Mendlova zemědělská a lesnická univerzita Provozně ekonomická fakulta
Cenné papíry a jejich obchodování v České republice Bakalářská práce
Vedoucí práce: Ing. Blanka Sítařová
Hana Vodičková
Brno 2008
Je mou povinností zde poděkovat zejména paní ing. Blance Sítařové za její přístup a pozornost, kterou věnovala vypracování mé bakalářské práce.
-1-
Prohlašuji, že jsem tuto bakalářskou práci vyřešila samostatně s použitím literatury, kterou uvádím v seznamu.
V Brně 20. května 2008
………………………………………………
-2-
Abstract Vodičková, H. Securities and the methods of their trading the Czech Republic. Bachelor paper. Brno, 2008. Theoretical part of the paper studies the structure of capital market and its separate parts. The practical part is devoted to the capital market development in the Czech Republic. The paper defines individual products in the capital market and the methods of their traiding in the Prague Securities Exchange, with special attention to capital stock. The concluding part of the paper is devoted to the fax policy of Joint-Stock Companies.
Abstrakt Vodičková, H. Cenné papíry a jejich obchodování v České republice Bakalářská práce. Brno, 2008. Teoretická část práce zpracovává strukturu finančního trhu a jeho jednotlivých částí. Praktická část je věnována vývoji kapitálového trhu v České republice. Specifikuje jednotlivé produkty kapitálového trhu a způsoby obchodování s nimi na Burze cenných papírů Praha, se zaměřením zejména na akcie. Závěrečná část práce je věnována daňové politice akciových společností.
-3-
OBSAH 1. Úvod …………………………………………………………………….…………… 2. Cíl práce ……………………………………………………………………………… 3. Ekonomický a finanční systém ……………………………………….……………… 3.1. Finanční trh a jeho struktura …………………………………………………… 3.2. Peněžní trh ……………………………………………………………………... 3.3. Kapitálový trh …………………………………………………….……………. 3.3.1. Současná pozice kapitálového trhu v ČR ……………………………….. 4. Cenné papíry …………………………………………………………………………. 4.1. Cenné papíry kapitálového trhu ………………………………………………… 4.2. Akcie, makroekonomická a odvětvová analýza ………………………………… 4.2.1. Akcie ……………………………………………………………………. 4.2.2. Makroekonomická a odvětvová analýza ……………………………….. 4.3. Akciové společnosti …………………………………………………………….. 4.4. Burzovní obchody s cennými papíry …………………………………………… 4.4.1. Vývoj světového burzovnictví ………………………………………….. 4.4.2. Historie českého burzovnictví …………………………….……………. 4.4.3. Kupónová privatizace …………………………………………………... 4.4.4. Členství v BCPP ………………………………………………………... 4.4.5. Burzovní orgány ………………………………………………………... 4.4.6. Právní úprava …………………………………………………………… 4.4.7. Základní směry zaměření burzy ………………………………………… 4.4.8. Trhy cenných papírů ……………………………………………………. 4.4.9. Způsoby obchodování …………………………………………………... 4.4.10. Organizátor mimoburzovního trhu ……………………………………… 4.4.11. Stanovení kurzu ………………………………………………………… 4.4.12. Vypořádání obchodů ……………………………………………………. 4.4.13. Indexy akciového trhu ………………………………………………….. 4.4.13.1. Vývoj indexu PX50 v letech 1993 až 2008 v ČR…………….. 4.4.14. Závěr ……………………………………………………………………. 4.5. Zobrazení obchodování s cennými papíry v účetnictví akciových společností… 4.6. Obchodování s cennými papíry a daňová politika akciových společností …….. 5. Vliv obchodování s akciemi na řízení akciové společnosti …………………………. 6. Diskuse ……………………………………………………………………………… 7. Závěr ………………………………………………………………………………… 8. Literatura …………………………………………………………………………….
-4-
5 5 5 7 9 10 13 13 17 18 18 22 29 36 37 42 47 50 51 51 52 52 57 62 63 63 65 68 75 76 78 80 84 86 88
1. Úvod: Akcie spolu s dlouhodobými dluhopisy jsou všeobecně považovány za významné finanční instrumenty, mající nezastupitelnou úlohu při financování kteréhokoliv ekonomického systému, včetně ekonomiky světové. Přesto zatím neexistuje celosvětově jednotný názor na to, jak je definovat, respektive jaké jsou jejich jedinečné vlastnosti (atributy). To způsobuje, že jak mezi jednotlivými státy, tak i uvnitř jich samotných neexistuje jednotnost jejich označování, přičemž může docházet až k tomu, že jsou konstruovány a pojmenovávány podle individuálního uvážení jejich emitentů, a to často v souladu s jejich vlastními zájmy. To vede k tomu, že některé v podstatě stejné druhy finančních operací lze rozdílně vykazovat, což se následně projevuje v neprůhledných finančních tocích a tím i v právně nepostižitelných, tzv. „legálních“ daňových únicích.
K nim navíc přispívají i stále se
rozšiřující nové druhy finančních derivátů (jejich podkladovými aktivy bývají mimo jiné často akcie), jakož i některé vlastnosti cenných papírů kolektivního investování. To ovšem zároveň omezuje možnosti státní regulace jak na národní, tak i na mezinárodní úrovni. Proto zákonitě vyvstává stále větší nutnost akcie a dluhopisy jednotně a celosvětově definovat a současně je i jednotně legislativně vymezit.
2. Cíl práce: Cílem mé práce je teoretické vymezení cenných papírů a vývoj obchodování s nimi na českém kapitálovém trhu.
3. Ekonomický a finanční systém Základní funkcí každé ekonomiky je alokovat vzácné materiálové zdroje, aby tyto umožnily vyrábět zboží a poskytovat služby, které společnost požaduje. Aby ekonomika tuto svoji funkci mohla úspěšně plnit, musí být propojena s finančním systémem.Tato propojenost umožňuje, aby domácnosti mohly prodávat výrobní faktory a inkasovat za ně peněžní příjmy, které následně použijí na nákupy zboží a služeb a naopak firmy mohly získávat platby za svoji produkci výrobků a služeb a za takto utržené peníze mohly nakupovat výrobní faktory, které jsou podmínkou pro udržení jejich výroby. V ekonomicky vyspělých státech funguje ekonomika na tržním principu. Proto jsou to právě trhy, které jsou zodpovědné za efektivní umístění omezených zdrojů a poskytování zboží a služeb. Trhy zboží a služeb tak na základě nabídky a poptávky určují cenu obchodované produkce, přičemž změny cen mají následný vliv na chování ekonomických -5-
subjektů (jednotlivců i firem), které si vzájemně konkurují. Na druhé straně trhy rozdělují důchody, jejichž výše závisí na podílu ekonomických subjektů na tvorbě produktu z hlediska jeho množství a kvality. Jedná se zde jak o velikost dosaženého zisku jednotlivých firem, tak i o mzdy, renty, úroky a jiné ekonomické požitky. V rámci ekonomického systému existují tři základní typy trhů : a) trhy zboží a služeb, b) trhy výrobních faktorů - půdy, práce, kapitálu, c) finanční trhy. Z těchto prvků se za klíčový považuje trh finanční, jímž se rozumí ziskově motivované nakupování a prodávání peněz a peněžních ekvivalentů. Základním úkolem finančního trhu je zajistit tok finančních prostředků mezi dvěma skupinami subjektů, tj. půjčovateli peněz, kteří jsou zdrojem úspor a ekonomickými subjekty, které poptávají úvěr, s cílem jeho efektivního využití. Finanční trhy, jež jsou nedílnou součástí finančního systému umožňují, aby finanční systém zajistil i využití dočasně volných finančních prostředků. Finanční systém je mechanizmus, jehož prostřednictvím se prostředky k zapůjčení dostávají k těm, kteří se je chtějí vypůjčit. Je to souhrn trhů, jednotlivců, institucí, práv, regulací a technik, s jejichž použitím jsou obchodovány finanční prostředky a produkovány finanční služby. Finanční systém zajišťuje soustřeďování dočasně volných zdrojů finančních prostředků a jejich následné rozmístění, a také přelévání za účelem přeměny úspor v investice. Tvorba investic je odlišná od ekonomického subjektu, který investuje. Investice se tak děli na : -
investice firem, jež představují prostředky na rozvoj a zajištění činnosti – budovy, zařízení, nákup zásob, surovin a zboží,
-
investice domácností – výdaje nemovitého charakteru – nákupy předmětů dlouhodobé spotřeby (nábytek, auto), které jsou řazeny mezi spotřební výdaje a
-
investice státu – představují výdaje na občanskou vybavenost, infrastrukturu, atd.
Investice vyžadují značné finanční prostředky, které musí být finančním systémem zajištěny přeměnou akumulovaných úspor ekonomických subjektů. Ekonomické subjekty prodávají své finanční přebytky na finančních trzích za dohodnuté finanční nástroje, čímž realizují přeměnu svého současného příjmu na příjem budoucí. Tyto prostředky jsou poskytovány s cílem budoucího výnosu s ohledem na likviditu a postupované riziko.
-6-
3.1. Finanční trh a jeho struktura Ve vyspělých ekonomikách finanční trh odráží prosperitu nebo neúspěšnost hospodářského vývoje, je citlivým barometrem mezinárodně-ekonomických a mezinárodně-politických procesů. Definice finančního trhu je uváděna, jako systém vztahů a nástrojů, umožňujících soustřeďování, rozmísťování a přerozdělování dočasně volných peněžních prostředků na základě nabídky a poptávky. Teorie finančního trhu, ale především politika finančního trhu, vždy vychází z formulace základních podmínek tohoto trhu a možností, které daná společnost i ekonomika pro funkci finančního trhu vytváří. Význam finančního trhu neustále roste. Finanční trh můžeme členit podle několika hledisek, např. podle: •
předmětu obchodu (délky splatnosti nástrojů, které se na něm obchodují) na: a) peněžní trh – trh krátkodobých úvěrů a krátkodobých cenných papírů, b) kapitálový trh – tvoří jej trh dlouhodobých úvěrů a dlouhodobých cenných papírů, c) trh s cizími měnami – trhy devizové a trhy valutové, d) trh drahých kovů,
•
účastníků na: a) bankovní trh, b) mezipodnikový trh, c) burzovní trh,
•
forem nástrojů na : a) úvěrový trh – trh krátkodobých a dlouhodobých úvěrů, b) trh cenných papírů – trhy krátkodobých a dlouhodobých cenných papírů, c) depozitní trh,
•
doby, na niž se finanční obchody uzavírají na: a) peněžní trh, b) kapitálový trh.
Na finančních trzích probíhá neustále velké množství různých finančních transakcí. Setkávají se zde ekonomické subjekty, které nabízení různé finanční nástroje – dokumenty finančního trhu, s těmi, kteří je poptávají a platí za ně penězi. Finanční teorie rozlišuje tři způsoby financování : a) financování přímé b) financování polopřímé
-7-
c) financování nepřímé ad a) Při přímém financování si dlužníci půjčují peněžní prostředky přímo od spořitelů tím, že jim sami prodávají své vlastní finanční instrumenty, nejčastěji cenné papíry. Je to nejjednodušší metoda provádění finančních transakcí. Patří sem např. i vypůjčení si peněž přímo od přítele, nebo nákup obligací nebo akcií přímo od společnosti, která je emituje. Jedná se o tzv. primární cenné papíry, protože směřují od emitenta ke konkrétnímu investorovi. ad b) Polopřímé financování je určitým kompromisem mezi přímým a nepřímým financováním, tj. investoři a vypůjčovatelé se setkáváni prostřednictvím určitých prostředníků – brokerské firmy. Ty mohou pouze poskytovat informace o možných nákupech a prodejích příslušných nástrojů finančního trhu – nejčastěji cenných papírů nebo mohou přímo kontaktovat potencionální kupce a prodejce a zprostředkovávat jim jejich obchody. Pokud roli prostředníka plní dealerské společnosti, mohou tyto samy obchodovat na vlastní účet, tj. nakupovat a následně dále rozprodávat části některých hlavně větších emisí cenných papírů formou menších, lépe prodejných jejich částí. Tím se rozšiřuje tok úspor do investic, neboť se do jejich financování zapojují i menší investoři. V důsledku toho, že dealeři nakupují cenné papíry do svého portfolia za účelem dosažení zisku, berou na sebe i určité riziko z možného poklesu cen cenných papírů. Tento způsob financování je jak pro investora, tak i pro vypůjčovatele levnější než financování přímé, avšak tím, že konečný věřitel ještě sám vlastní dlužníkovy cenné papíry postupuje vyšší míru rizika ad c) Nepřímé financování zajišťují zejména obchodní banky, pojišťovny, investiční společnosti, investiční a penzijní fondy a další finanční instituce. Tyto instituce často prodávají svým věřitelům své vlastní, tzv. sekundární cenné papíry a zároveň přijímají dluhové, tzv. primární cenné papíry od konečných vypůjčovatelů. Pro sekundární cenné papíry je charakteristická nízká míra rizika insolvence jejich emitentů a ve vyspělých zemích bývají i chráněny státem. Kromě toho, aby mohly být sekundární cenné papíry přístupny širší veřejnosti, bývají emitovány v nízkých nominálních hodnotách a vzhledem k jejich většinou rozsáhlým emisím se vyznačují i poměrně vysokou likviditou. Velké zprostředkovatelské finanční instituce poskytují svým klientům značný komfort, čímž jim umožňují ukládat a zúročit i drobné krátkodobé vklady. Význam finančního zprostředkování spočívá ve dvou hlavních aspektech. V první řadě v tom, že malí spořitelé, kteří použijí při svém financování prostředníka – specializovanou finanční instituci, která jim při prodeji ve velkém šetří náklady (má své vlastní specialisty), nejjednodušeji a nejbezpečněji investují své úspory. Druhým aspektem je, že jak velké firmy, tak i stát potřebují pro svou investiční -8-
činnost mimořádně vysoké úvěry, kterou by bez spojení se zdroji na spořitelních účtech a od drobných investorů nebylo možné zajistit. Z výše uvedeného vyplývá, že bez finančního zprostředkování by finanční trhy nebyly plně efektivní a nedávaly by plný užitek a jako nejefektivnější se jeví financování nepřímé. Finanční trh je trhem finančních prostředků. Představuje souhrn finančních instrumentů, institucí a subjektů, kteří realizují finanční transakce (obchod) za podmínek stanovených trhem. Finanční prostředky jsou mezi subjekty finančního trhu přelévány určitými specielními postupy, většinou za účasti finančních institucí. Základním vztahem mezi subjekty finančního trhu je vztah nabídky a poptávky finančních aktiv. V posledních letech se na finančních trzích uskutečňuje stále více finančních obchodů prostřednictvím cenných papírů. Podniku, který vydává cenné papíry (emitentovi) se rozšiřují možnosti, jak získat potřebný kapitál, protože na finančním trhu se obrací na větší počet finančních investorů. Těm zase obchodovatelné cenné papíry umožňují zvýšit likviditu jejich aktiv, neboť cenné papíry mohou na finančním trhu podle potřeby prodat.
3.2. Peněžní trh Peněžní trh je institut, kde se subjekty s přechodným přebytkem peněžních prostředků setkávají se subjekty, které vzhledem k jejich přechodnému nedostatku tyto prostředky poptávají. Je tvořen trhem krátkodobých úvěrů a trhem krátkodobých cenných papírů, splatných zpravidla do jednoho roku. Nástroje peněžního trhu se vyznačují menším rizikem nižším výnosem a co se týká cenných papírů i jejich poměrně vysokou likviditou. Krátkodobé cenné papíry proti dlouhodobým cenným papírům méně podléhají cenovým výkyvům, takže bývají bezpečnější investicí. Trh krátkodobých úvěrů umožňuje poskytování různých typů krátkodobých úvěrů obchodními bankami nebo jinými licencovanými finančními institucemi, dále obchodních úvěru, které si poskytují jednotlivé podnikatelské subjekty samy mezi sebou v souvislosti s dodávkami zboží, ale i krátkodobých úvěru uzavíraných mezi jednotlivými obchodními bankami nebo poskytovaných centrální bankou obchodním bankám. Patří sem také krátkodobé úvěrové operace, kterých se může účastnit i stát. Na trhu krátkodobých cenných papírů se ekonomické subjekty poptávající peníze obracejí s nabídkou cenných papírů – zejména směnek, depozitních certifikátů, pokladničních poukázek, atd. – na vhodné zájemce především z řad obchodních bank, podniků, resp. jiných finančních institucí nebo na domácnosti, a to buď přímo nebo prostřednictvím specializovaných institucí. -9-
3.3. Kapitálový trh Kapitálový trh představuje mechanismus a instituce, kde se setkávají nabídka a poptávka po dlouhodobě uvolněném kapitálu. Je trhem určeným pro finanční operace s dlouhodobými finančními nástroji, které mají povahu investic. Prostřednictvím kapitálového trhu jsou poskytovány dlouhodobé úvěry a jsou na něm obchodovány dlouhodobé cenné papíry. Kapitálový trh se tedy dělí na trh dlouhodobých úvěrů a na trh dlouhodobých cenných papírů. Nástroje kapitálového trhu lze s ohledem na jejich dlouhodobější charakter považovat za rizikovější, neboť riziko každé investice stoupá jak s dobou její životnosti, tak i s velikostí peněžní částky, která do ní byla investorem vložena a investice na kapitálovém trhu bývají v převážné většině případů vhledem k délce životnosti podstatně dlouhodobější, než jsou investice realizované na peněžním trhu, a také rozsáhlejší co do objemu investovaných peněžních prostředků. Účastníky kapitálového trhu jsou jednotlivci, banky, obchodní společnosti, národní a mezinárodní organizace. Na trhu dlouhodobých úvěrů se v peněžní transakci setkávají věřitel a dlužník. Dlouhodobé úvěry slouží k realizaci reálných investic. Jejich poskytovateli (věřiteli) bývají různé finanční instituce, např. obchodní banky, stavební spořitelny nebo banky hypoteční. S ohledem na dlouhodobost a větší objem zapůjčených peněžních prostředků, a tím k vyšší míře podstupovaného rizika, bývají úvěry ručeny reálným majetkem, zpravidla nemovitostmi. Na trhu dlouhodobých cenných papíru vlastník peněžního kapitálu nakupuje cenné papíry (fiktivní kapitál). Mezi nejvýznamnější základní druhy cenných papírů na kapitálovém trhu jsou považovány především akcie a dlouhodobé dluhopisy (obligace), jsou obchodovatelné, což je výhoda jak pro emitenty, kteří jejich emisemi získávají dlouhodobé peněžní zdroje, tak i pro investory, kteří je po zakoupení nemusí držet po celou dobu jejich životnosti a mohou je kdykoli prodat, a tím zpětně získat likvidní peněžní prostředky. Tímto způsobem jsou krátkodobé peněžní zdroje jednotlivých investorů převáděny na dlouhodobé zdroje, umožňující realizaci rozsáhlých reálných investic. Význam trhu dlouhodobých cenných papírů stoupá také v souvislostí s tím, že investiční požadavky neustále rostou a jejich zabezpečování jedním subjektem – bankou – je riskantní. Cenné papíry tím, že je nakupuje velké množství různých investorů, umožňují toto riziko rozložit a držba více druhů cenných papírů v portfoliích investorů, snižuje míru jimi podstupovaného rizika. Z hlediska funkce lze účastníky kapitálového trhu rozdělit na emitenty, investory a zprostředkovatele. Emitenti vydávají cenné papíry. Jsou to potencionální dlužníci, kteří vydáním cenného papíru chtějí získat peněžní zdroje. Účelem emise cenného papíru je - 10 -
získání kapitálu. Cenné papíry tedy potvrzují majetkové právo vlastníka na určité plnění vůči tomu, kdo cenný papír emitoval. Věřitel nemůže požadovat bez cenných papírů uspokojení svých požadavků a dlužník odmítnout plnění závazku, pokud není předložen cenný papír nebo výpis z účtu ze Střediska cenných papírů. Ztrátu cenných papírů lze napravit pouze umořením. Cenný papír může emitovat buď bezprostředně subjekt, který bude uživatelem, nebo specializované finanční instituce (investiční banky, úvěrové společnosti), které potřebují finanční prostředky na rozšíření vlastních aktivních operací. Investoři jsou fyzické nebo právnické osoby, které investují své volné peněžní zdroje do nákupu cenných papírů. Finanční zprostředkovatelé jsou všechny instituce, které zprostředkovávají nákup cenných papírů. Vstupují tak mezi majitele finančních prostředků a dlužníky a jejich hlavní funkcí se stává provedení agregace úspor, transformace rizika a transformace splatnosti. Kapitálový trh je označován jako trh cenných papírů. S ohledem na to,zda jde o novou emisi cenných papírů poprvé uváděnou na finanční trh nebo je obchodováno s cennými papíry již dříve vydanými, rozlišujeme primární a sekundární trhy cenných papírů, bez ohledu na to, zda se jedná o krátkodobé cenné papíry peněžního nebo dlouhodobé cenné papíry kapitálové trhu. Funkcí primárního trhu je získávání nových peněžních zdrojů (včetně úspor drobných investorů) a jejich přeměna ve zdroje dlouhodobé, které jsou potřebné zejména pro financování investic realizovaných velkými společnostmi nebo pro potřeby státu. Jako protihodnota za poskytnuté úspory jsou investorům prodávány nově emitované cenné papíry. Na sekundárních trzích se prodávají již dříve do oběhu uvedené cenné papíry. Jejich hlavní funkcí je stanovení tržních cen prodávaných cenných papírů a zajištění jejich likvidity. Kapitálový trh zprostředkovává tudíž nejen znovurozdělování existujícího kapitálu mezi různými vlastníky, ale i prodej a nákup obchodovatelných cenných papírů a zvyšuje likviditu
alokovaných
peněžních
prostředků,
což
je
předmětem
burzovních
a
mimoburzovních obchodů. Obchody na primárních a sekundárních trzích probíhají na dvou typech trhů, kterými jsou trhy veřejné a vedle nich trhy neveřejné (smluvní). Na veřejných trzích mohou obchodovat všichni potencionální zájemci a cenné papíry jsou zde prodávány obvykle za nejvyšší dohodnutou cenu. Na neveřejných trzích probíhají přímé neboli smluvní obchody mezi dvěma nebo několika předem dohodnutými účastníky obchodu. Cenné papíry zde mohou být prodávány buď jednomu nebo několika kupcům zároveň na základě individuelně dohodnutých podmínek. - 11 -
Veřejné trhy cenných papírů se dále s ohledem na způsob emise cenných papírů dělí na veřejné trhy primární a sekundární. U veřejných trhů primárních jsou cenné papíry uváděny na trh formou prodeje za fixní cenu – emitentem je předem stanovena cena, za kterou bude cenné papíry prodávat. Tato metoda však není příliš dokonalá, protože v praxi je obtížné správně odhadnout cenu nově vydávaných cenných papíru, která odpovídá dané situaci. Pokud např. dojde k nastavení ceny příliš vysoko, poklesne zájem o koupi cenných papírů a k neupsání emise cenných papírů. Je-li však cena nastavena příliš nízko, vzroste poptávka po cenných papírech a emitent může mít z prodeje jím emitovaných cenných papírů ztrátu z důvodu, že je prodají za cenu nižší než je potřebné. Obdobné problémy mohou nastat i při obchodování na sekundárním trhu – jelikož tržní ceny veřejně obchodovaných cenných papírů kolísají a uvedení emise na trh bývá časově náročné, může v době uvádění cenných papírů na primární trh dojít ke změně jejich tržních cen, což může mít negativní dopad pro emitenta. Další formou uvádění cenných papírů na trh je metoda tendr, neboli korespondenční úpis cenných papírů, kdy emitent předem ohlašuje minimální cenu cenných papírů uváděných na trh. Tržní cena je stanovena v závislosti na poptávce v kusech a maximální ceně, za kterou jsou zájemci ochotni cenné papíry odkoupit. V případě použití metody aukce musejí být, na rozdíl od metody tendru, všichni zájemci o cenné papíry přítomni a musejí se aktivně účastnit probíhajícího děje. Základními typy aukce je typ aukce americké, která probíhá postupným zvyšováním ceny a tzv. holandská dražba, u které naopak probíhá postupné snižování původní vyvolávací ceny. Cenný papír je vydán v okamžiku, kdy nalezl svého prvního prvonabyvatele. Tento okamžik se nazývá dnem vydání. Den vydání je třeba odlišit od data emise, což je den, kdy je možno cenný papír poprvé vydat. Datem emise začíná běžet stanovená emisní lhůta – doba, po kterou je možno cenný papír nabízet. Na veřejných trzích sekundárních jsou obchodovány cenné papíry již dříve vydané a do oběhu již uvedené. Tyto trhy se člení na veřejné trhy sekundární organizované a veřejné trhy sekundární neorganizované. Trhy sekundární organizované jsou zpravidla reprezentovány buď burzami nebo jinými licencovanými mimoburzovními organizátory veřejného trhu v České republice se jedná např. o RM-Systém, v USA je možno do jisté míry za mimoburzovní organizovaný trh považovat např. NASDAQ (….).Burzy jsou ve vyspělých zemích nedílnou součástí tržního prostředí a přispívají k tvorbě tržních cen (kurzy) a cenového systému finančních aktiv, která se na nich obchodují. Burzy jsou považovány za vrcholové instituce veřejných trhů a mají řadu specifik (oboustranná aukce, zvláštní povolení k provozování burzovního obchodování, musí být přesně stanovena nejnižší - 12 -
přípustná obchodovatelná množství - loty, čas a místo burzovního obchodování musí být předem přesně stanoveno, atd). S ohledem na druh finančních aktiv, která jsou na burze obchodovány, rozlišujeme : -
burzy finančních aktiv,
-
burzy cenných papírů,
-
burzy devizové - obchoduje se zde s devizami, jejich kurzy se vytváří podle nabídky a poptávky po devizách a obchodují zde pouze banky,
-
burzy komoditní, na kterých se obchoduje s jedním nebo více druhy zboží, např. burzy plodinové, burzy na kterých je obchodována ropa, různé druhy kovů, atd.,
-
burzy služeb - jedná se o burzy lodního prostoru, na nichž se obchoduje s prostorami lodí.
Pokud se jedná o klasické burzy cenných papírů, představují nejprestižnější kapitálové, veřejné a vysoce organizované trhy, na kterých je obchodováno s již dříve emitovanými akciemi, obligacemi, případně podílovými listy uzavřených podílových fondů. Jejich nejvýznamnějším přínosem je to, že se na nich tvoří kurzy.
