Pentingnya memahami contango dan backwardation

Catatan oleh Puguh Bodro Irawan, Wina-Austria, 01.03.2012

Contango dan Backwardation dalam kajian

fundamental pasar minyak dan harga mendatang Oleh Puguh Bodro Irawan1 E-mail: [email protected]

Pentingnya memahami contango dan backwardation Istilah contango dan backwardation seringkali digunakan pada kegiatan transaksi pasar enerji dan komoditas tertentu. Keduanya digunakan khususnya pada pasar minyak mentah. Kondisi pasar minyak, seperti yang diindikasikan oleh harga minyak saat ini (spot prices) atau harga ke depan (future oil prices), secara langsung mencerminkan pola fundamental pasar minyak dunia. Fundamental pasar ini berkaitan dengan dinamika penawaran dan permintaan pasar minyak dunia, seperti yang dicirikan oleh kecendungan dalam kontrak pembelian minyak mentah yang berlangsung di saat tertentu, yaitu:  Jika kontrak minyak mentah ke depan bersifat contango, ini mengindikasikan kecukupan atau kelebihan pasokan minyak ke pasar (over-supply).  Sebaliknya, backwardation mengindikasikan kekurangan pasokan. Apapun yang mengancam kestabilan pasokan minyak ke seluruh dunia, seperti gangguan keamanan/perang di wilayah utama pemasok minyak, cenderung mengarahkan pasar minyak ke arah backwardation. Grafik 1 dan 2 memberikan ilustrasi tentang kecenderungan harga minyak mentah mendatang yang bersifat contango dan backwardation belakangan ini. Kedua grafik mempersembahkan harga minyak mentah West Texas Intermediate (WTI) yang diperdagangkan di New York 1

Penulis adalah analis profesional dalam isu-isu sosio-ekonomi global dan regional, yang saat ini tinggal di Wina, Austria. Beberapa hasil kajiannya bisa dibaca di http://www.scribd.com/PuguhBIrawan.

Contango dan Backwardation – Puguh Bodro Irawan 01.03.2012

Page 1

Mercantile Exchange (NYMEX) dan minyak mentah diperdagangkan di InterContinentalExchange (ICE).


Brent

yang

Page 2

Grafik 1 menunjukkan bahwa Nymex WTI awalnya mengalami backwardation pada transaksi 10 November 2011, baik untuk kontrak pengiriman jangka pendek (1 front month/1FM) maupun jangka lebih panjang (34 front month/34FM). Namun pada transaksi 10 January 2012, WTI bersifat agak contango untuk kontrak mendatang jangka pendek (terutama 1FM), tetapi kemudian berubah menjadi backwardation untuk kontrak mendatang yang lebih panjang, 7FM dan seterusnya. Kecenderungan WTI bersifat contango untuk kontrak jangka pendek and backwardation untuk kontrak jangka lebih panjang semakin jelas pada transaksi belakangan ini (12 Maret dan 10 Mei 2012). Hal ini mengindikasikan bahwa pasar minyak mendatang mengalami kelebihan pasokan minyak mentah WTI untuk kontrak pengiriman jangka pendek, khususnya 1 bulan ke depan. Oleh karena itu pasar mendatang WTI mengarah ke contango. Sedangkan untuk kontrak pengiriman jangka lebih panjang, khususnya untuk 10 bulan atau lebih ke depan, pasokan WTI diharapkan akan mengalami kekurangan, sehingga harganya untuk mendatang mengalami backwardation. Pada Grafik 2, harga minyak mentah North Sea Brent cenderung bersifat backwardation selama periode observasi. Ini mengindikasikan bahwa Brent diharapkan untuk mengalami kekurangan pasokan di pasar, baik untuk kontrak pengiriman jangka pendek maupun jangka yang lebih panjang. Oleh karena itu, pemahaman tentang contango dan normal backwardation sangat penting bagi para pelaku pasar komoditas, termasuk khususnya pasar di masa mendatang untuk minyak. Pemahaman ini juga diperlukan bagi para analis pasar minyak dan pengambil keputusan yang bergelut dengan masalah-masalah dinamika pasar minyak dunia, seperti volatilitas harga minyak, gangguan pasokan minyak dan perubahan drastis pada permintaan minyak, juga pengaruhnya terhadap perekonomian dunia secara menyeluruh, dan strategi dari kelompok negara-negara produsen dan konsumen utama dalam menyikapi gejolak pasar minyak dunia. Bentuk dari kurva mendatang (futures curve)2 sering dijadikan dasar untuk pengambilan keputusan transaksi pasar oleh para hedgers dan 2

