25 juni 2015 werpt de huidige wetgeving op voor het Welke toezichtrechtelijke blokkades opzetten van de verschillende gedaantes van crowdfunding platformen?
Crowdfunding binnen het financieel toezichtrecht Danny Aarts
Masterscriptie Privaatrecht: Commerciële Rechtspraktijken Vak: Financieel Recht Universiteit van Amsterdam Student: Danny Aarts, nr.: 6150047 Begeleiding: dhr. mr. A.A. Pasaribu
Inhoudsopgave 1. Inleiding .............................................................................................................................. 3 2. Crowdfunding in haar verschillende gedaantes .................................................................... 4 2.1 Het concept crowdfunding ................................................................................................................................................ 5 2.2 Varianten .................................................................................................................................................................................. 6 2.3 Initiatieven ............................................................................................................................................................................... 7
3. Ontstaansgeschiedenis financieel toezicht ........................................................................... 8 3.1 Een nieuw financieel toezicht ........................................................................................................................................ 12 3.2 Van toen naar nu in vogelvlucht ................................................................................................................................... 14
4. Huidige regelgeving ........................................................................................................... 16 4.1 Het verlenen van betaaldiensten .................................................................................................................................. 16 4.2 Het optreden als bank ....................................................................................................................................................... 18 4.3 Het aanbieden van krediet .............................................................................................................................................. 21 4.4 Het optreden als beleggingsinstelling ........................................................................................................................ 22 4.5 Het verbod op adviseren .................................................................................................................................................. 26 4.6 Het optreden als bemiddelaar ....................................................................................................................................... 26 4.7 Het voeren van een beleggingsonderneming ......................................................................................................... 27 4.8 Het aantrekken van opvorderbare gelden ............................................................................................................... 31 4.9 Het optreden als tussenpersoon ................................................................................................................................... 33 4.10 Het provisieverbod voor kredietbemiddelaars ................................................................................................... 35 4.11 Het provisieverbod voor beleggingsondernemingen ....................................................................................... 35
5. Crowdfunding binnen het toezichtrecht ............................................................................. 37 5.1 Donaties en sponsoring .................................................................................................................................................... 37
5.1.1 Het verlenen van betaaldiensten (2:3a Wft) .................................................................................... 38 5.1.2 Niet-‐crowdfinance binnen de Wft ......................................................................................................... 41
5.2 Vreemd vermogen .............................................................................................................................................................. 41
5.2.1 Het aantrekken van opvorderbare gelden (3:5 Wft) .................................................................... 42 5.2.2 Het verlenen van betaaldiensten (2:3a Wft) .................................................................................... 44 5.2.3 Het optreden als bank (2:11 Wft) ......................................................................................................... 46 5.2.4 Het aanbieden van krediet (2:60 Wft) ................................................................................................ 47 5.2.5 Het verbod op adviseren (2:75 Wft) ..................................................................................................... 47 5.2.6 Het optreden als bemiddelaar (2:80 Wft) ......................................................................................... 48 5.2.7 Het optreden als tussenpersoon (4:3 Wft) ......................................................................................... 50 5.2.8 Het provisieverbod voor kredietbemiddelaars (4:74 Wft) ......................................................... 52 5.2.9 Het voeren van een beleggingsonderneming (2:96 Wft) ............................................................ 53
5.3 Eigen vermogen ................................................................................................................................................................... 54
5.3.1 Prospectusplicht (5:2 Wft) ....................................................................................................................... 55 5.3.2 Het optreden als beleggingsinstelling (2:65 Wft) .......................................................................... 58 5.3.3 Het voeren van een beleggingsonderneming (2:96 Wft) ............................................................ 59 5.3.4 Het provisieverbod voor beleggingsondernemingen (168a BGfo) .......................................... 64
6. Kritiek en aanbevelingen ................................................................................................... 65 6.1 Privaatrecht vs. publiekrecht ......................................................................................................................................... 68 6.2 Aanbevelingen ...................................................................................................................................................................... 71
7. Conclusie ........................................................................................................................... 74 Literatuurlijst ......................................................................................................................... 79
2
1. Inleiding Er zijn fenomenen of transacties die reeds langer bestaan, maar die vragen oproepen indien er een nieuwe naam opgeplakt wordt of indien er gebruik wordt gemaakt van een nieuwe communicatievorm.1 Dit lijkt zich met het nieuwe fenomeen crowdfunding te hebben voorgedaan. Met crowdfunding wordt ondernemers een internetplatform aangeboden waarop zij een aan het platform gelinkt netwerk kunnen bereiken voor hun financieringsvraag. De vorm die deze financieringsovereenkomst tussen de partijen aan kan nemen bestaat uit reeds bestaande vormen van financiering, zoals kredietverstrekking en de uitgifte van aandelen. In zekere zin kan je zeggen dat de enkele toegevoegde waarde van het platform het faciliteren van een netwerk voor de geldvrager (en de geldgever) is. De Autoriteit Financiële Markten (AFM) lijkt zich echter geen raad te weten met deze ‘nieuwe’ vorm van financieren binnen het bestaande wettelijke kader.2 Er bestaan ook tegengeluiden tegen de kwalificatie die de AFM en De Nederlandse Bank (DNB) geven aan bepaalde vormen van het inrichten van een crowdfunding platform.3 In deze scriptie zal ik analyseren hoe de verschillende vormen van crowdfunding passen binnen het bestaand financieel toezichtrecht. De onderzoeksvraag voor deze scriptie luidt dan ook als volgt: Welke toezichtrechtelijke blokkades werpt de huidige wetgeving op voor het opzetten van de verschillende gedaantes van crowdfunding platformen? Ik begin mijn analyse in hoofdstuk twee met het geven van een uitleg over wat het fenomeen crowdfunding inhoudt en met het beschrijven van welke varianten er bestaan. Om een goed inzicht te krijgen van de bedoeling van de wetgever bij de 1 C.M. Grundmann van de Krol, Crowdfunding, Ondernemingsrecht 2012/27. 2 AFM, Crowdfunding – Naar een duurzame sector, december 2014. 3 Zie bijvoorbeeld: P.J. van Zaal, Tussen droom en daad staat de Wft in de weg, Lustrumbundel 2012 Vereniging voor Effectenrecht.
3
verschillende onderdelen van het financieel toezicht sta ik in hoofdstuk drie stil bij de ontstaansgeschiedenis van het financieel toezicht. Vervolgens zal ik in hoofdstuk vier de specifieke artikelen afgaan die een blokkade kunnen opwerpen voor een van de vormen van crowdfunding. In hoofdstuk vijf volgt een toetsing van de verschillende varianten van crowdfunding platformen aan de artikelen uit hoofdstuk vier. In hoofdstuk vijf zal tevens duidelijk worden of de uitkomsten van de analyse stroken met de uitgangspunten die de AFM en DNB hanteren in de behandeling van de verschillende crowdfunding platformen. Ik zal in hoofdstuk zes hier verder over uitweiden, waar ik het in hoofdstuk drie te behandelen doel van de wetgever achter het financieel toezicht, kort bij zal aanhalen. Als sluitstuk op deze analyse zal ik een korte aanbeveling aan de wetgever doen. Tot slot volgt een conclusie.
2. Crowdfunding in haar verschillende gedaantes Bij het opstarten van een onderneming zullen er over het algemeen eerst de nodige kosten gemaakt worden, voordat er omzet gegenereerd kan worden. Een onderneming heeft naast het benodigde startkapitaal tevens liquide middelen nodig (werkkapitaal) en de ondernemer zal enige reserves achter de hand willen houden voor onverwachte tegenvallers. Deze investering is meestal te groot voor de ondernemer om dit zelf te dragen. Tot voor kort werd voor de financiering van een beginnende onderneming over het algemeen een grote som geld bij een kleine groep personen of entiteiten gevraagd. Als iemand een onderneming wilde opzetten werd er vaak een beroep gedaan op vrienden, familie, ‘angel investors’ (vermogend individu die vaak een converteerbare lening of aandelenkapitaal voor zijn financiering bedingt), ‘angel groups’ (angel investors georganiseerd in een groep) of op de conservatieve commerciële kredietverstrekkers zoals kredietinstellingen en banken. De reden voor veel start-‐ups om hun heil te zoeken bij particulieren was en is nog steeds dat de commerciële kredietverstrekkers niet snel medewerking zullen verlenen aan de financiering van een start-‐up. Banken mogen beslissingen op kredietaanvragen
4
namelijk niet baseren op enkel een enthousiast verhaal van de ondernemer. De Basel II normen (en de nog strengere normen uit Basel III ) stellen hoge kapitaalseisen aan de banken. Dit houdt in dat door het doen van ‘blanco’ financieringen (zonder hiervoor zekerheden te stellen), de banken extra eigen vermogen achter de hand dienen te houden als buffer.
2.1 Het concept crowdfunding Voor dergelijke ‘risicovolle’ kredietaanvragen staat sinds kort voor ondernemers tevens de mogelijkheid open om een financiering via crowdfunding te realiseren. Het concept ‘crowdfunding’ bestaat uit het in contact brengen van particuliere potentiële geldgevers met geldnemers via een online platform. Het crowdfunding werd oorspronkelijk gebruikt voor de fondsenwerving voor liefdadigheidsprojecten of voor het financieren van publieke goederen. Thans wordt deze manier van fondsenwerven voornamelijk gebruikt door start-‐ups. Er wordt door de platformen gebruik gemaakt van een zogenaamde ‘treshold’4. De treshold geeft de grens aan waarop er voldoende geld is geworven om het gestelde doel te kunnen verwezenlijken. Het behalen van de treshold vormt een opschortende voorwaarde voor de financiering. De geldgevers zijn bij het niet behalen van de, door de onderneming ingestelde treshold, dan ook geen geld kwijt aan het mislukte project. Het ‘nieuwe’ fenomeen crowdfunding formaliseert als het ware de hiervoor al bestaande praktijk van onderhandse kredietverlening en maakt het mogelijk om door een grote groep personen gefinancierd te worden. Dit maakt de investering per individu in de start-‐up kleiner en daarmee toegankelijker. Hoewel crowdfunding een vernieuwende manier van financieren lijkt te zijn, kenden we de financieringen die op deze manier tot stand komen al ver voor de 4 Er bestaan uitzonderingen op deze regel. Het ‘flexible funding’ van Indiegogo (https://go.indiegogo.com/pricing-‐fees) is hier een voorbeeld van.
5
totstandkoming van het eerste crowdfunding platform. Ter illustratie: Denk aan een scholengemeenschap die ter financiering van het plaatsen van zonnepanelen de ouders van haar leerlingen vraagt om een bijdrage hiervoor te doen. De scholengemeenschap geeft als tegenprestatie obligaties uit aan de bijdragende ouders. In dit voorbeeld worden evenals bij crowdfunding, kleine bijdragen van een grote groep (potentiële) geldgevers gevraagd. Het verschil met crowdfunding is dat de scholengemeenschap reeds over een netwerk beschikt van potentiële geldgevers. De meeste start-‐ups/MKB’ers hebben deze mogelijkheid niet en betalen als het ware een internetplatform voor de mogelijkheid om een grote groep potentiële geldgevers aan te spreken.
2.2 Varianten Crowdfunding kan op verschillende manieren vorm gegeven worden, waarbij het juridisch kader afhankelijk is van de opzet van het platform. Hier zal in hoofdstuk vijf nader op in worden gegaan. Hieronder worden de meest voorkomende opzetten van crowdfunding platforms genoemd en kort toegelicht.5 1. Geld wordt geworven door middel van donaties. Hier staat voor de donateur niks tegenover. 2. Geld wordt geworven door middel van sponsoring. De sponsor krijgt voor zijn donatie een niet-‐financiële beloning. Dit betreft vaak de eerste producten die de onderneming zal produceren. 3. Geld wordt verworven als vreemd vermogen. Dit doet zich voor in de vorm van kortlopende leningen of obligatieleningen. 4. Geld wordt verworven als eigen vermogen. Dit doet zich voor in de vorm van aandelenuitgifte.
5 Onder anderen door de AFM gehanteerd in: AFM, Crowdfunding – Naar een duurzame sector, december 2014.
6
Bovenstaande varianten zijn de meest gebruikelijke opzetten en deze lijst is daarmee zeker niet limitatief. Er zijn nog constructies te bedenken waar winstbewijzen worden gebruikt als beloning voor de ‘donatie’ of waar een lening converteerbaar is in aandelen in de onderneming. De constructie waarbij gebruik wordt gemaakt van winstbewijzen wordt op het moment van schrijven van deze scriptie in Nederland nog niet toegepast. Bij de bovengenoemde benamingen van de verschillende categorieën valt wel een kritische kanttekening te plaatsen. Bij sponsoring zal de geldgever namelijk in de meeste gevallen worden beloond met een van de eerste producten die de onderneming zal produceren. In dergelijke gevallen kan derhalve beter gesproken worden van koop onder opschortende voorwaarde. Er bestaan daarentegen tevens gevallen waarin de ondernemer een persoonlijk bedankje in de vorm van een brief, een etentje of een rondleiding door het bedrijf aanbiedt in ruil voor de donatie. Vaak gebruikt de geldvrager de persoonlijke bedankjes en de koop onder opschortende voorwaarde door elkaar om ‘donaties’ van verschillende omvang verschillend te belonen. Deze opzet dient derhalve onder één noemer geplaatst te worden. De door de AFM gehanteerde benaming sponsoring dekt de lading mijns inziens afdoende.
2.3 Initiatieven Op dit moment zijn er tientallen crowdfunding platformen in Nederland actief. Ik zal enkele van de grotere platformen die zich op ondernemingen (voornamelijk start-‐ ups) richten kort belichten. •
Geldvoorelkaar6 heeft een opzet waarin geld wordt verworven als vreemd vermogen en is veruit het grootste crowdfunding platform van Nederlandse bodem. Geldvoorelkaar heeft een vergunning voor het bemiddelen in krediettransacties op grond van artikel 2:83 Wft en staat daarmee onder toezicht van de AFM.
6 Geldvoorelkaar, Algemene voorwaarden, http://www.geldvoorelkaar.nl/geldvoorelkaar/algemene-‐voorwaarden.aspx.
7
•
Crowdaboutnow7 geeft obligatieleningen uit van de deelnemende ondernemingen, maar houdt voor de geldvragers ook de optie open om voor sponsoring te kiezen. Crowdaboutnow heeft een vergunning voor het voeren van een beleggingsonderneming ex. artikel 2:99 Wft.
•
Via Symbid8 kunnen beleggers aandelen van start-‐ups verkrijgen. Sinds mei 2015 is het tevens mogelijk om via dit platform leningen aan start-‐ups te verstrekken. Symbid valt niet onder het toezicht recht en bezit derhalve geen vergunning voor het verlenen van haar diensten. In paragraaf 5.2.1 zal ik dit kort toelichten.
•
Leapfunder9 gebruikt een constructie waarbij converteerbare obligaties worden aangeboden. Leapfunder heeft geen vergunning voor deze constructie. In paragraaf 5.2.1 zal ik dit eveneens kort toelichten.
•
’s Werelds grootste crowdfunding platform Kickstarter10 is sinds 2014 tevens actief op de Nederlandse markt. Kickstarter werkt op basis van donaties en sponsoring. Kickstarter is opgericht in de Verenigde Staten van Amerika (USA) en heeft te maken met de Securities and Exchange Commission (SEC). In de USA is op dit moment het uitgeven van aandelen niet mogelijk via een crowdfunding platform. Het lijkt er wel op dat dit mogelijk gaat worden, echter pas vanaf het inwerking treden van deel III van de JOB’s act zoals is voorgenomen plaats te vinden in oktober 2015.11
3. Ontstaansgeschiedenis financieel toezicht Het gaat het doel en de reikwijdte van dit betoog te buiten om een sluitende beschrijving te geven van de gehele oorsprong en ontwikkeling van het financieel toezicht, aangezien er tevens tussentijdse wijzigingen van de verschillende regelingen zijn doorgevoerd waarbij de achtergrond van de wijziging ons geen 7 Crowdaboutnow, Over ons, https://www.crowdaboutnow.nl/info/over. 8 Symbid, Terms of use, https://www.symbid.com/pages/terms_of_use. 9 Leapfunder, What is leapfunder?, https://www.leapfunder.com/what-‐is-‐leapfunder/en. 10 Kickstarter, Terms of use, https://www.kickstarter.com/terms-‐of-‐use?ref=footer. 11 SEC, Rules Governing the Offer and Sale of Securities Through Crowdfunding Under Section 4(a)(6) of the Securities Act, http://www.reginfo.gov/public/do/eAgendaViewRule?pubId=201410&RIN=3235-‐AL37.
8
inzicht geeft in het doel van de regeling en de gedachte van de wetgever hierbij. Ik zal mij richten op de evenementen in de ontstaansgeschiedenis die een licht kunnen werpen op de basisgedachte achter het financieel toezicht. Verderop in deze scriptie gebruik ik de basisgedachte achter het financieel toezicht om dit tegenover de verschillende uitwerkingen van het systeem van financieel toezicht te zetten en te zien of de basisgedachte hierin nog wel voldoende naar voren komt. Ik vind het belangrijk om de doelen van de regulering van de financiële markt precies te kennen, anders kan namelijk niet worden getoetst of alle in de wetgeving neergelegde regels wel nodig en wenselijk zijn. Bovenal zijn deze doelen belangrijk om de gewenste reikwijdte van de artikelen te bepalen in het geval dat een nieuw fenomeen zich voordoet, zoals het in deze scriptie onderzochte fenomeen crowdfunding. De oorsprong van het financieel toezicht reikt terug tot de vijftiende eeuw, waar de regering van Holland besefte dat het ambt van wisselaars12 zodanig belangrijk werd dat er voorschriften werden opgemaakt die deze ambtenaren dienden na te leven in de uitoefening van hun ambt.13 Hiervoor was het ambt van wisselaar echter ook geen vrij beroep. Al in het begin van de veertiende eeuw werden de wisselaars aangesteld door de vorsten. De wisselaars dienden te handelen volgens de instructies van de vorst, op straffe van het verliezen van niet alleen hun ambt, maar ook hun burgerrecht.14 Deze instructies zijn dus in de vijftiende eeuw geharmoniseerd en op schrift gesteld. In 1609 werd vervolgens een stedelijke wisselbank ingesteld door de staat, waarbij de stad optrad als borg voor de gedeponeerde gelden. 12 Wisselaars waren de voorgangers van bankiers. Naast het daadwerkelijk wisselen van
verschillende valuta’s, verstrekten zij obligatiebewijzen (later tevens aan toonder) gefinancierd door deposito’s en familiekapitaal. Voor een uitgebreide beschouwing van deze ontwikkeling zie: C.M. Grundmann van de Krol, Koersen door de Wet op het financieel toezicht, Boom juridische uitgevers 2012, p. 2 en W.C. Mees, Proeve eener geschiedenis van het bankwezen in Nederland: gedurende den tijd der republiek, Messchert 1838. 13 A.W.de Iongh, Gedenkboek 1876-‐1926 Vereeniging voor den Effectenhandel, 1926, p. 20. 14 W.C. Mees, Proeve eener geschiedenis van het bankwezen in Nederland: gedurende den tijd der republiek, Messchert 1838.
9
De voorschriften voor het kredietwezen komen voort uit het feit dat vanouds men het ‘recht op geldwissel’ reeds beschouwde als uitsluitend een ‘herenrecht’. Hiernaast speelde mee dat een uniforme aanpak in de relatieve waarde en het gebruik van de gemeenschappelijke munt in de vijftiende eeuw nodig bleek om de in die tijd veel voorkomende muntverzwakkingen tegen te gaan.15 Rond deze zelfde tijd (1602) werd de VOC ingesteld, welk tevens een door de staat ingesteld vehikel betrof die gelden aantrok van het publiek ter financiering van de activiteiten van de onderneming. Het verschil met de wisselbank was echter dat de VOC de financiers door het uitgeven van aandelen liet meedelen in de winst van de onderneming. De aandelen in de onderneming waren vrij verhandelbaar. De extensieve handel in deze aandelen resulteerde in het instellen van de eerste effectenmarkt van Nederland.16 De VOC werd een speculatieobject door de onzekerheid over het veilig wederkeren van de schepen die naar Indië uitvoeren. Geruchten over de staat van de schepen deden de koers fluctueren. De eerste koersmanipulatie was een feit. De eerste wettelijke maatregelen voor de effectenhandel werden ingesteld om de investeerders hiertegen te beschermen.17 Tot de twintigste eeuw werd nog voornamelijk vertrouwd op zelfregulering. De wetgever merkte bij het opmaken van artikel 335 Wetboek van Strafrecht in 1886 nog op dat “Geene reden bestaat om aan het publiek tegen eigen lichtgeloovigheid of speelzucht bescherming te verleenen.”18 In 1914 (ten tijde van het uitbreken van de Eerste Wereldoorlog) werd de Beurswet als tijdelijke19 noodwet ingevoerd die een beperkte regeling bevatte van de Minister van Financiën voor het toezicht op de beurzen (de Amsterdamse Effectenbeurs, de 15 Idem. 16 L.J. Silverentand, Hoofdlijnen Wft, Kluwer Deventer 2013, p. 2. 17 W.H.C. Schukkung, Wettelijke regeling van de effectenhandel, beurs-‐, en emissiewezen, 1947, p. 66. 18 Geciteerd door S.B. van Baalen, Zorgplichten in de effectenhandel, Kluwer, Deventer 2006. 19 De Beurswet is uiteindelijk in stand gehouden tot en met 1992.