3.3.1. Současná pozice kapitálového trhu v České republice V průběhu roku 1990 sice došlo ke zlepšení českého kapitálového trhu v oblasti zákonodárných a bezpečnostních podmínek, ale přesto se pražská burza v současné době neřadí mezi velké hráče kapitálového trhu. Navíc současná pozice kapitálového trhu v České republice zůstává nadále nedoceněna. V důsledku toho nedokáže kapitálový trh plnit svou hlavní funkci - alokační a cenotvornou v plné míře. Současný kapitálový trh se vyznačuje velmi omezenou nabídkou investičních nástrojů, tj. velmi nízkou emisní aktivitou subjektů hledajících finanční zdroje a limitovanou poptávkou tuzemských investorů po těchto produktech. Jedná se zejména o drobné investory, u nichž přetrvává nedůvěra v kapitálový trh ještě z postkupónového období. Výjimku tvoří poptávka po instrumentech kolektivního investování.
4. Cenné papíry Peněžní prostředky, které jsou odloženy ve formě úspor, protékají finančními trhy a tím podporují investiční záměry jednotlivých ekonomických subjektů. Výsledkem každého finančního toku je konečná reálná investice. Investice se ve své podstatně dělí na : a) investice reálné : -
přímé podnikání, - 13 -
-
nemovitosti,
-
movitosti : drahé kovy, umělecké předměty a sbírky a b) investice finanční :
-
peněžní vklady,
-
depozitní certifikáty (vkladové listy),
-
dluhopisy (pokl. poukázky, hypotéční listy, indiv. půjčky, obligace),
-
akcie,
-
pojistky a renty,
-
finanční spoluúčast na podnikání jiných,
-
odvozené cenné papíry.
Finanční investice mají povahu majetkové peněžní transakce mezi dvěma ekonomickými subjekty, zachycené na listině papíru, na němž jsou stanoveny podmínky této transakce. Osobě, která majetek (peníze) poskytla, jsou zaručena buď všechna nebo některá z těchto práv - právo na navrácení majetku, na zaručenou peněžní odměru (úrok, prémii), právo podílet se na zisku, který byl investicí vytvořen, právo podílet se vlastnicky na majetku osoby, která si vypůjčila a právo rozhodovat o způsobu použití poskytnutých prostředků při podnikatelské činnosti. Protože tato listina dává jejímu majiteli práva, nazývá se cenným papírem, který obdrží investor jako důkaz své provedené finanční investice. Finanční investice tedy mají především formu investic do cenných papírů. Podle zákona č. 591/1992 Sb., o cenných papírech, který vychází z klasického pojetí cenného papíru jako listiny (dále jen CenP) a dalších souvisejících zákonech je možno v České republice emitovat tyto druhy cenných papírů : ▫ akcie ▫ zatímní listy ▫ podílové listy ▫ dluhopisy ▫ investiční kupóny ▫ kupóny ▫ směnky ▫ šeky ▫ cestovní šeky ▫ náložné listy včetně konosamentů (potvrzení o přijetí zboží k lodní dopravě) ▫ skladištní listy
- 14 -
▫ jiné listiny, které jsou za cenné papíry prohlášeny zvláštními zákony, např. finanční deriváty. Cenné papíry lze členit z nejrůznějších hledisek, např. podle: 1. míry obchodovatelnosti se rozeznávají cenné papíry: a) obchodovatelné – majitel je může prodat nebo nakoupit na sekundárním trhu a případně si za ně koupit jiné cenné papíry, b) částečně obchodovatelné – toto omezení stanovuje emitent cenných papírů výslovně na jejich plášti, patří sem např. akcie a dluhopisy, jejichž nákup a prodej lze provádět jen mezi určenými subjekty, např. mezi zaměstnanci podniku, který tyto cenné papíry emitoval. c) neobchodovatelné – emitent zakazuje jejich nákup a prodej na sekundárním trhu. K takovým cenným papírům zpravidla patří část depozitních certifikátů, vkladových listů aj. 2. druhu kapitálové potřeby na straně emitentů a podle motivace na straně finančních investorů se cenné papíry člení na: a) úvěrové cenné papíry, které jsou založeny na úvěrovém vztahu mezi dlužníkem (vypůjčovatelem) a věřitelem (půjčovatelem, investorem); investor nakupuje tyto cenné papíry s podmínkou, že mu dlužník zaplatí ve stanovené době nejen zapůjčený peněžní obnos, ale i dohodnutý úrok. Obdobně dlužník vydává cenný papír se záměrem opatřit si tímto způsobem dočasný kapitál, b) majetkové cenné papíry nezakládají (až na určité výjimky) nárok na vrácení investovaného kapitálu. Investoři nakupují tyto cenné papíry se záměrem získávat z nich pravidelný výnos, spolupodílet se na rozhodování a podnikání, na vlastnictví podniku a na dodatečném zhodnocování investovaného kapitálu. Jejich vliv na rozhodování může být: rozhodující, podstatný, společný či jen menšinový. Rozhodující vliv znamená, že investor vlastní více než 50 % hlasových práv jiného podniku, což mu umožňuje ovládat operativní a strategické politiky jiného podniku. Podstatný vlivem se rozumí, že investor vlastní v jiném podniku nejméně 20 % a více, nejvýše však 50 % uplatňovaných hlasovacích práv. Společný vliv má jeden nebo více podniků ovládajících společně na základě dohody jinou účetní
- 15 -
jednotku. Menšinovým vliv znamená, že investor vlastní méně než 20 % hlasovacích práv. 3. V závislosti na tom, zda emitent vydáním cenných papírů pokrývá své krátkodobé či dlouhodobé finanční potřeby, se cenné papíry člení na: a) krátkodobé – s dobou splatnosti do 1 roku, emitent je umisťuje na peněžním trhu, b) dlouhodobé - s dobou splatnosti nad 1 rok, emitent je vydává na kapitálovém trhu. c) Nabyvatel rovněž člení cenné papíry na dlouhodobé a krátkodobé, ale tentokrát podle doby, po niž zamýšlí ponechat si je ve svém vlastnictví. Zatímco cenné papíry splatné do 1 roku budou vždy krátkodobým finančním majetkem (např. krátkodobé dluhopisy držené do splatnosti), cenné papíry s delší splatností, jakož i cenné papíry, u nichž nepřichází splatnost v úvahu (jako jsou akcie), zařadí nabyvatel buď do dlouhodobého finančního majetku (chce-li je podržet po dobu delší než 1 rok), nebo do krátkodobého finančního majetku, má-li záměr s nimi obchodovat na burze nebo je v krátké době přeměnit na peníze. Cenné papíry mohou být vydány v různých podobách. Podle formy, způsobu uchování a podle způsobu převodu vlastnictví lze cenné papíry rozdělit na materializované, imobilizované a dematerializované. ■
materializované cenné papíry existují v listinné formě a nacházejí se buď
v rukou vlastníka nebo v trezoru banky. Převod vlastnictví těchto cenných papírů probíhá zpravidla jejich předáním. ■ imobilizované cenné papíry jsou cenné papíry uložené u sběrné banky, u kterých se nepředpokládá materiální oběh. Převod vlastnictví je realizován změnou zápisu vlastníka v evidenci banky. ■ dematerializované cenné papíry jsou fyzicky neexistující cenné papíry, jejichž emise je uložena v podobě magnetického zápisu v paměti počítače. Veškeré operace a správa těchto cenných papírů je realizována prostřednictvím počítače. V ČR bylo k tomuto účelu zřízeno středisko cenných papírů (SCP). V české legislativě je forma cenného papíru ponechána na rozhodnutí emitenta. V zákonem stanovených případech je však předepsána forma listinná (kupóny, skladištní listy, šeky, směnky, atd.). - 16 -
Cenný papír může být vystaven: ■ na majitele – cenný papír může být volně, bez jakéhokoliv omezení převáděn na jiné osoby. Jeho vlastníkem je ten, kdo ho předloží. ■ na jméno – na cenném papíru je zapsáno jméno jeho vlastníka. Po každé změně majitele je třeba provést změnu zápisu jména v součinnosti s příslušnou akciovou společností, která tuto změnu zanese do své evidence. ■ na řad – na cenném papíru je uveden majitel, změnu majitele lze provést bez souhlasu emitenta, a to rubopisem. Cenné papíry se staly předmětem obchodu – koupě a prodeje, staly se tedy obchodovatelnými. Obchodovatelnost cenného papíru znamená, že na každou osobu, která si tento papír koupí, přechází zároveň i práva s tímto cenným papírem spojená.
4.1. Cenné papíry kapitálového trhu Cenné papíry kapitálového trhu jsou cennými papíry dlouhodobými, přičemž se může jednat, jak již víme, o dlouhodobé dluhopisy, tak i o cenné papíry majetkové. Vzhledem ke skutečnosti, že se jedná o cenné papíry dlouhodobé, bývají zejména v případech, kdy se jedná o velké emise, obchodovatelné na organizovaných sekundárních trzích. Mezi reprezentativní nástroje kapitálového trhu patří obligace (dluhopisy), akcie a různé druhy hypotečních listů. Obligace je takový cenný papír, s nímž je spojeno právo majitele požadovat splacení dlužné částky o nominálních hodnotách a vyplacení výnosů z něj k určitému datu a povinnost osoby, oprávněné vydávat dluhopisy, tyto závazky splnit. Jedná se o střednědobé a dlouhodobé dluhopisy vydávané ve velkých emisích, které jsou zpravidla obchodovatelné na veřejných organizovaných trzích. K obstarání peněz prostřednictvím dluhopisů přistupují nejen podniky (podnikové dluhopisy), ale i stát (státní dluhopisy) a obce (komunální obligace). Akcie jsou všeobecně považovány za nejvýznamnější cenné papíry kapitálového trhu. Jde o majetkové cenné papíry neohraničené životností, s nimiž jsou spojena práva akcionářů podílet se na řízení společnosti, na jejím zisku a na majetkovém zůstatku při zániku společnosti. Investoři nakupují akcie pro vlastnosti, kterými se tyto cenné papíry liší od dluhopisů. S akciemi mohou být spojena určitá práva, např. přednostní právo na dividendu (prioritní akcie), právo na prodej za zvýhodněnou cenu aj. Lze také říci, že jsou nejčastěji a v největších objemech obchodovány na burzách cenných papírů.
- 17 -
Hypoteční listy jsou zvláštním druhem dlouhodobých dluhopisů, které smějí ve většině zemí emitovat pouze banky se speciální licencí. Zdroje, které jejich prodejem banky získají, mohou být použity výhradně k poskytování hypotečních úvěru. Dlouhodobé cenné papíry jsou vydávány za účelem získání dlouhodobých peněžních zdrojů, které mohou jejich emitenti ekonomicky využít. Jejich držitelům umožňují rozmnožit peněžní prostředky investované do těchto cenných papírů o požitky, které jsou s jejich držbou spojeny. Protože jde o dlouhodobé cenné papíry bývá prakticky u všech jejich významnějších emisí předem zaručena jejich veřejná obchodovatelnost, a to zpravidla na organizovaných trzích cenných papírů, zejména burzách.
4.2. Akcie, makroekonomická a odvětvová analýza 4.2.1. Akcie Zákon č. 513/1991 Sb., obchodní zákoník (dále jen ObchZ), vymezuje akcii jako cenný papír, který osvědčuje právo akcionáře jako společníka podílet se na majetku a řízení akciové společnosti, na jejím zisku a na likvidačním zůstatku při zániku společnosti. Uvedený výčet práv inkorporovaných v akcii však není výčtem komplexním. Z řady ustanovení obchodního zákoníku vyplývají další práva, ke kterým legitimuje akcie svého majitele, a kromě toho obchodní zákoník připouští, aby v některých případech stanovy tento rozsah ještě rozšířily a umožňuje též oddělit některá práva od akcie. Akcie jsou cenným papírem, který může vydávat pouze akciová společnost.
Počet akcií, jejich nominální
hodnotu a výši akciového kapitálu určují stanovy společnosti. Majitelé akcií se stávají akcionáři společnosti, kteří jsou oprávnění : -
spolupodílet se na řízení akciové společnosti tím, že se účastní valné hromady, schvalují na ní roční účetní uzávěrku, návrhy na rozdělení zisku, spolurozhodují o výši dividendy, schvalují návrhy na úpravu základního jmění a stanov společnosti. Počet hlasů je dán zpravidla počtem akcií, které každý akcionář vlastní. Počet akcií připadající na jeden hlas určují stanovy společnosti. Akcionář však nemá právo na splacení akcie od akciové společnosti;
-
podílet se na zisku společnosti. Tento podíl je zpravidla určen podílem jmenovité hodnoty akcií každého akcionáře na jmenovité hodnotě akcií všech akcionářů;
-
podílet se na likvidační kvótě z majetku akciové společnosti, jestliže dochází k její likvidaci, případně na snížení jmenovité hodnoty akcie. Akcie je ve srovnání s obligacemi cenný papír, jehož kurz může kolísat podstatným
způsobem v závislosti na očekávaných hospodářských výsledcích společnosti. Tato vlastnost - 18 -
je v praxi využívána ke spekulativnímu obchodování s akciemi. Akcionář může zaznamenat ztrátu a v krajním případě při likvidaci společnosti přijít o celý investovaný kapitál, neboť po dobu trvání společnosti ani v případě jejího zániku nemůže žádat o vrácení svého majetkového vkladu – při likvidaci společnosti jsou nejprve uspokojeny pohledávky věřitelů a teprve zůstatek se rozdělí mezi akcionáře. Akcie jsou z tohoto hlediska nejrizikovější cenné papíry. Akcie však mají oproti dluhopisům u prosperujících společností přednost, neboť při inflačním vývoji se investovaný kapitál neznehodnocuje. U akcií investovaný kapitál představuje podíl na vlastním jmění, které je použito k pořízení majetku a jeho cena se inflačním vývojem zvyšuje. Obchodní zákoník vymezuje náležitosti akcie tak, že především určuje minimální rozsah náležitostí, které musí obsahovat každá akcie a pro některé akcie tento rozsah ještě rozšiřuje. Každá akcie musí obsahovat: a) obchodní jméno a sídlo společnosti, b) číselné označení akcie a její jmenovitou hodnotu, c) označení formy – akcie na majitele nebo na jméno akcionáře s uvedením jeho jména, d) výši základního jmění společnosti, e) počet akcií k datu emise a datum emise. Ad a) Akciová společnost založená, jak za účelem podnikání, tak i k jinému účelu , než je podnikání, musí mít obchodní jméno. Podle ustanovení § 8 ObchZ se obchodním jménem rozumí název, pod kterým akciová společnost činí právní úkony při své podnikatelské činnosti. Obchodní jménem akciové společnosti je název, pod kterým je zapsána v obchodním rejstříku. Musí obsahovat označení „akciová společnost“ nebo zkratku „akc.spol.“ anebo zkratku „a.s.“. Obchodní jméno akciové společnosti nesmí být zaměnitelné s obchodním jménem jiného podnikatele. Ad b) Jmenovitou hodnotu akcií musí podle § 157 ObchZ určit stanovy. Ustanovení § 6 odst. 1 CenP definuje jmenovitou hodnotu cenného papíru jako peněžitou částku, která je na něm uvedena. Tato definice je použitelná pouze pro listinné cenné papíry. Pro zaknihované cenné papíry lze říci, že jmenovitá hodnota ječástka uvedená jako jmenovitá hodnota cenného papíru v registru emitenta a na účtu majitele cenného papíru vedených Střediskem cenných papírů. Akcie téže společnosti mohou mít různou jmenovitou hodnotu, pokud zvláštní zákon nestanoví něco jiného. Ad c) Podle ustanovení § 156 ods. 1 ObchZ může mít akcie formu na jméno nebo na majitele.
- 19 -
Ad d) Základním druhem efektivního zvyšování základního jmění je zvyšování základního jmění upisováním akcií, neboť tento způsob zvýšení základního jmění poskytuje společnosti nevratné zdroje majetku. O zvýšení základního jmění upisováním nových akcií může rozhodnout valná hromada nebo představenstvo v rámci pověření na základě rozhodnutí valné hromady podle § 210 ObchZ. Ad e) Datem emise je podle § 5 odst. 1 zákona o CenP den, kdy může dojít k vydání cenného papíru prvnímu nabyvateli. Datum emise určuje emitent, pokud ze zvláštního zákona nevyplývá něco jiného. Pro určení data emise a dne vydání zatímních listů a akcií obchodní zákoník v § 168 odst. 3 a § 176 odst.5 modifikuje toto ustanovení tak, že je lze stanovit až po zápisu společnosti do obchodního rejstříku a u akcií též až po úplném splacení emisního kurzu. Co se týká podoby akcií, akcie mohou mít buď podobu listinné akcie nebo podobu zaknihované akcie. Možnost vydávat akcie v zaknihované podobě upravuje zákon o cenných papírech v § 1 odst. 2, kde stanoví, že listina, která je cenným papírem, může být nahrazena zápisem do zákonem stanovené evidence, pokud tak stanoví zákon. Zákonem stanovenou evidencí zaknihovaných akcií je podle § 1 odst. 3 CenP evidence vedená ve Středisku cenných papírů v registrech emitentů a na účtech majitelů cenných papírů. Z hlediska převoditelnosti akcií, rozlišujeme dvě formy akcií : akcie znějící na jméno nebo na majitele.Podle ustanovení § 156 odst. 1 ObchZ může znít akcie na jméno nebo na majitele. Akcie znějící na jméno je podle ustanovení § 3 odst. 3 CenP cenným papírem na řad a jsou převoditelné rubopisem a odevzdáním akcie; akcie znějící na majitele je podle ustanovení § 3 odst. 2 CenP cenným papírem na doručitele – na akcii se neuvádí jméno majitele a převod akcie i s právem se uskutečňuje pouhým odevzdáním. Obchodní zákoník ukládá společnosti, která vydala akcie na jméno, vést seznam akcionářů, do kterého se zapisuje označení druhu a formy akcie, její jmenovitou hodnotu, obchodní jméno nebo název a sídlo právnické osoby, která je akcionářem, popřípadě číselné označení akcie a změny těchto údajů. Druhy akcií: Obchodní zákoník rozlišuje tři druhy akcií: a) akcie zaměstnanecké, b) akcie prioritní, c) akcie kmenové. Zákon č. 210/1993 Sb. upravuje možnost vydávání dalšího druhu akcií, se kterými jsou spojena zvláštní práva při výkonu hlasovacího práva, označovaných někdy jako zlaté akcie. - 20 -
Vydávat jiné druhy akcií než v zákoně uvedené, obchodní zákoník zakazuje. Výslovně pak ještě obchodní zákoník zakazuje v ustanovení § 159 odst. 2 vydání akcií, s nimiž je spojeno právo na určitý úrok nezávisle na hospodářských výsledcích společnosti. Přeměnu jednoho druhu akcií za jiný druh akcií umožňuje obchodní zákoník při splnění podmínek stanovených v § 186a. Obchodní zákoník předepisuje, že s akciemi téhož druhu musí být spojena stejná práva. Ad a) Vydání zaměstnaneckých akcií mohou podle ustanovení § 158 ObchZ určit stanovy
akciové společnosti, které také s nimi mohou spojit právo na jejich vrácení
společnosti. Zaměstnanecké akcie lze vydávat pouze jako akcie na jméno a jsou prodávány pouze zaměstnancům společnosti a slouží k jejich větší zainteresovanosti na výsledcích této společnosti. Tyto akcie lze převádět pouze mezi zaměstnanci společnosti a zaměstnanci společnosti, kteří odešli do důchodu. Ad b) Dalším zvláštním druhem akcií, jehož vydání mohou určit stanovy, jsou akcie, s nimiž jsou spojena předností práva týkající se dividendy nebo podílu na likvidačním zůstatku – prioritní akcie. Obchodní zákoník však možnost vydat prioritní akcie limituje tím, že souhrn jejich jmenovitých hodnot nepřekročí polovinu základního jmění společnosti. S prioritními akciemi mohou stanovy spojit buď právo na přednostní výplatu dividendy nebo podílu na likvidačním zůstatku anebo právo na vyšší dividendu či vyšší podíl na likvidačním zůstatku. Ad c) Za kmenové akcie se označují akcie, se kterými nejsou spojena žádná zvláštní práva a povinnosti – viz § 155 odst. 6 ObchZ. Kmenové akcie opravňují jejich vlastníky účastnit se valné hromady akcionářů a pobírat důchod v závislosti na výši zisku společnosti. Kmenové akcie dávají právo na jeden hlas na valné hromadě. Jediným zákonem upravujícím vydávání dalšího druhu akcií je zákon č. 210/1993 Sb., kterým se mění zákon č. 92/1991 Sb., v novelizovaném znění, který připouští vydání akcií, se kterými jsou spojena zvláštní práva týkající se hlasování. Tato zvláštní práva lze uplatňovat pouze za předpokladu, že majitelem uvedeným akcií je Fond národního majetku České republiky nebo Pozemkový fond České republiky. V ustanovení § 157 obchodní zákoník stanoví, že stanovy akciové společnosti musí určit jmenovitou hodnotu všech druhů akcií, které mají být vydány. Součet jmenovitých hodnot těchto akcií musí odpovídat výši základního jmění. O jmenovité hodnotě cenných papírů se v ustanovení § 6 odst. 1 CenP uvádí, že má-li cenný papír svou jmenovitou hodnotu, je jí peněžní částka, která je na něm uvedena. Tato charakteristika je ovšem použitelná pouze pro listinné cenné papíry. Pro zaknihované cenné papíry lze analogicky - 21 -
říci, že jmenovitá hodnota je částka uvedená v registru emitenta a na účtu majitele v zákonné evidenci cenných papírů jako jmenovitá hodnota. Z ustanovení § 155 odst. 5 ObchZ vyplývá, že jak akcie různých druhů, tak i akcie téhož druhu mohou mít různou jmenovitou hodnotu. Zákon nijak neomezuje určení jmenovité (nominální) hodnoty akcií, nestanoví ani její minimální přípustnou výši a neurčuje ani, že akcie téže emise musí mít stejnou jmenovitou hodnotu. Pokud však mají být vydávané akcie veřejně obchodovatelné, musí mít celá emise podle § 73 odst. 1 CenP jednu jmenovitou hodnotu. Stejnou jmenovitou hodnotu musí mít vždy akcie penzijních fondů. Převodem akcie se převádějí všechna práva s ní spojená. Z tohoto pravidla však zákon připouští určité výjimky. V ustanovení § 156a obchodní zákoník umožňuje za určitých okolností některá zákonem výslovně stanovená práva od akcie oddělit a převádět je samostatně.
4.2.2. Makroekonomická a odvětvová analýza Akciové trhy jsou nejsledovanější trhy cenných papírů vůbec. Umožňují investovat prakticky jakékoli objemy peněžních prostředků na libovolně dlouhé časové období. Investoři jsou však nucení neustále zvažovat, která investice je pro ně výhodná, a která se naopak jeví jako příliš riziková. Klíč k úspěšnému obchodování na akciovém trhu je jednoduchý a jasný : ve správný okamžik akcie levně koupit a ve správný okamžik je draze, se ziskem prodat. Nejdůležitější ovšem je zjistit, kdy nastane ten správný okamžik. Vzhledem ke skutečnosti, že situace na akciových trzích se mění prakticky ze dne na den, musí všichni vlastníci akcií (respektive správci akciových portfolií) neustále citlivě reagovat na probíhající změny. Proto vznikly akciové analýzy, které jim usnadňují jejich rozhodování. Nejčastěji používaným přístupem analýzy akcií je fundamentální analýza. Je definována jako nejkomplexnější druh akciové analýzy, který hledá základní a podstatné faktury globálního, politického, ekonomického, odvětvového a firemního charakteru, jež významně ovlivňují kurz, popř. vnitřní hodnotu akcie. Prvním cílem fundamentální analýzy bylo stanovit vnitřní hodnotu CP („spravedlivou cenu, která vyjadřuje tu pravou hodnotu CP“), a tak zjistit zda je CP (nejčastěji akcie, dluhopisy) nadhodnocen (vnitřní hodnota < aktuální kurz CP) nebo podhodnocen (vnitřní hodnota > aktuální kurz CP). U nadhodnocených CP lze očekávat pokles kurzů a je tedy vhodné CP prodat, u podhodnocených je tomu naopak. Existence nadhodnocených a podhodnocených CP je tedy předpokladem fundamentální analýzy. - 22 -
Druhý cíl fundamentální analýzy: stanovit střednědobou nebo dlouhodobou prognózu vývoje dané ekonomiky, odvětví, společností. Fundamentální analýza umožňuje určit faktory, které ovlivňují kurz cenného papíru. Bývá nejčastěji členěna na: 1. analýzu makroekonomickou, 2. analýzu odvětvovou a 3. analýzu jednotlivých akciových společností. ad 1) Hlavním úkolem makroekonomické analýzy je najít optimální vztahy mezi makroekonomickými veličinami a akciovými kurzy. Makroekonomické ukazatele působí na akciové kurzy dvěma možnými způsoby. Prvním je působení na odvětví a jednotlivé společnosti a druhým je přímé ovlivňování akciových kurzů.
