PENGARUH VARIABEL MAKROEKONOMI TERHADAP PERKEMBANGAN PASAR MODAL (STUDI KAStTS BURSA EFEKJAKARTA PERIOD£ 1977-2004)
The E.ffect of Macroeconomic Variables 011 Capital Market Development (Case Stut(r in Jakarta Stock Exclumgefor Period 1977-2004)
Oleh: Hellington Nomo•· Pokok Mahasiswa L2E04618
TESIS diajukan st'ha~ai salah satu 'yarat untuk rnt'mpaoldl gdar l\lagista Elwnomi Program l\lagistt'r Ekonomi Taapan Bidang Kajian lltama Ekonomi Pcmbangunan dan Pcrcm:anaan
PROGRAM l\1AGISTER EKOl\OMI TERAP.--\N UNIVERSITAS PADJADJARAN BANDUNG 2005
PENGARUH VARIABEL MAKROEKONOMI TERHADAP PERKEMBANGAN PASAR MODAL (STUDI KASUS BURSA EFEK JAKARTA PERIODE 1977-2004)
Oleh: Bellington Nomor Pokok Mahasiswa L2E04618
Tesis ini diajukan sebagai salah satu syarat untuk memperoleh gelar Magister Ekonomi Program Magister Ekonomi Terapan Bidang Kajian Utama Ekonomi Pembangunan dan Perencanaan l7 niversitas Padjadjaran Bandung. Ol Agustus 2005
Pembimbing
c\Iengetahui Koordinator Program 1\IET
(Dr. Budiono,SE,MA) NIP. 131 951 238
(Prof.Dr.Hj. Tati Suhartati Joesron, SE.,MS) NIP 130437052
PERNYATAAN
Dengan ini saya menyatakan bahwa : 1. Karya tulis saya, tesis ini, adalah asli dan belum pemah diajukan untuk
mendapatkan gelar akademik satjana, magister dan/atau doktor, baik di Universitas Padjadjaran maupun di perguruan tinggi lain. 2. Karya tulis ini adalah mumi gagasan, rumusan, dan penelitian saya sendiri, tanpa bantuan pihak lain, kecuali arahan Tim Pembimbing. 3. Dalam karya tulis ini tidak terdapat karya atau pendapat yang telah ditulis atau dipublikasikan orang lain, kecuali secara tertulis dengan jelas dicantumkan sebagai acuan dalam naskah dengan disebutkan nama pengarang dan dicantumkan dalam daftar pustaka. -l. Pernyataan ini saya buat dengan sesungguhnya dan apabila dikemudian hari
terdapat penyimpangan dan ketidakbenaran dalam pernyataan ini, maka saya bersedia menerima sanksi akademik berupa pencabutan gelar yang telah diperoleh karena karya ini, serta sanksi lainnya sesuai dengan norma yang berlaku di perguruan tinggi ini.
Bandung, :l.1 Juli 2005
(Hellington) L2E04618
Ill
Abstrak
Pada dua dekade terakhir ini, perkembangan pasar modal Indonesia menunjukkan kinerja yang cukup baik. Perkembangan yang terjadi pada suatu pasar modal dapat dilihat dari beberapa indikator perkembangan pasar modal antara lain Nilai kapitalisasi Pasar terhadap PDB, Nilai Total Perdagangan Saham terhadap PDB, Nilai Penawaran Umum Saham terhadap PDB dan Rasio Perputaran. Mengamati perkembangan yang terjadi pada indikator pasar modal tersebut, timbul satu pertanyaan tentang faktor apa saja yang mampu mempengaruhi perkembangan pasar modal. Penelitian ini mencoba menganalisis pengaruh beberapa variabel makroekonomi yang diduga mempengaruhi perkembangan pasar modal yaitu : nilai tukar Rupiah/US$, tingkat bunga riil deposito bank umum 1 bulan, tingkat inflasi, jumlah uang beredar terhadap PDB, tingkat hasil pasar (market return) dan variabel dummy. Perkembangan pasar modal direpresentasikan oleh sebuah indeks perkembangan pasar modal (indeks) yang merupakan nilai rata-rata dari penjumlahan nilai kapitalisasi Pasar terhadap PDB. Nilai Total Perdagangan Saham terhadap PDB, Nilai Penawaran Umum Saham terhadap PDB. Periode amatan adalah tahun 1977 sampai dengan tahun 2004. Dengan menggunakan analisis regresi linear berganda, penelitian ini rnenunjukkan hasil bahwa secara individual : nilai tukar Rupiah/US$, tingkat inflasi, tingkat bunga riil deposito 1 bulan, serta jumlah uang beredar terhadap PDB masingrnasing memiliki pengaruh yang signifikan terhadap Indeks, sedangkan tingkat hasil pasar (market return) dan variabel dummy berupa kebijakan pemerintah tidak terbukti secara signifikan mempengaruhi Indeks. Arah hubungan yang sesuai dengan teori (antara variabel independen terhadap Indeks) adalah variabel nilai tukar Rupiah/US$, tingkat inflasi, jumlah uang beredar (M2) terhadap PDB dan tingkat hasil pasar. Sedangkan tingkat bunga riil deposito 1 bulan bertentangan dengan teori. Alasan yang mendasari hubungan positif antara tingkat bunga dan indikator perkembangan pasar modal adalah tingkat bunga riil yang positif dan tinggi mendorong orang untuk menabung di bank dan institusi keuangan lainnya. Karenanya, peningkatan ini meningkatkan j umlah uang pada institusi keuangan, dan memberikan peluang kepada institusi keuangan untuk berinvestasi di pasar modal dan memberikan kredit kepada emiten dan perusahaan publik.
Kata kunci : Perkembangan pasar modal, makroekonomi,Bursa Efek Jakarta, kapitalisasi Pasar, tingkat Bunga Riil.
IV
Abstract
In two last decades. Indonesia Capital Market has shown good performance. Capital market development can be seen by several indicators, these indicators are stock market capitalization to GDP, stock market total value traded to GDP, Equity Issues to GDP and turnorer ratio. By Observasing the growth has been happening, there is a question about what factors may influence this development? This study tries to analyze the influence of several macroeconomic variables on capital market development, i.e.: exchange rate of Rupiah to USS, real interest rate time deposit for I month, inflation rate, money supply to GDP, market return and dummy variables. Capital market development is represented by a capital market development index (index), is a mean of amount of stock market capitali=ation to GDP, stock market total value traded to GDP and Equity Issues to GDP. Observation period is from 1977 to 2004. By using multiple linear regression, this study found that individual analysis indicated that Exchange rate of Rupiah to USS, inflation rate, real interest rate of time deposit for I month and money supp(v to GDP affect significant(v, on the other hand market return and dummy variable affect insign(ficantly. Theoretically, the relationship hetween Exchange rate of Rupiah to USS, il?flation rate. and money supply to GDP consistem with theory and previous prediction, In comrast, real interest rate has sign rdationship different from the theory and the previous prediction. A reason behind the positive relationship between real interest rates and Index is rhat higher and positive real interest rates encouraged people to save in banks and other financial institutions. Hence, this increased the supp(v of money on these financial institutions. which, in turn. gave them the opportunity to im·est in the stock markets and gave loan to issuers and public companies. Keyword : Capital marker development, macroeconomy, Jakarta Stock Erchange, market capitalisation, real interest rate.
v
KATAPENGANTAR
Assalamu'alaikum Warahmatullahi Wabarakatuh. Dengan segenap rasa syukur kehadirat Allah SWT yang telah melimpahkan segala rahmat-~ya sehingga penyusunan tesis dapat penulis selesaikan. Tesis ini dapat terwujud berkat adanya bantuan berbagai pihak, maka dari itu penulis mengucapkan banyak terima kasih kepada semua yang telah membantu dalam penyusunan tesis ini, khususnya kepada yth: I. lbu Prof. Dr. Hj Tati Suhartati Joesron, SE.,MS. selaku Ketua Program Magister Ekonomi Terapan Universitas Pad_1adjaran, Bapak Dr. Budiono. SE.,fVIA selaku Sekretaris Btdang Akademtl-; & Kerjasama dan Bapak lr. Bagdja Muljarijadi. SE,MS selaku Sekretaris Bidang Administrast. Keuangan & Prasarana. 2. Bapak dan lbu Para Pengajar beserta bagian administrasi program Magister Ekonomi T era pan, Universitas Padjadjaran. 3. Dr. Budiono. SE.,MA. Selaku Dosen Pembimbmg tesis. 4. Bapak Prof Dr. T.Dzulkamain Amin,SE.,Ivl.-\. lbu Prof. Dr. HJ Tati Suhartati Joesron, SE..MS., ,Bapak Dr. Nury Effendi. SE.,MA. Dan lbu Fitri Hastuti. SE.MSi., selaku Dosen penguji Tesis. 5. Bapak dan Ibu Pimpinan Pusbindiklatren Bappenas beserta staf terima kasih atas beasiswa dan ket:_iasamanya.
VI
6. Bapak dan lbu Pimpinan Badan Pengawas Pasar Modal beserta jajarannya, terima kasih atas kesempatan dan dukungannya bagi kelancaran studi penulis. 7. Orang tuaku, Mama Hj. Mulfiami dan Papa Drs.Ek. Helmihass tercinta, serta Mama Siti Maryam, tenmakasih atas dorongan dan doa-doanya. 8. Istriku tercinta Sutyami Rahayu Suroso. SE.,Ak., yang selalu setia menemaniku disaat susah maupun senang, perjalanan kita masih panjang, yakinlah suatu saat kita akan menjadi sukses. 9. Anandaku tersayang \luhammad Dzaki Arrafi Hellington, jadilah kebanggaan orang tua, negara dan agama, hal ini membutuhkan banyak perjuangan serta doa.
10. Selumh rekan-rekan reguler angkatan II \lET- Unpad. 1 I. Pihak-pihak terkait Iainnya yang tidak dapat disebutkan satu persatu .
.-\kim kata sepem
bahwa tc:s1s ini masih
:.~c:patah
_1a~:h
·uada gadmg yang tak rerak·, penu!Js mc:nYadari
dari sempurna dan oleh karenanya penulis bc:rharap
adanya masukan yang dapat memperba1ki karya sederhana
1111.
Semoga karya
sederhana ini dapat membc:rikan manfaat bagi kita semua. Wassalamu"alaikum \:Vr. Wb
Bandung, Juli 2005
Penulis
VII
DAFfAR lSI Hal
JUDUL ........................................................................................................... . ..
LEMBAR PENGESAHAJ\ ........................................................................... .
II
LEMBAR PERNYAT AAN ......................................................................... ..
lit
ABSTRACT I ABSTRAK .............................................................................. ..
IV
KAT A PE;..l'GANTAR................................................................................... .
VI
DAFT AR lSI ................................................................................................ .
Vt11
DAFT AR TABEL ........................................................................................ .
XII
DAFT AR GAMBAR .................................................................................... .
XIII
DAFTAR LA!vlPIRAN ............................................................................ ..
XIV
..
BAB I.PE:\'DAHULLTAI\ I .I La tar Belakang Penelitian.... ...... 1.~
............................................ ..
Rumusan Masalah...... .... .. .. .. .. .. .... .. . .. .... .. .... .. .. .... ... .... .................
1.3. :\1aksud dan Tujuan Penelitian..
....................... .
7 7
1.3.1. Maksud .................................................................... ..
7
1.3 .2. Tujuan ........................ .
8
1.3 .3. Kegunaan Penelitian ......
8
BAB II. KAJIAN PUSTAKA, KERANGKA PEMIKIRM DAN HIPOTESIS 21 1\.ajian Pus taka ........................................................................... .. ~.1.1.
Model Makroekonomi.... ....
9
.. .......................................... .
10
2.1.2. Kebijakan :\lakroekonomi.. ......................... . .. .............. .
11
2 .1.3. Indikator :\ lakroekonomi..
. .. ... .. .. .. .. . .. ..... .. . .............. ..
13
2.1.3.1. Produk Domestik Bruto (PDB) .................... .
13
V111
2.1.3.2. Nilai Tukar................................. ... . . . . . . . . .
16
2.1.3.3. Tingkat Bunga Riil... .. . . .. . . . . . . . . . . . . . . . ... . . . . . . . . .
19
2.1.3.4. Tingkat lnflasi.............................. .. . . . . . . . . .
22
2.1.3.5. Jumlah Uang Beredar..........................................
25
2.1.3.6. Tingkat Hasil Pasar..............................................
26
2.1.4. Pasar Modal........................................................................
27
2.1.4.1.Pengertian Pasar Modal........................................
27
2.1.4.2. Pasar Modal Yang Baik.......................................
29
2.1.4.3. Indikator Perkembangan Pasar Modal ... .... ... .... ..
32
2.1.4.4. Jenis Jenis Efek di Pasar :\lodal Indonesia........
34
2.1.4.5. Lembaga Pendukung Aktivitas Pasar Modal......
35
2.1.4.6. Perusahaan Go Puhlic .. 2.1.~
Peran Pasar Modal dalam Sebuah Ekonomi ...... .
36
2.1.6 .-Jrhitragt! l'ricing Jheory (Al'l:J.
39
2.1. 7. Penelitian Mengenai Perkembangan Pasar Modal.
41
2.1.7.1.Naka, \lukherjee dan Tufte (2002) ............... .
41
2.1.7.2.Garcia dan Liu (1999)........................ ... . . . . .
42
2.1.7.3. Omran (2003) ... ... ... ... ... ... ... ...... ... .
43
2.1.7.4. Gunasekarage, Pisedtasalasai dan Power !2004).
45
2.1.7.5. Penelitian lainnya.......
46
2.2. Kerangka Pemikiran................................. . ...................... .............
48
2.3. Ekspektasi Hubungan \'ariabel Dependen dengan Variabel Independen.......................................................... .. ... ... .... ....
51
2.4. Hipotesis. ... .. .... .. .... .. ... ... .... .. .... .. ...... ...... ... ... .... .. .... .. .... .. .. .. ..
56
BAB Ill. OBJEK DAN METODE PENELITIA..'\ 3.1.0bjek Penelitian .. . .. . . . . . .. . .. . .. . . . . .. .. . . . .......................... . 3.1.1. Data penelitian .................... .
IX
57 58
3.1.2. Operasionalisasi Varia bel.. .................................... .
58
3 .1.3. Jenis Data........................................................................... .
59
3.1.4.Sumber Data...................................................................... ..
60
3.1.5. Metode Pengumpulan Data............................................... .
60
3.2. Metode (Desain) ............................................................................ .
61
3 .2.1. Analisis Regresi ................................................................ .
61
3.2.2. Uji Statistik ..................................................... ..
63
3.2.2.1. Uji asumsi klasik ........................................ .
63
3.2.2.2.Uji Signifikansi Koefisien Regresi Secara Parsial ( uji"t") .................................................................... ..
64
3.2.2.3. Analisa ekonomi ........................................ ..
65
BAB IV. HASIL PE:\ELITIAN DA:\ PEMBAHASA:\ 4.1.Kondisi \l:lkroekonomi indonesia ( 1977-2004 ). . . . . . . . . . . . . . . . .
66
4. I .1.Nilai T ukar Rupiah/USS........................ .... .. .. .. ... .. .... ... ...... .. ..
66
4. I .2. Tingkat Bunga Rill Deposito 1 Bulan...................................
68
4.1.3. Tingkat Inflasi...... ... .. . ...... . .. .. . ... .. . .. . .. . ... .. . .. . . .. .......
69
Beredar (\12) terhadap PDB.............................
70
4.1.5.Tingkat Hasil Pasar (marker retum).... . ... ... ... ... ... ... ... ...
71
4.2. Perkembangan Indikator Pasar Modal ( 1977-2004 ).. ... ......... ..... .. ..
71
4.3. Kebijakan Pemerintah berkaitan dengan Pasar Modal....................
75
4.4. Anal isis Regresi....................................................... ....
77
4.4.1. Uji Asumsi Klasik............................................. ... ..
77
4.4.2. Uji Signifikansi Koefisien Regresi Secara Parsial (uji"C)....
79
4.4.3. Uji F.................................................................................. .....
83
4.4.4. Uji R: .............................................................. ..
84
4.4.5.Analisa ekonomi ............................................................ ..
84
4.1.4.Jumlah
L~ang
X
BAB V. KESIMPULAN DAN SARAN
5.1. Kesimpulan .................................................... .
91
5.2. Saran ............................................................. .
92
DAFT AR PUST AKA................. .. .........................
.. ............................ ..
94
LAMPIRAN ...................................................................................................
98
XI
DAFT AR GA:\lBAR Gambar Gambar.2.l.Hubungan antara tingkat bunga dengan pasar modal. ... Gambar.2.2.Kerangka Pemikiran ......................... . Gambar.4.l.Nilai tukar Rupiah terhadap US$........ ............................... . Gambar.4.2.Perbandingan tingkat bunga riil dengan tingkat bunga nominal ...................................................................... . Gambar.4.3.Tingkat inflasi ....... _ . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . ............... . Gambar.4.4. Jumlah Uang Beredar (M2) terhadap PDB ........................... . Gambar.4.5. Tingkat hasil pasar (market return) Bursa Efek Jakarta ....... . Gam bar. 4.6. Perkembangan lndikator Pasar Modal ............................ .
..
XII
Halaman 21 :'0 67
68
69 70 71 73
DAFfART ABEL Ta bel Tabel2.1 :Macroeconomic Variables that are Employed in Previous APT Tests............................ .. .... .. .. .. .. .. .. .. ... .. Tabel3.1 : Operasionalisasi variabel................... . . . . . . . . . . . . . . . . . . . Tabel3.2: Tabel Durbin Watson....................... . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . Tabel4.1 : Perkembangan Sistem Nilai Tukar di Indonesia....................... Tabel4.2: Nilai korelasi antar variabel dan nilai Durbin Watson
XIII
Halaman 46 58 64 66 77
DAFfAR LAMPIR.\N Lamp iran Lampi ran I. Lampiran 2. Lampiran 3. Lampiran 4.
Halaman
Data Tahunan Makroekonomi Dan Indeks ............................ . Analisa DeskriptifStatistik ...................................... . Hasil Regresi ....................................................... . Uji Heteroskedastisitas ................................................ ..
XIV
98 99 100 101
BAB I. PENDAHULUAN
1.1 Latar Belakang Penelitian
Undang-undang No. 8 tahun 1995 tentang "Pasar Modal" (UUPM) mengamanatkan pembangunan pasar modal merupakan prioritas nasional. Pasar modal yang aktif dengan investor publik yang banyak dapat dimanfaatkan sebagai sumber pembiayaan untuk pertumbuhan ekonomi yang berkelanjutan disamping itu dapat dipergunakan untuk mengalakkan stabilitas sosial melalui demokratisasi kepemilikan aktiva modal. Pasar modal memiliki peran penting dalam meningkatkan pertumbuhan ekonomi. Husnan, ( 1998) pasar modal memiliki dua fungsi, yaitu fungsi ekonomi dan fungsi keuangan. Fungsi ekonomi pasar modal adalah menyediakan fasilitas memindahkan dana dari pihak yang mempunyai kelebihan dana ke pihak yang memerlukan dana dari pihak yang mempunyai kelebihan modal ke pihak yang memerlukan dana. Sedangkan fungsi keuangannya, pasar modal menyediakan dana yang diperlukan oleh pihak-pihak yang memerlukan dana. Pihak yang menyediakan dana (investor) dan pihak yang membutuhkan dana tidak harus terlibat langsung dalam transaksi di pasar modal. Perusahaan yang membutuhkan dana dengan mengeluarkan saham di pasar modal disebut dengan emiten. Adapun yang menjadi daya tarik utama untuk melakukan transaksi di pasar modal baik emiten dan perusahaan publik maupun investor adalah
2
kemampuan untuk membiayai financing gap bagi emiten dan perusahaan publik, keuntungan yang dapat diperoleh oleh emiten dan perusahaan publik adalah cost
offund yang relatif lebih rendah dibandingkan pembiayaan dari perbankan dalam pembiayaan investasinya, sedangkan bagi investor adalah perolehan keuntungan
("return'') yang besar yang akan didapat oleh para investor yang menanamkan dananya pada portofolio efek yang diperdagangkan di Pasar Modal tersebut. Keuntungan tersebut berupa dividen dan keuntungan dari pergerakan harga saham (''capital gain''). Dan ini berarti bahwa, semakin tinggi return yang diperoleh oleh investor maka akan semakin tinggi pula daya tarik investasi pada efek-efek yang diperdagangkan di pasar modal. Hal ini berlaku sebaliknya, semakin rendah return yang diperoleh oleh investor maka akan semakin rendah pula daya tarik investasi pada saham-saham yang diperdagangkan. Atau malah hal tersebut akan semakin membuat motivasi para investor akan semakin rendah untuk melakukan investasi pada saham-saham yang diperdagangkan di Pasar Modal. Perkembangan yang terjadi di pasar modal mencerminkan apakah pasar modal yang bersangkutan disukai emiten dan perusahaan publik dan investor atau sebaliknya. Lebih lanjut, minat emiten dan perusahaan publik dan investor ini mencerminkan apakah suatu bursa telah bekerja secara efisien atau sebaliknya, begitu juga perkembangan kinerja emiten mengalami peningkatan atau sebaliknya. Suatu bursa disebut efisien kalau bursa tersebut dapat menyediakan jasa-jasa yang diperlukan oleh para investor dan emiten dan perusahaan publik dengan biaya yang minimal. Pasar modal yang efisien juga diartikan sebagai
3
pasar
yang
berada
dalam
keadaan
keseimbangan
sehingga
keputusan
perdagangan saham berdasarkan atas informasi yang tersedia di pasar tidak bisa memberikan keuntungan di atas tingkat keuntungan normal. Perkembangan pasar modal dapat dilihat dari kemajuan indikator pasar modal seperti Nilai Kapitalisasi Pasar terhadap PDB. Nilai Total Perdagangan terhadap PDB, Nilai Penawaran Umum terhadap PDB serta Rasio Perputaran. lndikator ini dapat diartikan sebagai suatu alat untuk mengukur perkembangan aktivitas yang terjadi di pasar modal. Perkembangan indikator tersebut diatas, untuk kondisi yang terjadi di Bursa Efek Jakarta. Selama kurun ,,·aktu 5 tahun terakhir Nilai Kapitalisasi Pasar terhadap PDB pada tahun 2004. 2003, 2002, 200 I dan 2000 mengalam i peningkatan sebesar 49,13%, 37,33%, minus 2,32%. minus32,46% dan 8,05% dibandingkan tahun sebelumnya. Nilai Total Perdagangan Saham terhadap PDB tahun 2004, 2003, 2002, 2001 dan 2000 mengalami peningkatan sebesar 77,84%, minus 5,53%, 15,84%, minus 37,82% dan minus 27,82%. Sedangkan nilai keseluruhan penawaran umum saham terhadap PDB baik Penawaran Umum Perdana (IPO) dan Penawaran Umum Terbatas (right Issue) tahun 2004, 2003, 2002, 2001 dan 2000 mengalami penurunan sebesar 40,76%, 7,05%, plus 63,56%, 77,33% dan 87,15%. Selanjutnya, mengamati perkembangan indikator pasar modal timbul satu pertanyaan tentang perkembangan
pasar
modal.
