaarden. De afzwakking van de concurrentie van niet-bancaire instellingen of van de financiering door de markt heeft ook daartoe bijgedragen. Zowel in België als in het eurogebied heeft de crisis een uiteenlopende impact gehad naargelang van de grootte van de kredietnemers, waarbij het krediet aan de grote ondernemingen verhoudingsgewijs zwaarder is getroffen dan dat aan de kmo’s. De Belgische banken meldden overigens geen enkel vastgesteld of verwacht restrictief effect van de financiële turbulenties op het krediet aan de kmo’s, wat evenwel niet uitsluit dat een lichte verstrakking ten aanzien van deze laatste mogelijk is ingeval de economische vooruitzichten in 2008 verder zouden verslechteren. De banken van het eurogebied, van hun kant, hebben van meet af aan de kredietvoorwaarden aan de kmo’s gewijzigd en in de loop van de tijd leken de voorwaarden voor hen strikter te worden.

4

157

In eerste instantie waren de leningen gekoppeld aan fusie- en overnametransacties de belangrijkste leningen waarvoor de krappere financiële voorwaarden golden. Naarmate de financiële beroering echter aanhield, maakten de banken echter gewag van een verkrapping van hun beleid ten aanzien van alle leningen, inclusief voor de leningen gekoppeld aan de investeringen in vaste activa.

Vastrentende effecten De Belgische ondernemingen hebben in de eerste negen maanden van 2007 voor 0,9 miljard euro vastrentende effecten uitgegeven. Achter dit totaalcijfer, dat vanuit historisch oogpunt niet erg hoog is, gaan echter uiteenlopende ontwikkelingen voor effecten op korte of op lange termijn schuil. Zo bedroegen de netto-uitgiften van kortlopende effecten in de vorm van thesauriebewijzen 3,7 miljard euro ; ze waren hoofdzakelijk afkomstig van coördinatiecentra van grote multinationals, waaraan hoge kredietbeoordelingen verbonden zijn. De belangrijkste intekenaars op deze particuliere uitgiften, die relatief liquide zijn, waren Belgische en buitenlandse institutionele beleggers. Daarentegen waren er netto terugbetalingen van langlopende effecten tijdens het verslagjaar.

De aanwezigheid van met buitenlandse groepen verbonden coördinatiecentra op ons grondgebied ligt bijgevolg aan de oorsprong zowel van omvangrijke inkomende als uitgaande kapitaalstromen, waarvan de bedragen evenwel de neiging vertonen om elkaar globaal genomen in evenwicht te houden, zodat hun impact op de netto externe positie van de Belgische ondernemingen beperkt blijft. De toevoer bestaat hoofdzakelijk uit kapitaalinjecties, terwijl de uitvoer vaker de vorm aanneemt van intragroepsleningen.

GRAFIEK 73

ROL VAN DE COÖRDINATIECENTRA IN DE NIET-BANCAIRE TEGOEDEN EN VERPLICHTINGEN VAN DE BELGISCHE ONDERNEMINGEN IN HET BUITENLAND (eind 2006 uitstaande bedragen, miljarden euro’s)

VERPLICHTINGEN

Aandelen Tijdens de eerste negen maanden van 2007 waren de uitgiften van niet-genoteerde aandelen en andere participaties goed voor 26,1 miljard euro. Indien geen rekening wordt gehouden met de terugkoop van Suez-Tractebel door Electrabel, voor een bedrag van 18,2 miljard euro, die geen invloed had op het netto-emissievolume maar enkel op de tegenpartijen, werd op ongeveer 60 pct. van deze uitgiften ingetekend door buitenlandse investeerders. Deze stromen bestonden grotendeels uit directe investeringen, afkomstig van in het buitenland gevestigde niet-bancaire vennootschappen, die gelieerd zijn aan of een participatieverband hebben met hun Belgische tegenhangers. Zo hebben de op ons grondgebied gevestigde coördinatiecentra 2,7 miljard euro opgehaald in het buitenland. Die entiteiten, welke van oudsher een fiscaal gunstregime genieten, fungeren doorgaans als intern bankier van een multinationale groep. De ondernemingen van de groep nemen participaties in hun coördinatiecentrum en ontvangen er dividenden van die bijna volledig zijn vrijgesteld van belastingen. Wanneer ze behoefte hebben aan nieuwe middelen, gaan ze een lening aan bij het centrum, waarvan de rentebetalingen aftrekbaar zijn als kosten.