Mezi nejdůležitější
makroekonomické ukazatele lze považovat tyto : ▪ vývoj reálného výstupu ekonomiky v dlouhém a středním období, ▪ fiskální politika státu, ▪ peněžní nabídky, ▪ úrokové sazby, ▪ inflace, ▪ mezinárodní pohyb kapitálu, ▪ schodky a nerovnováha, ▪ cenové regulace a černý trh, ▪ ekonomické a politické šoky, ▪ korupce, hospodářská kriminalita a právní systém. Pokud se týká působení těchto nejvýznamnějších makroekonomických faktorů, je nutno brát v úvahu, že žádný z nich nepůsobí izolovaně, jejich působení se vzájemně prolíná. Reálný výstup ekonomiky v dlouhém a středním období lze považovat za nejdůležitější faktor. Vývoj akciových kurzů je ovlivňován velmi silně vývojem celé ekonomiky státu, i ekonomiky světové. Vývoj kurzů akcií bývá ovlivněn probíhajícími hospodářskými cykly. V dlouhém období lze však vypozorovat základní vývojový trend, kolem kterého akciové kurzy v dlouhém období kolísají. V průměru tento trend zpravidla vykazuje několikaprocentní roční růst, který je způsoben postupným růstem ekonomické úrovně země. Z hlediska střednědobého však vazba mezi výší akciových kurzů a ekonomickou úrovní země není tak pevná. Není zde již možno vypozorovat sepětí s jednotlivými etapami hospodářského cyklu. Vzhledem ke skutečnosti, že poptávka a nabídka na akciovém trhu odvisí velkou měrou od očekávaných výsledků, je možno - 23 -
konstatovat, že vývoj akciových kurzů ze střednědobého hlediska předbíhá u vyspělých sátu vývoj ekonomiky zpravidla o několik měsíců a změny akciových kurzů se stávají indikátorem dalšího vývoje jejího vývoje. Reálné změny akciových kurzů ovlivňují chování podnikatelů a spotřebitelů, zejména rozhodování o výdajích těchto subjektů, a tak velmi podstatně ovlivňují budoucí rozvoj ekonomiky. Je měřen ukazatelem HDP (hrubý domácí produkt) - celková peněžní hodnota statků a služeb vytvořená za dané období na určitém území. Fiskální politika zahrnuje správu a řízení příjmů, výdajů a dluhu vlády daného státu. Hlavním zdrojem fiskálních příjmů jsou přímé a nepřímé daně a jiné poplatky. Zvýšení daně z příjmů fyzických osob vede ke snížení disponibilního důchodu a úspor obyvatel a tedy i k poklesu poptávky po akciích. Zvýšení daně z příjmů právnických osob má za následek pokles zisků společností, pokles vyplácených dividend a tedy i pokles kurzů akcií společnosti. Toto zvýšení daně má i negativní vliv na rozvoj společností a na zájem investorů o ně. Vláda může v rámci své výdajové politiky kupovat produkty nebo využívat služby vybraných společností. Poté rostou i kurzy akcií vybraných společností a tyto společnosti tak dosahují zisku díky získání státních zakázek. K negativnímu efektu dochází naopak v situaci ve které roste rozpočtový deficit, protože tento deficit musí být financován emisemi vládních dluhopisů. Tyto emise následně vedou ke zvyšování úrokových sazeb. S fiskální politikou souvisí i efekt „transfer pricing“. Podstatou efektu je fakt, že pokud v daném státě působí nadnárodní společnost, může být její daňové břemeno rozloženo tak, aby ve státech s nízkou mírou zdanění vykazovala společnost vysoký zisk a ve státech s vysokou mírou zdanění nízký zisk. Dochází tak k přelévání kapitálu. Dosažené zisky společnosti mají vliv na kurz jejich akcií a proto u ziskových společností dochází k růstu kurzů a u neziskových společností k poklesu kurzů. Peněžní nabídka je jedním z nejdůležitějších ekonomických faktorů, který velmi často způsobuje silné kolísání cen akcií na všech světových burzách. Nabízené množství peněz ovlivňuje v rámci své monetární politiky centrální banka. Existují tři teorie vysvětlující vztah mezi nabídkou peněz v ekonomice a akciovými kurzy: - podle první teorie vloží investoři při zvýšení nabídky peněz v ekonomice své dočasně volné peněžní prostředky do instrumentů na finančním trhu, tedy i akciovém, čímž dojde i díky fixní nabídce akcií v krátkém období k růstu akciových kurzů. Uvedený princip se označuje jako efekt likvidity; - podle druhé teorie vzroste při zvýšení nabídky peněz v ekonomice poptávka po dluhopisech čímž porostou jejich kurzy. Jejich výnosnost však klesne a zajímavější pro - 24 -
investory se tak stanou alternativní aktiva, tedy akcie. Poptávka po akciích tak poroste a porostou i jejich kurzy. Uvedený princip se označuje jako transmisivní mechanismus; - podle třetí teorie klesnou při zvýšení nabídky peněz úrokové sazby. Díky zvýšení investiční aktivity společností tak vzroste jak úroveň potenciálních zisků z případných investic, tak i akciové kurzy. Peněžní nabídka má tedy vliv na investiční rozhodování společností. Tedy zvýšení peněžní nabídky zvyšuje poptávku po akciích a růst jejich kurzů a naopak. Úroveň úrokových sazeb stanovuje centrální banka prostřednictvím své monetární politiky. Monetární politika spočívající ve zvyšování nabídky peněz v oběhu a snižování úrokových sazeb se označuje jako expanzivní, v opačném způsobu restriktivní. Existují tři teorie vysvětlující vztah mezi výšemi úrokových sazeb a akciovými kurzy: - podle první teorie závisí vnitřní hodnoty akcií na současných hodnotách příjmů z nich v budoucnu plynoucích. Úroková sazba je důležitým prvkem při převodu budoucích příjmů na jejich současnou hodnotu (princip úročení). Zvýšení úrokové sazby tak způsobí pokles současné hodnoty budoucích příjmů a následně i pokles vnitřních hodnot akcií a s nimi souvisejících akciových kurzů, - podle druhé teorie dochází při zvýšení úrokových sazeb z dluhopisových instrumentů k odlivu peněžních prostředků z akciových trhů na trhy alternativní, relativně bezpečnější, konkrétně na trhy dluhopisové, na nichž lze dosáhnout větší výnosnosti. Akciové kurzy tak budou klesat až do okamžiku vyrovnání výnosnosti na obou trzích, - podle třetí teorie rostou následkem zvýšení úrokových sazeb náklady společností na financování z cizích zdrojů, tedy i na financování investic. Předpokládané budoucí zisky se tak stejně jako akciové kurzy sníží.
Tedy zvýšení úrokových sazeb způsobuje pokles
akciových kurzů a naopak. Zvýšení úrokových sazeb vede také obvykle k růstu inflace. Centrální banka se tak svou restriktivní politikou snaží zvýšením úrokových sazeb předejít hrozícímu růstu inflace. Naopak, svou expanzivní politikou se formou snížení úrokových sazeb snaží povzbudit ekonomiku politikou „levných peněz“. Dalším důležitým makroekonomickým faktorem, který ovlivňuje kurz akcií je problematika inflace. Ve stabilní ekonomické situaci je vliv inflace na akciové kurzy neutrální, protože akcie jsou podloženy reálným majetkem, který neztrácí inflací svou hodnotu. V případě očekávaného zvýšení míry inflace se akcie jeví jako vhodná investice. Očekávané zvýšení míry inflace totiž vede ke zvýšení nominálního zisku, zvýšení dividend a zvýšení kurzů akcií. - 25 -
Podle provedených výzkumů však nejsou většinou akcie v praxi schopny dlouhodobě si udržet svou reálnou hodnotu a to i přes to, že jejich držba představuje pro investory vlastnický nárok na reálná aktiva společnosti. Namísto pozitivní korelace tak dochází k jisté anomálii na finančním trhu. Samotné inflační prostředí obecně prohlubuje v ekonomice nejistotu. Pro investory tak roste riziko, díky čemuž dojde k poklesu poptávky po akciích a následně i k poklesu kurzů akcií. Vysoká, ale stabilní míra inflace má na ekonomiku nepříznivý vliv, ale ještě více nepříznivý vliv mají vysoké změny v míře inflace. Nízká míra inflace může signalizovat, že se ekonomika nachází ve fázi stagnace, záporná míra inflace může svědčit o krizi ekonomiky. Významným faktorem se stále více stává mezinárodní kapitálu. Příliv zahraničního kapitálu má za následek růst akciových kurzů a naopak, kapitál spekulativního charakteru však způsobí efekt opačný. Odliv zahraničního kapitálu ze země má analogicky opačný efekt. Tyto vazby jsou patrné zejména na nově vznikajících trzích vyznačujících se nízkou likviditou a obecně v menších zemích. Vzhledem k tomu, že se s akciemi může obchodovat na více burzách, přenáší se na tyto další burzy i případné růsty nebo poklesy kurzů akcií. Jedná se tedy o proces v celosvětovém měřítku. Faktorem často ovlivňujícím ceny akcií v jednotlivých zemích jsou ekonomické a politické šoky. Ekonomické i politické šoky způsobují pokles akciových kurzů. Mezi ekonomické šoky patří např. výrazné změny cen ropy, benzínu, energie, obecně strategických surovin, obchodní a cenové války, transformace hospodářství, hyperinflace, výrazné změny kurzů nejdůležitějších světových měn, masová nezaměstnanost. Mezi politické šoky patří např. válečné konflikty, občanské války, třídní války, revoluce, demise vlád, nečekané volební výsledky. Korupce i hospodářská kriminalita mají na hospodářský růst negativní vliv. Zájem potenciálních investorů je také ovlivněn úrovní a funkcí právního systému s důrazem na právní ochranu vlastnictví. Nedostatečná legislativa a špatně fungující soudní systém mohou způsobit menší zájem investorů, odliv finančního kapitálu a pokles akciových kurzů. Za normálních okolností se ekonomika nachází v rovnováze a ceny zboží, služeb a práce jsou stanoveny na tržním principu střetávání nabídky s poptávkou. Cenové regulace jsou tedy projevem vychýlení ekonomiky z rovnovážného stavu. Čím vyšší jsou cenové rozdíly tím větší problémy lze v budoucnu očekávat. Jedním z projevů cenové regulace je např. stanovení výše minimální mzdy. Minimální mzda představuje nepružnost mezd směrem dolů, což je formou ochrany před vyčištěním trhu práce. Ve fázi hospodářské recese tak roste míra nezaměstnanosti. - 26 -
Na očekávání investorů mají vliv i informace týkající se schodků nebo přebytků obchodní i platební bilance, státního nebo veřejných rozpočtů. Tyto ukazatelé vypovídají o tom, zda je ekonomika státu v rovnováze nebo ne. Tyto ukazatelé mají význam z hlediska budoucího vývoje, protože, pokud se schodky v průběhu doby prohlubují, znamená to, že ekonomika se vzdaluje rovnovážnému stavu, a tato situace bude muset být dříve nebo později řešena. Ad 2) Odvětvová analýza Odvětvová analýza je důležitou součástí fundamentální analýzy. Jedním z argumentů pro důsledné provádění této analýzy je skutečnost, že jednotlivá odvětví, jako např. zemědělství, bankovnictví, těžký průmyslu stavebnictví nebo obchod nejsou stejně citlivá na celkový vývoj ekonomiky, existuje u nich různá míra zisku, jsou různě regulována státem a existují zde rozdílné perspektivy dalšího rozvoje. Odvětvová analýza se nejprve zaměřuje na zkoumání specifických znaků daného odvětví jako např. citlivost odvětví na hospodářský cyklus, typ odvětvové struktury, způsob vládní regulace a po získání potřebných informací následuje analýza perspektivní, která se zabývá předpovědí budoucího vývoje charakteristických rysů odvětví. Při identifikování charakteristických znaků jednotlivých odvětví z hlediska citlivosti na hospodářský cyklus rozlišujeme odvětví na cyklická, neutrální a anticyklická. Odvětví cyklická – energetika, bankovnictví, stavebnictví, strojírenství, spotřební průmysl, letecký průmysl, automobilový průmysl a elektrotechnická – dosahují velmi dobrých hospodářských výsledků v období expanze, zatímco v recesi se dostávají do určitých těžkostí. Důvodem kopírování hospodářského cyklu je skutečnost, že jejich produkce výrobků a služeb je orientována do oblastí, kde nakupující může jejich nákupy odložit na pozdější dobu (realizovat je pro něj v příznivějším období). Firmy z cyklických odvětví v době recese rychle ztrácejí svůj odbyt, což má za následek negativní dopad na jejich zisk a cenu jejich akcií. Neutrální odvětví – veřejná hromadná doprava, farmaceutický průmysl, tabákový průmysl a potravinářský průmysl – nejsou příliš ovlivněna hospodářským cyklem. Jedná se o odvětví produkující nezbytné statky, jejich koupi nelze odložit na pozdější dobu.Konkrétně se jedná o produkci výrobků a poskytování služeb, vykazujících nízkou cenovou elasticitu. Anticyklická odvětví – provozování kabelové televize, kin, restauračních zařízení a zábavních parků- naopak ve srovnání s odvětvími cyklickými vykazují velmi dobré hospodářské výsledky v období recese. Jako příklad takového odvětví je uváděn příklad - 27 -
rozvoje provozování kabelové televize, poněvadž tento typ zábavy nahrazuje např. dražší turistiku, na kterou lidé v případě recese nebudou mít dost peněz. Zhoršení ekonomické situace vede k přesunu poptávky od nákladnějších a kvalitnějších produktů k produktům jednodušším a podřadnějším, neboli zboží nouze. Při provádění odvětvové analýzy je třeba brát v úvahu i skutečnost, že některá odvětví jsou i ve vyspělých zemích silně regulována státem. Formy státní regulace a dohledu mají vliv na úroveň tržeb a zisků společností z odvětví, patří mezi ně např. dotační a subvenční politika, stanovení maximálních cen nebo stanovení pravidel pro vstup do odvětví, tedy i udělování licencí. Držitelé těchto licencí jsou tak chráněni před konkurenty a kurzy jejich akcií rostou. Klesají např. u společností na něž je uvalena sankce nebo které musí realizovat nařízené opatření na ochranu životního prostředí. Tato opatření totiž vyvolávají dodatečné náklady společností a dochází tak k poklesu jejich zisku. Obecně patří poskytování dotací a subvencí mezi nepřirozené tržní zásahy a vede ke zkreslování hospodářských výsledků společností. Ad 3) Analýza jednotlivých akciových společností zkoumá důležité finanční ukazatele společností. 1. způsob rozdělení analýzy jednotlivých společností: a) retrospektivní analýza (analyzuje vývoj společnosti z hlediska minulosti) b) analýza současné ekonomické situace (analyzuje vývoj společnosti z hlediska současnosti) c) perspektivní (výhledová) analýza (analyzuje vývoj společnosti z hlediska budoucnosti) 2. způsob rozdělení analýzy jednotlivých společností a) kvantitativní (finanční) analýza, která zahrnuje analýzu poměrových ukazatelů (ukazatele zadluženosti, platební schopnosti, aktivity, rentability, tržní hodnoty společnosti), predikci finanční tísně společnosti, horizontální analýzu a vertikální analýzu (strukturální analýzu, analýzu komponent), b) kvalitativní analýza – např. SWOT analýza, GE analýza, BCG analýza, c) stanovení vnitřní hodnoty akcie – vnitřní hodnota akcie se na rozdíl od kurzu považuje v krátkém období za konstantní, všeobecně kurz kolísá kolem vnitřní hodnoty. Metody stanovení vnitřní hodnoty akcie: a) dividendový diskontní model – vnitřní hodnota akcie je vyjádřena jako současná hodnota budoucích dividend,
- 28 -
b) ziskový model – model posuzuje hodnotu koeficientu P/E (price-earning ratio), což je poměr aktuálního kurzu akcie k aktuálnímu čistému zisku společnosti připadajícího na jednu akcii, c) kombinace dividendového diskontního modelu a ziskového modelu - vnitřní hodnota akcie je vyjádřena jako součet současné hodnoty budoucích dividend v časově omezeném období a tržní ceny akcie k termínu ukončení toku dividend, d) model volného cash flow – vnitřní hodnota akcie je vyjádřena jako rozdíl celkové hodnoty společnosti a hodnoty cizího kapitálu, e) model kontingentních nároků – model pohlíží na akcii jako na kupní opci na aktiva společnosti s realizační cenou, která je rovna nominální hodnotě dluhu společnosti, f) bilanční model – vnitřní hodnota akcie se vyjadřuje z nominální hodnoty, reprodukční hodnoty, substanční hodnoty, substituční hodnoty, likvidační hodnoty a účetní hodnoty vlastního kapitálu, g) historický model – vnitřní hodnota akcie se určí porovnáním průměrné historické tržní ceny akcie s jinou průměrnou historickou hodnotou, zejména s průměrnou výší dividend, průměrnými tržbami, průměrnou hodnotou cash flow a s průměrnou účetní hodnotou .
4.3. Akciové společnosti Akciová společnost je typická kapitálová společnost, jejíž základní kapitál je rozvržen na akcie o určité jmenovité hodnotě. Společnost je vlastníkem základního kapitálu a dalšího majetku, nabytého při vlastní činnosti společnosti a veškerým tímto majetkem odpovídá za svoje závazky. Majitelé akcií – akcionáři, jako společníci společnosti, za závazky společnosti neručí. Při zániku společnosti s likvidací ručí akcionáři do výše svého podílu na likvidačním zůstatku. Obchodní firma musí obsahovat označení „akciová společnost“ nebo „a.s.“ nebo „akc.spol.“ Podstatu této formy společnosti tvoří kapitálová účast akcionářů, kteří pro společnost nepracují, ani se neúčastní činnosti jejich výkonných orgánů, nýbrž pro ně podíl na akciové společnosti většinou znamená výhodné uložení kapitálu. Akciová společnosti se historicky vyvinula jako právní forma pro velké podniky s vysokou potřebou kapitálu, jenž byl shromažďován na volném kapitálovém trhu od velkého počtu zájemců, kteří přebírali za své kapitálové vklady akcie, bez problémů prodejné na trhu cenných papírů. V současné době akciové společnosti do jisté míry ztrácejí tuto svou historickou tvář, nicméně zůstávají i nadále právní formou rezervovanou pro velké podniky, ovládané majiteli rozhodujícího podílu akcií.Potřeba záruk pro akcionáře se projevuje v relativně složitém organizačním uspořádání společnosti, z tohoto důvodu není - 29 -
vhodné vytvářet akciové společnosti z menších podniků u nichž je možné využít lépe jednodušší vnitřní strukturu, např. formou s.r.o. Výhodami, hovořícími pro tuto formu jsou naopak: -
volná vazba majitele akcií na společnost – akcie lze prodávat, pokud se tak akcionář rozhodne,
-
pokud společnost dobře prosperuje, akcie se může zhodnocovat růstem kurzovní hodnoty na hodnotu nominální. Investice akcionáře tak mohou být chráněny před inflačním znehodnocením,
-
tato forma je vhodná z hlediska přístupu zahraničního kapitálu – zvýšení základního kapitálu emisí akcií, které koupí zahraniční subjekt,
-
díky schopnosti shromáždit kapitál velkého rozsahu,
umožňuje společnost rozsáhlé
podnikatelské aktivity. Právní postavení společníka – akcionáře – je odlišné od postavení společníka v jiných právních formách obchodních společností. Jeho účast na akciové společnosti je vázána na akcii,
cenný papír, v němž jsou inkorporována (vtělena) práva akcionáře. Tato práva
akcionáře jsou dána zákonnou úpravou a stanovami společnosti, které mohou tam, kde je k tomu zákon zmocňuje, upravit práva a povinnosti pro danou společnost individuálně. Cenné papíry jsou zvláštním druhem majetku, zhmotňují subjektivní práva na nosiči (obvykle na listině, ale i elektronicky). Vlastník nosiče je současně i majitelem práva s nosičem spojeného. S listinou jsou spojena nejen práva, ale i povinnosti (např. splatit emisní kurs akcie). Bez listiny nemůže být subjektivní právo uplatněno. Hmotný nosič (listinu) lze nahradit záznamem v předepsané evidenci (dematerializovaný cenný papír, např. akcie zaknihovaná). Zákony ČR prohlašují za cenné papíry tyto: akcie, zatímní listy, podílové listy, dluhopisy, investiční kupony, kupony, směnky, šeky, cestovní šeky, náložné listy – konosamenty – skladištní listy, vkladové listy, opční listy. CP – zvláštní druh majetkové hodnoty, podstatou jsou listiny nebo zápisy v příslušné evidenci. Je s nimi spojeno určité subjektivní právo a bez příslušné listiny nemůže být uplatněno. Založení akciové společnosti Akciová společnost může být založena jedním zakladatelem, je-li tento právnickou osobou, a to zakladatelskou listinou (jeden zakladatel) nebo zakladatelskou smlouvou, je-li více zakladatelů. Postup při vzniku akciové společnosti nespočívá v pouhém uzavření zakladatelské smlouvy, ale je sám o sobě výsledkem určitého procesu, který předpokládá
- 30 -
realizaci celé řady navazujících právních skutečností. Obchodní zákoník rozlišuje dva způsoby provedení jejího založení : a) založení s veřejnou nabídkou akcií, pak základní kapitál činí nejméně 20 milionů Kč nebo b) založení bez veřejné nabídky akcií, kdy základní kapitál činí nejméně 2 miliony Kč. Již při projektu svých zakladatelských aktivit musí zakladatelé společnosti mimo jiné uvážit, jaký základní kapitál bude pro ni nezbytný a zda jsou ochotni sami upsat veškeré akcie zakládané společnosti. Není-li tomu tak, nezbývá než získat pro svůj podnikatelský záměr podporu od investorů z řad veřejnosti a přesvědčit je o výhodnosti investice při veřejném úpisu akcií. Zakladatelé takto zabezpečují vytvoření základního kapitálu v rozsahu, který převyšuje jmenovitou hodnotu jimi upsaných akcií. Rozhodnutí o založení s veřejnou nabídkou akcií musí být známo již při koncepci zakladatelské smlouvy, neboť v tom případě musí zakladatelská smlouva navíc obsahovat ujednání o podmínkách veřejného úpisu akcií a o návazném postupu zakládání společnosti. Oba dva způsoby založení předpokládají především uzavření zakladatelské smlouvy, která musí vždy obsahovat povinné náležitosti, mezi něž patří : -
obchodní firma, sídlo a předmět podnikání,
-
navrhovaná výše základního kapitálu,
-
údaje o akciích (počet, jejich jmenovitá hodnota, podoba, forma, kolik akcií který zakladatel upisuje, emisní kurs, způsob splácení),
-
předmět vkladu v případě nepeněžitého vkladu, akcie vydávané na tento nepeněžitý vklad. Zatímco v zakladatelské smlouvě se sjednávají především vzájemná práva a povinnosti
zakladatelů, stanovy především určují jaká práva a povinnosti mají ve společnosti a vůči ní její akcionáři a jaká práva a povinnosti má vůči akcionářům společnost a jaké je postavení jejich orgánů. Součástí zakladatelské smlouvy je proto i návrh stanov, kde musí být uvedeno: -
obchodní firma, sídlo, předmět činnosti,
-
výše základního kapitálu, způsob splácení akcií,
-
údaje o akciích (počet, jmenovitá hodnota, určení zda jsou na jméno nebo na majitele, podoba akcií),
-
počet hlasů spojených s jednou akcií, způsob hlasování,
-
způsob svolávání valné hromady, její působnost a rozhodování,
-
počet členů představenstva, dozorčí rady, zřízení jiných orgánů a jejich působnost, - 31 -
-
způsob tvorby rezervního fondu,
-
dělení zisku a úhrada ztráty,
-
důsledky poručení povinností splatit včas upsané akcie,
-
pravidla postupu při nakládání se základním kapitálem,
-
postup při změně stanov a další údaje, které uvádí zákon.
K oběma zakladatelským dokumentům přistupuje ještě dokument třetí, a to usnesení ustavující valné hromady (při založení bez veřejné výzvy k upisování akcií). ad a) Založení společnosti na základě veřejné nabídky akci Veřejnou nabídkou akcií pro vytvoření základního kapitálu je možno provést zajištění upsaní akcií, které neupsali samy zakladatelé. Veřejná nabídka akcií se vhodným způsobem zveřejní.Současně s nabídkou musíbýt uveřejněn i Komisí pro cenné papíry schválený prospekt cenného papíru,který zakladatelé zpracovali. Na každém upisovacím místě musí být návrh stanov. Akcie se upisují zápisem do knihy upisovatelů, kde se uvádí počet, jmenovitá hodnota, forma, podoba a druh akcie, emisní kurs, lhůty splacení, individuální údaje upisovatele, jeho podpis. Z úpisu vzniká upisovateli povinnost splatit emisní ážio a spolu s ním alespoň 10 % z nominální hodnoty akcií, a to bezhotovostním převodem na určený bankovní účet. Na základě veřejné nabídky akcií nelze upisovat nepeněžitými vklady. Po upsání navrhovaného základního kapitálu mohou zakladatelé další upisování odmítnout nebo rozhodne ustavující valná hromada, zda přijme nebo odmítne upsání nad navrženou výši základního kapitálu. Je-li upisování odmítnuto, vrátí zakladatelé i s úrokem upisovatelům zaplacenou částku. Upisování může být na druhou stranu i neúčinné. To se stane v případě, když do konce stanovené lhůty nedosáhne jmenovitá hodnota účinně upsaných akcií navrhovaného základního kapitálu a ani chybějící do této výše nejsou upsány zakladateli. Akcie musí být spláceny ve stanovených lhůtách. Emisní ážio a alespoň 30 % jmenovité hodnoty akcií se musí splatit do ustavující valné hromady. Po zápisu společnosti do obchodního rejstříku vydá společnost akcie nebo není-li emisní kurs zcela splacen, zatímní list. Emisní kurs akcie je částka, za niž společnost akcie vydává. Nesmí být nižší než její jmenovitá hodnota, může však být vyšší; rozdíl tvoří tzv. emisní ážio, které lze použít na tvorbu rezervního fondu. O tomto musí být rozhodnuto již v zakladatelské smlouvě. Peněžité vklady musí být spláceny u banky na účet, který zřídí správce vkladu. Upisovatelé, kteří splnili svoje povinnosti, jsou oprávnění se účastnit ustavující valné hromady a hlasovat na ni. Tato valná hromada musí být svolána do 60 dnů ode dne účinného upsání navrhovaného základního kapitálu – při porušení lhůty se upisování stává - 32 -
neúčinné. Aby mohla být valná hromada svolána a aby tato byla usnášeníschopná, musí být splněny následující podmínky : -
musí býti splaceno alespoň 30 % jmenovité hodnoty akcií a případně emisní ážio,
-
musí se účastnit upisovatelé alespoň poloviny upsaných akcií,
-
pro rozhodnutí valné hromady se vyžaduje souhlas většiny přítomných. Na ustavující valné hromadě musí být:
-
rozhodnuto o založení společnosti,
-
schváleny stanovy,
-
schválena konečná výše základního kapitálu,
-
zvoleny orgány společnosti.
