FINANCIERING VAN UW BEDRIJF

FINANCIERING VAN UW BEDRIJF Om te kunnen groeien, heeft een bedrijf behoefte aan financiering. Toch lijkt dit vandaag de dag niet altijd even evident. En daar zijn tal van redenen voor. Maar ook de ondernemer of bedrijfsleider zelf mag niet bij de pakken blijven zitten en moet, zoals het een goede huisvader betaamt, een degelijke kennis hebben van de financiën van zijn zaak, en een gefundeerd dossier opbouwen. Wie een project gefinancierd wil krijgen, zal snel vaststellen dat er een uitgebreid portfolio financieringsinstrumenten bestaat. Voor elke specifieke financieringsnood bestaat een oplossing op maat. Met als gevolg dat men soms door de bomen het bos niet meer ziet. Vandaar deze brochure. Ze werd opgesteld door financiële experts bij BDO en geeft een compact overzicht van de belangrijkste financieringswijzen. Ze maakt de ondernemer wegwijs in het optimaal financieren van zijn bedrijf en illustreert de theorie aan de hand van een aantal praktijkvoorbeelden. Kortom, deze brochure is een onmisbaar werkinstrument voor iedere ondernemer die wil groeien.

Het Verbond van Belgische Ondernemingen is de woordvoerder en pleitbezorger van meer dan 50 sectorale bedrijfsfederaties, die op hun beurt meer dan 50.000 ondernemingen vertegenwoordigen, waarvan 41.000 kmo’s. De grootste werkgeversorganisatie van het land is representatief voor ruim 80% van de tewerkstelling in de privésector. www.vbo.be

FINANCIERING VAN UW BEDRIJF PRAKTISCHE LEIDRAAD BIJ EEN DUURZAME STRATEGIE

MET DE MEDEWERKING VAN

JUNI 2013

Cover financiering NL.indd 1

7/06/13 10:51


VERANTWOORDELIJKE UITGEVER Stefan

Maes, Ravensteinstraat 4, 1000 Brussel PUBLICATIEVERANTWOORDELIJKE Stefan Maes REDACTIE Eric Bastin, Werner Lapage, Johan Van Praet, Dirk Vandendaele VORMGEVING EN PRE-PRESS Vanessa Solymosi, Landmarks DRUK Geers Offset WETTELIJK DEPOT D/0140/2013/7

Cette brochure est également disponible en français De inhoud van deze brochure vindt u eveneens op www.vbo.be (Publicaties > Publicaties - gratis) De informatie in deze brochure is met uiterste zorg samengesteld door de experts van BDO. Noch BDO, noch het VBO kunnen op eender welke wijze aansprakelijk worden gesteld voor ontbrekende of foutieve informatie in deze brochure. In geen geval kunnen noch het VBO, noch BDO aansprakelijk worden gesteld voor enige directe, indirecte, incidentele, economische of gevolgschade als gevolg van het gebruik van de informatie of gegevens uit deze publicatie. Niets uit deze uitgave mag door elektronische of andere middelen, met inbegrip van automatische informatiesystemen, gereproduceerd en/of openbaar gemaakt worden zonder voorafgaande schriftelijke toestemming van de uitgever. Uitgezonderd zijn korte fragmenten, die uitsluitend ten behoeve van recensies geciteerd mogen worden.

BEDRIJFSLEVEN EN OVERHEID samen voor een sterke financiering Om te kunnen groeien, heeft een bedrijf behoefte aan financiering. Daarom is het van belang dat een ondernemer de financieringsstructuur van zijn bedrijf permanent bewaakt. Wie solide cijfers kan voorleggen, kan investeerders vlotter overtuigen om met kapitaal of krediet over de brug te komen. Toch lijkt dit vandaag de dag moeilijker haalbaar dan ooit. In ons land mag dan wel nog voldoende kapitaal en krediet beschikbaar zijn om een sterk investeringsdossier te financieren, de kapitaal- en kredietverschaffers zijn minder happig geworden om financiering te verstrekken. Bovendien weegt de crisis op de bedrijfsresultaten van de ondernemingen, waardoor ze over minder eigen middelen beschikken om nieuwe investeringen te financieren. De overheid is minstens mede verantwoordelijk voor het creëren van een omgeving die de toegang tot financiering tegen een competitieve kostprijs mogelijk maakt. In de eerste plaats moet ze het economisch vertrouwen verder herstellen. Zo moeten de overheidsfinanciën terug op orde worden gebracht, mag de hervormingstrein die in 2012 in beweging werd gezet niet stilvallen, en moeten de juiste maatregelen worden genomen om de concurrentiekracht van onze bedrijven te herstellen. Vervolgens moet de overheid dringend de juiste randvoorwaarden scheppen voor een aantrekkelijk ondernemingsklimaat. Dat zal de ondernemingen in staat stellen om voldoende winst te genereren waarvan ze een deel terug in de onderneming kunnen investeren. Het niet verder in vraag stellen van de notionele interestaftrek is daarbij een belangrijk element. Deze maatregel deed immers de fiscale discriminatie tussen de financiering via vreemde middelen en deze via eigen middelen verminderen. Hierdoor is de kapitaalstructuur van de Belgische ondernemingen substantieel verbeterd, wat het hen mogelijk heeft gemaakt de crisis van 2008 en de volgende jaren beter te doorstaan. Ten slotte moet de overheid weten dat bijkomende belastingen op sparen en beleggen het ondernemerschap zullen fnuiken, want de vergoeding die een ondernemer netto ontvangt voor de grote risico’s die hij vaak neemt, moet in balans

FINANCIERING VAN BEDRIJVEN

3

zijn met zijn inspanningen en dit risico. En voor verschaffers van kapitaal geldt dezelfde redenering. Bijkomende belastingen zouden een nieuwe deuk geven aan de risicoappetijt bij investeerders en dus de financiering van ondernemingen nog verder bemoeilijken. Maar de ondernemer mag niet bij de pakken blijven zitten. Er is een correlatie tussen een degelijk voorbereide financieringsaanvraag en de kans op succes om de financiering toegekend te krijgen. Zoals het een goede huisvader betaamt, moet de ondernemer dus een degelijke kennis hebben van de financiën van zijn zaak, en een gefundeerd dossier opbouwen. De ondernemer die een project gefinancierd wil krijgen, zal snel vaststellen dat er een uitgebreid portfolio financieringsinstrumenten bestaat, waarvan sommige met uitgesproken voor- en nadelen, afhankelijk van de omstandigheden. Voor elke specifieke financieringsnood is er een oplossing op maat. Met als gevolg dat men soms in eerste instantie door de bomen het bos niet meer ziet. Vandaar deze brochure. Ze werd opgesteld door financiële experts bij BDO en geeft een compact overzicht van de belangrijkste financieringswijzen. Ze maakt de ondernemer wegwijs in het optimaal financieren van zijn bedrijf en illustreert de theorie aan de hand van een aantal praktijkvoorbeelden. Deze brochure is onmisbare literatuur voor iedere ondernemer die wil groeien. Wij wensen u veel leesgenot.

Pieter Timmermans Gedelegeerd bestuurder VBO

4


Hans Wilmots CEO BDO

FINANCIERING VAN UW BEDRIJF INHOUD

WOORD VOORAF ECONOMISCH KLIMAAT REMT FINANCIERING BEGRIPPENLIJST HOE IS DEZE BROCHURE OPGEBOUWD?

01 Elk bedrijf en elk project zijn eigen financiering 1. Het aanzien van een bedrijf 2. Op elk moment de juiste financiering 3. Voor ieder project de juiste financiering CASE ThromboGenics De beurs als gangmaker voor vertrouwen

02 Determinanten voor een ideale vermogensstructuur 1. Cijfers lezen en interpreteren 1.1. De gouden balansregel 1.2. De wereld van de boekhouding versus de wereld van de cash 1.3. Basisinzichten in financiële analyse 2. De financieringsbehoefte van een onderneming 3. De kapitaalstructuurbeslissing CASE Participatiefonds Wat houdt u of de bank nog tegen? 3.1. De conservatieve benadering 3.2. De agressieve benadering 3.3. De gemengde benadering 3.4. Timing en flexibiliteit

03 De diverse bronnen en vormen van financiering 1. Kapitaal 1.1. Family, Friends & Fools 1.2. Business angels 1.3. Private equity - venture capital - hedge funds CASE Ateliers Cerfontaine Balans tussen inspraak, eigen middelen en bankkrediet 1.4. De beurs

3 8 10 11 12 13 13 15 16 18 19 19 20 21 24 25 26 27 27 27 28 29 30 30 30 31

32 34

2. Quasikapitaal 2.1. Stabiliteit 2.2. Converteerbare obligaties 2.3. Hybride financiële instrumenten CASE Omega Pharma Obligatielening in ruil voor flexibiliteit, risicospreiding en meer autonomie 3. Senior schulden 3.1. Bankschulden

04 Zekerheden 1. Risico’s 2. Zekerheden 2.1. Zakelijke zekerheden 2.2. Persoonlijke zekerheden 2.3. Morele zekerheden

37 37 38 39

40 41 42 45 46 46 46 50 51

05 Sleutelelementen voor het efficiënt aantrekken van kapitaal

54

1. De voorbereiding 2. Investeerders of bankiers overtuigen 3. Onderhandeling en afsluiting CASE Schyns Peugeot-concessiehouder Schyns predikt vertrouwen en eenvoud

55

06 Fiscale aspecten verbonden aan de financiering 1. Financiering met eigen middelen 1.1. Kapitaal 1.2. Rekening-courantvennoot (financiering door quasi eigen middelen) 2. Schuldfinanciering 2.1. Aftrekbaarheid van de interesten 2.2. Roerende voorheffing BESLUIT BRONNEN

56 57

58 60 61 61 65 67 67 69 70 72

ECONOMISCH KLIMAAT REMT FINANCIERING Het aanhoudende moeilijke economische klimaat baart veel bedrijfsleiders kopzorgen. Behalve met sterk crisisgebonden problemen, zoals een stagnerende verkoop en investeringen die worden uitgesteld, worden ze ook geconfronteerd met een financiering van de bedrijfsactiviteiten, die vandaag de dag stroever verloopt dan vóór de crisis. Dat heeft uiteenlopende oorzaken. Vooreerst is het voor veel ondernemingen, net omwille van de crisis, minder evident geworden om via eigen middelen bedrijfsprojecten te financieren. De zwakke economie weegt immers aanzienlijk op de winstgevendheid van bedrijven. Cijfers van de Nationale Bank van België tonen bijvoorbeeld aan dat het nettobedrijfsresultaat, na een daling met meer dan 20% in 2009, nog altijd 10% lager noteert dan het precrisisniveau. En het is nu eenmaal een economische wetmatigheid dat investeringen in een bedrijf best voor een deel met eigen middelen worden gefinancierd.

Wantrouwen tempert risicoappetijt Daarnaast loopt het aantrekken van externe middelen minder gesmeerd. Ook dat is deels een gevolg van de lagere winstgevendheid, die op haar beurt de terugbetalingscapaciteit van een onderneming kan aantasten. Daardoor stijgt het risico op wanbetaling, het zogenaamde kredietrisico, waardoor een kredietverstrekker minder geneigd zal zijn om een lening toe te kennen. Bovendien groeide de huidige financiële en economische crisis ondertussen uit tot een vertrouwenscrisis. Op de financiële markten tempert deze groeiende onzekerheid de risicoappetijt bij beleggers fors. In vele gevallen stellen we een vlucht vast van aandelen naar meer ‘veilige’ beleggingen, zoals overheidsobligaties. Grotere bedrijven kunnen hier nog van profiteren door zelf bedrijfsobligaties uit te geven, maar dit geldt duidelijk niet voor de gemiddelde kmo. In het algemeen is er dus minder risicokapitaal beschikbaar voor de ondernemingen. Gelukkig is er van een algemene ‘credit crunch’ in ons land niet echt sprake. Cijfers van de Nationale Bank bevestigen dit opnieuw: de bancaire kredietverstrekking

8


aan niet-financiële vennootschappen groeide in 2012 op jaarbasis met gemiddeld 2,1%. In de eurozone is dat groeitempo zelfs negatief sinds juni 2012. Ook de gemiddelde rente op nieuwe bedrijfskredieten is een van de laagste en meest stabiele binnen de eurozone. Toch valt niet te ontkennen dat ook in België kleine bedrijven en zelfstandigen, crisisgevoelige sectoren en exportgerichte ondernemers vandaag vaker een ‘njet’ te horen krijgen van hun bank. Banken houden in economisch moeilijke tijden vaker de vinger op de knip wanneer de risico’s op verlies te groot worden.

Schaarste door structurele ingrepen De conjuncturele verklaringen voor de problemen bij het vinden van voldoende financiering zijn één zaak. Het krimpende financieringsaanbod wordt nog versterkt door een aantal structurele evoluties. Zo zijn de plannen om het wettelijke kader voor financiële instellingen (bv. Basel-III, Solvency-II,…) aan te scherpen, al vergevorderd. Ook die kunnen op middellange termijn de toegang tot financiering tegen een competitieve prijs voor ondernemingen duidelijk beïnvloeden. Hoewel de nieuwe regels nog niet definitief zijn, wijzen verschillende elementen op mogelijke schaarste voor financieringen op lange termijn – waaronder het investeringskrediet op meer dan 7 jaar – en voor het beschikbaar stellen van risicokapitaal. De set van nieuwe internationale regels wordt heel waarschijnlijk op 1 januari 2014 van kracht voor de Europese banken. Met deze uitdagingen in het verschiet is het duidelijk dat het garanderen van een vlotte toegang tot financiering ook de komende jaren hoog op de agenda zal staan. Om zijn investeringsprojecten en zijn groei gefinancierd te krijgen, moet de bedrijfsleider, meer nog dan vandaag al het geval is, op de hoogte zijn van de diverse financieringsvormen en hun respectieve voor- en nadelen.


9

BEGRIPPENLIJST Achtergestelde lening: een leningsovereenkomst waarbij de terugbetaling aan de schuldeiser achtergesteld is. Dat betekent dat andere schuldeisers eerst worden betaald volgens de afgesproken voorwaarden. Business Angels: (ex-) ondernemers die willen investeren in beloftevolle startende of snelgroeiende ondernemingen. Gemiddeld investeren zij tussen 25.000 euro en 250.000 euro. Naast financiële steun, stellen zij ook hun jarenlange ervaring en expertise ter beschikking van de ondernemer. Crowdfunding: een alternatieve vorm van financiering waarbij het grote publiek via internetplatforms wordt aangesproken zonder bemiddeling van de traditionele actoren (banken, overheden, private equity, ...). De particuliere belegger neemt een belang in het kapitaal van het bedrijf en financiert op die manier bedrijfsprojecten. Peer-to-peer lending: een alternatief voor crowdfunding waarbij de kredietverschaffer een lening verstrekt maar geen (minderheids) aandeelhouder wordt. Private equity: de algemene benaming voor kapitaal (eigen vermogen) dat wordt opgehaald bij derden, buiten de aandelenbeurs om. Venture capital: een investering in een jong bedrijf. Wordt ook durfkapitaal genoemd. Quasikapitaal: financiële middelen die kenmerken vertonen die zowel typerend zijn voor kapitaal- als voor schuldinstrumenten.

10


Boekhoudkundig gezien zijn het geen eigen middelen, maar ze vertonen er wel bepaalde kenmerken van dankzij hun stabiliteit, hun mogelijke omzetting naar kapitaal of de vergoeding die eraan gekoppeld is. Voorbeelden zijn achtergestelde leningen, converteerbare obligaties, mezzanineleningen en participatieleningen. Straight loan: of ‘voorschot op vaste termijn’ is een kortlopend krediet bestemd voor grote behoeften aan liquide middelen. In tegenstelling tot een kaskrediet zijn zowel de looptijd, de intrestvoet als het bedrag vooraf vastgelegd. Thin capitalisation (debt equity ratio): of ‘onderkapitalisatieregeling’ beperkt de (fiscale) interestaftrek voor vennootschappen met een verhoudingsgewijs laag kapitaal en hoge leningen. Het merendeel van de OESOlanden bestrijdt deze praktijk door ‘thin-cap rules’, die verschillen van land tot land.

financiering. Elk met hun specifieke voor- en nadelen.

HOE IS DEZE BROCHURE OPGEBOUWD? Het garanderen van een vlotte toegang tot financiering staat vandaag de dag hoog op de agenda. En dat zal ook de komende jaren nog zo zijn. Met deze brochure bieden we u in zes hoofdstukken een overzicht en een houvast in de ruime wereld van financieringsmogelijkheden en hun achterliggende mechanismen. De theoretische principes verduidelijken we aan de hand van uiteenlopende praktijkvoorbeelden, met getuigenissen van bedrijfsleiders die de strategische impact van hun financieringskeuzes en -tactiek duiden.

In het eerste hoofdstuk leggen we uit dat er voor elk type bedrijf of project een aangepaste financiering mogelijk is. Afhankelijk van de situatie waarvoor een onderneming een financiering nodig heeft, zal ze moeten uitkijken naar het juiste type van krediet. Wie op zoek is naar financiering doet er trouwens goed aan om zijn financiële staten onder de loep te nemen. Dat is onze focus in het tweede hoofdstuk, waar we dieper ingaan op wat bepalend is voor de ideale vermogensstructuur. Zo

Weet ook dat wanneer een investeerder of een bank een deel van zijn vermogen en liquiditeiten ter beschikking stelt voor een project, hij waarborgen zal eisen. Het is de logica zelve dat de financier zich wil indekken tegen de risico’s. En niet in het minst tegen de financiële gevolgen van die risico’s. Aan die waarborgen of zekerheden besteden we aandacht in het vierde hoofdstuk.

moet een ondernemer streven naar een evenwicht tussen de structuur van zijn activa enerzijds, zowel inzake omvang als levensduur, en de structuur van zijn vermogen anderzijds.

Uiteindelijk komt het erop neer om alle strategische keuzes goed voor te bereiden en om te zetten in een financieringsdossier dat uw slaagkansen versterkt. In het vijfde hoofdstuk reiken we de ingrediënten aan noodzakelijk om efficiënt en succesvol fondsen aan te trekken. We doen dat aan de hand van tien heel concrete tips.

Wanneer de vermogensstructuur goed zit, is het zaak om de financieringsbron te vinden die best aansluit bij de doelstelling op korte of lange termijn. Daarbij heeft u als ondernemer grosso modo de keuze uit twee financieringsbronnen: kapitaal of schuld. In hoofdstuk drie verdiepen we ons in de verschillende bronnen en vormen van

In het zesde en laatste hoofdstuk ten slotte bespreken we de aandachtspunten en denkpistes om de financiering ook op fiscaal vlak vlot te laten verlopen. De keuze voor een bepaalde financieringsvorm (met eigen middelen of schuldfinanciering door derden) heeft immers belangrijke fiscale gevolgen.


11

01 Elk bedrijf en elk project zijn eigen financiering

Krediet is een handeling waarbij een onderneming of een individu (in het algemeen) of een bank of een financiële instelling (in het bijzonder) fondsen voorschiet. Maar krediet is ook vertrouwen, respect, aanzien dat iemand of iets geniet. Dat blijkt duidelijk uit de Latijnse stam van het woord ‘credere’, wat betekent ‘geloven’. Een bedrijf kan projecten financieren met eigen middelen of met vreemd vermogen. Wanneer een aandeelhouder (bijkomende) middelen ter beschikking stelt, is het omdat hij inherent of automatisch in zijn zaak gelooft. Trouwens, een derde overtuigen om zijn geld aan een bedrijf voor te schieten, vraagt over het algemeen grote inspanningen.

1 HET AANZIEN VAN EEN BEDRIJF Krediet verlenen aan een bedrijf, dat is vertrouwen stellen in de onderneming, erin geloven. Dat betekent dat een bedrijf dat kredieten wil bekomen, een zekere geloofwaardigheid moet opbouwen. Hiermee wordt meteen duidelijk waarom banken en andere kredietinstellingen met zoveel zorg tewerk gaan bij het toekennen van een krediet. Komt daar nog bij dat de crisis en de verscherpte regelgeving voor de banken hebben geleid tot strengere criteria bij het toekennen van nieuwe financieringen. Het vertrouwen van de financiële partners winnen en behouden wordt voor de bedrijven bijgevolg een proces op zich. Dat verklaart ook waarom heel wat Belgische en Europese bedrijven op een professionele manier op zoek gaan naar alternatieve vor-

men van financiering. Op die manier creëren ze financieringsflexibiliteit. Ze willen snel kunnen reageren op economische ontwikkelingen en zich vlot kunnen aanpassen aan elk type project dat moet worden gefinancierd. De bank is niet langer de enige en vanzelfsprekende bron voor de financiering van industriële of commerciële activiteiten. De economische realiteit heeft ervoor gezorgd dat we in een tijdperk met een brede waaier aan financieringsmogelijkheden zijn beland. Met deze brochure willen we meer inzicht geven in de verschillende bronnen van financiering en tegelijk een aantal sleutelelementen aanreiken om bankrelaties optimaal te onderhouden. Eén type financiering komt niet aan bod: subsidies. Of het nu gaat om terugvorderbare voorschotten, kapitaalsubsidies of tussenkomst in welomschreven projecten of investeringen, bedrijven moeten vooraf altijd nagaan of ze kunnen gebruik maken van steunmaatregelen, want ze vormen een belangrijke bron van liquiditeit voor elk bedrijf. De grote diversiteit aan beschikbare subsidies (zowel lokaal, regionaal, federaal als op Europees vlak) gaat het bestek van deze brochure te buiten.