158

TEGOEDEN

500

500

400

400

300

300

200

200

100

100

0

0 waarvan : coördinatiecentra (1)

waarvan : coördinatiecentra (1)

Participaties in aandelen in de vorm van directe investeringen Participaties in aandelen in de vorm van effectenverkeer en andere Kredieten tussen ondernemingen Vastrentende effecten

Bron : NBB. (1) De gegevens in verband met de coördinatiecentra zijn geschat op basis van de door de Bank gehouden enquête omtrent de directe investeringen.


Zo werd het uitstaande bedrag van de participaties van buitenlandse ondernemingen in en van hun andere vorderingen op de coördinatiecentra per 31 december geraamd op 105,1 miljard, dat is ongeveer 24 pct. van de totale niet-bancaire verplichtingen van de Belgische ondernemingen tegenover het buitenland. De coördinatiecentra hielden vorderingen op buitenlandse vennootschappen aan voor een waarde van 113,2 miljard euro, hetgeen goed is voor 35 pct. van alle niet-bancaire tegoeden van de Belgische vennootschappen in het buitenland. Het stelsel van de coördinatiecentra, dat door de EcofinRaad reeds aan het einde van de jaren negentig als een schadelijke belastingmaatregel werd bestempeld en dat door de EC in 2003 als onverenigbaar werd beschouwd met de geldende regels inzake staatssteun, is aan het verdwijnen, aangezien de geldigheid van de laatste erkenningen uiterlijk in 2010 dient te vervallen. De notionele interestaftrek, die van toepassing is sinds 1 januari 2006, zorgt voor de overgang naar een aantrekkelijk belastingstelsel, doordat het elke ingezeten onderneming in staat stelt haar effectieve belastingen te verminderen door haar eigen vermogen te verhogen. Deze maatregel lag reeds in 2006 ten grondslag aan een uitgesproken geestdrift vanwege de Belgische vennootschappen – vooral de grootste onder hen – voor de uitgifte van aandelen. De volumes van door Belgische ondernemingen uitgegeven niet-genoteerde aandelen waren in 2007 – zelfs als ze worden gezuiverd voor de uitgiften die eigen zijn aan de coördinatiecentra – vanuit historisch oogpunt zeer groot, zoals reeds het geval was geweest in 2006. De kleinere ondernemingen lijken voornemens profijt te willen trekken van de recente fiscale maatregel door een groter deel van hun winst aan de reserves toe te wijzen. De uitgiften van genoteerde aandelen, van hun kant, beliepen 2,2 miljard tijdens de eerste negen maanden van 2007, een toename ten opzichte van de overeenstemmende periode van 2006 (1,3 miljard euro). Behalve door de aan de notionele interestaftrek verbonden belastingstimulans, werd het afgelopen jaar ook gekenmerkt door een gunstiger verloop van de kosten voor de financiering via aandelen in verhouding tot de kostprijs van schuldfinanciering. De stijging van de beurskoersen is in 2007 verzwakt, en dit zowel in België als in het eurogebied. Hoewel de ruime index van de Belgische waarden gemiddeld met 16,2 pct. is gestegen over het jaar als geheel, sloot hij het jaar 2007 af met een daling van 2,1 pct. ten opzichte van eind 2006, terwijl diezelfde index op het niveau van het eurogebied in die tijdspanne een stijging met 6,4 pct. liet

