U IVERSITAS I DO ESIA

UIVERSITAS IDOESIA

AALISIS PEGARUH PERTUMBUHA USAHA, EFISIESI MAAJEME MODAL KERJA, DA ALIRA KAS PEMEGAG SAHAM TERHADAP KIERJA PASAR PERUSAHAA: STUDI EMPIRIS PADA PERUSAHAA PERIGKAT SWA100

SKRIPSI

AGUG UGROHO PRIYAMBODO 0806370772

FAKULTAS EKOOMI PROGRAM S1 EKSTESI AKUTASI DEPOK 2012

Analisis pengaruh ..., Agung Nugroho Priyambodo, FE UI, 2012

UIVERSITAS IDOESIA

AALISIS PEGARUH PERTUMBUHA USAHA, EFISIESI MAAJEME MODAL KERJA, DA ALIRA KAS PEMEGAG SAHAM TERHADAP KIERJA PASAR PERUSAHAA: STUDI EMPIRIS PADA PERUSAHAA PERIGKAT SWA100

SKRIPSI

Diajukan sebagai salah satu syarat untuk memperoleh gelar sarjana

AGUG UGROHO PRIYAMBODO 0806370772

FAKULTAS EKOOMI PROGRAM S1 EKSTESI AKUTASI UIVERSITAS IDOESIA DEPOK 2012


HALAMA PERYATAA ORISIALITAS

Skripsi ini adalah hasil karya sendiri, dan semua sumber baik yang dikutip maupun dirujuk telah saya nyatakan benar

ama

: Agung ugroho Priyambodo

omor Mahasiswa : 0806370772 Tanda Tangan

:

Tanggal

: 26 Januari 2012 ii


iii


Kata Pengantar Puji syukur penulis panjatkan kehadirat Allah SWT, karena atas berkat dan rahmat-Nya, penulis dapat menyelesaikan skripsi ini. Penulisan skripsi ini merupakan syarat untuk memperoleh gelar Sarjana Ekonomi pada Program Studi S1 Ekstensi Akuntansi Fakultas Ekonomi Universitas Indonesia. Penulis menyadari bahwa tanpa bantuan, dukungan, dan bimbingan dari berbagai pihak, baik dari masa perkuliahan sampai pada penyusunan skripsi ini sangatlah sulit bagi penulis untuk dapat menyelesaikan skripsi ini. Oleh karena itu, penulis mengucapkan terima kasih kepada: 1. Ibu Aria Farahmita S.E., Ak., CPA, MSM, selaku dosen pembimbing yang telah menyediakan waktu, tenaga, dan pikiran dalam memberi arahan dan bimbingan kepada penulis dalam penyusunan skripsi ini. 2. Kedua orangtua dan keluarga penulis yang telah memberikan bantuan serta dukungan baik moril maupun materiil kepada penulis. 3. Hidayatul Ummah, dan Teguh Kuncoro yang selalu setia memberikan dukungan moril bagi penulis. 4. Ilmiya, Morgan, Linda, Ilham, dan Hanif serta teman-teman lainnya yang telah ikut memberikan dukungan dan semangat bagi penulis baik selama perkuliahan maupun selama penyusunan skripsi ini. 5. Serta seluruh pihak-pihak yang tidak dapat penulis sebutkan satu per satu yang telah banyak membantu penulis. Akhir kata, penulis berharap semoga Allah SWT berkenan membalas segala kebaikan pihak-pihak yang telah berjasa bagi penulis. Dan semoga skripsi ini dapat memberikan manfaat bagi para pembaca dan penggunanya.

Depok, 26 Januari 2012

Penulis

iv


HALAMA PERYATAA PERSETUJUA PUBLIKASI TUGAS AKHIR UTUK KEPETIGA AKADEMIS

Sebagai sivitas akademik Universitas Indonesia, saya yang bertanda tangan di bawah ini: Nama

: Agung Nugroho Priyambodo

NPM

: 0806370772

Program Studi : Sarjana Ekstensi Departemen

: Akuntansi

Fakultas

: Ekonomi

Jenis Karya

: Skripsi

Demi pengembangan ilmu pengetahuan, menyetujui untuk memberikan kepada Universitas Indonesia

Hak Bebas Royalti oneksklusif (on-exclusive

Royaltiy-Free Right) atas karya ilmiah saya yang berjudul: Analisis Pengaruh Pertumbuhan Usaha, Efisiensi Manajemen Modal Kerja, dan Aliran Kas Pemegang Saham Terhadap Kinerja Pasar Perusahaan: Studi Empiris Pada Perusahaan Peringkat SWA100 beserta perangkat yang ada (jika diperlukan). Dengan Hak Bebas Royalti Noneksklusif

ini

Universitas

Indonesia

berhak

menyimpan,

mengalihmedia/format-kan, mengelola dalam bentuk pangkalan data (database), merawat, dan mempublikasikan tugas akhir saya selama tetap mencantumkan nama saya sebagai penulis/pencipta dan sebagai pemilik Hak Cipta. Demikian pernyataan ini saya buat dengan sebenarnya.

Dibuat di: Depok Pada tanggal: 26 Januari 2012 Yang menyatakan

(Agung Nugroho Priyambodo) v


ABSTRAK Nama


Program Studi : Ekstensi Akuntansi Judul

: Analisis Pengaruh Pertumbuhan Usaha, Efisiensi Manajemen Modal Kerja, dan Aliran Kas Pemegang Saham Terhadap Kinerja Pasar Perusahaan: Studi Empiris Pada Perusahaan Peringkat SWA100

Penelitian ini berusaha untuk memberikan bukti empiris mengenai pengaruh pertumbuhan usaha, efisiensi working capital management, dan aliran kas pemegang saham terhadap kinerja pasar perusahaan. Dalam penelitian ini terdapat dua variabel kontrol yang dimasukkan ke dalam model penelitian yaitu, efektivitas penggunaan aset, dan ukuran perusahaan. Penelitian ini menggunakan 142 observasi di setiap modelnya, dan menggunakan 3 ukuran kinerja pasar perusahaan yaitu Sharpe ratio, Jensen’s alpha, dan wealth added index relative to total assets (WAI™/TA). Hasil penelitian ini menunjukkan bahwa pertumbuhan usaha, efisiensi working capital management, dan efektivitas penggunaan aset memiliki pengaruh signifikan terhadap kinerja pasar perusahaan.

Kata kunci: sharpe ratio, jensen’s alpha, wealth added index (WAI™), sustainable growth rate, cash conversion cycle, dividend yield, ukuran perusahaan, return on assets (ROA)

vi

Universitas Indonesia


ABSTRACT Name


Study Program: Extension of Accounting Title

: Effect Analysis of Business Growth, Efficiency of Working Capital Management, and Shareholder's Cash Flow to Company's Market Performance: Empirical Studies on SWA100 Ranked Companies

This study aims to provide empirical evidence about the influence of business growth, efficiency of working capital management, and shareholder’s cash flows to the company's market performance. There are two control variables are included in the research model: effectiveness of using assets, and company size. This study uses 142 observations in each model, and company's market performance is measured using three methods: Sharpe ratio, Jensen's alpha, and wealth added index relative to total assets (WAI ™ / TA). The results of this study indicate that the business growth, efficiency of working capital management, and effectiveness of using assets has a significant influence on the company's market performance.

Key words: sharpe ratio, jensen’s alpha, wealth added index (WAI™), sustainable growth rate, cash conversion cycle, dividend yield, company size, return on assets (ROA)

vii



DAFTAR ISI

HALAMAN JUDUL HALAMAN PERNYATAAN ORISINALITAS HALAMAN PENGESAHAN KATA PENGANTAR HALAMAN PERNYATAAN PERSETUJUAN PUBLIKASI TUGAS AKHIR UNTUK KEPENTINGAN AKADEMIS ABSTRAK DAFTAR ISI DAFTAR DIAGRAM DAFTAR TABEL DAFTAR LAMPIRAN BAB I. PEDAHULUA 1.1 Latar Belakang Penelitian 1.2 Perumusan Masalah 1.3 Tujuan Penelitian 1.4 Manfaat Penelitian 1.5 Ruang Lingkup Penelitian 1.6 Sistematika Penulisan BAB II. TIJAUA LITERATUR 2.1 Hipotesis Pasar Efisien 2.2 Return 2.3 Risiko 2.4 Kinerja Pasar Perusahaan 2.4.1 Sharpe Ratio 2.4.2 Jensen’s Alpha 2.4.3 Wealth Added Index Relative to Total Assets (WAI™/TA) 2.5 Faktor-Faktor Finansial Perusahaan 2.5.1 Sustainable Growth Rate 2.5.2 Cash Conversion Cycle 2.5.3 Dividend Yield 2.6 Penelitian - Penelitian Sebelumnya 2.7 Ikhtisar Tinjauan Literatur dan Identifikasi Penelitian Selanjutnya 2.8 Perumusan Hipotesis BAB III. METODOLOGI PEELITIA 3.1 Kerangka pemikiran 3.2 Model Penelitian 3.3 Hipotesis Penelitian 3.4 Operasionalisasi Variabel 3.4.1 Variabel Dependen viii

i ii iii iv v vi viii xi xii xiii 1 1 7 7 7 8 8 10 10 12 13 16 18 19 21 23 23 24 25 25 38 39 42 42 45 46 47 47



3.4.1.1 3.4.1.2 3.4.1.3

Sharpe Ratio Jensen’s Alpha (JA) Wealth Added Index Relative to Total Assets (WAI™/TA) 3.4.2 Variabel Independen 3.4.2.1 Sustainable Growth Rate (SGR) 3.4.2.2 Cash Conversion Cycle (CCC) 3.4.2.3 Dividend Yield (DY) 3.4.2.4 Return on Assets (ROA) 3.4.2.5 Ukuran Perusahaan (Log(TA)) 3.4.2.6 Dummy Tahun 3.5 Data dan Sampel 3.6 Teknik Pengujian 3.6.1 Uji Kriteria Ekonometrika 3.6.1.1 Uji Normalitas 3.6.1.2 Uji Multikolinearitas (Multicolinearity) 3.6.1.3 Uji Heteroskedastisitas (Heterocedasticity) 3.6.1.4 Uji Autokorelasi (Autocorellation) 3.6.2 Uji Statistik 3.6.2.1 Uji F 3.6.2.2 Uji Nilai Koefisien Determinasi (Uji R2) 3.6.2.3 Uji t BAB IV. AALISIS HASIL PEELITIA 4.1 Hasil Pemilihan Sampel 4.2 Statistik Deskriptif 4.3 Pengujian Kriteria Ekonometrika 4.3.1 Uji Normalitas 4.3.2 Uji Multikolinesritas (Multicolinearity) 4.3.3 Uji Heteroskedastisitas (Heterocedasticity) 4.3.4 Uji Autokorelasi (Autocorellation) 4.4 Pengujian Statistik 4.4.1 Uji F 4.4.2 Uji Nilai Koefisien Determinasi (Uji R2) 4.4.3 Uji Hipotesis (Uji t) 4.4.3.1 Pengaruh Pertumbuhan Usaha Terhadap Kinerja Pasar Perusahaan 4.4.3.2 Pengaruh Efisiensi Working Capital Management Terhadap Kinerja Pasar Perusahaan 4.4.3.3 Pengaruh Aliran Kas Pemegang Saham Terhadap Kinerja Pasar Perusahaan 4.4.3.4 Pengaruh Variabel Kontrol Terhadap Kinerja Pasar Perusahaan ix

47 48 49 51 51 51 52 52 52 52 53 54 54 54 55 55 56 57 57 58 58 59 59 60 65 65 65 66 67 67 67 68 69 70

73 75 76



4.4.3.5

Pengaruh Variabel Dummy Tahun Terhadap Kinerja Pasar Perusahaan

BAB V. KESIMPULA DA SARA 5.1 Kesimpulan 5.2 Implikasi Penelitian 5.2 Keterbatasan dan Saran DAFTAR PUSTAKA

78 80 80 81 82 83

LAMPIRAN

x



DAFTAR DIAGRAM

Diagram 2.1 Diagram 2.2 Diagram 3.1

Capital Market Line Security Market Line Kerangka Pemikiran

xi

18 20 45



DAFTAR TABEL

Tabel 2.1 Tabel 4.1 Tabel 4.2 Tabel 4.3 Tabel 4.4 Tabel 4.5 Tabel 4.6 Tabel 4.7 Tabel 4.8 Tabel 4.9

Rangkuman Penelitian-Penelitian Sebelumnya Ikhtisar Pemilihan Sampel Deskripsi Statistik Regresi Uji Jarque-Bera (JB test) Nilai Tolerance dan VIF Uji Breusch-Pagan-Godfrey Uji Breusch-Godfrey (Lagrange-Multiplier Test) Uji F Nilai Koefisien Determinasi Uji Hipotesis (Uji t)

xii

33 60 61 65 66 66 67 68 68 70



DAFTAR LAMPIRA

Lampiran 1 Lampiran 2 Lampiran 3 Lampiran 4 Lampiran 5

Daftar Sampel Perusahaan Hasil (Output) Model Penelitian 1 Hasil (Output) Model Penelitian 2 Hasil (Output) Model Penelitian 3 Hasil (Output) Model Penelitian Yang Menggunakan Sustainable Growth Rate (SGR) Dengan Time Lag 1 Periode

xiii



BAB I PEDAHULUA

1.1

Latar Belakang Penelitian Seiring dengan perkembangan dunia usaha dan perekonomian di dunia maupun di Indonesia, banyak perusahaan yang melakukan aktivitas pendanaan baik untuk melakukan ekspansi usaha, maupun hanya untuk menjaga kelangsungan usahanya. Salah satu alternatif pendanaan bagi perusahaan adalah dengan mengumpulkan dana masyarakat umum melalui pasar modal. Pasar modal adalah pasar untuk berbagai instrumen keuangan jangka panjang yang bisa diperjualbelikan, baik dalam bentuk utang, ekuitas (saham), instrumen derivatif, maupun instrumen lainnya. Di dalam Undang-Undang Pasar Modal Nomor 8 Tahun 1995 memberikan pengertian yang lebih spesifik tentang pasar modal, yaitu kegiatan yang bersangkutan dengan penawaran umum dan perdagangan efek, perusahaan publik yang berkaitan dengan efek yang diterbitkannya, serta lembaga dan profesi yang berkaitan dengan efek. Pasar modal memiliki peran besar bagi perekonomian suatu negara, oleh karena itu banyak negara berlomba-lomba untuk memajukan pasar modal melalui berbagai kebijakan, baik yang bersifat langsung maupun tidak langsung. Pasar modal memiliki dua fungsi utama, yaitu fungsi ekonomi dan fungsi keuangan (Darmadji, 2008). Pasar modal dikatakan memiliki fungsi ekonomi karena pasar modal menyediakan fasilitas atau wahana yang mempertemukan dua kepentingan, yaitu pihak yang memiliki kelebihan dana (investor) dan pihak yang membutuhkan dana (issuer atau pihak yang menerbitkan efek). Dengan adanya pasar modal, maka pihak yang memiliki kelebihan dana dapat menginvestasikan dana tersebut dengan harapan memperoleh imbal hasil (return), sedangkan pihak issuer (dalam hal ini perusahaan) dapat memanfaatkan dana tersebut sebagai tambahan modal untuk menjalankan kegiatan bisnisnya. Pasar 1



2

modal dikatakan memiliki fungsi keuangan, karena memberikan kemungkinan dan kesempatan memperoleh imbal hasil bagi pemilik dana, sesuai dengan karakteristik investasi yang dipilih. Menurut Jones (2007), Investasi merupakan komitmen dana terhadap satu atau lebih aset yang akan dipegang selama beberapa waktu mendatang. Jones (2007) juga menyebutkan bahwa kegiatan investasi terkait dengan manajemen kekayaan investor yang merupakan jumlah dari pendapatan sekarang dan nilai saat ini dari pendapatan di masa datang. Investasi dapat dilakukan pada aset-aset finansial (seperti saham, dan obligasi), maupun pada aset-aset riil (seperti logam mulia, komoditas, dan properti). Akan tetapi, investasi dalam bentuk saham merupakan investasi yang paling populer di masyarakat luas dan paling ramai diperdagangkan di pasar modal, sehingga jika membicarakan investasi dan pasar modal selalu dikaitkan dengan investasi saham. Investor sebagai pemilik dana dalam berinvestasi selalu mempertimbangkan dua hal, yaitu return dan risiko. Investor selalu berharap memperoleh return dari dana yang telah diinvestasikannya, namun harapan investor tersebut tidak selalu terwujud karena terdapat ketidakpastian di masa datang. Ketidakpastian itulah yang sering diidentifikasi sebagai risiko dalam berinvestasi. Dengan mempertimbangkan return dan risiko, investor dapat melakukan berbagai analisis ketika mengambil keputusan investasi, diantaranya seperti analisis fundamental dan analisis teknikal. Analisis teknikal merupakan analisis yang menggunakan data pasar (seperti harga saham historis, volume perdagangan, dsb.) untuk melakukan penilaian terhadap suatu saham. Sedangkan analisis fundamental merupakan penilaian saham dengan mempelajari atau mengamati berbagai faktorfaktor finansial suatu perusahaan, kondisi makro ekonomi, dan kondisi sektor industri suatu perusahaan. Dengan kata lain, analisis fundamental merupakan analisis yang berbasis pada berbagai data riil untuk mengevaluasi ataupun memproyeksi nilai suatu saham. Karena kemudahan dalam mendapatkannya, laporan keuangan sampai saat ini masih menjadi



3

sumber informasi utama bagi investor terutama di Indonesia dalam melakukan analisis fundamental. Akan tetapi, tidak sedikit dari investor yang masih belum mengetahui sebenarnya faktor-faktor finansial apa saja yang berpengaruh terhadap kinerja pasar perusahaan serta dapat mereka jadikan dasar dalam pengambilan keputusan investasi. Penelitian-penelitian di bidang finansial menunjukkan bahwa terdapat faktor-faktor finansial yang berkaitan erat dengan kinerja pasar perusahaan yang dapat dijadikan dasar dalam pengambilan keputusan investasi. Faktor-faktor finansial yang diidentifikasi berpengaruh terhadap kinerja pasar perusahaan antara lain adalah nilai perusahaan (Fama dan French, 1992; Fama dan French, 1998a,b; Kothari dan Shanken, 1997; Pontiff dan Schall, 1998), ukuran perusahaan (Fama dan French, 1992; Rouwenhorst, 1999; Hobart, 2006), dan efektivitas penggunaan aset (Hobart, 2006). Pada penelitian yang dilakukan oleh Johnson dan Soenen di tahun 2003 yang diberi judul “Indicators of Successful Companies”, Johnson dan Soenen (2003) menganalisa 478 perusahaan di Amerika Serikat pada periode 1982 sampai 1998. Tujuan dari penelitian mereka adalah untuk mengidentifikasi faktor-faktor finansial yang dapat membedakan mana perusahaan yang sukses dan mana perusahaan yang kurang sukses. Hasil dari penelitian ini menunjukkan bahwa perusahaan yang berukuran besar, profitable, dengan working capital management yang efisien dan tingkat pertumbuhan usaha yang tinggi adalah perusahaan yang menghasilkan kinerja yang lebih tinggi dari perusahaan-perusahaan lainnya berdasarkan tiga ukuran kinerja, yaitu Sharpe ratio, Jensen’s alpha, dan economic value added relative to total assets (EVA®/TA). Dalam The Economist yang diterbitkan pada tanggal 29 November 2001, Stern Stewart & Co. sebuah konsultan internasional untuk value management yang lebih dahulu dikenal sebagai pengembang dari metode economic value added (EVA®) memperkenalkan metode wealth added index (WAI™). Stern Stewart & Co. menjelaskan bahwa wealth added



4

index (WAI™) adalah indikator adanya kelebihan kekayaan yang dihasilkan di atas harapan pemegang saham. Dimana harapan tersebut didasarkan pada risiko saham yang disesuaikan dengan persepsi para pemegang saham. Gagasan pokok dari wealth added index (WAI™) adalah perusahaan menciptakan nilai bagi pemegang sahamnya hanya jika pengembalian mereka kepada investor melalui kenaikan harga saham dan pemberian

dividen

melampaui

cost

of

equity

mereka

(tingkat

pengembalian minimum yang diisyarakatkan investor untuk menaruh uang pada saham berisiko). WAI™ dihadirkan oleh Stern Stewart & Co. untuk menyempurnakan dua kelemahan utama dari total shareholder return (TSR) indikator penciptaan nilai yang banyak digunakan untuk menilai kinerja pasar perusahaan. Kelemahan yang pertama, yaitu metode TSR tidak melakukan penyesuaian atas risiko saham. Kelemahan yang kedua, yaitu metode TSR hanya menghitung kinerja saham yang diterbitkan pada saat awal dan tidak menghitung kinerja saham yang baru diterbitkan oleh perusahaan. Berdasarkan pengetahuan penulis, belum banyak penelitian di Indonesia yang bertujuan untuk mengetahui pengaruh pertumbuhan usaha, efisiensi working capital management, dan aliran kas pemegang saham terhadap kinerja pasar perusahaan, terutama penelitian yang menggunakan wealth added index (WAI™) sebagai ukuran kinerja pasar perusahaan. Oleh karena itu, penulis tertarik untuk melakukan penelitian tersebut dalam konteks perusahaan di Indonesia. Penelitian ini akan penulis beri judul “Analisis Pengaruh Pertumbuhan Usaha, Efisiensi Manajemen Modal Kerja, dan Aliran Kas Pemegang Saham Terhadap Kinerja Pasar Perusahaan: Studi Empiris Pada Perusahaan Peringkat SWA100”. Penelitian yang penulis lakukan mengadaptasi dari penelitian Johnson dan Soenen (2003) yang berjudul “Indicators of Successful Companies”. Akan tetapi terdapat beberapa perbedaan antara penelitian ini dan penelitian Johnson dan Soenen (2003). Perbedaan yang pertama adalah penelitian ini dilakukan dalam konteks perusahaan di Indonesia,



