STRUKTUR KEPEMILIKAN MANAJERIAL, RISIKO BISNIS, DAN KEBIJAKAN KEUANGAN: ANALISIS PERSAMAAN SIMULTAN Arif Afendi
[email protected] STIE Semarang Abstract This study examines interdependence relationship between managerial ownership structure, risk, debt policy and dividend policy in explaining agency theory. Agency theory argues that managerial ownership structure, debt policy and dividend policy can be used as a mechanism in taking control of any agency conflict. The sample used in the study was a manufacturer publishing and listing its shares at Indonesian Stock Exchange in 2004-2009. This study used Three Stage Least Square method to examine the interdependence relationship between managerial ownership, risk, debt policy and dividend policy. The findings showed that there was an interdependence relationship between managerial ownership, risk, debt policy and dividend policy, but no interdependence relationship between risk with debt policy and dividend policy. Furthermore, it also revealed that there was complementary relationship between managerial ownership with debt policy and dividend policy. On the other hand, there was substitutional relationship between debt policy and dividend policy in terms of controlling agency conflict. Key words: agency theory, managerial ownership, risk, debt policy, dividend policy
kepentingan
PENDAHULUAN Tujuan
utama
perusahaan
adalah meningkatkan nilai perusahaan melalui
kemakmuran
pemegang
saham.
pemilik atau Namun
pihak
manajemen atau manajer perusahaan sering mempunyai tujuan lain yang bertentangan dengan tujuan utama tersebut
sehingga
timbul
konflik
antara
manajer
dan
pemegang saham. Konflik tersebut dapat di minimumkan dengan suatu mekanisme pengawasan yang dapat mensejajarkan kepentingan dengan
kepentinganyang
terkait.
munculnya
Namun
mekanisme
pengawasan akan menimbulkan biaya yang disebut sebagai agency cost.
Arif Afendi: Struktur Kepemilikan Manajerial, Risiko Bisnis, Dan Kebijakan Keuangan: Analisis Persamaan Simultan Volume 10, No 1 Januari 2014 – SEGMEN Jurnal Manajemen dan Bisnis
15
Teori
keagenan menjelaskan
pengawasan akan menimbulkan biaya
bahwa kepentingan manjemen dan
yang disebut sebagai biaya keagenan
kepentingan pemegang saham mungkin
(agency cost).
bertentangan. karena
Hal
ini
manajer
kepentingan
disebabkan
Chen
mengutamakan
menyatakan
pribadinya,
tindakan
manajerial
dan
Steiner
bahwa
(1999),
kepemilikan
merupakan
kekuatan
seperti ini merupakan tindakan yang
monitoring internal yang penting dan
tergolong
manajer
telah diperdebatkan sebagai sesuatu
secara sepihak, tindakan excessive
yang mempengaruhi risiko sekaligus
perquisites
sebagai faktor yang dipengaruhi oleh
menguntungkan
dan
(Jensen,1986) pengeluaran
over
karena yang
investment pengeluaran-
dilakukan
risiko.
Dalam
penelitian
yang
oleh
dilakukan oleh Demsetz dan Lehn
manajemen akan menambah biaya
(1985) diungkapkan bahwa terdapat
perusahaan
menyebabkan
hubungan kausal yang positif dari
penurunan keuntungan perusahaan dan
risiko terhadap kepemilikan manajerial
penurunan deviden yang akan diterima.
yang disebabkan oleh meningkatnya
Pemegang saham menginginkan agar
penilaian atas alat monitoring internal
pendanaan
ini
yang
tersebut
dibiayai
oleh
untuk
memecahkan
hutang, tetapi manajer tidak menyukai
keagenan
dengan
penggunaan
eksternal dengan manajemen. Namun,
hutang mengandung risiko yang tinggi.
pendapat yang dikemukakan oleh Galai
Masalah keagenan bisa terjadi
dan Masulis (1976) dan hasil pengujian
pada beberapa pihak, yaitu antara pihak
empiris dari Saunders, Strock, dan
pemegang saham dengan manajer dan
Travlos (1990) menyatakan bahwa
antara manajer dengan pemberi kredit.
tingginya kepemilikan oleh manajer
Konflik
saham
dapat memperburuk konflik keagenan
dengan manajer dapat diminimumkan
antara pemegang saham dan pemegang
dengan suatu mekanisme pengawasan
obligasi sehingga akan menimbulkan
yang dapat mensejajarkan kepentingan-
risiko yang tinggi.
alasan
bahwa
antara
kepentingan
yang
pemegang
terkait
tersebut,
namun dengan munculnya mekanisme
antara
Secara
pemegang
konflik
lebih
jauh,
saham
risiko
merupakan topik pembahasan utama
Arif Afendi: Struktur Kepemilikan Manajerial, Risiko Bisnis, Dan Kebijakan Keuangan: Analisis Persamaan Simultan Volume 10, No 1 Januari 2014 – SEGMEN Jurnal Manajemen dan Bisnis
16
dalam
ekonomi
keuangan
yang
dan kebijakan dividen. Masing-masing
menghubungkan antara kepemilikan
diperlakukan sebagai variabel endogen
manajerial dengan kebijakan hutang
yang ditetapkan secara bersamaan.
dan kebijakan dividen perusahaan.
Hasil
penelitian
Chen
dan
Sebagai contoh, sementara kepemilikan
Steiner (1999) adalah ada pengaruh
manajerial telah dinyatakan sebagai
saling substitusi antara kepemilikan
penyebab tingginya tingkat risiko, dan
manajerial,
risiko
kebijakan
yang
dinyatakan
tinggi oleh
seperti Ravid
yang (1988)
kebijakan dividen.
hutang Mereka
dan juga
menemukan pengaruh substitusi antara
mengakibatkan lebih rendahnya tingkat
kepemilikan
hutang, dan menyebabkan keengganan
kepemilikan institusi. Chen dan steiner
perusahaan untuk mengeluarkan uang
menemukan
tunai
rendah, risiko berpengaruh positif pada
dalam
rangka
pembayaran
dividen.
kepemilikan
Crutchley, et al. (1999) meneliti masalah simultanitas dalam penentuan keputusan
keuangan
(Debt
ownership
pada
manajerial,
tingkat
sedangkan
pada tingkat tinggi, risiko berpengaruh secara negatif.
KEPEMILIKAN MANAJERIAL
Mereka
Menurut Damzet dan Lehn
menemukan ada pengaruh simultan
(1985), hubungan antara risiko dengan
atau keterkaitan antara ke empat
kepemilikan manajerial adalah negatif.
variable tersebut, artinya penentuan
Dimana perusahaan yang beroperasi
terhadap
akan
pada pasar berisiko tinggi mengalami
berpengaruh terhadap ketiga keputusan
kesulitan dalam memonitor kondisi
lainya.
eksternal sehingga manajer bersifat risk
suatu
Chen
).
bahwa
dengan
policy,
dividen policy, insider ownership dan institusional
manajerial
keputusan
(1999)
averse. Pada tingkat risiko tinggi
penelitiannya
manajer mengurangi keterlibatan dalam
dengan membangun sebuah model
kepemilikan saham dan membatasi
empiris
penawaran kepemilikan manajerial.
memperluas
kepemilikan
dan
Steiner
cakupan
masalah manajerial,
simultanitas kebijakan
Menurut Jensen dan Meckling
pengambilan risiko, kebijakan hutang,
(1976), Fitri dan Mamduh (2004),
Arif Afendi: Struktur Kepemilikan Manajerial, Risiko Bisnis, Dan Kebijakan Keuangan: Analisis Persamaan Simultan Volume 10, No 1 Januari 2014 – SEGMEN Jurnal Manajemen dan Bisnis
17
penggunaan
modal
hutang
mengurangi
kebutuhan
akan
penerbitan
terhadap
kepemilikan
Karena
semakin
manajerial.
tinggi
tingkat
saham baru sehingga meningkatkan
pertumbuhan maka semakin besar pula
proporsi
keinginan manajer untuk memiliki
kepemilikan
manajerial,
sehingga pengaruh hutang terhadap
saham
kepemilikan manajerial adalah positif
pertumbuhan
Menurut
Jensen
(1986),
perusahaan. yang
tingkat
tinggi
akan
menandakan keberhasilan perusahaan
kebijakan dividen digunakan untuk
dalam
mempengaruhi kepemilikan manajerial,
sumber-sumber daya untuk perusahaan
sehingga mengurangi biaya keagenan
(Myers dan Majluf, 1984). Sedangkan
yang berkaitan dengan arus kas bebas
Ukuran perusahaan sebagai variabel
(free cash flow). Peningkatan dividen
kontrol diharapkan berhubungan positif
menyebabkan
terhadap
perusahaan
memiliki
menggalang
lebih
kepemilikan
banyak
manajerial.
sumber internal dalam jumlah sedikit
Dengan semakin besarnya ukuran suatu
sehingga manajer memilih melakukan
perusahaan, maka akan meningkatkan
diversifikasi pada kesempatan investasi
proporsi
yang menguntungkan.
manajerial (Putri dan Nasir, 2006).
saham
termasuk
saham
H1a : Risiko berpengaruh negatif terhadap
kepemilikan
Risiko Bisnis
manajerial.
