JSW Primární emise akcií

JSW – Primární emise akcií 13. VI. 2011

JSW – Jastrzebska Spolka Weglowa SA JSW je polská těžařská společnost, která se zabývá produkcí koksovatelného uhlí a koksu, a je největším těžařem koksovatelného uhlí v EU. Majoritním vlastníkem je stát, který plánuje v nadcházejícím primárním úpisu akcií prodat 33,1 % akcií. JSW plánuje IPO v době, kdy jsou ceny uhlí na vysokých hodnotách. Důvodem jsou přírodní katastrofy v Austrálii a zemětřesení v Japonsku. Po povodních ze začátku roku se zavřela většina dolů, což znamenalo výpadky produkce. Co se týká Japonska, tak se vzhledem k obnově země očekává, že po ničivém zemětřesení se zvýší poptávka po komoditách. Očekáváme, že se ceny koksovatelného uhlí udrží na vysokých hodnotách i po zbytek roku. V následujících letech odhadujeme mírný pokles v řádech jednotek procent. Nejbližším konkurentem JSW je společnost NWR, která se obchoduje na burzách v Londýně, Praze a Varšavě. Pro srovnání, JSW těží asi 13 mil. tun uhlí a NWR těží 11 mil. tun ročně. Obě společnosti mají vysoké náklady na těžbu (JSW 74 EUR/t a NWR 71 EUR/t) a podobný produktový mix. Obě společnosti také hodlají vyplácet dividendu. JSW plánuje výplatní poměr v rozmezí 30 – 50 %, NWR vyplácí standardně 50 % svého zisku. Dividenda JSW by letos mohla být v intervalu 4 – 6,7 PLN (1 – 1,7 EUR) na akcii, dividendový výnos kolem 3 %. NWR vyplatilo ze zisku roku 2010 0,43 EUR, tj. dividendový výnos kolem 4 %. JSW má proti NWR dvojnásobné rezervy uhlí, 844mt ve srovnání 407mt u NWR. Jeho zadluženost je téměř nulová. Základní informace o IPO Příjem objednávek (bookbuilding) Ocenění emise Začátek obchodování ve Varšavě Indikativní cenové rozpětí Potenciální tržní kapitalizace Free float Zdroj: JSW

od 14. června do 27. června pro retailové a do 28. června pro institucionální investory 28. června 6. července max. cena bude stanovena 13. června cca 14,3 mld. PLN 33,1 %

Začátek obchodování JSW plánuje uvést akcie na Varšavskou burzu cenných papírů. Knihy se otevírají 14. června 2011 a bookbuilding by měl trvat do 28. června 2011. Ocenění emise by mělo být oznámeno 28. června a akcie by se měly začít obchodovat od 6. července 2011.

Free float Dosavadní vlastník, polský stát, hodlá v IPO nabídnout trhu 33,1 % akcií. Polská vláda si hodlá ponechat 50,1% podíl a zaměstnanci získají 16,8 % akcií. Na akcie státu a zaměstnanců se vztahuje roční ochranná lhůta (lock-up period). Ocenění emise Cena emise bude stanovena 28. června 2011.

Valuace Na základě našeho DCF modelu jsme dospěli k ceně společnosti JSW ve výši 14,3 mld. PLN. To by znamenalo férovou cenu 131 PLN na jednu akcii. WACC pro JSW počítáme ve výši 13,1 % ve srovnání s NWR 9,3 %. Hlavním rozdílem je bezriziková sazba, která u NWR činí 4 %, zatímco pro JSW je na úrovni 6,1 %. Tyto sazby jsou odvozeny od dlouhodobých státních dluhopisů. Úroveň růstu tržeb a nákladů jsou pro obě společnosti téměř stejné.

Relativní srovnání Pro relativní srovnání bereme v úvahu jako nejdůležitější násobek EV/EBITDA. Tento ukazatel zohledňuje dluh a provozní výkonnost společnosti a jeví se nám pro porovnání jednotlivých společností jako nevýhodnější. Medián vybraných společností pro rok 2011 se pohybuje na úrovni 7,1x, to by implikovalo hodnotu společnosti na úrovni 22,9 mld. PLN nebo 210 PLN na akcii. Jako vhodnější se nám jeví srovnání s nejbližším konkurentem, společností NWR. Sledovaný ukazatel pro tento rok (EV/EBITDA 2011) je 4,5x. To implikuje hodnotu společnosti 14 mld. PLN (129 PLN na akcii). Tato cena téměř přesně odpovídá naší vypočtené hodnotě podle modelu DCF. Metodu relativního srovnání bereme nicméně pouze jako doplňkovou, protože jsou mezi společnostmi rozdíly, které toto relativní srovnání zkreslují.