2 OP ELK MOMENT DE JUISTE FINANCIERING Het is belangrijk om een financieringsstrategie op dezelfde manier uit te stippelen als een investeringsstrategie. Elk financieringsinstrument moet worden bestudeerd en gesitueerd in zijn juiste context. Op die manier wordt de relevantie van de financiering beoordeeld naargelang het soort investering die ze moet dekken. Enkele basisprincipes: FINANCIERING VAN BEDRIJVEN

13

financiering van een investering op lange termijn met fondsen op lange termijn; een correcte prijs betalen in functie van het risico, de gekozen strategie en de beslissingsvrijheid; hoe minder een financiering gewaarborgd is, hoe duurder ze wordt. Maar het probleem is complexer dan dat. In het klassieke, vaak voorkomende geval zal een bank bijzonder terughoudend zijn om zonder steun van de aandeelhouders of andere derden belangrijke financieringen toe te staan aan een ‘starter’ die bijvoorbeeld wil investeren in nieuwe industriële machines. De keuze voor een bepaald type financiering moet dus ook worden afgestemd op de fase waarin het bedrijf zich bevindt. Een bedrijf doorloopt verschillende fasen tijdens zijn levenscyclus:

‘Seed and start up stage’: deze fase omvat de activiteiten van ontwikkeling en lancering. Ze vindt plaats nog vóór de eigenlijke commercialisering. In deze fase is het bedrijf voornamelijk bezig met onderzoek en ontwikkeling (O&O), prototypes,... ‘Early growth/bird stage’: dit is de fase van eerste commercialisering. Die gaat vaak gepaard met weinig volume en omzet, maar ze laat toe om de geloofwaardigheid van een project te beoordelen. ‘Fast growth stage’: in deze fase gebeurt de ontwikkeling op grote schaal en de commercialisering van de producten van een bedrijf. ‘Maturity stage’: de fase van erkenning voor een bedrijf dat uitgegroeid is tot marktleider en dat deze positie ook handhaaft. Het onderstaande schema toont de bronnen van financiering die beschikbaar zijn naargelang de levensfase van het bedrijf.

* 3 F’s: Family, Friends & Fools, d.w.z. de hechte groep rond de ondernemer.

14


In elke fase variëren de toegankelijke bronnen van financiering. Bij het begin van de cyclus zijn kapitaalinvesteringen het belangrijkst. Bovendien zijn het aantal actoren talrijker (familie, privéfondsen, publieke fondsen, subsidies,...) en is de combinatie van meerdere financieringsinstrumenten gebruikelijk. De doelstelling is om tot een gecontroleerde bankfinanciering te komen, d.w.z. een financiering die het bedrijf de mogelijkheid biedt om zijn solvabiliteit boven minimaal 20% te handhaven met een minimale financieringskost. Financiering via bankschulden (senior schulden) blijft immers altijd minder duur dan financiering met kapitaal waarvoor de aandeelhouder een aanzienlijk rendement verwacht om zijn risico af te dekken. Deze doelstelling zal bereikt zijn wanneer het bedrijf zijn degelijkheid en geloofwaardigheid heeft aangetoond. Anders gezegd, op het moment waarop de bank zal geloven in het project.

3 VOOR IEDER PROJECT DE JUISTE FINANCIERING Afhankelijk van de situatie waarvoor een onderneming een financiering nodig heeft, zal ze moeten uitkijken naar het juiste type van krediet. Een investering op lange termijn heeft een andere soort financiering nodig dan een tijdelijk probleem van cashflow dat het gevolg is van bijvoorbeeld een seizoensgebonden activiteit. En de bankier zal misschien niet bereid gevonden worden om een onderneming van een oorlogskas te voorzien om strategische overnames te doen, terwijl de uitgifte van een obligatie in die omstandigheden wel een goede oplossing kan zijn. In de volgende hoofdstukken van deze brochure komen de verschillende vormen van financiering stelselmatig aan bod.


15

CASE THROMBOGENICS

DE BEURS ALS GANGMAKER VOOR VERTROUWEN Toen de inkomsten uit een lopend patent dreigden op te drogen, ging ThromboGenics in 2006 naar de beurs om kapitaal te mobiliseren voor het onderzoek naar zijn nieuwe blockbuster. Als dam tegen het onvoorspelbare beursklimaat houdt het biotechbedrijf vast aan zijn adagium: ‘Underpromise and overdeliver’. Die strategie stemt de aandeelhouders gunstig en koopt het levensnoodzakelijke vertrouwen van de markt.

niet langer af van externe financiering, maar kan ze dankzij de verkoop van de blockbuster putten uit eigen verkoopwinsten.

ThromboGenics is het schoolvoorbeeld van hoe een bedrijf zijn beursnotering maximaal heeft benut. “Sinds onze beursgang haalden we in vier kapitaalrondes 214 miljoen euro cash op bij investeerders”, zegt CFO Chris Buyse. “Met dien verstande dat we jaarlijks nooit meer dan 10% aandelen van ons toegestaan kapitaal uitgaven. Meer uitgeven is bijzonder omslachtig en duur voor de vennootschap bovendien. Viermaal op rij gaven we nieuwe aandelen uit bij een gestegen koers en zonder discount. Uit respect voor de kleine retailaandeelhouders.” PROACTIEF HET JUISTE VENSTER

© ThromboGenics

Eind vorig jaar kreeg ThromboGenics van de Amerikaanse Food and Drug Administration groen licht voor een nieuw oogmedicijn Jetrea. Na een onderzoekscyclus van meer dan tien jaar en ruim 100 miljoen euro kosten, hangt de biofarmaceutische onderneming vandaag

16


KIEZEN

Op zeven jaar tijd vervijfvoudigde het aandeel in waarde tot zo’n 40 euro. Allemaal op eigen kracht, in tegenstelling tot veel biotechbedrijven die traditioneel kiezen voor de samenwerking met een kapitaalkrachtige farmareus. “De kunst is om proactief het juiste venster te kiezen”, verklaart Chris Buyse het succesverhaal. “Niemand controleert het beursklimaat, maar wie wacht tot het water aan de lippen staat om geld op te halen, riskeert dat hij te grote kortingen moet aanvaarden. Ten nadele van de aandeelhouders. Mijn advies voor kapitaalintensieve be-

nog de kans krijgen om aan dezelfde voorwaarden in te tekenen.” BELANGSTELLING INVESTEERDERS GROEIT

ThromboGenics maakte tijdens zijn volledige beursparcours al zijn beloftes waar. ‘Liever minder beloven en meer waarmaken, dan omgekeerd’, luidt het adagium. “Zo win je het vertrouwen van de markt en zijn investeerders.”

“Beloof niet te veel, maar overtref telkens de verwachtingen van de markt”

THROMBOGENICS IS VANDAAG HET GROOTSTE BIOTECHBEDRIJF OP EURONEXT, BEL20

drijven: tank geld bij als de sterren goed staan, ook al heb je dat extra kapitaal morgen nog niet nodig.”

En de belangstelling blijft groeien. “Eens onze beurswaarde boven het half miljard klom, toonden de grote beleggingsfondsen meer interesse. Nu we Jetrea commercialiseren, kloppen ook investeerders op zoek naar minder risicovolle biotechbedrijven bij ons aan, zowel uit Europa als de VS.”

Wordt de kleine retailaandeelhouder bij dergelijke transacties niet van deelname uitgesloten? “Inderdaad, maar dat verzachten we door bij te tanken aan prijzen die heel dicht aansluiten bij de slotkoers. En we proberen op het einde van de dag de koers opnieuw te laten noteren, zodat ook de niet-institutionele aandeelhouders


17

02 Determinanten voor een ideale vermogensstructuur

De huidige marktomstandigheden voor de ondernemingen zijn heel uitdagend. Kapitaalverschaffers hebben almaar toenemende verwachtingen, terwijl voor veel bedrijven het vinden van werkkapitaal een prangend probleem blijkt te zijn. De basiselementen van een goede financieringsstructuur bleven echter in de loop der jaren ongewijzigd. Een onderneming moet een evenwicht nastreven tussen de structuur van haar activa enerzijds, zowel inzake omvang als levensduur, en de structuur van haar vermogen anderzijds.

de kennis te hebben van de boekhoudkundige principes en de regels die aan de basis liggen van de opstelling van financiële staten.

Financier langetermijnprojecten met langetermijnmiddelen Vanuit de bril van de kredietverstrekker worden deze financiële staten traditiegetrouw als volgt opgedeeld:

1 CIJFERS LEZEN EN INTERPRETEREN 1.1. De gouden balansregel De economische barometer staat al een poos op onweer. Op zoek gaan naar extra financieringsmiddelen verloopt over het algemeen moeizaam. Wie dat toch wil doen, doet er goed aan zijn financiële staten eens onder de loep te nemen. Zo moet een ondernemer zich vergewissen van de terugbetalingscapaciteiten van zijn bedrijf en de beschikbare marge op deze capaciteit mocht er toch iets mislopen. Een kredietverstrekker zal behalve kwalitatieve elementen (bv. kwaliteit en notoriëteit van het management) vooral kwantitatieve elementen gebruiken om zijn beslissing te funderen. Daarbij nemen de jaarrekening en budgetten een heel belangrijke plaats in. Het is dus uitermate van belang voldoen-

De balans wordt dus herleid tot vier grote blokken. De zgn. ‘gouden balansregel’ voor een ideale vermogensstructuur houdt in dat de duurzame vaste activa (bv. een gebouw) moeten worden gefinancierd met eigen vermogen of vreemd vermogen op lange termijn. Vlottende activa worden vanuit deze stelregel gefinancierd met kort vreemd vermogen. Een ondernemer die langetermijnverrichtingen financiert met kortetermijnkredieten, brengt vroeg of laat zichzelf in gevaar. Er ontstaan immers betalingsmoeilijkheden als bepaalde kortetermijnschuldeisers (bv. leveranciers) niet bereid zijn hun schulden te hernieuwen. FINANCIERING VAN BEDRIJVEN

19

Voorbeelden van langetermijnfinancieringsbronnen zijn kapitaal (via de beurs of risicokapitaal), bedrijfsobligaties, groepsfinanciering, investeringskredieten of nog leasingcontracten. Tot de familie van de kortetermijnfinancieringsmiddelen behoren o.a. de leveranciers-, de kas-, de disconto- en de exportkredieten. Bij de analyse van een jaarrekening moet men zich bewust zijn van de beperkingen waaraan de boekhoudkundige gegevens onderhevig zijn. Zo legt het boekhoudrecht voor actiefbestanddelen meestal een waardering tegen historische kostprijs op. Voor een kapitaalverschaffer zal de reële waarde (inclusief de mogelijke latente meer- of minderwaarden) echter belangrijker zijn dan de initiële aanschaffingswaarde van een actief. Reden waarom bij het lezen van de balans de immateriële vaste activa in mindering zullen worden gebracht van het eigen vermogen, en deelnemingen in andere bedrijven zullen worden gewaardeerd tegen ‘fair value’. In dit kader is het raadzaam om de nodige externe financiering te krijgen, een schattingsverslag te maken voor een oud terrein of een zo goed als afgeschreven gebouw.

1.2. De wereld van de boekhouding versus de wereld van de cash Waar de resultatenrekening conform de boekhoudprincipes een opgave is van de opbrengsten min de kosten (= winst of verlies), kijkt een geldschieter eerder naar de kasstromen. De grote spelbreker zijn de afschrijvingen, en bij uitbreiding alle kosten die geen kasuitgaven genereren of opbrengsten die de bank niet spijzen. Niet zozeer de jaarlijkse spreiding van de kostprijs van een investering interesseert de kapitaalverschaffer, dan wel de mate waarin die investeringen met eigen middelen werden betaald en voor welke er nog schulden openstaan. De cashflow (liquiditeitsstroom) van een bedrijf, over een bepaalde periode, bekomt men door het netto boekhoudkundig resultaat te corrigeren met de niet-kaskosten en de nietkasopbrengsten. Het nadeel van de cashflow als getal is dat dit slechts een momentopname toont van de liquiditeiten, wat op zich een eng beeld geeft. Een cashflowanalyse is interessanter. Een goed gestoffeerde bankrekening op balansdatum biedt immers geen zekerheid dat de daaropvolgende dagen de middelen niet wegvloeien naar de leveranciers of naar andere schuldeisers. Een cashflowanalyse focust op de bronnen en het gebruik van de middelen in een bedrijf. En laat toe de evolutie van de middelen te bekijken tussen twee opeenvolgende momenten in de tijd. In het onderstaande voorbeeld evolueert de bankstand tussen N-1 en N van 10.000 naar 14.500. De cashflowanalyse geeft inzicht in wat er met de middelen van het bedrijf tussen twee meetpunten is gebeurd. Schematisch kan deze analyse als volgt worden voorgesteld:

20


CASHFLOW ANALYSE

Een gezonde vermogensstructuur op lange termijn is niet enkel gebaseerd op het respecteren van de gouden balansregel. Het creëren van voldoende cashflow is een tweede (even belangrijke) voorwaarde voor het hebben van een ideale vermogensstructuur. Schulden moeten immers worden terugbetaald, en investeringen zullen altijd noodzakelijk blijven.

1.3. Basisinzichten in financiële analyse In het kader van de zoektocht naar (bijkomende) financiering is het aangewezen eerst de gekende en beproefde recepten van autofinanciering, de creatie van cashflow en de uitbouw van een goede balansstructuur te gebruiken alvorens externe geldschieters te benaderen. Hoewel het bouwen aan een ideale vermogensstructuur ontegensprekelijk afhangt van toekomstige beslissingen (aantrekken extra financiering), moet men altijd rekening houden met de huidige financiële positie van het bedrijf. Enkele basisprincipes in de financiële analyse moeten de gebruikers van de cijfers in staat stellen om in één oogopslag deze actuele

financiële toestand van een onderneming te leren kennen. Een stevig stootkussen om mogelijke tegenslagen op te vangen (solvabiliteit), een positief netto bedrijfskapitaal (liquiditeit) en een voldoende hoge rendabiliteit vormen de drie basiselementen. Wanneer een bedrijf tijdelijk niet rendabel is (geen winst maakt), dreigt het snel niet meer in staat te zijn om zijn kortetermijnverplichtingen na te komen (liquiditeit), tenzij het over voldoende eigen vermogen beschikt (solvabiliteit) om het tijdelijke probleem op te lossen. 1.3.1. RENDABILITEIT

Rendabiliteit gaat na of de onderneming winstgevend is, na vergelijking van opbrengsten en kosten. Meestal wordt de rendabiliteit gedefinieerd als de procentuele verhouding tussen de ondernemingswinst en het eigen vermogen. Een voldoende rendabiliteit betekent dan dat het bedrijf in kwestie in staat is het geïnvesteerde vermogen tegen marktvoorwaarden te vergoeden via dividenden. De rendabiliteit is dus een doorslaggevende maatstaf voor de stabiliteit van een bedrijf. Alleen als men (potentieel) rendabel is, zal men erin slagen extra gelden op de kapitaalmarkt aan te trekken. FINANCIERING VAN BEDRIJVEN

21

Vooral bij beursgenoteerde bedrijven wordt (overdreven) veel aandacht besteed aan deze ratio. Traditiegetrouw zal men de beurskoers vergelijken met het nettoresultaat per aandeel en deze P/E-ratio (price/earning) als indicator gebruiken voor de economische prestaties van een onderneming. In de bankwereld is de aandacht voor deze ratio een stuk minder. Dat is vooral te wijten aan het feit dat de rendabiliteit op het eigen vermogen positief kan beïnvloed worden door het aantrekken van extra vreemd vermogen. Dit verschijnsel staat genoegzaam bekend als de financiële hefboom of ‘leverage’. Zolang de vaste interestkosten verbonden aan het aantrekken van leningen lager blijven dan de rendabiliteit die de aandeelhouders eisen ten aanzien van de geïnvesteerde activa, is het voor een onderneming interessant extra financiering in te vullen met vreemd vermogen. Anders gezegd, een zwakkere solvabiliteit kan ogenschijnlijk tot betere resultaten leiden.

De verhouding tussen deze twee componenten wordt ook wel de ‘current ratio’ of liquiditeitsratio in de ruime zin genoemd. Normaliter moet deze groter zijn dan één, maar banken zullen een current ratio aanvaarden tot 0,9 alvorens de rating van het bedrijf aan te passen. Die ratio kan nog verder worden aangescherpt door de vlottende activa te zuiveren van de minst liquide elementen (m.n. de voorraad). Zo bekomt men de ‘acid ratio’ of liquiditeitsratio in de enge zin. Een acid ratio groter dan één betekent dat men in staat is al zijn leveranciers te betalen mochten deze in het hypothetische geval beslissen allen op hetzelfde tijdstip hun geld op te eisen. Banken aanvaarden een acid ratio tot 0,5. Bedrijfskapitaal moet dienen om de handelsof productiecyclus te financieren. Een tijdelijk tekort aan werkkapitaal zal desnoods moeten worden gefinancierd met kortetermijnkredieten (bv. ‘straight loan’ of kaskrediet). 1.3.3. SOLVABILITEIT

1.3.2. LIQUIDITEIT

De liquiditeitsindicator geeft het vermogen van een onderneming weer om haar rekeningen te betalen, door de kasinkomsten te vergelijken met de kasuitgaven. De liquiditeitspositie van een onderneming is zowel belangrijk voor verschaffers van eigen vermogen (dividendenpolitiek) als voor verschaffers van vreemd vermogen (terugbetalingscapaciteit). Klassiek worden als liquiditeitsmaatstaven het bedrijfskapitaal en de cashflow berekend. De term bedrijfskapitaal (of werkkapitaal) is een resultante van de opdeling van de balans in vier blokken (zie supra 1.1.). In de mate dat de vlottende activa (i.e. deze die op relatief korte termijn in geld kunnen worden omgezet) de vlottende passiva (i.e. de schulden te betalen op korte termijn) overtreffen, bekomt men een positief bedrijfskapitaal. 22


Solvabiliteitsratio’s hebben tot doel na te gaan of het bedrijf tegen een stootje kan, m.a.w. is het bedrijf in staat om een verlies te dragen. Traditioneel wordt daarvoor gekeken naar de financiële onafhankelijkheid of schuldgraad. Daarbij gaat men de procentuele verhouding na van het eigen of vreemd vermogen op het totaal vermogen. Deze coëfficiënt is vooral van belang voor schuldeisers, maar mag evenmin aan de aandacht ontsnappen van kapitaalverschaffers. Hoe meer met schulden wordt gefinancierd, hoe wenselijker het immers kan zijn om de winst te reserveren als buffer (in plaats van ze uit te keren als dividend). Over het algemeen verwacht een bankier dat het eigen vermogen 30% tot 40% bedraagt van het balanstotaal. Voor een handelsonder-

neming geldt een minimum van 20% en voor een productiebedrijf 25%. Sinds enige tijd wordt er weer meer belang gehecht aan een stevig eigen vermogen als buffer voor moeilijke tijden én als garantie naar de potentiële kredietverschaffer. Door balansrestricties en nieuwe regelgeving worden banken terughoudender in de toekenning van (langetermijn) kredieten. Valt de ratio lager uit, dan zullen bankiers meestal extra vangnetten (lees waarborgen) vragen. Dat kan in de vorm van het vestigen van een hypotheek, factoring van vorderingen of leasing van activa. De omvang van het niet-gedekte risico ligt bij voorkeur lager dan 40% tot 50%. Is deze grens overschreden, dan wordt de ondernemer aangespoord om het eigen vermogen te verhogen. Het niet-gedekte risico is het verschil tussen de totaal uitstaande financiële

schulden binnen een onderneming en de waarde van de garanties. Bij de beoordeling van een kredietdossier schat de kredietverschaffer zijn financieel risico in. Dat financieel risico omvat de kans dat een onderneming niet meer bij machte is haar aangegane schulden, en daaraan verbonden vaste kosten, terug te betalen. Om dat risico te bepalen, wordt meestal gekeken naar de dekking van het vreemd vermogen door de cashflow. Een goede dekkingsratio geeft aan dat het bedrijf nog bijkomende schulden kan dragen of over een veiligheidsmarge beschikt tegen een toekomstige daling van de cashflow. 1.3.4. BENCHMARKING

De meest elementaire interpretatie van voornoemde kengetallen (rendabiliteit, liquiditeit, solvabiliteit) gebeurt via een goed-slecht classificatie. Voor bepaalde ratio’s bestaan


23

er objectieve normen. Om een beter zicht te krijgen op de financiële toestand van een bedrijf, verloopt de interpretatie gemakkelijker als men de ratio’s van rendabiliteit, liquiditeit en solvabiliteit toetst aan die van andere bedrijven. Sinds 1984 publiceert de Nationale Bank van België sectoriële globalisaties van jaarrekeningen aangevuld met enkele financiële ratio’s. Die kunnen gratis online worden geraadpleegd op de website van de Nationale Bank (www.nbb.be) onder de rubriek Balanscentrale – Producten Balanscentrale – Statistieken. Op basis van 21 kengetallen kan men de financiële gezondheid vergelijken met sectorgenoten. Nog beter is een zogenaamde ‘multivariate’ benadering. Daarbij probeert men de informatie vervat in de verschillende ratio’s te bundelen tot slechts één cijfer. Dat is dan de indicator voor de totale financiële toestand van een bedrijf. Zo’n maatstaf wordt veel gebruikt in falingspredictie-modellen. Voorbeelden hiervan zijn de L-score ontwikkeld door de Nationale Bank of het model van Altman, dat werkt met een Z-score.