10
Optiebeurs en de Financiële Termijnmarkt Amsterdam)20. Verder werd de markt nog privaatrechtelijk gereguleerd. In de loop der jaren kwamen er vele sectorale toezichtrechtelijke regels bij.21 Deze verschuiving van een privaatrechtelijke-‐ naar een publiekrechtelijke regulering is mede te danken aan de implementatie van Europese richtlijnen, zoals de richtlijn inzake de toelatingseisen van effecten tot een effectenbeurs22 en de richtlijn inzake de eisen waaraan een beursprospectus moet voldoen23. De insteek van de wetgever veranderde omstreeks 1986 met deze ontwikkelingen mee. De gedachtegang van de wetgever wordt door Grundmann als volgt verwoord: “De gedachte hierbij was (en is nog steeds) dat een goed functionerende effectenmarkt voor een groot deel afhankelijk is van het vertrouwen dat (potentiële) beleggers in die markt stellen en dat dit vertrouwen onder meer berust op de aan hen te bieden waarborg dat zij worden beschermd (…).”24 De Wet effectenhandel 1985 (Weh) die de buitenbeurshandel diende te reguleren werd met een vergelijkbaar streven ingesteld: “(…) het beleggend publiek erop moet kunnen vertrouwen dat diegenen die effecten aanbieden, hetzij bij uitgifte, hetzij nadien en als uitgever of verkoper ofwel als bemiddelaar, aan redelijke eisen voldoen van o.m. informatieverstrekking, betrouwbaarheid en bedrijfsvoering.”25 De bescherming van de (potentiële) belegger werd indertijd nog gedeeltelijk door de Vereeniging voor de Effectenhandel (VvdE) en grotendeels door de Minister van 20 S.B. van Baalen, Zorgplichten in de effectenhandel, Kluwer, Deventer 2006, p. 32. 21 Zie voor een overzicht: C.M. Grundmann-‐van de Krol, Koersen door de Wet op het financieel toezicht, Boom juridische uitgevers 2012, p. 3-‐7. 22 Richtlijn 79/279/EEG van 5 maart 1979 (PbEG L66). 23 Richtlijn 80/390/EEG van 17 maart 1980 (PbEG L100). 24 C.M. Grundmann-‐van de Krol, Koersen door de Wet op het financieel toezicht, Boom juridische uitgevers 2012. 25 Kamerstukken II 1984/85, 18750, nr. 1-‐3, p.7.
11
Financiën bewerkstelligd. Na overleg door beide partijen is in 1988 de Stichting Toezicht Effectenverkeer (thans Autoriteit Financiële Markten) in het leven geroepen om deze taak uit te voeren. Het idee hierachter was dat het als wenselijk werd ervaren dat een onafhankelijke partij het toezicht op het effectenwezen zou houden.26 De eerdergenoemde Weh formuleerde twee doelstellingen, welk tevens werden gehandhaafd in de later haar intrede doende Wet toezicht effectenverkeer (Wte): 1. “De overheid heeft een verantwoordelijkheid voor een adequate functionering van de effectenmarkten vanwege de sleutelrol die de effectenmarkten in het economisch proces vervullen.”27 2. “(…) de bescherming van de belegger bovenal wordt vormgegeven door het bevorderen van de doorzichtigheid van de financiële markten door het stellen van regels inzake informatieverschaffing.”28
3.1 Een nieuw financieel toezicht Door de opkomende hoeveelheid nieuwe toezichtrechtelijke regelgeving ontstond een groot scala aan wetten waarvan elk (een gedeelte van) een sector van het financieel toezicht beslaat. De opkomst van conglomeraten (een cluster onderneming die zowel een bank, verzekeraar of beleggingsonderneming heeft opgenomen) en nieuwe financiële instrumenten die in meerdere sectoren te plaatsen vallen (bijvoorbeeld de beleggingsverzekering) gaven reden tot heroverwegen van deze sterk sectoraal georiënteerde wetgeving. Gekeken werd naar de mogelijkheid van een ‘sector-‐overstijgende’ wet.29
26 Kamerstukken II 1988/89, 21038, nr. 3, p. 12-‐13. 27 Kamerstukken II 1988/89, 21038, nr. 3, p. 2-‐4. 28 Idem. 29 Kamerstukken II 1998/99, 26676, nr. 1.
12
In de Nota Hervorming toezicht30 uit 2001 zijn de contouren beschreven hoe het financieel toezicht in Nederland vormgegeven diende te worden. De doeltreffendheid van het toezicht, waarin gekeken wordt hoe publieke doelen van het toezicht het beste verwezenlijkt kunnen worden, stond hierin centraal. Tevens was de marktgerichtheid van het toezicht een centraal staande invalshoek van waaruit de vormgeving plaats diende te vinden. De marktgerichtheid ziet voornamelijk op de accommodatie van innovatie en concurrentiekracht in een vrije markt. Als derde uitgangspunt werd de efficiëntie van het toezicht genomen. Hierbij wordt de vormgeving met de minst bijkomende administratieve en financiële lasten gekozen.31 Uit deze Nota Hervorming Toezicht volgt het Twin Peaks model (ook bekend als het functionele toezichtmodel)32: •
DNB: toezicht op de naleving van prudentiële regels (“richt zich op het bevorderen van de financiële soliditeit van financiële instellingen”33).
•
AFM: toezicht op de naleving van gedragsregels (“richt zich op het bevorderen van een ordelijk en transparant marktproces, zuivere verhoudingen tussen marktpartijen en in dat verband bescherming van de consument (transparantie, voorlichting)”34).
Bovenstaande is terug te vinden in artikelen 1:24 en 1:25 Wft. Na toepassing van de Wijzigingswet financiële markten van 2014 dient de AFM in haar gedragstoezicht echter mede te letten op de stabiliteit van het financiële stelsel.35 Aan de strenge scheiding tussen beide vormen van toezicht is hiermee een einde gekomen, aangezien onderkend wordt dat het gedragstoezicht een belangrijke rol vervult in de stabiliteit van het financieel stelsel.36 30 Kamerstukken II 2001/02, 28122, nr. 2. 31 Kamerstukken II 2001/02, 28122, nr. 2, p. 3. 32 Kamerstukken II 2001/02, 28122, nr. 2, p. 20. 33 Kamerstukken II 2001/02, 28122, nr. 2, p. 10. 34 Idem. 35 Wijzigingswet financiële markten 2014, Staatsblad 2013, 487. 36 Kamerstukken II 2012/13, 33632, nr. 3, p. 18.
13
Het eerste wetsvoorstel ter invoering van de Wet financieel toezicht (Wft) werd gedaan in 2004, welk op 1 januari 2007 in werking trad. De Wft consolideerde de volgende zeven sectorale wetten in één sector-‐overstijgende wet: •
Wtk 1992 (Wet toezicht kredietwezen)
•
Wtv 1993 (Wet toezicht verzekeringsbedrijf)
•
Wte 1995 (Wet toezicht effectenverkeer)
•
Wtn (Wet toezicht natura-‐uitvaartverzekeringsbedrijf)
•
Wtb (Wet toezicht beleggingsinstellingen)
•
Wfd (Wet financiële dienstverlening)
•
Wmz 1996 (Wet melding zeggenschap en kapitaalbelang in effectenuitgevende instellingen)
Het doel van de Wft volgt uit de artikelen 1:24, 1:25 Wft en de parlementaire geschiedenis. Dit doel is onder te verdelen in de volgende onderdelen:37 1. Ervoor zorgen dat de financiële sector ‘gezond’ blijft door een oog te houden op de solvabiliteit en liquiditeit van financiële ondernemingen. 2. Realiseren van goed gedrag, transparantie en zuivere verhoudingen (bijvoorbeeld de regels omtrent voorwetenschap) op de financiële markt. 3. Beschermen van de afnemers van de diensten.38
3.2 Van toen naar nu in vogelvlucht Het toezicht op het kredietwezen kent grotendeels zijn oorsprong in de bescherming van de muntsoort en daarmee het (betalings)systeem. Het feit dat het beroep van de wisselaars beschermd werd om de reden dat het een ‘herenrecht’ vertegenwoordigde is thans niet meer relevant in de vaststelling van de basisgedachte van het financieel toezicht. Het toezicht op het effectenrecht kent van oorsprong een geheel andere motivatie, namelijk de bescherming van de belegger (tegen marktmisbruik). Het toezichtrecht liet aanvankelijk de markt nog redelijk vrij 37 L.J. Silverentand, Hoofdlijnen Wft, Kluwer Deventer 2013, p. 6. 38 Kamerstukken II 2002/03, 29708, nr. 3, p. 28-‐29.
14
van (publiekrechtelijke) regulatie. Over de jaren heen heeft zich een beweging voorgedaan van privaatrechtelijke regulering naar publiekrechtelijke regulering. De belangrijkste reden voor de bredere regulering is in al die tijd het beschermen van de (potentiële) belegger geweest. De wetgever is afgestapt van het idee dat de belegger niet tegen zijn eigen speelzucht en/of lichtgelovigheid beschermd hoeft te worden. De neiging van de wetgever ter bescherming van de belegger heeft tevens te maken met het functioneren van de markt. Indien de belegger aan zijn lot wordt overgelaten in een markt zonder zuivere verhoudingen, zal menig belegger zich terugtrekken van deze markt. Dit wordt op haar beurt weer als onwenselijk ervaren door de sleutelrol die de effectenmarkten in het economisch proces vervullen. Met dit in het achterhoofd is de keuze van de wetgever om de focus van de AFM tevens op de stabiliteit van het financiële stelsel te plaatsen, niet onverwacht. De informatie-‐asymmetrie tussen de particulier en de financiële dienstverlener en het lange-‐termijn karakter van financiële producten worden tegenwoordig genoemd als de voornaamste redenen voor de behoefte aan bescherming van de particulier.39 De wetgever geeft in de parlementaire geschiedenis aan dat de particulier wel een eigen verantwoordelijkheid heeft in de aanschaf van financiële producten en dat de regelgeving er op is gericht om hem een weloverwogen oordeel te kunnen laten vellen over een bepaald product en een bepaalde vorm van dienstverlening.40 Ik ben dan ook van mening dat indien zelfregulering een adequate bescherming zou bieden aan de particulier, de wetgever publiekrechtelijke regulering achterwege kan laten, gezien de doelstellingen en de ontstaansgeschiedenis van het financieel toezicht. Het doel van het financieel toezicht, wat gedestilleerd kan worden uit de ontstaansgeschiedenis, is nog redelijk breed geformuleerd en biedt nog weinig handvaten in de beoordeling van het doel en de reikwijdte van het financieel 39 Kamerstukken II 2012/13, 33632, nr. 3, p. 15. 40 Kamerstukken II 2005/06, 29708, nr. 19, p. 321.
15
toezicht in het licht van het classificeren van het fenomeen crowdfunding. Om een goed beeld van de zienswijze van de wetgever te krijgen, zal een onderzoek naar de oorsprong en reikwijdte van de specifieke bepalingen die (kunnen) spelen bij de classificatie van crowdfunding, meer ‘handvaten’ opleveren.
4. Huidige regelgeving Om een goed oordeel te kunnen vellen over het vraagstuk onder welke toezichtrechtelijke regels een fenomeen dient te vallen is het niet enkel belangrijk om de algemene doelen van de wetgever in acht te nemen, ook is het belangrijk dat de reikwijdte en de achterliggende gedachte van de specifieke wetten doorgrond worden.
4.1 Het verlenen van betaaldiensten Artikel 2:3a Wft stelt het hebben van een door DNB verleende vergunning, verplicht voor het uitoefenen van het bedrijf van betaaldienstverlener. Een betaaldienstverlener is degene die zijn bedrijf maakt van het verlenen van betaaldiensten.41 In artikel 1:1 Wft wordt bij de definitie van ‘betaaldienst’ verwezen naar de bijlage bij de richtlijn betaaldiensten.42 Er wordt door een crowdfunding platform in beginsel geen betaalrekening beheerd voor de geldgevers die bij het platform zijn aangesloten. Hoewel het mogelijk is dat een platform haar gebruikers rekeningen verschaft waar zij hun te investeren geld op kunnen stallen, zal dit geen enkele waarde toevoegen voor de betrokken partijen. Dit zal zich in de praktijk derhalve niet voordoen. De meeste punten in de bijlage van de richtlijn zullen voor een crowdfunding platform derhalve niet van toepassing zijn. Punt zes van deze bijlage geeft dat een onderneming die zijn bedrijf maakt van het doen van geldtransfers, onder de reikwijdte van artikel 2:3a Wft valt. Het doen van geldtransfers laat zich als volgt omschrijven: het geval waarin zonder dat een 41 Artikel 1:1 Wft, betaaldienstverlener. 42 Richtlijn 2007/64/EG van 13 november 2007 (PbEU L319/1).
16
rekening wordt geopend, van een betaler geld wordt ontvangen met als enig doel het daarmee corresponderende bedrag over te maken aan een begunstigde.43 Punt zeven van de bijlage geeft dat een onderneming die aan de volgende beschrijving voldoet, een betaaldienst uitvoert: “Uitvoering van betalingstransacties waarbij de instemming van de betaler met een betalingstransactie wordt doorgegeven met behulp van een telecommunicatie-‐, digitaal of IT-‐instrument en de betaling rechtstreeks geschiedt aan de exploitant van de telecommunicatiediensten, het IT-‐systeem of het netwerk, die louter optreedt als intermediair tussen de betalingsdienstgebruiker en de persoon die de goederen levert of de diensten verricht.” Er wordt in artikel 1:5a Wft een lijst met uitzonderingen gegeven. De activiteiten in deze lijst vallen niet onder de definitie betaaldienst. Het betreft een lijst van betaaldiensten zonder directe girale component. Aangezien geen crowdfunding platform zich met chartaal geld zal bezighoudt, kan het gros van deze uitzonderingen buiten beschouwing gelaten worden in de rest van deze scriptie. Lid 2 sub i van het artikel zondert betalingstransacties in verband met de dienstverlening op effecten uit en kan voor bepaalde vormen van crowdfunding platformen wel relevant zijn. Verder wordt in artikel 1:5a lid 2 sub l Wft een specifieke uitzondering gegeven op het in punt zeven van de bijlage beschrevene. Om een beroep te doen op deze uitzondering dient er aan de volgende twee voorwaarden voldaan te zijn: •
De onderneming gaat verder dan het enkel optreden als intermediair voor de betaling, bijvoorbeeld door het toevoegen van waarde aan de diensten of goederen. Gedacht kan worden aan waarde in de vorm van toegankelijkheid of vindbaarheid van de producten44;
•
De afgenomen dienst of het product dient tevens via dezelfde elektronische weg gebruikt te worden.
43 Idem. 44 DNB, Open boek toezicht, betaaldiensten die zijn uitgezonderd van de Wft, www.toezicht.dnb.nl.
17
Een betaaldienstverlener die onder punt zeven van de bijlage valt hoeft tevens geen vergunning aan te vragen indien het gemiddelde bedrag aan transacties niet hoger is dan €3.000.000 per maand, de beleidsbepalers nooit veroordeeld zijn geweest voor financiële delicten en DNB in kennis wordt gesteld van het voornemen om de bedoelde betaaldiensten te verlenen.45 Wel dient gelet te worden op de eis van deze vrijstelling dat de (te) ontvangen bedragen zeker worden gesteld door de betaaldienstverlener.46 Op het moment van schrijven van deze scriptie is er een akkoord bereikt tussen de leden van de ‘Economic and Monetary Affairs Committee’ van het Europees Parlement en de Raad over het voorstel voor een herziene richtlijn betaaldiensten.47 Het Comité van permanente vertegenwoordigers heeft op 4 juni 2015 namens de Raad zijn goedkeuring aan het akkoord gehecht.48 Op het moment dat dit voorstel wordt aangenomen zal er wat betreft de vrijstelling voor het vergunningsvereiste voor kleine betaaldienstverleners komen te gelden dat de ondergrens van €3.000.000 verlaagd wordt naar €1.000.000. Hierdoor zullen onder de herziene richtlijn naar verwachting meer kleine betaalinstellingen een vergunning moeten hebben.
4.2 Het optreden als bank Artikel 2:11 Wft bevat een algemeen verbod voor een Nederlandse entiteit om het bedrijf van bank uit te oefenen, tenzij DNB hiervoor een vergunning heeft afgegeven. De definitie van bank in de Wft49 wordt gelijkgetrokken met de definitiebepaling van een kredietinstelling van de verordening kapitaalvereisten:
45 Artikel 1a VrWft. 46 Artikel 1a lid 2 VrWft juncto 3:29a Wft. 47 Voorstel voor een richtlijn van 24 juli 2013 (COM/2013/0547 final -‐ 2013/0264 (COD)). 48 Raad van de EU, Elektronische betaaldiensten: Raad bevestigt akkoord met EP over
geactualiseerde regels, http://www.consilium.europa.eu/nl/press/press-‐releases/2015/06/04-‐ electronic-‐payment-‐services-‐updated-‐rules/. 49 Artikel 1:1 Wft, bank.
18
“een onderneming waarvan de werkzaamheden bestaan in het bij het publiek aantrekken van deposito’s of van andere terugbetaalbare gelden en het verlenen van kredieten voor eigen rekening”50 Hier wordt de houder van een vergunning als bedoeld in artikel 3:4 Wft in beginsel mee gelijkgesteld. In artikel 3:4 lid 1 Wft worden twee varianten van ‘het bedrijf maken van het ter beschikking verkrijgen van opvorderbare gelden’ vergunningplichtig geacht. In sub a gaat het om het anders dan van het publiek verkrijgen van deze gelden en het vervolgens voor eigen rekening uitzetten van krediet. In sub b wordt het voor eigen rekening verrichten van beleggingen in combinatie met deze verkrijging van opvorderbare gelden vergunningplichtig geacht. De opvorderbare gelden waar in artikel 3:4 Wft over wordt gesproken worden gelijkgesteld met de ‘deposito’s en andere terugbetaalbare gelden’ uit de verordening kapitaaleisen.51 Met de implementatiewet richtlijn en verordening kapitaalvereisten die op 1 augustus 2014 in werking is getreden zijn de voorheen geldende definitiebepalingen veranderd in een verwijzing naar de verordening. Zolang een nadere invulling op Europees niveau van de begrippen ‘publiek’, krediet en ‘opvorderbare gelden’ echter nog niet is gegeven, ligt het in de rede dat de huidige nationale invulling van deze begrippen relevant zal blijven voor de toepassing en uitleg ervan.52 Het betreft al een opvorderbare som indien een bedrag in het kader van een concrete opdracht tot doorbetaling aan een derde meer dan vijf dagen op de tussenrekening verblijft.53 Artikel 3:29c lid 2 Wft geeft hierop wel een uitzondering voor de gelden die een betaalinstelling verkrijgt in verband met het verlenen van betaaldiensten. 50 Artikel 4 Verordening 2013/575/EU van 26 juni 2013 (PbEU L176/1). 51 Artikel 1:1 Wft, opvorderbare gelden. 52 Kamerstukken II 2013/14, 33849, nr. 3, p. 32. 53 Kamerstukken II 2004/05, 29708, nr. 10, p. 229 en 230.
19
Voor het begrip ‘publiek’ is er nog geen definitiebepaling opgenomen in de Wft, noch in de Europese wetgeving. Aangezien voor de inwerkingtreding van de implementatiewet uit werd gegaan van ‘buiten besloten kring’, zal ik voor de uitleg van het begrip ‘publiek’ kijken naar deze oude definitiebepaling. Een besloten kring omvat een kring die nauwkeurig omschreven dient te zijn, waarvan de toetredingscriteria vooraf bepaald dienen te zijn en waarbij de financiële situatie van de verkrijgers van de opvorderbare gelden reeds bekend dient te zijn onder de deelnemers van de besloten kring. Tevens dient de verkrijger in een reeds bestaande rechtsbetrekking te staan tot de overige deelnemers van de kring. Hiermee wordt gelegenheidsdeelname aan een besloten kring voorkomen. Groepsvennootschappen van een deelnemer vallen tevens onder de besloten kring.54 Het ter beschikking stellen van opvorderbare gelden door één persoon of lichaam valt niet onder het verbod van artikel 2:11 Wft aangezien er geen sprake is van een ‘kring’.55 Krediet wordt in de Wft gedefinieerd als het aan een consument ter beschikking stellen van een geldsom, ter zake waarvan de consument gehouden is een of meer betalingen te verrichten. Dit kan in plaats van een geldsom tevens gaan om het verschaffen van een dienst jegens de consument of van het verschaffen van het genot van een roerende zaak, financieel instrument of een beleggingsobject.56 Het ‘bedrijf uitoefenen van’ doet zich voor indien het bankieren niet enkel wordt aangewend ter ondersteuning van de hoofdactiviteiten, maar wel in ieder geval indien er sprake is van het ‘geregeld en stelselmatig’ opvorderbare gelden ter beschikking verkrijgen.57 Volgens Silverentand heeft de wetgever het ‘geregeld en stelselmatig’ criterium verkeerd toegepast en wordt door DNB wellicht om deze reden hiervoor in de plaats het criterium van ‘zelfstandig identificeerbare activiteit’
54 Kamerstukken II 2004/05, 29708, nr. 10, p. 172. 55 Idem. 56 Artikel 1:1 Wft, krediet. 57 Kamerstukken II 2004/05, 29708, nr. 10, p. 169.
20
gehanteerd.58 Het doel van de financieringsactiviteiten is uiteindelijk wel doorslaggevend.59 Er moet namelijk op geld waardeerbaar voordeel mee worden beoogd. Artikel 2:11 lid 2 sub a Wft in samenhang met artikel 3:2 Wft geeft nog een aantal uitzonderingen op de bankvergunningsplicht. In de praktijk is deze bepaling echter met name van belang voor (concern)financieringsmaatschappijen.60 Sub b geeft dat personen op wie artikel 3:5 lid 1 Wft niet van toepassing is ingevolge lid 2 van dat artikel, tevens geen bankvergunning vereisen om het bedrijf van bank uit te oefenen. Op de uitzonderingen genoemd in artikel 3:5 lid 2 Wft zal terug gekomen worden in paragraaf 4.8.
