Česká a polská měnová politika na rozcestí

28. března 2008

www.csob.cz

• Česká republika ČNB ponechává sazby beze změny

2

• Slovensko NBS zachováva status quo už jedenásť mesiacov

3

• Maďarsko MNB zřejmě zvýší sazby o 25 bps

4

• Polsko Ani poslední zvýšení úrokových sazeb není zřejmě konečné

5

Česká a polská měnová politika na rozcestí Dnes

Týdenní zm ěna

Další týden

Další m ěsíc

EUR/CZK

25,31

-1,08%

EUR/PLN

3,521

-0,26%

EUR/HUF

257,7

0,32%

EUR/SKK

32,59

-0,07%

3M PRIBOR

4,00

-0,01

3M WIBOR

5,94

0,08

3M BUBOR

8,17

0,03

3M BRIBOR

4,00

0,00

10Y CZK

4,83

0,01

10Y PLN

5,96

0,00

10Y HUF

8,40

0,08

3M EURIBOR 4,63

-0,07

3,94

0,05

10Y EMU

Poslední hodnoty z Pátku 15:30

Československá obchodní banka, a. s.

Na konci minulého i na začátku tohoto roku tvořila polská a česká centrální banka sehraný tandem. Nehledě na agresivní snižování sazeb v USA se české i polské úroky dál šplhaly směrem vzhůru. Situace se ale začíná měnit a strategie obou středoevropských centrálních bank se začíná rozcházet. V právě uplynulém týdnu posunula podle očekávání polská NBP sazby vzhůru na 5,75 % a naznačila potřebu dalšího utahování měnových šroubů. ČNB na druhé straně ponechává sazby beze změny o svojí „nemastnou, neslanou“ rétorikou víceméně potvrzuje příchod delší stability sazeb. Proč Česko na rozdíl od Polska nemá potřebu dál utahovat měnovou politiku ve chvíli, kdy má stále nejnižší úroky v Evropské unii (3,75 %) a inflaci na nejvyšších úrovních za posledních devět let (7,5 % y/y)? Je na místě zmínit alespoň tři klíčové rozdíly, které odlišují českou realitu od polské. Za prvé - koruna za poslední půlrok zpevnila výrazně agresivněji než zlotý a utáhla tím o poznání více české měnové podmínky, které jsou podle našich výpočtů nejtvrdší za posledních sedm let. Za druhé – české měnové podmínky a potažmo i politika ČNB jsou navíc více závislé na vývoji měnového kurzu než větší a relativně uzavřenější polská ekonomika. A za třetí – v Česku rostou o poznání pomaleji nominální i reálné mzdy, což minimalizuje riziko poptávkových inflačních tlaků a roztáčení mzdově-inflační spirály. Sečteno, podtrženo - ČNB si může za současné situace dovolit vyčkávat na postupné vyprchání inflačních faktorů, které jsou z velké části spojeny s jednorázovými administrativními a reformními opatřeními (regulované ceny energií a nájmů, DPH, poplatky ve zdravotnictví). Uzavřenější polská ekonomika naopak čelí rychlejšímu růstu mezd a relativně uvolněnějším měnovým podmínkám. Inflační rizika jsou tak vyšší a NBP bude muset ve zvyšování úroků pokračovat.

Investiční výzkum

28. března 2008

ČNB ponechává sazby beze změny Petr Dufek

Aktuální skóre je 6:1 pro stabilní sazby.

Podle očekávání bankovní rada na svém letošním druhém zasedání k měnové politice ponechala své úrokové sazby beze změny. Hlavní sazba ČNB zůstává nejnižší v rámci celé EU. Inflace sice zůstává vysoko nad poslední prognózou ČNB, avšak stále platí, že z velké části ji generují administrativní opatření, na které nemá centrální banka žádný vliv. Předpokládáme, že tento fakt spolu se silnou korunou výrazně přispěl k ponechání sazeb beze změny.

Inflační výhled nahrává stabilitě sazeb až do konce roku.

