Deflatie in aantocht (?) (deel 1)

19 augustus 2013  Nummer 30

INHOUD DSM: herpakt zich alweer …....2 K+S.: voorlopig nog geen impact van Uralkali………………..…..3 Macintosh Retail Group: tegen de wind in …………………......4 KPN ……………..………..……6 Yamana Gold …………….……6 Asian Citrus Holdings ………...7 Australian Agricultural ……….8

_______________________________

SMART Capital is een uitgave van: Mr. Market bvba Lindedorp 44/B 3990 PEER BELGIË Ondernemingsnummer: 859.787.808

Abonnementen: http://www.smartcapital.be e-mail : [email protected] Afgifte LEUVEN 1 P409341

Deflatie in aantocht (?) (deel 1) In de afgelopen jaren hebben we een paar keer een boek voorgesteld of de inhoud kort besproken. Omdat we vinden dat een belegger zich nooit mag opsluiten in een enge visie, lezen we zelf ook uiteenlopende literatuur. Een boek dat handelt over hoe je kwaliteitsbedrijven kan ontdekken, is wat ons betreft net zo interessant als een boek dat de ondergang van 'goedehuisvaderaandelen' beschrijft. Nu de zaken er op economisch vlak iets beter ─ of minder slecht, zo u wil ─ aan toe lijken te gaan, mag een belegger zich niet in slaap laten wiegen. We bespreken vandaag en volgende week daarom eens een heel negatief getint boek: Deflatie in aantocht, van Eric Mecking. De auteur, geen econoom maar een geschiedkundige, tracht a.d.h.v. het verleden de toekomst te voorspellen. Om te beginnen: het boek verscheen voor het eerst in mei 2005 en werd in september 2008 geactualiseerd. We willen benadrukken dat het vandaag natuurlijk gemakkelijk is om voorspellingen uit 2008 op de rooster te leggen. Zouden we het boek begin 2009 hebben gelezen, dan hadden we er misschien naar gehandeld en dan waren er hier in die periode véél minder of zelfs geen aandelen voor aankoop aanbevolen geweest. Gelukkig hebben we ze toen wél aanbevolen. Als het slecht gaat positieve boeken lezen en als het goed gaat negatieve boeken is misschien een manier om juist(er) te handelen. In een groot deel van het boek lezen we vrij gedetailleerd over de financiële en economische geschiedenis. De depressie van de jaren '30 komt uitgebreid aan bod. Alleen al om zijn geschiedkundige waarde vinden we het boek nuttig. Maar de auteur wil vooral illustreren hoe de geschiedenis zich keer op keer herhaalt. We moeten toegeven dat sommige zaken die we in de afgelopen jaren in de wereld zagen, inderdaad zeer sterk aan het verleden doen denken. In andere gevallen zien we echter dat de geschiedenis een andere wending maakte. De rode draad door het boek is dat Mecking zijn voorspellingen, waar we volgende week dieper op ingaan, baseert op de Kondratieff-golven. Dit is een theorie die de economische cycli op lange termijn in op- en neerwaartse golven indeelt. Eén cyclus duurt 50 à 60 jaar en begint bij de lente, gaat over in de zomer en de herfst, om te eindigen in de winter. Dat laatste was bijvoorbeeld de Grote Depressie van de jaren '30. Volgens Mecking vond de jongste lente plaats van 1949 tot 1966, was er zomer van 1966 tot 1980 en herfst van 1980 tot 2000. Sindsdien zitten we in de economische winterfase, die volgens verwachting tot 2015 zal duren. Onze eerste bedenking is of er inderdaad vaste en onwrikbare Kondratieff-golven zijn, waar de economie zich hoe dan ook zal aan spiegelen. Of dat er in het verleden economische cycli zijn geweest waaraan men, met een beetje goede wil en wat subjectiviteit, min of meer gelijklopend de vier seizoenen kan spiegelen. Wij zijn geneigd om te denken dat economische cycli niet vastliggen, omdat economie geen exacte wetenschap is en ze tot stand komt door menselijke beslissingen, die vaak verrassend en soms onvoorspelbaar kunnen zijn. Het vervolg van het boeiende verhaal leest u volgende week. Bart De Schutter - Hoofdredacteur SMART Capital

DSM DSM ▪ Euronext ▪ €56,97

Herpakt zich alweer Marktkapitalisatie Koopzone Fair Value Verkopen > Koers/winst Koers/boekwaarde Dividendrendement Schuldratio ISIN-code Bedrijfsrisico

€10,3 miljard €33 - €38 €55 €59 21 1,6 2,6% 37% NL0000009827 B - lager dan gemiddeld

2012 was geen superjaar voor DSM en ook het eerste kwartaal van dit jaar verliep op een aantal vlakken matig. Eens kijken of men zich in het tweede kwartaal wist te herpakken.