4.3 Het aanbieden van krediet Het is ingevolge artikel 2:60 Wft verboden om krediet aan te bieden voor diegene die niet in het bezit is van een door de AFM hiervoor verleende vergunning. De reikwijdte van deze bepaling reikt enkel tot leningen verstrekt aan consumenten, aangezien de bepaling zijn oorsprong vindt in de Richtlijn Consumentenkrediet61. De bescherming van de consument staat daarmee voorop in artikel 2:60 Wft. Er bestaat geen regulering voor het aanbieden van krediet aan niet-‐consumenten, voor zover deze activiteit niet gepaard gaat met het aantrekken van opvorderbare gelden (verbod van artikel 2:11 Wft). Wat onder de noemer ‘krediet’ verstaan wordt is reeds in paragraaf 4.2 uiteengezet. ‘Aanbieden’ wordt tevens gedefinieerd in artikel 1:1 Wft als, voor zover hier relevant, het in uitoefening van een beroep of bedrijf rechtstreeks of middellijk doen van een voldoende bepaald voorstel tot het als wederpartij aangaan van een overeenkomst met een consument, inzake een financieel product niet zijnde een 58 L.J. Silverentand, Hoofdlijnen Wft, Kluwer Deventer 2013, p. 41. 59 Kamerstukken II 2004/05, 29708, nr. 10, p. 169. 60 R.A. Stegeman & F.G.B. Graaf, artikel 3:2 Wft, aant. 5.1 Waarom relevant?, Groene Serie Toezicht Financiële Markten. 61 Richtlijn 2008/48/EG van 23 april 2008 (PbEU L133/66).
21
financieel instrument. Het in de uitoefening van een beroep aangaan, beheren of uitvoeren van een dergelijke overeenkomst valt tevens onder de noemer. De parlementaire geschiedenis geeft dat de gehele looptijd van een overeenkomst inzake een financieel product onder de noemer ‘aanbieden’ valt.62 In artikelen 2:61 en 2:62 Wft worden een aantal financiële ondernemingen uitgezonderd van het verbod zoals deze is neergelegd in artikel 2:60 Wft. Artikel 1:20 lid 1 sub e Wft geeft hiernaast de uitzondering voor krediet dat een looptijd heeft van niet langer dan drie maanden (bijvoorbeeld het zogenaamde ‘flitskrediet’). Hiernaast geldt dat de kredietverstrekking tegen onbetekenende kosten dient te geschieden. Door schijnconstructies, waarbij bijvoorbeeld verplichte nevendiensten dienen te worden afgenomen door de consument, die indirect wel leiden tot meer dan ‘onbetekenende kosten’, wordt over het algemeen heen geprikt.63 Ook is de constructie waarin een spv (special purpose vehicle) tijdelijk het juridisch eigendom verwerft van bijvoorbeeld het ter securitisatie ‘afgegeven’ goed in een overeenkomst tussen een kredietinstelling en een consument, vrijgesteld van de werking van artikel 2:60 Wft.64
4.4 Het optreden als beleggingsinstelling Op grond van artikel 2:65 Wft dient een beheerder van een beleggingsinstelling of de aanbieder van deelnemingsrechten in een dergelijke instelling over een vergunning te beschikken van de AFM. Indien er geen apart beheerder is aan te wijzen dient de beleggingsinstelling zelf een vergunning te bezitten.65 Een beleggingsinstelling houdt zich bezig met het bundelen van geld of goederen (dient breed uitgelegd te worden)66 om er vervolgens beleggingsactiviteiten mee te verrichten. Het idee achter artikel 2:65 Wft is dat beleggers het risico lopen dat zij hun inleg kwijtraken. Het artikel biedt deze beleggers bescherming tegen onder 62 Kamerstukken II 2005/06, 29708, nr. 19, p. 356. 63 Zie bijvoorbeeld: Rechtbank Rotterdam 24 januari 2014, JOR 2014/131. 64 Artikel 2:64 lid 1 Wft juncto artikel 3 VrWft. 65 Artikel 2:65 lid 2 Wft. 66 Kamerstukken II 2005/06, 29708, nr. 19, p. 361.
22
anderen ondoorzichtige praktijken door de beleggingsinstellingen onder toezicht te stellen. Een beleggingsinstelling kan bestaan in de vorm van een beleggingsfonds of een beleggingsmaatschappij67 en wordt in artikel 4 lid 1 sub a van de richtlijn beheerders van alternatieve beleggingsinstellingen (AIFM-‐richtlijn)68 omschreven als een instelling voor collectieve belegging, met inbegrip van beleggingscompartimenten daarvan, die: •
bij een reeks beleggers kapitaal ophaalt om dit overeenkomstig een bepaald beleggingsbeleid in het belang van deze beleggers te beleggen; en
•
niet vergunningplichtig is uit hoofde van artikel 5 van de richtlijn beheerders van instellingen voor collectieve belegging (ICBE-‐richtlijn)69.
Een beleggingsinstelling kan bestaan met of zonder rechtspersoonlijkheid (een beleggingsmaatschappij is een rechtspersoon70, een beleggingsfonds over het algemeen niet71). Het begrip ‘beleggen’ wordt in de wet noch in de parlementaire geschiedenis nader uitgewerkt. In de (thans ingetrokken) Beleidsregel Ondernemen of beleggen72 gaf de AFM aan dat indien in de entiteit arbeid wordt verricht die direct of indirect de waardeontwikkeling van haar afzonderlijke activa beïnvloedt, de deelnemers deelnemen in een onderneming. De beleidsregel is ingetrokken met de komst van de AIFM-‐richtlijn. De richtlijn geeft geen nadere uitleg van het begrip ‘beleggen’. De
67 Artikel 1:1 Wft, beleggingsinstelling. 68 Richtlijn 2011/61/EU van 8 juni 2011 (PbEU 174/16). 69 Richtlijn 2009/65/EG van 13 juli 2009 (PbEU L302/32). 70 Artikel 1:1 Wft, beleggingsmaatschappij. 71 Dit is echter niet een leidend criterium ter onderscheiding van de twee soorten
beleggingsinstellingen volgens de Hoge Raad. Een beleggingsfonds kán over rechtspersoonlijkheid beschikken: HR 25 juni 1991, NJ 1991, 842. 72 Beleidsregel ondernemen of beleggen, Staatscourant 2010, 11816, p. 3.
23
AFM is voornemens een nieuwe beleidsregel te ontwerpen welk de bredere reikwijdte van de richtlijn meeneemt in haar uitleg van het begrip ‘beleggen’.73 De overige begrippen die in de definitiebepaling van de alternatieve beleggingsinstelling (abi) worden gebezigd, zijn door de European Securities and Markets Authority (ESMA) nader ingevuld in haar richtsnoer van augustus 2013.74 Een instelling voor collectieve belegging heeft volgens deze richtsnoer de volgende cumulatieve eigenschappen: •
“de onderneming heeft geen algemeen zakelijk of bedrijfsdoel;
•
de onderneming haalt bij haar beleggers kapitaal op dat wordt gepoold voor beleggingsdoeleinden, met het oog op het genereren van gepoolde opbrengsten voor die beleggers; en
•
de houders van rechten van deelneming of aandelen in de onderneming hebben – als collectief – geen dagelijkse beslissingsbevoegdheid of zeggenschap. Uit het feit dat aan één of meer, maar niet al deze houders van rechten van deelneming of aandelen een dagelijkse beslissingsbevoegdheid of zeggenschap is verleend, volgt niet dat de onderneming geen instelling voor collectieve belegging is.”75
Het beleggen dient wel collectief te geschieden. Dit houdt in dat de waardeontwikkeling van de beleggingen pro rata aan de beleggers toekomt via de beleggingsinstelling. Er wordt gesproken van meerdere deelnemers. De ESMA geeft in haar richtsnoer echter aan dat er bij het ophalen van kapitaal bij één belegger, onder voorwaarden, reeds sprake kan zijn van ‘een reeks beleggers’ in de zin van de AIFM-‐richtlijn.76 In de richtsnoer worden tevens factoren opgesomd die afzonderlijk of cumulatief kunnen wijzen op het bestaan van een bepaald beleggingsbeleid. 73 AFM, intrekking Beleidsregel ‘Ondernemen of beleggen’, oktober 2013, www.afm.nl. 74 ESMA, Richtsnoeren met betrekking tot centrale begrippen van de AIFMD, ESMA/2013/611. 75 ESMA, Richtsnoeren met betrekking tot centrale begrippen van de AIFMD, ESMA/2013/611, p. 6. 76 ESMA, Richtsnoeren met betrekking tot centrale begrippen van de AIFMD, ESMA/2013/611, p. 6-‐ 7.
24
De ICBE-‐richtlijn77 ziet op de ‘instellingen voor collectieve beleggingen in effecten’ (icbe’s). Er wordt ingevolge artikel 4 lid 1 sub a onder ii AIFM-‐richtlijn eerst gekeken of een onderneming als icbe aan te merken valt, vooraf bepaald wordt of er sprake is van een abi. Een beleggingsvehikel dat aan de volgende eisen voldoet wordt aangemerkt als een icbe: 1. Er wordt belegd in liquide financiële activa; 2. Er is sprake van risicospreiding; 3. Het betreft een open-‐end instelling78; 4. De te beleggen gelden worden verkregen van het publiek. Een icbe dient op grond van artikel 5 ICBE-‐richtlijn haar vergunning aan te vragen bij de AFM. Indien er dus geen sprake is van een icbe zal er gekeken worden of de onderneming aan te merken valt als een abi. Er bestaan enkele uitzonderingen op het verbod van artikel 2:65 Wft, zoals deze genoemd in artikelen 1:13a en 1:13b Wft. Artikel 2:66a Wft omvat tevens een uitzondering en geeft een zogenaamde ‘de minimis’ categorie op het verbod (de minimis is Latijns voor triviaal en geldt daarmee als een minimum waarop het verbod van toepassing is). Het minimum is gesteld op een beleggingsportefeuille van 100 miljoen euro. De portefeuille mag echter tot 500 miljoen euro bedragen indien geen gebruik wordt gemaakt van een zogenaamde hefboomfinanciering (dit houdt in dat vreemd vermogen wordt aangetrokken om de portefeuille aan te vullen) en er in de eerste vijf jaren geen recht van terugbetaling bestaat. Het idee achter deze regeling is dat ‘kleine’ beleggingsinstellingen geen systeemrisico vormen.79 Deze uit hoofde van dit artikel uitgezonderde beleggingsinstellingen worden ingevolge artikel 15 VrWft tevens vrijgesteld van hoofdstuk drie Wft (deel 77 Richtlijn 2009/65/EG van 13 juli 2009 (PbEU L302/32). 78 Een open-‐end beleggingsinstelling geeft, in tegenstelling tot een closed-‐end instelling, de belegger
de mogelijkheid om gedurende de looptijd zijn aantal aandelen in de instelling te vermeerderen of te verminderen. 79 Richtlijn 2011/61/EU van 8 juni 2011 (PbEU 174/16).
25
Prudentieel toezicht financiële ondernemingen), met uitzondering van artikel 3:7 Wft.
4.5 Het verbod op adviseren Artikel 2:75 Wft geeft een verbod op het adviseren over andere financiële producten dan financiële instrumenten. Het adviseren wordt in artikel 1:1 Wft omschreven als het in de uitoefening van beroep of bedrijf aanbevelen van een of meer specifieke financiële producten aan een bepaalde consument. De termen ‘specifiek’ en ‘bepaald’ duiden er op dat het adviseren voldoende gericht dient te geschieden. In artikel 2:76 Wft worden enkele uitzonderingen genoemd.
4.6 Het optreden als bemiddelaar Als beheerder van een platform voor crowdfunding wordt in ieder geval opgetreden als tussenpersoon tussen de geldschieters en de te financieren ondernemingen. Artikel 2:80 Wft bevat een verbod op bemiddelen zonder een vergunning van de AFM. Dit verbod is beperkt in reikwijdte nu het onder anderen geen toepassing vindt op financiële instrumenten.80 Onder de definitiebepaling van ‘bemiddelen’ in artikel 1:1 Wft wordt in sub b het volgende gegeven: “alle werkzaamheden in de uitoefening van een beroep of bedrijf gericht op het als tussenpersoon tot stand brengen van een overeenkomst inzake krediet tussen een consument en een aanbieder of op het assisteren bij het beheer en de uitvoering van een dergelijke overeenkomst”81 Bemiddelen laat zich omschrijven als het in uitoefening van beroep of bedrijf bij elkaar brengen van geldgevers en geldnemers. De wetsgeschiedenis zegt hierover dat het enkele doorverwijzen, waarbij de consument vervolgens zelf contact dient te leggen met de aanbieder, niet wordt aangemerkt als bemiddeling.82 Het gaat volgens 80 Artikel 1:1 Wft, bemiddelen, sub a. 81 Artikel 1:1 Wft, bemiddelen. 82 Kamerstukken II 2003/04, 29507, nr. 9, p. 60.
26
de AFM om meer dan enkel het verstrekken van de contactgegevens van de wederpartij.83 Er dient sprake te zijn van inhoudelijke betrokkenheid als tussenpersoon met het doel een overeenkomst tussen partijen tot stand te laten komen inzake het aanbieden en afnemen van krediet of beleggingsobjecten. Er bestaan ook op dit verbod enkele uitzonderingen die relevant kunnen zijn in het kader van crowdfunding. Artikel 2:82 Wft geeft een aantal uitzonderingen op artikel 2:80 Wft voor financiële ondernemingen met een zetel in een andere lidstaat. De uitzonderingen die geformuleerd zijn in artikel 2:81 Wft lijken niet relevant in het kader van crowdfunding, aangezien crowdfunding platformen over het algemeen geen verzekeringsdiensten zullen aanbieden of het bedrijf van bank zullen uitoefenen. Een dergelijk platform valt tevens niet onder de noemer ‘financiële instelling’.84 In de bijlage van de richtlijn kapitaalvereisten85, waar de definitiebepaling van ‘financiële instelling’ in artikel 1:1 Wft naar verwijst, worden onder anderen bedrijven die hoofdzakelijk hun bedrijf maken van het verstrekken van bepaalde soorten leningen of betaaldiensten, genoemd als zijnde financiële instellingen. De hoofdactiviteiten die een crowdfunding platform verricht vallen niet te kwalificeren als een van de werkzaamheden die in de bijlage genoemd worden. Er bestaan tevens enkele vrijstellingen, zoals deze gesteld in artikelen 6 en 7 VrWft. Dit omvat onder anderen de vrijstelling voor incassobureaus86 en bemiddelaars die bemiddelen in beleggingsobjecten die aan minder dan 100 consumenten worden aangeboden87.
4.7 Het voeren van een beleggingsonderneming Het voeren van een beleggingsonderneming is tevens een vergunningplichtige activiteit ex. artikel 2:96 Wft. Artikel 1:1 Wft definieert een ‘beleggingsonderneming’ 83 AFM, Publicatie bemiddelen, september 2014. 84 Artikel 2:81 lid 1 sub b Wft. 85 Richtlijn 2013/36/EU van 26 juni 2013 (PbEU L176/1). 86 Artikel 6 lid 1 sub b VrWft. 87 Artikel 6 lid 1 sub a juncto artikel 2 lid 1 sub a onder 1 VrWft.
27
als zijnde een onderneming die een beleggingsdienst verleent of een beleggingsactiviteit verricht. Het verschil tussen een beleggingsactiviteit en een beleggingsdienst is dat een beleggingsactiviteit voor eigen rekening wordt verricht en een beleggingsdienst voor derden.88 Aangezien een crowdfunding platform haar diensten en activiteiten voor derden verricht, zal ik hieronder uitsluitend het verlenen van een beleggingsdienst nader uitwerken. Het verlenen van een ‘beleggingsdienst’ wordt in artikel 1:1 Wft als volgt omschreven: “a. in de uitoefening van een beroep of bedrijf ontvangen en doorgeven van orders van cliënten met betrekking tot financiële instrumenten; b. in de uitoefening van beroep of bedrijf voor rekening van die cliënten uitvoeren van orders met betrekking tot financiële instrumenten; c. beheren van een individueel vermogen; d. in de uitoefening van beroep of bedrijf adviseren over financiële instrumenten; e. in de uitoefening van beroep of bedrijf overnemen of plaatsen van financiële instrumenten bij aanbieding ervan als bedoeld in hoofdstuk 5.1 met plaatsingsgarantie; f. in de uitoefening van beroep of bedrijf plaatsen van financiële instrumenten bij aanbieding ervan als bedoeld in hoofdstuk 5.1 zonder plaatsingsgarantie;”89 Een ‘financieel instrument’ wordt op haar beurt in artikel 1:1 Wft omschreven als een effect, geldmarktinstrument, recht van deelneming in een beleggingsinstelling, een derivatencontract met betrekking op een aantal zaken, een afgeleid instrument voor de overdracht van kredietrisico of een financieel contract ter verrekening van verschillen. 88 D. Busch & C.M. Grundmann van de Krol, Handboek beleggingsondernemingen, Kluwer, Deventer 2009, p. 10. 89 Artikel 1:1 Wft, beleggingsdienst.
28
Naast het voor eigen rekening handelen, wordt onder een ‘beleggingsactiviteit’ mede verstaan: het in de uitoefening van een beroep of bedrijf exploiteren van een multilaterale handelsfaciliteit (MTF).90 De MTF is een begrip dat met de MiFID is geïntroduceerd en in artikel 1:1 Wft als volgt wordt gedefinieerd: “door een beleggingsonderneming geëxploiteerd multilateraal systeem dat meerdere koop-‐ en verkoopintenties van derden met betrekking tot financiële instrumenten, binnen dit systeem en volgens de niet-‐discretionaire regels, samenbrengt op zodanige wijze dat er een overeenkomst uit voortvloeit overeenkomstig de geldende regels inzake de vergunningverlening en het doorlopende toezicht”91 Het betreft dus in grote lijnen een handelsplatform dat lijkt op en werkt als een gereglementeerde markt, maar dat als een beleggingsonderneming wordt gereguleerd. Het huidige artikel 2:96 Wft kent grotendeels haar oorsprong in de MiFID richtlijn92. MiFID II93 dient op het moment van schrijven van deze scriptie nog geïmplementeerd te worden in de Nederlandse wetgeving. In artikel 4 overweging 23 van MiFID II wordt de richtlijn eveneens van toepassing verklaard op de zogenaamde OTF’s ofwel georganiseerde handelsfaciliteiten. Een OTF is een georganiseerd handelsplatform waarbinnen koop-‐ en verkoopintenties van partijen met betrekking tot financiële instrumenten worden samengebracht waardoor een overeenkomst ontstaat.94 Het is een MTF, echter met beleidsvrijheid met betrekking tot het samenbrengen van koop-‐ en verkoopintenties. Met deze bepaling in de MiFID II wordt ingevolge overweging 6 van de MiFIR95 beoogd dat elk handelssysteem in financiële instrumenten onder een bepaalde mate van toezicht komt te vallen. In de bijlage van de MiFID I (en II) deel C sub 1 worden effecten aangeduid als zijnde financiële instrumenten voor de werking van de richtlijn. In overweging 8 van de 90 Artikel 1:1 Wft, verrichten van een beleggingsactiviteit, sub b. 91 Artikel 1:1 Wft, multilaterale handelsfaciliteit. 92 Richtlijn 2004/39/EG van 21 april 2004 (PbEG L145/1). 93 Richtlijn 2014/65/EU van 15 mei 2014 (PbEU L173/349). 94 Idem. 95 Richtlijn 2014/600/EU van 15 mei 2014 (PbEU L173/84).
29
MiFIR staat echter een limitatieve opsomming van wat onder de door de OTF te verhandelen instrumenten valt. Aandelen (of obligaties) worden hierin niet genoemd. Op de vergunningsplicht van artikel 2:96 Wft bestaan enkele uitzonderingen. Artikelen 1:15 en 1:18 Wft geven een aantal algemene uitzonderingen (bijvoorbeeld voor pensioenfondsen en verzekeraars). Artikel 1:19 Wft geeft een uitzondering voor het volgende: “ a. de inkoop of verkoop van rechten van deelneming in beleggingsinstellingen door de beheerders van de beleggingsinstellingen; en b. de inkoop of verkoop van rechten van deelneming in icbe’s door de beheerders van de icbe’s.” Artikel 2:97 Wft geeft onder anderen een uitzondering voor bepaalde beleggingsinstellingen die vergunningplichtig zijn op grond van artikel 2:65 aanhef en onder a Wft (zie hiervoor paragraaf 4.4).96 Ook bestaat er evenals bij artikel 2:80 Wft (zie paragraaf 4.6) een uitzondering voor financiële instellingen.97 Ook gelden er enkele vrijstellingen, zoals gesteld in artikel 2:104 Wft juncto artikelen 10 en 11 VrWft. Deze vrijstellingen omvatten onder anderen adviseurs bij levensverzekeringen en hypothecair krediet. Geen van dezen lijkt echter relevant in het kader van crowdfunding, aangezien crowdfunding platforms zich over het algemeen niet bezig zullen houden met dergelijke activiteiten. Ook kan de AFM op basis van artikel 2:96 lid 2 Wft een ontheffing verlenen aan de vergunningplichtige. In de memorie van toelichting van de MiFID is aangegeven dat deze mogelijkheid met name is gecreëerd voor handelsplatformen uit een staat die geen lidstaat is en die na inwerkingtreding van de MiFID als een MTF kwalificeren.98 De ontheffingsmogelijkheid van artikel 2:96 lid 2 Wft gaat om handelsplatformen die voor de implementatie van de MiFID op basis van een ontheffing op grond van 96 Artikel 2:97 lid 4 Wft. 97 Artikel 2:97 lid 1 sub a Wft. 98 Kamerstukken II 2006/07, 31086, nr. 3 p. 104.
