AKCIOVÝ SPECIÁL
Autor: Renáta Ďurčová (analytik),
[email protected], +420 224 995 213
CME (shrnutí): Akumulovat
Oživení na dohled? Aktualizace doporučení z Držet na Akumulovat: Aktualizovali jsme naše doporučení z Držet na Akumulovat při současném zvýšení cílové ceny z 2,3 dolarů na 2,9 dolarů. Zvýšení doporučení reflektuje především pozitivní makroekonomický a kurzový výhled, nedávnou provozní optimalizaci CME a očekávané snížení vysoké úrovně zadlužení společnosti. Cílová cena je upravena o předpokládaný negativní vliv z konverze 114 mil. kusů warrantů v období 2016-18e. Makroekonomický a kurzový výhled: Pro rok 2016 očekáváme v souladu s ekonomickým oživením v regionu středně vysoký jednociferný růst tržeb na hlavních trzích CME (oživení reklamních trhů pozorováno již v průběhu r. 2015) a výrazné snížení negativních kurzových vlivů. Pro roky 2017 a 2018 (oč. exit ČNB z kurzového závazku) očekáváme pozitivní dopad posilování lokálních měn vůči dolaru až ve výši 13-15 mil. dolarů na úrovni OIBDA. Zlepšení provozní výkonnosti: V roce 2015 zvýšila CME svou OIBDA marži o šest procentních bodů v návaznosti na restrukturalizace a snížení provozních nákladů z předchozích let. Očekáváme, že kombinace solidního růstu tržeb a udržitelné optimalizované úrovně provozních nákladů poskytne prostor pro další růst OIBDA marže (očekáváme OIBDA marži na úrovni 23,5% a 24,7% v letech 2016-17e). Snižování dluhové zátěže: Při předpokládaném uplatnění všech 114 mil. kusů warrantů v období 2016-18, zlepšení provozní výkonnosti a růstu volného cash flow, předpokládáme snížení relativní zadluženosti CME až k úrovni 6,6x čistý dluh/OIBDA v r. 2016e (což znamená úsporu úrokových nákladů ve výši 10-15 mil. dolarů) a k úrovni 5x čistý dluh/OIBDA ke konci r. 2017e. Tento text je českým shrnutím akciového reportu vydaného v anglickém jazyce dne 23.3.2016 a obsahuje základní body tohoto reportu. Report je určen pouze pro osobní informaci adresáta a nesmí být reprodukován, distribuován nebo publikován bez předchozího souhlasu Erste Bank Group AG a České spořitelny, a.s. Další důležitá upozornění jsou uvedena níže a v originální anglické verzi reportu.
1
23.3.2016
AKCIE - SPECIÁL
Očekáváné oživení reklamních trhů v CEE, pozitivní FX efekt CME již dlouhodobě operuje jako tržní leader na všech svých šesti trzích v regionu CEE, se silnou vyjednávací pozicí. Pro rok 2016 očekáváme středně vysoký jednociferný růst na hlavních trzích CME (oč. reportovaný růst tržeb o 3,4% r/r, po očištění o kurzové vlivy +7% r/r), v souladu s ekonomickým oživením v regionu.
V r. 2015 posílil dolar vůči hlavním měnám CME o přibližně 18-20%, což znamenalo negativní dopad na provozní zisk OIBDA v r. 2015 téměř 23 mil. dolarů. V roce 2016e očekáváme snížení tohoto negativního vlivu na cca 5 mil. dolarů, přičemž ukončení kurzového závazku ČNB a očekáváné oslabení dolaru vůči lokálním měnám CME (především rumunskému leu) by mělo přinést pozitivní dopad na OIBDA až ve výši 13-15 mil. dolarů v letech 2017-18e.
Snižování dluhové zátěže V roce 2015 CME refinancovala svůj nejdražší dluh, čímž snížila úrokové náklady o 450 p.p. na téměř půl miliardě svého dluhu. Dluhový profil CME tak zaznamenal výrazné zlepšení a nejbližší maturita se posunula do r. 2018 při současném omezení kurzového rizika, když celý nový dluh je nově denominovaný v eurech.