Caprolactamblues stilaan ten einde Ja, hoor. Zoals u weet is DSM een kwaliteitswaarde en hoewel ook uitstekende bedrijven wel eens een minder goede periode doormaken, komt de groei vroeg of laat weer terug. We beginnen eerst met eens te kijken naar de divisie die caprolactam produceert. U weet wel, het basisproduct dat het ganse boekjaar in 2012 negatief beïnvloedde en ook in het eerste kwartaal nog natrapte. Zelfs in het tweede kwartaal hapte caprolactam nog €20 miljoen uit de groepsebitda. Bij de divisie die caprolactam produceert, Polymer Intermediates, zien we nog steeds slechte cijfers. De gerapporteerde omzet daalde met 4% en autonoom met 3%. De ebitda en de ebit moesten eveneens achteruit, met resp. 13% en 26%. De ganse divisie stond ook onder druk vanwege lagere verkoopprijzen, maar o.a. kostenbesparingen konden erger voorkomen.

Vorige keer was er een indicatie dat het management caprolactam zou willen verkopen. Dat blijkt inderdaad het geval te zijn. Men zou 70% van de productiecapaciteit willen verkopen of er een partner voor zoeken en 30% behouden, omdat men caprolactam ook als grondstof voor andere producten zelf nodig heeft.

Doelstelling bevestigd Het kroonjuweel van DSM, de divisie Nutrition, zette zoals gewoonlijk puike resultaten neer. De stijging van de omzet in het tweede kwartaal kwam weliswaar vooral door overnames; autonoom was er een groei van 3%. Maar daardoor staat Nutrition in het eerste semester in voor ruim 43% van de groepsomzet en bijna 71% van de de groepsebitda. Ondanks het effect van caprolactam en het feit dat de economie, zeker in Europa, zwak bleef, kon DSM de omzet in het tweede kwartaal met 9% optrekken (deels door overnames). De ebitda klom 19% hoger en de courante nettowinst per aandeel ging 28% hoger postvatten. Het zette het management aan om de doelstelling voor een ebitda van €1,4 miljard in 2013 te bevestigen. Analisten hadden daar voordien hun twijfels over, maar die zijn nu wat weggeëbd. Op het vlak van waardering volgens de k/w lijkt DSM nog steeds zeer duur, maar we verwachten een stevige inhaalbeweging van de winst in de tweede jaarhelft. Met het oog op een gezapige groei verhogen we nogmaals onze fair value, naar €55. De verkooplimiet stijgt proportioneel wat meer, naar €64. Het lijkt ons zinvol om het aandeel te behouden en pas de tweede helft (zie vorig nummer) te verkopen als het op alle vlakken zeer duur noteert.

Advies: DSM is dus rustig te behouden.

NUMMER 30 – PAGINA 2

K+S SDF ▪ Frankfurt Xetra ▪ €18,44

Voorlopig nog geen impact van Uralkali Marktkapitalisatie Koopzone Fair Value Verkopen > Koers/winst Koers/boekwaarde Dividendrendement Schuldratio ISIN-code Bedrijfsrisico

€3,5 miljard €50 €54 6,7 1,03 7,6% (?) 23% DE000KSAG888 C - gemiddeld

Vandaag komen we nog een derde en op korte termijn voorlopig wellicht laatste keer op K+S terug. De groep publiceerde immers de resultaten over het tweede kwartaal. Inleidend willen we onderstrepen dat er (nog) geen enkele impact op de kwartaalresultaten was van de beslissing van Uralkali (zie vorige nummers), aangezien het kwartaal tot eind juni liep en de Russen hun plannen pas in augustus bekendmaakten. We moeten Bill Doyle gelijk geven, want ook nu waren er overijverige journalisten die deden uitschijnen dat de Uralkali-perikelen de cijfers negatief hadden beïnvloed, wat dus niet klopt.