30
artikel 5:27 lid 2 Wft opereerden en na de implementatie van de MiFID nog steeds een ontheffingsmogelijkheid zouden moeten hebben.99
4.8 Het aantrekken van opvorderbare gelden Op grond van artikel 3:5 Wft is het verboden om in de uitoefening van een bedrijf opvorderbare gelden van het publiek aan te trekken, ter beschikking te verkrijgen of ter beschikking te hebben. Dit artikel werd bij de invoering van haar voorloper: artikel 42 Wtk 1978, als ‘sluitstuk van het vergunningenstelsel’ aangemerkt.100 De particulier had in die tijd volgens de wetgever een ‘te groot vertrouwen’ in bedrijven die gelden aantrokken van het publiek en hier werd, voordat de leemte in de wet werd opgevuld met deze bepaling, veelvuldig misbruik van gemaakt door deze bedrijven.101 Het doel van de bepaling is in de parlementaire geschiedenis van artikel 3:5 Wft als volgt omschreven: “te voorkomen dat instellingen of personen die geen bank zijn gelden van het publiek aantrekken of ter beschikking hebben of verkrijgen, zonder dat bij deze instellingen of personen voldoende financiële waarborgen aanwezig zijn om te zorgen dat op een verantwoorde manier met deze gelden wordt omgegaan en het geld op elk moment weer kan worden terugbetaald”102 Artikel 3:5 Wft geeft een redelijk algemeen verbod op het aantrekken van opvorderbare gelden in de uitoefening van een bedrijf. Hier wordt gesproken over het ‘in uitoefening van een bedrijf’ voeren van de activiteiten. Dit is iets anders dan het verbod zoals deze is geformuleerd in artikel 2:11 Wft: daar wordt gesproken over het ‘bedrijf uitoefenen van’. Het ‘in uitoefening van een bedrijf’ dient dan wel ‘geregeld en stelselmatig’ plaats te vinden wil er hiervan sprake zijn, het hoeft 99 AFM, In 82 vragen door de MiFID, januari 2008. 100 Kamerstukken II 1974/75, 11068, nr. 5, p. 4 (ontleend aan R.A. Stegeman & F.G.B. Graaf, Vergunningplicht bij het aantrekken van opvorderbare gelden, Groene Serie Toezicht Financiële Markten). 101 Kamerstukken II 1970/71, 11068, nr. 3, p. 25 (ontleend aan R.A. Stegeman & F.G.B. Graaf, Vergunningplicht bij het aantrekken van opvorderbare gelden, Groene Serie Toezicht Financiële Markten). 102 Kamerstukken II 2004/05, 29708, nr. 10, p. 229.
31
echter niet de hoofdactiviteit van het bedrijf te zijn.103 Van ‘geregeld en stelselmatig’ is reeds sprake indien de dienstverlening niet incidenteel plaatsvindt en indien er een beloning tegenover het verlenen van de dienst staat.104 De AFM heeft in een persbericht hieraan toegevoegd dat in gevallen waarin het krediet niet wordt verstrekt vanuit een onderneming en de geldgever niet meer dan 100 kredieten verstrekt met een totale waarde van maximaal €40.000, er geen sprake is van het uitoefenen van een bedrijf.105 De AFM houdt hier rekening met het bedrijfsmodel van ‘Boober’, een online markplaats waar particulieren aan elkaar geld konden uitlenen (peer-‐to-‐peer). Artikel 3:5 Wft valt echter in het gedeelte dat over het prudentieel toezicht gaat in de Wft en behoort derhalve tot het toezicht van DNB.106 De uitzonderingen op artikel 3:5 Wft staan opgesomd in lid 2. Ingevolge lid 2 sub a van het artikel is het verbod niet van toepassing op banken aangezien zij een eigen (strengere) verbodsbepaling kennen (zie paragraaf 4.2). Ook sub d geeft een uitzondering die interessant is voor de financieringspraktijk.107 Deze uitzondering treft ondernemingen die in overeenstemming met hoofdstuk 5.1 van de Wft obligaties uitgeven aan het publiek. Dit betekent dat niet alleen ondernemingen die aan de prospectusplicht voldoen van artikel 5:2 Wft, maar ook de ondernemingen die onder de uitzonderingen van 5:3 tot en met 5:5 Wft vallen. Dit doet zich onder anderen voor, indien aan minder dan 150 personen, niet zijnde gekwalificeerde beleggers, wordt aangeboden.108 Over deze uitzondering zal ik nader ingaan in paragraaf 5.3.1. Er bestaan tevens vrijstellingen op de regel, welk beschreven staan in artikelen 19 tot en met 24a VrWft. Dit betreffen echter vrijwel enkel entiteiten waarbij het aantrekken van geld als een puur administratieve handeling gezien kan worden. 103 Idem. 104 CBb 12 juni 2007, JOR 2007/186 en Rechtbank Rotterdam 20 augustus 2007, JOR 2007/246. 105 AFM, AFM geeft groen licht voor lenen via Boober, september 2007. 106 Artikel 1:24 lid 2 Wft. 107 L.J. Silverentand, Hoofdlijnen Wft, Kluwer Deventer 2013, p. 49. 108 Artikel 5:3 lid 1 sub b Wft.
32
Tot slot kan er een ontheffing verleend worden door DNB op grond van artikel 3:5 lid 4 Wft. Artikel 27 van het Besluit Reikwijdtebepalingen Wft geeft een nadere invulling aan de vereisten hiervoor. Een ontheffing kán worden verleend indien de verplichtingen ontstaan uit het aantrekken, ter beschikking verkrijgen of ter beschikking hebben, worden gegarandeerd door: •
een onderneming met een positief geconsolideerd eigen vermogen waarvan de aanvrager dochter is;
•
een financiële onderneming met een bankvergunning;
•
de Staat of een ander openbaar lichaam;
•
een onderneming die behoort tot een door DNB aan te wijzen categorie;
•
Of de aanvrager over een vergunning beschikt van DNB of AFM.
Verder moeten identiteitsgegevens, de jaarrekening, het jaarverslag en de overige gegevens worden overlegd en moet de betrouwbaarheid van de personen die het beleid bepalen buiten twijfel staan.109
4.9 Het optreden als tussenpersoon In artikel 4:3 Wft is een redelijk specifiek verbod neergelegd. Het verbod uit dit artikel omvat de werkzaamheden als tussenpersoon, door middel van ‘online-‐ dienstverlening’, in het aantrekken van opvorderbare gelden. Het verbod wordt ook wel het ‘bemiddelingsverbod’ ter zake van opvorderbare gelden genoemd110 In paragraaf 4.6 is reeds het verbod op bemiddelen toegelicht. Het optreden als tussenpersoon bij het aantrekken van opvorderbare gelden ingevolge artikel 4:3 Wft wordt omschreven als het instrumenteel zijn bij het bij elkaar brengen van de geldnemer en de geldgevers.111 Het dient te gaan om een dienst van de informatiemaatschappij, hetgeen inhoudt dat de dienst tegen betaling via internet 109 Artikel 27 lid 2 en 3 en artikel 28 Besluit Reikwijdtebepalingen Wft. 110 J.J.M. Schrama, artikel 4:3 Wft, aant. 5.1, Groene Serie Toezicht Financiële Markten. 111 L.J. Silverentand, Hoofdlijnen Wft, Kluwer Deventer 2013, p. 49.
33
dient plaats te vinden.112 In de omschrijving van een dienst van een informatiemaatschappij wordt gesproken van: ‘op individueel verzoek van de afnemer van de dienst’113. Aan deze voorwaarde dient te worden voldaan, wil überhaupt aan de toetsing van een casus aan artikel 4:3 Wft toegekomen worden. Vergelijkbaar met artikel 3:5 Wft, wordt als voorwaarde voor het verbod gesteld dat de activiteit plaatsvindt in de uitoefening van beroep of bedrijf. Hier wordt in een uitspraak van het CBb het volgende over gesteld: “5.3.4 Voorts is het College van oordeel dat appellante bedrijfsmatig heeft bemiddeld. DNB heeft immers onweersproken gesteld dat appellante ten tijde hier van belang een professionele onderneming was die was gericht op professionele dienstverlening en voor die dienstverlening ook een vergoeding ontving. Binnen dat kader heeft zij bemiddeld bij de twee in geding zijnde overeenkomsten. Uit de omstandigheid dat, zoals appellante betoogt, haar slechts het bemiddelen bij twee overeenkomsten wordt tegengeworpen, kan naar het oordeel van het College niet volgen dat die bemiddeling niet bedrijfsmatig zou zijn (geweest).”114 Uit bovenstaande passage wordt duidelijk dat de kwantiteit geen grote rol speelt in de beoordeling of er sprake is van bedrijfsmatig handelen in de zin van artikel 4:3 Wft. Artikel 4:3 Wft valt in tegenstelling tot artikel 3:5 Wft, wel in het gedeelte dat over het gedragstoezicht gaat in de Wft en behoort derhalve tot het toezicht van de AFM. Op grond van artikel 4:3 lid 4 Wft kan een ontheffing worden aangevraagd bij de AFM. De uitzonderingen op het optreden als tussenpersoon komen grotendeels overeen met de uitzonderingen op het aantrekken van opvorderbare gelden, zoals in 112 Artikel 3:15d lid 3 BW. 113 Idem. 114 CBb 12 januari 2010, JOR 2010/100.
34
paragraaf 4.8 kort is belicht.115 Er bestaat ingevolge artikel 4:3 lid 2 sub d Wft ook een uitzondering voor beleggingsondernemingen in de zin van artikel 2:96 Wft, zoals in paragraaf 4.7 is uitgewerkt.
4.10 Het provisieverbod voor kredietbemiddelaars Ingevolge artikel 4:74 Wft is het een bemiddelaar in krediet verboden om een vergoeding te vragen voor zijn dienst aan iemand anders dan de kredietverstrekker. De achtergrond van deze bepaling laat zich vinden in de wetsgeschiedenis van de Wck (Wet consumentenkrediet 1991), waarin artikel 4:74 Wft zijn oorsprong vindt: “Het gaat er daarbij om dat de kredietbemiddelaars niet door onevenredig hoge provisies tot productiejacht worden aangezet en voorts dat zij mede geldelijk belang hebben bij de kredietwaardigheid van de door hen aangebrachte kredietnemers, tot uiting komend in een regelmatige betaling. Incidenten in deze sfeer dienen hun weerslag te hebben op de provisie die de betrokken bemiddelaars ontvangen. Zo niet, dan wordt in de hand gewerkt dat de kredietbemiddelaars kredietgevers bewegen tot het aanvaarden van niet verantwoorde risico’s.”116 Artikel 152 BGfo geeft een uitzondering voor krediet verleend tegen hypothecaire zekerheden en voor krediet dat wordt aangeboden tegen onderpand van effecten.
4.11 Het provisieverbod voor beleggingsondernemingen Voor beleggingsondernemingen bestaat tevens een verbod op het ontvangen (of verschaffen) van provisies. In artikel 4:90 Wft is bepaald dat beleggingsondernemingen zich bij het verlenen van beleggingsdiensten of nevendiensten op eerlijke, billijke en professionele wijze dienen in te zetten voor de belangen van hun cliënten. Tot 1 januari 2014 was het nog toegestaan voor een beleggingsonderneming om provisies te ontvangen, mits deze inzichtelijk werden gemaakt aan de cliënt, op geen enkele manier afbreuk deden aan de inzet voor het 115 Artikel 4:3 lid 3 Wft juncto artikel 33 VrWft juncto artikelen 20, 21 en 24 VrWft. 116 Kamerstukken II 1986/87, 19785, nr. 3, p. 81 en 82.
35
klantbelang en de kwaliteit van de dienst enkel ten goede zouden komen.117 Het nieuwe artikel 168a BGfo bevat een verbod op het verschaffen of ontvangen van provisies wanneer er beleggingsdiensten of nevendiensten worden verricht. Het idee achter de regeling is dat de prikkels die de te ontvangen provisies geven, kunnen leiden tot situaties waarin de belangen van de cliënt niet, of niet voldoende als uitgangspunt worden genomen door de beleggingsonderneming. Te denken valt aan de neiging om de cliënt het product met de hoogste provisie aan te bevelen. De bescherming van de oude regeling tegen dit soort praktijken bleek niet adequaat.118 In artikel 168a lid 2 BGfo worden enkele uitzonderingen op het verbod genoemd. Sub a geeft dezelfde uitzondering als die geldt voor kredietbemiddelaars: indien de provisie van de cliënt afkomstig is, is het verbod niet van toepassing. Verder worden onder anderen gevallen uitgezonderd welk aan vergelijkbare eisen voldoen als die gesteld waren in oud-‐artikel 168a BGfo. Echter nu enkel voor de gevallen waarin sprake is van het overnemen of plaatsen van financiële instrumenten door de beleggingsonderneming. Artikel 4:18b Wft bepaalt verder dat artikel 4:90 Wft niet van toepassing is op beleggingsondernemingen die zich bezighouden met het ontvangen en doorgeven van orders en het uitvoeren van orders of rechtstreeks daarmee verband houdende nevendiensten met in aanmerking komende tegenpartijen. Het feit dat artikel 4:90 Wft niet van toepassing is heeft tot gevolg dat ook artikel 168a BGfo niet van toepassing is. Het begrip ‘in aanmerking komende tegenpartij’ omvat onder anderen banken, andere beleggingsondernemingen en financiële instellingen.119 Start-‐ups en MKB die als geldvragers bij een crowdfunding platform aankloppen, zullen nooit als een ‘in aanmerking komende tegenpartij’ gekwalificeerd worden.
117 M. van den Nieuwenhuijzen & J. de Graaf, Het provisieverbod voor beleggingsondernemingen, Ondernemingsrecht 2014/50. 118 Wijzigingsbesluit financiële markten 2014, Staatsblad 2013, 537, p. 26. 119 Artikel 1:1 Wft, in aanmerking komende tegenpartij.
36
5. Crowdfunding binnen het toezichtrecht We hebben gezien dat een crowdfunding platform in verschillende gedaantes opgezet kan worden. Aangezien er in Nederland, noch in Europa, nog geen sectorspecifieke wetgeving bestaat zoals deze in USA is opgesteld, bestaan er voor de verschillende gedaantes van crowdfunding verschillende juridische implicaties. De verschillende varianten van crowdfunding die in deze scriptie centraal staan zijn de reeds bestaande platformen die een systeem hanteren dat gebruikt maakt van donaties, sponsoring, vreemd vermogen of eigen vermogen. Deze laatste twee mogelijkheden zijn vormen van crowdfinance. Crowdfinance is de tak van crowdfunding waarbij de geldgever rendement krijgt op zijn investering. Ik zal in dit hoofdstuk de toezichtrechtelijke consequenties van deze verschillende keuzes bespreken, waarna ik dit tegenover de eerdere bevindingen omtrent het doel en de achtergrond van het toezichtrecht houd.
5.1 Donaties en sponsoring Eerst zal ik het, toezichtrechtelijk gezien, minder interessante gedeelte van crowdfunding kort behandelen, namelijk het niet-‐crowdfinance gedeelte: donaties en sponsoring. Bij het werven van donaties en het aantrekken van sponsoring is er geen sprake van opvorderbare gelden. De gelden die worden verstrekt door de geldgever behoeven niet te worden terugbetaald (geen krediet) en daarmee zijn artikelen 2:11, 2:60, 2:80, 3:5, 4:3 en 4:74 Wft in principe niet van toepassing op de activiteit. Hiernaast is er geen sprake van een financieel instrument of een ander financieel product, dus zijn de verboden neergelegd in artikelen 2:65, 2:75 en 2:96 Wft en 168a BGfo tevens niet van toepassing op deze wijze van crowdfunding.
37
5.1.1 Het verlenen van betaaldiensten (2:3a Wft) Artikel 2:3a Wft kan echter wel een obstakel vormen voor dergelijke crowdfunding platformen. De activiteiten van deze platformen zullen mogelijk worden aangemerkt als geldtransfers uit punt zes van de bijlage van de richtlijn betaaldiensten.120 De geldgevers zullen namelijk geld overmaken aan de stichting derden gelden van het platform, welk op haar beurt het geld over zal maken (op het moment dat de treshold van de geldvrager wordt behaald) aan de geldvrager. Aangezien werkzaamheden als die van geldtransactie specialisten zoals Western Union en Moneygram worden beoogd met de bepaling, betwijfel ik of een crowdfunding platform ‘geldtransfers’ in de zin van de bijlage doet. De vraag is tevens of gesproken kan worden van ‘het bedrijf maken van’ het doen van geldtransfers. Bij de definitie van het begrip betaaldienstverlener wordt namelijk uitdrukkelijk gesproken over “degene die zijn bedrijf maakt van het verlenen van betaaldiensten”121 Het is vooralsnog onduidelijk hoe het begrip ‘bedrijf maken van’ dient te worden uitgelegd.122 In de laatste alinea van paragraaf 4.2 beschrijf ik het gewicht van deze eis voor het uitoefenen van het bedrijf van bank. Hoewel de geldtransfers, in het geval van crowdfunding worden aangewend ter ondersteuning van de hoofdactiviteiten, vinden ze wel ‘geregeld en stelselmatig’ plaats. Er kan echter niet worden gesproken van een ‘zelfstandig identificeerbare activiteit’, hetgeen DNB als criterium hanteert in de beoordeling of er sprake is van ‘het bedrijf maken van’.123 De geldtransfers die de crowdfunding platformen doen zijn namelijk te nauw verbonden met de verdere dienstverlening die zij verschaffen om hiervan te kunnen spreken. Punt zeven van de bijlage van de richtlijn speelt voor platformen die gebruik maken van de donaties-‐variant geen rol, aangezien er bij donaties geen sprake is van een tegenprestatie in de vorm van het leveren van goederen of het verrichten van 120 Richtlijn 2007/64/EG van 13 november 2007 (PbEU L319). 121 Artikel 1:1 Wft, betaaldienstverlener. 122 B. Wessels & A.J. Verheij, Bijzondere overeenkomsten, Kluwer, Deventer 2010, p. 285. 123 L.J. Silverentand, Hoofdlijnen Wft, Kluwer Deventer 2013, p. 41.
38
diensten door de geldnemer. Hetgeen wel een vereiste is ingevolge de tekst van punt zeven. Voor sponsoring ligt dit anders. Te denken valt aan de situatie waarin de geldgever ‘als bedankje’ een product krijgt van de geldvrager. Er doet zich dan een verkapte vorm van een koopovereenkomst onder opschortende voorwaarde voor. Er wordt dan wel voldaan aan de eis van punt zeven: dat er sprake is van een tegenprestatie in de vorm van het leveren van goederen of het verrichten van diensten door de geldnemer. Er worden via het internetplatform (IT-‐instrument) betalingstransacties doorgegeven, waarbij de beheerder van het platform als intermediair optreedt tussen de geldvrager en de geldgever. De sponsoring variant verleent derhalve betaaldiensten. De vraag is of de betaaldiensten aan te merken zijn als een zelfstandig identificeerbare activiteit. Mijns inziens is dit niet het geval, aangezien deze activiteiten niet los te denken zijn van de hoofdactiviteiten van een crowdfunding platform. Er bestaan wettelijke uitzonderingen op punt zeven van de bijlage, zoals reeds in paragraaf 4.1 beschreven. De uitzondering uit artikel 1:5a lid 2 sub l Wft is van toepassing indien het platform verder gaat dan het enkel uitoefenen van de rol van intermediair, bijvoorbeeld door het toevoegen van waarde aan de diensten of goederen. DNB geeft hiervoor als voorbeeld dat de vindbaarheid van de producten wordt vergroot door het platform.124 Tevens dient het product via dezelfde elektronische weg gebruikt te worden om aan deze uitzondering te voldoen. Aangezien bij sponsoring er geen langdurige relatie ontstaat tussen de geldgever en de geldnemer, zijn de aanvullende diensten die het platform aan haar gebruikers aanbiedt in deze variant niet aanwezig. De vindbaarheid van de ‘producten’ is de enige dienst die het platform toevoegt. Om te kunnen spreken van ‘het toevoegen van waarde’ aan de
124 DNB, Open boek toezicht, betaaldiensten die zijn uitgezonderd van de Wft, www.toezicht.dnb.nl.
39
producten, vind ik erg ver gaan. DNB hanteert dit uitgangspunt echter wel, zoals blijkt uit het bovenstaande. De uitzondering op punt zeven, genoemd in artikel 1a VrWft, zal hiernaast in beginsel vrijwel op elk crowdfunding platform van toepassing zijn dat enkel in Nederland opereert. Ter illustratie: Geldvoorelkaar, een van de grootste in Nederland opererende platformen, heeft sinds haar oprichting in 2010 tot het moment van schrijven van deze scriptie (2015) een totaal van €53.158.300 opgehaald. Om vergunningplichtig te zijn als betaaldienstverlener moet het jaarlijkse totaal aan transacties boven de €36.000.000 uit komen. De uitzondering wordt voor veel platformen echter mogelijk belemmerd door de eis gesteld in lid 2 van het artikel. Over het algemeen zal een platform namelijk geen zekerheid stellen voor de (in de stichting derden gelden) ontvangen bedragen. Voor de platforms die aan bovenstaande eisen weten te voldoen en daarmee worden aangemerkt als betaaldienstverlener, maar vrij zijn om te opereren zonder vergunning, zijn een aantal artikelen van belang: artikelen 4:22 Wft (informatievoorziening volgens regelgeving), 4:25b Wft (rechten en plichten van verlener en gebruikers) en 5:88 Wft (deelname aan en bescherming van het systeem)125. Uit het bovenstaande kan ik concluderen dat een crowdfunding platform wel betaaldiensten verleent. Dergelijke platformen zullen van het doen van geldtransfers echter niet hun bedrijf maken, aangezien deze activiteiten niet aan te merken zijn als zelfstandig identificeerbare activiteiten. Dit kan mijns inziens tevens niet gezegd worden over de sponsoring variant van crowdfunding, wat betreft de eis van punt zeven van de bijlage. Indien hier wel sprake van is, zullen dergelijke platformen uitgezonderd zijn van de toepassing van artikel 2:3a Wft.