5

sedangkan penelitian Johnson dan Soenen (2003) dilakukan dalam konteks perusahaan di Amerika Serikat. Dengan adanya perbedaan konteks perusahaan yang diteliti maka terdapat perbedaan asumsi pasar antara penelitian ini dan penelitian Johnson dan Soenen (2003), dimana Jones (2007) maupun Schroeder (2009) menyebutkan bahwa pasar modal di Amerika Serikat efisien dalam bentuk semi-kuat, sedangkan Legowo dan Machfoedz (1998) menyebutkan bahwa pasar modal di Indonesia efisien dalam bentuk lemah. Perbedaaan yang kedua adalah dalam penelitian ini tidak menggunakan ukuran kinerja usaha tetapi hanya ukuran kinerja pasar, dan menggunakan salah satu metode pengukuran kinerja pasar yang masih jarang digunakan, yaitu wealth added index (WAI™). Menurut Jensen (2001) tujuan perusahaan adalah value maximization, maka untuk mengetahui sukses atau tidaknya suatu perusahaan dapat dilakukan dengan mengevaluasi kinerja manajemen perusahaan tersebut dalam menjalankan value maximization. Dan karena keseluruhan perusahaan yang dijadikan sampel penelitian ini adalah perusahaan publik yang sahamnya diperdagangkan di bursa saham maka evaluasi kinerja manajemen perusahaan dalam menjalankan value maximization dilakukan dengan melihat kinerja pasar perusahaan. Perbedaan yang ketiga adalah penulis mencoba memasukkan dividend yield sebagai faktor finansial yang diduga berpengaruh terhadap kinerja pasar perusahaan. Dividen menjadi menarik untuk penulis teliti karena termasuk salah satu faktor finansial yang masih relatif belum banyak diteliti terutama di Indonesia dalam hubungannya dengan kinerja pasar perusahaan. Di dalam penelitian ini, penulis akan menggunakan tiga metode untuk mengukur kinerja pasar perusahaan dimana ketiganya merupakan risk adjusted return, yaitu Sharpe ratio, Jensen’s alpha, dan wealth added index relative to total assets (WAI™/TA). Terdapat tiga faktor finansial yang diduga memiliki pengaruh terhadap kinerja pasar perusahaan yang akan diteliti di dalam penelitian ini, yaitu pertumbuhan usaha, efisiensi working capital management, dan aliran kas pemegang saham. Ketiga faktor finansial itu masing-masing diwakili oleh sustainable growth rate,



6

cash conversion cycle, dan dividend yield. Dua dari tiga faktor finansial yang diteliti, kecuali aliran kas pemegang saham adalah faktor finansial yang terbukti secara empiris di dalam penelitian Johnson dan Soenen (2003) sebagai faktor-faktor finansial yang memiliki pengaruh signifikan terhadap kesuksesan perusahaan dan dapat dijadikan indikator perusahaan yang sukses. Stern Stewart & Co. dalam kurun waktu tahun 2008 sampai dengan tahun 2011 bekerja sama dengan majalah SWA membuat dan mempublikasikan peringkat 100 perusahaan publik dengan kapitalisasi pasar terbesar di Indonesia berdasarkan metode wealth added index (WAI™). Dan karena penelitian ini ditekankan pada penggunaan wealth added index (WAI™) sebagai ukuran kinerja pasar perusahaan, maka yang menjadi sampel penelitian adalah perusahaan yang termasuk dalam peringkat SWA100. Dengan memilih sampel dari perusahaan peringkat SWA100 tersebut, penulis juga berharap sampel yang digunakan di dalam penelitian ini dapat merepresentasikan populasinya, yaitu perusahaanperusahaan publik yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia. Pada penelitian ini, penulis tidak mengikutsertakan perusahaan-perusahaan dari kelompok sektor industri keuangan dan perbankan sebagai sampel penelitian. Alasannya adalah karena kelompok sektor industri tersebut memiliki karakteristik khusus yang jauh berbeda dari sektor industri lainnya, sehingga menyebabkan perlunya penggunaan ukuran atau variabel yang berbeda. Peringkat SWA100 tahun 2008 sampai dengan tahun 2011 disusun berdasarkan data pasar per 31 Desember 2007 sampai dengan per 31 Desember 2010. Periode tahun 2007 sampai dengan tahun 2010 dipilih penulis agar memperoleh gambaran kondisi terkini dari objek penelitian ini dan agar hasil dari penelitian ini masih tetap relevan sampai dengan beberapa waktu mendatang. Di samping itu, pada tahun 2008 terjadi krisis ekonomi global yang walaupun tidak terlalu berpengaruh terhadap perekonomian Indonesia namun ikut mempengaruhi kinerja saham-saham



7

di Bursa Efek Indonesia, sehingga dengan memilih periode tersebut penulis berharap di dalam penelitian ini dapat mencakup periode bullish maupun bearish. 1.2

Perumusan Masalah Berdasarkan uraian latar belakang yang telah penulis uraikan di atas, maka masalah yang ingin diangkat oleh penulis adalah: Apakah pertumbuhan usaha, efisiensi working capital management, dan aliran kas pemegang saham memiliki pengaruh terhadap kinerja pasar perusahaan?

1.3

Tujuan Penelitian Tujuan dari penelitian yang dilakukan oleh penulis adalah: Untuk mengetahui pengaruh pertumbuhan usaha, efisiensi working capital management, dan aliran kas pemegang saham terhadap kinerja pasar perusahaan.

1.4

Manfaat Penelitian Berdasarkan tujuan penelitian yang telah disebutkan sebelumnya, maka diharapkan hasil penelitian ini dapat digunakan untuk: 1) Membantu investor dalam mengambil keputusan investasi, terutama ketika melakukan analisa laporan keuangan dengan melihat informasi keuangan yang merupakan faktor finansial yang berpengaruh terhadap kinerja pasar perusahaan. 2) Membantu perusahaan (emiten) sebagai masukan bagi mereka dengan menunjukkan faktor-faktor finansial yang berpengaruh terhadap kinerja pasar perusahaan, sehingga mereka dapat mengetahui hal-hal apa saja yang harus ditingkatkan atau dievaluasi dalam aktivitas usaha mereka untuk meningkatkan kinerja pasarnya.



8

3) Membantu akademisi dan peneliti dalam menambah referensi untuk penelitian-penelitian selanjutnya yang berkaitan dengan hubungan serta pengaruh faktor-faktor finansial terhadap kinerja pasar perusahaan. 1.5

Ruang Lingkup Penelitian Ruang lingkup penelitian ini dibatasi pada mengetahui bagaimana signifikansi pengaruh variabel independen terhadap variabel dependen yang diteliti melalui model ordinary least squares (OLS) regression. Variabel independen penelitian ini adalah tiga faktor finansial yang diduga memiliki pengaruh terhadap kinerja pasar perusahaan, yaitu pertumbuhan usaha, efisiensi working capital management, dan aliran kas pemegang saham. Ketiga faktor finansial itu masing-masing diwakili oleh sustainable growth rate, cash conversion cycle, dan dividend yield. Sedangkan variabel dependen penelitian ini adalah ukuran kinerja pasar perusahaan, yaitu Sharpe ratio, Jensen’s alpha dan wealth added index relative to total assets (WAI™/TA). Waktu pengamatan dalam penelitian ini adalah empat tahun, yaitu dari periode tahun 2007 sampai dengan tahun 2010. Tujuan penulis memilih periode tersebut adalah agar penulis memperoleh gambaran kondisi terkini dari objek penelitian ini dan agar hasil dari penelitian ini masih tetap relevan sampai dengan beberapa waktu mendatang. Ruang lingkup penelitian ini juga penulis batasi hanya meneliti perusahaan-perusahaan yang ada di peringkat SWA100 tahun 2008 sampai dengan tahun 2011, kecuali perusahaan-perusahaan dari kelompok sektor industri keuangan dan perbankan. Alasannya adalah karena kelompok sektor industri tersebut memiliki karakteristik khusus yang jauh berbeda dari sektor industri lainnya, sehingga menyebabkan perlunya penggunaan ukuran atau variabel yang berbeda.

1.6

Sistematika Penulisan Penelitian yang akan penulis lakukan memiliki sistematika penulisan sebagai berikut:



9

•

Bab I

: Pendahuluan Bab ini memberikan penjelasan singkat mengenai latar

belakang penelitian, perumusan masalah, tujuan penelitian, manfaat penelitian, ruang lingkup penelitian, manfaat serta sistematika penulisan. •

Bab II

: Tinjauan Literatur Bab ini menguraikan berbagai teori yang digunakan dalam

penelitian ini. Teori-teori tersebut kemudian digunakan untuk mengembangkan hipotesis penelitian. •

Bab III

: Metodologi Penelitian Bab ini menjelaskan mengenai populasi dan sampel penelitian,

serta teknik dan metode analisis data yang penulis gunakan di dalam penelitian ini. •

Bab IV

: Analisis Hasil Penelitian Bab ini berisikan analisis yang dilakukan oleh penulis terhadap

hasil penelitian yang kemudian diinterpretasikan guna memperoleh jawaban atas permasalahan yang menjadi dasar dilakukannya penelitian ini. •

Bab V

: Kesimpulan dan Saran Bab ini menjelaskan kesimpulan yang didapatkan dari hasil

penelitian yang penulis lakukan, keterbatasan penelitian, serta rekomendasi untuk penelitian selanjutnya.



BAB II TIJAUA LITERATUR

2.1

Hipotesis Pasar Efisien Inti dari hipotesis pasar efisien adalah menyatakan bahwa tidak ada informasi relevan yang diabaikan oleh pasar. Dalam hal ini yang dimaksud dengan efisiensi pasar adalah seberapa cepat pasar menyerap suatu informasi baru yang dicerminkan dengan adanya penyesuaian harga menuju harga keseimbangan yang baru. Dalam suatu pasar yang efisien, harga dari suatu sekuritas akan dengan cepat terkoreksi dengan adanya informasi penting yang berkaitan dengan sekuritas tersebut dan merefleksikan semua informasi yang tersedia di pasar. Dan kebalikannya, pada pasar yang tidak atau kurang efisien maka harga sekuritas akan tidak atau kurang mencerminkan semua informasi yang ada di pasar yang berkaitan dengan sekuritas tersebut. Dengan kata lain, dalam pasar yang kurang efisien akan terdapat jeda waktu (lag) dari munculnya suatu informasi sampai pada proses penyesuaian harga, sehingga terdapat peluang bagi investor untuk memperoleh keuntungan dari memanfaatkan jeda waktu (lag) tersebut. Hipotesis

pasar

efisien

(efficient

market

hypothesis)

menggambarkan efisiensi pasar surat berharga atas informasi yang berkaitan terhadap pasar tersebut. Terdapat tiga bentuk pasar dalam efficient market hypothesis (Jones, 2007), yaitu: 1) Efisien dalam bentuk lemah (weak form). Pasar efisien dalam bentuk lemah berarti semua informasi di masa lalu (historis) akan tercermin dalam harga yang terbentuk sekarang. Oleh karena itu, informasi historis tersebut (seperti harga dan volume perdagangan, serta peristiwa lainnya di masa lalu) tidak dapat lagi digunakan untuk memprediksi perubahan harga di 10



11

masa yang akan datang, karena sudah tercermin pada harga saat ini. Implikasinya adalah bahwa investor tidak akan bisa memprediksi nilai pasar saham di masa yang akan datang dengan menggunakan data historis, seperti yang dilakukan dalam analisa teknikal. 2) Efisien dalam bentuk semi-kuat (semi strong form). Pasar efisien dalam bentuk semi-kuat berarti harga pasar sekuritas yang terbentuk sekarang telah mencerminkan informasi historis ditambah dengan semua informasi saat ini yang dipublikasikan (seperti earning, dividen, pengumuman stock split, penerbitan saham baru, kesulitan keuangan yang dialami perusahaan, dan peristiwa-peristiwa terpublikasi lainnya yang berdampak pada aliran kas perusahaan di masa datang). Pada pasar efisien bentuk semi-kuat, return tak normal hanya terjadi di seputar pengumuman (publikasi) suatu peristiwa sebagai representasi dari respon pasar terhadap pengumuman tersebut. Suatu pasar dinyatakan efisien dalam bentuk semi-kuat bila informasi terserap atau direspon dengan cepat oleh pasar (dalam satu hingga dua spot waktu atau hari di sekitar pengumuman). Return tak normal yang terjadi berkepanjangan (lebih dari tiga spot waktu) mencerminkan sebagian

respon

pasar

terlambat

dalam

menyerap

atau

menginterpretasi informasi, dan dengan demikian dianggap pasar tidak efisien dalam bentuk semi-kuat. 3) Efisien dalam bentuk kuat (strong form). Pasar efisien dalam bentuk kuat berarti harga pasar saham yang terbentuk sekarang telah mencerminkan informasi historis, informasi saat ini yang dipublikasikan, serta informasi yang tidak dipublikasikan (informasi kalangan dalam perusahaan). Pada pasar efisien bentuk kuat tidak akan ada seorang investor pun yang bisa memperoleh return tak normal, karena tidak ada kelompok yang



12

memonopoli akses informasi yang berhubungan dengan harga saham

sehingga

memperoleh

return

tak

normal

dengan

memanfaatkan informasi dari orang dalam perusahaan. Dengan demikian maka pasar modal akan menjadi sempurna, dimana semua informasi bebas diperoleh tanpa pungutan biaya, tersedia bagi siapa saja, dan pada waktu yang bersamaan. 2.2

Return Di dalam buku yang berjudul “Investments: Analysis and Management” (Jones, 2007), disebutkan bahwa return dari suatu investasi terdiri dari dua komponen, yaitu: 1) Yield. Komponen dasar yang banyak dipikirkan oleh investor saat mendiskusikan return dari kegiatan investasi adalah aliran kas (pendapatan) secara periodik yang mereka terima, baik bunga ataupun dividen tergantung jenis investasi yang kita tanamkan. Jika kita berinvestasi pada obligasi, maka besarnya yield ditunjukkan dari bunga obligasi yang dibayarkan. Sedangkan jika kita berinvestasi pada saham, maka besarnya yield ditunjukkan oleh besarnya dividen yang kita terima. Yang menarik bagi investor adalah pembayarannya diberikan secara tunai kepada investor. Yield diukur dari besarnya aliran kas yang diberikan terhadap harga dari sekuritas tersebut, seperti harga saat pembelian atau harga pasar saat ini. 2) Capital gain (loss). Komponen kedua adalah kenaikan atau penurunan dari harga sekuritas (baik saham ataupun surat hutang jangka panjang), yang biasa disebut capital gain (loss). Secara sederhana kita dapat mengatakan capital gain (loss) sebagai perubahan harga.



13

Dari kedua komponen return di atas, maka dapat dihitung return total dari suatu investasi dengan menjumlahkan yield dan capital gain (loss) yang diperoleh dari suatu investasi. Total return = Yield + Price change Capital gain (loss) dapat berupa angka minus (-), nol (0), atau positif (+). Sedangkan yield hanya dapat berupa angka (0), dan positif (+). 2.3

Risiko Selain

mempertimbangkan return,

seorang

investor

dalam

mengambil keputusan investasi juga perlu mempertimbangkan tingkat risiko suatu investasi. Risiko didefinisikan sebagai kemungkinan perbedaan antara return aktual yang diterima dengan return harapan investor. Semakin besar kemungkinan perbedaannya, berarti semakin besar risiko investasi tersebut. Jones (2007) menyebutkan bahwa ada beberapa sumber risiko yang bisa mempengaruhi besarnya risiko suatu investasi, yaitu: 1) Risiko suku bunga. Perubahan suku bunga dapat mempengaruhi return suatu investasi. Perubahan suku bunga akan mempengaruhi harga saham secara terbalik, ceteris paribus. Jika suku bunga naik maka return investasi yang berkaitan dengan suku bunga (contohnya deposito), juga akan naik. Kondisi itu dapat menarik minat investor yang sebelumnya berinvestasi di saham untuk memindahkan dana investasinya dari saham ke dalam deposito. Jika aksi investor tersebut terjadi dalam skala besar maka banyak investor yang menjual sahamnya. Dan sesuai dengan hukum permintaanpenawaran, jika penawaran lebih banyak dari permintaan maka harga saham akan turun, ceteris paribus.



14

2) Risiko pasar. Fluktuasi pasar secara keseluruhan yang mempengaruhi variabilitas return suatu investasi disebut sebagai risiko pasar. Fluktuasi pasar biasanya ditunjukkan oleh berubahnya indeks pasar saham. Perubahan pasar dipengaruhi oleh banyak faktor seperti terjadinya resesi ekonomi, maupun perubahan politik. 3) Risiko inflasi. Peningkatan inflasi akan mengurangi daya beli uang yang telah diinvestasikan oleh investor. Maka dari itu, risiko inflasi juga biasa disebut risiko daya beli. Jika terjadi peningkatan inflasi, investor biasanya akan menuntut tambahan premium inflasi untuk mengkompensasi penurunan daya beli yang ia alami. 4) Risiko bisnis. Risiko dalam menjalankan bisnis pada suatu jenis industri disebut sebagai risiko bisnis. Contohnya perusahaan pembuat suku cadang untuk kendaraan roda atau roda empat yang bergerak pada industri otomotif akan sangat dipengaruhi oleh karakteristik industri otomotif itu sendiri. 5) Risiko finansial. Risiko ini berkaitan dengan kebijakan perusahaan untuk menggunakan hutang dalam pembiayaan modalnya. Semakin besar proporsi hutang pada modal suatu perusahaan, maka semakin besar risiko finansial yang dihadapi perusahaan tersebut. 6) Risiko likuiditas. Risiko ini berkaitan dengan kecepatan suatu sekuritas yang diterbitkan perusahaan bisa diperdagangkan di pasar sekunder. Semakin cepat suatu sekuritas bisa diperdagangkan, maka semakin likuid sekuritas tersebut, begitupula sebaliknya. Dan semakin tidak



15

likuid suatu sekuritas maka semakin besar pula risiko likuiditas yang dihadapi. 7) Risiko nilai tukar mata uang. Risiko ini berkaitan dengan fluktuasi nilai tukar mata uang domestik (negara tempat perusahaan tersebut) dengan nilai mata uang negara lainnya. Risiko ini juga dikenal sebagai risiko mata uang (currency risk) atau risiko nilai tukar (exchange rate risk). 8) Risiko negara (country risk). Risiko ini juga biasa disebut dengan risiko politik, karena sangat berkaitan dengan kondisi politik suatu negara. Bagi investor yang berinvestasi di luar negeri, stabilitas politik dan ekonomi negara yang bersangkutan sangatlah penting diperhatikan untuk menghindari risiko negara yang terlalu tinggi. Dalam

teori

portofolio

modern,

risiko

total

dapat

dipisahkan menjadi dua jenis risiko, yaitu risiko sistematis dan risiko nonsistematis. Risiko sistematis atau yang biasa disebut dengan risiko pasar adalah risiko yang diakibatkan oleh faktorfaktor makro dan berkaitan dengan perubahan yang terjadi di pasar secara keseluruhan. Perubahan tersebut mempengaruhi variabilitas return suatu investasi. Karena terjadi di pasar secara keseluruhan maka risiko sistematis tidak dapat didiversifikasi. Sedangkan risiko nonsistematis atau yang biasa dikenal dengan risiko spesifik atau risiko perusahaan adalah risiko yang tidak terkait dengan perubahan pasar secara keseluruhan. Risiko nonsistematis lebih terkait dengan perubahan kondisi mikro perusahaan penerbit sekuritas. Dan berdasarkan teori manajemen portofolio, risiko perusahaan dapat diminimalkan dengan melakukan diversifikasi terhadap aset investasi yang ada dalam suatu portofolio.



16

2.4

Kinerja Pasar Perusahaan Di dalam komunitas ilmu pengetahuan tidak ada kesepakatan dan tidak ditentukan secara pasti bagaimana cara untuk mengevaluasi kinerja suatu perusahaan. Hal itu dapat terlihat dari fakta bahwa begitu banyak metode yang digunakan untuk menilai kinerja perusahaan. Salah satu faktor yang menentukan dalam pemilihan metode yang digunakan untuk menilai kinerja perusahaan adalah cara pandang, pola pikir, serta kepentingan dari pihak yang akan menilai kinerja. Banyak pihak berpendapat bahwa perusahaan yang sukses adalah perusahaan yang berhasil mencapai tujuannya. Ada setidaknya dua teori utama mengenai apa yang menjadi tujuan didirikannya suatu perusahaan (Jensen, 2001), yaitu: 1) Value maximization theory. Value maximization theory menyatakan bahwa tujuan didirikannya suatu perusahaan adalah untuk menciptakan nilai sebanyak-banyaknya. Yang dimaksud nilai di sini adalah nilai keseluruhan pemegang klaim finansial atas perusahaan, yaitu kreditor, pemegang saham preferen, dan pemegang saham biasa. Akan tetapi dalam pengaplikasiannya, value maximization theory seringkali diturunkan lebih spesifik lagi menjadi shareholder value maximization yang berarti menciptakan nilai (kekayaan) sebesarbesarnya bagi pemegang saham perusahaan. Hal ini dapat dilakukan karena klaim selain untuk pemegang saham pada umumnya tidak terpengaruh dengan peningkatan nilai perusahaan. Dengan adanya perlindungan terhadap kreditor (salah satunya melalui debt covenant), nilai hutang relatif tidak berubah banyak dengan adanya perubahan nilai perusahaan. 2) Stakeholder theory. Stakeholder theory menyatakan bahwa tujuan perusahaan harus mempertimbangkan seluruh stakeholder perusahaaan. Yang



17

dimaksud stakeholder adalah individu atau kelompok yang dipengaruhi dan mempengaruhi keberhasilan suatu perusahaan, sehingga tidak hanya meliputi pemegang klaim finansial, namun termasuk juga karyawan, konsumen, komunitas masyarakat, dan pemerintah. Dalam teori ini yang dimaksimalkan adalah nilai untuk seluruh stakeholder perusahaan (stakeholder maximization). Stakeholder maximization dipandang lebih bijaksana, karena mengutamakan tanggung jawab di atas profitabilitas, serta melihat perusahaan sebagai koalisi untuk melayani semua pihak yang terlibat di dalamnya sehingga tidak ada pihak yang dirugikan. Namun banyak juga yang menganggap bahwa stakeholder maximization kurang memiliki kejelasan dalam hal fokus tujuan, serta seringkali menimbulkan kebingungan bagi manajemen perusahaan, karena mereka harus melayani berbagai kepentingan berbeda dengan agenda kepentingan yang berbedabeda pula. Dan oleh karena itu, maka hampir sebagian besar perusahaan di berbagai belahan dunia lebih memilih untuk mengadopsi value maximization ketimbang stakeholder maximization sebagai tujuan dasar didirikannya perusahaan mereka. Tidak seperti stakeholder maximization, value

maximization

membingungkan,

dan

memiliki dapat

kejelasan

dengan

mudah

fokus

tujuan,

diukur

tidak

keberhasilan

pencapaiannya. Karena tujuan perusahaan adalah value maximization, maka untuk mengetahui sukses atau tidaknya suatu perusahaan dapat dilakukan dengan mengevaluasi kinerja manajemen perusahaan tersebut dalam menjalankan value maximization. Sehingga, jika manajemen suatu perusahaan berhasil menciptakan nilai sebanyak-banyaknya bagi pemegang sahamnya, maka perusahaan itu dapat dikategorikan sebagai perusahaan yang sukses. Untuk perusahaan yang sahamnya tidak diperdagangkan di bursa saham, evaluasi kinerja manajemen perusahaan dapat dilakukan dengan melihat besarnya keuntungan ekonomis (economic profit) yang dihasilkan perusahaan tersebut atau yang sering disebut dengan economic value added (EVA®).