Menurut Chen et al. (1998),
H1b : Kebijakan hutang berpengaruh positif
terhadap
kepemilikan
manajerial.
menyatakan bahwa pada saat tingkat risiko tinggi, manajer berperilaku risk averse
H1c : Kebijakan dividen berpengaruh
sehingga
mengurangi
keterlibatan dalam kepemilikan saham.
negatif terhadap kepemilikan
Manajer
memilih
mengalihkan
manajerial.
kekayaan pribadi pada investasi lain atau pada lembaga keuangan, sehingga
Variabel
kontrol
yang
di
terdapat
hubungan
gunakan dalam persamaan ini adalah
signifikan
Pertumbuhan
manajerial dengan risiko.
diharapkan
perusahaan.
Growth
berhubungan
positif
antara
Arif Afendi: Struktur Kepemilikan Manajerial, Risiko Bisnis, Dan Kebijakan Keuangan: Analisis Persamaan Simultan Volume 10, No 1 Januari 2014 – SEGMEN Jurnal Manajemen dan Bisnis
negatif
dan
kepemilikan
18
Menurut
Chen
dan
Steiner
H2b
:
Kebijakan
(1999), menjelaskan bahwa kebijakan
berpengaruh
hutang berpengaruh secara positif dan
terhadap risiko.
signifikan terhadap risiko. Perusahaan
sebagian
Peningkatan
besar
hutang
positif
H2c : Kebijak dividen berpengaruh
menggunakan finansial laverage untuk mendanai
hutang
negatif terhadap risiko.
aktiva. akan
Variabel
kontrol
yang
di
meningkatkan risiko finansial distress
gunakan dalam persamaan ini adalah
dan kebangkrutan sehingga kebijakan
Pertumbuhan perusahaan.
Growth
hutang berhubungan positif terhadap
diharapkan
negatif
risiko. Peningkatan risiko keuangan
terhadap
berarti menimbulkan konflik sehingga
pertumbuhan
diperlukan
semakin
pengaturan
terhadap
berhubungan risiko.
Semakin
perusahaan,
besar
pula
tinggi maka
kemampuan
penggunaan hutang untuk mengurangi
perusahaan
menghasilkan
laba,
konflik keagenan.
sehingga risiko kebangkrutan menjadi
Menurut Fitri dan Mamduh
rendah (Novianti, 2010). Sedangkan
(2004), berdasarkan pada free cash
Ukuran perusahaan sebagai variabel
flow
kontrol diharapkan berhubungan positif
bahwa
hypothesis pengaruh
dapat dividen
dinyatakan terhadap
terhadap
risiko.
Semakin
besar
risiko adalah negatif. Dimana semakin
perusahaan maka akan semakin tinggi
tinggi dividen menyebabkan semakin
pula risiko yang akan di hadapi
berkurangnya free cash flow dalam
perusahaan
karena
perusahaan
pendaanaan
yang
dan
secara
otomatis
menggunakan besar
untuk
mengurangi konflik keagenan sehingga
membiayai investasinya (Putri dan
akan mengurangi risiko yang akan
Nasir, 2006).
dihadapi oleh perusahaan. H2a :
Kepemilikan manajerial berpengaruh terhadap risiko.
Kebijakan Hutang
negatif
Menurut Kim dan Sorenson (1986),
hipotesis
permintaan
menjelaskan bahwa perusahaan yang dikuasai oleh insider atau perusahaan Arif Afendi: Struktur Kepemilikan Manajerial, Risiko Bisnis, Dan Kebijakan Keuangan: Analisis Persamaan Simultan Volume 10, No 1 Januari 2014 – SEGMEN Jurnal Manajemen dan Bisnis
19
tertutup menggunakan hutang dalam
kebijakan
hutang.
jumlah
menurunkan
pembayaran
besar
untuk
mendanai
Perusahaan kebijakan
perusahaan. Dengan kepemilikan besar
dividen karena sebagian keuntungan
pihak
digunakan untuk membayar hutang.
insider
mempertahankan
efektivitas
kontrol
terhadap
Pengurangan
perusahaan.
Sedangkan
hipotesis
dalam bentuk kebijakan dividen dapat
penawaran
menjelaskan
bahwa
mengurangi konflik keagenan antara
perusahaan yang dikontrol oleh insider memiliki biaya keagenan hutang yang rendah
sehingga
penggunaan hipotesis
ini
H3a : Kepemilikan manajerial berpengaruh
Berdasarkan
disimpulkan
terhadap
bahwa
perusahaan tertutup memiliki biaya
keuntungan
stockholder dan bondholder.
meningkatkan
hutang.
proporsi
positif kebijakan
hutang. H3b
:
Risiko berpengaruh
keagenan hutang yang rendah sehingga
positif
cenderung menggunakan hutang dalam
kebijakan hutang.
jumlah
besar.
kepemilikan
sehingga
pengaruh
manajerial
terhadap
H3c
:
terhadap
Kebijakan dividen
berpengaruh
kebijakan hutang adalah positif.
terhadap
Menurut Saunders, Strock dan
negatif kebijakan
hutang.
Travlos (1990), perusahaan dengan tingkat risiko tinggi akan cenderung
Variabel
kontrol
yang
di
menggunakan hutang karena dapat
gunakan dalam persamaan ini adalah
menikmati transfer kemakmuran dari
Pertumbuhan perusahaan.
debtholder pada pemegang saham.
diharapkan
Namun risiko yang semakin tinggi
terhadap
pada akhirnya
meningkatkan
memiliki tingkat pertumbuhan yang
sehingga
tinggi cenderung membutuhkan dana
risiko
akan
kebangkrutan
selanjutnya akan dikurangi.
(1992),
kebijakan
berhubungan hutang.
Perusahaan
positif yang
dari sumber eksternal yang besar.
Menurut Jensen, Solberg dan Zorn,
Growth
Biasanya biaya emisi saham akan lebih
dividen
besar daripada penerbitan surat hutang.
memiliki hubungan negatif dengan
Dengan demikian, perusahaan yang
Arif Afendi: Struktur Kepemilikan Manajerial, Risiko Bisnis, Dan Kebijakan Keuangan: Analisis Persamaan Simultan Volume 10, No 1 Januari 2014 – SEGMEN Jurnal Manajemen dan Bisnis
20
tingkat
pertumbuhannya
tinggi
kebijakan dividen. Dengan tingginya
cenderung lebih banyak menggunakan
risiko
hutang (Brigham dan Gapenski, 1996).
perusahaan akan diantisipasi dengan
Sedangkan Ukuran perusahaan sebagai
kebijakan pembayaran dividen yang
variabel
rendah. Dividen yang rendah dapat
kontrol
diharapkan
bisnis
yang
dihadapi
berhubungan positif terhadap hutang.
digunakan
untuk
Semakin
pemotongan
dividen
besar
perusahaan,
maka
oleh
menghindari di
masa
semakin banyak dana yang digunakan
mendatang sehingga mengalokasikan
untuk menjalankan operasi perusahaan
sebagian keuntungan pada laba ditahan
yang
dapat digunakan untuk invesatasi lebih
bersumber
pada
hutang
(Homaifar et al. (1994) dan Moh’d et
lanjut.
al. (1998).
Menurut Mahadwarta bahwa
Hipotesis Kebijakan Dividen Menurut
Rozeff
Megginson (2002),
perusahaan
dalam
menyatakan
dengan
tingkat
(1982),
kebijakan hutang yang tinggi akan
kepemilikan manajerial yang tinggi
berusaha untuk mengurangi agency
menyebabkan deviden yang dibayarkan
cost
pada pemegang saham adalah rendah.
kebijakan dividen. Sehingga untuk
Perusahaan
membiayai
yang
menetapkan
debt-nya
dengan
mengurangi
investasinya
digunakan
kepemilikan manajerial yang besar
pendanaan dari aliran kas internal
membayar dividen dalam jumlah kecil.
berupa dividen.