diatas,
faktor apa saja yang mampu mempengaruhi Perkembangan
pasar
modal
pada
hakekat
dipengaruhi oleh banyak faktor, rekomendasi International Financial Corporation
4
(IFC, 1995) menyatakan kesuksesan suatu pasar modal paling tidak ditentukan oleh 11 faktor kunci, yakni : 1) kondisi makro ekonomi 2) kepemilikan industri dan pola kebijakan pemerintah, termasuk partisipasi pemerintah 3) pola simpanan, termasuk tingkat dan distribusi simpanan penduduk. 4) struktur kelembagaan dan sektor financial 5) kebijaksanaan fiskal dan peraturan lain yang bersifat insentif maupun disinsentif yang mempengaruhi penawaran, permintaan dan harga daripada produk-produk keuangan di industri perbankan dan pasar modal, 6) struktur harga dan pola trading pada instrumen keuangan 7) kekuatan dan kelemahan legal system 8) tanggung jawab lembaga hukum dan profesi penunjang pasar modal 9) kapasitas operasi, efisiensi dan kenyamanan dari investasi 10) operasionalisasi bursa mengikuti standar-standar internasional seperti issuer
disclosure, auditing and accounting. fair trading practices, sales practices dan back office operations serta: 11) pengetahuan dasar kemampuan profesionalisme dari personal yang bermain di industri sekuritas tersebut. Berkaitan dengan pertanyaan mengenai faktor apa saja yang mampu mempengaruhi
perrkembangan
pasar
modal
tadi,
selanjutnya
peneliti
berkeinginan untuk meneliti tentang faktor apa saja yang mampu mempengaruhi perkembangan pasar modal tersebut. Dalam ilmu ekonomi keuangan berdasarkan penelitian empiris imbal hasil
("assers return'') dapat diprediksi oleh seperangkat variabel makroekonomi. Namun. hal ini sangat bertentangan dengan hipotesis pasar yang efisien
("efficient market hypotesis" (EMH)) (Fama, 1970), khususnya pada bentuk semi strong efficiency yang menyatakan bahwa harga saham harus berisikan semua informasi yang relevan termasuk informasi yang tersedia bagi publik. Terdapat literatur yang berkembang yang menyatakan adanya pengaruh yang kuat dari variabel makroekonomi terhadap pasar modal, khususnya pada negara maju
5
(industri) (sebagai contoh Musilek, 1997, Hondroyiannis dan Papapetrou (200 I), Naka, Mukherjee dan Tufte (2002), Ulrich, (2002), Fifield, S.. Power, D., & Sinclair, C. (2000) dan Gunasekarage, Pisedtasalasai dan Power (2004)). Pengaruh makroekonomi terhadap nilai kapitalisasi pasar Garcia dan Liu (1999) dan Omran (2003).
Pada awal teori Arbitrage Pricing Theory (APT) yang
dibangun oleh Ross (1976). dan Chen, N., Roll R., & Ross. S. (1986) juga memperlihatkan bahwa variabel ekonomi mempunyai pengaruh yang sistematis pada return pasar modal : kekuatan ekonomi mempengaruhi discount rates, kemampuan cashjlows dan pembayaran dividen perusahaan. Teori keuangan menyatakan bahwa pergerakan harga saham berhubungan dengan varibel makroekonomi, ini penting untuk dimengerti arti ekonomi dari hubungan tersebut. Kita mulai dengan, peningkatan dalam aktivitas riil sekarang meningkatkan permintaan stok modal yang ada, yang akhirnya akan medukung peningkatan dalam investasi modal di masa datang, dan pasar modal kemungkinan besar harus mengantisipasi hal ini (Gallinger, 1994 ). Uang beredar mempunyai pengaruh langsung pada harga saham dengan mengubah likuiditas. (Musilek, 1997), uang beredar juga mempunyai suatu efek yang tidak langsung pada harga saham melalui
dividen perusahaan dengan menaikkan atau
menurunkan tingkat bunga. Harga saham juga dipengaruhi oleh perubahan dalam tingkat bunga. Karena tingkat bunga merupakan biaya oportunitas dari memegang saham, peningkatan dalam tingkat bunga mungkin dapat mendorong menjadi sebuah efek subtitusi antara saham dan aktiva yang menghasilkan bunga. Oleh karena itu diharapkan bahwa tingkat bunga turun harga saham naik
6
(Musilek, 1997). Tingkat inflasi juga mempengaruhi pasar modal melalui hubungan output, sebagaimana disampaikan oleh Fama (1981). Kondisi makro ekonomi suatu negara secara sederhana dapat dilihat dari enam variabel kunci (Bradford Delong, 2002), variabel-variabel ini adalah : I) 2) 3) 4) 5) 6)
Real Gross Domestic Product (Produk Domestik Bruto Riil) The Unemployment Rate (Angka Pengangguran) The Inflation Rate (Angka lnflasi) The Interest Rate (Tingkat Bunga) The Level Of The Stock Market (Indeks Harga Saham) The Exchange Rate (Kurs Mata Uang)
Butir pertama dan kedua merupakan yang terpenting, karena mereka langsung berhubungan dengan kesejahteraan manusia secara materi, sedangkan yang lainnya tidak berhubungan langsung dengan kesejahteraan manusia sekarang, tetapi mempengaruhi arah perekonomian. Selanjutnya untuk memperoleh jawaban atas pertanyaan diatas maka dengan menggunakan pendekatan makro ekonomi (macroeconomy approach), peneliti akan menguji variabel makro ekonomi sebagai faktor yang mampu mempengaruhi perkembangan pasar modal. Variabel makroekonomi yang dijadikan variabel independen dalam penelitian ini adalah nilai tukar rupiah/US$, tingkat bunga riil deposito bank umum I bulan, tingkat inflasi, jumlah uang beredar terhadap PDB, dan tingkat hasil pasar (market retur). Selanjutnya Penelitian ini, peneliti beri judul "Pengaruh Variabel
Makroekonomi Terhadap Perkembangan Pasar Modal (Studi Kasus Bursa Efek Jakarta Periode 1977-2004)"
7
1.2 Rumusan Masalah Berdasarkan uraian yang sebelumnya diuraikan di bagian mengenai Latar Belakang Penelitian, maka terdapat beberapa masalah yang dapat diidentifikasi antara lain : 1) Faktor apa saja yang mampu mempengaruhi perkembangan pasar modal terse but? 2) Apakah ada pengaruh yang signifikan dari variabel makro ekonomi (nilai tukar rupiah/US$, tingkat bunga riil deposito bank umum 1 bulan, tingkat inflasi, jumlah uang beredar terhadap PDB, dan tingkat hasil pasar (market refilm)) terhadap perkembangan pasar modal.
3) Bagaimanakah pengamh variabel makroekonomi (nilai tukar mpiahrS$, tingkat bunga riil deposito bank umum I bulan, tingkat inflasi, jumlah uang beredar terhadap PDB, dan tingkat hasil pasar (market return)) terhadap perkembangan pasar modal.
1.3 Maksud dan Tujuan Penelitian 1.3.1
Maksud Penelitian Adapun maksud dari penelitian adalah untuk melihat hubungan antara
variabel makro ekonomi (nilai tukar rupiah US$, tingkat bunga riil deposito bank umum I bulan, tingkat inflasi, jumlah uang beredar terhadap PDB, dan tingkat
8
hasil pasar (market return)) terhadap perkembangan pasar modal pada periode I977 sampai dengan 2004.
1.3.2
Tujuan Penelitian
Tesis ini mempunyai beberapa tujuan, yaitu: I) Meneliti pengaruh yang signifikan masing-masing variabel makroekonomi tersebut terhadap lndeks perkembangan pasar modal secara parsial atau individual. 2) Meneliti bagaimanakah pengaruh variabel makroekonomi seperti nilai tukar rupiah/US$, tingkat bunga riil deposito bank umum I bulan. tingkat inflasi, jumlah uang beredar terhadap PDB, dan tingkat hasil pasar (market return) terhadap Indeks perkembangan pasar modal.
1.3.3
Kegunaan Penelitian
I) Sebagai sumbangan pemikiran, sumber informasi tambahan, dan bahan pertimbangan bagi pihak-pihak lain yang akan melakukan penelitian mengenai perkembangan pasar modal. 2) Sebagai masukan dan rekomendasi bagi pemerintah dalam pembuatan kebijakan terutama yang berkaitan dengan Pasar modal, sehingga diharapkan kebijakan yang diambil adalah yang paling tepat dan efisien.
BABII KAJIAN PUSTAKA, KERANGKA PEMIKIRAN DAN HIPOTESIS
2.1.Kajian Pustaka
Kaitan antara perkembangan pasar modal dengan kondisi makro ekonomi suatu negara tidak terlepas pengaruh kondisi makroekonomi terhadap harga saham (Musilek, 1997, Hondroyiannis dan Papapetrou (200 I), Naka, Mukherjee dan Tufte (2002), Ulrich, (2002), Fifield, S., Power, D., & Sinclair, C. (2000) dan Gunasekarage, Pisedtasalasai dan Power (2004)). Pengaruh makroekonomi terhadap nilai kapitalisasi pasar (Garcia dan Liu, 1999) dan (Omran, 2003). Berkaitan dengan pengaruh variabel makroekonomi terhadap perkembangan pasar modal terdapat dua pandangan (Claessens, 2004). Pandangan pertama adalah lingkungan atau keadaan makroekonomi dan institusi yang baik pada suatu negara akan menjadikan pasar modal berkembang lebih baik. Pandangan kedua adalah berdasarkan kenyataan bahwa suatu keadaan atau lingkungan makroekonomi dan institusi yang baik akan meningkatkan daya tarik aktiva bagi im·estor. Perubahan yang terjadi pada variabel makro mengakibatkan perubahan pada ekspektasi investor terhadap harga saham dan dividen dimasa datang. Arus kas yang diharapkan berubah sebagai tanggapan atas tekanan real maupun nominal. Perubahan dalam tingkat ekspektasi terhadap produksi real jelas akan
mempunyai pengaruh nilai sekarang dari arus kas. Perubahan dalam angka inflasi yang diharapkan akan mengakibatkan perubahan pada nilai nominal arus kas 9
10
yang diharapkan dan nilai nominal tingkat bunga. Perubahan pada discount rate mengakibatkan tingkat bunga dan struktur masa pinjaman menyebar berdasarkan umur jatuh tempo pinjaman, begitu pula dengan premi risiko. Inovasi dalam tingkat bunga bebas risiko mempunyai pengaruh pada penetapan harga baik langsung maupun melalui pengaruhnya terhadap arus kas masa datang. Selanjutnya pembahasan mengenai pengaruh variabel makroekonomi terhadap perkembangan pasar modal. dapat pula dikaji dari pendekatan mikroekonomi melalui hubungan parsial masing-masing variabel makroekonomi dengan investasi. Oleh karena itu perkembangan pasar modal dapat dilihat dari fungsi investasi.
2.1.1. \lodel Makroekonomi
Secara umum. model makroekonomi yang mengambarkan hubungan antar sektor ekonomi, yaitu (i) perusahaan, (ii) rumah tangga, dan (iii) pemerintah dikenal dengan perekonomian tiga sektor (Sadono Sukirno. 1995), untuk mengerakkan roda perekonomian suatu negara yang menganut sistem ekonomi pasar. ketiga sektor ini akan sating berinteraksi dan berhubungan melalui tiga pasar utama, yaitu (i) pasar barang danjasa, (ii) pasar sumber daya, dan (iii) pasar keuangan (Gwartney dan Stroup, 1997) 1) Pasar Somber Daya
Pasar ini mencakup pasar tenaga kerja, sumber daya alam, sumber dana, dan modal fisik (mesin. gedung, peralatan lainnya). Kebutuhan sumber daya ini pada dasarnya diturunkan dari kebutuhan barang dan jasa. Sektor rumah
II
tangga memasok kebutuhan akan tenaga kerja, dana (dalam bentuk tabungan), tanah/bangunan yang selanjutnya menerima pendapatan berupa gaji, sewa dan bunga.
2) Pasar Barang dan Jasa Sektor dunia usaha akan memasok kebutuhan barang dan jasa yang dibutuhkan oleh sektor ekonomi sehingga memperoleh pendapatan dari hasil penjualan barang dan jasa tersebut. Oleh karena itu, pengeluaran riil di pasar ini pada dasarnya merupakan pendapatan domestik bruto pada keseluruhan.
3) Pasar Keuangan Untuk menjalankan usahanya, dunia usaha memerlukan sejumlah dana sebagai inYestasi maupun modal kerja. Dilain pihak, adanya penghasilan dari sektor rumah tangga yang tidak digunakan untuk konsumsi akan ditabung. Oleh karena itu, diperlukan intermediasi antar dunia usaha (pihak yang memerlukan dana) dan rumah tangga (pihak yang memiliki dana). Intermediasi ini dilakukan melalui pasar keuangan yang dijalankan oleh lembaga keuangan seperti manajer investasi. perbankan, dana pensiun, asuransi, dan pasar modal.
2.1.2. Kebijakan Makroekonomi Kebijakan makroekonomi meliputi (i) kebijakan fiskal dan (ii) kebijakan moneter. Kebijakan fiskal dilakukan oleh pemerintah melalui serangkaian kebijakan dibidang perpajakan dan belanja negara. Kebijakan ini ditujukan untuk mempengaruhi sisi permintaan. Meskipun kebijakan fiskal dapat memberikan
12
dampak langsung pada ekonomi suatu negara namun dalam perumusannya memerlukan waktu dan kompromi antara pihak eksekutif dan legislatif. Cara yang umum digunakan untuk melihat dampak dari kebijakan fiskal adalah melalui Anggaran Belanja dan Pendapatan Negara (APBN). Defisit Anggaran mengindikasikan bahwa pengeluaran pemerintah lebih besar dari pendapatan sedangkan surplus anggaran menunjukkan bahwa pendapatan pemerintah lebih besar dari pengeluaran. Kebijakan di bidang moneter dilakukan oleh Bank Sentral dengan mengendalikan pasokan uang beredar. Dengan mengendalikan jumlah uang beredar maka bank sentral dapat mempengaruhi tingkat bunga di pasar yang pada akhirnya akan berdampak pada aktivitas ekonomi secara makro. Pengurangan jumlah uang beredar akan berdampak pada kenaikan tingkat suku bunga sebaliknya penambahan jumlah uang beredar akan berdampak pada penurunan tingkat suku bunga. Kebijakan moneter relatif lebih mudah diformulasikan dan dilaksanakan dibandingkan dengan kebijakan fiskal.
Namun demikian,
dampak yang
ditimbulkan tidak secara langsung dan sifatnya hanya jangka pendek. Berbagai kalangan ekonom berpendapat bahwa dalam jangka panjang, penambahan jumlah uang yang beredar akan berdampak pada kenaikan harga dan tidak memberikan dampak yang permanen terhadap aktivitas ekonomi nasional (Bodie, 1999) Tujuan yang diharapkan dari kebijakan makroekonomi tersebut adalah untuk mengendalikan tingkat inflasi, pengangguran, pertumbuhan ekonomi, dan neraca pembayaran (Dunnet, 1997). Idealnya, ke-empat tujuan tersebut dapat
13
dicapai bersama-sama namun seringkali terjadi pertentangan antara tujuan yang satu dengan lainnnya. Misalnya, kebijakan pemerintah untuk menurunkan tingkat inflasi akan berdampak pada kenaikan tingkat pengangguran karena otoritas moneter akan mengurangi jumlah uang beredar sehingga tingkat inflasi akan turun. Hal ini berdampak pada kenaikan biaya modal (tingkat bunga naik) sehingga investasi di sektor riil akan menurun yang berdampak pada berkurangnya lapangan kerja (tingkat pengangguran naik)
2.1.3. lndikator Makroekonomi 2.1.3.1.Produk Domestik Bruto (PDB) Pendapatan
Domestik Bruto mcrupakan
indikator ekonomi
digunakan secara luas untuk mengukur kincrja ekonomi suatu negara.
It is the market value of goods and senices produced domestically during a specific time period, usually a year (Gwartney and Stroup, 1997)
Pengertian PDB diatas meliputi 3 aspek penting, yaitu (i) perhitungan PDB didasarkan pada barang dan jasa yang dikonsumsi oleh konsumen akhir (final goods and services), (ii) hanya mencakup barang dan jasa yang diproduksi
pada jangka waktu tertentu saja, dan (iii) tidak termasuk transaksi keuangan dan transfer pendapatan. Bertitik tolak dari pengertian tersebut, terdapat dua pendekatan dalam menghitung PDB suatu negara, yaitu
(i) pendekatan
pengeluaran (expenditure approach) dan ( ii) pendekatan biaya sumber daya dan pendapatan (resource cost-income).
14
Pendekatan dari sisi pengeluaran mencakup 4 komponen, yaitu (i) konsumsi swasta, (ii) pengeluaran oleh pemerintah, (iii)investasi, dan (iv) impor dan ekspor. PDB = C+l +G+X -M ....................................................................... (2.J)
Dimana: C I G X M
= pengeluaran konsumsi = pengeluaran nvestasi = pengeluran pemrintah =ekspor = impor
Pendekatan biaya sumber daya dan pendapatan (resource cost income) meliputi biaya-biaya yang timbul selama proses produksi dan pendapatan yang diperoleh berbagai pihak dari proses produksi tersebut. Komponen biaya dan pendapatan tersebut meliputi.
I) Pendapatan pemilik sumber daya (faktor produksi)
•
Biaya tenaga kerja
•
Biaya sewa
•
Keuntungan perusahaan
•
Pem bayaran bunga
2) Komponen biaya non pendapatan •
Pajak tidak langsung
•
Depresiasi
3) Penyesuaian (PNB-PDB)
15
Adanya kenaikan harga secara umum atau inflasi akan berdampak pada perhitungan PDB. Dalam menghitung tingkat perhitungan PDB, faktor inflasi tidak dimasukkan dalam perhitungan sehingga angka pertumbuhan PDB mencerminkan pertumbuhan nyata dari pertumbuhan volume produksi barang dan jasa bukan akibat kenaikan harga. Untuk memperoleh PDB riil tersebut, maka perlu dilakukan penyesuaian pada nilai PDB atas dasar harga berlaku dengan menggunakan angka deflator.
PDBriil
=PDB nomina/X dejlator ........................................................... (2.2}
Untuk menghitung deflator digunakan Indeks harga-harga barang dan jasa yang digunakan dalam membentuk PDB tersebut. Untuk itu. perlu ditetapkan tahun awal perhitungan lndeks (Badan Pusat Statistik Menggunakan Tahun 2000 Sebagai Tahun Awal/Dasar) Dan Angka Indeks awal (biasanya dimulai dari lndeks 100).
Deflator, = lndekshargaall'al.'c/asar ..................................................................... (2.3) · Indeksharga,
Berdasarkan harga tetap pada tahun dasar tersebut, maka dihitung tingkat pertumbuhan per tahun dengan rumusan sebagai berikut :
MDB= PDB, -PDB,_l xl00% ......................................................... (2.4) PDB,_ 1
16
Untuk mengukur tingkat kemakmuran masyarakat, maka perlu dihitung pendapatan perkapita atau PDB dibagi jumlah penduduk. Pertumbuhan perkembangan
PDB
riil
dipahami
sangat
berhubungan
dengan
pasar modal. Hubungan ini melahirkan virtous cycle dimana
peningkatan PDB akan meningkatkan disposable income, konsumsi, dan tabungan. Peningkatan konsumsi meningkatkan permintaan agregat terhadap barang dan jasa, investasi meningkat, produksi meningkat, dan kemudian pendapatan
emiten
meningkat,
pendapatan
emiten
yang
meningkat
mempengaruhi volume investasi dan transaksi yang lebih tinggi melalui pasar modal, distribusi laba dan capital gain mengakibatkan pertumbuhan pendapatan riil yang lebih tinggi. Sehingga pertumbuhan pendapatan yang tinggi ini pada gilirannya akan meningkatkan perkembangan pasar modal. Berbagai penelitian menunjukkan adanya hubungan perkembangan pasar modal dengan pertumbuhan ekonomi. Literatur terbaru tentang pertumbuhan ekonomi dan perkembangan Pasar Modal dapat dikelompokkan kedalam tiga bentuk (I) pertumbuhan ekonomi meningkatkan perkembangan pasar modal; (2) Pasar modal yang berkembang merangsang pertumbuhan ekonomi; dan (3) suatu hubungan
yang
berkelanjutan antara
perkembangan
pasar
modal
dan
pertumbuhan ekonomi secara simultan mempengaruhi satu sama lain.
2.1.3.2. 1\"ilai Tokar
Dari neraca pembayaran diperoleh gambaran tentang faktor-faktor yang mempengaruhi nilai tukar suatu negara. Pos-pos yang berkaitan dengan
17
penerimaan devisa merupakan sumber pasokan valuta asing sedangkan pos-pos yang berkaitan denga pengeluaran devisa merupakan sumber permintaan akan valuta asing. Posisi neraca pembayaran dan cadangan devisa merupakan indikator likuiditas alat pembayaran luar negeri suatu negara. Jika arus devisa yang keluar lebih besar dari yang masuk, maka pengaruh langsung adalah pada nilai tukar.