125 M.H.P. Claassen & J.L. Snijders, Betaaldiensten, Tijdschrift Financiering, Zekerheden en Insolventierechtpraktijk 3, p. 80-‐86.
40
5.1.2 Niet-‐crowdfinance binnen de Wft Het opzetten en uitoefenen van een crowdfunding platform dat gebruik maakt van een niet-‐crowdfinance opzet is dus in de meeste gevallen niet verboden en is ook niet aan toezicht onderworpen volgens de Wft, noch door andere toezichtrechtelijke wetgeving of lex specialis. Dit ligt in lijn met het doel en de ontstaansgeschiedenis van het toezichtrecht, aangezien het toezichtrecht de (potentiële) kredietverstrekker of belegger poogt te beschermen en er in dit scenario van beide subjecten geen sprake is.
5.2 Vreemd vermogen Het opzetten en uitoefenen van een crowdfunding platform dat een kredietovereenkomst tussen de geldgevers en de geldnemers faciliteert kan zich in verschillende gedaantes voordoen. Het platform kan als intermediair optreden tijdens het tot stand komen van de kredietovereenkomst en blijven optreden tijdens de duur van de overeenkomst. Dit is anders dan bij de niet-‐crowdfinance variant van crowdfunding. Ik zal per relevant wetsartikel de meest voor de hand liggende mogelijkheden van de kredietovereenkomst aflopen om een helder beeld te schetsen van de mogelijkheden voor een dergelijk platform binnen het bestaande toezichtrechtelijke kader. Aangezien er bij een dergelijke opzet van een crowdfunding platform geen financiële instrumenten worden verhandeld of uitgegeven, zullen de artikelen 2:65, 2:96 Wft en 168a BGfo geen toepassing vinden. Overigens geldt voor financiële dienstverleners dat er sinds 2014 een generieke zorgplicht is opgenomen in de Wft in de gedaante van artikel 4:24a Wft. Een financiële dienstverlener is degene die een ander financieel product dan een financieel instrument aanbiedt, die adviseert over een ander financieel product dan een financieel instrument of die bemiddelt.126 De zorgplicht houdt in dat de 126 Artikel 1:1 Wft.
41
dienstverlener de gerechtvaardigde belangen van de consument (of begunstigde) in acht neemt bij de uitoefening van zijn werkzaamheden. Met deze zorgplicht is overigens geen uitgebreidere zorgplicht beoogd dan de hiervoor reeds bestaande civielrechtelijke zorgplicht.127 5.2.1 Het aantrekken van opvorderbare gelden (3:5 Wft) De reikwijdte van de bepaling over het verbod op het aantrekken van opvorderbare gelden is in paragraaf 4.8 uitgewerkt. Indien een crowdfunding platform werkt met leningen of obligaties dan is er sprake van het aantrekken van opvorderbare gelden. Aangezien een dergelijk platform zich richt op particuliere investeerders via het internet, is er sprake van het aantrekken van opvorderbare gelden van het publiek. De vraag rijst dan echter welke partij de gelden aantrekt. Mijns inziens is het de initiatiefnemer aan wie het aantrekken van de gelden is toe te rekenen en niet het middel waarmee dit doel verwezenlijkt wordt. De geldvrager is daarmee het mogelijke subject van de toepassing van artikel 3:5 Wft. Het opzetten van een crowdfunding platform wordt daarmee in geen enkele vorm belemmerd door het verbod van artikel 3:5 Wft. De ‘geregeld en stelselmatig’ norm en daarmee het ‘in uitoefening van een bedrijf’ criterium maakt dat artikel 3:5 Wft in beginsel tevens niet van toepassing is op de geldvrager, aangezien er geen sprake zal zijn van het meer dan incidenteel aantrekken van opvorderbare gelden, laat staan dat er een beloning tegenover het verlenen van de dienst staat.128 Artikel 3:5 Wft poogt de particulier te beschermen tegen bedrijven die kredietuitzettingen van hen aannemen, waarvoor dat bedrijf niet voldoende financiële waarborgen kan stellen. Het ligt daarmee volledig in lijn met het doel van de bepaling dat een crowdfunding platform niet onder haar reikwijdte valt. In het geval dat het geld door het platform tussentijds op een ‘derdenrekening’ wordt 127 Kamerstukken II 2012/13, 33632, nr. 3, p. 26. 128 CBb 12 juni 2007, JOR 2007/186 en Rechtbank Rotterdam 20 augustus 2007, JOR 2007/246.
42
geplaatst en het platform zou kunnen worden aangemerkt als het ter beschikking verkrijgen ervan, doet hier niet aan af. Het is namelijk de geldvrager die voldoende financiële waarborg dient te bieden voor het aantrekken van het krediet. De derdenrekening wordt hiernaast over het algemeen in een aparte stichting geplaatst, waardoor niet gesproken kan worden van het door het platform ‘ter beschikking verkrijgen’ van de gelden die daarop binnenkomen. Artikel 20 sub a VrWft stelt het tijdelijk beheren van opvorderbare gelden vrij van het verbod van artikel 3:5 Wft. Deze vrijstelling geldt echter enkel voor een Stichting Derdengelden in de advocatuur en gaat niet op voor derdenrekeningen van crowdfunding platformen. Ook de constructie waarin opvorderbare gelden worden aangetrokken om te dienen als converteerbare obligatieleningen valt niet onder de reikwijdte van het artikel. Ook hier geldt dat de geldvrager degene is die de gelden aantrekt en niet het platform dat de overeenkomst faciliteert. Hiernaast bestaat er een uitzondering op artikel 3:5 Wft, gesteld in lid 2 van het artikel, namelijk voor het aanbieden van effecten. Ingevolge de definitie van ‘effect’ in artikel 1:1 Wft valt een (converteerbare) obligatie onder haar reikwijdte indien deze ‘verhandelbaar’ is.129 Bij het bestaande crowdfunding platform Leapfunder, dat van deze constructie gebruik maakt, is dit het geval.130 Op grond van de bovenstaande analyse kan ik concluderen dat crowdfunding platformen niet onder de werking van artikel 3:5 Wft vallen, noch de geldvragers die via een dergelijk platform opereren. De AFM verschilt echter met mij van mening over dit laatste punt. De AFM heeft in haar onderzoeksrapport131 de mogelijkheid dat geldvragers bij deze vorm van crowdfunding onder het verbod van artikel 3:5 Wft vallen, aangekaart als een ‘juridisch knelpunt’. De minister van Financiën heeft als uitkomst van het overleg tussen beide toezichthouders en het kabinet, een oplossing voor dit probleem aangedragen. Hij stelt een vrijstelling van het verbod 129 Artikel 1:1 Wft, effect, sub c. 130 Leapfunder, What is leapfunder?, https://www.leapfunder.com/what-‐is-‐leapfunder/en. 131 AFM, Crowdfunding – Naar een duurzame sector, december 2014.
43
via de ministeriële vrijstellingsregeling uit lid drie van het artikel voor.132 Op het moment van schrijven van deze scriptie wordt dus een artikel ontwikkeld om crowdfunding te accommoderen en deze wordt verwacht in werking te treden per 1 januari 2016.133 Het platform Symbid heeft geen risico genomen ten aanzien van de mogelijkheid van het vallen onder het verbod van artikel 3:5 Wft en heeft een ‘besloten kring’ gecreëerd (zie paragraaf 4.2 en 4.8). Er is dan namelijk geen sprake meer van het aantrekken van opvorderbare gelden ‘van het publiek’. De constructie die Symbid heeft verzonnen is als volgt: (potentiële) geldgevers dienen lid te worden van de Symbid Coöperatie. De leden van de coöperatie kunnen vervolgens met elektronisch geld134 in de vorm van ‘investeringsparts’ investeren in de projecten op het platform.135 5.2.2 Het verlenen van betaaldiensten (2:3a Wft) Een crowdfunding platform dat een kredietovereenkomst tussen de geldgevers en de geldnemers faciliteert zal wel mogelijk als betaaldienstverlener worden aangemerkt. Punt zes van de bijlage van de richtlijn betalingsdiensten136 heeft eenzelfde uitwerking voor crowdfunding platformen die kredietovereenkomsten tussen de geldgevers en de geldnemers faciliteren, als de in paragraaf 5.1.1 beschrevene uitwerking op de niet-‐crowdfinance variant. Aangezien het doen van geldtransfers nauw en in wezen noodzakelijk verbonden is met de hoofdactiviteit, zal er geen sprake zijn van het bedrijf maken van het doen van geldtransfers. 132 Kamerstukken II 2014/15, 31311, nr. 148. 133 Idem. 134 Artikel 1:1 Wft, elektronisch geld. 135 Symbid, Investeerder, https://geldenondernemen.symbid.nl/pages/investor. 136 Richtlijn 2007/64/EG van 13 november 2007 betreffende betalingsdiensten in de interne markt.
44
Punt zeven van de bijlage vormt wederom wel een mogelijk struikelblok voor dergelijke platformen. Voor de crowdfunding variant die met kredietovereenkomsten werkt geldt dat de geldvrager als het ware een financieel product aanbiedt aan de geldgever via de intermediair. De vraag is nu of een dergelijke aanbieder van een financieel product geschaard kan worden onder “…de persoon die de goederen levert of de diensten verricht”137. De voorbeelden die in overweging zes van de richtlijn worden genoemd, schetsen een goed beeld van wat de bedoeling van de wetgever is bij punt zeven van de bijlage: “…ringtones, muziek of digitale kranten, naast traditionele voice-‐diensten en de distributie daarvan naar digitale toestellen.”138 Vooralsnog bestaat er onduidelijkheid of een crowdfunding platform dat een kredietovereenkomst tussen de geldgevers en de geldnemers faciliteert, op basis van punt zeven van de bijlage als betaaldienstverlener dient te worden aangemerkt. Gelet op de door de wetgever aangedragen voorbeelden ben ik ervan overtuigd dat dit niet het geval dient te zijn. Overigens geldt ook hier het in paragraaf 5.1.1 aangehaalde standpunt dat de betaaldiensten niet aan te merken zijn als een zelfstandig identificeerbare activiteit en er daarmee geen sprake is van ‘het bedrijf maken van’. In het geval dat dergelijke platformen wel onder de reikwijdte van punt zeven van de bijlage vallen, bestaan er nog de wettelijke uitzonderingen hierop (reeds aangehaald in paragraaf 4.1 en 5.1.1). De uitzondering uit artikel 1:5a lid 2 sub l Wft is hier eveneens van toepassing. Naast het in paragraaf 5.1.1 uitgewerkte waarde-‐toevoegende element: ‘de vindbaarheid van het product’, is er bij de crowdfinance variant wel sprake van een langdurige relatie tussen de geldgever en de geldnemer. Crowdfinance platformen bieden over het algemeen een full-‐service contract aan de geldgevers aan. Dit houdt in dat de geldgevers bij de meeste platformen dan ook, onder anderen de 137 Richtlijn 2007/64/EG van 13 november 2007 betreffende betalingsdiensten in de interne markt, p. 36. 138 Richtlijn 2007/64/EG van 13 november 2007 betreffende betalingsdiensten in de interne markt, p. 2.
45
incassowerkzaamheden, enkel via hetzelfde platform kunnen laten uitvoeren. Er is mijns inziens bij platformen met een dergelijke insteek, sprake van het gebruiken van het product via het platform. Dergelijke platformen zullen derhalve onder de uitzondering vallen en zullen niet als betaaldienstverlener worden aangemerkt. Hier geldt, evenals voor de niet-‐crowdfinance variant, de uitzondering op punt zeven, zoals genoemd in artikel 1a VrWft (zie paragraaf 5.1.1). Ook hier geldt dat het platform zekerheden dient te stellen voor de ontvangen bedragen. Op basis van de bovenstaande analyse kan ik concluderen dat over het algemeen crowdfunding platformen niet onder het verbod van artikel 2:3a Wft vallen. Hoewel de AFM dit artikel wel als mogelijk knelpunt heeft aangekaart in haar onderzoeksrapport139 , heeft de minister van Financiën in zijn reactie op het rapport gesteld dat crowdfunding platformen niet onder dit verbod vallen.140 Dit kan echter anders worden na inwerkingtreding van Betaaldienstrichtlijn II.141 5.2.3 Het optreden als bank (2:11 Wft) De in paragraaf 4.2 opgesomde cumulatieve voorwaarden voor de verbodsbepaling van artikel 2:11 Wft bevat onder anderen de eis van ‘het verlenen van kredieten voor eigen rekening’. Naast de in paragraaf 5.2.1 besproken toepasbaarheid van de bepaling op het subject dat de gelden aantrekt, doet een crowdfunding platform tevens niet voor eigen rekening kredietuitzettingen. De kredietuitzettingen worden gedaan door de geldgevers. Zij dragen daarmee zelf het risico. Het is daarmee een veilige aanname dat een crowdfunding platform niet zal kwalificeren als bank in de zin van artikel 2:11.
139 AFM, Crowdfunding – Naar een duurzame sector, december 2014. 140 Kamerstukken II 2014/15, 31311, nr. 145. 141 Idem.
46
5.2.4 Het aanbieden van krediet (2:60 Wft) In paragraaf 4.3 wordt het aanbieden van krediet behandeld. Zoals we in die paragraaf hebben gezien wordt onder het aanbieden van krediet verstaan: het rechtstreeks of middellijk doen van een voorstel tot een overeenkomst betreffende een financieel product. Deze bewoording duidt op dat het ‘middel’ dat de dienst aanbiedt, niet als aanbieder wordt gezien. Een crowdfunding platform dat als middel of als infrastructuur dient in de totstandkoming van de overeenkomst tussen de kredietaanbieder en de afnemer, valt niet onder de werking van artikel 2:60 Wft. De zorgplicht uit artikel 4:24a Wft gaat hier niet op, aangezien er geen sprake is van een financiële dienstverlener. De geldgever wordt wel mogelijk als aanbieder gekwalificeerd. In overeenstemming met het gedachtegoed achter de regeling, namelijk de bescherming van de consument, dient er wel sprake te zijn van het aanbieden aan een consument. Aangezien bij crowdfunding platformen over het algemeen enkel geld aan ondernemingen wordt verstrekt, zullen de meeste aanbieders niet onder de werking van artikel 2:60 Wft vallen. Er bestaan echter ook initiatieven zoals WIJHypotheek142 die, doormiddel van crowdfunding, leningen voor particulieren faciliteren. Geldgevers zullen in een dergelijk geval tevens niet snel onder de werking van artikel 2:60 Wft vallen, aangezien tevens aan de cumulatieve voorwaarde ‘in uitoefening van beroep of bedrijf’ voldaan dient te zijn, wil er sprake zijn van aanbieden in de zin van artikel 2:60 Wft. 5.2.5 Het verbod op adviseren (2:75 Wft) In paragraaf 4.5 is kort stilgestaan bij het verbod op adviseren. Artikel 2:75 Wft lijkt geen toepassing te vinden op crowdfunding platformen door het vereiste van het ‘voldoende specifiek en bepaald zijn van de consument’, aangezien een dergelijk platform zich over het algemeen richt op een grote onbepaalde groep mensen. De 142 WIJHypotheek, Zo werkt het, http://wijhypotheek.nl/zo-‐werkt-‐het/.
47
reden waarom deze argumentatie niet opgaat is echter dat deze grote onbepaalde groep mensen niet de afnemers van het financieel product zijn, maar juist de aanbieders ervan. De afnemers van het financieel product zijn de geldvragers. In beginsel dient er dus te worden gekeken of de ondernemingen die als projecten op het platform worden getoond, geadviseerd worden door het platform over de financiële producten die zij afnemen. Aangezien er in dat geval geen sprake is van consumenten, zoals de definitiebepaling van ‘adviseren’ in artikel 1:1 Wft vereist in sub a, is er bij voorbaat al geen sprake van adviseren in de zin van artikel 2:75 Wft. In de wettekst wordt tevens gesproken over specifieke financiële producten. De aanbeveling moet dus zien op een concreet financieel product van een bepaalde aanbieder (product X van aanbieder Y).143 Hierdoor zullen crowdfunding platformen buiten de werking van dit artikel vallen. Er zal namelijk, voordat potentiële geldgevers zich aanmelden voor een project, reeds een uitleg worden gegeven door het platform aan de deelnemende onderneming over het financieel product dat via het platform afgenomen kan worden. Aangezien de geldgevers nog niet in deze fase bekend zijn, wordt in geen geval geadviseerd door crowdfunding platformen over specifieke financiële producten en vallen ze buiten de reikwijdte van artikel 2:75 Wft. Ook hier is de zorgplicht uit artikel 4:24a Wft niet van toepassing, aangezien er geen sprake is van een financiële dienstverlener. 5.2.6 Het optreden als bemiddelaar (2:80 Wft) In paragraaf 4.6 is het verbod op bemiddelen uitgewerkt. Het bij elkaar brengen van geldgevers en geldnemers is voor elk crowdfunding platform een gegeven. Aangezien dit de hoofdactiviteit is van het platform kan er tevens gesproken worden van het verrichten van deze activiteit in de uitoefening van beroep of bedrijf. Hoewel de AFM een brede uitleg van de term bemiddelen in de zin van artikel 2:80 Wft hanteert, houdt de rechterlijke macht een iets beperktere uitleg aan. Door de 143 J.M.M. Schrama, Definitie bij: Wet op het financieel toezicht, artikel 2:75, aant. 5.2.2.1, Groene Serie Toezicht Financiële Markten.
48
Voorzieningenrechter van de rechtbank Rotterdam is in 2008 uitgesproken dat het slechts aanbieden van een infrastructuur, waarop partijen zelf overeenkomsten kunnen aangaan ten aanzien van financiële producten, niet kwalificeert als bemiddelen in de zin van artikel 2:80 Wft.144 In deze uitspraak ging het om een platform dat financiële producten en de aanbieders van deze producten op haar website vermeldt. Het platform faciliteert het in contact komen van de consument met de aanbieder van het product. De AFM heeft in haar digitale nieuwsbrief van 5 september 2006 aangegeven dat zij het doorgeven van informatie van een consument aan een aanbieder ziet als bemiddelen in de zin van artikel 2:80 Wft. De Voorzieningenrechter was het echter niet eens met de zienswijze van de AFM. Belangrijk daarbij is dat het volgens de Voorzieningenrechter de consumenten zelf zijn die de cliëntgegevens aanleveren. Zij vragen zelf een offerte aan bij de aanbieders. Of een crowdfunding platform aan bemiddelen doet in de zin van artikel 2:80 Wft hangt af van de mate van betrokkenheid bij de totstandkoming van de overeenkomst tussen de geldgever en de geldvrager. Er wordt bij de meeste platformen een full-‐service overeenkomst afgesloten met beide partijen. Het platform biedt tevens werkzaamheden aan zoals het innen van vorderingen, het gebruik van standaard contracten en het verzorgen van risico-‐inschattingen over de individuele projecten. Dit gaat verder dan het enkel verstrekken van contactgegevens. Echter de platformen laten over het algemeen de geldvragers zelf de voorwaarden opstellen. De inhoudelijke betrokkenheid van het platform is dus beperkt. De Voorzieningenrechter hanteert een beperktere uitleg van het begrip ‘bemiddelen’ dan de AFM. De activiteiten van een platform dienen invloed uit te oefenen op de totstandkoming en de inhoud van de overeenkomst, voordat er gesproken kan worden van bemiddelen in de zin van artikel 2:80 Wft. Over het
144 Rechtbank Rotterdam 7 april 2008, JOR 2008/132.
49
algemeen zullen crowdfunding platformen derhalve niet onder de reikwijdte van artikel 2:80 Wft vallen. Hiernaast wordt in de definitie van bemiddelen (in krediet) van artikel 1:1 Wft gesproken van een overeenkomst met een ‘aanbieder’.145 De AFM stelt in haar rapport van december 2014 dat aangezien de geldgevers bij crowdfunding meestal consumenten zijn en geen professionele aanbieders, er strikt genomen geen sprake is van een aanbieder en daarmee ook niet van bemiddeling.146 Overigens heeft de AFM in dat rapport aangegeven dat zij het bemiddelingsregime niet meer zal toepassen, aangezien het teveel juridische knelpunten bevat en niet passend is voor de crowdfundingsector.147 Hiernaast dient het te gaan om een financieel product en in dit geval om krediet148. Krediet wordt in artikel 1:1 Wft gedefinieerd als zijnde een overeenkomst waarin de consument de geldsom, de dienst of het genot van de zaak ontvangt. De geldvrager dient dus een consument te zijn. Dit is, zoals ik reeds in paragraaf 5.2.4 heb betoogd, over het algemeen niet het geval bij crowdfunding platformen. Op basis van de bovenstaande analyse kan ik concluderen dat een crowdfunding platform niet onder het verbod van artikel 2:80 Wft valt. De zorgplicht uit artikel 4:24a Wft is dus ook hier niet van toepassing nu er geen sprake is van een financiële dienstverlener. 5.2.7 Het optreden als tussenpersoon (4:3 Wft) In paragraaf 5.2.6 is reeds de reikwijdte van het begrip bemiddelen behandeld en daaruit is gebleken dat een crowdfunding platform in beginsel niet binnen deze reikwijdte valt. Opvorderbare gelden als zodanig kwalificeren niet als financiële producten. Daarom is in plaats van de term ‘bemiddelen’ de formulering ‘als 145 Artikel 1:1 Wft, bemiddelen, sub b. 146 AFM, Crowdfunding – Naar een duurzame sector, december 2014. 147 Idem. 148 Artikel 1:1 Wft, financieel product, sub e.