Kebijakan penetapan dividen rendah
H4a : Kepemilikan manajerial
disebabkan manajer memiliki harapan
berpengaruh
investasi
yang
terhadap
dibiayai oleh sumber internal. Maka
dividen.
dimasa
hubungan
mendatang
antara
kepemilikan
H4b :
negatif kebijakan
Risiko berpengaruh
manajerial dengan dividen menjadi
negatif
negatif.
kebijakan dividen.
Menurut
Chen
dan
Steiner
H4c :
(1999), risiko mempunyai hubungan negatif
dan
signifikan
terhadap
Kebijakan hutang berpengaruh
negatif
terhadap
Arif Afendi: Struktur Kepemilikan Manajerial, Risiko Bisnis, Dan Kebijakan Keuangan: Analisis Persamaan Simultan Volume 10, No 1 Januari 2014 – SEGMEN Jurnal Manajemen dan Bisnis
21
terhadap
kebijakan
dividen.
pasar yang lebih baik seharusnya membayar deviden yang tinggi kepada pemegang sahamnya, sehingga antara
Variabel
kontrol
yang
di
gunakan dalam persamaan ini adalah Pertumbuhan perusahaan.
Growth
diharapkan
negatif
berhubungan
terhadap dividen. Perusahaan pada saat
size dan deviden memiliki hubungan yang positif.
METODOLOGI PENELITIAN
Data dan Sampel
tumbuh tentu akan membutuhkan dana untuk investasi. Pecking order theory menjelaskan, bahwa perusahaan yang memerlukan
dana
menggunakan
investasi
sumber
dana
akan yang
termurah terlebih dahulu. Dimana dana yang paling murah bagi perusahaan bersumber dari laba hasil operasi perusahaan. Namun ketika perusahaan lebih
memilih
dengan
mendanai
menahan
laba,
investasi akibatnya
dividen yang dibagaikan kemungkinan besar akan menurun, bahkan tidak dibagikan.
Sehingga
growth
berhubungan negatif dengan dividen (Brigham
dan
Gapensky,
Populasi dalam penelitian ini adalah perusahaan yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia periode 20042009. Jenis data yang digunakan adalah data sekunder yang meliputi laporan keuangan yang telah dipublikasikan, yang diambil dari Indonesian Capital Market Directory. Teknik sampling yang
kontrol
yaitu
pada pengaruh dari ukuran perusahaan terhadap kebijakan deviden sangat kuat. Perusahaan besar dengan akses
penelitian
diambil pertimbangan
dengan atau
kriteria tertentu. Kriteria pemilihan sampel yang diteliti adalah: 1.
Perusahaan yang diteliti adalah perusahaan manufaktur yang go public dan terdaftar di Bursa Efek
diharapkan
Smith dan Watts (1992), menunjukkan
sampel
menggunakan
1999).
berhubungan positif terhadap dividen.
dalam
adalah metode purposive sampling,
Sedangkan Ukuran perusahaan sebagai variabel
digunakan
Indonesia. 2.
Perusahaan yang termasuk dalam sampel adalah perusahaan yang menerbitkan
dan
mencatatkan
sahamnya selama periode 20042009.
Arif Afendi: Struktur Kepemilikan Manajerial, Risiko Bisnis, Dan Kebijakan Keuangan: Analisis Persamaan Simultan Volume 10, No 1 Januari 2014 – SEGMEN Jurnal Manajemen dan Bisnis
22
3.
Tersedianya
informasi
laporan
Kebijakan hutang (DR)
keuangan perusahaan.
Variabel hutang di ukur dengan membagi nilai total debt dengan total asset yang dimiliki oleh perusahaan
Definisi Operasional Model menggunakan endogenus
disusun
dengan
empat
variabel
yaitu
(Moh’d et al. 1998 dan Jensen et al. 1992).
kepemilikan
DR =
manajerial, risiko bisnis, kebijakan hutang, kebijakan dividen dan empat dua variabel eksogenous termasuk intercept
Kebijakan dividen (DPR) Dividen
di setiap persamaan yaitu
pertumbuhan perusahaan dan ukuran perusahaan
dihitung
mempertimbangkan
dengan
net
income
perusahaan. DPR dihitung sebagai rasio pembayaran dividen terhadap laba
Kepemilikan manajerial (MGROWN) Kepemilikan manajerial di ukur dengan prosentase saham yang dimiliki oleh manajer dan direktur dibagi total saham (Bathala et al. (1994).
sesudah pajak (Mamduh dan Fitri, 2004),
(Vidyantie
dan
Handayani,
2006). DPR = Ukuran perusahaan (SIZE) Variabel ukuran perusahaan di
Risiko bisnis (RISK) Variabel risiko bisnis dalam penelitian ini diukur dengan standar
ukur dengan natural logaritma dari total asset (Chen dan Steiner, 1999). Size = Log total asset
deviasi EBIT dibagi total asset (Chang
& Rhee, 1990 dan Titman & Wessels, 1988).
Pertumbuhan perusahaan =
(GROWTH) Variabel
pertumbuhan
perusahaan di ukur dengan natural logaritma dari rasio total asset dengan
Arif Afendi: Struktur Kepemilikan Manajerial, Risiko Bisnis, Dan Kebijakan Keuangan: Analisis Persamaan Simultan Volume 10, No 1 Januari 2014 – SEGMEN Jurnal Manajemen dan Bisnis
23
total asset tahun Sebelumnya (Chen
menyelesaikan
dan Steiner, 1999).
simultan alat analisis yang relevan
Growth = Ln Model
TAsset TAsset
Penelitian
dan
persamaan
adalah regresi simultan two-stages least squares (2SLS) atau regresi simultan three-stages least squares Analisis
Statistik
(3SLS).
Penggunaan
regresi
OLS
dalam menyelesaikan model persamaan
Penelitian ini mengembangkan model
model
persamaan
simultan
simultan menghasilkan estimasi yang
untuk
bias dan tidak konsisten, karena dalam
mengetahui hubungan interdependensi
sistem persamaan simultan variabel
pada keempat variabel endogen. Model
penjelas yang berasal dari variabel
simultan terdiri dari lebih dari satu
endogen
variabel
maka
tidak
bebas
dan
lebih
variable)
(endogenous
regresi
OLS
simultaneous) menghasilkan
satu
estimasi yang tidak konsisten dan bias.
persamaan
Kelebihan regresi simultan 2SLS dari
kepemilikan manajerial, risiko bisnis,
regresi OLS akan lebih nampak dengan
kebijakan
semakin besarnya ukuran sampel yang
persamaan,
dividen.
dari
berkorelasi
yaitu
hutang
dan
Hubungan
kebijakan
interdependensi
digunakan dalam penelitian.
menyebabkan variabel endogen yang
Pyndick dan Rubinfild (1998)
menjelaskan (dependent explanatory
membandingkan regresi simultan 3SLS
variable)
dengan
menjadi
terkolerasi
stokastik
dengan
dan
regresi
simultan
2SLS,
gangguan
walaupun keduanya memberikan hasil
(disturbance) dari persamaan yang
yang konsisten dan tidak bias namun
muncul
hasil regresi simultan dengan 3SLS
sebagai
variabel
yang
menjelaskan. Menurut
memberikan hasil estimasi yang lebih Gujarati
(1999),
rendah,
artinya
estimasi
dengan
Pindyck dan Rubinfild (1998) dan
prosedur 3SLS mempunyai varians
Mirer (1983) regresi OLS tidak mampu
yang lebih kecil. Dengan pertimbangan
menggambarkan hubungan timbal balik
diatas maka dalam
dalam sistem persamaan simultan,
digunakan alat analisis regresi simultan
maka
3SLS.
dalam
menganalisis
atau
Arif Afendi: Struktur Kepemilikan Manajerial, Risiko Bisnis, Dan Kebijakan Keuangan: Analisis Persamaan Simultan Volume 10, No 1 Januari 2014 – SEGMEN Jurnal Manajemen dan Bisnis
penelitian ini
24
Secara matematis persamaan
MGROWN:
Kepemilikan manajerial
kepemilikan manajerial, risiko bisnis,
RISK:
Risiko bisnis
kebijakan
DR:
Kebijakan hutang
DPR:
Kebijakan dividen
GROWTH:
Pertumbuhan
hutang
dan
kebijakan
dividen dirumuskan sebagai berikut.