Zdroj: Erste Group Research
Nový refinancovaný dluh (469 mil. eur) nese úrokovou sazbu 10,5% a spolu se snížením relativního zadlužení CME se jeho sazba snižuje až k 7%. V souladu se strategií managementu cílit veškerou generovanou hotovost na snižování dluhu, spolu s příjmy z očekávaného uplatnění 114 mil. kusů warrantů, očekáváme snížení relativního zadlužení až k úrovni 6,6x čistý dluh/OIBDA v r. 2016e a až k 5x čistý dluh/OIBDA v r. 2017e.
Provozní optimalizace V roce 2015 zlepšilo CME svou OIBDA marži o 6 p.p. na 20,3% díky restrukturalizaci a provozní optimalizaci iniciovanou novým managementem v předchozím období (prodej aktiv na českém a rumunském trhu, redukce personálu o cca 30%). Současné úrovně provozní optimalizace vnímáme jako dlouhodobě udržitelné a očekáváme růst OIBDA marže k úrovni 23,5% a 24,7% v letech 2016e a 2017e.
2
23.3.2016
MAKRO - DENNÍ
Rok 2015 byl zároveň prvním rokem, kdy CME bylo schopno generovat pozitivní volné cash (při zahrnutí PIK úroků) ve výši 55,5 mil. dolarů. Očekáváme, že CME bude v r. 2016e schopno generovat volné cash flow (přizahrnutí PIK úroků) ve výši 70-80 mil. dolarů (FCF výnos na úrovni 8%). Schopnost generovat volné cash flow sice zůstává stále slabá (FCF výnos po odečtení PIK úroků cca 2%), nicméně při předpokládaném snížení dluhové zátěže očekáváme pro nadcházející období jeho stabilní nárůst (až k 6% FCF výnosu v r. 2020e).
Relativní ocenění Ocenili jsme akcie CME na dvanáctiměsíční cílovou cenu 2,9 dolarů, což je přibližně 16% nad současnou tržní cenou. Od 2. května 2016 dojde k zahájení dvouleté periody pro uplatnění 114 mil. kusů warrantů (realizační cena 1 dolar na akcii). Očekáváme konverzi všech 114 mil. kusů warrantů a v případě 11 mil. kusů warrantů, které drží minoritní akcionáři (přibližně 103 mil. kusů drží Time Warner), očekáváme negativní dopad ve výši 0,15 dolaru na akcii. O tuto hodnotu jsme snížili naši cílovou cenu. Spolu se snížením relativní zadluženosti CME (až k úrovni 4x čistý dluh/OIBDA v r. 2018e), očekáváme, že CME bude schopno refinancovat za výrazně nižší sazby a zlepšit svůj kreditní rating (nedávno Moody’s zvýšila rating CME z CAA1 na B2, stabilní výhled). Současný výnos na korporátních dluhopisech s Moody’s ratingem BAA se pohybuje na úrovni 5,1% - pokud by CME bylo schopno refinancovat svůj dluh za sazbu 5%, znamenalo by to upside do naší valuace ve výši 30 mil dolarů úspor úrokových nákladů. V současnosti se CME obchoduje na téměř 12,7 násobku EV/EBITDA pro rok 2016e (přibližně 18% prémie vůči srovnatelným společnostem), což reflektuje vysokou úroveň zadluženosti společnosti. Nicméně s očekávaným snižováním dluhové zátěže, očekáváme relativní diskont na úrovni EV/EBITDA již počínaje obdobím 2017-18e. V porovnání se svými konkurenty nabízí CME nejvyšší očekáváný růst OIBDA marže (díky silné vyjednávací pozici na všech svých trzích v CEE a nedávné provozní optimalizaci) a nejvyšší růstový potenciál (reflektující fakt, že CME operuje především na méně rozvinutých trzích oproti porovnávaným společnostem).
3
23.3.2016
AKCIE - SPECIÁL
Finanční výhled Pro rok 2016 očekáváme v souladu s ekonomickým oživením v regionu středně vysoký jednociferný růst tržeb na hlavních trzích CME (oživení reklamních trhů pozorováno již v průběhu r. 2015). Pro rok 2016e tak očekáváme reportovaný růst tržeb o 3,4% r/r, po očištění o kurzové vlivy +7% r/r. Pro období 2017-18e předpokládáme pozitivní dopad oslabování dolaru vůči hlavním měnám CME (opuštění kurzového závazku ČNB, oč. posilování rumunského leu) až ve výši 13-15 mil dolaru na úrovni provozního zisku OIBDA.