18

Dengan konsep economic value added (EVA®) ini, analis dapat mengevaluasi seberapa besar manajemen perusahaan telah menciptakan nilai bagi perusahaan atau pemegang saham perusahaan. Sedangkan untuk mengevaluasi kinerja manajemen perusahaan yang saham perusahaannya diperdagangkan di bursa saham dapat dilakukan dengan melihat return saham perusahaan tersebut. Semakin tinggi return yang diberikan oleh suatu saham, berarti semakin besar pula nilai atau kekayaan baru yang dihasilkan oleh manajemen perusahaan bagi para pemegang sahamnya. 2.4.1 Sharpe Ratio Sharpe ratio dikembangkan oleh William Sharpe dan sering juga disebut dengan reward-to-variability ratio (RVAR). Perhitungan Sharpe ratio didasarkan pada konsep garis pasar modal (Capital Market Line). Dimana garis pasar modal (Capital Market Line) adalah garis yang menggambarkan hubungan antara return harapan dengan risiko total dari portofolio efisien pada pasar yang seimbang. Portofolio efisien merupakan portofolio dengan return tertinggi pada risiko tertentu atau portofolio dengan risiko terendah pada return tertentu. Garis pasar modal dapat digunakan untuk menentukan tingkat return harapan untuk setiap risiko portofolio yang berbeda. Diagram 2.1 Capital Market Line

Sumber: Jones (2007)

Persamaan yang digunakan untuk menghitung Sharpe ratio adalah sebagai berikut:



19

Rata-rata total return portofolio p selama periode tertentu dikurangi rata-rata tingkat return bebas risiko selama periode tertentu merupakan excess return portofolio p atau yang biasa disebut dengan risk premium yang merupakan kompensasi untuk memikul risiko. Sedangkan standar deviasi portofolio p merupakan pengukur total risiko portofolio p. Sehingga Sharpe ratio merupakan rasio yang mengukur premi risiko untuk setiap unit risiko total pada suatu portofolio. Semakin tinggi nilai Sharpe ratio suatu portofolio maka akan semakin baik kinerja portofolio tersebut, karena memberikan premi risiko yang lebih tinggi relatif terhadap risiko total yang dimiliki. Oleh karena itu, nilai Sharpe ratio dapat digunakan untuk pemeringkatan portofolio. Jika digambarkan dalam bentuk grafik, maka kinerja pasar akan berada pada garis pasar modal (Capital Market Line), portofolio yang memiliki kinerja yang lebih baik dari kinerja pasar (superior) akan berada di atas garis pasar modal, sedangkan portofolio yang memiliki kinerja yang kurang baik dibanding kinerja pasar akan berada di bawah garis pasar modal. 2.4.2 Jensen’s Alpha Jensen’s alpha atau yang sering juga disebut Jensen’s differential return measure merupakan pengukuran kinerja portofolio yang dihitung melalui selisih antara excess return aktual dari suatu portofolio selama satu periode dan premi risiko yang seharusnya didapatkan sesuai tingkat risiko sistematis yang dimiliki dengan menggunakan capital asset pricing model (CAPM). Perhitungan Jensen’s alpha didasarkan pada konsep garis pasar sekuritas (security market line/SML). Dimana garis pasar sekuritas (security market line/SML) adalah garis yang menghubungkan tingkat return harapan dari suatu sekuritas dengan risiko sistematis (beta). Garis pasar sekuritas digunakan untuk menilai sekuritas secara individual pada kondisi pasar yang seimbang, yaitu menilai tingkat return yang diharapkan dari suatu sekuritas individual pada suatu tingkat risiko sistematis (beta) tertentu. Garis pasar sekuritas memberikan gambaran mengenai hubungan



20

antara risiko dan return dari aset-aset individual ataupun portofolio yang tidak efisien. Diagram 2.2 Security Market Line

Sumber: Jones (2007)

Persamaan yang digunakan untuk menghitung untuk Jensen’s alpha ini adalah sebagai berikut:

Dari persamaan di atas dapat pula dikatakan bahwa Jensen’s alpha adalah merupakan excess return di atas atau di bawah garis pasar sekuritas (security market line/SML). Jensen’s alpha juga dapat menunjukkan perbedaan antara tingkat return aktual yang dihasilkan oleh portofolio dengan tingkat return harapan jika portofolio tersebut berada pada garis pasar sekuritas (security market line). Hal itu terlihat dari persamaan berikut ini:

Nilai Jensen’s alpha yang bernilai positif memiliki arti bahwa suatu portofolio memberikan return yang lebih besar dari return harapannya (berada di atas garis pasar sekuritas). Hal itu merupakan kondisi yang bagus karena berarti portofolio tersebut memiliki return yang relatif lebih tinggi untuk tingkat risiko sistematisnya. Sedangkan nilai Jensen’s alpha yang bernilai negatif memiliki arti bahwa suatu portofolio memiliki return yang relatif lebih rendah untuk tingkat risiko sistematisnya. Dalam



21

penggunaan Jensen’s alpha untuk mengevaluasi kinerja portofolio ataupun sekuritas individual, Jones (2007) menyatakan bahwa perlu dilakukannya tes signifikansi secara statistik ketika menginterpretasikan nilai Jensen’s alpha. Karena walaupun nilai Jensen’s alpha bernilai positif atau negatif, namun mungkin saja tidak berbeda secara signifikan dengan nol (secara statistik). 2.4.3 Wealth Added Index Relative to Total Assets (WAI™/TA) Metode wealth added index (WAI™) dikembangkan oleh Stern Stewart & Co., sebuah konsultan internasional untuk value management yang lebih dahulu dikenal sebagai pengembang dari metode economic value added (EVA®) pada akhir era 1980-an. Metode wealth added index (WAI™) sendiri pertama kali dipublikasikan dalam The Economist yang diterbitkan pada tanggal 29 November 2001. Stern Stewart & Co. (2002) menjelaskan bahwa wealth added index (WAI™) adalah indikator adanya kelebihan kekayaan yang dihasilkan di atas harapan pemegang saham. Dimana harapan tersebut didasarkan pada risiko saham yang disesuaikan dengan persepsi para pemegang saham. Gagasan pokok dari wealth added index (WAI™) adalah perusahaan menciptakan nilai bagi pemegang sahamnya hanya jika pengembalian mereka kepada investor melalui kenaikan harga saham dan pemberian dividen melampaui cost of equity mereka (tingkat pengembalian minimum yang diisyarakatkan investor untuk menaruh uang pada saham berisiko). Persamaan yang digunakan untuk menghitung WAI™ adalah sebagai berikut:

TSR merupakan total shareholder return yang dihitung secara harian. CoE merupakan biaya ekuitas yang dihitung secara harian. Sedangkan Market Cap

Beginning of the Day

merupakan kapitalisasi pasar atau

corporate value yang juga dihitung secara harian, dimana kapitalisasi pasar yang dimaksud adalah posisi di awal periode penghitungan (saat



22

pembukaan perdagangan saham). Menurut Stern Stewart & Co. (2002) perhitungan WAI™ dengan formula di atas harus dihitung secara harian. Jika tidak dihitung secara harian, maka penghitungan WAI™ tidak mengikutsertakan semua aksi korporasi yang berpengaruh terhadap nilai WAI™ yang terjadi selama periode penghitungan, seperti penerbitan saham baru, pembagian dividen, dsb. Timing adjustment diperlukan ketika mengakumulasikan nilai WAI™ harian menjadi ukuran tahunan atau limatahunan,

tujuannya

agar

nilai

WAI™

yang

dihasilkan

dapat

diperbandingkan dengan periode waktu yang berbeda-beda. Timing adjustment tersebut dilakukan melalui penyesuaian biaya ekuitas terhadap tingkat inflasi. WAI™

dihadirkan

oleh

Stern

Stewart

&

Co.

untuk

menyempurnakan dua kelemahan utama total shareholder return (TSR), indikator penciptaan nilai yang banyak digunakan untuk menilai kinerja perusahaan. Kelemahan yang pertama, yaitu metode TSR tidak melakukan penyesuaian atas risiko saham, walaupun sudah dapat dipastikan pemegang saham akan mengharapkan return yang lebih tinggi untuk saham-saham berisiko tinggi. Kelemahan yang kedua, yaitu metode TSR hanya menghitung kinerja saham yang diterbitkan pada saat awal dan tidak menghitung kinerja saham yang baru diterbitkan oleh perusahaan. Sebagaimana penghitungan lainnya yang hanya berdasarkan data pasar, proses perhitungan WAI™ tidak memerlukan akses ke seluruh isi laporan keuangan perusahaan. Dengan demikian, selain dapat diperbandingkan dengan perusahaan-perusahaan di luar negeri tanpa khawatir terdapat perbedaan standar akuntansi, WAI™ juga terbebas dari praktik-praktik penyusut nilai seperti pengaturan laba (earnings management). WAI™ digunakan untuk mengevaluasi keberhasilan manajemen perusahaan dalam menciptakan nilai bagi pemegang saham perusahaan. Berhasil

atau

tidaknya

manajemen

perusahaan

dalam

upayanya

menciptakan nilai bagi pemegang saham perusahaan dapat dilihat dari besarnya tambahan kekayaan yang diciptakan perusahaan bagi pemegang



23

sahamnya. Jika nilai WAI™ positif berarti ada tambahan kekayaan yang diciptakan perusahaan bagi pemegang sahamnya (perusahaan digolongkan sebagai wealth added creator). Namun sebaliknya, jika nilai WAI™ negatif berarti perusahaan telah menghancurkan kekayaan pemegang saham (perusahaan digolongkan sebagai wealth destroyer). Menurut Stern (2009) besarnya WAI™ juga turut dipengaruhi oleh ukuran (size) perusahaan. Oleh sebab itu, agar lebih objektif dalam menilai tambahan kekayaan yang diciptakan perusahaan bagi pemegang sahamnya maka digunakanlah wealth added index relative to total assets (WAI™/TA). 2.5

Faktor-Faktor Finansial Perusahaan Yang dimaksud dengan faktor-faktor finansial perusahaan adalah segala hal yang berkaitan dengan keuangan suatu perusahaan yang memiliki arti tertentu atau dapat pula berupa data mentah keuangan suatu perusahaan yang telah diolah sehingga memiliki arti tertentu (contohnya seperti

rasio

keuangan).

Berdasarkan

hasil

penelitian-penelitian

sebelumnya sejumlah faktor finansial diduga selalu berkaitan erat dengan kinerja pasar perusahaan. 2.5.1 Sustainable Growth Rate Demi mengembangkan usahanya di masa mendatang, perusahaan pasti membutuhkan uang untuk mewujudkan rencana jangka panjangnya. Ada beberapa opsi yang dapat dilakukan oleh sebuah perusahaan terbuka untuk mendapatkan uang tersebut yaitu dengan mendapatkan pinjaman atau menerbitkan saham baru, namun ada konsekuensi dari dua tindakan itu yaitu adanya tambahan beban atau tambahan pembayaran dividen. Sustainable growth rate merupakan tingkat pertumbuhan usaha tertinggi yang dapat dipertahankan oleh perusahaan tanpa harus meningkatkan leverage keuangannya (Higgins, 1977). Konsep sustainable growth rate muncul dari pertanyaan, “Seberapa cepat suatu perusahaan dapat tumbuh dan berkembang tanpa harus meminjam uang melebihi debt ratio yang dikehendaki dan tanpa harus menerbitkan lebih banyak saham?”.



24

Sustainable growth rate merepresentasikan uang yang tetap tinggal di dalam perusahaan atau dengan kata lain laba yang tidak didistribusikan kepada para pemegang saham, yang dapat diinvetasikan kembali untuk kemajuan perusahaan atau ekspansi usaha. Dengan begitu setidaknya terdapat dua cara yang dapat dilakukan oleh perusahaan untuk meningkatkan

sustainable

growth

rate

mereka,

yaitu

dengan

meningkatkan profitabilitas usaha mereka atau dengan mengurangi pembayaran dividen. Semakin tinggi sustainable growth rate maka akan semakin bagus, karena berarti akan semakin fleksibel keuangan perusahaan yang dapat digunakan untuk ekspansi usaha. Perhitungan sustainable growth rate adalah seperti berikut:

2.5.2 Cash Conversion Cycle Arus kas yang terus berputar dari suppliers ke persediaan, kemudian ke piutang usaha, dan kembali lagi menjadi kas, itulah yang disebut cash conversion cycle. Perusahaan yang memiliki cash conversion cycle yang pendek dapat diasumsikan kegiatan operasinya berjalan lancar tanpa adanya hambatan yang berarti, karena perusahaan tersebut dapat menghasilkan kas dalam waktu yang relatif singkat dari kegiatan operasinya. Semakin pendek cash conversion cycle suatu perusahaan maka akan membuat semakin tinggi likuiditas dari perusahaan tersebut. Setiap perusahaan dituntut untuk tidak hanya menghasilkan penerimaan dan laba, namun juga memastikan bahwa penerimaan tersebut dapat menghasilkan kas dalam waktu yang tidak terlalu lama. Dengan memiliki cash conversion cycle yang pendek maka perusahaan akan terhindar dari risiko mengalami kekurangan kas untuk menjalankan operasi maupun membayar kewajiban dan beban, sehingga dapat menjamin kelangsungan hidup dari perusahaan itu. Cash conversion cycle adalah proxy dari efisiensi working capital management. Working capital adalah total investasi perusahaan dalam aset lancar maupun aset lainnya yang mana aset tersebut diharapkan untuk diubah menjadi kas dalam waktu satu tahun atau kurang. Namun



25

seringkali ketika kata working capital digunakan sebenarnya yang dimaksud adalah net working capital yaitu selisih antara aset lancar dan kewajiban lancar yang dimiliki perusahaan (Keown et al., 2005). Perhitungan cash conversion cycle adalah seperti berikut:

2.5.3 Dividend Yield Dividend yield merupakan rasio yang menunjukkan seberapa besar suatu perusahaan membayarkan dividen pada setiap tahunnya relatif terhadap harga saham perusahaan tersebut yang dinyatakan dalam bentuk persentase. Dividend yield adalah suatu cara untuk mengukur seberapa besar aliran kas yang didapatkan oleh investor untuk setiap rupiah dana yang diinvestasikan pada saham suatu perusahaan. Semakin besar nilai dividend yield, maka akan semakin menarik bagi investor dan pemegang saham, karena perusahaan dianggap mampu memberikan nilai tambah kepada mereka. Hal itu dikarenakan dividen merupakan manfaat langsung yang dapat dirasakan oleh para pemegang saham atas keberhasilan dan keuntungan yang berhasil diperoleh perusahaan. Selain itu, dividen juga dipandang sebagai suatu bentuk apresiasi yang diberikan oleh perusahaan kepada para pemegang saham atas kontribusi mereka di dalam perusahaan. Perhitungan dividend yield adalah seperti berikut:

2.6

Penelitian-Penelitian Sebelumnya Banyak penelitian telah dilakukan untuk meneliti mengenai hubungan

dan

pengaruh

faktor-faktor

finansial

terhadap

kinerja

perusahaan, baik itu kinerja usaha maupun kinerja pasar perusahaan. Pada paragraf-paragraf selanjutnya penulis akan menguraikan secara singkat sejumlah penelitian yang meneliti pengaruh faktor-faktor finansial



26

terhadap kinerja perusahaan yang telah dilakukan baik di dalam negeri maupun di luar negeri. Pada tahun 2003 Johnson dan Soenen melakukan penelitian yang diberi judul “Indicators of Successful Companies”. Johnson dan Soenen (2003) menggunakan sharpe ratio, jensen’s alpha, dan economic value added relative to total assets (EVA®/TA) sebagai metode untuk mengukur kesuksesan perusahaan secara finansial. Tujuan dari penelitian yang dilakukan oleh Johnson dan Soenen di tahun 2003 ini adalah untuk mengidentifikasi faktor-faktor apa saja yang dapat membedakan mana perusahaan yang sukses dan mana perusahaan yang kurang sukses secara finansial. Informasi keuangan yang diduga dapat menjadi indikator perusahaan yang sukses secara finansial yang mereka teliti antara lain adalah book-to-market ratio, ukuran perusahaan, sustainable growth rate, return on assets (ROA), struktur permodalan, rasio likuiditas, cash conversion cycle, earnings volatality, pengeluaran R&D, dan pengeluaran iklan. Dalam penelitiannya tersebut, Johnson dan Soenen menemukan bukti empiris bahwa ukuran perusahaan, sustainable growth rate, return on assets (ROA), dan cash conversion cycle adalah informasi keuangan yang memiliki pengaruh signifikan terhadap kesuksesan perusahaan secara finansial. Selanjutnya, Johnson dan Soenen (2003) menguji kemampuan prediksi dari informasi-informasi keuangan itu dalam mendefinisikan perusahaan yang sukses secara finansial melalui pendekatan binary logit model (logistic regression). Uji tersebut dimaksudkan guna mengetahui apakah informasi-informasi keuangan yang diteliti memiliki potensi menjadi indikator perusahaan yang sukses secara finansial atau tidak. Dan dari hasil penelitiannya itu, pada akhirnya Johnson dan Soenen (2003) mendapatkan bukti empiris bahwa ukuran perusahaan, sustainable growth rate, return on assets (ROA), dan cash conversion cycle adalah informasi keuangan yang dapat dijadikan indikator perusahaan yang sukses secara finansial.



27

Kemudian pada penelitian lainnya yang berjudul “Modelling the Relationship between Financial Indicators and Company Performance – An Empirical Study for US Listed Companies”, Hobart (2006) menggunakan tiga ukuran kinerja perusahaan. Ketiga ukuran kinerja perusahaan yang digunakan oleh Hobart yaitu kinerja profitabilitas yang diwakili oleh return on investment (ROI), kinerja pasar yang diwakili oleh perubahan nilai pasar akhir tahun perusahaan, dan kinerja arus kas yang diwakili oleh arus kas kepada pemegang saham. Dalam penelitiannya itu, Hobart melakukan pemodelan mengenai hubungan tujuh belas indikator finansial terhadap ketiga ukuran kinerja perusahaan yang mempunyai tujuan hampir sama dengan Johnson dan Soenen di tahun 2003 yaitu untuk mengidentifikasi faktor-faktor apa saja yang menjadi indikator penting bagi kesuksesan finansial perusahaan. Indikator-indikator finansial yang diteliti dalam penelitian Hobart (2006) ini adalah book-to-market ratio, ukuran perusahaan, sustainable growth rate, return on assets (ROA), struktur permodalan, current ratio, quick ratio, cash conversion cycle, peringkat efek saham, peringkat hutang jangka panjang, peringkat hutang jangka pendek, pengeluaran R&D, pengeluaran modal, pengeluaran iklan, opini auditor, perubahan persentase penjualan, dan EBIT margin. Di dalam penelitiannya tersebut, Hobart (2006) menemukan bukti empiris bahwa opini auditor, cash conversion cycle, struktur permodalan, perubahan persentase penjualan, dan sustainable growth rate mempunyai pengaruh yang signifikan terhadap ketiga ukuran kinerja perusahaan yang ia gunakan. Iqbal, Muhammad (2004) melakukan penelitian untuk mengetahui apakah economic value added (EVA®), return on assets (ROA), return on equity (ROE), dan earnings per share (EPS) secara bersama-sama dan secara individual memiliki pengaruh terhadap harga saham dan juga terhadap market value added (MVA). Penelitian ini menggunakan metode analisis regresi pool least square terhadap 20 perusahaan dengan periode 2000-2002 dengan menggunakan dua model yaitu model pertama meneliti pengaruh EVA®, ROA, ROE, dan EPS terhadap harga saham dan model



28

kedua meneliti EVA®, ROA, ROE, dan EPS terhadap MVA. Hasil dari penelitian model pertama menunjukkan bahwa EVA®, ROA, ROE, dan EPS secara bersama-sama memiliki pengaruh signifikan terhadap harga saham, dan dalam penelitian secara individual hanya ROA dan EPS yang memiliki pengaruh signifikan, sedangkan EVA® dan ROE tidak memiliki pengaruh signifikan. Hasil dari penelitian model kedua menunjukkan bahwa EVA®, ROA, ROE, dan EPS secara bersama-sama memiliki pengaruh signifikan terhadap MVA, dengan EVA® dan ROA secara individual memiliki pengaruh yang signifikan terhadap MVA, sedangkan ROE dan EPS secara individual tidak memiliki pengaruh yang signifikan terhadap MVA. Yunarti (2006) meneliti untuk mengetahui variabel fundamental apa saja yang berpengaruh terhadap return saham. Sampel yang digunakan adalah perusahaan-perusahaan LQ 45 yang terdaftar di BEJ periode 20032005 dengan melibatkan variabel rasio keuangan earnings per share, return on equity, price-earnings ratio, price to book value, debt to equity ratio, dan return on assets. Hasil penelitian menunjukkan bahwa earnings per share, return on equity, price earnings ratio, price to book value dan return on assets memiliki pengaruh yang signifikan terhadap return saham namun hanya variabel return on equity yang memiliki pengaruh positif terhadap return saham. Sianipar (2006) meneliti untuk mengetahui seberapa besar pengaruh informasi akuntansi terhadap harga pasar saham perusahaanperusahaan yang tergabung dalam dua belas kelompok industri di BEJ dengan fondasi teoritis yang berdasarkan model Feltham-Ohlson (1995) dalam periode amatan tahun 2002-2004. Komponen informasi akuntansi yang digunakan adalah nilai buku ekuitas, laba sisa, aktiva operasi bersih, dan laba operasional. Hasil penelitian menunjukkan variabel nilai buku ekuitas memiliki pengaruh positif signifikan terhadap harga pasar saham pada 3 dari 10 kelompok industri, laba sisa memiliki pengaruh positif signifikan terhadap harga pasar saham pada 1 dari 10 kelompok industri,



29

aktiva operasi bersih memiliki pengaruh negatif signifikan terhadap harga pasar saham pada 2 dari 10 kelompok industri, sementara laba operasional memiliki pengaruh namun tidak signifikan terhadap harga pasar saham perusahaan publik yang terdaftar di BEJ. Secara simultan semua variabel tersebut berpengaruh siginifikan terhadap harga saham perusahaan. Harto, Budi (2007) melakukan penelitian untuk mengetahui pengaruh rasio keuangan terhadap harga saham. Rasio keuangan yang digunakan dalam penelitian ini adalah earnings per share (EPS), return on equity (ROE), price to book value (PBV), price earnings ratio (PER) dan debt to equity ratio (DER). Metode penelitian yang digunakan adalah metode panel data, karena data pengujian dibagi dua yaitu cross-section (banyak perusahaan) dan time series (tahun pengujian lebih dari satu tahun), sedangkan untuk model penelitiannya menggunakan random effect model. Hasil penelitian ini menunjukkan bahwa earnings per share, return on equity, dan price to book value memiliki pengaruh signifikan terhadap harga saham, sedangkan rasio keuangan price earnings ratio dan debt to equity ratio tidak memiliki pengaruh signifikan terhadap harga saham. Selain itu, diketahui bahwa variabel earnings per share, price earnings ratio, dan price to book value memiliki hubungan positif dengan harga saham. Sedangkan variabel return on equity dan debt to equity ratio memiliki hubungan negatif dengan harga saham. Berdasarkan hasil penelitiannya, Harto, Budi (2007) menyimpulkan bahwa para investor dalam mengambil keputusan investasinya pada suatu saham dapat menggunakan informasi rasio keuangan earnings per share, return on equity, dan price to book value. Sedangkan informasi rasio keuangan price earnings ratio dan debt to equity ratio tidak memberikan manfaat yang signifikan jika dijadikan dasar informasi bagi investor dalam pengambilan keputusan. Roswati (2007) meneliti hubungan antara variabel current ratio, total assets turnover, debt to equity ratio, return on equity, earnings per share dan price to book value terhadap harga saham pada industri



30

manufaktur dengan sub industri retail, makanan dan minuman, rokok, produk otomotif, dan farmasi. Ditemukan bahwa dalam industri retail, rasio yang berpengaruh signifikan terhadap harga saham adalah return on equity, earnings per share dan price to book value. Dalam industri makanan dan minuman rasio keuangan yang berpengaruh signifikan terhadap harga saham adalah earnings per share dan price to book value. Dalam industri rokok rasio keuangan yang berpengaruh signifikan terhadap harga saham adalah current ratio, total assets turnover, debt to equity ratio, earnings per share dan price to book value. Dalam industri otomotif rasio keuangan yang berpengaruh signifikan terhadap harga saham adalah debt to equity ratio, return on equity, earnings per share dan price to book value. Di industri farmasi rasio keuangan yang berpengaruh signifikan terhadap harga saham adalah current ratio, earnings per share dan price to book value. Dalam lima kategori industri tersebut secara keseluruhan, rasio keuangan yang berpengaruh signifikan terhadap harga saham adalah current ratio, total assets turnover, debt to equity ratio, earnings per share dan price to book value. Hasil penelitian ini juga menunjukkan variasi rata-rata harga saham masih dapat dijelaskan dengan sangat baik oleh rasio-rasio keuangan dalam jangka waktu 1-3 bulan, terhitung sejak publikasi laporan keuangan tahunan. Purwandari (2007) menganalisa hubungan rasio keuangan earnings per share, assets turnover, quick ratio, dan debt ratio terhadap return saham dengan menggunakan dua model perhitungan return saham yang berbeda yaitu, buy-and-hold return dan cummulative return. Sampel yang digunakan adalah perusahaan-perusahaan manufaktur yang terdaftar dalam LQ 45 selama tiga kali berturut-turut dalam periode 2000-2004. Hasil penelitian menunjukkan variabel rasio keuangan yang memiliki hubungan yang positif dan signifikan terhadap buy-and-hold return adalah earnings per share dan assets turnover. Sedangkan pada cummulative return, diperoleh hasil bahwa earnings per share, assets turnover dan quick ratio memiliki hubungan yang positif dan signifikan.