Pro stabilitu sazeb nahrává i pozitivní inflační výhled. Podle našeho názoru inflace kulminovala v lednu a v únoru a nyní ji čeká pozvolný pokles, který navíc nabere obrátky ve druhé polovině roku. Začátkem příštího roku by se již meziroční inflace měla dostat pod cílovou tříprocentní hranici. Meziroční inflace a cíl ČNB (%) 9 8 7 6 5 4 3 2 1 0 -1

výhled inflace

2T repo sazba ČNB

Inflace (y/y)

Odhad inflace (y/y)

IX.08

V.08

I.08

IX.07

V.07

I.07

IX.06

V.06

I.06

IX.05

V.05

I.05

Cíl ČNB

Čistá inflace (y/y)

Rizika pro inflační výhled ČNB vidí jako vyvážená.

Poselství bankovní rady z tiskové konference po jejím zasedání je rovněž spíše umírněné. ČNB si ponechává otevřenou cestu pro pohyb sazeb oběma směry, a tak nepřináší jasnější obrázek o jejich dalším vývoji. Za současná proinflační rizika považuje vyšší lednovou a únorovou inflaci spolu s možností většího promítání nákladových šoků do cen a do inflačních očekávání. Na protiinflační straně naopak vidí silnější korunu, zpomalení růstu a nižší výhled sazeb v eurozóně. Celkově jsou podle ČNB inflační rizika vyvážená.

Na příštím zasedání nejspíše rozhodne březnová inflace a aktuální kurz koruny.

Zbývá tedy otázka, co bude dále. Na příštím zasedání (7. května) bude mít ČNB navíc k dispozici pouze březnovou inflaci, která by již měla jasně naznačit začátek klesajícího trendu. Dubnovou meziroční inflaci, která bude nejspíše pod úrovní sedmi procent, ovšem mít při rozhodování ještě nebude. Jednu z hlavních rolí vedle nejistot z eurozóny tak opět sehraje devizový kurz koruny. Předpokládáme, že ani květen by neměl přinést zvýšení úrokových sazeb, i když koruna bude mít tendenci korigovat svůj dosavadní silný vzestup. Z těchto důvodů proto zůstane i nadále více argumentů ve prospěch stability sazeb.


2


28. března 2008

NBS zachováva status quo už jedenásť mesiacov Silvia Čechovičová

Už jedenásty mesiac je kľúčová sadzba NBS na úrovni 4,25 %.

Nikoho nemohlo prekvapiť, že slovenské sadzby zostali aj po marcovom zasadnutí bez zmeny. Už jedenásty mesiac je tak kľúčová sadzba na úrovni 4,25 %. Niežeby Slovensko, podobne ako ostatné krajiny v regióne, nezápasilo s vyššou infláciou (a keď dopytové tlaky absentujú). Ale na rozdiel od nich by zvýšenie sadzieb v jeho prípade by nemalo zmysel. Krajina čaká na výsledok rozhodnutia ohľadom vstupu do eurozóny a v prípade, že bude kladný (čo predpokladáme), bude musieť zharmonizovať svoje sadzby s európskymi. Akákoľvek zmena menovej politiky by tak bola len krátkodobá a minula by sa účinkom. Pokiaľ sa naplní náš scenár, že ECB prvýkrát v tomto roku zníži sadzby na svojom júnovom zasadnutí, bude ju NBS podľa nášho názoru nasledovať už bezprostredne v júni, prípadne v júli. Sadzby by mali ísť dolu o 50 bps, čím by sa základná repo sadzba dostala na 3,75 %. Ďalšie uvoľnenie menovej politiky by následne prichádzalo do úvahy v septembri (v súlade s našim scenárom na vývoj ECB sadzieb). Kľúčová sadzba NBS a inflácia (%)

Repo sadzba NBS

Slovensko tak bez problémov a s pomerne veľkou rezervou splnilo ďalšie maastrichtské kritérium.