Currency -literally foreign money- used in settlement of international trade between countries. Trading in foreign exchange is the means by which values are establish for commodities and manufactured goods imported or exported between countries. Creditors and borrowers settle the resulting international trade obligations, such as bank drafts, bills of exchange, bankers' acceptances, and letters of credit. by exchanging different currencies at agreed upon rates. [Dictiona1y Of Banking Terms By Thomas P.Fitch).
Dalam pengertian diatas, kebutuhan mata uang asing terjadi karena adanya perdagangan internasional antar negara. Untuk itu, perlu adanya suatu nilai tukar guna memenuhi kebutuhan valuta asing maupun untuk mengkonversi valuta asing menjadi valuta domestik. Dalam konteks ini, maka nilai tukar didefinisikan sebagai :
Conversion price for exchanging one currency for another. Exchange rates are influenced by a number of factors, including domestic interest rates and inflation rates, and whether central banks are attempting to influence the market price through intervention in the exchange market. [Dictionary Of Banking Terms By Thomas P. Fitch].
Dalam sistem nilai tukar yang mengambang, nilai tukar suatu mata uang ditentukan oleh interaksi permintaan dan penawaran valuta asing. Secara teoritis, terdapat hubungan sating pengaruh mempengaruhi antara perbedaan tingkat
18
inflasi antar negara, tingkat bunga dan fonvard premiun/discount. (Solnik : 35). Fonvard premiun diartikan sebagai :
Price for future delivery of currency or a financial instrument that is higher than the immediate delivery price, or spot market price. Adapunforward discount diartikan sebagai:
Price for future delivery of a currency that is lower than the spot price for immediate deliveJJ' [Dictionary Of Banking Term By Thomas P. Fitch]
Berdasarkan teorama paritas daya beli (Purchasing Power Parity IPPP). Nilai tukar dua mata uang suatu negara mencerminkan daya beli. Oleh karena itu, nilai tukar mata uang ditentukan oleh kemampuan masing-masing mata uang untuk membeli sejumlah barang tertentu. Sebagai contoh, nilai tukar US dollar terhadap rupiah ditentukan dengan formula sebagai berikut:
Rp .US$= P,,, .......................................................................................(2.5) PUSA
Dimana: P1nd : harga barang tertentu di Indonesia P usA : harga barang tertentu di Am erika Serikat Dengan memperhitungkan tingkat inflasi pada masing-masing negara (Indonesia dan Amerika Serikat), maka teori paritas daya beli relatifmenyatakan
19
Bahwa perubahan nilai tukar selama periode tertentu harus proporsional dengan perubahan relatiftingkat harga di kedua negara selama kurun waktu yang sam a. Rumusannya adalah: (RpiUS $) 1
=(RpiUS $)
( P;nd 1 I P;ndO ) 0
(~/S$1 I ~IS$0)
•••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••
(2.6)
Disamping tingkat inflasi masing-masing negara, faktor lain yang ikut menentukan nilai tukar adalah tingkat bunga. Teorama paritas tingkat bunga menyatakan bahwa perbedaan tingkat bunga antar kedua negara harus sama dengan premildiskon forward. Secara matematis. hal ini dinyatakan dalam persamaan berikut : F
-0
S
J +rF = -..............................................................................................(2.7)
1+ rlJ
Dimana F
: kurs forward
S0
: kurs spot periode 0 : tingkat bunga negara asing : tingkat bunga domestik
rF r0
2.1.3.3. Tingkat Bunga Riil
Tingkat bunga riil merupakan tingkat bunga nominal dikurangi tingkat inflasi. Dengan tingkat bunga riil ini investor memperoleh kepastian atas nilai sekarang dari tingkat hasil investasi yang ditanamkan. Tingkat bunga bebas risiko ini secara subyektif dipengaruhi oleh preferensi inYestor atas nilai uang terhadap waktu, sedangkan secara obyektif dipengaruhi oleh peluang investasi yang ada.
20
Peningkatan bunga, akan meningkatkan biaya modal, sehingga akan menurunkan profitabilitas dari perusahaan, dan juga menghambat perusahaan untuk menanamkan investasi baru. Sementara disisi konsumen, peningkatan bunga akan merangsang mereka untuk meningkatkan tabungan dan menurunkan investasi. EA Koetin ( 1994) mengemukakan bahwa tingkat bunga mempunyai pengaruh yang besar terhadap pasar modal, yaitu pada tingkat bunga yang tinggi mendorong pemilik modal untuk menyimpan uangnya dalam tabungan dan deposito.
Permintaan akan saham akan menurun. Hal tersebut akan
mempengaruhi
terhadap
harga
saham
sehingga secara langsung akan
mempengaruhi penawaran umum saham, perdagangan saham dan kapitalisasi pasar. Semua faktor yang dipengaruhi tersebut berimbas pada lndeks perkembangan pasar modal. Selanjutnya, hal tersebut dinyatakan oleh Rose (2000), yang menyebutkan terdapat pengaruh negatif antara kenaikan tingkat bunga dengan return saham di Bursa Efek. Melalui studinya, Rose menggambarkan hubungan antara tingkat bunga dengan pasar modal dengan diagram sebagai berikut :
21
Gambar.2.1. Hubungan antara tingkat bunga dengan pasar modal
Tingkat
s
Bunga
R1 ,,
,,
,,
E_~---"
S'
F2
Dana lnvestasi
, ·-·-·-·-·-·-·-·-4-·-·-·-·-·-·-·-·-·,,
R2
,,
0
F1
,
, ,,
,,
,
Sumber : Rose (2000) Dari diagram diatas, apabila tingkat suku bunga turun dari Rl ke R2 menyebabkan supply dana untuk keperluan investasi meningkat. Hal
101
disebabkan banyak orang yang memindahkan dananya dari perbankan ke investasi lainnya termasuk ke Pasar Modal. Karena permintaan akan dana tetap maka terjadi pergeseran dari titik keseimbangan E I ke E2. Artinya pada titik E2 terjadi terjadi peningkatan jumlah dana investasi di masyarakat. Sehingga apabila fenomena turunnya tingkat suku bunga ini berlangsung maka akan dapat menggairahkan dunia investasi lainnya termasuk Pasar Modal. Hal ini dikuatkan pula oleh pendapat Mishkin ( 1998) menyatakan bahwa apabila tingkat bunga menurun maka akan berakibat pengeluaran untuk investasi akan menjadi bertambah. Hal ini tergambar dari peningkatan jumlah dana investasi dari F1 ke F2.
22
Berlawanan dengan teori yang ada, penelitian yang dilakukan oleh Omran (2003) tentang dampak tingkat bunga riil tehadap indikator aktivitas dan likuiditas pasar modal di Mesir untuk peri ode 1980/81 sampai 1997/98 mendapatkan bahwa terdapat hubungan positif antara tingkat bunga riil dan indikator aktivitas dan likuiditas di Pasar Modal Mesir. Alasan yang mendasari hubungan positif antara tingkat bunga dan indikator perkembangan pasar modal adalah tingkat bunga riil yang positif dan tinggi mendorong orang untuk menabung di bank dan institusi keuangan lainnya. Karenanya, peningkatan ini meningkatkan jumlah uang pada institusi keuangan, dan memberikan peluang kepada institusi keuangan untuk berinvestasi di pasar modal.
2.1.3.4. Tingka t Inflasi
Bank Indonesia sebagai bank sentral memiliki tanggung jawab dalam mengendalikan tingkat inflasi, tugas Bank Indonesia tersebut merupakan perwujudan dari kebijakan makro ekonomi pemerintah. Tingkat inflasi penting dijaga karena dampak inflasi dapat mengakibatkan penurunan daya beli masyarakat atau penurunan nilai mata uang suatu negara.
Inflation is a continuing rise in the genaral level of prices, such that it costs more to purchase the typical bundle of goods and services that is produce and/or consumed (Gwartney dan Stroup, 1997)
Peran pemerintah dalam hal ini otoritas moneter adalah mengendalikan tingkat inflasi melalui instrumen pasar uang, yaitu dengan mengendalikan jumlah
23
uang beredar dan penetapan suku bunga. Faktor-faktor yang mengakibatkan terjadinya inflasi adalah sebagai berikut : I) Kenaikan permintaan Barang dan Jasa!Demand-Pull Inflation Jika terjadi kenaikan permintaan barang dan jasa sementara jumlah pasokan barang dan jasa tetap, maka akan terjadi kenaikan harga barang dan jasa. Dalam jangka pendek, perusahaan sebagai pemasok barang dan jasa akan meningkatkan kapasitas produksinya dengan menambah jam kerja yang berakibat pada penambahan biaya per unit. 2) Kenaikan Biaya Produksi/Cost- Push Inflation Kenaikan harga barang dan jasa disampng diakibatkan oleh kenaikan permintaan dapat pula terjadi karena kenaikan dari biaya-biaya masukan atau faktor produksi, seperti bahan mentah, biaya tenaga kerja, biaya modal, dan biaya tak langsung lainnya. Bagi negara berkembangn. khususnya Indonesia, penurunan nilai tukar Rupiah sangat berpengaruh terhadap kenaikan biaya faktor produksi, hal ini terjadi akibat banyaknya bahan baku maupun komponen pelengkap yang harus di impor. lndikator yang biasa digunakan untuk mengukur tingkat inflasi adalah dengan menggunakan Indeks harga konsumen. Inflasi merupakan tingkat kenaikan harga-harga secara umum. Menurut teori makro Keynesian inflasi terus meningkat adalah suatu efek dari boom ekonomi. Ini akan diikuti oleh suatu peningkatan harga saham sebab harga saham akan tunduk kepada tekanan inflasi (Ulrich, 2002). Dalam Penelitian yang dilakukan oleh Ulrich (2002) mengenai pengaruh faktor makroekonomi terhadap
24
pasar
modal
Amerika
untuk periode
1959:4 sampai
dengan
2002:3
menyimpulkan bahwa terdapat hubungan positif antara tingkat intlasi dengan indeks pasar modal Amerika dalam hal ini lndeks Standar and Poor's (S&P) 500. temuan ini diperkuat oleh Omran dan Pointon (2001) yang menyatakan adanya hubungan positif yang signifikan antara tingkat intlasi dengan indikator kinerja pasar modal di Mesir. Selanjutnya secara mikro adanya intlasi membawa dampak terhadap kondisi keuangan suatu perusahaan. Dalam penelitiannya Van Horne (1986) menjelaskan bahwa secara umum intlasi akan mengganggu keputusan capital budgeting. Adanya intlasi akan menambah penghasilan (total revenue), namun
biaya penyusutan tidak berubah sehingga kenaikan total cost tidak sebesar kenaikan total revenue. Dengan demikian terjadi kenaikan net income. Adanya kenaikan Iaba bersih merupakan signal positif bagi investor dipasar modal, dimana hal ini merupakan salah satu faktor yang dapat menaikkan harga suatu saham yang pada akhirnya akan mempengaruhi nilai perdagangan dan kapitalisasi pasar. Disisi
lain, faktor
inflasi merupakan faktor risiko yang harus
dipertimbangkan dalam proses investasi. Adanya kenaikan harga secara umum akan berdampak pada berkurangnya daya beli sehingga hasil riil akan turun. Investor yang rasional tidak hanya memperhitungkan tingkat hasil nominal tetapi lebih penting lagi adalah tingkat hasil riil suatu investasi. Dengan demikian, bila intlasi naik, maka investor akan menginginkan kenaikan tingkat hasil nominal guna melindungi tingkat hasil riilnya.
25
Disamping itu, tingkat inflasi tinggi merupakan penghalang bagi kegiatan investasi, investor menginginkan suatu kepastian dalam berinvestasi, sehingga mereka akan mencari tempat berinvestasi yang memiliki risiko fluktuasi inflasi yang rendah.
2.1.3.5. Jumlah Uang Beredar Definisi yang berbeda untuk jumlah uang beredar menyangkut jenis-jenis simpanan (deposit) yang berbeda. Definisi jumlah uang beredar yang sempit, dinamakan MI, mencakup uang kartal dan deposit yang dapat digunakan sebagai alat tukar. Definisi yang lebih luas mencakup deposit-deposit yang lain. M2 adalah 1\11 ditambah tabungan dan simpanan berjangka lain yang jangkanya lebih pendck, termasuk rekcning pasar uang dan pinjaman semalam antar bank. M3 adalah M2 ditambah dengan beberapa komponen, yang paling penting adalah sertifikat deposito yang bcrsatuan besar. Kebijakan mengenai uang bercdar merupakan bagian dari kebijakan moneter, kemampuan bank sentral untuk mempengaruhi jumlah uang beredar sangat terkait dengan kemampuannya untuk mempengaruhi besar dan kecukupan cadangan devisa. Bank sentral dalam melakukan pengendalian jumlah uang dapat melakukan operasi pasar terbuka, dimana bank sentral dapat melakukan pembelian atau penjualan obligasi atau instrumen lainnya dari berbagai pihak. Pada pembelian di pasar terbuka, bank sentral membeli obligasi dari rumah tangga atau perusahaan, bank sentral membayarnya dengan mengeluarkan cek
26
yang di tarik dari bank sentral dan dibayarkan kepada penjual. Penjual menyimpan cek ini kepada banknya. Bank komersial menyerahkan cek kepada bank sentral untuk mendapat pembayaran, dan bank sentral membukukannya, menambah deposit bank komersial tadi di bank sentral. Siklus yang terjadi ini merupakan cara bank sentral untuk menambah jumlah uang beredar. Sedangkan pada penjualan di pasar terbuka merupakan mekanisme yang berlawanan dalam rangka mengurangi pasokan uang beredar. Jumlah uang beredar mempunyai pengaruh langsung pada harga saham dengan mengubah likuiditas (Musilek, 1997). Disamping itu jumlah uang beredar mempunyai pengaruh tidak langsung terhadap harga saham melalui dividen dengan menaikkan atau menurunkan tingkat bunga. Selanjutnya temuan ini diperkuat oleh Garcia dan Liu ( 1999) yang menyatakan adanya hubungan positif yang signifikan antarajumlah uang beredar terhadap PDB yang dijadikan sebagai proksi perkembangan sektor intermediari (perbankan) dengan nilai kapitalisasi pasar.
2.1.3.6. Tingkat Hasil Pasar
Tingkat hasil pasar, lndeks Harga Saham Gabungan (IHSG) merupakan indikator utama terhadap ekspektasi ekonomi. Peningkatan IHSG mencerminkan ekspektasi inYestor terhadap ekonomi kedepan akan tumbuh. Sedangkan apabila investor mengharapkan resesi, maka akan sedikit investor yang membeli saham dan harga saham menjadi turun tbear market), setelah pemulihan ekonomi, maka investor akan membeli saham dan mendorong kenaikan harga saham (bull
27
market), karena harga saham sangat bergerak (cyclycal) maka harga saham dapat
diproksikan sebagai indikator ekspektasi. IHSG juga merupakan tolok ukur yang digunakan secara luas oleh investor dalam memprediksi arah pergerakan harga saham secara keseluruhan. Jika seorang investor memiliki berbagai saham dalam portofolionya, maka cara yang cepat dan mudah dalam memonitor pergerakan harga adalah melalui IHSG. Disamping itu, secara intuitif pergerakan harga saham umumnya mengikuti pergerakan IHSG. (Reilly dan Brown, 1997) Tingkat hasil pasar dihitung dengan menggunakan rum us sebagai berikut :
Rm,
=IHSG,IHSG,_, - IHSG,_, x 100%. ·················································· .............. (2.9)
Dimana: Rm 1 = market return pada tahun t IHSG 1 = lndeks harga saham gabungan pada tahun t IHSG 1-1= lndeks harga saham gabungan pada tahun t-1
2.1.4 Pasar Modal 2.1.4.1.Pengertian Pasar Modal Pengertian pasar modal secara formal adalah sebagai pasar untuk berbagai instrumen keuangan (atau sekuritas) jangka panjang yang bisa diperjual belikan, baik dalam bentuk hutang maupun modal sendiri, baik yang diterbitkan oleh pemerintah, public authorities, maupun perusahaan swasta (Husnan, 1994). Dengan demikian pasar modal merupakan konsep yang Lebih sempit dari pasar keuangan (financial market). Dalam financial market diperdagangkan semua
28
bentuk hutang dan modal sendiri, baik jangka pendek maupun jangka panjang, baik negotiable ataupun tidak. Definisi pasar modal menurut Undang-undang No. 8 tahun 1995 adalah : Kegiatan yang bersangkutan dengan penawaran umum dan perdagangan saham perusahaan publik yang berkaitan dengan efek yang diterbitkan serta lembaga dan profesi yang berkaitan dengan efek.
Sedangkan Elton (1995), definisi pasar modal adalah : Capital market securities include instruments with maturities greater than one year and those with no designated maturity at all.
Dari kedua pendapat diatas maka dapat disimpulkan bahwa pasar modal merupakan sumber pembiayaan dunia usaha dan alternatif investasi baik bagi investor maupun bagi pemodal. Selanjutnya pasar modal dapat dibagi kedalam empat kelompok, yaitu : 1) Primary Market, yaitu pasar modal yang menjual pertama sekali saham dan sekuritas lainnya sebelum sekuritas tersebut dicatatkan di Bursa Efek. Harga pasar di pasar modal ini ditentukan oleh Penjamin emisi (underwriter) dan perusahaan yang go public (emiten). Penjamin dapat digolongkan full commirment bila dia akan membeli dan membayar seluruh nilai saham yang
diterbitkan emiten, waluapun tidak semua saham tidak terjual, selanjutnya apabila penjamin emisi hanya membayar nilai saham sebesar yang terjual selama masa penjualan pertama kali, maka penjamian emisi ini tergolong effort. Surat berharga yang baru dijual dapat berupa penawaran perdana ke
publik finitial public offering /PO) atau tambahan surat berharga baru jika
29
perusahaan sudah go public (sekuritas tambahan ini disebut dengan seasoned new issues)
2) Secondary Market adalah pasar modal dalam bentuk bursa efek, yang memperjual belikan saham dan sekuirtas kepada umum, setelah masa penjualan di primary market. Harga saham di pasar ini ditentukan oleh permintaan penawaran yang dipengaruhi berbagai faktor dari emiten maupun faktor diluar emiten. 3) Third Market adalah pasar modal tempat saham dan sekuritas lain diperdagangkan di luar bursa Efek, pasar ini disebut pula over The counter market. Atau dengan kata lain pasar ketiga dijalankan oleh broker yang
mempertemukan penjual dan pembeli pada saat pasar kedua ditutu;:-. -+) Fourth Alm·ket adalah pasar perdagangan saham antar investor atau antar
pemegang saham tanpa melalui pialang atau perantara pedagang efek. Pasar keempat
pada
umumnya
menggunakan jaringan
komunikasi
untuk
memperdagangkan saham dalam jumlah blok yang besar. Primary market di Indonesia disebut pasar perdana, yang termasuk secondary markeT adalah Bursa Efek Jakarta dan Bursa Efek Surabaya.
2.1.4.2. Pasar Modal Yang Baik
Bursa saham yang diminati oleh pelaku pasar modal harus memiliki beberapa karakteristik, antara lain tersedianya informasi yang andal bagi pelaku dalam pengambilan keputusannya, selain itu bursa saham tersebut merupakan pasar yang aktif dalam artian bahwa pelaku yang bertransaksi sangat mudah
30
melakukan pembelian maupun penjualan dengan harga yang relatif sama, kemudian biaya atas transaksi yang dikenakan sangat kecil,. Selanjutnya Karakteristik Bursa Saham yang baik menurut (Reilly and Brown , 1997) adalah : I) Timely and accurate information is available on the price and volume ofpast
transactions. 2) It is liquid, meaning an asset can be bought or sold quickly at a price close to the prices for previous transactions (has price continuity), assuming no new information has been received In turn, price continuity required depth. 3) Transactions entail/ow costs, incluiding the cost of reaching the market, the actual brokerage cost. and the cost of transferring the assets. 4) Price rapidly adjust to new information so the prevailing price reflects all available information regarding the asset.
Konsep pasar modal yang efisien (Efficient Capital Market) merupakan tema yang dominan pada tahun 1960-an dikalangan akademisi. Konsep ini, meskipun secara umum dipercaya oleh kalangkan akademisi. namun tidak semua masyarakat keuangan mempercayainya. Bahkan istilah pasar modal yang efisien sering dipergunakan dengan arti atau maksud berbeda-beda. Sebagai contoh, pasar modal yang efisien mungkin diartikan sebagai pasar yang bisa menyediakan jasa-jasa yang diperlukan oleh para pemodal dengan biaya yang minimal. Pengertian ini banyak dipergunakan oleh para pelaku di Bursa Efek (seperti pialang, pengelola bursa dan sebagainya). Secara formal, pasar modal yang efisien didefinisikan sebagai pasar yang harga sekuritas-sekuritasnya telah mencerminkan semua informasi yang relevan. Semakin cepat informasi baru tercermin pada harga sekuirtas, semakin efisien pasar modal tersebut (Husnan 1994) Foster 1986 (dalam Husnan, 1994) menjelaskan bahwa adanya jumlah analis keuangan yang banyak dan persaingan di antara mereka, akan membuat
31
harga sekuritas "wajar" dan mencerminkan semua inforrnasi yang relevan. Apabila harga-harga selalu mencerminkan semua informasi yang relevan, maka harga-harga etrsebut baru berubah apabila informasi baru muncul. Tetapi apa yang disebut sebagai informasi baru tidaklah, per definisi, bisa diperkirakan sebelumnya. Dengan kata lain, apabila harga saham mencerminkan semua informasi yang bisa diperkirakan, maka perubahan harga saham hanyalah mencerminkan informasi yang tidak bisa diperkirakan. Dengan demikian maka rangkaian perubahan tersebut tentunya berpola acak (random). Banyak sekali
informasi
yang
dianggap
relevan
dan
mungkin
mempengaruhi harga sekuritas, untuk itu maka informasi-informasi tersebut dapat diklasifikasikan menjadi tiga tipe, yaitu informasi dalam bentuk perubahan harga diwaktu lalu, informasi yang tersedia untuk publik (public b!formation), dan informasi yang tersedia untuk publik maupun tidak (public and private information).