31

Fadhliyah (2008) meneliti untuk mengetahui pengaruh nilai buku ekuitas dan laba per saham terhadap harga saham dan apakah terdapat perbedaan hubungan laba per saham dan nilai buku ekuitas terhadap harga saham perusahaan dalam industri defensive dan siklikal. Ada dua model penelitian yang digunakan dalam penelitian ini, pertama adalah model Ohlson dan kedua adalah modifikasi model Ohlson dengan penambahan variabel dummy. Penelitian ini menggunakan sampel seluruh perusahaan yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia selama periode 2002-2006. Hasil penelitian menyimpulkan bahwa terdapat pengaruh signifikan nilai buku ekuitas dan laba per saham terhadap harga saham pada seluruh sampel dan masing-masing sampel industri. Penelitian ini juga menemukan adanya perbedaan pengaruh nilai buku ekuitas dan laba per saham terhadap harga saham berdasarkan nilai laba yang diperoleh dan berdasarkan kelompok industri. Mulyono (2008) meneliti secara empiris mengenai manfaat dari laporan keuangan untuk menjelaskan return saham. Selain itu, dalam penelitian ini juga dilihat mengenai variabel-variabel apa saja (dalam laporan keuangan perusahaan) yang paling bermanfaat bagi investor dalam mengambil keputusan investasi. Variabel yang digunakan dalam penelitian ini yaitu rasio profitabilitas (net profit margin, return on equity, return on assets), rasio likuiditas (current ratio, quick ratio), rasio solvabilitas (debt to equity ratio, debt to total assets, times interest earned ratio, Rasio Aktivitas (total assets turnover, inventory turnover), rasio pasar (price earnings ratio, price to book value), dan ukuran perusahaan.

Hasil

penelitian menunjukkan bahwa laporan interim memiliki nilai manfaat yang lebih rendah dibandingkan laporan keuangan tahunan dalam menjelaskan return saham. Penelitian ini juga menunjukkan bahwa variabel yang bermanfaat bagi investor guna menjelaskan market adjusted return maupun abnormal return saham adalah rasio profitabilitas (net profit margin, return on equity), rasio turnover (total assets turnover), rasio market value (price to book value) dan faktor ukuran perusahaan (log total assets). Dari penelitian ini juga dapat terlihat bahwa pergerakan harga



32

saham banyak dipengaruhi oleh faktor-faktor di luar kinerja finansial perusahaan. Alfian (2009) menganalisa pengaruh kinerja perusahaan terhadap imbal hasil saham di pasar modal Indonesia. sampel yang digunakan yaitu saham-saham LQ 45 yang terdaftar di bursa efek Indonesia dari tahun 2005 sampai tahun 2007. Beberapa ukuran kinerja perusahaan yang digunakan yaitu total assets turnover, return on assets, return on equity, perubahan EPS, perubahan penjualan dan profit margin. Hasil penelitian mengindikasikan bahwa beberapa ukuran kinerja perusahaan memiliki sebagian kemampuan untuk menjelaskan imbal hasil saham selama periode pengujian. Total assets turnover memiliki hubungan yang signifikan dan pengaruh yang diberikan ialah positif, hal ini menunjukkan bahwa semakin besar perputaran total aktiva akan semakin besar pula imbal hasil saham perusahaan. return on assets juga memiliki hubungan yang signifikan dan memiliki pengaruh yang positif terhadap imbal hasil saham perusahaan, hal ini menunjukkan bahwa semakin besar return on assets perusahaan maka akan semakin besar pula imbal hasil saham perusahaan. Hubungan yang signifikan dan memiliki pengaruh yang positif terhadap imbal hasil saham perusahaan juga ditemukan pada return on equity. Sedangkan yang tidak memiliki hubungan yang signifikan dengan imbal hasil saham perusahaan adalah variabel perubahan EPS, perubahan penjualan, serta profit margin. Andyono (2009) meneliti pengaruh faktor fundamental perusahaan yang digambarkan dengan book-to-market ratio, kebijakan pendanaan perusahaan, dan ukuran perusahaan, serta kondisi makroekonomi yang digambarkan oleh inflasi, tingkat suku bunga SBI, dan pertumbuhan PDB sektor tambang terhadap imbal hasil saham perusahaan pertambangan pada periode 2004-2008 dengan rentang data tahunan. Hasil penelitian menunjukkan bahwa book-to-market ratio, ukuran perusahaan, tingkat inflasi, tingkat suku bunga SBI, dan pertumbuhan PDB sektor tambang



33

memiliki pengaruh yang signifikan terhadap tingkat imbal hasil saham perusahaan pertambangan. Berikut ini disajikan tabel yang merupakan rangkuman dari penelitian-penelitian sebelumnya yang telah dijelaskan pada paragrafparagraf di atas: Tabel 2.1 Rangkuman Penelitian-Penelitian Sebelumnya Penelitian

Variabel

Variabel Independen

Dependen

Variabel Yang Signifikan

Johnson,

Sharpe ratio,

Book-to-market Ratio,

Sharpe ratio:

Soenen

Jensen’s

Size, Sustainable growth

Book-to-market

(2003)

alpha,

rate, ROA, Capital

Ratio, Size,

Structure, Liquidity,

Sustainable

Cash Conversion Cycle,

growth rate,

®

EVA /TA

Earnings Volatility, R&D ROA, Cash Expenditures,

Conversion

Advertising Expenditures

Cycle, Advertising Expenditures. Jensen’s alpha: Book-to-market Ratio, Size, Sustainable growth rate, ROA, Cash Conversion Cycle. EVA®/TA: Size, Sustainable



34

growth rate, ROA, Cash Conversion Cycle, R&D Expenditures, Advertising Expenditures. Hobart

ROI,


ROI: Auditor’s

(2006)

Shareholder

Size, Sustainable growth

Opinion, Cash

Cash Flow, 5 rate, ROA, Capital

Conversion

Market Value Structure, Cash

Cycle, Capital

Conversion Cycle, R&D

Structure, Sales

Expenditures,

Percentage

Advertising

Change,

Expenditures, Capital

Sustainable

Expenditures, Auditor’s

growth rate,

Opinion, Current Ratio,

Book-to-market

Quick Ratio, Sales

Ratio, EBIT

Percentage Change,

Margin, ROA,

EBIT Margin, Long

Common Stocks

Term Credit Rating,

Rating, Current

Short Term Credit

Ratio.

Rating, Common Stocks Rating

Shareholder Cash Flow: Auditor’s Opinion, Cash Conversion Cycle, Capital Structure, Sales Percentage Change,



35

Sustainable growth rate, Size. 5 Market Value: Auditor’s Opinion, Cash Conversion Cycle, Capital Structure, Sales Percentage Change, Sustainable growth rate, Book-to-market Ratio, EBIT Margin, ROA, Common Stocks Rating, Size, Capital Expenditures. Iqbal,

Harga saham

Muhammad dan Market (2004)

Value Added (MVA)

EVA®, ROA, ROE, EPS

Secara bersamasama terhadap; harga saham: EVA®, ROA, ROE, EPS. MVA: EVA®, ROA, ROE, EPS.



36

Secara individual terhadap; harga saham: ROA, EPS MVA: EVA®, ROA Yunarti

Return

EPS, ROE, PER, PBV,

EPS, ROE,

(2006)

saham

DER, ROA

PER, PBV.

Sianipar

Harga saham

Nilai buku ekuitas, laba

Nilai buku

sisa, aktiva operasi

ekuitas, laba

bersih, laba operasional

sisa, aktiva

(2006)

operasi bersih. Harto, Budi Harga saham

EPS, ROE, PBV, PER,

(2007)

DER

Roswati (2007)

Harga saham

EPS, ROE, PBV

Current Ratio, DER,

Industri retail:

TATO, ROE, EPS, P/B

ROE, EPS, P/B

Ratio

Ratio. Subindustri makanan & minuman: EPS, P/B Ratio. Subindustri rokok: Current Ratio, DER, TATO, EPS, P/B Ratio.



37

Subindustri produk otomotif: DER, ROE, EPS, P/B Ratio. Subindustri farmasi: Current Ratio, EPS, P/B Ratio. 5 industri disatukan: DER, TATO, EPS, P/B Ratio. Purwandari

Buy-and-

EPS, TATO, Quick

Buy-and-hold

(2007)

hold return,

Ratio, DER

return: EPS,

cummulative

TATO, Quick

return

Ratio, Debt Ratio. Cummulative return: EPS, TATO, Quick Ratio, Debt Ratio.

Fadhliyah

Harga saham

Nilai buku ekuitas, EPS

(2008)

Nilai buku ekuitas, EPS.

Mulyono

Return

8et Profit Margin, ROE,

8et Profit

(2008)

Saham

ROA, Current Ratio,

Margin, ROE,



38

Quick Ratio, DER, Debt

TATO, PBV,

to Total Asset, Times

ukuran

Interest Earned Ratio,

perusahaan.

TATO, Inventory Turnover, PER, PBV, ukuran perusahaan Alfian

Return

TATO, ∆ EPS, Profit

TATO, ROA,

(2009)

Saham

Margin, ROA, ROE, ∆

ROE.

Sales Andyono

Return


Book-to-market

(2009)

Saham

kebijakan pendanaan

Ratio, ukuran

perusahaan, ukuran

perusahaan,

perusahaan, tingkat

tingkat inflasi,

inflasi, tingkat suku

tingkat suku

bunga SBI, pertumbuhan

bunga SBI,

PDB

pertumbuhan PDB.

Sumber: Hasil Olah Penulis, 2012

2.7

Ikhtisar Tinjauan Literatur dan Identifikasi Penelitian Selanjutnya Berdasarkan

uraian

di

atas

mengenai


sebelumnya, dapat diketahui bahwa sampai dengan saat ini tidak sedikit penelitian baik di dalam negeri maupun di luar negeri yang telah dilakukan untuk meneliti hubungan ataupun pengaruh faktor-faktor finansial terhadap kinerja perusahaan. Dan melalui penelitian-penelitian yang telah dilakukan sebelumnya telah didapatkan bukti empiris bahwa beberapa faktor finansial yang terbukti mempunyai pengaruh signifikan terhadap kinerja perusahaan, yaitu seperti return on assets (ROA), total assets turnover (TATO), return on equity (ROE), dan earnings per share (EPS).



39

Berdasarkan pengetahuan penulis, belum banyak penelitian di Indonesia yang bertujuan untuk mengetahui pengaruh pertumbuhan usaha, efisiensi working capital management, dan aliran kas pemegang saham terhadap kinerja pasar perusahaan, terutama penelitian yang menggunakan wealth added index (WAI™) sebagai ukuran kinerja pasar perusahaan. Sehingga menurut penulis, penelitian semacam itu menarik untuk dilakukan dalam konteks perusahaan di Indonesia. Dalam penelitian-penelitian yang telah dilakukan sebelumnya, juga banyak penelitian yang belum memasukkan dividen sebagai faktor finansial yang diduga berkaitan erat dengan kinerja pasar perusahaan. Menurut pengetahuan penulis, besarnya nilai dividen suatu perusahaan termasuk salah satu faktor yang dipertimbangkan oleh beberapa investor di Indonesia dalam berinvestasi. Dengan dasar pemikiran tersebut, maka dalam penelitian ini penulis memasukkan dividen sebagai faktor finansial yang diduga memiliki pengaruh terhadap kinerja pasar perusahaan. Bagi diri penulis, hal itu menjadi menarik untuk diteliti guna mendapatkan bukti empiris apakah memang benar dividen merupakan faktor finansial yang berpengaruh terhadap kinerja pasar perusahaan. 2.8

Perumusan Hipotesis Johnson dan Soenen (2003) dalam penelitiannya menemukan bukti empiris bahwa sustainable growth rate memiliki pengaruh positif signifikan baik terhadap Sharpe ratio, terhadap Jensen’s alpha, maupun terhadap EVA®/TA. Dalam penelitian yang dilakukan oleh Hobart (2006) juga ditemukan bukti empiris bahwa sustainable growth rate memiliki pengaruh positif signifikan terhadap return on investments (ROI). Sustainable growth rate merupakan tingkat pertumbuhan usaha tertinggi yang dapat dipertahankan oleh perusahaan tanpa harus meningkatkan leverage keuangannya (Higgins, 1977).

Sustainable growth rate

merepresentasikan uang yang tetap tinggal di dalam perusahaan, atau dengan kata lain laba yang tidak didistribusikan kepada para pemegang saham yang dapat diinvetasikan kembali untuk kemajuan atau ekspansi



40

usaha. Dengan memiliki nilai sustainable growth rate yang tinggi maka keuangan perusahaan akan semakin lebih fleksibel dan dapat digunakan untuk ekspansi usaha. Adanya ekspansi usaha memungkinkan perusahaan untuk meningkatkan kinerja usahanya di masa datang. Oleh sebab itu, sustainable growth rate diduga memiliki pengaruh positif signifikan terhadap kinerja pasar perusahaan. Berdasarkan teori dan hasil penelitianpenelitian sebelumnya, maka rumusan hipotesis yang diajukan penulis adalah: H1 :

Pertumbuhan usaha memiliki pengaruh positif signifikan terhadap kinerja pasar perusahaan. Pada penelitian Johnson dan Soenen (2003) ditemukan bukti

empiris bahwa cash conversion cycle memiliki pengaruh negatif (antara panjang siklus dan kinerja) signifikan baik terhadap EVA®/TA, terhadap Sharpe ratio, maupun terhadap Jensen’s alpha. Begitu juga dalam penelitian yang dilakukan oleh Hobart (2006) yang menemukan bukti empiris bahwa cash conversion cycle memiliki pengaruh negatif signifikan baik terhadap return on investment (ROI), maupun terhadap perubahan nilai pasar akhir tahun perusahaan. Cash conversion cycle adalah arus kas yang terus berputar dari suppliers ke persediaan, kemudian ke piutang usaha, dan kembali lagi menjadi kas. Perusahaan yang memiliki cash conversion cycle yang pendek dapat diasumsikan kegiatan operasinya berjalan lancar tanpa adanya hambatan yang berarti, karena perusahaan tersebut dapat menghasilkan kas dalam waktu yang relatif singkat dari kegiatan operasinya. Dengan memiliki cash conversion cycle yang pendek maka perusahaan akan terhindar dari risiko mengalami kekurangan kas untuk menjalankan operasi maupun membayar kewajiban dan beban, sehingga dapat menjamin kelangsungan hidup dari perusahaan itu. Tersedianya kas yang cukup untuk menjalankan operasi akan membuat perusahaan tidak akan pernah kehilangan kesempatan bisnis yang ada. Dengan demikian, cash conversion cycle diduga memiliki pengaruh negatif signifikan terhadap kinerja pasar perusahaan. Cash conversion



41

cycle merupakan proxy dari efisiensi working capital management. Berdasarkan teori dan hasil penelitian-penelitian sebelumnya, maka rumusan hipotesis yang diajukan penulis adalah: H2 :

Efisiensi working capital management memiliki pengaruh negatif signifikan terhadap kinerja pasar perusahaan. Di dalam penelitian Van Horne dan McDonald (1971) ditemukan

bukti empiris bahwa kebijakan dividen suatu perusahaan memiliki pengaruh positif signifikan terhadap nilai pasar saham. Naranjo et al. (1998) dalam penelitiannya juga menemukan bukti empiris bahwa dividend yield memiliki hubungan positif dengan return saham. Kemudian dalam penelitian Lie (2005) ditemukan bukti empiris bahwa perusahaan yang memutuskan untuk berhenti membagikan selamanya atau dengan kata lain menghilangkan dividen mengalami kinerja usaha yang buruk selama tiga bulan pertama setelah pengumuman dan tiga bulan berikutnya. Dividend yield adalah suatu cara untuk mengukur seberapa besar aliran kas yang didapatkan oleh investor untuk setiap rupiah dana yang diinvestasikan pada saham suatu perusahaan. Semakin besar nilai dividend yield, maka akan semakin menarik bagi investor dan pemegang saham, karena perusahaan dianggap mampu memberikan nilai tambah kepada mereka. Hal itu dikarenakan dividen merupakan manfaat langsung yang dapat dirasakan oleh para pemegang saham atas keberhasilan dan keuntungan yang berhasil diperoleh perusahaan. Nilai dividend yield yang tinggi secara tidak langsung juga mengindikasikan kondisi keuangan perusahaan yang baik, dan tersedianya kas yang cukup bagi perusahaan untuk menjalankan usahanya. Oleh sebab itu, dividend yield diduga memiliki pengaruh positif signifikan terhadap kinerja pasar perusahaan. Dividend yield merupakan proxy dari aliran kas pemegang saham. Berdasarkan teori dan hasil penelitian-penelitian sebelumnya, maka rumusan hipotesis yang diajukan penulis adalah: H3 :

Aliran kas pemegang saham memiliki pengaruh positif signifikan terhadap kinerja pasar perusahaan.



BAB III METODOLOGI PE ELITIA

3.1

Kerangka Pemikiran Dengan mempertimbangkan return dan risiko, investor dapat melakukan berbagai analisis ketika mengambil keputusan investasi, diantaranya seperti analisis fundamental dan analisis teknikal. Analisis teknikal merupakan analisis yang menggunakan data pasar (seperti harga saham historis, volume perdagangan, dsb.) untuk melakukan penilaian terhadap suatu saham. Sedangkan analisis fundamental merupakan penilaian saham dengan mempelajari atau mengamati berbagai faktorfaktor finansial suatu perusahaan, kondisi makro ekonomi, dan kondisi sektor industri suatu perusahaan. Dengan kata lain, analisis fundamental merupakan analisis yang berbasis pada berbagai data riil untuk mengevaluasi ataupun memproyeksi nilai suatu saham. Karena kemudahan dalam mendapatkannya, laporan keuangan sampai saat ini masih menjadi sumber informasi utama bagi investor terutama di Indonesia dalam melakukan analisis fundamental. Akan tetapi, tidak sedikit dari investor yang masih belum mengetahui sebenarnya faktor-faktor finansial apa saja yang berpengaruh terhadap kinerja pasar perusahaan serta dapat mereka jadikan dasar dalam pengambilan keputusan investasi. Penelitian-penelitian di bidang finansial menunjukkan bahwa terdapat faktor-faktor finansial yang berkaitan erat dengan kinerja pasar perusahaan yang dapat dijadikan dasar dalam pengambilan keputusan investasi. Faktor-faktor finansial yang diidentifikasi berpengaruh terhadap kinerja pasar perusahaan antara lain adalah nilai perusahaan (Fama dan French, 1992; Fama dan French, 1998a,b; Kothari dan Shanken, 1997; Pontiff dan Schall, 1998), ukuran perusahaan (Fama dan French, 1992; Rouwenhorst, 1999; Hobart, 2006), dan efektivitas penggunaan aset (Hobart, 2006). 42



43

Pada penelitian yang dilakukan oleh Johnson dan Soenen di tahun 2003 yang diberi judul “Indicators of Successful Companies”, Johnson dan Soenen (2003) menganalisa 478 perusahaan di Amerika Serikat pada periode 1982 sampai 1998. Tujuan dari penelitian mereka adalah untuk mengidentifikasi faktor-faktor finansial yang dapat membedakan mana perusahaan yang sukses dan mana perusahaan yang kurang sukses. Hasil dari penelitian ini menunjukkan bahwa perusahaan yang berukuran besar, profitable, dengan working capital management yang efisien dan tingkat pertumbuhan usaha yang tinggi adalah perusahaan yang menghasilkan kinerja yang lebih tinggi dari perusahaan-perusahaan lainnya berdasarkan tiga ukuran kinerja, yaitu Sharpe ratio, Jensen’s alpha, dan economic value added relative to total assets (EVA®/TA). Dari hasil penelitian yang telah dilakukan di luar negeri, faktor-faktor finansial yang terbukti secara empiris berpengaruh terhadap kinerja pasar perusahaan, antara lain: ukuran perusahaan, return on assets (ROA), sustainable growth rate, dan cash conversion cycle. Berdasarkan teori, hasil dari penelitian-penelitian sebelumnya, dan dengan mengadaptasi dari penelitian Johnson dan Soenen (2003) maka penelitian ini akan menguji signifikansi pengaruh faktor-faktor finansial berikut ini, yaitu pertumbuhan usaha, efisiensi working capital management, dan aliran kas pemegang saham terhadap kinerja pasar perusahaan melalui model ordinary least squares (OLS) regression. Ketiga faktor finansial yang diteliti masing-masing diwakili oleh sustainable growth rate, cash conversion cycle, dan dividend yield. Kinerja pasar perusahaan diwakili oleh Sharpe ratio, Jensen’s alpha, dan WAI™/TA. Dalam penelitian ini juga akan dimasukkan faktor finansial efektivitas penggunaan aset, dan ukuran perusahaan sebagai variabel kontrol. Kedua faktor finansial yang menjadi variabel kontrol tersebut diwakili oleh return on assets (ROA), dan nilai total aset perusahaan. Berdasarkan hasil dari penelitian-penelitian sebelumnya, secara umum efektivitas penggunaan aset yang diukur melalui return on assets