Jméno UK COAL BELON NWR PEABODY ENERGY ARCH COAL RASPADSKAYA CHINA SHENHUA ENERGY CONSOL ENERGY ALPHA NATURAL RESOURCES BOGDANKA MECHEL MASSEY ENERGY MACARTHUR COAL Medián Zdroj: Bloomberg

2011 15,8 0,2 8,3 12,2 0,1 10,5 15,9 16,8 10,0 18,5 16,1 26,6 20,3 15,8

P/E 2012 1,7 0,2 8,7 9,4 0,1 5,8 14,0 10,9 7,6 10,1 8,2 13,6 10,1 8,7

2013 2,3 0,1 9,6 9,4 0,1 5,5 12,5 10,2 8,5 7,1 6,5 13,0 9,1 8,5

2011 4,0 4,2 4,5 6,7 6,9 7,0 7,1 8,3 8,5 9,1 9,2 9,8 11,5 7,1

EV / EBITDA 2012 2013 2,6 0,0 3,3 4,7 5,1 5,4 5,5 5,2 4,8 4,2 3,7 6,3 5,8 6,3 5,6 6,9 8,2 5,3 4,2 5,9 4,9 6,9 6,6 5,9 4,9 5,4 5,0

Negativa

   

Silné odbory, tlak na růst mezd a další výhody pro zaměstnance (roční tržby na zaměstnance: JSW 81,5 tis. EUR, NWR 85,7 tis. EUR) Volatilita ceny koksu a koksovatelného uhlí Další růst nákladů (JSW má vysoké náklady na jednotku produkce) Regulatorní rizika (např. spotřební daň z uhlí)

Závěr JSW vstupuje na trh v příznivém prostředí vysokých cen uhlí. Dále se čeká, že poptávka po oceli, pro jejíž výrobu je uhlí nezbytné, poroste v následujících letech tempem kolem 5-6 %. Férovou cenu akcií JSW jsme na základě DCF vypočetli na 131 PLN na akcii. Tuto hodnotu podporuje také relativní srovnání s nejbližším konkurentem, NWR, kdy se cena vypočtená na základě násobku EV/EBITDA2011 pohybuje na téměř stejné úrovni (129 PLN). Doporučujeme účastnit se IPO polské těžařské společnosti JSW s maximální cenou 131 PLN na akcii, která odpovídá námi vypočtené fundamentální ceně. Očekáváme, že o akcie JSW určitě bude zájem ze strany polských penzijních fondů. Akcie JSW by v jejich portfoliích mohly nahradit jiného těžaře z regionu – NWR. Pro naše klienty zprostředkováváme účast na IPO společnosti JSW. Případné bližší informace o možnosti účasti získáte na telefonních číslech: 221 710 628 a 221 710 130.

SLOVNÍČEK POJMŮ

Výkaz zisků a ztrát společnosti JSW mil. PLN Tržby EBITDA EBIT Čistý zisk Zdroj: JSW, J&T Banka

2008 7 646 1 890 1 142 796

2009 4 470 34 -717 -646

2010 7 289 2 771 1 947 1 454

2011e 8 455 3 468 2 796 1 522

2012e 8 624 3 363 2 638 1 436

2013e 8 797 3 246 2 474 1 346

2014e 8 885 3 057 2 242 1 220

2015e 8 885 2 765 1 912 1 040

SLOVNÍČEK POJMŮ

bazický bod

100 bazických bodů = 1,00 %; nejčastěji se používá u změn úrokových sazeb; zkratka bps (anglicky basis points)

Forex

účetní hodnota; hodnota společnosti připadající akcionářům; Book value = Aktiva - Závazky společnosti

goodwill účetní termín; vyjadřuje u akvizic rozdíl mezi zaplacenou

book value CAGR

průměrná roční míra růstu za určité období (např. CAGR 2001-2009) (anglicky: Compound Annual Growth Rate)

CAPEX investiční výdaje obvykle na pořízení dlouhodobého majetku

markets)

cenou a účetní hodnotou kupované firmy. Zahrnuje např. dobré jméno podniku, klientskou základnu, značku apod. Goodwill se řadí mezi nehmotná aktiva.