Benchmarking leidt tot een meer objectieve analyse 1.3.5. BESLUIT

Een derde en laatste maatstaf om te komen tot een gezonde vermogensstructuur is het nastreven van een goed evenwicht tussen rendabiliteit, liquiditeit en solvabiliteit. Een mindere score op één van deze kengetallen kan een rechtstreekse impact hebben op de rating die een kredietbeoordelaar geeft aan een bedrijf. 24


Kort op de bal spelen door maandelijks te rapporteren is in deze tijden van snelle economische ontwikkeling uiterst belangrijk. Nog beter is het wanneer de interne financiële administratie of de externe accountant de vertaalslag kan maken naar de toekomst aan de hand van budgetten en ondernemingsplannen.

2 DE FINANCIERINGSBEHOEFTE VAN EEN ONDERNEMING De financieringsbehoefte van een bedrijf kan slaan op de start-, groei- of vernieuwingsinvesteringen of op de exploitatiecyclus. Eerder werd aangegeven dat alle vaste activa (o.a. investeringen) bij voorkeur worden gefinancierd met vaste passiva (eigen vermogen en langetermijnschulden). Slaagt men hier niet in, dan is het raadzaam extra eigen of vreemd vermogen aan te trekken. Vanuit de financiële analyse stelden we dat er idealiter een overschot aan vaste passiva t.o.v. vaste activa moet zijn (genoegzaam bekend als bedrijfskapitaal of werkkapitaal) om de permanente kern van vlottende activa te financieren. De behoefte aan bedrijfskapitaal vloeit rechtstreeks voort uit de exploitatiecyclus van de onderneming en wordt beïnvloed door verschillende factoren, zoals de seizoensgebondenheid van de bedrijfscyclus, de kredieten incassopolitiek (bv. korting contante betaling, aantal dagen klantenkrediet,...), de cashflow, het aankoopbeleid (aantal dagen leverancierskrediet), opslagtermijn voorraden, en dergelijke meer. Om het noodzakelijke bedrijfskapitaal te bepalen, moet men de omloopsnelheid berekenen van de belangrijkste componenten van het vlottend actief. Het noodzakelijke bedrijfskapitaal uitgedrukt in verkoopdagen is dan gelijk

aan de omlooptijd van de voorraad verhoogd met het aantal dagen klantenkrediet minus het aantal dagen leverancierskrediet.

Het voorbeeld hieronder maakt het duidelijk (de cijfers zijn hypothetisch):

In bovenstaand voorbeeld moet de onderneming gemiddeld 10 dagen van haar exploitatiecyclus financieren. Of nog, heeft het bedrijf een gemiddelde omzet op dagbasis (buiten de impact van de btw) van 10.000 euro, dan bedraagt het noodzakelijke bedrijfskapitaal 100.000 euro.

mate van financiering met eigen middelen en met vreemd vermogen. In tweede orde gaat men op zoek naar eventuele externe financieringsbronnen, met keuzemogelijkheden op korte, middellange en lange termijn. Die laatste komen in de volgende hoofdstukken ruim aan bod.

Met een bedrijfskapitaal van meer dan 100.000 euro is er geen nood aan extra financiering en blijft er zelfs een marge voor de financiering van groeien investeringsoperaties. In het tegenovergestelde geval zijn extra middelen wenselijk om de activiteiten te financieren (bv. kaskrediet of ‘straight loan’).

De optimale vermogensstructuur is een evenwichtige combinatie van eigen en vreemd vermogen. Zoals hoger aangegeven, kan het bij een positieve hefboomwerking interessant zijn bijkomend vreemd vermogen aan te trekken. Maar bij te veel vreemd vermogen gaan de eigen vermogenverschaffers een risicopremie voor hun investering vragen door extra rendement te eisen. De optimale financieringsstructuur zal dus altijd te maken krijgen met een spanningsveld tussen rendement en het financieel risico betreffende de vaste aflossingen en interestlast.

Om de financiering van een bedrijf te beoordelen, moet men de omvang van de verwachte investeringen kennen, en moet er een berekening worden gemaakt van het bedrijfskapitaal nodig voor de exploitatiecyclus.

3 DE KAPITAALSTRUCTUURBESLISSING De finale beslissing over de structuur van de financiering van een bedrijf verloopt in twee stappen. Vooreerst is er de beslissing over de

De zoektocht naar een goede vermogensstructuur is m.a.w. een uitvloeisel van de financiële strategie van het bedrijf. Doorgaans zijn er drie verschillende financieringsstrategieën: een conservatieve benadering, een agressieve en een gemengde aanpak. De gekozen financieringswijze bepaalt in grote mate de flexibiliteit van een bedrijf. FINANCIERING VAN BEDRIJVEN

25

CASE PARTICIPATIEFONDS

WAT HOUDT U OF DE BANK NOG TEGEN? “Het is onze job om ervoor te zorgen dat een goed project gefinancierd kan worden.” Dat vat de ‘co-financiering’ van het federale Participatiefonds krachtig samen. Het fonds fungeert als financieringshefboom: voor een project van 100 wordt het residuele risico van de bank verminderd tot 11 mits adequaat inzetten van alle overheidsinstrumenten.

© Participatiefonds - Dann

Vorig jaar ontving het Participatiefonds een goede 1.000 leningaanvragen, zowat de helft minder dan tijdens de crisisjaren, toen de vraag bij het fonds steeg door moeilijke situatie bij de banken. “Ook bij de banken daalt vandaag de vraag naar investeringskredieten, want ondernemers stellen hun investeringen uit of starten zelfs helemaal niet op vanwege de economische malaise”, aldus Wilfried Vermariën, Front Office Manager van het fonds. Nochtans

26


zijn de voorwaarden om bij het fonds krediet te krijgen soepeler dan bij de klassieke bank. “Onze kernopdracht is ondernemers een gemakkelijkere toegang bieden tot het bankkrediet. Als federale overheidsinstelling beschikken we over een eigen vermogen van 212 miljoen euro (eind 2011) waarmee we zelfstandigen, vrije beroepen en kleine ondernemingen (KO) – minder dan 50 werknemers en met een jaaromzet of balanstotaal niet hoger dan 10 miljoen euro – ondersteunen en begunstigden van startleningen laten begeleiden.” TOT 250.000 EURO TEGEN 3%

Het fonds biedt achtergestelde leningen via drie business lines: ‘microfinanciering’ met een startlening tot 30.000 euro (voor starters <30 jaar is er bovendien het Plan Jonge Zelfstandigen), met begeleidingstraject. Vervolgens ‘cofinanciering’ tot 250.000 euro (350.000 euro voor overname van aandelen) met Initio als soepelste formule. De bank kan vlotter krediet verlenen omdat ze achtergestelde leningen als quasi-kapitaal beschouwt. Ten slotte is er de Business Angel+ lening (max. 125.000 euro) specifiek ontwikkeld voor innovatieve projecten, financieel ondersteund door een of meerdere business angels. “Dankzij de combinatie van oplossingen krijgt een ondernemer vlot toegang tot 250.000 euro per kredietnemer of economische groep tegen een intrestvoet van 3% tot 4,5 % (actuele voorwaarden) afhankelijk van de gekozen lening.” Enkel ondernemers die voldoen aan de

3.1. De conservatieve benadering

Europese definitie van een KO kunnen bij het fonds aankloppen. Met uitzondering van een aantal activiteiten, zoals transport voor rekening van derden (rollend materieel), landbouw, export (activiteiten geworteld in het buitenland) en trading. Andere ontvankelijkheidscriteria bij cofinanciering zijn grosso modo: min. 10% eigen inbreng, min. 10% solvabiliteit – een bank eist gemakkelijk 20 tot 25% –, geen investeringen in R&D en geen herfinancieringen. “Tijdens de evaluatie van een

“Krediet verlenen is een berekend risico nemen en weten dat je je kunt vergissen” dossier houden we vooral rekening met de beroeps- en beheerscompetenties, de leefbaarheid en het organisatiemodel, de realiteitszin van de prognoses, de financiële structuur en de terugbetalingscapaciteit. Bij overnames hebben ook de cijfers uit het verleden en het lopende boekjaar een belangrijke invloed. Soms vragen we naar specifieke waarborgen.” www.fonds.org

Bij deze aanpak speelt de ondernemer op veilig door voornamelijk met lang vreemd vermogen te financieren. Die strategie zorgt ervoor dat men nooit liquiditeitsproblemen heeft. Zowel seizoensgebonden als permanente behoeften worden gefinancierd met langetermijnschulden. In perioden waar minder nood is aan werkkapitaal, kunnen overtollige middelen zelfs worden belegd en interesten genereren. Deze comfortabele situatie heeft echter als gevolg dat het rendement op het vermogen lager zal zijn. De te betalen debetrente zal immers meestal hoger liggen dan de te ontvangen creditrente. Bovendien ligt de interestlast van langetermijnfinanciering meestal hoger dan die op korte termijn (rentecurve is meestal stijgend). Ten slotte maakt de fiscale wetgeving het in de meeste gevallen interessanter voor een aandeelhouder om rechtstreeks middelen te beleggen dan via een onderneming.

3.2. De agressieve benadering Als alternatief kan men een strategie aanhouden waarbij de financiering vooral gebeurt met kortetermijnkredieten (enkel vaste activa worden gefinancierd met langetermijnschulden). Vanuit het oogpunt van rendabiliteit zal een dergelijke strategie beter scoren, maar het financieel risico neemt substantieel toe. Bij kortetermijnfinanciering stijgt immers de onzekerheid of men al dan niet zal kunnen herfinancieren. Daarnaast is er de onzekerheid over de toekomstige kortetermijnrentevoet.

3.3. De gemengde benadering De beslissing over de ideale vermogensstructuur komt dus neer op het afwegen van FINANCIERING VAN BEDRIJVEN

27

rendement en risico. Welke veiligheidsmarge uiteindelijk gekozen wordt, zal in belangrijke mate bepaald worden door de risicovoorkeur van het management en de relatie met banken. Ideaal is de gulden middenweg tussen de verschillende strategieën. Daarbij tracht men de looptijd van de financieringsmiddelen zoveel mogelijk af te stemmen op de looptijd van de financieringsbehoeften.

beslissingen toekomstige financieringsopportuniteiten niet mogen hypothekeren. Financiële flexibiliteit is vooral belangrijk voor ondernemingen met moeilijk voorspelbare financieringsbehoeften. Zo moet een groeionderneming de flexibiliteit en de kapitaalverwatering afwegen. Door vandaag aandelen uit te geven, creëert men extra schuldcapaciteit, maar bij latere kapitaalverhogingen om de groei te blijven financieren, zal kapitaalverwatering optreden (door de toegenomen aandelenwaarde).

3.4. Timing en flexibiliteit Het ogenblik van een financieringsbehoefte in de levenscyclus van een onderneming kan de kapitaalstructuurbeslissing grondig beïnvloeden. De toekomst is per definitie onzeker waardoor het management naar best vermogen zal moeten handelen. Zijn de interestvoeten hoog (en verwacht men dat ze zullen dalen), dan zal men schuldfinanciering uitstellen en eerder overgaan tot aandelen-

Zorg voor voldoende kapitalisatie alvorens een beroep te doen op externe fondsen financiering (kapitaal). Staat de waarde per aandeel echter onder druk en verwacht men toekomstige winsten, dan is het wenselijk nu aan schuldfinanciering te doen en een aandelenemissie uit te stellen. Want als de waarde van de aandelen terug is gestegen, moet men bij een nieuwe financieringsronde minder aandelen uitgeven om eenzelfde bedrag aan te trekken. Dat beperkt op zijn beurt de kapitaalverwatering. Ook flexibiliteit is een belangrijke beslissingsfactor. Hiermee wordt bedoeld dat de huidige 28


Het management en de raad van bestuur hebben een verantwoordelijkheid tegenover aandeelhouders om aandelen uit te geven tegen een zo hoog mogelijke prijs (minder kapitaalverwatering) en financiering aan te trekken op de goedkoopst mogelijke manier. Verschillende theorieën proberen klaarheid te scheppen in deze thematiek. Vooral de ‘Peckeng Order’-theorie wordt in empirisch onderzoek bevestigd. Dat model vertrekt vanuit de stelling dat bedrijven zo weinig mogelijk een beroep doen op externe financiering en dus interne financiering verkiezen boven externe middelen. Bij financieringsbeslissingen volgt men een pikorde: eerst spreekt men de eigen middelen aan, vervolgens gebruikt men klassieke bankkredieten en ten slotte grijpt men naar aandelenfinanciering (bv. venture capital of business angels). Er blijkt dus een omgekeerde relatie te zijn tussen winstgevendheid (veel cashflow) en schuldfinanciering. Deze vaststellingen leiden tot een paradoxale, maar logisch te verklaren eindconclusie: hoe meer het bedrijf zelf kan financieren, hoe gemakkelijker het extern aan geld zal geraken.

03 De diverse bronnen en vormen van financiering

Wie op zoek is naar middelen om te investeren, heeft de keuze uit twee financieringsbronnen: kapitaal of schuld. Beide hebben ieder hun eigen kenmerken. Dat blijkt uit het schema hieronder. Er bestaan trouwens ook mengvormen of hybride financieringen die zowel kenmerken hebben van kapitaal als van schuld. Anders gezegd: schulden kunnen neigen naar kapitaal en omgekeerd.

KAPITAAL

SCHULD

Risicodragend: participatie in winsten en verliezen

Niet-risicodragend: geen participatie in winsten en verliezen

Stemrecht

Geen stemrecht

Geen garanties

Garanties

Geen zekerheid op dividend (uitkering in functie van de winst)

Recht op interest (vaste vergoeding onafhankelijk van de winst)

Geen vervaldag

Vaste looptijd

Achtergesteld: betaling na alle andere schuldeisers

In beginsel niet achtergesteld Voorrang op aandeelhouders

Niet-aftrekbare dividenden

(Eventueel beperkt) Aftrekbare interesten

Notionele interestaftrek

Geen notionele interestaftrek

1 KAPITAAL

stage’, de ‘early growth stage’, de ‘fast growth stage’ en ten slotte de ‘maturity stage’.

Zoals we in het vorige hoofdstuk beschreven, is het aantrekken van eigen kapitaalmiddelen een eerste en onvermijdelijke stap alvorens zich te wenden tot externe geldschieters. De vraag die zich vervolgens opdringt is: welke bronnen kan men aanspreken om dit (start) kapitaal te verzamelen?

1.1. Family, Friends & Fools

Over het algemeen doet men een beroep op: 1.1. 3 F’s (Family, Friends & Fools). 1.2. Business angels. 1.3. Private equity, venture capital en hedge funds. 1.4. De beurs.

1.2. Business angels

Zoals we in hoofdstuk 1 schreven, is de keuze voor een financieringsbron in belangrijke mate afhankelijk van de fase waarin de onderneming zich bevindt, met name de ‘seed and start up 30


De ‘seed & start up fase’ houdt het grootste risico in en wordt doorgaans ingevuld door de ondernemer zelf, zijn familie en vrienden, vaak omschreven als de ‘3 F’s’ of Family, Friends & Fools.

Behalve op de 3 F’s kan de onderneming een beroep doen op business angels. Dat zijn in het algemeen (ex-)ondernemers die willen investeren in beloftevolle startende of snelgroeiende ondernemingen met een gemiddelde investering tussen 25.000 euro en 250.000 euro. Behoudens financiële steun stellen zij ook hun jarenlange ervaring en expertise ter

beschikking van de ondernemer. Dat kan een belangrijke meerwaarde voor de startende of groeiende onderneming betekenen. Na enkele jaren van groei zal er dan een ‘exit’ of uitstap gegenereerd worden waarbij de aandelen terug verkocht worden mits realisatie van een – hopelijk – belangrijke meerwaarde.

1.3. Private equity - venture capital - hedge funds 1.3.1. PRIVATE EQUITY

Private equity is de algemene benaming voor kapitaal (eigen vermogen) dat wordt opgehaald bij derden, buiten de aandelenbeurs om. Een beursgenoteerd bedrijf kan extra aandelen uitgeven op de beurs als het geld nodig heeft, een niet-beursgenoteerd bedrijf kan dat niet. Als een dergelijk bedrijf geldmiddelen nodig heeft, kan het deze eigenlijk alleen ophalen bij private investeerders of bij een bank. Private equity is een verzamelnaam voor investeringen via eigen vermogen in nietbeursgenoteerde ondernemingen en omvat in het bijzonder venture capital (zie verder onder 1.3.2.) en hedge funds (zie verder onder 1.3.3.). Private-equityfondsen of participatiemaatschappijen zijn bedrijven die zich specialiseren in investeringen met private equity. Private equity-investeringen worden in de praktijk pas ingeroepen in de groeifases van de onderneming, de zogenaamde ‘early growth stage’ en de ‘fast growth stage’.

in de onderneming, vooral als hij relatief veel eigen vermogen verschaft. Na gemiddeld vijf jaar worden de belangen weer verkocht, meestal met een rendement dat hoger ligt dan dat van de reguliere aandelenbeurs. De ‘VC’ (hierna gebruikt als afkorting om private equity en venture capital investeerders te benoemen) participeert als aandeelhouder (meestal minderheid) in het kapitaal van de onderneming en deelt dus volledig in het ondernemingsrisico. Als alles volgens plan verloopt, realiseert de VC bij zijn ‘exit’ een aanzienlijke meerwaarde. Loopt het echter slecht af, dan kan hij zijn volledige investering verliezen. De VC is dus een echte partner in zowel goede als slechte tijden. Vanwege dat risico ligt het gewenste rendement of return on investment van de VC dan ook hoger dan wat een bank eist als rendement voor haar financieringen. Zo beoogt de VC een jaarlijkse nettorendabiliteit van 15% tot 20% over zijn gehele portefeuille. Rekening houdend met het feit dat een aantal projecten mislukt, verwacht de VC in praktijk een hoger rendement van elke individuele investering, doorgaans tussen de 30% en 60% in functie van de maturiteit van de gefinancierde onderneming. Het is belangrijk te vermelden dat dit jaarlijkse rendement niet uitbetaald wordt zoals bv. een dividend, maar grotendeels gerealiseerd zal worden bij uitstap of exit. De VC verkrijgt dus een hoog rendement zonder dat dit ten koste gaat van de liquiditeit en solvabiliteit van de onderneming.

1.3.2. VENTURE CAPITAL

Een investering in een jong bedrijf wordt ‘venture capital’, ook wel durfkapitaal genoemd. Dat is beleggen met veel risico, maar ook met potentieel enorme rendementen. Soms zal een investeerder zeggenschap eisen

Naast het jaarlijks vooropgestelde rendement, wordt er soms een ‘management fee’ aan de VC betaald om de kosten van de transactie te dekken, alsook de opvolging door de venture manager. > vervolg p. 34 FINANCIERING VAN BEDRIJVEN

31

CASE ATELIERS CERFONTAINE

BALANS TUSSEN INSPRAAK, EIGEN MIDDELEN EN BANKKREDIET Binnen de familie toonde niemand interesse om Ateliers Cerfontaine voort te zetten. Dus moest de tweede generatie op zoek naar externe kopers. Dankzij een creatieve constructie tussen een particuliere investeerder en de Group Boulanger werd een verantwoord evenwicht gevonden tussen kapitaalinbreng, risico en inspraak. Een vendor loan ten slotte stond borg voor de juiste balans tussen eigen middelen en bankkrediet.