vooral de divisie Kalium en Magnesium die daar debet aan was. De omzet daalde er met 18%, waarbij zowel de volumes (-9,7%) als de prijzen (-9,2%) corrigeerden. Die prestatie op zich lijkt slecht, maar dient wel te worden vergeleken met een sterk tweede kwartaal in 2012. T.t.z., toen stegen de volumes met ruim 18% en de prijzen met bijna 13%. Aangezien er de laatste tijd veel over prijzen en kosten wordt gepraat, staan we wat langer stil bij de gegevens van K+S. De gemiddelde verkoopprijzen bedroegen €312 ($406 bij een wisselkoers van 1,3) per ton in Europa en €308 ($401) per ton buiten Europa. De kostprijs per ton bedroeg €207 ($269) per ton. In de eerste jaarhelft lagen de kosten gevoelig lager dan over gans 2013. Dat kwam door positieve voorraadeffecten, positieve wisselkoersschommelingen en lagere vervoerskosten. Het is dus niet zo evident om de kosten van het ene bedrijf met die van een ander te vergelijken. In onderstaande grafiek hebben we voor elk kwartaal sinds 2010 de verkoopprijzen (rode, bovenste lijn) en kosten per ton (onderste, blauwe lijn) eens uitgetekend. U ziet dat ze grotendeels hand in hand gaan en er doorgaans een behoorlijke marge is: 350

Eerst de resultaten

300

We gaan zo dadelijk nogmaals in op de Uralkali-affaire, maar we gaan eerst de resultaten eens overlopen. Die lijken ons om te beginnen min of meer te passen in het toch wel volatiele karakter van zowel de kalium- als de zoutactiviteiten van K+S.

250

Het eerste kwartaal van 2013 was goed, maar dat kunnen we niet zeggen van het tweede kwartaal. De totale omzet moest immers met ruim 12% achteruit tot €875 miljoen. Het was

200 150 2010

2011

2012

2013

Er heerst wel onzekerheid m.b.t. lagere kaliumprijzen in de nabije toekomst. Daar komen we meteen op terug, maar dit is nog geen feit, wel een waarschijnlijkheid.


Kort nog enkele cijfers. De prijsdruk deed de marges dalen en de operationele winst daalde met ruim een kwart. Ook de wpa zakte met 23,3% tot €0,56.

MACINTOSH RETAIL GR. MACIN ▪ Euronext ▪ €8,55

Tegen de wind in

Conference call Op de conference call met analisten was er absoluut geen crisissfeer. M.b.t. de beslissing van Uralkali lijken concurrenten die zet niet goed te begrijpen en dat lieten ze ook bij K+S merken. Een strategie die prijzen boven volumes stelt, heeft al gedurende decennia zijn deugdelijkheid bewezen. Het doemscenario van Uralkali hoeft zich volgens K+S niet noodzakelijk te voltrekken. Daarnaast wijst men erop dat er in deze sector regelmatig onzekerheden zijn. De wijze waarop Uralkali zijn plannen had aangekondigd, vond men wel zeer ongewoon. Wat het Legacy-project betreft, vraagt het management vertrouwen en om niet vooruit te lopen op doemscenario's. Men beschikt momenteel nog over een kredietlijn van €1 miljard die niet is opgenomen en bovendien zijn aan de schulden geen convenanten verbonden. Men voelt thans geen enkele druk op de financiering van Legacy. Kijken we naar de balans, dan is de boekwaarde gedaald naar €17,86 per aandeel. De schuldratio is licht opgelopen tot 23,1%, historisch zeker niet abnormaal hoog, wat ook in absolute percentages niet het geval is. We kunnen er wellicht best van uitgaan dat het dividend wordt verlaagd en dat de wpa in de buurt van €2 zal uitkomen. We verlagen onze fair value voorzichtigheidshalve naar €50. We vermoeden echter dat de zet van Uralkali niet zo'n desastreuze impact zal hebben als wordt gedacht, zelfs niet voor K+S.

Advies: In vergelijkbare situaties zijn we vaak te vroeg met een nieuw aankoopadvies. We wachten verder af; K+S is wel te behouden.

Marktkapitalisatie Koopzone Fair Value Verkopen > Koers/winst Koers/boekwaarde Dividendrendement Schuldratio ISIN-code Bedrijfsrisico

€208 miljoen €7,50 - €9,00 €17,00 €17,70 24 1,04 2,3% 32% NL0000367993 C - gemiddeld

Wat je ook leest over de Nederlandse retailmarkt, alle berichten zijn erg negatief getint. Consumenten houden de vinger als nooit te voren stevig op de knip en winkels worden gesloten of gaan failliet. Het lijkt een waar slagveld en een overlevingsstrijd voor de bedrijven die in deze moeilijke markt actief zijn.

