BAB I PENDAHULUAN
A.
Latar Belakang Masalah Dari sudut pandang investor, diversifikasi internasional merupakan suatu
cara yang dilakukan dengan tujuan untuk meminimalkan risiko dengan cara membentuk suatu portofolio investasi yang terdiri atas kombinasi berbagai macam aset keuangan yang investasinya dilakuakan di negara – negara yang berbeda sehingga terbentuk suatu portofolio yang optimal yang menjanjikan return yang optimal pula. Contoh senderhana dari diversifikasi international ini adalah seorang investor yang memiliki suatu portofolio investasi yang terdiri atas kombinasi dari dua saham perusahaan yang listing di Bursa Efek Jakarta, Surat Berharga Bank Indonesia, tiga saham yang listing di Bursa Straits Time Singapura, dua saham yang listing di Bursa Nikkei Jepang, dan tiga saham yang listing di London Stock Exchange. Dari sudut pandang emiten (perusahaan-perusahaan yang mencatatkan sahamnya di bursa), diversifikasi internasional merupakan suatu alternative yang menguntungkan dalam hal mengumpulkan dana bagi operasional perusahaan, cara yang ditempuh adalah dengan listing di bursa – bursa dunia (tidak hanya lokal saja). Fenomena ini sering disebut sebagai cross listing, yang artinya adalah mencatatkan suatu saham di beberapa bursa saham yang ada di luar negeri. Listing suatu sekuritas di beberapa bursa berbeda akan menuju pada struktur pasar yang kompetitif di mana market maker harus berusaha menarik order flow. Single listing, sebaliknya, mengkonsentrasikan order di satu pasar tertentu.
1
2
Berkenaan dengan multiple listing, keuntungan yang lebih banyak disebut penurunan biaya transaksi bagi investor (terutama melalui penurunan bid – ask spread). Namun demikian, multiple listing juga memfragmentasi order di berbagai pasar pesaing, dengan kemungkinan pengaruh negatif turunnya likuiditas, price discovery performance yang lebih buruk, harga yang tidak unik untuk sekuritas yang sama antar pasar, dan eksekusi transaksi yang mungkin lebih lambat atau dengan kualitas yang lebih rendah. Sesungguhnya, beberapa studi telah menarik pertanyaan umum mengenai trading simultan suatu sekuritas di dua lokasi atau lebih dan pengaruh multiple trading itu pada mikrostruktur pasar. Chowdhry and Nanda (1991) contohnya, mengembangkan model multimarket trading untuk sekuritas yang interlisted yang menunjukkan bahwa kompetisi di antara para market maker akan mempermudah transmisi informasi antar pasar yang bersaing ini dan akan menghalangi insider trading. Namun demikian, kesenjangan informasi antar pasar ini tampak menghasilkan disparitas jangka pendek pada harga sekuritas yang diperdagangkan secara simultan. Di samping itu, penulis juga menunjukkan bahwa order flow dalam kasus multiple trading menjadi terkonsentrasi di satu lokasi yang dominan, yakni lokasi dengan biaya trading paling rendah. Dalam industri keuangan di Indonesia, perusahaan-perusahaan seperti PT. Indosat Tbk., PT. Tambang Timah Tbk., PT. Aneka Tambang Tbk., dan PT. Telkom Tbk. telah melakukan suatu langkah maju dengan mencatatkan sahamnya di New York Stock Exchange, di London Stock Exchange dan di Australia Stock Exchange dengan tujuan mencari sumber pendanaan baru bagi operasional mereka. Selain hal di atas, juga perlu disadari akan kemungkinan selisih nilai tukar rupiah
3
terhadap dolar yang akan menguntungkan bagi perusahaan, sebab saham-saham yang akan diterbitkan di luar negeri dijual dalam denominasi sesuai dengan bursabursa di negara-negara tersebut. Perusahaan yang listing (PT. Indosat Tbk., PT. Tambang Timah Tbk., PT. Aneka Tambang Tbk., dan PT. Telkom Tbk.) di New York Stock Exchange, London Stock Exchange dan Australia Stock Exchange disebut sebagai multiple listing. Multiple listing merupakan pencatatan suatu saham di lebih dari satu bursa. Multiple listing pada umumnya dilakukan karena dilatarbelakangi oleh pertimbangan besarnya dana yang harus dikumpulkan oleh perusahaan karena bursa lokal sudah tidak mampu dalam hal penyediaan dana. Pertimbangan yang kedua adalah tujuan penggunaan dana dalam artian bahwa bagi perusahaan yang telah go public, perlu menyediakan kas dalam bentuk mata uang asing untuk digunakan dalam melakukan transakasi-transaksi bisnis perusahaan. Dari sudut pandang