Očekáváme, že v r. 2016e bude CME schopno generovat volné cash flow ve výši 70-80 mil dolaru a při cílení veškeré hotovosti na splácení dluhu, spolu s příjmy z očekávaného uplatnění 114 mil. kusů warrantů, předpokládáme snížení relativní zadluženosti až k 6,6 a 5 násobku čistý dluh/OIBDA pro roky 2016-17e.V r. 2016e zaúčtuje CME jednorázovou negativní položku (bez přímého dopadu do hotovostní pozice CME) ve výši 149,9 mil. dolaru pod úrovní OIBDA (spojenou s posledním refinancováním). Kladnou marži čistého zisku očekáváme v r. 2018e.
Zdroj: Erste Group Research
4
23.3.2016
AKCIE - SPECIÁL
Důležitá upozornění
investiční rozhodnutí zkonzultovat se svým investičním poradcem. V případě údajů o ceně, které jsou vyjádřeny v EUR, USD nebo jiné cizí měně, může výnos kolísat i v důsledku výkyvů měnového kurzu vůči CZK.
Obecně Aktualizace Tento dokument je považován za doplňkový zdroj informací našich klientů a není nabídkou ani propagací nákupu či prodeje investičních nástrojů. Je založen na nejlepších informačních zdrojích dostupných v době tisku. Použité informační zdroje jsou všeobecně považované za spolehlivé, avšak společnost Česká spořitelna, a.s. IČ 45244782, sídlem Praha 4, Olbrachtova 1929/62, PSČ 14000, sp. zn.: B 1171 vedená u Městského soudu v Praze (dále jen „Česká spořitelna“ či „ČS“) neručí za správnost a úplnost uvedených informací. Názory, prognózy a odhady v materiálu prezentované odrážejí naše nejlepší znalosti ke dni vydání publikace a mohou se změnit bez udání důvodu. Publikace neprošla jazykovou úpravou. Správním úřadem vykonávajícím dozor nad Českou spořitelnou je Česká národní banka.
Investiční doporučení, analýzy a prognózy jsou aktualizovány v rámci pravidelných publikací České spořitelny a Erste Bank Group. Cílové ceny akcií jsou aktualizovány v podnikových analýzách pokrývaných společností, které vycházejí nepravidelně a odrážejí aktuální dění v daném oboru nebo pokrývané společnosti. Přehled vydaných investičních doporučení za uplynulých 12 měsíců shrnuje tabulka 1. Tabulka 1: Přehled minulých investičních doporučení na pokrývané akcie na pražské burze ČEZ
Poctivá prezentace doporučení Emitenti analyzovaných investičních nástrojů nebyli před rozšířením této analýzy seznámeni s jejím obsahem a analýza nebyla na základě jejich pokynů nijak upravována. Analýza je tvořena na základě standardních finančních a ekonometrických modelů. V případě akciových doporučení se jedná zejména o různé varianty metody diskontování budoucích cash flows a metodu čisté hodnoty aktiv společnosti. V případě dluhopisů a měn jsou standardními metodami otevřené DSGE modely, které vycházejí z prací ChristianoEichenbaum-Evans, Smets-Wouters nebo g3 ČNB. Další informace o dlouhodobější historické výkonnosti jednotlivých investičních nástrojů nebo finančních indexů naleznete zde: www.investicnicentrum.cz/px. Údaje o ceně vyjádřené v tomto materiálu jsou hrubými údaji, to znamená, že do nich není započítán případný vliv odměn za zprostředkování nebo jiných poplatků souvisejících přímo s daným obchodem.
