Dollargevoeligheid meer dan dollar

Industrie

Dollargevoeligheid meer dan dollar • De koers van de dollar ten opzichte van de euro is de afgelopen jaren flink verzwakt. Ook in 2008 zet deze trend zich voort. In vergelijking met 2007 zal de gemiddelde euro/dollar koers zelfs 14% toenemen. • Veranderingen in de euro/dollarkoers zijn voornamelijk van invloed op de uitvoer van Nederlandse producten en de totale kosten van de in het productieproces verbruikte goederen en diensten. • Van alle sectoren in Nederland is de industrie het meeste dollargevoelig, door het grote exportaandeel en dollargevoelige verbruikskosten. • Binnen de industrie zijn de aardolie- en transportmiddelenindustrie het meest dollargevoelig. De textiel­industrie ondervindt echter het meeste effect hiervan door een prijsgevoelige product/ marktcombinatie. • Dollargevoeligheid is niet alleen afhankelijk van de mate van export, import en prijsgevoeligheid. Ook het soort valutarisico speelt hierbij een belangrijke rol ­omdat de één makkelijker af te dekken is dan de ander.

De sterke euro… In 2007 kostte één euro gemiddeld $1,371. Inmiddels is de koers verder gestegen naar $1,58 op 31 maart van dit jaar. Voor 2008 als geheel wordt een gemiddelde van $1,565 voorspeld. Dit impliceert een relatieve koers­stijging van 14%.

De voortdurende appreciatie van de euro ten opzichte van de dollar heeft als belangrijk effect dat de concurrentiepositie van Nederlandse bedrijven en hun producten in dollarlanden verslechtert. Daar staat echter tegenover dat ingevoerde producten uit deze landen, of dollargeprijsde producten, voor Nederlanders of Nederlandse bedrijven juist goedkoper zijn geworden.

Figur 1 Koersverloop van de euro in dollars 1,60

In deze publicatie kijken we naar het daadwerkelijke ­effect van de sterke euro op de Nederlandse economie. Daarnaast wordt uitgebreid stilgestaan bij de gevolgen voor de ­Nederlandse industrie en de mogelijkheden om veranderingen op te vangen.

DOLLAR

1,50 1,40

… beïnvloedt de economie negatief

1,30

Uit berekeningen van het ING Economisch Bureau is gebleken dat een verdere appreciatie van de euro met 10% de economie in de Eurozone drukt met 0,25% tot 0,75%-punt. Aangezien de verwachte appreciatie nog hoger ligt (14%), zullen de effecten op de economische groei zelfs nog groter zijn.

1,20 1,10 1,00 0,90 0,80 2000

DATUM 2001

2002

2003

2004

2005

Bron: Ecowin; ING Economisch Bureau (* raming)

W HO LE S A L E B A NK IN G WWW.INGWHOLESALEBANKING.COM

2006

2007

2008

2009* 2010*

Voor Nederland zijn de gevolgen waarschijnlijk geringer omdat een relatief klein deel van onze export rechtstreeks in de Verenigde Staten en andere dollarlanden wordt afgezet. Het Centraal Planbureau is in het Centraal Economisch Plan van

2007 dan ook uitgegaan van negatieve invloed van 0,28%-punt. Dit wil zeggen dat – bij een appreciatie van de euro met 10% – de economie van Nederland 0,28% minder hard groeit dan wanneer de euro/dollarkoers gelijk blijft. Bij een koerswijziging van 14% betekent dat 0,39% minder economische groei.