optekenen. Tot eind mei vertoonden de Europese beurzen nochtans een gunstig verloop, dat werd geschraagd door bedrijfsresultaten die de ramingen van de analisten overtroffen, en door de beroering die werd veroorzaakt door de speculaties en de aankondigingen van fusies en overnames. Er werd maar één korte periode van daling opgetekend tussen eind februari en begin maart, als gevolg van turbulenties uitgaande van de Chinese markt. Zodra de subprime-crisis de kop opstak, is de volatiliteit van de aandelenmarkten echter toegenomen en zijn de koersen gezakt. Nadien incasseerden ze niet te verwaarlozen verliezen als gevolg van de afgenomen risicobereidheid van de internationale investeerders. De Belgische index, die bestaat uit een hoog percentage financiële vennootschappen, had meer te lijden dan de overeenstemmende index van het eurogebied. Toch hebben het nog steeds positieve sentiment van de marktanalisten ten aanzien van de bedrijfsresultaten op de middellange termijn, evenals de terugval van de obligatierendementen op de lange termijn – die fungeren als actualisatievoet voor de toekomstige bedrijfsresultaten – de daling van de koersen tot eind 2007 beperkt. Tot de zomer van 2007 bleef de koers-winstverhouding van de Belgische vennootschappen schommelen rond een niveau dat licht boven haar gemiddelde op de middellange termijn lag, een voortzetting van de eind 2004 ingezette tendens. Aangezien de financiële turbulenties vooral de vraag naar risicodragende effecten zoals aandelen hebben afgeremd zonder rechtstreeks afbreuk te doen aan de fundamentals van de bedrijfsgroei, is de koerswinstverhouding fors gezakt, en lag ze aan het einde van het jaar op 10,8, een niveau 2,6 procentpunten onder het gemiddelde berekend over de laatste vijfentwintig jaar. Een soortgelijke ontwikkeling, maar minder uitgesproken, werd vastgesteld bij de aandelen van het eurogebied, die het jaar 2007 afsloten met een koers-winstverhouding van 13,3, een niveau 1,9 procentpunt onder haar historische gemiddelde. De Belgische aandelen boden gemiddeld over het jaar 2007 een dividendrendement dat hoger was dan dat van de aandelen van het eurogebied. De vergoedingsratio van de aandeelhouders, gemeten aan de hand van de verhouding van het dividend tot de winst, was nagenoeg gelijk in België en in het eurogebied, met respectievelijk 38 en 39 pct. De beursintroducties van Belgische vennootschappen wisselden elkaar het hele afgelopen jaar in een gestaag tempo af. Al met al werden in 2007 over het geheel van de markten van Euronext Brussels achttien introducties genoteerd, hetgeen, gelet op de van de notering geschrapte vennootschappen, het aantal Belgische vennootschappen dat beursgenoteerde aandelen uitgaf – met inbegrip van de financiële vennootschappen – op 163 bracht op 31

159

GRAFIEK 74

AANDELENKOERSEN, KOERS-WINSTVERHOUDING EN DIVIDENDRENDEMENT IN BELGIË EN IN HET EUROGEBIED (maandgemiddelden)

AANDELENKOERSEN (indexcijfers januari 1991=100) 500

500

400

400

300

300

200

200

100

100

0

0 2000

2001

2002

2003

2004

2005

2006

2007

Twee ontwikkelingen die de toegang van de Belgische vennootschappen tot de beursmarkt in de toekomst kunnen vergemakkelijken, zijn het vermelden waard. Enerzijds bestaat nu voor de ondernemingen die kandidaat zijn voor een beursintroductie de mogelijkheid om over de initial public offering te communiceren zonder de goedkeuring van hun prospectus door de CBFA te moeten afwachten. De verlenging van de periode tussen de zoektocht naar potentiële investeerders en de officiële lancering van het aanbod is een extra troef om de plaatsing van het aanbod te verzekeren.

België (Belgian All Shares) Eurogebied (Dow Jones Euro Stoxx broad) KOERS-WINSTVERHOUDING 30

30

25

25

20

20

15

15

10

10

5

5

0

0 2000

2001

2002

2003

2004

België

2005

2006

Anderzijds heeft de toenadering tussen de New York Stock Exchange (NYSE) en Euronext op 4 april 2007 geleid tot de geboorte van NYSE Euronext, dat aldus twaalf markten (zes contantmarkten en zes derivatenmarkten) omvat, en dat derhalve aan zijn deelnemers een brede waaier van vlot beschikbare producten kan aanbieden, dankzij de liquiditeit en de diepgang van zijn markten. Voor het ogenblik werken de beursmarkten van beide continenten als twee afzonderlijke entiteiten en bestaat er geen gemeenschappelijk handels- of interlinkingplatform tussen Euronext en NYSE. De vennootschappen kunnen niet systematisch op een gemeenschappelijke lijst worden genoteerd omdat de fusie heeft plaatsgevonden tussen twee regio’s met een verschillend juridisch en reglementair kader. Toch is de creatie van grensoverschrijdende producten en diensten gepland, evenals een internationale notering in talrijke valuta’s en verspreid over verschillende tijdzones. De toegenomen zichtbaarheid van de Belgische ondernemingen in deze context zou hen in staat moeten stellen meer middelen op te halen, zoals reeds werd aangetoond door de kapitaalverhoging van Fortis in het vierde kwartaal van 2007. Met om en bij 13,4 miljard euro is deze transactie veruit de grootste die ooit op de primaire aandelenmarkt van Brussel heeft plaatsgevonden.