NI

čistý zisk; zisk společnosti připadající akcionářům společnosti, kteý vznikne po odečtení všech nákladů včetně daní (anglicky: Net Income)

m/m

meziměsíční změna (anglicky: month on month; m-o-m)

P/BV

poměr ceny akcie k účetní hodnotě na jednu akcii. Jde o poměrový ukazatel, který slouží k porovnání ohodnocení jednotlivých společností, především v bankovnictví a finančním sektoru. (anglicky: Price / Book Value per share Ratio)

P/E

vyjadřuje poměr tržní ceny akcie k dosaženému čistému zisku na akcii. Jde o poměrový ukazatel, který slouží k porovnání ohodnocení jednotlivých akciových titulů. Čím je ukazatel P/E vyšší, tím je daná akcie vzhledem k zisku (současnému nebo očekávanému) dražší a naopak. (anglicky: Price / Earnings Ratio)

(stoje, nemovitosti) (anglicky: CAPital EXpenditures)

CEE

střední a východní Evropa (anglicky: Central and Eastern Europe)

CIS

Společenství nezávislých států, 9 z 15 států bývalého Sovětského svazu (anglicky: Commonwealth of Independent States)

dividendový výnos výnos akcie, který akcionář obdrží ve formě dividend; vyjadřuje se v procentech jako roční dividenda k současné ceně akcie

EBITDA hrubý provozní zisk; zisk před odečtením úroků, daní a odpisů (anglicky Earnings Before Interests, Taxes, Depreciation and Amortization);

Indikátor provozní výkonnost společnosti a přibližný odhad cash flow. Některé společnosti použijí termín OIBITDA (Operating Income Before Interest Tax, Depreciation and

rafinérská marže

rozdíl mezi cenou hrubé ropy a cenou rafinérské produkce (benzín, nafta, oleje); obvykle se vyjadřuje v USD/t

Amortization).

EBITDA marže poměr hrubého provozního zisku vůči tržbám

devizový trh; trh směnných kurzu (anglicky: Foreign Exchange

q/q

mezikvartální změna (anglicky: quarter on quarter; q-o-q)

(=EBITDA/tržby); určuje míru ziskovosti na jednotku tržeb; vyjadřuje se v procentech. Podobně i EBIT marže.

SWAP

finanční derivát založený na principu výměny dvou aktiv včetně jejích výnosů a nákladů po stanovenou dobu

EBIT

provozní zisk; zisk před odečtením úrokových nákladů a daní (anglicky Earnings Before Interests and Taxes)

tržní kapitalizace

EPS

zisk na akcii; podíl zisku (ztráty) na jednu akci (anglicky: Earnings Per Share)

EV

hodnota podniku; tržní kapitalizace společnosti zvýšena o čistý dluh společnosti (dluh bez likvidních finančních prostředků). (anglicky: Enterprise Value).

ukazatel velikosti společnosti. sposoučin tržní ceny a celkového počtu akcií. (anglicky: market capitalsation

y/y

meziroční změna (anglicky: year on year; y-o-y)

KONTAKTY

J&T

ATLANTIK

Obchodování

Obchodování s cennými papíry

Jméno

Kontakt +420 221 710 130 [email protected] +420 221 710 131 [email protected] +421 259 418 173 [email protected] +420 221 710 238 [email protected] +420 221 710 155 [email protected]

Michal Semotán

Obchodování a prodej

Michal Znojil

Obchodování a prodej

Michal Štubňa

Obchodování – Slovensko

Tomáš Brychta

Peněžní a devizový trh

Petr Vodička

Dluhopisový a peněžní trh

Jméno

David Nový

Obchodování – ČR a zahraničí

Barbora Stieberová

Obchodování – ČR a zahraničí Tereza Jalůvková Obchodování – ČR a zahraničí Marek Kijevský Obchodování – zahraničí Miroslav Nejezchleba Obchodování – zahraničí (USA)

Správa klientských portfolií Jméno

Prodej a klientské služby Jméno

Kontakt +420 221 710 224 [email protected] +420 221 710 429 [email protected]

Roman Hajda

Vedoucí pro investice

Petr Holinský

Portfolio manažer

Martin Kujal

Vedoucí pro investice; dluhopisy

Marek Janečka

Portfolio manažer; akcie

Miroslav Paděra

Portfolio manažer; DPM

Kontakt +420 545 423 448 [email protected] +420 800 484 484 [email protected]

Dalibor Hampejs podílové fondy

Milerská Zuzana Klientské služby

Portfolio Management Jméno


Kontakt +420 221 710 698 [email protected] +420 221 710 699 [email protected] +420 221 710 623 miroslav.padera @atlantik.cz