Sementara ‘future’ diterjemahkan sebagai masa depan atau waktu mendatang, istilah ‘futures’ dalam ilmu ekonomi diartikan sebagai ‘komoditas atau produk-produk finansial lainnya yang dibeli atau dijual dengan suatu harga yang disepakati untuk pengiriman pada suatu waktu mendatang yang ditentukan


Page 3

speculators. Kedua pedagang ‘pasar kertas’ (paper markets) ini sangat memperhatikan apakah pasar mendatang untuk berbagai komoditas cenderung bersifat contango atau normal backwardation. Jika mereka salah memprediksikan kecenderungan pasar ke depan, mereka tentunya juga berpotensi untuk melakukan kesalahan dalam mengantisipasi pengambilan keputusan transaksi pasar, yang pada gilirannya bisa menimbulkan kerugian finansial serius yang tidak diharapkan. Salah satu contoh klasik dari kesalahan fatal dalam perdagangan derivatif ini adalah yang dialami oleh perusahaan raksasa Jerman Mettalgesellschaft (MG). Pada Desember 1993, MG secara efektif dinyatakan bangkrut setelah kerugian besar pada bisnis derivatif minyak yang dilakukan oleh anak perusahaannya di New York – MG Refining and Marketing (MGRM). Nilai kerugian MG saat itu mencapai AS$ 1,25 milyar dari kegiatannya di pasar derivatif minyak. Kerugian in sangat dipercaya karena keputusan MGRM melakukan sistem hedging yang berharap mengambil keuntungan dari pasar yang saat itu diduga bersifat normal backwardation, tetapi tidak mengantisipasi adanya perubahan belakangan ke arah pasar contango. Hanya dengan operasi penyelamatan besarbesaran dari suatu konsorsium besar antara beberapa bank yang saat itu bisa menyelamatkan MG dari dinyatakan mengalami kebangkrutan.

Kurva normal dan inverted: contango vs backwardation Sebelum tulisan ini memaparkan lebih rinci tentang contango dan normal backwardation, berikut ini diuraikan lebih dahulu definisi dari kedua istilah ini. Contango adalah situasi pasar ketika harga mendatang (futures price) diperkirakan akan di atas harga spot mendatang yang diharapkan (the expected future spot price). Harga spot adalah harga saat ini atau the current price. Karena the futures price harus bertemu atau sama dengan the expected future spot price, contango secara implisit berarti bahwa futures prices akan turun sepanjang waktu sejalan dengan adanya informasi-informasi baru yang akan menekan future prices mendekati atau bahkan sama dengan the expected future spot price. bersama oleh pembeli dan penjual’. Untuk mudahnya dalam penyebutan, istilah ‘futures’ akan seterusnya digunakan dalam tulisan ini, termasuk ‘futures curve’, ‘futures contracts’, ‘futures market’ dll.


Page 4

Konsekuensinya, harga mendatang akan turun ke tingkat harga spot sebelum waktu pengiriman tiba (delivery date). Normal backwardation adalah situasi pasar yang sebaliknya - yaitu ketika futures price diperkirakan akan di bawah the expected future spot price. Situasi ini paling disukai oleh spekulator yang berada dalam posisi "net long": mereka ingin futures price untuk naik!, sehingga memberikan kesempatan kepada mereka untuk mengambil keuntungan sebesar mungkin melalui transaksi komoditas dengan harga mendatang yang diprediksi bersifat backwardation. Jadi, normal backwardation adalah ketika harga mendatang untuk komoditas tertentu diharapkan meningkat. Suatu kondisi pasar contango seringkali dibingungkan dengan arti dari kurva mendatang normal (normal futures curve). Begitu juga kondisi pasar normal backwardation disalahartikan dengan konsep kurva mendatang terbalik (inverted futures curve). Gambar di bawah ini mencoba menjelaskan perbedaan antara keduanya. Perbedaan antara normal futures curve dan inverted futures curve dijelaskan dengan grafik statis dari suatu kurva mendatang (futures curve). Kurva ini mengilustrasikan harga mendatang (futures prices) pada sumbu–y, yang dibandingkan dengan waktu kematangan (terms of contract maturities) atau jatuh tempo kontrak pada sumbu-x. Pada Grafik 3, kurva mendatang normal digambarkan oleh garis biru, sedangkan kurva mendatang terbalik oleh garis merah. Untuk mudahnya, grafik di atas dapat digunakan untuk mengilustrasikan sebaran hipotetik dari harga mendatang untuk minyak mentah.3 Mengingat harga minyak mentah cenderung bergerak, jadi tidak ada alasan untuk mengharapkan adanya suatu garis perkembangan yang rata. Harga saat ini disebut harga spot (spot price). Grafik 3 mengilustrasikan harga spot minyak sebesar Rp. 8.000. Pada pasar normal (garis biru), satu kontrak mendatang dengan jatuh tempo 1 tahun dihargai Rp. 11.500.