50
tussenpersoon werkzaamheden te verrichten ten behoeve van’ gebruikt. Dat er geen inhoudelijke wijziging is beoogd bij het gebruik van de formulering 'als tussenpersoon werkzaamheden te verrichten ten behoeve van', in plaats van de term ‘bemiddelen’, wordt bevestigd in de parlementaire geschiedenis.149 Dezelfde argumentatie als die gebruikt is in paragraaf 5.2.6, wat betreft de beperkte inhoudelijke betrokkenheid van de platformen, gaat op voor het standpunt dat crowdfunding platformen in principe niet onder het verbod vallen van artikel 4:3 Wft.
In paragraaf 4.9 is een van de voorwaarden van het vallen onder de noemer ‘informatiemaatschappij’ genoemd: ‘op individueel verzoek van de afnemer van de dienst’150. Een crowdfunding platform is als het ware een infrastructuur waardoor geldgevers en geldvragers elkaar kunnen vinden. Het plaatsen van het project van de geldvrager op de infrastructuur is als dienst op individueel verzoek aan te merken. Marktplaats kwalificeert als bekend voorbeeld van een online-‐ infrastructuur tevens als een informatiemaatschappij.151 Crowdfunding platformen zijn dus wel als informatiemaatschappijen in de zin van artikel 4:3 Wft aan te merken. Omdat opvorderbare gelden niet kwalificeren als financiële producten, is de onder het onderhavige verbod vallende activiteit geen financiële dienst en degene die deze activiteit verricht geen financiële dienstverlener. De zorgplicht uit artikel 4:24a Wft is hier derhalve niet van toepassing. Aangezien crowdfunding platformen geen tot een beperkte invloed uitoefenen op de totstandkoming en de inhoud van de overeenkomst tussen partijen, is mijns inziens ook hier geen sprake van ‘bemiddelen’ of 'als tussenpersoon werkzaamheden te verrichten ten behoeve van'. Ondanks de uitkomst van de bovenstaande analyse 149 Kamerstukken II 2005/06, 29708, nr. 19, p. 495. 150 Artikel 3:15d lid 3 Wft. 151 Dit blijkt bijvoorbeeld uit: Hof Leeuwarden 22 mei 2012, BW6296.
51
bestaan er wel crowdfunding platformen die geopteerd hebben voor een ontheffing ex. artikel 4:3 lid 4 Wft. De AFM is namelijk van mening dat het verbod uit artikel 4:3 Wft wel van toepassing is op crowdfunding platformen. De AFM stelt tevens dat het ontheffingsregime te licht is voor crowdfunding platformen.152 De minister van Financiën heeft deze stelling overgenomen en acht het wenselijk dat het regime wordt versterkt.153 De nadruk dient hierbij te worden gelegd op onder anderen het vermogen van het platform om de betalingen door te kunnen laten gaan bij disfunctioneren van het platform en de competenties van de beleidsmakers van het platform. 5.2.8 Het provisieverbod voor kredietbemiddelaars (4:74 Wft) Evenals artikelen 2:80 en 4:3 Wft is artikel 4:74 Wft gericht op bemiddelaars. In paragraven 5.2.6 en 5.2.7 is reeds voor de werking van artikelen 2:80 en 4:3 Wft beargumenteerd dat crowdfunding platformen niet onder deze noemer vallen. Hiernaast dient het, evenals in artikel 2:80 Wft, te gaan om kredietverstrekking. We hebben reeds in paragraaf 5.2.4 en uitgebreider in paragraaf 5.2.6 gezien dat in de definitiebeschrijving van ‘krediet’154 de consument specifiek aangewezen wordt als afnemer en dat crowdfunding platformen daarmee buiten de reikwijdte van deze bepaling vallen. Over het algemeen wordt door een crowdfunding platform een percentage bedongen van beide partijen van een kredietovereenkomst die via het platform tot stand komt.155 Dit houdt in dat dit gedeelte van het verbod wel van toepassing zou zijn op dergelijke platformen, aangezien dus ook een vergoeding wordt bedongen van de geldvrager. Nu dit over het algemeen de voornaamste inkomstenbron is voor platformen, zal hier ook niet snel van af geweken worden. Echter, zoals in de vorige alinea is beschreven, wordt er niet toegekomen aan de toetsing van dit element en 152 AFM, Crowdfunding – Naar een duurzame sector, december 2014. 153 Kamerstukken II 2014/15, 31311, nr. 148. 154 Artikel 1:1 Wft, krediet. 155 AFM, DNB en AFM geven interpretatie over crowdfunding, mei 2013.
52
vallen crowdfunding platformen over het algemeen niet onder het verbod van artikel 4:74 Wft. Dat crowdfunding platformen niet onder de werking van dit artikel vallen kan in bepaalde gevallen in strijd zijn met het doel van de bepaling. Indien het platform werkt met kredietwaardigheidsratings kan een dergelijke situatie zich voordoen. De provisie die het platform krijgt van de geldvrager kan het platform namelijk bewegen om de geldvrager een betere rating te geven dan de geldvrager door een objectieve beoordelaar zou hebben ontvangen. Het platform ontvangt namelijk geen provisie indien er geen geldgevers geïnteresseerd zijn in de aangeboden projecten. Indien een platform niet met een ratingsysteem werkt, zullen de belangen van het provisieverbod niet geschaad worden door het buiten de werking van dit verbod vallen van crowdfunding platformen. Een platform zal namelijk baat hebben bij een zo groot mogelijk aanbod van projecten waaruit de geldgevers kunnen kiezen. Het platform zal dus in de voorselectie niet geneigd zijn om sturend op te treden. Dit verandert niet door een eventuele vergoeding van de geldvrager. Op basis van de bovenstaande analyse kan geconcludeerd worden dat een crowdfunding platform niet onder het verbod van artikel 4:74 Wft valt. 5.2.9 Het voeren van een beleggingsonderneming (2:96 Wft) Artikel 2:96 Wft geeft een verbod ten aanzien van het verlenen van beleggingsdiensten. In paragraaf 4.7 is reeds naar voren gekomen dat beleggingsdiensten zien op activiteiten die verband houden met financiële instrumenten. Aangezien een effect ingevolge sub a van de definitiebepaling van artikel 1:1 Wft onder de noemer financieel instrument geplaatst wordt en onder sub b van de definitiebepaling van effect een verhandelbare obligatie genoemd wordt, kunnen activiteiten met betrekking tot verhandelbare obligaties onder het verlenen van beleggingsdiensten vallen. De obligaties dienen dan wel verhandelbaar te zijn. Indien de geldvrager bij een crowdfunding platform de uit te geven obligaties vrij
53
verhandelbaar maakt, kan het verbod van artikel 2:96 Wft van toepassing zijn op het crowdfunding platform. Op de vraag of een dergelijk platform aangemerkt zal worden als een beleggingsonderneming zal in paragraaf 5.3.4 nader ingegaan worden.
5.3 Eigen vermogen Het opzetten en uitoefenen van een crowdfunding platform dat geldgevers aantrekt die als eigen vermogen bij de geldvrager te boek worden gesteld, heeft over het algemeen een zeer vergelijkbare rol als de variant die financieringen in de vorm van vreemd vermogen faciliteert. De vorm van financiering verschilt enkel. In deze variant worden door de geldvrager aandelen in zijn onderneming aangeboden aan de potentiële geldgevers via het crowdfunding platform. Het aanbieden van aandelen door een onderneming aan het publiek is in beginsel geen activiteit waarvoor een vergunning noodzakelijk is. Indien dit aandeel verhandelbaar is dan is er sprake van een effect156 en daarmee van een financieel instrument157. Er bestaat op het moment van schrijven van deze scriptie nog geen afgeleid platform waarop de aandelen die door middel van crowdfunding overeenkomsten zijn verkregen, verhandeld kunnen worden. De aandeelhouder van een besloten vennootschap die een of meer aandelen wilt vervreemden moet, tenzij de statuten anders bepalen, deze eerst aanbieden aan zijn mede-‐aandeelhouders.158 De parlementaire geschiedenis leert ons echter dat niet doorslaggevend is of er een markt bestaat waarop verhandeling daadwerkelijk mogelijk is. Een zekere mate van standaardisatie, zoals bij aandelen het geval is, is een indicatie van verhandelbaarheid. Dit geldt zelfs wanneer de aandelen onderworpen zijn aan een blokkeringsregeling.159 Dus ook indien de statuten van de geldvragers de uit te 156 Artikel 1:1 Wft, effect, sub a. 157 Artikel 1:1 Wft, financieel instrument, sub a. 158 Artikel 2:195 BW. 159 Kamerstukken II 2005/06, 29708, nr. 19, p. 367.
54
geven aandelen niet vrij verhandelbaar maken, is er nog steeds sprake van het werken met financiële instrumenten. De verhandelbaarheid dient in de voorwaarden echter niet uitgesloten te zijn.160 In de rest van dit hoofdstuk zal ik ervan uitgaan dat deze uitsluiting niet heeft plaatsgevonden. Aangezien de eigen vermogen variant gebruik maakt van financiële instrumenten en er geen sprake is van opvorderbare gelden, zijn de volgende artikelen hierop niet van toepassing: 2:11, 2:60, 2:75, 2:80, 3:5, 4:3 en 4:74 Wft. 5.3.1 Prospectusplicht (5:2 Wft) De AFM geeft in haar beleidsregel over verhandelbaarheid aan dat het openzetten van de statuten voor de vrije verhandelbaarheid van de aandelen van een BV, consequenties heeft: “in alle situaties waarin het economisch belang van een deelnemingsrecht of waardebewijs kan worden overgedragen aan een derde, vindt de AFM dat beleggers moeten kunnen beschikken over uitgebreide informatie”.161 Het aanbieden van effecten door een onderneming aan het Nederlandse publiek is in principe geen activiteit waarvoor een vergunning noodzakelijk is. Echter, waar de AFM op doelt is dat de uitgevende instelling in beginsel wel verplicht is om een prospectus op te stellen en deze algemeen verkrijgbaar te maken voor het publiek. Bovendien dient de prospectus goedgekeurd te zijn door de AFM.162 De prospectusplicht geldt enkel in het geval dat effecten worden aangeboden. Executoriale verkoop valt hier bijvoorbeeld niet onder.163 Ook dienen de effecten aan het publiek te worden aangeboden. Dit kan tevens een uitnodiging tot het doen
160 Van Dijk/Haentjens, Commentaar op artikel 1:1 Wft, Tekst & Commentaar Ondernemingsrecht. 161 AFM, Beleidsregel verhandelbaarheid, februari 2011. 162 Artikel 5:2 Wft. 163 HR 24 april 2015, JOR 2015/171.
55
van een aanbod inhouden.164 In een dergelijk geval dient dit wel aan twee of meer personen gericht te zijn.165 Verder geeft artikel 5:1a Wft dat het aanbieden van rechten van deelneming in een icbe of in een beleggingsinstelling die op verzoek van de houder ten laste van de activa direct of indirect worden ingekocht of terugbetaald, niet onder de prospectusplicht valt. Noch is het van toepassing op geldmarktinstrumenten met een looptijd van minder dan een jaar. Het is belangrijk om vast te stellen op wie deze prospectusplicht eventueel van toepassing zou zijn in het kader van crowdfunding. De bepaling richt zich op degene die de effecten aanbiedt. Dat met de aanbieder de geldvrager is bedoeld bij crowdfunding is reeds uitgewerkt in paragraaf 4.3 en 5.2.4. De geldvragers zijn dus mogelijk verplicht een prospectus op te stellen. Er behoeft geen prospectus te worden opgesteld indien er enkel aangeboden wordt aan gekwalificeerde beleggers, aan minder dan 150 niet-‐gekwalificeerde beleggers, voor niet minder dan €100.000 per belegger, met een nominale waarde van niet minder dan €100.000 per effect of indien de totale waarde van de aan het publiek aangeboden effecten minder dan €100.000 vertegenwoordigt.166 Een ‘gekwalificeerde belegger’ staat, voor zover hier door partijen niet vanaf geweken wordt in overeenstemming met de MiFID richtlijn167, gelijk aan ‘een professionele tegenpartij’ en ‘een in aanmerking komende tegenpartij’.168 Dit houdt in dat onder anderen banken, financiële instellingen en beleggingsondernemingen
164 Artikel 5:1 sub a Wft. 165 L.J. Silverentand, Hoofdlijnen Wft, Kluwer Deventer 2013, p. 352. 166 Artikel 5:3 Wft. 167 Richtlijn 2004/39/EG van 21 april 2004 (PbEG L145/1). 168 Artikel 1:1 Wft, gekwalificeerde belegger.
56
onder deze noemer vallen.169 Onder een ‘professionele belegger’ valt ingevolge sub q van de definitiebepaling in artikel 1:1 Wft tevens het volgende: “rechtspersoon of vennootschap die aan twee van de volgende omvangvereisten voldoet: 1°. een balanstotaal van ten minste € 20 000 000; 2°. een netto-‐omzet van ten minste € 40 000 000; 3°. een eigen vermogen van ten minste € 2 000 000.” Op basis van het bovenstaande is het veilig om te concluderen dat nooit uitsluitend aan gekwalificeerde beleggers wordt aangeboden in het kader van crowdfunding. Per geldvrager wordt bij crowdfunding vaak een hoger aantal dan 150 investeerders gevonden om aan de investeringswens te voldoen, waarbij de investering per geldgever onder de €100.000 ligt. De laatste uitzondering van dat wat betreft een totale waarde van minder dan €100.000 kan wel een uitweg voor veel geldvragers bieden, maar dit gaat niet voor elke investeringsvraag op. Voor wat betreft de uitzonderingen in artikel 5:3 Wft moet er wel rekening mee gehouden worden dat, ingevolge artikel 5:20 lid 4 Wft, de geldvrager wel verplicht is om essentiële informatie te verstrekken aan de (potentiële) geldgevers. In artikel 53 lid 2 juncto lid 3 VrWft wordt hiernaast het aanbieden van effecten, welk deel uitmaken van een totale aanbieding van een tegenwaarde van de effecten van minder dan €2,5 miljoen in de gehele Europese Economische Ruimte, bekeken over de gehele groep waar de onderneming deel van uitmaakt (indien van toepassing), per categorie, over een periode van twaalf maanden, vrijgesteld. Aangezien tot op heden de investeringsaanvragen niet op een bedrag van €2,5 miljoen per project uitkomen, zal deze vrijstelling voor elk project opgaan. Bij deze vrijstelling wordt heel afdeling 5.1 Wft uitgesloten, waaronder de eis van de
169 Artikel 1:1 Wft, professionele belegger & artikel 1:1 Wft, in aanmerking komende tegenpartij.
57
verschaffing van ‘essentiële informatie’170 . Er dient wel in de projectomschrijving een zogenaamd ‘wildwest-‐bordje’ afgebeeld te worden.171 De prospectusplicht uit artikel 5:2 Wft is eveneens terug te vinden in artikel 3 lid 1 van de (oud-‐)Prospectusrichtlijn172 . In 2010 werd de prospectusrichtlijn herzien173 en kregen de lidstaten de mogelijkheid om het drempelbedrag van 2,5 miljoen naar 5 miljoen te verhogen. Nederland heeft hier echter niet voor gekozen.174 Op basis van de bovenstaande analyse kan geconcludeerd worden dat een geldvrager in beginsel niet onder de prospectusplicht van artikel 5:2 Wft valt, maar wel een zogenaamd ‘wildwest-‐bordje’ in zijn aanbieding dient te vermelden. 5.3.2 Het optreden als beleggingsinstelling (2:65 Wft) In paragraaf 4.4 is duidelijk geworden dat een beleggingsinstelling in de zin van artikel 2:65 Wft wordt gelijkgetrokken met de abi. En er kan enkel sprake zijn van een abi indien er geen sprake is van een icbe. Eerst dient derhalve gekeken te worden of er sprake kan zijn van een icbe in het kader van crowdfunding. ‘Instellingen voor collectieve beleggingen in effecten’ beleggen, zoals de naam al doet vermoeden en reeds in paragraaf 4.4 is besproken, gebundeld geld. Er is geen sprake van een individuele beleggingsstrategie van of voor de deelnemers in icbe’s, noch is dit het geval bij abi’s. Bij crowdfunding platformen is nu juist wel de opzet dat de geldgevers de projecten individueel uitkiezen. De risicospreiding die voor
170 Artikel 5:20 lid 4 Wft. 171 Artikel 53 lid 4 VrWft. 172 Richtlijn 2003/71/EG van 4 november 2003 (PbEG L345/64). 173 Richtlijn 2010/73/EU van 24 november 2010 (PbEU L327/1). 174 Kamerstukken II 2011/12, 33023, nr. B.
58
beide de kwalificatie tot icbe als voor de kwalificatie tot abi175 een vereiste is, wordt niet vanuit het platform bepaald. Crowdfunding platformen voldoen derhalve niet aan deze eis en zullen niet als icbe, noch als abi worden gekwalificeerd. Hiernaast bestaat er voor de beheerder van een beleggingsinstelling een uitzondering op het verbod van artikel 2:65 Wft indien de portefeuille die deze beheerder beheert niet groter is dan €100.000.000.176 Deze grootte van de portefeuille wordt door crowdfunding platformen bij lange na niet gehaald, gelet op het in paragraaf 5.1.1 reeds aangehaalde voorbeeld van het resultaat van Geldvoorelkaar. Op basis van het bovenstaande kan ik concluderen dat het verbod van artikel 2:65 Wft niet van toepassing is op crowdfunding platformen. 5.3.3 Het voeren van een beleggingsonderneming (2:96 Wft) In paragraaf 4.7 is het verbod op het voeren van een beleggingsonderneming reeds uitgewerkt. Een crowdfunding platform dat overeenkomsten ten aanzien van de koop van financiële instrumenten tussen de geldvragers en de geldgevers faciliteert, valt onder de reikwijdte van het verbod van artikel 2:96 Wft. Met het ontvangen en doorgeven van orders van cliënten worden zogenaamde ‘orderremisiers’ bedoeld. Orderremisiers fungeren als het ware als een doorgeefluik van orders tussen beleggers en andere beleggingsondernemingen.177 In het ESMA-‐ advies van 17 december 2014178 wordt aangenomen dat crowdfunding platformen onder deze noemer te plaatsen zijn. Enkel in de gevallen dat een crowdfunding platform inderdaad de orders aan een andere beleggingsonderneming doorgeeft, 175 Een abi dient een bepaald beleggingsbeleid aan te houden, welk ingevolge de factoren die
hiervoor in de richtsnoer van de ESMA genoemd worden, tevens in een bepaalde mate aan risicospreiding dient te voldoen: ESMA, Richtsnoeren met betrekking tot centrale begrippen van de AIFMD, ESMA/2013/611, paragraaf 20, sub d. 176 Artikel 2:66a Wft. 177 L.J. Silverentand, Hoofdlijnen Wft, Kluwer Deventer 2013, p. 171. 178 ESMA, Opinion on investment based crowdfunding, december 2014.