44

(ROA) terbukti berpengaruh positif signifikan terhadap kinerja pasar perusahaan (Johnson dan Soenen, 2003; Hobart, 2006). Rasio return on assets (ROA) digunakan sebagai indikator untuk menunjukkan seberapa efektif suatu perusahaan dalam menggunakan aset-aset yang dimilikinya untuk menghasilkan keuntungan. Rasio ini merupakan indikator yang berguna untuk mengetahui seberapa menguntungkan suatu perusahaan relatif terhadap seluruh aset yang dimilikinya. Semakin besar rasionya maka semakin baik, karena itu berarti perusahaan menghasilkan lebih banyak uang dari yang telah diinvestasikan di dalam perusahaan. Keefektifan perusahaan dalam penggunaan aset-aset yang dimilikinya untuk

menghasilkan keuntungan

merupakan faktor penting bagi

kesuksesan finansial perusahaan, dan menjadi salah satu faktor yang sering dipertimbangkan oleh investor. Oleh karena itu, efektivitas penggunaan aset yang diwakili oleh return on assets (ROA) dalam penelitian ini diprediksi memiliki pengaruh positif signifikan terhadap kinerja pasar perusahaan. Berdasarkan hasil dari penelitian-penelitian sebelumnya, secara umum ukuran perusahaan yang diukur melalui nilai total aset perusahaan terbukti berpengaruh negatif signifikan terhadap kinerja pasar perusahaan (Fama dan French, 1992; Rouwenhorst, 1999; Hobart, 2006). Ukuran perusahaan dianggap merepresentasikan kinerja kumulatif perusahaan di masa lalu. Sehingga perusahaan dengan aset kecil dapat diindikasikan memiliki kinerja yang tidak begitu baik di masa-masa yang lalu. Dengan begitu maka semakin besar ukuran suatu perusahaan maka semakin rendah return yang akan didapatkan oleh investor. Hal itu karena perusahaan kecil dianggap memiliki risiko yang lebih tinggi. Dan sesuai dengan konsep risk & return, maka investor akan mengharapkan return yang lebih tinggi dari perusahaan kecil dibanding perusahaan besar. Oleh karena itu, ukuran perusahaan yang diukur melalui nilai total aset perusahaan dalam penelitian ini diprediksi memiliki pengaruh negatif signifikan terhadap kinerja pasar perusahaan. Berikut ini adalah gambar yang menjelaskan



45

hubungan antar variabel penelitian dengan berdasarkan adaptasi dari penelitian Johnson dan Soenen (2003): Diagram 3.1 Kerangka Pemikiran


3.2

Model Penelitian Terdapat tiga model penelitian yang akan digunakan dalam ordinary least squares (OLS) regression penelitian ini. Berikut ini adalah ketiga model penelitian tersebut: a. Model penelitian 1



46

b. Model penelitian 2

c. Model penelitian 3

Keterangan: SR JA WAIPERTA SGR CCC DY ROA LOGTA

= = = = = = = =

D08

=

D09

=

D10

=

Sharpe ratio; Jensen’s alpha; wealth added index relative to total assets; sustainable growth rate; cash conversion cycle; dividend yield; return on assets; logaritma nilai total assets; 1 jika observasi pada tahun 2008 atau 0 jika lainnya; 1 jika observasi pada tahun 2009 atau 0 jika lainnya; 1 jika observasi pada tahun 2010 atau 0 jika lainnya;

Ordinary least squares (OLS) regression di dalam penelitian ini digunakan untuk menguji bagaimana signifikansi pengaruh pertumbuhan usaha, efisiensi working capital management, dan aliran kas pemegang saham terhadap kinerja pasar perusahaan. Oleh sebab itu, ketiga model penelitian di atas digunakan untuk menguji hipotesis satu sampai dengan hipotesis tiga. 3.3

Hipotesis Penelitian Berdasarkan rumusan hipotesis yang telah penulis tuangkan secara mendalam pada Bab II, maka penjabaran secara spesifik hipotesis penelitian ini adalah sebagai berikut: H1:

Pertumbuhan usaha memiliki pengaruh positif signifikan terhadap kinerja pasar perusahaan.



47

Atau

H0: β1 ≤ 0 H1: β1 > 0

H2:

Efisiensi working capital management memiliki pengaruh negatif signifikan terhadap kinerja pasar perusahaan.

Atau

H0: β2 ≥ 0 H2: β2 < 0

H3:

Aliran kas pemegang saham memiliki pengaruh positif signifikan terhadap kinerja pasar perusahaan.

Atau

H0: β3 ≤ 0 H1: β3 > 0

3.4

Operasionalisasi Variabel

3.4.1 Variabel Dependen 3.4.1.1 Sharpe Ratio Sharpe ratio (SR) dihitung dengan rumus sebagai berikut:

dimana: RVAR

= Sharpe ratio (Reward-to-Variability Ratio) = average total return for portfolio p

TRp

= total return for portfolio p

= Dt

= dividends paid during the period

PE

= price at the end of period



48

PB

= price at the beginning of period = average risk-free rate = rata-rata suku bunga SBI

SDp

= standard deviation of return portfolio p = dihitung selama periode pengamatan dari tahun

2007-

2010 dan diasumsikan tetap selama kurun waktu tersebut

= n

= number of returns in the sample

3.4.1.2 Jensen’s Alpha (JA) Jensen’s alpha (JA) dihitung dengan rumus sebagai berikut:

dimana: αp

= Jensen’s alpha = average total return for portfolio p

TRp

= total return for portfolio p

= Dt


PE


PB

= price at the beginning of period = average risk-free rate



49

= rata-rata suku bunga SBI = average return on market = beta for portfolio p

βp

= dihitung selama periode pengamatan dari tahun

2007-

2010 dan diasumsikan tetap selama kurun waktu tersebut = Cov p,M

= Covariance between portfolio p and

market

= RM

= return on market

σ2M

= variance market

= n

= number of returns in the sample

3.4.1.3 Wealth Added Index Relative to Total Assets (WAI™/TA) Semua nilai WAI™ yang digunakan di dalam penelitian ini penghitungannya dilakukan oleh Stern Stewart & Co. Indonesia yang dipublikasikan dalam Majalah SWA setiap tahunnya dari tahun 2008 sampai dengan tahun 2011. Wealth added index (WAI™) dihitung oleh Stern Stewart & Co. Indonesia dengan rumus sebagai berikut:

dimana: TSR

= Total shareholder return daily



50

= Dt


PE


PB

= price at the beginning of period

CoE

= Cost of equity daily = = Average risk-free rate = Average return on the market = Beta of the security

Market Cap Beginning of the Day

= Kapitalisasi pasar saat pembukaan perdagangan saham

TSR merupakan hasil akumulasi perubahan harga saham perusahaan yang masuk dalam peringkat SWA100 yang dihitung secara harian dalam kurun waktu lima tahun. TSR ini belum disesuaikan dengan asumsi bahwa dividen diinvestasikan kembali. Kemudian CoE dihitung secara harian berdasarkan hari perdagangan saham dengan menggunakan metode Stern Stewart dan memperhitungkan empat jenis risiko, yaitu risiko bisnis (business risk) masing-masing sektor, risiko finansial (financial risk) yang meliputi utang dan modal, sovereign risk, serta risiko mata uang (currency risk). Sedangkan kapitalisasi pasar (market capitalization) atau corporate value adalah hasil dari jumlah saham yang beredar di pasar dikalikan dengan harga saham, yang juga dihitung secara harian. Dalam perhitungan WAI™, kapitalisasi pasar yang dimaksud adalah posisi di awal periode penghitungan (saat pembukaan perdagangan saham). Semua data pasar yang diperlukan untuk penghitungan WAI™ diperoleh Stern Stewart & Co. dari Bloomberg. Selanjutnya WAI™daily



51

diakumulasikan selama lima tahun. Ketika diakumulasikan, CoE disesuaikan dengan tingkat inflasi, yang disebut Stern Stewart & Co. sebagai timing adjustment. Penyesuaian tersebut diperlukan agar nilai WAI™ yang dihasilkan dapat diperbandingkan dengan periode waktu yang berbeda-beda. Wealth added index relative to total assets (WAI™/TA) dihitung dengan rumus sebagai berikut:

3.4.2 Variabel Independen 3.4.2.1 Sustainable Growth Rate (SGR) Sustainable growth rate (SGR) dihitung dengan rumus sebagai berikut:

dimana:

ROE t1 = Return on Equity in period t1

3.4.2.2 Cash Conversion Cycle (CCC) Cash conversion cycle (CCC) dihitung dengan rumus sebagai berikut:

dimana:



52

COGS t1

= Cost of Goods Sold in period t1

3.4.2.3 Dividend Yield (DY) Dividends Yield (DY) dihitung dengan rumus sebagai berikut:

3.4.2.4 Return on Assets (ROA) Return on assets (ROA) dihitung dengan rumus sebagai berikut:

3.4.2.5 Ukuran Perusahaan (Log(TA)) Ukuran perusahaan diukur melalui nilai total aset perusahaan dalam satuan mata uang. Namun agar nilainya tidak terlalu besar demi mempermudah dalam pengolahan data, maka digunakanlah logaritma dari nilai total aset perusahaan. 3.4.2.6 Dummy Tahun Tahun 2007 digunakan sebagai tahun dasar. Dummy tahun yang digunakan di dalam model adalah sebanyak (n-1), dimana n adalah jumlah tahun yang ditetapkan sebagai periode penelitian.



53

3.5

Data dan Sampel Data yang digunakan dalam penelitian ini adalah data pasar dan data laporan keuangan yang diterbitkan oleh perusahaan, kecuali perusahaan yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia dalam kelompok sektor industri keuangan dan perbankan. Perusahaan dari kelompok sektor industri keuangan dan perbankan memiliki karakterisitik khusus yang jauh berbeda dari sektor industri lainnya, sehingga memerlukan penggunaan ukuran atau variabel yang berbeda. Penulis memperoleh data-data laporan keuangan yang dibutuhkan untuk penelitian ini melalui ICMD (Indonesian Capital Market Directory), OSIRIS, dan IDX (Indonesian Stock Exchange) Database. Penulis menggunakan data wealth added index (WAI™) masing-masing perusahaan yang penulis peroleh dari majalah SWA. Selain itu, penulis juga menggunakan data pasar yang terdiri dari data harga saham dan nilai dividen tahun 2007 sampai dengan tahun 2010 dari masing-masing perusahaan, serta data Indeks Harga Saham Gabungan (IHSG) yang penulis peroleh melalui Yahoo Finance dan Thomson Reuters Datastream. Penentuan jumlah sampel yang akan digunakan dalam penelitian ini mengacu kepada penentuan ukuran sampel berdasarkan pengambilan sampel bertujuan (purposive sampling). Kriteria-kriteria yang digunakan dalam pengambilan sampel, yaitu: a. Perusahaan-perusahaan yang ada di peringkat SWA100 dan tidak pernah keluar dari peringkat tersebut mulai dari tahun 2008 sampai dengan tahun 2011, kecuali perusahaan dari kelompok sektor industri keuangan dan perbankan. b. Data laporan keuangan yang dibutuhkan dalam penelitian ini tersedia dan disajikan secara lengkap oleh perusahaan serta dapat diakses oleh penulis. c. Laporan keuangan perusahaan berakhir pada periode 31 Desember dan telah diaudit oleh kantor akuntan publik (KAP). d. Tidak memiliki nilai ekuitas yang negatif.



54

e. Outlier yaitu observasi yang lebih besar dari rerata ditambah dengan 3 kali simpangan baku atau observasi yang lebih kecil dari rerata dikurangi dengan 3 kali simpangan baku, dikeluarkan dari sampel. 3.6

Teknik Pengujian Di dalam penelitian ini terdapat dua jenis pengujian yang akan dilakukan, yaitu uji kriteria ekonometrika, dan uji statistik. Ordinary least squares (OLS) regression dalam penelitian ini dilakukan dengan metode pooled data, yaitu menggabungkan antara data runut waktu (time series) dan data silang (cross section), sehingga regresinya dapat juga disebut pooled regression. Kedua jenis data tersebut digabungkan berdasarkan klasifikasi periode, oleh karenanya dalam penelitian ini ditambahkan variabel kategori (dummy) tahun. Penggunaan pendekatan tersebut dimaksudkan agar model regresi yang dibangun dapat mencerminkan heterogenitas data yang digunakan dalam penelitian ini.

3.6.1 Uji Kriteria Ekonometrika 3.6.1.1 Uji ormalitas Dalam analisis statistika, salah satu asumsi yang berlaku adalah data berdistribusi normal. Ketika melakukan analisis multivariat, para peneliti berpedoman jika tiap variabel terdiri atas 30 data maka data tersebut telah berdistribusi normal. Dan apabila analisis melibatkan 5 variabel, maka diperlukan data sebanyak 5 × 30 = 150. Sehingga uji normalitas digunakan jika jumlah observasi kurang dari jumlah tersebut, untuk mengetahui apakah error term mendekati distribusi normal. Uji normalitas dapat dilakukan melalui uji Jarque-Bera (JB test) yang tersedia pada program Eviews. Dengan H0 pada data berdistribusi normal, nilai probabilitas yang kecil cenderung mengarahkan pada penolakan hipotesis nol. Jika nilai probabilitas lebih besar dari α berarti H0 diterima bahwa data berdistribusi normal.



55

3.6.1.2 Uji Multikolinearitas (Multicolinearity) Multikolinearitas adalah kondisi adanya hubungan linier yang signifikan antarvariabel bebas (Nachrowi, 2006). Dampak yang dapat ditimbulkan jika terdapat multikolinearitas adalah tidak dapatnya interprestasi dilakukan, atau tidak dapatnya koefisien regresi diestimasi. Untuk mendeteksi adanya multikolinearitas dapat diketahui, dengan cara melihat (Nachrowi, 2006): a.

Nilai Eigenvalues dan Conditional Index (CI). Persamaan regresi dapat dinyatakan mempunyai kolinearitas yang kuat antarvariabel bebasnya adalah jika nilai Eigenvalues mendekati 0 atau nilai CI berada di atas 30.

b.

Nilai VIF dan Tolerance. Multikolinearitas dikatakan ada jika nilai dari VIF > 1 atau nilai Tolerance mendekati 0. Sebaliknya, jika nilai VIF mendekati angka 1 atau nilai Tolerance mendekati 1 maka tidak terdapat multikolinearitas. Cara mengatasi multikolinieritas ada berbagai cara yang dapat

dilakukan, yaitu (Nachrowi, 2006): a.

Melihat informasi sejenis yang ada.

b.

Mengeluarkan variabel bebas yang kolinier dengan model.

c.

Mentransformasikan variabel.

d.

Mencari data tambahan.

3.6.1.3 Uji Heteroskedastisitas (Heterocedasticity) Heteroskedastisitas adalah kondisi dimana varian tidak konstan atau

berubah-ubah

(Nachrowi,

2006).

Jika

terdapat

gejala

heterokedastisitas, maka akan menyebabkan varian dalam model cenderung akan besar. Dengan besar dan tidak konstannya varian maka interval kepercayaannya pun semakin lebar dan tidak konsisten, sehingga berakibat uji hipotesis menjadi tidak akurat. Ada berbagai cara untuk mengidentifikasi adanya heteroskedastisitas, salah satunya adalah metode



56

grafik scatterplot. Apabila titik-titik berkumpul sejajar di garis horizontal nilai 0, maka dapat diduga tidak terdapat gejala heteroskedastisitas. Heteroskedastisitas dapat juga dideteksi dengan uji White, uji Glejser, dan uji Breusch-Pagan-Godfrey yang tersedia pada program Eviews. Jika nilai probabilitas pada ketiga uji tersebut lebih kecil dari α, maka model penelitian mengalami masalah heteroskedastisitas. Cara mengatasi masalah heteroskedastisitas ada beberapa cara, yaitu (Winarno, 2009): a.

Metode WLS (Weighted Least Square). Metode ini dapat digunakan apabila σi2 diketahui.

b.

Metode White. Metode ini digunakan apabila besarnya σi2 tidak diketahui.

c.

Metode Tranformasi.

3.6.1.4 Uji Autokorelasi (Autocorellation) Autokorelasi adalah hubungan antara residual satu observasi dengan residual observasi lainnya (Winarno, 2009). Autokorelasi terjadi karena beberapa sebab. Menurut Gujarati (2009), beberapa penyebab autokorelasi adalah: a.

Data mengandung pergerakan naik turun secara musiman, misalnya kondisi perekonomian suatu negara yang kadang membaik dan kadang memburuk.

b.

Kekeliruan memanipulasi data, misalnya data tahunan dijadikan data kuartalan dengan membagi empat.

c.

Data runtut waktu.

d.

Data yang dianalisis tidak bersifat stationer. Cara mengidentifikasikan adanya autokorelasi adalah dengan

melakukan uji (Winarno, 2009): a.

Durbin-Watson. Nilai d (menggambarkan koefisien DW) akan berada di kisaran 0 hingga 4. Apabila nilai d berada diantara 0 dan



57

dL (nilai batas bawah d berdasarkan tabel DW), maka ada autokorelasi positif. Bila nilai d ada diantara dL dan dU (nilai batas atas d berdasarkan tabel DW), maka tidak dapat diputuskan ada atau tidaknya autokorelasi. Dan apabila nilai d berada diantara dU dan 4-dU, maka disimpulkan tidak ada autokorelasi. Bila nilai d ada diantara 4-dU dan 4-dL, maka tidak dapat diputuskan ada atau tidaknya autokorelasi. Sedangkan apabila nilai d berada diantara 4dL dan 4, maka ada autokorelasi negatif. b.

Breusch-Godfrey. Nama lain dari uji Breusch-Godfrey adalah uji Lagrange-Multiplier

(Pengganda

Lagrange).

Apabila

nilai

probabilitasnya lebih besar dari α berarti tidak terdapat autokorelasi pada model penelitian. Beberapa cara untuk mengatasi masalah autokorelasi, yaitu (Modul Analisa Software Ekonometrika, Lab IE-FEUI): a.

Dengan menambahkan variabel AR (Auto Regressive) pada sisi kanan persamaan regresi.

b.

Dengan menambahkan lag variabel dependen atau menambah lag pada variabel independen.

3.6.2 Uji Statistik 3.6.2.1 Uji F Uji F dilakukan untuk melihat pengaruh variabel independen secara keseluruhan terhadap variabel dependen. Pengujian ini dilakukan dengan melihat signifikansi nilai F pada tabel ANOVA. Secara umum hipotesisnya dapat dituliskan sebagai berikut: H0: β1 = β2 = β3 = β4 =…βk = 0 (model tidak dapat menjelaskan variabel dependen) H1: Bukan H0 (model dapat menjelaskan variabel dependen) Jika nilai probabilitas (F Statistik) lebih kecil daripada α maka H0 tidak dapat diterima, yang artinya model dapat menjelaskan variabel



58

dependen atau dengan kata lain variabel dependen dipengaruhi oleh seluruh variabel independen secara bersama-sama (Winarno, 2009). 3.6.2.2 Uji ilai Koefisien Determinasi (uji R2) R2 merupakan suatu ukuran yang penting dalam regresi, karena dapat menginformasikan baik atau tidaknya model regresi yang terestimasi. Atau dengan kata lain, angka tersebut dapat mengukur seberapa

dekatkah

regresi

yang

terestimasi

dengan

data

yang

sesungguhnya (Nachrowi, 2006). Nilai R2 ini mencerminkan seberapa besar variasi dari variabel terikat Y dapat diterangkan oleh variabel X. apabila nilai R2 sama dengan 0 artinya variabel dari Y tidak dapat diterangkan oleh variabel X, sementara apabila nilai R2 sama dengan satu, maka semua pengamatan berada tepat pada garis regresi. Dengan demikian nilai R2 baik buruknya suatu persamaan regresi ditentukan oleh R2-nya yang memiliki nilai antara nol dan satu. 3.6.2.3 Uji t Uji t dilakukan untuk mengetahui apakah masing-masing variabel independen secara sendiri-sendiri memiliki pengaruh signifikan terhadap variabel dependen. Uji ini dilakukan dengan memeriksa nilai signifikansi di tabel koefisien. Adapun hipotesis dalam uji ini adalah sebagai berikut: H0: βj = 0 H1: βj ≠ 0 Dimana j=0,1,2……,j (j adalah koefisien slope) Variabel independen dikatakan memiliki pengaruh signifikan terhadap variabel dependen apabila koefisien regresi tidak sama dengan nol. Namun untuk dapat menolak H0 maka nilai probabilitas (t-statistik) harus kurang daripada α.