Nederland Macintosh zit daar als winkelketen van o.a. schoenen en kledij inderdaad middenin. En daar kwam nog slecht weer gedurende de lente bij, wat de verkoop van bijvoorbeeld tuinmeubelen of zomerschoenen evenmin hielp. De groep heeft onder het zwakke consumentenvertrouwen in Nederland hard te lijden, hoewel het ook in de andere landen waar men actief is, België, Luxemburg en het VK, zeker geen rozengeur en maneschijn is. Maar Nederland is met 63% van de omzet wel de grootste markt. Een ander element is de verschuiving van aankopen in de fysieke winkels naar webshops. Gelukkig is Macintosh zich hiervan bewust en is men met verschillende eigen webshops actief. Daarnaast zet het bedrijf ook in op een 'crosschannel-strategie', waarbij men ook via o.a. Amazon artikels verkoopt.


En we schreven al dat het management in de tweede jaarhelft geen verbetering verwacht tegenover dezelfde periode vorig jaar. Maar laten we eerst eens kijken hoe Macintosh het er in het eerste halfjaar van afbracht.

Dalende cijfers De zeer zwakke consumentenbestedingen en het slechte weer waren dus de hoofdredenen waarom de omzet met ruim 10% tot €379,6 miljoen achteruit boerde. Vorig jaar was er in dezelfde periode nog een stijging van 7,1%. Bij de divisie Fashion bleef de omzetstijging van de webshops met 11% bedroevend laag. Vorig jaar was dat nog +70%. Op omzetniveau kunnen de webshops, waarmee men nog maar 7% van de Fashion-omzet genereert, het verlies in de fysieke winkels niet compenseren. Positief is wel dat men rendabel is met de webshops, terwijl dat met de fysieke winkels in de eerste jaarhelft niet het geval was. De webshops zijn dus van groter belang voor het operationeel resultaat dan voor de omzet. De andere divisie, Living (-6,8%), deed het op omzetvlak aanzienlijk minder slecht dan Fashion (-11,5%), maar werd ten eerste gehinderd door de malaise op de Nederlandse huizenmarkt, waardoor minder mensen verhuizen en er dus minder vraag is naar meubels. En ten tweede deed het slechte weer de verkoop van tuinmeubelen dus geen goed. Ook bij Living zien we dat de groei bij de webshops geen potten breekt; bij de keten Kwantum was er met een stabiele omzet zelfs helemaal géén sprake van groei. Overigens zijn er plannen om Kwantum in de verkoop te zetten. Concrete stappen zijn er momenteel echter nog niet gezet. De keten van autotoebehoren en fietsonderdelen, Halfords, werd onlangs wel verkocht, aan diens management. Macintosh kreeg daar slechts €1 voor, maar is wel verlost van het verlies dat Halfords leed.

Daarnaast is Macintosh bezig met 113 fysieke winkels van verschillende merken te sluiten. In de eerste jaarhelft waren dat er nog maar 10, maar het proces loopt nog tot 2015 en is onderdeel van het transformatieprogramma MacFit. Zo zullen de kosten gevoelig dalen en hopelijk kan de groep een deel van de verloren omzet via de webshops terugwinnen. In ieder geval is het beter met minder omzet meer winst te boeken dan met meer omzet ook meer verlies.

Zwak overgangsjaar En verlies was er in de eerste jaarhelft. Dat is in deze sector echter niet abnormaal, ook vorig jaar leed men verlies. Zonder rekening te houden met voor €2,3 miljoen eenmalige effecten, lag het verlies met €13 miljoen dit jaar wel beduidend hoger dan vorig jaar (€7,7 miljoen). Maar Macintosh meldt dat de daling van de operationele winst in mei afnam en dat deze in juni alweer steeg tegenover vorig jaar. En omdat de rendabiliteit in de tweede jaarhelft traditioneel hoger ligt, verwacht men over heel 2013 toch een positief operationeel resultaat te boeken. Maar gans het jaar zal in vrijwel alle opzichten een zwak overgangsjaar zijn, al moet gezegd dat Macintosh wel goed scoort op het vlak van cashflow en de afbouw van de schulden. Onze visie wijzigt niet. De marktomstandigheden blijven moeilijk maar Macintosh is een overlever en neemt o.i. de juiste maatregelen. Het management is voortdurend in de weer om de rendabiliteit te verbeteren en geeft hieraan de voorkeur, i.p.v. krampachtig marktaandeel te verdedigen. Maar in een moeilijk 2013 zien we de beurskoers niet snel van de grond komen en kan in het beste geval de bodemvorming zich verderzetten. Maar vroeg of laat moet het tij natuurlijk wel keren.