Ada tiga bentuk untuk menyatakan efisiensi pasar modal, yaitu : I) Weak-Form Effciency (efisien yang lemah), dikatakan harga saham telah mencerminkan semua informasi mengenai data historis, seperti volume perdagangan dan harga saham di masa lalu. Dalam bentuk efisiensi weak, para pelaku pasar yang menggunakan pendekatan analisis teknikal (menggunakan data historis) untuk memprediksi harga saham di masa depan dengan mencari trend dan pola pergerakan saham yang berulang hanya akan sia-sia. Oleh karena itu semua informasi yang relevan baik harga dan volume
32
historis telah tersedia di pasar dan mudah diperoleh oleh semua orang tanpa harus mngeluarkan biaya. 2) Semi-Strong Form Efficiency (efisien setengah kuat), semua informasi publik yang tersedia, termasuk data historis dan prospek perusahaan harus telah dicerminkan dalam bentuk harga saham, sehingga analisis fundamental juga akan sia-sia. 3) Strong-Form Efficiency (efisiensi kuat), dimana harga saham di bursa telah mencerminkan semua informasi mengenai data historis, informasi publik, ditambah insider/private information.
2.1.4.3. Indikator Perkembangan Pasar Modal Hingga saat ini. belum ada teori yang baku untuk mengukur indikator perkembangan pasar modal. Berdasarkan penelitian empiris terdahulu seperti penelitian oleh Demirguc-Kunt dan Le\·ine (1996), terdapat beberapa indikator seperti: 1) Ukuran (Size), Nilai Kapitalisasi Pasar terhadap PDB (stock market capitalization to GDP (MC)), merupakan rasio dari nilai keseluruhan saham
yang terdaftar dibagi PDB. Baik pembilang (numerator) and penyebut (denominator) disesuaikan sewajarnya, dengan pembilang yang merupakan
rata-rata dari nilai akhir tahun t dan tahun t-1 tahun, kedua-duanya disesuaikan dengan
dengan IHK akhir tahun masing-masing, dan PDB
disesuaikan dengan nilai tahunan IHK.
33
2) Aktivitas (Activity) atau likuiditas {liquidity), Nilai Total Perdagangan Saham
terhadap PDB (stock market total value traded to GDP (VT)
yang
didefinisikan sebagai total saham yang diperdagangkan di pasar modal dibagi PDB. Karena penyebut dan pembilang merupakan variabel yang bergerak pada periode waktu yang sama, penyesuaian tidak diperlukan. 3) Efisiensi (Efficiency), Rasio Perputaran (stock market turnover ratio (TR ) yang didefinisikan sebagai rasio dari Nilai Total Perdagangan Saham terhadap Nilai Kapitalisasi Pasar. Rasio ini mengukur aktivitas atau likuiditas dari sebuah pasar modal relatif terhadap ukuran pasar. Sebuah pasar modal yang kecil tetapi aktif akan mempunyai rasio perputaran yang tinggi, sedangkan suatu pasar modal yang besar. sedangkan kurang likuid
akan
mempunyai rasio perputaran yang rendah. Karena indikator ini merupakan rasio dari saham dan varabel yang bergerak. peneliti menggunakan prosedur penyesuaian yang serupa dengan indikator Kapitalisasi Pasar. 4) Ukuran penawaran umum saham, Nilai Emisi Saham terhadap PDB (Equity Issues to GDP (Sf)), yang merupakan nilai saham yang dikeluarkan (IPO
ditambah Right Issue) dibagi PDB nominal. Selanjutnya dalam penelitian ini, peneliti mengembangkan pembuatan suatu lndeks yang merupakan modifikasi dari lndeks yang dipergunakan oleh Demirguc-Kunt dan Levine (1996). Indeks yang dibuat oleh mereka merupakan nilai rata-rata dari penjumlahan Nilai Kapitalisasi Pasar, Nilai Total Perdagangan Saham dan Rasio Perputaran. Mengacu kepada kondisi y.ang ada di pasar modal Indonesia maka peneliti mengembangkan pembuatan lndeks perkembangan pasar
34
modal yang merupakan nilai rata-rata dari penjumlahan Nilai Kapitalisasi Pasar, Nilai Total Perdagangan Saham dan Nilai Emisi Saham. lndikator Rasio Perputaran dihilangkan dikarenakan nilai dari variabel tersebut sangat dominan terhadap nilai lainnya sehingga angka lndeks secara keseluruhan sangat tergantung kepada angka Rasio Perputaran, disamping itu penghilangan angka Rasio Perputaran tidak akan menghilangkan indikator inti dikarenakan nilai Rasio Perputaran merupakan hasil pembagian antara Nilai Total Perdagangan Saham terhadap Nilai Kapitalisasi Pasar. Selanjutnya peneliti menambah variabel Indeks berupa Nilai Emisi Saham, penambahan variabel ini dimaksudkan untuk menguatkan fungsi lndeks untuk memotret perkembangan pasar modal Indonesia, hal ini dikarenakan nilai emisi saham merupakan kinerja dari emiten untuk menambah penawaran atas saham.
Jndeks,
=MC, + VT, +Sf, ............................................................................(2.11) 3
dimana: lndeks1 = Indeks perkembangan pasar modal tahun t MC 1 = Nilai Kapitalisasi Pasar terhadap PDB tahun t VT1 = Nilai Total Perdagangan Saham terhadap PDB tahun t SI1 = Nilai Emisi Saham terhadap PDB tahun t
2.1.4A. Jenis Jenis Efek Di Pasar Modal Indonesia
Efek adalah setiap pengakuan hutang, surat berharga komersial, saham, obligasi, sekuritas kredit, tanda bukti hutang, setiap right' (hak), waran, opsi atau setiap derivatif dari efek, atau setiap instrumen yang ditetapkan Bapepam.
35
Adapun efek yang diperdagangkan dipasar modal Indonesia adalah Saham Biasa, Saham Preferen, Rights, Waran, Obligasi dan Reksadana.
2.1.4.5. Lembaga Pendukung Aktivitas Pasar Modal
Keberhasilan suatu pasar modal ditentukan oleh beberapa faktor, diantaranya penawaran dan permintaan sekuritas, kondisi politik dan ekonomi, dan kejelasan aspek hukum. Selain itu, yang mendukung keberhasilan suatu pasar modal tidak terlepas dari lembaga-lembaga pendukung. Lembaga-lembaga tersebut meliputi Bapepam, Bursa Efek, Biro Administrasi Efek, Akuntan Publik, Penjamin Emisi (Undenvriter), Perusahaan Sekuritas, Notaris, Konsultan Hukum, Wali Amanat (Trustee). Penilai, Pemeringkat dan Lembaga Kliring.
2.1.4.6. Perusahaan Go Public
Perusahaan yang menjual efek baik dalam bentuk saham maupun obligasi kepada masyarakat melalui pasar modal disebut perusahaan terbuka (public company). Ada berbagai alasan mengapa suatu perusahaan menawarkan efek
melalui pasar modal. Sjahril (1995) mengemukakan enam alasan mengapa suatu perusahaan menawarkan efeknya kepada publik, yaitu : I) Kebutuhan dana untuk melunasi hutang, baik jangka pendek maupun jangka panjang, sehingga dapat mengurangi beban bunga. 2) Meningkatkan modal kerja 3) Membiayai perluasan perusahaan (pembangunan pabrik baru, peningkatan kapasitas produksi) 4) Memperluas jaringan pemasaran dan distribusi 5) Meningkatkan teknologi produksi 6) Membayar sarana penunjang (pabrik, perawatan, kantor dan lain-lain)
36
Perusahaan akan tertarik mencari dana dari pasar modal, apabila menurut penilaian mereka dengan menjadi perusahaan terbuka akan memberikan manfaat yang lebih besar di masa yang akan datang. Manfaat yang diperoleh oleh perusahaan terbuka menurut Bringham dan Gapenski (1993), sebagai berikut : 1) Perusahaan go public dapat melakukan diversifikasi kepemilikan sahamnya sehingga dapat mengurangi risiko yang ditanggung pendiri perusahaan. 2) Pendiri dapat menambah kas dengan cara menjual sebagian sahamnya. 3) Keterbukaan informasi akan mengakibatkan perusahaan go public lebih mudah mendapatkan tambahan modal, karena masyarakat lebih tertarik untuk berinvestasi pada perusahaan tersebut. 4) Go public dapat mengurangi masalah yang berkaitan dengan para penilai pajak, memungkinkan perusahaan memberikan insentif opsi saham kepada karyawan kunci jika diinginkan, dan karyawan lebih menyukai memiliki saham atau opsi saham dari perusahaan yang go public karena public trading akan meningkatkan likuiditas. Selain
manfaat yang
akan
diperoleh,
Bringham
dan
Gapenski
mengemukakan pula mengenai beberapa kerugian menjadi perusahaan terbuka, yaitu: 1) Perusahaan diwajibkan mengeluarkan laporan triwulanan dan tahunan tentang kondisi perusahaan. Pembuatan laporan tersebut akan menimbulkan biaya pelaporan 2) Manajemen perusahaan harus terbuka mengenai hal yang berkaitan dengan operasi dan permodalan. Konsekuensinya, para pesaing dapat dengan mudah mengetahui kondisi perusahan karena adanya keterbukaan tersebut. 3) Pada perusahaan yang go public, kepentingan pribadi tidak berlaku lagi. 4) Pada perusahaan yang go public mungkin terjadi bahwa saham yang tidak aktif diperdagangkan karena pasar sedang lesu dan dengan harga yang rendah. Apabila sahamnya tidak aktif diperdagangkan. maka saham tidak likuid dan harga saham tidak mencerminkan nilai saham sebenarnya 5) Pengendalian perusahaan oleh pemilik dan manajer berkurang
2.1.5. Peran Pasar Modal dalam Sebuah Ekonomi
Alasan utama mengapa sebuah sistem keuangan yang efisien sangat penting untuk sebuah perekonomian adalah terdapatnya biaya informasi serta
37
biaya transaksi yang sangat substansi. Asimetris infomasi menciptakan adverse selection dan moral hazard, dan biaya transaksi yang tinggi mengakibatkan
inefisiensi. Dengan melakukan spesialisasi dalam pengumpulan informasi, mengevaluasi proyek, berbagi risiko, dan menyediakan likuiditas, sebuah sistem keuangan yang efisien dapat meningkatkan tabungan dan meningkatkan alokasi investasi. Sebagai konsekuensi, intermediari keuangan meningkatkan produktivitas modal dan memicu pertumbuhan ekonomi, (Garcia dan
Liu,
1999)
mengidentifikasikan tiga saluran yang utama tentang intermediari keuangan dan pasar modal dapat mempengaruhi pertumbuhan ekonomi. Pertama,
pembangunan
sektor
finansial
membuat
ruang
dalam
meningkatkan tingkat tabungan, dengan mempergunakan skala ekonomis dan keahlian, intemediari keuangan dan pasar modal
dapat menyediakan para
penabung dengan tingkat pengembalian yang relatif Jebih tinggi, dan karenanya merangsang tabungan. Banyak literatur telah menunjukkan peran yang dimainkan oleh
intermediari keuangan dan pasar modal dalam meningkatkan tabungan.
Sebagai contoh, Mckinnon ( 1973) dan Shaw ( 1973) menekankan peran yang dimainkan oleh liberalisasi keuangan dalam meningkatkan tabungan dan akhirnya menjadi investasi. Menurut mereka kemajuan sektor finansial meningkatkan tidak hanya produktivitas modal tetapi juga tingkat tabungan dan, oleh karena itu, investasi dan pertumbuhan. Ekonomi. Kedua, dengan mengurangi biaya informasi 'dan biaya transaksi, intermediari keuangan dan pasar modal melaksanakan fungsi penting ekonomi
38
dalam meningkatkan penyaluran dana dari kreditur ke debitur. Sebagai contoh Gurley dan Shaw (1955, 1960 dan 1967) menekankan pentingnya intermediari keuangan dalam menyalurkan tabungan menjadi investasi. Ketiga, sektor finansial meningkatkan alokasi sumber daya. Sebuah riset
terbaru yang menyatakan secara kuat bahwa perkembangan sektor finansial meningkatkan pertumbuhan ekonomi dengan mengalakkan sebuah alokasi sumber daya yang efisien melalui berbagai mekanisme : 1) pengumpulan dana, yaitu membuat proyek investasi yang besar menjadi mungkin dan kredit lebih murah; 2) diversifikasi risiko. yaitu mengurangi produktivitas dan risiko gaga! bayar dengan menempatkan dana dalam portofolio yang beragam; 3) likuiditas manajemen, yaitu menyediakan likuiditas atas proyek investasi: 4) penyaringan, yaitu mengumpulkan dan mengevaluasi informasi proyek untuk menyalurkan dana pada proyek yang paling yang menguntungkan, dan; 5) monitoring, yaitu, menertibkan kinerja debitur untuk meyakinkan bahwa mereka memenuhi komitmen. Suatu sistem keuangan yang berfungsi dengan baik meningkatkan alokasi sumber daya melalui mekanisme ini. Dengan mengubah kualitas dari jasa-jasa diatas, pasar modal yang berfungsi baik dapat merubah angka pertumbuhan ekonomi. Debat yang ada, bagaimanapun atas efek itu. Secara rinci, model dapat memperkirakan satu hubungan yang positif antara perkembangan pasar modal dan pertumbuhan ekonomi. Satu jalan Pasar modal bisa mengakibatkan aktivitas ekonomi melalui
39
Iikuiditas beberapa proyek yang menghasilkan tingkat pengembalian yang tinggi membutuhkan sebuah komitmen modal dalam jangka panjang.
Investor,
bagaimanapun pada umumnya enggan melepaskan kendali atas tabungannya dalam jangka panjang. Tanpa pasar yang Iikuid atau pengaturan keuangan Iainnya yang mempromosikan Iikuiditas, oleh karena itu, sedikit investasi yang terjadi dalam proyek dengan tingkat pengembalian yang tinggi. Seperti ditunjukkan oleh Levine (1991) dan Bencivenga, Smith, Starr (1996), pasar modal dapat berkembang untuk menyediakan Iikuiditas; Penabung yang mempunyai aktiva Iancar-seperti saham-sementara perusahaan mempunyai modal permanen dengan mengeluarkan saham. Secara spesifik, pasar modal yang Iikuid mengurangi risiko sampingan dan biaya investasi dalam proyek yang tidak harus membayar untuk satu waktu yang lama; dengan sebuah pasar modal yang likuid. investor tidak kehilangan akses atas tabungannya selama waktu investasi karena mereka dapat segera, dan murah dan untuk menjual kepemilikannya dalam perusahaan.
2.1.6. Arbitrage Pricing Theory (APT).
Pada tahun I 976, Ross mengajukan model alternatif sebagai pendekatan dalam menilai harga efek selain CAPM, yaitu yang dikenal dengan pendekatan Arbitrage Pricing Theory (APT). Berbeda dengan pendekatan CAP.l\1 yang hanya
mempertimbangkan satu faktor (single-index model), yaitu koefisien beta sebagai ukuran risiko, maka APT mempertimbangkan Iebih dari satu faktor rmulti-factors model) yang mempengaruhi tingkat hasil efek.
40
Arbitrage Pricing Theory is a new and different approach to determine assets prices. It is based on the lml' of one prices two items that are the same can't sell a different prices (Elton and Gruber, 1995) A theory concerned with deriving the expected or requires rates of return on risky assets based on the asset's systematic relationship to several risk factors. This multifactor model is ini contrast to the single-factor CAPM (Reilly and Brown : 1997)
Pendekatan APT mensyaratkan adanya hubungan linier antara tingkat hasil efek dengan beberapa faktor sebagaimana ditunjukkan dalam persamaan berikut (Elton and Gruber, 1995)
R; =a; +b;/1 +bi212 + ......... +b;/1 +e; ............................................... (2.10) Dimana: Ri =eksp.:ktasi tingkat hasi I efeki ai = ekspcktasi tingkat hasil efek I jika seluruh faktor lj bernilai 0. bij = sen3itivitas tingkat basil efek I terhadap faktor ke j. lj = nilai faktor Ike j yang memepengaruhi tingkat hasil efek. ei = kesalahan acak dengan rata-rata sama dengan 0 dan variansi cr 2ei.
Sejak diperkenalkan APT ini. berbagai kalangan akademisi masih memperdebatkan faktor-faktor apa saja yang dipilih untuk dimasukkan dalam model. Pcndekatan APT tidak secara spesifik menunjukkan faktor apa saja yang menentukan hasil saham. :-Jamun demikian, beberapa indikator dapat dijadikan faktor yang dapat mempengaruhi tingkat hasil saham, yaitu : tingkat bunga, inflasi, tingkat pertumbuhan ekonomi dan premi risiko (Farrell, 1997). Tidak ada teori yang dapat menunjukkan faktor-faktor dimaksud. Untuk itu, harus dilakukan prediksi yang dapat menunjukkan faktor-faktor dimaksud. Untuk itu, harus
41
dilakukan prediksi dari data-data yang ada atau didasarkan pertimbangan peneliti (a priori).
Penggunaan APT dapat memprediksi harga saham telah banyak dipergunakan oleh peneliti maupun praktisi pasar modal, akan tetapi berkaitan dengan teori yang spesifik mengenai perkembangan pasar modal belum ada, maka peneliti mencoba mengadaptasi teori APT ini didalam penelitian, dimana harga saham digantikan dengan Indeks perkembangan pasar modal.
2.1.7. Penelitian Mengenai Perkembangan Pasar Modal 2.1.7.1 Naka, :Mukherjee dan Tufte (2002)
Penelitian yang lakukan Atsuyuki Naka. Tarun Mukhe1jec dan David Tufte tentang Macroeconomic T·ariabels and Pe1jormance of The Indian Stock Market menguji hubungan antara beberapa variabel makro ekonomi berupa
tingkat bunga, inflasi, pertumbuhan PDB, dan pertumbuhan money
supp~1·
(variabel dependen) sedangkan variabel independen nya Indeks saham (dalam hal ini Bombay Stock Index (ESE), dengan periode penelitian adalah 1960q I sampai dengan 1995q4. Mereka mengunakan Vector Error Correction Model (1 ECM) yang dikembangkan oleh Johansen (1991 ). Hasil yang diperoleh dari penelitian tersebut adalah terdapat tiga hubungan keseimbangan jangka panjang yang terdapat antara variabel-variabel makro ekonomi tersebut._Dan inflasi merupakan penghalang utama dalam kinerja pasar modal India, sedangkan pertumbuhan
42
PDB merupakan pendorong utama. Setelah menghitung secara akuntansi dari faktor makroekonomi tersebut, pasar modal India masih akan mengalami kemunduran dengan adanya negatif trend. Mereka menyatakan ini sebagai mismanajemen ekonomi, karena ukuran penurunan ini berkurang setelah 1990, bersamaan dengan dimulainya reformasi ekonomi India.
2.1.7.2. Garcia dan Liu (1999)
Penelitian yang lakukan Valeriano F. Garcia dan Lin Liu tentang "Macroeconomic Determinants of Stock Market Development" mereka dengan
menggunakan pooled data dari lima belas negara industri dan negara berkembang (Argentina, Brazil, Chili, Kolombia, \leksiko, Peru, Venezuela, Indonesia, Korea. Malaysia, Pilipina, Taiwan, Thailand. Jepan dan .-\merika Serikat) dari tahun
1980
makroekonomi
sampai
dengan
penentu
1995.
perkembangan
mereka
menguJI
pasar modal
pengaruh
faktor
khususnya tentang
kapitalisasi pasar (Market Capitalization'. Variabel makro ekonomi yang digunakan mereka adalah : pendapatan riil, tingkat tabungan, perkembangan intermediari finansial (jumlah uang beredar terhadap PDB dan jumlah kredit kepada sektor swasta terhadap PDB), likuiitas pasar modal, dan stabilitas makroekonomi (dependent variabel), dan kapitalisasi pasar modal (independent Variabel). Hasil yang diperoleh dari penelitian mereka adalah :
43
l) Pendapatan riil, tingkat tabungan, perkembangan intermediari finansial dan likuiditas pasar modal merupakan faktor penentu penting pada kapitalisasi pasar sedangkan; 2) Volatilitas makroekonomi (tingkat inflasi) tidak terbukti secara signifikan dan; 3) Perkembangan pasar modal dan perkembangan intermediari finansial merupakan komplemen daripada subtitusi.
2.1. 7.3. Omran (2003) Penelitian yang dilakukan oleh Mohammed Omran (2003)
tentang
dampak tingkat bunga riil tehadap indikator aktivitas dan likuiditas pasar modal di Mesir untuk periode 1980/81 sampai 1997/98. dengan mengunakan prosedur two step Engle dan Granger, hasil dari analisa co-integration melalui error correction mechanisms (ECM)
Hipotesa yang diuji adalah : Hl: Aktivitas pasar meningkat sebagai akibat tingkat bunga riil meningkat Dari hipotesa diatas termasuk hipotesa sebagai berikut : H1/l: Nilai perdagangan meningkat sebagai akibat tingkat bunga riil meningkat. Hl/2:Jumlah volume perdagangan meningkat sebagai akibat tingkat bunga riil meningkat. HI/3: Jumlah transaksi meningkat sebagai akibat tingkat bunga riil meningkat. Hl/4: Jumlah emiten meningkat sebagai akibat tingkat bunga riil meningkat. Hl/5: Nilai penawaran saham baru (termasuk peningkatan modal) meningkat sebagai akibat tingkat bunga riil meningkat. H2: Likuiditas pasar meningkat sebagai akibat tingkat bunga riil meningkat. Dari sub hipotesa diatas, dibagi kedalam sub-sub hipotesa sebagai berikut :
44
H2/l: Nilai total perdagangan terhadap kapitalisasi pasar meningkat sebagai akibat tingkat bunga riil meningkat. H2/2: Jumlah volune saham yang diperdagangkan terhadap jumlah saham yang terdaftar meningkat sebagai akibat tingkat bunga riil meningkat. Hasil yang diperoleh dari penelitian tersebut adalah : Dengan menggunakan analisa co-integration, hasil menunjukkan ada hubungan yang signifikan dalam jangka panjang dan jangka pendek antara tingkat bunga riil dengan indikator perkembangan pasar modal, yaitu indikator aktivitas dan Iikuiditas, yang mengungkapkan perilaku yang diharapkan dari respon pasar modal terhadap peningkatan tingkat bunga riil, sebagaimana dijelaskan sebelumnya, arah hubungan tingkat bunga riil tergantung erat dengan perubahan tingkat bunga nominal dan tingkat inflasi. Dalam kasus di Mesir, penurunan tingkat inflasi yang lebih tinggi dari pada penurunan tingkat bunga nominal, menghasilkan peningkatan dalam tingkat bunga riil. Alasan yang
mendasari
hubungan positif antara tingkat bunga dan indikator perkembangan pasar modal adalah tingkat bunga riil yang positif dan tinggi mendorong orang untuk menabung di bank dan institusi keuangan lainnya. Karenanya, peningkatan ini meningkatkan jumlah uang pada institusi keuangan, dan memberikan peluang kepada institusi keuangan untuk berinvestasi di pasar modal. Temuan Orman berlawanan dengan temuan Spiro (1990) yang menyatakan terdapat hubungan negatif antara tingkat bunga riil dan pasar modal. Bagaimanapun, dalam banyak pikiran orang bahwa emerging market
menyediakan tingkat pengembalian
(return) yang lebih tinggi di bandingkan pasar yang sudah inapan.