BAB IV AALISIS HASIL PEELITIA

4.1

Hasil Pemilihan Sampel Stern Stewart & Co. dalam kurun waktu tahun 2008 sampai dengan tahun 2011 bekerja sama dengan majalah SWA membuat dan mempublikasikan peringkat 100 perusahaan publik dengan kapitalisasi pasar terbesar di Indonesia berdasarkan metode wealth added index (WAI™). Dan karena penelitian ini ditekankan pada penggunaan wealth added index (WAI™) sebagai ukuran kinerja pasar perusahaan, maka yang menjadi sampel penelitian adalah perusahaan yang termasuk dalam peringkat SWA100. Dengan memilih sampel dari perusahaan peringkat SWA100 tersebut, penulis juga berharap sampel yang digunakan di dalam penelitian ini dapat merepresentasikan populasinya, yaitu perusahaanperusahaan publik yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia. Peringkat SWA100 tahun 2008 sampai dengan tahun 2011 disusun berdasarkan data pasar per 31 Desember 2007 sampai dengan per 31 Desember 2010. Periode tahun 2007 sampai dengan tahun 2010 dipilih penulis agar penulis memperoleh gambaran kondisi terkini dari objek penelitian ini dan agar hasil dari penelitian ini masih tetap relevan sampai dengan beberapa waktu mendatang. Di samping itu, pada tahun 2008 terjadi krisis ekonomi global yang walaupun tidak terlalu berpengaruh terhadap perekonomian Indonesia namun ikut mempengaruhi kinerja saham-saham di Bursa Efek Indonesia, sehingga dengan memilih periode tersebut penulis berharap di dalam penelitian ini dapat mencakup periode bullish maupun bearish. Dari 100 perusahaan yang ada dalam peringkat SWA100 setiap tahunnya, terdapat 59 perusahaan yang konsisten selalu berada dalam peringkat SWA100 dari tahun 2008 sampai dengan tahun 2011. Perusahaan-perusahaan dari kelompok sektor industri keuangan dan perbankan tidak diikutsertakan ke dalam sampel penelitian. Alasannya adalah karena kelompok sektor industri tersebut memiliki karakteristik 59



60

khusus yang jauh berbeda dari sektor industri lainnya, sehingga menyebabkan perlunya penggunaan ukuran atau variabel yang berbeda. Dengan begitu tersisa 44 perusahaan yang menjadi sampel penelitian. Outlier di dalam penelitian ini didefinisikan sebagai observasi yang lebih besar dari rerata ditambah dengan 3 kali simpangan baku, atau observasi yang lebih kecil dari rerata dikurangi dengan 3 kali simpangan baku. Dan observasi yang sesuai dengan definisi outlier tersebut dikeluarkan dari sampel penelitian ini. Tabel 4.1 Ikhtisar Pemilihan Sampel

Keterangan Jumlah perusahaan listed di BEI tahun 2010 (Sumber: IDX Fact Book) Perusahaan yang tidak masuk dalam peringkat SWA100 Perusahaan yang tidak konsisten berada dalam peringkat SWA100 dari tahun 2008 sampai dengan tahun 2011 Perusahaan yang termasuk kelompok sektor industri keuangan dan perbankan (Sumber: JASICA) Jumlah perusahaan yang menjadi sampel (Lampiran 1) Jumlah observasi selama empat tahun Outlier Jumlah total observasi

Jumlah 420 (320) (41)

(15) 44 176 (34) 142


4.2

Statistik Deskriptif Statistik deskriptif untuk variabel-variabel yang digunakan dalam penelitian ini dapat dilihat pada tabel berikut:



61

Tabel 4.2 Deskripsi Statistik Regresi

Variabel SR JA WAIPERTA SGR CCC DY ROA TA D08 D09 D10 Keterangan: SR JA WAIPERTA SGR CCC DY ROA TA D08 D09 D10

142 142 142 142 142 142 142 142 142 142 142 = = = = = = = = = = =

Rerata 0.202 -0.048 0.144 0.004 125.940 0.038 0.092 18,815,922 0.303 0.225 0.232

Minimum -1.437 -1.125 -2.483 -6.368 -327.154 0.000 -0.667 621,835 0.000 0.000 0.000

Maksimum 1.834 1.768 5.812 0.465 1,625.440 1.641 0.622 112,857,000 1.000 1.000 1.000

Simpangan Baku Skewness 0.776 0.059 0.405 0.326 1.186 1.062 0.606 -8.790 259.503 3.382 0.141 10.568 0.135 -0.369 22,265,457 2.199 0.461 0.858 0.419 1.315 0.424 1.267

Sharpe ratio; Jensen’s alpha; wealth added index relative to total assets; sustainable growth rate; cash conversion cycle; dividend yield; return on assets; total assets (dalam jutaan rupiah); 1 jika observasi pada tahun 2008 atau 0 jika lainnya; 1 jika observasi pada tahun 2009 atau 0 jika lainnya; 1 jika observasi pada tahun 2010 atau 0 jika lainnya;


Pada tabel 4.2 di atas dapat terlihat bahwa rerata nilai Sharpe ratio dari perusahaan yang dijadikan sampel selama tahun 2007 sampai dengan tahun 2010 adalah sebesar 0.202. Simpangan baku variabel Sharpe ratio sebesar 0.776. Itu artinya nilai Sharpe ratio dari perusahaan yang menjadi sampel penelitian ini selama tahun 2007 sampai dengan tahun 2010 cukup bervariasi. Rentang nilai Sharpe ratio dari perusahaan-perusahaan yang diteliti pada periode tersebut tidak terlalu lebar. Hal itu terlihat dari nilai Sharpe ratio yang berkisar dari minimum -1.437 sampai dengan maksimum 1.834. Nilai Sharpe ratio dari perusahaan yang menjadi sampel penelitian ini selama tahun 2007 sampai dengan tahun 2010 sedikit yang



62

bernilai besar hal itu terlihat dari nilai skewness yang bernilai positif (kurva distribusi data condong ke kanan). Rerata nilai Jensen’s alpha dari perusahaan yang dijadikan sampel selama tahun 2007 sampai dengan tahun 2010 adalah sebesar -0.048. Simpangan baku variabel Jensen’s alpha sebesar 0.405. Itu artinya nilai Jensen’s alpha dari perusahaan yang menjadi sampel penelitian ini selama tahun 2007 sampai dengan tahun 2010 sangat bervariasi. Rentang nilai Jensen’s alpha dari perusahaan-perusahaan yang diteliti pada periode tersebut tidak terlalu lebar. Hal itu terlihat dari nilai Jensen’s alpha yang berkisar dari minimum -1.125 sampai dengan maksimum 1.768. Nilai Jensen’s alpha dari perusahaan yang menjadi sampel penelitian ini selama tahun 2007 sampai dengan tahun 2010 sedikit yang bernilai besar hal itu terlihat dari nilai skewness yang bernilai positif (kurva distribusi data condong ke kanan). Rerata nilai WAI™/TA dari perusahaan yang dijadikan sampel selama tahun 2007 sampai dengan tahun 2010 adalah sebesar 0.144. Simpangan baku variabel WAI™/TA sebesar 1.186. Itu artinya nilai WAI™/TA dari perusahaan yang menjadi sampel penelitian ini selama tahun 2007 sampai dengan tahun 2010 sangat bervariasi. Rentang nilai WAI™/TA dari perusahaan-perusahaan yang diteliti pada periode tersebut sangat lebar. Hal itu terlihat dari nilai WAI™/TA yang berkisar dari minimum -2.483 sampai dengan maksimum 5.812. Nilai WAI™/TA dari perusahaan yang menjadi sampel penelitian ini selama tahun 2007 sampai dengan tahun 2010 sedikit yang bernilai besar hal itu terlihat dari nilai skewness yang bernilai positif (kurva distribusi data condong ke kanan). Rerata nilai sustainable growth rate dari perusahaan yang dijadikan sampel selama tahun 2007 sampai dengan tahun 2010 adalah sebesar 0.004. Simpangan baku variabel sustainable growth rate sebesar 0.606. Itu artinya nilai sustainable growth rate dari perusahaan yang menjadi sampel penelitian ini selama tahun 2007 sampai dengan tahun 2010 sangat bervariasi. Rentang nilai sustainable growth rate dari



63

perusahaan-perusahaan yang diteliti pada periode tersebut sangat lebar. Hal itu terlihat dari nilai sustainable growth rate yang berkisar dari minimum -6.368 sampai dengan maksimum 0.465. Nilai sustainable growth rate dari perusahaan yang menjadi sampel penelitian ini selama tahun 2007 sampai dengan tahun 2010 sedikit yang bernilai kecil hal itu terlihat dari nilai skewness yang bernilai negatif (kurva distribusi data condong ke kiri). Rerata nilai cash conversion cycle dari perusahaan yang dijadikan sampel selama tahun 2007 sampai dengan tahun 2010 adalah sebesar 125.940 hari. Simpangan baku variabel cash conversion cycle sebesar 259.503 hari. Itu artinya nilai cash conversion cycle dari perusahaan yang menjadi sampel penelitian ini selama tahun 2007 sampai dengan tahun 2010 cukup bervariasi. Rentang nilai cash conversion cycle dari perusahaan-perusahaan yang diteliti pada periode tersebut sangat lebar. Hal itu terlihat dari nilai cash conversion cycle yang berkisar dari minimum -327.154 hari sampai dengan maksimum 1,625.440 hari. Nilai cash conversion cycle dari perusahaan yang menjadi sampel penelitian ini selama tahun 2007 sampai dengan tahun 2010 sedikit yang bernilai besar hal itu terlihat dari nilai skewness yang bernilai positif (kurva distribusi data condong ke kanan). Rerata nilai dividend yield dari perusahaan yang dijadikan sampel selama tahun 2007 sampai dengan tahun 2010 adalah sebesar 0.038. Simpangan baku variabel dividend yield sebesar 0.141. Itu artinya nilai dividend yield dari perusahaan yang menjadi sampel penelitian ini selama tahun 2007 sampai dengan tahun 2010 cukup bervariasi. Rentang nilai dividend yield dari perusahaan-perusahaan yang diteliti pada periode tersebut tidak lebar atau dapat dikatakan nilainya cenderung berdekatan. Hal itu terlihat dari nilai dividend yield yang berkisar dari minimum 0 sampai dengan maksimum 1.641. Nilai dividend yield dari perusahaan yang menjadi sampel penelitian ini selama tahun 2007 sampai dengan



64

tahun 2010 sedikit yang bernilai besar hal itu terlihat dari nilai skewness yang bernilai positif (kurva distribusi data condong ke kanan). Rerata nilai return on assets dari perusahaan yang dijadikan sampel selama tahun 2007 sampai dengan tahun 2010 adalah sebesar 0.092. Simpangan baku variabel return on assets sebesar 0.135. Itu artinya nilai return on assets dari perusahaan yang menjadi sampel penelitian ini selama tahun 2007 sampai dengan tahun 2010 cukup bervariasi. Rentang nilai return on assets dari perusahaan-perusahaan yang diteliti pada periode tersebut tidak lebar atau dapat dikatakan nilainya cenderung berdekatan. Hal itu terlihat dari nilai return on assets yang berkisar dari minimum -0.667 sampai dengan maksimum 0.622. Nilai return on assets dari perusahaan yang menjadi sampel penelitian ini selama tahun 2007 sampai dengan tahun 2010 sedikit yang bernilai kecil hal itu terlihat dari nilai skewness yang bernilai negatif (kurva distribusi data condong ke kiri). Rerata nilai total assets dari perusahaan yang dijadikan sampel selama tahun 2007 sampai dengan tahun 2010 adalah sebesar 18,815,922 (dalam jutaan rupiah). Simpangan baku nilai total assets sebesar 22,265,457 (dalam jutaan rupiah). Itu artinya nilai total assets dari perusahaan yang menjadi sampel penelitian ini selama tahun 2007 sampai dengan tahun 2010 tidak terlalu bervariasi. Rentang nilai total assets dari perusahaan-perusahaan yang diteliti pada periode tersebut sangat lebar atau dapat dikatakan nilainya cenderung berjauhan. Hal itu terlihat dari nilai total asset

yang berkisar dari minimum 621,835 (dalam jutaan

rupiah) sampai dengan maksimum 112,857,000 (dalam jutaan rupiah). Nilai total assets dari perusahaan yang menjadi sampel penelitian ini selama tahun 2007 sampai dengan tahun 2010 sedikit yang bernilai besar hal itu terlihat dari nilai skewness yang bernilai positif (kurva distribusi data condong ke kanan). Jumlah observasi pada periode 2008 yang menjadi sampel adalah 30.3% dari keseluruhan jumlah sampel. Jumlah observasi pada periode



65

2009 yang menjadi sampel adalah 22.5% dari keseluruhan jumlah sampel. Sedangkan jumlah observasi pada periode 2010 yang menjadi sampel adalah 23.2% dari keseluruhan jumlah sampel. Sementara sisanya sebanyak 24% dari keseluruhan jumlah sampel disimpulkan merupakan sampel yang berasal dari observasi pada periode 2007. 4.3

Pengujian Kriteria Ekonometrika

4.3.1 Uji ormalitas Hasil uji Jarque-Bera (JB test) untuk model penelitian 1, 2, dan 3 dapat dilihat pada tabel 4.3 berikut: Tabel 4.3 Uji Jarque-Bera (JB test)

Jarque-Bera Probabilitas

Model Penelitian 1 2 3 0.801 0.727 1.624 0.670 0.695 0.444


Dengan H0: data berdistribusi normal, berdasarkan data pada tabel di atas maka pada α = 5%, H0 diterima (karena nilai probabilitas lebih besar dari nilai α). Kesimpulannya adalah dengan tingkat keyakinan 95%, dapat dikatakan bahwa data yang digunakan pada model penelitian 1, 2, dan 3 berdistribusi normal. 4.3.2 Uji Multikolinearitas (Multicolinearity) Multikolinearitas dideteksi melalui nilai Tolerance dan VIF. Tabel 4.4 berikut menyajikan nilai Tolerance dan VIF untuk variabel-variabel independen dalam model penelitian ini:



66

Tabel 4.4 ilai Tolerance dan VIF Var. Independen SGR CCC DY ROA LOGTA D08 D09 D10

TOL 0.983 0.885 0.917 0.908 0.847 0.604 0.658 0.629

VIF 1.018 1.130 1.091 1.101 1.181 1.657 1.519 1.590


Tidak terdapat multikolinearitas apabila nilai Tolerance dan VIF variabel-variabel independen berada pada kisaran 1. Dapat dilihat pada tabel di atas bahwa variabel-variabel independen dalam penelitian ini memiliki nilai Tolerance dan VIF sekitar 1, sehingga dapat dikatakan model-model penelitian ini terbebas dari masalah multikolinearitas. 4.3.3 Uji Heteroskedastisitas (Heterocedasticity) Hasil uji Breusch-Pagan-Godfrey untuk model penelitian 1, 2, dan 3 dapat dilihat pada tabel 4.5 berikut: Tabel 4.5 Uji Breusch-Pagan-Godfrey Model Penelitian 1 F-statistic 0.685 Probabilitas Obs*R-squared 5.620 Probabilitas Model Penelitian 2 F-statistic 0.775 Probabilitas Obs*R-squared 6.330 Probabilitas Model Penelitian 3 F-statistic 0.977 Probabilitas Obs*R-squared 7.881 Probabilitas

0.704 0.690 0.625 0.611 0.457 0.445


Dengan H0: tidak ada heteroskedastisitas, berdasarkan data pada ketiga tabel di atas maka pada α = 5%, H0 diterima (karena nilai



67

probabilitas Obs*R-squared lebih besar dari nilai α). Kesimpulannya adalah dengan tingkat keyakinan 95%, dapat dikatakan bahwa tidak terdapat heteroskedastisitas pada model penelitian 1, 2, dan 3. 4.3.4 Uji Autokorelasi (Autocorellation) Hasil uji Breusch-Godfrey (Lagrange-Multiplier Test) untuk model penelitian 1, 2, dan 3 dapat dilihat pada tabel 4.6 berikut: Tabel 4.6 Uji Breusch-Godfrey (Lagrange-Multiplier Test)

F-statistic Obs*R-squared F-statistic Obs*R-squared F-statistic Obs*R-squared

Model Penelitian 1 1.018 Probabilitas 2.173 Probabilitas Model Penelitian 2 0.868 Probabilitas 1.857 Probabilitas Model Penelitian 3 0.045 Probabilitas 0.097 Probabilitas

0.364 0.337 0.422 0.395 0.956 0.953


Dengan H0: tidak ada autokorelasi, berdasarkan data pada tabel di atas maka pada α = 5%, H0 diterima (karena nilai probabilitas Obs*R-squared lebih besar dari nilai α). Kesimpulannya adalah dengan tingkat keyakinan 95%, dapat dikatakan bahwa tidak terdapat autokorelasi pada model penelitian 1, 2, dan 3. 4.4

Pengujian Statistik

4.4.1 Uji F Hasil uji F untuk model penelitian 1, 2, dan 3 dapat dilihat pada tabel 4.7 berikut:



68

Tabel 4.7 Uji F Model Penelitian 1 2 3 27.498 7.868 24.793 0.000 0.000 0.000

F-statistik Probabilitas (F-statistik) Sumber: Hasil Olah Penulis, 2012

Dengan H0: model tidak dapat menjelaskan variabel dependen, berdasarkan data pada tabel di atas maka pada α = 5%, H0 tidak dapat diterima (karena nilai probabilitas F-statistik lebih kecil dari nilai α). Kesimpulannya adalah dengan tingkat keyakinan 95%, dapat dikatakan bahwa model penelitian 1, 2, dan 3 masing-masing dapat menjelaskan variabel dependennya. Atau dengan kata lain variabel dependen pada masing-masing model penelitian 1, 2, dan 3 dipengaruhi oleh seluruh variabel independennya secara bersama-sama. 4.4.2 Uji ilai Koefisien Determinasi (Uji R2) Nilai koefisien determinasi (R2) model penelitian 1, 2, dan 3 dapat dilihat pada tabel 4.8 berikut: Tabel 4.8 ilai Koefisien Determinasi

R-kuadrat Adj. R-kuadrat

Model Penelitian 1 2 0.623 0.321 0.601 0.280

3 0.599 0.574


Dari tabel di atas dapat terlihat nilai R2 untuk model penelitian 1 adalah 62.3%. Hasil tersebut menunjukkan bahwa 62.3% variasi nilai variabel dependen Sharpe ratio dapat dijelaskan oleh variabel independen logaritma nilai total assets, sustainable growth rate, return on assets, cash conversion cycle, dividend yield, dummy tahun 2008, dummy tahun 2009,



69

dan dummy tahun 2010. Sedangkan sisanya sebesar 37.7% dijelaskan oleh variabel-variabel lain yang tidak dimasukkan dalam model penelitian ini. Nilai R2 untuk model penelitian 2 adalah 32.1%. Hasil tersebut menunjukkan bahwa 32.1% variasi nilai variabel dependen Jensen’s alpha dapat dijelaskan oleh variabel independen logaritma nilai total assets, sustainable growth rate, return on assets, cash conversion cycle, dividend yield, dummy tahun 2008, dummy tahun 2009, dan dummy tahun 2010. Sedangkan sisanya sebesar 67.9% dijelaskan oleh variabel-variabel lain yang tidak dimasukkan dalam model penelitian ini. Nilai R2 untuk model penelitian 3 adalah 59.9%. Hasil tersebut menunjukkan bahwa 59.9% variasi nilai variabel dependen wealth added index relative to total assets (WAI™/TA) dapat dijelaskan oleh variabel independen logaritma nilai total assets, sustainable growth rate, return on assets, cash conversion cycle, dividend yield, dummy tahun 2008, dummy tahun 2009, dan dummy tahun 2010. Sedangkan sisanya sebesar 40.1% dijelaskan oleh variabel-variabel lain yang tidak dimasukkan dalam model penelitian ini. 4.4.3 Uji Hipotesis (Uji t) Hasil uji hipotesis untuk model penelitian 1, 2, dan 3 dapat dilihat pada tabel 4.9 berikut:



70

Tabel 4.9 Uji Hipotesis (Uji t) Model 1 (SR)

Dugaan Variabel

Hubungan

C SGR

H1 : +

Koef

t-stat

0.5737

0.8371

-0.1195

-1.7389

Model 2 (JA)

Model 3 (WAIPERTA)

Prob

Koef

t-stat

Prob

0.2020

-0.1222

-0.2546

0.3997

0.0422**

-0.1732

-3.5976

0.0003***

Koef

t-stat

1.3080

1.2095

-0.3852

-3.5518

Prob 0.1143 0.0003***

CCC

H2 : −

0.0003

1.5619

0.0604*

0.0001

1.1960

0.1169

0.0001

0.5479

0.2924

DY

H3 : +

0.0399

0.1303

0.4483

-0.2404

-1.1203

0.1323

-0.1967

-0.4068

0.3424

0.0000***

ROA

+

1.2891

4.0277

LOGTA

−

-0.0495

-0.5159

0.3034

-0.9694

-8.4115

0.0000*** 0.0000***

D08 D09

0.5817

4.7927

D10

-0.0623

-0.5069

0.3066

1.3997

6.2452

-0.0168

-0.2499

4.4461

8.8036

0.4015

-0.0881

-0.5812

0.2124

0.2811

2.6317

0.0048***

-1.5915

-8.7521

0.0000***

0.0192

0.2253

0.4111

-1.1421

-5.9638

0.0000***

-0.0590

-0.6856

0.2471

-0.9668

-4.9888

0.0000***

0.0000***

R²

0.623

0.321

0.599

Adj R²

0.601

0.280

0.574

142

142

142

*** signifikan pada α = 1% ** signifikan pada α = 5% * signifikan pada α = 10%

Keterangan: SR

=

Sharpe ratio;

JA

=

Jensen’s alpha;

WAIPERTA

=

wealth added index relative to total assets

SGR

=

sustainable growth rate;

CCC

=

cash conversion cycle;

DY

=

dividend yield;

ROA

=

return on assets;

LOGTA

=

logaritma nilai total assets;

D08

=

1 jika observasi pada tahun 2008 atau 0 jika lainnya;

D09

=


=


D10


4.4.3.1 Pengaruh Pertumbuhan Usaha Terhadap Kinerja Pasar Perusahaan Pada tabel 4.9 terlihat bahwa variabel sustainable growth rate sebagai proxy dari pertumbuhan usaha pada hasil regresi model penelitian 1 memiliki nilai koefisien -0.1195 dengan nilai probabilitas t-statistik lebih kecil dari α = 5%. Sehingga dapat dikatakan variabel sustainable growth



0.0000***

71

rate memiliki pengaruh negatif signifikan terhadap Sharpe ratio. Pada hasil regresi model penelitian 2, variabel sustainable growth rate memiliki nilai koefisien -0.1732 dengan nilai probabilitas t-statistik lebih kecil dari α = 1%. Sehingga juga dapat dikatakan variabel sustainable growth rate memiliki pengaruh negatif signifikan terhadap Jensen’s alpha. Pada hasil regresi model penelitian 3, variabel sustainable growth rate memiliki nilai koefisien -0.3852 dengan nilai probabilitas t-statistik lebih kecil dari α = 1%. Sehingga juga dapat dikatakan variabel sustainable growth rate memiliki pengaruh negatif signifikan terhadap WAI™/TA. Johnson dan Soenen (2003) dalam penelitiannya menemukan bukti empiris bahwa sustainable growth rate memiliki pengaruh positif signifikan baik terhadap Sharpe ratio, terhadap Jensen’s alpha, maupun terhadap EVA®/TA. Dalam penelitian yang dilakukan oleh Hobart (2006) juga ditemukan bukti empiris bahwa sustainable growth rate memiliki pengaruh positif signifikan terhadap return on investments (ROI). Sustainable growth rate merupakan tingkat pertumbuhan usaha tertinggi yang dapat dipertahankan oleh perusahaan tanpa harus meningkatkan leverage keuangannya (Higgins, 1977). Sustainable growth rate merepresentasikan uang yang tetap tinggal di dalam perusahaan, atau dengan kata lain laba yang tidak didistribusikan kepada para pemegang saham yang dapat diinvetasikan kembali untuk kemajuan atau ekspansi usaha. Dengan memiliki nilai sustainable growth rate yang tinggi maka keuangan perusahaan akan semakin lebih fleksibel dan dapat digunakan untuk ekspansi usaha. Adanya ekspansi usaha memungkinkan perusahaan untuk meningkatkan kinerja usahanya di masa datang. Hasil yang didapatkan pada uji t ini tidak sesuai dengan penelitianpenelitian terdahulu dan hipotesis penulis. Walaupun demikian, pada penelitian Hobart (2006) juga didapatkan bukti empiris bahwa sustainable growth rate memiliki hubungan negatif dengan arus kas kepada pemegang saham dan perubahan nilai pasar perusahaan. Jika semakin besar laba yang direinvestasikan kembali ke dalam perusahaan (sustainable growth rate



72

tinggi) maka dalam jangka pendek efek yang jelas terlihat oleh investor adalah minimnya pendistribusian laba oleh perusahaan untuk para pemegang saham. Efek jangka pendek tersebut mengakibatkan rendahnya apresiasi pasar terhadap saham perusahaan, karena pasar menilai kebijakan manajemen perusahaan tidak berpihak kepada para pemegang saham. Sehingga dalam jangka pendek, semakin tinggi pertumbuhan usaha suatu perusahaan maka akan mengakibatkan semakin rendah kinerja pasar perusahaan tersebut. Efek positif yang dapat ditimbulkan dari tingginya sustainable growth rate seperti kemungkinan meningkatnya profitabilitas perusahaan di masa mendatang ataupun adanya ekspansi usaha yang dilakukan perusahaan belum dapat tercermin dalam harga saham, begitu pula return saham dalam jangka pendek. Menurut penulis, time lag satu atau dua periode diperlukan agar dapat melihat hubungan positif antara sustainable growth rate dan kinerja pasar perusahaan sesuai dengan yang dihipotesakan pada penelitian ini dan bukti empiris dari penelitianpenelitian sebelumnya. Setelah penulis mencoba menggunakan time lag satu periode pada variabel sustainable growth rate yang hasil regresinya secara lengkap dapat dilihat pada lampiran 5, ditemukan bahwa variabel sustainable growth rate memiliki pengaruh positif yang tidak signifikan terhadap kinerja pasar perusahaan. Hal ini mengindikasikan bahwa tinggi rendahnya pertumbuhan usaha suatu perusahaan dalam jangka panjang tidak terlalu mempengaruhi apresiasi pasar terhadap saham perusahaan tersebut. Hal itu dikarenakan walaupun usaha suatu perusahaan bertumbuh dengan adanya ekspansi usaha yang akan meningkatkan pendapatan perusahaan, namun belum pasti membuat laba perusahaan tersebut juga akan meningkat. Berdasarkan analisis yang telah dilakukan, hasil yang didapatkan pada uji t ini berbeda dengan hipotesis satu (H1) penulis yang menyatakan bahwa pertumbuhan usaha memiliki pengaruh positif signifikan terhadap kinerja pasar perusahaan. Sehingga hipotesis satu (H1) penelitian ini tidak dapat diterima.