MGROWN
perusahaan
= α1 + β1.1 RISK + β1.2
DR + β1.3
SIZE:
DPR + β1.4
Ukuran perusahaan
Ε:
GROWTH + β1.5SIZE + ε1
Error
RISK = α2 + β2.1 MGROWN + β2.2 DR + β2.3
DPR + β2.4
HASIL PENELITIAN Tabel
GROWTH + β2.5 SIZE + ε2 DR
di
bawah
ini
= α3 + β3.1 MGROWN + β3.2
menunjukkan
RISK + β
menggunakan 3SLS yang telah di olah
DPR + β3.4
3.3
kontrol tidak diprediksikan karena
DPR = α4 + β4.1 MGROWN + β4.2 +
β4.3
DR
+
regresi
menggunakan program stata.Variabel
GROWTH + β3.5SIZE + ε3 RISK
hasil
bukan
β4.4
merupakan
fokus
utama
penelitian ini.
GROWTH + β4.5 SIZE + ε4 Notasi.
Tabel Ringkasan Regresi Three Stage Least Square Variabel Independen
Variabel Dependen MGROWN
C
0,0446 (0,66)
MGROWN
RISK -0,0190 (-0.25)
-
0,2712
0,5446 (5.85)***
DPR
(-3.42)***
0,0568 (4.64)***
0,1857 (0,60)
1,8743 (5.85)***
-
1,1795 (4,64)***
-0,1580
(5.53)*** DR
DPR
-1.3345
0,3412 (5.53)***
RISK
DR
(-0.52) -0,0057
(0,10)
-
-0,0993
(-0.52)
(-2,23)***
0,0014 (0.10)
0,0231
-0,1641
-
(-2.23)***
Arif Afendi: Struktur Kepemilikan Manajerial, Risiko Bisnis, Dan Kebijakan Keuangan: Analisis Persamaan Simultan Volume 10, No 1 Januari 2014 – SEGMEN Jurnal Manajemen dan Bisnis
25
GROWTH
0,2408 (10.64)***
SIZE
-0,0421 (-1.42)*
-0,0082
Adj R2
-0,3741
-0,8279
(-2.43)***
0,0048
(-7,45)***
0,1601
0,0099
(-1,44)
(0.76)
(4.97)***
(0,38)
0,4057
0,1106
0,1731
0,1666
keterangan : *** signifikan pada level 1% ** signifikan pada level 5% *
signifikan pada level 10%
Persamaan Kepemilikan Manajerial
perusahaan yang beroperasi pada pasar
(MGROWN)
berisiko tinggi mengalami kesulitan
Pengaruh
risiko
terhadap
dalam memonitor kondisi eksternal,
kepemilikan manajerial adalah positif
sehingga manajer bersifat risk averse.
dan signifikan, maka hipotesis di atas
Pada tingkat risiko tinggi manajer
ditolak. Hasil penelitian ini sesuai
mengurangi
dengan hasil penelitian dari Crutchley
kepemilikan saham dan membatasi
dan Hansen (1989), Chen dan Steiner
penawaran kepemilikan manajerial
(1999) terdapat hubungan positif antara
keterlibatan
Pengaruh
dalam
kebijakan
risiko dengan kepemilikan manajerial.
terhadap
hubungan ini terjadi pada manajer yang
adalah positif dan signifikan, maka
risk
hipotesis
taker.
Peningkatan
risiko
kepemilikan
hutang
di
atas
manajerial
diterima.
Hasil
menyebabkan perusahaan mengurangi
penelitian ini sesuai dengan hasil
pembayaran
tetapi
penelitian dari Fitri dan Mamduh
meningkatkan kepemilikan manajerial
(2004) menyatakan adanya pengaruh
dan hutang. Kontras dengan penelitian
positif. Pernyataan ini berdasarkan
Wahidahwati (2002), Damzet dan Lehn
pada
(1985),
kebijakan hutang akan mengurangi
yang
dividen
menyatakan
bahwa
asumsi
bahwa
penggunaan
hubungan risiko dengan kepemilikan
kebutuhan
penerbitan
manajerial adalah negatif. Dimana
sehingga
meningkatkan
Arif Afendi: Struktur Kepemilikan Manajerial, Risiko Bisnis, Dan Kebijakan Keuangan: Analisis Persamaan Simultan Volume 10, No 1 Januari 2014 – SEGMEN Jurnal Manajemen dan Bisnis
saham
baru
proporsi
26
kepemilikan
juga
sehingga manajer memilih melakukan
menurut Jensen dan Meckling (1976),
diversifikasi pada kesempatan investasi
penggunaan modal hutang mengurangi
yang menguntungkan.
kebutuhan
manajerial.
ekuitas
meningkatkan
Dan
eksternal
proporsi
dan
kepemilikan
Pertumbuhan
perusahaan
mempunyai
hubungan
positif
manajerial, sehingga pengaruh utang
signfikan
terhadap
kepemilikan
terhadap
manajerial. Semakin tinggi tingkat
kepemilikan
manajerial
adalah positif.
pertumbuhan
Pengaruh terhadap
kebijakan
kepemilikan
dividen
semakin
perusahaan
besar
pula
dan
maka
kepemilikan
manajerial
manajer. Tingkat pertumbuhan yang
adalah positif dan signifikan, maka
tinggi akan menandakan keberhasilan
hipotesis
Hasil
perusahaan dalam menggalang lebih
penelitian ini sesuai dengan hasil
banyak sumber daya untuk perusahaan
penelitian
(Myers dan Majluf, 1984).
di
atas
ditolak.
Wahidawati
(2002),
menyatakan bahwa semakin tinggi
Ukuran perusahaan mempunyai
tingkat rasio kebijakan dividen maka
hubungan yang negatif dan signifikan
mengindikasikan tingkat kepercayaan
terhadap
manajer atas tingkat laba di masa yang
Semakin tinggi ukuran perusahaan
akan
manajer
maka semakin besar pula perusahaan
dari
membutuhkan dana dari luar yang
pembayaran kebijakan dividen di masa
berupa hutang, yang mengakibatkan
depan dan akan segera meningkatkan
risiko
kepemilikan
Kontras
menurunkan keinginan manajer untuk
dengan hasil penelitian Jensen (1986),
memiliki saham perusahaan (Novianti,
kebijakan dividen digunakan untuk
2010).
datang,
menginginkan
sehingga keuntungan
sahamnya.
kepemilikan
menjadi
manajerial.
naik,
sehingga
mempengaruhi kepemilikan manajerial, sehingga mengurangi biaya keagenan yang berkaitan dengan arus kas bebas
Persamaan Risiko Bisnis (RISK) Pengaruh
(free cash flow). Peningkatan dividen
manajerial
menyebabkan
memiliki
positif dan signifikan, maka hipotesis
sumber internal dalam jumlah sedikit
di atas ditolak. Hasil penelitian ini
perusahaan
terhadap
kepemilikan
Arif Afendi: Struktur Kepemilikan Manajerial, Risiko Bisnis, Dan Kebijakan Keuangan: Analisis Persamaan Simultan Volume 10, No 1 Januari 2014 – SEGMEN Jurnal Manajemen dan Bisnis
risiko
adalah
27
sesuai dengan hasil penelitian
Chen
penelitian ini sesuai dengan hasil
dan Steiner (1999) bahwa kepemilikan
penelitian Putri dan Nasir (2006),
manajerial
dengan tingginya tingkat risiko yang di
secara
positif
mempengaruhi risiko yang konsiten
hadapi
dengan
perusahaan
argumen
kepemilikan
bahwa
tingginya
manajerial
mengakibatkan
konflik
akan antara
oleh
untuk
perusahaan
membuat
mengurangi
menghindari
hutangnya
risiko
tidak
terbayarnya hutang. Selain itu dengan
stockholders dan bondholders sehingga
tingginya
mengakibatkan ketidakkompakan dan
membuat debtholder berfikir dua kali
meningkatkan risiko perusahaan. Akan
untuk memberikan dana dalam bentuk
tetapi kontras dengan hasil penelitian
hutang kepada perusahaan. Selain itu
Demsetz dan Lehn (1985), Fitri dan
hasil ini sesuai dengan implikasi teori
Mamduh (2004), menyatakan bahwa
trade-off
terdapat hubungan yang negatif dan
perusahaan dengan risiko bisnis besar
signifikan antara variabel kepemilikan
harus menggunakan hutang yang lebih
manajerial terhadap risiko. Manajer
kecil
yang
memiliki risiko bisnis rendah, karena
risk
diversifikasi
averse secara
melakukan
optimal
untuk
level
risiko
yang
menyatakan
dibanding
semakin
perusahaan
perusahaan
besar
risiko
bahwa
yang
bisnis,
mengurangi risiko pribadi. Pada saat
penggunaan hutang yang besar akan
kekayaan pribadi tidak terdiversifikasi,
mempersulit
manajer menuntut insentif tinggi untuk
mengembalikan hutang mereka.
mengimbangi risiko yang diterima. Semakin
tingkat
Pengaruh
kebijakan
dalam
dividen
risiko
terhadap risiko adalah positif namun
perusahaan, manajer akan mengurangi
tidak signifikan, maka hipotesis di atas
keterlibatannya
kepemilikan
ditolak. Hasil penelitian ini sesuai
kemungkinan
dengan hasil penelitian Wahidahwati
untuk
tinggi
perusahaan
dalam
mengurangi
kehilangan kekayaan pribadi mereka. Pengaruh
yang
menyatakan
bahwa
hutang
tingginya dividen yang di bayarkan
terhadap risiko pada perusahaan adalah
oleh perusahaan untuk menarik minat
negatif namun tidak signifikan, maka
investor
hipotesis
mengalokasikan dananya untuk dividen
di
kebijakan
(2002)
atas
ditolak.