Stupeň investičního doporučení u akciových titulů
O2 CR / Telefónica CR
Datum
Cílová cena (Kč)
Doporučení
29.9.15
v revizi
akumulovat
29.9.15
236.0
držet
19.5.15
728
akumulovat
23.6.15
109.0
akumulovat
30.9.14
698
držet
27.2.15
v revizi
v revizi
7.10.13
549
akumulovat
4.11.14
225.0
redukovat
23.5.13
606
držet
23.9.14
300.0
držet
Cílová cena (Kč)
Doporučení
Komerční banka
Datum
Cílová cena (Kč)
Doporučení
Unipetrol Cílová cena (Kč)
Doporučení
Datum
18.2.16
5 500
akumulovat
16.12.15
182
akumulovat
2.10.15
5 950
akumulovat
27.8.12
161
redukovat
18.6.14
5 300
držet
17.6.11
170
redukovat
9.12.13
4 680
akumulovat
30.9.10
191
redukovat Doporučení
Datum
CME
Fortuna Cílová cena (USD)
Doporučení
Datum
Cílová cena (Kč)
23.3.16
2.9
akumulovat
12.2.16
126
18.9.15
2.3
držet
14.1.16
96
kupovat
15.12.14
2.9
držet
1.4.15
96
redukovat
24.11.14
2.9
držet
15.12.14
142
akumulovat Doporučení
Datum
VIG
kupovat
Philip Morris CR Cílová cena (EUR)
Doporučení
Datum
Cílová cena (Kč)
18.3.16
20
držet
3.7.15
10 750
držet
9.3.16
30
kupovat
5.12.13
10 200
redukovat
16.7.15
40
kupovat
28.2.12
10 470
redukovat
Datum
25.8.14
43
akumulovat
Cílová cena (Kč)
Doporučení
Pegas Datum
7.1.11
9 600
redukovat
Cílová cena
Doporučení
54
akumulovat
Stock Spirits Group
2.12.15
729
30.9.15
držet
Datum 10.2.16
v revizi
v revizi
28.11.14
719
akumulovat
30.11.15 6.11.2014
270 GBp
v revizi
kupovat
2.10.13
640
akumulovat
10.7.2014
350 GBp
akumulovat
v revizi
Cílová cena (Kč)
Doporučení
603
kupovat
Kofola Datum
Cílové ceny pro 12-měsíční horizont akcií odrážejí férovou hodnotu akcií, při jejímž stanovení jsou brány v potaz fundamentální faktory a další informace relevantní pro cenu akcie. Všechna slovní doporučení vychází z fundamentální hodnoty cenných papírů a neodrážejí relativní výkonnost akcie vůči jiným regionálním titulům. Slovní doporučení odrážejí vztah mezi cílovou cenou a cenou akcie při určení cílové ceny, tj. vydáním příslušné podnikové analýzy. V závorkách jsou uvedeny příslušné číselné hodnoty: kupovat (cílová cena 20% nad cenou akcie), akumulovat (10% až 20% nad), držet (0% až 10% nad), redukovat (cílová cena leží v pásmu -10% až 0% vzhledem k ceně akcie při určení cílové ceny) a prodávat (pod -10%).
Rizika Minulý výkon investičních nástrojů nezaručuje srovnatelný budoucí výkon. Různé investiční nástroje a investice s sebou nesou různý stupeň investičního rizika. Hodnota investice může stoupat i klesat a není zaručena návratnost původní částky. Česká spořitelna nepřebírá odpovědnost za případné ztráty způsobené přímo či nepřímo využitím informací v tomto dokumentu. Prognózovaná hodnota investičního nástroje nebo jeho cílová cena může být ohrožena různými typy rizik. Mezi ně patří například rizika související s nabídkou a poptávkou po daném investičním nástroji, rizika konkurence, cen vstupů či riziko tržních kolísání. Prognózovaná hodnota investičního nástroje nebo jeho cílová cena vychází z předpokladů uvedených v analýze. Jiný než očekávaný vývoj těchto předpokladů představuje rovněž klíčové riziko. Ne všechny investice jsou vhodné pro každého investora, proto by investor měl každé své
5
25.1.16
Stanovení odměny analytika Stanovení výše odměny analytiků není přímo závislé na výsledcích obchodování finanční skupiny ČS s pokrývanými investičními nástroji. Nepřímá vazba spočívá ve vazbě hodnocení analytiků na zisku celé Finanční skupiny České spořitelny, na kterém se do jisté míry podílejí i výsledky obchodování s investičními nástroji.