Průběh valné hromady musí být osvědčen – přílohu tvoří seznam upisovatelů. ad b) Založení bez výzvy k upsání akcií Pro tento způsob založení společnosti se předpokládá, že zakladatelé v zakladatelské smlouvě upíší celý navrhovaný základní kapitál. Obchodní zákoník v tomto případě nevyžaduje konání ustavující valné hromady, její právní postavení mají zakladatelé. Pro platnost jejich společného jednání se vyžaduje upsání všech akcií zakládané společnosti, do zápisu do obchodního rejstříku musí být rovněž splaceno 30 % jmenovité hodnoty akcií. Zápis o rozhodnutí zakladatelů (stejně tak i zápis o ustavující valné hromadě) musí mít formu notářského zápisu. Práva a povinnosti akcionářů Podobně jako společníci na základě obchodního podílu i k akcionáři na základě vlastnictví akcií mají ze zákona právo na podíl na zisku (dividendu), který je splatný do 3 měsíců od rozdělení zisku. Dalším majetkovým právem akcionáře je právo na podíl na likvidačním zůstatku společnosti, v případě jejího zrušení s likvidací. Po uspokojení věřitelů se zůstatek mezi společníky rozdělí podle poměru jmenovitých hodnot akcií. Pokud však byly vydány prioritní akcie, mohou mít tito prioritní akcionáři podle určení stanov nárok na přednostní podíly na likvidačním zůstatku. Akcionář má právo účastnit se valné hromady a hlasovat na ni, dostat vysvětlení záležitostí, které se týkají společnosti, pokud nejde o informaci, která nemá být zveřejňována. Počet hlasů spojených s akcií je upraven ve stanovách a odvozuje se z nominální hodnoty akcií, které vlastní. Váha akcie závisí pravidelně na tom, jaký podíl na základním kapitálu společnosti akcie reprezentuje. V zakladatelských dokumentech společnosti musí být uveden kromě druhu akcií i počet hlasů spojených s jednou akcií a každý akcionář může vlastnit libovolný počet akcií. S akciemi téhož druhu musí být spojena stejná práva. Akcie jedné společnosti téhož - 33 -
druhu mívají zpravidla stejnou jmenovitou hodnotu, avšak není vyloučeno, aby akcie téže společnosti zněly na různou jmenovitou hodnotu. Stanovy mohou určit vydání prioritních akcií, s nimiž není spojeno právo na hlasování na valné hromadě. Orgány akciové společnosti jsou : a) valná hromada b) představenstvo c) dozorčí rada ad a) valná hromada Je nejvyšším orgánem společnosti, akcionář se zde účastní osobně nebo v zastoupení dle plné moci. Do působnosti valné hromady patří rozhodování o nejdůležitějších věcech společnosti, jak jsou vymezeny zákonem nebo stanovami. Základní vymezení kompetence je dáno zákonem. Tento orgán si nemůže vyhradit do své působnosti otázky, které jí nesvěřuje zákon ani stanovy. Koná se nejméně 1 x ročně, jak určují stanovy, do 6-ti měsíců od posledního dne účetního období a svolává ji představenstvo. Pozvánka musí být uveřejněna dle zákona a stanov a musí obsahovat určené údaje – zejména pořad jednání, označení místa a času konání. Valnou hromadu může v určitých případech svolat i člen představenstva, např. když představenstvo není dlouhodobě schopno se usnášet. Valná hromada je schopna se usnášet, pokud jsou přítomni akcionáři, kteří mají akcie, jejichž jmenovitá hodnota přesahuje 30 % základního kapitálu. Stanovy mohou vyžadovat účast vyšší. Pokud se valná hromada není schopna usnášet, je představenstvo povinno zaslat novou pozvánku nebo učinit nové oznámení, což musí následovat do 15-ti dnů ode dne, kdy se měla konat valná hromada původní. Náhradní valná hromada musí mít nezměněný pořad jednání a je schopna se usnášet i v případě, že není splněn limit účasti akcionářů. K přijetí rozhodnutí je nutná většina hlasů přítomných akcionářů, avšak za předpokladu, že právní úpravou není dán požadavek jiný, např. požadavek tzv. kvalifikované většiny hlasů (dvoutřetinová, třípětinová, tříčtvrtinová většina). ad b) představenstvo Představenstvo je statutárním orgánem, který řídí společnost a jedná jejím jménem. Rozhodne o všech záležitostech, které nejsou vyhrazeny do působnosti jiných orgánů. Za představenstvo jedná navenek každý jeho člen, pokud stanovy neurčují něco jiného. Představenstvo zabezpečuje obchodní vedení, což zahrnuje zejména: -
vedení účetnictví,
-
předkládání účetní uzávěrky valné hromadě ke schválení a předkládání návrhu na rozdělení zisku nebo úhradu ztráty, - 34 -
-
předkládání zprávy valné hromadě o podnikatelské činnosti – nejméně jednou za účetní období – o o stavu majetku. Představenstvo musí svolat mimořádnou valnou hromadu při hospodářských potížích,
a to: a) pokud by zjistilo, že ztráta společnosti přesáhla hodnotu poloviny základního kapitálu, b) pokud se společnost dostane do závažných hospodářských potíží. V těchto dvou případech by mělo představenstvo navrhnout zrušení a likvidaci nebo přijetí jiného opatření, které by odvrátilo nežádoucí vývoj. Představenstvo má nejméně tři členy, rozhoduje většinou hlasů. Počet členů představenstva může být podle stanov i vyšší, avšak musí být naplněn. Odstoupí-li člen představenstva nebo zemře, případně je odvolán, pak je nutno zvolit jiného. Nebude-li představenstvo pro nedostatečný počet svých členů schopno plnit své funkce, pak jmenuje chybějící členy soud, a to na dobu než budou zvoleni noví členové. Každý člen představenstva má jeden hlas. Má-li společnost jediného akcionáře, nemusí být představenstvo kolektivním orgánem a takovou společnost může řídit i jen jedna osoba. Představenstvo je povinno konat svou činnost s péčí řádného hospodáře. Členové představenstva jsou povinni se řídit pokyny valné hromady a odpovídají za škodu, kterou způsobili společnosti plněním pokynů valné hromady jen, je-li tento pokyn v rozporu s právními předpisy. Takový pokyn nesmí člen představenstva plnit. Člen představenstva však neodpovídá za škodu, která společnosti vznikne, pokud jednal v souladu s pokyny valné hromady, které nebyly v rozporu s právními předpisy, ale byly pouze podnikatelsky nevhodné a na základě jejich splnění vznikla společnosti škoda. Člen představenstva může být fyzická osoba, která dosáhla 18-ti let věku, je plně způsobilá k právním úkonům, je bezúhonná a nemá překážku v provozování živnosti. Člen představenstva může ze své funkce odstoupit. Svoje rozhodnutí oznámí orgánu, který jej zvolil. Tento orgán musí projednat odstoupení člena představenstva na svém nejbližším zasedání. Orgánem, který volí představenstvo bývá zpravidla valná hromada. V akciových společnostech je však tato právní úprava nepraktická, neboť svolávání valné hromady vzhledem k velkému počtu společníků je složité. Proto obchodní zákoník připouští, aby představenstvo bylo voleno dozorčí radou. Akciová společnost proto upraví se stanovách, který orgán bude volit představenstvo. Tento orgán pak může člen představenstva i odvolat a jmenovat jiného ad c) dozorčí rada Dozorčí rada musí mít nejméně tři členy a počet jejích členů musí být dělitelný třemi. Dvě třetiny členů dozorčí rady volí valná hromada a jednu třetinu volí zaměstnanci, pokud má - 35 -
společnost více než 50 zaměstnanců. Člen dozorčí rady, volený zaměstnanci, může být zaměstnanci odvolán. Členové dozorčí rady jsou voleni na dobu určenou stanovami. Funkční období člena dozorčí rady nesmí přesáhnout 5 let. První funkční období člena dozorčí rady činí 1 rok od vzniku společnosti. Člen dozorčí rady nesmí být zároveň člen představenstva nebo prokurista. Každý člen dozorčí rady má jeden hlas. V zápise z jednání rady musí být vždy uveden odchylný názor členů zvolených zaměstnanci. Dozorčí rada zajišťuje vnitřní hospodaření. Přitom plní tyto úkoly: 1. dohlíží na výkon působnosti představenstva a na podnikatelskou činnost, 2. přezkoumává účetní uzávěrky, podává valné hromadě návrh na rozdělení zisku. 3. v případě potřeby svolává valnou hromadu a navrhuje opatření. Dozorčí rada je oprávněna: -
nahlížet do všech dokladů a zápisů,
-
ověřovat, zda jsou správné účetní záznamy,, zjišťovat, zda je podnikatelská činnost vedena v souladu s právními a vnitřními předpisy a pokyny valné hromady,
-
seznamuje valnou hromadu se svými zjištěními. Členové dozorčí rady se účastní jednání valné hromady společnosti a jsou povinni
seznámit ji s výsledky své kontrolní činnosti. Účast členů dozorčí rady na valné hromadě je jejich právem a povinností, bez ohledu na to, zda jsou akcionáři. Základní kapitál akciové společnosti není neměnnou veličinou, ale může být v průběhu existence společnosti podle jejích potřeb měněn. Nakládání se základním kapitálem však může být prováděno jen zákonem přiznanými způsoby. Zvyšování i snižování základního kapitálu společnosti jsou operace, při nichž dochází ke změně číselného vyjádření základního kapitálu buď směrem nahoru nebo směrem dolů. O těchto skutečnostech rozhoduje valná hromada a pro platnost rozhodnutí je nutný souhlas.
4.4. Burzovní obchody s cennými papíry Na veřejných trzích sekundárních jsou obchodovány cenné papíry již dříve vydané a do oběhu již uvedené. Tyto trhy se člení na veřejné trhy sekundární organizované a veřejné trhy sekundární neorganizované. Trhy sekundární organizované se dále člení na trhy burzovní a trhy organizované mimoburzovní. Burzy jsou ve vyspělých zemích nedílnou součástí tržního prostředí a přispívají k tvorbě tržních cena (kurzy) a cenového systému finančních aktiv, která se na nich obchodují. Burzy jsou považovány za vrcholové instituce veřejných trhů a mají řadu specifik (oboustranná aukce, zvláštní povolení k provozování burzovního obchodování, musí být přesně stanovena nejnižší přípustná obchodovatelná množství-loty, - 36 -
čas a místo burzovního obchodování musí být předem přesně stanoveno, atd). S ohledem na druh finančních aktiv, která jsou na burze obchodovány, rozlišujeme : -
burzy cenných papírů,
-
burzy devizové – obchoduje se zde s devizami, jejichž kurzy se vytváří podle nabídky a poptávky po devizách a obchodují zde pouze banky,
-
burzy komoditní, na kterých se obchoduje s jedním nebo více druhy zboží např. burzy plodinové, burzy, na kterých je obchodována ropa, různé druhy kovů, atd., Pokud se jedná o klasické burzy cenných papírů, představují nejprestižnější kapitálové,
veřejné a vysoce organizované trhy, na kterých je obchodováno s již dříve emitovanými akciemi, obligacemi, případně podílovými listy uzavřených podílových fondů. Jejich nejvýznamnějším přínosem je to, že se na nich tvoří kurzy. Cenné papíry (akcie, dluhopisy, podílové listy, aj.) a obchod s nimi plní celou řadu funkcí, které jsou pro plynulý chod vyspělé tržní ekonomiky nezbytné. Jejich vydáváním (emisí) na tzv. primárním trhu lze shromáždit potřebné finanční prostředky k podnikání. Prodejem cenných papírů na tzv. sekundární trhu je naopak možno si opatřit hotové peníze. Obchodování s nimi je konkrétním projevem přelévání kapitálu mezi jednotlivými odvětvími národního hospodářství jak v rámci jednoho státu, tak i v měřítku mezinárodním a celosvětovém. Institucí, která slouží k usnadnění a zefektivnění obchodování s cennými papíry, je burza cenných papírů. Burza je trh se zvláštním druhem zboží – cennými papíry. Vznik pojmu „burza“ není jednoznačně jasný, a existuje na něj několik různých názorů. Vývoj světového
burzovnictví
souvisí
se
vznikem
a
rozvojem
tržního
hospodářství,
probíhá již od 12. století, ale první velká burzovní centra se objevila až v 18. století. Základy českého
burzovnictví
byly
položeny
teprve
v polovině
19.
století,
a i přes jeho velmi krátkou historii má bohatou tradici.
4.4.1. Vývoj světového burzovnictví Pojem “burza” je typický téměř pro celou Evropu, jen s malými rozdíly: německy “Borse”, francouzsky “Bourse”, italsky “Borsa”, holandsky ”Beurs” nebo česky “Burza”.V angličtině je pojem burza nahrazen slovem “Exchange” odvozeného od prvního předmětu obchodování na burze - směnky. Vznik pojmu „burza“ není jednoznačně jasný, existuje na něj několik názorů: některými je považován za odvození středověkých “bursae”, což byly kupecké koleje, - 37 -
jeden z názorů zachází až do dalekého Řecka, kde pojem „bursa“ znamená s řeckým překladem úzce souvisí i třetí z názorů na vznik pojmu „burza“, a to díky patricijské rodině Van der Beurse z Brugg v Belgii, která měla stejný měšec vytesán ve svém rodinném štítě. Do domu této rodiny v belgických Bruggách se koncem 14. století sjížděli obchodníci zejména z Itálie, aby zde nejen přespali, ale také uzavírali své obchody. Obrázek 1: Erb Místu kolem domu, kde obchody rovněž probíhaly, rodiny Van der se začalo říkat „burzy“.
Beurse
Pojem “burza” má historický kořen v označení zvláštního shromáždění obchodníků na určitém konkrétním místě, kde probíhal prodej a koupě zboží bez toho, aby bylo toto zboží na trhu fyzicky přítomno. V počátcích burzovnictví byla burza jen zvláštním druhem trhu. Burzy ještě nebyly chápány jako právnické osoby, ale v národohospodářském významu jako trhy. Chápání obsahu pojmu burza lze v současné době rozdělit do několika skupin: místo, kde se uskutečňují obchody schůzka pro obchodníky právnická osoba, která organizuje trh forma trhu Charakteristickými znaky burzy jsou: zvláštní organizovanost trhu omezenost trhu jen pro určité subjekty omezenost předmětu na trhu fyzická nepřítomnost zboží trh, který se pravidelně opakuje na určitém místě Vznik a vývoj burz souvisí se vznikem a rozvojem tržního hospodářství. Trhy byly zpočátku jen nepravidelná shromáždění kupců a živnostníků, která postupem doby získávala na pravidelnosti. Byla to místa spojená téměř výhradně s církevními slavnostmi, kde kupci nabízeli své výrobky přímo zákazníkům. Burza jako zvláštní druh trhu vzniká, až když se na trhu objevuje zastupitelné zboží, což byly zpočátku cenné papíry ve formě směnek. Význam těchto prvních burz byl pouze místní a jejich základem byly obchody směnečné s mincemi. Do podoby, jak burzu známe nyní, prošla tato instituce dlouhým obdobím a vývojem, který trvá několik staletí.
- 38 -
Vznik a vývoj burz probíhá již od 12. století, první velká burzovní centra se postupně objevila v 18. století zejména v Berlíně, Londýně a New Yorku. Ve 20. století začal růst význam nadnárodních trhů, které nyní prochází rozsáhlou globalizací.V ČR přestal burzovní trh fungovat po druhé světové válce a na svou tradici navázal až v roce 1991. Burzy existují buď jako samostatné nezávislé instituce, nebo jsou v rukou státu. Systém obchodování na burzách se postupně vyvíjel a dostal se do podoby obchodování na parketu formou veřejného křiku. Díky rozvoji ve výpočetní technice obchodování na parketu nahradily elektronické burzovní systémy obchodování, což přineslo obrovský zvrat ve významu informací. Přístup k informacím se stal pro účastníky obchodování nezbytným a rozhodujícím faktorem úspěchu. Ne všechny informace jsou však určeny pro veřejnost a mohou být poskytnuty pouze vybraným osobám. Tato skutečnost si vyžádala rychlý vznik propracovaných burzovních informačních systémů. Velké objemy dat a různé skupiny jejich příjemců začaly klást důraz také na potřebu ochrany dat a informací proti odcizení, poškození nebo zneužití neoprávněnými osobami, to je ošetřeno nejen v zabezpečení elektronických systémů, ale také v platných zákonech. Počátky vzniku burz sahají do italských měst ve 12. až 13. století, především do měst
Lucca, Janov,
Florencie, Benátky a Miláno. Obchod se směnkami probíhal zejména v okolí domů italských obchodníků a italských konzulátních domů. Těmto centrům se však ještě neříkalo burzy, ale Loggie.
Již dříve bylo uvedeno, že pojem burza byl poprvé použit až v Belgii díky patricijské rodině Van Obrázek 2: Janov, Itálie der Beurse z Brugg, v jejichž domě se pravidelně scházeli kupci z Florencie, Benátek a Norska k obchodním schůzkám, které se nazývaly „de beurse,burza“. Z belgických Brugg se tento pojem rozšířil v 15. století do Antverp a pak do celé Evropy. V Antverpách byla po úpadku Brugg v roce 1531 zřízena instituce s názvem „Beurs“. Šlo o první burzu cenných papírů určenou pro obchod se směnkami a zlatými a stříbrnými mincemi. Konala se zde také první emise obligací vydaná městem Antverpy.
- 39 -
Obrázek 3: Cechovní domy v Bruggách, Belgie
Toto období začíná vznikem burzovního domu v Antverpách v roce 1531 a končí založením amsterdamské burzy v roce 1631. Burzy se jako organizované instituce začínají postupně rozšiřovat do celé západní Evropy. Kromě cenných papírů se začíná objevovat i první skutečné zboží jako předmět obchodu. Ve Francii vzniká v roce 1546 burza v Lyonu, v roce 1549 je založena burza v Toulouse, v roce 1556 v Rouenu a konečně v roce 1563 burza v metropoli Francie, v Paříži. V Německu probíhaly obchody se směnkami a valutami zejména v Hamburku, Kolíně, Lubecku, Brémách a Norinberku. V Anglii byla založena londýnská burza nazvaná The Royal Exchange, jejíž historie spadá již do roku 1535, ale která později vyhořela.
Obrázek 4: The Royal Exchange, Londýn Královská burza (naproti Bank of England), před budovou burzy stojí jezdecká socha lorda Wellingtona. V Holandsku byla v roce 1602 byla založena Dutch East-Indian Company (Verenigde Oostindische Compagnie), a to formou první veřejné emise akcií na amsterdamské zbožové burze. V roce 1631 pak byla založena burza cenných papírů v Amsterdamu, kde se začalo - 40 -
obchodovat s akciemi pomocí daných pravidel a měla stanovenou otevírací dobu. Začátek období vzniku moderních burz burzou, která začíná používat techniky moderních obchodů a burzovní spekulace, zejména s rozvojem nových druhů cenných papírů: akcií a dluhopisů. Význam burz v tomto období stoupá, a proto jsou zakládány nové burzy, např. berlínská burza v roce 1739, newyorská v roce 1792, vídeňská v roce 1772, londýnská burza Corn Exchange v roce 1745, a další.
Obrázek 5: Newyorská burza současnosti
V ostatních světadílech byly zakládány burzy teprve ve druhé polovině 19. století. V roce 1860 vznikla burza v Bombaii a v roce 1878 burza v Tokiu. V Sydney zahájila burza své obchodování v roce 1871, v Johannesburgu roku 1887. Burzovní obchodování v té době oživilo zavedení telegrafu, telefonu a potrubní pošty. Ve 20. století postupně klesá význam místních burz a vzrůstá význam velkých mezinárodních burz se zbožím termínovým, tzv. futures. Stovky zahraničních společností zamířily pro kapitál zejména do Spojených států (velký význam newoyrské burzy), díky tomu burzovní obchodování vzkvétalo a ceny akcií rostly. Zlom nastal až v říjnu 1929, kdy burzovním světem otřásl krach newyorské burzy, což dokazuje i křivka v níže uvedeném grafu. Jedná se o nejstarší měřený akciový index v historii, je to průměrná hodnota třiceti největších podniků USA (poprvé byl publikován 26.5.1896 s hodnotou 40.94 a obsahoval akcie pouze 12 podniků)
- 41 -
Následovala světová hospodářská krize, která si vyžádala množství bankrotů a zástupy nezaměstnaných. 12000 10651 10000
10600
body
8000 6000 4727
4000 2000
882
1351
19 35 19 40 19 45 19 50 19 55 19 60 19 65 19 70 19 75 19 80 19 85 19 90 19 95 20 00 20 05
0
2560 105 125 154 221 411 655 913 700 736
rok vývoj indexu
Graf 1: Newyorská burza, vývoj akciového indexu v letech 1929 - 2005
Zásadní změna v burzovním obchodování v poválečném období nastala s rozvojem výpočetní techniky v průběhu 70. a 80. let, který umožnil elektronický přenos dat. Objevil se také nový druh trhu, organizovaný mimoburzovní trh, který fungoval do té doby neformálně a byl značně roztříštěn. V tomto období vznikají v souvislosti s růstem nestability finančních trhů nové finanční instrumenty - finanční deriváty jako prostředek k eliminaci zvýšených rizik. Na přelomu století dochází k rozsáhlé globalizaci kapitálových trhů a také roste význam odvětví informačních technologií. Rozvoj Internetu přispěl ke vzniku nového fenomenu obchodování
s akciemi
on-line.
To
vše
zvýšilo
atraktivitu
akciového
trhu
a odrazilo se v rapidním růstu cen akcií na všech světových burzách. Investiční euforie později dosáhla úrovně spekulativní bubliny, k jejímuž protržení došlo v roce 2000. Do 21. století tak akciový trh vstoupil poklesem.
4.4.2. Historie českého burzovnictví České burzovnictví má i přes velmi krátkou novodobou historii bohatou tradici. Jeho základy byly položeny již v polovině 19. století. Původně se obchodovalo s obilím a zemědělskými plodinami na týdenních trzích, nejdříve na koňském trhu a od roku 1982 na Senovážném náměstí. V roce 1861 byla založena tzv. „Produktenhalle“, ve které došlo
- 42 -
k prvnímu organizovanému obchodu. Ve stejném roce byla za účasti Obchodní komory při této společnosti založena burza peněžní, na zboží a na plodiny, která byla ale již po jednom roce uzavřena.
Obrázek 6: Koňský trh, Praha Teprve pokusy z roku 1871 měly trvalý úspěch. Podnětem se stalo prohlášení významných osobností pražského hospodářského světa v čele s velkoobchodníkem s cukrem Aloisem Olivou. Na základě tohoto prohlášení byly shromážděny finanční prostředky (29.780 zlatých) na založení a provoz burzy v hlavním městě. Na pražské burze se původně obchodovalo nejen s cennými papíry, ale i se všemi druhy zboží včetně obilí a ostatních zemědělských plodin. Velmi úspěšná byla pražská burza v obchodu s cukrem, pro tento druh zboží byla střediskem pro celé RakouskoUhersko. Po první světové válce obchod se zbožím na pražské burze ustoupil zcela do pozadí a obchodovalo se v podstatě jen s cennými papíry. V meziválečném období zaznamenala česká burza bouřlivý rozmach, který ovšem byl násilně přerušen druhou světovou válkou. Po druhé světové válce se již burza po několik desetiletí neotevřela v důsledku změny politického režimu.
Obrázek 7: Alois Oliva (1822-1899)
Česká burzovní tradice byla obnovena až v 90.letech 20. století, opět po změně politického režimu, kdy v květnu 1991 vznikl Přípravný výbor pro založení Burzy cenných
- 43 -
papírů. Nová společnost, kterou tvořilo osm bankovních odmů se 24.8. 1992 transformovala na sdružení. V roce 1991 byly započaty přípravné práce na obnovení pražské burzy v ČSFR byl vytvořen Prozatímní sekundární trh (dále jen PST), který se řídil přesnými pravidly pro obchodování s cennými papíry. Nejvyšším orgánem tohoto trhu bylo shromáždění účastníků trhu. Poprvé se začalo na PST obchodovat dne 24.7. 1991 s obligacemi Komerční banky (KB) a Všeobecnej úverovej banky (VÚB) a od 27.11.1991 pak také se státními rehabilitačními dluhopisy. Trh cenných papírů se konal každou středu sudého týdne v budově Státní banky československé (SBČS) a byl neveřejný. Pevný kurs se určoval na základě požadavků účastníků trhu na nákup a prodej cenných papírů. Prozatímní sekundární trh zůstal trhem především drobných investorů – fyzických osob, požadujících uskutečnění obchodu v hodnotě řádově desítek tisíc Kč. Průměrné objemy obchodů s jednotlivými tituly cenných papírů na jednu aukci měly v průběhu roku rostoucí trend. Tento trend byl nejvýraznější u pětiprocentních státních dluhopisů. Na méně zajímavé poznatky lze určit z vývoje tržních cen dvou nejobchodovanějších emisí. Obligace Komerční banky se z tohoto hlediska vyznačují poměrnou stabilitou. Dlouhá období cen bez jakéhokoliv pohybu svědčila o tom, že Prozatímní sekundární trh nebyl trhem spekulantů. Výnosnost státních dluhopisů byla ve srovnání s výnosností bankovní obligace vyšší. V každé stabilní zemi jsou totiž státní dluhopisy považovány za nejjistější druh cenného papíru, tedy cenného papíru s nejnižší výnosností. Pětiprocentní státní dluhopisy jsou ze zákona osvobozeny od zdaňování úroků, a tudíž byla jejích výnosnost v porovnání s obligací Komerční banky při stejných hodnotách, uvedených v kursovním lístku vlastně o 25 % vyšší. V říjnu roku 1992 byly přijaty k obchodování další dva tituly cenných papírů. Jednalo se o podílové listy Českého majetkového fondu a Moravskoslezského majetkového fondu, jejich emitentem byla První investiční – dceřiná společnost Investiční banky. Dosavadní průběh aukcí s těmito podílovými listy ukázal, že
cena měla tendenci růst a zájem
kupujících stále trval. Při prvním prosincovém obchodování došlo k uvedení další emise na trh, a to obligace Moravskoslezských pivovarů. Prozatímní sekundární trh byl v roce 1992 provozován v gesci SBČS.
- 44 -
Tabulka 1: Přehled obchodovatelných cenných papírů na prozatímním sekundárním trhu
ISIN
CS0003700022 CS0003700014
Název
Obligace
Obligace
Emitent cenných
Úroková sazba
papírů
%
Komerční banka
23,00
1.7. 1995
21,60
1.11. 1995
18,00
31.12. 1995
Všeobecná úvěrová
Obligace
banka
TOS Kuřim
Termín
CS0003500059 CS0001000011
Pětiprocentní státní dluhopis
FMF
5,00 nezdaněná
30.10. 2000
CS0008470001
podílový list
PIAS, ČMF
14,75
uzavřený fond
CS0008470019
podílový list
PIAS, MSMF
15,59
uzavřený fond
CS0003500133
Obligace
21,00
1.10. 1997
MS pivovary Přerov
Na základě přijetí zákona o burze se toto sdružení později přeměnilo na obchodní společnost Burza cenných papírů Praha, a.s., která byla 24.11.1992 zapsána do obchodního rejstříku se základním jměním 5,3 miliónu Kč. Zakladateli bylo 12 českých a slovenských bank a 5 obchodníků s cennými papíry (brokerské firmy). V současné době má burza cca 40 členů, kteří jsou oprávnění v souladu se zákonem o burze a burzovními předpisy k obchodování s cennými papíry na ní. Ve velmi krátké době zvládla pražská burza všechny přípravné práce a již 6.4.1993 po 55 letech – se na jejím parketu začalo poprvé obchodovat. V tento den se obchodovalo pouze s 1 státním dluhopisem, 3 obligacemi, 2 podílovými listy a 1 akcií, objem obchodů se tedy pohyboval pouze v desetitisících. K výraznému růstu objemu obchodů na pražské burze později přispěla první a druhá vlna kupónové privatizace, která proběhla v první polovině 90. let.