2007

Eurogebied Gemiddelde 1982-2007 = 15,2

Gemiddelde 1982-2007 = 13,4 DIVIDENDRENDEMENT 6

6

5

5

4

4

3

3

2

2

1

1 0

0 2000

2001

2002

2003

2004

2005

2006

december 2007. Negen introducties vonden plaats op de gereglementeerde markt van Euronext Brussels, waarvan die van Nyrstar – dat bij die gelegenheid 2 miljard euro ophaalde – ongetwijfeld de meeste media-aandacht kreeg. Zes ondernemingen van een veel bescheidener omvang deden hun intrede op de Vrije Markt – een nietgereglementeerd segment van de beurs van Brussel –, en haalden gemiddeld 1,7 miljoen op per initial public offering. Tot slot werden drie Belgische vennootschappen geïntroduceerd op Alternext – een compartiment gespecialiseerd in de notering van ondernemingen van middelgrote omvang – waar ze gemiddeld 12,6 miljoen ophaalden. De gemiddelde omvang van de nieuw genoteerde vennootschappen en van het bij de introductie opgehaalde kapitaal getuigt van de complementariteit van de drie bovenvermelde markten, die zich richten tot ondernemingen met specifieke behoeften.

2007

België Eurogebied

Bronnen : Thomson Financial Datastream, Euronext Brussels.

160


7.4 Overheid Tijdens de eerste negen maanden van het verslagjaar, zijn de financiële rekeningen van de overheid verslechterd. Hun tekort liep op tot 4,7 miljard euro, tegen 3,8 miljard in de overeenkomstige periode van 2006. Die verslechtering kwam vooral tot uiting in het verloop van de financiële verplichtingen, die een stijging met 14,2 miljard euro te zien gaven, tegen 3,5 miljard in 2006. De financiële activa vertoonden echter een forse stijging met 9,5 miljard euro, gelet op de uitgifte, door de Staat, van leningen die vooral bestemd waren om te zorgen voor de financiering van aflossingen in de nabije toekomst, terwijl die activa nauwelijks veranderden in 2006.

Nieuwe uitgiften door de Schatkist

De bestaande OLO-lijnen werden in de loop van het jaar gevoed door middel van vier aanbestedingen. Wat de lange termijn betreft, werd de in 2006 uitgegeven referentielening op vijftien jaar opnieuw aangeboden, alsook een effect met vervaldag in 2028. Die lijnen konden op de belangstelling rekenen van de institutionele beleggers die er voor 4,3 miljard euro op intekenden. De Schatkist heeft in 2007 in totaal voor 27,9 miljard euro OLO’s uitgegeven, tegen 20,8 miljard in 2006.

De netto-uitgiften van effecten in euro door de Schatkist vertegenwoordigden het grootste gedeelte van de nieuwe financiële verplichtingen van de overheid : die uitgiften kwamen eind september 2007 uit op een gecumuleerd bedrag van 19,5 miljard euro, tegen 1,5 miljard een jaar eerder. In het middellange- en langetermijnsegment heeft de Schatkist twee nieuwe referentieleningen uitgegeven, en zulks via een consortium. Aan het begin van het jaar werd zoals gewoonlijk een nieuwe referentielening op tien jaar

TABEL 38

geplaatst, in april gevolgd door een referentielening op vijf jaar. Bovendien werd in juni via een consortium eveneens een nieuwe obligatie met een looptijd van vier jaar uitgegeven, ten belope van 3 miljard euro. Die nieuwe lineaire obligatie (OLO) vertoont de bijzondere eigenschap uitgegeven te zijn met een variabele rente gekoppeld aan de driemaands Euribor.

Gezien de toegenomen volatiliteit van de markt en teneinde te voorkomen enkel aangewezen te zijn op financiering in OLO’s, gaf de Schatkist, die zich bovendien geconfronteerd zag met enig herfinancieringsrisico, in oktober tevens een gestructureerd product, LOBO (Lender’s Option Borrower’s Option) genoemd, uit ten belope van 1 miljard euro, dat geplaatst werd bij institutionele beleggers. Dat product, met een looptijd van dertig jaar, wordt gekenmerkt door het feit dat zowel de kredietverstrekkers als de kredietnemer, tegen bepaalde

FINANCIËLE ACTIVA EN VERPLICHTINGEN VAN DE OVERHEID (miljarden euro’s)

Eerste negen maanden 2002

2003

2004

2005 (2)

2006

2007

2006

2007

Vorming van financiële activa (1) . . . . . . . .

4,4

–4,1

4,0

2,7

1,5

n.

–0,3

9,5

Nieuwe financiële verplichtingen . . . . . . .

5,7

–4,7

3,9

2,5

0,8

n.

3,5

14,2

Effecten in euro . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

5,8

–2,0

–1,6

2,4

–1,2

n.

