FEJLŐDÉSGAZDASÁGTAN Készült a TÁMOP-4.1.2-08/2/A/KMR-2009-0041pályázati projekt keretében Tartalomfejlesztés az ELTE TáTK Közgazdaságtudományi Tanszékén az ELTE Közgazdaságtudományi Tanszék az MTA Közgazdaságtudományi Intézet és a Balassi Kiadó közreműködésével
Készítette: Szilágyi Katalin Szakmai felelős: Szilágyi Katalin 2011. január
•
12. hét Tőkepiaci nyitás és fejlődés Szilágyi Katalin
Tanulságok eddig •
Nemzetközi kereskedelem: nyitás jó dolog
•
Komparatív előnyök szerinti szakosodás mindenkinek hasznos, ösztönzi a növekedést
•
Kereskedelempolitikai lehetőségek: exportorientált vs. importhelyettesítő
•
Hitelpiacok: sokféle súrlódás, gyakran nem hatékony működés
•
Eleve információs problémákkal terhelt piac → csak erős intézmények mellett működik
•
Fejlődő országok: hiányzó intézmények (jogbiztonság, ellenőrzés) → rossz működés tünetei felerősödnek •
Nem hatékony tőkeallokáció, magas spread, sekély pénzügyi közvetítés, alacsony beruházási ráta stb.
2
Most: hitelpiaci nyitás szerepe •
Kérdés: hitelpiaci liberalizáció segít-e? •
Ösztönzi a beruházást/növekedést?
•
Javítja a pénzügyi rendszer működését?
•
Jobb intézményeket jelent?
•
Analógia: árupiaci nyitás ~ tőkepiaci nyitás
•
Szemlélet: makro (vs. mikro)
•
Vizsgálat: elméleti érvek és empirikus tapasztalatok
Menetrend •
Árupiac és hitelpiac
•
Történelmi trendek
•
Elméleti érvek
•
Empirikus eredmények
1. Árupiac és hitelpiac Nemzetközi árupiac •
Komparatív előnyök a termelésben
•
Optimális szakosodás: előnyök szerint
•
Szabadkereskedelem esetén ugyanannak a dolognak durván ugyanaz az ára mindenütt, és ehhez igazodnak termelők (és felhasználók is) 3
•
Globális hatékonysághoz vezet
•
„Termékek”: hiteleszközök (pénzügyi eszközök) •
Tőkepiac: különböző időszaki fogyasztások cseréje
•
Analógia: komparatív előnyök időben
•
Szabad tőkemozgás: hozamkiegyenlítődés
•
Szakosodás globálisan hatékony
Nyitott nemzetközi tőkepiac •
•
Előnyök mikroszinten: •
Diverzifikáció (kockázat csökkentése)
•
Forrásbővülés
•
Tőkeköltség-csökkenés
Előnyök makroszinten: •
Időbeli komparatív előnyök kihasználása (Norvégia, Japán vs. rendszerváltó országok)
• •
•
Egyedi sokkok elleni biztosítás (simább fogyasztási pálya)
Makroszintű költségek: •
Gazdaságpolitikai lehetőségeinek szűkülése (trilemma)
•
Sérülékenység
•
Válságok
Makroszintű egyenleg: folyó fizetési mérleg (~ tőkemérleg) •
De facto nyitottság mérőszáma: FFM (vagy külföldi követelések és tartozások) a GDP-hez képest
4
Nyitott tőkepiac és gazdaságpolitika •
Hozamarbitrázs: szabad tőkeáramlás mellett a tőke a magasabb hozamok felé áramlik → a hozamok kiegyenlítődnek. •
Azonos eszközök hozamának a deviza-denominációtól függetlenül ki kell egyenlítődniük.
•
Absztrakció (l. tökéletes verseny), de mint tendencia érvényes
•
Következmény: szabad tőkeáramlás esetén a hatóság nem szabhat meg önkényesen kamatot •
Monetáris politika számára korlát.
Nyitott tőkepiac •
•
Eddigi makromodellekben feltettük •
KO (AA-DD, ragadós árak)
•
Williamson (PPP, rugalmas árak)
Tőkepiaci nyitás vizsgálata: Williamson alapján •
Árupiac: piactisztító ár?
•
Piactisztító ár autarkiában és szabad tőkeáramlás mellett?
5
Williamson modell •
Tőkepiac: autarkia
6
•
Zárt gazdaságban a jószágpiacot a kamatláb hozza egyensúlyba
•
Magasabb kamatláb •
növeli a jószágkínálatot a munkaerő intertemporális helyettesítése miatt
•
csökkenti
a
keresletet
a
fogyasztási
és
beruházási
kereslet
kamatérzékenysége miatt •
Nyitott tőkepiac: kis ország számára a reálkamat adott.