59
valt zij onder sub a van de definitiebepaling van het ‘verlenen van een beleggingsdienst’. Sub b omvat execution only diensten die overeenkomen met de diensten die een crowdfunding platform aanbiedt, namelijk het fungeren als tussenpersoon tussen de uitgevende instelling en de belegger, ofwel de geldvrager en de geldgever. Van beheer van individueel vermogen (sub c) is bij crowdfunding geen sprake. Het staat een crowdfunding platform namelijk niet vrij om het vermogen van de geldgever samen te brengen met door het platform uit te kiezen geldvragers. Van het adviseren door het platform (sub d) is mijns inziens eveneens geen sprake. In paragraaf 5.2.5 is reeds de uitleg van het aanbevelen van specifieke financiële producten aan een bepaalde consument gegeven. In dit geval betreft het sub b van de definitiebepaling van adviseren in artikel 1:1 Wft. Het gaat hier om het aanbevelen van specifieke financiële instrumenten aan een bepaalde cliënt. De financiële instrumenten worden aangeboden door de ondernemingen die als project staan genoteerd op het crowdfunding platform. De financiële instrumenten worden aangeboden aan de consumenten die op het platform actief zijn. Er doet zich dus een andere situatie voor dan die in paragraaf 5.2.5 beschreven is. Aangezien er sprake dient te zijn van het ‘aanbevelen’ van het instrument, zal het gros van de platformen niet onder de reikwijdte van sub d van de definitiebepaling vallen. Een crowdfunding platform wordt over het algemeen namelijk op een dermate passieve manier ingericht dat er enkel sprake is van een infrastructuur waarin geen actieve rol wordt gespeeld door het platform in de vorm van advisering. Vergelijkbaar hiermee is bijvoorbeeld de rol van www.marktplaats.nl in het beheren van haar advertenties. Sub e spreekt van ondernemingen die een plaatsingsgarantie geven. Het geven van een plaatsingsgarantie houdt in dat het platform de niet geplaatste financiële instrumenten zelf neemt. Crowdfunding platformen werken met een treshold (zie
60
paragraaf 2.1) en zullen derhalve geen plaatsingsgarantie geven voor de niet geplaatste financiële instrumenten. Sub f verwijst naar hoofdstuk 5.1 van de Wft. In paragraaf 5.3.1 is reeds geconcludeerd dat hoofdstuk 5.1 niet van toepassing is op de geldvragers bij een crowdfunding platform ingevolge artikel 53 lid 2 juncto lid 3 VrWft. Sub f is derhalve mijns inziens niet van toepassing op crowdfunding platformen. De AFM heeft in haar onderzoeksrapport de vraag opengelaten of crowdfunding platformen als beleggingsondernemingen dienen te worden aangemerkt.179 De minister van Financiën heeft in zijn reactie geantwoord dat er sprake is van een beleggingsonderneming, aangezien sub f van toepassing is op crowdfunding platformen.180 Of het verbod van artikel 2:96 Wft op een crowdfunding platform van toepassing is, is mede afhankelijk van de mate waarin het platform de partijen bijstaat in het plaatsen van of het handelen in de financiële instrumenten. Indien het platform enkel de infrastructuur voor de partijen verzorgt en verder niet betrokken is bij het sluiten van de overeenkomst en de hierbij behorende handelingen, zal het platform mijns inziens dus niet onder sub d vallen. Of een platform aan te wijzen valt als de uitvoerder van orders voor rekening van de geldgevers, is afhankelijk van het antwoord op de vraag of de geldgever en geldvrager handelen via het platform of dat het platform opdrachten uitvoert van beide partijen. Op de manier waarop de huidige crowdfunding platformen zijn ingericht is er mijns inziens wel sprake van het voor rekening van de cliënten uitvoeren van orders (sub b). In 2006 is door de rechtbank Rotterdam uitgesproken dat het slechts aanbieden van een infrastructuur, waarop partijen zelfstandig overeenkomsten kunnen aangaan ten aanzien van financiële producten, niet kwalificeert als een beleggingsdienst in de
179 AFM, Crowdfunding – Naar een duurzame sector, december 2014. 180 Kamerstukken II 2014/15, 31311, nr. 148.
61
zin van artikel 2:96 Wft.181 Indien de lijn van deze uitspraak wordt gevolgd, lijken de activiteiten van een crowdfunding platform niet te kwalificeren als beleggingsdiensten. In het geval van crowdfunding betwijfel ik echter of de overeenkomsten tussen partijen voldoende zelfstandig kunnen worden afgesloten om onder de werking van sub b uit te komen. Deze uitspraak was in 2012 nog steeds relevant voor de praktijk volgens Grundmann-‐van de Krol.182 In de tussentijd zijn de MiFID II en de MiFIR in werking getreden, echter de reikwijdte van het begrip beleggingsdienst is hiermee niet aangepast en ik acht de uitspraak van de rechtbank Rotterdam dan ook nog steeds van belang voor de waardering van de huidige situatie. Wat wel veranderd is met de inwerkingtreding van de MiFID II, is dat de regelgeving mede van toepassing wordt op OTF’s. Bij crowdfunding is er geen sprake van een OTF, aangezien het platform niet vrij is in het samenbrengen van koop-‐ en verkoopintenties en een OTF zich niet met aandelen bezig houdt. Er is bij een crowdfunding platform hiernaast tevens geen sprake van een gereglementeerde markt in de zin van artikel 5:26 Wft. In de definitiebepaling van dit begrip wordt gesproken van een markt met de volgende kwalificaties: “financiële instrumenten die volgens de regels en de systemen van die markt tot de handel zijn toegelaten”183 . Er wordt bij een gereglementeerde markt dus een bepaald kwaliteitsniveau gehanteerd ten aanzien van de financiële instrumenten die toegelaten worden tot deze markt. Hiervan is over het algemeen geen sprake bij een crowdfunding platform. Een crowdfunding platform heeft er echter wel de schijn van, een MTF te exploiteren. Er is namelijk sprake van het door meerdere partijen (multilateraal) gebruiken van een platform (systeem) om zowel de inkoop en verkoop van 181 Rechtbank Rotterdam 29 september 2006, JOR 2006/272. 182 C.M. Grundmann van de Krol, Koersen door de Wet op het financieel toezicht., Boom Juridische uitgevers 2012, p. 113. 183 Artikel 1:1 Wft, gereglementeerde markt.
62
aandelen (financiële instrumenten) te verwezenlijken. In hoeverre er aan het gebruik van dit systeem regels worden verbonden is een belangrijke factor in de beoordeling of een platform als een MTF is aan te merken. Over het algemeen stelt een crowdfunding platform niet dergelijke regels op. Hiernaast geldt dat crowdfunding een systeem is waarin enkel één verkoper van een financieel instrument met meerdere kopers via het platform in contact wordt gebracht. Een eigenschap van een MTF is dat meerdere verkopers met meerdere kopers van financiële instrumenten bij elkaar worden gebracht.184 Een crowdfunding platform is mijns inziens derhalve niet aan te merken als een MTF. Indien er een markt ontstaat die de crowdfunders onderling in effecten laat handelen (een secundaire markt) dan zal deze markt wel aangemerkt worden als een MTF.185 Op basis van de bovenstaande analyse kan geconcludeerd worden dat een crowdfunding platform enkel onder sub a van de definitiebepaling van het ‘verlenen van een beleggingsdienst’ te plaatsen valt indien zij zich bezighoudt met het doorgeven van orders aan een andere beleggingsonderneming. Dit zal zich in de praktijk over het algemeen niet voordoen. Een crowdfunding platform zal in geen geval onder de reikwijdte van sub c en e vallen. Sub f zal enkel van toepassing zijn in het geval dat er sprake is van aanbieding van financiële instrumenten, zoals bedoeld in hoofdstuk 5.1 Wft. Dit kan enkel het geval zijn indien de tegenwaarde van een aanbieding €2,5 miljoen of meer bedraagt. Dit zal zich in de praktijk over het algemeen niet voordoen. De diensten van een crowdfunding platform zullen wel onder de execution only diensten van sub b geplaatst kunnen worden. Een crowdfunding platform zal mijns inziens niet aangemerkt worden als een gereglementeerde markt, een OTF of een MTF. De praktijk wijkt echter af van de uitkomst van de bovenstaande analyse.
184 ESMA, Opinion on investment based crowdfunding, december 2014. 185 Idem.
63
5.3.4 Het provisieverbod voor beleggingsondernemingen (168a BGfo) Indien een crowdfunding platform aan te merken valt als een beleggingsonderneming, kan het verbod van artikel 168a BGfo tevens een obstructie vormen. In paragraaf 4.11 is het provisieverbod voor beleggingsondernemingen reeds uitgewerkt. Het verbod is tevens van toepassing op het verrichten van nevendiensten. Onder een nevendienst wordt onder anderen een dienst in verband met het overnemen van financiële instrumenten verstaan.186 Het provisieverbod kan dus tevens van toepassing zijn op crowdfunding platformen indien deze platformen niet onder de reikwijdte van artikel 2:96 Wft vallen. Voor de nevendiensten die het platform verricht zal tevens het provisieverbod gelden. Aangezien crowdfunding platformen in beginsel enkel met start-‐ups en MKB financieringsaanvragen werken, zal de in paragraaf 4.11 uitgewerkte uitzondering van artikel 4:18b Wft niet van toepassing zijn. De uitzondering voor provisies afkomstig van de cliënt in artikel 168a lid 2 sub a BGfo vindt wel toepassing op de situatie die zich bij crowdfunding platformen voordoet. In de situatie dat de cliënt zelf de provisie met het platform overeenkomt en betaalt, is er geen risico dat het platform vanwege de provisiebetaling niet in het belang van de cliënt handelt. De vraag is echter of beide de geldvrager en de geldgever als cliënt van het platform aangemerkt kunnen worden. Gelet op de doelstelling van de bepaling zal dit het geval zijn en daarmee is het provisieverbod voor beleggingsondernemingen dus niet van toepassing op crowdfunding platformen. De AFM merkt in haar onderzoeksrapport op dat zij wel een struikelblok ziet in de verbodsbepaling.187 De minister van Financiën heeft echter aangegeven dat hij een uitzondering op het verbod voor crowdfunding platformen gerechtvaardigd acht op basis van het advies van ESMA188. Hierin speelde voor de minister de wens om de markt duidelijkheid te bieden en de ontwikkeling van crowdfunding als alternatieve 186 Artikel 1:1 Wft, nevendienst, sub f. 187 AFM, Crowdfunding – Naar een duurzame sector, december 2014. 188 ESMA, Opinion on investment based crowdfunding, december 2014.
64
financieringsvorm niet onnodig te belemmeren, tevens een grote rol.189 Deze uitzondering wordt tevens gerechtvaardigd als gelet wordt op de doelstelling van de bepaling (zie paragraaf 4.11).
6. Kritiek en aanbevelingen De AFM (en DNB) geven ter invulling van de ‘open’ normen die door de wetgever zijn geschapen en ter verduidelijking van hun beleid regelmatig leidraden uit. Deze leidraden gaan vaak verder dan enkel het interpreteren van de wettekst. De leidraden vormen in zekere zin een pseudo regelgeving. Ondernemingen voelen zich niet vrij om af te wijken van de normen die in de leidraad worden gepresenteerd aangezien de auteur van deze leidraden tevens de toezichthouder is. Met het uitbrengen van leidraden heeft de AFM de facto regelgevende macht.190 Een macht die niet democratisch gegrondvest is. Gelet dient allereerst te worden op dat de regels die de AFM opstelt niet zo ver gaan dat ze strijdig blijken te zijn met de wettelijke normen. Hiernaast dient kritisch gekeken te worden naar de reikwijdte van de beleidsvrijheid die de AFM (en DNB) bezitten. De toezichthouder heeft namelijk enkel de beleidsvrijheid tot zover de wetgever dit aan haar heeft gegeven. Hiertegenover staat dat de leidraden het voor de ondernemers wel gemakkelijk maken om zich te bewegen in de wirwar van toezichtrechtelijke regels. In hoofdstuk 5 is al meerdere malen de uitkomst van mijn analyse haaks gebleken te staan op het standpunt dat de AFM of DNB hanteert. Mede gelet op de in paragrafen 5.2.6 en 5.3.3 genoemde uitspraken van de rechtbank Rotterdam biedt de Wft geen grondslag voor de AFM om crowdfunding platformen, waarbij partijen slechts een infrastructuur wordt geboden voor het zelfstandig aangaan van transacties, vergunningplichtig te achten voor het verlenen van een beleggingsdienst of het bemiddelen. 189 Kamerstukken II 2014/15, 31311, nr. 148. 190 AFM, Toezicht en scheiding der machten: een dialoog, juni 2013.
65
De AFM kijkt schijnbaar niet naar de uitwerking van een strikte toepassing van de wetsartikelen en de hierbij behorende jurisprudentie, maar naar een uitkomst die door de toezichthouder als wenselijk wordt ervaren. Dit komt tevens naar voren in het volgende citaat van de AFM: “De AFM zal daarnaast het bemiddelingsregime niet meer toepassen, omdat dit teveel juridische knelpunten bevat en niet passend is voor de crowdfundingsector. In plaats daarvan zullen platformen die consumenten financieren in de vorm van leningen dit alleen nog maar kunnen doen met een vergunning voor het aanbieden van krediet.”191 Ik acht hiermee de legitimiteit van de toezichthouders ondermijnd. Zij zien namelijk toe op de naleving van de wet, waar zij zich zelf niet strikt aan houden.192 Het is natuurlijk geen gekke gedachte dat de AFM en DNB de neiging hebben om de particulier te beschermen en om hierdoor proberen om dit nieuwe fenomeen binnen de bestaande vergunningsplichten te laten passen. Het beschermen van de particulier is namelijk geheel in lijn met de ontstaansgeschiedenis van het financieel toezicht en daarmee met de ontstaansgeschiedenis van de toezichthouders die over dit systeem waken. Hierdoor krijgen zij een betere grip op de opzet en daarmee de uitwerkingen van het bestaan van dergelijke platformen. Een geldgever kan er namelijk niet geheel zeker van zijn of zijn geld, dat hij in de onderneming van zijn keus stopt, niet wordt aangewend om de vakantie van de ‘ondernemer’ te bekostigen. De toezichthouders proberen de onwetende particulieren te beschermen tegen dergelijke praktijken. Hiernaast speelt dat, indien de crowdfunding markt vrij van toezicht en regulering kan opereren, in principe elke ondernemer zijn financieringsvraag beantwoord kan zien, zonder aan harde eisen te voldoen. Een crowdfunding platform wordt namelijk door de AFM gezien als een platform waarin ondernemers die niet voor de 191 AFM, Crowdfunding – Naar een duurzame sector, december 2014. 192 P.J. van Zaal, Tussen droom en daad staat de Wft in de weg, Lustrumbundel 2012 Vereniging voor Effectenrecht.
66
traditionele financiering in aanmerking komen, een alternatief vinden.193 De angst bestaat dat de geldvragers hierdoor over het algemeen een hoger default risico (risico dat de kredietnemer niet aan zijn verplichtingen voldoet) lopen. Gegeven het feit dat de meeste platforms nog niet een dermate lange bestaansgeschiedenis hebben dat de looptijden van de overeenkomsten (gemiddeld bestaat er een looptijd van 5 jaar voor kredietovereenkomsten) reeds af zijn gelopen, bestaan er nog geen (harde) cijfers over het default risico dat een geldgever loopt bij de verschillende crowdfunding platformen.194 De motivatie voor de (extra) bescherming van de geldgever is derhalve gebaseerd op een vermoeden en niet op bevindingen. Het woord ‘krediet’ stamt af van het Latijnse woord ‘credo’: ik geloof. Dit is mijns inziens ook de basis van een kredietovereenkomst: het geloof dat het geld terugbetaald zal worden. Ik zie de rente die wordt geheven dan ook als een vergoeding voor het risico dat de geldgever loopt. Bij het ‘uitlenen’ van je geld aan een bank zal de particulier erg weinig risico lopen en daarmee een lage rente vergoed krijgen. Bij een start-‐up is het risico dat de geldvrager het geld niet zal terugbetalen groter. De particulier zal hier een hogere rente vergoed voor krijgen. Dat bij crowdfunding het default risico hoger ligt is dus niet een probleem. Belangrijk is enkel dat de particulier zijn keuze bewust kan maken en niet misleid wordt. De toezichthouders hoeven niet buiten de wettelijke bevoegdheden te treden om de door hen bestempelde onwenselijke situaties aan te pakken. Er bestaat sinds 2010 namelijk de mogelijkheid voor DNB en de AFM om de minister van Financiën te informeren over hun oordeel over de reikwijdte van het toezicht. Dit gebeurt in een zogenaamde wetgevingsbrief.195 In de wetgevingsbrief van de AFM van 2014196 wordt verwezen naar de aanbevelingen in het reeds verscheidene malen in deze scriptie aangehaalde onderzoeksrapport van de AFM van eind 2014197. DNB noemt geen wetgevingswensen in het kader van alternatieve financieringen in haar 193 AFM, Crowdfunding – Naar een duurzame sector, december 2014. 194 Idem. 195 Kamerstukken II 2009/10, 31980, nr. 5, p. 359-‐360. 196 Kamerstukken II 2013/14, 32545, nr. 20, bijlage, p. 4-‐5. 197 AFM, Crowdfunding – Naar een duurzame sector, december 2014.
67
wetgevingsbrief.198 De AFM heeft dus gebruik gemaakt van de middelen die tot haar beschikking stonden om tot een geschikte behandeling van de crowdfunding platformen te komen. Zo heeft zij de verantwoordelijkheid voor een adequate reikwijdte van haar toezicht overgelaten aan wie hij hoort, namelijk aan de politiek.199 In de tussentijd heeft zij echter wel nagelaten om de strikte toepassing van de wet te handhaven, hetgeen wel haar taak is. Haar valt dus enkel te verwijten dat zij het lange traject van wetwijzigingen niet afwacht en alvast een naar haar oordeel wenselijk toezicht voor het nieuwe fenomeen heeft opgezet. Door de Minister van Financiën te informeren hoefden de toezichthouders echter niet bang te zijn dat hen achteraf een verwijt zou worden gemaakt over dat zij de particulier onvoldoende hebben beschermd.
6.1 Privaatrecht vs. publiekrecht Indien de huidige wetgeving strikt gevolgd wordt zullen crowdfunding platformen slecht beperkt onder de besproken toezichtrechtelijke verboden vallen. Dit is niet per definitie een ongewenst verschijnsel, aangezien een ‘gebrek’ aan publiekrechtelijke regulering goedgemaakt kan worden door een afdoende privaatrechtelijke regulering. In paragraaf 3.2 heb ik reeds aangegeven dat op basis van de analyse omtrent de ontstaansgeschiedenis van het financieel toezicht, ik van mening ben dat indien zelfregulering een adequate bescherming zou bieden aan de particulier, de wetgever publiekrechtelijke regulering achterwege kan laten. Gezien het feit dat crowdfunding nog steeds opkomend is en de markt derhalve snel kan veranderen, zal de regelgeving mogelijk in een relatief korte tijd aangepast dienen te worden aan de situatie zoals deze zich voordoet in de praktijk. Privaatrechtelijke regulering kent in tegenstelling tot de publiekrechtelijke weg over het algemeen een minder bureaucratische manier van totstandkoming, waardoor aanpassing van de regulering vlotter kan geschieden. De wetgever noch 198 Kamerstukken II 2013/14, 32545, nr. 20, bijlage. 199 P.J. van Zaal, Tussen droom en daad staat de Wft in de weg, Lustrumbundel 2012 Vereniging voor Effectenrecht.
68
de toezichthouders hebben echter invloed op de totstandkoming van deze regelgeving. De regelgeving is daarmee niet democratisch gelegitimeerd. Hoewel de privaatrechtelijke regelgeving afdoende bescherming zal kunnen bieden aan de particulier en overeen kan komen met de doelstellingen en de ontstaansgeschiedenis van het financieel toezicht, zal zij enkel geschikt zijn als tussenoplossing in de zoektocht naar een passende regelgeving voor het fenomeen crowdfunding. Een permanente publiekrechtelijke regelgeving is gewenst indien de crowdfunding markt een volwassen markt is geworden en minder snel verandert. Privaatrechtelijke regulering bestaat op dit moment uit de ‘Crowdfunding gedragscode’, een initiatief van branchevereniging Nederland Crowdfunding (opgericht door Symbid). Om lid te zijn van de vereniging dient een platform zich aan de gedragscode te houden. De code schrijft onder anderen de volgende voorwaarden voor deelname voor:200 1. dat de kwaliteit van de IT-‐systemen en processen voldoende gewaarborgd wordt; 2. er voldoende transparantie bestaat over de structuur en de beheerders van het platform; 3. er voldoende transparantie bestaat omtrent de kosten die het platform rekent; 4. er voldoende uitleg wordt gegeven over de vorm van financieren die het platform hanteert; 5. er een heldere communicatie bestaat naar zowel de geldgever als de geldnemer over de risico’s van crowdfunding; 6. er voldoende transparantie bestaat over de manier van screening van de projecten door het platform; 7. er een klachtenbehandelingsservice wordt aangeboden aan de gebruikers. De risico’s waarvan de kans tot verwezenlijking reëel is en de impact voldoende is om regulering te rechtvaardigen heeft de AFM aangegeven in haar 200 Symbid, Code of conduct, https://geldenondernemen.symbid.nl/pages/codeofconduct.
69
onderzoeksrapport.201 De risico’s waarbij actie door de toezichthouder mogelijk is (waarbij publiekrechtelijke regulering leidt tot een afname van het risico), zijn als volgt: •
disfunctioneren van het platform;
•
De geldvrager voldoet niet aan betalingsverplichtingen;
•
De investering is niet passend ten aanzien van de geldgever;
•
De financiering is niet passend ten aanzien van de geldnemer;
•
Fraude door de geldvrager;
•
Fraude door het platform.
De AFM acht de kans op een systeemrisico op dit moment nog klein. Indien de crowdfunding sector aanzienlijk groeit, zullen problemen van deze markt kunnen overslaan naar financiële instellingen en zelfs naar de reële economie.202 Het risico van het disfunctioneren van het platform wordt door de crowdfunding gedragscode in haar eerste voorwaarde tot deelneming gedeeltelijk gedekt. Het risico op operationeel falen ligt namelijk voornamelijk in de kans op ICT problemen. Hierbij wordt aangenomen dat de deelnemende platformen voldoende drijfveren hebben om zich aan de gedragscode te houden. De kans op een faillissement van het platform vormt nog wel een risico bij deze privaatrechtelijke regulering. De gedragscode bevat namelijk geen bepalingen over de beschikbaarheid van de administratie na faillissement van een platform. Deze administratie is noodzakelijk voor de gebruikers van het platform aangezien investeringen over het algemeen vrijwel anoniem geschieden.203 Dit zou de geldstroom tussen de geldgever en de geldnemer kunnen bemoeilijken. De punten vier, vijf en zes van de gedragscode zorgen ervoor dat zowel de geldgever als de geldnemer een bewustere keuze maken in de financierings-‐ 201 AFM, Crowdfunding – Naar een duurzame sector, december 2014. 202 Idem. 203 Idem.