3

Kurva mendatang untuk harga minyak mentah biasanya berbentuk seperti lonceng (humped, bell-schaped curve), yaitu bersifat normal untuk waktu jatuh tempo yang singkat, dan berubah menjadi pasar terbalik (inverted market) untuk jangka tempo yang panjang.


Page 5

Grafik 3 Harga mendatang (futures prices) menurut kematangan/jatuh tempo kontrak: kurva mendatang normal versus terbalik

Oleh karena itu, jika seseorang mengambil posisi panjang ( long position) pada kontrak setahun, dia berjanji untuk membeli satu kontrak sebesar Rp. 11.500 dalam waktu setahun. Posisi panjang yang dimiliki ini bukan suatu opsi di masa mendatang, tetapi ini menjadi suatu kewajiban yang harus dibayar di masa mendatang. Seperti diketahui, suatu kontrak mendatang (futures contract) adalah semacam instrumen derivatif, atau kontrak finansial, yang mana dua pihak antara pembeli dan penjual setuju untuk bertransaksi suatu paket instrumen finansial atau komoditas fisik untuk pengiriman di masa mendatang dengan harga tertentu. Jika seseorang membeli suatu kontrak mendatang, dia pada prinsipnya setuju untuk membeli sesuatu yang mana penjual sebenarnya belum menentukan harganya.


Page 6

Tetapi perlu diingat bahwa ikut serta dalam pasar mendatang (futures market) 4 tidak harus berarti bahwa seseorang akan bertanggungjawab untuk menerima atau mengirim barang yang telah diperdagangkan secara fisik pada saat jatuh tempo kontrak yang ditentukan. Hal ini mengingat bahwa tujuan utama dari pembeli dan penjual di pasar mendatang terlibat dalam futures contracts adalah untuk mengelola atau tepatnya ‘mengurangi’ (hedging) resiko atau untuk berspekulasi mendapatkan keuntungan, dan bukannya berdagang barangbarang fisik secara langsung (yang merupakan kegiatan utama dari pasar spot atau cash/spot market). Oleh karena itu, futures contracts dimanfaatkan sebagai instrumen keuangan bukan saja oleh produsen dan konsumen, tetapi juga oleh spekulator. Futures contracts akan menentukan harga yang akan dibayar dan waktu pengiriman. Akan tetapi, hampir semua futures contracts berakhir tanpa benar-benar dilakukan pengiriman komoditas dari penjual ke pembeli. Sebaliknya, garis merah dalam Grafik 3 di atas mengilustrasikan kurva atau pasar terbalik (inverted market). Pada pasar terbalik, harga mendatang untuk pengiriman dengan waktu jatuh tempo yang panjang akan cenderung lebih rendah daripada harga spot. Bagaimana suatu kurva mendatang (futures curve) bisa punya pola yang terbalik? Dalam kasus barang fisik (physical asset), keputusan untuk memiliki barang fisik tersebut memberikan keuntungan (diistilahkan sebagai convenience yield)5. Sedangkan dalam kasus produk atau aset finansial, kepemilikan aset tersebut akan menghasilkan dividend untuk pemiliknya. Beberapa faktor logistik mempengaruhi penawaran dan permintaan untuk pasar komoditas, yang pada akhirnya menentukan bentuk dari kurva mendatang (futures curve). Faktor-faktor logistik seperti biaya gudang, ongkos angkut dan ‘convenience yield’ secara langsung mengkoreksi dinamika dari penawaran/permintaan barang. Penawaran akan bertemu 4

Pasar mendatang (futures market) adalah suatu tempat transaksi yang tersentralisir untuk pembeli dan penjual dari seluruh dunia yang bertemu dan terlibat dalam transaksi kontrak mendatang (futures contracts). Penentuan harga dapat dilakukan dengan sistem teriak secara terbuka di lantai pasar modal, atau penawaran bisa juga dicocokkan antara penjual dan pembeli secara elektronik. 5

Convenience yield adalah keuntungan karena memiliki suatu barang fisik yang berharga, daripada menguasai produk derivatif atau kontrak, karena kelangkaan barang yang dibarengi dengan permintaan yang tinggi. Misalnya, membeli kopi butiran secara fisik mungkin akan lebih menguntungkan daripada melakukan transaksi kopi dengan ‘futures contracts’. Jika tiba-tiba terjadi kekeringan dan permintaan kopi meningkat, perbedaan antara harga pembelian yang pertama dengan harga setelah terjadinya kekeringan merupakan convenience yield.