Figuur 3 Aardolie-industrie meest dollargevoelig Aardolie Transportmiddelen

… en de industrie nog meer

Basismetaal Chemie

Ook de industrie zal te maken krijgen met een teruggang in de productie. Deze ligt naar verwachting iets hoger dan voor de gehele economie door het internationale karakter van de sector. Zo verwacht het CPB 1%-punt minder uitvoer als gevolg van een appreciatie van 10%. Deze daling komt niet alleen op het conto van dollarlanden en de verslechtering van de concurrentiepositie van Nederlandse bedrijven en producten alhier. Ook vanuit de Eurozone zal de vraag naar Nederlandse goederen afnemen. Dit komt enerzijds doordat er minder toelevering zal plaatsvinden aan andere Europese bedrijven die naar dollarlanden exporteren. Anderzijds daalt –zowel in Nederland als in de rest van de Eurozone – de vraag naar Nederlandse goederen doordat geïmporteerde goederen uit dollarlanden goedkoper worden en mogelijk voor een deel de Nederlandse producten zullen vervangen. Naast deze negatieve effecten op de vraag naar Nederlandse producten en daarmee de vervaardiging daarvan hebben de recente koersveranderingen in de euro/dollar ook positieve effecten. Bijvoorbeeld op het kostenniveau van bedrijven. Deze daalt doordat de invoer uit dollarlanden of van dollargeprijsde producten in waarde daalt. Deze lagere invoerkosten vertalen zich in eerste instantie voor veel bedrijven in een verbetering van de winstmarge. Zeker op de contracten die reeds gesloten en niet afgedekt zijn. Hierbij moet echter wel worden opgemerkt dat deze verbeterde marges ook weer worden ingelopen, wanneer nieuwe contracten worden afgesloten. Zolang de euro/dollarkoers echter blijft oplopen, blijven ook deze gunstige winstmarges bestaan.

Figuur 2 Industrie zeer dollargevoelig Industrie Delfstoffenwinning Vervoer, opslag en communicatie

Landbouw en visserij

Metaalproducten

Verbruik

Papier*

Export

Bouwmaterialen

* papier is inclusief grafische industrie Bron: CBS; bewerking ING Economisch Bureau

Industrie meest dollargevoelige sector De dollargevoeligheid van een land, een sector of een bedrijf is vooral afhankelijk van de mate waarin producten worden uitgevoerd en de omvang van de dollar­gevoelige invoerkosten. In figuur 2 is voor 10 sectoren de dollargevoeligheid uitgewerkt. In dit figuur wordt gekeken naar de uitvoer­quota – het percentage van de productie dat wordt geëxporteerd – en de mate waarin verbruikskosten een buitenlandse herkomst hebben. Hieruit blijkt dat de industrie de meest dollargevoelige sector is. Maar liefst 60% van alle in Nederland geproduceerde goederen vindt een weg naar het buitenland. Dit is 20%-punt hoger dan gemiddeld in het Nederlandse bedrijfsleven. Ook de dollargevoelige invoer is groot in de industrie, al wordt ze hierin ‘verslagen’ door de delfstoffenwinning. Deze laatste sector staat Aardolie dan ook op de tweede plaats van meest dollargevoelige sector in Nederland. Transportmiddelen

Machine

Grote verschillen tussen industriebranches Kunststof

Openbare voorzieningsbedrijven Overheid, zorg en overige dienstverlening

Bron: CBS; bewerking ING Economisch Bureau

Voedingsmiddelen

Basismetaal

Zakelijke en financiele dienstverlening

Horeca

Kunststof Totaal industrie

In de horeca is de dollargevoeligheid het kleinst. Deze sector zet nauwelijks producten af in Chemie het buitenland. Het verbruik Verbruik met buitenlandse herkomst is daarentegen relatief groot. Textiel

Handel

Bouwnijverheid

Textiel Machine

Verbruik Export

Export

Ook binnen de industrie zijn de verschillen in dollar­ Totaal industrie gevoeligheid tussen branches groot. In figuur 3 zijn ter ilVoedingsmiddelen lustratie 11 industriebranches onder de loep genomen. Wederom is gekeken naar de exportquota en het aandeel Metaalproducten dollargevoelige verbruikskosten. Uit de figuur valt af te lePapier* zen dat – als gevolg van een relatief grote dollargevoelige Bouwmaterialen invoerkosten – de aardolie-industrie het sterkst reageert op 0,0 Door 0,2 een 0,4 zeer 0,6groot 0,8 veranderingen in de euro/dollarkoers. exportaandeel is de transportmiddelenindustrie de tweede meest dollargevoelige industrie. De bouwmaterialen-industrie is dat verreweg het minst. Zowel uitvoer als invoer zijn in deze sector het kleinst in de industrie.