Konflikt zájmů Česká spořitelna, Erste Bank, jejich dceřiné společnosti a klienti mohou mít pozice v investičních nástrojích uvedených v doporučení, mohou obchodovat s investičními nástroji společností uvedených v doporučení nebo mohou těmto společnostem poskytovat investiční nebo bankovní služby. Odbor ekonomických a strategických analýz České spořitelny je organizačně a fyzicky oddělen od útvarů Divize finančních trhů České spořitelny. Zájmy a z nich plynoucí případné střety zájmů Finanční skupiny České spořitelny vůči analyzovaným akciovým společnostem v České republice (společnosti obchodované na trhu Prime na BCPP) jsou uvedeny v Tabulce 2: Střety zájmů ČS ve vztahu k pokrývaným akciím na pražské burze. Poměr jednotlivých stupňů aktuálně platných investičních doporučení Erste Bank Group obsahuje tabulka 3. Tabulka obsahuje poměr u investičních doporučení na pokrývané akcie obchodované na trhu Prime na BCPP.
23.3.2016
AKCIE - SPECIÁL
Tabulka 3: Poměr investičních doporučení k pokrývaným akciím na pražské burze
Kupovat Akumulovat Držet Redukovat Prodat
6
XETRA 11
Se vztahem k EBG (5)
18% 45% 36% 0% 0%
100% 0% 0% 0% 0%
23.3.2016
AKCIE - SPECIÁL
http://www.csas.cz/analyza
1. Kontakty Odbor Ekonomické a strategické analýzy Hlavní ekonom
David Navrátil
+420/224 995 439
[email protected]
Makroekonomický tým: ČR a bankovní sektor ČR, makroekonomická prognóza Kvantitativní analýza
Dana Hájková Jiří Polanský Jana Urbánková
+420/224 995 172 +420/224 995 192 +420/224 995 456
[email protected] [email protected] [email protected]
Akciový tým: CEE Utilities, NWR, Pegas Fortuna, CEE Media USA, západní Evropa, Unipetrol, Technická analýza
Petr Bártek Renáta Ďurčová Martin Krajhanzl
+420/224 995 227 +420/224 995 213 +420/224 995 433
[email protected] [email protected] [email protected]
EU Office
Tomáš Kozelský
+420/956 718 013
[email protected]
Libor Vošický Robert Novotný Miroslav Plojhar Tomáš Picek Ondřej Čech Michal Řízek Petr Holeček Ivan Kaspar Stanislav Šnajdr Jana Gabrielová
+420/224 995 800 +420/224 995 148 +420/224 995 520 +420/224 995 511 +420/224 995 577 +420/224 995 537 +420/224 995 453 +420/224 995 541 +420/224 995 105 +420/224 995 346
[email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected]
František Havrda Tomáš Černý Zbyněk Pela Martin Viliš Antonín Piskáček Filip Hradec Aleš Kratochvíl
+420/224 995 834 +420/224 995 205 +420/224 995 963 +420/224 995 970 +420/224 995 810 +420/956 714 225 +420/224 995 860
[email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected]
Friedrich Mostböck Henning Esskuchen Franz Hoerl Martina Valenta Maria Veronika Sutedja Vladimíra Urbánková Daniel Lion Thomas Unger Gudrun Egger Juraj Kotian
+43 501 00 119 02 +43 501 00 196 34 +43 501 00 18 506 +43 501 00 11 913 +43 501 00 17 905 +43 501 00 17 343 +43 501 00 174 20 +43 501 00 173 44 +43 501 00 119 09 +43 501 00 173 57
[email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected]
Financial Markets - Whosale & Trading and Financial Institutions Director Group Positioning Markets Strategist Corporate Treasury Sales & Structuring Institutional Fixed Income Sales Institutional Equity Sales Institutional Asset Management Trading Financial Institutions Correspondent Banking
Financování a poradenství Ředitel Dluhové kapitálové trhy Syndikované a klubové financování Akviziční financování Corporate finance Nemovitostní, projektové a infrastrukturní fin. Solutions Desk
Erste Group Research Head of Group Research Head of CEE Equities akcie – sektor základních materiálů a realit akcie – realitní sektor akcie – sektor telekomunikace akcie – sektor farmacie akcie – sektor IT akcie – sektor pojišťovnictví a bankovnictví Head of Major Markets & Credit Head of CEE Macro / Fixed Income Research
7
23.3.2016