Advies: Het aandeel heeft zich binnen onze aankoopzone genesteld en is dus koopwaardig.


KORT SAMENGEVAT Vorige week maakten we melding van het feit dat het Mexicaanse Américan Móvil KPN (KPN, Euronext, €2,27) wil overnemen en bereid is €2,40 per aandeel te bieden. De Mexicaanse telecomgroep, grotendeels in handen van Carlos Slim, had al bijna 30% in KPN. Het wordt een spannend verhaal dat nog vele wendingen zal kennen. Wat het uiteindelijk wordt, is voorlopig onvoorspelbaar. Maar als we alles op een rijtje zetten, dan was de eerste aankoop van Carlos Slim bedoeld om zijn Zuid-Amerikaanse telecomactiviteiten te diversifiëren naar Europa. Met een belang van net geen 30% veronderstelde hij voldoende macht te kunnen uitoefenen bij KPN. In navolging van de claimemissie kon hij nog twee medewerkers in de raad van commissarissen (raad van bestuur in België) laten opnemen. Bij KPN waren ze minder gelukkig met de komst van Slim. En wat doe je dan om hem te dwarsbomen? Wel, je verkoopt een belangrijk onderdeel van het bedrijf (E-Plus) om je op minder markten terug te plooien. Dat staat natuurlijk haaks op wat Slim voor ogen heeft, namelijk telecomactiviteiten in verschillende Europese landen. Het bod maakt duidelijk dat daar de prioriteiten voor Slim liggen. De logische tegenzet is daarom snel een bod lanceren op KPN, om zodoende 'incontournable' te worden. Het zijn immers de aandeelhouders van KPN die de verkoop van E-Plus moeten goedkeuren en wie de meeste aandelen heeft, mag beslissen. 30% zou wel eens te weinig kunnen zijn. Daarom het bod, waarbij Slim tevreden is met een belang van minstens 50%. Van een uitkoopbod waarna KPN van de beurs verdwijnt, hoeft dus niet noodzakelijk sprake te zijn. Bedoeling is om de absolute meerderheid te hebben, maar niet meer dan nodig, en vervolgens de verkoop van E-Plus te laten afblazen. Maar het wordt een race tegen de tijd. Het is immers niet uitgesloten dat de aandeelhouders

over die verkoop kunnen stemmen nog vóór Slim zijn bod kan lanceren. Maar zoals we al schreven, zou Europa de deal nog kunnen blokkeren. Een verkoop van E-Plus is dus zeker nog geen uitgemaakte zaak, zelfs als het Slim niet zou lukken om de transactie tegen te houden. Eventueel zou Telefónica een hoger tegenbod kunnen lanceren om zo via KPN beslag te kunnen leggen op E-Plus. Of de voorwaarden voor de overname van E-Plus voor KPN verbeteren en daarmee Slim financieel proberen te paaien. Maar het blijft een beetje gissen hoe ver de verschillende partijen willen gaan. De prijs die Slim wil bieden is niet zo hoog. Hij is 's werelds rijkste mens en dat word je niet door hoge prijzen te betalen, integendeel. En met een beperkte biedprijs gokt hij er wellicht op dat slechts een klein deel van de aandeelhouders zal verkopen, net genoeg om minstens 50% van het kapitaal in handen te krijgen. Hoe het zal uitdraaien, moeten we afwachten. Ondertussen wordt het voor de meeste beleggers steeds duidelijker dat KPN goedkoop op de beurs noteert en dat het met E-Plus erg aantrekkelijke activa heeft. Diverse scenario's maken het o.i. mogelijk dat de waarde van KPN nog meer door beleggers zal geapprecieerd worden en dus hogere koersen in het verschiet liggen. De bal is in ieder geval aan het rollen gegaan en we zouden de positie in het aandeel in afwachting van verdere ontwikkelingen behouden. Yamana Gold (AUY, NYSE, $11,26) kwam onlangs met kwartaalresultaten op de proppen. We overlopen ze kort. Ondertussen werd de aankooplimiet van $8,80 niet opnieuw behaald. Of dit alsnog zal gebeuren, is lang niet zeker. Vanzelfsprekend had de groep last van de gedaalde goudprijs, die in het tweede kwartaal en in vergelijking met dezelfde periode een jaar geleden, gemiddeld bijna 14% lager stond. Voor zilver bedroeg de daling ruim 16% en ook koper noteerde 15,3% lager.