Hasil
membuat
Arif Afendi: Struktur Kepemilikan Manajerial, Risiko Bisnis, Dan Kebijakan Keuangan: Analisis Persamaan Simultan Volume 10, No 1 Januari 2014 – SEGMEN Jurnal Manajemen dan Bisnis
perusahaan
28
dan akan meningkatkan tingkat risiko
perusahaan
karena
yang di hadapi oleh perusahaan. Hal ini
pendaanaan
yang
mengindikasikan
membiayai investasinya (Putri dan
banyaknya
perusahaan yang dalam melakukan pembayaran
dividen
Berbeda
dengan
Berdasarkan pada free cash flow hypothesis dapat dinyatakan bahwa pengaruh kebijakan dividen terhadap risiko adalah negatif. Dimana semakin tinggi kebijakan dividen menyebabkan semakin berkurangnya free cash flow dalam perusahaan dan secara otomatis mengurangi konflik keagenan sehingga akan mengurangi risiko yang akan
perusahaan
hubungan
negatif
dan
signifikan terhadap risiko. Semakin tinggi pertumbuhan perusahaan, maka semakin perusahaan
besar
pula
kemampuan
menghasilkan
laba,
sehingga risiko kebangkrutan menjadi
Ukuran perusahaan mempunyai hubungan yang positif dan signifikan risiko.
Pengaruh
Semakin
kepemilikan
manajerial terhadap kebijakan hutang adalah positif dan signifikan, maka hipotesis
di
atas
diterima.
Hasil
penelitian ini sesuai dengan hasil penelitian Kim dan Sarenson (1986), menyatakan terdapat hubungan positif antara kepemilikan manajerial dengan kebijakan
hutang.
Semakin
tinggi
kepemilikan manajerial maka semakin tinggi hutang. Hal ini terjadi karena yang
manajerial
besar
dari
menyebabkan
pihak mereka
mampu melakukan investasi dengan lebih
baik
sehingga
memerlukan
tambahan dana melalui hutang untuk pendanaannya (demand hypothesis). Dalam hipotesis penawaran dijelaskan bahwa perusahaan yang di kontrol oleh insider memiliki debt agency cost kecil
rendah (Novianti, 2010).
terhadap
Persamaan Kebijakan Hutang (DR)
kontrol
dihadapi oleh perusahaan.
mempunyai
untuk
Nasir, 2006).
hasil
penelitian Fitri dan Mamduh (2004),
Pertumbuhan
besar
tidak
mempertimbangkan tingkat risiko yang ditanggung.
menggunakan
besar
perusahaan maka akan semakin tinggi pula risiko yang akan di hadapi
sehingga meningkatkan penggunaan hutang. Pengaruh
risiko
terhadap
kebijakan hutang adalah negatif namun tidak signifikan, maka hipotesis di atas
Arif Afendi: Struktur Kepemilikan Manajerial, Risiko Bisnis, Dan Kebijakan Keuangan: Analisis Persamaan Simultan Volume 10, No 1 Januari 2014 – SEGMEN Jurnal Manajemen dan Bisnis
29
ditolak. Hasil penelitian ini sesuai
yang
dengan hasil penelitian Ravid (1988),
memiliki risiko bisnis yang tinggi.
risiko mempunyai hubungan negatif
Pendapat ini di dukung hipotesis
terhadap
pecking
kebijakan
tingkat
risiko
hutang.
order
perusahaan
theory
dimana
memilih
pendanaannya
berdasarkan
hutang dari berbagai tingkat bunga.
hirarki
yang
berawal
dari
Pengurangan
pembiayaan
internal
berupa
laba
kuantitas
perusahaan
ketika
perusahaan
mengurangi
tinggi
Pada
cukup
penggunaan
penggunaan
utang
risiko
suatu
dilakukan untuk menghindari kesulitan
ditahan,
keuangan.
eksternal berupa hutang dan terakhir
Tindakan
mengurangi
penggunaan hutang dapat memperkecil
dengan
hasil
penelitian
Saunders,
Strock dan Travlos (1990), perusahaan dengan risiko tinggi akan cenderung menggunakan hutang karena dapat menikmati transfer kemakmuran dari debtholder
pada
pemegang
saham
namun risiko yang semakin tinggi pada akhirnya akan meningkatkan risiko kebangkrutan
sehingga
kebijakan
hutang
akan
Pendapat
yang
sama
selanjutnya dikurangi. juga
di
kemukakan oleh Mohd, Perry dan Rimbey
(1998),
memiliki
hubungan
bahwa
hutang
yang
positif.
Perusahaan akan meningkatkan hutang seiring meningkatnya risiko bisnis perusahaan. Hal ini bisa di karenakan
pembiayaan
adalah penerbitan ekuitas.
risiko kebangkrutan dan pada akhirnya mengurangi konflik keagenan. Kontras
kemudian
sumber
Pengaruh terhadap
kebijakan
kebijakan
hutang
dividen adalah
negatif dan signifikan, maka hipotesis di atas diterima. Hasil penelitian ini sesuai dengan hasil penelitian Jensen, Solberg dan Zorn, (1992), kebijakan dividen memiliki hubungan kausal negatif
dengan
kebijakan
hutang,
Perusahaan menurunkan pembayaran kebijakan dividen karena sebagian keuntungan
digunakan
membayar
kebijakan
Pengurangan
proporsi
untuk hutang. keuntungan
dalam bentuk kebijakan dividen dapat mengurangi konflik keagenan antara stockholder dan bondholder. Pertumbuhan mempunyai
hubungan
perusahaan negatif
dan
signfikan terhadap kebijakan hutang.
ketidaktersediaan sumber dana internal Arif Afendi: Struktur Kepemilikan Manajerial, Risiko Bisnis, Dan Kebijakan Keuangan: Analisis Persamaan Simultan Volume 10, No 1 Januari 2014 – SEGMEN Jurnal Manajemen dan Bisnis
30
Perusahaan
yang
memiliki
tingkat
Wilberforce (2000) menyatakan bahwa
pertumbuhan yang tinggi biasanya bisa
pada
menghasilkan laba yang besar sehingga
manajerial
tinggi,
akan cenderung mengambil dana dari
manajer
tidak
hutang yang relatif kecil (Titman dan
sehingga
manajer
Wessel, 1988).
tambahan
Ukuran perusahaan mempunyai
saat
dividen
tingkat
kepemilikan
maka
kekayaan
terdiversivikasi,
return
menginginkan dalam
untuk
kebijakan
mengimbangi
hubungan yang positif dan signifikan
penerimaan risiko, maka peningkatan
terhadap kebijakan hutang. Semakin
kepemilikan managerial menyebabkan
besar
manajer menyukai kebijakan dividen
perusahaan,
maka
semakin
banyak dana yang digunakan untuk
tinggi.
Kontras
menjalankan operasi perusahaan yang
Rozeff (1982), kepemilikan manajerial
bersumber pada hutang (Homaifar et
yang tinggi menyebabkan deviden
al. 1994) dan Moh’d et al. (1998).
yang
dibayarkan
saham Kebijakan Dividen (DPR) Pengaruh
positif dan signifikan, maka hipotesis di atas ditolak. Hasil Penelitian ini sesuai dengan hasil penelitian Isnaini (2008), seiring dengan peningkatan kepemilikan manajerial maka terjadi
Dengan
pembayaran
meningkatnya
dividen.
kepemilikan
manajerial maka para manajer akan berusaha keagenan
menurunkan dengan
penggunaan
aliran
perusahaan
dengan
kebijakan
dividen.
adalah
penelitian
pada
pemegang
rendah.