Kwartaalbericht Industrie – 2

Verbru

Expor 1,0

Het werkelijke effect van dollar­gevoeligheid De mate van dollargevoeligheid hangt sterk samen met het uitvoeraandeel en de omvang van dollargevoelige invoerkosten. Dit zegt echter niets over het daadwerkelijke effect van veranderingen in de euro/dollarkoers op de resultaten van het bedrijf. Om dat te bepalen is het belangrijk om ook te kijken naar de prijsgevoeligheid van de producten en de markten waarop deze producten verhandeld worden. Daarbij geldt dat naarmate de prijsgevoeligheid oploopt, de effecten van dollargevoeligheid sterker doorklinken.

Figuur 4 Prijsgevoeligheid van producten en markten

Maatwerk A a n b o d

De prijsgevoeligheid van producten Naarmate producten een unieker, hoogwaardiger of innovatiever karakter krijgen, neemt de prijsgevoeligheid af omdat andere productkwalificaties dan de prijs een grote rol spelen. In figuur 4 wordt dit weergegeven door de verticale lijn. Naarmate een sector of bedrijf opschuift naar boven, wordt de prijsgevoeligheid minder.

V r a a g

Redelijk prijsgevoelig

Niet prijsgevoelig

Zeer prijsgevoelig

Weinig prijsgevoelig

De prijsgevoeligheid van markten Naast producten speelt ook de markt – en dan voornamelijk de concurrentieverhoudingen – een belangrijke rol. Op vechtmarkten waar het aanbod groter is dan de vraag, is de concurrentie en daarmee de prijsdruk en prijsgevoeligheid groot. In figuur 4 wordt dit weergegeven door de horizontale lijn, waarbij een sector of bedrijf minder prijsgevoelig wordt, naarmate deze opschuift naar rechts. Bij de markt speelt natuurlijk ook de uitvoer een grote rol. Eerder is al vastgesteld dat bedrijven die grotendeels produceren voor buitenlandse markten gevoeliger zijn voor veranderingen in de euro/dollarkoers dan bedrijven die uitsluitend op de Nederlandse markt actief zijn.

Effect koerswijzigingen groot in textiel De aardolie en transportmiddelenindustrie zijn eerder aangemerkt als de meest dollargevoelige industrie­branches. Vooral de aardolie-industrie is echter weinig prijsgevoelig omdat de vraag over het algemeen groter is dan het aanbod. Ondanks de sterke dollargevoeligheid zijn de effecten van veranderingen in de euro/dollarkoers in deze branche dan ook gering. In de textielindustrie is dat anders, daar is niet alleen de dollargevoeligheid groot, maar ook de prijsgevoeligheid. Dit laatste komt voornamelijk doordat vaak in grote eenheden wordt geproduceerd, waardoor de toegevoegde waarde per eenheid product gering is. Daarnaast is de concurrentie – zeker wanneer het een massaproduct betreft – groot, waardoor productie mogelijk makkelijker van de ene naar de andere fabrikant kan worden overgezet. Grenzen spelen daarbij een ondergeschikte rol.

A a n b o d V r a a g

Massaproductie Bron: ING Economisch Bureau

2. Translatierisico’s Translatierisico’s worden gedefinieerd als valutarisico’s die voortvloeien uit de verschillende samenstellingen van (lange) activa en (lange) passiva. Een bedrijf met een Amerikaanse dochteronderneming op de activa-zijde van de balans en een tegengestelde schuld in euro’s op de passiva-zijde van de balans loopt het risico dat bij een depreciatie van de dollar de dochteronderneming voor een lager bedrag gewaardeerd moet worden op de balans. De lening in euro’s, die aan de passief-zijde op de balans staat, wordt echter niet minder waard. Om het valutarisico dat hiermee gepaard gaat af te dekken kan de lening omgezet worden in dollars. Als de dollar deprecieert zullen beide balansposten, zowel de dochteronderneming op de actief-zijde als de dollar lening op de passiva-zijde, als twee communicerende vaten minder waard worden.

Hoe omgaan met dollarveranderingen Naast de mate van export, import en de prijsgevoeligheid van de producten en de markten, speelt ook het soort valutarisico een rol in de dollargevoeligheid van een bedrijf. De drie te onderscheiden valutarisico’s en de meest gangbare oplossingen worden hieronder opgesomd.