2,1

17,8

19,5

waarvan : Schatkist . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . Op ten hoogste een jaar . . . . . Op meer dan een jaar . . . . . . . .

5,4

–0,9

–1,6

3,1

–0,8

12,6

1,5

–0,5

–0,3

–0,2

0,8

0,1

4,1

3,4

9,2

5,9

–0,6

–1,4

2,3

–0,9

8,4

–1,9

10,4

Andere verplichtingen in euro (1) . . . . .

1,1

–1,3

6,9

0,8

2,1

n.

0,4

–3,6

Verplichtingen in vreemde valuta’s van de Schatkist . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

–1,2

–1,3

–1,4

–0,7

–0,2

–0,5

1,0

0,0

Financieel saldo . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

–1,2

0,6

0,1

0,2

0,7

n.

–3,8

–4,7

Bron : NBB. (1) Met inbegrip van de « Zilverfonds-schatkistbons ». (2) Gegevens opgesteld volgens de zienswijze van het INR. In dat opzicht wordt het FSI behandeld als een niet-financiële vennootschap en niet, zoals in de zienswijze van Eurostat, als een overheidsinstelling. In 2005 werden zowel de vorming van financiële activa als de nieuwe financiële verplichtingen van de overheid beïnvloed door operaties in verband met de overname van de NMBS-schuld door het FSI. Het betrof een herfinanciering van een deel van de schuld, ten belope van 1,9 miljard euro, door de Staat, en de inschrijving van een vordering op het FSI, voor hetzelfde bedrag. Er was bijgevolg geen impact op het financiële saldo.

161

voorwaarden, de mogelijkheid hebben de vervroegde terugbetaling ervan te vragen of het rendement ervan te wijzigen. In principe zijn de financieringskosten van een LOBO voor de Schatkist minder hoog dan die van een klassieke OLO, althans tijdens de eerste jaren. Door de uitgifte van dat product kon worden geprofiteerd van uitzonderlijke omstandigheden op de markt in 2007. In de toekomst kan de aanwending van gestructureerde producten niet worden uitgesloten, hoewel ze nog steeds een secundaire plaats innemen onder de uitgiften van de Schatkist. De uitgiften van staatsbons, instrumenten van de overheidsschuld die bestemd zijn voor niet-professionele beleggers, zijn doorgaans beperkter. In 2007 haalde de Schatkist via dat instrument 0,5 miljard euro op, tegen 0,7 miljard het jaar voordien. Het betrof staatsbons op drie, vijf en acht jaar. In maart werden de laatste staatsbons op papier uitgegeven - met name bons op vijf jaar. Voortaan worden de staatsbons, sinds de uitgifte van juni 2007, enkel vertegenwoordigd door inschrijvingen van effecten op naam in het Grootboek van de overheidsschuld of door uitsluitend op rekening geboekte gedematerialiseerde effecten.

Beheer van de schuld van de Schatkist Net als in 2006, sloten de begrotingsoperaties van de Schatkist het verslagjaar af met een tekort, waardoor het bruto te financieren saldo is gestegen. De uitgiften op de middellange en lange termijn waren niet voldoende om dat tekort te dekken, zodat de kortlopende schuld is toegenomen. De Schatkist heeft een groter bedrag dan in 2006 besteed aan de terugkoop of de terugbetaling van de tijdens het verslagjaar vervallende leningen. Evenzo vermeerderde het volume van de terugkopen van effecten die in 2008 of later vervallen. Een efficiënt beheer van de overheidsschuld vergt de beheersing van de risico’s die verbonden zijn aan de financieringstransacties ; ook moet zulks het mogelijk maken de liquiditeit van de uitgegeven effecten te waarborgen. Om die liquiditeit te verhogen, heeft de Schatkist sinds enkele jaren overeenkomsten gesloten met primary dealers en recognized dealers die ermee belast zijn de effecten van de Belgische overheidsschuld te promoten en zowel de primaire als de secundaire markt te animeren (voor nadere details, zie Kader 16).

162

Zo is de diversifiëring van de houders van de Belgische overheidsschuld groot, dankzij het optreden van de primary dealers en de recognized dealers ; zulks maakt het mogelijk te zorgen voor een goede liquiditeit van de effecten. Het aantal in het buitenland aangehouden OLO’s bedroeg eind september 2007 54,3 pct., terwijl het aandeel van de door de rest van de wereld aangehouden schatkistcertificaten in dezelfde periode 81,6 pct. beliep. Die situatie weerspiegelt de sterke vraag van het buitenland als gevolg van de relatieve zeldzaamheid van kortlopende overheidseffecten in euro met een goede beoordeling door de ratingbureaus.