45
Akibatnya, manajer portofolio asing diharapkan untuk menginvestasikan dananya dipasar modal, sekalipun tingkat bunga riil tinggi, para investor akan mengharapkan. hasil yang lebih tinggi melalui capital gain. Berlawanan arah, ketika tingkat bunga riil meningkat di negara ekonomi maju, investor lebih memilih untuk menginvestasikan dananya pada aktiva bebas risiko (risk free asset), dimana pasar modal tidak mampu menyediakan itu. Karenanya, hubungan
antara tingkat bunga riil yang tinggi dan pasar modal di negara ekonomi maju dapat diharapkan negatif.
2.1.7.4. Gunasekarage, Pisedtasalasai dan Power (2004)
Penelitian yang dilakukan oleh Abeyratna Gunasekarage, Anirut Pisedtasalasai dan David i\1 Power. (200-l-) menguji pengaruh variabel makroekonomi terhadap pasar modal Srilangka. Dengan menggunakan lndeks Harga Saham Colombo sebagai proksi pasar modal (variabel dependen) dan (a)Jumlah uang beredar, (b) Tingkat bunga T-bill (sebagai ukuran tingkat bunga) (c) lndeks harga konsumen (sebagai ukuran inflasi) dan (d) Nilai tukar sebagai variabel makroekonomi. Mereka menggunakan data bulanan selama 17 tahun dari Januari 1985 sampai dengan Desember 200 l dengan menggunakan batte1y test, yang termasuk unit roots, cointegration, \"ector error correction models (VECM), impulse response functions (!RF!1) and variance decompositions (VDCs). Uji ini menguji hubungan dalam jangka panjang dan jangka pendek
aatara indeks pasar modal dan variabel ekonomi. Analisa VECA! menyediakan beberapa bantuan tentang pendapat bahwa nilai lag variabel makroekonomi
46
seperti lndeks harga konsumen, jumlah uang beredar dan T-bill mempunyai pengaruh yang signifikan terhadap indeks. Tingkat bunga T-bill merupakan variabel
yang
sangat
kuat
pengaruhnya
dibandingkan
variabel
lain.
Bagaimanapun indeks harga saham gabungan tidak ada pengaruhnya terhadap variabel makroekonomi kecuali tingkat bunga T-bill. Kedua Analisa VDC dan IRF mengungkapkan bahwa guncangan (shock) pada variabel ekonomi yang diuji hanya mempunyai sedikit kesalahan dalam prediksi indeks harga saham; efek ini tidak berlaku untuk waktu panjang.
2.1.7.5. Penelitian lainnya
Penelitian mengcnai variabel makroekonomi dengan menggunkan
UJI
APT banyak dilakukan. tabel berikut ini menyajikan variabel-variabel apa saja yang pernah diteliti. Tabel 2.1 : Macroeconomic Variabels that are Employed in Previous APT Tests Macroeconomic Variabels Industrial Production
Inflation
Previous Swdies which Employ Indicated Variabels
Chan, Chen and Hsieh ( 1985 ), Chen, Roll and Ross (1986 ). Burnmeister and Wall ( 1986), Beenstock and Chan ( 1988), Chang and Pinegar ( 1990), Kryzanowski and Zhang (1992), Chen and Jordan (1993), Sauer ( 1994 ), Ozcam ( 1997), Rahman, Coggin and Lee ( 1998), Altay (200 I) Chan, Chen and Hsieh (1985), Chen, Roll and Ross (1986 ). Burnmeister and Wall (1986), Burmeister and MacElroy (1988), MacElroy and Burmeister (1988), Chang and Pinegar (1990), Kryzanowski and Zhang (1992), Chen and Jordan (1993), Sauer(1994), Rahman. Coggin and Lee
47
Risk Premium
Term Structure
Real Consumption Oil Price Residual Market Factor
Money Supply Retail Prices Capital Flows Retail Sales Wages Export Prices Exports Total Revenue Short term Interest Rates Domestic National Product Foreign Exchange Rate Unemployment Budget Balance Current Accounts Balance Order Level Sumber : Altay (2003)
(1998), Altay (2001) Chan, Chen and Hsieh ( 1985), Chen, Roll and Ross (1986), Burnmeister and Wall ( 1986), Mac Elroy and Burmeister ( 1988), Chang and Pinegar ( 1990). Kryzanowski and Zhang (1992), Chen and Jordan (1993), Sauer (1994), Rahman, Coggin and Lee ( 1998) Chan, Chen and Hsieh ( 1985), Chen, Roll and Ross ( 1986), Burnmeister and Wall ( 1986), Mac Elroy and Burmeister ( 1988), Sauer ( 1994), Chang and Pinegar ( 1990), Kryzanowski and Zhang ( 1992), Chen and Jordan ( 1993 ), Rahman, Coggin and Lee (1998) Chan, Chen and Hsieh (1985) Chan, Chen and Hsieh (1985), Chen and Jordan (1993) Burnmeister and Wall ( 1986), MacElroy and Burmeister ( 1988). Kryzanowski and Zhang ( 1992) Been stock and Chan ( 1988), Sauer ( 1994), Ozcam ( 1997), Altay (200 I Been stock and Chan ( 1988) Altay (200 I) Beenstock and Chan ( 1988), Sauer ( 1994), Ozcam (1997) Beenstock and Chan ( 1988), Sauer ( 1994) Been stock and Chan ( 1988) Beenstock and Chan ( 1988), Sauer ( 1994) Burmeister and MacElroy (1988), MacElroy and Burmeister ( 1988) Burmeister and Mac Elroy ( 1988), Ozcam ( 1997), Altay (200 I) Kryzanowski and Zhang ( 1992) Kryzanowski and Zhang (1992), Sauer (1994), Ozcam ( 1997), Altay (200 1) Sauer ( 1994) Ozcam (1997) Ozcam (1997), Altay (2001) Sauer ( 1994)
48
2.2. Kerangka Pemikiran
Mempertimbangkan pemikiran tentang faktor yang dapat menyebabkan perkembangan pasar modal dapat dikaji dari berbagai sisi. Dalam teori ekonomi peran faktor makro ekonomi dalam perekonomian sangat krusial dan merupakan faktor penentu. Hal ini dapat dimaklumi karena indikator-indikator besaran ekonomi merupakan kondisi yang terjadi pada suatu perekonomian. Sehingga dapat dipergunakan untuk memprediksi kemajuan suatu perekonomian. Selanjutnya, ada dua pendekatan untuk menilai perkembangan pasar modal, pertama adalah pendekatan kelembagaan (institutional approach) dan yang lain adalah makroekonomi (macroeconomy approach).
Pendekatan
kelembagaan meneliti faktor kelembagaan seperti hak rnilik, kliring dan penyelesaian, isu, transparansi dan informasi orang dalam rinside information), isu perpajakan, kondisi sosial, politik, keamanan dan standar akuntansi. Pendekatan makro ekonomi meneliti faktor-faktor
seperti pertumbuhan
pendapatan, tingkat bunga, nilai tukar, tingkat hasil pasar. tingkat tabungan, tingkat investasi, pengeluaran pemerintah, inflasi dan lainnya. Seperti kita ketahui, kedua faktor kelembangan dan makro ekonomi penting dalam perkembangan pasar modal. Pagano (1993) memperlihatkan bahwa faktor regulasi dan kelembagaan dapat mempengaruhi fungsi pasar modal. Sebagai contoh, kewajiban untuk mengungkapkan informasi yang yang dapat dipercaya tentang perusahaan dapat meningkatkan pa!1isipasi investor, dan
49
peraturan
yang
membuat
kepercayaan
investor terhadap
akan
broker
meningkatkan investasi dan perdagangan di pasar modal. Dalam penelitian ini, Peneliti memilih pendekatan makro ekonomi, pendekatan ini dipilih dengan pertimbangan sebagai berikut: 1) Informasi yang akurat tentang variabel kelembagaan terbatas dalam data dan sukar mengukurnya; 2) Faktor kelembagaan secara langsung dapat
dicerminkan dalam
faktor
makroekonomi. Sebagaimana yang ditunjukkan bahwa beberapa ukuran kelembagaan seperti aturan legal (legal rule) sangat berhubungan dengan investasi yang dilakukan pasar modal, sementara investasi merupakan satu dari faktor penentu makroekonomi yang peneliti uji dalam penelitian ini. 3) Faktor makro ekonomi menentukan perkembangan pasar modal di Indonesia relatif masih sedikit di teliti sebelumnya. Dalam penelitian ini, peneliti berniat untuk menjelaskan perkembangan pasar modal dengan menguji peran variabel makroekonomi seperti nilai tukar rupiah/US$, tingkat bunga riil deposito I bulan, tingkat inflasi, jumlah uang beredar (M2) terhadap PDB, dan tingkat hasil pasar (market return). Variabel makroekonomi berupa tingkat pertumbuhan ekonomi dan Pendapatan Domestik Bruto tidak dipergunakan dalam penelitian ini dikarenakan Pendapatan Domestik Bruto
telah
dimasukkan
sebagai
pembagi
masing-masing
indikator
perkembangan pasar modal, disamping itu trend pertumbuhan ekonomi yang negatif berlawanan dengan trend perkembangan pasar modal, selanjutnya pemilihan variabel-variabel makro ekonomi lainnya sebagai faktor yang
50
mempengaruhi perkembangan pasar modal didasarkan pada pertimbangan subyektif peneliti (a priori)
Dengan demikian, pemilihan variabel tersebut
cenderung pada "seni" penelitian karena belum adanya dasar teoritis yang dapat dijadikan acuan mengenai variabel apa saja yang berpengaruh terhadap perkembangan pasar modal. Gambar 2.2. Kerangka Pemikiran
Faktor makro ekonomi • nilai tukar rupiah/US$, • tingkat bunga riil deposito 1 bulan, • tingkat inflasi • jumlah uang beredar(M2) terhadap PDB, • tingkat basil pasar,
Transaksi Saham di Bursa Efek Jakarta
Indeks Perkembangan Pasar modal
51
2.3. Ekspektasi Hubungan Variabel Dependen dengan Variabel lndependen
Di dalam penelitian ini Indeks merupakan variabel dependen, sedangkan faktor yang diduga mempunyai pengaruh terhadap indeks merupakan variabel Independen. Uraian tentang hubungan kedua variabel tersebut adalah sebagai berikut: I) Hubungan nilai tukar rupiah/US$ terhadap lndeks. lmplikasi utama dari perubahan nilai tukar mempengaruhi ekspor perusahaan dan juga biaya barang impor dan input produksi dan akhirnya mempengaruhi harga saham. Kondisi emiten dan perusahaan publik Indonesia relatif sangat dipengaruhi oleh nilai tukar baik dari sisi pendapatan maupun biaya, dan banyak emiten dan perusahaan publik yang tergantung dengan ekspor dan impor. Jadi variabel ini diharapkan mempunyai hubungan yang negatif (-) terhadap lndeks. Secara ringkas dapat digambarkan sebagai berikut : Nilai tukar rupiah/US$ (depresiasi)i--+ labal--+ harga saham l--+ lndeks l
2) Hubungan tingkat bunga riil deposito bank umum I bulan terhadap lndeks. Tingkat keuntungan yang disyaratkan oleh pemodal (required rate of return) menunjukkan besarnya keuntungan yang dianggap layak bagi pemodal. Besarnya tingkat keuntungan yang disyaratkan pemodal di Indonesia antara lain didasarkan pada tingkat bunga (risk free rate) yang berlaku. Tingkat bunga deposito bank umum I bulan yang meningkat mendorong investor untuk menyimpan uangnya dalam bentuk tabungan atau deposito. Sedikitnya
52
permintaan saham mengakibatkan harga saham turun sehingga nilai indeks menjadi turun pula. Dengan demikian, diharapkan terdapat hubungan yang negati f (-) an tara tingkat bunga dan indeks. Secara ringk.as : Tingkat bunga bebas risiko j-+ Required Rate ofReturn (r)j-+ harga saham
~--+ Indeks~
Dari sisi perusahaan kenaikan bunga deposito akan diikuti oleh kenaikan suku bunga kredit sehinggafinancial risk dari perusahaan akan meningkat. Hal ini dapat menyebabkan harga saham turun sehingga lndeks akan turun. Dengan demikian terjadi hubungan yang negatif antara tingkat bunga deposito dan Indeks.
3) Hubungan tingkat inflasi dengan Indeks Inflasi menunjukkan keadaan terjadinya kenaikan harga - harga secara umum. Bagi perusahaan adanya kenaikan inflasi akan mempengaruhi struktur keuangannya. Kenaikan harga produk akan meningkatkan total revenue. Disisi lain kenaikan bahan baku, tenaga kerja dan sebagainya akan meningkatk.an total cost, namun karena nilai dari depresiasi tidak terpengaruh dengan adanya inflasi maka kenaikannya tidak sebesar kenaikan total revenue. Selisih total revenue dengan total cost merupakan laba perusahaan
sebelum pajak dimana nilainya relatif lebih besar dibandingkan dengan tidak ada inflasi. Pajak yang dibayarkan adalah sebesar - prosentase tertentu dikalikan laba bersih, sehingga laba setelah pajak akan meningkat dengan
53
adanya inflasi ini. Dengan demikian harga saham naik, akibatnya Indeks akan naik. Jadi diharapkan hubungan inflasi dengan Indeks adalah positif (+). Secara ringkas dapat digambarkan sebagai berikut: Inflasi j-+ laba bersih j-+ harga saham j -+ Indeksj Dilain
pihak.
inflasi
merupakan
faktor
risiko
yang
harus
dipertimbangkan dalam proses investasi. Adanya kenaikan harga secara umum akan berdampak pada berkurangnya daya beli sehingga hasil riil akan turun. Investor yang rasional tidak hanya memperhitungkan tingkat hasil nominal tetapi lebih penting lagi adalah tingkat hasil riil suatu investasi. Dengan demikian, hila inflasi naik, maka investor akan menginginkan kenaikan tingkat hasil nominal guna melindungi tingkat hasil riilnya. Disamping itu. tingkat inflasi tinggi merupakan penghalang bagi kegiatan investasi, inYestor menginginkan suatu kepastian dalam berinvestasi, sehingga mereka akan mencari tempat berinvestasi yang memiliki risiko fluktuasi inflasi yang rendah. Jadi diharapkan hubungan inflasi dengan Indeks adalah negatif (-). Secara ringkas dapat digambarkan sebagai berikut : Inflasi j-+ Required Rate of Return (r)j-+ harga saham l-+ Indeksl Khusus untuk variabel inflasi arah hubungan antara tingkat inflasi dengan indeks, terdapat dua kemungkinan, yaitu berhubungan positif atau negatif, jadi terdapat ambivalensi tentang arah hubungan tersebut.
54
4) Hubungan jumlah uang beredar (M2) terhadap PDB Pengaruh jumlah uang beredar terhadap perkembangan pasar modal tidak terlepas dari investasi, dimana pada saat jumlah uang beredar bertambah berpengaruh kepada tingkat bunga, tingkat bunga yang rendah menstimulasi rumah tangga atau perusahaan untuk melakukan investasi di pasar modal, dilain pihak hal tersebut dapat diartikan pula semakin banyak uang beredar akan memberikan peluang bagi perbankan untuk menjalankan fungsi intermediasinya dalam menyalurkan kredit. Pemberian kredit kepada emiten dan perusahaan publik meningkatkan kapasitas dan pendapatannya, dan akhirnya dapat meningkatkan harga saham. Dengan demikian diprediksikan bahwa terdapat hubungan yang positif (+) antara jumlah uang beredar terhadap indeks. Secara ringkas dapat digambarkan : Jumlah uang beredar j-+ tingkat bungaL---. kreditj-+ Output j-+laba bersihj --+ harga sahamj--+ Indeksj
5) Hubungan pertumbuhan tingkat hasil pasar fmarket return) dengan lndeks Tingkat hasil pasar merupakan tingkat kenaikan harga saham secara keseluruhan dibandingkan dengan tahun sebelumnya. Semakin tinggi tingkat hasil pasar menunjukkan bahwa hasil yang diperoleh investor semakin besar. Akibatnya investor akan lebih banyak melakukan investasi pada saham. Hal ini mengakibatkan harga saham akan naik. Jadi dihanipkan hubungan yang posit if (+) antara tingkat hasil pasar dengan lndeks Secara ringkas :
55
Tingkat hasil pasarj- Investasij - harga saham j - Indeks j
6) Hubungan kebijakan pemerintah dalam rangka mendorong perkembangan pasar modal dengan dengan Indeks. Kebijakan
pemerintah
yang
dikeluarkan
dalam
rangka
mendorong
pertumbuhan pasar modal berupa peraturan yang mendukung mampu menjadi insentif kepada pelaku pasar modal, dan diharapkan mampu mendorong perkembangan pasar modal.
56
2.4. Hipotesis
Hipotesis mengenai pengaruh variabel independen secara parsial atau individual terhadap lndeks adalah sebagai berikut: Ho
Tidak ada pengaruh yang signifikan masing-masing variabel makroekonomi secara individual ; nilai tukar rupiah/US$, tingkat bunga riil deposito bank umwn 1 bulan, tingkat inflasi, jumlah uang beredar terhadap PDB, dan tingkat hasil pasar (market return) serta variabel dummy terhadap Indeks.
Hal
: Terdapat pengaruh yang signifikan nilai tukar rupiah/US$ terhadap Indeks.
Ha2 : Terdapat pengamh yang signifikan tingkat bunga riil deposito bank umum 1 bulan terhadap Indeks. Ha3 : Terdapat pengaruh yang signifikan tingkat inflasi terhadap Indeks. Ha4 : Terdapat pengamh yang signifikan jumlah uang beredar terhadap PDB terhadap Indeks. Ha5 : Terdapat pengamh yang signifikan tingkat hasil pasar (market return) terhadap Indeks. Ha6
Terdapat pengaruh yang signifikan variabel dmnmy (kebijakan pemerintah) terhadap lndeks.
BAB III OBJEK DAN METODE PENELITIAN
3.1. Objek Penelitian
Penelitian yang akan dilakukan oleh peneliti adalah penelitian yang bersifat deskriptif dan verifikatif. Artinya bahwa di dalam penelitian ini akan dilakukan pengumpulan, inventarisasi, pengolahan data. dan pengujian hipotesis. Peneliti menguji pengaruh variabel makro ekonomi terhadap Perkembangan Pasar modal. Perkembangan Pasar modal direpresentasikan oleh lndeks Perkembangan Pasar modal (Indeks). Perkembangan Pasar modal Indonesia diwakili dengan kondisi di Bursa Efek Jakarta, pemilihan bursa efek ini dikarena Bursa Efek Jakarta merupakan bursa yang aktif dan dominan dalam perdagangan saham di Indonesia dibandingkan bursa lainnya yaitu Bursa Efek Surabaya. Data yang dipergunakan adalah data semenjak Pasar modal Indonesia diaktifkan kembali pada tahun 1977. Model yang diestimasi menggunakan data tahunan untuk periode 1977 sampai 2004. Selama peri ode penel it ian ini terjadi perubahan yang dramatis dalam perkembangan pasar modal. Perubahan yang terjadi tersebut dikibatkan oleh adanya kebijakan pemerintah untuk mendorong perkembangan pasar modal. Untuk itu akan ditambahkan variabel dummy dalam model untuk menguji pengaruh kebijakan pemerintah terhadap perkembangan pasar modal dengan membagi data kedalam dua sub periode yaitu periode I ( 19n-1988) dan periode
57
58
II (1989-2004), selanjutnya mengenai perubahan dramatis dimaksud akan dijelaskan dalam bab IV.
3.1.1. Data penelitian Data penelitian yang digunakan adalah data tahunan yang mencakup periode semenjak tahun 1977 sampai dengan tahun 2004: 1) lndeks perkembangan pasar modal (sebagai variabel dependen) 2) Nilai tukar rupiah/US$. 3) Tingkat bunga riil deposito 1 bulan 4) Tingkat inflasi. 5) Jumlah uang beredar (M2) terhadap PDB 6) Tingkat basil pasar Butir 2-6 merupakan variabel independen, untuk menghindari masalah hubungan sebab akibat peneliti hanya menggunakan angka tahun lalu di dalam regresi.
3.1.2. OPERASIONALISASI VARIABEL Tabel 3.1 Operasionalisasi variabel No. 1.
Nama Variabel
Simbol
ndeks
Indeks Merupakan nilai ata-rata dari penjumlahan nilai Kapitalisasi pasar/PDB, Nilai perdagangan saham!PDB, dan nilai ernisi
~erkembangan
pasar Modal
Ukuran
Batasan Pengertian ~ferupakan
Proksi
~erkembangan Pasar Modal, ~emakin tinggi Indeks ini lberarti pasar modal semakin lberkembang dan berlaku ~ebaliknya
Skala Rasio
59
~aham/PDB
12
~ilai tukar !rupiah/US$
Er
INilai tukar rata-rata IMerupakan nilai konversi l !rupiah terhadap US $ jdollar Amerika ke dalam mata juang rupiah
Rasio
p.
ifingkat Bunga !rill deposito I [bulan
Ri
~uku
Rasio
f4.