Traditioneel kan Yamana de goudproductie opvoeren en dat was nu niet anders. Maar met een plus van 2% was een hogere productie niet opgewassen tegen de lagere verkoopprijzen. En de productie en verkoop van koper daalden wel. Uiteindelijk moest de groep toch een omzetdaling van bijna 20% slikken. De lage prijzen enerzijds en stijgende kosten anderzijds, waren de twee voornaamste redenen waarom Yamana op gerapporteerde basis in de rode cijfers dook. Dat verlies bleef echter beperkt tot $7,9 miljoen of slechts $0,01 per aandeel. Op courante basis was er wel nog winst, al daalde die met 63%. Positief was dat er in het afgelopen kwartaal geen waardeverminderingen op de eigen mijnen werden geboekt. Het management maakt zich echter sterk dat men dankzij verder stijgende productie en kostenbesparingen het hoofd kan bieden aan lagere goudprijzen. De 'all-in sustaining cash costs' zou men ruim beneden $1.000 per ounce moeten kunnen houden. Het kadert natuurlijk allemaal een beetje in het gezond optimisme en de ambities van een management. Uiteindelijk zal de goudprijs toch een bepalende impact hebben. De boekwaarde, die we in het verleden vaak als richtinggevend hanteerden, bleef vrij stabiel en kwam uit op $10,32. Dat kan nog veranderen als de verliezen zouden uitdiepen, wat we niet kunnen uitsluiten. Daarom handhaven we voorlopig onze aankooplimiet van $8,80 en is het advies voor Yamana Gold na de recente koersstijging houden. Nadat de beurskoers van Asian Citrus Holdings (ACHL, Londen, 20,00 GBp) een tijd geleden al door onze koopzone was gezakt, namen we een afwachtende houding aan, werd het aankoopadvies geschrapt en het aandeel op 'houden' gezet. Enkele weken geleden daalde de koers nogmaals, zoals in nr. 282013 gemeld. Het lijkt ons nogal logisch dat de resultaten niet goed zullen zijn, maar blijkbaar zat dit dus nog niet

helemaal in de koers. Het is ook nog afwachten hoe beleggers zullen reageren op de definitieve resultaten. Een nieuwe koersdaling mogen we daarom niet uitsluiten. Toch menen we dat het ergste zo stilaan wel achter de rug is en zijn er geen vermoedens dat er lijken uit de kast zullen vallen. De slechte weersomstandigheden waren uitzonderlijk. Dat was ook het geval wat de citruskanker betreft (zie nr. 122013). Hoewel het bedrijf pas in 2000 werd opgericht, was dit nooit eerder voorgekomen. De weersomstandigheden zouden sindsdien niet meer zo slecht zijn en veeleer normaal. Maar dit blijft uiteraard altijd een onvoorspelbare factor. A.d.h.v. de balanscijfers over het eerste halfjaar, dat eindigt op 31 december, is Asian Citrus thans het enige aandeel in onze selectielijst dat beneden de 'net current asset value' of NCAV noteert. Dit is een berekening die Benjamin Graham uitdokterde om naar zwaar ondergewaardeerde aandelen te zoeken. De NCAV bekomt men door aan de actiefzijde van de balans de vlottende activa zoals liquiditeiten, beleggingen, voorraden en klantenvorderingen samen te tellen en daarvan alle schulden van de passiefzijde af te trekken. Er zijn weinig aandelen die onder de NCAV noteren, zeker weinig aandelen van winstgevende bedrijven zoals, Asian Citrus. Passen we dit toe op dit bedrijf, dan bedraagt de NCAV 21,24 GBp of HK$2,55. Hierbij hanteren we cijfers van een half jaar geleden. En balansgegevens zijn een momentopname die er enkele weken of maanden na balansdatum helemaal anders kan uitzien. Maar dit geldt natuurlijk voor alle bedrijven. Ongetwijfeld zal de jaarbalans afwijken van de halfjaarbalans. Maar we zien de NCAV niet halveren. Het aandeel is stevig ondergewaardeerd, terwijl er geen sprake is van een bedrijf dat verliescijfers aan elkaar rijgt en op de rand van de afgrond staat. Wie veilig wil spelen (voor zover dit bij beleggen bestaat), kan de jaarresultaten afwachten. Wij schuiven echter al een nieuwe