TABEL 39

FINANCIERINGSBEHOEFTEN EN -MIDDELEN VAN DE FEDERALE OVERHEID (miljarden euro’s)

2006

2007

Bruto te financieren saldo . . . . . . .

25,7

29,6

Bruto financieringsbehoeften . . .

23,2

24,5

Begrotingstekort of -overschot (–) (1) . . . . . . . . . .

3,5

3,6

19,7

20,9

19,6

20,9

0,1

0,0

Terugkopen en omruilingen (effecten met vervaldag in het volgende jaar of later)

2,5

4,9

Overige financieringsbehoeften

0,1

0,2

.........

21,5

29,4

Uitgiften op de middellange en lange termijn in euro . . . . . . .

21,5

29,4

Schuld op de middellange en lange termijn met vervaldag binnen het jaar In euro . . . . . . . . . . . . . . . . . . In vreemde valuta’s . . . . . . .

Financieringsmiddelen

(2)

Lineaire obligaties (OLO’s)

..

20,8

28,9

Staatsbons . . . . . . . . . . . . . . . . .

0,7

0,5

Uitgiften op de middellange en lange termijn in vreemde valuta’s . . . . . . . . . . .

0,0

0,0

Nettoverandering van de kortetermijnschuld in vreemde valuta’s . . . . . . . . . . . . .

–0,1

–0,5

Nettoverandering van de kortetermijnschuld in euro en van de financiële activa . . . . . . .

4,3

0,6

(3)

Bron : FOD Financiën. (1) Ongerekend de overdrachten aan het Zilverfonds. Het begrotingssaldo is berekend op kasbasis en houdt onder meer rekening met de financiële transacties die niet worden opgenomen in het financieringssaldo van de overheid dat, overeenkomstig het ESR 1995, in principe wordt berekend op transactiebasis. (2) Ongerekend de uitgiften van « Zilverfonds-schatkistbons ». (3) Inclusief de gestructureerde producten.


Kader 16 – Primary dealers en recognized dealers Het korps van primary dealers werd ingesteld bij de hervorming van de markt voor overheidspapier in januari 1991. Het zijn financiële intermediairs die zich, via een lastenboek, met de Schatkist verbonden hebben om de primaire markt van de OLO’s en de schatkistcertificaten te animeren, de stripping van de OLO’s in de hand te werken, de liquiditeit van al die effecten op de secundaire markt te waarborgen en de financieringsinstrumenten van de Belgische schuld te promoten. De primary dealers moeten geregeld en op significante wijze – marktaandeel van gemiddeld ten minste 2 pct. van het totaal aantal competitieve aanbiedingen – deelnemen aan de aanbestedingen van OLO’s en schatkistcertificaten. Ze moeten ook een aanzienlijke bijdrage leveren aan de liquiditeit van de secundaire buitenbeursmarkt van de OLO’s, de gesplitste effecten en de schatkistcertificaten. Ook hier wordt een marktaandeel van ten minste 2 pct. van het totaal van de door alle primary dealers aangegeven aan- en verkopen gevraagd. Op die onderhandse markt spelen de primary dealers de rol van markthouder door tarieven of vaste prijzen bij aan- en verkoop te noteren. Het korps van recognized dealers is er specifiek mee belast de belegging van de Schatkistwaarden te bevorderen, met name op markten waar de vraag naar Belgisch Schatkistpapier gering of onbestaande is of op markten waar het beleggingspotentieel niet helemaal bereikt is. Hun verplichtingen tot bevordering van de Schatkistwaarden impliceren met name de publicatie van wetenschappelijke studies en marktanalyses en de organisatie van ontmoetingen met de beleggers. Ze zijn eveneens verplicht zowel op de primaire als op de secundaire markt van het overheidspapier actief te zijn, maar, in tegenstelling tot de primary dealers, moeten ze geen minimale marktaandelen halen. Tegenover hun verplichtingen staat dat de primary dealers sommige exclusieve rechten hebben, met name het recht om, na de toewijzing van de overheidseffecten, inschrijvingen buiten mededinging in te dienen. Ze zijn tevens de bevoorrechte tegenpartijen van de Schatkist bij haar financiële beheerstransacties. De primary dealers

AANTAL PRIMARY EN RECOGNIZED DEALERS

10

5

5

0

0 2007

10

2005

15

2003

15

2001

20

1999

20

1997

25

1995

25

1993

30

1991

30

Belgische primary dealers In de EU gevestigde buitenlandse primary dealers Recognized dealers

Bron : FOD Financiën.