I.08

X.07

VII.07

I.07

IV.07

X.06

VII.06

I.06 CPI

IV.06

X.05

VII.05

I.05

IV.05

X.04

VII.04

I.04

IV.04

X.03

VII.03

I.03

IV.03

10 9 8 7 6 5 4 3 2 1 0

HICP

Na svete sú aj predbežné výsledky hospodárenia okruhu verejných financií. Skončil s deficitom na úrovni 40 mld. Sk, čo predstavuje 2,16 % HDP (vrátane nákladov na dôchodkovú reformu na úrovni 1,28 % HDP). Pôvodný plán pritom počítal so schodkom na úrovni 2,9 % HDP. Slovensko tak bez problémov a s pomerne veľkou rezervou splnilo ďalšie maastrichtské kritérium. A to sa týka aj úrovne verejného dlhu, ktorá dosiahla v minulom roku 29,4 % HDP, teda približne polovicu požadovanej úrovne. Ministerstvo financií plánuje pokračovať vo fiškálnej konsolidácii aj naďalej. Už v tomto roku chce znížiť deficit na 2,0 % HDP (pôvodne 2,3 %), v roku 2009 na 1,7 % a v roku 2010 na 0,8 % HDP.


3


28. března 2008

MNB zřejmě zvýší sazby o 25 bps Gyorgy Barcza, Zdeněk Šafka

Členka Výboru J. Nemenyi proti zvyšování sazeb.

Rozpočtový deficit bude financován z aktivit zahraničních investorů.

Čtyři členové Výboru a guvernér jsou pro zvýšení sazeb.

Členka měnového výboru Judit Nemenyi se v tisku vyjádřila, že současná úroveň základní sazby 7,5 % by měla být dostatečná, aby se do konce roku 2009 dosáhlo inflačního cíle 3 %. Informace o tom, že někteří členové Měnového výboru jdou proti trhu, kde se kvůli globální kreditní krizi výrazně zvýšily sazby, spolu s inflačním šokem zvýšily obavy investorů na trhu s dluhopisy. Ignorování signálů z trhu ale může být nebezpečnou taktikou, protože financování rozpočtového deficitu závisí letos výhradně na zahraničních investorech, a to kvůli restrukturalizaci portfolia penzijních fondů založené na zvýšení váhy akcií. Nedávné turbulence na trhu s dluhopisy byly dostatečným důvodem, aby mohl být v pondělí zahájen cyklus zvýšení sazeb o 25 bps. Čtyři členové Výboru pro takové zvýšení již hlasovali v únoru, guvernér Simor navíc minulý týden prohlásil, že jejich růst je nevyhnutelný. To by pak znamenalo pět relativně jistých hlasů pro zvýšení sazeb. O dalších dvou členech, Banfi a Nemenyi, se naopak předpokládá, že se podrží svého názoru sazby neměnit. Hlasování p. Oblatha by tak mohlo být rozhodujícím prvkem, samozřejmě s hlasem guvernéra, protože hlasování 6:6 znamená zvýšení sazeb. Výroky p. Oblatha byly před třemi týdny dosti jestřábí, v nich zdůrazňoval potřebu dosažení inflačního cíle, to ale zjemnil poznámkou, že zvýšení sazeb by mohl iniciovat slabší směnný kurz. Jeho názor je proto nejistý, protože se forint vrátil pod úroveň EUR/HUF 260.

Další čtyři členové Výboru preferují zachování sazeb.

Hlasování o růstu sazeb na vážkách.

Další čtyři dosud mlčící členové Výboru, Csaki, Hardy, Kiraly a V. Bihari by mohli podpořit kredibilitu banky, kdyby alespoň jeden z nich hlasoval pro zvýšení sazeb, pokud by p. Oblath zklamal očekávání a hlasoval pro ponechání sazeb beze změny. Celkově tedy půjde o těsné hlasování s pravděpodobným růstem sazeb o 25 bps, pokud by p. Oblath nebo alespoň jeden další člen hlasoval pro jejich zvýšení.