- 45 -
Obrázek 8: Dřívější budova BCP Praha
Obrázek 9: Současná budova BCP Praha
Také zákon č. 299/1992 Sb., o komoditních burzách, ve znění pozdějších předpisů, odráží myšlenkový stav počátku 90. let 20. století a tehdejší potřebu obnovy komoditních burz. Komoditní burzy, vzniklé na základě výše citovaného právního předpisu, jsou právnické osoby, jejichž úkolem je organizovat trhy s komoditami, monitorovat nabídku a poptávku na těchto trzích a zejména působit na utváření reálné cenové hladiny jednotlivých komodit. Jejich vznik je podmíněn povolením příslušného ministerstva, do jehož resortu spadají na této burze obchodované komodity. Byly a stále jsou důležitým prvkem národního hospodářství jednotlivých států. Ve většině evropských zemí je běžné, že komoditní burzy plní delegované úkoly státní správy v oblasti obchodu s komoditami a stát proto tyto subjekty podporuje. Dne 8.12.1992 byly v souladu se zákonem o komoditních burzách založena Plodinová burza Brno, se sídlem v Brně. Předmětem jejích obchodů jsou komodity a komoditní deriváty, produkty rostlinné a živočišné výroby a výrobky vzniklé jejich zpracováním, jakož i výrobky používané v souvislosti s jejich výrobou, zpracováním nebo prodejem – obiloviny, luštěniny, olejniny, drůbež, ovoce, zelenina, atd. V roce 1995 vznikla další komoditní burza, a to Českomoravská komoditní burza Kladno, na které se obchoduje s nerostnými surovinami, chemickými výrobky, základními kovy a jejich slitinami, produkty koksovacích pecí a rafinérského zpracování ropy, atd. Další významnou komoditní burzou je Komoditní burza Praha, založena dne 21.6.2002, na které se začalo od 2.10.2002 obchodovat s živočišnými a rostlinnými komoditami a dřívím, a od 1.1.2005 je na této burze možno obchodovat pouze s dřívím a dřevní hmotou. Nepřehlédnutelnou se v seznamu komoditních burz jeví Obchodní burza Hradec Králové, se sídlem v Praze, která byla založena v roce 1995 a mezi její hlavní činnosti patří organizace trhu se zemědělskými produkty – produkty rostlinné, živočišné výroby a produkty vzniklé jejich zpracováním. Komoditní burzy tvoří významný prvek tržní ekonomiky.
- 46 -
4.4.3. Kupónová privatizace Kupónová privatizace spočívala v bezúplatném převodu akcií privatizovaných společností do vlastnictví obyvatelstva. V rámci kupónové privatizace bylo během velmi krátkého období více než 1700 státních podniků transformováno na akciové společnosti s veřejně obchodovatelnými akciemi. Privatizace se stala tématem vládních diskuzí po pádu komunismu v listopadu roku 1989. Nebyl zde spor o nezbytnost privatizace, ale o její rychlost. Existovaly dva scénáře transformace: jeden na úrovni české vlády a druhý na federálním ministerstvu financí. Česká vláda prosazovala tzv. gradualistickou transformaci, která byla pro bezodkladnou cenovou liberalizaci, ale zároveň se stavěla opatrně k liberalizaci zahraničního obchodu, kterou doporučovala rozložit na delší období. Doporučovala pomalejší privatizaci s důrazem na současné vytváření institucí tržního hospodářství. Tuto transformaci prosazoval zejména tehdejší místopředseda federální vlády Valtr Komárek. Vůdčím duchem „Federálního scénáře“ byl Václav Klaus, který navrhoval okamžitou liberalizaci cen a zahraničního obchodu. Počítal s rychlou a hromadnou privatizací., která měla následovat bezprostředně po liberalizaci. V dubnu 1990 bylo rozhodnuto o vypracování programu masové privatizace – zvítězil „Federální scénář“- zahrnující distribuci akcií prostřednictvím kupónové privatizace. Privatizace byla rozdělena do několika oddělených programů. Těmito hlavními programy byly restituce, malá privatizace zaměřená na prodej malých provozních jednotek a velká privatizace, která zahrnovala složitou organizační a finanční restrukturalizaci velkých podniků. Samotný proces velké privatizace byl odstartován 26.2.1991, kdy byl schválen zákon č. 92/1991 Sb., o podmínkách převodu majetku státu na jiné osoby, nebo-li zákon o velké privatizaci . Tento proces byl organizován ve dvou tzv. privatizačních vlnách. První byla dokončena v polovině roku 1993 a druhá na jaře roku 1995. Po skončení těchto operací však stále zůstala významná část národního bohatství ve vlastnictví státu a obcí. První vlny se účastnily státní podniky, u kterých se nevyskytovaly závažnější problémy v oblasti vlastnických a závazkových vztahů , a u kterých nebylo stanoveno, že jejich odvětví se jako celek přesouvá do další vlny. Jednalo se přibližně o 2400 podniků z celkového počtu 4000, které připadaly v úvahu. Celková hodnota tohoto majetku činila téměř 469 mld. Kč. Z toho majetek za téměř 200 miliard Kč byl převeden na nové vlastníky kupónovou metodou. Asi 47 % veškerého majetku z první vlny došlo pouze ke změně právní formy státního majetku na některou obchodní společnost s předpokladem, že tento
- 47 -
majetek bude v budoucnu předmětem další privatizace a až do září 1994 by držen v portfoliu FNM (Fond národního majetku). Druhé vlny se tedy účastnily podniky chemického a farmaceutického průmyslu, těžby uhlí, hutnictví železa, zemědělství a lesnictví. Rozbíhat se začala již v prvním pololetí roku 1992 a ukončena byla na jaře roku 1995. Nejčastější metodou privatizace byl přímý prodej a největší objem majetku byl privatizován transformací na akciovou společnost. V dubnu 1995 zbyl v portfoliu FNM majetek v účetní hodnotě 279 miliard Kč, přičemž pouze čtvrtina měla zůstat v trvalé správě a ostatní majetek, který měl být v budoucnu ještě privatizován, tvořil téměř 40 % hodnoty, které měl kdy FNM ve svém portfoliu. Privatizace dodnes nebyla ještě plně dokončena i přes zvýšenou aktivitu vlády v tomto směru. Československá transformace byla zaměřena na rychlý přechod od socialismu ke kapitalismu. Proto se základním kamenem transformace se stala rychlá hromadná privatizace. Důraz na rychlost nebyl v žádné jiné zemi tak velký. Bylo jasné, že standardní metody privatizace na tento úkol nestačí, a že bude nutné ve velkém měřítku využít nějakou nestandardní metodu. Jako metoda rychlé hromadné privatizace se nakonec prosadila kupónová privatizace, která dostala přednost před zaměstnaneckými akciemi. Myšlenka předávat státní podniky občanům prostřednictvím kupónů se objevila hned na počátku transformace a je spojována se jmény Dušana Třísky, Tomáše Ježka a Václava Klause. Samotnému procesu kupónové privatizace předcházela transformace státních podniků na akciové společnosti. Ceny akcií se vyjadřovaly v investičních bodech a každý občan ČR starší 18 let měl k dispozici 1000 investičních bodů, které mohl rozdělit mezi akcie takto privatizovaných podniků nebo je mohl alokovat do investičních privatizačních fondů. Zpočátku byl zájem o upisování investičních bodů velmi nízký, ale poté, co především Harvardské investiční fondy spustily masovou mediální kampaň, ve které slibovaly jistotu navrácení desetinásobku během jednoho roku, vzrostl počet občanů investujících do kupónové privatizace na 5,9 miliónů. Popularita investičních fondů vzrostla natolik, že během první vlny získaly 72 % veškerých investičních kupónů a pouze 28 % rozdělili občané přímo do akcií privatizovaných společností. Hlavním pozitivem kupónové privatizace byla vysoká účast, kdy se první vlny zúčastnilo 5,9 miliard DIKů a druhé vlny dokonce 6,1 miliard DIKů. Zvolená privatizační metoda vyhovovala tehdejší ekonomické i politické situaci v zemi. Představovala relativně rychlý proces, který proběhl v rozmezí 3 let a 4 měsíců. Za tuto dobu se dostaly do rukou občanů akcie 1664 společností v nominální hodnotě 367,5 miliardy Kč. To bylo množství, které by v tak krátké době nebylo pravděpodobně možné zprivatizovat žádnou standardní - 48 -
metodou. Stoupenci rychlé privatizace se obávali, že zůstane-li podnik delší dobu v rukou státu a bude čekat na privatizaci, ztratí vedení podniku zájem o strategické řízení a bude pouze čekat na nového vlastníka. V horším případě budou manažeři podnik tunelovat, tj. levně rozprodávat aktiva vlastním nebo spřáteleným soukromým firmám. K tomu docházelo ve všech transformujících se ekonomikách. Každý občan se mohl díky kupónové metodě zúčastnit privatizace. Česká republika zůstává i několik let po ukončení kupónové privatizace zemí s nebývale vysokým počtem lidí, kteří mají registrovaný účet s cennými papíry. Akcionářem totiž v tuzemsku podle údajů Střediska cenných papírů, které tato konta spravuje, je s celkovým počtem 3,4 milionu účtů téměř každý třetí člověk. Přesto nejsme a ani jsme nikdy nebyli zemí opravdových akcionářů. K privatizaci kupónovou metodou není potřeba domácí kapitál – v době kdy probíhala neexistovali v ČR investoři, kteří by disponovali dostatečným množstvím vlastního kapitálu nutného k odkoupení podniků. Proces privatizace byl vlastně založen na tom, že banky půjčili tomu, kdo o to požádal. Kdyby banky nepůjčily peníze všem, ale pouze těm, kteří by poskytli potřebné zajištění, znamenalo by to pouze to, že podniky by byly prodány sice za menší cenu, ale byl by v rukou schopnějších lidí, než tomu bylo ve skutečnosti. Stát by za ně sice nezískal tolik peněž, ale v budoucnu by nemusel převádět obrovské množství klasifikovaných úvěrů do konsolidační banky. Kupónová privatizace napomohla k vytvoření sekundárního kapitálové trhu. V situaci, kdy miliony občanů vlastnily veřejně obchodovatelné cenné papíry, bylo nezbytné vytvořit instituce, kterými se staly burza cenných papírů a RM – systém, jejichž prostřednictvím mohli své cenné papíry prodat nebo naopak nakoupit jiné. Kupónová privatizace se významným způsobem podílela na volebním úspěchu pravicových stran -– zejména ODS v roce 1992. Pravicová vláda, která měla zároveň silnou podporu v parlamentu, pak mohla prosadit velké množství dalších reforem. Negativním výsledkem kupónové privatizace byl převod majetku velké hodnoty do rukou komerčních bank, které nebyly schopny přeorganizovat a efektivně řídit podniky, ve kterých získaly majoritu. Dále tehdejší zákonodárství nebylo připraveno pro rychlé změny a rychlý vývoj místního kapitálového trhu. Ve skutečnosti bylo vždy jeden nebo dva roky pozadu za současnými potřebami. Pražská burza nebyla dlouho nejdůležitější částí místního kapitálového trhu, neexistovalo centrum, které by určovalo na základě poptávky hodnotu obchodovatelných akcií. Většina transakcí akciových podílů proběhla vně BCPP, většinou přes SCP (středisko cenných papírů). Transakce, které proběhly přes SCP, nebyly průhledné, buď z legálního nebo finančního hlediska. Neexistovala zákonná povinnost společností zveřejňovat své finanční výsledky a výsledky hospodaření. Tato data pro základní analýzu - 49 -
společnosti investorům chyběla. Cizí investoři necítili jistotu a bezpečnost prostředků, které investovali přes český kapitálový trh. Někteří investoři také využili slabého právního rámce a neprůhlednosti obchodu přes SCP a nákupem akciových podílů získali majoritu ve vytipovaných společnostech. V těchto společnostech zpravidla rozprodali majetek (tzv. tunel) a společnosti dovedli k bankrotu. Názory na dopad kupónové privatizace na českou ekonomiku a kapitálový trh nejsou jednotné, mohou být předmětem diskuze s kontroverzními názory a závěry. Navzdory obrovským finančním ztrátám, které byly uvedeny výše, upřednostňují rychlý postup, který byl při převodu majetku do soukromých rukou uplatněn. Vzhledem k padesátileté absenci fungování Pražské burzy bylo nutno se při formulování jejího právního pojetí s ohledem na právní, ekonomická a politická specifika země, opírat o zahraniční zkušenosti a praxi.
4.4.4. Členství v BCPP Společnost „Burza cenných papírů Praha, a.s.“ (dále jen BCPP) je v České republice nejvýznamnějším organizátorem veřejného trhu cenných papírů. BCPP je jako většina evropských burz založena na členském principu. Členy burzy se mohou stát právnické a fyzické osoby zapsané v obchodním rejstříku, jejichž předmětem činnosti je obchodování s cennými papíry. Jsou jimi akcionáři burzy a společnosti, které sice nejsou akcionáři burzy, ale burzovní komorou jim bylo členství uděleno – banky, investiční společnosti, makléřské firmy české i zahraniční. Členem burzy je ze zákona i Česká národní banka. Členství umožňuje nakupovat a prodávat cenné papíry na burze. Člen BCPP musí být současně členem garančního fondu burzy a vždy jedná vlastním jménem prostřednictvím makléře. Seznam členů BCPP ABN AMBRO Bank N.V.
Global Brokers, a.s.
ATLANTIK finanční trhy a.s.
HVB Bank Czech Republic a.s.
BAWAG bank CZ a.s.
ING Bank N.V.
BH Securites, a.s.
J&P SECURITIES a.s.
BODY INTERNATIONAL BROKERS
Komerční banka
CAPITAL PARTNER a.s.
Ministerstvo financí ČR
CYRRUS, a.s.
Patria Finance a.s.
Česká spořitelna a.s.
PPF banka a.s.
Českomoravská záruční a rozvojová banka
Raiffeisenbank a.s.
Československá obchodní banka a.s.
DEUTSCHE BANK AG - 50 -
WOOD & Copany Financial Services
Živnostenská banka a.s.
FIO burzovní společnost
4.4.5. Burzovní orgány Řídícími orgány BCPP jsou valná hromada akcionářů, burzovní komora a dozorčí rada. Mezi burzovní orgány patří dále také generální tajemník, který řídí provoz burzy a je jmenován burzovní komorou, dále burzovní výbory, které zřizuje burzovní komora pro jednotlivé okruhy činností. V současné době existují tři burzovní výbory – pro členské otázky, pro burzovní obchody a pro kotaci. Součástí burzovních orgánů je také burzovní rozhodčí soud, který rozhoduje ve sporech, které vznikly na základě burzovních obchodů, dále garanční fond burzy, který zajišťuje závazky a pokrývá rizika, které mohou vzniknout z burzovních obchodů. Součástí je také UNIVYC, a.s., dceřinná společnost Burzy cenných papírů Praha. Byla zřízena za účelem vypořádávání burzovních a mimoburzovních obchodů a vedení evidence cenných papírů na účtech svých členů.
4.4.6. Právní úprava Tvorba právních předpisů v průběhu 90. let se týkala všech klíčových zákonů upravujících podnikání na kapitálovém trhu, především zákona o cenných papírech, zákona o investičních společnostech a investičních fondech a obchodního zákoníku. České burzovní právo, jako účelový souhrn právních norem, které upravují chování subjektů na burze, jako zvláštní formě trhu je především obsaženo v zákoně č. 214/1992 Sb., o burze cenných papírů a zákoně CNR č. 591/1992 o cenných papírech. Burza jako akciová společnost může v rámci limitů daných výše citovanými normami upravit interními předpisy systém obchodování a z něj vycházející vztahy subjektů burzovního trhu, včetně jeho organizace podle vlastního uvážení. Tak se podílí na procesu tvorby českého burzovního práva. K burze, jako akciové společnosti, se vztahujíc zakladatelská smlouva a stanovy. Specifika burzy, její fungování, organizaci, způsob obchodování, zásady členství na burze, požadavky při kotaci cenných papírů, řešení sporů z burzovních obchodů, atd. upravují předpisy jako burzovní řád, burzovní pravidla, pravidla pro přijímání členů burzy, podmínky přijetí cenného papíru k burzovnímu obchodu, podmínky pro registraci cenných papírů k obchodování na trhu nekotovaných cenných papírů, atd. Předmět činnosti je vymezen v souladu se zákonem o burze jako „soustřeďování na určeném místě a ve stanovenou dobu prostřednictvím oprávněných osob nabídky a poptávky cenných papírů“, jakož i „organizování na určeném místě a ve stanovenou dobu prostřednictvím oprávněných osob - 51 -
obchodu s cennými papíry. Základním předpisem burzy je burzovní řád, který byl schválen 1. valnou hromadou akcionářů dne 21.4.1993.
4.4.7. Základní směry zaměření burzy Stabilizovaná pražská burza jako standardní trh pro tuzemské a zahraniční investory směřuje k těmto záměrům na kapitálovém trhu. Spolupráce s evropskými trhy s jasným přínosem pro akcionáře i členy burzy. Zlevnění obchodního komunikačního systému pro členy burzy, zlevnění registrace a vypořádání obchodů. V závislosti na snižování provozních nákladů burzy snížit náklady za transakce členům.
Zvýšit roli pražské burzy pro potencionální emitenty.
Snaha o přijímání dalších IPO.
4.4.8. Trhy cenných papírů K obchodování na burze je třeba mít zřízen účet u Střediska cenných papírů a zajištěn přístup do zúčtovacího centra České národní banky (přímo nebo prostřednictvím jeho přímých účastníků). BCPP je elektronickou burzou, kde se obchody realizují prostřednictvím automatizovaného obchodního systému (AOS). Systém je založen a elektronickém zpracování pokynů k nákupu a prodeji, které na burzu zasílají členové burzy. Na BCPP se v současné době uzavírají pouze promptní obchody. Burza je připravena i na obchodování s deriváty, ale pro nezájem členů burzy byl tento projekt pozastaven. Úspěch nebo neúspěch Pražské burzy cenných papírů je úzce spojen s rozvojem ekonomiky země.
Zkouškou připravenosti Pražské burzy bylo zahájení obchodování
s několika sty emisemi akcií z kupónové privatizace. Velký počet emisí, rozdílná míra jejich likvidity a nestejnorodé plnění informační povinnosti společností vedly k potřebě burzovní trh strukturalizovat. Smyslem jeho rozdělení bylo zprůhlednit trh cenných papírů pro investory, s cílem rozšířit jejich počet, což má v konečném efektu za následek nárůst kurzu. Do roku 1995 existovaly dva trhy – kotovaný a nekotovaný. V současné době můžeme rozlišovat tři části trhu : a) hlavní, b) vedlejší, c) volný.
- 52 -
Burzovní trhy
Regulovaný trh
Neregulovaný trh
Neregulovaný volný trh
Oficiální trh Speciální trh
Hlavní trh
Futures
Vedlejší trh
Oficiální volný trh
Obrázek 10: Schéma burzovního trhu
Hlavní trh Hlavní trh je nejprestižnějším trhem pražské burzy, kde se obchoduje 38 nejlikvidnějších cenných papírů (11 akcií a 28 dluhopisů). Obchody s nimi uskutečněnými činí cca. 90% objemu všech kurzotvorných objemů. Tj. pouze pro nejlikvidnější emise zde registrovaných CP a to těch společností, které jsou ochotny poskytnout veškeré informace o svém hospodaření, tak i o všech skutečnostech, které mohou mít vliv na výši jejích kurzů. O přijetí cenných papírů na tento trh rozhoduje burzovní výbor pro kotaci, který pečlivě váží celkovou hospodářskou situaci emitenta a posuzuje kvalitu jím vydaného cenného papíru. Pokud výbor rozhodne, že daná společnost i emise splňují veškeré požadavky pro přijetí na tento trh, burza následně po zveřejnění Oznámení o přijetí na hlavní trh a po zaplacení příslušných poplatků uvede schválenou emisi na hlavní trh. S přijetím emise na hlavní trh jsou spojeny informační povinnosti, které je emitent povinen po celou dobu obchodování své emise na tomto trhu plnit. Pro přijetí emise musí emitent předložit: Žádost o přijetí - 53 -
cenného papíru k burzovnímu obchodu na hlavní trh, ověřený prospekt cenného papíru schválený nebo uznaný ČNB s uvedením data, způsobu a místa jeho uveřejnění, doklad o přidělení ISIN, plnou moc emitenta, která zplnomocňuje člena burzy k podání žádosti o přijetí, text Oznámení o přijetí cenného papíru na hlavní trh burzy, doklad domácího nebo zahraničního depozitáře o zaregistrování emise v případě zaknihovaných cenných papírů, v případě listinných cenných papírů 4 vzory listinného cenného papíru, výpis z Obchodního rejstříku, společenskou smlouvu nebo stanovy emitenta, doklad o uveřejnění účetní závěrky nejméně za tři poslední po sobě následující roky. Dále musí emitent předložit několik prohlášení, např. prohlášení, že přejímá veškeré závazky vyplývající pro něj z přijetí cenného papíru k obchodu na hlavním trhu, že všechny informace, které měly být uvedeny v prospektu, jsou v prospektu uvedeny nebo budou dodatečně zapracovány, apod.
Podmínky, které musí splňovat emitent a emise: * Výše základního kapitálu - podle Obchodního zákoníku, * Objem části emise vydané na základě veřejné nabídky- minimálně 200 mil. Kč, * U akcií část emise, která je rozptýlena mezi veřejnost- alespoň 25 %, * Doba podnikatelské činnosti- nejméně 3 roky. Z přijetí emise na hlavní trh vyplývají pro emitenta především širší informační povinnosti. Mezi nejdůležitější informace, které jsou zasílané na burzu, patří předběžné hospodářské výsledky za uplynulý rok, čtvrtletní ukazatele hospodaření společnosti, auditovaná účetní závěrka, výroční zpráva, kterou předkládá emitent do 4 měsíců po skončení kalendářního roku. Velmi důležité jsou také další burzou vyžadované informace: informace o změnách ve finanční situaci společnosti, personální změny v představenstvu, dozorčí radě i ve vrcholném managementu, změny v majetkových účastech emitenta, změny ve struktuře akcionářů emitenta, doklad o uveřejnění rozhodnutí emitenta o zrušení kotace na regulovaných trzích a další skutečnosti, které mohou přímo nebo nepřímo vyvolat změnu kurzu cenného papíru. Veškeré informace, které burza dostává od emitentů v rámci plnění informačních povinností, jsou na burzu zasílány v elektronické podobě a burza následně tyto informace distribuuje, prostřednictvím svého informačního systému členům burzy a informačním agenturám, se kterými uzavřela smlouvu o poskytování burzovních informací.
- 54 -
Pokud emitent nesplňuje podmínky stanovené obecně závaznými právními předpisy nebo burzovními pravidly, může mu příslušný burzovní orgán uložit peněžité opatření až do výše 5.000.000 Kč. Společnosti, jejichž emise jsou obchodovány na hlavním trhu jsou povinny platit burze poplatky spojené s obchodováním. Roční poplatek za obchodování cenných papírů na hlavním trhu burzy (z objemu emise) 0,05 % max. 300 000 Kč. Od 1. 1. 2005 jsou nově přijímané emise akcií osvobozeny od placení jednorázového poplatku za přijetí a poplatku za obchodování a vypořádání v roce přijetí emise k obchodování.
Trh vedlejší Jsou zde obchodovány emise společností (12 akcií a 14 dluhopisů), které jsou ochotny poskytovat co nejvíce informací o svém hospodaření i o ostatních skutečnostech, které mohou mít vliv na kurz. Nejsou zde však kladeny takové nároky jako na hlavním trhu. Objemy obchodů jsou již poměrně nízké a pohybují se okolo 10%. O přijetí cenných papírů na vedlejší trh rozhoduje Burzovní výbor pro kotaci, který pečlivě prověřuje, zda žádost emitenta obsahuje veškeré požadované náležitosti, zvažuje celkovou hospodářskou situaci emitenta a posuzuje kvalitu jím vydaného cenného papíru. Pokud výbor rozhodne, že daná společnost i emise splňují veškeré požadavky pro přijetí na tento trh, burza následně po zveřejnění Oznámení o přijetí na vedlejší trh a po zaplacení příslušných poplatků uvede schválenou emisi na vedlejší trh. S přijetím emise na vedlejší trh jsou spojeny informační povinnosti, které je emitent povinen po celou dobu obchodování své emise na tomto trhu plnit. O přijetí emise cenných papírů žádá emitent cenného papíru nebo jím pověřený člen burzy, který na základě plné moci předloží žádost Burzovnímu výboru pro kotaci. Podmínkou přijetí je řada podmínek, které musí emise i emitent splňovat. Tyto podmínky jsou dosti podobné podmínkám pro přijetí emise na hlavní trh. Nadstandardní informační povinnosti platí stejně jako pro společnosti, jejichž emise jsou obchodovány na hlavním trhu burzy, tak pro společnosti jejichž emise jsou obchodovány na trhu vedlejším. Pokud emitent nesplňuje podmínky stanovené obecně závaznými právními předpisy nebo burzovními pravidly, může mu příslušný burzovní orgán uložit peněžité opatření, jako na hlavním trhu až do výše 5.000.000 Kč. Společnosti, jejichž emise jsou obchodovány na vedlejším trhu, jsou povinny platit burze poplatky spojené s obchodováním. Poplatek za přijetí cenných papírů k obchodování na vedlejším trhu burzy byl 50.000 Kč. Poplatek (roční) za obchodování cenných papírů na - 55 -
vedlejším trhu burzy je (z objemu emise) 0,05 % max. 85.000 Kč. Od 1. 1. 2005 jsou nově přijímané emise akcií osvobozeny od placení jednorázového poplatku za přijetí a poplatku za obchodování a vypořádání v roce přijetí emise k obchodování.
Volný trh Tento trh je určen pro všechny ostatní registrované cenné papíry. Tj. 11 akcií a 70 dluhopisů. Objem jejich obchodů je průměrně okolo 1% z celkového objemu provedených transakcí. Volný trh je rovněž součástí oficiálního trhu burzy. Burza na tomto trhu neklade na emise a jejich emitenty vyšší nároky, než je určeno obecně platnými zákony, týkajícími se kapitálového trhu. Tento trh je tedy určen pro cenné papíry, jejichž emitenti mají zájem, aby byly kotované, ale přitom nejsou ochotni plnit nadstandardní informační povinnosti, platit vyšší poplatky nebo nesplňují podmínky nutné pro přijetí na jiný trh burzy. Samozřejmě existuje i řada dalších důvodů, proč jsou emise obchodovány právě na tomto trhu burzy. Podmínky pro přijetí cenného papíru jsou tu nejméně přísné. Od 1. 1. 2005 jsou i na tomto trhu nově přijímané emise akcií osvobozeny od placení jednorázového poplatku za přijetí ve výši 50.000 Kč.