aankoopzone van 18,60 GBp - 21,50 GBp (HK$2,25 - HK$2,60) naar voor en dus is het aandeel koopwaardig. Wie het aandeel al heeft, kan bijkopen, maar zorg dat de positie niet té groot wordt. Er deden al een tijdje geruchten de ronde over Australian Agricultural Company (AAC, Sydney, A$1,115). We maken er plaats voor vrij om u hierover te informeren. De groep zou namelijk plannen maken om nogmaals het kapitaal te verhogen. Men is immers nog steeds bezig met de verticale integratie, maar door het ontbreken van winst of een omvangrijke en structureel positieve vrije cashflow, kampt men met een acuut geldgebrek om dit alles te financieren. Momenteel is dat een nieuw slachthuis, Darwin Abattoir, dat A$85 miljoen kost. AACo wil hoe dan ook deze investering realiseren en de verticale integratie verderzetten Er gingen stemmen op om de slachthuisactiviteiten af te stoten, maar het bedrijf ontkende met klem dat er plannen in die richting zijn. AACo zond een persbericht uit om dit te benadrukken, maar uit de tekst is het zonneklaar dat men wel degelijk ernstig nadenkt over het verhogen van het kapitaal. Veel keuze heeft men immers niet, want als de inkomsten achterwege blijven en men wil de schulden niet verder laten toenemen (wat op zich een goede zaak is), dan

rest er weinig anders dan beroep te doen op de aandeelhouders. We kunnen er dus maar beter van uitgaan dat er binnenkort een aankondiging verschijnt. Traditioneel zet dit druk op de beurskoers, want het aantal aandelen stijgt en de winst verwatert. De verticale integratie lijkt ons inderdaad belangrijk en als we denken als aandeelhouderseigenaars op lange termijn, dan moeten we bereid zijn om bij te springen. Het alternatief is de handdoek in de ring gooien en de aandelen verkopen. Dat kan, maar we zijn niet geneigd om dat te doen. We vermoeden dat er op lange termijn nog steeds potentieel is, al duurt het wel een hele tijd vooraleer dat zich ook effectief manifesteert. Maar we houden ons dus klaar om middels een kapitaalverhoging of claimemissie bij te kopen. Overigens is er een CEO-wissel op komst. De zittende CEO, David Farley, werd in ieder geval bedankt voor de bewezen diensten. Vindt men een geschikte kandidaat, dan zou dit misschien eindelijk de aanzet kunnen zijn tot betere resultaten.

SELECTIELIJST Raadpleeg a.u.b. onze website: http://www.smartcapital.be/abonnees/Selectielijst.pdf

De auteur heeft van de in dit nummer vernoemde aandelen volgende in portefeuille: Asian Citrus Holdings, Australian Agricultural Company en K+S.

SMART Capital is een onafhankelijk weekblad voor zowel particuliere als institutionele beleggers waarbij de nadruk wordt gelegd op het verstandig opbouwen van een portefeuille. Verschijnt 48 keer per jaar. V.U.: Maarten Verheyen, Lindedorp 44/B, 3990 Peer, België. De verstrekte informatie is gebaseerd op grondige financiële analyse van externe bronnen. De uitgever of medewerkers kunnen niet verantwoordelijk worden gesteld voor de gegeven adviezen. Het aankopen van aandelen gebeurt steeds op eigen risico. De uitgever en de medewerkers van SMART Capital behouden zich het recht om rechtstreeks of onrechtstreeks en op elk mogelijk tijdstip te handelen in de vermelde waarden zonder voorafgaande vermelding hiervan. Niets uit deze uitgave mag op geen enkele wijze worden gekopieerd of doorgemaild zonder voorafgaande schriftelijke toestemming van de auteur. De uitgever behoudt zich het recht om zonder terugbetaling van het resterende abonnementsgeld het abonnement stop te zetten indien er inbreuk wordt gedaan tegen het kopiëren of doormailen zonder voorafgaande toestemming van de auteur.


Deflatie in aantocht (?) (deel 1)

Recommend Documents