4


28. března 2008

Ani poslední zvýšení polských sazeb není zřejmě konečné Piotr Radzewicz

Polská centrální banka zvýšila úrokové sazby o 25 bps.

Rizika inflace přetrvávají.

Očekáváme další zvýšení sazeb o 25 bps na 6,0 %.

Minulý týden zvýšil Výbor pro měnovou kontrolu úrokové sazby o 25 bps a to letos již potřetí v řadě – referenční sazba je nyní na 5,75 % a je o 175 bps výše, než byla před rokem. Toto rozhodnutí investoři očekávali, na trhy nemělo však žádný vliv, a proto soustředili pozornost na měsíční tiskovou konferenci. Předpokládáme, že ostrý komentář doprovázený podobnými silnými slovy významných členů Výboru – A. Wojtynou a A. Slawiňskim – nenechal nikoho na pochybách, že je ještě brzy uvažovat o konci cyklu růstu sazeb, popř. o delší přestávce mezi jednotlivými kroky. Březen také nesnížil rizika inflace, což znamená, že další zvýšení sazeb lze očekávat již příští měsíc, pokud ovšem dubnová makroekonomická data nenaznačí radikální zlepšení. To předpokládá i náš dřívější odhad, že v březnu se inflace nezvýší (očekáváme stejné tempo růstu maloobchodních cen 4,2 % y/y), přestože existuje řada náznaků, že v létě skončí na horní hranici pásma 4,0-4,5% y/y. Největší neznámou a také největší riziko pro růst cen představují ceny plynu a elektrické energie stejně jako tradičně potraviny a pohonné hmoty. Protože ani březnové maloobchodní tržby ani data z trhu práce by neměly být nepříznivé a tempo růstu průmyslové výroby by mělo jen zvolna klesat po mimořádně silném růstu počátkem roku, bude třeba odhady ekonomického růstu za první dvě čtvrtletí revidovat směrem vzhůru. To však na druhé straně představuje další rizikový faktor pro měnovou politiku a inflaci. Mezitím také členové Výboru opakovaně zdůrazňovali, že Výbor nepracuje jen podle předem definovaných pravidel a že analyzuje inflační nebezpečí při každém zasedání. Z toho důvodu také část trhu spekulovala s možností delší přestávky v cyklu utahování měnové politiky. Podle mínění většiny členů Výboru však inflační nebezpečí zůstává a tento názor zřejmě přetrvá i v následujících týdnech. Zdá se, že převládajícím názorem Výboru je zachovat ostražitou politiku, která by udržela inflaci na uzdě. Proto se domníváme, že úrokové sazby se rychle zvýší na cílovou úroveň, ať již je jaká chce, což pak Výboru umožní v dalším období vyčkávat na další vývoj. Náš základní scénář zůstává ale nezměněn, předpokládáme, že Výbor v dubnu zvýší sazbu o dalších 25 bps na úroveň 6,0 %.