Futures Futures kontrakty patří do skupiny standardizovaných burzovních derivátů. Podstatou těchto kontraktů je stejně jako u ostatních termínových operací dohoda o směně daného množství podkladových aktiv k předem určenému datu. Futures ve své podstatě představují pevnou dohodu mezi dvěma stranami, která jim dává povinnost koupit nebo prodat ke stanovenému termínu v budoucnosti
standardizované
množství předmětného podkladového aktiva za předem sjednanou cenu. V současné době se na Pražské burze v malém rozsahu obchodují PX FUT JAN07, PX FUT MAR07. Ceny futures kontraktů stanovuje tvůrce trhu na základě odhadovaného vývoje ceny podkladového aktiva. Jako podkladová aktiva lze využít celou řadu instrumentů, jakými jsou například burzovní indexy, akcie, měny, nerostné suroviny, atd.
- 56 -
4.4.9. Způsoby obchodování Tabulka 2: Nejvýznamnější události na BCPP a na českém kapitálovém trhu
24. 11. 1992 6. 4. 1993 22. 6. 1993 13. 7. 1993 5. 4. 1994 1. 3. 1995
Vznik Burzy cenných papírů Praha, a.s. Zahájení obchodování se 7 emisemi cenných papírů Uvedení 622 emisí akcií z 1. vlny kuponové privatizace na burzovní trh Uvedení 333 emisí akcií z 1. vlny kuponové privatizace na burzovní trh Zahájení výpočtu oficiálního burzovního indexu PX 50 Uvedení 674 emisí akcií z 2. vlny kuponové privatizace na burzovní trhy
6. 4. 1995
Zavedení 2 souhrnných indexů PX-GLOB a PXL a 19 oborových indexů
1. 9. 1995
Zavedení nového členění burzovních trhů na hlavní a vedlejší (původně kotovaný trh) a volný trh (původně nekotovaný trh)
15. 3. 1996
Zahájení obchodování v systému KOBOS (průběžné obchodování při proměnlivé ceně) s 5 emisemi akcií a 2 emisemi obligací
1997
Vyřazení 1301 nelikvidní emise akcií z volného trhu burzy
5. 1. 1998
Převedení 35 společností z hlavního trhu na vedlejší trh z důvodu nesplnění stanovené výše likvidity na centrálním trhu
25. 5. 1998
Zahájení obchodování v systému SPAD (Systém pro podporu trhu akcií a dluhopisů)
4. 1. 1999
Zavedení nového, kontinuálně propočítávaného, indexu PX-D Zahájení kontinuálního výpočtu PX 50
20. 9. 1999
Vyřazení 75 emisí akcií z volného trhu
2. 5. 2000
Zahájení realizace projektu Jednotné knihy objednávek (JAKO)
14. 6. 2001
Přijetí burzy za přidruženého člena Federace evropských burz (FESE)
1. 10. 2002
Zahájení obchodování s první zahraniční akciovou emisí ERSTE BANK Řádné členství burzy ve FESE v souvislosti se vstupem České republiky do Evropské unie
1. 5. 2004 květen 2004 28. 6. 2004 1. 2. 2005 8.12. 2005 17.3. 2006 4.10. 2006 5.10. 2006 1.2. 2007
Udělení statutu definované zahraniční burzy americkou Komisí pro cenné papíry a burzy (US SEC) a zařazení pražské burzy do prestižního seznamu neamerických burz bezpečných pro investory Zahájení obchodování s první primární akciovou emisí ZENTIVA Zahájení obchodování se zahraniční akciovou emisí ORCO Objemy obchodů v průběhu roku poprvé překročili milionovou hranici Poslední den výpočtu indexů PX 50 a PX-D, které jsou nahrazeny souhrnným indexem PX Zahájení obchodování s investičními certifikáty Zahájení obchodování s futurem Licence pro Energetickou burzu Praha (obchodování od 17.7. 2007)
- 57 -
Burza cenných papírů Praha, a.s., zahájila obchodování v roce 1993 za spolupráce specialistů z pařížské burzy. Na burze se obchoduje elektronicky a je založena na automatizovaném zpracování objednávek prostřednictvím výpočetní techniky. Jednotlivé investiční instrumenty přijaté k obchodování na burze, jsou dále děleny do obchodních skupin, které určují: - způsob obchodování, - stanovení kurzu. Tabulka 3: Rozdělení do obchodních skupin
Obchodní skupina
Instrumenty zařazené do jednotlivých skupin
1
Všechny akcie a dluhopisy s výjimkou akcií obchodovaných ve SPAD a emisí listinných akcií a dluhopisů
2
Listinné akcie a dluhopisy
3
Vybrané akcie zařazené k obchodování ve SPAD
8
Investiční certifikáty
9
Futurem
Na burze je v současné době možné uzavírat automatické obchody, SPAD obchody a blokové obchody: Tabulka 4: Způsoby obchodování na BCPP
Obchodní skupina 1 2 3 8 9
Aukční režim Ano Ano Ano
Kontinuální režim Ano Ano
SPAD
Ano
Blokové obchody Ano Ano Ano
Investiční certifikáty jsou obchodovány přes obchody s účastí specialisty a futures přes Futures obchody přes SPAD.
- 58 -
Tabulka 5: Harmonogram burzovního dne
Harmonogram burzovního dne 7:30 - 09:30
SPAD – uzavřená fáze
7:30 - 9:35
aukční režim – uzavřená aukce
7:30 - 16:00
blokové obchody
9:30
začátek výpočtu průběžného PX 50 a PX-D
9:30 – 16:00
SPAD – otevřená fáze
9:35 - 15:55
kontinuální režim
11:00 - 11:30
aukce intervenčních nákupů
16:00
ukončení výpočtu průběžného PX 50 a PX-D
17:00
zveřejnění kurzovního lístku
17:00 - 20:00
převzetí závěrečných výsledků
17:00 - 20:00
aukční režim - uzavřená aukce
17:00 - 20:00
blokové obchody
17:00 - 20:00
SPAD - uzavřená fáze
SPAD Systém pro podporu akcií a dluhopisů - v tomto segmentu se obchoduje 11 nejlikvidnějších akciových titulů. Velikost lotů zde obchodovatelných akcií se pohybuje okolo 1 – 4 mil Kč, v závislosti na titulu a tržní hodnotě. SPAD je založen na povinné kotaci, na neustálém stanovování cen nejméně třemi tvůrci trhu. Obchodování v segmentu SPAD je rozděleno do dvou fází kotace: - otevřená fáze Obchodování v této fázi je založeno na povinnosti jednotlivých tvůrců trhu průběžně stanovovat (kotovat) cenu na nákup a na prodej těch emisí, pro které tuto činnost vykonávají. Pokud je kotace některého z tvůrců trhu součástí tzv. nejlepší kotace, má tento tvůrce povinnost neprodleně uzavřít obchod, pokud na jeho kotaci reaguje protistrana vložením instrukce. Za nejlepší kotaci je v daném okamžiku považováno pásmo vymezené nejlepší cenou na nákup a na prodej. Tyto ceny se vybírají z jednotlivých cen jmenovaných
- 59 -
tvůrců trhu. Uzavřít obchod je možné pouze v rámci povoleného rozpětí, které je vymezeno nejlepší kotací rozšířenou o 0,5 % oběma směry. Pokud se aritmetický střed povoleného rozpětí odchýlí o více než 20 % od aritmetického středu, který byl stanoven při zahájení otevřené fáze a do 2 minut od okamžiku překročení se nevrátí zpět do pásma, bude vyhlášena 15 minutová přestávka. Během této přestávky není možné s příslušnou emisí uzavřít ve SPAD obchod. V případě, že se ke kotování přihlásí během této přestávky alespoň 3 tvůrci trhu, bude se povolené rozpětí po jejím uplynutí rozšiřovat o dalších 10 %, a to až do možného maxima stanoveného limitu ± 50%. Přestávka bude zahájena i v případě překročení každého dalšího vyhlášeného 10% pásma. - uzavřená fáze V této fázi nemají tvůrci povinnost kotovat. Obchody mohou být uzavírány pouze v rámci povoleného rozpětí, které je vymezeno nejlepší kotací, jež byla zaznamenána v okamžiku ukončení otevřené fáze, rozšířené o 5% oběma směry. Emise obchodované v segmentu SPAD, se též obchodují i v jiných segmentech trhu. Ale pro všechny tyto emise je kurzotvorný právě SPAD. Závěrečný kurz je stanoven jako aritmetický střed povoleného rozpětí platného k okamžiku ukončení otevřené fáze. S cennými papíry zařazenými k obchodování ve SPAD není možno uzavírat blokové obchody, s výjimkou nadlimitních obchodů, které svým objemem překračují limit stanovený burzou – cca 40 mil. Kč.
Přehled titulů obchodovaných ve SPAD
Název CETV ČEZ ECM ERSTE BANK KOMERČNÍ BANKA ORCO PEGAS NONWOVENS TELEFÓNICA O2 C.R. UNIPETROL ZENTIVA
ISIN BMG200452024 CZ0005112300 LU0259919230 AT0000652011 CZ0008019106 LU0122624777 LU0275164910 CZ0009093209 CZ0009091500 NL0000405173
- 60 -
Druh IN akcie akcie akcie akcie akcie akcie akcie akcie akcie akcie
Aukční režim Aukční režim je založen na cenové prioritě, tzn. že přednost má objednávka s „lepší”cenou (vyšší nákupní, nižší prodejní). Pokud je vložena objednávka bez uvedení ceny, znamená to, že je makléř ochoten koupit nebo prodat CP za tržní cenu. Aukční režim je rozdělen na 2 fáze : - uzavřená aukce V průběhu uzavřené fáze probíhá pouze příjem objednávek (modifikace, rušení), nejsou zveřejňovány žádné informace. - otevřená aukce V průběhu otevřené aukce probíhá příjem objednávek a účastníkům obchodování jsou zveřejňovány informace v reálném čase (teoretická cena, převisy, míra alokace). Všechny tyto údaje jsou aktualizovány průběžně po každé změně. Otevřená aukce není v současném harmonogramu burzovního dne využita. Cena je stanovena tak, aby bylo zobchodováno co největší množství CP. Druhým kritériem je minimální převis. Pokud ani druhé kritérium nerozhodne, aukční cenou se stává cena nižší v případě převisu nabídky nebo vyšší v případě převisu poptávky. Nově stanovená cena se od předchozí ceny může odchýlit nejvýše o povolené rozpětí, které je stanoveno na 5 % od středu povoleného rozpětí (tj. závěrečného kurzu z předchozího burzovního dne). Cena musí být zaokrouhlena na krok kotace. Obchody uzavřené v rámci aukce jsou vypořádány v termínu T+3, kdy za T je označován den uzavření obchodu.
Kontinuální režim Obchodování v tomto režimu navazuje na aukci. Zde se obchodují všechny akciové tituly hlavního i vedlejšího trhu. Jedná se o nejrozšířenější způsob obchodování. Tento způsob obchodování v rámci automatických obchodů je určen pro cenné papíry zařazené do 1. a 3. obchodní skupiny a v rámci burzovního dne navazuje na aukci. K uzavírání obchodů dochází na základě průběžného vkládaní objednávek k nákupu a prodeji CP. Při párování objednávek se uplatňuje princip cenové a následně časové priority, tzn. že pokud je vloženo více objednávek se shodnou cenou, prioritu mají objednávky dříve vložené. Objednávky je možno vkládat do systému s časovou platností delší než jeden burzovní den. Otevírací cena je rovna ceně stanovené pro CP v rámci aukce. Povolené rozpětí je maximální velikost odchylky ceny obchodu od otevírací ceny. Prvních 5 % je povolená odchylka oběma směry. Další procentuelní odchylky platí pouze příslušným směrem (tj. ne - 61 -
systémem „nůžky”). Čekací doba je časový interval, během kterého systém čeká na rozšíření rozpětí. Je zahájena v okamžiku, kdy jsou do systému vloženy takové objednávky, které by umožnily uzavření obchodu mimo aktuální povolené rozpětí. Pokud je během čekací doby do systému vložena objednávka, která umožní uzavření obchodu za cenu v rámci aktuálního povoleného rozpětí, čekací doba je ukončena a k rozšíření rozpětí nedojde. Pokud taková objednávka do systému vložena není, dojde po uplynutí čekací doby k rozšíření rozpětí příslušným směrem. V současné době je čekací doba stanovena na 5 minut. Kurz se v kontinuálním režimu stanovuje pouze pro emise CP zařazené do 1. obchodní skupiny a je vždy roven ceně posledního uskutečněného obchodu v kontinuálním režimu. Pokud nebyl s emisí žádný takový obchod uzavřen, je kurz roven kurzu otevíracímu. Poslední stanovený kurz se stává závěrečným kurzem pro daný burzovní den. Lot je jednotka minimálního obchodovatelného množství CP v kontinuálním režimu. Velikost lotu je pro všechny cenné papíry stanovena na 1 ks. Obchody uzavčené v rámci kontinuálního režimu jsou také vypořádány v termínu T+3, kdy za T je označován den uzavření obchodu.
Blokové obchody Obchodování formou blokových obchodů je smluvní neveřejný obchod s jednou emisí, uzavřený mezi členy burzy. Blokovým obchodem se rozumí obchod, kde alespoň na jedné straně vystupuje člen burzy, je zaregistrovaný v obchodním systému burzy, předmětem obchodu je jedna emise CP a obchod je domluven na ceně za 1 ks nebo celkovém objemu, počtu kusů a datu vypořádání. Cena uzavřeného obchodu není nijak omezena ani vázána na kurz CP.
4.4.10. Organizátor mimoburzovního trhu Vedle burzy působí v České republice organizátor mimoburzovního trhu RM-Systém (dále jen RM-S). Jedná se o akciovou společnost, která působí na našem trhu od roku 1993. Působení RM–S je schváleno úřadem pro regulaci kapitálového trhu, tj. Českou národní bankou. Ústředí společnosti sídlí v hlavním městě Praze. RM-S je plně automatizovaný elektronický trh s cennými papíry. Na RM-S se neobchoduje s listinnými cennými papíry. Obchodování samotné se odehrává systémem průběžné aukce, při které se cena průběžně mění na základě podaných prodejních a nákupních pokynů. Pro každý cenný papír je na denní bázi stanoveno přípustné cenové pásmo, tj. minimální a maximální cena. RM-S
- 62 -
umožňuje přímé obchodování všem typům investorů, včetně fyzických osob, tedy bez využití služeb obchodníka s cennými papíry. Podmínkou je předchozí registrace na obchodním místě RM-S a založení účtu v SCP. Podání pokynu k nákupu nebo prodeji je zpoplatněno, rovněž z realizovaných obchodů si RM-S účtuje provizi. Na rozdíl od Burzy cenných papírů Praha není RM-S založen na členském principu. Předmětem obchodování jsou pouze cenné papíry, splňující podmínky tržního řádu RM-S. Společně s obchodováním zajišťuje i vypořádání uzavřených obchodů. Obchody realizované na RM-S jsou vypořádané během několika vteřin systémem „delivery versus payment“. Vypořádání je garantováno prostřednictvím systému tzv. předobchodní validace (zaslání příkazu k blokaci cenných papírů do SCP), což umožňuje vypořádání obchodů v reálném čase. Jedná se o kontrolní a zabezpečovací postup, který provádí RM-S při zpracování každého pokynu. Pokyny k prodeji cenných papírů se validují v SCP, pokyny ke koupi cenných papírů se validují v registru korunových účtů RM-S. Objednávka, která nebyla úspěšně vylisována, je vyřazena z evidence. Peněžní vypořádání obchodů realizuje RM-S pomocí převodů v rámci tzv. Jumbo účtu (na jeho podúčtech) a mezi účty zvláštních zákazníků vedených v bance. Zároveň zabezpečuje převody peněžních prostředků z Jumbo účtu a z účtu zvláštních zákazníků mimo banku podle jejich dispozic. Podmínkou úspěšného nákupu cenných papírů je složení odpovídajících peněžních prostředků na Jumbo účtu nebo zablokování peněz na účtech v bance před realizací obchodu. Zvláštní zákazníci jsou registrováni formou smlouvy uzavřené s RM-S, musí mít požadované hardwarové a softwarové vybavení a uzavřenou smlouvu s příslušnou bankou o vedení běžného účtu. V RM-Systému jsou také registrovány tzv. přímé obchody, tedy obchody mezi dvěma předem dohodnutými subjekty. Jedná se ale o obchody uzavřené mimo RM-S, tedy mimo veřejný trh. Cena je určena na základě dohody a nevztahuje se na ni přípustné cenové pásmo. 4.4.11. Stanovení kurzu Pro stanovení kurzu u jednotlivých investičních instrumentů je rozhodujícím hlediskem jejich zařazení do příslušné obchodní skupiny nebo způsobu obchodování. 4.4.12. Vypořádání obchodů Vypořádání obchodů s cennými papíry zahrnuje dvě operace: - převod peněžních prostředků a
- 63 -
- převod cenných papírů. Proběhnou-li obě operace ve stanoveném časovém limitu v rámci vypořádacího procesu, hovoříme o modelu dodání cenných papírů proti jejich zaplacení, tzv.“delivery versus payment“. Univyc provádí peněžní vypořádání obchodů formou debetování či kreditování účtů jednotlivých bank v Zúčtovacím centru České národní banky (ZC ČNB), Univyc vstupuje do ZC ČNB jako třetí strana. Listinné cenné papíry obchodované a převáděné mezi účastníky Univycu jsou uloženy v hromadné úschově ve smluvním depozitáři Univycu. Univyc vede evidenci cenných papírů zde uložených na pomocných majetkových účtech jednotlivých účastníků – s rozlišením vlastních cenných papírů obchodníka registrovaných na vlastním účtu účastníka Univycu a cenných papírů jeho klientů registrovaných na globálním klientském účtu účastníka vypořádání v Univycu. Ke dni vypořádání obchodu provádí Univyc převody z účtů prodávajících účastníků na účty nakupujících účastníků. Konečnou evidenci zaknihovaných cenných papírů vede Středisko cenných papírů. Majitelem cenného papíru zaknihovaného v SCP je podle zákona osoba, která je zapsána v registru majitelů vedeném SCP. Proto Univyc musí při vypořádání provést změnu také v tomto registru. Vypořádání všech typů burzovních obchodů může proběhnout pouze formou „delivery versus payment“ (DVP).
Obchody s účastí tvůrců trhu (SPAD) Vypořádání obchodů uzavřených v systému SPAD je neodvolatelné a je garantováno Garančním fondem burzy (GFB) – Fondem garancí pro SPAD. Probíhá standardně v den S=T+3, kde T je den uzavření obchodu a S je den vypořádání. Dle dohody účastníků je však možno obchod vypořádat v rozmezí S=T+1 až T+15. Pokud některá ze stran nesplní svůj závazek vyplývající z uzavřeného obchodu, je jí ponechána lhůta 3dnů na dodatečné vypořádání obchodu. Pokud ani poté není obchod vypořádán, Univyc zruší jeho vypořádání a zprostředkuje náhradní obchod.
Automatické obchody Vypořádání automatických obchodů je Univycem garantováno a uskutečňováno třetí účetní den po uzavření obchodu v den S=T+3. Pokud tedy prodávající strana nedodá ve stanovené lhůtě cenné papíry nebo naopak kupující za nakoupené cenné papíry nezaplatí, zajistí splnění závazku namísto dlužníka Univyc. Náhradní dodání cenných papírů je zabezpečováno prostřednictvím mechanismu intervenčních nákupů, kdy jsou cenné papíry obstarávány z prostředků Fondu garancí pro automatické obchody. - 64 -
Blokové obchody Blokové obchody jsou vypořádávány v den zvolený zúčastněnými obchodníky, a to v rozmezí 0 až 15 účetních dní po dni uzavření obchodu, resp. po dni spárování v obchodním systému burzy. Vypořádání blokových obchodů není ze strany Univycu garantováno. Pokud není v den vypořádání prodávající účastník Univycu schopen prodané cenné papíry dodat nebo nakupující účastník schopen za nakoupené cenné papíry zaplatit, je vypořádání obchodu pozastaveno. Obchod lze vypořádat v náhradním termínu až do dne S+6 včetně. Pokud platební neschopnost účastníka nebo jeho neschopnost dodat cenné papíry trvá i po tomto dnu, je blokový obchod archivován a účastníci mohou Univyc písemně žádat o jeho dovypořádání.
4.4.13. Indexy akciového trhu Ke každé burze cenných papírů patří její indexy v roli indikátorů akciového trhu, které koncentrují pohyby cen mnoha akcií do jediného čísla. Burza cenných papírů Praha, a.s. zveřejňuje hodnoty tří průřezových indexů: PX 50, PX-D, PX-GLOB a oborových indexů oborů. Index PX 50 je nejvýznamnějším a nejsledovanějším indexem BCPP. Byl zaveden 5. dubna 1994. Výchozí hodnota 5. dubna 1994 byla 1000 bodů, minima bylo dosaženo 8. října 1998 (316,0 bodu) a maximum 6. dubna 1994 (1002,4 bodu). Hodnoty před 5. dubnem 1994 byly zpětně propočítány. Absolutního maxima tak dosáhla pražská burza 1. března 1994 a index PX 50 měl hodnotu 1244.7 bodu. Od roku 1999 probíhá průběžný výpočet indexu na základě průběžných cen emisí zařazených v systému SPAD a KOBOS. Index je kalkulován po dobu otevřené fáze obchodování ve SPAD, tj. od 9.30 do 16.00 hodin v intervalu 5 minut. Není očištěn od kurzových změn vyplývající z dividendové politiky jednotlivých společností zahrnutých v bázi. Index se počítá podle vzorce:
M(t) tržní kapitalizace báze v čase t M(0) tržní kapitalizace báze ve výchozím období K(t) faktor zohledňující změny uskutečněné v bázi indexu.
- 65 -
Index PX-D je cenovým indexem (nezohledňuje dividendové výnosy), jehož úzká báze může obsahovat pouze blue chip emise obchodované ve SPAD. Vývoj všech registrovaných emisí, včetně emisí investičních a podílových fondů, se kterými se v dané seanci obchodovalo na burze obsahuje souhrnný index PX-GLOB, který je počítán od 30. září 1994.
2500
2135,4
body
2000 1500
1684,1
2030,1
1000
1000
658,2
500
611,9
601,4 563,1
964,6
545,5 556,3
582
0 1994 1996 1997 1998 1999 2000 2002 2003 2004 2005 2007 2008 rok
vývoj indexu
Graf 2: Vývoj indexu PX-GLOB
Index PX-GLOB Tento index je indexem se širokou bází, na rozdíl od PX do báze patří kromě blue chips i více než 20 dalších emitentů. Spočítá se podle vzorce :
kde : M(t+1) = tržní kapitalizace báze v čase t + 1 M*(t) = tržní kapitalizace báze v čase t po případné aktualizaci Při aktualizaci báze indexu PX-GLOB se Komise pro správu burzovních indexů řídí následujícími pravidly: 1) Do báze indexu PX-GLOB může být zařazena akciová emise obchodovaná na regulovaném burzovním trhu počínaje dnem následujícím po datu uzavření prvního obchodu. 2) Z báze se vyřazují emise cenných papírů společností: - 66 -
a) u nichž došlo k prohlášení konkursu na majetek společnosti nebo u nichž bylo povoleno vyrovnání, b) u nichž bylo rozhodnuto o zrušení společnosti s likvidací, c) s jejichž CP je obchodování na burze dlouhodobě pozastaveno. 3) Na bazické emise nejsou kladeny požadavky týkající se jejich tržní kapitalizace a likvidity. 4) Počty cenných papírů uplatněné u bazických emisí ve výpočtu indexu jsou korigovány čtyřikrát ročně tak, aby celkový podíl bazických emisí jednoho emitenta na tržní kapitalizaci báze nepřevýšil hranici 25 % v rozhodných datech, kterými jsou poslední burzovní dny v měsících únor, květen, srpen, listopad. Korigované počty se stávají platnými třetí burzovní den následující po rozhodném datu. 5) Úprava báze, aby celkový podíl bazických emisí jednoho emitenta na tržní kapitalizaci báze nepřevýšil hranici 25 %, se rovněž provádí v následujících případech: a) Podíl emitenta, jehož emise je nově zařazována do báze, na tržní kapitalizaci báze převyšuje před redukcí tuto hranici. b) Po vyřazení bazické emise převyšuje sumární podíl emisí některého emitenta na tržní kapitalizaci báze hodnotu 30 %.
Graf 3: Vývoj světových akciových indexů
- 67 -
V současné době je nejsledovanějším ukazatelem ekonomického vývoje index PX 50 s výchozí hodnotou 1.000 bodů - je to průměrná hodnota padesáti nejvýznamnějších českých společností, které značně ovlivňují vývoj celé ekonomiky ČR.