Ateliers Cerfontaine ontwikkelt en maakt al sinds 1934 mechanische onderdelen op maat voor industriële machines en uitrusting. Aanvankelijk stond Jean-Luc Boulanger, topman van Belgium Metal, niet te springen om het nochtans gezonde Ateliers Cerfontaine over te nemen. Uiteindelijk vormde hij dan toch samen met zijn vertrouwensconsultant Luc Servais een partnership waarmee hij op een evenwichtige manier

Luc Servais

32


de transactie kon klaren. Tot tevredenheid van de verkopers, klanten, werknemers en leveranciers. “Een belangrijke drempel was het verschil in gewicht tussen enerzijds de Group Boulanger en de particuliere kapitaalinbreng van Luc Servais”, legt Jean-Luc Boulanger uit. “Mijn partner-investeerder (Investsud) in Group Boulanger wilde er immers zeker van zijn dat ik niet al mijn energie en middelen in Ateliers Cerfontaine zou investeren ten nadele van Belgium Metal.” NEWCO BIEDT VRIJHEID

Met de constructie van een Newco, ‘J2L Invest’ (zie schema) participeert Jean-Luc Boulanger in de overname zonder het volle financiële gewicht – lees risico – van zijn partner-investeerder mee in de waagschaal te gooien. Tegelijk krijgt Luc Servais, ondanks zijn minderheidsaandeel, ruime inspraak in het beleid en wordt hij geen aandeelhouder van de Group Boulanger. Bovendien kan J2L Invest dankzij zijn juridische autonomie onafhankelijk opereren van Group Boulanger.

Jean-Luc Boulanger

INVESTUD

Luc Servais

Julien Donckels

Group Boulanger

J2L Invest

Belgium-Thermic

Belgium Metal

Ateliers Cerfontaine

de eigen inbreng, hoe lager de financieringslast voor de onderneming en hoe sterker het vertrouwen van de bank in de overname. Om aan de eis van de bank te voldoen, gingen de verkopers akkoord met een vendor loan of achtergestelde lening zonder bankgarantie.

DE OVERNAME VERSTERKT DE SYNERGIE TUSSEN BELGIUM METAL EN ATELIERS CERFONTAINE

Na het strategische model volgde de financiering. Het duo liet twee bankentandems een voorstel uitwerken. “Zo hoopten we het beste van beide voorstellen te combineren”, zegt Luc Servais. “We kozen voor het bankenduo dat het snelst een haalbaar financieel voorstel deed.” Want timing is ook van belang bij een overname. Te lang wikken en wegen kan nefast zijn voor het onderhandelingsklimaat. “Enerzijds hadden we tijd kunnen winnen door de banken vroeger in het proces te betrekken. Anderzijds moet je jezelf voldoende tijd gunnen om ideeën te laten rijpen en tot de juiste inzichten te komen.”

De rol van financieel en juridisch experts? “Ze wijzen op valkuilen, hebben checklist van do’s-and-don’ts. Zelf hadden we er

“Gun jezelf voldoende tijd om ideeën te laten rijpen en tot de juiste inzichten te komen” bv. nooit aan gedacht om een milieuaudit uit te voeren. Stel dat de site van Ateliers Cerfontaine historisch was vervuild, dan konden we de sanering mee in rekening van de deal brengen.”

VENDOR LOAN VERSTERKT VERTROUWEN BANK © Ateliers Cerfontaine

Zo eiste het bankenduo een betere verhouding tussen eigen middelen en bankkrediet. Trouwens, hoe substantiëler

Jean-Luc Boulanger


33

Een VC zal over het algemeen niet investeren in kleine projecten aangezien de beoordeling van een investering en de opvolging ervan te grote kosten met zich meebrengen die vaak moeilijk te recupereren zijn. Het vereiste investeringsbedrag zal meestal niet in één keer ter beschikking gesteld worden. De VC concentreert zich hoofdzakelijk op snelgroeiende ondernemingen en zal het investeringsbedrag vaak koppelen aan het behalen van bepaalde mijlpalen in de ontwikkeling van de onderneming.

Fondsen afhankelijk van grotere spelers herbeleggen hun exitwinst in andere projecten Er is in België geen tekort aan VC’s. Sommige zijn onafhankelijke maatschappijen opgezet door een VC-managementteam en gefinancierd door een aantal (familiale) aandeelhouders. Andere fondsen zijn ingebed in een grote organisatie, zoals kredietinstellingen of een grote industriële speler. Fondsen die afhankelijk zijn van een grotere organisatie hebben geen beperkte levensduur en de meerwaarden worden doorgaans bij exits herbelegd in andere projecten. Onafhankelijke fondsen op hun beurt zijn vaak ‘closed funds’ opgericht voor een beperkte termijn, waarbij de winst gerealiseerd naar aanleiding van de exits niet geherinvesteerd wordt, maar verdeeld onder de aandeelhouders. De grootste private-equityfirma’s wereldwijd zijn The Carlile Group. CVC Capital Partners. Kohlberg Kravis Roberts (KKR). Goldman Sachs Principal Investment Area. Blackstone Group. Naast deze ‘privéfondsen’ hebben ook de Belgische regionale overheden een aantal 34


fondsen opgericht: G.I.M.B. (Gewestelijke Investeringsmaatschappij Brussel), S.R.I.W. (Société Régionale d’Investissement de Wallonie), de regionale ‘Invests’ in Wallonië en de Gimv (Gewestelijke Investeringsmaatschappij Vlaanderen). Gimv werd aanvankelijk door de Vlaamse regering in de jaren ‘80 opgericht ter ondersteuning van Vlaamse bedrijven in hun uitbouw en internationale groei. Inmiddels is Gimv een beursgenoteerd bedrijf dat ook investeert in internationale bedrijven. 1.3.3. HEDGE FUNDS

Hedge funds maken ook deel uit van private equity, maar hebben een totaal verschillende invalshoek: een investeringsperiode op korte termijn (minder dan 5 jaar), vaak puur speculatieve investeringsbeslissingen en geen actieve deelname aan het management van de onderneming. Daarom gaan we er in deze brochure niet dieper op in.

1.4. De beurs Tot slot is er een vierde en laatste financieringsbron: de beurs. Ten behoeve van haar groei en financiering kan een onderneming de publieke kapitaalmarkten aanspreken en een beursintroductie of IPO (‘Initial Public Offering’) overwegen. Bij een IPO vraagt de onderneming een publieke notering aan om eigen vermogen aan te trekken via de zgn. primaire kapitaalmarkt. De onderneming biedt bijgevolg voor de eerste maal een bepaald percentage van haar kapitaal aan het publiek aan in de vorm van aandelen volgens een vooropgestelde prijs. In de praktijk bestaat een beursintroductie hetzij uit een combinatie van primaire en secundaire aandelen, hetzij integraal uit één van beide aandelen. Primaire aandelen zijn nieuw gecreëerde aandelen waarbij de opbrengst voortvloeiend uit de beursintroductie ten voordele van de onderneming is en haar in staat stelt haar groei

te financieren, een bestaande schuldenlast af te bouwen, enz. Secundaire aandelen zijn bestaande aandelen aangeboden door de bestaande aandeelhouders. De opbrengst gelinkt aan de beursintroductie is bij die operatie dus volledig voor de bestaande aandeelhouders.

Naast het verschaffen van extra financiële middelen hebben de vier vormen van financiering tal van voor-, maar ook nadelen. In de tabel hieronder vergelijken we de pro’s en de contra’s van de belangrijkste financieringsvormen die we hierboven beschreven.

VERGELIJKING

Business angels (BA)1

Venture capital (VC)1

Private equity (PE)1

Beurs2

Groeikapitaal zonder vaste financieringskost

X

X

X

X

Verhoogde financiële flexibiliteit met behoud toekomstige terugbetalingscapaciteit

X

X

X

X

Waardemaximalisatie voor bestaande aandeelhouders

X

Creatie van synergie door kennis en expertise

X

X

X

Toegang tot nieuw en uitgebreid netwerk

X

X

X

Verhoogde prestatiedrang en -dwang

X

Toenemende naamsbekendheid

X

Aandelen worden meer liquide

X

Due diligence vereiste Inmenging in dagelijks bestuur

X

Soms

X

X

X

X

X

Transactiekosten voor de ondernemer

Beperkt

Hoog

Toenemende kosten na transactie (audit, certificering, uitgebreid jaarverslag,…)

Beperkt

Hoog X

Toenemende kosten n.a.v. Corporate Governance Charter (Auditcomité, Remuneratiecomité, aantrekken van onafhankelijke bestuurders, enz.) Management fee

X

X

X

Verhoging van de wettelijke formaliteiten en informatieverstrekking

X

Specifiek wettelijk kader en regelgeving controle instantie (FSMA)

X

Verhoging transparantie

X

Hoge rendementseisen en -verwachtingen

X

X

X

Verwatering aandeel bestaande aandeelhouder

X

X

X

X

Duur transactieproces

Laag

Laag

Medium

Hoog


35

VERGELIJKING

Business angels (BA)1

Venture capital (VC)1

Private equity (PE)1

Snelle cash in crisissituaties

Soms

X

Soms

Convergerende belangen bij druk op rendabiliteit portefeuille

X

X

X

Toegankelijkheid nieuwe publieke kapitaalmarkt

X

Aanpassing boekhoudkundig referentiekader c.q. IFRS

X

Persoonlijke begeleiding van de ondernemer 1 2

Beurs2

X

Soms

Soms

De uitstapkosten bij uitstap van de BA, VC of PE omvatten impliciet een gedeelte financieringskosten. De hierna opgesomde voordelen van een beursgang zijn sterk afhankelijk van het aantal aandelen van de vennootschap, de omvang van de beurskapitalisatie en de omvang van de ‘free float’ (het percentage aandelen van een bedrijf dat vrij verhandelbaar is op de beurs). Deze elementen kunnen er zelfs toe leiden dat de kosten van de beursgang de voordelen overtreffen en de onderneming uiteindelijk besluit om uit de beurs te stappen.

CROWDFUNDING EN PEER-TO-PEER LENDING Crowdfunding en peer-to-peer lending zijn twee vormen van zogenaamde ‘participatieve’ financiering. Dat is een proces waarbij personen (leners en geldschieters) betrokken zijn die elkaar niet van tevoren kennen. Het verloopt via platforms zonder bemiddeling van de traditionele actoren (banken, overheden, private equity,...). De organisatie van deze ruilplatforms gebeurt via sociale netwerken en het internet in het algemeen. De doelstelling is om particuliere beleggers en bedrijfsprojecten (innovatie, commerciële projecten, culturele projecten,...) met elkaar in contact te brengen. De beleggers investeren hun geld in de bedrijfsprojecten waarin ze het meeste geloven. Financiering zonder bemiddelaars spreekt almaar meer mensen overal ter wereld aan. Ze zijn ervan overtuigd dat ze beleggen in reële programma’s, vaak met kleine bedragen en met de hoop op een rendement op hun investering op middellange termijn. Crowdfunding Via crowdfunding neemt de belegger een belang

36


in het kapitaal van het bedrijf dat hij wenst te financieren. In dit model wordt de kredietverschaffer dus (minderheids-)aandeelhouder van het bedrijf dat hij wil financieren. Peer-to-peer lending Particulieren beslissen individueel om rechtstreeks geld te lenen aan een andere privépersoon, aan een bedrijf, een vereniging,... Met de bedoeling om een welomschreven project te financieren. Het gaat dus wel degelijk om kredieten, zoals een vorm van microkrediet. In België houdt de FSMA (Autoriteit voor Financiële Diensten en Markten) toezicht op dergelijke financieringsvormen. Maar het wettelijke kader is nog altijd weinig flexibel ten aanzien van dit soort financieringen. Zo beperken de meeste crowdfunding-websites zich, om niet te vallen onder de regelgeving op het vlak van openbaar aanbod van effecten (zeer strikt regelgevend kader), tot 100-150 beleggers voor een totaal investeringsbedrag per project van maximaal 100.000 euro. Maar vanwege het groeiende succes van deze financieringsvormen zal de overheid de algemene wetgeving specifieker maken en beter afstemmen.

2 QUASIKAPITAAL De notie ‘quasikapitaal’ verwijst naar een reeks financiële middelen die boekhoudkundig gezien geen eigen middelen zijn1, maar er wel bepaalde kenmerken van vertonen dankzij hun stabiliteit, hun mogelijke omzetting naar kapitaal of de vergoeding die eraan gekoppeld is. De meest gangbare financiële instrumenten die doorgaans aan deze omschrijving beantwoorden, zijn: achtergestelde leningen; converteerbare obligaties; mezzanineleningen; participatieleningen; rekeningen-couranten van vennoten. In de (vooral Angelsaksische) praktijk zijn de vormen die deze hybride instrumenten kunnen aannemen heel divers en worden ze ook steeds vaker gehanteerd. Men typeert ze als ‘hybride’ omdat ze kenmerken vertonen die zowel typerend zijn voor kapitaal- als voor schuldinstrumenten. De literatuur maakt melding van ‘mezzanine financing’, ‘junior debt’, ‘structured equity’ en ‘quasi-equity financing’, benamingen die stuk voor stuk het hybride karakter van deze instrumenten benadrukken. Hieronder overlopen we de meest voorkomende financieringsvormen, gerangschikt op basis van hun belangrijkste kenmerken.

2.1. Stabiliteit 2.1.1. ACHTERGESTELDE LENINGEN

De achtergestelde lening is een leningsovereenkomst waarbij de terugbetaling aan de 1

schuldeiser achtergesteld is. Dat betekent dat andere schuldeisers eerst worden betaald volgens de afgesproken voorwaarden. Het kan zowel een nieuwe lening zijn als het resultaat van de achterstelling van een al bestaande schuld (zoals een schuld in rekeningcourant ten aanzien van de vennoten of van een moedermaatschappij). Belangrijk is uiteraard de vraag of de achterstelling een algemeen (de lening wordt pas terugbetaald wanneer alle andere schulden aangezuiverd zijn) dan wel een specifiek (ten aanzien van één bepaalde schuldeiser) karakter heeft. In het eerste geval is de gelijkenis met eigen middelen groter, ook al gaat het om schulden (die trouwens als dusdanig opgenomen zijn in de daartoe bestemde rubriek ‘Achtergestelde leningen’ – VIII.A.1. – van de jaarrekening). Om te vermijden dat derden in verwarring worden gebracht, zal men in deze specifieke rubriek alleen schulden met algemene achterstelling opnemen. De achterstelling is soms een voorafgaande voorwaarde om een aanvullend krediet te krijgen. De schuldeiser eist dat één (of meer) bestaande schuld(en) achtergesteld word(t) (en) aan de volledige terugbetaling van een nieuw krediet. Het gaat hier dikwijls om een specifieke achterstelling. Om verwarring te vermijden voor de andere schuldeisers, zal deze schuld niet opgenomen worden in de rubriek ‘Achtergestelde leningen’ (ook al worden bijzondere vermeldingen opgenomen in de toelichting bij de jaarrekening). De achterstelling van de schuldvordering moet in een overeenkomst vastgelegd worden. Het is niet voldoende dat de schuldeiser

Tenminste niet vanuit Belgisch boekhoudkundig standpunt. Volgens het referentiesysteem IFRS liggen de zaken echter veel minder eenvoudig.


37

(de vennoot, de moedermaatschappij) een verklaring in die zin aflegt. Er werden bepaalde vormen van achtergestelde leningen ontwikkeld om de financiering van overnames te bevorderen. Zo maken ze het mogelijk de schuldenlast van de vennootschap te verhogen en dus het hefboomeffect te versterken bij overnames die worden gefinancierd met vreemd vermogen (LBO’s).

Mezzaninelening houdt meer risico in dan senior schuld Een Leveraged Buyout (LBO) is een overname waarbij de te betalen prijs voor de aandelen maximaal met externe middelen wordt gefinancierd.

2.1.3. MEZZANINELENING

Een vorm die vaker voorkomt, is de ‘mezzaninelening’. In LBO-constructies zou dat de senior schuld zijn die tussen de eigen middelen en de senior schulden ligt. Een dergelijke lening wordt dus terugbetaald nadat alle schijven van de senior schuld (die zelf achtergesteld kunnen zijn ten opzichte van elkaar) zijn afgelost. Hoewel de mezzaninelening minder riskant is voor de schuldeiser dan de PIK-lening, houdt ze nog altijd meer risico in dan de senior schuld en zal ze dus hoger vergoed moeten worden. Bovendien wordt doorgaans slechts de helft van de interest aan de mezzanineverschaffers betaald, de andere helft wordt gekapitaliseerd. De schuldbewijzen voor mezzanineleningen, die doorgaans een langere looptijd hebben dan de senior schuld, worden dikwijls aangevuld met inschrijvingsrechten (‘warrants’) om hun rendabiliteit te verhogen.

2.2. Converteerbare obligaties 2.1.2. PIK-LENING

De meest agressieve onder de ‘hybride instrumenten’ is de PIK-lening (Payment In Kind). Typerend voor dit krediet is dat de interesten niet systematisch in ‘baar geld’ worden betaald. Naargelang het geval worden ze betaald met een ander schuldbewijs (met gekapitaliseerde rente), met effecten van de ontlenende vennootschap of met opties of ‘warrants’ (inschrijvingsrechten) die ze uitgeeft. De schuld brengt geen cashflow op vóór de eindvervaldag, is achtergesteld aan de senior schuld (klassieke bankfinanciering) en aan de mezzanineschuld (zie verder) en wordt in het algemeen niet gewaarborgd door specifieke zekerheden. Door haar bijzonder risicovolle karakter voor de schuldeiser moet haar rendement wel hoog zijn (hoge rentevoet gecombineerd met voordelige conversie- of inschrijvingsvoorwaarden voor de schuldeiser). 38


Converteerbare obligaties betekent dat je de obligaties kunt converteren of omwisselen in deelbewijzen in het maatschappelijk kapitaal. De vennootschap kan schuldpapieren (obligaties) uitgeven waarop derden kunnen inschrijven. Let wel, een bvba kan geen converteerbare obligaties uitgeven. Via deze financieringsvorm, een alternatief voor het bankkrediet, kan de onderneming haar financieringsbronnen diversifiëren. Om deze financieringsvorm aantrekkelijker te maken voor de inschrijvers, geeft de converteerbare obligatie haar houder het recht om dit schuldpapier te converteren of om te wisselen in aandelen die het kapitaal vertegenwoordigen. In principe kan de houder vrij beslissen zijn obligatie al dan niet te converteren. Normaal zal hij

zich hierbij baseren op de al dan niet gunstige evolutie van de waarde van het aandeel.

conversie kan hij bovendien zonder al te veel formaliteiten de eigen middelen verhogen.

Er zijn varianten waarbij de vrijheid om te converteren beperkt of uitgebreid wordt. Voorbeelden zijn obligaties met automatische conversie of obligaties waarbij de beslissing om al dan niet te converteren bij de emittent (de uitgever van de obligaties) ligt (de zgn. ‘reverse convertibles’).

De wetgever heeft voor de uitgifte van dergelijke instrumenten uiteraard begeleidende maatregelen genomen om zowel hun houder als de aandeelhouders te beschermen. Zij zien immers hun winst verwateren bij een latere conversie van de obligaties.

Als de houder zijn conversierecht niet uitoefent, wordt de obligatie op de eindvervaldag terugbetaald zoals iedere andere schuld. Dergelijke converteerbare obligaties houden minder risico in dan een aandeel dat het kapitaal vertegenwoordigt, maar geven de houders de mogelijkheid om voordeel te halen uit een gunstige evolutie van de koers/de waarde van het aandeel van de emittent. De houders kunnen bovendien rekenen op een hoger (of in ieder geval minder onzeker) vast rendement (rentevoet) dan dat van de eventuele dividenden. Voor de emittent zal de rente normaal lager zijn dan die op een gewone schuld. In geval van

Naargelang van hun kenmerken bestaat er een grote verscheidenheid aan converteerbare obligaties: hypothecaire, achtergestelde, met vast of variabel rendement,…

2.3. Hybride financiële instrumenten De hybride financiële instrumenten hebben een variabele vergoeding (rente) gekoppeld aan het resultaat van de emittent. Ze worden hybride genoemd omdat het weliswaar om schulden gaat (verplichte terugbetaling van de hoofdsom op de eindvervaldatum), maar hun vergoeding gekoppeld is aan de financiële prestaties van de emittent. Die vergoeding leunt dicht aan bij de dividenden die aan de aandeelhouders worden betaald.


39

CASE OMEGA PHARMA

OBLIGATIELENING IN RUIL VOOR FLEXIBILITEIT, RISICOSPREIDING EN MEER AUTONOMIE

© Omega Pharma

Op één jaar tijd opteerde de groep Omega Pharma tweemaal met succes voor een obligatielening (retail bond): de eerste keer om de acquisitie van de Europese portefeuille van voorschriftvrije geneesmiddelen van GlaxoSmithKline te financieren (470 miljoen euro). En eind 2012 om een lopende banklening van de holding Omega Pharma Invest te herfinancieren (200 miljoen euro). Telkens waren de belangrijkste drijfveren: diversificatie, autonomie, risicospreiding en flexibiliteit. “Dat zijn inderdaad geen kleine bedragen”, zegt CFO Barbara De Saedeleer, “maar voor leningen onder de 100 miljoen euro is de kost mijns inziens niet langer verantwoord. De vaste kost voor de externe specialisten, zoals banken, advocaten en de auditor bedragen vlug zo’n 200.000 euro. En dan spreek ik nog niet van de interne kost – reken gemakkelijk op 8 weken intensieve voorbereiding met een topteam.”