5


28. března 2008

Přehled trhů CZ 6M IRS

EURCZK 27,50

21.3.2008

28.3.2008

5,00

27,00 4,80

26,50 26,00

4,60

25,50 4,40

25,00

4,20

28.03.08

14.03.08

29.02.08

15.02.08

01.02.08

18.01.08

04.01.08

21.12.07

07.12.07

23.11.07

24,50

4,00 1Y

EURSKK

2Y

3Y

4Y

SK 6M IRS

34,50

5Y

6Y

21.3.2008

7Y

8Y

9Y

10Y

12Y

15Y

20Y

9Y

10Y

12Y

15Y

20Y

9Y

10Y

12Y

15Y

20Y

28.3.2008

4,80

34,00 33,50

4,60

33,00 4,40

32,50

28.03.08

14.03.08

29.02.08

15.02.08

01.02.08

18.01.08

04.01.08

21.12.07

07.12.07

23.11.07

32,00 4,20

4,00 1Y

2Y

3Y

4Y

5Y

6Y

7Y

8Y

PL 6M IRS 21.3.2008

EURPLN

28.3.2008

6,60

3,75 3,70

6,40

3,65

6,20

3,60 6,00

3,55 5,80

28.03.08

14.03.08

29.02.08

15.02.08

01.02.08

18.01.08

04.01.08

21.12.07

07.12.07

23.11.07

3,50 5,60 1Y

2Y

3Y

HU 6M IRS

EURHUF 270

4Y

5Y

6Y

21.3.2008

7Y

8Y

28.3.2008

9,00

265

8,75 260

8,50 255

8,25

250

8,00 28.03.08

14.03.08

29.02.08

15.02.08

01.02.08

18.01.08

04.01.08

21.12.07

07.12.07

23.11.07

245

7,75 7,50 2Y


6

3Y

4Y

5Y

6Y

7Y

8Y

9Y

10Y


28. března 2008

Klíčové očekávané události PO 9:00, HU Běžný účet (m il. EUR)

HU: Běžný účet

2007Q4 2007Q3 2006Q4 Běžný účet kumul. od ledna

-1000

-1700

-1117

-5277

-4277

-5178

Obchodní bilance

200

204

159

kumul. od ledna

782

582

473

PO cca 14:00,

HU Zasedání MNB Poslední Náš odhad změna

základní sazba v %

7,75

7,50

změna v b. bodech

+25

-25


Deficit běžného účtu za čtvrté čtvrtletí bude důležitým číslem naznačujícím, jakým směrem se vyvíjí maďarský zahraniční dluh.

HU: Zasedání MNB Centrální banka pravděpodobně zvýší úrokové sazby o 25 bps, protože tržní sazby stouply na 100 bps nad základní sazbu. Jestliže nás banka překvapí zvýšením o 50 bps, bude počáteční reakce forintu pozitivní, sotva to však bude dost, aby to přilákalo dostatek zahraničních investorů.

7


28. března 2008

Kalendář očekávaných událostí

datum

čas

událost

období

m/m

y/y

m/m

y/y

m/m

Maďarsko

31.3.2008

EMU

31.3.2008 10:00 Peněžní zásoba M3 (%)

02/2008

ČR

31.3.2008

11:00 Peněžní zásoba M2 (%)

02/2008

11,0

EMU

31.3.2008

11:00 Index spotřebitelské důvěry 03/2008

-12,0

EMU

31.3.2008

11:00 Index ekonomické důvěry

Maďarsko

31.3.2008 14:00 Zasedání MNB (%) Index nákupních manažerů 31.3.2008 16:00 z Chicaga Prodej domácích 1.4.2008 00:00 automobilů (mil. USD) Celkový prodej automobilů 1.4.2008 00:00 (mil. USD) 1.4.2008 09:55 Míra nezaměstnanosti (%) Index nákupních manažerů 1.4.2008 10:00 v průmyslu 1.4.2008 11:00 Míra nezaměstnanosti (%) Rozpočtové saldo 1.4.2008 14:00 (mld. CZK) Rozpočtové saldo 1.4.2008 14:00 (mld. SKK) Index nákup. manažerů 1.4.2008 16:00 v průmyslu ISM

USA USA USA Německo EMU EMU ČR SR USA

03/2008

44,5

03/2008

11,8

11,7

03/2008

15,5

15,4 8,0

03/2008

52,3

02/2008

7,1

03/2008

-4,97

03/2008

1,6

02/2008

16:00 Tovární zakázky (%)

02/2008

EMU

3.4.2008

USA

3.4.2008

USA

3.4.2008

11:00 Maloobchodní tržby (%) 02/2008 Pokračující žádosti o dávky 14:30 22.3. v nezaměstnanosti (tis.) Nové žádosti o dávky 14:30 29.3. v nezaměstnanosti (tis.)