73

4.4.3.2 Pengaruh Efisiensi Working Capital Management Terhadap Kinerja Pasar Perusahaan Pada tabel 4.9 terlihat bahwa variabel cash conversion cycle sebagai proxy dari efisiensi working capital management pada hasil regresi model penelitian 1 memiliki nilai koefisien 0.0003 dengan nilai probabilitas t-statistik lebih kecil dari α = 10%. Sehingga dapat dikatakan variabel cash conversion cycle memiliki pengaruh positif signifikan terhadap Sharpe ratio. Pada hasil regresi model penelitian 2, variabel cash conversion cycle memiliki nilai probabilitas t-statistik lebih besar dari α = 10%. Sehingga dapat dikatakan variabel cash conversion cycle memiliki pengaruh yang tidak signifikan terhadap Jensen’s alpha. Pada hasil regresi model penelitian 3, variabel cash conversion cycle memiliki nilai probabilitas t-statistik lebih besar dari α = 10%. Sehingga juga dapat dikatakan variabel cash conversion cycle memiliki pengaruh yang tidak signifikan terhadap WAI™/TA. Pada penelitian Johnson dan Soenen (2003) ditemukan bukti empiris bahwa cash conversion cycle memiliki pengaruh negatif (antara panjang siklus dan kinerja) signifikan baik terhadap EVA®/TA, terhadap Sharpe ratio, maupun terhadap Jensen’s alpha. Begitu juga dalam penelitian yang dilakukan oleh Hobart (2006) yang menemukan bukti empiris bahwa cash conversion cycle memiliki pengaruh negatif signifikan baik terhadap return on investment (ROI), maupun terhadap perubahan nilai pasar akhir tahun perusahaan. Cash conversion cycle adalah arus kas yang terus berputar dari suppliers ke persediaan, kemudian ke piutang usaha, dan kembali lagi menjadi kas. Perusahaan yang memiliki cash conversion cycle yang pendek dapat diasumsikan kegiatan operasinya berjalan lancar tanpa adanya hambatan yang berarti, karena perusahaan tersebut dapat menghasilkan kas dalam waktu yang relatif singkat dari kegiatan operasinya. Dengan memiliki cash conversion cycle yang pendek maka perusahaan akan terhindar dari risiko mengalami kekurangan kas untuk menjalankan operasi maupun membayar kewajiban dan beban,



74

sehingga dapat menjamin kelangsungan hidup dari perusahaan itu. Tersedianya kas yang cukup untuk menjalankan operasi akan membuat perusahaan tidak akan pernah kehilangan kesempatan bisnis yang ada. Hasil yang didapatkan pada uji t ini tidak sesuai dengan penelitianpenelitian terdahulu dan hipotesis penulis. Walaupun demikian, dalam penelitian Hobart (2006) juga ditemukan bukti empiris bahwa cash conversion cycle memiliki hubungan positif dengan arus kas pemegang saham. Cash conversion cycle selain mencerminkan efisiensi working capital management juga mengindikasikan tingkat likuiditas perusahaan. Perusahaan dengan cash conversion cycle yang panjang akan memiliki likuiditas yang kurang baik sehingga memiliki risiko yang lebih besar dari perusahaan dengan cash conversion cycle yang pendek. Sesuai dengan konsep risk & return, maka investor akan mengharapkan return yang lebih tinggi dari perusahaan dengan cash conversion cycle yang panjang dibanding perusahaan dengan cash conversion cycle yang pendek. Tidak konsistennya signifikansi pengaruh cash conversion cycle terhadap ketiga ukuran kinerja pasar perusahaan lebih disebabkan karena perbedaan risiko yang diperhitungkan dalam masing-masing metode risk adjusted return. Sharpe ratio memperhitungkan risiko total sedangkan Jensen’s alpha maupun WAI™/TA hanya memperhitungkan risiko sistematis dengan asumsi investor menerapkan manajemen portofolio untuk meminimalkan risiko spesifik perusahaan, sehingga cash conversion cycle yang panjang sebagai bagian dari risiko spesifik perusahaan hanya berpengaruh signifikan terhadap Sharpe ratio. Sementara itu, tidak siginifikannya pengaruh cash conversion cycle terhadap Jensen’s alpha dan WAI™/TA mengindikasikan bahwa tinggi rendahnya efisiensi working capital management suatu perusahaan tidak selalu mempengaruhi apresiasi pasar terhadap saham perusahaan tersebut. Seperti yang telah disebutkan di atas, hal itu dikarenakan cash conversion cycle yang panjang sebagai bagian dari risiko spesifik perusahaan dapat diminimalkan pengaruhnya melalui penerapan manajemen portofolio



75

terhadap aset investasi. Berdasarkan analisis yang telah dilakukan, hasil yang didapatkan pada uji t ini berbeda dengan hipotesis dua (H2) penulis yang menyatakan bahwa efisiensi working capital management memiliki pengaruh negatif signifikan terhadap kinerja pasar perusahaan. Sehingga hipotesis dua (H2) penelitian ini tidak dapat diterima. 4.4.3.3 Pengaruh Aliran Kas Pemegang Saham Terhadap Kinerja Pasar Perusahaan Pada tabel 4.9 terlihat bahwa variabel dividend yield sebagai proxy dari aliran kas pemegang saham pada hasil regresi model penelitian 1 memiliki nilai probabilitas t-statistik lebih besar dari α = 10%. Sehingga dapat dikatakan variabel dividend yield memiliki pengaruh yang tidak signifikan terhadap Sharpe ratio. Pada hasil regresi model penelitian 2, variabel dividend yield memiliki nilai probabilitas t-statistik lebih besar dari α = 10%. Sehingga dapat dikatakan variabel dividend yield memiliki pengaruh yang tidak signifikan terhadap Jensen’s alpha. Pada hasil regresi model penelitian 3, variabel dividend yield memiliki nilai probabilitas tstatistik lebih besar dari α = 10%. Sehingga juga dapat dikatakan variabel dividend yield memiliki pengaruh yang tidak signifikan terhadap WAI™/TA. Di dalam penelitian Van Horne dan McDonald (1971) ditemukan bukti empiris bahwa kebijakan dividen suatu perusahaan memiliki pengaruh positif signifikan terhadap nilai pasar saham. Naranjo et al. (1998) dalam penelitiannya juga menemukan bukti empiris bahwa dividend yield memiliki hubungan positif dengan return saham. Kemudian dalam penelitian Lie (2005) ditemukan bukti empiris bahwa perusahaan yang memutuskan untuk berhenti membagikan selamanya atau dengan kata lain menghilangkan dividen mengalami kinerja usaha yang buruk selama tiga bulan pertama setelah pengumuman dan tiga bulan berikutnya. Dividend yield adalah suatu cara untuk mengukur seberapa besar aliran kas yang didapatkan oleh investor untuk setiap rupiah dana yang diinvestasikan pada saham suatu perusahaan. Semakin besar nilai dividend



76

yield, maka akan semakin menarik bagi investor dan pemegang saham, karena perusahaan dianggap mampu memberikan nilai tambah kepada mereka. Hal itu dikarenakan dividen merupakan manfaat langsung yang dapat dirasakan oleh para pemegang saham atas keberhasilan dan keuntungan yang berhasil diperoleh perusahaan. Nilai dividend yield yang tinggi secara tidak langsung juga mengindikasikan kondisi keuangan perusahaan yang baik, dan tersedianya kas yang cukup bagi perusahaan untuk menjalankan usahanya. Hasil yang didapatkan pada uji t ini tidak sesuai dengan penelitianpenelitian terdahulu dan hipotesis penulis. Pengaruh dividend yield sebagai proxy dari aliran kas pemegang saham yang tidak siginifikan terhadap ketiga ukuran kinerja pasar perusahaan mengindikasikan bahwa besar kecilnya aliran kas pemegang saham tidak terlalu mempengaruhi apresiasi pasar terhadap saham perusahaan tersebut. Hal itu dikarenakan sebagian investor ada yang mendambakan aliran kas yang besar melalui dividen, sementara sebagian lainnya kurang menyukai aliran kas yang besar melalui dividen karena mempertimbangkan faktor pajak. Berdasarkan analisis yang telah dilakukan, hasil yang didapatkan pada uji t ini berbeda dengan hipotesis tiga (H3) penulis yang menyatakan bahwa aliran kas perusahaan untuk pemegang saham memiliki pengaruh positif signifikan terhadap kinerja pasar perusahaan. Sehingga hipotesis tiga (H3) penelitian ini tidak dapat diterima. 4.4.3.4 Pengaruh Variabel Kontrol Terhadap Kinerja Pasar Perusahaan 1) Efektivitas penggunaan aset Pada tabel 4.9 terlihat bahwa variabel return on assets (ROA) sebagai proxy dari efektivitas penggunaan aset pada hasil regresi model penelitian 1 memiliki nilai koefisien 1.2891 dengan nilai probabilitas t-statistik lebih kecil dari α = 1%. Pada hasil regresi model penelitian 2, variabel return on assets (ROA) memiliki nilai koefisien 1.3997 dengan nilai probabilitas t-statistik



77

lebih kecil dari α = 1%. Pada hasil regresi model penelitian 3, variabel return on assets (ROA) memiliki nilai koefisien 4.4461 dengan nilai probabilitas t-statistik lebih kecil dari α = 1%. Sehingga dapat dikatakan variabel return on assets (ROA) sebagai proxy dari efektivitas penggunaan aset memiliki pengaruh positif signifikan terhadap kinerja pasar perusahaan. Hasil yang didapatkan pada uji t ini sesuai dengan prediksi penulis, dan hasil dari penelitian Johnson dan Soenen (2003), maupun penelitian Hobart (2006). Rasio return on assets (ROA) digunakan sebagai indikator untuk menunjukkan seberapa efektif suatu perusahaan dalam menggunakan aset-aset yang dimilikinya untuk menghasilkan keuntungan. Semakin efektif suatu perusahaan dalam

menggunakan

aset-aset

yang

dimilikinya

untuk

menghasilkan keuntungan, maka akan berdampak pada semakin meningkatnya profitabilitas perusahaan tersebut. Para investor akan mencari saham perusahaan-perusahaan dengan profitabilitas tinggi, sehingga apresiasi pasar terhadap saham-saham tersebut juga akan meningkat. 2) Ukuran perusahaan Pada tabel 4.9 di atas dapat terlihat bahwa variabel logaritma total assets sebagai proxy dari ukuran perusahaan pada hasil regresi model penelitian 1 memiliki nilai probabilitas tstatistik lebih besar dari α = 10%. Pada hasil regresi model penelitian 2, variabel logaritma total assets memiliki nilai probabilitas t-statistik lebih besar dari α = 10%. Pada hasil regresi model penelitian 3, variabel logaritma total assets memiliki nilai probabilitas t-statistik lebih besar dari α = 10%. Sehingga dapat dikatakan variabel logaritma total assets sebagai proxy dari ukuran perusahaan memiliki pengaruh yang tidak signifikan terhadap kinerja pasar perusahaan.



78

Hasil yang didapatkan pada uji t ini tidak sesuai dengan prediksi penulis dan hasil dari penelitian Fama dan French (1992), Rouwenhorst (1999), serta Hobart (2006). Ukuran perusahaan dianggap merepresentasikan kinerja kumulatif perusahaan di masa lalu. Sehingga perusahaan dengan aset kecil dapat diindikasikan memiliki kinerja yang tidak begitu baik di masa-masa yang lalu. Dengan begitu maka semakin besar ukuran suatu perusahaan maka semakin rendah return yang akan didapatkan oleh investor. Hal itu karena perusahaan kecil dianggap memiliki risiko yang lebih tinggi. Dan sesuai dengan konsep risk & return, maka investor akan mengharapkan return yang lebih tinggi dari perusahaan kecil dibanding perusahaan besar. Pengaruh ukuran perusahaan yang tidak signifikan terhadap kinerja pasar perusahaan pada penelitian ini menunjukkan bahwa besar kecilnya ukuran suatu perusahaan (berdasarkan ukuran total assets) tidak terlalu mempengaruhi apresiasi pasar terhadap saham perusahaan tersebut. Memang pada kenyataannya, terutama di bursa saham Indonesia tidak selalu saham-saham perusahaan kecil memberikan return yang lebih besar dibandingkan return dari saham-saham perusahaan yang tergolong besar, begitupun sebaliknya. 4.4.3.5 Pengaruh

Variabel

Dummy

Tahun Terhadap

Kinerja

Pasar

Perusahaan Dengan menggunakan tiga dummy tahun untuk mencerminkan empat periode observasi (2007, 2008, 2009, 2010), dan yang menjadi observasi dasar adalah periode tahun 2007, maka model regresi yang dihasilkan diasumsikan merupakan model regresi untuk periode tahun 2007. Dalam tabel 4.9 terlihat bahwa variabel dummy tahun 2008 pada hasil regresi model penelitian 1 memiliki nilai koefisien -0.9694 dengan nilai probabilitas t-statistik lebih kecil dari α = 1%. Sehingga dapat dikatakan nilai Sharpe ratio periode tahun 2008 lebih kecil dari periode tahun 2007. Pada hasil regresi model penelitian 1, variabel dummy tahun



79

2009 memiliki nilai koefisien 0.5817 dengan nilai probabilitas t-statistik lebih kecil dari α = 1%. Sehingga dapat dikatakan nilai Sharpe ratio periode tahun 2009 lebih besar dari periode tahun 2007. Pada hasil regresi model penelitian 1, variabel dummy tahun 2010 memiliki nilai probabilitas t-statistik lebih besar dari α = 10%. Sehingga dapat dikatakan nilai Sharpe ratio periode tahun 2010 sama dengan periode tahun 2007. Dalam tabel 4.9 terlihat bahwa variabel dummy tahun 2008 pada hasil regresi model penelitian 2 memiliki nilai koefisien 0.2124 dengan nilai probabilitas t-statistik lebih kecil dari α = 1%. Sehingga dapat dikatakan nilai Jensen’s alpha periode tahun 2008 lebih besar dari periode tahun 2007. Pada hasil regresi model penelitian 2, variabel dummy tahun 2009 memiliki nilai probabilitas t-statistik lebih besar dari α = 10%. Sehingga dapat dikatakan nilai Jensen’s alpha periode tahun 2009 sama dengan periode tahun 2007. Pada hasil regresi model penelitian 2, variabel dummy tahun 2010 memiliki nilai probabilitas t-statistik lebih besar dari α = 10%. Sehingga dapat dikatakan nilai Jensen’s alpha periode tahun 2010 sama dengan periode tahun 2007. Dalam tabel 4.9 terlihat bahwa variabel dummy tahun 2008 pada hasil regresi model penelitian 3 memiliki nilai koefisien -1.5915 dengan nilai probabilitas t-statistik lebih kecil dari α = 1%. Sehingga dapat dikatakan nilai WAI™/TA periode tahun 2008 lebih kecil dari periode tahun 2007. Pada hasil regresi model penelitian 3, variabel dummy tahun 2009 memiliki nilai koefisien -1.1421 dengan nilai probabilitas t-statistik lebih kecil dari α = 1%. Sehingga dapat dikatakan nilai WAI™/TA periode tahun 2009 lebih kecil dari periode tahun 2007. Pada hasil regresi model penelitian 3, variabel dummy tahun 2010 memiliki nilai koefisien -0.9668 dengan nilai probabilitas t-statistik lebih kecil dari α = 1%. Sehingga dapat dikatakan nilai WAI™/TA periode tahun 2010 lebih kecil dari periode tahun 2007.



BAB V KESIMPULA DA SARA

5.1

Kesimpulan Penelitian ini berusaha untuk memberikan bukti empiris mengenai pengaruh pertumbuhan usaha, efisiensi working capital management, dan aliran kas pemegang saham terhadap kinerja pasar perusahaan. Dalam penelitian ini terdapat dua variabel kontrol yang dimasukkan ke dalam model penelitian yaitu, efektivitas penggunaan aset, dan ukuran perusahaan. Penelitian ini menggunakan 142 observasi di setiap modelnya, dan menggunakan 3 ukuran kinerja pasar perusahaan yaitu Sharpe ratio, Jensen’s alpha, dan wealth added index relative to total assets (WAI™/TA). Setelah dilakukan analisa terhadap hasil penelitian, maka kesimpulan yang dapat diambil adalah: 1) Pertumbuhan usaha memiliki pengaruh negatif signifikan terhadap kinerja pasar perusahaan dalam jangka pendek. Atau dapat dikatakan, semakin tinggi pertumbuhan usaha suatu perusahaan maka akan mengakibatkan semakin rendah kinerja pasar perusahaan tersebut dalam jangka pendek. 2) Bila memperhitungkan risiko spesifik perusahaan, efisiensi working capital management memiliki pengaruh positif signifikan terhadap kinerja pasar perusahaan. Atau dapat dikatakan, bila memperhitungkan risiko spesifik perusahaan, semakin rendah efisiensi working capital management suatu perusahaan (cash conversion cycle panjang) maka akan mengakibatkan semakin tinggi kinerja pasar perusahaan tersebut. 80



81

3) Aliran kas pemegang saham memiliki pengaruh yang tidak signifikan terhadap kinerja pasar perusahaan. Atau dapat dikatakan besar kecilnya aliran kas suatu perusahaan untuk pemegang sahamnya tidak terlalu mempengaruhi kinerja pasar perusahaan tersebut. 4) Efektivitas penggunaan aset ditemukan berpengaruh positif signifikan terhadap kinerja pasar suatu perusahaan, sementara ukuran perusahaan ditemukan berpengaruh tidak signifikan terhadap kinerja pasar suatu perusahaan. 5.2

Implikasi Penelitian 1) Bagi investor, dengan diperolehnya bukti empiris bahwa pertumbuhan usaha, efisiensi working capital management, dan efektivitas penggunaan aset memiliki pengaruh signifikan terhadap kinerja pasar perusahaan, maka investor dapat menjadikan faktorfaktor finansial tersebut sebagai dasar pertimbangan ketika mengambil keputusan investasi. 2) Bagi perusahaan, dengan diperolehnya bukti empiris bahwa pertumbuhan usaha, efisiensi working capital management, dan efektivitas penggunaan aset memiliki pengaruh signifikan terhadap kinerja pasar perusahaan, maka dapat menjadi masukan bagi perusahaan untuk senantiasa mengevaluasi faktor-faktor finansial tersebut demi meningkatkan kinerja pasar perusahaan mereka. 3) Bagi akademisi dan peneliti, dengan diperolehnya bukti empiris bahwa pertumbuhan usaha, efisiensi working capital management, dan efektivitas penggunaan aset memiliki pengaruh signifikan terhadap kinerja pasar perusahaan, maka akan menambah referensi atau bahan rujukan bagi penelitian-penelitian mereka selanjutnya yang berkaitan dengan hubungan serta pengaruh faktor-faktor finansial terhadap kinerja pasar perusahaan.



82

5.3

Keterbatasan dan Saran 1) Ukuran perusahaan ditemukan memiliki pengaruh yang tidak signifikan di ketiga ukuran kinerja pasar perusahaan. Penulis menduga penggunaan total assets sebagai dasar ukuran perusahaan tidaklah terlalu tepat. Sehingga penulis menyarankan pada penelitian-penelitian selanjutnya besar kecilnya perusahaan dapat diukur melalui market value of equity (market capitalization). 2) Penggunaan metode wealth added index (WAI™) sebagai salah satu ukuran kinerja perusahaan menjadikan perusahaan peringkat SWA100 sebagai dasar pengambilan sampel penelitian ini, karena nilai wealth added index (WAI™) tidak dipublikasikan oleh pihak lain, kecuali oleh majalah SWA dan Stern Stewart & Co. Hal itu berakibat pada terbatasnya jumlah observasi yang mungkin menjadi penyebab tidak signifikannya pengaruh beberapa faktor finansial yang diteliti terhadap kinerja pasar perusahaan. Sehingga dalam


selanjutnya

diharapkan

dapat

menambah jumlah observasi baik jumlah perusahaan yang diteliti maupun lama periode observasinya. 3) Dalam penelitian ini sampel yang digunakan berasal dari beragam sektor industri, kecuali sektor industri keuangan dan perbankan. Pada penelitian-penelitian selanjutnya penulis menyarankan untuk membagi sampel dalam beberapa kelompok berdasarkan klasifikasi masing-masing sektor industrinya, agar hasil dari penelitian tersebut dapat lebih akurat dan dapat dibandingkan hasil penelitiannya antara satu sektor industri dengan sektor industri lainnya.



DAFTAR PUSTAKA Black, F & Scholes, M.S. (1973). The Pricing of Options and Corporate Liabilities. Journal of Political Economy (81), p. 637-654. Busija, E.C., O’Neill, H.M., & Zeithaml, C.P. (1997). Diversification Strategy, Entry Mode, and Performance: Evidence of Choice And Constraints. Strategic Management Journal (18), p. 321–327. Chan, L.K., Hamao, Y., & Lakonishok, J. (1991). Fundamentals and Stock Returns in Japan. Journal of Finance (46), p. 1739-1789. Combs, J.G. & Ketchen, D.J. (1999). Explaining Interfirm Cooperation and Performance:Toward A Reconciliation of Predictions From the Resource-Based

View

and

Organizational

Economics.

Strategic

Management Journal (20), p. 867–888. Darmadji, Tjiptono dan Hendy M. Fahkruddin. (2008). Pasar Modal di Indonesia: Pendekatan Tanya Jawab, Edisi 2, Jakarta: Salemba Empat. Dess, G.G., Lumpkin, G.T., & Covin, J.G. (1997). Entrepreneurial Strategy Making and Firm Performance: Tests of Contingency and Configurational Models. Strategic Management Journal (18/9), p. 677– 695. Fama, E.F. & French, K. (1992). The Cross-Section of Expected Stock Returns. Journal of Finance (47), p. 427-466. Fama, E.F. & French, K. (1998a). Taxes, Financing Decisions and Firm Value. Journal of Finance (53), p. 819–841. Fama, E.F. & French, K. (1998b). Value Versus Growth: The International Evidence. Journal of Finance (53), p. 1975–1998.