Penetapan
kebijakan dividen rendah disebabkan
kepemilikan
manajerial terhadap kebijakan adalah
peningkatan
dengan
konflik membatasi
kas
bebas
membayar Selain
itu
manajer memiliki harapan investasi dimasa mendatang yang dibiayai oleh sumber besar
internal. pemegang
kebijakan
Apabila
sebagian
saham
menyukai
dividen
tinggi
maka
menimbulkan perbedaan kepentingan sehingga
diperlukan
peningkatan
kebijakan dividen. Sebaliknya, apabila terjadi
kesamaan
pilihan
antara
pemegang saham dan menejer maka tidak diperlukan peningkatan kebijakan dividen. Pada sisi lain penambahan kebijakan dividen memperkuat posisi perusahaan untuk mencari tambahan dana dari pasar modal. Pengawasan ini
Arif Afendi: Struktur Kepemilikan Manajerial, Risiko Bisnis, Dan Kebijakan Keuangan: Analisis Persamaan Simultan Volume 10, No 1 Januari 2014 – SEGMEN Jurnal Manajemen dan Bisnis
31
menyebabkan
menejer
berusaha
pembayaran
dividen
yang
rendah.
mempertahankan kualitas kinerja dan
Kebijakan dividen yang rendah dapat
tindakan
digunakan
ini
menurunkan
konflik
keagenan.
untuk
menghindari
pemotongan kebijakan dividen di masa
Pengaruh
risiko
terhadap
mendatang sehingga mengalokasikan
kebijakan dividen adalah positif dan
sebagian keuntungan pada laba ditahan
tidak signifikan, maka hipotesis di atas
dapat digunakan untuk invesatasi lebih
ditolak. Hasil penelitian ini sesuai
lanjut.
dengan hasil penelitian Kania dan
Pengaruh
kebijakan
hutang
Bacon (2005), hubungan positif antara
terhadap kebijakan dividen adalah
risiko bisnis dengan kebijakan dividen
negatif dan signifikan, maka hipotesis
dikarenakan perusahaan mungkin tidak
di atas diterima. Hasil penelitian ini
hanya menggunakan dividen sebagai
sesuai
cara untuk membagikan laba kepada
Megginson (1997) dalam Mahadwarta
investor.
dalam
(2002), menyatakan bahwa perusahaan
penelitiannya, Allen dan Michaely
dengan tingkat kebijakan hutang yang
(2002),
tinggi akan berusaha untuk mengurangi
Selain
itu
menyimpulkan
bahwa
dengan
agency
menyukai menggunakan repurchase
mengurangi hutang. Sehingga untuk
(pembelian
membiayai
saham)
dibandingkan dividen, namun mereka
menentukan
untuk
nya
investasinya
dengan
digunakan
pendanaan dari aliran kas internal.
tidak menemukan atas pilihan apa perusahaan
debt
penelitian
perusahaan yang berisiko tinggi lebih
kembali
cost
hasil
Pertumbuhan mempunyai
hubungan
perusahaan negatif
dan
menggunakan repurchase atau dividen.
signfikan terhadap kebijakan dividen.
Kontras dengan hasil penelitian
Perusahaan pada saat tumbuh akan
Chen dan Steiner (1999), variabel
membutuhkan dana untuk investasi.
risiko mempunyai hubungan negatif
Pecking order theory menjelaskan,
dan
bahwa perusahaan yang memerlukan
signifikan
terhadap
kebijakan
dividen. Dengan tingginya risiko bisnis
dana
yang dihadapi oleh perusahaan akan
sumber dana yang termurah terlebih
diantisipasi
dahulu, dimana dana yang paling
dengan
kebijakan
investasi
Arif Afendi: Struktur Kepemilikan Manajerial, Risiko Bisnis, Dan Kebijakan Keuangan: Analisis Persamaan Simultan Volume 10, No 1 Januari 2014 – SEGMEN Jurnal Manajemen dan Bisnis
akan
menggunakan
32
murah bagi perusahaan bersumber dari
adanya
hubungan
laba hasil operasi perusahaan. Namun
antara
kepemilikan
ketika
memilih
kebijakan hutang, kebijakan dividen
mendanai investasi dengan menahan
dan risiko. sedangkan tidak terjadi
laba,
yang
hubungan interdependensi antara risiko
dibagaikan kemungkinan besar akan
dengan kebijakan hutang dan kebijakan
menurun,
dividen.
perusahaan
lebih
akibatnya
dividen
bahkan
tidak
dibagikan
(Brigham dan Gapensky, 1996). Ukuran
perusahaan
Hasil sebagai
interdependensi manajerial,
penelelitian
ini
juga
menemukan bahwa kebijakan hutang
variabel kontrol mempunyai hubungan
dan
yang positif namun tidak signifikan
hubungan
terhadap kebijakan dividen. Smith dan
kepemilikan
Watts (1992) menunjukkan pengaruh
temuan ini mendukung teori keagenan
dari
yang menyatakan bahwa variabel ini
ukuran
kebijakan
perusahaan
deviden
terhadap
sangat
kuat.
kebijakan
dividen
memiliki
komplementer
bagi
manajerial.
Artinya
dapat di gunakan secara bersama-sama
Perusahaan besar dengan akses pasar
dalam
mengendalikan
konflik
yang lebih baik seharusnya membayar
keagenan. Sedangkan terjadi hubungan
deviden yang tinggi kepada pemegang
substitusi
sahamnya.
dengan
antara
kebijakan
hutang
kebijakan
dividen,
artinya
hubungan variabel ini adalah saling KESIMPULAN
menggantikan
Kesimpulan
mekanisme saja yang di gunakan untuk
Penelitian yang dilakukan ini mengacu pada beberapa penelitian sebelumnya
dan
digunakan
mengendalikan
kepemilikan
manajerial, risiko, kebijakan hutang dan
kebijakan
dividen.
konflik
satu
keagenan
(Balancing off agency theory).
Keterbatasan Penelitian
ini membahas mengenai hubungan antara
cukup
untuk
membangun alur penelitian. Penelitian
interdependensi
karena
Secara
keseluruhan penelitian ini menemukan
Penelitian yang dilakukan ini tentu mempunyai keterbatasan antara lain: 1. Periode
penelitian
ini
hanya
menggunakan sampel 50 perusahaan
Arif Afendi: Struktur Kepemilikan Manajerial, Risiko Bisnis, Dan Kebijakan Keuangan: Analisis Persamaan Simultan Volume 10, No 1 Januari 2014 – SEGMEN Jurnal Manajemen dan Bisnis
33
manufaktur
selama
Pengambilan
6
tahun
tahun.
endogen lain seperti kepemilkan
kualifikasi
institusi dan juga menggunakan
sampel yang lebih banyak mungkin
variabel
akan memberikan hasil yang lebih
seperti return on asset (ROA), aset
mencerminkan kenyataan yang ada.
tetap (FASSET), atau Investment
2. Penelitian ini hanya menggunakan empat
variabel
kepemilikan
endogen
manajer,
yaitu risiko,
independen
opportunity
set
tambahan
(IOSBM)
dan
sebagainya. 3. Ada beberapa variabel yang di
kebijakan hutang dan kebijakan
ketahui
dividen
menambahkan
kemungkinan proksi yang di pilih
beberapa variabel kontrol seperti
kurang tepat. Dengan demikian pada
pertumbuhan perusahaan dan ukuran
penelitian lebih lanjut mengenai isu
perusahaan.
ini di harapkan menggunakan proksi
dengan
3. Penelitian
ini
keterbatasan
juga
dalam
memiliki penggunaan
yang
tidak
lain
signifikan,
terhadap
variabel
penelitian tersebut.
variabel eksogen. DAFTAR PUSTAKA Agrawal, A. dan G. N. Mandelker,
Saran Beberapa saran yang dapat peneliti
1990.
sampaikan berdasarkan analisis yang
and Monitoring of Managers:
telah dilakukan adalah:
The Case of Antitakeover
1. Penelitian
Large
Shareholders
selanjutnya
sebaiknya
Charter Amendments. Journal
menguji
dengan
of Financial and Quantitative
mencoba
menambahkan sampel perusahaan dan periode pengamatan yang lebih
Analysis (June), 143-161. Allen, F., dan R. Michaely, 2002,
lama guna mendapatkan hasil yang
Payout
lebih baik dan juga menggunakan
Paper, Code: 01-21 B, The
sampel perusahaan pada industri
Wharton Financial Institution
lainnya.
Center.
2. Penelitian selanjutnya hendaknya menambahkan
beberapa
variabel
Policy,
Working
Amihud, Y., dan K. Li, 2002, The Declining Information Content
Arif Afendi: Struktur Kepemilikan Manajerial, Risiko Bisnis, Dan Kebijakan Keuangan: Analisis Persamaan Simultan Volume 10, No 1 Januari 2014 – SEGMEN Jurnal Manajemen dan Bisnis
34
of
Dividend Announcement
Brigham, E. F., dan Houston, J. F.
and the Effect of Institutional
2004.