Page 7

dengan permintaan di mana pelaku pasar bersedia untuk sepakat dengan harga spot mendatang yang diharapkan (expected future spot price). Oleh karena itu, harga mendatang (futures price) senantiasa berubah terus, mengikuti persepsi dari pelaku pasar terhadap harga spot mendatang yang diharapkan (future expected spot price). Persepsi ini tentunya sangat dipengaruhi oleh dinamika dari faktor-faktor fundamental di atas dari mulai waktu transaksi dicapai sampai dengan waktu jatuh tempo pengiriman yang dijadwalkan.

Contango & Normal Backwardation: Penjelasan tentang polanya Dari bahasan di atas, suatu pasar mendatang akan bersifat normal apabila harga mendatang menjadi semakin lebih tinggi sejalan dengan semakin lamanya waktu jatuh tempo kontrak. Dan pasar bersifat terbalik, jika harga mendatang semakin lebih rendah sejalan dengan semakin lamanya waktu jatuh tempo kontrak. Ketika waktu jatuh tempo kontrak semakin mendekati untuk dilaksanakan pengiriman barang fisiknya, harga mendatang (futures price) harus ketemu dengan harga spot. Perbedaan antara harga mendatang dan harga spot disebut basis. Pada waktu jatuh tempo kontrak, harga mendatang harus sama dengan harga spot. Jika keduanya tidak bertemu, siapapun bisa mendapatkan keuntungan gratis dengan cara arbitrase yang sederhana. Ketika bulan pengiriman dari futures contract mendekati, harga mendatang biasanya mendekati atau bahkan sama dengan harga spot seiring dengan waktu berjalan. Kecenderungan seperti sangat kuat untuk terjadi terlepas dari apakah kontrak tersebut menyangkut aset bernilai atau kurang bernilai. Pertemuan kedua harga tersebut dapat dengan mudah dijelaskan dengan arbitrage6 dan hukum penawaran dan permintaan. Sebagai contoh, anggap kontrak mendatang untuk kopi butiran dihargai lebih tinggi daripada harga spot, sejalan dengan waktu mendekati 6

Proses simultan dari pembelian dan penjualan suatu aset sebagai upaya untuk mengambil keuntungan dari perbedaan harga. Arbitrage muncul karena pasar yang tidak efisien; dan arbitrage memberikan suatu mekanisme untuk memastikan harga tidak menyimpang jauh dari nilai barang/aset yang pantas selama suatu periode waktu yang panjang. Banyak pedagang pasar derivatif mengkomputerisasikan sistem transaksi mereka untuk memonitor fluktuasi pada instrumen finansial yang serupa. Dengan mekanisme seperti ini, mencari keuntungan dari kesalahan menentukan harga (mispricing) di pasar sangat sulit terjadi.


Page 8

bulan pengiriman dari kontrak. Dalam situasi ini, pedagang punya kesempatan arbitrase dari kontrak mendatang yang bersifat ‘shorting’ atau ‘short position’, 7 dengan membeli aset berharga dan melakukan pengiriman. Pedagang ini telah memastikan dapat keuntungan, karena sejumlah uang yang diterima dengan men’shorting’ kontrak telah melampaui jumlah uang yang dibelanjakan untuk membeli aset berharga tersebut. Dilihat dari hukum penawaran & permintaan, pengaruh kontrak mendatang yang dibuat ‘shorting’ mengakibatkan turunnya harga mendatang, karena kondisi ini meningkatkan penawaran kontrak yang tersedia untuk diperdagangkan. Dan konsekuensinya, membeli aset yang berharga akan menyebabkan kenaikan pada permintaan menyeluruh terhadap aset tersebut, dan harga spot dari aset berharga itu juga akan meningkat. Harga masa mendatang yang paling rasional adalah harga spot yang diharapkan di kemudian hari (expected future spot prices). Sebagai contoh, jika anda dan pesaing anda dapat memprediksikan bahwa harga spot minyak mentah akan mencapai $100 dalam setahun, anda tentunya secara logis akan menentukan harga mendatang juga sebesar $100. Penetapan harga di atas atau di bawah nilai ini akan menyebabkan kerugian.