•
Adott kamatláb meghatározza a keresett és a kínált output szintjét. •
•
A kettő nem azonos.
A folyó fizetési mérleg a kereslet és kínálat különbsége.
Williamson, nyitott modell •
Nyitott tőkepiac
7
FFM értelmezése •
FFM: egyszerűen a belföldi termelés és felhasználás különbsége (abszorbciós közelítés). •
•
Nem függ a relatív áraktól (elaszticitási megközelítés)
A fizetési mérleg hiánya hitelfelvétel (folyó outputon felüli felhasználás), amit a fogyasztó a következő periódusban fizet vissza.
Ami kimaradt •
A nagyon hosszú táv: FFM és növekedési/fejlődési kilátások
•
Komparatív előnyök szerinti szakosodás: statikus hatékonyság-feltétel
•
Kérdés: mi van időben?
•
Segít-e a külső forrásbevonás hosszú távon? Mitől függ? Normatív ajánlások?
2. Történelmi trendek és tapasztalatok Gazdaságtörténet •
Aranystandard
•
Egyénileg rögzített árfolyamok rendszere a deklarált aranyparitáson keresztül
•
Teljesen liberalizált tőkemozgások
•
Önálló monetáris politikát nem használtak a belföldi aktivitási szint manipulálására, a kamatot nem akarták eltéríteni. 8
Bretton Woods •
Legfőbb cél: a nemzetközi kereskedelmet leginkább elősegítő barátságos nemzetközi környezet.
•
Ezért fix (bár rendkívüli helyzetben egyeztetetten módosítható) árfolyamok.
•
Valutakonvertibilitás. A konvertibilitás hiánya a nemzetközi cserében a pénz funkcióinak
korlátozottságát
jelenti,
jószág
eladásáért
kapott
pénz
nem
használható fel egy másik országban, barter cserét korlátozó hatása. •
De csak a kereskedelmet akarták segíteni, a tőkemozgásokat nem.
•
A konvertibilitást csak a folyó tranzakciókra írták elő, a fizetési mérleg tőketranzakcióira megengedtek szigorú korlátozásokat.
•
Külföldi országban tőketulajdon egyedi engedélyezése, nem lehet más országban bankszámla, más ország bankjával nem lehet bankolni stb. Vagyis privát szabad devizapiac elsősorban az export és import műveletek eredményeképp keletkező devizára vonatkozott.
Korlátozások okai •
Sokfélék
•
Félelem attól, hogy a gyors tőkepiaci mozgások (forró pénzek) szétverik a fix árfolyamokat.
•
Spekuláció szidalmazása, gátolása.
•
A két háború közti tőkemenekülések rossz tapasztalatai.
•
Kormányok aktív gazdaság (monetáris) politikát akartak folytatni, a tőkepiac gátolta volna a saját kamatlábfuttatását. 9
Finanszírozás •
A makroszinten keletkező folyómérleg-többletek és -hiányok finanszírozását nem privát tőkemozgások útján, hanem nemzetközi államközi egyezményekkel, a felhalmozott devizatartalékokkal, illetve az IMF fizetési mérleget finanszírozó átmeneti hiteleivel igyekeztek megoldani.
•
A fizetési mérleg folyó részének szántak aktív szerepet, a tőkemérlegnek csak passzív finanszírozási funkciót akartak adni.
Ellentmondás •
Szabad, nyüzsgő nemzetközi kereskedelem, szoros határokon átnyúló üzleti partnerkapcsolatok, közben szigorú tiltások és korlátozások a tőkemozgások és pénzügi kapcsolatok terén.
•
A korlátozásokat viszonylag hamar kinőtte a piac. Kereskedelmi hitelek elnyújtása, rövidítése, előszámlázás, késleltetett számlázás, partneren keresztüli bankolás a másik országban stb.
•
A tőkekorlátozások nehezítik, drágítják az üzleti alkalmazkodást.
•
Különböző országok pozíciójuktól függően különböző sebességgel oldottak a tőkekorlátozások szigorán, ami a nemzetközi kereskedelemben versenyelőnyöket és hátrányokat generált.
•
A kezdetben egyedileg engedélyezett más országokbeli működőtőke-beruházások is oldódtak stb.
10
Fix árfolyamok válsága •
Az egyre szorosabb kereskedelmi együttműködés a pénzügyi kapcsolatok szorosabbá válását is okozta.
•
A tőkemozgások fokozódó rugalmassága ellentmondásba került a fix árfolyamok és a monetáris politikai önállóság igényével.
•
Leértékelési várakozások, árfolyamválságok, spekuláció.
Bretton Woods után •
A fix árfolyamrendszer feladásával az országok megszabadultak attól a kényszertől, hogy korlátozzák a tőkeáramlásokat.
•
70-es évektől robbanásszerű gyorsasággal globalizálódott a tőkepiac.