1. Transactierisico’s Onder transactierisico’s worden valutarisico’s verondersteld die direct beïnvloed worden door bedrijfsactiviteiten, zoals im- en export van goederen waarbij betaling in vreemde valuta plaatsvindt. Het risico ligt tussen het moment dat orders geplaatst worden en de daadwerkelijke betaling met bijbehorende valutatransactie. Het afdekken van dit risico kan het beste door de inkomende stromen in dezelfde valuta te laten plaatsvinden als de uitgaande stromen. Lukt dat niet dan kunnen termijn­affaires of valutaopties worden ingezet.

Kwartaalbericht Industrie – 3

Figuur 5 Prijsgevoeligheid van 5 meest dollargevoelige industriebranches

Maatwerk A a n b o d V r a a g

Transportmiddelen Aardolie

Basismetaal

Chemie

Textiel

Massaproductie Bron: ING Economisch Bureau

A a n b o d V r a a g

Wanneer er op de passiva-zijde geen lening tegenover de dochteronderneming staat maar eigen vermogen is het valutaexposure moeilijker in te dekken. Het probleem is dat men niet weet wanneer de investering ongedaan wordt gemaakt. De beste methode om dit op te vangen is via termijnaffaires of (constructies van) valutaopties. Het steeds verlengen van de termijnaffaires of valutaopties kan echter tot substantiële kosten leiden omdat deze steeds doorgeschoven moeten worden tot het moment dat de investering in de dochteronderneming beëindigd wordt. Dit moment is echter doorgaans niet bekend (going concern).

3. Economisch risico Het economisch risico is het lange termijn valutarisico van een bedrijf doordat het land waarin zij produceert duurder wordt. Door een structureel appreciërende valuta van het land waarin geproduceerd wordt, verslechtert de concurrentiepositie. Door de lange looptijd en de bijbehorende onzekerheden is dit risico nauwelijks af te dekken door termijnaffaires of valutaopties. Beste maatregelen om economisch risico af te dekken zijn verplaatsing van de productie naar het land waar voornamelijk wordt afgezet en/ of spreiding van de omzet over meerdere gebieden met verschillende valuta.

Onvermijdelijke dollarlast Het transactierisico dat gelopen wordt is dus relatief eenvoudig af te dekken. Bedrijven met een vaste reguliere afzet in bijvoorbeeld de Verenigde Staten krijgen bij een structureel verzwakkende dollar op lange termijn echter ook te maken met economisch risico doordat hun concurrentiepositie verslechtert. Het afdekken van valutarisico’s is praktisch gezien alleen mogelijk voor verkopen in de nabije toekomst. Deze kunnen vaak goed geprognosticeerd worden of zijn al bekend doordat er contracten voor zijn afgesloten. Lang indekken brengt allerlei risico’s en hoge kosten met zich mee want het wordt steeds moeilijker de verkoop in dollars te voorspellen waardoor een te hoog of juist te laag bedrag wordt afgedekt. Om ook op lange termijn valutarisico’s slechts een beperkte invloed te laten hebben op het resultaat is in dat geval verplaatsing van de productie naar de Verenigde Staten een mogelijke optie. Zowel de inkomende als de uitkomende kasstroom vindt dan in dollars plaats en alleen het afromen van de bedrijfswinst van deze dochter hoeft nog omgezet te worden in euro’s waardoor het valutarisico beperkt is. Verplaatsing van de productie leidt echter weer tot translatierisico’s. De waarde van de Amerikaanse dochter moet gewaardeerd worden op de balans. Als de dollar verder deprecieert leidt dit tot afwaardering in de eurorapportage van

de Europese moederonderneming. Vaak is verplaatsing van de productie ook niet mogelijk omdat bijvoorbeeld schaalvoordelen wegvallen of het past niet de marketingstrategie van een importproduct. Dollargevoelige industrieën als de aardolie- en transportmiddelenindustrie zullen dus altijd een zekere mate van dollarrisico lopen.