5.
If;
Bunga riil rata- !Besarnya ringkat pengembalian ata Deposito I ~ang dibayarkan Bank kepada IBulan Bank Umum rasabah dalam bentuk IPersentase terhadap jumlah kiana yang ditanam In Perubahan !Besaran yang menggambarkan ifingkat lnflasi !Persentase Indeks IKenaikan harga barang dan jasa IHarga Konsumen di ~ecara umum. f43 kota di Indonesia ahun sekarang ~engan tahun lalu M2PDB Jumlah uang jMerupakan jumlah uang kartal ~umlah uang jberedar terhadap lberedar (\12) ~an giral ~ml) ditambah saldo IPDB erhadap PDB lbersama pasar uang, rekening ~eposito, rekening tabungan, jdan deposito beijangka kienominasi kecil Rm Perubahan tTingkat hasil rringkat hasil pengembalian atas !Pasar (Market jdana yang diim-estasikan pada !Persentase Indeks ~etum) F'aham-saham yang IHarga Saham I ICJabungan BEJ tahun jdiperdagangkan di Pasar Modal ~ekarang dengan ahun lalu dibagi ~HSG tahun lalu IPeriodisasi Dummy Pembagian 1977-1988 = 0 IPerkembangan jperiodisasi 1989-200-l = I IPasar Modal d1 tperkembangan Pasar ndonesia !Modal berdasarkan l"ebijakan yang jdikel uar kan tpemerintah
Rasio
Rasio
Rasio
I
7
3.1.3. Jenis Data Jenis data yang akan digunakan di dalam penelitian ini adalah data sekunder, Data sek.-under ini sepenuhnya berbentuk data kuantitatif dalam artian data yang terdiri dari angka-angka. Selain bersifat kuantitatif data yang digunakan adalah bersifat time-series. yaitu data yang meliputi pergerakan angkaangka dalam suaru peri ode waktu.
60
3.1.4.Sumber Data Sumber data yang akan digunakan diperoleh dari Bank Indonesia, Biro Pusat Statistik,
Badan Pengawas Pasar Modal (Bapepam) dan Bursa Efek
Jakarta.
3.1.5.Metode Pengumpulan Data Adapun metode pengumpulan data yang dilakukan di dalam penelitian ini adalah sebagai berikut : I) Survey Kepustakaan (Library Research) Pada survey kepustakaan ini yang dilakukan oleh peneliti adalah dengan mempelajari, meneliti dan menelaah berbagai literatur kepustakaan yang berasal dari buku-buku teks, jurnal ilmiah. buku-buku pendukung lainnya dan tesis yang sebelumnya telah meneliti masalah terkait. 2) Survey Lapangan (Field Research) Pada survey lapangan ini yang dilakukan oleh peneliti adalah dengan cara sebagai berikut: (I) Observasi di lokasi penelitian dalam hal ini di Bursa Efek Jakarta dan Badan Pengawas Pasar Modal (BAPEP.-\M). (2) Melakukan pengumpulan data dan peraturan serta regulasi terkait dengan Bursa Efek Jakarta, Badan Pengawas Pasar Modal (BAPEPAM), Bank Indonesia serta situs-situs internet terkait lainnya.
6I
3.2. Metode (Disain) 3.2.1. Analisis Regresi Untuk mengetahui pengaruh masing-masing faktor yang diteliti terhadap lndeks maka
penelitian ini menggunakan model regresi tinier berganda.
Perumusan model regresi merupakan pengembangan
model Garcia dan Liu
(I999), model yang yang dipergunakan adalah :
Dimana: lndeks t Er,_J lrt-I Int-I M2PDBt-I Rmt-1 Dummy
u, ao,at.
= = = = = =
lndeks perkembangan pasar modal nilai tukar rupiah/US$ talmo yang lalu tingkat bunga riil deposito 1 bulan tahun yang lalu tingkat inflasi tahun yang lalu jumlah uang beredar (M2) terhadap PDB talmo yang lalu tingkat hasil pasar (market return) talmo lalu 1977-1988 = 0 1989-2004 = I variabel pengganggu koefisien variabel independent
Dalam analisis regresi. terdapat beberapa hal yang akan dilihat, yaitu :
I) Mengadakan estimasi terhadap parameter berdasarkan data empiris. 2) Menguji seberapa besar variasi variabel dependen dapat dijelaskan oleh variasi variabel independen. 3) Menguji apakah estimasi parameter tersebut signifikan atau tidak. 4) Melihat apakah tanda atau aral1 dari estimasi parameter cocok dengan teori.
62
Dalam analisis regresi ini, peneliti akan menggunakan metode least squares atau secara umum disebut Ordinary Least squares yang merupakan
metode yang dipakai dalam menghitung koefisien regresi. Adapun asumsi yang harus dipenuhi Ordinary Least Squares adalah sebagai berikut : I) Model yang digunakan adalah linear 2) Data yang didapatkan tepat. Artinya nilai yang didapatkan adalah tetap meskipun sampling diulang. 3) rata-rata dari variabel pengganggu (error) adalah nol. Perubahan nilai dari variabel independen tidak akan mempengaruhi error term mean dengan kata lain rata-rata dari residual adalah tetap taitu not.
4) Homosedastisitas (homocedasticity) Variasi dari error term adalah konstan. Var (ui) = cr2 = Var (Yi) 5) tidak terjadi autokorelasi (no auto crrelation) pada error term. Cov (ui,Uj) = Cov (Yi,Yj) = 0 6) Jumlah data harus lebih besar dari jumlah variabel. 7) Data harus bervariasi besarannya (xi not constant for every observation). 8) Mengikuti pola distribusi normal 9) Tidak terdapat multikolinearitas (no multicollinearity).
63
3.2.2. Uji Statistik 3.2.2.1. Uji asumsi klasik
Hasil
analisis
regresi
memerlukan
pengujian asumsi
klasik
untuk
menghasilkan suatu model yang baik. Tahap-tahap pengujian asumsi klasik adalah sebagai berikut : I) Melakukan uji multikolinieritas yaitu untuk menguji ada tidaknya hubungan sempurna atau hampir sempurna diantara variabel bebas pada model regresi. Korelasi yang kuat antar variabel bebas menunjukkan adanya multikolinearitas. Gujarati (2003) menyatakan bila korelasi antar variabel bebas kurang dari 0,8 maka tidak terjadi multikolinearitas. 2) Melakukan uji heteroskedastisitas untuk menguji apakah data yang digunakan di dalam penyusunan model tersebut terdistribusi normal ataukah tidak. Pengujian ini dilakukan dengan menggunakan White-Test (no cross term) dikarenakan data yang digunakan sepenuhnya bersifat
time-series. Adapun hipotesis yang digunakan pada uji ini adalah: Ho : Obs-Square < Tabel Chi-Square ; Tidak Terjadi Heteroskedastisitas Ha : Obs-Square 2: Tabel Chi-Square ; Terjadi Heteroskedastisitas 3) Melakukan uji autokorelasi untuk menguji adanya korelasi internal yang diantara anggota-anggota dari serangkaian pengamatan yang tersusun dalam rangkaian waktu dan yang tersusun dalam rangkaian ruang. Penyebab otokorelasi ini kemungkinan adalah adanya kesalahan dalam penyusunan model, sehingga model harus diperbaiki. Salah satu cara
64
untuk mengujinya adalah uji statistik Durbin Watson. Ketentuannya adalah sebagai berikut : Tabel 3.2 Tabel Durbin Watson
ow
i
I Kurang dari 0.587 (
I Lebih dari 3.413 (>4-dL)
Kesimpulan Ada autokorelasi Tanpa Kesimpulan Tidak ada autokorelasi Tanpa kesimpulan Ada Autokorelasi
3.2.2.2. Uji Signifikansi Koefisien Regresi Secara Parsial (Uji "t")
Untuk menguji hubungan masing-masing variabel independen terhadap variabel dependen dilakukan uji ·1·'. Hipotesisnya adalah sebagai berikut: Ho : b l
=
0, berarti tidak terdapat pengaruh variabel independen terhadap
varia be I dependen. Ha : bi
~
0, berarti ada pengaruh variabel independen terhadap variabel dependen
secara individual. Langkah selanjutnya adalah menentukan tingkat signifikansi (a) yaitu sebesar 5%, atau level of convidence sebesar 95%, dengan df = (n-k) untuk menentukan nilai ttabel, dengan pengujian dua sisi (two-tailed), maka hipotesis Ho tidak ditolak jika thitung < ttabel, artinya koefisien regresi variabel independen (b I, b2, b3, b4, b5, b6) sama dengan nol. Dengan kata lain, bahwa variable independen (xI, x2, x3, x4, x5, x6) tidak berpengaruh terhadap variabel dependen (Y).Sedangkan jika thitung > ttabel, maka hipotesis HO 'ditolak dan hipotesis alternatif, Ha tidak ditolak, yang berarti bahwa koefisien regresi variabel
65
independen tidak sama dengan nol, dengan demikian variabel independen-nya (xl, x2, x3, x4, x5, x6) memiliki pengaruh terhadap variabel dependen. Uji statistik ini menggunakan program Eview 3.0 untuk mempermudah serta menjamin ketelitiannya.
3.2.3.Analisa ekonomi
BABIV HASIL PENELITIAN DAN PEMBAHASAN
4.1.Kondisi Makroekonomi Indonesia (1977-2004)
4.1.1.Nilai Tokar Rupiah/US$ Pemerintah Indonesia selama kurun waktu empat dekade terakhir, telah menerapkan beberapa sistem nilai tukar. Perubahan kebijakan mengenai nilai tukar didasari akan kebutuhan perekonomian Indonesia itu sendiri. Perubahan sistem nilai tukar akan berpengaruh pada perilaku nilai tukar rupiah, khususnya setelah penerapan nilai tukar mengambang terkendali maupun mengambang be bas.
Tabe14.l. Perkembangan Sistem Nilai Tukar di Indonesia Sistem Nilai Tukar Multiple Exchange System Nilai Tukar Tetap Nilai Tukar Mengambang Terkendali Nilai Tukar Terkendali Dengan Crawling Band System Nilai Tukar Mengambang Bebas
Peri ode 1960-an Agustus 1971-Nopember 1978 Nopember 1978 - September 1992 September 1992 - Agustus 1997 Agustus 1997 - sekarang
Perilaku nilai tukar rupiah terhadap US$ selama periode kebijakan nilai tukar tetap pada periode penelitian mengalami depresiasi sebesar 4,76% pada tahun 1978, sedangkan periode 1978-1992 nilai tukar rupiah/US$ rata-rata mengalami depresiasi sebesar 11.18% per tahun, akan tetapi depresiasi yang terjadi terdapat pula perubahan nilai tukar akibat kebijakan devaluasi yang
66
67
dilakukan pemerintah. Pada periode 1992 - 1997 nilai tukar rupiah/US$ mengalami depresiasi rata-rata sebesar 7.15% per tahunnya. Sedangkan pada periode nilai tukar mengambang bebas nilai tukar rupiah/US$ selama tahun 19972004 mengalami depresiasi sebesar 32.87% per tahun, akan tetapi depresiasi yang terjadi selama periode terakhir ini, depresiasi yang terjadi pada tahun 1998 merupakan tingkat depresiasi tertinggi yaitu sebesar 244.24%. Gambar.4.1. Nilai tukar Rupiah terhadap US$
Nilai tukar Rupiah terhadap US$
10,000
64
8,000 -
(/)
:::> ..--
6,000 :
0.. 0:::
4,000 -- - .. - -- - 2,000-
- ---
--
--~--.:,-,..:..:·......-
.......~=
tahun
Sumber : Bank Indonesia (2005)
68
4.1.2. Tingkat Bunga Rill Deposito 1 Bulan
Tingkat bunga bebas risiko dalam hal ini tingkat bunga rata-rata per tahun deposito bank umum 1 bulan. Tingkat bunga riil diperoleh dengan mengurangkan tingkat bunga dengan tingkat inflasi. Selama periode penelitian dari tahun 1977 sampai dengan tahun 2004 rata-rata tingkat bunga riil sebesar 2. 77% per tahun. Tingkat bunga riil di Indonesia sangat rendah diakibatkan oleh masih tingginya tingkat inflasi, walaupun secara nominal tingkat suku bunga berada pada kisaran dua digit akan tetapi setelah dikurangi tingkat inflasi maka tingkat bunga tinggal satu digit bahkan pada periode 1977-1993 tingkat suku bunga riil dibawah 0% (minus) dan begitu pula pada tahun 1998 saat krisis moneter. Gambar.4.2. Perbandingan tingkat bunga riil dengan tingkat bunga nominal
perbandingan tingkat bunga riil dengan tingkat bunga nominal
--
60.00
--
50.00
0~
40.00
nl
30.00
c
20.00 - ..
.Q
10.00
C)
:I
....
~
0.00
c
-10.00
C)
;:1
---
-
-20.00 -30.00
tahun •-
tingkat bunga riil -
Sumber : Bank Indonesia (2005)
tingkat bunga nominal
69
4.1.3. Tingkat Inflasi
Tingkat Inflasi yang terjadi selama periode penelitian 1977-2004, inflasi tertinggi terjadi pada saat krisis moneter pada tahun 1998 sebesar 77,6%, sedangkan terendah terjadi pada tahun 1999 sebesar 2,00%, dengan rata-rata tingkat inflasi selama periode 1977-2004 adalah sebesar 11.65% per tahun. Tingkat inflasi yang terjadi di Indonesia berada pada kisaran dua digit menandakan bahwa tingkat inflasi yang terjadi masih tinggi, tingginya tingkat inflasi merupakan salah satu penyebab ketidakstabilan perekonomian Indonesia, rendahnya tingkat bunga rill, dan tingginya risiko negara (country risk). Gambar.4.3. Tingkat inflasi Tingkat lnflasi 90.00 80.00 70.00 . ~
e.... 60.00 0
~
50.00 - --- ~- c :;:40.00 ---- --·ca ~ 30.00 - --- --c :;::; 20.00 ------10.00 0.00
-'--,....-------,...-,---,.--,----c--:--r-----,----""-,.--:----' ~~~O~NM~~~~mmo~NMV~W~~mO~NMV ~~~~~~~~~~~~~mmmmmmmmmmooooo mmmmm~mmmmmmmmmmmmmmmmmooooo
~~~~~~~~~--------------NNNNN
tahun
Sumber : Badan Pusat Statistik (2005)
70
4.1.4.Jumlah Uang Beredar (M2) terhadap PDB Jumlah uang beredar berupa jumlah uang kartal dan giral (M I) ditambah saldo bersama pasar uang, rekening deposito, rekening tabungan, dan deposito berjangka denominasi kecil.. Persentase jumlah uang beredar (M2) terhadap PDB selama periode penelitian 1977-2004 tertinggi terjadi pada tahun 2004 sebesar 65,74%, sedangkan terendah terjadi pad a tahun I 977 sebesar 0, 95%, dengan ratarata persentase jumlah uang beredar (M2) terhadap PDB sebesar 19,92% per tahun. Kecenderungan meningkatnya persentase jumlah uang beredar (M2) terhadap PDB menandakan berkembangnya fungsi perbankan dan ketersediaan dana untuk membiayai perekonomian nasional. Gambar.4.4.Jumlah Uang Beredar (M2) terhadap PDB
Jumlah uang beredar (M2) terhadap GOP 60.00
50.00
-c
40.00 .
(I)
VI
J9
c:
30.00
(I)
~
(I)
c. 10.00
~~mo-N~v~w~~mo-NM~~w~~mo-NM~
~~~~~~~~~~~~~mmmmmmmmmmooooo
-----------------------NNNNN tahun ~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~00000
Sumber: Bank Indonesia (2005)
71
4.1.5.Tingkat Hasil Pasar (market return) Perkembangan tingkat hasil pasar yang diperoleh dari pengurangan IHSG talmn sekarang dengan IHSG tahun lalu, kemudian dibagi IHSG tahun lalu. IHSG dari tahun ke tahun mengalami fluktuasi. Tingkat hasil pasar selama periode penelitian 1977-2004, tertinggi terjadi pada tahun 1988 sebesar 269,48% dan terendah terjadi pada tahun 1991 sebesar minus 40,79%. Tingkat hasil pasar ratarata sebesar 17.64% pertahun. Gambar.4.5. Tingkat hasil pasar (market return) Bursa Efek Jakarta
Tingkat hasil pasar (market return) Bursa Efek Jakarta 300.00 250.00
~ e...
200.00 150.00
C1l Cll
s
.. - ··- ··-· - - .. ...j
100.00
1:
C1l
I!! C1l
50.00
c. 0.00
-100.00
····--·-··----·--.. ···· .. J
tahun
Sumber : Badan Pengawas Pasar Modal (2005) data diolah.
4.2. Perkembangan Indikator Pasar Modal (1977-2004) lndikator perkembangan
pasar modal seperti Nilai Kapitalisasi Pasar
terhadap PDB, Nilai Perdagangan Saham terhadap PDB dan Nilai Penawaran
72
Umum Saham terhadap PDB. Data dari indikator-indikator tersebut dijadikan sebagai sumber data untuk pembuatan indeks. Perkembangan indikator nilai kapitalisasi pasar selama periode penelitian mempunyai trend positif, dimana nilai rata-rata sebesar 7.30%, dengan nilai tertinggi sebesar 34,58% yang terjadi pada tahun 2004, sedangkan nilai terendah terjadi pada tahun I 977, dengan nilai 0,0003%. Perkembangan indikator nilai perdagangan saham selama periode penelitian mempunyai trend positif, dimana nilai rata-rata sebesar 4, I 3 %, dengan nilai tertinggi sebesar I 7,46% yang terjadi pada tahun I 997, sedangkan nilai terendah terjadi pada tahun 1977, dengan nilai 0.0006%. Perkembangan indikator nilai penawaran umum saham selama periode penelitian mempunyai trend positif, dimana nilai rata-rata sebesar 1,07%, dengan nilai tertinggi sebesar I 0,82% yang terjadi pada tahun 1999, sedangkan nilai terendah terjadi pada tahun 1978, 1985, 1986, 1987 dengan nilai 0,00%. Dengan ketiga data diatas, maka dirangkum menjadi sebuah indeks maka dipero1eh bahwa perkembangan indeks saham selama periode penelitian mempunyai trend positif, dimana nilai rata-rata sebesar 4, 17%, dengan nilai tertinggi sebesar I 5,58% yang terjadi pada tahun 1999, sedangkan nilai terendah terjadi pada tahun 1978, dengan nilai 0,0005%.
73
Gambar. 4.6. Perkembangan Indikator Pasar Modal Perkembangan lndikator Pasar Modal 40.0000 - ------------------------------... -35.0000 --- ------. ---- ---30.0000 ---------- -------- ----------- -
~
25.0000 ------------ ------
~
20.0000 -- --- ----- ------
1 tahun -kap/gdp -trad/gdp -
- ~~isi/gdp
~indeks!
Sumber: Badan Pengawas Pasar Modal (data diolah) Selanjutnya, sebagaimana digambarkan dalam gambar diatas, pasar modal Indonesia mengalami masa booming pada akhir tahun 1980an, khususnya semenjak tahun 1989. Perubahan besar yang terjadi ini kemungkinan besar merupakan dampak dari beberapa kebijakan yang diambil pemerintah untuk mendorong perkembangan pasar modal. Analisa data deskriptif indikator perkembangan pasar modal yang dibagi kedalam dua sub periode sebagai berikut:
Periode I (1977-1988) Perkembangan indikator nilai kapitalisasi pasar selama periode I penelitian mempunyai trend positif, dimana nilai rata-rata sebesar 0.0 I%, dengan nilai tertinggi sebesar 0.03% yang terjadi pada tahun 1988, sedangkan nilai terendah terjadi pada tahun 1977, dengan nilai 0,0003%.
74
Perkembangan indikator nilai perdagangan saham selama periode I penelitian mempunyai trend positif, dimana nilai rata-rata sebesar 0.007 %, dengan nilai tertinggi sebesar 0.018% yang terjadi pada tahun 1988, sedangkan nilai terendah terjadi pada tahun 1977. dengan nilai 0.0006%. Perkembangan indikator nilai penawaran umum saham selama periode I penelitian mempunyai trend positif, dimana nilai rata-rata sebesar 0.016%, dengan nilai tertinggi sebesar 0.06% yang terjadi pada tahun 1979, sedangkan nilai terendah terjadi pada tahun 1978. 1985,1986,1987 dengan nilai 0,00%. Periode II (1989-200-4) Perkembangan indikator nilai kapitalisasi pasar selama periode II penelitian mempunyai trend positif, dimana nilai rata-rata sebesar 12,77%, dengan nilai tertinggi sebesar 34,58% yang terjadi r.:da talmn 2004, sedangkan nilai terendah terjadi pada tahun 1989, dengan nilai 0.27%. Perkembangan indikator nilai perdagangan saham selama periode II penelitian mempunyai trend positif, dinuna nilai rata-rata sebesar 7,22%, dengan nilai tertinggi sebesar 17,46% yang terjadi pada tahun 1997, sedangkan nilai terendah terjadi pada tahun 1989, deng::.n nilai 0,49%. Perkembangan indikator nilai penawaran umum saham selama periode II penelitian mempunyai trend positif, dimana nilai rata-rata sebesar 1,86%, dengan nilai tertinggi sebesar 10,82% yang terjadi pada tahun 1999, sedangkan nilai terendah terjadi pada tahun 2004 dengan nilai 0.29%.