•
Pénzügyi rendszer technikai fejlődésével párhuzamosan
•
szinte valamennyi ország részesedni akart a nemzetközi piacok szolgáltatásaiból.
Feltárt preferencia? •
Megfigyelés: valamennyi országcsoportban elmozdulás a nyitottabb tőkepiacok felé •
de jure és de facto is
•
eltérő ütemben
•
időnként megtorpanásokkal
11
De jure tőkepiaci nyitottság
12
De facto tőkepiaci nyitottság
Árfolyamrendszer
13
3. Empirikus eredmények A tőkepiaci liberalizáció hatása •
Eszközárakra/hozamokra •
Szintjére?
•
Szórására?
•
Világpiaccal való korrelációjára?
•
Világpiacra való érzékenységére (bétájára)?
Hozamok (átlagos éves)
14
Hozamok szórása
1,00 0,90 0,80 0,70 0,60 0,50 0,40 0,30 0,20 0,10 0,00
Pre
Post
s l a e e a l e a e a a a a in zi il bi c di si an re si ico ria an e ga an nd ey el w g nt Bra Ch om ree In one Jord Ko lay ex ige kist ppin rtu aiw aila urk ezu bab vera e l a G o T Th T en m A a i g d M M N P hil P In Co Ar V Zi P
Hozamok korrelációja a világgal 0,45 0,40 0,35 0,30 0,25 0,20 0,15 0,10 0,05 0,00 -0,05 -0,10
Pre
Post
s l a a a l e a e a a a y a e e in zi il bi c di si an re si ico ri an e ga an nd e el w g nt Bra Ch om ree In one Jord Ko lay ex ige kist ppin rtu aiw aila urk ezu bab vera e l G a a i o T Th T en m A g d M M N P hil P In Co Ar V Zi P
15
Hozamok bétája 1,60 1,40 1,20 1,00 0,80 0,60 0,40 0,20 0,00 -0,20 -0,40 -0,60
Pre
Post
a il le ia e ia ia n a ia o ia n s al n d y la e e tin az hi b ec d es da ore ys ic er sta ine g wa an ke ue bw rag en Br C lom Gre In don Jor K ala Mex Nig aki ipp ortu Tai hail Tur nez ba ve g m A P hil P T M In Co Ar Ve Zi P
Tőkepiaci liberalizáció hatása •
Makrogazdasági hatások •
Növekedésre?
•
Output/fogyasztás volatilitására?
•
Makrogazdasági teljesítményre? Gazdaságpolitikára?
•
Intézményekre?
16
Növekedési hatások •
Kose et al.
Korreláció vs. okság •
A növekedés sok mástól is függ.
•
A szokásos növekedési faktorokra kontrollálva:1
yi ,t
k ,k
Qi ,1980
X i ,t
Libi ,t
i ,t k
ahol yi,t+k,k = Qi,1980 = Xi,t
=
Libi,t = k
= 5 év
Növekedési regresszió •
Eredmények (ötéves időtávon):2
Initial Log(GDP) Gov/GDP -0.0082 -0.0144 1 [BHL, JDE 2001] 0.0010 0.0131
SecondarySchool Population Enrollment Growth Log(Life) 0.0004 -0.1911 0.0975 0.0048 0.0774 0.0076
Official Liberalization Indicator 0.0097 0.0020
2 [BHL, JFE 2005]
17
•
Vagyis: nagyon erős hatás •
Mi a csatorna?
•
Tőkefelhalmozás? TFP?
•
Hogyan vizsgálható?
Robusztusság •
A hatás időhorizontjára: igen
•
Kontrollváltozók körére: igen
•
Állandó hatásokra: igen
•
Liberalizáció fogalmára: kevésbé •
de jure vs. de facto
•
folytonos vs. diszkrét
•
önbevallásos vs. külső intézmény
Capital Account Openness Official Liberalization Indicator Std. error IMF Capital Account Openness Indicator Std. error Quinn Capital Account Openness Indicator Std. error
95 countries 0.0097 0.0094 0.0020 0.0021
0.0120 0.0022
76 countries 0.0077 0.0023
0.0010 0.0017
0.0115 0.0022 0.0020 0.0017
0.0179 0.0040
18
Problémák •
Jól identifikált okság?
•
Nem, ha •
endogenitás/szimultaneitás
•
Robusztus összefüggés?
•
Nem, ha •
heterogenitás
Endogenitás •
Liberalizáció időzítése nem véletlen (exogén). •
•
Akkor történik, ha a növekedési kilátások (amúgy is) jók.
Nehéz kezelni: mi lehet jó instrumentum? •
Korrelál a liberalizáció időpontjával (előrevetíti), de nem korrelál a későbbi növekedési teljesítménnyel.
19