40


SPREIDEN RISICO’S EN TERUGBETALING

De obligatielening doet een beroep op de particuliere belegger. Het is dan ook een voordeel als je bedrijf of product, of zelfs je CEO een ronkende naam heeft. Omega Pharma combineert de drie. Bovendien haalde topman Marc Coucke zijn bedrijf in 2011 van de beurs en kreeg hij spontaan de vraag op welke manier particulieren alsnog konden participeren. “Dankzij de obligatieleningen diversificeren we onze kredieten en kunnen we ze bovendien gespreid terugbetalen door de looptijd te splitsen (3, 5 of 7 jaar). Nadeel is dan weer dat je in één keer over het totale bedrag beschikt, in tegenstelling tot een klassieke gesyndiceerde lening die je in schijven kunt opvragen in functie van de behoefte.” Omega Pharma speelt van nature uit snel in op kansen. Dat wordt moeilijk wanneer je bij je banken het plafond hebt bereikt van de leningscapaciteit. “Al was het maar omdat je niet razendsnel een overbruggingskrediet kunt krijgen om een deal te sluiten”, legt Barbara De Saedeleer uit. “Door onze lopende lening te herfinancieren met de obligatielening, hebben we meer ademruimte bij de bank en kunnen we zelf veel flexibeler reageren op opportuniteiten. Kortom, onze afhankelijkheid van de banken daalt, en we kunnen zonder handrem business ontwikkelen.” TRANSPARANT EN GRONDIG VOORBEREID

Barbara De Saedeleer rondde beide retail bonds af in telkens 8 weken, of dubbel zo

Toch is er een onderscheid: de vergoeding is niet wisselvallig, dividenden wel. Dividenden zijn immers afhankelijk van een beslissing van de Algemene Vergadering van aandeelhouders over de bestemming van de bedrijfsresultaten. De vergoeding of rente echter is het resultaat van de eenvoudige toepassing van een overeenkomst tussen de partijen. Het bedrag is vooraf bepaalbaar, maar niet bepaald aangezien het contractueel (volledig of gedeeltelijk) gekoppeld is aan de financiële prestaties van de emittent. OMEGA PHARMA BEHOORT TOT DE WERELDTOP VAN ONDERNEMINGEN IN VOORSCHRIFTVRIJE (OVER-THE-COUNTER) GENEESMIDDELEN, VERZORGINGS- EN GEZONDHEIDSPRODUCTEN. OMZET 2012: 1,042 MILJARD EURO

snel als gangbaar. Dat betekent dag en nacht werken met een klein hecht team van CEO, CFO, hoofd Legal en interne

“We zijn minder afhankelijk van de banken, waardoor we zonder handrem business kunnen ontwikkelen” communicatie (voor de prospectus). Ook met de externe partijen moet het klikken. “Daarvoor is een uitgekiende en transparante voorbereiding cruciaal. Goede afspraken maken goede vrienden en vermijden onaangename verrassingen die de werking en dus ook het resultaat kunnen hypothekeren.”

3 SENIOR SCHULDEN Een senior schuld is een lening die gedekt wordt door een garantie of waarvan de terugbetaling van de hoofdsom en interesten voorrang krijgt op andere schulden in ruime zin. We spreken in dat geval van ‘seniorschuldeisers’ die bij faillissement voor de terugbetaling voorrang krijgen op de ‘achtergestelde schuldeisers’ en de aandeelhouders, de zgn. ‘juniorschuldeisers’. Er bestaan namelijk verschillende niveaus van schulden naargelang van de prioriteit van terugbetaling bij faillissement van de emittent. Dit creëert een hiërarchie van de schuldeisers, maar ook een verschillende risicobeoordeling (de juniorschuldeiser zal zijn schuldvordering terecht als meer risicovol beoordelen dan een seniorschuldeiser) en een vergoeding voor de schuldvorderingen die in overeenstemming is met dit risico. In de praktijk zijn veruit de meeste bankschulden die worden aangegaan door kmo’s senior schulden, ook al hebben de grotere bedrijven toegang tot andere bankinstrumenten (mezzanine, obligaties, gesyndiceerde kredieten,...). In de hiërarchie van terugbetalingen FINANCIERING VAN BEDRIJVEN

41

komen senoir schulden op de eerste plaats, gevolgd door junior schulden (achtergestelde schulden, quasi-kapitaal) en ten slotte kapitaal van de aandeelhouders. De banken krijgen dus ruim voorrang bij een faillissement van het bedrijf. Dat concept is van reëel belang om de aandelen die men verwerft via schuldfinanciering (LBO, MBO,…) te structureren. Met zo’n structuur gaat men – bijvoorbeeld bij de financiering van een overname – de schuldenlast opbouwen door lagen van schulden over elkaar aan te brengen volgens de hiërarchie die we hierboven beschreven. Zo is het gebruikelijk om het dossier samen te stellen vertrekkend vanuit de beschikbare tegoeden in kapitaal. Hieraan worden achtergestelde schulden toegevoegd die door hun aard en kenmerken door de bank beschouwd kunnen worden als kapitaal (quasi-kapitaal). Op grond hiervan zal de bank bereid zijn om de financieringsconstructie te versterken met een (of meer) senior krediet(en). Die zal (zullen) bij voorrang terugbetaald worden, soms zelfs nog vóór de interesten op achtergestelde leningen.

3.1. Bankschulden Belangrijk is dat het Belgisch recht geen enkele wet kent die de toekenning van kredieten aan bedrijven regelt (in tegenstelling tot leningen toegekend aan particulieren). Dat impliceert dat de overeenkomst die wordt gesloten tussen het bedrijf en zijn bankier de start aangeeft van de kredietoperatie. Die overeenkomst (die onderhands wordt opgesteld) verduidelijkt de specifieke voorwaarden van het (de) onderhandelde krediet(en). Met andere woorden, in dat document staan de kosten, de tarieven die werden overeengekomen, alsook de periode waarop ze herzien 42


worden, de waarborgen, de convenanten (verbintenissen) die moeten nageleefd worden, enz. Aan dit document voegt de bank haar algemene voorwaarden toe. Deze algemene voorwaarden zijn van fundamenteel belang omdat alles wat niet in de specifieke voorwaarden (de eigenlijke kredietovereenkomst) staat beschreven onder de bepalingen van dit juridische standaarddocument valt. Zo worden hier bijvoorbeeld de voorwaarden uiteengezet die gelden bij vervroegde terugbetaling van de kredieten in kwestie. Als het bedrijf specifieke, vooraf vastgelegde voorwaarden wil genieten, is het aanbevolen om die te laten opnemen in de kredietovereenkomst. Zoals gezegd zijn bankschulden vrijwel uitsluitend senior schulden. Naast het leveranciers-

Toekenning van kredieten aan bedrijven is niet in wet geregeld krediet, dat de belangrijkste financiering op korte termijn vormt voor een bedrijf, volgen hierna nog enkele voorbeelden van ‘senior’ bankschulden met korte looptijd. Kaskrediet. Dit krediet geeft de toestemming om op de zichtrekening tot een zeker bedrag onder nul te gaan. Het kaskrediet laat toe om snel te beschikken over liquide middelen om tijdelijke of terugkerende behoeften te financieren. Opgelet: de tarieven voor dit soort kredieten zijn bijzonder hoog (vaak meer dan 8% op jaarbasis). Ze moeten dus met de nodige voorzichtigheid gebruikt worden. ‘Straight loan’ of voorschot op vaste termijn. Deze kortlopende kredieten zijn

speciaal bestemd voor grote (min. 125.000 euro tot 150.000 euro) en afgelijnde (max. 12 maanden) behoeften aan liquide middelen. Een ideale oplossing dus om tegemoet te komen aan onvoorziene behoeften aan kasmiddelen, voor het financieren van de exploitatiecyclus of om de inkomsten af te stemmen op de uitgaven. De opnemingen gebeuren door inhouding van een vast bedrag voor een vooraf gekende duur. De tarieven zijn heel wat lager dan bij het kaskrediet, maar de toekenning van een straight loan door de banken is onderworpen aan strikte regels (kwaliteit van het bedrijf, afgelijnde en gerechtvaardigde activiteiten, terugbetalingsmodaliteiten,...). Voor de korte termijn zijn er nog andere vormen van kredieten voor welomschreven activiteiten: voor internationale activiteiten: acceptatieen documentair krediet; waarborg tegen derden: borgstellingskrediet; met een fiscaal of sociaal oogmerk: financiering van voorafbetalingen, vakantiegeld en 13e maand,...

daarnaast bestaan er ook niet-bancaire financieringen (naast het leverancierskrediet): – factoring (of ‘commercial finance’): overdracht van handelsvorderingen aan een extern bedrijf dat het beheer, de administratie, de incasso en het betalingsrisico van de debiteuren al dan niet gedeeltelijk overneemt; – asset based lending (of ‘asset finance’): een techniek waarbij de financiering wordt gekoppeld aan een eigendomsrecht op concrete activa (machines, voorraden, klantenvorderingen, e.d.). Factoring en leasing maken ook deel uit van deze financieringsvorm. Voor de langere termijn bestaan de volgende vormen van bancair krediet: investeringskrediet. Die kredieten zijn voorschotten van fondsen voor het financieren op middellange tot lange termijn van een vast actief, zonder de afschrijvingstermijn van de investering te overschrijden. Deze vorm van krediet kan ook overwogen worden om het bedrijfskapitaal te versterken wanneer bijvoorbeeld het eigen vermogen gebruikt werd voor het financieren van een investering; FINANCIERING VAN BEDRIJVEN

43

‘Roll-overkrediet’. Deze hybride kredietvorm houdt het midden tussen krediet op korte en op lange termijn en wordt vaak gebruikt door grote bedrijven. Het uitgangspunt is dat het kapitaal dat geleend wordt voor lange termijn ter beschikking gesteld wordt in de vorm van kortlopende leningen van het type ‘straight loan’. Die worden stelselmatig verminderd op elke vervaldatum van een oorspronkelijk in de overeenkomst voorzien kapitaalbedrag. Roll-overkredieten bieden bedrijven meer flexibiliteit voor de aflossing van het kapitaal; roerende leasing. Dat zijn overeenkomsten voor financieringshuur met een optie tot aankoop van maximaal 15% van de aankoopwaarde op het einde van de overeenkomst2 (boven 15% spreken we over ‘renting’). Deze financiële leasing wordt opgenomen bij de passiva van het bedrijf (leasingnemer of ‘lessee’) als tegenrekening voor een vast actief dat wordt afgeschreven. De lessee is juridisch gezien niet de eigenaar van het gefinancierde goed. De eigenaar is de leasingmaatschappij (leasinggever of ‘lessor’) die leasevergoedingen (en dus geen interesten) ontvangt tijdens de looptijd van de overeenkomst voor financieringshuur. Aan het einde van de overeenkomst en bij de lichting van de optie tot aankoop kan de leasingnemer, als hij dat wenst, eigenaar worden van het goed. Een overeenkomst voor financiële leasing wordt ‘full pay out’ genoemd. Dat betekent dat aan het einde van de overeenkomst de lessee de investering volledig of zo goed als (indien hij de optie niet licht) heeft terugbetaald aan de lessor.

2

Net als voor kredieten op korte termijn bestaan er voor kredieten op lange termijn heel wat varianten naargelang van het doel van het krediet of de sector.

COFINANCIERING DOOR OVERHEIDSDIENSTEN Als aanvulling op een bancair krediet bieden verscheidende overheidsinstanties formules voor cofinanciering. Op die manier kan een onderneming de kredietverbintenis van een bank verminderen of een deel van het kredietrisico overdragen naar een federale of regionale overheidsdienst. Bovendien zijn deze cofinancieringen ondergeschikte kredieten. Dat komt de financiële structuur van het bedrijf ten goede. Nuttige adressen van federale en gewestelijke instanties Participatiefonds (federaal) www.fonds.org (lees ook de case story op pagina 26) Participatiemaatschappij Vlaanderen PMV (Vlaams Gewest) www.pmv.eu Sowalfin (Waals Gewest) www.sowalfin.be Gewestelijke Investeringsmaatschappij voor Brussel ( G.I.M.B.) (Brussels Hoofdstedelijk Gewest) - www.srib.be

Deze voorwaarde van 15% optie tot aankoop is niet van toepassing bij onroerende leasing.

44


04 Zekerheden

Wanneer een investeerder een deel van zijn vermogen en zijn liquiditeiten ter beschikking stelt voor een project, zal hij waarborgen eisen. Hij wil zich namelijk indekken tegen de risico’s en vooral tegen hun mogelijke financiële gevolgen. Die waarborgen noemen we zekerheden.

1 RISICO’S Alvorens de zekerheden te bespreken, moeten we eerst de risico’s voor een bedrijf definiëren. Doorgaans maakt men een onderscheid tussen vier grote risicocategorieën: commerciële risico’s; industriële risico’s; menselijke risico’s; financiële risico’s. Bepaalde risico’s zijn eigen aan het bedrijf, andere zijn exogeen… of een combinatie van beide. Wanneer een investeerder en een bank een financieringsaanvraag onderzoeken, beoordelen ze zo objectief mogelijk elk risico, en meer in het bijzonder de risico’s die betrekking hebben op de financieringsaanvraag zelf. De economische omstandigheden kunnen de risico’s en hun gevolgen voor de financiële draagkracht van een bedrijf beïnvloeden. Hoe beter een risico bekend, herkend, omschreven, gemeten, ingeschat, beheerd en beheerst wordt, hoe gemakkelijker het zal zijn om eventuele effecten op de bedrijfsvoering te beoordelen. En om te anticiperen op de zorgen van (potentiële) financiële partners, zodat die met onderbouwde argumenten kunnen worden gerustgesteld. 46


Het is raadzaam de risicoanalyse heel systematisch te benaderen en bij elk van de risicodomeinen de deelrisico’s te inventariseren, en aan te vullen met de aangepaste reactie die het bedrijf zal ondernemen. Op basis van de beoordeling van de risico’s en de vooropgestelde reacties van het bedrijf, zal een investeerder bepalen of hij bereid is een deel van zijn vermogen en zijn liquiditeiten ter beschikking te stellen van het bedrijf en het project. Beslist hij om de vennootschap te financieren, dan kan hij (naast de gebruikelijke vergoeding als tegenprestatie) waarborgen eisen om zich in te dekken tegen de bovengenoemde risico’s en vooral tegen hun mogelijke financiële gevolgen. Die waarborgen noemen we zekerheden. Die zekerheden moeten getoetst worden aan het risico dat de investeerder wil/kan nemen. Wetende dat alles een prijs heeft en dat de investeerder, als zijn risico verhoogt (en dus zijn zekerheden verminderen), in ruil hiervoor een hoger rendement voor zijn investering verwacht.

2 ZEKERHEDEN Er bestaan diverse types van zekerheden: zakelijke zekerheden; persoonlijke zekerheden; morele zekerheden. Die indeling is onder meer gebaseerd op de opeisbaarheid van de waarborgen en de aard van de waarborg zelf.

2.1. Zakelijke zekerheden Zakelijke zekerheden hebben betrekking op materiële (gebouw, materieel, effect,...) of

immateriële (octrooi, klanten, handelsfonds,...) zaken die zullen worden gerealiseerd (in beslag genomen en verkocht) als het waarborgrecht moet worden uitgeoefend. Omdat zakelijke zekerheden een realiseerbaar karakter hebben, wordt hun waarde geschat of gewaardeerd om na te gaan of ze het risico dat door de financieringstransactie moet worden ingedekt, compenseren. Het is vaak frustrerend vast te stellen dat een bankier het goed dat hij in waarborg wil nemen, niet op zijn marktwaarde waardeert en dat hij bovendien een forfaitaire waardevermindering toepast.

Elke financiële instelling hanteert eigen analyseschema en eigen wijze van waardering zekerheden Bij de waardering van de waarborgen zal de investeerder de realisatiewaarde (de waarde bij inbeslagname, verkoop) van die zekerheden met de nodige voorzichtigheid inschatten. Als hij bijvoorbeeld een gebouw waarop een zekerheid rust, moet verkopen, weet hij dat hij zal geconfronteerd worden met kosten en een dringende vereffeningssituatie. Daardoor kan hij niet de beste verkoopprijs krijgen. Rekening houdend met mogelijke beperkingen verbonden aan de liquiditeit van het goed, zijn veelzijdigheid, zijn bestemming, enz., zullen de financiële instellingen de waarde nog verminderen met vaak tientallen procenten. Een bank past doorgaans de volgende waarborgwaarden toe:

EEN VOORBEELD

Het bedrijf koopt een moduleerbare industriële hal in een industriezone. De prijs bedraagt 600.000 euro. Als het bedrijf het bedrag van de lening wil maximaliseren, rekening houdend met de zekerheid die op het gebouw zal rusten, zal de bankier de waarde van de zaak beoordelen volgens het voorzichtigheidsbeginsel. Zo zal hij een expert vragen om de ‘werkelijke’ waarde van het goed op de markt te bepalen, maar ook de waarde ervan bij gedwongen verkoop. Het is die laatste waarde (‘distress value’) die in aanmerking wordt genomen. Stel dat de expert de waarde bij gedwongen verkoop vastlegde op 525.000 euro. Aangezien het om een polyvalent gebouw gaat, zal op de waarde van de waarborg een wegingspercentage van 70% worden toegepast. De waarborgwaarde van dit gebouw bedraagt dus theoretisch 367.500 euro. Als het bedrijf een bedrag wil lenen dat veel hoger is dan deze waarborgwaarde op het gebouw, zal de bank dikwijls een aanvullende zekerheid eisen. Elke financiële instelling gebruikt haar eigen analyseschema en zal de zekerheden op een sterk verschillende manier waarderen. 2.1.1. HYPOTHEEK

Om een materieel of immaterieel goed te bezwaren met het oog op het waarborgen van de gewenste financiering, bestaat er een specifiek recht dat ‘hypotheek’ wordt genoemd. De hypotheek is een zakelijk recht op onroerende goederen ter voldoening van een verbintenis. Deze zekerheid kan alleen worden toegestaan bij een authentieke akte (of bij een in rechte of voor notaris erkende onderhandse akte, maar deze laatste formule aanvaarden de banken niet). Er wordt 10%

woon-/residentieel gebouw

80% van de waarde bij gedwongen verkoop

polyvalent industrieel/commercieel gebouw


specifiek industrieel/commercieel gebouw



47

van het schuldbedrag aan de ‘te waarborgen’ som toegevoegd om de ‘bijkomende kosten’ te dekken. Dat zijn de waarschijnlijke kosten die de schuldeiser zal moeten maken om het zekerheidsrecht uit te oefenen. Opgelet: de hypotheek is waarschijnlijk de duurste zekerheid. Voor de authentieke akte moeten aktekosten worden betaald aan de notaris, maar ook een registratierecht van 1% op het hypotheekbedrag.

raadzaam voor elk afzonderlijk geval te onderzoeken of het aangewezen is bijkomende hypothecaire inschrijvingen te nemen voorbij de derde rang.

Bij hypotheken is er sprake van de notie ‘rang’ (*). Een hypotheek moet worden ingeschreven op het kantoor van bewaring der hypotheken van het gerechtelijk arrondissement waar het met hypotheek bezwaarde goed ligt. Door die inschrijving, die 30 jaar geldig is, kan de hypotheek aan derden worden tegengeworpen. De inschrijvingsdatum bepaalt de rang. Het begrip ‘rang’ bepaalt in welke volgorde de schuldeisers zullen worden terugbetaald als het zekerheidsrecht moet worden uitgeoefend. Niet zelden wordt eenzelfde goed dan ook

De hypotheek is waarschijnlijk duurste zekerheid meermaals in hypotheek gegeven aan verschillende schuldeisers. Hoe hoger de rang, hoe zwakker de hypothecaire zekerheid. Rekening houdend met de kosten die aan een hypothecaire inschrijving verbonden zijn, is het

Ten slotte kan een hypothecaire inschrijving ongedaan gemaakt worden. Dat gebeurt dikwijls bij een vastgoedtransactie. De hypotheek is immers een recht dat het goed volgt, zelfs als het van eigenaar verandert. De verkoper vraagt dan de handlichting (de opheffing van de hypothecaire inschrijving) om het goed vrij en onbezwaard van rechten te kunnen verkopen. De schuldeiser zal die handlichting uiteraard toestaan op voorwaarde dat het risico wordt weggenomen, met andere woorden dat het

(*) Het begrip ‘rang’ is belangrijk omdat het een unieke en verplichte volgorde bepaalt bij de toewijzing van de zekerheid, bijvoorbeeld wanneer het met hypotheek bezwaarde goed wordt verkocht. Er is echter een akte die het mogelijk maakt diverse schuldeisers op dezelfde rang te plaatsen: de ‘pari passu’ of ‘gelijkheid van rang’. Bankiers gebruiken die notie vaak wanneer het bedrijf zich tot verschillende instellingen moet wenden om zijn project te financieren (vanwege de geïnvesteerde bedragen, de omvang van het project, het specifieke risico,...). Als verschillende schuldeisers samen de nodige financiële middelen aanbrengen, is het logisch dat ze met absolute gelijkheid van rang de zekerheden delen, vooral dan de sterkste zekerheden, zoals de hypotheek of het pand op het handelsfonds (zie verder bij 2.1.3.).