4

163

en de recognized dealers zijn de enige intermediairs die ertoe gerechtigd zijn deel te nemen aan de toewijzingen van overheidspapier, de splitsing en de wedersamenstelling van OLO’s te vragen, deel te nemen aan door de Schatkist opgezette terugkopen en een door de Schatkist geboden repo facility aan te wenden. In het kader van die faciliteit, die echter ook openstaat voor andere markthouders, levert de Schatkist, via cessie-retrocessie, ontbrekende effecten, wanneer er een probleem inzake levering via het elektronische makelaarssysteem tussen dealers rijst. Hun aantal staat niet vast. De minister van Financiën kan elke primary dealer of recognized dealer die ernstig in zijn verplichtingen tekort schiet, dat statuut ontnemen of het toekennen aan andere financiële intermediairs, terwijl iedere primary dealer of recognized dealer ertoe kan beslissen, mits het in acht nemen van een opzeggingstermijn, afstand te doen van dat statuut. Het aantal primary dealers vertoonde schommelingen, met name wegens fusies in de financiële wereld en de overgang op de euro. Zo hield de overgang op de euro een grote uitdaging in voor de Belgische Schatkist. Voorheen waren de effecten van de overheidsschuld activa op de financiële markten in Belgische frank waar je niet omheen kon. Na 1 januari 1999 was dat niet meer het geval, omdat het Schatkistpapier vanaf dat ogenblik in concurrentie trad met ander overheidspapier in euro. Aangezien de Belgische ingezetenen sindsdien zonder wisselkoersrisico op die effecten kunnen intekenen, was het noodzakelijk voor de Schatkist om buitenlandse beleggers te overtuigen haar papier aan te kopen. Daartoe heeft ze de samenstelling van haar tegenpartijen op de markt fundamenteel gewijzigd : zeven nieuwe primary dealers en zes recognized dealers, alle van buitenlandse oorsprong, werden in 1999 aangewezen. Het aantal Belgische primary dealers nam af als gevolg van fusies en van de verplaatsing van de activiteit van primary dealers van buitenlandse oorsprong van hun Belgische dochteronderneming naar de Europese hoofdzetel (Londen, Parijs, Frankfurt, Amsterdam). In 2007 waren er zestien primary dealers en vijf recognized dealers actief. Het korps is zeer gediversifieerd : de voornaamste Europese en Angelsaksische instellingen en zelfs een Japanse zakenbank (telkens via een dochtermaatschappij in de EU) vormen de noodzakelijke aanvulling van de drie Belgische primary dealers om te zorgen voor een alomvattend netwerk voor handel en beleggingen in Belgisch overheidspapier.

De financiële risico’s in verband met de uitgifte van effecten van de Belgische overheidsschuld zijn het wisselkoersrisico, het herfinancieringsrisico, het risico van renteherziening en het kredietrisico. Het wisselkoersrisico is nagenoeg verdwenen. Het aandeel van de schuld in vreemde valuta’s is de voorbije jaren miniem geworden. Eind 2007 bedroeg de schuld in deviezen nog slechts 0,33 pct. van de totale schuld, tegen 0,52 pct. eind 2006. Het herfinancieringsrisico en het risico van renteherziening worden geëvalueerd aan de hand van vier indicatoren. Die worden sinds 2005 berekend op basis van een zesmaands gemiddelde, teneinde de plotse veranderingen in de indicatoren af te vlakken wanneer die niet het gevolg zijn van een verhoogd risico. Het herfinancieringsrisico wordt door de Schatkist gedefinieerd als de mogelijkheid dat de rentekosten hoger uitvallen dan verwacht, wegens te grote financieringsbehoeften

164

in een beperkte tijdspanne. Voor dat risico is het bedrag dat binnen twaalf maanden moet worden geherfinancierd, beperkt tot 22,5 pct. van de portefeuille en dat binnen vijf jaar tot 60 pct. In de tweede helft van 2007, lag het bedrag dat binnen twaalf maanden moet worden geherfinancierd, vaak in de buurt van zijn limiet als gevolg van een gestegen aanwending van de financiering met schatkistcertificaten voortvloeiend uit hogere dan voorziene tekorten, alsook van belangrijke vervaldagen in 2008. Eind 2007 was het bedrag dat binnen twaalf maanden diende te worden geherfinancierd, zelfs iets boven die drempel uitgekomen en bedroeg het 22,7 pct. van de portefeuille. Voor de vijfjaars termijn, waarvoor de indicator 51,9 pct. beliep, was er daarentegen geen herfinancieringsprobleem. De herfinancieringen houden eveneens een renterisico in, aangezien de kosten van een nieuwe herfinanciering afhangen van het verloop van de markten in de toekomst. Het renterisico wordt beperkt door het gebruik van derivaten, zoals renteswaps of forward rate agreements. Het