Oddělení analýz Jméno

Milan Vaníček

Strategie, farma, telekom

Milan Lávička

Banky, finanční sektor

Bohumil Trampota Energetika, chemie

Pavel Ryska

Nemovitosti, media

Petr Sklenář

Makroekonomika, komodity


ATLANTIK finanční trhy, a.s. Praha: Pobřežní 14 186 00 Praha 8 Tel.: +420 221 710 666 Fax: +420 221 710 626

Brno: Veselá 24 602 00 Brno Tel.: +420 545 423 411

Tel: 800 484 484 [email protected] www.atlantik.cz Bloomberg: ATLK Reuters: ATLK

J&T BANKA Česká republika J&T Banka, a. s. Pobřežní 14 186 00 Praha 8 Tel.: +420.221.710.111 www.jtbank.cz

Slovenská republika J&T Banka, a. s., pobočka zahraničnej banky Dvořákovo nábrežie 8 811 02 Bratislava Tel.: +421.259.418.111 www.jt-bank.sk

PRÁVNÍ PROHLÁŠENÍ

ATLANTIK finanční trhy, a.s. (dále jen „ATLANTIK FT“) je licencovaný obchodník s cennými papíry a člen Burzy cenných papírů Praha, a.s. oprávněný poskytovat investiční služby ve smyslu zákona č. 256/2004 Sb., o podnikání na kapitálovém trhu. J & T BANKA, a.s. (dále jen „Banka“) je licencovaná banka a člen Burzy cenných papírů Praha, a.s. oprávněná poskytovat investiční služby ve smyslu zákona č. 256/2004 Sb., o podnikání na kapitálovém trhu. ATLANTIK FT a Banka v souladu s právními předpisy, svými vnitřními předpisy a vyhláškou č. 114/2006 Sb., o poctivé prezentaci investičních doporučení připravují a rozšiřují investiční doporučení. Činnost ATLANTIKu FT a Banky podléhá dozoru České národní banky, Na Příkopě 28, 115 03 Praha 1 – http://www.cnb.cz/. ATLANTIK FT a Banka v souladu s vyhláškou č. 114/2006 Sb., o poctivé prezentaci investičních doporučení rozšiřuje investiční doporučení, přičemž v tomto dokumentu jsou zmíněny některé důležité informace a upozornění s tvorbou a šířením investičních doporučení spojené. ATLANTIK FT a Banka uveřejňují investiční doporučení vytvořená zaměstnanci ATLANTIK FT a/nebo Banky (dále je „Analytici“). Analytici vytvářející investiční doporučení nesou plnou odpovědnost za jejich objektivitu. Stupně investičního doporučení ATLANTIK FT a Banka používají následující stupně investičních doporučení: Koupit/BUY – předpokládá se, že % rozdíl mezi roční cílovou cenou akcie (určenou jednou z níže uvedených oceňovacích metod) a aktuální tržní cenou je větší, než minimální teoretický požadovaný výnos pro danou akcii. Tento požadovaný výnos je určen jako součet výnosu bezrizikového aktiva (nejdelší státní dluhopis ČR) a součinu koeficientu beta a rizikové prémie (určené individuálně pro každou společnost a odvozené od rizikové prémie pro český trh). Držet/HOLD – předpokládá se, že % rozdíl mezi roční cílovou cenou akcie (určenou jednou z níže uvedených oceňovacích metod) a aktuální tržní cenou je menší, než minimální teoretický požadovaný výnos pro danou akcii, ale zároveň větší než výnos bezrizikového aktiva. Prodat/SELL – předpokládá se, že % rozdíl mezi roční cílovou cenou akcie (určenou jednou z níže uvedených oceňovacích metod) a aktuální tržní cenou je menší než výnos bezrizikového aktiva. Metody oceňování ATLANTIK FT a Banka při oceňování společností a investičních projektů používají v prvé řadě metodu diskontovaných cash flow (FCFE nebo DDM). Metoda relativního srovnání je nedílnou součástí každého ocenění, ale slouží spíše jako test vypovídací schopnosti diskontní metody, a to z těchto důvodů: (i) rozdílné účetní standardy; (ii) rozdílná velikost firem; (iii) dostupnost informací; (iv) dopad akvizic a dceřiných společností na strukturu účetních rozvah; (v) rozdílné dividendové politiky; a (vi) rozdílná očekávání budoucích ziskových marží. Pokud se fundamentální ocenění a interval hodnot na základě relativního srovnání v zásadě shodují, je to známka správnosti projekcí cash flow a dalších klíčových předpokladů diskontovacího modelu (zvláště diskontní faktor, růst v tzv. „nekonečné fázi“, kapitálová struktura, apod.). V opačném případě je nutno najít faktory vedoucí k zásadní rozdílnosti obou oceňovacích metod. Opatření bránící vzniku střetu zájmů