48


krediet wordt terugbetaald. Opgelet: aan een (volledige of gedeeltelijke) handlichting zijn ook kosten verbonden. 2.1.2. PANDEN

Het pand is een akte die wordt opgesteld door de pandgever (die een andere persoon kan zijn dan de begunstigde van het krediet). Het pand geeft de schuldeiser roerende goederen als zekerheid of onderpand voor een schuld. De pandgever verliest dus ten voordele van de schuldeiser het bezit van zijn goed voor een duur die dikwijls overeenstemt met de looptijd van de financiering. In januari 2013 keurde het parlement echter een wetsontwerp goed dat het huidige systeem van zakelijke zekerheden op roerende goederen hervormt. De belangrijkste verandering is dat er geen buitenbezitstelling (*) meer zal zijn voor een kmo die één van haar goederen in pand geeft. De openbaarmaking zal gewaarborgd worden door een inschrijving in een nieuw Pandregister. Voor het bedrijf spreekt men van een commercieel pand, en dat kan betrekking hebben op: een bankrekening; effecten (al dan niet genoteerd); en goederen. Vroeger werden vaak facturen in pand gegeven. Die vorm van pandgeving verliest echter aan populariteit bij de banken, die factoring (ook wel ‘commercial finance’ genoemd) verkiezen. Rest nog één vorm van inpandgeving die heel bekend is bij de bedrijven. Het is een bijzondere vorm onder de panden omdat het nooit gepaard gaat met buitenbezitstelling: het pand op een handelsfonds.

2.1.3. PAND OP EEN HANDELSFONDS

Het pand op een handelsfonds is bijzonder omdat (hoewel het om een vorm van inpandgeving gaat) het bedrijf toch eigenaar blijft van zijn handelsfonds. Dat is nodig voor het goede beheer van het bedrijf. Het pand op een handelsfonds heeft betrekking op: immateriële elementen, zoals – het cliënteel; – de handelsnaam, het logo, het merk, de intellectuele-eigendomsrechten; – octrooien, licenties; – enz. materiële elementen, zoals – het materieel, dat bestaat uit alle roerende goederen bestemd voor de uitbating van de zaak; – de voorraad, in het kader van het pand tot 50% beperkt om de resterende 50% te kunnen voorbehouden aan de chirografaire schuldeisers (een schuldeiser die geen voorrang kan inroepen); – handelsvorderingen; – contant geld en beleggingen. Hoewel het begrip ‘handelsfonds’ een geheel vormt, kan worden onderhandeld om bepaalde activa uit te sluiten die het bedrijf dan bijvoorbeeld in pand kan geven aan andere schuldeisers (zo’n situatie gebeurt veel bij factoring). Gebouwen en gronden maken per definitie nooit deel uit van het handelsfonds. Een pand op een handelsfonds kan vastgelegd worden bij een authentieke of een onderhandse akte. De akte moet altijd op het kantoor van bewaring der hypotheken worden geregis-

(*) De buitenbezitstelling van de gefailleerde is een maatregel met als doel de schuldeisers te beschermen door hen de waarborg te bieden dat het patrimonium van de failleerde niet zal worden aangetast.


49

treerd om er een rang aan toe te kennen. Dat kan tot concurrentie tussen de schuldeisers leiden om als eerste de inschrijving van hun pand te laten plaatsvinden en zo de hoogst mogelijke rang te bekomen. De inschrijving, die 10 jaar geldig is, kost centen, maar toch is de inpandgeving minder duur dan de hypotheek. Het bedrijf kan het pand opheffen door handlichting te verlenen.

waarde worden toegekend als het bedrijf via factoring een financiering wil aangaan.

2.2. Persoonlijke zekerheden Behalve de zakelijke of materiële zekerheden kan de ondernemer ook een aantal persoonlijke zekerheden bieden aan de investeerder. 2.2.1. HOOFDELIJKE EN ONDEELBARE BORGTOCHT

Inzake de pandwaarde zal een bank de inpandgeving van een handelsfonds in principe laag (of niet) waarderen. Het bedrijf moet ten aanzien van de bank de intrinsieke waarde van het handelsfonds kunnen aantonen met bijzondere aandacht voor de volgende aspecten: beantwoordt de waarde van de voorraad aan de werkelijkheid? Kunnen de goederen gemakkelijk worden verkocht? Verliezen de goederen na verloop van tijd aan waarde? Zo zal het handelsfonds in de ogen van de schuldeisers een grotere pandwaarde hebben als de voorraad bestaat uit grondstoffen (koper, mineralen,…) dan wanneer ze bestaat uit afgewerkte producten van het type elektronica of textiel; zijn de handelsvorderingen gediversifieerd en hebben ze een voldoende hoge tegenwaarde? Bedrijven die grote groepen met nationale of internationale faam als klanten hebben, kunnen hun klantenportefeuille en hun handelsfonds gemakkelijker valoriseren. Aan dit aspect zal ook een belangrijke

De borgtocht is de belangrijkste persoonlijke zekerheid die een bedrijfsleider voor zijn vennootschap kan geven. De meest voorkomende (want meest algemene) vorm is de hoofdelijke en ondeelbare borgtocht. De borgtocht is een akte die door twee of meer partijen (natuurlijke of rechtspersonen) wordt ondertekend en waarbij de borgsteller(s) er zich toe verbindt(en) de schuld van de schuldenaar af te lossen als de schuldeiser niet wordt betaald. Het bedrag of de duur van deze borgtocht kan beperkt zijn. Hoewel het meestal een natuurlijke persoon is die zich borg stelt voor de terugbetaling van de leningen ten gunste van het bedrijf, kan ook een rechtspersoon dit doen. De draagwijdte van de hoofdelijkheid van een dergelijke akte wordt dikwijls miskend of onderschat door de borgstellers. Bij een hoofdelijke borg kan de schuldeiser de borgstellers nochtans rechtstreeks aanspreken, zonder dat ze dat vooraf kunnen bespreken of zonder dat ze kunnen vragen om eerst andere zekerheden uit te oefenen (zoals de verkoop van een met hypotheek bezwaard gebouw). De ondeelbaarheid stelt de bank in staat om, in geval van meerdere borgstellers, zich voor het totale bedrag van de schuld te wenden tot één van de borgstellers en dus niet enkel hun indivi-

50


dueel aandeel in de borgtocht. De bank zal zich dan ook gemakkelijker (of uitsluitend) wenden tot de ondertekenaar die het meest solvabel is. Ondeelbaar betekent ook dat bij overlijden van een borgsteller, elk van zijn erfgenamen zal instaan voor de betaling van het volledige bedrag van zijn schuld. De gevolgen kunnen verstrekkend en zelfs verrassend zijn, vooral in het geval van een vennootschap die werd opgericht om een privévermogen te beschermen. TIP. Kunt u een borgtocht niet vermijden, probeer

dan om het bedrag of de duur te beperken. Als verschillende personen zich borg stellen voor dezelfde lening (bv. onder vennoten), vraag dan de opheffing van de hoofdelijkheid en stel maxima per individu voor. 2.2.2. KOSTELOZE BORGTOCHT

Sinds de introductie van het concept ‘kosteloze borgtocht’ en na een arrest van het Hof van Cassatie, kan de rechtbank van koophandel de natuurlijke persoon, die zich kosteloos borg heeft gesteld voor de gefailleerde, volledig of gedeeltelijk bevrijden. De kosteloosheid houdt verband met het feit dat de natuurlijke persoon geen economisch voordeel uit zijn borgtocht haalt. Het klassieke geval is de borgtocht die ouders ten gunste van hun kind stellen voor een lening die wordt toegestaan aan het bedrijf waarvan het kind de enige aandeelhouder en bestuurder is. In dat geval haalt de ouder geen voordeel uit de borgtocht en zou de rechtbank deze zekerheid geheel of gedeeltelijk ongedaan kunnen maken. Om zich tegen dat risico in te dekken, weigeren de banken vandaag de dag dergelijke gratis borgtochten. Er moet dus onvermijdelijk een band bestaan tussen de kredietnemer (bv. het bedrijf) en de natuurlijke persoon die zich borg stelt (bv. de bestuurder, aandeelhouder,...).

2.3. Morele zekerheden De morele zekerheden zijn de minst sterke zekerheden in de hiërarchie. De schuldeiser heeft vertrouwen in het project en in de kredietnemer, maar zorgt ervoor dat hij, mocht

BESLAG OP HOOFDVERBLIJFPLAATS VAN ZELFSTANDIGEN? Sinds 2007 kan een zelfstandige, mits hij een authentieke akte indient op het kantoor van bewaring der hypotheken (de datum van inschrijving geeft de akte haar rang), verklaren dat men geen beslag kan leggen op zijn hoofdverblijfplaats bij faillissement. Dat noemt men een verklaring van niet-vatbaarheid voor beslag van de hoofdverblijfplaats. Zo’n verklaring heeft betrekking op de schulden die de zelfstandige ondernemer (inclusief vrije beroepen) in het kader van zijn beroepsactiviteit is aangegaan. De akte dekt ook de opbrengst uit de verkoop van het gebouw op voorwaarde dat de ondernemer dat bedrag (in consignatie gegeven bij de notaris) opnieuw gebruikt om een nieuw gebouw aan te kopen waarin hij zijn hoofdverblijfplaats vestigt. Wie deze verklaring van niet-vatbaarheid voor beslag van de hoofdverblijfplaats indient alvorens over een nieuw krediet te onderhandelen, moet weten dat hij de bankier hierover moet inlichten. Zo’n verklaring heeft namelijk altijd gevolgen voor de dekkingen die de bankier vraagt. Hoewel deze methode onbetwistbaar voordelen biedt, bemoeilijkt ze het vinden van een financiering en vergt ze grotere inspanningen op het vlak van de zakelijke zekerheden.


51

het project alsnog verkeerd aflopen, snel de meest tastbare zekerheden kan uitoefenen of de prioritaire terugbetaling van zijn schuld kan verkrijgen (voor zover de kredietnemer nog bij machte is te betalen). 2.3.1. HYPOTHECAIRE VOLMACHT

De bekendste morele zekerheid is de hypothecaire volmacht. Daarbij krijgt de bank een volmacht om een hypothecaire inschrijving te

De bankier zal de hypothecaire volmacht alleen aanvaarden voor klanten met een goede reputatie en bewezen financiële stabiliteit en voor projecten waarvan het risico beperkt blijft. De techniek van de volmacht als morele zekerheid kan ook worden toegepast op het handelsfonds. 2.3.2. MORELE VERBINTENISSEN EN ACHTERSTELLING VAN SCHULDVORDE-

Bankier aanvaardt hypothecaire volmacht alleen voor klanten met goede reputatie nemen op het betrokken goed en voor het vooropgestelde bedrag. De bank oefent haar volmacht uit wanneer ze dat nodig acht. Ze is niet verplicht de eigenaar van het goed in te lichten en alles gebeurt op kosten van de hypotheekgever. Deze formule wordt vaak gecombineerd met een controlehypotheek (zakelijke zekerheid) die de rang waarborgt en de bank verzekert dat het goed niet zal worden verkocht tijdens de geldigheidsduur van de volmacht. De kredietnemer zal zich ook moeten verbinden om het goed waarop de hypothecaire volmacht betrekking heeft, niet te vervreemden of te bezwaren (men noemt dit de ‘negative pledge’). De formule biedt bovendien het onmiskenbare voordeel dat de kosten voor de hypothecaire inschrijving lager liggen. TIP. Vraag uw bankier om zijn zekerheden aan

te passen door bijvoorbeeld een hypothecaire inschrijving voor 25% tot 50% van het kredietbedrag voor te stellen en op het saldo een volmacht te geven. Dat verlaagt de hypotheekkosten aanzienlijk.

52


RINGEN

Door middel van onderhandse akten zal de schuldeiser zich ervan willen verzekeren dat de terugbetaling van zijn schuld een prioriteit is voor uw bedrijf. Hij zal het bedrijf om engagementen (‘convenanten’) vragen. Zo zal hij bijvoorbeeld vragen gedurende een aantal jaren geen dividenden uit te keren en

REGIONALE EN FEDERALE WAARBORGFONDSEN Diverse federale en regionale overheidsdiensten introduceerden de voorbije jaren fondsen die de banken bijkomende waarborgen bieden (boven op de waarborgen die al werden toegekend). De tussenkomst van een dergelijk fonds kan de bankier geruststellen en biedt de kredietnemer een bijkomende of zelfs vervangende zekerheid. Maar! Houdt in petto dat deze overheidswaarborgen niet gratis zijn. In de meeste gevallen wordt aan de kredietnemer een jaarlijkse commissie van 1% op het te waarborgen bedrag gevraagd tijdens de volledige geldigheidsduur van de waarborg (meestal is dat de looptijd van het krediet). Bovendien beperken deze

voldoende grote reserves aan te leggen om de solvabiliteit op een afgesproken niveau te brengen. En de aandeelhouders zullen zich ertoe moeten verbinden om de vennootschap financieel te steunen (zo’n verbintenis wordt ook ‘cash deficiency’ genoemd). Convenanten zijn formele verbintenissen voor de vennootschap. Als ze die niet nakomt, zal de bank een verantwoording vragen. Overtuigt die niet, dan zal de bank de samenwerking beëindigen en mogelijk zelfs de toegekende kredieten intrekken. De gevolgen zijn dus verstrekkend. Daarom is het noodzakelijk de convenanten even nauwlettend te onderzoeken en te onderhandelen als de zekerheden zelf.

stellen aan de terugbetaling van de kredieten. Op die manier verbinden de vennoten er zich toe de terugbetaling van hun voorschotten niet te eisen zolang de bankkredieten niet aangezuiverd zijn. Ook hier is een bijna onbeperkt aantal varianten mogelijk, zoals gedeeltelijke terugbetaling afhankelijk van de schuldaflossing, de achterstelling van de interesten die aan de vennoot moeten worden betaald,…

Een gangbare verbintenis bestaat erin de rekening-courant van de vennoten achter te

waarborgfondsen zich doorgaans tot een bedrag tussen 50% en 80% van het kredietbedrag. En hebben deze waarborgen een suppletief of aanvullend karakter. Dat betekent dat de bank er alleen een beroep op kan doen nadat ze alle andere zekerheden waarvan zij begunstigde is, heeft uitgeput. Nuttige adressen van federale en regionale instanties Brussels Waarborgfonds www.brusselswaarborgfonds.be Société des Cautions Mutuelles de Wallonie (Socamut) - www.socamut.be Sowalfin - www.sowalfin.be Participatiemaatschappij Vlaanderen (PMV) - www.pmv.eu


53

05 Sleutelelementen voor het efficiënt aantrekken van kapitaal

Zoals bij ieder project dat van essentieel belang is voor de ontwikkeling van een bedrijf, vergt ook het ‘aantrekken van kapitaal’ een uiterst zorgvuldige en snelle voorbereiding om binnen de vooropgestelde termijn de vereiste fondsen te verzamelen. In dit hoofdstuk reiken we de ingrediënten aan noodzakelijk om efficiënt en succesvol fondsen aan te trekken en gaan we dieper in op de nuances die in een dossier moeten worden aangebracht naargelang het gaat om een financiering met eigen vermogen of om financiële schulden.

lenen aan een onbekende, wil immers in de eerste plaats met die persoon kennismaken om er zich van te vergewissen dat de lener wel in staat zal zijn om de geleende sommen terug te betalen. U moet dus een bondige en correcte presentatie geven van het bedrijf, van zijn troeven én van zijn risico’s. Schrik de investeerder/bankier niet af wanneer u de risico’s voorstelt en de manier waarop u van plan bent die aan te pakken. Geef hem op die manier de kans om te beoordelen of het om een realistisch project gaat. TIP # 3. GEEF TOELICHTING BIJ EN ONDERBOUW DE WEERHOUDEN UITGANGSPUNTEN VOOR DE GEHANTEERDE PROGNOSES

1 DE VOORBEREIDING Om te beginnen moet men de behoefte aan financiering en het gebruik ervan kennen. De eerste fase bestaat uit het opstellen van een businessplan dat voldoet aan bepaalde verwachtingen van de investeerders/bankiers. TIP # 1. VERDUIDELIJK DE STRATEGIE EN DE CONTEXT VAN DE FINANCIERING

Het is belangrijk dat de investeerder of bankier een duidelijk inzicht krijgt in de richting die het bedrijf wil uitgaan om waarde te creëren voor zijn (toekomstige) klanten en om zich te onderscheiden van zijn concurrenten. Het businessplan moet informatie bevatten over de markt waarin het bedrijf actief is, hoe het bedrijf zich positioneert ten opzichte van zijn concurrenten en wat de strategie is zodra het project gefinancierd is. TIP # 2. STEL HET BEDRIJF EN ZIJN HISTORIEK ZO EERLIJK MOGELIJK VOOR

Vertrek altijd vanuit het standpunt van de investeerder en van de bankier. Wie geld moet

Per definitie zijn inschattingen wat betreft de omzet, ebitda, investeringen en behoefte aan bedrijfskapitaal fout, mits ze gebaseerd zijn op veronderstellingen die achteraf zelden bevestigd worden. Toch moeten deze veronderstellingen geloofwaardig en realistisch zijn. Zo is het absoluut noodzakelijk dat u deze uitgangspunten staaft door middel van externe bronnen (zoals marktonderzoeken, statistieken gepubliceerd door de sector of concurrenten) en door de eigen historische gegevens van het bedrijf. Alle manieren waarop u de prognoses en onderliggende sleutelveronderstellingen kunt objectiveren, maken het businessplan extra realistisch en geloofwaardig. TIP # 4. WEERHOUD SLECHTS ÉÉN BUSINESSPLAN, TENZIJ HET OM EEN SCHULDFINANCIERING GAAT

Wanneer men een businessplan opstelt met cashflowprognoses, dan worden al snel meerdere versies en scenario’s gecreëerd. U mag slechts één enkel realistisch en uitvoerbaar businessplan behouden. Een uitzondering op deze regel geldt voor de financiering via een bancaire lening: stel dan naast het businessplan ook een (heel) conservatief businessplan op. FINANCIERING VAN BEDRIJVEN

55

Dat businessplan (ook ‘bank case’ genoemd) moet bewijzen dat zelfs met voorzichtige veronderstellingen het bedrijf in staat is om zijn leningen terug te betalen. Als dat niet zo is, dan moet u zich richten op een financiering met eigen vermogen of met quasi eigen vermogen.

Ook al gaat het om financiering voor het bedrijf, de investeerder/bankier heeft bijzondere aandacht voor de directie van het bedrijf die verantwoordelijk is voor de uitvoering van het project. Stel dus bondig elk lid van het projectteam voor en vermeld zijn specifieke ervaring en vaardigheden/kennis van zaken.

lezer en hem zin geven om ook de rest van het document aandachtig door te nemen. Investeerders ontvangen honderden investeringsvoorstellen per jaar. Het is dus belangrijk dat u zich meteen van bij de eerste pagina weet te onderscheiden. Ten slotte draagt ook een korte en bondige stijl bij het opstellen van een businessplan bij tot de kwaliteit van de voorstelling. Een document van meer dan 50 pagina’s zet niet aan tot lezen. En wanneer u meer dan een maand nodig hebt om het document op te stellen, wijst dit ook op een gebrek aan duidelijkheid rond het project. Zodra het businessplan is opgesteld, kunt u op zoek naar de nodige fondsen. Maar niet vooraleer u nog een laatste voorbereiding treft:

TIP # 6. LEG UIT WAARVOOR DE FONDSEN

TIP # 8. ZOEK DE JUISTE FINANCIËLE PARTNER

ZULLEN WORDEN GEBRUIKT

Vooral bij financiering met eigen vermogen of quasi eigen vermogen hangt de keuze van investeerder af van een aantal criteria: stadium van tussenkomst, statuut van de vennootschap, sector, bedrag, geografische dekking,... Het is absoluut noodzakelijk dat u kiest voor een financiële partner die vertrouwd is met de activiteit van uw bedrijf en die een sparring partner wil zijn in de gekozen visie en strategie. Een goede kennis vooraf van de potentiële investeerders vergemakkelijkt dus het werk van de ondernemer. Net als diverse privébedrijven zijn er ook instanties die bedrijven helpen bij hun zoektocht naar investeerders (bv. Belgian Venture & Private Equity Association, Febelfin, VOKA, UWE, Transeo,…).