2000 1659
body
1500 1000
1331
1000 787 555
500
1688
450
484 479
497
406
503
0 1994 1995 1997 1998 1999 2000 2002 2003 2004 2005 2007 2008
rok vývoj indexu
Graf 4: Vývoj indexu PX
4.4.13.1. Vývoj indexu PX50 v letech 1993 až 2008 v ČR V okamžiku ukončení první vlny kuponové privatizace a zahájení obchodování na BCPP vstoupilo na kapitálový trh pět a půl miliónu akcionářů. Celý rok 1993 byl ve znamení seznamování se všech účastníků na trhu s procesem obchodování s cennými papíry. Úvod byl poznamenán velkou nejistotou - úmysly nabídkové i poptávkové strany byly velmi nečitelné, objednávkové systémy nedokonalé, kapitálové operace byly poznamenány vysokým zdaněním, vypořádání obchodů probíhalo v nestandardním prostředí, atd. Proto nebyly žádnou zvláštností změny kurzů během dne i o 50 %. Desetiprocentní výkyvy byly samozřejmostí. Nejvýznamnější emisí byl jednoznačně ČEZ, dále pak také Komerční banka a Česká spořitelna. Po obrovských turbulencích během roku však v posledním čtvrtletí roku 1993 nabral trh jednoznačně růstový trend a akcie v důsledku poptávky zahraničních investorů zamířily prudce vzhůru. Začátkem roku 1994 pokračovala mohutná expanze zahraničních investorů, kteří využili doby, kdy se valná část domácí DIKů začala zbavovat lehce nabytých akcií. Postupně, ale až v době cenové kulminace, se přidávali i začínající domácí investoři bez reálných zkušeností. Podlehli iluzi, že burza je strojem na peníze, neboť výdělky se v té době pohybovaly v násobcích původních investic. Vrcholu dosáhl index PX50 během února, kdy trh dosáhl svého historického maxima (hodnota zpětně propočítaného indexu PX50 byla
- 68 -
1245,0 bodu). Peníze ze zahraničí odtekly stejně rychle jako přitekly a k definitivnímu zlomu na burze došlo v polovině března roku 1994 - od té doby burza po celý zbytek roku klesala. „Krach“ české burzy trval až do konce května 1994, kdy kurzy akcií klesly na polovinu (PX50 spadl pod 650 bodů). Během celého roku 1994 klesl index o 20,99 %, když propadl z hodnoty 705,2 bodu na 557,2 bodu. Na základě tohoto průběhu lze konstatovat, že kurzy našly svou optimální cenovou úroveň a po následující roky již kurzy akcií nedosahovaly tak obrovských výkyvů. Postupně se z pohledu investorů též vykrystalizovala úroveň obchodovaných emisí a trh se rozdělil podle jejich kvality na několik částí. Tato události silně ovlivnily i první čtvrtletí roku 1995. V úvodu roku 1995 nabrala BCPP opět strhující tempo směrem dolů a úroveň cen poklesla o dalších 30 % za mizivého zájmu investorů (PX50 poklesl z 585 na 410 bodů). To bylo způsobeno jednak mexickou krizí, která nakrátko zdecimovala důvěru zahraničních investorů a dalším nepříznivým faktorem byla nejistota a očekávání nových investičních příležitostí ohledně uvedení akcií z druhé vlny kuponové privatizace, ke které došlo 1. března 1995. Burza však zvládla vstup 674 nových společností s vcelku vhodně nastavenými kurzy bez zaváhání. Nejvýznamnější druhovlnovou společností, která se svou emisí cenných papírů stala nejvýznamnější po ČEZu, se stal SPT Telecom (nyní Český Telecom). Trh pokračoval v mírném sestupu za postupného nárůstu obchodů. Pokles vyvrcholil 29. června 1995, kdy index PX50 propadl na roční minimum 387,2 bodu. Během léta roku 1995 burza začala růst, index PX50 se zvýšil o 15 %. Na růstu burzy se mimo jiné podílela i tzv. „třetí vlna privatizace“, která probíhala v duchu koncentrace vlastnictví za účelem posílení vlivu jednotlivých investorů ve společnostech. Tento proces měl spekulativní charakter, ale přispěl k nalezení strategických investorů pro jednotlivé společnosti. Po zbytek roku trh mírně klesal, ale za vysokého nárůstu objemu obchodů, které položily základy růstu v prvním čtvrtletí roku následujícího. V prvních čtyřech měsících roku 1996 burza vytrvale stoupala. Index PX50 stoupl o více než čtvrtinu a překonal hranici 550 bodů. Ke zvýšení burzy přispělo i zavedení kontinuálního obchodního systému KOBOS, který je považován za standardní nástroj obchodování kapitálových trhů. V této době zažívala Česká republika poslední období politicko-ekonomické stability, kdy výroba a hrubý domácí produkt rostl a měla většinovou vládu s pravicovými prvky. Další období až do konce července 1996 bylo poznamenáno volbami do poslanecké sněmovny s neurčitým výsledkem. Tato politická nejistota se promítla i do vývoje na akciovém trhu, který byl v té době poznamenán silnou stagnací, tedy poklesem obchodů a mírným poklesem cen. Po uklidnění situace začala burza opět růst a - 69 -
index PX50 dosáhl do konce srpna 1995 580 bodů. Období podzimu roku 1996 je opět ve znamení poklesu burzy. V posledních týdnech tohoto roku trh mírně vzrostl. Během celého roku 1996 stoupl index PX50 o 26,7 %, když z hodnoty 437,9 bodu uzavřel rok na hodnotě 539,6 bodu. Největší nárůst kurzů zaznamenaly společnosti z oboru zpracování nerostů a rud a peněžnictví. Celkový objem obchodů se zdvojnásobil a dosáhl částky 393,2 mld. Kč. Nejvýznamnějšími obchodovanými akciemi byl SPT Telecom, Komerční banka, ČEZ a Česká spořitelna. Rok 1997 přinesl do života akciového trhu opět několik důležitých momentů. Kromě postupného přibližování ke standardnímu evropskému burzovnímu systému je to zejména vznik Komise pro cenné papíry, která by měla přispět k celkovému zprůhlednění operací na kapitálovém trhu, ke zvýšení ochrany investorů a vyřazení více než 1300 nelikvidních emisí akcií a modernizace obchodního a informačního systému spolu s přípravou segmentu SPAD. Burza navázala na růstový trend roku minulého, který ukončila 25. února 1997 na hodnotě PX50 629,0 bodů, která byla překročena až o 3 roky později. V tento okamžik skončil pro burzu první dlouhodobější růst. Následující období bylo ve znamení dalšího prudšího poklesu burzy, ovlivněného pravděpodobně počátky asijské krize, která ochromila důvěru zahraničních investorů v rozvíjející se ekonomiky. V létě roku 1997 burza zaznamenala pozvolný růst, jenž byl násilně ukončen politickou krizí. Došlo k propadu indexu PX50, který 1.prosince dosáhl 458,5 bodu. V prosinci se politická situace uklidnila a propad indexu se zastavil. Během tohoto roku 1997 index PX50 z úrovně 540 bodů skončil na hodnotě 495,3 bodu. Vzrůst zaznamenaly investiční fondy a oblast těžby a zpracování nerostů. Silné ztráty si připsalo zemědělství, obchod a peněžnictví. Nejvýznamnějšími obchodovatelnými akciemi byl SPT Telecom, Komerční banka a ČEZ, které se dohromady postaraly o více než polovinu všech obchodů s akciemi. V průběhu roku 1998 průmyslová i stavební výroba v České republice zaznamenala silný pokles. Kurzotvornou funkci burzy výrazně posílilo zavedení nového obchodního segmentu SPAD. Tím došlo k přesunu obchodů s nejlikvidnějšími emisemi akcií z přímých obchodů na centrální trh a všechny emise z hlavního a vedlejšího trhu byly převedeny do obchodování v systému KOBOS. Do segmentu Spad byly postupně přijímány české bluechips - Komerční banka 25. května, Unipetrol 28. května, SPT Telecom a ČEZ 4. června, Česká spořitelna a RIF 20. července a IPS a České radiokomunikace 26. října 1998. Vývoj v Rusku měl neblahý vliv na všechny světové akciové trhy, což ovlivnilo vývoj burzy také v naší republice - dne 8. října 1998 index PX50 poklesl téměř o 40 % na historické minimum 316,0 bodu. Nejúspěšnější z hlediska vývoje byly investiční fondy, zejména s ohledem na - 70 -
novelu zákona o investičních společnostech, které stanoví povinnost otevření fondu maximálně do roku 2002. Nejvýznamnějšími obchodovanými akciemi byl SPT Telecom (38 % obchodů), Komerční banka, Unipetrol a Česká spořitelna. Po mírném posílení burzy začátkem roku 1999, následoval střemhlavý pád indexu až na 333,4 bodu, který ovlivnila „brazilská krize“, zprávy o špatných ekonomických výsledcích bank (Česká spořitelna a Komerční banka zaznamenaly ztrátu okolo 10 mld. Kč) a vládní prohlášení, které zpochybňovalo proces privatizace, zejména bankovního sektoru. Poté, co vláda ČR schválila plány na privatizaci České spořitelny a Komerční banky, zavládla mezi investory změna nálady a PX50 začal stabilně prudce růst a překonal magickou hranici 500 bodů. Např. 11. května 1999 posílil o 5,99 %. Během letních měsíců došlo k poklesu obchodní aktivity, a s tím i k mírnému poklesu cen. V srpnu došlo ke krátkodobému zvýšení indexu PX50 až k ročnímu maximu 526,4 bodu. Další období zaznamenalo sestupnou tendenci indexu, způsobenou počítačovým problémem a mělo za následek všeobecný odliv kapitálu z akciových trhů. Index PX50 uzavřel rok 1999 na hodnotě 489,7 bodu. Velmi úspěšné byly emise investičních a podílových fondů - např. IPF Komerční banky vzrostl více než 60 % a vzhledem k připravované privatizaci také emise Komerční banky vzrostly o 70 % a České spořitelny o 50 %. V samotném závěru roku došlo k oživení, které odstartovalo nárůst českého akciového trhu v prvních týdnech roku 2000. I v úvodu roku 2000 pokračovala nákupní horečka díky které burzy na celém světě zaznamenaly nárůst. Ceny zejména technologických akcií rostly o desítky procent. U nás profitoval zejména Český Telecom a České radiokomunikace. Pozitivním faktem byla také privatizace České spořitelny, kterou v únoru 2000 koupila rakouská Erste banka a současně i oživení ekonomiky země. Optimismus investorů se projevil i v objemu akciových obchodů, kdy např. za jediný týden dosáhl objem obchodů hodnot jako dříve za celý rok. 24. března 2000 dosáhl index PX50 ročního maxima 691 bodu. Od tohoto okamžiku však burza začala pozvolna klesat, a to až do září následujícího roku, zřejmě i vlivem potíží, do kterých se dostala IPB. Objem obchodů v roce 2000 dosáhl rekordních hodnot 1,2 biliónů korun. Většina obchodů se uskutečnila díky dluhopisů, akcií se zobchodovalo za 264 mld Kč. Počet akciových emisí dále klesal a na konci roku se obchodovalo již jen se 151 emisemi. Byl ovlivněn přeměnou investičních a podílových fondů na otevřené podílové fondy, kdy tak jejich původní akcionáři získali možnost dostat se k plné hodnotě svého majetku. V lednu roku 2001 zaznamenal index PX50 roční maximum, tj. dosáhl 515,1 bodu. Světové trhy ovlivnila politická situace v USA - teroristický útok na New York dne 11. září. Následovala panika na všech burzách a americké trhy byly uzavřeny na celý týden. Ušetřena - 71 -
nebyla ani BCPP, kde se index PX50 propadl 17. září 2000 během dne pod historické minimum z roku 1998 - 320,1 bodu, které se stalo ročním minimem. Závěrem roku skončil index na hodnotě 394,6 bodu, což představovalo pokles během roku o 17,5 %. Objem obchodů sice vzrostl na 2 bilióny Kč, ale objem akciových obchodů poklesl o více než polovinu na 129 mld. Kč. Poklesl i počet obchodovaných akciových emisí na 102. Nejobchodovanější emisi si udržel Český Telecom v hodnotě 36,5 mld. Kč před Komerční bankou 30,6 mld. Kč a ČEZem 19,6 mld. Kč. V roce 2002 na burze rostly kurzy i obchody. PX50 dosáhl ročního maxima 479,4 bodu 10. května. Politická situace v zemí – vítězství vládní sociální demokracie a následná patová situace strhla burzu během týdne o 20 %. Léto bylo poznamenáno výraznými výkyvy kurzů, které ještě umocnily katastrofální srpnové povodně, jež ochromily celou republiku. Na burze se však obchodovat nepřestalo a po relativně klidném podzimu, kdy burza mazala předchozí ztráty, zakončil index PX50 rok 2002 o 17 % výše na hodnotě 460,7 bodu. Hnacím motorem burzy se stala Komerční banka, která vzrostla o více než 100 % (z 1036 na 2078 Kč). Tento rok zahájila růst Nová huť s + 216 % (v roce 2006 je již na stonásobku původní hodnoty), dále Živnostenská banka ( 146 %). V rekordních propadech pokračovaly České radiokomunikace (- 46 %) a Český Telecom (- 33 %). Objem burzovních obchodů mírně poklesl na 1,8 bilionů, avšak akciové obchody vzrostly na bezmála 200 mld. Kč. Nejobchodovanější emise měla Komerční banka s objemem 76,8 mld Kč, následovaná Českým Telecomem s objemem 32,7 mld. Kč a ČEZem s objemem 38,3 mld. Kč. Během roku poklesl počet emisí na 79. Mezi vyřazenými byla i emise České spořitelny, kdy její vlastník získal již 98 % podíl. Tuto akcii však následně nahradila Erste banka, která vedle domovské vídeňské burzy začala duálně obchodovat i v Praze, kde se stala emisí s největší tržní kapitalizací (120 mld. Kč). Téměř bez pohybu byla burza do března roku 2003. Od tohoto období do září 2003 vzrostla o 40 %. Závěr roku byl již ve znamení její stagnace. Poslední obchodní den na burze byl ve znamení ročního maxima indexu PX50 – 659,1 bodu. Pražskou burzu tak ovlivnily trhy zemí, které v té době vstoupili do Evropské Unie – Polsko a Maďarsko. Tyto trhy se stávají pro zahraniční investory atraktivnější. I přes pokles celkového objemu obchodů na 1,37 bilionů, vzrostly akciové obchody na 257 mld. Kč a dosáhly již pětinového podílu. Nejobchodovanější zůstaly emise Komerční banky (101 mld. Kč), Český Telecom (65 mld.) a ČEZ (44 mld.). Loňský nováček Erste bank se stal již pátou nejobchodovanější emisí s obchody za 13 miliard.
- 72 -
Zcela bezkonkurenční se stal rok 2004 ve více než 10-leté historii pražské burzy, kdy byly zaznamenány rekordní růsty v obchodování. K zaváhání došlo pouze v květnu. Prvního května roku 2004 vstoupila Česká republika s dalšími devíti zeměmi do Evropské Unie. Následující dva týdny se však staly z celého roku na burze nejčernějšími (pokles o cca 15 %). Od září se burza opět dostala do růstového trendu a po 10 letech index PX50 překonal svoji výchozí hranici 1000 bodů. Poslední obchodní den roku index posunul rekord dokonce na 1032 bodů a skončil tak s ročním zhodnocením 56,6 %. Se vstupem do EU vstoupila i pražská burza do Federace evropských burz (FESE) a v červnu došlo ke změně na pozici generálního ředitele burzy. Významným okamžikem se stalo uvedení fakticky první akciové primární emise, kdy se začlo obchodovat se společností Zentiva N.V. Objem akciových obchodů se zdvojnásobil na rekordních 480 miliard. Celkový pokles burzovních obchodů 1,17 biliónů tak lze opět připsat pouze na vrub dluhopisů. Nejobchodovanější byla Komerční banka (149 mld.), před Českým Telefonem (121 mld.), ČEZem (108 mld.), a Erste Bankou (31 mld.). Počátek roku 2005 pokračoval v oslňujícím tempu minulého roku. V březnu překonal index PX50 hodnotu 1250 bodů a definitivně se tak dostal na historická maxima, neboť vrchol zpětně propočítaného indexu PX50 v únoru 1994 byl 1245 bodů. Každým dnem byly i překonávány rekordní objemy obchodů (25. ledna byla poprvé překonána hranice 4 miliard za den, 16. března to bylo již 7,5 miliardy a den později téměr 11 miliard a rekordním dnem se stal 1. duben, kdy proběhly akciové obchody za 12,06 miliard). Pražská burza se stala také největší z hlediska objemu obchodů ve středoevropském regionu, a to včetně vídeňské burzy. V půli března však růst na čas umrtvila pokračující politická krize. Povedlo se kupodivu deprivatizovat Český Telecom španělské Telefonice a za podivných okolností skončil nakonec Unipetrol v rukou polského PKN Orien. Burza od konce května pokračovala v další fázi růstu, kterou zakončila 4. listopadu ročním maximem indexu PX50 na hodnotě 1478,3. Po silnější říjnové korekci se burza v samotném závěru roku blížila zpět k rekordním hodnotám. PX50 zakončil rok na 1473 bodech a vzrostl tak za celý rok o 42,7 %. Díky růstu o 118 % se stal ČEZ největší společností ve středoevropském regionu. Ještě ziskovější byl Unipetrol. Počet akciových emisí dále klesl na 39. Tentokrát má na tomto poklesu hlavní podíl
parlament ČR. Od 1.července vstoupil v platnost paragraf o tzv.
vytěsnění minoritních akcionářů a v následujících měsících došlo k faktickému vyvlastnění statisíců akcionářů u dvou stovek společností za často zcela neodpovídající ceny. Jak již bylo řečeno objem akciových obchodů dosáhl rekordních hodnot a vzrostl o více než dvojnásobek na 1041 miliardy Kč. I přes další pokles obchodů s dluhopisy vzrostl i objem - 73 -
burzovních obchodů na téměř 1,6 biliónu. Akcie tak definitivně přebraly vedoucí úlohu na pražské burze. V jejich čele stanul ČEZ (299 mld.), následoval Český Telecom (288 mld.), Komerční banka (206 mld.) a Zentiva (100 mld.). Po úspěšném roce 2005 nastala začátkem roku 2006 na pražské burze určitá stagnace. Přesto však byla naplněna očekávání odborníků a burza vykázala růst. Samotný průběh celého roku však byl dosti dramatický. 20. března tohoto roku
byl zahájen výpočet
oficiálního indexu PX. Ještě v polovině roku 2006 - v měsících květnu a červnu - nic nenasvědčovalo tomu, že růstové předpoklady budou naplněny. V té době ztrácel index PX desítky procent, aby dne 13. června ustanovil své roční minimum na 1124,4 bodech. Toto období bylo ve znamení hromadného vybírání zisků z důvodu obav o další zvyšování úrokových sazeb v USA, a tím přílišného utlumení největší ekonomiky světa. Oficiální burzovní index PX zaznamenal v závěru roku nové absolutní maximum - dne 15.12.2006 se vyšplhala hodnota PX na 1632,5 bodu. Přestože rok 2007 nebyl pro pražskou burzu snadný, vykázala koncem roku růst o 16 %. V měsíci červnu byl zaznamenán růst hlavního indexu PX, který skončil na 1859,1 bodech, meziročně vzrostl o 33.7 %. Rozdíl mezi minimem 1820,3 a maximem 1859,1 byl 38,8 bodů. Během června pokračoval zpětný odkup akcií ČEZ. Největšího růstu se v červnu dočkaly akcie CME, které si připsaly 13 %. Jedním z důvodů tohoto růstu bylo pravděpodobně po těchto akciích v USA. V měsíci červenci, dle indexu PX, pražská burza oslabila o 3,73 %. Důvodem červencových ztrát našeho trhu je zejména propad globálních akciových trhů. Nejvíce ztrátové akcie na trhu byly akcie Zentivy - jejich hodnota se snížila o 16,9 %. Naopak posílily akcie Komerční banky o 8,1 %.
mld. Kč
Celkový objem obchodů (v mld. Kč) 1400 1300 1200 1100 1000 900 800 700 600 500 400 300 200 100 0 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 rok
Obrázek 11: Celkový objem obchodů
- 74 -
4.4.14. Závěr Burzovnictví se rozvíjelo po několik staletí a od svého vzniku prošlo mnoha důležitými změnami - vývojem od trhu jako shromáždění kupců a živnostníků, přes burzu jako zvláštní druh trhu s cennými papíry ve formě směnek až po burzy s cennými papíry, mimoburzovní trh a on-line obchod s akciemi. Nejvýraznější změny prodělalo burzovnictví na přelomu století, kdy došlo k nárůstu významu mezinárodních trhů spojených s globalizací a rozvojem výpočetní techniky, který umožnil elektronický přenos dat, a tak vznikly nové formy burzovního obchodu: obchodování na mimoburzovních trzích a obchodování s akciemi on-line. V současné době je pro obchodování na burze (i pro veškerá ostatní rozhodování) nezbytné rychlé získávání kvalitních a pravdivých informací, které jsou dostupné zejména díky technickému pokroku. Stejně tak je důležité, v množství denně získaných informací, vybrat takové, které jsou pro obchodování na burze nejvhodnější a nejdůležitější. Je však nutné také sledovat informace, které vznikají a předávají se mimo vlastní prostředí burzy, ale lze je považovat za burzovní, protože mají vliv na utváření kurzů cenných papírů. Finanční trhy se mění ve značném tempu, reagujíc na citlivé informace. Přesná predikce je proto na kapitálových trzích nemožná. Nikdo dopředu nemůže přesně vědět, na kterém titulu lze lépe zhodnotit své finanční prostředky. Dobrým příkladem je čínský trh, kde bylo zhodnocení v minulém roce jedno z největších a v roce předminulém patřilo ve světovém měřítku k nejvíce ztrátovým. Tyto rozvíjející trhy jsou proto značně rizikové, kolísavost se pohybuje v řádu desítek procent. Nejde proto jednoznačně říci, jestli je lepší investovat na nejznámější burze světa nebo na trhu v České republice. Investor, který se rozhoduje, do kterého trhu vstoupit, by si měl však především uvědomit, jaká je ekonomická situace na trhu, jak se daří odvětví, do kterého se řadí cenný papír, jaký je předpokládaný vývoj trhu i daného akciového titulu, jaká jsou rizika i poplatky spojené s obchodováním. Pro úspěch je samozřejmě dobré analyzovat minulou situaci, která může pomoci při rozhodování. Svou důležitou roli hraje i výběr makléřské společnosti a její investiční doporučení, které by mělo být k zájmu klienta a ne vést pouze k zisku společnosti, jak tomu v mnoha případech bývá. Na akciovém trhu si vybere každý. Od relativně nejkonzervativnějšího investora, který může investovat na vyspělém trhu do společnosti s malou volatilitou a stálou hodnotou, přes nejdynamičtějšího investora, který od své investice očekává maximum zhodnocení. Největší potencionál zisků v řádu desítek procent, ale s velkým rizikem lze očekávat na emerging
- 75 -
markets do společnosti s krátkou historií a nejistými dosavadními hospodářskými výsledky a záměry. Obecně se předpokládá pokračování dosavadní vzestupné tendence na akciových trzích. Stagnace či mírná korekce by mohla postihnout některé z emerging markets, které v posledních měsících silně vzrostly. Pražská burza by mohla těžit z příznivého ekonomického výhledu celé eurozóny a přetrvávajících kursových zisků, které slibuje koruna zahraničním investorům. Při pohledu na dosavadní vývoj českého kapitálového trhu, lze konstatovat, že skutečné obchodování s cennými papíry se datuje k červnu roku 1993, kdy se začaly poprvé veřejně obchodovat akcie z první vlny kupónové privatizace, přičemž právě řada rozhodnutí, která byla učiněna v rámci její přípravy se stala rozhodující jak pro současnou podobu českého kapitálového trhu, tak i pro jeho současnou funkci a možné směry jeho dalšího vývoje. Funkční kapitálový trh je vždy podmíněn existencí jak dostatečného množství cenných papírů, tak i řady specializovaných institucí, které svými vzájemně provázanými činnostmi umožňují jeho funkci. Rozhodující vliv procesu obnovy kapitálového trhu sehrála v České republice kupónová privatizace. Bylo tomu tak proto, že v první řadě bylo potřeba urychleně doplnit chybějící nástroje kapitálového trhu, a to zejména obchodovatelné cenné papíry, především akcie. V návaznosti na skutečnost, že problém vytvoření dostatečného množství veřejně obchodovatelných cenných papírů souvisel s privatizací původních státních podniků a jejich transformací na akciové společnosti, bylo rozhodnuto o poněkud originální kupónové metody, která tento proces výrazně urychlila.
4.5. Zobrazení obchodování s cennými papíry v účetnictví akciových společností Finanční účetnictví plně respektuje existenci majetkových i úvěrových cenných papírů, a to jak z pozice jejich majitele, tak z pozice jejich vydavatele (emitenta). Podnik jako kupec cenných papírů je v postavení buď věřitele (v případě úvěrových cenných papírů), nebo v postavení spoluvlastníka (v případě majetkových cenných papírů). Podnik jako vydavatel cenných papírů je ve dvojím postavení. Při vydání úvěrových cenných papírů je v roli dlužníka, vypůjčuje si chybějící peněžní prostředky buď na dobu nepřevyšující jeden rok (např. formou vydaných krátkodobých dluhopisů), nebo na dobu delší. Vydává-li podnik akcie, očekává se od něho, že zhodnotí vklady svých akcionářů, kteří do něho investovali a že bude vyplácet dividendy. Podnik může cenné papíry majetkového i úvěrového charakteru nabývat buď se záměrem uložit do nich volné peněžní prostředky krátkodobě, na dobu nepřevyšující jeden - 76 -
rok (v českém účetnictví jde o kategorii krátkodobého finančního majetku) nebo se záměrem investovat na dobu delší, dlouhodobě (jde o kategorii dlouhodobého finančního majetku). Z toho vyplývá, že např. akcie, z nichž podniku plyne menšinový vliv a které nehodlá prodat, podnik zařadí mezi dlouhodobá finanční aktiva, avšak, je-li jeho záměrem s nimi obchodovat, stanou se součástí krátkodobého finančního majetku. Naproti tomu není pravděpodobné, že by podnik usiloval o nabytí akcií jiného podniku v rozsahu, který mu umožní vykonávat v něm podstatný či dokonce rozhodující vliv, a že by tak činil jen proto, aby takový balík akcií vložil do krátkodobého portfolia. Takové podíly budou tedy začleněny mezi dlouhodobý finanční majetek. A obdobně, dlouhodobé dluhopisy, které podnik chce držet do splatnosti a získávat z nich po celou dobu jejich držby výnos v podobě úroku, začlení mezi dlouhodobý finanční majetek. Avšak je-li jeho záměrem dosáhnout zisku jejich obchodováním, zahrne je do krátkodobého finančního majetku. Klasifikace cenných papírů na dlouhodobé a krátkodobé (s ohledem na jejich funkci v podniku) je pro účetnictví velmi významné a odráží se v položkách vykazovaných v rozvaze následovně: 1. Do dlouhodobého finančního majetku se zahrnou tyto cenné papíry a podíly, účtujeme o nich v účtové skupině 06: a) podíly v účetních jednotkách s rozhodujícím vlivem: účet 061 - Podíly v ovládaných a řízených osobách, b) podíly v účetních jednotkách s podstatným vlivem: účet 062 - Podíly v účetních jednotkách s podstatným vlivem, c) ostatní podíly: účet 063 - Ostatní podíly, jimi se rozumí podíly, které nepředstavují podíl v ovládaných a řízených osobách ani podíl v účetních jednotkách pod podstatným vlivem, d) dluhové cenné papíry držené do splatnosti: účet 065 - Dluhové cenné papíry držené do splatnosti, jimi se rozumí cenné papíry (zakládající úvěrový vztah), které mají stanovenou splatnost delší než jeden rok, přičemž podnik má záměr a schopnost držet je do doby splatnosti, e) ostatní dlouhodobé cenné papíry: účet 066 - Ostatní dlouhodobé cenné papíry, u nichž zpravidla k okamžiku jejich pořízení nemá podnik vyjasněn záměr, jak s nimi v dlouhodobějším horizontu naloží, f) půjčky mezi podniky uvnitř podnikatelských seskupení: účet 067 - Půjčky a úvěry
- 77 -
g) ostatní finanční majetek, který nelze zařadit do některého z předchozích účtů (zejména ostatní poskytnuté půjčky a úvěry), účet 069 - Jiný dlouhodobý finanční majetek, h) pořizování dlouhodobého finančního majetku: účet 043 - Pořizovaný dlouhodobý finanční majetek, i) zálohy poskytnuté při pořízení tohoto majetku: účet 053 - Poskytnuté zálohy na dlouhodobý finanční majetek
V případě, že podnik hodlá finanční aktivum držet po dobu kratší než jeden rok a toto aktivum samo vykazuje znak krátkodobosti (je splatné do jednoho roku), bude zařazeno do krátkodobého (oběžného) finančního majetku - do účtové skupiny 25. Rozmanité kategorie dlouhodobého finančního majetku umožňují podniku zvolit si vhodné „portfolio“, tj. umístit (alokovat) peněžní prostředky (případně i nepeněžní aktiva) tak, aby mu přinesly co nejvyšší výnos.