investor, multiple listing yang dilakukan PT. Indosat Tbk., PT. Tambang Timah Tbk., PT. Aneka Tambang., dan PT. Telkom Tbk. telah menimbulkan peluang bagi investor untuk memperbaiki portofolio investasi mereka. Dengan diterbitkannya saham – saham tersebut di luar negeri (di New York Stock Exchange, di London Stock Exchange dan Australia Stock Exchange) maka investor yang portofolio investasinya mengandung saham-saham ini akan ikut terpengaruh. Sebelum terjadi multiple listing hanya menggunakan pertimbangan akan informasi dari bursa lokal saja baik informasi jenis industri, kondisi ekonomi nasional, dan lain-lain, yang tercermin dari IHSG. Setelah terjadi multiple listing, prediksi resiko dan return akan lebih kompleks karena perlu pertimbangan informasi – informasi tentang kondisi bursa saham di negara-negara
4
di mana saham-saham tersebut dijual. Satu hal yang perlu diperhatikan bahwa akan sangat sulit bagi investor untuk membentuk suatu opini yang wajar akan saham-saham multiple listing tersebut karena begitu banyak informasi yang perlu dipertimbangkan. Teori contestable market (Neal, 1987) digunakan untuk mengembangkan spesifikasi alternatif bid - ask spread. Model ini menyertakan dampak harga diskret dan menghubungkan bid - ask spread atas saham dengan volume, harga, volatilitas harga, dan kompetisi perdagangan saham. Harga diskret mempunyai implikasi yang penting pada model ini. Ketika transaksi terjadi hanya dalam interval diskret, bid - ask spread ‘sesungguhnya’ akan lebih rendah dari atau sama dengan pencatatan spread. Transaksi ini menciptakan batas bawah untuk saham tersebut. Batas ini tidak lebih rendah dari spread minimum. Pada saham dengan harga yang cukup rendah atau volume yang sangat tinggi, maka Spread akan mendekati batas bawah (bid mendekati ask). Hal ini penting karena sebagian saham yang diperdagangkan secara kompetitif itu adalah saham yang volumenya tinggi. Volume tinggi ini menggerakkan spread ke arah batas bawah dan menutupi dampak kompetisi dari multiple listing. Volume perdagangan secara negatif terkait dengan bid - ask spread karena dua alasan. Jika bid - ask spread
dipandang sebagai premi yang
dibayarkan karena kecepatan transaksi, maka volume yang lebih besar akan menaikkan frekuensi transaksi dan mengurangi waktu posisi yang dipertahankan oleh spesialis. Kedua, ketentuan limit secara posisitf terkait dengan volume. Ketentuan ini secara langsung memasuki Buku Spesialis dan bertindak sebagai sustitusi karena komitmen mereka. Dengan demikian, kenaikan volume akan
5
menurunkan spread dengan mengurangi biaya spesialis, dan secara simultan menarik broker di lantai. Tambahan tekanan kompetisi dari broker ini memungkinkan biaya yang lebih rendah yang tercermin pada spread yang lebih rendah. Dengan demikian disimpulkan bahwa multiple listing memberikan pengaruh terhadap spread saham berhubungan dengan harga saham. Dimana semakin rendah harga saham akan semakin rendah spread saham; dan semakin besar volume perdagangan saham akan semakin rendah spread. Secara khusus, bid - ask spread dibandingkan atas saham yang diatur melalui allocation plan (saham single listed) dengan saham yang diperdagangkan di lebih dari satu bursa (saham multiple listed). Saham multiple listed yang diteliti punya dua kategori yaitu : saham multiple listed ‘yang lama’ telah diperdagangkan di beberapa bursa sejak tahun 1977. Kategori kedua adalah saham Over The Counter stock. Saham ini telah multiple listed sejak diperkenalkan pada Juni 1985. Securities and Exchange Commission (SEC), memfokuskan pada dampak multiple listing pada saham Over The Counter (OTC) yang ada. Menunjukkan bahwa spread saham OTC setelah mengontrol harga, volatilitas, dan volume adalah 19,8 persen lebih rendah dari saham yang single listed. Dengan demikian diketahui bahwa multiple listing memberikan pengaruh terhadap spread saham yang dipengaruhi oleh harga saham. Dimana harga saham yang tinggi berpengaruh terhadap Pada tahun 1978 SEC (Securities and Exchange Commission) melakukan studi dengan mengamati spread saham baik sebelum maupun sesudah dimulainya multiple listing tahun 1977. SEC menemukan penurunan 28 persen rata – rata spread enam saham yang tradingnya dimulai oleh CBOE di saham AMEX.