Contango adalah suatu kondisi di mana harga mendatang (forward prices) melampaui harga saat ini yang diharapkan (spot prices), sehingga kurva ke depan (forward curve) akan berbentuk menjorok miring ke atas (upward sloping). Backwardation adalah kondisi sebaliknya, di mana harga spot melampaui harga mendatang, dan kurva ke depan menjorok miring ke bawah. Grafik 4 menggambarkan perkembangan harga minyak mendatang dari saat pembelian kontrak pada hari ini sampai dengan saat kontrak jatuh tempo setahun kemudian. Harga spot yang diharapkan di kemudian hari (the expected future spot price) diasumsikan $100 (garis biru). 7

Short position adalah penjualan dari aset sekuritas, komoditas atau mata uang yang dipinjam dari pihak lain, dengan harapan aset tersebut akan jatuh nilainya. Misalnya, seorang investor yang meminjam saham dari seorang broker, kemudian menjual saham tersebut di pasar terbuka, dianggap mempunyai short position pada saham tersebut. Investor tersebut pada akhirnya harus mengembalikan saham yang dipinjam dengan membeli balik dari pasar. Jika nilai saham turun, investor membelinya kembali dengan harga lebih rendah daripada ketika dia menjualnya, sehingga dia mendapat keuntungan.


Page 9

Grafik 4 Contango dan Backwardation pada harga minyak mendatang (futures oil prices) untuk kontrak jatuh tempo 1 tahun, dan indikasi fundamental pasar minyak

Pasokan cukup atau lebih (adequate/ over-supply), permintaan turun

Pasokan kurang, permintaan naik

Skenario contango terjadi jika harga pembelian hari ini untuk kontrak mendatang dengan jatuh tempo setahun senilai $130 (garis merah), berarti harga mendatang lebih tinggi daripada harga spot yang diharapkan di kemudian hari. Pada kondisi contango, harga minyak mendatang turun sepanjang waktu seiring dengan adanya sentimen negatif terhadap pasar minyak. Sentimen negatif terhadap pasar minyak dunia termasuk di antaranya prospek kondisi ekonomi yang melesu, turunnya permintaan minyak khususnya dari negara-negara OECD (Organization for Economic Co-operation and Development), dan meningkatnya cadangan strategis minyak AS, sehingga kesemuanya mengakibatkan pasokan/penawaran minyak dunia yang berlebihan (oversupply). Di antara para pelaku pasar minyak, faktor-faktor tersebut sudah pasti dispekulasikan sedemikian rupa sehingga mengarahkan tingkat harga


Page 10

minyak dunia melesu. Oleh karena itu, harga minyak mendatang turun dari $130 menjadi $120 sebulan kemudian, $112 pada bulan ketiga, $105 pada bulan keenam, dan akhirnya akan turun ke tingkat harga spot sebelum waktu pengiriman tiba (delivery date). Sebaliknya, skenario normal backwardation dalam Grafik 4 terjadi ketika biaya saat ini untuk kontrak pembelian minyak mendatang dengan jatuh tempo setahun senilai $75. Ini berarti harga mendatang pada awalnya lebih lendah dari harga spot. Namun begitu pada situasi normal backwardation, harga minyak mendatang dipercaya (atau dispekulasikan) akan naik, sejalan dengan adanya informasi baru yang membuat ekspektasi positif terhadap harga minyak. Kenaikan harga minyak karena sentiment positif atas pasar biasanya diindikasikan oleh faktor-faktor fundamental pasar seperti membaiknya kondisi ekonomi dunia, meningkatnya permintaan minyak mentah dari negara-negara OECD, gangguan keamanan karena perang di daerah pemasok minyak dunia utama, yang kesemuanya mengakibatkan kurangnya pasokan/penawarnan minyak dunia. Karena situasi ini, harga tersebut naik secara konsisten menjadi $82 sebulan kemudian, $90 dan $96 pada bulan ketiga dan keenam, dan akhirnya mendekati ke tingkat harga spot $100 sebelum waktu pengiriman tiba. Ringkasnya, skenario contango terjadi ketika harga mendatang mengalami penurunan pada waktu jatuh tempo tertentu, karena utamanya pasokan melimpah. Dan sebaliknya pada normal backwardation, harga mendatang dipercaya naik sejalan dengan berkurangnya pasokan. Hal ini persis sama dengan bentuk kurva mendatang, mengingat harga mendatang secara ajeg menyesuaikan dengan ekspektasi pasar terhadap harga spot yang diharapkan di kemudian hari! Daftar Bacaan 1. http://www.etftrends.com/2011/02/effect-contango-commodity-etfs/ 2. http://www.futurestradingpedia.com/contango.htm 3. http://www.investopedia.com/articles/07/contango_backwardation.asp#axzz1oR OoEvlW 4. http://federalexpression.wordpress.com/2011/03/01/market-language-cantangovs-backwardation/


Page 11

Pentingnya memahami contango dan backwardation

Recommend Documents