ČR

4.4.2008 09:00 Zápis z jednání ČNB Obchodní bilance 4.4.2008 09:00 (mil. EUR) 4.4.2008 12:00 Tovární zakázky (%) Průměrná hodinová mzda 4.4.2008 14:30 (%) Přírůstek pracovních sil 4.4.2008 14:30 (tis.,nsa) Přírůstek pracovních sil 4.4.2008 14:30 bez zemědělství (tis.,nsa) 4.4.2008 14:30 Míra nezaměstnanosti (%)

USA

7,75

03/2008

03/2008

4,3

100,1

46,7

11:00 Výrobní ceny (%)

USA

3,0 11,5

03/2008

2.4.2008

USA

5,2

7,50

2.4.2008

USA

0,8

y/y

-1 390

7,75

USA

Německo

5,4

03/2008

EMU

Maďarsko

1,0

-1 200

předchozí

31.3.2008 08:30 Běžný účet (mld. HUF)

02/2008

-1 000

konsensus

Maďarsko

09:00 Výrobní ceny (%)

4Q/2007 *F

odhad

48,1

48,3

0,7

-2,5

0,8

0,4

4,9

-0,1

2845 366

26.3.2008 01/2008 *F

-70,5

02/2008

-1,5

03/2008

0,3

0,3

03/2008

-35

-52

03/2008

-40

-63

03/2008

5,0

4,8

3,7

m/m - meziměsíčně; y/y - meziročně; s.a. - sezónně očištěno; n.s.a. - sezónně neočištěno; P - předběžné; F - finální EMU, USA, UK, JPY - pokud není uvedeno jinak, data sezónně očištěna; Střední Evropa - data sezónně neočištěna, pokud není uvedeno jinak Aukce státních dluhopisů: období = datum emise; m/m = poptávka; y/y = nabídka


8


28. března 2008

Náš výhled Oficiální úrokové sazby (konec období) současná hodnota 3,75 Česko 2T repo 7,50 Maďarsko 2T depo 5,25 Polsko 2T inter. sazba 4,25 Slovensko 2T repo

III.08

VI.08

IX.08

XII.08

III.09

3,75 7,75 5,75 4,25

3,75 8,00 6,00 4,00

3,75 7,50 6,00 3,50

3,75 7,00 6,00 3,25

3,50 7,00 6,00 x

III.08

VI.08

IX.08

XII.08

III.09

4,08 7,75 5,80 4,30

3,92 8,00 6,00 4,05

3,85 7,50 6,00 3,75

3,80 7,00 6,00 3,50

3,60 7,00 5,90 x

IX.08

XII.08

III.09

4,40 6,80 6,20 4,20

4,35 6,20 6,10 4,25

4,35 6,00 6,10 x

poslední změna 25 -25 25 -25

bps bps bps bps

29.11.2007 25.9.2007 29.11.2007 25.4.2007

Krátkodobé úrokové sazby 3M *IBOR (konec období)

Česko Maďarsko Polsko Slovensko

PRIBOR

BUBOR WIBOR

BRIBOR

současná hodnota 4,10 8,17 6,14 4,28

Dlouhodobé úrokové sazby 10-letý IRS (konec období) současná III.08 VI.08 hodnota 4,48 4,45 4,40 Česko 7,80 7,50 7,20 Maďarsko 5,75 6,00 6,30 Polsko 4,46 4,50 4,35 Slovensko Devizové kurzy (konec období) současná hodnota 25,3 EUR/CZK Česko 258 Maďarsko EUR/HUF 3,52 EUR/PLN Polsko 32,6 Slovensko EUR/SKK EUR/USD 1,576

III.08

VI.08

IX.08

XII.08

III.09

25,5 260 3,55 32,6 1,355

26,4 255 3,60 32,5 1,340

26,3 250 3,58 32,5 1,365

26,0 250 3,50 32,5 1,350

25,5 250 3,50 x 1,310

Meziroční změna v %

HDP Česko Maďarsko Polsko Slovensko

Q4 2007

Q1 2008

Q2 2008

Q3 2008

Q4 2008

Q1 2009

6,6 0,8 6,1 14,3

5,6 1,1 5,5 7,8

4,9 2,0 5,8 7,5

4,3 2,5 5,4 7,4

4,1 3,0 5,0 7,3

4,5 3,0 5,2 x

II.08 7,5 6,9 4,2 4,0

III.08 7,1 6,5 4,1 3,4

XII.08 5,0 5,1 3,4 3,7

III.09 2,7 5,0 3,3 x

Inflace Česko Maďarsko Polsko Slovensko Podíl bilance běžného účtu na HDP (%) 2007 -2,5 Česko -5,4 Maďarsko -3,7 Polsko -5,3 Slovensko