TIP # 5. STEL DE SLEUTELPERSONEN VOOR DE UITVOERING VAN HET PROJECT VOOR

De beste businessplannen bevatten een tabel die het gebruik van de fondsen toelicht: hoe, wanneer en waar zullen de fondsen van de investeerders besteed worden. Die informatie zal trouwens door de bankier worden vereist. U moet kunnen aangeven in welke mate de gevraagde fondsen zullen worden toegewezen aan de ontwikkeling van producten, het deponeren van intellectuele eigendom, de aankoop van materiaal, de aflossing van de schuld, de financiering van de behoefte aan bedrijfskapitaal, marketing, enz. De cijfers moeten uiteraard in overeenstemming zijn met het businessplan. Een niet-verzorgde presentatie geeft aan dat de ondernemer geen aandacht besteedt aan details. TIP # 7. DE SAMENVATTING MOET DE INVESTEERDER/BANKIER ZIN GEVEN OM HET PROJECT TE ONTDEKKEN

Vooral bij financiering met eigen vermogen moet de eerste pagina van het businessplan bestaan uit een samenvatting van de sterke punten van de investering. Het plan moet op die manier de aandacht wekken van de 56


2 INVESTEERDERS OF BANKIERS OVERTUIGEN Het eerste contact is minstens even belangrijk als de voorbereiding. Het moet blijk geven van een professionele aanpak bij het zoeken naar fondsen.

TIP # 9. MAAK METEEN BIJ DE START EEN GOEDE INDRUK

Investeerders in eigen vermogen of in quasi eigen vermogen ontvangen meestal een eerste document van één of twee pagina’s met de samenvatting van het businessplan. Het beste is om deze documenten voor te leggen tijdens een face-to-facevergadering waarbij de beheerders van het fonds en het management van het bedrijf elkaar persoonlijk leren kennen. Toont de investeerder interesse, laat hem dan een vertrouwelijkheidsdocument ondertekenen alvorens het businessplan op meer uitvoerige wijze toe te lichten en voordat eventueel de fase van ‘due diligence’ ingaat. Voor de financiering door schulden moet men zich vooraf informeren over de documenten en formulieren die moeten overhandigd worden. Het is belangrijk dat u meteen bij het eerste contact met de bank een volledig dossier kan voorleggen om zo vertraging of zelfs weigering van het dossier te voorkomen.

3 ONDERHANDELING EN AFSLUITING Een goed samengesteld dossier en een overtuigend contact tussen het bedrijf en de financier zullen snel leiden tot de fase van onderhandeling over de financieringsvoorwaarden. Dat is een moeilijk en tijdrovend proces. TIP # 10. ONDERHANDEL ALTIJD VOORDAT U ZICH TERUGTREKT, MAAR ONDERHANDEL OVER ESSENTIËLE PUNTEN

Voor financiering met eigen vermogen of quasi eigen vermogen zal de investeerder een bedrag voorstellen waarbij hij zijn voorwaarden voor toetreding in het kapitaal vermeldt. Het is absoluut noodzakelijk dat het management van een bedrijf zich in deze fase laat bijstaan door gespecialiseerde raadgevers die hen

begeleiden doorheen de onderhandelingen en bij de opstelling van het definitieve akkoord. Naast de waardering van het bedrijf en dus van het percentage van het belang, worden ook andere sleutelelementen opgenomen in de overeenkomst, zoals de betalingsvoorwaarden (vooral bij gespreide betalingen – earn-out), de garanties en verklaringen van de bestaande aandeelhouder, de garanties en verklaringen van de investeerder en de aandeelhoudersovereenkomst.

Een aanvraagdossier moet van begin tot einde vertrouwen uitstralen De aandeelhoudersovereenkomst is een juridisch document dat de verschillende aandeelhouders van een bedrijf ondertekenen en waarin de deelneming, de beslissingsbevoegdheden, de evolutie en de voorwaarden voor uittreding uit het kapitaal worden toegelicht. In sommige gevallen is het beter om over een evenwichtige aandeelhoudersovereenkomst te onderhandelen dan over een minder hoog deelnemingspercentage voor de investeerder. Bij de financiering door schulden zal de financiële instelling ook haar financieringsvoorwaarden voorleggen. Over deze voorwaarden kan onderhandeld worden (of het nu gaat om interestpercentages of garanties die gevraagd worden), ook al is de onderhandelingsruimte beperkt. Ten slotte is het wenselijk dat u ook over de voorwaarden voor vervroegde terugbetaling onderhandelt. Met een voorzichtig businessplan is het meer dan waarschijnlijk dat u op termijn wenst over te gaan tot vervroegde terugbetaling van de lening. De besparing die u kunt realiseren dankzij minder strenge voorwaarden voor wederbelegging is vaak economisch voordeliger dan het onderhandelen over een aantal basispunten interest minder. FINANCIERING VAN BEDRIJVEN

57

CASE SCHYNS

PEUGEOT-CONCESSIEHOUDER SCHYNS PREDIKT VERTROUWEN EN EENVOUD

© Groep Schyns

Begin 2013 nam Groep Schyns de laatste Peugeot-concessiehouder over in de regio Luik en werd zo de exclusieve verdeler van het automerk in de provincie. Het familiebedrijf ging precies 50 jaar geleden in business en heeft ruim tien overnames later een zelfverzekerde kijk op de relatie met zijn financiële partners: “Houd het eenvoudig en transparant. En bovenal, handel in vertrouwen!”

Het bedrijf dat Paul Schyns in 1963 uit de grond stampte, telt vandaag 14 sites, meer dan 300 medewerkers en realiseerde in 2012 180 miljoen euro omzet. De holding is nog altijd 100% in handen van de familiale aandeelhouders, die vorig jaar Luc Gérardy binnenhaalden als financieel manager. “Om de financiële strategie te helpen structureren binnen de almaar groeiende groep.

58


De Schyns zijn een familie van rasechte ondernemers, die rekenen op de diensten van iemand die hun ambities op lange termijn helpt oriënteren in functie van een missie en duidelijke doelstellingen.” Banken willen horen dat je de zaken onder controle hebt en dat je weet waar naartoe. Maar wie zonder passie spreekt, zal niet overtuigen. “Een financieel manager stelt, na een grondige voorbereiding, een project, een visie, een doel voor en moet op een redelijke en omzichtige manier zowel de aandeelhouders, de medewerkers als de financiers aanzetten om zich die voorgestelde toekomst eigen te maken. Kijk wat de beurs doet. Ook zij reageert niet op het heden, maar op wat ze verwacht in de toekomst.” TE COMPLEX EN SOMS IRRATIONEEL

In het kader van een grootschalig groeiproject binnen Discar (BMW-concessie) zal de groep voor het eerst een beroep doen op een institutionele investeerder, Meusinvest. Drijfveer is diversificatie, zowel in de automerken als in de financieringsbronnen (de aandeelhouders, de banken, de autoconstructeurs) en een poging om het eigen gewicht bij zijn banken te beheersen en te controleren. “Banken weigeren soms dossiers om irrationele redenen”, weet Luc Gérardy uit ervaring. “De relatie is een delicate oefening. Daarom moet je de bankier altijd goed op de hoogte houden, want wat hij niet weet, verzint hij zelf. En

DANKZIJ HAAR VELE ACQUISITIES IS DE HOLDING SCHYNS EEN VAN DE GROOTSTE PEUGEOT-CONCESSIEHOUDERS IN BELGIË

fictie is vaak erger dan de werkelijkheid. Let er ook op dat je hem nooit buitenspel zet. Ooit kruist hij opnieuw je weg.” Vertrouwen blijft van cruciaal belang binnen de relatie. Net als bij een huwelijk.

“Praat de bank nooit naar de mond en wees te allen tijde oprecht” Doe wat je zegt en zeg wat je doet. En onderbouw dat principe met een correct en bevattelijk dossier. “Omgekeerd moet ook de bank terug naar minder complexe oplossingen”, vindt Luc Gérardy. “Ondoorzichtigheid is geen goede voedings-

bodem voor vertrouwen. Idem dito voor de financieringskanalen die de autoconstructeurs ons aanbieden. Ze koppelen hun voorwaarden aan interne ratings.” Mijn ultiem advies? “Praat de bank nooit naar de mond. Laat zien dat je je zwaktes en sterktes kent en dat je ze onder controle hebt. En kies voor een financier die echt interesse toont in je project en niet enkel kortetermijngewin najaagt en naar maximale garanties vist. Pas als er vertrouwen is, kun je onderhandelen over de voorwaarden en tot een duurzaam win-winverhaal komen.”


59

06 Fiscale aspecten verbonden aan de financiering

Zoals we ook in andere hoofdstukken al schreven, wordt er traditioneel een onderscheid gemaakt tussen twee grote financieringsvormen voor ondernemingen: financiering met eigen middelen en schuldfinanciering (door derden). De keuze voor een bepaalde financieringsvorm heeft belangrijke fiscale gevolgen. Hierna gaan we dieper in op een aantal aandachtspunten en denkpistes om de financiering ook op fiscaal vlak vlot te laten verlopen.

HYBRIDE FINANCIERING MET FISCALE MOTIEVEN

In hoofdstuk III bespraken we al mengvormen of hybride financieringen die zowel kenmerken hebben van kapitaal als van schuld. De uitgifte van dergelijke hybride instrumenten is vaak fiscaal geïnspireerd (vooral voor financiering in een internationale context). Onderstaande tabel toont het fiscale verschil tussen een standaardfinanciering en de hybride financiering in een internationale context. Standaardsituatie: INTERESTEN

DIVIDENDEN

In hoofde van betaler

Aftrekbaar

Belastbaar

In hoofde van ontvanger

Belastbaar

Vrijgesteld (geheel/gedeeltelijk)

Mogelijke optimalisatie d.m.v. hybride financiering in een internationale context: INTERESTEN

In hoofde van betaler

DIVIDENDEN

Aftrekbaar

In hoofde van ontvanger

Vrijgesteld (geheel/gedeeltelijk)

Deze technieken werden/worden bijvoorbeeld fiscaal gehanteerd om in te spelen op de verschillende kwalificaties van eenzelfde instrument in 2 landen (schuld in land 1 en kapitaal in land 2). Denken we maar aan de zgn. ‘profit participating loans/bonds’ met bijvoorbeeld Luxemburg en Nederland. Dergelijke constructies worden door de fiscale autoriteiten van de betrokken landen in toenemende mate geviseerd en verhinderd.

1 FINANCIERING MET EIGEN MIDDELEN De eigen middelen omvatten alle financiële middelen die duurzaam ter beschikking van een onderneming worden gesteld. In wat volgt gaat de bijzondere aandacht uit naar het kapitaal.

1.1. Kapitaal Het kapitaal van een vennootschap bestaat uit de financiële middelen die haar duurzaam ter beschikking worden gesteld door haar aandeelhouders. 1.1.1. NIET-AFTREKBAARHEID VAN DIVIDENDEN

Verder komt ook een bijzondere vorm van financiering met (quasi) eigen middelen aan bod, namelijk de rekening-courant van de vennoot.

- AFTREK VOOR RISICOKAPITAAL

In tegenstelling tot de vergoeding voor een lening (interest) is de vergoeding voor kapitaal (dividend) niet fiscaal aftrekbaar. Dividenden FINANCIERING VAN BEDRIJVEN

61

worden uitgekeerd uit winst na belasting. Bijgevolg wordt het te belasten resultaat van een vennootschap in belangrijke mate beïnvloed door de manier waarop de financiering gebeurt. Op fiscaal vlak is er dus eigenlijk sprake van een economische discriminatie tussen de twee financieringsvormen. Om die niet-aftrekbaarheid van de dividenden gedeeltelijk op te vangen, introduceerde de Belgische wetgever een destijds uniek concept: de aftrek voor risicokapitaal (hierna ‘notionele interestaftrek’ genoemd). Deze puur fiscale aftrek (jaarlijks toegankelijk voor alle bedrijven) maakt het mogelijk fictieve interesten (die in tegenstelling tot de rentelasten op krediet niet opgenomen zijn in de resultatenrekening) af te trekken om zo de belastbare grondslag (en dus de effectieve belastingvoet) te verlagen. De notionele interestaftrek wordt berekend op basis van het boekhoudkundig eigen vermogen van het voorgaande boekjaar N-1, waarop vervolgens een aantal correcties worden doorgevoerd.

Wijzigingen in de eigen middelen (bijvoorbeeld door een kapitaalverhoging) of van de hierboven opgesomde elementen tijdens het boekjaar zullen het bedrag van het fiscaal risicokapitaal verhogen of verlagen.

Fiscaal risicokapitaal x risicovrije rente = notionele interestaftrek

Het percentage van de risicovrije rente, jaarlijks vastgesteld door de wetgever, wordt verhoogd voor kleine vennootschappen. Een vennootschap is klein als ze niet meer dan één van de volgende criteria overschrijdt: jaargemiddelde van 50 personeelsleden; jaaromzet (excl. btw) van 7.300.000 euro; balanstotaal van 3.650.000 euro. Bedrijven met een gemiddeld personeelsbestand van meer dan 100, kunnen evenmin als kleine vennootschap worden aangezien.

Tarieven BOEKHOUDKUNDIG EIGEN VERMOGEN N-1

min min min min min min min min min min

Herwaarderingsmeerwaarden Kapitaalsubsidies Financiële vaste activa Eigen aandelen DBI-Beveks Vaste inrichting in verdragsland Onroerende goederen in verdragsland Overdreven investeringen Beleggingen zonder periodiek inkomen Privé gebruikte onroerende goederen

= FISCAAL RISICOKAPITAAL 62


Aanslagjaar Aanslagjaar 2013 2014

Kmo-vennootschappen

3,5%

3,242%

Grote vennootschappen

3,0%

2,742%

Bij gebrek aan voldoende fiscale winst, besliste de overheid dat het niet-afgetrokken bedrag van notionele aftrek vanaf aanslagjaar 2013 niet langer kan worden overgedragen naar de volgende boekjaren. Er bestaat echter een specifieke regeling voor het saldo aan notionele interestaftrek van de aanslagjaren 2012 en vroeger.

VOORBEELD

Kapitaal en reserves 800.000 euro Boekhoudkundige winst jaar N 150.000 euro Percentage notionele interestaftrek 2,742% Tarief vennootschapsbelasting 33,99%

Grote vennootschap: NIA = 800.000 euro x 2,742% = Kleine vennootschap: NIA = 800.000 euro x 3,242% =

21.936 euro 25.936 euro

MET UITSLUITINGEN

Uitsluitingen: Financiële vaste activa Kapitaalsubsidies Woning bedrijfsleider in vennootschap

100.000 euro 30.000 euro 250.000 euro

ZONDER UITSLUITINGEN

Eerste stap: berekening van het risicokapitaal. Aangezien er geen uitsluitingen zijn, is het risicokapitaal gelijk aan het eigen vermogen. Eigen vermogen (kapitaal en reserves) = fiscaal risicokapitaal

800.000 euro 800.000 euro

Tweede stap: berekening van de notionele interestaftrek (NIA).

Eerste stap: berekening van het risicokapitaal (eigen vermogen min uitsluitingen). Eigen vermogen (kapitaal en reserves) min financiële vaste activa min kapitaalsubsidies min woning bedrijfsleider = fiscaal risicokapitaal

800.000 100.000 30.000 250.000 420.000

euro euro euro euro euro

Tweede stap: berekening van de notionele interestaftrek (NIA). Grote vennootschap: NIA = 420.000 euro x 2,742% = 11.516,40 euro Kleine vennootschap: NIA = 420.000 euro x 3,242% = 13.616,40 euro

Samenvattende tabel

Zonder NIA

NIA zonder uitsluitingen

NIA met uitsluitingen

Grote vennootschap

Kleine vennootschap

Grote vennootschap

Kleine vennootschap

150.000

150.000

150.000

150.000

150.000

0

21.936

25.936

11.516,40

13.616,40

150.000

128.064

124.064

138.483,60

136.383,60

Vennootschapsbelasting (33,99%)

50.985

43.528,95

42.169,35

47.070,58

46.356,79

Winst na belasting

99.015

106.471,05

107.830,65

102.929,42

103.643,21

34%

29%

28%

31%

31%

Boekwinst jaar N NIA Belastbaar inkomen

Belastingdruk


63

1.1.2. ROERENDE VOORHEFFING

Wanneer een vennootschap een dividend op haar winst uitkeert, moet ze in principe een roerende voorheffing inhouden en aan de fiscus doorstorten. De aandeelhouder ontvangt dus een dividend dat verminderd is met het bedrag van de roerende voorheffing. Standaardtarief

de roerende voorheffing op dividenden in algemene zin 25% (zowel voor natuurlijke personen als voor rechtspersonen). De belangrijkste uitzondering vormen dividenden uitgekeerd bij de vereffening van een vennootschap (liquidatieboni), waarop een roerende voorheffing van 10% van toepassing is.

Sinds 1 januari 2013 bedraagt het tarief van

WIJZIGINGEN N.A.V. BEGROTINGSCONTROLE 2013 In navolging van de recente federale begrotingscontrole april 2013 zou het tarief van de roerende voorheffing op liquidatieboni vanaf 1 oktober 2014 verhoogd worden tot 25%. Het is niet uitgesloten dat die datum wordt vervroegd. Dividenden uit nieuwe aandelen in kmo’s (i.e. uitgegeven vanaf 2013) zouden kunnen genieten van een verlaging van het tarief van de roerende voorheffing. Die gunstmaatregel geldt echter alleen voor inbrengen in geld en als de aandelen ononderbroken werden aangehouden. De tariefverlaging gebeurt als volgt: gedurende het eerste en tweede jaar ononderbroken aandelenbezit blijven de uitgekeerde dividenden onderworpen aan een roerende voorheffing van 25%; vanaf het derde jaar worden de uitgekeerde dividenden onderworpen aan 20% roerende voorheffing; vanaf het vierde jaar worden de uitgekeerde dividenden onderworpen aan 15% roerende voorheffing. Als de vennootschap in de toekomst (i.e. na het vierde jaar) echter niet langer kwalificeert als een kmo, dan blijft het tarief van 15% van kracht. Gaat de vennootschap over tot liquidatie, dan zal de liquidatiebonus die aan de nieuwe aandelen wordt uitgekeerd, eveneens aan 15% roerende voorheffing worden onderworpen. Vennootschappen kunnen, ter compensatie van de uniformisering van de roerende voorheffing op liquidatieboni (25%) tot 30 september 2014 hun eigen vermogen versterken door de incorporatie van reserves in het kapitaal. Toch zal op deze incorporatie 10% roerende voorheffing verschuldigd zijn. Als de vennootschap na de incorporatie een kapitaalvermindering wil doorvoeren, dan gelden de volgende tarieven op de geïncorporeerde reserves: uitkering tijdens de eerste twee jaar: 15% roerende voorheffing; uitkering tijdens het derde jaar: 10% roerende voorheffing; uitkering tijdens het vierde jaar: 5% roerende voorheffing; uitkering vanaf het vijfde jaar: vrijgesteld van roerende voorheffing. Vanaf het vijfde jaar kan de uitkering belastingvrij gebeuren, zoals dit nu al geldt voor ingebracht kapitaal.

64


Vrijstelling of vermindering mogelijk

Afhankelijk van de genieter en mits naleving van bepaalde voorwaarden en formaliteiten, kan het tarief van 25% worden verminderd of zelfs tot 0% worden herleid. Bij betaling van dividenden aan een Belgische vennootschap kan men vrijstelling van roerende voorheffing verkrijgen wanneer de participatie (minimaal 10%) gedurende ten minste 1 jaar ononderbroken in bezit wordt gehouden. De vennootschap die de dividenden uitkeert, moet dan een attest ontvangen waarin bovenstaande voorwaarden worden bevestigd. Bij uitkering van dividenden aan een buitenlandse vennootschap is vaak ook een vrijstelling van roerende voorheffing mogelijk. Binnen de Europese Unie maakt de zgn. Moeder-Dochter Richtlijn het mogelijk om dividenden tussen groepsvennootschappen zonder inhouding van roerende voorheffing uit te keren. Dat is ook mogelijk voor dividenden aan vennootschappen gevestigd in ‘derde landen’, op voorwaarde dat België een dubbelbelastingverdrag heeft gesloten met het land waar de begunstigde vennootschap is gevestigd.

1.2. Rekening-courantvennoot (financiering door quasi eigen middelen) Een rekening-courantvennoot vertegenwoordigt de schuld van een vennootschap ten opzichte van een aandeelhouder. De toelichting hieronder slaat op vennoten die natuurlijke personen zijn. Dat is de meest voorkomende situatie in familiebedrijven. In tegenstelling tot klassieke leningen biedt het systeem van de rekening-courantvennoot de mogelijkheid om op ieder ogenblik de aan de vennootschap betaalde voorschotten terug te vorderen. Tenzij anders overeengekomen tussen de partijen, is er dus in principe geen uiterste terugbetalingsdatum. Doorgaans wordt in het kader van de rekening-courantvennoot voorzien in de betaling van een interest door de vennootschap. 1.2.1. AFTREKBAARHEID VAN INTERESTEN - HERKWALIFICATIE IN DIVIDENDEN

De voorwaarden om de vrijstelling te genieten, zijn dezelfde als deze voor begunstigde Belgische vennootschappen (inclusief het vereiste attest).