risico van renteherziening geeft, volgens de definitie van de Schatkist, het aandeel van de portefeuille aan dat gedurende een bepaalde periode onderworpen is aan een herziening van de rentevoorwaarden. De limiet voor het risico op twaalf maanden is bepaald op 25 pct. van de schuld in euro ; ze bedraagt 65 pct. voor het risico op vijf jaar. Gemiddeld beliep het risico van renteherziening op twaalf maanden tijdens het verslagjaar 20,5 pct. en dat op vijf jaar 55,4 pct. Het kredietrisico, ten slotte, wordt bepaald door het verlies dat de Schatkist zou lijden indien een of meer van haar tegenpartijen hun contractuele betalingsverplichtingen niet zouden nakomen. Teneinde dat risico te verkleinen, handelt de Schatkist enkel met tegenpartijen die ten minste een « A »-rating hebben. In de praktijk heeft het merendeel een « AA »-rating, wat ertoe bijdraagt het kredietrisico te verminderen. Voorts heeft de Schatkist sinds 2006 met primary dealers een credit support agreement gesloten. Dankzij die akkoorden, welke vaak worden gehanteerd op de financiële markten, wisselen de tegenpartijen onder elkaar waarborgen uit, die doorgaans bestaan uit liquiditeiten of effecten, ten belope van het (netto)bedrag van het kredietrisico. Die bepaling stelt de Schatkist in staat het kredietrisico met betrekking tot de derivaten aanzienlijk – eind 2006 met ruim 60 pct. – te verminderen. Het verschil tussen het rendement van de referentielening op tien jaar van de Belgische staat en dat van de Duitse Bund met een vergelijkbare looptijd is aanmerkelijk gestegen en bereikte een piek van 26 basispunten op 4 december. Het ecart van de leningen van de andere lidstaten van het eurogebied, zoals Frankrijk, Spanje, Nederland of Italië, ten opzichte van de Bund ging er tijdens de tweede helft van het jaar ook op achteruit. Die verslechtering is toe te schrijven aan de gevolgen van de financiële turbulenties in verband met de Amerikaanse markt van de hypothecaire kredieten met een hoog risico, de zogenoemde rommelhypotheken. Tegen de achtergrond van die spanningen, gaven de investeerders immers de voorkeur aan risicoloze en zeer liquide beleggingen. In het eurogebied profiteren de Duitse staatsleningen, die het geringste kredietrisico en de grootste liquiditeit vertonen, van een toegenomen voorkeur als vluchtwaarde. De sterke vraag van de investeerders naar die beleggingen heeft mede de prijs ervan verhoogd en bijgevolg hun

rendement verlaagd, waarbij de verschillen met de leningen van de andere lidstaten stegen. Bovendien speelde de politieke crisis die België in de loop van het tweede deel van het jaar doormaakte, ook een rol bij de toename van het ecart tussen de Belgische referentielening en de Bund, vooral omstreeks het einde van het jaar. Gemiddeld over het hele jaar 2007, bedroeg het rendementsecart tussen de Belgische referentielening op tien jaar en de Duitse obligatie met dezelfde looptijd 11 basispunten, tegen 5 in 2006. Het rendementsecart ten opzichte van de Bund was eveneens groter dan het voorgaande jaar voor de Nederlandse (gemiddeld 7 basispunten, tegen 2 in 2006), de Franse (9 basispunten, tegen 4) en de Spaanse referentieleningen (9 basispunten, tegen 2). Het is daarentegen nagenoeg ongewijzigd gebleven voor de Italiaanse leningen (gemiddeld 27 basispunten, tegen 28).

GRAFIEK 75

RENDEMENTSECARTS VAN DE STAATSLENINGEN OP TIEN JAAR (1) T.O.V. DE DUITSE BUND (maandgemiddelden, basispunten)

50

50

40

40

30

30

20

20

10

10 0

0

–10

–10 2001

2002

2003

2004

2005

2006

2007

Italië België Frankrijk Nederland Spanje

Bron : ECB. (1) Voor België, rendement op de secundaire markt van de referentieleningen van de Staat (OLO’s).

165

Financiële rekeningen en financiële markten

Recommend Documents