6
Dengan mengasumsikan bahwa harga dan volatilitas tidak mengalami perubahan dalam dua periode ini, maka kenaikan volume trading dan kenaikan jangka pendek di bawah cost pricing mencakup setengah dari penurunan spread. Dampak murni multiple listing adalah menurunkan spread dari 10 menjadi 20 persen. Ada kecenderungan kuat pada trading saham ini menjadi didominasi oleh satu bursa. Oleh karena itu telah dipertimbangkan pertanyaan terbuka apakah eliminasi allocation plan, dan menyetujui saham multiple listing itu menghasilkan keuntungan bagi investor. Isu ini ditarik dengan membedakan dua titik pandang berbeda berikut ini: (i)
Sudut pandang tradisional, yang mempertahankan bahwa kompetisi efektif itu tergantung dari jumlah pesaing sesungguhnya dan pangsa pasar mereka; dan
(ii)
Sudut pandang ‘contestable market’ yang ada, yang mempertahankan bahwa kompetisi efektif itu hanya tergantung dari kemudahan masuk ke dan keluar dari pasar, dan tidak tergantung dari jumlah pesaing sesungguhnya atau dari pangsa pasar.
Dengan pengujian sudut pandang yang mana yang benar, suatu model bid ask spread dikembangkan untuk mengamati biaya transaksi saham. Hasilnya menunjukkan bahwa saham yang dapat ditentukan untuk multiple listing secara signifikan mempunyai spread yang lebih kecil. Studi ini memberi bukti pada kesimpulan sebagai berikut: (i)
Multiple listing saham dapat memberi keuntungan pada investor yang signifikan bahkan ketika konsentrasi tinggi pada volume trading di satu bursa
7
(ii)
Teori contestable market diberi dukungan umum yang kuat
(iii) Allocation plan menerapkan biaya yang substansial pada investor. Estimasi biaya allocation plan lebih dari 150 juta dollar per tahun. Bid - ask spread menunjukkan bahwa spread secara negatif terkait dengan volume trading dan kompetisi, dan secara positif terkait dengan harga sekuritas. Sekuritas secara kompetitif diperdagangkan di beberapa bursa karena sekuritas ini menghasilkan interest yang besar. Sekuritas populer ini mungkin mempunyai spread yang lebih rendah dibandingkan dengan sekuritas yang single listed, bahkan ketika tidak dilakukan multiple listed. Pilihan ini dapat menyebabkan keuntungan dari peningkatan persaingan menjadi overstated (terlalu tinggi dinilai). Dampak dari multiple listing terjadi secara simultan dengan keuntungan dari pasar yang lebih efektif. Studi ini tidak cukup memberi perhatian pada interaksi antara volume dengan kompetisi. Karena volumenya yang cukup tinggi, spread turun sampai bid - ask spread minimum, yang independen terhadap dampak dari multiple listing. Kegagalan mengenali interaksi ini menimbulkan kesulitan dalam memisahkan dampak murni dari multiple listing dengan dampak volume. Analisis ini adalah ringkasan dari proses optimasi yang menentukan harga bid dan harga ask. Proses ini diasumsikan sama untuk semua saham dan perbedaan spread yang tergantung dari harga, volume, dan volatilitas yang dipertahankan konstan adalah dalam kaitan dengan multiple listing.
8
B. Perumusan Masalah Berdasarkan latar belakang masalah, maka dapat dirumuskan masalah sebagai berikut : Apakah ada perbedaan bid – ask, volume, dan price sebelum dan setelah perusahaan melakukan multiple listing?
C. Batasan Penelitian Penelitian pada dasar modal memiliki ruang lingkup luar, maka pada penelitian ini diberikan batasan. Batasan – batasan pada penelitian ini : 1. Penelitian ditujukan pada saham – saham yang melakukan mulitiple listing di Bursa Efek Jakarta dan di New York Stock Exchange. 2. Data yang digunakan adalah data bid – ask perusahaan. Dua tahun sebelum melakukan multiple listing dan dua tahun setelah melakukan multiple listing.
D. Tujuan Penelitian Berdasarkan rumusan masalah dan batasan masalah yang ada maka tujuan penelitian ini adalah menguji perbedaan bid – ask, volume, dan price sebelum dan setelah melakukan multiple listing?
E. Manfaat Penelitian Hasil akhir penelitian ini diharapkan akan memberikan manfaat: 1. Bagi Investor, penelitian ini sebagai bahan pertimbangan dan pedoman dalam menginvestasikan dananya dalam bentuk saham secara international, yang sangat tergantung dengan kepentingan serta sifat investor.
9
2. Bagi Emiten, penelitian ini diharapkan dapat menjadi referensi dan tambahan pengetahuan bagi emiten dalam membuat keputusan yang berkaitan dengan pengaruh multiple listing terhadap bid – ask spread, volume, dan price. 3. Bagi Pemerintah, penelitian ini dapat dijadikan referensi bagi pemerintah dalam membuat kebijakan, terutama mengenai pengaruh multiple listing terhadap bid – ask spread, volume, dan price.