In principe zijn de interesten die de vennootschap aan haar vennoten of aandeelhouders betaalt, fiscaal aftrekbaar. Wanneer bepaalde voorwaarden vervuld zijn, maakt deze betaling van interesten het mogelijk tegen lagere fiscale kosten de liquide middelen van de vennootschap over te dragen naar de vennoten.

Voor buitenlandse vennootschappen die niet onder deze voorwaarden vallen (bv. participatie minder dan 10%), is een vrijstelling of vermindering mogelijk als de vennootschap gevestigd is in een land waarmee België een dubbelbelastingverdrag gesloten heeft en wanneer dit verdrag in een tarief lager dan 25% voorziet voor de uitkering van dividenden aan vennootschappen.

Om misbruik van deze techniek te vermijden, aanvaardt de fiscus geen bovenmatige financiering door de vennoot van zijn vennootschap. Eenzelfde regeling is trouwens van toepassing voor de bedrijfsleider (bestuurder, zaakvoerder, vereffenaar of personen die soortgelijke functies in de vennootschap uitoefenen). De aftrek van de betaalde interesten (al dan niet gedeeltelijk) wordt dan FINANCIERING VAN BEDRIJVEN

65

geneutraliseerd door ze te herkwalificeren in dividenden.

Na toepassing van de eerste grens wordt 13.500 euro aan interesten omgezet in dividenden, namelijk 7.500 euro + 6.000 euro.

Herkwalificatie in de mate dat: interest hoger dan ‘marktrente’ of totaal rentegevende voorschotten hoger dan: belaste reserves aan het begin van het belastbaar tijdperk + gestort kapitaal op het einde van het belastbaar tijdperk

Grens 2, totaal bedrag van de rentegevende voorschotten is hoger dan de som van de belaste reserves bij het begin van het belastbare tijdperk en het gestort kapitaal bij het einde van dit tijdperk.

Als het totaalbedrag van de belaste reserves negatief is, dan is er geen aanleiding om ze van het gestort kapitaal af te trekken.

((500.000 + 600.000) – (400.000 + 600.000)) x 4% (marktrente) = 4.000 euro.

VOORBEELD

Belaste reserves op 01/01 Gestort kapitaal op 31/12

400.000 euro 600.000 euro

Op 31 december 2012 worden interesten als financiële kosten geboekt voor een bedrag van 57.500 euro afkomstig van: een door aandeelhouder A uitgeleend bedrag van 500.000 euro. Het toegepaste tarief bedraagt 5,5%. Op het ogenblik van de lening bedroeg het markttarief 4%; een door aandeelhouder B uitgeleend bedrag van 600.000 euro. Het toegepaste tarief bedraagt 5%. Op het ogenblik van de lening bedroeg het markttarief 4%. De twee bovengenoemde grenzen worden overschreden.

Het te herkwalificeren bedrag is gelijk aan:

Van het bedrag van 57.500 euro interest dat aan de aandeelhouders wordt toegekend, zal 17.500 euro (13.500 + 4.000) worden geherkwalificeerd als dividenden. Dat bedrag is bijgevolg niet fiscaal aftrekbaar. 1.2.2. ROERENDE VOORHEFFING

Sinds 1 januari 2013 heft de overheid op interesten, net als op dividenden, die een vennootschap betaalt aan een natuurlijke persoon die vennoot of aandeelhouder is, een roerende voorheffing van 25%. Wat de roerende voorheffing betreft, heeft de herkwalificatie van interesten in dividenden op rekening-courantvennoot, gestort sinds januari 2013, dus geen ongunstige fiscale gevolgen meer.

Grens 1, toegekende interest is hoger dan de marktrente.

AANDEELHOUDER A

AANDEELHOUDER B

500.000 euro x (5,5% - 4%) = 7.500 euro 7.500 euro interesten geherkwalificeerd in dividenden

600.000 euro x (5% - 4%) = 6.000 euro 6.000 euro interesten geherkwalificeerd in dividenden

66


2 SCHULDFINANCIERING De traditionele vorm van schuldfinanciering via een bank levert fiscaal weinig problemen op. De interesten die aan de bank worden betaald, zijn in principe fiscaal aftrekbaar en ondergaan ook geen roerende voorheffing. Zoals uit deze brochure blijkt, zijn er naast bankfinanciering nog tal van andere mogelijkheden om leningen aan te trekken. Deze alternatieven zijn vaak ingebed in een fiscale context die veel complexer is dan die voor bankfinanciering.

groepsvennootschappen. Nog radicaler: soms wordt de schuld zelfs geheel of gedeeltelijk kwijtgescholden (al dan niet onder voorbehoud van terugkeer naar beter fortuin). Ook al zijn hier valabele en verdedigbare bedrijfseconomische redenen voor, toch mag men de fiscale gevolgen niet onderschatten. Als de fiscus kan aantonen dat deze tegemoetkoming naar de schuldenaar als een abnormaal of goedgunstig voordeel kan worden beschouwd, moet de gederfde interest (of het bedrag van de kwijtschelding) als een minimale belastbare basis worden beschouwd in hoofde van de schuldenaar. Een vennootschap met fiscale verliezen wordt hierdoor belastbaar.

2.1. Aftrekbaarheid van de interesten 2.1.2. INTERESTEN BETAALD AAN PERSONEN

De interesten betaald door vennootschappen zijn in principe fiscaal aftrekbaar. De wetgever voerde echter bijzondere bepalingen in om misbruiken te vermijden en onderkapitalisatie van vennootschappen tegen te gaan. Deze beperkingen gelden in principe voor elk type van lening (andere dan de banklening).

DIE IN HET BUITENLAND EEN GUNSTIG

2.1.1. NIET-MARKTCONFORME INTERESTEN

De vennootschap kan de niet-aftrekbaarheid van die interesten echter vermijden als ze kan bewijzen dat de betaalde interesten overeenstemmen met werkelijke en oprechte verrichtingen en dat de interesten de normale grenzen niet overschrijden. Dat vereist een analyse van de feitelijke omstandigheden eigen aan de specifieke verrichting.

De gestorte interesten zijn niet fiscaal aftrekbaar als de toegepaste rentevoet hoger is dan het tarief dat op de markt wordt toegepast. Het markttarief moet voor elke kredietverrichting worden bepaald, rekening houdend met: de aard van de lening (senior/junior lening, achtergesteld, converteerbaar,...); het bedrag en de looptijd; de specifieke kenmerken van de kredietnemer (gegeven garanties, solvabiliteit, enz.). In tijden van economische crisis worden ondernemingen in moeilijkheden soms renteloos of tegen te lage rente gefinancierd door

BELASTINGSTELSEL GENIETEN

Interesten die rechtstreeks of onrechtstreeks worden toegekend aan buitenlanders zijn niet aftrekbaar als de begunstigde niet of veel voordeliger dan in België belast wordt op de ontvangen interesten.

Binnenlandse vennootschappen moeten bovendien jaarlijks aangifte doen van betalingen (inclusief interesten) die ze rechtstreeks of onrechtstreeks verrichten aan personen gevestigd in een belastingparadijs (een belastingparadijs is een land zonder vennootschapsbelasting of waarvan het nominaal tarief lager is dan 10%). FINANCIERING VAN BEDRIJVEN

67

De aangifte moet enkel gebeuren als het totaalbedrag van deze betalingen voor het jaar hoger is dan 100.000 euro.

Deze strengere maatregel viseert voortaan dus elke vorm van groepsfinanciering (dus ook de kmo).

De aftrekbaarheid van deze betalingen zal geweigerd worden als er geen aangifte wordt gedaan. Maar zelfs met aangifte kan de aftrek van de betaling worden geweigerd. Meer in het bijzonder als de vennootschap niet aantoont dat de betaling werd uitgevoerd in het kader van werkelijke en oprechte verrichtingen én met personen die geen kunstmatige constructies vertegenwoordigen.

Een groep bestaat uit alle verbonden vennootschappen zoals omschreven door artikel 11 van het Wetboek van vennootschappen. Vennootschappen worden geacht juridisch verbonden te zijn wanneer één vennootschap de andere controleert of door de andere gecontroleerd wordt of wanneer ze deel uitmaken van een consortium (er is sprake van een consortium als alle vennootschappen onder één directie staan). Het gaat bijgevolg om vennootschappen met dezelfde aandeelhouders of een gemeenschappelijk management.

2.1.3. ONDERKAPITALISATIEREGELING

Bij de interesten op rekening-courant (in de sfeer van natuurlijke personen) bespraken we hierboven al een eerste onderkapitalisatieregel. Die regel mondde uit in een herkwalificatie van interesten in dividenden. Hieronder belichten we een tweede regel, waarbij de interesten (anders dan te worden geherkwalificeerd) als niet-aftrekbaar worden beschouwd. Deze zogenaamde ‘thin cap’ regeling bestaat al langer en beperkt de aftrek van interesten voor de betalende Belgische vennootschap (als de verkrijger laag belast was en in de mate dat de betalende onderneming ondergekapitaliseerd was). Sinds 1 juli 2012 is deze maatregel zowel verstrengd als uitgebreid: de verhouding debt/equity wijzigde van 7/1 naar 5/1; ook intragroepsleningen worden geviseerd.

Onderkapitalisatie als: totaalbedrag rentegevende voorschotten GROTER DAN 5 MAAL (belaste reserves aan het begin van het belastbaar tijdperk + gestort kapitaal op het einde van het belastbaar tijdperk)

68


Ruimere beperking interestaftrek bij groepsfinanciering Onder lening wordt verstaan: alle rentedragende leningen met uitzondering van openbaar uitgegeven obligaties en leningen toegekend door financiële instellingen. Bepaalde vennootschappen worden uitgesloten van het toepassingsgebied van de onderkapitalisatieregel. Die uitsluiting betreft de leasing- of factoringvennootschappen en de vennootschappen voor publiek-private samenwerking. Voor een zogeheten ‘cashpool’-onderneming (vennootschap met als voornaamste activiteit de liquiditeiten binnen een groep te centraliseren en te beheren), geldt een andere berekeningswijze voor de 5/1-drempel. Als een cashpoolvennootschap het centraal thesauriebeheer via een raamovereenkomst uitvoert, moet ze enkel rekening houden met de netto-interestbetalingen (systeem van ‘netting’ met compensatie tussen de betaalde en de ontvangen interesten).

VOORBEELD

Een onderneming met onderstaande balans: Activa Liquide middelen

70.000 euro 25.000 euro

Eigen vermogen Bankschuld Intercompany-schulden

10.000 euro 25.000 euro 60.000 euro

Toepassing ‘thin cap’-regeling: Totaal eigen vermogen 10.000 euro Totaal schulden 85.000 euro Maximumverhouding schuld/eigen vermogen: 5 op 1 of hier 50.000 euro op 10.000 euro interest op bankschuld is steeds volledig aftrekbaar interest op de intercompany-schuld zal voor 10.000 euro niet aftrekbaar zijn (60.000 euro – max. grens van 50.000 euro = 10.000 euro). Opmerking: in de oude regeling was geen onderkapitalisatie aanwezig (7/1-regel).

TIP. Intragroepsfinancieringen moeten voortaan altijd getoetst worden aan de 5/1-regel. Als de geplande financiering aanleiding zou geven tot onderkapitalisatie, dan kan de daling van de schuldgraad (bijvoorbeeld de terugbetaling van een lening of vervangen door bancaire schuld) een oplossing zijn. Een alternatief is de versterking van het eigen vermogen (bijvoorbeeld de inbreng van schuld in kapitaal). De combinatie van beide is uiteraard ook mogelijk.

2.2. Roerende voorheffing Een onderneming die interest betaalt, moet in principe roerende voorheffing inhouden en doorstorten aan de fiscus. De kredietverschaffer ontvangt dus een interest verminderd met het bedrag van de roerende voorheffing. Sinds 1 januari 2013 bedraagt de roerende voorheffing op interest betaald door een onderneming in principe 25%. Maar zoals voor dividenden bestaan ook hier vrijstellingen of verminderingen. Bij een lening tussen Belgische vennootschappen wordt onvoorwaardelijk geen enkele roerende voorheffing ingehouden. Bij interesten betaald aan een buitenlandse

onderneming is onder bepaalde voorwaarden vrijstelling van roerende voorheffing mogelijk. Binnen de Europese Unie zorgt de zgn. Interest-Royalty Richtlijn ervoor dat interesten tussen groepsvennootschappen zonder inhouding van roerende voorheffing kunnen worden uitgekeerd. De voorwaarden om de vrijstelling te genieten, zijn een participatie van minimaal 25% (direct of indirect) die ten minste 1 jaar in bezit wordt gehouden. Een vrijstelling of vermindering is ook mogelijk voor interesten betaald aan vennootschappen gevestigd in ‘derde landen’, op voorwaarde dat België een dubbelbelastingverdrag heeft gesloten met het land waar de begunstigde vennootschap is gevestigd. FINANCIERING VAN BEDRIJVEN

69

BESLUIT In tijden van economische onzekerheid worstelen veel bedrijven met hun werkkapitaal. De financiering van de operationele activiteiten is een grote uitdaging, want niet elk bedrijf beschikt over dezelfde financieringsmogelijkheden. Zo zoeken ‘grotere’ bedrijven hun heil steeds vaker in bedrijfsobligaties. Het feit dat de rentevoeten historisch laag zijn waardoor er beleggers zijn die een berekend risico willen nemen voor een iets grotere opbrengst dan wat de spaarrekening oplevert, is hier zeker niet vreemd aan. Tegelijkertijd kunnen de bedrijven op die manier relatief goedkoop geld ophalen. Maar dat is een piste die kleine en minder bekende ondernemingen moeilijker kunnen bewandelen. Deze brochure biedt een gestructureerd overzicht van wat er voor die bedrijven wel mogelijk is en licht de meest gangbare financieringsmethoden toe. Bovendien krijgt de lezer praktische tips voor een succesvolle financiering van een project. Zo moeten in het kader van een financiering eerst de eigen middelen worden aangesproken: voldoende cashflow en de uitbouw van een gezonde vermogensstructuur vormen de basis. Het is daarbij absoluut noodzakelijk om een aantal evenwichten te respecteren. Financier o.a. langetermijnprojecten bij voorkeur met langetermijnmiddelen en draag zorg voor het in stand houden van een goede ‘rating’ bij de banken. Met andere woorden: zorg voor een solide financiële structuur en voldoende kapitalisatie alvorens een beroep te doen op fondsen van derden. Er bestaat een hiërarchie in de bescherming van de fondsen die in het bedrijf worden

70


geïnvesteerd. Het is uitermate belangrijk voor oprichters en aandeelhouders om de onderneming voldoende te kapitaliseren. Dat geeft blijk van vertrouwen in het project en zal daarenboven derden, zoals ‘venture capital’ spelers, aanmoedigen om mee te stappen in het avontuur. De professionele spelers in de markt definiëren hun investeringspolitiek heel duidelijk. Daarbij gaat hun aandacht naar criteria zoals de sector, de maturiteit van een bedrijf, de investeringshorizon en de kwaliteit van het management. En aangezien een investering in kapitaal geen bescherming geniet, zal de investeerder een hoger rendement vragen als tegenprestatie. Dat hoger rendement vertaalt zich bijvoorbeeld in een ‘hoger dan normaal’ aantal aandelen (via een lagere waardering ervan), in het bekomen van ‘warranten’ of in bijzondere afspraken over recht op dividenduitkering. Voor ‘duur’ kapitaal bestaan echter alternatieven op de markt in de vorm van zogenaamd ‘quasikapitaal’. Dat is minder duur dan kapitaal, maar zorgt toch voor een versterking van het eigen vermogen van de onderneming. Deze twee financieringsbronnen (derden en quasikapitaal) versterken de positie van de onderneming wanneer ze langetermijnschulden van de bank wil krijgen. Bankfinanciering op haar beurt kent tal van variëteiten en modaliteiten: voor ieder soort project is er wel een gepaste financiering te bedenken. Bij de keuze van de meest geschikte financiering zijn behalve de kosten ook de garanties belangrijke factoren. In de praktijk zal de bank die een lening verstrekt, eisen dat er

zekerheden worden gesteld. Ook binnen die zekerheden bestaat er een hiërarchie die afhankelijk is van hun aard en de onderliggende financiering waarop ze betrekking hebben. Voor een hypothecaire inschrijving en het pand op een handelsfonds is daarbij de rang van inschrijving belangrijk voor de schuldeiser. De inschrijving heeft immers een aanzienlijke impact op de kwaliteit en de waarde van het onderpand, en bepaalt dus mee welke financiering ze kan ‘afdekken’. Het financieringsbeleid heeft niet alleen een financiële of boekhoudkundige weerslag op de onderneming. Ook het fiscale aspect speelt een belangrijke rol. Zo bestaat er een belangrijk verschil in de fiscale behandeling van (in principe aftrekbare) interesten en (niet-aftrekbare) dividenden. Die fiscale discriminatie van financiering met kapitaal tegenover het aantrekken van een lening wordt deels opgevangen door de zgn. notionele interesaftrek. Maar ook weer niet alle interesten zijn aftrekbaar. Niet-marktconforme interesten en onderkapitalisatie kunnen de aftrekbaarheid immers hypothekeren. Ten slotte mag ook de roerende voorheffing (en vooral ook de stelselmatige verhoging van het tarief) niet worden verwaarloosd binnen de fiscale context van de financiering.


71

BRONNEN Aernoudt Rudy, Financieel Management Toegepast. Hoe financier ik mijn onderneming?, Intersentia. Berk Jonathan en DeMarzo Peter, Corporate Finance, Paerson International Edition, 988 p. Carnoy Gilles, Subordonner une créance, Aspect civils, comptables et fiscaux, 19 septembre 2008, http://www.businessandlaw.be/article1386.html. CeFiP/KeFiK, Vade-mecum du financement des PME, 2010, 494 p. Deloof Marc, Manigart Sophie, Ooghe Hubert, Van Hulle Cynthia, Handboek bedrijfsfinanciering, Intersentia, 2012, 526 p. Eijffinger, S.C.W., & Koedijk, C.G. (2007). Private equity en aandeelhoudersactivisme: Herstel van evenwicht gevraagd. In S.C.W. Prof.dr Eijffinger & C.G. Prof.dr. Koedijk (Eds.), Private Equity en Aandeelhoudersactivisme. Amsterdam: KVS. Manigart Sophie, Vanacker Tom en Witmeur Olivier, Gids voor Groeikapitaal en Buy-Outs in België, met de steun van Belgian Venture Capital & Private Equity Association vzw. Ooghe Hubert en Van Wymeersch Charles, Handboek financiële analyse van de onderneming, Intersentia, 2006, 499 p. Vernimmen Pierre, Quiry Pascal, Le Fur Yann, Finance d’Entreprise, Dalloz, 2012, 1.191 p. Vernimmen.net, Lexique de Finance, 2013. Website: http://ondernemerinbusiness.nl Website: http://bva.be Wuestenberghs Roger, Guide du Crédit aux PME, Dexia, 127 p.

72


FINANCIERING VAN UW BEDRIJF Om te kunnen groeien, heeft een bedrijf behoefte aan financiering. Toch lijkt dit vandaag de dag niet altijd even evident. En daar zijn tal van redenen voor. Maar ook de ondernemer of bedrijfsleider zelf mag niet bij de pakken blijven zitten en moet, zoals het een goede huisvader betaamt, een degelijke kennis hebben van de financiën van zijn zaak, en een gefundeerd dossier opbouwen. Wie een project gefinancierd wil krijgen, zal snel vaststellen dat er een uitgebreid portfolio financieringsinstrumenten bestaat. Voor elke specifieke financieringsnood bestaat een oplossing op maat. Met als gevolg dat men soms door de bomen het bos niet meer ziet. Vandaar deze brochure. Ze werd opgesteld door financiële experts bij BDO en geeft een compact overzicht van de belangrijkste financieringswijzen. Ze maakt de ondernemer wegwijs in het optimaal financieren van zijn bedrijf en illustreert de theorie aan de hand van een aantal praktijkvoorbeelden. Kortom, deze brochure is een onmisbaar werkinstrument voor iedere ondernemer die wil groeien.

Het Verbond van Belgische Ondernemingen is de woordvoerder en pleitbezorger van meer dan 50 sectorale bedrijfsfederaties, die op hun beurt meer dan 50.000 ondernemingen vertegenwoordigen, waarvan 41.000 kmo’s. De grootste werkgeversorganisatie van het land is representatief voor ruim 80% van de tewerkstelling in de privésector. www.vbo.be


MET DE MEDEWERKING VAN

JUNI 2013

Cover financiering NL.indd 1

7/06/13 10:51

FINANCIERING VAN UW BEDRIJF

Recommend Documents