ve vztahu k investičním nástrojům: Odměna osob, které se podílejí na tvorbě investičních doporučení, je závislá zejména na kvalitě odvedené práce, dosažených výsledcích a celkového zisku společnosti. Osoby, které se podílejí na tvorbě investičních doporučení, nejsou finančně ani jinak motivovány k vydání investičních doporučení konkrétního stupně a směru. ATLANTIK FT a Banka v rámci dodržování pravidel obezřetného poskytování investičních služeb a organizace vnitřního provozu společnosti uplatňují postupy a pravidla stanovené právními předpisy a vnitřními předpisy společnosti, které brání vzniku střetu zájmů ve vztahu k investičním nástrojům obsaženým v investičních doporučeních šířených ATLANTIKem FT a Bankou. Další upozornění ATLANTIK FT, Banka a s nimi propojené osoby a osoby, které k nim mají právní nebo faktický vztah, včetně členů statutárních orgánů, vedoucích zaměstnanců anebo jiných zaměstnanců, mohou obchodovat s investičními nástroji či uskutečňovat jiné investice a obchody s nimi související a mohou je v rozhodné době nakupovat nebo prodávat, nebo k nákupu anebo prodeji nabízet, ať již jako komisionář, zprostředkovatel či v jiném právním postavení, na veřejném trhu či jinde. Makléři a ostatní zaměstnanci ATLANTIK FT a Banky a/nebo s nimi propojenými osoby mohou poskytovat ústní nebo písemný komentář k trhu nebo obchodní strategie svým klientům a vlastnímu oddělení obchodování, které odráží názory, jež jsou v rozporu s názory vyjádřenými v investičních doporučeních. Investoři by měli investiční doporučení považovat pouze za jeden z několika faktorů při svém investičním rozhodování. Investiční analýzy a doporučení vydávané ATLANTIK FT a Bankou a/nebo s nimi propojenými osobami byly připraveny v souladu s pravidly chování a interními předpisy pro zvládání konfliktů zájmů ve spojení s investičními doporučeními. Přehled změn stupně investičního nástroje, na který ATLANTIK FT a Banka vydaly investiční doporučení, a jeho cenového cíle během posledních 12 měsíců je uveřejněn způsobem umožňující dálkový přístup na internetové adrese: http://www.atlantik.cz/ a/nebo http://www.jtbank.cz. Emitent nebyl před vydáním tohoto doporučení s ním seznámen a doporučení tedy nebylo nijak změněno nebo upraveno na základě jeho žádosti. Samotná investiční rozhodnutí jsou vždy na Zákazníkovi a Zákazník za ně nese plnou zodpovědnost. Přestože investiční doporučení ATLANTIK FT a Banky jsou Analytiky připravována v dobré víře kvalifikovaně, čestně a s odbornou péčí, nemůže ATLANTIK FT a/nebo Banka přijmout odpovědnost a zaručit úplnost nebo přesnost informací v nich uvedených s výjimkou údajů vztahujících se k ATLANTIK FT a Bance. Investiční doporučení sdělují názor Analytiků ke dni zveřejnění a mohou být změněny bez předchozího upozornění. Úspěšné investice v minulosti nejsou zárukou stejných výsledků v budoucnosti. Investiční doporučení nepředstavují v žádném případě nabídku k nákupu či prodeji investičních nástrojů. Jednotlivé investiční nástroje nebo strategie v investičních doporučeních zmíněné nemusí být vhodné pro každého investora. Názory a doporučení tam uvedené neberou v úvahu situaci jednotlivých klientů, jejich finanční situaci, cíle nebo potřeby. Investiční doporučení mají sloužit investorům, u nichž se očekává, že budou činit vlastní investiční rozhodnutí bez nepřiměřeného spoléhání na informace uvedené v investičních doporučeních. Tito investoři jsou povinni se o výhodnosti investic do jakýchkoli investičních nástrojů rozhodovat samostatně, a to na základě náležitého zvážení ceny, případného nebezpečí a rizik, jejich vlastní investiční strategie a vlastní finanční situace. Hodnota či cena jakýchkoliv investic se může měnit. V souladu s tím mohou investoři získat prostředky menší, než byla jejich původní investice. Úspěšné investice v minulosti nezaručují příznivé výsledky do budoucna. 2011 © ATLANTIK finanční trhy, a.s., J & T BANKA, a.s.

JSW Primární emise akcií

Recommend Documents