83



84

Farjoun, M. (1998). The Independent And Joint Effects of The Skill and Physical Bases of Relatedness in Diversification. Strategic Management Journal (19/7), p. 611–630. Gujarati, Damodar N., & Porter, Dawn C. (2009). Basic Econometrics. Ed. 5, McGraw-Hill. Harto, Budi. (2007). Analisis Pengaruh Rasio Keuangan terhadap Harga Saham (Studi pada Saham-saham LQ45 di Bursa Efek Jakarta). Tesis Fakultas Ekonomi, Universitas Indonesia. Hickman, Kent A., Hunter, Hugh O., & Byrd, John W. (2002). Foundations of Corporate Finance. Ed. 2, South-Western, Ohio. Higgins, R.C. (1974). Growth, Dividend Policy, and Capital Costs in the Electric Utility Industry. Journal of Finance, 29, pp. 1189-1201. Higgins, Robert, C. (1977). How Much Growth Can a Firm Afford?. Financial Management, Vol. 6, No.3 (Autumn, 1977), pp.7-16. Hitt, M. & Hoskisson, R. (1997). International Diversification: Effects on Innovation and Firm Performance in Product Diversified Firms. Academy of Management Journal (40/4), p. 767-98. Hobarth, Mag Lukas L. (2006). Modelling the Relationship between Financial Indicators and Company Performance – An Empirical Study for US Listed Companies. Dissertation Vienna University of Economics and Business Administration. Ikatan Akuntan Indonesia. (2000). Standar Profesional Akuntan Publik. Jakarta: Salemba Empat. Ikatan Akuntan Indonesia. (2007). Standar Akuntansi Keuangan Per 1 September 2007. Jakarta: Salemba Empat. Iqbal, Muhammad. (2004). Analisis Pengaruh Economic Value Added, Return on Asset, Return on Equity, dan Earning per Share terhadap



85

Harga Saham dan Market Value Added (Penelitian Empiris di Bursa Efek Jakarta Tahun 2000-2002). Tesis Fakultas Ekonomi, Universitas Indonesia. Jensen, Michael C. (2001). Value Maximization, Stakeholder Theory, and the Corporate Objective Function. Harvard Business School Working Paper, Boston. Johansson, J.K. & Yip, G.S. (1994). Exploiting Globalization Potential: U.S. and Japanese Strategies. Strategic Management Journal (15/8), p. 579–601. Johnson, R. & Soenen, L. (2003). Indicators Of Successful Companies. European Management Journal (21), p. 364-369. Jones, Charles P. (2007). Investments: Analysis and Management. Ed. 10, John Wiley & Sons, Inc., New York. Keats, B.W. & Hitt, M.A. (1988). A Causal Model of Linkages among Environmental Dimensions, Macro Organizational Characteristics, and Performance. Academy of Management Journal (31/3), p. 570–598. Keown, Arthur, J dan John D. Martin dan J. William Petty dan David F. Scott, JR. (2005). Financial Management: Principles and Applications. Tenth Edition. Pearson Prentice Hall. Kothari, S.P dan Jay Shanken. (1997). Book-to-Market, Dividend Yield, and Expected Market Returns: A time-series Analysis. Journal of Financial Economics, 44, pp.169-203. Legowo, Herman. & Machfoedz, Mas’ud. (1998). Efisiensi Pasar Modal: Perbandingan Pada Dua Periode Yang Berbeda Dalam Pasar Modal Indonesia. Jurnal Ekonomi dan Bisnis Indonesia. Vol. 13, No. 2, p. 78-90. Lie, Erik. (2005). Operating Performance Following Dividend Decreases and Omissions. Journal of Corporate Finance, 12, pp.27-53.



86

Nachrowi, Djalal Nachrowi., & Usman, Hardius. (2006). Pendekatan Populer dan Praktis EKO@OMETRIKA Untuk Analisis Ekonomi dan Keuangan. Lembaga Penerbit Fakultas Ekonomi Universitas Indonesia, Jakarta. Naranjo, Andy dan M. Nimalendran dan Mike RyngaertSource. (1998). Stock Returns, Dividend Yields, and Taxes. The Journal of Finance, Vol. 53, No. 6 (Dec., 1998), pp. 2029-2057. Nguyen, T.H., Seror A.., & Devinney, T.M. (1990). Diversification Strategy and Performance in Canadian Manufacturing Firms. Strategic Management Journal (11/5), p. 411–418. Pontiff, Jeffrey dan Lawrence D. Schall. (1998). Book-to-Market Ratios as Predictors of Market Returns. Journal of Financial Economics, 49, pp.141160. Ross, Stephen A. (1995). Fundamentals of Corporate Finance. Ed. 3, Irwin. Rouwenhorst, Geert. K. (1999). Local Return Factors and Turnover in Emerging Stock Markets. The Journal of Finance, Vol.54, No.4, pp.14391464. Schroeder, Richard G., Calrk, Myrtle W., Cathey, Jack M. (2009). Financial Accounting Theory and Analysis: Text and Cases. Ninth Edition. John Wiley & Sons, Inc. Stern, Erik. (2009). Strategi Mendongkrak WAI dan RWA. Majalah SWA 13/XXV, pp.74-76. Stern Stewart & Co. (2002). Introduction to the Wealth Added Index (WAI™) A @ew Performance Measurement and Strategic Planning Platform. Perspective on Business, London. Swakarya, Sembada. (2008). Peringkat SWA100. Majalah SWA 19/XXIV.



87

Swakarya, Sembada. (2009). Peringkat SWA100. Majalah SWA 13/XXV. Swakarya, Sembada. (2010). Peringkat SWA100. Majalah SWA 13/XXVI. Swakarya,

Sembada. (2011).

Peringkat SWA100. Majalah SWA

13/XXVII. Van Horne, J.C. & J.G. McDonald. (1971). Dividend Policy and @ew Equity Financing. Journal of Finance, 26, pp. 507-519. Winarno, Wing Wahyu. (2009). Analisis Ekonometrika dan Statistika dengan EViews. Edisi Kedua, UPP STIM YKPN, Yogyakarta. Young, David. (2001). EVA and Value Based Management: A Practical Guide to Implementation. McGraw-Hill, New York. Zajac E.J., Kraatz M.S., & Bresser R.K.F. (2000). Modeling the Dynamics of Strategic Fit: A @ormative Approach to Strategic Change. Strategic Management Journal (21/4), p. 429–453. Modul Analisa Software Ekonometrika, Laboratorium Komputasi, Departemen Ilmu Ekonomi, Fakultas Ekonomi Universitas Indonesia.



LAMPIRA 1 DAFTAR SAMPEL PERUSAHAA

O 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24 25 26 27 28 29 30 31 32 33 34 35 36

KODE EMITE AALI AKRA AMFG ANTM ASII AUTO BLTA BMTR BNBR BRPT BUMI ENRG FASW GGRM HMSP INCO INDF INKP INTP ISAT JRPT KIJA KLBF LPKR LSIP MEDC MLBI MPPA PGAS PLIN PTBA RALS RMBA SMAR SMCB SMGR

AMA EMITE PT Astra Agro Lestari Tbk PT AKR Corporindo Tbk PT Asahimas Flat Glass Tbk PT Aneka Tambang (Persero) Tbk PT Astra International Tbk PT Astra Otoparts Tbk PT Berlian Laju Tanker Tbk PT Global Mediacom Tbk PT Bakrie & Brothers Tbk PT Barito Pacific Tbk PT Bumi Resources Tbk PT Energi Mega Persada Tbk PT Fajar Surya Wisesa Tbk PT Gudang Garam Tbk PT HM Sampoerna Tbk PT International Nickel Indonesia Tbk PT Indofood Sukses Makmur Tbk PT Indah Kiat Pulp & Paper Tbk PT Indocement Tunggal Prakasa Tbk PT INDOSAT Tbk PT Jaya Real Property Tbk PT Kawasan Industri Jababeka Tbk PT Kalbe Farma Tbk PT Lippo Karawaci Tbk PT PP London Sumatra Tbk PT Medco Energi International Tbk PT Multi Bintang Indonesia Tbk PT Matahari Putra Prima Tbk PT Perusahaan Gas Negara (Persero) Tbk PT Plaza Indonesia Realty Tbk PT Tambang Batu Bara Bukit Asam (Persero) Tbk PT Ramayana Lestari Sentosa Tbk PT Bentoel International Investama Tbk PT SMART Tbk PT Holcim Indonesia Tbk PT Semen Gresik (Persero) Tbk


37 38 39 40 41 42 43 44

SMRA TINS TKIM TLKM TURI UNSP UNTR UNVR

PT Summarecon Agung Tbk PT Timah (Persero) Tbk PT Pabrik Kertas Tjiwi Kimia Tbk PT Telekomunikasi Indonesia (Persero) Tbk PT Tunas Ridean Tbk PT Bakrie Sumatra Plantations Tbk PT United Tractor Tbk PT Unilever Indonesia Tbk


LAMPIRA 2 HASIL (OUTPUT) MODEL PEELITIA 1

1. Uji ormalitas 20

Series: Residuals Sample 1 142 Observations 142

16

12

8

4

Mean Median Maximum Minimum Std. Dev. Skewness Kurtosis

5.00e-17 -0.010454 1.456307 -1.054904 0.476120 0.182714 3.042454

Jarque-Bera Probability

0.800760 0.670066

0 -1.0

-0.5

0.0

0.5

1.0

1.5

2. Uji Multikolinearitas a

Coefficients

Collinearity Statistics Model 1

Tolerance

VIF

(Constant) LogTA

.847

1.181

SGR

.983

1.018

ROA

.908

1.101

CCC

.885

1.130

DY

.917

1.091

D08

.604

1.657

D09

.658

1.519

D10

.629

1.590

a. Dependent Variable: SR


3. Uji Heteroskedastisitas

Heteroskedasticity Test: Breusch-Pagan-Godfrey F-statistic Obs*R-squared Scaled explained SS

0.685092 5.620016 5.034849

Prob. F(8,133) Prob. Chi-Square(8) Prob. Chi-Square(8)

0.7041 0.6897 0.7538

Test Equation: Dependent Variable: RESID^2 Method: Least Squares Date: 01/18/12 Time: 14:29 Sample: 1 142 Included observations: 142

Variable

Coefficient

Std. Error

t-Statistic

Prob.

C LOGTA SGR ROA CCC DY D08 D09 D10

0.831167 -0.078924 0.036517 -0.226951 -0.000181 -0.082697 -0.036685 0.014293 0.014441

0.455401 0.063799 0.045677 0.212682 0.000112 0.203658 0.076577 0.080650 0.081610

1.825130 -1.237081 0.799469 -1.067089 -1.605903 -0.406058 -0.479060 0.177228 0.176956

0.0702 0.2182 0.4254 0.2879 0.1107 0.6854 0.6327 0.8596 0.8598

R-squared Adjusted R-squared S.E. of regression Sum squared resid Log likelihood F-statistic Prob(F-statistic)

0.039578 -0.018192 0.325754 14.11335 -37.57113 0.685092 0.704058

Mean dependent var S.D. dependent var Akaike info criterion Schwarz criterion Hannan-Quinn criter. Durbin-Watson stat

0.225094 0.322830 0.655931 0.843273 0.732059 1.574120


4. Uji Autokorelasi

Breusch-Godfrey Serial Correlation LM Test: F-statistic Obs*R-squared

1.017860 2.172893

Prob. F(2,131) Prob. Chi-Square(2)

0.3642 0.3374

Test Equation: Dependent Variable: RESID Method: Least Squares Date: 01/18/12 Time: 14:23 Sample: 1 142 Included observations: 142 Presample missing value lagged residuals set to zero. Variable

Coefficient

Std. Error

t-Statistic

Prob.

C LOGTA SGR ROA CCC DY D08 D09 D10 RESID(-1) RESID(-2)

0.120318 -0.014179 0.007194 -0.021604 -4.65E-05 0.012001 -0.026702 -0.009765 -0.017317 -0.028222 -0.127535

0.690992 0.096623 0.069081 0.321705 0.000172 0.306630 0.117213 0.121619 0.124174 0.087918 0.091189

0.174124 -0.146749 0.104140 -0.067156 -0.269649 0.039139 -0.227806 -0.080291 -0.139457 -0.321005 -1.398590

0.8620 0.8836 0.9172 0.9466 0.7879 0.9688 0.8202 0.9361 0.8893 0.7487 0.1643


0.015302 -0.059866 0.490164 31.47422 -94.51652 0.203572 0.995679


5.00E-17 0.476120 1.486148 1.715121 1.579193 1.984985


5. Hasil Penelitian

Dependent Variable: SR Method: Least Squares Date: 01/18/12 Time: 14:23 Sample: 1 142 Included observations: 142 Variable

Coefficient

Std. Error

t-Statistic

Prob.


0.573709 -0.049530 -0.119532 1.289132 0.000264 0.039948 -0.969352 0.581690 -0.062253

0.685339 0.096011 0.068739 0.320068 0.000169 0.306488 0.115241 0.121371 0.122817

0.837118 -0.515879 -1.738923 4.027682 1.561855 0.130341 -8.411507 4.792650 -0.506874

0.4040 0.6068 0.0844 0.0001 0.1207 0.8965 0.0000 0.0000 0.6131


0.623211 0.600547 0.490230 31.96332 -95.61137 27.49778 0.000000


0.201538 0.775652 1.473400 1.660741 1.549527 2.035904



1. Uji ormalitas 12


10

8

6

4

2


4.53e-17 -0.007127 0.756152 -0.842338 0.333401 0.050710 2.664447


0.727052 0.695221

0 -0.8

-0.6

-0.4

-0.2

0.0

0.2

0.4

0.6

0.8

2. Uji Multikolinearitas

a

Coefficients

Collinearity Statistics Model

1

Tolerance

VIF

(Constant) LogTA

.847

1.181

SGR

.983

1.018

ROA

.908

1.101

CCC

.885

1.130

DY

.917

1.091

D08

.604

1.657

D09

.658

1.519

D10

.629

1.590

a. Dependent Variable: JA




0.775237 6.326558 4.618851


0.6252 0.6107 0.7974

Test Equation: Dependent Variable: RESID^2 Method: Least Squares Date: 01/18/12 Time: 14:28 Sample: 1 142 Included observations: 142 Variable

Coefficient

Std. Error

t-Statistic

Prob.


0.224618 -0.013346 0.003184 -0.151602 -2.17E-05 -0.005277 -0.036826 0.015196 0.018062

0.201060 0.028167 0.020166 0.093900 4.96E-05 0.089916 0.033809 0.035607 0.036031

1.117166 -0.473804 0.157897 -1.614513 -0.437534 -0.058690 -1.089248 0.426755 0.501292

0.2659 0.6364 0.8748 0.1088 0.6624 0.9533 0.2780 0.6702 0.6170


0.044553 -0.012917 0.143821 2.751026 78.52430 0.775237 0.625175


0.110374 0.142901 -0.979215 -0.791874 -0.903088 1.805502


4. Uji Autokorelasi


0.867745 1.856621


0.4223 0.3952


Coefficient

Std. Error

t-Statistic

Prob.


0.078621 -0.009818 -0.002413 0.003204 -3.12E-05 -0.020155 -0.012110 -0.005670 0.000322 0.013520 -0.118104

0.486065 0.067958 0.048320 0.228398 0.000122 0.218048 0.081301 0.085344 0.086206 0.090188 0.090277

0.161750 -0.144470 -0.049928 0.014027 -0.254859 -0.092436 -0.148953 -0.066436 0.003739 0.149906 -1.308243

0.8718 0.8854 0.9603 0.9888 0.7992 0.9265 0.8818 0.9471 0.9970 0.8811 0.1931


0.013075 -0.062263 0.343624 15.46812 -44.07902 0.173549 0.997785


4.53E-17 0.333401 0.775761 1.004733 0.868806 1.985912


5. Hasil Penelitian

Dependent Variable: JA Method: Least Squares Date: 01/18/12 Time: 14:28 Sample: 1 142 Included observations: 142 Variable

Coefficient

Std. Error

t-Statistic

Prob.


-0.122183 -0.016804 -0.173170 1.399730 0.000142 -0.240445 0.212367 0.019150 -0.058966

0.479906 0.067232 0.048134 0.224126 0.000118 0.214617 0.080697 0.084990 0.086002

-0.254597 -0.249947 -3.597648 6.245272 1.195973 -1.120346 2.631651 0.225318 -0.685640

0.7994 0.8030 0.0005 0.0000 0.2338 0.2646 0.0095 0.8221 0.4941


0.321231 0.280402 0.343282 15.67304 -45.01345 7.867853 0.000000


-0.048454 0.404675 0.760753 0.948094 0.836881 1.959977



1. Uji ormalitas 24


20

16

12

8

4


-1.51e-16 -0.009722 2.008553 -2.111887 0.751267 -0.250817 3.150874


1.623525 0.444075

0 -2.0

-1.5

-1.0

-0.5

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

2. Uji Multikolinearitas

a

Coefficients

Collinearity Statistics Model 1

Tolerance

VIF

(Constant) LogTA

.847

1.181

SGR

.983

1.018

ROA

.908

1.101

CCC

.885

1.130

DY

.917

1.091

D08

.604

1.657

D09

.658

1.519

D10

.629

1.590

a. Dependent Variable: WAIPerTA




0.976901 7.880963 7.435169


0.4569 0.4452 0.4905

Test Equation: Dependent Variable: RESID^2 Method: Least Squares Date: 01/18/12 Time: 14:32 Sample: 1 142 Included observations: 142

Variable

Coefficient

Std. Error

t-Statistic

Prob.


2.295518 -0.250746 0.017535 0.800604 -0.000456 -0.353366 0.051045 -0.065143 0.103883

1.153857 0.161647 0.115731 0.538876 0.000285 0.516012 0.194024 0.204344 0.206778

1.989431 -1.551188 0.151518 1.485692 -1.600148 -0.684802 0.263084 -0.318789 0.502393

0.0487 0.1232 0.8798 0.1397 0.1119 0.4947 0.7929 0.7504 0.6162


0.055500 -0.001312 0.825366 90.60348 -169.5865 0.976901 0.456892


0.560428 0.824825 2.515303 2.702644 2.591431 1.518576


4. Uji Autokorelasi


0.044596 0.096615


0.9564 0.9528


Coefficient

Std. Error

t-Statistic

Prob.


0.025096 -0.003248 0.001669 0.016050 -2.02E-05 -0.000414 -0.004790 -0.000481 0.003501 -0.016703 -0.022745

1.092939 0.153027 0.110507 0.511944 0.000277 0.487982 0.183999 0.193810 0.195577 0.090165 0.093062

0.022962 -0.021227 0.015102 0.031352 -0.072776 -0.000848 -0.026031 -0.002481 0.017903 -0.185253 -0.244404

0.9817 0.9831 0.9880 0.9750 0.9421 0.9993 0.9793 0.9980 0.9857 0.8533 0.8073


0.000680 -0.075604 0.779149 79.52662 -160.3281 0.008919 1.000000


-1.51E-16 0.751267 2.413071 2.642044 2.506117 1.990700


5. Hasil Penelitian

Dependent Variable: WAIPERTA Method: Least Squares Date: 01/18/12 Time: 14:33 Sample: 1 142 Included observations: 142 Variable

Coefficient

Std. Error

t-Statistic

Prob.


1.307979 -0.088053 -0.385244 4.446112 0.000146 -0.196709 -1.591474 -1.142138 -0.966781

1.081393 0.151496 0.108463 0.505034 0.000267 0.483606 0.181839 0.191511 0.193792

1.209532 -0.581223 -3.551840 8.803595 0.547857 -0.406755 -8.752126 -5.963824 -4.988765

0.2286 0.5621 0.0005 0.0000 0.5847 0.6848 0.0000 0.0000 0.0000


0.598606 0.574462 0.773532 79.58077 -160.3764 24.79313 0.000000


0.143713 1.185793 2.385583 2.572924 2.461711 2.019998


LAMPIRA 5 HASIL (OUTPUT) MODEL PEELITIA YAG MEGGUAKA SUSTAIABLE GROWTH RATE (SGR) DEGA TIME LAG 1 PERIODE

1. Model Penelitian 1 Dependent Variable: SR Method: Least Squares Date: 01/17/12 Time: 19:03 Sample: 1 142 Included observations: 142 Variable

Coefficient

Std. Error

t-Statistic

Prob.

C LOGTA SGR_1 ROA CCC DY D08 D09 D10

0.493642 -0.036530 0.030248 1.278070 0.000259 0.100343 -0.983963 0.569595 -0.084640

0.693145 0.096987 0.071080 0.323429 0.000171 0.325887 0.116191 0.122457 0.123428

0.712177 -0.376646 0.425554 3.951626 1.513159 0.307906 -8.468511 4.651371 -0.685742

0.4776 0.7070 0.6711 0.0001 0.1326 0.7586 0.0000 0.0000 0.4941


0.615168 0.592020 0.495435 32.64558 -97.11092 26.57566 0.000000


0.201538 0.775652 1.494520 1.681861 1.570648 2.012192


2. Model Penelitian 2 Dependent Variable: JA Method: Least Squares Date: 01/17/12 Time: 19:03 Sample: 1 142 Included observations: 142 Variable

Coefficient

Std. Error

t-Statistic

Prob.


-0.235283 0.001675 0.039214 1.383895 0.000134 -0.159547 0.190813 0.001391 -0.091423

0.502006 0.070242 0.051479 0.234242 0.000124 0.236022 0.084151 0.088689 0.089392

-0.468686 0.023850 0.761754 5.907981 1.079705 -0.675986 2.267515 0.015680 -1.022719

0.6401 0.9810 0.4476 0.0000 0.2822 0.5002 0.0250 0.9875 0.3083


0.258411 0.213804 0.358816 17.12358 -51.29795 5.793069 0.000002


-0.048454 0.404675 0.849267 1.036608 0.925395 1.982133

3. Model Penelitian 3 Dependent Variable: WAIPERTA Method: Least Squares Date: 01/17/12 Time: 19:04 Sample: 1 142 Included observations: 142 Variable

Coefficient

Std. Error

t-Statistic

Prob.


1.034060 -0.044208 0.122743 4.409416 0.000128 0.034104 -1.636442 -1.179822 -1.038804

1.127619 0.157779 0.115633 0.526159 0.000278 0.530158 0.189021 0.199215 0.200794

0.917029 -0.280192 1.061481 8.380388 0.460501 0.064329 -8.657465 -5.922340 -5.173484

0.3608 0.7798 0.2904 0.0000 0.6459 0.9488 0.0000 0.0000 0.0000


0.564224 0.538012 0.805980 86.39737 -166.2115 21.52531 0.000000


0.143713 1.185793 2.467768 2.655109 2.543896 2.079870


U IVERSITAS I DO ESIA

Recommend Documents