2008 -2,5 -4,5 -4,4 -2,4


Meziroční změna v % VI.08 IX.08 6,7 6,5 5,8 5,8 4,3 4,1 4,1 4,3

Podíl bilance veřejných financí na HDP (ESA 95, %) 2007 2008 -1,9 -2,7 Česko -5,7 -4,0 Maďarsko -2,0 -3,0 Polsko -2,7 -2,3 Slovensko

9


28. března 2008

Analýzy a výhledy dostupné na internetu www.csob.cz/klubSME Výhledy kurzů http://www.csob.cz/bankcz/cz/SME/Trhy/Financni-a-kapitalove-trhy/Vyhledy-kurzu/ Výhledy úrokových sazeb http://www.csob.cz/bankcz/cz/SME/Trhy/Financni-a-kapitalove-trhy/Vyhledy-urokovych-sazeb/ Horké novinky z trhů - makro (naše aktuální krátké komentáře) http://www.csob.cz/bankcz/cz/SME/Trhy/Analyzy/Horke-novinky-z-trhu.htm Makroanalýzy (naše makro předpověď v kostce) http://www.csob.cz/bankcz/cz/SME/Trhy/Analyzy/Makroekonomicky-vyhled/ Očekávané události (kalendáře očekávaných událostí pro středoevropské a hlavní trhy) http://www.csob.cz/bankcz/cz/SME/Trhy/Analyzy/Ocekavane-udalosti-ve-stredni-Evrope/

Obchodování pro klienty Korporátní klienti Petr Korous Petr Barbora Jindřich Brabec Robert Grus Tomáš Knížek Romana Milfait

+420 261 353 545 +420 261 353 513 +420 261 353 517 +420 261 353 519 +420 261 353 539 +420 261 353 516

SME Otakar Dvořák Eva Karasová

+420 261 353 572 +420 261 353 523

Finanční instituce Jan Poulík Daniel Pavelka Zdeněk Procházka

Investiční výzkum Jan Čermák Petr Dufek Silvia Čechovičová Marek Gábriš Zdeněk Šafka Jan Bureš

+420 261 353 578 +420 261 353 560 +421 259 668 405 +421 259 668 400 +420 261 353 570 +420 261 353 574

Kredyt Bank Piotr Radzewicz

+48 22 6345 946

K&H Bank Gyorgy Barcza

+36 1 328 99 89

Naše publikace jsou rovněž dostupné na Bloomberg KBCR Internet: www.csob.cz

+420 261 353 535 +420 261 353 546 +420 261 353 534

Informace obsažené v tomto dokumentu poskytuje Československá obchodní banka, a. s. v dobré víře a na základě pramenů, které považuje za správné, důvěryhodné a odpovídající skutečnosti. Přesto ani Československá obchodní banka, a. s. ani žádný z jejích zaměstnanců či zmocněnců nepřebírá žádnou právní odpovědnost ani záruku vůči klientovi za jakoukoliv informaci, která je obsažena v tomto dokumentu a zároveň Československá obchodní banka, a. s. nečiní žádné prohlášení ohledně přesnosti a úplnosti těchto informací. Československá obchodní banka, a. s. také nepřebírá jakoukoliv odpovědnost za případnou ztrátu nebo škodu, kterou může klient utrpět. Bez předchozího souhlasu Československé obchodní banky, a. s. nelze tento dokument ani jeho části kopírovat nebo dále šířit.


10


Česká a polská měnová politika na rozcestí

Recommend Documents