Conclusie De appreciatie van de euro heeft een negatief effect op de Nederlandse economie. Ook de industrie ondervindt hierdoor een productiedaling, maar als gevolg van dalende invoerkosten pakken koersveranderingen in de euro/dollar voor sommige bedrijven ook positief uit. Al met al kan worden vastgesteld dat de Nederlandse industrie dollargevoelig is en wel degelijk reageert op veranderingen in de euro/dollarkoers. Of de Nederlandse industrie zeer dollargevoelig is, is moeilijk vast te stellen voor de gehele sector en veel meer afhankelijk van individuele omstandigheden. Om erachter te komen of koersveranderingen sterk doorwerken is het – naast de mate van export en import –belangrijk om ook te kijken naar de prijsgevoeligheid van zowel de producten als de markten waarop producten verhandeld worden. Daarbij geldt dat naarmate de toegevoegde waarde toeneemt – bijvoorbeeld doordat stuksproductie plaatsvindt of de concurrentie gering is – de prijsgevoeligheid afneemt. Met dit laatste daalt ook de mate waarin veranderingen in de euro/dollarkoers doorwerken in het resultaat van die sector, branche of bedrijf. De verschillen tussen dollargevoeligheid tussen branches en bedrijven is ook afhankelijk van het soort valutarisico. De korte termijn transactierisico’s zijn relatief eenvoudig af te dekken maar monden bij regelmatige export uit in economische risico’s. Deze zijn door het lange termijn karakter weer juist moeilijk in te dekken. Verplaatsing van de productie zou hierbij een mogelijke oplossing kunnen zijn. Dit leidt echter tot translatierisico’s waarbij bij een dalende dollar herwaarderingsverliezen op de balans genomen moeten worden. De verschillende valutarisico’s en de mogelijke oplossingen beïnvloeden de dollargevoeligheid van bedrijven dus ook flink.

Tabel 1: Dollargevoeligheid en effecten daarvan uitgesplitst naar industriebranche Aard­olie Transport­- Basis­- Chemie Textiel Machine Kunst­­stof Voedings­- Metaal- Papier* Bouw middelen ­metaal ­middelen producten materialen Export - ++ + ++ + + - - -- -- -Verbruik ++ + ++ - + + - -- - -- -Price/costratio** ++ - ++ + -- -- - + + - -Bron: CPB, CBS, Oxford Economics; bewerking ING Economisch Bureau * papier is inclusief grafische industrie ** de price/cost ratio geeft prijs ten opzichte van kosten weer. Een waarde van ++ betekent een hoge price/cost ratio en geeft weer dat een branche minder prijsgevoelig is

Kwartaalbericht Industrie – 4

April 2008 Contact: ING Economisch Bureau ING Bank Branchemanagement Industrie

Contactpersonen: Auteurs: Carlijn Bijvoet (020-5634447) Maurice van Sante (020-5768547) Branchemanager: Bert Woltheus (020-6523722)

Disclaimer De informatie in dit rapport geeft de persoonlijke mening weer van de analist(en) en geen enkel deel van de beloning van de analist(en) was, is, of zal direct of indirect gerelateerd zijn aan het opnemen van specifieke aanbevelingen of meningen in dit rapport. De analisten die aan deze publicatie hebben bijgedragen voldoen allen aan de vereisten zoals gesteld door hun nationale toezichthouders aan de uitoefening van hun vak. Deze publicatie is opgesteld namens ING Bank N.V., gevestigd te Amsterdam en slechts bedoeld ter informatie van haar cliënten. ING Bank N.V. is onderdeel van ING Groep N.V. Deze publicatie is geen beleggingsaanbeveling noch een aanbieding of uitnodiging tot koop of verkoop van enig financieel instrument. ING Bank N.V. betrekt haar informatie van betrouwbaar geachte bronnen en heeft alle mogelijk zorg betracht om er voor te zorgen dat ten tijde van de publicatie de informatie waarop zij haar visie in dit rapport heeft gebaseerd niet onjuist of misleidend is. ING Bank N.V. geeft geen garantie dat de door haar gebruikte informatie accuraat of compleet is. De informatie in dit rapport kan gewijzigd worden zonder enige vorm van aankondiging. ING Bank N.V. noch één of meer van haar directeuren of werknemers aanvaardt enige aansprakelijkheid voor enig direct of indirect verlies of schade voortkomend uit het gebruik van (de inhoud van) deze publicatie alsmede voor druk- en zetfouten in deze publicatie. Auteursrecht en rechten ter bescherming van gegevensbestanden zijn van toepassing op deze publicatie. Overneming van gegevens uit deze publicatie is toegestaan, mits de bron wordt vermeld. In Nederland is ING Bank N.V. geregistreerd bij en staat onder toezicht van De Nederlandsche Bank en de Autoriteit Financiële Markten. De tekst is afgesloten op 22 april 2008.

Kwartaalbericht Industrie – 5