4.6. Obchodování s cennými papíry a daňová politika akciových společností Podniky v České republice získávají cizí kapitál především prostřednictvím bankovních úvěrů nebo vydáváním dluhopisů. Velké úvěrové zatížení ovšem nejsou v dobách hospodářského poklesu schopni zvládat a neúprosné splácení půjček a úroků je nutí k odkládání dalších podnikových investic a častokrát i k řešení existenčních problémů. Banky přitom přestávají být k podnikům s vysokým úvěrovým rizikem nakloněny. Financování podniku prostřednictvím bankovního úvěru v konečném důsledku znamená, že firma v dalších letech vydá nižší objem na nové investice, což se promítne do stagnace popřípadě poklesu hrubého domácího produktu. Finanční potíže firem rozšiřují řady nezaměstnaných s vyššími požadavky na sociální dávky, zvyšují počet firem, které nejsou schopny platit zdravotní a sociální pojištění za své zaměstnance. V České republice je řada středně velkých a velkých firem, které jsou podkapitalizovány. Zvýšení vlastního kapitálu formou emise akcií by jim přineslo prostředky nutné pro další investice a vylepšilo by to i jejich strukturu pasiv. Přesto, že je získání finančních zdrojů formou emise cenných papírů nákladnější než jiné způsoby, firma v období horších hospodářských výsledků nevyplácí dividendy a nedochází tak k zatížení podnikových financí. U firem kotovaných na veřejných trzích dochází rovněž k přísnější kontrole ze strany akcionářů i kapitálového trhu. Hospodaření a finanční výkazy podniku kotovaného na veřejné burze musí být transparentní. Kvalitní legislativa umožňující - 78 -
rychlejší a méně nákladnější proces vydání majetkových cenných papírů by společně s dalšími výhodami měly být základními opatřeními, která by mohla přilákat potenciální emitenty a obnovit tak důvěru investorů v český kapitálový trh. Podniky, které potřebují kapitál mají při svém rozhodování o způsobu získání finančních zdrojů více možností. Mohou emitovat akcie nebo dluhopisy, přijmout úvěr, zadržet zisky apod. Tyto alternativy mají mnoho dílčích variant a struktur, které vznikají z mnoha důvodů. Finanční manažeři dané společnosti si musí odpovědět na několik základních otázek: na jakém objemu a v jaké měně jsou finanční zdroje potřebné, na jak dlouhé období potřebuje společnost finanční zdroje, zda-li potřebuje společnost finanční zdroje v celém rozsahu již na začátku období, zda-li preferuje společnost splátkový kalendář nebo jednorázovou splátku, zda-li je pravděpodobné, že přebytkové jednotky ocení veřejně obchodovatelné cenné papíry příznivěji než neobchodovatelné finanční instrumenty (neveřejně obchodovatelné cenné papíry, úvěry apod.). Adekvátní odpověď nejen na tyto otázky, nýbrž i na další otázky je základem finančního rozhodování společnosti. Dlouhodobým a základním cílem finanční politiky každé společnosti je vytvoření takové finanční struktury, při které jsou minimalizovány průměrné kapitálové náklady. Náklady na kapitál jsou tedy klíčovým faktorem, který ovlivňuje finanční rozhodování deficitní jednotky. Z finančního pohledu je nákladem na kapitál výnosová míra, jež musí být dosažena investicemi společnosti tak, aby byla investorům zabezpečena jimi požadovaná výnosová míra. Jestliže výnosová míra z podnikových investic rovná nákladům na kapitál, pak tržní cena akcií zůstává nezměněna. Jinými slovy: náklady na kapitál akciové společnosti mohou být definovány jako výnosová míra z investic podniku, jež neovlivňuje tržní cenu akcií. Náklady na kapitál akciové společnosti jsou ovlivňovány velkým množstvím faktorů, přičemž mezi nejdůležitější patří tržní podmínky a množství požadovaného kapitálu. Akciová společnost získává kapitál různými cestami - prostřednictvím emisí dluhopisů, prioritních akcií, kmenových akcií nebo zadržováním zisků. Při stanovení nákladů na získávání kapitálu prostřednictvím emise prioritních akcií vycházíme ze stejné logiky jako při stanovení nákladů na získávání kapitálu prostřednictvím dluhopisů. Při emisi nových kmenových akcií jsou náklady na získávání kapitálu zpravidla vyšší, protože akciová společnost musí uhradit určité emisní náklady. Pro velký počet akciových společností je nejdůležitějším finančním zdrojem zadržený zisk. Akumulované zadržené zisky reprezentují - 79 -
minulé a současné zisky akciové společnosti po odečtení vyplacených dividend. Zadržené zisky však z ekonomického i právního pohledu patří akcionářům, což znamená, že z nich požadují minimální výnosy. Akcionáři pohlížejí na zadržené zisky jako na investici, protože by jinak mohli požadovat jejich vyplacení ve formě dividend a ty třeba investovat do jiných investičních nástrojů. Náklady na zadržené zisky se tedy rovnají požadované výnosové míře z kmenových akcií. Vzhledem k tomu, že akciové společnosti používají různé formy získávání kapitálu, pak si musí spočítat průměrné náklady na získávání kapitálu, přičemž mohou kalkulovat buď průměrné vážené náklady, nebo mezní náklady. Získávání finančních zdrojů prostřednictvím emise nových cenných papírů je ovlivňováno nejen vývojem výnosových měr investičních nástrojů, ale i dalšími okolnostmi. Finanční manažeři by proto neměli zapomínat, že: rozsáhlá emise cenných papírů umožňuje dosáhnout úspory z rozsahu, zadržené zisky nejsou spojeny s žádnými emisními náklady, podhodnocení emisní ceny je dodatečným emisním nákladem, soukromé emise cenných papírů (tj. ty, které nejsou nabídnuty široké investující veřejnosti) jsou zpravidla výhodné pro malé a rizikové společnosti, nevhodné načasování emise může negativně ovlivnit tržní ceny těch cenných papírů, s nimiž se již obchoduje na sekundárním trhu.
5. Vliv obchodování s akciemi na řízení akciové společnosti Význam podnikových, nebo-li korporačních akcií spočívá ve dvou základních aspektech. V první řadě v tom, že jejich emitováním a následným prodejem na primárním trhu mohou prosperující akciové společnosti získávat další potřebný kapitál, jakož i tím, že ve srovnání s dluhopisy vykazují podstatně vyšší volatilitu (kolísání) svých kurzů, což dává investorům značné spekulační možnosti a přitahuje jejich zájem. Zkoumáním akcií vyskytujících se na soudobém finančním trhu můžeme ovšem dospět ke zjištění, že na světě existuje mnoho jejich druhů, které se z hlediska svých vlastností a práv s nimi spojených navzájem mnohdy značně odlišují. Přesto však lze vypozorovat, že prakticky ve všech ekonomicky vyspělých zemích bývají rozlišovány akcie kmenové (obyčejné) a akcie prioritní (preferenční), vedle nichž potom mohou existovat ještě i některé jejich zvláštní druhy, resp. cenné papíry akcie dočasně nahrazující. Přes skutečnost, že tento způsob členění je spíše právního charakteru, je nutno připustit, že vychází z teoreticky prokázané podstaty jejich existence a z funkcí, které na finančním trhu zabezpečují. Proto, i když se nejedná o jejich jediné možné rozdělení, lze - 80 -
tento způsob dělby použít jako základní způsob jejich systémového členění. S vlastnictvím kmenových akcií bývají všeobecně spojena tři základní práva akcionářů: právo účastnit se valných hromad akciové společnosti, předkládat na nich návrhy a při hlasování moci uplatnit počet hlasů úměrný počtu držených akcií, právo na odpovídající podíl ze zisku vytvořeného akciovou společností (právo na dividendy), právo na odpovídající podíl na likvidačním zůstatku akciové společnosti. Přitom všeobecně platí, že existence těchto práv, stejně jako životnost akcií, s nimiž jsou spojena, jsou časově neohraničené, pokud nebudeme uvažovat případné možnosti snižování základního kapitálu akciové společnosti nebo její případný úpadek. Kmenovými akciemi bývají označovány zpravidla ty druhy akcií, jež svým majitelům zaručují pouze tzv. „normální“ členská práva, neboli pouze již uvedená práva „standardní“. Jejich vlastnictvím se však investoři zároveň plně vstavují i všem rizikům, jež jsou s akciemi všeobecně spojena. Ta spočívají v tom, že
zisky podniků jsou obecně nejisté a tudíž mohou i
poklesnout, nebo se může dokonce stát, že podnik zbankrotuje. V tomto případě pak musí být z dostupných aktiv nejprve zaplaceny dluhy společnosti (včetně vydaných obligací), dále, pokud ještě nějaké peněžní prostředky zůstanou, mají zpravidla na svůj podíl nárok držitelé prioritních akcií, a teprve případný zbytek se v odpovídajícím poměru rozdělí mezi vlastníky akcií kmenových. Proto také mají jejich držitelé právo hlasovat o všech záležitostech týkajících se řízení akciové společnosti, a to jak co do personálního složení jejího managementu, tak o schvalování jeho zásadních strategických návrhů a rozhodnutí. A aby mohli svůj poměrný podíl na vlastnictví společnosti udržet, disponují také předkupním právem, a to jak při jakýchkoli nových emisí akcií, tak i obligací vyměnitelných v budoucnu za akcie. Kmenové akcie můžeme členit z několika hledisek: 1) Podle hlasovacích práv s nimi spojených: Kmenové akcie se standardními hlasovacími právy - jedná se o tzv. „standardní“ kmenové akcie, s nimiž jsou spojené hlasovací právo souvisí s velikostí jejich nominální hodnoty resp. s jejím podílem na základním kapitálu příslušné akciové společnosti, Kmenové akcie třídy „A“ a třídy „B“ - důvod emitování akcií třídy „B“ souvisí většinou se snahou původních zakladatelů akciových společností posílit dodatečně jejich kapitál za pomocí externích investorů, avšak při - 81 -
udržení stávajícího poměru hlasovacích práv. Jedná se o akcie vykazující všechny vlastnosti akcií kmenových až na to, že akcie označované v daném případě jako kmenové akcie třídy „A“ poskytují svým držitelům větší hlasovací práva než akcie třídy „B“. Z toho vyplývá, že akcie třídy „B“, i když nesou stejnou dividendu jako akcie třídy „A“, jsou ve srovnání s nimi levnější, čímž dosahují vyšší výnosnosti, to bývá atraktivní např. pro instituce kolektivního investování nebo pro penzijní fondy, jejichž zájmem zpravidla nebývá účast na řízení, nýbrž co nejvyšší výnosnost a možnost diverzifikace jejich portfolií. 2) Podle práv jejich majitelů na dividendu: Kmenové akcie se standardní výplatou dividend - jedná se o „standardní“ akcie, u nichž se dividenda vyplácí v návaznosti na dosaženém zisku akciové společnosti a v souladu s rozhodnutím její valné hromady, Kmenové akcie s oddálenou výplatou dividend - jediný rozdíl tohoto druhu akcií proti druhu předchozímu spočívá v tom, že nárok na výplatu dividend vzniká až za předem stanovený počet let od jejich vydání. Z toho plyne, že v okamžiku jejich uvádění na primární trh jsou lacinější, avšak s přibližujícím se termínem výplat dividend se jejich tržní ceny postupně zvyšují. Z toho vyplývá, že v prvních letech po jejich uvedení na trh svým držitelům nahrazují dočasný nulový běžný výnos vyšším růstem své tržní ceny. 3) podle způsobů jejich vazby na základní kapitál společnosti: Kmenové akcie s nominální hodnotou - jde o tzv. „standardní“ akcie, s nimiž jsou spojena určitá nominální hodnota vyjadřující podíl na základním (kmenovém) kapitálu akciové společnosti, Kmenové akcie bez nominální hodnoty - jedná se o druh akcií, které jsou emitovány bez toho, aby jim byla oficiálně přidělena určitá nominální hodnota, takže znějí tzv. „na kus“. Důvodem jejich emitování je omezit právní závazky akciové společnosti při její případné likvidaci, slučování, výkupu akcií managementem apod., a to zejména v případech, kdy by tržní cena těchto akcií byla nižší než hodnota nominální. Prioritní (preferenční) akcie jsou akciemi, které vzájemně kombinují standardní vlastnosti kmenových akcií s některými vlastnostmi obligací. To souvisí s tím, že význam jejich emitování spočívá ve zvyšování kapitálu společností, aniž by se měnil stávající poměr hlasovacích práv a aniž by se takto získaný kapitál musel v budoucnu vracet. Proto se - 82 -
většinou jedná o akcie bez hlasovacích práv, které však svým držitelům poskytují některé jiné výhody. Těmi bývají především předem určené dividendy, stanovené buď pevně procenticky z nominální hodnoty akcie, nebo v návaznosti na vývoji stanovené tržní referenční úrokové sazby, na něž vzniká nárok bez ohledu na výši zisku dosahovaného akciovou společností, jakož i bez ohledu na to, kolik připadne držitelům kmenových akcií. Další výhodou s nimi spojenou pak bývá přednostní právo na podíl na likvidačním zůstatku při vypořádávání závazků akciové společnosti při její případné likvidaci. Vzhledem k tomu, že emitováním prioritních akcií zvyšuje akciová společnost (stejně jako při emitování akcií kmenových) nejen svůj vlastní, ale zároveň základní kapitál, může následně vydávat i více dluhopisů. Co se týče možných způsobů systemizace prioritních akcií, existuje jich, vzhledem k rozsáhlé varietě práv s nimi spojovaných celá řada, např.: 1) Členění podle konstrukce s nimi spojených dividend: Prioritní akcie s fixní dividendovou sazbou - jedná se o prioritní akcie se standardním způsobem stanovení s nimi spojených dividend, a to procentem z jejich nominální hodnoty, Prioritní akcie s variabilní dividendovou sazbou - tato verze prioritních akcií se vyznačuje plovoucí dividendovou sazbou, odvozovanou od některé klíčové tržní referenční úrokové sazby, což z nich vytváří substitut za krátkodobé dlužní cenné papíry, Podílnické (účastnické) prioritní akcie - tyto akcie poskytují svým držitelům vedle prioritních dividend navíc ještě další možnosti participace na zisku akciové společnosti (dodatečné dividendy), což ovšem bývá možné až po vyplacení dividend za akcie kmenové. Kumulativní prioritní akcie - jedná se o akcie, které přiznávají jejich držitelům právo na dodatečnou výplatu zadržených dividend, a to ještě před započetím vyplácení dividend z kmenových akcií. 2) Členění podle zvláštních práv jejich držitelů nebo emitenta: Prioritní akcie se zvláštními právy jejich držitelů - může se jednat o celou řadu různých druhů prioritních akcií, z nichž je možno uvést např. konvertibilní prioritní akcie, prioritní akcie opravňující - 83 -
zasedání ve správní radě společnosti, Prioritní akcie se zvláštními právy jejich emitentů - přestože jsou prioritní akcie většinou spojovány se zvláštními právy jejich držitelů, mohou obsahovat i některá práva emitentů. Mezi tyto druhy akcií řadíme vypověditelné (umořitelné) prioritní akcie a prioritní akcie vyměnitelné za obligace. 3) Členění podle jejich dalších specifických vlastností: Preferované prioritní akcie - jedná se o takové emise prioritních akcií, které jsou sice v kapitálové struktuře společnosti nadřazeny ostatním prioritním akciím, avšak za akciemi kmenovými, Prioritní akcie s omezeným trváním - u těchto výjimečně emitovaných prioritních akcií je stanoven termín, kdy je akciová společnost povinna vyplatit. Mimo uvedené druhy kmenových a prioritních akcií bývají emitovány ještě některé další možné druhy akcií, resp. cenných papírů akciového typu. Jsou jimi např. zaměstnanecké akcie, zatímní listy a poukázky na akcie.
6. Diskuse Soudobý český kapitálový trh je stále ještě považován za jeden z rozvíjejících se trhů s předpokladem velkých budoucích výnosů. Jde o nepříliš významný kapitálový trh v evropském i světovém měřítku. Je na něj pohlíženo jako na trh spekulativní, kde je možno dosáhnout v krátkém časovém období poměrně vysokých zisků, avšak se značným rizikem. Přirozeně nelze z operací na kapitálovém trhu zcela eliminovat tu část operací, která má spekulační charakter, protože jsou s existencí kapitálových trhů spojeny již od jejich počátků a jejich positivní význam pro likviditu těchto trhů je patrný, ale je třeba podpořit racionálně zaměřené aktivity, aby spekulační operace nebyly operacemi dominujícími. Burza cenných papírů Praha je rozvíjející se burzou ve střední a východní Evropě a je ovlivňována nejen velkými americkými a evropskými burzami, ale i náladami na celosvětovém trhu. V roce 1995 se na BCPP obchodovalo s 1700 tituly cenných papírů, s průměrným denním objemem 835 mil. Kč. V současné době je to pouze 7 likvidních titulů, z nich ještě 2 nejsou akciemi hlavního trhu. Kdo investoval v souvislosti se vstupem ČR do EU (tímto krokem vzrostla důvěryhodnost a bonita ČR) na české akcie, neprohloupil. Index PX pražské burzy posílil od - 84 -
teroristického útoku na USA z 11. září 2001 do roku 2006 asi o 330 %. Pražská burza patřila v roce 2004 k nejvíce výnosným burzám na celém světě. Český kapitálový trh přinesl největší zhodnocení českých akcií v roce 2005. Na tento růst navázal hluboký propad v obchodování s akciemi v letních měsících roku 2006, způsobený špatnými čísly společnosti Unipetrol, výprodejem společnosti ČEZ a oslabujícím dolarem, který reagoval na změnu komoditního trhu. Dne 13.6.2006 byl na pražské burze dosažen rekordní celkový objem akciových obchodů ve výši přes 11,367 mld. Kč. Dnešní zásadní rozdíl mezi českým kapitálovým trhem a trhem vyspělých zemí je hlavně ve vlivu trhu, v likviditě, v zájmu investorů o daný trh a samozřejmě v počtu kvalitních akcií a jejich cenové volatilitě. Důležitým faktorem jsou i poplatky spojené s obchodováním přes svého brokera. Na trhu je velká škála zprostředkovatelů, kteří vedou konkurenční boje o své zákazníky. V České republice je obchodování stále v průměru dvakrát dražší než na jiných trzích. Poplatky brokerům se pohybují v závislosti na zobchodovaném množství akcií. Počet likvidních akcií je na této burze velmi omezený, pražská burza by přivítala další upsání několika významných titulů na trh za účelem vytvoření příležitosti pro investory na celém světě investovat do „nových“ zajímavých společností. Dobrá likvidita je na BCPP pouze u akcií obchodovatelných ve SPAD. V dluhopisech je situace poněkud příznivější, ale ani zde nelze hovořit o standardní důvěře investorů, specielně investorů drobných. Pokud se bude na všech kurzotvorných trzích BCPP denně obchodovat
maximálně deset kusů
dluhopisů, nemůže ani dluhopisový trh BCPP plnit svoji kurzotvornou funkci. I zde jsou ovšem uskutečňovány významné přímé obchody. V současné době zájem o obchodování na pražské burze vděčí hlavně několika faktorům. České republice se ekonomicky velmi dobře daří, což je pochopitelně inspirativní pro investory. Většina majetnějších občanů začíná uvažovat o dalším zhodnocování svých volných aktiv. Měny jako americký dolar či britská libra v posledních letech ztrácejí svou hodnotu oproti posilující české koruně, proto by měl investor brát v úvahu, že díky určité ztrátě vznikající směnou zahraniční měny na české koruny, nemusí být zahraniční investice tak výhodná. Pro domácího investora, zvláště začátečníka, je často velkým problémem neznalost trhu a jazyková bariéra. Obojí v případě pražské burzy odpadá. Informace jsou nejenže dostupné v češtině, ale hlavně vzhledem k malému počtu titulů není složité zvláště v době internetu vyhledat všechny dostupné informace o obchodujících subjektech.
- 85 -
Příznivé makroekonomické ukazatele, dobré výsledky u exportu do zahraničí, úroveň zaměstnanosti a současně také slibný vývoj HDP jsou přednosti, které udávají České republice ve světě dobré jméno a to se samozřejmě odráží také na našem kapitálovém trhu zahraniční investoři přímo investují do české ekonomiky a tento vývoj má stabilní charakter.
7. Závěr V ČR plní BCPP funkci typické regionální burzy, která má své místo i v nejrozvinutějších ekonomikách světa. Malé regionální burzy sehrávají důležitou roli především v přípravě regionálních trhů pro investování místních společností a vytvářejí podmínky k tomu, aby takové společnosti mohly případně vstoupit na velké mezinárodní burzy. Také zahraniční studie potvrzují, že regionální burzy jsou pro ekonomiky spíše přínosem tím, že do regionu mohou přilákat menší firmy, podporují vlastnictví kapitálu a rozšiřují schopnosti finančního a obchodního sektoru v regionu. Díky nim rovněž dochází k rozvoji vazeb mezi společnostmi uvedenými na regionálních burzách a vytváří se dlouhodobý přínos pro ekonomický růst nejen v regionech, ale také v širších ekonomických celcích. Nejen v malých zemích, ale i v takových ekonomikách jako jsou USA, Japonsko, Kanada nebo Německo hrají regionální burzy nezastupitelnou roli. Dochází zde k rychlému a efektivnímu obchodování malých zakázek s malými transakčními náklady a poplatky. BCPP by tak mohla sehrávat podobnou roli v rámci celé střední a východní Evropy. Malé regionální burzy však umožňují nejen vstup malým firmám na kapitálový trh, ale rovněž umožňují investorům rozšířit své investiční příležitosti a diverzifikovat portfolio. Nemohou konkurovat velkým burzám, ale plní úlohu spíše doplňkovou. Neexistence regionálních burz naopak vede k tomu, že kapitál je hromaděn ve velkých nadnárodních společnostech. Kvůli neschopnosti dostat se na velké burzy (nízká likvidita, vysoké administrativní náklady) menší společnosti nezískají prostředky nutné ke svému rozvoji a inovacím. Účast na burze ve většině případů představuje pro firmu vyšší obraty a zisky a pro investorskou veřejnost znamená zvýšení transparentnosti a větší informační otevřenost, což přináší vyšší atraktivitu u investorů. Rovněž pozitivní je vliv na výnosy státu. Subjekty kotované na burze se snaží vykazovat co nejlepší výsledky, a to vede ke zvýšeným odvodům - 86 -
na daních apod. Vytváření nových pracovních míst pro kvalifikované pracovníky s vysokými příjmy znamená další prostředky do státní kasy. I když je u nás v současné době v oblasti financování ještě stále citelná orientace na bankovnictví a úvěry a kapitálový trh je potlačen do pozadí, podpora rozvoje BCPP se jeví „přímou investicí do zdravého a dlouhodobě udržitelného rozvoje ekonomiky, infrastruktury, zaměstnanosti atd.“ Význam domácí burzy cenných papírů je pro ekonomiku nezanedbatelný, což dokazuje i výsledek, podle něhož zdvojnásobení objemů obchodování může vést až k půlprocentnímu nárůstu HDP. Tuto skutečnost by si měli uvědomit jak majitelé samotných společností, které mají potenciál vstoupit na burzu, tak i kompetentní pánové, kteří se prodeji státních podílů přes burzu u několika (ještě stále státem vlastněných) firem oklikou vyhýbají (o nevyhovujícím daňovém a soudním systému ani nemluvě). Neustálé utěšování se tím, že i přes malý počet akciových titulů na BCPP je zájem investorů a objemy obchodů dostatečně vysoké, je pouhým alibismem. Relativně dobrá situace nemusí trvat napořád a když se investoři začnou poohlížet po jiných, zajímavějších a větších trzích, může být pozdě. Úspěšné fungování Pražské burzy je výsledkem úspěšné transformace českého hospodářství a ukazatelem stabilní a dlouhodobé prosperity naší ekonomiky.
- 87 -
8. Literatura
1. Dědič, J., Kříž, R., Štenglová, I. Akciové společnosti. 3. vydání - Praha: C. H. Beck., 2000. 487 s. - (Právo a hospodářství) ISBN 80-7179-420-1. 2. Havel, J. Úvod do úpravy kapitálových trhů. Vybrané problémy. 1. vydání - UK v Praze: Nakladatelství Karolinum. Praha 2000. ISBN 80-246-0014-5. 3. Rubek, J., Školout, V. Cenné papíry a burzovní předpisy. 1. vydání - Říčany: SCIENTIA., 1993. ISBN 80-900891-4-3. 4. Kolektiv autorů: kolektiv CEPATRA INVEST, s.r.o. Obchod s cennými papíry. 1. vydání. Brno: CEPATRA INVEST, s.r.o., 1994. 5. Rejnuš, O. Úvod do teorie finančního trhu. 1. vydání - Brno: MZLU v Brně., 2003. 135 s. ISBN 80-7157-724-3. 6. Rejnuš, O. Základy teorie finančních investic. 1. vydání - Brno: MZLU v Brně., 2004. 190 s. ISBN 80-7157-796-0. 7. Šimáček, M., Musílek, P., Husták, Z., Pokorný, J., Jakub, F., Hanzlík, M., Topinka, J., Güntherová, P. Průvodce kapitálovým trhem. 1. vydání - Praha: Nakladatelství Fortuna, 2004. 160 s. ISBN 80-7168-883-5. 8. Kovanicová, D. Abeceda účetních znalostí pro každého. 9. Strouhlal, J., Židlická, R. Účetnictví: velká kniha příkladů. 10. Zákon č. 513/1991 Sb., obchodní zákoník, ve znění pozdějších předpisů. Ostatní informační zdroje: Internet: www.mpo.cz www.kbp.cz www.msk-burza.cz www.obhk.cz www.pbb.cz www.miras.cz www.finance.cz www.pse.cz www.businessinfo.cz www.patria.cz www.akcie.cz http://akcie.webz.cz - 88 -