75
4.3. Kebijakan Pemerintah Berkaitan dengan Pasar Modal Perkembangan pasar modal khususnya selama tahun 1977 s/d 1988 mengalami kelesuan, meskipun pemerintah telah memberikan fasilitas kepada perusahaan-perusahaan yang memanfaatkan dana dari bursa efek. Fasilitasfasilitas yang telah diberikan antara lain fasilitas perpajakan untuk merangsang masyarakat agar mau terjun dan aktif di Pasar Modal. Tersendatnya perkembangan pasar modal selama periode itu disebabkan oleh beberapa masalah antara lain mengenai prosedur emisi saham dan obligasi yang terlalu ketat, adanya batasan fluktuasi harga saham dan lain sebagainya. Untuk mengatasi masalah itu pemerintah mengeluarkan berbagai deregulasi yang berkaitan dengan perkembangan pasar modal, yaitu :
1) Pakdes 1987 Pakdes 1987 merupakan kebijakan berkaitan dengan : a. penyederhanaan persyaratan proses emisi saham dan obligasi; b. dihapuskannya biaya yang sebelumnya dipungut oleh Bapepam, seperti biaya pendaftaran emisi efek. c. dibukanya kesempatan bagi pemodal asing untuk membeli efek maksimal 49% dari total emisi. d. menghapus batasan fluktuasi harga saham di bursa efek dan ; e. memperkenalkan bursa paralel. Sebagai pilihan bagi emiten yang belum memenuhi syarat untuk memasuki bursa efek.
76
2) Pakto 88
Pakto 88 ditujukan pada sektor perbankan, namun mempunyai dampak terhadap perkembangan pasar modal. Pakto 88 berisikan tentang ketentuan 3 L (Legal, Lending. Limit), dan pengenaan pajak atas bunga deposito. Pengenaan pajak ini berdampak positif terhadap perkembangan pasar modal. Sebab dengan keluarnya kebijaksanaan ini berarti pemerintah memberi perlakuan yang sama antara sektor perbankan dan sektor pasar modal. 3) Pakdes 88
Pakdes 88 pada dasarnya memberikan dorongan yang lebih jauh pada pasar modal dengan membuka peluang bagi swasta untuk menyelenggarakan bursa. Karena tiga kebijaksanaan inilah pasar modal menjadi aktif untuk periode 1989 hingga sekarang. Setelah ketiga kebijakan tersebut diikuti pula dengan kebijakan seperti :
Kebijakan
tahun 1989
Pasar dibuka bagi investor internasional dan
Bursa efek
Surabaya didirikan 1990
Bapepam mengubah kebijakan dari merit regulator menjadi mengawasi keterbukaan (full disclosure J
1991
Peningkatan persyaratan modal bagi broker dan dealer, dan konsep Modal Kerja Bersih Disesuaikan diterapkan
1992
Bursa Efek Jakarta di privatisasi, peraturan mengenai preemptive right dan peraturan mengenai transaksi mengandung benturan kepentingan dikeluarkan.
Bursa Efek Surabaya
77
memperkenalkan sistem perdagangan elektronikjarakjauh 1993
PT Kustodian Deposit Efek Indonesia (KDEI) dan PT Pemeringkat Efek Indonesia didirikan.
1995
Bursa Efek Surabaya merger dengan Bursa Paralel, Bursa Efek Jakarta memperkenalkan sistem perdagangan elektronik, dan Undang-undang No. 8 tahun 1995 tentang pasar modal disahkan.
1996
Capital Market Society mengeluarkan cetak biru pasar modal
yang pertama (periode 1996-2000) 2000
Bapepam mengeluarkan cetak biru pasar modal kedua (periode 2000-2004
4.4. Analisa Regresi 4.4.1.Uji Asumsi Klasik
Uji asumsi klasik merupakan suatu tahapan awal yang penting dalam proses analisis regresi. Apabila tidak terdapat gejala asumsi klasik yaitu multikolinearitas dan autokorelasi diharapkan dapat dihasilkan suatu model yang baik, sehingga hasil analisisnya juga baik dan benar. Hasil regresi pada penelitian ini dengan menggunakan variabel-variabel indepnden seperti yang telah disebutkan di atas menghasilkan nilai korelasi antar variabel independen dan nilai Durbin-Watson sebagai berikut: Tabel 4.2 Nilai korelasi antar variabel dan nilai Durbin Watson Varia bel Er Ir In M2PDB
Rm Durbin-Watson
Er
lr
In
1 -0,0204 0,2995 0,9749 0,0143
-0,0204 1 -0,6868 0,0766 0,2144
0,2995 -0,6868 I 0,1431 -0,1294 I ,8337
M2PDB 0,9749 0,0766 0,1431 J 0,02295
Rm 0,0143 0,2144 -0,1294 0,0229 I
I
78
Dari hasil regresi tersebut dapat dilihat bahwa nilai korelasi antar variabel bebas terdapat nilai yang lebih besar dari 0,8 yaitu korelasi antara nilai tukar rupiah/US$ dan jumlah uang beredar terhadap PDB (M2/PDB) sebesar 0,9749. Hal ini menunjukkan adanya hubungan yang hampir sempurna diantara kedua variabel tersebut atau dengan kata lain terjadi multikolinearitas. Nilai Durbin Watson sebesar 1,8337 menunjukkan bahwa tidak terjadi autokorelasi diantara variabel-variabel yang diteliti. dengan demikian model regresi tersebut dapat dipergunakan untuk menaksir nilai variabel dependen pada nilai variabel independen tertentu. Oleh karena terjadi multikolinearitas diantara variabel-variabel yang diteliti, maka beberapa alternatif pemecahannya (Gujarati, 2003), yaitu: 1) 2)
Do nothing, atau : Follow some rules of thumb. a. A priori information b. Combining cross-sectional and time series data c. Dropping a variable(s) and specification bias. d. Transformation of variables e. Additional or new data f. Reducing collinearity in polynomial regeressions g. Other methods of remedying multicollinearity.
Dalam hal ini, peneliti memilih alternatif pertama, sehingga semua variabel tetap dipergunakan dalam regresi. Alasan pemilihan alternatif tersebut dikarenakan tujuan dari regresi adalah untuk memprediksi, selain itu korelasi yang terjadi antara nilai tukar rupiah/US$ dengan jumlah uang beredar terhadap PDB tidak mengakibatkan adanya ketidak-signifikansi pada salah satu variabel tersebut dalam regresi. Secara statistik kedua variabel tersebut signifikan dapat mempengaruhi lndeks.
79
Selanjutnya, model persamaan diatas diuji apakah telah terjadi heteroskedastisitas ataukah tidak. Uji ini diperlukan untuk mengetahui apakah data yang digunakan di dalam menyusun model tersebut merupakan data yang terdistribusi secara normal ataukah tidak. Pengujian terhadap model tersebut adalah dengan menggunakan White-Test (no cross term), mengingat data yang digunakan sepenuhnya bersifat time-series. Adapun hasil pengujian dengan White-Test di dapat bahwa besarnya Obs-Square adalah sebesar
19,6289.
Sedangkan berdasarkan Tabe1 Chi -square pada n = 28 dan alpha 5% memiliki angka sebesar 41,33 72. Mengingat angka Obs-Square lebih keci1 dari angka Tabel Chi-Square
maka hipotesis
nol yang
menyatakan tidak terjadi
heteroskedastisitas tidak ditolak pada tingkat keyakinan sebesar 95%. Dengan demikian persamaan regresi adalah sebagai berikut: INDEKS = -1,4007- 0,0035*Er
+ (-2,6513)
(-6,0273)
(2,2535)
(6,1453)
0,7148*Y12PDB + 0,7780*Dummy ..... (4.1) (7,5306)
( 1.0823)
(0, 7829)
4.4.2. Uji Signifikansi Koefisien Regresi Secara Parsial (Uji "t")
Untuk menguji hipotesis, yaitu uji signifikansi masing-masing variabel independen secara parsial terhadap lndeks, maka dilakukan uji "t". Uji ··t" membandingkan t
hi1ung
dengan t
1abel ,
dimana nilai t
Eviews pada Table Coefficients, dan nilai t
1abel
huwrg
diperoleh dari output
didapat _dari tabel statistik
distribusi "t". Jika nilai t lwung > t 1abel maka Ho ditolak, dan Ha tidak ditolak, yang
80
berarti ada pengaruh variabel independen secara parsial dan signifikan terhadap lndeks, dan sebaliknya jika nilai t
hitung
< t
~abet
maka Ho tidak ditolak, dan Ha
ditolak, yang berarti tidak ada pengaruh variabel independen secara parsial dan signifikan terhadap lndeks. Penjelasan tentang koefisien masing-masing variabel dan hasil uji "t" adalah sebagai berikut : I) Konstanta
= -1,4007 menunjukkan adanya pengaruh variabel-variabellain di
luar variabel Er, lr, In, M2GD, dan Rm yang mempengaruhi besarnya Indeks sebesar -1,4007. Atau dengan kata lain hila Er, Ir. In, M2GD, dan Rm bernilai not maka nilai lndeks adalah -1,4007. Uji t untuk melihat signifikansi pengaruh secara individu dari Yariabel ini menunjukkan nilai t hitung sebesar -2,65. sedangkan nilai t tabel pada tingkat signifikansi (a) 5% adalah 1,996. Dengan demikian nilai t hitung > t tabel , ini berarti bahwa Ho ditolak dan Ha tidak ditolak atau dengan kata lain terdapat pengaruh secara individu dan signifikan variabel-variabel lain diluar variabel Er, Ir, In, M2GD, dan Rm terhadap Indeks.
2) Koefisien Er = -0,0035 menunjukkan adanya hubungan yang negatif antara Er dengan lndeks atau dengan kata lain setiap kenaikan Er sebesar 1 satuan akan menyebabkan penurunan besarnya lndeks sebesar -0,0035 satuan persentase, dengan asumsi variabel yang lain konstan. Uji t untuk melihat signifikansi pengaruh secara individu dari variabel ini menunjukkan nilai t hitung sebesar -6,0273, sedangkan nilai t tabel pada
81
tingkat signifikansi (a) 5% adalah 1,996. Dengan demikian nilai t hitung > t tabel , ini berarti bahwa Ho ditolak dan Ha tidak ditolak atau dengan kata lain terdapat pengaruh secara individu dan signifikan antara variabel Er terhadap lndeks.
3) Koefisien Ir
=
0,1169 menunjukkan adanya hubungan yang positif antara Ir
dengan besarnya nilai lndeks, artinya apabila variabel yang lain tidak berubah kenaikan Ir sebesar 1 satuan persentase akan menyebabkan kenaikan lndeks sebesar 0, 1169 satuan persentase. Berdasarkan uji t diketahui bahwa variabel Ir mempunyai nilai t hitung lebih besar daripada nilai t tabel pada tingkat signifikansi (a) 5% (t hitung (2.2535)
> t tabel (1,996)). Ini berarti bahwa hipotesis nol ditolak dan menunjukkan secara individu tingkat bunga riil deposito 1 bulan signifikan berpengaruh terhadap nilai lndeks.
4) Koefisien In = 0,2904 menunjukkan adanya hubungan yang positif antara In dengan besarnya nilai lndeks, artinya apabila variabel yang lain tidak berubah kenai~an
In sebesar 1 satuan persentase akan menyebabkan kenaikan lndeks
sebesar 0,2904 satuan persentase. Berdasarkan uj i t diketahui nilai t tabel pada tingkat signifikansi 5% adalah 1,996 sedangkan nilai t hitung variabel ini 6,1453 dengan demikian nilai t hitung > t tabel . Hal ini berarti bahwa Ho ditolak dan Ha tidak ditolak,
82
artinya variabel tingkat inflasi secara signifikan berpengaruh terhadap nilai lndeks.
5) Koefesien M2PDB
=
0,7I48 menunjukkan adanya hubungan yang positif
terhadap lndeks. Kenaikan M2PDB sebesar I satuan persentase akan menyebabkan kenaikan Indeks sebesar 0, 7I48 satuan persentase, dengan asumsi variabel yang lain konstan. Hasil
uji
t
menunjukkan
nilai
t
hitung
variabel
ini
adalah
7,5306 sedangkan nilai t tabel dua sisi pada tingkat signifikansi (a.) 5 % sebesar I,996 sehingga nilai t hitung > t tabel. Dengan demikian Ho ditolak dan Ha tidak ditolak, artinya bahwa variabel jumlah uang beredar (M2) terhadap PDB secara signifikan berpengaruh terhadap nilai Indeks.
6) Koefisien Rm
= 0,0055 menunjukkan bahwa terdapat hubungan yang positif
antara tingkat Rm terhadap nilai lndeks. Apabila variabel yang lain konstan, kenaikan R.m sebesar I satuan persentase akan menyebabkan kenaikan lndeks sebesar 0,0055 satuan persentase. Hasil uji t menunjukkan nilai t hitung variabel ini adalah I,0822, sedangkan nilai t tabel dua sisi pada tingkat signifikansi (a) 5% sebesar 1.996 sehingga nilai t hitung > t tabel. Dengan demikian Ho tidak ditolak dan Ha ditolak, artinya bahwa variabel tingkat hasil pasar terhadap nilai lndeks.
tidak signifikan berpengaruh
83
7) Koefisien Dummy= 0,7780 menunjukkan bahwa terdapat hubungan yang positif antara dummy terhadap nilai
lndeks. Apabila variabel yang lain
konstan, penggunaan dummy = 1 akan menyebabkan kenaikan lndeks sebesar 0, 7780 satuan persentase. Hasil uji t menunjuk.kan nilai t hitung variabel ini adalah 0, 7829, sedangkan nilai t tabel dua sisi pada tingkat signifikansi (a) 5 % sebesar 1,96 sehingga nilai t hitung < t tabel. Dengan demikian Ho tidak ditolak dan Ha ditolak, artinya bahwa variabel dummy tidak signifikan berpengaruh terhadap nilai lndeks.
4.4.3 .. Uji F Secara serempak semua variabel independen mempengaruhi variabel dependen karena dari basil regresi diketahui bahwa pada a (tingkat signifikansi) 5% nilai F hitung Iebih besar daripada F tabel (Fhitung (50,38) > Ftabel (2.60)), sehingga hipotesis nol yang menyatakan tidak ada pengaruh secara serempak nilai tukar rupiah/USS. tingkat bunga riil deposito bank umum 1 bulan, tingkat inflasi, jumlah uang beredar terhadap PDB, dan tingkat hasil pasar (market return) ditolak. Dengan demikian lndeks dipengaruhi secara serempak oleh nilai tukar rupiah/US$, tingkat bunga riil deposito bank umum I bulan, tingkat inflasi, jumlah uang beredar terhadap PDB, dan tingkat basil pasar (market return).
84
4.4.4.. Uji R2 Nilai R2 sebesar 0,9379, menunjukkan bahwa
93.79% lndeks bisa
dijelaskan oleh variabel independen yang diteliti secara bersama-sama. Sedangkan sisanya sebesar 6,21% dijelaskan oleh variabel lain yang tidak dimasukkan dalam penelitian ini.
4.4.5.Analisa Ekonomi 4.4.5.1.Nilai tukar rupiah/US$ (Er). Hasil regresi menunjukkan bahwa koefisien regresi variabel Er adalah sebesar -0.0035. Tanda negatif menunjukkan adanya hubungan yang bersifat terbalik antara variabel Er dengan Indeks. Dengan asumsi variabel yang lain konstan, kenaikan variabel ini (depresiasi l menyebabkan penunman nilai Indeks. namun pengaruhnya sangat kecil yaitu -0,0035. Hal ini sesuai dengan dugaan sebelumnya karena diprediksikan hubungan faktor ini terhadap lndeks adalah negatif. Hasil ini sesuai dengan teori
yang menyatakan bahwa nilai tukar
rupiah!USS berpengaruh negatif terhadap perkembangan pasar modal, karena apabila nilai rupiah terhadap US$
terdepresiasi akan meningkatkan tingkat
country risk Indonesia, akibatnya banyak investor yang keluar dari pasar dan memindahkan portofolionya ke pasar uang dan memindahkan portofolio pasar uang domestik ke pasar uang intemasional, akibatnya nilai tukar Rupiah akan semakin terdepresiasi dan pasokan jumlah uang beredar berkurang dan berakibat kepada naiknya tingkat bunga. Dilain pihak meskipun depresiasi Rupiah mampu
85
mendorong ekspor emiten yang berorientasi ekspor, namun secara keseluruhan jumlah emiten yang berorientasi ekspor relatif kecil, hal ini jelas akan mengakibatkan penurunan kinetja emiten secara keseluruhan. Penurunan kinetja emiten ini diakibatkan oleh memburuknya kondisi perusahaan dikarenakan : (i)banyaknya perusahaan yang go public yang memiliki kewajiban dalam mata uang US$, (ii) kebutuhan modal ketja untuk membiayai pembelian bahan baku dan bahan penolong proses produksi, (iii) meningkatkan tingkat suku bunga nominal, dan (iv) penyesuaian harga jual produksi didalam negeri yang sukar untuk dinaikkan sesuai dengan perubahan biaya produksi. Akibatnya secara keseluruhan berakibat dengan mrunnya laba perusahaan dan turunnya harga saham.
4.4.5.2.Tingkat Bunga Rill Deposito 1 Bulan (lr) Hasil regresi menunjukkan bahwa koefesien regresi dari variabel ini adalah 0,1169 artinya bahwa kenaikan Ir sebesar 1 satuan persentase akan meningkatkan Indeks sebesar 0,1169 satuan persentase. Jadi terdapat hubungan yang positif antara variabel Ir dengan Indeks. Hal ini tidak sesuai dengan basil yang diharapkan dimana diprediksikan bahwa kenaikan tingkat bunga riil deposito 1 bulan akan menurunkan Indeks. Teori menyebutkan tingkat suku bunga mempunyai hubungan yang negatif terhadap dana investasi, semakin tinggi suku bunga maka investor akan menga1ihkan dananya ke perbankan, dilain pihak- perusahaan menunda
86
melakukan
investasinya.
Semua
1m
berujung
kepada
penurunan
nilai
perdagangan, kapitalisasi pasar dan emisi saham. Hubungan variabel tingkat bunga riil deposito 1 bulan terhadap Indeks berbeda dengan teori. Alasan yang mendasari hubungan positif antara tingkat bunga dan indikator perkembangan pasar modal adalah tingkat bunga riil yang positif dan tinggi mendorong orang untuk menabung di bank dan institusi keuangan lainnya. Karenanya, peningkatan ini meningkatkan jumlah uang pada institusi keuangan, dan memberikan peluang kepada institusi keuangan untuk berinvestasi di pasar modal.
Selanjutnya, peningkatan tingkat bunga masih
mampu di terima oleh perusahaan, karena kenaikan tingkat bunga mampu mereka akomodir dengan meningkatkan harga jual produknya. Sehingga naiknya tingkat bunga tidak menyebabkan turunnya pendapatan mereka atau laba bersih mereka. Selanjutnya, dalam banyak pikiran orang bahwa emerging market menyediakan tingkat pengembalian (return) yang lebih tinggi di bandingkan pasar yang sudah
mapan.
Akibatnya,
manajer
portofolio asing akan
menginvestasikan dananya dipasar modal, sekalipun tingkat bunga riil tinggi. para investor akan mengharapkan. hasil yang lebih tinggi melalui capital gain. Hal ini dapat dibuktikan dengan besarnya porsi transaksi perdagangan yang dilakukan investor asing yang bermain di Bursa Efek Jakarta, data
per 31
Desember 2004 porsi transaksi adalah sebesar 41% dari total nilai perdagangan. Dan hasil yang diperoleh ini sesuai dengan hasil penelitian oleh Omran (2003).
87
4.4.5.3. Tingkat lntlasi (In) Koefesien regresi variabel ini bernilai positif yaitu 0,2904 sehingga kenaikan variabel ini menyebabkan perubaban yang searah pada nilai lndeks. Kenaikan 1 satuan persentase pada inflasi menyebabkan kenaikan lndeks sebesar 0,2904 satuan persentase. Hasil ini membenarkan teori yang menyatakan bahwa inflasi berpengaruh positif terbadap perkembangan pasar modal dan basil ini membantah teori yang menyatakan kenaikan tingkat inflasi menyebabkan penunman perkembangan pasar modal. Jadi adanya ambivalen tentang tanda positif atau negatif hubungan antara tingkat inflasi dengan perkembangan pasar modal, pada kasus di Bursa Efek Jakarta tingkat inflasi berpengaruh positif Dan basil yang diperoleh ini sesuai dengan basil penelitian oleh Ulrich (2002) mengenai pengaruh faktor makroekonomi terhadap pasar modal Amerika tmtuk periode 1959:4 sampai dengan 2002:3 menyimpulkan bahwa terdapat hubungan positif antara tingkat inflasi dengan indeks pasar modal .-\merika dalam hal ini lndeks Standar and Poor's (S&P) 500 dan hasil temuan Omran dan Pointon (200 1 l yang menyatakan adanya bubungan positif yang signifikan antara tingkat inflasi dengan indikator kinerja pasar modal di Mesir dan basil temuan Gunasekarage, Pisedtasalasai, & Power. (2004). Akan tetapi bertentangan dengan temuan Garcia dan Liu (1999) yang menyatakan angka inflasi tidak terbukti secara signifikan mempengaruhi perkembangan pasar modal serta temuan Naka, Mukherjee dan Tufte (2002) yang menyatakan bahawa angka inflasi merupakan penghalang utama perkembangan pasar modal di India.
88
4.4.5.4.Jumlah Uang Beredar (M2) terhadap PDB (M2PDB) Nilai koefesien regresi varia bel ini adalah 0, 7148. Tanda positif pada koefisien tersebut menujukkan hubungan yang searah antara M2PDB dengan nilai Indeks,
artinya bahwa kenaikan 1 satuan persentase pada jwnlah uang
beredar (M2) terhadap PDB menyebabkan kenaikan nilai Indeks sebesar 0,7148 satuan persentase dengan asumsi variabel yang lain tetap. Hasil ini sesuai dengan prediksi yang telah ditetapkan yaitu adanya hubungan yang searah antara jwnlah uang beredar terhadap PDB dengan nilai Indeks. Jwnlah uang beredar dapat diartikan sebagai tersedianya dana dalam suatu perekonomian yang akan dipergunakan untuk membiayai roda perekonomian, jwnlah uang beredar yang berfluktuasi namun mempunyai trend peningkatan yang positif mampu mendorong perkembangan pasar modal, akibat langsung dari peningkatan jwnlah uang beredar adalah pertama : turunnya tingkat bunga nominal pinjaman. hal ini mendorong emiten dan perusahaan publik
untuk menambah kapasitas
produksinya dan melakukan ekspansi usahanya, dan akhirnya meningkatkan laba emiten dan perusahaan publik tersebut, kedua : turunnya tingkat bunga nominal simpanan akan mendorong para pemilik dana untuk mencari alternatif investasi yang lebih menguntungkan, dan pasar modal merupakan salah satu alternatif investasi dimaksud akibatnya banyak para pemilik dana yang berinvestasi di pasar modal. Dari kedua penjelasan diatas dapat dipahami bahwa jumlah uang beredar mampu mernpengaruhi perkernbangan pasar modal. Hasil ini konsisten dengan temuan Garcia dan Liu (1999) dan Gunasekarage, Pisedtasalasai, & Power(2004 ).