70
/investeringsvorm. Daarmee worden de risico’s over het passend zijn van de financiering/investering voldoende ingeperkt. Beide partijen worden namelijk in staat gesteld een keuze te maken, waarbij zij vooraf bewust zijn gemaakt van het risico dat zij lopen en bewust zijn van de hoeveelheid en de kwaliteit van de informatie die zij over de investering(svorm) hebben gekregen. Ik acht hiermee de minimumbescherming van de particulier bereikt. Er bestaat hier geen schadelijke informatie-‐asymmetrie tussen de geldgever en het platform.204 De particulier kan zo een goede invulling geven aan zijn eigen verantwoordelijkheid in de aanschaf van financiële producten.205 Ten aanzien van fraude wordt door de gedragscode geen waarborg geboden. Wel dient hierbij beseft te worden dat in het geval dat er fraude door een geldvrager wordt gepleegd, de gevolgen voor de reputatie van het platform waarbinnen deze geldvrager opereerde, groot zijn. Een platform zal derhalve in mijn ogen niet verplicht te hoeven worden om de screening aan bepaalde eisen te laten voldoen als het gaat om het opsporen van malafide projecten. Deze lacune in de privaatrechtelijke regulering wordt dus door de praktijk gedekt. De privaatrechtelijke regulering kan op het moment dat de crowdfunding markt volwassen is bijvoorbeeld overgenomen worden in de publiekrechtelijke regulering. Ook kan gedacht worden aan het ‘legaliseren’ van de gedragscode om dubbele regulering te voorkomen. Het toezicht op de gedragscode zal dan door een democratisch gelegitimeerde toezichthouder geschieden.
6.2 Aanbevelingen In paragraaf 6.1 is duidelijk geworden dat de privaatrechtelijke regulering op dit moment nog geen afdoende bescherming biedt tegen het disfunctioneren van het platform in de vorm van een faillissement. Ook het risico dat er frauduleuze platformen worden opgezet, wordt privaatrechtelijk niet afgedekt. 204 Kamerstukken II 2012/13, 33632, nr. 3, p. 25-‐26. 205 Kamerstukken II 2005/06, 29708, nr. 19, p. 321.
71
Paragraaf 6.1 is geschreven met als insteek dat de potentiële geldgever zich reeds bewust is van het verschil tussen de platformen die lid zijn van de branchevereniging Nederland Crowdfunding en de platformen die geen lid zijn. Openbaarmaking en promotie van de gedragscode zal deze aanname verwezenlijken, zodat de (potentiële) gebruikers van een crowdfunding platform bewust worden gemaakt van de zekerheden die zij krijgen bij het gebruik van een platform welk het keurmerk van de branchevereniging Nederland Crowdfunding draagt. Ik ben van mening dat overdaad schaadt als het gaat om regulering. Op het moment dat een risico reeds door privaatrechtelijke regulering of door de praktijk gedekt wordt (bijvoorbeeld door de angst voor reputatieschade) zal gelijktijdige publiekrechtelijke regulering in beginsel overbodig zijn. Denk hierbij bijvoorbeeld aan de tweede voorwaarde van de gedragscode die voor onder anderen beleggingsondernemingen publiekrechtelijk wordt gedekt door artikel 4:13 Wft. Op dit punt is het derhalve onnodig dat de toezichthouder een crowdfunding platform onder de noemer beleggingsonderneming probeert te scharen. Deze dubbele bescherming van de particulier kan zelfs schadelijk zijn indien de publiekrechtelijke regulering niks blijkt toe te voegen. De potentiële geldgever zal bij publiekrechtelijke regulering of een activistische toezichthouder zich namelijk in grotere mate beschermd voelen. Hierdoor kan hij lichtzinniger over de beleggingsopties gaan denken. Dit valse gevoel van extra veiligheid dat hem wordt gegeven is het averechtse effect van een beleid of regel die is ingesteld om deze zelfde particulier te beschermen. Het in het toezichtrecht afdekken van de mogelijke problematiek bij de administratie in het geval van een faillissement en het risico van fraude onder de platformen biedt daarentegen geen overbodige bescherming. Dit wordt tot op heden namelijk niet door het privaatrecht gereguleerd. Ik ben van mening dat regels
72
(privaatrechtelijke dan wel publiekrechtelijk) hieromtrent welke specifiek op crowdfunding platformen gericht zijn, het systeem ten goede zullen komen. Een aantal wettelijke eisen die thans gelden voor bijvoorbeeld beleggingsondernemingen en in de optiek van de AFM daarmee ook voor enkele crowdfunding platformen, zijn bijvoorbeeld de informatieverplichtingen van artikelen 4:19 en 4:24 Wft. Deze hebben als doel de informatieachterstand van de belegger ten opzichte van de beleggingsonderneming te verminderen.206 In het geval van crowdfunding komt deze informatieverplichting gedeeltelijk terug in de privaatrechtelijke regulering, namelijk in de punten 3, 4, 5 en 6. Het opmaken van bijvoorbeeld een cliëntprofiel207 komt echter niet naar voren in de gedragscode. Ik ben van mening dat een dergelijke regel voor crowdfunding platformen ten aanzien van de geldvragers het systeem ten goede zal komen. De geldgever is over het algemeen namelijk niet goed in staat om de kredietwaardigheid van de geldgever in te schatten. Hiernaast is het inefficiënt om de geldgevers dit allen individueel te laten uitzoeken. Naast de transparantie van de methode van screening die de platformen hanteren (voorwaarde 6 van de gedragscode), acht ik een gestandaardiseerd ratingsysteem een noodzakelijk middel om de gehele crowdfunding markt overzichtelijk te houden voor de particulier. De bekwaamheidsregel ten aanzien van de bestuurders van financiële ondernemingen van artikel 4:9 Wft komt ook nog niet naar voren in de gedragscode. Een variant hierop zou in mijn ogen tevens een goede aanvulling geven op de bestaande, op crowdfunding toegespitste, regels. Indien een gestandaardiseerd ratingssysteem namelijk in gebruik genomen wordt, dienen de ratings mijns inziens te worden gedaan door bekwame personen. Ik acht dus een privaatrechtelijke regulering als tussenoplossing afdoende, indien er voldoende helder naar de (potentiële) gebruikers van de platformen 206 Nota van toelichting bij het BGfo, Staatsblad 2006, 520, p. 191. 207 Artikel 4:23 Wft.
73
gecommuniceerd wordt over de inhoud van de gedragscode. Tevens dient bekend te zijn welke platformen zich aan die regels houden en welke platformen deze verplichtingen niet kennen. De gedragscode dient mijns inziens nog publiek-‐ of privaatrechtelijk aangevuld te worden met regulering omtrent de volgende punten: •
Het behoud van de administratie bij faillissement van een platform;
•
Het tegengaan van mogelijke fraude door de platformen;
•
Het verplichtstellen van het opmaken van cliëntprofielen;
•
Het invoeren van een gestandaardiseerd ratingsysteem.
7. Conclusie In deze analyse van het vraagstuk: Welke toezichtrechtelijke blokkades werpt de huidige wetgeving op voor het opzetten van de verschillende gedaantes van crowdfunding platformen? ben ik begonnen met een omschrijving te geven van het fenomeen crowdfunding. Ik heb de indeling die de AFM hanteert aangehouden in de onderverdeling van de verschillende opzetten van crowdfunding platformen. De varianten ‘donaties’ en ‘sponsoring’ heb ik in mijn scriptie onder de noemer ‘niet-‐crowdfinance’ geplaatst. Verder heb ik wat betreft de crowdfinance platformen, de varianten die financieringen in de vorm van vreemd vermogen van de geldvrager faciliteren, onderscheiden van de varianten die dit doen voor financieringen in de vorm van eigen vermogen van de geldvrager. Aangezien het hier gaat om een kritische analyse van een nieuw fenomeen, heb ik de ontstaansgeschiedenis van het financieel toezicht bekeken om te ontdekken wat de drijfveer van de wetgever was bij de instelling van de toezichthouders en de invoering van de toezichtrechtelijke regelgeving. Hieruit is gebleken dat het beschermen van de particulier centraal staat in het toezichtrecht voor zover het de AFM betreft. De strikte scheiding tussen de toezichthouders en de taken die hen toebedeeld zijn is recent opgeheven. Voor beide de AFM als DNB geldt dat de
74
stabiliteit van het financiële stelsel als uitgangspunt genomen dient te worden in het uitoefenen van hun taken. Ik heb hierna de wetsartikelen behandeld die mogelijk een toezichtrechtelijke blokkade voor een van de behandelde varianten van crowdfunding platformen vormen. Bij het koppelen van de uitleg van deze wetsartikelen met de relevante varianten van crowdfunding platformen zijn mijn conclusies niet in elk geval overeengekomen met die van de toezichthouder. Voor de niet-‐crowdfinance variant leek het verlenen van betaaldiensten het enige mogelijke struikelblok te vormen. Echter, aangezien er niet gesproken kan worden van het ‘bedrijf maken’ van het verlenen van betaaldiensten, is dit verbod niet van toepassing op crowdfunding platformen. Voor de vreemd vermogen variant bestaat een in de Wft opgenomen zorgplicht ten aanzien van de consument, indien er sprake is van bemiddelen, aanbieden of adviseren over een financieel product. De reikwijdte van deze zorgplicht is echter niet ruimer dan de hiervoor reeds bestaande civielrechtelijke zorgplicht. Het verbod op het aantrekken van opvorderbare gelden is niet van toepassing op crowdfunding platformen aangezien zij niet als initiatiefnemer van het opvorderen van de gelden gezien kan worden. De geldvrager wordt mijns inziens tevens niet door dit verbod geraakt, aangezien er geen sprake is van ‘het in uitoefening van een bedrijf’ aantrekken van opvorderbare gelden. De AFM ziet echter wel een juridisch knelpunt in de mogelijkheid dat geldvragers bij deze vorm van crowdfunding onder het verbod van artikel 3:5 Wft vallen. Het verbod op het verlenen van betaaldiensten is ook op de crowdfinance platformen niet van toepassing aangezien er geen sprake is van het bedrijf maken van betaaldiensten. Indien er wel sprake is van het bedrijf maken van het verlenen van betaaldiensten, zullen de wettelijke uitzonderingen voorkomen dat een
75
crowdfunding platform een vergunning dient aan te vragen. De AFM ziet dit punt wel als een mogelijk juridisch knelpunt. Het kabinet is het echter wel eens mijn conclusie. Er is tevens geen sprake van het optreden als bank, omdat het platform niet gezien kan worden als de initiatiefnemer van het aantrekken van de terugbetaalbare gelden en er door het platform niet voor eigen rekening kredietuitzettingen worden gedaan. Aangezien er in de bewoording van het verbod van het aanbieden van krediet tevens wordt gesproken van het ‘middellijk’ doen van een dergelijke handeling, vindt het verbod geen toepassing op de infrastructuur waarop de handeling wordt verricht. De geldgever valt tevens niet onder het verbod aangezien het krediet niet aan consumenten wordt aangeboden. Er is tevens geen sprake van het adviseren door crowdfunding platformen in de zin van de Wft, aangezien de financiële producten waar eventueel over geadviseerd zou worden, niet voldoende specifiek zijn in de adviesfase. De zorgplicht uit de Wft voor financiële dienstverleners gaat hier dus ook niet op. Er wordt ook niet bemiddeld door crowdfunding platformen, aangezien er door een crowdfunding platform enkel een infrastructuur wordt geboden waarop de gebruikers voldoende zelfstandig overeenkomsten kunnen aangaan. De AFM ziet wel juridische knelpunten in dit verbod ten aanzien van crowdfunding, maar heeft aangegeven het bemiddelingsregime niet meer te zullen toepassen op crowdfunding platformen. Ook hier gaat de zorgplicht uit de Wft niet op. Het provisieverbod voor kredietbemiddelaars is tevens niet van toepassing aangezien er geen sprake is van ‘bemiddelen’. Om dezelfde reden als die opgaat voor het bemiddelingsverbod, namelijk de te beperkte inhoudelijke betrokkenheid van een crowdfunding platform om van
76
‘bemiddeling’ te spreken, vallen de diensten van een crowdfunding platform niet onder het verbod tot optreden als tussenpersoon. Aangezien uit bovenstaande is op te maken dat een crowdfunding platform niet is aan te merken als een financiële dienstverlener, is de in de Wft opgenomen zorgplicht niet op hem van toepassing. In de analyse van de eigen vermogen variant is het volgende naar voren gekomen: er geldt geen prospectusplicht voor de geldvragers die effecten aanbieden met een totale waarde van minder dan €100.000. Voor de overige geldvragers geldt een vrijstelling indien deze totale waarde onder de €2,5 miljoen blijft (binnen de EER). Er wordt door een crowdfunding platform tevens niet opgetreden als beleggingsinstelling, aangezien er geen sprake is van een collectief gevoerde beleggingsstrategie en aangezien er aan de eis van risicospreiding vanuit het platform niet wordt voldaan. Er is wel sprake van het voeren van een beleggingsonderneming bij de eigen vermogen variant en onder voorwaarden ook bij de vreemd vermogen variant. Crowdfunding platformen zijn wel uitgezonderd van het provisieverbod voor beleggingsondernemingen. Indien strikt aan de wettekst, de rechtspraak en de parlementaire geschiedenis gehouden wordt, valt een crowdfunding platform onder vrijwel geen van de door mij uitgelichte verboden uit de Wft en de BGfo. Gezien de gewenste bescherming van de particulier als insteek van het financiële toezichtrecht, is dit een ongewenste uitkomst. De interpretaties uit de leidraden van de AFM zorgen ervoor dat er beter toezicht gehouden kan worden op de platformen en haar gebruikers. De interpretaties stroken echter niet met de uitleg van de wettekst. De legitimiteit van de toezichthouders wordt hiermee ondermijnd. Indien de huidige regelgeving niet tot het gewenste resultaat leidt dient de wet aangepast te worden, er nieuwe
77
regelgeving voor het specifieke geval ontworpen te worden of kan er gekeken worden naar de mogelijkheid dat privaatrechtelijke regulering afdoende bescherming biedt. Privaatrechtelijke regelgeving kan zich snel aanpassen aan de snel wijzigende situatie die zich in de praktijk voordoet. Aangezien privaatrechtelijke regelgeving niet democratisch gelegitimeerd is, zal het echter enkel kunnen dienen als een tussenoplossing. Een permanente publiekrechtelijke regelgeving is gewenst indien de crowdfunding markt een volwassen markt is geworden en minder snel verandert. Er bestaat reeds privaatrechtelijke regulering in de vorm van een gedragscode. Deze gedragscode dient nog voldoende publiekelijk bekend gemaakt te worden om voldoende transparantie en daarmee bescherming van de particulier te bewerkstelligen. Ik ben van mening dat bij voldoende bekendheid, de privaatrechtelijke regulering afdoende bescherming biedt op vier belangrijke punten na. De volgende punten dienen mijns inziens nog privaatrechtelijk, dan wel publiekrechtelijk gereguleerd te worden: •
Het behoud van de administratie bij faillissement van een platform;
•
Het tegengaan van mogelijke fraude door de platformen;
•
Het verplichtstellen van het opmaken van cliëntprofielen;
•
Een gestandaardiseerd ratingsysteem invoeren.
78
Literatuurlijst W.C. Mees, Proeve eener geschiedenis van het bankwezen in Nederland: gedurende den tijd der republiek, Messchert 1838. A.W.de Iongh, Gedenkboek 1876-‐1926 Vereeniging voor den Effectenhandel, 1926. W.H.C. Schukkung, Wettelijke regeling van de effectenhandel, beurs-‐, en emissiewezen, 1947. J.R. van Zwet, De ontwikkeling van de Bankwet 1814-‐1998. Van ‘s Konings oudste dogter tot integrerend onderdeel van het ESCB, Onderzoeksrapport WO&E, nr. 649/0104. S.B. van Baalen, Zorgplichten in de effectenhandel, Kluwer, Deventer 2006. AFM, AFM geeft groen licht voor lenen via Boober, september 2007. AFM, In 82 vragen door de MiFID, januari 2008. D. Busch & C.M. Grundmann van de Krol, Handboek beleggingsondernemingen, Kluwer, Deventer 2009. B. Wessels & A.J. Verheij, Bijzondere overeenkomsten, Kluwer, Deventer 2010. AFM, Beleidsregel verhandelbaarheid, februari 2011. P.J. van Zaal, Tussen droom en daad staat de Wft in de weg, Lustrumbundel 2012 Vereniging voor Effectenrecht. C.M. Grundmann van de Krol, Koersen door de Wet op het financieel toezicht., Boom Juridische uitgevers 2012. C.M. Grundmann van de Krol, Crowdfunding, Ondernemingsrecht 2012/27. AFM, DNB en AFM geven interpretatie over crowdfunding, mei 2013. AFM, Toezicht en scheiding der machten: een dialoog, juni 2013. ESMA, Richtsnoeren met betrekking tot centrale begrippen van de AIFMD, ESMA/2013/611.
79
AFM, intrekking Beleidsregel ‘Ondernemen of beleggen’, oktober 2013, www.afm.nl. L.J. Silverentand, Hoofdlijnen Wft, Kluwer Deventer 2013. M. van den Nieuwenhuijzen & J. de Graaf, Het provisieverbod voor beleggingsondernemingen, Ondernemingsrecht 2014/50. AFM, Publicatie bemiddelen, september 2014. DNB, Start Europees bankentoezicht markeert grote stap in vorming Bankenunie, november 2014. ESMA, Opinion on investment based crowdfunding, december 2014. AFM, Crowdfunding – Naar een duurzame sector, december 2014. DNB, Open boek toezicht, betaaldiensten die zijn uitgezonderd van de Wft, www.toezicht.dnb.nl. M.H.P. Claassen & J.L. Snijders, Betaaldiensten, Tijdschrift Financiering, Zekerheden en Insolventierechtpraktijk. J.M.M. Schrama, Definitie bij: Wet op het financieel toezicht, artikel 2:75, aant. 5.2.2.1, Groene Serie Toezicht Financiële Markten. R.A. Stegeman & F.G.B. Graaf, Vergunningplicht bij het aantrekken van opvorderbare gelden, Groene Serie Toezicht Financiële Markten. R.A. Stegeman & F.G.B. Graaf, artikel 3:2 Wft, aant. 5.1 Waarom relevant?, Groene Serie Toezicht Financiële Markten. J.J.M. Schrama, artikel 4:3 Wft, aant. 5.1, Groene Serie Toezicht Financiële Markten. Van Dijk/Haentjens, Commentaar op artikel 1:1 Wft, Tekst & Commentaar Ondernemingsrecht. Raad van de EU, Elektronische betaaldiensten: Raad bevestigt akkoord met EP over geactualiseerde regels, http://www.consilium.europa.eu/nl/press/press-‐releases/2015/06/04-‐electronic-‐payment-‐ services-‐updated-‐rules/.
80
Richtlijnen en verordeningen Richtlijn 79/279/EEG van 5 maart 1979 (PbEG L66). Richtlijn 80/390/EEG van 17 maart 1980 (PbEG L100). Richtlijn 2003/71/EG van 4 november 2003 (PbEG L345/64). Richtlijn 2004/39/EG van 21 april 2004 (PbEG L145). Richtlijn 2007/64/EG van 13 november 2007 (PbEU L319). Richtlijn 2008/48/EG van 23 april 2008 (PbEU L133/66). Richtlijn 2009/65/EG van 13 juli 2009 (PbEU L302/32). Richtlijn 2010/73/EU van 24 november 2010 (PbEU L327). Richtlijn 2011/61/EU van 8 juni 2011 (PbEU L174). Richtlijn 2013/36/EU van 26 juni 2013 (PbEU L176). Verordening 2013/575/EU van 26 juni 2013 (PbEU L176). Richtlijn 2014/65/EU van 15 mei 2014 (PbEU L173/349). Richtlijn 2014/600/EU van 15 mei 2014 (PbEU L173/84).
Kamerstukken Kamerstukken II 1970/71, 11068, nr. 3. Kamerstukken II 1974/75, 11068, nr. 5. Kamerstukken II 1984/85, 18750, nr. 1-‐3. Kamerstukken II 1986/87, 19785, nr. 3. Kamerstukken II 1988/89, 21038, nr. 3. Kamerstukken II 1998/99, 26676, nr. 1. Kamerstukken II 2001/02, 28122, nr. 2. Kamerstukken II 2002/03, 29708, nr. 3. Kamerstukken II 2003/04, 29507, nr. 9. Kamerstukken II 2004/05, 29708, nr. 10. Kamerstukken II 2005/06, 29708, nr. 19. Kamerstukken II 2006/07, 31086, nr. 3. Kamerstukken II 2009/10, 31980, nr. 5. Kamerstukken II 2012/13, 33632, nr. 3. Kamerstukken II 2013/14, 32545, nr. 20, bijlage. Kamerstukken II 2013/14, 33849, nr. 3. Kamerstukken II 2014/15, 31311, nr. 148.
Publicaties Nota van toelichting bij het BGfo, Staatsblad 2006, 520. Beleidsregel ondernemen of beleggen, Staatscourant 2010, 11816. Wijzigingswet financiële markten 2014, Staatsblad 2013, 487.
81
Wijzigingsbesluit financiële markten 2014, Staatsblad 2013, 537. SEC, Rules Governing the Offer and Sale of Securities Through Crowdfunding Under Section 4(a)(6) of the Securities Act, http://www.reginfo.gov/public/do/eAgendaViewRule?pubId=201410&RIN=3235-‐AL37.
Jurisprudentie HR 25 juni 1991, NJ 1991, 842. Hof Leeuwarden 22 mei 2012, BW6296. Rechtbank Rotterdam 29 september 2006, JOR 2006/272. CBb 12 juni 2007, JOR 2007/186. Rechtbank Rotterdam 20 augustus 2007, JOR 2007/246. Rechtbank Rotterdam 7 april 2008, JOR 2008/132. CBb 12 januari 2010, JOR 2010/100. Rechtbank Rotterdam 24 januari 2014, JOR 2014/131. HR 24 april 2015, JOR 2015/171.
Websites https://go.indiegogo.com/. http://www.geldvoorelkaar.nl/. https://www.crowdaboutnow.nl/. https://www.symbid.com/. https://www.leapfunder.com/. https://www.kickstarter.com/ . http://wijhypotheek.nl/. https://geldenondernemen.symbid.nl/.
82