Holding,
Financial Management,Tenth
Working
Paper,
Fundamentals
Stern School of Business,
Edition.
New York University.
South-western.
Amihud Y, Lev B. 1981. Risk
Ohio:
Thomson
Chaganti Rajeswararao, Damanpour
reduction as a managerial
Fariborz, 1991. Institutional
motive for conglomerate
Ownership, Capital Structure
mergers. Bell Journal of
and Firm Performance.
Economics 12: 605–617.
Strategic Management
Barclay M. I.; C. W. Smith and R. Watts, 1998. The Determinant
Journal, Vol 12. 479-491 Chang,M, dan Rhee, K,R, 1990.
of Corporate Leverage and
Testing Trade Offand Pecking
Dividend Policies, Journal of
Order Predictions about
Applied
Dividen ds and Debt. The
Corporate
Finance
Vol. 7 No.4, 4-19
Center for Research in
Bathala C.T, K.P. Moon, dan R.P. Rao, 1994. Managerial ownership, debt policy, and institutional holdings:
an
perspective,
Security Prices Working Paper . p.1-38 Chen, Carl R dan Steiner, Thomas L.
agency
1990. Managerial Ownership
Financial
and Agency Conflict : A
Management, 23:38- 50 Black, F., 1976, The Dividend Puzzle,
Nonlinier Equation
Simultaneous Analysis
of
Journal of Portfolio
Managerial Ownership, Risk
Management, Winter, Vol. 2:
Taking, Debt Policy, and
72-77.
Dividend
Brigham, E.F dan Gapenski, L.C. 1996. Intermediate financial management, Fifth edition-
Policy.
The
Financial Review. Vol 34, hal 119-136 Chen, C.R., Steiner, T.L., dan Whyte,
International edition. The
A.M.1998,
Dryden Press.
Behavior and Management
Arif Afendi: Struktur Kepemilikan Manajerial, Risiko Bisnis, Dan Kebijakan Keuangan: Analisis Persamaan Simultan Volume 10, No 1 Januari 2014 – SEGMEN Jurnal Manajemen dan Bisnis
Risk
Taking
35
Ownership
in
Diository
Jakarta,
tidak
Institutionals, The Journal of
dipublikasikan,
Financial
Pasca Sarjana Magister Sains
Review,
Vol.34,
hlm 119-137.
Universitas
1998. A Test of Agency
Jogjakarta.
Theory
of
Ekonomi, Gadjah
Mada
Managerial
Fama, E. and M. C. Jensen, 1983.
Corporate
Separation of Ownership and
Corporate
Control. Journal of Law and
Ownership, Leverage,
Program
Fakultas
Crutchley, C. E. dan R. S. Hansen,
and
Dividends.
Financial
Management (Winter), 36-46. Demsetz, H. dan Kenneth Lehn 1985,
Economics, 301-325 Fitri, Ismayanti, 2003. Kepemilikan Managerial,
Kepemilikan
The Structure of Corporate
Institusi, Risiko, Kebijakan
Ownership:
Hutang
Causes
Consequences,
Journal
and
Dan
Kebijakan
of
Dividen ; Analisis Simultan,
Political Economy, Vol. 93,
Tesis, , tidak dipublikasikan,
1155-1177
Program
Pasca
Sarjana
Magister
Sains
Fakultas
Easterbrook, F.,1984, Two Agency-cost Explanations
of
Dividend”,
American Economic Review, 650-659.
Ekonomi, Universitas Gadjah Mada Jogjakarta. Friend, I., dan J. Hasbrouck. 1987.
Emery, D.R., dan J.D. Finnerty (1997),
Determinants of Capital
Corporate Financial
Structure, Research in Finance
Management, International
7, Andy Chen, ed. Greenwich.
edition, Prentice Hall Inc,
CT: JAI Press, Inc.
New Jersey Faisal,
Tesis,
2000.
Friend, I. and L. H. P.Lang, 1988. An
Pengaruh
kepemilikan kebijakan perusahaan
pada
struktur
Empirical Test of the Impact
terhadap
of Managerial Self-Interest on
hhutang
Corporate Capital Structure.
industri
Journal of Finance, 271-281.
manufaktur di Bursa Efek Arif Afendi: Struktur Kepemilikan Manajerial, Risiko Bisnis, Dan Kebijakan Keuangan: Analisis Persamaan Simultan Volume 10, No 1 Januari 2014 – SEGMEN Jurnal Manajemen dan Bisnis
36
Ghozali, Imam. 2006. Analisis
Jensen, M. and Meckling,W (1976).
multivariate lanjutan dengan
Theory
program SPSS , Semarang :
Managerial Behavior, Agency
Badan penerbit UNDIP
Costs,
Gerald R. Jensen, Donald P. Solberg,
of
the
and
Structure.
Firm:
Ownership Journal
of
and Thomas S. Zorn, 1992.
Financial Economics 3, 305-
Simultaneous Determination of
360.
Insider Ownership, Debt, and
Jensen, M. C. and J. B. Warner, (1988).
Dividend Policies, Journal of
The distribution of power
Financial
among corporate managers,
and
Quantitative
Analysis Vol. 27, NO. 2, June Gujarati, Damodar N. 1995. Basic
shareholders and directors. Journal
of
Financial
Econometrics. Third Edition.
Economics (January/March),
McGraw-Hill,
3-24.
Inc.,
New
York.
Hanafi, Mamduh, M, I.Fitri, 2004.
Gitman, Lawrence J.2003. Pronciples
Struktur kepemilikan, Risiko,
of managerial finance, 10th
dan
ed.Sanfransisco:
Analisis Persamaan Simultan,
Addison
wesley
kebijakan
Keuangan:
Jurnal Ekonomi dan Bisnis
Jensen,M.C, 1986. Agency Cost Of
Indonesia vol.19, No 2
Free Cash Flow, Corporate
Harrington, S.dan Niehaus, G. 2003.
Finance And Takeover.
Risk
American economic review
Insurance,
76 : 323-339
New York: McGram-Hill
Jensen, G.R,D.P Solberg dan T.S. Zorn.
1992.
Determination Ownership,
Simultaneous of Debt
Insider and
Management Second
Edition.
Homaifar G and Zietz et.al. 1994. An Empirical Model of Capital Structure: Some New Evidence, Journal of Business
Dividend Policies. Journal of
Finance & Accounting 21
Quantitative
(1)January. pp 1-14
Analysis,247-
&
263 Arif Afendi: Struktur Kepemilikan Manajerial, Risiko Bisnis, Dan Kebijakan Keuangan: Analisis Persamaan Simultan Volume 10, No 1 Januari 2014 – SEGMEN Jurnal Manajemen dan Bisnis
37
Kale, J.R. dan T.H. Noe (1990),
Flow
:
Dividen
Policy
Dividend, Uncertainty, and
Effectiveness, Jurnal Ekonomi
Underwriter
dan Bisnis Indonesia Vol. 22,
Cost
Asymmetric
Under
Information,
Journal of Financial Research, 13, 265-277.
No. 4, 2007, 386 – 404 Mahadwartha, P.A. 2002. Interdependensi antara
Kania, Sharon dan Frank W. Bacon,
Kebijakan Pembiayaan
2005, What Factors Motivate
dengan Kebijakan Dividen:
The Corporate Dividend
Perspektif Teori Keagenan,
Decision, Journal of Finance,
Simposium 6 April 2002
Volume 1, 97, Business Index
Jurnal Riset Akuntansi,
ASAP, Farmville, VA:
Manajemen, Ekonomi, STIE –
Longwood University.
Yogyakarta.
Kim, W.S., dan Sorenson, E.H. (1986),
Masdupi, Erni, 2005. Analisis Dampak
Evidence on the Impact of the
struktur
Agency
kebijakan
Cost
Corporate ,Journal
of
Debt
Debt of
on
kepemilikan
pada
hutang
dalam
Policy
mengontrol konflik keagenan,
and
jurnal Ekonomi dan Bisnis
Financial
Quantitative Analysis, 21, 131144.
Indonesia vol.20, No 1 May, D.O. 1995, Do Managerial
Mahadwartha, Putu Anom. 2003. Uji
Motives Influence Firm Risk
Keagenan dalam Hubungan
Reuction Strategies? Journal
Interdependensi
of Finance, 50, 1291-1308.
Kebijakan
antara
hutang
dan
Mehran, W.1992. Executive Incentive
Kebijakan
dividen.