89
4.4.5.5.Tingkat basil Pasar (market return (Rm))
Nilai koefesien regresi variabel ini adalah 0,0055. Tanda positif pada koefisien tersebut menujukkan bubungan yang searab antara Rm dengan nilai Indeks. artinya babwa kenaikan 1 satuan persentase pada tingkat basil pasar menyebabkan kenaikan nilai Indeks sebesar 0,0055 satuan persentase dengan asumsi variabel yang lain tetap. Hasil ini sesuai dengan prediksi yang telah ditetapkan yaitu adanya hubungan yang searah antara tingkat basil pasar dengan nilai lndeks. Para analis dan investor pasar modal mempergunakan data historis untuk menganalisa portofolio investasinya. Hasil yang diperoleb dari portofolio investasi di pasar modal pada tahun-tahun sebelumnya dapat dijadikan alat untuk memprediksi basil dimasa yang akan datang, seiring dengan pertumbuhan dan perkembangan emiten dan perusahaan publik maka basil yang akan diperoleb akan tumbuh dan berkembang pula. Jadi semakin besar tingkat basil pasar maka ekspek.-rasi para investor akan semakin tinggi pula sehingga mereka akan menambah portofolio investasinya di pasar modal, peningkatan permintaan akan efek ini, akan direspon oleb banyak perusahaan tertutup untuk melakukan go
public. Kedua sisi baik permintaan dan penawaran efek yang meningkatkan mampu mendorong perkembangan pasar modal.
90
4.4.5.6.Variabel Dummy
Nilai koefesien regresi variabel ini adalah 0,7780. Tanda positif pada koefisien tersebut menunjukkan bahwa pada periode antara tahun 1989 - 2004 kebijakan pemerintah yang di1akukan untuk mendorong perkembangan pasar modal (Pakdes 1987, Pakto 1988 dan Pakdes 1988) mampu mendorong perkembangan pasar modal, hal ini jelas berbeda dengan periode 1977-1988, perkembangan pasar modal dapat dikatakan dalam posisi stagnan, meskipun terdapat beberapa kemudahan (insentif) yang diberikan pemerintah namun tidak mampu mendorong perkembangan pasar modal. Semenjak dikeluarkan kebijakan Pakto 1988 dan Pakdes 1988, pada tahun 1989 tetjadi perkembangan yang dramatis, jumlah emiten yang melakukan penawaran wnum pada tahun tersebut sebanyak 42 emiten dengan nilai penawaran umum sebesar Rp. 1.87 triliun, jumlah ini sangat besar dibandingkan dengan jumlah emiten yang melakukan penawaran umum selama tahun 1977-1988, jumlah kumulatif emiten
yang
melakukan penawaran umum selama periode tersebut sebanyak 25 emiten dengan jumlah penawaran umum kumulatif sebesar Rp.131,7 miliar. Demikian pula terjadi pada indikator nilai kapitalisasi pasar dan ni1ai perdagangan saham.
9I
BABV
KESIMPULAN DAN SARAN 5.1. Kesimpulan
I) Penguj ian
mengenai
signifikansi
pengaruh
masing-masing
variabel
independen secara parsial terhadap Indeks menunjukkan variabel independen : nilai tukar rupiah/US$, tingkat inflasi, tingkat bunga riil deposito I bulan, serta jumlah uang beredar terhadap PDB secara signifikan masing-masing memiliki pengaruh parsial terhadap Indeks, sedangkan tingkat hasil pasar (market return) dan variabel dummy berupa kebijakan pemerintah tidak
terbukti secara signifikan mempengaruhi indeks. Arah hubungan yang sesuai dengan teori (antara \·ariabel independen terhadap lndeks) adalah variabel nilai tukar rupiah/USS, tingkat inflasi. jumlah uang beredar (M2) terhadap PDB dan tingkat hasil pasar.. Sedangkan tingkat bunga riil deposito I bulan bertentangan dengan teori. Alasan yang mendasari hubungan positif antara tingkat bunga dan indikator perkembangan pasar modal adalah tingkat bunga riil yang positif dan tinggi mendorong orang untuk menabung di bank dan institusi keuangan lainnya. Karenanya. peningkatan ini meningkatkan jumlah uang pada institusi keuangan, dan memberikan peluang kepada institusi keuangan untuk berinvestasi di pasar modal dan memberikan kredit kepada emiten dan perusahaan publik. 2) Kesimpulan utama dari penelitian ini adalah perkembangan pasar modal Indonesia
sangat
keseluruhan.
tergantung
dengan
kondisi
makroekonomi
secara
92
5.2. Saran
1) Variabel nilai tukar rupiah/US$, tingkat inflasi,jumlah uang beredar terhadap PDB serta tingkat hasil pasar dapat dijadikan alat analisa dalam memprediksi nilai Indeks, dan arah hubungan variabel ini sesuai dengan teori. Implikasi yang dapat ditarik dari penelitian ini adalah bagi pengambil kebijakan (decision maker) berkaitan dengan pengembangan pasar modal Indonesia
adalah: a. Nilai tukar rupiah agar dijaga rentang fluktuasinya, sehingga depresiasi rupiah terhadap US$ tidak mengakibatkan penurunan indeks yang tajam. Selanjutnya memperhatikan kecenderungan depresiasi rupiah terhadap US$ pada kurun \vaktu terakhir ini, perlu dipertimbangkan kebijakan kurs mengambang bebas ditinjau kembali. b. Meskipun tidak signifikan berpengaruh, namun tingkat hasil pasar (market return) mampu mendorong indeks perkembangan pasar modal,
untuk itu diupayakan peningkatan pengawasan terhadap seluruh pelaku pasar modal oleh otoritas pasar modal dan SRO dan mendorong pelaksanaan good corporate governance bagi di Indonesia. c. Berkaitan dengan inflasi dan jumlah uang beredar, maka kebijakan mengenai jumlah uang beredar perlu diperhatikan untuk mengendalikan jumlah uang beredar sesuai dengan kebutuhan perekonomian dan menjaga tingkat inflasi. 2) Berkaitan dengan hasil yang diperoleh dari variabel tingkat bunga riil deposito bank umum 1 bulan, dimana pengaruh variabel tingkat bunga riil
93
deposito bank umum 1 bulan positifterhadap indeks perkembangan pasar modal, maka para pengambil kebijakan moneter agar mengupayakan tingkat bunga riil selalu positif, sehingga mampu menarik tabungan dari masyarakat ke dalam pasar keuangan (Financial Market), dana ini akan di investasikan di pasar modal. Kebijakan untuk meningkatkan tingkat bunga riil ini akan mempengaruhi pasar modal secara positif, dan berpotensi mempunyai dampak positif terhadap pertumbuhan ekonomi. Dilain pihak, bagi investor yang beragam seperti fund manager, portfolio manager, dan investor individu dan institusi akan memahami ketika kebijakan pemerintah membiarkan tingkat bunga riil naik secara moderat, ini merupakan tanda bahwa pengambil kebijakan akan mendorong aktivitas perekonomian. Karenanya, suatu dampak positif akan terjadi di pasar modal, dan investor mengharapkan kemungkinan perolehan tingkat pengembalian (return) yang lebih baik dalam era kebijakan tersebut. 3) Peneliti selanjumya ada baiknya untuk melakukan penelitian mengenai hubungan yang positif antara tingkat bunga riil dengan perkembangan pasar modal, dengan melakukan penelitian data cross country, dan membuktikan apakah teori yang menyatakan hubungan negatif antara tingkat bunga riil dengan perkembangan pasar modal hanya terjadi pada negara industri atau negara maju. 4) Penelitian
lainnya
dapat
dilakukan
untuk. menguji
pengaruh
varibel
makroekonomi terhadap perkembangan pasar modal sebelum dan sesudah krisis keuangan pada tahun 1997 serta pengaruh variabel makroekonomi terhadap perkembangan pasar modal dalam hal ini perkembangan pasar obligasi.
DAFfAR PUSTAKA
Altay, Erdin9. 2003. The Effect of Macroeconomic Factors on Asset Returns: A Comparative Analysis ofthe German and the Turkish Stock Markets m
>
Melalui
Framework.
APT
an
hnp://www.econturk.org/Turkisheconomv/0307006.odf#search='macroecono mic influence stock market'<29/06/05
Atsuyuki,l\.. Tarun, M., & Tufte, D. 2002. Macroeconomic Variables and Performance
of
The
Indian
Stock
Market",
melalui<
http://www.uno.edu/-dtufte/bse-final.pdf#search='macroeconomic influence stock market'< 23/04/05 Bapepam Annual Report, tahun 2004, 2003,2002,2001,2000. Bapepam Technical Consultancy Program. 1999. Bond Market Development
Plan. World Bank. Bencivenga. V.R.,Bruce, S.D .. & Ross, M.S. 1996. Equity Markets, Transactions Costs, and Capital Accumulation: An Illustration. The World Bank
Economic Review 10 (2). Bodie, Zui.1999.lnvestment ./'Ed McGraw-Hill,, New York. Bradford Delong,J. 2002. Macroeconomics. McGraw-Hill, NewYork. Brigham,E.F. and Gapenski.L.C. 1996. Intermediate Financial Management. Fifth Edition, The Dryden Press International Edition, New York, Chen N., Roll R., Ross S.1986. Economic Forces and The Stock Market Journal
ofBusiness 59, 383--W3. Claessens,S.,D.Kiingebiel, and S, Schmukler.2004.Stock Market Development
and Internationali:ation : Do Economic Fundamental Spur Both Similarly?, Mimeo. World Bank. Demirgii9-Kunt, A. and R. Levine. 1996.,Stock Market Development and Financial Intermediaries: Stylized Facts. World Bank Economic Review. 10: 291-322.
94
Dunnett, Adrew. 1997. The Macroeconomic Environtment. Addison Wesley Longman Ltd., London. Elton, Edwin J. & Martin J. Gruber.1995. Modern Portfolio Theory and
Investment Analysis 5th Ed. John Willey & Sons, Inc., Canada, Fabozzi, Frank J. & Franco Modigliani 1996.Capital Market, 2nd Ed. PrenticeHall International Inc. Fama E.F, 1981. Stock Returns, Real Activity, Inflation And Money. American
Economic Review 71, n4, 545-65. Farrell, James L. Jr.1997. Portfolio Management : Theory and Application 2 nd
Ed. Me Graw-Hill, New York. Fitch, Thomas P.1993. Dictionary of Banking Term 2nd Ed. Baron's Educational Series, Inc., New York. Gallinger G.W. 1994.Causalty Tests Of The Real Stock Return-Real Activity Hypothesis. Journal of Financial Research 17,n2, 271-88. Garcia, F Valeriano and Lin, Liu. 1999. Macroeconomic Determinants of Stock Market Development. Journal ofApplied Economics, p : 25-59. Gujarati, Damodar N. 2003. Basic Econometrics, 4rd Ed. McGraw Hill, NewYork. Gunasekarage, A., Pisedtasalasai. A. & Power, M.D. 2004. Macroeconomic Influence on the Stock .l\larket: Evidence from an Emerging Market in South Asia. Journal of Emerging Market Finance, Vol. 3. No. 3, 285304. Gurley, John., & Shaw, Edward. 1967., Financial Structure and Economic Development. Economic Development and Cultural Change 34 (2), pp. 333-346. Gwartney, D. James and Stroup, L. Richard.1997. Economic : Private and Public
Choice 8th Ed. The Dryden Press, Orlando, Hondroyiannis G., Papapetrou E. (200 1)., "Macroeconomic Influences On The Stock Market", Journal o_f Economics and Finance 25 n 1, 33-49. I Putu Gede Ary Suta. 2000. Foundations Of Our Capital Market. 'Yayasan Sad Satria Bhakti, Jakarta. 95
IFC, 1995. Domestic Capital Market De,•elopment:Promotion Of Institutional
Investor. IFC, Tokyo. King, R.G., & Levine, R. 1993b.Finance, Entrepreneurship. and Growth: Theory and Evidence. Journal ofMonetmy Economics, 32: 513-542. King, R. G. and Levine. R. 1993a. Finance and Growth: Schumpeter Might Be Right.
Quarter~\' Journal
of Economics, I 08: 717-738.
Koetin. E,A (1996), "Suatu Pedoman Investasi dalam Efek di Indonesia" Levine. Ross. 1991. Stock Markets, Growth, and Tax Policy. Journal of Finance 46 (4): 1445-65. Lovatt D. Parikh A. 2000. Stock Returns And Economic Activity, The UK Case.
European Journal ofFinance 6 n3, 280-297. Mankiw, N. Gregory, (2000).,"Macroeconomics, 4th Ed", Worth Publisher.. Marzuki Usman., Riphat Singgih., & Syahril Ika. editor.l997. Peluang Dan
Tantangan Pasar Modal Indonl!sia Menghadapi Era Perdagangan Bebas. lnstitut Bankir Indonesia dan Jurnal Keuangan dan Moneter, Jakarta. McKinnon,
R,l.
1973 ..\1oney and Capital in
Economic
Development.
Washington, DC: Brookings Institution. Mishkin. Frederic, S. 1998. The Economics of Money, Banking & Financial
.\farkets, 5th Ed". Addison-Wesley. Musilek. P. 1997. Changes In Macroeconomic Variables And The Stock Market.
Finance a Uver 47 , n3, 150-162. Omran. \1., & J. Pointon. 200l.Does the Inflation Rate Affect the Performance of the Stock Market? The Case of Egypt. Emerging Market Review, 2 (3), 263-279. Omran. \ttohammed. 2003. Time Series Analysis of the Impact of Real Interest Rates on Stock Market Activity and Liquidity in Egypt: Co-integration and Error Correction Model Approach. International Journal Of
Business, 8(3). Pagano. Marco. 1993. Financial Markets and Growth An Overview. European
Economic Review 37, pp. 613-22. 96
Reilly, Frank K., & Keith C. Brown. 1997. Investment Analysis and Portfolio
Management, 5 th Ed", The Dryden Press, Orlando. Rose, Peter S. 2000. Money and Capital Market, Financial Institutions and
Instruments in a Global Market Place, 7th Ed", McGraw Hill- IRWIN., Newyork. Ross, S. 1976. The Arbitrage Theory of Capital Asset Pricing. Journal of
Economic Theory, 13, 341-360. Sadono Sukirno. 1995. Pengantar Teori Ekonomi Makro, edisi 2, RajaGrafindo Persada, Jakarta. Shaw, Edward S. 1973. Financial Deepening in Economic Development. New York: Oxford University Press. Sjahril. 1994Analisis Bursa Efek. Gramedia, Jakarta. Solnik, Bruno. 1996. International Investment
3rd
Ed". Addison-Wesley
Publishing Company, New York. Spiro, P,S. 1990.The Impact of Interest Rate Changes on Stock Prices Volatility.
Journal of Portfolio Afanagement, 16 (2 ). 63-68. Suad Husnan. 1998.Dasar-dasar Teori Portofolio.UPP AMP YKPN, Yokjakarta. Tedy Fardiansyah.2002, Kiat dan Strategi Menjadi Investor Pimrai. Elex Media Komputindo, Jakarta. Ulrich, Josh. 2002. Influences of Macroeconomic Factors on the U.S. Stock
Market.
Melalui
>http://www.umsl.edu/-nabe/ulrich.pdf=search='macroeconomic influence stock market'<29/06/05 Undang-Undang Republik Indonesia No.8 tahun 1995 tentang Pasar Modal. Y.B. Kadarusman., Silvia Mila Arlini., & Bernadetta Dwi Suatmi. 2004. Makro
Ekonomi Indonesia. PT Gramedia Pustaka Utama dan Lembaga Penelitian Ekonomi IBII,Jakarta.
97
98
Lampiran:
Lampiran I. Data Tahunan Makroekonomi Dan Indeks obs
INDEKS %
1977 1978 1979 1980 1981 1982 1983 1984 1985 1986 1987 1988 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004
0 0 0.02 0.01 0.02 0.02 0.02 0.01 0.01 0 0.01 0.02 0.57 2.18 1.32 1.71 3.55 5.18 5.94 9.38 10.91 7.58 15.58 11.94 7.7 7.92 9.89 15.19
ER Rp/US$ 420 440 620 630 630 660 910 1026 1111 1283 1644 1686 1770 1843 1950 2030 2087 2161 2249 2342 2909 10014 7855 9525 10265 9261 8571 8939
IR
IN
M2GDP
RM
%
%
%
%
-7.9 -5.3 -13.3 -14.7 -9.6 -6.3 3.6 6.1 9.3 8.1 7.1 10.2 9.7 10.3 13.4 10.7 3.8 3.8 7.3 8.9 11.9 -25.9 22 1.8 1.9 4.9 4.8 0.99
10.9 8.3 16.3 17.7 12.6 9.3 11.9 10.4 4.6 5.9 9.1 8.2 6.3 7.9 9.3 7.6 9.6 8.6 9.4 8 11.1 77.6 2 9.4 12.6 10 5.1 6.4
0.87 0.94 1.15 1.49 1.72 1.9 2.29 2.62 3.3 3.73 4.35 5.1 6.63 8.91 9.73 11.01 12.64 14.08 16.61 19.98 23.51 43.93 48.78 53.75 58.49 58.76 60.79 62.53
-2 17.34 -4.31 -5.9 -3.17 -5.25 -9.87 -20.95 -1.7 4.75 18.5 269.48 30.99 4.53 -40.79 10.89 114.62 -20.23 9.41 24.05 -36.98 -0.92 70.07 -38.5 -5.83 8.39 62.82 44.56
DUMMY 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1
99
Lampi ran 2. Analisa Deskriptif Statistik Sample: 1977 2004 INDEKS
ER
IR
IN
M2GDP
RM
DUMMY
Mean Median Maximum Minimum Std. Dev. Skewness Kurtosis
4.17 1.52 15.58 0.00 5.09 0.89 2.50
3386.82 1896.50 10265 420 3500.31 1.09 2.40
2.77 4.85 22 -25.9 10.12 -0.94 3.87
11.65 9.3 77.6 2 13.33 4.54 23.04
19.27 9.32 62.53 0.87 22.19 1.01 2.35
17.64 1.81 269.48 -40.79 59.62 2.92 12.65
0.57 1 1 0 0.50 -0.29 1.08
Jarque-Bera Probability
4.02 0.13
5.92 0.05
5.01 0.08
564.51 0
5.26 0.07
148.22 0
4.68 0.10
28
28
28
28
28
28
28
Observations
IUU
Lampiran 3. Hasil Regresi Dependent Variable: INDEKS Method: Least Squares Date: 01/01/02 Time: 02:46 Sample(adjusted): 1978 2004 Included observations: 27 after adjusting endpoints Variable
c ER(-1) IR(-1) IN(-1) M2GDP(-1) RM(-1) DUMMY R-squared Adjusted Rsquared S.E. of regression Sum squared resid Log likelihood Durbin-Watson stat
Coefficient -1.40072707189 -0.00353007206798 0.116849592094 0.290360743583 0.714778539286 0. 00553050965287 0. 777980644724
Std. Error
t-Statistic
Pro b.
0.528318825905 -2.65129123403 0.0153232269289 0.000585681290725 -6.02729184606 6.8228503807e-06 0. 0518531 068342 2.25347330619 0.0356090068219 6.14526720414 5.27295386614e-06 0.04724949037 7.53060589777 2.9285150539e-07 0.0949164713954 1.08226196215 0.00511013954688 0.292012835534 0.993672800191 0.782934427282 0.442838289287
0.937944187204 0.919327443366
Mean dependent var S.D.dependentvar
1.453154918 42.2331843141 -44.3508264564 1.83386440642
Akaike info criterion Schwarz criterion F-statistic Prob(F-statistic)
4.32148148148 5.116217581 3.80376492269 4.13972262869 50.3817528636 4.97673122505e-11
101
Lampiran 4. Uji Heteroskedastisitas White Heteroskedasticity Test: Probability F-statistic 3.63127 42 0555 Obs*R-squared 19.628860 Probability 6556 Test Equation: Dependent Variable: RESID 112 Included observations: 27 Variable Coefficient
c ER(-1) ER(-1) 11 2 IR(-1) IR(-1 )112 IN(-1) IN(-1) 112 M2GDP(-1) M2GDP(-1) 11 2 RM(-1) RM(-1 )11 2 DUMMY R-squared Adjusted Rsquared S.E. of regression Sum squared resid Log likelihood Durbin-Watson stat
0.0112712772981 0.0506979077091
Std. Error
t-Statistic
Pro b.
-1.05045218328 2.32474249787 -0.00341928043186 0.00233591604202 1.24277779271 e-07 1.62537301619e-07 0.168375864421 0.0917821091302 0.00320300745724 0.00321950028373 0.319475726682 0.199481572053 -0.00277782656395 0.00210450923502 0.20242784 7468 0.532620118591 -0.0029877 4688206 0.00253483285691 0.0134259630246 -0.0146774370996 7 .8453415244e-05 5.62094 728623e-05 1.38337020993 -0.253630027389
-0.451857 435496 -1.46378567138 0.764610818768 1.83451727157 0.994877209181 1.60153002302 -1.31994030614 2.63116031344 -1.17867609058 -1.09321298388 1.39573298323 -0.183342120257
0.657836811001 0.163892988984 0.456364515368 0.0864883791026 0.335575025807 0.130105038463 0.206645054741 0.018888744959 0.256887117235 0.291546716479 0.18311320559 0.856984852515
0. 726994839097 0.526791054435
Mean dependent var S.D. dependentvar
1.56419201163 2.07090722336
1.42458089558 30.4414609206
Akaike info criterion Schwarz criterion
3.84673454818 4.42266204418
-39.9309164004 2.20461531568
F-statistic Prob(F-statistic)
3.63127 420555 0.0112712772981