Simposium
Nasional
Capital Structure, Journal of
Ikatan
finance economics, 3, 82-137
Akuntansi
V.
Akuntansi Indonesia Mahadwartha,
Putu
Conflict
of
Anom. Interest
Plans, Corporate Control And
Myers, S.C., dan N.S. Majluf , 1984. 2007. on
Ownership Versus Free Cash
Corporate Financing and Investment Decisions When Firms have Information
Arif Afendi: Struktur Kepemilikan Manajerial, Risiko Bisnis, Dan Kebijakan Keuangan: Analisis Persamaan Simultan Volume 10, No 1 Januari 2014 – SEGMEN Jurnal Manajemen dan Bisnis
38
Investors Do Not Have,
capital structure : A survey of
Journal of Financial
Turkish
Economics 13, 187-221.
ownership and control volume
Moh’d, M.A., L.G. Perry, and J.N. Rombey.1998. The Impact of Ownership
Structure
on
firm.
Corporate
5, issue 2 Pindyck, R.S., dan Rubinfild, D.L, 1998,Econometric Models and
Corporate Debt Policy: A
Economic Forecast, Ed. 4,
Time Series Cross-Sectional
Mc.Grow Hill, Singapure.
Analysis. Financial Review 30, 85-99.
Putri, I.F, dan Nasir, M, 2006. Analisis Persamaan Simultan Kepemilikan Manajerial,
Okky.S, 2006. Kebijakan Hutang Dan Kebijakan
Dividen
Dalam
Risiko, Kebijakan Hutang Dan
Perspektif Teori Keagenan,
Kebijakan Dividen Dalam
Skripsi, tidak dipublikasikan,
Perspektif Teori Keagenan.
Fakultas Ekonomi Universitas
Simposium Nasional
Muhammadiyah, Yogyakarta
Akuntansi 9 Padang
Novianti,
Lisa.
2010.
Analisis
Persamaan
Simultan
Kepemilikan
Manajerial,
Kepemilikan
Institusional,
Risiko, Dan
Kebijakan Kebijakan
Dalam
Hutang, Dividen
Perspektif
Teori
Ravid, S.A. 1988. An Interactions of Production
and
Decisions,
Financial Financial
Management,17, 87-99. Ross, S. A., Westerfield dan Jordan. 2000. Corporate
Fundamental Finance,
of Fifth
Keagenan Pada Perusahaan
Edition. New York: McGraw-
Manufaktur Yang Terdaftar Di
Hill
Bursa Efek Indonesia. Sekolah Pascasarjana,
Universitas
Sumatera Utara Medan Ozgur,
Kepemilikan Institusional,
Arslan,
2008.
managerial
Impact
ownership
Ross, S. A., Westerfield dan Jordan. 2001. Essentials of Corporate Finance,
of
Third
Edition.
Singapore: McGraw-Hill
on
Arif Afendi: Struktur Kepemilikan Manajerial, Risiko Bisnis, Dan Kebijakan Keuangan: Analisis Persamaan Simultan Volume 10, No 1 Januari 2014 – SEGMEN Jurnal Manajemen dan Bisnis
39
Rozeff, M.S. 1982, Growth, Beta and
Syamsul Rizal,M. 2007. Analisis
Agency costs as Determinants
pengaruh managerial
of Dividend Payout Ratios,
ownership, Institutional
Journal of Financial Research,
ownership, dividend payout
249-259.
Ratio dan return on asset
Saidi, 2004, Faktor-faktor yang
terhadap Capital structure,
Mempengaruhi Struktur
Tesis, Program Pasca Sarjana
Modal pada Perusahaan
Magister Managemen Fakultas
Manufaktur Go Public di BEJ
Ekonomi, Universitas
1997-2002, Jurnal Bisnis dan
Diponegoro, Semarang.
Ekonomi vol. 11 no.1, hal. 44-
Shleifer, A. dan R.W. Vishny 1986,
58. Saunders, A, Strock, E., dan Travlos,
Large
Shareholders
and
Corporate Control, The Journal
N.G. 1990, Ownership
of Political Economy 94, 461-
Structure, Deregulation, and
488.
BankRisk Taking, The Journal
Sihombing, Binsar 2000, Pengaruh
of Finance, Vol.XVL., No.2,
struktur
June, 643-654
institusional
Sujoko dan Ugy Soebiantoro. 2007.
kepemilikan pada
kepemilikan manajerial dan
Pengaruh Struktur
kebijakan
Kepemilikan, Leverage,
mengontrol konflik keagenan,
Faktor Intern, dan Faktor
Tesis, , tidak dipublikasikan,
Ekstern Terhadap Nilai
Program
Pasca
Sarjana
Perusahaan (Studi Empirik
Magister
Sains
Fakultas
pada Perusahaan Manufaktur
Ekonomi, Universitas Gadjah
dan Non Manufaktur di Bursa
Mada Jogjakarta.
Efek Jakarta). Jurnal
hhutang
dalam
Smith, C.W. Jr. dan R.L. Watts. 1992.
Manajemen dan
The Investment Opportunity
Kewirausahaan. Vol. 9. No. 1.
Set and Corporate Financing,
Maret, pp. 41-48
Dividend, and Compensation
Arif Afendi: Struktur Kepemilikan Manajerial, Risiko Bisnis, Dan Kebijakan Keuangan: Analisis Persamaan Simultan Volume 10, No 1 Januari 2014 – SEGMEN Jurnal Manajemen dan Bisnis
40
Policies. Journal of Financial
Structure Choice, Journal of
Economics 32: 263--292.
finance 43, PP : 1-19
Sujoko, dan Ugy Soebiantoro. 2007.
Vidyanti, DN dan R, Handayani, 2006.
Pengaruh struktur kepemilikan
The Analysis Of The Effect Of
saham, leverage, faktor internal
Debt Policy, Divident Policy,
dan faktor eksternal terhadap
Institutional Investor,
nilai perusahaan: studi empiric
Business Risk, Firm Size And
pada perusahaan manufaktur
Earning Volatility To
dan non manufaktur di Bursa
Managerial Ownership Based
Efek Jakarta. Jurnal
On Agency Theory
Manajemen dan
Perspective, Jurnal Bisnis Dan
Kewirausahaan, Maret (9): 41-
Akuntansi, vol.8, no.2, april,
48
hlm. 19-33
Sumodiningrat, G. 2001. Ekonometrika
Venkatesh, P. 1989, The Impact of
Pengantar. Yogyakarta: BPFE
Dividend Initiation on the
Tandelilin, E. 2001. Analisis Investasi
Taswan,
Information Content of
dan Manajemen Portofolio.
Earning Announcements and
Yogyakarta: BPFE
Return Volatility, Journal of
2002.
Analisis
Manajerial,
Pengaruh Kebijakan
Business, 62, 175-198. Wahidahwati.
2002.
Kepemilikan
Hutang, Kebijakan Dividen
Munajerial
Terhadap Nilai Perusahan
Conflict Analisis Persamaan
dan
Yang
Simultan
Tesis,
Kepemilikan
Faktor-Faktor
Mempengaruhinya,
dan
Non
Agency
Linier
dan
Manajerial.
tidak dipublikasikan, Program
Penerimaan Resiko, Kebijakan
Pasca Sarjana Magister Sains
Hutang
Fakultas
Dividen. SNA V, September
Universitas
Ekonomi, Gadjah
Mada
Jogjakarta. Titman,S. And R,Wessels, 1988. The Determinants Of Capital
dan
Kebijakan
2002. Wilberforce,T, 2000. Substitutability of agency
conflict
control
mecanism : a simultaneous
Arif Afendi: Struktur Kepemilikan Manajerial, Risiko Bisnis, Dan Kebijakan Keuangan: Analisis Persamaan Simultan Volume 10, No 1 Januari 2014 – SEGMEN Jurnal Manajemen dan Bisnis
41
equation analysis of insider ownership, debt and dividen policies,
Tesis,
,
dipublikasikan,
tidak
Program
Pasca Sarjana Magister Sains Fakultas
Ekonomi,
Universitas
Gadjah
Mada
Jogjakarta. Wilopo,
2002.
Pengaruh
kepemilikan,
Struktur Perilaku
Manajemen Laba, Free cash flow hypothesis dan economic value added : Pendekatan Path Analysis, Jurnal Ekonomi dan Bisnis Indonesia vol.17, No 4.
Arif Afendi: Struktur Kepemilikan Manajerial, Risiko Bisnis, Dan Kebijakan Keuangan: Analisis Persamaan Simultan Volume 10, No 1 Januari 2014 – SEGMEN Jurnal Manajemen dan Bisnis
42